资产证券化的风险分析

资产证券化的风险分析（精选12篇）

资产证券化的风险分析 篇1

一、信贷资产证券化概述

资产证券化是将缺乏流动性、可以在未来产生稳定现金流的资产或资产组合作为支持资产, 在金融市场上发行该资产的支持证券的一种融资手段。信贷资产证券化产品以信贷资产为基础资产, 多由银行、金融公司或资产管理公司发起。在2013年我国发行的资产证券化产品中, 信贷资产证券化产品的规模占比为68%, 居主导地位。

资产证券化在我国的起步较晚。上世纪90年代, 资产证券化的理念才被引入, 2005年才开始试点运用, 此后又经历了较长时间的试点中断。2012年5月17日, 央行、银监会和财政部联合发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》, 这意味着沉寂四年的信贷资产证券化试点重新开启了大门。随着近期政策支持力度的不断加大, 资产证券化已经成为如今的市场热点。

尽管资产证券化有诸多优点, 但它的风险十分值得警惕。我国在开展信贷资产证券化方面的经验不足, 未来必将面临各种各样的风险, 必须通过有效的风险管理来保障证券化在我国的健康发展。因此, 对资产证券化过程中涉及的风险管理、制度建设等核心问题的研究显得尤其重要。

二、信贷资产证券化的风险分析

信贷资产证券化面临诸多风险, 也有诸多的分类方式。本文按照风险产生的来源, 将其分为基础资产所产生的风险和证券化过程所产生的风险两类。

(一) 基础资产所产生的风险

基础资产所产生的风险, 反映的是信贷资产作为发行证券的基础资产, 其自身还本付息能力的不确定性。投资者获得收益的来源正是基础资产未来所产生的现金流。基础资产的质量好坏是影响其产生现金流稳定性的重要因素。基础资产所产生的风险分为信用风险和提前还款风险。

1. 信用风险。

信用风险即违约风险, 是信贷资产证券化参与主体对它们所承诺合约的违约所造成的可能损失。在信贷资产证券化中, 根据涉及主体的不同, 信用风险主要包括原始债务人的信用风险和资产证券化参与主体的信用风险。影响信用风险的因素主要集中在基础资产的质量上, 包括基础资产各级别的贷款余额比例、贷款集中度、行业分布、期限结构等。

2. 提前还款风险。

提前还款风险是指, 债务人在既定的还款时间超出还款计划所规定的还款额度偿还抵押贷款本金、造成资产池的现金流量失衡所造成的可能损失。提前还款受到债务人自身的财务状况影响。此外, 市场利率的变化和其他融资成本的变化等因素, 也是导致债务人提前还款的原因。

(二) 证券化过程所产生的风险

对于信贷资产证券化产品, 由基础资产所产生的风险其实与普通信贷资产的风险相似, 而由于证券化过程所产生的风险则是其所独有的。证券化过程中产生的风险主要包括交易结构风险和参与主体风险等。

1. 交易结构风险。

资产证券化成败的关键因素在于交易结构能否实现破产隔离。破产隔离的存在, 使得资产证券化产品独立于融资者也即资产发起人的经营状况或整体信用。不能实现真正的破产隔离的交易结构将带来风险。比如, 在很多情况下, 难以确认支持资产的转移是否构成了法律上的销售。发起人通过向SPV销售支持资产进行融资时, 有时会附带一些特定的义务, 比如发起人仍然保留对基础资产的剩余索取权, 此时该项交易的性质可能不被认定为产权转移, 而是担保融资。这样一来, 破产隔离就未能实现。一旦发起人破产, 基础资产就有可能被追索, 导致资产证券化失败。

此外, 信贷资产证券化产品的交易结构也可能对现金流造成不确定的影响。由于资产证券化产品具备结构化安排, 比如优先/次级结构、本金/收益账户、加速清偿和违约事件等设置, 将导致其现金流支付存在一定的不确定性。在对此类风险进行分析时, 要根据交易文件中对现金流支付机制的规定, 综合考虑证券本金和利息偿付顺序、再投资收益、提前偿还事件、回购条款、违约和加速清偿事件等等。比如, 违约事件触发后, 支付顺序可能发生变化;加速清偿事件后, 次级期间收益不再获付, 从而不再对优先级份额的偿还提供内部增信等。

2. 参与主体风险。

信贷资产证券化过程是一项复杂的系统工程。其参与主体较多, 涉及到会计师事务所、律师事务所、资信评级公司和资产评估公司等中介机构。为确保证券化交易的顺利进行并完成, 各参与方都应切实履行相应的义务。每一个环节、每一个参与主体都可能影响到资产证券化产品的质量。因此, 在评价风险时, 还要考虑各个参与主体的各项资质。具体来讲, 参与主体风险包括受托机构的违约及破产风险、专业机构的失职风险等, 比如资产评估报告或会计报告不实, 法律意见书结论错误等等。

三、信贷资产证券化的风险控制

基于对信贷资产证券化的风险分析, 风险控制措施主要集中在基础资产和证券化过程两个方面。

对于基础资产所产生的风险, 资产组合是综合控制基础资产风险的基本方法。要审慎挑选支持资产组合, 实现基础资产质量的风险分散, 个别基础资产发生违约、提前偿还等情况时, 不会影响到整个资产池的稳定性。具体来讲, 可行的措施有:使资产池来源尽可能多元化, 资产池中所汇集的资产及其债务人分布在不同地域或行业;控制单项资产占资产池份额在一个较低水平;信贷资产期限应与证券化产品期限相似, 本息的偿还分摊于整个资产的存续期间等。

对于证券化过程所产生的风险, 控制交易结构风险的有效手段是尽量确保破产隔离的实现。由于法律认定标准上存在难度, 可参照过往成功案例, 向有相关实务经验的机构咨询, 可事前向管理当局确认, 以降低证券化交易风险。而对于参与主体风险, 为防止受托管理人违约, 可要求其提供违约担保来加强其履约压力, 确保投资者因其违约而遭受的损失得到赔偿。对于专业机构, 有效的风险控制措施是聘用那些声誉好、专业强、经验丰富的专业机构参与到证券化过程中。

参考文献

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[2]罗斌, 曾祥英.信贷资产证券化基础资产选择的博弈分析[J].武汉金融, 2006 (1) :28-29.

[3]李国清.资产证券化中SPV破产隔离设计的法律分析[J].经济师, 2005 (9) :124-125.

资产证券化的风险分析 篇2

企业资产证券化融资相关财务风险

【摘要】 次贷危机使世界各国开始重新审视资产证券化这种创新的金融工具，有的国家认为资产证券化是导致这次危机的罪魁祸首。文章希望通过对中集集团资产证券化案例的分析，揭示资产证券化的一些弊端及其可能导致资产证券化相关各方财务风险的原因，进而提出防范方案，以使资产证券化体系趋于完善。

【关键词】 资产证券化; 财务风险; 信用评级

次贷危机使世界各国开始重新审视资产证券化这种创新的金融工具，有的国家甚至对其有效性产生了强烈怀疑，认为资产证券化是导致这次次贷危机的罪魁祸首。诚然，资产证券化存在着它内在的弊端。

一、中集集团背景资料

3月，中集集团与荷兰银行在深圳签署了总金额为8 000万美元的应收账款证券化项目协议。此次协议有效期限为3年。在3年内，凡中集集团发生的应收账款，都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司，由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据，总发行金额不超过8 000万美元。在此期间，荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团，中集集团的债务人则将应付款项交给约定的信托人，由该信托人履行收款人职责。而商业票据的投资者可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。

中集集团资产证券化项目的基本流程：

1.中集集团首先要把上亿美元的应收账款进行设计安排，结合荷兰银行提出的标准，挑选优良的应收账款组合成一个资金池，然后交给信用评级公司评级。

2.中集集团向所有客户说明ABCP融资方式的付款要求，令其应付款项在某一日付至海外SPV(特别目的公司)账户。

3.中集集团仍然履行所有针对客户的义务和责任。

4.SPV再将全部应收账款出售给TAPCO公司(TAPCO公司是国际票据市场上享有良好声誉的资产购买公司)。

5.由TAPCO公司在商业票据(CP)市场上向投资者发行CP.

6.TAPCO从CP市场上获得资金并付给SPV,SPV又将资金付至中集集团设于经国家外管局批准的专用账户。

项目完成后，中集集团只需花两周时间，就可获得本应138天才能收回的现金。作为服务方的荷兰银行可收取200多万美元的费用。

二、中集集团资产证券化相关方财务风险分析

(一)可能导致财务风险的主要交易环节分析

1.设立特设信托机构环节

特设信托机构是专门为完成资产证券化交易而设立的一个特殊机构，它是资产证券化运作的名义主体。在本案例中，荷兰银行就是为了完成中集集团本次资产证券化的特殊信托机构。该信托机构必须和中集集团(证券化资产销售方)没有关联关系，这是为了使证券化资产和中集集团的其他资产达到风险隔离的目的。该信托机构购买资产证券化权益受益人销售给它的资产组合，并负责对该资产组合进行管理，以确保到期本金及利息按时支付。然而中集集团仍然承担着对客户的支付责任，因此它与信托机构仍然有利益上的关联，没能保持应有的独立性。这是导致证券化相关方财务风险的原因之一。

2.金融资产出售环节

金融资产的出售必须是“真实销售”,以保证买方在特殊情况下拥有强制性处置资产的权利。通过“真实销售”以实现“风险隔离”,即特设机构对委托管理资产的权益将不会因发起人的破产而丧失。中集集团某子公司将未来几年向客户的未来运输收入以协议形式出售给特设信托机构，中集集团对该资产不再拥有所有权。但是中集集团仍然需要对客户承担责任，当资产池中资产产生的现金流量不足以支付到期债券的本金和利息时中集集团负有法律上的补足责任。因此该证券化资产没有实现真实出售，相关风险没有实现转移。

3.信用增级环节

信用增级也称信用的提高，是指特设机构为了确保发行人按时支付投资者本息而采用的各种有效手段，是资产证券化交易结构成功的关键所在。信用增级不但保证投资者免受资产质量风险损失，还可以大大降低证券化结构风险，是提升资产证券投资级别的重要手段，也是资产证券能够交易成功、降低融资成本的重要保证。

在本案例中中集集团采用的内部信用增级方式，即当资产池产生的现金流量不足以支付到期本息时中集集团负有补足清偿的责任。这就增加了中集集团未来的财务风险，使中集集团未来的现金流量具有很大的不确定性。

4.破产隔离环节

偿付资产支持证券到期本金与利息的.来源必须与原始权益人隔离开来，以避免发起人遇到麻烦或者破产所带来的不利影响。因此，首要的问题是，必须保证无论发起人发生什么问题，都不会殃及特别载体;其次，要保证应收账款从发起人转移到特别载体的过程中不受到干预。

在中集集团资产证券化这个案例中没有做到特殊载体的破产隔离。因为，中集集团在出售证券化资产后仍然承担着对客户的清偿责任，与资产相关的风险没有实现转移。中集集团的经营发生重大变化时，该资产池中现金流量势必受到影响，资产支持证券的信用级别会受到很大的冲击。

(二)违背资产证券化原则导致的相关财务风险

资产证券化的终极目的就是做到证券化资产的“真实销售”,从而做到证券化资产和企业资产的“风险隔离”,然而中集集团资产证券化既没有做到证券化资产的真实销售，也没有做到证券化资产和企业资产的风险隔离。

1.违背真实销售原则的财务风险分析

中集集团的资产证券化违背真实销售的原则主要体现在两个方面。一方面是与资产相关的管理权没有转移。在本案例中，中集集团虽然以协议的形式把资产出售给了特设信托机构，转移了对资产的所有权，但是其作为该资产证券化的服务商仍然负责对该证券化资产进行管理。根据会计上实质重于形式的原则，中集集团仍然对该证券化资产承担着责任，没有实现证券化资产的真实销售。

另一方面是与资产相关的风险没有完全转移。中集集团子公司资产证券化的信用增级方式是中集集团为特设信托机构提供超额担保的内部信用增级方式，当特设信托机构资产池中产生的现金流量不足以支付到期资产支持证券的本金和利息时，中集集团承担着补充清偿的责任。由此看来，中集集团某子公司虽然通过一纸文书的形式实现了真实销售，但是与其所售资产相关的风险没有完全转移到购买方。因此，根据实质重于形式的原则该子公司没有实现真实销售。

2.违背风险隔离原则导致的相关财务风险

一方面违背真实销售原则就意味着证券化资产相关的权利和义务没有完全转移，中集集团仍然承担着该证券化的资产未来运营失败的风险，证券化资产也没有完全摆脱中集集团自身的风险，如破产风险的影响。中集集团整体信用度的高低，直接影响着该资产支持证券的信用度的高低，中集集团本身的运营风险也会传递到该证券化资产。因此，作为发起方的中集集团没有和证券化资产实现风险隔离。

另一方面，该资产证券化采用的信用增级方式是中集集团为特殊信托结构发行资产支持债券提供担保的内部信用增级方式。在证券化资产运营失败，资产池产生的现金流量不足以支付到期本息的情况下，中集集团存在着承担补充清偿责任的财务风险。即证券化资产的风险和中集集团本身的风险没有实现完全的风险隔离。

三、资产证券化风险防范方案

(一)资产证券化财务风险防范方案概述

正如历史上所有的经济危机的救市方案一样，在此次金融危机中世界各国政府都担当着主要角色。在这个资产证券化风险防范方案(图1所示)中，由政府出面成立一个资产证券化财务风险防范基金。各个资产证券化的参与者及其后来证券投资者都要根据自己的收益提取一定比例的风险防范基金，交由资产证券化风险防范基金管理部门进行管理。当在某个资产证券化案例中，由于某些原因资产池中产生的现金流量不足以支付证券到期的本息时由该基金管理部门进行补足，因此可以防止资产证券化的失败，进而避免其导致相关财务风险。

(二)资产证券化风险防范方案的运行

1.风险防范基金管理者必须是政府部门。因为只有政府才可以在出现如利率下降、物价下跌及自然灾害等严重系统风险时有能力担当起救市的角色，市场经济其他参与者自身都处于市场风险之中，很难承担救市重任。例如在的金融危机中一些财大气粗的跨国企业诸如著名的投资银行雷曼兄弟，美林证券及其美国三大汽车巨头等都没能躲过金融危机带来的巨大的系统风险。如果不是美国政府及时地出手相救，相信美国的通用、福特和克莱斯勒三大汽车巨头很难逃脱破产的命运。

2.风险防范基金提取比例必须多样化。在要求资产证券化的参与者提取一定比例的风险防范基金时必须对其资产池中的证券化资产进行信用评估，根据其信用度确定计提标准。信用度越高计提比例越低，信用度越低计提比例越高。以此防止滥用资产证券化这种创新的金融工具在金融市场中圈钱的行为，保持金融市场的健康发展，也有利于促进市场参与各方的公平。

3.风险防范必须坚持按收益计提的原则。按资产证券化各参与者所获收益计提资产证券化风险防范基金，体现了金融的公平原则。即从资产证券化中获得了收益，就要支付一定的代价来防范可能由该资产证券化导致的财务风险。因为各参与者的收益越多，那么该资产支持证券的风险就越大。因为投资收益是销售该证券的收入与投资该证券的成本之差。收益大就必然意味着该证券的转手价格较高，那么当资产池中产生的现金流量不足以支付该证券到期本息时该证券持有者就会承受较大的投资失败的财务风险。因此，各参与者从该资产证券化中获取的收益越大，其计提的用以防范其后投资失败的风险防范基金就应该越多。

(三)资产证券化风险防范方案的综合评价

首先，该资产证券化风险防范方案侧重于对证券化资产的信用评估。因为，初次资产证券化风险防范基金的计提是根据信用评级机构对资产池中证券化资产的信用评级来确定计提比例的。因此，证券化资产一般都会经过严格的信用评级，其信用度较高，其资产证券化失败的可能性较小，进而减少了各资产证券化参与者因资产证券化失败而引起的财务风险。

其次，该风险防范方案能有效应对因资产证券化而引起的金融泡沫的膨胀。该资产证券化风险防范基金的计提是根据各资产证券化的参与者从资产证券化中获取的收益的一定比例计提的，该资产支持证券在市场上的交易次数越多，产生的泡沫越大，而相应计提的风险防范基金也会越多。同时，风险防范基金的计提也会降低投资者转手交易该资产支持证券的积极性，进而有效抑制了金融泡沫的产生，降低了资产证券化参与者因过度膨胀的金融泡沫破灭造成资产证券化失败而引起的财务风险。

最后，在该风险防范方案下，政府能积聚数额巨大的资产证券化风险防范基金，当出现利率下跌，物价下降以及自然灾害等系统风险引起的资产证券化失败而造成的市场震荡时，政府有足够的实力来规范金融市场秩序，促进金融市场的健康发展。

【参考文献】

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资产证券化的风险分析 篇3

摘 要 资产证券化产品潜存的重大风险是2008年金融危机爆发的直接原因之一，因此，在后金融危机时代商业银行资产证券化更应注重风险的控制与规避。本文先介绍资产证券化的现实意义，再分析商业银行资产证券化面临的风险，并提出相应的防范建议。

关键词 商业银行 资产证券化 风险

一、商业银行资产证券化的现实意义

资产证券化是指企业或者金融机构将缺乏流动性的，但有稳定未来现金流的资产，重组构建成资产池，并以该资产池为支撑向金融市场发行资产支撑证券，出售给投资者。资产证券化具有重要的现实意义，体现在以下几个方面：

1.增加流动性

商业银行“借短贷长”的现象，使其流动性风险加大，资产证券化可将贷款期限较长的资产重组成资产池，并发行资产支撑证券，从而获得现金，增加了商业银行的资产流动性，降低了流动性风险。

2.转移分散风险

商业银行传统的存贷业务累积了潜在的不良资产风险，通过不良资产证券化，发行资产支撑证券，把这些不良资产通过资本市场产品的形式出售给投资者，将潜在的风险转移分散给投资者。

3.降低融资成本，增强盈利能力

以资产池为支撑发行的资产支撑证券，由于有信用增级机构的担保，其信用等级要比其他长期信用工具更高，具有较高等级的证券利息率就越低，发给投资者的利息就越少，从而降低融资成本。并且商业银行作为资产证券化的服务机构，可以通过收付款等服务，开辟新的收入途径，增强商业银行的盈利能力。

4.优化资产负债表

巴塞尔协议Ⅱ规定商业银行的资本充足率不低于8%，核心資本充足率不低于4%，商业银行为了要达到规定的标准，必须保有与所持资产相对应的资本。通过资产证券化，发行资产池支撑证券，将重组的资产移到表外，释放了相应的资本，同时通过出售资产支撑证券，可以降低融资成本，增加收入，从而减少负债。资产证券化的这种双重释放功能优化了资产负债表，改善了资产负债结构。

二、商业银行资产证券化风险分析及防范措施

当前，虽然在国际金融市场中资产证券化是最重要的信用衍生工具之一，但2008年金融危机爆发的直接原因之一是资产证券化产品潜存的重大风险，由此资产证券化受到许多非议。随着金融危机的渐渐远去，后金融危机时代的商业银行更应加强资产证券化风险方面的管理，建立健全风险预防和补救机制，全面防范资产证券化产品潜存的重大风险，下面就商业银行资产证券化面临的风险进行分析，并提出相应防范措施。

（一）系统风险

系统风险主要包括经济环境风险和法律政策风险。具体分析如下：

1.经济环境风险

（l）市场风险，经济运行是有一定周期的，一个周期循环包括萧条、复苏、繁荣、衰退，证券市场是经济运行的重要部分，当然也要受经济周期的影响，随经济周期的循环而起伏变化，被证券化的资产也必然受到经济周期循环的影响。防范此类风险，首先要了解经济周期的规律，准确预测周期的波动性，做好事前的防范工作。其次，选择最佳时期进行资产证券化，经济复苏时期推出资产证券化产品最好，此时经济向好，产品价格也会上涨，商业银行提前回收的资金就会增加。

（2）流动性风险，流动性问题是资产证券化产品的一个重要问题，它限制证券化产品的发展， 证券化产品的流动性不足就会导致二级市场上投资者地热情不够，产生很高的流动性贴水，成为制约资产证券化产品的瓶颈，同时证券化的成本也会增加，导致资产证券化过程的失败。解决流动性风险有两种途径：第一，对资产证券化的产品进行信用增级，提高该产品的信用等级，从而提高投资者购买热情，缓解流动性风险。第二，争取流动性便利来缓解流动性不足的压力，降低流动性风险。

（3）利率风险，整个市场利率的变动，一方面改变资金的流向，另一方面引起证券价格的变动。当市场利率提高时，投资者就会迅速撤离投向证券市场的资金，投向银行储蓄等其他投机机构，从而具有提前偿付特征的证券化产品销售将会受到极大影响，造成发起人和银行的巨大损失。另外，利率的波动和资产证券化产品价格变动呈反向关系，利率的提高会降低证券化产品的价格，此时若投资者在到期日之前出售证券，其收益将会受到损失。规避利率风险的最好办法是通过金融衍生工具来进行分散和转移。如利率互换、信用期权、信用违约互换等金融衍生工具都是比较好的分散和转移风险的工具。这些工具中利率互换是最常用和最有效的防范利率风险的策略。

（4）购买力风险，购买力风险表现在两个方面：第一，表现在国内物价水平上，通货膨胀造成物价水平上涨，导致投资者的购买力下降，从而影响资产证券化的资金回笼。第二，表现在国际汇率水平上，本币的升值会造成国外投资者的购买力降低，进而影响投资者买卖证券化产品，使证券化产品的资金回流出现困难。此类风险也可以通过金融衍生工具来规避和防范，如期货、期权、货币互换等金融衍生工具。

2.法律政策风险

我国的资产证券化正处于起步阶段，正在探索和试点中，理论研究和实际操作经验十分不足，有关的法律政策的建设滞后于资产证券化的发展，国家至今尚未正式出台任何相关法律，资产证券化的实施也主要依靠政府行政审批的方式来推动，制度的保证不足，从而面临着较大的法律政策风险。急需完善相关的法律法规，制定和完善法律、会计、评估和税收等相关的法律制度，实行统一的监管和协调，才能有效地规避法律政策风险。

（二）非系统风险

非系统风险主要包括信用风险和技术风险。具体分析如下：

1.信用风险

信用风险也称违约风险，是指合约的违约产生的风险，在资产证券化中主要表现为出售的证券化资产回收的现金不能及时支付本金和利息。资产证券化的交易过程涉及到债务人、发起人和第三方，其中任何一方违背合约都会给投资者带来风险。因此信用风险又可分为债务人信用风险、发起人信用风险和第三方信用风险。分析如下：

（1）债务人信用风险，其主要表现在两个方面：第一，还贷信用的贷款违约风险，资产证券化的对象为银行贷给借款者的贷款，贷款质量的好坏直接影响资产证券化的利益相关者。第二，早偿风险，即债务人提前偿还贷款的风险，债务人的提前偿付造成严重的危害：一方面，扰乱了基础资产池的现金流，可能会造成现金流不足或者没有的现象，进而造成整个资产证券化链条的紊乱。另一方面，当利率下降时，证券化的产品价格便相对上涨，可贷款的提前偿付抵消了这种上涨的空间。对固定利率贷款而言，利率的下降更容易使债务人提前偿付，造成投资人面临着再投资风险。

对于债务人的违约风险的控制，在贷前可以通过对其进行个人信用、借款动机及还款能力等方面的考查来控制，在贷后可以通过实时监控系统，对债务人进行实时跟踪，当违约风险增大时，及时催款，实施保护措施，进而达到控制风险的目的。对于早偿风险的控制，一方面，可以在贷款合同中明文规定不允许提前偿付贷款；另一方面，可以对提前偿付进行处罚，债务人提前偿付必须支付罚金，从而提高提前偿付的成本，降低风险。

（2）发起人信用风险，作为发起人的商业银行存在着欺诈风险，商业银行资产证券化的参与者大都是其内部人员，若其中任何一人发生欺诈行为都可能影响到资产证券化的过程。所以发起人应该建立严格的内控体系，对从事资产证券化的内部人员进行严格的监督，防止内部人员欺诈行为的发生，从而规避此类风险。

（3）第三方信用风险，第三方是指资产证券化交易中除发起人、债务人、以及投资者以外的交易参与人。第三方风险主要有：第一，受托代理风险。指受托代理人的代理不当影响资产池资金的安全性和流动性，从而影响商业银行的资产证券化过程。第二，服务商风险。该风险是指服务商由于自身经营状况恶化等原因造成的不能履行服务职责或不能及时的履行职责，进而影响资产证券化的顺利进行。第三，信用增级机构风险。是指信用增级机构本身的信用级别的下降，其提供的信用增级将大打折扣，进而影响担保证券的信用等级。对这些风险的控制，可以通过选择信用高、实力强的金融机构作为特殊目的机构（SPV），来规避受托代理风险；可以通过对服务商进行尽职调查，选择信用和经验丰富的中介机构，从而规避服务商风险；也可以通过选择信用等级较高的信用增级机构或聘用与担保资产相关度较低的国外信用增级机构，来达到降低信用增级机构风险的目的。

2.技术风险

（1）资产重组风险，商业银行在进行资产证券化时，首先要对资产进行重组构建成资产池，再以该资产池为支撑发行证券。但并非所有资产都可以进行资产重组，以构建资产池，进行资产证券化。只有那些未来现金流可预测且相对稳定的资产才符合资产证券化的最基本条件。所以，对资产科学的判断、选择及组合就显得非常重要，选择不合适的资产就会导致资产池的现金流不稳定甚至出现“断流”，使发起人或担保机构面临着支付风险。防范该类风险最主要的提高资产池品种设计的合理性和实用性，进行科学的判断、选择和组合，构建具有优质资产质量的资产池。

（2）破产隔离风险，真实出售和破产隔离是资产证券化过程中的两大问题，真实出售是指发行人将证券化资产出售给SPV，其目的就在于破产隔离，当发起人面临破产风险时，出售的证券化资产不属于为破产财产，从而将发起人的破产风险和投资人及其他当事人的风险隔离开来。因此，发起人出售给SPV的资产必须符合会计准则的“真实出售”标准，从而隔离发起人的破产风险与投资人及其他当事人的风险；SPV和发起人不能有任何的资本纽带关系，两者必须保持相互独立；另外SPV本身必须远离破产风险。只有这样才能有效地防范破产隔离风险。

（3）信用增级风险，投资者依据信用评级机构出具的资产证券化产品的信用评级报告来进行投资决策，及时、准确、完整的信用评级报告能为投资者提供更加科学有效的决策依据，降低投资的风险。目前，我国的信用评级存在诸多问题，如不健全的信用评级制度、不规范的信用评级机构、不透明的信用評级过程以及统一的信用评级标准的缺失，更严重的问题是有的评级机构为了让资产证券化顺利进行，故意美化资产和蓄意提高证券化产品的信用级别，致使广大投资者面临信息不对称的风险。所以必须建立科学严谨的信用增级制度，灵活使用外部信用增级和内部信用增级两种方式达到防范信用增级风险的目的。

（4）产品定价风险，资产证券化产品的价格高低直接决定着该证券能否成功发行，因此在商业银行资产证券化过程中产品的定价是最重要的环节，影响证券化产品价格的因素有很多种，如基础资产的收益、信用增级、产品的设计技巧等。若对资产证券化产品定价过低，投资者就会对该产品失去兴趣，致使该产品缺乏吸引力，甚至有被金融市场淘汰的可能。若定价过高，就会累积大量的风险，当产品价格降低时，投资者的损失就会蔓延，进而可能造成整个体系的风险。防范此类风险的发生，必须合理确定证券化产品的价格，定价不能太高，也不能太低。

参考文献：

[1]杨宽,王丹.商业银行信贷资产证券化风险浅析.华商.2008(10).

[2]邵悦然.商业银行资产证券化意义及风险分析.现代商业.2010(03).

[3]孙斌.商业银行不良资产证券化风险浅析.财经界（学术版）.2010(12).

作者简介：

第一作者：翟荣法,男，（1981-），安徽合肥人，中央财经大学金融学院金融学专业2009级研究生。Email:zhairongfa@126.com

资产证券化的风险分析 篇4

资产证券化是一个过程,这个过程包括对个人贷款和其他债务工具进行打包,将被打包的资产转化为一种证券或各种证券,同时提高这些证券的信用等级或评级等级,并出售给第三方投资者(Leon等1996)。目前国内比较流行的定义是,资产证券化是将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流量收入的资产组建资产池,并以资产池产生的现金流量作为支撑发行证券的过程和技术(陈洪,2007)。

Andreas等(2006)认为,除了作为一种灵活和有效的募集表外资金的来源外,证券化也作用于:(1)作为资产负债表的调整工具,减少了资金的经济成本,又最小化了调整资金的需求;(2)多样化了资产暴露(尤其是利率风险和货币风险);(3)实现一定的会计目标和达到了资产负债表的要求;(4)克服了外部金融市场的不对称信息的代理成本(如“投资不足”和“资产替代”问题);(5)提高了资产流动性的管理。

资产证券化的最基本的功能是增强流动性,资产证券化将中介融资同直接融资有机融合贯通,形成了最优金融结构体制;资产证券化使得融资由依据整体资产变为依据部分优质资产,从而革新了融资评审通过机制(孙俊东,2007)。

二、资产证券化的运行原理

资产证券化交易一般包括资产发起人(或实体),特殊目的实体(Special Purpose Vehicle,SPV),资本市场投资者等。其基本流程一般包括确定证券化资产,组建特殊目的实体,证券化资产池的构建和筛选,资产支持证券的发行以及后续管理等环节(陈洪,2007)。其基本过程见图1:

1、资产发起人。发起人(即原始权益人)根据自身融资需求确定融资目标,选择适于证券化且符合融资目标的基础资产组成资产池。基础资产才选择主要有四个标准:风险分散度高、风险可测性强、风险控制性好以及规模经济性明显(朱启铭,2006)。

在组建证券化资产池时,资产范围的选择一般是未来现金流量稳定、风险比较小的资产,那些依据法律规定或相关当事人的约定或依其性质不能流通、转让的资产不能进入资产池(陈洪,2007)。

2、组建特殊目的实体(SPV)。SPV是专门为证券化交易的运作而设立或存在的一个特殊机构。在资产证券化中,证券化的资产能够吸引投资者,并非因为发起人或发起人的资信,而是因为基础资产(如贷款、应收帐款等)本身的价值和信用。为保证和提升基础资产的信用,在制度上就要有效隔离可能影响基础资产质量的风险,其中最主要的是要隔离发起人的破产风险,为使基础资产与发起人的风险相隔离,最有效的手段就是将基础资产从发起人处剥离出来,使其具有独立的法律地位。但因为资产本身没有人格,即没有权利,于是需要构建SPV这一载体作为法律外壳。在法律上,SPV应该完全独立于包括发起人在内的其他交易主体,应确保支持资产不受包括发起人在内的任何第三人是否破产倒闭的影响,以实现投资人与发起人以及其他交易参与者的风险相隔离的目的,从而保障投资人的权利。可以说SPV的设立是证券化交易结构设计的核心环节(陈洪,2007)。

S P V是资产证券化运作的关键性主体,其主要职能涵盖了整个运作流程。SPV必须保证在接受基础资产后与基础资产“破产隔离”。因此,通常对SPV的业务活动、负债行为进行限制,在SPV中设立独立董事,并在法律上作出支持性规定(秦月星、彭润中,2006)。

3、资本市场投资者。在实施资产证券化的过程中,对资产池中的资产进行严格、公正、正确的信用评级对于证券化的资产定价具有至关重要的作用。客观、公正的信用评级能够较为真实的度量资产所蕴含的风险,从而间接决定了证券化后的资产的价格(邵诗利,2006)。

资产证券化要求证券具有流通性。资产证券化的发行数量和发行方式、定价、增信方式等与次级市场行情息息相关。可以说,以证券的方式进行自由流动是资产证券化产品的标志之一。而且,与初级发行市场相比,对投资者的利益保护的重心应放在次级市场的构建、运行和维护,建立严格的法律制度确保资产证券化市场的公正性、公开性和公平性(贾希凌,2006)。

三、投资资产证券化存在的主要风险

由于我国资产证券化处于起步阶段,许多法律还没有完全构建起来。我国目前没有出台证券化专门法规,现行的公司法、合同法、信托法、银行法等法律法规对证券化存在众多阻碍。由人民银行、银监会、证监会、财政部以及国家税务总局制定的资产证券化市场的法律法规还不够完备。有许多方面和环节还没有涉及到。在我国信用环境不佳、法制意识薄弱的条件下,在一定程度上阻碍了我国资产证券化的规范健康发展(邵诗利,2006)。

证券化作为一种重要的风险管理工具(Andreas A.Jobst2006),其产生的风险主要是:

1、信用风险。首先和最重要是,证券化资产所产生的现金流能否支持本金和利息的及时、完全的支付(赵胜来、陈俊芳,2005)。信用渗透于资产证券化的全过程,并在资产证券化中起着基础性的作用(陈洪,2007)。资产证券化需要有良好的信用基础。在发起人的资产出售环节,需要正确核定资产的价值;在SPV的信用增级环节,需要一些担保、购买从属权利等手段;在证券发行前,需要信用评级机构对资产支持证券进行评级;在证券发行时,需要必要的信息披露。这些环节的成功实施,都依赖于良好信用基础的建立(朱启铭,2006)。

2、结构风险。如果发起人的资产出售是作为一种资产负债表内融资处理的,当发起人破产时,其他债权人对证券化资产享有追索权,这些资产的现金流量将会转给发起人的其他债权人,资产支持证券的投资者将面临本息损失的风险(赵胜来、陈俊芳,2005)。

在资产证券化的操作过程中,投资者可能面临三种具体风险:一是重新定性风险。是指发起人与SPV之间的交易不符合“真实销售”的要求而被确认为贷款融资或其他属性的交易,从而给证券化投资者带来损失的可能性。二是混合风险。是指资产产生的现金流与发起人的自由资金相混合,导致SPV在发起人破产时处于无担保债权人的地位,从而可能给证券化投资者带来损失。三是实体合并风险。是指SPV被视为发起人的从属机构,其资产、负债与发起人视为同一个企业的资产和负债,在发起人破产时被归为发起人的资产和负债,一并处理,从而给证券化投资者带来损失(陈洪,2007)。

3、法律风险。主要是指在资产证券化实行中存在法律、会计和税收制度的不健全问题。比如,黎四奇(2005)认为,我国资产证券化过程中存在资产支持证券性质界定的模糊性。我国《证券法》并没有明确资产支持性的证券是否属于证券法所调整的证券,这种对资产化支持的证券定性不明的状况在金融实践中会触发以下问题:一是定性的不明确极大影响了资产支持证券的流通性和融资效率。二是资产支持证券的审批与监管机构不明确,这无疑会阻碍我国资产证券化的进程。三是资产支持证券的主体无法确定。银行、证券化专门机构、信托公司等都可能成为发起人。若某一机构担任发起人,则如何解决机构与基础资产的风险隔离问题。这些都直接关系到资产支持证券发起人的成功与否。

洪艳蓉(2004)指出,对资产证券化当前税制并未提供专门的税收优惠,这样对于涉及资产多次转移和现金流多次进出的证券化操作,可能会带来沉重的税收负担,从而导致操作无法进行或影响投资者的收益。

四、推进资产证券化的建议和展望

首先,重视我国的信用体系的建设和完善(程巧玲,2006),为资产证券化融资创造基础条件。叶凌风(2006)认为,资产证券化是发起人与投资者之间的搏弈过程,在资产证券化的过程中,发起人作为资产的出售方,面临“逆向选择”的风险,同时其又作为资产服务商,面临着“道德风险”。为防止“逆向选择”与“道德风险”,我国资产证券化试点阶段可以采取由与发起人无关的第三方机构承担产品的营销。第三方机构的参与可以较大程度地弥补我国信托公司营销实力薄弱的缺陷,有效地强化发起人的搏弈优势,较大程度地克服发起人操纵交易架构的风险。第三方机构必须建立与投资者广泛的联系,具备足够的营销网络与营销实力。目前,适合作为承销机构的第三方可以为证券公司和银行,较之证券公司,银行更具有承销优势。另外,资产证券化的产品必须是规范的产品,发起人不存在暗含的担保与承诺,消除发起人对投资者的场外影响。

从长远来看,建立政府担保机构的资产证券化模式,将是提高我国资产证券化效率的重要手段。

其次,对于资产证券化的立法模式。洪艳蓉(2004)认为,与英美国家没有制定专门的证券化法,而是利用已有的成文法规定和灵活的判例制度调整证券化活动的模式不同,在法制传统上类似大陆法系国家的中国,比较适宜制定专门的证券化法,采取综合式的证券化调整模式。理由在于:第一,我国“法无明文规定不为法”和不承认判例为法律渊源的传统,使有别与传统融资方式的证券化操作,面临许多法律障碍和法律调整空白,只有通过立法才能有效地解决这些难题;第二,注重法律规范或文化的传统,使我国各项立法相对自成体系并具有比较严密的逻辑性,为证券化操作而逐一改动相应条款,远不比制定专门证券化更有可行性;第三,作为证券化的接受国,我国存在认识和接受这一新兴融资工具的过程;而主管当局,既有学习证券化的需求也有监管证券化的压力。因此,采用统一的立法模式,通过规定证券化的种种操作要求,既可为人们提供一个明晰的证券化框架,也有利于当局在欠缺经验的条件下监管证券化,控制金融风险。

最后,胡滨、任炳翼(2005)认为,发展我国资产证券化,可以采取“两条主线,分部实施”的战略。(1)根据银行的规模、特点和需求,沿着两条主线来发展资产证券化。第一条是针对四大国有商业银行的不良资产发展发展信贷资产证券化;第二条主线是针对中小商业银行发展住宅抵押贷款证券化。就现实而言,不良资产证券化更具有紧迫性。从发展的角度来看,住宅抵押贷款则具有很大的证券化开发价值。两条主线并行不悖,完全可以并行。(2)分步实施。一方面,我们要积极进行立法准备,争取资产证券化特别法的早日出台;另一方面,在法律没有出台之前,我们应先在金融公司部门的行政监督和各部委的协调下积极进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点工作。同时,应积极完善发展资产证券化的各项外部环境。

摘要：资产证券化是一项交易结构复杂、参与主体众多的庞大系统工程,为了推动资产证券化的规范运作和健康发展,有必要对资产证券化的运行原理和投资中存在的风险进行一定的分析。

关键词：资产证劵化,信用风险,结构风险

参考文献

[1]、Andreas A. Jobst, Asset securitization as a risk management and funding tool: what small firms need to know (J), Managerial Finance, 2006, Vol. 32 No 9: 731-760

[2]、洪艳蓉,国内资产证券化实践述评与未来发展(J),证券市场导报,2004,(9)

[3]、胡滨、任炳翼,韩国资产证券化制度研究(J),财贸经济,2005年第1期

[4]、叶凌风,资产证券化中信息不对称问题研究(J),金融理论与实践,2006年第2期,66-68

[5]、付敏,我国资产证券化问题讨论综述(J),经济理论与经济管理,2006年第4期,75-79

[6]、朱启铭,我国中小企业资产证券化融资不可能分析(J),当代财经,2006年第4期,61-64

[7]、邵诗利,资产证券化:中国的经验与前瞻(J),财经问题研究,2006年第11期,61-64

资产证券化的风险分析 篇5

在票据资产证券化业务中，基础资产的选择尤为重要，直接影响着以票据资产开展资产证券化的业务模式及路径选择。由于“票据资产”并非法律概念，实践中，以票据资产作为基础资产发起设立资产支持专项计划（以下简称“专项计划”），在基础资产的选择上，可能存在以下几种路径：

（一）业务模式一：以票据或票据权利入池的法律可行性分析

以票据或票据权利作为基础资产发起设立专项计划的，原始权益人须将其持有的票据或票据权利真实转让给专项计划。根据《中华人民共和国票据法》（以下简称“《票据法》”）的规定，票据行为的要式性，包括“票据出票人制作票据，应当按照法定条件在票据上签章，并按照所记载的事项承担票据责任”、“持票人行使票据权利，应当按照法定程序中票据上签章，并出示票据”、“其他票据债务人在票据上签章的，按照票据所记载的事项承担票据责任”等。由于票据行为具有要式性，票据行为须依照法定方式进行才能产生相应的法律效力，因此，为实现“真实销售”的目的，原始权益人应当将票据背书转让给计划管理人（代表专项计划）。

以票据或票据权利作为票据资产证券化业务的基础资产，至少可能存在以下法律问题：

1、票据背书的不规范情形

根据《票据法》第十条的规定，“票据的签发、取得和转让，应当遵守诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。”据此，原始权益人将票据背书转让给专项计划，由于缺乏真实的交易背景和债权债务关系，可能在背书转让环节存在不规范的情形。虽然《票据法》第十条属管理性规定，但以票据或票据权利直接作为基础资产，在《票据法》上存在一定的法律瑕疵，因此交易所对直接以票据或票据权利作为基础资产较为谨慎。

2、专项计划受让票据的合法合规性

根据《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理暂行办法》（银发[1997]216号）第二条第二款的规定，“本办法所称贴现系指商业汇票的持票人在汇票到期日前，为了取得资金贴付一定利息将票据权利转让给金融机构的票据行为，是金融机构向持票人融通资金的一种方式。”据此，直接“买票”的行为属金融机构向持票人提供资金融通的票据贴现业务。

根据《非法进入机构和非法金融业务活动取缔办法（2011修订）》第三条的规定，“本办法所称非法金融机构，是指未经中国人民银行批准，擅自设立从事或者主要从事„„票据贴现„„等金融业务活动的机构。”因此，在未取得中国人民银行批准的票据贴现业务资质的情况下，专项计划直接受让原始权益人持有的票据权利并向原始权益人提供融通资金的行为，可能存在较大的合规风险。

在该等业务模式下，原始权益人直接将票据背书转让给专项计划发行资产支持证券的交易安排，交易所持较为谨慎的态度。因此，以票据或票据权利作为基础资产发行资产支持证券，可能无法取得交易所出具的无异议函。

（二）业务模式二：以应收账款入池的法律可行性分析

在票据资产证券化业务中，若以应收账款作为基础资产，市场上较为常见的是与保理业务相结合的操作方式，基本业务模式如下：（1）买卖双方签署基础交易合同并形成基础交易关系，卖方向买方交付货物或提供服务，由此形成了卖方对买方享有的应收账款；（2）买方向卖方开具银行承兑汇票或商业承兑汇票（以下简称“标的票据”）；（3）卖方与保理公司签署应收账款转让合同，同时将标的票据背书转让给保理公司。保理公司作为原始权益人将受让的应收账款作为基础资产转让给专项计划，并将标的票据质押给专项计划。在该等业务模式下，卖方通过保理公司这一“通道”，间接将其持有的标的票据开展资产证券化，从而获得融资。

以应收账款作为票据资产证券化业务的基础资产，至少需要考虑以下法律问题：

1、关于应收账款是否真实存在 根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》（以下简称“《尽调调查工作指引》”）第十三条、十四条和十五条的规定，对于资产证券化业务中基础资产的尽职调查包括对基础资产的法律权属、转让的合法性的调查，即基础资产形成和存续的真实性和合法性、基础资产是否存在法定或约定禁止或者不得转让的情形等。因此，若以应收账款作为基础资产开展资产证券化业务，则基础资产在法律上应当真实、合法存在。

然而，标的票据开立后，应收账款是否仍然继续真实存在？

根据《支付结算办法》第三条的规定，“票据可以作为支付结算方式进行货币给付和资金清算。”《支付结算办法》第二十二条规定，“票据的签发、取得和转让，必须具有真实的交易关系和债权债务关系。”

在业务模式二中，买卖双方签署买卖合同建立基础交易关系，买方向卖方开具标的票据作为付款方式，卖方取得标的票据的行为符合《支付结算办法》的规定，即卖方系基于买卖合同的基础交易关系取得标的票据。因此，标的票据的签发符合《票据法》和《支付结算办法》的相关规定，可以作为支付结算方式进行货币给付和资金清算。

从目前已有的司法判例（“宿迁市华能贸易有限公司诉济宁安泰矿山设备制造有限公司等票据追索权纠纷案”，(2013)宿中商终字第0244号））来看，法院认为，票据不仅具有替代货币进行支付的功能，而且还具有流通功能和融资功能等，票据制度的价值在于促进票据流通、保障交易安全；受让人合法取得票据权利后，其与交易对方之间的基础关系即已结算完毕，此时若允许持票人再依据基础法律关系向前手主张民事权利，将使已经稳定的民事法律关系重新陷于不稳定状态，而且也使票据的流通性大为减损，背离了设定票据制度的宗旨。因此，司法观点认为，票据开立后，交易双方之间的基础交易关系即已结算完毕，此时卖方对买方享有的应收账款由于票据的开立而结算完毕。

此外，由于票据无因性，票据行为与作为其发生前提的基础交易关系相分离，票据关系一旦合法成立，即独立于基础交易关系。若标的票据开立后，因其他原因导致标的票据未能得到承兑，卖方应当基于票据关系而非基础交易关系向法院提起诉讼。因此，在业务模式二项下，保理公司受让的应收账款可能存在被法院认定为在买方开具标的票据并将卖方作为被背书人时即告消灭的可能性。

2、关于保理公司取得标的票据的合法性

《票据法》第十条规定，“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。”在业务模式二中，如法院认为应收账款在买方向卖方开具标的票据并将卖方作为被背书人时即告消灭，由于基础交易关系已经转化为票据关系，则卖方无法通过应收账款转让合同将应收账款转让给保理公司。在此情形，卖方（作为持票人）通过将标的票据背书转让给保理公司、保理公司作为被背书人取得票据的行为缺乏基础交易关系。

虽然根据已有的司法判例（参见最高人民法院“风神轮胎股份有限公司与中信银行股份有限公司天津分行、河北宝硕股份有限公司借款担保合同纠纷案”，(2007)民二终字第36号），虽然缺乏基础交易关系的票据转让并不必然导致票据行为的无效，但在缺乏基础交易关系的前提下，保理公司通过背书受让标的票据，该等业务可能被监管机关认定为票据贴现业务，进而需取得中国人民银行批准的票据贴现资质。因此，在业务模式二中，保理公司取得标的票据的交易安排，可能存在较大的合规风险。

综上，在业务模式二项下，由于应收账款因标的票据的开立而消灭，以应收账款作为基础资产并以票据作为质押的交易安排，可能较难获得包括管理部门在内的各方认可。

二、票据收益权资产证券化的模式初探

结合前文分析，以票据、票据权利或票据项下对应的应收账款作为基础资产发行资产支持证券的路径，在法律上存在较大的障碍，实践中也因难以获得各方的认可而存在操作难度。基于上述背景，适时提出以票据收益权作为入池资产开展票据资产证券化业务，在当下则具有较大的实践意义。

（一）票据收益权资产证券化的业务模式

原始权益人将其持有的票据对应的收益权（以下简称“票据收益权”）作为基础资产委托计划管理人发起设立专项计划，并通过证券交易所发行资产支持证券。原始权益人接受专项计划的委托，作为资产服务机构，对基础资产进行管理，并归集、转付基础资产产生的现金流。为确保原始权益人按时足额转付票据产生的任何收益，原始权益人以其持有的票据为专项计划提供质押担保。

交易结构如下图所示：

（二）票据收益权资产证券化的合规性分析

1、关于票据收益权的界定

有观点认为，收益权并非法律规定的物权或债权。收益权仅是物权的一项权能，而债权不存在收益权，因此，票据收益权能否作为基础资产入池，存在一定的法律疑问。

实际上，在票据收益权资产证券化项目中，票据收益权是指票据收益权转让方（以下简称“转让方”）与票据收益权受让方（以下简称“受让方”）之间通过合同约定而产生的、转让方作为持票人在票据项下行使票据权利所取得的全部现金收入（以下简称“票据收益”）的转付义务，系基于票据权利而派生出的新的债权债务关系，该债权债务关系的转让标的并非票据权利本身，而是票据收益的转付义务。在该等债权债务关系项下，转让方为债务人，受让方为债权人，转让方负有按照合同约定将其持有的票据权利项下实际产生的现金流入转付给受让方的义务。据此，票据收益权系新设债权，并非资产所有权中四项权能（即占有、使用、收益和处分）中分离出来的一项权能，票据收益权的创设不违反法律法规规定。

2、关于收益权的法律风险

还有观点认为，以票据权利作为基础权利创设票据收益权，并且通过签署票据收益权转让协议，可能会被认定为“名为买卖、实为借贷”。一旦被认定为“借贷关系”，由于最高院目前仅允许有正常生产经营情况下的企业之前借贷，则可能导致买卖合同无效，专项计划仅能获得普通贷款利息，而由于专项计划并不具备受让贷款的资质，因此存在法律风险。

对于票据收益权转让是否存在被认定为“名为买卖、实为借贷”的问题，结合前文分析，在票据收益权转让的债权债务关系项下，转让方为债务人，受让方为债权人，转让方负有按照合同约定将其持有的票据权利项下实际产生的现金流入转付给受让方的义务。双方之间的债权债务关系系通过票据收益权转让合同的约定形成。由于转让方和受让方系按照票据权利项下实际产生的现金流入进行结算和支付，受让方不享有收取固定回报的权利，转让方也不负有向受让方“保底保收益”的义务，票据资产收益权的相关风险由受让方承担，据此，票据收益权转让构成以票据为基础的金融合约，不属于“名为买卖、实为借贷”。

综上，通过合同方式界定票据收益权，并将票据进行质押背书，确保原始权益人在收益权项下的转付义务得以实现，并不违反现行法律法规规定。

（三）票据收益权资产证券化的操作要点 由于收益权并非法律固有概念，而其本质位债权，债权可因当事人合意而设，因此通过合同约定的方式界定收益权，既与法理相合，又不悖法律和行政法规强制性规定，自应有效。

与上不同，如将收益权定义为所有权的一项权能，则不符合设立收益权的本意，也无法实现票据收益权证券化的目的，且可能存在一定的法律风险。结合已有的实务操作经验，我们认为，若以票据收益权入池，应当在基础资产交易合同中对收益权进行明确界定，将收益权通过概括定义和范围列举，明确其内涵和外延，不妨定义如下：

标的票据收益权指标的票据收益权持有人与标的票据持有人因合同约定而形成的债权债务关系。该等债权债务关系项下，标的票据持有人为债务人，标的票据收益权持有人为债权人。标的票据持有人负有按标的票据产生的下列收入金额与标的票据收益权持有人进行结算的义务：

（1）标的票据在包括票据由持票人提示付款在内的任何情形下所产生的任何资金流入收益；

（2）标的票据经贴现或其他处置/出售所产生的资金流入收益；（3）标的票据项下担保（如有）所产生的资金流入收益；

（4）标的票据被拒付后对背书人、出票人以及票据资产的其他债务人（如有）行使追索权后取得相关票款权利及相关资金流入收益；

（5）自本合同生效之日起，标的票据所衍生的全部权益在任何情形下的卖出/处置产生的资金流入收益；

（6）经本合同双方同意的其他任何收入。

资产证券化的风险分析 篇6

关键词：商业银行资产证券化；KMV模型信用风险管理

一般而言，资产证券化的基本运作程序是：发起人将需要证券化的资产出售给一家特殊目的机构SPV（special purpose vehi-cle），或者由SPV主动购买可证券化的资产，然后将这些资产汇集成资产池，再以该资产池产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。这一过程中，SPV以证券销售收入向资产权益人偿付资产出售价款，以资产产生的现金流向投资者偿付所持证券的权益。

一、资产证券化的风险分析

资产证券化的风险主要包括债务人的信用风险，证券化过程中的操作风险，以利率风险为主的市场风险和经济、法律政治为主的环境风险。

1.信用风险，指资产证券化的参与主体违约导致造成的损失。其中，最主要的信用风险是债务人不能按约支付信贷本息或归还账款。发起人为规避此类风险，只能在期初选定资产池的时候选择信用较好的资产组建资产池，要求借款人抵押担保品并提供完备的财务资料，而SPV可向发起人要求超过投资者需求的资产以防范风险，并要求发起人提供追索权而承担一部分风险。

2.操作风险，是指由于内部程序、人员、系统或外部事件所造成的损失。主要包括：资产重组风险，只有可预测的、稳定的未来现金流才是资产支持证券的根本保证，发起人必须对其放入资产池的资产进行科学评估和选择，如果资产池的未来现金流不能保证资产支持证券的现金流出，则发起人和担保机构就必然面临支付风险，损害投资者利益，损害其自身信誉。

3.市场风险，是指由特定的市场因素变动带来的风险，主要包括流动性风险、利率风险、汇率风险等。流动性风险是指由于资产价值贬值，货币政策趋紧等导致债务人不能按时还本付息产生的流动性风险。利率风险是指因市场利率变动引起的风险，原始债务人偿还贷款多是根据市场利率上下浮动，而资产证券化后证券投资人获取收益的票面利率是固定的，二者之间差异的变动会导致现金流收付的不匹配，出现不能支付投资人本息的风险。

4.环境风险：主要是指经济、法律、政治风险等。市场经济的周期性波动会影响金融市场的波动，引起资产价值的波动，证券化资产必然会受到影响。资产证券化参与主体较多，证券化交易的规范性、有效性必须要相应法律制度予以保障，因此，制度、法规、法律的制定会对资产证券化交易产生很大的影响。政治风险使得金融市场震荡，进而影响资产证券化的正常运转。

二、招元2008年第一期信贷资产证券化信托风险分析

1.招元2008年第一期信贷资产证券化信托基本情况

招元2008年第一期信贷资产证券化信托是由招商银行股份有限公司作为发起人，这是招商银行首次担任信贷资产证券化的发起机构及贷款服务机构。该资产池中共有50笔贷款，贷款合同基础资产总额40.92亿元人民币，发行总额为47.32亿元人民币，本次交易中共有4个级别的资产支持证券，受托机构将于发行日向银行间债券市场机构定向发行、法定最终到期日为2013年12月24日的高收益级资产支持证券，高收益级资产支持证券与A级资产支持证券、B级资产支持证券的发行收入一同作为发起机构向受托机构转让信托财产的对价。

2.招元2008年第一期信贷资产证券化资产池风险分析

据《发行说明书》披露，构成招商银行此次信贷资产池的资产为50笔，单笔金额最少的也为4000万元人民币，贷款本金很高，这是其比较大的缺陷，但是所有贷款五级分类中都为“正常”，而且在地域与行业的选择上非常分散，涉及17个省市和19个行业。较大的规避了集体违约风险。

3.资产支持证券违约风险分析

银行信贷资产证券化中的信用风险主要是指资产池的信用风险，可运用KMV模型对资产池的违约概率进行分析，检验本证券化产品的资产池风险是否可控。

在KMV的违约风险模型中，假定SPV发行的证券在偿付期内均匀偿还本息，将违约点记为，t时刻资产池的现金流收入为，表示初始现金流，所以资产证券化的信用风险表示为=P（<）（4-1）

假设证券化资产池的现金流收入为一随机过程，服从标准几何布朗运动，则t时刻现金流收入为=exp[（μ-）t+]（4-2）

其中，和分别表示瞬时资产池现金流收入的均值和方差，t为时间变量，是一个服从标准正态分布的随机变量。

将（2）带入（1）可以推导处：P（<）=Pr（1n+（μ-）t+

=P（<-）（4-3）

由于服从标准正态分布，所以（4-3）服从累积正态分布，等价于N（-），其中

=（4-4）

就是KMV模型中的违约距离，只要中的参数可得，就可以通过（4-3）式得出累积正态分布的违约概率。

所以只需计算出资产池现金流入的均值和方差就可以得出违约的概率。

4.招元2008年第一期信贷资产证券评级分析

（1）联合资信2010年对招元2008年第一期信贷资产证券化交易项下基础资产信用表现、交易结构稳健性以及参与机构信用状况进行分析和测算，认为2008年第一期信贷资产支持优先B级证券信用质量显著提升，优先A1级和优先A2级证券本金已偿付完毕，确定将优先B级证券的信用等级由A调至AA。但是由于绝大部分贷款到期或提前偿还，资产池的借款人、行业及地域集中度均有大幅度提高，借款人的加权平均信用等级有所下降。

（2）在本次证券跟踪期内，优先A1级、优先A2级、优先B级证券的利息均得以及时足额的支付，优先A1级和优先A2级证券本金均偿付完毕。本次证券跟踪基准日（2010年6月30日），优先B级证券本金余额为4983.27万元，为其初始本金余额的11.07%。

（3）本跟踪期内，用于偿付优先级债券本金的累计超额利差为2006.73万元，占资产池跟踪基准日贷款余额的7.10%.证券跟踪基准日，优先B级证券获得的由优先/次级结构提供的信用增级水平为75.27%，优先B級证券获得的硬性信用增级水平（指次级证券和超额抵押合计提供的信用提升）为82.37%，本次证券跟踪基准日优先B级证券获得的硬性信用增级水平大幅提升。

（4）资产池和参与机构表现

从表4可以看出，相比信托财产初始起算日，资产池跟踪基准日的未偿本金余额为28270万元，减少了380967万元，借款人减少28户，贷款减少43笔：加权平均贷款剩余期限由原14个月减少为11个月：加权平均现行贷款利率由6.9822%降至5.2827%：借款人加权平均信用等级（本报告中借款人信用等级均为联合资信的影子评级）有所降低，为A+/A。

5、结论

资产证券化的风险分析 篇7

2008年金融危机爆发以来, 银行间的竞争日趋激烈, 努力增加本国银行收益、提高自身抵御风险的能力成为商业银行经营管理的核心。资产证券化因具有规避风险、提高金融机构自身竞争力等优势, 而深受各国金融机构的青睐。

目前, 我国资产证券化市场发展正在加速。2005年我国资产证券化规模为72亿元, 而2012年仅国家开发银行就获批101.7亿元, 这也是我国自2005年开展资产证券化以来规模最大的一单。尽管我国资产证券化发展速度相当快, 但仍处于探索阶段, 分析资产证券化对银行收益及风险的影响对促进我国资本市场健康快速发展具有重要意义。

本文以我国银行间信贷资产证券化市场为样本, 以连接资金来源与去向的资产池为突破点, 采用2008年相关数据分析资产池构成情况, 发掘影响银行收益与风险的内在因素。在此基础上, 对我国资产证券化市场发展提出相应的政策建议。

二、文献综述

国际保险监管协会 (IAIS) 认为资产证券可将金融机构自身的风险转移出去, 降低风险集中度, 具有类似于再保险对保险部门所提供的稳定机制, 银行可通过资产证券化将信用风险敞口转移给其他银行进而分散风险, 甚至获得更高收益, 但学术界和银行业对此命题争论不已。

国外资产证券化市场起步较早, 相关研究成果也较多, 所得结论却存在较多分歧。赞成积极影响的学者指出, 资产证券化将信用风险从风险承担能力弱的机构转移到风险承担能力高的机构, 有利于促进信用风险的有效配置;也会增加银行额外资金来源, 降低流动性风险, 从而降低银行资产负债表整体风险。赞成消极影响的学者则指出, 资产证券化虽然提高了银行资产流动性, 但也会促使银行增强风险承担意愿, 过度的风险承担会降低银行稳定性。Mascia和Brunella认为资产证券化对银行的影响不确定, 他们在分析金融危机前后资产证券化对美国商业银行的影响效应后发现, 资产证券化可释放贷款, 增加银行资金来源, 但过度使用也会增加银行倒闭风险。

我国学者就资产证券化对银行影响的研究并不多。彭惠和李勇指出, 银行往往无法正确评估资产证券化效用, 对其再次进入资本市场产生负面影响。赵俊生等以美国信用衍生产品市场面板数据为样本, 考察信用风险转移对银行贷款规模、风险水平与收益水平的影响, 结果表明资产证券化提高了适度型银行承担风险的意愿, 而其对市场主导型银行的影响并不显著。丁东洋、周丽莉通过分析欧洲信用风险转移市场对金融系统风险的影响, 得出资产证券化对金融系统具有双重影响。谭琦、高洁认为商业银行参与信用风险转移能够促进商业银行资产规模扩大。可见, 国内有关资产证券化对银行影响的研究主要是定性分析, 做定量实证分析者也主要使用国外相关市场数据。

综上所述, 目前国内外有关资产证券化与银行收益、风险之间关系的研究都未得出一致结论。本文将利用国内资产证券化市场相关数据来实证分析资产证券化对我国商业银行收益、风险的影响, 以及产生这种影响的主要原因。

三、资产证券化对我国银行收益和风险的影响分析

1、样本及数据的选取

本文选取目前国内所有资产证券化的8家银行为样本, 分别是国家开发银行、中国建设银行、中国工商银行、兴业银行、浙商银行、中信银行、招商银行、浦发银行。样本区间为2005—2010年。各数据根据中国债券信息网、中国货币网发布资料整理而成。

2、指标设定

(1) 资产证券化规模。已有文献以已售资产的未偿本金余额、暂未销售的贷款以及服务性资产之和来衡量资产证券化规模。由于服务性资产规模与另外两项相比甚小, 且大部分分析报告未披露, 故本文仅使用已售资产的未偿本金余额、暂未销售的贷款来衡量资产证券化规模。

(2) 收益。本文选取各年份银行的资产收益率 (ROA) 衡量银行收益水平, ROA=净利润/平均资产总额, 该指标越高, 表明银行资产利用效果越好。

(3) 风险。学者们常使用核心资本充足率衡量银行风险, 但金融危机中, 该指标却不能充分暴露出各银行资本方面的问题, 普通股权益比率更保守更严谨, 计算公式如下:

上式表示在经济下行时, 有形普通股权益对银行负债和优先股的保护程度。相比而言, 加权风险资产的TEC比率得到更广泛应用, 巴塞尔协议Ⅲ要求使用加权风险资产, 美国花旗银行等一些国外银行的年报中也已经有所使用。考虑到研究结果的准确性, 本文使用考虑了不同资产风险情况的加权风险资产的TCE比率作为衡量银行风险的指标。

3、资产证券化与我国银行收益、风险之间的关系分析

(1) 资产池特征分析。就发信规模而言, 我国资产证券化以2005年发行的72亿资产支持证券为标志, 2007年进入快速发展阶段, 2008年底总发行规模达668亿元, 金融危机爆发后, 资产证券化试点停滞。品种方面, 据中国债券信息网披露, 截止到2008年底, 银监会共批准发行资产支持证券56只, 其中2005年7只、2006年7只、2007年16只、2008年26只。

(注:数据来源:根据各期信托受托人报告整理而成。)

可见, 2008年交易规模和交易品种均处于顶峰时期, 而且2008年金融危机已波及全球, 对经济影响更加显著, 各发行机构在资产池构成方面考虑因素更全面。因此, 本文以2008年相关数据分析资产池构成情况, 如表1所示。

从表1可以看出, 我国资产证券化资产池呈以下特点。

入池资产质量方面。我国入池资产多为优质资产, 很大程度上会降低贷款违约风险。据中国银监会2011年年报显示, 在经历了房地产泡沫破灭及对不良贷款整顿清理后, 美国住房按揭贷款的拖欠率在2011年年末高达7.58%, 而我国仅为0.30%。

资金使用方向。贷款主要集中应用于电力、公共设施管理业、道路运输业、铁路运输业等安全性较好的政府相关项目, 虽然这在一定程度上控制了信用风险, 但政府相关项目贷款利率一般不高, 而目前我国商业银行收入仍主要依靠存贷款利率差额, 最终将会导致银行盈利空间受限, 挫伤银行推进资产证券化的积极性。

贷款去向方面。借款人涉及的行业和区域都比较多, 一定程度上满足了分散性原则的要求。但贷款集中度仍然比较高, 贷款量最多的前三个行业和贷款量最多的前三个区域贷款余额占比分别超过33.08%、34.22%, 均远远超过平均水平15% (3÷20×100%) 、17.6% (3÷17×100%) , 因此, 存在较大潜在风险。贷款的分布区域也主要集中于沿海城市, 如广东、江苏、杭州等地。

(2) 资产证券化与银行收益和风险。表2给出了2007—2010年各银行资产证券化规模与收益和风险的相应数据。资产证券化规模逐年递减, 平均资产收益率逐年递增, 国开行、工行、建行TCE比率逐年递减, 兴业银行TCE比率维持稳定, 浦发银行TCE比率逐年增加。

具体而言, 除工商银行、建设银行2008年数据比较异常, 其他各年份资产证券化规模呈逐年递减趋势。银行间资产证券化总规模差异也比较大, 国家开发银行、中国工商银行、中国建设银行资产证券化规模较大, 总额分别达208.17亿元、150.17亿元、227.93亿元;兴业银行规模次之;浦发银行规模最小, 仅为68.87亿元。

平均资产收益率ROA稳定增长, 年增长率基本维持在10%左右, 变动方向与资产证券化规模变动方向相反。Rule、Loutskina、Mengle认为资产证券化会增加银行资产流动性, 扩大银行贷款规模。一般认为影响银行收益的主要因素是贷款规模和利差。由表2可见, 资产证券化规模越大 (即贷款规模越大) , 收益水平反而越小, 表明相同贷款规模下, 贷款利差在减小。表1对2008年资产池特征分析中发现, 银行贷款主要贷向利息率较低的政府相关项目, 正是促使银行利差减小的主要原因, 最终导致银行收益减少。

规模较大的国开行、工行、建行TCE比率逐年递减, 表明这三家银行风险逐渐增加;总规模为99.41的兴业银行TCE比率变化不大 (标准差为0.005<0.01, 统计上认为不显著) , 表明兴业银行各年风险比较稳定;规模最小的浦发银行风险随资产证券化规模的增加而增加。也就是说, 资产证券化规模居中的银行, 风险水平与资产证券化规模之间变动关系不明显, 而资产证券化规模越大或越小的银行, 风险水平与资产证券化规模之间变动关系越明显。可以认为, 资产证券化规模小的银行风险水平几乎不受该项业务的影响, 即各年度风险水平为未开展该业务下的风险水平, 规模较大的银行受资产证券化业务的影响比较明显。由于本文所选风险指标主要用于衡量金融衍生产品对银行风险的影响, 因而, 当银行资产证券化规模与银行TCE比率反向变动时, 表明资产证券化会降低银行内部风险水平。

(注:数据来源:根据各银行年报及各期信托受托人报告整理而成。)

四、结论及政策建议

本文对相关文献进行了梳理, 以我国银行间信贷资产证券化市场为样本, 深入研究了2005—2010年间资产证券化对我国商业银行收益水平和风险的影响, 结果表明:首先, 资产证券化会降低银行内部风险。资产证券化促使银行将自身信用风险转嫁出去, 会降低银行自身风险。其次, 资产证券化对我国银行收益水平影响不明显。导致此种结果出现的原因在于, 我国银行收益主要来源于存贷款利差, 从上述分析结果看出, 目前我国资产证券化所产生贷款主要投资于基础设施建设等政府相关项目, 贷款利率比较低, 银行收益空间受限。这表明我国资产证券化市场对政府项目依赖性较明显, 即银行自身竞争力不够强。最后, 潜在风险比较大, 需要提高警惕。入池资产大多为正常资产, 所产生的未来现金流可预测, 而入池贷款在行业分布及地域分布方面集中度较高, 潜在风险加大。

房地产资产证券化及其风险分析 篇8

2000年, 中国人民银行批准中国建设银行、中国工商银行为住房贷款证券化试点单位, 标志着我国资产证券化被政府认可。2003年, 中集集团将其在海外的应收账款为支持发行了资产支持证券。2004年工商银行通过财产信托对其宁波分行的26亿元不良资产进行了证券化。2005年, 国家开发银行发行了第一只ABS债券41178亿元, 建设银行发行了第一只MBS债券29127亿元, 标志着我国资产证券化的序幕。2007年经上报国务院, 第二批信贷资产证券化试点启动, 此次试点规模限定为600亿元, 并扩大到工行等六家金融机构。受2007年美国次级抵押贷款市场危机的影响, 资产证券化这一新型金融工具在我国的发展滞缓。

我国也为资产证券化的发展制定了相应的制度和规范, 逐步形成了监管的框架。2005年4月20日中国人民银行和银监会共同发布了《信贷资产证券化试点管理办法》;2005年5月16日建设部颁布了《建设部关于个人住房抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记有关问题的试行通知》;2005年6月1日财政部正式发布了《信贷资产证券化试点会计处理规定》;2005年8月1日全国银行间同业拆借中心发布了《资产支持证券交易操作规则》;2005年8月15日中央国债登记结算有限责任公司发布了《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》, 2005年11月7日银监会发布了《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》;2006年2月10日财政部和税务总局发布了《关于信贷资产证券化有关税收问题的通知》。这些规定和办法的发布对我国资产证券化的管理、流通、会计、税收、信息披露等进行了规范, 为资产证券化的发展奠定了基础。

根据银监会统计数据, 我国商业银行流动性比例2008年末为46.2, 2009年末为43.2, 2010年上半年末为42.4;资本充足率2009年末为11.3, 2010年上半年末为11.1。2010年2月, 银监会发布了《商业银行资产证券化风险暴露监管资本计量指引》, 规范商业银行从事资产证券化交易而形成的风险暴露审慎计提监管资本, 避免出现资本充足率被高估的状况。我国商业银行的流动性和资本金充足率问题逐渐显现, 银行普遍要求放开信贷资产证券化以增加资本充足率, 缓解资产期限错配问题, 提高资本效率。随着我国经济发展和贷款规模增加, 金融机构对于资产证券化需求强烈, 企业和投资者也需要新的投融资工具, 资产证券化作为一项融资和风险管理的创新工具再次重提。2010年6月, 《信贷资产证券化试点管理办法》修改方案已报国务院审批。

二、房地产资产证券化的现实意义

(一) 提高商业银行资本充足率, 增强流动性。

伴随着房地产业的快速发展, 房地产企业的开发资金需求量和个人住房抵押贷款的需求量也在迅速增长。商业银行负债的短期性与资产运用的长期性矛盾日益突出, 银行资产负债期限明显错配, 这使得商业银行在未来的经营发展过程中将面临较大的流动性压力, 蕴涵了较大的经营风险。

(二) 优化房地产企业资本结构, 降低风险。

房地产业是一个资金密集型行业, 投资大, 建设周期长, 房地产开发各阶段都需要筹集资金以满足不同阶段的需求, 任何一个阶段的资金链断裂都可能造成整个房地产项目的失败。而目前我国房地产企业多数存在着融资困难, 过度依赖银行贷款的问题, 亟需寻求多渠道的融资模式。房地产开发发展主要靠银行, 仅有少数大型企业通过股权和债券融资。目前我国的房地产企业在整个运作过程从土地储备, 土地开发, 房地产开发到销售环节, 都需要银行的参与。一旦房地产市场出现危机和泡沫, 银行也将会承担极大的风险。资产证券化可以解决银行贷款融资的多重限制, 降低整个房地产和金融市场的风险。

(三) 完善资本市场, 创新投融资工具。

我国资本市场结构严重失衡, 市场规模偏小, 金融产品单一。由于缺乏投资产品, 不动产是防止通货膨胀、保值增值的有效工具。运用资产证券化, 可以实现房地产金融创新, 防止扰乱房地产市场的投机行为, 促进房地产行业健康稳定发展, 化解商业银行的地产贷款经营风险。

三、房地产资产证券化的应用

所谓资产证券化是指资产通过结构性重组转化为证券的金融活动。结构性重组是将基础资产转移给特别目的载体以实现破产隔离, 并对基础资产的现金流进行重组的过程。从理论上说, 任何能够产生现金流的资产均可以被资产证券化。通过资产证券化能够将缺乏流动性的资产转化为流动性高的资产。资产证券化的难易程度一般取决于基础资产的现金流预测的难以程度。“如果有一个稳定的现金流, 就将它证券化”, 这是流传于美国华尔街的一句名言。如果按照华尔街的标准, 目前我国进行房地产资产证券化的资产供给已经满足, 比如房地产贷款。

(一) 房地产投资信托基金 (REITS) 。

房地产投资信托基金, 本质是资产证券化的一种方式, 主要是一种集合不特定的投资者, 将资金集中起来, 专门进行房地产的投资和经营管理, 并共同分享房地产投资收益的一种产业基金。房地产投资信托基金基本结构由房地产投资信托基金机构、管理公司、托管机构和投资人四个实体组成。

运作流程是:首先, 受托机构依法设立房地产投资信托基金, 并向特定的投资者私募或向不特定的投资者公募发行房地产投资信托基金受益证券来获取资金, 然后委托专门的机构进行经营管理, 基于风险分散原则通过分散投资选择不同类型的房地产证券、房地产项目和抵押贷款业务, 以及其他经主管机关核准投资的项目进行投资组合, 有效地降低风险, 获取较高经济收益。投资者可以得到现金分红, 也有取得交易市场上的价差收益的机会。

目前, 在中国还未诞生完全意义上的房地产投资信托基金, 但已经有类似房地产投资信托基金的业务运作模式。这些业务运作模式一方面开辟出了一些银行贷款外的房地产新型融资渠道, 不同程度地改善了房地产企业的资金短缺;但另一方面, 也存在各种弊端, 制约着其大规模的发展和成长。

(二) 住房抵押贷款证券 (MBS) 。

住房抵押贷款证券属于抵押权型证券, 是房地产证券的一种, 主要是指住房抵押贷款的发放机构将其持有的质量、偿还期限相同或相近的住房抵押贷款汇集成抵押贷款组合, 并出售给特殊目的实体, 特殊目的实体将购买到的抵押贷款组合进行包装, 以此为标的发行住房抵押贷款证券出售给投资者的融资过程。简单地说, 住房抵押贷款证券化就是将缺乏流动性的住房抵押贷款转换成流动性较强的证券的过程, 这是住房抵押贷款证券化的本质特征。资产证券化的三大基本原理资产重组原理、风险隔离原理和信用提升原理对基础资产的现金流的进一步分析, 是资产证券化的核心原理的深入。

住房抵押贷款证券化是一个相当复杂且技术性很强的过程, 包括构造基础贷款资产组合、设立特别目的载体、证券化产品的设计、信用增级与评级、发售证券、管理资产池以及清偿证券等一系列流程。 (1) 选择合适的住房抵押贷款组成贷款组合是进行证券化的基础, 为了便于预测基础资产产生的现金流和基础资产的风险, 一般会选择住房抵押贷款在期限、还款方式、利率、担保等特征上类似的资产。 (2) 设定特殊目的实体, 使抵押贷款与贷款发放者隔离, 从而提高抵押贷款证券的信用等级, 降低融资成本。从银行的角度看, 将贷款资产从资产负债表中剥离可以提高资本充足率, 以降低风险, 便于进一步发放贷款, 提高收益。 (3) 针对资产池里抵押贷款的性质设计证券化产品, 是住房抵押贷款证券化技术性最强的一个环节。 (4) 评估住房抵押贷款组合的风险, 提高住房抵押贷款支撑证券所需的信用, 确定信用增级方式。信用增级方式可以分为内部和外部增级两种。 (5) 投资银行等证券承销商向投资者发行抵押贷款支撑证券, 服务商定期向贷款者收取本息, 并管理贷款组合。

我国目前已经具备了推行住房抵押贷款证券化的必要性和可行性的条件, 但是在全国范围内推行住房抵押贷款证券化, 条件还不成熟, 我国可以在一些房地产业和金融业发达, 基础条件较好的城市进行试点运作。

四、我国房地产资产证券化的风险分析

(一) 法律法规的不确定性。

2005年起, 我国先后出台了《信贷资产证券化试点管理办法》等相应的法律法规。这些法律法规初步建立起了房地产资产证券化的法律体系, 为我国证券化业务的开展提供了法律支持, 但与房地产资产证券化相配套的立法在我国尚未完善。有关证券化产品的一些重要环节, 如特别目的载体、信用增级过程、信息披露机制等方面的立法甚少。这些重要的关键环节是最容易产生风险的地方。为了资产证券化的健康稳定发展, 相关的关键环节法律法规应尽快出台。

(二) 会计处理的不确定性。

信贷资产转移在会计处理上主要考虑被证券化的资产是表外处理还是表内处理。对于是否把被证券化的资产和相关债务分离出资产负债表问题, 主要取决于该证券化行为被当作“销售”处理还是“担保融资”处理, 这是发起人最为关心的问题, 因为不同的处理方法会对发起人的财务报表产生重大影响。我国应规范资产证券化的具体会计处理, 以给资产证券化提供指引和指导。

(三) 中介服务机构质量不确定性。

资产证券化涉及到多家中介服务机构, 其中资产评估机构和资信评估机构最重要的中介机构。但是, 目前我国资产评估业和资信评估业还远远不能满足资产证券化的要求。尤其是资信评估在我国还属于新兴行业, 资产评估和资信评级的质量和可信度将严重影响投资者的信心以及资产证券化的收益和风险。

(四) 房地产市场的不确定性。

国内房地产企业的融资方式主要是银行信贷。开发商在各个环节所需要的资金大部分来自于银行贷款, 如房地产开发贷款、流动性资金贷款、施工企业贷款、信贷抵押贷款等。目前国内房地产租售比, 房价收入比与世界其他国家相比, 都呈现出了过热迹象。而房地产市场是否健康稳定的发展制约着抵押贷款资产证券化的基础资产的质量。

参考文献

[1]、崔巍, 朱勇, 严琛.住房制度改革新阶段中的金融问题研究.金融研究, 1999.3

[2]、何小锋等.资产证券化:中国的模式.北京:北京大学出版社, 2002

[3]、何小锋, 刘永强.资产证券化理论及其在中国实践:对中国一个早期案例的研究.学术研究, 1999.2

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[5]、郑明川, 蒋建华.　资产证券化的风险分析.　商业研究.2003.2

资产证券化的风险分析 篇9

(一) 定价风险

对资产支持证券的定价是相对复杂的, 其定价不仅会受到来自资产收益的影响, 也在一定程度上被信用增级的结果而决定, 还会由于SPV的设计技巧而得到提升。定价过低的证券, 无法形成对投资者的足够吸引, 最后很可能逐步在金融市场的竞争中被淘汰;定价过高的证券, 则因为其累计的大量风险, 一旦亏损所造成的后果甚至会加剧整个体系的风险。在我过资产证券化的现阶段, 在总结现有为数不多的经验教训基础上, 更多依靠的是在稳定前进中逐渐摸索, 使得资产支持证券定价带有较大的先天风险。

(二) 信用风险

信用风险在我国的商业银行表现为集中程度强, 暴露较过度。在现有银行主导的融资体制里, 唯有银行体系去承担银行授信而造成的损失, 当损失比例过大时, 将给银行带来巨大的系统性风险。由于我国银行贷款在特定行业和某些地区的高度集中性, 通过资产证券化, 既可以满足试点的商业银行所需资金来源的稳定性和长期性, 也能转移现在银行集中度过大的存量资产风险, 进而更好地促进银行的健康发展。

(三) 法律政策风险

不良资产证券化的工程较繁复冗杂, 涉及到的行业、部门数量众多, 而只有通过各种类型、繁简并存的法律意见书才能维系协调这些行业、部门之间的复杂关系。在不良资产证券化涉及到的用于诸如真实出售、破产隔离、有效证券利益和义务、税收处理此类事项上, 法律意见书的出具本身就存有一定的风险。除此之外, 不明确的法律法规, 以及其中来自条款的变化都可能给不良资产证券化带来风险。通过对法律意见书内容的不断完善, 对各方权利义务的清晰界定, 可以更好地降低不良资产证券化过程中面临的法律风险。

(四) 结构风险

不良资产证券化是一个结构重组的过程, 是通过对贷款重组、信用增级, 再将其分割转让于投资者。其结构风险包括欺诈风险、技术风险、证券等级风险等。在结构重组过程中, 其结构设计的合理性决定着整个证券化活动的结果。一旦资产证券化结构失败, 将会给相关投资者带来巨大的经济损失。目前, 我国对于资产证券化上面临的结构风险还未有较为有效的防范措施。

二、商业银行不良资产证券化风险的成因分析

(一) 商业银行管理体制落后

我国商业银行现有的治理水平于近年来已经有了长足的发展, 在逐步完善的过程中, 在治理机制的制定上仍有很大的提升空间, 尤其在对资本结构、债券的治理上存有重大缺陷。于2004年3月1日正式生效的《商业银行资本充足率管理办法》标志着中国银行业进行着严格的资本监管。对各商业银行而言, 由资本稀缺性与对资本的强制监管而对资本充足率造成的约束使他们都在密切注意资本充足率内部的各种可能搭配能为其扩大的潜在利润空间。那么, 通过对不良资产的证券化, 银行可以对风险资产规模结构采取积极灵活的措施进行调整, 尽可能在达到资本充足率这一既定目标的同时, 只以相对最小的成本增强自身资本的流动性。

(二) 信用风险管理方法欠缺

在当前我国以四大国有商业银行为主, 辅以政策性银行与全国性、区域性商业银行并举的银行业中, 信用风险是所有银行的重点监管项目。我国以商业银行为主的间接金融为主要融资渠道, 信用风险高度集中于银行内部。但对信用风险的管理方法仍明显不足, 缺乏行之有效的科学信用风险管理体系, 无法从系统上全面地评估和管理信用风险。与此同时, 社会信用的环境也处于很不完善的状态。我国现有的信用评级制度和信用评级机构缺乏规范性和晚上程度, 使当前评级结构在达不到一定的公正度、客观度。

(三) 监督监管体制不完善

在银行不良资产证券化方面, 相关的准则制度仍有待提高, 在现有的商业银行资本管理办法的试行条件下, 当资产证券化逐步成为商业银行常用的资产管理工具后, 法律法规的完善度将成为一个重大考验。同时, 社会上仍存有虚假审计报告、混乱评级管理等各种乱象, 深刻反应出监督监管体制不完善的这一严肃现实。

(四) 商业银行绩效考核机制不完善

2000年以来我国银行业剥离的巨额不良贷款或许可以看作是中国经济改革所不得不付出的巨额成本, 但目前尚未剥离的不良贷款同样巨额, 我们很难将剥离不良资产作为稳定地资金来源。但通过不良资产证券化这一手段, 势必考验商业银行的风险管理、风险抗压能力。从长远角度考虑, 商业银行需要建立以资本为核心的有效扩张约束机制, 重视资本充足率, 并将对其的管理在银行的各项经营运作中, 在高效的绩效考核机制下, 商业银行才能更好地发挥其本职属性。

三、促进商业银行不良资产证券化的完善与发展的对策

(一) 发展和完善信托方式和交易结构

首先从规范信贷评审和决策机制入手。规范的信贷评审和决策机制不仅要包括对借款企业的信用评级制度、审贷分离制度以及大额贷款的审贷委员会集体审议制度, 更完善分级审批制定制度, 以求达到尽量减少信贷投向失误的目的。

其次是对信贷监控的预警机制的完善。然后要建立对信贷风险进行转移补偿的机制。该机制应严格依《担保法》有关条例进行担保, 而补偿机制应促进商业银行逐步提高其资本充足率以满足《巴塞尔协议》及我国《商业银行法》的相关要求。再次是对银行内部稽核机制的完善。最后要健全信贷风险责任机制。

(二) 健全不良资产证券化法律政策制度体系

对金融创新产品而言实践与法律哪个先行是一个紧要问题。规范和创新是我国金融业在改革开放中遇到的一个不可回避的矛盾, 一些符合改革方向的做法必然要突破当时的政策法规。对于在中国尚未实践过的但在国际市场上较成熟的金融产品, 在有相关内部规则和内部制度的前提下, 应可以向相关监管当局报备后推出, 在运行过程中不断总结积累经验。对于某些重大风险、相关制度性漏洞, 可以通过行业协会进行自律或由监管当局予以规范, 通过多渠道的促进金融产品创新, 全面提高中国金融行业的竞争力。

(三) 完善资产证券化会计处理准则

由于不良资产证券化与优质资产证券化的区别在于现金流的稳定性问题, 不良资产在证券化过程中不可避免地会存在特殊目的公司或者投资者要求商业银行担保或对不良资产进行回购的问题。同时, 优质资产证券化的主要目的在于融资和增加流动性, 其对于终止确认的条件与结果不十分敏感。而不良资产证券化的主要目的在于改善财务报表和加速资产处置, 融资的功能处于次要地位, 因为商业银行完全可以以银行信用为基础吸收低成本的负债资金而无须通过复杂的证券化进行高成本融资。目前的会计确认方法对不良资产证券化十分不利, 因为其很难达到终止确认的标准。

所以, 应该根据不良资产证券化制订特殊的会计准则, 对不良资产证券化一律作为表外处理并同时终止确认, 将不良资产的出售与回购作为两个完全独立的过程处理, 将资产回购作为一项新的资产购买确认。不良资产证券化产品的信息披露对证券的发行和交易有重要的意义, 是防止道德风险、增加透明度和坚定社会公众信心的重要手段, 同时与投资者、受托人、监管机关和税务机关息息相关。

在税收方面要对不良资产证券化业务作出特殊的规定, 第一, 明确规定确认为“真实销售”和“担保融资”的具体条件要求, 对于符合“真实销售”要求而确认的收入给予所得税优惠, 确认的损失允许抵扣纳税所得额, 关于抵扣的年限, 可以由发起人根据税收法律的规定在最长的时间内摊销, 并允许由以后年度的利润弥补因证券化产生的亏损;第二, 对于发起人向SPV转移资产和SPV向投资者发行证券给予税收优惠, 如免征营业税和印花税, 或降低其税率, 可以考虑制订执行针对金融资产管理公司的《金融资产管理公司条例》的税收政策;第三, 对投资者而言, 不管是机构投资者还是个人投资者, 实行同样的税收政策, 并且在税种和税率方面给予优惠;第四, 在预提税方面, 政府通过与有关国家签订关于避免双重税收等问题的条约, 或直接对不良资产证券化业务产生的预提税予以减免, 以降低发起人的海外融资成本。

(四) 规范监管商业银行不良资产运作机制

银行本身应加强自我信贷资产风险管理, 也要作好对银行体系不良资产的处理。首先, 要对贷款的“三查”制度和统一的“授信”制度重点落实, 对贷款过程的前、中、后三时段强化控制。所有商行都应对客观环境变化准确判断, 保证信贷资金的投向、投量能跟上客观环境情况的变化。同时在贷时审查工作上下功夫, 将审贷分离制度真切实施, 统一验证贷款风险, 并明确贷款额度、方式等相关具体事宜, 对贷款基本情况全面审查, 最后交由决策部门审批。并定期对其进行测算和分析。还可借助计算机系统对整个贷款过程的风险预警进行判断, 确定其风险度。其次, 还应建立贷款风险的分散机制以及风险发生的救助机制, 依据风险的分散原理, 通过贷款方式的多样化, 对信用贷款的数量、范围、贴现、抵押、担保贷款和其他风险相对较小的贷款种类合理控制。并与企业协商, 对其办理财产保险提出明确要求。最后, 对商业银行内部审计与监督力度加大, 强化其稽核内控制度。

(五) 进一步完善我国金融市场环境

发展不良资产证券化市场是发展我国证券市场的一部分, 包括证券的发行市场和证券二级市场, 要培育各类中介机构, 培养资产证券化的专门人才, 大力发展机构投资者。为促进不良资产证券化的顺利发展, 降低其证券化成本, 必须采取多种措施完善信用评级制度及其运作行为。

资本对证券发行和流通的支持需要有良好和规范的市场大环境, 需要加入有实力、有远见的机构投资者, 应当加大发展力度进一步对我国当前的资本市场需求进行完善, 进一步放宽对保险资金、外资等机构资金的入市限制, 使资本市场的投资需求得到充分发育, 提高资本市场的运行效率, 提高商业银行不良资产证券化的成功率。

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[4]郭梦霞.论商业银行资产证券化[J].经济研究导刊, 2014 (6) :148

资产证券化的风险分析 篇10

关键词：资产证券化,信用评级机构,道德风险,演化博弈

信用评级机构作为资产证券化中必不可少的一部分,对于解决证券化过程中投资者与发行人间信息不对称的问题起到了关键作用。公正可靠的评级结果有利于提高金融市场运作效率。然而,次贷危机引发的全球金融危机使信用评级机构所提供的信用评级及其信息价值受到质疑。由于投资者不再相信资产证券化等结构性信用产品的评级等级和市场定价,市场陷入恐慌,失去信心,最终发生了全球金融危机。信用评级机构实质上承担了投资者保护的第一道防线,对它们的监管势在必行[1]。同时,2012年因次贷危机停滞4年的中国资产证券化再次重启,资产证券化再次进入到人们的视野。有效防范信用评级机构的道德风险对于我国刚重启的资产证券化的健康发展更具有重要意义。

针对如何控制信用评级机构道德风险的发生,国外学者Bappaditya Mukhopadhyay以发行人、投资者、信用评级机构、监管机构(政府)四方构建了一个最优契约模型。在这个模型中,政府通过对市场参与者征税再将此作为最优激励补偿支付给评级机构,这样就实现评级机构收入与评级绩效的挂钩[2]。Bolt-on、Freixas和Shapiro研究了可能的监管改革对减少利益冲突的作用,建议要求评级机构的任何评级信息进行强制披露。但同时,他们也认为这并不能解决所有的问题,因此而减少的评级利润,会降低评级机构提供高质量评级的积极性[3]。Stolper构建了一个重复的委托代理监管模型来约束信用评级机构给出虚高评级的行为,给予正确的评级[4]。国内学者梁涛通过构建有限理性进化博弈模型,分析评级市场上发行人、评级机构以及投资者之间的博弈关系,表明在声誉驱动机制作用下的评级市场,无论发行人“真实”申报成功的概率大于或者小于“不真实”申成功概率,监管者都可以通过实施惩罚促使发行人群体进化,最终全部趋向于“真实”申报[5]。

以上对信用评级机构的道德风险防范的研究主要从制度设计、利益冲突等不同视角论述,本文将首先从信用评级机构在资产证券化中的作用,信用评级机构道德风险产生的不良影响及其道德风险产生原因三方面分析资产证券化中信用评级机构的道德风险;其次通过构建信用评级机构博弈支付矩阵,运用演化博弈论对评级机构的演化趋势做出分析,得到其演化的三种不同的演化稳定策略;最后从建立声誉机制、保证评级机构独立性、加强监管力度三个方面给出政策建议。希望能对已有的研究做出一些补充。

1 资产证券化中信用评级机构的道德风险分析

1.1 资产证券化中信用评级机构的作用

在资产证券化的运作过程中,发起人将基础资产以“真实出售”的形式转让给特殊目的机构(SPV),SPV以此形成资产池,并通过重新分类和组合,以这些资产为担保发行资产支持证券。在发行前,发行人会通过信用评级机构对资产支持证券进行评级,评级是对证券风险的评估,评级结果是投资者决定是否投资该证券的参考。资产证券化中较长的信用链条和资产的打包出售方式,使信息不充分的投资者必须依赖信用评级机构。实际上,评级机构在这过程中扮演了“守门人”的角色。整个资产证券化运作过程如图1所示。

1.2 信用评级机构道德风险的影响

在证券化过程中,信用评级机构对证券化资产的评级扭曲会扩大在证券化过程中道德风险的影响。过度打包和分档加剧了产品的复杂和不透明,使投资者很难准确评估风险[6],致使投资者过度依赖评级机构的信用评级进行投资决策。在次贷危机前,评级机构如S&P、Moody's、Fitch都在行情高企时普遍调高资产支持型证券的信用等级,没有做到对风险和收益的匹配状况进行客观核实准确评估。而且,对于同一个产品,这些机构彼此之间存在重大的评级差异,导致市场中公正和公开的缺失,使得市场的定价体系出现了严重混乱[7]。因此,一旦评级机构评级误差或对资产降级,就会引发信用风险,造成市场新一轮抛售,扩大危机[8],由此推动产生的资产泡沫最终必然会破灭。但这当中遭受损失的却是信贷债券市场的普通投资者,信用评级机构在此过程中承担着相对很小的风险成本。

1.3 信用评级机构道德风险的原因

资产证券化改变了整个商业的运作模式,各主体的道德风险包括信用评级机构的道德风险产生的不良后果会在发起人、信用评级机构、投资者等主体间传递。然而由于风险的转移,最终的道德风险不是由发起人或评级机构承担而是由投资者去承担,这样就导致对评级机构尽职调查的激励不足。以美国次级按揭贷款证券化为例,信用评级机构对于按揭贷款重点放在交易规模上,对贷款的最终表现漠不关心。一旦借款者违约,投资者首当其冲受到冲击。因为投资者从契约关系上最远离借款者和次级按揭贷款人,掌握的信息最少[9]。这就易使评级机构产生道德风险。

同时,单就信用评级市场而言,发起人、信用评级机构、投资者三者之间存在着一种独特的关系:信用评级机构对发起人的资产的风险做出评估,并公开发表其信用评级;发起人来为这种信用评级服务付费;而最终使用这些信用评级的投资者会获得公开的信用评级信息,不需要为其支付费用。美国证监会的研究表明,评级行业产生利益冲突主要有两个原因:一是发行方付费的业务模式。据相关统计,评级机构90% 的收入来自发行方支付的评级费用,这使得评级机构有动力为证券发行机构提供评级咨询或给予更高的信用评级。二是业务多元化发展。目前,评级机构除了评级以外还提供如咨询、风险管理等其他服务,这使得评级机构对购买咨询等其他服务的客户的评级可能会受到相关利益的影响。通常还与承销商共同设计此类债券,对次级债券的分层、信用增级等提供建议,从而收取相关费用。这种冲突类似于独立审计中的自我评价,会影响评级机构独立公正的评级立场[10]。

总之现实中,作为资产证券化中风险控制的“守门人”的评级机构可能会出于对自身利益的考虑,与发起人合谋,放低评级要求,提供虚假不可靠的评级信息。这无疑会大大增加整个资产证券化过程的风险,损害投资者的利益,也会牺牲整个证券化市场的运作效益。规范信用评级机构的职能,防范评级机构的道德风险,以保护好投资者的利益是我国资产证券化的进一步发展的重要保证。

2 信用评级机构道德风险防范演化博弈分析

2.1 博弈模型参数假设与构建

基于以上资产证券化中信用评级机构的道德风险分析,假定市场中的信用评级机构有两种行为选择,即选择与发起人合谋、作假,对资产做出不正当的评级,亦或不与发起人合谋、不作假,对资产做出公正的评级。同时在博弈中引入监管机构与声誉机制,以对信用评级机构不正当收益进行制约。

假设信用评级机构与发起人合谋,给予虚高评级时所获得的额外收益为R ,F是监管机构给予信用评级机构不正当评级的罚金,记α为信用评级机构与发起人合谋时被监管机构查处的概率。E为信用评级机构公正评级时的所获得的声誉溢价,C1是信用评级机构都与发起人合谋,给予虚高评级时的声誉损失,C2表示只有单个信用评级机构与发起人合谋,给予虚高评级时的声誉损失,记β为其他信用评级机构也因此受到牵连的概率。这里假设信用评级机构A、B都与发起人合谋带来的声誉损失要大于单个评级机构与发起人合谋带来的声誉损失的简单相加,即C1>2C2。

根据以上参数设定得出信用评级机构之间博弈支付矩阵,如表1所示。

2.2 博弈模型分析

与传统博弈理论不同,演化博弈论结合了理性经济学与演化生物学的思想,以博弈方的有限理性为前提,强化了博弈分析的应用价值。其基本思路是:在某一博弈群体中,由于有限理性,博弈方往往不会一开始就找到最优策略,而是在博弈过程中学习和模仿他人的策略,并通过试错的方法不断修正自己的行为,最终实现博弈均衡。在此过程中,所有博弈方都会趋向于某个稳定的策略,称之为“演化稳定策略”(ESS),表示如果大多数博弈方选择此策略,小范围的突变群体则无法侵入到这个系统中或者被迫退出系统[11]。

基于演化稳定策略的性质,一个稳定状态必须能抵抗微小的扰动才能称为演化稳定策略,即如果某些博弈方因意外而偏离了稳定状态x*,复制动态仍会使x回到x*。从数学的角度看,等同于当x发生偏离且低于x*时,F(x)必须大于0;当x高于x*时,F(x)必须小于0,即在稳定状态处的F(x)导数必须小于0[12]。

基于演化博弈,假设市场中信用评级机构与发起人合谋的比例为x ,不合谋的比例为1-x ,则以信用评级机构A为例,评级机构A采取合谋和不合谋两种策略的期望收益和平均期望收益分别为:

根据以上期望收益,信用评级机构选择守信时的复制动态方程为:

由(1)可的,在该模型中存在三个稳定状态:

因此,当0<(R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)<1时,上述三个稳定状态都处于0≤x≤1内,所以都是可取的。此时复制动态方程的相位图如图2所示。由图2可以看出x*= (R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)为进化稳定策略。这意味着在信用评级行业内,与发起人合谋的评级机构比例不断增大,直到达到(R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2),如果行业内与发起人合谋的评级机构超过这个比例,则会有一些机构被查出而遭受损失,此时会有一部分的评级机构转而不与发起人合谋,通过这种动态的变化,最终稳定在平衡点x*= (R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)。

(0<(R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)<1)

((R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)>1)

当(R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)>1时,复制动态方程的稳定点只有x*=0,x*=1,此时复制动态方程的相位图如图3所示。在该情况下,稳定状态最终趋于x*=1,整个信用评级行业都倾向于与发起人合谋,来获取更大的收益。此时R-αF-C1>E-βC2,信用评级机构选择与发起人合谋时的收益要大于其不与发起人合谋的收益,即监管机构与投资者的声誉评价并没有对信用评级机构构成足够的制约。

当(R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)<0时,同样复制动态方程的稳定点也只有x*= 0,x*=1,此时复制动态方程的相位图如图4所示。在该情况下,x*=0为最终的进化稳定策略,整个行业内所有信用评级机构都不参与与发起人的合谋,是理想化的结果。由于之前假定C1>2C2,此时R-αF -C2-E <0,即R-E <αF +C2。这意味着信用评级机构与发起人合谋时所获得的收益小于其所要付出的成本,即信用评级机构不能从中牟利,监管与声誉机制起到了应有的效果。

((R-αF-C2-E)/(C1-C2-βC2)<0)

3 结论与政策建议

从上述分析知,信用评级机构在不同条件下,会有三种演化稳定趋势,分别是全部信用评级机构都作假、部分信用机构作假、全部信用机构都不作假。在资产证券化过程中,信用评级机构与发起人合谋作假的动力来源于高额的公正与不公正评级之间的收益差。防止信用评级机构与发起人合谋作假的关键在于建立科学完善的声誉评价机制,规避利益冲突,保证评级机构独立性,同时加大对评级机构不正当评级的监管惩处力度。

首先,建立完善的声誉评价机制,充分发挥声誉的激励约束作用。积极探索投资者付费的信用评级收费模式,改变发起人支付的费用占评级机构收入绝大部分的现状。如此评级机构才会注重投资者的评价,规避发起人、评级机构和投资者三者之间的利益冲突,实现信用评级机构声誉的差异化。同时加大评级机构评级信息披露的透明度,是投资者能够充分了解评级信息,便于投资者对不同评级做出对比判断。

其次,在信用评级时,从事咨询、风控、评级业务的人员严格区分,对评级中的重大利益相关者实行回避,避免评级机构在对发起人评级时,同时向发起人提供如咨询、风险管理等其他服务的情况,这样才能保证资产评级的独立性,不至于受其他的因素影响。

最后,在监管过程中,监管机构应加强监管惩处力度。数倍于不正当收益的罚款金额,才能发挥应有的效果。除了事前对评级机构实行认证监管制度外,在事后可以通过对评级的信用利差检验,检验出评级机构的评级质量的高低。信用利差高的评级机构,说明市场对这个机构要求的风险溢价高,评级质量不高。即同一级别下,信用利差越低,信用利差的标准差越低,评级质量就越好[13]。另外应设立相应的退出机制,勒令不规范的信用评级机构退出市场,保证整个行业的运作效率。

4 结语

资产证券化的风险分析 篇11

摘要：ABS是一种以抵押为基础的资产证券化方式，ABS典型的特点对象广泛，以未来可预期的现金流作为标的。ABS作为一种证券化方式，对公司融资创新与风险管理意义重大，本文试这对此进行探讨和分析。

关键词：ABS；融资；风险管理

一、ABS资产证券化方式的基本内涵

随着国内金融市场的不断发展与走向成熟，金融创新正在改变着资本市场的格局作为近20年来最具生命力的金融创新工具一资产证券化，在中国的实践正进入一的时期。为了理解资产证券化发展的内在机理，本文坚持从国际比较的角度，分析发家资产证券化的发展动因，并试图从数据的逻辑中寻找证据，以期能提出资产证券化国的实践突破方向。

ABS作为抵押贷款支持证券MBS的应用延伸和发展，其涵盖了如资产支持商业票据、信用贷款、商业应收款、固定资产租金，基础设施收费等领域，其核心的思想是：以标的资产未来可预期的现金流为支持，向投资者发行债券，从而达到资产变现的目的。

二、ABS带来公司融资创新方式创新分析

ABS资产证券化的真正意义在于它的创新性，资本证券化是间接融资的直接化，打通了直接融资和间接融资之间的通道，构建了金融体系中银行信用与市场信用之间的转化机制。

1ABS为中国企业开辟了全新的融资途径与产品。长期以来，中国企业过分依赖于银行的间接融资，大量资质良好的中小企业由于缺乏银行必要的信用评级，被挡在银行的门外，不得不求助于民间资本，这种融资需求之大，已达万亿级的规模，近年来发展迅速的民间借贷和地下钱庄，就是很好的例证。ABS资产证券化带来了这样的融资机会，企业不管大小，只要拥有能产生预期现金流的资产，通过资产转移和信用增级的技术处理，就可以通过资产证券化过程融得资金。

股票具有比较的高风险，资产证券化产品由于有基础资产的支持，并经过了专业机构的信用评级，投资风险明显要低得多；而比之国债，ABS资产证券化产品获得的收益更高，所以，它是介于股票和国债之间的一个相对低风险高收益的投资品种，是机构投资者分散风险的理想的投资组合对象。

2ABS能够增加资产的流动性。银行持有的房产抵押贷款是中长期的缺乏流动性的资产，而企业持有的物业或大型装备，也有同样的特性。ABS资产证券化使得这些缺乏流动性的资产能提前变现，从而降低了银行或企业面临的流动性风险，并解决了可能出现的短期资金窘迫问题。

3ABS为国家的基础设施开辟了新的融资渠道。基础设施关系民生，投资大，建设周期长，比如高速公路、桥梁、码头等，资产证券化能以这些设施的未来收益现金流作为支持，通过证券化技术的处理，把基础设施资产变现，使得政府的投资能迅速回笼，提高了资金的使用效率，从而加快了政府对公共设施的投入，在这个意义上，ABS资产证券化的作用如同投资的助推器。

三、ABS发展方向与风险管理分析

我们发现，资产证券化发展的驱动力来源于经济实体的融资需求如，银行将其长期信贷资产通过证券化方式提前变现，可以优化其存贷结构，增强抗能力；大型企业通过将不良资产证券化，可以减少负担，提高资产的运营效率；中小把应收货款或者存货进行证券化，可以融得相对成本较低的资金，支持企业的发展。观察国外成熟资本市场的数据，可以得出这样的判断，房地产抵押贷款证券化MBS和支持证券ABS是发展最为迅速的方向。那么，应如何在发展过程中，进行风险规避和管理呢?本文认为应该从三个方面认识这个问题：

1最安全可靠，风险比较低的是商业银行的住宅抵押贷款证券化，但目前存在的主要问题是是住宅贷款是商业银行增长最快和最优质的资产，但中国正处在贸易顺差快速增企业储蓄过剩的宏观环境之下，银行的流动性十分充沛，而中央银行抑制中长期投资的意图明显，所以，银行目前并没有实施住宅抵押贷款证券化的动力。

2ABS可以中小企业开展资产证券化中获得更大发展空间。由于在信用评级上的先天不足，企业融资难一直是急需解决的难题。在现有的法制规范之下，中小企业以其商业应收存货为基础资产，通过证券化技术处理，可以使发行的证券获得比中小企业本身更高用评级，从而降低融资成本，并一定程度上解决中小企业的融资难问题。

3房地产投资基金REITS是最具生命力的证券化产品。中国经济持续的高增长的财富积累，会最大的程度地释放在房地产业上，但投资房地产面临的是投资大、周期不易变现的问题，因此，REITS应运而生，它可以使投资者一方面获得专业管理之下业租金收益，另一方面又获得房地产升值带来的资本收益，而且，REITS降低了投资门使得公众投资者可以较少的资本分享到房地产业快速增长的盛宴。

资产证券化的风险分析 篇12

一、资产管理业务概述

(一) 资产管理业务的概念

资产管理业务是指期贷、证券和基金等金融市场的投资公司充当资产管理人, 以资产管理合同中所规定的条件、方式及相关的要求和现值为依据, 对其客户的资产进行经营运作, 并为公司客户提供包括证券在内的金融产品投资管理服务的具体行为。

(二) 资产管理业务的含义及种类

对证券公司资产管理业务的含义进行如下分析:资产管理业务的发起者和主要责任承担者为证券公司, 即资产管理人, 其以国家相关法律法规与《证券管理业务开展的试行办法》为依据, 同客户签订资产的管理合同。资产管理合同中, 需要写入资产管理的具体方式、条件以及资产使用的限制和要求等, 在此基础上, 证券公司方能对客户所提供的资产进行经营与运作, 同时, 将证券和其他金融产品的投资管理服务向客户予以提供。当前, 资产管理业务主要包括了基于单一客户的定向资产管理业务、基于多个客户的集合资产管理业务以及基于特定目的的专项资产管理业务。

二、我国证券公司资产管理业务风险

(一) 风险管理制度尚不完善

虽然近年来我国证券公司风险控制的理论研究取得了较大的进展, 但在公司资产管理业务风险的实践当中, 无论是风险识别、检测和评价等上不具备一套完整的管理制度, 这使得证券公司对各类风险的控制能力极为有限。对于大多数的证券公司而言, 其并未设立单独的风险控制机构, 而已有风险控制部门的证券公司也并不能有效地对风险进行分析和控制, 者使得资产管理业务的各个环节均出现了较大的纰漏, 在降低风险控制效率的同时, 也阻碍了证券公司自身的发展。

(二) 信息技术平台的缺失

对于西方发达国家而言, 多数证券公司均能够对其所管理的资产进行定量分析, 并利用相关的数理统计模型对各类风险进行检测和评估, 由此, 其风险技术也正不断向着量化和可控的方向发展。但相较于国外证券公司, 我国多数证券公司的资产管理业务风险控制大都停留在公司的经营风险与管理风险两方面, 更多时候均是以经营者和管理者的经验对风险进行预测和判定的, 并未制定符合自身资产管理业务实际情况的现代风险测度办法, 加之缺乏对相关风险的准确评估, 使得资产管理业务中出现了严重的信息风险, 在影响经营者和管理者决策工作的同时, 对公司自身的信誉也产生了较为不利的影响。

(三) 资产管理业务及其他部门业务的混合风险

对银监会颁布的《证券公司受到委托投资的管理业务》进行分析可知, 其特别指出了委托投资的管理业务需要与证券公司的自营业务等实现资金、人员和机构的分离, 同时, 各个业务部门网络之间还需设置防火墙, 从而确保各个业务的独立性, 以达到保护客户资金安全并维护公司、客户双方利益的目的。但就现阶段而言, 多数证券公司并不能做到其资产管理业务同公司自营业务和投资业务的分离。部分证券公司虽然在组织机构与人员安排方面能够基本满足上述要求, 但在资产管理和公司投资等实际工作的操作中, 仍然无法做大部门工作的完全独立;而部分证券公司还存在对委托人的资产进行随意支配的情况, 如购买公司负责成效的证券存货等, 在降低企业信誉的同时, 也使得委托人的利益受到了严重的损害。

三、证券公司资产管理业务风险应对策略

(一) 建立健全的资产管理制度

当前, 证监会所发布的《证券公司客户资产管理业务管理办法》等文件均对证券公司及其客户的关系以及证券公司信息披露办法和资产管理办法做出了明确的规定, 但公司和市场情况的不断变化使得证券公司要想应用相关制度和管理办法解决其资产管理问题并不容易。因此, 证券公司需要改变传统的风险管理模式, 根据公司自身的实际发展情况, 对其未来资产管理业务的进展进行预测, 将风险管理的被动的事后控制转变为积极主动地事前控制, 从而提高对风险的识别和预测力度。此外, 对于国内证券公司而言, 其还需进一步完善法人制度, 进而加强对公司内部各项工作的监督及管理, 通过建立一个专门的风险管理委员会, 对公司所开拓的新业务中各类风险进行识别, 并由委员会成员经商量后, 给出具体可行的解决方法, 以健全的制度全面降低资产管理业务的风险。

(二) 建立信息技术平台, 完善咨询服务体系

加大对信息技术平台的建设力度, 并完善咨询服务体系是证券公司资产业务管理风险的另一有效应对措施。对于证券公司而言, 其需要对自身客户的资产信息进行准确把握, 并针对不同客户的不同资产管理需求, 制定出具有较强针对性的资产管理办法。通过加大对信息技术综合平台的建立, 在准确分析各类客户需求的基础上, 推动现有业务的拓展, 并加强同上市证券公司间的合作, 同时做好兼并收购、财务顾问以及筹资配股等相关方面的任务, 全面提高公司的持股份额, 进而为资产管理的委托客户提供更高质量的服务。需要说明的是, 在此过程中, 还需要提高公司咨询服务的水平。由于良好的咨询服务不仅能够帮助客户和股民实现科学投资, 而且也可以帮助其树立起理性投资观念, 从而使公司进一步挖掘出市场的潜在客户, 推动包括资产业务管理在内的公司各项业务的发展。

(三) 建立行之有效的风险控制的内部组织机构

证券公司需要对以往的风险控制经验进行总结, 改变时候控制与外部控制滞后性的局面, 加强公司的内部控制和事前控制力度。在证监会的监督和协助的, 在公司各部门间设置防火墙, 真正做到资金、人员、机构的“三分开”, 通过借助上文所提到的完善的法人制度加强证券公司对其子公司关于资产业务管理的监控和管理力度, 形成对资产管理业务风险自上而下的管理防范意识, 全面提高资产管理业务的开办水平。此外, 当地的派出机构与证监会还需从证券公司资产业务管理报表检查以及内部机构设置等各方面对公司运作的整体情况进行良好的外部监督, 在确保“三分开”作用得以实现的基础上, 协调各证券公司的合作与协调发展, 为稳定当地金融市场秩序和促进金融市场发展奠定良好基础。

四、结论

本文通过对资产管理业务的概念和含义进行说明, 进而指出了当前我国证券公司资产管理业务风险管理制度尚不完善、信息技术平台的缺失和资产管理业务及其他部门业务的混合风险等相关问题, 并分别从建立健全的资产管理制度、建立信息技术平台, 完善咨询服务体系和建立行之有效的风险控制的内部组织机构等方面对证券公司资产管理业务风险的应对措施做出了详细的论述和分析。可见, 未来加强对资产管理业务风险对策的研究和应用力度, 对于保证资产委托者利益并促进证券公司健康、全面发展具有重要的历史作用和现实意义。

摘要：近年来, 我国金融市场发展迅速, 且为推动国民经济的发展做出了较大的贡献。证券公司作为金融市场中的重要组成部分, 其资产管理业务的进展情况不仅关系着公司自身的兴衰, 而且对于金融市场的整体发展也具有重要影响。为了进一步提高证券公司资产管理业务的工作效率, 本文通过对资产管理业务的概念进行阐述, 在结合其含义和种类的基础上, 对我国证券公司资产管理业务的风险及其应对措施展开了深入研究。

关键词：证券公司,资产管理,风险管理

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