配置行为（共6篇）
配置行为 篇1
摘要：本文以服装行业的两家较有名上市公司——七匹狼和雅戈尔为例, 比较了两家公司2008年以来的资本配置行为和后果。分析结果表明:公司专一化的资本配置行为可能为公司获取短期高效收益, 但容易丧失其可持续发展能力。而多元化的资本配置行为可为公司获取长期绩效和可持续发展能力。
关键词：资本配置,公司绩效,可持续发展
一、问题提出
改革开放以来, 我国资本市场的发展极为迅速, 而随着资本市场的发展, 资本配置问题受到越来越多的关注。资本配置是指企业将其资本在不同来源之间进行组合, 在不同用途之间进行分配的过程;在企业的筹资活动中, 资本的配置主要解决资金来源结构的合理安排的问题;在企业的投资活动中, 资本的配置主要解决其资本的合理分配问题[1]。
不同的资本配置行为会带来不同的经济后果。到底是选择多元化的资本配置行为, 还是坚持专一化的资本配置行为, 不同资本配置行为的后果又如何?本文以七匹狼和雅戈尔为例, 比较了2家公司2008年以来的截然不同的资本配置行为及后果。公司数据来源于公司公告和年报。
二、资本配置行为
从表1和表2可以看出, 在2008年-2012年期间, 七匹狼的收入和利润都以主营业务服装为主, 说明其始终坚持发展核心业务, 保持其核心竞争力。
从表3和表4可以看出, 从2008年开始, 雅戈尔就形成服装、房地产开发、股权投资为主的格局。且作为主业的服装在雅戈尔的营业收入中所占的比重逐年下降, 而房地产业给公司带来的收入却逐年上升, 2010和2012年甚至超过了服装业的贡献。再看其净利润的组成, 房地产业对净利润的贡献则波动较大, 2007到2011年大概在30%左右;而服装业在2009年的时候贡献率不到20%, 2010年有所改善, 其占净利润的比重超过了房地产业。但始终不变的是, 从2007到2011年, 股权投资对雅戈尔净利润的贡献一直最大, 只有2012出现了负贡献。由此可见, 雅戈尔实施多元化发展战略, 收入能从多方面得到保障, 但相应的风险也增加了。
三、资本配置结果:经营绩效与行业地位
在规模上, 雅戈尔已经经营了21年, 而七匹狼经营13年, 因此在规模上存在一定的差异。但由表5可知, 在绩效上, 七匹狼紧追雅戈尔其后, 甚至在成长性上远高于雅戈尔, 雅戈尔近几年一直陷于营业收入负增长的困境, 其前景不容乐观。在管理方面, 雅戈尔信用政策比较紧, 存货周转率低, 而七匹狼放松信用条件, 去库存, 加快库存周转, 加强库存处理。在市场排名上, 两者几乎一前一后, 雅戈尔仅高于七匹狼。
通过杜邦分析可知, 两个公司的净资产收益率在2008年到2012年间呈现X型, 雅戈尔从2009年开始一直呈现下降趋势, 且其一开始净资产收益率较高都是由于其举债和销售净利率带来的。比较两家公司的销售利润率图可以发现, 其相较于雅戈尔在净利率上的优势正在不断减少, 七匹狼正在迎头直上, 在2012年甚至超过了雅戈尔。此外, 从2009年开始, 雅戈尔净资产收益率、销售利润率和总资产周转率都在下降, 但是资产负债率却呈现小幅增长, 说明该公司的财务杠杆利用差, 举债带来的资金并没有充分利用。而七匹狼在2009年到2011年各个指标都维持较好的增长, 虽然2012年净资产收益率下降7.75%, 这主要是由于其资产负债率下降了14.393% (虽然总资产收益率也下降了, 但只下将约2%) , 七匹狼可以适当提高杠杆, 增加投资。比较毛利率可知, 七匹狼和雅戈尔的初始盈利能力是相似的, 但观其成本费用率, 雅戈尔在成本控制能力上正在逐渐下降, 而七匹狼的成本控制能力正在增强, 至2012年, 七匹狼成本控制能力已经反超。这说明七匹狼的规模化策略是成功的。
七匹狼和雅戈尔2008年以来不同的资本配置战略和行为导致了两家公司在服装行业不同的行业地位、经营业绩持续发展能力、竞争能力等。七匹狼始终保持其核心竞争力, 其竞争优势不断加强, 可持续发展能力不断增强, 规模化战略正在日见成效;而雅戈尔却因为投资房地产和金融业的失利, 使本公司陷入财务困境, 前景不容乐观。
四、结论与意义
由于企业经营理念不同和投资偏好差异, 七匹狼和雅戈尔选择了相反的资本配置行为。经过五年的发展, 七匹狼的规模化策略总体趋势良好, 专一化经营更有利于企业成本控制和长期绩效, 这五年七匹狼资金运营较好, 收益增长。而雅戈尔公司舍弃主业投资, 尝试多元化投资, 投资长期股权、房地产等, 不幸地是, 多元化战略失败, 仅获得短期收益, 长期就使得公司陷入财务困境, 虽然目前雅戈尔回归主业是明智之举, 但是难度很大, 需要克服行业下行威胁。
实际上, 雅戈尔代表了一批上市公司的资本配置战略和行为。这些上市公司的管理层在公司获得不错发展后, 迷失了前进的方向, 不再踏实作业, 致力于核心竞争力的培养, 而是偏好短期投机, 寻找市场上的热点投资机会, 以公司资本进行实业投机, 以获取公司的快速发展和扩张。在热点投资机会走势良好时, 该投资能为公司带来短期的高额收益, 而当该热点投资机会失去其热度时, 这些公司的收益会因此遭受损失, 且因为该投资扩张并没有增强公司的核心竞争力从而使公司的主业竞争能力下降, 公司发展得到中断和破坏。而七匹狼代表了另一批上市公司的资本配置战略和投资行为。这些上市公司的管理层对公司和市场认识清晰, 目标明确, 并不受市场投资风向的影响, 注重增强企业的可持续发展能力和竞争能力, 稳扎稳打的提升主业竞争地位, 提升公司的长期价值。
参考文献
[1]赵凯.企业内部控制有效性与资本配置效率关系研究[D].中国地质大学, 2012.
配置行为 篇2
襄樊市土地局收回土地使用权案
一九九二年九月，湖北摩擦材料总厂经批准在襄樊市征用土地66.55亩，用于轿车配套技术引进改造项目建设，但因境外资方企业破产倒闭，致使合作建设项目失败、土地闲置。后经襄樊市人民政府批准，被告襄樊市土地局于一九九九年四月作出行政处理决定，决定收回湖北摩擦材料总厂闲置的66.55亩土地使用权。同年六月，襄樊市高新技术开发区土地管理局与湖„„
二、问题的提出
破产（bankrupty）程序的性质，理论研究中虽有诉讼事件、非诉讼事件、特殊事件三说之争［2］，但我国破产法作为依特别法开始的特殊程序，其不同之处不仅在于其启动程序＿＿破产申请的提出，须经破产申请人上级主管部门批准，而且基于我国计划经济传统和对破产法功能的扩充，政府参与破产程序的色彩过于浓厚；在破产申请、破产宣告乃至破产终结的整个破产程序中，都直接或间接地渗透有相关行政管理行为，民事破产法律关系与破产行政法律关系相交织，是我国破产程序的一大特色。因此，加强破产程序中行政管理行为的研究，合理配置债权人、债务人和破产管理人的行政诉权，是维护破产程序参加人合法权益，控制和监督破产程序中行政权力的有效途径，对完善我国破产制度和行政诉讼制度也具有重要意义。
三、破产程序中的可诉行政行为分析
本文所称破产程序中的可诉行政行为，指破产行政管理行为和发生在破产程序中的其它行政行为。主要包括以下五类：
（一）政府相关部门对债务人破产申请的批准行为
我国破产法第8条第1款规定“债务人经其上级主管部门同意后，可以申请宣告破产”。最高人民法院《关于贯彻执行＜中华人民共和国企业破产法＞若干问题的意见》第5条第（5）项规定，债务人提出破产申请，应当向人民法院提供“破产企业上级主管部门或政府授权部门同意其申请破产的意见”。可见，债务人的上级主管部门对债务人破产申请批准与否，直接关系到债务人破产申请权的实现和破产程序的启动，具有行政行为的一般特征，属可诉的具体行政行为。
（二）政府相关部门对全民所有制破产企业的整顿决定
我国破产法规定，全民所有制企业由债权人申请破产的，在人民法院受理案件三个月内，被申请破产企业的上级主管部门可以申请对企业进行整顿。整顿申请提出后，企业应当向债权人会议提出和解协议草案。债权人会议与债务人达成和解协议的，经人民法院认可后公告中止破产程序。企业的整顿由企业的上级主管部门负责主持［3］。
和解与整顿虽然紧密联系在一起，但二者属于两个相对独立的程序。我国破产法规定的整顿在运用范围、条件、程序等方面均不同于公司重整。所谓整顿决定，是指债务人的上级主管部门决定提出整顿申请和在和解协议生效后实施的、以执行和解协议为目的、力求临界破产企业复苏避免企业破产宣告的一系列行政管理行为。
有学者认为，整顿是破产程序之外进行的活动［4］，此观点值得商榷。因为整顿虽以和解生效为前提，但决定提出整顿申请的行为，发生在已开始的破产程序之中；且我国并未采德、日等国和解生效即终结破产程序的立法例［5］，整顿并不必然发生破产程序终结的效力，只是破产程序的中止。因此，提出整顿申请的行为和企业主管部门于破产程序中止后的整顿措施，均属破产程序中的行为。该行为是被申请破产企业上级主管部门依破产法赋予的职权实施的企业破产行政管理行为。
关于整顿决定的可诉性，实务中有不可诉论、部分可诉论和可诉论三种观点。
不可诉论认为，整顿申请的提出虽是被申请破产企业上级主管部门实施的行为，但是否批准整顿申请，取决于被申请破产企业与债权人会议能否达成和解协议、以及人民法院对和解协议认可与否。破产程序中止后的整顿措施，仍受债权人会议和人民法院监督。因为依破产法第20条的规定，企业的整顿情况应定期向债权人会议报告，且遇有破产企业不执行和解协议以及破产法21条、35条规定情形的，人民法院可以裁定终结企业的整顿。因此，被申请破产企业上级主管部门提出整顿申请的行为和破产程序中止后的整顿措施，均受制于债权人会议和人民法院，并不当然具有行政拘束力和执行力。
部分可诉论认为，被申请破产企业上级主管部门提出整顿申请的行为不具有可诉性，但其在破产程序中止后实施的整顿措施具有可诉性。
可诉论认为，我国破产法虽采用和解申请审查主义，被申请破产企业上级主管部门提出整顿申请的行为和破产程序中止后实施的整顿措施，虽受制于债权人会议和人民法院，但是整顿申请作为和解的启动条件，对于被申请破产企业仍具有管理意义。换句话说，被申请破产企业能否进行和解，取决于其上级主管部门是否申请整顿。被申请破产企业上级主管部门提出整顿申请的行为，和破产程序中止后以履行和解协议、避免破产宣告为目的、依其单方意志作出的行政整顿措施，具有当然的可诉性。笔者同意可诉论的观点。
（三）政府相关主管部门在破产临界期内对临界破产人实施的行政征收、摊派、处罚及行政强制措施以及对破产人经营权、财产权的处理行为
我国破产程序虽开始于破产申请的受理，但基于我国破产法第35条采英国破产法破产宣告效力溯及主义，规定破产宣告的效力溯及受理破产案件前六个月。因此，政府相关主管部门，于破产案件受理前六个月至破产宣告这一破产临界期间，对临界破产人实施的行政征收、行政处罚、行政强制措施以及其它涉及企业经营权、财产权的行政处置行为，均应属破产程序中的可诉具体行政行为。
（四）破产宣告后的破产救济管理行为
破产救济是破产法规定的、由我国劳动法等社会保障制度保障的、对破产企业职工的善后救济安置措施，是破产程序中的重要制度。它包括劳动债权的预先垫付、待业保险基金的筹集和发放以及待业职工的就业安置、离退休职工养老保险等内容。劳动债权主要指破产企业所欠职工工资。依国务院《国有企业职工待业保险规定》等相关规范性文件规定，待业保险基金来源于企业缴纳的待业保险费及其利息收入和财政补贴，主要用于支付待业救济金和职工待业期间的医疗费、丧葬补助，职工供养的直系亲属的抚恤、救济，待业职工转业训练等费用。待业及养老保险、职业介绍、就业训练由劳动行政主管部门统一行使管理权。
（五）政府监察部门和审计机关的破产监察审计管理行为
依我国破产法和审计法的规定，政府监察部门和审计机关应于企业宣告破产后，对破产企业实施监察、审计，查明破产责任。企业法定代表人和企业上级主管部门负责人对破产负有主要责任的，应依法予追究。如审计法规定，对拒绝提供有关文件、帐簿、凭证、报表等材料，弄虚作假、打击报复审计人员、拒不执行审计结论和决定，审计机关可给予警告处罚并可处以罚款。破产程序中的这些行政行为都是可诉的，但由谁来行使诉权，则取决于各破产参加人的法律地位和相互关系以及其与某一具体行政法律关系的联系。
四、破产程序参加人在破产行政法律关系中的地位及诉权配置
破产参加人有广义和狭义两种不同的理解。广义的破产参加人指依法定事由参加到破产程序中来的债务人、债权人、破产管理人以及人民法院和相关行政主管部门。狭义的破产参加人指破产当事人即破产人、破产管理人、债权人。本文对破产参加人的讨论仅限于狭义的范畴。法律关系是一般法理概念，指以特定法律为根据、产生于具体事件的、两个或者多个法律主体之间的法律上的关系［6］。破产行政法律关系是破产行政主体与破产行政相对人之间形成的行政法上的权利义务关系，在本文中也包括发生在破产程序中、与破产参加人存在利害关系的其它一般行政法律关系。前面已谈到的五类可诉行政行为均属破产行政法律关系。
（一）破产人的行政法律关系地位
破产人在破产程序中的不同阶段，其称谓和民事法律关系主体地位是不同的。破产申请提出以前其是债务人；提出破产申请后则是破产申请人或是被申请破产人；法院受理破产案件后至破产宣告前，其属临界破产人，又称准破产人，直至破产宣告，其才是名符其实的破产人。但破产人在破产行政法律关系中的主体地位则是完全一致的，即无论法律关系的内容如何变化，破产人都只能是行政法律关系的相对人。破产人的行政相对人地位取决于其民事主体资格是否有效独立存在。人民法院受理破产案件前，破产人无论是作为债务人、还是破产申请人，其民事主体资格是独立的、完整的，是当然的行政管理相对人。破产宣告以后，破产人的民事权利能力和行为能力虽受到一定限制，如对个别债权人的清偿无效、破产申请的撤回禁止等，但其作为独立的民事主体地位依然存在，其行政法律关系相对人地位也不应被排斥。就是说，相关行政主管部门并不因破产案件的受理而停止对破产人的行政管理。
对破产人行政相对人地位的真正挑战，不是破产受理而是破产宣告。破产宣告对破产人民事主体地位的效力，主要有法人性质变更说、法人消灭说、拟制存续说等观点［6］。笔者以为，事实上，法人并不因破产宣告立即消亡，就象法官对刑事被告人的死刑宣判，不等于死刑执行一样。法人消亡应以破产终结，法人依法注销登记为标志。破产宣告的效力仅在于使原法人变成了以清算为目的的破产人，其虽已不能参加一般行政法律关系，但至少，其仍是破产审计行政法律关系的相对人。
（二）对破产管理人行政相对人地位的确认
关于破产管理人民事法律关系地位，理论研究中主要有代理说和职务说两大学派［8］。
代理学派又有破产人代理说、债权人代理说、破产财团代理说、以及破产人和债权人共同代理说等观点。破产人代理说认为，破产程序的实质为清算程序，破产管理人类似于公司清算人，破产宣告并不剥夺破产人对其财产的所有权，破产人只是暂时丧失对破产财团的管理处分权。破产管理人依据法律规定管理处分破产财团，只能以破产人而非自己的名义为法律行为，在有关破产财团的诉讼程序中，破产管理人也只能以破产人的法定代理人身份参加诉讼。债权人代理说则认为，破产宣告后，债权人取得对破产财团的排他性受偿质权。破产管理人代表债权人行使质权，并依据法律规定无需债权人特别授权行使破产撤销权。共同代理说认为破产管理人在管理和处分破产财团时，既是破产人的法定代理人，同时又是债权人的法定代理人。破产财团代理说以破产财团人格化为基础，认为破产财团在破产程序中，仅为债权人的利益而存在，表现为集合体，取得破产程序主体地位，破产管理人实为破产财团的代理人。
职务学派认为，破产程序为概括的强制执行程序，破产管理人是法院选任的负责破产财团管理和处分的具有公吏性质的执行机关，日本学者多持此观点［9］。我国多数学者认为，破产管理人为破产企业的法定代表人［10］。
笔者以为，行政相对人是处于被管理地位的当事人［11］。首先，破产管理人不具有公权机关的性质，职务学派的观点不可取。其次，在我国民事法律理论与实务上，破产财产不具有法人或非法人团体主体地位，为破产清算的客体。破产管理人也不是破产人或债权人的代理人或代表人。我国破产法规定，破产管理人以自己名义从事必要的民事活动和破产清算并参加诉讼，表明破产管理人具有独立的民事法律主体地位。因此，破产管理人可以成为海关、工商、技术监督等行政法律关系的相对人。
（三）债权人会议的行政法律关系主体地位
破产程序中的债权人是指经债权申报登记参加到债权人会议中来的当事人。关于债权人会议的性质，有学者认为，其并非权利主体或非法人团体，不具有诉讼能力［12］。也有学者认为［13］，债权人会议是债权人团体的机关组织，是债权人全体参加破产程序的意思表示机关。笔者同意后一种观点，因为在有多个债权人的情况下，破产程序不调整个别债权人的清偿请求，债权人会议就成为债权人参加破产程序表达意思、行使权利的基本形式。债权人会议在破产程序中有独立的意思表示能力，其虽不是民法上的权利主体，不能从事民事活动，也不具有民事诉讼能力，但其是破产程序中成立和解的一方当事人，是对破产管理人实施监督的专门机构。因此，其虽不是当然的破产行政法律关系的相对人，但其显然是破产行政法律关系的利害关系人，理论上应取得破产行政诉讼法律关系原告或第三人主体地位。
（四）破产程序参加人的诉权配置
破产程序是概括的执行程序，本无诉讼可言，应不发生诉权及其配置问题。但前面已经论及，我国破产程序的一个显著特点，就是政府行政管理行为的太多介入。而且介入的这些行政行为并非没有争议，并非不具有可诉性，也并非是人民法院全部都能在破产程序框架内予以处理的。因此，破产程序中的行政诉讼已在所难免，司法实践中亦有较多案例出现，如前所举判例既是。这就出现了诉权及其配置问题。
笔者认为，破产行政诉讼的诉权配置，既应遵循行政诉讼一般原理和行政诉讼法律具体规定，同时还要兼顾破产行政法律关系和破产程序特点。舍此不能构筑科学的破产行政诉讼法律关系。受理破产案件前六个月至破产宣告以前有关临界破产人的可诉行政行为，临界破产人享有当然诉权；其中，涉及财产权的可诉行政行为，破产宣告后成立的破产管理人、债权人会议，其分别作为法定破产撤销权人和破产财团受偿质权人，于法定期限内亦应享有诉权。除破产救济管理行为的诉权应由相关权利人主张外，破产宣告至破产终结的所有行政行为，债权人会议、破产管理人均应享有诉权。
五、归论
在原告湖北摩擦材料总厂清算组诉被告襄樊市土地局收回土地使用权一案中，法院的处理显然是正确的。同时笔者也认为，如果被告襄樊市土地局向湖北摩擦材料总厂有效送达了收回土地使用权的处理决定书，原告湖北摩擦材料总厂清算组于法定期限内对该行政行为应享有诉权。
家庭投资配置行为的国际比较 篇3
关键词：家庭投资,资产选择,国际比较,新兴市场
一、引言
家庭资产主要是指家庭所拥有的能以货币计量的财产、债权和其他权利。按资产的属性来分, 主要包括金融资产和实物资产两大类。其中, 家庭金融资产是指居民持有的具有要求未来收益或是资产索取权的各种有价证券, 这是家庭在满足各种消费之后尚有结余的前提下, 以储蓄或投资为目的而进行的资产选择行为。通常包括:货币和存款, 除股票以外的证券, 贷款, 股份及其他权益, 家庭人寿保险保险储备的股权净值, 家庭养老基金的净权益, 预付款项保险费和未决赔款准备金, 以及其他应收账款。随着我国家庭财富的不断积累和金融产品种类的不断丰富, 家庭资产配置行为的研究就显得尤为重要。发达国家金融中介发展迅速, 家庭积极参与股票、债券、共同基金和养老基金等金融资产的投资, 而中国、巴西等新兴经济体金融市场发展尚不完善, 家庭资产尚未形成合理的结构。本文通过对美国以及中、巴等新兴经济体家庭资产投资配置的差异进行分析, 寻找新兴经济体可以借鉴的经验。
二、美国的家庭资产投资配置现
(一) 美国家庭资产的选择日趋金融化
对美国家庭资产组合的研究相对较多, 其中, SCF是家庭资产选择行为研究的主要数据来源。SCF数据提供了丰富的美国家庭金融特征的信息, 对家庭资产和负债, 以及家庭特征如人口统计特征、职业活动、收入等信息都很详细。样本中每个观察值对应于一个家庭, 每个家庭包括一个经济上独立的个人或者夫妻以及经济上依赖于个人或夫妻的其他家庭成员。由表 (1) 中的数据, 可以看到美国家庭金融资产占总资产比重呈现先升后降的趋势。从1995年至2001年, 家庭资产中金融资产比重明显上升, 从36.7%上升到42.2%, 在2001年达到最大值, 金融资产的重要性大大增加了。尽管美国家庭持有非风险性金融资产的比重从2004年开始上升, 但主要是因为美国为刺激经济导致房地产市场的虚假繁荣从而导致美国家庭房产价值比重上升, 而此时的房产市场并不是美国家庭的正常投资场所。事实上, 美国持有金融资产的家庭比例并未下降, 而是一直呈上升趋势, 从1995年的91.2%逐渐上升到93.9%, 参见表 (2) 。因此, 不考虑2004后美国家庭非正常的房产投资, 总体来看, 美国家庭资产的选择日趋金融化。
单位:%
单位:%
数据来源:美国联邦储备委员会各年SCF数据库
单位:%
数据来源:根据Curcuru et al. (2004) 整理所得
单位:%
数据来源:美国联邦储备委员会各年SCF数据库
(二) 家庭资产内部结构变化较大
大多数资产 (包括交易账户储蓄账户、储蓄性债券、债券和股票均有不同程度的) 的比重出现不同程度的减少, 其中人寿保险折现值降幅显著, 从1995年的7.2%降至2012年的2.5%, 储蓄性债券的比例从1.3%降至0.3%。共同基金、退休账户和其他托管资金的比重有所增长, 其中退休账户占比增幅明显, 由1995年28.1%增至2010年的38.1%, 而共同基金和其他托管资金的增幅较小。
(三) 股票投资方式不断倾向于间接投资
美国家庭直接持有股票和间接持有股票的家庭比例变化更能说明家庭股票投资方式的中介化。从表 (3) 可以看出, 美国家庭直接投资股票的比例逐渐下降, 相比金融资产组合占比的变化, 美国家庭非金融资产组合的比例在近15年内的变化较平缓, 具体表现为: (1) 车辆、住宅和其他非房屋产权的比重均有所降低, 其中, 住宅占比几乎不变, 由1995年的47.5%升至2004年调查所得的50.3%, 又逐渐降回至2010年47.4%。 (2) 其他房产和自有企业的比重有小幅度增加。
三、新兴经济市场国家的家庭投资配置现状
(一) 金融危机以来, 新兴市场脆弱性逐渐增加
Á数据来源:国际基金组织 (IMF) , 2008年10月全球金融稳定报告。
Á数据来源:国际基金组织 (IMF) , 2008年10月全球金融稳定报告。
数据来源:同图 (3) .
面对新兴市场的脆弱性增加, 共同基金和养老基金减少了参与新兴市场的力度。从2008年年初开始, 流向新兴股票市场的资金速度放慢或已转向。这点在亚洲表现得更为明显, 韩国和泰国资金大量外流, 使得亚洲股票在9月净销售额为560亿美元。拉丁美洲、新兴欧洲、中东和非洲最近几个月也都有股票投资组合资金净流出现象。其结果是导致这些地区家庭持有股票等风险资产的热情减退。
(二) 新兴市场的股票市场表现
相比欧美发达国家, 印度、南非等新兴经济市场国家的家庭资产分配调查数据很难获得, 我们只能通过其宏观金融发展状况来了解一下这些国家中家庭资产的分配情况。由图 (1) 可知, 从2003年起, 外国持有的新兴市场股票的数量整体增加, 但在所有案例国家中, 韩国、俄罗斯、南非、中国以及印度的外国持有股票比例有减少的趋势, 即本国居民更加注重将资产分配在金融资产上, 尤其是股票, 与发达国家居民资产金融化的趋势是一致的。
(三) 新兴市场金融资产多样化
近年来, 新兴市场机构投资者群体 (包括养老基金、保险公司和共同基金等) 在新兴市场国家大量增加。特别是自2000年以来, 新兴市场养老基金的总资产增长率超过140%, 图 (2) 。随着新兴市场国家居民收入的增长加快, 新兴市场共同基金行业发展迅猛。但与发达国家相比仍然相对较低, 而且资产基础水平在不同国家和地区也有变化, 图 (3) 。南非拥有大规模蓬勃发展的机构投资者群体 (世界上规模最大之一) , 包含的国有养老基金 (公共投资公司-PIC) 成为国内最大股本持有者, 而保险部门也有新兴市场国家中最高的渗透率 (溢价与GDP之比) 。同样, 在巴西, 大规模、多样化的新兴市场机构投资者群体的发展归功于金融市场的不断深化。新兴市场机构投资者在新兴市场股市中的兴起, 使得这些国家中居民金融资产的选择更加丰富。
四、中国家庭资产投资配置现状及国际比较
(一) 中国家庭资产投资配置趋势
中国家庭资产投资配置呈现出以银行储蓄为主体的多元化趋势。我国家庭资产主要由通货、存款、证券和保险准备金四大类别组成。近年来我国居民财富总量大幅上升, 由1992年的17239.5亿元上升至2008年的313001.1亿元, 增长幅度多达18倍。四类组成资金数额均呈增长趋势, 其实保险准备金增长尤为突出。
由上图 (4) , 可以清楚地了解我国家庭资产投资组合构成的变化趋势有如下特点: (1) 存款始终是我国家庭金融资产选择的主要形式, 且呈增长趋势。1992年家庭金融资产中存款占比68.47%, 到1996年达到这17年间的最大值75.34%, 而后几年有所下调, 但其占比始终在70%以上, 在2008年时, 存款占比为71.55%。 (2) 我国家庭资产中手持现金比例有明显下降趋势。1992年家庭手持现金占比18.80%, 到2003年跌至10.30%, 之后占比始终低于10%。这主要是因为我国货币市场和金融市场的日趋完善, 人们逐渐接受非货币的支付方式, 对降流通现金的需求也就随之降低。 (3) 证券资金占比变化不明显。1992年, 我国家庭资产中证券占比11.96%, 至2000年稍有升幅达到14.74%, 随之逐渐降低至2008年仅为8.00%。这主要是因为我国证券市场仍存在很多问题, 居民消费投资观念始终没有本质上的改变, 多倾向于保守投资, 加之2007年金融危机, 致使证券占比下降明显。 (4) 保险准备金占比增长明显。1992年, 我们家庭所持有的保险准备金占比仅有0.77%, 之后飞速增长, 到2008年11.50%, 17年间增长近15倍。这也反应出我国家庭金融资产配置的变化趋势, 除了银行存款以外, 家庭逐渐认识到其他方式的可行性并有更多的家庭进行尝试。
(二) 中国家庭资产投资配置与其他国家的比较
通过对欧美发达国家和印度、南非及我国等新兴市场国家居民家庭资产投资配置的对比研究, 本文主要得出以下观点。 (1) 近年来欧美发达国家家庭资产投资选择行为家庭资产选择金融化和家庭风险资产选择中介化的规律性特征。与发达国家家庭资产投资选择行为的规律性特征不同, 我国居民资产选择行为主要呈现出以银行储蓄为主体的多元化趋势。居民始终倾向于保守投资, 证券资金占比很小。 (2) 相比发达国家、地区, 新兴市场国家金融市场发展不够充分, 品种相对短缺, 居民家庭能够持有的资产投资品种较少, 致使居民金融投资的强制选择性。这主要是因为新兴金融市场产品不足, 且新型金融资产在居民当中的认知度不高, 另一方面, 也意味着部分居民有意识利用多样化的投资组合来扩大投资收益, 但是市场上却缺少其他投资工具可供选择, 无奈之下, 只能投资于一种高风险的金融产品。 (3) 与先进经济体相比, 许多新兴市场国家养老基金和保险公司的资产分配倾向于占有较高比例的政府债券 (部分原因是政府监管的需要) 。 (4) 从长远来看, 新兴市场国家居民金融资产配置趋势与发达地区相似, 居民持有资产逐步金融化, 且供选择的金融资产种类逐渐增多。
五、优化我国家庭资产投资配置的政策建议
根据上述研究比较, 本文提出如下建议: (1) 加强居民理财教育, 丰富居民的理财知识。随着我国资本市场的完善, 居民的理财意识逐渐增强。现有理财知识的匮乏, 使得市场投资者面临着更大的风险与隐忧。可以借鉴发达国家的经验, 逐步将理财教育纳入现有教育体系, 为居民大众普及基本的投资知识。 (2) 完善社会保障制度, 引导居民多元化投资。由于缺乏欧美发达国家完善的保险和福利体系, 我国居民面临更多的收入与支出的不确定性, 需要持有大量储蓄作为预防性资产。因此, 完善居民的社会保障措施, 有利于居民减少风险预期, 进行多元化投资。 (3) 发挥金融中介功能, 降低投资者的参与成本。从研究分析来看, 欧美发达国家家庭逐渐倾向于通过共同基金、养老基金等金融中介来投资于风险资产。面对日益复杂的金融市场, 金融中介可以帮助一般的投资者更有效的运用新型金融工具, 降低了一般投资者的参与成本。
参考文献
[1]郭金龙:《金融波动与家庭财富管理》, 中国邮电出版社2009年版。
[2]李涛:《社会互动、信任与股市参与》, 《经济研究》2006年第1期。
[3]刘楹:《家庭金融资产配置行为研究》, 社会科学文献出版社2007年版。
[4]罗楚亮:《经济转轨、不确定性与城镇居民消费行为》, 社会科学文献出版社2006年版。
[5]史代敏、宋艳:《居民家庭金融资产选择的实证研究》, 《统计研究》2005年第10期。
配置行为 篇4
自19世纪末期至今, 美国已经经历了五次兼并浪潮, 在此期间, 企业通过兼并、重组造就了一大批大型的企业集团。1999年全球并购总金额达2.3万亿美元。1985～1999年平均年并购事件的增长率超过20%。如美国的GE、香港的和黄、中国的海尔等, 都是此类经营的成功典范。另有一组例子也很能说明问题, 2006年全球并购交易总额达3.861万亿美元, 创下有史以来最高的记录, 共有33, 414笔, 相比之下, 在1995年全球并购交易总额仅为8, 500亿美元, 仅有9, 251笔交易。
那么, 是什么原因促使企业实施集团化经营呢?学者们对此提出了不同的解释。理查德森 (1960) 首先从外部资本市场与企业之间的信息不对称性来进行分析, 他发现企业与外部资本市场之间存在着摩擦, 使企业无法从外部资本市场获得生产资金, 企业的兼并重组成为满足生产和发展的必需;后来, 阿尔钦和威廉姆森正式提出了内部资本市场概念, 并认为联合大企业中的内部资本市场, 在资本的配置、监督和激励方面, 比外部资本市场具有更高的效率。自此, 内部资本市场作为外部资本市场的一种有效替代, 成为解释企业集团化现象的理论基础。随着研究的深入, 学者们发现内部资本市场除在资本的配置、监督、激励等方面表现出相对的优势, 同时又由于双层代理和经理人寻租等问题, 又使内部资本市场表现出相对不足, 而企业集团CEO在这个过程中由于自利倾向使内部资本市场存在缺陷。
二、企业集团CEO个人私利的实现
沙夫斯坦和斯坦因通过一个双层代理模型 (也称SS模型) 描述外部投资者与集团总裁CEO以及集团总裁与下属部门经理间的利益冲突关系。由于企业集团总部本身不是最终投资者, 所以集团总部也不能完全代表股东利益。作为企业集团CEO, 其也只不过是企业集团总部的代言人, 而其自身作为经济人, 同样具有自利倾向和道德风险, 也要追求个人效用的最大化。正是由于企业集团CEO与企业集团、企业集团与股东的目标收益函数彼此不一致, 这就加剧了企业集团CEO的目标收益函数与股东的目标收益函数不一致性, 即企业集团CEO以实现自身收益最大化为前提来完成企业集团的目标收益。那么, 企业集团CEO是怎样通过偏离企业集团的目标收益函数来实现自身效用的最大化呢?一般是通过以下几个途径来实现自身效用的最大化:一是通过在职消费, 企业集团CEO通过过度消费非货币性项目, 例如豪华的办公条件、高档的交通工具和奢侈的招待费用等来实现个人效用的最大化;二是企业集团CEO在把时间、知识、精力投入到企业集团时必然会发生个人成本, 即限制了自己的娱乐活动等, 这样他们就会通过限制时间、精力和知识的投入来使自己的投入产出比达到最大化, 例如增加个人的休假计划、日常娱乐时间等;三是企业集团CEO通过与集团企业的签订契约, 来约定他们获得固定的薪酬收益和业绩薪酬收益, 这虽是一种正常收益, 但也构成了企业集团CEO的个人私利收入;四是由于项目经理为了尽可能多的占有和支配资源, 从而会展开积极的公关活动, 通过这种寻租行为来扩大自己的私人收益, 在这个过程中企业集团CEO会获得额外的私人收益, 如果企业集团CEO为了获取更大的私人收益, 他很可能会采取更加冒险的行为, 即与项目经理合谋来共同瓜分企业集团的部分收益, 从而达到自己效用的最大化。当然, 企业集团CEO在获得个人收益最大化的同时会损害企业集团的总收益, 这必然会导致企业集团采取行动来限制企业集团CEO个人私利的实现, 例如通过事前的薪酬契约来限定集团CEO的报酬实现过程;通过内部控制机制对集团CEO的行为进行约束;通过事后审计机制对集团CEO执行企业集团内部控制制度情况进行考核;通过事后的企业绩效审计制度对企业集团CEO完成企业集团的目标收益函数进行评价。这些限制性条件也构成了企业集团CEO实现个人收益或私利的约束条件。
三、企业集团CEO私利行为模型分析
根据上面的描述, 我们已基本勾勒出企业集团CEO实现个人私利的过程。为了更深层次地了解企业集团CEO在资本配置中的行为, 现利用简单数学模型对其进行说明。
(一) 基本假设
假设1:企业集团CEO是一个理性的经济人。
假设2:企业集团总部对集团内部的自有资金和从外部资本市场筹得的资金通过企业内部资本市场进行统一调配。
假设3:企业集团总部对成员企业具有监督激励功能, 且能够有效判断的成员企业未来预期经营状况。
假设4:企业集团总部对成员企业通过拥有股份实施控制。
假设5:企业集团内部的资金成本为WACC, WACC为企业集团的加权平均成本。
(二) 模型的建立。现假设有一企业集团A控制着两个成员企业B和C, 其对成员企业的持股比例分别为ΩB、ΩC, 且ΩB>ΩC, 另外成员企业B和C在某一经营周期点各自拥有的自由现金流量为0。在新的经营周期企业集团考虑新的投资计划, 并计划向两个成员企业投入的资金总量为△X, 假设成员企业B获得的资金为X1和成员企业C获得的资金为X2, 成员企业B和C的投资产出收益率分别为RB、RC, 且X1+X2=△X。这时, 如果集团CEO不存在自利行为, 那么企业集团总部在资金配置时, 就会考虑采取使企业集团总部收益最大化的行为。即企业集团CEO会使企业集团的目标收益函数满足以下条件:
约束条件为:RB≥WACC;RC≥WACC
但一般来讲, 人作为理性的经济人, 必然会考虑其自身效用的最大化, 那么作为企业集团的CEO也难逃这种人性假设。在企业集团CEO存在自利倾向时, 在资本配置时就不会采取使企业集团目标收益函数最大化的措施, 而会考虑使自己的效用达到最大化的基础上完成企业集团的收益函数。我们首先对影响集团CEO资本配置的因素进行逐一讨论:
1、在职消费因素。假设集团CEO的在职消费是集团企业投资净收益的函数:￡=λF (ΩBX1RB+ΩCX2RC-ΩBX1WACC-ΩCX2WACC) , 其中λ为在职消费调整系数, 0<λ≤1。如果外部监管不力, 内控制度不健全或集团CEO具有严重的自利倾向, 那么他会最大化λ的值, 即使λ=1;如果外部监管力度很强、内控制度比较健全或集团CEO对风险比较厌恶, 那么就会使0<λ<1。
2、薪酬因素。集团CEO的薪酬是企业集团投资产出收益率和其努力程度的函数:S=§F (R, J, T, L) , R= (ΩBX1RB+ΩCX2RC) / (ΩBX1+ΩCX2) , 且R≥WACC, §为集团CEO薪酬的调整系数, 即是对外部经济环境变化的调整系数, 当外部经济环境不佳时§>1, 当外部经济环境超出正常情况时1>§>0;J为投入的精力, T为投入的时间, L为投入的知识。
3、个人投入的成本收益因素。假设集团CEO投入的精力、时间和知识所获得的预期薪酬收益的函数为:E=ПF (J, T, L) , П为个人投入部分的薪酬收益调整系数;而其投入精力、时间和知识的成本为函数:C0=ψF (J, T, L) , ψ为成本调整系数。这时, 集团CEO就会考虑使自身收益达到最大化, 即要满足以下条件:ME=MC0, 即边际收益等于边际成本时, 集团CEO的收益就达到了最大化。否则集团企业CEO就会调整其精力、时间和知识的投入情况, 尽可能地满足上述条件。
4、成员企业寻租因素。由于成员企业在获得资金投入的同时, 会得到较高的私利, 所以他会在企业集团内展开积极的寻租行为。集团CEO也由于这种寻租行为的存在会获得额外的收益, 并且集团CEO为了获得最大化的私利收益, 常常与成员企业经理达成某种私下协议, 即通过“私下交易”来实现自身效用的最大化。假设B企业投资项目成功的概率均为P, 失败的概率均为1-P, C企业投资项目成功的概率均为q, 失败的概率均为1-q, 则B企业的预期收益LB=θ0﹛PθH+ (1-P) θL﹜X1RB, C企业的预期收益为LC=﹛qθH+ (1-q) θL﹜X2RC, 其中θH表示收益提高系数, θL表示收益稀释系数, 且θH>1, θL<1。B企业形成的总的私利为β﹛PθH+ (1-P) θL﹜X1RB, 成员企业经理所能获得私利为 (1-η) β﹛PθH+ (1-P) θL﹜X1RB, 集团总部CEO能获得私利为LBS=ηβ﹛PθH+ (1-P) θL﹜X1RB。C企业形成的总的私利为β﹛qθH+ (1-q) θL﹜X2RC, 成员企业经理所能获得私利为 (1-η) β﹛qθH+ (1-q) θL﹜X2RC, 集团总部CEO能获得私利为LCS=ηβ﹛qθH+ (1-q) θL﹜X2RC, 其中β为从成员企业获得私利收入的比例, η为集团CEO从总私利中获得私利份额。成员企业经理寻租的个人成本函数为Ci=Fi (r, c) , 其中r为成员企业经理个人须承担的监督审计风险成本, c表示由于成员企业的寻租行为导致的个人努力程度下降所引起的成员企业经理显性报酬的损失。而集团CEO与成员企业经理进行“私下交易”所面临的个人成本为CZ=FZ (rZ, LZ, QZ) , 其中rZ为集团CEO个人须承担的监督审计风险成本, LZ表示由于私下交易而导致个人所获得的显性薪酬收益的损失, QZ为离职后再就业的成本。此时, 集团CEO在资金分配时需使自己的效用函数达到最大化, 即MAX (LBS+LCS-CZ) 。
但是, 集团CEO要实现效用最大化的目标, 就必须满足以下约束条件:
式 (1) 和式 (2) 表明成员企业经理与集团CEO达成私下交易的条件必须要使自己的收益大于成本, 否则他们就不会进行类似的交易。在β、P、q、θH、θL、RB、RC、CB一定条件下, 只有成员企业获得适当的资金X1、X2和私利收益比例η时, 成员企业经理才会积极从事寻租行为。公式 (3) 和公式 (5) 表明集团CEO在与成员企业达成私下交易的过程中, 也有条件限制, 即必须满足两个条件:一是使自己的私利收入大于由此而导致的成本费用 (包括机会成本) ;二是使集团总部的投资产出收益大于加权平均成本。
下面, 我们将上述因素综合起来对集团CEO在资本配置过程中的行为进行研究。作为企业集团的CEO在资本配置过程中要充分考虑各种经济因素, 这些经济因素既有短期因素也有长期因素。所以, 企业集团的CEO要获得最大个人收益, 就必须要使:LG=MAX (￡+S+LBS+LCS-C0-CZ) 。即, LG=MAX{λF (ΩBX1RB+ΩC X2RC-ΩBX1WACC-ΩCX2WACC) +§F (R, J, T, L) +ηβ[PθH+ (1-P) θL]X1RB+ηβ[qθH+ (1-q) θL]X2RC-ψF (J, T, L) -FZ (rZ, LZ, QZ) }
同时, 要实现集团CEO效用的最大化, 就必须满足下述约束条件:
四、结论
通过上面的分析, 我们可以发现, 在集团CEO个人投入精力、时间和知识的成本收益达到均衡时, 在λ、β、P、q、WACC、θH、θL、RB、RC、CB一定条件下, 集团CEO最大化自身效用时就必须权衡成员企业所应获得的资金、CEO本人所能获得的私利收益比例和个人需面临的风险成本。当然, 集团CEO所能获得的私利收益比例η也受制于成员企业经理进行寻租行为时的成本收益函数, 因为只有使成员企业经理的收益大于成本 (包括机会成本) 时, 才会使成员企业经理存在寻租的动力。另外, 还要受限于集团企业对资本投资报酬率的影响和个人对寻租风险成本的考虑。集团CEO对风险成本的考虑是由四个方面的因素决定的:一是事前契约的约束, 包括企业集团对资本报酬率的要求;二是外部监督条件、内部控制制度, 包括经理人市场的完善程度、内外审计的独立性和效率性;三是发现后的惩罚措施和惩罚成本, 包括离职后的再就业成本;四是集团CEO个人的风险偏向、年龄结构, 一般来讲如果集团CEO是冒险型的人, 并且面临着退休, 则会偏向于与成员企业的私下交易, 此时的风险成本也较小, 否则风险成本较高。所以, 集团CEO在内部资本市场进行资本配置时是一个综合权衡的过程, 是在实现自身效用最大化的基础上再满足企业集团价值增值的过程。
参考文献
[1]艾健明, 柯大钢.多元化与企业价值的关系研究[J].经济管理·新管理, 2005.14.
[2]汪丽.完善内部资本市场, 提高国资配置效益.中国经济时报, 2005.5.20.
[3]Al chi an, A.A.cor por at e management and pr oper t y r i ght s, i n H.Mar i ne, ed.Economi cPol i cy and t he Regul at i on of Cor por at e Secur i t i es[M].Amer i can Ent er pr i se I n-st i t ut e, Washi ngt on, D.C, 1969.
[4]Wi l l i amson, O.Mar ket s and Hi er ar-chi es:Anal ysi s and Ant i t r ust I mpl i ca-t i ons[M].Col l i er Macmi l l an Publ i sher s, I nc.New Yor k, 1975.
[5]陆军荣.内部资本市场:替代与治理[D].复旦大学博士论文, 2005.
配置行为 篇5
1) 开敞空间。仅用低矮的灌木及地被植物作为空间的限定因素, 如用麦冬、早熟禾、高羊茅等不成大面积的草坪;或采用萱草类、金盏菊、紫薇、月季、珍珠梅等花灌木及宿根花卉布置成花境, 因植物材料植株密集, 对人的视线无任何遮挡作用, 形成的空间四周开敞、外向、无私密性, 完全暴露在天空和阳光之下。2) 半开敞空间。该空间与开放空间相类似。它的空间一面或多面部分受到较高植物的封闭.限制了视线的通透。3) 顶覆盖空间。利用具有浓密树冠的遮荫树。构成一顶部覆盖。而四周开敞的空间, 这类空间只有一个水平要素限定.人的视线和行动不被限定, 但有一定的隐蔽感、覆盖感。如:在校门广场道路两侧可以设计为集中绿化区, 以树冠高大, 树荫浓密的观赏树为主, 如香樟、雪松、广玉兰、桂花、樱花等。4) 垂直空间。利用具有长的枝条和蔓茎的攀缘植物构成一个具有方向性的, 直立、朝天开敞的室外空间。如:在教学科研或办公楼的东西山墙上, 可用爬山虎、金银花、凌霄进行垂直绿化。5) 闭锁空间。这类空间除具备顶覆盖空间的特点外。还在于其垂面也是封闭的。四周均被高大的乔木及枝叶繁茂的小乔木或灌木所围合这类空间是完全封闭的, 无方向性。6) 突起空间。利用树形高大峭立、枝叶紧密的植物而形成的空间形式, 对空问限定感弱, 空间水平占有范围小, 所限定空间在突出物周围。空间含蓄。边界不稳定, 空间感也随距离而变化。7) 肌理空间。主要由不同的图案肌理形成不同的心理感受。如:在校门区大道比较宽敞的地方可建设长方形的花坛, 种植红端木和金叶女贞, 或与其他较低爱的花灌木互相搭配, 种植成模纹花坛或花境, 中间配置一些花灌木, 如含笑、紫薇、桂花、寿星桃、棕榈、红枫, 产生一种韵律美。
二、行为心理对植物空间的反照
校园规划建设中常分为教学科研区、体育运动区、学生宿舍区、教工生活区等。由于各区的功能不同。植物景观规划设计也需因地制宜在不同功能区的植物景观营造中。不但利用植物改善环境, 还应利用植物创造优美的环境。挖掘校区植物配置的新意。创造出独具特色的美。在校园中的植物空间或者说校园环境根据学生活动来看, 可以分为观察空间、交往空间和隐蔽空间。从人对空间的反应和行为来看, 可以有感知、选择、使用、适应、解释等情况。
(一) 感知
感知是人对环境的第一反应也是初级反应。对于植物形成的空间而言最主要的依然是视觉感知。而对于植物空间的视觉认知存在着5个基本要素———线条、外形、质地、颜色、声音和气味。
尺度感知:当我们接收到的信息和事物的实际信息是对应的时候。可以认为是形成了长尺度认知相应地。当我们对环境和场地的认识产生了不对应的时候。可以认为是形成了超尺度的认知。
(二) 选择
1) 意识导向的选择。扬·盖尔的《交往与空间》曾明确指出“人们走捷径的愿望是非常执着的”。校园环境里面这样的现象和结果更明显了。线性尤其是植物创造的道路环境与人的线性选择具有更高的相关性。2) 设施导向的选择。在弯道处的环境设计尤其是要考虑服务设施与沿线的家具和景点等节点有关, 设想一个有休息椅、垃圾桶, 还有个雕塑等诸多要素的地方。就会很自然地有很多人聚集于此。有人坐下来休息。有人停下来欣赏雕塑。还有人要通过, 人流一拥挤。什么后果可想而知了。3) 色彩导向的选择。人的选择往往对色彩比较敏感.所以植物的空间营造也应该考虑色彩的相应影响。相对而言, 冬天的草坪被踩的可能性会比春夏时节, 绿色是生命之色, 人们比较喜欢绿意盎然。因此多少还是不忍心踩的。应该选择多种花色、花期、花型的花卉, 如在春天开花的杜鹃、月季、紫荆等, 在夏季开花的紫薇、栀子花、石榴等;在秋天开花的桂花、菊花;在冬季开花的腊梅, 水仙等。
(三) 使用
在校园中的植物空间或者说校园环境根据学生活动来看, 可以分为观察空间、交往空间和隐蔽空问。相应地, 在人对环境的活动和使用中则有观察、交往和回避等使用方式。
1) 交往。交往是一种最积极的使用和行为方式, 它是一个相对开放和自由的空间.并有相应的植物围合和已达到形成聚合的活动空间的目的在校园里, 这样的空间应该是有一个明确中心感的积极空间, 考虑到安全和舒适最好是要有顶覆盖的空间。应该是内向和收敛的, 有明确的中心比如中心广场的大草坪等。2) 观察。这样的空间一般依附于交往空间旁。使学生能看到交往空间的活动.同时要使这个空间能看到至少一个较小空间的内部。这样学生在其中就可以从容决定以何种方式来参与活动或退出这种空间应该提供一个好的视点和观察面。最好可以形成扇形围合的半隐蔽空间当然并不是所有的空间都应该做成这样。但应有一个最好的观察面。3) 回避。空间的类型根据使用的方式和特点来看可以有开放和私密及其程度上的区别。尤其是相对于私密空间来看。植物空间营造的是一种相对的郁闭度。对使用者而言则也会有行为心理上的展现。当突起的地形和郁闭度高的植物空间进行了正向叠加之后。就会形成一个私密空间。从视觉上和行为上都会有一种让人望而却步的感觉。
(四) 适应
适应是在人对环境有了确定的感知和认识后的一种反馈, 在人的行为能够正确地反应环境意象并实现设计师的初衷时就形成了积极适应。反之就是消极效应。
1) 积极效应。人们对其生活的环境的反作用一般会恰如其分的反映到环境及植物空间, 这种积极的适应方式在校园中也会有诸多体现。华中农业大学校园东区南湖东路一带场地原是带状交通空间, 但设计者在解读场地时重新进行了划分, 使其有了更多的膨大的口袋状空间, 以水杉, 构树结合下层的大花金鸡菊构成了亲切宜人的顶覆盖空间, 同时也在视觉上保持很好的连续性和导向性, 使用者在适应场地环境时对私密性和安全性的要求有了很好的保障。
配置行为 篇6
21世纪以来, 在世界范围内发生了一系列的财务丑闻, 包括国外的安然、世通和施乐公司事件以及震动国内企业界和学术界的“中国职业经理人第一案”的王惟尊案等, 这些案件都暴露出在企业家的选择方面, 现行的公司治理机制和物质激励机制存在严重缺陷, 而声誉激励机制在企业家市场上并没有充分发挥作用。于是一个重要的疑问摆在了企业所有者的面前:在对企业家的选择问题上, 是否要在注重其经营领导才能的基础上, 更注重其人格和声誉呢?
声誉并不是一个新的概念, 早在200多年前亚当·斯密就在其《关于公正、警察、税收和军队的演讲》一书中提出了这个概念, 但当时它只被当作一个学术概念, 并未受到重视。直到安然、世通等倒闭以后, 国内外学者才对声誉的重要性进行了深入研究。国外的研究主要是基于KMRW (Kreps、Milgram、Roberts and Wilson) 声誉模型和Fombrun的“声誉创造财富”的观点展开的, 研究认为声誉可以降低交易双方信息不对称的程度, 进而降低交易费用, 抑制机会主义行为的产生[1]。国内研究则主要以郑志刚、黄群慧和李春琦以及李忠民和李刚华为主要代表。其中, 郑志刚 (2002) 认为企业家声誉是企业家在人力资本市场上向物质资料所有者做出的一种承诺, 从而保证最大限度地发挥和使用其人力资本[2]。黄群慧和李春琦 (2001) 认为:高报酬无法取代给予企业家更加优越的名誉和地位等良好的声誉所带来的企业家自我实现需求的满足;而且在企业家市场上, 企业家声誉既是企业家长期经营企业的成果, 也是企业家拥有创新和开拓的经营管理能力的一种很好的印证[3]。
随着现代经济组织的深入发展, 企业生产要素的稀缺性和产权结构都发生了重大变化, 企业人力资本尤其是企业家在企业中的地位不断上升, 企业家已不仅仅满足于做企业所有者的代理人, 随之而来的分享企业所有权、提高企业控制权已经成为企业家努力工作、追求声誉的终极目标。企业家声誉是企业家在经营管理企业的过程中凭借自身的努力和管理才能提升企业绩效所赢得的外界的综合评价。因此, 企业家为了提高对企业的控制权, 就会采取各种措施提升企业的绩效, 从而获得良好的企业家声誉, 最终达到提高企业控制权的目的;而企业家在采取提升企业绩效的措施中, 必然会涉及到对企业投资行为的影响。那么, 企业家声誉的好坏会对企业投资行为产生怎样的影响呢?从目前的理论研究来看, 要实证分析企业家声誉对企业投资行为的影响, 一个可行的思路是:在某些条件下将企业家声誉视作企业声誉, 那么在企业家注重声誉的前提下, 控制权配置从效率的角度来看是没有区别的。本文不打算研究企业家声誉是如何影响企业投资行为的, 而是重点考察在企业家注重声誉的前提下, 控制权配置对企业投资行为的影响。
二、相关文献综述
目前, 学术界对企业家声誉的应用研究主要集中在公司业绩、企业家薪酬安排等方面。Lambert和Larcker (1985) 研究表明:企业家声誉与公司的财务业绩之间存在明显的正相关关系[4]。Milbourn (2003) 用声誉作为企业家领导能力的信号并且以股东的可观察信息、无折现等为前提假设, 建立了一个基于股票价格的企业家最优契约模型, 发现企业家声誉与薪酬之间呈正相关关系[5]。而Peter和Sarah (2003) 通过对美国上榜Business Ethics杂志的最佳公司分析其企业家声誉、薪酬和财务绩效三者之间的关系发现, 具备高声誉的企业家并不一定总是会改善公司的财务绩效, 同时企业家的薪酬高低与声誉关系不大, 而是与公司业绩呈负相关关系[6]。国内学者李忠民和仇群 (2010) 结合西方已有企业家模型和我国的具体国情, 运用上市公司财务绩效的相关指标数据, 通过因子分析、相关分析和回归分析, 考察了公司绩效是如何体现企业家声誉的, 研究发现资产负债率和资本积累率两个底层指标与企业家声誉之间的相关系数最高[7]。李辰颖等 (2012) 使用企业家媒体曝光率作为企业家声誉的替代变量, 分别从企业家个人特征、企业经营特征、公司治理和企业社会责任四个方面选取变量作为企业家的影响因素进行研究, 结果发现企业家声誉与薪酬、企业规模、高管持股比例显著正相关[8]。
与单纯研究企业家声誉的文献相比, 有关企业家声誉、控制权配置和企业投资行为三者之间相互关系的研究文献则相对较少。Narayanan (1985) 认为如果企业家过分注重自己的声誉, 那么他们可能会采取增加企业短期业绩的投资行为, 从而牺牲企业的长期收益, 导致资产投资不足[9]。Shleifer and Vishny (1989) 认为企业家为树立自己在企业中的威信并提高与股东讨价还价的能力, 他们会选择投资能够增加人力资本价值, 尤其是自身声誉价值的项目[10]。Stein and Scharfstein (1990) 研究认为:如果同行业的其他企业认为应该对一些项目进行投资, 那么企业家在注重自身声誉的前提下, 也将会对那些项目进行投资, 从而引发从众心里[11]。Odean (2001) 采用简单的资本预算模型比较了理性企业家与过度自信企业家的投资行为, 结果发现理性企业家由于厌恶风险倾向于推迟接受项目投资, 而企业家由于过度自信, 倾向于较早地接受并从事项目投资[12]。Wu Xueping and Wang Zheng (2005) 通过模型重构和规范分析, 将控制权收益引入Myers逆向选择模型发现:控制权收益是导致企业过度投资的主要原因, 而少量适度的控制权收益可以缓解投资不足的行为并有利于提升公司价值[13]。
三、实证研究设计
(一) 研究前提与假设
上文的分析已经表明, 本文研究的主要内容是控制权配置对企业投资行为的影响, 我们可以给定这样的前提:如果企业家是注重声誉的, 并且保持了较高的声誉, 那么该企业家所在的企业就应该是信誉比较高的企业。基于此, 本文选取在社会上声誉比较高的企业作为研究样本, 这样就限定了企业家是注重声誉的这样一个前提, 然后在这个基础上研究控制权配置对企业投资行为的影响, 应该说其逻辑是正确的。
企业在进行投资决策时, 企业家出于对自身声誉的考虑, 会加强对企业资本和人力资源的控制, 从而对企业投资行为产生影响。当企业通过公开募集并成功发行股票成为上市公司以后, 由于公司治理机制的不完善, 企业管理者与股东之间的利益冲突就会出现, 这主要表现为企业家对投资项目承受风险的能力和处理风险的方式可能与股东不同。而这种利益冲突反映在投资领域就是:企业家可能会采取非效率投资行为, 将公司的财富转化为个人利益。但是, 企业家除了具有获取个人利益的自利动机以外, 还存在注重企业家声誉和职业选择偏好等方面的个人动机。而这种考虑自身声誉的个人动机使企业家对企业投资行为的态度产生了差异:注重声誉的企业家为了巩固和提高自己的声誉以扩大影响力, 他们会在企业投资项目的选择上更加谨慎, 在投资支出的决策方法上更加科学;而较低声誉水平的企业家为了获得更多、更好的工作机会, 他们会努力提高企业的经营业绩, 展现自己的经营管理才能, 以达到提高企业家声誉的目的, 从而, 他们在投资项目的选择上会相对激进, 投资支出水平会相对较高。通过上述的分析, 本文提出以下假设:
假设1:在企业家注重声誉的前提下, 第一大股东持股比例与企业投资支出水平负相关。
假设2:在企业家注重声誉的前提下, 当内部现金流充裕时, 股权制衡比例与企业投资支出水平正相关。
(二) 样本选择与数据来源
本文以《中国商业评论》杂志和国际信誉研究院得出的评选结果作为依据, 以“中国企业信誉榜”的评选结果作为基础选取样本企业, 为了扩大样本规模, 同时参考了2012年中国企业500强的评选结果。根据样本选取规则, 本文剔除了跨国企业和本土企业中的金融类公司;同时部分没有上市企业由于无法获得相关的财务数据也予以剔除, 最终获得231家样本企业。
本文以2008—2011年为研究期间, 研究数据考虑一年的滞后期, 取2007年—2011年的面板数据。研究数据来自国泰安CSMAR上市公司数据库系统、清华金融研究CCRF数据库和上海、深圳证券交易所, 同时通过新浪财经和巨潮资讯网对部分缺省数据进行补充和修正。
(三) 模型设定与变量选择
1. 模型设定。
本文以Fazzari (1988) 对公司投资行为的实证研究方法为依据, 在Tobin Q理论和加速理论混合投资模型的基础上, 通过引入第一大股东持股比例、股权制衡比例和管理费用比例三个变量来研究控制权配置对企业投资行为的影响。因此, 本文的回归模型如下:
其中, Ii, t为第i个企业在第t年的投资支出;Ki, t-1为第i个企业在第t-1年的期初资本存量;Gi, t-1为第i个企业在第t-1年的投资机会;CFi, t-1为第i个企业在第t-1年的内部现金流量;SALi, t-1为第i个企业在第t-1年的主营业务收入;Firsti, t-1为第i个企业在第t-1年的第一大股东持股比例;Balancei, t-1为第i个企业在第t-1年的第一大股东持股比例比上第二到第五大股东持股比例之和;Di, t-1为第i个企业在第t-1年的资产负债率;Costi, t-1为第i个企业在第t-1年的管理费用率;ui, t为随机干扰项。
在模型中, 和分别为内部现金流量与第一大股东持股比例和股权制衡比例的相互作用变量, 用来衡量控制权配置对投资——现金流敏感性的影响。
2. 变量选择。模型中各变量的选取和计算方法如下:
(1) 企业投资支出:指企业实物投资中的资本性支出 (机器、设备、厂房等固定资产) , 本文用资产负债表中固定资产原值、工程物质以及在建工程三项之和的增加值来表示企业投资支出。
(2) 投资机会:目前的研究文献大多采用Tobin Q来衡量投资机会, 其计算方法为Q= (流通股股数×股价+非流通股数×每股净资产+负债总额) /期初总资产。由于我国股权分置改革尚未完成, 非流通股以及在限售期内的流通股的价值难以准确计量;同时, 我国股票市场是非有效市场, 股票价格不能完全反映公司的价值, 每股净资产也难以反映非流通股的价值, 因此在我国很难采用Tobin Q来衡量企业投资机会。从而本文选取主营业务收入增长率来衡量。
(3) 内部现金流:根据自由现金流假设, 当企业家拥有充裕的自由资金时, 他们会倾向于将多余的资金投资到能够扩大企业规模的项目上, 由此可以得出公司的现金流会影响企业投资行为。本文选用企业经营活动产生的现金净流量来表示。
具体的变量描述见表1:
四、实证检验与分析
(一) 变量的描述性统计
表2为变量的描述性统计, 从表中可以看出, 第一大股东持股比例的均值为43.38%, 该均值明显较高, 说明在我国上市公司中控制权配置存在“一股独大”的现象比较严重, 这必然会对企业的投资行为产生一定程度的影响。Balance的均值为12.49, 这也反映出上市公司第一大股东在控制权配置上的绝对优势, 其它股东并没有与之抗衡的能力。
(二) 实证检验结果与分析
表3是利用stata软件对企业投资支出进行回归得出的结果。如表3所示, 在五个模型中, 第一大股东持股比例都在5%的显著性水平上显著, 并且其系数都为负, 说明第一大股东持股比例与企业投资支出水平负相关, 因此假设1成立。
模型1为公司投资与滞后一期的主营业务收入增长率、内部现金流、销售收入、第一大股东持股比例、股权制衡比例和资产负债率的标准投资回归方程。
模型2、3、4为分别引入管理费用率Cost、现金流与第一大股东持股比例的交互项CF/K*First、现金流与股权制衡比例的交互项CF/K*Balance后对企业投资支出产生的影响。从回归结果来看, 管理费用率的系数为2.848 2, CF/K*First交叉项的回归系数为0.000 2, 但是都不具有统计上的显著性。模型4的结果显示, CF/K的回归系数为-0.049 6, CF/K*Balance交叉项的回归系数为0.009 1, 都在1%的水平上统计显著, 表明内部现金流与投资支出之间存在敏感性, 并且当现金流充裕时, 随着股权制衡比例的增加, 企业投资支出也会增加, 因此假设2成立。
注:1.面板数据回归模型经过检验选择固定效应模型, 括号内的数值为显著性t检验值;2.*表示10%在水平上显著, **表示在5%水平上显著, ***表示在1%水平上显著。
模型5考察了同时引入管理费用率Cost、现金流与第一大股东持股比例的交互项CF/K*First、现金流与股权制衡比例的交互项CF/K*Balance对企业投资支出产生的影响。回归结果显示, 管理费用率的回归系数为2.790 2, CF/K*First交叉项的回归系数为-0.000 7, 而First的回归系数为-0.028 5, CF K*Balance交叉项的回归系数为0.01, 且都统计显著, 这表明随着第一大股东持股比例的增加, 企业投资支出趋向于减少, 但是在考虑到现金流对投资的敏感性后, 其影响不再具有显著性;而随着股权制衡比例的增加, 企业投资支出也会增加。
五、结论与对策
(一) 结论
本文以2007—2011年作为研究期间, 以沪、深两市的231家高声誉上市企业作为样本, 选取企业投资支出水平作为因变量, 引入衡量股东与管理者代理成本的管理费用率、第一大股东持股比例和股权制衡比例等自变量, 通过构建企业投资支出的回归模型, 在企业家注重声誉的前提下, 对控制权配置与企业投资行为进行了实证检验, 得出以下结论:
1. 随着第一大股东持股比例的增加, 企业的控制权配置由内部人控制向大股东控制转变, 股东与管理者之间的代理问题也随之减弱, 企业家作为大股东的利益代表者, 倾向于减少投资, 从而抑制企业的过度投资行为。
2. 当其他股东的持股比例增加, 达到可以制衡大股东的比例时, 即随着股权制衡比例的不断增加, 其他股东对控制权私有收益的自利动机会促使企业在现金流充裕时增加投资支出。
(二) 对策
从以上结论可以看出, 在企业家注重声誉的前提下, 控制权配置会在一定程度上抑制企业的过度投资行为。那么如何进一步提高企业家声誉, 优化企业的投资行为?结合企业家声誉激励机制, 可以从以下几个方面进行优化。
1. 建立企业家征信制度。
企业家信用是企业家声誉的集中体现, 在我国, 可以通过建立企业家征信制度优化企业家声誉激励机制。主要措施是通过建立企业家资格认证体系、考核管理体系、信用评价制度、档案信息库等, 掌握企业家的背景材料, 并对他们的表现进行评估, 进而制定对影响企业家声誉的行为进行约束的相关政策。
2. 建立和完善充分竞争的企业家市场。
企业家市场是声誉激励机制发挥作用的重要外部因素, 企业家经营业绩的好坏将直接影响到他们在企业家市场中的声誉, 而声誉通过市场能够帮助企业家实现其自身价值。一方面, 企业家声誉在市场传递的过程中, 注重声誉的企业家将会获得公正的评价, 这有利于其个人价值的实现, 从而产生激励作用;另一方面, 充分竞争的企业家市场选择机制会对企业家形成潜在的约束, 良好的声誉不仅会使企业家获得较高的现期收入, 而且会在很大程度上激励那些对未来存在较高预期收益的企业家注重并提高声誉以获得长期收益[13]。
3. 确保企业家有长远预期。
企业家的良好声誉是在长期的重复博弈中树立起来的, 如果企业家预期未来能够获得巨大的个人收益, 他们就会保持并努力提高自身声誉以期获得更大的未来收益;如果企业家没有这种预期, 那么他们就会为了短期利益最大化而无视以前树立的良好声誉从而终止博弈。因此, 为了保证企业家能够一直注重并保持良好的声誉, 就应该使其拥有长远的预期。主要措施包括:改变当前的退休制度, 使有能力、高声誉的企业家尽可能长期参与企业的经营管理;建立良好的退休保障机制, 解决企业家退休后的后顾之忧;将股票期权引入激励机制, 承认企业家以其人力资本入股, 让其拥有企业的部分产权。
4. 培育合格的市场主体。