企业股权转让分析

企业股权转让分析（精选12篇）

企业股权转让分析 篇1

一、常用股权估值方法简介

常用股权估值方法主要有绝对估值法 (折现现金流, 即DCF) 与相对估值法 (如市价/盈利等) 两种。

(一) 绝对估值法

绝对估值法是一套很严谨的估值方法, 这一方法的理论基础是:企业的价值等于其未来产生的全部现金流量的现值总和。绝对估值法即通过选取适当的贴现率, 折算出预期在企业生命周期内可能产生的全部净现金流之和, 从而得出企业的价值。

想得出准确的折现现金流值, 需要对公司未来发展情况有清晰的了解。得出DCF值的过程就是判断公司未来发展的过程, 所以DCF估值的过程也很重要。就准确判断企业的未来发展来说, 判断成熟稳定的公司相对容易一些, 处于扩张期的企业未来发展的不确定性较大, 准确判断较为困难。再加上DCF值本身对参数的变动很敏感, 使DCF值的可变性很大。但在得出DCF值的过程中, 将反映分析人员对企业未来发展的判断, 并在此基础上假设。有了DCF的估值过程和结果, 以后如果假设有变动, 即可通过修改参数得到新的估值。

常用的绝对估值法有红利折现、自由股权现金流折现以及最新出现的剩余收益折现模型等。

(二) 相对估值法

相对估值法的含义简单且容易理解。就是:一家公司的价值确定与其他市场上同类型的公司的价值如何确定有关。在用相对估值法对一家在公开市场上上市的公司进行估值时, 需经过以下步骤:

1. 列出用于比较的公司的名单并且找出它们的市场价值, 通常寻找同行业的公司。

2. 根据公司所处的行业不同, 把其市值转化成可比较的倍数, 例如市盈率 (P/E) 、市净率 (P/B) 、市盈率相对利润增长的比率 (PE/G) 、专门针对寿险公司的市价与内涵价值比率 (P/Embedded Value, P/EV) 以及专门针对资产管理公司的市价与管理资产比率 (P/Asset Under Management, P/AUM) 。此外, 由于传统估值方法主要依赖会计利润和账面价值。而保险公司的业绩具有显著的延迟性。

3. 把要估值公司的倍数和用于比较的公司的倍数进行比较, 判断需估值公司的价值是被高估了还是被低估了。

下面, 对几种常用相对估值方法做一介绍。

(1) 市盈率法。市盈率法 (P/E) 是简洁有效、也是国际上最流行的估值方法, 其核心在于每股净收益的确定。P/E, 即价格与每股收益的比值。从直观上看, 如果公司未来若干年每股收益为恒定值, 那么PE值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。这有点像实业投资中回收期的概念, 只是忽略了资金的时间价值。

(2) 市净率法。市净率法 (P/B) 即当时的收购价格与最近一期同股净资产价格之比。在对股票分析师调查中, 该方法是仅次于市盈率法的一种相对估值方法, 并且, 由于每年的盈利不总为正, 且变动幅度相对净资产较大, 因此, 市净率法也有其优势。通常, 国际上对银行、券商以及财产险公司采用市净率法进行估值。

(3) 市价与内含价值法 (P/EV) 。通俗地说, 内含价值是在没有考虑公司未来新业务销售能力的情况下现有公司的价值, 可视为寿险公司进行清算转让时的价值。内含价值是对一个寿险公司的经济价值的估计, 不包括未来新业务产生的价值, 直接反映寿险公司当前的经营成果。它由有效业务的价值和调整后净价值两部分构成, 反映在某个评估时点之前已经生效的业务的价值。调整后净值一般是指资产市值 (可包括所有不良资产) 扣除负债后的数额;而有效业务的价值则是反映了资本成本后, 目前业务未来可作分配的折现现金流量。根据我国的定义, 内含价值 (EV) 构成如下:内含价值=调整净资产+有效业务价值。 (其中, 调整净资产=自由盈余+要求资本;有效业务价值=有效保单未来产生的股东现金流现值-持有要求资本的成本。)

(4) 市价与管理资产比率。市价与管理资产比率 (P/AUM) 是国外基金公司股权转让的价格中最常用的参考指标, 即基金公司股权价值与基金公司管理资产规模之比。由于基金管理公司的管理费收入根据管理资产的一定百分比计提, 因此, 基金管理公司股份的售价依照公司所管理资产的百分比来计算是一种较为科学的做法。

上述几种相对估值法的适用性区别见表1。

(三) 两种方法比较

相对估值法和绝对估值法为一个硬币的两面, 不存在孰优孰劣的问题。不同的估值方法适用于不同行业、不同财务状况的公司, 对于不同公司要具体问题具体分析, 谨慎择取不同估值方法。

此外, 如果有条件的话, 最好运用两种方法分别估值之后, 再对股权的价值进行判断。

(四) 估值应注意的其他问题

1. 分部加总法 (sum-of-parts) 。如果一个金融企业存在不同种类的业务, 如券商的自营业务和其他业务, 以及下辖保险、银行和投资三大板块, 就需要针对每一个板块采取不同的方法分别估值, 之后将其估值结果进行加和, 这就是分部加总。

2. 流动性溢价。通常, 已上市公司的股权流动性更强, 因此, 在估值时要相对未上市公司具有一定的溢价。

3. 战略投资者折价。经验表明, 无论是技术、网点、品牌等拥有任何一项或多项优势资源的战略投资者, 在入股谈判时, 应当享受相对其他投资者的估值折价。

4. 控制权溢价。经验同时表明, 如果对目标企业进行收购, 则将会产生控制权溢价。

二、不同类别金融企业的估值案例分析

在这一部分, 我们将按照金融企业的不同类别, 分别介绍证券、商业银行以及基金公司的估值案例。由于绝对估值方法不具有可比性, 因此在举例时, 只用相对估值法进行比较。

(一) 商业银行

表2列出了近年来部分商业银行上市前股权转让的市净率倍数 (P/B) , 平均来看, 这些商业银行的股权转让市净率为1.48倍。

因为中国经济将可能长期处于一个较快增长的阶段, 资本市场通常会给上市的商业银行一个市净率溢价, 且银行在上市前引入战略投资者时要给予其一定程度的折价, 此外上市银行还具有流动性溢价, 因此未上市银行平均市盈率要低于上市银行。

(二) 保险公司

前面已经分析过, 财险和人身险由于经营业务的时间不同, 因此估值方法也不同。

1. 财险公司

产险属于短期业务, 资金流动快, 可在较短年限内实现盈利, 估值方法较寿险简单。目前美国、韩国、日本产险公司的平均PB分别为1.3倍、2.8倍、0.8倍。而我国已在香港上市的中国财产保险公司, 其2008年8月29日 (即公布中期报后一天) 的P/B为2.44元。

2. 人身险公司

在国内A股上市的人身险公司有中国人寿, 但是中国平安和中国太保上市公司中的大部分业务也为人身险, 因此, 我们列出这3家上市公司的P/EV值 (见表3) 。

由表3可以看出, 中国大型寿险公司平均隐含的P/EV为2.09。

(三) 证券公司

由于证券公司自营业务与其他业务对资本的依赖程度不同, 因此, 通常在绝对估值法时, 采用分部加总的方法对其进行估值。然而, 这里只列出近期的券商转让价格案例, 所以并没有对这一方法进行深入探讨。

表4列出了近两年发生过的部分券商股权转让价格及相应市盈率, 平均来讲, 这些未上市券商在转让时的市盈率为11.92倍。

由于2008年股市较2007年的最高点已大幅下挫, 证券公司在2008年的平均市盈率已降低, 这一方面说明了券商行业的周期性特点, 同时也表明2008年证券业展开股权收购的成本较低。

(四) 基金管理公司

由表5可以看出, 近两年转让股权的基金管理公司平均资产规模为806.9亿元, 平均转让价与管理资产比率为4.69%。

三、总结

本文第一部分对两种不同的估值方法进行了介绍, 第二部分又分银行、保险公司、证券公司以及基金公司等介绍了相对估值法的案例。其实, 面对一个新的项目时, 正如我们在证券公司案例中分析的一样, 要充分把握相关行业与宏观经济周期等的关系, 而不能仅仅依靠历史数据的简单平均做出决策。

摘要：本文对常用的企业股权转让估值方法进行了介绍, 并列举了近年来银行、保险、证券公司、基金公司等金融企业股权转让案例的估值标准。

关键词：股权估值,金融企业,股权转让价格

参考文献

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[6]魏迎宁.寿险公司内含价值的理论和实践.经济管理出版社, 2005年.

[7]王小罡.净资产跌幅:国寿1%、平安12%、太保4%——保险行业2008年三季报前瞻, 东方证券研究报告, 2008年.

企业股权转让分析 篇2

【案例简介】

近日，某大企业股东将部分股权平价转让出去，最终股权仅有2%，分红权及表决权却高达20%。如此安排商业目的是否合理，是否属于避税，存在一定争议。近两年，企业之间股权转让业务越来越频繁且复杂，日益成为税企双方关注的重点。近日，某大企业股东将部分股权平价转让出去，最终股权仅有2%，分红权及表决权却高达20%，引发了税务机关的重点关注。那么，这种股权转让商业目的合理吗？算避税吗？

【案例分析】

一．2%的股权，20%的分红权

甲公司原有两个企业股东，A公司出资800万元占80%股权，B公司出资200万元占20%的股权。现A公司将甲公司的部分股权转让给C公司，股权转让协议约定：C公司出资600万元购买A公司持有的甲公司60%股权，A公司所持有的60%股权实现了平价转让，无股权转让所得。转让后的股权结构为：A公司出资200万元占20%的股权，B公司出资200万元占20%的股权，C公司出资600万元占60%的股权。

同时，股权转让协议约定：C公司在其后需对甲公司增资9600万元，使甲公司的注册资金达到1亿元，增资后的股权结构为：A公司出资200万元占2%的股权，B公司出资200万元占2%的股权，C公司出资9600万元占96%的股权。不过，甲公司章程又同时规定，A公司仍拥有20%的分红权及表决权，所以最终各方的分红权及表决权比例为：A公司20%，B公司2%，C公司78%。获取这些信息后，税务机关认为这起平价转让股权的交易十分蹊跷，决定一探究竟。二．企业缘何作此特殊安排？

平价转让又附带超比例分红条款，这笔貌似特殊的股权转让业务，到底是咋回事？

甲公司章程规定A公司具有超出资比例的表决权可以理解，但A公司超过出资比例分红法律是否允许呢？根据《公司法》第三十四条规定，“股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。”可见，公司法认可股东可以按照约定的比例分红。

那么，A公司超过其出资比例的分红可以免缴企业所得税吗？《企业所得税法》第二十六条规定，符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益为免税收入。另外，《企业所得税年度纳税申报表（A类）》，附表《符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益优惠明细表》填报说明写明：依决定归属于本企业的股息、红利等权益性投资收益金额，填报纳税人按照投资比例或者其他方法计算的，实际归属于本公司的股息、红利等权益性投资收益金额。A公司据此认为，纳税人按照其他合理方法计算的股息、红利等权益性投资收益可以免缴企业所得税。

一般来说，股权是指投资人由于向合伙企业或向企业法人投资而享有的权利，包括投资收益权、表决权、公司管理权和剩余资产分配权等，上述权利不可割裂。所谓股权转让，是公司股东依法将自己的股东权益有偿转让给他人，使他人取得股权的民事法律行为。笔者了解到，在上例中，甲公司目前经营情况一般，净资产略低于实收资本。原主要投资人A公司既想收回部分投资，又对企业的发展前景十分看好，不愿失去所拥有的股权，所以引进新的投资者，做了不对等分红权及表决权的股权转让。三．是否需要纳税存在争议? A公司平价转让股权，税务机关是否应该以其股权转让价格明显偏低而予以纳税调整呢？

一种观点认为，虽然表面上看A公司在当期并未实现所得，但其实质是A公司将本应计入当期的股权转让溢价收入递延至未来，通过A公司在甲公司未来超过其实际出资比例的分红权及表决权来实现。该交易如果是同股同权，A公司的股权转让价格显然要高于目前的转让价格，则A公司立即产生利得；但A公司仍想在未来甲公司的经营中获得收益，且不愿其分红权及表决权被过度稀释而做出平价转让，等于将眼前的利得做了递延。

根据《税收征收管理法》第三十五条第六款规定，纳税人申报的计税依据明显偏低，又无正当理由的，税务机关有权核定其应纳税额。因此，税务机关可以评估甲公司股权的市场公允价值，以确定A公司所转让股权的价值，据以计算其转让股权应实现的所得并征收企业所得税。同时，此种形式的股权转让是将当期应缴纳的股权转让企业所得税递延至未来缴纳，在一定程度上损害了国家的税收利益。如果不予以调整，可能会使一些企业利用此种形式的股权安排规避当期纳税义务。另一种观点则认为，A公司以超比例分红权及表决权为代价取得平价股权转让，实质上是C公司将其未来的部分受益向A公司作了让渡。在甲公司增资过程中A公司由于资金问题放弃了部分股权，且其不愿自身利益被过分稀释，因此设计了这样一种不对等的股权转让。股权转让价格虽然不公允，但具有合理商业目的及正常理由。其未来的受益能否实现取决于甲公司的经营状况，具有不确定性，类似于一种看涨期权。

税收征管法规定，税务机关可以调整的情形需要同时满足“计税依据明显偏低”及“无正当理由”。此案虽然计税依据偏低但有正当理由，其主要目的并不在于避税。因此，税务机关不应调整其股权转让价格。依据税收法定原则，笔者赞同这种观点，但要防止个别企业利用此种形式的安排恶意避税。

企业股权融资偏好的金融市场分析 篇3

关键词：股权融资偏好 “跛足”现象 竞价机制

中图分类号:F270 文献标识码:A 文章编号:1004-4914(2007)11-

一、 理论文献回顾

企业的融资结构与融资偏好密切相关，融资偏好往往决定了企业的融资结构。本文的理论基础来源于1984年经济学家梅耶斯和梅杰尔夫提出的“啄食顺序原则”（Pecking order） ，即企业优序融资顺序的选择应是内部融资——债务融资——股权融资。企业先从内部融资，然后是债务融资，最后是股权融资。这种融资优序理论已经在西方发达国家得到了普遍印证。而许多数据研究表明，我国国内上市公司融资的顺序和成熟市场经济国家相反，股权融资比重明显偏高，内部融资比重明显偏低。资产负债率偏低，流动负债率高。股票融资发展迅速,成为最主要的证券融资方式，占总证券融资额的绝对优势，相反企业债券融资比例则处于萎缩状态。目前债券融资额占证券融资总额的比重只有15 %左右。国内学者称之为融资优序异象。有的从宏观和微观经济层面分析该现象，如文献[9]认为评价机制的扭曲、公司股权结构不合理、融资渠道少等是它的形成原因。而文献[10]则认为信用制度的不发达、不同国家的文化影响也造成了这种差异。本文的创新点在于从市场价格形成的本质出发来探讨该问题。

二、 我国企业股权融资偏好的金融市场分析

1.以间接融资为主导的银行市场因素。随着我国经济的发展，作为整体经济体系的重要组成部分，中国银行业发展迅速。银行一直是经济发展的主要资金来源和国内储蓄的首选方式。我国2000年至2005年的人民币存款总额年平均增长率为18.3%，人民币贷款总额的年平均增长率为14.5%。2005年的人民币存款总额达到28.72万亿元，人民币贷款总额19.47万亿元。

(1)银行贷款仍为主要融资来源，企业债券市场发展受到了严重的阻碍。银行贷款一直以来是我国经济发展的主要资金来源。尽管资本市场自1980年代末以来得到较快发展，商业银行仍然是为我国企业提供融资的主要来源。下表列出2000年至2004年期间债券融资、股票融资及新增银行贷款的相关比例：

由表1看出，我国绝大多数的企业仍以银行融资为主，而即使公司债券对企业开放，大部分的企业也仍将视银行为首选。企业可以在政府的帮助下得到贷款，而不用顾及其借款的风险。贷款风险最终将转换给政府，政府会在一定时期后接管银行的不良资产,并且国有银行也总会自动地延长已发放贷款的期限，并相应给予低利率的优惠。也正因如此，企业更加愿意采取向银行拿钱的手段来进行融资，这也诱发了严重的道德危机。另一方面，我国的企业债券市场的发展也受到了严重的影响。

（2）银行贷款不发行抵押贷款债券。在美国的房贷市场上，美国的房贷利率不随着利率的提高而提高。如果美联储调高了利率，银行就要承受利率上升而带来的损失。那么银行如何避免损失，如何降低利率风险呢？美国银行通过资产证券化，将房贷协议转化为抵押贷款债券，通过债券市场将利率风险转嫁给众多投资者。如果抵押贷款债券利率为5.5%，银行还可以赚0.5的中间利差。在美国债券市场结构中，美国的抵押债券占到最大的份额，达到整个美国债券市场的24%。

我国大部分个人贷款为住房按揭贷款。在中国的金融市场中，银行信息反映不灵敏，资产和负债缺乏流动性，而且利率的确定和贷款的发放都相当地非市场化。如果政府提高市场利率，银行也会提高房贷利率，因此，银行不存在利率风险，也就失去发行抵押贷款债券的动力。反过来，也因为我国债券市场不够成熟，商业银行不可能发行抵押贷款债券。所以，也造成中国债券市场内部结构不平衡，抵押贷款债券的缺失。

2．股票市场是直接融资的主要渠道。中国的股票市场有其特殊性，这是由我国的客观历史条件决定的。从上市公司整体数量看大都是国有企业，民营企业等较难获得上市机会，上市不由市场选择，而是政府配额。从已上市公司的股权结构看，被分为国有股、法人股和个人公众股，以及A、B股。中国有2/3的国有股、法人股股权不能上市流通，但由于其占上市公司股份65%左右，公司的控制权被掌握在这些非流通股东手中，因而利用大股东地位谋取不正当利益的事经常发生，进而引起股票市场的混乱。

对于融资企业来说，发行债券的成本很高，而且每年都要付息，到期还要还本，负担很重，而且债券市场对企业的进入门槛很高。相对的，在股票市场，企业没有还本付息的负担，而且破产风险小。这是因为在企业发行的股票中有很大一部分是国有股，上市企业不可能轻易被退市或破产。因此，这也是企业偏好股权融资的重要原因。

3．债券市场的融资功能未得到充分发挥。中国债券市场从80年代初开始起步，还是个发展不完善、制度不健全的年轻市场。由于我国交易制度的特殊性，债券市场长期处于交易所债券市场、银行间债券市场和商业银行柜台交易这样的分割状态，流动性差，债券品种不完善，这不仅制约了市场的融资渠道，对我国金融市场的健康发展的不安全因素。债券市场直到近两年才提高了发展速度。

从有效配置国内资源的角度上讲，债券市场甚至比股票市场还要重要。在很多较发达的国家和经济区域，债券市场的规模通常都远大于股票市场。美国债券市场规模相当于GDP的143％，日本为136％，欧盟为82％，全球债券市场规模相当于GDP的95％。而去年末，我国债券市场规模仅相当于GDP的29％。长期以来，债券市场发展严重滞后于股票市场，目前债券市场市值还不到股票市值的30％。如表2所示，中国的债券发行规模远低于美国。债券市场总体规模较小带来的后果将是降低债券市场的流动性。

02

相对于美国债券市场，我国债券市场还存在着债券结构不合理，债券品种少的缺点。目前，中国债券市场的国债比例较大，占60％以上，金融债、企业债所占比例较小。企业债券在深、沪交易所中只是一个无足轻重的交易品种，上市数量及交易金额均远远小于股票。因此，债券融资远远不能满足国内企业的融资需求。

4． 严重“跛足”现象使得金融市场难以形成公平的市场竞价机制。在成熟的金融市场中，一般情况下股权融资风险大于债务融资，由收益率的高低依序排列。当存在偏差的时候，导致市场融资渠道的转换，而我国，在股票市场上，由于存在着很大一部分的国有股和法人股，使得股票市场的流通性降低。而国有色彩使得上市公司的破产风险大大降低，严重影响了证券市场的资源优化配置功能，相当于人为的干预股票市场，造成了严重的市场扭曲。收益率水平的变动不能正确引导人们的资产选择行为，整个社会的资金需求和金融资产的收益和成本不对称，从而造成资金在中国股票市场和债券市场的非自由流通，使得金融市场存在严重“跛足”现象。利率传导机制失效，在不同的市场中难以形成公平、理性的投资环境和市场竞价机制。

综上所述，在银行市场和股票市场的共同作用下，抵押贷款债券和企业债券的落后发展直接造成了我国债券市场的不成熟。企业在股票市场和债券市场上难以实现风险和收益的对称。从而使得投资资本难以在两个市场之间自由、公平的流动，那么就难以形成公平的竞价机制。从而也不存在公平的市场价格。没有公平的价格，就不可能有有效的金融市场。在一个不公平、非有效的市场环境下才会出现中国企业股权融资偏好这一现象。这才是这一问题的根源所在。

三、结论与建议

一个没有公司债券的资本市场是个缺失的市场，大力发展公司债券市场，提高直接融资比例，已成为完善债券市场功能、改善我国融资结构的当务之急。为此，要完善相关法律条款，推行公司债券发行的市场化改革，放宽公司债券发行主体的资格限制，扩大企业债券的规模和品种。加快资产证券化进程，真正实现利率市场化，在银行业引入有效的竞争机制，发行抵押贷款债券，完善债券市场结构。

归根到底，要彻底改变这种状况，就要加快股改进程，实现国有股减持，将企业与国家利益脱离，完全靠企业自身效益竞争，这样才有利于两个市场的平衡发展，才使得利率政策更为有效。让大部分的股票流通，这样价格就能比较真实地反映价值。就是尽量让市场来主导，让一个构成比较合理的市场来主导。只有实现股权的充分流通，才能真正体现“同股同权”的根本含义，实现债券市场和股票市场的公平竞价机制，为国内企业融资创造一个公平、理性的金融市场环境。

[基金项目：上海市教委一般课题参与]

参考文献：

1．李敏.金融市场投融资分析.复旦大学出版社，2006

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4．张育军.关于我国国债市场发展方向的战略思考.证券市场导报，2004(8)

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7． 力伦.发展债券市场 改善资本市场结构.经济参考报，2003.12

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9． 郑春顺.我国上市公司的融资偏好.财经研究,2006(11)

10． 丁晖.企业融资顺序研究.特区实践与理论,2006(2)

企业股权转让分析 篇4

十八届三中全会指出,要积极发展混合所有制经济,推动国有企业完善现代企业制度。 混合所有制将是当前及今后国资国企改革的“重头戏”。 深入推进国有企业产权多元化改革和企业股份制改造中涉及的股权转让问题就成为当下各方关注的重点。 股权转让是指公司股东依法将自己的股份让渡给他人,使他人成为公司股东的民事法律行为。 本文以相关财税法规为基础,就股权转让中的所得税问题进行了探讨。

1股权转让涉税简介

第一,如果企业以无形资产、不动产投资入股,参与接受投资方利润分配,共同承担投资风险的行为,不征收营业税,以后接受投资方转让该项股权时也不征收营业税。 第二,企业股权转让所立的书据属于“产权转移书据”税目中“财产所有权”,税率为所载金额万分之五。 由于印花税是一种行为税,股权转让协议双方都需要缴纳。 第三,股权转让中转让的股权形式表现的资产为土地使用权、建筑物等,还可能存在缴纳土地增值税和契税问题。 第四,企业股权投资转让所得应并入企业的应纳税所得,依法缴纳企业所得税,计税依据为股权转让所得,税率依企业适用所得税税率而定。

2股权转让中的企业所得税相关税收政策

2.1 企业所得税政策沿革

国税发[1997]71 号提到外资企业股权转让所得,允许扣除留存收益。 国税发[2000]118 号则规定,股权转让所得不允许扣除留存收益。为了避免重复征税,国税函[2004]390 号文件规定,持股95%以上、全资子公司、公司清算三种情况下股权转让所得可以扣除留存收益。 财税[2009]59 号文对股权交易的一般性税务处理和特殊性税务处理也做了细致规定。财税〔2014〕109 号将适用特殊性税务处理的股权收购和资产收购中被收购股权或资产比例由不低于75%调整为不低于50%, 明确了股权或资产划转特殊性税务处理政策。 股权转让中最新企业所得税政策,国税函[2010]79 号文指出:企业转让股权收入,应于转让协议生效、且完成股权变更手续时,确认收入的实现。 转让股权收入扣除为取得该股权所发生的成本后,为股权转让所得。 企业在计算股权转让所得时, 不得扣除被投资企业未分配利润等股东留存收益中按该项股权所可能分配的金额。 最新的政策明确了股权转让所得不得扣除留存收益。

2.2 一般性税务处理

股权转让方应确认股权转让所得或损失, 并缴纳相关税费(举例中将仅计算企业所得税)。

案例1:A公司对B公司投资,股权投资成本为1 000 万元,在被投资企业有1 000 万元的留存收益份额(其中未分配利润840 万元、盈余公积160 万元)。假如A公司以2 000 万元将B公司股权转让C公司,按照国税函[2010]79 号文件规定,股权转让所得是指股权转让价减去股权成本价后的差额, 股权成本价是指购买股权时实际支付的股权价款,即股权投资初始成本。 则A公司确认股权转让所得为2 000-1 000=1 000(万元),投资转让所得应缴纳的企业所得税=1 000×25%=250(万元)。

2.3 特殊性税务处理

如果购买企业购买的股权不低于被收购企业全部股权的50%,且收购企业在该股权收购发生时的股权支付金额(本企业或其控股企业的股权股份)不低于其交易支付总额的85%,且同时符合特殊处理的其他条件, 则股权交易中股权支付暂不确认有关资产的转让所得或损失, 其非股权支付仍应在交易当期确认相应资产转让所得或损失,并调整相应资产的计税基础。

案例2:A公司以本企业20%的股权(股本1 000 万元,公允价值为5 700 万元)和300 万元现金作为支付对价,收购C公司持有的B公司80%的股权(计税基础1 000 万元,公允价值6 00 0 万元)。

由于A公司收购C公司股权的比例大于50%,股权支付占交易总额比例:5 700÷6 000=95%,大于85%,假定此时符合特殊处理的其他条件。 依据财税〔2009〕59 号文件规定,C公司可暂不确认转让B公司股权的全部转让所得, 但应确认取得非股权支付额300 万元现金对应的股权转让所得, 即应确认股权转让所得(6 000-1 000)×(300÷6 000)=250(万元),应纳企业所得税=250×25%=62.5(万元)。

3股权转让中企业所得税的税收筹划

3.1 股权转让收入确认时间方面

关于股权转让企业所得税新政策,国税[2010]79 号文明确了股权转让的纳税义务发生时间是转让协议生效、 且完成股权变更手续。 即使股权框架协议已经签订,只要股权变更手续没有变更,当年不确认股权转让所得。 该说法为企业可以在一定程度上自行掌握纳税义务发生时间留下了空间。

而且股权转让收入确认时间, 上市公司股权和非上市公司股权权属变更未加区分, 均以完成股权变更手续为收入确认时间。 由于证券法规对上市公司股份转让做出了严格的规定,因此,对于非上市公司股权的转让,存在更大的筹划空间。

案例3:A公司用100 万元占比60%投资于B公司,2009 年6 月30 日签订协议, 以200 万元的价格把B公司的股权转让,协议生效时间为2009 年6 月30 日,A公司当日收取200 万元转让款,2009 年A公司因为没有办理股权变更手续所以不确认转让收入, 不缴纳企业所得税。 如果股权变更登记发生在201年6 月30 日,则在2010 年确认该笔股权收入。 进一步分析如果A公司2009 年和2010 年均盈利, 那么该公司至少可以获取货币时间价值;如果2009 年盈利状况良好,但2010 年正常生产经营出现亏损, 那么该公司甚至还可以获取股权转让所得不缴所得税的好处。

3.2 股权转让中被投资企业先分配未分配利润, 再进行股权转让方面

由于盈余公积和未分配利润都是公司缴纳完企业所得税后形成的,即税后利润。 为避免产生重复征税问题,企业可以行使股东表决权, 采取先分配未分配利润再转让股权的做法。 根据《企业所得税法 》第二十六条之规定,居民企业的股息、红利属于免税收入。 避免了将未分配利润计入股权转让收入,从而可以正常合理少缴企业所得税。

案例3 中,假如B公司将未分配利润80 万元分红,这样做的结果是A公司分红金额为80×60%=48(万元),分配后假如A公司仍以200 万元的价格把B公司的股权全部转让。 股权转让所得=200-100-48=52(万元),投资转让所得应缴纳的企业所得税=52×25%=13(万元),因为居民企业的股息、红利属于免税收入,A公司48 万元的分红金额不需要纳企业所得税, 与上述案例3 相比,少缴纳所得税=(200-100)×20%-13=7(万元)。

3.3 股权转让中被投资企业盈余公积转增资本方面

被投资企业以盈余公积转增资本在所得税处理上实际是对股东的一种税后利润分配,然后股东以分红再投资。

案例3 中,如果B公司对盈余公积中的20 万元转增资本,A公司股权投资的计税成本变为120 万元, 股权转让所得为200-120=80(万元), 对应的所得税为80×25%=20( 万元), A公司相应又少缴所得税5 万元。

应当注意, 被投资企业不能把全部的盈余公积转为注册资本,《公司法》 第一百六十九条第二款规定,“法定公积金转为资本时, 所留存的该项公积金不得少于转增前公司注册资本的百分之二十五”。

4其他问题

财税[2015]5 号“关于企业改制重组有关土地增值税政策的通知”中提到单位、个人在改制重组时以国有土地、房屋进行投资,对其将国有土地、房屋权属转移、变更到被投资的企业,暂不征土地增值税。财税〔2015〕37 号“关于进一步支持企业事业单位改制重组有关契税政策的通知”中提到在股权(股份)转让中,单位、个人承受公司股权(股份),公司土地、房屋权属不发生转移,不征收契税。 但以上两个文件都有执行期限至2017 年12 月31日止的附加条件。

5结语

综合以上分析, 股权转让行为涉及很多税种, 是否需要纳税,如何计算缴纳,了解相关税收政策避免出现错误就显得非常重要。 企业相关人员也需要全局地、系统地对要发生的股权转让进行综合考虑。 此外,在不影响市场主体积极性的前提下,如何及时堵塞税收漏洞,也成为税务工作者需要研究的一个课题。

参考文献

企业股权转让分析 篇5

阚凤军

目前，笔者在向客户提供业务咨询过程中，发现很多人对于外资转内资的流程、税务方面的影响等并没有比较清晰的认识。同时，也有一些客户由于没有很好掌握若干规定的内容，与2006年10号文理解发生冲突，影响企业的内部重组及资本运作。根据个人的业务经验及理解，对“外商投资企业投资者股权变更的若干规定”（简称“若干规定”）进行初步解读，供感兴趣的人士参考。

1.若干规定的制定依据：《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国中外合资经营企业法》、《中华人民共和国中外合作经营企业法》、《中华人民共和国外资企业法》及其他有关法律、法规。

2.若干规定所调整的范围及对象：指依照中国法律在中国境内设立的中外合资经营企业、中外合作经营企业、外资企业（以下统称为企业）的投资者或其在企业的出资（包括提供合作条件）份额（以下称为股权）发生变化（投资主体变化及投资比例的变化）。具体范围如下：

2.1.企业投资者之间协议转让股权

解析：企业股东之间股权的变更，包括出资比例的变化及出资主体的变更，这里需要注意的如果外国投资向境内企业转让股权并导致该企业的外商持股比例低于25%的情况下，可能存在补缴税款的风险。

2.2.企业投资者经其他各方投资者同意向其关联企业或其他受让人转让股权

解析：企业股东向股东以外的第三人转让转让，仍然需要注意如果外国投资向境内企业转让股权并导致该企业的外商持股比例低于25%的情况下，可能存在补缴税款的风险此种调整仍然需要考虑补缴税款的风险。

2.3.企业投资者协议调整企业注册资本导致变更各方投资者股权

解析：主要指企业增加注册资本导致出资各方股权比例的变化，比如企业增发资本，某些股东放弃购买权等导致投资者股权比例调整等。需要关注的问题，如果外方放弃认股权导致其出资比例低于25%，是否存在补缴税款的风险，个人认为应该不需要补缴税款。

2.4.企业投资者经其他各方投资者同意将其股权质押给债权人，质权人或受益人依照法律规定和合同约定取得该投资者股权

解析：股权质押权变现导致第三人成为企业股东，如果该第三人是国内企业，仍然需要关注因外商出资比例的变化可能产生的税务的风险。

2.5.企业投资者破产、解散、被撤销、被吊销或死亡，其继承人、债权人或其他受益人依法取得该投资者股权

2.6.企业投资者合并或者分立，其合并或分立后的承继者依法承继原投资者股权

解析：需要关注的问题是如果合并或分立，合并分立前的税务上优惠政策如何衔接及承继，可以参考国家税务总局关于此问题的规定。

2.7.企业投资者不履行企业合同、章程规定的出资义务，经原审批机关批准，更换投资者或变更股权。

3.企业股权变更的要求与限制

3.1.企业投资者股权变更必须经审批机关批准和登记机关变更登记。未经审批机关批准的股权变更无效。

3.2.企业投资者股权变更必须符合中国法律、法规对投资者资格的规定和产业政策要求。

3.2.1.依照《外商投资产业指导目录》，不允许外商独资经营的产业，股权变更不得导致外国投资者持有企业的全部股权；因股权变更而使用企业变成外资企业的，还必须符合《中华人民共和国外资企业法实施细则》（以下简称《外资细则》）所规定的设立外资企业的条件。

3.2.2.需由国有资产占控股或主导地位的产业，股权变更不得导致外国投资者或非中国国有企业占控股或主导地位。

3.2.3.除非外方投资者向中国投资者转让其全部股权，企业投资者股权变更不得导致外方投资者的投资比例低于企业注册资本的２５％。

解析：这一条规定似乎过去严格，亦无此必要。股权变更外方持股比例低于企业注册资本25%的法律后果应该由转让方、受让方及目标企业之间考虑并通过合同条款进行处理。

3.3.股权变更的审批机关

3.3.1.企业投资者股权变更的审批机关为批准设立该企业的审批机关，如果中外合资、合作企业中方投资者的股权变更而使企业变成外资企业，且该企业从事《外资细则》第五条所规定的限制设立外资企业的行业，则该企业中方投资者的股权变更必须经中华人民共和国对外贸易经济合作部《以下简称外经贸部》批准。

3.3.2.企业因增加注册资本而使投资者股权发生变化并且导致其投资总额已超过原审批机关的审批权限的，则企业投资者的股权变更应按照审批权限和有关规定报上级审批机关审批。

3.3.3.企业投资者股权变更的登记机关为原登记机关，经外经贸部批准的股权变更，由国家工商行政管理局或其委托的原登记机关办理变更登记。

解析：根据商务部2010（209）号文对外商投资审批权限进一步下放，具体操作过程中可以关注如下几点变化：

A、《外商投资产业指导目录》鼓励类、允许类总投资3亿美元和限制类总投资5000万美元（以下简称限额）以下的外商投资企业的设立及其变更事项，由省、自治区、直辖市、计划单列市、新疆生产建设兵团、副省级城市商务主管部门及国家级经济技术开发区（以下简称地方审批机关）负责审批和管理：

B、单次增资额在限额以下的增资事项由地方审批机关负责审批和管理；

C、限额以上鼓励类且不需要国家综合平衡的外商投资企业的设立及其变更事项，由地方审批机关负责审批和管理。

D、注册资本3亿美元以下外商投资性公司和资本总额3亿美元以下外商投资创业投资企业、外商投资创业投资管理企业的设立及其变更事项，由地方审批机关负责审批和管理。

3.3.4.以国有资产投资的中方投资者股权变更时，必须经有关国有资产评估机构对需变更的股权进行价值评估，并经国有资产管理部门确认。经确认的评估结果应作为变更股权的作价依据。

4.股权转让协议和修改企业原合同、章程协议自核发变更外商投资企业批准证书之日起生效。协议生效后，企业投资者按照修改后的企业合同、章程规定享有有关权利并承担有关义务。

解析：本条进一步明确股权变更协议及章程生效条件的限定，即必须经过审批机构的批准。不过这一规定很可能被最高院的相关司法解释修正，即即使没有经过审批也不能认定为无效。

5.除法律、法规另有规定外，外商投资股份有限公司非上市股份的转让，参照本规定执行。

解析：外商投资股份公司非上市股份也参照本规定，在操作该类公司股权变更或重组过程中，需要结合外经贸部关于设立外商投资企业规定的有关内容。

企业股权转让分析 篇6

课题项目：2015年度河北省社会科学发展研究课题（课题编号：2015041205）

【摘 要】私募股权融资作为一种新型融资方式，以其独特的融资优势成为了成长中的民营企业解决资金瓶颈的重要融资手段。本文首先阐述了私募股权基金的基本特征及其在河北省的发展，其次对河北省民营企业引入私募股权基金的必要性进行了分析，最后提出河北省民营企业引入私募股权基金的几点建议。

【关键词】河北省；民营企业；私募股权基金；融资方式

一、私募股权基金的特征及其在河北省发展分析

20世纪以来，全球金融领域最成功的创新成就之一，便是私募股权基金。私募股权基金提供资本性融资，还尝试着通过控制与改造互动形式实现资本的最大增值，对推动民营企业投融资发展具有积极作用。

1.私募股权基金的特征

私募股权通常是通过私募形式获得资金，对非上市企业进行权益性投资，将来退出机制，通过上市、并购或管理层回购等，出售所持股份而获利。

私募股权基金具有以下特点：

（1）募集资本的方式和募集对象特殊

私募股权基金采取私募形式，私募对象为资金实力雄厚、资本构成质量较高的特定的机构和个人，基金募集为非公开方式。资金来源包括有养老金、捐赠基金、机构、政府、大型企业、富有个人等有风险承受能力的机构和个人。

（2）私募股权基金采取股权性投资方式

私募股权基金采取股权性投资方式，主要为普通股、优先股或可转债等，投资对象主要为未上市、高成长的企业，投资期限一般为3-8年。

（3）高素质管理人员进行股权管理

私募股权基金参与被投资企业的经营管理与提供增值服务。私募股权基金中有一支专业的基金管理团队，具有丰富的管理经验和市场运作经验，能够帮助企业制定适应市场需求的发展战略。

（4）投资风险较大，以盈利为目的

私募股权投资的风险较大，因其投资成本较高，投资周期较长。私募股权投资的最终目的是获利，PE获利最终是通过退出来实现。

（5）私募股权基金的投资回报方式包括公开发行上市（IPO）、公司资本结构重组、售出或并购（Buy-out）。

2.私募股权基金在河北省发展分析

回顾我国私募股权基金的发展，前景较好。据清科数据，2014年是私募股权基金参与投资交易活动特别活跃的一年，交易金额达到730亿美元，同比增长101%；交易数量达到593宗，增长51%，均创历史新高。根据证监会私募集金监管部公布的数据显示：截至2014年11月，已完成登记的私募基金管理机构4856家，管理私募基金6787只，管理规模19597.9亿元，私募基金行业从业人员85504人。2013年我国证券会发布了《私募证券投资基金业务管理暂行办法（征求意见稿）》，对私募股权基金的登记、投资、筹集资金、宣传以及监管等各个方面进一步予以了明确。行业标准得到了建立、市场透明度也得到了增强，对损害投资者利益的行为进行了大力的监管和惩罚，可以说对私募股权基金的长远发展提供了有力的支撑。

私募股权投资在河北省尚未形成规模化发展，投融资支持体系尚未健全，但是河北省政府对于私募股权投资在河北省的发展一直持积极鼓励的态度，并且出台了一系列的优惠政策，也表明了政府对这一新型金融产业的扶持。2010年1月，河北省企业融资服务协会与昆吾九鼎投资设立冀商九鼎投资管理公司，并发起设立冀商九鼎系列产业投资基金，这标志着河北省第一支专业私募股权投资基金诞生。2010年12月，河北省政府出台《河北省促进股权投资基金业发展办法》（以下简称《办法》），其中对于河北省私募股权投资基金及其所管理企业的登记注册条件和设立程序进行了严格规定，并解释说明了河北省政府对于私募股权投资扶持鼓励的政策。河北泛亚股权投资基金是河北省出台《办法》后成立的又一家私募股权投资基金。这些表明私募股权投资正在积极的在河北省发展，其也成为解决省内民营企业融资难问题提供了更有利的途径。

二、河北省民营企业引入私募股权基金的必要性

河北省民营经济在国家政府和省政府的大力支持下，得到了快速发展。但是民营企业仍然存在着产业层次低、结构重、创新能力弱、企业融资难等一系列问题，严重影响和制约了民营经济在促进经济增长、扩大就业和活跃市场等方面的作用和潜力的发挥。私募股权融资作为一种新型融资方式，以其独特的融资优势成为了成长中的民营企业解决资金瓶颈的重要融资手段。

1.私募股权完善民营企业公司融资结构，深化资本市场

发展私募股权资本市场，可以拓宽融资渠道，私募股权投资是对企业的一种长期投资行为，其获得利润的渠道是通过企业管理模式、财务制度、产业结构调整、内部治理结构的完善使得企业在不断发展的过程中取得收益，为企业创造循序渐进的融资平台，形成多层次资本市场，促进河北省民营企业不断发展的有效途径。

2.私募股权基金完善民营企业公司治理水平，提高公司质量

私募股权的投资对象会选择那些具有升值潜力且短期能够上市的民营企业，私募股权的引入以掌握企业内部信息并拥有监控权利为条件，拥有撤换公司高层管理人员、变更企业方持股比例等的权利，投资机构会凭借其自身管理优势解决所投资的企业在发展过程中所出现的问题，对管理层人员进行培训，对公司的管理方式进行变革，以此完善公司治理结构，增强企业的核心竞争力，从而使得企业的融资能力进一步的提高。

3.私募股权基金推动民营企业产业转型升级，加速技术创新

私募股权公司通常具有良好的品牌、信誉及经验，借助私募股权融资实现IPO，提供企业的金融创新能力。私募股权基金在融资的过程中对融资方已经进行了一定程度的改造和重组，而且很多海外私募股权基金公司本身从属于投资银行，因此在海外上市时企业具备天时、地利、人和更易吸引到声誉良好的国际承销商。

4.私募股权基金整合民营企业传统产业发展，优化资源配置

私募股权基金的进入大大降低了企业的短期行为，企业只有提高战略意识，考虑长远安排，注重平时业绩，才能在各个阶段获得私募股权投资者较多的资金投入，因此私募股权融资能够促使企业形成规模效应，管理者对企业的经营战略、财务制度进行严格规定，实现最优资源配置。

三、河北省民营企业引入私募股权基金的建议

民营企业应以战略高度用好私募股权基金，不能仅关注眼前利益。即便在私募基金退出后，也能按既定的战略发展壮大。

1.寻找清晰的商业模式吸引私募投资

民营企业在进行私募股权业务时，需要权衡项目融资的盈利性、经济性、灵活性和降低风险的好处，以及操作模式的复杂性引起的成本代价。而私募资本投资人往往认可项目的盈利模式恰恰是生产的产品和提供的服务是否有真正广阔的市场以及核心竞争力，能否满足目标客户的需要，是典型的成功商业模式。

2.建立高素质的团队经营管理私募资本的运转

培养企业核心竞争力，建立高素质的专业人才队伍是企业经营私募股权的关键所在。一方面要求企业完善内部人力资源管理，加大激励力度，吸引优秀人才，留住优秀人才；另一方面要为企业储备、开发、培养人才，建立一套有效的扶持、保护措施。

3.完善企业经营机制，规范融资程序，加强监管

融资企业要严格按照有关法律法规和现代企业制度要求，完善企业公司治理结构，要权责分明、各司其职、有效制衡、协调运作。促进企业投融资活动安全运营和规范运作。加强审计部门对企业重大融资项目的全程跟踪审计。对投资企业严把资信考评关，防范融资过程出现道德逆向选择等融资风险。

4.确保私募资本退出机制完善、渠道通畅

私募股权基金的退出方式，一般都是最初的投资设计和交易的必要组成部分。主要方式有公开发行上市（IPO）、公司资本结构重组、售出或并购（Buy-out）等形式退出。安全有效的退出渠道以及合理的回报，是私募股权投资成功运作和长治久安的关键所在。融资企业也因为私募资本的退出而引入新的资金，或者重新获得企业的领导权。

参考文献：

[1]王金荣、张允明.私募股权基金发展的实践研究[J].企业技术开发，2015（1）

[2]程书华、周振娥.河北省民营经济发展方式的深层次转变[J].河北企业，2013（9）

[3]田惠敏.私募股权基金与民营经济发展[J].中国市场，2014（36）

作者简介：

创业企业股权问题分析与讨论 篇7

1 股权架构设计

1.1 初期股权构架

在股权架构初期,对于创始人、其他合伙人和未来精英员工(期权池)的设计会影响到整个公司未来发展的过程。在整个公司股权构架中,创始人是一个十分重要的角色,是承担了重要风险的人,大部分创始人是最初成立公司,并以货币、实物、知识产权等方式承诺认缴;其他合伙人身份往往不那么确定,以公司后进管理层、非占有领导地位的股东等为主;期权池是将一部分股权预留出来,作为未来引进人才的预留准备。

1.2 投资人

投资者参与公司创业,就会获得相应的股权。基本上创业公司需要的是以下三类投资者:

第一类是财务投资者。他们看中公司的盈利性,不参与企业的经营管理,只在分配利润时占有出现。

第二类是资源投资者。很多的财务投资者,都会附带来一些资源,即所投公司所在生态链或者其他类型资源,比如说在带来资金投入的同时,可以对投入公司所在供应链的上下方形成相应的优势,这样资源投资者的价值对于企业而言大于单纯财务投资。

第三类是技术投资者。在资金、渠道都有的前提下,技术的更替是一家公司好坏的关键,尤其是产品的核心技术。这些核心的创造力决定了创业企业能否赶在竞争公司前面把技术转化成商品,同时抢占先机。但由于技术合伙人是可以流动性较强,对公司而言有一定风险,所以不应设置大多的股份。

1.2.1 股权架构分析。

在公司创立初期,创始人、其他合伙人和未来精英员工(期权池)可能会相处甚欢,但随着公司的发展壮大,特别是以上所述三类专业投资者的现身,往往会致企业与能共苦难同甘的情况,利益分配的冲突将在这个期间变得明显,小股东出于自己的利益也可能会行使投票权否决公司重大事项。三者所占配比是争论的焦点,本文假设其他收购等情况不出现、同股同权且股权池的代持独立划分时,讨论三种配比方案,第一种情况为创始人、其他合伙人和未来精英员工(期权池)分别占比50%、40%和10%;第二种情况为创始人、其他合伙人和未来精英员工(期权池)分别占比60%、20%和20%;第三种情况为创始人、其他合伙人和未来精英员工(期权池)分别占比70%、20%、10%。假设天使轮、A轮投资方所占股权为20%,B轮(假设有)、C轮(假设有)、D轮(假设有)投资方所占股权为10%,则三种情况在进行多轮投资后的股权结构如图。

通过三种情况可知,在5轮投资后,创始人最高无论占有50%、60%、70%都无法将其股份控制在34%的否定权标准之上,更无法达到相对控制权和绝对控制权,那么此类股权设计是存在一定风险,投资方难免会因为自身利益而产生违背创业者想法的主张,这些类型的创始人和合伙人都可能面临被后进的投资人“赶走”的情况;过多轮的投资对于创业公司而言可以缓解一时的资金压力,但在前期过多地转让出股权将产生不可逆的负面效应,会使股权被稀释地很严重。在同股同权的创业公司中,防范于未然是一种非常谨慎却有效的做法。

1.2.2 退出机制。

初创企业中的创始人或合伙人离开创业公司时,不可避免地将会牵涉到他们的股份处理问题,允许中途退出的创始人或合伙人带走股权,成为非全职股东,那么对于其他全职股东而言,这样的分配方式不够公平,所以退出机制是创业公司发展过程中防止因为内部人员离开而轰然倒塌的处理方式。

对于退出的创始人或者合伙人,可在公司章程中规定可以回收股权的机制来处理这部分股权,同时规定溢价折价的标准是以对此家初创公司的贡献标准来行使。

2 股权激励

2.1 定义及特性

2.1.1 定义。

股权激励,是一种能够使管理层或者精英员工以中小股东的身份参与企业日常决策、分享公司利润、承担相应风险,也是一种通过股权形式解决委托代理问题的一种常用方法。也即上文提到的股权池。

2.1.2 股权激励的必要性。

创业型企业往往都需要根据自己的企业需求,建立一种有效的激励机制,以这种机制来留住企业中的人才、技术等等对于创业企业有着十分重要的战略资源,企业在不断变大变强的过程中,增加核心竞争力的手法就是通过源源不断人才的流入。

2.2 减轻了初创型企业的财务负担

初创型企业在扩张的过程中,通常都有比较大的财务压力,而优质的管理人才和技术人都是初创型企业迫切需要却无法获得人才。在这样的环境中,拿出高额的工资聘请管理者和精英员工对于初创企业来说无疑会造成更大程度的资金短缺。实施股权激励,创业企业可以在短期内付出和一般管理人和精英员工相同的成本,对于其价值进行远期赋权。如果企业在未来的价值因为这些管理人员和高级技术员工而获得较大幅度的提升,那么对于企业和这些高级人才就是双赢,因此,股权激励对于减轻初创企业的财务压力有着非常有用的效果,这不同于企业初期错误地股权承诺,那会导致大量的普通员工失去发展方向和认真干活的动力。

2.3 让更多的人才来到公司

初创企业在成立之初,因为知名度和财务压力,不会有很多能力强的企业员工主动来到初创企业就职,而在企业发展到一定的阶段,一定需要一批优秀的科技、管理、人力和市场经验丰富能力突出的员工来到并留在这家初创企业,人才是企业成长和发展的关键因素,比如阿里巴巴的蔡崇信,加入阿里巴巴后,让阿里巴巴的市值增加了许多,所以实施股权激励,使企业形成相对开放的股权结构,企业的管理层和精英员工都将共享企业的收益。基于大家对于未来一致的目标和期望,员工对于企业的认同感和使命感都会逐渐增强优秀员工将在离开企业时进行大量的收益权衡,这样的激励计划有助于企业留住人才、稳定人才。

2.4 防范代理风险

企业在实现股东价值最大化的同时,必然会面对管理人与股东目标不一致,从而导致股东原先愿景无法实现的难堪局面。管理层、精英员工,作为企业创新的主要参与者,也是企业文化真正实施和传播者,他们的流失或者不作为都将导致初创企业在发展到了一定的时期面临非常大的挑战。股权激励将在代理风险中发挥重要角色,让管理层和精英员工站在所有股东的立场上思考问题,并获得除了工资外的股权收益,这将极大限制代理风险的发生。

2.5 股权激励的具体方式

2.5.1 管理层、精英员工持股方案。

管理层和精英员工持股方案是现阶段初创公司普遍采用的期权池的方案,在企业未来前景良好、盈利预期良好的情况下,管理层和精英员工将从持股方案中获益,同样,如果企业效益差甚至破产清算,管理层、精英员工也将与公司共进退。往往,创业型企业在股权激励计划实施时,不局限与一些员工,更多地人将在股权激励中获益,因此,对于普通员工持股方案一定是有计划有规则地进行,可以实行在一定年份得到一定份额的股份,并在员工离开公司时,一次性回购员工说中的股份。这样的持股方案应该是随着企业不同的情况而不停改变的,初创企业具有非常高的成长性和风险性,所以在收益不断变动时,要根据实际情况作出调整。管理层和精英员工的持股方案不是初创者在公司刚成立时拿来向公司员工画饼的工具,谨慎使用这样的方案,一旦持股方案成型,每次变化都将面临巨大风险。

2.5.2 虚拟股票。

虚拟股票是指一种具有分红权但没有所有权和表决权的特殊股权,同时不得自由转让和出售,员工离开公司时即失效。虚拟股票是公司对员工的一种奖励方案,虚拟股票的好处是将员工的收益与公司的收益相挂钩,但不影响公司的所有权和控制权。虚拟股票的适用范围是效益好,现金流量充裕的创业公司,一般的创业企业无法负担它的财务负担。

2.5.3 业绩股票激励。

业绩股票激励是指公司在年初提出业绩的全年目标后,如果公司员工在年末实现了这个预期目标或者超额完成这个预期目标时,则公司给予激励对象一定的股票,或者奖励一定奖金买本公司的股票。这种激励模式主要是根据被激励者全年目标的完成情况进行激励。这是奖金的另一种变相形式,只是一种“远期”的奖金而已,但它比起一般奖金更有价值的地方在于它不但具有奖励性,也具有长期激励的作用,业绩奖励能够使公司员工主动完成目标,并坚持一定的年份。

3 控制权保护

3.1 两难的困境

通过前面分析的例子我们看到,企业在经过多轮融资后,在同股同权的情况下,创始人对企业的控制权将会随着企业引入资本的增加而不断地导致股东的股权被稀释。往往在企业创始人股权没有绝对和相对控制权时,企业创始人和相应的管理团队都有可能成为资本的牺牲品。若要确保创始人和管理团队的控制,则只能减少股权益融资增加债务融资为唯一处理办法,在现今互联网创业火热的情况下,小微企业和盈利能力低下将导致债务融资成本极高,甚至因为融资额度不足而导致企业放弃继续经营。

这样两难的情况困扰着很多现在的创业企业,1号店的于刚夫妇、俏江南的张兰、雅虎的杨致远等等企业家都属于在创业获得一定的成功后,因股权纠纷或者股东利益无法得到满足而被资本抛弃,所以控制权保护是创业者所必然要面对和作出相应措施股权中需要考虑的点。

3.2 解决方法

目前在中国解决创业企业股权分配引发的控制权问题解决方法有两大路径,其一是通过中国现行公司法框架内得以实现解决,其二是构建双重股权结构或者阿里式的合伙人结构同时谋求海外上市。

在国内谋求上市的公司,创业企业中的创始人首先能够很好地意识到股权构架和控制权管理问题,在与投资人谈判时不仅关心融资数量并且关注股权份额,同时通过谈判来构造一个合理明确的公司章程,以维持自己的控制权。其次,需要保持和投资人良好的沟通和建立信任,如果投资人相信创始人对于这家公司的价值是非常重要的,那么投资人轻易也不会让创始人离职。最后运用适当的法律手段来谋求控制权。如初创有限责任公司的创始人和管理团队应该通过构建合适的公司章程,并通过和投资方谈判来谋求更多的董事会的表决权;初创的股份有限公司可以转换为公众公司来对投资方发行优先股。

在海外谋求上市的公司,可以采用双重股权结构或是阿里式的合伙人制,双重股权结构是一种通过分离现金流和控制权而对公司实行控制的有效手段。在双重股权结构中,通常分为AB股,A股为普通股,每股A股股具有1票投票权,而每股B股则拥有数倍于每股A股的投票权,这种方式有效控制了创始人的控制权。阿里式的合伙人制度对比于双股权结构,双重股权结构是通过将股权集中在少数创业者身上来保持管理层对公司的控制权,而阿里式的合伙人则是通过章程上直接规定董事会席位的多数来保留对公司的控制权。

参考文献

[1]马广奇,赵亚莉.阿里巴巴“合伙人制度”及其创新启示[J].企业管理,2015(02).

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[3]许红军,任建华,王立杰.创业型企业股权激励实施研究[J].技术经济与管理研究,2005(01).

企业股权激励模式的利弊分析 篇8

一、公司内部问题

1、治理结构不完善。

上市公司不完善的治理结构,阻碍股权激励模式的实施,公司的管理结构是一种管理者对公司进行运作、控制和管理的规则与机制。股权激励发挥作用的必要条件是完善公司的治理机制。虽然我国的上市公司形成了由监事会、董事会以及股东大会组成的管理结构,但是在实际运作的过程中,由于目前我国大部分的上市公司由国有企业改制而成,往往国有股占据了很大一部分。经理人往往被大股东采取行政任命的方式,而且上市公司中高级经理者和公司中的大股东的关系一般都比较密切,而董事会或股东大会对经理者的股权激励方案有表决权。代表大股东的往往是一些董事会的董事,他们可代表大股东在股东大会投票,且他们的股权比例一般会比较高。[1]而股权激励方案可在董事会或股东大会表决通过,如果某些董事能从股权激励中获益,那他们就很有可能从使自己获利的角度,采取各种措施从股东身上谋取更多的利益,这样严重的阻碍了股权激励模式在上市公司的有效实施,也使得股权激励模式实施后,企业的业绩没有得到很好的提升。

2、股权激励方案不完善。

股权激励方案在设计方面上不够完善,大大降低了其实施的效果。上市公司股权激励方案包含许多要素,如在激励模式上的股票价格、数量;激励的范围、方式;行权的价格等等。使公司的业绩能保持长久且稳定的提升是其的出发点,股权激励方案会因公司的不同有很大的差异。然而,我国众多的上市公司的股权激励方案未根据公司的具体情况而制定。上市公司的方案在设计方面上的近似,激励模式不合理的设计,不适合公司长期稳定发展的需求,这些因素同样会使股权激励的效果大打折扣。

二、市场环境问题

1、资本市场不规范。

股票价格不能完全反映出公司的市场价值。股价要能体现出上市公司的价值,也是股权激励得以正常实施的前提条件之一。而我国现阶段的证券市场并不完善,在证券市场上,股价受许多投机因素的影响,故公司股价的波动并没有直接关系到公司业绩,致使公司的股价没有完全反映公司的赢利能力和经营状况,同时也无法了解预测到公司的长期发展状况。股价不能体现公司的市值,使股权激励在实施后的效果大大降低。因此公司的管理层要采取相应的措施,如适当减少成本的费用摊销,以便提高公司的利润,使公司的股价有相应升高。此时在公司的股价相对较高的时候,管理层可卖出股票,获取一定的利益。但在公司股价的波动并没有直接关系到公司业绩,公司的股价没有完全反映公司的赢利能力和经营状况下,对于那些管理者来说,股权激励并不能很好的起到激励作用。

2、经理人市场体制不够成熟。

管理者无法得到外界的正确评价,而公司的管理者是股权激励的主要对象,要保证股权激励模式的有效实施,就有必要建立成熟的经理人市场。职业经理人组成了经理人市场的外部环境,公司的所有者可在该市场鉴别、筛选出适合本公司条件的职业经理人,使人力资源得到有效的配置,并且还可以降低企业家的道德风险。市场竞争只有在良好、有序的前提下,职业经理人才会认真的考虑自身的价值,从而避免其偷懒、投机等不良行为。股权激励模式只有在这种大环境下,才有可能是有效和经济的。但目前在我国,大部分上市公司是由国企转型而成,而国企的经理人的任命一般都是行政行为,没有经过市场的严格检验、筛选,故优胜劣汰、公平竞争的机制难以形成。这种没有经过市场的竞争、严格筛选出的经理人,难以激发其积极性。在经理人市场体制不够成熟、经理人职业化较弱的环境下,公司实施股权激励模式,必然存在不利的因素,使股权激励的效果减弱。

3、中介机构评级不准确。

中介机构不仅要对公司的业绩、资产状况进行准确的评估,以便公司定下给予经营者股票期权的时机和额度。在评估公司业绩的时候,在很容易受到中介机构执业水平和职业道德的影响。若经营者用不正当的手段牟取个人利益的时候,要靠中介机构的帮助以制约其不当的行为。但目前中介机构确实存在问题,相当一部分的中介机构没有客观、公正地进行评估,经中介机构审计后,企业的财务报表很难体现出企业实际的经营状况,这使得股市的发展受到一定的影响,还影响到股权激励模式的实施。

三、提高股权激励效率的方法

1、深入股权改革。

继续加大股权的改革,培养管理者的信托理念。首先上市公司要持续加大改革的深度和力度,并科学合理地调整股权结构,设置各个类型股权的比例,加强股东在监督方面的权力,实施严厉的问责制,将各项责任落实到个人,在公司形成相互监督、制约的管理制度。在重视人才市场的同时,用人方面采取竞争上岗的方式,坚持优胜劣汰的原则,让经理人市场不断得到完善与长久的发展,为公司储备人才做好充分的准备。其次,上市公司要重视培养管理者的信托理念。我国的上市公司与欧美国家有较大的差距,造成此现象的原因为管理者的管理意识较为狭隘。西方在管理方面的先进思想值得我们的借鉴,慢慢使信托管理扎根于管理者的意识中,并以相关的法律文件规定管理者的责任与义务,使管理者能正确认识到代理-委托的关系,为股权激励模式的有效实施提供一个良好的内部环境

2、管理信息不对称。

信息不对称会直接影响到股权激励模式的实施效果。对管理层进行绩效考核并实行奖惩。而其中的关键环节是使考核人员能够客观、全面地了解公司的实际情况。当考核人员掌握了足够的信息,并做出客观、合理的绩效评价和分析的时候,才有可能制定出符合公司和管理者利益的股权激励计划,消除两者的利益冲突。

3、制定合理的股权激励模式。

最好在充分了解和掌握公司的整体运营情况后,再制定合理的股权激励计划。此时,还要组织相关的团队进行评估和分析,绩效和运营成本要保持一定的对称关系。在可控的风险下,从激励对象的角度出发,充分保证他们的利益,制定出合理的股权激励计划。使计划的可行性大大提高,在会计处理方面可借鉴西方国家的经验。把期权列在损益表上,按公允值在表中确认股权激励所花的费用。此方法可能会使公司的盈余降低。影响到持有期权者的收益。但能有效防止管理者的短期经营或掩饰不良绩效的行为。会计的信息质量得到有效的保障,也保护了其他股东的利益,在一定程度上避免财务丑闻的发生。

四、总结

在管理者的绩效考核制度下,上市公司应根据绩效考核的结果来决定股权激励模式的实施方式。这对科学合理的考核体系显得尤为重要,制定出成熟的奖惩制度,并且根据公司的实际需要及时地做出相应的调整,要及时发现问题,解决问题,以保证代理人和委托人的利益。要充分借助各方投资者对管理者的监督,加强外部的约束力,发现管理中的问题,降低企业运营成本的损失。

摘要：股权激励模式是一种现代化的机制,通过激励管理者可提升企业的业绩。在一定程度上可防止管理者短期经营的思想。激励形式有:股票增值权、虚拟股票、限制性期股等几种模式。在运行股权激励模式的时候,将所有权和经营权相结合,可有效发挥其激励的作用。且能提高企业的现金储备,降低企业激励的成本等优势。股权激励模式下伴有的风险有:分红过多会使减少企业公积金积累不断减少;经营者的道德风险;购入和管理大量的滞后期权,使企业成本增加等风险。股权激励模式有利有弊,处理好了,对企业的长期发展有一定的帮助。

关键词：利弊分析,内部问题,股权激励

参考文献

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[2]、徐宁.上市公司股权激励方式及其倾向性选择——基于中国上市公司的实证研究[J].山西财经大学学报,2010,(O3).

企业股权转让分析 篇9

1法律不确定性分析

《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》第2条规定, 2个以上外国企业或者个人, 外国企业或者个人与中国的自然人、法人和其他组织可在中国境内设立合伙企业。该《办法》实施以来, 各地已有多家外资股权投资合伙企业成立。虽然外资股权投资企业的设立已没有法律障碍, 但由于相关配套规定没有跟进, 外资股权投资企业在投资过程中还面临一些风险。首先是法律风险。目前, 外资在境内投资主要适用中外合资经营企业法、外商独资经营企业法与中外合作经营企业法, 而新增加的外资股权合伙企业类型, 是否还要适用外商投资三大法不得而知, 四种企业类型在法律层面如何衔接与适用, 仍需要更多实践。其次是税收问题。目前国内对合伙企业税务方面规定, 主要以财政部、国税总局于2008年出台的《关于合伙企业合伙人所得税问题的通知》为主。但外资股权投资中附带权益问题是原合伙企业所没有的, 如何征税没有具体规定。最后是结汇退出问题。国家外汇管理局2008年8月发布的《关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》第三条规定, 外商投资企业资本金结汇所得人民币资金, 应当在政府审批部门批准的经营范围内使用, 除另有规定外, 结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。这一规定使得外资股权投资有非法嫌疑, 并且也与《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》相抵触。如果在结汇方面没有突破, 外资股权投资将难以运作。但如果结汇放开, 则分期到位的额度怎么确定、真假外资的流入怎么确定, 都是很复杂的课题。

2风险分析

2.1 企业价值低估风险

外资股权投资入股目标企业会涉及目标企业价值评估问题, 企业价值的估值与将来的获利空间息息相关, 影响中小企业的股权数量、控制权大小和分红规模等。投融资双方对企业价值的预期和态度并不相同, 容易出现分歧。对于融资方, 由于新股东的加入, 原创始股东原有的股权被摊薄, 融资就意味着卖血, 因此融资方希望尽可能高估企业价值, 减少投资人的股权比例。相反, 外资股权往往采用较保守的评估方法, 低估企业以获得增值空间。他们在进行投资决策时会通过分析企业的成长预期、风险预测和现金流量等财务指标, 利用价值评估的模型来确定企业的真实价值, 并认为任何偏离这个真实价值的价值都是低估或高估的表现, 这样就可以在其投资组合中选择大量“被低估”的股票, 从而提高他们的投资回报。虽然两股力量存在着激烈的博弈, 但中小企业往往处于劣势, 为引入资金, 达成股权投资交易, 企业管理层往往会妥协, 而企业价值往往被低估, 比如无形财产如名牌效应、专有技术、市场网络等未计入企业价值, 帐面固定资产在折旧后消失, 土地价值被严重低估, 未将企业应有的未来盈利空间计算在内等。

2.2 对赌风险

由于投融资双方对企业未来的赢利前景均不可能做100%正确判断, 为消除分歧, 促成投资事项, 通常双方愿意采取一种事后的估值调整机制, 即签署对赌协议。由于中小企业发展不成熟, 在技术、管理等方面具有不确定性, 存在失败的风险, 为防止播下的是龙种而收获的是跳蚤, 投资者往往在对赌协议中设置保底措施保护自身利益, 如规定投资方享有清算优先权、股息优先权、投票表决权、转换权、新股认购优先权以及股票回购权等, 除此之外, 由于持股比例在一定程度上等于话语权和控制权, 为确保自己的股权比例不会因新股发行或新的投资方加入而减少, 投资回报不会因股价的下跌而受到影响, 投资方往往还会约定反稀释条款。而不少中国企业家对资本市场和金融操作不熟悉, 在“对赌”中常常陷于被动。对赌协议并不是法定术语, 对赌协议中双方权利义务明显不平等, 特别是股息分配优先权、剩余财产分配优先权、超比例表决权、董事会一票否决等条款更是霸王条款, 违反了公平原则, 也违反了我国公司法同股同权的立法精神, 对赌协议的固定价格回购股权条款有变相借贷嫌疑。除此之外, 为实现对赌协议的目标, 企业会进行非常规经营, 无限增大了企业的风险, 一定程度上会损害社会公共利益。

2.3 丧失控制权风险

由于新股东的加入, 原创始人股权被稀释, 因而在发言权上不再一言九鼎, 影响力逐渐降低, 参与决策几成摆设, 原创始人丧失对企业的控制权。外资私募基金有不少机制来协调管理层和投资者之间的关系, 如对企业的直接控制, 包括在董事会中的席位, 表决权的分配和控制追加融资等。随着企业发展到一定规模, 原创始人的眼界和管理能力可能跟不上时代, 当创始人和投资人之间达不成共识时, 矛盾就会产生, 由投资方控制的董事会可能通过表决罢免创始人或缩减创始人在董事会中的席位, 从而将原创始人踢出董事会。除此之外, 中小企业还可能面临并购风险。一些以并购见长的外资将资金投入到中小企业后, 不惜一切代价取得企业控股权, 然后通过一系列重组让企业估值最大化, 最后再转手退出获取高额回报。

2.4 退出风险

资本的本性是追逐利润, 股权投资者目的不是长期持有目标企业的股份, 不是打算与企业家白头偕老的妻子, 他们顶多是愿意协助企业家走一程的朋友, 其最终目的是通过企业的成长获利退出。并且, 外资股权投资企业作为有限合伙企业, 其资金来自机构投资者或富有的个人, 有限合伙人并不愿长期将资金放在一个投资盈利并不好的企业, 因而, 一般在获利后或无获利希望时撤出对合伙企业的投资。因此, 外资股权投资企业在作出投资决定之时, 早已设计好了退出该企业的具体方案。但如何退出, 以及如何控制外资股权的短期投资, 是中小企业需要衡量的问题。若掌控不好, 一旦外资违约抽回出资, 或急功近利采取有害于企业长期发展的短期行为, 则企业将遭受重大损失。

3风险防范建议

3.1 采用实物期权估值方法

在长期投资决策中, 净现值方法被认为是最好的一种方法。净现值大于零则方案可行, 且净现值越大, 方案越优, 投资效益越好。但是这种方法的前提是经济稳定, 且计算需要有较准确的现金净流量的预测, 并且要正确选择贴现率, 而实际上现金净流量的预测和贴现率的选择都比较困难。若经济不稳定, 利率经常变化, 其估值就不准确。为全面动态地评估企业价值, 我们应采用实物期权和净现值评估方法。企业在发展过程中由于其拥有一定的人力、物力、财力、技术等资源, 从而会面临很多投资机会或选择, 这些投资机会或选择权是有价值的, 其对于准确、完整地估算某一时点企业的价值具有重要意义。然而, 众多的价值评估方法, 都无法反映这些投资机会或选择权的价值, 即忽略了企业拥有的期权价值, 导致了企业价值的低估, 但是我们可以利用期权思想进行识别, 找出其中存在的期权, 并且用期权方法进行评估, 从而弥补这一不足。利用实物期权方法评估企业价值的主要思路是:将企业价值分为资产价值和期权价值两个部分, 前者用主流的评估方法评估, 后者用实物期权理论对企业拥有的投资机会和期权进行识别并评估其价值, 两者相加即是企业的价值。期权估价法充分考虑了企业在未来经营中存在的投资机会或拥有的选择权的价值, 能够有效弥补传统评估方法的不足。

3.2 聘用专业人士谨慎对待股权融资协议

3.2.1 聘请专业会计和律师全程介入指导

由于股权融资协议的专业性很强, 企业的现有价值以及将来的成长性估值需要聘请专业人士对作全面的诊断分析, 并有针对性地提出现实的发展规划和盈利预测。协议当中涉及投融资双方的权利、义务关系, 其中涉及法律关系较为复杂, 且有些条款抽象、晦涩, 从字面上很难理清具体含义, 因此, 企业需要聘请专业的融资律师参与谈判、撰写以及签订全过程, 以防止出现法律风险。

3.2.2 谨慎对待对赌协议

中小企业为顺利引入外资股权资金, 往往在对赌协议中答应外资苛刻的要求, 因此条款的设计更多的是保护投资人利益, 而中小企业则背负增值压力, 稍有不慎, 企业将在对赌中失去部分股份权利, 严重的会失去企业的主导权及控股地位, 甚至导致被收购、兼并。因此, 为防止出现不必要的风险, 中小企业管理层在签署对赌协议时一定要实事求是, 根据自身实力制定条款, 不要随意夸下海口, 承诺不可能完成的任务。在签对赌协议前, 管理层还要进行详尽的财务分析、市场分析、竞争力分析以及大的经济环境分析, 对未来预期做出尽可能全面的分析计算, 从而签署能够达到双赢的对赌协议。另外, 为公平起见, 在对赌协议中还要明确投资方责任, 不能让外资只享受权利而不履行应有的义务, 要写清楚是按连带责任、投资比例还是平均份额来承担法律责任, 并且要明确对赌协议的执行期间, 在企业进入清算破产是否伋需履行等, 以防止条款漏洞而无法找到依据。

3.2.3 注意对控制权的保护

由于投融资双方合作是按协议来执行的, 在协议中如何设置游戏规则至关重要。为防止中小企业创始人被董事会罢免出局, 把亲手创建的企业拱手让与外资, 中小企业管理层在协议中一定要约定董事会规则, 如规定董事会成员的构成、董事会席位的分配、议事规则, 尤其是董事会如何罢免董事以及优先股股东委派的董事投票权等。另外, 还要设置创始人保护条款, 规定创业股东的股权不管被稀释到什么程度, 都要占据董事会, 或由其提名的人占据董事会的多数席位。这种保护条款在关键时候能对抗职业经理人越位以及恶意收购行为。

3.3 制订合理的股权投资退出计划

企业引入股权投资的目的是为了企业的长期发展, 让外资为企业的发展服务为企业创造价值, 不能让外资股权一经获得高溢价就立即退出。为防止外资股权的短期行为, 中小企业管理层应该重视外资股权投资者的退出安排, 在协议中明确股权投资者退出时间、退出渠道、退出比例等, 规定外资股权在进入企业若干年后才允许退出, 如投资1至2年即有权利退出, 规定可供选择的渠道如上市、场外市场等, 对退出比例的限制可以分批分期进行, 防止外资陡然全部撤出对企业生产和发展产生不利影响。

参考文献

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[3]刘磊, 周会娟.基于中小企业融资的股权投资基金发展探析[J].哈尔滨商业大学学报 (社会科学版) , 2010, (1) .

企业股权转让分析 篇10

(一)研究方法

1. 采用事件研究法考察科技型企业股权再融资方式

的市场反应,用超额收益率的变化来分析融资行为对股价行为的影响。我们把再融资行为看作是事件,再融资的公告日为事件日,以公告日前十个交易日、后十个交易日作为计算超额收益率的事件期。

股票i在事件日(公告日)的超额收益率定义为:ARi=log(Pi,0/Pi,-1)-log(I0/I-1)

事件日次日的超额收益率为:ARi,1=log(Pi,1/Pi,0)-log(I1/I0)

事件日前一日的超额收益率为:ARi,-1=log(Pi,-1/Pi,-2)-log(I-1/I-2)

其它依次类推。这里Pi,n表示股票i的收市价,In表示A股指数的收市点数(上海证券交易所用上证A股指数,深圳证券交易所用深证A股指数)。

在此基础上,计算所有再融资股票的平均超额收益n率:

累计超额收益率定义为:

2. 采用wilcoxon signed rank test检验方法,考察科技型企业股权融资对企业业绩的长期影响:

一方面对再融资企业发行前一年、发行当年以及发行后一年财务指标数据进行了配对检验;另一方面对再融资公司和行业对照组发行前一年、当年及后一年的财务指标数据分别进行了配对检验,从而来考察上市公司再融资前后绩效指标的变化情况,进而分析评价再融资方式对企业长期业绩的影响情况。

研究中对照组的选择原则是净资产收益率--企业规模匹配。这是因为,首先,净资产收益率是证监会衡量再融资资格的重要指标,选择净资产收益率最相近的控制样本可以最大限度的减少研究事件样本和对照样本在融资之外的系统性差异。其次,企业规模对企业业绩也有影响。具体而言,控制样本应满足以下条件:在所选的223家科技型企业中选择;在2004年-2008年未进行股权再融资;选择与再融资企业融资前一年末净资产收益率最相近的公司,同时应保证控制样本公司的总资产账面价值为标的公司的90%-120%。

由于2009年的财务指标目前无法得到,此研究样本是在发生再融资事件的45家企业的基础上,扣除2008年发生再融资事件的13家,最后得出32个研究样本,32个控制样本。

(二)样本选择与数据来源

根据科技型中小企业创新基金的分类和我国《上市公司行业分类指引》,共选出了电子、信息技术、医药、生物制品等273家科技型企业,通过对这些企业2004年-2008年的财务数据分析,剔除了五年内被ST和*ST的企业,最后得到223家A股上市科技型企业,本文以这223家科技型企业在2004年到2008年发生的增发、配股为研究样本。在这五年中,总共发生7次配股事件,50次增发事件。为了研究的准确性,剔除了在一年内发生两次事件的公司4家,在两年内发生两次事件的公司2家,这样,一共选取了7次配股,38次增发,共45个事件样本。所有企业的财务数据来源于CCER数据库,同时借助巨潮资讯提供的年报信息对数据进行了补充和抽检。

二、科技型企业股权再融资的实证分析

(一)科技型企业股权再融资方式的市场反应的实证结果

1. 超额收益率的变化情况

注1:p值是均值与零值比较的t检验p值,**显著性水平为5%,*显著性水平为10%。

此显著性水平在本文表中均适用,不再另加说明。

表1给出了再融资事件窗口期内各日股票超额收益率的均值、中位数及t检验等数据。在再融资行为获准公告日的次日,超额收益率显著小于零,平均达-0.6184%,这说明股价在再融资事件公告后有迅速的反应。在再融资事件公告前后的21个交易日内,有8个交易日的平均超额收益率小于零,只有一个交易日的平均超额收益率在10%的水平上小于零;有13个交易日的平均超额收益率大于零,其中3个交易日在5%的显著性水平上小于零,1个交易日在10%的显著性水平上小于零。其它交易日的平均超额收益率都没有显著异于零。从整体上看,再融资事件公告前后的超额收益率是大于零的。

2. 累计超额收益率的变化情况

下图显示了2004年-2008年进行再融资的45家科技型企业的累积超额收益率的变化情况。从图中可以发现,整体上看,再融资企业的累积超额收益率呈现出上升趋势,说明投资者认为企业再融资是“利好”消息,并看好公司的发展。在再融资的前五年,累积超额收益率没有十分明显的变化,说明在此之前投资者对再融资并不知情,信息没有大范围的扩散。而在再融资公告日的次日,超额累积收益率出现下降。在公告日后,股价出现反弹,说明再融资行为对公司股价的影响持续时间较长。

(二)科技型企业股权再融资方式对企业业绩影响的实证结果

1. 不考虑控制因素的情况

表2给出了对再融资企业发行前一年、当年以及发行后一年的企业业绩进行配对检验的结果。表2中的显著性检验是两配对样本的Wilcoxon符号秩检验。

由表2我们可以看出:在以每股收益为业绩衡量指标时,科技型企业再融资当年与前一年相比,有11个样本的衡量指标下降,并且在5%的水平上显著。发行后一年与前一年相比,样本公司中有22个公司的目标值有所下降,在10%水平上显著。这种下降有可能是股数扩大对净利润的稀释造成的。而后一年与当年相比,有19个企业的目标值下降,但是并不显著。

在以托宾Q值为企业业绩衡量指标时,再融资企业发行当年与前一年相比,在32个样本中共有29个公司的托宾Q值上升,并且在1%的水平上显著。说明发行当年企业业绩有上升趋势。发行后一年与前一年相比,有21个样本公司的托宾Q值出现了上升,且在0.10的水平上差异显著。进一步说明科技型企业再融资后企业业绩确实有所上升。

从表3中我们可以看到,以每股收益为业绩指标衡量时,在再融资的前一年、当年和后一年三个期间,对照组的指标大于事件组指标的企业数目基本在10家,前两个期间的差异分别在5%和10%的水平上显著,再融资当年的差异显著可能是股数的扩大对净利润的稀释造成的。再融资后一年,两个样本的差异在统计上就不显著了。可见差异的显著程度不断减弱,最终不显著,可以说明科技型企业再融资后企业业绩有所上升。

以托宾Q值为业绩指标衡量时,在再融资的前一年、当年和后一年三个不同时期,对照组中每年都有14个企业的指标大于事件组,并且这种差异都不显著。可以看出,和对照组相比,股权再融资事件并没有使事件组的经营业绩发生显著性的变化。

根据对两个指标的综合衡量,我们可以得出科技型企业再融资后企业业绩有上升的趋势。这和以往学者对股权再融资的研究结论不同,他们的结论是再融资后企业的长期业绩会发生大幅度下滑,企业存在严重的“圈钱”动机。

三、结论

研究科技型企业再融资后企业业绩的短期市场反应和长期业绩反应,从两方面看,科技型企业的业绩都是上升的。说明科技型企业进行股权再融资不存在“圈钱”动机。笔者的研究结论不同于以前的研究,说明科技型企业可以通过股权融资方式进行融资,同时如果企业的资产负债率过高,可以通过股权融资方式进行融资,达到优化科技型企业融资结构,促进企业发展的目的。

参考文献

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从国美股权之争论企业股权激励 篇11

关键词：国美股权；激励启示

中图分类号：F27 文献标识码：A 文章编号：1006-4117（2011）04-0133-01

引言：2010年8月5日，国美电器宣布：对公司间接持股的股东、前任执行董事黄光裕提起了法律起诉，对其在2008年1月到2月，回购公司股份中违反公司董事的信托责任及信任的行为寻求赔偿。而黄光裕方面则呼吁投资者支持重组董事局。2011年3月9日，国美电器宣布陈晓辞去执行董事、公司主席职务，大中电器创办人张大中出任公司主席及非执行董事。该事件虽已渐渐淡出人们热议的话题，但留跟我们诸多思考，从国美股权之争中，分析企业实施股权激励及相关方法，有深远的意义。

一、国美股权之争原因分析

（一）成立超级特权董事会，种下隐患

在國美公司的管理方面，黄光裕先后提出了五项动议，其重点归纳起来即是：重组董事会以及撤销增发的一般授权。黄光裕此前为了自己在资本市场的操作便利，不断修改国美的公司章程，并将董事会凌驾于股东大会之上，这样的超级特权董事会，可以各种方式增发、回购股份，包括供股、发行可转债、实施对管理层的股权激励。陈晓充分利用了黄光裕提出的各项动议，利用各项方式增发股份、边缘化大股东。仅管作为国美的最高领导人黄光裕在心理有这个担心，但这种隐患最终还是让黄光裕自己葬送了自己，正如某知名学者指出的“黄光裕打败了黄光裕”。

（二）舍不得股权，留不住高管

在国美股权之争的过程中，我们发现，和黄氏家族打拼了多年的国美高管，始终都以“对方”的身份象出现在黄光裕眼前，其中最主要的原因就是黄光裕对待股权激励的态度”。

随着在国美的官方表态中，黄氏家族强调，大股东一直在推进管理层的股权激励计划，同时指出陈晓的改革方案有些草率，在股东大会之前曾透露，如果在国美股权争议中黄家仍然赢得支持，将建议董事会优化以及延展股权激励的具体方案，并分期适当地扩大股权激励的规模。但是，在行动上黄光裕曾暗示会实行的这些内容都只停留在口头上，没有得到任何的落实。曾任职国美的某高层表示，在黄光裕时代，高管想要获得股权激励几乎不可能。黄光裕在管理理念上信奉权威至上，在管理国美的经营管理团队时缺乏人本主义关怀，也未对高管实行有效的激励。

二、国美股权之争对企业股权激励的启示

（一）完善公司管理制度

制度是一整套的规则，应遵循的要求和合乎伦理的道德行为规范。它为机构或者组织提供一个框架，人们得以在这个框架里相互影响，并确立了合作和竞争的关系，这些关系构成了一个微型社会。而公司管理制度是公司进行管理的基准，其作用犹如一国的法律规章制度一样，不应该经常有大的改动。

在国美股权之争的原因分析中，黄光裕擅自修改公司管理制度，成为这次公司股权之争的根源，如果尊重了公司管理制度的严肃性，这次股权之争也许就会另有转机。因此，完善公司的管理制度，并严格按照既定制度执行，是企业在管理上避免之后的重大隐患的重要举措。

（二）完善公司股权激励制度，建立薪酬管理委员会

公司的薪酬制度不仅是每个员工都非常关注的要素，也是公司对员工进行激励的核心要素。对于公司的高层管理来说，实施股权激励有利于提高公司的管理决策水平。因此，完善公司的股权激励制度非常重要。鉴于国美股权激励制度胎死腹中的前车之鉴，为了防止股权激励的失效，强化董事会运作机制，在完善公司股权激励制度时，可以建立薪酬管委会。

公司的股权激励薪酬管委会，要发挥实效，需要两个条件，即一是真正的独立，二是真正拥有制定和监督薪酬的权利。组成薪酬管委会的成员需要是完全独立的董事，这样才能确保管委会能独立于公司高管人员做出理性的、公平公正的判断。薪酬管委会在权利和职责上有所侧重，应该全权负责高管人员的薪酬事务，高管人员所有的薪酬包括股权激励等事项，都应由薪酬管委会来决定，并负责制定公司的薪酬稳定人才以及薪酬激励员工战略。

（三）改革公司的懂事制度

公司的独立董事是由股东大会选举产生，在国美的股权之争中，可以看出，“一股独大”或者几股共同控制的情况比较严重，这在我国并非是个别现象，也许是由于我国国情和发展等多方面的因素，这样的现象在国内的许多公司里都存在。有时候股东大会仅有一个或者少数的控股股东参加，这样的股东大会失去了原本股东大会的意义，成为大股东的“一言堂”。

因此，这种情况下，独立董事由股东大会选出已经不合时宜，笔者认为独立董事的选派和罢免由在董事会没有派遣董事的股东进行投票，这样选出的独立董事则在董事会中更多地代表他们的利益。这样的懂事组成的薪酬管理委员会在制定董事和高管人员的激励标准时，独立董事能够更多的考虑到中小股东的利益，而且一直被忽视的流通股股东的利益也可以得到体现。所以，改革公司的懂事制度同样具有重要意义。

（四）正确使用股权激励制度

对股权激励制度的使用要有充分的认识，应该把股权激励机制作为引导企业高管行为的重要手段，并根据公司的不同情况来设计相应的激励组合，提高激励效率，同时不可忽略约束的作用，不能把激励手段作为约束手段来使用。由于不同股权激励模式对所需要的基础及制度环境的要求不同，股权激励的效率同时受到资本市场、高管人员市场选择市场和其他经营环境的影响，在条件不合适的情况下，股权激励将发挥不了应有的作用。

结束语：总之，从国美的股权之争中，我们可以总结出很多前车之鉴。在企业股权激励方面就是很好的一例。可以从完善公司的管理制度，建立薪酬管理委员会、改革懂事制度以及正确使用股权激励制度等方面发挥出股权的激励作用，促进企业发展。

作者单位：河北经贸大学

参考文献：

[1]张军.我国上市公司股权激励问题研究[J].中央财经学院学报.2009,5.

[2]王琴,苑振前.上市公司股权激励成本效益分析——基于深交所的经验研究[J].财会通讯,2010,3.

[3]于东智,谷立日.上市公司管理层持股的激励效用[J].经济理论与经济管理2001,9.

企业股权转让分析 篇12

股权投资主要是指投资者通过对被投资单位的投资行为, 从而掌握一定的被投资单位股权, 成为被投资单位的股东, 并按照所持有的股权比例来享有权益并承担责任的一种行为。随着市场经济的不断深化发展, 通过股权投资来影响或者控制其他企业, 从而完成自身的经营管理目标, 已经成为一种常见的投资手段。面对经济全球化的大趋势, 为了提高自身的国际竞争力, 并实现自身的战略目标, 国资企业对外股权投资已经成为一种非常常见的行为。国资企业对外股权投资有利于国有资本的保值增值、改善经营管理结构、实现资源的优化配置等。然而, 国资企业在对外股权投资中, 不断暴露出很多问题, 严重影响了股权投资的质量和效益。

一、国资企业对外股权投资中存在的管理和效益问题

(一) 缺乏清晰的投资目标

投资目标的清晰明确是保证投资行为成功的关键所在, 然而, 中国的国资企业在进行对外股权投资时, 往往存在着投资目标不清晰的情况, 其主要原因有以下几点:首先, 国资企业在投资行为的考虑时, 除了经济效益以外, 往往还要承担着一定的社会责任以及国家利益, 所以股权投资的目标更加多元化;其次, 大型的国资企业具有跨行业跨地区的特点, 内部经营管理非常复杂, 其股权投资除了要考虑企业总体的利益之外, 还要对于内部各种利益群体的诉求进行考虑和平衡, 因此导致难以确立统一的投资目标。

(二) 缺乏完善的投资管理制度

中国的国资企业尚不具备完善的投资管理制度, 很多制度都流于形式, 未得到严格的执行和实施。一方面, 国资企业投资目标的多元化决定了企业在制定投资管理制度时的难度;另一方面, 中国的大多数国资企业仍然具有浓厚的行政计划色彩, 其很多决策行为带有行政命令的性质, 这往往导致制度成为一纸空文。这些都使得国资企业的股权投资行为存在着很多违背市场规律的地方, 经常会造成投资效益的低下以及投资行为的失败。

(三) 可行性研究流于形式

企业在进行对外股权投资的时候, 一定要进行充分的可行性研究, 从而保证投资行为的效益。目前, 虽然中国的国资企业在进行对外股权投资的时候都会进行可行性研究工作, 然而, 很多可行性研究工作都流于形式, 难以发挥其应有的作用;甚至一些企业根据出资的要求或者上级的命令编造可行性研究报告, 造成可行性研究报告毫无意义可言。

(四) 并购整合等投资过程管理缺位

中国的很多国资企业在进行并购整合等对外股权投资的过程中, 往往存在管理失位和缺位的情况。根据公司法的相关规定, 企业一方面要保证被投资对象的独立法人地位, 另一方面投资者享有管理、进行重大经营决策以及获取投资收益的权力。然而, 中国的国资企业在进行股权投资时, 对于经营管理基础较好、效益较高的子公司, 往往干预过多, 严重影响了子公司法人的独立性, 影响了子公司的积极性;对于一些经济效益较差的子公司, 往往存在管理缺位的情况。

二、加强国资企业对外股权投资管理、提升投资效益的对策

(一) 建立科学的股权投资评价体系

从中国国资企业对外股权投资中存在的管理与效益问题来看, 建立科学的股权投资评价体系非常必要。首先, 国资企业要根据投资项目性质来进行分类。对于大多数投资行为, 都可以采用财务收益作为投资的评价指标, 对于一些无法采用财务收益作为指标的项目, 要有针对性地使用其他指标来对投资进行评价。在建立投资评价体系的时候, 一定要强化投资决策的科学性、可行性、民主性和效益性, 避免行政干预式的投资决策。

(二) 建立完善的对外股权投资内控机制

国资企业要建立完善的对外股权投资内控机制, 从而提高股权投资的管理水平, 提升投资的经济效益。首先, 对外股权投资的内部控制机制的建立应该与企业内部控制是一体的, 应该符合企业原有的经营管理的目标;其次, 企业应该制定科学合理的对外股权投资内部控制评价标准。内部评价标准的制定应该将股权投资及其活动的特点都涵盖在内, 并要遵守成本效益原则, 从而体现其科学性和合理性;另外, 还要遵循“谁投资、谁受益、谁负责”的原则, 对于决策的责任严格予以明确, 并落实责任追究制度, 从而减少决策失误, 降低决策风险。

(三) 加强投资的事前、事中和事后监督

国资企业在进行对外股权投资时, 一定要加强事前、事中以及事后的监督, 充分发挥内部审计部门的独立监督作用, 加强投资行为的控制。首先, 在进行对外股权投资之前, 要进行严格的投资信息调查、统计、分析和评价;在投资的事中, 要严格地进行财务审计和监督, 并加强过程性审计和监督;还要加强事后的监督, 将责任予以落实。

(四) 利用信息技术提高管理效率

大型国资企业的股权投资具有投资面比较广、投资跨度比较大, 涉及的地区范围比较广等特点, 传统的管理模式以及监督方式难以对股权投资进行很好的管理。因此, 国资企业应该充分地利用信息技术, 发挥信息技术在管理中的作用, 对于股权投资项目的运行管理进行很好的监控, 从而提高股权投资管理的效率。

总结

国资企业对外股权投资是企业经营管理工作的重要组成部分, 国资企业一定要加强对股权投资的管理, 提高股权投资的经济效益, 从而实现国有资产的保值增值, 保证国家的资产安全。

参考文献

[1]李琳, 陈维政.企业国有资产的内涵及界定[J].商业研究, 2011, (6) .

[2]孙宪忠.“政府投资”企业的物权分析[J].中国法学, 2011, (3) .