分级基金（通用10篇）
分级基金 篇1
一、引言
作为近年来创新型基金产品的代表之一,分级基金以其独特的风险收益分层设计,改善了我国资本市场缺乏杠杆性金融产品的现状,更好地满足了不同风险偏好类型投资者的投资需求。但自2007年国内首只分级基金问世以来,分级基金长期处于缓慢发展的状态,并未引起广泛的市场关注。在2014年下半年以来的牛市行情中,分级基金因其特有的杠杆效应受到投资者的追捧,呈现出爆发式的增长态势,总市值突破千亿大关,成为2014年最受市场关注的基金品种。分级基金在2014年下半年的抢眼表现点燃了普通投资者的参与热情。但分级基金的产品设计和交易机制相对复杂,特别是近两年分级基金的数量迅速增加,产品类型也不断推陈出新,进一步增加了普通投资者认识了解分级基金和投资分级基金的难度。面对上百支分级产品,如何挑选适合自身投资需求的产品?如何运用这一创新产品成为广大投资者最为关注的问题之一。本文以国内分级基金为主要研究对象,在总结已有研究成果的基础上,结合我国分级基金的最新发展动态对其运作模式及投资策略进行系统研究。
二、分级基金运作模式
由于我国目前只能设立契约型基金,因此国内分级基金只能采用结构杠杆,也被称为结构型基金。目前,我国的分级基金主要为融资型,也称股债模式,主要表现为分成优先级份额(A类份额)、劣后级份额(B类份额)两类基金子份额。其基本设计理念可归纳为以下四点:(1)A类份额持有人获取固定的约定收益;(2)B类份额持有人获得向A类份额持有人支付约定收益后的总体盈亏;(3)B类份额持有人以其资产净值为限承担基金的投资亏损;(4)约定收益提取方式为B类份额按照约定的年化收益率折算成日收益向A类份额进行支付。分级基金通过风险收益分层使B类份额获取一定的投资杠杆。例如,当母基金的净值水平下跌时,B类份额的净值优先下跌;相反,当母基金净值水平上升时,B类份额净值在提供A类份额约定收益后获得快速增值。由此可见,分级基金的风险收益分层设计可以满足不同风险收益偏好的投资者需求。目前,我国市场上的分级基金大致可按照分级模式及运作方式等进行分类。
我国分级基金的分级模式主要分为“双高”分级模式、“转债”分级模式和“股债”分级模式等三类。“双高”分级模式指两类子份额净值表现均存在挂钩一定权益类资产表现的风险性,以瑞和沪深300指数分级基金为代表,以母基金单位净值达到1.10元为阈值,处于1.00元-1.10元期间时,瑞和小康份额取得80%的收益,瑞和远见份额取得20%的收益;当母基金位单位净值高于1.10元以上的部分,瑞和小康份额获取20%的收益,瑞和远见份额获取80%的收益;当母基金单位净值低于1元时,两类子份额均无杠杆体现,净值变动幅度与母基金一致。“转债”分级模式是指优先份额的风险收益特征与可转换债券的性质较为类似,以兴全合润分级基金为代表,在产品运作期内,当兴全合润母基金份额净值高于0.5元但小于1.21元时,兴全合润A类份额获得期初1元净值水平,而兴全合润B类份额获得剩余收益或承担相应损失;当母基金份额净值水平高于1.21元之后,两类子份额享有与母基金份额同等的净值增长率,当兴全合润母基金份额净值水平小于等于0.50元时,则产品触发提前清算。“股债”分级模式结合了两种不同风险承受能力的投资者,优先级份额投资者风险承受能力较低,期望获取稳定收益;而劣后级份额投资者风险承受能力相对较高,期望通过杠杆投资在承受一定风险的情况下获取超额收益,“股债”分级模式的分级基金应运而生,通过对母基金风险和收益的分割较好地满足了这两类投资者的需求。
从产品运作方式角度,分级基金可分为封闭式运作及开放式运作两类。具体来看,又可进一步细化为两封模式、两开模式、一开两封模式及一开一封模式,各模式的运作特点和代表产品如表1所示。在一开两封模式下,分级基金具备三类实体份额,通常采用合并方式进行募集。在这种模式下,分级基金普遍具备配对转换机制,为折溢价套利提供了良好的交易机制。因此,一开两封模式也成为指数型分级基金的主流运作方式。而一开一封模式则是分级债基的主流运作模式,其本质是采取了“借短投长”模式。
三、分级基金投资策略
分级基金作为当前我国公募基金领域重要的创新工具,为投资者带来了更多的投资选择。其投资策略可分为以下几种:
(一)投机策略
分级基金涉及三种杠杆概念,即份额杠杆、净值杠杆及价格杠杆。
2012年1月10日发布的《分级基金产品审核指引》对各类分级基金的初始杠杆率和实际杠杆率分别进行了规定(股票型初始杠杆率不得超过2倍,期间最高杠杆率不得超过6倍;债券型初始杠杆率不得超过10/3倍,无固定分级运作期间的不得超过8倍)。若分级基金的实际杠杆率超过最高杠杆率,则需要通过份额折算或其他方式降低分级基金的实际杠杆水平。
针对指数型分级基金的A类份额,当其B类份额出现溢价高出理论水平时,虚拟母基金价格会出现溢价状态,套利资金可在场内申购母基金拆分成子基金而后在场内进行卖出,由于抛售压力会导致A类份额价格低于理论水平,此时投资者买入A类份额并在折价率恢复至正常水平时卖出,可获取投机收益。权益型分级基金中,指数型分级基金的B类份额杠杆资金占用少,其短期交易性功能较ETF基金更为突出,并且从最初的宽基指数逐步拓展到行业指数、主题指数及海外指数,因此,指数型分级基金已经成为市场中最重要的交易型工具之一。而投机策略也成为指数型分级基金B类份额的一种重点投资策略。值得注意的是,随着净值上涨,杠杆率将变小,理论溢价率会缩小,导致B类份额的价格涨幅不如母基金的净值涨幅,因此在选择B类份额时尤其要关注价格弹性较大的品种,并且结合标的指数的走势预期及场内的流动性水平进行综合考虑。
(二)短期套利策略
(1)配对转换策略。配对转换是指分级基金母基金可以按合同约定比例拆分为两类子份额,或是两类子份额按合同约定比例合并成为母基金份额,配对转换策略主要运用于流动性较差的A类份额和一开两封运作模式B类份额。B类份额有两种退出方式:一种是在场内直接进行份额卖出;另一种是在场内买入A类份额,进行合并赎回。对于场内流动性较差的B类份额,直接进行卖出会面临较高的冲击成本,因此,采用合并赎回方式退出更加合理,但需要注意连续买入行为也可能拉升A类份额的价格。
(2)下折套利策略。B类份额设有阈值的分级基金在B类份额跌破阈值时,会按照净值对A类份额和B类份额进行折算,即A类份额净值超过B类份额净值的部分就会折算成母基金份额。永续型分级基金的A类份额折价率普遍较高,下折套利的存在意味着投资者可以实现A类份额折价部分的收益,因此每当B类份额净值水平接近折算阈值时,会导致市场上大量套利资金买入相应A类份额,从而推高A类份额的价格,投资者可以此时买入A份额待涨。
(3)预期折溢价套利策略。根据分级基金A类份额的定价理论,A类份额的价格由隐含收益率决定。如果投资者普遍预期市场利率水平上行,则会导致A类份额的价格下降、折价率水平扩大。在存在配对转换机制的情况下,对应B类份额的溢价率会扩大,投资者可以融券卖出相应比例的同一投资标的指数的ETF份额,待B类份额溢价率上行到预期水平时,卖出B类份额并买入还券ETF份额完成套利交易。
(4)半开放式分级债基开放期套利策略。针对一开一封运作模式的债券型分级基金,在产品约定的定期开放日会出现一次开放期套利机会。大多数A类份额的约定收益率为目标利率(如1年期定期存款利率)的一定倍数或目标利率加上一定的利差。若同期市场融资利率水平低于A类份额的约定收益率水平,则会存在一定的套利空间。如持有大量债券的机构投资者,可运用现有债券持仓进行质押式回购,借入资金完成套利交易。例如:某3个月定期开放的分级债基A类份额年化收益率为4%(已考虑赎回成本),而当期市场3个月质押式回购的收益率为3.5%,则此开放日产品的实际套利收益为(4%-3.5%)/4=0.125%。
(5)免费杠杆套利策略。针对两封运作模式的权益类型分级基金,封闭架构会导致折价。当折价水平足够大时就能够覆盖融资成本及各种交易费用,相当于免费运用B类份额的杠杆。尤其是针对机构投资者,当需要配置一定的底仓时,可以运用部分资金买入B类份额,节约出来的资金可投资于固定收益类产品获取增强收益。例如:针对深证100指数品种,若投资者想建仓1000万该指数的仓位,一种选择是直接买入1000万投资于该指数的普通指数型基金;另一种选择是买入跟踪该指数的分级基金B类份额。如B类份额的折价率为10%,且产品还有1年到期,其折价水平完全覆盖了融资成本及相关费用,当价格杠杆为2.5倍时,则投资者仅需400万即可完成建仓目标,还剩余600万可投资于1年期的固定收益类产品获取稳定收益。
(三)普通整体折溢价套利策略
整体折溢价套利具有不同的类型,整个套利操作一般需要2-3个交易日才能完成,因此存在风险敞口,套利过程中还可能发生整体折溢价率的不利变动,因此普通的整体折溢价套利属于预期套利,也被称为无对冲的直接“裸套”,存在一定的套利失败的可能性,适合市场行情向上并且折溢价套利空间足够大的情形。
当母基金净值大于母基金虚拟价格时,存在理论上的整体折价套利机会。按照现行深交所交易规则,投资者可在T日在场内按比例买入A类份额和B类份额,T+1日进行两类子份额的合并操作,T+2日可赎回母基金份额。由于交易成本的存在,只有当整体折价率大于场内交易佣金和赎回费率之和时,整体折价套利交易才有利可图。以指数型分级基金为例,赎回费率一般为0.5%,场内交易佣金一般不超过0.1%,意味着整体折价率超过0.6%时投资者才有可能参与整体折价套利交易。另外,如果在盘中买入A类份额和B类份额,在无对冲的情况下,投资者还需要承担交易期间的净值波动风险,因此在收盘前进行买入可降低净值波动风险持续的时间。
当母基金净值小于母基金虚拟价格时,存在理论上的整体溢价套利机会。由于交易成本的存在,当整体溢价率大于场内申购费与场内交易佣金之和时,整体溢价套利交易才有利可图。按照现行交易规则,投资者在T日于场内申购母基金份额,母份额于T+1日确认,T+2日到账后可进行分拆,T+3日子份额到账后可于二级市场进行卖出。相比折价套利,溢价套利需要更长的时间,因此存在着较大的风险暴露,一是母基金净值波动的风险;二是整体溢价率回落的风险。一般而言,场内申购费率为1.2%,场内交易佣金不超过0.1%,二者合计成本为1.3%,相比折价套利的交易费要高出许多,因此直接进行整体溢价套利交易成功难度较大。
(四)长期持有+滚动套利策略
整体折溢价套利涉及配对转换、申购及赎回等操作,通常要3-4个交易日才能完成,如果投资者持有相应的底仓可在T日锁定收益,则可以达到增强投资的效果。例如在下午收盘前出现了整体溢价套利机会并且投资者持有A类份额和B类份额,那么投资者可以在二级市场按初始份额比例卖出两类子份额,同时申购母基金份额再拆分成A类份额和B类份额。进行该操作后,投资者持有的基金份额没有发生变化,但可获得一定的套利交易收益。如果投资者持有的是母基金份额,则可以通过将母基金拆分为A类份额和B类份额进行卖出,而后再申购母基金份额以实现整体溢价套利。
如果存在整体折价套利机会并且投资者持有母基金份额,则可以赎回持有的母基金份额,同时从二级市场按比例买入两类子基金份额,而后再进行合并为母基金份额。同样的,投资者持有的基金份额没有发生变化,但可获得一定的套利交易收益。如果投资者持有的是子基金份额,那么可以通过合并赎回操作,而后再从二级市场买入A类份额和B类份额实现套利交易。相比普通的单一级指数型基金,指数型分级基金投资者不论是持有分级基金的母基金份额、A类份额或B类份额,都可在一些极端行情中实现持仓情况下的滚动套利交易,从而起到增强收益的效果。因此,对于长期看好持有某一标的指数的投资者而言,投资相应标的指数的分级基金是非常好的选择。
(五)利用股指期货及融券交易对冲套利策略
由于普通整体折溢价套利需要3-4个交易日才可以完成,使得整个套利交易暴露在母基金净值下跌或者折溢价率收窄的风险之中。为了规避这类风险,投资者可以借助对冲工具,完成相关风险的对冲,以实现在承担较低风险下获取稳定收益的可能。目前,可运用的对冲工具主要为股指期货和融券两种,当分级基金与对冲工具有相同投资标的时,就可以运用该策略实现对冲风险的操作。
由于股指期货追踪的是沪深300指数,目前也没有其他标的指数的股指期货面世,因此股指期货对冲套利策略主要适用于跟踪沪深300指数的分级基金。当分级基金二级市场整体大幅折价时,投资者可在T日从二级市场按比例买入A类份额和B类份额,同时卖空股指期货,而后将两类子份额合并转换为母基金份额,在T+2日赎回母基金份额并将股指期货进行平仓。对于整体折价套利而言,投资者可以在盘中任意时刻实施,假设能完全对冲净值风险,投资者就可以锁定扣除成本后的整体折价率收益。当分级基金二级市场整体大幅溢价时,投资者可在T日从场内申购母基金份额,并同时卖空股指期货,在T+2日将基础份额分拆,T+3日卖出分级份额并同时将股指期货平仓。由于是以T日收盘后的母基金净值确认申购,即使盘中整体溢价率较高,投资者还是需要根据收盘前的整体溢价率决定是否实施套利操作。此外,可在收盘前开立适量空单用以对冲净值波动风险,但由于子份额到账有一定时滞,因此无法规避在二级市场中整体溢价率回落的风险。
由此可见,整体溢价套利与整体折价套利有着本质上的不同。整体溢价套利属于一种预期套利,存在失败的可能性,但只要对冲精准,即使溢价率出现不利的变化,仍然可以通过合并赎回的方式进行退出,投资者仅会损失一些交易成本。
对于标的指数拥有相应的ETF品种可供融券的分级基金,投资者可利用融券方式对冲母基金净值下跌的风险。目前,市场上可供融券的ETF产品共有10余只,涵盖了市场的主流指数,如沪深300指数、上证50指数、上证180指数、深证100指数、中证500指数等。因此,融券对冲方式的操作空间比股指期货对冲方式要灵活很多。一般情况下指数型分级基金会保持被动跟踪指数,严格控制跟踪误差,投资上有相对透明的优势,其仓位一般在95%左右。投资者可根据指数型分级基金所跟踪的标的指数及实际仓位水平,进行对冲操作。当分级基金出现整体折价时,投资者可在场内按比例买入子基金份额,同时融券卖出95%乘以相同金额的ETF份额,在T+2日赎回母基金时,买券还券相应ETF份额。当分级基金出现整体溢价时,可在场内申购母基金份额,同时融券卖出95%乘以相同金额的ETF份额,而后在T+3日将母基金份额拆分成两类子基金份额在二级市场卖出,同时买券还券相应ETF份额。
四、分级基金投资策略案例分析
本文选取银华深证100指数分级基金和天弘添利分级债基两只具有代表性的分级基金对其投资策略进行分析。
(一)银华深证100指数分级基金投资策略分析
银华深证100指数分级基金成立于2010年5月7日,是国内第6只分级基金,采用被动的指数化投资方式,跟踪深证100指数,其主要产品条款及折算条款如表2所示。
本文对银华深证100指数母基金份额2014年四季度每日净值及银华稳进份额、银华锐进份额2014年四季度每日收盘价格进行了提取分析,结合期间股市的大盘指数行情,就投机策略及整体折溢价套利策略的运用及效果进行说明如下:
从投机策略来看,2014年四季度股市迎来大盘股的爆发表现,大盘指数迎来较大幅度的上涨,深证100指数作为期间较好的投资标的,12月31日收报3575.30点,相比9月30日收报的2797.86点,上涨幅度达27.79%。四季度期间,银华100母基金份额净值涨幅达26.55%,较好地跟踪了标的指数的表现。值得关注的是,B类份额银华锐进的二级市场价格由9月30日的0.536元一路上涨至12月31日的0.891元,最终以四季度期间最高收盘价报收,涨幅达到了惊人的66.23%。如果投资者具有较好的择时能力,在11月中旬行情启动前夕以0.510元左右的价格买入银华锐进份额,那么,按照12月31日的收盘价格计算,上涨获利幅度将近75%,充分体现了杠杆份额的优势所在。而从整体策略来看,从2014年四季度银华100母基金单位净值与其二级市场虚拟价格走势看,二者的差值几乎一直维持在较小的状态。因此,溢价套利交易基本不能实现,但在12月中旬出现了小幅折价套利交易机会。进行整体折价套利交易,投资者需要在场内买入两类子份额,T+2日合并成母基金份额进行赎回,因此需要付出场内交易佣金及赎回费等交易成本,银华深证100指数母基金赎回费为0.5%,若交易佣金为0.05%,则投资者的交易成本合计为0.55%。2015年12月15日,银华稳进收盘价格0.959元,银华锐进收盘价格0.843元,投资者以此价格按产品配对比例买入两类子份额,并于12月17日按照当日母基金份额净值0.936元进行赎回,折价套利交易收益率为3.88%,扣除相应交易成本后获利水平仍超过3%。在折价套利交易中,为了降低交易风险,投资者还可以采取同时融券卖出深证100ETF份额的形式进行风险对冲,有效锁定折价套利空间,规避T+2日内由于母基金净值下跌带来的不利影响,但融券卖出交易也需要承担一定的成本。
(二)天弘添利分债基金投资策略分析
天弘添利分级债基金成立于2010年12月3日,是国内第9只分级基金,也是首只采用一开一封模式的分级基金。该产品首发募集采用A类份额和B类份额同时发售、分别设定募集金额上限的形式,超额认购部分采用按比例配售的方式进行。自合同正式生效之日起5年之内,添利A份额每满3个月开放一次,添利B份额封闭运作并上市交易,产品到期后转换为上市开放式基金。
产品存续期间,原则上A类份额和B类份额的配比不超过2:1。添利A份额每3个月开放一次根据合同获取约定收益,每个开放期会进行添利A份额的折算,单位净值“归1”并将收益部分折合成新的添利A类份额;添利B份额封闭运作,获取在扣除添利A份额的应计收益后的全部剩余收益,并以自身的资产净值为限承担投资亏损。通过对2014年10月8日至2015年12月2日期间,天弘添利母基金份额每日净值、添利B类份额每日收盘价格以及期间开放后的A类份额约定收益率水平进行分析,就B类份额的投机策略及产品开放期的套利策略说明如下:
从B类份额投机策略来看,自2014年11月22日开始,1年期定存利率由3%调整为2.75%,降息动作直接利好于债券市场,债券型基金迎来良好的投资机会。2015年9月30日,天弘添利的母基金单位净值为1.201元、添利B类份额收盘价格为1.188元,至开放期前一交易日(12月1日),母基金单位净值为1.2520元、添利B类份额收盘价格为1.2570元。通过计算可知,2015年四季度期间天弘添利的母基金净值上涨4.25%,杠杆端添利B类份额的二级市场价格涨幅为5.81%。添利B类份额价格表现优于母基金净值上涨,主要受益以下三方面原因:首先,降息引发债券市场整体走势趋好;其次,从产品2015年年度报告来看,添利B类份额5年内封闭运作,投资上运用了较高的投资杠杆,达到1.6倍;最后,受益于产品的份额杠杆,添利A类份额约定收益率水平相对较低,虽然由于份额持续缩水导致添利B类份额杠杆目前仅为1.2左右,但对添利B类份额价格增长依旧发挥着积极作用。
从开放期套利策略来看,由于降息的影响,下一运作周期添利A类份额约定收益率为3.25%(1年定期存款基准利率2.5%*1.3)。由于添利A类份额没有赎回成本,如果在开放日拆借到低于约定收益率的资金,则会产生套利空间。例如:拆借3个月期资金的年化成本为3%,则有实际套利收益=(3.25%-3%)/4=0.0625%。但以3个月债券质押式回购利率水平为参考,在2015年四季度市场上未出现过低于3.25%的拆借成本,这意味着不可能实现套利交易。
五、结论
分级基金的出现不仅更好地满足投资者多样化的投资需求,也丰富了不同类型投资者的投资策略。但目前国内分级基金存在场内规模缩水、产品设计条款待优化等问题,在一定程度上阻碍了分级基金的进一步发展,同时也削弱了分级基金投资策略的丰富性和有效性。
要提升分级基金的投资价值、增强分级基金的交易性功能,笔者认为必须要尽可能地减少除投资标的波动外会对价格产生影响的其他因素。因此,需要从投资标的、产品结构、杠杆比例、产品存续期、优先份额约定收益、折算条款及交易成本等方面对产品条款进行精心设计,从而使分级基金投资策略尽可能得到丰富。(1)在投资标的选择方面,指数化投资使投资组合更加透明,有助于投资者根据标的指数的涨跌预测母基金份额的盘中走势。截至2015年末,我国121只分级基金中有近60只是指数型分级基金,资产规模约1500亿元,也印证了指数型分级基金的霸主地位。(2)在产品结构安排方面,融资型分级基金的产品结构相对简单、定价机制相对清晰、杠杆水平相对稳定,比较容易被投资者所接受。(3)在杠杆比例设置方面,A类份额与B类份额的配比越高,产品的份额杠杆越高,分级基金就越有价值优势。(4)在产品存续期方面,永续模式可增大A类份额相对利率的杠杆,使其更加适合作为交易工具。(5)在A类份额约定收益方面,可将约定收益设置为略高于市场利率水平的恒定利率。这样,在忽略下折期权价值和交易层面的短期因素等情况下,投资者在交易A类份额时只需要考虑市场利率的变化方向,不需要考虑加减息对约定收益的影响。同时,A类份额的约定收益较高有助于提高分级基金的杠杆。(6)在折算条款设置方面,引入定期折算和不定期折算将有助于提升和维持B类份额的杠杆水平,或增强A类份额投资者的信心。在定期折算中,对B类份额进行分段折算对提升或维持B类份额的杠杆更加有利。例如,当B类份额净值大于1时,采取三类份额净值归1的折算方法;当B类份额净值小于等于1时,B类份额不参与定期折算。这种折算方式能够在不影响A类份额定价的情况下,使B类份额在杠杆较低时提升杠杆水平,在杠杆水平较高时维持杠杆状态。在不定期折算中,上折机制能够使B类份额在母基金上涨时兑现收益,提升产品杠杆,若配合“三类归A”的折算方式将促使A份额价格的连续稳定;下折机制为A类份额本金安全及收益分配提供了保护机制,有助于稳定A类份额投资者的信心。(7)在交易成本方面,较低的申购费用有助于降低溢价套利成本,提高套利者交易的积极性,从而活跃场内交易,扩充场内两类子份额规模;而适度较高的赎回费率可在一定程度上抑制折价套利交易,有助于稳定场内子份额规模。
分级基金 篇2
首只兼具杠杆和保本特性的分级债基
报告摘要：
安信宝利分级债券型证券投资基金(宝利A:167502，宝利B:150137)是一只分级债券型基金。本基金的投资范围为具有良好流动性的金融工具，包括国债、央票、地方政府债、金融债、公司债、企业债、中期票据、短期融资券、可转债、债券回购和银行存款等金融工具。本基金不直接从二级市场买入股票、权证等权益类资产，但可参与一级市场新股的申购或增发。本基金采取分开募集的方式，A份额认购起点1000元；B份额认购起点5万元，两类份额均免收认购费。基金年管理费0.7%，年托管费0.2%。
业内首只引入保本机制的分级债基。宝利B是业内首次引入保本机制的分级基金进取份额，无论是认购时持有的宝利B还是在二级市场上买到的宝利B，在基金运作封闭期到期日，若到期日宝利B的份额净值低于面值1元，那么管理人安信基金将补足这个差额。因而宝利B同时具备了分级债基进取份额的杠杆特性与保本基金的保本特性。
宝利A约定份额浮动范围较大。宝利A的约定年基准收益率=1.2×1年期银行定期存款利率+利差，其中利差的取值范围为0.00%至3.00%。按照目前1年期银行定期存款基准利率，宝利A的约定收益范围为3.6%至6.6%，浮动范围较广，目前分级债基A类份额的约定收益一般在4.2%至4.5%之间。
一、基金产品介绍
安信宝利分级债券型证券投资基金(宝利A:167502，宝利B:150137)是一只一级分级债券型基金，主要投资于固定收益类品种，本基金不直接从二级市场买入股票、权证等权益类资产，但可参与一级市场新股的申购或增发，以及可持有因可转债转股所形成的股票、因所持股票所派发的权证和因投资可分离交易可转债而产生的权证等。本基金采取分开募集的方式，A份额认购起点1000元起；B份额认购起点5万元起，两类份额均免收认购费。基金年管理费0.7%，年托管费0.2%。
本基金的最低募集份额总额为2亿份，发售规模上限为33亿元(不含认购资金在募集期产生的利息)。其中宝利A的发售规模上限为23亿元，宝利B的发售规模上限为10亿元。基金发售结束后，基金管理人将以宝利B的最终发售规模为基准，在不超过7/3倍(初始杠杆3.33倍)宝利B的最终发售规模范围内，对宝利A的有效认购申请进行确认。
本基金的投资范围为具有良好流动性的金融工具，包括国内依法发行上市的国债、央票、地方政府债、金融债、公司债、企业债、中期票据、短期融资券、资产支持证券、可转债(含可分离交易的可转换债券)、债券回购和银行存款等金融工具以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具(但须符合中国证监会的相关规定)。本基金不直接从二级市场买入股票、权证等权益类资产，但可参与一级市场新股的申购或增发，以及可持有因可转债转股所形成的股票、因所持股票所派发的权证和因投资可分离交易可转债而产生的权证等。本基金各类资产投资比例为：债券的投资比例不低于基金资产的80%；现金或到期日在一年以
内的政府债券的比例合计不低于基金资产净值的5%。
本基金业绩比较基准为中债综合指数。本基金为债券型基金，属于中低风险收益特征的基金品种，其长期平均风险水平和预期收益低于股票型基金和混合型基金，高于货币市场基金。从投资者具体持有的基金份额来看，由于基金收益分配的安排和对宝利B实行保本机制，宝利A具有低风险、预期收益适中的特征；宝利B具有风险适中、预期收益较高的特征。
二、基金分析
1、基金特色
业内首只引入保本机制的分级债基。分级基金的进取份额在满足稳健份额的约定收益后，可以获得母基金的剩余收益，从而实现以小博大的杠杆效果，在扩大收益的同时也放大了风险，使得进取份额面临本金损失的风险。而宝利B是业内首次引入保本机制的分级基金进取级份额，无论是认购时持有的宝利B份额还是在二级市场上买到的宝利B份额，在基金运作封闭期到期日，若到期日投资者持有的宝利B的份额净值低于面值1元，那么管理人安信基金将补足这个差额。因而宝利B同时具备了分级债基进取份额的杠杆特性与保本基金的保本特性。
需要注意的是，宝利B的保本额度仅限于面值，若投资者在二级市场以高于面值的价格买入宝利B份额，且之后宝利B净值下跌，则到期可能依旧会有本金损失。
2、基金的分级
【宝利A】：场外固定收益份额，宝利A的约定年基准收益率=1.2×1年期银行定期存款利率+利差，其中利差由基金管理人与基金托管人协商一致后，在宝利A每个开放日前公告适用该运作期宝利A的利差值，利差值的范围为0.00%至3.00%。按照目前1年期银行定期存款基准利率，宝利A的约定收益范围为3.6%至6.6%，浮动范围较广，目前分级债基A类份额的约定收益一般在4.2%至4.5%之间，若A类约定收益落入区间上方，将是不错的投资品种。宝利A每满6个月开放一次，接受申购与赎回(免申赎费)，每满6个月的最后一个工作日折算，净值归1，超出净值部分换算成相应的宝利A份额。2年封闭期到期后按基金份额净值转换为上市开放式基金(LOF)份额。
【宝利B】：杠杆份额，初始杠杆3.33倍，封闭期为2年。B份额综合融资成本范围为(3.6%，6.6%)+0.7%(管理费)+0.2%(托管费)+0.5%(销售服务费)=(5%，8%)之间。
宝利B不开放申赎，期间在深交所申请上市。2年封闭期到期后按基金份额净值转换为上市开放式基金(LOF)份额。
3、收益分析
统计2012年(包括2012年)以前成立的23只债券分级基金，2013年上半年以来平均收益为
5.73%(截止2013-6-24)，且绝大部分债基均取得了正收益，同期普通债券型基金平均收益为
4.10%。未来风险主要来自资金面趋紧，利率升高导致债券收益率上行带来的风险。
安信基金管理有限公司旗下有1只债券基金安信目标收益债券，该基金成立于2012年9月25日，今年以来收益3.05%，位居同类基金中等水平。
表格 1: 安信基金旗下债券基金业绩情况 基金代码
750002
750003 基金名称 安信目标收益债券A 安信目标收益债券C 基金类型 债券型 债券型 今年以来收益 3.05% 2.86%
数据来源：天天基金研究中心数据截止时间：2013-6-244、基金经理分析
(1)基金经理简介
庄园女士：
中国人民大学商学院学士，财经学院金融学硕士，8年证券从业经验。先后供职于招商基金管理有限公司、工银瑞信基金管理有限公司、中国国际金融有限公司。在工银瑞信基金管理有限公司工作期间，曾任债券交易员、信用研究员；在中国国际金融有限公司任资产管理部高级经理。在安信证券股份有限公司曾任投资部债券投资经理，现任安信基金管理有限责任公司固定收益部基金经理。
(2)管理能力分析
庄园女士长期从事债券投资研究工作，有比较丰富的固定收益产品投资经验，本基金是其管理的首只基金。
投资建议等级划分
推荐
谨慎推荐
中性
回避 投资价值高，建议买入 投资价值良好，建议谨慎参与，可适当买入 投资价值一般，风险点明显，建议观望 风险较高，建议回避
免责声明：
分级基金遭“点刹” 篇3
新发产品被“刹车”
根据同花顺数据显示，已上市的各类分级基金数量已经达到188只，其中股票型分级基金为138只，占分级基金总数的73.4%，占全部基金总数的5.61%。从类型上看，行业分级和主题分级占据主流，种类繁多。分级基金跟踪的标的，也从最初的大类指数型、大类行业型，逐渐细分到国企改革、一带一路、重组、互联网金融等越来越细分的标的。
而如今，分级基金新发产品或遭遇“刹车”风险。有多家申报分级基金新品的基金公司表示，7月下旬以来尚未有分级基金获得批文。
作为目前市场上最复杂的投资品种之一，分级基金是涉及合并拆分、溢价折价、上折下折、杠杆倍数等概念的一种投资方式，相关的套利操作、风险回避都需要一定的计算。7月份的这一波分级B下折潮，很可能会对分级基金的发展造成不利影响。
这主要是因为7月份下折事件导致分级基金的交易规则遭到质疑，对此，证监会会出台相关指引政策。同时，在目前的过渡阶段，不仅分级基金新品需要等待，部分已经获批甚至发行完毕的分级基金也或遭遇无法上市的尴尬。
五大缺陷亟需解决
目前，对于本次分级基金下折潮所暴露的制度缺陷的争议，主要集中在以下几方面：
首先，分级基金设定的下折阈值过低，导致分级B份额下跌中的净值杠杆不断增大，风险收益特征严重不对称;
其次，作为交易所上市的杠杆最高的品种，分级B份额投资没有相应的投资者适应性，大量对分级基金缺乏认识的投资者买入B份额;
另外，分级基金在下折的次日依然上市交易，而且没有任何标示区别于其他基金，造成部分投资者误踩雷区;
同时，分级基金认购和申购设定的5万元投资门槛偏高，不利于普通投资者参与风险可控的溢价套利;
最后，政策条款对分级基金上市要求缺乏细化，容易被基金管理人利用。
由此可见，为避免分级B份额悲剧再度上演应该从产品设计、上市交易、投资者准入、投资者保护、交易公平等多方面着手完善分级基金相关规则。
如果相关指引能够推出，则有望针对目前分级基金暴露的种种缺陷进行大幅调整。
迷你分级现象明显
其实，暂缓分级基金上市，也与监管层认为行业分级基金发行过于密集不无关系。
作为创新型产品，分级基金细分之后的种类较多。但是，在2015年上半年，仅有其中的权益类指数型分级基金得到了良好的发展，也即行业指数和主题指数这两类分级基金在今年上半年有着良好的发展表现。权益类指数型分级基金的数量从58只增加到了113只，总计增加了55只，规模增加了3074.64亿元，在全体分级基金中的占比从去年年底的47.54%快速上升到了今年年中的67.26%。
分级基金数量呈爆发式增长，单只规模却越来越小，“迷你化”、同质化现象越来越明显。再加上近期股市下行，投资者认购分级基金也受到影响。
还有一个重要原因是，基金数量众多，基金公司并不像以前那么重视首发规模，都希望在上市后，通过投资者认购的方式，将分级基金规模做大。
分级基金迷你化的现象，也在交易中显现出来，很多分级基金产品，日成交额低于千万元。以8月13日的成交为例，273只交易型分级基金品种（涵盖分级A、分级B、上市的母基金份额），成交额低于1000万元的占比超过四成。
自身还未做好准备
此外，证监会之所以终止审查，是因为基金工作自身的相关工作仍未准备好，主动申请撤回相关产品。
此前，对于多空分级基金，证监会发言人称，在对多空分级及杠杆、反向基金募集申请的审查过程中，证监会发现该产品结构复杂，便督促相关基金公司会同有关机构进一步完善技术系统、投资者适当性安排等准备工作。但有关基金公司表示，其相关工作仍未做好准备，因此主动申请撤回此类产品，证监会予以终止审查。
对此，一位基金研究人士表示，相对于普通分级基金，多空分级的“玩法”无疑更为复杂。“多空分级产品模式事实上是延续此前券商推出的多空杠杆分级产品套路，把基金份额分为看涨份额和看跌份额，相当于在公募产品中引入做空机制。”
据其介绍，尽管基金业内对多空分级基金的期盼甚高，但管理层多年来对多空分级基金的放行始终持谨慎态度。基金公司曾在2013年和2014年扎堆申报多空分级基金，迄今未有一只产品获批。
分级基金的折算设计及其风险解析 篇4
关键词：分级基金,定期折算,不定期折算
2015 年中几个月来,A股市场的表现可谓惊心动魄,投资者更像是坐在过山车上炒股。上证综指在6 月15 日至7月8 日的18 个交易日期间,从本轮行情的最高点5166 一路狂跌到3507,跌幅达32% 。此后国家队入市,沪指触底反弹,A股开始了漫长的震荡行情。然而,股民们辛苦等来的不是真正的 “触底反弹”,而是更强劲的 “洪水猛兽”,就在大家高喊着 “重回4000 点不是梦”的时候,8 月17 到25日,仅仅7 个交易日,A股 “跌跌不休”跌去了26% ,股民们的梦想再次遭遇粉碎性骨折!
然而 “东边有雨,西边哪能晴”,跟随A股市场的翻江倒海,分级基金市场也不得安宁。随着各类指数的连续下挫,多只分级基金触发不定期下折条款,然而很多不知情的投资者满怀 “坚决抄底”的热情,触碰了临近下折的B份额,损失惨重。
诚然,下折条款的触发对于B份额的投资者来说可谓“当头一棒”,那么这是否意味着A份额就可以完全风险免疫呢? 以下,我们将对分级基金的折算条款、设计初衷、具体折算流程及其风险进行详细的梳理。
1 分级基金的基本性质
分级基金是指在一个投资组合下,通过对基金收益或净资产的分解,形成两级( 或多级) 风险收益的基金品种。一般的分级基金可分为三类份额: 母基金、A份额和B份额,其风险和收益均不相同,可满足不同风险偏好投资者的需求。母基金是普通的开放式基金,除了可以申购、赎回之外,还可以按比例拆分为A、B两类子份额。在基金运作期内,A份额获取约定收益,且优先享有收益分配,类似债券,风险相对较低,约定收益率主要与定存利率相关; B份额实际上得到了一种低成本低门槛的杠杆融资,获得母基金的剩余收益和承担损失,且收益分配的次序靠后,风险相对较高。
以某分级基金产品P ( P称为母基金) 为例。它被分为A份额( 约定收益部分) 和B份额( 权益部分) ,A份额获取约定收益率,到期时基金P扣除A份额的本金( 又叫做A份额的净值,一般记为1) 及应计收益,并将全部剩余资产归入B份额,这样母基金P亏损时,以B份额的资产净值为限由B份额持有人承担。当P的整体净值下跌时,B份额的净值优先下跌; 相对应地,当P的整体净值上升时,B份额的净值也将相对于A份额优先上升。
2 分级基金的由来
著名的 “MM理论”认为,在一系列完美市场的假设前提下,公司市场价值与其资本结构无关。然而,现实常常冲击着理论界各种完美的假设,以至于资本结构成为影响估值的一个重要因素。而通过对权益、现金流等方法,对资本结构进行适度优化,并提升投资价值的内生性方法在全球范围内盛行开来。
20 世纪80 年代, 美国出现了早期类似分级信托产品———股利收益证券及股价上涨收益证券,即可以视为较为简单的分级资本结构基金例子,其产品被分割为股利与资本两个不同级别的分级基金: 一级取得每年的股息红利,一级获得期末清算时资本收益。之后由于在税收等方面的劣势,其在美国的发展逐渐停滞,但其确实引发了海外对于分级基金的研究,在这个过程中,以英美的杠杆封闭式基金最具代表性。
杠杆基金产生杠杆的方法主要有两类: 一类是以美国的杠杆基金为代表,其多为公司型基金,主要通过发债融资或者优先股的形式使基金产生杠杆; 另一类是以英国的杠杆基金为代表,属于典型的结构化分级,通过合并运作、收益分层的方式,将同一只基金产生的收益( 或损失) 在不同的分级产品之间按照一定比例分配,从而使不同的分级产品有不同的杠杆。
国内方面,2007 年,在传统的开放式基金、封闭式基金、ETF和LOF以外,我国市场推出了分级基金。国投瑞银瑞福基金是第一支分级基金,这个产品融合了定期开放和封闭两种方式,并且同时满足不同风险偏好投资者的需求,但其产品条款较复杂,导致投资者理解困难,为了让此类能获得更多投资者的关注,随后的产品在设计上逐渐简化。此后,为了鼓励基金产品的创新和发展,监管部门陆续出台了很多引导和支持分级基金发展的政策和条款。分级基金市场逐步发展起来。
3 分级A的价值形成
我们经常说A份额具备债券的性质,主要因为它如债券一般可获得约定收益。然而,它们也有显著的不同: 第一,由于受到下折条款的保护,A份额相比债券几乎没有信用风险,只要基金公司严格按照相应条款进行操作,那么A份额的本金和收益可以得到保全; 第二,A份额的利息支付形式不同于债券,它的利息是以母基金的形式向投资者支付的,而不是以现金的形式向投资者支付的,所以如果投资者想要把这种利息转换成现金,还需向基金公司申请赎回母基金,这其中要承担期间几个交易日母基金净值波动的风险;第三,除永续债以外的债券一般都有一定的存续期限,到期时相应的债券将会还本付息,但由于股票是永续存在的,所以作为母基金一部分的A份额一般也没有到期期限,它只能在二级市场上进行流通或与相应的B份额合并成母基金之后申请赎回,没有 “到期”的说法。
正是因为A份额具有上述的性质,所以我们经常把A份额拆分成三部分价值———债券价值、期权价值和配对转换价值。一是,单纯的债券价值,投资者可以按照约定,获取相对固定的收益。二是,期权的价值,市场中交易的A份额一般都处于折价状态,即A份额的交易价格低于其内在价值,那么当分级基金进行下折的时候,A份额折价的部分将以母基金的形式发放给投资者,所以此时A份额的折价程度越大,投资者所获得的母基金越多,这就形成了类似于看跌期权的性质。三是,配对转换价值,主要是针对分级基金的折溢价套利而言。分级基金的套利分为两种: 溢价套利和折价套利,当A、B份额的买入成本之和低于合并之后可赎回的母基金净值时,形成折价套利,此时投资者在二级市场上购买价格相对较低的A、B份额,然后向基金公司申请合并为母基金,最后再向基金公司申请赎回母基金份额; 当申购母基金的净值低于分拆之后分别卖出A、B份额的所得之和时,形成溢价套利,此时投资者会申购净值相对较低的母基金,然后申请拆分为A、B份额,最后在二级市场上将A、B份额卖出。( 需要特别注意的是,母基金拆分成A、B份额时或A、B份额合成母基金时,A、B份额的具体比例需要依据分级基金的配对转换机制,由最初的具体分级基金设计条款所决定,A、B份额之间的比例可能是5 ∶ 5、4 ∶ 6、3 ∶ 7 等) 折价套利时,投资者大量买入A份额,会导致其价格上升; 溢价套利时,投资者大量卖出A份额,会导致其价格下降。
4 分级基金的折算及其风险
4. 1 分级基金的定期折算条款及其风险
分级基金的定期折算一般设定在每个会计年度的第一个工作日或每个运作周年的最后一个工作日。定期折算条款是针对A份额而言的,即为了保证A份额投资者取得事先约定的收益,基金公司每年定期将A份额投资者的约定收益转换成母基金份额( 我们在前面讲过,A份额投资者的约定收益只能以母基金的形式发放) ,拿到母基金的投资者可以选择将其赎回,进而实现现金收益。而B份额不参与定期折算。
在折算的过程中,为了保证折算的正常进行,折算的基准日和下一工作日,母基金份额需要暂停申购、赎回和转托管,且折算基准日的下一工作日,A份额需要停牌一天。因为母基金份额和A份额的风险收益特征并不相同,投资者需要承担母基金净值波动的风险和A份额交易价格波动的风险。
4. 2 分级基金的向上折算条款及其风险
如前所述,分级基金B份额的本质实际上是一种低成本的杠杆融资,例如我们假设现在有一只分级基金,母基金、A份额和B份额的初始净值均为1,A份额和B份额的配对转换比例是1 ∶ 1,那么B份额就相当于拥有2 倍的净值杠杆( 2 倍母基金净值/B份额净值) ; 如果其他条件都不改变,由于基金良好的运作,在运作期间母基金的净值大涨为2,此时A份额的净值接近1,那么B份额的净值上升到3 附近,由此B份额的净值杠杆下降为1. 33 ( 2 倍母基金净值/B份额净值) 。进而,我们可以推出,随着母基金净值的上升,B份额的杠杆将持续下降,其融资属性弱化,这将会使得B份额对投资者失去吸引力,因为其违背了设计的初衷。
所以,分级基金的条款会规定当母基金净值达到一定阈值时,触发不定期上折条款。对于A、B份额均使其净值归1,并且对应份额保持不变,而对于A、B份额的净值超出1的部分,将转换为对应的母基金份额。此时,A、B份额的持有者因持有母基金份额,进而需要承担母基金净值波动的风险。
4. 3 分级基金的向下折算条款及其风险
分级基金下折条款的设计,可谓是分级基金条款中最“耸人听闻”的部分,在过去几个月中,着实让不懂行的投资者吃了大亏。分级基金下折条款的设计是为了保护A份额本金和约定收益不受损失,以防止B份额净值大幅亏损而伤及A份额。所以只有在市场行情下行的时候,才涉及分级基金的下折。那么,问题就来了,究竟B份额的净值下跌到什么程度会被强制止损呢? 相关部门在2012 年出台了相关规定,要求股票型分级基金的实际杠杆率不得超过6倍。目前,大部分分级基金将B份额下折的阈值设定为0. 25 ( 另有一些阈值设定在0. 25 附近) ,这意味着一旦B份额的净值低于此阈值,就会触发不定期折算条款。
4. 3. 1 折算原则
当B份额的基金净值达到阈值及以下时,相应的分级基金将分别对A、B份额和母基金进行份额折算,份额折算后该分级基金将保持A、B份额的比例不变,份额折算后,A、B份额和母基金的净值均调整为1 元,且A份额的持有人还将得到一部分母基金。具体的折算原则为:
针对B份额,份额折算前B份额的资产净值与份额折算后B份额的资产净值相等; B份额持有人持有的B份额的折算比例= NAV前B份额/1. 0000。
针对A份额,份额折算前后A、B份额的份额数始终保持原来的配比不变; 份额折算前A份额的资产净值与份额折算后A份额的资产净值及新增场内母基金份额的资产净值之和相等; A份额持有人持有的A份额的折算比例=NAV前B份额/1. 0000; A份额持有人新增的场内母基金份额的折算比例= ( NAV前A份额- NAV前B份额) /1. 0000。
针对母基金,份额折算前母基金份额的资产净值与份额折算后母基金份额的资产净值相等。母基金持有人持有的母基金的折算比例= NAV前母基金份额/1. 0000。
4. 3. 2 折算流程
一般情况下,分级基金的下折流程需要4 个工作日,依次为触发日、基准日、折算日和复牌日。
触发日( T - 1) ,B份额当日收盘后净值达到阈值及以下,特别需要注意的是,该日决定分级基金是否进入下折流程,无论次一日收盘后B份额的净值是否重回阈值以上,都不能改变这支分级基金下折的命运。
基准日( T) ,分级基金暂停办理申购、赎回、转托管、配对转换等业务,A、B份额开盘停牌1 小时,之后恢复正常交易,基金公司根据基准日收盘后母基金和A、B份额的净值来决定最终折算比例。
折算日( T + 1) ,分级基金暂停办理申购、赎回、转托管、配对转换等业务,A、B份额暂停交易,基金公司为持有人办理份额登记确认,这期间母基金的净值仍然在变动,当日收盘后母基金的净值根据所追踪指数的涨跌幅而相应变动。
复牌日( T + 2) ,分级基金恢复申购、赎回、转托管、配对转换等业务,基金管理人公告份额折算结果,对应份额持有人可以查询其账户内的基金份额,A、B份额开盘停牌1 小时后,恢复正常交易。
4. 3. 3 下折中的风险
分级基金下折以后,B份额持有者的份额将会骤减,承受巨大损失,而为了保障A和B的配对转换机制不被破坏,A、B份额的配比必须保持不变,进而A份额持有者的份额也会随之骤减,但同时A份额会得到相应的母基金作为补偿,所以其风险主要来自于折算流程后三个交易日中母基金的净值变化,主要表现如下:
触发日: 在这之前B份额净值已经处于下跌通道,如果此时A份额处于折价状态( 即市价< 净值) ,有先见之明的套利基金一般会在当日大量买入A份额,等待下折,从而推高A份额的市价; 但如果当日收盘之后,B份额的净值明显反弹,并没有达到阈值及以下,那么A份额的投资者只能自食苦果; 另外,如果当日A份额处于溢价状态( 即市价> 净值) ,那么参与下折将会使其溢价归零,承受损失。
基准日: 是决定母基金和各级份额折算比例的关键一天。然而,这一天母基金和各级份额的净值依然在变动。收盘后,母基金净值的跌幅越大,进而B份额的跌幅越大,则净值始终处于1 以上( 包含不变的单位净值1 和应计利息) 的A份额获利越多; 另外,从当日收盘之后,A份额的持有者因折算规则即将持有一部分母基金,之后的两个交易日其收益将与母基金挂钩。
折算日: 母基金和各级份额进行折算,但母基金的净值依然在变动。当日,A份额持有者的收益和母基金挂钩,母基金上涨,则A份额持有者实现浮盈; 否则蒙受浮亏。
复牌日: A份额持有者可以将手中持有的母基金申请赎回,但赎回的净值是按照母基金当日收盘之后的净值进行计算的,所以投资者仍需要承受当日母基金净值波动的风险。
5 结论
在所有金融产品的设计中,风险和收益从来都是相生相伴的。从上面的梳理中,我们可以得出,分级基金的A份额,风险和和收益相对较低,适合风险偏好较低的投资者,而B份额的风险和收益相对较高,适合风险偏好较高的投资者,特别是想要进行低成本的杠杆融资的投资者。从目前国内的投资者分布来看,分级基金的投资者主要分为配置户、套利户和交易户三类。配置户,主要是指银行、保险等资金量较大、风险偏好较低的金融机构,其主要投资分级基金的A份额,其持有时间较长,追求相对稳定的回报; 套利户,主要利用分级基金份额配对转换机制,伺机进行折、溢价套利,也需要承担套利失败的风险,这部分资金量一般不是很大; 交易户,一般追求的是短时间内因市场向预期方向波动而产生的收益,这类投资者一般能够对市场未来的走势作出相对准确的判断,进而利用分级基金B份额具有低成本杠杆融资的特点,放大其收益,当然这部分投资者也需要承担市场实际波动和预期偏离的风险。
总而言之,分级基金的设计满足了多类风险偏好投资者的需求,是具有创新性的金融产品设计,它在很大程度上丰富了投资者的选择。它常常以一种 “笑里藏刀”的面孔示人,虽然在牛市中,它可以让投资者的收益轻松翻倍,但不可忽视的是,在熊市中它也可以让投资者的收益加速下跌。如果投资者,特别是广大的散户,能够对它的条款设计和具体运作了然于心,那么它就是丰富投资渠道和进行杠杆融资的利器,反之,如果投资者对它一知半解就盲目参与,它亦可以成为夺命的利器。在当下中国金融产品日益丰富的大背景下,投资者面临更多选择的同时也面临更多的风险,唯有做理智的、高素质的投资者才能在金融市场中立于不败之地。
参考文献
[1]张棪.分级基金的折算机制研究[J].时代金融,2013(18).
分级基金的三大陷阱 篇5
于是，有人说分级是个大坑。现在，让我们蹲在坑的边缘，看看分级基金的陷阱究竟有多深。
陷阱一，助长投机
由于具有杠杆属性，因此分级基金更加适合牛市。从2014年9月的400多亿元规模，一跃站上2015年6月的3400多亿元，不少基金公司成功凭借分级基金实现弯道超车。由暴涨7倍到暴跌70%，其规模的涨跌变换正应了那句古语“其兴也勃焉，其亡也忽焉”。变化的背后，是人性从贪婪到恐惧的迅速转变。
招致风险的正是分级基金的杠杆属性，杠杆助长了投机。这种杠杆带来的投机性主要反映在窄基分级基金的出现。今年以来，基金公司刻意迎合市场高风险偏好的倾向非常显著，因此窄基指数化股票分级基金数量出现井喷。新发的82只分级基金中，73只为行业主题指数股票分级基金，包括有色金属、白酒、军工、煤炭、钢铁、高铁等高度细分子行业分级基金，还有“一带一路”、养老产业、国企改革、并购重组等热点主题分级基金，乃至智能家居、互联网金融、移动互联网等概念性主题分级基金。有些概念所包含的成分股数量甚至不及10只，而跟踪的细分指数一般均有数十只成分股。个股集中，加上杠杆作用，使得分级B端暴涨暴跌，助长投机。
陷阱二，轻仓上市卖概念
在分级基金投资方式多样化的同时，需要关注部分建仓缓慢的基金，其已上市的场内杠杆份额出现了明显的溢价空间。新上市的分级基金中，有些以极低仓位、甚至空仓上市，但其上市首日分级B往往被拉至涨停，有的甚至连续涨停。原因之一是由于场内份额有限，致使其二级市场价格容易发生剧烈波动。这种情形下，建议投资者不要盲目在二级市场追涨买入，因为极低的仓位无疑让分级B的杠杆效应失灵，其净值无法跟上市场或对应指数涨幅。如此大的溢价空间，对程序化套利交易的机构而言无疑是诱人的，大量申购母基金的资金伺机而动，基金公司依靠管理费便赚得盆满钵满。事实上，分级基金绝大多数是指数基金，因此并不完全代表着基金经理的管理能力，在首发规模不大时合理建仓反而能保持工具型产品的基本特性，否则很难兑现招募说明书中“力争保持基金净值增长率与业绩比较基准之间的日均跟踪偏离度绝对值不超过0.35%”的承诺。
陷阱三，可交易的下折基准日
诚然，投资者在经历了第一次下折潮后，心中充满了无限的悔恨。但正如笑谈所言：散户如同韭菜，割了一波还有一波。
下折基准日的建立原本是为了让投资者抓住最后的逃跑时机，或者及时采取保护措施。但当市场快速下跌时，一方面，警示依然不够明显的分级B容易成为“新韭菜”踩入的陷阱；另一方面，当越来越多的投资者了解到下折分级不可轻易触碰时，多开放一天，使得分级B折算净值可能会进一步暴跌的机制是否还有存在的意义？
分级基金的冰火两重天使市场既不能对其客观存在的问题视而不见，也不敢轻言将其一刀摒弃。当务之急是在投资者教育、产品运作制度安排和准入门槛设定等方面进行有更针对性的升级，使其日臻成熟完善。分级基金的进退之间，正考验着监管层、基金公司乃至投资者的理性、智慧和担当。
分级基金 篇6
截至2012年末, 作为近年来国内公募基金公司主推的产品之一的58只分级基金产品总规模已经超过了700亿元, 旗下分级基金的规模已经成为了国内各家公募基金公司冲击总管理规模的一个重要的组成部分。因此, 分析分级基金的总规模对其绩效的影响的研究是十分有意义的。基于分级基金作为结构性产品的特殊性, 本文将使用DEA方法刻画分级基金的绩效, 研究分级基金规模与其绩效的影响关系。由于分级基金的A端仅仅是一种结构简单的固定收益产品, 本文将使用分级基金B端的绩效作为研究对象。
二、文献综述与模型提出
基于尤金·法玛 (1965) 的有效市场假说, 如果证券市场是有效的, 基金规模是对基金管理绩效的一种反映:绩效越好的产品, 市场上期望买入基金的人就越多, 其规模也就越大;反之则越小。相应的, 基金规模越大, 特别是对于分级基金这类开放式基金, 其管理人由于不必太过在意基金赎回等偶然事件, 以及管理人本身的能力也较强, 其基金的业绩也就越好。在尤金·法玛之后, 国内外学者就基金规模对基金绩效的影响做了大量的研究工作:Dermine和Roller (1992) 通过对法国的小型基金的管理绩效进行研究, 得出了小型基金管理的是具有规模经济的;Albert、Fredman和Wiles (1998) 认为当基金规模较大时, 可以拿出更多的资金用于投资研究, 从而获得更好的绩效;门庆兵和祝卫华 (2000) 利用反对数函数的方法刻画基金管理的规模经济程度, 得出在共同基金中规模经济是显著存在的;寻明辉、沈或 (2006) 使用面板数据在对国内开放式基金的外部影响因素研究中, 得出开放式基金的各项绩效指标与其规模是显著相关的;高士亮 (2009) 当时市场上的偏股开放式基金为样本, 实证检验了基金规模与其费用、流动性和业绩之间的关系。
本文将把目前市场上较为热门、也相对特殊的分级基金产品作为本文研究的样本空间, 单独研究分级基金的规模对其绩效的影响。分级基金自身产品结果上与传统的基金产品具有一定的区别, 产品B端由于其不同的杠杆特性, 过分强调净值波动“副作用”的夏普比率并不能很好的评价分级基金B端的绩效。在实际分析中, 我们发现使用夏普比率得到的分级基金B端产品绩效排名与其基金规模排名出现了错配现象。因此, 本文将使用基于DEA的基金绩效评分研究基金绩效对基金规模的影响。
数据包络分析 (DEA) 1978年由Charnes, Cooper和Rhodes首先提出的一种用于公共部门和非盈利部门的绩效评价的方法。在之后的研究中, 这种绩效评估的方法被广泛地应用于各个领域, 基金绩效评估就是其中的一个重要的应用。基于DEA模型的方法以及前面对基金绩效与基金规模的分析, 将建立如下模型:
假设在一个基金评价系统中共有N只样本基金, 其中第i只基金系统中n1个输入变量为IMPi= (Fi, 1, Fi, 2, Fi, 3, …, Fi, n1) T和n2个输出变量为OUTi= (Gi, 1, Gi, 2, Gi, 3, …, Gi, n2) T, 其DEA绩效值可由以下方程求出:
在得到DEA绩效值之后, 这样我们就可以建立基金规模mount与DEA绩效值相关关系的模型。参考高士亮 (2009) 的做法, 为了消除基金费用对绩效的影响, 加入基金费用率exp (=基金当年费用总额/基金当年资产总额) , 考虑到分级基金的结构性的性质, 为了消除分级基金A端对其B端绩效的影响因素, 加入A端年均的隐含收益率。另外, 在模型中我们加入基金年龄Age、基金类型type (偏股或偏债) 以及系统风险beta。于是, 我们得到如下模型:
三、数据选择及实证研究
(一) 样本数据的选取及统计描述
本文数据选取选取目前市场上2012年以前发行的所有分级基金数据。由于我们的绩效指标选取的dea指标, 在dea指标的定义中需要评分集内的所有产品都具有一定的流动性, 才能构成DEA指标的计算中使用的基金组合 (FOF) , 因此, 我们在这些样本中剔除了2012年基金规模小于5亿份或者当年成交额小于1亿元的产品。遵循以上规则, 共得到17个样本。
本文所使用的数据全部来自WIND数据库。dea绩效指标以及隐含收益率通过matlab 2010b编写代码计算得到, 部分定期申赎的产品的隐含收益率由于无法使用每日二级市场交易价格求出, 以上一次申赎的约定收益率作为隐含收益率。参照对于总量数据的通常处理, 本文模型中使用基金产品份额总数取对数代替基金规模。统计描述如表1。
从上面统计描述中, 可以发现: (1) dea的均值只有0.78, 标准差为0.30, 说明在2012年的分级基金市场上确实有相当一部分产品是缺乏效率的; (2) IMRa的标准差较大, 主要是因为本文的样本中同时存在股票型分级基金B端和债券型分级基金B端产品, 前者隐含收益率较高, 后者较低; (3) beta的均值为2和标准差也比较大, 这与2012年市场上多数分级基金B端杠杆放到2倍左右风险较大是互相印证的。
(二) 实证检验
注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%的水平下显著。
表2中模型 (1) 给出了只考虑在模型中加入exp和IMRa以及其他控制变量的情况。其中, IMRa在1%水平下显著为正, 说明分级基金A端产品的约定收益率越高, 其B端的绩效水平越好;type在5%水平显著为负, 说明市场上偏债型分级基金B端的绩效水平要显著优于偏股型;exp、beta、age缺乏显著性。模型 (2) 中加入了mount变量到模型中, 得到如下回归结果表明:新加入的mount变量在5%水平下显著为正, 基金规模是影响分级基金B端绩效的重要因素, 基金规模越大, 其绩效水平越高;IMRa变为不显著, 这主要是由于IMRa并不直接影响基金绩效dea, 事实上是基金募集的规模越大, 其A端约定收益率就越高, 相应的隐含收益率也就越高, 在同时, 基金B端的绩效也相应的越好;模型中其他变量的显著性未发生变化。
因此, 上述实证检验结果印证了我国分级基金B端产品规模对其绩效显著的正向影响关系。
四、结论及建议
本文通过使用DEA绩效评估方法对分级基金规模对其B端绩效的影响进行了一些列理论和实证检验分析后发现:由于基金管理中的规模经济效应等作用影响, 以及规模变大使管理者可以给出更优的A端收益率两方面原因, 我国目前的分级基金规模对其B端绩效具有显著的正向影响。因此, 认为目前的分级基金市场正处于规模经济的成长期, 基金监管部门应该着重出台一些政策帮助市场上做得较好的产品做大做强, 而非不断地发行各类五花八门的新产品。这样才能真正发挥分级基金产品的规模经济效应, 以较高的绩效为投资者创造更好的投资收益。
参考文献
[1]Albert J, Fredman, Wiles R.How Mutual Funds Work.Prentice, 1998.
[2]Dermine J, Roller L.Economies of Scope and Scale in French Mutual Funds[J].Journal of Finance.1992 (4) :1077-1082.
[3]门庆兵, 祝卫华.共同基金管理中的规模经济效应[N].广东:证券市场导报, 2000 (12) .
[4]寻明辉, 沈或.开放式基金规模变动的计量模型与实证分析[J].哈尔滨商业大学学报, 2006 (05) .
分级基金 篇7
国外的分级基金起源于20世纪80年代, 我国的分级基金起步较晚, 但从2007年诞生至今一直保持着高速的发展。目前, 我国已成立的分级基金多达56只, 仅2012年一年已成立的分级基金就达32只, 这一数量远远超过此前5年发行数量之和, 成为今年以来发行数量最多的基金品种。但是, 分级基金折溢价问题日益突出, 为了说明这一现象, 本文以基金规模为权重, 构建分级基金加权平均折溢价时间序列图 (如图1) 。
从2010年中旬到2013年年初, 除了在个别的时间段出现过大幅度的折溢价波动, 被动型分级基金的折溢价率始终在合理范围内上下波动。具体来看, 2010年10月出现过较大幅度的溢价, 加权溢价率最大为6.3%, 2012年8月出现大幅度的折价, 加权折价率最大为14.1%。
二、分级基金概述
(一) 分级基金的分类
一般根据投资方式, 将分级基金分为主动管理型和被动管理型两大类。主动管理型相信基金绩效可以击败大盘, 所以积极操作投资组合以超越大盘表现为目标。被动管理型的特点就是完全复制标的大盘的走势, 其业绩受到基金公司管理能力的影响较小, 并且被动管理型的基金管理费用较主动管理型便宜, 所以更受投资者欢迎。2012年已成立的被动型分级基金共有21只, 占全年已成立分级基金总数的65%左右。
(二) 分级基金的整体折溢价
分级基金的整体折溢价是指母基金在场外依据净值进行申购和赎回, 而子基金在二级市场上依据市场价格进行交易。二者之间由于交易机制的不同容易导致价差。用Di表示溢价率, a, b分别表示A类份额和B类份额的份额占比, PA表示A类份额的价格, PB表示B类份额的价格, NAVt表示母基金单位净值。分级基金折溢价率公式为:折溢价率= (基金单位市场价格/单位净值) -1, 即
(三) 分级基金的套利
分级基金的套利分为整体折溢价套利和期现套利两类。整体折溢价套利是利用母基金净值与子基金的价格之间的价差进行套利。当母基金净值小于子基金价格时, 可在场外申购母基金, 配对转换成相应比例的子基金, 在二级市场卖出获利。当母基金净值高于子基金价格时, 在二级市场上买入子基金再配对转换成相应比例的母基金, 在场外赎回获利。期限套利是指将分级基金作为现货, 利用股指期货与现货的基差进行套利。由于我国规定不能做空现货, 所以多采用“现货多头与期货空头”的组合套利。具体来说, 当现货指数出现低估, 同时某一期货合约被高估, 此时应当卖出相应份数的期货合约, 申购分级基金份额, 等到现货市场和期货市场的基差恢复到正常水平时, 通过反向平仓套利。
三、分级基金价格、净值和大盘指数之间的动态关系分析
(一) 样本选择和处理
本文选取的基金样本为2010年到2011年年底已成立且具有配对转换机制的被动型分级基金7只;选取沪深300指数收盘价作为大盘指数变量;样本区间为2010年6月7日至2013年3月14日, 每只分级基金的母基金日单位净值, 子基金日收盘价;大盘指数变量日收盘价序列共674个数据, 为了消除数据中存在的异方差性, 取对数后用LOGI表示。另外, 用每日规模为权重, 构建子基金的加权平均价格和母基金加权平均净值。数据均来源于Wind数据库。
子基金i的价格:Piz=a PA+b PB。
子基金i的规模:Wiz=a WA+b WB。
子基金加权平均价格为
母基金加权平均净值为
其中, IP为分级基金i的子基金的收盘价, INAV为分级基金i的母基金的净值, Wiz为子基金规模, Wim为母基金规模。
(二) 实证检验
1. 单位根检验。
在取得时间序列的样本数据后, 首先进行平稳性检验, 用ADF augmented Dicky—Fuller) 检验方法, 分别对加权平均价格、加权平均净值和大盘指数进行单位根检验。结果表明, 这个三个序列的统计量均大于临界值, 所以为非平稳序列, 而其经过一阶差分后变成平稳时间序列, 说明原序列是一阶单整序列。
2. 协整检验。
用基于多变量的Johansen检验, 判断IP和INAV之间是否具有协整关系, 见表1。
结果表明, 在5%的显著性水平下, IP和INAV之间存在协整关系, 说明虽然单个变量自身的运动是不平稳的, 但是市场中存在某种经济机制制约着变量的运动, 使得他们之间在短期内不会偏离太远, 即折溢价率是均值回归的, 这与图1中的现象也相符。然后, 引入大盘指数用Johansen检验IP、INAV和LOGI这三个变量之间是否具有协整关系见表2。
结果表明, 加权平均价格、加权平均净值和大盘指数之间存在着长期稳定的均衡关系。IP、INAV和LOGI的标准化协整系数分别为1.00、-0.8141、-0.9120。从协整系数看出, 价格、净值和大盘指数之间存在着长期的正向均衡关系, 这与实际情况相符。
3. Granger因果关系检验。
Granger因果关系检验对滞后期的选择较敏感, 不同的滞后期长度会得到不同的检验结果。因为Granger因果关系检验的检验式是VAR (Vector Autoregressive Model) 模型的一个方程, 所以VAR模型的最佳滞后期就是Granger因果检验的最佳滞后期。选取滞后2期作为最佳滞后期。IP、INAV和LOGI这三个变量之间的因果关系见表3。
结果表明, IP和INAV互为因果关系, IP和LOGI互为因果关系, INAV和LOGI互为因果关系。
四、结论
通过一系列的检验表明, 母基金净值、子基金价格和大盘指数之间存在长期的正向均衡关系。同时, 三个变量之间互相进行着不同程度的影响。
1.从Johansen检验得到, 被动型分级基金的折溢价是均值回归的。这说明子基金价格和母基金净值之间由于某种经济机制的作用在短期内不会偏离太远, 而这种机制正是配对转换机制。在实际情况中, 当母基金净值和子基金价格之间出现大幅度偏离的时候, 投资者找到被低估一方, 配对转换成被高估的一方, 再抛出获得差价。不停套利的结果就是使市场中的不平衡逐渐恢复平衡。所以, 母基金和子基金之间由于受到配对转换机制的约束, 始终围绕一个合理值进行上下波动。
注:加“*”表示在5%的显著性水平下拒绝原假设
注:加“*”表示在5%的显著性水平下拒绝原假设
2.从Johansen检验中发现它们是正向的均衡关系, 并且由Granger因果关系检验发现, 三个变量之间互为因果关系, 且大盘指数对母基金净值和子基金价格的影响较大。当大盘走势下跌, 净值受到大盘的影响也会下跌, 受到投资业绩的影响, 投资者在二级市场大量抛出子基金使得子基金价格降低, 这又引起大盘指数进一步的下跌, 导致折溢价幅度扩大。当折溢价幅度超过套利成本时, 投资者会选择进入市场套利。即, 买低卖高, 使子基金价格上升, 导致大盘指数回升使得母基金净值逐步回升。
3.从2010年9月大盘一路上升, 在2010年11月8日见顶后开始下跌。子基金价格和母基金净值受到大盘的影响呈现出先上升后回落的状态, 并且子基金价格上涨幅度超过母基金, 而回落幅度小于母基金, 所以在2010年9月到11月溢价率达到最大。因此, 大盘指数可以作为投资者决策一个先驱性指标, 作为预测基金走势的辅助性手段, 这也说明我国的证券市场是非有效市场, 可以利用历史信息获利。
参考文献
[1]光华, 任学敏.一类指数分级基金的定价模型及其杠杆率的分析[J].商业经济, 2010 (09) .
[2]杜娇, 胡骅.我国创新分级基金资金净流入的影响因素研究[J].山西财经大学学报, 2012 (11) .
[3]黄瑜琴, 成钧, 李心丹.免费的午餐:分级基金溢价的案例研究[J].财贸经济, 2012 (07) .
[4]张良财.分级基金套利研究[J].经济师, 2011 (11) .
分级基金 篇8
分级基金,顾名思义就是将一个合并运作的母基金按照一定的拆分方式进行分拆。 常见的拆分方式包括财务杠杆模式、期权模式、多空杠杆等,目前国内市场以财务杠杆模式最为主流。 2007 年以来,国内分级基金市场无论从规模、 标的资产种类、拆分方式上都经历了不断的自我调整和长足的发展,基金个数117 只, 资产规模从零开始已经累积到1931 亿元。
分级基金之所以能够在中国金融市场上应运而生, 是因为它是契合了我国金融市场内在结构性因素, 并且根据我国金融市场的诸多特点不断自我调整, 实现公募基金领域在匹配投资者需求上的不断创新和自我修正,满足普通投资者差异化投资需求。
据此,本文将对分级基金的设计初衷、产品结构演变、理论定价模型及实证研究等方面做出较为完整的探讨和阐述。
1、分级基金来源于中国特色
分级基金是中国金融市场特有的金融创新。 尽管分级基金在海外也有结构相似的先例,如杠杆基金等,但无论从规模或市场参与度看,都难言成功。这是因为,一方面,海外市场期权、期货、互换等衍生金融工具充足,可满足不同风险收益结构偏好的投资者的需求;另一方面,海外基金以公司制居多,通过财务融资即可实现杠杆倍数的投资,无须进行产品结构内部拆分去实现杠杆投资。 而在国内,金融市场结构却与海外市场差别显著:以散户居多的股票市场投资结构决定了投资者风险偏好更高,但另一方面,市场发展尚未完善,杠杆投资工具缺位,二者形成了鲜明的矛盾。
分级基金正是在这样的矛盾结构中应运而生,既迎合了投资者高风险偏好, 又没有放大整体杠杆。 具体而言:首先,我国金融市场尚处于成长阶段,金融衍生工具的缺位导致了投资者差异化的投资需求无法满足,尤其是高风险偏好的杠杆类投资者。 仅有的股指期货、融资融券等杠杆工具门槛高,将大部分散户拒之门外。 其次,公募基金产品同质化严重,多样化的产品创新势在必行。 公募基金行业规模自2007 年大发展之后处于相对停滞的阶段,产品同质化比较严重,不能满足市场上不同风险收益偏好特征的投资者需求。 再者,发行分级基金对于基金公司而言,也有非常大的吸引力,费率高于一般指数型基金、管理风险小、运作简单且易于做大规模。 再次,从法律基础角度分析,与国外公司制基金不同,我国基金法规定了基金的成立是契约制的,契约制决定了基金管理人没有财务融资的法人权力,如果希望实现杠杆倍数的投资,必须从条款上进行金融创新。 最后,也是最重要的原因,从监管角度考虑, 基金分级没有放大基金整体风险,而只是在基金内部做风险收益的重新划分,这一点对于在国内市场发展分级基金来说非常重要。
综上所述,分级基金的诞生和发展,有市场需求端和供给端、金融市场结构、法律基础等诸多因素支撑,因此分级基金蓬勃发展的局面有其内在必然性。
2、分级基金市场发展阶段
自2007 年推出首只国投瑞银瑞福分级基金以来,分级基金契合国内金融市场需求的优势逐渐被市场发现,并从2011 年开始进入快速发展期,分级基金的发行数量历年递增(如图1)。 截至2014 年底,分级基金市场共发行117 只分级基金,总规模达1931 亿元。
注:数据截至2014年12月31日
注:数据截至2014年12月31日
其中,依据统计数据(图2),被动指数型分级基金份额增长最为迅猛,其规模在过去5 年年化复合增长率102%。 当前,最大的分级基金也是被动指数型分级———申万菱信申万证券行业分级, 规模约270 亿元。 而被动指数型分级之所以能够在全市场所有基金产品中脱颖而出,在公募基金市场规模增长乏力的背景下一跃而起,最直接的原因在于它准确的契合了市场需求,为市场提供了一个可灵活把握的、更加透明的杠杆工具去博弈市场。 然而,在分级基金市场总体规模壮大的同时,这100 多只分级基金发展并不均衡,呈现出非常显著的二八分布现状———20%的分级基金拥有了80%的规模占比。 在少数明星分级获得众多青睐的同时,多数分级基金的规模和流动性相互限制,陷入恶性循环。 本文认为,分级基金能否运作成功,关键在于产品设计能否准确抓住市场需求。
二、市场需求与分级基金演变
如前文所述,分级基金的成功关键在于其产品设计对于市场需求的把握。 那么,如何把握市场选择, 本文将分级基金的产品设计分为三部分探讨:一是标的资产的选择,即母基金将投资于何种金融资产。 二是分级基金对于A、B子份额的拆分方式,这是构成分级结构的主体。 三是基金运作的各种条款设计同样非常重要,尤其是配对转换条款的产生导致了套利和扩大规模之间的正循环。
基金设计者在标的资产、拆分方式、条款设置上的选择,很大程度上解释了分级基金市场上所呈现的二八格局。 下文将着重探讨这些产品设计上的选择,是如何影响分级基金运作成败的。
1、标的资产的演变
分级基金在母基金标的资产的选择上, 可大致归结为从主动型股票资产, 向被动指数型股票资产和债券类资产演变的趋势。 与当前市场盛行的指数型分级不同,最初的分级基金是主动管理型的,即母基金投资于基金经理主动管理的股票资产, 这也是分级基金的设计初衷, 例如第一只分级基金国投瑞银瑞福分级。 然而,自2007 年以来,一共仅发行过6只主动管理型股票分级基金,而且均是在2012 年之前的早期发行的,2013 年以后再未发行过。 从份额上看,过去5 年间,主动管理型、被动指数型、债券型分级份额的年化增长率分别为12%、102%、88%。
注:数据截至2014年12月31日
既然主动管理型分级基金符合分级设计的初衷,它同时实现了B份额投资者杠杆投资股票的目的和A份额投资者的固定收益,那么为何在分级基金市场不断壮大的同时,这种主动管理型分级却并不受市场欢迎呢? 其背后原因值得探讨。
(1)主动管理型股票分级的劣势。 主动管理型分级最大的缺点在于其不透明性,即基金业绩取决于基金经理本人的投资水平,而不仅仅是投资者对于股市趋势的把握。 换言之,即使B份额投资者能够判断市场方向,但基金经理本人决策失误,分级B份额依然无法实现杠杆收益。 因此,基金经理的决策风险,是主动管理型分级相对于指数型分级最大的劣势所在。
(2)被动指数型股票分级的优势。2009 年10 月,第一只指数型分级基金国投瑞银瑞和300 成立,从此指数型分级进入大发展阶段, 迄今共发行了58只,资产规模达1260 亿元,是分级基金市场最壮大的力量。 首先,指数型分级最大优势在于母基金标的资产被动跟踪股票指数, 因而摆脱了基金经理本身的决策风险,可供投资者自己跟踪判断,使得分级B份额成为非常灵活的博弈市场的杠杆型工具———依靠交易价值而非投资价值获得市场青睐。 这样的工具,正是现阶段A股市场上所缺少的。 其次,指数型分级明确标的某一指数,针对性强,供投资者准确行驶自己的判断,博弈细分市场机会。 尤其是当基金发行人选择市场热点指数, 将会大大增加该只分级基金的吸引力, 例如2014 年下半年选择证券指数、金融指数作为标的发行分级基金, 其规模均在短时间内获得迅速增长。 目前, 分级基金标的指数包括12只宽基指数(如沪深300、深证100 等)、9 只风格类指数(中小板指数、创业板指数、基本面指数等)、23只行业指数(如证券行业指数、军工行业指数、有色板块指数等)。
(3)债券型分级的优势。 尽管主动管理型的股票分级逐渐被取代,但主动管理型的债券类分级却始终占有一席之地, 自2010 年来第一只富国汇利债券分级发行以来,市场上共发行了54 只债券分级,管理规模378 亿元。 原因在于,一方面债券类资产流动性较差,指数化投资尚不成熟; 另一方面,债券波动性小,债券投资中加杠杆放大收益是常见模式, 相比之下,股票本身波动性已经较高,加上杠杆后对管理人水平造成的不确定性更高。
综上所述,分级基金标的资产的演变,实际上是分级基金在发行和运作过程中, 不断总结经验,沿着投资者需求偏好, 从实践中摸索出来的道路,同时也是市场选择的方向。
2、分拆方式的演变
分级基金的创新在于对于整体运作的母基金,拆分成风险收益不同的2 个子份额。 因此按照什么分配方式切分母基金的风险收益,是分级设计的最基础环节,它决定了拆分后的子份额的投资价值。
理论上,分级产品的收益分配方式是可以丰富多样的———就像切蛋糕,有人喜欢奶油、有人喜欢鲜果,只要大家能各取所需,怎么切都可以。 而在分级产品的拆分中,如何能够让各个子份额都能被市场所接纳,就是分级产品设计的关键所在。
根据不同的收益分配方式,我们可以把常见的分级基金概括为财务模式、期权模式、多空模式等。(1)财务模式:即A份额作为低风险份额,提供资金并收取固定收益,通常是“一年期定存+固定数字”;B份额作为高风险份额,向A份额融资实现杠杆投资,同时向A份额支付固定利息。 (2)期权模式:母基金净值在不同区间下,A、B份额按照约定比例获取收益分成———例如当母基金净值小于1.2 元时(初始为1 元),A份额只收取固定收益,当母基金净值超过1.2 元时,A份额获取10%的超额分成。 在这种分配模式下,A份额风险收益结构类似于一个看涨期权,因此称为期权模式。 (3)多空模式,即A、B份额分别做多、做空母基金标的资产走势,二者收益结构相反。
在分级基金市场发展早期, 没有既定的模式,基金公司设计空间较大,分级基金拆分方式各有不同,出现了多只结构各异的期权拆分方式。 随着财务模式分级基金运作成功和规模壮大,越来越多的基金公司选择发行以财务模式拆分的分级基金,财务分级成为市场主流。 此外,2011 年下半年,在证监会发布的《分级基金产品审核指引规范》的约束下,财务分级成为标准形式,分级市场从早期的多样化分级模式逐渐向财务杠杆分级模式演变。 截至2014年底,非财务模式的分级基金仅剩兴全合润分级和国投瑞银瑞和300 分级2 只,规模合计约20 亿元。
财务模式优势在于: A、B份额风险偏好明确,分别对应市场上低风险、高风险投资者需求。 拆分结构简单清晰,易于判断和比较投资价值。 这些优势,正是财务模式分级成为市场主流的原因。
财务分级中,拆分结构的另一个重点就是A、B份额的初始份额配比,它决定了B份额的初始杠杆倍数,杠杆倍数越高,B份额波动性越高,也就更加符合高风险投资者的偏好。 在实际运行中,参考证监会2011 年《分级基金产品审核指引规范》的相关规定,一般新发行股票目前是50:50、70:30,分别是股票分级和债券分级的主流配比比例。
注:此处为初始杠杆倍数,而非B份额的实际杠杆倍数。实际倍数会随净值变化而变化。
3、基金条款的演变
在拆分方式为分级基金定下主基调之后,具体条款对于一只基金能否成功的发行、运作也至关重要。 在此,本文将重点探讨两个对于分级基金发展壮大产生重要影响的条款:配对转换机制和基金折算条款。
(1)配对转换机制。 所谓配对转换机制,即基金的分拆与合并,是保证投资者可以自由将母基金按配比分拆为2 个子份额、以及将子份额按配比合并为母基金的转换机制, 一般在2 个交易日即可完成。 2009 年,国投瑞银瑞和300 分级首次设置配对转换机制, 并迅速被随后发行的各只分级基金借鉴。 配对转换机制的引入,是分级基金产品设计的重大创新,也是分级基金市场能够迅速做大的关键所在。
这是因为,这种场外母基金和场内子份额之间自由转换的机制,使得套利成为可能,而套利过程又需要申购母基金,如此正向循环做大规模。 具体而言,分级基金的分拆合并套利可分为两种:溢价套利和折价套利。 由于分级母基金是场外份额,而A、B子份额是场内交易品种,场内交易带来价格波动,造成整体折溢价———即A、B子份额价格的按配比加总之和可能高于或低于母基金净值。 整体折溢价达到一定幅度, 就可通过配对转换机制实现套利。 例如,当A、B子份额初始配比为1:1,整体溢价率=(A价格+B价格)/母基金净值×2,假设整体溢价率达到10%,那么投资者通过申购母基金,并拆分成A、B子份额在二级市场上卖出,即可获得10%的溢价套利收益(需扣除交易费用)。 反之,如果整体溢价率达到-10%,即出现整体折价,投资者可通过买入二级市场的A、B子份额,再合并为母基金进行赎回,实现折价套利收益(需扣除交易费用)。 这样的套利机制在整体折溢价幅度不高的时候,是有一定市场风险的,因为T日申购,需T+2 日卖出,中间有2 个交易日的母基金净值波动风险和整体溢价率波动风险(实际获得的溢价率,是卖出当天的溢价率)。 然而,在上涨趋势明确的牛市阶段,这种溢价套利机会非常普遍, 整体溢价率甚至一度达到30%, 投资者可以同时享受溢价套利和母基金净值上升的双重收益。 因此,每当一波牛市来临,分级基金份额都会呈现数倍的增长(如图4 所示)。
注:母基金标的指数为申万证券行业指数
(2)定期折算和不定期折算条款。 定期折算,是为低风险偏好的A份额投资者设计的,相当于年度分红。 通常,A份额约定收益会较一年定存有所上浮,例如“一年定存+3%”,定期折算日为基金会计起始日或基金运作周年。 由于A份额面向的是类固定收益类投资者,风险偏好更为保守,因此定期兑现约定收益会增加分级A份额的对固定收益类投资者的吸引力。 不定期折算,又称到点折算,是基于风险控制和保证基金顺畅运作而设置的条款,大部分指数型分级基金都由此设置(申万菱信深成指分级除外)。 不定期折算分为2 种:向下不定期折算、向上不定期折算。
向下不定期折算条款通常设置为———当B份额净值下跌至0.25 元以下时,A份额、B份额、母基金净值均归为1 元, 这代表分级基金恢复初始设置。 向下折算的设置,是出于风险控制角度出发,可保证A份额投资者的约定收益,也保证基金可以持续运行下去,虽然场内规模减小,但不因B份额净值的下跌而清盘。 对B份额投资者而言, 向下折算条款相对不利, 因为杠杆水平将从10 倍下降至初始的2 倍,对高风险偏好投资者的吸引力下降。
向上不定期折算条款通常设置为———当母基金净值达到2 元时,A份额、B份额、 母基金净值均归为1 元,同样的,分级基金也将回复初始设置。 向上折算条款发生在市场行情较好的情况下,当母基金净值上涨为2 元时,B份额杠杆仅为1.5 倍,向上折算可使其杠杆恢复2 倍的初始设置,增加B份额吸引力,对B份额投资者相对有利。
综上所述,标的资产、收益分配方式、条款设置上的选择,都将影响分级基金的运作成功与否。 而当前分级基金产品设计上的主流选择,也是经过长期检验的市场选择方向。
三、市场博弈与价格决定机制
以上分析对于市场博弈与价格决定机制具有实际意义。
1、相互牵制的分级价格决定机制
在市场的实际操作中,分级A、B份额定价的独立性只是相对的, 二者还要受到彼此的相互制约,并在市场博弈下共同决定彼此的价值。 为厘清这个相互分割而又相互牵制的价格决定机制,本文需阐述分级基金中存在的3 条逻辑线:
(1)第一条逻辑线是配对转换机制, 它决定了母基金净值与等份额的A、B份额市场价格的和之间将始终保持大致相等, 即整体折溢价率保持在0附近波动, 否则就可以通过分拆或合并实现套利。因此, 在母基金净值既定的情况下,A、B份额价格之间将呈现“跷跷板”局面,此升彼降。
(2)第二条逻辑线是在某些市场阶段,B份额的杠杆属性获得更高溢价,其价格可能在短期内走出偏离B份额净值的独立行情。 而在“跷跷板”的牵制下,A份额价格就会被B份额带动出现低估偏离。
(3) 第三条逻辑线是A份额的价值决定也具有独立性,即作为固定收益类品种遵循债券定价机制。 因此尽管短期内A份额价格在B份额带动下可能出现偏离,但长期而言,债券属性会使得A份额价格的低估偏离得到修复。
对应这三条逻辑线,可将分级机市场的参与者分为三类。 这三类投资者风险收益偏好相互迥异,存在一定的市场分割:1)用B份额博弈市场方向的杠杆投资者。 2)投资于A份额稳健收益的固定收益类投资者。3)在母基金和A、B份额间进行分拆合并套利的套利者。 正是在这三类参与者的相互博弈中,分级子份额的价值决定可实现均衡。 尽管短期下,这个均衡并不稳定,在某个特定的市场环境(如上涨行情)下,这种均衡会因市场情绪变化的干扰而被打破,使A、B份额价格出现偏离。 但从长期看来,上述3 种逻辑使得维持这种均衡的力量始终存在, 因此在市场情绪恢复稳定后,A、B份额将重新价值回归。
2、市场博弈带来投资价值
根据上述的三条逻辑线,可清晰的梳理分级基金的四类投资价值。
第一类,是通过B份额博弈市场行情。 对于这类投资者,分级B份额实际是杠杆投资工具,其交易价值大于投资价值,能否带来收益取决于投资者对市场的判断,而非分级基金本身的投资机会。
第二类,是A份额的长期配置价值,属于分级基金本身带来的投资机会。 这是因为,国内金融市场对于高杠杆品种的偏好, 给B份额带来溢价,从而造成A份额的系统性低估,尤其是在上涨行情下A份额的低估偏离尤其显著。对于低风险投资者,这种被低估的固定收益类品种是具有投资价值的。
第三类是套利者, 主要进行整体折溢价套利,尽管大部分时间分级基金的整体溢价率保持合理,但每当市场出现较大波动时, 仍旧会出现套利机会。 这种套利模式也是分级基金本身所带来的投资机会。
第四类是分级基金的条款博弈,例如在向上或向下不定期折算条款临近触发时,通过判断其触发的可能性参与市场博弈,等等。
摘要：作为金融市场上的创新产品,分级基金自2007年诞生以来,迅速发展壮大,受到市场普遍关注。然而,分级基金的产品设计、定价方法的研究相对较少。据此,本文将对分级基金的由来和发展、产品设计演变、理论定价方法做深入探讨。同时,本文还将从实际投资角度,分析分级A、B子份额的价格决定机制,并对其投资机会做系统性梳理。
关键词：分级基金,产品设计,配对转换,看涨期权,现金流折现法
参考文献
[1]John Hull.Options,Futures,and Other Derivatives(Fifth Edition)[M].清华大学出版社.2006.
分级基金 篇9
分级基金是指在一个投资组合下, 通过对基金收益或净资产的分解,形成两类风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。它的主要特点是将基金产品分为两类份额,并分别给予不同的收益分配。分级基金两类份额的净值与份额占比的乘积之和等于母基金的净值, 例如拆分成两类份额的母基金净值=A类份额净值×A份额占比+B类份额净值×B份额占比。如果母基金不进行拆分,其本身是一个普通的基金。
基金公司在发行分级基金的时候, 基金合同里面设置了“上折”和“下折” (投资者通常称“低折”)条款。即当某只分级基金净值上升至或超过某个高点时(一般规定是B类份额净值上升到2元),或下跌至或低于某个低点时(一般规定是B类份额净值下跌到0.25元),分级基金的母基金、A份额、B份额三类基金都按照净值进行“归1”操作。
证券市场上很多分级基金A类份额是折价交易的,折价率一般情况下在10%~20%之间,极端情况下折价率可以上升到25%以上。A类份额的折价正常情况下无法变现。但是,分级基金下折时,基金公司会把部分A类份额资产(A类净值超出B类净值的部分)转换成母基金,A类份额持有人然后将得到的分级基金母基金赎回变现,实现一些收益。因此分级基金A类份额低折相当于将A类份额的大部分折价变现,实质上提升了A类份额的市场价值,A类份额低折给投资者带来了一定的套利投资机会。
二、分级基金A类份额低折套利流程
1.A类份额低折确定日(T-1日)。如分级基金B类份额某一日净值下跌到或低于0.25元,那么该分级基金就被确定要进行“低折”处理。无论该B类份额次日净值是否会返回到0.25元上方,该分级基金都要进行低折。
2.A类份额低折基准日(T日)。基金公司以分级基金该日的净值为基础,对分级基金的母基金、A份额、B份额进行低折。该日A类份额被停牌一个小时, 10:30恢复交易。
3.A类份额低折结算日(T+1日)。该日A类份额全天候停牌。该日晚间证券公司清算完成后,投资者可在证券账户里看到低折后得到的新A类份额和分级基金母基金份额。
4.A类份额低折变现日(T+2日)。该日A类份额被停牌一个小时,10:30恢复交易。A类份额低折套利投资人可在交易时间内卖出新A类份额,并赎回新增的分级基金母基金(赎回的资金一般是T+2到账)。
从以上流程可以看出,投资者可以在A类份额低折的确定日或基准日盘中买入A类份额,然后在变现日将低折得到的新A类份额卖出和新增的分级基金母基金赎回。整个套利过程需要2~3天时间。
三、分级基金A类份额分级A类基金低折套利案例
鹏华信息分级证券投资基金是鹏华基金管理公司管理的一只跟踪中证信息指数的分级基金,基金代码160626,该基金成立于2014年5月5日,2015年6月30日的基金规模为23.22亿元。根据基金合同,该分级基金可拆分成风险收益特征完全不同的两类份额:A类份额(基金代码150179) 和B类份额(基金代码150180),A、B份额约定配比比率是5:5。 鹏华信息分级A类份额约定年基准收益率为“同期银行人民币一年期定期存款利率(税后)+3%”,因2015年初一年期定期存款利率为2.75%,所以鹏华信息A类份额2015年度的约定年基准收益率是5.75%。
鹏华信息分级A类份额是一种低风险、低收益的投资品种,鹏华信息A类份额的持有人2015年度不管母基金是赚钱还是赔钱,他都能而且只能获取5.75% 的年化收益率。与此相对应,鹏华信息B份额持有人以5.75%的利率向A类投资人借钱投资。如果证券行情好,扣除了A类份额利息之后的母基金剩余收益全部归B类投资者享有,所以B份额持有人可能获取很高的投资收益;如果证券行情不好,B份额持有人承担母基金的所有投资损失,此外依照合同依然要支付给A类份额利息,损失会非常惨重。由此可见,A类份额是低风险、低收益的基金份额;B类份额是高风险、高收益的基金份额。
2015年的证券牛市于6月12日见顶,随后股票指数反复持续下跌,8月25日鹏华信息B类份额净值缩水到0.148元,由此触发了鹏华信息分级的下折条款(8月25日是下折确定日)。投资者如果想参与信息A的低折套利,可以在8月25日和8月26日(下折基准日)日买入信息A。8月26日信息A收盘价格0.954元,当日A类份额净值1.016元,B类份额净值0.076元。该分级基金于8月27日进行下折结算。假设某投资者于8月26日收盘以0.954元买入10000份信息A (因该日信息A的净值为1.016元,所以投资者享有的信息A资产权益为10160元),那么8月27日下折后投资者能得到760份A类份额,同时得到9400份母基金。又假设投资者于8月31日(下折变现日)将手上的A类份额以同类产品市场价格0.900元卖出,并同时将母基金以面值1元的价格赎回(需缴纳0.5%的手续费), 投资者可回款10037元,与其投入款95400元相比,短短几天就获得5.20% 的投资收益。
四、分级基金A类份额低折套利风险
很多投资者认为,分级基金A类份额低折套利包赚不赔,甚至基金公司的客服也这么说。其实,这样的看法是是不对的,分级基金A类份额低折套利存在以下风险:
1. 并非所有A类份额都能低折获利。证券市场上大多数分级基金A类份额是折价交易的,但投资者要注意的是:市场上还有些A类基金是平价、甚至溢价交易的。有些将年基准收益率约定为“一年期定期存款利率+4.5%(或+5%)的a类基金,几乎没有折价,甚至溢价。比如中航军A9月2日市价1.160元,高于其当日净值1.032元;煤炭A基9月2日市价1.144元,高于其当日净值1.001元。这类A基份额低折就没有什么收益可言。溢价的A类甚至会在低折时产生亏损。由于A类基金发行上市时净值都是1元,所以投资者做低折套利应选择折价的A类份额,折价越大越好。
2. 临近低折的基金大幅减仓导致不能下折。分级基金A类份额低折套利投资人在拿到分级母基金后一般会选择赎回母基金,巨额赎回会使分级基金规模快速缩水,这是基金公司不愿看到的场景。基金公司按照分级基金的管理规模收取管理费,分级基金规模越小,基金公司收的管理费就越少。因此,基金公司可能会为了自己的利益,在基金临近低折时大幅减仓甚至清仓,以使B类净值维持在0.25元以上,从而暂时避开低折情形。这方面最典型的案例是申万电子分级基金,今年7月8日电子B净值就已缩减为0.2516元,基金公司为了防止基金低折后被巨额赎回,对分级基金进行了大幅减仓并且一直维持极低仓位。尽管此后上证指数又狂跌600多点,但因该基金接近空仓,B份额净值至今仍维持在0.25元上方,A类持有者由此迟迟享受不到低折带来的套利收益。因为投资者在低折确定日和低折基准日都能参与低折套利,因此建议投资者选择在低折基准日买入A类份额,以回避这一类风险。
3.基准日B类净值跌到0甚至负值。 A类投资者为了稳健的收益而参与低折套利,一般不会承受二级市场的风险。当分级基金低折确定时,B类份额净值已跌至0.25元或低于0.25元,此时B类份额杠杆非常高。低折基准日如果市场大幅下跌,理论上可能发生B类净值归0甚至为负值的可能性。比如,150143在2015年6月29日低折基准日曾发生盘中净值为0.012元的情况。极端情况下,B类净值会出现负值,那B类份额的负值部分就会转嫁给A类,由此A类投资者会出现一定的亏损。为了防范这类风险, 投资者可以在基准日盘中密切关注确定低折的分级基金净值波动情况,在确保其B类净值大于0的情况下参与低折A类套利。
4.基准日B类净值大幅反弹。B类基金净值跌至0.25元这一天为低折确定日。实际低折是按次日(即基准日)的净值低折,假如基准日股市爆涨,B类基金净值涨到0.4元以上,那投资者只有60% 甚至可能更少的A类能拿到低折收益, 这时如果再碰上结算日、变现日股市连续下挫,那么投资者拿到手的母基大幅减值,而手里持有的A类由于失去了短期低折的可能性也会暴跌。这种情况下投资者的低折套利可能会形成亏损。为了防范这类风险,投资者可以在基准日盘中密切关注确定低折的分级基金净值波动情况,如果B类份额净值高于0.40元,最好是放弃分级基金A类份额低折套利的机会。
5.低折结算日、变现日股市大幅下跌。由于低折结算日A类份额停牌、母基金暂停赎回,低折变现日虽然可赎回母基金,但是按照当日收盘净值赎回, 所以低折套利投资人要承担两天的市场波动风险。如果股市在这两天内大幅下跌,母基净值也会跟着下跌,低折套利收益会减少甚至产生亏损。如前例的信息分级,如果在低折后的2天,中证信息指数下跌幅度超5.20%,信息A的低折套利就以失败告终。为了防范这类风险,投资者可事先计算好低折套利的预期收益率,如果预期收益率比较高, 低折套利就有一定的安全垫,投资者方可参与低折套利。
6.低折变现日可能存在暂停赎回风险。分级A类基金低折套利的投资人比较多,他们大多数都会选择在低折变现日选择赎回母基金。如果碰上证券市场暴跌、流动性缺失的极端行情,基金公司就可能会被迫暂停赎回母基金,那么A类投资者就得承受更多天数的市场波动风险。今年7月8日是证券历史上非常危险的一天,当天证券市场暴跌, 整个市场有2780支股票,停牌的1316支,占47%,跌停的有917支,占33%, 一共有80%的股票没有流动性。由此当天有一家小基金公司宣布暂停赎回。如果A类投资者低折后分到的母基金遇上暂停赎回的话,其套利收益将大打折扣甚至产生亏损。为了防范这类风险, 建议投资者参与分级A类基金低折套利适当控制仓位,最高仓位不能超过50%。
总之,分级基金A类份额低折套利赢利胜率很高,但还是存在一定的风险。 投资人不要轻易认为“A类份额低折套利是一种无风险投资行为”,应在预判和控制风险的基础上,理性、谨慎地参与分级基金A类份额低折套利。
摘要：证券市场熊市时,分级基金A类份额低折会给投资者带来一定的套利机会。尽管A类份额低折套利赢利胜率很高,但还是存在一定的风险。投资人不要轻易相信市场上通行的“A类份额低折套利是一种无风险投资行为”的看法,应预判和控制其中的风险,理性、谨慎地参与分级基金A类份额低折套利。
你会投资分级基金吗? 篇10
分级基金的杠杆原理，主要是这类基金会分成两个份额，两份额之间像跷跷板一样，分别拿到不同量的资金，一部分会更容易获得超额收益。
一般来说，你看到这个基金溢价过高时，未必是个好事，因为它已经透支了未来收益，所以说不定会突然下跌来平衡风险。
对投资有进一步兴趣的的投资者还可以借助分级基金进行巧妙套利。
你想跑赢市场么？
市场低迷，战胜市场对机构投资者来说都不是件容易事，对普通投资者来说就更难了，但是你现在可以通过投资分级基金来实现这个目标。
从今年1月6日收盘的0.44元，到2月3日收盘的0.638元，不到一个月，银华鑫利累计涨幅高达45%，表现强于两市所有的上市公司。除了银华鑫利，信诚中证500B、申万进取、银华锐进等的涨幅都超过了10%。在历史数据中，分级基金也有过耀眼的业绩：2010年9月底至11月初的行情中，大盘从2573点涨到3186点，涨幅23.82%，同期国联安双禧B、银华锐进和长盛同庆B的涨幅都在40%以上，超过大盘近一倍。
分级基金为何能在反弹的时候取得如此高的收益呢？我们是不是可以选择一些做配置？
分级基金为什么能让投资者获得超额收益？
分级基金的运作方式有点复杂，通常可按照一定的比例分为两部分—一类是预期风险和收益均较低且优先享受收益分配的部分，在此称之为“A类份额”，也称优先份额，一类是预期风险和收益均较高且次优先享受收益分配的部分，在此称之为“B类份额”，也称进取份额。类似于其他结构化产品，B类份额一般“借用”A类份额的资金来放大收益，而具备一定杠杆特性，也正是因为“借用”了资金，B类份额一般又会支付A类份额一定基准的“融资成本”。
阿基米德说：“给我一个支点，我可以撬起整个地球。”这是自然界的杠杆效应。而在分级基金中的杠杆效应相当于进取份额向优先份额借入资金，将进取份额资产与优先份额资产混合起来进行投资，以期获得超额收益，同时允诺优先份额某一基准收益率。
买分级基金时需要注意什么事？
因为杠杆效应的存在，分级基金有时候确实能给你带来不可思议的高回报，但同时存在非常可怕的损失风险，你该如何选择适合自己的分级基金呢？
A 杠杆并不是越大越好
不少投资者对分级基金很有兴趣的原因在于它有杠杆，比较刺激，在投资前你至少应该先弄清楚杠杆的大小，明确风险和收益放大的比例。
收益分配方式的不同与A、B份额分配比例的不同，导致了不同的杠杆效应。
决定杠杆倍数的因素：
（1）A类与B类的份额配比：A、B两类份额数配比是影响杠杆倍数的最重要因素，份额数配比的比例越高，杠杆倍数也就越高。A类份额占比越高，说明享受基金上涨收益或承担下跌损失的B类份额就越少，其净值收益率变化幅度越大，杠杆倍数也就越高。
（2）A类份额约定的年基准收益率：A类份额约定年基准收益率可看作B类份额持有人的融资成本。A类份额约定年基准收益率越高，B类份额融资成本也越高，这将降低B类份额的净值收益率，从而导致B类份额杠杆倍数越低；反之亦然。
（3）A类份额是否参与超额收益分配以及参与的比例。A类份额参与超额收益分配比例越大，B类份额净值收益率就越低，B类份额杠杆倍数也越小。
杠杆收益的示例：
以银华中证等权重90指数分级基金为例，它的份额配比：A类份额（金利）：B类份额（鑫利）为5：5，初始杠杆约2倍。那么在市场大幅上涨时，通过杠杆效应放大，B类份额的收益将明显跑赢同期指数。
B 优先份额并不一定保本
分级基金中通常分为A类份额和B类份额，A类份额一般属于低风险份额，却不一定是承诺保本，具体需要看合同条款的规定。例如有些只是在基金有收益时享受收益的优先分配，有一定的本金、收益弥补机制，提供有限的本金保护，如瑞福优先；有些是在一定程度内的保本，如以整个基金净值作为优先份额的本金保障，如同庆A。以上两者在市场深度下跌的情况下，仍有可能遭受本金损失。
C 小心折溢价风险
对于分级基金中上市交易的份额，需要重点关注的一点是它的折溢价情况。折溢价在一定程度上反映了投资者对后市的判断，如股票型分级基金的B类份额在市场普遍预期后市会上涨时，一般溢价率会上升，但如果溢价率已过高，则会透支掉B类份额的未来收益，造成上涨动力不足。可以观察历史折溢价情况来对当前份额的折溢价率作出一定的判断。
对于有份额折算机制的分级基金，在份额折算日前后，折溢价水平会有较大的变化，需要重点关注。一般在份额折算前，二级市场上的价格会逐渐向价值回归，折溢价会逐渐消失；但在份额折算后，由于又处于新一轮周期，折溢价水平会发生新的变化。当分级基金到期时间临近时，分级份额在二级市场上的价格也会逐渐向价值回归，折溢价也会逐渐消失。
分级基金适合什么投资者
不同的风险收益特征能够满足不同风险偏好的投资者，投资者可以根据自身的风险承受能力进行选择。一般来说，A类份额的约定年收益率一般与定存利率挂钩，如遇调息则收益在调息日随之调整，具有低风险的特征，适合希望通过运用避险机制享受稳定的收益，同时又希望获得一定超额收益、风险收益偏好较低的投资者，可成为投资者抵御通胀的重要投资工具和资产配置的良好选择。B类份额则定位于那些期望通过融资增加其投资资本额，呈现出高风险、高收益的特征，适合投资理念成熟、风险承受能力较高的投资者。
1.低风险投资者可以选择债券型分级基金的基础份额、A类份额与股票型分级基金的A类份额。
2.中低风险投资者可以选择债券型分级基金的B类份额，也就是进取份额。
3.中高风险投资者可以选择股票型分级基金的基础份额。