代理成本

代理成本（共10篇）

代理成本 篇1

一、代理问题的产生

1776年Adam Smith在其著作《国富论》中就有这样一段阐述:“不过, 在钱财的处理上, 股份公司的董事们是为他人尽力, 而私人合伙公司的伙员, 则纯为自己打算。所以, 要想股份公司的董事们监视钱财用途, 像私人合伙公司那样用意周到, 那是很难做到的。正如富家管事一样, 他们往往拘泥于小节而殊非主人的荣誉, 因此他们非常容易使他们自己在保有荣誉这一点上置之不顾了。于是, 疏忽和浪费, 常为股份公司业务经营上多少难免的弊端。”这段话含蓄地指出在股份公司里董事们可能不会为公司所有者竭尽全力, 点出了在股份公司里普遍存在代理问题的影子。

随着西方工业革命的深入发展, 企业规模变得越来越大, 其所需要的资金远非单个资本家所能承受, 企业必须引入外部资本, 以维持生产和分散风险等。而通过外部资本市场融资, 使得企业的股权高度分散, 众多的所有者不可能亲自经营企业, 或者不能胜任需要特殊技能的管理工作, 于是管理工作转由专职的支薪经理来承担, 这样以所有权和经营权相分离为特征的经理式资本主义企业开始诞生了。Berle and Means (1932) 开创性地提出了“两权分离命题”——所有权与控制权相分离。两权分离成为现代公司制度的本质特征。Coase (1937) 在其经典论文《企业的性质》中指出企业是一系列生产要素的契约的集合, 并与Alchian and Demsetz (1972) 、Jensen and Meckling (1976) 、Ross (1973) 、张五常即Cheung (1983) 等人共同推动发展成企业的委托—代理理论, 其核心是设计出一套有效的机制来激励代理“说真话”和“不偷懒”。而产生代理问题的直接前提条件——代理关系就可以看成一种契约, 在这种契约下, 一个人或更多人 (委托人) 聘用另一个人 (代理人) 来行使某些服务, 某些决策也委托给代理人。在经济人假设前提下, 我们就有理由相信委托人和代理人都会追求各自效用最大化, 如果委托代理双方目标利益函数不一样, 而委托人处于信息劣势、代理人处于信息优势 (一般情况下是这样) 的情形下, 代理人很可能会采取某些增加个人自身效益而损害委托人利益的决策和行为, 代理问题因此而产生。在现代企业中最典型的代理问题就是股东-经理冲突形成的股权代理问题和股东-债权人形成的债务代理问题。

二、企业引入负债的缘由

企业资本结构中包含两大板块:权益资本和债务资本。权益资本不用还本付息而债务资本需要按时支付本息并且有诸多限制, 那么企业是基于哪些原因而引入负债, 除了从最基本的融资需要之外, 可以从以下三个方面进行分析:

一是税盾效应。传统的财务理论认为, 企业进行负债融资可以享受到负债的“税盾效应”所带来的利益, 亦就是对利息支付的税收津贴, 这样可以扩大企业的市场价值。Modigliani and Miller (1963) 年最先论证了采用无风险的永久债券能使企业的总价值 (不计代理成本) 增加一个相当于t B的量, 其中t为边际平均关税税率, B为债券的市场价值。Fama and Miller (1972) 则论证了在企业发行风险性债券的情况下, 企业价值将由于对利息支付的税收津贴的市场价值而升高。如果只单方面考虑负债的税盾效应, 则企业引入负债越多, 其市场价值就越大, 当企业负债率达到百分之百时企业价值将达到最大。

二是负债相机治理作用。由于代理关系中的关系双方都是效用最大化者, 就有充分理由相信代理人不会总以委托人的最大化利益而行动。股权代理问题中的双方——股东和经理之间的目标函数不一致:股东希望企业价值最大化, 也就是最大化股权利益;而经理则更关心企业的规模问题以求建立“企业帝国”。因为一般说来, 规模高速增长的企业经理升迁的机会更多, 其人力资本价值也会得到提升;大企业经理的社会地位及所获得的各种货币、非货币收入也较中小企业经理高。此类经理行为虽然可以通过经理持股、薪酬计划或其他机制加以引导, 但这些努力仍不足以使股东与经理的目标完全一致。Jensen (1986) 年提出著名的“自由现金流量假说” (Free Cash Flow Hypothesis) , 此假说认为当企业拥有大量自由现金时, 经理会倾向与将多余的现金投资到能够扩大企业规模的非盈利项目, 而不是将这些现金用于支付股利或回购债券, 实质上就是牺牲股东的利益来增加自己的财富。这种投资于净现值为负的过度投资行为可以通过负债得到抑制。因为企业引入负债, 负债本金偿还和利息的按期支付可以减少自由现金流量, 即经理的可自由支配现金将减少。债权人通过与企业签订限制性条款和保证条款从而使经理面临更多的监督和约束。如果企业不能按期还本付息, 则根据企业的状态依存所有权理论, 企业的所有权和控制权将归债权人所有。负债型企业由于负债的存在而使经理过度投资行为在一定程度上得到抑制, 这就是负债的相机治理作用。

三是缓和效应。现代公司普遍存在严重的股权代理问题, 为了缓和股权代理问题即股东和经理层之间的利益冲突, 企业可以引入负债从而降低股权代理成本。Jensen (1986) 提出的“利益趋同假说”认为:当企业投资总额固定, 并且经理层投入到企业的股权资金也固定的情况下, 引入负债可以降低对外部股权资金的需要, 间接提高经理层的持股比例, 使经理层和股东的目标利益函数趋于一致。这样经理层就可能采取使其和股东效用最大化的行为决策, 从而缓和股东与经理层之间的冲突, 这就可以认为是负债的缓和效应。

三、股东-债权人冲突

基于税盾效应、负债相机治理作用、缓和效应而引入负债的企业, 其除了原有的股东-经理冲突之外, 必然会产生一种新的冲突——股东-债权人冲突。Fama and Miller (1972) 年在《财务理论》中阐述了股东-债权人冲突, 其作为解释“资本结构之谜”的理论之一。他们认为, 当企业发行风险负债时, 能够使企业价值最大化 (股东与债权人财富之和) 的经营决策却并不一定能够同时使股东财富和债权人财富最大化。Jensen and Meckling (1976) 以及后来由Myers (1977) 补充的股东-债权人冲突的具体表现为资产替代和投资不足。

一是资产替代。Jensen and Meckling (1976) 在其经典的代理文献《企业理论:管理行为、代理成本与所有权结构》中详细论述了股东-债权人冲突而引起的资产替代。资产替代就是指公司股东先选择风险较小的投资项目以发行债券或者向银行借款融资, 而后改变融资用途将借来的资金选择风险较大的项目进行投资, 即用风险较大的项目替代风险较小的项目, 将财富从处于信息劣势的债权人手中转移到处于信息优势的股东手里。在负债比例较高的企业中, 如果股东和经理的目标一致情形下, 经理将有强烈的动机将通过负债融资渠道获取的资金投资于高风险而成功机会较低的项目, 而不是去投资低风险的项目。因为一旦投资成功, 他们将获取全部收益, 而债权人只能得到固定的本金和约定的利息;如果投资失败, 基于有限责任制度和信息不对称 (债权人很难认定是经理投资决策失误) , 经理承担的损失很小, 而债权人将承担绝大部分的损失。

二是投资不足。Myers (1977) 在其《企业借贷的决定》一文中指出, 如果债务的到期期限是在企业做出投资决策之后, 当投资的增值数额大于0而小于债务的约定支付额时, 虽然投资对债权人有利, 但企业不会进行投资。即当经理与股东利益一致时, 经理将拒绝那些能够增加企业现行市场价值但预期收益绝大部分将由债权人拥有的投资项目。由于债权人和股东的利益不一致, 负债削弱了企业投资的积极性, 导致企业投资不足。Smith and Warner (1979) 也指出, 如果经理和股东利益一致时, 经理则会有动力设计那些对股东有利但损害债权人利益的经营策略和财务结构。概括地说, 企业如果投资不足, 其市场价值会降低, 这样对股东、债权人等利益相关者都没有好处。

四、债务代理成本的构成

作为同样理性的债权人, 其当然会事先预测股东-经理的决策意图, 股东-债权人冲突带来的资产替代和投资不足的问题将显著影响股东、债权人的利益。由于意识到资产替代行为可能存在, 债权人会通过提高借款利率或者加入各种限制性条款来补偿和控制其承担的放贷风险, 以保证债权人的合理利益。而债权人由于信息不对称, 对企业提出较高的借款利率或过强的约束可能使企业放弃贷款, 停止投资那些盈利较高而成功机会较大的项目。这样企业就可能损失一笔机会财富, 这种机会财富损失就可归结为债务代理成本之一——由于债务对企业投资决策的影响而导致的机会财富损失。同样的道理, 由于股东拒绝投资那些对债权人有利而对自身利益影响不大的项目, 进而使企业投资不足, 将减少企业现行市场价值, 这样也是企业的一种机会财富损失, 这也是最基本的债务代理成本之一。

原则上, 通过在债务契约中加入各种限制性条款和保证条款, 债权人可以限制那些将导致债权价值降低的管理行为, 如过度发放股利、借入新债、给高管过高的薪酬等决策行为。Paul and Emre (2009) 指出在债权人利益保护相关法律既定的情形下, 股利的发放会影响债权人利益。要使债权人能够限制经理者所有对其不利行为, 则这类限制性和保证条款就必须令人难以置信的详细并且涵盖企业大部分的经营领域, 包括对项目承受风险的限制。各种成本包括与拟定这类条款有关的成本, 执行和监督它们的成本以及企业获利能力的下降 (由于契约条款常常限制了经理在特定问题上采取最优决策行动而引起的) 就构成了债务代理成本之二——由债权人和所有者-管理者 (即企业) 承担的监督支出和约束支出。

当资本结构中债务增加到某种程度后, 债务的边际成本将超过外部股权的边际成本, 这样就会常常看到债务和外部股权两者同时使用的现象。如果企业不能按时还本付息或者违反其他有关破产的契约条款时, 破产就发生了。在这种情况下, 债权人取代股东拥有对企业的所有权, 而固定要求权的面值与企业市场价值之间的那个差值, 即为剩余损失则由债权人承担。在企业进行重组的情形下, 债权人所掌握的企业信息处于劣势, 谈判处于不利地位, 为了尽可能的减少损失保护债权人的利益也需要付出一定的成本。这些由于企业破产或者重组发生的支出就构成了债券代理成本之三——破产和重组成本。

五、结论与启示

在现代企业两权分离情形下, 广泛代理关系的存在将产生代理问题。企业资本中负债的引入, 并由债务代理问题导致股东-债权人冲突进而形成债务代理成本。由于债务对企业投资决策的影响而导致的机会财富损失、由债权人和所有者-管理者 (即企业) 承担的监督支出和约束支出与破产和重组成本这三部分构成债务代理成本的三大板块。通过以上债务代理成本的形成机理分析, 笔者认为企业既要在发挥债务的积极作用的同时又要控制债务代理成本的大小。在既定的法律制度下, 控制债务代理成本关键要从其产生的根源分析, 减少企业与债权人之间的信息不对称, 降低股东-债权人冲突, 从而抑制债务代理成本, 最大可能的增加企业市场价值。在我国以银行为主体的债权人情形下, 更要加强企业和银行之间的信息沟通, 尽力创造双赢局面。

参考文献

[1]Adam Smith.1776, The Wealth ofNations, Cannan edition

[2]Berle.A.A, Means G.1932, The Modern Corporation and Property.New York:Macmillan Publishers

[3]R.Coase.1937, The Nature of The Firm, economica, vol.4386-405

[4]Modigliani.F and M.H.Miller.1963, Corporate Income Taxes and The Cost of Capital:A Correction, American Economic American Economic June433-443.

[5]Fama.E.E and M.Miller.1972, The Theory of Finance. (Holt, Rinchart and Winston, New York.)

[6]Jensen, Michael C.and William H.meckling.1976, the Theory of the Firm:Managerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure, Journal of Financial Economics3, 305-360.

[7]Myers.S.1977, Determinants of Corporate Borrowing, Journal of Financial Economics5, 147-175.

[8]Smith C and Jerold.B.Warner.1979, On Financial Contracting:an Analysis of Bond Covenants, Journal of Financial Economics7, 117-161.

[9]Jensen, Michael C.1986.Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers, American Economic Review, 76, 323-329.

[10]Paul.Brockman and Emre.Unlu.2009, Dividend Policy, Creditor Rights, and the agency costs of debt, Journal of Financial Economics, 92, 276-299.

代理成本 篇2

【关键词】 公司治理 委托—代理成本 信息不对称 经济人

企业的两权分立形成了委托代理关系，这是基于劳动分工的专业化发展伴随利益比较优势而产生的一种制度创新。契约理论是现代企业理论的重要组成部分，它将企业看作是一系列契约的组合。尽管委托人和代理人之间的契约界定了各自的权利和责任，但契约仍无法考虑到全部情况，各种无法预料的情况随时都会发生，所以又是不完全契约。由于信息非对称和契约不完全导致委托代理产生的问题，主要表现在经理人员工作努力程度、经理人员对企业资产使用效率以及经理人员任期有限性与股东持股期限无限性矛盾等方面。代理理论认为，代理成本的最优化是公司治理的理想结果。探讨代理成本问题以改善公司治理结构具有现实意义。

一、委托—代理成本的界定及其相关研究

1、委托—代理成本的含义

企业为解决代理问题而设计出激励、监督、约束和惩罚代理人等措施所发生的支出就是委托—代理成本。按照Jensen & Meckling的观点，代理成本包括三项内容：委托人对代理人的激励成本、监督成本及因代理人所作决策并非最佳而产生的损失（剩余损失）。

本文认为，委托—代理成本从委托人寻找代理人开始便已经发生，并持续发生在整个代理过程中，因此应将代理成本的内涵适当扩展，即代理成本是让代理人代表委托人行为而导致的额外成本。如此，代理成本就包括：搜寻成本——搜索合适有效代理人的成本；激励成本——鼓励代理人采取与委托人目标一致的行为所需的费用；监督成本——预防和采取措施减少代理人不当行为发生的成本；机会成本——由于各种约束因素而无法制定最理想策略的成本；不可控成本——不完全契约下无法控制代理人不当行为而导致的委托人利益损失。

2、委托—代理成本的相关研究

学界从不同角度对委托代理成本进行了探讨。一些学者侧重于代理成本的计量研究，主要有两种思路：一种是直接计量企业的效率损失或额外支出，另一种是间接地通过影响代理成本的公司因素来代表代理成本，但两种方法都只能反映代理成本的一个侧面或一部分。

大部分学者则是通过研究影响代理成本的因素来寻求最优的治理机制。部分研究显示，管理层持股可使公司管理者与股东的利益保持一致，缓和公司代理冲突。但蔡吉甫、谢盛纹（2007）通过实证研究认为管理层持股在我国国有控股上市公司中不具有治理效用。宋力和韩亮亮（2005）经过实证研究表明：股权集中度与代理成本负相关，股权制衡度与代理成本正相关。就公司外部市场环境而言，曾颖和叶康涛（2005）的研究表明代理成本与外部审计需求呈显著的U形关系，说明委托代理问题较为严重的企业存在通过聘请高质量外部审计师来降低代理成本的动机。从市场法律环境方面来看，目前国内外研究基本认同“政府干预越少，市场化程度越高，公司治理水平越高，则代理成本越低”这一观点。

也有学者从公司财务状况的角度研究代理成本。研究表明，债务融资作为一种治理机制可以起到抑制公司管理层道德风险，降低公司代理成本的作用。既有的研究认为盈利能力的强弱与代理成本显著负相关。研究还认为，在管理者持股比例和经营杠杆一定的情况下，公司总资产规模与监督成本成正比。

二、委托—代理成本的最优化

委托—代理成本被认为是制度中固有的一种浪费，而我们就是要寻找一种制度使得委托—代理成本最优化，这是委托代理双方博弈的结果，也是公司治理机制设计的一大动机。本文的论证基于如下假设：委托人在通过代理人市场搜寻代理人的过程中信息是不完全的；代理人是“经济人”，存在偷懒、自利、短期行为等倾向；委托人在对代理人的激励效果反映为代理人因努力工作而提高的企业绩效；委托人监管代理人行为的效果反映在企业因此而减少的浪费和效益损失；代理人的有限理性假设。

1、搜寻成本的最优化

由于信息的不完全，委托人通过市场搜寻代理人时并不知道谁对自己的企业有效。为了拥有一位有效的、适合企业发展的人才，所有者必须不断在市场上寻找。企业搜寻的时间越长，信息不对称的影响越小，找到有效代理人的可能性越大。然而随着搜寻时间的延长，边际收益逐渐减小。企业获得代理人的有效收益E（t）是企业搜寻时间t的增函数，但其增长幅度是递减的，在数学上表示为一阶导数?坠E（t）/?坠t>0，而二阶导数?坠E2（t）/?坠t2<0。同时搜寻是要花费成本的，包括获取信息、组织人力、招聘等成本，假定搜寻工作的成本C（t）随着时间的延长而提高，且边际成本递增，亦即数学表达式为一阶导数?坠C（t）/?坠t>0，二阶导数?坠C2（t）/?坠t2>0。

可知，合理搜寻的时间选择应该是获得代理人的边际收益等于边际成本，即?坠E（t）/?坠t=?坠C（t）/?坠t，这时所有者得到最大的净收益，付出的最优搜寻成本为C（t?鄢）。

2、激励成本的最优化

信息不对称在事前表现为逆向选择，在事后则表现为道德风险。委托方通常无法直接识别和观察代理方的努力水平，合约也并不能确保代理人完全按照委托人的意愿工作。为此他必须设计一定的激励机制来诱使代理方最大可能维护委托方的利益，避免偷懒行为，试图让代理人像股东一样行为和思考（事实上这永无可能，但在管理手段上是有效的）。这种为减小代理人道德风险行为而付出的代价属于激励成本，它包括激励机制的设计成本和运行成本，并存在于货币化和非货币化两种形式。目前，企业对代理人较流行的激励方案主要有薪酬激励和持股激励两种。实践表明，这两种政策都相对有效地解决了企业内部信息不对称问题，具有低成本激励功能，但它们对代理人而言，更主要表现为一种货币效益而不是剩余价值。因此这两种激励政策的成本收益仍需要衡量。

若用C表示激励成本，由薪酬或期权、股份给代理人带来的货币效益值为W，f（c）表示由激励政策带来的附加效益，它随激励成本的增加先递增再递减，即斜率由正逐渐下降为负，这是因为薪酬或持有的股票迅速增加给代理人带来的边际效用逐渐降低。随着C的变大，f（c）无限接近于0，但不会小于0，因为此时经营者的气质无限接近于所有者的气质；同时，仅有当C≥C0即代理人的附加效益f（c）≥0时，激励政策才有效，否则将没有意义。这样，对激励成本而言，当委托人付出的激励货币效益与附加效益之差即W-f（c）的值最小时，激励成本达到最优C?鄢。

3、监督成本的最优化

委托人设计一定的约束机制来监督和控制代理人的道德行为同样可减小代理人道德风险及其带来的损失。企业设计和运行约束机制的支出就属于监督成本，如建立监事会、设立独立董事和内部审计机构以及定期聘请外部审计机构等。此处的监督成本包括两部分：Jensen & Meckling所讲的由委托人所发生的监督支出和代理人所发生的担保成本。假定监督支出为T，则担保成本为F（T）是监督支出的减函数，减速由快变慢，担保支出最终无限趋近于零。随着治理结构的复杂化，对于监督成本C监=T+F（T），当T=F（T）时，监督成本发挥最大效用，达到最优。

4、机会成本

机会成本是由于各种制约因素而无法制定最理想策略，限定代理人执行最佳决策的成本，或执行次佳决策所需的额外成本。分析委托—代理成本时通常将其视作常数。

5、不可控成本

尽管存在监督，代理人仍会有不当行为，如雇员用途不明的过量开支。此时，委托人的财富会遭到损失，产生不可控的成本。分析代理成本时通常也将其视作常数。

自由现金流代理成本理论综述 篇3

摘要：本文从代理成本理论出发，对代理成本理论的产生发展做了简要回顾。“自由现金流假说”有关代理成本问题的成因、代理成本的组成以及降低代理成本的策略引起了学术界大量的研究，詹森的“自由现金流假说”就是其中最重要的成果之一，它是公司控制权市场理论的三大核心概念之一，建立在代理成本研究的基础上，是对代理理论的一大发展。

关键词：自由现金流；代理成本

一、引言

现代企业的一个重要特征是两权分离，所有者将其财产委托给经营者经营，于是产生了委托一代理关系。委托人的目标是公司长期利润最大化，而代理人的目标是自我报酬最大化，两者之间存在利益冲突，从而引发了代理成本。有关代理成本的问题引起了学术界大量的研究，詹森的“自由现金流假说”就是其中最重要的成果之一，是对代理理论的一大发展。

二、代理成本

公司中存在三种代理成本：股东与管理者之间的关系产生的代理成本；股东与债权人之间的关系产生的代理成本及公司和非投资者的利害关系人之间的代理成本。但是由于公司股权结构的特殊性，还会产生第四种代理成本，即为公司大股东和中小股东之间的代理成本。

三、代理成本理论

伯利和米恩斯1932年在《现代公司与私有产权》一书中，首开代理成本理论讨论之先河，这种成本是现代股份公司的必然产物。书中首先讨论了两权分离带来的问题——“所有与控制导致了这样一种局面：所有者和最高经理的利益可能存在不一致，也经常不相一致，在以前限制经理权力的许多制约机制已经消失了”。

科斯1937在《企业的性质》中就写道，与市场利益价格信号配置资源的方式不同，企业通过权威来进行资源配置，利用权威配置资源的好处在于节约了市场交易成本，但同时又产生了组织成本，两种成本的权衡决定了企业的边界。

公司代理问题直到1976年詹森和麦克林《企业理论：管理行为、代理成本和所有权结构》才被正式提出并且在经济学领域产生了巨大反响和在社会科学文献中被引用最多的论文之一。詹森正式提出了代理成本的概念，把代理成本定义为委托人的监督支出，代理人的保证支出以及因代理人决策与使委托人福利最大化的决策存在偏差而使委托人遭受的福利损失的总和。

在这之后，代理成本说的研究主要代表有，Grossman的财务契约论，詹森的“自由现金流假说”和威廉姆的公司治理结构学说。

从代理成本说、财务契约论、自由现金流假说，到公司治理结构学说，尽管其研究的侧重点不同，在横向上有其各自独立的一面，但从纵向看，又有其相互联系的一面。后三种学说都是在代理理论的基础上发展起来的，并且共同为公司控制学派提供了经典的经济学理论基础，成为其重要的思想渊源。

四、自由现金流假说的主要内容

“自由现金流假说”是詹森1986年在发表于《美国经济评论》的《自由现金流的代理成本、公司财务与收购》一文中正式提出来的，并把“自由现金流(FCF)”定义为“企业现金中超过用相关资本成本进行折算后NPV>0的所有项目所需资金之后的那部分现金”。这与会计意义上的自由现金流量是不同的。

詹森提出这一概念，主要是为了说明当公司拥有大量现金流时出现的管理层与股东的冲突以及所带来的代理成本问题。他认为自由现金流问题实质上也就是关于公司资源控制权的争夺。

在公司的内部控制系统不能有效运作的情况下，必须依靠外部资本市场如负债和收购来解决。负债的作用在于它的“控制假说”效应，即负债在监督管理层及提高组织效率方面的好处。通过举债来置换普通股，管理层支付未来现金流量的承诺将受到更严格的约束，这种约束不是简单的股利增加可以做到的。当管理层不能履行按期还本付息的承诺时，债权人有权迫使企业破产。因此，举债可以通过减少管理层手中可自由支配的现金流的方式来降低代理成本。

另一种解决办法是收购，有两方面情形：一方面，拥有大量FCF及未使用完借款能力的公司倾向于进行低效率或破坏价值的收购活动；另一方面，拥有大量FCF的公司成为目标公司，高FCF所产生的代理成本问题会降低公司价值，使其成为很有吸引力的收购目标。当公司被收购成功时，可以抑制FCF的滥用；收购不成，公司也会被迫发放手中的资源，股东的价值得到了同样的补偿。因此，詹森总结说“收购既是股东与管理层利益冲突的证据，也是该冲突的一种解决办法”。

债权的代理成本问题综述 篇4

一、国外学者的研究

伯利和米恩斯1932年在《现代公司与私有产权》一书中, 首开代理成本理论讨论之先河, 这种成本好像是现代股份公司的必然产物 (德姆塞兹, 1980) 。书中首先讨论了两权分离带来的问题, 股东监督管理的成本可能大于获得的收益, 在所有权分散和集体行动成本很高的情况下尤其如此。伯利和米恩斯的论点在经济学家中产生了深远的影响, 关于代理成本问题的研究贯穿和体现在大量产权经济学家的文献里。

科斯 (1937) 在《企业的性质》中就写道:与市场利益价格信号配置资源的方式不同, 企业通过权威来进行资源配置, 利用权威配置资源的好处在于节约了市场交易成本, 但同时又产生了组织成本, 两种成本的权衡决定了企业的边界。

而阿尔钦与德姆赛塞茨 (1972) 则用监督成本概念来讨论企业的代理成本问题。监督成本源于企业的团队生产的性质, 在团队生产中, 成员个人的边际贡献是难以衡量的, 这就让团队成员有了偷懒的激励。为克服团队生产中成员个人的偷懒问题, 必须有监督者, 从而产生了监督成本。当监督者不是企业的唯一所有者时, 又出现了监督监督者的成本。

公司代理问题直到1976年詹森和麦克林《企业理论:管理行为、代理成本和所有权结构》才被正式提出。作者认为, 代理成本决定企业的资本结构, 把代理成本定义为委托人的监督支出, 代理人的保证支出以及因代理人决策与使委托人福利最大化的决策存在偏差而使委托人遭受的福利损失的总和。作者认为, 股权代理成本来源于股东和经营者之间的利益冲突, 在所有权与经营权分离的情形下, 管理者不能得到其盈利行为的完全收益, 却承担全部努力成本。因此, 管理者利用其权限谋求自身利益, 他们可以把本应该支付给股东的或本应该投资的资产, 转为在职消费或非经营性资产, 这种无效性造成的损失由股东承担。为避免和减少这种无效性, 债务就是一个可供选择的方式。可以减少管理者可用于追求各种自身利益的自由现金, 降低代理成本。然而债务融资又会带来债权代理成本, 在企业处于破产边缘时, 股东会倾向于投资风险更大的项目, 使得债权人面临更大风险。因此詹森等人认为, 一方面, 债务融资可增加管理者持股比例、增加可能对管理者的破产惩罚、减少自由现金等, 从而减少股权代理成本, 另一方面, 债务融资又会产生资产替代效应、投资不足问题, 从而增加了债权代理成本。詹森和麦克林主张, 企业最优资本结构是由股权融资的代理成本和债务融资的代理成本均衡得到的。

迈耶斯 (1977) 的研究发现企业面临破产时, 即便有新的可以导致价值增加的项目, 股东也不会有动力去投资, 因为在濒临破产的情况下, 将可能使该项目的成本和风险全部由股东承担, 但收益却大部分或全部归债权人所有。鉴于债务融资比例过高的公司易于出现破产, 因而他认为债务比例高的公司可能更易导致放弃价值增加的项目, 这是一种因害怕破产而引起的代理成本。

詹森 (1986) 再次强调债务融资在降低代理成本方面的重要作用, 这是因为:偿还债务和本金将减少公司的“自由现金”, 进而减少经理投资股东不看好的项目的机会。

二、国内学者的研究

潘敏 (2002) 在其博士论文专著《资本结构、金融契约与公司治理》中, 通过对企业融资行为选择中的代理成本、信息不对称和契约不完备等相关理论研究成果进行梳理, 从理论上全面系统地阐述了融资方式、融资结构等融资行为选择对企业公司治理的影响, 对中国企业股权融资偏好、股权融资资金配置效率低下和国有企业公司治理结构效率低下等问题的形成原因进行了有益的探讨。

吕长江、张艳秋 (2002) 具体分析了代理成本的计量及其影响因素。他们在詹森和麦克林 (1976) 的预算—效用无差异曲线的基础上, 推导出代理成本与外部股权存在负相关的关系, 给出了代理成本的两种表现形式———实物消费与闲暇消费, 实物消费是实际支出资金用于在职消费, 闲暇消费是用闲暇享受代替努力工作, 用经营费用率和资产周转率计量相对代理成本, 并进行了实证检验分析, 同时进一步研究了现金股利行为对代理成本的影响。

苏启林 (2004) 运用代理理论对2002年在上海、深圳证券交易所上市的122家民营上市公司治理与企业价值进行理论分析与实证检验, 发现民营上市公司治理包括在股权集中度、债务融资比重、金字塔式控股、控制权与现金流权偏离、流通股与非流通股价偏离等五个方向上存在着代理冲突, 并指出引发民营上市公司代理冲突的首要原因是现行流通股与非流通股的股权割裂。

杨兴全、郑军 (2004) 通过研究指出, 通过债务融资契约获取企业投资所需的部分资金是降低股权融资契约代理成本的有效途径, 然而, 企业债务的引入又会产生债务融资契约的代理成本, 股权融资的代理成本与债务融资的比例负相关, 而债务融资的代理成本与债务融资比例正相关。融资契约的代理成本除与债务融资比例有关外, 还受企业债务融资契约构成特征的影响。当债务融资数量不变时, 通过企业债务融资契约构成的合理安排, 能够更加有效地缓和股东与经营者的冲突, 进而进一步降低股权融资的代理成本。同时, 通过债务融资契约的有效安排, 相同数量债务融资的代理成本也会降低。总之, 通过企业债务融资契约的合理安排能够降低融资契约的代理成本, 进而提高企业的价值。然而, 企业债务融资契约的合理安排以发达的企业债券市场和丰富的债务融资工具为支撑, 债务融资契约对经营者约束的有效实现又以债权人的硬约束和完善的企业债务履行机制, 尤其是完善的破产机制为基础。

三、小结

从国外文献来看, 几乎所有研究都是以詹森和迈克林的代理理论为基础或是它的发展。概括起来主要从代理成本、交易成本、控制权争夺等不同角度考察了融资结构、代理成本与公司治理的关系。其中以詹森和麦克林 (1976, 1986) 为代表, 梅耶斯 (1977) 等都研究了融资结构与代理成本的关系, 他们证明了举债的边际代理成本是企业融资结构中举债数量的增函数。

从国内学者的研究来看, 潘敏对融资结构、公司治理这一命题提出了自己的观点和建议, 但对融资结构与代理成本的关系还缺乏进一步深入研究。

吕长江和张艳秋等人的实证研究亦是建立在詹森和麦克林的代理成本理论的基础之上, 从代理成本角度得出了中国上市公司最优资本结构, 但他们的实证研究基本上以线性研究为主, 注重样本研究, 但选择的样本较小, 很可能有偏误, 而且近年来上市公司的融资环境发生了较大变化, 对中国上市公司代理成本最低的最优资本结构还应该进行更严格的实证检验。

参考文献

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代理成本 篇5

关键词：农业上市公司；内部控制；代理成本

中图分类号： F324文献标志码： A

文章编号：1002-1302（201412-0450-04[HS][HT9SS]

收稿日期：2014-08-07

基金项目：国家自然科学基金（编号：71173024。

作者简介：关玉荣（1963—，女，辽宁锦州人，教授，从事财务会计及成本管理的研究。E-mail：gyr756@126com。

通信作者：王 振。E-mail：lnwz7110@163com。

农业上市公司是农业企业中的龙头企业，在我国农业经济中有着举足轻重的地位。然而在2012年，享有“稻米精深加工第一股”的万福生科被曝出财务信息造假，以及享有“中华大粮仓”之称的北大荒违规拆借巨资，最终产生巨大的代理成本，其原因均是内部控制制度混乱[1]。

以往学者对农业上市公司的研究较集中于经营绩效、成长性等公司整体发展状况，却较少涉足代理成本这一方面。本研究以此为契机，从内部控制角度出发来研究其对代理成本的影响，以期为完善农业上市公司内部控制和降低代理成本提出建设性意见。

1研究进展

所谓代理成本，即委托人为防止代理人损害自己的利益，通过严密的契约和对代理管理者的监督来限制其代理行为而需要付出的成本，包括3个部分：（1委托人的监督成本，即委托人激励和监控代理人而付出的成本；（2代理人的担保成本，即代理人用来保证不损害委托人利益而产生的成本；（3剩余损失，它是委托人因代理人代行决策而产生的一种价值损失。当前对代理成本影响因素的相关研究中，主要是关于公司治理机制等对代理成本影响的研究。曾颖等以2001和2002年中国A股上市公司为样本，得出独立的外部审计和一定比例的公司债务等治理机制对代理成本都有抑制作用且两者可以相互替代的结论。Jensen等从管理者持股角度出发来研究代理成本，并认为当管理者完全持有股份与持有部分股份时，对企业产生的价值差额便是代理成本，所以得出管理者部分持股将会带来较大的代理成本，即管理者持股与代理成本呈负相关。但是张兆国等以2005—2008年国有控股和民营上市公司为例，却得出管理者持股与代理成本呈正相关的结论，即持股比例越大，带来的代理成本越大，并且社会公众的持股比例与代理成本没有关系。对于代理成本的计量，李寿喜采用Ang等的研究方法，分别用总资产周转率和销售收入管理费用率替代企业代理成本，以电子电器行业为研究样本，发现职工人数和长期的投资率与代理成本有着显著正相关关系，并对国有与个人产权企业的代理成本进行比较得出代理成本的大小关系为国有产权>混和产权>个人产权企业[5]。对代理成本的计量，目前学术界较普遍采用Ang提出的总资产周转率和管理费用率法。

与以上的研究相比，针对农业上市公司的研究就比较少。Singh等研究发现，农业上市公司管理者持股与资产的使用效率呈正相关，但对其过度在职消费无显著的抑制作用，即管理者持股对代理成本有抑制作用[6]。然而李斌宁通过对中国农业上市公司的研究发现，高管聘任、约束机制对管理者有效管理有促进作用，股权激励等因素对提高公司治理水平无实质性作用[7]。卞琳琳等以2002—2006年农业上市公司为样本研究发现，高管薪酬与企业竞争力呈现负向联系，即高管代理成本与企业竞争力存在此消彼长的关系[8]。通过整理现有研究成果可以看出，对代理成本及其计量的研究比较多，但还没有从内部控制的角度来研究农业上市公司代理成本，本研究以此为契机来研究内部控制对代理成本的影响机制。

2研究设计

21研究方法

为了研究产权、代理成本和代理效率三者的关系，李寿喜以企业产权作为控制变量，用总资产周转率和管理费用率代替计量代理成本，分别建立代理成本和效率模型，并分别进行回归分析[5]。曾颖等以2001年和2002年的全部A股上市公司为例，实证建模得出对于一定比例的公司，债务对代理成本有抑制作用的结论。综合借鉴以上方法，本研究拟建立以下多元线性回归方程模型：

总资产周转率模型：AT=β0+β1IE+β2RA+β3CA+β4IAC+β5IS+β6LEV+β7SIE+β8YEA；

管理費用率模型：MFR=β0+β1IE+β2RA+β3CA+β4IAC+β5IS+β6LEV+β7SIE+β8YEAR。

22变量

221因变量对代理成本的计量曾出现过标准不一的过渡时期，但自从Ang提出总资产周转率和管理费用率法后，学术界逐渐采用这种方法来替代计量代理成本，如李寿喜运用此方法来研究电子电器行业[5]。因此本研究以AT表示总资产周转率，以反映管理者对资产的利用效率，由于较高的效率带来较低的代理成本，它能显著地表现管理者的努力程度，人们称之为显性代理成本，以MFR表示管理费用率，它能从侧面反映管理者的在职消费情况，较高的在职消费带来较高的代理成本，称之为隐性代理成本[7]。

222自变量内部控制是一个受到董事会、经理层和其他人员影响的过程，由内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督5个要素构成，该观点起源于1992年的美国。并于2013年5月发布最新内控框架，基于原有5个要素提出了17条核心内控原则，从而大幅度增强了其可操作性。在中国，由五部委（财政部、证监会、审计署、银监会、保监会依据国外研究基础发布了《企业内部控制基本规范》并于2009年7月实施于上市公司，其配套指引于2011年施行。可见国内外对内部控制都给予了足够重视，对其研究也逐步从理论层面上升到了实证层面。国外代表性研究如Beneish等选取已实行萨班斯-奥克斯利法案的336家公司为样本，研究了内部控制缺陷的影响因素，并发现公司规模、成立时间、治理环境和资本结构对内部控制有着显著的影响[9]。国内学者主要是以美国《萨班斯法案404条款》为基础，对中国化内部控制进行探讨。其次是实证层面，如张然等以2007—2011年深市主板A股公司为研究样本，发现内部控制自我评价报告的披露有助于降低公司资本成本，这有助于为管理层作出经济决策提供依据[10]。但于忠泊等通过运用Basu、Jones、Richardson 3种模型的混合、差分和截面数据的分析，得出内部控制自我评价报告自愿披露与否对内部控制效率的提高并没有显著影响，并提出应强制披露的建议[11]。

以上研究并没有切合中国上市公司的实际，即对内部控制的量化研究不具有普适性，而深圳迪博公司基于内部控制完善程度，设计了内部控制信息披露指数及内控5要素（内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督指数，内部控制信息披露指数以ICIDI表示，5大要素指数分别以IE、RA、CA、IAC、IS表示，并以综合模型得出最终内部控制指数（ICI[1]。这些指数的建立和发布为上市公司建设企业内部控制体系提供了指引，同时也为监管部门了解上市公司内部控制体系建设情况提供了实证依据，由于其权威性、[JP2]严谨性较高，本研究对内部控制的量化指标数据取自该公司数据库。

223控制变量控制变量即调节自变量并影响因变量的变量，调节内部控制并影响代理成本的控制变量很多，如卞琳琳等以资产负债率和公司规模作为控制变量，研究农业上市公司治理结构对企业竞争能力的影响，得出公司规模和资产负债率对企业竞争力有显著影响[8]；张兆国等以公司规模和公司成长性作为控制变量来研究资本结构对代理成本的影响，发现规模越大越有利于控制代理成本。综上，本研究加入以下3个控制变量：（1资产负债率，以LEV表示；（2公司规模SIE，以年末总资产的对数表示；（3上市时间YEAR，以（2012-上市的年份表示。对各个变量的解释见表1。

[F（W12][HT6H][J]表1变量定义[HTSS][STB]

[HJ5][BG（！][BHDFG12，W11，W5，W13W]变量名称变量符号变量定义

[BHDG12，W11Q，W5Q1，W13Q2W]总资产周转率AT营业收入/平均总资产

[BHDW]管理费用率MFR管理费用/营业收入

内部环境IE迪博数据库

风险评估RA迪博数据库

控制活动CA迪博数据库

信息与沟通IAC迪博数据库

内部监督IS迪博数据库

内部控制信息披露指数ICIDI迪博数据库

资产负债率LEV负债/资产

公司规模SIE总资产的对数（ln

上市时间YEAR2012-上市的年份[HJ][BG）F][F）]

23数据来源

自2005年中国证券监督管理委员会明确要求上市公司加强内部控制建设以来，内控自我评价报告从开始的每年十几份到2012年深圳证券交易所全部及上海证券交易所近50%上市公司披露，这也是内部控制规范配套指引施行的第2年，本研究选取2012年全部农业类上市公司，检验内部控制对代理成本的影响，以期为完善农业上市公司内部控制和降低代理成本提出建设性对策。然而目前对农业类上市公司规定不一，由此本研究的样本范围界定如下：（12012年上市公司里属于农林牧渔业的；（2不直属农林牧渔类，但农业产业类营业收入占比超过50%的上市公司；（3剔除当年ST（特别处理的股票、PT（特别转让的股票及财务数据缺失或异常的公司。以此标准最终筛选出53家农业上市公司，本研究数据来自上海和深圳证券交易所公布的农业上市公司年报以及迪博风险管理数据库。通过对农业上市公司数据的搜集，从实证建模角度分析农业上市公司内部控制对代理成本的影响，数据处理使用SPSS 170，并对变量间的相关性和显著性进行检验，数据汇总使用Excel 2003。各个变量的统计摘要见表2。

31描述性统计

53家农业上市公司样本中有26家在深圳证券交易所上市，27家在上海证券交易所上市。其中占比较多的省（市、区如广东、湖南，各占6家，新疆、山东各占5家，北京、河南各占4家。内部控制指数（ICI反映其内部控制水平，指数越高内部控制越完善。此综合排名为中国1 854家上市公司内部控制水平的排名，但前百强中农业类仅占3家，其中号称“中国农业蓝筹第一股”的北大荒因内控管理不善，致使在2012年出现自上市30年来首次亏损。由表2可知，53家农业上市公司ICI均值67411，內部控制水平在22类行业中排在第12位，总体看内控水平不高；总资产周转率MFR值最大是047，最小是002，表明农业上市公司资产利用和管理效率差别悬殊，可能和经营农作物产品周期等因素有关；内部控制披露指数（ICIDI最小值1400，最大值为5700，此指数的高低可以反映出公司对其内部控制实施情况的透明化程度，以往研究表明，运营良好的上市公司更愿意披露内部控制实施的详细情况。接下来依据内部控制指数和3个控制变量对53家农业上市公司进一步分组，来初步分析代理成本问题。定义内部控制指数大于700为A级水平，600～700之间的为B级水平，小于600的为C级水平，A级水平共有18家，B级水平28家，C级水平7家。AT、MFR均为相应组内农业上市公司显性代理成本、隐性代理成本的平均值。分组情况见表3、表4、表5。

表3为根据内部控制水平和资产负债率进行分组的情况。由表2可知，农业上市公司资产负债率（LEV均值为4700%，该指标反映企业的偿债能力，一般认为40%～60%较合适，此区间的负债比可以较好地限制管理者的自由现金流，进而间接地抑制其在职消费，从而降低代理成本。从搜集的数据看，此区间内的33家公司的内部控制指数分布在6809～9071之间，即内控水平属于B级以上。由表3可以看出，此区间的总资产周转率较高，3类内控级别对应其平均值分别为121、082、073；管理费用率较低，分别为013、011、010。总体看出40%～60%区间的代理成本相对较底。低于40%的区间，内部控制指数均较低，总资产周转率平均值分别为090、078、069，管理费用率平均值分别为016、013、014，即代理成本较高；高于60%的区间，总资产周转率平均值分别为119、081、070，管理费用率平均值分别为014、009、012，代理成本也较低。[FL]

[F（W8][HT6H][J]表3根据内部控制水平和资产负债率进行的分组[HTSS][STB]

[HJ5][BG（！][BHDFG42，W8。3，W36W]控制变量变量区间样本数（占总体比[B（][BHDWG12，W36W]內控水平

A级（>700B级（600～700 C级（<600

ATMFRATMFRATMFR[BW]

[BHDG12，W8。3，W6。6W]LEV<40%11（21%090016078013069014

[BHDW]40%～60%33（62%121013082011073010

>60%9（17%119014081009070012[HJ][BG）F][F）]

[FL（22][JP2]表4为根据内部控制水平和公司规模进行的分组。由表2可知，公司规模（SIE平均值是2169，最小值是2002，最大值是2393，标准差为0931，说明2012年年末总资产的离散程度较低，且随着规模的扩大，内控水平呈现逐步上升趋势，原因在于随着公司规模的扩大，来自于各方面的要求较高，包括公司制度及内外部监管等更为完善。由表4可以看出，公司规模在2180～2393的区间里，共有样本数32家，占总体比值为60%，说明农业上市公司规模居中的较多；总资产周转率均值分别为117、109、079，管理费用率均值分别为016、006、010，即随着规模的扩大，代理成本有降低的趋势。[FL]

[F（W7][HT6H][J]表4根据内部控制水平和公司规模进行的分组[HTSS][STB]

[HJ5][BG（！][BHDFG42，W8。3，W36W]控制变量变量区间样本数（占总体比[B（][BHDWG12，W36W]内控水平

A级（>700B级（600～700 C级（<600

ATMFRATMFRATMFR[BW]

[BHDG12，W8。3，W6。6W]SIE<218013（25%082013077009014007

[BHDW]2180～239332（60%117016109006079010

>23938（15%116014113005081013[HJ][BG）F][F）]

[FL（22]表5为根据内部控制水平和上市时间的分组。由表2可知，截至2012年，上市时间（YEAR平均值是1021年，最短200年，最长1900年，标准差是494，离散程度大于公司规模，且上市时间短于10年的公司内部控制水平较高，总体高于上市时间在10年以上的公司。由表5可以看出，在区间大于10的分组里，总资产周转率均值分别为131、112、108，管理费用率均值分别为012、011、0、07，显性代理成本较底，而隐性代理成本较高。在区间小于10的分组里，总资产周转率均值分别为128、106、113，管理费用率均值分别为009、008、006，即代理成本较低，总体看农业上市公司代理成本有着潜在的生命周期。以上简单的分组描述性统计不能准确地表现内部控制对代理成本的影响机制，还需进一步对模型进行回归分析。

32模型拟合结果

运用SPSS 170对模型1、模型2进行多元回归分析，结果见表6。[FL]

[F（W6][HT6H][J]表5根据内部控制水平和上市时间的分组[HTSS][STB]

[HJ5][BG（！][BHDFG42，W8。3，W36W]控制变量变量区间样本数（占总体比[B（][BHDWG12，W36W]内控水平

A级（>700B级（600～700 C级（<600

ATMFRATMFRATMFR[BW]

[BHDG12，W8。3，W6。6W]YEAR<1022（42%128009106008113006

>1031（58%131012112011108007[HJ][BG）F][F）]

[FL（22]

[F（W17][HT6H][J]表6模型多元回归结果[HTSS][STB]

[HJ5][BG（！][BHDFG12，W9，W10。2W]项目AT（模型1MFR（模型2

[BHDG12]IE0112（08480091（0312

[BHDW]RA0109（07520083（0357

CA0114（08440085（0342

IAC0231（0031[G-3]0097（0282

IS0115（08400088（0316

ICIDI-0110（0649-0089（0316

LEV-0442（0019[G-3]-0005（0931

SIE0268（0010[G-3][G-3]-0022（0159

YEAR0027（01410004（0144

CONS-5576（0011[G-3][G-3]0548（-0095

R204490193

调整后R203960023

F值20101139

P值00410357[HJ][BGF]

注：括号内为P值。“”“[G-3]”“[G-3][G-3]”分别表示在010、005、001水平显著。[F]

从表6中可以看出，模型1的P值为0041，通过了005的显著性检验，模型总体拟合较好。变量中IAC的回归系数是0231（P=0031，即在005水平上统计检验显著，且与AT存在正向显著影响，良好的信息传递和各部门间的协作沟通可以加快总资产周转率，缩短资产周转时间，进而降低显性代理成本。LEV、SIE的回归系数分别是0442（P=0019、0268（P=0010，均在005水平上统计检验显著，且均与AT存在正向显著影响，说明一定范围内较高的资产负债率对显性代理成本有抑制作用，规模的扩大、公司的各项制度愈加完善，可以降低代理成本。其余变量均未通过显著性检验，说明对农业上市公司来说影响不显著。

从表6中可看出，模型2的P值均未通过005的显著性检验，模型总体拟合较差，说明农业类上市公司内部控制各要素对隐性代理成本沒有显著的抑制作用，究其原因在于2012年的内部控制构建还处于不断完善之中，短时间内部控制的实施对管理者在职消费等隐性成本的抑制不显著，导致内控5要素及内控信息披露对管理费用率的影响不显著。

4结论与讨论

本研究主要从内部控制5大要素的角度出发来实证对代理成本的影响，结果表明：信息与沟通是影响总资产周转率的主要因素，即内部控制通过完善其5大要素中的信息与沟通来间接影响显性代理成本，资产负债率与公司规模对显性代理成本影响也较大；但内部控制及信息披露指数对管理费用率没有影响，即对隐性代理成本没影响。针对实证结果，以下是提出的政策性建议。

第一，加大信息与沟通力度。信息与沟通为内部控制5大要素之一，且对农业上市公司而言信息与沟通极为重要，掌握外部第一手信息也就掌握了公司将来竞争的筹码，内部控制信息系统的建设又是引进外部信息的良好基础，内外部信息的顺畅沟通可以提高信息的透明度，又能降低内外部信息的不对称性，从而增强对管理者的约束和监督，有利于有效的决策和管理，最终降低管理者机会主义倾向，达到代理成本的目的。另外，虽然当前较多的公司披露内部控制信息，但是信息披露的质量和真实性还有待于提高，低质量的信息披露会降低社会公众及投资者对公司的信任与认可，会给公司造成极大的负面影响，管理者应加大监管力度。

第二，优化资本结构。农业上市公司资产负债率普遍较低，负债的杠杆效应未能得到充分的发挥，因为一定比例的负债有利于企业减轻税负，具有控制资本成本的财务杠杆效应，进而降低财务风险，使风险活动得以控制，而风险评估和控制活动又是内部控制的2大要素，反过来通过完善内部控制可以降低此类财务风险发生的几率。此外，一定比例的负债经营还能激励代理者更有效地运用企业资金，避免不必要的支出，进而降低代理成本，最终起到杠杆作用。因此通过完善内部控制，间接利用优化资本结构的方式，可以降低代理成本。

第三，扩大农业上市公司规模。此类公司规模一般都较小，且不完善的公司治理结构比比皆是。公司规模越大，管理者受到的监督制度越多，通过加强内部审计的内部控制监督作用以及评价工作，来避免内控评价走过场和审计走形式的现象，拒绝中介机构将内控咨询服务和审计业务捆绑，甚至出现买卖审计意见的拙劣行径，这样才能最大限度提高内部控制的有效性实施，最终对代理成本起到抑制的作用。另外，农业上市公司可以适度发展多元化道路来扩张公司规模，开发本公司产品等多元化经营，加大对消费者的开发力度，稳质量、重安全、提升优势品牌竞争力，吸纳更多客户，提高其带来的潜在附加值并及时调整经营模式。

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代理成本理论国外文献综述 篇6

来源:张维迎 (1995)

1 产生

代理问题 (Agency Problem) 是指由于代理人的目标函数与委托人的目标函数不一致, 加上存在不确定性和信息不对称, 代理人有可能偏离委托人目标函数而委托人难以观察和监督, 从而出现代理人损害委托人利益的现象。又称为委托代理问题。

代理成本概念是由Michael C.Jensen和William H.Meckling (1976年) 首次提出的, 他们认为在代理过程中, 由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本;代理成本是企业所有权结构的决定因素, 来源于管理人员不是企业的完全所有者这一事实。在部分所有的情况下: (1) 当管理者尽心工作时, 他可能承担全部成本但仅获取一部分利润; (2) 当他消费额外收益时, 他获得全部好处, 而仅承担一小部分成本。由此, 其工作积极性不高, 热衷于追求额外消费, 故企业的价值小于他是完全所有者时的价值, 这两者之间的差异被称为代理成本。

2 西方早期学者与现代学者观点

2.1 早期学者

对代理成本理论研究最早的是斯密。他指出“在钱财的处理上, 股份公司的董事为他人尽力, 而私人、合伙公司的伙伴则纯粹为自己打算。所以, 要想使股份公司的董事们监事钱财用途, 像私人、合伙伙伴那样用意周到是很难做到的。疏忽与浪费, 常为股份公司业务经营上多少难免的弊端。唯其如此, 凡属从事国外贸易的股份公司, 总是竞争不过私人的冒险者。所以, 股份公司没有取得专营的特权, 成功的固然少, 即使取得了专营权, 成功的亦不多见。”这是对代理问题最早的陈述。

2.2 现代学者

现代学者对于委托代理问题的研究比较多。

(1) Berle和Means。美国经济学家Berle和Means1932年在《现代公司与私有财产》中指出, 在所有权分散和集体行动成本很高的情况下, 从理论而非实证的角度看, 职业型的公司经理多半是无法控制的代理人。伯利和米恩斯洞悉了企业所有者兼具经营者的做法存在的极大弊端, 提出“委托代理理论”, 倡导所有权和经营权分离, 企业所有者保留剩余索取权, 而将经营权利让渡。他们所关注的企业的契约性质和委托代理问题, 最终推动了经济学中代理理论 (agency theory) 的萌芽和发展。

(2) Alchian和Demsetz。1972年, Alchian和Demsetz在《生产、信息费用和经济组织》中重点研究企业内部结构的激励问题 (监督成本) , 两人提出了“队生产”理论, 并认为企业就是一种典型的团队生产。它有3个形成条件: (1) 有不少于一个人具有共同目标愿望的队员; (2) 所有成员协作生产, 任何一个成员的行为都会对他人产生影响; (3) 团队生产结果具有不可分性, 即每个成员的个人贡献无法精确地进行分解和测算, 因而也不可能精确地按照每个人的真实贡献去支付报酬。因此会产生偷懒 (shirking) 和搭便车 (free-riding) 行为。为了减少这些行为的发生, 就需要有人来专门从事监督工作, 而为了监督者积极工作, 就应该允许监督者占有剩余权益和拥有修改合约的权利。另外, 监督者还必须是团队固定投入的所有者, 因为由非所有者的监督者监督投入品的使用成本过高, 由此, 经典意义上的资本主义企业就应运而生。

(3) Jensen和Meckling。1976年, Jensen和Meckling的《企业理论:经理行为、代理成本和所有权结构》标志着委托代理问题研究方法的正式定形。他们首先研究了既是百分百持股股东又是管理者的情形, 既而和非百分百持股股东的管理者进行对比, 发现:只要不是百分百持股的股东就有自利的动机, 就会存在代理成本。所以最好的治理机制就是百分百持股股东做管理者。

他们认为委托代理关系是一种契约关系, 存在于任何包含有两人或两人以上的组织和合作努力中。如果委托代理双方都追求效用最大化, 那么代理人不会总以委托人的最大利益而行动。经理人员被认为是决策或控制的代理人, 而所有者则被认为是风险承担者。由此而造成的代理成本包括: (1) 委托人的监督和控制成本; (2) 代理人的自我约束成本; (3) 剩余损失 (最优决策—现在的决策) ———即由代理人的决策与委托人利益最大化的决策之间的差异而使委托人承受的利益损失, 也可能是由于完全执行合约的成本超过收益而引起的。

(4) Michael C.Jensen:股东与管理者之间的代理成本。Michael C.Jensen于1986年在《自由现金流的代理成本, 公司融资与接管》一文中, 首先提出了自由现金流的概念, 透过自由现金流去研究代理成本。提出了代理成本中的股东与管理者之间的代理成本。Jensen认为自由现金流量的减少有利于减少公司所有者和经营者之间的冲突。所谓自由现金流量是指公司的现金在支付所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金量。如果公司要使其价值最大, 自由现金流量应完全交付给股东, 但此举会削弱经理人的权力, 同时再度进行投资计划所需的资金, 将在资本市场上筹集而受到监控, 由此降低代理成本。

除了减少企业的自由现金流量外, Jensen还认为适度的债权由于必须在未来支付现金, 比经理人答应现金股利发放来得有效, 而更易降低代理成本。他还强调对那些已面临低度成长而规模逐渐缩小, 但仍有大量现金流量产生的公司, 控制其财务上的资本结构是重要的。此时购并的含义是公司借购并活动, 适当提高负债比例, 可减少代理成本, 增加公司价值。

(5) Fama和Holmstrom。Fama于1980年认为存在于公司所有者和管理者之间的委托—代理问题会因为管理者对自己的职业生涯的关注而得到缓解, 管理者对自己的职业生涯的关注来源于两个劳动力市场:一个是外部劳动力市场, 它决定了管理者能够获得的外部就业机会;另一个是公司内部市场, 他决定了管理者职位的升迁以及升迁的速度。从公司治理外部约束机制的角度, 其中第一种市场反映了这种机制的存在, 管理者能够认识到, 如果他在一个公司中的经营绩效较差, 那么他的价值的市场反映必然较低, 或者获得新的工作职位的可能性较小, 因此管理者必须代表公司所有者利益而努力工作。

Holmstrm (1982) 建立了一个模型用以说明管理者对职业生涯的关注产生了一种重要的激励作用, 但是他证明, 在职业生涯的最初年份里, 这种激励作用较大, 管理者会努力工作, 在职业生涯的最后年份里, 这种激励作用会减小。

(6) Fama和Jensen。1983年Fama和Jensen认为, 公司代理问题可由适当的组织程序来解决。在公司所有权和经营权分离的情况下, 决策的拟定和执行是经营者的职权, 而决策的评估和控制由所有者管理, 这种互相分离的内部机制设计可解决代理问题。而购并则提供了解决代理问题的一个外部机制。当目标公司代理人有代理问题产生时, 通过收购股票获得控制权, 可减少代理问题的产生。

(7) Rfar:大股东与中小股东之间的代理成本。法金融学派的La Porta等在2000年《全球的代理问题和股利政策》一文中, 通过实证研究建立了结果模型和替代模型, 分析了大股东和中小股东之间的代理成本。结果模型认为在高保护国家, 代理成本较小, 支付高股利;替代模型认为在高保护模型, 因为建立了良好的声誉, 代理成本较小, 支付较少的股利。

3 结语

委托代理关系是企业中最重要的契约关系, 只要存在委托代理关系就会有代理成本的存在。从而将委托代理成本最小化是我们不懈的追求。上文对西方学者对代理成本理论的大量的研究进行了综述, 从内部代理成本, 即从大股东与中小股东之间的博弈到股东与管理者之间的博弈, 到外部代理成本, 即股东与债权人之间的博弈。我们应该从中借鉴寻找到适合我们国家公司治理的机制, 加强我国企业治理。

摘要：由于现代股份制企业所有权与经营权的分离, 企业所有者将资产委托给经营者管理。由此产生了所有者即股东与经营者直接的委托—代理关系。这种关系的形成适应现代化的大生产对规模效应和专业化分工的要求, 但是伴随两权分离, 股东与经营者为追求各自的利益而产生冲突, 从而导致了代理成本的存在。本文试图对西方早期与近代学者在代理成本理论方面的研究做文献综述。

关键词：委托代理关系,委托代理理论,委托人,代理人

参考文献

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[7]张维迎.企业的企业家——契约理论批评[M].上海:上海人民出版社, 上海三联书店, 1995.

[8]金晶, 王颖.委托代理理论综述[J].中国商界:下半月, 2008 (6) .

基于代理成本的股利政策及其应用 篇7

一、西方代理成本理论发展回顾

20世纪七十年代, 美国学者詹森和威廉·麦克林在其合著的论文中对代理学说作了系统的描述, 首先将代理成本引入到公司理财领域。他们认为, 现代企业的代理关系可以定义为一种契约或合同关系。在这种关系下, 一部分人 (委托人) 雇佣另一部分人 (代理人, 即管理者) , 代理人按约定的方式为委托人的利益服务, 并被授予某些决策权。在公司制下, 代理关系主要表现为资源的提供者 (股东和债权人, 即主人或委托人) 与资源的使用者 (管理当局, 即代理人) 之间以资源的筹集和运用为核心的代理关系。股东可以通过降低投资水平或向外举债来增发股利, 减少经理控制的现金流量, 解决管理层的代理问题。

Rozeff (1982) 首次将代理成本理论应用到股利政策研究中, 认为股利支付一方面降低代理成本, 另一方面会增加交易成本, 公司股利发放率的确定是在这两种成本之间权衡, 使总成本最小。

Kalay (1982) 探讨了债权人和股东间的委托代理关系。通过分析公司债务合同中限制股利支付的条款, 认为股利政策和投资政策是相互依赖的。

Easterbrook (1984) 探讨了股东与经理层间的委托代理关系, 认为股东可以保持一个稳定不变的股利支付水平, 以避免公司权益资本的累积, 迫使管理层凭借优良的业绩在资本市场上筹借资金。

帕塔等学者则将代理理论与股东权益保护结合起来分析股利政策。他们建立了两个股利代理模型:结果模型和替代模型。结果模型认为, 股利是有效的股东权益保护的结果, 在这种体制下, 小股东可以利用他们享有的法律权利迫使公司发放现金股利, 从而阻止内部管理人员挥霍公司利润以牟取私利。在其他条件相同的情况下, 对小股东的权益保护得越好, 则上市公司的股利支付率就越高。替代模型认为, 股利是作为股东权益保护的一种替代品。公司需要到资本市场上去融资。为了能以合适的条件筹集到所需资金, 公司就必须树立良好的信誉。发放股利减少了内部人牟取私利的资金来源, 因而是公司树立良好信誉的一个途径。在其他条件相同的情况下, 对股东权益的法律保护越差, 则上市公司的股利支付率也越高。与此类似, 拥有良好投资机会的公司由于资金需求较大, 也有着建立良好信誉的强烈愿望, 因而在股东权益法律保护不好的情况下, 高成长性公司的股利支付率比低成长性公司要高。

二、股利政策降低代理成本的机制

首先, 考虑代理成本的产生及类型。代理关系的本质体现为各方经济利益关系, 委托人和代理人之间各有不同的“个人利益”, 他们受个人利益的驱动, 从市场进入企业, 以谋求个人利益最大化。为了使代理人行为不偏离委托人利益, 委托人可以采取适当措施, 包括激励、监管机制和担保措施来约束代理人的行为。这些措施所涉及的成本即代理成本, 它又可细分为三个方面:第一, 监督成本。即给予代理人适当的激励和对代理人偏离行为进行监管的监督成本, 称目标偏离型代理成本;第二, 约束成本。即为确保代理人不采取某种危及委托人行动的保证成本;第三, 剩余损失。即由代理人决策与使委托人福利最大化决策之间偏差所引致的委托人福利损失。这是由于委托人无法自己做决策造成的, 故也称为决策替代型代理成本。

西方代理成本理论认为, 股利发放可以减小第一、三种代理成本, 机制如下:首先, 较多地派发现金股利, 可能迫使公司重返资本市场进行新的融资, 如再次发行股票或申请金融机构贷款。这一方面使得公司更容易受到市场参与者的广泛监督, 当公司要发行新的证券 (股票、债券、商业票据等) 或申请金融机构贷款时, 投资银行和相关的其他中介机构如会计师事务所、律师事务所就会对公司所有的经营状况进行全面审查监督, 在这个过程中, 投资者 (股东) 对管理者的监管利益也会得到比较全面的实现。因此, 经常通过金融市场筹集资金的公司比较可能按照投资者利益进行决策。长期保持公司与金融市场接触的最主要意义就在于资本市场是对管理层最好的监督者, 即减少了公司内部的监督成本。

其次, 管理者自身的利益与企业经营业绩密切相关。管理层在追求高效益时, 一旦发生决策失误, 就会危及自身利益, 因此管理者在做决策时, 一般会采取低风险的决策。但是, 股东却希望管理者采取“高风险的投资策略”。这是因为, 首先, 考虑到公司的债权人, 如果高风险的投资策略成功, 股东能够获得该策略的全部收益, 债权人只能获得约定的本金和利息, 但一旦投资失败, 债权人要与股东共同分担风险;其次, 股东还可以通过自身的投资组合来分散风险。所以, 可以看出, 通过采取高风险的投资策略, 股东可以通过牺牲债权人利益来增加自身利益。针对股东所要求的高风险投资策略, 管理者可以采取调整投资组合, 或调整负债权益比例来降低风险。随着负债权益比例的降低, 企业破产风险减小, 管理者自身风险降低, 债权人在仍能获得约定的本金和利息的前提下, 所承担的风险降低了, 即债权人利益增加。这种增加是以降低决策风险、侵占股东利益为代价的。这样的代价就是决策替代型代理成本。

其他有可能减少代理成本的因素还有:现金股利发放, 减少了管理人员对自由现金流量的支配权, 使其失去了可用于谋取自身利益的资金来源, 促进资金的最佳配置, 以及现金股利派放, 增加外部融资需求, 若再次发行股票, 公司的每股税后盈利被摊薄, 公司要维持较高的股利支付率, 则需要付出更大的努力。这些均有助于缓解代理问题, 并降低代理成本。同时, 再次发行股票为外部投资者借股份结构的变化对“内部人”进行控制提供了可能, 公司现存股东可通过“用脚投票” (即出售股票) 来影响管理层的行为, 股票的买入者只愿意就管理者现有的管理水平所可能带来的未来收益支付股价。新的投资者不会像公司老股东那样因为股权分散而无力影响管理者作为。他们投资之前仔细考察管理者行为, 除非感到可改变的管理代理成本已得到补偿 (比如股票发行价降低) , 他们不会认购公司新发行的融资工具。管理者认识到新投资者的这一特点之后, 为了尽可能抬高新的融资工具价格以筹集更多的发展资金, 会积极、自觉地降低代理成本。当然, 新的投资者相对于老投资者更有可能影响公司管理层降低代理成本。

三、中国上市公司股利分配特征的代理成本理论诠释

我国上市公司的股利分配政策明显有别于国外公司, 统计数字表明中国上市公司股利分配具有三个明显的特征:一是各年不分配的企业均较多;二是股利政策缺乏连续性;三是股利类型多样, 股票股利日趋普遍。在“现金分红是配股条件”出台之前, 上市公司派现意愿不强已是不争的事实;即使证监会关于派现与配股的约束关系规定出台后, 上市公司派现意愿仍然不强, “即派又配”的“小猫钓鱼”现象多少让人想到“无奈”两个字。

对当前我国上市公司的代理成本分析, 应该围绕社会公众股———国有股———管理者这种关系进行分析, 而不能像发达国家那样以债权人———股东———管理者为中心分析代理成本。我国上市公司代理成本主要是由于股权结构“三分天下”的“中国特色”和股权高度集中而产生的。

在我国股权高度集中的情况下, 拥有绝对控股权的大股东, 对中小股东 (大多数为流通股股东) 权益的侵害也是代理成本的一个重要方面。控股股东作为理性主体, 必然会利用股利分配机制来限制或者约束中小股东在公司中获得的利益。我国大部分上市公司特殊的股权结构让控股股东和中小股东间代理问题变得较为复杂。因为股权分裂造成持有非流通股的大股东和持有流通股的小股东在股权成本与股权利益上都存在明显的差异。同样的现金股利, 带给持有非流通股大股东的收益率远远高于持有流通股的小股东。因此, 现金股利的发放一方面可以让小股东分享到一定利益, 但另一方面又满足了大股东的利益偏好。所以, 现金股利政策在我国好像并没有解决了代理问题, 而是反映代理问题中代理人偏好的工具, 中国上市公司目前股利分配现状正是代理问题没有解决的必然结果。这种一股独大的股权结构, 使得大股东实际上控制了整个管理层, 他们可以利用对管理层的控制来寻求对自身有利的股利安排。

四、结束语

我国大多数上市公司是由原国有企业改制而来的, 国有股在上市公司中占据控股地位, 从而造成股权高度集中、“一股独大”的局面, 这是中国上市公司股利政策之谜形成的制度基础。所以, 首先我们应尽快推出国有股减持的改革措施, 优化上市公司股权结构, 完善公司治理结构, 以降低公司中的代理成本, 消除导致上市公司非理性股利政策形成的制度性缺陷;其次要加强监管力度, 制定有关规范。国外有些国家通过立法形式强制要求上市公司派现, 这种做法对约束“内部人”行为、降低代理成本、保护投资者收益效果很不错。

由于市场实情不符合理论前提, 我国的股利发放无法起到减少代理成本的作用。我国大多数上市公司股权高度集中的局面, 是股利政策之谜形成的制度基础。

政策建议:消除制度性缺陷;加强监管力度, 制定股利政策相关规范;培育理性机构投资者, 有利于帮助我国资本市场成长为一个健康的市场。本文支持Easterbrook的观点, 即股利支付水平应保持稳定不变, 以迫使管理者保持良好的业绩, 从而控制代理成本。

摘要：股利政策的代理成本理论在西方成熟证券市场上得到了充分的实证性检验。本文从股利政策代理成本理论的渊源出发, 探讨股东如何通过上市公司的分红派现来缓解代理问题, 降低代理成本。在中国, 现行股利政策恰好是代理问题没有得到解决的产物, 代理成本过高是导致股利政策非理性的重要原因。

关键词：代理成本,股利政策,交易成本

参考文献

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[4]张婷.浅论现金股利政策的代理成本理论在我国的应用[J].金融经济, 2006.8.

审计质量与代理成本的实证研究 篇8

由于股东与经理人、大股东与小股东间存在的代理问题, 国内外上市公司中普遍存在着大股东掏空上市公司的隧道效应和大股东通过其对公司的控制权侵占小股东利益的现象。Jensen和Mecking1976提出的代理理论认为, 审计是一项减少利益冲突、降低代理成本的重要担保机制。故根据代理理论, 由独立于公司的第三方对上市公司财务状况通过审计对其进行经济监督与控制就成为一种必不可少的措施。然而, 安然、世通、银广夏事件却使我们对象征公平公正的独立第三方的事务所审计质量产生了怀疑。事务所虽然扮演独立第三方的角色, 但其现在终究是以盈利为目的的商业团体, 根据理性经济人假设, 事务所也是以自身利益最大化为最终目标, 故可以合理预计外界的利益诱惑可能影响其客观独立性, 使注册会计师在审计过程中做出不恰当的审计报告。所以研究审计质量与代理成本之间的关系显得也非常重要。

二、文献综述

(一) 国外文献

Abbott等 (2000) 早期研究发现, 代理成本高的上市公司更倾向于选择高质量的事务所对其进行审计。Jensen和Meckling (1976) 认为, 在外部市场完全理性下, 信息对称导致代理成本很小。但当外部市场非完全理性时, 股东就有动机聘请独立的外部审计师对公司进行审计, 进而降低代理成本。De Angelo (1981) 认为, 大的事务所当被外界得知其独立性方面存在问题时将遭受更大的名誉损失, 进而影响其市场份额。De Fond和Jiambalvo (1993) 通过实证方法证明了四大对于非四大有着更高的审计质量。

(二) 国内文献

国内学者普遍认为高质量的审计由于其成熟的审计程序与丰富的审计经验, 通过审计能有效发现公司舞弊行为, 使信息更加透明可信, 从而降低代理成本。曾颖、叶康涛 (2005) 运用中国A股上市公司2001年和2002年的数据的研究表明, 代理成本较高的上市公司更有可能聘请高质量的外部审计师, 以降低代理成本, 提高公司市场价值。苏启林 (2004) 运用代理理论对2002年在上海、深圳证券交易所上市的122家民营上市公司治理与企业价值进行理论分析与实证检验, 结果表明:我国大部分民营上市公司所有权结构衍生出的代理问题不是很严重;同时大部分民营上市公司债务融资不但不能降低代理成本, 反而提高了代理成本, 导致企业价值的下降。杨兴全、郑军 (2004) 通过研究指出, 通过债务融资契约获取企业投资所需的部分资金是降低股权融资契约代理成本的有效途径。陈耿、周军 (2004) 研究发现, 各种债权融资方式在克服代理成本方面均具有各自的优势与不足。因此在债权融资中, 应该将各种具体的债权资金搭配使用, 以实现各种融资方式之间的取长补短、相互配合, 最大限度地降低代理成本。王志芳、油晓峰 (2009) 通过对我国上市公司债务代理成本进行实证研究发现, 公司规模与债务代理成本显著负相关, 股权结构与债务代理成本显著正相关, 财务能力与债务代理成本显著负相关, 行业指标与债务代理成本的影响不显著。刘峰、许菲 (2002) , 刘运国、麦剑青 (2006) 等学者的研究就表明四大和非四大在审计质量上不存在显著性差异。2006年我国发布了新的会计准则与审计准则并于2007年7月1日起开始正式在我国实施。在宏观经济环境发生重大变化的情况下, 高代理成本的上市公司是否依然会选择高质量的事务所对其进行审计, 高质量的审计是否能很好地解决代理问题就是本文研究的目的。

三、研究设计

(一) 研究假设

上市公司中由于两权分离不可避免地存在代理成本问题, 根据经济人假设, 公司管理层总是以自身利益最大化为目标, 而这很多情况下是与公司价值最大化相背离的, 管理层可能会为了自身的利益运用信息优势编制虚假财务报表侵害投资者的利益。故要维持资本市场秩序稳定, 作为独立第三方的审计的作用就显得尤为重要。准则变更前, 国内外研究一致认为高的审计质量能够降低代理成本, 故想通过对准则变更后中国市场大的经济环境变化下研究高的审计质量是否仍然可以降低代理成本。由此提出如下假设:

假设1:高的审计质量能降低第一类代理成本

假设2:高的审计质量能降低第二类代理成本

(二) 数据来源和样本选取

数据主要来自于CSMAR数据度, 对于缺失数据用CCER数据库进行了补充。运用数据包括2006年至2010年沪深两市全部A股上市公司, 在做了补充、剔除后剩余样本1335个, 见表 (1) 。考虑到行业是影响代理成本的重要变量, 将行业分为制造业与非制造业进行多元回归。具体数据剔除过程如下:剔除同时发行AB股和AH股的样本, 因为B股和H股是按国际会计准则编制的财务报表, 而A股是按我国会计准则编制的, 两者存在差异, 会影响会计信息的相关性。剔除异常数据, 异常数据可能是由于公司有重大事件的发生或数据库有问题, 这些都将导致实证结果有所偏差。被ST的公司往往亏损巨大、净资产很少甚至为负, 会出现会计业绩指标过高或过低的现象, 考虑到极端值对统计结果的不利影响, 剔除业绩过差的ST公司。剔除金融保险类的样本。该类公司与其它公司在会计制度和业务性质方面有很大的差异, 可能会使结果有所偏差, 故应将其剔除。剔除净资产收益率绝对值大于100%的样本、营业收入增长率高于100%的样本。其原因在于极端值一般都是由于非正常因素所造成, 将其纳入实证过程会影响实证结论的可靠性。

(三) 变量选取与模型建立

本文选取如下变量: (1) 因变量。Jensen和Mecking (1976) 提出的经理人与股东之间的第一类代理问题, La Porta等 (1998、2000) 提出的大股东与中小股东之间的第二类代理问题代理成本, 故依此将代理成本分为第一类和二类代理成本进行实证研究。Ang等 (2000) 认为, 可以采用资产周转率、管理费用率、营业费用率和财务费用率等来反映经理人与股东的代理成本。选择用管理费用率作为第一类代理成本的替代变量用AC1表示, 因为, 管理费用与管理者个人利益关系非常密切, 它其实从某种程度上来说部分可认为是管理者的“福利”。而资产周转率不仅受管理者主观因素的影响, 更多的是受资产本身或是市场条件的影响故不适合;营业费用中包含的生产成本, 销售费用, 财务费用等同样除了受管理者主观因素影响, 大多还是受到客观条件的限制。AC2是反映第二类代理问题的变量。在我国上市公司中, 大股东利用手中的控制权通过关联方交易等手段侵害小股东利益的事件比较普遍。姜国华和岳衡 (2005) 发现, 大股东占款是会计科目其他应收款的主要组成部分, 故以其他应收款作为衡量大股东占款的指标, 反映大股东与中小股东之间的第二类代理成本问题。 (2) 自变量。审计质量是审计师发现客户会计系统中某一违法行为并且对已经发现的违法行为进行报告的联合概率 (Watts和Zimmerman, 1981;De Angelo, 1981) 。审计质量衡量指标现在最常用的有事务所规模和审计意见, 盈余管理程度等, 而刘峰、周福源 (2007) 研究表明, 国际四大并不能显著提高审计质量, 故仅用事务所规模做稳健性分析。而选取被中国证监会处罚舞弊公司的审计意见来衡量审计质量, 即认为, 事务所发表非审计意见代表审计质量高, 发表标准无保留意见则代表事务所审计质量差。 (3) 控制变量。李增泉等 (2004) 、罗党论等 (2007) 发现公司规模与上市公司控股股东代理成本之间呈现显著负相关关系。廖旗平 (2007) 认为上市公司绩效越高, 代理成本越高。唐清泉等 (2005) 认为独立董事与控股股东代理成本成负相关关系。王俊秋 (2006) 认为股权制衡度会影响控股股东代理成本。因此认为财务状况越差, 公司运营状况越不稳定, 公司管理层越有动机进行财务粉饰做出有利于自己的决策。这加大了股东的代理成本。综上, 选取了资产负债率、公司规模、公司成长性、股权制衡、第一大股东性质、第一大股东持股比例、董事会规模、总杠杆和总资产报酬率作为模型的控制变量。可以合理预期, 资产负债率与代理成本成正相关, 公司规模与代理成本成负相关等, 具体如表 (2) 所示。在上述变量定义的基础上, 将对第一类代理成本和第二类代理成本分别用两个模型进行实证研究, 模型如下:

模型1:AC1=α0+α1OP+α2DAR+α3INASSET+α4GROW+α5DR+α6SHAREC+α7SHRE1+α7DIRECTOR+α8LEVER+α9ROA+α10IND+ξ

模型2:AC2=α0+α1OP+α2DAR+α3INASSET+α4GROW+α5DR+α6SHAREC+α7SHRE1+α7DIRECTOR+α8LEVER+α9ROA+α10IND+ξ

四、实证检验

(一) 描述性统计

表 (3) 为各变量的描述性统计, 统计结果可以看出不同上市公司第一类代理成本相差较大, 最小值和最大值分别为0.0022和131;审计质量的平均值为0.931461, 说明我国事务所审计质量普遍不高。公司的成长性和公司的总杠杆方差均非常大, 即不同上市公司在此方面相差很大。

(二) 相关性分析

表 (4) 为变量的相关系数矩阵, 由此可看出, 各系数均较小, 基本不存在多重共线性问题。

(三) 回归分析

由表 (5) 的回归结果可知, 模型一中, 审计质量均显著与之负相关, 验证了本文的假设1。说明新准则实施后, 高审计质量对第一类代理成本仍然有显著的抑制作用。同时资产负债率、公司规模也呈显著相关, 符号与预期一致, 即证明了公司财务风险越大、公司规模越小, 它的代理成本就越大。同时股权制衡与代理成本正相关, 即集中的股权结构使股东越有动机去降低代理成本。模型二在审计质量与公司规模及资产负债率三个指标上是一样的, 董事会人数越多代理成本越低, 在1%水平上二者呈显著的负相关关系。并且非制造业代理成本低于制造业代理成本。

(四) 稳健性检验

为了使结果更加可靠, 做了以下稳健性检验:用事务所规模代替审计质量对原模型进行检验。结果如表 (6) 所示。由回归结果可以看出, 稳健性检验基本与本文的结果保持一致。第一, 当用事务所规模替代审计质量时, 模型一和模型二中审计质量均是在10%水平上显著。但总的来说, 此结果也表明高的审计质量能够有效降低第一类和第二类代理成本, 与假设是一致的。第二, 股权制衡度与最初结果一样仍然与本文的假设显著相反, 但稳健性检验表明第二类代理成本股权制衡度与审计质量无明显的相关关系。故由此研究结果可以确定股权制衡度越高, 第一类代理成本越低, 而对第二类代理成本影响程度有限。可以理解为当股权制衡越高时, 股权越分散, 股东对管理层进行监督的动机越小, 从单个股东角度来看其对经理人进行监督的性价比就越小, 故代理成本越大。

五、结论与建议

(一) 结论

本文研究结论表明, 在2007年我国新的会计准则和新的审计准则实施后, 这种大的经济环境的变化并没有改变高的审计质量降低代理成本的事实。由以上实证结果可以看出, 两类的代理成本均与审计质量在1%水平上是显著的。即新会计准则和新审计准则的实施并没有动摇审计质量作为关键促进因素对代理成本的影响。股权制衡越严重, 代理成本就越小。本研究的局限性:行业细分不够, 行业变量对代理成本影响较大, 而仅将行业分为制造业和非制造业, 划分不够细。没有将代理成本分为股权代理成本和债权代理成本分别进行研究。以上均可以作为以后完善代理成本与审计质量方面研究的方向。

(二) 建议

继续大力推行新准则的实施。实证研究结果表明, 高的审计质量在新的会计准则下依然可以降低代理成本, 不会阻碍高审计质量功能的发挥。从内部财务风险、股权结构等方面可着手减小代理成本。实证研究结果表明公司财务风险越大公司、规模越小、股权结构越分散它的代理成本就越大。为降低公司的代理成本, 可以适当降低财务风险, 稳步增大公司的规模同时提高股权集中度来降低代理成本, 保护所有者的利益。

参考文献

[1]曾颖、叶康涛:《股权结构、代理成本与外部审计需求》, 《审计研究》2005年第10期。

[2]杨德明、林斌、王彦超:《内部控制、审计质量与代理成本》, 《财经研究》2009年第12期。

[3]谢盛纹:《最终控制人性质、审计行业专业性与控股股东代理成本》, 《审计研究》2011年第3期。

盈余管理视角下的代理成本分析 篇9

詹森和麦克林(1976)认为现代企业组织的重要特征之一就是企业所有权与经营权的分离,而每个经济人在经济活动中都追求自身利益的最大化,那么企业的经营者就不一定在经营活动中时刻从最大化企业所有者的利益出发,从而产生了代理成本。现代企业中一系列的公司治理机制可以在一定程度上解决两权分离所带来的代理成本问题。而财务会计信息具有治理功能(Bushman and Smith,2001),从而可以解决由于信息不对称带来的代理问题(魏明海、陈胜蓝和黎文靖,2007),因此企业的经济业绩得以提高(Bushman and Smith,2001)。可见信息透明度显著的降低了代理成本(杜兴强、周泽将,2009)。

对于当前我国企业信息披露质量低下,大量学者认为是源于会计造假及利润操纵行为。但必须看到产生这两种严重危害会计信息质量行为的温床则是被过度使用的盈余管理。信息不对称理论是会计信息披露质量产生问题的根源,同时也为盈余管理行为提供了空间。盈余管理与会计的客观性原则相悖,可能误导投资者和监管部门的决策,加剧信息不对称,即表现为会计信息披露质量低下。本文从盈余管理角度研究代理成本的影响,主要探讨盈余管理程度与代理成本之间是否存在显著性关系。

二、研究设计

(一)文献综述与假设提出

所有权和经营权的分离产生了代理问题,一系列的关于企业理论的文献已经关注到这一领域(Jensen and Meckling,1976;Fama 1981;Fama and Jensen,1983)。如何减少由于两权分离带来的代理成本问题,限制经理人侵占所有者利益的机会主义行为,已经成为公司治理机制的核心问题。

20世纪90年代末以来,人们开始关注透明度对公司资本成本的影响,Botosan(1997,2002)最早提供了公司透明度与资本成本之间存在负相关关系的直接证据。Wiedman(1998)提出,如果公司资本成本随着自愿披露水平的提高和信息不对称程度的减小而下降,那么管理者将在公司第二次股票发行前提供公司的盈余预测;Clement等(2000)调查了资本市场对于公司盈余预测披露的反应,发现盈余预测的不确定性越小,资本成本就越低。Gerald and Zhou(2001)利用联立方程的方法发现信息披露与盈余管理之间存在负向关系,而信息披露质量的提高对公司盈余管理行为具有抑制作用。

在国内,汪炜和蒋高峰(2004)的实证研究结果发现,上市公司信息披露水平的提高有助于降低权益资本成本。曾颖和陆正飞(2006)研究发现信息披露水平越高,边际股权融资成本越低。杜兴强和周泽将(2009)以深交所上市公司信息披露考评作为信息披露质量的替代变量,应用多元回归与Heckman两阶段回归实证研究了信息披露质量对于代理成本的影响。实证结果显示,高质量的信息披露可以显著地降低代理成本。韩慧博(2007)检验了不同盈余管理方法对信息披露质量的影响程度,发现较高的线下项目盈余管理、应计利润盈余管理都会降低会计信息披露质量。

基于上述文献的研究结果,笔者认为盈余管理行为加剧了委托人与代理人之间的信息不对称,从而使代理成本增加。因此本文提出如下假设

假设:在限定条件下,盈余管理与代理成本之间正相关

(二)样本选择

本文以沪深两市2005年~2009年的上市公司为初始样本,并按照如下顺序进行了筛选:(1)由于金融类上市公司的财务数据与其他行业上市公司存在显著差异,本文按照研究惯例剔除了此类上市公司;(2)剔除了数据不全的上市公司。本文在选取2005~2009年的沪深两市上市公司的基础上,剔除其中新上市公司和中途退市公司、金融行业公司,以及相关数据缺失的公司,最后得出连续五年共342个公司,合计1710个观察值。本文所需要的财务数据来自国泰安数据技术有限公司开发的CSMAR数据库。在相关的统计分析中,应用了Eviews5软件。

(三)变量选取本文研究的关键在于盈余管理和代理成本这两个关键因素替代变量的选取。

(1)解释变量设计。本文在盈余管理测试方面采用Jones修正模型来计算非可操纵性应利润,进来求得可操纵性应计利润,以此作为盈余管理的替代变量。

本文非可操纵性利润模型如下:

其中,NDAit/Ait-1是经上期期末总资产调整后的公司i第t年的正常应计项目;△REVit是公司i第t年的当期主营业务收入和上期主营业收入的差额;△RECit是公司i第t年的当期期末应收账款和上期期末应收账款的差额;PPEit是公司i第t年的当期期末厂房、设备等固定资产价值。

Ait-1是公司i第t-1年的期末总资产;α1,α2,α3是行业特征参数。行业特征参数α1,α2,α3的估计值根据以下模型,并运用经过不同行业分组的数据进行回归取得:

其中:α1,α2,α3是a1,a2,a3的最小二乘法估计值;TAit是公司i第t年的总应计利润;εit为剩余项,代表各公司总应计利润中的非正常性应计利润部分。其他变量含义和非可操纵性利润模型相同。

盈余管理程度的计算:

其中:EMit便是i公司第t年的盈余管理水平,其他变量含义同上。

(2)被解释变量设计。本文采用Singh和Davidson III(2003),肖作平和陈德胜(2006)的做法,选取总资产周转率度量代理成本。选取资产周转率作为代理变量的原因在于,资产周转率代表了利用资产的效率,资产周转率与代理成本成反向关系。

在本文的研究中,为了检验盈余管理对代理成本的影响,本文建立如下模型进行回归分析:

参照已有的研究成果,本文选取的控制变量(CONTROL)包括:董事会规模、两职分离与独立董事比例,高管持股比例,第一大股东持股比例,以上为相关的公司治理变量。此外,我们控制了资产负债率,公司规模和公司成长性等公司特征变量以及行业与年度,其中行业分类参照了中国证监会的行业分类标准。各变量的定义见表1:

三、实证结果分析

(一)描述性统计

表2是样本公司2005年~2009年盈余管理均值指标按行业分类的计算结果,从总体上看,绝大多数行业都存在盈余管理行为,只是程度高低不同而已。分行业来看,信息技术业和综合类以及采掘业盈余管理程度较高;而建筑业、传播与文化业、批发零售业、社会服务业盈余管理程度相对较低。

从表3的描述性统计结果可以看出,在本文的样本公司中,董事会规模最小的为2人,最大的17人,平均大约为9人,两职合一大约占15%。高管人员持股比例非常低,均值仅为0.47%。第一大股东持股比例最大值为81.19%,说明“一股独大”的现象在我国表现的非常突出。

(二)回归分析结果

多元回归分析结果如表4所示,从中可以看出,模型的F值在1%水平上显著,说明各模型的回归结果良好。盈余管理在1%水平上与总资产周转率AGENCYCOST显著正相关,而总资产周转率是代理成本的负向代理变量,从而也说明了高质量的信息披露可以显著降低代理成本,这支持了本文所提出的假设。

注:“***”表示1%水平上显著,“**”表示5%水平上显著,“*”表示10%水平上显著

四、研究结论

本文选用沪深两市2005年至2009年上市的公司作为样本来检验盈余管理与代理成本之间的关系。在我国资本市场上,盈余管理现象较为普遍,过度的盈余管理必会导致股东与管理者之间的信息不对称,进而加大了代理成本。研究结果也表明,盈余管理程度也代理成本之间有显著正相关性。

当然,本文的研究还存在一定的局限性。本文只考虑了由于经营权与所有权分离导致的第一类代理成本问题即股东与管理者之间的代理问题,并没有考虑大股东与中小股东之间利益冲突而导致的第二类代理成本问题。由于我国特殊的股权结构背景——“一股独大”,如何降低第二类代理成本,是一个值得进一步研究的问题。

参考文献

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[4]夏立军、鹿小楠:《上市公司盈余管理与信息披露质量相关性研究》,《当代经济管理》2005年第5期。[4]夏立军、鹿小楠:《上市公司盈余管理与信息披露质量相关性研究》,《当代经济管理》2005年第5期。

[5]夏立军《:盈余管理计量模型在中国股票市场的应用研究》,《中国会计和财务研究》2003年第2期。[5]夏立军《:盈余管理计量模型在中国股票市场的应用研究》,《中国会计和财务研究》2003年第2期。

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[7]肖作平、陈德胜:《公司治理结构对代理成本的影响》,《财贸经济》2006年第10期。[7]肖作平、陈德胜:《公司治理结构对代理成本的影响》,《财贸经济》2006年第10期。

[8]JENSEN M C.MECKING W H.Theory Of Firm:Managerial Behavior,Agency Cost And Capital Structure.Journal Of Accounting And Economics,1976(4):305-306[8]JENSEN M C.MECKING W H.Theory Of Firm:Managerial Behavior,Agency Cost And Capital Structure.Journal Of Accounting And Economics,1976(4):305-306

[9]GERALD J.LOBO,and JIAN ZHOU,Disclosure Quality And Earnings Management,Social Science Research Network,2001[9]GERALD J.LOBO,and JIAN ZHOU,Disclosure Quality And Earnings Management,Social Science Research Network,2001

[10]BUSHMAN R M,SMITH A J.Financial Accounting Information and Corporate Governance.Journal of Accounting and Economics,2001(1-3):237-333.[10]BUSHMAN R M,SMITH A J.Financial Accounting Information and Corporate Governance.Journal of Accounting and Economics,2001(1-3):237-333.

代理成本 篇10

关键词：权益,债务,大股东,代理成本,权衡

1引言

首开代理成本理论先河的是伯利和米恩斯(1932),他们指出所有权和经营权的分离导致了股东和管理层的利益冲突,进而引致了权益代理成本的产生。 代理成本是指委托人为防止代理人损害自己的利益, 需要通过严密的契约关系和对代理人的严格监督来限制代理人的行为而付出的代价以及因为无法有效监督而导致的效率损失。 目前关于代理成本方面的文献,要么是笼统地研究全部的代理成本和公司绩效, 要么是分别研究权益代理成本、债务代理成本和大股东代理成本的问题,很少有文章对3类代理成本之间的交叉影响因素展开研究。本文在总结前人相关研究的基础上,主要从股权集中度、债务持有额、现金股利这3个角度对代理成本影响因素的交叉环节进行了详细的分析, 更好地阐释了代理成本问题,决策者可以在权衡3种代理成本的基础上做出最有利于提升公司总体价值的判断。

2股权集中度与代理成本

国内外的相关研究表明,股权集中度高能降低权益代理成本,但是会增加大股东代理成本。那么总体看来,股权集中度对公司价值又会有怎样的影响呢?国内外很多学者都做过关于这个问题的实证研究,但是研究的结果并不一致,有的认为二者正负相关或负相关,还有的是非线性的变化关系。笔者认为,这种结果的出现正是由于股权集中度对两类代理成本完全不同的影响导致的(参见图1)。

(1)当第一大股东持股比例较低时,第一大股东的控制权和现金流权处于较显著的分离状态, 第一大股东利用其控股地位实施利益侵占,并导致公司价值减少,此时大股东代理成本的增加发挥了主要作用, 并且这种代理成本随着大股东控股地位的增强而增大。

(2)当第一大股东持股比例进一步提高时,第一大股东控制权与现金流权的分离程度开始降低, 此时大股东的利益和公司的总体利益是一致的,此时大股东会积极履行自己的职责,监督管理层的经营行为,使得公司价值上升。 此时权益代理成本的减少发挥了主要的作用, 这种正向的效应随着大股东持股比例的增加而加强,最终使得代理成本发生了转折变化。

(3)当第一大股东持股达到很高的水平时,公司的价值又开始下降。 我们认为这种情况一般出现在国有控股企业中,由于国有股东是消极意义的大股东,股东监督的缺位,导致了管理层对公司的侵占增加。 此时监管者缺位导致的权益代理成本的上升发挥了主要的作用。

3债务持有额度与代理成本

债务对3类代理成本具有不同的影响, 也受到了学者的广泛关注。

(1)债务的运用可以降低权益代理成本,而且从理论上来说债务越多,这种效果越好。 这被称为债务的控制效应。 与股利的可调节性和非强制性不同,债务具有强制支付的特点,而且逾期未支付的债务会给公司带来破产成本。 因此债务的存在可以在以下两个方面发挥作用:一是降低代理成本;二是防止企业在控制权市场中被收购。

(2)债务融资的增加会带来债权代理成本的增加,在企业处于破产边缘时, 股东和管理层可能会倾向于投资风险更大的项目,使得债权人面临更大风险;也可能出于避免破产的动机而放弃一些可能的盈利项目, 因为此时管理层和股东努力工作最终获取的利益大部分归于债权人, 这就是我们常说的投资过度和投资不足问题,进而影响代理成本。

(3)债务融资可以缓解大股东和中小股东的利益冲突。 在公司经营中, 大股东可能利用自身的控制权优势来侵害中小股东的利益, 但是债务的运用会给公司带来一个新的监管者———债权人,债权人为防止股东和管理层对自己利益的侵害,会履行一定的监督职能,在一定程度上减少了大股东的代理成本。 另外资产转移和求偿权的稀释也会影响债务代理成本。

4现金股利与代理成本

现金股利与企业的代理成本之间也有着比较复杂的关系, 主要是由于现金股利对股权代理成本和大股东代理成本的不同影响导致,我们主要从以下两个方面来进行分析讨论:

(1)减少股权代理成本的正向效应。 国外的研究得到的结果大都是现金股利的发放可以有效地缓解股权代理成本问题,在自由现金流量比较充足的企业,这种效果尤其明显。 第一,现金股利的支付减少了管理人员可支配的自由现金流量, 促进资金的最佳配置;第二,大额股利的发放减少企业留存收益,促使企业寻求外部融资以满足新增资本的需求。

(2)大股东代理成本增加的负向效应。 虽然股利的发放可以通过减少自由现金流量而减少权益代理成本, 但是现金股利的发放很多时候也被大股东用来掏空上市公司。

除了上面列举的3种因素之外, 还有一些因素会对3种代理成本产生不同的影响, 如股权制衡度可以减少股权代理成本和债权代理成本, 但是会在一定程度上增加公司的权益代理成本。 另外管理层的持股比例、股东的性质等也对不同的代理成本发挥作用。

5结论