关于组织的询价请示

关于组织的询价请示（通用5篇）

关于组织的询价请示 篇1

范文1:

北京市海淀区国有资产管理公司关于将海淀区知春里27号楼房产及土地抵押的请示[1]

海淀区财政局:

我公司按照海淀区政府规划, 参与建设海淀金融街。目前工作正在进行, 因资金周转出现问题, 拟向中国工商银行贷款1 5 0 0万元。为完善贷款手续, 现需将我公司所属海淀区知春里27号楼房产2389.5 (房屋所有权证号:海全移字第0 5 8 5 3号) 及土地2389.5 (土地使用证号:海淀区国用[1997]字第0653号) 作为贷款抵押物给中国工商银行北京中关村支行, 抵押期2年。

妥否, 请批复。

二○○二年八月三十一日

分析:

标题:标题属于规范化标题, 发文机关 (北京市海淀区国有资产公司) +事由 (关于将海淀区知春里27号房产及土地抵押) +文种 (请示) 。事由中的介词“关于”及“的字结构”把公文中的主要内容严谨周密地限制住了, 这样可以使主送机关对公文内容的理解更加清楚明确, 为做批复做好准备。

主送机关:顶格书写, 以示尊重对方。

正文:

缘由;公文的正文是公文写作格式中的重要组成部分, 所以要认真对待。这份请示开篇就指出公司按照区政府的规划, 参与建设金融街的工作。政府的规划具有行政的权威性, 按照政府的规划参与建设工作, 在某种意义上就是政府行为的一部分, 这是交代请示的背景, 为提出请示缘由奠定了基础。而建设工作正在进行中, 资金周转出现了问题, 势必影响工程的正常进行, 工程不能正常进行, 势必影响政府规划的按期完成, 所以就需要资金的投入。可见问题的严重性, 这样就可以顺理成章地提出请示的理由。以上写清楚了请示的起因, 交代明确了请示的背景和现实依据, 从而阐明了请求贷款的合理性和必要性。

事项:在交代清楚请示的缘由后, 自然就可以提出请示事项:进行贷款, 使建设正常进行。这份请示在此紧紧承接请示起因, 提出贷款1500万元的事项。请示事项是请示缘由的具体化, 是请示写作的落脚点, 这份请示请示事项写得简洁精当, 具体明确, 一目了然, 而且要求合理, 情理明确, 便于领导判断, 给予批复。

贷款需要抵押, 请示在写作抵押物时写得明确明白:抵押物的名称, 所在地点, 几号楼房, 多少平方米, 证件等。这样上级领导可以放心, 便于批复。

要求:这份请示在最后自然而然、水到渠成地提出请示要求, 作为请示的结束语。请示针对请示事项的具体内容及请示写作的目的选择了恰当的惯用语:“妥否, 请批复。”

全文请示起因、请示事项、请示要求相互呼应, 构成了有机的整体。

发文时间:写明了发文的具体时间, 年、月、日全用汉字数字进行书写。

印章。

范文2:

关于减免我市原体制中定额上解的请示[2]

省财政厅:

我市财政因收入结构不合理, 上划省级财政“两”税几乎收入的一半, 尽管收入总量在全省处于中等水平, 但人均财力处于全省最后之列。我市财政老体制每年要定额上解省级财政1.2亿多元, 近几年每年要净上划省级财政“两税”几亿元。我市目前出现大量县乡欠发工资现象, 原因固然很多, 但体制上划、上解省级财政多, 财政“贫血”也是其中的一个重要原因。因此, 请求省级财政分三年减免我市原体制中定额上解1.2亿元。其中, 2001年和2002年各减免0.5亿元, 2003年全部予以免除。

妥否, 请批复。

二○○一年三月二十七日

正文分析:

缘由:请示开篇就进入正题, 既照应了标题, 又突出了重点。首先说明请示的背景和原因。由于该市财政收入不合理, 上划省级“两税”几乎占总收入的一半, 造成“人均财力处于全省最后之列”。然后提出近几年上划省级“两税”的具体数据。接着又写出“我市”出现大量县乡欠发工资现象, 其中重要的原因是体制上划、上解省级财政多, 造成市级财政“贫血”。这是请示的主要原因。这样有事实有数据有原因, 抓住了主要问题, 阐述清楚了“为什么”要请示的缘由, 才可以为提出请示事项奠定基础, 为提出请示要求提供依据。

事项:请示事项是提出请求省级财政分三年减免原体制中定额上解1.2亿元。这是回答“做什么”的问题, 只用一句话表述, 言简意赅, 意思明白, 并且紧随请示缘由, 没有单独设段。更重要的是提出的解决问题的建议明确具体、方便可行, 可以使上级机关具体把握基本情况。

要求:提出请示要求:“妥否, 请批复”。

请示格式如下:

标题:发文机关事由文种

主送机关:

请示缘由, 请示事项。

请示要求。

发文时间

批准性请示的写法:一般的情况下其规范写法是分为三个部分。

一是缘由部分。这是请求上级机关批准的依据, 是请示写作的关键, 是关系到请示事项能否得到批准的关键性内容。主要写明请示的缘由、背景、基本情况。这部分要说明具体事实, 抓住主要问题, 分析要有理有据, 阐述清楚为什么要进行请示的缘由, 令人信服, 同时要开门见山, 简明扼要。

二是事项部分。这是请求上级机关批准的具体问题。这部分提出请示事项, 要求表述清楚, 意思明确, 言简意赅。如果提出解决问题的建议或意见, 要求明确具体, 同时具有可行性, 这样可以使上级机关有针对性地予以批准。

三是要求部分。一般的情况下习惯用征询期复性用语提出要求。常用的格式语有“是否妥当, 请批准”、“请予批准”、“妥否, 请批准”、“特此请示, 恳请批复。”

批准性请示的写作要求:

一是要坚持一文一事。请示的内容要集中单一, 坚持一文一事的原则。一篇请示中同时出现两件互不相关的事情, 容易产生漏批或无法审批的情况, 不利于请示事项的及时解决。

二是主送机关单一。请示不能多头请示, 只能确定一个主送机关, 即使是受双重领导的上级机关, 也要根据请示内容, 送达一个主送机关, 一个抄送机关。

三不要越级请示。一般情况下, 不得越级请示。如果有特殊情况必须越级请示, 也要抄送被越过的上级机关。

四是要事先行文, 这是保证政令严肃性的要求。“先斩后奏”, 事后请示, 对上级机关不尊重, 对自身也是很不负责任的。

五要做到理由充分合理。请示缘由要阐述清楚明确, 有理有据, 令人信服;请示事项要具体准确。如果有意见和建议要合理提出。

参考文献

[1]张德实主编.应用写作.高等教育出版社.2001年7月第2版53页

关于举办“二奶节”的请示报告 篇2

当前，我市经济飞速发展，新生事物层出不穷。在婚姻领域，很多腰里有几个钱，良心大大坏了的男士已经不再满足一个妻子的束缚，色胆包天的在外面包养了二奶。一批脸皮非常健康的女性仗着年轻漂亮，不顾社会舆论的谴责，顶着满脸唾沫星子，冒着脊梁骨被人戳断的危险，勇敢的加入了二奶的行列。我们应该为这种死猪不怕开水烫的精神鼓掌叫好。

二奶者，为家里有妻子，而又包养其他女人之特殊称谓也。古时皇家称妃子，官宦人家叫妾、姨太太、小老婆，等等，到了二十一世纪的今天，就通称为二奶了。本着与时俱进的精神，为了提升吴山市的城市知名度和影响力，实现我市经济的新跨越。同时也为了提高二奶的社会地位，促进包二奶事业的健康发展，我们拟于阴历的三月三日，王母娘娘生日那天，举办吴山市首届“二奶节”，理由如下：

一、经济发展的需要。包养二奶者，必然是兜里有几个臭钱的“成功”男士，不管钱的来路如何，总之，只要有钱的人来多了，经济就上去了。广大的二奶女士们，以其柔媚的身姿，青春的氣息，吸引各路腰缠万惯的男士，像苍蝇逐臭一般前来，一些爱慕虚荣的女士，本着唯财是嫁的宗旨，义无返顾的投入大款的怀抱，她们为吴山市的经济发展做出了巨大贡献。我们应该对二奶们不计名分的牺牲精神大加褒扬。

二、领导工作的需要。我市的很多领导干部，改革开放的意识很强，官职换了，房子换了，车子换了，老婆也想换了。打破领导妻子终身制的问题就提到党委政府的重要议事日程，当做头等大事来抓，主要领导亲自抓，分管领导胡乱抓，抓出了成效。许多青春靓丽的女士，纷纷进入这些官员的藏娇屋。领导们上午坐着轮子转，中午围着盘子子转，下午围着桌子转。辛苦一天，晚上能享受漂亮二奶的星级服务，第二天，能够以更加萎靡不振的精神投入新的工作。

三、提高城市知名度的需要。当今的中国社会，一个地方要想经济得到快速发展，知名度的提高和形象的提升是必需的。吴山市既不靠山也不靠海，没有著名的名胜古迹，历史上也没出过非常著名的人物，传说在清朝乾隆年间，和绅大舅子二表哥的丈母娘家在市南的胡家庄，文化部门说这样的关系太远啦，起不了作用。一个小小的平原县级市，怎样才能扩大知名度，只能依据本地特色。根据吴山市洗脚城、洗头房多，很多官员和大款都包养二奶的特点，经市委市政府研究，拟举办吴山市首届“二奶节”。目前这是国内仅有，世界也无的独特节日，必将对我市冲出亚洲走向世界，成为国际大都市的总体目标产生积极影响。

文化搭台，经济唱戏。“二奶节”期间，我市形象大使潘金莲女士举办《最爱西门庆》专场演唱会，把气氛推向高潮。

总之，首届“二奶节”的举办，必将使吴山市的形象带来新的提升，由原来顶风臭百里一跃而臭万里，从而实现臭出亚洲走向世界的目标，成为世界包二奶者的乐园。我们有决心有信心办好这个节日，请领导批复。

中原省吴山市委 市政府

中国褒姒遗族委员会吴山分会

中原不要脸协会吴山分会

猴年马月狐狸精日

（摘自《小品文选刊》 图/春鸣）

关于召开组织生活会的请示 篇3

桂平教育局委员会党的群众路线教育实践活动办公室：

按照桂平市委党的群众路线教育实践活动领导小组办公室《关于印发〈关于在第二批党的群众路线教育实践活动中基层党组织召开专题组织生活会并开展民主评议党员工作的实施方案〉的通知》（浔群组办发【2014】63号）要求，我校党支部拟于2014年*月*日召开专题组织生活会。现将有关事项报告如下：

一、会议时间、地点

时间：*月*日（星期*），时间半天。地点：**会议室。

二、参会人员

（一）到会指导的领导：**

（二）参加会议人员： ***

（三）列席会议人员：**** ****（领导中的非党员）

三、会议主题

以“改进工作作风，密切联系群众，提高教育质量”为主题，以谋求教育发展、服务师生为重点。以聚焦和反对“四风”为主线，按照上级要求，找准和正视突出问题，明确努力

—1—

方向及整改措施。并开展民主评议党员活动。

四、专题民主生活会议程

（一）***

（二）***

（三）**** ******** 会议由***校长（支书）主持。

（联系人：*** 联系电话：

关于组织的询价请示 篇4

安源区纪委廉政办：

在2012年“三八”国际劳动妇女节101周年纪念日来临之际，为活跃妇女干部的业余生活，促进她们的身心健康发展，使她们以更饱满的热情投入到新阶段的工作中去，经****党委研究，决定组织妇女干部在不影响本职工作的前提下，分两批赴桂林开展三日游活动。具体安排如下：

一、外出时间：2月24日——2月26日（第一批）3月2日——3月4日（第二批）

二、考察地点：广西桂林

三、考察对象：****妇女干部48人（自由报名）

四、组织和安全工作：

1、由****妇联根据报名情况，统一组团，统一日程，委托****旅行社按行业标准提供全程服务。

2、对参加外出活动的妇女干部进行安全、法制、纪律、文明等教育。

3、负责带队的成员明确职责，责任到人。

4、与****旅行社签订外出活动合同。由旅行社代理负责为外出考察人员买两个险种的保险：旅行社责任险、旅行社意外险。

五、经费：

***承担每位妇女干部参观活动费用568元。当否，请批示！

****管委会妇联

关于组织的询价请示 篇5

自2005年以来,以询价制为代表的IPO市场化改革标志着我国新股发行体制由“政府主导”向“市场主导”方向转变。询价制度使得基金等机构投资者首次拥有了股票发行定价的话语权,在这种制度背景下,承销商通过配售等激励措施来获取“知情投资者”所拥有的新股定价的私人信息,从而使得新股发行价格由发行人、承销商和询价对象等多方力量的博弈共同决定(Benveniste和Spindt,1989)[1]。然而,IPO询价制改革并未能实现从根本上消除新股首日超额收益的政策目标,这就使得IPO定价效率问题再次成为学界和实务界等多方关注的焦点。据清科研究中心报告,2010年中国境内资本市场共有347家企业首次公开发行,比2009年增长了250.51%,首发筹资额高达4882.63亿元,是2009年的2.62倍,随着中国经济的持续快速发展和IPO市场化改革的不断推进,IPO市场的规模还会继续扩大。而IPO作为证券市场的源头活水,其定价是否有效不仅关系着资本市场的配置效率,还影响二级市场的稳定和发展,因此探讨现行制度下IPO询价效率问题有着十分重要的现实意义。

目前,国内外学者大多采用Stoll和Curley(1970)[2提出的新股上市首日抑价率指标来衡量IPO询价效率(Boulton等,2011;邱冬阳等,2010;陈胜蓝,2010)[3,4,5]。其基本策略是通过考察新股发行价与其上市首日收盘价的偏离程度来判定IPO定价是否有效,二者的偏离程度越小,则表明有更多的金融资源进入实体经济,IPO定价效率也就越高。然而,Ritter(1991)[6]以及Loughran和Ritter(1995)[7]通过研究发现投资者对市场预期的过度乐观可能会导致IPO首日收盘价与其内在价值存在系统性的偏离,进而将二级市场对股票价格的高估误判为IPO定价的无效。同时,相对于西方成熟的资本市场,我国股票市场仅达到弱势或接近弱势有效(李佳和王晓,2010)[8],并且股票的供给在很大程度上受到政府的管制,从而加剧了二级市场的价格与其内在价值的偏离程度,因此,采用抑价率指标来衡量中国IPO询价效率并不恰当。其他一些学者,如Purnanandam和Swaminathan(2004)[9]以及Gao(2010)[10]等试图采用相同行业的可比公司市盈率法对IPO的定价效率进行定量估算。然而,Zheng(2007)[11]则认为股票的市场价值应当由其未来现金流和投资机会决定,而IPO上市前后公司估值水平和盈利能力往往存在较大的差异,因此,采用公司上市前一年度的盈利水平作为衡量IPO定价效率的绝对指标,必将导致新股的市场价值被严重的低估。

鉴于IPO询价制的目的在于揭示“知情投资者”所掌握的股价的信息,学者们开始从IPO定价的信息效率角度来讨论新股的询价效率。其中,最具代表性的当属Lowry(2004)[12]的公共信息理论和Morck等(2000)[13]的R2理论。Lowry(2004)认为如果公共信息未对IPO抑价产生显著的影响,那么公共信息将完全进入股票价格,IPO的定价效率也就较高。Morck等(2000)的R2理论则认为市场收益的变化对个股收益的解释力度越小,即R2越小则表明被资本化的个股信息特征越高,并且相对于成熟的资本市场,新兴市场上股价中被资本化的个股特质信息含量较低。国内学者也采用类似的方法对我国IPO的信息效率进行了研究,如贺炎林和吕随启(2010)发现询价前和初步询价阶段的公共信息对新股价格调整产生了显著影响,从而提高了定价效率,但累计投标询价阶段的公共信息对新股价格调整没有产生显著影响[14]。邹斌和夏新平(2010)的研究则表明机构投资者参与询价定价提高了私人信息在新股股价中的资本化程度,因此中国IPO询价制的市场化改革提高了新股进行价值发现的定价效率[15]。然而,这种方法用于不同发行制度下新股定价效率的定性比较是合适的,但用于定价效率的绝对评价却并不恰当。另外一些学者试图运用单边随机边界模型估计新股发行的定价前沿(Hunt-McCool等,1996)[16]。白仲光和张维(2003)[17]针对中国IPO样本的研究发现我国新股发行价格存在着显著的下边界,然而这一结论却得到了王新宇和赵绍娟(2008)的质疑,他们的研究表明我国新股发行中存在“真实抑价”现象,即明显的上边界[18]。在询价制下,发行人、承销商和询价机构等多方博弈的结果可能导致部分公司的新股价格低于其最优边界,而另一部分公司的新股价格可能高于其最优边界,这将使得单边随机边界模型不再适用。前期研究的局限性迫使我们在新的制度背景下寻找新的理论解释,这也为进一步深入探究IPO询价效率提供了契机。

我国IPO的询价效率究竟如何呢?一方面,IPO“三高”(高发行价、高市盈率与高超募资金)、长期弱势甚至破发等现象表明一些公司可能存在IPO定价过高问题,即发行溢价(IPO Overpricing);另一方面,新股上市首日长期存在的超高收益问题则表明其中一些公司可能存在发行折价(IPO Underpricing)。那么发行折价和发行溢价究竟在多大程度上对我国IPO价格产生影响?为了解决这一问题,本文在合理控制新股内在价值的基础上,将折价效应和溢价效应同时纳入到前沿双边随机边界模型框架下进行分析。不同于前期从上市首日收益率的高低来探讨新股定价效率的研究,该方法不依赖于二级市场的股票价格,并且该方法不仅可以定性地描述折价效应和溢价效应是否对IPO的定价产生显著的影响,还可以定量地考察发行公司、承销商和询价机构的议价能力所导致的IPO实际价格在其最优边界上两个不同方向的偏离程度,从而有效地避免了前期研究判断标准过于模糊的缺陷。此外,该方法无需事先假设样本公司是否受到折价效应或溢价效应的影响,IPO的定价效率完全由估计结果决定,并且两种因素相互抵消之后的净值决定了IPO公司整体上表现为折价还是溢价。

本文第2节介绍双边随机边界模型的设定和实证检验方法,第3节说明样本选择方法并呈现实证结果,第4节和第5节为稳健性检验和结论。

2 理论基础

若IPO市场是充分有效的,则发行人和承销商在自身利益最大化的驱使下会将股票的发行价格定在其内在价值所决定的最优边界上(Hunt-McCool等,1996)。然而由于信息不对称的存在,承销商不得不通过累计投标询价来获取机构投资者所拥有的新股定价的私人信息,这就使得新股发行价格由发行人、承销商和询价对象等多方力量的博弈共同决定。在这个多方博弈的利益链中,发行人和承销商的议价能力将导致IPO价格高于其内在价值,即溢价效应;反之询价机构和投资者的议价能力则会使得IPO价格低于其内在价值,即抑价效应。二者都具有单边分布的特征,因此可以采用Kumbhakar和Christopher(2009)提出的双边随机边界模型来描述IPO的实际定价过程[19]:

其中,OPi为股票实际价格,OPi*=WX′为股票的真实价格,由其内在价值决定,i表示相应的样本公司。vi反映了不可预测因素(如天灾人祸、运气等)导致新股价格在其最优边界上的随机偏离。非负的随机干扰项ui≥0和wi≥0分别衡量了折价效应和溢价效应所导致的股票实际价格在其最优边界上不同方向的偏离。如果ui=0,则IPO公司只存在发行溢价;如果wi=0,则IPO公司只面临发行折价;如果ui=wi=0,式(1)就变为完美假设条件下的价格决定模型,此时IPO市场是充分有效的,即IPO的价格完全由其内在价值决定。这里需要指出,虽然ui和wi均可能为0,但是复合残差Xi的期望可能并不为0,这就使得OLS估计是有偏的,因此本文选择极大似然法(MLE)对式(1)进行估计。

由于vi为通常意义上的随机干扰项,因此假设其服从正态分布:vi~i.i.d.N(0,ev2),同时由于ui≥0和wi≥0为非负的随机干扰项,所以假设它们均服从指数分布:ui~i.i.d.Exp(eu,eu2),wi~i.i.d.Exp(ew,ew2),最后假设三个干扰项彼此独立且与解释变量X不相关。基于上述分布假设,就可以写出复合干扰项的分布密度函数:

其中,分别为标准正态分布的概率密度函数和累积分布函数,其它参数设定如下:

接着,构建出第it个观测值所对应的极大似然估计的对数似然函数:

其中,为待估参数,经由似然函数最大化就可以得到所有参数的极大似然估计值。由于参数eu仅出现在ai和ci中,而参数ew仅出现在bi和di中,因此二者皆可确认。在获得所有参数的估计值后,可以采用似然比检定(Likelihood Ratio Test)来定性地检验折价效应和溢价效应是否会显著地影响IPO的定价行为,检验统计量为:

其中,L(H0)和L(H1)分别为原假设和备选假设下的对数似然函数值,该统计量渐进地服从卡方分布,自由度为约束的个数。

为了得到每支新股的uit和wit的点估计值,首先,必须推导出uit和wit的条件分布:

由式(5)和式(6)就可以进一步推导出uit和wit的条件期望:

由于式(7)和式(8)的估计值是每家公司的IPO实际价格与其最优价格之间的绝对偏离程度,这就使得该数值在公司之间不具有可比性,为了得到IPO实际价格与其最优价格之间的相对偏离程度,本文对其进行如下转换:

这样,式(9)和式(10)分别用来衡量IPO实际价格低于和高于其最优水平的百分比,即发行折价和发行溢价的相对大小。为了后续表述方便,将式(7)和式(8)分别表示为UPI(折价效应指标)和OPI(溢价效应指标);相应地,将式(9)和式(10)表示为PUPI(折价效应的相对变动指标)和POPI(溢价效应的相对变动指标);最后,将折价效应和溢价效应的净效果NI和PNI分别定义为NI=OPI-UPI和PNI=POPI-PUPI.

值得注意的是,虽然式(1)中的OP*能够很好地衡量股票的真实价格,但由于股票内在价值的不可观测性,借鉴有关文献的做法,综合考虑发行人基本面、可比公司估值水平及市场热度等多种因素的影响,构建如下模型来实证度量IPO的定价效率:

其中,PE、Plot、IssueSize、IEPS和Reput分别表示发行市盈率、中签率、发行规模、每股发行费用、承销商声誉,本文通过在模型中引入上述5个变量来反映供需关系以及承销商的承销和定价能力对新股发行价格的影响;NTSR和ITR分别为非流通股比例和首日换手率,用于反映市场热度和投资情绪对IPO价格的影响;此外,ROE、Debt、APSB和APSA分别表示净资产收益率、负债率、发行前每股净资产和发行后每股净资产,用于反映公司基本面等财务信息对新股价格的影响。模型同时控制了年度、行业和上市板块的影响。

3 实证检验及结果解释

3.1 数据选择

选取2006~2010年在我国沪深交易所首次公开发行A股的上市公司为研究对象,在初始样本的基础上进行以下筛选:(1)剔除发行定价方式非累计投标询价的上市公司;(2)鉴于金融类上市公司与一般上市公司的财务状况差异,剔除此类上市公司;(3)剔除数据不全或存在异常值的公司。完成以上筛选之后,最终得到655家公司在2006~2010年的截面数据(具体样本分布见表1)。本文所用数据全部来自国泰安信息技术有限公司提供的中国A股上市公司首次公开发行研究数据库(CSMAR)。所有的数据处理和统计分析均在STATA 10.1统计分析软件中完成。变量的基本描述性统计如表2所示。

注:为了防止异常值的影响,表中所有变量均在1%水平上进行了Winsorize处理。

3.2 实证结果

表3列示了多种设定下双边随机边界模型的估计结果,其中栏位(4)的参数未施加任何限制,是本文分析的重点。作为对比,首先在栏位(1)中采用OLS对模型(11)进行了多元回归分析,从栏位(1)回归结果来看,除Plot、Reput和Debt外,其余解释变量至少在5%的水平上显著,且VIF均不超过5,因此并不存在严重的多重共线性,同时经调整后的R2值为0.922,这表明本文所选的解释变量能够很好地拟合IPO的真实价格。其次,我们还在栏位(2)和(3)中呈现了各种限制条件下的估计结果。其中,栏位(2)假设w=0,此时样本公司仅受到抑价效应的影响,IPO的实际价格会低于其内在价值;而栏位(3)则假设IPO公司仅受到溢价效应的影响,即u=0,此时IPO的实际价格将会高于其内在价值。

对表3的进一步分析发现各栏位均得到了相似的估计结果:首先,发行价格与发行市盈率、发行规模、每股发行费用等一级市场变量至少在5%水平上显著正相关,这与我们的预期一致,即在每股收益和发行数量既定的前提下,发行市盈率和募集资金额越高,发行价格也就越高,并且发行人有通过提高发行价格将发行费用转嫁给投资者的动机;但中签率和承销商声誉均不显著,这可能是由于我国股票供给长期受到限制,导致新股中签率极低,其均值仅为0.57%,因此股票价格对中签率的变动并不敏感,同时由于我国股票市场不存在发行失败的风险,因此承销商的定价和承销能力并未对IPO价格产生显著的影响。其次,从二级市场指标来看,非流通股比例与IPO价格在1%水平上显著正相关,相反地,首日换手率与IPO价格显著负相关,表明市场热度是影响我国IPO价格的重要因素:非流通股比率和换手率越高,则市场的需求越为旺盛,股票的市场价值就越高,而IPO发行价格被低估的可能性则越大。再次,净资产收益率、发行前每股净资产、发行后的每股净资产与IPO价格在1%水平上显著正相关,这符合本文的预期,表明新股价格主要由其内部财务状况决定,公司未来的盈利能力越强,IPO价格也就越高;但资产负债率在各栏中均不显著,这可能是由于债务软约束的存在使得负债率对IPO价格的抑制作用消失。最后,栏位(2)和栏位(3)的抑价效应参数eu以及溢价效应参数ew均在1%水平上显著地异于0,表明一些公司可能存在明显的上边界,即抑价效应,而另一些公司则存在显著的下边界,即溢价效应;在栏位(4)中,当将抑价效应和溢价效应同时纳入到双边随机边界模型中时,显著的eu和ew进一步表明抑价效应和溢价效应可能同时对IPO定价产生影响,并且表3的LR检定也证实了栏位(4)的设定显著优于其他各栏,从而说明双边随机边界设定能够有效地描述IPO的真实定价过程。因此,下文将重点分析栏位(4)的参数估计结果。

注:***、**、*分别表示1%、5%、10%的显著水平;括号内为t值,并经White异方差调整;所有模型均包含显著的时间效果、行业效果和板块效果,样本数均为655;LL为MLE估计的对数似然函数值;LR值为相应模型相对于栏位(4)进行LR检验得到的卡方值;p为LR检验的p值。

根据式(7)、式(8)、式(9)、式(10),我们定量地估计了折价效应、溢价效应以及两者的净效果所导致的IPO定价效率的损失程度,结果见表4。相对于其绝对偏离程度,我们更为关心IPO定价效率的相对偏离程度。

注:Q1、Q2、Q3、Q4分别表示相应指标在对应四分位上的均值。

由表4可见,整体而言,折价效应使得IPO的实际价格比其最优价格低了12.0%,而溢价效应使得IPO的实际价格超出其最优水平的5.6%,两者的净效果导致我国IPO公司整体上表现为发行折价,实际价格比其最优价格低了6.4%.本文的实证结果支持了前期文献的结论,认为我国IPO市场整体表现为发行折价,但实际折价水平远低于新股发行首日平均80%的收益率。由此可见,虽然询价制提高了“知情投资者”所掌握的私人信息在股票价格中得资本化程度,并使得IPO抑价水平由询价前的232.3%降到了80.0%,但相对于30.8%的世界平均抑价水平而言,我国新股定价和抑价水平明显偏高。这是由于我国股市起步较晚且尚不成熟,作为我国证券市场的建设者和监管者,证监会既要从无到有快速地发展我国股市,又要防止IPO市场增速过快导致二级市场长期低迷,因此证监会限制了新股的发行数量和频率,而政府对股票供给的管制必将引发市场需求的扭曲,进而导致IPO高发行价和超额抑价并存的现象。这在一定程度上验证了刘煜辉和熊鹏(2005)[20]以及田利辉(2010)[21]的供给管制假说。

尽管我国IPO整体表现为发行折价,但PNI指标在Q2、Q3、Q4分位上的均值都很小甚至为正。对PNI指标的进一步分析发现,有197家IPO公司为溢价发行,其均值为0.055,占样本总数的29.9%,与之对应的461家IPO公司为折价发行,其均值为-0.115,占全体样本的70.1%.在图1中还分别绘制了三种指标的分布频率,其中PNI指标大多分布在-0.2~0.1,这表明我国大多数IPO公司的实际定价偏离程度较小且较为集中,即我国IPO的定价效率较高,大部分发行人均将新股的发行价格定在了其最优边界附近。图1(a)和图1(b)进一步表明了折价效应和溢价效应成因上的差异:由于发行溢价仅受到发行人和承销商议价能力的影响,并且发行人为了避免新股长期表现弱势而为其再融资带来隐患,倾向于将新股价格定在其最优边界附近,因此IPO溢价程度较小且分布较为集中;而折价效应的影响因素相对比较复杂,除了询价对象的定价能力以外,还受到询价对象之间相互博弈以及询价对象与投资者之间相互博弈能力的影响,因此其分布较溢价效应更为分散。

4 稳健性检验

度量结果能否准确地反映IPO公司的定价效率直接关系到相关后续研究结论的可靠性,从而影响到投资者对新股价值和风险的判断以及监管者据此做出的相关决策。虽然我国IPO公司在样本区间内整体上表现为发行折价,但IPO的发行价格更多的受到反映公司内部特征的因素影响。如果上述度量结果较为准确地反映了IPO询价效率,那么就应当具有显著的公司规模差异和上市板块差异。为此,本节从以下两个角度进行可靠性检验,一是借鉴前期文献的一贯做法,按照公司规模进行分组考察IPO询价效率的年度变化特征;二是按照上市板块进行分组,进一步对上述度量结果进行检验。

4.1 公司规模异质性

本文以公司规模的第33和第66百分位作为临界点将所有样本公司划分为三组,依次定义为小规模、中等规模和大规模公司。在此基础上,在图2(a)中分年度绘制这三类公司PNI均值的时序图。从整体上而言,2006~2010年我国IPO的定价效率并没有明显的变化,IPO折价率基本保持在6%左右,这表明我国IPO市场化改革使得资本市场得到了一定的发展和改善,询价制改革对于实现IPO市场价值发现功能并改善IPO定价效率起到了积极的作用。进一步的分析发现不同规模公司的定价效率有着显著的差异:大规模公司的发行数量和募集资金额度较大,投资建设周期长,公司治理结构复杂,投资者出于对大量冻结资金和风险补偿的考虑有提高发行折价的意愿;而对于中小规模公司,其发行数量和规模相对较小,投资者在一级市场上面临更为激烈的竞争,从而导致其折价程度普遍低于大规模企业;此外,还发现中小企业的二级市场首日收益率明显高于大规模企业,这可能是由于中小企业的发行规模较小,更容易受到“庄家”的操纵,从而导致其股票价格出现大幅波动。

4.2 上市板块异质性

相对于主板市场的大型成熟公司而言,中小企业板和创业板主要面对中小企业和高科技企业,其在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别,为此,本文在图2(b)中进一步讨论了不同板块样本公司IPO定价效率的年度变化。从图2(b)中可以看出,IPO的定价效率也存在着明显的版块差异。具体而言,由于中小企业板和创业板公司规模较小且占到样本总数的91.5%,因此其定价效率与全样本呈现出类似的时间趋势。与此同时,主板市场的定价效率在样本区间内经历了一个明显的波动过程:首先,2006~2007年我国股市一直处于上行通道,沪A指数曾一度触及6124点的高位,二级市场的超高价格必然会对IPO价格形成压力,进而使得折价水平逐步下降,并且由于此阶段主板市场IPO数量较少,激烈的竞争使得主板市场的折价水平甚至低于中小板和创业板;而2008年之后,我国证券市场长期低迷,此时投资者面临更大的市场不确定性和价格风险,发行人为了吸引更多的投资者参与IPO发行以保证一定的超额认购倍数会设置更低的发行价格,因此,主板市场的IPO折价率逐步上升,并表现出与大规模企业相似的特征,这在一定程度上验证了De Long等(1990)[22]的“市场气氛假说”。此外,尽管2008~2010年间二级市场处于“熊市”,但由于中小板和创业板的发行规模较小且投资者竞争较为激烈导致其IPO市场持续火爆,因此中小板和创业板的发行折价水平并无明显变化。

5 结语

在资本市场不存在缺陷的理想世界中,股票的价格会落在由其内在价值所决定的最优边界上。然而在询价制下,发行人、承销商和投资者的议价能力都会使得IPO的实际价格单边偏离这一最优水平。本文便利用询价制的这一特点,将折价效应和溢价效应同时纳入到前沿双边随机边界模型框架下进行分析,从而有效地避免了前期研究的诸多缺陷,同时该方法不仅可以定性地分析IPO定价是否有效,还可以定量地考察折价效应、溢价效应以及两者的净效果所导致的IPO实际价格在其最优边界上的偏离程度。

本文的实证结果表明:折价效应的存在使得IPO的实际价格比其最优价格低了12.0%,而溢价效应导致IPO的实际价格超出其最优水平的5.6%,两者的净效果造成我国IPO公司整体上表现为发行折价,实际价格比其最优价格低6.4%.对PNI指标的进一步分析发现,70.1%的样本公司表现为发行折价,平均折价率为11.5%,对应的29.9%的样本公司存在发行溢价,实际价格超过其最优水平的5.5%.本文的结论支持了前期文献的结论,认为我国IPO市场整体表现为发行折价,但实际折价水平远低于我国新股发行首日80.0%的平均收益率和30.8%的世界平均抑价率。由此可见,询价制的实施不仅未能从根本上消除我国IPO抑价幅度远高于世界其他国家的问题,反而导致IPO高价发行和超高初始收益并存的现象。本文的政策含义在于:政府应当将股票的发行权和发行时机完全交由发行人和市场来决定,这样才能让市场机制充分发挥作用;在此基础上,股票的供需双方才能通过直接交易和博弈机制形成真正的市场化定价,并最终消除我国股票市场上长期存在的高发行价和高抑价率现象。