股权集中控制

股权集中控制（共12篇）

股权集中控制 篇1

为使员工的报酬同经营业绩相联系, 很多公司将股权激励作为公司薪酬结构的一部分。这种做法在一定程度上解决了委托人和代理人利益不一致的问题, 使公司的所有者和经营者拥有共同的目标。随着经济发展的不断推进, 中国企业逐步发展和完善公司治理, 股权激励在提升企业高管经营管理的积极性上发挥了重要作用。近年来, 一些学者对股权激励和公司绩效的联系进行了大量的研究, 但都收效甚微, 没有得出一致性结论。本文将从内生性的角度, 将股权集中度作为公司治理的重要因素, 在同一体系框架内对股权激励和公司绩效的关系进行研究。

一、股权激励、股权集中度和公司绩效的研究现状

1. 对股权激励和股权集中度的研究

对股权激励和股权集中度的研究最初由欧美学者展开, 他们从股权集中度对股权激励的影响及股权激励对股权集中度的影响两方面进行研究。比较有代表性的研究结论有:具有较高CEO薪酬的公司股权集中度较低;经理人对自身报酬制定的影响力来自分散的股权集中。国内学者对股权激励与股权集中度关系的研究不多。个别学者发现股权集中度高的公司, 高管薪酬一般较低。

2. 对股权集中度与公司绩效的研究

欧美学者认为, 公司绩效和股权集中度之间具有正向相关关系;一些学者通过运用代理理论得出公司价值随持股比例的降低而降低;还有人认为股权结构的改变不会系统的改变公司的业绩。在内地, 一些学者得出了同外国学者相同的结论, 认为股权集中度对公司绩效产生明显地正向影响;但孙永祥的研究结论与其他学者不同, 认为股权集中度与公司绩效具有显著的倒U关系。

3. 对股权激励和公司绩效的研究

目前, 国内外对股权激励和公司绩效展开的研究主要集中在管理人员持股与公司绩效的关系方面。外国研究者发现, 股票期权和内部股票所有权都能够明显激励管理者。Morck发现管理层持股比例与公司绩效存在非线性关系。国内的张建光则发现, 实施股权激励的公司财务业绩指标在一年后明显提升, 取得了明显的激励效果。

二、对股权激励股权集中度和公司绩效关系的研究和建议

1. 对股权激励股权集中度和公司绩效关系的研究

本人运用因子分析法建立公司综合绩效的表征变量, 运用三阶段最小二乘法估计因素之间的内生性影响, 通过对近年来数据的研究, 得出相关结论。第一, 股权激励度越高, 集中程度越低。第二, 在内生性的条件下, 公司绩效对股权激励有显著的正向影响, 而股权激励对公司绩效的影响确不明显。第三, 股权集中度对公司绩效没有显著影响, 两者之间的关系并不明显。第四, 外生变量的结果方面, 高年薪资越高, 股权激励程度越低;公司风险与股权集中程度呈正相关。

根据以上研究结论可知, 从内生角度研究股权激励、股权集中程度和公司绩效三者之间的关系是正确的, 并且前两者之间存在内生性的交互关系, 彼此间交叉复合影响。股权激励、股权集中程度不是单独存在的外生变量, 受行业、规模、治理结构等诸多因素的共同影响。由于多种治理机制的交互作用和公司绩效的改变, 致使股权激励程度、股权集中度的最优水平由相关因素共同决定。不同的经济环境和经营因素导致公司绩效的不同。换句话说, 公司的外部治理机制和内部治理机制受到很多因素的影响, 使得股权激励、股权集中度和公司绩效之间的因果关系无法确定。不同的公司, 股权激励、股权集中和绩效的关系不尽相同。

2. 相关建议

首先, 企业要重视股权激励、股权集中度和公司绩效的内生性, 从自身实际情况出发, 建立科学高效的治理机制, 研究确定适合自身情况的股权激励水平和股权集中程度。公司应将股价作为基础, 设置相关股权激励的绩效考核制度, 并避免股权激励成为高管的福利安排。其次, 为股权激励提供法律和政策支持, 建立一个健康的发展环境。我国相关的法律制定部门应加强与股权激励相关法律法规的建设, 使得公司进行股权激励时能够有法可依, 高管人员在股权激励方面的法律权益受到侵害时, 能够拿起法律的武器保护自己。再次, 完善监管制度, 设立健全的监管体系, 提升公司治理水平。公司内部应设立独立于股东和高管的股权激励监管机构, 保障股权激励的有效实施。

三、结语

股权激励在公司治理中具有重要作用, 它使得公司高管也成为公司的所有者, 在工作时能够从公司的利益出发, 保障公司的利益。股权激励作为公司治理中重要的手段应该得到公司管理者的关注。管理者应根据本公司的特点, 考虑相关因素, 深入研究在本公司股权激励、股权集中度和公司绩效的内在联系。制定符合本公司规律的股权激励政策, 让股权激励更好的为公司治理服务。

摘要：公司股权集中度、股权激励与公司绩效之间存在怎样的逻辑关系, 一直是国内外学者研究关注的重要问题。本文将对近几年实施股权激励的公司的数据进行研究, 在总结归纳前人的研究结论的基础上, 运用科学方法对股权激励政策、股权集中程度和公司绩效之间的关系进行有益探索。

关键词：股权激励,股权集中度,公司绩效

参考文献

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[3]高长才.中小上市公司股权集中度与治理绩效的关联研究[J].南京大学学报, 2009, (01) :20-21.

股权集中控制 篇2

作与后台管理支持适当分离。

（四）独立性：承担内部控制监督检查职能的部门应当独立于公司其他部门。

环节。

在项目投资业务方面的员工素质控制上，通过员工能力素质模型，要求相关员工必须具备七项核心能力素质和与岗位相应的专业能力素质。这些素质要求同样适用于招聘、晋升、培训和考核等方面。

同时，公司应当通过有效的员工激励制度，鼓励员工努力提高核心与专业素质，打造个人、团队乃至公司的竞争优势。

控制总监、总裁组成，负责对证券投资部所有证券投资项目的操作做出方案和下达指令，个体执行由证券投资部总经理负责；研究组负责调研上市公司并做出投资价值分析报告提供给其他各组；投资执行组负责执行投资决策委员会下达的交易指令，并提供交易台帐和项目收益情况表；风险控制组负责监控交易过程中的所有风险并及时汇报投资决策委员会。

（四）公司所有的证券投资帐户，由财务部办理、保管，开户中所有的原始材料必须在财务部保存。公司自营证券投资业务必须与代理客户证券投资业务严格分开。

（五）严守商业机密，禁止无意或故意对外泄露本公司投资结构、投资计划及盈亏状况等。严禁交易人员为自己、亲属及他人进行有价证券的买卖活动。

（六）公司受托投资管理业务与自营证券投资业务之间应当建立严格的防火墙制度，从组织结构、帐户管理、投资运作、信息传递等方面保持相互独立，从而保证客户资产的完全分离和安全。

（七）不向客户保证其资产本金不受损失或保证最低收益。定期向客户提供准确、完整的资产管理报告，对报告期内客户资产的配置状况、价值变动等情况做出详细说明。

（八）公司风险控制部和证券投资部协作配合，共同负责公司范围的独立内部稽核和业务合规性检查，对资产管理业务进行定期或不定期的检查与评价。

司财务管理和会计核算工作的依据。

（二）公司计划财务内控组织体系以会计核算组织体系为基本依托，以各会计岗位为基本风险控制点。公司设财务总监，分管全公司计划财务工作。该部门至少要配备两名具有会计专业知识、取得会计上岗证的会计人员，该会计员工中为本单位正式员工，其中一人为现金出纳员。

（三）各级会计人员行政隶属于所在级次的核算单位，受上级计划财务部门的业务领导。主要会计人员的任免、调动，需商得上一级会计部门的同意。一般会计人员的调动，需商得本单位会计主管的同意。会计人员工作岗位应当有计划、有步骤地进行轮换。

（四）公司制订了完善的会计档案保管和财务交接制度。会计档案管理工作由专人负责。公司内部调阅会计档案应由会计主管人员批准，并指定专人协同查阅。司法部门认可的部门因特殊需要查阅会计档案时，须持有县级以上主管部门的正式公函，经公司负责人批准，并指定专人负责陪同查阅，需要复制时，须经会计主管人员同意、公司负责人批准方可复制，并做登记。

（五）公司在强化会计核算的同时，建立了预算管理体系，强化会计的事前控制。

（六）公司自有资金与客户委托资金实行分户管理，在管理、使用和财务核算上完全分开。客户委托资金实行集中管理和监控，客户资金划付的授权、指令录入、审核、执行及与银行对帐等适当分离，任何个人无权单独调动资金。

（七）公司固定资产的购置、更新、转移和报废，首先要在经营计划中列出计划，购置前有书面申请报告，报上一级主管部门审查，经公司批准，由公司计划财务部下达公司批复后，方可办理有关购买手续。

每年结帐日之前，要由固定资产管理部门、使用部门和财务部门统一进行清查，填写写固定资产盘点表，交财务部门进行帐实核对，做到帐帐相符，帐实相符。盘点时发现盘盈（亏），应及时查明原因，并编制固定资产盘盈（亏）表，报经公司计

划财务部确认后，做帐务处理。

的收集、再整理、存档工作。

（二）各部门主要领导作为业务信息资源的负责人，负责本单位信息报送的组织和审核工作。各部门的业务秘书（或指定专门信息员）作为业务信息的责任人，负责本单位的信息收集和报送工作。

（三）为掌握公司日常经营情况，保证住处披露的及时、准确，公司业务部门应当及时与董事会办公室沟通反馈日常经营情况。

（四）所有内部知情人在信息公开披露之前负有保守秘密的交务。

股权集中度与公司绩效关系研究 篇3

摘 要：本文研究股权集中度与公司绩效关系，目的为中国上市公司在股权机构方面调整的更为合理，在市场方面得以更好发展。国内外关于公司绩效方面的研究文献表明，股权集中度是反映现代公司衡量公司稳定性强弱的重要指标。本研究报告以股权集中度、管理层股权机制与激励作为自变量，企业成长为因变量，公司规模和企业结构为控制变量，以托宾Q值来体现公司绩效的变化。运用文献比较法、实证分析法、回归分析法，分析现代股权集中度与公司绩效之间的相关性。研究得出：公司绩效与第一大股东、管理层持股之间呈负相关性；资产负债率、资产规模与公司绩效呈负相关关系。本文建议：加强管理人员市场，保持合适持股比例，完善公司管理层之间薪酬制度，完善股权集中政策。

关键词：股权集中度；公司绩效：实证分析

1 概述

中国从加入WTO企业进入现代化阶段，生产技术和社会环境的程度不断提高，企业的规模逐渐加大，公司的治理就产生了很多问题。合理有效的治理公司可以提升公司业绩。但是随着经济发展，市场多变性、更快的科学技术更新、市场竞争的激烈、国家政策的宏观调控、行业管制以及多元化的客户需求等等，公司要提升业绩变得越来越困难，任务变得越来越艰巨。在一定的条件下，股权结构不仅仅影响公司治理，也是公司治理的核心问题。

上市公司的治理与绩效关系密切相关，只有合理的股权结构才能让公司更好的发展，这是上市公司治理的一个关键性因素。同时也是公司形成良好的治理模式的先决条件。股权结构的合理对公司治理，股东之间利益分配和公司绩效都有着重要作用。在中国“一股独大”的现象很是普遍，很多上市公司都会出现大股东侵害了中小股东的利益，这不但会影响公司的绩效，还会降低一些人工作的积极性。随着中国经济市场的不断发展，法律法规的不断完善，上市公司有了很大提高，但是保障公司长期稳定的发展，公司绩效持续增长，研究这个问题依然是现在很多上市公司对股權机构合理配置迫切的需要。

2 文献综述

本文在研究股权集中度与公司绩效的关系时，翻阅了国内外学者的诸多文献和相关资料，不同国家的政策和市场环境都会影响股权结构的变化，只有合理的股权结构才可以使公司长远发展。

Pamenter（2003）为了提高公司绩效，把过去的绩效衡量评估结果转移到现在评定标准上，这样的绩效存在一些负面因素，在评估过程中一些主观意识会导致评估失去了根本的作用。公司绩效不仅仅是个人绩效，还包含着与各方面之间的提高。曹建安、张禾（2003）现代企业都面临着经济环境多变化的社会环境，同时公司绩效也在这样的环境下面临挑战，它是工作所达到的结果，是一个人的工作成绩的记录。是有组织有目标的行为，组织可以根据个人工作量给予奖励。杨建奎（2007）指出在现在全球经济一体化情况下，企业的目标从追求最大利益转变为企业自身在社会中的价值。公司绩效作为企业战略的一部分，不仅仅是激励与约束的手段。公司绩效是企业价值增长的具体体现。通过绩效，可以将企业的激励机制与价值结合起来。Bennedsen&Wolfenzon（2000）在研究上市公司时发现，一些投资人得不到法律法规保护时，股权集中度高的股东就会控制公司决策权，一旦他们利益一致，就会侵害公司利益。最合理的股权结构不是中小股东与第一大股东之间的持股比例比重，而是大股东之间利益的均衡，可以监督股东与股东之间治理公司的情况。Parigi（2005）对投资人保护者差的国家，资产回报率会影响股权结构，高的投资回报率会分散股权集中度，导致第一大股东持股比例越来越大，中小股东持股比例越老越小。魏明海、郑国坚（2011）研究了股东体系对公司绩效的影响。以多种方式考察股东对公司绩效的影响，研究后，重新构建了股东之间的关系，制定出一套详细的体系来实施。Morck. Slileifer. and Vislmy （1988），在选中371家上市公司中，以董事会持股比例为自变量，托宾Q值为因变量。董事会持股比例在5%以下时，公司绩效是有正面影响的。但是负面效应在持股比例5%到25%之间时会出现；而董事会持股比例在25%以上时，公司绩效又呈现出正面影响。

3 研究方法

本文在参考了国内外多位学者关于股权集中度与公司绩效的文献著作上，根据相关理论和资料，选取了一些数据，利用stata软件，采用文献比较法、实证分析法和归纳法，对股权集中度和公司绩效之间关系进行再研究。

实证分析法是要运用一些分析工具，对一些数据进行数据分析，一般在研究经济活动时会采用这种方法；都是以实践为基础，数据一般采用一手数据作为研究基础。本文的实证研究法是利用相关分析法和回归分析法。相关分析是根据选取的数据来检验股权集中与公司绩效之间的相关性，可以初步地得出结论，并为后来的回归分析做了前提准备。回归分析是根据本文选取的截面数据进行多元回归分析，和分组的回归分析来分析股权集中度与公司绩效之间的关系。回归分析可以使研究结果更具说服力，为研究股权集中度与公司绩效提供更好的研究基础。

本文将选取20个上市公司作为样本。数据从新浪财经网、巨潮资讯网、中国证劵会网站，上海证劵交易所、深圳证劵交易所来获取。本文的相关数据的处理和检验均采用EXCEL系统软件来操作。

4 上市公司股权集中度现状分析

股权集中度是随着企业发展不断演变的一种形式，最初是在私人企业中出现的，那个时代大部分是家族企业，个人持股比例很大。二十世纪后，资本主义的产生，公司规模不断扩大，公司不再以私人企业为主，变成了多样式的企业经营模式。中国的企业股权集中度普遍偏高，所以会导致一些负面影响。据统计显示，民营企业90%股权集中度偏高。一定程度上的持股比例可以保障上市公司在未来的绩效提高。有益于上市公司股票价格的上涨，但是由于上市公司内部情况不一样，行业不同，市场环境多变性，所以上市公司情况都不一样。上市公司环境好，规模大，股权集中度高才能发挥作用。一些公司的绩效考核体系并不合理，也是导致现在中国企业公司绩效不稳定的原因之一。多变的经济环境也让很多公司应付不来。

本文选择的样本中，股权集中度由高到低的公司依次为：苏泊尔、东陵粮油、大港股份、方大特钢、皇氏乳业、信隆实业、荣盛发展、宋城股份、起源装备、海特高新、康达尔、中原内配、东华软件、国光电器、凯恩股份、万润科技、丽江旅游、新宙邦、辽宁成大、TCL。

5 股权集中度与公司绩效相关性研究

中国证监会把上市公司行业按着营业收入划分为分类标准，把上市公司分成13个门类，根据选择样本的统计结果可以看出来，实施股权集中度上市公司主要集中在房地产、工业、旅游、综合和食品制造业五大行业。工业行业在上市公司实施的股权集中度比重最大，占到了样本的50%，是股权集中度行业中最集中的行业。其次是综合行业的比例，占到了样本比重的20%。第三是旅游业，占到了样本比重的10%。第四是食品加工业，占到了样本比重的10%。第五是房地产业，占到了样本比重的10%。

5.1 数据描述分析简述

为了进行实证研究，选取了20家公司作为研究对象进行实验对比。数据来源于新浪财经网、巨潮资讯网、中国证劵会网站、上海证劵交易所、深圳证劵交易所，而且数据真实可靠。选取的样本是按着同行业一一对应在各自的行业内选取的，是可以作为实证分析的依据的。

从20个上市公司股权结构样本可以看出来，在2010到2012年间样本，上市的中小企业的管理层持股比例的均值在5.77%到6%之间，一般西方发达国家的企业中，管理层的持股比例在10%到15%之间，由此数据可以看出中国上市的中小企业的股权集中度还是不稳定。但是可以看出来管理层持股比例呈逐年上升的趋势，这种趋势是由多方面因素造成的，主要是与中国的资本市场和国家对高管进行股权激励的重视程度密不可分。通过20个上市公司的样本的比较可以看出2010年到2012年间，股权集中度集中的上市公司净资产收益率有上升趋势，从一定程度上肯定了股权集中度对公司绩效是正面作用。但是由于企业规模大，公司结构过于臃肿，在治理和监督时不能及时作出处理和決策。所以股权集中度高的时候，可以在治理公司和监督使迅速作出反应。因此，股权集中度集中可以一方面避免公司治理结构臃肿，另一方面可以对各种情况迅速做出反映，更快的适应市场环境。

5.1.1 公司成长性统计和描述性的分析。托宾Q值的最大值是0.508，托宾Q值的最小值是0.015，说明在研究这20个上市公司的数据中，上市公司因为所在环境不同，行业不同，治理情况和公司性质不一样，所以企业成长目标是不一样的。公司的成长性可以表现为公司产业的发展前景，规模的变化，公司绩效的增减。公司如果发展的好，公司绩效也高，也会间接的吸引投资者，公司的成长性不仅仅是一个公司的灵魂还是现在经济发展的动力，也是衡量公司经营好坏的主要指标。不但包括了行业之间的宏观因素，又包括微观的财务因素。因为选择的样本中，上市公司行业不一样，标准不一样，导致他们成长性也是有差别的。一般情况下，公司规模在行业里越大，竞争力就越强，但是也可能面临的风险较多。

5.1.2 股权集中度统计性的描述性分析。收集的20个样本公司中，第一大股东持股比例最高的是71.31%。第一大股东持股比例最低的是0.09%，均值是31.58%。在分析上市公司公司继绩效的基础上，进一步分析股权集中度对公司绩效的影响。数据说明公司所在环境不同，行业不同，股权集中度情况也不同。股权集中度对公司最大的作用体现在公司的治理与监督方面，而且所研究的上市公司股权集中度较高，这表明在上市公司存在股权较高程度集中在第一大股东的情况。这些大股东有权力对公司做决策，同时也承担着一定的风险，股权集中度高的上市公司制约着管理人员的一些行为，因为一些大股东为了个人利益会加强对管理人员的监督，参与公司治理，但是股东手中大部分的资金聚集也不完全利于公司发展和分散风险。

5.1.3 管理层持股统计和描述性分析。20个样本上市公司中，管理层持股比例的均值虽然在8.18%。但是管理层持股由最高的61.88%到最低的0.09%。之间的差异很大，这说明中国上市公司管理层持股比例普遍不均匀，参差不齐。这是因为所选择的公司行业不一样，治理方式不同，管理层都会或多或少的持有本公司一些股份，这是为了防止“一股独大”的现象产生，避免国有控股带来一些负面影响。而且这些数据反映出来中国上市公司的公司绩效水平都不相同，不但是因为内部环境不一样，受外部政策环境影响也很大，导致上市公司之间公司绩效差别。中国的股票市场发展缓慢，跟全球相比还属于初级阶段，市场的不稳定性都会导致上市公司绩效不稳。

5.1.4 资产负债率统计和描述性分析。20个样本上市公司的负责率平均值是41.32%，属于中等偏低点的负债水平。这说明中国上市公司利用财务杠杆的情况比较差，资产负债率是公司调节财务，一般来说资产负债率低可以说明公司的财务情况良好，风险小，偿债能力好，资金周转力度稳健，但是在融资时要注意，因为会受到一些内部环境和外部政策的影响，导致上市公司的融资环境不乐观，通过融资贷款较困难。从管理层角度来看，资产负债率的高低也跟公司成长性有关，如果管理者对公司的长期发展充满信心，可以加快发展，这样能保持高的负债率，扩大规模；如果管理层过于保守，公司发展缓慢，资产负债率肯定时刻保持在一定水平上。

5.2 整体回归分析

本文采用多元回归模型，对20个上市公司的股权集中度和公司绩效的研究进行实证分析。得出管理层持股与托宾Q值为负相关，导致的原因可能是因为管理层持股后，在公司治理与决策上并没有发挥他们自己的职责和作用，由于管理层的管理权和股东的所有权存在一定差别，也就是说股东委托管理层经营时，管理层不一定按照股东的意愿执行，而是按照自身利益最大化行事，导致股东与管理层之间产生内耗，这种管理层的机会主义，降低了公司的利润，影响了公司的绩效，是影响公司绩效的负面因素。而且随着管理层手中的持股比例越来越高，他们自身所处环境和利益也在发生变化，从公司获利的方式变得多种多样，一些持股比例较高的，参与到更多的企业决策中去，使自己利益最大化，从而导致公司的绩效下降。这种现象其实在中国企业十分普遍，侵害公司利益的手段样式多很多股东已经控制了公司，使公司完全变成为自己服务的地方。股权集中度越高，管理层受到的约束力就越大，所以一些管理层在公司治理与决策的问题上就发挥不了应有的作用。

第一大股东持股比例与托宾Q值呈负相关，导致这种情况可能是因为，第一大股东持股比例很多时，公司给第一大股东分配了过多的企业利润。如果公司的留存利润过少，企业在未来的发展受到限制，在管理公司和治理公司方面不能放长远利益去监督管理，导致公司绩效降低。因为公司除了第一大股东之外，还有其他中小股东，这些中小股东会在一些地方隐形的转移一些大股东之间的财富和手中的权利。这种情况下，大股东能通过多种方式以牺牲一些中小股东利益来获取控制权利益，必然引起大股东与小股东之间的利益冲突，所以就会导致公司的股权集中度的越来越集中，监督会越来越强；当上市公司大股东转让其控制权时，其他股东就会以抽取利益的方式来获得权力，这样的控制权就会产生不良作用，公司的利益势必会受到影响，公司的利益就会在这种交易中减少，而购买者可以把在股票上的损失通过控制产生的私有利益来补偿。从而使公司利益受损，绩效下降。

资产规模与托宾Q值呈负相关。因为公司内部一直存在着管理机构，这些机构有的是庞大的，庞大的管理机构就会导致公司成本和一些命令执行力度减弱。规模经济理论认为，公司的资产规模不是越大越好，而是公司规模要保持合适的恰当的规模，适应外在的市场环境与内在的管理能力，如果规模过大，管理的费用必然过高，在传递命令和信息时，由于代理链过长，致使命令执行不到位或者滞后，比起小规模企业，反应速度慢，降低了公司的经营效率；换句话说，公司越大，机构越臃肿，效率越差。资产负债与托宾Q值呈负相关。导致这种情况的原因是资产负债越大，融资成本（利息率等）高，利润率下降，导致托宾Q值偏低。加上中国市场不完善，信息披露不及时，在经营过程中，负债的提升间接影响了规模。虽然公司在盈利，但是仍不能填补负债的空缺。

5.3 样本分组回归分析

根据国内外一些学者的研究结果和一些已经实施股权集中度的公司来看，股东持股比例的大小也会影响公司绩效。股权大于20%，股权比较分散，对公司影响不大，股权处于20%-50%之间的，股权比较集中，对公司影响比较大，大于50%，权利更大，对公司治理监督有决定作用。

第一，经过对这两组样本回归分析后，第一大股东的持股比例在90%的置信水平上和公司绩效是呈显著负相关性的，这和前面的分析一致，不管第一大股东持股比例大于或是小于20%，股权集中度越高，公司绩效（托宾Q值）越小。

第二，管理层持股比例来看，在显著水平为0.1的程度上，管理层持股比例对公司绩效的影响显著正相关，是因为管理层对公司绩效的影响可能来自于对于竞争失败而导致自身地位的丧失的恐惧，而非管理分配所带来的利益，这种现象和“超产权理论”所表明的观点是相契合的。

第三，从资产规模分析结果来看，股权集中度集中不利于上市公司公司绩效的提升。

第四，从资产负债方面来看，中国市场发展不完善，股权激励起步晚，股权结构不合理，跟不上市场的变化波动。

6 研究结论

第一，近年来股权集中度与公司绩效之间的关系越来越受到公司以及管理层的重视。

第二，股权集中度高，公司绩效反而低。

第三，管理层持股比例高，公司绩效的状况要配合管理层所在公司的状况来决定。

第四，公司规模和公司负责率与公司绩效的关系是都是呈负相关的。

7 研究建议

第一，保持管理层合适的股权比例。

第二，完善上市公司管理层人员的薪酬制度。

第三，加强管理人员的市场，完善股权集中度政策。

第四，完善上市公司的法律法规，适度的保护中小股东的利益。

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浅析企业股权投资风险的控制 篇4

国内企业尚未建立相对统一、开放及完善的市场体系。当前, 我国投资市场体系与产权交易市场体系仍然显得十分不平衡、不完整, 也很不稳定, 这主要因为我国投资主体处于一种较为复杂、不够健全的市场中, 其受到行政干预和市场双重力量的作用和影响, 行政干预、政企不分、产权不明等行政力量, 以及市场发育不平衡的宏观背景, 都为我国投资主体身份不明、投资行为缺乏理性营造了不良氛围;产权交易市场尚未完善和成熟的客观现实, 也使我国较多企业的投资风险控制策略难以从根本上实施和进行, 而系统性风险又与特定主体相关联, 某些投资可能仅仅对某一企业来讲才具有较高风险, 则企业在经调查求证后, 若发现投资项目存在很大风险, 只要排除投资是盲目性重复建设行为, 即可在有效的产权交易市场上以转让相应产权的方式有效转移风险, 但目前国内产权交易市场并不能真正满足企业转移风险的要求。

我国关于关股权投资风险管理的立法十分不完善。首先, 我国产权交易立法严重滞后, 这不仅表现为国内缺乏一个全国性统一而协调的并购立法, 还表现为已出现的几部规范上市公司并购行为法规本身存在实效性差的缺陷, 以《公司法》为例, 该法明确规定股份有限公司股东转让股份时须在证券交易所进行, 但同时法人股又限制流通, 则如此内容在客观上大大限制了一些风险管理策略的实施;然后, 目前国内除了《保险法》, 几乎再无关于非金融企业风险管理的任何立法, 这使我国企业展开风险管理缺乏相应的法规力量支持。

我国企业仍缺少相应的高速有效的股权投资资讯系统。因受到投资市场阻隔、国家尚未开放及时性和有效性投资信息网络等因素的限制, 当前我国企业仍然无法及时查询相关信息, 其导致国家很难及时获取反馈信息, 一些相关政策和措施无法在投资行为发生前做出有效性调整, 而多半只能实施事后干预和惩治, 其大大降低了国家投资政策的调整能力。此外, 各种投资者也因为资讯渠道不畅, 而无法进行及时、有效的市场调研, 最终很难把握市场状况、准确识别以及预测投资风险, 造成了企业进行某项投资的盲目性和较高的风险。

企业仍未理顺相应的委托代理关系, 企业经营者利益的获取和自身风险承担之间不相匹配。对我国国有资产管理而言, 其具备一种独特的委托即代理关系, 换言之, 一个“出资者”机构介入企业所有者层面和经营者层面之间, 并以所有者代理人的角色行使其所有权。但真正的问题在于, 在现实的投资管理过程中, 我国尚未构建起有效的委托代理机制, 并且未能切实形成国有资产运营效率负责的主体, 这导致我国企业一方面陷入企业内部人控制造成国有资产经营者所设投资项目利益获取和风险承担不匹配而无法投资成功的境地;另一方面企业经营管理者投资风险意识淡薄甚至存在过度投机、过度涉险的倾向, 而加重了企业的投资风险, 尤其是上市公司企业, 由于法人股无法流通, 企业便必须自留投资风险。

不乏企业的经营者和管理者存在盲目扩张的冲动。扩张是一个企业的经营本能, 但任何形式的扩张都必须以企业价值最大化为根本条件。一直以来, 我国都热衷于将企业发展速度当作企业经营者工作绩效评价的重要指标, 并很自然地将企业自身经营规模与经营者的能力评价以及报酬等相互联系。如此一来, 问题便出现了, 有些企业经营者则极有可能并不真正出于竞争的目的, 而一味地为了凸显个人才干, 去追求个人或者某一利益集团实际经济利益, 而赞成企业进行盲目的扩张。则这种形式的规模扩张, 必然会只追求于企业增长速度的加快和经营规模扩大, 并对投资风险视而不见, 企业经营的持续性、发展的稳定性以及投资回报的稳步增长明显受损。

二、实施我国企业股权投资风险控制的有效策略

为了解决企业股权投资风险管理中的常见问题, 完善业股权投资风险管理, 我国企业应积极进行相关风险控制措施, 其中应做到:

选择实施产权管理的、极具能力对国有资产担负财产责任的机构。理论上分析, 在彻底弄清楚国有企业产权主体以前, 企业可以先进行另外的尝试, 即仿效一些上市公司的做法, 坚持“谁出资谁拥有”的原则, 处理那些产权不明晰的国有资产。也就是说, 先由出资人做出决议, 经过出资人授权其法人代表完成法律所认可产权协议的签署后, 再要求企业经营者权责利的一致和完整, 最后逐步完善法人治理结构, 真正构建现代企业制度, 分析现代企业风险管理的源动力。

健全股权投资风险管理相关的立法体系。我国应逐步强化、逐步完善企业产权交易的相关立法, 创造一个利于企业实施股权投资风险管理的法律环境, 同时还加速风险管理立法, 特别要以法律的强制性, 来推动企业界重视风险管理规划的进程, 建立健全风险预测和控制机制, 最大程度上完善风险管理在我国企业经营管理中的发展。

建立投资资讯系统, 创新风险信息咨询服务。我国不妨以保险业为主体, 由企业界和政府共同参与成立相应的基金, 构建投资信息中心, 并要求该中心能够充分收集各类风险的损失概率及损失幅度的资料, 以及足以导致增加或减少损失概率的相关因素的详实资料。其中须囊括有国家产业政策和税率及税制的重大调整状况、利率与汇率的重要变动情况, 以及有关变动的影响范围和影响程度等具体信息。当然, 该信息中心还要收集企业相关的主要行业及其骨干企业经营与财务等方面的基本情况及趋势性资料, 以及国际上的相关信息等。值得一提的是, 该信息中心还要采取开放性信息共享方式, 借助于计算机的网络授权提供相关服务, 或者以其他出版物的形式提供有关信息, 真正建立健全投资风险资讯系统, 努力将企业风险管理由消极地挽救和处理转变为积极地预测和防范, 达到减少乃至避免风险损失的目的。

完善投资规划体系, 规避投资决策的盲目性。对于有些企业盲目投资、缺乏长远性规划的行为, 我国应积极尝试在企业每年所设对外投资金额方面增强计划性、减少随意性, 尤其是大型企业在进行对外投资管理时, 参考企业整体发展规划和战略, 进行股权投资规划和布局方案的编制, 并在企业投资规划和布局方案指导下, 主动寻求合作方, 规避投资盲目性, 提升股权投资成功概率。

完善投资管理制度, 明确出资阶段管理流程。企业进行投资, 其出资阶段主要分为项目提出、项目评估、项目决策以及项目实施》等四大环节, 每个环节都有相应的风险控制措施。其中, 在项目提出阶段, 企业应对相关项目跟踪一段时间, 在此基础上获取该投资项目的规律及其相关详细数据, 须全面掌握相关区域内名列前茅的同类企业情况, 并由此编制出可行性研究报告及全套投资方案;在项目评估阶段, 企业应首先建立起评审专家数据库, 并从中抽取有关临时专家及常设专家组建评审小组, 评审可行性研究报告与投资方案进行, 经评审专家投票表决后, 给出书面性评审意见, 对于那些风险巨大、不可行性投资项目给予坚决的封杀和规避;在项目决策阶段, 企业应出具可行性研究报告和投资方案以及评审专家的评审意见与表决结果等, 由企业领导层据相关内容进行决策;在项目实施阶段, 项目提出单位及其他相关部门全面负责实施项目决策, 比如起草签订出资协议与公司章程, 外派董事、监事及高级管理人员等, 认真负责投资项目的运营管理, 构建相应职能的风险预警系统等, 及时发现、及时汇报、及时解决风险隐患, 并且做到岗位不相容, 确定各环节责任的落实和工作效率的提升, 确保对外投资决策的科学化和透明化, 最大限度地规避法律风险及其他投资风险。

三、结语

有调查显示, 我国企业管理者在进行股权投资管理时普遍缺少风险意识, 不乏经营者在实施经验管理时出现投资冲动、盲目扩张以及好大求全倾向。正因为此, 我国企业更因在投资方向上审时度势、量体裁衣, 努力回避追踪热点、不注重实证调查和科学研究的做法, 正确认识和估计投资潜在的风险。对于一些盲目涉足其他行业的做法, 企业应认真研究投资项目的作用范围、程度和有效性, 深入实践系统、有效的风险防范措施, 尽快建立股权投资风险监控机制, 并采取恰当的股权投资风险的评价方法, 加强企业股权投资的管理, 实施有效性股权投资风险控制。

摘要：近年来, 我国企业迅猛发展, 企业超级兼并的浪潮越演越猛。在获取经营规模、品牌建立的同时, 多数企业不具风险意识, 而疏于股权投资风险的有效管理。但客观地说, 在资本市场正常运作的情况下, 企业股权投资的成功管理是必须要以风险管理为前提的。针对当前企业股权投资风险管理过程中所出现的问题, 本文展开相应的分析, 以真正提出有用性对策, 为我国企业股权投资风险管理问题的解决做出相应的努力。

关键词：企业,股权,投资风险,风险控制

参考文献

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[2]、王艳晓, 赵会茹, 孙晶琪.谈项目后评价在企业股权投资项目管理中的应用[J].山西财税, 2010, (01) .

[3]、李雪欣, 姜海峰.跨国公司在华投资企业的公司治理问题研究——基于辽宁外资企业的调研[J].辽宁大学学报 (哲学社会科学版) , 2010, (01) .

股权集中控制 篇5

由于历史原因，中国的资本市场是在实行对外放开，对内革新之后才渐渐建立起来的。随着国外先进的资本运营观念的传进，中国几乎全部的大型企业开始把上市当作自己的运营方向。在持续的摸索与努力下，国内公司业已了解到了资本市场方面的操作方式，亦不再以上市为盲动的目标，虽然这样，因为当下资本市场发展不完善等原因，国内的上市企业大多有股权融入资本的代价太大的现象，此种现象加大了公司的运营危险。

2中国上市公司股权融资成本构成

国内上市公司通过股权融入资本的成本，分成显性与隐性两种类型，这里的资本成本，亦即上市公司的股权融资成本，换种说法就是，其为股权融资所应支付的本钱，为显性成本。[2]一般包含筹集资金的花费及占用资金的花费，前者通常指在融入资金时，企业所应付出的所有花费，如律师费、公证费、广告费、担保费等等。占用资金所发生的费用就是资金占用费，主要包括公司向股东支付的股息和红利。而隐性成本则是指代理成本，如寻租成本、有效市场下讯息不对等成本及机会成本等。此类代价大多是因为中国资本市场尚在成长之时，市场不健全，相应的制约力度同市场搭配的资源不般配，没有办法起到真切的功用，导致上市企业在融入资金时，没有办法传递真切的讯息，从而出现了一些无法显见的代价。

3中国上市公司股权融资成本构成中的关键困扰

在上市公司中，影响股权融资资金占用费的是股利支付率，也就是说，股利支付率直低，股权融资成本就越低。实际上，目前中国有相当多的上市公司多年不分股利，或者是象征性地分红，因此股利支出部分，对上市公司的成本影响不大。这就导致了中国上市公司在股权融资中，显性成本较低，这也是导致各类公司不顾实际情况，争相上市的根本原因。中国的上市公司显性成本低，但隐性成本却一直高居不下。造成这一结果的原因，一般体现在如下方面。

3.1融资中介成本高

企业上市离不开发股票，然而发股票的环节太多了：申请、谋划、改制、预估、审计、公证、准备文件、股票承销等等。此类环节并非凭借上市企业自身的安排即可实现，而要通过中介代理机构，由其帮助上市企业开展的，直至最后向中国证监会提交相关报告。目前中国的中介代理行业很不规范，大部分中介代理机构漫开要价，进而增加了股票发行的代理成本。

3.2寻租成本

寻租又叫竞租，是指在没有从事生产的情况下，为垄断社会资源或维持垄断地位，从而得到垄断利润(亦即经济租)所从事的一种非生产性寻利活动。寻租成本是行政干预导致租金成本产生的结果。[3]因为国内的企业在上市时广泛得到地方政府或相关机构的权力管控，政府采取强力方式干扰市场，造成公司面临的市场角逐氛围不公平，其结果就是公司正规获取利益的通道不畅。出于收益最佳化考量，企业利用所有的`合乎法律或不合乎法律的措施来确保其垄断位置，此即导致资源价值的丧失。寻租问题在国内上市企业里多次禁止却不见效，当然，此类公司常常要为此支付特别高昂的代价。

4降低股权融资成本，控制企业经营风险

4.1完善中国的上市公司治理机制

因为监督管理机制不完善，力量较弱，对那些违反规定操作的公司管制不力，导致它们钻空子，为了角逐利润而采取违反规定的操办措施，进而造成此类管制缺乏秩序。[4]所以，强化上市公司配股、增发新股等举措的市场监管，规范上市公司的融资行为，改进相关的监督管理机制业已迫在眉睫。市场监督管理机构要构建不同标准的考评系统，全面考评增发新股的上市企业，防范其出于实现配股目的来操弄利润的行为。同时，目前对配股的审批是单一时点控制，这一点应改为全过程监管，对公司配股之后的行为，进行更加严格的跟踪审查。利用此两点限制配股企业对资金的运用，从而提升资金运用成效。

4.2打造有效率的资本市场

任一时间，完善的资本市场均应是上市企业顺利运转及赢利的根基。可是，中国当下的状况是，不管上市企业自身，抑或资本市场氛围，均有不少的不足之处。由于国内有关法律规范不完备，造成市场监督管制方面制度缺失，体现在两个方面，其一是整齐划一的监督管制，既耗费了大量的人、物资源，又缺乏明确的目标;其二是监督管制的力量不强，在面临利害冲突时，常常发挥不了监督管理的功用。

5结语

经过上述剖析，能够概括出当下因为国内资本市场不健全，导致上市企业更偏重于通过股权来融入资金，从而导致其过量。即使此类融入资金的方式有助于转变公司的运营方式，却在预防风险上，无法体现其长处，严重的会产生不少问题，进而限制了资本市场的成长与成熟。同一时间，还会让投入资金的人担负了许多本来没有的风险，导致他们的利益在任一时间都会受损。根据当下国内上市企业的此类融入资金的办法来考察，要加大力度开展债券类的融入资金方式，让其同股权融资、内部融资等多种融通资金办法相互使用，提升资本市场成熟度，从不同角度完善策略办法，才可让上市企业加强风险预防意识，树立保证机制。

参考文献

[1]徐伟,顾有宝.上市公司股权融资成本及风险控制[J].会计之友,(10).

[2]于淼.烟台万华聚氨酯股份有限公司融资结构及其风险控制研究[D].山东科技大学,.

[3]缪丹.中国上市公司资本结构和控制权研究[D].西南财经大学,.

[4]崔文华.我国航运上市公司融资结构研究[D].上海财经大学,.

股权集中控制 篇6

通过对351 家中国企业考察研究后发现，中等程度的股权集中水平最有利于促进企业的产品创新和学习导向。相反，过低和过高的股权集中程度都不够有效。此外，学习导向的提高也能提升企业的产品创新水平。

股权集中度通过两种方式影响产品创新和学习导向：一方面，过低的股权集中度，或者说，过度分散的股权结构使企业的所有者（委托人）与管理者（代理人）之间会出现监督真空，从而导致“委托- 代理”冲突。

在转型经济中，企业股权的广泛扩散也会带来“委托- 代理”冲突。由该冲突引致的“管理者盘踞”现象，使得企业更多地聚焦于短期发展，从而会影响企业的创新。在这一时期，对企业的控制也往往缺乏有效的制度支持，进一步诱导的管理者采取机会主义行为，并最终反映到对创新的冷落上。

另一方面，过度集中的股权结构会导致另一个问题的出现：“委托- 委托”冲突。如果一家企业只有几个大股东（这一现象在中国比较常见），而且小股东的利益得不到有效的制度保护，小股东利益有可能受到大股东的侵害。例如，以低价将企业产品销售给控股股东所有，（或与控股股东存在关联关系）的企业。

随着股权集中程度的提高，大股东们控制董事会与管理决策的权力也随之增大。这时，他们会选择将“自己人”安排到董事会和管理团队中。在这种情形下，大股东们和管理者很有可能选择合谋以满足大股东的利益需求。

股权集中不利于产品创新

随着经济的转型，中国的政治环境日益开放，大量国有企业逐渐转制为合资企业，股权也逐渐分散化。然而，很多中国企业仍然倾向于保持集中化的股权结构。有两方面原因：第一，企业利用集中化的股权代替其他的治理机制发挥作用。例如，由于中国的经理人市场不够成熟和完善，企业可能会通过对股权的控制防范形成潜在的管理机会主义行为。第二，保持股权集中的态度也根源于中国传统文化，特别是对特定的人际信任关系的依赖，使得企业不情愿放权。

集中的股权可以降低管理者赚取短期利润的压力，从而有利于研发投入的增加。然而，集中的机构持股也可能使管理者倍感压力，这种压力会进一步转化为对风险的厌恶及对短期绩效的关注。因此，企业的管理者也可能削减在研发上的投资。

集中的或主导的股权结构会引发“委托- 委托”冲突问题。大股东与小股东的利益往往是不同的，而缺乏对小股东利益的正式制度保护，导致他们的利益会受到大股东的侵害。例如，在国有企业中，当国有股东控制董事会时，它会任命符合它利益诉求的管理者和董事，以实现保持社会稳定而不是利润最大化的目标。

此外，家族企业在中国民营经济中很常见。由于家族企业的所有者和经理人通常是通过“关系”联系在一起，家族成员间的团结使得他们很少会顾及小股东的利益。

“委托- 委托”冲突会损害产品创新。首先，侵害小股东利益的活动往往是以企业的创新和绩效为代价的，这包括滥用职权、任人唯亲、企业资产或控股股东收入的转移等。其次，这种冲突往往发生在资源和知识有限的“转型企业”中。转型企业指那些正经历从企业创建阶段向职业化管理阶段转变的企业。在转型阶段，企业倾向于将资源配置于能够给企业带来稳定现金流的业务，而不是像产品创新这样的长期投资。

股权过度分散或集中不利于学习导向

学习导向是激励组织成员参与到知识创造与分享活动中的一系列价值观，它能够提升组织学习和适应的倾向。学习导向的具体表现是组织成员对学习的承诺、对愿景的共享以及开放的心态。

过度分散的股权结构会引致“委托- 代理”冲突，并进一步导致管理者的风险厌恶情绪和短期化的承诺。风险厌恶和短期化倾向都不利于企业创业，而不关注创业会阻碍信息与新知识的获取，从而削弱企业的学习导向。此外，股权分散的企业更有可能通过财务的方式控制管理者的行为。财务控制可能会干扰知识流动与社会交互，阻碍新想法的创造，也会削弱学习导向。

相反，当股权高度集中时，企业的战略决策制定相对简单，跨职能的交流和协调有时变得多余或不需要。长此以往，组织成员会习惯于服从，组织刚性会不断加强，而企业共享愿景的程度和对学习的承诺水平会下降。总之，高度集中的股权结构也不利于学习导向的培养。

2008 年11 月，黄光裕以操纵股价罪被调查。时任国美电器总裁的陈晓接替黄光裕出任国美电器董事局主席。上任后的陈晓引进贝恩资本这一新股东，占国美股份9.98%，成为国美第二大股东，国美也呈现出一种权力制衡的股权格局。

后期，黄光裕希望重新夺回对公司的绝对控制权。2010 年5月，黄光裕方面在国美年度股东大会上提出免去贝恩3 名非执行董事的动议，遭到国美董事局主席陈晓的决然否决。随后，双方开展了一系列的控制权争夺战。这场“战争”以陈晓的离任而告终，但并没有改变公司股权制衡的格局。当国美的股权集中度没有得到有效调整的情况下，任何违反大股东利益的举措是不能改善企业组织学习能力的。相反，中国另外一家大型家电零售企业——苏宁利用国美产权争斗的时机，获得了很大的发展。

中等程度股权集中利于企业发展

如果企业保持中等的股权集中程度，没有哪个股东能控制董事会，大股东们被迫选择与其他股东合作。这样可以更有效地监督管理者，使其自私自利的行为得到控制，并迫使他们将精力集中于改善企业绩效上。因此，中等股权集中程度有可能使得企业从短期承诺转变为长期导向，从而更有利于促进产品创新。

上世纪90 年代初，段永平曾是小霸王电子工业公司的总经理。通过开发学习机这一新产品，在五年内将这家亏损200 万元的小厂做到10 亿元年产值。1994 年，段永平提出对小霸王进行股份制改造，但方案迟迟未被接受。一年后，段永平毅然辞职。

此后，小霸王业绩快速下降，产品竞争力停滞不前。与此同时，段永平于1995 年在东莞创立步步高电子有限公司，任董事长兼总经理。公司实行股份制，几乎所有高、中层管理人员都入股，普通员工和全国代理商也纷纷加入。经过几年的稀释，段永平的股份从70% 下降到不到原来的1/4，使股权集中程度明显下降。通过这样的股权结构，步步高电子有限公司开发无绳电话、DVD、复读机等新产品，取代了小霸王，成为新的行业龙头。

中等程度的股权集中还可以有效地实现权力制衡。此时，管理者和大股东的行为都能得到更有效的监督，管理者更可能通过战略而不是财务的方式控制企业。因此，中等程度的股权集中会激励所有者和管理者都投入到企业的长远发展中，并愿意承担更大的风险。风险承担与企业的创业精神有密切的联系。为了开发创业机会，企业需要通过获取性学习、实验性学习等手段开发和吸收各种新知识，从而使学习导向更强。

股权集中控制 篇7

关键词：股权分散,管理层股权收购,国有企业,民营企业

一、国企改制民营企业股权分散问题的由来

国企改制民营企业,顾名思义就是由国有企业改制而来的民营所有制企业,其前身就是上个世纪国有企业。上个世纪90年代,随着经济体制改革的不断深入,各地对各行业的国有企业也采取了不同的改革思路和办法。其中,一般竞争行业的国有中小型企业改制为职工持股的公司制企业是一个重要的举措。

由于企业数量众多,牵涉职工面广, 而且许多企业历史包袱重,改制的进程非常困难。对于这些企业来讲,让大部分职工持股的方式是职工容易接受的一个办法,职工个人不要出很多资金,同时也能享受到股权的利益,由以前理论上的当家作主变成企业实实在在的老板,在实践中容易操作。

然而,部分企业在改制后并不是一帆风顺,还是面临着许多问题。改制并不能代表企业的一切问题均已解决。改制只是部分改变了企业以往机制不活、无人负责的局面。随着时间的推移,全体职工持有公司股份的弊端逐渐出现,尤其在职工股本逐渐收回后,职工对企业的关注程度下降,经理层的积极性也逐渐降低,高级管理人员变动频繁,企业出现了新的大锅饭现象,管理水平滑坡,职工更看重短期的利益,漠视企业长期发展, 造成企业后劲不足。

二、股权过于分散给企业带来的问题分析

(一)委托主体缺位导致败德行为无法从机制上解决

企业股权分散后,代理人败德行为作为委托一代理制的必然副产品,无法消除。因此只有努力从机制上防止败德行为的出现。按照委托—代理理论,败德的解决有三个办法:

1.加强监督。但实际上股权分散型企业对管理层的监督十分薄弱。

由于企业的股权平均分散,导致企业管理者成为天然的组织者,在企业决策、执行、监督各项行为上处于实际的领导地位,管理者的日常行为难以受到监督和制约。作为企业的监事会,由于改制企业一般规模不大,不可能由企业专门抽出财务、管理方面的专门人员成为专职监事人员,监事会成员往往兼职企业的管理工作,日常工作中要接受经理层的领导,不可能监督自己的上级,因此在事实上成为管理层的依附。对经理人员的约束机制缺失,以致企业的管理层只能依靠自身的道德约束力来约束自己的行为,这种监督是十分脆弱的。

2.进行合适的激励。但在股权分散的企业中,激励成为了管理层自己对自己的谈判。激励的目标是努力使委托人与代理人的目标趋于一致,为了使管理层尽职,对其必须进行合适的激励谈判,设定合适的工作目标,达到后进行合适的奖励。股权分散型企业缺乏合适的谈判主体。作为企业的董事会,与管理层高度重合,董事会与管理层谈,无疑是自己左手与右手的谈判;股东会由于人数众多, 信息上的不对称,也不可能成为谈判的主体。因此,这样造成的结果要么是谈判成为过程,管理层该拿和不该拿的一样都多拿,要么是由于反对意见,激励不足。

(二)股东注重短期回报忽视企业长期利益

由于股权分散型中小企业股权的非开放性质,股权流动性差,变现能力弱, 所以普通股东对所持股份升值所带来的收益安全性持不肯定态度。在长期利益预期保障能力差的情况下,股东寻求短期实在的现金分红回报自然不足为怪。 因此,股东在分散股权的状况下的利益动机驱动其忽视长期利益。除非企业有非常具有个人影响力、有强力执行能力的领导者,否则,股东大会的分红决议是会尽力将当年红利尽量分走的。然而,作为企业的管理层,处于自身的利益考虑, 大部分也会支持短期多分红利。

(三)人情管理突出,管理难以加强

国有企业改制后,不可能一下子就改变原有的企业管理模式、企业文化。高层管理人员一般还是从企业内部产生, 股东投票选举确定。人员不可能大进大出,原有的职工还要保证和适当就业安排,新进员工不可能大幅度替换原有员工的工作。管理的模式基本难以变化。

加强企业管理,一是要管理层的动机。但实际上管理层由股东选举产生,而股东与员工大幅度重合,管理层一般不敢得罪选举自己的股东,因此管理层的动机不强;二是能建立职工进出通道,通过约束人的行为达到管理加强的目的, 对员工加强管理的最终处罚最佳的是员工退出企业。但在企业很难做到这一点。 因此造成员工以股东身份不怕管,企业的管理还是靠人情、靠个人魅力,不是靠严格的制度和科学管理模式。

三、解决股权分散的一个可行对策——实行管理层收购(MBO)

管理层收购 (Management Buy-out, 缩写为MBO),主要是指企业管理人员通过外部融资机构的帮助来收购其所服务公司的股权,从而完成由单纯的企业管理者到股东的转变。资本市场传统意义上的管理者收购是资产剥离的一种形式,是主要通过借贷融资来完成的“杠杆收购”,即LBO(Leveraged Buy-out)。国外管理者收购的实践证明,MBO在降低代理成本、改善企业产权结构、激励内部人积极性等方面起到了积极作用,因而获得了广泛的应用,其中又犹以美国为甚。 对于中小企业改制中,职工股份均衡导致决策效率低下等问题,制约企业的发展,因此管理层收购方式不失为一剂良方。

(一)MBO对于改善公司治理结构的影响

在现代企业中,由于管理才能与资产所有权不对称,造成所有权与经营权相分离,所有者和经营者通过契约关系成为合作伙伴,形成委托——代理关系,实现资源互补。企业的经营权和所有权就变成了企业的剩余控制权和剩余收益权。前者是事前通过契约明确规定的控制权,后者则事前没有明确界定如何行使,决定资产在最终契约所限定的特殊用途以外如何被使用的权利。企业的管理者通过契约被授予特定控制权,即经营控制权,包括日常的生产、销售、雇佣等权利,而企业的剩余控制权则被资产所有者拥有,如任命和解雇高层管理人员、重大投资合作、最终收益的取得等战略性决策权。实施MBO之后,企业的剩余控制权和剩余收益权便统一在管理者手中。这在降低企业代理成本的同时,也通过股权结构的改革为企业的发展注入新的活力。

(二)实行MBO可以降低委托人与代理人的契约谈判成本

从委托—代理理论可以知道,只要存在委托,就存在败德行为的可能。为了控制败德行为可能造成的损失,委托人将尽力提高契约的约束水平,完善契约的内容,而代理人为了避免出现棘轮效应,会尽力隐瞒所掌握的经营事实,这样委托人和代理人的谈判成本会很高。同时,代理人(经理)和委托人(股东)之间风险分担存在着不一致性。经理把投资结果看成是其能力的反映,而股东把投资结果看成是其金融资产的回报。股东在高收益时,认为是资本的生产率高,从而在下期提高对经理的要求。当经理认识到自己努力带来的高收益的结果是提高自己的标准时,其努力的积极性就会降低。而采取MBO,经理人员与股东的利益是一致的,经理人员本身是大股东,通过剩余收益权,他可以得到由于经营业绩改善带来的收益,谈判过程自然简单, 从而降低了谈判成本。

(三)实施MBO可以强化对管理者约束

对企业管理者的约束主要是内部约束和外部约束。内部约束是通过公司法人治理结构(股东会、董事会、监事会机制)从公司内部对管理者进行的约束:外部约束则指经理人员市场上的竞争、道德的压力及资本市场上对本企业的可能的兼并或重组。内、外两方面的约束虽然可在一定程度上限制管理者的机会主义行为,但这种限制的力度是非常有限的, 仅在管理者的职业生涯内有效。当管理者预料到任期结束时,他可能会背离企业的利益,为自己捞取好处,形成所谓的 “59”岁现象。

MBO使企业的“三权统一”,似乎弱化了监督机制,但实际上由于管理者拥有绝对比例的剩余控制权和剩余收益权,因此他会本能地强化自我约束;同时,部分MBO的重要参与者是银行、证券公司等金融机构,他们安排整个操作过程,并提供债权和股权融资支持,因此,金融机构对企业会有非常强烈的监督动力,他们会通过组建董事会、加强监事会的作用等要求使企业置于自身的控制之下。

四、通过实行MBO解决股权分散问题的一个成功案例

某公司属于市财办直属企业,2002年完成国有转制民营,转制有限责任公司后企业决策进入新程序。改制后,虽然体制活了,公司也有了良好的发展目标, 但问题也随之而来。因为国有转制,原先国有企业的员工都基本保留了下来,公司共有员工186名,员工人人持股,股权最大的20%,最小的0.02%,186名职工代表了186个股东,股权相当分散。因受不同利益、不同年龄、不同经济状况、对不同行业看法等原因驱动,按股权表决时, 往往难以达到三分之二表决权,公司决策的执行显得步履维艰,严重影响了公司的发展进程。

为了彻底解决因上述股权分散带来的问题,公司委托宁波大学法学院及波宁律师事务所制定股份转让方案和操作规则,严格按照公司法要求,对公司章程进行修改,形成股东会决议,并负责实施,保证管理层收购50%以上控股,最后以4.2倍价格及相关承诺集中了80%股份。

私募股权基金的道德风险控制研究 篇8

一、私募股权基金道德风险的成因与表现

道德风险是指在委托代理关系中, 由于委托人难以观测或监督代理人的信息或行动而导致的风险。道德风险存在于下列情况, 由于不确定性和不完全的、或有限制的合约, 使负有责任的经济行为者不能承担全部损失 (或利益) , 因而他们不承担他们行动的全部后果, 同样也不享有行动的任何好处[1]。

私募股权基金在运作过程中, 存在双重委托代理关系:一是投资者作为委托人认购基金, 基金管理人作为受托人管理基金;二是基金管理人作为委托人投资被投企业, 被投企业的企业家作为受托人使用基金的所投资金。相应地, 也就容易产生基金管理人的道德风险, 以及企业家的道德风险问题。从基金投资者角度来看, 这两层道德风险都不容忽视。

基金募集设立后, 基金管理人负责基金的运营与管理, 由于投资者与基金管理人之间高度的信息不对称, 以及合伙人协议不能完备界定管理人的具体行动, 因此便容易产生道德风险问题。主要表现为:追求管理团队收入最大化, 谋求高额的在职消费;与被投企业合谋侵蚀基金的利益, 给予被投企业较高的估值评价;管理人为投资者利益的工作勤勉程度可能大打折扣;管理人投资高风险项目, 投资成功则自己将获得高收益, 投资失败则损失由投资者共同承担;以较高价格接手管理人管理的平行基金所投企业股权, 或投资其他与管理人相关联企业。如果管理人与投资者之间设立基金的合作仅一次, 或者说是一次博弈, 那么管理人的道德风险将更大。

基金投资后, 被投企业的企业家负责企业的经营管理, 由于基金管理人与企业家之间的信息不对称, 或管理人不去尽职监督企业经营, 都对造成企业家的道德风险问题。企业家的道德风险主要表现在:企业家不是为了股东利益勤勉工作;实施高风险的投资决策而非最优的投资决策;违背基金投资时的约定去经营和管理企业;财务上弄虚作假, 通过关联交易等方式转移经营利润等。如果私募股权基金对被投企业没有后续投资的话, 即没有相互的重复博弈关系, 则企业取得股权融资后, 企业家更易产生道德风险。

对于基金的投资者来说, 投资于基金的收益最终由被投企业的投资回报来体现, 但是企业家的道德风险难被投资者监控和规避, 因为企业家处于双层委托代理链的末端, 投资者对其监控存在缺位现象。因此, 严格防范基金管理人的道德风险, 再由基金管理人去有效管控企业家的道德风险, 才能更好地维护基金投资者的利益。

二、私募股权基金的道德风险控制

(一) 有限合伙制钳制基金管理人道德风险

私募股权基金组织形式的选择对于投资者利益保护具有重要意义。由于委托代理双方存在严重的信息不对称, 以及私募股权投资具有全程高风险的特性, 因此首先需要在企业组织形式上解决基金管理人的道德风险问题。有限合伙制结合了公司制和合伙制的特点, 并针对私募股权投资的行业特性, 制定了较为完善的一系列制度安排, 有效控制了管理人的道德风险, 充分体现了私募股权投资高风险与高收益相匹配的原则, 以及主动管理风险和全程管理风险的特征。相比公司制而言, 有限合伙制因在风险控制上的独特优势, 在我国正逐渐代替公司制成为私募股权基金的主要组织形式[2]。

有限合伙制控制管理人道德风险的制度安排包括, 一是通过管理人承担无限责任和20%的利润补偿相匹配, 确保了高风险与高收益的对称;二是以合伙协议和管理协议约束基金运作流程;三是以合伙协议对基金的投资范围进行约束。四是通过制度安排实现对管理人市场声誉的约束。

通过上述的制度安排, 有限合伙制较好地解决了信息不对称条件下基金投资者与管理人目标不一致, 管理人利用信息优势损害投资者利益的道德风险问题, 同时又赋予了管理人较强的收入激励, 实现了管理人激励与约束的统一, 私募股权投资高风险与高收益的统一。

(二) 诸多机制共防私募股权基金道德风险

1. 对基金管理人道德风险的控制

由于管理人与投资者之间目标不一致, 管理人可以凭借信息优势损害投资者利益。根据委托代理理论, 投资者通过激励调整管理人的效用函数, 使委托代理双方的目标尽可能一致, 即要达到激励相容[3]。

(1) 风险与收益对称的风险补偿机制

在对称信息情况下, 代理人的行为是可以被观察到的。委托人可以根据观测到的代理人行为对其实行奖惩。在非对称信息情况下, 委托人不能观测到代理人的行为, 根据委托代理理论, 激励相容的最优契约必须让代理人承担一定风险, 并从风险承担中得到补偿。因此, 要让代理人的报酬与经营业绩挂钩, 业绩报酬应大于管理费。在有限合伙制下, 管理人以1%的自有投资承担无限责任, 并以实现利润的20%作为风险补偿, 实现了风险与收益的同时放大。虽有2%左右的管理费收入, 但不构成其主要收入。

(2) 合伙协议对基金投资的约束

业绩报酬类似于期权激励, 但是它也容易引发管理人过度冒险, 将风险损失留给投资者。为此, 合伙协议通常要对基金的运作规定约束性条款, 主要包括: (1) 投资规模限制, 限制基金在单一项目上的投资额或投资比例, 以确保分散投资, 降低单一项目失败带来过高风险; (2) 基金负债限制, 限制管理人利用杠杆融资来增加收益, 而将风险转由合伙人共同承担, 同时还限制管理人向外借款和向被投企业提供担保; (3) 关联投资限制, 限制管理人向由其管理的其他基金投资的项目进行投资, 以避免转移基金收益; (4) 再投资限制, 限制管理人将投资收益再投资, 以降低基金管理费的支出。

(3) 合伙协议对管理人的约束

合伙协议同时对管理人的行为做出一定约束, 主要包括: (1) 限制管理人提前向被投企业投资个人资本, 以避免利益输送; (2) 限制管理人出售其在基金投资项目中的个人权益; (3) 适度限制管理人募集新的基金; (4) 限制新的普通合伙人加盟。

(4) 合伙协议对投资范围的约束

合伙协议对投资范围的限制主要包括:一是限制基金的投资种类, 禁止基金从事证券投资及向其他基金投资, 以避免管理人仅配置安全性资产即可获得高额管理费的现象;二是限制投资的行业选择, 限制管理人将基金投资于不熟悉的领域, 基金投资行业一般局限于一个或少数几个熟悉的行业, 以获得专业化投资的好处, 防止管理人过度冒险。

(5) 市场声誉约束

建立基金管理人声誉市场是控制管理人道德风险的有效机制, 声誉理论模型 (克瑞普斯等, 1982) 表明, 尽管委托代理双方的风险偏好不同、信息结构和资源不同, 但是只要在重复博弈的情况下, 就可保证代理人与委托人的合作[4]。在私募股权投资市场, 如果基金管理人市场是有效的, 那么出于声誉的考虑, 管理人将以投资者的利益最大化行事, 以获得良好的市场声誉, 而具有良好市场声誉, 意味着基金管理人将来可受托管理更多的资金。这种激励机制能有效降低道德风险。

有限合伙制通过三方面的制度安排来发挥市场声誉约束, 一是保持基金财产相互独立, 以便于对同一管理人名下的各个基金进行业绩比较;二是投资者承诺分段投资, 并保留放弃投资的选择, 以监督管理人的声誉;三是保持基金有限的存续期, 存续期满基金必须清盘, 以暴露管理人可能损害基金利益的败德行为。

2. 对企业家道德风险的控制

企业家的道德风险, 是指企业家在股权融资时通过隐藏行为或隐藏信息, 给基金投资带来损失的风险。基金主要通过与被投企业建立合理的融资契约来控制其道德风险, 具体包括投资工具选择、阶段性投资、股票期权计划和参与管理等。

(1) 投资工具选择

投资工具的选择对于私募股权基金控制被投企业的道德风险至关重要。理论与实践证明, 可转换优先股是降低企业家道德风险的有效选择。可转换优先股是指持有人按照协议可以在一定条件下转换为普通股的优先股。转换比例的确定将依据被投企业的经营业绩, 经营业绩越好转换比例越低, 投资基金对企业家风险收益的分配也就越多, 因此对企业家激励效果明显。同时, 可转换优先股赋予了基金优先清偿权, 从而降低了企业家将企业经营至破产的道德风险。

(2) 分阶段投资

分阶段投资是指基金根据被投企业的经营状况, 分阶段对企业进行投资, 它类似于基金运作过程中, 投资者对基金的分批注资。一旦被投企业违背合同或经营恶化, 基金可以中止继续投资。分阶段投资构成了基金与企业家之间的重复博弈, 从而可以保证企业家与基金的合作, 激励企业家提高业绩, 有效控制企业家的道德风险。

(3) 股票期权计划

股票期权计划是指赋予企业家在一定期限内按约定价格购买一定数量公司股票的权利, 这是一种长期激励机制, 与私募股权投资具有长期性是相对应的。由于是私募股权投资的终极目标是被投企业上市, 投资时间跨度大, 为避免企业家经营行为短期化, 必须施以长期的利益激励。企业家拥有的股票期权需要经过很长一段时间才能行权, 行权时如果公司市价超过协议价格越多, 企业家的收益也就越大。如果公司价值下降, 股票期权便无法执行。这就使得企业家能够勤勉工作, 尽力管理好企业。

(4) 参与管理

相比企业家来说, 基金管理人在被投企业经营上处于信息劣势, 为减少信息不对称程度, 私募股权基金会适度参与被投企业的经营决策, 如在董事会安排来自基金的董事, 在经营层直接任职, 或在被投企业安排财务管理人员。通过参与管理, 不仅可以降低企业家主观上的道德风险, 还可以减少被投企业经营决策方面的客观失误。

三、控制私募股权基金道德风险的实践创新

(一) 基金管理人道德风险的控制

在私募股权基金实际运作中, 可以通过一些创新举措, 加强对基金运作过程中道德风险的控制。首先是要求管理人加倍认购。按照国际通行做法, 管理人出资占基金规模的1%, 在实际操作过程中, 可以适度调高管理人的出资比例要求。其次是实行严格的外部监控。基金律师、托管银行全程监控跟踪资金划拨和回收, 基金会计师定期审计。第三是优化投资决策委员会结构。可以由投资者聘请外部专家, 或者由投资者直接参与基金的投资退出等重大事项的决策, 并可享有一票否决权。第四是禁止与限制投资行为。合伙协议可以规定禁止基金投资其他基金、衍生金融工具交易, 禁止使基金承担无限责任的投资, 禁止谋求对所投资企业的控股或者进行直接管理的投资, 以及政策法规禁止从事的其他业务。限制单个项目投资额, 且不超过被投公司总股本的一定比例。第五是收益分配向投资者倾斜。在收益分配上, 可以遵循优先归还本金的分配机制, 规定投资者可先获得一定的额外固定收益, 管理人列后提取业绩报酬, 尽量将收益分配向投资者倾斜, 将管理人的报酬向后列支。

(二) 企业家道德风险的控制

在基金投资实践中, 可以通过多种途径增加对企业家道德风险的控制。一是承诺和赎回保证。被投企业对相关经营事项进行承诺, 包括承诺近三年的净利润、应收账款处置、一定时期内上市、股东或管理层重大个人诚信问题等。如被投企业未能有效履行前述承诺保证的义务, 企业实际控制人将以每年固定收益率回购基金的投资, 且企业对上述回赎义务承担保证责任。二是信息披露和保证。被投企业保证及时披露相关资料和信息, 保证提供的资料无冲突和隐瞒。为增加信息对称, 基金管理人可以要求派驻董事或财务总监。三是设置资金共管账户。就投资的资金设立一个共管账户, 该资金仅能用于事先说明的用途, 如超过一定额度需双方同意方能使用。四是制订反稀释条款。被投企业未来新发行股权的价格不得低于本次认购价格, 否则基金本次认购的价格需按加权平均法作相应调整[5]。五是清盘补偿权。在当时法律允许的前提下, 在被投企业清盘或解散的情况下, 在向原股东进行任何分配前, 基金有权优先收回其对公司的合计出资额及应付未付的红利。此外, 投融资双方还可就持股比例调整 (即对赌协议) 、管理层股东及控股股东股权转让限制做出了详尽约定。

基金在运作实践中, 通过在信息披露、业绩承诺、参与管理、对赌协议以及基金利益保护等方面, 与被投企业的管理者 (大股东) 签订全面而细致的投资条款约定, 对被投企业既监督又约束, 既激励又控制, 从而确保了基金对被投企业真实信息的掌控, 保证既能对企业家进行利益激励, 又能充分维护基金利益免受损害, 有效控制企业家道德风险的发生。

总之, 有效规避私募股权基金的道德风险, 需要做好相关制度设计, 通过多种途径进一步降低信息不对称程度, 并以尽可能完善的合约条款, 加强代理人的行为和信息管控, 以切实降低基金运作中的道德风险。

摘要：私募股权基金在运作过程中存在双层委托代理结构, 因信息不对称和合约不完全等原因, 基金管理人和被投企业容易产生道德风险问题, 从而给基金投资者带来利益损失。私募股权基金的道德风险表现形式多样, 需要借助多种制度设计以及一些创新举措, 以有效控制基金的道德风险。

关键词：私募,股权,基金,信息,不对称,道德,风险

参考文献

[1]约翰·约特维尔.新帕尔格雷夫经济学大辞典第三卷[M].北京:经济科学出版社, 1991:588-591.

[2]庞跃华, 曾令华.私募股权基金组织形式的比较及中国选择[J].财经理论与实践, 2011 (02) :39.

[3]吴军, 何自云.金融制度的激励功能与激励相容度标准[J].金融研究, 2005 (06) :41.

[4]张晓娟, 童泽林.企业家声誉:理论机制、测量模型与研究展望[J].科技进步与对策, 2012 (24) :171.

股权集中控制 篇9

私募股权投资 (简称PE) , 从投资方式角度看, 是指通过私募形式对非上市企业进行权益性投资, 通过上市、并购或管理层回购等方式, 出售持股来获利。广义的PE对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业进行的投资, 涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资, 按照投资阶段可将相关资本划分为并购基金、夹层资本、发展资本、重振资本, 创业投资、Pre-IPO资本, 还包括上市后私募投资、不良债权和不动产投资等等。在中国语境下, 私募分为直接投资到中国境内目标企业的私募和通过在海外设立离岸公司方式进行的红筹私募。狭义的PE主要指对产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资, 在中国PE主要是指创业投资后期的私募股权投资部分, 而在资金规模上并购基金和夹层资本占最大的一部分。

2 私募股权投资的趋势和发展现状

2001~2011年间, 随着中国创业生态不断变化, 各种优惠政策激励着创业者与资本的融合, 这些政策对私募股权投资市场产生巨大影响, 募资门槛不断放开, 投资空间逐渐释放, 退出渠道更加通畅, 除了在政策法规方面的大力支持, 市场规模的快速增长是中国私募股权投资行业发展最为重要的成果, 中国PE市场无论是在基金募资、投资还是退出环节, 都呈现出急剧扩张态势, 甚至出现“全民PE”的疯狂景象。中国私募股权投资市场也正处于从“量”向“质”转变的关键时期。中国经济以其持续高速增长的势头已经成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场, 未来十年将成为中国私募股权投资飞速发展的黄金十年。

2011年起, 中国经济发展将转变经济结构和调整发展方式。但由于信贷政策加剧收紧、经济长期处于高通胀形势, 相当多的企业尤其是中小企业正面临发展难题, 甚至很多高科技企业也处于融资艰难的形势, 直接融资应运而生呈现良好发展态势。而面对复杂的内、外部环境与形势, 中国的股权投资基金行业应充分抓住和利用我国发展的重要战略机遇期, 结合国内外经济形势的新变化、新特点, 推动中国的股权投资基金行业快速健康发展。

2012年, 投资收益率出现很严重下滑, PE市场对于投资者的吸引力明显下降。第二季度国内共有35只私募股权投资基金完成募集, 同比下降46.2%, 共计募集23.67亿美元, 同比下降65.3%;单只基金平均募集金额约5897万美元, 创2010年以来最低。投资方面, 在国内宏观经济下行压力较大的背景下, 一些未上市企业的财务数据不再耀眼, 单纯靠好项目的成长性来赚钱变得越来越难, 这也导致PE机构开始放慢投资脚步。

3 当前我国私募股权投资市场的问题

3.1 相关政策法规不完善

我国私募股权投资市场不断扩大, 需要对市场进行规范管理, 《证券投资基金法》对非公开发行的证券有所规定但是私募股权投资基金并未纳入法律规范范围内, 《合伙企业法》、《信托法》等法律法规的出台虽然对私募股权投资的规范发展有所促进, 但是缺少细节规则, 在实际操作中缺少相关配套设施的管理, 职能化模糊。再比如我们国家没有设立个人破产法, 基金经理合伙人承担无限连带责任的压力很大, 给私募股权投资带来很大风险。我国《商业银行法》限制国有金融资本进入私募股权投资市场, 缺少具体的管理办法和法律法规引导其健康发展。

3.2 监管机制责任不到位

私营企业在我国占比很大, 涉及行业部门广泛, 募集资金和投资活动的难度较大, 发改委、银监会和证监会等监管机构在实行监管为主分业监管为辅的监管制度下, 各职能部门容易存在监管纰漏, 上下级监管配合不当, 甚至隐藏违法融资, 打破正常私募股权投资市场环境, 影响基金公司信誉, 给投资者带来损失。

3.3 私募股权投资重心局限于传统行业

我国的私募股权投资基金主要分布于农林牧业、电力煤炭、化学工业等传统行业, 相对缺乏对高新技术产业的资金投入, 长期下去不利于我国中小企业特别是高新技术产业的发展, 很大程度上遏制了私募股权投资创新的发展, 除此以外, 很多中小企业的相关知识产权制度不够完善, 不能对知识产权加以有效保护, 在私募股权投资过程中侵权现象时有发生。

3.4 退出机制不健全

我国的私募股权投资基金大致可分为选择、投资、管理、退出四个环节, 其中退出是使私募股权投资基金最终获利的环节, 我国私募股权投资退出的的首要途径就是主板IPO。自2009年我国推出创业板上市以来, 融资市场中混入一些未达上市标准的企业, 成熟资源较少, 创业投资渠道不畅, 不得不把股权、产权交易市场眼光放在海外, 但是海外投资退出机制存在很多限制, 使投资获利不能很好获得。近年来, 私募股权投资市场发展迅速, 私募股权投资交易存在数量较少、退出不畅等问题。

3.5 投资资金来源单一

决定私募股权投资基金发展的一个重要因素就是资金来源, 我国私募股权投资基金的资金来源主要包括社保基金、银行、保险公司等国有资本, 房地产、股票等私人资本, 由于私募股权投资基金存在“制度性”监管问题, 一些持有巨大资金量的社保基金、银行、保险公司等机构, 对PE市场并未完全开放, 导致私募股权投资基金的资金来源受限, 投入的资金数目有限, 投资规模普遍偏小。

4 私募股权投资中的风险控制策略

4.1 完善法律法规, 规范私募股权投资

私募股权投资基金公司要遵守法律法规和行业规范, 对私募股权融资中的企业进行报价, 禁止制造虚假信息, 公司员工要树立正确价值观, 培养良好的职业价值观, 明确私募股权投资基金的目的, 加强管理基金财务报表, 坚决杜绝弄虚作假。完善私募股权投资基金的监管制度和激励制度, 鼓励创新型资本注入PE市场。根据适当形式给与部分企业予以税收优惠和政策补贴, 有效避免对私募股权投资基金的双重征税, 促进中小企业特别是高新技术产业的发展。

4.2 强化私募股权投资基金的融资风险防范

建立和完善企业内部私募股权投资基金的管理制度, 确保私募股权投资基金的程序公开、公正, 投资者依法享有知情权, 对企业投资享有参与权和自由选择权, 相关监管部门对私募股权投资基金公司做好审核、监督工作, 防范融资风险, 促使PE金融公司可以快速吸纳资金, 进行合法融资, 避免给投资者造成损失, 规避风险, 增加企业利润。扩大私募股权投资基金的融资范围, 充分利用已募集资金, 科学有效的吸纳外来资金, 强化私募股权投资基金的融资风险防范。

4.3 加强私募股权投资基金与私募投资的资金链管理

PE企业要加强本土资金链管理, 降低海外资金的依赖, 拓宽定向募集资金的渠道, 预防集资诈骗, 引导新型资本注入。预防融资风险。

4.4 培养国际化私募股权投资基金管理运作人才

当今社会是一个信息社会, 优秀的人力资源对企业的发展起到至关重要的作用, 而在私募股权投资基金公司, 要特别重视专业人才的作用, 法人代表和高层管理者要树立先进的管理理念, 创造吸纳人才的环境, 将强与高校合作, 培养适合私募股权投资运作管理的国际化人才。

5 结语

私募股权投资的显著特点就是高风险、高收益, 投资者要结合市场现状和个人资金情况, 充分了解私募股权投资的项目信息, 谨慎选择, 理性投资。企业本身注重加强内部融资管理, 加强合规性发展。国家应完善法律法规, 规范私募股权投资, 促进其健康长远发展。

参考文献

[1]张旭波.私募股权投资的风险规避研究[D].华中科技大学, 2010.

[2]柳雪.我国私募股权投资风险管理研究[D].武汉理工大学, 2012.

[3]马三军.私募股权融资的风险控制策略[J].时代金融, 2013 (1) :211.

[4]王继发, 姚秀敏.我国私募股权投资基金发展问题及对策研究[J].金融经济, 2015 (24) :62~63.

[5]王汉坤.我国私募股权投资基金退出机制研究[D].天津财经大学, 2011:7~10.

股权集中控制 篇10

当前很多企业都存在所有权高度集中这一问题,因此很多学者开始对企业的终极控制人展开研究。现如今已有的研究主要集中在终极控制人与企业价值和决策之间的关系。根据已有的研究和实例发现:若终极控制人手中的所有权和控制权越分立,那么其越容易会损害其他投资者的权益,尤其是中小股东和外部债权人的利益。换句话说就是提高了企业的代理成本、降低了企业的价值。现如今企业债务结构方面的研究主要是围绕企业特点、治理状况等来展开的。而就终极控制人对企业债务结构的影响这方面的研究还是比较匮乏的。对于不同的终极控制人来说,他们经营企业的目标也是不同的,但是企业可以通过债务融资手段来权衡各投资者的利益。因此,可以通过债务融资结构来观察终极控制人所采取的决策以及其与其他投资者较量的最终结果。

二、文献综述

(一)国外文献

Du和Yi(2005)实证研究表明终极控制人体现的两权分离度会增加企业运用杠杆的可能。Hughes(2005)研究发现机构投资者作为控股股东的企业比股权相对分散的企业价值更低。Faccio(2007)研究表明同不存在政治关联的企业相比,拥有这种关联性的企业获取长期债务的可能性更高。Yung-Chuan Lee和Wei-Hsien Chang(2013)研究表明终极控制人的控制权与债务期限结构呈U型非线性关系。当控制权小于理想的控制权,则二者成正相关关系,反之二者呈正相关。

(二)国内文献

杨淑娥(2009)研究发现所有权和控制权的分离程度与债务融资的比例呈现出一种倒U型的关系。余明桂(2007)研究表明,与政府关系密切的企业,特别是具有国有性质的企业有更强的能力获取期限较长的债务,并且外部市场的发展情况、法治水平的高低均会对政府干预与企业融资决策的关系产生显著的影响。王凯凯和贾延宁(2009)研究显示,国有终极控制人更可能获得长期债务,而股权制衡因素与债务期限呈正相关关系。肖作平(2011)研究结果发现两权分离度与债务期限显著负相关相对于非国有属性的终极控制人,拥有国有终极控制人的企业债务期限更长。通过上述文献回顾可以发现,国内外对于对终极控制人的研究集中在终极控制人的相关特征对企业价值、公司资本结构决策的影响。并且取得了一定的研究成果。对于债务结构的研究也多集中在两权分离与债务期限结构等方面。而对终极控制人的研究主要是关于终极控制人的单一特征对企业价值以及公司资本结构决策的影响,没有涉足研究其特征之间的交互影响。对终极控制人对资本结构的影响较少具体区分终极控制人特征对不同债务类型的影响。

三、理论分析与研究假设

不同于长期的债务融资,短期的债务融资要求企业要频繁的利用现金来偿还利息。这在某种程度上可以对终极控制人的投资行为产生约束力,阻止其侵占其他投资者的利益。因此,终极控制人更加中意长期的债务。对于终极控制人来说,短期债务融资很有可能给企业带来较大的财务风险,但是这并不会影响到所有权和控制权分离较严重的投资者。这是因为当企业面临严重财务危机时,持有较少所有权的股东需要承担的现金损失是较为小的。对于那些拥有较大控制权的股东来说,他们拥有的可自由调配的资源是比较多的,从这些资源中他们可以获得更高的额外利益。因此为了可以获取较高的利益,这些股东愿意去冒险实施短期债务融资,根本不会考虑企业的财务困难。若企业终极控制人二权分立现象越严重,那么其越容易去侵占其他债权人的利益。而债权人为了缓解这一情况,就会实施短期债务融资。就国有终极控制人而言,并不会受到企业短期债务融资的影响,此时债权人较为关注的问题是采用短期债务可能会给企业带来资金周转问题,很难按时完成偿还。综合来说就是,国有终极控制人所有权和控制权分立严重时,债权人理想的融资是短期债务。对于非国有企业来说,当终极控制人的二权分立现象严重时,股权融资带来的后果是股权发生分离,出现转移现象。因此企业不到万不得已并不选择股权融资这种手段。对于使用期限较短的债务,往往会增加企业的财务风险。所以,非国有性质的企业出现两权分离严重时,往往会希望使用大量长期债务,这样可以有效的减少企业的财务风险。本文据此提出假设:

H1:控制者所有权和控制权的分离程度和长期债务的比例之间负相关。对比不同属性的控制人,国有属性的企业长期债务所占的比例更高,并且能够加重上述二者之间的负相关关系。除此之外,企业的股权制衡度较高的企业,长期债务所占的比例更高,并且可以减弱上述二者之间的关系

综上所述,当国有企业的控制人两权分离程度严重时,债权人更愿意为其提供较多的优先债务。若企业的性质是非国有性质,并且两权分离比较严重时,企业使用优先债务出现问题时,几乎不可能再得到其他的融资手段。为了不出现上述的情况,非国有性质的控制人通常都会努力偿还优先级比较低的债务。股权制衡可以有效的制约控制人的行为,减少其侵占其他股东利益的几率。换句话说,正是有了股权制衡制度,才在某种程度上减弱了控制人与债券人之间紧张的关系,减弱了优先债务的制约作用,即良好的治理措施可以替代一部分优先偿还债务带来的制约影响。本文据此提出假设:

H2:控制人手中所有权和控制权的分离程度与非优先债务二者之间符合负相关。对比不同属性的控制人,国有企业的控制人更容易获取非优先债务,并且可以加重二者之间的关系;除此之外,股权制衡度高的企业更容易获取非优先债务,并且可以减弱上述二者之间的负相关关系

四、研究设计

(一)样本选取和数据来源

本论文选取的研究对象为2010年-2014年A股上市企业的平衡面板数据。本文对研究对象的筛选主要依据以下几个原则:(1)去除ST企业和PT企业;(2)去除金融类企业;(3)去除同时发行A股和B股或者H股的企业;(4)去除更换终极人的企业;(5)去除控制权不高于20%的企业;(6)去除数据不完善(缺失、异常等)的企业;依据上述的筛选原则,最终获得研究样本的数目为873家企业。与本文有关的数据(债务结构、控制变量等)全部摘自中国股票数据库,由国泰安信息技术有限公司提供。并在已获得数据的基础上对个别不完善的数据进行了修改。

(二)变量定义

(1)被解释变量。第一,债务期限结构变量(DM)。在债务期限结构研究中我们常采用的方法有资产负债表法以及增量法。其中资产负债表法主要用来验证企业资产的混合特征和债务期限结构,满足本论文的要求。本论文最终确定的代理变量为长期债务比,为长期负债与负债总额的比值。第二,债务优先级结构(DP)。该值表示的是有优先偿还义务的债务与没有优先偿还义务的债务之间的比值。本文最终确定的代理变量为没有优先偿还义务的债务与总债务的比值。也可以认为是(负债总额-抵押-质押-保证)/总债务。(2)解释变量。第一,控制权和所有权分离程度(DIA)。两权分离度主要指的是控制人手中所有权与控制权二者的偏离程度。具体的计算为控制权与所有权二者的比值。对于控制权的具体规定为:若终极控制人对企业的控制途径是唯一的,则将最终控制权视为各层级控制权比例中最小的那个;若终极控制人对企业的控制途径是多样的,则将最终的控制权视为各层级最小控制权之和。对于所有权的具体规定为:若终极控制人对企业的控制途径是唯一的,则将最终所有权视为各层级控制权比例的乘积;若终极控制人对企业的控制途径是多样的,则将最终的所有权视为各层级最小控制权乘积之和。第二,终极控制人类别(STA)。对于终极控制人而言,主要有国有和非国有两种。具体规定为:控制人属于国有性质时,赋值为1;属于非国有性质时,赋值为0。具体的划分参照国泰数据库中的标准,其中国有企业以及国有非企业单位都属于国有性质。民营企业、自然人等都属于非国有性质。第三,股权制衡度(HI_D)。股权制衡理论中有这样的说法:企业的控制权大多都集中少数几个大股东手中,并且他们彼此可以利用约束机制来限制其他股东的利益,这在某种程度上就能有效的避免企业出现利益损失,充分发挥了股东间的互相牵制作用。具体计算如下:

(3)控制变量。本论文最终确定的控制变量包括以下几个:企业规模(SIZE)、成长机会(GROW)、资产期限(AM)、实际税率(TAX)、自由现金流量(FCF)等。表1为各变量的名称和定义:

(三)模型构建

为了检验上述的假设,即二权分离程度和三种债务融资结构之间的关系,本文构建模型1如式1:

为了检验上述的假设,即终极控制人性质与债务结构之间的关系,以及怎样影响两权分离对债务结构的选择,本文构建模型2、3如式2、式3:

利用模型2检验控制人与两类债务结构之间的关系。如果系数为正值时,可以表明上述的假设1和2成立。

利用模型3来检验控制人国有属性对两权分离度与债务融资结构的影响。如果α3系数为负时,表明上述假设成立。即国有属性可以加重二者之间的关系。

为了检验上述的假设,即股权制衡度与债务结构之间的关系,以及怎样影响两权分离对债务结构的选择,本文构建了模型4、5如式4、式5:

利用模型4来检验股权制衡和两类债务结构之间的关系。若果系数为正,可以认为上述假设成立。

利用模型5来检验股权制衡对两权分离和债务结构关系的影响,模型中的D值在不同情况下分别表示债务期限结构、优先结构、布置结构。

五、实证分析

(一)描述性统计

本次研究中本文对所有的变量进行了描述性统计。表2中的数据直接给出了所有变量的描述性统计结果,这些变量中有现金流权、企业控制权、两权分离度和控制人的特征。按照表2中的数据可知:我们选定的研究对象中,控制权的数值是0.423,现金流权的数据是0.348,两权分离度的数值是1.354,直接表明了国内上市企业中,大部分企业有两权分离的情况,按照相关的理论可知,这种情况会干扰到公司的债务融资以及未来的发展前景,也就是此次研究的意义和目的。站在债务期限的立场分析发现:对于上市企业来讲,其债务组成中占据大多数的还是短期债务,具体数值也可以表示出来。长期债务占比仅仅为0.164,而短期债务占比达到了0.836,所以可知短期债务往往是企业债务的主要组成部分。一个最有可能的原因就是长期债务承担的风险较大,并且要想获取长期债务也比较困难,中间环节过于繁琐,但是短期债务则不存在上述问题,可以方便企业的使用。按照债务优先级的情况而言,企业中优先偿还的债务占比达到了0.289,其他类型的债务占比达到了0.721,直接表明了大多数的企业希望得到没有限制的贷款,将偿还贷款的选择把握在自己手中。如果企业属于两权分离制,那么内部必定存在相关的利益纷争,所以按照上述理论,外部债权人完全可以利用债务的手段来限制内部的纷争,保证企业的发展和盈利能力。

(二)相关性分析

为了保证数据的真实性,将全部的变量做相关性分析,表3显示的是Person相关分析的数据,通过分析结果可以初步得出解释变量及控制变量对债务结构的影响。分析上述表中数据可以得到如下结论:两权分离度和长期债务之间是明显的负相关,并且STA前面的符号为正值,DIV×STA前的系数为负值;股权制衡会在一定程度上抑制企业的长期债务,并且缓解企业存在的问题,可以本身没有显著的特性;两权分离度和非优先债务之间呈现的是显著性的负相关,也就是说企业的两权分离现象越严重,优先债务可以缓冲企业存在的问题,起到一定的制约作用;当企业中国有终极控制人的比例高时,可以为企业获取最多的优先债务。通过分析结果可以看出:终极控制人的立场、股权制衡度和其他的控制变量都会对两权分离度产生干扰作用,实际上证明了我们前面提出的假设,也就是说明解释变量间是否存在多重共线性的问题。本次研究中我们采用了去中小化的办法,最大可能的排除了交叉项和其他变量之间的多重共线问题,通过上述的处理后,发现所有的变量之间基本上不存在多重共线性问题。

(三)回归分析

(1)终极控制人、股权制衡与债务期限结构实证结果。通过模型1的结果可以看出DIV系数在0.1的显著性水平下显著为负,结果与假设是一致,说明短期债务的比重随着企业两权分离度的加大而增加,债务期限结构也就更偏向短期。两权分离度在一定意义上反映出最终控制人对公司有掏空行为的动机可能是其原因。也就是说,终极控制人的动机和能力会随着两权分离度的加强而加强。倘若有代理冲突加剧的情况,选择违约风险较低的短期债务通常作为债权人用来对终极控制人侵占行为约束的手段。这是因为使用期限较短的债务降低其可支配的现金流,而终极控制人用较低的财务风险换取较多的控制权也愿意承担其风险。而模型2中,STA的系数在0.1的显著性水平下显著为正,结果与假设一致。说明就国有性质终极控制人而言,长期债务的比例更高。导致其原因可能为企业更容易利用其国有属性的特点发挥政府干预获取长期借款来安排自身的生产经营活动的作用。而对于非国有性质终极控制人而言,融入长期债务的能力变弱,限制也较多,采用短期的债务形式来满足生产经营的需要也就成了其主要手段。通过分析模型3,DIV与STA的交叉项系数在0.05的显著性水平下显著为负,其中DIV的负相关性更明显,表明两权分离度与长期债务比例的负相关关系随着终极控制人的国有性质会而加剧,与假设一致。其中原因可能是存在两权分离情况以及终极控制人为国有性质的企业往往利益侵占动机更明显,他们会用行政干预的手段来侵害债权人利益。债权人的权益受到侵害时,责任主体的界定更加困难。而国有属性让企业不会担心短期债务带来的财务风险,通过更多的短期债务约束控制人行为也是外部债权人的希望,所以终极控制人国有性质会加剧上述负相关关系。在模型4中,HI_D的系数在0.1的显著性水平下显著为正,结果与假设一致。说明股东行为在企业内部的股权制衡机制下受到了其他股东的监督,对外部投资者传递了公司治理好的信号,因此可以使企业长期债务的比例提升。模型5中,DIV与HI_D的系数在0.01的显著性水平下显著为正,但DIV的负相关性不显著,结果与假设一致。由此得出在两权分离的企业中,好的股权结构使终极控制人得到利益的可能性下降,终极控制人与外部债权人的代理冲突也会缓和,使其有可能获得更多的长期债务。

(2)终极控制人、股权制衡与债务优先级结构实证结果。在模型1中,DIV在0.01的显著性水平下显著为负。意味着两权分离度越大,优先债务比例越高。原因是两权分离引发的高利益侵占风险使外部债权人使用更多偿还优先级较高的债务来约束终极控制人的行为。这样企业一旦被掏空,债权人就能优先获得偿还而保证自身利益,终极控制人在两权分离情况下更能接受可能的财务风险,因此结果与假设一致。模型2显示,STA在0.01的显著性水平下显著为正,就是说国有性质终极控制人可使企业非优先债务的比例提高。或许是借着国有背景,让外部投资者认为企业的偿还力更强,因此使债务的偿还优先级降低,所以结果与假设一致。对于模型3,DIV与STA交叉项系数在0.05的显著性水平下显著为负。表明终极控制人的国有性质会使两权分离度与非优先债务比例负相关关系加剧,换言之存在国有性质终极控制人的企业,两权分离度越与优先债务占总债务的比例成正相关。其原因可能是两权分离的终极控制人在国有性质下进行利益侵占的风险增加,对于非国有终极控制人的企业而言,其获得优先级低债务的可能性加大,同时不会担心因为优先债务带来的风险,外部债权人也会通过更多的优先债务来约束其行为,因此结果与假设一致。模型4中,HI_D系数在0.01的显著性水平下显著为正,表明企业内部对终极控制人的行为在股权制衡的治理结构下产生了作用。在此条件下,外部债权人均债务优先级的限制减弱,在总债务中非优先债务的比例会将会提升,所以说结果与假设一致。通过分析模型看出DIV与HI_D的系数在0.01的显著性水平下显著为正,而DIV的负相关性不显著。由此得出:股权制衡会缓解两权分离与非优先债务的比例的负相关性,即在存在两权分离情况的企业中,较好的股权结构使得终极控制人获取利益的可能性降低,这样便缓解了终极控制人和外部债权人的代理冲突,使企业获得更多的非优先债务的可能性加大,因此显示结果与假设一致。

(四)稳健性检验

本文的回归分析采用了控制权与所有权的比值。也就是相对值衡量控制权与所有权的分离度。而另一类控制权与所有权的分离度方式为绝对值,即控制权与所有权的差值,本文采用绝对值进行稳健性分析;以往的股权制衡度的衡量方式可用第二至第十大股东持股比例之和作为其代理变量,来进行稳健性分析。同时通过上述回归分析,所得结果与前述结论一致,因此证明本文的结论是稳健的。

六、结论与建议

(一)结论

本文研究结论如下:(1)终极控制人在我国上市公司中普遍存在,其中大多终极控制人采用金字塔股权结构对公司进行控制;(2)在债务期限结构方面,我国上市公司对短期债务有较强的控制力;在债务优先级结构方面,优先债务在负债总额中的比例较小;(3)两权分离度和长期债务的比例呈负相关,同时终极控制人国有属性会提高长期债务的比例且会加剧这种负相关关系;再者两权分离度与非优先债务的比例呈负相关关系,非优先债务的比例在终极控制人的国有属性下会提高且这种属性会加剧负相关关系;(4)股权制衡与长期债务的比例、非优先债务的比例均为正相关且可以缓解两权分离与长期债务比例、非优先债务比例之间的关系。

(二)建议

(1)内部股权结构进一步优化。企业治理状况与内部股权的分配状况息息相关。实现股权主体的多元化,保持股权流动性,加强中小股东的利益保护,有效抑制大股东的利益侵占行为,对改善公司的经营管理状况起着重要作用。此外也要发挥独立董事在公司治理中的作用。(2)法律保护体系不断健全。首当其冲应完善向债权人的信息披露制度。企业资金来源的重要组成部分便是债务,因此债权人有对企业的内部信息享有知情权。公正公开合理合法的信息披露制度不仅保护了债权人的权益,同时通过改善信息不对称也为企业获取更多的债务融资提供了可能。其次,破产保护制度也应进一步完善。尽管企业在正常运营,但破产制度的存在可督促企业时刻关注自身的经营成果和财务状况,以便做出合理的融资决策,从而保护债权人权益。(3)银行监管职能加强提升。毫无疑问银行在我国企业融资渠道中扮演着重要的角色。由于银行信息获取能力强加之内部履行成本较低,因此在很大程度上可以参与企业的治理,从而监督终极人的行为。但通过实证结果,我们发现银行承担的约束职责在很多情况下效果较小是由于政府干预及银行内部管理的不足。国有属性的终极控制人能通过其国有背景获得更多的长期债务及非优先债务就是其典型。因此银行在未来应逐步完善其内部治理制度及投资政策,从而优化与企业的关系,发挥其在债务市场上的真正作用。

参考文献

[1]杨淑娥、苏坤:《终极控制、自由现金流约束与公司绩效——基于我国民营上市公司的经验证据》,《会计研究》2009年第4期。

[2]余明桂、夏新平、潘红波:《控股股东与小股东之间的代理问题:来自中国上市公司的经验证据》,《管理评论》2007年第4期。

[3]王凯凯、贾延宁:《股权结构、市场化进程与上市公司债务期限结构选择》,《新疆农垦经济》2009年第9期。

[4]肖作平:《终极控制股东对债务期限结构选择的影响——来自中国上市公司的经验证据》,《南开管理评论》2011年第4期。

[5]Du J,.Yi D..Ultimate Corporate Ownership Structures and Capital Structures:Evidence from East Asian Economics.Corporate Governance,2005.

[6]Hughes J.P..Ultimate Control and Corporate Value:Evidence from the UK.Journal of Financial Economics,2005.

[7]Faccio M.,Lang L.H.P.,Young L..Debt and Expropritation.Working Paper,2007.

股权集中控制 篇11

关键词：上市公司；股权融资；成本；风险控制

由于历史原因，我国的资本市场是在现代改革开放后才逐渐形成的。改革开放后，西方的资本经营理念传入国内，一时间，公司上市成为了各大企业的经营目标。经过不断的探索和发展，我国的企业对资本市场的运作模式已经有了一定的认知，也不再盲目的追求上市，尽管如此，目前由于资本市场不成熟等因素，我国的上市公司普遍存在股权融资成本比例过大的问题，进而增加了经营风险。

一、我国上市公司股权融资成本结构

我国上市公司的股权融资成本，分为显性成本和隐性成本两部分，其中股权融资的资本成本，就是上市公司的股权融资成本，也可以说是股权融资所要付出的代价，这就是一种显性成本。[2]这部分成本主要包括筹资费用和资金占用费用，其中筹资费用主要指在进行融资的过程中，公司需要支付的各种费用。而隐性成本则是指代理成本。这些隐性成本主要是由于我国资本市场正处于发展之中，市场不完善，其约束力量与市场的配置资源不相匹配，无法发挥出真实的功能，使上市公司在股权融资过程中，信息无法真实传递，进而产生了一系列隐性成本。

二、我国上市公司股权融资成本结构存在的主要问题

（一）融资中介成本高。企业要上市，就要发行股票，而股票的发行要经过很多工作，从申请开始，要经过策划、改制、评估、审计、公证、准备文件、股票承销等步骤。这些工作并不由上市公司自己完成的，而是由中介代理机构代替上市公司进行，直到上报中国证监会。

（二）寻租成本。寻租成本是行政干预导致租金成本产生的结果。由于我国的公司在上市中普遍受到地方政府或有关部门的行政控制，政府运用强制手段干预市场，使企业处于不平等的市场竞争环境中，这就导致了企业正常逐利的过程受阻。为追究求利益最大化，通过各种合法或非法行为保证垄断地位，这就造成了资源价值的纯粹损失。寻租现象在我国的上市公司中屡禁不止，但这些上市公司往往要付出极高的寻租成本。

（三）资本机会成本。上市公司为了追求股权融资，而选择放弃其他融资方式所付出的成本，就是资本机会成本。在上市公司选择了股权融资后，就等于放弃了其他融资方式。选择股权融资，在放弃其他融资方式的同时，也放弃了税收减免的机会。我国税法规定，企业支付贷款或债券利息，可以在税前利润中扣除，这样税基就会变小，也就是说企业可以少交税。这些原本可以降低的成本，都是上市公司在选择股权融资时增加的资本机会成本。

（四）有效市场下，信息不对称成本。在资本结构的分析中认为，信息不对称对股权融资来说是极为不利的。公司发行股票，只有在股价被高估的时候才会发行，但在这种情况下，是不会有人高价购买股票的，从而导致企业价值下降或被低估，因此造成的损失或成本，就是有效市场下信息不对称成本。

以上四点是我国上市公司隐性成本高居不下的主要原因，由于隐性成本在一定程度上，使上市公司更容易利用股市进行“圈钱”，进而使上市公司有股权融资行为成为一种扭曲的行为，阻碍了资本市场优化配置资源的功能，提高了企业经营风险，降低了股权投资回报率，人为增加了投资者承担利益受损的风险，更阻碍了资本市场优化配置资源的功能，破坏了资本市场的良性运作。

三、降低股权融资成本，控制企业经营风险

（一）完善我国的上市公司治理机制。由于对上市公司股权融资方面的管理秩序混乱，监管制度的不健全，使市场监管力度不强，对一些违规企业更是缺乏约束力，才使这部分上市公司有机可乘，趁机为追求利益而进行违规操作。所以加强对上市公司配股、增发新股等行为的市场监管，对上市公司的融资行为进行规范，同时完善对上市公司股权融资行为的监管制度已是刻不容缓。市场监管部门应建立多指标考核体系，对增发新股的上市公司进行全方位的考核，防止上市公司为满足配股需求而操作利润。通过这两个方面对配股公司在资金使用方在进行约束，使资金的使用效率得到提高。

配股和增发一直是我国企业在融资时，最偏好的融资方式，表面看来，只是一某个公司在融资方式上的选择问题，但是实际上却反应出上市公司的体制不到位，这也导致了现如今在我国上市公司中一直存在着的过度股权融资问题，以及某些不法上市公司利用股权融资进行圈钱，进而导致投资者利益受损等经济犯罪问题。针对这一问题，目前已有很多人士都呼吁应提高融资门槛，控制上市公司过度股权融资。此外，我国上市公司的股权结构大多为由少数几个大股东控股，而人数众多的小股东却是一盘散沙，对企业经营没有发言权，更无法做到制衡大股东，因此常常被大股东侵犯利益。而在国外，针对这种情况，国外早就通过改进董事局制度来保护小股东，这方面值得我们借鉴。还有适当减少国有控股比例，引进其他法人大股东，使大股东之间相互制衡也是改善目前问题的一种有效方法。

（二）构建有效的资本市场。任何时候，一个健全的资本市场，都是保证上市公司正常运营和获利的基础。而我国目前的情况是，无论是上市公司本身，还是资本市场这个大环境，都存在着相当多的问题和漏洞。而我国的资本市场因相关法律法规的不健全，导致了市场监管机制的不健全，一方面一刀切的监管方式所监管对象不明确，浪费了许多人力物力，另一方面是导致监管部门在对市场气管监管力度，在发生利益纠纷时，往往难以起到监管作用。

除了监管方面，我国的资本市场由于发展结构的不平衡，也导致了许多问题的存在和发生，使上市公司在融资时，可选择的融资方式不多，这也是导致上市公司更青睐股权融资方式的重要原因之一。针对这方面，需要进行改善的关键要点是：第一，由于缺乏完善的市场退出机制，使资本市场难以发挥出优胜劣汰、优化资源配置的作用。因些建立完善的上市公司退出机制，使资本市场发挥出应有的功效已迫在眉睫。第二，大力发展债券市场，制衡股票市场。在成熟的证券市场中，公司通过债券融资，一般为股票市的3-10倍。但在我国，由于债券市场的流通性差，缺乏统一性，利率没有市场化等问题，导致债券市场的发展成熟度远远比不上股票市场。因此，也制约了资本市场的完善和成熟。

结束语：通过以上分析，可以总结出目前由于我国的资本市场不完善，使上市公司偏好股权融资，使股权融资出现过度现象。虽然股权融资对于企业的经营机制转换有一定的帮助，但是在防范风险方面，股权融资并没有发挥其优势，甚至引发了一系列隐患，反过来制约资本市场的发展和成熟，同时也使投资者承担了大部分本不该产生的风险，随时可能会受到损失。从目前我国上市公司的股权融资方式来看，应大力发展债券融资，使股权融资和债券融资以及内部融资等几种融资方式相结合，增加资本市场成熟度，完善各方面政策制度，才能使上市公司的风险防范增加保证机制。

参考文献：

[1] 徐伟，顾有宝.上市公司股权融资成本及风险控制[J].会计之友，2010，（10）：77-80.

股权集中控制 篇12

国内学者对上市公司股权结构公司绩效关系进行研究始于20世纪90年代。

孙永祥、黄祖辉 (1999) 研究发现股权集中度与以托宾Q值衡量的公司业绩呈现“倒U型”的曲线关系。张红军 (2000) 研究发现, 以托宾Q值衡量的公司业绩与用前五大股东持股比例之和呈显著的正线性相关关系。许小年和王燕 (2000) 研究表明, 国有股比例与绩效负相关, 法人股比例与公司绩效正相关, 增加股权集中度有利于公司绩效的提高。陈小悦、徐晓东 (2001) 研究发现, 在非保护性行业, 第一大股东持股比例与企业业绩正相关。朱武祥、宋勇 (2001) 通过对我国家电行业上市公司进行实证研究, 结果发现, 股权结构与公司绩效之间并不存在显著的相关关系。刘星、刘伟 (2007) 通过分析大股东之间分享控制权的治理模式对公司价值的影响, 得出股权制衡与公司价值之间存在显著的正相关关系结论。

赵景文和于增彪 (2005) 研究表明股权制衡公司的经营业绩低于同行业、总资产规模相近的一股独大公司。白重恩等 (2005) 的研究结论却是第一大股东持股比例与公司价值负相关而且二者是呈U型而不是倒U型关系, 同时, 股权制衡对公司价值有正向影响。徐莉萍、辛宇和陈工孟 (2006) 研究发现股权集中度和经营绩效之间有着显著的正向线性关系。佘镜怀和胡洁 (2007) 研究发现, 中国公司股权结构对公司绩效的作用不显著。

综上所述, 众多学者关于上市公司股权集中、股权制衡与公司绩效之间关系的研究还没有形成一致的结论。

二、农业上市公司概况

上市公司中的农业板块一直是我国重要的行业性板块之一。截止2012年底, 全国A股农业上市的公司共计49家, 在沪深证券交易所挂牌。

本文选取了2008至2012五年间农业上市公司的股权结构资料作为研究样本, 在收集数据过程中, 剔除了ST公司, 考虑到ST公司和数据异常公司的资料不具有代表性, 故预于剔除, 最终选取了37家农业上市公司作为研究对象。数据来源:同花顺数据库。

三、股权集中程度指标总体情况分析

股权集中程度指标包括股权集中度和股权制衡度两类指标, 本文为研究方便, 选取的股权集中程度指标包括CR1、CR123、CR12345、CR10、H等, 股权制衡度指标选用Z指数。表1所示为农业上市公司2008至2012年的股权集中程度的总体情况的描述性统计分析。

表1中可以看出, 2008-2012年五年间, 农业上市公司第一大股东的持股比例最大值为72.98%, 最小值为6.93%, 均值为37.78%;前三大股东的持股比例最大值为80.67%, 最小值为15.09%, 均值为47.3%;前五大股东的持股比例最大值为77.91%, 最小值为18.21%, 均值为50.78%;前十大股东的持股比例最大值为84.78%, 最小值为22.14%, 均值为54.58%;前五大股东的持股比例和最大值为53.33%, 最小值为11.17%, 均值为17.71%;第一大股东持股比例与第二大股东比例最大值为151.42, 最小值为1.012, 均值为17.57;第二至五大股东持股比例和与第一大股东持股比例比值最大值为2.667, 最小值为0.0216, 均值为1.4689。由以上数据可以看出, 前三大股东和前五大股东的持股比例均值相差不明显, 仅为3.48%, 前五大股东和前十大股东的持股比例相差值为3.8%, 均相差不大。

四、股权集中度指标各年描述性统计分析

选取的股权集中程度指标包括CR1、CR3、CR5、CR10等, 股权制衡度指标选用Z指数。表2所示为农业上市公司2008至2012年间各年股权集中程度指标值的描述性统计分析。

表2中可以看出, 第一大股东的持股比例有逐年上升趋势, 从2008年到2012年上升比例为5.1%;前五大股东的持股比例呈现逐年下降趋势, 2008年到2011年下降比例为1.15%;前十大股东的持股比例先上升后下降, 上升比例为2.0%;Z指数 (Z2/1) 平均值从2008年的0.259下降到2012年的0.1961, 下降比例为32.14%:2008年至2012年的各年的Z (2-5/1) 指数值平均值分别为:0.4895、0.4999、0.454、0.4847、0.4012, 也呈现出逐年下降的趋势, 下降比例为22%。前五大股东和前十大股东的持股比例相差不大, 各大股东之间股权分布极不平衡, 但上市公司前五大股东的持股比例基本控制该公司的决策权。从Z指数来分析, 农业上市公司Z2/1指数均值是0.2389, Z2-5/1指数均值是0.4745, 说明农业上市公司其他大股东的制衡作用较强, 但有逐年下降趋势。

摘要：上市公司股权结构能够反映上市公司的治理结果, 并会影响到一个行业的发展。本文选取了2008至2012五年间能够反应农业上市公司股权结构的指标, 分析了我国农业上市公司2008-2012年间股权集中程度现状, 并对其各年的股权集中程度变化情况进行对比, 对其中的原因进行了探讨。

关键词：农业上市公司,股权结构,股权集中度,股权制衡度

参考文献

[1]沈艳丽.上市公司财务绩效评价研究[J].财会通讯, 2012 (12)

[2]鲁绪胤.浙江省上市公司股权结构与公司绩效的相关性研究[J].中国证券期货, 2012 (7)