开放式基金的绩效研究

开放式基金的绩效研究（精选8篇）

开放式基金的绩效研究 篇1

(一) 引言

我国自1998年3月27日首只证券投资基金开始设立以来, 基金市场获得了蓬勃的发展。从1998年至今, 平均每年新增4家公司, 从1998年的6家基金公司到去年的58家, 8年的时间里增加了52家, 基金的数量与规模也有极大的增幅, 从1998年的5只基金到2006年的307只, 规模即将突破1万亿, 2006年一年新增的基金数量便达到90只, 基民的数量预计已突破1500万人。53家基金公司旗下的278只基金2006年四季度取得了空前的大丰收, 共实现净收益541.5亿元, 同比增长119.79倍, 环比增长2.41倍, 创基金季度净收益之最。也正是主力机构的这种高收益, 使得基金四季度的持股动向再度引起市场的关注, 尤其是基金在四季度新增的67只股票, 更能体现出基金新的投资价值观。自2006年6月至今, 共有73只新股发行上市。新股的加盟, 为证券市场补充了新鲜的血液, 给牛市的投资者提供了更多的选择机会。随着基金数量和种类的不断增多, 其所在证券市场中的作用日渐突出, 如何科学客观的衡量和评价基金的业绩已经成为一项重要研究课题。

开放式基金是指基金发行总额不固定, 基金单位总额随时增减, 投资者可以在国家规定营业场所申购赎回基金单位的一种基金。简单理解, 开放式基金是由特定资格的机构管理, 投资专家进行运作, 投资于股票、债券等金融工具, 以分散风险、获取稳定增值收益为目的, 投资人按认购的基金份额分享收益、承担风险的一种具有高流动性的大众理财工具。它与股票、债券、银行储蓄等相比具有更鲜明的特点。开放式基金因具有随时申购与赎回开放的特点, 在我国更得到了飞速发展。

(二) 研究方法

1. 研究样本及数据来源

(1) 本文的研究样本选取了30只开放式基金, 数据来源于搜狐财经、国泰安CSMAR研究数据库、酷基金网。

(2) 无风险收益率。目前, 国际上普遍采用短期国债收益率作为无风险收益率, 但我国国债市场尚不完善。因此, 实证采用一年期银行定期存款利率作为证券市场的无风险收益率。2007年的一年期银行定期存款利率为2.52%, 并按照复利方法折算为实际周无风险收益率为0.048% (按一年52周计算) 。

(3) 市场基准组合的确定。比较证券投资基金的经营业绩有一个合适的标准。一般而言, 一个市场指数可以代表市场组合。但由于我国深、沪两市的指数是分开计算的。无论以上证指数还是以深圳股指作为市场基准组合都不恰当。本文采用一个涵盖深、沪两市证券和国债的市场基准组合, 即:市场基准组合=上证指数x 4 0%+深市指数x 4 0%+国债收益率x 2 0%。

2. 指标体系

本文选择了以下九个在理论方面发展较为成熟的指标, 作为因子分析中的测量指标。它们是单位净值、累计净值、平均收益率、收益率的标准差、β (系统风险) 系数、夏普指数、特雷诺指数、詹森指数、最近一年回报率。

(1) 单位基金资产净值= (总资产-总负债) /基金单位总数

(2) 累计单位净值=单位净值+基金成立后累计单位派息金额

(3) 基金的平均收益率。又称为投资报酬率, 是投资者投资于基金一定时间后所取得的收益与初始投入的比率。其计算方法如下:

式中Rp, t为基金在第t周的收益率, Rp为基金在评价期内的平均收益率。

(4) 收益率的标准差:收益率标准差是衡量收益率波动程度的指标, 在一定意义上反应了基金投资的风险程度。这种风险既包括系统风险也包括非系统风险。

(5) β (即系统风险) 的估计。根据CAPM的模型, 采用基金周收益率和市场基准组合周收益率对公式Rp=α+β (Rm-Rf) 进行回归分析, 即可得到β。

(6) 夏普指数。这是威廉·夏普 (william F·Sharpe) 提出的用单位总风险的超额收益率来评价基金业绩的一种指标。其计算公式为:;式中Ri为i基金在样本期的平均收益率, Rf为样本期内市场的无风险收益率, σi为基金投资组合在样本期内承担的总风险。

(7) 特雷诺指数。它表示的是基金承受每单位系统风险所获取的风险收益的大小。其公式为:;式中βi为基金投资组合所承担的系统风险。

(8) 詹森指数。这是詹森 (Michael C·Jensen) 提出的一种以资本资产定价模型 (CAPM) 为基础评价基金业绩的绝对指标。其计算公式为:Ji=Ri, t-[Rf, t+βi (Rm, t-Rf, t) ];其中Ri, t为i基金在t时期的收益率, Rf, t为t时期的无风险收益率, Rm, t为市场基准组合在t时期的收益率。

(9) 基金的回报率。基金的回报率由两部分组成:一是收入回报, 即基金在一定时期内收到的分红和利息收入;二是资本回报, 反映基金所持有的股票与债券价格涨跌的幅度。其计算公式为:;Rit是第i只基金在t时刻的收益率, Pit是该基金所持有的证券在t时刻的价格, Dit式基金在t时刻每股红利和股息等收入。

3. 方法选择

因子分析法是一种降维、简化数据的技术。通过研究众多变量之间的内部联系, 探求观测数据中的基本结构, 并用少数几个“抽象”的变量来表示其基本的数据结构, 这几个抽象的变量就成为“因子”, 能反应众多变量的主要信息。因子分析法通过研究指标体系的内在结构关系, 从而将多个指标体系转为少数几个相互独立且包含以上指标大部分信息 (80%以上) 的综合指标。其优点在于它确定的权数, 不受主观因素的影响, 有较好的客观性, 而且得出的综合指标 (公共因子) 之间相互独立, 减少信息的交叉, 这对分析极为有利。

(三) 实证研究及分析

本文对上述九个指标进行了因子分析。使用软件为SPSS13.0.

在进行因子分析前, 应首先检验模型及相关指标的设计是否可以应用因子分析。KMO检验和Bartlett's球形检验是两个测度因子分析模型是否可行有效的检验方法。根据相关数据, SPSS给出的相关计算结果如下表1。由表1可知, KMO检验的结果为0.709 (大于0.5) 。卡方检验结果表明, Bartlett’s球形检验的卡方统计值为430.963, p值近似为O, 拒绝原假设, 即相关矩阵不是单位阵。因此。以上两项统计指标的检验表明适合采用因子分析进行研究。

根据以上各个指标的解释与确定, 对9个指标进行标准化处理, 以消除指标之间量纲的差异以及大的数量级差异等现象。因此我们可以得到相关矩阵R的特征值, 贡献率和累计贡献率如下表2:

由表2可以看出, 前三个因子的累计贡献率已经达到90.966%, 因此我们可以用前三个主成份因子作为业绩评价的解释因子。为使主因子之间的信息更加独立, 我们再对前三个因子进行最大方差正交旋转, 旋转后因子的解释力增强。由此得到如表3的分析结果:

根据表3所得结果, 我们可以看出, 第一因子F 1对基金年化标准差、贝塔系数、简森指数、最近一年回报率的负荷较大, 并且这些指标分别从不同的角度体现了基金的价值, 因此可称为价值因子;第二因子F 2对单位净值、累计净值负荷较大, 且这两个指标体现的是基金的收益情况, 所以可称其为收益因子, 而第三因子F 3只对夏普指数、特雷诺指数负荷较大, 并且描述的是基金的风险程度, 因此将其命名为风险因子。

利用每个公共因子的方差贡献率占3个因子总的方差贡献率的百分比来作为权重建立综合评分模型为:

F=0.6F1+0.217F2+0.183F3;具体得分与排名结果如表4所示:

(四) 结论分析

本文利用国内外比较成熟的9个测量指标, 运用因子分析对我国的30只证券投资基金作了较为详细的研究和分析。运用因子分析法中的综合评价得分模型, 可将反映基金绩效的众多指标归一, 简单直观, 修正了单因素指标模型中对基金绩效评价的片面性, 也解决了面对众多指标且其排名不同时无法有效比较的难题。

由因子分析的结果可以看出, 30只基金中有22只基金的综合得分为正值, 综合表现最好的是华夏大盘精选、华夏红利、华安宏利。其中华夏大盘精选表现最为突出, 综合得分远高于排名第二的华夏红利, 这一结果与单个指标的排名基本一致。然而, 实证分析只是给出理论解释, 投资者在实际操作中还是要多考虑现实的影响因素。建议广大投资者在用“收益一风险”分析法确定自己的投资策略目标时, 也不要忽视投资对象的价值所在, 要更多的树立价值投资的理念, 减少投机心理, 不要被折价率这些表面现象所迷惑。同时建议监管部门加强监管力度, 增加基金的信息披露, 加大基金投资组合的公布频率, 严格基金管理公司的审计工作, 有效地制止部分基金的黑箱操作和内部关联交易。有关部门也要加大对投资者的教育投入, 引导广大投资者进行理性投资, 以此来规范我国当前的证券市场。

摘要：基于大量开放式基金的原始数据, 采用因子分析法对开放式基金的业绩进行实证研究, 给出开放式基金的综合评价, 从而解决了由于单项评价指标过多造成的评价无序的问题。

关键词：开放式基金,绩效评价,因子分析

参考文献

[1]何龙灿.证券投资基金业绩评价[M].上海:百家出版社, 2003.

[2]薛薇.SPSS统计分析方法及应用[M].北京:电子工业出版社, 2006.

[3]班耀波.我国开放式基金业绩的实证研究[J].中南财经政法大学学报, 2004 (1) .

开放式基金的绩效研究 篇2

【关键词】开放式基金;业绩评价;DEA模型

中图分类号:F830.2 文献标识码:A 文章编号:1009-8283(2009)09-0005-02

1 背景及研究意义

自从1998年3月,国内第一支规范的封闭式投资基金——基金开元宣告成立以来,证券投资基金的规模飞速发展,并逐步走向成熟。截止至2009年上半年,我国国内共有543只证券投资基金,资产净值合计23 043.76亿元,其中501只开放式基金资产净值合计21 916.85亿元,占全部基金资产净值的95.11%。随着我国证券投资基金数量和规模的扩张,特别是开放式基金的迅速发展,基金在中国资本市场的地位与影响力不断提高,对中国资本市场发展的积极作用也在逐步显示出来。然而在基金如火如荼发展的10年间,对证券投资基金绩效的评级却仍然处于刚刚起步阶段,而证券市场对基金绩效评级的需求却越来越旺盛。不仅基金公司需要通过对基金绩效的评价,衡量基金经理的经营能力,从而制定出正确的薪酬计划,并通过与同类基金业绩的比较发现自己的优势与不足,改进策略,提高自身的绩效,扩大自己的基金规模。投资者也需要通过较为完善的业绩评价体系,得到关于基金经理人能力和基金管理人绩效的较为精准的信息,从而做出正确的投资决策,切实的保护自身的利。因此,建立起一套科学完备的评级体系,不仅具有很高的理论价值,而且也有着非常重要而迫切的现实意义。

2 国内外关于证券投资基金绩效评价方法及评价

2.1 基金业绩评价的传统方法

20世纪60年代以前,基金业绩的评价指标主要有基金单位净值、基金累积单位净值、基金净值增长率、基金累积净值增长率和投资收益率。这些指标大都没有考虑申购赎回以及各种管理费用的影响,同时并没有考虑到基金投资风险的问题。

2.2 风险调整指数方法

1952年,马柯维茨现代资产组合理论中首次提到了“市场有效投资组合”的概念。在此基础上,夏普增加了适当假设后得到了资本资产定价模型即CAPM,首次提出了系统性风险和非系统风险的概念,从而大大简化了马柯维茨模型。不久之后,夏普、特雷诺等人又推导出了资本市场线和证券市场线。这些理论构成了风险调整指数方法的理论基础。其中比较经典的是特雷诺指数、夏普指数和詹森指数。然而,尽管风险调整指数方法第一次把风险纳入基金业绩计量的方法之中,该方法存在着理论上的缺陷。由于CAPM的基础理论——市场有效组合的存在性无法验证,所以CAPM同样无法验证。因此CAPM模型本身存在的不完善必然导致特雷诺、夏普指数和詹森指数作为基金业绩评价方法的不完善。

2.3 基于DEA模型的基金业绩评价方法

2.3.1DEA评价方法概述

数据包络方法的第一个模型即C²R模型是由Charnes、Cooper与Rhodes3位学者于1978年提出,以后C²R模型得到不断地扩展和完善。DEA模型结合了运筹学、管理科学和数理经济学,运用线性规划的方法,来评估具有多个投入和多个产出目标的决策单元的相对效率。传统的DEA模型可以分为面向输入和面向输出2种类型。面型输入的DEA模型保持决策单元当前的产出水平不变,通过减少决策单元的输出来使决策单元达到有效;而面向输出的DEA模型则是保持决策单元当前的输入水平不变,通过增加决策单元的输出来使决策单元达到有效。

2.3.2 DEA方法的评价

与传统的基金业绩评价方法相比,DEA评价方法有着以下显著的优势:首先,传统的评价指标往往建立在CAPM模型基础上,假定证券市场线是一條直线,并且基金收益率服从正态分布,而运用DEA方法时并不需要这样的假设。其次,传统的评价方法一般只有收益率和市场风险两个评价指标,难以对基金业绩进行全面评价。但是,在运用DEA模型时,输入输出指标的选取要格外注意。首先指标不是越多越好,其次输入指标之间、输出指标之间要尽可能的避免有较强的线性关系,否则会对评价的结果产生不利的影响。

2.3.3 DEA模型的推导过程

由于C²R模型假设决策单元处于固定规模报酬,而实际上基金可能出于规模报酬递增或递减的状态。因此本文介绍Banker等在1984年提出的BCC模型。

或者至少有某个[XCB7.tif;%70%70,JZ],[XCB8.tif;%70%70,JZ]那么该只基金若有效,经济含义为该基金要么是某个投入指标没有充分利用,要么是某种产出指标与最大产出值尚有差额。

(3)若[XCB9.tif;%70%70,JZ],那么该只基金处于无效状态。即该基金的风险或者成本过高,或收益过低,从而可以通过一定得调整获得更好的收益风险配置。

3 运用DEA方法对开放式基金业绩实证结果及分析

3.1 指标的选取以及统计性描述

本文以2008年7月31日至2009年7月31日一年时间为研究窗口,以上市交易并且数据完整的468只开放式基金为研究对象进行实证研究。选用Beta系数、周收益率方差、单位基金费用率作为投入指标,复权单位净值增长率、特雷诺指数为产出指标。各数据的相关性分析如下表所示:

从(表1)、(表2)可以看出,只有收益率方差和Beta系数的相关性较高,其他指标之间尽管有不同程度的相关性,但在可以接受的范围内。

3.2 实证结果

本文采用BCC模型和matlab软件来对486只开放式基金进行评价。实证结果表明,仅有34只开放式基金θ值为1,处于有效状态,大部分处于无效率状态。说明我国基金业存在很多急需加以改善的地方,从而控制基金投资风险,减少风险暴露水平,降低运营成本,提高基金运营质量。

(表3)列示了θ值为1,并且夏普指数或詹森指数排名为前十的11只基金。从表中看出,处于DEA有效的基金,用夏普指数、或詹森指数排名也靠前,若购买这些基金可以在承担一定风险的基础上获得相对较高的投资回报。但并非所有DEA有效的基金的夏普指数或詹森指数的排名也靠前。如国泰金鹿保本2期基金的詹森指数仅排在240名。由此可见,用DEA模型来为基金业绩进行排名,确实可以挑选出优质的基金。

然而,笔者采用DEA模型对基金业绩进行评价时,实际上假设了所有输入和输出指标值都被准确的描述。然而随机误差的存在使得指标值受到影响,进而会影响到实证分析的结果和结论。

参考文献:

我国开放式基金市场绩效评估研究 篇3

起源于十九世纪六十年代英国的证券投资基金, 近年来的发展取得了显著地成效, 尤其是上世纪在美国更是取得了举世瞩目的成绩。100多年来, 证券投资基金始终是证券投资的主要工具之一。证券投资基金的主要特点就是共同承担风险以及相互分享利益。通过组合投资的形式募集众多投资者的资金投资于各类金融产品, 最后将所取得的收益进行平均分配。当然投资组合的形式可以分散风险, 因此多被基金公司采用, 同时基金管理人的专业水平也可以在很大程度上左右基金业绩的好坏。

总体而言, 我国基金行业发展迅速, 用了短短数年时间已取得了巨大的发展。规模空前, 截至2012年末, 我国共存在开放式基金1038只, 封闭式基金71只, 基金托管银行18家, 基金管理公司74家, 其中中外合资基金管理公司36家, 合资基金管理公司38家。同时, 证券投资基金在金融市场的影响力业越来越大, 并且逐步取代国有大型银行成为中国资本市场最大的机构投资者。

关于基金业绩评价的方法和体系浩如烟海, 对于我们学习和实证都有很多指导作用。但是由于具体情况的不同, 国内外学者对于基金业绩的研究往往得到不同的答案。可以说明的是, 基准的选择和样本的选择对于结果的影响非常大, 当然对于基金业绩持续性问题的考察也是如此。

总体来说, 我国学者在借鉴国外学者优秀方法的基础之上, 对于我国的基金进行了业绩评价和持续性研究。虽然基本方法都是一致的, 但是在某些具体问题做了修正。当然我国学者对于基金绩效的研究相对较少, 并没有形成完善的体系, 而且研究周期比较短, 研究方法相对固定。由于对于模型的设定和选择的不同, 国内很多学者对于基金业绩评价和持续性问题的研究得到了不一样的答案。

2、开放式基金问题分析

(1) 首先对于我国整体开放型基金情况而言, 整体收益率并没有跑过大盘, 而且基金经理人也并没有表现出很好地择时选股能力, 且非系统性风险的分散能力不足。同样, 将开放型基金进行分类考察之后, 同样得到相同的结论。

(2) 我国主动型管理基金的业绩明显优于被动型管理基金的业绩水平。虽然主动型管理基金没有获得超过大盘的收益率, 但是相对被动型管理基金来说, 其业绩还是有明显的提高。

3、绩效评估现状

(1) 开放性证券投资基金的平均收益情况远远低于市场基准收益率。整体来看, 所有06年至10年的数据的收益情况都跑输大盘, 而且标准差也低于大盘的标准差情况, 但是对所有基金择时选股能力的检验结果分析之后得到结论, 收益率低并不简单的因为风险低的原因, 更为重要的还是基金经理缺乏显著的择时选股能力。

(2) 针对所有63只基金, 分成主动和被动管理型两类基金, 各有11只和52只。该两类基金的投资风格和风险承受能力不同, 故本文对其采取分类研究。研究结果表明, 两类基金业绩均低于大盘收益, 都没有体现出“专家理财”的优势所在。

其主要原因在于, 基金经理人的择时选股能力并没有显著表现, 同时也说明基金经理人对于市场的走势和个股的动态趋势都没有很好地判断, 或者说基金经理人在这两方面的能力有所欠缺。即使有个别股票的表现很好, 但是显著性程度也非常的低, 对于整个基金业绩的提升效果甚微。同时, 基金经理人的择时选股能力很多都表现出了负的相关性。

(3) 比较发现, 主动型管理基金的业绩比被动型管理基金的业绩要好。然而我国基金大多数都属于主动性管理基金。因此被动型管理基金在作出投资决策时更应该审慎考虑。几乎在所有的排名中, 指数型基金的业绩都处在最后的位置, 这也使得大多数投资者逐渐失去了投资指数型基金的兴趣。

产生这种现象的主要原因在于我国证券市场尚不够完善, 缺乏指数型基金投资所需要的几个条件。首先我国证券市场不够完善, 信息的占有对于资源的分配起主导作用。在占有信息的基础之上去选择股票, 往往能带来超过市场的收入, 从而使主动型基金取得优于大盘的业绩。其次, 整个市场并不具备长期牛市的基础。熊牛交替或者持续熊市往往会使得部分板块的股票上涨, 但是并不能引起指数的上升, 在这种情况下, 指数下跌是必然的结果。同时, 市场投资者缺乏相对专业的金融知识和心理素质作为依靠, 基金持有人缺乏投资分散化和资产有效配置等意识。最后, 我国指数化基金管理费用相对较高。

(4) 针对我国开放型基金的持续性考察, 可以发现无论是通过参数法还是非参数法, 所选取基金都没有表现出明显的持续性, 也就是说无法用本期的业绩去预测下期的业绩。

参考文献

[1]杨义灿, 茅宁.我国证券投资基金业绩持续性实证研究[N].中国证券报.2003 (8) .

[2]李学峰, 我国开放式基金业绩持续性及其影响因素研究[J].当代经济管理.2007 (6) .

[3]袁皓.我国封闭式基金业绩持续性研究[J], .上海金融学院学报.2007 (3) .

开放式基金的绩效研究 篇4

经济新常态下, 股票型开放式基金面临新的环境形势, 以往的绩效评价已不宜再作为衡量依据, 适应新常态的基金绩效评价体制机制也有所改变。在这种背景下, 对我国股票型开放式基金绩效评价进行实证研究, 并在此基础上提出了进一步完善基金绩效评价体制机制的政策建议, 既有利于约束和激励基金管理人, 提高资金管理和运作效率, 也有利于投资者作出正确的投资决策, 实现理性化投资, 更为进一步完善基金绩效评价机制提供了参考。

1 文献回顾

1.1 国外文献

国外对证券投资基金的绩效评价最早可以追溯到20世纪30年代, Alfred Cowles提出了通过计算基金投资收益率或净资产对投资业绩进行风险评价[1]。Markowits (1952) 提出使用证券收益的均值方差来量化风险[2]。Sharpe (1964) 提出资本资产定价模型 (CAPM) [3]。在CAPM模型之上, Treynor (1965) 提出Treynor指数, 用于衡量投资组合的单位系统风险溢价[4]。Sharpe (1966) 提出Sharpe指数, 用投资组合的溢价除以整体标准差作为基金风险度量, 衡量的是全部风险情况[5]。Jensen (1968) 提出Jensen指数, 是衡量组合绩效的绝对指标, 更直接地体现出投资管理者的投资能力和管理的额外业绩情况[6]。上述证券投资基金绩效评价方法都是基于风险调整后收益的单一指标绩效评价方法, 既简化了绩效的计算, 又具有较强的操作性, 得到了广泛应用。

1.2 国内文献

2001年9月4日, 经中国证监会批准, 华安基金管理有限公司获准发行华安创新开放式证券投资基金, 成为我国第一支开放式基金, 标志着证券投资基金进入了新的发展阶段。陈彦玲 (2003) 结合定量和定性两个方面对2001年设立的华安创新、南方稳健成长、华夏成长3只开放式基金进行了绩效评价的实证研究, 得出开放式基金整体表现要优于市场指数[7]。于玲 (2005) 采取单指数评价方法、因子分析法和数据包络分析法对2002年前设立的39支基金在48周内的绩效进行了实证研究, 得出3种评价方法基金排序结果存在着较强的相关性[8]。马雪彬 (2010) 采用Treynor指数、Sharpe指数、Jensen指数, 对35支股票型开放式基金经风险调整后的业绩进行了实证研究, 得出我国证券投资基金的业绩普遍优于市场基准组合, 并提出选取以上三种指标中的任何一种, 就能很好地度量我国证券投资基金的业绩[9]。庞丽艳 (2014) 应用修正Sharpe指数, 并结合基金择时能力、选股能力及其他传统方法对我国股票型开放式基金绩效进行评价, 总结出股票型开放式基金整体收益指标较好于大盘, 未来投资领域里股票型开放式基金一直会是投资者获得高收益的首选[10]。

1.3 国内外文献述评

从上述研究现状可以看出, 国内外多位学者采用Treynor指数、Sharpe指数、Jensen指数等单因素模型对证券投资基金绩效进行评价, 大多数研究得出证券投资基金绩效普遍优于市场基准组合的结论, 且据此为广大投资者提出了投资策略建议, 表明以上三大基金风险调整收益衡量指标是研究证券投资基金绩效评价的经典方法。但是, 目前国内外研究也存在两个方面的不足: (1) 国内外研究大多是针对所有类型基金进行的, 既包括开放型也包括封闭型, 既包括股票型也包括债券型和混合型, 而针对股票型开放式基金的研究相对较少。 (2) 国内外研究, 特别是国内研究, 大多是针对2014年以前区间进行的, 而针对2014年以后即经济新常态背景下的研究相对较少。因此, 本文采用Treynor指数、Sharpe指数、Jensen指数对经济新常态下股票型开放式基金绩效进行实证研究、作出评价分析、提出政策建议, 既有合理性和可行性, 又有创新性和开拓性, 具有重要的现实意义。

2 新常态下股票型开放式基金绩效评价实证研究

2.1 研究方法

本文选取Treynor指数、Sharpe指数、Jensen指数三大经典基金风险调整收益衡量指标, 对股票型开放式基金进行研究, 多角度比较样本基金在这些指数上的不同, 最后获得结论。

Treynor指数用单位系统性风险的超额收益来衡量样本基金绩效, 一般来说, 数值越大, 表明样本基金绩效越好。计算公式为:

其中, Tp:Treynor指数;Rp:样本基金p的几何平均收益率, 本文使用几何平均周收益率进行计算;Rf:平均无风险收益率, 本文使用平均无风险周收益率进行计算;βp:样本基金p的系统性风险。

Sharpe指数用单位总风险的超额收益来衡量样本基金绩效, 一般来说, 数值越大, 表明样本基金绩效越好。计算公式为:

其中, σp:样本基金p的标准差, 反映样本基金p的总风险, 包括系统性风险和非系统性风险。

Jensen指数用样本基金周平均收益率减去相同系统风险水平下市场基准组合周平均收益率来衡量样本基金绩效, 一般来说, 数值大于零, 表明样本基金绩效好于相同系统风险水平下市场基准组合绩效, 而且数值越大, 表明样本基金绩效越好。计算公式为:

其中, Rm:市场基准组合m的几何平均收益率, 本文使用几何平均周收益率进行计算。

2.2 样本选择及数据处理

2.2.1 样本基金的选取及数据处理

(1) 样本基金。本文选取了2014年5月~12月期间, 即经济新常态首次提出至九大特征首次阐述前后期间, 成立的27支股票型开放式基金 (不含指数基金) 作为样本基金。所选的27支样本基金的基本情况如表1所示。

(2) 研究区间。本文选取经济新常态提出后的第一年, 也是样本基金成立后的第一年, 即2015年1月5日~2015年12月31日之间共52周244个交易日, 作为研究区间。研究区间样本基金每日单位净值、分红拆分、累计净值等基础数据, 均来源于各样本基金管理公司官方网站公布的数据信息。

(3) 样本基金几何周平均收益率Rp计算确定方法。本文对Rp采取时间加权收益率 (几何平均收益率) 计算方法确定, 其计算公式为:

其中, Rpt:样本基金p第t周收益率;n:样本期间周数;NAVt:样本基金在第t周末单位资产净值;NAVt-1:样本基金在第t-1周末单位资产净值;Dt:样本基金在第t周中实际进行的分红。

(4) 样本基金总风险σp和系统性风险βp计算确定方法。本文对σp的确定是按照如下公式计算的, 一般来说, 数字越大, 表明样本基金总风险越大。

其中, :样本基金的算数平均收益率, 本文中使用算数平均周收益率进行计算。

本文对βp的估计, 是以同期样本基金周收益率和市场基准组合周收益率为数据基础, 通过CAPM模型进行回归来估计的, 一般来说, 数字越大, 表明样本基金系统性风险越大。βp回归估计方程为:

资料来源:各样本基金管理公司官方网站

资料来源:根据各样本基金管理公司官方网站和同花顺金融分析软件提供资料计算整理。其中, βp通过stata统计软件回归估计得出。

其中, α:常数;Rmt:市场基准组合m第t周收益率。

2.2.2 市场基准组合的选取

根据《公开募集证券投资基金运作管理办法》, 自2015年8月8日起, 股票型开放式基金的股票仓位下限从60%提至80%, 因此本文选取80%权重的沪深300指数和20%权重的国债指数作为市场基准组合, 即市场基准组合m各项指标数值为:沪深300指数对应指标数值×80%+国债指数对应指标数值×20%。其中, 沪深300指数和国债指数对应指标数值, 分别参照样本基金相应指标数值计算方法确定。

2.2.3 无风险利率Rf的确定

本文采用通行的1年期国债收益率作为无风险收益率, 并采取时间加权收益率 (几何平均收益率) 方法, 计算确定平均无风险周收益率Rf。未采取同期1年银行定期储蓄存款利率作为无风险利率, 是因为考虑到一年期定期储蓄存款的流动性差。具体来看, 本文使用2015年1月14日发行的1年期15附息国债01的票面利率3.14%, 按照52周, 采取时间加权收益率 (几何平均收益率) 方法, 计算确定平均无风险周收益率为0.000594736。

2.3 实证结果分析

2.3.1 研究区间样本基金和市场基准组合风险指标分析

(1) 系统性风险分析。从表2中可以看出, 与市场基准组合相比, 在所选择的27支样本基金中, 除嘉实新兴产业股票外, 其余26支样本基金系统性风险βp均超过了市场基准组合的系统性风险, 表明经济新常态下, 我国绝大多数股票型开放式基金系统性风险高于市场基准组合。其中, 系统性风险最高的工银创新动力股票是最低的嘉实新兴产业股票的1.7倍, 表明不同股票型开放式基金系统性风险的水平不同且差异较大。进一步分析, 工银创新动力股票高度集中投资于制造业以及信息传输、软件和信息技术服务业, 而嘉实新兴产业股票则分散投资于多种行业领域, 表明投资相对单一行业领域的股票型开放式基金系统性风险较高, 分散投资于多种新兴产业等行业领域的股票型开放式基金系统性风险较低。

(2) 总风险分析。从表2中可以看出, 与市场基准组合相比较, 所选择的全部27支样本基金总风险σp均超过了市场基准组合的总风险, 表明我国股票型开放式基金在经济新常态下总风险普遍高于市场基准组合, 并不能起到有效分散投资风险特别是非系统性风险的作用和效果, 整体存在较大的市场风险。与系统性风险βp名次相比较, 在所选择的27支样本基金中, 共有25支样本基金总风险名次发生了变动, 变动1个名次的有4支, 变动2个名次的有6支, 变动3个名次的有2支, 变动4个名次的有1支, 变动5个名次及以上的有12支。其中, 总风险最大的汇添富移动互联股票是最小的嘉实新兴产业股票的2.0倍, 表明不同股票型开放式基金分散非系统性风险的水平不同且差异较大。

2.3.2 研究区间样本基金和市场基准组合收益指标分析

资料来源:根据各样本基金管理公司官方网站和同花顺金融分析软件提供资料计算整理

(1) 平均周收益率分析。从表3中可以看出, 与市场基准组合比较, 所选择的27支样本基金中, 有26支样本基金平均周收益率Rp超过市场基准组合, 占96.3%;仅泰达宏利转型机遇股票出现亏损为负值, 不及市场基准组合。这表明, 用平均周收益率进行评价, 经济新常态下, 我国绝大多数股票型开放式基金绩效表现高于市场基准组合。

(2) Treynor指数分析。从表3中可以看出, 与市场基准组合比较, 所选择的27支样本基金中, 有26支样本基金Treynor指数超过市场基准组合, 占96.3%;仅泰达宏利转型机遇股票出现亏损为负值, 不及市场基准组合。这表明, 用Treynor指数进行评价, 经济新常态下, 我国绝大多数股票型开放式基金绩效表现高于市场基准组合。

(3) Sharpe指数分析。从表3中可以看出, 与市场基准组合比较, 所选择的27支样本基金中, 有9支样本基金Sharpe指数超过市场基准组合, 仅占33.3%;有18支样本基金Sharpe指数低于市场基准组合, 占66.7%, 其中泰达宏利转型机遇股票出现亏损为负值。这表明, 用Sharpe指数进行评价, 在经济新常态下, 我国仅有1/3的股票型开放式基金绩效表现高于市场基准组合, 2/3的股票型开放式基金绩效表现不如市场基准组合。

(4) Jensen指数分析。从表3中可以看出, 与市场基准组合比较, 所选择的27支样本基金中, 有26支样本基金Jensen指数超过市场基准组合, 占96.3%;仅泰达宏利转型机遇股票出现亏损为负值, 不及市场基准组合。这表明, 用Jensen指数进行评价, 在经济新常态下, 我国绝大多数股票型开放式基金绩效表现高于市场基准组合。

综合平均周收益率、Treynor指数、Sharpe指数、Jensen指数等指标来看, 在经济新常态下, 我国大多数股票型开放式基金的绩效表现高于市场基准组合, 能够得到超额收益, 大体符合高风险、高收益的基本特征。但是Sharpe指数的实证结果表明, 样本基金的Sharpe值仅有1/3超过市场基准组合, 且大多与市场基准组合的Sharpe值相差不大, 说明我国大多数股票型开放式基金单位总风险的超额收益和投资效率并不高。

2.3.3 三种股票型开放式基金绩效评价经典指标相关性分析

从表4中可以看出, Treynor指数、Sharpe指数和Jensen指数对经济新常态下我国股票型开放式基金绩效评价结果具有高度的相关性, Treynor指数和Sharpe指数、Treynor指数和Jensen指数、Sharpe指数和Jensen指数的相关系数分别高达0.9689、0.9676、0.9176, 表明三种经典指数对股票型开放式基金绩效具有高度一致的评价结果, 选取以上三种指标中的任何一种, 都可以有效评价股票型开放式基金的绩效。

资料来源:通过stata统计软件计算得出

3 新常态下股票型开放式基金绩效评价政策建议

3.1 加强基金市场建设, 优化基金发展环境

股票型开放式基金绩效评价与基金市场建设相互影响、相互作用, 因此, 加强我国基金市场建设, 优化股票型开放式基金发展环境, 有利于提高股票型开放式基金绩效评价水平。一方面, 建立并完善相关法律法规, 减少行政干预, 充分发挥市场机制在资源配置中的决定性作用, 促进基金市场的规范发展。另一方面, 要逐渐改变现行政策规定中与基金市场发展不相适应的地方, 既要有所保留又要有所改进, 在保证基金市场稳定发展的同时积极进行创新。

3.2 完善基金治理结构, 提高从业人员素质

目前, 我国契约型治理结构的股票型开放式基金存在分散的基金持有人对基金管理者的约束不足的问题, 影响了股票型开放式基金的发展, 进而影响了股票型开放式基金的绩效评价。因此, 要逐步引进公司型治理结构的股票型开放式基金, 落实和完善持有人大会制度及对托管人监督的机制。此外, 在基金管理人内部也应该建立健全考核体系, 对基金经理人实行优胜劣汰, 同时注重培养和引进现代化高素质股票型开放式基金人才。

3.3 成立独立评估机构, 健全监督管理机制

股票型开放式基金绩效评价需要专业的评估机构, 且必须独立于基金管理人。但是, 目前我国缺少经认可的独立基金评估机构, 对股票型开放式基金绩效评价大多是由同为基金发起人的证券公司的研究机构完成, 其作出的绩效评价公正性有待商榷。因此, 要成立独立评估机构, 建立科学统一的股票型开放式基金绩效评价体系, 定期对股票型开放式基金进行评估, 对达不到标准的股票型开放式基金进行重点监督管理, 既可以保护投资者的利益, 加强对基金管理人的风险防范, 又有助于基金管理人之间的竞争, 实现优胜劣汰。

参考文献

[1]赵锡军.证券投资学[M].北京:中国人民大学出版社, 2008.

[2]Markowits M.Portfolio Selection[J].Journal of Finance, 1952 (7) .

[3]Sharpe F.Capital Asset Prices:A theory of Market of Market Equilibrium under Conditions of Risk[M].Journal of Finance, 1964 (3) .

[4]Treynor J L.How to rate Management Investment Fund[J].Harvard Business Review, 1965 (2) .

[5]William F.Sharpe.Mutual Fund Performance[J].Journal of Business, 1966 (39) .

[6]Michael C.Jensen.The Performance of Mutual Funds in the period 1954-1964[J].Journal of Finance, 1968 (23) .

[7]陈彦玲, 胡丽霞.我国开放式基金绩效评价的实证研究[J].经济与管理研究, 2003 (2) .

[8]于玲, 王波, 范忠骏.证券投资基金绩效评价研究[J].上海理工大学学报, 2005, 27 (20) .

[9]马雪彬, 冯勇.我国股票型开放式基金绩效评价的实证研究——基于单因素评价模型的视角[J].福建金融管理干部学院学报, 2010 (3) .

开放式基金的绩效评估方法 篇5

一、数据选择及分析思路

本文选取自成立起排名前二十位的开放式基金在2009年1月至8月的数据, 分别为:华夏大盘、兴业趋势、华夏红利、易基策略、富国天益、嘉实增长、上投优势、银华优选、华夏回报、上投α、合丰周期、博时主题、荷银精选、添富优势、鹏华50、景顺增长、国泰金鹰、宝康消费、广发稳健、广发聚富。选取这20只基金是因为它们基本上都属于偏股型和股债平衡型的基金, 选择类型相似的基金可以减少计算的复杂程度和比较的难度。

本文分别基于单位基金净值收益率、单因素整体绩效评估和VAR绩效评估三种方法分析了20只开放式基金在2009年1月至8月的绩效排序, 指出了各种评价方法的不足, 并提出一种较为综合的评估方法, 以对证券投资基金业绩进行全面、系统的分析。

二、开放式基金传统绩效评估方法的实证分析

1、单位基金净值收益率

单位基金净值收益率是一种未经风险调整的收益率。基金的月收益率, 其中Rpt为基金在t月的收益率, NAVt为第t月末的基金净资产, NAVt-1为第t-1月末的基金净资产, Dt为基金在t月的现金分红。本文为计算方便, 忽略20只基金的每月红利, 使用公式, 并计算对比了20个开放式基金的月收益率的平均值和标准差。

2、单因素整体绩效评估

单因素整体绩效评估法在评估基金组合管理的业绩时, 充分考虑了投资风险因素, 即计算风险因素调整后的收益率。主要方法有如下几种。

(1) 夏普 (Sharp) 指数法。夏普指数法是以资本资产定价模型为基础的, 其基本思想是以市场组合作为评估特定资产组合业绩的参照系, 是在对总风险进行调整基础上的基金绩效评估方式。公式为:, 式中Rp表示投资组合在考察期内的收益率, Rf表示无风险利率, σp是投资组合率Rp的标准差, 表示投资组合所承担的总风险。该系数值越大, 表明投资组合的效益越高。

(2) 特雷诺 (Treynor) 指数法。特雷诺指数法也是以资本资产定价模型为基础的, 和夏普系数法不同的是它以单位系统风险作为基金绩效评估指标, 给出了单位系统风险的超额收益。公式为:, 其中, Tp为特雷诺绩效指标, Rp为基金在样本期内的平均收益率, Rf为样本期内的平均无风险收益率, βp是基金的系数。特雷诺系数的值越大, 表明投资绩效越好。

(3) 詹森 (Jensen) 指数法。詹森指数法也是以资本资产定价模型为基础的, 美国经济学家Jensen于1968年发表《1945-1964年间共同基金的业绩》一文提出, 通过计算基金的超额收益来衡量基金的投资业绩。公式为:Rp-Rf=αp+βp (Rm-Rf) +εp, 其中, αp表示基金投资组合的超额收益, 即詹森指数;Rm表示评价期内市场组合的平均回报率;Rm-Rf表示评价期内市场风险的价格。詹森指数越大, 投资组合业绩越好。

3、VAR绩效评估

VAR字面解释是“在险价值”, 即在一定置信水平和一定持有期内, 某一金融工具或其组合在未来资产价格波动下所面临的最大损失额。VAR=W0[E (R) -R*], 其中, W0为资产组合的初始价值, E (R) 为预期收益率, R*为置信区间下的最低收益率。基于VAR的绩效评估模型被称为“经风险调整后的资本收益”。公式为:, 其中, Ri为基金的平均收益率。公式中的为某一时期基金持有的金融资产或证券组合的收益率, VAR为金融资产或证券组合在某一时期和给定的置信区间内的预期最大损失值。RAROC模型在某种程度上反映了风险资本的效率。通常, RAROC的值越大, 投资业绩越好。

4、三种基金绩效评估方法下的绩效比较

对20支开放式基金进行单位基金净值收益率、单因素整体绩效评估、VAR绩效评估三种方法的计算。由于方法不同, 计算结果也有所不同, 下面将三种方法计算的不同结果进行对比。

单位基金净值收益率、单因素整体绩效评估两种方法对基金的排序中, 20只开放式基金的绩效排名相差不大, 华夏大盘均位于榜首, 但在单位基金净值收益率中排名第二位、第三位的银华优选和景顺增长在单因素整体绩效评估中却位于第十和十五位, 相差较远。这是由于单因素整体绩效评估中这些指数中均使用了无风险收益率, 而在单位基金净值收益率方法中只是运用了基金每月的单位净值来计算每个月的收益率。

此外前两种方法中排位较后的“合丰周期”在VAR绩效评估的方法中位列榜首, 而在之前方法中排名第一的华夏大盘, 在VAR绩效评估的方法下却是第十位。这是因为VAR绩效评估的方法中, 使用的是Value At Risk (在险价值) 。合丰周期所持有的投资组合风险较大, 相对收益也较大, 但投资时要考虑自身的风险承受能力。

5、三种基金绩效评估方法中面临的问题

投资收益率评价方法简单明了, 但由于过去的高收益率并不能保证现在或将来的高收益率, 且绝对收益率未对风险水平作任何考察, 它对基金业绩的测定结果掩盖了风险因素。

单因素整体绩效评估中分为3个指数:夏普指数、特雷诺指数、詹森指数。其中夏普 (Sharp) 指数能反映基金经理人的市场调控能力, 由于考虑了非系统性风险, 故该指数亦能反映基金经理人分散和降低非系统性风险的能力;而特雷诺 (Treynor) 和詹森 (Jensen) 指数只考虑了系统性风险, 隐含了非系统性风险全部被消除的假设, 它们虽能反映基金经理的市场调整能力, 但若非系统性风险没有被完全消除, 则两指数可能给出错误的信息。特雷诺和詹森指数不能评价基金经理分散和降低非系统性风险的能力。

VAR绩效评估中, 考虑到了资产在风险暴露下的价值, 并把风险因素计算在内, 但RAROC存在一个明显的缺点, 它会在某种情况下导致基金经理人对风险规避的过度激励, 而当VAR为零时, RAROC会趋于无穷大, 那么这就意味着鼓励持有无风险资产。

三、综合证券投资基金绩效评估法

前文分别运用单位基金净值收益率、单因素整体绩效评估、VAR绩效评估三种方法对选择的20个开放式基金进行绩效评估, 由于各个方法考虑的因素不同, 仅反映了从某个方面出发对证券投资基金绩效的评价, 不能全面、客观的反映基金的整体绩效, 故建议采用加权的方式对这三种方法统一考虑, 使得绩效评估的结果更能反映真实情况 (见表1) 。

单位基金净值收益率计算简单, 不能准确反映基金绩效, 且没有考虑风险, 其权重定为20%。

单因素整体绩效评估中采用了3种指数, 特雷诺指数、夏普指数分别考虑了系统性风险和非系统性风险, 虽没有考虑到基金经理的决策对基金绩效的影响, 但整体能比较全面地反映了基金的绩效, 权重定为50%。

VAR绩效评估与以上两种方法不同的是, 把暴露在风险中的资产的价值也计算在内, 更全面地考虑了风险的影响, 且把基金经理对于选择基金时的主观道德风险也计算在内, 权重定为30%。

由此我们可以得出综合了以上三种绩效评估方法的一种新方法, 即对所求得的单位基金净值收益率、单因素整体绩效评估、VAR绩效评估的结果进行加权, 这样不仅体现出三种方法下各自的平均情况, 同时也能重点突出其关键部分, 得到的模型如下:C=CRpt×20%+Csf×50%+CRAEOC×30%, 其中C为综合排名, CRpt为单位基金净值收益率的排名, Csf为单因素整体绩效评估的排名, CRAEOC为VAR绩效评估的排名。由上述模型, 我们可以得到加权后20个开放式基金的综合排名情况。

四、结论

目前大多数基金网都使用单因素整体绩效评估来对基金的绩效进行评估, 但由于未考虑到单位基金净值收益率及基金经理对于基金组合的选择而导致的风险等因素, 所以不能全面的反应基金的真实业绩。由表中看出, 通过加权后的排名不仅考虑了系统性风险、非系统性风险而且加入了基金管理人选取基金组合可能导致的风险, 由于单因素整体绩效评估所占比重较大, 故排名也与其相近。该指标能更加系统、全面、真实地反映证券投资基金的绩效情况。

摘要：作为证券市场上重要的机构投资者, 近年来证券投资基金的规模不断壮大, 基金品种持续创新, 相比之下, 我国对基金绩效的评价机制却十分滞后。如何建立一套全面、客观和公正的标准, 对我国证券基金的投资业绩进行准确评价, 已成为非常迫切的研究课题。本文采用定量的方法, 试图在原有评估方法的基础上, 找出一种较为综合的评估方法, 以对证券投资基金业绩进行全面、系统的分析。

关键词：投资基金,绩效评估,排序

参考文献

[1]徐翠萍、史清华、石正华:基于VAR的基金业绩评价模型构建及有效性检验[J].统计与决策, 2007 (1) .

[2]陈小红、何浩:开放式基金的VAR值测算与评估[J].武汉金融, 2006 (8) .

[3]黄翠霞、张小仁:我国证券投资基金绩效评估的实证研究[J].中山大学研究生学报 (社会科学版) , 2006 (3) .

开放式基金的绩效研究 篇6

1 Lobosco方法

Lobosco方法是基于Sharpe风格识别方法和Modiligliani的风险调整绩效指标RAP而产生的。

如果已知组合投资i的投资风格, 并且市场上存在个投资风格基准指数, 采用Sharpe的带约束条件的回归模型为

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所以在因子敏感度bij中, 最大值bis所对应的因子就是该组合投资的投资风格。将Sharpe风格识别法与风险调整绩效指标RAP相结合就可以得到风格调整绩效, 即用风格基准的RAP值作为投资风格对总体业绩的贡献。设组合投资i、对应的投资风格基准组合以及市场组合的收益风险情况如表1所示, 则组合投资i的风险调整绩效和风格基准的风险调整绩效值为:

RAP (i) = (σm/σi) (Ri-Rf) +Rf

RAP (s) = (σm/σs) (Rs-Rf) +Rf

投资组合i的风格调整绩效就是RAP (i) -RAP (s) 。

其中:Ri、Rm、Rs、分别表示组合投资i、市场基准组合、组合投资i对应的风格基准组合平均收益, σi、σm、σs分别组合投资i、市场基准组合、组合投资i对应的风格基准组合风险。

无风险利率 (Rf) 采取一年定期存款利率, 按照算数平均值, 从2005年1月至2007年8月一年定期利率平均值为0.0245。

市场基准指数采取复合指数, 复合指数收益率按照如下公式获得:市场指数收益率=80%×中信A股综合指数收益率+20%×中信国债指数收益率。

其他收益的均值都是其算数平均值。

2 实证分析

2.1 样本选取

鉴于本文以开放式基金为研究对象, 由于开放式基金2001年才得以发行, 总共才经历了7年时间。本文选择2004年12月31日之前成立的开放式基金作为研究对象。

本文在78只中随机抽取5只样本基金:华夏成长、长盛成长、大成价值、博时裕富、德盛稳健。契约约定风格包括1只成长型、2只平衡型、1只收益型 (价值型) 和1只被动指数型, 发行份额均超过20亿, 比较具有代表性。

由于子样本区间时间跨度不长, 为了获得更多的数据, 而且基准指数也是计算周收益率, 所以在计算样本基金是一律使用周数据。

基金周收益率的计算公式为:

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其中:

NAVt——第t周周五基金单位净值

NAVt-1——第t-1周周五基金单位净值

Dt——时点t的单位基金分红额

2.2 风格调整绩效的计算

笔者在先前的研究中选取中信风格和中信国债作为基准指数, 运用夏普模型分析所选样本的投资风格, 结果如表1:

表1 各基金的资产配置及风格识别

根据表2判定的结果可以计算基金的风格调整绩效, 计算结果如表2:

在该模型中, 市场指数的风格调整绩效为0, 如果基金的风格调整绩效大于零, 则说明基金的投资能力超于市场;如果小于零, 则说明基金的投资能力低于市场;如果等于零, 则说明基金的投资能力一般, 只能取得市场平均组合的收益率。

从表2可以看出, 在该模型分析结果中, 有4只基金的风格调整绩效小于零, 说明这些基金经过风格调整后的业绩不如基准风格指数, 没有战胜基准风格指数获得超额收益;有1只基金的风格调整收益大于零, 说明这些基金经过风格调整后能够战胜市场, 为投资者获得更多的收益。

本文还统计了目前最为流行的衡量基金风险调整收益指标——Jensen风险调整后指标。经过比较发现这两种模型的统计结果基本相同, 都没有表明基金能够显著的战胜市场获得超额收益。

3 结论

配合Sharpe模型, 我们采取Lobosco方法对模型进行风格调整绩效的分析, 并且与Jensen指标进行对比, 得出如下结论:两个指标都证明基金经理有可能优于基准风格指数取得超额收益, 但就目前实际情况来看, 还是无法战胜市场。分析原因:

(1) 主观因素可以大致归结为四点:较多的管理费用、较高的交易成本、较大的现金储备、较重的税务负担。

其次是基金经理们往往会频繁地进行证券交易, 以显示出其决策能力、管理水平及敬业精神, 这就导致了交易成本的增加。

另外是管理型基金通常会保持5%左右的现金储备, 以供基金购回时用, 而指数基金中基本不含现金。由于美国股市主要为牛市所主导, 所以较大的现金储备就成为基金的包袱和累赘。这使得基金的长期表现大打折扣。

最后是管理型基金会使投资者的税务负担较重。

(2) 客观原因:大型股票导向, 外国股票拖累, 指数进出效应。

大型股票与小型股票的长期表现谁优谁劣一直在学术界中纷争不休, 使用不同数据、或在不同时段便会得出不同结论。但有一点是肯定的, 当大型股票和美国股票傲视群雄之时 (如十二世纪九十年代) , 持有小型股票或外国股票的基金都将会望尘莫及。

此外, 指数基金的风行造就了市场上的指数进出效应从两方面强化了指数基金的表现。一是没有投资“入指股票”的管理型基金无法分享股价飙涨的喜悦;二是含有“离指股票”的管理型基金却会因此而招致飞来横祸。

参考文献

[1]Lobosco.Angelo Style/Risk-Adjusted Performance[J].Journal of Porfolio Management, 1999:65-68.

[2]Modigliani F, Modigliani L.Risk-adjusted performance[J].Journal of portfolio Management, 1997:45-54.

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开放式基金的绩效研究 篇7

一、绝对收益水平

1. 基金单位净值(NAV)。

基金单位净值是指每一单位基金所包含的总价值,通常用基金总资产的净值除以发行在外的基金份额总数。

基金单位净值(NAV)=基金总资产净值÷发行在外的基金总份额

基金单位净值是基金持有人的账面价值,也是构成基金市场价格的基础。

公式中R是单位净值收益率收益率,NAVt是基金期末单位净值,NAVt-1是基金期初单位净值,D是指在t-1到t期内,每一份基金的分红现金额。

3. 累计单位净值收益率。

累计单位净值反映了基金的总的收益状况,相比NAV,累计单位净值考虑了分红的影响。可以表示为:

累计单位净值=单位净值+基金成立后累计单位派息金额

二、风险调整绩效评估

1. 特雷诺指数(Treynor)。1965年特雷诺首次提出经风险调整的衡量基金业绩的指标———特雷诺指数:

其中Ri代表基金i的平均收益率,Rf表示考察期内的平均无风险收益率,βi是基金i的系统性风险。

2. 夏普指数(Sharpe)。

夏普指数是诺贝尔经济学奖得主威廉夏普首次提出的,夏普指数表示单位总风险下的超额收益率。

其中Ri代表基金i的平均收益率,Rf表示考察期内的平均无风险收益率,σi是基金i的标准差。

3. 詹森指数(jensen)。

特雷诺指数和夏普指数都是相对指标,主要用来对基金的绩效排名。1968年迈克尔·詹森(Michael·C·Jensen)提出了一种评级基金绩效的绝对指标——詹森指数:

Ji=Ri-[Rf-β(iRm-R)f]

其中Ri代表基金i的平均收益率,Rf表示考察期内的平均无风险收益率,Rm是市场组合的收益率,βi是基金i的系统性风险。

三、对基金经理的投资能力的评价

对基金绩效的评价不仅是评价其业绩的大小,还要看这部分业绩能否真实的反应基金经理的投资能力。一个好的基金经理不光应该具有分散非系统性风险的能力,还应该具备对证券的选择能力和对市场时机的把握能力。证券的选择能力体现在能否发现被市场所低估的证券,并通过主动地改变投资组合的组合权重来提高收益率的能力。市场时机的把握能力主要体现在能否准确的判断当前的形势和经济周期,随着经济周期的波动来调整证券组合。例如在牛市来临之前,提高投资组合β以获取较高的超额收益。风险调整绩效评估隐含一个假设,即β值不变。事实上基金经理随时会根据市场变化调整投资组合,使β出现变化。这使得风险调整绩效评估的方法难以应用。

1. TM模型。

1966年Treynor和Mazuy对基金经理时机选择能力进行了计量分析。提出可将投资组合的β值看作是由不变的β1部分和与市场超额收益率相关的β2共同构成,这样基金的β值就可以处于一个动态的过程当中:

当β2>0时,说明基金经理具有对市场时机的把握能力。把上市带入詹森模型,得到如下表达式:

其中rit表示基金i在第t期内的平均收益率,rft表示在第t期内的无风险收益率,rmt表示在第t期内的市场平均收益率,αp表示基金经理的择股能力,β1表示基金i的系统性风险,β2表示基金经理的择时能力,εit是随机误差项。

αp和詹森指数一样,都代表超额收益率,若αp>0,则说明基金经理有良好的择股能力,αp越大,择股能力越强。β2表示择时能力,若β2>0,则说明基金经理具有择时能力,β2越大,择时能力越强。

2. HM模型。

针对TM模型存在的资产组合的收益率抛物线形态的内在假设缺陷,Henriksson和Merton于1981年提出了HM模型,对投资组合的证券市场线的非线性处理作出改进,避免了二次项带来的相应问题。将β值的动态变化进行简化,引入虚拟变量,使资产组合的变量只取两个值,使得在市场下跌时β值为β1,而在市场上升时β值为β1+β2。

其中rit表示基金i在第t期内的平均收益率,rft表示在第t期内的无风险收益率,rmt表示在第t期内的市场平均收益率,αp表示基金经理的择股能力,β1表示基金i的系统性风险,β2表示基金经理的择时能力,D表示虚拟变量(在rmt>rft时取1,rmt<rft时取0),εit是随机误差项。

3. CL模型。

1984年,Chang和Lewellen对HM模型进行改进,提出用两个β分别来度量多头和空头市场的系统性风险,提出了CL模型:

其中rit表示基金i在第t期内的平均收益率,rft表示在第t期内的无风险收益率,rmt表示在第t期内的市场平均收益率,αp表示基金经理的择股能力,β1表示多头市场的系统性风险,β2表示空头市场的系统性风险,εit是随机误差项。

如果多头市场的贝塔值大于空头市场的贝塔值,即β1大于β2,则表明基金经理具备了一定的市场择时能力。如果αp显著大于0,说明该基金经理具有良好的择股能力。

CL模型和HM模型有个共同点,都用了两个β来分别衡量市场处于上行和下行阶段基金经理对系统性风险的控制。但不同点是,对于HM模型,在多头市场时,β值是β1+β2,在空头市场时,β值是β1;对于CL模型,在多头市场时,β值是β1,在空头市场时,β值是β2。

四、多因素分析法

在现实中,除了市场组合收益率之外,还有很多因素决定基金的绩效水平,例如投资规模,市场平均收益率,市场利率,国民经济增长率等。

1. 三因素模型。

Fama和French提出了三因素模型。模型用公司特征来替代系统性风险。该模型选取的变量在过去的实证中可以较好地预测平均收益率,因此能获得风险溢价。

其中,Rit表示第t期i基金的投资收益率,Rft代表第t期的无风险收益率,Rmt表示第t期的平均市场收益率,Rmt-Rft表示第t期的风险溢价,SMBt(Small minus Big)为第t期的规模因素,表示小公司与大公司收益率的差值,HML(tHigh minus Low)为第t期账面市值比因子(book-to-market)的模拟组合收益率,表示第t期高账面市值比与低账面市值比的公司的收益率之差,β1,β2,β3分别是三个因素的因子载荷,αi是截距项,用来测度基金经过各因子调整后的绩效,εit是随机误差项。

2. 四因素模型。

股票较好或较坏的表现往往会持续数月,类似于动量的特性,将这种动量特性加入到三因素模型中,得到:

其中,MOMt表示基金所持股票的持续性,为观察期内表现最好和最差的股票组合收益率的差值,四因素模型常常被用来评估基金的异常表现。

开放式证券投资基金的业绩评估存在两个问题。第一,即使投资组合的均值和方差固定不变,为了保证结果的显著性,需要大量的观测值。第二,投资组合不是固定的,每一次调整都会使参数发生变化,使得基金绩效评价的精确性几乎无法得到。为了解决以上两个问题,就需要更频繁地收集收益率数据来增大样本,并且在每个观测期都确定投资组合的精确构成。但在现实中,基金经理的业绩评估报告通常建立在5~10年的数据上。一般情况下,基金经理只需要每季度公布一次基金所包含的精确地投资组合成分。那些没有被及时公布的交易活动很容易被粉饰。尽管开放式基金每天都会公布基金的净值,但这只能获得基金每天的收益率,并不知道基金投资组合的成分。因此,即使指标再多,数据再多,客观评价基金的绩效仍然存在困难。

摘要：评价基金绩效的主要方法有四类:对基金绝对收益水平的评价,包括基金单位净值、单位净值收益率、累计单位净值收益率、复权单位净值收益率等;经过风险调整的业绩测度指标,包括夏普测度,特雷纳测度,詹森测度等模型;对基金经理的投资能力的评价,主要是针对基金经理的择时能力和择股能力的评价包括TM模型、HM模型、CL模型、JK模型;基金绩效多因素分析法,主要是三因素和四因素分析法。此外还有晨星、中信等星级综合评价法。

我国开放式股票型基金绩效评价 篇8

1 实证研究

1.1 研究样本和数据计算

(1) 研究对象。本文选取2009年后至2011年前成立的89只开放式股票型基金做为研究对象, 用因子分析进行实证分析, 研究这89只基金从2011年1月7日到2012年7月13日期间的表现。本文采用的数据为周数据, 选取每周最后一个交易日的基金单位净值和累计单位净值进行各项计算。除去国庆和没有数据的周数, 本文共采取了77周的数据。本文数据来源于锐思金融数据研究库 (RESSET/DB) 和天天基金网 (http://fund.eastmoney.com) 。

(2) 市场基准收益率的确定。我国开放式基金的投资对象是沪深两市的A股可流通股票及债券。因此, 本文的市场基准按沪深两市的股票与债券的周收益率加权得到。股票周收益率采取沪深300指数的周收益率, 权重为80%, 债券周收益率采取中信债券指数的周收益率, 权重为20%。因此市场基准的周收益率为:

(3) 无风险收益率的确定。本文直接引用锐思金融数据库中的周无风险收益率。锐思数据库是使用“三个月期中央银行票据”的票面利率, 将年度化的基准利率转化为以周为单位计量的收益数据。

1.2 评价指标的选取

基金的绩效评价是指根据基金公司公布的历史数据对基金在一定时间内的表现进行评价。基金的绩效主要是从收益、风险、基金管理人的择时选股能力和基金业绩持续性等方面进行评价。

(1) 基金收益评价指标。本文选取算术平均收益率的方法来计算每只基金的平均周收益率。

公式如下:

其中, 为期初净值;为期末净值;为当期分红

由于单位累计净值的变化反映了基金单位净值和当期分红的变化, 因此采用每周最后交易日的单位累计净值。

(2) 基金风险评价指标。本文选取方差 (或标准差) 、系数 (Beta Coefficient) 来衡量证券投资基金的风险。

证券投资基金方差的公式为:

其中, 为基金i的标准差;为基金i在第t时期中的收益率;为样本期间内基金的平均收益率;为度量期数。

系数通常根据资本资产定价模型 (Capital Asset Pricing Model, 简称CAPM模型) , 将基金收益率与市场基准组合收益率进行回归分析得到。

回归方程为:

其中, 为无风险利率;为市场基准的收益率。

系数用来衡量基金投资组合的系统性风险。是指一只基金收益相对于市场基准指数的总体波动情况。

(3) 经过风险调整后的收益。夏普指数 (Sharp Index)

其中, 分别为投资组合收益率和市场无风险收益率, 为投资组合的标准差。

夏普指数衡量的是基金在承担单位总风险 (包括系统风险和非系统风险) 上所获得的超额报酬, 是一种相对指标。

特雷诺指数 (Treynor Index)

其中, 分别为投资组合收益率和市场无风险收益率;为贝塔系数, 即投资组合的系统性风险。

特雷诺指数是衡量的是基金在承担单位系统性风险上所获得的超额报酬, 同夏普指数一样, 是一种相对指标。

詹森指数 (Jensen Index)

其中, 为詹森指数;分别为投资组合收益率、市场无风险收益率和市场组合的收益率;为贝塔系数, 即投资组合的系统性风险。

如果詹森指数的值显著大于零, 则说明证券投资基金的投资回报大于承担相同风险的市场组合收益率, 说明资产管理人具有较好的管理能力, 能够在其承担的风险水平上获得超额收益。如果詹森指数的值显著小于零, 则说明证券投资基金的投资回报小于承担相同风险的市场组合收益率, 说明资产管理人的选股能力和预测市场走势的能力较差。

(4) 其他风险调整绩效衡量方法。信息比率 (I n fo r m a t io n Ratio) , 信息比率又叫估价比 (Appraisal Ratio) , 用来衡量超额风险所带来的超额收益。

公式为

表示该超额收益的标准差

(5) 证券投资基金的择时选股能力。衡量基金经理管理能力的两个主要方法就是“选股能力”和“择时能力”。

T-M模型

T-M模型是由特雷诺 (Treynor) 和梅泽 (Kay Mazuy) 在1966年提出来的, 用来衡量基金经理选择证券和证券买卖时间的能力。T-M模型认为, 一个成功的基金经理能够正确预测市场走势, 当他认为市场处于涨势时, 他会提高投资组合的值, 从而可以获得高风险的高额回报;反之, 当他认为市场处于跌势时, 他会降低投资组合的值以规避市场风险。

在T-M模型中, 值表示为

将上式代入单因素詹森指数模型, 就得到了一个与詹森指数相似的二次回归模型 (T-M模型) :

其中, 、、的值由二次回归得到, 为误差项。

的值代表证券投资基金与具有相同系统风险水平的投资组合收益率的差异, 可以衡量基金经理的选股能力, 如果的值大于零, 则表明基金经理具备选股能力。的值越大, 则说明基金经理的选股能力越强。是证券投资基金组合所承担的系统风险。如果的值大于零, 则表明基金经理具有市场时机选择能力, 的值越大, 则基金经理的市场时机选择能力越强。用Eviews软件对T-M模型进行回归, 结果是当前的89只基金中只有中欧价值发现这只基金的值的P值小于0.05, 通过了t检验, 说明89只基金中只有中欧价值发现这只基金具备选股能力, 其他基金都不具备选股能力。同时, 89只基金中的P值都大于0.05的显著水平, 均未通过t检验。因此, 在对证券投资基金业绩进行因子分析中我们排除回归结果中的值和值。

1.3 因子分析 (Factor Analysis)

因子分析是一种多元统计中处理降维的分析方法。方法就是找到尽可能少的能够代表样本数据的公因子, 构造一个简单的因子模型。本文对89只基金的绩效评价就是建立因子分析模型, 找到能够分别代表证券投资基金绩效的测量指标, 将原始样本数据转化为各个因子的因子值, 从而构建因子综合分析评价模型。

本文选取有代表性的7个评价证券投资基金绩效的评价指标作为因子分析的因子, 它们分别为: (1) 基金平均周收益率 (X1) ; (2) 基金平均周收益率的标准差 (X2) ; (3) 基金的系统风险 (X3) ; (4) 基金的夏普指数 (X4) ; (5) 基金的特雷诺指数 (X5) ; (6) 基金的詹森指数 (X6) ; (7) 信息比率 (X7) 。

本文采取因子分析中主成分分析方法对样本数据进行分析, 根据最大方差旋转法得到旋转后的因子模型系数, 然后结合实际中证券投资基金的具体问题对公因子进行恰当的解释, 最后计算各项因子的得分和综合得分。本文利用SPSS Statistic19.0统计分析软件对样本数据进行因子分析。首先对数据进行标准化处理, 从相关系数矩阵可以看出, 这7个指标之间存在较大的相关性, 而KMO检验的值为0.647>0.5, 说明样本适合进行因子分析。

提取方法:主成分分析

提取方法:主成分。旋转法:具有Kaiser标准化的正交旋转法。

从表中可以看出, 旋转后的公共因子的意义比较明确。第一个因子中X1 (基金平均周收益率) 、X2 (基金平均周收益率标准差) 、X3 (基金系统性风险) 、X6 (詹森指数) 有较大载荷, 将其命名为风险因子;第二个因子中X4 (夏普指数) 、X5 (特雷诺指数) 、X7 (信息比率) 具有较大载荷, 可以看作是收益因子。

根据表3, 建立因子得分模型为:

建立综合评价得分模型为:W=-0.5213F1+0.4787F2

得分模型中各个因子的权重是根据各个因子的方差贡献率占累计方差贡献率的比例来确定的。因为证券投资基金的绩效与风险因子成反比, 与收益因子成正比, 所以收益因子前系数为正, 风险因子前系数为负。

本文选取具有代表性的23只基金

F1 (风险因子) 数字越大, 排名越靠前, 表明此证券投资基金所承担的风险越大。从表中可以看出, 景顺长城能源基建、国富中小盘、嘉实主题新动力、新华行业周期轮换、中欧价值发现排在前五位, 说明这五只基金较其他基金来说承担了较大的风险。

F2 (收益因子) 数字越大, 排名越靠前, 表明此证券投资基金的获利能力越强。从表中可以看出, 新华行业周期轮换、国富中小盘、泰信发展主题、中欧价值发现、国联安主题驱动排在前五位, 说明这五只基金较其他基金来说具有较强的获利能力。

综合得分排名越高, 表明基金的业绩表现越好。从表中可以看出, 泰信发展主题、新华行业周期轮换、诺安成长、泰达红利宏利先锋、银河创新成长的排名占据了前五位, 说明这五只基金的表现在样本期间内较其他基金来说相对比较优秀。从表中看出, 综合得分大于零的基金有40只, 占样本数的45%, 表明这40只基金的表现相对于剩下59只来说较好。

μ比较风险因子和收益因子对综合排名的影响程度可以发现, 两者对排名的影响程度差不多, 但风险因子对排名的影响较收益因子相对大一点, 说明投资者是厌恶风险的, 是理性的。

从表中可以看出, 综合排名得分前五位的证券投资基金中, 除了新华行业周期轮动是高风险高收益之外, 其他基金都是高收益低风险的。高风险高收益说明高收益是由高风险带来的收益补偿。高收益低风险说明这几只基金的管理与投资组合较合理。

2 结论和建议

2011年~2012年间, 我国A股市场的表现并不理想。同时, 2011年基金市场的表现也不尽如人意。从2012年开始到2012年7月, A股市场和基金的表现有所好转, 但是总体来说仍然表现较差。选取的89只基金在样本期间内的表现正体现了2011年~2012年7月整个市场的表现。但是由于本文选取的样本时间较短, 以及样本数据局限在开放式股票型基金, 因此不能全面反映整体和长期的情况, 对投资者来说只能作为参考。

摘要：2011年和2012年上半年, A股市场和基金市场的表现都并不理想。影响证券投资基金业绩的因素有很多, 在总结国内外证券投资基金评价指标研究成果的基础上, 引用因子分析模型, 利用SPSS软件对我国89只开放式股票型基金在2011年～2012年7月13日之间的绩效进行因子分析, 归纳出影响基金绩效的两个主因子:即风险因子和收益因子, 并对各只基金计算因子得分, 最后计算综合得分及排名。结果发现, 所研究的89只基金中, 有40只基金的表现较其他49只基金来说较为优秀, 但整体表现不理想。

关键词：开放式股票型基金,基金绩效,因子分析

参考文献

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