盈余管理与创业投资

盈余管理与创业投资（精选12篇）

盈余管理与创业投资 篇1

1 引言

股票市场是信息的市场,即信息引导股票价格的运行,进而引导股票市场资源的配置。股价同步性是指单个公司股票价格的变动与市场平均变动之间的关联性,即所谓的股价“同涨同跌”现象。国内外相关研究发现,股价同步性往往与证券市场信息效率相关,并且对公司财务活动、资本市场资源配置及经济政策都将造成影响。在已有的相关文献中,对于这种相关性有两种截然相反的学说,即信息效率说(股价同步性与信息效率负相关)和噪声说(股价同步性与信息效率正相关)。中国作为新兴市场,股价同步性更加严重。Jin和Myers(2006)研究发现,中国证券市场的股价同步性位居世界第一[1]。我国的数据研究多认为我国股市价格在很大程度上受噪声影响,股价同步性与信息效率正相关关系得到国内外大量文献支持(Chan等,2014[2];史永,2013[3];王亚平、刘慧龙、吴联生,2009[4])。但是,随着中国股市的发展,各项制度逐渐完善,近年来也有相关研究发现,我国股市价格受进入市场的个股信息的影响,股价同步性与信息效率存在负相关关系。

以往的研究基本都是选择应计盈余管理来度量信息效率(谭跃、夏芳,2012;李志生、朱雯君,2015;王亚平、刘慧龙、吴联生,2009[4]),但是,现在公司越来越倾向于采用真实盈余管理进行盈余操纵。Zang(2007)研究发现,应计盈余管理和真实盈余管理在公司盈余管理方式选择中存在替代性[7]。Roychowdhury(2006)研究发现公司管理层更倾向于采用真实盈余管理[8]。Cohen和Zarowin(2008)进一步研究发现,管理层在选择相应的盈余管理方式前会权衡不同盈余管理方式的成本和收益[9]。在现有的制度框架下,公司采用真实盈余管理手段操纵盈余隐蔽性较高(Zang,2007)[7],面临的风险低,成本小。由于采用应计盈余管理的空间受会计弹性的制约,随着中国新会计准则的实施和相关制度的完善,上市公司应计盈余管理的空间变小,而成本变大,公司越来越倾向于采用真实盈余管理,因此有必要基于真实盈余管理的视角,分析中国股票市场研究信息效率和股价同步性的关系。

在目前国内外的研究中,有一种观点认为“非理性因素”影响了股价同步性,此类观点的支持者从投资者非理性和市场摩擦等角度对股价同步性代表信息效率的观点发起了挑战。投资者情绪是否影响股价定价一直是传统金融与行为金融关注的重点,传统金融学认为市场中的交易者都是理性的,但是近年来,以DSSW模型为理论基础,国外学者开始研究投资者情绪的度量方法以及股票价格是否受到投资者情绪的影响。Brown和Cliff(2005)认为如果过分乐观导致股价偏离内在价值,那么在一段时期高涨的投资者情绪过后必然会有基于市场基础价值的较低的收益。他通过研究发现这一现象在整个股票市场是广泛存在的。同时也发现投资者情绪的程度和股价偏离内在价值之间是正相关的[10]。Schmeling M(2009)用消费者信心指数代表投资者情绪,通过对比研究18个国家的情况发现,在羊群效应更加明显的国家中,投资者情绪对股价影响更加明显[11]。

在国内的研究中,李燕妮和杨贵宾(2005)发现我国证券市场封闭式基金同世界众多证券市场一样,存在明显折价现象,各基金间的折价率呈明显正相关,明显受到共同的因素影响——投资者情绪[12]。王一茸和刘善存(2011)选择央视看盘、BSI指数、封闭式基金折溢价律及消费者信心指数作为投资者情绪的度量指标,通过实证研究发现:中国股市中牛市状态下投资者情绪对于股票收益的影响小于熊市,中国股市中投资者情绪对股票市场收益的影响程度大于美国股市[13]。作为一个新兴市场,中国证券市场投资者情绪波动幅度大,导致上市公司的股价严重偏离其基础价值,因此,在我国“非有效市场”的背景下,立足于行为金融这一前沿领域,研究投资者情绪对股价同步性尤为必要。

本文认为,信息效率源于信息不对称,而投资者情绪源于投资者非理性因素,两个学派研究的侧重点不同。然而在研究中国股票股价同步性时,难以辨别股价同步性究竟是管理层操控盈余引起的还是由投资者非理性造成的。两个学派均采用间接的方法衡量信息效率和投资者情绪,衡量结果有一定的缺陷甚至重叠的部分,如管理层可以通过操控盈余来间接影响投资者情绪。因此,本文将代表信息效率的盈余管理和投资者情绪放在一个框架内研究,采用交叉的方式研究,符合股市现实情况,尤其符合中国股市的现状。本文采用中国新会计政策颁布后至今的最新数据,交叉研究盈余管理、投资者情绪对股价同步性的影响。

相比之前的研究,本文的贡献之处可能在于:(1)笔者采用盈余管理与投资者情绪交叉研究,相比之前只从一个方面研究股价同步性,能够更加真实地揭示影响股价同步性的因素与方式;(2)本文考虑到公司越来越多地采用真实盈余管理,将真实盈余管理和应计盈余管理一起研究,更加符合股市现状,为盈余管理与股价同步性研究提供增量数据;(3)笔者发现,公司可以通过操纵盈余来影响投资者情绪进而影响股价同步性,为股票市场投资者情绪研究提供新的研究思路,甚至为证券市场投资者投资行为等提供经验数据;(4)笔者发现,应计盈余管理和真实盈余管理对股价同步性的影响方向不一致,可以为我国证券市场不同盈余管理方式的识别难度对比提供经验数据。

2 理论分析与研究假设

中国作为新兴市场,股价同步性更加严重。我国的研究数据大多表明我国股市价格在很大程度上受噪声影响,股价同步性与信息效率正相关关系得到国内外大量文献支持。但是,随着中国股市的发展,各项制度逐渐完善,近年来也有相关研究发现,我国股市价格受进入市场的个股信息的影响,股价同步性与信息效率存在负相关关系。盈余管理分为应计盈余管理和真实盈余管理,目前国内外研究中普遍认为真实盈余管理相对于应计盈余管理隐蔽性更高,更加不易识别。倪晓燕(2011)通过检验资本市场对扭亏公司盈余管理行为的反应程度,发现市场投资者有进行应计盈余管理识别的意识,而投资者既没有办法识别真实盈余管理,也没有意识进行真实盈余管理识别[14]。李蓓蓓(2013)依据败德/违法,可控性的程度和大小两个维度将盈余管理分为四个层次,第一层次主要表现为应计盈余管理,具有可控性,第二层次主要表现为真实盈余管理,很难识别和控制,第三层次和第四层次的盈余管理轻微违背道德,后果严重[15],因此,笔者认为并非所有的盈余管理都能够识别,真实盈余管理往往很难被识别和控制。Chen和Rees(2010)实证检验了真实和应计盈余管理与未来公司表现的关系,以及市场对当期真实和应计盈余管理反映情况,结果发现,为了迎合分析盈利预期而进行真实盈余管理行为的公司,比起使用应计盈余管理达到其目标的公司,其未来业绩表现更好,且与不进行盈余管理的公司未来业绩相比没有显著差别,真实盈余管理较应计盈余管理更不易被分析和识别[16]。

通过以上分析,投资者能够识别应计盈余管理,不能够识别或不能够完全识别真实盈余管理。当管理层进行应计盈余管理向市场传递盈余信息时,投资者能够识别全部或部分应计盈余管理信息。此时,将有较少的个股盈余信息进入市场,股价同步性将升高。当管理层进行真实盈余管理后向市场传递盈余信息时,投资者完全不能够识别盈余管理,此时盈余信息相比正常的盈余信息,将有更多的体现个股盈余特征的盈余信息进入市场,股价主要受噪声影响,股价同步性将降低。据此,提出假设1。

H1:在其他条件不变的情况下,股价同步性与应计盈余管理正相关,与真实盈余管理负相关。

行为金融学是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科,力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律,对传统金融理论的创新发展具有重要意义。传统金融理论认为,人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化,以及相机抉择等假设基础之上的。然而,大量的心理学研究表明,人们的实际投资决策并非如此,这种对理性决策的偏离是系统性的,并不能因为统计平均而被消除,因此,股价的“同涨同跌”同样也受非理性因素的影响。投资者不能够完全根据公司个股信息进行理性投资,因此,投资者情绪造成的错误定价必然会影响股价在一定程度上的错误定价。当投资者情绪造成的错误定价较高时,投资者往往不会根据公司个股信息进行投资;当投资者造成的错误定价较低时,公司个股股价则较多地反映了公司个股的特质信息。因此,投资者情绪引起的错误定价越高,公司个股信息往往越容易被忽略,投资者受市场大环境的影响越强,股价同步性越高。反之,投资者情绪引起的错误定价越低,投资者受个股影响越强,公司个股信息往往越容易被重视,股价同步性越低。据此,提出假设2。

H2:在其他条件不变的情况下,股价同步性与投资者情绪正相关。

应计盈余管理能够部分或全部被识别,管理层利用应计盈余管理引导投资者情绪,欲使投资者通过公司向市场传递的应计盈余信息进行错误定价,但是,投资者能够部分或全部识别到其目的,此时,投资者将会更加不信任公司的个股信息,从而加剧投资者情绪造成的错误定价,因此,应计盈余管理加强了投资者情绪与股价同步性的正相关关系。真实盈余管理完全不能够被投资者识别,当管理层利用真实盈余管理引导投资者错误定价,投资者会相信个股公司向市场传递的个股盈余信息,投资者将受个股影响加强,从而投资者情绪引起的错误定价会减弱,因此,真实盈余管理没有显著加强投资者情绪与股价同步性的正相关关系,甚至减弱其关系。据此,提出假设3。

H3:限定其他条件,应计盈余管理增强了股价同步性与投资者情绪的正相关关系,真实盈余管理没有显著地增强股价同步性与投资者情绪的正相关关系,甚至减弱其关系。

3 样本选择和研究设计

3.1 样本选择与数据来源

考虑到新旧会计准则之间的差异会影响到盈余管理程度计算的可比性,本文采用2008年~2014年全部A股上市公司为初始样本。在此基础上按照如下规则进行样本筛选:(1)剔除金融保险两个行业的样本;(2)剔除当年IPO上市的公司样本;(3)剔除处于ST、*ST等异常交易的样本;(4)剔除交叉上市的公司样本;(5)剔除资产负债率大于1的公司样本;(6)剔除数据缺失的公司样本。最终剩余7455个观测值,2008年~2014年观测值数目依次为963、1098、1115、1079、1093、1088和1019。为了减弱极端值可能带来的影响,本文对所有连续变量在上下1%分位数进行了WINSORIZE缩尾处理。第一大股东持股比例数据来自RESSET数据库,其余数据来自CSMAR数据库或根据CSMAR数据库自行计算。本文在统计及多元回归分析中,采用SAS9.2软件。

3.2 模型设计与变量度量

3.2.1 变量度量

(1)应计盈余管理的度量

本文采用Kothari等(2005)[17]提出的修正Jones模型来衡量个股盈余管理的程度,采用总应计模型的残差来衡量盈余管理的程度,见模型(1)。

(2)真实盈余管理的度量

本文借鉴Roychowdhury(2006)[8]、Cohen等(2010)[18]、方红星和金玉娜(2012)[19]的研究,分别计算操控性经营现金流量、操控性生产成本和操控性酌量费用,进而得出真实活动盈余管理总额。

第一,经营现金流量模型。

Roychowdhury(2006)[8]认为正常的经营活动现金流量是当期销售收入和当期销售收入变化的线性函数,据此得出期望经营现金流量估计模型,见模型(2)。

第二,生产成本模型。

生产成本等于销售产品成本与存货变动之和,Roychowdhury(2006)[8]通过期望销售成本模型与期望存货模型得出期望生产成本估计模型,见模型(3)。

第三,酌量性费用模型。

酌量性费用包括销售费用和管理费用,与上期销售收入存在线性关系,据此得到期望酌量性费用估计模型,见模型(4)。

第四,真实活动盈余管理总额模型。

根据前述分析,真实盈余管理总额等于操控性生产成本与操控性经营现金流和操控性酌量费用之差,见模型(5)。

(3)投资者情绪的度量

(4)股价同步性的度量

注:*、**、***分别代表10%、5%和1%水平显著(双尾),上下半角分别为Pearson和Spearman相关系数

3.2.2 模型设计

本文计算盈余管理时的行业分类采用证监会2001年分类标准,制造业取二级行业代码进行分类,处于C9行业和C2行业的公司数目较少,将两者合并为一个类别,其他行业采取一级行业代码进行分类。参照谭跃、夏芳(2012)[5]、王亚平、刘慧龙、吴联生(2009)[4]的研究设计,本文构建模型(8)、(9)来检验假设1和假设2:

为了验证假设H3,本文在模型(7)、(8)中分别加入盈余管理与投资者情绪的交叉项DA*Q和DREM*Q构建模型(10)、(11)。

在模型中,SYN为股价同步性,DA为应计盈余管理,DREM为真实盈余管理,Q为投资者情绪。此外,我们参考国内外研究,还分别控制了以下变量:INST(机构投资者持股比例)、FIRST(第一大股东持股比例)、NSOE(最终控制人性质)、SIZE(公司规模)、LEV(公司财务杠杆)、ROE(公司盈利能力)、GROW(公司成长性)、YEAR(年份控制变量)、IND(行业控制变量)。各变量的定义如表1所示。

4 实证结果分析

4.1 描述性分析

表2是主要变量的描述性统计结果。SYN的最小值为-2.5218,最大值为1.9528,说明我国上市公司股票同步性有正、负两个方向的变动。DA的最小值为-0.2298,最大值为0.2837,REM的最小值为-0.7482,最大值为0.6558,说明我国上市公司倾向于采用真实盈余管理,真实盈余管理的程度大于应计盈余管理。Q的最小值为-1.7074,最大值为3.4393,标准差为0.8856,说明我国上市公司投资者不够理智,股价同步性受投资者情绪引起的错误定价较严重。INST的均值为0.1704,说明本样本中机构投资者的平均持股比例为17.04%,最小值为0,最大值为0.7842,说明上市公司中有全部投资者为中小投资者的公司,也有机构投资者控股的公司。FIRST的均值为0.3536,说明我国上市公司中“一股独大”的现象较为突出。NSOE的均值为0.1960,75%分位数为0,说明上市公司中有超过75%的公司的最终控制人为非国有。LEV的均值为0.4251,最大值为0.8546,且中位数和25%分位分别为0.4297和0.2724,说明上市公司的资产负债率较高。ROE的均值为0.0653,中位数为0.0605,说明盈利能力较弱。GROW的均值为0.1495,25%分位和中位数分别为-0.1002和0.0621,说明公司的成长性较弱。

注:*、**、***分别代表10%、5%和1%水平显著(双尾)

4.2 相关性分析

表3是主要变量的相关性分析结果,(1)SYN与DA的Pearson和Spearman相关系数在1%水平上均与DA显著正相关,与REM的Pearson和Spearman相关系数在1%水平上显著负相关,初步验证了假设1;(2)SYN与Q的Pearson和Spearman相关系数在1%水平上显著负相关,初步验证了假设2;(3)Q与DA的Pearson相关系数在1%水平上显著正相关,Spearman相关系数在5%水平上显著正相关,Q与REM的Pearson相关系数相关性不显著,初步验证了假设H3。以上仅是单变量分析的结果,更为深入严谨的结果将在多元回归分析中进行验证。

4.3 多元回归分析

表4是被解释变量与解释变量之间的OLS多元回归分析结果,第1列~第4列分别对应模型(7)到模型(10),第5列考虑了各个变量的共同影响,将所有变量一起进行回归的结果。各模型的F值均值1%水平显著,且调整的值在0.23附近,模型的整体效果较好。

第(1)列中,DA的回归系数在5%的水平上显著为正,第(2)列中,DREM的回归系数在1%的水平上显著为负,说明应计盈余管理水平越高,股价同步性越高,真实盈余管理水平越高,股价同步性越低,本文假设1得到支持;第(1)列和第(2)列中的Q的回归系数在1%的水平上显著正相关,说明投资者情绪引起的错误定价越高,股价同步性越高,本文的假设2得到支持;第(3)列中,DA的回归系数在5%的水平上显著正相关,Q的回归系数在1%的水平上显著正相关,与前面结论一致,而且DA*Q的回归系数在5%的水平上显著正相关,说明应计盈余管理水平显著地调增了投资者情绪引起的错误定价。第(4)列中,DREM的回归系数在1%的水平上显著负相关,Q的回归系数在1%的水平上显著正相关,与前面结论一致,但是REM*Q的回归系数与SYN在10%、5%和1%的水平上不显著相关。因此,本文假设3得到支持;考虑到公司同时存在应计盈余管理和真实盈余管理,第(5)列将所有变量同时进行回归,结果与前四列结果一致,更加稳健地支持了本文的三个假设。

在控制变量方面,INST的回归系数在5个模型中都在1%的水平上显著负相关,说明机构投资者持股比例越高,股价同步性越低;FIRST的回归系数在5个模型中都在5%的水平上显著正相关,说明第一大股东持股比例越高,股价同步性越高;SIZE的回归系数在5个模型中都在1%的水平上显著正相关,说明公司的净资产规模越大,股价同步性越高;LEV的回归系数在5个模型中都在1%的水平上显著正相关,说明公司的财务杠杆越大,股价同步性越高;ROE的回归系数在5个模型中都在1%的水平上显著正相关,说明公司的净资产收益率越高,即公司的盈利能力越强,公司的股价同步性越高。

4.4 稳健性检验

为了验证本文研究结论的稳健性和可靠性,本文进行了如下敏感性测试(限于篇幅,具体表格数据略去)。

(1)考虑到最近的一些行为,公司财务研究开始使用动量指标作为投资者情绪的替代变量来检验投资者情绪对公司投资行为的影响。本文借鉴吴世农和汪强(2009)[25]以及花贵如等(2011)[26]的研究设计,以半年期的动量指标计量投资者情绪,即上一期6个月的累积月度股票收益作为投资者情绪的替代性指标,重复正文研究,实证结果没有显著差异。

(2)投资者情绪对股价同步性有影响,但同时股价同步性也会影响到投资者情绪。这说明股价同步性和投资者情绪之间可能互为因果关系,模型存在内生性问题。因此,本文进一步将解释变量和控制变量滞后一期,重复正文的研究。研究结果没有实质性差异。

5 研究结论与启示

本文以2008年~2014年我国A股上市公司的7455个观测值为样本,通过实证检验发现,应计盈余管理由于较容易被识别,当公司向市场传递基于应计盈余管理的盈余信息时,进入市场的个股信息减少,股价同步性上升。真实盈余管理由于不易被识别,当公司向市场传递基于真实盈余管理的盈余信息时,将有更多的基于公司意志的个股信息进入市场,股价同步性下降。

投资者情绪引起的错误定价越高,股价同步性越高,同时公司可以通过应计盈余管理调节投资者情绪与股价同步性的正相关关系,不能通过真实盈余管理调节投资者情绪与股价同步性的相关关系。

在我国资本市场,股价同步性远远高于世界平均水平,说明股市的资源配置效率有待提高。作为向市场传递信息过程中的重要部分,盈余信息在投资者进行决策的过程中非常重要,但是,目前我国上市公司中盈余管理现象普遍存在,而且,近年来显示出由应计盈余管理向真实盈余管理转变的趋势,这不仅损害投资者利益,而且对于公司的长远发展也极其不利。同时,这也严重影响了股价同步性,阻碍资本市场的资源有效配置。监管者应当加强资本市场制度建设,切实保证上市公司向市场传递无偏差信息,保证资本市场资源配置和投资者的相关利益。投资者情绪造成我国的股价同步性升高,相关管理机构应该加大力度普及股市知识,同时,投资者自身也要加强学习,理性投资。

摘要：鉴于中国证券市场信息严重不对称、真实盈余管理与应计盈余管理识别难度不同,以及投资者非理性共存等问题,本文分别将真实盈余管理和应计盈余管理与投资者情绪结合起来,进而研究其对股价同步性的影响,以我国2008年2014年A股上市公司为样本,检验不同方式盈余管理和投资者情绪对股价同步性的影响。研究发现,应计盈余管理与股价同步性正相关,真实盈余管理与股价同步性负相关,投资者情绪与股价同步性正相关。投资者情绪能够增强应计盈余管理与股价同步性的正相关关系,但不能显著增强真实盈余管理与股价同步性的关系。

关键词：股价同步性,应计盈余管理,真实盈余管理,投资者情绪

盈余管理与创业投资 篇2

文章将针对这一方面的内容展开论述，深入的探究了两者之间的深层次的联系，并且对新会计准则的实施对盈余管理产生的实际影响进行了论述，旨在进一步加强会计工作的质量，为新时期的经济建设奠定坚实的基础。

关键词 盈余管理 会计准则 会计工作 研究分析 存货准则

随着我国的全新的会计准则的颁布与深入实施，盈余管理，已经成为了全社会所共同关注的一个热点话题。

盈余管理是对企业和单位盈余信息进行管理和控制的有效途径，而新会计准则的颁布，对盈余管理的多方面均产生了深远的影响。

所以，有必要对盈余管理的现状和变革进行探析，深入的摸索会计准则与盈余管理之间的内在联系。

一、盈余管理的内涵研究

盈余管理本身的主体，是企业和单位的管理项目，其中包含有单位的经理人员、董事会等等，而盈余管理的客体，则是企业单位对外报告的盈余信息，盈余管理的主要方式，是在新会计准则允许的范围之内，运用综合性的会计技术以及非会计性的`管理手段，针对企业单位的经济收益和效益进行控制和全面的调整改良，包括有企业日常经济项目的管理、企业会计政策的选择、企业交易的日期时间和日常的财会管理等等，而盈余管理的主要目的，则是保证企业经济效益和个人利益的最大化，最终实现更高的经济利润。

二、会计准则与盈余管理之间的联系分析

根据上文针对盈余管理的全面探究，可以对企业之中盈余管理的主要政策、管理的目的、管理的效果以及盈余管理的主要方式等，有着全面的掌握。

下文将针对会计准则和盈余管理之间存在的内在联系进行分析，并且突出的阐述了新会计准则对盈余管理产生的直接影响，旨在为会计工作的进步奠定基础。

主要的来讲，盈余管理和会计准则之间的关系有两个方面，第一，盈余管理产生的原因，并非是会计准则，会计准则仅仅是盈余管理所需要的一种管理方式和技术手段;第二，盈余管理与会计准则之间，是一种持久性的、长期性的博弈关系。

首先，盈余管理产生的原因有很多，比如委托代理关系的存在、合理避税考虑、避免巨额政治成本、债务合同约束、规避企业经营风险等。

会计准则与盈余管理的因果的关系是没有依据的，盈余管理并不是因为会计准则的存在才存在，更不会随会计准则的消亡而消亡，它的存在是有自身的基础和诱因。

盈余管理中企业的管理当局对企业的盈余信息进行调整和操控的行为是破坏市场秩序的，这样的行为损害了他人的利益，是法律和法规不允许的，因此盈余管理需要寻找一个合法的外衣来掩盖其违法的行为，会计的准则的出现就满足这个需求。

但这并不是会计准则的过错，它只是被盈余管理利用的一个工具，它影响的只是盈余管理的花样和手段。

没有会计准则盈余管理依然是存在的，早在会计准则产生前就已存在盈余管理。

其次，会计准则可以看作是国家和市场主体两者达成的一个协议。

政府制定出对一般性的会计规范做出规定的会计准则，来达到制约市场主体的盈余管理行为的目的。

在制定的过程中，会计准则是无法做到面面俱到的，其存在的漏洞就使市场主体进行盈余管理有了可乘之机。

政府与市场主体即展开了第一轮博弈。

三、新会计准则对盈余管理产生的直接影响分析

新会计准则的颁布与实施，对于企业单位的盈余管理产生的影响可谓非常深远，首先，新的会计准则之中有两个最为突出的特征，第一，在准则之中首次引进了公允价值的计量基本属性与相关的概念，而引入公允价值的主要目的，就在于其可以使得企业的资产负债有着更加强烈的表现，相关的观念得到了强化，并且在此基础之上利润的表现观念则被进一步的氮化，最终通过公允价值的引入，实现了综合收益和整体经济效益的基本观念，使得企业单位的会计信息的可靠性和价值相关性得到了加强

第二，在新的会计准则之中针对会计的估计和会计政策进行了大幅度的压缩，使得可选择的项目得到了合理的控制，这样的方式一个方面对企业单位的盈余管理范畴和空间进行了约束和限制，并且也在一定程度上对企业操作利润的行为进行了合理的监督，使得经济活动合法性得到了提升。

而新会计准则对于企业盈余管理的影响，则体现在以下两个方面之中。

(1)新会计准则对于企业盈余管理有着更高的控制力和约束力。

后进先出法在新存货准则中被取消了，这将有两方面会对盈余管理产生影响：一方面，对于本来采用后进先出法的公司，如果存货较多、周转率较低，在使用了新的存货记账方法后，其毛利率和利润表数据将出现异常的波动，但这种影响仅为短期的，这一存货准则的变化对原先采用后进先出法的企业的影响并不大。

另一方面，存货准则规定取消后进先出法，将使企业不能再通过变更发出存货计价方法这一惯用手段，人为调整当期的成本费用和利润水平。

企业当期的存货耗费都将使真实的历史成本，不再存在人为的调整，在存货方面约束了盈余管理的行为。

(2)新会计准则对于企业盈余管理的范畴和空间的影响。

新会计准则规则对企业内部研发费用分为两个阶段进行核算，分别是“研究阶段”和“开发阶段”，处理方法是前一阶段的支出费用化，后一阶段的支出资本化。

但由于无形资产研究和开发的复杂性，这两个阶段的划分是很难的，主要取决于会计人员的职业判断和管理人员的意图，且对于有关的支出是否能够资本化缺乏定量的描述，这就有可能人为的来划分两阶段的分界点来进行盈余管理。

四、结束语

盈余管理与创业投资 篇3

关键词：创业板；董事会特征；盈余管理

1 概述

创业板市场经过十年的风雨酝酿，终于在2009年正式交易运转。创业板市场为我国中小企业和高科技企业提供了融资渠道，也为风险投资提供了退出渠道，使投资的风险分散化，从而为我国风险投资业的发展提供了保障，使高科技投资良性循环发展。但另一方面创业板市场中的中小企业有着浓厚的家族色彩，使其公司治理结构存在独特之处。

同时，其也存在一定的不足之处，家族式经营管理容易使得创业板上市公司出现一股独大现象，对会计信息质量产生一定的影响。目前一些研究认为，创业板上市公司在发行过程中，盈余管理行为普遍存在，这不仅使公司的经营风险加大、公司业绩下降，而且损害了公司的价值（张艳，2012）。究其原因，主要是公司治理结构未得到相应的完善化，而在上市公司中董事会又是公司治理结构中重要的影响因素。因此本文從理论角度对创业板上市公司董事会特征、盈余管理现状进行了分析，将董事会量化即选择一些显著的董事会特征来进行分析，具体剖析各个特征对盈余管理的影响，并最终得出本文的研究结论。

2 董事会特征与盈余管理理论分析

2.1 董事会特征相关概念

创业板上市公司由股东大会、董事会、管理层的三级治理结构组成，而董事会在其中起到中心作用，是创业板上市公司治理的核心。董事会特征是对董事会进行定量描述的指标，是指董事会领导权结构、董事会规模、独立董事比例、董事会会议、董事会次级委员会设置、董事会构成以及董事会成员持股等等能够对董事会做数量描述的变量。在一些文献研究中又将董事会特征归纳为：董事会行为特征、结构特征、人文特征和激励特征。为体现一定的逻辑性，在此，本文只阐述具有代表性的董事会特征变量，具体内容如下：

2.1.1 独立董事比例

独立董事比例即在公司内部董事会中，企业中独立董事的人数占董事会总人数的比例。独立董事是指在董事会中保持中立态度，与公司股东不存在密切联系，在公司只担任董事职务，其他任何职务均不担任，同公司管理层没有重大的业务往来，公司内部管理层不会制约其工作，对公司事务进行独立决策的董事。因此独立董事相对于其他董事来说，具备很强的独立性，可以有效监督董事会以及公司管理层。

2.1.2 董事会规模

董事会规模是指公司董事会里董事成员数量总和，包括董事长、名誉董事长、副董事长、董事以及独立董事等。我国《公司法》规定，股份有限公司的董事会人数为5—19人。董事会成员人数少，董事会规模越小；反之，成员人数多董事会规模大。由聚源数据库公开的董事会构成数据可知，356家上市公司董事会人数平均为8.46人，而其中董事会规模普遍集中于7-10人，占比达80%以上，董事会规模偏大。不同的公司，董事会规模大小影响情况不一样。例如董事会规模大，董事会人数较多，对于一项决策，董事人数越多所提出的意见也越多，意见不一的情况更容易出现，使公司的某项决策产生分歧，使得董事会难以形成一致的意见，反而降低了公司的决策效率。相反，董事会人数过少，虽然有利于董事会灵活运转，相应的协调性与组织性也有所提高，但是董事会内部董事的经验和专业知识缺乏，不利于董事会决策的科学性。综上所述，董事会规模不宜过大或过小，保持适当的人数比例最佳。

2.1.3 董事会激励

董事会激励主要表现为董事会薪酬激励与股权激励。董事会股权激励是指通过给予董事会成员一定的股份，使其努力加强自身监督检查的责任，推动公司股价的上涨，从而有利于实现自身利益，当董事会成员的经济利益与公司发展有密切联系时，持股董事则会精心经营，同时对管理层的行为也会加强监管，防止管理层损害股东们的利益。2007年1250家上市公司公布了“自查报告和整改计划”，根据归纳整理的上市公司的董事会特征，发现我国上市公司董事会持股比例较低。而与其他上市公司不同的是，创业板上市公司的董事会持股比例却比较高。董事会薪酬激励是一种直接的激励手段，是指通过给予董事会成员一定的薪酬奖金，使其努力实现目标，在实现过程中，加强监督检查职责，合理的薪酬结构能有效激励董事为公司事务尽职尽责。

2.2 盈余管理相关概念

自上世纪80年代开始，盈余管理在西方经济与管理学术界掀起了研究热潮，成为了西方当代实证会计研究的重点之一。Wiiliam.R.Scott在《财务会计理论》一书中指出，所谓盈余管理就是在公认会计原则（GAAP）允许的范围内，运用会计政策来实现管理者利益或者公司市场价值最大化，以此达到对公司会计盈余的调整并最终保护自己的利益，这也是会计政策选择具有经济后果的一种具体体现。

2.3 创业板上市公司相关概念

创业板市场（GrowthEnterpriseMarket，GEM）又称二板市场，在主板市场发展到一定规模和达到相当成熟度后，创业板才出现，是多层次资本市场的一种特定组成部分和创新形式。能够为新兴企业以及高速成长科技含量的中小高科技企业提供融资渠道，并且在上市门槛、信息披露等制度方面，与主板市场显著不同。创业板市场的特点是风险高、门槛低、监管严。

3 创业板上市公司董事会特征与盈余管理现状分析

分析我国创业板上市公司董事会特征与盈余管理的关系，我们需要将董事会量化，即选择一些显著的董事会特征来进行分析，具体剖析各个特征对盈余管理的影响。本文拟从以下三点进行具体分析：独立董事会比例、规模、激励特征。

3.1 独立董事比例对盈余管理的影响

黄蜀秋（2013）从聚源数据库整理得到，我国大部分创业板上市公司的独立董事比例在30%左右。但根据统计，在1997年美国标准普尔500家公司的董事会中独立董事比例已达到66.4%。独立董事的存在能夠有效地降低上市公司经理层与董事合谋串通的可能性，能够有效地监督与降低上市公司经理层的机会主义行为，从而有效地降低上市公司盈余管理程度。而我国创业板上市公司董事会中独立董事比例相对较低，会计信息质量将得不到保障，管理层进行盈余管理的可能性将增大。

3.2 董事会规模对盈余管理的影响

现有研究对于董事会规模与盈余管理的影响有两种观点，一种认为董事会规模越小，对能够提高企业会计信息质量，有效的降低管理层的盈余管理程度：另一种观点与之相反。但也有研究表明这两者之间关系不明显，祁菲涵（2014）研究表明样本公司董事会规模对会计信息质量的提高不存在显著影响。廖小菲等（2012）认为，要根据公司具体情况保持适当的董事会规模，从而有利于公司会计信息质量的提高。黄蜀秋（2013）从聚源数据库整理得到，我国大部分创业板上市公司董事会规模普遍偏大，规模主要集中在7-10人，这有可能就会出现较大规模的董事会灵活应变的能力较差，且董事们不情愿当面指责经理层的错误做法，长期下去，容易形成董事会与经理层相勾结甚至经理层直接控制董事会的现象，盈余管理难度将增大。

3.3 董事会激励对盈余管理的影响

上市公司采取合理的股东薪酬激励措施，给予董事合理比例的津贴或者薪酬，能够有效地把上市公司股东的利益与董事的利益结合起来，促使董事有效地监督管理经理层，防止与抑制经理层自利行为，从而减少管理层盈余管理的程度。黄蜀秋（2013）从聚源数据库整理得到创业板上市公司董事会持股比例普遍较高，董事会成员持股即是我国上市公司董事会股权激励体制，上市公司实行董事会股权激励体制后，公司的董事会成员会持有一定股份且成为公司股东，这时，上市公司的发展状况便与董事会成员的利益相联系，董事会成员会为了自己的利益与上市公司良好发展状况而努力履行自己的职责。所以，董事会股权激励体制有利于提髙上市公司会计信息质量，控制管理层盈余管理行为。

4 结论

我国创业板上市公司存在公布的会计信息质量偏低的现象，盈余管理程度较高的情况。究其原因，主要是公司治理未得到相应完善，而上市公司董事会是公司治理结构中重要影响因素。通过对我国创业板上市公司董事会特征与盈余管理现状的分析，本文得出创业板上市公司要充分发挥独立董事职能，完善独立董事体制，完善董事会薪酬、股权激励措施，保持适当规模的董事会，保证董事会职能的有效履行和董事会效率的提高，才能更加有效地监管与抑制经理层的盈余管理行为，才能有利于创业板上市公司会计信息质量的提高。

参考文献：

[1]祁菲涵.董事会特征与会计信息质量相关性研究——基于我国创业板上市公司的经验证据[D].安徽财经大学，2014.

[2]余灼萍，胡国柳.董事会特征与盈余管理关系的实证研究[J].会计之友，2011（6）：25-29.

[3]黄蜀秋.我国创业板董事会特征对大股东资金占用影响研究[D].华南理工大学，2013.

[4]邢周凌，王一鸣，李灵璐，邢周兰，吴新辉，沈伊默.影响中国创业板上市公司业绩因素分析：基于多案例研究[J].管理评论，2014（1）：66-

77.

[5]于团叶，张逸伦，宋晓满.自愿性信息披露程度及其影响因素研究——以我国创业板公司为例[J].审计与经济研究，2013（2）：68-78.

[6]黄新炎.我国创业板公司IPO过程中的盈余管理研究[D].财政部财政科学研究所，2011.

课题项目：

盈余管理与创业投资 篇4

我国上市公司的一大特征是“一股独大”, 大股东往往具有对上市公司的超强控制地位。在这种情况下, 大股东有通过上市公司实施“掏空”或利益输送的动机, 为自身带来私有收益, 而这是以损害其他股东的利益为代价的。现阶段, 我国上市公司其他股东力量弱小, 还无法对大股东地位产生有效的制衡作用, 因此大股东与中小股东之间的第二类代理问题比较常见。大量研究发现, 我国上市公司在股权再融资前普遍存在盈余管理行为, 大股东成为这种盈余管理行为的直接受益者, 但是这种盈余管理行为造成了比较严重的会计信息质量的下降, 干扰了投资者的正常判断, 损害了投资者的利益并干扰了资本市场的正常运作, 其负面效果已经引起了广泛关注。

在证监会2001年提出的“超常规发展机构投资者”的战略下, 近几年我国的机构投资者迅猛发展, 逐渐成为资本市场上的重要和主导力量, 对我国的资本市场乃至金融体系的发展产生了重大而深远的影响。随着上世纪90年代关于“股东积极主义”的相关研究的兴起, 机构投资者作为上市公司的股东在公司治理中发挥的作用逐渐引起学界和实务界的关注。国内的研究发现, 上市公司中作为股东的机构投资者能够有效地发挥治理作用, 从而改善上市公司治理水平, 抑制盈余管理行为。

在上市股权再融资的背景下, 上市公司在股权再融资之前的盈余管理水平更高, 而且根据发行方式表现出不同的特征, 那么此时机构投资者作为上市公司股东, 是否发挥了治理作用, 有效抑制了上市公司股权再融资之前的盈余管理行为呢?按照以往的观点, 由于此时上市公司的盈余管理水平更加严重, 且会对其他股东的利益造成更大的侵害, 机构投资者应当更加有效地发挥抑制作用。但本文认为, 只有机构投资者对于盈余管理的监管意愿和监管能力都足够高的情况下, 机构才能表现出较好的治理效果, 而在股权再融资的不同情形下, 机构投资者对于盈余管理的监管意愿和监管能力会存在差异, 这必然会导致出现不同的治理效果。

二、理论分析

由于上市公司在股权再融资前的盈余管理行为动机不同, 在程度和方向上存在很大差异, 而发行政策对于上市公司盈余管理动机的影响很大。目前我国资本市场上主要的股权再融资方式有配股、公开增发、定向增发和可转换债券, 可转换债券由于规模和特征都与前3种有比较大的差异, 因此不在本文的讨论范围。国家相关制度对于不同的发行方式有不同的规定, 通过比较, 本文认为主要有3个方面的政策会对上市公司再融资前的盈余管理行为造成比较大的影响, 而且会间接影响到机构投资者对于盈余管理的监管意愿和监管能力, 最终影响到治理效果。因此在不同的情形下, 机构投资者对于上市公司盈余管理的抑制作用也会发生变化。

(一) 发行政策与上市公司股权再融资前的盈余管理

1. 发行资格规定

证监会对于拟采用配股或公开增发的上市公司有明确的“发行资格线”规定, 要求上市公司在配股或公开增发前的收益率必须满足一定的标准才有资格实施增发。这一标准几经更改, 但始终存在, 成为上市公司在配股或公开增发前实施盈余管理的主要动机。陈小悦 (2000) 发现上市公司净资产收益率处于10%~12%的存在显著的利润操纵行为。王跃堂 (2000) 发现处于配股区间的上市公司明显的未实行短期投资减值准备、存货减值准备和长期投资减值准备;陆宇建 (2002) 为了获得配股权将盈余维持在6%~10%的区间内。可以看出, 发行资格的设定成为上市公司在配股或公开增发之前实施盈余管理的主要动机, 而且盈余管理的程度主要由“发行资格线”来决定, 是相对固定的, 具有“刚性”的特征。而在定向增发中则没有对于上市公司盈利能力的硬性规定, 相比配股和公开增发, 上市公司在定向增发前的盈余管理的程度都更加“弹性” (章卫东, 2010) , 因为此时上市公司进行盈余管理的主要目的是为了寻求一个合适的发行价格。

2. 发行价格规定

证监会对于配股的发行价格没有特别的要求, 一般采用市场折扣法, 对于公开增发则要求“发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价”。这种情况下, 大股东为了满足其“圈钱”需要, 有动机在再融资之前实施盈余管理, 抬高股价, 从而设定较高的发行价格。通过陈小悦 (2000) 的结论可以看出, 配股和公开增发的上市公司盈余管理的首要动机还是满足“发行资格线”, 获得“圈钱”的资格, 而对于发行价格的影响则属于锦上添花, 增加“圈钱”的效果。而在定向增发中, 由于没有“发行资格线”的要求, 因此大股东控制上市公司在增发前实施盈余;管理的唯一动机就是设定符合大股东利益的发行价格。证监会对定向增发发行价格的规定是:“发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%。”这里的定价基准日一般为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日。这样, 上市公司通过盈余管理, 影响发行前股价, 就可以将发行价格设定在一个符合大股东利益的区间。而这个区间又因为发行对象的不同而有所区别。

3. 发行对象规定

在配股和公开增发中, 上市公司原有股东都被作为发行对象, 因此上市公司盈余管理的动机不会受到发行对象的影响。而在定向增发中, 情形比较特殊, 证监会对定向增发发行对象的规定是认购并获得本次非公开发行股票的法人、自然人或者其它合法投资组织不超过10名。按照参与对象的不同可以将定向增发区分为三类:一是面向机构投资者的定向增发, 以募集资金为主要目的;二是面向大股东或关联方的定向增发, 以募集资金或资产注入为主要目的;三是同时面向二者增发。研究表明, 上市公司倾向于在面向机构投资者的定向增发中实施正向盈余管理, 为的是以同样多的股权募集更多的资金 (章卫东, 2000) , 而面对大股东或关联方则偏好负向的盈余管理, 实现利益输送 (张祥建、郭岚, 2008) 。

(二) 相关政策对机构投资者在不同发行方式下治理效果的影响

下面结合上述三类发行政策和上市公司盈余管理的动机, 从机构投资者对盈余管理监管意愿和监管能力的角度, 来分析机构投资者在不同的股权再融资方式中对盈余管理的抑制作用。从上面的分析来看, 上市公司在配股和公开增发中实施盈余管理的动机和方式比较类似, 而且适用的政策对于盈余管理的影响也比较相同, 因此这些对于机构投资者监管意愿和监管能力乃至最终治理效果的影响也应是比较相近的, 所以在下文的分析中将这两种方式合并在一起进行讨论;而定向增发, 无论发行政策还是上市公司的盈余管理动机都与配股和公开增发有很大不同, 因此下面主要分析机构投资者在配股或公开增发中和定向增发中对上市公司盈余管理治理效果的不同, 并结合发行制度、上市公司动机, 从机构投资者监管意愿和监管能力的角度加以解释。

1.配股和公开增发中机构投资者对上市公司增发前盈余管理的影响

在我国上市公司“一股独大”的背景下, 上市公司大股东有强烈的动机通过配股或公开增发的方式从资本市场上“圈钱” (李志文、宋衍蘅, 2003) , 然后通过对上市公司的“掏空”实现私人收益, 严重损害了其他股东的利益, 包括机构投资者, 而且这种侵害程度会随着机构投资者持股水平的上升而上升。但是上市公司成功实施配股或公开增发必须满足证监会对于发行资格的要求, 这也成为上市公司在配股和公开增发前实施盈余管理的重要动机, 因此上市公司会以“发行资格线”作为标准来决定盈余管理的幅度, 使盈余管理水平呈现出“刚性”的特征。这种情况下机构投资者的监管能力和对上市公司行为的影响能力是很弱的, 因为如果机构投资者成功抑制了盈余管理行为相当于上市公司放弃配股或公开增发方案, 在“一股独大”的背景下是难以实现的。这即是说, 虽然上市公司在配股或公开增发前的盈余管理行为会影响机构投资者的利益, 使机构投者具备监管意愿 (尤其是高持股水平的机构投资者) , 但在上市公司“一股独大”的背景下和发行资格制度造成盈余管理水平的“刚性”特征, 机构投资者的监管能力受到了严重的限制, 相当于被“锁定”, 不再单纯由其持股水平所决定。综上, 对于配股或公开增发前上市公司实施的盈余管理行为, 机构投资者尽管有监管意愿, 但是监管能力很弱, 最终表现为对这种盈余管理行为很难起到有效的抑制作用, 无法提升此阶段上市公司会计信息质量。

我国上市公司“一股独大”的背景是造成配股和公开增发前机构投资者监管能力较弱的主要原因之一, 随着机构投资者的不断发展壮大和相关加强机构投资者治理能力的政策出台, 机构投资者将逐渐有足够的能力制衡大股东的控制地位, 那时即使盈余管理仍然存在“刚性”特征也无法干扰机构投资者发挥的治理效果。

2.定向增发中机构投资者对上市公司增发前盈余管理的影响

定向增发中的情形与配股或公开增发中不同, 且复杂的多。由于在定向增发中没有“发行资格线”的要求, 因此上市公司在增发前实施盈余管理的动机不再是为了满足“资格线”要求, 而是按照发行价格的相关规定由盈余管理使发行价格处在一个最有利的区间。相比于配股和公开增发前盈余管理程度的“刚性”, 定向增发前上市公司的盈余管理程度更加富有“弹性”, 而且会随着发行对象的不同而改变盈余管理的方向。

在针对机构投资者的定向增发中, 大股东有动机控制上市公司在增发前实施正向盈余管理, 抬高发行价格, 以相同数量的股权尽可能多的募集资金。毫无疑问, 这种盈余管理行为严重损害了作为发行对象的机构投资者的利益, 因此在增发前这一敏感时期, 机构投资者会比平时更加关注上市公司的盈余管理行为 (尤其是正向盈余管理行为) , 具有很高的监管意愿。同时由于定向增发是非公开发行, 上市公司需要通过与发行对象的谈判达成协议来保证增发的成功实施, 在这种情况下, 作为发行对象的机构投资者能够决定发行的成败, 获得了谈判权和话语权, 有了和大股东制衡的资本, 此时机构投资者的监管能力和对上市公司的影响力得到了大大增强。综上分析, 在机构投资者作为发行对象时, 其对于上市公司增发前的盈余管理行为有很强的监管意愿和监管能力, 这必然会带来较好的治理效果, 上市公司定向增发前的盈余管理会得到有效的抑制。而且在这种情况下, 只要作为发行对象的机构投资者都会具有很高的监管意愿和监管能力, 与机构投资者在上市公司中的持股水平无关。

在针对大股东或关联方的定向增发中, 大股东有动机控制上市公司在增发前实施负向盈余管理, 尽量压低发行价格, 实现利益输送 (章卫东, 2000) 。作为股东的机构投资者的利益会受到损害, 机构投资者会有比较强的监管意愿, 这种意愿会随着机构投资者在上市公司中持股水平的上升而上升。在监管能力方面, 由于定向增发前上市公司的盈余管理水平是“弹性”的, 因此随着机构投资者持股水平的增加, 其对上市公司的监管能力也在上升。因此, 在针对大股东或关联方的定向增发中, 机构投资者对于增发前盈余管理的监管意愿和监管能力是随着持股水平的上升而上升的, 而最终的治理效果也会随着机构持股比例的增加而得到改善。可以看到, 在股权再融资的背景下, 只有这一情形下机构投者与上市公司盈余管理的关系才与之前相关文献的结论一致。

三、结论和政策建议

本文从机构投资者参与公司治理的意愿和对上市公司影响能力的角度出发, 结合相关政策, 来分析在不同的发行方式下机构投资者对上市公司股权再融资前盈余管理的不同影响。研究结论显示, 在配股和公开增发中, 由于机构投资者的监管能力被“锁定”, 在上市公司“一股独大”的背景下, 机构投资者无法有效抑制上市公司的盈余管理行为;而在定向增发中, 在机构投资者作为发行对象时, 由于其对盈余管理具有很强的监管意愿和监管能力, 因此会对盈余管理产生有效的抑制作用, 而且这种作用不会受到其持股比例的限制;在以大股东或关联方作为发行对象的定向增发中, 机构投资者对于盈余管理的监管意愿和监管能力会随着持股水平的上升而上升, 那么其对盈余管理的抑制效果也会随着持股比例的增加而得到改善。

本文的研究具有比较强的现实意义:在现阶段, 仅依靠机构投资者还无法有效提升上市公司股权再融资之前的会计信息质量, 强制性的信息披露和改善信息真实性的法规和制度还是需要的;应当继续大力发展壮大机构投资者, 随着其力量的提升, 其对上市公司的治理效果会得到改善;外部政策设计 (例如本文中的发行政策) 有时尽管并非针对机构投资者而设立, 但是会影响到机构投资者的治理效果, 可以看到, 合理的制度设计可以提升机构投资者的监管意愿和监管能力, 从而改善机构投资者对上市公司的治理效果。

摘要：本文从机构投资者参与公司治理的意愿和对上市公司影响能力的角度出发, 结合股权再融资中的相关政策和上市公司盈余管理的特征, 来分析在不同的情形下机构投资者对于盈余管理治理效果的差异。为改善上市公司信息质量、继续大力发展机构投资者、完善资本市场相关制度提供理论参考。

关键词：股权再融资,机构投資者,盈余管理

参考文献

[1]章卫东.定向增发新股与盈余管理——来自中国证券市场的经验证据.管理世界, 2010 (1) , 54-73.

[2]张祥建, 郭岚.股权再融资、盈余管理与大股东的寻租行为.当代经济科学, 2007 (4) , 63-126.

[3]张祥建, 郭岚.大股东控制欲盈余管理行为研究:来自配股公司的证据.南方经济, 2006 (1) , 72-86.

[4]陈小悦, 肖星, 过晓艳.配股权与上市公司利润操纵.经济研究, 2000 (1) , 30-36.

[5]李丰也, 孙丹.机构投投资者对上市公司定向增发前盈余管理的影响.财会月刊, 2012 (6) , 1-4.

盈余管理与创业投资 篇5

随着中国资本市场的发展，注册会计师的作用日益受到政府、投资者以及社会各界的广泛关注。人们期望注册会计师在提高会计信息质量、保护投资者利益、约束内部人控制、改善公司治理等方面发挥重要作用。注册会计师说“不”的情况越来越多。在会计信息失真比较普遍的情况下，说“不”，无疑是注册会计师能够顶住压力、坚持独立性的重要表现，是一种进步。但是，如果没有保障注册会计师敢于说“不”的制度环境，说“不”将会给注册会计师带来怎样的后果呢?另一个相关的问题是，注册会计师是否会充分考量审计风险，特别是盈余管理问题的潜在风险呢?对这些问题的深入分析将为我国资本市场发展、会计职业进步提供有草义的启示。

一、问题提出

在资本市场与会计市场的发展过程中，盈余管理问题引起了有关各方的前所未有的重视。普遍存在的盈余管理要求注册会计师在审计过程中发挥更大的作用，从而真正发挥“经济警察”的社会功能。但是，注重证据的会计职业却倍受责难。一些人认为注册会计师没有能够发挥经济监督的作用，甚至认为注册会计师与管理当局共谋。与此同时，洼册会计师也有自己的苦衷，他们经常抱怨中国缺少一个良好的会计执业环境。在深人讨论之前，需要明确两大问题：

⒈注册会计师究竟会不会充分考虑盈余管理的风险?如果注册会计师充分考虑风险，那么，可以预期该注册会计师会考虑从高风险的审计项目退出。诚如此，注册会计师的理性选择就能够实现各个注册会计师(事务所)在会计行业中的优劣排序，达到有效监督上市公司的目的。这需要对盈余管理与会计师事务所变更的关系进行审慎分析。

⒉如果注册会计师充分考虑风险，坚持原则，他又能否被市场所承认?简言之，如果注册会计师出具有保留的审计意见，该注册会计师的客户会不会丢失?如果注册会计师说“不”，而客户又不能据此随意“炒”掉注册会计师，那么，注册会计师就不用担心丢“饭碗”，注册会计师的监督作用才能真正发挥出来。这需要对注册会计师出具非标准的元保留意见与后期的会计事务所变更之间的关系进行认真研究。

后文将以会计师事务所变更为核心，采用经验研究的方法对这两个问题进行分析。在基本把握会计市场状况的基础上，尝试依据我国一些特殊的制度背景对实证研究的结果进行解释。

二、文献回顾

会计师事务所变更的原因是非常复杂的，西方的实证研究文献和审计职业发展表明影响会计师事务所变更的最主要原因有：⒈事务所因担心潜在的诉讼风险而拒绝继续审计，即诉讼执险观;⒉事务所不同意客户的会计政策选择，出具“不清洁”的审计意见，而被客户解雇，即审计意见观。具体的讲，圭要观点如下:

(一)诉讼风险观。诉讼风险会导致事务所的变更，同时影响会计师事务所诉讼风险大小的因素有：

⒈盈余管理规模。LysWatts认为通过应计利润额(Accruals)管理会计收益，会产生随意性应计利润(DiscretionaryAccruals)，可能导致较多的诉讼风险。因此，公司盈余管理的规模越大，会计师事务所的诉讼风险越大。DeAngelo对石油天然气企业的研究发现:受会计准则的不利影响越大的企业比受影响不大的企业更有可能更换会计师事务所。她认为在会计准则产生的不利影响越大的企业，盈余管理的动机越强烈，经理人员与注册会计师发生冲突的可能越大。他们的研究都表明盈余管理规模会影响事务所的诉讼风险。R讨如同的研究则进一步证明了，当注册会计师不同意客户的会计政策时，诉讼的风险较高，注册会计师拒绝接受该项目的可能性越大。

⒉公司的财务困境。财务困境与客户错报的可能性正相关，因为这时客户才有动机去粉饰财务报表川。更为重要的是，如果公司破产，会计公司也可能承担连带责任，投资者会通过申请诉讼赔偿来弥补损失。相关的研究有：Schwartz和Menon(1985)发现濒临破产、财务状况恶化的公司更倾向于变更会计师事务所，然而在他的研究中，“不清洁”的审计意见、管理当局的变化与事务所变更无关。

(二)“不清洁”审计意见观。“不清洁”的审计意见反映了客户与注册会计师的意见的不一致，然而在某种程度上“不清洁”的审计意见往往反映了注册会计师较高的独立性。Chow和Rice[6发现，收到“不清洁”的审计意见的公司在随后的一个审计年度更可能更换其会计师事务所。他们的研究激起了学界的广泛的兴趣，之后审计意见与会计师事务所变更一直是这一领域的主要研究主题。与之对应的另一研究主题则是，对收买审计意见(Opinionshopping)问题的研究，收买审计意见指的是在公司获得“不清洁”的审计意见后，他可能会更换会计师事务所，转向其他注册会计师购买“清洁”的审计报告。Smith发现在获得“不清洁”的审计意见后变更了会计师事务所的139个样本中，仅有5例在变更后获得了“清洁”的审计意见。他们的研究结果显示收买审计意见的情况并不显著。Smith指出，一个可能的解释是签定业务委托书时，委托人并不知道注册会计师会给他什么样的审计意见，即客户可能的确会有收买审计意见的动机，但由于签约时的信息不对称，导致收买审计意见不一定成功。大多的实证研究均未发现收买审计意见的证据，尽管如此，收买审计意见一直是证券监管部门、学术界所关注的问题。

(三)交易成本观。Johnson和Thomas认为事务所通过专业化发展路线能够获得独特的竞争优势。而客户的经济特性，如业务的复杂程度、分支机构的数目，随着业务的扩张不断变化。一个最优的会计师事务所与客户间的委托关系的确立需要使双方的交易成本达到最低，因此，事务所的变更是一个寻求最低交易成本的经济权衡过程。此时，如果不变更，会计师事务所及客户均将承担额外的变易成本。

我们看到，风险因素、审计意见、双方的交易成本均会影响事务所变更，但实际上影响事务所变更的原因是多方面的，如会计市场份额的竞争、审计收费、事务所内部的管理、原来的审计机构丧失职业资格等等。

三、研究假设&nbs

p;

(一)基本假设。与西方的市场不同，中国证券市场和注册会计师职业还处在刚刚起步的阶段，中国经济体制仍处在过渡时期。在这个时期，注册会计师职业的发展与西方国家有着明显差别。

⒈风险不同。源于厄特马斯主义的发展，西方的会计公司往往面临着大量的委托人以外的第三方利益关系人的诉讼，而且这类诉讼往往以会计公司进行经济赔偿而告终。我国从事上市公司的审计业务需要有监管部门的资格认定，因而，注册会计师执业的主要风险是监管部门吊销注册会计师或会计师事务所的职业资格。基本上不存在第三方利益关系人诉讼，诉讼风险也不应是我国会计师事务所变更的主要因素。

⒉西方注册会计师职业界历经数百年的发展，会计市场高度集中。而我国，从事上市公司审计业务的会计师事务所规模普遍偏小，市场非常分散，导致会计市场中的低层次竞争非常激烈。在这样的市场中，会计师事务所能够顶住各方面的压力，保证自己的独立性，勇于说“不”，直接的后果可能是客户的丢失。所以，我国会计师事务所的执业环境决定了，独立性高的事务所，一旦出具了非标准无保留意见，其被更换的可能性更高。MarkDeFond，T，J。Wong和ShuhuaLi发现了中国注册会计师独立性提高的同时，“十大”会计师事务所的市场份额反而降低了，审计独立性提高与会计市场相背离。

⒊我国注册会计师职业的发展时间较短。我国会计师事务所专业化程度不高，能够在某一领域，如独特的内部控制审计、特殊行业审计等，形成自己特色的会计师事务所还不多。因而，我们认为专业化特征不会成为影响我国会计师事务所变更的主要因素，正由于中国会计职业发展的特殊背景，我们提出本文的研究假设:收到“不清洁”审计意见的公司在下一年度更换注册会计师的可能性越高。

(二)竞争性假设。基于规避风险的考虑，盈余管理导致注册会计师变更的影响是积极的。在成熟市场中，市场机制能够自动选秀(Self-sorting)，独立性高的注册会计师会主动放弃高风险(包括盈余管理风险)，导致低风险的审计项目向独立性高的大会计公司集中。因而，规避盈余管理风险是导致西方注册会计师变更的重要原因。

盈余管理也是中国上市公司中普遍存在的现象。只不过，由于我国上市公司治理结构的缺陷、会计职业不成熟、财务分析师行业发展滞后以及特殊的发行审核制度安排等原因，会计信息失真较严重。中国资本市场中有较多的刚性制度规定，如配股资格、特别处理(ST)，盈余管理更容易识别。也正因为我国证券市场机制不完善，可以预期自动选秀的市场功能将很难发挥作用。结果，盈余管理的潜在风险就可能没有被我国注册会计师充分考虑到。因而，可以预期盈余管理变量不是当前环境下导致我国会计师事务所变更弱基本原因，盈余管理变量与会计师事务所变更变量也不具有统计上的显著关系。

四、样本选择与研究设计

(一)数据来源与样本选择

本文的会计师事务所变更公告数据主要来自中国证监会确定的证券信息公开披露网站――巨灵信息网(www.genius.com.cn)。在剔除股票首次公开发行(IPO)公司、金融类公司、基金等之后，我们总共得到、两个年度变更会计师事务所的上市公司12家。其中样本中，哈尔滨祥源、北京中庆两家会计师事务所出现大量的客户流失，共12家。我们认为，个别会计师事务所大量客户流失可能与事务所的内部管理等有关，但具体原因不详，因而，予以剔除。剔除这两家会计师事务所后的样本公司数为34家，其中，深圳23家，上海11家。这私家变更会计师事务所公司构成样本组。为对照研究，我们还按随机原则从深、沪两市上市公司中分别抽取23、11家公司组成一个控制样本组。所涉及的公司财务数据主要来源于《中国证券报扒《证券时报》、《上海证券报》。

(二)操作变量

⒈因变量。会计师事务所变更(AC)为因变量，表示上市公司是否变更其会计师事务所，如果变更了会计师事务所，则设定为1;如果是控制样本则设定为0。

⒉主要解释变量。审计意见的类型(OP)。由于注册会计师可能在应该出具保留意见的审计报告(甚至拒绝表示意见或否定意见)时妥协于客户的压力可能以“无保留加说明段”来代替，因此，模型中无保留加说明段、保留意见、拒绝表示意见或否定意见均为“不清洁”的审计意见，仅末加说明段的无保留意见，即标准无保留意见，才为“清洁”的审计意见。当客户收到“不清洁”的审计意见时，OP为1;反之，则为0。

⒊控制变量。控制变量主要考虑盈余管理和规模等因素0。

(1)盈余管理。可以用很多方式去表述盈余管理，但我们关注的核心是应计项目和线下项目(损益表中营业利润以下项目)中存在的盈余管理问题。应计项目内生于权责发生制会计。在权责发生制会计下，公司的净利润由经营现金流量和应计利润额两部分组成。现金收益通常被看成“硬”收益，操纵的空间比较小。但应计项目不同，它既可以通过会计程序实现，如坏帐准备计提政策选择，也可以采用契约的方式，如提前或延后票据出票时间、改变交货方式等等。在实务中，通过应收帐款、存货项目管理盈余的行为比较普遍，因此，在我们主要通过存货和应收款项所产生的应计项目差额来近似模拟上市公司与企业经营有关的盈余管理。相关的计算公式为:

AARt=(ARt-ARt-1)/REVt

其中：Art、Art-1、REVt分别为t期末应收帐款余额、t-l期末应收帐款余额、t期的主营业务收入。

INVt=(INVt-INVt-1)/REVt

其中，INVt、INVt-1、REVt分别为t期末存货余额、t-1期末存货余额、t期的主营业务收

入。

上市公司的盈余管理也可以通过线下项目即非核心收益(率)来度量。这里定义的非核心收益主要包括投资收益、营业外收支净额和补贴收人等。也就是说，公司可以通过投资、联营、资产处置、债务重组、甚至政府补贴等方式管理盈余。这其实是我国上市公司中的一种普遍的现象。非核心收益率的计算公式为：

NCRt=t期的`非核心收益/期末的净资产

(2)资产规模(zZC)。在西方的实证研究中，资产规模经常作为政治成本等的替代变量。我们认为，资产规模是企业风险的另一种表述。一般地讲，公司规模越大，公司经营、管理活动等方面的波动性就越小。为降低风险，减少利润波动，资产规模大的公司可能更乐意与会计师事务嚷维持稳定的关系。更进一步讲，公司规模越大，可能意味着公司业务与管理更加复杂，公司变更事务所的成本越高。因而，我们预期公司规模与会计师事务所变更呈负相关关系。在模型中，ZzC用资产总额的自然对数表示。

(二)检验模型。根据前面讨论，我们设计如下研究模型(模型A):

ACt=α+β1Opt-1+β2AARt-1+β3AINVt-1+β4NCRt-1+β5ZZCt-1+ξ

为了防止主要解释变量与其他控制变量之间出现自相关问题，特对其他自变量与审计意见类型变量的关系做回归检验。模型如下(模型B):

OPt-1=α+β1AARt-1+β2AINVt-1+β3NCRt-1+β4ZZCt-1+ξ

五、研究结果

(一)描述性统计。表一显示，“抉生会计师事务所变更的公司(样本组)中，“不清洁”审计意见比例、应收帐款、存货项目的盈余管理均高于控制样本，用非核心收益率代表的盈余管理则低于控制样本。两组的资产规模大致相当。

(二)研究结果。将样本组和控制组的全部公司合在一起，组成一个样本进行回归检验。表二列示了采用逻辑(Logistic)回归方法对会计师事务所变更影响因素进行分析的结果。该表显示，会计师事务所变更变量与审计意见类型变量正相关，审计意见类型变量的回归系数为1.1931，且在5%的水平上显著。就是说，如果注册会计师在前一个年度出具了“不清洁”审计意见，公司在随后的年度就越有可能更换会计师事务所。这与我们的假设是一致的。

应收帐款和存货等两大应计项目也与会计师事务所变更则正相关，但没有通过统计显著性检验。非核心收益的规模的系数与预期的符号相反。原因可能在于，从开始，上市公司大面积实施资产重组。结果，上市公司主营业务不

表一描述性统计表

组别

变量样本组(N=34)控制组(N=34)

平均数中位数平均数中位数

“不清洁”审计意见比例0.41180.00000.20590.0000

应收帐款变化率0.52500.08520.36700.0648

存款变化率0.0153-0.0052-0.0428-0.0009

非核心收益率0.04190.01010.05980.0514

总资产规模(亿元)2.30462.31342.27392.3662

突出的问题特别明显。这引起了证券监管部门的高度关注，监管部门随即就主营业务变更、债务重组、补贴收入、股权投资等问题做出规定。随着这些规定的出台，以后的非核心收益大幅下降。问题在于，被出具“不清洁”审计意见的公司在此之前的主营业务可能更不突出，或者说非核心收益所占比重更大，在各种新的治理政策出台后，收到“不清洁”审计意见的公司的非核心收益的下降幅度可能更高，导致实证检验的结果与预期符号相反的现象。也就是说，盈余管理所产生的风险因素所导致会计师事务所变更的竞争性假设没有被证明

表二会计师事务所变更影响

因素分析(采用逻辑斯蒂回归)

模型A

自变量预期符号系数P值

截距?-0.06940.9310

审计意见类型+1.19310.0486

盈余管理变量

应收帐款项目的应计利润+0.40190.1636

存款项目的应计利润+0.86510.2065

非核心收益率+-3.67570.2266

资产规模--0.11300.7379

N

P-value68

0.2481

注：**：在5%水平上统计显著

注：模型A主要解释被解释变量一一后期的会计师事务所变更是否与前一期的“不清洁”审计意见和盈余管理变量等因素有关。

会计师事务所变更与资产规模呈负相关关系，尽管与预计的符号一致，但是在统计上并不显著。

此外，我们也检验了审计意见类型变量与三个盈余管理变量及资产规模变量的相关关系(表三)。结果显示，给定的盈余管理变量及资产规模变量与审计意见类型变量不存在显著的相关关系。这个结果的解释意义在于，注册会计师没有针对盈余管理问题出具非标准无保留审计意见。它同样表明注册会计师对盈余管理的风险考虑不足。

表三“不清洁”审计意见与其他控制变量之关系分析表(采用逻辑斯蒂回归)

自变量预期符号系数P值

截距+1.76770.0470

盈余管理变量：

应收帐款项目的应计利润+0.17440.6006

存款项目的应计利润+1.40310.1073

非核心收益率+-0.59900.8372

资产规模_-0.3952

0.2601

N

P-value68

0.2706

注:模型B仅仅说明模型A中的主要解释变量一一”不清洁“审计意见与其他变量是否存在所谓的自相关问题。模型B本身仍具有一定的解释意义。

六、发现、阐释与建议

(一)研究发现。本文运用控制样本的方法，采用多元逻辑斯蒂回归，分析了1999、2034家公司注册会计师出具“不清洁”审计意见与次年会计师事务所变更之间的关系。研究发现，会计师事务所变更与前一年度的“不清洁”审计意见变量成正相关关系。也就是说，在中国资本市场上，如果注册会计师出具了非标准无保留审计意见，这家会计师事务所很可能在后一审计年度就被客户炒扰鱼!这就是注册会计师说“不”的代价。

本文的研究同时发现盈余管理风险变量与会计师事务所变更不具备显著相关关系。也就是说，注册会计师并没有因为上市公司过度的盈余管理而主动解除审计契约，规避潜在的审计风险。注册会计师没有充分考虑盈余管理的风险，也通过盈余管理变量与审计意见类型的关系表现出来，诚如前述。

我们的基本结论是，注册会计师出具的“不清洁”审计意见本身是导致我国资本市场中会计师事务所变更的基本原因，而公司盈余管理导致的潜在的诉讼风险却没有引起注册会计师的足够重视。

(二)现象阐释。首先，我们从公司选择会计师事务所的视角来分析。在我国，由于长

期以来，证券发行审核中采用计划指标制和额度制的做法，公叫取得额度是成功募集低成本资金的关键所在。这导致上市资格本身在一定意义上就具有“壳资源”的性质。为了维持这种资格，避免被摘牌，或者为了进一步配股融资，募集更多资金，上市公司必须达到特定的盈利标准(如净资产收益率达到0%、10%以上)，这导致我国上市公司盈余管理问题比较普遍。此时，如果注册会计师坚持独立性，出具“不清洁”的审计意见，客观公正地披露上市公司存在的盈余管理风险或其他风险，那么，注册会计师的意见很可能引起证券监管部门的关注，上市公司可能因此而招致惩处。虽然，监管部门为维护证券市场长远发展需要注册会计师说“不”，但上市公司则不需要注册会计师说“不”。

更进一步，在我国目前的法律框架下，决定注册会计师聘任的是公司股东大会。注册会计师的作用是向投资者公开披拓审计报告，作为沟通上市公司管理当局与投资者之间的桥梁，同时是约束公司管理当局行为的一种有效的监督机制。由于上市公司的国有股东缺位问题，导致存在较为严重的内部人控制现象，股东大会往往流于形式。会计师事务所聘任与解聘实际上也是由公司内部管理层来决定。这种不合理的公司治理结构致使会计师事务所不能代表所有投资者、特别是中小投资者的利益出具审计意见。在这种情况下，如果注册会计师说“不”，被解聘的概率就大了。我们的研究也证明了这一点。

为什么公司盈余管理导致潜在的诉讼风险没有引起注册会扦师的足够重视，主动从高风险审计项目退出呢?这就需要我们进一步分析我国的会计市场问题。截至12月31日，中国境内共有上市公司945家，具有证券从业资格的会计师事务所103家。也就是说，平均每家事务所拥有客户不到10家。最大的事务所也只拥有42家上市公司客户。问题是一些事务所实际上只有一两家上市公司客户，甚至没有上市公司客户。在这种状况下，注册会计师的业务竞争异常激烈，削价竞争、给回扣等不正常的手段就自然滋生。道理很简单，每一家事务所都要为生存而“折腰”。为了生存，部分事务所可能会不顾审计风险，接纳高风险审计项目。又因为担心说“不”后被解聘，因而，面对部分上市公司比较突出的盈余管理问题，仍然出具“清洁”审计意见。最终，导致盈余管理变量与审计意见类型变量没有显著的相关关系。

(三)政策建议。随着市场化和人世步伐的加快，加快注册会计师职业发展刻不容缓。但是，本项研究和相关分析显示，中国注册会计师行业发展缺乏良好的执业环境:一方面，上市公司内部人控制现象较为普遍、公司治理结构不完善，损害了注册会计师独立执业的基础，造成了注册会计师没有能够成为所有投资者、特别是中小投资者的代言人。另一方面，会计市场低水平的恶性竞争致使注册会计师不能挺直腰杆，勇于说“不”。

盈余管理与创业投资 篇6

1 问题的提出

盈余管理意味着对盈利或亏损进行人为地干预、改变或调整。20世纪90年代以来，许多专家学者对中国上市公司盈余管理的目的、动机、手段，以及计量方法、经济后果等进行了比较深入的研究，比如陈小悦、肖星和过晓艳(1999)、孙铮和王跃堂(1999)、魏明海、谭劲松和林舒(2000)、陆正飞和魏涛(2006)等。孙铮和王跃堂(1999)研究发现，中国上市公司的盈余管理误导了投资者的判断和决策，进而损害了证券市场优化资源配置的功能。

但盈余管理是否会影响公司自身的投资效率呢？国外已经有一些学者对此进行了实证研究。比如，Savov(2006)以德国上市公司为样本，研究发现，盈余管理程度越大，企业的投资支出也越高；Vicki(2007)以美国上市公司为样本，研究发现，盈余管理会影响企业未来投资。但在国内，这方面的研究成果很少见。此外，在我们查阅的有关盈余管理的文献资料中，也没有发现对应计盈余管理和真实盈余管理进行分年度、分行业计量和统计分析的研究成果。

为此，本文首先把盈余管理划分为应计盈余管理和真实盈余管理，然后分年度、分行业对应计盈余管理和真实盈余管理进行计量和统计分析。在此基础上，对盈余管理如何影响公司自身的投资效率进行实证检验。

2 盈余管理的分类和计量

2.1 盈余管理的分类

盈余管理可以划分为应计盈余管理和真实盈余管理。Dechow和Skinner(2000)认为，应计盈余管理是通过对会计政策的选择来掩盖或扭曲企业真实的经济活动，其目的在于误导那些以公司财务状况和经营成果等会计信息为基础进行决策的利益相关者做出决策，或者影响那些以会计报告数字为基础的契约后果。应计盈余管理通过会计政策选择、会计估计变更等会计方法对会计利润进行操纵，是对盈余在不同期间的一种平滑。对于真实盈余管理，Schipper(1989)、Roychowdhury(2006)、Zang(2011)等提出了各自的见解。Schipper(1989)认为，真实盈余管理是公司管理当局为了获取控制权私有收益，有目的地干预公司对外报告的形成过程；Roychowdhury(2006)认为，真实盈余管理是管理当局为了实现增加报告盈余而采取真实交易行为；Zang(2011)认为，真实盈余管理是依照特定方向改变报告盈余的有意行为，即通过构造经营、投资和融资交易，或调节交易发生的时间，来实现自己期望的盈余目标。

2.2 盈余管理的计量

2.2.1 应计盈余管理的计量

借鉴Dechow和Skinner(2000)的比较研究，采用修正的Jones(1991)模型对应计盈余管理进行计量。以模型(1)残差的绝对值计量应计盈余(YJYY)，绝对值越大，应计盈余管理程度越严重。

(1)

在模型1中，TAi，t表示公司i第t年的总应计盈余，本文用营业利润减去经营活动现金净流量计算总应计盈余；Ai.t-1表示公司i第t年的期初总资产；ΔSALESi，t表示公司i第t年的营业收入变动额；ΔRECi，t表示公司i第t年的应收账款变动额；PPEi.t表示公司i第t年的固定资产总额。

对模型(1)进行OLS回归，得到模型残差的绝对值，即为应计盈余管理水平，记为YJYY。

2.2.2 真实盈余管理的计量

借鉴Roychowdhury(2006)的方法，选择销售性经营现金流量操控估计模型对真实盈余管理进行计量。以模型(2)残差的绝对值计量真实盈余管理水平(ZSYY)，绝对值越大，真实盈余管理程度越严重。

(2)

在模型(2)中，CFOi，t表示公司i第t年的经营活动现金流量；Ai.t-1表示公司i第t年的期初总资产；SALESi，t表示公司i第t年的营业收入；ΔSALESi，t表示公司i第t年的营业收入变动额。

对模型(2)进行OLS回归，得到模型残差的绝对值，即为真实盈余管理水平，记为ZSYY。

3 中国上市公司盈余管理统计分析

3.1 样本选择和数据来源

以1998-2013年上海证券交易所和深圳证券交易所交易的上市公司为研究对象。利用锐思(RESSET)数据库，进行样本公司的筛选和原始数据搜集。初选样本公司同时满足以下条件：(1)“所属地区”选择“全部”，即包括大陆所有上市公司；(2)“交易所标识”选择“全部”，即包括在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的公司；(3)“股票类型”选择“A股”，即不包括B股；(4)“当前状态”选择“正常上市”，即不包括“ST、*ST、暂停上市、退市、三板市场”；(5)“上市标识”选择“A”，即不包括“AB、ABH、AH、AHN、AN、B”；(6)“主板三板标识”选择“主板”，即不包括“创业板、三板”；(7)“金融行业标识”选择“非金融行业”，即不包括“金融行业”；(8)“所属行业”选择全部。

先从锐思(RESSET)数据库中导出年初资产总额、固定资产总额、营业利润、经营净现金流量、营业收入、应收账款等原始数据，然后用EXCEL计算出“(营业利润-经营活动净现金流量)/年初总资产”、“(营业收入变动-应收账款变动)/年初总资产”、“固定资产总额/年初总资产”、“经营活动净现金流量/年初总资产”、“营业收入/年初总资产”、“营业收入变动/年初总资产”等变量。

并利用SPSS16.0对初选样本数据进行以下处理：(1)异常值的处理。将各变量用SPSS标准化处理，找出各变量中标准化后绝对值大于3σ的极端值，从初选样本中删除。(2)缺失值的处理。把含有缺失值的样本，从初选样本中删除。

3.2 分年度样本的统计分析

表1 1998-2013年的YJYY和ZSYY

表1和图1反映了分年度的上市公司应计盈余管理和真实盈余管理行为的具体计量结果。表1和图1显示：(1)1998-2013年上市公司各年份均存在不同程度的盈余管理行为，应计盈余管理程度和真实盈余管理程度的变化趋势大致相同；(2)2000年应计盈余管理程度最小，2007年应计盈余管理最大；(3)2005年真实盈余管理程度最小，2010年真实盈余管理程度最大；(4)在2001-2006年间，应计盈余管理程度和真实盈余管理程度的波动都较小，其他年份的波动较大。

图1 1998-2013年的YJYY和ZSYY

3.3 分行业样本的统计分析

表2和图2反映了分行业的上市公司应计盈余管理和真实盈余管理行为的具体计量结果。表2和图2显示：(1)各行业都不同程度地存在应计盈余管理和真实盈余管理，应计盈余管理程度和真实盈余管理程度大致相当；(2)采矿业应计盈余管理程度和真实盈余管理程度都最大，其次是房地产业。除采矿业、房地产业以外的其他行业的应计盈余管理程度和真实盈余管理程度差别较小。

表2 1998-2013行业平均的YJYY和ZSYY

图2 分行业的YJYY和ZSYY

4 盈余管理对公司投资效率的影响

4.1 投资效率及其计量方法

投资即资金的运用，投资效率即资金的使用效率。一般认为，过度投资或投资不足都意味着投资缺乏效率，即无效投资。本文借鉴Richardson(2006)提出的非效率投资计量思想，构建模型(3)对无效投资进行计量。

假定有效投资水平由现金流和公司价值决定，可以建立如下回归模型。

YXTZi，t=χ0+χ1XJLi，t+χ2GSJZi，t+μi，t

(3)

在模型(3)中：YXTZ表示公司i第t年的有效投资；XJL表示公司i第t年的现金流(经营现金净流量/年初总资产)；GSJZ表示公司i第t年的价值(托宾Q值)。模型(3)残差的绝对值表示无效投资(投资过度或投资不足)。

YXTZ是公司i第t年新增的投资支出，计算公式是“(构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金+取得子公司和其他营业单位所支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产所收回的现金)/年初总资产”。

4.2 理论假设

盈利或亏损是上市公司最重要的财务信息，也是股东、债权人、经营管理者等主要利益相关者最关心的信息。公司的盈利能力直接影响股东的投资决策和债权人的信贷决策，从而影响财务资源的配置；经营成果也是对经营管理者进行考核和评价的重要依据，对经营管理者的薪酬、股权等具有直接影响。此外，盈利能力是公司上市或退市，以及配股融资的基本条件；盈亏信息的发布，也会引起公司股票价格的波动，引起股票市值的变化。盈余管理会掩盖公司真实的经营业绩，影响公司会计信息质量，降低企业的投资效率。

基于以上理论分析，同时借鉴前文述及的孙铮和王跃堂(1999)、Savov(2006)、Vicki(2007)等国内外学者的研究成果，本文提出以下假设：

假设1：应计盈余管理对公司投资效率具有显著影响，即应计盈余管理程度与投资不足或投资过度显著正相关。

假设2：真实盈余管理对公司投资效率具有显著影响，即真实盈余管理程度与投资不足或投资过度显著正相关。

4.3 回归模型

为了检验假设1和假设2，本文构建以下回归模型(模型4)：

WXTZi，t=β0+β1YJYYi，t+β2ZSYYi，t+β3GSGMi，t+β4CZXi，t+β5YLNLi，t+ηi，t

(4)

采用与前文同样的方法进行数据的搜集和处理，所有数据都来源于锐思(RESSET)数据库。与前文不同的是，下文的实证研究不分行业和年份，即包括17个行业1998-2013年的全部数据。

表3 模型4的变量类型、名称与计量方法

4.4 描述性统计分析

描述性统计分析结果，见表4。

表4 描述性统计分析

从表4可以发现：(1)无效投资的均值为0.0523，标准差为0.0418。标准差系数(标准差/均值)约为80%，说明公司之间无效投资的差别较大；(2)应计盈余管理程度的均值为0.0797，标准差为0.1423。标准差是均值的1.79倍，说明公司之间应计盈余管理程度的差别很大；(3)真实盈余管理程度的均值为0.0775，标准差为0.1336。标准差是均值的1.72倍，说明公司之间真实盈余管理程度的差别很大。

4.5 相关分析

变量的Pearson相关系数，见表5。

表5 Pearson相关系数及显著性

**：在0.01水平(双侧)上显著相关；*：在0.05水平(双侧)上显著相关。

从表5可以发现：(1)应计盈余管理与无效投资的相关系数为0.055，且在0.01水平上显著；(2)真实盈余管理与无效投资的相关系数为0.063，且在0.01水平上显著；(3)应计盈余管理与真实盈余管理的相关系数为0.714，且在0.01水平上显著。

4.6 回归分析

模型(4)的回归分析结果，见表6。

表6 回归分析结果

从表6中可以发现：(1)模型(4)的R2为0.140，说明模型(4)具有较强的解释能力；(2)模型(4)的F值在0.01水平上显著，说明模型(4)通过了F检验；(3)应计盈余管理(YJYY)与真实盈余管理(ZSYY)的回归系数分别为0.009和0.011，显著性水平分别为0.003和0.001。即回归系数都是正数，而且都在0.01水平上显著，说明应计盈余管理(YJYY)和真实盈余管理(ZSYY)都与无效投资显著正相关，假设1和假设2都成立。

5 研究结论

以1998-2013年上海证券交易所和深圳证券交易所交易的上市公司为研究对象，对公司盈余管理行为进行了分年度、分行业的统计分析，并利用全部样本数据对盈余管理与无效投资的关系进行了实证检验，结果发现：(1)各年份均存在不同程度的盈余管理现象，应计盈余管理程度和真实盈余管理程度的变化趋势大致相同；(2)各行业都不同程度地存在应计盈余管理和真实盈余管理，应计盈余管理程度和真实盈余管理程度大致相当；(3)公司之间的无效投资、应计盈余管理程度和真实盈余管理程度都存在较大的差别；(4)应计盈余管理程度和真实盈余管理程度都与无效投资显著正相关，应计盈余管理和真实盈余管理都对公司的投资效率具有显著的负面影响。

上述研究发现表明，公司管理层在通过盈余管理实现特定目标的同时，牺牲了公司的投资效率，会对股东的利益产生负面影响。因此，盈余管理现象也是经营者和股东代理冲突的一种体现，股东在公司盈余管理行为的治理中负有重要责任。

[1] 陈小悦，肖星，过晓艳.配股权与上市公司利润操纵[J].经济研究，1999，(1):41-48.

[2] 陆正飞，魏涛.配股后业绩下降:盈余管理后果与真实业绩滑坡[J].会计研究，2006，(8):52-59.

[3] 孙铮，王跃堂.资源配制与盈余操纵之实证研究[J].财经研究，1999，(4):3-9.

[4] 魏明海.盈余管理基本理论及其研究述评[J].会计研究，2000，(9):37-43.

[5] Dechow P. M.Skinner D.J..Earnings management:reconciling the views of accounting academics，practitioners，and regulators[J].Accounting Horizons，2000，14(2):235-250.

[6] J. J.Jones.Earning management during import relief investigations[J].Journal of Accounting Research，1991，29(2):193-228.

[7] Roychowdhury S..Earnings management through real activities manipulation[J].Journal of Accounting and Economics，2006，42(3)：335-370.

[8] S. Richardson.Over-investment of free cash flow[J].Review of Accounting Studies，2006，11(2/3):159-189.

[9] S. Savov.Earnings management，investment and dividend payments[J].Journal of Financial Economic，2006，(12)：198-236.

[10] Vicki W. T..Earnings management and future corporate investment[D].Georgetown University，2007:8-26.

盈余管理与创业投资 篇7

随着中国经济的蓬勃发展，私募股权投资当前在国民经济中发挥着举足轻重的地位，引起了监管机构、投资者以及其他利益相关者的广泛关注。它主要选择具有高速成长潜力的中小规模企业为投资对象进行投资，逐渐成为中小企业的重要融资渠道，仅次于银行贷款和发行债券。私募股权投资对中小规模企业究竟有何作用，对二级市场究竟有何影响，这类问题成为近年来资本市场的热点话题。

国外学者已对私募股权投资进行了广泛的研究，Morsfield和Tan (2003) 的研究表明私募股权投资会影响被投资企业的公司治理。另有一些研究结果却表明PE对被投资企业IPO后的盈余管理、市场表现等并无显著的影响，如Wong (2004) ，Jain和Kini (1995)。国内学者对私募股权投资的作用也做了大量的研究。高雷，张杰(2008)的研究表明机构投资者在一定程度上参与了上市公司的治理，会抑制被投资企业的盈余管理。计方，刘星(2011)和吴育辉，吴世农(2011)指出，我国的证券市场还不够完善，私募股权在高额投资回报的驱动之下，会帮助被投资企业进行盈余管理。因此，私募股权投资与上市公司盈余管理的关系仍存在争议。

二、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取2009年在深圳中小板和创业板上市的117家公司为研究对象，其中中小板企业67家，创业板企业50家，无金融保险类上市公司。根据各公司招股说明书中前十大股东的介绍信息，将其分为有PE的样本公司(57家)和无PE的样本公司(60家)。依据证监会对上市公司的行业分类标准，样本公司共涉及12个行业。样本公司的招股说明书均来源于巨潮咨询网;财务数据、市场数据、公司治理结构来源于国泰安CSMAR数据库和wind数据库。

（二）修正的Jones模型

本文采用基于行业分类的修正Jones模型进行可操纵性应计利润(DA)的计量。运用公式(1)可以计算出样本公司2007-2011年各年的非操控性应计利润 (NDA) 。

其中，系数β1，β2，β3通过公式(2)估算得出。

再通过模型(3)，可计算出样本公司各年的可操纵性应计利润。

其中，模型(1)中的Ai, t-1，△REVi, t，△RECi, t, PPEi, t是117家样本公司各年的数据，模型(2)中的Ai, t-1，△REVi, t, PPEi, t是样本公司所涉及的12个行业中，整个沪深A股上市公司各年的数据。

（三）DA的回归模型

为了分析PE对被投资企业盈余管理的影响，检验DA是否受到PE的影响，本文建立了可操纵性应计利润模型进行多元回归分析。其中，ABSDA表示DA的绝对值。

回归模型中，PE和HOLD为被解释变量，PE表示是否有PE持股，有PE持股为1，无PE持股为0;HOLD表示样本公司上市时PE的持股比例。其余变量为控制变量，SIZE是总资产账面价值的自然对数，用来表示公司规模的大小;ROA是总资产收益率;LEV表示资产负债率;FS是指流通股占全部股数的比例;IDP表示独立董事占董事会人数比例;DM为董事长与总经理的兼任情况，两职由同一人担任取值为1，否则为0;FixedEffects包含年度和行业的哑变量。

三、实证分析

（一）DA的比较

运用修正的Jones模型，求出有PE和无PE样本公司的DA统计值如表1所示：

由表1、图1、图2的比较分析可知，两组样本公司的DA在上市前两年较高，在上市当年出现急剧下降，而上市后两年又开始回升。因为中小板和创业板对拟上市的公司有盈利水平的要求，公司在上市前两年通过DA调高利润，推动公司实现业绩增长以达到上市要求，这使得上市当年DA出现急剧下降。同时，上市当年较低的DA也为上市后两年公司优秀的市场表现打下基础，所以在上市后两年DA开始回升。

研究结果表明，有PE的样本公司各年DA的均值高于无PE持股的公司，尤其表现在上市前和上市当年，而且从两组样本公司PE中位数可看出有PE持股的公司各年DA波动较小，说明PE利用其专业知识和丰富的包装经验，帮助被投资企业通过DA调节利润，并且使各年的DA比较均衡，有PE持股的公司调节盈余的方法更高明。

（二）回归模型结果

根据回归模型(4)，利用样本公司在样本期间的相关数据，得到SPSS17.0的分析结果如表2所示：

表2的回归结果表明，虽然差异不显著，但有PE公司的DA高于无PE公司。而且，PE持股比例越高，在减持获利的驱动下，帮助被投资进行盈余管理的动机越强烈。此外，ABSDA与ROA、LEV、FS、DM显著正相关;与IDP显著负相关。

四、结论与启示

综合以上分析，PE为了增加股权减持收益，会利用它们丰富的投资经验、扎实的专业基础、庞大的社会网络，帮助被投资进行盈余管理，并使可操纵应性应计利润各年更加均衡。这是因为中国的PE行业起步较晚，发展不够成熟，加之国内证券市场的不完善以及国内会计师水平有限，PE不能发挥它们抑制上市公司进行盈余管理的作用。同时，研究结果也表明，总资产收益率越高、流通股比例越高，可操纵性应计利润越高;公司在高负债率的压力下，更有进行盈余管理的动机;董事长与总经理兼任的公司，盈余管理水平较高。独立董事占董事会总人数的比例越高，可操纵性应计利润越小，说明独立董事充分发挥了他们对上市公司会计信息质量的监管作用。

鉴于本文的研究结论，对于IPO时有私募股权参与的公司，证券监督管理机构和公众投资者应更加关注它们的可操纵性应计利润，判断此类公司的会计利润是否真实可靠。投资者在做投资决策时，还可以参考上市公司的总资产收益率、资产负债率、流通股占全部股数的比例、独立董事占董事会人数比例、董事长与总经理的兼任情况等指标，谨慎地做出投资决策，避免自身利益受到侵害。

参考文献

[1]Jain B, Kini O.Venture Capitalist Participation and the Post-Issue Operation Performance of IPO Firms, Managerial and DecisionEconomics, 1995.

[2]Morsfield S, Tan C.DO Venture capitalists constrain orencourage earnings management in initial public offerings.UnpublishedWorking Paper, City University of New York, 2003.

[3]Wong C.Venture Capitalists Under-perform in HK IPOmarket, working paper, City University of Hong Kong, 2004.

[4]高雷, 张杰.公司治理、机构投资者与盈余管理[J].会计研究, 2008 (09) .

[5]吴育辉, 吴世农.股权集中、大股东掏空与管理层自利行为[J].管理科学学报, 2011 (08) .

盈余管理与创业投资 篇8

盈余管理分为应计盈余管理和真实盈余管理两类,随着监管力度和会计准则的不断进步,尤其是在2007年新的会计准则实行后,上市公司越来越倾向于将以往的应计盈余管理,转向更为隐蔽的真实盈余管理。而且相对于民营企业,国有企业的制度约束较为严格,也更倾向于进行真实盈余管理。

由于信息获取的渠道受限和专业素质的欠缺,中小股东很难识别公司的盈余管理行为,为了抑制公司的盈余管理行为,保护中小股东利益,就需要良好的公司治理机制。其中独立董事和机构投资者分别作为公司内部和外部治理的核心,能否对盈余管理,尤其是真实盈余管理发挥抑制作用就尤为重要。

在对过去的文献进行梳理时,发现多数研究都只研究独立董事或机构投资者与盈余管理的关系,鲜有将独立董事、机构投资者与盈余管理放在一起进行的研究。希望通过对现有文献的整理和概括,能够对未来的研究提供一些参考。

一、独立董事与盈余管理

独立董事制度在西方国家起步较早,发展较完善,在公司治理中的作用也基本上趋于肯定。在认同独立董事对公司治理有积极意义的研究中,Fama和Jensen(1983)认为独立董事可以监督管理层,能够调节管理层与股东之间由代理问题引发的矛盾;Beasley(1996)发现独立董事在董事会中的比例较大时,公司发生舞弊的情况较少;Peasnell(1998)认为独立董事能抑制管理层的盈余管理行为;Park和Shin(2004)发现财务独立董事和来自机构的董事比例增长能使盈余管理水平降低。尽管独立董事的积极作用得到肯定,但西方学者也对独立董事制度提出了一些问题,Hermalin和Weisbacch(1991)认为管理层控制董事会的选举,使独立董事制失去意义;Cohen和Zarowin(2010)提出本地的独立董事可能存在于管理层合谋的情况,削弱独立董事的监督职能。

2001年8月,中国证监会出台《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》。实施这一制度的初衷是希望通过独立董事制度的建立,能够对上市公司管理层的行为进行监督和约束,建立良好的公司治理机制,然而独立董事在公司治理中的作用是否得到发挥在我国有两种对立的结论。

一方面,有研究发现独立董事能够对盈余管理产生作用,魏冬(2004)则发现独立董事比例提高,会使公司的应计盈余管理水平下降;陈胜蓝和魏明海(2007)认为董事会独立性提高能提升盈余的稳健性;邓小洋和李芹(2011)也发现独立董事与公司盈余管理呈负相关。另一方面,一些学者认为独立董事对盈余管理没有起到作用,胡勤勤和沈艺峰(2002)发现独立董事与公司的经营业绩关系不明显;张炳才和孔庆景(2011)认为独立董事的比例和是否在审计委员会任职与公司盈余管理程度的相关性不显著。

通过对影响独立董事在公司治理中作用的因素进行整理,发现主要有以下几个方面的因素:

一是在履职环境方面,支晓强和童盼(2005)发现盈余管理严重和第一大股东变更会引起独立董事的变更;赵德武(2008)认为独立董事的履职环境对盈余稳健型的影响最大;李燕媛和刘晴晴(2012)发现履职环境对独立董事的监督职能起到了负面影响,同时发现独立董事的薪酬与上市公司盈余管理程度存在U型曲线关系。

二是在独立性方面,李康(2004)发现独立程度不高的独立董事易被更换;唐清泉(2005)认为独立董事的独立性相较于信息和知识更为重要;宁向东(2010)认为声誉是影响独立董事行为和态度的关键因素。

三是在专业背景方面,王兵(2007)虽然认为国内的独立董事没有发挥其监督职能,但也肯定了有财务背景的独立董事对盈余质量有正面影响;胡奕明和唐松莲(2008)认为独立董事能够有效抑制公司的盈余管理行为,尤其是有财务背景的独立董事;龚光明和王京京(2013)发现财务专家型独立董事在董事会比例越高,盈余管理程度越低,并且高级会计师比注册会计师更能抑制盈余管理行为。

四是在地理位置方面,童娜琼等(2015)发现具有财务背景的当地独立董事有助于抑制盈余管理水平,而在国有企业和第一大股东控制权较高的企业这种抑制作用会被削弱。王凤华(2010)认为上市公司更偏好选择当地的独立董事,并且黄芳和杨七中(2016)发现独立董事本地化的公司应计和真实盈余管理的程度都较非本地的低。

二、机构投资者与盈余管理

机构投资者在西方国家大规模兴起于20世纪80年代,得益于逐渐放宽的法律环境,他们在这一时期开始不断扩大持股规模,进而摒弃了“华尔街规则”带来的短期行为,以长期投资为目的进行积极的公司治理。而在我国,大力发展机构投资者是在20世纪90年代末。

国外的研究基本肯定了机构投资者在公司治理中的作用。Shleifer和Vishny(1986)发现相比于分散小股东因监督成本高昂而难以进行监督,机构投资者可以对上市公司进行有效的监督;Balsam(2002)发现机构投资者能比个人投资者更快地发现上市公司的盈余管理行为,达到约束管理层利润操纵的目的;Chung等(2002)也发现机构投资者能够监督管理层行为,因此机构投资者持股比例越高,公司发生盈余管理的可能性越低;究其原因,Brous和Kini(1994)认为的机构投资者巨额的投资和高超的专业水平,使他们有动机和能力积极提高盈余质量。

有学者对机构投资者进行分类并分别研究各类型与盈余管理之间的关系,Bushee(1998)将机构投资者分为长期型、短暂型和准指数型,通过实证研究发现长期型和准指数型机构投资者会降低管理层的短视行为,提高盈余质量,而大量持股的短暂型机构投资者则会使管理层削减研发支出以实现短暂盈利的目标,可以视作一种真实盈余管理的行为。

在盈余管理类型的研究中,Koh(2007)发现,长期投资者可以抑制管理层的应计盈余管理行为;Cohen(2008)发现在2002年SOX通过之后,公司的盈余管理从应计盈余管理方式,转向了真实盈余管理方式;Roychowdhury(2006)发现机构投资者对于管理层生产和费用的操纵行为有显著的抑制作用,即机构投资者对于真实盈余管理同样有抑制作用。

在空间范围上,Khorana(2005)发现机构投资者不仅在发达国家的公司治理中有重要的作用,在新兴市场国家的作用也不断提升。

国内的研究虽然对机构投资者在公司治理的作用也得出了肯定的结论,但是由于我国的资本市场起步较晚,相关制度不够健全,股权分置改革不够彻底等因素影响,机构投资者的作用也相对弱化。

在认同机构投资者对盈余管理有积极作用的研究中,程书强(2006)发现机构投资者持股比例越高,越能有效抑制盈余管理行为;高雷和张杰(2008)也得出了相似的结论;袁知柱等(2014)发现机构投资比例与整体盈余管理程度呈负相关,其中与应计盈余管理正相关,与真实盈余管理呈负相关。

也有学者对机构投资者的积极作用产生质疑,邓可斌和唐小艳(2010)发现国内的机构投资者更多的关注短期收益而不是长期绩效,助长了公司的盈余管理行为,李善民等(2011)发现虽然积极的机构投资者持股比例高时能够抑制盈余管理,但由于这样积极的机构投资者较少,所以就总体而言,机构投资者持股比例越高,上市公司的盈余管理程度越大。

在股权结构不同的公司中,机构投资者对于盈余管理的作用也有所不同。于忠泊等(2011)发现虽然机构投资者的持股比例和交易活跃程度的提高都能够降低公司的盈余管理水平,但是这种抑制作用在国有控股公司难以得到发挥。李增福等(2012)发现机构投资者持股比例的增加有助于削弱企业的真实盈余管理,但在国有控股公司也受到了限制。孙光国等(2015)发现机构投资者持股比例越高,应计和真实盈余管理程度都越低,但是如果大股东处于绝对控制地位,会削弱机构投资者持股对盈余管理的监督效应。

三、独立董事和机构投资者

不同于国内独立董事制度主要由政策引导而建立,国外独立董事制度的发展由机构投资者的倡议带动。杨丽和王鹏生(2005)通过对美国独立董事制度的研究,发现独立董事制度最终确立源于股份在机构投资者手中的集中,但在国内,由于股权结构偏向国有持股的集中,机构投资者规模有限,独立董事发挥作用的股权基础薄弱,发挥作用的能力有限。

在对国内上市公司中机构投资者与独立董事之间关系的研究中,吴晓晖和姜彦福(2006)发现机构投资者持股比例增加会使后一期的独立董事比例上升,并且发现存在机构投资者的公司,独立董事比例和绩效呈正相关,表明机构投资者可能通过独立董事实现对公司内部治理的介入。

四、结论

独立董事制度和机构投资者之间存在相互促进的关系,又同时作为公司内外部治理的核心,这两者的发展应该抑制上市公司的盈余管理行为,提高公司的治理水平,维护资本市场的有序发展,而在国内他们的作用都受到制约。

其主要原因是股权分置改革不彻底,相关法规制度对独立董事和机构投资者保护机制不健全,使独立董事和机构投资者经常选择“用脚投票”,离开这些上市公司或是抛售这些上市公司的股票,而不是积极的参与公司治理。再者,独立董事和机构投资者都不直接参与公司的管理和经营,而是作为公司治理的监督机制来执行监督职能,虽然他们都有较强的专业背景,但由于获取信息的渠道等因素影响,很难真正的了解公司内部的情况,这样就会影响他们的判断,而独立董事还要面对诉讼风险,所以他们根据主观和客观因素的种种考虑,很难“用手投票”进行积极的公司治理。

上述结论的前提是独立董事有良好的道德素养、机构投资者也保持良好的职业操守,如果他们与管理层或者控股股东进行合谋串通等,那么他们就更难发挥公司治理的作用,他们的选择就反而更容易损害中小投资者的利益。

盈余管理与创业投资 篇9

1.1 国内外学者的研究现状

1.1.1 国外的研究现状

认为机构投资者持股会加剧上市公司盈余管理程度的观点有:Graves (1988) 认为基金经理人根本不关注长期投资决策, 因为他们的薪酬主要依赖于季度业绩, 因此, 他们的交易行为会导致经理人行为的短期化。Porter (1992) 研究发现, 当机构投资者只持有公司少量的股份并有短期盈利压力时, 它会表现得更关注短期目标。Koh (2007) 则发现, 长期机构投资者可以抑制利用应计利润达到利润目标公司的盈余管理行为。

认为机构投资者持股可以抑制上市公司盈余管理程度的观点有:Prowse (1990) 认为机构投资者参与公司治理能对上市公司的盈余管理起到一定的监督作用。Warfield et al1 (1995) 认为, 高管持股或机构投资者持股能降低代理成本, 从而减少管理层操纵盈余的可能性。Shleifer & Vishny (1997) 认为大投资者有动机和能力监督公司管理层, 改善公司治理。Chung et al1 (2002) 证明, 机构投资者能监督管理层的盈余管理行为, 机构投资者持股比例越高的公司发生盈余管理的可能性越低。Koh (2003) 、 Mitra and Cready (2005) 认为, 机构投资者能够发挥积极的监管作用, 它能降低管理层的机会主义行为, 从而提高信息披露质量。

1.1.2 国内的研究现状

国内已有的研究大部分是针对所有的上市公司来说, 如黄谦按机构持股比例分阶段来研究对所有上市公司盈余管理程度的影响, 而结合我国的实际, 考虑所有权性质来分别分析机构持股对国有或民营上市公司的盈余管理程度的影响的却很少。因此本文在考虑了所有权性质的基础上, 通过分析不同比例下机构投资者的行为特征, 对持股比例分阶段来研究机构持股对民营上市公司盈余管理程度的影响, 从而使得这方面的研究更加细化, 丰富了这一领域的研究。

1.2 本文确定的研究对象和研究视角

1.2.1 本文不考虑国有上市公司, 而以民营上市公司为研究对象的理由

第一, 国有上市公司本身有政府的扶持, 没有太多融资的压力, 其进行盈余管理的动机不是很强烈。第二, 国有上市公司并非以盈利为唯一目标, 它还承担着诸多社会责任, 如社会稳定, 就业等, 所以其相对于民营上市公司来讲, 其盈余管理程度不是很严重。第三, 即使机构投资者持有国有上市公司的比例很大, 但对国有上市公司经营管理的影响有限, 因此机构持股对国有上市公司盈余管理程度的影响很弱。而民营上市公司相对于国有上市公司而言, 面临着更大的融资压力和监管压力, 其进行盈余管理的动机可能更大。

1.2.2 本文的理论基础和研究视角

由于机构投资者持股是双层的委托代理关系, 因此本文以委托代理理论和信息不对称理论为基础, 从行为金融学的角度切入, 分析机构投资者的投资心理, 分析机构投资的投资行为特征从而来研究不同持股比例阶段下, 机构投资者持股对于民营上市公司盈余管理程度的影响。

2 我国机构投资者概念的界定, 现状和各组成部分的特点

经过多年的发展, 机构投资者无论品种还是规模都有较大提高, 但是在当前的机构投资者中, 迅速发展起来的只是证券投资基金, 而其他如社保基金、保险资金、QFII等却发展不足, 规模仅占证券投资基金投资股票规模的五分之一, 我国机构投资者在结构上存在着严重的失衡。并且我国机构投资者运作并不规范, 证券公司接连出现财务危机, 甚至出现“基金黑幕”。

证券投资基金由于其资金来源流动性强, 使其在一定程度上具有注重短期收益, 投资周期短。我国社保基金由于其来源稳定, 同时对风险控制的要求相对严格, 使之更注重长期收益, 持股周期长。保险公司, 特别是寿险公司, 也是一类重要的长期机构投资者。明确各组成部分的特点, 结合下文的理论分析, 可以为改善机构投资者的结构失衡, 抑制民营上市公司的盈余管理程度提供一些政策建议。

3 理论分析及机构持股比例对于盈余管理程度的影响

3.1 第一个阶段的理论分析

机构持股比例很低很低时跟个人投资者没有什么大的区别, 其投资也是具有很大的随意性和投机性, 相当于众多散户中的一个, 持股比例很低, 所以, 这时机构持股对于民营上市公司来说无足轻重, 民营上市公司除了原来的盈余管理动机之外, 并没有加剧其盈余管理程度。

3.2 第二个阶段的理论分析

3.2.1 由于民营上市公司自身的特点

机构投资者投资于民营上市公司相对于投资于国有上市公司而言有一定的风险, 为了规避风险, 在持股比例不是很高的情况下, 机构投资者不会长期持有民营上市公司的股票, 他们一旦感觉风向不对, 就会立即转手, 进行长期价值投资的很少。这就使得民营上市公司基于信息观的盈余管理动机更强烈, 民营上市公司可能会通过进行盈余管理向机构投资者传递他们公司良好发展的信息, 从而尽可能长时间的来争取这部分机构投资者。

3.2.2 从行为金融学角度来分析机构投资者的行为

机构投资者存在羊群效应。由于基金经理的业绩排名决定了他们的从业机会, 为了避免成为业内业绩最差者而被淘汰, 他们更多的是关注同行业的业绩, 所以有跟风现象, 业绩最好的机构投资者若是卖出某一上市公司的股票, 其他机构投资者也会跟风卖出, 从而会导致这些股票超额供给, 使得这一民营上市公司的股价大幅下跌, 甚至有可能成为被收购接管的对象。所以, 民营上市公司尤其是一些财务状况出现问题的公司, 为了稳定自己的股价, 避免成为被接管的对象, 可能加剧其盈余管理程度, 使其各项财务状况和经营成果指标处于良好状态, 从而争取这些机构投资者的青睐。

3.2.3 基于委托代理理论的考虑

机构投资者持股属于双层代理关系:第一, 机构投资者是基金投资者的受托人, 必须承担信托责任, 其资金来源于基金投资者, 有基金投资者要求的投资收益的压力, 所以机构投资者可能更偏好流动性一些, 具有一定的投机性, 民营上市公司为了争取机构投资者就可能加剧盈余管理以使其各项指标保持良好。第二, 机构投资者作为委托人, 作为民营上市公司的投资股东, 在持股比例不是很高的情况下, 可能不注重民营上市公司的长期发展, 他们更倾向于控制权带来的私人收益, 从而可能与民营上市公司进行勾结, 加剧盈余管理程度。

3.2.4 基于信息不对称理论的考虑

信息不对称理论认为, 作为委托人和代理人所掌握的信息是不对称的。只有基金经理人自己清楚自己的工作能力和努力程度, 所以基金管理人会产生一定的道德风险。他们把大部分精力和资源花在销售上面, 而在价值投资方面的研究投入的力量不足, 大多是跟风同行业业绩较好的机构投资者。并且机构投资者和民营上市公司的信息也是不对称的, 双层的信息摩擦, 使得民营上市公司更有动机加剧盈余管理程度。

3.3 第三个阶段的理论分析

(1) 随着机构投资者持股比例的再增加, 作为流通股中的大股东, 由于持股份额较高, 流动性的降低使机构投资者存在较强的动机对公司管理层和董事会进行监督, 并且随持股规模的扩大, 机构投资者实施监督的单位成本下降, 容易从监督中获得收益, 机构投资者监督的收益大于监督的成本, 机构投资者就有动力进行监督, 参与公司治理。

(2) 在机构持股比例很高的情况下, 其股票交易的成本就很高, 如果在转单很大的情况下, 很难在不影响股价的前提下找到大的买家, 从而机构投资者要是频繁交易转手的话, 其承担的损失是很大的。这就促使机构投资者进行长期的价值投资, 积极监督管理层, 不允许民营上市公司的短期行为, 要保证民营上市公司的长期价值。这样就抑制了民营上市公司的盈余管理程度。

(3) 机构投资者持股比例高, 相当于流通股中的代表, 具有一定的话语权, 从而可以与大股东形成制衡的公司治理模式, 监督大股东通过盈余管理占款, 侵占中小股东的利益等行为。并且机构投资者的专业优势和信息资源使其能够识别公司管理层的盈余管理行为, 民营上市公司更愿意跟机构投资者搞好关系, 进行关系治理, 而不是进行短期的盈余管理。所以, 高比例的机构投资者持股可以很好的抑制公司的盈余管理程度。

参考文献

盈余管理与创业投资 篇10

盈余管理历来是我国证券市场关注的热门话题。很多上市公司出于管理报酬契约、债务契约、政治成本、IPO、SEO、避免亏损、配股、避税等动机进行盈余管理, 这在一定程度上损害了会计信息的真实性与可靠性, 既损害了投资者利益又严重干扰了资本市场的正常运作 (高雷等, 2008[1]) 。由于盈余管理根源于委托代理问题导致的信息不对称与契约不完全, 很难找到一种机制来完全规避盈余管理 (李善民等, 2011[2]) 。然而, 以证券投资基金为主的机构投资者具有专业性强、资金和信息的优势, 能够对上市公司进行持续跟踪和分析, 并发现企业可能存在的问题。已有学者对机构投资者与盈余管理之间的关系予以了研究。然而, 这些研究只是对应计操控盈余管理的研究。近些年来, 随着监管制度的不断加强, 企业利用应计项目进行利润操控的空间不断缩小 (Cohen等, 2008[3];刘启亮等, 2011[4]) , 企业更倾向于操控真实的经营活动进行盈余管理。国内外学者也对机构投资者与真实盈余管理的关系予以了研究 (Roychowdhury, 2006[5];李增福等, 2013[6]) 。但是, 他们在研究机构投资者与真实盈余管理的关系时将机构投资者都视为同质的机构投资者。然而, 由于不同的机构投资者具有不同的投资策略, 一些选择监督公司内部人行为, 另一些关注信息收集和短期交幼利润, 这些选择取决于机构投资者的持股规模、投资期限和独立性 (Woidtke, 2002[7];Chen等, 2007[8];Ramalingegowda等, 2012[9]) 。此外, 我国证券市场新兴加转轨的双重特征 (李常青等, 2010[10]) ;导致我国证券市场中的投资者法律保护水平低下 (夏立军等, 2005[11]) , 这使得我国上市公司的公司治理问题与西方国家存在较大差异 (伊志宏等, 2011[12]) 。从而导致我国机构投资者在公司治理作用发挥上与西方国家存在较大的差异, 而真实盈余管理受公司治理水平的影响。因此, 在研究机构投资者与上市公司真实盈余管理行为时, 不仅要考虑不同类型机构投资者对企业真实盈余管理行为的影响, 也需要考虑我国特有的制度环境对不同机构投资者与企业真实盈余管理关系的影响。然而, 从现有文献来看, 鲜有文献在研究机构投资者与真实盈余管理的关系时考虑制度环境这一重要因素。

针对现有文献的不足, 本文在考虑机构投资者异质性的基础上, 对机构投资者与企业真实盈余管理的关系进行研究, 识别出不同类型蹬机构投资者在公司治理中的不同行为。并且引入制度环境变量, 进一步研究了制度环境对机构投资者与企业真实盈余管理关系的调节影响。

本文的主要贡献在于: (1) 深入研究机构投资者的异质性, 从三个不同维度研究了不同类型机构投资者对真实盈余管理的不同影响, 丰富了现有文献; (2) 研究了制度环境对机构投资者与企业真实盈余管理关系的调节影响, 丰富了现有文献; (3) 考虑了机构投资者的稳定性, 从一种动态的视角研究机构投资者异质性与真实盈余管理的关系, 丰富了现有文献。

2 理论分析与假设推导

众多学者就机构投资者是否秉承价值投资理念、积极参与上市公司治理并监督管理层予以了实证研究, 结果发现, 不同的机构投资者持有不同的投资观点, 有的选择对管理者施加影响, 有的注重收集私人信息以获取短期交易收益。一般而言, 持股比例较大的机构投资者更容易接近董事会和企业的高级管理人员 (Carleton等, 1998[13]) , 并且其监督企业的成本更低, 收益更高。由于“搭便车”问题的存在, 通常只有大机构投资者有动机去监督企业行为 (Grossman等, 1980[14]) 。换而言之, 持股比例较大的机构投资者更能够参与上市公司治理, 提高上市公司的治理水平。低水平的公司治理是产生盈余管理的催化剂 (Dechow等, 1996[15]) 。从而可以推断, 公司治理水平高的企业, 盈余管理行为能够得到有效监督。从而可知, 相比较于小机构投资者, 大机构投资者能够更高幅度的提升公司治理的水平从而能够更大程度的抑制企业的盈余管理。例如:Bushee (1988) 发现持股规模越大的机构投资者越有能力阻止管理层以操控R&D支出的方式来达到收益的可能性[16]。根据以上分析, 本文提出如下假设:

假设1a:在其他条件不变的情况下 (1) , 大机构投资者比小机构投资者更能够抑制企业的真实盈余管理。

稳定的机构投资者会为管理层提供长期的激励, 注重公司长远业绩的改善, 更少的关注短期绩效和股价波动, 而以交易为目的的机构投资者会倾向于影响股票价格, 进行盈余管理, 迫使管理者追求短期收益 (Hatzell等, 2003[17]) 。很显然, 稳定程度不同的机构投资者在上市公司中所发挥的作用不同。例如:有一家机构投资者A刚开始在B和C两家上市公司中的持股比例相同, 后来, A机构投资者在B上市公司的买卖交易非常频繁, 而在C上市公司的持股比例保持不变, 显然, A机构投资者不会花费太多的精力去监督进行频繁交易的B上市公司, 相反, 在持股稳定的C公司里, A机构投资者会积极的参与上市公司治理。稳定型的机构投资者可以通过减少投资不足、缓解管理层短视、增加管理者奖金或者是薪水的方式提高上市公司的治理水平 (吴先聪等, 2012[18]) 。而有效的公司治理机制可以有效的约束管理层的盈余管理行为 (Klein, 2002[19]) 。良好的公司治理水平可以显著的抑制企业的真实盈余管理 (顾鸣润等, 2012[20]) 。从而可以推断, 稳定型的机构投资者能够有效抑制公司的真实盈余管理行为。与稳定型的机构投资者的投资风格不同, 交易型的机构投资者的投资目的是为了获取短期收益。提高公司治理水平对于交易型的机构投资者来说过于漫长, 不能最大化其短期收益 (牛建波等, 2013[21]) 。所以, 交易型的机构投资者不能够积极的参与上市公司治理, 从而不能够有效的抑制上市公司的真实盈余管理。根据以上分析, 本文得出如下假设:

假设1b:在其他条件不变的情况下, 稳定型机构投资者比交易型机构投资者更能够抑制上市公司的真实盈余管理。

不同的机构投资者在利益关联 (机构投资者与所持股的上市公司之间的利益关系) 等方面存在着显著的差异, 这些差异会使得一些机构投资者在公司治理中发挥带头作用而其他的机构投资者成为跟随者 (Del Guercio, 1996[22]) 。Cornett (2007) 研究发现与公司没有商业关联的压力抵制型的机构投资者与经营现金收益正相关;而与公司有商业关联的压力敏感型的机构投资者与经营现金收益没有显著的相关性, 这说明与企业有商业联系的压力敏感型的机构投资者不会对管理者做出积极的监督行为[23]。独立机构投资者持股比例高的企业具有更高的公司价值, 表明独立机构投资者会积极参与公司监督活动 (Ferreira等, 2008[24]) 。Aggarwal等 (2011) 研究发现独立的机构投资者能够改善公司治理质量, 但是, 非独立的机构投资者没有发挥相应的作用[25]。伊志宏等 (2011) 发现压力抵抗型的机构投资者会对管理层的薪酬激励予以监督, 而压力敏感型的机构投资者与管理层的薪酬激励没有显著的关联性。蒲文燕等 (2013) 研究发现压力抵抗型的机构投资者与公司现金持有水平正相关, 说明其具有公司治理的职能[26]。综上所述, 与公司没有商业联系的独立机构投资者能够积极参与上市公司治理;而与公司有商业联系的非独立机构投资者不能够积极的参与上市公司治理。良好的公司治理可以有效的抑制公司的盈余管理行为 (Xie等, 2003[27]) 。Liu等 (2007) [28]的研究发现良好的公司治理水平可以带来更低程度的盈余管理。根据以上分析, 本文提出如下假设:

假设1c:在其他条件不变的情况下, 独立的机构投资者比非独立的机构投资者更能够抑制企业的真实盈余管理。

制度环境会对公司治理产生非常重要的影响。Laporta等一系列研究发现一国的投资者法律保护程度会影响到公司的股权结构、分红决策、股权价值和资本市场的发达程度。这说明, 良好的公司治理必须以有效的制度环境为基础。而政府和法律的因素交织在一起, 构成了中国上市公司制度环境的主要特征 (夏立军等, 2005[11]) 。对于不同地区的上市公司而言, 其所处的大环境是一样的, 但是对于处于转型经济的中国, 各地区的市场化进程、政府干预程度、法治水平存在很大差异 (樊纲等, 2003[29]) 。在市场化进程快、政府干预程度低、法治水平高的上市公司的投资者保护程度比较好, 同时也可以约束管理者对外部股东的侵占行为。当机构投资者的利益得到很好的保护时, 他们才更有可能对上市公司实施监督, 发挥公司治理的作用。换而言之, 良好的制度环境为机构投资者公司治理作用的发挥提供了“硬件”的支持。如前所述, 机构投资者对于真实盈余管理的抑制主要存在于大机构投资者、稳定型机构投资者和独立型机构投资者。根据以上分析, 本文提出如下假设:

假设2:制度环境能够调节大机构投资者、稳定型机构投资者、独立型机构投资者与企业真实盈余管理之间的关系。良好的制度环境可以增强大机构投资者、稳定型机构投资者与独立型机构投资者对企业真实盈余管理的抑制作用。

3 研究设计

3.1 样本选取与数据来源

本文选取2007~2012年A股主板上市公司作为研究对象, 理由如下:首先, 刘启亮等 (2011) [4]研究发现我国在2006年1月1日实施的新《公司法》和《证券法》之后, 上市公司的真实盈余管理行为在费用方面显著增加了;其次, 我国2007年实施了新会计准则, 为避免新旧会计准则对本研究产生的影响, 将样本期间定为2007年之后, 由于本文研究中涉及制度环境这一重要变量, 但由于樊纲等 (2011) 最新编制的各省区的市场化进程指数只到2009年, 参照夏立军等 (2005) [11]的做法, 将2009年的市场化进程指数数据应用于后三年, 所以确定研究的样本期间为2007~2012年;最后, A股市场由A股主板、中小企业板和创业板组成, 相比较于中小企业板和创业板上市公司, A股主板上市公司资产规模更大, 李增福等 (2013) [6]研究发现资产规模越大的企业更有可能进行真实盈余管理。此外, 按照以下程序进行数据的筛选: (1) 由于金融行业的特殊性, 剔除行业代码为I (基于证监会行业分类标准) 的金融类公司样本; (2) 剔除ST类上市公司、数据不完整的公司; (3) 剔除同时发行A股和B股的上市公司, 由于这些公司面临境内外双重监管环境, 与其他上市公司不同, 为了集中于本文研究的问题, 剔除这些公司; (4) 剔除资产负债率大于1的上市公司; (5) 剔除年样本量不足十个的行业, (6) 由于特殊值的存在会对回归结果造成重大影响, 故删除主要变量两端各1%的特殊值样本。最终得到的总样本的观察值为5925个, 其中, 2007年为983个, 2008年为949个, 2009年为998个, 2010年为1014个, 2011年为928个, 2012年为1053个。年报来源于巨潮资讯网, 其他相关数据主要来源于CSMAR国泰君安数据库和锐思数据库。

3.2 主要变量的计量

(1) 真实盈余管理的度量

对于真实盈余管理, 参照Roychowdhury (2006) , 用异常经营活动现金流量 (R CFO) 、异常酌量型费用 (R DISX) 和异常生产成本 (R PROD) 三个分指标的组合来衡量。

(1) 正常经营活动现金流量估计模型

Roychowdhury (2006) 认为正常经营活动产生的现金流量是本期销售额与本期销售变动额的线性函数, 因此可以通过构建如下的线性回归模型并得出回归模型的残差即为异常经营活动现金流量, 残差值越小, 说明企业通过销售操控做大利润的可能性越高。

其中, CFOi, t表示i公司第t年经营活动产生的现金流量;Assetsi, t-1表示i公司第t年年初总产总额;Salesi, t表示i公司第t年的销售收入;ΔSalesi, t表示i公司第t年的销售收入变动额。

(2) 正常酌量型费用估算模型

Roychowdhury (2006) 认为酌量型费用由销售费用、广告费用和研发费用三个部分组成, 基于我国上市公司的实际情况, 我国上市公司并未单独对这三项费用予以单独的披露, 而是将其包含于销售费用与管理费用当中。所以, 可以用管理费用和销售费用的和近似的表示企业的酌量型费用。由于酌量型费用是销售收入的函数, 因此可以通过构建如下的回归模型并得出回归模型的残差即为异常酌量型费用, 残差值越小, 说明企业通过酌量型费用操控做大利润的可能性越高。

其中, DISXi, t表示i公司第t年销售费用与管理费用之和;Assetsi, t-1表示i公司第t年年初总产总额;Salesi, t表示i公司第t年的销售收入。

(3) 正常生产成本估算模型

Roychowdhury (2006) 认为产品生产成本是销售成本和存货变动额之和, 产品销售成本是有关销售收入的线性函数, 存货变动额是有关本期销售收入变动额与上期销售收入变动额的线性函数。所以, 可以通过构建如下的回归模型并得出回归模型的残差即为异常产品生产成本, 残差值越大, 说明企业通过产品成本操控做大利润的可能性越高。

其中, PRODi, t表示产品销售成本与存货变动额之和;Assetsi, t-1表示i公司第t年年初资产总额;Salesi, t表示i公司第t年的销售收入;ΔSalesi, t表示i公司第t年的销售收入变动额;ΔSalesi, t-1表示i公司t-1年销售收入的变动额。

首先, 分别对式 (1) 、式 (2) 、式 (3) 分年度分行业进行普通最小二乘回归 (OLS) 计算出每个公式的回归系数, 从而求得每个年度的估价值。用各年度的实际值减去各年度的估计值, 即可求出异常经营活动现金流量 (R CFO) 、异常酌量型费用 (R DISX) 和异常生产成本 (RPROD) , 借鉴刘启亮等 (2011) 的做法, 用RM=R PROD-R DISX-R CFO表示真实盈余管理总量, 该值越大, 表示公司进行的真实盈余管理的总量就越多。

(2) 机构投资者持股异质性的衡量

(1) 大机构投资者与小机构投资者的衡量

首先, 本文将机构投资者持股比例定义为机构投资者持股数占A股总数的比例, 这是由于后股权分置改革时期, 流通盘随着限售股的解禁而扩大, 这会对机构投资者持股占流通股比例具有稀释作用 (吴先聪等, 2012[18]) 。我国公司法规定, 合计或者是单独持有3%以上股份的股东可以提出临时议案, 董事会需要将临时议案提交股东大会审议。因此, 本文将持股比例为3%及以上的称为大机构投资者, 持股比例小于3%称为小机构投资者, 本文中所涉及的机构投资者只是限定在证券投资基金、社保基金、保险公司、企业年金、信托公司、券商和QFII (合格的境外投资者) , 并将大机构投资者持股比例合计为LINS, 将小机构投资者持股比例合计为SINS.

(2) 稳定型机构投资者与交易型机构投资者的划分

为了能够将机构投资者划分为稳定型机构投资者与交易型机构投资者, 设计了衡量机构投资者持股稳定性的指标。稳定性首先必须和持股的时间相关, 只有长期在企业中持股并且不降低股份的机构投资者才可以称为是稳定型的机构投资者。参照牛建波等 (2013) [21]的做法, 定义三年为比较的范围, 用当年机构投资者持股比例除以机构投资者前三年持股比例的标准差的商值来代表机构投资者的稳定性, 这个指标成为IS, 该指标越大, 说明机构投资者的稳定性越高;其次, 考虑到不同行业的企业的特征不同, 企业的稳定性指标很难做直接的对比, 因此, 用年度行业中位数来构建机构投资者的行业内相对稳定性指标, 这个指标为ISI, 如果IS在该行业的年度中位数以上, 则ISI为1, 否则为0, ISI值越大表示机构投资者持股波动性越选, 其持股的稳定性越高, 反之亦然。

(3) 独立机构投资者与非独立机构投资者的划分

根据机构投资者与上市公司的商业关联以及上市公司受到政府干预的程度, 将机构投资者划分为独立机构投资者与非独立机构投资者。根据Chen等 (2007) [8]的研究, 将证券投资基金和合格的境外投资者 (QFII) 划分为独立机构投资者;将社保基金、券商、保险公司、企业年金、信托公司划分为非独立机构投资者, 将独立机构投资者持股比例合计为UDINS, 将非独立机构投资者持股比例合计为DINS.

(3) 制度环境的衡量

参照罗炜等 (2010) [30]的做法, 使用樊纲等 (2011) 编制的各省区市场化进程指数的总得分来衡量制度环境, 并根据每个公司所在省份确定该公司的市场化进程指数总得分, 从而对每个上市公司的制度环境予以衡量并将其定义为ZDHJ.由于樊纲等 (2011) 编制的各省区的市场化进程指数只到2009年, 但各地区市场化进程在不同年度间相对稳定 (夏立军等, 2005[11]) , 所以, 将2009年各地区市场化指数应用到2010年、2011年和2012年。

3.3 实证检验模型

为了检验不同性质的机构投资者对企业真实盈余管理的影响, 本文构建如下回归模型:

其中, RMi, t表示i公司第t年真实盈余管理总量, INST表示机构投资者异质性的衡量, 包括LINS、SINS、ISI、UDINS、DINS。根据相关文献, 在模型中加入了事务所规模、公司规模、公司业绩、负债水平、发展能力、资产周转率、负债总额变化、亏损状态以及行业和年度变量, 变量的具体定义见表1。

4 实证检验结果

4.1 主要变量的描述性统计

表2报告了主要变量的描述性统计, RM的均值为-0.0407, 最大值和最小值分别为1.6279和-1.9323。大机构投资者的持股比例的均值为0.0571, 最大值和最小值分别为0.6645和0, 小机构投资者的均值为0.0108, 最大值和最小值分别为0.0806和0。独立机构投资者持股比例均值为0.0560, 最大值和最小值分别为0.6646和0, 非独立机构投资者持股比例的均值为0.0119, 最大值和最小值分别为0.5257和0。其他变量的描述性统计如表2所示。

4.2 多元回归统计结果

(1) 机构投资者异质性与企业真实盈余管理

表3列出了大机构投资者持股和小机构投资者持股对企业真实盈余管理的影响。从中可以发现大机构投资者持股 (LINS) 对企业真实盈余管理 (RM) 起到抑制作用。而小机构投资者持股 (SINS) 没有对企业真实盈余管理起到抑制作用。从而可以看出, 大机构投资者持股要比小机构投资者持股更能够抑制上市公司通过操控经营活动所进行的真实盈余管理, 从而验证了本文的假设1a, 这可能是由于大机构投资者更容易接近企业的高级管理人员, 其监督管理者的收益更高 (Almazan等, 2005[31]) 。机构投资者稳定性 (INS) 与RM显著负相关, 这说明相比较于非稳定的机构投资者, 稳定的机构投资者更能够显著抑制上市公司的真实盈余管理, 验证了本文提出的假设1b。这可能是由于稳定型的机构投资者追求公司的长远发展, 而企业的真实盈余管理对于公司长远价值具有显著的不利影响 (Graham等, 2005[32]) , 石美娟等 (2009) [33]发现在后股权分置改革时期, 机构投资者通过各种方式努力提升企业价值, 从而可以推断, 对于追求长期价值的稳定型的机构投资者来说, 真实盈余管理损害了企业的长期价值, 所以稳定型的机构投资者能够抑制企业操控真实经营活动所实施的真实盈余管理。独立的机构投资者持股 (UDINS) 与RM显著负相关, 而非独立的机构投资者持股 (DINS) 与RM没有显著的相关性。从而可以看出, 独立的机构投资者要比非独立的机构投资者更能够抑制上市公司的真实盈余管理, 验证了本文的假设1c。这可能是由于独立的机构投资者更能够积极的参与上市公司的治理, 有助于缓解我国上市公司中的代理问题, 从而提高公司价值。Woidtke (2002) 发现受政府干预的公共养老基金 (非独立机构投资者) 与企业价值负相关, 而私人养老基金 (独立机构投资者) 与企业价值正相关。可以看出, 独立机构投资者会积极参与公司治理从而提升企业价值, 而非独立的机构投资者在某种程度上会损害企业价值, 企业真实盈余管理会损害到企业的长期价值, 所以相比较于非独立型的机构投资者, 独立型的机构投资者能够显著抑制企业真实盈余管理从而提升企业价值。

(2) 制度环境的调节效应检验

为了检验制度环境对机构投资者异质性与企业真实盈余管理的调节影响, 本文在模型4的基础上分别引入大机构投资者持股比例 (LINS) 、稳定型机构投资者 (INS) 和独立型机构投资者持股比例 (UDINS) 和制度环境 (ZDHJ) 变量以及他们之间的交叉乘项, 回归结果如表4所示。根据Sharma等 (1981) 所提出的调节效应的检验程序, 设自变量为X, 因变量为Y, 调节变量为Z, 如果Z与X的交互项显著, 则Z是X与Y的调节变量。由表5可知, 大机构投资者持股 (LINS) 与制度环境 (ZDHJ) 的交互项的回归系数是-0.0081, 并且在5%的水平下显著;稳定型机构投资者 (INS) 与制度环境 (ZDHJ) 的交互项的回归系数是-0.0007, 并且在10%的水平下显著;独立型机构投资者持股 (UDINS) 与制度环境 (ZDHJ) 的交互项的回归系数是-0.0074, 并且在5%的水平下显著。这表明良好的制度环境能够强化大机构投资者、稳定型机构投资者和独立型机构投资者对企业真实盈余管理的抑制作用, 从而验证了本文提出的假设2。这可能是由于制度环境较好的上市公司的投资保护更加完善、受到的政府干预程度更低、法制水平更高, 从而能够促使大机构投资者、稳定型机构投资者与独立型机构投资者更加积极参与公司治理, 抑制企业的真实盈余管理。

注:***、**、*分别表示在1%、5%和10%的显著性水平。

注:***、**、*分别表示在1%、5%和10%的显著性水平。

5 结论

本文以2007~2012年主板A股上市公司为研究对象, 从机构投资者的持股规模、持股稳定性以及持股独立性三个方面研究了机构投资者异质性与企业真实盈余管理的关系。结果发现, 大机构投资者、稳定型机构投资者和独立型机构投资者对真实盈余管理的抑制作用要显著高于小机构投资者、非稳定型机构投资者和非独立型机构投资者对真实盈余管理的抑制作用。进一步研究发现, 良好的制度环境能够正向调节大机构投资者、稳定型机构投资者与独立型机构投资者与企业真实盈余管理之间的关系。

企业盈余管理与内部控制 篇11

我国自1978年经济体制改革以来，经过30多年的发展，已经建立起比较完善的社会主义市场经济体制，经济发展也不断取得新进程。随着社会主义市场经济发展和现代企业制度的发展，会计工作对企业的发展产生越来越重要的影响。对于在企业中加强盈余管理与内部控制，已经成为企业发展的重中之重。

在我国经济发展的进程中，盈余管理是不可或缺的。近年来，我国大中小企业的发展都或多或少的遭遇到难题。比如，大企业面临做作体制改革难题，中小企业则是遇到融资困难问题。所以盈余管理在当代企业的发展中的作用越来越重要。所谓盈余管理是指企业的管理当局为误导其他会计使用者，对本企业经营业绩的理解或者是为了影响基于会计契约的结果，在编写财务报告和规划交易事项作出判断和会计选择的过程。盈余管理具有三大目的。筹资，契约和管制目的。通过盈余管理可以揭露可靠稳定的每股盈利的金额，以此来刺吸引投资者对股票投资的需求，从而达到其提高股票价格的目的。这可以使企业在急需筹措资金的时候为其创造一个利于发行的机会。贷款契约和投资报酬契约使企业的管理当局产生盈余管理的动机。管制目的理论必须基于政治成本假设。所得税是企业所承担的政治要素之一，为了避免高额所得税，管理当局有进行盈余管理降低本期盈利的动机。盈余管理三大目的达成的背后，是为了更深层次的挖掘盈余管理的重大意义。麻省理工学院的财务报表分析专家威尔逊指出：“利润平稳化也许是有道理的，因为它对未来和长远趋势做出了最好的说明。”良好的盈余管理，有利于助使企业吸引投资者，渡过资金困难，使企业发展更为长久。

比盈余管理对企业发展更为重要的是内部控制。2008年6月，在借鉴美国萨班斯-奥克斯法案的基础上，我国财政部、证监会、审计署、银监会和保监会五部委联合发布《企业内部控制基本规范》，确立了我国企业建立和实施内部控制的基本框架。2010 年 4 月，上述五部委又联合发布《企业内部控制配套指引》。该配套指引由21 项《企业内部控制应用指引》、《企业内部控制评价指引》和《企业内部控制审计指引》组成，决定自2011年起逐步在上市公司中开展内部控制审计，自此内部控制审计成为我国注册会计师的一项重要的独立鉴证业务。这个是一种“应用+评价+审计”三者密切联系的内部控制制度模式，内部控制的目标有：确保企业经营活动的效率性和效果性、企业资产的安全性、企业经营信息和财务报告的可靠性。内部控制与盈余管理二者之间是需要抑制的。内部控制的基本目标之一是合理保证财务报告质量。实践中，衡量内部控制好坏的载体企业内部控制自我评价报告，其是公司管理层针对内部控制的完整性、合理性、有效性进行的书面评价。通常，如果公司管理层自愿披露了内部控制自我评价报告，并且获得了独立董事或监事会的肯定，或者取得了外部审计师或保荐人的“无保留”审核意见，那么一般认为该公司的内部控制在实现内部控制目标方面的保证程度就更高，这也就意味着该企业具备更高的财务报告质量或更低的盈余管理现状。有效的内部控制具有限制公司管理层操纵会计盈余的能力。内部控制有可能限制程序上的错误、估计中的误差以及盈余管理。良好的内部控制被认为是实现高质量财务报告的重要因素之一，内部控制能否对过度盈余管理进行有效抑制还需要具有实操性强的检验方法。人们对诸如美国安然等公司财务报告舞弊的批评多是源于其内部控制的失败。高质量的内部控制能够限制对外报告信息的故意操纵、降低会计处理和财务报告中无意的程序和估计差错风险，减轻可能影响财务报告信息质量的企业经营和战略的内在风险。内部控制效率这一抽象指标要依靠信号显示机制来体现。根据信号传递理论，信息披露是重要的信号显示机制。例如，企业管理层往往通过一些信号向外部传递其真实信息，这是目前显示内部控制效率的主要方式之一。进一步来说，内部控制信息披露程度反映了内部控制的总体水平，高质量公司的管理层有动机将公司高品质的信号（如较好的业绩、较好的内控及风险防范信息）及时传递给投资者，高质量的内部控制信息披露能够显示出该公司具有良好的内部控制系统与较高的内部控制效率。为使得从内部控制效率评估盈余管理抑制效应更具可操作性，这里从以下三个方面进行操作：a.采用规则式的内控缺陷认定规范，对内控缺陷的概念、种类以及具体认定办法予以明确。 b.盈余管理抑制效应主要通过会计层面内控缺陷来体现。将会计层面内控缺陷定义为“可以直接导致财务错报的内控缺陷，包括从原始凭证、明细账、总分类账到财务报表以及合并财务报表编制和披露所有过程或环节中的内控缺陷”。具体分为五类，即账户核算类缺陷、账户核对类缺陷、原始凭证类缺陷、期末报告类缺陷和会计政策遵从类缺陷。这类缺陷容易为审计师所审计，且和会计人员息息相关。c.通过定量或定性化标准对一般、重要和重大控制缺陷进行区分。

我们要认识到：

内部控制不是简单地牵制，也不是单一的会计控制，它是需要和企业管理结合在一起的。

内部控制的参加者不仅是企业的决策者，也需要企业的监管者和企业的各级员工都参与进来，这样才能发挥各级员工的积极性，使企业发展取得长足进步。

内部控制是一种合理的保证，但是它存在局限，在一个企业里的不同岗位之间需要有内部控制措施，内部控制是一种管理制度，需要一套完整的措施来保证其实施3）无论大企业或小企业在进行内部控制的过程中都可能出现资源受到限制的问题。

内部控制对现代企业运营，具有重要意义：

加强内部控制是现代企业制度的客观要求，在当今的市场经济条件下，现代企业制度要实现自我发展，，必须建立严格的内部控制机制。2.

加强内部控制也是企业正确决策的重要保障，企业的任何一项决策的对与否，都是关乎企业发展存亡的。要使决策的正确性得以保障，就要在内部控制的过程对，对决策的方式，步骤等进行明确的规定。在内部控制的机制下把责任划分的细致清楚，这样会使企业运行更加的高效便捷，规避很多的投资决策风险。

加强内部控制是遵守政策法规的强有力保证。在当今的经济发展中，经济全球化和社会主义市场经济的发展，国家出台了很多的经济法规，还有很多的法律。内部控制的有力实施会使企业更好地去响应法律政策的号召。

内部控制是企业的会计信息的真实性得到保证的基石。会计信息的真实性得到保障，企业的财务分析才能真实有效。企业的管理才能更好的进行。

良好的内部控制可以激励员工不断地积极进取，提升员工的创新能力。好的内部控制机制，可以对员工的工作绩效进行真实准确的评估，可以体现员工在工作中所创造的个人价值，这会极大地激发员工的创新热情，让员工更好的为企业服务，进而提高企业的整体发展水平。

企业的发展离不开盈余管理和内部控制。。通过内部控制对企业盈余管理起到一个适度控制作用。从而达到使盈余管理更好的为企业发展做出贡献。投资者能够根据公司内部控制信息披露行为，对上市公司的内部控制水平和质量进行识别和定价，将有利于上市公司财务信息质量保护和对受托责任的履行。

盈余管理与创业投资 篇12

1 研究假设与样本选取

民营企业和国营企业由于产权性质不同,在市场中的地位不同,担负的社会责任不同,造成两种类型企业盈余管理、投资效率及两者关系的深层次动因和特点也有所不同。为此,提出以下假设。假设1:国有企业的盈余管理程度要大于民营企业的盈余管理程度,假设2:企业盈余管理程度越高,企业的投资效率越低;假设3:与民营企业相比,国有企业的盈余管理程度与企业的投资效率呈现更强烈的负相关性。

为反映国内上市企业盈余管理与企业投资效率之间的实证关系以及在国有和民营两类不同实质控制下它们之间比较的最新状况,本文选取2009～2011年沪深两地证券交易所上市的A股上市公司作为初始样本。由于本文所涉及的模型的自变量有滞后期,并且考虑到2007年我国的会计准则进行了大幅度的变更,所以本文的研究实际所涉及的数据范围为2007年到2011年,并对初始样本数据按如下原则进行筛选:

(1)剔除ST和*ST公司。(2)剔除极端异常值。(3)剔除上市时间不超过三年的公司的数据。(4)剔除数据缺失的样本。(5)考虑到制造业上市公司占据大多数,为避免行业不同而造成的回归模型的影响,本文选取制造业作为研究样本。经过筛选,最终选取了1 506个样本观察值的回归数据,其中国有企业403个,民营企业1 103个。数据均来自CSMAR数据库,按照2001年证监会发布的《上市公司行业分类指引》选取制造业,并按CSMAR数据库的企业性质的判定标准分成国有企业和民营企业。

模型①用于衡量盈余管理程度,模型②用于衡量投资效率,模型③用于检测盈余管理与投资效率的关系,并加上虚拟变量用于区分国有企业与民营企业的差别。其中模型③的变量解释为:INVFi,是模型②回归残差的绝对值,表示非投资效率的程度;DAi,t-1是模型①中回归残差的绝对,表示企业盈余管理程度;Si,t-1是虚拟变量,国有企业时值为1,民营企业时值为0;ROEi,t-1为净资产收益率;Mfeei,t-1为管理费用率;Occupyi,t-1等于其它应收款除以资产总额,用于表示大股东占款程度;Pαyi,t-1为前三名高管薪酬之和的自然对数;∑Yeαr为年度虚拟变量,以控制和消除不同年份宏观因素的影响。

2 实证分析与结果

2.1 盈余管理程度结果分析

模型①的残差绝对值为盈余管理程度,对其进行T检验,结果如表1所示:

只有通过了T检验,才能说明企业有明显的盈余管理,下步的分析才有意义。如表1所示,国有企业的盈余管理程度均值0.0952大于民营企业的0.0930,并且通过了T检验。结论说明了国有上市企业的盈余管理程度正如我们先前所设想的那样确实是要大于民营企业的盈余管理程度。这可能是我国以国有企业占主导的大经济背景下,各方权利资源都集中倾斜于国有企业,国有企业能得到更多的政府的扶持,以及受到的有关部门的监管力度也不够,导致了国企的盈余管理的动机更加强烈,进行盈余管理也更加容易。由此,结合描述性统计,假设1最终得到了验证。

2.2 盈余管理与投资效率实证结果分析

将模型相关变量代入模型③,结果如表2所示:

如表2所示,DA的回归系数是0.0727,t值为5.2451,在1%的水平上通过了显著性检验,这表明信息不对称的程度由于企业的盈余管理行为得到了加强,契约协议方之间的逆向选择和道德风险也由于监督和控制没有得到有效实施而增加,这样便降低了企业的投资效率。假设2得到了验证,即盈余管理程度与企业投资效率显著负相关。同时,DA*S的系数为0.0620,t值为-1.7702,并且在1%的水平上通过了显著性检验。结果表明国有企业在盈余管理与投资效率的负相关程度大于民营企业,假设3得到了验证。

2.3 稳健性检验

为检验上述回归结果的稳定性,本文进行以下的稳健性检验:首先,净资产收益率与其他变量存在一定程度的多重共线性,可能对结果的稳定性产生一定的影响。为此,将从模型三中剔除重新进行回归,回归结果显示与前文的研究结论没有实质性的差异。其次,模型②得出的残差可代表投资不足和过度投资,但Richardson(2006)的假设条件之一则是公司不存在系统性的非效率投资问题,这可能对回归模型产生系统的偏差。对此,将模型②回归得出的残差按大小分成三组,取最大和最小的一组分别再进行回归,结果没有改变已有的结论。总体而言,本文的研究结论通过了稳健性检验。

3 政策建议

3.1 提高信息披露质量

企业应建立一套严格的内部控制体系,加强及完善内部管理提高企业对外披露的信息质量。完善企业的内部管理体系,强化项目投资风险意识,加强风险管理,并设置一套完整有效的内部控制自我评价体系,提高企业项目投资每一个程序所涉及信息的真实性、可靠性、完整性等信息质量特征要求。此外,企业应自觉建立内部的会计信息披露标准,定期自我检查信息披露质量,评价披露的信息质量。而引进财务分析师等信息中介,可以有效地促进上市公司改善信息质量。财务分析师等信息中介一般充当着披露信息的评价和评级,有一套科学完善的评级标准,可以定期对上市公司披露的信息进行评价、评级并予以公告,促使上市公司完善信息披露体系,消除信息不对称,提高投资者对上市公司披露信息的甄别能力。

3.2 引进多元监督主体,完善监管机制

上市国有企业和民营企业的监督主体主要有三个,即财政部、注册会计师和企业单位自身。财政部作为国家监督的主体,应建立严格的监督、制衡机制,彻底摆脱和企业的利益输送,做到严格的国家监管。注册会计师作为第三方监管的社会监督主体,通常会存在和企业的某种利益关系而弱化监管。应提高注册会计师的门槛,提升注册会计师的素质,降低会计师事务所和注册会计师对企业收费的束缚,建立严格的鉴证报告质量负责机制,提高注册会计师的独立性和监管力。“打铁还需自身硬”,企业单位作为内部监督的主体,应完善自身的内部监督体系,内部审计单位或监事会应完善监管流程,从而真正起到对董事会、投资者负责的作用。此外,应引进企业的利益相关者,积极发挥证监会、证券交易所、机构投资者、媒体等监督主体,完善多元的监督体系,加强监督作用。

3.3 建立有效可行的激励机制

借鉴市场经济发达的西方国家的经验,适当地循序渐进地引入更多的其他形式的股权,减少国有股的所占的比重,使股权多元化,分散化。这一方面可以逐步缓解并解决我国由于比重过大的国有股而导致的“所有者”缺位和政府干预过多的问题,另一方面也能加强对经营者的制约机制,使广大股东的合法权益得到保障。其次,制定合理的新的规则和有效可行的激励机制,使得国企经营领导者自身的利益与企业价值的联系得到更加紧密的联系,这样能让领导者对企业价值的增长更加重视,也更加卖力于企业的价值建设,更加合理地研究和制定企业的投资决策。因此,适当提高企业管理者的持股普遍性和持股比例,能够使企业管理者的利益与公司的长远利益紧密联系,防止道德风险和逆向选择,使企业管理者在经营决策时能够更加理性和谨慎,提高企业投资效率。

3.4 改善资本市场环境,加强法律法规建设和执行力度

有关部门应该更加重视我国的市场经济的公平建设,相应完善股票和债券市场的制度建设。而良好的市场环境还需要完善的法律环境,对此,政府应加强立法和提高执法的力度。第一,应该尽快制定相关政策法规来切实保护广大中小企业的合法权益,中小企业的发展对我国日后的经济发展起着非常关键的作用,应该让利益的天秤朝着中小企业的方向多倾斜一点,让民营企业享受到更多的优惠政策,促进民营经济更好的发展。第二,完善信息披露和监管法规,严格的信息披露法律和监管惩罚措施可以减少企业的盈余管理程度。第三,健全股权激励相关法律,系统地指导管理层持股的实施,解决企业管理层持股信心不足的问题,从法律层面激励与约束管理层,保障股权激励机制更加顺畅地发挥激励和约束作用。

参考文献

[1]任春艳.从企业投资效率看盈余管理的经济后果[J].财经研究,2009(2).

[2]于李胜.盈余管理基本动机、信息质量与政府监管[J].会计研究,2007(9).

[3]李明辉.股权结构、公司治理对股权代理成本的影响——基于中国上市公司2001-2006年的数据研究[J].金融研究,2009(2).

[4]张菊香.基于动机视角的盈余管理文献综述[J].审计与经济研究,2007(11).

[5]申慧慧,于鹏.国有股权、环境不确定性与投资效率[J].经济研究,2012(07).

[6]S.Richardson,Over-investment of free cash flow[J]. Review of Acconunting Studies,2006,11.