股票市场融资（共12篇）
股票市场融资 篇1
股票市场发展与经济增长之间的关系一直是经济学研究的重点, 从传统的货币金融发展理论到目前的金融功能观, 都对股票市场发展与经济增长之间的关系进行了探讨。纵观国内外研究成果, 不同学者具有不同看法。一部分学者从资本市场动员社会资本, 促进储蓄增加的角度分析, 认为股票市场的发展能提高经济效率, 对经济发展有正的促进作用;也有学者认为正是由于经济发展需要企业才会到资本市场融资, 经济的发展促进了资本市场的繁荣。本文以沪深交易所成立以来的历史数据为基础, 考察我国股票市场融资与经济增长之间的关系。
一、指标的选取及模型的建立
为了更好地考察股票市场融资与经济增长之间的关系, 本文选取1992～2010年度数据作为样本数据, 以股票市场融资 (FIN) 和名义GDP作为分析变量。然后对上述数据取自然对数, 以消除可能存在的异方差。经过上述数据处理之后, 分析变量转变为LFIN与LGDP。本文数据均来自历年《中国统计年鉴》及《中国金融统计年鉴》。
根据传统的理论认识, 我们把融资额作为自变量, 生产总值作为因变量, 通过对样本区间内LSGDP与LFIN作散点图 (图略) , 发现股票市场融资额与国内生产总值之间存在较为明显的线性关系。由此, 构造股票市场融资额FIN与国内生产总值GDP之间的模型:
其中, α为股票市场融资额的弹性系数, μt为随机误差。
二、股票市场融资对经济增长的影响分析
(一) 单位根检验。
很多时间序列经济变量具有非平稳性的特征。如果对非平稳的时间序列采用普通最小二乘法来建立模型进行回归, 则可能导致错误的结果, 即出现伪回归, 使得各种统计检验无意义。将时间序列LGDP与LFIN作图之后 (图略) , 笔者发现它们在研究期内有不断上升趋势, 即它们的均值是变化的, 这说明这两个序列可能是不平稳的。
用ADF检验法对这两个时间序列进行平稳性检验, 结果如表1 (本文所有检验均使用Eviews6.0软件) 。从表1中我们可以看出, 时间序列LGDP与LFIN都不能拒绝存在单位根的原假设, 因此都是非平稳的, 而其经过一阶差分后的ADF值都小于10%显著性水平下的临界值, 故拒绝存在单位根的原假设, 为平稳序列。因此, LGDP与LFIN都是一阶单整序列, 即LFIN, LGDP～CI (1, 1) 。 (表1)
注:检验类型中, c与t表示带有截距项和时间趋势, n表示滞后期
注:检验类型中, c与t表示带有截距项和时间趋势, n表示滞后期
(二) 协整检验。
为消除数据的非平稳性, 使回归有意义, 通常可采用两种方法:一种是用差分来进行处理, 该方法虽然可以消除非平稳性, 但差分后的数据会导致两个变量之间长期关系的信息损失;另一种解决方法就是协整:在某种情况下虽然两个变量都是不平稳的, 但它们的某个线性组合却可能是平稳的, 这时两个变量被称为是协整的, 这个组合表示了变量之间的长期均衡关系。下面采用EG法对LFIN与LGDP进行协整检验。
根据上述我们建立的协整回归方程, 利用最小二乘法估计后得到的结果为:
然后, 对上述模型的残差序列et进行单位根检验, 结果如表2。从表2中我们可以看到, 单位根检验的ADF值小于1%显著性水平的临界值, 表明残差序列et是平稳的, 即LFIN与LGDP之间存在协整关系。因此, 回归方程 (2) 是协整的回归方程, 表明LFIN与LGDP之间存在长期均衡关系。 (表2)
(三) 因果关系检验。
在经济研究中, 有些变量之间存在相关性并不能说明它们之间存在着因果关系, 比如某一时期中, 教师的收入和白酒的消费之间存在着正相关, 但二者显然不存在因果关系。接下来我们运用Granger (1981) 提出的因果关系检验方法对变量进行因果关系检验, 其基本原理是:在做Y对其他变量 (包括自身的过去值) 的回归时, 如果用当前的Y对Y的若干期滞后及X的若干期滞后回归, 然后检验X的这些滞后变量作为一个整体是否改善了回归结果, 如果回答是肯定的, 则X被称为Y的格兰杰原因 (即X Granger causes Y) 。根据, AIC最小原则, 我们选择滞后期为2, 对变量GDP和股票市场融资规模进行格兰杰因果关系检验的结果如表3所示。 (表3)
三、结论及政策建议
(一) 结论
1、由协整方程 (2) 可以看出, 从长期
来看, 股票市场融资规模与经济增长存在正相关。股票市场融资额与经济增长之间的系数为0.5478, 说明股票市场融资规模每增加一个百分点, 经济增长将大约提高0.5478个百分点。
2、虽然我们把融资规模作为自变量,
名义GDP作为因变量, 但因果检验结论显示, 在滞后2期显著性水平为1%的情况下, 融资规模并非经济增长的原因, 而经济增长却是股票市场融资规模的原因。
3、我国股票市场的发展, 至少在一级市场来看没能成为经济发展的“晴雨表”。
导致这种结果的原因, 一方面是因为我国早期股票市场是为国有企业脱困而设立, 受政府行政干预所致;另一方面是由于我国证券市场还处于起步发展阶段, 属于弱式有效市场。股票市场获得的融资没能很好地促进实体经济增长, 市场资源配置功能未能得到有效发挥。
(二) 政策建议
1、规范证券市场行为, 健全相关法律法规。
在不断提高直接融资比重的同时, 进一步完善股票发行核准制度, 按“自愿发行、自担风险”的原则, 从法律与制度上加强融资监管, 不断规范金融市场。一方面要在新证券法实施的基础上, 改革股票发行、上市及退市的联动体制, 细化发行与上市的市场准入制度以及上市公司退出机制, 加强信息披露的动态监控及其事后检查, 违法违规行为的量化标准, 以及市场兼并的效率准则和自主原则等;另一方面针对目前我国证券市场上存在的问题, 如过度包装、市场操纵、内幕交易、过度投机等行为, 要制定切实可行的政策与措施, 对并购重组中存在的违规行为, 要加大处罚力度, 从而塑造一个公平公正的市场环境, 提高市场本身的参与价值, 改变证券市场与实体经济发展相悖的局面。
2、提高上市公司质量, 完善信息披露机制。
提高上市公司质量, 是构筑股票市场促进经济增长的微观基础。一方面政府要将公司上市的行政审批制逐步向注册制转变, 由市场来决定哪些企业可以上市, 哪些企业应该从市场上退出, 政府可以引导企业融资的投向, 规范企业的不合理融资行为;另一方面对于上市公司本身要积极寻求市场化的手段来完善公司激励机制和外部监督机制, 既要防止内部人控制又要解决好代理问题。在信息披露方面, 由于信息不对称的存在, 欺诈和内幕交易屡禁不止, 为加强上市公司信息披露的质量, 监管机构在健全企业会计制度的同时, 可以引入信息披露制度的责任制, 以此规范企业行为, 抑制上市冲动, 从而提高上市公司的质量。
3、完善资本市场体系, 大力发展机构投资者。
中小板及创业板的相继推出对我国资本市场的发展和功能的发挥具有重要意义, 不仅大大提升了股票市场的供给和市场化水平, 而且为中小企业以及创投企业的发展提供了很好的融资平台, 使得风险资本能够有效地退出。虽然场内交易活跃, 但场外 (柜台) 市场依然受限。作为监管机构, 可选择部分资信较好、经营管理较完善的金融机构, 率先试点柜台交易, 尽快建立全国性的产权交易市场, 实现新三板扩容后的市场常规化。同时, 要全方位地发展作为中坚力量的机构投资者, 在提高机构投资者抗风险能力的同时, 利用机构投资者来抑制市场波动, 使股票市场真正成为经济发展的“晴雨表”。
参考文献
[1]潘省初.计量经济学.北京:中国人民大学出版社, 2007.
[2]康健.证券市场对我国经济增长的作用及其实证研究.湖南大学硕士论文, 2005.
[3]王巍, 陶长高.中国资本市场发展与经济增长:理论与实证分析.经济问题, 2010.8.
[4]冉茂盛.中国金融发展与经济增长作用机制研究.重庆大学博士论文, 2003.
[5]韩廷春, 夏金霞.中国金融发展与经济增长经验分析.经济与管理研究, 2005.4.
[6]徐佳永, 贺刻奋.宁波市金融发展与经济增长实证分析:1989-2004.经济丛刊, 2006.3.
股票市场融资 篇2
遇到保险纠纷问题？赢了网律师为你免费解惑！访问>>
http://s.yingle.com
国际股票融资的程序
国际股票融资依其结构类型不同，其工作程序也有很大差别。但对于我国和发展中国家的发行人来说，典型的境外上市外资股融资程序通常包括以下几个工作阶段。
㈠中介机构选择与整体方案确定
由于我国对于境内上市外资股和境外上市外资股采取计划额度管理和主体特许审批制度，因此拟进行国际股票融资的企业组织在正式开始股票融资程序前已实际进行过多次境外募股初步方案的送审，并通常已与众多的国际性投资银行和专业性中介机构进行了接触和磋商。因此，在拟募股企业得到境外募股的计划额度或被许可进行境外上市工作后，通常须进行的首要工作即选定主承销人和国际协调人，其中境内上市外资股的主承销人通常由有外资股承销资格的中国证券金融机构担任，境外上市外资股的主承销人和国际协调人通常由市场所在国有实力的投资银行担任。此选择过程通常采用类似于国际债券融资的议标方式。在主承销人和国际协调人得到确定的情况下，拟募股企业应及早聘请财务顾问(不同于审计师)和发行人律师，以推动
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
整体方案的准备;此后应依项目进程聘请资产评估机构、土地评估机构、中外审计师和承销商律师参与工作。
在各中介机构进厂初步了解发行人各方面材料和情况的基础上，通常由国际协调人组织由各方参加的项目协调会，其作用在于综合各中介机构的实质性建议，修改确定符合国际股票融资要求的整体方案，它通常包括公司重组设立和股票发行上市方案等内容。在整体方案得到确定后，通常须制定旨在指导项目工作进程的工作时间表，它不仅应指明工作任务，还应指明负责机构和预计时间，并应由所有的负责机构确认。
㈡公司重组与设立阶段
由于我国拟进行国际股票融资的企业组织通常不具备境外募股公司的主体资格，某些业已进行股份制改组的公司往往也存在着不符合拟上市国家财务法律要求的情况，因此在进行股票发行准备之前，通常要进行原有企业的公司化或公司重组工作，实践中又称为“企业股份制改组”。此项工作的基本目标在于设立符合中外法律要求的股票发行人公司主体，解决所有妨碍国际股票发行与上市的财务法律障碍，实现整体工作方案中确定的其他商业性目标;其工作内容通常包括资产重组、机构重组与人员重组和非经营性资产安排等。根据我国法律和法规的要求，原有企业股份制改组工作的过程为：由公司发起
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
人签署发起人协议并签署企业重组决议;由土地评估机构受托进行土地评估，并使评估报告得到土管局确认;由资产评估机构进行资产评估，并使评估报告得到国资局确认;向土管局申请取得对拟上市公司土地使用权处置方案的批文;向国资局申请取得对拟上市公司国有股权管理方案的批文;制定拟上市公司的公司章程并向政府主管机关申请取得批准公司设立的批文;由发起人实施投资折股行为，并取得中国会计师机构出具的验资报告;拟上市公司进行公司建帐和调帐，并办理产权变更手续、土地租赁手续、债务变更手续等;向工商管理部门办理公司设立登记注册并取得营业执照。
由于原有企业的股份制改组或公司设立往往过程较长，故这一工作阶段通常与股票发行准备阶段相交错，从理论上说，公司设立过程最迟可以在招股文件定稿之前完成;而实际上，自中介机构代表拟上市公司向境外证券监管机构报送募股注册申请表格(例如香港的A——1表或美国的F——1表)后，拟上市公司的财务法律结构应不再发生变更。
㈢发行准备阶段
发行准备是国际股票融资工作的最重要阶段，这一阶段的主要工作主要包括以下一些。
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
首先，由国际协调人、主承销人和其他专业性中介机构在尽责调查的基础上，完成对发行人公司的财务审计、盈利预测审核、物业估值、法律审查与调整、准备招股书草稿、协助拟定用资计划等。
其次，由发行人向所在国政府机关和证券监管部门申请取得为进行境外募股和上市所应取得的一切许可、批准和授权文件，此项工作应当于境外法律程序结束之前完成。根据我国的法律和法规，中国的股份有限公司从事境内上市外资股发行和境外上市外资股发行应当取得的批准与许可主要包括国家机关对发行人公司境外募股的计划额度许可或者境外上市特许批准、国家机关对发行人公司章程的批准、证券监管部门对境外募股与上市(方案)的批准、外经贸部对发行人公司转为外商投资股份公司的批准(募股后完成)等;在间接境外募股上市的结构中还须取得对发起人机构境外投资权的许可。
再次，由国际协调人、主承销人和发行人境外律师代表发行人公司向股票上市地(及发行地)的证券监管部门和证券交易机构办理股票发行注册和上市申请手续，接受相关的审核、聆讯或听证会，并根据要求使招股说明书、招股书附录文件、依法应签署的合同文件和法律文件定稿，以取得上市地证券监管部门和证券交易所应有的许可、批准或承诺。简要地说，发行准备阶段的基本任务是准备股票境外发行与上市的各种招募文件和相关文件，使此类文件得到应有的法律文件和政府批准文件的支持，同时使此类文件符合股票上市地法律的要
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
求并使之得到上市地监管机构应有的核准或承诺。
㈣发行与上市阶段
根据国际股票融资惯例，在股票发行开始之前，主承销人通常须根据发行方案组织对拟配售的股票进行全球推介，即所谓“路演”，并根据路演后的预订单确定发行价格。正式的股票发行工作始自招股说明书和承销协议的签署;在此工作阶段，发行人、主承销商和相关当事人应当使业已定稿的招股文件、各类协议文件和有关法律文件均得到签署，发行人还应与拟上市的证交所签署上市协议和责任承诺声明;在招股说明书签署后，应根据公开募集地的法律要求将其公开披露，以使得股票发行和承销工作开始进行。
在市场状况无不可预见情势的条件下，股票发行的主承销人将组织全部拟发行股票的发售与认购，并在规定的终结日(Closing Day)停止认购过程，剩余的股票将由承销人根据承销协议包销或退还发行人。在有效认购被确认后的规定日期内，所有已发售的股份应完成交割登记，所有认股款项将依协议集中于收款银行，其中扣除发行成本费用后的部分将由收款银行汇至发行人。根据多数国家或地区证券法规的要求，已获上市承诺的发行股份应当在规定的较短期限内在证券交易所挂牌上市交易，发行人应当履行相应的信息披露责任。(中国人民大学法学院·董安生)
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
来源：（国际股票融资的程序http://s.yingle.com/jr/480119.html）金融保险.相关法律知识
农产品收购发票使用中主要问题有哪些 http://s.yingle.com/jr/661897.html 发票管理制度的概述有哪些
http://s.yingle.com/jr/661896.html 持票人票据权利的分类有几种 http://s.yingle.com/jr/661895.html 填写权利要求书应注意的问题具体有哪些 http://s.yingle.com/jr/661894.html 票据抗辩切断制度是什么意思 http://s.yingle.com/jr/661893.html 票据权利怎么行使 http://s.yingle.com/jr/661892.html 未交付发票是否能对抗支付货款存在争议 http://s.yingle.com/jr/661891.html 汇票承兑效力是什么样子的
http://s.yingle.com/jr/661890.html 汇票的‘部分转让’或者是否无效 http://s.yingle.com/jr/661889.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
关于汇票追索权的效力与丧失条款有哪些 http://s.yingle.com/jr/661888.html 贴现申请人需提供的资料
http://s.yingle.com/jr/661887.html 构成票据变造须具备哪些条件 http://s.yingle.com/jr/661886.html 填写非转让背书的格式有什么要求 http://s.yingle.com/jr/661885.html 追踪股票的定义是什么
http://s.yingle.com/jr/661884.html 商品流通企业银行本票结算方式及其核算特点是什么 http://s.yingle.com/jr/661883.html 票据追索权如何确权 http://s.yingle.com/jr/661882.html 汇票中的票据行为包括了哪些 http://s.yingle.com/jr/661881.html 票据代理的特点及方式
http://s.yingle.com/jr/661880.html 票据伪造需要承担怎么样的法律成果 http://s.yingle.com/jr/661879.html 涉外票据如何法律适用
http://s.yingle.com/jr/661878.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
持票人票据权利有哪些
http://s.yingle.com/jr/661877.html 开发商虚假宣传是否需担责
http://s.yingle.com/jr/661876.html 有哪些是票据的无效签章
http://s.yingle.com/jr/661875.html 持票人权利有哪些构成要件
http://s.yingle.com/jr/661874.html 背书行为的效力和方式是什么 http://s.yingle.com/jr/661873.html 票据伪造与票据变造的风险负担是什么 http://s.yingle.com/jr/661872.html 票据行为要式性制度是什么样子的 http://s.yingle.com/jr/661871.html 票据关系有哪些分类 http://s.yingle.com/jr/661870.html 购物小票超30天不开发票合不合法 http://s.yingle.com/jr/661869.html 增值税一般纳税人兼营现代服务业开票操作有哪些方法 http://s.yingle.com/jr/661868.html 空白票据的构成要件是什么
http://s.yingle.com/jr/661867.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
持票人票据权利的分类有哪些 http://s.yingle.com/jr/661866.html 银行承兑汇票和国内信用证的差异有哪些 http://s.yingle.com/jr/661865.html 发票用票量的调整业务如何办理 http://s.yingle.com/jr/661864.html 汇票一般怎样分类 http://s.yingle.com/jr/661863.html 公司能将原发票收回后红冲重新开票吗 http://s.yingle.com/jr/661862.html 公司发生的费用是否要发票,需要建账吗 http://s.yingle.com/jr/661861.html 出票行为中支票上需要记载哪些事项 http://s.yingle.com/jr/661860.html 票据代理须具备什么的条件
http://s.yingle.com/jr/661859.html 鉴别和审查假发票的技术方法有哪些 http://s.yingle.com/jr/661858.html 持票人票据有什么权利
http://s.yingle.com/jr/661857.html 汇票的出票人和付款人是指的谁 http://s.yingle.com/jr/661856.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
持票人票据权利的特征是什么 http://s.yingle.com/jr/661855.html 票据保证的概念是什么
http://s.yingle.com/jr/661854.html 票据伪造与变造的联系和区别是什么 http://s.yingle.com/jr/661853.html 关于票据追索权的时效具体是什么样子的 http://s.yingle.com/jr/661852.html 本票的出票的相关规定(2018)http://s.yingle.com/jr/661851.html 哪些是构成票据行为的要件
http://s.yingle.com/jr/661850.html 票据的时效期间是怎么样的
http://s.yingle.com/jr/661849.html 买方收货后拒不支付汇票并退票构成犯罪吗 http://s.yingle.com/jr/661848.html 票据关系与非票据关系有什么关系 http://s.yingle.com/jr/661847.html 出售使用过的固定资产应如何开具发票 http://s.yingle.com/jr/661846.html 什么是票据追索权 http://s.yingle.com/jr/661845.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
单位跨年度的发票是否可以在本年度列支 http://s.yingle.com/jr/661844.html 转账支票背书转让的方法有哪些 http://s.yingle.com/jr/661843.html 购置文体器材取得的发票是否可以列支为福利费 http://s.yingle.com/jr/661842.html 票据法律关系之非票据有什么关系 http://s.yingle.com/jr/661841.html 超范围经营专用发票是否可以进项税额转出 http://s.yingle.com/jr/661840.html 票据行为是什么样子的法律行为 http://s.yingle.com/jr/661839.html 追索权行使要件是什么
http://s.yingle.com/jr/661838.html 支票出票的涵义是什么
http://s.yingle.com/jr/661837.html 支付结算的方法有哪些
http://s.yingle.com/jr/661836.html 票据权利如何取得 http://s.yingle.com/jr/661835.html 票据时效与消灭时效有何区别 http://s.yingle.com/jr/661834.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
‘发票抬头’的注意事项有哪些 http://s.yingle.com/jr/661833.html 购房发票丢了会带来哪些麻烦 http://s.yingle.com/jr/661832.html 持票人权利的取得方式具体有哪些 http://s.yingle.com/jr/661831.html 持票人票据权利的特征有哪些 http://s.yingle.com/jr/661830.html 转账支票如何使用 http://s.yingle.com/jr/661829.html 发票是不是具有已收付款凭证的效力 http://s.yingle.com/jr/661828.html 背书时有哪些常见错误
http://s.yingle.com/jr/661827.html 票据权利的转让效果是什么样子的 http://s.yingle.com/jr/661826.html 支票兑现需要防范些什么
http://s.yingle.com/jr/661825.html 增值税专用发票实务操作步骤有哪些 http://s.yingle.com/jr/661824.html 鉴别发票专用章真假的方法有哪些 http://s.yingle.com/jr/661823.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
票据更改的条件有哪些
http://s.yingle.com/jr/661822.html 出票的效力是怎么样的
http://s.yingle.com/jr/661821.html 票据欺诈的种类有哪些
http://s.yingle.com/jr/661820.html 票据签章的形式有哪些
http://s.yingle.com/jr/661819.html 怎样规范填写发票 http://s.yingle.com/jr/661818.html 存入支票的方法和步骤有哪些 http://s.yingle.com/jr/661817.html 汇总开具和抵扣运输发票的注意事项有哪些 http://s.yingle.com/jr/661816.html 票据贴现的定义是什么
http://s.yingle.com/jr/661815.html 票据交易档案如何整理和归档 http://s.yingle.com/jr/661814.html 本票、汇票与支票有哪些相同点 http://s.yingle.com/jr/661813.html 涉外票据纠纷法律的适用原则是什么 http://s.yingle.com/jr/661812.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
票据的风险与防范有哪些
http://s.yingle.com/jr/661811.html 票据无因性的法律机能是什么 http://s.yingle.com/jr/661810.html 发票如何进行审查 http://s.yingle.com/jr/661809.html 汇票出票效力是什么样子的
http://s.yingle.com/jr/661808.html 现金支出管理的要点有哪些
http://s.yingle.com/jr/661807.html 填写现金支票的步骤与方法有哪些 http://s.yingle.com/jr/661806.html 背书转让经常遇到的错误有哪些 http://s.yingle.com/jr/661805.html 空头支票应如何惩罚 http://s.yingle.com/jr/661804.html 辅导期一般纳税人限量限额发售专用发票有什么法律规定2018(2018)和要求 http://s.yingle.com/jr/661803.html 关于发票违法行为如何适用新旧处罚规定(2018)的相关解读 http://s.yingle.com/jr/661802.html 持票人有什么权利 http://s.yingle.com/jr/661801.html 追索权人分类具体是什么样子的 http://s.yingle.com/jr/661800.html
法律咨询s.yingle.com
赢了网s.yingle.com
持票人可以行使追索权的情况有哪些 http://s.yingle.com/jr/661799.html 票据关系与票据存在怎样的原因关系 http://s.yingle.com/jr/661798.html
股票市场融资 篇3
1融得的标的物不同
融资融券顾名思义，可以融得资金，也可以融得证券，融得的资金再买股票就增强了多方力量，融券则增强了“空方”力量。因此融资融券是一种既可做多也可以做空的双刃剑。股票质押融资只能融得资金，无法做空。
2融得资金的用途不同
这点可能是两者最大的区别。融资融券中的融资，获得的资金通常必须用来购买上市证券。增强了证券市场的流动性，在一定条件下加快了证券市场价值发现功能。股票质押融资则不同，融得的资金可以不用来购买上市证券，当然，针对具体的融资主体，国家对其融得资金的用途会有一定的要求。例如。证券公司通过股票质押融资取得的资金只能用来弥补流动资金不足。不可移作他用。由此可见，融资融券与资本市场联系更紧密，股票质押融资可能既涉及资本市场，也直接涉及实体经济。
3担保物不同
融资融券和股票质押融资都是对融入方的授信，故都需要担保物。融资融券中，担保物既可以是股票，也可以是现金。股票质押融资的主要担保物是有价证券，例如上市公司股票、证券投资基金以及公司债券等。
4资金融出主体不同
融资融券在各国采取了不同的运作模式。例如。在美国市场化分散授信模式和日本专业化模式下，融出资金的中介有证券公司和证券金融公司，但最终的资金融出方通常是银行。我国目前采取的运作模式则规定资金融出的直接主体是证券公司。即证券公司以自有资金、证券向客户融资融券：同时，确立了证券金融公司向证券公司提供转融通的制度。股票质押融资一般由银行、典当行等机构办理，资金融出主体与融资融券有明显区别。
5杠杆比例与风险控制不同
一般而言，融资融券相比股票质押融资而言，风险可控程度更高。由于融资融券所获得的资金或证券都有专门的账户记录，因此监控其市值变化、测算风险程度和要求追加保证金相对都是比较容易的。并且，融资融券的杠杆比例可以根据情况调整。在市场整体风险不大时可适当放大杠杆比例，反之则可收紧。股票质押融资实质是质押贷款，其资金用途虽然可能会有限制，但监控难度显然大得多，当股票市值下跌时，借款债权的风险就随之增加。
6产品属性不同
我国融资融券与股票市场波动 篇4
融资融券业务也叫信用交易或保证金交易。2010年3月31日起, 我国正式开通融资融券交易系统, 开始接受试点会员融资融券交易申报, 融资融券业务正式启动。从经验上面来说, 融资融券能够以小搏大, 是一种杠杆交易, 同时引入的卖空机制可以使投资者在股票价格下降的时候也能获得盈利的机会, 避免了单边市的情况。融资融券对股票市场的影响也主要是通过杠杆交易机制和卖空交易机制。
2 融资融券对股市波动性的相关研究
2.1 经验观察
融资融券能够以少量的资金操纵更多的股票, 所以能够放大对证券的供需。杠杆交易是一把双刃剑, 一方面放大了投资者的投资能力, 使得投资者能够用较少的资金获得更大的收益, 这样就会在一定程度上放大资金和证券的供求, 增加市场中的交易量, 给市场注入更多的流动性。流动性越强的市场往往能够更好地抵御外部冲击, 从理论上来说, 融资融券交易的开展具有稳定市场的作用。但是杠杆交易在带来更多收益的同时也加大了股票投资的风险。尤其因为它的投机性, 据新闻报道, 一名长沙男子用四倍融资杠杆重仓了重组后的中国中车, 中国中车股票两个跌停赔光了170万的本金。这种投机和一哄而上具有助涨助跌的效应, 可能会加大股票市场的波动性。
卖空交易机制对股市波动性的影响也具有两面性。在卖空受限的市场上, 投资者只能通过做多这种方式从价格的上涨中获利, 市场呈现出单边运行的态势, 很容易引起巨幅波动。融资融券通过引入做空渠道可以给投资者双向获利的机会, 价格上涨的时候做多赚钱, 价格下跌的时候做空也可以获利。做空机制从理论上来说解决了单边市的状况。这样避免了证券价格的单边波动, 能够起到稳定股价, 降低市场波动的作用。另一方面, 因为杠杆的存在, 卖空机制也可能被滥用, 市场操纵者可能利用这一机制人为地增加市场空头力量, 导致股票的供需失衡, 加大股票市场的波动。
2.2 学术研究
从学术的角度, 融资融券在我国发展的五年多的时间里, 很多学者开始关注并且对融资融券展开研究, 但研究大多集中在波动性和流动性方面。关于融资融券业务对股票市场波动性的影响的研究至今没有一个统一的观点, 大致可以分为以下三类。
2.2.1 融资融券业务加大了股市的波动性
王晓云, 潘庭庭, 姚欣 (2015) 利用VAR模型和Granger因果关系检验以及脉冲响应函数, 实证结果显示融资融券与股市波动性之间存在显著相关关系, 融资融券是股市波动性的格兰杰原因, 股市波动也是融资融券的格兰杰原因。王旻, 廖士光, 吴淑琨 (2008) 基于中国台湾证券市场的经验, 研究结果表明融资买有助于提升整个市场的流动性水平, 但是融券卖空交易对市场流动性没有显著影响;融资和融券显著影响整个市场的波动性水平。陈作章等人 (2014) 以上海证券交易所的融资买入额和融券卖出量对上证指数波动性的实证分析中发现, 融资业务对股市波动影响显著, 且正相关, 融券业务发展缓慢, 业务量较小, 对股市波动不显著。
2.2.2 融资融券业务降低了股市的波动性
谭平 (2014) 基于沪深300指数, 通过GARCH (1, 1) 模型和TARCH (1, 1) 模型, 发现融资融券在一定程度上能够降低股市的波动性, 并且对波动性的影响具有杠杆作用。张木点石 (2015) 通过GARCH (1, 1) 模型研究融资融券对上证50、上证综指波动性的影响, 实证结果显示融资融券推出后, 我国股市的波动性显著减小, 但是减小股市波动的幅度有限。冯玉梅, 陈轩, 张玲 (2015) 研究发现, 试点期间融资相对于融券更能平抑波动, 转常规后融券平抑股价波动的功能开始显现, 但两个阶段的影响系数均较小。宋常, 陈茜 (2015) 发现买空能够有效降低市场波动性, 卖空对市场波动的影响不显著
2.2.3 融资融券业务对股市波动没有影响
胡雅君, 邹馨 (2015) 运用沪市保险股票数据实证得出融资融券业务可以提高保险股市流动性, 但对保险股市波动性影响不显著的结论。郑晓亚, 闫慧, 刘飞 (2015) 研究发现融资融券业务对我国股票市场长期波动性影响并不显著, 相关性分析发现融资融券业务在发展初期的规模局限或是影响不显著的主因。
3 我国融资融券业务发展现状
我国融资融券的发展大致分为两个阶段, 即“加杠杆”阶段和“去杠杆”阶段。
“加杠杆”阶段即2010年3月到2015年6月18日, 在融资融券业务开展初期, 监管层逐渐降低融资融券业务的参与门槛, 比如增加开展融资融券业务的券商家数, 降低融资融券业务开户标准, 扩容融资融券标的证券。特别是2014年7月到2015年6月18日这一年的时间, 两融余额从4077亿元飙升到22730亿元。其中沪深两市融资余额22666.35亿元, 融券余额64亿元。足足上升了476%, 这一段时间上证指数从2000点攀升到最高的5178点, 股指涨幅150%。随着融资融券规模的不断扩张, A股日成交额也不断创新高, 并创下了惊人的世界成交记录。在这段时间, A股新增开户数也创下历史新高。图-1叠加了融资融券余额与沪深300指数走势的趋势图, 从此可以看出, 融资融券余额的走势与指数的走势基本相符, 可以说是“同进”, 在这个“加杠杆”的过程中融资融券加剧了股市的波动。
数据来源于互联网后一阶段是“去杠杆”, 即2015年6月18日到2015年9月30日。各种故事讲完了, 融资融券规模也扩张到了最大极限, 之后, A股市场便开始进入“一哄而散”的暴跌程序。杠杆暴跌与杠杆疯涨一样的可怕, 并具有强烈的“对称性”和“报复性”。这一轮股市的下跌, 从市场内部来看, 主要是“有毒资产”, 以及两融资产的泡沫堆积。传导链条是:股市泡沫堆积→投资者恐慌性杀跌→融资杠杆爆仓→融资买券者被强制平仓→市场卖盘疯狂涌出→市场被压垮并崩盘。随着“去杠杆”力度的不断加大, 融资融券余额从2.27万亿下跌到0.9千亿, 下跌超过50%, 股指下跌39%。股指出现了断崖跳水式连续下跌。从图-1中可以看出, 在这轮股市暴跌途中两融业务也呈迅速缩水状态, 这一阶段融资融券负向加剧了股市的波动。
从中国的实际经验可以看出, 泡沫堆积与融资买入额之间是互相促进的作用。在2015年上半年的股市运行中, 沪市A股指数攀升阶段, 泡沫不断堆积, 融资买入的投资者不断的追涨。当大盘在高点回调时, 泡沫破裂, 伴随着融资盘的平仓与杠杆断裂, 流动性枯竭, 大盘加速震荡。在整个过程中, 融券卖出的作用并不明显。所以在我国现状中, 融资融券实际上起到的是助长助跌的作用, 由此可以得出一个结论:我国最近一个阶段融资融券加剧了股市的波动。
4 经验与教训
从融资融券的数据可以看出, 我国融资交易和融券交易资金数量差距很大:进入2014年以后, 沪深融资融券余额差值保持在3300亿元以上, 进入2015年以后融资融券余额差值更是跨入了一万亿门槛;从2015年5月底开始融资融券余额差值更是突破两万亿大关。在本轮大牛市中, 两融余额不断扩容、不断创新高, 其中, 99%都是融资余额在单边扩张, 而融券余额则很小。其次我国股票市场投资者以散户占多数, 专业机构相对较少, 导致投资者整体结构不够理性, 易出现投机性行为, 而且做多者居多, 这样非常不利于融资融券制度发挥稳定市场的作用。
针对上述问题的分析, 在借鉴前人学者经验的基础上提出相关建议。首先要鼓励金融市场产品创新, 推行和完善转融通机制来改善融券业务远少于融资业务的局面, 充分发挥卖空机制稳定市场的作用。其次可以尝试推行无涨跌幅限制的T+0, 这个机制是最基础的市场化自我调节机制, 它可以极大地提升A股交易效率及市场有效性, 形成多空双边的充分博弈与对等博弈, 有利于股价均衡。再次加强对投资者的投资教育和风险教育, 培养理性投资者, 指导投资者做出更理性的投资操作来减少投资风险和稳定市场。
摘要：融资融券制度从2010年在我国正式推行至今已经有了五年多的时间, 越来越多的学者开始关注并且对融资融券业务进行研究, 本文主要对一些学者的相关研究做一个总结, 并且结合中国目前的股市, 对融资融券业务与中国的股市波动提出一些自己的看法。
关键词：融资融券,股市,波动性
参考文献
[1]吴国平, 谷慎.融资融券交易对我国股市波动性影响的实证研究[J].价格理论与实践, 2015 (10) .
[2]王晓云, 潘庭庭, 姚欣.融资融券对中国股市波动性影响的实证分析[J].经济师, 2015 (10) .
中国金融市场的及融资实务 篇5
上海颐华财务顾问有限公司 赵世龙
中国金融市场及融资实务
一、中国的金融市场 中国的金融监管体系 中央 财政部 中国人民银行 证监会 省市
中国人民银行分行 银监会
证监会各地派出机构 银监会各地派出机构 商业银行 政策性银行 证券公司 信托投资公司 租赁公司 担保公司
中国主要融资来源
国债、企业债、股票融资和贷款是国内非金融机构部门 融资的四种主要方式。
资金主要来源于：银行、证券、信托、担保和租赁等金融机构。资本市场的融资体系 上市 普通股 特别股 公司债 可转换公司债 未上市 募资组建 增资
处分资产或股权 银行业
四大国有商业银行，11家股份制商业银行，城市商业银行和信用合作社，外资金融机构，政策性银行
截至2004年12月末，国有商业银行资产总额161>.92万亿元，股份制商业银行资产总额4.70万亿元，城市商业银行资产总额1.71万亿元。
央行对贷款利率的浮动范围进行统一规定：下限为基准利率的0.9倍，不设上限。（目前约在5-6%左右）
银行业 – 中小企业融资
尚未建立专门为中小企业服务的中小金融机构。需要向银行提供经过审计的合格的财务报表。
信用等级评估体系主要为大企业设置，评定标准中存在着对中小企业资信评估不利的因素。
56%的中小企业将银行贷款作为“获取外部资金的主要途径”的第一选择。但由于中小企业资产规模小、经营风险大、且缺乏信用融资担保机制，很难从银行获得所需资金。证券业
A股：沪深两市上市A股共有1348家。2004年，A股发行筹资522.17亿元； A股配股筹资104.54亿元。
B股：沪深两市上市A股共有110家。2004年，B股发行筹资3.28亿美元。中小企业板：前32家公司的融资金额达到77.90亿元。另据不完全统计，进入上市辅导期的企业有1200多家，80%-90%是民营中小企业。
其他方式：可转债筹资209.03亿元。证券业
中国国民经济保持持续快速增长，为证券市场提供了强大的动力。各类企业的快速发展为证券市场创造了有效的市场资源。
中国居民储蓄的增长、社保基金的建立和保险业的发展，为中国证券市场提供了资金支持。
监管体制、法律法规逐渐完善。投资理念日益成熟。担保业
到2004年9月，中小企业信用担保机构的数目已经超过了三千多家。对担保公司的监管还没有一套正式的法规法律，也没有明确具体的监管部门，因而造成监管空白。
央行紧缩贷款，担保业无序竞争
担保机构发展快、实力弱、规模小，资本在1000万到2000万元间。担保能力不足，放大倍数在3倍左右。信托业
据中国银监会最新统计，截至1月18日，全国已获重新登记、领取金融许可证的信托投资公司共有59家。
截至2004年9月末，正常经营的信托公司固有资产总额768亿元,负债302亿元，权益466亿元（实收资本435亿元），管理的信托财产总额2123亿元。
信托业
信托业务：包括资金信托、动产信托、不动产信托。
投资基金业务：包括发起、设立投资基金和发起设立投资基金管理公司。投资银行业务：包括企业资产重组、购并、项目融资、公司理财、财务顾问等中介业务。
自有资金的投资、贷款、担保等业务。
允许通过信托投资于公益事业和公共基础设施项目建设。租赁业
全国资产在3000万元以上的租赁公司仅有百余家，金融租赁公司14家、中外合资租赁公司45家，其余大部分为小型企业。
2003年，中国的租赁额只有22亿美元，市场渗透率1%，有很大的发展空间。在中美、中欧的WTO双边协议中，都允许国外厂商在中国运用融资租赁手段促销产品，将推动过内租赁业的发展。
缺乏统一的行业管理，相关政策和法律不配套、不完善甚至相互冲突，市场仍不成熟。
金融服务业 财务顾问（咨询）投资顾问（咨询）会计师事务所 管理顾问（咨询）
二、企业的融资需求 企业的融资需求及来源
优先股
普通股 M&A 股权融资：
投资
公司债（CB）
设备
长期借款
存货
短期借款
应收款
应付款
现金 债权融资： 资产：（资金用途）（资金来源）企业的财务问题 自有资金不足 欠缺担保品 融资困难
税务及进出口困扰多 当地行政干扰大 缺乏可信赖的财务人才 各阶段的融资需求
·考虑邀请VC或财务型投资人 ·或以上市方式需求更大资金 ·规模逐渐扩大 ·获利已趋稳定 稳定期
·可考虑以增资或贷款方式进行 ·增资以战略性投资人为主 ·资本性支出即周转资金均应预估 ·主要看营业的成长幅度，控制现金流量 成长期
·自有资金为主 ·短期及中长期均应准备 ·预估三年的资金需求 创业期 主要考虑来源 性质
融资需求的平衡 工作计划要具体
做好资金规划（包括资本性及周转性）建立预算制度
现金流量要有前瞻性（按年/月/日编制）老板本身必须建立基本财务观念
三、中国企业的融资策略 债券融资 短期借款 长期借款 票据贴现融资 项目开发贷款 商业信用 应付账款 应付票据 预收账款
银行贷款 短期（抵押）贷款 开状 担保（保证）债券融资 股权融资
借壳上市：收购已上市公司股权，达到上市目的。
母公司直接申请上市，子公司再以独立公司名义在海外上市。发行存托凭证（Depository Receipt）。设立投资控股公司并申请上市。
设立营运总部，并以营运总部申请上市。M&A’s 方式：
?? 杠杆收购。?? 管理层收购。?? 反向兼并、买壳上市。?? 借壳上市。考虑：
?? 并购目标选择。?? 中介机构的选择。?? 并购方案制定。
中国股市概况 – A股 股票发行实施询价制度。
原则上一次发行审核委员会工作会议只安排两家公司上会。空头市场，成交量低，目前发行股票比较困难。中国股市概况 – B股
申请发行B股的企业,可以是国有企业、集体企业及其他所有制形式的企业,应为已经设立并规范运作的股份有限公司。
中国证监会会商国务院有关部门确定发行B股的预选企业。
QFII政策推出后，B股市场吸引外资的功能降低。QDII，CDR的推出将减少B股市场的资金。
中国股市概况 – 中小板
旨在为中小企业提供直接融资的平台。提高企业的自有资本的比例，完善企业的资本结构，提高企业自身抗风险的能力。
建立现代企业制度，规范法人治理结构，提高企业管理水平，降低经营风险。建立归属清晰、权责明确、保护严格、流转顺畅的现代产权制度。上市条件与主板相同
境外解决方案 – 香港
在香港上市的内地公司总数达到286家，占到香港股市上市公司总数1084家的26%。
未来两年内，中国内地企业的新股上市将继续在香港股市占主要地位。未来内地企业可能在香港股市和内地股市同时发行A股及H股上市。企业可以依据自身的规模选择在主板或创业板上市。境外解决方案 – 新加坡
截止2004年12月31日，共有625家公司在新交所上市。68家中国公司、50家香港企业与11家台湾企业。
主板与创业板不是完全分隔。
再融资没有间隔期要求，融资量没有上限。
在国内注册的公司，必须得到证监会的批准，符合国内上市条件，才能在新交所上市。
境外解决方案-NASDAQ 许多中国高科技公司选择在纳斯达克证券交易所上市，而非香港、国内的创业板。
经营、财务状况良好的大型企业。主要三类：电子贸易、在线游戏、芯片设计。
在NASDAQ上市，或发行ADR。
香港主板、创业板与中国A、B股上市条件比较 股票总市值最少要有美金100万元以上。无具体要求 4610万港元 1亿港元 最低市值
公众持股50万-100万之间 的股东800名；公众持股100万以上的股东 400名。
发起人认购的股份数额不少于总股本35% 管理层、股东和主要股东在上市时需合计共持有公司已发行股份至少35%。管理层股东在公在公司上市后两年内不能出售名下股份。主要股东在上市后的六月内不能出售名下股份
不设主要股东最低持股量，保荐人/承销商一般要求股东在上市后的六月内不能出售名下股份
主要股东的最低持股量 50万股。
不少于总股本的25%，总股本超过4亿元，公众股不少于总股本的15% 3000万港元或至少占已发行股本20%-25%（以较高者为准）至少占公司已发行股本的25% 最低公众持股量
上个会计最低为75万美元的税前所得。连续三年盈利 不设盈利要求
过去三年纯利总额达5000万港元，其中最近超过2000万港元，前两年的纯利合计达3,000万港元
盈利要求 超过4百万美元的净资产额。
发起人认购金额不少于人民币5000万元 无具体要求 无具体要求 实收资本 NASDAQ A股 香港创业板 香港主板
四、如何做好融资规划 创业初期
自有资金，亲友借款。天使投资人 母公司贷款。风险投资基金。融资租赁
扩展期 风险投资 银行贷款
应收票据、账款贴现 发行公司债券 上市前后
Pre-IPO，获得夹层资金，调整股本结构。上市辅导 上市规划参与中介：财务顾问，证券商（保荐人及主承销商），会计师，律师，估值师，公关公司。
债权融资的准备 担保品：土地、厂房 L/C 或Guarantee 副担保（母公司的支持）开户：累积信用 PR 开辟新的融资方案 招募经销商 加盟连锁
现金交易到信用交易 延期支付/预收贷款或保证金
借助外力（eg.共同行销，异业结盟）Know-how的价值 并购的准备工作 聘任有经验的顾问 Business Review 估值
并购方式的考虑（股权比例及经营团队）Road Show 撰写一份有说服力的商业计划书 重点 公司介绍 市场与销售 竞争性分析 战略 技术 产品与服务 目标市场 销售策略 管理团队 竞争者 竞争策略 财务计划 预计财务报表 资金需求
五、限售股融资的讨论 大小非的概念
大非：即股改后，对股改前占比例较大的非流通股。限售流通股占总股本5%以上者在股改两年以上方可流通。
小非：即股改后，对股改前占比例较小的非流通股。限售流通股占总股本比例小于5%，在股改一年后方可流通。
大小非解禁的发展
截止到2008 年3 月, 我国A股市场解禁股份数已达到800亿股之多, 从2006年6月份算起,平均每月解禁数量约38亿股。以解禁时点个股股价动态测算, 已累计解禁金额约12639亿元,平均每月约解禁601亿元。
大小非解禁带来的变化
企业的价值、成长性将成为市场关注的焦点。
供给的增加将加速市场的分化，证券市场将逐步走向以企业价值为轴心的估值体系。
中国证券市场将出现大量的廉价的“仙股” 中小投资者的误区
股改分类表决机制的诞生在我国资本市场是具有划时代意义的，他第一次让中小投资者有了在市场化条件下与大股东讨价还价的机会。但遗憾的是，绝大多数中小投资者并没有真正理解管理层的良苦用心，也没有意识到自己当家作主的重要性，由于对自己手中神圣的一票认识不足，被大股东天花乱坠的股改说明“成功忽悠”，轻易放弃了自己投反对票的权利。
大小非解禁带来的问题
伴随着两个解禁高峰期后的两个月内, 市场出现了调整。市场走势是一个多因素决定过程, 我们无法检验单一解禁因素是否对市场起到决定性作用, 但从两个解禁高峰后市场出现的调整来看, 我们有理由相信解禁是重要影响因素之一。
中小投资者如何面对未来可能的巨大风险的教育 对大小非解禁的现状提出的建议 及时信息公告 开征所得税 征收累进暴利税 高管减持离职限制 融资限制 修改《公司法》 大股东责任 保护小股东权益
六、上海颐华财务顾问有限公司 上海颐华财务顾问有限公司 颐华资本于2004年在上海成立，是中国领先的专注于提供顶级财务顾问服务的投资银行。目前公司关注的行业包括：高科技、媒体、电信、教育、医疗、金融服务和日用消费品等行业。
颐华资本并致力于在为限售股、已解禁限售股股东提供财务顾问服务。上海颐华财务顾问有限公司
I am always on Your Side!我们永远与您站在一起！
赵世龙 常务副总 手机： 电话： 电子邮件：
国际工程市场考验融资能力 篇6
对外承包工程增长迅速
2003～2012年，我国对外工程承包投资增长接近10倍。商务部数据显示，2012年完成营业额1166亿美元，同比增长12.7%；新签合同额1565.3亿美元，同比增长10%。2013年1～5月，我国对外承包工程业务完成营业额437亿美元，同比增长19.2%；新签合同额565.2亿美元，同比增长28.9%。2013年一季度，新签合同额5000万美元以上的项目达171个，合计金额312亿美元，占新签合同总额的78%。
一直以来，东南亚、中东和非洲是中国对外承包工程的重点地区。不过，从2012年的情况看，中国对外承包工程在亚洲的集中度有所下降，在大洋洲、欧洲和北美洲市场均有不同程度增长。据了解，在所承包行业方面，以前主要集中在房屋建筑业、交通运输业和电力工业，现在逐渐向新能源、环保等领域延伸。
通过工程承包带动产品出口，是近些年我国一直力促的事。对外工程承包集中度的市场平衡和所分布行业的新变化，对于相应产品出口和行业发展具有拉动作用。
不过，中国企业在走出去承包工程过程中，通常会遇到业务模式、市场、融资、风险及项目管理等方面的问题，特别是融资和风险问题比较突出。例如，非洲很多国家发展资金不足，难以满足项目发展的需要，中国企业不得不融资才能承接。同时，在国际工程市场，企业面临业主拖欠、汇率、战争、汇兑限制、原材料和价格变动等方面的风险，这些风险带来的打击甚至是致命的。
“这时候需要第三方专业机构来帮助企业解决融资问题和规避风险。”中国出口信用保险公司资信评估中心处长王福俭在4月份举行的中国企业跨国投资研讨会上称。
未充分利用金融工具
现在很多中国企业做的是分包和施工业务，处于低端，且风险高，而去做BOT或PPP这样的项目，需要企业有更强的能力。与此同时，一个项目可能会有众多企业去投标，造成企业之间竞相压价，项目利润微薄。
市场方面，大型央企有众多分支机构，市场能力很强，但是更多的企业没有分支机构，它们获得项目的渠道有限，往往依靠代理获得项目，在承接项目过程中未能发挥真正的优势。也即是，具有一定的能力，但没有找准在国际市场上的位置。
除此之外，便是项目融资和规避风险问题。“现在走出去的融资能力，已经成为企业的核心竞争力。”王福俭认为。
目前中国正在引导企业向高端业务发展，通过投资带动承包，通过承包带动机电设备的出口。在这个过程中企业意识到：只有具备很好的融资能力，才能在市场上获得更多的项目。
不少企业在境外都有一线商务人员，但是融资是在企业后方。这就可能造成由于对融资条件不了解，很多项目签了商务合同，资金却迟迟不能落实。
对此，王福俭举例说，中国信保一个客户在非洲有70个项目，其中有50个需要融资，每个项目经理都希望公司支持他的项目。而跟踪项目的成本很高，中国信保为其筛选了有价值的项目，将有限的资金投到可行的项目上，同时节约了大量前期开发成本。
2012年，中国非金融类直接投资及对外工程承包额约1900亿美元，其中中国信保承保300多亿美元。而实际上，很多企业认为成本高，并没有充分运用这个政策性的金融工具。
根据中信保的调查，目前企业存在的问题包括：第一，简单地借鉴他国成功的经验，比如把非洲的经验带到欧洲去。第二，决策前风险评估缺乏多角度，往往自己做风险评估，并没有选择专业的第三方机构。第三，重视商务谈判轻风险研判。第四，前期风险投入很少，缺乏相关专业人才。
第三方机构解决融资难题
对于企业在项目融资过程中遇到的问题，王福俭提了几点建议。
从融资的角度选择和策划项目 从原来的投标变成议标，从议标变成策划。也就是说，企业要有自己的融资手段和方法，选择项目要挑经济效益好的，符合自己企业利益的。最好选择当地政府支持的项目，这样信贷资金有保障。找到更多的融资和担保方式，降低风险，这也是挑选项目过程中需要考虑的问题。现在有的项目动辄十几亿美元，这不是一两家金融机构能够解决的。除此之外，选择的项目类型和规模要与企业能力相配备。有些企业遇到的项目很好，但是企业能力差强人意，很难获得大规模的资金支持。
处理好商务和融资的关系 要清楚项目后继的信贷资源有哪些，包括中国的银行和外资银行能为你解决多少资金，能从中国信保获得哪些帮助，投行是否也能提供支持等，然后将这些信贷资源组合起来，放到一个项目中去。考虑这些之后，企业可能感觉问题复杂又棘手。实际上，如果企业能充分利用这些融资条件和方法，就会发现，可能竞争会大大降低，只有你能做这个项目。
做好融资的可行性分析 国家风险是最基本的需要分析的风险。目前中国信保成立了国家风险研究中心，提供两个层面的报告：国家风险分析报告及便利化报告。不管企业是走出去投资，还是承接工程，第一要看国家评级，接下来看项目的经济可行性，做财务、技术、法律方面的尽职调查。还要看业主的资信状况。项目再好，如果业主资信不够好，这个项目也是有风险的。
王福俭举例说，有一家中国企业在东南亚承接一个垃圾焚烧电站的清洁能源项目，该项目利润可观。不过，对方能提供80%的贷款支持，剩余20%的配套资金，大约2000多万美元，需要到国内寻求帮助。类似的例子有很多，中信保能为他们提供信贷服务，或帮其寻找投资商。
融资融券对中国股票市场影响探讨 篇7
中国股票市场经过20多年的发展, 已经形成了多层次市场体系, 无论是主板市场, 还是中小板、创业板市场都为企业融资创造了条件。事实上, 在我国股票市场发展初期, 由于市场机制不成熟, 国家为了控制市场风险, 对融资融券抱有保守态度, 沪深交易所明确规定禁止融资融券。这种保守行为尽管能在一定程度上降低市场风险, 但是也限制了市场的发展, 造成市场缺乏全面有效的交易方式, 投资者仅可通过做多盈利;信息不对称, 资本具有逐利性, 导致股价剧烈波动;早期市场投机现象较为严重;股票市场受政策面影响较大。后来, 随着我国股市规模的不断扩大、市场机制的不断成熟, 政府开始重视融资融券的作用, 并逐渐推行融资融券[1]。2010年2月31日, 沪深交易所正式接受首批六家试点券商的融资融券交易申报, 这也标志着我国融资融券业务正式进入了市场操作阶段。融资融券实际上是融资交易与融券交易的合称, 两种交易互有差异。融资交易属于正向交易, 投资者利用做多获利, 但其使用的资金并非完全自有, 部分资金是证券公司提供的融入资金, 投资者通过融入资金买入, 待价上涨并以更高的价格卖出, 利用买卖差价来获取收益;融券交易与融资交易相反, 属于逆向交易, 投资者通过做空获利。正是基于上述特性, 融资融券交易存在杠杆性, 这种交易模式灵活性较大, 但风险系数也相对较高, 在放大收益的同时, 也带来了相对的风险。这就要求融资融券投资者具备成熟的投资技术、理念及心态, 并具备一定的风险承受能力。
二、融资融券存在的问题分析
近年来, 融资融券业务发展较快, 并给我国股票市场带来了新的推动力, 但在这个过程中, 还是表现出了不成熟的一面, 并产生了一些问题[2]:一是交易不平衡。相当于融资业务而言, 融券业务发展较为滞后。融资成交规模占据了大部分融资融券交易市场的规模, 两者出现了极不均衡的发展状态。二是交易费率较高。投资者在进行融资融券业务时, 需支付一定的费率, 而这部分费率便成为了融资融券的交易成本。从大环境来看, 市场交易费率接近9%, 整体偏高。高额的交易费率将对融资融券市场活动产生一定制约, 使交易活动受到交易成本限制。三是交易规则有待完善。融资融券交易明确规定投资者融券卖出的申报价格不得低于该证券的最近成交价;如该证券当天还没有产生成交的, 融券卖出申报价格不得低于前收盘价。融券卖出申报价格低于上述价格的, 交易主机视其为无效申报, 自动撤销。投资者在融券期间卖出通过其所有或控制的证券账户所持有的、与其融入证券相同的证券, 其卖出该证券的价格也应当满足不低于最近成交价的要求, 但超出融券数量的部分除外。这种交易规则对融券交易具有较大的约束性, 可能会造成交易无法及时完成, 并导致投资者追加更多的保险金, 使投资者投资热情降低。
三、融资融券对股票市场影响分析
(一) 融资融券对市场波动性影响
波动性是一个相对复杂的综合性指标。融资融券业务的不断扩大必然会对市场波动性产生影响[3]。一是融资对市场的波动性影响。融资交易会在一定程度上增加标的股票的需求弹性, 也会促使股票供给弹性上升。市场当中存在部分股票, 由于各种因素影响, 会被投资者抛售做空。当股价超跌时, 部分投资者会认为股价与公司成长价值产生背离, 即股价被低估, 并认为股价未来会上涨。这部分投资者可能会采取融资手段来低价买入相关股票。此时, 该股票的需求量便会上升。同时, 上述行为会产生一定的市场效应, 会造成自由资金跟风买入。在这种情况下, 股票需求会有所提升, 其抛售行为也会受到抑制, 有利于控制其过度波动风险。融资交易会不断推动此类股价上涨, 随着股票价格的发展, 有可能会造成股价超出内在价值。由此可见, 融资交易会增加部分股票供给, 有利于平衡供求双方, 让股价波动保持相对稳定状态, 对市场稳定具有促进作用。二是融券对市场波动性的影响。股票市场从来不乏恶意炒作。当股票价格超过某个临界点时, 部分投资者认为股票价格已经远超出内在价值, 即有可能通过融券将这些股票做空, 并导致跟风盘出现。由此可降低市场对该股票的需求, 并可抑制其价格上涨, 使股价保持在健康范围内。持续性的融券交易将导致该股票价格受到持续性打压, 最终可能使其价格低于内在价值。由此可见, 融券交易对市场的影响与融资交易是相反的, 但两者均可对市场波动性产生抑制, 有利于稳定市场。
(二) 融资融券对市场流动性影响
1. 融资对流动性的影响。
利用融资手段购入股票时, 会增加股票的实际市场需求, 有利于促进市场流动性提升。当融资交易到期时, 投资者将股票抛售的同时还要偿还部分利息与融资资金, 从侧面补充了市场供给, 增加了市场的活跃度。股票供给的增加也就意味着空方占据主动, 会让股票价格进一步降低, 最终导致股票需求减少。
2. 融券对流动性的影响。
融券与融资的作用相逆的。部分投资者通过融券做空股票时, 会让市场供给增加, 使供给流动性上升;让融券交易到期时, 投资者会买入相应的股票, 用以偿还融券所借的股票, 此时市场需求将会上升, 有利于提升市场流动性。当股票需求增大时, 会让股票价格进一步上升, 最终导致股票供给降低。综合来看, 融资交易与融券交易对市场流动性的影响作用是相反的, 但能够让股票价格围绕内在价值维持相对稳定的波动, 并有利于稳定市场成交量, 促使市场流动性提升。
四、结语
融资融券本质上可抑制市场过度波动, 并可增加市场流动性, 有助于促进市场稳定运行, 但前提是要保证融资与融券相互平衡及杠杆处于合理水平。对于融资融券发展而言, 还需要进一步完善融通机制, 通过完善融资融券业务立法、加强融资融券风控、更新投资理念等让融资融券业务健康发展, 为市场繁荣提供基础。
参考文献
[1]王晋忠, 文艳军, 王茜.融资融券交易对我国股票市场影响的实证分析[J].西南金融.2013.07:8-12.
[2]彭泽铧.融资融券对股票市场波动性的影响[J].时代金融.2015.03:156-157+167.
股票市场融资 篇8
(一) 滨海新区中小企业融资结构发展不平衡, 不利于其发展
截至目前, 滨海新区共有中小企业近6万家, 对新区经济增长的贡献率已达到46.7%, 但其在发展过程中却普遍面临着融资难的困境。融资难的一方面表现是融资渠道狭窄, 滨海新区中小企业主要资金来源集中在企业自有资金和银行贷款上。中小企业由于业绩不稳定、风险高往往是商业银行“惜贷”的对象, 而自有资金数额又往往难以满足中小企业快速发展的需要。为缓解中小企业融资难题, 当前国家积极倡导提高中小企业直接融资比重。因为债券融资需要还本付息, 而股权融资不需要, 且我国上市公司长期以来不重视为投资者分红, 这样股权融资的成本会被变相压低, 所以对直接融资中的股权融资和债券融资, 大多数中小企业更偏好股权融资。中小企业融资结构发展不平衡, 会造成债券融资发展成为短板, 银行贷款、股权融资等其它金融工具的负荷被加大, 风险过于集中, 不利于中小企业健康发展。
(二) 发达国家的融资结构理论对我国的中小企业融资具有重要的参考价值
基于融资结构理论研究, 债券融资与股票融资相比优点很多, 如“税收抵板”作用、财务杠杆效应、不改变企业股权所有权、发行程序较为简便等, 因而在发达国家企业中得到广泛运用。如美国, 从20世纪90年代起, 股票融资的数额呈下降趋势, 年净股权融资额为负的现象频现, 而债券融资则呈现出迅速发展的态势。发达国家的融资结构理论对我国的中小企业融资具有重要的参考价值和指导意义。2008年上半年, 我国证券市场债券融资规模首超股权融资, 表明在股市持续低迷, 股市融资越来越困难的情况下, 债券市场的融资功能得到了越来越多企业的重视。
(三) 国家政策导向, 积极倡导发展债券市场, 缓解中小企业融资难题
《中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》指出“要积极发展债券市场, 推进债券品种创新和多样化。”2011年工业和信息化部发布《“十二五”中小企业成长规划》明确要“扩大中小企业直接债务融资工具发行规模, 探索发展符合中小企业融资需求特点的债券融资等创新产品”。发改委、央行、证监会等部门近年来也都发布了制度规定, 降低中小企业发债门槛, 推动中小企业债券市场的发展。
(四) 中小企业债券融资市场的发展程度与滨海新区改革试验区地位不相称
近年来各类中小企业债券融资在我国各地被广泛探索发展。相比传统融资工具, 具有“集小成大、化劣为优”的特点, 是具有中国特色的金融创新。截止到2010年, 我国已经发行了03高新债等五只集合债券, 集合票据20只。而天津市只发行了一支总额5000万元的中小企业集合债, 涉及4家企业。2010年, 天津市首个中小企业集合票据融资试点在滨海新区正式启动。直到2012年天津滨海高新技术中小企业第一期集合票据才正式发行, 涉及5家企业, 这是天津中小企业首次在银行间债券市场集体亮相。2008年8月, 中投信托推出首个中小企业的信托产品———“中小企业集合信托债权基金”, 此后中小企业信托产品逐步得到推广, 北京、上海、浙江、安徽等地的多家信托公司都发行了中小企业信托产品。天津市首只高新技术企业集合信托产品2010年5月27日才在滨海高新区发行, 涉及8家中小企业。除以上三次经历, 滨海新区在中小企业利用集合发债融资方面再无其他举动, 这与滨海新区的全国综合配套改革试验区的地位极不相称。因此有必要加强滨海新区中小企业债券融资市场的研究, 以开辟滨海新区中小企业融资新途径, 破解中小企业融资难题。
二、滨海新区中小企业债券融资市场政策建议
(一) 建立中小企业“债券融资超市”滨海新区可建立中小企业“债券融资超市”, 重点发展短期融资券、集合票据、集合信托融资。
(1) 单个企业单独发债。一些中小企业如果具备实力强可选择发行企业债、公司债或面向银行间市场发行短期融资券、中期票据等融资。其中短期融资券由于期限短、风险更可控、手续相对简便等优点, 最具发展潜力, 其余则融资难度大, 效率不高。从2008年启动了中小企业短期融资券试点, 截至2011年底已有14个省市207家中小企业发行了短期融资券。
(2) 中小企业集合发债。能单独发债的中小企业毕竟是极少数, 大多数中小企业存在规模小、信用评级低、业绩不稳定等缺陷。如果单个中小企业发行债券存在困难, 可以选择“集合发债”。集合发债又称为“捆绑发债”, 其创新性在于通过牵头人组织, 以多个中小企业所构成的集合为发债主体。目前已发行或进行试点的中小企业集合发债方式包括中小企业集合企业债券、中小企业集合信托债、面向银行间市场的中小企业集合短期融资券、中小企业集合中期票据、中小企业私募集合可转债五种, 其中中小企业集合短期融资券和中小企业私募集合可转债属于试点。另外除中小企业集合信托债属间接融资外, 其余均为直接融资。还有一种在沪深证券交易所发行的中小企业私募集合可转债, 虽制度上已可行, 但截止目前尚未有中小企业正式发行。表 (1) 是对中小企业集合发债各种方式的比较。截止到2011年, 我国已经发行了03高新债等8只中小企业集合债券, 中小企业集合债券主要满足中小企业较长期资金需求, 募集资金额度较大, 周期长, 对单个企业要求高。中小企业集合票据主要满足中小企业中期资金需求, 实行注册制, 只需在中国银行间市场交易协会注册, 市场化程度高, 融资效率较高。在资金用途方面, 中小企业集合中期票据比中小企业集合债券也较少限制。中小企业集合中期票据自推出以来便受到众多中小企业欢迎, 截至2010年底, 全国9个省区累计发行了20只集合票据, 惠及85家中小企业, 募集资金55.07亿元。中小企业集合短期融资券满足了中小企业资金需求在时间上‘短、频、快’的特点, 已开始试点。中小企业集合短期融资券发行期限是1年或1年以内。面向银行间市场的中小企业私募集合可转债适合符合创业板条件的拟上市中小企业, 可满足其中长期资金需求。目前, 厦门正在进行中小企业集合可转换债的试点工作。信托融资的操作程序是信托公司根据企业融资需求, 设立信托计划 (一种类似债券的金融产品) , 向特定投资者募集资金, 然后将募集到的资金以贷款形式发放给企业。而集合信托创新之处在于多家中小企业联合起来, 共同通过信托公司统一发行信托计划, 募集到的资金在各家中小企业间分配。在集合信托中, 中小企业共同委托一家担保公司为所有企业承担担保责任。自2008年8月, 中投信托在国内推出首个“中小企业集合信托债权基金”后, 各地中小企业信托产品如雨后春笋得到迅速推广发展。相比集合债、集合票据等其他集合融资方式, 发行集合信托债不需要经过复杂的审批手续, 资金用途限制少, 可操作性强, 非常适合中小企业的融资需要。
从发展态势上看中小企业集合债券在各地虽然酝酿多, 但实际发行的少。集合中期票据和集合信托债则呈上升趋势, 尤其是集合信托债, 由于手续简便、限制少, 融资工具灵活等优势, 推广和发展势头明显。如浙江发行的集合信托债已有成功案例:2010年2月回收的一年期文化创意产业类集合信托债, 发债后, 29家发债企业营业收入平均增长74%, 总资产平均增长87%, 获得银行跟进贷款3000万 (其中16家之前未获得过银行贷款) , 有3家企业获风投机构跟进投资。面向银行间市场的中小企业集合短期融资券和中小企业私募集合可转债仍属于试点阶段, 还存在着诸多技术、法律和政策问题, 前途不明。沪深证券交易所发行的中小企业私募集合可转债, 尚未有中小企业正式发行, 需要继续研究探索。因此滨海新区中小企业集合发债可重点发展集合票据和集合信托债。发展中小企业集合票据可参考“区域集优”融资模式。滨海新区中小企业利用集合信托发债也应尽力争取地方政府的支持, 并使其发展系列化, 使其为滨海新区中小企业的发展提供长期、稳定的资金支持。
(二) 筹备发行中小企业私募债券融资
滨海新区应密切关注、积极筹备发行中小企业私募债券融资, 争取成为开路先锋。中小企业私募债, 又称高收益债、高风险债、垃圾债。在国外, 高收益债 (high-yield bonds) 是指评级低于投资级别 (标准普尔评级BBB以下、穆迪评级Baa以下) 或无信用评级的债券。2012年5月22日上海、深圳证券交易所正式发布了交易所中小企业私募债券业务试点办法。该办法规定中小企业私募债券采取向交易所备案的发行方式, 对中小企业私募债的发行人没有净资产和盈利能力的门槛要求, 是完全市场化的信用债券品种。对债券投资者的资格进行了限制性规定, 对利率也有三倍同期贷款基准利率的上限规定。在部分地区先进行试点, 待逐步成熟后, 再向全国推广。证监会、交易所、地方政府可采用设立偿债基金、限制分红等方式来缓释风险, 保护投资者, 但不能为其背书增信。中小企业私募债券具有高风险、高收益的特点, 深交所首批9只中小企业私募债2012年6月18日挂牌。
三、滨海新区中小企业债券融资市场应注意的问题
(一) 要注意中小企业发债融资的风险防范
中小企业集合发债由于开辟了中小企业融资新途径而受到广泛关注。但就在2012年伊始, 中小企业集合债券爆发了首例违约担保代偿事件。2010年中关村高新技术中小企业集合债券的发行人之一北京地杰通信设备股份有限公司发布公告称, 由于公司经营状况恶化, 自主偿债能力降低, 已向债券担保人中关村科技担保有限公司提出申请, 请其履约代偿。可以说此次违约事件影响恶劣, 给快速发展的中小企业集合发债敲响了警钟。中小企业业绩不稳定, 违约风险大, 如果此类违约事件频繁发生, 必然会导致中小企业发债将越来越难。因此, 笔者认为中小企业发债风险防范问题应给予重点关注。要控制中小企业发债风险应首先从以下两方面着手:第一, 要做好债券信用评级工作。在发达国家的债券市场中, 债券信用评级是投资者进行投资决策的重要依据, 是对投资者利益的重要保障制度。我国中小企业集合发债、中小企业私募债都处于摸索发展阶段, 监管方及市场各参与方, 并没有完全掌握其特性, 信用评级机构在风险识别和提示方面具有优势, 应发挥其优势, 以起到风险警示的作用。此外, 中小企业私募债的发行主体扩大到了低信用等级发行人, 对评级机构来说也是个重大挑战。评级机构应进一步提高自己的技术水平, 提高评级结果的准确性, 避免利益性评级。第二, 要建立有效的偿债保障措施。建立有效的偿债保障措施, 是为了保护投资人的利益避免遭受损害。例如债券可设计为优先级债券与次级债券, 优先级债券风险小, 由投资者购入, 要求优先偿还, 次级则风险大, 可由政府贴息款购入。再如建立偿债基金, 专门用于预备偿还债券本金。前面提到的中小企业集合票据“区域集优”模式, 就是由地方政府通过财政专项资金设立偿债基金, 以为投资者利益提供保障。另外, 如果中小企业不能按时还本付息, 出现违约情况时, 一般要由担保人履约代偿, 所以, 中小企业发债一般需要担保机构提供有强有力的担保措施, 才能给投资人带来更大的信心。
(二) 要做好发展地区性中小企业债券融资市场工作
滨海新区发展地区性中小企业债券融资市场应尽力做好以下几方面基础性工作:第一, 要尽力争取地方政府的支持。地方政府支持的重要性, 尤其体现在中小企业集合发债的过程中。从其他地区中小企业发债的经验看, 地方政府利用其职能进行组织协调, 扮演了牵头人的重要角色。《天津市科学技术发展“十二五”规划》日前正式发布, 未来几年, 发展中小企业债券市场是天津市未来发展的重点。因此, 滨海新区应利用这一有利条件尽力争取得到地方政府政策、资金等各方面的支持。得到地方政府的支持不仅能提高融资效率, 还能为中小企业债券增信提高市场认可度。第二, 要尽快进行相关制度建设。深圳、成都、黑龙江等地纷纷制定了关于中小企业发行债券的相关规定, 为各地区发展中小企业债券融资市场奠定了先决条件。天津市政府也应组织有关部门研究制定发展地区性中小企业债券市场的法规、细则, 为滨海新区发展中小企业债券市场提供良好的政策环境。第三, 要加快区域性债权机构投资者队伍的建设。中小企业债券市场的活跃需要多类投资者并存, 机构投资者一般具有稳定的现金流入, 容易形成巨大的买方市场, 有利于中小企业债券市场的发展壮大。因此滨海新区应采取有效措施加快区域性债权机构投资者队伍的建设, 争取机构投资者的参与, 提高中小企业债券市场的流动性。另外还需采取措施搭建新区中小企业信息平台, 建立优质中小企业数据库, 采取宣传培训等措施, 提高中小企业运用债券融资的意识、熟悉程度和参与积极性, 只有具备完善的中小企业债券市场融资基础, 滨海新区中小企业债券市场才能健康发展。
(三) 创新中小企业债券品种, 对已有品种进行持续创新
发展滨海新区中小企业债券市场, 使其成为发展地区性中小企业债券市场的典范还需要金融创新的推动。所谓金融创新既包括研究推出中小企业新债券品种还包括对已有品种进行持续创新。目前我国中小企业债券品种屈指可数, 要满足中小企业不同的融资需求和投资者的不同风险、收益偏好, 还需要不断地丰富和创新推出新的中小企业债券品种。例如科技型中小企业是自主创新的主体, 是国家扶植重点, 如何设计出一种契合科技型中小企业融资特点, 能有效为其技术创新、发展壮大提供融资支持的债券品种就是一个重要课题。另外, 已有中小企业债券还存在很多问题, 如融资效率不高、融资成本高、市场认可度不高等, 对其不断完善就需要持续创新。例如, 由于中小企业私募债高风险往往会使投资者望而却步, 可研究能否借鉴韩国P-CBO模式, 将一组高收益债券由SPC (Special Purpose Company) 重新打包并分为优先级和次级, 打包后的优先级债券达到投资级, 降低了投资风险和融资成本, 由投资者购买, 次级债券由SPC自己承担。此模式同前面提到面向银行间市场的中小企业私募集合可转债不同之处在于是将多个证券打包由一个企业发行, 而后者则是集合多个中小企业发行一只债券。还有关于如何有效利用风险投资, 使债券融资与股权融资有效衔接, 以及通过担保创新、增信创新、操作流程创新等完善各类中小企业债券都是值得深入研究的课题。
四、结论
滨海新区集聚了大量极具发展潜力的优质中小企业, 应该成为资本流入的方向和多种融资手段运用最为活跃和有效的地区。债券市场是我国“十二五”规划发展重点, 前景看好。滨海新区应大力开展此方面研究, 探索建立具有自身特色的地区性中小企业债券融资市场, 充分发挥先行先试的优势, 进一步推动金融改革创新, 争取使滨海新区成为探索建立地区性中小企业债券融资市场的排头兵, 为加速新区的项目建设和产业发展提供金融支持, 为缓解中小企业融资难问题提供宝贵经验。
参考文献
[1]李炤:《吉林省发行中小企业集合债券的可行性研究》, 《东北亚论坛》2010年第5期。
[2]李炤、罗玉清:《关于发行中小企业集合债券的研究》, 《当代经济研究》2010年第9期。
[3]吴凡:《滨海新区企业债券融资问题研究》, 《天津工业大学硕士学位论文》2008年。
股票市场融资 篇9
由于国际金融危机导致宏观经济陷入周期性减速与调整、“大小非”限售股份解禁形成巨大供给压力等众多因素的影响和制约，近年来，中国股市走势低迷、表现欠佳。据统计，2008年上证综指下跌65.39%，深证成指下跌63.36%，两市总市值全年蒸发20.58万亿元，总市值缩水高达62.9%，沪深股市分别创下有史以来最大年度跌幅。市场的深幅调整使投资者损失惨重、信心低落，市场活跃度明显降低。2008年沪深两市股票成交额共计26.71万亿元，同比下降42%。与此同时，股票市场优化资源配置的作用几近丧失，市场融资功能严重萎缩。据统计，2008年仅有76家公司通过首次公开发行(IPO)登陆沪深股市，比2007年下降38%;最具参考意义的实际融资额仅1 034亿元，比上年大幅下降78%。除新股发行节奏放缓外，2008年的大盘股IPO也寥寥无几，仅有5家公司发行规模在5亿股以上，占IPO的总家数由上一年的17%下降到6%。而且，新上市公司股价面临低估威胁。2008年沪深股市A股平均市盈率最低均跌破14倍，至去年末两市A股平均市盈率分别为14.85倍、16.72倍，平均股价为6.31元、7.01元，均创历史新低。随着市场不断下行，IPO上市首日股价涨幅大幅收窄，去年首家于1月16日上市的华锐铸钢首日开收盘股价涨幅分别为206%和189%，而去年最后一家于9月25日上市的华昌化工首日开收盘股价涨幅仅有75%和85%。值得注意的是从华昌化工登陆深圳中小板之后即2008年第四季度开始截至目前，没有一家公司IPO上市融资，沪深股市IPO市场已经陷入停滞状态，而且IPO审核也进入“真空期”，自去年9月16日证监会发审委2008年第135次会议审核通过湖南博云新材料股份有限公司的首发申请后至今未进行过任何IPO审核。据Wind资料显示，目前IPO已过会等待发行、上市的公司多达33家，有的首发申请获准后已超过6个月未实施发行、募资。
值得关注的是IPO市场的前景似乎也并不乐观。因为尽管管理层针对宏观经济和市场采取了一系列举措，但国际金融风暴对中国宏观经济的影响仍在加深和蔓延，中国经济还难以在短期内明显走出减速周期，同时2009年又将迎来“大小非”限售股解禁上市的洪峰，将有多达6 870.24亿股的各类“大小非”限售股份解除禁售，其解禁数量上的巨大和减持套现的高度不确定性都将给市场增加显著压力。更应该看到的是由于国际金融危机影响的复杂性，现有各项宏观经济政策投入的效果很难明确预期，而对“大小非”限售股份解禁上市流通“不加第二把锁”的管理层政策宣誓事实上已经封杀了市场在“大小非”解禁限售股份的上市流通和减持套现上的任何政策想象空间，意味着在“大小非”问题上不太可能会有符合甚至是超市场预期的政策作为。种种迹象表明未来一段较长时期内大的基本面不支持股票市场再现一年多前的牛市景观，市场很可能要进入和经历一个远超市场参与各方预期的弱势周期。
但是，中国经济的现实状况又不能容忍股票市场长期走弱和经历长期的市场失效，无论是从服从于配合实施启动和扩大内需、刺激经济保增长的当下阶段性宏观经济战略需要出发，还是从服务于建设一个能够充分发挥优化资源配置作用、有效扩大直接融资比重、促进经济增长方式转变的多层次资本市场体系的国家长期经济发展战略看，都要求市场特别是管理层能有所作为，采取实质性动作与步骤，重建市场信心，恢复市场的融资功能，建设一个有效的股票市场。
二、可回售股票是破解融资困局的利器
可回售股票(Puttable Stock)是指进行股权融资的发行公司承诺未来某个时点或一段时间内，公司股票市场价格低于发行时约定的某一预设价格时，持有人有权从公司获得股票市场价格与预设价格差额补偿的一种股票，即投资者在获得发行公司发售的新股的同时也获得了该股票的卖出期权合约。由于可回售股票具有普通股嵌入、叠加卖出期权的特性，因此是一个复式金融创新工具和产品。
可回售股票最早出现在美国。1984年11月，美国一家名不见经传的Arley公司为了扩大经营规模急需进行600万美元股权融资，但由于正值股票市场低迷造成融资时机不佳及公司规模与知名度制约，投资银行Drexel Burnham Lambert认为其股票发行价宜定在每股6美元，而Arley公司董事会洞悉公司拥有一家大型连锁宾馆订单的支持所奠定的在行业内的竞争实力和成长性优势与本次股权融资的良好和乐观投资盈利前景，认为每股6美元的发行价格是对公司以及公司股票实际价值的低估，并认为发行价至少应该在每股8美元。为了满足Arley公司的需要，投资银行Drexel Burnham Lambert利用金融工程的分解与复制技术，设计了可回售股票的创新融资工具并成功实现了融资目标。其具体做法是Arley公司在以每股8美元发售股票的同时免费向投资者赋予一份该股票的卖出期权合约，即投资者在获得Arley公司发售的新股的同时获得了该股票的卖出期权。该卖出期权约定投资者在两年后的1986年11月可按等于股票发行价格的行权价格8元(预设价格，下同)将其拥有的可回售股票“回售”给Arley公司。如果两年后Arley公司的股价等于或高于每股8美元，投资者没有发生投资损失或获得投资收益，投资者自然会放弃执行卖出期权合约，届时卖出期权自动失效，同时可回售股票还原为普通股;如果两年后Arley公司的股价低于每股8美元，投资者可选择执行卖出期权合约，从Arley公司获得卖出期权行权价格8元与股票市场价格差额的补偿，投资者在行权的同时其所持有的可回售股票转化为普通股。可见，可回售股票通过在普通股基础上叠加卖出期权的创新，对投资者来说保障了在未来某个时期所拥有的股权价值与财富额一定不低于某个预设价值，克服了市场信息不对称带来的投资判断难题，明显降低了投资者的投资风险程度，增强了投资者的认股和持股信心;对发行公司来说其承诺向市场展现了公司对未来经营与盈利前景的足够信心，以此吸引投资者来实现在低迷市道中以满意的溢价水平和高于市场平均水平的发行市盈率进行股权融资，避免了公司实际价值和股票内在价值的低估，在不利的融资环境下获得了扩张生产经营规模的有效资本支持。
第一，可回售股票的“回售”在含义上是非投资者在叠加的卖出期权到期时行权将所持可回售股票卖给发行公司，而是仅在执行卖出期权时获取行权价格与股票市场价格的差额补偿。由于投资者可在行权后将转化为普通股的可回售股票择机抛出，再加上行权获取的补偿，相当于投资者至少可以按发行时的发行价格(预设价格)收回投资，也就相当于将股票回售给了发行公司，因此这里的“回售”非发行公司的赎回行为。从这个意义上讲，可回售股票不像普通股具有不可退股性，即打破了普通股的“非返还性”。
第二，可回售股票叠加的卖出期权是赋予投资者的选择权权利，该权利的行使是有条件的。投资者只能在卖出期权合约约定的时间到了后才可行权，之前是不可行权的，另外，一旦过期放弃行权则权利自动失效，同时行权必须按事先约定的行权价格(可回售股票的发行价格)进行，而且行权也只可能发生在股票市场价格低于卖出期权行权价格即卖出期权具有内在价值情形下。投资者行权后或放弃行权，其所持可回售股票都将还原为普通股股票。
第三，投资者行权获得发行公司差额补偿有以下不同方式并经历了一个发展过程：(1)现金。这是最初的“回售”方式。即发行公司以现金形式将卖出期权行权价格与股票市场价格的差额部分补偿给投资者，由于行权价格等于股票发行价格，差额的现金补偿无疑会涉及与影响到发行溢价转为资本公积金部分的认定、调整，可见，以现金方式补偿的可回售股票疑似“或有负债”，不利于发行公司的资本管理;而且，现金的释出也会增加公司流动性压力。因此，其显著的缺点导致这种方式采用不多并很快被更有效的方式替代。(2)普通股。即发行公司以普通股股票形式将卖出期权行权价格与股票市场价格的差额部分补偿给投资者。例如某投资者持有发行公司发行的两年后卖出期权行权价格为12元的可回售股票100股，两年后该公司股票市场价格为每股10元，那么投资者行权后就可以从发行公司免费获得20股普通股，原来的100股可回售股票还原变身为普通股，从而该投资者便成为了拥有该公司120股普通股的股东。这一方式的优点是：对投资者来说，由于市场预期效应会使股价合理调整，“回售”前后其财富价值并没有变化，利益未受任何影响;对发行公司来说，以普通股方式补偿差价的可回售股票不会再被视为疑似“或有负债”，有利于公司的资本管理。同时，差额部分不以现金支付，有利于稳定公司的财务流动性。因此，支付普通股的差额补偿明显优于现金。(3)选择支付。即发行公司以普通股、现金、优先股和债券中选择一种或两种甚至两种以上组合支付差额补偿。这种方式只要投资者愿意接受就意味着给发行公司以更大的支付选择权，使公司能够根据自身的经营需要和财务状况灵活选择最有利的方式实施可回售股票的“回售”，因此成为了目前国际上最流行的可回售股票的“回售”方式。
可回售股票的独特设计具有以下突出的制度优势：
第一，可回售股票为优势企业在弱市中进行股权融资提供了有效工具。企业的股权融资需求时机与股票市场的周期性波动不可能完全对称、匹配。当优势企业急需抓住时机通过股权融资扩张生产经营规模时，可能股票市场陷入了融资功能萎缩的低迷阶段。这时，企业要么放弃融资行为从而坐失发展机会，要么冒发行失败的风险或严重低估公司价值的不利结局以低溢价甚至折价方式发行普通股进行股权融资。而发行可回售股票由于有最低价值的预设，保障了投资者未来财富总量不减少，可以在低迷市道下充分吸引投资者，从而能够使成长性明确的优势企业战胜市场波动及融资功能萎缩的不利影响，以预期价格完成股权融资，从资本角度保障优势企业实现生产经营规模的顺利扩张。
第二，可回售股票的引入有利于推进公司法人治理结构建设。可回售股票赋予了持有人在一定条件下按预设价格将所持可回售股票“回售”给发行公司的权利，无疑给发行公司及其高管层以无形压力，倒逼其重视股东利益、勤勉尽职，认真履行受托、代理责任，提高经营效果，以尽力避免不利于公司的“回售”情形的发生，从而在客观上将发行公司和公司高管层与普通投资者捆绑在同一个利益平台，有利于促进公司法人治理结构建设，解决现代企业制度中普遍存在的代理问题，降低“道德风险”。
第三，可回售股票通过缓解市场信息不对称有利于提高社会资源高效、正向配置效率。一般来说，公司及其高管层在市场信息传递链条上处于前端，相较于市场普通投资者享有明显的信息对称优势。发行可回售股票的公司通常若没有对公司未来经营业绩与成长价值的准确把握和足够自信就难以承诺持有人未来财富价值不缩水的可“回售”所持可回售股票的条件和权利，这就使公司与其高管层掌握的信息最大程度地外显化，不仅通过准确的价格发现提高市场的有效性，而且将投资者通常难以把握的未来风险转移到发行公司身上，最终缓解市场一直努力解决但始终没有很好解决的投融资双方的信息不对称问题，实现资源向高正效行业、企业和产品流动，提高资源配置的效率和效果。
目前，中国推出可回售股票除了市场可受益于其以上独特的制度优势外，还具有以下积极意义：
第一，至少可以局部恢复目前中国股票市场融资功能。时下，沪深股市IPO市场已经陷入完全封冻的停滞状态，同时IPO市场的前景也不乐观。在这一市场背景下，作为策略性因应措施，引入可回售股票至少可以局部改变市场失效状况，特别是通过融资功能的恢复使有明确成长性的优势企业能够抓住时机，适时登陆资本市场，不仅有助于资本市场健康发展，也有利于从资本市场策应、配合启动和扩大内需、刺激经济保增长的当下阶段性宏观经济战略的实施。
第二，丰富资本市场投资工具和产品。
第三，增强发行公司和保荐人压力以防范道德风险。只有避免了“回售”情形的发生才最终意味着可回售股票发行的成功，这就要求必须确保发行公司的品质、准确判断未来市场变化、合理设计卖出期权的条款，从而无疑将增强发行公司和保荐人压力，使可回售股票的工具创新得到有效、合理运用，真正使一批有成长潜力和价值的公司脱颖而出，使投资者从股票市场投资中充分享受到财富与价值增长，展现资本市场的魅力。
第四，促进金融创新。可回售股票具有普通股嵌入、叠加卖出期权的特性，是一个典型的复式金融创新工具和产品。推出可回售股票无疑是值得鼓励的金融工具创新行为，符合管理层加大资本市场工具与产品创新力度、推动市场持续发展的今后一个时期工作重点的要求。
三、应注意处理好的几个问题
为了有利于可回售股票的推行，切实发挥其效能，应注意处理好以下问题：
第一，完善相关法律法规。目前，《公司法》、《证券法》没有明确将可回售股票视为证券的一个种类，没有就发行可回售股票作出规定，需要尽快在法律法规层面作出相应修订和补充，填补相关法律法规空白。鉴于“两法”修订程序上的复杂性，在相关法律法规修订、完善之前，管理层可以出台作为暂行管理办法的发行可回售股票的试行规定，就发行可回售股票的条件和资质、回售条款设计限制、发行程序、监管要求以及上市交易、“回售”程序、登记结算等作出规定。
第二，发行可回售股票的适用对象。根据目前和未来一个时期资本市场建设和发展的需要，建议以主板市场拟上市超大型公司和即将开设的创业板备选公司作为发行可回售股票的适用对象，既可促进蓝筹股市场建设，又有利于加快创业板的推出，并为创业板上市公司提供更具灵活性、竞争性的股票发行与募资方式。
第三，遭遇“回售”情形时，提倡以股票作为补偿差额的基本方式，不仅使补偿变得直观、操作简便，也更能为投融资双方接受。
第四，进一步强化上市公司高管、保荐人责任约束。对于保荐不力、欺诈发行上市、公司经营出现恶化的突变导致公司遭遇大量“回售”的，除追究上市公司高管责任外，还要追究保荐人责任，取消保荐人保荐资格。
第五，规范发行可回售股票公司的大小非限售股份解禁减持与套现行为。为了给可回售股票的推出创造有利条件，最大限度保护普通投资者利益，必须就发行可回售股票公司的“大小非”限售股份解禁减持与套现行为作出特别规定。凡通过可回售股票IPO的公司公开发行前已发行股份(包括增资扩股的新增股份)、控股股东或实际控制人持有股份、董监事与高级管理人员持有股份必须在可回售股票内含卖出期权行权期过后才能解除禁售，减持套现价格必须等于或高于卖出期权的行权价格。
摘要：由于国际金融危机导致宏观经济陷入周期性调整、“大小非”限售股份解禁形成巨大供给压力等因素的影响, 近年来的中国股市走势低迷、表现欠佳, 市场融资功能几近丧失, 而中国经济的现实状况又不能容忍具有优化资源配置作用的股票市场长期失效。在宏观经济运行、“大小非”限售股份解禁等因素依然存在高度不确定性的当下, 恢复市场融资功能、破解股票市场融资难题的出路只能是积极实施金融工具的创新, 发掘、培育和建立新的市场需求, 重塑投资者市场信心, 而可回售股票的融资工具创新是破解目前股票市场融资困局值得尝试的可行和有效途径。
关键词：股票市场,可回售股票,融资功能,工具创新
参考文献
[1]罗珉.资本运作---模式、案例与分析[M].重庆:西南财经大学出版社, 2001.
[2]黄亚钧, 林利军.投资银行实务:金融工程及其运用[M].北京:立信会计出版社, 1998.
股票市场融资 篇10
关键词：民间融资,中小企业,金融业
一、民间融资概述
(一) 民间融资的概念
民间融资是指出资人与受资人之间, 在国家法定金融机构之外, 以取得高额利息与取得资金使用权并支付约定利息为目的而采用民间借贷、民间票据融资、民间有价证券融资和社会集资等形式暂时改变资金使用权的金融行为。
民间融资的方式主要有民间借贷、有价证券融资、票据贴现融资、企业内部集资等。实际上, 民间融资主要分为两种形式:直接借贷活动和以通过中介结构进行的借贷活动。
(二) 民间融资的特点
1、灵活便利。
直接的民间借贷活动没有繁复的手续和考察, 相比于正规金融机构的各种程序和手续而言, 具有很强的灵活性和简便性。
2、融资主体多元化且融资行为趋于理性。
民间融资以其高于银行的利息率吸引着越来越多的普通民众参与其中。伴随着民间融资行为的扩大和发展, 民众对于融资的认识也逐渐趋于理性, 人们的融资行为更趋于经济人行为。
3、利率高, 弹性大。
由于民间融资资金获得方式的灵活便利性, 其利息率也较高, 一般在10%-30%, 利率会在一定程度上根据借贷双方之间的亲疏有一定浮动。
二、河南民间融资市场现状
2011年以来, 受银行信贷紧缩政策的影响, 中国民间借贷市场供需两旺, 借贷利率一路走高, 平均年利率超过20%, 部分地区曝出的最高利率令人瞠目。随着我省经济的快速发展, 资金供需矛盾日益凸显, 民间融资规模也随之呈现不断扩大的趋势, 尤其成为中小企业取得流动资金和建设资金的重要渠道。我省的民间借贷市场主要呈现以下几个特点:
(一) 民间融资规模和范围不断扩大
近年来, 河南省民间融资规模迅速扩大, 2010年的融资额2815.5亿元, 是2001年融资额的5倍多。同时, 不仅融资总量不断攀升, 参与的层面更加广泛。
(二) 民间融资参与度提高, 已由自发性、互助性向逐利性方向发展
随着市场经济的发展, 以自有资金参与民间融资的家庭范围在扩大, 乡村和建制镇家庭成为民间融资的主体, 借贷动机也由传统的婚丧嫁娶、子女上学和求医治病等纯消费性融资转向经营性融资。
(三) 中小企业参与民间借贷程度较高
中小企业在当前“保增长、扩内需、调结构”战略当中有着重要作用。2009年, 河南中小企业总数已达14.94万家, 占全部法人资格企业总数的99.99%, 实现增加值4484.5亿元, 占全省工农业生产总值的50%以上, 占全省出口总额的48.23%, 占全省全部税收的56.23%, 已成为河南经济快速增长、优化经济结构、扩大财政收入、缓解就业压力的重要力量。
三、民间融资对经济发展的影响
(一) 正面影响
1、有效的缓解了中小企业、农户融资难的问题
受宏观经济环境和金融机构改革的影响, 县域金融的服务面和支持面开始收缩, 金融机构在县城网点呈持续减少之势, 即从2002年末的8999个, 降为2005年6月的7538个, 降幅为15.47%。金融支持面的下降迫使县域经济中的中小企业、农户融资对民间融资的依赖性增强, 从某种意义上讲, 民间融资的发展缓解了银行信贷的压力。
2、交易便利有利于资金流动
民间融资具有一定的信息优势和区位优势, 便于发放者更加动态地掌握和分析投资项目的风险、发展前景和借款人的信用状况, 因而, 有利于判断风险和选择投资项目。
3、有利于推动利率市场化
民间融资利率因地而异、因人而异, 随行就市。因此, 民间融资的利率能够一定程度地反映出一定时间、空间内的资金成本和稀缺程度, 能够起到银行利率调节无法达到的预期效果。可为国家制定利率政策、推动利率市场化提供参考。
(二) 负面影响
1、一定程度上削弱国家的宏观调控政策的效力
一般而言, 资金需求旺盛、信贷渠道不畅的项目, 往往是国家限制的过热行业、重复建设和高能耗的污染项目这就使得这些过热行业和低水平的重复建设项目在宏观调控下有了发展的真空地带, 从而一定程度上抵削了国家宏观调控的效果。
2、有可能诱发金融风险
目前发展不完善的民间借贷所依赖的约束机制是信用和社会资本等软约束机制, 缺乏相应的硬约束机制。由于信息不对称, 当债务人预计到其违约收益会高于因此而丢失的信用所带来的收益时, 道德风险便随之而来。当大规模的道德风险发生时, 就有可能导致全社会范围内的金融风险爆发。
四、民间融资的发展方向
尽管民间融资对于国家宏观政策和金融市场有一定的负面影响, 但与此同时, 民间融资的发展对于推动中小企业发展, 带动经济增长, 促进就业等具有积极作用。民间融资的发展是经济体制变革的一个必然过程。由于我国当前金融市场自由化和开放化的程度还不高, 使得民间融资处于一种非常尴尬的境地, 夹在合法和非法之间无地自处。随着市场经济改革的不断推进, 民间融资的发展和繁荣是必然的, 民间融资包括整个金融市场都必须朝着自由化、制度化的方向发展。
参考文献
[1]李爱红.河南中小型企业民间融资的调查和思考[J], 管理案例, 2010 (1)
[2]蔡四平.规范我国民间金融发展的路径选择[J], 中央财经大学学报, 2011 (2)
场外市场,不以融资为目的 篇11
张小雷
近段时间以来，我国场外交易市场建设一直是各方关注的热点。4月5日，证监会相关负责人明确表示，场外交易市场建设将是今年证监会的重点工作，其中全国性场外交易市场正在积极筹建之中。场外市场会是一个怎样的市场？未来还有哪些制度需要解决？
场外市场超越新三板
中国证监会表示，今年将重点筹建统一监管下的全国性场外交易市场，将资本市场服务范围扩大到暂不具备公开发行上市条件的成长型和创新型中小企业。全国性场外市场挂牌公司将纳入非上市公众公司监管，同时突破200人的股东限制。相对于“新三板”目前流动性不足的状况，此举将大大提升场外市场的交易活跃度。
证监会的这一表示呼应了此前国务院副总理王岐山的表态。王岐山在北京考察中关村非上市公司股份转让试点工作时强调，要认真总结试点经验，为探索建立全国统一的场外交易市场创造条件。本次考察向市场传递一个积极的“信号”，我国场外交易市场或将在此东风下呈现出行业发展的“拐点”。
全国性的场外市场是在总结了中关村园区股份代办转让(俗称“新三板”)试点经验的基础上搭建的。但与中关村试点不同的是，挂牌的企业将不再受到“股东人数不超过200人”的限制。这意味着在股份总量不变的情况下，单个股东的持股量将被拆细，有利于提升交易活跃度和价格的形成，为市场更好发挥投融资功能创造基础条件。更值得期待的是，挂牌企业或许会有较为通畅的渠道向场内市场直接转板。
“包括去年甚至前年，一直提得比较多的是新三板建设，但是郭主席上任之后，提出要发展场外市场。当时去年报方案的时候，只是说先搞新三板，至于重庆、上海、天津等地方性产权交易中心暂时搁置不议。也就是说全国性统一市场后，再慢慢把他们吸收过来。不过后来王岐山批示‘顶层设计’，所以说现在的场外市场也是一个多层次的市场。” 南京证券投资银行部经理何品杰说。
同时，他解释道，新三板只是场外市场的一个部分。顶层是新三板，再一层则是协会不久会做的OTCBB市场(全国性统一监管的场外市场)，然后则是上海、重庆、天津三地的OTC市场(地方柜台市场)，也是我们俗称的四板。“也就是说未来新三板会像是一个真正的创业板，因此赋予它的各个方面的定位与此前大家所理解的还是有差别的。预计新三板下半年肯定能开，但是6月份会不会开还不好说。”
从推出的时间点上，今年三季度推出的可能性较大。一方面，经过中关村非上市股份公司代办股份转让系统六年多的运行实践，以及2010年以来相关部门的充分准备，同时各大券商、高新区以及地方政府的推动和筹备，目前推出全国性统一监管的柜台市场的基础条件和时机已比较成熟。另一方面，目前全国性场外市场仍面临一些必须解决的问题。
此外，证监会发展场外市场的思路明确了“从市场需求出发”，“把自上而下与自下而上结合起来，逐渐实现分层构建”等原则，从而为上海、重庆和天津等服务非公众公司(股东人数200人以下)的地方性场外市场的发展保留了空间。
“200人”成全国、地方分水岭
接近监管层的人士表示，目前证监会已经为筹建中的全国性场外市场的交易平台搭建了党委班子，但是干部队伍还在建设中，尚未确定最后的高管人选。另外，该交易平台很可能落户北京。
按照目前中关村试点的相关规则，在中关村股份代办系统中挂牌的企业的股东数量将不得超过200人。目前各地正在筹建或已经开始运行的股权交易平台挂牌公司的股东数量也不得超过200人。这些挂牌企业均属非公众公司。
全国性场外市场突破200人限制有兩层意义，首先是大大提升市场的交易活跃度。目前“新三板”由于股东人数限制、交易门槛高等，成交非常清淡，无法形成真实的价格，实现融资和发挥资源配置功能也就无从谈起。
其次，挂牌公司定位为“非上市公众公司”，意味着由国务院批准筹建的全国性场外市场将是场外市场整体架构的“顶层”，除此之外还会有别的层次补充，即地方政府主导的区域性场外市场。
“我国场外市场建设将从市场需求出发，总体设计、分步实施，把自上而下与自下而上结合起来，逐渐实现分层构建。”证监会相关负责人表示。
在去年上报给国务院的“第一版”场外市场建设方案中，证监会只考虑到将现有的“新三板”升级为全国性场外市场，但却没有统筹考虑地方性市场，因此没有获得通过。
公众公司身份利于转板
既然要建设场外市场，那么制度就是环节一环。比如全国性市场与地方产权交易所的关系、做市商制度是否可推出、券商是否有充分的准备参与二级市场做市商，同时也涉及到场外市场与主板之间的“降板”或退市问题等。
“比较肯定的是做市商制度一定会引进。”何品杰说。对于大家比较关注的转板问题，他则认为，因为现在新三板实施的是代办制，而主板这块仍然实施审核制，所以两种制度属于不同体系。如果贸然转板，用美国那种，很多企业上市就先到三板，再转板过去容易产生问题。
“因此在转板这个问题，我个人觉得最终可能会是绿色通道制。”他进一步解释说，就是新三板挂牌以后，各方面融资、信息披露比较规范的企业，再上主板。就相当于小孩先上好学前班，基本的ABC都知道以后，才自然会受到老师们的欢迎，这类企业通过的概率才会比较高。“但是还是要走证监会那道流程，只是说会有绿色通道，会有一个组合专门审核三板企业，在时间方面会缩短，在政策上会有一定通融，而整个形式上仍然会走审核制这块，这是没有办法饶过去的。”他补充道。
知情人士告诉媒体，在全国性场外市场揭幕之前，证监会将首先出台《非上市公众公司监管办法》这一迟到超过5年的法规，为场外市场建设提供一项重要的基础性法规。早在2006年年底，国务院就要求证监会制定“办法”，但因为种种原因拖延至今。该“办法”将在今年征求意见。此外，证监会还将制定出台“非上市公众公司股份挂牌管理办法”等系列配套制度。
成为公众公司也为将来实现场外市场与场内市场间的转板解除了最大的障碍。
按照美国纳斯达克市场转板机制的经验，如果场外市场的企业达到主板或创业板的上市标准，如不进行IPO融资，即可自行提出申请转板，转至其他板块上市交易。但目前中关村代办系统中的企业均属于非公众公司，直接转板存在制度障碍。因此，目前在中关村挂牌如果需要申请在沪深交易所IPO，由于股权分散条件不达标，希望在场内市场上市时仍需要完成全套的IPO程序，这也在一定程度上降低了企业挂牌的兴趣。
证监会相关负责人表示，场外市场挂牌公司经过规范治理和持续经审计的公开信息披露，在审核上对于“熟面孔”和“生面孔”可能会有所不同，但这目前尚不是定论。
不以融资为目的
提及场外市场建设，伴随的词语往往是“扩容”，市场也担忧这是否会分流场内资金。
对此，证监会相关负责人表示，场外市场不是以融资为主要目的，而是以交易为目的。他列举了中关村试点的数据：在过去6年里，中关村股份代办系统总的定向融资额仅有17.1亿元。从发行对象来看，场外市场挂牌的企业的融资对象多为有关联的产业资本或者股权基金，并不针对社会公众发行。将来的场外市场也会对投资者有严格的适当性管理，主要的参与者可能是产业资本或者PE等机构，这些机构并不参与二级市场投资，因此不会对市场资金造成分流。从活跃度来看，2011年中关村系统的成交额仅有7.32亿，换手率仅3.4%，同期场内市场的换手率高达234%。
未来的场外市场是否依旧保持这样的活跃程度？该负责人表示，活跃程度并非取决于市场制度，而是取决于市场需求。在证监会与园区企业交流中发现，由于这类公司股权集中度较高，其发起人股东不希望稀释股权，企业的融资需求多为2000万到5000万左右的小额融资。这也对证券公司从事该业务的考核提出了要求。
符合场外市场挂牌的企业数量众多，证监会在企业选择时，并不以地域作为标准。上述负责人表示，由于各地的高新技术园区对于国务院文件有预期，不管公司储备还是园区配套监管准备都比较充分，全国场外市场的挂牌企业将第一步扩大到全国接近百家的高新技术园区的企业，在成熟之后将向全国所有符合条件的股份制企业开放。
此外，该人士表示，在各地根据国务院38号文对地方交易所进行规范整顿之后，证监会将在此基础上规范发展地方性场外市场。
湘财证券宏观策略部主管徐广福提出：“我认为最重要的一点还是在于要严格信息披露。”他表示，资本市场的主要作用应该是严格备案材料的审查、保障信息披露的及时性和真实性以及完善合理的交易制度促进市场发展。尤其是对于初级场外市场来说，低门槛是其最大的特征，但对于披露材料的真实性和规范性需严格把关，以保障投资者的权益。
此外，建立多层次资本市场，发展场外市场也会结合退市制度的建设进行。初级的场外市场承担了资本市场体系的底座，不仅可吸纳主板、创业板退市公司，同时也为主板市场提供更多优质的上市公司资源。
高等院校市场融资渠道探讨 篇12
1 寻求政府财政以外的筹资渠道
我国高等教育已迈入大众化阶段, 就世界各国高等教育发展经验来看, 大众化阶段的高等教育发展不能仅仅依靠公共资金, 还需要发展私立教育部门, 推动私立高校的建立和发展。发行债券是市场经济中企业、政府、金融机构等社会经济组织筹措资金的有效形式。
(1) 国际经验表明, 除通过一般性财政收入支持教育外, 各国政府还通过教育类税和教育非税收入等其他渠道专门为教育筹集资金。教育类税包括政府专门开征的教育税, 一些国家的地方政府开征的财产税和销售税。非税收入包括:土地及其他资源收益、债券、彩票等。此外, 私人捐赠不仅仅为教育事业提供资金支持, 还起着促进体制和机制改革, 引导公共资金流向的作用, 为教育提供更加稳定的财政支持。统筹使用土地及其他资源类收益等非税收入, 并在适当时机将非税收入纳入国家一般性财政收入, 进而为教育提供更为充足的财政资金。发行教育债券, 解决教育资本性支出。建立更加规范的教育彩票制度。鼓励私人捐赠。
(2) 设立专门的教育税。在我国新的收支分类中, 教育税包括专项收入和政府基金, 专项收入主要是教育费附加收入和地方教育附加收入。教育附加是在增值税、消费税和营业税三税的基础上“附加”征收的。值得注意的是, 2009年, 生产型增值税改为消费型增值税, 会导致教育附加收入的减少。可以考虑加强法律性和约束性, 将教育附加直接命名为“教育税”, 设定适当的税率, 加大征收力度, 使其专门用于公共教育支出的税种的地位更加巩固。发行教育债券。在物质资本投资里头可以采用债券的方式融资, 而在公共教育支出方面尽可能少用债券收入。在我国发行教育债券面临三个难题:从国际上来看, 教育债券主要是由地方政府发行;修改的预算法如果允许地方发行教育债券, 那么如果地方依赖中央政府买单, 是否会出现债务规模迅速扩大的局面。如果由地方政府发行教育债券, 在“上有政策, 下有对策”的现实政策情境下, 如何保障教育债券收入用于教育领域, 而不被挪作他用。
2 发行高等教育产业投资基金
高等教育产业是国家重点扶持、优先发展的基础产业, 而且高等教育产业发展不足的问题确实非常突出, 产业投资基金为高等教育产业融资提供了一个新型工具。而且, 高等教育产业投资周期长、经营相对稳定、市场前景广阔、经营风险较小, 也比较适合作为基金的投资对象。高等教育产业投资基金的发行可以从基金的种类、组织形式、发行方式、收益分配及退出机制等几个方面加以考虑。
(1) 基金的种类可以分为两种形式。
一种是风险投资型基金, 另一种是教育发展基金。高等院校的校办产业, 特别是高新技术企业, 风险比较大, 收益率也比较高, 属于风险型投资。而投资于高等学校本身的基金属于一种稳健型的投资, 比较适合于稳健型的投资者参与。对校办高新技术企业的投资与一般的风险投资没有明显的差别, 因此, 可由一般风险投资基金来承担投资任务。而作为专门服务于教育发展的产业投资基金, 通过建立教育发展基金 (或称为教育投资基金) 的形式即可。
(2) 教育产业基金宜采取公司型、封闭式组织形式。
教育投资基金组应建成公司型是为了能够以法人资本的形式加入被投资学校的所有者行列, 参与这些学校的经营管理。教育投资基金应组建成封闭式基金主要是因为学校办学需要一个相对稳定的环境, 而封闭式基金恰恰具有比较稳定的特点。考虑到学校的投资回收期一般较长, 有可能达到10年左右, 所以, 可以把封闭期定位在15-20年, 以保证学校的运行和发展。在发行方式选择上, 教育投资基金可采用公募与私募相结合的方式。公募部分主要针对社会上的个人投资者, 私募部分主要针对养老基金、企业等机构投资者。教育投资基金定位于稳健的产业投资基金, 它以低风险吸引投资者。
(3) 基金收益分配和基金退出机制。
基金封闭期内, 由所投资的学校在每年的办学结余中按照事先约定的比例提取资金作为基金收益进行分配。为了能够吸引投资者, 用作基金收益的结余提取比例必须事先进行详细测算, 可将总收益率在控制于略高于国债收益率的水平上。基金退出机制是教育产业投资基金融资运行过程中需要注意的问题和难点所在。教育投资基金必须建立完善的退出通道, 保障投资者进出自由。为此, 需要创造基金融资的良好的资本市场环境, 建立基金的发行、管理、交易中心, 建设与之配套的交易市场, 使基金的退出通道更加顺畅。如果不能实现及时退出, 将影响继续投资。 高等教育债券利率的确定, 不能低于物价上涨率, 低于物价上涨率将使债券实际利率变成负值, 从而会失去购买者。同时, 高等教育债券利率要高于银行存款利率, 如果低于银行存款利率, 投资者就会进行储蓄, 而不购买债券。教育资产证券化融资渠道到目前为止还没有真正开展起来, 目前我国还没有针对资产证券化特点的会计和税收制度, 不利于资产证券化的实际操作和相关部门的有效监督。同时, 运作中缺乏权威的中介机构, 如资产评估机构, 也难以满足发行资产证券的需要。教育投资基金融资渠道在运行过程中要求学校必须进行盈利核算, 而盈利的多少必须按照权责发生制会计原则进行核算。但目前我国高等院校的会计核算执行的是事业单位会计制度, 采用收付实现制, 所形成的事实负债也不在总帐中反映。因此, 发展教育投资基金要求高等院校会计模式进行转换。
3 提倡建立高校捐赠基金
与会者普遍赞成社会捐赠是一种需要给予政策扶持的、大有作为的教育筹资方式, 应当加强研究和实践, 使之有效支持教育事业的发展。与会者重点就高校基金会的筹资能力和设立捐赠配比基金进行了探讨, 并有法学专家就完善捐赠法律法规进行了专门分析。
目前, 在高等教育成本分担模式中, 政府财政资金起主导作用, 学生和家庭缴费是重要组成部分, 另外, 学校和教师通过科研、培训等方式创收也发挥重要作用。教育捐赠作为另一种教育筹资方式, 有利于减轻高等教育对公共资金的过度依赖, 缓解学生和家庭的学费压力, 促进高等教育筹资多元化和高等教育发展。虽然我国高校教育捐赠与发达国家相比数量较少、比重较小、地位较低, 但是教育捐赠的出现已带来了我国高校筹资的新格局, 初显在高校建设发展、科学研究和人才培养中的重要补充作用。
实际上, 现今公私之间界限日益模糊, 纯粹的公营学校和纯粹的私营学校都较少。常见的情形是:一方面, 公立学校中有私营的成份, 包括自负盈亏课程、成人教育分部、私营的二级学院、在外国开办的离岸分校以及附属产业部门、一些竞争性拨款的项目、日常运营本身的一些商业行为等;另一方面, 私立学校同样拥有公共资金支持的项目, 包括私立学校可以争取公共部门的科研经费, 其学生可以获得公共资金提供的助学金等。除了发展私立高校, 私营部门对高等教育的投入方式还包括学生家长为学生支付的学费、项目赞助、委托项目、研究成果出售、服务创收、捐赠和赞助等。另外, 还有一些比较特殊的筹资方式, 比如债券、彩票、招股等。从高等教育发展模式转变和其发展的资源策略来看, 公共资金只是教育所需社会资源中的较小部分, 只有调动起能够支持教育发展的所有资源, 包括公共资金和私营部门资金, 才能共同支撑起一个规模庞大的、由公立教育和私立教育共同构成的高等教育体系。
摘要：随着高等院校扩招对资金需求的不断增加, 国家财政拨款占高等教育经费收入的比重持续下降, 使得普通高等院校的资金日趋紧张。实践表明, 随着社会主义市场经济体制的建立和教育体制的不断深化, 我国高等院校必将主动参与市场融资, 拓宽融资渠道, 为高校自身的持续发展筹集所需资金。
关键词：高等院校,融资渠道
参考文献
[1]许志昂.略谈高校融资渠道的优化[J].财会月刊, 2006, (10) .