非上市公司股权激励操作

非上市公司股权激励操作（通用11篇）

非上市公司股权激励操作 篇1

在目前国内外实施的股权激励方案中，适合非上市公司的有以下几种：

1．虚拟股票

虚拟股票是指公司采用发行股票的方式，将公司的净资产分割成若干相同价值的股份，而形成的一种“账面”上的股票。

公司授予激励对象这种账面上“虚拟”的股票，激励对象可以据此享受一定数量的分红权和股价升值收益，但没有所有权，没有表决权，不能转让和出售，在离开企业时自动失效。

实行虚拟股票的公司每年聘请一次薪酬方面的咨询专家，结合自己的经营目标，选择一定的标准(这一标准既可是销售额的增长，也可是某种财务标准)对虚拟股票进行定价，目的是模拟市场，使虚拟股票的价值能够反映公司的真实业绩。虚拟股票的发放虽不会影响公司的总资本和所有权结构，但公司会因此发生现金支出，有时可能面临现金支出风险，因此一般会为虚拟股票计划设立专门的基金。

2．账面价值增值权

账面价值增值权具体分为购买型和虚拟型两种。购买型是指在期初激励对象按每股净资产值购买一定数量的股份,在期末再按每股净资产期末值回售给公司。

虚拟型是指激励对象在期初不需支出资金，公司授予激励对象一定数量的名义股份，在期末根据公司每股净资产的增量和名义股份的数量来计算激励对象的收益。

实施账面价值增值权的好处是激励效果不受外界资本市场异常波动的影响，激励对象无需现金付出；但缺点是采用这种方式要求企业财务状况较好，现金流量充足。

3．绩效单位

公司预先设定某一个或数个合理的业绩指标(如平均每股收益增长、资产收益率等)，并规定在一个较长的时间(绩效期)内，如果激励对象经过努力后实现了股东预定的目标，那么绩效期满后，则根据该的净利润提取一定比例的激励基金进行奖励。这部分奖励往往不是直接发给激励对象的，而是转化成风险抵押金。风险抵押金在一定年限后，经过对激励对象的行为和业绩进行考核后可以获准兑现。如果激励对象未能通过考核，出现有损公司利益的行为或非正常离任，激励对象将受到没收风险抵押金的惩罚。在该计划中，经理人员的收入取决于他预先获得的绩效单位的价值和数量。

4．股份期权

股份期权是非上市公司运用股票期权激励理论的一种模式。管理人员经营业绩考核和资格审查后可获得一种权利，即在将来特定时期，以目前评估的每股净资产价格购买一定数量的公司股份。届时如果每股净资产已经升值，则股份期权持有人获得潜在的收益，反之以风险抵押金补入差价。激励对象购买公司股份后在正常离开时由公司根据当时的评估价格回购。如果非正常离开，则所持股份由公司以购买价格和现时评估价格中较低的一种回购。

非上市公司股权激励操作 篇2

一、非上市公司股权激励价值

股权激励手段的有效性在很大程度上取决于市场的健全度, 经理人的行为既受内在利益的驱动, 亦受外在机制的影响, 但股权激励只是外在因素的组成部分, 它的应用需要各种外在环境, 如市场评价机制、控制约束机制、政策法律环境等的支持。纵观市场, 上市公司的市场机制更为健全, 因而股权激励多应用于上市公司。据统计, 全球排名前500家的大型工业企业中, 至少有89%的企业对经营者实行了以股票期权为主的股权激励计划。

但随着公司治理的发展, 越来越多的管理层开始意识到股权激励对非上市公司的正面作用:

首先, 对非上市公司来讲, 股权激励有利于缓解公司的薪酬压力。由于绝大部分非上市公司都属中小型企业, 普遍存在资金困难的问题。因而将股权激励应用于非上市公司可以减少现金的流出, 从而降低企业的经营成本, 与此同时, 还能够吸引、留住高水平的人才, 提高企业的经营业绩。

其次, 对非上市公司的股东来讲, 股权激励能够防范管理层的“道德风险”, 缓解管理层和股东之间的矛盾。非上市公司在成立时往往存在一股独大的问题, 所有权与经营权高度统一, 随着企业规模的扩大, 经营权开始与所有权分离并逐渐转向管理层, 这种现象容易诱发“道德风险”问题。企业如果采用股权激励手段, 将企业的业绩与管理层薪酬挂钩, 能够创造管理层和股东双方的利益共同点, 达到相同的价值取向, 从而降低管理层“道德风险”, 防范委托代理问题, 最终缓解经理层与股东之间的矛盾。

再次, 对非上市公司的职工来讲, 实施股权激励能够更好地激发员工的积极性, 提高工作效率, 增加公司价值。对于非上市公司来讲, 如何吸引并留住高素质的管理、科研人才是一个很重要的问题。如果公司采用股权激励手段, 将薪酬与员工的长期工作业绩联系起来, 会极大地激励员工, 促使他们更认真地对待工作, 同时还能起到良好的约束作用, 提高员工对公司的忠诚度。

所以, 虽然缺乏明确的法律法规指引, 股权激励的实践效果也尚待检验, 但这并没有影响非上市公司的积极性。因此, 为帮助非上市公司经理层更好的了解股权激励的应用, 发挥正面效用, 规避其不利影响, 笔者就非上市公司股权激励的相关问题给出如下分析。

二、非上市公司股权激励特点

与上市公司不同, 非上市公司的股权激励应用有其自身的特点。

第一, 股权激励的方式更加灵活多样。与上市公司相比, 非上市公司股权激励应用的方式更加灵活, 策略更多样化, 除股权形式激励外, 还可以是非股权形式, 如虚拟股票、股份期权、账面价值增值权、长期福利计划等。

第二, 股权激励的对象有严格的限制。我国《公司法》规定, 有限公司的股东不能超过50人, 股份有限公司股东不能超过200人。因而, 非上市公司必须严格限定股权激励的对象。据此, 股权激励往往会局限于公司高管人员和高级技术人员, 而非普通的员工。

第三, 股权激励的成本较高。上市公司制定股权激励的资金一般来源于资本市场, 对于非上市公司而言, 由于其无法通过资本市场分摊股权激励所需的资金, 因而要完全独自承担成本、支付现金给激励对象, 从侧面加重了非上市公司的负担。

最后, 非上市公司股权激励的应用有其自身的风险。由于外部环境的不完善性和市场机制的不健全性, 股权激励在实行过程中也会存在一些法律、财务或管理上的风险问题, 如股权稀释风险、股权纠纷风险、激励不规范、不完善的风险等。这些问题一旦处理不当, 非但不能达到激励管理层工作积极性的目的, 反而可能会造成不必要的纠纷, 不利于公司的经营发展。

从非上市公司股权激励的特点来看, 公司内部对股权激励价值的衡量亦有不同。对于不打算上市的公司来讲, 由于非上市公司股权流动性相对较差, 股权激励的价值很难通过公开的证券交易市场实现, 因而, 公司需要自行设定股票价值作为衡量的标准。对于打算上市的公司来说, 基于股权在一级市场和二级市场上的巨大价差, 非上市公司的股权在公司上市之后会成倍增值, 从而为持有股权的管理层带来很大的经济收益, 因而公司宜采用依靠证券市场衡量的方式作为激励手段。基于以上不同特点, 本文将非上市公司分为不准备上市的公司和拟上市公司两种, 并在下文中就其不同之处设计相应的股权激励策略。

三、非上市公司股权激励方式

股权激励的工具有两种:权益结算工具和现金结算工具。

(一) 权益结算工具

企业发行金融工具时, 如果该工具合同条款中没有包括交付现金或其他金融资产给其他单位的合同义务, 也没有包括在潜在不利条件下与其他单位交换金融资产或金融负债的合同义务, 则该工具属于权益工具。使用权益结算工具, 其优点是激励的对象能够获得真实的股权, 公司也不需要因此支付大笔现金, 甚至还有可能获得现金流入;缺点则是公司股本结构需要变动, 原股东持股比例可能会稀释。

权益结算的常用工具包括股票期权、业绩股票、限制性股票等。

股票期权是管理人员经营业绩考核和资格审查后可获得的一种权利, 即在将来特定时期, 以目前评估的每股净资产价格购买一定数量的公司股份。届时如果每股净资产已经升值, 则股份期权持有人获得潜在的收益, 反之则以风险抵押金补入差价。

业绩股票则是指在年初确定一个较为合理的业绩目标, 如果激励对象到年末时达到预定的目标, 则公司授予其一定数量的股票或提取一定的奖励基金购买公司股票。限制性股票与业绩股票类似, 也是达到一定条件之后才可获得股票。

(二) 现金结算工具

现金结算是指在商品交易、劳务供应等经济往来中直接使用现金进行应收应付款结算的行为。使用现金结算, 其优点是不影响公司的股本结构, 原有股东的实际股权不会被稀释。但缺点是公司需要以现金形式支付, 现金支付压力较大, 成本较高, 而且由于激励对象不能获得真正的股票, 因而对管理层的激励作用有所影响。现金结算的常用工具有虚拟股票、账面价值增值权、绩效单位等。

虚拟股票是指公司采用发行股票的方式, 将公司净资产分割成若干相同价值的股份, 而形成的一种“账面”上的股票。公司授予激励对象这种账面上“虚拟”的股票, 激励对象可以据此享受一定数量的分红和股价升值收益, 但没有所有权, 没有表决权, 不能转让和出售, 在离开企业时自动失效。

账面价值增值权可分为购买型和虚拟型两种。购买型是指在期初激励对象按每股净资产的价值购买一定数量的股份, 在期末再按每股净资产期末值回售给公司。虚拟型是指激励对象在期初不需支出资金, 公司授予激励对象一定数量的名义股份, 在期末根据公司每股净资产的增量和名义股份的数量来计算激励对象的收益。

绩效单位是指公司预先设定某一个或数个合理的年度业绩指标, 并规定在一个较长的时间内, 如果激励对象经过努力后实现了股东预定的年度目标, 那么绩效期满后, 则根据该年度的净利润提取一定比例的激励基金进行奖励。

四、非上市公司股权激励选择

上文提到非上市公司可分为两种:不准备上市的公司和拟上市公司。根据其自身的特点, 需选择不同的股权激励策略。

(一) 不准备上市公司的股权激励策略

对于不准备上市的公司来讲, 其股权流动性较差, 股票的市场价值难以准确的衡量, 因而其股权激励的价值很难通过公开的证券交易市场实现, 一旦采用权益工具, 容易造成管理层的懈怠之心, 不利于公司价值的提升。由此, 该类公司在采用股权激励手段时, 需自行设定股票价值作为衡量的标准。

由于现金结算工具能够使管理层及时获得现金, 而非难以卖出的股票, 因而其更受不准备上市公司的青睐。在现金结算中, 虚拟股票能够将企业的长期绩效与管理层的努力程度联系起来, 更好的实现股权激励的作用;账面价值增值权虽然也能使二者结合, 但更依赖于财务报表, 容易被操作;绩效单位则依赖于公司的年度业绩指标, 属于短期绩效。三者相比较而言, 虚拟股票所达到的效果相对更好, 因而本文认为对于不准备上市的公司而言, 采用虚拟股票更为合适。

(二) 拟上市公司的股权激励策略

对于拟上市公司来说, 基于股权在一级市场和二级市场上的巨大价差, 非上市公司的股票在公司上市之后会成倍增值, 从而会为持有股权的管理层带来很大的经济收益, 因而公司宜采用依靠证券市场衡量的方式, 即权益结算工具作为股权激励的手段。

非上市公司股权激励五问 篇3

资本股份化问题

有限责任公司的资本不划分为等额股份，也不发行股票，没有明确的股份数量和价格。因此，要实施股权激励计划，首先就要将公司的资本划分为若干个份额，通过对公司资产的评估与核算，对公司的资本进行股份化。明确持有公司股权的职工，一旦离开公司，即由让渡股东或其他相关股东进行回购。另外，《公司法》第一百四十三条规定：公司不得收购本公司股份，但是，公司可收购奖励给本公司职工的股份，但不能超过本公司已发行股份总额的百分之五；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。

股价的确定问题

有限责任公司的股份定价是一个既重要又敏感的问题。有限股份公司的股份价格是由内部价格来确定的，而不像上市公司的股票价格一样，是由市场决定的，但内部价格的确定是一个透明度不高的过程，容易引起员工的质疑。因此，如何保证“内部定价”的透明、公平、公正，获得激励对象的认同，是有效推行股权激励的难点所在。

有限责任公司股份的价格只能依据内部价格来确定，而成为一个非常关键，又非常敏感的问题。一般情况下，在综合考虑公司近年来自身的经营业绩和未来发展前景情况下，确定股份价格。如果激励对象对公司发展有充分的认知和信心，股权的激励作用会比较充分发挥出来。但是，如何保证“内部定价”的透明、公平、公正，获得激励对象的认同，是有效推行股权激励的难点所在。

股份来源问题

根据修订后的《公司法》（2006年1月1日生效），有限责任公司的股份来源问题得到很好的解决。主要的方式是：公司设立时，可以预留部分股份用于股权激励计划，但需在2年内使用完毕；增资扩股；公司收购奖励给职工的股份（但不得超过本公司已发行股份总额的百分之五，并务必在一年内转让给职工）；老股东转让。目前，采用较多的方式是老股东转让，特别是控股股东股份转让。

实股激励问题

有限责任公司可使用的股权激励方式有股份期权、虚拟股票、业绩股票等。在这里特别谈谈涉及到实股激励的注意事项。

首先，有限责任公司由五十个以下股东出资设立，则设计实股时，激励对象的人数受到限制。如果股权激励对象的人数众多，则不能以直接持股的方式进行，可以考虑间接持股的方式。间接持股通常包括：职工持股会、工会、自然人代持和信托等方式。

其次，职工持有实股，尽量建立在激励的基础上。如果建立在增资扩股的基础上，职工按照定价直接购入股权，就是实打实的股东了，任何人是没有权利处理他所持有的股权，为此引起的官司处理起来也会很麻烦，除非职工离开公司时，愿意配合退出股权，并到工商部门变更股权状况；而如果是建立在激励基础上，职工购买的实股或是得到的奖励实股，职工离开公司时，就可以通过相关协议书，由让渡股东或其他股东回购，或者由公司回购（公司回购必须满足《公司法》第一百四十三条规定），即使因此产生纠纷，打起官司时，也有办法处理，因为相关协议中会明确规定：授予数量、授予条件、行权时间、流程、回购条件、特殊情况处理等。

最后，建议有限责任公司谨慎实行实股激励，而多考虑让渡分红权利，毕竟，一旦涉及实际股权问题，处理起来就比较繁琐，增加管理成本。

行权条件问题

激励对象如何认识行权条件，很大程度上决定着股权激励计划能否达到目的。一般谈到行权条件时，会有两方面的基本目标达成作为前提条件，一是公司阶段经营目标的实现，一是个人的绩效考评指标的达成。因此，公司是否设定了可预期的、有吸引力的、经股东和经理人认可的明确的发展规划和阶段目标，是否根据清晰的岗位职责，进行公平、公正的目标分解，以及是否有一套科学的绩效考评指标和考评机制，是激励对象评估自身能否获取股权激励收益的主要信息来源。如果激励对象对公司目标及个人目标不认可，认为本身不可达到，那么对于他来说，股权激励的收益是空中楼阁，虚无缥缈的；如果没有合理的考核，也会让激励对象认为股东会暗箱操作，损害激励对象应得利益。

因此，有限责任公司推行股权激励是具有可行性的，不过要注意一些关键环节的设计，在符合法律法规的情况下，提高实行的效率和效果。另外，也需要充分考虑，是否有必要实行股权激励，是否高薪、奖金的办法就已经能够满足公司发展的要求？

国有上市公司股权激励程序 篇4

根据《上市公司股权激励管理办法》的规定，上市公司实施股权激励的法定程序是：①董事会下设的薪酬与考核委员会拟定股权激励计划草案（认为必要时聘请独立财务顾问发表专业意见）→②提交董事会审议→③独立董事发表独立意见→④董事会审议通过股权激励计划草案后的2个交易日内，公告董事会决议、股权激励计划草案摘要、独立董事意见→⑤律师出具法律意见书→⑥报中国证监会备案→⑦中国证监会未提出异议的，股东大会审议并实施股权激励计划(必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过）→⑧信息披露、登记结算。另外，如果是国有控股上市公司，还需要遵守一道程序：“上市公司国有控股股东在股东大会审议批准股权激励计划之前，应将上市公司拟实施的股权激励计划报履行国有资产出资人职责的机构或部门审核控股股东为集团公司的由集团公司申报经审核同意后提请股东大会审议。

非上市公司股权激励操作 篇5

股份转让协议书

转让方：（以下简称甲方）

受让方：（以下简称乙方）

鉴于：

1、甲方共持有公司股份%，现甲方愿意将所持有的股份的%让给乙方

2、乙方愿意购买甲方的出让股份

为此现甲乙双方根据《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国合同法》的规定，经协商一致，就转让股份事宜，达成如下协议：

一、股份转让的价格及转让款的支付期限和方式：

1、甲方将其所持公司股份，以每股份元的价格，共计人民币元的价格转让给乙方。

2、自签定合同之日起甲方共所持有公司股份，占公司总股本的%作为拟转让股份暂时计入乙方名下。乙方以实际向甲方支付转让款比例获取相应比例转让股份

3、乙方以支付甲方转让款后获取的实际股份比例行使该股份对应表决权、分红权、转让权和继承权等权利

4、乙方以公司每年奖金或分红作为转让款获取相应转让股份

5、因股权转让所产生的所有税费，由交易双方按有关法律法规各自承担。

二、甲方保证对其拟转让给乙方的股份拥有完全处分权，保证该股份没有设定质押，保证股份未被查封，并免遭第三人追索，否则甲方应当承担由此引起的一切经济和法律责任。

三、有关公司盈亏（含债权债务）的分担：

1、本协议书生效后，乙方以支付甲方转让款后获取的实际股份比例分享公司的利润，分担相应的风险及亏损。

2、如因甲方在签订本协议书时，未如实告知乙方有关公司在股份转让前所负债务，致使乙方在成为公司的股东后遭受损失的，乙方有权向甲方追偿。

四、违约责任：

1、本协议书一经生效，双方必须自觉履行，任何一方未按协议书的规定全面履行义务，应当依照法律和本协议书的规定承担责任。

2、如由于甲方的原因，致使乙方不能如期办理变更登记，或者严重影响乙方实现订立 1

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本协议书的目的，甲方应按照乙方已经支付的转让款每日万分之一向乙方支付违约金。如因甲方违约给乙方造成损失，甲方支付的违约金金额低于实际损失的，甲方必须另予以补偿；

五、协议书的变更或解除:

甲乙双方经协商一致，可以变更或解除本协议书。经协商变更或解除本协议书的，双方应另签订变更或解除协议书。

六、有关费用的负担：

在本次股份转让过程中发生的有关费用（如鉴证或公证、评估或审计、工商变更登记等费用），由甲方承担。

七、争议解决方式：

因本协议产生的或与本协议有关的任何争议，应由各方友好协商解决，协商不成时，由中国国际经济贸易仲裁委员会（“贸仲委”）按照申请仲裁时适用的贸仲委仲裁规则裁决。仲裁裁决是终局的，对各方均有约束力。

八、生效条件：

本协议书经甲乙双方签字后生效。

九、本协议书一式五份，甲乙双方各执一份，公司留存一份，其余报有关部门，具有同等法律效力。

转让方：受让方：

非上市公司股权激励操作 篇6

本次制定《办法》的总体原则是以信息披露为中心，根据宽进严管的监管理念，放松管制、加强监管，逐步形成公司自主决定的、市场约束有效的上市公司股权激励制度。主要内容包括：

一是对信息披露作专章规定，强化信息披露监管。

二是完善股权激励的实施条件，明确激励对象的范围。

三是深化市场化改革，进一步赋予公司自治和灵活决策空间，放宽绩效考核指标、股票定价机制、预留权益比例、股权激励与其他重大事项的间隔期、终止实行股权激励计划的强制间隔期等方面要求。

四是基于实践发展需求，进一步完善限制性股票与股票期权相关规定。

五是强化公司内部监督与市场约束，进一步完善股权激励决策程序、实施程序相关规定，对决策、授予、执行等各环节提出细化要求。

六是加强事后监管，增加公司内部问责机制安排，细化监督处罚的规定，为事后监管执法提供保障。

上市公司股权激励与公司绩效研究 篇7

一、倾向得分匹配模型

( 一) 倾向得分匹配模型基本原理

PSM模型的基本原理是在处理组样本非随机选择带来估计结果偏误的情况下, 根据实施股权激励公司的特征 ( 处理组) , 找出与处理组公司特征尽可能类似的上市公司 ( 控制组) , 通过比较这两类上市公司经营绩效的差异, 分离出单独由实施股权激励计划所带来的公司治理效果的改变情况。根据样本中上市公司是否实施股权激励计划, Y1i表示已实施股权激励计划的上市公司经营绩效, Y0i表示没有实施股权激励计划的上市公司经营绩效, 定义Y1i - Y0i为处理效应, 处理组的平均处理效应 ( ATT) 、控制组的 平均处理 效应 ( ATC或ATU) 以及平均处理效应 ( ATE) 可以表示为:

其中treat = 1表示处理组, 即实施股权激励计划; treat = 0表示控制组, 即没有实施股权激励;Z表示所有可观测的匹配变量, N1表示处理组的样本数, N0表示控制组的样本数。若以所有的可观测特征Z为条件的均值同时在控制组中与处理组中都相等, 那么实施股权激励就是一种随机行为, 直接计算Y1i - Y0i就可以得到实施股权激励单独带来的经营绩效的改变。

在具体进行倾向得分匹配模型的估计时, 首先构建以是否实施股权激励计划二值变量作为因变量, 以影响股权激励实施的主要上市公司特征为自变量的Logit二值选择方程, 根据Logit模型计算PS值。其次, 检验共同支撑假设, 即控制组与处理组是否具有相近的倾向得分值, 根据PS值进行匹配, 匹配结束后需要进行平行假设检验, 即控制组与处理组在各个维度上的差异是否过大, 如果差异不大继续进行下一步, 否则重新回到初始步骤, 进行Logit模型的重新设定。最后, 比较控制组与处理组的经营绩效差异, 并进行统计推断。

( 二) 进行稳健性检验

在利用PSM模型进行匹配前, 处理组与控制组是存在显著差异的, 经过可观测因素匹配后, 如果不存在影响股权激励实施的不可观测因素, 那么匹配后的两组公司就不存在差异。但是, 现实中或多或少存在一些人们无法观测的, 或者无法度量的影响股权激励的因素, 导致匹配后的两组公司仍然存在差异。基于不可观测数据异质性问题的存在, 需要使用Rosenbaum边界估计方法来检验估计结果的稳健性。当存在影响股权激励实施的不可观测因素异质性时, 〗根据可观测因素匹配后不同上市公司存在的差异, Rosenbaum边界估计就是通过检验稍微改变这种差异的一个比例, 是否会导致估计结果发生较大的改变, 本文使用stata中rbounds命令进行处理组ATT的稳健性检验。

二、数据及变量描述性统计

( 一) 数据来源

本文以2006 - 2013年所有上市公司作为初选样本, 将2006年到2011年实施股权激励的上市公司作为处理组样本, 并依据PSM模型中匹配维度的设定, 选取一定上市公司作为控制组样本, 以期研究实施股权激励的上市公司在2012年、2013年公司绩效的提升情况。本文数据来源于色诺芬经济金融数据 库 ( CCER) 、国泰安数 据库 ( CS-MAR) 、锐思数据库 ( RESSET) , 数据筛选的原则是: ( 1) 删去中途取消股权激励方案的上市公司; ( 2) 删去金融类上市公司; ( 3) 删去重要变量存在缺失值的样本; ( 4) 删去ST、PT类上市公司; ( 5) 删去发生兼并、收购行为的上市公司, 因为这类公司会带来估计结果偏误, 属于异常值; ( 6) 删去资不抵债的上市公司; ( 7) 删去2011年以后上市的公司。最后得到1 371个实施股权激励的样本、10 952个未实施股权激励的样本, 其中实施股权激励的样本占据11. 13% 。

注:实施股权激励的为处理组, 未实施股权激励的为控制组。资料来源:CCER, RESSET, CSMAR数据库。

( 二) 上市公司基本特征描述性统计

表1列示了影响公司股权激励实施的主要影响因素, 分为处理组、控制组, 样本总体分别对样本公司的个体特征进行描述, 其中差异百分比 ( % ) 列示了处理组与控制组各因素的差异百分比。从表1可以看出处理组和控制组样本特征存在一定差距, 特别是销售回报率 ( 51. 429% ) 和公司控制权 ( - 58. 29% ) 上。从销售回报率看, 处理组显著高于控制组, 表明实施股权激励的公司盈利能力显著高于没有实施股权激励的公司。从公司控制权看, 在实施股权激励的公司中只有23. 9% 属于国有控股企业, 而未实施股权激励的上市公司高达57. 3% 。从产权比率看, 两组之间也存在差异, 处理组只有1. 065, 显著小于控制组的1. 433, 这表明实施股权激励的公司通常是一些负债额度相对较低的公司。此外, 在公司规模、公司股权集中度 ( H5指数) 、高管薪酬、托宾Q值上, 控制组与处理组也或多或少存在差异, 这些可观测因素的显著差异从另外一个角度说明实施股权激励的公司并不是随机实验选取的样本公司。

( 三) 上市公司绩效的描述性统计

从直接和间接层面最终选取了5项指标作为公司绩效的综合衡量, 具体指标特征见表2。

1. 直接指标。现有研究主要以托宾Q值、总资产收益率、净资产收益率等作为绩效衡量指标, 国外的实证研究普遍采用托宾Q值。由于我国资本市场不够完善, 托宾Q值并不能真实反映我国上市公司的绩效, 大部分学者转而采用总资产收益率、净资产收益率来衡量。还有一些公司使用每股净收益EPS, 但是EPS是绝对指标, 使得不同性质的上市公司不具备可比性。本文选择了总资产收益率、净资产收益率, 作为上市公司绩效直接衡量指标。

2. 间接指标。股权激励提升公司绩效主要通过激励高管改善经营管理, 控制公司运营成本, 增加投资渠道。在成本控制方面, 公司管理层控制成本主要体现在管理费用上。为了使各类公司具备可比性, 可采用管理费用占营业收入的相对比值作为衡量指标。对投资支出的衡量, 本文借鉴支晓强 ( 2007) 的研究, 用固定资产原价、工程物资以及在建工程三项之和的增加值表示实物资产投资水平, 并采用实物资产投资占公司总资产中的相对比值表示投资支出率。

注:实施股权激励的为处理组, 未实施股权激励的为控制组。资料来源:CCER, RESSET, CSMAR数据库。

注: Logit 回归控制了行业分类虚拟变量, 为了节约篇幅, 本表没有报告相关结果;*P < 0. 1, **P < 0. 05, ***P< 0. 01。

三、实证结果

( 一) Logit 估计结果

PSM模型进行配对的依据是除了股权激励这个因素外, 要求进行配对的两家公司在各方面特征上尽量相近或相同。本文主要从公司财务、公司治理结构、以及高管薪酬方面选择配对指标, 通过多次Logit回归确定一个最佳Logit模型, 该模型的估计结果如表3所示。

从Logit回归结果看, 公司规模系数为正, 在1% 的水平上显著, 说明公司规模越大, 实施股权激励的动机越强。公司规模的扩大增加了监管难度, 实施股权激励可以使经理层目标与股东目标保持一致, 从而降低代理成本 ( Jensen & Meck-ling, 1976) 。产权比率的系数为 - 0. 128, 在1%的水平上显著。产权比率代表上市公司风险, 系数为负说明公司的经营风险越大, 实施股权激励的可能性越低。销售回报比的系数为正, 表明上市公司盈利能力显著地提高了实施股权激励的可能性。新会计准则规定期权费用化, 实施股票期权会增加公司的经营成本。对于盈利能力差的企业而言, 实施股票期权可能使其出现业绩亏损, 因而这类企业不愿意实施股权激励的方式。托宾Q值是市价与资产重置成本的比值, 其Logit回归系数为0. 114, 表明股票市场表现良好的上市公司倾向于实施股权激励。高管年薪的系数为0. 376, 在1% 的水平上显著, 高管年薪较高的上市公司倾向于实施股权激励。H5指数代表前5名股东持股比例平方和, 其系数为负, 且在1% 的水平上显著。高管持股使得高管与股东利益一致, 从而有效减弱了二者之间的代理问题, 此时公司选择股权激励的动机就会减弱 ( Chourou, 2008) 。最终控制权类型的系数为 -1. 541, 在1% 的水平上显著, 表明国有企业实施股权激励的倾向明显低于民营控股企业。

注:半径匹配和核匹配也通过了平衡性检验, 为了节约篇幅, 这里没有一一汇报结果。

( 二) 共同支撑检验与平衡性检验

1. 共同支撑检验。从匹配前的倾向得分密度函数图可以看出处理组与控制组的PS值分布存在很大差异, 处理组的倾向得分大多集中在0. 2左右, 而控制组的倾向得分大多集中在0. 05左右, 如果忽略这种差异的存在, 很可能导致研究结论偏误; 同时, 也可以看到处理组与控制组存在一定程度的重叠部分, 这就具备了使用倾向得分模型的条件。经过匹配, 从匹配后的密度函数分布图可以看出处理组与控制组已经基本重叠, 两组PS值基本上都集中在0. 2左右, 这表明PSM模型满足共同支撑假设。

2. 平衡性检验。平衡性检验是指参与匹配的公司必须在各个维度上与处理组公司相似, 这样才能保证估计结果的可靠性。表4列示了平衡性假设的检验结果, 处理组和控制组在匹配前的6项指标的差值在1% 的水平上显著。经过最近邻匹配, 所有变量的标准误差绝对值都在大幅减少, 其中减少幅度最大的是产权比率, 减少的幅度高达98. 3% 。在匹配完成后, 处理组和控制组在6项匹配指标上都是高度不显著的, 其t检验的相伴概率均远远大于10% , 这表明匹配后的两组公司在各个维度上已经基本相同。另外, 从图2可以直观看出经匹配后, 处理组和控制组的各维度变量的绝对偏差基本落在0的这条垂线附件, 这表明匹配后的两个样本在各个维度变量上已经无明显差别, 通过了平衡性假设检验。

( 三) 匹配结果

表5是PSM模型的估计结果, 从表中可以看出匹配前实施股权激励的上市公司的净资产收益率、总资产收益率远远大于控制组; 匹配后, 两者的差异均在缩小, 其净资产收益率平均处理效应ATT系数为0. 0095 , 总资产收益率平均处理效应ATT差别系数为0. 0039, 两者均在1% 水平下显著。ATT衡量了单独由股权激励带来的公司绩效提升水平, 进一步对比可以发现匹配前代理成本、投资支出率、总资产增长率也都存在一定程度的高估。经过匹配能够发现股权激励实施可在一定程度上控制公司代理成本 ( - 0. 0050) 、增加投资支出率 ( 0. 0058 ) , 并提高公 司的总资 产增长率 ( 0. 0701) , 三者分别在10% 、1% 、1% 水平下显著。其中, ATU衡量了对于没有实施股权激励的上市公司来说, 如果实施股权激励可以使净资产收益率提升的概率为0. 0016、总资产收益率提升的概率为0、代理成本降低的概率为0. 0095、投资支出率提升的概率为0. 0045、总资产增长率提升的概率为0. 0496, ATE衡量了实施股权激励的上市公司比没有实施股权激励的上市公司增加净资产收益率的概率为0. 0025、增加总资产收益率的概率为0. 0004、降低代理成本的概率为0. 0091、增加投资支出率的概率为0. 0046、增加总资产增长率的概率为0. 0517。

( 四) 细化研究

1. 控制权类型。对人力资本的薪酬激励方案, 尤其是近些年来逐步被广泛采用的股权激励的研究, 有利于我国企业优化人才资源利用, 为近期提出的国有企业混合所有制的改革提供一个视角。从长期以来, 国有企业人力资源要素来源高度行政化, 造成要素资源不合理配置。2015年1月1日正式实施的《中央管理企业负责人薪酬制度改革方案》1, 在高管薪酬结构中增加了“任期激励”, 形成了基本年薪、绩效年薪和任期年薪三足鼎立的工资组成结构。张宗义和宋增基 ( 2013) 认为国有企业所有者缺位, 使得国有上市公司实施股权激励不能显著提升公司绩效。本文通过实证研究检验该结论 ( 估计结果见表6) , 在三种匹配方法下发现国有控股公司实施股权激励带来的效果明显弱于民营控股公司, 具体表现在较低的净资产收益率、总资产收益率的ATT值, 且除了核匹配下净资产收益率在5% 水平下显著, 其他都不显著; 在半径匹配与核匹配方法下, 虽然国有控股公司表现出较高的投资支出率ATT值, 但是并不十分显著; 在总资产增长率方面, 三种匹配方法下的国有控股公司的ATT均小于民营控股公司。因此, 本文验证了国有上市公司实施股权激励不能显著提升公司绩效的结论。

注: ATT、ATU、ATE 的标准误计算使用了 Bootstrap 抽样, 次数为1 000次; 最近邻匹配的邻元数设定为 3, 半径匹配的半径设定为 0. 001。

注:*P<0.1, **P<0.05, ***P<0.01;最近邻匹配的邻元数设定为3, 半径匹配的半径设定为0.001。

2. 公司成长性。公司成长性用净资产收益率增长率来衡量, 本文把高于上市公司平均净资产收益率的增长率定义为高成长性, 低于上市公司平均净资产收益率的增长率定义为低成长性, 并分别采用最近邻匹配、半径匹配、核匹配方法, 评估不同成长性上市公司实施股权激励对公司绩效的影响, 评估结果如表7所示。

注:*P < 0. 1, **P < 0. 05, ***P < 0. 01; 最近邻匹配的邻元数设定为 3, 半径匹配的半径设定为 0. 001。

不管采用哪一种匹配方法, 且不管是高成长性还是低成长性的上市公司, 实施股权激励都有助于提升公司绩效。对于相同成长性的上市公司, 使用不同匹配方法计算的平均处理效应ATT是有差别的, 这主要是由于不同的匹配方法确定了不同的共同支撑域, 从而导致匹配对存在差异。对于使用同一种方法估算的不同成长性公司的ATT也有差别, 以最近邻匹配为例, 高成长性的上市公司净资产收益率 ( 0. 014) 、总资产收益率 ( 0. 008) 显著高于低成长性上市公司, 在微观机制的衡量指标中, 高成长性上市公司更有效地控制了成本 ( 0. 008 > 0. 003) , 但是并没有表现出较高的投资率水平 ( 0. 528 < 1. 785) 。这可能是因为高成长性的上市公司本身具有较高的投资水平, 实施股权激励虽然不能明显增加投资水平, 但却可以选择投资更加优质的项目, 因而高成长性的上市公司实施股权激励提升公司绩效的效果更明显。

四、稳健性检验

本文使用Rosenbaum边界估计方法, 检验当存在不可观测因素异质性影响股权激励实施时, 是否会使公司绩效的估计结果发生显著改变。当Gamma = 1时, 表示上市公司实施股权激励的可能性是一致的。通过改变Gamma值, 即在上市公司实施股权激励的概率不同时, Rosenbaum边界估计计算出公司绩 效变化的 显著性水 平的上下 限, Hodges - Lehmann点估计的上下限, 以及置信区间的上下限, 如果不可观测因素异质性引起估计结果的显著改变, 那么PSM模型就不适用于研究股权激励的问题。

以最近邻匹配为例, 本文分别检测了不同公司绩效衡量指标的Rosenbaum边界估计结果。从表8可以看出不可观测因素异质性引起股权激励实施可能性, 不管是较小变化 ( 如变化1. 1倍) 还是较大变化 ( 如变化2倍) , 对上市公司净资产收益率影响的置信区间下限或者HL点估计下限都为正, 且显著性水平都小于1% , 这表明异质性不会影响股权激励提升上市公司净资产的收益率。通过进一步检验半径匹配和核匹配下的Rosenbaum边界估计情况, 发现结论与最近邻匹配一致。所以, 不可观测因素的存在不会影响估计结果显著改变, 也就是说基于可观测因素的倾向得分匹配模型适用于股权激励的研究, 股权激励实施能够显著提升上市公司绩效。

注:最近邻匹配的邻元数设定为3。

五、结论

股权激励计划在我国尚且属于一种新兴的公司治理方法和激励手段, 研究股权激励制度对完善我国公司治理制度, 提高公司绩效具有重大意义。本文的研究结论如下: ( 1) 实施股权激励能够提升公司绩效。 ( 2) 国有上市公司实施股权激励不能显著提升公司绩效。 ( 3) 成长性较高的上市公司实施股权激励的效果优于成长性低的上市公司。

上市公司股权激励模式的探讨 篇8

摘要：股权激励作为公司一种长期激励措施，最早于上世纪五十年代出现在美国，七八十年代开始在西方盛行，九十年代我国也应用了这种以解决公司经营权与管理权相分离，所有者与经营者追求不一致的问题为核心的方法—股权激励政策。本文以股权激励相关理论为基础，着眼于上市公司的实际情况，分析和探讨了在实际运用中各类股权激励方案可能存在的问题和进一步优化方案。

关键词：上市公司；股权激励；股票期权；影响因素

一、 股权激励的理论概述

股权激励的理论基础主要包括企业理论、管理激励理论、人力资源理论、委托代理理论、现代公司治理理论和控制权理论。代理理论主要分析企业内部组织结构和企业成员之间的委托代理关系，这种理论强调企业的契约性、契约的不完全性及由此导致的企业所有权问题。20世纪60年代，美国经济学家舒尔茨（Shultz）、贝克尔（Becker创立了人力资本理论。人力资本理论在人类社会历史上第一次扩展了社会财富创造中的资本概念，将原来相对狭窄的货币资本、物质资本概念扩展到人在财富创造中的增殖作用。舒尔茨运用人力资本的概念分析了战后资本主义国家经济增长的原因，证明了人力资本在经济增长中的决定性作用。

对于经营者股权激励来说，企业理论更多的是站在委托人（所有者）的角度来进行分析的。代理理论是股权激励产生的最主要的理论基础。因为如何评价和提高管理者的经营绩效是委托人关注的焦点。

二、 我国实行股权激励存在的问题

1.上市公司的治理结构不合理。公司治理结构（又称法人治理结构、公司治理）是一种对公司进行管理和控制的体系，是一种联系并规范股东（财产所有者）、董事会、高级管理人员权利和义务分配，以及与此有关的聘选、监督等问题的制度框架。在我国，公司治理结构的缺陷给上市公司中股权激励的实施带来了很大阻力。大多上市公司是由国有企业转制而来，国有股所占比重比较高，股东大会职能弱化，国有股所有者又缺位。国有控股上市公司所有者缺位和存在内部人控制的背景下，股权激励制度的实施，只能是自己激励自己，或者股权激励的决策最终受“内部人”控制。存在“内部人”控制时，股权激励不但达不到所有者通过股权激励促进公司经营业绩持续增长的目的，反而还可能促使公司管理层的阴谋得逞：实施激励计划前刻意降低公司收益率以压低股价，甚至通过发布利空消息以打压股价。股权激励计划若不能代表股东的真实意图，就可能被公司管理层滥用，股东利益受损的情形就会不断重复上演。

2.配套法规缺失。股票来源问题，对上市公司实施股权激励特别是股票期权计划有直接影响。从国际上的案例来看，企业股权激励计划中的股票来源主要有两种渠道：一是通过向内部增发新股；二是通过留存收益账户回购本公司股票。但在我国，这两种渠道都受到一定的限制。主要表现在法律法规方面的约束。我国《公司法》规定，公司注册成立采取实收资本制，公司章程注明的注册资本必须在公司设立登记时全部由股东认缴，这一规定意味着上市公司的股票必须全部发行在外，公司既不能保留本公司的股票即库存股，也不能拥有待发行的额度。《公司法》同时规定，公司不得收购本公司股票，但有下列情形之一的除外：一是为减少公司注册资本；二是与持有本公司股份的其他公司合并；三是将股份奖励给本公司职工；四是股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的，《公司法》还对上述四种情况回购的股份做出了注销和转让的规定。公司通过回购来获得股票就收到了法律的限制。此外，目前我国关于股票发行的有关规定，如上市公司新发行股票只能向原有股东配售或向社会公募，公司不得留置；首次公开发行的上市公司不准有发行在外的职工股，公司从一级和二级市场上合法获得并持有本公司股票收到法律的制约。

《证券法》规定将上市公司的高级管理人员列为内幕信息的知情人员，内幕信息敏感期内，内幕信息的知情人员不得买卖本公司的证券，上市公司实施股权激励丧失了最基本的法律基础。

《股票放行和交易管理暂行条例》第38条规定：“股份有限公司的董事、监事、高级管理人员和其他相关人员，将持有的公司股票在买入后6个月内卖出或者在卖出后的6个月内买入，由此所得收益归公司所有”。这些规定有助于约束现阶段资本市场不完善而引发的较严重的内幕交易等不规范行为，同样，这把双刃剑客观上也阻碍了企业股权激励方式的推行。

3.经营者的业绩考核指标体系不健全。实施股权激励，经营者的收入的变动直接受制于股票价格或股权价值的变动。现实中，二者的变动除了取决于经营者的努力程度之外，还受到其它因素如宏观经济水平、总体消费水平、原材料供应等方面的影响。股价的变化不能直接有效的反应出经营者的水平和努力程度。目前股权激励对经营者的绩效测评，注重企业经营管理的绝对业绩，而非比较业绩。对于不同行业和不同规模的企业，激励作用相差很大。规模小、处于成长期的高新技术企业来说，其激励效果非常显著，相对规模大、处于成熟期的传统行业，其股价较稳定，经理人的能力和努力程度对公司股价的提升效果就没那么显而易见了。

三、 我国实施股权激励的对策

1.建立健全公司法人治理结构。公司治理结构是用以处理公司不同利益相关者之间的关系，以实现特定经济目标的一整套制度安排。健全的公司治理结构是股权激励机制发挥作用的重要前提。首先，应加强监管。通过建立财务总监和监事的委派制度、完善的审计制度等措施，加强事前、事中、事后的全方面的监督，以解决信息不对称和“内部人控制”等问题，使奖惩得力，将国有资产的保值增值责任落实到实处；其次，要提高董事会质量改善董事会结构。公司经营业绩和公司的治理结构颇受董事会质量的影响，建立并健全董事的提名和任免制度，让股东在董事任免方面起决定性作用。同时，证券监督管理部门可以通过制定完善相应法律规范上市公司高级管理人员的薪酬和持股等方面的信息披露，相关的社会监督部门发挥应有职能，加强对实施股权激励公司的监督。要使激励的力度越大，约束的力度就应该越强。

2.尽快健全各项法律法规和制度规范。对现有的《公司法》进行修改， 为了保证公司实施股权激励的股票来源，应该允许上市公司通过一级市场或二级市场获取并库存本公司的股票。

取消对个人持股数量限制。修订关于个人持股比例限制的条款，为上市公司实施股权激励开通绿灯，在现实情况允许的情况下，放宽或取消高级管理人员买卖股票的限制。

3.完善经营者的业绩考核指标体系，并将其纳入公司内部控制制度体系。完善的业绩考核指标体系可以保证股权激励制度的实施。各公司所处行业、发展状况不同，也就考核指标体系的设计也应该灵活，不必拘泥于其他公司的成功模式。制定过程中可以尝试将多样化的业绩指标组合在一起，绝对指标与相对指标并用，财务指标和非财务指标并用，建立客观综合有效的指标体系，并不断随股权激励的实践的进行修改和完善，以构建一套更为科学完善的经营绩效测评体系，也只有这样才能客观评价企业的经营业绩。（作者单位：郑州工业应用技术学院）

参考文献：

[1]卢静等.会计信息与高管层报酬激励契约研究综述[J]，会计研究，2013（1）

[2]张先治.股票期权理论及在公司激励中的应用研究[J]，会计研究，2014（7）

[3]王月.后股改时代的股权激励问题探析[J]，北方经贸，2011（11）

[4]徐向艺等.高管层报酬激励与公司治理绩效研究[J]，中国工业经济，2012（2）

新三板实施股权激励操作要点 篇9

（一）必要性

1、优化股权结构的需要。挂牌企业多为处在成长初期的中小企业，往往存在一股独大的现象，股权结构较为单一。随着企业的发展、壮大，公司的股权结构也需要得到优化和规范。股权的分散程度，未来也可能成为衡量挂牌企业是否适合引入竞价交易的标准之一。

2、吸引人才、增强行业竞争力的需要。目前挂牌企业80%以上集中在信息技术等高科技领域，行业竞争日趋激烈，人才流动频繁，吸引和激励人才成为高科技企业制胜关键。股权激励是现代企业员工薪酬制度的有力补充，可以帮助高科技挂牌企业达到留住人才的目的。

3、提高公司的管理效率的需要。股权激励将公司业绩的增长与个人的收益水平紧密结合，使得拥有公司经营权的公司高管及核心员工通过持有股份增加参与公司管理的主动性、积极性，促进公司管理效率的提升。

（二）可行性

1、新三板价格发现机制日趋完善

新三板做市商交易制度已于2014年8月25日正式实施，竞价交易制度也计划将于2015年上半年引入。最终新三板挂牌企业股票转让将形成协议转让、做市转让及竞价交易三种交易方式相结合的交易体系，新三板市场的挂牌企业股票价格发现功能将日趋完善。

2、新三板交投活跃度逐步增强

在新三板交易制度的变革下，新三板股票交易活跃度已有大幅提升。据业界预测，随着新三板交易制度的完善、挂牌企业将进行自然地分层，而不同层级挂牌企业的投资者准入门槛极有可能进行对应调整，届时将有更多的机构及个人投资者进入新三板市场，新三板市场的交投活跃度将进一步向主板市场靠拢。

3、以市场为导向的监管政策

不同于规范上市公司股权激励的《上市公司股权激励管理办法》，全国中小企业股份转让系统作为新三板挂牌企业的监管机构已明确表示原则上不出台专门针对挂牌企业股权激励的相关政策，支持挂牌企业股权激励市场化运作。此举大大加强了新三板挂牌企业实施股权激励计划的可操作性及灵活性。

二、新三板挂牌企业实施股权激励与上市公司的区别

2005年12月，证监会发布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》作为上市公司实施股权激励的纲领性指导文件；2008年证监会又连续发布了《股权激励审核备忘录1号》、《股权激励审核备忘录2号》、《股权激励审核备忘录3号》对上市公司规范股权激励相关细节进行过了细化；2014年6月，针对于上市公司员工持股计划，证监会《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》出台。一系列的政策法规对上市公司规范股权激励及员工持股计划进行了系统的规范。

纵观新三板市场，市场化运作的初衷减弱了行政干预在市场规范中的地位及作用。新三板作为挂牌企业的监管机构并未出台任何与挂牌企业股权激励相关的政策、法规。坚持以市场为导向的监管思路为挂牌企业股权激励计划设计带来了更大的想象空间。

挂牌企业与上市公司规范激励的政策规定区别：

三、新三板挂牌企业实施股权激励的操作要点

（一）新股定向增发

在上市公司规范股权激励计划中，新股的定向增发就被作为最常用的股份来源渠道。新三板市场同样具有完善的定向发行新股的机制。在对新三板公司定向增发的发行报告书的研究过程中我们发现，许多挂牌公司在新股发行的过程中除了向老股东进行配售或引入外部投资者外，还会选择向部分公司董监高及核心技术人员进行新股发行，而且由于没有业绩考核的强制要求、操作简单，向公司内部员工定向发行新股已成为目前新三板公司采用频率最高的股权激励方式。而挂牌企业通过定向增发实现对员工的股权激励，必须遵守新三板挂牌公司发行新股的一般规定。

操作要点：

1、若采用员工直接持股的方式，定向增发对象中的公司董事、监事、高级管理人员、核心员工以及符合投资者适当性管理规定的自然人投资者、法人投资者及其他经济组织合计不得超过35名。即在员工直接持股的激励计划中，激励范围将受到一定限制。

2、不同于上市公司发行新股，新三板定向增发的股票无限售要求，即作为增发对象的股东可随时转让增发股份。但公司董事、监事、高级管理人员所持新增股份仍需根据《公司法》的规定进行限售。

3、股东超过200人或发行后股东超过200人的公司定向发行新股需，增发前后公司股东超过200人的，本次新股发行还需履行证监会备案程序向证监会申请核准；股东未超过200人的只需新三板自律管理。

4、为规避激励员工35人以下的数量限制以及股东超过200人对报批流程的影响，挂牌公司向员工定向发行新股，可以考虑采用设立持股平台间接持股的方式实现员工对公司的持股。间接持股条件下，持股平台需满足挂牌企业合格投资者要求，即：注册资本500万元人民币以上的法人机构；实缴出资总额500万元以上的合伙企业。

（二）“规范类”股权激励

我们将上市公司实施的需要证监会审批的股权激励计划定义为规范股权激励计划。可采用工具中，仅包括股票期权和限制性股票，上市公司规范类股权激励计划需严格遵循《上市公司股权激励管理办法（试行）》及证监会历次备忘录要求。虽然新三板未出台关于挂牌企业股权激励计划的相关政策，但为了便于和其他激励工具相区分，我们把采用期权或限制性股票作为激励工具的新三板激励计划暂且也定义为“新三板规范类股权激励计划”。

股票期权或限制性股票等规范股权激励计划相较于向激励对象增发新股最大的优势是可以在股票价格的低点对股价进行锁定，对于成长性较好的新三板挂牌企业股价的快速上涨可以使激励对象获得更大的收益。除此之外，价格经过折扣的限制性股票及无需激励对象即刻出资的股票期权减轻了激励对象现阶段的出资压力。

操作要点：

1、由于没有相关政策限制，新三板公司采用期权或限制性股票作为激励工具时，在定人、定量、定时、股份资金来源及业绩考核的设定上将更加灵活，但需考虑新三板公司定向增发的一般规定。

2、定价方面，做市商企业的权益定价完全可以依照做市商的报价进行；其他挂牌企业仍采取协议定价的方式确定权益工具的价格。其中限制性股票的定价也没有最低5折的限制。但在价格制定过程中，需综合考虑对各方利益的影响，特别是对做市定价及未来新股发行价格的影响。

3、新三板暂未出台关于股权激励的相关规定，但从降低股权激励计划的未来法律风险的角度考虑，在项目实操过程中，建议挂牌公司在公告激励计划的同时采取一些风险控制措施，例如：独立第三方财务顾问出具财务顾问报告；公司独立董事针对激励计划出具的意见；公司律师出具针对激励计划合法合规性的法律意见书等。

4、根据对新三板已实施规范股权激励案例的调研，挂牌公司公告规范股权激励计划前，建议聘请独立第三方机构对权益的公允价值进行认定，并将结果报送新三板进行预沟通。

5、不同于A股上市公司的规定，新三板允许拟挂牌企业携带期权等未来或有权益挂牌，即新三板允许企业在挂牌之前就实施期权等规范股权激励计划。

（三）创新型激励

新三板公司同样属于非上市公司，故也可采取非上市公司的激励方式作为新三板公司激励工具的选择，例如实股类（增量奖股）或现金类激励工具（虚拟股份、奖励基金等）。特别是对于盈利能力暂时不强的新三板公司而言，业绩未来增长的空间更大，对于激励对象的激励力度也将更大。

操作要点：

1、若增量奖股等实股类激励工具的股份来源为存量转让的，股权的转让须遵守新三板股权交易的一般规则，激励对象需满足新三板合格投资者要求。

2、若增量奖股等实股类激励工具的股份来源为发行新股，则同样须履行新三板的定向增发流程。

3、现金类激励工具在使用之前应充分考虑到激励计划对公司现金流的影响。

四、结语

非上市公司股权激励操作 篇10

我国上市公司股权融资偏好行为分析

提要融资是一个企业所应考虑的头等大事，所以企业的融资对于其生存和发展有着重要的影响。而在国民经济中占举足轻重地位的上市公司，其融资行为具有更广泛的影响，因此上市公司的融资行为是一个非常值得研究的问题。

关键词：股权融资；融资偏好；对策

随着资本市场的发展，资金问题成为制约上市公司发展的问题之一，因此融资的重要性日益显现。融资有广义和狭义之分：广义的融资指资金在持有者之间流动、以余补缺的一种经济行为。它是指资金的双向互动过程，不仅包括资金的流入，而且包括资金的流出；不仅包括资金的来源，还包括资金的运用。狭义的融资主要指资金的融入，既包括不同资金持有者之间的融通，也包括某一经济主体通过一定的方式在自身体内进行资金融通，即包括内部融资和外部融资两部分。本文研究的是狭义的融资，即资金的融入问题。

一、上市公司常用融资方式分类

融资方式是公司获取资金的具体方式，按照不同的标准，融资方式可以有多种不同的分类，本文依据研究的需要，将上市公司的融资方式按照融资过程中资金来源的不同方向，分为内源融资和外源融资。内源融资是公司在创办与运作的过程中不断将积累转化为投资，进行再生产的行为。外源融资是公司通过一定的方式向公司之外的经济主体筹集资金，主要包括股权融资、债权融资等。

二、上市公司常用融资方式的特征

（一）内源融资。内源融资的特征是：第一，融资便利；第二，融资风险低；第三，融资成本低。

（二）股权融资。股票融资的特征是：第一，股票融资没有还本压力；第二，一次筹资金额较大；第三，没有固定的股利负担；第四，能够提高上市公司的知名度；第五，可能会分散公司的控制权。

（三）债权融资。债权融资的特征是：第一，债权融资具有节税功能；第二，债权融资具有财务杠杆效应；第三，债权融资不会分散企业的控制权；第四，债权融资会加大企业的财务风险。

三、从资本结构特点看上市公司的融资偏好

就一个上市公司而言，其融资行为与资本结构具有不可分割的联系。从本质上说，资本结构是公司融资行为的结果。公司融资是一个动态过程，不同的行为必然导致不同的结果，形成不同的资本结构。公司融资行为合理与否必然通过资本结构反映出来。合理的融资行为必然形成优化的资本结构，融资行为的扭曲必然导致资本结构的失衡。

随着我国资本市场的发展，上市公司的资本结构已不再是一个静态的概念，更不是一个简单的财务问题，其越来越多地受到资本市场的影响，越来越多地通过资本市场反映出来。我国上市公司资本结构

表现为明显的低负债特点，这说明了我国上市公司“轻债务融资，重股权融资”的融资偏好。而在发达资本市场上，企业融资遵循“由内而外、先债后股”的融资顺序。

四、对我国上市公司股权融资偏好的原因分析

（一）股权融资成本偏低。从理论上讲，债券融资成本应比股权融资成本低。但是在我国，股权融资成本实际上却低于债券融资成本。这是因为：①我国上市公司现金股利分配少；②股票发行价格偏高；③上市公司的成长性较差。

（二）融资风险的大小因素。一般来讲，负债融资面临着固定的还本付息压力，若企业经营不善则容易引发财务危机或破产风险；而股票融资使得企业拥有一笔永不到期的可以自由支配的资金，在经营困难时甚至可不必发放股利。相比较负债融资来讲，股权融资对于我国上市公司就好比是免费的午餐，因此股票融资风险要低得多。

（三）公司治理的不完善。我国的上市公司在经济转轨过程中为了不动摇公有制的主导地位，在股权结构安排上引入了国有股、法人股和公众流通股。而国有股缺乏人格化的产权主体，无法对企业进行有效的监督和控制；而分散的中小股东存在严重的投机性和“搭便车”行为，内部人控制现象严重。这就使企业的融资方式更多地体现经理人的意志，经理人越不想承担风险，越偏好于股权融资。

五、解决我国上市公司股权融资偏好的对策

（一）强化上市公司内部积累，实现内源融资和外源融资的有效

结合。上市公司应强化公司内部积累，实现内源融资和外源融资的有效结合。强化上市公司的内部积累：首先，要提高上市公司的自生能力，这是加强上市公司内部积累的一个前提条件。而提高上市公司的自生能力，一方面要改善上市公司经营管理，提高其获利能力、竞争能力和可持续发展水平；另一方面要进一步完善上市公司的法人治理结构。其次，上市公司要具有自我积累的机制。这就要求通过产权制度创新，明确产权主体和利益主体，彻底改变企业产权和利益无明确边界约束的行为。再次，上市公司在融资过程中必须树立市场观念、效益观念、成本观念、风险观念和法制观念，关注融资风险与投资收益，增强财务杠杆意识，优化资本结构，降低资金成本，建立完善的内部融资机制。

（二）大力发展债券市场，完善市场融资体系。我国债券市场发展滞后在制约资本市场进一步健康发展的同时，也对公司的融资行为、治理绩效产生了不良影响。因此，为规范上市公司融资行为，必须大力发展证券市场。长期以来，我国证券市场在发展过程中存在一些弊端，比如企业债券在发行方面受到很大的限制，企业债发行市场准入门槛过高、手续复杂；企业债券品种单

一、期限结构不合理等等都制约着证券市场的发展。因此，大力发展证券市场，必须消除证券市场存在的弊端。

（三）实施股权分置改革，优化上市公司股权结构。股权分置是指在我国股票市场上A股被区分为流通股和非流通股。股权分置对

资本市场的影响尤为明显，它扭曲了资本市场定价机制，制约了资源的有效配置；市场难以对大股东和管理层进行激励和约束，公司治理缺乏共同的利益基础；资本流动出现了协议转让和市场竞争两种价格，打乱了市场操作的基础。造成资本市场长期低迷，上市公司治理结构不完善和融资结构失衡，影响了我国改革的进一步深入。因此，要改变我国上市公司融资现状，改变资本市场状况，必须首先对股权分置加以改革。

总之，上市公司的融资行为具有广泛的影响，从宏观层面上看，上市公司融资行为的合理与否会影响到资源配置和资本市场结构的合理与否；从微观层面上看，上市公司融资行为的合理与否会影响到上市公司自身资本结构和内部治理结构的合理与否。因此，上市公司的融资行为是一个非常值得研究的问题，尤其是在目前我国资本市场和上市公司本身并不完善的情况下。

主要参考文献：

我国上市公司股权激励机制研究 篇11

【关键词】股权激励；上市公司；完善机制

一、股权激励概述

股权激励指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。现代企业理论和国际成熟市场的实践证明股权激励对于改善公司治理结构，降低代理成本，提升管理效率，增强公司凝聚力和市场竞争力，提升股权价值等起到非常积极的作用。

二、股权激励在我国上市公司中的实践和存在的问题

（一）股权激励的主要模式及在我国的实践

股权激励作为一种设计先进的金融衍生工具和主要面向未来的激励模式，被

广泛应用于世界著名大公司的公司治理结构建设和经营管理中，对于中国上市公

司的制度创新和管理创新具有重大的借鉴意义。目前中国的上市公司中已有相当

一批企业实行了股权激励计划，股权激励收入在企业员工尤其是经营者的收入中

所占的比重正日益增大。股权激励制度的具体安排因企业而异，具体而言在我国

的实践有股票期权、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、经营者认股权、延期支付、限制性股票以及管理层收购等几种形式：

（二）我国国有上市公司实施股权激励存在的问题

由于我国资本市场还很不成熟， 股权激励机制也是在实践的探索过程中，其在发展中出现了很多问题值得我们去探究。

1. 内部人控制问题仍比较严重。

内部人控制是指我国许多上市公司的真正控制者或掌握实际控制权者不是股东， 而是公司的实际执行者或经营管理者。我国大多数上市公司都是由国有企业转变而来， 国家股所占比重相当高， 股东大会职能弱化、国有股所有者缺位。

2.股权激励费用化问题依然突出。

股权激励计划是一种对管理层报酬的承诺， 或者是一种立即执行的奖励， 这些激励本身都是已经或者可能发生的费用。新会计准则第十一号——股份支付中规定以权益结算的股份支付中和以现金结算的股份制方都需将权益工具的公允价值计入相关成本或费用。但是随着越来越多的上市公司推出股权激励计划， 股权激励费用是否属于非经常性损益项目的问题也浮出水面。从其费用发生频率来看， 显然不属于偶发性的支出， 也就不属于非经常性损益， 若将其归入非经常性损益项目， 扣除非经常性损益后的净利润将较扣除前增加， 这又是管理层所期望的。由于绝大多数方案的行权条件都涉及到这一财务指标， 因此股权激励费用究竟是否属于非经常性损益项目， 亟待监管部门的认定。

3. 股权激励条件限制多、激励额度小。

在《国有控股上市公司（境内） 实施股权激励试行办法》中，国资委既规定了股权激励数额的上限， 又规定了股权激励价格，还规定了行使权利的具体办法。尤其在授予数量和收益水平上的限制非常严格。

4.职业经理人市场不够完善。

在我国， 股票期权的激励对象主要是公司经理人员。因此，要实施股票期权制度， 首先必须解决经理人的选拔和聘任问题，即通过建立经理人市场以评估经理候选人的能力和人力资本价值， 促进经理人员的合理流动和配置。西方国家经过漫长的发

展， 已经形成了十分成熟的职业经理阶层。企业外部经理人市场的竞争态势给在位的经理人一种无形的压力， 如果不能提升企业的经营效益， 就会被更优秀的管理者替代， 并且其在经理人市场上的价值也会大幅贬值， 由此可以对经理人的行为产生刚性的约束， 减少可能产生的“道德风险”。而我国目前尚不存在完善的经理人市场， 经理人才在我国还是一种稀缺资源。多数国有企业的高级管理人员仍由行政任命， 较少通过公开的竞争上岗方式选择。

5.股权激励的税收政策差异明显。

随着股权激励制度在世界范围内的推广， 欧洲、日本等发达国家和地区建立了比较完整的股权激励税收制度， 并且基本与美国保持一致。我国现行的关于股票期权方面的税收政策， 过分强调了公平原则而忽视了效率原则， 实际上加大了公司的激励成本， 减少了激励对象的实际收入， 在一定程度上抑制了股权激励效果。

三、完善我国上市公司股权激励机制的建议

股权激励的主要目的是鼓励经理人员从事创造性的生产活动，为股东创造长期价值，从更广义的角度来讲，要实现为股东创造价值和为社会创造价值的统一。要实现这一目标，需要一系列完善的制度支撑与政策保障。与股权激励相关的制度设计涵盖很多方面，如董事会、公司控制权市场、经理层市场、产品市场、法律等等。

（一）完善上市公司治理结构， 解决“内部人控制”问题

股权激励制度的推行必须以根治内部人控制、完善公司治理为前提。要尽快解决国有股权所有者或出资人缺位的问题。国有资产管理体制改革的核心或关键是设立国有资产经营公司，将原国资委对国有资产监管和出资人代表的双重职能中的出资人职能分离出来， 由国有资产经营公司承担， 使国有资产经营公司成为国有资产或国有股权的出资人代表， 从而逐步解决国有控股上市公司真正的所有者或出资人缺位的问题。

（二）加快建立职业经理人市场

为了促进股票期权激励的有效实施， 应深化国有企业改革，改变经理人员的选聘机制， 加快职业经理人市场的培养。按照市场经济的要求， 采取切实可行的措施建立以公开公平， 竞争择优为原则的经理人选拔、聘用机制， 使优秀人才能够脱颖而出， 从而促进高素质经理队伍的快速形成和发展， 为推进股票期权创造良好的条件。

（三）建立股票市值管理制度， 完善经营业绩考核体系

市值管理是指公司建立一种长效组织机制， 致力于追求公司价值最大化和股东价值最大化的管理方法。传统的“利润最大化”已成为一个追求市值最大化的过渡性指标。有关方面的研究认为， 大致可以从主业溢价、管理溢价和投资者偏好溢价三个维度进行。

（四）调整股权激励的税收政策