公司回购

公司回购（精选12篇）

公司回购 篇1

股票回购 (share repurchases) 是上市公司从股票市场上购回本公司一定数额的发行在外的股票。在西方, 股票回购已经发展成为一种十分常见的公司理财行为, 是完善公司治理结构, 优化资本结构, 为员工激励作铺垫的一种重要方法。

一、股票回购的动因分析

1. 作为股利政策的一部分。

当公司有多余的现金却没有合适的有利可图的投资机会, 公司可把这笔资金以股票回购方式分配给股东;公司通过股票回购向投资者支付现金, 而投资者无须就此交纳所得税。2.改善资本结构。公司通过股票回购, 减少公司资本, 从而使得公司的资本得到充分利用, 每股收益和净资产收益率可能因此而提高。3.传递公司信息。在信息不对称的情况下, 股票回购可能产生一种有利于公司的信号传递作用。

二、股票回购的效应分析

1. 股票回购对资本结构的影响。

美国学者莫迪格莱尼 (Franco Modigliani) 和米勒 (Mertor Miller) 提出的有关资本结构的理论认为, 当公司资本结构处于最佳状态时, 公司的加权平均资本成本达到最低, 而企业价值达到最大。

2. 股票回购对股价的影响。

公司回购股票引起股价的变化, 主要来自以下两个方面:一是股票回购后, 公司的每股净资产将发生变化。股价将随每股净资产值的变化而变化, 但对股价的影响方向是不确定的。二是由于公司回购行为的影响及投资者对收益的心理预期, 将促使市场看好该股并带来股价的上升, 这种变化对股价的影响一般总是向上的。

3. 股票回购对每股收益的影响。

假若公司总资产盈利能力及利息率不变时, 回购股票将引起净资产收益率的变化, 进而引起每股收益的变化。当股票回购价格大于每股收益无差别的股票回购价格时, 将引起回购后每股收益的减少;当股票回购价格小于每股收益无差别的股票回购价格时, 将引起回购后每股收益的增加;当回购价格等于每股收益无差别的股票回购价格时, 回购股票对每股收益没有影响。

三、实证分析——邯郸钢铁股票回购

2005年6月16日, 邯郸钢铁 (600001) 股份有限公司第三届董事会第七次会议全体董事通过了《关于回购社会公众股份的议案》, 拟于2006年2月底前通过上海证券交易所用自有资金以每股价格不高于5.8元/股的价格回购社会公众股6000万股, 回购比例占当时总股本的4.072%, 占流通股本的12.161%, 收购资金不高于3.5亿元。截止到2006年2月底, 公司回购流通股期限届满时, 公司累计回购股份总数为7, 498, 816股, 占公司总股本的0.31%, 购买的最高价格为3.278元, 最低价格为2.77元, 支付回购资金总额为23, 992, 694.24元。

1. 邯郸钢铁股票回购的动因分析。

受钢铁价格下跌等因素影响, 邯郸钢铁股价呈现不断走低态势, 特别是2004年下半年以来公司股价已跌破每股净资产, 市盈率和市净率都低于同行业上市公司水平, 股票市场表现与公司经营状况不符, 股票价格被严重低估, 有损股东利益和公司形象, 此时应开展股票回购, 提升公司形象, 维护股票价格, 改善资本结构。

注:上表为邯郸钢铁2002、2003、2004年的主要财务指标和2006年回购前预计数和实际数, 由于回购政策没有被完全执行, 各项财务指标没有按照预计的数字变化。

2. 邯郸钢铁回购股票的效应分析。

(1) 短期内支撑邯钢股价走强。本次回购流通股后, 邯钢2005年的每股收益增加0.02元, 虽然公司股票估值难以大幅提升, 但股价却因此走高。 (2) 刺激钢铁板块反弹。据新疆证券周德昕统计, 目前两市钢铁股在剔除劣质公司后, 平均市盈率只有7倍, 而平均市净率仅有1.1倍, 处于市场的最低端, 邯钢本次回购流通股如果能够成功刺激其股价走强, 起到很好的示范作用, 这将为钢铁股的反弹提供良好契机和市场想像空间。 (3) 开发市场新热点。邯钢因回购流通股而走强后, 吸引场内、外资金的强烈关注。一方面将会提升超跌股票的整体价格中枢;另一方面也可能营造出“回购”板块这一新的市场热点, 在低迷的市场中为投资者提供了更多机会。

股票回购就像一把“双刃剑”, 操作得好就会提升公司的市场价值, 操作不好则会产生严重后果, 导致公司的市场价值下降。企业大量采取现金回购方式, 可能造成回购后公司资金短缺, 财务风险加大, 从而阻碍了公司的发展。邯郸钢铁只完成了回购计划数的10%, 很大程度上是公司现金流的约束, 这使得原计划不能顺利进行, 也使得股票回购难以达到预先设想的效果。

摘要：股票回购是国外资本市场中一种常见的资本运作方式, 是指上市公司利用自有资金或债务融资收购本公司发行在外的股票, 将其作为库藏股或进行注销的行为。本文深入探讨了上市公司股票回购动因和其效应, 并且以邯郸钢铁股票回购案为例来验证本文的观点。

关键词：股票回购,动因,效应

参考文献

[1]袁绪亚聂小丽:股票回购目标公司的选择与投资价值分析[N].上海证券报, 200, 6

[2]徐国栋迟铭奎:股票回购与公司价值——理论与实证分析[J].管理科学, 2003, 8

公司回购 篇2

而从股份回购的运作机制来看，股份回购在资产负债表上直接表现为公司实收资本的减少，企业资本结构、所有权结构的变化，从实质上影响公司的利润指标和盈利能力指标。

1股份回购的意义

1.1优化资本结构

上市公司通过一切有效手段来实现企业价值的最大化，其中通过股份回购在某一时期能减少该企业的实收资本，提高资产负债率，这样能缓解企业面临的一些问题，给企业带来利益。

同时，在实际操作中，通过股份回购增加企业负债比例，使企业的资产收益率高于企业债务，在一定程度上能提高企业的资产收益率，这样就避免企业花周折去借债来达到这一目的，而在短时间内便能有效地改善公司的资本结构。

1.2稳定公司股价

股票价格由股票内在价值和资本市场来决定。

通常在经济出现问题的情况下，股市就会陷入较低迷的状态，引起公司大量抛售股票，导致股价下跌和资金流动性减弱的恶性循环。

在股价下降时，公司回购自己的股票，导致公司股票数量减少，采取此方式在一定程度上可以提高公司的股票价格，使投资者看到公司的价值提升及可观发展前景，这样就能吸引大量投资者进行投资，从而帮助公司保障稳定的财务结构，维护公司的股票价格。

1.3改善股利分配

股票回购经常被作为公司对股东的一种回报手段，与现金股利相比较，是一种更为灵活的股利分配方式。

首先，股利分配是依据股东的持股比例进行的，但股票回购却不一定，并不是所有股东都会有平等的待遇;其次，对未来公司的股利分配，股东仍具有对剩余索取权，但股票回购后，需要股东放弃公司的部分所有权;再次，股利分配讲求的是股利的持续性和稳定性，一旦公司中断了分配，便被股东认为是公司的经营出现了问题，由于股票回购是一种特殊的分配方式，它可以将现金快速地转到股东的手中，而且对未来股利的派发没有任何压力。

上市公司股份回购对上市公司的治理具有不可替代的现实作用，但是任何事物都有利弊，股份公司股份回购在起作用的同时也不可避免的存在着局限性。

股票回购潮折射网络公司成长尴尬 篇3

2003-2004年，中国互联网上市公司创始人和高管曾大规模减持所持股份(参见本刊2006年9月号封面文章)，但自2005年以来，这些公司则通过二级市场回购股份，其中包括从事综合业务的腾讯、搜狐和中华网投资集团，从事网络游戏的盛大、网易，从事无线增值服务的灵通网、华友世纪，空中网近期也表示考虑回购股票(图1)。

不同类型的网络公司几乎不约而同地回购股份，一方面反映出这些公司现金充足和对公司未来的信心，故此，在股价因市场整体环境变化或公司遭遇经营周期性影响而存在过度调整或低估的情况下，有能力实施回购；另一方面也折射出市场处于徘徊状态，目前还缺乏类似前两年的网络游戏和无线增值服务那样的新兴增长点，公司缺乏更好的投资方向。

回购公司：财务资源普遍充足

自2001年以来，中国互联网广告、无线增值服务和网络游戏这三大业务从无到有，迅速发展，据统计，截至2004年，三者市场规模分别达到20亿元、64亿元和32亿元，相关公司在此过程中积累了相当庞大的财务基础(表1)。

截至2005年12月31日，以“现金及现金等价物+定期存款+可交易证券一或有债务”保守计算财务资源，网易和腾讯的财务资源分别高达25．7亿元、26．5亿元，盛大接近10亿元，灵通网和搜狐相对较低，但也均在5亿元左右。以“财务资源／总资产”计算资金比率来考察相关公司的资产，网易和腾讯的资金比率在70％以上，灵通网为65．47％，盛大和搜狐由于发行可转换债券，影响为20％左右。

互联网公司的现金不论绝对数量还是相对数量均较高，而且日常经营情况也相当乐观。相关公司2005年财年收入平均为10亿元，利润率在30％左右(盛大受计提一次性股权投资损失5．44亿元影响，利润率非经常性偏低，计提前利润率为37．41％)，高于雅虎(Yahoo)、谷歌(Google)等国际领先的互联网公司平均19％的利润率。此外，由于互联网公司业务面向终端、预收费用的特性，没有传统公司的应收账款占款难题，如网易的应收账款余额为6963万元，仅为收入总额的4．07％。与此相对应，相关公司的经营现金流稳健，其中网易和腾讯的经营现金净流入约为10亿元，盛大、搜狐和灵通网平均为3．37亿元。

从静态的资金储备和动态的资金流入两方面衡量，相关互联网公司的财务基础均比较牢固，甚至还可能因为资金过多使资金效率偏低。此外，由于在海外上市筹资，有相当部分资金为美元计价，因而，人民币持续升值对相关公司有不利影响，如2005年7月人民币宣布升值2％，当年第三季度腾讯汇兑损益高达4235万元，相当于当期盈利的54．46％。

灵通网：在行业低谷回购

2006年，由于中国移动运营政策变化的影响，无线增值业务的行业环境骤然恶化。中国移动一方面对无线增值服务商(sP)的监管、收费政策进行从严调整，包括要求SP在客户订阅服务时实行“二次确认”，在彩铃等业务试行竞价上网等，另一方面自身加速染指无线增值业务，包括推出“飞信”即时通讯软件，与凤凰卫视、新闻集团等内容供应商寻求直接合作。

受此影响，无线增值服务行业遭受较大挫折，如灵通网2006年第三季度收入相对第二季度降低15．88％，净利润降低约67．74％。与灵通网同为无线增值服务商的TOM在线与空中网的业绩同样有比较大程度的滑坡，如TOM在线2006年第三季度的无线服务收入降低约24．1％，但由于成本并没有相应变化，净利润降低约59％。

行业环境迅速恶化，经营业绩短期跳水，使相关公司的股价则经历了雪崩式的下滑。TOM在线、空中网和灵通网上市后，股价原本一直稳步走高，2006年初相对2005年初有200-300％的涨幅，但2006年之后则经历“腰斩”，股价最大跌幅在60％左右，将前期涨幅全部吞没，TOM在线甚至跌至招股价。

面对环境的变化，灵通网、TOM在线等无线增值服务商积极抢占渠道，将无线服务与传统的电视媒体、广播媒体、平面媒体、网络媒体等结合。在电视渠道上，TOM在线于2006年7月收购infomax后，取得中央电视台全部频道在内的频道资源；灵通网已与山东卫视达成合作协议，并寻求与青海卫视在内的更多省级电视台合作；在广播渠道上，灵通网与中央人民广播媒体公司达成合作协议；在平面渠道上，TOM在线与《体坛周报》在世界杯期间的合作具有代表性：《体坛周报》授权TOM在线独家使用新闻报道，并将TOM的相关广告植入到报道之中，以TOM无线收入的分成作为回报，而TOM在线结盟《体坛周报》不仅拓宽了营销渠道，还获得优质内容；在网络渠道上，空中网与当当网、搜房网、和讯、硅谷动力等专业垂直网站建立了战略合作关系。

据摩根士丹利互联网分析师季卫东分析，中国移动的政策调整主要对缺乏渠道和内容优势的中小规模无线增值服务商影响巨大，全国约16000家中小无线增值服务商中的大部分很可能退出市场。虽然政策变动也会使灵通网、TOM在线等大型无线服务商的业绩产生一定的波动，但影响很可能是短期的，并且由于中小规模竞争者被洗走，竞争压力相对更小，无线服务行业的马太效应可能加速形成。

在这样的情况下，灵通网于2006年6月23日宣布进入2000万美元的股份回购的程序，不仅利于减轻资本市场的恐慌，表示看好的信心，还能以地板价收回筹码。在市场完全消化消息面的影响后，灵通网等无线服务商的股价逐渐稳步走高，截至2006年11月13日收于5．8美元，股价相对前期平均价4．84美元(2006年6月23日至2006年11月13日)上涨19．83％，若灵通网已完成回购，则此项“投资收益”将接近400万美元。

网易、盛大：结合产品周期回购

与无线增值服务受行业因素影响不同，网络游戏相关公司主要因为个体因素而产生回购股份的诉求。现阶段，网络游戏公司的经营普遍呈现出周期性的特点，即80％左右的收入来自一两种大型游戏，且一款游戏的生命周期普遍在3年左右，若一款游戏逐渐步入衰退期，并且后续新游戏暂时没能顺利交接，公司很可能短期面临增长压力。

目前，网易、盛大等同时崛起的网络游戏玩家，已陆续进入周期性调整阶段。网易约80％收入来自《大话西游》和《梦幻西游》，2005年之前玩家数量不断增长，最高在线人数超过100万人，同期收入增速高达119．3％，但进入2006年之后，由于游戏逐渐显示老化，收入增速也

逐渐降低，并在第三季度下滑3．7％。由于高速增长的预期逐渐减弱，其股价表现也转为疲弱，自2006年4月到11月，网易股价从25美元下跌接近40％，至15．5美元。但网易在研发方面一定优势，其主打游戏均为内部开发，除上述两款大话系列游戏以外，其他开发游戏包括《大唐豪侠》和《天下》，其中《天下》由网易的核心研发人员经历4年完成制作，并即将进入商业化运营。可能是预期《天下》等新游戏将带动公司步入新一轮的增长周期，网易在2006年5月经营周期转换的低点回购了4亿元的股份。

盛大在主打游戏《传奇》逐渐老化时，除继续引入新游戏外，还在2005年底激进地放弃了游戏收费，采用了游戏免费、道具收费的盈利模式，相当于免收公园门票，改由公园内的娱乐、餐饮消费创造收入。由于突然转换盈利模式，加上“盒子”计划发展不利、对外投资遭受损失等影响，盛大2005年第四季度净亏损6680万美元，投资者因此对盛大未来存有疑虑，其股价跌至12美元的历史低点。

此时，可能出于盈利模式改变对拉动增长的预期，同样也为了对投资者显示信心，盛大2005年10月宣布回购4亿元的股份。之后的发展显示，盛大的盈利模式创新在一定程度上缓解了游戏老化可能带来的收入缩水，据盛大财报显示，其2005年第三季度收入3．31亿元，推行“免费”模式后，2006年第一季度收入短暂下滑至2．25亿元，但在第二季度迅速反弹至3．05亿元，基本达到免费之前的水平。

免费模式的成功，使投资者对盛大的疑虑逐渐打消，特别在盛大总裁唐骏2006年底在华尔街路演之后，盛大股票受到追捧，股价超过20美元，2006年全年股价共计上升约70％。此外，盛大的成功试验使“免费”模式逐渐成为网络游戏的行业标准，包括《征途》、《水浒Q传》等比较流行的新游戏均采用类似的“免费”模式运行。

腾讯：结合产品节奏回购放大利润

2005年4月27日，腾讯股东大会通过“授予董事购回股份的一般性授权”决议，批准最多可购回公司已发行股本的10％，约为1．77亿股。当时市场对此并不理解，因为腾讯股价相对并没有低估情况。以其开始回购时的股价8．5港元计算，其2005年市盈率在30倍以上，而当时中国互联网公司平均市盈率仅为20倍左右。此外，受惠中国互联网公司整体为市场追捧，腾讯上市仅一年股价便翻番，此时回购可能高位接盘，并将最终损害股东利益。

但值得注意是，在其他网络公司转向专业化的同时，腾讯却在2004年上市之后借助QQ的用户群优势平行布局各个细分市场，逐步完成了收入增长点从无线增值服务向包含虚拟形象、网络游戏等互联网增值业务的转移。腾讯的互联网增值收入在2002年还仅为0．4亿元，占总收入的比例仅为15．21％，而2003年、2004年分别增长到2．30亿元、4．39亿元，占总收入的比例接近40％，到2005年第一季度，这一比例继续扩大至49．67％，超过无线增值业务成为最大收入来源。业务多元化的成功，为腾讯之后的股份回购奠定了基础。

2005年底，腾讯在同一时期发布虚拟形象和网络游戏的重要新产品。其中，在虚拟形象方面，继续丰富QQ秀产品链，增加包括服饰、美容、装饰品、礼品等多种形象产品，并开发QQ宠物、QQ花匠等新的虚拟产品；在网络游戏方面，于2005年10月25日开始MMORPG《QQ幻想》公测，当日同时在线人数突破13万，之后半月之内突破50万人，而一般同类游戏只在20万人左右；在无线增值业务方面，于2006年初收购Joymax，加强营销渠道。由于QQ宠物等虚拟形象和《QQ幻想》等新产品获得了市场的积极反应，腾讯可能预期未来一两个季度内业绩会有相当大水平的提升，并因此拉动股价上扬。

据香港联交所数据，腾讯同期着手回购股票，从2005年11月24日开始并持续到2006年2月14日，共计回购2192万股，耗资1．93亿元，平均股价在9港元左右。其后在年度股东大会和第一季度季报公布前的4月18日至4月21日，又突击回购1030万股，耗资1．54亿元，此时市价已经上升至14港元左右。

2006年5月24日，腾讯公布的2006年第一季度财报令人侧目，在春节效应的带动下，其业务链条的各个节点同时膨胀，并超过网易成为中国收入最高的互联网公司，总收入比2005年第四季度增长50．35％，达到6．45亿元；净利润增长超过102．43％，达到2．49亿元。季报公布后第二天，腾讯股价上扬21．99％，收于17．55港元。照此价格计算，腾讯两轮回购股票总计取得“投资收益”约2．24亿元，与第一季度净利润相差无几。通过产品周期与股份回购的节奏搭配，腾讯借助资本市场，将通过虚拟形象、网络游戏等实业获得的利润放大了一倍。

深层原因：市场缺乏新兴增长点

除了行业环境及产品周期的影响，互联网公司纷纷回购股份，也折射出市场缺乏合适的并购对象。

此前互联网各细分市场均出现了大规模的并购。在门户领域，搜狐曾收购ChinaRen、17173游戏门户、焦点房产网等；在无线增值领域，新浪曾接连收购深圳网兴和深圳讯龙，TOM在线通过收编Treasure Base、Whole Win、IndisGames、Puccini等不同技术类别的公司，形成了产品结构平衡的业务结构(参见本刊2006年4月号《TOM的并购之道》)；在网络游戏领域，盛大先后收购了浩方在线、杭州边锋软件、Actoz Soft、游戏茶苑等。

由于MySpace和YouTube等美国Web2．0类网站的示范作用，2005年以来，中国类似网站呈爆发性增长，并取得可观的用户流量。Alexa流量排名显示，猫扑、天涯社区、奇虎等进入中国网站流量前50名，因此获得风险投资的青睐(参见本刊2006年6月号《VC抢食WEB2．0、3G》)。但通过公认的网络社区领先者腾讯的财务数据，我们可以推测相关网站的盈利情况可能不容乐观。腾讯拥有约4．5亿注册用户，同时网页流量高踞全球第六，高于新浪、搜狐，但在2005年第四季度，腾讯的网络广告收入分别仅为新浪、搜狐的20％、23％，此后到2006年第二季度，尽管腾讯的网络广告收入增长67．12％，但仍分别只为新浪、搜狐的26％、34％。且据相关数据，腾讯网络广告收入约60％来自客户端软件，这意味着腾讯门户网站仅创造了新浪、搜狐10-20％的网络广告收入。而猫扑、奇虎的网站流量仅为腾讯的5．10％，其流量可能难以转化为现金流量。

此外，风险投资逐渐由互联网等高科技行业转向传统行业，也显示了Web2．0类网站的尴尬与互联网界短期新兴增长点的缺乏。据清科报告，2006年上半年创业投资争相进入Web2．0领域，投资金额达到2．4亿美元，相

当于2005年全年的投资总额，但进入2006年第三季度之后，增长速度明显放缓，整个IT行业的投资总额相对第二季度下跌22．3％。与此同时，新能源和生物制药等传统行业的投资额相增长4倍以上。个体风险投资基金也呈现类似的变化，如红杉基金在美国专注于高科技投资，并因为连续成功投资了苹果电脑、雅虎、谷歌等公司知名，但红杉中国在传统公司作了相当多的尝试，如户外广告公司MAX MEDIA、宏梦卡通传媒公司、农产品生产公司中国利农、保险经纪业务众合公司等。此外，新东方和如家等传统服务行业在纳斯达克成功上市并广受追捧的示范效益，甚至可能加速创投资本、私募股权加速转向传统行业。

回购或并购：雅虎与谷歌的不同操作

国外的领先互联网公司也有类似的回购行为，如雅虎于2005年3月宣布将于未来五年回购30亿美元的普通股，eBay于2006年7月宣布未来两年回购20亿美元普通股，亚马逊(Amazon)于2006年8月宣布回购5亿美元普通股。这些公司回购的背景与国内网络公司相比也有一定的相似性，即财务资源积累丰厚，但核心业务增长逐渐放缓，致使股价低迷不振，2006年，三家公司股价均下跌50％左右，其中雅虎是比较典型的代表。

截至2006年第三季度，雅虎的现金等价物与可交易证券分别为21．1亿美元，且同期经营现金净流入分别为12．1亿美元，财务资源相当充足。但其原有广告业务受盈利模式制约增长有限，而可能带动收入增长的新的广告搜索系统的上市时间又从2006年年中推迟到2007年，致使公司整体业绩增长趋缓。2006年前三季度，雅虎的收入增幅为27．1％，而上年同期高达54．2％；经营利润降低19．2％，而上年同期为增长73％(雅虎部分时期的投资收益对净利润影响达到50％以上，因此选取经营利润考察)。收入、利润增长的放缓使投资者对雅虎的预期降低，致使公司股价萎靡，特别是在其2006年第三季度业绩公布当日，由于业绩低于华尔街的预期，公司股价下跌25％，使其股价与年初相比跌幅达到50％。

但谷歌并没有类似的回购行为，这可能与其业绩保持良好的增长及商业模式的拓展相关。2006年前三季度，谷歌收入、经营利润分别比上年同期增长76．2％、72．2％，上市以来的高速增长仍在持续，但其股价仍保持在400美元左右位置，动态市盈率与雅虎相比没有优势，均在60倍左右，相对而言没有回购的动力。此外，谷歌还广泛投资搜索关联业务项目，以进行商业模式的拓展，其中包括投资约15亿美元建设数据中心、16．5亿美元收购YouTube等新兴网站等。

网络公司寻求盈利突破

除百度、腾讯等个别公司之外，2005年以来，中国互联网公司均出现收入增长放缓的迹象。门户网站如新浪虽然广告业务相对稳定，但由于无线业务的拖累，2005年收入较2004年出现负增长，2006年收入则与上年基本持平，其2006年第三季收入为5600万美元，略高于2005年第四季度的5200万美元；无线服务商受到政策调整影响，业绩普遍在2006年第二季度后降低30％左右；网络游戏运营商受到游戏的周期影响，收入增长也显出疲态，网易2006年第三季度出现近3年来的收入首次出现负增长。对于网络公司而言，从不同方向寻找新的突破点，已成为保证盈利的必要手段。

门户网站：体育广告潜力巨大

与以百度为代表的搜索广告相比，新浪等门户网站的传统广告收入2005年以来也有增速放缓的趋势。2006年第一季度，百度广告收入相对2005年同期增长206．7％，而新浪仅增长33．7％。两者之间的收入差距也因此逐渐缩小，2005年第一季，新浪广告收入是百度的3倍，到2006年第一季度仅为1-3倍。

搜索的商业模式相对传统广告的可拓展性更强，但作为用户最终目的地的门户网站，也可以通过优质的内容提升流量，进而做大收入，如2006年由于世界杯的拉动，门户网站的广告收入相对年初均有30％左右的增长，其中新浪2006年第一季度广告收入2220万美元，到第三季度达到3270万美元，增长接近50％。

体育内容可能是曹国伟任CEO的新浪的广告增长动力。

世界杯的广告效应也显示了体育内容的广告潜力，摩根士丹利分析师季卫东就认为，体育内容可能是未来门户传统广告的增长动力。首先，中国将于2008年举办奥运会，政府对体育事业的支持力度相当大，体育内容的监管环境相对宽松；其次，中国的篮球迷约有3亿人，约有5亿人收看足球世界杯，体育的受众群体相当庞大，而且中国70％的网民均是30岁以下的年轻人，他们一方面对体育内容的兴趣相当浓厚，是具有“粘性”的网民，另一方面，也是高价新潮体育用品的消费者，是阿迪达斯、耐克等公司的重点关注对象；最后，中国体育消费市场仅为GDP的0．2％，而美国则达到2％，成长潜力巨大，一个形象的对照是，姚明一年的收入约为2000万美元，而中国篮球联赛(cBA)一年的收入也仅为2000万美元。

无线增值服务商：多种方式回避政策风险

中国移动2006年7月6日宣布的“二次确认”等监管政策，使无线增值业务服务商的收入增长受到影响，TOM在线、空中网、灵通网的股价均高台跳水，当天分别下跌23．54％、12．01％和13．73％。季卫东认为，无线服务商可以通过以下调整回避或减少政策变动对收入的长期影响。

其一，形成多元化的收入结构。在中国互联网公司中，无线服务收入占比相当大，如新浪约50％的收入来自无线服务，因此对政策的变动相当敏感。但腾讯由于在上市后不断多元化收入结构，受到的影响就比较小。其无线服务收入占总收入的比例从上市前的60％以上降低到现在的20％左右，而且收费渠道对手机的依赖度也从60％降低到40％，据相关估算，即使完全取消无线服务，腾讯的其他收入仍能支撑现在股价的85％。

其二，寻求与中国移动的合作。大型无线服务商可以通过自身在渠道和产品、服务上的优势，加强与中国移动的合作，从而在长期发展上获得有利的地位。如TOM在线是中国移动所有产品的前两名分销商，在渠道上已经形成一定规模优势，可能吸引中国移动的合作。此外，也可以加强与监管相对宽松的中国联通的合作。新浪、TOM在线和灵通网约80％的无线服务收入来自与中国移动的合作，因此，中国移动的政策可能对收入有较大影响。在中国移动新政出台后，搜狐、空中网都进行了一定的调整，搜狐通过联通获得的收入在一年前为10％左右，现在已经提高至40％。

上市公司股权回购市场效应探析 篇4

股份回购在国外成熟资本市场是一种司空见惯的公司理财行为。上市公司通过把自己发行在外的股票重新购回, 可以达到提高股价、改善公司资本结构、实施员工激励机制等目的。特别是在股价严重下跌的情况下, 公司购回自己发行在外的股票并予以注销, 随着股盘的缩小, 股价必然会有一定程度的上涨。同时上市公司回购自己的股票也是在向广大投资者发出信号:公司的股价被低估, 管理层对公司的前景很有信心。在股票市场上, 已经发布了回购预案的上市公司在其回购公告中都宣称本公司的股价被低估, 回购目的就是为了提升公司的投资价值, 维护公司在资本市场上的形象。

但在我国, 股份回购这一行为却并不被大多数上市公司所青睐, 我国上市公司进行股份回购是在1992年, 以大豫园回购小豫园全部股份并注销开始, 在经过短暂的回购高潮后趋于平静。直到现在, 只有寥寥几家上市公司宣布股份回购公告, 其中还有不少只是打出回购幌子, 并不真正打算实施回购行动。为什么股份回购在我国资本市场行不通, 是因为我国资本市场不够成熟, 而导致我国股份回购的市场效应偏离正值吗, 本文就这些问题进行了探讨。

二、我国上市公司股份回购的市场效应研究

(一) 样本及数据

本文仅研究上市公司进行股份回购操作后对超额收益的影响。之前有很多文献例研究的是在上市公司发布股份回购公告后股份回购市场对它的反应。由于某些上市公司存在只是打出回购幌子, 并不真正实施回购行动的欺骗行为, 所以本文研究上市公司在真正实施股份回购操作后的市场反应。为使研究准确和更易理解, 本文在研究过程中提出以下前提条件: (1) 剔除受国家某些政策、法规的变更或颁布影响的股价数据; (2) 剔除受重大信息影响的股价数据; (3) 以上市公司实行股份回购操作当日为基准日, 记为零。先对其前后十天的股价情况进行研究, 记作[-10, 10]。再延伸至30天, 记作[-30, 30], 并对该股价进行三天一取。在股价选取的过程中, 对于周六、日或因某些原因导致的上市公司停盘日, 以该日后的下个工作日为准记录股票价格。

从1992年我国出现第一例股份回购案例到2009年4月13号, 在沪深两市共有65家上市公司进行了股份回购。回购的原因包括:缩股重组, 换股吸收合并, 定向回购, 股权分置等。根据上述原则及剔除异常数据后本文最终选择了2004年至2009年间上市公司股份回购的8个样本 (包括沪市和深市) 。本文数据均来自钱龙股票软件和上海证券交易所网站。样本股份回购前后10天与30天的股价变动数据分别如表1、表2所示。

(二) 研究方法

本文采用定量和定性相结合的方法, 并按照Fam m a, Perrit, A harong等人提出的经典研究方法, 采用该股票价格在股票回购事件中的累计超额收益率来衡量公司股票回购的市场效应。

(三) 研究步骤

具体步骤如下:

(1) 计算每只股票在[-10, 10]每日的实际收益率R it, 第i种股票在t日的实际收益率定义为:

其中, t表示时间, Pit和Pi (t-1) 分别表示股票在t日和t-1日的收盘价, i=l, 2, ……, n

(2) 计算正常收益率∧R it

∧R it=第t天市场指数的收益率

其中深圳A股公司采用深圳A股指数, 上海股公司采用上证A股指数。

(3) 计算每只股票在[-10, 10]内每日的超额收益率A R it。第i种股票在t日的超额收益率为:A R it=R it-∧R it

(4) 计算所有样本股票在[-10, 10]内每日的平均超额收益率, 即每日所有股票超额收益率的算术平均值, 第t日的平均超额收益率A A R t为:

其中n表示样本公司的数量。

同时计算所有样本股票在[-10, 10]内每日的累计超额收益率CA R i

第t日的CA R i为:CA R i=∑A R it

(5) 假设检验。首先假设公司的收益都是相互独立的, 并都服从正态分布, 这样每天的超额收益率 (A R i) 或累积超额收益率 (CA R) 与样本标准差 (S (A R) ) 的比值就是t分布。为测试显著性, 运用如下的t统计量

其中, S (A R) 表示检验样本的标准差;T表示累积时期内的天数。

(四) 结果及分析

具体内容如下:

(1) 检验结果。根据上面所确定的方法计算各个时间区间里的平均超额收益率 (A A R) 和平均累计超额收益率 (CA R) , 并做显著性检验。计算和检验结果略。

(2) 实证和检验结果分析。从图1, 也就是[-10, 10]区间可以看出:上市公司在股份回购期间, 平均超额收益率总体呈波动趋势。在左半区间, 也就是[-10, 0]区间, 平均超额收益率90%位于坐标轴之下, 股价被低估, 上市公司实行股份回购。在股份回购日当天, 可能受股份回购“利好”消息的影响, 上市公司的平均超额收益率有一定程度的提高。在股份回购操作完成后, 也就是[0, 10]区间, 第一天上市公司的平均超额收益率就比股份回购日下降了1.513%, 或许是受弹性因素的影响, 在接下来的四天内, 它又缓缓上升至0.025%、-0.175%、0.7%、0.125%, 第六天达到最高点1.688%, 紧接着又是2.638%幅度的下降, 至于以后三天的缓缓上升是否又是弹性的影响难以确定。从总体上看, 平均超额收益率在x轴之上的也仅占到38%。对于平均累计超额收益率, 由于上市公司在回购之前的平均超额收益率很低, 又经过不断的累积, 虽然在股份回购操作完成之后上市公司的平均超额收益率有了一定程度的提高, 但却并不足以弥补以前连续的负超额收益率, 所以上市公司的平均累计超额收益率一直在下降, 并且100%地落在了X轴的下方。尽管在股份回购后, 它的下降幅度有所减少。总之, 从[-10, 10]区间可以看出, 我国股份回购市场对上市公司进行的股份回购操作的反应并不是很显著。

在大致走势上, 图2和图1很相似。在[-30, 0]区间, 81.8%的数值落在坐标轴下方, 股价被低估, 上市公司进行股份回购。但在股份回购当日, 上市公司的平均超额收益率没有上升, 反而下降了0.213个百分点。股份回购操作完成后, 也就是图2的右半区间, 63.6%的数值反为正值。除了在3、9、18日有比前日1.025%、2.79%、3.86%的下降外, 其余收益率均为正值。但这些值并不是很明显, 最大值仅为3.188%。而从总体上看, 平均超额收益率在x轴之上的也仅占到了42.9%。至于平均累计超额收益率, 其一直位于X轴下方, 在最后一天才有了零的突破。所以, 在[-30, 30]区间, 我国市场对上市公司股份回购操作依然不是很认同。

从上面两个窗口看, 在股份回购操作完成后, 都有了或多或少的上涨, 但这种结果对花血本进行股份回购的上市公司来说难免有些失望。尤其是上市公司的平均累计超额收益率, 其在95%的情况下都为负, 这对以盈利为主的上市公司而言, 可谓事半功倍, 倍受打击。

从表1、表2的股价也可以看出, 上市公司在股份回购后股价同之前相比并没有很稳定的提高, 一直反反复复忽上忽下, 可见市场对股份回购行为并不认可。

据有关统计, 截至2010年7月, 我国境内上市公司数量已经达到1187家。但是截至2009年4月13日, 在沪深两市仅有65家上市公司进行了股份回购, 仅占总数的5.5%, 可见国内上市公司对股份回购并不是很热衷。

三、对我国上市公司股份回购的思考

(一) 上市公司追求短期效应行为

一些上市公司认为进行股份回购要花费公司大量的现金, 换来的却只是股价的暂时提高或仅仅是公司的形象, 这样做不值得。还有很多上市公司花费大量的现金回购股份却不见股价有任何上涨迹象, 从此便对其失望, 放弃。股份回购是种资本运作工具, 它具备很多功能, 如优化资本结构的功能, 正确的资本结构是一个企业能否持续经营的重要条件, 其能会给上市公司带来长远的利益, 上市公司应该从长远角度分析问题, 而不能仅仅关注暂时股价的上升与否。

(二) 上市公司进行股份回购未达到预期收益

上市公司在股份回购前预期会得到很大的收益, 但是在操作完成后得到的效果却还不如政府降低税收政策或公司进行重组收益来的大。于是上市公司会用别的方式比如公司重组或纳税筹划等方式来替代股份回购, 久而久之, 也就很少采取股份回购方式了。

(三) 上市公司进行股权回购的比例小

九芝堂在2006年9月回购股份数为294400股, 仅占公司总股本的0.1124%, 海马股份在2008年11月回购股份比例也仅占公司总股本的3.66%。受回购数量的影响, 我国股份回购的效果可能不会很尽如人意。这也是我国上市公司远离股份回购的原因之一。

四、我国资本市场股份回购完善对策

(一) 完善我国股份回购的相关法律制度

原《公司法》规定, 上市公司只有在减少公司注册资本或与持有本公司股份的其他公司合并时才可以进行股份回购操作。现《公司法》第143条又增加了两条规定:将股份奖励给本公司职工;股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议, 要求公司收购其股份的也可以实行回购操作。我国股份回购的法律在宽度上已经从两种增加到四种, 但相比较世界上其他国家的相关规定, 这一规定仍显保守拘泥, 以上四种情形并不能发挥股份回购制度在优化公司资本结构、实现股价回归、稳定资本市场和防止敌意收购等方面的积极作用。如股份回购作为一种股利政策在美国盛行。因为派发现金股利不仅会减少公司当期现金流, 更主要是会使公司产生未来的派现压力。公司如果在某一年或连续几年派发现金股利, 又突然停止该操作的话, 对股东而言是个不利信号。股东会因此怀疑公司盈利能力, 甚至放弃该股。而股份回购完全可以避免这一点。

我国的证券市场在发展中, 放宽允许回购的情形并不意味着松散和放任, 允许更多的例外, 但对每种例外都规定更详细和严格的程序、条件, 才是更为科学的解决办法。

(二) 强化信息披露, 增加操作透明度, 严防内幕交易

为使股份回购的相关信息及时到达全体股东, 避免信息不对称引发的各种问题, 法律要明确信息公开的方式, 减少信息不对称给资本市场带来负面影响的情况, 避免信息持有人利用其信息优势操纵市场, 损害中小投资者的权益。尤其是上市公司和大股东之间的关联交易不仅侵犯了中小股东的合法权益, 更严重的是扰乱了我国资本市场的正常运行。只有强化上市公司股份回购的信息披露, 增加其透明度, 才能使回购后的股价能达到上市公司期望的效果;也只有这样, 才能从根本上调整我国偏离正值的市场效应。

(三) 规定公司违法回购股份的法律后果

违法回购行为, 既损害了广大中小股东的利益, 又扰乱了市场秩序。因此, 法律不仅应明确违法回购行为, 而且还应对其直接责任人予以法律制裁。尤其是对内部操纵股价的、严重违反市场秩序的行为给予严厉打击。

(四) 提高对股份回购的认识

具体可以从以下方面着手:

(1) 提高我国监管机构对股份回购的认识。我国监管机构对股份回购的认识不够。在国家深化经济体制改革的时代大背景下, 公司股份回购的重大现实意义在于调整股权结构, 减持国有股, 缓冲大小非解禁对资本市场冲击的历史使命。由于计划经济时代的历史遗留问题, 我国上市公司股权结构中呈现出国有股所占比例过大且不能流通的特点。虽然有了大小非解禁政策, 使我国国有股不能上市流通的问题在理论上得到解决, 但是每年解禁的股票大量涌上市场, 对股价造成了很大的冲击。而股份回购对此则有很好的缓冲作用, 将在外的股票购回, 减少了股票的流通量, 使股价不至于下降的太离谱, 为我国资本市场的健康发展做出了重大的贡献。监管机构应该认清这一点, 充分利用股份回购为我国证券市场服务, 而不是将其拒之门外。

(2) 提高上市公司对股份回购的认识。上市公司只了解股份回购要减少公司资本, 要耗用公司大量的资金, 并没有真正理解股份回购的功能。公司股份回购具备优化公司的资本结构, 实现股价的价值回归, 防范敌意收购, 执行员工持股计划和股票期权制度, 维护股东利益等一系列功能。我国上市公司也应该充分认识到股份回购的优点, 做到灵活运用。

参考文献

[1]郑珺:《公开市场股票回购的潜在动因分析》, 《财会研究》2009年第3期。

[2]李伟、李勇:《上市公司股份回购的股价效应理论研究及实证分析》, 《经济师》2009年第11期。

[3]许海峰:《资产重组》, 人民法院出版社2005年版。

[4]刘俊海:《股份有限公司股东权的保护》, 法律出版社2004年版。

[5]国务院法制办公室:《公司法律全书》, 中国法制出版社2005年版。

公司回购 篇5

（一）会计科目

1.增设“1151买入返售证券”科目

（1）本科目核算公司按规定进行证券回购业务买入的证券。

买入返售证券业务，是指公司与全国银行间同业市场其他成员以合同或协议的方式，按一定的价格买入证券，到期日再按合同或协议规定的价格卖出该批证券，以获取买入价与卖出价差价收入的业务。

（2）公司通过国家规定的场所买入某种证券成交时，按实际支付的款项，借记本科目，贷记“银行存款”科目。返售到期的买入返售证券成交时，按实际收到的款项，借记“银行存款”科目，按所返售证券的账面价值，贷记本科目，按其差额，贷记“买入返售证券收入”科目。

（3）本科目应按买入返售证券的种类设置明细账。

（4）本科目期末借方余额，反映公司已经买入但尚未到期返售证券占用的金额。

2.增设“2147卖出回购证券款”科目

（1）本科目核算公司按规定进行证券回购业务卖出证券取得的款项。

卖出回购证券业务，是指公司与全国银行间同业市场其他成员以合同或协议的方式，按一定的价格买出证券，到期日再按合同或协议规定的价格买回该批证券，以获得一定时期内资金使用权的业务。

（2）公司通过国家规定的.场所卖出某种证券成交时，按实际收到的款项，借记“银行存款”科目，贷记本科目。购回到期的卖出回购证券时，按所购回证券的账面价值，借记本科目，按实际支付的款项与所购回证券账面价值的差额，借记“卖出回购证券支出”科目，按实际支付的款项，贷记“银行存款”科目。

（3）本科目应按卖出回购证券的种类设置明细账。

（4）本科目期末贷方余额，反映公司卖出尚未回购的证券价款。

3.增设“4304买入返售证券收入”科目

（1）本科目核算公司买入返售证券取得的收入。

（2）公司返售到期的买入返售证券成交时，按实际收到的款项，借记“银行存款”科目，按所返售证券的账面价值，贷记“买入返售证券”科目，按其差额，贷记本科目。

（3）本科目应按买入返售证券的种类设置明细账。

（4）期末，应将本科目的余额转入“本年利润”科目，结转后本科目应无余额。

4.增设“4463卖出回购证券支出”科目

（1）本科目核算公司卖出回购证券发生的支出。

（2）公司购回到期的卖出回购证券时，按所购回证券的账面价值，借记“卖出回购证券款”科目，按实际支付的款项与所购回证券账面价值的差额，借记本科目，按实际支付的款项，贷记“银行存款”科目。

（3）本科目应按卖出回购证券的种类设置明细账。

（4）期末，应将本科目余额转入“本年利润”科目，结转后本科目应无余额。

（二）会计报表

1.资产负债表

（1）在“存出保证金”项目之下“其他应收款”项目之上增设“买入返售证券”项目，反映公司已经买入但尚未到期返售证券占用的金额。本项目应根据“买入返售证券”科目的期末余额填列。

（2）在“应交税金”项目之下“其他应付款”项目之上增设“卖出回购证券款”项目，反映公司按规定进行证券回购业务卖出证券取得的款项。本项目应根据“卖出回购证券款”科目的期末余额填列。

（3）项目作上述调整后，报表行次也作相应调整。

2.利润表

（1）在“利息收入”项目之下“其他收入”项目之上增设“买入返售证券收入”项目，反映公司买入返售证券取得的收入。本项目应根据“买入返售证券收入”科目贷方发生额分析填列。

（2）在“利息支出”（人寿保险公司在“保户利差支出”）项目之下“其他支出”项目之上增设“卖出回购证券支出”项目，反映公司卖出回购证券发生的支出。本项目应根据“卖出回购证券支出”科目借方发生额分析填列。

（3）项目作上述调整后，报表行次也作相应调整。

3.现金流量表

（1）在“贷款所支付的现金”项目之下“支付的其他与投资活动有关的现金”项目之上增设“买入返售证券支付的现金”项目，反映公司买入返售证券支付的现金。

（2）在“处置固定资产、无形资产所收到的现金”项目之下“收到的其他与投资活动有关的现金”项目之上增设“返售证券收到的现金”项目，反映

公司回购 篇6

一、股票回购的趋势

股票回购在近年来越来越受到全球的关注。Grullon和Michaely（2004）指出美国的工业企业用于股票回购的流动资金已经超过了现金分红。而在英国和加拿大也同样出现了股票回购大幅上升的趋势（Oswald和Yong，2004）。之前，日本、瑞典等国家是不允许股票回购，现在股票回购也允许在公开市场上买卖了。随着越来越多的国家对股票回购的开放，股票回购成为一种全球现象。相比之下，现金分红在很多国家都出现的减少的趋势。

本文将用英国上市公司作为样本来研究英国公司对于股票回购与股利选择的问题。大多数关于股票回购和现金分红的研究都是基于美国市场，很少拿英国公司作为研究样本，事实上英国的股票回购数量仅次与美国，此外英美两国有很多相似之处。例如，两国有着相似的公司法律制度和监管制度。另外，英国的法律规定，英国公司必须在年度报表中说明股票回购的数量和花费。因此拿英国公司作为样本是非常具有优势的。

二、股票回购与现金分红的比较

现金分红因为其自身的优势一直占股利政策中的重要位置。例如，公司可以通过派发现金分红来减少自由支配的现金从而减少管理层浪费公司资源的机会。现金分红的定期发放，暗示公司盈利能力好，成长性好，可以吸引公众投资者对公司的进一步投资。

然而随着股票回购的出现，现金分红的缺点日益暴露出来。与股票回购相比，现金分红有点“麻烦”，因为公司一旦减少或者停止发放现金分红，股民就会对公司的运营情况产生担忧，从而造成公司的股价下跌。相比之下，公司可以根据当年的具体运营状况来选择是否实施股票回购，以及股票回购的多少，因此股票回购对于公司来说是一种更为灵活的资本分配方式。此外，由于信息不对称造成公司的低股价，公司就可以通过股票回购向市场传递股价被低估的信息促使股价上涨，稳定公司的价格。另外，当公司负债率过低时，公司可以通过股票回购来进行资本机构的调整。公司可以用资金回购流通在外的股票，减少普通股股数，从而提高公司的负债率优化公司的资本结构。股票回购还有一个最重要的优势就是，股票回购可以减少恶意收购的发生。

三、英国公司派息政策的发展趋势

为了充分反映英国公司在回购与分红间的偏好选择，我们选用FTSE350上的公司从2002年到2011年的数据作为样本。我们剔除了保险公司、银行、公用事业企业等，我们的最终样本只有150家公司。我们选择的研究变量主要有：

1）MV：每年年末公司普通股的市场价值

2）EARN：扣除利息及税项前盈利

3）RP：用于股票回购的费用

4）DIV：每年年末用于现金分红的费用

5）DEBT：每年年末的总负债

表1反映了每年股东的现金分配情况。在2002年，股票回购只占现金分红的13.4%，在2005年时这一比例达到了87.3%，在之后的两年一直维持86.9%和83.4%。这一数据暗示了股票回购成为了一种很重要的派息政策。然而，2008年的金融危机，很多英国公司搁置了股票回购计划，因此在那年股票回购的总额有了明显的下降。在2009年，股票回购仅占现金分红的4.8%，但是之后的几年后这一比率迅速反弹。

在图1中可见，股息支付率从2003年的31.2%下降到2011年的26.1%。平均回购支付比率从2002年的2.4%上涨至2007年的10.6%。但是由于受到金融危机的影响，这一比率在2009年由6.9%突然下跌到1.8%。在2009年之后，回购支付比率又逐步上涨。回购支付比率与股息支付比率基本上是此消彼长。而总的派息支付率（股息支付率+回购支付率）与平均回购支付率的趋势是一致的。

在图2中，将派息的公司分为两类。第一类是支付现金分红的公司，第二类是进行股票回购的公司，这两个类别中允许重叠。在图2种可见从2002年到2007年，进行股票回购的公司迅猛增长。进行股票回购的公司数量，每年以大约以40%的比率在递增。然而同样因为2008年金融危机的影响，这一比率从56%下跌到了34%，危机之后又上涨。相反支付现金分红的公司相对要稳定一下，从2002年到2011年一直维持在84%到95%。因此我们能够得出结论，英国大多数公司都会支付现金分红，而进行股票回购的公司只是在近几年才迅速增长。

四、公司对股票回购与现金分红的选择机制

公司哪些特征会决定公司派息政策？因为公司有很多种方法可以进行派息，因此我们在这边采用的是Kooli和LHer（2010）提出的多元Probit回归模型（MNP）来分析公司的哪些特征会影响公司的派息政策。

模型和数据Ui，j=Xiβj+εi，j

Ui，j是指公司i在采取了第j个选择获得的效用。Xi是一组1×K的向量，用来反映公司k个特征的解释变量。？茁j是指公司在采用第j个选择时的相关系数。εi1…εij是独立的误差项。当Uik>Uij（j）时，公司的决策者就会采用第k个选择。因此公司采用第k个选择时的概率就是：

因此我们通过多元正太分布来计算这一概率，同时，我们运用对数似然函数来估计系数βj。

公司派息的流动资金是用于分红还是股票回购，取决于公司的特征。本文运用的是Kooli和LHer（2010）提出的方法，因为我们只考虑公司的分红与回购政策，因此我们在此考虑了四种派息政策（没有派息，只有分红，只有回购，既有分红又有回购）。在MNP模型中，我们分别用应变量1，2，3，4代表没有派息，只有分红，只有回购，既有分红又有回购这四种情况。

考虑到市场价值，营业收入，稳定收入，负债情况会影响公司选择不同的派息政策，因此我们将其作为解释变量。另外，为了检验2007年至2010年的经济危机是否会影响派息政策，我们将这一因素设置为模型中的虚拟变量。

令Xi=[C，ln（MV）i，ROAi，σ（ROA）i，MB，D20XXi]一组向量作为解释变量。

ln（MV）是股票市场价值的对数

ROA是指折旧和摊销前的营业收入除以总资产的账目价值

σROA是ROA的标准差

MB是指总资产的账目价值加上股票的市场价值减去股票的账目价值，除以总资产的账目价值。

D20XXi=1如果出现经济危机，如果不出现经济危机则D20XXi=0。因此存在4个虚拟变量，D2007，D2008，D2009和D2010。

C是常数项。

为了充分地反映影响英国企业在派息政策上的选择，我们选择了FTSE350上150家企业从2002年至2011年的数据作为样本。

MNP回归分析

表2是MNP的回归结果。公司只能在四种派息政策中有且仅选取一种，公司选择A种派息政策而不是B中派息政策时是受哪些因素的影响。在此我们用MProbit（）来进行回归分析。

类别1对比了只有分红和没有派息的两种派息政策。结果显示了公司越大，公司的营业收入越大更倾向于支付现金分红。公司负债越高，支付现金红利的概率就越小。这个结果与我们的预测是一致的。在类别二中，我们对比了只进行股票回购的和没有任何派息的公司。结果显示公司规模的大小会影响公司在不派息和回购间的选择，公司规模越大，进行股票回购的可能性就越大。在类别三中，我们对比了公司选择分红还是进行回购。但是我们得到的数据是不显著的，也就说明公司不论大小，在分红和回购间的选择是相似的。ROA和MB的系数为正，暗示了在英国，收入越高公司月倾向于支付现金红利。

将既有分红又有回购的公司与只进行股票回购的公司进行对比，我们发现，ln（MV），ROA和MB的系数在95%的置信区间里是显著的。也就是说明，当公司的收入越高，负债越低，越倾向于选择既分红又回购的派息政策。

与我们预测相悖的是金融危机的影响。除了2009年的虚拟变量，其他的虚拟变量在95%的置信区间里都是不显著的，也就是说明了2007年到2010年的金融危机并没有影响公司的派息政策。

五、结论

我们使用多元probit模型的分析了影响公司在红利和回购间选择的因素。结果显示采用回购的概率与公司的收益成正比与公司的负债水平成反比。

随着证券市场的不断改革和发展，股票的回购势必更加大行其道。对于上市公司来说，进行股票回购不再仅仅是进行调整股权结构，更多的会是用于调整资本结构和调节股价、防止敌意收购及配合员工持股计划建立股票激励制度等。因此对于一般公司，做出怎样的发布决策才能使公司效益最大化将值得我们进一步研究。

参考文献：

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[4]Grullon， G. and R. Michaely （2002）， “Dividends， share repurchases and the substitution hypothesis”， Journal of Finance 57， 1649-1684.

[5]Lintner， J.， （1956）， “Distribution of incomes of corporations among dividends， retained earnings， and taxes”， American Economics Review 46， 97-113.

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浅议我国上市公司股票回购 篇7

而在我国, 股票回购是在股权分置改革的背景下, 为了解决国有股比例过大和内部人控制等股权结构不合理的问题于上个世纪90年代引入的, 应用在实践中的时间不长, 并受到了相当的限制。

一、我国上市公司股票回购案例简述

我国已有的股票回购案例可以分为两个阶段, 即1992年~1999年为第一阶段, 2000年~2006为第二阶段。

1. 第一阶段 (1992年~1999年)

我国最早的股份回购的成功案例是1992年小豫园并入大豫园的合并回购。之后, 陆家嘴、厦门国贸、云天化、氯碱化工、申能股份等都提出或实施了股份回购计划。从实际发生的案例可以看出, 以上案例中的股票回购均为上市公司通过协议转让的方式回购非流通股。我国上市公司股票回购的动因主要有:一是国有股减持, 优化公司股本结构。如陆家嘴回购国家股。二是并购, 如小豫园并入大豫园。三是股本扩张, 如青岛啤酒回购公司股票后又进行了增发。四是置换不良资产, 如冰箱压缩与申能股份的回购。五是向市场传递积极信息, 如云天化回购国有股。

2. 第二阶段 (2000年~2006年)

随着《上市公司回购社会公众股份管理办法 (试行) 》的推行 (2005年) , 上市公司回购流通股越来越普遍。

邯郸钢铁:在此试行办法公布后成为了第一家宣布回购的上市公司, 并于2005年8月30日收到中国证监会《关于邯郸钢铁股票有限公司回购社会公众股票的申请》的批复, 中国证监会对公司实施本次回购方案无异议, 邯郸钢铁成为首家回购社会公众股方案获批的公司。

中石油:要约收购开创先河。这次收购行动无疑在中国证券市场的历史上具有里程碑的意义, 它开创了几个第一, 如它是首次以终止上市为目的的要约收购, 是首次同时对三家上市公司发出要约收购, 是首次A+H的要约收购, 是首次有条件的要约收购, 是首次国内高溢价的要约收购等。同时, 对于公告前买入的二级市场投资者来说, 也创造了较大的获利机会, 同时也带动了中石化系等有类似题材的股票大涨, 引发了市场对所谓“回购概念”的炒作。

当前, 在解决股权分置改革的关键时期, 第二阶段的股票回购案例, 带有明显的改革烙印, 从动机上讲, 充分体现了我国证卷市场的特点。

不排除存在我国上市公司的股价被低估了的可能性, 如果确实是这样一种情况, 公司选择回购股票是一种明智的投资选择。邯郸钢铁董事会就认为公司实施股份回购计划, 是因为公司股票市场表现与经营状况不相符, 公司的投资价值被严重低估, 有损全体股东的共同利益。

二、我国上市公司股票回购存在的主要问题及对策

第一, 非流通股与流通股的定价问题。股票回购的定价是股票回购中的重要环节。由于流通股和非流通股 (包括国有股、法人股) 的性质、成本等存在较大差异, 它们的回购价格当然不能等同。对于非流通股来说, 应当考虑保证国有资产的保值增值、证券市场的运行状况和上市公司的财务状况。而对于流通股来说, 要对回购价格区间、回购时间等做出基本规定, 主要考虑目前的股价、最近一段时间股票的平均收盘价、股价的波动、股票回购的期限及股票回购的目的。

第二, 法规制度相对滞后, 缺少对股份回购的具体规范指导。我国《公司法》第149条规定:“公司不得收购本公司的股票, 但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后, 必须在10日内注销该部分股份, 依照法律、行政法规办理变更登记, 并公告。”除上述规定之外, 其他法律法规中很少有涉及股份回购的条例。相关的配套法规、实施细则和具体操作办法尚未出台。法律的滞后导致了实践操作的诸多不规范, 也成了进一步制度创新的约束因素。

第三, 中小股东的利益保障问题。在国家致力于解决国有股流通的大背景下, 我国目前实施的股票回购大多是对国有股的回购, 属于定向回购, 而且采取的是协议回购方式, 也就是说回购价格是通过公司与具有绝对控股地位的国家股或国有法人股股东协商确定的, 广大中小股东并没有机会与能力进行抬价还价, 属于典型的关联交易。在信息不对称的情况下, 公司的管理层很可能为了控股股东的利益而牺牲广大中小股东的利益, 他们可能借股票回购之名, 提高国有股回购价格, 达到将资金转移到母公司之实。因此, 在完善相关法律法规的基础上, 有关部门应对股票回购进行有效的监督, 避免大股东操纵回购价格。股票回购是一柄双刃剑, 它可能会提高资本市场定价效率和运行效率, 但是, 如果没有合理的监管, 它也可能意味着大股东, 以及机构投资者又获得了侵占中小投资者利益的新工具。

摘要：股票回购作为成熟资本市场中调整公司资本结构的运作方法, 上世纪90年代被引进我国资本市场。我国证卷市场上的股票回购开始于1992年, 2005年成为市场新热点。在股权分置改革之时, 股票回购将会成为中国资本市场新兴的金融工具。但要特别注意对于中小投资者利益的保护, 完善股票回购的制度。

关键词：股票回购,资本结构,股权分置

参考文献

[1]袁绪亚聂小丽:股票回购目标公司的选择与投资价值分析[N].上海证券报, 2005～06～18

上市公司股票回购的相关概述 篇8

(一) 股票回购的内涵

股票回购是指上市公司按照一定的价格，根据公司所掌握的资金，通过一定的程序及途径，从股市上购买回本公司发行的一定数额的股票的行为。在我国股票回购的发展历程中，形成一些与西方发达资本市场不同的特点。

(二) 我国上市公司股票回购的方式

根据我国现行法律法规，目前股票回购主要局限于要约回购、协议回购和公开市场购买三种方式。但在实践中，我国上市公司大都采用协议回购和公开市场交易回购这两种方式，协议回购占大多数。

二、上市公司股票回购的财务效应分析

(一) 股票回购的正财务效应

1. 股票回购将促进上市公司实行股票期权激励与约束机制，经过委托代理，企业的经营权与所有权出现分歧，股东作为委托人，而经理则作为代理人，二者之间也出现了不同的追求目标。对于经理而言，其往往出现“败德行为”及“逆向选择”，为了将这种行为克服掉，最主要的也是最有效的方式就是施行股票期权的方法，促进上市公司进行股票期权激励及约束机制的形成，对于企业的发展有重要的作用。

2. 股票回购的财务杠杆效应，股票回购，其主要的影响是对上市公司的资本结构产生影响，不管是采用负债回购或现金回购股份，公司的资本结构都会出现变化，财务杠杆率会提高。如果采用现金回购，如果公司在中长期内其负债的规模不变，那么伴随股票回购而来的是，股权资本所占公司的总体资本结构的比例是下降的，而公司的财务杠杆率则是提高的;在增加债务回购股票的时候，一方面是股权比重下降，一方面是中长期负债的增加，公司财务杠杆率得到提高。

（二）股票回购的负财务效应

1.财务风险效应，总的来说，股票回购会降低总股本，如果企业的利润不发生改变，那么每股的利润是增加的，那么股价就会上升。而具体到某一家公司来说，如果回购股票的方式采用债务回购，就会造成资产负债率提高，那么企业的债务负担也就自然会增加，企业的财务有风险也就会增大。特别是对于一些企业，其自本报酬率本来就小于借贷利率，企业的净资产收益较小，随着资产负债率的增加，企业的净资产收益率就会急速的下降，其所承担的财务风险会不断加大。

2.支付风险效应，对于股票回购而言，需要大量的现金支出，对于上市公司而言，往往会形成较大的经济压力。例如，如果其分配利润及经营活动的先进低于股票回收的现金支出，那么该企业的支付能力较好，虽然如此，但是一次性支付巨额资金，对于企业来说，不可避免地会带来较大的支付风险。

三、我国上市公司股票回购中存在的主要问题

(一) 股票回购的相关法规不健全

我国现行法规及法律对股票回购的规定，仅仅只有一些原则性的条款，可操作性较差，比较概括、笼统。这就使股票回购具有较大的风险和不确定性，因此法律方面的欠缺就成为股票回购的现实障碍，有关部门该怎样制定规范股票回购操作的法律法规就成了迫在眉睫的任务了。

(二) 可能会损害债权人的利益

进行股票回购时，对权益资本是一种缩减，但对于债务资本所承担的风险却是在扩大，股东对债权人的权益保障程度降低。对于公司来说，资本结构发生改变，财务杠杆抵税效应增加，同时也增加了公司的筹资风险，其筹资的成本率有可能会上升，但是入股公司的总资本收益率低于借贷利率时，其财务杠杆率的提高同时其权益资本收益率就会下降，这个时候，公司所承担的财务风险增大，债权人承担的风险更大。

四、完善我国上市公司股票回购的措施

(一) 建立完善的相关制度和法规

在当前股权分置的市场环境下，《上市公司回购社会公共股份管理办法》将回购股票的范围限定为流通股，既保证了回购的可操作性和市场效率，也保护了流通股股东的利益不受侵害。新《公司法》对股份回购又做出了新的安排，对股票回购的限制放宽，上市公司蔡玉股票回购的热情又被点燃。

(二) 避免市场操纵，保护债权人利益

为了规范证券市场，保护投资者和债权人的利益，我国相关部门应对上市公司汇票股票作出严格的限制，需要在股份回购的时候，全程进行准确、及时、真实的信息披露，防止出现内幕交易或者公司操作市场的工具。

(三) 完善的库藏股制度

股份回购与库藏股制度是分不开的，库藏股是指公司发行的股票又回到公司手中，但没有经过注销，根据需要库藏股可以被注销，也可再次出手，也可以用于高管人员及职工持股计划的分配。所以，当前要尽快制定并实施库藏股制度。

五、小结

对我国上市公司股份回购的思考 篇9

股份回购在国外成熟资本市场是一种司空见惯的公司理财行为。上市公司通过把自己发行在外的股票重新购回, 可以达到提高公司股价、改善公司资本结构、实施员工激励机制等目的。特别是在股价严重下跌的情况下, 公司购回自己发行在外的股票并注销, 随着股盘的缩小, 股价就会有一定程度的上涨。同时上市公司回购自己的股票也是在向广大投资者发出信号:公司的股价被低估, 管理层对公司的前景很有信心。

但由于我国资本市场不成熟, 股份回购这一行为并没有真正为我国上市公司服务。从我国最早的大小豫园合并回购案开始, 到之后的申能股份回购、厦门国贸减资回购, 再到近期的海马股份、天音控股回购。它们不是带了太多中国式资本市场股份回购的味道, 就是在股份回购操作中参杂了太多的个人目的, 完全忽略了股份回购应有的作用。而现在, 我国资本市场上仅有寥寥几家上市公司宣布股份回购的公告, 其中还有不少只是打出回购幌子, 并不真正打算实施回购行动。为什么股份回购在我国资本市场行不通, 亟待思考。

二、我国上市公司股份回购的阻力分析

(一) 国家政策的影响

我国资本市场不够成熟的原因之一就是政府对我国资本市场进行了过多的干涉, 所以上市公司的某些行为更多会跟着政策走。在西方成熟资本市场上, 股份回购更多是作为一种派发现金股利的替代政策或防止敌意收购者的策略工具。但在我国, 股份回购却另有别用, 因为这样才更符合我国的实际国情, 才更具有操作意义。

我国最早的股份回购案是1992年小豫园并入大豫园的合并回购。大豫园作为小豫园的大股东, 把小豫园所有股票回购并注销。限于当时的外部环境, 这一合并回购谈不上什么商业色彩, 政府行为起了重要的作用。而接下来的几起回购, 如申能股份回购、陆家嘴回购等又均是因为响应国家“国有股减持”的号召, 利用股份回购对国有股进行减持, 达到优化资本结构的目的。诚然, 我国资本市场发展缓慢、不成熟, 需要政府的引导与促进。但是无形之中, 股份回购一系列的作用被忽视了。通过股份回购可以抵御外来接管, 可以提高公司股票投资价值, 降低市盈率, 经济低潮时回购股份、经济高潮时增发股份, 适应经济周期的变化等。没有了这些功能, 股份回购在我国资本市场变得暗淡无光。

(二) 我国法律制度不够完善

我国股份回购的相关法律缺乏一系列严密的防范机制。如国有股的回购方面, 由于一部分国有股目前尚不能上市流通, 一些财务状况较好的公司就选择了股份回购的方式降低国有股比重。然而, 采取股份回购减持国有股这种定向回购方式属于公司与大股东之间的关联交易, 应有一套有效的法律制度来监督, 以防止其违背股份回购的基本准则, 即股东平等原则, 但我国并没有相关制度的规定。

我国股份回购的适用范围也过于狭窄。原《公司法》规定:上市公司只有在减少公司注册资本或与持有本公司股份的其他公司合并时才可以进行股份回购操作。而现《公司法》第143条又增加了两条规定:将股份奖励给本公司职工;股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议, 要求公司收购其股份的也可以实行回购操作。虽然我国修订后的《公司法》已将股份回购的适用范围由两种变为四种, 但是与其他国家的相关规定对比, 仍然显得过于保守, 从而影响了公司的正常运作。如青岛啤酒回购其H股的案例, 依西方国家的公司法, 公司为抑制其股价下跌, 维护市场形象, 有权在证券交易所回购其部分股份。而同样的情况在我国要想实施就必须找到一个法律所允许的理由。

(三) 上市公司对股份回购缺乏应有的认识

股份回购是一种有效的资本运作工具, 我国的上市公司却并没有真正利用股份回购为自己服务。归根结底还是上市公司对股份回购的认识不够。上市公司总是在千方百计地想及时套现, 获取一时利润, 却不知道用积极手段为广大投资者获得长远的利益。上市公司要知道只有运用正当积极的方式才能有永久的利润。如果只是动歪念, 是对投资者、对市场不负责任的表现, 最终也会被他们淘汰。

(四) 需要大量资金支付回购的成本

上市公司进行股份回购, 首先它必须有大量的闲置资金, 如果没有足够的资金, 上市公司在股份回购后, 很有可能会陷入资金不足的巨大压力中, 甚至还会导致企业的资金链断结, 危害到企业的正常经营活动。退一步, 企业不用自有资金通过借款进行回购, 也同样会给企业带来一定的还款压力, 所以就回购资金这一点, 打算实施回购的上市公司就应该认真考虑。假设企业的回购资金解决, 购回一部分在外股份, 公司股价有了一定程度的提高, 但是这种提高仅仅是由于股盘缩小, 公司净利润不变, 股价的暂时性提高而已, 它是短暂的。如果公司的经营业绩上不去, 股民还是会放弃该股, 股价还是会下跌, 敢问公司还有足够的资金再次回购股份来维持股价吗?

当然, 公司实施股份回购操作后, 股价得到提升, 并且维持在一定水平也很有可能。但对于上市公司本身而言, 股价提升维护了上市公司的形象, 吸引了更多的投资者, 利润却没有丝毫增加, 也就是说上市公司没法将良好的公司形象和更多的投资者变现。说到底, 利润才是上市公司真正想要的东西, 股价和形象对大多数的上市公司而言并没有太大的现实意义。所以对于以盈利为主要目的的上市公司而言, 如果公司的股价不是跌得太离谱的话, 股份回购对上市公司意义并不大。

三、完善我国资本市场的股份回购

(一) 完善我国股份回购的相关法律制度

虽然股份回购本身是件好事。但在我国, 它却在一定程度上被曲解和利用。为了更大地发挥股份回购在我国资本市场的作用, 如何完善股份回购相关的法律制度就显得尤为重要。

1、从宽度上完善我国股份回购的相关法律制度。

虽然我国股份回购的法律在宽度上已经从两种增加到四种, 但是股份回购作为上市公司的一种资本运作行为, 它的使用范围还不仅仅于此。如它也是一种很好的股利政策, 因为派发现金股利不仅会在当期减少公司的现金流, 主要是会使公司产生未来的派现压力。公司如果在某一年或是连续几年都派发现金股利, 而突然在某年停止, 对于股东则是个不好的信号。股东会因此怀疑公司能力, 甚至抛售该股。而股份回购可以完全避免这一点, 公司有多余现金的时候可以进行股份回购, 如果公司现金比较紧张, 也不用担心股东情绪。另外通过股份回购还可以实施员工激励机制;利用库存股还可以通过调节发行在外的股票数量来调节股价, 使股价维持在合理水平等, 但在我国还没有相关的规定。

2、从深度上完善我国股份回购的相关法律制度。

至于深度, 主要是相关的法律规定过于简单, 上市公司容易利用法律的漏洞钻空子。股份回购减持国有股这种定向回购方式属于公司与大股东之间的关联交易, 但是我国法律还没有相关的规定。这样公司与大股东就很容易达成某种“协议”, 为自己牟利, 对中小股东的利益造成危害。所以, 从深度上完善我国的回购法律, 让上市公司的每一步行动都做到有法可依, 既保护了中小股东利益, 也维护了证券市场的协调发展。

3、强化信息的披露, 增加操作透明度。

为使股票回购的相关信息及时到达全体股东, 避免信息不对称引发的各种问题, 法律要明确信息公开的方式, 减少信息不对称给资本市场带来负面影响的情况, 避免信息持有人利用其信息优势操纵市场, 损害中小投资者的权益。股份回购的相关制度要有明确的信息披露义务的规定, 这样可以提高了市场操作的透明度。并且此披露义务应该贯穿于回购的全部过程和各个阶段, 包括公司作出回购决定时、首次回购股份事实发生时、回购股份占公司总资本的比例增加时、回购期间定期报告、回购期满或回购方案实施完毕之时等均需详细地向社会作出披露。

4、规定公司违法回购股份的法律后果。

违法回购行为, 既损害了广大中小股东的利益, 又扰乱了市场秩序。因此, 法律不仅应明确违法回购行为, 而且还应对其直接责任人予以法律制裁。首先, 应对公司违法股票回购行为的效力问题做出一定的规定;其次, 对违法回购股票的董事的法律责任做出规定。明确董事在违反股票回购的规定时应承担的责任, 可以增大其滥用权利的成本, 达到预防的目的。

(二) 提高我国上市公司对股份回购的认识

上市公司对股份回购的认识不够, 他们只了解股份回购能减少公司资本, 要耗用公司大量的现金, 大多数上市公司如果不是有自己的“如意算盘”, 便不会轻易实施股份回购。因为它们并没有真正理解股份回购的功能。公司股份回购除了具备优化公司的资本结构, 实现股价的价值回归, 防范敌意收购的措施, 执行员工持股计划和股票期权制度, 维护股东利益的手段这些功能外, 对我国还有着特殊的现实意义。

在我国深化经济体制改革的时代大背景下, 公司股份回购的重大现实意义在于调整股权结构, 减持国有股, 缓冲大小非解禁对资本市场的冲击的历史使命。由于计划经济时代的历史遗留问题和股票计划额度管理的原因, 我国上市公司股权结构中先是呈现出国有股所占比例过大且不能流通的特点。虽然在大小非解禁政策后, 我国国有股不能上市流通的问题在理论上得到了解决, 但是每年解禁的股票大量涌上市场, 对股价造成了很大的冲击, 使本来就低迷的股票市场很难再有翻身的机会。而股份回购对此则有很好的缓冲作用, 将在外的股票购回, 减少了股票的流通量, 使股价不至于下降得太离谱, 为我国资本市场的健康发展做出了重大的贡献。

(三) 加强监管层的监督工作

监管工作在维护我国资本市场的正常运行方面一直发挥着很大的作用。有了法, 还必须有法的监督者。我国市场经济虽然发展到了一定阶段, 但是人们的思想还不是很先进, 法律有漏洞、监管有放松, 他们就会钻空子, 这就要求监管层加强对上市公司回购股份的监督, 如有违背给予严厉的处罚, 这将有助于规范上市公司的相关操作。

总之, 上市公司股份回购在我国仍然是新生事物, 具有强大生命力的同时, 也不可避免有其自身的缺点和弊端。这就要求我们制定相关明确的法律、法规以及提高政府及上市公司的认识来对股份回购这样的新兴事物加以规制和引导。这样才能使我国上市公司股份回购紧跟经济和市场的发展步伐, 适应新的形势, 为我国资本市场的健全发展和上市公司的不断进步服务。

摘要：股份回购作为发达国家成熟资本市场上一种常见的资本运作行为, 在我国却得不到重视。文章分析了股份回购在我国资本市场行不通的原因, 并提出了几项完善对策, 以期使之更好地为我国资本市场服务。

关键词：上市公司,股份回购,资本市场

参考文献

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[4]、杜承彪.上市公司股份回购理论研究[D].武汉大学, 2005.

公司股份回购中的利益平衡研究 篇10

一、公司股份回购与债权人的利益平衡研究

(一) 股份回购与债权人利益的平衡

现行公司法的任务包括对公司债券人利益的保护, 并且对公司债券人的保护贯穿于公司建立和公司清算结束全过程。但是公司股份回购时为保护债权人的利益, 公司通常选择注销所回购的股份, 以保持确定的账面资本。以美国为例, 美国将公司的库藏股作为公司为发行的股份, 导致公司发行的股份总额降低。这种注销或保留回购股份的做直接减了少公司的资产负载率, 提高产权比率, 打破了公司的资本维持原则, 从根本上动摇了公司的资本基础, 损害公司债权人的利益。

(二) 保护债权人利益的对策

当前我国公司法对于债券人利益保护只有一般规定, 而且规定多为基于宏观角度的基本原则, 实践性和可操作性还有待加强。因此, 为切实保护债权人的利益, 可从以下几个具体措施入手。首先, 限制回购资金的来源和股份回购的数量。通过对资金来源的限制可以制约公司将公司的股本和资本公积等资本金用于回购股份, 并将可用于回购资金的限定在公司可供股东分配的税后利润、新股所得等等;或者公司可设置专项股份回购公积金用于股份回购。在限定股份回购数量上, 为提供职工持股或股权激励而回购股份, 必须限定公司回购股份的数量施加比例不得超过公司股份总数10%[2]。其次, 为平衡股东和债券人之间的利益, 还必须不断完善相关法律, 如完善回购公司的信息披露制度、债权人保护程序、经营者处罚机制、为赋予债权人相应的权力, 并提供有效的司法救济途径。总而言之, 公司股份与债券人之间的利益平衡不仅需要制定规范的公司股份回购制度, 也需要建立健全有效的程序制度、责任制度等外部监督制度, 才能有效保护债券人的利益, 实现利益间的平衡。

二、公司与股东的利益平衡研究

(一) 对公司的利益倾斜

颁布《公司法》的宗旨在于保护公司的利益, 因而《公司法》关于保护各个主体利益的法律规定或制度的根本目的在于实现公司有序经营, 促进公司健康发展, 股份回购制度也只是向公司利益倾斜的具体表现形式之一。但是任何公司的经营发展都建立于资本之上, 缺少资本的公司将难以维持运营[3]。一旦公司资金出现问题, 直接动摇公司的根基, 引起资金周转紧张, 造成公司债务偿还能力, 降低公司的市场信誉。而公司股份回购正是降低公司资本的一种运作方式, 因而股份回购可能导致公司资金链出现问题。因此, 我国现行的《公司法》通常禁止公司进行股份回购, 保障公司的利益。

但是由于公司运营模式以及发展情况之间的差异, 一味禁止公司进行股份回购也不利于公司的发展, 因此法律必须结合公司的实际情况, 在有必要和有需要的情况下允许公司进行资金回购。其中“有必要”主要指公司与持有本公司股份的公司进行合并, “有需要”是指公司需要减少注册资本[4]。尤其是在“有需要”情况下, 如果公司注册资本高于公司经营需求, 公司通过股份回购方式重新安排公司资本, 提出闲置资金, 以免资金浪费, 发挥资金最大的作用。因此, 无论公司与其它公司之间的合并以及公司减少资金, 法律允许公司在这两种情况下进行股份回购并不是对公司的妥协, 而是更好的帮助公司解决资金问题, 维护公司利益平衡。

(二) 对股东利益的倾斜

公司不能单独启动股份回购计划, 股东也有权利要求股份回购。即通过异议股东的股份回购请求权平衡公司和股东之间的利益, 这是法律赋予股东的权利。异议股东的股份回购请求权是指股东不赞同股东大会制定的决策, 股东可要求公司收购其持有的股份。异议股东回购请求权基于股东出资并占有股票, 它是股东股权的反映。但是, 异议股东的股份回购请求权并非在任何情况下都可行使。法律要求异议股东对股东大会作出的合并、分离决议持有异议情况下才可行使股份回购请求权。设立股份回购请求权主要基于公司的股份回购制度对公司股东的利益产生极大的影响, 平衡公司和异议股东的利益。其目的在于保障异议股东的持有股份的利益, 实现股东股份权力转让, 促进股权的完善。

但是, 当前的异议股东股份回购请求权也存在许多不完善的地方, 一是异议股可依法行使股份回购请求权的情况教师, 从前文可看到, 异议股东对股东大会作出的合并、分离决议持有异议情况下才可行驶股份回购请求权, 而在公司收购、资产抵押和质押、资产重组等情形下, 法律没有对请求权的使用进行规定[5]。二是法律没有对行使异议股东范围做出具体的规定, 该法律规定是否适合用于合并各方公司股东或消灭公司的股东不明。因此, 我国的异议股东的股份回购请求权在未来还需要向这两个方面研究。

三、公司股份回购与中小股东利益平衡研究

(一) 股份回购中侵害中小股东利益的行为

1. 中小股东权利与大股东不平等。

由于大股东与公司的关系更加密切, 因而公司在制定股份回购计划时, 首先考虑的回购规定多为公司大股东, 造成公司的中小股东在回购计划中的权力机会低于公司大股东的权力机会。另外, 在定向回购与公司关系密切的股东的股份时, 大股东股份定价往往高于小股东的股份定向, 从而导致小股东利益受损。主要原因在于大股东具有绝对的持股优势及地位, 大股东凭借其地位可操控公司董事会或股东大会的决议, 促使公司制定高于股票市场价格回购大股东的股份, 而中小股东的股份价值则被不当稀释, 公司得以用低于市场价格回购中小股东的股份。如果公司面临第三收购人, 公司董事会及大股东会执行股份回购决议, 不顾公司利益进行反收购, 以保证自己在股份回购中的地位。这种做法往往损害公司的利益, 尤其是中小股东的利益。

2. 股份回购操作违法违规。

违法违规的股份回购操作通常表现为内部交易, 人为操纵股票价格。公司进行股份回购多基于公司股价被低估, 通过股份回收提升股价的目的。而股份回收决定是公司的绝密重要信息, 只有公司少数高层及内幕人士可以掌握。因而公司高级管理人员及掌握消息的内幕人后, 在公司发布股份回购消息前大量买进公司股票。公司发布股份回购消息, 待公司股票价格上涨再卖出, 从中获取不正当利益。这种行为严重违反公平交易原则, 极大损害了中小股东的利益。此外, 如果公司经营状况较差, 公司管理层为隐瞒公司的实际经营状况, 采用股份回购手段方式股价下跌, 误导中小投资者, 造成股份交易不公正。

(二) 保护中小股东利益对策

1. 完善法律保护。

当前我国公司法只对股份收购范围进行规定, 但是没有涉及股份回购的具体操作细节, 证券法中也没有直接对股份回购的运作方式进行规范。因此法律保护制度完善首先要完善信息披露制度, 确保中小股东可以及时、充分的获得公司股份回购信息, 以便中小股东及时做出正确的股份处理选择。公司制定股份回购过程必须坚持全程公开原则, 真实、及时地披露公司股份回购的目的、架构、支付方式、回购资金来源等重要信息, 股份回购结束后还需要披露向外界公示公司的股权结构、库藏股、利益变动及可得利益等重要信息。其次, 扩大中小股东的知情权, 虽然我国法律在扩大中小股东知情权上有一定的改进, 但只是赋予了中小股东一定的出查阅权力, 而没有对股东股份持有数量及时间进行有效的限制, 而且没有有效的措施保障中小股东的知情权。在违规处理上, 只涉及有关处理规定, 却没有具体的法律措施。最后, 建立中小股表决权的法律制度, 中小股东表决权的缺失是导致中小股东无法成为股份回购对象的主要原因之一。因此, 新的公司法应将包含中小股东的表决权。即股份回购对象为公司的大股东, 大股东则不享有表决权, 以防大股东滥用表决权为自己谋取不正当利益。

2. 制定股份回购的定价原则。

股份回购价格的不合理是造成中小股东利益损失的根源, 因而需要制定科学合理的股份回购定价原则。但是包括法人股在内的国有股与流通股的性质、成本等诸多方面都存在差异, 导致国有股和流通股的回购价格也存在较大的差异。因此, 国有股和流通股的回购定价原则应区别对待。在国有股的定价上, 首先要综合考虑国有股的增值情况、证券市场情况以及公司的财务状况等三方面的实际情况。通常情况下, 非流通股应以每股净资产或公司上市时非流通股股东投入资产的折股比例为基准定价, 而流通股则多以市场价格作为定价标准[6]。总之, 股份回购的定价极为复杂, 需要根据股份的特性综合考虑多方面影响因素, 全面权衡后再制定合理的定价原则。

3. 明确公司股份回购的条件。

虽然我国2005年颁布的《上市公司回购社会公众股份管理办法》对公司股份回购做出了具体规定, 但是深入研究规定可以发现, 《办法》对股份回购的条件并没有做出严格的限制, 《办法》中的规定过于抽象和笼统, 而且股份回购条件监管漏洞也较多, 漏洞容易被公司利用, 致使公司股份回购后出现严重的现金流短缺问题, 给公司财务造成巨大压力, 影响中小股东利益[7]。因此, 我国还需要完善股份管理办法, 进一步明确公司股份回购的条件, 将公司的净资产收益、负债率上限、回购数量、资金来源等方面做出硬性规定。

四、结语

从表面上看, 公司股份回购行为只和该公司及其股东有关, 其实股份回购涉及整个证券市场, 如果处理不好, 不仅损害债权人、公司股东以及公司本身的利益, 还对整个证券市场造成巨大的冲击, 影响经济稳定。此外, 公司采取股份回购方式不当, 公司资本与实际情况不符, 会大大增加潜在交易者与公司的交易风险, 破坏社会交易安全。因此, 基于债权人、公司、公司股东以及市场及社会稳定角度, 政府必须加强股份回购立法研究, 规范公司股份回购行为, 实现各个股份回购主体之间的利益平衡, 维护市场秩序, 促进社会经济健康发展。

摘要：做好公司股份回购中的利益平衡研究不仅有利于维护债权人、公司及公司股东利益, 也有利于证券市场的稳定以及社会经济的健康发展。文章首先分析了公司股份回收与债权人在股份回购中的利益平衡问题及利益保护对策;进而对公司与股东的利益平衡进行分析, 分别指出当前我国对公司的利益倾斜、对股东利益的倾斜现状及对策;最后, 文章着重分析了中小股东在公司股份回购中的利益损失问题, 指出中小股东在股份回购中利益损失的原因, 并提出平衡中小股东利益的对策。

关键词：股份回购,利益平衡,债权人,股东

参考文献

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债券逆回购 篇11

傻瓜式的短期投资

上海证券交易所与深圳证券交易所推出的债券质押式逆回购产品，简单说就是交易双方以债券为质押品的一种短期资金借贷行为。在实际交易中，债券持有人将债券进行质押而获得资金使用权，资金持有人借出资金从而获得利息收入。借出资金获得质押债券为逆回购，质押债券获得资金为正回购。由于债券是质押给中国证券结算公司（第三方），几乎没有风险，从而使交易更安全和便捷。对个人投资者而言，逆回购属于最稳妥的投资方式。在过去的2011年，由于市场资金紧张，回购利率特别高，全年的平均水平约在5%以上，6月-7月资金特别紧张时，年化收益甚至高达9%-10%。可见，回购利率与市场资金是否充裕有关，如资金紧张，则收益高，交易也活跃；如市场资金充裕，利率就低。由于回购利率一直是波动的，投资者不能保证在利率最高时交易。上海交易所可进行的国债逆回购有1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天、182天共九个品种，投资金额是10万元或其整数倍。主力品种为1天、7天和14天国债回购。深圳交易所有1天、2天、3天、7天共四个品种，投资起点是1000元或其整数倍。

股市的“理财产品”

投资者债券逆回购的投资净回报是投资收益扣除交易费用后的净收益。不同品种的债券逆回购交易费用不同。如1天、3天、7天、14天国债回购品种的交易费用分别是成交金额的0.001%、0.003%、0.005%、0.01%。以20万元一天的国债逆回购交易为例，手续费只要2元，假设当时卖出的年化收益率是7%，那么一天国债逆回购的净收益是37.89元，而一天的活期利息只有2.78元，前者是后者的13.6倍。如果资金量达到100萬，手续费只要10元，假设当时卖出的年化收益率为10%，则一天的国债逆回购交易的净收益是267.78元，比活期利息13.89元高253.89元，是活期利息19.3倍。可见，金额越大，收益越多。目前逆回购只能进行交易软件、网页版或电话委托下单，手机软件只能看行情不能下单。如果是一天回购，则T+1日资金可以买入任何证券，T+2日资金可以转入银行账户。操作很便捷，选择卖出价格（即年化收益率），轻松点一下“卖出”按钮，资金晚上清算后自动又回到了账户上，实现了“一次交易，两次结算”的效果。

捕捉高收益的技巧

由于逆回购的收益率是通过竞价产生，每个时点的年化收益率都是随行就市的，需要投资者捕捉少量高收益机会，以获得较高回报。所以，债券逆回购有不少技巧可言。首先，周一至周三收盘可以将剩余可用资金全额参加一天回购，完全不影响资金使用。周四可以视周五资金是否需要转出购买其他产品而决定，从而充分利用可用余额做债券逆回购。其次，要善于捕捉少量高收益的机会，以获得高回报。一般周四、周末、月末、季末、年末、加息、上调存款准备金率等情况下，市场资金紧张，回报率较高，所以可以考虑这些时段操作。由于收益率曲线一般是高开低走，每天利率的高点多出现在11：00到13：30之间，因此一般应选择上午交易。如果长期投资，可选择季末或月末的周三、周四中午操作。如果短期投资，应避免在14：00后操作。此外，由于资金计息的规则，周五和节假日前要谨慎参与。周五应进行至少“三天”品种交易，周末两天计息。而“一天”品种的交易，资金周一返还，周末两天不计息，只获得一天的利息。当然在周五的时候“三天”品种的利率会明显下降，但是如果“三天”品种利率除以三明显高于一天品种，购买三天品种是个明智选择。同样，遇到七天长假，要考虑七天以上的回购品种，不然会白白损失利息。选择回购品种时，要在上海和深圳交易市场中货比三家，选择收益最高的品种。■

编辑：黄灵yeshzhwu@foxmail.com

公司回购 篇12

关键词：股份回购,资本结构,动机

一、股份回购的定义

所谓股份回购 (sharebuybacks) ，是指公司与股东之间自愿达成的股份买卖协议。通常是指股份有限公司将本公司已发行在外的股份购回的一种法律行为。具体操纵模式为股份公司利用赢余所得后的积累资金 (自有资金) 或债务融资，以一定的价格购回公司已经发行在外的普通股，以作为库藏股 (treasurystock) 或进行注销的一种方法。股份回购可以是暂时的、一次性的，也可以是长期的。例如2008年9月23日微软宣布将计划在未来5年回购最多400亿美元公司股票，回购日期截止为2013年9月30日。

二、上市公司进行股份回购的原因

从财务术语角度观察，股份回购不过是股利分配的另外一种方式，两者从本质上讲，均发生公司资产从公司流向股东的资产变动。股份回购在西方成熟资本市场是一种常见的资本运营方式与企业经营策略。

(一) 灵活手段。

当公司的资本无处可投，出现过剩时，公司可以保留过剩的现金或把现金分配给股东。作为分配手段，回购比现金股利更受欢迎。很多研究表明公司的管理人员通常认为要致力维持一个可持续水平的股息支付。也就是说他们不太愿意在出现临时现金盈余的时候增加股利，然后在以后各期间减少股利。因为股利的逐年递减或者出现一两次股息无法正常发放的分配政策会招致股东的不满。这就是为什么有些公司即使真的已经陷入困境，也要千方百计凑出足够的现金给股东发股息。但推迟甚至放弃股份回购计划并不会招致像投资者对消减股息那样的不良反应。因此，管理人员并不总是表现出对致力维持一个可持续水平的股息支付一样来执行回购方案。同时，如果公司的股份回购是公开市场收购，并且是在一段时间内完成的，管理人员在对股票购买的时间和数量上有很大的自由裁量权。所以我们可以说股份回购是更为灵活的资本分配手段。

(二) 税率。

从纳税的角度考虑，股息对应的是股利所得税，股份回购对应的是资本利得税，这两者的税率往往有差别。资本利得税的税率低于股利所得税，不同国家对待资本利得和现金股息在税收政策上也是不一样的。以英国2008/9的情况为例，资本利得低于￡9, 600就可以免除资本利得税，但所有的现金股息都要交个人所得交税。另外，资本利得税的长期税率要低于短期税率，且只有增值的已实现的回购部分才征收资本利得税。因此，投资者可以通过选择出售股票的时间上来取得资本利得的时间，从而选择资本利得税率，但收到现金股息的时间是掌握在管理人员手里的。从这个角度考虑，投资者较青睐资本回购。

(三) 调节和稳定公司股价，抑制过度投机。

在宏观经济不景气，市场资金紧张的情况下，股市容易进入低迷状态，若任其持续低迷将会导致股价下跌，这会降低投资者对公司的信心，使公司难以从证券市场进一步融资，对公司经营造成不良影响。在这种情况下，公司可以对被低估的股价进行回购，以支撑公司股票的市场价格，增强投资者对公司的信心。该行为的理论前提是，内部管理者与股东之间的信息严重不对称可能导致股票定价错位。如果管理者认为此时股票的价值已被低估，那么公司回购股票就意味着对市场发出信号———它要投资购进定价错位的股票。因此公司宣布股份回购常常会被理解为公司在向市场传递其认为自己股票被市场低估的信息，市场也同时会把这一行为看作是股票低估的暗示，做出积极的反应来纠正定价错位。

(四) 优化公司资本结构和财务杠杆。

股份回购通过减少发行在外的股票数量，可以增加每股收益，提高股票市值。同时通过股份回购可以减少权益资本在公司资本结构中的比重，以提高权益负债率。作为调节资本结构，公司无论是用现金回购还是负债回购，都会改变公司的资本结构，提高财务杠杆率。因为债务利息可计入公司成本，免交所得税，所以与权益融资相比，债务成本较低，较高的资产负债比例可以为公司带来税收庇护利益。然而公司财务风险、破产风险成本也随资产负债比例的升高而增大。当债务比率增大到一定程度时，公司财务风险的加大势必使债权人要求提高贷出资金的收益率，公司财务成本率将会上升并超过资产收益率，使公司加权资本成本上升。由此可见，公司债务比率和财务杠杆率存在一个“最适度”。与新股发行、举借外债不同，股份回购是一种股本收缩的调整方法，通过减少对外发行股份，提高资产负债率，发挥财务杠杆效应，实现公司价值最大化。

(五) 激励管理层。

现代公司所有权与经营权的分离，使经营者偏离股东财富最大化目标，劳动者工作积极性不高的现象比比皆是。这种目标的偏差仅靠公司治理的约束是不够的，应使职工、经营者及股东三者利益建立相关性才是解决问题的关键。公司可以从股东手中购回本公司股份并将其交给职工持股会管理或直接作为“股票期权”以奖励公司的管理人员。员工持股制度，尤其是在管理者阶层实施股票期权制度，可提高员工和经营者的积极性，提高企业的经营绩效与所有者价值最大化目标保持一致。

三、我国上市公司股份回购动因

由于我国证券市场上实施回购的案例不多，不能做详细有效地实证研究，笔者将按照管理办法颁布前与颁布后上市公司股份回购案例作初步分析，希望从中总结出的结论对上市公司实施股份回购有一定得帮助。

(一) 管理办法颁布前股份回购动因。

国有股、法人股的复杂股权结构为我国所特有，巨大的非流通股份尤其是国有股份影响了公司的治理结构与市场对股票的合理估值。为此管理办法颁布前大部分上市公司实施回购的对象大部分是国有股份。实施后虽不能改变国有股一股独大的局面，但改善了公司的股权结构，国有股持股比例有所下降。实施回购的目的是改善股权结构与资本结构，实施后公司的资产负债率有所上升，有利于发挥财务杠杆的作用。

(二) 管理办法颁布后股份回购动因。

随着《上市公司回购社会公众股份管理办法 (试行) 》的推行，上市公司回购流通股越来越普遍。作为对证监会新政策的回应，管理办法后公司股份回购的对象是流通在外的社会公众股。回购的动机几乎都是股价持续下跌，被严重低估，向市场传递有利信息，通过股份回购的方式调整公司的股价，使公司价值得到提升。

(三) 管理办法颁布前后的对比分析。

通过对管理办法颁布前后公司股份回购案例的对比分析，我们可以得出如下结论：一是回购对象不同。管理办法颁布前主要回购地对象是国有法人股，而管理办法颁布后拟回购公司的回归对象主要是社会公众股;二是回购动机不同。管理办法颁布前回购的动机主要是降低国有股比例，优化公司的股权结构，而管理办法颁布后回购公司的动机主要是公司股价被低估，向市场传递有利信息，稳定公司股价。

四、我国公司股份回购中存在的问题及建议

目前多数公司股份回购更多地是看中了公司股价的提升功能，更多地是服务于股权分置改革的需要。而从长远的角度看，这是远远不够的，必须使股份回购的功能得以全方位的发挥。因此，针对以后股份回购制度的完善，提出以下需要关注的问题。

(一) 允许库藏股制度的存在。

在成熟证券市场中，公司回购的库藏股，根据需要可以被注销，可以再次被出售，也可以用于职工持股计划和高管人员的股票期权计划。我国公司法规定所回购的股份要在10日内全部注销，这种不允许库藏股的制度也就意味着公司调整资本规模只能是单方面的，公司很难灵活调整流通股数量来维护股价的稳定，从而制约企业利用这一资本运作方式发展的动力。此外，管理人员股票期权制度是防止经理人员短期行为的有效手段，这也为股份回购提供更直接的现实需要。所以政府应在时机成熟的时候，推出适合我国证券市场的库藏股制度。

(二) 完善相关法律、法规。

我国现行《公司法》及证监会颁布的《上市公司章程指引》对股份回购虽然作了相应规定，但内容一般是原则性的，操作性不强，应进一步完善相关法律法规，建立完备的制度体系。除了对股份回购的条件、方式作简单规定外，还应对回购的价格、比例、回购资金的来源、回购程序及违法收购的法律后果做详细具体的规定。

参考文献

[1]Peter Atrill.“Share Buy backs”[N].ACCA’s Magazine For Trainees, 2009, (2) :54:56.

[2]陈晓荣, 韩俊仕.对上市公司股份回购地实证分析[J].西安财经学院学报, 2005, (10) :52-55.

[3]王昌秀.浅析我国上市公司股份回购[J].金融管理, 2007, (4) :49-51.