不确定性与私人投资（精选9篇）
不确定性与私人投资 篇1
一、引言
近年来,环境问题的恶化已引起社会各界的广泛关注,国家不断加大环保投资力度,然而雾霾、水体富营养化、河流污染等环境污染事件依然屡见不鲜。在十二届全国人大三次会议记者会上,国家环保部部长陈吉宁在回答中外记者提问时表示:“我国环境问题仍然十分严峻,已经成为我国全面实现小康社会的瓶颈问题。”
现有研究发现,我国环保投资效率低下,环保投资结构和环保投融资体制有待改进(颉茂华等,2010)。企业作为环境污染的主体,其环保投资会更具针对性。可见,加大企业环保投资是解决环境污染问题的重要途径。现有关于企业环保投资驱动因素的研究主要围绕环境规制展开(Kesidou and Demirel,2012;Yang et al.,2012),但关于环境规制与企业环保投资关系的研究结论并不一致。有文献发现环境规制与企业环保投资之间存在正相关关系(Kesidou and Demirel,2012;姜锡明和许晨曦,2015),也有研究认为两者并不是简单的线性相关关系,而是一种非线性关系(Leiter et al.,2011;唐国平等,2013)。需要指出的是,环境规制是影响企业经营发展的外部因素,必须作用于企业内部因素,即通过改变企业管理者面临的激励和约束条件来影响其投资决策,造成上述研究结论差异的原因是可能是忽视了管理者的异质性。上市公司的委托代理制导致管理者享有信息优势,而管理者和其他利益相关者的利益总存在一定程度的偏离。在这种情况下,管理者有意愿也有机会利用信息优势和控制权来获取私人收益,即管理者私人收益会影响其决策。对此,实证研究也给出了大量的经验证据(吴育辉和吴世农,2010;王清刚和胡亚君,2011;肖继辉和孟婷,2015)。
鉴于当前鲜有从管理者私人收益角度分析企业环保投资的研究,本文以我国2008~2014年重污染行业上市公司为研究对象,实证检验管理者私人收益与企业环保投资的相关性,并分析其在不同产权性质企业中的差异。在此基础上,进一步研究环境规制对二者关系的调节作用。本文为企业环保投资影响因素研究提供了新的视角,丰富了管理者私人收益经济后果的研究文献,为更好地发挥环境规制作用、优化企业环保投资行为提供了新的经验证据。
二、文献回顾与研究假设
现代企业的特征是委托代理制,投资者委托管理者经营企业,由于信息不对称,投资者无法获得关于管理者真实而充分的信息,只能根据市场对管理者价值的评估结果来决定其报酬。在这种情况下,管理者影响评价指标的主要行为之一就是选择次优的短期项目,努力增长公司当前业绩(公司当前的业绩往往成为经理人能力未知下的一个重要评价依据),从而帮助自己在下一期获得更高的工资与福利(吴战篪和李素银,2012)。环保投资是一种包含经济效益、生态效益和社会效益在内的特殊投资,结果往往是社会效益大于经济效益(彭峰和李本东,2005),其更多地被认为属于企业社会责任投资的范畴。保护环境需要较大的资源投入,并需要专人长期负责,这必将给企业带来一定的成本压力。因此,管理者往往将环保投资视为一项负担,不愿意主动进行环保投资。此外,环境问题具有典型的累积性和长期性特征,当受到高额薪酬激励的管理者将注意力聚焦于短期利益时,在环保方面的投入就可能有所减少,导致企业的环境表现相对较差(李强和冯波,2015)。
有研究证实,我国上市公司普遍存在环保投资不足的现象,环保投资对管理者来说是一种被动行为(唐国平等,2013)。对于我国“一股独大”现象较为普遍的上市公司,由控股股东主导的管理层掌握着企业的实际控制权,他们不仅掌握着企业资源,拥有战略经营管理和投融资决策的绝对权力,而且当投资项目存在大量私有收益时,大股东及管理层之间还存在“利益协同及激励效应”,在环保投资决策方面更多地表现出“合谋”倾向(唐国平和李龙会,2013)。因此,管理者私人收益很可能会对企业环保投资产生负面影响。据此,本文提出以下假设:
H1:管理者私人收益与企业环保投资负相关。
管理者私人收益对企业环保投资的影响可能存在产权性质上的差异,这主要体现在国有企业面临的环保压力、动机和能力三个方面。第一,国有企业受到政府和社会公众的压力更大,能够更为积极主动地实施企业环境战略。企业环境战略决定了管理者对待自然资源的态度,进而影响到企业资源消耗、污染排放、产品属性和循环生产等行为,积极的企业环境战略意味着积极的环境投资决策(李永波,2012)。第二,非国有企业的经营目标较为单一,主要是追求经济利益,相比之下,国有企业受到更多的政府干预,承担着更多的社会性目标,如物价稳定、就业等(林毅夫和李志赟,2004;唐雪松等,2010),管理者在追求经济利益的同时会更加注重社会责任的履行。第三,国有企业主要由地方政府管理,地方政府控制着企业经营发展所需的重要资源,如上市资格、银行贷款、政策优惠、财政补贴等(申宇等,2015)。与非国有企业相比,国有企业在获得这些资源时往往占有较大优势(孔东民等,2013)。以上因素将导致国有企业管理者业绩评价的多维性,这将降低国有企业管理者仅为追求财务业绩而减少环保投资的动力,即国有企业管理者因追求私人收益而减少环保投资的动力可能被弱化。
有研究发现,国有企业承担的冗员负担弱化了管理者薪酬与企业业绩的关联性(张敏等,2013),即国有企业管理者薪酬与财务业绩的敏感性低于非国有企业。邵帅等(2014)基于上海家化管理者持股方案设计的研究发现,产权性质差异影响管理者持股计划的制定,国有企业管理者持股比例及收益受到过多的政策限制,而且考核指标也更容易实现。因此,国有企业管理者通过挤占环保投资来提高经济利益的可能性相对较低。基于上述分析,本文提出以下假设:
H2:相比于国有企业,非国有企业管理者私人收益对环保投资的负面影响更大。
组织合法性是指组织行为与已经形成的社会规范、价值观、信仰及解释体系相一致的状态(Suchman,1995)。根据合法性理论,企业的环境行为同样受到制度压力的影响,当企业环境行为偏离公众期望或法律要求时,企业的合法性就会受到挑战。由于环保投资收益不明显,且有严重的滞后性,管理者在追求私人收益过程中可能缺乏环保投资的积极性,但这种追求私人收益的行为必须在环境行为合法的范围内进行,当企业环境业绩不足以满足合法性要求时,企业将受到失去合法性的威胁。
环境规制作为一种具有强制约束力的正式制度,对规范企业的环境行为有重要影响(李怡娜和叶飞,2011;沈奇泰松等,2014)。当环境规制强度较低时,管理者追求私人收益与环境合法性的冲突并不大,企业开展环境治理与环保投资的积极性不高,他们甚至为了减少环保投资而宁愿缴纳相对较少的环境税费和环境罚款(唐国平等,2013)。但随着环境规制强度的提升,企业为了缓解合法性压力或迎合政府要求,会更加重视自身的环境业绩,挤压环保投资的行为在一定程度上会受到抑制(李强等,2016)。基于以上分析,本文提出以下假设:
H3:环境规制能够降低管理者私人收益对企业环保投资的负面影响。
三、研究设计
(一)样本选取与数据来源
自上海证券交易所2008年5月发布《上市公司环境信息披露指引》以来,相关企业才开始较为详细地披露环保投资数据,因此,本文以我国2008~2014年A股重污染行业上市公司为研究样本。参考2010年9月环境保护部在《上市公司环境信息披露指南(征求意见稿)》的分类,并根据证监会2012年公布的《上市公司行业分类指引》,将重污染行业细分为20类。样本筛选过程如下:(1)剔除样本观测期间的ST、PT以及资产负债率大于1的公司,原因是此类公司的财务状况异常,不具有代表性;(2)剔除相关数据缺失的公司。经上述处理,本文最终得到444个样本。环保投资额数据通过逐一阅读上市公司社会责任报告并整理得出。其他数据主要来自《中国环境统计年鉴》、《中国统计年鉴》、CSMAR数据库和CCER数据库,某些年份环境规制缺失的数据采用趋势预测法得到。为减少极端值对回归分析的影响,对主要连续变量在1%与99%分位数上进行了Winsorize处理。
(二)变量选取与定义
1. 被解释变量:
企业环保投资。一般而言,企业环保投资的经济效益往往不如其他投资项目的经济效益明显、直接,企业在经济效益较低的环境保护方面进行投入就可以视为企业重视环境保护。因此,本文对企业环保投资的资本化支出和费用化支出不做严格区分。采用研究企业环保投资现有文献的做法(唐国平等,2013),用环保投资额与平均总资产的比值来反映环保投资规模。
2. 解释变量:
管理者私人收益。本文将管理者定义为对企业战略性决策、投资、经营和企业绩效负责的关键人员,选取董事长作为研究对象。由于管理者私人收益主要来自激励体系,本文借鉴马跃如等(2010)以及李强等(2015)的做法,将管理者薪酬和持股数据作为管理者私人收益的代理变量。在稳健性检验部分,将总经理定义为管理者,重复检验程序,以提高研究结论的可靠性。
3. 调节变量:
环境规制。借鉴唐国平等(2013)的做法,以工业废物排放达标率为基础数据构建环境规制综合指数,由于相关数据只公布到2011年,对于缺失年份的环境规制数据,本文采用趋势预测法加以计算。环境规制综合指数数值越大,表示企业面临的环境规制压力越大。
4. 控制变量。
借鉴已有研究(唐国平和李龙会,2013;陶岚和刘波罗,2013;薛求知和伊晟,2015),从市场环境、企业特征、财务状况、内部治理四个方面进行控制变量的选取。研究中的主要变量及具体定义如表1所示:
(三)模型构建
本文采用多元回归分析方法,建立以下模型:
模型(1)用于检验H1和H2,模型(2)用于检验H3。其中,MS表示管理者私人收益,分别为M-salary和M-share。考虑到现实中的企业环保投资决策滞后于外部环境变化,本文对以上模型中刻画制度压力的变量即环境规制(Reg)进行滞后一期处理。
四、实证结果分析
(一)描述性统计分析
变量的描述性统计如表2所示:
由表2可以看出,企业环保投资(Epi)的中位数为0.004,远小于其均值0.009,说明大部分样本企业的环保投资规模都没有达到平均水平,反映了重污染企业环保投资普遍偏低,环保投资不足。企业环保投资(Epi)的标准差大于均值和中位数,说明企业环保投资比较分散。同时,有的企业的环保投资几乎为0,而有的企业的环保投资高达20%以上,反映出环保投资规模在样本企业之间存在较大差异。企业产权性质(State)的均值为0.798,表明接近80%的样本为国有企业。管理者薪酬收益(M-salary)的中位数为11.739,远大于其平均值7.175,说明大部分样本企业的董事长薪酬收益偏高;管理者持股收益(M-share)的均值为0.306,这表明超过30%的样本企业存在董事长持股的现象。
(二)回归结果分析
1. 管理者私人收益与企业环保投资。其回归结果如表3所示:
注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%的水平上显著,下同。
由表3可知,无论是管理者薪酬收益(M-salary)还是管理者持股收益(M-share),其回归系数均显著为负,H1得到支持。这说明管理者薪酬收益对企业环保投资有明显的负面影响,高额薪酬会诱发企业管理者的短期行为,管理者薪酬越高,越重视公司当期业绩,忽略企业的长期发展和社会责任的履行,导致企业环保投资越低。同时,管理者持股对企业环保投资也没有产生积极作用,反而对环保投资有负面影响,管理者基于短期推高股价而套利的目的也可能导致环保投资的积极性不高,从侧面支持了大股东和管理层在环保投资决策方面可能表现出“合谋”倾向的观点。
此外,交互项(State×M-salary和State×M-share)的回归系数均显著为正,H2得到支持。这表明管理者私人收益与企业环保投资的关系受到产权性质的调节,当State=1即在国有企业中,管理者私人收益对企业环保投资的负面影响受到一定程度的削弱,这与国有企业在环境行为的规范、环境战略的实施以及资源的获取都有很大关系。本文的结果也说明企业环境战略的实施、管理者业绩考核体系以及企业资源获取能力都可能对管理者私利与企业环境行为的关系产生影响。
2. 环境规制对管理者私人收益与企业环保投资关系的调节作用。其回归结果如表4所示:
由表4可知,管理者薪酬收益(M-salary)的回归系数不显著,管理者持股收益(M-share)的回归系数显著为负,而且交互项(Reg×M-salary和Reg×M-share)回归系数均显著为正,从而验证了交互作用的存在,表明环境规制压力可以抑制企业管理者私人收益对企业环保投资的负面影响。当环境规制强度较小时,企业面临的合法性压力较小,管理者对环保投资的积极性并不高,私人收益才是管理者关注的重要内容,减少环保方面的投资而增加短、平、快等经济效益明显的项目,提升企业短期业绩便成了管理者最理想的选择。当政府加大环境规制力度时,为缓解企业面临的合法性压力,管理者会更加重视自身环境业绩,管理者私人收益对企业环保投资的负面影响将在一定程度上受到抑制。本文的实证结果在一定程度上支持了合法性理论。
(三)稳健性检验
此外,为了保证研究结论的可靠性,本文进行了如下稳健性测试:
1. 借鉴张兆国等(2014)、黄俊和陈信元(2011)衡量投资时的去规模化方法,因变量“企业环保投资”采用“环保投资额与营业收入的比值”进行替换,并在模型中引入或替换其他可能影响企业环保投资的因素,如引入公司治理中的董事会会议次数(Meeting)、用企业经营现金流量(Flow)替换企业现金存量(Cash)等。稳健性检验结果如表5所示。由表5可知,管理者私人收益的回归系数显著为负,且交互项的回归系数显著为正,实证结果仍然支持H1和H2。
2. 借鉴吴德军和黄丹丹(2013)的做法,将总经理作为管理者研究对象,管理者薪酬收益和管理者持股收益的计量方法与前文保持一致。结果如表6所示,实证结果与前文基本相同,研究结论不受影响。
3. 按照环境规制强度的中位数进行分组,若环境规制强度大于中位数,则赋值为1,表示该样本属于强环境规制组;否则取0,表示该样本属于弱环境规制组。分样本回归结果见表7,强环境规制组中管理者私人收益的回归系数显著大于弱环境规制组,H3得到证据支持。
此外,考虑可能出现的内生性问题,对解释变量进行滞后一期处理,主要结果基本不变。综上,可以认为本文的研究结论是稳健可靠的。
五、研究结论与政策建议
社会各界对环境问题的日益重视推动了学术界对企业环保投资行为的研究。本文以我国2008~2014年重污染行业上市公司为研究对象,实证检验了管理者私人收益对企业环保投资产生的影响,并且分析了其在不同产权性质企业中的差异。在此基础上,进一步研究环境规制对二者关系的调节作用。
研究发现:管理者私人收益与企业环保投资负相关,表现为管理者薪酬收益和持股收益越高,企业环保投资越低,因此,管理者自利可以解释我国上市公司环保投资普遍偏低、管理者缺乏环保投资积极性的现象;相比于国有企业,非国有企业管理者私人收益对环保投资的负面影响更大,说明国有企业管理者在环境行为的规范方面比非国有企业更积极;环境规制能够降低管理者私人收益与企业环保投资的负相关性,表明制度压力是抑制管理者自利行为的重要因素。本文研究结论表明,管理者基于私人收益的追求不利于企业环保投资的扩大和环境业绩的改善,加大制度压力是减弱这种不利影响的重要手段。
基于上述研究结论,为加大我国重污染行业上市公司的环保投资力度,笔者提出以下建议:第一,优化管理者激励机制。环境问题在世界范围内被高度关注,使得产品绿色环保成为大势所趋。政府应当鼓励并引导企业实施环境战略并完善企业业绩评价系统,将企业的环境业绩纳入管理者激励体系,在制度层面上有效地控制管理者自利带来的环境风险。第二,加大环境规制执行力度。政府应当发挥环境规制的积极作用,加大环境规制力度和环境执法力度,从而使得管理者降低环保投资的成本。同时,管理者面临环境问题时的合法性压力增大,迫使企业实施环境战略并将环境问题纳入风险管理体系,以抑制管理者自利行为对环境的损害。第三,减小企业进行环保投资带来的成本压力。企业环保投资在短期内带来的成本压力降低了管理者环境保护的积极性,因此,政府应当在鼓励企业实施环保战略的同时给予一定的政策支持,如提高对企业环保投资项目的财政补贴,加大对企业购买及安装环保设施的税收优惠力度等。
注:括号外是变量的回归系数,括号内是经稳健标准差修正后的T统计量。
不确定性与私人投资 篇2
P2P网络借贷理财是近年来比较热门的理财产品，这类产品的特点是理财门槛不高，收益较稳定、安全，且具备不错的流动性。普遍的P2P网贷理财年化收益在8%~20%，比较银行储蓄要高出数倍。最近一段时间，关于P2P行业的监管条例一条条出台，P2P理财平台日渐规范，作为个人理财产品不失为一项好的理财方式。
股票投资
如果要选择一个能让人们一夜暴富的理财产品，一定是股票。在经历了股市大跌之后，股市似乎开始了较为稳定的牛市。不过，最终情况如何还难以下定论。对于投资人而言，一定要把握上升行情，选对优质股票。另外，股票投资一定要注意分散投资，而且股票投资理风险极大，不懂行情分析的小白投资者最好是不要选择此类理财方式。
银行理财产品
对于银行理财产品的收益，目前短期理财产品收益在2%-7%左右，是个人理财产品中最低的，但安全性比较强，适合承担风险能力弱的投资小白操作。
债券理财
债券的理财是比较的保险的理财，是取代银行定期外的一项理财选择、国债的收益固定，但是缺点是收益低。对于追求稳定收益，平时不太愿意进一步理财的个人来讲倒是可以考虑。
基金理财
依据风险程度不同，一般基金的种类可以分为以下几种。
1、股票型基金：股票型基金大多数资金投资于股票，属于高风险理财产品，同时高风险也会带来高的收益。
2、指数型基金：指数型基金是根据某个指数的涨跌而涨跌。风险中等。
3、债券型基金：债券型基金以债券作为主要投资对象，风险相对更低一些。
4、货币性基金：货币性基金主要投资银行存款和企业债券等，几乎没有风险，年收益率和银行定存年收益率差不多。
贵金属投资
优点：单纯的贵金属只有保值作用，而贵金属衍生品则有投资升值作用；
缺点：贵金属的衍生产品对于个人投资者而言较难操作；
点评：现在市面上自己做贵金属投资的，很多都是亏的，因此不建议非专业投资者自行操作。
不确定性与私人投资 篇3
【关键词】宏观经济；不确定性；资金需求；公司投资
一、前言
在经典的宏观经济理论环境之下，防止经济下滑需要给予扩张性货币政策，同时经济如果过热，则会出现压缩的政策。但是这些情况都会导致公司受到比较严重的负面性冲击影响，甚至经济也会出现缩水的状况，资产负债表和融资条件都会不断的恶化。实际上负面的冲击会加大宏观经济的不确定性，这也会严重导致产出和就业率的下滑。如果不确定性比较高，公司在资金方面就会变得谨慎，并且在这样的过程中，不确定性的增加，也会导致公司未来的发展趋势呈现出难以预料的状态。因此，本文针对宏观经济的不确定性以及资金需求和公司投资之间的关系进行分析，以保证我国社会的长久发展和持续进步。
二、理论分析和研究性假设
1.宏观经济中不确定性产生的影响——公司外部需求渠道
宏观经济中，资本产品的销售和收入还有资本存量之间有着一定的关系。公司中销售加速的理论基础也能够增加公司经济的快速进步，所以，企业中的投资也取决于未来销售的收入量。同时，未来销售的收入也取决于现在和过去的销售情况。但是，非常高的不确定性也会在一定程度上降低公司对于外部需求量的反击，因此，导致不确定的使用权限价值增加，这些都是公司对于外部的资金需求。
2.宏观经济中不确定性产生的影响——公司流动资金需求
公司中的外部流动资金需求中包括，流动资金的短期和长期贷款，同时还包括短期的债券，增发和配置资金及资源等等。在一般情况下，公司拥有的外部流动性资金越多，规模也会逐渐扩大和增加。同时，公司对于未来的不确定性越高，其融资的风险也会越高，这样会在一定程度上降低公司的期权价值。
三、产生的变量
1.宏观经济的不确定性
公司中的宏观经济利润有着非常强烈的不确定性，其中不确定因素增加会在根本上提高资产的预期目标和利润。同时，公司如果能够有效地控制宏观经济中的不确定性，保证投资的正确性，也能够增加长期投资的需求，进而增加公司的支出。然而，在公司受到负面冲击的时候，公司整体的收益会呈现出降低的状态，这也会引起资金收益的不稳定性。宏观经济的不确定性越高，投资收益的不稳定性也会随之增加，公司在建筑工程和固定资产中的产品创新由于资金需求的下降，会使公司发展处于不利的状态。
2.公司中资金的需求
流动性资金在上市公司的贷款过程中有着非常详细的用途，同时这些贷款资金在长期的需求之中，数值也相应的降低和减少，如果公司给予外部长期借款，借款的项目中就会出现流动资金或者是满足日常经营的情况。所以，还需要把数据加入到流动性资金之中，并且在长期的借贷过程中，减去公司资金的数值，以此保证上市公司能够增加流动性资金，避免公司财产的过分流失。
四、经验和结果
在不同的经济发展周期之中，不同的公司其表现力度是不相同的，在整体经济处于衰退的阶段，公司的破产概率也会相对上升，因此，金融中也会受到实际的冲击和影响，进度管理成本相应提高，公司的信誉、贷款会锁紧，这些都是宏观经济所造成的严重影响。而在经济繁荣的阶段，公司资产的数值也呈现出上升的状况，公司的融资也会得到良好改善。这些都是宏观经济不确定性中，资金需求和公司投资之间的关系，也是公司长久发展所需要的经验和结果。
五、结论
根据以上分析和探讨的结果能够看出，本文主要研究了两点政策性的内涵，其中首先一点就是宏观经济调配的政策之下还需要注意经济之间的冲突，还有不同的使用渠道。根据不同的测试和不同渠道的分析，在不同经济周期中，不同公司性质和不同性质的融资也会产生不同的作用。公司发展过程中实施扩大货币供应量作为主要目标政策，并不会刺激公司的投资，但是由于宏观经济的不确定性也会影响公司的整体宏观经济的调整实施效果，特别是货币政策的整体实施效果。所以还需要在根本上完善利率，最终形成整体性的机制，以便于推动市场效率的整体性优化，避免货币政策过分依赖数据的工具。
参考文献：
[1]陆庆春，朱晓筱.宏观经济不确定性与公司投资行为——基于时期随机效应的实证研究[J].河海大学学报（哲学社会科学版），2013，01：56-59+63+91.
[2]韩国高，胡文明.宏观经济不确定性、企业家信心与固定资产投资——基于我国省际动态面板数据的系统GMM方法[J].财经科学，2016，03：79-89.
不确定性与私人投资 篇4
一、国外研究现状
国外关于不确定性对企业投资行为影响的研究主要是基于实物期权理论, 且主流研究普遍认为不确定性对投资具有抑制作用。Mc Donald&Siegel (1986) 首次将金融期权定价技术应用于实物投资分析中, 奠定了研究不确定条件下的企业投资理论的基本分析框架并被广泛引用。随后一大批学者如:Pindyck (1988) 、Dixit (1989) 、Dixit&Pindyck (1994) 等使用实物期权方法, 都得出了一致结论:不确定性对企业投资有负面影响。Grenadier&Malenko (2010) 通过贝叶斯方法, 在区分临时和永久实物期权之下, 进一步论证了不确定性冲击对企业投资支出的负面影响。Athanasios (1995) 则采用ARCH研究方法, 采用5 种不同的变量来计量不确定性, 同样得出结论:不确定性与企业投资之间存在显著的负相关关系。也有许多学者以不同国家的公司为研究样本, 研究了不确定性与企业投资之间的关系。如Leahy&Whited (1996) 、Guiso&Parigi (1999) 、Kalckreuth (2002) 等, 分别以美国、意大利、德国的公司为研究对象, 得出与之前学者大体一致的观点。Bloom (2007) 研究了不确定性与动态研发费用的关系, 得出更高的不确定性使企业对环境中的任何变化更加敏感, 因而对投资变得更加谨慎。即更高的不确定性由于延迟效应而降低总投资和再生产投资。Ghosal&Loungani (2000) 通过比较不同规模的企业, 研究不确定性和投资的关系。从而得出结论:不确定性对企业投资有负面影响, 影响因企业规模而异, 且对小企业的负面影响更大。然而Bulan (2003) 通过对总体不确定性进行研究得出结论, 行业不确定性和公司特有的不确定性与投资都呈负相关关系, 而且在大公司中, 这种负向关系表现得更明显。
Carrifere-Swallow&Cespedes (2013) 则从宏观角度研究了不确定性与产出、就业、生产率的关系。研究指出:较高不确定性产生的等待期权价值大, 公司变得非常谨慎, 从而导致产出、就业和生产率增长快速下滑。Yizhong Wang&Carl.Chen (2014) 也从宏观经济政策的角度研究了不确定性对中国上市公司投资的影响, 他们发现:当经济政策的不确定性程度越高, 企业越是降低自己的投资, 反之亦然。紧接着, Wensheng Kang&Kiseok Lee (2014) 探讨了经济政策的不确定性对企业的投资及其组成的影响。研究发现:经济政策的不确定性与企业层面的不确定性相互作用使得企业做出减少投资的决定。同时, 经济政策的不确定性对企业投资更大的影响是在经济衰退期间。
以上学者不管是从企业微观层面的不确定性还是从宏观经济层面的不确定性来研究对企业投资的影响, 都得出结论:不确定性对投资有抑制作用。然而, Sarkar (2000) 在分析了投资和不确定性之间的关系后, 得到了与大多数学者不同的观点。研究结果表明:不确定性可能会提高投资规模, 特别是对于一些风险较低和增长率较低的项目。因而, 从这一角度, 投资和不确定性之间的呈现出正相关关系。随后, Abdulhaque&Shaoping (2008) 的研究也表明不确定性与企业投资显著正相关。
二、国内研究现状
国内学者关于这两者关系的也有一定的研究。有从期权定价模型研究的, 如:刘突均、龙振海 (2009) 运用二项式期权定价模型, 同时结合实物期权思想计算了期权价值。从而得出了投资项目现值在不确定条件下的临界值。临界值范围随着不确定性的增大而增大, 从而项目投资的现期决策也就越谨慎。即不确定性越大时企业会更加谨慎地进行投资决策, 而连续稳定的经济环境则会刺激企业的果断投资。也有学者得出与大多数国外学者一致的观点, 即不确定性对投资有负面影响。谢升峰 (2005) 将总体不确定性分解为市场不确定性、产业不确定性与公司自身的不确定性。通过实证发现前两个方面的不确定性与企业的投资呈显著的负相关, 而公司层面不确定性对投资水平的影响并不显著。黄久美、车士义等 (2010) 采用股票日收益率的波动性作为不确定性综合指标, 来研究不确定性对投资的影响, 发现总体不确定性和市场不确定性都与公司固定资产投资存在显著的负相关的关系。然而, 徐倩 (2014) 通过考察环境不确定性对上市公司投资行为的影响, 发现:企业所面临的环境不确定性会降低企业投资效率, 导致过度投资或投资不足。即环境不确定性对企业投资具有双重影响。
此外, 祝彦成 (2007) 考虑了投资受市场需求的影响, 因而建立了需求不确定条件下的投资模型, 并用随机最优化方法分析了需求的不确定性对可逆投资及不可逆投资的影响, 结果发现, 不论投资是否可逆, 需求的瞬时增长率与期望投资存在正向影响, 而需求的不确定性对投资的作用受需求对利润的权重的影响, 权重偏大, 则需求对投资起正面作用。徐业坤、钱先航等 (2013) 以我国民营上市公司为研究样本, 实证检验了政治不确定性对企业投资支出水平的影响。研究发现, 面临政治不确定性时, 企业的投资支出会明显下降。陆庆春、朱晓筱 (2013) 研究了宏观经济不确定性对企业直接投资和间接投资的影响。发现宏观经济不确定性对公司直接投资行为和间接投资行为的影响存在差异, 即宏观经济不确定性对交易成本较高的直接投资行为有显著的抑制作用, 但是与间接投资的相关性不显著。王义中、宋敏 (2014) 则从宏观经济不确定性角度研究了影响公司投资的作用机制, 结果发现, 宏观经济不确定性通过外部需求、流动性资金需求和长期资金需求对公司投资行为产生影响。具体来说, 宏观经济不确定性程度越高会减弱外部需求、流动性资金需求和长期资金需求对公司投资的正向促进作用。
三、小结
通过对国内外研究文献的梳理, 可以从以下两个方面具体分析环境不确定对投资效率的作用机理。从直接的因果关系分析, 管理人对投资机会的识别是影响投资效率的重要因素之一, 而企业的环境不确定性增加了管理者对投资机会的识别难度, 为了防止可能做出错误的投资决策, 管理者对投资变得更加谨慎。其次, 环境不确定性还会加剧信息不对称性, 扩大管理者与股东效用的不一致的程度, 进而可能进一步增加了代理成本, 同时也可能使得融资成本提高, 从而导致投资效率的降低。因此企业在进行投资效率的分析时, 应该关注微观层面及宏观经济层面上的不确定性。审时度势, 尽量减少由不确定性引起的投资效率低下的问题。
摘要：企业在不确定环境下的投资决策一直是经济学和金融学关注的焦点问题。本文从国内外研究现状着手, 对不确定性与企业投资效率关系的文献进行了归纳分析, 发现主流研究普遍认为不确定性对企业投资具有抑制作用。即不确定性越大, 企业投资效率越低, 具体表现为由不确定性引起的投资不足程度更高。通过对不确定性影响投资效率的相关文献进行系统梳理, 为以后相关研究奠定了理论基础。
关键词：不确定性,过度投资,投资不足
参考文献
[1]王义中, 宋敏:《宏观经济不确定性、资金需求与公司投资》, 《经济研究》, 2014 (02) .
[2]谢升峰:《不确定性、实物期权与不可逆投资》, 《统计与决策》, 2005 (06) .
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不确定性与私人投资 篇5
第二条 本指引所称私人股权投资信托，是指信托公司将信托计划项下资金投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或中国银监会批准可以投资的其他股权的信托业务。
信托公司以信托资金投资于境外未上市企业股权的，应经中国银监会及相关监管部门批准;私人股权投资信托投资于金融机构和拟上市公司股权的，应遵守相关金融监管部门的规定。
第三条 信托公司从事私人股权投资信托业务，应当符合以下规定：
(一)具有完善的公司治理结构;
(二)具有完善的内部控制制度和风险管理制度;
(三)为股权投资信托业务配备与业务相适应的信托经理及相关工作人员，负责股权投资信托的人员达到5人以上，其中至少名具备2年以上股权投资或相关业务经验;
(四)固有资产状况和流动性良好，符合监管要求;
(五)中国银监会规定的其他条件。
第四条 信托公司应当制定私人股权投资信托业务流程和风险管理制度，经公司董事会批准后执行。
第五条 私人股权投资信托风险管理制度包括但不限于以下内容：
(一)目标企业的投资立项;
(二)目标企业的实地尽职调查;
(三)投资决策流程及限额管理;
(四)目标企业的投资实施;
(五)目标企业的管理;
(六)目标企业股权的退出机制。
第六条 信托公司应建立与私人股权投资信托业务相适应的员工约束与激励机制。
第七条 信托公司开展私人股权投资信托业务，应当遵循以下规定：
(一)遵守有关法律法规的规定，且信托目的不得损害社会公共利益;
(二)按照私人股权投资信托文件的约定处理信托事务;
(三)信托期限与股权退出安排相匹配，持股期限相对稳定，并在信托文件中明确股权退出安排;
(四)以固有资金参与私人股权投资信托计划的，应当遵守信托公司净资本管理的有关规定，且在信托存续期间不转让受益权，也不得直接或间接以该受益权为标的进行融资。
第八条 信托公司开展私人股权投资信托业务时，应对该信托计划投资理念及策略、项目选取标准、行业价值、备选企业和风险因素分析方法等制作报告书，并经公司信托委员会通过。
第九条 信托公司运用私人股权投资信托计划项下资金进行股权投资时，应对拟投资对象的发展前景、公司治理、股权结构、管理团队、资产情况、经营情况、财务状况、法律风险等开展尽职调查。
第十条 信托公司应按照勤勉尽职的原则形成投资决策报告，按照决策流程通过后，方可正式实施。
第十一条 信托公司应当以自己的名义，按照信托文件约定亲自行使信托计划项下被投资企业的相关股东权利，不受委托人、受益人干预。
第十二条 信托公司应当通过有效行使股东权利，推进信托计划项下被投资企业治理结构的完善，提高业务体系、企业管理能力，提升企业价值。
第十三条 信托公司应当依据法律法规规定和信托文件约定，及时、准确、完整地披露私人股权投资信托计划信息。信托公司披露的信息，应当符合中国银监会及其他监管部门有关信息披露内容与格式准则的规定。
第十四条 被投资对象的股权或所发行的债券在证券市场、产权交易市场等活跃市场上报价或交易的，信托公司的信息披露应当遵守活跃市场监管机构的法律法规，依法向受益人及监管机构披露私人股权投资信托的相关信息。前款所称活跃市场，参照财政部颁布的《企业会计准则》及《企业会计准则一应用指南》中的概念和应用范围。
第十五条 信托公司在管理私人股权投资信托计划时，可以通过股权上市、协议转让、被投资企业回购、股权分配等方式，实现投资退出。
通过股权上市方式退出的，应符合相关监管部门的有关规定。
第十六条 私人股权投资信托计划项下的投资不通过公开市场实施股权退出时，股权价格应当公允，为受益人谋取最大利益。
第十七条 信托公司以固有资金参与设立私人股权投资信托的，所占份额不得超过该信托计划财产的20%;用于设立私人股权投资信托的固有资金不得超过信托公司净资产的20%。
信托公司以固有资金参与设立私人股权投资信托的，应当在信托文件中明确其所出资金数额和承担的责任等内容。
第十八条 信托公司设立私人股权投资信托，应当在信托计划成立后10个工作日内向中国银监会或其派出机构报告，报告应当包括但不限于可行性分析报告、信托文件、风险申明书、信托财产运用范围和方案、信托计划面临主要风险及风险管理说明、信托资金管理报告主要内容及格式、推介方案及主要推介内容、股权投资信托团队简介及人员简历等内容。
第十九条 信托公司管理私人股权投资信托，应按照信托文件约定将信托资金运用于股权投资，未进行股权投资的资金只能投资于债券、货币型基金和央行票据等低风险高流动性金融产品。
第二十条 信托公司管理私人股权投资信托，可收取管理费和业绩报酬，除管理费和业绩报酬外，信托公司不得收取任何其他费用;信托公司收取管理费和业绩报酬的方式和比例，须在信托文件中事先约定，但业绩报酬仅在信托计划终止且实现盈利时提取。
第二十一条 私人股权投资信托计划设立后，信托公司应亲自处理信托事务，独立自主进行投资决策和风险控制。
信托文件事先有约定的，信托公司可以聘请第三方提供投资顾问服务，但投资顾问不得代为实施投资决策。信托公司应对投资顾问的管理团队基本情况和过往业绩等开展尽职调查，并在信托文件中载明。
第二十二条 前条所称投资顾问，应满足以下条件：
(一)持有不低于该信托计划10%的信托单位;
(二)实收资本不低于万元人民币;
(三)有固定的营业场所和与业务相适应的软硬件设施;
(四)有健全的内部管理制度和投资立项、尽职调查及决策流程;
(五)投资顾问团队主要成员股权投资业务从业经验不少于3年，业绩记录良好;
(六)无不良从业记录;
(七)中国银监会规定的其他条件。
第二十三条 本办法所称未上市企业，应当符合但不限于下列条件：
(一)依法设立;
(二)主营业务和发展战略符合产业和环保政策;
(三)拥有核心技术或者创新型经营模式，具有高成长性;
(四)实际控制人、股东、董事及高级管理人员有良好的诚信记录，没有受到相关监管部门的处罚和处理;
(五)管理团队其有与履行职责相适应的知识、行业经验和管理能力;
(六)与信托公司及其关联人不存在直接或间接的关联关系，但按照中国银监会的规定进行事前报告并按规定进行信息披露的除外。
第二十四条 中国银监会依法对信托公司私人股权投资信托业务实施现场检查和非现场监管，并可要求信托公司提供私人股权投资信托的相关材料。
第二十五条 本指引由中国银监会负责解释。
第二十六条 本指引自印发之日起施行。
私人股权基金投资业绩研究 篇6
私人股权投资起源于20世纪的美国, 是指对任何一种既不能自由在公开交易所进行交易也不能公开对外出售的代表被投资资产权益的证券股权投资。私人股权投资基金 (Private Equity Fund) 从大型机构投资者和资金充裕的个人手中募集大量资本来组成私募基金, 由投资专家负责管理基金和投资个案。2000年后的投资热潮推动了私人股权基金的迅猛发展, 截至2008年第二季度, 中国创业投资市场呈现出不同寻常的热度, 募资金额和新募基金数创下单季新高, 投资水平也逼近历年最高记录。本季度中外创投机构新设立的40只基金募集资金共计30.18亿美元, 创下历年来单季最高募资记录。与A股市场的大幅调整相比, 创投市场的投资风险似乎更低, 而政府对股权投资的引导和配套建设, 以及国内投资人群体的日渐成熟, 也加速了资本向创投市场的流入。然而, 在本轮东亚地区尤其是中国的私人股权投资的热潮中, 并非所有的私人股权基金都取得了满意的业绩。面对如火如荼的私人股权投资, 本文将利用来自Private Equity Intelligence的基金业绩数据, 对目前所有投资于中国及周边地区的私人股权基金的表现进行实证分析, 研究影响私人股权基金业绩的主要因素, 并对其中的因素之——投资期和退出期的划分情况进行确定。
二、实证模型
本文将采用主成分分析模型、投资期与退出期回归模型进行私人股权基金投资业绩的评价与分析, 具体如下:
1. 主成分分析模型
主成分分析是处理多元数据之间的多重相关性的一种统计方法, 可以通过将各个指标进行线性组合, 找到影响数据的最主要的因素。私人股权基金的主要业绩指标由收益分配率 (DPI) 、待分配收益率 (RVPI) 、内部收益率 (IRR) 、超额收益率 (DIFF) 四个指标构成, 每个指标的含义如下: (1) 收益分配率 (DPI) :基金分配给有限合伙人的金额 (扣除管理费用和携带利益后) 占实缴资本的比例; (2) 待分配收益率 (RVPI) :未分配的基金全部剩余资产占实缴资本的比例; (3) 内部收益率 (IRR) :基金投资可望达到收益率, 等于使得全部现金流净现值为0的折现率; (4) 超额收益率 (DIFF) :基金收益率与相同类型、规模和期限的基金收益率相比较的超出值。
2. 数据来源
本文采用了来自Private Equity Intelligence数据库中截至到2006年仍然存续的目标投资区域在中国及周边地区的全部私人股权基金的数据, 剔除数据缺失的样本, 共有47个基金截至此时的信息观测值, 包含基本数据和业绩数据。
3. 基金业绩的主成分分析
我们从RVPI、DPI、IRR、DIFF中, 使用SAS9.1提取四个指标的主成分, 得到由它们的线性组合构成的两个主成分, 其特征值和方差贡献率如表1所示:
根据主成分分析中同时得到的主成分得分系数表 (见表2) , 我们可以计算出第一主成分和第二主成分的得分。
注意到第一主成分主要受到内部收益率 (IRR) 和超额收益率 (DIFF) 两项指标的影响, 反映了基金的总体收益;第二主成分主要受到收益分配率 (DPI) 和待分配收益率 (RVPI) 两项指标的影响, 这说明了影响基金业绩的两大主要因素。
三、结论与建议
从对投资于中国及周边地区的私人股权基金的投资进行以上的统计分析:
第一, 总体收益率和投资期的划分是影响业绩主要因素, 主成分分析的结果表明, 基金之间近60%的业绩差异来自于私人股权基金的总体收益率;超过三分之一的业绩差异来源于投资期和退出期划分的区别。与一般的投资基金一样, 总体收益率已经得到了较多的关注;但是作为私人股权投资的独特之处, 投资期的划分对于业绩的影响, 应当得到重视。
第二, 大型基金的业绩更为突出, 在规模1亿美元以上的大型基金中, 50%的基金综合得分为正值, 业绩正常;而规模1亿美元以下的中小型基金中, 取得这样业绩的仅占三分之一。在大型基金中, 业绩最为突出的是凯雷集团旗下的总规模4.7亿美元的Carlyle Japan Partners, 成立5年内的内部收益率达到了46.9%。
中国私人股权资本已经发展到一定规模, 但是也应该看到, 中国私人股权资本市场仍然有不足和缺陷之处, 需要从各方面加以改进和规范。
四、结束语
本文建议中国政府允许养老金参与私人股权资本的投资活动。美国和欧洲私人股权资本市场内, 养老金都是私人股权资本的重要来源, 更主要的是, 养老金有着较高投资收益要求, 因此投资者会积极监督私人股权资本公司的投资收益和投资结构, 起到有效的监管作用, 无论从融资角度还是公司治理角度, 都具有长远意义。
摘要：本文利用来自Private Equity Intelligence的基金业绩数据, 对目前所有投资于中国及周边地区的私人股权基金的表现进行实证分析, 研究影响私人股权基金业绩的主要因素。
关键词：私人股权基金,业绩,投资期,退出期
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中国私人股权投资的风险简析 篇7
1、货币政策的风险
货币政策主要有:短期利率、商业银行的存款准备金、基础货币等。
在2007年我国进行了六次加息, 将一年期存款利息从2.52%上调到4.14%, 将一年期贷款利率从6.12%上调至7.47%。十次上调了存款准备金从9%上升到了14.5%, 冻结了商业银行等金融机构近二万亿的资金。而且还投放了商业票据, 回笼了大量的货币。
这些措施增加了企业的成本, 同时也对私人股权投资带来了三方面的影响:一方面私人股权投资的筹资的风险增加了, 由于流动性会在2008年得到很大的缓解, 人们闲置的资金变少了, 筹资的困难加大了。然后一方面是由于利率调整, 资金的成本增加了, 人们对投资的预期收益增加.无形中私人股权投资基金的回报就要增加, 否则不具有对高风险的补偿性。基金的投资成本增加了。最后一方面是由于市场的资金短缺, 被投资的企业急需资金, 这对私人股权投资来说是个好消息, 他们可以利用这个机会获得谈判的最大收益。
2、财政政策的风险
财政政策是指由政府支出和税收所组成的政策。财政政策的主要用途是:通过影响国民储蓄以及对工作和储蓄的激励, 从而影响长期经济增长。为了发展一些新兴的行业, 一般政府会出台一些税收优惠政策, 鼓励创业投资企业的发展非常必要, 这也和我国要建立创新型国家的内涵相契合。可是对于投资公司制的私人股权投资基金的投资者而言, 他的投资收益要先在基金内被征收公司所得税, 给投资者的分红还要缴纳个人所得税, 实际上存在重复纳税问题。所以在我国的税务制度上, 对私募股权投资基金的征税存在不合理的方面.这加大了资金的运行成本, 降低了资本市场的有效配置。
3、法律法规法规对私人股权投资的风险
首先是我国的股票上市发行条件中, 对最近3个会计年度做出规定, 这意味着很多注册不到3年的企业无法上市, 而像百度那样可能在1—2年内爆发性成长的网络行业或者新兴行业的企业就可能不符合国内上市要求。
其次是法律环境的滞后、缺失。虽然在我国的《合伙企业法》中已允许法人或其他组织作为合伙人, 但在《公司法》第15条中规定:“公司可以向其他企业投资, 但是, 除法律另有规定外, 不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人”。《合伙企业法》是否属于其他法律另有规定?证券公司和风险投资公司是否可以普通合伙人的身份参与有限合伙企业?所有这些都有待于进一步澄清。
最后, 在现有法律框架下, 国内的私募股权基金主要有三种形式:一种是通过信托计划形成的契约型私人股权投资;第二种是国家发改委特批的公司型产业基金, 迄今为止只有中瑞、中国东盟、中比三只合资产业基金, 以及天津的渤海产业基金;第三种是各种类型的创业投资公司以及投资顾问公司等, 而这种数量最多的私募股权基金却处于监管法律缺失的状态。
4、筹资的风险
目前, 我国的风险投资基金 (公司) 的筹资方式都是根据《公司法》的规定, 采取严格的法定资本制度, 即在基金设立前, 投资者必须按基金募集说明书中关于基金总体规模和每单位金额的有关规定, 一次性缴足各自认购的基金单位, 否则基金不得成立。而基金所投的每个风险企业从寻找、评估、筛选到实际投资都需要一段不短的时间, 因此指望基金在设立后的短期内将风险资金全部或大部分投出是不现实的。在这种情况下, 要求投资者在基金设立前就一次性将所有资金缴足无疑将增大风险投资基金的运作成本, 降低了基金的内部收益率, 增加了基金的投资风险。在个问题上, 国外许多风险投资基金采取“承诺制”, 即在基金募集说明书中明确规定了投资者可以分期出资以及每期应出资的比例和时间, 从而降低了基金管理人的回报压力, 提高了基金的内部收益率。
5、技术风险
(1) 技术成功的不确定性。一项技术能否按照预期的目标实现其功能, 在研制之前和研制过程中是不能确定的。 (2) 产品生产和售后服务的不确定性。 (3) 技术效果的不稳定性。 (4) 技术寿命的不确定性。
6、市场风险
市场风险主要是由产品市场风险的潜在性引起的。有的产品市场还有待开发, 新产品推广过程中会有各种不确定性:而有的产品市场己趋饱和, 打入该市场必然导致竞争者的强烈抵抗, 两种市场风险都很大。市场风险可以对风险企业打算进入, 参与竞争或尚未开发的处女市场的行业 (产业) 和市场竞争动态进行分析。主要是指对整个市场, 所要追求的市场 (市场细分) , 对购买者如经销商、分销商、业务代表、顾客等产生的影响, 现在和预期的竞争状况, 现在和预期的政府的影响, 类似产品或服务的历史记录, 估计盈亏平衡点等影响因素进行分析。
7、信息风险
在风险资金来源社会化的情况下, 投资者 (外部人) 与风险投资公司的管理者 (内部人) 在信息上是不对称的, 公司管理人员可能会利用各种机会牺牲投资者的利益而为自己牟利或者经营不尽职责。这种信息不对称具体反映在一是高新技术企业内部管理者和外部投资者之间存在着严重的信息不对称, 往往是新技术企业垄断了信息的真实性, 使外部投资者处于很被动的局面;二是高新技术企业与风险投资公司之间的信息不对称。
8、定价的风险
在投资中, 最复杂和最重要的是资本资产的定价。对被投资企业定价低了会降低企业的发展积极性。定价高了, 会影响私人股权投资基金的收益和效率。由于私人股权投资的企业多是多种多样的, 有高科技的企业, 在发展初期根本不可能有好的现金流和净现值.我们不可能按照传统的方法去估价。而高增长的企业由于发展态势较好, 通常会有一定程度的溢价。对不同的企业和不同阶段的企业我们要正确地认识到定价的复杂性, 了解他们的特点, 因地制宜, 采用不同的估价方法。
二、私人股权投资的项目管理风险
1、财务风险
财务风险也叫融资风险, 它表现为有时企业因经营状况不佳或风险发生而出现临时性的资金需求缺口得不到风险基金持续不断的充足支持, 或者是获得资金支持的代价过高。有时财务风险也指风险企业作为债权人因债务人破产损失的可能性。广义的财务风险指各种风险最终反映在企业的现金流等财务数据上的不确定性, 因为企业的一切经济管理活动最终都要外化到财务报表上。
2、经营风险
能得到投资基金的投资, 说明企业本身具备良好的素质和发展潜力, 未来可能在基金管理人的辅导下快速健康成长, 使基金的投资获得满意的回报。但未来的发展只能预测不可预知, 风险企业外部环境的改变很可能超出基金管理人原先的估计, 企业经营管理团队也可能做出错误的决策, 对经营产生负面影响, 导致企业的实际收益低于预期水平甚至迫使企业关门倒闭。在中外企业发展史上, 未盛即衰的企业数不胜数, 先盛后衰的企业也屡见不鲜。当前我国的市场经济还很不完善, 国内风险企业的经营会受到许多非常规因素的影响, 经营风险比较大。基金投资风险企业后, 基金的投资收益与企业的整体价值变化密切相关, 而企业的经营风险将直接影响到企业的整体价值, 成为影响基金投资收益的风险因素。
3、合作风险
风险投资基金与风险企业经营管理团队之间应该是一种和谐相处、优势互补、互利互惠的双赢合作关系, 基金投资的目的是希望通过参与企业管理和提供增值服务帮助企业快速健康发展, 提升企业整体价值, 并从中获得投资收益。但由于我国特殊的社会文化背景, 许多国内风险企业的创业者存在一种排外心理和控股心态, 对基金参与企业管理和提供的增值服务抱着怀疑与抵制的态度, 可以想象这样的合作是很难取得成功的, 也必将对基金的投资收益产生不利影响。
4、管理风险
在双方的合作过程中, 风险投资基金与风险企业经营管理团队之间客观存在着信息不对称, 具体反映在往往是风险企业垄断了信息的全面性和真实性, 使基金在信息方面处于被动地位。按照国际风险投资的通行惯例:企业经营管理团队为了更有效地获得基金的增值服务, 在双方合作中应当以坦诚相待的态度, 与基金管理人进行充分的信息交流, 将包括企业经营管理方面的弱点和不足在内的企业信息向基金充分告知;基金管理人将从另一个角度去审视这些弱点和不足, 利用自己和基金的资源帮助企业克服困难。但从我国目前风险投资的实际运营情况看, 风险企业在与基金的合作中, 往往有意无意地在信息披露方面扬长避短、报喜不报忧, 导致双方间严重的信息不对称。这种信息不对称将给基金对风险企业的有效管理带来较大的风险, 误导基金管理人对风险企业实际状况的评判, 阻碍基金管理人有针对性地向风险企业提供增值服务, 使企业在发展中遇到的困难和障碍得不到及时有效的解决, 从而减缓企业增值的步伐甚至可能出现负增长, 给基金的投资收益带来不利影响。总的来说, 由于信息不对称给基金带来的管理风险大体可分为代理风险和道德风险两大类。
三、私人股权投资的退出阶段的风险分析
1、缺乏风险投资变现机制
目前我国风险投资缺乏畅通的变现机制, 使其难以生存发展。一方面由于证券市场建立时间不长, 许多机制尚不健全, 对上市企业的要求较高, 使得风险投资难以通过上市这一渠道来得以退出。另一方面我国的产权评估机构和产权交易市场还不发达, 风险企业不能自由的转让产权。
2、风险投资退出成本过高
目前我国风险投资的退出成本较高, 也使其面临较大的风险。主要表现在风险投资者所得税税负过重。在投资收益所得税上, 我国对高新技术企业己有一定优惠政策, 但对高新技术企业的投资者却没有所得税方面的优惠, 风险资本投资于高新技术企业所取得的股权溢价要征收较高的所得税, 造成风险投资的退出风险增大。
摘要：私人股权投资基金投资的风险比较大, 其投资风险主要表现在项目投资阶段、项目管理阶段、项目退出阶段, 本文就每一个阶段的风险做一分析。
关键词：私人股权投资,项目投资,项目管理,项目退出,风险分析
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“私人”卖电给国家,值得投资吗 篇8
2013年3月1日国家电网发布《关于做好分布式电源并网服务工作的意见》, 意味着普通用户 (单位或个人) 不但能用太阳能发电装置给自己供电, 还可以将用不完的电卖给电网。简单讲:老百姓投资几万元就能建个“小型发电厂”, 然后卖电给国家。截至本刊发稿时, 据国家电网统计, 已受理分布式光伏报装业务119件, 发电容量33.8万千瓦。
尽管各地居民响应热情高涨, 但是市场中争论的观点也层出不穷:有的认为, “私人”卖电不划算;有的认为, “私人”卖电依然可以盈利;有的认为, 目前市场现状制约“私人”卖电;有的认为, “私人”卖电在城市难以普及, 农村大有可为……那么“私人”卖电给国家, 到底怎么回事?到底有没有投资价值呢?
权威解读:什么是“私人”卖电
上海电力学院太阳能研究所所长赵春江解释道:目前“私人”卖电有两种模式:第一种是单纯卖电, 将屋顶发的电能全部卖给国家;第二种自发自用, 电能余量上网卖给国家。而本文所指的“私人”卖电是特指第一种模式。
具体而言:普通老百姓 (单位或个人) 投入几万元在自己屋顶铺设光伏电池 (太阳能板) , 将太阳能产生的电能并入国家电网卖给国家。并网后, 国家电网收购价格约1元/千瓦时, 有些地区有补贴, 可达到1.1元/千瓦时以上, 最高可达1.8元/千瓦时。
但是目前补贴设有门槛, 必须具备已被列入国家资金支持、按国家和省规定的基本建设程序审批或核准、采用最新技术和竞争优势的光伏产品和组件、以及装机容量不少于200千瓦等多项条件。这也意味着绝大多数个人或单位是享受不到补贴的。
一笔经济账:家庭不如企业划算, 城镇不如农村划算
中国太阳能学会副理事长赵玉文算了一笔经济账:以杭州一户三口之家为例, 假设居住地顶部有50平方米可以利用, 可装5000瓦容量的太阳能光伏板, 总体投入5万元, 按照杭州的年均日照情况估算, 一年可发电5000度, 将这些电全部并入电网销售, 按照1元/千瓦时收购价格计算, 最高年收入5000元, 需要10年才能收回全部投资, 而光伏电池使用寿命是25年左右, 之后的15年带来的收益才是投资者真正的收益。但是单从每年只有5000元的效益看, 个人卖电给国家从投资角度看并不是十分划算的事情。
相比之下, 作为一些小微企业, 特别是从事生产领域的企业, 建立屋顶“发电厂”更加划算, 一是厂房可利用面积大, 安装的太阳能光伏板面积大, 发电量高;二是现在工业用电的收费标准接近1元/千瓦时, 企业可以将光伏发电转为自行用电, 可以节约不少成本, 像浙江一些小微型生产企业, 建立屋顶“发电厂”后, 一年电费可节约数万元至数十万元不等。
同时国内某知名太阳能光伏企业老板姚先生表示, 屋顶太阳能发电看似不错, 但是实质上在城镇地区推广难度较大, 首先, 投资者所属屋顶要有一定的面积, 而城镇居民大多数都是居住楼房, 屋顶的产权归属问题是一个很难解决的难题;其次, 城镇居民中能够拥有别墅 (因屋顶面积较大且屋顶产权归属单一) 的人少, 而真正能居住得起别墅的人大多数对于一年最多不过几千元的收益根本不感兴趣;第三, 部分城镇污染较为严重, 日照强度不够, 发电量很难达到理想额度。反之, 该项目在农村具有不错的投资前景, 因为:屋顶产权纠纷少;空气质量较好, 日照强度高;可布太阳能光伏板的空间大, 收益相对也高。
业内人指点:高投入, 高回报才有希望
迈哲华上海投资管理咨询有限公司能源电力总监曹寅表示, 以目前市场现状, 投资者要想盈利首先具备较强的投资能力, 投资额度至少150万元, 安装500千瓦时容量的光伏板, 年发电量需要达到50万千瓦时, 即使按照国家电网收购的标准价1元/千瓦时, 投资者年收益约50万元 (其实因光伏板容量超过200千瓦时可享受财政补贴, 因此实际收益会高于50万元) 。投资者大约3年可收回前期投资。
而目前国内光伏太阳能板的使用寿命是25年, 对于投资者大约有20余年的盈利期, 按照目前收购价格, 未来总盈利约在1000万元。
另外, 投资者要想在城镇投资该项目, 可借鉴与刚刚开盘的房产公司合作解决产权和安装资质难题, 因为:
一是刚刚开盘的楼盘中所有楼顶的产权还属于房产公司, 产权问题容易解决。
二是在民房上安装太阳能光伏板, 必须得到业主委员会或房屋产权业主 (没有业主委员会时) 书面认同才可以, 与刚开盘的房产公司合作, 则顺利解决了安装资质问题。
权威观点:5年之后小投资有望迎来“春天”
中国太阳能学会副理事长赵玉文透露, 目前市场现状将小投资者“拒之门外”, 但是这不意味着小投资者永远没有机会, 预估5年后小投资者有望迎来自己的“春天”。
首先, 政策层面。一是, 国家已经出台相关政策鼓励私人投资;二是, 使用太阳能发电可节约燃煤, 减少污染, 按照理想发电量预估每年减少约2100万吨燃煤, 符合国家发展的大方向;三是, 国家已经出台相关政策鼓励使用再生能源发电。
其次, 市场容量潜力大。按照国家电网的规划, 到2020年国家电网将接纳分布式新能源装机容量为5000万千瓦, 预估数值是2013年百倍左右。
私人股权投资的本土化思考 篇9
一、私人股权投资在我国的发展现状
目前中国正成为私人股权投资的热点。一方面, 新兴行业和具有成长性的企业拥有广阔的未来盈利前景, 比较能够吸引私人资本。而具有高GDP增长率的中国正是充斥着这些增长点的土地。另一方面, 在中国资本市场逐渐完善的过程中, 国有企业改制更为私人股权基金投资提供了一个良好的契机。仅以美国的私募基金为例, 2003年美国政府登记在案的对华投资有613宗, 投资额为3.5亿美元, 到了2006年投资宗数达到857宗, 投资额猛增为357.51亿美元。越来越多国际风险投资公司专门设立了中国的投资基金或者加大中国的投资金额。今后几年将是中国风险投资的迅速发展期。
私人股权投资在我国的发展呈现出的主要特点有:第一:市场规模日趋变大, 投资领域涉及方方面面。2006年私人股权投资机构在中国内地共投资129个项目, 投资规模129.73亿美元, 其规模仅次于日本。投资领域方面, 从传统的T M T (Telecom, Medicine, Technology) 热门领域开始向非TMT领域的服务领域, 零售领域, 环保领域等多领域扩张发展。第二:外资大举进入中国市场, 但是主力资金仍在观望。目前国际顶级的私人股权投资机构开始看好中国市场, 纷纷开展在华业务。第三:国内私人股权投资的主力仍然是境外资本, 本土私人股权投资尚处于起步不久阶段。2005年投资于中国的风险资本超过40%的资金由外资机构掌握, 2005年新募集的195亿元人民币中, 外资机构所占的份额达到86%, 而据《经济学家》评论说, 中国现有的300多家私人股权投资公司仅拥有60多亿美元资产。第四:私人股权投资目前在我国的发展基本上都是两头在外的模式。由于我国的政策、审批制度和金融市场开放程度等的限制, 使得目前在我国的私人股权投资具体操作呈现出融资和退出在境外, 而项目的选择和投资在境内的所谓两头在外的现象。第五:投资对象多是发展良好的民营企业和中小型国企。当下市场环境条件下, 外国私人股权公司更愿意支持中国的民营企业, 他们认为, 民营企业更具有活力、机制更为灵活、发展也更迅速。
二、私人股权投资面临的新挑战
第一, 宏观经济的不确定性挑战。在享受人民币升值收益和不断拓宽的政策空间的同时, 私人股权投资的发展还必须应对宏观经济的潜在风险。首先是期限错配, 私人股权投资收购往往发生于目标企业业务发展的低谷期, 如新桥2004年对深发展的收购, 凯雷2005年启动的对徐工机械的收购从交易技巧看, 收购业绩处于低谷期的成长性企业有利于降低收购价格并获取更高的长期投资收益, 但这一目标的实现还要受时间因素的制约。其次是利率陷阱, 当前中国一年期储蓄存款利率为2.79%, 而2007年一季度CPI同比上涨2.7%, 考虑利息税, 我国处于实际负利率状态。低利率和负利率往往会大幅提高市场的估值水平, 由此增加私人股权投资的收购成本, 而在长期内, 实际负利率状态不可能持续, 中国进入加息周期将毫无疑问, 这将提高资金成本并降低市场估值水平, 对届时私人股权投资的退出可能产生较大的负面影响。
第二, 双赢机制与文化冲突挑战。一方面, “双赢”潜力与进退两难的抉择。如2005年10月, 凯雷集团与徐工集团签订协议, 出资3.75亿美金收购徐工机械85%的股权, 这在国内激起轩然大波, 在相关机构抵触下, 凯雷集团的收购股权比例一降再降, 并于2007年3月16日再次签订协议, 徐工与凯雷将分别持有徐工机械55%和45%的股权, 徐工集团维持控股权, 这一协议仍在审批之中。该案例对于进一步认识私人股权投资在中国发展面临的挑战同样意义深刻。凯雷对徐工的收购实际上契合于双方的需求。对徐工而言, 2002年回购四大资产管理公司手中徐工机械48%股权的成本为6.8亿元, 凯雷的收购价则在15亿美元以上, 其溢价相当于净资产的2.41倍, 资金注入也为徐工机械清偿债务及新项目和业务开拓提供了有力支持。对凯雷而言, 徐工机械包含了徐工集团的大量优质资产, 具有较高的内在价值;而因为徐工机械的主要客户是石油勘探企业, 这将为凯雷进入具有更大潜力的能源产业提供良好切入点。综合上述分析, 凯雷对徐工的收购存在巨大的双赢潜力。另一方面, 可能的双赢却被现实的障碍所阻拦。以三一重工的质问为导火索, 凯雷对徐工的收购遭遇了激烈反对。首先是民族情绪的宣泄, 认为徐工机械在同行业具有较强的综合优势, 外资并购将威胁国内的产业安全;其次则是对实际估值的质疑, 认为凯雷对徐工的收购是国有资产的“贱卖”和流失。
现实的困境揭示出当前私人股权投资发展的挑战:一是对民族意识的应对, 在产业安全与产业保护的讨论下, P E发展势必要更多考虑民族情感;二是估值困惑, 私人股权投资对企业估值一般采用基于EBITDA (息税折旧摊销前利润) 的动态价值评估, 因为中国企业的财务数据缺乏透明度, 简单采用EBITDA忽略了营运资本的变化, 对非现金项目的考虑也不充分, 很容易在国有资产流失与可能的高估间左右摇摆。
三、发展我国本土化私人股权投资的必要性及有利条件
长期以来, 我国的企业, 尤其是非大型国有企业, 都存在融资渠道单一, 融资难度大的问题, 而一些特殊领域的企业, 一般还要求外资股权的比重在20%以下, 对于一些处于起步阶段的企业, 或者需要巨额资金进一步发展的企业来说, 这些问题都限制了企业前进的步伐和发展的规模。此外, 大量的境外私人股权投资公司投资国内的优质企业, 在一定程度上促进了这些企业发展的同时, 也进行了同等程度上的股权收割, 造成了大量资金的外流, 并且存在着许多法律法规及税收等多方面的管理难题, 发展本土的私人股权投资业, 则很大程度上能减少这些问题的出现。与此同时, 我国的本土金融业也能得到良好的发展契机, 壮大自己。
目前发展我国本土的私人股权投资, 存在着诸多的有利条件:第一:跟外商相比, 本土化的私人股权投资机构有着政策上的优势。第二:中国的相关制度正在完善, 管理水平得到了很大的提升, 投资银行, 法律支撑体系也得到了迅猛发展。第三:中国实际上已经有了许多高素质的本土化人才, 相比于他们的外国同行, 除了精通金融理论和世界最新动态, 他们更熟悉中国本土国情, 跟中国的管理层有更多的沟通。第四:国内经济多年的持续高速增长, 客观上带来很多投资的机会和很多的闲置资金, 包括银行居民储蓄、社保养老基金、保险公司基金等。第五:发展本土化的私人股权投资, 在给被投资企业注入血液的同时, 还能促进我国金融业的发展。
四、私人股权投资本土化的思考
包括PE在内的很多国际战略投资者都非常关注国际市场的机会, 并善于用“国际化”的角度去选择在中国的投资项目。但有时这种战略选择可能是不现实的, 或者说是有可能不易被中国政府所接受的。在经历过东南亚金融危机及众多合资民族品牌被“雪藏”之后, 无论是国企还是民企都不会轻易用所谓的“国际化”来放弃自己的股权。作为一个理性的投资者, 应该认真分析中国股权投资的“供需关系”, 并不是能够挣钱的项目和行业就一定能够在中国施行。更应该考虑如何实现双赢。
PE在中国战略行业的选择是着眼国际市场和经验, 还是顺应中国的政策导向及本土经济发展的实际需求, 应该说是PE所应重点审视的问题!毕竟战略大于细节, 再好的扎实工作, 如果方向选错了, 最终可能一事无成。
目前我国的私人股权投资还处于起步阶段, 如何发展壮大我国的私人股权投资业, 则有许多方面的问题需要进一步研究。
1、建立起科学健全的监管体系, 建设一个有利于本土企业成长的金融环境。
私人股权投资的唯一目的就是使资本在短期内迅速增值, 从而获得巨额回报。虽然为达到这个目的, 投资机构一般都会提升被投资企业的技术水平和管理水平以及硬件设施, 但是我们也要防止投资商赚大钱而企业未达到提升的目的, 出现外资机构对我国优秀企业的股权收割, 甚至是掠夺性收割。如何积极引导私人股权投资的发展, 使之既服务于我国的经济建设, 又能保障市场良性运作, 是我国金融监管部门目前的当务之急。
2、从法律法规上建立健全比较完善的合伙人制度。
投融资活动对运营管理人员的要求很高, 因此如何约束和激励基金的管理运营人员, 是一项非常重要的内容。有限合伙人制度比较好的解决了私人股权投资活动中的信息不对称和人员激励问题, 但是由于我国没有有限合伙制的法律安排, 风险投资机构只能以公司的形式组织, 单一的组织形态对风险资金的进入以及决策效率和激励约束机制都产生了较大的影响。未来发展风险投资的组织机构选择应当以合伙制为目标, 建立和完善相关制度建设工作。
3、关注投资领域最新动态, 创新运作模式。
私人股权投资的传统运营模式是通过借贷融资, 发行大量垃圾债券等杠杆方式去收购一些运营状况良好或有优质资源的公司, 收购之后, 通过投资商的资金、管理和先进技术, 提升公司的内在价值。而现在出现的新情况是, 垃圾债券已不再是私人股权公司资金的主要来源, 现在的私人股权投资公司从包括学校捐赠基金、养老基金等种类繁多的投资者手中获取资金, 更有甚者, 美国最大的私人股权投资公司之一的黑石公司, 正在酝酿公开上市, 这些都是值得关注和借鉴的投资领域最新动态。目前我国存在着许多的闲置资金, 如何在加强监管的前提下, 调动这些资金使其实现增值, 需要金融运作方面的积极创新。
4、建立起完善的退出渠道, 在我国已经推出中小企业板的基础上大力发展创业板市场。
首先, IPO是许多机构最希望选择、回报倍数最高的退出方式。但是目前我国对上市公司的要求较高, 实践中仅有10%左右的企业能够IPO上市, 此外, 我们应该大力发展创业板市场, 避免红筹上市对我国造成的损失;其次, 公司资本结构重组, 比如借壳上市或买壳上市等手段。通过买壳或者借壳, 达到间接上市的目的, 也不失为一条上市退出的捷径。售出或并购也是一个很好的退出途径, 比如创业企业被其他的大公司收购或兼并, 进行私有股权的转让;再次, 企业回购, 还有一种情况就是企业自身发展强大之后, 通过自有资金向投资方回购自己股权, 从而投资方全身而退;最后, 清算, 在最不好的情况下, 如果投资后, 企业的经营没有起色, 并且每况愈下, 在不得已的情况下, 投资者为减小损失, 则选择最无奈的做法, 进行清算撤资, 这种情况下投资实际上已经宣告失败。
摘要：在经济持续发展而资产价格泡沫不断膨胀的时代, 憧憬私人股权投资美好发展前景的同时, 也必须保持清醒的头脑, 正视机遇中所蕴涵的挑战。中国目前还处于固有的计划经济向市场经济的转型期, 政策上存在着很大不确定性。对于外资PE而言, 需要深入了解中国的国情, 并准确判断出与被投资目标相联系的所有的利益相关者, 才能进行成功的投资。如何应对宏观经济带来的期限错配和利率陷阱, 如何解决“双赢”机制与文化冲突等问题, 将是私人股权投资在中国实现持续健康发展的关键所在。
关键词：私人股权,投资,本土化,退出渠道
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