目标企业并购价值评估

2024-08-30

目标企业并购价值评估(共8篇)

目标企业并购价值评估 篇1

论文关键词:企业并购 目标企业 价值评估论文摘要:本文基于中外企业研究的现状,从并购理论出发结合具体实例,探讨并购中目标企业的价值评估方法,分析其优缺点.并介绍了现金流量法在并购价值评估中的应用。

一、并购中目标企业估价方法分析企业并购是一项非常复杂的系统工程。价值评估是企业并购的必不可少的环节。只有选择合适的评估方法,才能对企业的整体价值进行有效评估并得到合理的评估结果。实践的发展对企业价值评估技术提出了新的要求,如何对这种潜在的机会价值进行合理的估价,成为并购中目标企业价值评估技术中一个全新的课题。(一)资产价值法1.资产价值法的基本内容。资产价值法的关键在于选择合适的资产评估价值标准.目前通行的资产评估价值标准主要有账面价值法、市场价值法和清算价值法等。账面价值法是根据传统会计核算中账面记载的净资产确定并购价格的方法;市场价值法是将股票市场上最近平均实际交易价格作为企业价值的参考,上市企业当前的市值就等于股票价格乘以所发行的股票数量,在些基础上。以适当的比率确定并购价格:清算价值法是在企业作为一个整体已丧失增值能力情况下的一种资产评估方法.此法主要适于目标企业无存续价值的情况,并购企业和目标企业均可选择本法作为交易的基础。2.资产价值法评价。该类方法的优点是具有客观性,着眼于企业的历史和现状.不确定因素较少。风险较小。缺点是它以企业拥有的单项资产为出发点,忽视了整体获利能力,没有考虑资产负债表外的无形资产项目。(二)市场比较估价法市场比较估价法指利用产权市场上与目标企业相同或相似企业交易及市场交易成交价作为参考,通过目标企业与参照企业之间的对比分析.进行必要的差异调整.修正市场交易价格,从而确定目标企业整体资产价值的一种评估方法。1.市盈率法的基本内容。市盈率法的估价模型是将企业的市场价值与市盈率指标联系起来,即目标企业的价值等于估计的收益指标市盈率。其中,可供选择的市盈率基准有:(1)并购时目标企业未来的市盈率;(2)目标企业可比性企业的市盈率;(3)目标企业的行业平均市盈率。[1][2][3][4]下一页 2.市盈率法的评价。该方法的优点是在评价上市公司整体价值时,由于人们对财务会计信息较为熟悉,获取数据较为通畅,通过对这些因素的整理与分析,可以间接地计算企业价值。缺点是在选择基准时,要注意保证在风险和增长方面的可比性,该市盈率是目标企业并购后的风险——成长性结构,而不仅仅是历史数据。另外,市盈率法是以会计信息为基础的财务估价方法。容易受到市场变化的影响。[!--empirenews.page--](三)现金流量贴现法1.现金流量贴现法的基本内容。现金流量贴现法的基本思路为:企业的价值取决于企业未来可以取得多少现金收入流,为了准确判断未来的一系列现金收入流的现值是多少,以便与当前的投资额或企业收购额相比较.需要按照适当的折现率对企业未来现金收入流进行折现以得到现值。通常将未来企业现金收入流的现值减去投资额或企业收购额得到的差称作净现值。如果净现值大于零则投资或收购就是有利的,反之则不利。贴现现金流量法具体又可以分为两类:(1)股权现金流量估价模型(船)①稳定增长的Fc甩模型上一页[1][2][3][4]下一页 现金流量贴现法以现金流量预测为基础.充分考虑了目标企业未来创造现金流量的能力对其价值的影响.对企业并购决策具有现实的指导意义。但是,这一方法的运用对决策条件、能力和数据准确性的要求较高。且易受预测人员主观意识的影响。所以,合理预测未来现金流量以及选择贴现率(加权平均资本成本)的困难与不确定性可能影响现金流量贴现法的准确性。2.现金流量贴现法的评价。贴现现金流量折现法是资本投资和资本预算的基本模型,被看作是企业价值评估模型中在理论上最为成熟的模型。贴现现金流量折现法的原理比较简单。它是通过权衡为收购而投入的现金量与这一投资未来所能产生的所有净现金量(扣除折旧、营运需要等)和时间来计算的。它的主要缺点是对现金流量估计和预测的固有的不确定性。在现实生活中,几乎每个企业都会存在着随生命周期的起伏而经历不同的成长阶段,再加上必须考虑诸如有关市场、产品、定价、竞争、管理、经济状况、利率、汇率等相关因素.准确性因而减弱。由于它注意到了可能存在的最重要的假定和不确定性因素,尤其是将它用于为买方确定最高定价时.其结果往往具有重要的参考价值,因此在并购中应该推广使用现金流量折现法。

二、基于自由现金流量的企业并购价值分析(一)样本企业情况简介青岛海信空调有限公司自1997年4月海信空调投放市场后迅速占据国内变频空调市场的半壁江山,并以“节能、舒适、长寿”的变频空调赢得国内外消费者认可。广东科龙电器股份有限公司是中国目前规模最大的制冷家电企业集团之一。2005年海信空调协议受让格林科尔持有的2.62亿科龙股份,占科龙总股本的26.43%。股份的转让价格为9亿元人民币,折合每股3.432元,首付款5亿元。由此海信空调成为科龙电器的第一大股东和实际控制人。[!--empirenews.page--]

(二)目标企业价值评估为了便于进行评估计算,对科龙公司的价值评估做出以下假设:海信电器收购格林科尔持有的26.43%的科龙公司股权.使其成为科龙公司第一大股东,本文仅以该次收购为基础进行价值评估。1.净资产价值法评估。目标企业价值:目标企业资产价值总额。即科龙公司股东权益价值为2,808,730,941元。2.净现金流量贴现法评估。根据模型FCFE=净利润一(I一资产负债比率)×(资本性支出一本期折旧一本期摊销)一(1一资产负债比率)×营运资本的增加+新发行的债务一优先股股利.可以得出:(1)科龙公司20o4年股东权益价值为101,479,021.1元。(2)股权资本成本采用资本资产定价模型(CAPM)求取上一页[1][2][3][4]下一页(3)预测公司股权价值。根据青岛海信并购科龙的动因分析,预计青岛海信收购科龙公司后,将进行资源整合,科龙的品牌优势、规划设计、技术研发和产品质量与海信的市场开拓、项目运作以及融资能力结合,将会形成制冷家电业领域的核心优势,两家企业并购后将更好地实现规模和协同效应。根据下表l数据以及对制冷家电行业未来发展趋势的分析,结合并购后协同效应的影响,预测未来科龙公司将更专注于制冷家电业,其发展趋势与行业发展周期基本一致.整体利润增长应略强于行业水平,根据下表1得出g=3.45%,g根据以上数据的平均值算得。3.价值评估方法比较。科龙公司的股权转让价格为3.43元,股,比其账面价值(以2004年底为准)2.83元,股高出21.14%。科龙公司是溢价转让改公司股票。根据表2的评估结果表明:应用账面价值调整法评估出来的企业价值比股权转让价格低l7.45%,与实际转让价值产生的误差较大,这是因为该方法是一种基于资产的价值评估方法。它以企业的资产负债为基础,通过调增或调减一定比例来确定目标企业的价值。而报表中的资产、负债数是可以人为操纵的,其准确性受到很大的挑战。而应用折现现金流量法评估的价值比股权转让价格低3.05%.这一误差是在合理范围之内的。因为折现现金流量法关键的影响因素有两个,即折现率和未来现金流预测。但是,也不是说折现现金流量法是万能的,如果不分析企业实际情况。一味都用折现现金流量法也是不行的。因为折现现金流量法只考虑了客观因素,没有考虑主观因素,如职工下岗、政策变更等问题。

目标企业并购价值评估 篇2

一、企业并购特征与目标企业价值分析

经济全球一体化趋势, 既为企业的发展提供了更广阔空间, 更多的机会, 同时也加剧了企业间的竞争, 企业面临更大的风险。企业不确定性的潜在发展机会越来越多, 这些潜在的获利机会都会构成企业价值的一部分。作为一种风险性的投资活动, 企业并购给企业带来了巨大潜在的机会价值。

(一) 企业并购特征分析

1.不确定性。这里的不确定性是指并购行为给企业带来的收益具有不确定性。并购市场前景、并购协同效应的大小等都会对并购收益产生较大的不确定性。这种收益的不确定性越大, 企业并购的风险就越大。

2.动态性。并购收益的不确定性决定了并购企业的动态性特征。并购企业可根据环境的变化做出灵活的并购决策或者选择最佳并购时机, 以降低并购成本, 减少并购风险。

从上述分析可以看出, 企业并购投资是一个连续的过程。在这个过程中, 投资者可以先观望一段时间, 如果市场状况有利, 企业可以在未来投入资本, 以获得某一投资项目带来的现金流量;如果市场状况不利, 则并购方企业可以放弃并购。这些灵活性给并购增添了企业价值。

(二) 目标企业的价值分析

1.目标企业的整体价值。企业的价值在于可以通过进行特定的生产经营活动, 为投资者带来现金流, 为股东增加财富。这是企业所有资产通过一定的组织形式联合起来, 共同作用的结果, 而非任何一项单项资产单独作用的结果。“一定的组织形式”指的是企业各部分要素之间的有机联系。当企业资源重组时, 意味着原企业各要素之间的结合方式要发生改变, 重组后的企业的功能和效率也会随之变化。一方面企业不仅能够从涉及多元化的战略并购中获得额外的利益, 另一方面多元化可能为企业开创战略的灵活性, 使企业的资源在未来得到有效利用。

2.目标企业的价值形态。企业的资产价值不仅包括实物资产的价值, 还包括无形资产的价值, 需要特别指出的是, 企业拥有的无形资产不光是财务报告内予以确认披露的, 还包括表外无形资产, 比如良好的管理, 忠诚的顾客、商誉等等。尤其是一些附加值较高的IT行业和战略新兴行业的风险相对于传统行业明显偏大, 实物资产所占比重较小, 无形资产如专利权、特许经营权、商誉等很可能在并购后给企业带来较大的经济利益, 因此在进行并购决策时应当充分考虑目标企业所处行业的成长性和无形资产在企业发展中所起的作用。

3.目标企业的经济价值。企业并购的目的是为了谋求并购协同效应, 实现战略重组, 开展多元化经营, 实现企业价值最大化。因此投资者更加关注企业合并后所能产生协同效应即企业在未来取得巨大收益的机会, 并非期望并购当期赢利。由于并购后外部经济环境发展的不确定, 内部经营的复杂性和灵活性, 以及企业自身资本结构的不断变化等等, 都使企业未来现金流的准确预测变得非常困难。

4.目标企业的市场价值。企业价值评估是为了提供一个企业的公平市场价值。“公平”指的是并购双方交易地位的公平。但在我国的特殊的市场环境下要很难实现这样的“地位平等”。首先我国的资本市场虽已逐步建立, 并且发展迅速, 上市公司的种类和数量日益增加, 但上市公司的行业部门尚不齐全, 数量也不充足;其次以企业为对象的交易双方, 存在比较严重的信息不对称。

5.企业并购的实物期权价值。观察企业并购的特征, 可以发现并购具有类似于期权的性质。这里的“期权”指企业在进行投资决策时可以根据不确定的因素选择是否购买的权利。期权应用于现实资产时称为实物期权。在企业并购的不同阶段, 并购方可根据环境的有利或不利而选择是否行使期权。并购初期, 并购方做出进行企业兼并的决策行为, 从而使得并购方取得了扩大市场份额、并购过程中, 当并购企业拥有购买目标企业的机会和权利时, 意味着并购企业持有这一并购的买进期权, 并购方可以行使这一买进期权, 以得到在将来进行并购行动产生的相应收益;并购企业也考虑暂时不行使买进期权, 而等待更有利的时机进行并购, 以降低并购风险, 此时意味着并购企业拥有延迟期权;当目标企业并购完成后, 企业可根据市场环境对企业有利或不利, 而选择进一步对目标企业追加投资或剥离目标企业全部或部分资产以减少并购产生的损失, 从而表现为并购企业持有扩张期权或放弃期权。这一系列的管理灵活性就形成了企业由于并购而带来的期权价值。

二、企业价值评估方法的重新选择

(一) 传统评估方法对新情况下的企业并购是否适用

1.关于重置成本法的讨论。重置成本法的理论是基于从资产重新购置或建造一个全新状态的评估对象来考虑企业价值。它是将构成企业的各种要素资产的评估值加总求得企业整体价值的方法。重置成本法缺陷在于: (1) 将整体资产化整为零, 变成一个个单项资产, 并逐项确定重置成本, 违背了企业价值评估中的整体价值要求; (2) 仅从历史投入角度考虑企业价值, 而没有从资产的实际效率和企业运行效率角度考虑; (3) 对无形资产的价值估值不足, 不适用于高新技术企业的价值评估。

2.关于市盈率乘数法的讨论。市盈率乘数法是专门针对上市公司价值评估的。市盈率是公司股票的每股市价与每股盈利的比率, 该指标反映了企业股票收益和企业市场价值之间的关系, 投资者通常以市盈率的高低判断股票的投资价值。市盈率乘数法的基本作法是:首先, 将收集到的上市公司的股票价格按不同口径的收益额计算出不同口径的市盈率。其次, 分别按各口径市盈率相对应的口径计算被评估企业的各口径收益额, 最后以市盈率作为乘数, 乘以被评估企业相对应口径的预期收益, 从而推算出企业的市场价值。运用市盈率乘数法评估企业价值准确与否, 与证券市场的完善和发达程密切相关。这种评估方法在资本市场发达的地区和国家市场被广泛采用。根据我国证劵市场发展的实际情况, 尚不具备市盈率乘数法有效运用的前提条件。

3.关于贴现现金流法 (DCF) 的讨论。折现现金流法作为企业常用的价值评估方法, 是将企业的未来预期现金流量以企业加权资本成本率为贴现率, 折现为现值, 进行加总来评估企业价值。这种方法从经济上分析是理性的, 对所有项目有统一、清晰的决定标准;有量化的、良好的精确度;考虑了货币的时间价值和风险结构。其缺点是现实环境与假设不相符, 不确定因素多, 包括:未来自由现金流的不确定性;加权资本成本的不稳定性;管理层经营的灵活性, 等等。因此, 贴现现金流法只是对企业现有资产的静态分析, 却不能正确地评价企业所具有的经营灵活性的价值。

(二) 企业价值评估的实物期权方法

通过企业并购的特征分析, 我们了解到并购具有类似于期权的性质。企业管理者可以根据外部经营环境的不断变化以及投资项目不确定性, 运用灵活的管理手段, 改变初始的经营战略, 以利用良好的投资机会, 避免投资风险, 减少投资损失。这种经营的灵活性对企业来说是有价值的, 即并购的附加价值, 它具有实物期的权价值性质。因此我们认为并购中目标企业的价值是由企业自身现有资产价值即静态净现值和并购中隐含的期权价值组成的。利用DCF法评估企业的静态净现值, 利用实物期权发评估并购中隐含的期权价值, 二者相加就可以对目标企业的价值进行完整的评估。

三、目标企业价值的确定

(一) 实物期权价值评估———期权定价模型

对实物期权的定量研究主要借鉴于金融期权定价理论。自1972年Black和Scholes发表了不付红利的欧式期权定价模型以来, 期权定价理论得到了突飞猛进的发展。Cox, Ross和Rubinstein (1979) 开创的二项式定价方法真正促进了实物期权研究的发展, 因为标的资产的离散时间价值运动有利于实物期权模型的构造。B-S定价模型假设标的资产的价格运动为一般的维纳过程, 通过构造标的资产和无风险借贷资产的等价组合, 根据无套利思想, 推导出B-S微分方程, 然后根据不同的边界条件, 得到不付红利的欧式看涨期权和欧式看跌期权的定价公式, 如下:

式中, Vu为看涨期权的价值;Vd为看跌期权的价值;A为标的资产的当前价值;X为投资成本;r为无风险利率;T为到期时间;σ为标的资产的波动率;N (d1) 和N (d2) 为正态分布在d1和d2处的值。

B-S定价模型可以应用于在具有期权性质的企业并购价值评估中, 它主要是对并购中隐含的实物期权价值进行评估。

(二) 企业价值评估———加权平均资本成本 (WACC)

WACC成本模型是测算企业价值评估中折现率的一种较为常用的方法。该模型是以企业的所有者权益和长期负债所构成的投资成本, 以及投资资本所需求的回报率, 经加权平均计算来获得企业价值评估所需折现率的一种数学模型。其公式为:

式中, WACC为加权平均资本成本, 即企业价值评估的折现率;KD为长期负债成本 (利息率) ;KE为所有者权益要求的回报率, 即权益资本成本;RM为社会平均收益率;RF为无风险报酬率;β为行业平均收益率/社会平均收益率。

利用WACC模型对折现率加以确定, 在利用DCF法对企业自身的价值进行评估, 设r=WACC, 即企业价值评估所需的折现率, 那么根据DCF法, 企业自身的价值课表述如下:

其中, CFA=EBIT× (1-Tc) +折旧-ΔWCR-净资本支出

式中, TV为第n年末企业资产的变现值;CFA为企业的自由现金流量;EBIT为企业息税前利润;Tc为公司所得税率;ΔWCR为这一时期资本需求的变化量;净资本支出为企业购置新资产花费的现金与出售旧资产获得的现金之间的差额。

综合以上两种定价模型, 我们可以得到目标企业价值的完整评估模型:

其中, Vt表示目标企业的完整价值;Vn表示以目标企业的静态净现值;Vo表示目标企业因并购而取得的实物期权价值。

摘要:企业并购作为高风险性的投资活动, 存在巨大潜在的机会价值。文章通过对目标企业的价值及其构成重新进行了分析与划分, 指出传统评估法在时下企业并购的价值评估中存在不适用, 针对被广泛采用的DCF法仍不能准确反映目标企业的完整价值的缺陷, 以实物期权理论为指导, 提出保留加权资本本定价模型, 同时引入期权定价模型, 使企业的价值评估更加全面与完整, 防止有利投资机会的错失。

关键词:企业并购,目标企业,价值评估

参考文献

[1].陈颖峥, 苏宁.从实物期权角度谈企业并购的价值评估[J].财会月刊 (理论) , 2006 (6) .

[2].张竹青, 王昊.企业战略并购中目标企业价值评估方法研究[J].审计与经济研究, 2005 (9) .

[3].吕学梁, 王华连.基于实物期权方法的企业并购价值评估[J].价值工程, 2005 (6) .

目标企业并购价值评估 篇3

关键词:企业价值评估;财务风险;管理

一、引言

企业并购是一项充满风险的投资活动,无论从目标企业选择,资本筹集,还是在运作阶段,乃至投资回收分配的全过程都伴随着不确定因素,这些不确定因素给整个并购行为带来巨大的风险。美国著名管理学者迈克尔.波特曾对1956年至1986年美国企业成长失败率进行了调查,结果表明:并购企业的失败率最高,达53.4%-74%。根据过去50多年的统计数据,50%-70%的并购案在2至3年内并没有给优势企业带来价值增值。根据相关资料估计,我国并购真正成功的不到十分之一。主要原因在于,企业并购从实质上说是一项长期投资行为,其间的财务活动复杂,财务风险不可避免。从而使得没有解决好企业并购中的财务问题,使并购企业的资本链断裂,从而对企业的运营状况产生根本影响成为了主要原因。

二、目标企业价值评估财务风险管理

(一)目标企业价值评估财务风险的种类

1.并购双方之间彼此信息不对称引起并购公司估价风险

对于并购企业而言,目标企业是一个外部实体,因而对目标企业内部情况的了解就不会充分,这样可能导致并购企业选择出看似符合并购标准但实际上并不合适的目标企业。错误地选择目标企业,要么是多支付并购成本,要么低估目标企业价值导致交易失败,从而失去较好的并购机会。

2.企业价值评估方法不恰当,评估体系不健全

在我国,企业并购缺乏一套能够很好指导实践的评估体系,相关的规定多为原则性的内容,可操作性不强。而且并购公司缺乏专门人才,对行业及企业发展趋势了解不深入,对企业价值评估方法理解掌握程度较差。这样导致在并购过程中,人的主观性因素对并购影响大,并购不能按市场的价值规律来实施,无法给予目标企业科学、合理、客观的估价。

3.资本市场发育不完善,缺乏能在并购过程中提供优质服务的中介组织

中国资本市场只有不到二十年的历史,比较缺乏拥有专业胜任能力和职业道德的金融服务公司,大多数证券公司还处于规范发展阶段,公司治理水平和人力资源素质都有待提高。国内许多中介机构在进行价值评估时缺乏独立性和客观性,也缺乏提供并购咨询服务所需的专业胜任能力。因此对于提供信息和咨询服务的中介组织无法降低并购双方的信息成本,也无法很好地对并购行为提供指导和监督,这样增加了并购的交易成本及新企业的整合风险和成本。

4.并购方对自身的并购整合能力估计过高

在世界商业并购史上,很多并购失败或者并购不怎么成功的案例有一个很常见的原因—并购企业出价太高,并购企业高估自身能力而低估整合困难将付出失败的代价。并购方企业出价太高、成本过大,很大程度上是由于并购企业自大造成的。从理论上讲,目标企业只有在其被评估的价值高于其市场实际价值时才具有并购的价值。

(二)目标企业价值评估财务风险的防范措施

1.明确企业自身的实力与并购动机

并购企业在进行并购活动前,应当对自身实力,特别是资金实力,进行客观分析和评价,减少不现实的盲目乐观和对自身实力的夸大。另外,领导者应该站在促进企业发展的立场,从理性角度进行决策。

2.进行并购尽职调查

在并购双方信息不对称情况下,尽职调查对于防范并购中的财务风险至关重要,应该作为并购签约前甚至决策前的必经程序。选择潜在的目标公司之前,必须收集整理目标公司的相关信息资料,包括调查研究目标企业的战略、财务、税务、人力资本、知识产权资本等。在这个过程中,应建立基础分析评估体系,从财务分析评估、产业分析评估、营运状况分析评估三个系统进行分析。

3.选择合适的目标企业价值估价方法,制定合理的收购价格区间

并购企业采用不同的估价方法对同一目标企业进行评估,可能得到不同的价格。并购企业可根据并购动机、并购后目标企业是否存续,以及掌握信息的充分与否选择不同的方法对目标企业进行估值,并以现金流量法计算出的目标企业的价值作为收购价格的最高限,从而制定出一个合理的收购价格区间。

(1)价值评估方法选择原则

在进行价值评估方法选择时,我们必须明确,各种方法之间并无绝对的优劣之分,只存在适用性的区别。应依据并购企业的并购动机与目标企业的实际情况选择适当的价值评估方法。

(2)最低、最高交易价格的设置

目标企业并购交易价格的确定实际上是并购企业、目标企业、并购竞争企业多方博弈的结果。并购企业应结合自身的承受能力与产权市场供求状况、目标企业的谈判能力等多方面因素确定交易最高价与最低价,以此作为财务风险控制的主要手段。一方面避免出价过低导致并购活动失败的风险,另一方面最高交易价格的设定也将企业面临的评估财务风险限制在企业所能承受的范围以内。

(3)利用保证条款和潜在债务保证金控制评估风险

并购活动中买卖双方信息不对称地位的客观存在导致了评估阶段财务风险的产生。并购企业永远无法在信息上与目标企业平等,因此必然存在并购企业无法识别的财务风险。针对这一问题,并购企业可以通過在并购合同中写入保证条款来对其实施控制。在条款中明确目标企业对于其所提供的事关合同各项条款的重要信息、的告之义务及违约责任,以消除由此产生的财务风险。

4.对目标企业现有的企业战略和资源中所包含的价值进行认真的评估

因为并购后在改变被并企业的业务范围时必须维护和管理好这些价值,所以要对被收购方的资产质量作辩证性的理解。资产质量除了一般所指的盈利性和变现性外,还应包括对资产的有效需求和人员和人数。对被收购方的资产有有效需求是收购方的重要动力,而人员较少可以减少收购方的重组成本。

5.借助“外脑”进行收购程序和资产重组的优化设计

企业并购,特别是交易规模较大的并购的圆满完成需要一些优秀的中介机构共同合作完成。这些中介机构包括投资银行、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所、投资银行。中介机构有专业的人才、科学的程序和方法,在并购中主要履行服务和监督职能,其服务和监督渗透到并购的全过程,有利于帮助并购企业客观评估目标企业的价值。中介机构能比较独立地对目标企业的经营能力、财务状况进行评估,对其内部制度法律权利关系等进行判断;中介机构可以在并购方制定并购方案时提供咨询服务,降低并购成本。

三、总结

企业并购的财务风险是一种价值风险,是并购中各种风险的综合反映。财务风险是一个动态的过程,存在于企业并购的计划决策、交易执行和运营整合阶段中。而在整个并购活动的过程中,对目标企业价值进行评估,是整个并购活动的基础、灵魂,如果没有全面充分的完成这一阶段的准备工作,那么将会有可能导致并购的失败。所以,任何一项并购活动都必须充分重视对目标企业价值评估。

参考文献:

[1]宋鲁萍.试析企业并购的财务风险[J].湖南:社会科学,2009,(4).

[2]陈建军.浅析企业并购的财务风险和防范[J].现代经济信息,2009,(3).

目标企业并购价值评估 篇4

论文摘要:本文以价值链理论为基础,以价值链优化为出发点,从基于价值链制定企业并购策略和进行企业并购后资源整合的角度研究了企业的并购整合运作,为优化和整合企业价值链、促进企业创造更大价值和实现企业可持续发展提供了现代企业资本运作的新思路。

论文关键词:价值链企业并购整合

一、价值链与企业战略并购

运用资本创造价值的过程是由一系列互不相同但又相互联系的价值活动组成的,包括以内部后勤、生产作业、外部后勤、市场和销售服务为内容的基本活动及以采购、技术开发、人力资源管理、企业基础设施建设为内容的辅助活动。即资本运作是以价值链为纽带,通过转换资本形态或者对资本进行优化配置,从而提高资本的运作效率、实现资本增值最大化目标的一系列活动。因此,基于价值链的资本运作就是以企业价值最大化为核心目标,以企业价值链识别和分析为基础,研究进行资本运作的环境,制定相关资本运作战略,同时通过对价值链的管理与优化,支持企业资本运作战略的实施。

企业并购是指企业之间通过收购、兼并或合并来拓展经营和实现生产与资本的集中,并购作为外部交易型资本运作战略的核心,是企业实现资本扩张的有效途径。基于价值链的并购就是出于这样一种战略目的,通过并购整合目标企业拥有的某种有利于企业价值凝结和形成的核心资源,以获得或者强化企业的战略资源,从而实现价值链的优化和企业各类资本的最大化增值。

二、基于价值链的并购战略的制定

并购作为企业为达到某种战略目标而采取的一种手段,应当像其他所有战略一样满足价值增值这一要求。并购本身并不带来效益,其价值创造来源于生产要素边际效率的提高。

当各种市场要素出现剩余,并购企业利用其外部环境和自身条件,通过并购其他企业而将这些生产要素有效地转移,从而提高边际收益率达到价值增长的目的。并购整合的成功在很大程度上取决于有效并购战略的制定,因为价值形成的结果在并购战略制定阶段就已经被描绘出来了,这样可以避免企业并购行为的盲目性和风险性。

(一)企业核心能力的识别

研究发现,大量获得较高利润回报的企业都是围绕其核心能力进行多元化并购的,不仅将自身的核心能力通过并购扩展或转移到目标企业,还从目标企业那里获取了新的核心能力。因此.核心能力可以说是并购的基础。强调对自身核心能力的识别是因为此举可使企业明确现有的和潜在的核心能力,明确其扩展和提升的方向,使企业从资源互补和协同的角度选择目标企业,从而获得构筑核心能力所必需的战略性资源,为企业创造竞争优势提供条件。

识别企业核心能力可以运用价值链分析的方法,通过比其竞争对手更出色地开展价值链活动来形成真正的核心能力。企业的设计、生产、营销等活动都可以通过价值链表现出来,价值链分析可以有效地发现这些活动中的哪些活动对企业获得竞争优势起到了关键作用,并说明如何将这些活动组成体系来扩大竞争优势。

(二)目标企业的选择

在并购活动中,并购企业涉及两条价值链,即并购企业自身的价值链和目标企业的价值链。并购企业在选择并购目标时,应根据并购动机与自身现状制定出选择标准,利用价值链有关理论分析目标企业所属的产业及产业价值链,包括国家产业政策、市场竞争程度等;分析目标企业的竞争优势、经营能力、财务状况和内部管理质量,重构双方的价值链,提升双方合并后的竞争力,确保实现参与双方的协同发展。当然,这一重构过程可能会改变双方企业的价值链,而价值链的改变可能导致企业组织结构发生改变。

选择目标企业可以从以下几方面考虑:一是行业相同或互补。如果行业相同或相近,并购整合(较易完成)纯粹只是增加了一条价值链,只能产生纯粹增加的协同效应,不能扩大竞争优势和实现价值增加;如果行业互补,并购整合通过智力资本的转移和扩散,就会形成强化或互补效应,实现竞争优势的共享和价值的增加。二是是否具有可利用价值。如目标企业在产品结构、科技项目、行业竞争力方面是否具有潜在的利用价值。三是规模是否适中。如果规模过大,并购企业在并购后可能无法消化,影响并购绩效;如果规模过小,则无法满足企业发展的需要。

(三)多元化战略的价值链分析

综观西方各大公司的发展,基本上都是通过并购实现多元化扩张的。并购和多元化往往相伴而生,把多元化和并购作为紧密相关的活动来考量是有一定科学性的。企业战略中的资产组合管理方式主要是通过并购形成多元化,成功实现多元化的企业能充分认识到相互关联的价值即协同效应,也能理解企业整体意识的重要性,那么价值链分析就是一种很好的方法。价值链分析归纳出两种创造协同效应的能力:企业在相似的价值链之间转移资源的能力和共享价值链活动的能力。需要说明的是,成功的多元化并购企业涉及不相关行业的并购比重很小,即使涉及,并购绩效也不理想。

三、基于价值链的并购整合运作

(一)基于资源互补目标的资源整合

企业价值链理论实质上是研究企业如何获得和保持竞争优势、创造更大价值的理论。一方面,通过对企业内部价值链的分析,可以发现企业价值增值的作业环节,确定企业价值创造的源泉;另一方面,通过对竞争对手价值链的分析,可以明确企业的竞争优势并制定市场竞争战略。并购行为产生于并购双方在资源、能力和机会上的差异,而并购活动本身就是以资源互补为目标的资源转移与整合过程。 1.基于自身价值链的内部资源整合。通过对价值链中差别资源的识别和分析其对企业价值创造或成本降低的贡献来完成价值链的重组;企业价值链中的每一项活动都应该是直接贡献于企业边际利润的,由此目标企业的某些多余活动就应该被终止;明确业务单元之间的关联,这是资源整合最为直接、有效的一环。

2.基于行业价值链的市场资源整合。供应商或销售渠道等外部单位的各种活动的行为方式会影响企业活动的成本或效益。企业外部单位的价值链与企业价值链之间的各种联系为企业扩大其竞争优势提供了机会,企业通过影响外部单位如供应商价值链的结构,或者通过改善企业和外部单位价值链之间的关系,来达到双方受益的目的,因此企业要努力保持供应商的稳定性和竞争力。另外,企业要尽可能消除客户对目标企业的不信任感,制定出有效的策略以保持和重建与目标企业客户的关系。

(二)基于内部基础价值链的资源整合

价值活动是由价值链的内部联系连接起来的,这些联系是某一价值活动的行为方式和成本与另一活动之间的联系,而这种联系可以通过最优化和协调一致这两种方式带来竞争优势,因此,企业往往需要在价值链的各环节上进行最优化选择,以获得竞争优势。

1.识别价值链差别资源。差别资源存在于价值链的每个组成部分中,通过对价值链差别资源的识别和分析,可实现重新配置价值链资源以创造可持续优势的目的。

2.评价价值链组成的合理性。在一个完整的企业价值链中,每一项活动都应该可以做到直接贡献于企业的边际利润,而存在于目标企业的多余活动应该被终止。应将核心业务活动有效地组织起来,优化整个价值链系统,以最低的成本和最快的速度发挥企业的竞争优势和实现价值的增加。

(三)基于行业价值链的资源整合

行业价值链分析是指企业应突破自身的价值链分析,将自身置于行业价值链中,从战略的高度进行分析,考虑是否可以利用上下游价值链进一步降低企业成本或调整企业在行业价值链中的.位置以取得成本优势。并购完成后必须积极开展对两个企业市场资源的整合管理,以便充分利用所有资源创造更大的价值。

1.供应商界面管理。能力强的供应商可以为企业提供创造价值的活动成本,是企业的重要资源。从战略角度看,保持供应商的稳定性和竞争力为企业进行内部整合提供了基础条件,企业可以获得优质和低成本的产品。那么在选择供应商时就必须从企业整合战略的角度出发,对供应商的资质、供应条件、产品开发能力、生产技术等方面的情况进行全面的审核,以确保并购后的产品、服务质量有实质性的改进。

2.客户界面管理。企业并购活动完成后,原有相关群体之间的稳定利益关系势必被打乱,原有的价值链被加入新的元素,因此并购后一定要重新整合价值链上相关群体之间的关系,尤其是对目标企业原有客户关系的保持和重建,以免因企业并购行为损害目标企业的客户关系。可以采取取得客户信息,加强客户服务、沟通和承诺履行等措施保持与客户的关系。

3.建立关联关系。根据价值链之间的关联度进行价值链分析,将价值链不断整合,形成新的价值链,通过市场选择最优的环节,把它们联结起来,创造出新的价值。在很多混合并购中,就存在着许多具有战略重要性的关联关系。波特在《竞争优势》一书中列举了三类关联关系:有形关联、无形关联和竞争对手关联。

四、结论

1.基于价值链制定可行性并购战略。并购必须在明确可行的投资战略的指导下进行,要求企业在选择目标企业时把企业发展战略目标放在第一位,通过并购活动的实施来增强企业自身的核心能力,合理利用企业的剩余资源。

2.基于价值链处理好多元化战略与核心业务的关系。选择业务时,应该使企业的多元化建立在那些能够证明在新业务体系中存在重要价值的资源的基础上。尽管目标企业未必是同行业企业,但一般也处于与本行业相近的领域。

如何评估商务服务企业价值 篇5

关键词:商务服务,企业服务,企业价值

随着社会经济的发展,商务企业价值评估日益受到人们的重视,因此对于商务企业价值评估方法的研究也得到极大扩展。商务企业价值评估就是通过科学的商务企业价值评估方法,对企业的公平市场价值进行分析和衡量。与企业价值理论体系相比,实践中商务企业价值评估方法多种多样,利用不同的评估程序及评估方法对同一企业进行评估,往往会得出不同的结果。目前,在实际的价值评估实务中,主要有三种评估方法:收益法、市场法、成本法。收益法是依据资产未来预期收益经折现或资本化处理来估测资产价值的方法。分段折现现金流量模型是最具理论意义的财务估价方法,也是在实务中应用较广的商务企业价值评估方法。

市场法,又称相对估价法。是将目标企业与可比企业对比,根据不同的企业特点,确定某项财务指标为主要变量,用可比企业价值来衡量企业价值。

成本法,又称成本加和法。采用这种商务企业价值评估方法,是将被评估企业视为一个生产要素的组合体,在对各项资产清查核实的基础上,逐一对各项可确指资产进行评估,并确认企业是否存在商誉或经济性损耗,将各单项可确认资产评估值加总后再加上企业的商誉或减去经济性损耗,就可以得到企业价值的评估值。

成本法、市场法、收益法是国际公认的三大商务企业价值评估方法,也是我国价值评估理论和实践中普遍认可、采用的评估方法。就方法本身而言,并无哪种方法有绝对的优势,就具体的评估项目而言,由于评估目的、评估对象、资料收集情况等相关条件不同,要恰当地选择一种或多种评估方法。

文章由《中国商务服务平台》http://提供。

试论风险投资与企业价值评估 篇6

同样,企业的实际价值也并不等于企业的帐面价值。从理财的角度来看,财务会计意义上的资本的期末价值与期初价值之差并不表示财务管理意义上的资本保值增值。投资、筹资、经营活动或其他因素虽会使公司资产规模和净资产帐面价值增加,但是企业的经营风险、财务风险、市场占有率、长期竞争优势及获利能力可能随之而增加,也有可能随之而下降。例如一个集团性公司本着多足鼎立的经营方针进行多元化的投资,虽然资本的帐面价值期末大于期初,但由于投资分散,经营者对所投资的多项业务不能驾轻就熟地进行控制,经营风险大幅度提高,最终导致再投资的收益率小于资本成本,企业的资本及股东权益实际上已经贬值,即企业价值

下降。而另一个原来经营多种业务的公司进行了资产与业务重组,出售了无经营特长的资产与业务,盘活了资产存量,并将所得用于偿还债务和回购自己的股份,从而减少了股权资本和债务资本。此时即使企业资本的期末帐面价值小于期初,但企业增强了竞争优势和获利能力,再投资收益率大于资本成本,企业资本及股权价值反而增加,即企业价值上升。

另外,企业通过帐面价值的核算,常常无法对其自身经过长期开发研究、日积月累的宝贵财富——无形资产的价值进行确认。为什么美国占据资产规模最大的前100家企业中,主要是涉足金融保险、汽车工业、石油工业、制造业等领域的企业;而信息技术、生物基因技术等领域的企业资产的帐面价值相对较低。这主要是因为这些企业最重要的资产往往是利用会计准则难以进行核算的无形资产。这些企业如果是上市公司的话,它们的股票市场价值却比它们的资产高出好多倍。

从理论上看,资本价值应是资本对应的资产预期现金流量现值之和。也就是说,现代企业财务管理意义上的价值,应以实体现金流量折现模型评估法来评估较为合理。按此方法,企业的权益价值计算程序如下:

权益价值=实体总价值一债务价值

实体总价值=营业价值十非营业投资价值

营业价值=已明确的预测期间的现金净流量现值十明确的预测期之后的现金净流量现值(即连续价值的现值)

现金净流量现值=自由现金净流量×折现系数

自由现金净流量=毛现金净流量一总投资

毛现金净流量=息税前利润×(1一所得税率)十折旧

总投资=流动资金增加额十资本投入

实践证明,利用实体现金流量折现模型对被投资企业进行价值评估应按以下步骤进行。

1、预测绩效与自由现金净流量。

包括:计算扣除调整后的营业净利润与投资成本;计算价值驱动因素;分析企业财务状况;了解企业的战略地位及产品的市场占有率;制订绩效前景;预测个别详列科目;检验总体预测的合理性和真实性。应该说,将企业经过审计的现金流量表进行分别明细科目的细化分析,结合企业经营的历史、现状和预测分析所得出的企业预计现金流量表,应该具有相当强的科学性和准确性,以此为基础计算出的自由现金净流量的可信程度是很高的。

2、估测折现率。

包括:权益性资金成本估算;负债性资金成本估算;确定目标市场价值权数;估计不同行业的企业的报酬率随整个上市公司平均报酬率变动的“β系数”或根据机会成本要求最低资金利润率。从而合理选定折现率。

3、估测连续价值。

包括:选择预测期限;估计参数;连续价值折现。连续价值可用自由现金流量恒值增长公式法或价值驱动因素公式法测算:

(1)自由现金流量恒值增长公式法。

连续价值=FCFT+1/(WAC-g)

其中:FCFT+1=明确的预测期后第一年中自由现金流量正常水平;

WACC=加权平均的资金成本;

g=自由现金流量预测期增长率恒值,

(2)价格驱动因素公式法。

连续价值=NOPLATT+1(1-g/ROIC)/(WACC-g)

其中:NOPLATT+1=明确的预测期后第一年中扣除调整税的净利润的正常水平;

ROIC=新投资净额的预期报酬率。

4、企业价值评估结果计算及解释。

实例分析:上海某高科技电脑软件公司(以下简称DE公司)成立于7月。当时注册资金为10万元,4月增资至50万元。公司创立以来主要从事金融业前台通用软件、数据分析系统、MIS系统、交通管理信息系统、专业图形图象制作等业务的研究开发,并承接世界银行软件开发业务。业务拓展前景良好,已形成广泛的境内外客户群。但由于公司资本投入少,员工高学历引起人工成本高,为提高竞争能力又需投入大量研究开发费用,迫使公司无法扩大经营规模,公司发展受到限制。

DE公司初步规划:(1)开发研究

费用的投入至少在400万元,用于超前研究中国的银行在未来若干年内所需的关于后台信息管理与风险分析的信息产品与技术(例如有关金融衍生产品的信息技术研究),扩大已有的技术优势,适应中国加入WTO以后新的金融形势。(2)注册资本增至5,000万元,有能力承接规模较大的项目。

某投资公司准备改变传统的投资方向进入高科技领域,对DE公司所从事的业务感兴趣。准备进行风险投资。为此,我们对DE公司的实际价值进行了评估,具体过程如下。

首先,编制DE公司经过调整后的199月至8月比较资产负债表、比较损益表和比较现金流量表,并进行指标分解分析。

根据三张比较财务报表,可计算有关指标如下:

注:年数字为9月1日至12月31日,19数字为1月1日至8月31日。

经分析得出DE公司财务状况逐渐好转,并具有一定的成长性。然后,综合DE公司过去和目前经营情况及未来的发展前景(主要根据已签长、短期合同,意向书,项目规划书和建议书等)。预计了未来年份的自由现金净流量,并估测出应采用的折现率为8%。采用实体现金流量折现模型计算出DE公司的实体总价值为1,599.

12万元,见下表:

现金流量预测表(单位:万元)

对 企业进行价值评估有助于对投资决策或管理进行指导,无论是风险投资、资产出售还是采取内部战略创意,所得出结果要从考虑中的决策角度进行分析。因为企业决策大都包含着不确定性和风险,应自始至终从情景的角度以及能够反映这一不确定性的价值范围考虑价值。为此,可以按上表试做各种情况下的敏感性分析,如不同的收入年增长率、不同的 销售利润率等,将得出不同的公司实体总价值。

通过以上评估得出,到年8月底DE公司实收资本只有50万元,净资产只不过60余万元。根据预估结论,1999年底净资产不会超过300万元。该公司在承接大型项目时遇到了极大的困难。采用实体现金流量折规模型,估计出该公司实际价值均在1,600万元。体现了公司高科技含量的真正的价值,给新组建的公司股权分配提供了可靠依据。

在评估过程中,不但应将模式建立在历史财务报表数据之上,根据历史绩效对预测进行分析,确保预测以事实为基础,并分析了为扭转局面需要采取哪些行动以及管理部门为何有可能实施这些行动。投资公司在1999年底投入资金组建了注册资金为5,000万元的新公司,董事会决议在20底之前总投资将达到2亿元,并为新公司在境外 创业板块上市做准备。重新组建的DE公司由于资本实力大大增强,人才优势得以充分体现,其开发产品的市场占有率大大提高。至今已达成、初步达成、有意向的新增项目总金额已达到1.2亿元,而且有很大的业务拓展可能。

并购中目标企业价值评估的方法 篇7

1 价值评估概述

1.1 价值评估的概念

价值评估是对企业资产在价值形态上的评估。严格说是对资产价值的货币表现, 即资产的现时价格的评估, 是评估主体按照特定目的, 遵循法定标准和程序, 运用科学方法以统一的货币为单位, 对被评估对象的现时价格进行评定和估算。

企业价的值评估比较复杂。一是不仅有形的实体有价值, 而且无形的物质也有价值;二是有形和无形的价值都处在不断变化之中。企业价值评估就是对包括企业的各种资产以及企业作为整体的价值做出恰当的估价。

1.2 不同价值概念的涵义

进行目标企业价值评估时, 基于不同目的, 采用不同的价值标准, 主要有以下几种:

帐面价值:帐面价值是指会计核算中账面记载的资产价值。这种评估方法不考虑现实资产价格的波动, 也不考虑资产的收益状况, 是一种静态的评估标准。

企业帐面价值的主要缺陷有:由于财务报告的资产是以历史成本计价, 并没有考虑一些重要因素的影响, 如通货膨胀和过时贬值等, 资产的账面价值与现行的市场价格有差异;财务报告没有从企业资产可能产生的未来收益考虑自产的价值, 财务报告上并不包括企业全部有价值的资产和或有负债项目。采用此种估价方法, 企业的帐面价值可能与企业的真实价值相差甚远。

市场价值:市场价值是指把资产作为一种商品在市场上公平竞争, 在供求关系平衡状态下确定的价值。当一个企业股票上市交易时, 用发行在外的普通股股数乘以每股市场价值, 就可以算出该企业的市场股东权益的市场价值, 再减去企业的债务价值, 就可以得出企业的市场价值。在股票市场上股票交易十分频繁, 股票价格有时波动十分剧烈, 所以股票价格不能作为企业价值的可靠指标。企业的市场价值不能反映企业的真实价值。

清算价值:清算价值是指在企业出现清算时, 把企业的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值。清算价值是在企业作为一个整体已丧失增值能力情况下的一种资产评估方法。

内在价值:内在价值与清算价值相反。是指企业作为一个整体仍然有增值能力, 在保持其继续经营的条件下, 以未来的收益能力为基础来评估企业的价值。由于收益能力在众多资产组合运用的情况下才能产生, 因此内在价值标准更适用于企业整体资产的评估。

公允价值:公允价值是指将目标企业在未来持续经营情况下所产生的预期收益, 按照设定的折扣率、市场资金利润率或平均收益率, 折算成现值, 以确定其价值。它把市场环境和企业未来的经营状况与目标企业价值联系起来, 因此非常适用于并购对目标企业价值的评估。

由于人们从不同角度来分析研究企业价值, 比如主观性与客观性;

历史价值与现实价值;成本与投资价值;持续经营与终止经营等, 所以有多个企业价值的定义与概念。与企业账面价值与历史价值比企业的市场价值、公允市场价值和内在价值都是现时价值, 如果市场是完美的、理想的和完全有效地, 那么对于投资者来说, 就无须区分企业的市场价值、公允市场价值和内在价值。但是在现实中, 市场是不完善的。所以理解这些价值概念和他们之间的关系是十分重要的。因为只有这样收购方才能根据市场上的信息, 分析和管理价值, 进行正确的投资评估, 作出正确的收购决策。

1.3 价值评估对企业并购的重要意义

目标企业价值评估是企业并购的灵魂, 因为每次交易的发生是由于并购双方共同接受了同一价格, 而这一价格的形式是基于对目标企业的价值评估。目标企业价值评估的重要性体现在以下几方面:

从并购过程看, 目标选择与评估是并购活动的首要环节, 而目标评估的核心是价值评估。并购目标选定后, 就要对其进行评定估价, 其中以货币为基础的目标企业的价值评估是最为重要的。因为即使并购其他动因均能实现, 但由于很难对其进行合理评估或评估得到的结果带有不利于我们的欺骗性, 这种结果必然是失败的。

从并购动因看, 是总体上实现企业价值最大化, 具体表现为谋求管理、经营和财务的协同效应, 实现战略重组, 开展多元化经营, 获得特殊资产以及最低代理成本等。但是只要价格合理, 协议总可以达成。因此, 谈判的焦点就是对目标企业的估价。

从交易双方看, 目标企业和并购企业均为理性的, 都希望价格对自己有利。由于交易双方信息不对称和主观认识的局限性, 所以需要第三方从公平角度对目标企业进行估价。

2 价值评估的常用方法

企业进行并购的目的是多种多样的, 与并购目的相适应, 目标企业价值评估的方法与模型也有许许多多。每一种方法都有其科学合理性, 也有其缺陷和不足。因此我们在选择评估方法时, 要根据具体情况, 选择与特定并购目的相适应的评估方法, 以达到对目标企业评估的准确。实务中对目标企业价值评估的基本方法有三种:立足于资产的资产价值基础法;立足于市场的市盈率模型;立足于收益的贴现现金流量法。

2.1 资产价值基础法, 立足于资产

资产价值基础法是通过对目标企业的所有资产、负债和商誉进行逐项估价的方法来评估目标企事业价值。采用该方法时:首先, 对各项资产和负债进行评估, 得出资产负债的公允价值;其次, 对目标企业商誉进行评估;最后, 将资产的公允价值之和减去负债的公允价值之和, 再加上商誉价值, 得出目标企事业的评估价值。计算公式为:目标企业评估价值=资产公允价值-负债公允价值+商誉

2.2 市盈率模型, 立足于市场

市盈率模型就是根据目标公司被并购后的收益和市盈率来确定其价值的方法。市盈率是投资者为获得每一元的盈利所需支付的价格, 反映了企业股票收益和企业市场价值之间的关系, 投资者以市盈率的高低判断股票的投资价值。市盈率模型主要适用于对上市公司的并购, 尤其是采用股票并购方式。

运用市盈率进行价值评估要注意两点:未来盈利的前景这这些盈利联系的风险。股票的市盈率很容易从市场中计算出来, 使得这种方法操作简便。在有效市场的情况下, 股票价格能反映企业的整体素质和未来盈利前景, 反映企业实物资产组织资本的协同效应。

2.3 贴现现金流量法, 立足于收益

该方法是企业并购中评估目标企业价值最常用的方法。这是根据目标企业被并购后各年的现金净流量, 按照一定的折现率所折算的现值, 作为目标企业价值的一种评估方法。主要适用于采用控股并购方式, 即并购后目标企业仍然是一个独立的会计主体或法律主体。采用此法确定并购后目标企业的评估价值, 关键是正确选择和估算公式中的四个因子。即预测期限的确定、并购后目标企业各年现金净流量的测算、预测期末终值的测算、折现率的确定。

综上所述, 并购中对目标企业的价值评估需要运用许多不同层次的思路和方法, 仅用一种方法定价是错误的。另一方面, 在每次交易时都使用所有的定价模型也是做不到的。应当根据并购的特点, 选择最适合的评估方法进行评估。

参考文献

[1] (美) 唐纳德德帕姆菲利斯.兼并、收购和重组[M].北京:机械工业出版社, 2004.

[2] (美) 帕特里克A高根.兼并、收购和公司重组[M].北京:机械工业出版社, 2004.

目标企业并购价值评估 篇8

关键词:并购;企业价值评估;收益法;自由现金流量

一、我国并购市场发展情况及并购概述

(一)我国并购市场发展情况

改革开放以来,中国经济取得了举世瞩目的成就。但发展到今天,中国经济也面临着能源消耗过大,产业结构不合理,环境污染严重等一系列问题。放缓经济增速,提高经济质量是当今中国经济发展的总基调。在这样的经济背景下,向产业高端升级和新兴产业转型是中国企业必须面对的考验,而技术改革、渠道拓展、树立品牌和管理的国际化战略又将是中国企业必须抓注的战略机遇。基于这样的发展压力,中国企业的并购活动也日趋活跃,并购市场规模显著增长。据报道,2014年中国并购市场共发生交易3546宗,与2013年相比增长44.28%;交易金额达到9874亿元人民币,与2013年相比增长48.44%。[1]

总体来看,中国并购市场呈现健康发展态势;北上广和江浙等经济发达地区在并购规模上占有强势地位;与国民经济中的产业结构相似,并购市场以制造业并购为重;信息产业,能源及矿业,房地产等在并购市场上也占有主要地位;民营企业并购数量赶超国有企业;海外并购维持在相对稳定的水平。据预测,2015年科技(特别是互联网)、金融服务、零售、消费相關以及房地产行业将是并购热点;医疗健康行业也是重点行业,但并购交易活动较今年将有所减缓;总体上中国并购市场将在2015年继续健康发展。[2]

(二)我国并购市场中存在的问题

企业并购是指企业的兼并和收购,国际上简称为M&A。并购活动的实质是一家企业通过获取另一企业的部分或全部产权从而取得对该企业控制权的一种投资行为。并购会导致产权变动。在各相关因素和市场的综合作用下,不同企业结合自身的发展需求和发展状况,发生并购行为有多种不同的原因。企业发生并购的根本原因是为了提高公司价值,实现企业战略目标。

然而,在实际并购活动中,存在着大量并购失败的案例。数据显示,近几年来的并购有40%被证明远没有达到预期。主要失败原因可以从并购目的、并购企业的并购能力、对目标企业的价值评估和并购整合四个方面来探讨:首先,并购失败的企业的并购动机往往是非理性的,从代理理论出发,管理者为了讨好投资方或者处于自身业绩的考虑,盲目开展并购活动,而不考虑是否对企业有效;第二,要想达到理想的并购效果,并购方应该具备实施并购的能力,并购作为一项复杂的投资活动,要求并购方不仅要拥有雄厚的财务基础,更应该拥有良好的管理能力,将目标企业的资源有效地整合到并购后的企业中,实现预期的协调效果;基于不同的并购战略和目的,不同的并购方对相同的目标企业可能有不同的估值。因此,在实施并购行为时,并购方要对目标企业有完整和细致的价值评估,充分了解目标企业的优劣势,考虑双方的资源互补性,对并购后企业运行作出预测计划等;最后,并购整合的效果直接影响到并购成功与否,而并购整合的效果取决于双方的文化融合和管理的有效性。特别是要增强双方企业员工对并购的认同感,对组织的承诺。企业自上而下地配合并购整合,以实现协同效应。

企业并购的失败原因也正是并购成功的关键要素。由此并购成功的必要条件就是对目标企业的价值进行客观的评估,可见企业价值评估在并购中起着不可忽视的作用。

二、并购活动与企业价值评估

(一)并购中的企业价值评估的重要性

并购作为一项产权交易活动,交易能否实现的核心问题就是对目标企业的定价。然而由于并购双方存在信息不对称等局限,很难形成对企业价值的一致认识,这就需要具有专业能力的评估师对企业价值进行客观公正的评估,双方在评估价值的基础上议价博弈,最终达成协议。由此可见,企业价值评估在并购过程中承担着媒介的角色,沟通了并购双方的意见,提高了并购效率。

再者,企业价值评估也是保证并购双方利益的主要手段。并购方借此充分了解目标企业未来发展潜力,并根据自身情况制定并购方案和整合计划,管理并购风险,实现预期并购目标;而目标企业从第三方角度上客观了解自身企业价值,确定可接受的价格底线,有利于保护所有者的利益。

特别是在国有企业并购中,价值评估就更为重要,根据《国有资产评估管理办法》规定,对占有国有资产的单位发生资产转让、企业并购、企业出售、企业联营等经济行为时必须进行评估。国有资产的评估重在防止资产流失,保护国有资产安全。

以上从并购过程,并购各方利益的角度出发,进一步说明了企业价值评估在并购中的关键作用。

(二)并购中的企业价值评估的特点

资产评估准则中对于企业价值评估的定义,是指注册资产评估师依据相关法律、法规和资产评估准则,对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或者股东部分权益价值等进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。针对并购活动中的企业价值评估,需要明确以下主要内容:

第一,根据西方效用价值理论的观点,企业价值来源于企业为评估委托方带来的效用。效用越高,企业价值越高。所谓效用,从企业并购的主要目的来说,可以用未来盈利能力表示。由此看来,企业价值评估的核心即量度企业未来盈利能力。

第二,企业价值有不同的类型,它根据企业所处的生命周期阶段和盈利水平的改变而改变。在创业期和成长期的前期,企业处于亏损或微利状态,生产经营勉强维持,此时的企业价值体现在有形资产重置成本价值;在成长期的后期和成熟期,企业获得丰厚的利润,企业价值体现在无形资产、有形资产以及两者互相作用的价值;在衰退期,企业濒临破产,不能补偿消耗的资产价值,此时企业价值体现在破产清算价值上。因此,明确企业价值类型是了解企业价值的必要路径。

第三,不同的信息使用者,基于不同的角度,企业价值评估的结果也会不同。对于目标企业,需要考虑的是继续“独立”经营下去的企业价值;对于并购方来说,有各自不同的并购目的,如有的是为了扩大生产规模,有的是为了多样化经营降低风险等,不同的管理整合能力,多种因素导致最终目标企业的评估价值不同。因此,在进行企业价值评估的过程中还要明确信息使用者的情况和评估目的。

另外,在执行企业价值评估业务时,应确定以下基本事项:评估报告使用者;评估对象和评估范围;评估基准日;评估假设等。

总的来说,并购活动中的企业价值评估是在特点的评估基准日,基于不同的信息使用者的要求和不同的评估目的对企业未来盈利能力的一种预期。

三、并购中企业价值评估的方法选择

《国际评估准则》在谈到资产评估基本方法时指出:成本法,市场法和收益法是资产评估中最常用的的三种方法。进行并购中企业价值评估时,应该考虑到并购活动的特点进行选用。

并购作为一项投资活动,本质上是在购买目标企业的未来,更强调企业未来发展情况。而成本法是基于历史成本,调整企业资产账面价值得到评估值;市场法是基于市场价值,比较当前市场上类似企业或者类似并购案例,确定目标企业的价值;而收益法是考虑资产时间价值和风险因素,对预期收益资本化或者折现进行企业价值评估,从价值类型上来看,收益法更符合并购活动的特点。另外,成本法评估的企业价值是分散的资产的加和,忽略了资源间相互作用的价值增值,而不是将企业作为一个整体,考虑其盈利能力;市场法依赖于成熟和有效的资本市场,但当前我国证券市场不成熟,市场机制不完善,数据公允性低,这为市场法的广泛使用造成了障碍。企业发生并购的主要目的是创造企业价值和实现企业价值最大化。而收益法正是立足于企业未来盈利能力,突出了企业在未来利用各种内外部资源,实现企业整体价值最大化的过程。

综上,收益法更契合并购中企业价值评估的特点,本文主要围绕收益法展开阐述。

(一)收益法概述

收益法是立足于企业未来获利能力,以合理的货币预测企业未来的收益和风险,以其现值之和作为企业当前时点价值。收益法包含三个要素:收益,折现率和收益年限。利用收益法评估企业价值,要满足一定的前提条件:

首先,以持续经营为假设,着眼于未来。该条件限制了目标企业的状态和并购企业的目的,目标企业在可预见的未来不会出现现金流量持续为负数或者破产的状况;并购企业的并购目的是为了获得长期收益,而不是为了获得短期投资收益。

再者,收益,风险的可预测性。这要求在可预见的持续经营的未来,经济环境不会有大的不可预料的变革,企业可以在一定的风险水平下实现原有的战略计划和目标;再者,目标企业当前应该有真实完整的历史资料和会计信息以支撑预测内容的可靠性和合理性。收益法的使用依赖于对三个要素的预测,这三个要素的确定直接影响着对企业价值的评估质量。

另外,收益法一般适用于实物资产较少,专利技术等无形资产所占比重较大,成长性高和发展潜力好的新兴企业或是高新技术企业。这种情况,一般不适于使用成本法,账面价值与内在价值有较大的差距,会造成评估极大的误差。另外,在市场上缺少可比企业或案例,同类企业评估价值不稳定时,我们也常选用收益法。

收益法常用的具体方法包括股利折现法,企业自由现金流折现模型和股权自由现金流折现模型。股利折现法和股权自由现流量模型主要是对股权价值的评价;而企业自由现金流量模型是基于企业自由现金流量和企业资本成本对企业整体价值的评估。因此,企业自由现金流折现模型最适用于并购中的企业价值评估。

(二)企业自由现金流折现法

企业现金流量折现法是将企业预期自由现金流量按照一定的折现率折现得到企业的价值。

其中,表示企业第t期期末的预期自由现金流量;

V表示评估基准日目标企业的价值;r表示折现率。

一般地,未来预期的自由现金流可以通过对企业自由现金流的界定,分析历史绩效水平得到;折现率可以通过加权平均资本成本(WACC)模型或资本资产定价(CAPM)模型求得,折现率与企业自由现金流要在口径上保持一致;预测期t一般划分为两个阶段,明确预测期和其后阶段,要根据宏观经济发展,行业整体稳定情况和企业自身发展阶段确定。本文将重点介绍自由现金流量的确定。

自由现金流量是企业产生的在满足了为保持公司持续发展所需的再投资之后剩余的现金流量,这部分现金流量是企业资本供应者应享有的利益,是可供分配给供应者的最大现金额。[3]下面将具体说明如何在明确自由现金流量定义的前提下,提高自由现金流量预测的可靠性。

(三)利用聚类分析确定收益相关联指标

在自由现金流量预测过程中,评估人员需要分析大量内外部信息,庞杂的信息导致评估人员难以迅速找到与收益相关的主要经济指标,降低了评估的效率和可靠度。我们可以应用聚类分析方法来进行迅速的财务分析,找到与企业收益联系最紧密的经济指标。

在现实情况中,各个企业由于面临不同的经营环境,拥有不同的资源,不同的客户群体,所以各企业的收益创造的驱动因素也会有所不同。比如,对于一个成熟的国有企业,拥有成熟的经营模式,相对稳定的销售渠道,此时现金比率指标对企业收益不会有太大影响,但该企业存在着大量存量资产,占用资金,还需要相应的费用支出。企业如果采取措施盘活这些存量资产,一方面可以降低资金占用,另一方面还可以提高资产周转,创造收益。此时存货周转率等资产管理比率与收益有较大的相关性。

利用聚类分析的方法,衡量企业收益和各经济指标之间的关系,可以充分利用历史数据,计算在一个很长的时间序列中,企业的各个经济计量指标与经济效益之间的距离。[4]通过观测各个时期距离的变化,就可以确定与企业经济效益最为密切的经济指标,即企业收益的主要驱动因素。在此基础上进行现金流量预测,针对性更强,可靠性更高。

四、结论

随着中国改革的进一步深化,中国企业面临着向产业高端升级和新兴产业转型的挑战,在这样的发展压力下,中国企业并购市场蓬勃兴起。然而,约40%的企业并购并不能达到预期效果,本文从并购动机,企业并购能力和并购整合三个方面揭示了并购失败的原因,指出客观的企业价值评估是并购成功的必要条件。再者,本文又从提高并购效率,保障各方利益的角度进一步阐释了企业价值评估在并购活动中的重要性。提出并购活动中的企业价值评估是在特点的评估基准日,基于不同的信息使用者的要求和不同的评估目的对企业未来盈利能力的一种预期。

本文通过比较成本法,市场法和收益法三种常用的企业价值评估方法与并购活动特点的契合程度,表明收益法在并购中企业价值评估的合理性,并围绕收益法展开详细阐述。收益法以持续经营和收益风险的可预测性为假设前提,适用于物资产较少,专利技术等无形资产所占比重较大,成长性高和发展潜力好的新兴企业或是高新技术企业。

企业自由现金流折现模型作为收益法的一种,最适用于并购中的企业价值评估。然而该模型在我国并没有得到广泛应用,其中主要的原因就是评估的可靠性不高。本文针对自由现金流量的预测,提出利用聚类分析方法迅速找到与企业收益联系最紧密的经济指标,在此基础上进行自由现金流量预测,为并购中企业价值评估的客观性提供了基础。

【参考文献】

[1]http://www.ceweekly.cn/2015/0209/103894.shtml

[2]http://www.pwccn.com/home/chi/ma_press_briefing_jan2015_chi.html

[3]田婷 試论自由现金流量假说[J].现代会计,2004

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