美国金融危机的根源

美国金融危机的根源（精选8篇）

美国金融危机的根源 篇1

第一、美国政府不当的房地产金融政策为危机埋下了伏笔。居者有其屋曾是美国梦的一部分。在上世纪30年代的大萧条时期，美国内需萎靡不振，罗斯福新政的决策之一就是设立房利美，为国民提供住房融资，帮助民众购买房屋，刺激内需。1970年，美国又设立了房地美，规模与房利美相当。“两房”虽是私人持股的企业，但却享有政府隐性担保的特权，因而其发行的债券与美国国债有同样的评级。从上世纪末期开始，在货币政策宽松、资产证券化和金融衍生产品创新速度加快的情况下，“两房”的隐性担保规模迅速膨胀，其直接持有和担保的按揭贷款和以按揭贷款作抵押的证券由1990年的7400亿美元爆炸式地增长到2007年底的4.9万亿美元。在迅速发展业务的过程中，“两房”忽视了资产质量，这就成为次贷危机爆发的“温床”。

第二、金融衍生品的“滥用”，拉长了金融交易链条，助长了投机。“两房”通过购买商业银行和房贷公司流动性差的贷款，通过资产证券化将其转换成债券在市场上发售，吸引投资银行等金融机构来购买，而投资银行利用“精湛”的金融工程技术，再将其进行分割、打包、组合并出售。在这个过程中，最初一元钱的贷款可以被放大为几元、甚至十几元的金融衍生产品，从而加长了金融交易的链条，最终以至于没有人再去关心这些金融产品真正的基础价值，这就进一步助长了短期投机行为的发生。但投机只是表象，贪婪才是本质。以雷曼兄弟为例，它的研究能力与金融创新能力堪称世界一流，没有人比他们更懂风险的含义，然而自身却最终难逃轰然崩塌的厄运，其原因就在于雷曼兄弟管理层和员工持有公司大约1/3的股票，并且只知道疯狂地去投机赚钱，而较少地考虑其他股东的利益。

第三、美国货币政策推波助澜。为了应对2000年前后的网络泡沫破灭，2001年1月至2003年6月，美联储连续13次下调联邦基金利率，该利率从6.5%降至1%的历史最低水平，而且在1％的水平停留了一年之久。低利率促使美国民众将储蓄拿去投资资产、银行过多发放贷款，这直接促成了美国房地产泡沫的持续膨胀。而且美联储的货币政策还“诱使”市场形成一种预期：只要市场低迷，政府一定会救市，因而整个华尔街弥漫着投机气息。然而，当货币政策连续收紧时，房地产泡沫开始破灭，低信用阶层的违约率首先上升，由此引发的违约狂潮开始席卷一切赚钱心切、雄心勃勃的金融机构。

美国金融危机的根源 篇2

一、新自由主义思潮的泛滥

美国金融危机的爆发与新自由主义思潮的泛滥有着密不可分的联系。我们知道,新自由主义思潮是在美国经济陷入长期滞胀期,凯恩斯主义的失败之后大行其道的,随后一直掌握着西方经济活动中的话语霸权。新自由主义的核心主张就是实行国营资产私有化、银行和金融体系自由化以及越来越少的政府干预和监管。

美国的经济指导思想从建国时的古典自由主义,到罗斯福新政时的国家干预主义、凯恩斯主义,再到20世纪八九十年代以来的新自由主义,期间人们关于市场与政府的关系、政府的地位和作用的看法一直在变。历史上“美国政府对经济的影响主要表现在两次世界大战期间和以下三次国内经济‘改革’时期:发展时代(1901-1916年),罗斯福新政(1933-1938年)以及约翰逊总统在20世纪60年代企图创建的‘伟大社会’时期。”(1)然而自新自由主义和华盛顿共识于20世纪80年代开始成为占据主宰地位的思维方式后,政府地干预和监管几乎到了名存实亡的地步。现在,由于华盛顿共识的影响,理论界片面强调市场调节的功能和作用,鼓吹金融自由化、利率市场化、国有企业私有化、贸易自由化以及放松对外资的监管等,使得政府对经济的监管职能进一步弱化,从而放大了资本市场的投机性,滋生了经济泡沫,经年累月,最终导致了经济危机不可挽回的爆发,就像有些学者说的那样:“全球化、自由化、私有化的结果,使大多数政府控制其国内的经济、金融活动的能力被大大削弱了,全球经济的金融泡沫更迅速、更大规模扩展开来。”(2)

全球经济向新自由主义转换的不良结果不应令人感到吃惊,其具有毁灭性能力的警示信号早在1989年美国储蓄信贷协会危机中就显现出来了。随后,借助互联网和全球通信革命的威力,新自由主义对不受监管货币交易的影响像一颗子弹射进全球银行系统,首先制造了亚洲金融危机,导致美国政府不得不花费高达数十亿美元,发起疯狂地对长期资本管理公司的午夜营救计划,后来又制造了股票市场泡沫和“网络新经济”泡沫。不受监管的投机活动的危险性,从这些泡沫地破灭中即可见一斑。

格卡伊、福斯卡斯认为,“理解当前危机最重要的两个元素是它的新自由主义源头(新自由主义已经制造出一些独特的工具进行危机管理,比如金融治理的新模式)和美国领导下的全球体系中政府过度介入动力的迅速增强(这种介入大大地削弱了对他们释放的政策带来的后果的控制能力)。”(3)这就是说,由于生产日益信息化、经济日益金融化、金融日益虚拟化和政策日益新自由主义化,致使风险管理模式存在缺陷;而且金融产品创新过度,大量结构型产品太复杂,难以准确估值,风险不透明。此外,出于政绩或选票等方面的考虑,政府不仅没有去限制资本投机的过分行为,反而鼓励更大规模的投机。每当信贷扩张(比如住房贷款)遇到麻烦时,政府部门都倾向于采取干预措施,向市场注入流动性,并寻找其他途径,刺激经济增长。这就推动了信贷越来越强劲的扩张,而政府部门却对由此而可能引发的系统性风险认识不足,监控管理薄弱,从而埋下了危机和崩溃的种子。

二、马克思主义经济学的经典解释

美国金融危机的爆发,从根本上来讲,还是如马克思在《资本论》中告诉我们的那样,由于生产的社会化甚至生产全球化与生产资料私人占有之间的矛盾、生产无限扩张与社会有限需求之间的矛盾,资本主义周期性的经济危机或者说经济大萧条不可避免;资本主义经济危机的实质,是生产的相对过剩。“现代市场经济中出现的经济危机,根源于资本主义生产方式中劳动与资本、工资与利润的严重对立,这种对立使社会生产能力在无限扩大的同时,社会上绝大多数人的消费被限制在相当狭隘的界限内,需求的增长经常落后于生产的增长,从而造成生产的过剩、资本的过剩和劳动力的过剩,导致经济危机的爆发。”(4)以美国次贷危机为例,这其实就是作为商品的房屋大量过剩,大量没有足够支付能力的“穷人”买不起房,却又在按揭银行、投行、保险公司、对冲基金等机构抛出的低利率、零首付政策的诱惑下去买房,于是出现了商品房生产的极度扩张和房地产业的虚假繁荣,而这一切都是借助信用来实现的。在繁荣阶段,股票、债券等虚拟资本的巨大增长和各种投机活动的大量兴起,不断为信贷规模的进一步扩大提出了要求。金融繁荣导致实体经济繁荣,实体经济繁荣又反过来加强金融繁荣。但是,由于手中堆积着大量商品的资本回流却非常缓慢,数量非常少,一旦民众无力偿还贷款,“以致银行催收贷款,或者为购买商品而开出的汇票在商品再卖出去以前已经到期,危机就会发生。……于是崩溃爆发了,它一下子就结束了虚假的繁荣。”(5)

马克思指出:“危机最初不是在和直接消费有关的零售业中暴露和爆发的,而是在批发商业和向它提供社会货币资本的银行中暴露和爆发的。”(6)这次美国金融危机就“起源于向美国最贫困和最边缘的人抵押借贷,由于证券化和相应的金融资本创新而获得了全球性的影响。”金融资本之所以能获得全球性的影响,是因为华盛顿共识确立以后,新自由主义逐渐将经济权利集中到了金融资本手中,从而使得世界经济正在日益金融化。朱炳元在其撰写的《马克思主义虚拟资本理论与金融危机》一书中,就归纳和概括出当代资本主义经济有经济加速金融化、金融资本虚拟化、实体经济空心化、日常消费借贷化和国家运行债务化等五大发展趋势。为了追求利润,在竞争高度激烈的情况下,美国的金融机构必须不断进行金融创新,变着花样向美国最贫困和最边缘的人抵押借贷;而他们所推出的复杂的金融产品中却存在着不透明的潜在风险,比如穷人很有可能偿还不起贷款。因此可以说金融手段的滥用和监管的缺失,即新自由主义思潮的泛滥是导致危机不断蔓延的重要原因,但这并不是最根本的原因。

那么美国这些最贫困和最边缘的人缘何无力偿还贷款?根本原因还是在于因资本主义私有制而形成的巨大的贫富差距和财富与收入的两极分化。正如马克思所说:“一切真正的危机的最根本的原因,总不外乎群众的贫困和他们有限消费,资本主义生产却不顾这种情况而力图发展生产力,好像只有社会的绝对消费力才是生产力发展的界限。”(8)皮凯蒂也认为,美国收入不平等的扩大一定程度上会引发国家的金融不稳定,“原因很简单:收入不平等扩大的一个后果是,美国中下阶层的购买力出现了实质停滞,这必然增大了一般家庭借债的可能性。特别是,那些不择手段的银行和金融中介机构慷慨地提供了日益增长的授信额度,因为它们免于监管并渴望从流通到体系中的巨额储蓄中赚取优厚的利息收入。”(9)此外,“现代金融危机与传统产品过剩的危机,虽然作用领域和表现形式不一样:原来的经济危机是大量私人资本都投向生产领域,都想生产更多产品获得更多利润,导致产品过剩。现在是大量资本投向金融领域,导致泡沫越来越大,爆发危机。但根本原因和内在机制都是一样的,都是根源于私有制,根源于私人资本活动的无计划性、盲目性,资本对利润的疯狂追逐。”(10)

所以美国金融危机,本质上是经济、制度和价值观的危机,在资本主义私有制的体制框架内是找不到出路的。面对西方资本主义的困境,再对比中国特色社会主义建设所取得的巨大成就,我们完全有理由对中国道路保持道路自信、理论自信和制度自信。

摘要：本文主要探讨美国金融危机的产生根源这一问题,笔者认为新自由主义思潮的泛滥以及由此出现的政府监管的缺失,是导致危机不断蔓延的重要原因;但根本上还是生产的社会化甚至生产全球化与生产资料私人占有之间的矛盾,使得资本主义周期性的经济危机不可避免。

关键词：新自由主义,政府监管,私有制

注释

1托马斯·麦克劳.赵文书,肖锁章,译.现代资本主义--三次工业革命中的成功者[M].南京:江苏人民出版社,1999:375.

2程恩富,曹雷.外国学者对新保守主义经济思潮的批判:兼论中国经济改革三大流派[J].马克思主义研究,2005(1).

3[英]格卡伊,福斯卡斯.贾海,译.美国的衰落:全球断层线和改变的帝国秩序[M].北京:新华出版社,2013:85.

4曹雷.公有制高绩效论[M].上海:上海人民出版社,2013:400.

5马克思,恩格斯.马克思恩格斯全集(第46卷)[M].北京:人民出版社,2003:340.

6马克思,恩格斯.马克思恩格斯全集(第25卷)[M].北京:人民出版社,1974:341.

7马克思主义研究报告(2014-2015).上海市中国特色社会主义理论体系研究中心、上海市社会科学界联合会编[M].北京:人民出版社,2015:67.

8马克思.资本论(第3卷)[M].北京:人民出版社,2004:548.

9[法]皮凯蒂.巴曙松,等,译.21世纪资本论[M].北京:中信出版社,2014:303.

探寻美国金融危机根源 篇3

2008年9月，可以说是世界金融史上最为动荡的一月。虽然美国政府抛出8500亿美元的拯救方案，但是具有辉煌历史的华尔街投资银行则已经成为历史。

美国金融市场如此成熟，却会被仅为2000亿左右次按贷款所击溃，其真实原因何在？

可以说，这次美国金融危机的爆发并非是一朝一夕的事情，而是经历了一个长期演变的过程，是整个社会核心价值丧失所导致的结果。

美国9．11事件及纳斯达克股市泡沫破灭之后，美联储为了减少这些事件对美国经济冲击，防止美国经济衰退，采取了完全宽松的货币政策。在短期内把美国联邦基准利率由6.5厘下降到1厘的40年来最低水平。货币政策的宽松，使得住房贷款公司及商业银行制造出各种各样的住房按揭利率产品。而后，这些贷款公司及商业银行又把次级贷款与优质的按揭贷款一起卖给房利美和房地美及投资银行，最后，“两房”及投资银行又以证券化的方式把这些次级贷款卖给投资者。

在此过程中，每一个环节看上去都有其合理性及正当性，但是实际上每一个环节都在放大风险与聚集风险。从政府来看，尽管这么做可以让几次危机事件对经济冲击降低到最小的程度，但是这些政策仅是出自于短期考虑，而没有从长期的经济战略角度来制定货币政策。同时，在对金融创新与金融监管的平衡上，由于政府部门对金融创新监管的滞后，无法对新的金融工具及产品进行有效的监管，因而，金融创新工具的风险越来越大。

其次，这次美国金融危机的根源，是房地产泡沫无限吹大。这几年影子银行透过银行信贷（资产证券化），给住房购买者提供过度便利金融杠杆及过度的流动性，而这种过度流动性的提供之所以没有监管到，之所以直到问题暴露出来才发现其严重性，就在于美国次按危机给消费者提供的银行信贷模式发生了根本性变化，它是通过证券市场的证券化的方式，而不是商业银行传统的信贷方式。因此，在房价上涨时，所有的风险都掩盖了；当房价下跌时，房地产泡沫的风险就暴露了出来。

那么，为什么2000多亿的次按产品竟令事情急剧恶化？其主要原因就在于这些次按证券化产品，在金融市场上以不同的方式进行大规模交易。这些按揭证券化产品之所以可在短短数年内形成大规模的市场，完全与每一个交易环节虚假的包装分不开的。且看，贷款银行为了更大的信贷扩张，就得让更多的次级信用的人进入住房贷款市场，虽然存在很大风险，但是这些贷款银行迫于利益的驱使，还是铤而走险。为了规避这个风险，就把好的按揭贷款与次级按揭贷款混在一起卖给“两房”及投资银行，而后者为了避险，又把这些债权重新包装成了新产品CDO卖给国外的投资者。

美国金融危机的根源 篇4

美国金融危机表面看是由住房按揭贷款衍生品中的问题引起的，深层次原因则是美国金融秩序与金融发展失衡、经济基本面出现问题。金融秩序与金融发展、金融创新失衡，金融监管缺位，是美国金融危机的重要原因。一个国家在金融发展的同时要有相应的金融秩序与之均衡。美国在1933年大危机以后，出台了《格拉斯-斯蒂格尔法》，实行严格的分业监管和分业经营。在随后近60年里，美国金融业得到了前所未有的发展，但在其高速发展的同时，金融市场上的不确定性相应增加。1999年美国国会通过了《金融服务现代化法案》，推行金融自由化，放松了金融监管，并结束了银行、证券、保险分业经营的格局。

此外，金融生态中的问题，也助长了金融危机进一步向纵深发展。金融生态本质上反映了金融内外部各要素之间有机的价值关系，美国金融危机不仅仅是金融监管的问题，次贷危机中所表现出的社会信用恶化、监管缺失、市场混乱、信息不对称、道德风险等，正是金融生态出现问题的重要表现。从1999年开始，美国放松金融监管使金融生态环境不断出现问题。金融衍生品发生裂变，价值链条愈拉愈长，终于在房地产按揭贷款环节发生断裂，引发了次贷危机。华尔街在对担保债务权证(CDO)和住房抵押贷款债券(MBS)的追逐中，逐渐形成更高的资产权益比率。各家投行的杠杆率变得越来越大，金融风险不断叠加。

美国金融危机感谢作文 篇5

即使以至少一代人所经历的最坏的金融危机的标准来看，上周六及周日(9月14日)的事件仍是非同寻常的。那个周末开始于拯救美国第四大投行雷曼兄弟的交易有望达成，无论有或者没有政府的支持。然而却以雷曼兄弟的所有努力均告失败后，根据美国破产法案第11章申请破产保护而告终。其它脆弱的金融巨头同样努力地将自己卖出或是筹集足够的资金以避免与雷曼相同的命运。第三大投行美林以500亿美元全额换股交易将自己卖给了以前雷曼的收购者–美国银行。美国国际集团(AIG)正在提出一个潜在的挽救重整方案，并且毕恭毕敬地照美联储脸色行事。

On Sunday night the situation was still fluid, with bankers and regulators working to limit the fallout. They were girding themselves for a dreadful Monday in the markets. Australia’s stockmarket opened sharply lower on Monday (most other Asian bourses were closed). American stock futures were deep in the red too, and the dollar weaker. Spreads on risky credit, already elevated, widened further.

美国金融危机的根源 篇6

国家风险部 黄志刚

一、政策出台背景

美国本轮财政和货币政策的出台主要是为了解决美国次贷危机及随后演变而来的金融危机对其经济产生的严重负面影响。次贷危机的涉及面广、原因复杂、作用机制特殊、持续时间长、产生的影响较大，具体总结如下：

（一）银行业巨亏。受金融危机的冲击，全球银行业总共出现了10407亿美元亏损，而其中美国银行业亏损就有5826亿美元，占比为56%；在10家全球最高亏损额的银行中，有6家为美国银行；入围全球前1000家银行的152家美资银行在2008年的税前亏损总额达910.78亿美元。

（二）股市暴跌。美国三大股指在2007年3季度见顶，其中纽约道琼斯工业指数最高达到14000点左右。此后在危机逐渐显现的情况下，市场开始逆转直下，三大指数开始步入漫漫熊途，一路绵绵下跌，至2009年4月，道琼斯工业指数最低跌到7000点以下，被腰斩有余。而其中处于漩涡中心的房利美和房地美两公司股价在2008年7月时，仅仅短短一周时间内即被“腰斩”。

（三）金融机构剧烈动荡。２００７年４月２日 美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司向法院申请破产保护，４月２７日纽约证券交易所对新世纪金融公司股票实行摘牌处理；2008年3月14日，美国第五大投行贝尔斯登被摩根大通收购；同年9月7日，“两房”被美国政府直接接管；9月14日，美国 银行440亿美元收购美林证券；9月15日，美国第四大投资银行雷曼兄弟申请破产保护。雷曼公司宣布破产预示着美国金融危机全面走向深化。而从2007年10月到2008年10月，美国先后有17家中型以上的地方银行倒闭。

（四）国内信贷大幅度收缩。美国国内信贷月度同比增长率从2007年10月的10.75%开始发生转折，一路逐月下滑，至2009年2月到达谷底的-4.92%。事实上，自从危机显现以来，银行已经收紧所有类型消费贷款限制，并大大降低放贷意愿；约75％的银行收紧优质抵押贷款标准；约85％的银行收紧非传统住宅抵押贷款标准，且少数提供次级抵押贷款的银行收紧信贷标准；约30％的国内银行报告优质住宅抵押贷款需求下降，略高于前一次报告。普遍的去杠杆化行为出现无序化现象，其直接后果就是金融市场流动性紧张，国内货币流通速度急剧下降。

（五）失业率上升、物价下行、经济滑入衰退。美国2007年10月总失业人口为677万，失业率为4.5%，自此以后开始一路走高，至2009年6月总失业人口超过1520万，失业率达到9.7%；美国国内物价的转折发生在2008年8月以后，CPI从当月的5.4%开始发生断崖式的逆转后，一路逐月下行，2009年6月CPI为近20多年来最低的-1.4%，美国经济的衰退特征已经非常明显了。

图1 美国的失业率和物价情况

(%)1210864201987年1月1989年1月1991年1月1993年1月1995年1月1997年1月1999年1月2001年1月2003年1月2005年1月2007年1月-2CPI2009年1月

数据来源：ECOWIN 统计样本期间为：1987年1月到2009年6月

二、金融危机过程中美国政府以及美联储的应对措施 从次贷危机爆发至今，美国政府和联邦储备委员会先后出台一系列稳定金融经济环境的政策措施，列举如下：

（一）下调利率。2007年9月18日，美国联邦储备委员会四年来首度下调基金利率50个基点至4.75%，且幅度之大超出各方预期。此后联邦基金利率一路下行,到2008年11月后就一直稳定在0-0.25%之间，利率已经降无可降，操作的空间因而越来越小。

（二）直接减税。2008年初，时任总统布什签署了第一个以减税为核心的一揽子经济刺激方案，总额1680亿美元。一是减免个人所得税约1200亿美元。对年收入在7.5万美元以下个人的应税收入的前6000美元和年收入在15万美元以下夫妻的应税收入的前12000美元的税率降为0；有孩子的家庭，可额外获得每个孩子300美元的退税；依靠社保生活的老年人和退伍军人也可获得相应退税。二是对企业提供约500亿美元的税收刺激措施。联邦政府通过一个暂时的税率调整，使美国购买机器设备、软件和有形资产时可节省50%的投资。

（三）救助“问题”金融机构。这主要是通过资产收购、贷款担保和直接注资的方式完成的。2008年3月14日，美联储决定紧急救助贝尔斯登，让纽约联邦储备银行通过摩根大通向贝尔斯登提供应急资金，并以2.4亿美元的价格完成对后者的收购；７月13日美国财政部和美联储宣布救助房利美和房地美，提高“两房”信用额度，并承诺必要情况下购入两公司股份，７月２６日 美国参议院批准总额3000亿美元的住房援助议案，授权财政部无限度提高“两房”贷款信用额度，必要时可不定量收购“两房”股票，９月７日 美国联邦政府宣布接管房利美和房地美，以避免更大范围金融危机发生；2008年9月16日，美联储宣布向美国国际集团提供850亿美元紧急贷款，以帮助美国保险业巨头美国国际集团摆脱倒闭厄运；2008年9月21日，美联储批准高盛和摩根士丹利转为银行控股公司；而截止2008年12月19日，美联储总共向42家国内银行注资，总规模为3150亿美元。

（四）收购“有毒”资产。2008年10月1日，参议院通过了总额达8500亿美元的救市措施，其中不良资产救助计划规模为7000亿美元，10月首批启动3500亿美元，除用于收购银行不良资产之外，还用于购买股权、提供贷款担保和短期贷款等方面。2009年3月18日美联储备宣布，将在今后6个月内购进3000亿美元长期国债的同时，进一步购入7500亿美元抵押贷款相关证券和1000亿美元“两房”债券。

（五）新经济刺激方案。2009年2月，奥巴马正式签署了总额达7870亿美元的经济刺激方案。包括：为个人和企业减税、卫生保健和替代能源投资、基础设施项目投资和为各州和地方提供财政支援。其中，5000亿美元用于政府公共支出，其余2870亿美元用于减税。

三、美国抵抗危机政策的效果评述

（一）从利率调控到“数量宽松”的转变。

自从格林斯潘时代以来，美国货币政策调控方面，历来遵循自由市场主义的理念，主要依赖于价格手段，即依靠市场利率的起落跌宕，来完成对国内宏观经济的管理和调控。

但是因为考虑到本次危机的严重性和特殊性，这次美国央行一改以往相机抉择、灵活调度利率的传统做法，旗帜鲜明地打起了货币数量调控的大旗，他们通过购买问题资产和向金融机构 ①

① 其实美国联邦基金利率自2008年11月以后已经基本接近于0，美联储也几乎没有利率操作的空间了。直接注资的方式，向严重失血的国内金融市场注入大量流动性。由于这一措施直接对准的是危机恐慌情绪下市场去杠杆化行为的无序化现象，这种数量宽松型的货币政策路径，对于挽救濒临崩溃的市场信心，阶段性地取得了积极成效，银行信贷、货币市场共同基金，商业票据发行市场的颓势也得到基本控制。从表1可以看到，美国广义货币供应量M2在基础货币巨量投放的情形下，增长态势仍然基本保持平稳，而M1的增长幅度则显著扭转。而危机以后断崖式急剧下滑的信贷增幅，在2009年3月见底以后也开始企稳回升。

同时也应该看到，美联储和财政部的这一系列措施，仅仅只能达到减轻危机冲击破坏程度的目的，而不可能从根本上扭转危机进程。市场自身的修复矫正，无疑需要一个相对较长的过程。从实体经济的层面来看，一直到2009年6月，美国的失业率和物价形势，仍然无法让人乐观（见图1）。

表1 美国各个层次货币供应月度同比增长率

时间2008年1月2008年2月2008年3月2008年4月2008年5月2008年6月2008年7月2008年8月2008年9月2008年10月2008年11月2008年12月2009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月2009年6月M00.86%1.16%1.18%0.71%1.13%1.75%2.47%2.68%2.70%4.50%5.59%7.50%9.92%11.23%11.80%12.56%12.09%11.55%M10.32%0.99%1.19%0.34%0.05%1.97%2.91%1.38%5.74%6.95%10.77%16.42%14.35%12.86%13.03%15.10%15.34%18.37%M25.77%6.82%7.30%6.66%6.63%6.28%6.43%5.48%6.16%7.54%7.82%9.43%10.11%9.30%9.14%8.40%8.94%8.84%基础货币0.21%0.55%1.98%1.22%0.73%3.79%2.55%3.51%31.76%56.52%82.39%106.71%100.89%96.43%110.64%110.18%117.14%96.52%M1-M0-0.24%0.82%1.20%-0.04%-1.07%2.20%3.37%0.00%9.05%9.60%16.39%25.72%18.98%14.62%14.30%17.73%18.81%25.59%M2-M17.09%8.20%8.76%8.16%8.20%7.30%7.25%6.43%6.26%7.68%7.15%7.83%9.15%8.52%8.28%6.92%7.52%6.72%数据来源：路透数据库

注：M0相关数据为计算所得，M0=Currency-vault cash.（二）用以改善民生福利为着眼点的减税政策来对抗衰退，值得借鉴。

美国政府应对危机、刺激经济发展的主要路径是：通过退税、减税与福利、保障水平的提高助推企业发展，提升国民消费能力，企业发展就能创造更多就业机会，国民消费能力提升则能有效刺激内需，国家经济也就能随之得到康复与重振。美国有关方案紧紧抓住促进企业发展与国民消费能力提升这一稻草，作为该国经济走出衰退的根本举措是十分明智的。

但是同时还应注意到，美国财政赤字至2009年6月已经达到了创记录的8000亿美元，按照目前赤字的增长速度，美国的债务经济具有多大的可持续性，这是一个巨大的问号。

（三）数量宽松的货币政策未来如何退出？

扩大货币供应量是容易的，美联储所能做的就是印刷美元去购买资产，而收缩货币却要复杂得多，因为美联储没有办法对其印刷和支出多少美元进行有效的限制。为了收缩基础货币供应量，美联储要出售其资产并回收流通中的美元。美联储能够收缩货币供应的额度受其资产负债表中资产市值的限制。由于美联储在试图恢复金融部门的健康的过程中买入了有毒证券，现在坐拥数十亿美元的未实现损益。这些未实现损益意味着美联储几乎没有多大余地可以使货币供应量处于可控的范围之内。

另外，一旦未来美国宏观环境和信贷市场信心逐渐恢复，货币流通速度回到正常水平，则巨量的基础货币意味着将会有非常严峻的通胀隐患。美联储前期大量吸入的问题资产在后期如何有序吐纳，这对于货币当局的宏观调控艺术将是一个巨大的考验。

美国金融危机的根源 篇7

如果从2006年春季“次债危机”在美国显现端倪算起,金融危机距今已经快七年了。七年来金融危机经历了显现———集中爆发——持续影响等过程后,并没有消除。反而,金融危机演化成了“债务危机”。如今,“债务危机”在一些国家,尤其是欧洲国家却越演越烈。除了挪威、希腊等国家最早发生主权债务危机外,目前,西班牙、葡萄牙和意大利也卷入了欧债危机。债务危机似乎只有恶化的趋势,而没有好转的征兆。面对残酷的现实,不仅要追问此次金融危机为什么持续这么长的时间,影响面这么广,深度这么深,同时能够引发主权债务危机?这次深度的金融危机和欧债危机对我国建立和完善社会主义市场经济体系有什么启示?这是本文试图回答的问题。

二、金融危机的内生性根源

金融危机的原因,国内外学者们从不同的视角进行了论述(白暴力、梁泳梅,2008;吴晓求,2008;刘迎秋,2009;Taylor,2008;PhillipArestis、Elias Karakitsos,2009)[1][2][3][4][5]。虽然这些论述具有一定的道理,但是缺乏一定的系统性和全面性。为此,本文将从基本经济制度、经济体制和微观市场的运行和操作这三个层面来剖析此次金融危机发生的内生性根源。

(一)基本经济制度的内在矛盾

此次由美国次债危机引发的全球金融危机,其深层次的根源仍然是资本主义的基本矛盾,即生产的社会化和资产资料的资本主义私人占有之间的矛盾。马克思主义经济学的基本理论认为资本家对超额利润的追求决定了资本家会不断的扩张生产规模,另一方面由于工人仅仅获得维持基本生活所需的工资,其有限的支付能力与资本家无限扩张的生产之间的矛盾就是资本主义经济危机发生的最根本原因。马克思曾经说过:“一切真正的危机的最根本原因,总不外乎群众的贫困和他们有限的消费,资本主义产生却不顾这种情况而力图发展生产力,好像只有社会的绝对消费能力才是生产力发展的界限。”

理论上来说资本主义生产“相对过剩”才是资本主义经济危机的根本原因。但是,当代资本主义的生产的相对过剩的矛盾出现新的变化:

1. 生产相对过剩的表现形式由“有效需求不足”转向“有效需求过度”[6]。

资本主义生产的相对过剩是生产的无限制扩张和有限的支付能力之间的矛盾。当代资本主义社会解决生产过剩的方法已经不是过去那种简单的“把牛奶倒掉”的浪费做法了,而是创新金融制度和金融工具来扩展全社会(包括政府、社会和私人)的支付能力。具体涉及到私人信用的扩张、政府债务规模的扩大和社会福利水平的提高等方面。首先,私人信用的过度扩张。具体来讲就是私人信用工具的创新,即通过“按揭”等金融创新产品来鼓励全社会的超前消费,帮助人们用未来的钱实现现在的梦想。在这样的制度下,虽然可以扩张全社会的消费规模,部分解决生产过剩的问题,但是人们却变成了一个个“负翁”。当受到利率等外部因素冲击时,没有实际支付能力的“负翁”很容易发生支付困难,变成“倒下去的负翁”,即个人的破产。其次,政府信用的过度扩张。为了解决有效需求不足的问题,除了创新金融工具,释放全社会的“未来需求”外,资本主义国家还通过大规模借债来扩大公共支出。一个典型的例子就是金融危机后,欧洲等一些主权国家采用借债的方式筹集资金来刺激本国经济,由于其国家债务负担超过了未来的偿付能力,结果诱发了债务危机。再次,社会福利水平的过度扩张。当代资本主义国家,尤其是一些欧洲国家,为了缓和阶级矛盾,不断的提高全社会的福利水平。当一个国家的福利制度被政治人物用来讨好选民时,就会变成一项刚性的制度。在国家税收增长幅度不大或下调的情况下,伴随逐渐上升的福利支出的必然是政府的财政赤字。其实,过度福利化的代价是社会信用和政府信用的过度扩张。希腊等发生债务危机国家的情况充分说明了这一点。总之,为了解决生产过剩问题,资本主义社会在私人信用、国家信用和社会信用方面进行大规模的扩张,结果是“负翁”、“负国”和“负社会”的出现。当受到外部冲击时,尤其是全社会的支付链条中断后,发生金融和债务危机也就是在所难免的了。

如果说生产的相对过剩是资本主义社会发生经济危机的根本原因,那么支付链条断裂,即信用危机就是导致资本主义经济危机的直接原因。马克思在分析货币的职能时就发现了危机可能潜藏在货币作为支付手段的过程中。因为如果整个社会的支付链条断裂,全社会的危机就可能出现。此次美国的金融危机的前期征兆是次债危机,而次债危机发生的原因就是质次的“按揭住房”贷款人发生了支付困难,导致了与此相关的支付链条的中断,进而影响到了整个社会的经济和社会层面。在当代西方社会,通过金融工具的创新,整个社会的支付链条在不断的拉长。如果其中的一个环节发生了支付困难就会影响到全局。从这个角度来讲,西方社会发生信用危机的可能性更大了。不过,在整个支付链条中,一些再保险手段的应用可能会掩盖和延缓危机的发生。

2. 相对过剩问题由“实体经济”转向“虚拟经济”。

在旧工业化时代,西方社会的相对过剩问题往往出现在“生产领域”,即“实体经济领域”。在当代,西方社会的相对过剩开始逐渐转向了“非生产领域”,即“虚拟经济领域”。虚拟经济是相对于实体经济而言的,它是经济虚拟化和金融化的产物,是以资本化定价为特征的一套价格体系。虚拟经济本来是为生产和消费服务的,即为生产和消费融通资金和分散风险的。但是,随着信息技术和金融技术等的发展,虚拟经济越来越独立于实体经济,逐渐成为了一个独立运作的系统。本来是为了解决“剩余资金”的配置问题以及“有效需求不足”问题的虚拟经济逐渐演变为了投机者们攫取高额利润的博弈场所。

在虚拟经济领域,相对过剩表现为两个方面:一个方面是“剩余资金”的过剩。一些资金流出利润率相对较低的实体经济领域,进入虚拟经济领域,如股市、债券和房地产市场“兴风作浪”,推高资产和房地产等价格,采用“低进高出”的策略攫取高额利润。这种“剩余资金”的过剩不是真正的过剩,而是实体经济的部分领域的利润率下降后,追求超额利润的资金撤出实体经济进入了虚拟经济领域寻找高额利润机会的“相对过剩”。这样的“厚此(虚拟经济)薄彼(实体经济)”的自选择行为必然会导致实体经济的“空心化”和虚拟经济的过度繁荣。如本次金融危机后,暴露出来的一些欧洲国家,如冰岛的虚拟经济占了国内生产总值的一大半,当危机来临后,它们就成了最先倒下的“烈士”。另一方面是“消费信用的过度膨胀”。为了解决生产剩余和消费不足的问题,西方社会通过金融工具创新来扩张消费者的“信用”。通过按揭贷款等方式帮助消费者用“未来”的钱实现“今天”的消费目标。消费信用的扩张应该是有限度的,即以消费者的未来偿还能力为基础。但是,为了追求超额利润,银行等经济部门不顾消费者的信用状况,把一些信用水平较差的消费者拉入了信用扩张的序列,贷款给他们买房等,然后又把这次基础性债券“包装”后甩给其他机构,这就为整个社会发生危机埋下了潜在的“种子”。

(二)自由市场经济机制的严重缺陷

市场机制应该是迄今人类历史上最伟大的发明之一。市场机制在配置资源方面具有很大的优势,但是市场机制也有“失灵”的时候。比如,市场无法有效解决外部性、公共品的供给和过度竞争等问题。为了解决市场的失灵问题,就需要政府的干预。这是凯恩斯革命给我们的启示。其实,早在亚当.斯密的《国富论》中就提到了“无形之手”———市场机制的作用,也提到了“有形之手”———政府干预的必要性[7]。但是,在资本主义的发展历史上,市场机制和政府干预这两种力量在经济领域的作用并不是并驾齐驱的,而是呈现了“此消彼长”的竞争性状况。1929年以前,世界主要资本主义国家主要信奉自由市场经济,当大萧条发生后,信奉自由市场经济的经济学家们对治理大萧条一筹莫展。而主张国家干预,解决有效需求不足的凯恩斯登上了主流经济学的“上座”。此后,凯恩斯主义在西方社会经济领域占据了主导地位。凯恩斯主义也被学者称为管制的资本主义。大卫.科茨(2008)把管制的资本主义的特征概括为政府对经济和金融的管制、就业优先战略、社会福利政策的推广、企业和工会的合作关系、企业间适度的竞争关系、国际贸易和资本流动的管制[8]。他认为这一时期(1945—1973),资本主义社会几乎没有一次大的金融危机,也没有一家大的金融机构破产。20世纪七八十年代的经济滞胀后,凯恩斯主义经济学开始势微,以弗里德曼为首的新自由主义学派开始掌握了话语权。新自由主义者非常迷信市场的力量,主张彻底的“私有化、市场化、自由化和全球化”。在经济实践方面,美国的里根总统实施的“里根新政”和英国的撒切尔夫人实行的“私有化”改革就是典型实例。按照大卫·科茨(2008)的概括,新自由主义式子的资本主义经济的特征表现为主张放松管制、相信自由市场的力量、追求低通货膨胀而不是降低就业率、减少社会福利、削弱工会的力量、自由和残酷的竞争取代适度竞争、商品和生产资料等的跨国自由流动等。新自由主义经济政策的实施,其后果之一就是20世纪八九十年代和21世纪初期,资本主义世界都发生了金融危机或者是经济危机[8]。由此可以看出,以主张彻底的“自由化、市场化、私有化和全球化”的新自由主义市场经济是把市场本身的缺陷放大了,而又将这些缺陷放置在“自由”的摇篮里,反对政府的干预或者管制。当自由市场的缺陷积累到一定程度后,受外界因素的影响,部分或者是整个经济系统爆发危机的可能性就增加了。

(三)微观市场运行和操作层面的失误

除了基本经济制度和经济机制的原因外,微观市场运行和操作层面的失误也是导致本次金融危机的重要原因。微观市场运行和操作层面的失误主要表现为:(1)经济的过度自由化和金融监管的放松。1980—1982年美国国会通过了两个涉及金融监管的法案,解除了1945—1973年建立起来的对金融业严格监管的限制。2000年,美国国会又通过了《商品期货现代化法案》放松了对期货、信用违约互换等的监管。这一系列“去监管化”法案的出台,逐步放开了金融机构进行产品创新和追求超额利润的限制。为了追逐超额利润,金融机构将金融交易工具和过程复杂化,用“金融创新”来攫取高额利润。这种“创新———高利润———再创新———更高利润”的金融发展模式在没有严格监管的情况下,往往会变成“铤而走险”的危险游戏。如果整个系统的抗风险能力不足,一旦其中的某个支付环节中断,就会演变为金融危机。(2)不当的房地产和货币政策。有学者将金融危机的根源归结为美联储不当的房地产和货币政策,认为美联储的货币政策扭曲了资产价格,过低的实际利率刺激了消费者的贷款上升和家庭储蓄快速下降(M.Wolf,2009)。这种说法有一定的道理。9.11以后,美联储为了防止国内经济下滑,开始实施低利率政策。低利率政策与美国政府的住房计划催生了房地产的繁荣。2006年,美联储又调高了利率。Taylor&Speaker(2008)认为美联储的货币超发和利率的不稳定变化偏离了Taylor规则,这最终导致了美国的房地产泡沫的膨胀和破裂,最终诱发了“次债危机”[4,8]。

美国金融危机的内生性根源是什么?本文认为经济制度中内置的基本矛盾,即社会化大生产和生产资料的私人占有之间的矛盾是其发生经济危机的根本性制度原因。资本主义社会经济制度的基本矛盾的外在表现就是生产的“相对过剩”。在当代西方社会,“相对过剩”出现新的形式:即由“有效需求不足”转向“有效需求过度”、由实体经济转向虚拟经济。自由市场经济制度本身的缺陷是金融危机发生的经济机制性原因。因为自由市场经济放大了市场经济固有的一些缺陷和失灵的地方。经济和金融的过度自由化必然导致市场不稳定。微观市场中的操作失误则是诱发金融危机的直接原因。缺失的金融监管、不当的房地产和货币政策使得自由市场经济体制内的缺陷暴露了出来,最终诱发了金融危机。

三、为什么金融危机会演化为主权债务危机

美国次债危机发生后,通过国际金融和国际贸易等途径,危机的影响扩散到了世界各地。受此金融危机影响,世界上大多数国家的经济增长放缓、失业率上升、对外贸易额下降。更值得关注的是一些欧洲国家,在金融危机的影响下,爆发了国家主权债务危机。

为什么此次金融危机会演变为主权债务危机?其实历次金融危机后出现主权国家债务危机的概率是很大的。如依据标准普尔的数据,1975—2002年主权国家发生债务危机或债务违约的事件约75起[13]。主权国家债务危机往往是和金融危机“相伴相生”的。针对本次欧债危机,有学者指出欧元区本身的缺陷是本次欧洲主权债务危机发挥的根源,即欧元区统一的货币政策有缺陷、财政政策不能协调一致、区域内的政治矛盾和区域内的经济发展不平衡是本次欧元区发生主权债务危机的根本性原因(刘元春、蔡彤娟,2010)[11]。美联储主席伯南克认为欧债危机是政治问题[12]。其实,欧债危机不仅仅是以上所说的欧元区域内的政治、经济、财政和货币政策问题,也是区域内一些国家的社会高福利政策导致的财政赤字过高的必然结果。近些年来,福利学派在欧洲等国的影响较大。一些国家纷纷建立了“从摇篮到坟墓”的社会福利制度。适当的福利制度是好的,但是如果一个国家的福利支出主要依靠借债来实现的话,其实这种福利制度是不合理的。因为它是拿未来纳税人的钱为现在的人买单,那么下一代的福利如何保证?也许福利支出实现代际间的平衡是应该的。

此次金融危机后,各个国家相继实施了刺激性的财政政策来应对金融危机。之前,一些欧洲国家为了发展本国的社会福利事业等已经累计了巨额的财政赤字。为了应对此次危机,这些国家又不得不以发债等方式筹集资金来刺激经济。由于受到以下三个因素的综合作用:(1)市场信心的反转。受金融危机影响,人们开始“节流”,对经济增长和市场失去了信心。信心的反转反映在资本市场就是股票等虚拟资产价格的下跌,反映在消费市场就是销售规模的下降。(2)经济增长预期下调,短期的衰退迹象明显。一方面,债务投资者不看好其未来的发展前景,对一些国家发行的新债务缺乏购买的积极性。另一方面,旧债到期后,由于受未来预期的影响,“债务展期”的要求可能被拒绝,会出现债权国的“挤兑”,使得有债务负担的国家“雪上加霜”,处境愈加困难。(3)信用评级机构的“推波助澜”。由于一些国家的经济发展状况恶化,债务违约的可能性很大,一些信用评级机构下调了这些主权国家的信用等级,这无疑是“火上浇油”,进一步恶化了债务国的处境。这也会导致债券市场上出现对债务国到期债务的“挤兑”,同时,潜在的债权人对债务国发行的新债缺乏信心而放弃购买。这三重因素叠加一起会进一步恶化债务国的处境。又由于多米诺骨牌效应,一些欧洲的高赤字和高债务国家纷纷发生了主权债务危机。

主权债务危机可以说是一些国家政府靠财政赤字和借债来维持高福利和发展经济模式的不可持续性所积累的矛盾的一次总爆发。这种高赤字发展模式一旦遇到经济不景气,就会演变为债务危机。金融危机的不断加深实际上是触发了欧债危机。因为金融危机的后遗症,如市场信心的下跌、经济增长的放缓、失业率的上升、社会矛盾的集中爆发等都会成为触发高债务国家的主权债务危机的因素。那么为什么负债更高的日本等国没有发生债务危机,而欧洲一些国家却发生了债务危机?这可以归结为欧元区内,各个国家缺乏独立的货币政策,不能以货币贬值等方式应对危机;而欧盟一体化后却没有形成统一的财政政策,救助方案由于各派政治力量的制衡而迟迟不能达成。一方是需要救助的呼声,一方却是“喋喋不休”的争论———救还是不救?随着时间的推移,这种迟缓和错置的救助行动只会等来更多的债务危机。

四、金融危机和欧债危机对我国的启示

从2008年金融危机大规模的爆发到欧债危机的不断加深,危机的可怕后果给人们留下了深刻的影响。我们不仅需要深入探讨危机爆发的内生性根源,而且需要反思如何防范危机。此次金融危机对我国的影响相对较小,但是确实处处可见其“魅影”。这次金融危机和债务危机对我国经济和社会的发展有什么启示呢?本文提出以下思考:

(一)自由市场经济与规制市场经济的关系问题

此次金融危机暴露了自由市场经济的各种弊端。尤其是新自由主义或者是市场原教旨主义的经济思想“内化”在现实的经济实践中后,积累的矛盾终于爆发了。这不得不让人们重新反思我们到底需要怎样的市场经济?自由放任、国家干预还是两者的结合?也许承认市场配置资源的基础性作用,鼓励竞争,同时也应该在市场失灵的地方进行适度的国家管控和干预。自由市场经济是完全崇尚自由竞争的市场经济,如工业化时期的英国和美国;规制市场经济则强调国家对一些经济领域的适度管制和干预,如工业化时期的德国、法国和日本。纵观不同类型的市场经济机制在不同国家的应用,可以发现他们都能够助推其经济的发展,但是其发展的稳定性却是不一样的。如信奉规制市场经济的德国,其经济一直处于相对稳定的增长状态,此次金融危机和欧债危机中也是受损相对较小的欧洲国家。一个国家的市场经济体制中,自由多一点还是规制多一点都需要考虑一国的具体国情和所处的发展阶段。在我国建立和完善社会主义市场经济体制的阶段,既要给予一些过去管得太死的竞争性领域给予更多的“自由”,使其能够充分竞争,以竞争促进效率;又要在金融、食品和生产安全等领域加强监管,将“公共领域”能够有效的监督起来。

(二)金融创新与金融监管的适度问题

适度的金融创新可以有效解决资金的融通问题,起到支持实体经济发展和扩张消费者需求的作用。而过度的金融创新就成为了投机者玩的“赌博游戏”,成了虚拟经济内部的独立循环,当风险积累过多后很可能引发金融危机。当然,适度的金融创新是可取的。如何才能防止过度的金融创新?加强金融监管是必由之路。金融监管也不能太严格,以至于抑制金融创新的积极性。这就需要把握一个度。这个度应该是综合考虑经济、资本市场以及风险机制等因素的结果。目前,我国金融业的改革正在进行,改革的方向是市场化取向。在此过程中就需要把握金融自由、金融创新和金融监管的尺度问题。既不能管制过严,以免挫伤创新的积极性;也不能创新过度,以免造成系统性风险。

(三)实体经济与虚拟经济的适度发展问题

此次金融危机发生的背景之一是一些国家的实体经济逐渐“萎缩”,虚拟经济过度膨胀。金融、房地产等虚拟经济的过度繁荣,一是会形成财富的“吸取”效应,人们将剩余资金投入虚拟经济领域以便寻找更大的获利机会,而实体经济的投资则可能出现下滑,甚至出现“萎缩”。一个严重的问题是,虚拟经济的过度繁荣可能会出现被金融资本控制的实体经济部门创造的利润被瓜分或侵蚀的现象,而实体经济领域成为了“清水衙门”。这会严重的挫伤企业家发展实业的积极性。二是可能会造成市场经济的不稳定和财富的分配的不均等问题。虚拟经济的过度繁荣就会形成虚拟经济泡沫,当泡沫破裂后整个社会的经济和社会领域都会受到影响,其造成的损失不可估量。另外,虚拟经济可以创造一些仅仅依靠投机就能获得巨额财富的富豪,这会造成全社会的财富分配不公平,不利于社会稳定。实体经济是一个国家强大的根本,虚拟经济应该是为实体经济服务的。在我国经济发展的现阶段,仍然要坚持实体经济的发展,以实体经济立国;同时也要适度发展虚拟经济来辅助实体经济发展。不过我们应该始终记住:实体经济是“本”,而虚拟经济仅仅是辅助实体经济发展的“翼”。

(四)处理好我国的地方政府债务问题

美国金融危机的根源 篇8

1999年美国政府颁布了《金融服务现代化法案》，传统商业银行通过自生或并购的路径转型为综合性金融控股集团，其业务迅速扩张到证券投资、基金和杠杆授信等领域，大量融合了投融资和信用支持功能的创新型金融产品进入市场，在增加商业银行收益同时，也改变了银行风险的范围和性质。

房地产和资本市场的过度繁荣，导致商业银行在利益驱动下，未能充分履行尽职调查，向不具备优质按揭资格的客户发放了大量资质较差的按揭贷款，放松信贷标准的操作风险促成次贷规模不断扩张，并通过债务抵押凭证流入资本市场。从1996—2007年，美国次级抵押贷款证券余额从650亿美元上升至16700亿美元。早在20世纪70年代，海曼和明斯基就提出，对信贷的不严格评估可能引发资产泡沫和消费模式的不可持续性，信贷标准持续数年的恶化最终会达到一个由盛转衰的临界点(即明斯基时刻)，届时市场流动性会趋于枯竭。2004年6月之后，美联储为对抗通胀，连续17次加息，将联邦基金利率从1％提升到5.25％。随着房价从2006年开始下降，资信状况欠佳的次级贷款借款人逐渐难以承受房贷的负担，次贷特别是可调利率次贷的不良率显著上升。2007年7月，次贷严重拖欠(90天以上)的比率接近15％，A级以下次级债券平均亏损80％。

在创造次级贷款证券产品的同时，银行还进一步对证券化产品衍生化，以降低业务扩张对资本的依赖。次贷证券的包销制度，使商业银行必须承担未能卖出的资产支持证券，而传统内控机制难以有效管理高度专业化和复杂化的证券投资业务。出让资产的银行在购买次级受偿证券时，需要通过信用违约互换(CreditDefauItSwap)实现外部信用担保，CDs市场规模从2003—2007年膨胀了15倍，达到50万亿美元。2007年底，以次级受偿权为核心的信用增级证券达1000亿美元，一些银行机构持有该类证券超过其所有者权益的10％。商业银行大量投资于这类衍生证券产品，不但回收了间接融资市场的信贷风险，还增加了证券市场的投资风险。在次贷二级市场面临赎回压力时，银行必须承担流动性供应，这种风险循环回归改变了证券化设计的基本功能，使商业银行的流动性状况极易受刮金融工具流动性的影响，增加了市场风险暴露的广度和深度。

按照巴塞尔新资本协议，银行直接参与次贷二级市场，需要分配20％的资本权重，较低的参与程度能够确保风险可控。而通过发行CDs进行对冲，对冲后的资本要求为O，使商业银行完全摆脱了资本约束。为了争夺有限的间接融资市场，并从高速扩张的直接融资市场中获利，许多银行成立了专门结构投资机构(SIV)，或通过投资对冲基金参与次债市场。美国商业银行向投资机构大量授信，由于投资业务的高杠杆性，尤其是衍生品对冲交易较高的杠杆比率，使其破坏性远比信贷资产内含的违约风险大得多。

次债及其衍生品的过度证券化，导致债务人原始信息被严重弱化，投资者大多根据外部评级结果进行定价，投资策略高度趋同。抵押物支持证券市场的剧烈波动，导致各种风险都向银行集中，并经过银行扩散至整个金融系统，造成对资本的大量需求，银行集体惜贷进步加剧了流动性枯竭，进而形成金融危机。

二、次贷危机的根源

如前所述，资产证券化为资金需求者和供应者建立了直接融资关系，商业银行在出售信贷资产的同时也转移和分散了风险资产证券化本身对金融市场的流动性和风险控制是有着其积极作用的，次贷危机并非是资产证券化的失败。在次贷危机中，无论是作为宏观风险管理者的监管当局，还是对自身业务风险负责的商业银行，都没能表现出良好的应对能力，暴露出在风险管理方面的制度性缺陷。自生性滞后是造成监管当局本次反应不力的重要原因，次贷危机在一定程度上暴露了美国传统的分散型监管体制面对综合化金融市场的缺陷。长期以来，包括金融产业在内的美国经济在整体上遵循了诱致性变迁的制度演化路径，市场力量主导金融产业发展，监管机构基本上属于危机驱动的滞后性设置。为了促进市场创新，美国监管部门有时会容忍市场参与者突破既有规则的行为，产生人为监管滞后。金融现代化服务法案的颁布，标志着美国金融监管的理念从最早的规范金融交易行为、强调对风险的管理和规范，发展到放松金融管制以促进金融业的跨业经营和竞争。面对商业银行的综合化转型，政府实施了功能性监管变革。与英、日、德等国建立统一监管机构不同的是，美国的功能性监管体制是在不触动现有监管体制的前提下，促进各监管机构之间的职能协调、信息沟通和执法合作，本质上仍然是分业监管的模式，而且没有明确的制度构建和授权支撑。

在迅速发展的金融创新产品面前，权力分散和组织独立的监管体系并不能有效地实施功能性监管。分散型监管对市场的监控信息是支离破碎的，在不同监管部门的交流过程中也会大量流失和扭曲，各监管部门调控行动的一致性会由于权力机构固有的利益属性而失去效率。银行转型为综合型的金融控股集团后，覆盖了商业银行、投资银行和对冲基金等各类金融实体，并分别参与到证券化市场的各个环节，证券化市场本身亦是基于综合化的金融衍生产品，跨越了证券、期货和保险等，金融机构和金融产品的双重综合化使得监管体系在金融创新上出现了大片监管空白。对于次级住房抵押贷款质量和可能造成的风险，监管部门的监督和管理不足。评级机构对次贷相关金融产品的评价相对不透明和金融机构的高杠杆率，监管机构也未能做出有效的监管预警。

相对于外部监管的不利，转型后的银行机构也没能成功培育出相应的内部风险管理机制。现代金融契约理论认为，银行综合化经营的本质是用所有权关系代替价格机制以便节约交易成本。但在节约交易成本的同时，综合化经营也给银行带来了多方面的风险，包括组织结构复杂化和文化多元性带来的利益冲突、子公司之间的关联交易风险、会计制度和行业适用监管制度差异带来的信息披露风险、货币市场与资本市场风险传递带来的系统性风险以及内部人道德风险等，都可能降低综合化经营的正面效益。企业边界取决于核心知识和能力所能支持的活动范围，资源整合能力是边界变动的内在原因。商业银行的综合化经营不但需要物质资源，也需要良好的管理能力，包括熟练的风险管理能力，但在转型中，商业银行更多的是以交易成本的节约来确定扩张边界，而忽视了对风险管理能力的判断。Saunders(2000)认为，商业银行、投资银行、保险公司等不同金融分支具有差别极大的业务文化和风险倾向。由于综合化经营在资源配置、组织架构和企业文化等方面都以商业银行为主导，这种差异性风险被进一步放大。

三、对我国商业银行业务风险管理的借鉴

第一，建立基于长期价值的风险管理战略体系。商业银行在业务发展中应坚持审慎经营的基本原则，业务发展和承担的风险必须与其风险管理能力相匹配，以实现安全和盈利的平衡。在进入更高风险领域时，必须寻求充分的安全保障，把风险控制放到突出地位，完善业务、风险和审计相互独立、相互监管的治理架构。综合考虑风险战略与业务战略，强调长期价值的经营理念，注重风险文化的培育，避免激励短期化及其导致的道德风险。在中间业务创新中，坚持以了解你的风险为前提。

第二，把握提升和运用风险管理技术的正确方向。现代商业银行风险管理模型日益复杂化，而模型方法自身存在的一些缺陷可能影响风险管理的效果。一是模型设计会受到主观因素的影响，过于乐观的主观理念会低估市场风险，造成银行过度承担风险。二是模型对风险的系统性无法准确考量，而系统风险往往加剧了银行的脆弱性：三是现代风险管理大多基于统计数据和前提假设基础上，对历史数据的要求较高，很多创新型中间业务产品自然难以满足，而采用正态分布假设的模型难以准确预警小频率高风险事件。国有商业银行在提升风险管理技术时，应杜绝唯模型论，将有效的定量分析与定性分析相结合，综合使用多种风险管理方法，全面客观地揭示风险。