投资风险价值论文

投资风险价值论文（共11篇）

投资风险价值论文 篇1

风险投资是把资金投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的研究开发领域, 旨在促使高技术成果尽快转化为商品, 以取得高资本收益的一种投资行为。风险投资在推动我国高新技术产业发展、加速高新技术成果转化方面正发挥着积极作用。本文试图从风险投资周期的角度, 运用复合实物期权理论对风险企业价值评估作一探讨。

一、风险投资周期

风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争力的企业中的一种权益资本, 其投资对象始终伴随着巨大的风险, 高收益是其必然特点。风险投资的运作过程, 一般包括以下几个步骤:首先, 风险投资机构从投资者手中筹集资本;其次, 风险投资机构向具有高成长潜力的未上市风险企业 (通常是高科技创业企业) 进行股权投资, 通过派驻人员进入风险企业董事会和管理层的方式参与到风险企业的经营中;第三, 采取IPO、并购、回购以及清算等方式退出风险企业, 实现资本增值最大或确保资本损失最小;最后, 在风险投资机构和投资者之间分配投资收益, 风险投资机构将带着更大的资本投资于新的风险企业。这样, 风险投资的运作过程形成一个完整的风险投资周期, 包括筹资、投资、退出、分配四个阶段。

在风险投资周期的投资和退出阶段, 风险投资家能否根据有限的信息, 动态地评估风险企业的价值, 并做出相应的决策, 直接关系到风险资本运作的成败。本文主要探讨这两个阶段的风险企业价值评估模型。

二、风险资本投资阶段的风险企业价值评估

第一, 风险资本投资的实物期权特征。风险资本投资阶段是风险投资机构根据市场状况、风险企业的价值高低, 不断地向其进行投资的过程。目前被普遍接受和采用的企业价值评估方法是净现值法 (NPV) , 即依据投资期风险企业未来的现金流入和流出量, 选择适合的风险折现率计算出现值。然而, NPV法却不符合下述风险企业价值评估的特征。

一是不确定性。NPV法估价的前提假设是企业经营持续稳定, 能够精确估计企业在其寿命期内各年所产生的现金流入和现金流出量, 并且能够确定相应的风险调整贴现率。但风险资本投向的风险企业以高新技术企业为主, 这些企业的产品一般都建立在全新的科学研究成果和新技术应用的基础上, 经常面临市场风险、技术风险、财务风险、管理风险及环境风险等多种风险, 致使企业各年产生的现金流量具有很大的不确定性。这种不确定性会影响未来的投资机会和增长机会, 这正是企业价值的重要组成内容。

二是延期性。NPV法假设投资是完全可逆的、一次性的, 即如果市场结果比预期结果差, 则可以撤销投资且收回支出;如果企业现在不进行投资, 以后也不可能再投资。但风险投资阶段的投资决策实际是风险投资机构所持有的一种“选择权”, 当事实表明市场有利时, 风险投资机构才进行投资;如果对未来市场缺乏明确的认识, 风险投资机构可以放弃投资或选择延期投资以避免立即投资带来的损失。风险投资机构拥有的这种延期投资的选择权与金融买入期权类似:即风险投资机构拥有在未来某一时刻购买某种资产的权利而非义务。

三是多轮注资。风险企业的技术创新活动一般要经过研究开发、中试、产品化等阶段, 根据技术创新的特点, 一般将风险企业的发展分为四个阶段:种子期、创业期、成长期和成熟期。风险投资机构对风险企业资本的投入是随着风险企业的发展分期逐步投入的。风险投资机构需要在三个关键的决策点上做出决策:其一, 在创业期开始时决定是否进行投资;其二, 在创业期结束时决定是否追加投资进入成长期;其三, 在成熟期开始时决定是否追加投资。风险投资机构通过多轮注资的选择权来更好地控制自己的投资, 在出现不利情况时行使退出权以避免更大损失, 也可以在出现有利情况时行使继续投资权以获得更大收益, 最终取得各轮风险投资收益的最大化。对风险企业的这种多轮注资方式, 使得风险投资机构拥有一系列的相机选择权, 风险企业成长过程中的每一个阶段的投资都可以看作是下一阶段的实物买权。在种子期的投入获得了一个在创业期进行投资的权利;创业期的投入是获得了一个在成长期进行投资的权利;成长期的投入可以看作是买入了一个在成熟期投资的看涨期权, 风险投资机构可以根据风险企业的发展状况做出是否投资即是否执行期权的决策。

第二, 基于复合期权的多轮注资风险企业价值评估模型。由上述风险投资阶段具有的实物期权特征可知, 风险企业各投资阶段的企业价值应该由企业的净现值 (NPV) 和其所包含的期权价值两部分构成, 即:Vk=NPVk+Ck

式中NPV可由传统的净现值法求出, 风险投资机构多轮注资决策主要是计算期权价值C。从前面的分析可知, 风险企业成长过程中所包含的期权有前后关联关系。后一阶段期权是在前一期权的基础上产生的, 没有前一期权的执行, 后续期权将不会存在, 前一期权的执行情况会改变标的资产的价值, 从而改变后续期权的价值;后一期权又可看作是前一期权的执行结果, 其价值将会决定前面期权的标的资产的价值, 从而决定前一期权的价值, 这就构成了复合期权。我们假定只有在初始投资结束后方能进行中试投资, 且只有中试投资结束后方能进行商业化投资, 因此, 可以将各阶段的复合期权看作是欧式期权。

在复合期权中, 假定它服从定价模型假设中的随机过程, 下一个阶段的投资额为该阶段标的资产的执行价格, 标的资产的期初价格为下一阶段净现金流的现值, 由此可得各阶段复合欧式买入期权的参数, 如表1所示:

根据Black-Scholes的期权定价模型, 可得各阶段期权价值:

其中, ;N (d) 为标准正态分布的累计概率分布函数。

当第K阶段的风险企业价值Vk>0, 表明后续阶段投资可以增加企业价值, 应继续注资;Vk<0, 则后续阶段不应再注资。

[例]设某风险投资机构拟投资A通信公司, 鉴于存在技术和市场状态的不确定性, 考虑分阶段投资, 预计整个投资过程为8年。计划目前投资50万元进行研究开发, 1年后进入中试阶段, 将投入250万元。如果中试检验通过, 第四初将再投资300万元扩大生产规模, 因市场竞争加剧, 第七年初投资400万元维持市场份额。设无风险利率r=6%, 折现率i1=20%, i2=10%, i3=12%, σ1=30%, σ2=σ3=20% (因各阶段的风险不同) , 现对该风险投资机构分期注资分析如下。

第一阶段:公司第1年和第2年初共投资300万元, 预计未来7年内每年可产生100万元的净收益。

行权期t1为1年, I1为250万元。

第二阶段:第四年初公司投资300万元扩大生产规模, 预计每年净收益可达180万元。

行权期t2为2年, I2为300 (万元) 。

第三阶段:公司在第七年初投资400万元进行生产改造, 预计生产周期可延长至第10年末, 每年净收益将维持在180万元。

行权期t3为3年, I3为400万元。

由上述分析可知, V1>0, V2>0, 说明风险投资机构在第2年初与第4年初可以对A通信公司分别注资250万元和300万元;而V3<0, 则第七年初不应对A通信公司注资400万元。

三、风险投资退出阶段的风险企业价值评估

风险投资退出, 是指风险投资机构依据所持有的风险企业股权增值状况, 选择适当的时机和方式将其所持有的风险企业股权套现或转换为可流通证券的行为。风险投资退出是风险投资机构在风险投资运作过程中的一个重要环节。

风险投资的退出方式主要有三种:IPO (Initial Public Offering) 、被其他企业兼并收购或股本回购、破产清算。根据发达国家风险投资运作的实践经验显示, IPO是风险投资退出时采用的最广泛的一种方式。据Bygrave和Timmons (1992) 对422项风险投资的调查, 30%的风险投资是通过IPO方式退出, 23%通过兼并收购, 6%通过企业股份回购, 9%通过股权转卖, 6%是亏损清偿, 26%是因亏损而注销股份。

目前较为普遍采用的风险企业IPO定价方法是市盈率定价模型, 即风险企业的股票价格=每股税后利润×市盈率;风险企业价值=每股股票价格×发行股数, 其中市盈率为可比公司平均市盈率。市盈率法要求准确选择可比公司, 而且假设市场对可比公司有正确的估值。

风险企业一般是高科技企业, 由于高新技术的千差万别, 有些高科技企业很难找到行业、技术、规模、环境及市场都相当类似的可比公司, 因此采用传统的市盈率定价模型确定风险价值并不适合。风险投资机构向风险企业投入一定的风险资本从而拥有一定的股份, 其目的并不是为了拥有企业, 而是为了在风险企业增值后出售自己所占的股份以获得投资收益, 风险投资机构相当于以投入的资本为期权费用购买了一份卖出期权。在风险企业上市时风险投资机构拥有一选择权, 如果IPO定价大于其预期风险收益, 风险投资机构会选择退出风险企业;否则继续持有, 所以风险企业价值中应包含这一期权。

假设风险企业净现金流πt符合几何布朗运动

α为风险企业净现金流的增长率期望值;σ为风险企业净现金流波动的标准差;dzt为标准Wiener过程增量。在时间t给定一个净现金流πt, 则在时间s, 净现金流的条件预期为:

给定一个适当的风险调整率i对预期净现金流进行折现, 则风险投资退出阶段风险企业的期权价值Vt为:

将 (2) 代入 (3) 得到:

设风险企业拟发行的股票数量为Q, 股票价格为P, 则可以建立理论上的股票定价模型:

按照上述模型确定的IPO价格只是一个理论价格, 保荐人可以用该理论发行价格作为发行底价或确定一个价格区间, 然后协助风险企业的管理层进行路演, 利用反馈信息对最初的理论发行价格进行修正, 最终确定IPO发行价格。

参考文献

[1]Geske R:The valuation of compound options, Journal of Financial Economics 1979.

[2]朱东辰、余津津:《论风险投资中的风险企业价值评估——一种基于多阶段复合实物期权的分析》, 《科研管理》2003年第4期。

投资风险价值论文 篇2

风险投资项目筛选和价值评估研究综述

为了推进我国风险投资微观层面的`研究,文章对国内外研究现状及存在的主要问题进行分析和论述,从而为进一步研究风险投资自身运作机制中的投资决策机制,即筛选机制和评估机制打下坚实的理论基础.

作 者：姚丽琼 Yao Liqiong 作者单位：浙江工贸职业技术学院,浙江,温州,325003刊 名：浙江工贸职业技术学院学报英文刊名：JOURNAL OF ZHEJIANG INDUSTRY & TRADE POLYTECHNIC年，卷(期)：5(2)分类号：F830.59关键词：风险投资 项目筛选 项目价值评估

投资风险价值论文 篇3

分级基金向下不定期折算条款的规定结合场内灵活的交易机制给投资者创造了良好的套利机会。当分级基金B类份额净值接近0.25元时，其杠杆水平将近5倍，如果未来市场向好，将极大程度的放大收益；对于分级基金A类份额而言，向下到点折算使三类份额净值归1，杠杆重回2倍，这将使得A类份额风险降低，此外，如果投资者提前场内买入了折价的A类份额，折算相当于以净值兑现了大部分折价买入的资产，短期内对A份额形成利好。wind数据显示，7月15日至7月23日（本周三）收盘，鹏华资源A、鹏华资源B的场内份额已经增长了4.56亿份至6.45亿份，周三当日的成交量达1.41亿。

值得注意的是，在鹏华资源B游离于下折阀值之际，鹏华资源A的投资价值正在不断放大。国信证券证券分析师钱晶认为，鹏华资源A当前存在一定程度的被低估。当前资源A距离触发下折距离仅为5.52%，但其隐含收益率与一般的A类份额（如银华稳进）相当，也就是说其内涵的下折期权当前极为廉价，根据测算，鹏华资源A当前折价率-5.52%，触发下折距离-5.66%，如果触发折算，则鹏华资源A的区间收益率大约为4%，建议投资者积极配置。

投资风险价值论文 篇4

关键词：战略性新兴产业,风险投资价值评估,实物期权

当今新兴产业正在成为引领未来经济社会发展的重要力量, 世界主要国家纷纷调整发展战略, 大力培育新兴产业。对于我国来说加快培育和发展战略性新兴产业更是时不我待, 意义重大。

一、战略性新兴产业的定义与特征

战略性新兴产业是以重大技术突破和重大发展需求为基础, 对经济社会全局和长远发展具有重大引领作用, 知识技术密集、物质资源消耗少、成长潜力大、综合效益好的产业, 主要包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车七个战略性新兴产业, 具有3个特点:

一是成长性, 新兴产业往往有着良好的成长预期, 发展速度一般快于传统产业;二是新颖性, 技术新、形态新、结构新;三是不确定性, 因为用户的需求市场条件、未来的进步等尚存在着很多未知因素, 新的业态、新的技术能否形成规模, 能否成为未来的主导产业, 存在着很大的不确定性, 而且前期的高额投入具有较大的风险。因此, 战略性新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征。在未来的发展具有不确定性。其在发展过程中需要投入大量资金的同时, 也面临着巨大的风险, 传统的信贷方式根本无法满足企业对资金的需求。风险投资作为一种新兴的投融资工具, 成功解决了这一问题。在现实环境下, 风险投资的定位与功能正好契合了战略性新兴产业的特点。项目价值评估是风险投资过程中非常重要的一个环节, 准确的估计可以为风险投资家的投资决策提供强有力的支持。

二、传统风险投资价值评估方法及在战略性新兴产业应用中存在的缺失

传统的风险投资价值评估方法有很多种, 本文主要介绍风险因素评估法、折现现金流法和比率估价法在战略新兴产业应用中存在的不足。

(一) 风险因素评估法

风险因素评估法是一种定性的方法, 通过评估投资项目的风险因素指标用合理的方法赋予权重比例以期从总体上把握投资项目的风险因素指标的高低次序, 并评估与项目价值的联系。

新兴产业在发展过程中, 会受到各种风险因素的影响, 从产品的研发到投入生产都要面临各种投资风险, 而风险投资的各个阶段其风险特征也不相同, 这就需要风险投资者有效地评估各种风险因素并建立相应的价值评估体系。而风险因素评估法是一种定性的风险投资价值评估方法, 指标的选取和权重的确定需要较多的人为判断, 这对新兴产业的价值评估不利;而且风险因素评估法的评价体系中的许多数据来源于历史数据, 而新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征, 它的许多数据都需要预期而无历史数据可查, 且其未来的发展具有极大的不确定性, 所以风险因素评估法在实际运用中很难对新兴产业的投资作出准确的预测, 不利于新兴产业的风险投资价值评估。

(二) 折现现金流量法

折现现金流量法是由美国西北大学的阿尔弗雷德· 拉巴波特提出, 是一种定量的方法, 其核心是净现值法 (NPV) 。 所谓净现值是将整个寿命周期内发生的现金流入量和现金流出量的差额, 按照一定的贴现率分别折现而得到的净现值。计算净现值的公式为:净现值NPV=未来现金流入的现值—未来现金流出的现值。

折现现金流量法考虑资金的时间价值, 但战略性新兴产业大都处在成长阶段, 其未来发展存在不确定性, 如果项目经营失败, 运用折现现金流量法就要选择放弃, 这会带来很大的损失;折现现金流量法从项目开始时就开始预测未来各年的现金流, 并根据事先确定好的折现率对未来各年的现金流进行折现。新兴产业的新颖性决定了其很难对未来的现金流进行准确的预测;最后新兴产业无形资产比重大, 而这些无形资产多半在账面上体现不出来, 具有隐形性, 按照折现现金流量法无法准确评估战略性新兴产业无形资产的价值, 这样就很容易造成项目价值被低估, 将可能导致投资者错过投资机会。

(三) 比率评估法

比率评估法是一种定量的方法, 对于经过综合指标计价法评价的风险投资项目, 可进一步进行评价。其中, 市盈率估价法是评价风险投资项目的有效方法。市盈率以企业所属行业平均市盈率来评估该企业的价值, 即:

修正的市盈率=可比企业实际市盈率/ (可比企业预期增长率*100) ;

每股价值=修正市盈率*目标企业预期增长率*100*目标企业每股收益。

但是由于战略性新兴产业的创新性, 很多项目都是近几年才发展起来的, 很难找到具有相同特征的可比企业;而且市盈率指标无法反映战略性新兴产业潜在的增长能力, 也无法反映战略性新兴产业所面临的风险程度, 所以采用比率估价法也很难对战略性新兴产业进行准确的价值评估。

三、实物期权法在战略性新兴产业中的应用

综上所述, 传统的风险投资价值评估方法很难适应处于不确定环境中的战略性新兴产业的风险投资价值评估, 而运用实物期权法正好契合了战略性新兴产业发展的特点。实物期权的概念最初是由Myers (1977) 在麻省理工学院提出的, 他提出一个投资方案其产生的现金流所创造的利润, 来自于目前所拥有资产的使用, 再加上一个未来投资机会的选择。战略性新兴产业的价值就等于净现值与实物期权价值之和。净现值部分可以运用传统的净现值法, 实物期权价值部分可以运用B-S模型或二叉树模型。与传统方法相比, 实物期权法应用于新兴产业风险投资的价值评估中, 有不可比拟的优势。

(一) 更加符合新兴产业不确定的投资环境

新兴产业具有高度的不确定性, 这些不确定性给新兴产业风险投资带来风险的同时, 也带来了投资机会。由于不确定性的存在, 对战略性新兴产业的风险投资可以看作看涨期权, 即:投资者获得了一项对未来进行投资的权利, 为下一阶段的投资创造了机会。在投资环境好的情况下, 可以选择执行期权, 否则就不执行。这样即使前期投资不产生现金流, 也为后期的投资创造了投资机会。

(二) 有利于对战略性新兴产业无形资产的价值进行评估

新兴产业拥有很多无形资产, 而按照传统的价值评估方法会低估企业的价值, 运用实物期权法, 新兴产业拥有的这些无形资产, 使得企业拥有了一种在未来使用这些无形资产的权利, 同时也拥有放弃使用这些无形资产的权利, 企业考虑这些权利时, 项目的价值就能公正地体现出来。

(三) 能更好地体现新兴产业多阶段的特性

新兴产业一般有种子期、起步期、成长期、成熟期、重建期五个发展阶段, 中国创业风险投资项目所处阶段的总体分布 (见表1) :

从表1可以看出风险投资机构的投资重心主要集中在后期, 对种子期投资的金额仅为10.2%, 投资项目仅占19.9%。这说明在种子期风险比较大, 风险投资的价值评估也比较困难, 许多评估都是基于经验判断, 这样用传统的价值评估方法对其作出的评估就会不准确, 忽视了项目后期投资者的选择权, 而实物期权法考虑到了各个阶段投资所具有的选择权, 这样更能体现新兴产业多阶段的特性, 从而更好地预测新兴产业的价值。

(四) 有利于实现风险投资项目的价值最大化

风险投资项目的价值是由未来的增长权决定, 而不是由现在的现金流所决定。对于新兴产业来说, 企业进行的投资活动并不能立即获得收益, 而投资的目的不是为了获得短期的收益, 从长远来看企业前期投入的资本是为了占有更多的市场份额, 取得某种专利权或者进入市场的潜力。传统的风险投资价值评估方法, 忽视了风险投资项目的期权特性, 使得投资者低估了项目的价值, 导致投资者会做出不利于企业的决策, 不利于实现风险投资项目的价值最大化。

四、结语

战略性新兴产业是目前我国大力发展的产业, 也是提升我国综合国力的关键, 对其进行风险投资价值评估具有重大的意义。而实物期权方法正好与战略性新兴产业的特点相吻合, 这不是对传统的风险投资价值评估方法的否定, 而是在传统方法的基础上, 找出更适合战略性新兴产业价值评估的方法。如果能同时正确地使用实物期权法与传统的价值评估方法, 将会得到更好的效果。

参考文献

[1]王元, 张晓原, 赵明鹏.中国创业风险投资发展报告2011[M].经济管理出版社, 2011.

[2]舒珍.我国战略性新兴产业发展及风险投资机制研究[D].天津师范大学, 2012.

“趋势投资”抑或“价值投资” 篇5

关键词:基金 价值投资 趋势投资 投资风格转移

“Value Investment Style” or “Trend Investment Style”:The empirical analysis and reason exploration on the investment style of securities-investment fund in present China

Zhu Hang Chen Yuxin Peng Shoukang

Abstract:This paper examines whether securities-investment fund insists on the traditional “Value Investment Style” or shifts to a purely speculative “Trend Investment Style”.The paper firstly defines the concept of fund’s “Trend Investment Style”,setting up an evaluation system based on three indexes:“the turnover rate”,“the average years of holding the position of a fund” and “the industry-clustering degree”.Empirical analysis helps draw the conclusion that the securities-investment fund in present China do performs a “Trend Investment Style”.Finally,we further explores the reasons for fund’s deviation from the traditional “Value Investment Style” in various aspects combining the reality of the financial market in present China.

Keywords:Securities-investment fund Value investment Trend investment Investment style drift

【中图分类号】F830.591【文献标识码】C 【文章编号】1009-9646(2009)05-0115-04

1.引言

近年来,我国证券投资基金行业不断发展壮大。截至2007年12月底,证券投资基金总数已由2001年的53只增加到369只,基金资产净值已达32789.5亿元,其中,股票投资方向基金共有263只,资产净值约占A股流通市值的32.49%。随着证券投资基金规模的扩大和实力的增强,基金已经成为中国证券市场重要的机构投资者和重要的资金供给者,甚至被誉为是“掌控了市场话语权的最大机构投资者”,对证券市场的发展产生着日益广泛和深刻的影响。

自2003年以来,在基金的倡导下,“价值投资”曾一度被奉为中国证券投资市场的主流投资理念。自2005年中旬~2007年下半年,基金凭借自身巨额的运作资金,在这一波罕见的大牛市中获得了巨额的收益。然而,股市风云,自2007年历史最高点6124点以来,基金连续巨亏,而在此前,基金已经实现了连续9个季度的盈利。

基金“在6000点上建仓、在2000点下减仓”,这一系列怪异的投资举动,使得基金历来标榜的“价值投资”理念已名不符实。从“抱团取暖”到“联手杀跌”,60家基金公司的成立不过是从6000万小散户变成了60个大散户。原本是证券市场的减震器,现在却成了股市震荡的助推器,甚至是震源。由此,我们不禁质疑:基金是否仍然坚持着它“价值投资”的理念抑或是纯粹投机性质的“趋势投资”?

2.“基金趋势投资风格”的定义及对基金投资风格转移的实证检验

2.1 “基金趋势投资风格”的定义。

所谓“基金趋势投资”,主要针对基金投资的股票投资部分。基金在作投资决策时,弃上市公司的财务状况、发展潜力等价值评判指标于不顾,单纯凭借技术分析、内部消息等不确定性因素作出短期投资决策。其市场行为具体表现为基金快进快出的波段操作及热点追逐的市场跟风现象。与基金价值投资、长期投资的理念相违背。

2.2 基金投资风格的实证检验方法设计。

2.2.1 评价指标。

“持股期限”和“持股集中度”通常被认为是评价机构投资风格的两个重要特征[1],本节从基金“换手率”、“平均持仓年限”、“板块聚集度”三个指标入手,从“长短线操作”和“板块追逐”两个角度,建立相应的评价系统,进而对其投资风格作出评价。

指标一:换手率。所谓“基金的换手率”主要用于衡量基金投资组合变化的频率以及基金经理持有某只股票平均时间的长短。通过换手率,能了解基金经理的投资风格到底是买入并长期持有还是积极地买进卖出。通常,换手率较低的基金表现出稳健特性,风险较低,而换手率较高的基金则比较激进且风险较高。

指标二:平均持仓年限。考虑到开放式基金的“可赎回”机制,导致其流通股数时常变动,从而有可能削弱换手率指标的可靠性。我们引入“平均持仓年限”这一指标,从另一个侧面反映基金的长短期操作策略。所谓“平均持仓年限”,即表示单只基金平均持有一只股票的时间长度。该指标越大,基金对单只股票的持股时间越长,说明基金持股相对稳定,偏重“价值投资”。反之,指标越小,说明基金换股越频繁,短线操作风格越明显。

指标三:板块聚集度。针对2005年下半年~2007年上半年基金投资出现的“板块轮涨”现象,我们进一步提出“板块聚集度指标”对其投资行为进行考察。所谓“板块聚集度”,主要用来衡量基金在某一行业的投资的聚合程度,其值越大,表示行业投资聚合程度越高,追风效应越明显,更具有“趋势投资”的倾向。

2.2.2 实证数据来源。

纵观中国证券投资基金的发展,从90年代初期至今,基金的规模一直在更新扩大,其管理体制也在不断地完善。尤其在2003年下半年之后,中国基金业呈现出相对稳定的发展势头。为保证实证研究的持续性和有效性,我们选取2003年6月30日之前成立的61只基金(其中,30只封闭式基金,31只开放式基金)作为研究對象。并将研究样本的时间区间作如下划分[2]:

表2 样本区间分隔表

样本区间编号样本区间时间样本区间描述

第1区间2003年7月1日~2005年6月5日底部震荡

第2区间2005年6月6日~2007年10月15日大牛市

第3区间2007年10月16日~2008年12月31日大熊市

考虑到封闭式基金和开放式基金在投资风格上会有较大的差异,我们将分别对两者作出相应的实证分析。

2.3 实证结果与结论。

2.3.1 指标一:换手率。

对于封闭式基金的换手率数据,我们直接取自“wind资讯”;而对于开放式基金的换手率,由于其流通股数时刻变动的特点,我们遵照以下计算公式估计得出:

min{基金一年中证券总买入量,总卖出量}/基金每期平均净资产经过数据的搜集、整理、分析,我们得到如下换手率的时间序列图表:

由上图不难看出,两市基金换手率变化趋势基本相同。在2003~2005年上半年,开、封基的平均换手率保持相对稳定,封基基本维持在0.05倍附近,开基则基本维持在1.09倍附近,虽然与国外基金0.7~0.8倍的共同基金换手率[3]相比整体稍有偏高,但总体维持在较为合理的水平,表现出当时的基金经理人稳健的“价值投资”策略。然而,从2005年中旬起,随着一波大牛市的到来,换手率急剧上升,开基达到了平均1.62倍的换手率,上升了进49个百分点,而封基呈现高达8倍的涨幅,接下来一波大熊市里,开基1.28倍,封基2.09倍。

由此,不难看出,基金换手异常频繁,投资风格异常激进,大量风险暴露。

2.3.2 指标二:平均持仓年限。

我们通过查找各样本基金的年报数据,将各时期的平均持仓年限汇总如下:

2003~2004年基金平均持仓年限相对平稳,基本维持在0.28(年)附近,尤其是2005年,达到了年平均0.36的水平,基金经理转换投资对象的频率较低,普遍采取“买入——持有”策略,对“价值投资”理念较为坚持。而从2005年中旬起,随着大牛市到来,平均持仓年限下降,仅为0.22(年),至2007年虽略有上升,但仍只能达到0.23左右的水平,相对偏低。

从国外数据看,据Bill Ding 与Russ Wermers 的最新统计表明,在1985~2000年期间离职的基金经理,其管理一只基金的平均时间为4.9年,真正秉持了“价值投资”的理念。相比之下,显然国内基金普遍换手过于频繁,尤其在市场震荡幅度加大过程中,基金为追求收益最大化,不惜放弃“长期投资”的理念,而实行“快进快出”的波段操作策略,“趋势投资”迹象明显。

2.3.3 指标三:板块聚集度。

回顾中国股市从2005年下半年~2007年上半年的“集体暴涨”到2007年至今的“集体骤跌”,这种证券市场的“异常现象”使得传统的“有效市场假说”受到了严重的挑战。资本资产定价模型(CAPM)、Fama-French三因素模型等传统模型已无法给出相对有力的解释。因此,我们将进一步从行为金融的角度出发,对基金异常的“板块热点追逐现象”进行考察。

目前,行为金融学针对证券投资基金投资行为的研究工作主要从两方面展开:①“羊群行为”;②“惯性反转投资行为”。国外行为金融理论对基金市场研究得到的结论是基于国外市场存在买空卖空的机制,其模型在中国目前的投资环境下不能很好地适用。因此,在行为金融学的思想基础上,我们借鉴饶育蕾(2004)的研究成果[4],将“羊群效应模型”进一步拓展,提出“基于行业投资组合聚合强度的羊群效应模型”①对基金的板块热点追逐现象进行实证考察。

2.3.3.1 模型的建立——投资聚合强度模型。

①投资策略。Sij表示i基金在j行业上的投资的相对比例,则

Sij=XijPi

其中,Xij表示i基金投资于j行业股票的市值占基金净值的百分比;

Pi=∑nj=1Xij

表示i基金投资于股票的市值占基金净值的百分比,n表示行业数目。

②投资策略异同的表征。以不同基金在其投资策略的方差σj作为基金在j行业投资策略异同的体现。σ2j越小,说明在行业上投资策略的差异程度越小,基金在此行业的投资组合策越有趋同倾向。

σ2j=∑mi=1[Sij-∑mi=1Sijm]2m

其中,m表示基金数目。

③基金行业投资的比重。为进一步说明基金行业投资的羊群效应,引入投资权重参ωj数来表征基金对某一行业的投资比重。比重越高,表明对某一行业的投资重视程度越高。

ωj=∑mi=1Xij∑mi=1Pi

④基金行业投资的羊群行为的聚合强度。考虑到用来表示投资某行业心理重视程度的参数指标的权重——ωj和用来表示投资比例差异程度的数字特征——方差σj是两个直观而且很有说服力的用来表征聚合程度的参数。因此,引入聚合因子,用来表征基金市场对于投资某一行业股票的异同程度。

CLstj=-ωj•logσj

上面的定义中,因为σj的取值范围为0≤σj≤1,所以采用对数进行同态后加负号以取得与权重指标ωj一样的增减特性。

⑤指标的相对化。对于整个基金市场的聚合强度模型,还需要考虑投资认同程度的分布。即,聚合因子的取值之间差别越大,表示对行业之间的投资的取舍态度差别越大,越发重视潜力行业而摈弃被认为投资价值小的行业,整个基金投资市场的追风效应越明显。在此基础上,得到羊群效应聚合强度模型:

HB=100×VAR(CLST)×[Max(CLST)-Min(CLST)]

其中,CLST={CLstj|1≤j≤m|}

在此模型中,引入聚合因子的方差和梯度(最大值和最小值之差),旨在利用相对指标衡量在没有固定的表征羊群效应恒定阈值的情况下,基金对行业投资组合的聚散行为程度。

2.3.3.2 基于样本基金的实证分析。

针对封闭式基金和开放式基金,我们分别汇总统计出其集合强度的绝对与相对指标,最终得出基金行业投资的羊群行为聚合强度综合指标如下:

表3 基金板块聚集度

样本基金板块聚集度(HB=100×VAR(CLST)×[Max(CLST)-Min(CLST)])

2003下2004上2004下2005上2005下2006上

封基1.8331542.9499462.1677071.9013531.1041362.580653

开基1.9323232.2355131.5015371.5518051.4890411.701132

无行业聚合的仿真结果0.0091940.0051100.0042540.0084740.0048730.005268

2006下2007上2007下2008上2008下

封基2.0139881.8742892.1507391.5891641.642184

开基2.5782771.0793071.1310721.2584020.970672

无行业聚合的仿真结果0.0104050.0065990.0005210.0031470.005554

最后,为说明结果的有效性,我们进一步采用计算机模拟,产生随机投资组合比例(仿真拟的随机性保证了各时期各行业的投资比例大致相同),得到上图所示的聚合度對比图。

根据仿真结果,在无行业聚集行为的随机情况下,HB指标基本都围绕0水平小幅波动,聚合度低且聚合度波动小,一定程度上可以代表没有羊群效应和没有板块追逐情况下的聚合曲线。另外,以仿真结果为基准,图中03~08以半年为区间的封闭式基金和开放式基金HB值明显呈现出以下三个特点:

①两类基金HB值都保持在较高水平,尤其在06 年与07年呈现高峰。直观地反映出在本阶段基金投资分散化程度较低,基金关注热门板块、集中投入资金的可能性很大;

②两条HB曲线呈现出较为相似的转折形态,这符合了这个阶段牛熊相继的市场变化特征。事实上无论是开基还是封基在运作中都遵循着某种基于自身的或是外界的价值判断原则,而这种价值判断的相似性暴露出投资基金强烈的板块跟风操作现象,充分显现其羊群行为;

③曲线震荡幅度大,聚合度上下波动显著,如在1.5左右有±0.5的波动。聚合因子的数值变化之快、差异之大,很大程度上表明投资基金在选股过程中决策随行情变动快,且选择投资对象的稳定性差,注重短期效应胜过追求长期价值增长,趋势投资风格显著。

2.4 结论。

现实中,一些基金在管理上可能奉行“买入——持有”策略,试图从长期投资中获得投资收益;另一些基金可能偏好短线交易,通过买卖差价而获得收益。通过以上对“换手率”及“平均持仓年限”两项指标的实证考察,我们认为目前中国的投资基金为追逐短期收益,的确采取了相对较为频繁的短线操作行为。而“板块聚集度”指标的实证结果进而表明,在股市轮涨时期,基金集中投资、跟风操作现象较为显著,行业聚合程度高。基于以上三指标的“基金投资风格评价体系”有力地证实了目前投资基金“趋势投资”行为倾向。而事实上,基金作为大笔资金的持有者,该趋势投资的操作风格一定程度上势必加剧了市场的波动性。

3.“基金趋势投资风格”的成因分析

随着证券市场波动的加剧,基金普遍呈现出高换手率、低持仓年限、高行业聚集度的“趋势投资”行为。结合中国的宏观经济形式,我们参考并综合了部分国内学者意见[5],将基金趋势投资的风格转移归因于如下多重因素:

3.1 基金迫于竞争压力追求短期收益和市场排名,使基金经理更替频繁,长期投资变得困难。基金作为一种代人理财的集合投资方式,追求稳健性、长期性、价值导向性,但我国广大的基金投资者对短期内资产增殖的期望过高。尤其在2005年~2008年的震荡市场中,当行情一路攀升,以股票型基金为代表,基金为了追逐当前利益往往难以执著于价值投资理念;当大盘一路下滑,面对基金净资产值日减的状况,以资金保值增殖为目标的基金同样难以作出理性选择。为了在激烈竞争中留住客户,基金更趋向于选择“追逐热点、短线运作”的投资方式。

3.2 雷同的决策模式。机构投资者通常关注同样的市场信息,采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略。在这种情况下,机构投资者可能对盈利预警或证券分析师的建议等相同外部信息做出相似的反应,在交易活动中表现为羊群行为。另外,从声誉的角度出发,为了不因为自己操作手段的“特立独行”而成为其“能力弱”的表征,基金经理更愿意模仿其他基金经理的行为。即使判断失误,也无妨自己的声誉,反而可以把错误归于某些所谓的不可预测因素。

3.3 可投资品種缺乏。中国证券市场在建设过程中不可避免地存在规模小、制度漏洞、品种不全等问题,股改在健全制度方面迈出了一大步,然而投资品种的缺乏——尤其期货品种和金融衍生产品的缺乏,成为影响中国资本市场发展的重大障碍,且基金在形成了一定的投资风格、经验性理念之后可供选择的方向会进一步收缩。投资品种的缺乏与基金规模的迅速膨胀,使基金经理“巧妇难为无米之炊”,“扎堆投资”现象盛行。

3.4 封闭式基金转为开放式基金

的政策在一定程度上为趋势投资创造了条件。在股票市场向好的背景下,封基停牌时净值增长,而交易价格没有变化,导致其折价率大幅上升,封转开后投资者可以按照净值赎回基金,市场出现大量套利机会。事实上,无数的基金也的确应时地利用了这一机会,找准了介入时间,采用波段操作,赚取差价。

3.5 国家证券监管部门的工作存在疏漏。当前国内基金信息披露机制尚不完善,基金公司信息披露的密度不高,基金风格分析工具仍然缺乏,每个季度披露一次的时间间隔过长。这些缺陷给基金制造了制度上、监管方面的空白,也是加速其抛弃了“牧羊犬”社会责任而选择非理性投资的因素之一。

注释

①该模型的有效性已被饶育蕾教授于2004年验证,由于篇幅限制,本文于此不予赘述

参考文献

[1] 杨朝军.《基金投资风格与策略》[M] 北京:中国金融出版社,2005.9

[2] 淳于松涛、杨春鹏、杨德平.牛市熊市中机构投资者的行为分析[J] 《青岛大学学报(自然科学版)》 2007.3 20(1):93～96

[3] 杨淑梅.基金困局:基金投资行为解析[J] 《证券导刊.周刊》 P49～55

[4] 饶育蕾、王盛、张轮.基于行业投资组合的投资基金羊群行为模型与实证[J] 《管理评论》 2004 16(12):24～32

投资风险价值论文 篇6

关键词：创业投资法,初创期企业,价值评估,风险投资,投资决策

企业的价值评估, 尤其是处于初创期的企业的价值评估由于其产品或服务、市场、人员等方面存在高度不确定性而具有很大难度。但是, 初创期企业的价值评估对于企业治理层了解企业和外部风险投资者评估投资成本与收益并进行投资决策均具有重要意义。

风险投资通常针对高风险、高收益的高新技术企业, 在进行投资决策时, 需要权衡初创期企业的现存状况、增值空间、退出机制、投资收益等因素, 这些因素的评价基础都取决于初创期企业的价值评估结果。本文通过对创业投资法 (Venture Capital Method) 进行理论分析和应用举例, 初步探究创业投资法在企业价值评估理论与风险投资决策实践中应用的可行性。

1 初创期企业的主要特征及常用的价值评估方法

1.1 初创期企业的主要特征

与成长期或成熟期的企业相比, 初创期企业一般具有以下显著特征: (1) 在很长一段时间内营业收入为零、现金净流量、净利润等为负数, 导致对其进行评估时无法直接采用传统的收入倍数法和市盈率法; (2) 业务发展存在巨大的不确定性, 未来收益回报蕴含着潜在持续高成长的可能性; (3) 随着业务规模的不断扩大, 客观需要多轮次的融资安排。

需要注意的是, 初创期企业的界定并无明确的量化的标准, 需要综合考虑企业的内部因素和外部因素, 根据企业的实际情况选择适当的价值评估方法。

1.2 初创期企业价值评估的主要方法

基于上述初创期企业的特征, 理论界和实务界形成了一些有意义的理论和方法, 这些理论和方法大致可分为三类:收益法 (Income Approach) 、市场法 (Market Approach) 和资产法 (Asset Approach) 。

(1) 收益法:

通过估计未来现金流量来评估初创期企业的价值。这类方法目前已成为初创期企业价值评估的主要方法, 具体包括:净现值法 (Net Present Value) 、调整的现值法 (Adjusted Present Value) 和第一芝加哥方法 (First Chicago Method) 。创业投资法也属于这一类方法。

(2) 市场法:

该方法的主要思想是:初创期企业的价值就是市场双方进行公开、自愿交易所能达成的价格, 因此可以参考同类上市公司的市场价值来评估初创期企业的价值。在许多情况下, 市场法可以用来验证收益法所确定的项目价值。该类方法主要包括比较法 (Comparables) 。

(3) 资产法:

该方法的主要思想是:初创期企业的价值在于其所蕴含的金融期权, 因此可以运用期权模型来评估初创期企业的价值。该类方法具体包括:实物期权法 (Real Option Method) 。

2 创业投资法的基本思路和程序

创业投资法是Sahlman和Scherlis根据初创期企业的特征, 于1989年提出的一种价值评估方法。该方法的基本思路是:首先根据对初创期企业的预测净利润和预计市盈率计算投资退出时初创期企业的市场价值, 然后采用一定的折现率计算其在不同时点的企业价值现值, 最后依据风险投资者投资额与对应时点的现值之比确定风险投资者应占的股份比例。该方法的基本程序是:

(1) 预测初创期企业未来一定期间的净利润、销售额或者市场占有率等经营业绩。

(2) 预测风险投资资本的退出时间与退出方式。

(3) 参考类似行业上市公司或可比交易确定市盈率, 计算退出时的企业价值的终值。

(4) 按照一定的折现率 (通常介于25%-80%之间) 追溯计算初创期企业在不同时点的市场价值。在确定折现率的时, 除了要考虑财务因素以外, 还需要综合考虑以下两个因素:其一, 非财务因素。诸如:管理团队的能力、技术的先进性、市场竞争程度、目前的市场规模、公司潜在的市场份额、企业家的背景与以往业绩、以及风险投资者与初创期企业的谈判能力等。其二, 风险投资者因素。风险投资者带给初创期企业的不仅仅是资金, 还带来了更多的有价值东西。诸如:风险投资者的声誉资本、管理经验、网络关系、重要客户以及其他资源等。不同风险投资者的价值差异很大, 相应要求的折现率也显著不同。

(5) 确定风险投资者在不同投资时点的投资价格及投资所占比例。

(6) 计算不同投资时点的风险投资资本在退出时的收益。

3 创业投资法在某初创期企业 (A企业) 价值评估中的应用举例

3.1 相关假设

(1) A企业为一个高新技术企业, 目前处于概念和想法阶段, 尚未实现产品的量产和盈利。

(2) A企业预计未来5年的经营业绩如表1所示。

(3) A企业为实现上述经营目标, 计划未来4年获取融资总额为5000万元 (假设全部为股权融资) , 各年融资金额如表2所示。

(4) A企业在外部投资进入前发行的普通股股数为500万股。

(5) A企业预计第5年实现首次公开发行股票 (IPO) , 并预计融资4000万元。

3.2 运用创业投资法对A企业价值进行评估

(1) 计算确定第5年IPO前A企业的市场价值:

第5年IPO前A企业的市场价值=第5年预计净利润×预测市盈率 (PE) , 其中预测市盈率 (PE) 是风险投资者根据同类上市公司的研究推断的, 假设A企业的预测市盈率为15倍, 则第5年IPO前A企业的市场价值=800×15=12000 (万元) 。

(2) 计算确定第1-4年A企业的市场价值 (融资前) :

在确定各年企业价值时, 需要由风险投资者综合考虑前文所述的因素确定各年的折现率, 对第5年A企业的市场价值进行折现。

(单位:万元)

(3) 计算确定每轮融资的投资价格与持股比例:

由表3可以看出, A企业的成长性良好, 因此, 外部投资者各轮投资价格与投资比例有较大差异, 此项计算涉及以下计算程序:

①计算各轮投资外部投资者的持股比例undefined

②计算各轮因增资而增发的股数undefined本轮投资者持股比例

③计算各轮增发股票的价格 (即投资价格) undefined

④本轮投资后外部投资者累计持股比例undefined

按照上述计算程序, 可得到计算结果如表4所示。

(4) 计算各轮投资在退出时的收益, 如表5所示。

4 结论

通过上述理论与实例分析, 可以看出创业投资法具有以下特点:

(1) 主要优点:操作简单, 易于理解, 可以为风险投资决策提供较明确的数据基础。

(2) 主要缺陷:计算过程相对过于简化, 应用过程中的几个关键点依赖于投资者的主观判断, 如:未来一定期间经营业绩的预测;初创期企业未来时点市盈率 (PE) 的确定;不同时点折现率的确定。由于不同投资者自身经验与判断依赖的基础的不同, 对于同一企业可能得出完全不同的评价结果。

因此, 在有效结合客观的计算评估结果与准确的主观判断的基础上, 创业投资法可应用于初创期企业价值评估, 并为风险投资决策提供基础。

参考文献

[1]廖成娟, 创业投资中创业企业价值评估方法研究[J].经济研究, 200, 8 (2) .

[2]冯勇辉, 吴博, 创业企业价值评估方法初探[J].经济师, 2003, (1) .

[3]尹淑娅, 风险投资中的企业价值评估模型及其运用[J].中国软科学, 1996, (6) .

投资风险价值论文 篇7

一、我国植物新品种产业的发展及其风险投资前景

作为农业生物技术中一个重要组成部分, 植物新品种在国民经济中发挥着重要作用。发达国家的植物新品种产业投资形式多样, 资金充裕, 是其农业植物领域产业发展遥遥领先的主要原因之一。我国近几年在植物新品种技术领域中也取得了一定的成绩, 但由于我国资金来源单一, 投资不足, 阻碍了我国农业植物新品种技术产业的发展速度。而风险投资在支持创新高技术产业方面的重要作用和其投资特点, 正符合农业植物新品种技术产业的技术先进性、高风险性、高投入性和高收益性等发展的要求。因此, 把风险投资引入植物新品种的产业开发, 为解决我国农业植物新品种产业的发展资金不足提供了新的融资思路。

二、植物新品种产业风险投资项目价值评估方法

(一) 传统风险投资项目价值评估方法及其在植物新品种产业风险评估中的不足

传统的风险投资项目的评估方法主要是以风险企业的财务资料为基础的, 比如贴现现金流法、模糊评价法等。单纯运用以上方法对投资项目的投资风险和投资效益进行评估, 虽然较好地解决了定性指标和定量指标的统一问题, 但是这些评价方法在对农业高新技术项目进行评价时, 存在一定的不足, 或主观性太强, 或低估项目的价值, 忽略项目中存在的灵活性和成长性价值, 未能为决策者提出一个确定性的评估意见。而实物期权方法表明, 公司只要定位适当, 就可以充分利用不确定性的好处, 使战略投资创造价值并避免不利的影响。因此将实物期权运用于风险投资的新的价值评估方法应运而生。

(二) 实物期权风险投资评估方法及其在植物新品种产业风险评估中的应用

实物期权的核心思想是无套利均衡或风险中性的定价原理, 利用金融市场的公平信息来构建客观全面的评估项目价值的模型。

运用期权方法进行投资项目决策, 关键在于分析投资项目中所含的期权价值 (现在的投资项目所创造的未来的投资机会) 。金融期权的价值受基础资产如股票、利率、等未来价格不确定性的影响, 价格越不确定, 期权价值越高。同样, 实物期权中的标的物——投资项目未来的不确定性越大, 则投资项目中所含的期权价值就越大。当考虑具有期权特性的投资时, 如对植物新品种产业项目进行风险投资, 此投资项目的价值应当包括两部分:一部分是不考虑期权的存在, 投资项目的固有内在价值, 可由传统的NPV方法求得, 另一部分是期权特性产生的相应的期权价值。这样可以弥补净现值方法的不足, 用公式表示为:

Vc=NPV1+C

其中:Vc是被投资项目的全部价值

NPV1是被投资项目的内在价值

C是期权价值。

式中:NPV1=∑In/ (1+k) n-∑Qn/ (1+k) n (1≤n≤T)

其中:In—第n年的净现金流入量

Qn——第n年的净现金流出量

K—折现率

T—项目期限

实物期权定价模型是由1977年的诺贝尔经济学奖得主美国科学家Fischer Black和Myron Scholes在1973年提出的Black-Scholes公式的期权定价模型。其数学表达式如下:

C=SN (d1) -Ke-rtN (d2)

P= Ke-rtN (-d2) - SN (-d1)

其中:d1=[㏑ (S/K) + (r+0.5σ2) t]/ ( σt1/2)

d2= d1-σt1/2

式中:C—看涨期权价格;

P—看跌期权价格;

S—当期股票市价格;

K—期权执行价格;

r—无风险利率;

σ—股票收益率标准差;

t—期权到期的时间 (用年表示) ;

N (d1) 、N (d2) —分别为d1、d2的标准正态分布。

这个模型包含以下几个方面的假设: (1) 市场的无摩擦性。 (2) 从时刻t=0到t=T, 都可以以一相同的利率借贷, 利率按照连续复利r计算。 (3) 从时刻t=0到t=T, 股票不分红。 (4) 标的物股票价格的变化遵循对数正态分布的随机过程。

(三) 实物期权风险投资评估方法在植物新品种产业风险评估中的应用举例

假设有一风险企业计划进行植物新品种A、B两产业项目的发展, 其中植物B品种是植物A品种的后续替代品, 且于三年后能研发成功投入市场。企业前三年先投资110万元购买生产线, 该生产线的报废期限为5年。预测该企业未来五年的现金流如下表所示:

假定该项目的预期回报率即折现率为40.13% (基于同期的深证综指的月收益率回归求得) 。则此项目的内在价值:

NPV1=-110+33/ (1+40.13%) +133/ (1+40.13%) 2+30/ (1+40.13%) 3-50/ (1+40.13%) 4=-22

若三年后此项目的市场前景良好, 则投资350万元进行品种B的生产和销售, B品种生产线报废期限为5年。由于现有市场的发展空间、潜在竞争对手的状况和居民的生活水平的不确定性, 在目前情况下, 对未来的销售情况作一下保守估计。

根据B-S模型计算如下:

S=250/ (1+40.13%) 4+550/ (1+40.13%) 5 + 900/ (1+40.13%) 6 +300/ (1+40.13%) 7+150/ (1+40.13%) 8=323.87;

K=350, r=7.86%, σ2=2.81%, t=3;

d1=[㏑ (S/K) + (r+0.5σ2) t]/ ( σt1/2) =0.6902, d2= d1-σt1/2=0.3998;

N (d1) =0.7550, N (d2) =0.6553;

C=SN (d1) -Ke-rtN (d2) =63.33万元

因此投资此植物新品种产业项目这样一个机会的当前价值为63.33万元。由于上面植物B品种的现金流量采用了最为保守的预测数值, 即投资此项目的当前价值至少为323.87万元, 根据S与C的关系可知这样一个投资机会的价值至少为的63.33万元。将计算出来的C与NPV1:数值带人Vc, 得到被投资项目的实际价值至少为-22万元+63.33万元=41.33万元。

通过以上的分析可以看出, 按照传统的净现值分析方法进行投资决策, 会丧失许多宝贵的投资机会。而按照期权定价方法, 则可以从投资的长远考虑, 得出一个较为全面的结论, 增强了投资决策的合理性。

三、植物新品种产业风险投资项目实物期权评估方法的应用前景

通过对实物期权及其与风险投资关系的介绍指出, 在进行定性分析之后, 利用实物期权定价方法对植物新品种产业风险投资项目进行定量分析是比较全面、准确的。

本文把实物期权评估方法引入到植物新品种产业风险投资项目评估中, 是因为考虑到此风险投资项目是一类投资周期较长, 受各种不确定因素影响较大的投资项目, 使用期权思想能体现植物新品种产业项目潜在的投资价值。但是这还是一种新的尝试和探索, 其实际应用存在有待进一步解决的问题, 如我国植物新品种技术产业市场还不发达, 使我国农业植物新品种技术产业风险投资项目标的资产价格的确定存在困难。因此期权定价理论在农业植物新品种技术产业的风险投资项目评估中的实际应用和具体操作还有待进一步的研究。

摘要：近年来我国植物新品种产业发展迅速, 此项目高风险和高收益的投资特点, 使其成为风险投资的热点。本文利用实物期权这种新的评估方法就该项目进行价值评估, 从而更客观的评价该项目的投资价值, 增强其投资决策的合理性。

关键词：植物新品种产业,风险投资,实物期权

参考文献

[1]孙炜琳.农业高新技术项目风险投资决策研究[D].中国农业科学, 2001, 35-45.

[2]刘平.植物新品种——农业发展最活跃的生产要素.中国国门时报, 2009, (4) :35-3.

[3]张丽平.风险投资下创业期高科技企业价值评估[D].电子科技大学, 2002, (3) :7-8.

投资风险价值论文 篇8

关键词：风险投资,国际比较,对策

1 风险投资的创新特征及国际趋势

风险投资源于英国,兴于美国。广义的风险投资,泛指一切具有高风险和高潜在收益的资本投资。狭义的风险投资,则是指专门用于购买在新的思想和新技术方面独具特色的小企业的股份,并以股东的身份参与创新小企业的经历和管理。而根据全美风险投资协会的定义,风险投资是由职业金融家投入到新型的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业(特别是中小型企业)中的一种股权资本。相比之下,经济合作与发展组织的定义则更为广泛,认为:只要以高科技与知识为基础,生产与经营技术密集的创新产业服务的投资,都可视为风险投资。

风险投资是一种新型的、专门支持创业者创业的投资工具,任何商业成果要实现商业化,都要承担很大风险,失败的可能性很大,用银行贷款或传统的筹资方式都很难解决,所以,风险投资本身便是一种投资工具的创新。其主要特点是:(1)高风险性:因为它投的都是创新项目,因此风险很高,包括市场风险、技术风险、管理风险等。(2)组合性:投资于一批项目群,比如投资十个项目,往往成功三个,失败七个。这就是“成三败七”的风险投资规律。(3)权益性:风险投资不看重企业的短期收益,而看重企业价值的增值。(4)长期性:正因为它是一种权益投资,所以必须是长期投资。风险投资从投入到退出,一般需要3到7年,经过初创阶段、开拓阶段、成长阶段,到成热阶段之后才能退出。(5)专业性:风险投资区别于其他投资就在于不但给企业提供资金,还要与其共担风险,并参与企业的重大决策,特别是企业的重要人事决策和财务决策。

20世纪80年代以后,风险投资业迅速成长为全球化产业。2003年之后重新整合的国际风险投资基金表现出了新四大特征:(1)投资企业选择上重点转向“种子公司”;(2)在退出渠道方面,更加重视兼并和收购(M&A)而不是过去的首次公开募股(IPO);(3)积极拓展海外市场,输出“企业家制度”。2006~2010年里,中国、印度、北美、欧洲、以色列等将成为国际风险投资回报最高的市场(据美国风险投资协会分析,未来5年在中国的风险投资收益率将高达20%);(4)重点投资行业有所转变,2005年以来投资已向环保和能源产业大幅度倾斜。国际风险投资业的全球化战略必将有力推动中国高新技术产业及创业体制的大发展。

2 国际比较视角下我国风险投资的现状和问题

经过近20年的发展,尤其是1998年以来,我国风险投资的发展取得了快速的发展。我国的风险投资无论从风险投资的机构数量、资金规模,还是从风险投资机构的结构上来看,我国风险投资的整体水平都有了非常明显的提升。按照中国风险投资研究院公布的数据,截至2002年底,我国各类风险投资机构的数量在300家左右,管理资金达600多亿元,投资额85%以上集中于高新技术产业。在我国风险投资不断壮大的同时,高科技产业基地近年来的各项主要经济指标增幅均保持在25%以上,也进一步说明了我国风险投资业的发展速度之快。

但若在国际大环境中进行横向对比时,我国的风险投资业发展还存在许多不足。

(1)发展阶段滞后且发展很不平衡。

纵观国际风险投资的现状,风险投资业的发展还很不平衡,我国风险投资发展滞后。美国风险投资业经过半个世纪的发展,无论是运行机制还是周边环境的发展都已很成熟,风险投资在美国已呈繁荣发展之势,在世界范围内也属一枝独秀,成为其他国家发展风险投资效仿的榜样。按照范柏乃给出的风险投资发展阶段的划分标准,笔者认为美国的风险投资发展已处于成熟阶段。

相比之下,我国风险投资的重要性在我国的深圳、北京、上海三地得到了高度重视和空前发展,但在其他地区还远远不够,地区差距很大,发展还很不平衡;横向对比,我国的风险资本规模仍然偏小,投资实力弱、投资效率低、风险投资人才紧缺、相关法律制度及市场环境不完善,仍处于缓慢发展的初创阶段。

(2)投资机构数量少且投资规模小。

尽管我国的风险投资发展得很快,投资的结构也在不断得到优化,但是从国际上比较来看,我国风险投资机构数量少、投资规模小已成为我国风险投资业的现实。例如:

美国:当前美国的风险投资占全球风险投资的70%,美国的风险投资公司已达4 000多家,风险投资总额达1 000亿美元,每年约有10 000个高科技项目得到风险资本的支持。

英国:从20世纪80年代开始,在英国前首相马格利特·撒切尔的推动下,风险投资开始真正发展起来,2000年时就已经达到82.56亿英镑,发展的速度非常之快。据英国风险投资协会网站的统计数据显示,自1985年以来,英国每年约有1 000余家风险投资公司在运作风险投资。

我国的风险投资,年度投资规模很小。从图1可以年看出,我国风险投资不仅仅投资机构少,而且资本金累计规模小,许多风险投资机构的资金实力薄弱,支撑一个大型的科技项目都很困难,因而只能支持一些“短平快”、投资少、风险低的项目,不能利用项目组合、分散投资的方式来分散风险,从而不能真正体现出风险投资的意义。

(3)资金结构单一且社会化程度低。

风险投资企业成熟的标志之一是风险资本来源构成的合理性,即资金构成的多元化。在风险投资业较成熟的国家里,风险投资公司能够多渠道筹集资金,风险资本的社会化程度比较高,银行、社会保障基金、保险基金、捐赠基金、企业资金等都是风险投资基金的重要来源,而且所占的比重越来越大。从图2的统计结果显示,在美国风险投资的资金中,养老金、企业资金始终占据很大的比例,尤其是养老金几乎占据美国风险投资资金的半壁江山,而且有越来越大之势。英国的风险投资与美国有相似之处,养老金在风险投资资本中占据最高的比例,其次是银行、保险业。他们的共同特点是:实现了资金来源的社会化,不同的投资主体在风险投资中都占有不小的份额。

我国风险资本来源结构已出现与风险投资发达国家趋同现象,不同的投资主体在不断增加,但实际上还停留在形式上。来源于国内企业的资本主要是国有独资企业或者是国有控股企业,这些资金现在仍属政府资金;金融机构投资也主要来源于几大国有商业银行,国有商业银行的资金都是国家注入,属于政府资本。所以,我国风险资本的国内来源主要还是集中在政府资本一家之身,含有个人资本的其他资本只是占据非常小的比例,风险资本来源结构单一,资本来源社会化的程度依然很低。

(4)缺乏退出机制而不能实现收益。

风险投资运作的最重要一环是风险资本的退出,即退出风险投资公司收回投资。国外风险投资退出机制完善,通常将风险企业上市或出售,主要通过兼并和收购的方式出售给大企业,个别情况下也可出售给企业员工和创业者,创业者可通过在最初就确定期权的方式买回风险企业的股票。同时国际上的二板市场也很发达,如美国的NASDAQ,英国的AIM(Alternative Investment Market)、Tech market技术版,欧洲EASDAQD等,为风险投资企业提供了比较畅通的退出渠道。

在我国,实施风险投资最大的困难就是“变现难”,即退出困难。我国现有的主板市场尚有待发展完善,而2004年5月在深圳设立的中小企业创业板块,与真正意义上的二板市场相比还有很大的差距。从现有的退出情况看,我国风险投资退出比例比较小,有相当大比例的风险投资被固化在风险项目上,不能蜕资。从图3可以看出,我国上市、被其他企业购并和企业内部回购等三种撤出方式之间的比例大致为4:10:5。上市和被其他企业购并所占比例明显低于国外,上市偏低的原因是众所周知的,被其他企业购并偏低的原因主要是:国外的资本市场具有极强的资源配置功能,国外企业间的购并主要是利用资本市场的资源配置功能,通过“股权置换方式”或者“以股权置换为主、现金投入为辅”的方式进行,而中国资本市场的主要功能是融资,而并非资源配置功能,这在一定程度上导致了中国企业间的购并以现金收购方式为主,结果是,不仅大大增加了企业购并的难度和风险,更使得中国创业投资难以借助企业购并的方式进行资本变现。

3 推进我国风险投资发展的政策措施

从以上分析可以看出,在国际大环境下与其他国家相比,我国风险投资还有很大的差距。美国自1956年第一家风险投资公司建立以来,已发展成为风险投资最发达的国家,它已成功地孵化出IBM、微软、英特尔和雅虎等跨国企业。发展我国的风险投资业对推动我国中小高科技企业R&D能力乃至提升我国自主创新能力具有重要的作用。2004年以来是我国风险投资加速大发展的阶段,也是产业结构优化升级的关键时期。2005年起我国已成为继美国、以色列之后的第三大创业国和风险投资国。如果以我国经济总量作为衡量标准,从长远看,国内风险投资可以运作的空间非常大。因此为适应国际发展趋势,我国应该大力发展风险投资业。

结合风险投资的“J曲线效应”,本文认为大力发展我国风险投资业,应做好以下工作:

(1)进一步完善相关法律,加大政策扶持力度。

为保障风险投资四个过程的顺利进行运作,应制定相应的促进风险投资发展的法律法规,通过立法规范风险投资运作机制,规范风险投资行为,规范产权产易行为和技术交易行为,保护投资者、技术持有者的权益。

政府应加大政策扶持力度,通过实行财政补贴、税收减免、信贷担保等优惠政策支持风险投资业的发展。对风险投资机构的设立条件、风险投资的运作和管理以及风险投资资金的筹集、项目选择等在法律上予以明确,推动风险投资健康发展。2006年出台的《外资银行管理条例》,标志着中国银行业全面开放,对风险投资的发展也将会产生相当的影响。

(2)积极探索以创业板股票市场为核心的多层次多渠道退出机制。

从上面风险投资“J曲线效应”图形我们看出,退出渠道是风险投资发展的必要条件,退出渠道越便利越健全,风险投资发展越快,相反,退出渠道越不健全,风险投资发展就越缓慢。这也是风险投资开始进入就要考虑的问题,是风险投资完成其生命周期的关键一步。因此发展我国的风险投资,必须做好这最重要的一步“棋子”。

我国设立创业板市场应有一个正确的功能定位,即主要是用来为创新型企业融资和风险资本退出服务的市场。为此,我国的创业板市场应当降低上市门槛和交易费用,加强市场的透明度和监管力度,实行严格的摘牌制度。而不是像现在的中小企业板那样,成为一种折衷的四不象市场。同时,可以利用境外创业板股票市场,使高新技术企业境外上市。此外,要消除产权流动不畅的障碍,建立规范的风险资本产权市场,加快产权制度改革,规范产权市场。总之,只有积极发展和完善多层次多功能的资本市场,为创新型企业的融资和风险资本的退出提供良好的制度环境,才能有力地促进我国风险投资的发展。

(3)实施面向全球的风险投资专业人才战略。

整个风险投资的运作过程离不开风险投资专业人才的支持,因此应加大人才培养和引进战略。首先,要加大教育投人,通过高校培养、在职培训等多种形式,加快培养风险投资的复合型人才。其次,引进掌握世界前沿科技的人才,充分发挥他们的作用;并且组织科研机构人员专门研究“高精尖”技术,以确保技术资源的丰裕,为发展风险投资奠定牢固的技术基础。

(4)实现风险投资资金来源渠道的多元化。

从风险投资的“J曲线效应”图形中,我们可以看出,在风险投资的初创阶段和开拓阶段,特别离不开资金的支持;而仅靠政府资金的支持是不现实的。因此,随着风险投资的发展,应该积极拓宽风险投资资金来源的多元化。

我国风险投资发展的初始阶段,应该以政府为投资主体,通过发展和建立政策性的不以赢利为目的风险投资基金和风险投资公司,来为中小高科技企业提供资金和管理服务。但由于政府财力有限,仅靠政府出资推动风险投资的发展,弊端已暴露无遗。因而,以后要过渡到以企业的出资和个人为主,最后发展到以成熟的机构投资者出资为主。风险投资公司设立时要注意政企分开,鼓励非国有企业、个人、外商及其它机构投资人股,拓宽资金来源渠道,实现投资多元化,使民间资本在风险投资中扮演重要角色。

参考文献

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投资风险价值论文 篇9

这种信息不对称包括外生的信息不对称和内生的信息不对称,所谓外生的信息不对称,是指由于创业项目尚处于不成熟阶段,对于项目的发展前景而言,很难确定其究竟是否是一个好项目,即风险投资家和创业企业家都不能完全知道创业成功的概率。所谓内生的信息不对称,是指风险投资家无法准确地知道项目的具体情况,风险企业家团队的能力,以及风险企业家的努力程度。对于风险投资家与创业企业家之间的内生的信息不对称,可以分为投资前的逆向选择和投资后的道德风险。

1信息不对称关系产生的原因

风险投资家和创业企业家之间的信息不对称是由多方面的因素产生的,总结起来,主要有如下几方面原因:

1.1 风险企业本身的特点

由于风险投资企业多数是高新技术企业,其特点决定了其信息不对称程度一定会比一般的企业要高很多。高新技术企业由于所需的有形资产的投入较少,主要是依靠开发者的才智以及积累的经验这些无形资产,因此其有形资产与无形资产的比例要比其他企业的比例小得多,而信息时代人力资本的高流动性,使得风险企业所拥有的无形资产的价值具有高度的不确定性,从而很难评价高新技术企业无形资产的价值。另外,市场变化快,产品易被淘汰,进一步加深了风险企业价值的不确定性,使得信息不对称的程度又进一步地加深[1]。

1.2 创业者的机会主义行为

当创业企业家为潜在的不诚实的创业者时,他们会将对企业不利的信息隐藏起来,以求获得风险投资家的投资资金。不仅如此,当创业企业家与风险投资家的经营管理理念、控股心态不一致,以及创业企业家出于对内部核心技术的保密动机,都会使创业企业家出现隐藏信息的行为。而当创业企业家与风险投资家的目标不一致,或者是创业企业家缺乏创业精神时,创业企业家就会出现隐藏行动的行为。

1.3 风险投资家的有限理性

随着现代信息技术以及各类中介机构的发展,风险投资者获取信息的渠道越来越多。但是,信息的丰富程度越高,则信息中的“噪声”也就越多,这就对风险投资家处理信息的能力提出了更高的要求。如何从信息中提炼出有用的和真实的信息,对信息进行鉴别,这是风险投资家急需改善的问题。但是,对于大多数风险投资家来说,由于受知识、能力和时间的限制,从这些良莠混杂的信息中可能很难提炼出有效的信息。

1.4 高昂的信息搜集成本

由于风险投资多数是在高新技术领域进行,这些创业企业相对于其他企业而言,信息的搜集成本会更加的高昂,甚至会超过投资创业企业的利润,因此,对于风险投资家来说,会放弃对创业企业的详细的信息搜集计划,从而造成信息的不对称性。

2投资前的信息不对称性

对于投资前的信息不对称而言,主要体现为风险投资家相对于创业企业家的信息不对称。由于创业企业家以及团队的能力作为一种私有信息在市场中是非显性的,创业企业家以往的从业经历、能力、人品、性格以及业绩水准受聘用者主观影响和媒体炒作的因素较多[2],导致了创业企业家能力与风险投资家对其判断的不对称性。Debi Prasad Mishra(1998)指出,逆向选择问题通常可以通过信号理论方法来解决,但事实上,创业企业家往往愿意支付虚假信号的成本,而风险投资家常常无法有效地甄别创业企业家的信号示意。例如,某些创业企业家利用“海归”背景、高等学历等信号来显示其高能力,当风险企业家被这些信息所蒙蔽时就出现了逆向选择问题。

2.1 投资前信息不对称产生的原因

首先,风险投资家首先面临的创业企业家创意的可靠性问题。因为,当投资发生时,创业企业家的创意还没有得到充分的展示,甚至还仅仅存在于商业计划书的文字中,因此,相对于那些成熟企业的投资来说,正确的甄别和筛选创业企业家创意所需要的知识和能力通常会高得多。

其次,风险投资家面临创业企业家刻意隐瞒自身所拥有的高新技术产品和管理团队能力的信息。因为,为了争取到风险资本家的资金投入,创业企业家往往会隐瞒对吸引投资不利的有关信息,例如,技术可行性、产品换代能力和市场竞争程度等潜在问题[3]。

最后,风险投资家还面临另外一个十分重要的投资风险,即事后发现创业企业家组织管理能力不足。因为,风险投资家与创业企业家接触时间比较短,对创业企业家能力的了解很难做到真实,而创业企业家撰写的商业计划书被认为是显示其能力的重要手段。但是,随着中介服务的发展,在他们的帮助下,任何一个创业企业家都可以做出高质量的商业计划书,这就把有关创业企业家能力的信息隐藏了。

2.2 投资前信息不对称的博弈分析

假设风险投资家认为创业企业家成功(V公司)的概率为P,创业企业家失败(F公司)的概率为1-P,且创业企业家的融资成本为C1,风险投资家的融资成本为C2,所投资金为I。进一步假设,undefined为创业企业家的保留收入水平,undefined为风险投资家的保留收入水平,β(0<β<1)为激励强度,α为创业企业家固定收入。若V公司争取到风险投资,创业企业家可获得收益undefined,风险投资家可获得收益undefined;若F公司争取到风险投资,创业企业家可获得收益πF1=πF·β+α-C1,风险投资家可获得收益πF2=πF·(1-β)-α-C2-I。根据海萨尼转换,引入一个虚拟的参与人——自然[4],假设创业企业家之道自己的类型(V企业/F企业),但是风险投资家不知道,但是他知道V公司和F公司的概率分布。风险企业家与创业企业家的不完全信息博弈如图1所示。

当投资收益大于不投资收益undefined时,风险投资家的最优策略是“投资”,此时的贝叶斯策略均衡为(融资,投资);当undefined时,贝叶斯策略均衡为(不融资,不投资);当undefined时,同时存在两个均衡,此时,风险投资家无论选择投资还是不投资,他的预期收益都是一样的。

2.3 投资前信息不对称的解决措施

要解决投资前的逆向选择问题,实际上就是要增大不完全信息博弈中的概率,因此,一份好的商业计划书,一个优秀的管理团队,以及一项独特的产品都能够提高风险投资家对创业企业家成功概率的预测,这直接决定了风险投资家是否进行风险投资。

首先,对于创业企业家来说,具体可以做如下方面的准备,以吸引善意的风险投资:

①撰写具有竞争力的商业计划书。

商业计划书主要包括远景目标、近期打算和具体可行性实施方案,是企业家对整个企业的竞争优势、经营战略和管理思想的提炼。在投资前的信息不对称阶段,商业计划书是风险投资家对创业企业家认识评估的信息载体,因此,一个具有竞争力的商业计划书是创业企业家吸引善意风险投资的第一步。

②建立健全的公司治理结构。

激励机制和约束机制是健全的治理结构主要依赖的两种机制:激励机制能实现创业企业家和风险投资家目标一致,尽职敬业;约束机制能实现风险投资家的雇佣权利,降低风险。因此,健全的公司治理结构是创业企业家吸引善意风险投资的第二步。

③建立健康的企业文化。

创业企业家在创立企业时,企业文化往往还只是企业家个人的价值取向,但在企业后继的发展过程中,随着企业文化不断的沉淀和完善,它最终会成为全体员工所遵循的行为准则和规范。因此,健康的企业文化能够使企业表现出对社会、对自己的利益相关方更为负责的积极形象,是创业企业家吸引善意风险投资的第三步。

其次,对于风险投资家来说,为防范创业企业家的逆向选择,主要有以下几方面的策略建议:

①强化风险投资的项目评估与选择机制。

为了减少信息非对称性和投资的高风险性,首先,风险投资家应将资金投入自己比较熟悉的领域,并且在进行投资决策之前花费大量的时间和精力进行严格的项目筛选,必须调查企业的产品、技术和市场情况,从繁多的商业计划书中有效地筛选出高质量、有发展潜力的项目[5],从而使投资价值最大化;其次,风险投资家应通过不同的投资组合来分散风险。

②调查创业企业家团队成员的素质和能力。

企业家的能力素质可用学历、经验等来鉴别[6],所以风险投资家应选择具有一定学历、经验丰富、敢于承担风险,以及具有创业精神的创业企业家。我们可以借助广泛的业务网络,或者是专业的创业投资中介机构,通过他们的专业知识和丰富经验,从多方面对创业企业家团队的素质和能力进行审查,从而挑选出最优秀的创业企业家。

③考察创业企业家的声誉[7]。

对于有过成功创业经验的创业企业家来说,再次创业时会更加有经验,并且会有一个自己熟悉的创业企业家团队,以及一个比较广阔的社交网络,因此会比较容易取得创业的成功。

3投资后的信息不对称性

在信息不对称的情况下,风险投资家和创业企业家的私人收益与努力程度均不可观察,且在双方提供的努力需支付成本时,合作双方在谋求各自私人收益的基础上都存在道德风险[8],这就导致了风险投资市场上的双边道德风险问题。为了解决投资后的道德风险问题,下面从风险投资家的信息不对称性以及创业企业家的信息不对称性两个方面进行讨论,最终确定解决投资后的道德风险的策略建议。

3.1 创业企业家道德风险

在以前对投资后的道德风险的研究中,大多数学者都是站在风险投资家的信息不对称的角度来研究的,他们认为:由于信息不对称,作为代理人的创业企业家(信息优势)就会按照自身效用最大化的原则做出决策,从而产生滥用资本、过度投资等行为,同时,由于创业企业自身的不确定性,例如技术、市场定位、运作、管理等方面的不确定性[9],这些都会进一步增加作为委托人的风险投资家(信息劣势)的投资风险。但本文认为,在风险投资中,投资后创业企业家的道德风险不是风险投资家面临的主要风险,原因主要有以下几个方面:

3.1.1 创业企业家并不完全是风险投资的代理人

创业企业家在早期对创业企业拥有相当的影响力,他拥有对企业的控制权和所有权,在风险投资家进入企业之前,创业企业家的影响力和控制力已经渗透到了创业企业的方方面面。创业企业家与风险投资家实际上处于平等的位置,并不像公司的总经理和董事会、投资人和风险投资基金之间的委托代理关系,因此说这个企业并不是全部属于风险投资家的,风险投资家不能要求创业家的行为完全按照他的意图行事。

3.1.2 创业企业家都具有强烈的自我激励精神

我们不能将创业企业家和企业经营者相互重叠,创业企业家并不需要在风险投资家严密的激励体系下才努力工作,创业企业家在选择创业时,他们的目标是创业成功,其企业家人力资本价值只有在其所创立的企业成功时才能实现,因此,他们都具有强烈的创新精神,渴望拥有成功的事业。创业企业家与普通的企业经营者则不同,他们通常有一个相当数额的固定报酬要求权,这就使其有了偷懒的倾向,但是,偷懒和偷窃现金流却不是创业企业家的理性选择。

3.1.3 受企业生命周期中净现金流分布的情况限制

从企业生命周期中净现金流分布来看,与成熟企业拥有大量的自由现金流不同,创业企业家需要忍受着创业早期阶段连年负现金流的煎熬,只有大约到了扩张期或发展期才可能实现盈亏平衡。而要实现累计净现金流为正的则需等到IPO前期, 由此可见,创业企业家要想盗窃现金流几乎是不可能的,即便能够盗窃,在风险资本家分阶段投资的情况下,其数量也必然是很小的。

3.2 风险投资家道德风险

由于投资后的道德风险问题,风险投资家通常采取分阶段投资的方式,每次阶段性投资必须在创业企业家已达到前一阶段的要求的基础上,才会进行下一阶段的投资,分段投资已经成为风险投资家最常用的基本策略之一。但是,在进行分阶段投资时,风险投资家的道德风险是一个亟待解决的重要问题,主要可以归纳为以下几方面的问题:

3.2.1 “锦标赛”的投资模式

青木昌严(2000)通过对美国硅谷的创投案例进行分析后发现,风险投资家往往采取“锦标赛”的投资模式,即在第一阶段投资多家企业,然后观察各家企业的市场表现,最后抛弃其他企业,选定一家最受市场欢迎的企业,给予后期阶段的投资,这种行为严重损害了创业企业家的利益。

3.2.2 知识产权的保护力度较小

Bachmann和Schindele(2006)研究发现,在风险投资家参与创业企业的技术创新开发过程中,风险投资家可能会“窃取”研究成果、商业机密,以致影响创业企业的成功。同时,Kishida(2002)研究发现,大的风险投资公司掌握了创业企业的技术知识后以单独开发该创意相要胁,是导致创业企业家获利较少的主要原因。

通过以上分析可以看出,我们可以通过博弈基本时序图将分阶段投资情况下风险投资家的行为表现出来,具体如下图2所示:

假设创业企业家首先投入资金A进行创业,其后于风险投资家签订契约,风险投资家首轮投入资金I1,由此创业企业家启动了该项目的商业化活动,此时,风险投资家要么继续注入资金I2(诚意合作、通力支持创业企业的发展;以后续的资金投入要挟创业企业家,要求提高利润分配比例),要么选择离开(不看好项目潜在盈利性、企业家才能等原因而撤资;窃取了核心技术资源自行开发[8])。

3.3 投资后信息不对称的解决措施

3.3.1 创业企业家道德风险的策略建议

对于创业企业家道德风险的解决方法,主要可以归结为以下两种方法:

①所有权与控制权的较量。

风险投资家和创业企业家在进行长期的重复博弈以后,会形成一个最优决策,即:首先,在创业企业初期,由风险投资家掌握控制权,而创业企业家掌握所有权。一方面,在创业企业初期,如果创业企业家拥有相对较大的股权,则其边际努力产生的边际收益中的较大部分将归其自己所有,这能够给创业企业家自身提供足够的激励[10];另一方面,在创业企业初期,创业企业家的主要资本为非人力资本,其能力大小不确定,担保能力相对不足,因此风险投资家为了减少投资中的风险和损失,必须掌握较大的控制权。其次,在创业企业逐渐成熟之后,如果企业经营不佳,风险投资家将仍然掌握全部的控制权,并且随着创业企业业绩的改进,风险投资家将逐渐将其掌控的控制权交予创业企业家;如果企业经营的非常好,风险投资家就将只保留剩余索取权,而将其掌控的大部分控制权全部交给创业企业家。

②集体责任制度——辛迪加联盟。

基于Greif(2004)得出集体责任制度能激励商人取诚实行为中的集体责任制度,投资辛迪加联盟包含了对联盟内部成员的道德风险行为进行惩罚的可置信威胁,从而抑制了道德风险的产生[8],因此也是一种基于集体声誉的制度安排。

假设辛迪加联盟由个人风险投资家组成,如果他们都采取合作的态度,则他们的收益为:{r1,r2,…rn},假设联盟中的任意成员采取了不合作的行为,则此行为会给他带来的收益为:r′i(r′i≻ri),但同时会使他付出声誉成本ci(ci≻0)。同时,当联盟中的其他成员对此成员采取措施进行制止或惩罚时,他们就会恢复自身的效益undefined,同时会使不合作的成员遭受损失Δ,但是,当联盟中的其他成员不对此成员采取措施时,他们就会遭受声誉的损失undefined。具体博弈情形见下图3所示。

通过以上分析,可以得出如下结论:风险投资家通过构建一个声誉与规模合理的辛迪加联盟,可以使C≻w,即联盟中投资经验丰富、声望很大的成员越来越多,由此,一旦其他成员有侵权行为,选择采取措施方案的概率就会越大。同样,对于新进入者而言,基于建立声誉的需要以及对自身利益维护,他们也不会任其他成员侵占自己的利益。因此,当辛迪加联盟的声誉和规模都发展到一定程度时,就能够很好的抑制风险投资中投资后道德风险的产生。

3.3.2 风险投资家道德风险的策略建议

对于风险投资家道德风险的解决方法,主要可以归结为以下三种方法:

①改善投资环境,实施加强知识产权保护战略。

我国的市场历史较短,市场信用机制尚未建立,相应的法律支持体系还处在建设的起步阶段[11],投资所在环境的知识产权保护力度较弱,这导致了创业企业家无法有效地通过法律来保护自己的知识产权,从而最后有可能会导致风险投资市场逐渐萎缩。因此,法律环境的改善能够促使风险投资市场达到高效率的均衡状态,从而改善投资环境。但是,国际经验证明技术后进国家在赶超先进国时采取的有效战略是:刚开始采用较弱的知识产权保护以鼓励模仿创新,后来随着技术水平的不断提高再加强知识产权保护[12]。因此,分析我国当前国情,我国的技术水平和发达国家相比存在较大的差距,实施强知识产权保护战略的代价太大,可能性不大。

②打造二次创新能力。

创业企业家为了防止风险投资家在分段投资的后期采取离开或剥夺其合作剩余的行为,可以为企业打造二次创新能力,以便保住自己的地位。但是,创业企业家采取这种冒险性的创新行为不仅会降低对原项目的投入,伤害风险投资者的利益,同时也会增加联盟风险,导致合作创新出现新的困境。

③开展联合投资。

如果可以引入投资市场的中介人,开展联合投资,从而遏制大公司的知识窃取行为,进而解决风险投资家的道德风险问题,那么这对我国风险投资市场的健康发展具有非常重要的现实意义。

4总结

本文考虑了风险投资时,风险投资家和创业企业家可能存在的两种信息的不对称性,投资前的信息不对称性和投资后的信息不对称性。通过对风险投融资中的逆向选择和道德风险问题的研究,分析出了一些解决措施,但是目前并没有一个完善的能够使各方都达到帕累托最优状态的均衡点,并且本文没有考虑风险投资中投资者方的博弈分析,因此还有待进一步的研究。

摘要：风险投资中的信息不对称性严重影响了风险投资的成效,是风险投资研究中的一个重点研究问题。文中针对信息的不对称性,分别对风险投资家和创业企业家进行了分析。首先,文中在海萨尼转换后的博弈模型的基础上,分析了风险投资前的逆向选择问题;其次,文中分析了委托代理理论在研究风险投资家与创业企业家的关系上的不足,并在此基础上研究了所有权与控制权的较量,运用博弈论的思想进行辛迪加联盟的博弈分析,另外还对于创业企业家所受到的道德风险问题进行了探究。

关键词：风险投资,逆向选择,道德风险,博弈论

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投资．收益．风险 篇10

改革开放以来，国家对原有的投资体制进行了一系列改革，打破了传统计划经济体制下高度集中的投资模式，初步形成了投资主体多元化、资金来源多渠道、投资方式多样化、项目建设市场化的新格局。但同时，投资体制中还存在着企业投资决策权没有完全落实、政府投资管理和投资决策不够规范、企业和银行投资机制不够完善，投资宏观调控能力有待加强等问题。

尤其是在我国的投资管理体制中，投资建设项目失误和损失严重一直是个痼疾。近年来，项目投资越来越大，资金浪费也随之增多。据统计，从1958年至2001年我国投资项目失误率接近投资项目的50％。“八五”期间，我国中型以上项目的成功率为58％，不成功率为42％，投资失败多由政策操作失误所致。

多年来，国家投资项目建设与管理中出现了很多问题，其根本原因在于现行投资管理体制与市场经济不相适应，我国项目建设监管体制和运行机制尚未建成。跑过项目的人都有这样的经历，一个投资项目的审批要过项目建议书、可行性研究报告、开工报告这三道大关，等到批下来，最快也要一、二年的时间，错过了机会，丢失了市场，迟滞了发展。

新出台的改革方案要点之一，就是確立企业投资主体地位。要按照“谁投资、谁决策、谁收益、谁承担风险”的原则，落实企业投资自主权。对企业不使用政府投资建设的项目，不再实行审批制，区别不同情况实行核准制和备案制。这样做的目的就是要让市场来配置资源，使资源配置更优化。

投资体制改革要解决的另一个重要问题是政府投资管理体制与方案相配套，还将制定一系列文件和实施细则，今后，政府投资将主要用于关系国家安全和市场不能有效配置资源的经济和社会领域。

投资的不经营，建设的不管理，决策的不负责，企业、政府、银行互相牵制、推诿，投资效益绝对高不了。据统计，9个省的37个污水处理项目，总投资58.4亿元，有15个未按计划开工或完工，16个完工项目中，7个达不到设计要求，项目效益难以发挥。再有，有关部门2002年对国内18个重点机场和38个支线机场建设管理审计时发现，大部分机场亏损严重，经营困难，已竣工投产的12个重点机场中有9个亏损。38个支线机构有37个亏损。究其原因是投资建设与经营管理相脱节，地方政府参与项目决策和建议，但2/3的机场建成后由民航经营管理，难以形成决策责任机制和风险约束机制。而银行则形成了不少数量的呆坏账。今后银行要独立审贷，自己承担风险了。

国有资产投资主体的投资风险控制 篇11

复杂多变的国内外市场环境、各投资经营主体之间的竞争格局加剧了国有资产投资主体控制内部经营活动和应对外部风险的难度, 围绕国有资产的有效经营与监管, 实现国有资产保值增值的目标, 关于国有资产投资主体的风险管理及控制越来越受到重视。加强投资风险控制是维护国有资产安全, 提高国有资产投资经营效率, 减少国有资产流失的重要保证。

1 投资风险的内涵与内容

1.1 投资风险的内涵

美国经济学家奈特 (Knight) 在1921年出版的《风险, 不确定性和利润》一书中, 把风险定义为“可测定的不确定性”。另外将“不可测定的不确定性”定义为不确定性。同时指出利润就是处理各种不确定性的经济结果[1]。

投资风险有两层涵义。一是不可能性, 投资风险在经济学中是指不能达到预期收益的可能性, 即收益的不可能性。一个企业进行某项投资活动时, 其目的是获取收益, 但实际运作过程中由于受内外诸多复杂因素的作用, 企业的预期目标可能实现不了, 可能性是客观存在的, 并且可能性越大, 投资风险就越大。随着研究的不断深入, 利用各种经济工具和数理工具对可能性风险进行定性定量测度成为投资决策的重要方法。二是不确定性, 投资风险在经济学中还指对于投资结果的无法预测性, 即投资行为产生的后果是不确定的。企业在投资决策与管理中, 经常面临收益不确定性问题, 不可能预知所有可能的后果, 即便知道, 也无法测度, 不知其出现的概率, 因此无法确定最终的结果。

1.2 投资风险的内容

国有资产投资主体是指作为国有资产所有者代表有效经营国有资产的经济实体, 是拥有国家委托经营的国有产权、投资决策自主权、自主经营、自负盈亏的经济实体。国有资产投资主体具有独立的法人地位, 以法人资格, 对财产关系和债务关系享有民事权利, 承担民事责任。因此, 国有资产投资主体既不是事业单位, 也不是民间团体, 而是以国有经营性资产为产权基础的从事资本经营的法人单位。它所面临的投资经营风险与市场内各类投资经营主体的境遇是一样的, 而且它的地位更特殊, 担负着国有资产保值增值的重任, 因此对国有资产投资主体进行投资风险控制的意义不言而喻。

投资经营主体面临着来自内部经营活动和外部市场环境等各类风险因素的影响, 其投资风险主要表现在如下几个方面:

(1) 政策法规风险。

我国向市场经济转型过程中, 国家宏观经济政策的调整和相关法律法规的变化总是为了适应经济发展要求的。宏观环境的变化对作为微观基础的投资企业来说, 就会产生不确定的影响, 这些影响可能是有利的, 也可能是不利的。因此国有资产投资主体其投资行为就要受政策法规风险的影响, 如出台行业调控政策、财政货币政策、各类市场行为法规等。

(2) 市场风险。

市场风险指超出投资者自身控制能力之外, 由宏观经济环境造成的企业投资收益的不确定性不可能性。市场风险主要包括:通货膨胀、经济衰退、金融危机和外部贸易壁垒等投资环境以及市场竞争环境 (如产品价格、市场需求容量、竞争对手等) 。

(3) 经营风险。

经营风险指企业经营状况的不确定性导致投资收益的变化, 是投资主体自身因素造成的风险, 如投资决策失误、管理不善、企业产品缺乏竞争力、企业负债过高等。

(4) 技术风险。

技术风险指对未来科学技术进步和技术的可行性估计不足造成的投资失败, 主要指所投资的领域或行业所采用的技术是否在未来具有竞争性, 如生产线技术、产品科技含量、技术的可转化性及成本控制、技术的成熟性与适用性、替代技术和技术生命周期、知识产权等。

2 投资风险控制与决策

2.1 投资风险管理与控制

投资风险管理是投资主体采取一定的措施对风险进行检测评估, 使风险降低到可以接受的预期程度, 并将可能出现的风险情况处于可控范围内。根据COSO 2003年7月公布的《全面风险管理框架 (草案) 》, 风险管理是企业董事会、管理层和其他人员共同参与的过程, 并贯穿于企业的各项活动中, 用于识别那些可能影响企业的潜在事件并管理风险, 从而确保企业实现既定的目标。

投资风险管理与控制的框架由3个维度构成:一是投资主体 (企业) 的目标, 包括战略目标、经营目标、市场目标等;二是实施风险管理与控制的各种要素和措施, 包括内部环境、目标设定、事件识别、风险评估、风险对策、控制活动、信息和交流、监控;三是投资主体 (企业) 整个组织构成, 包括整个企业、各职能部门、各类项目或业务、下属各控股公司等。这三者之间的关系是:风险管理与控制的各种要素和措施为投资主体 (企业) 目标服务, 投资主体 (企业) 各组织层级都要坚持投资主体 (企业) 的目标;每个层次都必须各种要素和措施进行风险管理与控制[2]。投资主体风险管理与控制三维结构如图1所示。

国有资产投资主体可以运用此模型, 将投资经营的风险管理与控制纳入整个管理体系, 保证投资主体多重目标的实现, 为管理决策者实践操作提供规范化流程参考。

2.2 投资风险决策

根据资本投资收益最大化的要求, 企业肯定倾向于选择预期收益率高的投资方案, 但往往是高收益率意味着高风险, 对风险的选择不同决定收益的不同。一方面是既定风险容忍度下的投资收益最大化, 对比不同投资类别, 选择较高投资收益且承担较低投资风险;另一方面是既定投资方向下的投资风险控制最小化, 即投资目标是确定的, 需要通过各种措施来减少相关风险的发生概率。主要体现在:

(1) 正确认识和把握风险与收益的关系。

一般情况下, 风险与收益是正相关的, 但应当理解为:风险大的投资, 在风险控制得好时, 收益也大;在风险控制得差时, 收益降低;若风险失控, 收益可能没有甚至发生损失。

(2) 合理规避风险。

即在投资收益相当的投资决策情况下, 选择相对风险较小的, 即使有一定的风险也应通过各种措施降低其发生的程度, 规避不必要的风险, 即“两害相权取其轻, 两利相权取其重”。

当前投资体制的深刻变革, 使投资领域及投资主体面临着机遇与挑战, 投资主体由过去的单一的国家主体发展到国家、企业、私人、外来资本等共同竞争的多元化投资主体。面对如此竞争而又复杂多变的市场环境, 围绕风险管理与控制的投资决策, 其相关理论研究成果也被广泛地应用于实践。如风险管理决策模型中的期望损益决策模型, 它是以期望损益或期望收益作为评价指标的;但是期望损益模型是建立在绝对的期望损失额或期望收益额的基础上的, 没有考虑到不同决策主体面对相同的结果可能有不同的价值判断, 而期望效用决策模型有效地解决了这一局限性;马尔可夫风险决策模型和随机模拟的重点在于获得不同决策下的损失或收益的概率分布, 并以此为基础, 再应用期望损益决策模型或期望效用决策模型[3]。

2.3 风险控制矩阵分析

风险矩阵分析法是将风险发生可能性的高低和风险发生对预期收益目标的影响程度两种因素构造到直角坐标系中, 并划定每个因素的变化范围形成矩阵区域。两种因素的评估衡量可通过定性或定量的方法来实现:采用定性方法即由于风险发生的可能性和影响程度无法量化, 但借助客观事实和主观判断可以定性描述, 如“极低”、“较低”、“中等”、“极高”等;采用定量方法即可能性和影响程度可以用实际意义的数量表达, 一般以客观事实为依据, 如发生的统计学概率、影响程度的收益率或损失额等。对两因素的层次划分以分析的实际需要为基础, 若进一步细化, 就将层次划分范围缩小, 扩大层次数量。

(1) 可能性的定量、定性划分标准及对应关系见表1。

(2) 影响程度的定量、定性划分标准及对应关系见表2。

(3) 风险矩阵图。对风险发生可能性的高低和风险影响程度进行定性分析评价后绘制矩阵图 (见图2) , 1~9选项代表各类风险状况定性分析, 如选项 (1) 发生的可能性为“极低”, 对目标影响程度为“极低”;……;风险 (9) 发生的可能性为“低”, 对目标影响程度为“中等”。

对风险发生可能性的高低和风险影响程度的实际数据进行定量分析后绘制矩阵图 (见图3) , 如风险1可解释为项目投资的风险发生概率为85%, 由此造成的损失为180万元;风险2可解释为项目实施风险概率为40%, 风险发生造成的损失为380万元;而风险3可解释为项目投资决策风险发生的概率在54%~61%之间, 风险损益在740万~920万之间, 在坐标图里用区域来表示 (见图4) 。

通过矩阵分析图可以对各类风险决策进行直观判断和比较, 从而制定其优先方案和策略。如图4中, 将矩阵坐标图分为4类区域, A区域:相对安全区域, 一般也是决策的优先方案;B区域:应严格控制风险, 降低风险发生的可能性;C区域:在承担风险的同时, 应制定各项预防管理控制措施, 把风险发生造成的影响降至最低程度;D区域:属于高风险、高破坏性区域, 应尽量规避或转移各类风险, 同时严控风险发生和制定各项应对措施。

3 国有资产投资主体投资风险管理

前几年新加坡中航油炒作石油期货濒临破产, 其根源在于企业内部控制机制失灵;长虹、TCL家电企业至今一蹶不振, 源于当年战略决策失误而巨亏;国储局交易员刘其兵违规炒作期货铜而使国家遭受重大损失, 关键在于内部监管不力。这些案例引起了国民对国有资产管理及安全的担忧。国资委主任李荣融提到:“企业最大的本事就是化解风险。”风险管理与控制已成为现代企业重点研究的内容, 对于国有资产及国有企业经营来说, 风险管理也是实现资产安全进而保值增值的重要保证, 所以在国有资产投资主体的培养与建设中应当将风险管理作为重要方面, 在投资管理决策的整个过程中将风险意识摆在突出位置。

2006年6月, 国务院国有资产监督管理委员会出台了《中央企业全面风险管理指引》, 文件将企业面临的风险进行较为系统的划分, 对全面风险管理及内部控制系统作了详细解释, 明确了风险管理实施流程、实现目标和原则。对中央企业开展全面风险管理工作, 增强企业竞争力, 提高投资回报, 促进企业持续、健康、稳定发展具有重要指导意义。李荣融同时提出, 要在有条件的中央企业设立“风险管理委员会”, 这对进一步推进将风险管理纳入制度建设, 确保国有资产安全及保值增值具有重要意义[4]。

3.1 建立健全各类国有投资企业的投资风险管理与控制机制

国有资产投资主体作为独立法人, 以公司制实施内部治理, 既担负投资经营确保资产增值的义务, 也要承担投资失败带来的风险, 以往不注重投资效率、投资浪费或投资失败造成的损失无人问责的状况要改变, 即做到:

(1) 明确投资主体承担风险的责任。

作为一种约束机制, 有利于投资决策者树立风险意识、规范投资决策过程。

(2) 确保投资主体分享风险报酬。

作为一种激励机制, 有利于投资决策者积极发挥管理潜能, 寻求最佳投资策略, 并在投资经营中积极采取降低风险的各种措施。

(3) 实现政企分开, 是构建权责利相统一的投资主体的前提条件。

(3) 实现政企分开, 是构建权责利相统一的投资主体的前提条件。保证企业独立自主投资经营, 政府部门不干涉投资决策权, 这是建立风险管理机制的重要条件。保证企业独立自主投资经营, 政府部门不干涉投资决策权, 这是建立风险管理机制的重要条件。

(4) 严格监督国有资产投资主体和投资客体的委托—代理关系、授权经营关系, 降低制度风险。

利益、风险态度、信息的不对称导致契约建立的不完备, 极易出现代理方与委托方目标不一致造成“逆向选择”或“道德风险”[5], 产生“内部人控制”现象。

3.2 加强对各类风险信息收集、分析、评估的力度

在风险管理与控制模型中强化风险信息收集这一要素和措施, 具体表现为:收集政策法规风险信息, 如对国内外宏观经济政策及运行状况、本行业状况、国家产业政策等进行收集, 分析税收、利率变化带来的影响, 探索投资领域的未来发展趋势;收集市场风险信息, 如分析经济景气状况、行业市场竞争态势、市场供求关系等;收集经营风险信息, 如分析制订企业战略计划目标的可行性研究、企业投融资流程细节、经营管理规范程度、优化企业组织结构设计、产品结构质量、新产品研发及市场营销策略、企业财务各项指标等, 提高经营管理水平;收集技术风险信息, 研究科技进步和创新, 加强对科技转化的可行性分析等。

在收集各类信息的基础上, 进一步对信息作出风险分析评估, 风险评估由识别、分析、评价3部分组成。风险识别是发现整个投资经营过程中有哪些环节存在风险;风险分析就是对这些发现的风险进行特征描述, 指出风险发生的条件和概率, 说明哪些风险是关键的;风险评价指评估风险对企业目标的影响程度、研究各类风险的权重关系等。

3.3 加强对投资项目 (投资客体) 的可行性研究

国有资产投资效率低下一直困扰经济发展和产业结构优化, 对投资项目缺乏科学性、系统性、可行性研究造成目前国内经济中部分行业投资过热、重复建设, 生产性企业产能过剩、浪费严重;而部分行业由于投资回报期长、规模大、技术复杂等原因造成投资不足, 产业结构极不合理。所以在进行投资决策时, 既要依据国家宏观经济政策, 对所投资的行业及其外部环境进行系统分析和可行性研究, 又要立足长远战略, 注重投资的长期稳定回报。

3.4 投资多元化、分散投资风险

通俗地说:“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”。多元化的组合投资是降低投资风险的最基本手段, 包括投资客体多样化、投资主体分散化、投资方式多元化。投资多元化是国有投资风险管理的一项重要内容, 也是被理论和实践证明的可以有效降低投资风险的通行做法, 国有资产投资主体应积极探索投资多元化实施的途径, 降低国有资产投资经营的风险。

3.5 规范投资决策和投资实施过程

任何投资决策和投资实施都有个过程, 比如投资前的调研分析、专家报告、可行性分析等以及投资实施过程中的监管如项目实施质量、工作时间、财务审查等。因为投资决策和实施过程的每一环节出现问题都会影响投资的最终效果, 给投资主体带来损失, 所以投资决策和实施过程中每一环节都存在广义上的风险。尽管一般认为这些风险属于管理的范畴, 但只要具有使预期投资收益发生损失的可能性就应当纳入风险管理的范畴。

具体做到:首先, 投资主体的投资活动按计划方案有步骤实施, 并依客观情况作必要调整, 对投资项目进行追踪管理与控制, 尽可能排除不确定性因素干扰;其次, 对投资实施后的后续分析与评价, 比如将实际回报收益与预期收益作比较, 分析差距原因;最后, 提出风险管理策略。即:“事前预防、事中控制、事后总结”。

4 小结

风险管理的本质, 就是将我们对结果有所控制的领域最大化, 将我们完全不能控制结果和我们弄不清楚因果联系的领域最小化。风险的可能性和不确定性决定投资风险控制是一项复杂的系统工程, 风险不能量化, 但是建立风险管理机制却是防范和应对风险的有效方式。国有资产投资主体的投资风险控制要求一方面加强投资主体对内部制度风险的控制, 如公司治理结构设计、规范经营管理流程等;另一方面提高抵御外部市场环境的风险的能力, 制定投资预防与控制机制, 改善国有资产投资效率。

摘要：投资风险控制是投资经营主体管理的核心内容, 也是国有资产投资主体建设的重要环节, 已成为近年来研究的热点。本文从投资风险的形成及来源, 分析了投资经营主体应对各类风险的措施及如何进行投资风险决策, 提出了国有资产投资主体投资风险控制从内部制度风险控制到外部市场环境风险管理的对策与实现途径。

关键词：国有资产投资主体,投资风险,风险控制与管理

参考文献

[1]Frank Knight.Risk, Uncertainty, and Profit[M].NewYork:Houghton Mifflin Co, 1921.

[2]张文峰.谈全面风险管理与内部控制[J].商业会计, 2005, (6) .

[3]刘新立.风险管理[M].北京:北京大学出版社, 2006:308—334.

[4]国务院国有资产监督管理委员会.国资发改革[2006]108号, 关于印发《中央企业全面风险管理指导》的通知[S].2006.

[5]张维迎.企业的企业家—契约理论[M].上海:上海人民出版社, 1999.