沪深指数（精选10篇）
沪深指数 篇1
摘要：市场流动性是考察市场运行效率和成熟程度的重要指标, 是影响市场效率的一个根本因素。本文通过Martin流动性指标, 实证分析了价格、成交量和波动性在沪深300指数期货推出后, 对沪深300指数流动性的变化的影响程度, 证明了沪深300指数期货对现货市场资源配置的作用。
关键词：流动性,Martin指标,股指期货
流动性是指金融资产变现的能力, 投资者能够迅速以合理价格进行金融交易, 并且不会导致价格发生显著波动的市场运行态势。流动性高的市场上, 价格能充分地反映市场信息, 投资者很快做出理性决策, 进而促进资源有效配置。
一、数据和指标的选取
在研究流动性的过程中, 学术界对于市场流动性的研究主要有价格法, 交易量法, 价量结合法等。价差法是衡量流动性的一个简便易用的指标, 但价差法实际衡量的是交易成本, 对交易规模并不敏感。交易量法常见的衡量指标有成交量和换手率。这些指标都忽略了价格的变化。价量结合法则同时从价格和交易量两方面来考量, 兼顾到了市场的宽度和深度, 故选取Martin流动性比率作为实证指标。
在交易时间内价格的平稳分布的假设条件下, Maritin指标用每日的价格变化幅度与每日的交易量之比来衡量流动性, 以价格的平方克服了价差正负的变化。Martin指标的计算方法如下:
式中, Mt为Martin流动性比率, pt表示t日股票收盘价, vt表示t日的成交量。Martin指数越大, 表示相等交易量下股价波动越大, 流动性越差。
实证采用沪深300指数从2008年11月3日到2011年9月28日的日收盘数据, 共712个数据, 作为样本数据, 以股指期货上市日为对称分界点。
二、实证检验与分析
由式 (1) 建立如下方程:
式中, Mt为马丁指数, Vmt为日成交量, Varmt为日波动率 (价格方差) , Pmt为日收盘价, D为引入变量, 股指推出之前D为0, 推出之后D为1。
根据Martin流动性指标, 我们对方程进行OLS回归, 并引入虚拟变量D以检验沪深300指数期货推出前后沪深300指数的流动性。结果如下:
LOG (Mt) =-0.164*LOG (Vmt) +0.548*LOG (Varmt) +0.399*LOG (Pmt) +0.855*D-11.890
从表1中的模型估计结果我们可以得出以下结论:
1. ln Pmt在1%的置信度下, 系数为正且高度显著, 表明沪深300指数的流动性和沪深300指数价格成负向关系, 高价格以摊薄固定成本的效益并不明显。
2. ln Varmt在1%的置信度下, 系数为正且市场的波动率非常显著。说明在沪深300指数期货推出后市场的波动率与流动性成负相关关系且显著。
3. ln Vmt在1%的置信度下, 系数为负, 并显著与Martin指标呈负向相关, 也就是说在沪深300指数期货推出后, 沪深300指数的市场流动性与成交量正向相关, 且系数具有显著性。
4. 指数期货推出后引入虚拟变量D在1%的置信度下其系数为正且显著, 即沪深300指数市场的表明股指期货的推出使得市场标的指数沪深300流动性并未得到提高, 相反有些下降。
三、结论与展望
沪深300指数的推出, 并未使得沪深300指数市场的流动性得到明显的提高, 究其原因, 沪深300指数推出时间较短, 可采样的数据量偏少, 另外流动性还受市场微观结构的影响, 以及市场波动性、机构投资者参与程度不高, 投机氛围比较浓重的影响。
参考文献
[1]詹场, 胡星阳.流动性衡量方法之综合评论[J].人文及社会科学, 2001, (11) .
[2]肖辉, 刘文财.股票指数现货市场与期货市场关系研究[J].中国金融出版社, 2006, (05) .
沪深指数 篇2
基金合同摘要
华泰柏瑞基金管理有限公司
华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
基金合同摘要
基金管理人：华泰柏瑞基金管理有限公司 基金托管人：中国工商银行股份有限公司
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基金合同摘要
一、基金份额持有人、基金管理人和基金托管人的权利、义务
1、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金份额持有人的权利包括但不限于：
（1）分享基金财产收益；
（2）参与分配清算后的剩余基金财产；（3）依法申请赎回或卖出其持有的基金份额；（4）按照规定要求召开基金份额持有人大会；
（5）出席或者委派代表出席基金份额持有人大会，对基金份额持有人大会审议事项行使表决权；
（6）查阅或者复制公开披露的基金信息资料；（7）监督基金管理人的投资运作；
（8）对基金管理人、基金托管人、基金销售机构损害其合法权益的行为依法提起诉讼；
（9）法律法规和《基金合同》规定的其他权利。
2、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金份额持有人的义务包括但不限于：
（1）遵守《基金合同》；
（2）缴纳基金认购、申购对价及法律法规和《基金合同》所规定的费用；（3）在其持有的基金份额范围内，承担基金亏损或者《基金合同》终止的有限责任；
（4）不从事任何有损基金及其他《基金合同》当事人合法权益的活动；（5）返还在基金交易过程中因任何原因，自基金管理人、基金托管人及代销机构处获得的不当得利；
（6）执行生效的基金份额持有人大会的决定；
（7）法律法规及中国证监会规定的和《基金合同》约定的其他义务。
3、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金管理人的权利包括但不限于：
（1）依法募集基金；
（2）自《基金合同》生效之日起，根据法律法规和《基金合同》独立运华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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用并管理基金财产；
（3）依照《基金合同》收取基金管理费以及法律法规规定或中国证监会批准的其他费用；
（4）销售基金份额；
（5）召集基金份额持有人大会；
（6）依据《基金合同》及有关法律规定监督基金托管人，如认为基金托管人违反了《基金合同》及国家有关法律规定，应呈报中国证监会和其他监管部门，并采取必要措施保护基金投资者的利益；
（7）在基金托管人更换时，提名新的基金托管人；
（8）选择、委托、更换基金代销机构，对基金代销机构的相关行为进行监督和处理；
（9）担任或委托其他符合条件的机构担任基金注册登记机构办理基金注册登记业务并获得《基金合同》规定的费用；
（10）依据《基金合同》及有关法律规定决定基金收益的分配方案；
（11）在《基金合同》约定的范围内，拒绝或暂停受理申购与赎回申请；（12）在符合有关法律法规和《基金合同》的前提下，制订和调整《业务规则》，决定和调整除调高管理费率和托管费率之外的基金相关费率结构和收费方式；
（13）依照法律法规为基金的利益对被投资公司行使股东权利，为基金的利益行使因基金财产投资于证券所产生的权利；
（14）在法律法规允许的前提下，为基金的利益依法为基金进行融资融券；（15）以基金管理人的名义，代表基金份额持有人的利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为；
（16）选择、更换律师事务所、会计师事务所、证券经纪商或其他为基金提供服务的外部机构；
（17）法律法规和《基金合同》规定的其他权利。
4、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金管理人的义务包括但不限于：
（1）依法募集基金，办理或者委托经中国证监会认定的其他机构代为办理基金份额的发售、申购、赎回和登记事宜;如认为基金代销机构违反《基金合 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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同》、基金销售与服务代理协议及国家有关法律规定，应呈报中国证监会和其他监管部门，并采取必要措施保护基金投资者的利益；
（2）办理基金备案手续；
（3）自《基金合同》生效之日起,以诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产；
（4）配备足够的具有专业资格的人员进行基金投资分析、决策，以专业化的经营方式管理和运作基金财产；
（5）建立健全内部风险控制、监察与稽核、财务管理及人事管理等制度，保证所管理的基金财产和基金管理人的财产相互独立,对所管理的不同基金分别管理，分别记账，进行证券投资；
（6）除依据《基金法》、《基金合同》及其他有关规定外,不得利用基金财产为自己及任何第三人谋取利益，不得委托第三人运作基金财产；
（7）依法接受基金托管人的监督；
（8）采取适当合理的措施使计算基金份额认购、申购、赎回对价的方法符合《基金合同》等法律文件的规定，按有关规定计算并公告基金资产净值，确定基金份额申购、赎回的对价；
（9）进行基金会计核算并编制基金财务会计报告；（10）编制半和基金报告；
（11）严格按照《基金法》、《基金合同》及其他有关规定，履行信息披露及报告义务；
（12）保守基金商业秘密，不泄露基金投资计划、投资意向等。除《基金法》、《基金合同》及其他有关规定另有规定外，在基金信息公开披露前应予保密，不向他人泄露；
（13）按《基金合同》的约定确定基金收益分配方案，及时向基金份额持有人分配基金收益；
（14）按规定受理申购与赎回申请，及时、足额支付投资者申购之基金份额或赎回之对价；
（15）依据《基金法》、《基金合同》及其他有关规定召集基金份额持有人大会或配合基金托管人、基金份额持有人依法召集基金份额持有人大会；
（16）按规定保存基金财产管理业务活动的会计账册、报表、记录和其他 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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相关资料15年以上；
（17）确保需要向基金投资者提供的各项文件或资料在规定时间发出，并且保证投资者能够按照《基金合同》规定的时间和方式，随时查阅到与基金有关的公开资料，并在支付合理成本的条件下得到有关资料的复印件；
（18）组织并参加基金财产清算小组,参与基金财产的保管、清理、估价、变现和分配；
（19）面临解散、依法被撤销或者被依法宣告破产时，及时报告中国证监会并通知基金托管人；
（20）因违反《基金合同》导致基金财产的损失或损害基金份额持有人合法权益时，应当承担赔偿责任，其赔偿责任不因其退任而免除；
（21）监督基金托管人按法律法规和《基金合同》规定履行自己的义务，基金托管人违反《基金合同》造成基金财产损失时，基金管理人应为基金份额持有人利益向基金托管人追偿；
（22）当基金管理人将其义务委托第三方处理时，应当对第三方处理有关基金事务的行为承担责任；但因第三方责任导致基金财产或基金份额持有人利益受到损失，而基金管理人首先承担了责任的情况下，基金管理人有权向第三方追偿；
（23）以基金管理人名义，代表基金份额持有人利益行使诉讼权利或实施其他法律行为；
（24）基金管理人在募集期间未能达到基金的备案条件，《基金合同》不能生效，基金管理人承担全部募集费用，将已募集资金并加计银行同期存款利息在基金募集期结束后30日内退还基金认购人，同时将已冻结的股票解冻；
（25）执行生效的基金份额持有人大会的决定；
（26）建立并保存基金份额持有人名册，定期或不定期向基金托管人提供基金份额持有人名册；
（27）法律法规及中国证监会规定的和《基金合同》约定的其他义务。
5、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金托管人的权利包括但不限于：
（1）自《基金合同》生效之日起，依法律法规和《基金合同》的规定安全保管基金财产； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（2）依《基金合同》约定获得基金托管费以及法律法规规定或监管部门批准的其他收入；
（3）监督基金管理人对本基金的投资运作，如发现基金管理人有违反《基金合同》及国家法律法规行为，对基金财产、其他当事人的利益造成重大损失的情形，应呈报中国证监会，并采取必要措施保护基金投资者的利益；
（4）以基金托管人和基金联名的方式在中国证券登记结算有限公司上海分公司和深圳分公司开设证券账户；
（5）以基金托管人名义开立证券交易资金账户，用于证券交易资金清算；（6）以基金的名义在中央国债登记结算有限公司开设银行间债券托管账户，负责基金投资债券的后台匹配及资金的清算；
（7）提议召开或召集基金份额持有人大会；（8）在基金管理人更换时，提名新的基金管理人；（9）法律法规和《基金合同》规定的其他权利。
6、根据《基金法》、《运作办法》及其他有关规定，基金托管人的义务包括但不限于：
（1）以诚实信用、勤勉尽责的原则持有并安全保管基金财产；
（2）设立专门的基金托管部门，具有符合要求的营业场所，配备足够的、合格的熟悉基金托管业务的专职人员，负责基金财产托管事宜；
（3）建立健全内部风险控制、监察与稽核、财务管理及人事管理等制度，确保基金财产的安全，保证其托管的基金财产与基金托管人自有财产以及不同的基金财产相互独立；对所托管的不同的基金分别设置账户，独立核算，分账管理，保证不同基金之间在名册登记、账户设置、资金划拨、账册记录等方面相互独立；
（4）除依据《基金法》、《基金合同》及其他有关规定外，不得利用基金财产为自己及任何第三人谋取利益，不得委托第三人托管基金财产；
（5）保管由基金管理人代表基金签订的与基金有关的重大合同及有关凭证；
（6）按规定开设基金财产的资金账户和证券账户,按照《基金合同》的约定，根据基金管理人的投资指令，及时办理清算、交割事宜；
（7）保守基金商业秘密，除《基金法》、《基金合同》及其他有关规定另有规定外，在基金信息公开披露前予以保密，不得向他人泄露； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（8）复核、审查基金管理人计算的基金资产净值；（9）办理与基金托管业务活动有关的信息披露事项；
（10）对基金财务会计报告、季度、半和基金报告出具意见，说明基金管理人在各重要方面的运作是否严格按照《基金合同》的规定进行；如果基金管理人有未执行《基金合同》规定的行为，还应当说明基金托管人是否采取了适当的措施；
（11）保存基金托管业务活动的记录、账册、报表和其他相关资料15年以上；
（12）建立并保存基金份额持有人名册；
（13）按规定制作相关账册并与基金管理人核对；
（14）依据基金管理人的指令或有关规定向基金份额持有人支付基金收益和赎回对价；
（15）按照规定召集基金份额持有人大会或配合基金份额持有人依法自行召集基金份额持有人大会；
（16）按照法律法规和《基金合同》的规定监督基金管理人的投资运作；（17）参加基金财产清算小组，参与基金财产的保管、清理、估价、变现和分配；
（18）面临解散、依法被撤销或者被依法宣告破产时，及时报告中国证监会和银行监管机构，并通知基金管理人；
（19）因违反《基金合同》导致基金财产损失时，应承担赔偿责任，其赔偿责任不因其退任而免除；
（20）按规定监督基金管理人按法律法规和《基金合同》规定履行自己的义务，基金管理人因违反《基金合同》造成基金财产损失时，应为基金利益向基金管理人追偿；
（21）执行生效的基金份额持有人大会的决定；
（22）法律法规及中国证监会规定的和《基金合同》约定的其他义务。
二、基金份额持有人大会召集、议事及表决的程序和规则
基金份额持有人大会由基金份额持有人或基金份额持有人的合法授权代表共同组成。基金份额持有人持有的每一基金份额拥有平等的投票权。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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鉴于本基金和本基金的联接基金（即“华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金联接基金”，以下简称“联接基金”）的相关性，联接基金的基金份额持有人可以凭所持有的联接基金的份额直接参加或者委派代表参加本基金的基金份额持有人大会表决。在计算参会份额和计票时，联接基金基金份额持有人持有的享有表决权的基金份额数和表决票数为：在本基金基金份额持有人大会的权益登记日，联接基金持有本基金份额的总数乘以该基金份额持有人所持有的联接基金份额占联接基金总份额的比例，计算结果按照四舍五入的方法，保留到整数位。
联接基金的基金管理人不应以联接基金的名义代表联接基金的全体基金份额持有人以本基金的基金份额持有人的身份行使表决权，但可接受联接基金的特定基金份额持有人的委托以联接基金的基金份额持有人代理人的身份出席本基金的基金份额持有人大会并参与表决。
联接基金的基金管理人代表联接基金的基金份额持有人提议召开或召集本基金份额持有人大会的，须先遵照联接基金基金合同的约定召开联接基金的基金份额持有人大会，联接基金的基金份额持有人大会决定提议召开或召集本基金份额持有人大会的，由联接基金的基金管理人代表联接基金的基金份额持有人提议召开或召集本基金份额持有人大会。
（一）召开事由
1、当出现或需要决定下列事由之一的，经基金管理人、基金托管人或持有基金份额10%以上（含10%，下同）的基金份额持有人（以基金管理人收到提议当日的基金份额计算，下同）提议时，应当召开基金份额持有人大会：
（1）终止《基金合同》；（2）更换基金管理人；（3）更换基金托管人；
（4）转换基金运作方式（法律法规、基金合同和中国证监会另有规定的除外）；
（5）提高基金管理人、基金托管人的报酬标准，但根据法律法规的要求提高该等报酬标准的除外；
（6）变更基金类别；
（7）本基金与其他基金的合并； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（8）变更基金投资目标、范围或策略（法律法规和中国证监会另有规定的除外）；
（9）变更基金份额持有人大会程序；
（10）对基金当事人权利和义务产生重大影响的其他事项；
（11）法律法规、《基金合同》或中国证监会规定的其他应当召开基金份额持有人大会的事项。
2、以下情况可由基金管理人和基金托管人协商后修改，不需召开基金份额持有人大会：
（1）调低基金管理费、基金托管费；（2）法律法规要求增加的基金费用的收取；
（3）在法律法规和《基金合同》规定的范围内调整本基金的申购费率、调低赎回费率；
（4）因相应的法律法规发生变动而应当对《基金合同》进行修改；（5）对《基金合同》的修改对基金份额持有人利益无实质性不利影响或修改不涉及《基金合同》当事人权利义务关系发生变化；
（6）除按照法律法规和《基金合同》规定应当召开基金份额持有人大会的以外的其他情形。
（二）会议召集人及召集方式
1、除法律法规规定或《基金合同》另有约定外，基金份额持有人大会由基金管理人召集；
2、基金管理人未按规定召集或不能召集时，由基金托管人召集；
3、基金托管人认为有必要召开基金份额持有人大会的，应当向基金管理人提出书面提议。基金管理人应当自收到书面提议之日起10日内决定是否召集，并书面告知基金托管人。基金管理人决定召集的，应当自出具书面决定之日起60日内召开；基金管理人决定不召集，基金托管人仍认为有必要召开的，应当由基金托管人自行召集。
4、代表基金份额10%以上（含10%）的基金份额持有人就同一事项书面要求召开基金份额持有人大会，应当向基金管理人提出书面提议。基金管理人应当自收到书面提议之日起10日内决定是否召集，并书面告知提出提议的基金份额持 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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有人代表和基金托管人。基金管理人决定召集的，应当自出具书面决定之日起60日内召开；基金管理人决定不召集，代表基金份额10%以上（含10%）的基金份额持有人仍认为有必要召开的，应当向基金托管人提出书面提议。基金托管人应当自收到书面提议之日起10日内决定是否召集，并书面告知提出提议的基金份额持有人代表和基金管理人；基金托管人决定召集的，应当自出具书面决定之日起60日内召开。
5、代表基金份额10%以上（含10%）的基金份额持有人就同一事项要求召开基金份额持有人大会，而基金管理人、基金托管人都不召集的，单独或合计代表基金份额10%以上（含10%）的基金份额持有人有权自行召集，并至少提前30日报中国证监会备案。基金份额持有人依法自行召集基金份额持有人大会的，基金管理人、基金托管人应当配合，不得阻碍、干扰。
6、基金份额持有人会议的召集人负责选择确定开会时间、地点、方式和权益登记日。
（三）召开基金份额持有人大会的通知时间、通知内容、通知方式
1、召开基金份额持有人大会，召集人应于会议召开前40天，在至少一家指定媒体及基金管理人网站公告。基金份额持有人大会通知应至少载明以下内容：
（1）会议召开的时间、地点、方式和会议形式；（2）会议拟审议的事项、议事程序和表决形式；
（3）有权出席基金份额持有人大会的基金份额持有人的权益登记日；（4）授权委托书的内容要求（包括但不限于代理人身份，代理权限和代理有效期限等）、送达时间和地点;（5）会务常设联系人姓名及联系电话；
（6）出席会议者必须准备的文件和必须履行的手续；（7）召集人需要通知的其他事项。
2、采取通讯开会方式并进行表决的情况下，由会议召集人决定通讯方式和书面表决方式，并在会议通知中说明本次基金份额持有人大会所采取的具体通讯方式、委托的公证机关及其联系方式和联系人、书面表决意见寄交的截止时间和收取方式。
3、如召集人为基金管理人，还应另行书面通知基金托管人到指定地点对书 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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面表决意见的计票进行监督；如召集人为基金托管人，则应另行书面通知基金管理人到指定地点对书面表决意见的计票进行监督；如召集人为基金份额持有人，则应另行书面通知基金管理人和基金托管人到指定地点对书面表决意见的计票进行监督。基金管理人或基金托管人拒不派代表对书面表决意见的计票进行监督的，不影响表决意见的计票效力。
（四）基金份额持有人出席会议的方式
基金份额持有人大会可通过现场开会方式或通讯开会方式召开。会议的召开方式由会议召集人确定。
1、现场开会。由基金份额持有人本人出席或以代理投票授权委托书委派代表出席，现场开会时基金管理人和基金托管人的授权代表应当列席基金份额持有人大会，基金管理人或托管人拒不派代表列席的，不影响表决效力。现场开会同时符合以下条件时，可以进行基金份额持有人大会议程：
（1）亲自出席会议者持有基金份额的凭证、受托出席会议者出具的委托人持有基金份额的凭证及委托人的代理投票授权委托书符合法律法规、《基金合同》和会议通知的规定，并且持有基金份额的凭证与基金管理人持有的登记资料相符；
（2）经核对，汇总到会者出示的在权利登记日持有基金份额的凭证显示，有效的基金份额不少于本基金在权益登记日基金总份额的50%（含50%）。
2、通讯开会。通讯开会系指基金份额持有人将其对表决事项的投票以书面形式在表决截至日以前送达至召集人指定的地址。通讯开会应以书面方式进行表决。
在同时符合以下条件时，通讯开会的方式视为有效：
（1）会议召集人按《基金合同》规定公布会议通知后，在2个工作日内连续公布相关提示性公告；
（2）召集人按基金合同规定通知基金托管人（如果基金托管人为召集人，则为基金管理人）到指定地点对书面表决意见的计票进行监督。会议召集人在基金托管人（如果基金托管人为召集人，则为基金管理人）和公证机关的监督下按照会议通知规定的方式收取基金份额持有人的书面表决意见；基金托管人或基金管理人经通知不参加收取书面表决意见的，不影响表决效力； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（3）本人直接出具书面意见或授权他人代表出具书面意见的，基金份额持有人所持有的基金份额不小于在权益登记日基金总份额的50%（含50%）；
（4）上述第（3）项中直接出具书面意见的基金份额持有人或受托代表他人出具书面意见的代理人，同时提交的持有基金份额的凭证、受托出具书面意见的代理人出具的委托人持有基金份额的凭证及委托人的代理投票授权委托书符合法律法规、《基金合同》和会议通知的规定，并与基金登记注册机构记录相符，并且委托人出具的代理投票授权委托书符合法律法规、《基金合同》和会议通知的规定；
（5）会议通知公布前报中国证监会备案。
采取通讯方式进行表决时，除非在计票时有充分的相反证据证明，否则提交符合会议通知中规定的确认投资者身份文件的表决视为有效出席的投资者；表面符合法律法规和会议通知规定的书面表决意见即视为有效的表决，表决意见模糊不清或相互矛盾的视为弃权表决，但应当计入出具书面意见的基金份额持有人所代表的基金份额总数。
（五）议事内容与程序
1、议事内容及提案权
议事内容为关系基金份额持有人利益的重大事项，如《基金合同》的重大修改、决定终止《基金合同》、更换基金管理人、更换基金托管人、与其他基金合并、法律法规及《基金合同》规定的其他事项以及会议召集人认为需提交基金份额持有人大会讨论的其他事项。
基金管理人、基金托管人、单独或合并持有权益登记日基金总份额10%（含10%）以上的基金份额持有人可以在大会召集人发出会议通知前向大会召集人提交需由基金份额持有人大会审议表决的提案；也可以在会议通知发出后向大会召集人提交临时提案，临时提案应当在大会召开日至少35天前提交召集人并由召集人公告。
基金份额持有人大会的召集人发出召集会议的通知后，对原有提案的修改应当在基金份额持有人大会召开日30天前公告。
基金份额持有人大会不得对未事先公告的议事内容进行表决。
召集人对于基金管理人、基金托管人和基金份额持有人提交的临时提案进行 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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审核，符合条件的应当在大会召开日30天前公告。大会召集人应当按照以下原则对提案进行审核：
（1）关联性。大会召集人对于提案涉及事项与基金有直接关系，并且不超出法律法规和《基金合同》规定的基金份额持有人大会职权范围的，应提交大会审议；对于不符合上述要求的，不提交基金份额持有人大会审议。如果召集人决定不将基金份额持有人提案提交大会表决，应当在该次基金份额持有人大会上进行解释和说明。
（2）程序性。大会召集人可以对提案涉及的程序性问题做出决定。如将提案进行分拆或合并表决，需征得原提案人同意；原提案人不同意变更的，大会主持人可以就程序性问题提请基金份额持有人大会做出决定，并按照基金份额持有人大会决定的程序进行审议。
单独或合并持有权利登记日基金总份额10%（含10%）以上的基金份额持有人提交基金份额持有人大会审议表决的提案，或基金管理人或基金托管人提交基金份额持有人大会审议表决的提案，未获基金份额持有人大会审议通过，就同一提案再次提请基金份额持有人大会审议，其时间间隔不少于6个月。法律法规另有规定除外。
基金份额持有人大会的召集人发出召开会议的通知后，如果需要对原有提案进行修改，应当最迟在基金份额持有人大会召开前30日公告。否则，会议的召开日期应当顺延并保证至少与公告日期有30日的间隔期。
2、议事程序（1）现场开会
在现场开会的方式下，首先由大会主持人按照下列第七条规定程序确定和公布监票人，然后由大会主持人宣读提案，经讨论后进行表决，并形成大会决议。大会主持人为基金管理人授权出席会议的代表，在基金管理人授权代表未能主持大会的情况下，由基金托管人授权其出席会议的代表主持；如果基金管理人授权代表和基金托管人授权代表均未能主持大会，则由出席大会的基金份额持有人和代理人所持表决权的50%以上（含50%）选举产生一名基金份额持有人作为该次基金份额持有人大会的主持人。基金管理人和基金托管人拒不出席或主持基金份额持有人大会，不影响基金份额持有人大会作出的决议的效力。
会议召集人应当制作出席会议人员的签名册。签名册载明参加会议人员姓名 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（或单位名称）、身份证号码、住所地址、持有或代表有表决权的基金份额、委托人姓名（或单位名称）等事项。
（2）通讯开会
在通讯开会的情况下，首先由召集人提前30日公布提案，在所通知的表决截止日期后2个工作日内在公证机关监督下由召集人统计全部有效表决，在公证机关监督下形成决议。
（六）表决
本基金的基金份额持有人所持每份基金份额有一票表决权。基金份额持有人大会决议分为一般决议和特别决议：
1、一般决议，一般决议须经参加大会的基金份额持有人或其代理人所持表决权的50%以上（含50%）通过方为有效；除下列第2项所规定的须以特别决议通过事项以外的其他事项均以一般决议的方式通过。
2、特别决议，特别决议应当经参加大会的基金份额持有人或其代理人所持表决权的三分之二以上（含三分之二）通过方可做出。转换基金运作方式、更换基金管理人或者基金托管人、终止《基金合同》以特别决议通过方为有效。
基金份额持有人大会采取记名方式进行投票表决。
采取通讯方式进行表决时，除非在计票时有充分的相反证据证明，提交符合会议通知中规定的确认投资者身份文件的表决视为有效出席的投资者，符合会议通知规定的书面表决意见视为有效表决，表决意见模糊不清或相互矛盾的视为弃权表决，但应当计入出具书面意见的基金份额持有人所代表的基金份额总数。
基金份额持有人大会的各项提案或同一项提案内并列的各项议题应当分开审议、逐项表决。
（七）计票
1、现场开会
（1）如大会由基金管理人或基金托管人召集，基金份额持有人大会的主持人应当在会议开始后宣布在出席会议的基金份额持有人和代理人中选举两名基金份额持有人代表与大会召集人授权的一名监督员共同担任监票人；如大会由基金份额持有人自行召集或大会虽然由基金管理人或基金托管人召集，但是基金管 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
基金合同摘要
理人或基金托管人未出席大会的，基金份额持有人大会的主持人应当在会议开始后宣布在出席会议的基金份额持有人中选举三名基金份额持有人代表担任监票人。基金管理人或基金托管人拒不出席大会的，不影响计票的效力。
（2）监票人应当在基金份额持有人表决后立即进行清点并由大会主持人当场公布计票结果。
（3）如果会议主持人或基金份额持有人或代理人对于提交的表决结果有怀疑，可以在宣布表决结果后立即对所投票数要求进行重新清点。监票人应当进行重新清点，重新清点以一次为限。重新清点后，大会主持人应当当场公布重新清点结果。
（4）计票过程应由公证机关予以公证,基金管理人或基金托管人拒不出席大会的，不影响计票的效力。
2、通讯开会
在通讯开会的情况下，计票方式为：由大会召集人授权的两名监督员在基金托管人授权代表（若由基金托管人召集，则为基金管理人授权代表）的监督下进行计票，并由公证机关对其计票过程予以公证。基金管理人或基金托管人拒派代表对书面表决意见的计票进行监督的，不影响计票和表决效力。
（八）生效与公告
基金份额持有人大会的决议，召集人应当自通过之日起5日内报中国证监会核准或者备案。
基金份额持有人大会的决议自中国证监会依法核准或者出具无异议意见之日起生效。
基金份额持有人大会决议自生效之日起2个工作日内在至少一家指定媒体及基金管理人网站上公告。如果采用通讯方式进行表决，在公告基金份额持有人大会决议时，必须将公证书全文、公证机构、公证员姓名等一同公告。
基金管理人、基金托管人和基金份额持有人应当执行生效的基金份额持有人大会的决议。
生效的基金份额持有人大会决议对全体基金份额持有人、基金管理人、基金托管人均有约束力。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（九）其他
法律法规或监管部门对基金份额持有人大会另有规定的，从其规定。
三、基金收益分配原则、执行方式
（一）基金收益分配原则
1、基金收益分配采用现金方式；
2、每一基金份额享有同等分配权；
3、基金管理人每季度定期对基金相对标的指数的超额收益率进行一次评估，基金收益评价日核定的基金累计报酬率超过标的指数同期累计报酬率达到1%以上，方可对超额收益进行分配；
4、基于本基金的性质和特点，本基金收益分配不须以弥补浮动亏损为前提，收益分配后有可能使还原后基金份额净值低于面值；
5、基金收益分配比例为收益评价日符合上述基金分红条件的基金超额收益的100%，自基金合同生效日起不满3个月可不进行收益分配，基金收益分配每年至多4次；
6、法律、法规或监管机构另有规定的从其规定。
（二）基金收益分配数额的确定原则
1、在收益评价日，基金管理人计算基金累计报酬率、标的指数同期累计报酬率。
基金累计报酬率为收益评价日基金份额净值与基金份额折算日基金份额净值之比减去1乘以100%；标的指数同期累计报酬率为收益评价日标的指数收盘价与基金份额折算日标的指数收盘价之比减去1乘以100%。
基金管理人将以此计算截至收益评价日基金超过标的指数的收益率=基金累计报酬率－标的指数同期累计报酬率
截至收益评价日基金超过标的指数的超额收益=（基金累计报酬率－标的指数同期累计报酬率）×收益评价日发行在外的基金份额总额×基金份额折算日基金份额净值。
2、每基金份额的应分配收益为上述确定的基金超额收益数额除以收益评价日发行在外的基金份额总额，保留小数点后3位，第4位舍去。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（三）收益分配方案
基金收益分配方案中应载明基金超额收益、基金收益分配对象、分配时间、分配数额及比例、分配方式等内容。
（四）收益分配方案的确定、公告与实施
本基金收益分配方案由基金管理人拟定，并由基金托管人复核，在2日内在至少一家指定媒体及基金管理人网站公告并报中国证监会备案。
四、与基金财产管理、运用有关费用的提取、支付方式与比例
（一）基金费用的种类
1、基金管理人的管理费；
2、基金托管人的托管费；
3、《基金合同》生效后与基金相关的信息披露费用；
4、《基金合同》生效后与基金相关的会计师费、律师费和诉讼费；
5、基金份额持有人大会费用；
6、基金的证券交易费用；
7、基金的银行汇划费用；
8、基金上市费及年费；
9、基金的注册登记费；
10、基金收益分配中发生的费用；
11、指数使用费；
12、按照国家有关规定和《基金合同》约定，可以在基金财产中列支的其他费用。
本基金终止清算时所发生费用，按实际支出额从基金财产总值中扣除。
（二）基金费用计提方法、计提标准和支付方式
1、基金管理人的管理费
本基金的管理费按前一日基金资产净值的0.50%年费率计提。管理费的计算方法如下： 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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H＝E×0.50%÷当年天数 H为每日应计提的基金管理费 E为前一日的基金资产净值
基金管理费每日计算，逐日累计至每月月末，按月支付，由基金管理人向基金托管人发送基金管理费划款指令，基金托管人复核后于次月前2个工作日内从基金财产中一次性支付给基金管理人。若遇法定节假日、公休假等,支付日期顺延。
2、基金托管人的托管费
本基金的托管费按前一日基金资产净值的0.10%的年费率计提。托管费的计算方法如下：
H＝E×0.10%÷当年天数 H为每日应计提的基金托管费 E为前一日的基金资产净值
基金托管费每日计算，逐日累计至每月月末，按月支付，由基金管理人向基金托管人发送基金托管费划款指令，基金托管人复核后于次月前2个工作日内从基金财产中一次性支取。若遇法定节假日、公休日等,支付日期顺延。
3、指数使用费
本基金的指数使用费即指数许可使用基点费，收取标准为基金资产净值的0.03%，许可使用基点费的收取下限为每季人民币伍（5）万元（即不足5万元部分按照5万元收取）。在通常情况下，指数许可使用基点费按前一日的基金资产净值的0.03%的年费率计提。计算方法如下：
H = E×0.03%÷当年天数
H为每日应计提的指数许可使用基点费 E为前一日的基金资产净值
指数使用费每日计算，逐日累计至每季度末，按季支付，由基金管理人向基金托管人发送指数使用费划款指令，基金托管人复核后于次季前10个工作日内从基金财产中一次性支付给中证指数有限公司。若遇法定节假日、公休日等,支付日期顺延。
上述
一、基金费用的种类中的其他项费用，根据有关法规及相应协议规定，按费用实际支出金额列入当期费用，由基金托管人从基金财产中支付。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（三）不列入基金费用的项目 下列费用不列入基金费用：
1、基金管理人和基金托管人因未履行或未完全履行义务导致的费用支出或基金财产的损失；
2、基金管理人和基金托管人处理与基金运作无关的事项发生的费用；
3、《基金合同》生效前的相关费用，包括但不限于验资费、会计师和律师费、信息披露费用等费用；
4、其他根据相关法律法规及中国证监会的有关规定不得列入基金费用的项目。
（四）费用调整
基金管理人和基金托管人协商一致后，可根据基金发展情况调整基金管理费率、基金托管费率、基金销售费率等相关费率。
调高基金管理费率、基金托管费率等费率，须召开基金份额持有人大会审议；调低基金管理费率、基金托管费率等费率，无须召开基金份额持有人大会。
基金管理人必须最迟于新的费率实施日前2日在至少一种指定媒体和基金管理人网站上公告。
五、基金财产的投资方向和投资限制
（一）投资方向
本基金以标的指数成份股、备选成份股为主要投资对象。此外，为更好地实现投资目标，本基金可少量投资于新股(一级市场初次发行或增发)、债券、权证、股指期货以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具。
本基金根据相关法律法规或中国证监会要求履行相关手续后，还可以投资于法律法规或中国证监会未来允许基金投资的其它金融工具。
本基金投资标的指数成份股及备选成份股的比例不低于基金资产净值的95%，因法律法规的规定而受限制的情形除外。
（二）投资限制
1、禁止行为
为维护基金份额持有人的合法权益，本基金禁止从事下列行为：（1）承销证券； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（2）向他人贷款或提供担保；（3）从事承担无限责任的投资；
（4）买卖其他基金份额，但法律法规或中国证监会另有规定的除外；（5）向基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或债券；
（6）买卖与基金管理人、基金托管人有控股关系的股东或者与基金管理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券；
（7）从事内幕交易、操纵证券价格及其他不正当的证券交易活动；（8）当时有效的法律法规、中国证监会及《基金合同》规定禁止从事的其他行为。
如法律法规或监管部门取消上述禁止性规定，本基金管理人在履行适当程序后可不受上述规定的限制。
2、投资组合限制
本基金的投资组合将遵循以下限制：
（1）本基金进入全国银行间同业市场进行债券回购的资金余额不得超过基金资产净值的40%，在全国银行间同业市场中的债券回购最长期限为1年，债券回购到期后不展期；
（2）本基金财产参与股票发行申购，所申报的金额不得超过本基金的总资产，所申报的股票数量不得超过拟发行股票公司本次发行股票的总量；
（3）本基金不得违反《基金合同》关于投资范围和投资比例的约定；（4）本基金投资于股指期货的，在任何交易日日终，持有的买入股指期货合约价值，不得超过基金资产净值的10%；在任何交易日日终，持有的买入期货合约价值与有价证券市值之和,不得超过基金资产净值的100%，其中，有价证券指股票、债券（不含到期日在一年以内的政府债券）、权证、资产支持证券、买入返售金融资产（不含质押式回购）等；基金在任何交易日日终，持有的卖出期货合约价值不得超过基金持有的股票总市值的20%；在任何交易日内交易（不包括平仓）的股指期货合约的成交金额不得超过上一交易日基金资产净值的20%；每个交易日日终在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后，应当保持不低于交易保证金一倍的现金；
（5）本基金在任何交易日买入权证的总金额，不超过上一交易日基金资产 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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净值的0.5%，基金持有的全部权证的市值不超过基金资产净值的3%，基金管理人管理的全部基金持有同一权证的比例不超过该权证的10%。法律法规或中国证监会另有规定的，遵从其规定；
（6）相关法律法规以及监管部门规定的其它投资限制。
如法律法规或监管部门取消上述限制性规定，履行适当程序后，本基金不受上述规定的限制。
由于证券市场波动、上市公司合并或基金规模变动等基金管理人之外的原因导致的投资组合不符合上述约定的比例，不在限制之内，但基金管理人应在10个交易日内进行调整，以达到标准。法律法规另有规定的从其规定。
六、基金资产净值的计算方法和公告方式
（一）估值目的
基金资产估值的目的是客观、准确地反映基金资产是否保值、增值，依据经基金资产估值后确定的基金资产净值而计算出的基金份额净值，是计算基金申购与赎回对价的基础。
（二）估值日
本基金的估值日为相关的证券交易场所的正常营业日以及国家法律法规规定需要对外披露基金净值的非营业日。
（三）估值对象
基金所拥有的股票、债券、权证和银行存款本息等资产和负债。
（四）估值程序
基金日常估值由基金管理人进行。基金管理人完成估值后，将估值结果加盖业务公章以书面形式加密传真至基金托管人，基金托管人按法律法规、《基金合同》规定的估值方法、时间、程序进行复核，复核无误后在基金管理人传真的书面估值结果上加盖业务公章返回给基金管理人；月末、年中和年末估值复核与基金会计账目的核对同时进行。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（五）估值方法
本基金按以下方式进行估值：
1、证券交易所上市的有价证券的估值
（1）交易所上市的有价证券（包括股票、权证等），以其估值日在证券交易所挂牌的市价（收盘价）估值；估值日无交易的，且最近交易日后经济环境未发生重大变化，以最近交易日的市价（收盘价）估值；如最近交易日后经济环境发生了重大变化的，可参考类似投资品种的现行市价及重大变化因素，调整最近交易市价，确定公允价格。
（2）交易所上市实行净价交易的债券按估值日收盘价估值，估值日没有交易的，且最近交易日后经济环境未发生重大变化，按最近交易日的收盘价估值。如最近交易日后经济环境发生了重大变化的，可参考类似投资品种的现行市价及重大变化因素，调整最近交易市价，确定公允价格；
（3）交易所上市未实行净价交易的债券按估值日收盘价减去债券收盘价中所含的债券应收利息得到的净价进行估值；估值日没有交易的，且最近交易日后经济环境未发生重大变化，按最近交易日债券收盘价减去债券收盘价中所含的债券应收利息得到的净价进行估值。如最近交易日后经济环境发生了重大变化的，可参考类似投资品种的现行市价及重大变化因素，调整最近交易市价，确定公允价格；
（4）交易所上市不存在活跃市场的有价证券，采用估值技术确定公允价值。交易所上市的资产支持证券，采用估值技术确定公允价值，在估值技术难以可靠计量公允价值的情况下，按成本估值。
2、处于未上市期间的有价证券应区分如下情况处理：
（1）送股、转增股、配股和公开增发的新股，按估值日在证券交易所挂牌的同一股票的市价（收盘价）估值；该日无交易的，以最近一日的市价（收盘价）估值；
（2）首次公开发行未上市的股票、债券和权证，采用估值技术确定公允价值，在估值技术难以可靠计量公允价值的情况下，按成本估值。
（3）首次公开发行有明确锁定期的股票，同一股票在交易所上市后，按交易所上市的同一股票的市价（收盘价）估值；非公开发行有明确锁定期的股票，按监管机构或行业协会有关规定确定公允价值。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
基金合同摘要
3、因持有股票而享有的配股权，从配股除权日起到配股确认日止，如果收盘价高于配股价，按收盘价高于配股价的差额估值。收盘价等于或低于配股价，则估值为零。
4、全国银行间债券市场交易的债券、资产支持证券等固定收益品种，采用估值技术确定公允价值。
5、同一债券同时在两个或两个以上市场交易的，按债券所处的市场分别估值。
6、如有确凿证据表明按上述方法进行估值不能客观反映其公允价值的，基金管理人可根据具体情况与基金托管人商定后，按最能反映公允价值的价格估值。
7、相关法律法规以及监管部门有强制规定的，从其规定。如有新增事项，按国家最新规定估值。
根据《基金法》，基金管理人计算并公告基金资产净值，基金托管人复核、审查基金管理人计算的基金资产净值。因此，就与本基金有关的会计问题，如经相关各方在平等基础上充分讨论后，仍无法达成一致的意见，按照基金管理人对基金资产净值的计算结果对外予以公布。
（六）基金份额净值的确认和估值错误的处理
基金份额净值的计算保留到小数点后3位，小数点后第4位四舍五入。当估值或份额净值计价错误实际发生时，基金管理人应当立即纠正，并采取合理的措施防止损失进一步扩大。当错误达到或超过基金资产净值的0.25%时，基金管理人应报中国证监会备案；当估值错误偏差达到基金份额净值的0.5%时，基金管理人应当公告，并报中国证监会备案。因基金估值错误给投资者造成损失的，应先由基金管理人承担，基金管理人对不应由其承担的责任，有权向过错人追偿。
（七）公告方式
《基金合同》生效后，在开始办理基金份额申购或者赎回前，基金管理人应当至少每周公告一次基金资产净值和基金份额净值。
在开始办理基金份额申购或者赎回后，基金管理人应当在每个开放日的次日，通过网站、基金份额发售网点以及其他媒介，披露开放日的基金份额净值和 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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基金份额累计净值。
基金管理人应当公告半和最后一个市场交易日基金资产净值和基金份额净值。基金管理人应当在前款规定的市场交易日的次日，将基金资产净值、基金份额净值和基金份额累计净值登载在指定媒体和基金管理人网站上。
七、《基金合同》解除和终止的事由、程序以及基金财产清算方式
（一）《基金合同》的变更
1、以下变更《基金合同》的事项应经基金份额持有人大会决议通过：（1）更换基金管理人；（2）更换基金托管人；
（3）转换基金运作方式（法律法规、基金合同和中国证监会另有规定的除外）；
（4）提高基金管理人、基金托管人的报酬标准，但根据法律法规的要求提高该等报酬标准的除外；
（5）变更基金类别；
（6）变更基金投资目标、范围或策略（法律法规和中国证监会另有规定的除外）；
（7）本基金与其他基金的合并；
（8）变更基金份额持有人大会召开程序；（9）终止《基金合同》；
（10）其他可能对基金当事人权利和义务产生重大影响的事项。
但出现下列情况时，可不经基金份额持有人大会决议，由基金管理人和基金托管人同意后变更并公告，并报中国证监会备案：
（1）调低基金管理费、基金托管费；（2）法律法规要求增加的基金费用的收取；
（3）在法律法规和《基金合同》规定的范围内调整本基金的申购费率、调低赎回费率；
（4）因相应的法律法规发生变动而应当对《基金合同》进行修改；（5）对《基金合同》的修改对基金份额持有人利益无实质性不利影响或修改不涉及《基金合同》当事人权利义务关系发生变化； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（6）除按照法律法规和《基金合同》规定应当召开基金份额持有人大会的以外的其他情形。
2、关于《基金合同》变更的基金份额持有人大会决议经中国证监会核准生效后方可执行，自《基金合同》生效之日起在至少一家指定媒体及基金管理人网站公告。
（二）《基金合同》的终止
有下列情形之一的，《基金合同》应当终止：
1、基金份额持有人大会决定终止的；
2、基金管理人、基金托管人职责终止，在6个月内没有新基金管理人、新基金托管人承接的；
3、《基金合同》约定的其他情形；
4、相关法律法规和中国证监会规定的其他情况。
（三）基金财产的清算
1、基金财产清算小组：自出现《基金合同》终止事由之日起30个工作日内成立清算小组，基金管理人组织基金财产清算小组并在中国证监会的监督下进行基金清算。
2、基金财产清算小组组成：基金财产清算小组成员由基金管理人、基金托管人、具有从事证券相关业务资格的注册会计师、律师以及中国证监会指定的人员组成。基金财产清算小组可以聘用必要的工作人员。
3、基金财产清算小组职责：基金财产清算小组负责基金财产的保管、清理、估价、变现和分配。基金财产清算小组可以依法进行必要的民事活动。
4、基金财产清算程序：
（1）《基金合同》终止后，由基金财产清算小组统一接管基金；（2）对基金财产和债权债务进行清理和确认；（3）对基金财产进行估值和变现；（4）制作清算报告；
（5）聘请会计师事务所对清算报告进行外部审计，聘请律师事务所对清算报告出具法律意见书； 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
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（6）将清算报告报中国证监会备案并公告。（7）对基金财产进行分配；
5、基金财产清算的期限为6个月。
（四）清算费用
清算费用是指基金财产清算小组在进行基金清算过程中发生的所有合理费用，清算费用由基金财产清算小组优先从基金财产中支付。
（五）基金财产清算剩余资产的分配
依据基金财产清算的分配方案，将基金财产清算后的全部剩余资产扣除基金财产清算费用、交纳所欠税款并清偿基金债务后，按基金份额持有人持有的基金份额比例进行分配。
（六）基金财产清算的公告
清算过程中的有关重大事项须及时公告；基金财产清算报告经会计师事务所审计并由律师事务所出具法律意见书后报中国证监会备案并公告。基金财产清算公告于《基金合同》终止并报中国证监会备案后5个工作日内由基金财产清算小组进行公告。
（七）基金财产清算账册及文件的保存
基金财产清算账册及有关文件由基金托管人保存15年以上。
八、争议解决方式
各方当事人同意，因《基金合同》而产生的或与《基金合同》有关的一切争议，如经友好协商未能解决的，应提交中国国际经济贸易仲裁委员会根据该会当时有效的仲裁规则进行仲裁，仲裁地点为北京，仲裁裁决是终局性的并对各方当事人具有约束力，仲裁费由败诉方承担。
《基金合同》受中国法律管辖。
九、基金合同存放地和投资者取得基金合同的方式 华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金
基金合同摘要
《基金合同》正本一式六份，除上报有关监管机构一式二份外，基金管理人、基金托管人各持有二份，每份具有同等的法律效力。
沪深300指数收益率实证分析 篇3
摘 要：文章采用ARMA模型来描述沪深300指数收益率序列，GARCH（1，1）模型用来拟合误差。文章对深300指数收益率序列分别建立误差分布为正态分布，GED分布和t分布的ARMA-GARCH（1，1）、GARCH（1，1）模型。实证结果表明：我国股票市场具有异方差性、尖峰厚尾的特征。文章讨论了GARCH类模型的参数估计方法和结构形式，实证分析发现，基于GED分布和t分布的模型相比正态分布的模型有一定优越的表现。
关键词：GARCH模型；t分布；GED；分布
一、前言
随着时代的发展、技术的进步，全球金融市场的变革导致金融市场的波动性日趋加剧。针对这种情况，金融监管当局、金融机构近年来一直在不断强化市场风险的管理与监管。计量经济学领域中GARCH族模型的提出和发展为我们准确地度量金融风险提供了精确且科学的工具。越来越多国内许多学者开始研究我国证券市场回报的波动规律。本文以我国沪深300每分钟收益率作为研究的对象，分别建立了基于正态分布、t分布、GED分布的ARMA（p，q）-GARCH（1，1）模型及GARCH（1，1）模型。通过从理论到实证的系统地研究，增加了一些研究中国股市的波动性的实例，并为监管、防范和化解金融风险提供参考。
二、文献综述
陈守东（2002）的实证结果表明：在误差分布为t分布GED分布时，计算得到的在险价值比正态分布效果要好，能更好地反映收益的风险特性。陈学华等（2003）基于t分布、GED分布情况下，用GARCH族模型估计股票收益的VaR值。实证结果表明：GDE分布适合上证综指的描述。龚锐、陈仲常和杨栋锐等（2005）分别用基于正态分布、GED分布和t分布假设下的GARCH族模型，对我国股票指数做实证结果表明：当样本数据较少、风险极大，又明显不符合正态分布时，用GED分布能更好地描述收益率的厚尾特性，计算结果更准确。
Curto在2009年对美国、德国、葡萄牙的主要股票指数的日收益率的实证研究表明：基于稳定的帕累托、学生t分布GARCH模型拟合的回报显然比正态分布更好。然而，若样本的密度预测已知，那么学生t分布优于正态分布和稳定帕累托分布。
因此，现有研究认为金融市场回报的波动具有显著的聚集性，金融时间序列回报序列存在尖峰厚尾、异方差特点。GARCH（1，1）模型具有准确性，实用性，可以把股票市场中时间序列变量的潜在价值刻画得更加完善，更好地反应出收益率序列异方差的特点。
研究表明GARCH模型在高频数据表现良好，本文旨在研究比较基于不同分布的GARCH模型的预测的准确度，所以采用沪深300指数每分钟收盘价格作为研究对象，削弱个体风险导致的数据异常带来的干扰。选取时间跨度为2013年12月20日9点31分至2014年2月28日15点。①本文采用如下收益率表示每分钟价格波动：rt=100*（lnpt-lnpt-1），其中pt为t分钟指数收盘价格，pt-1为t-1分钟指数收盘价格。
三、收益率序列基于GARCH（1，1）模型的实证分析
在正态GARCH模型中常常假定εt服从条件正态分布，其条件方差為ht。由于改变的条件方差允许收益率中存在异常值，所以收益率的无条件分布具有尖峰厚尾的特点。为了有效地描述高频金融时间序列的这个特性，本文分别采用正态分布，t分布和GED分布来研究样本的收益率波动情况。
对收益率序列建立ARMA模型，从回归结果系数的显著程度，调整后的R2，极大似然估计值，SC准则来看，选择AR（2）进行建模估计是可行的。收益率残差序列存在着明显的波动聚集性，选用ARMA（2，0）-GARCH（1，1）模型进行样本收益率序列的分析。
公式3.1为收益率基于正态分布AR（2）-GARCH建模估计参数结果，公式3.2和3.3分别为收益率基于t分布以及GED参数估计结果，括号内为相应的p值。基于不同分布的AR（2）-GARCH（1，1）方差模型估计参数都在1%显著水平上显著，这说明GARCH（1，1）模型很好的刻画了证券市场时间序列的尖峰厚尾性。条件方差方程中，估计系数α，β都显著为正（1%置信水平上）。这表明过去的冲击对未来有着长期的正向的影响，使得市场的波动加剧。
并且，在基于GED分布的AR（2）-GARCH（1，1）模型中α+β数值非常接近于1，也小于1，说明受到冲击后条件方差将会逐渐向均值回归。并且DW=2.066861，接近2说明残差不存在自相关。所以，基于GED分布的GARCH（1，1）模型相对于正态分布更加能够较好的刻画样本收益率的异方差现象。从AIC准则和SC准则和Log likelihood值来看，基于t分布的GARCH模型的拟合效果最好。ARCH-LM检验结果显示残差不存在显著的异方差效应。
AR（2）-GARCH模型的残差序列的自相关，偏相关以及Ljung BoxQ统计量显示Q统计量都比较小，相应概率值均大于0.05，这说明在建立了GARCH（1，1）模型后，能够有效解决样本收益率AR（2）模型中存在的异方差问题。
四、收益率序列基于不同分布的GARCH（1，1）模型的实证分析
估计不同分布的GARCH（1，1）模型的参数值得方程为：
公式4.1为收益率基于正态分布GARCH（1，1）建模估计参数结果，公式4.2和4.3分别为收益率基于t分布以及GED参数估计结果，括号内为相应的p值。在均值方程为常数的GARCH模型中，均值方程中只有基于正态分布的常数项在1%的显著水平上显著，其余的均不显著，说明不存在长期显著的正向或者负向的收益。条件方差方程中待估参数α，β都在1%水平上显著为正。在基于t分布、GED分布模型中，α+β分别为0.936711和0.844113，非常接近于1，也小于1。LM检验结果表明残差不存在显著的异方差效应。
五、结论
以上所有模型的参数β，均显著大于零，这说明收益率波动具有长期记忆，价格波动在很大程度是由过去的价格振荡和误差决定的。以上各种模型的参数估计中α均是大于零的，这就说明了前期的外部冲击会加剧收益率的波动。ARCH-LM检验结果表明：残差序列不存在异方差效应。这说明了GARCH（1，1）类模型均能较好地识别出波动率的异方差效应，并且能够准确地估计其波动特性。
筛选模型遵循极大似然值选择较大，AIC，SC值选择较小的原则。模型基于t分布、GED分布时拟合效果相对于正态分布更优，基于t分布时相对于GED分布效果更优。对于同一误差分布，AR（2）-GARCH（1，1）的各项指标值都要比GARCH（1，1）更好。在建模过程中发现，市场的波动性具有的持续性。而且当异常的冲击影响金融市场时，在短期内很难消除它们的影响。因此，金融市场存在很大的投资风险。由这些金融时间序列的以上这些特点，我们可以为投资者识别、规避风险提供一些决策依据。
（作者单位：四川大学经济学院）
注解：
① 数据来源：银河证券海王星
参考文献：
[1] 陈守东，俞世典.基于GARCH模型的VaR方法对中国股市的分析[J].吉林大学社会科学学报，2002，4.
[2] 陈学华，杨辉耀.VaR-APARCH模型与证券投资风险量化分析[J].中国管理科学，2003，1：22-27.
[3] 龚锐，陈仲常，杨栋锐.GARCH族模型计算中国股市在险价值（VaR）风险的比较研究与评述[J].数量经济技术经济研究，2005，（7）：67-81.
沪深指数 篇4
2005年4月8日, 沪深两交易所正式向市场发布沪深300指数。以2004年12月31日为基期, 基点为1000点。同年8月25日由沪深两交易所共同出资的中证指数有限公司成立, 沪深300指数由中证指数有限公司管理。自正式发布以来, 沪深300指数已经顺利运行近3年了。同以往指数相比, 沪深300指数编制有了较大改进, 从理论上讲与上证指数相比具有更好的市场代表性和参考价值。
但实际运行过程中, 作为股指期货标的物的沪深300是否已经成为投资者的主要参考指标?其同上证指数之间的关系是什么样的?是否已经取代了上证指数成为中国股市最重要的指标?以及沪深300是否会受到权重股中石油的挟制了, 作为上证指数第一权重股的中石油是否也会造成沪深300的失真?本文旨在通过对沪深300指数与上证综合指数之间的计量分析, 揭示沪深300指数与上证综合指数之间的动态关系。得出的结论是:沪深300指数与上证指数高度相关, 沪深300指数是能够反映市场整体走势的, 是股指期货理想的标的指数。
一、沪深300指数与上证指数关系的实证研究
1. 样本数据的选取。
在综合考虑本文研究需要的情况下, 我们选取了自2008年1月1日至4月23日上证指数与沪深300指数收盘价数据, 建立两个时间数据序列, 其中上证指数的收盘价数据我们命名为是S1, 沪深300指数的为S2。
2. 样本序列的平稳性分析。
为了防止虚假回归情况的发生, 我们在分析之前, 首先对上证指数S1序列与沪深300指数S2序列进行平稳性检验。如果序列自相关系数AC很快地趋于0, 即落入随机区间内, 时间序列是平稳的, 否则不平稳。经检验, 沪深300指数与上证综指都是非平稳的。接着我们采用通用的ADF方法检验。ADF方法为:
假设序列服从AR (P) 过程, 则检验方程为:
检验结果, S1与S2均为不平稳序列, 因此需要进一步进行协整检验。
3. 协整分析。
在上面的分析中, 我们得到S1序列与S2序列都具有不稳定性, 因此并不能直接进行Granger非因果关系检验, 只有两序列之间具有协整关系时, 我们才能进一步对其进行Granger检验。本文采用Johansen极大似然估计法, 对S1与S2之间的协整关系进行检验。检验结果显示, S1和S2在5%的显著性水平下拒绝不存在协整关系的假设, 即S1与S2存在协整关系, 可以进行Granger检验。
4. Granger检验。
Granger检验的前提是两序列必须是平稳序列, 或者他们之间存在协整关系。对所有组内可能的 (yt, ft) , 统计量为具有联合假设的Wald统计量, 联合假设为β1=β2=β=βt=0。上述两个方程的原假设分别是f对y没有Granger影响和y对f没有Granger影响。在前面的分析中我们证明了上证指数S1与沪深300指数S2之间存在协整关系, 因此可以做Granger分析。Granger分析说明了上证指数领先于沪深300指数, 沪深300指数落后于上证指数;上证指数引领着沪深300指数的走势, 而沪深300指数并不能引领上证指数的走势。
5. 方差分解。
在前面的Granger检验中我们已经得到上证指数对沪深300指数有着引领作用, 为了进一步了解这种引领的程度以及刻画上证指数与沪深300指数在价格发现功能中作用的大小, 需要利用方差分解的方法。方差分解是建立在VAR模型的基础上, 用于分析随机扰动对变量系统的动态影响, 把内生变量中的变化分解为对VAR的分量冲击, 从而给出对VAR中的变量产生影响的每个随机扰动的相对重要性。这里我们主要是为了分析上证指数与沪深300指数之间影响程度。在对S1的方差分解中, 上证指数S1对自身预测误差方差的解释程度是比较高的, 而在对S2的方差分解中, 沪深300对自身预测误差方差的解释程度较低, 相反上证指数S1对其解释较好。说明上证指数的变动对沪深300指数有着很大的影响, 上证指数对沪深300的引导力度是较大的。
二、沪深300指数抗操纵性分析
自中石油在内地A股上市以来, 市场对此议论就一直不断。中石油就像在A股市场上投下了一枚重磅炸弹, 不仅众多股票跟随其走势, 就连许多指数也要看中石油的脸色。特别是上证指数, 由于上证指数以样本股的发行股本数为权数进行加权计算, 中石油上市后占到其权重的20%以上, 到现在依旧维持在近15%的权重。
我们以3月7日收盘的数据进行了测算, 在其他股票价格保持不变的情况下, 假定只有中石油股价发生变化, 不考虑涨跌停板的限制, 拉动上证指数上涨1%所需要资金量, 即使是在100%的换手率的情况下, 需要61.2305亿的增量资金量, 况且100%换手率的极端情况一般不会发生, 这就意味着拉动1%的上涨幅度所需的资金量还要少。
沪深300指数的编制采用的是自由流通量加权, 这种方法只考虑自由流通股本, 国有股、战略投资者持有股票及高管股是不计入指数的, 因此有效地分散了权重。以3月7日为例, 中石油在沪深300指数中的权重仅占到1.26%, 直接操控沪深300指数的成本和风险都是较高的, 因此从这个角度来讲利用中石油操作沪深300的可能性是比较小的。
从国际上看, 股指期货上市能否成功, 指数标的的选择至关重要。股指期货标的指数的选取原则主要是:指数有较好知名度和市场认可度, 指数成份股的流动性较好, 具有较好的抗操纵性, 套期保值效果较好, 以及指数编制与管理方法较为科学等。
期货合约的设计必须防止价格操纵行为的发生, 使得期货市场产生的价格能够真实地反映大多数市场人士对价格的看法。为了防止人为操纵指数价格的行为, 股指的股票组合必须包含大量具有较大市值的股票, 而且单一股票的市值占指数总市值的比例不能过高。
沪深300指数的抗操纵性包括两个方面:
1. 成份股本身不易被操纵。
沪深300指数成份股的流通总市值和成交金额大。而且在交易规则上有严格的限制条件, 如闲置账户的仓位数:同一品种单个合约月份单边持仓限额为600手;当某一月份合约市场总持仓量超过10万手 (双边) 时, 结算会员该合约持仓总量不得超过总量的25%。这些都使得成份股的操纵成本高。
2. 成份股的选入选出不易被操纵。
沪深300指数成份股选入标准同时考虑市值和成交金额等因素, 而且对于新股, 除非该股票会影响指数的代表性, 都不能被选入。
综合来看, 沪深300指数有较好的市场覆盖率、行业代表性、市场流动性、投资性和抗操纵性, 很好地具备了作为股指期货标的指数的必备条件。
三、结论与分析
通过上述研究得到结论:由Granger因果关系检验结果得出, 上证指数S1领先于沪深300指数, 沪深300指数落后于上证指数;由方差分解的结果得出, 上证指数的变动对沪深300指数有着很大的影响, 上证指数对沪深300的引导力度是较大的。
沪深指数 篇5
本文的主要目的是对三类不同波动率指标在不同时点的动态条件相关性建模。运用Copula技术来构建金融模型的方法，可以将边缘分布和变量间的相关结构分开来研究：第一步对三序列分别确立边缘分布模型，第二步对所拟合的边缘分布模型的标准化残差序列进行概率积分转化，并对转化后的序列定义一个合适的Copula函数用于描述序列间的相依结构。
（一）边际分布模型-MEM 选择一个合适的边缘分布模型是构建Copula模型的重要前提。基于金融时间序列数据的尖峰、偏态、非负值及非正态特征， 我们假定绝对值收益率、每日高低价差和日内已实现波动率这三类非负值序列可以由Engle（2002）中提出的MEM模型来拟合。即该序列可以由一个时变比例因子 和一个标准化正值随机变量 的乘积来构成。 因而，我们可以通过对 ?着t规定一个参数密度函数， 对?滋t规定一个方程来建立MEM模型： （1）
基于Gamma类概率密度函数的灵活性，我们效仿ACD模型的建模方法，假定三序列分别服从不同参数的Gamma分布。由于误差项必须满足单位均值，我们限定?酌n=1δn，即形状参数是比例参数的倒数。最后根据下式所得出的密度函数可以用于进行极大似然估计。
（二）Copula简介 Copula是将N个随机变量的边缘分布与它们的联合分布相连接的一种函数。
（1）多元Copula函数。构建描述的多元金融时间序列间相关关系模型的第二步则是要选择一个合适的Copula函数，现有的适合于分析多元动态相关关系的Copula函数主要有两类：Gaussian Copula和 t Copula。
一是多元正态Copula函数：
C（u1，…，uN，?籽）=?椎?籽（?椎-1（u1），…，?椎-1（uN））（3）
二是多元t-Copula函数：
C（u1，…，uN，?籽，v）=T?籽，v（t-1v（u1），…，t-1N（uN）） （4）
T?籽，v表示相关系数矩阵为?籽，自由度为v的标准多元t分布， t-1v（·）为自由度为v的一元t分布的逆函数：yn=t-1v（un）。
（2）时变相关的Copula。通过定义相关参数?籽t随时间变化的方程，我们可以得到时变相关的Copula模型。下文 （7）
其中，和R分别是相关变量的协方差和相关系数，t是对角线元素为Qt平方根，对角线下元素全为零n×n维矩阵，rt是?着t在不同时点的相关系数。基于以有的研究成果，该DCC和TVC方法仅适用于Gaussian和t Copula模型。
二、实证分析
将基于Copula-MEM模型对沪深300指数的三种不同收益率测量指标建模，即已实现收益率、每日高低价差及绝对值收益率。
（一）实证数据 分析数据来源于2005年6月6日至2010年10月25日的沪深300指数。通过加总每日十分钟间隔收益率的平方，得到已实现收益率的平方序列rv2。用Ht和Lt分别表示沪深300指数每日最高价和最低价，得到每日高低价差序列 hl2t=（log（Ht/Lt））2，用Ct表示每日收盘价格，得到日收益率序列r2t=（log（Ct/Ct-1））2。由于取平方后序列值偏小，为了分析的方便将三组序列的数值分别放大10000倍。剔除2007年2月27日这个极端异常值，共得到1299个观察值。
（二）模型估计首先分别估计出三个单变量边缘分布模型中的参数，然后再估计Copula函数中的参数， 最后根据Copula所估计出来的参数将其代入到DCC或TVC模型中计算动态相关系数。 总体而言，两步估计法以损失效率为代价而达到了计算上的便利。
（1）边缘分布模型的估计结果。采用极大似然估计法分别三个单变量MEM模型进行拟合，其估计结果如表1所示：
结果表明，滞后二期的波动率对当期的条件均值关生了显著的影响， 且三序列的αi+βj值较接近1，说明三波动率指标的变化具有持续性。三收益率序列均服从不同参数的Gamma分布，所以线性相关系数不能度量序列间的相关关系。将表2中所估计出的参数代入公式（4），得到标准化残差序列εnt=Xnt/nt，该序列经过概率积分变换后的新序列：ε_rvt，ε_hlt和ε_rrt，经K-S 检验均服从［0，1］分布，条件边缘分布MEM（2，2）模型的设定是正确的。
（2）Copula模型的估计结果。如表2所示：
表2中的估计结果表明，基于DCC（1，1）拟合的t-Copula模型的对数似然值LL最小，相比Gaussian-Copula更适合于对三波动率序列建模，根据所估计出的参数生成三序列间的动态相关系数表明各序列间的相关系数的其变化趋势较为一致，一些活跃的价格波动主要集中在较短的时期内。
三、结论
作为一种新兴的统计工具，使用Copula技术使我们得以用一种较简单的方法来处理相对复杂的金融问题。 本文将Copula技术应用于具有非负值特征，非正态分布、 非线性相关的金融时间序列，构建了时变Copula-MEM模型。实证结果表明，与Gaussian-Copula函数相比， t-Copula函数更适合于描述三波动率序列间的相关关系。 同时，本文的实证结果也对投资者有一定的指导意义， 将三个波动率指标共同合并在一个动态相关模型中， 有助于提高对不同类型的波动率变化模式的理解能力。
在构建时变Copula-MEM模型的过程中，仍然存在很多值得继续深入研究的地方，总体来说，现阶段对时变Copula模型的研究还不多，还有很多问题需要完善或深入研究，关于不同类型的时变Copula函数的应用程序也急需进一步的开发并纳入各种统计分析软件。
参考文献：
［1］韦艳华、张世英：《多元Copula-Garch 模型及其在金融风险分析上的应用》，《数理统计与管理》2007年第3期。
［2］Engle， R.F.， 2002， Dynamic Conditional Correlation - A Simple Class of Multivariate GARCH Models［J］， Journal of Business and Economic Statistics， 20（3）， 339-350.
［本文系国家自然科学基金资助项目（编号：70971051）阶段性研究成果］
沪深300波动率指数的编制方法 篇6
当今世界上用于衡量市场波动率水平最通用的是波动率指数, 波动率指数是基于过去的波动率来预测未来市场上的波动率而编制的指数, 世界上第一个也是最有名的波动率指数是由芝加哥期权交易所于1993年推出的VIX指数, 发展至今该指数已成为衡量美国股票市场波动性的基准指标, 此外投资者还发现VIX指数与股票市场收益率之间具有负相关性。芝加哥期权交易所基于该指数推出了相应的VIX指数期货和VIX指数期权等衍生品, 投资者可以运用这些工具对资产价格的波动率风险进行管理。VIX指数同时也被称为“投资者恐慌指数”, 因为当发生“911事件”和“雷曼兄弟破产”等重大事件时, VIX指数就出现急速上升。目前, 芝加哥期权交易所还将波动率指数的编制范围从股票价格指数延伸到了石油、黄金及货币领域, 世界上其他国家也推出了相应的波动率指数以及相应的衍生产品。
关于波动率的预测, 主要有两种方法, 一种是历史波动率法, 利用过去的信息来预测未来的波动率;另一种是隐含波动率法, 即通过布莱克-斯科尔斯方程 (BS模型) 中期权的价格来倒推波动率。目前我国市场上还尚未推出期权交易, 最后一支权证——长虹CWB1也于2011年8月11日谢幕, 如今含有期权性质就只有可转债了, 但是我国的可转债交易的市场价格偏离理论价格, 这些原因导致我们构造中国的波动率指数时不能像CBOE一样选择隐含波动率法, 于是选择用历史波动率法中的GARCH模型来构造波动率指数。
二、波动率指数的编制方法
(一) 基础指数选择
我们希望构造一个能反映中国股市全貌的波动率指数, 中国的股票市场包括沪市和深市, 因此沪深300指数就是我们的首选, 沪深300指数旨在反映中国证券市场股票价格变动的概貌和运行状况, 同时还能充当投资业绩的评价标准, 是指数化投资和指数衍生产品创新的基础条件。当前沪深300指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值, 具有良好的市场代表性。沪深300指数的基期是2004年12月31日, 基点为1000点。选取从2005年1月4日起发布的每日沪深300指数的收盘价, 然后求其对数收益率, 在计算每日的对数收益率时其值与每日涨跌幅一样。沪深300指数每日收盘价的数据取自大智慧行情软件。
(二) 数据的统计特征
将从2005年1月5日-2013年3月4日沪深300指数每日的对数收益率命名为序列r, 利用Eviews软件, 我们得到时间序列r的描述性统计特征如图1, 其均值近似为0, 存在高峰厚尾以及负偏现象, JB统计量为628, 因此拒绝原假设, 即序列r不服从正态分布。从图2中, 我们发现对数收益率在一段时间内较小 (如第1150个数据以后) , 在一段时期内较高 (如从第500个数据到第1150个数据之间) , 这反映了波动率的集聚现象。
(三) 模型方法与检验
1. 平稳性检验
在运用GARCH模型之前, 需要先检查时间序列数据的平稳性, 选择ADF单位根来进行检验, 其检验结果显示, 序列r的t值为-43, 相伴概率为0, 因此该序列在1%的显著性水平下拒绝原假设, 不存在单位根, 即收益率序列是平稳的。
2. ARCH效应检验
检验ARCH效应主要有两种方法:LM法 (拉格朗日乘数检验法) 和对残差的平方相关图检验。在此选择第二种方法, 即先将序列r去均值化得到残差, 然后观察残差平方的序列相关图, 发现存在自相关, 即序列r存在ARCH效应, 因此可以通过构建GARCH模型来进行波动率预测。
3. 模型方法
我们希望构造从2012年1月4日开始的波动率指数, 因此选择从2005年1月4日-2013年3月4日沪深300指数的收盘价共1972个数据, 然后计算其对数收益率共1971个数据。具体是选择从2005年1月4日-2005年12月30日的数据预测2006年1月4日的波动率, 将这241个数据导入EVIEWS里, 先在最小二乘法下构建均值方程, 然后再选择ARCH方法, 继续选择ARCH—LM检验, F值的相伴概率大于0.05, 所以此时不再存在ARCH效应。
根据前面的分析, 可知为了得到最好的预测能力, 我们应选用动态预测的方法, 如果样本数据过少, 则不适合与GARCH模型的构造, 如果历史数据过多, 又会影响模型的预测能力, 因此选择从2005年1月4日-2005年12月30日的数据预测2006年1月4日的波动率, 从2005年1月5日-2006年1月4日的数据来预测2006年1月5日的波动率, 以此类推进行滚动预测。GARCH模型中的参数分别是长期方差、上一交易日的方差及收益率, 以及每项的权重。通过MATLAB的循环语句, 我们得到了从2006年1月4日-2013年3月4日的沪深300指数的每日方差, 将方差取平方根即为相应的波动率, 共计1730个数据。根据MATLAB得到的详细数据, 每一次的方程最匹配的都是GARCH (1, 1) 模型。
4. 模型拟合
第三步中-已通过对预测波动率的残差进行检验, 发现已不存在ARCH效应, 接下来我们将预测波动率与实际波动率进行对比, 检查两者之间的相关性。实际波动率就是一段时间内沪深300指数日对数收益率的标准差, 其中一段时间我们具体取1年, 也就是说先求出每一年沪深300指数的日对数收益率的均值, 然后求出每一个交易日相应的标准差。上一步我们已求出GARCH模型的预测方差数值, 对其取平方根则为预测的波动率。在EVIEWS中检验实际波动率与预测波动率的相关性, 其相关系数为0.65, 这表明GARCH模型预测的波动率在很大程度上解释了实际波动率。
5. 指数构造
同CBOE的方法类似, VIX指数是将隐含波动率σ放大100倍, 我们对第三步中通过MATLAB得到的预测方差求其平方根, 得到预测波动率, 然后将预测波动率放大100倍。按照指数构造方法, 我们将2006年1月4日设为基期, 将当日的波动率指数设定为基点10点, 然后就得到了我国的波动率指数。接下来, 计算波动率指数的日变化率, 以2006年1月4日的波动率指数日变化率为例, 是用预测出来的1月5日的波动率与用2005年1月4日-2005年12月30日的数据预测的2006年1月4日的波动率之差, 除以1月4日的波动率, 即这个数据我们在1月4日就可以计算出来, 同样的方法求得每日的波动率指数变化率。
三、政策建议
根据上面的分析, 说明在我国当前背景下, 可以编制波动率指数, 成熟市场经验表明, 波动率指数可以用来作为衡量市场风险的指标;可以作为投资者恐慌指数;还可以作为股市变盘的信号参考, 这对投资者和市场都有着重要意义。因此我国应加快推出波动率指数。同时建议我国也能适时推出股票期权类衍生品, 一方面可以丰富市场的产品层次, 提高金融市场的运行效率;另一方面待期权推出后, 可以运用隐含波动率来编制波动率指数, 两种方法相结合, 能更好地反映市场的波动性水平。
参考文献
[1]Robert F.Engle, Autoregressive Conditional Heteroscadasticity with Estimates of the Variance of United Kingdom Inflation[J].Economertrica Vol.50, No.4, 1982 (07) .
[2]郑振龙, 黄薏舟.波动率预测:GARCH模型与隐含波动率[J].数量经济技术经济研究, 2010 (01) .
沪深指数 篇7
自从证券市场效率理论提出后, 学者一直致力于市场有效性的研究, 股票市场动量效应的研究就是对市场有效性的有力质疑。Jegadeesh和Titman (1993) 的研究结果显示, 美国股票市场中过去3～12个月表现好或差的股票在接下去的3～12个月继续表现好或差。这意味着, 股票价格变化表现出一种持续上升或下降的惯性, 即存在动量效应, 利用这一特性所构建的投资组合可以获取稳定的收益。
动量效应存在与否对金融理论研究和投资策略选择具有重要的影响, 动量效应的存在意味着证券市场是缺乏效率的, 它成为经典金融理论与行为金融理论的争论焦点。目前对动量效应的研究主要集中在动量利润存在与否及其形成机理分析两个方面, 其中对于动量利润形成机理方面的分歧更大。对动量效应的深入研究客观上促进了行为金融理论的发展, 此外, 动量效应的研究还可以帮助投资者寻求套利机会。
投资实务界直觉上认为在一定周期内, 股票市场存在强者恒强、弱者恒弱现象, 表现在板块上为, 在一定时间内部分板块持续强于另外某些板块。本文以沪深300十大行业作为10个投资组合, 通过研究十大行业一定周期内的强弱表现来分析中国股票市场是否存在动量效应。
2 研究方法与样本
动量效应检验的关键在于动量策略的构造, 本节首先对动量策略的一般构造方法进行介绍, 接下来对实证所需数据作简单说明。
2.1 动量策略构造方法
目前常见的动量交易策略是指买入前期表现较强的证券组合, 卖出表现较弱的证券组合, 以期在未来一段时间内证券组合延续前期较强和较差的表现, 来获取低风险的稳定收益, 其基本操作步骤如下。
(1) 选定某长度的时间区间 (比如3个月) , 作为投资组合的形成期 (记为J) , 分别计算这段时间内各证券的收益率 (记为Rundefined) ;
(2) 对形成期内证券收益率按高低进行排序, 并依此构造赢家组合 (记为W) 和输家组合 (记为L) ;
(3) 形成期之后, 再选定某长度的时间区间, 作为投资组合的持有期 (记为K) , 分别计算持有期内赢家组合 (记为Rundefined) 和输家组合 (Rundefined) 的收益率;
(4) 间隔一定时间, 滚动重复操作上述3个步骤, 即动态调整赢家组合和输家组合;
(5) 计算赢家组合和输家组合持有期内收益率均值 (记为undefined、undefined, 计算公式为:
undefined
(6) 计算动量交易策略均值 (记为undefined, 其计算公式为:
undefined
(7) 用T检验来检验undefined是否显著等于零:如果undefined显著大于零, 则认为存在动量效应;如果undefined显著小于零, 则认为存在反转效应。
步骤 (2) 涉及到对赢家组合和输家组合中样本证券的赋权问题, 一般采用的方法如下:先计算形成期内各证券的收益率, 再计算所有证券的等权收益率 (记为Rundefined) , 公式如下:Rundefined=1/n∑undefinedRundefined;最后用Wundefined表示证券i在动量交易策略中的权重:Wundefined=1/n (Rundefined-Rundefined) 。上式中, Wundefined为正数表示在交易中做多, Wundefined为负数表示在交易中做空。显然按照以上权重构造的投资组合是零成本的投资策略, 因为对于任意的J有∑niWundefined=0。此策略的赋权的方式有一个特点, 组合中证券i的权重与它在形成期的收益偏离所有证券平均收益的差值成正比, 这有助于扩大动量效应影响。简单起见, 我们采用做多收益率最高的行业, 做空收益率最低的行业的策略, 这并不妨碍我们得出结论。
2.2 数据处理方法
本文数据来自通达信行情软件, 从行情软件直接导出2007年7月6日-2011年6月24日沪深300十大行业 (代码分别为399 908, 399 909, 399 910, 399 911, 399 912, 399 913, 399 914, 399 915, 399 916, 399 917) 周收盘价, 在计算收益率时我们使用对数收益率, 计算公式为:R=ln (Pt/Pt-1) 。
3 实证分析
本文假定形成期和持有期均为1周、1个月、3个月, 下面仅就形成期和持有期为1周的操作策略进行说明, 其他的类似。我们首先计算出形成期内沪深300十大行业的对数收益率, 并将它们从高到低进行排序, 在形成期 (即第i周) 最后交易时刻做多本周收益率最高的行业, 同时做空收益率最低的行业, 在第i+1周最后交易时刻全部平仓, 并同时做多第i+1周收益率最高的行业, 做空第i+1周收益率最低的行业, 依此类推, 采取滚动交易策略。表1给出实证分析结果。
其中:年化收益率的计算公式为:Rann=N/n∑undefined (rt, 1-rt, 2) , N表示每年包含的形成期数, 本文中N=52, 12, 4。n表示研究时间区间内完整的交易次数, rt, 1表示形成期期末收益率最高的行业, rt, 2表示收益率最低的行业。超额收益率的计算公式为:Rex=1/n∑undefined (rt, p-rt, m) , n含义同上, rt, p表示投资组合的收益率, rt, m表示大盘综合指数收益率, 此处为深证综指的收益率。年化标准差的计算公式为:undefined、N含义同上。
以周为形成期和持有期的交易策略年化收益率显著小于0, 意味着形成期和持有期为1周的交易策略存在显著的反转效应, 年化收益率高达36.7% (以下交易策略均不考虑冲击成本和交易手续费) , 超额收益率为35.1%, 年化标准差为32.0%。以季为形成期和持有期的交易策略年化收益率显著大于0, 为10.4%, 超额收益率为8.8%, 年化标准差为32.0%。对比之下, 以月为形成期和持有期的交易策略结果不甚理想, 年化收益率较低, 仅为6.5%。
4 结语
在研究股票市场是否存在动量效应时, 选择不同的形成期和持有期是至关重要的, 而且持有期不一定和形成期相等。本文通过选定3个不同期限的形成期, 得出不同的结论。通过实证分析得出以下结论, 我们选取1周为形成期和持有期, 得出沪深300十大行业指数具有显著性的反转效应, 因此我们可选择如下的交易策略:做空形成期内收益率高的行业, 同时做多收益率低的行业, 并一直持有。我们可获取较稳定的收益率, 平均年化收益率为36.7% (不考虑冲击成本和交易费用) , 超额收益率为35.1%, 同时风险相对较低。以1个月和3个月为形成期和持有期的交易策略具有动量效应, 但不是很明显, 年化收益率相对较低, 同时波动率较大。
本文的研究还有许多地方可以改进, 比如形成期可以选择更多的时间长度, 如1～12周, 持有期可分别选择1～12周, 并不要求持有期和形成期相等。在计算收益率时, 可以把冲击成本和交易费用等考虑进去。本文的动量策略虽然不具备操作性 (不可以对行业指数做多做空) , 但对实盘操作仍具有参考意义。比如说, 我们可以对行业内成分股的对数收益率再进行排序, 挑选出符合条件的个股, 利用融资融券制度, 做空个股。本文对中国股市动量效应的研究提供了基本方法, 指出形成期和持有期的不同, 是影响中国股市到底是存在动量效应还是反转效应的关键因素。其可能的解释为:若在较长时间长度内存在动量效应, 较短时间长度内的反转效应可能是对较长时间长度内动量效应的调整, 表现为短线技术投资者获取适当利润后及时平仓出局, 使得短期内股市表现出反转效应, 这和现阶段中国股市投资者结构是紧密相关的。
参考文献
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沪深指数 篇8
关键词：创业板,VAR模型,Granger因果检验,脉冲响应函数,方差分解
1 引言
2009年10月30日, 深圳创业板 (以下简称创业板) 正式挂牌交易, 其目的主要是作为对主板市场的有效补给, 扶持中小企业尤其是高成长性企业, 为风险投资和创投企业建立正常的退出机制, 为自主创新国家战略提供融资平台, 建设多层次的资本市场体系。随之带来的资金分流和信号作用, 也让创业板对主板市场的影响这一问题浮出水面。
首先在资金分流方面, 创业板以其高市盈率备受关注, 盈利能力和成长空间都受到资本追捧, 加上上市之后沪深大盘的一路疲软, 两者的走势风格迥然相异。今年初以来, 公募基金不耐主板死水一潭, 纷纷进场创业板, 起到了推波助澜的作用。假设证券市场上的活动资金是一定的, 那么投资者捧红创业板的资金必然来自主板市场。而这些资金一旦撤出, 其归属仍是主板。因此正处于聚光灯下的创业板对市场的资金分流作用不可小视。
其次创业板的走势有着重要的信号作用。市场对创业板的预期高涨, 在沪深指数一路下挫的时期, 任何相关信息都可能引起股市的波动, 因此创业板的诞生很可能成为一个重要的信号源头。
关于创业板的设立对股市的波动性影响, 目前国内研究还很少, 认识十分有限, 对该问题的探讨缺乏完整性和系统性, 难以有全面的把握。本文选取了有关时段的沪深300指数和创业板流通市值作为研究对象进行实证分析, 建立沪深300指数对数收益率和创业板指数对数收益率之间的向量自回归 (VAR) 模型, 并利用脉冲响应函数和方差分解技术分析创业板创立对主板市场的影响, 通过数据反映变量之间的动态变化, 揭示两者的结构关系和这种关系的动态变化规律。
2 变量的构造和数据来源
2.1 创业板指数的编制
创业板于2009年10月30日成立, 而目前深圳证券交易发布的创业板指数, 数量达不到建模的要求。因此本文使用流通市值市场占比加权平均的方法编制了自己的创业板指数。
编制方法是:选取第一天, 即2009年10月30日的创业板流通股总市值为基点1000, 其后每一天分别计算流通股总市值并与基点相比, 得到至2010年6月30日共162个数据。
2.2 数据来源
除创业板指数, 本文选取沪深300指数作为证券市场的走势代表。原始数据来自锐思金融数据库。
3 模型设定和实证分析
3.1 平稳性检验
在进行时间序列建模分析之前, 首先对两组指数收益率进行平稳性检验, 避免出现伪回归的现象, 得出错误的结论。对每组数据进行了无飘移项和无截距项的单位根检验, 结果如下表1:
结果表明两组数据都是平稳的时间序列, 适用于VAR模型的建模。
3.2向量自回归 (VAR) 模型的构造
VAR模型由单变量自回归 (AR) 模型推广到由多元时间序列变量组成, 常用于预测相互联系的时间序列系统以及分析随机扰动对变量系统的动态冲击, 从而解释各种冲击对经济变量形成的影响。P阶的VAR模型结构如下:
Xt=A1Xt-1+A2Xt-2+…+ApXt-p+εt
在本文中, 为二维向量, 所含变量分别是沪深300指数对数收益率和创业板指数对数收益率, A1…Ap是待估参数矩阵, εt是随机扰动项, P是滞后阶数, 一般根据似然比检验统计量 ( LR ) 和AIC、SC取值最小的准则确定模型的阶数。
3.3Granger因果检验
Granger因果检验判断一个变量的变化是否是另一个变量变化的原因, 实质上是检验一个变量的滞后变量是否可以引入到其他变量中, 一个变量如果受到其他变量的滞后影响, 则称它们具有Granger因果关系。由于Granger检验对滞后的阶数非常敏感, 为了获得最佳的滞后阶数, 仍然以AIC和SC信息准则为标准, 选取滞后3期作为最佳滞后期。结果显示创业板指数对数收益率为沪深300指数对数收益率的Granger原因, 后者不是前者的Granger原因。
3.4 脉冲响应与方差分解
对两个序列建立VAR模型, 选择3阶滞后阶数, 进行模型平稳性的检验, 即单位根检验。结果显示, VAR模型的全部根的倒数值都小于1, 表明VAR模型的结构是稳定的。
为了弥补Granger检验不能对冲击关系的方向和作用时间长短进行准确判断的缺陷, 本文将利用脉冲响应函数继续对这些问题进行分析。脉冲响应函数是指在随机误差项上施加一个标准差大小的冲击后对内生变量的当期值和未来值所带来的影响, 显示任意一个变量的扰动如何通过模型影响所有其他变量, 最终反馈到自身的过程, 目的是直观地刻画出变量之间的这种动态交互作用。
选择冲击源为创业板指数对数收益率, 响应源为沪深300指数对数收益率, 脉冲响应效果如下图1:
横轴表示冲击作用的滞后期间数, 纵轴表示一个变量对另一个变量的影响;实线代表脉冲响应函数, 即对创业板指数收益率冲击的反应;虚线代表考虑了误差的估计区间。从图中可以看到当在本期给创业板指数收益率一个正冲击后, 沪深300指数收益率有显著的反应。冲击在前3期的影响较大, 但是在第3期正效应变为负效应, 4期以后逐渐减弱;5期后转为正效应, 并随着预测期的增加, 其波动幅度越来越小至基本消失。
根据脉冲响应的结果发现创业板指数收益率的波动会给沪深300指数收益率带来影响, 且这种影响具有持续效应。沪深300指数收益率对该冲击在短期内有显著的反映, 呈现较大幅度的波动, 而长期则趋向平稳。
脉冲响应函数只能定性表示一种变量对另一种变量冲击的反应, 不能定量地把握这种影响的程度。方差分解提供了另外一种描述系统动态的方法, 是将系统中某一个变量的预测均方差分解成其自身变动可以解释的成分和另一变量冲击所带来的影响部分, 记录各自冲击影响的比例, 从而进一步评价不同变量之间影响的相对重要性。
方差分解结果表明, 创业板指数收益率的变动因素主要来源于其自身的市场, 原因是在创业板上市的公司主要为中小企业, 经营风险较大, 对于投资者来说投资风险较大, 而在实际中的现象就表现为价格和收益率较大的波动。而沪深300的总市值占两市绝大的比重, 因此其波动的影响因素主要来自自身因素。
创业板指数收益率对沪指数收益率的影响占到10%, 这与创业板总市值占沪深300所统计股票的总市值大致相同。沪深市场对创业板影响为2%左右。其脉冲响应效果如下:
图2显示创业板受沪深两市的影响有限且波动较小, 持续时间较短。
图3显示创业板对沪深两市的正向冲击非常明显, 在第2期达到最大值, 然后减弱, 在第4期达到最低值, 以后波动逐渐减小。
4 结语
有关于创业板与主板之间的联动关系, 一般的推测是:在没有大量资金同时注入市场时, 创业板的推出必然产生对主板资金的分流作用, 而在创业板推出的初期, 这一分流资金量必然引起很大的冲击。而本文的实证分析发现实际情况是:尽管主板市场的资金量很大, 但其对于创业板的冲击却很微弱;而市值并不是很大的创业板却对主板有比较明显的冲击作用。
由于创业板推出时间尚短, 相关交易、监管机制等仍需不断完善, 而有关于其上市公司的财务、经营等信息的批露方面也存在缺陷。所以有关于主板市场和创业板市场间的联动效应等研究, 也尚待丰富和完善。就本文在实证中得出的结论和发现的问题, 有理由相信随着创业板市值的增加和其整个市场机制的不断改善, 研究创业板与主板的相互影响关系, 必然对增强对整个股市波动的分析和预测提供强有力的信息。
本文存在着几点不足:创业板推出的时间尚短, 数据方面的资料并不完善;在其推出的初期, 市场上的波动偶然性很大, 将会对检验的准确性造成一定影响。
参考文献
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沪深指数 篇9
关键词：印花税,沪深300指数,GARCH
引言
自1990年7月1日深圳证券交易所首次开征证券交易印花税以来, 我国股票市场的印花税经过了九次调整 (如表1) 。由于印花税以买卖、继承、赠与等书立的股权转让书为课税对象, 因此其具有税基单一、税率固定、不能有效的抑制非理性交易对市场的冲击的特点, 因此大部分学者建议改变以印花税为主体的税制结构, 积极推行以证券交易税和证券所得税为主的征税模式。沪深300指数作为股指期货的交易标的指数推出的时间较短, 尚未得到市场的有效检验。而利用实证方法检验印花税调整的影响, 如果能够真实的反映印花税的短期效应则能够说明沪深300指数具有一定的市场代表性, 股指期货的推出的必要条件已经得到一定程度的满足。
一、文献回顾
国外研究文献对于印花税的作用存在差异:Tobin (1984) 和Summers (1989) 认为, 交易税能够降低市场收益的过度波动, 主要原因是增大的交易税费会使市场上的短期投机交易减少;而Umlauf (1993) 采用事件研究法发现印花税导致波动性显著变大, Kupiec (1996) 构造的一般均衡迭代模型表明虽然印花税能够降低风险资产价格的波动性, 但是由于价格波动的下降相互抵消使收益率的波动性反而明显增加。
国内学者研究的方向主要集中在印花税与上证综指和深证综指的波动性和流动性以及股票的价格上, 范南 (2003) 利用对股票市场波动性的研究认为, A股市场的波动性与印花税大体保持一致, 而B股市场则不同;印花税的影响作用上海证券交易所大于深证证券交易所。史永东 (2003) 采用Levene统计量和Brown-Forsythe统计量检验研究了税率调整对市场波动性和噪声波动性的影响, 发现税率下调则导致市场波动性和噪声波动性一定程度的下降, 税率调整的方向和税收收入变化的方向一致, 而对券商佣金收入几乎没有影响。刘红忠 (2007) 借鉴Kupiec (1996) 的一般均衡迭代模型发现上调印花税税率比下调引起的波动性更为显著, 印花税的不对称影响与市场波动自身的变化尚需分离开来进行实证检验。赵海云 (2008) 通过构建虚拟变量和GARCH模型进行长短期的分析, 得到印花税的调整在短期内对股市有效而在长期无明显影响。王晓玲 (2009) 首次提出印花税调整对行业存在差异, 建议采用与股指变动相关联的浮动税率, 真正发挥税收的收入调节作用。
二、实证分析
(一) 实证方法
股票市场的波动具有时变性和高度持续性。波动经常出现集聚现象, 一段时间连续出现较小的波动, 而另一段时间连续出现较大的波动。Granger (1992) 通过实证发现短期的金融资产价格及收益率是不可预测的, 因此使用时间序列技术, 而Bollerslev (1986) 提出采用广义自回归条件异方差模型 (GARCH) 和Engle提出的自回归条件异方差模型 (ARCH) 能够成功的预测资产的收益率。用GARCH模型进行波动率的估计, 实证研究发现在实际的金融市场上, 大部分金融变量的方差具有动态特性, 比如异方差性和聚集现象。GARCH模型在参数较少的条件下优于ARCH模型, 利用GARCH (1, 1) 模型分析可能同时实现两参数都显著, 因此GARCH模型的具体方程为:
均值方程:Yt=βYt-1+ε1
条件差分方程:ht=α0+α1ε2t-1+β1ht-1+D
其中Y为股价指数, D是虚拟变量, 在印花税调整前为0, 调整后则为1。
(二) 数据的选择和来源
鉴于沪深300指数于2005年4月8日正式推出, 数据的选择区间为自2007年5月30日印花税率由1‰上调为3‰至2008年9月18日印花税率改为只针对卖方征收1‰的时间段。通过其他学者的研究可以发现印花税的调整在短期内作用明显, 而经过市场消化印花税的变动效应后市场的趋势不会发生根本性的改变。而由于股票市场的持续低迷2008年度连续调整印花税率, 为区别两次税率调整的不同影响, 我们选择印花税调整日前后30日为数据区间。波动数据用沪深300指数变化的对数与100的乘积表示, 即Rt=100ln (pt/pt-1) 。数据来源于证券之星网站, 通过Eviews软件和excel软件进行实证检验。
(三) 实证结果
1. 描述统计结果
说明:hs代表沪深300指数, 01与02用以区别印花税调整前后, 因2008年有两次调整故共分为4个阶段。
通过描述统计发现印花税调整前后数据分布发生明显的变化:2007年5月30日的印花税调整由于政策公布时间和出乎市场预期的原因造成沪深300指数的大幅波动, 但该政策只是在一周之内发挥其效应, 并没有改变市场快速上涨的整体趋势。而2008年的两次调整因为时间间隔较短造成了政策效应的相互影响, 尤其是2008年9月18日的政策出台的印花税率单向征收, 汇金公司直接进入股市和控制大小非减持一系列的组合拳使市场的波动明显放大。由于统计区间选择30日数据较小可能造成数据分布的误差, 但为研究印花税的短期效应故选择30日数据进行分析。通过描述统计我们可以清楚的发现印花税率调整后的当天的变化幅度最大, 而随着时间的增加效应越来越小。
2007年5月30日印花税率调整的幅度高达67%, 当日跌幅达6.76%, 一周跌幅达15.76%。但沪深300指数的跌幅比上证指数的跌幅较小, 充分体现其成分股以大盘蓝筹股为主的特点, 在市场发生波动时能够有效的缓解, 有利于股指期货交易风险敞口的控制。而在2008年政府的一系列利好消息的推动下沪深300指数的只是在短期内小幅反弹, 并没有逆转市场的长期走势。但印花税的市场预期作用难以利用数据进行检验, 因此, 只针对印花税的短期效应进行波动性的检验。
2. GARCH模型结果
通过检验我们可以清楚地发现D的系数与印花税调整的短期效应相一致, 2007年的暴跌对应于负数系数, 而在2008年的两次调整中以第一次的反映尤其强烈, 系数高达3.00。而ARCH和GARCH的大部分系数在5%的置信区间水平下显著, 能够较好地反映市场收益率的波动。虽然ARCH和GARCH的系数之和满足小于1的约束条件, 但ARCH的系数出现了负数, 这可能是由于市场的大幅波动造成, 使数据的不存在平稳性, 而且2008年两次政策调整的间隔时间较短, 使政策的效力形成了混合, 难以区分两次调整的影响情况。
2007和2008年是中国股票市场涨跌幅度较大的两年。2006—2007两年的牛市不仅使市值总量达到30万亿, 更吸引了一些已经成功在国外上市的大型企业回归A股市场, 而随着股权分置改革的基本完成使市场的交易规模大幅扩大, 再加之2008全球金融危机的冲击, 股票市场出现了不可遏止的暴跌。2008年的两次印花税调整的时期正是中国股市一蹶不振之时, 充分发挥了其短期刺激市场的作用, 更是创下了沪深300指数单日涨幅9.29%的新高。
三、结论
(一) 印花税的短期效应
从短期来看, 印花税调整政策的效果较好。2007年5月30日的调整使当时疯狂的市场得到了短暂的冷静, 股指经过一个月的调整改变了以垃圾股为主要投机对象的状况, 转而以蓝筹股和大盘股为市场拉动的主力, 虽然在外资和金融危机的冲击下, 股市在2008年经历了大幅回落, 但是当时印花税发挥了市场冷静剂的作用。而在2008年的一系列救市措施中印花税的作用尤其突出, 特别是只针对卖方针对印花税使其真正发挥了税收中性的作用, 鼓励投资长期投资, 避免市场的短期投机行为, 引导个人投资者的投资理念, 向证券交易税和证券所得税过渡。
印花税短期作用明显但并不意味着其不存在长期的市场导向作用, 在中国仍以政策市为主导的前提下, 以简单易行而有法律保障的税收政策调整市场的波动能够降低市场监督的成本和提高市场调节的效率。印花税在占国家财政收入的比例越来越大, 确定合理的税率能够保证财政收入的稳定增长, 为中国4万亿刺激内需的政策作保障。这些都无法通过数据反映, 但不能忽视印花税对于股票市场和其他市场的长期导向作用。
(二) 印花税的改革建议
受市场噪声交易影响, 政府应该继续单向征收印花税, 以促进市场效率。波动性意味着不确定, 它和投资者要求的投资回报水平成正向关系。而投资者要求的回报水平意味着投资成本。投资成本的下降, 使更多的潜在的投资项目得到投资, 促进市场效率, 创造更多的就业机会, 促进经济增长。
由于证券市场印花税收入在国家财政收入中的重要作用, 政府应该实行“宽税基, 低税率”的政策, 即在单向收取印花税的同时扩大印花税征税范围。不再使印花税在局限于股票市场, 而推广到企业债券和一级发行市场, 为证券交易税的征税打下基础。一级市场和二级市场交易成本的不同造成两个市场的相互脱节, 印花税代位证券交易税调节二级市场的交易行为已经不能满意市场效率的需要。及早建立与国际接轨并适合中国国情的证券交易和所得税已迫在眉睫。而为提高税收的公平和效率建议推出与股指变动相关联的浮动税率, 类似于国家燃油定价机制的税率动态调节机制, 即当股价指数一段时间内上涨幅度过大时, 就自动征收较高的税率。而当股价指数一段时间内下跌幅度过大时, 就自动按较低的税率征收。这可以增加政策的透明度, 增加市场预期的可信度, 减小股票价格的非理性波动, 真正发挥证券交易税的“自动稳定器”的作用。
(三) 沪深300指数的质量
沪深300指数在三次印花税调整中的表现突出。由于三次调整的方向, 幅度各不相同, 故无法进行同类别的比较, 但其共性是能够在短期内反转市场的走势, 虽然幅度较上证综指和深证综指较小, 但波动性并不受税率上升或下降的不同而作用幅度不同并且收益率的变化明显, 能够体现政策的效力和意图。
沪深300指数在短期内要成为市场认可的代表指数不仅需要研究印花税调整等政府措施对其的影响, 还需要追踪其长期的波动性和流动性水平, 通过更多的实证数据和理论研究判断其市场代表性的优劣程度, 本文仅通过研究印花税调整对沪深300指数的影响发现沪深300指数能够较好反映市场的波动, 并且有效的控制波动性, 使股指期货交易的风险控制在适当的幅度内。
参考文献
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沪深指数 篇10
2006年,中国金融期货交易所从抗操纵性、基本特征等方面综合考虑,选取了覆盖两市六成市值的沪深300股票指数作为股指期货合约的标的指数,并率先推出了股指期货仿真交易。经过四年筹备,我国沪深300股指期货终于在2010年4月16日正式上市交易,不仅为我国期货市场增加了一种新的交易品,而且使我国建立起自己的证券衍生品交易市场。沪深300股指期货上市以来运作良好,在我国期货市场的地位日益稳固。
2 实证结果分析
对2015年1月5日至2016年6月15日共353组数据进行分析。为缩小数据分布范围,避免异常值对统计量的影响,对所选取的日收盘价数据均取对数。
2.1 单位根检验,单整检验
为避免伪回归发生,进行平稳性检验。LNS的ADF统计量-0.38和LNF的ADF统计量-0.35均大于5%显著性水平下的临界值-1.94,即不能拒绝原假设,存在单位根,均为非平稳的时间序列。对于一阶差分,DLNS的ADF统计量-17.54和DLNF的ADF统计量-14.98均小于5%显著性水平下的临界值,拒绝原假设,说明沪深300股指期货与现货日对数价格的一阶差分序列均平稳,即均为一阶单整序列。
2.2 协整检验
釆用E-G两步法,对于同是一阶单整的序列LNF与LNS,进行OLS:
残差的ADF统计量-4.30小于10%显著性水平下的临界值-1.62,拒绝原假设,表明沪深300股指期货价格与现货价格间存在长期稳定的均衡关系。
2.3 格兰杰因果检验
可以发现,虽然滞后三阶不存在序列相关,但AIC已开始增大,选择滞后两阶为最佳滞后。对于原假设“ln s不是ln f的Granger原因”和“ln s不是ln f的Granger原因”,P值都较小,拒绝原假设,表明股指期货收益率和现货收益率互为Granger原因,即股指期货价格与现货价格间存在领先滞后关系。
3 基于ARIMA模型对沪深300指数的实证分析研究
以沪深300指数日时间序列为研究对象,用ARIMA模型对其进行实证分析并作出预测。
3.1 判定原始序列的稳定性,识别模型
沪深300指数日数据记为S,现货价格原序列的ADF统计量-0.51大于5%显著性水平下的临界值-1.94,为非平稳序列,一阶差分后ADF统计量-14.79小于5%显著性水平下的临界值,为平稳序列,即S~I(1)。
3.2 模型的定阶
确定d值后,用自相关函数、偏自相关函数以及它们的图形来确定p,q值。观测差分数据d S序列的ACF和PACF图能看出d S序列的自相关系数和偏自相关系数都在2阶拖尾,均无明显截尾性,故可建立ARIMA(2,1,2)。再用AIC和SC准则最小化来确定模型。经比较,ARIMA(2,1,2)过程的AIC=11.756 63和SC=11.800 73都是最小的,然后进行模型估计,模型参数估计在5%的水平下不完全是显著的。在ARIMA(2,1,2)计算结果的基础上,逐步剔除不显著的滞后项或移动平均项,得到由AR(1)、AR(2)、MA(2)组成的改进后的ARMA(2,2)模型进行拟合。各参数的t检验量在5%显著性水平下都通过,且滞后多项式f(x-1)倒数根值都在单位圆内说明过程平稳,DW在2附近说明残差不存在一阶自相关。模型最小二乘估计:
3.3 模型的检验
对ARIMA(2,1,2)模型的残差序列进行Q-检验,该模型的残差不存在序列相关,残差序列为白噪声过程,且模型的各项统计量也很好,因此可确定ARIMA(2,1,2)模型来拟合沪深300指数序列是合适的,并可选取此模型作为预测模型。
3.4 模型的预测和分析
采用一步向前静态预测,依据模型对沪深300指数下一日收盘价预测。预测值与实际观测值有一定偏差。考虑到六月份以来,沪深300指数波动较大且6月16日指数出现了一个向上猛冲的势态,这种情况下6月17日指数出现一次回降,导致了预测值的偏误。
3.5 研究结论
从实际值和预测值能看出该模型预测效果基本接近实际值,作为沪深300指数的短期预测模型是可行的。ARIMA模型拟和预测的结果说明此序列包含了沪深300指数的大部分信息,在一定程度上可代表沪深300指数的走势。但该模型只考虑了时间序列本身的特性,没考虑其他一些不确定因素的影响,虽然它们以随机项来反映,但在预测的期望值中无法反映。
4 基于GARCH模型的沪深300指数收益率波动性分析
4.1 基本统计特征分析
为减少误差,将收益率根据以下公式计算:r=log(Pt/Pt-1),即得到沪深300指数收盘价对数的一阶差分。由EViews日对数收益率线形图知日收益率的波动表现出时变性、突发性和集簇性等特征。日收益率偏度-0.938 181,其分布左偏,峰度为5.480 630,远高于正态分布峰度值3,并结合Jarque-Bera正态性检验结果(P=0<0.05)知,收益率不服从正态分布,即利用基于正态分布统计方法对收益率的检验均失效。
4.2 ARCH效应检验
先对收益率的自回归的滞后阶数进行选择。沪深300指数收益率的均值方程都采用如下形式:
分别对滞后1、2、3、4、5期进行回归,结果见表1。
根据AIC最小原则可看出滞后4期为最优,则公式可写成:
4.3 GARCH(1,1)模型检验
残差是一个白噪声过程,说明GARCH模型能解决原来所存在的异方差性。
4.4 研究结论
沪深300指数收益率序列具有显著的波动集簇性。充分说明我国股市投机氛围浓厚,投资者的短期投资偏好明显。沪深指数收益率存在明显的GARCH效应,说明过去的波动对于未来的影响是持久的,同时也是逐渐衰减的。
5 对策建议
5.1 提高信息效率
沪深300股指期货推出的短期时间内,股指期货价格与现货价格的因果关系不显著,两市场间联动机制未能有效实现,但随着股指期货市场的发展壮大,现货价格对期货价格不断增大影响,两市场间联动性增强。股指期货与现货市场价格之间存在长期均衡关系。但当前信息效率较低,股指期货引导现货价格走势的作用有待提升,因此必须提高信息效率。
5.2 加快机构投资者入场步伐
机构投资者是股票现货市场的重要参与者,是套期保值的主要需求者,加快机构投资者的入场步伐不仅对股票市场的平稳快速发展具有重要意义,还有利于股指期货市场风险转移功能和价格发现功能有效发挥等。
5.3 对套利等交易提供政策优惠
套利交易与单纯的投机交易相比风险较小,并且能有效发现市场中出现的错误定价并进行修复,从而促进市场价格发现功能的运作。所以我国也可以尝试提供类似政策优惠。
5.4 对监管机构加强宣传和监管
建立以信息披露为中心的制度体系,确保政策信息等被及时准确地披露,同时市场参与者应提高获取信息和理解信息的能力,结合市场信息和专业知识,做出客观合理的决策,从而完善信息传导机制。
参考文献
[1]易丹辉.数据分析与Eviews应用[M].北京:中国统计出版社,2002.
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