中小股东

中小股东（精选12篇）

中小股东 篇1

自La Porta等 (1999) 发现美国和英国之外世界其他地区普遍存在股权集中现象……以来, 公司治理理论研究的重点……转移到拥有控制权的大股东和外部中小投资者之间的问题[1]。早在184年, 英国即通过判例确立了所谓“多数规则”, 即现在所谓“资本多数决”。除非经多数股东表决同意, 少数股东不得仅因公司经营状况不佳或管理人员的行为违反公司内部细则而对其提起诉讼[2]。在此原则下, 公司将根据多数的股东, 而非所有股东意见来做出经营判断。

“资本多数决”理论假设, 当公司的经营权较多地集中于小部分人手中时, 尽量减少少数股东对经营的参与, 在大多数情况下是更有效率的。只要给予少数股东“合理的经济补偿, 法院便不应对多数股东排挤少数股东的行为进行干涉或制裁”[3]。

对于小股东而言, 大股东的“权利”更接近“权力”, 尤其是中小型私企。对于我国不完善的证券市场而言, 更凸显矛盾。然而, 我国目前之《公司法》并未对控制股东的义务和责任做出明确规定, 作为必要补充的《证券法》也仅仅是通过证监会颁行一系列行政规章和指导意见来约束。笔者认为《公司法》应当对控股股东的权利加以限制, 使中小股东一定额外的, 诸如保护股份收买请求权等权利得以实现。

各国公司法主要从实体法和程序法两方面对少数股东进行保护。保护内容包括:多数股东对少数股东的受托义务和其他特别义务、异议股东的股份购买请求权、对多数股东表决权的限制、请求法院强制解散公司, 等等。据研究, 我国上市公司小股东受侵害程度与印尼相近[4], 但却与发达地区, 比如亚洲四小龙相距甚远。各国公司法对于是否应当给予少数股东以特殊保护曾一度犹豫不决, 其原因是担心可能会对公司内部事务造成过度的干预[5]。我国仅在《公司法》第二十条规定股东权利不得滥用, 除此以外并没有针对控股股东做出更多限制。

笔者在现实生活中接触过多起控股股东权利滥用的案例, 其对中小股东投资积极性造成的挫伤和侵害显而易见。

案例一:

设立在北京的咨询公司A, 从2005年设立至今, 先后进行了两轮融资, 规模逐步扩大, 从账面收入看发展势头良好。2010年9月第二轮融资后, 原公司作为大股东新设成立合伙企业, 向员工发售合伙企业期权和原始股。协议中约定, 员工可随时要求公司回购股权。员工热情度极高, 甚至纷纷向亲朋集资。很快在公司与员工之间签订了包括股权转让协议、委托表决协议等法律文件。但之后公司运作并不透明, 更无财务会计报告等供小股东参阅。2011年月, 公司进行新一轮融资, 稀释了原股东的股份。2012年中, 公司由于运营成本过大, 经营极度困难。此时, 对于一般员工而言, 并不会首先想到诉诸法律途径。部分入股员工申请要求公司回购股份, 部分非全职员工甚至对公司巨大亏损并不知情。截至本文写作之时, 尚有多为员工股东无法收回投入资金。

案例二:

产地在我国沿海地区的公司A为某高精尖行业公司, 安徽省某市开发区欲将该产业引入。甲 (及其子) 、乙、丙四人有意愿将公司整体收购, 在开发区成立新公司B, 并吸引其他几个朋友投资入股。收购方分别以现金、厂房和设备出资, 并约定按出资比例占股。乙、丙两人找到某评估机构, 将厂房和设备按远高于实际价值的价格进行评估, 同时又与A公司大股东商议, 故意提高了对A公司的收购价格。资本为重的情况下, 股东身份被资本掩去[6], 乙、丙合起来成为公司B实际控制人。乙、丙二人的一致行动不但侵害了甲 (及其子) 的利益, 架空其实际操纵权, 同时也侵害了其他小股东的利益。

同样的案例还有著名的深圳宝安集团“一致行动”引发的“宝延风波”, 这是股票史上一个收购大事件, 也是我国首例上市公司收购案。2005 年后新修改的《证券法》对一致行动做出了具体的规定, 指两个以上的人 (包括自然人和法人) 在收购过程中, 相互配合以获取或巩固对某家公司控制权的行动。“一致行动”股东成为了公司决策的最终决定人, 尤其是在一致行动中占更大股份比例的股东, 更控制了公司。在公司收购过程中, 控股股东经常与经营者勾结起来, 损害其他小股东的利益。对于上市公司而言, 由于信息披露不完全, 大股东侵害程度有可能被低估。我国现行《证券法》和《股票发行与交易管理暂行条例》对目标公司中小股东的保护也存在着许多不足, 都有待进一步完善。

“控股”股东这一词在《公司法》全文中仅出现5次, 其中四次出现在《公司法》第二百一十七条, 被用于解释“控股股东”和“关联关系”的含义。而《公司法》全文中, 只有第二十一条一条是对控股股东单独进行明确规定。

当然, 一切对于大股东行为和道德上的约束同样适用于中小股东。由于中小股东自身能力和水平的限制, 对公司和行业的情况了解不如大股东全面, 因此很难做出合适的决策, 兼顾智慧与效率, 由一小部分精英替绝大多数人做决策是很好的。在大股东为全体谋利的前提下, 正确决策会让人人得利, 而损害他人的决策, 也会让小股东对大股东进行追究和谴责。当然, 大股东往往是公司的发起者或创始者, 在享受了绝大多数利益和权利的同时, 也承担了绝大多数的责任和义务, 对于公司前景的判断会与自身利益紧密相连, 而中小股东虽然是后期参与者, 但却对公司的壮大和发展起着巨大的作用。事实证明, “用脚投票”的小股民越来越成为一股巨大的力量, 在市场经济中发挥着巨大的作用。

公司法的使命之一即保证公平, 为保护中小股东权益, 经营活动更加公平, 使中小股东更加积极的参与, 需要给予中小股东更多保护, 尤其是增加法律条文上的保护, 创新对大股东行为有效性的方法研究, 而不仅仅是对于大股东道德层面的行为约束。

摘要：为保障实质上的公平和平等, 应严格规定控股股东的权利与义务, 给予中小股东更多保护, 使经济活动更加公平, 实现良性循环。

关键词：资本多数决,控股股东,一致行动

参考文献

[1]俞红海, 徐龙炳, 陈百助.终极控股股东控制权与自由现金流过度投资[J].经济研究, 2010, (8) :103-114.

[2]赵旭东.公司法修改中的中小股东保护[N].法制日报, 2005-01-06.

[3]唐宗明, 蒋位.中国上市公司大股东侵害度实证分析[J].经济研究, 2002, (4) :44-50.

[4]朱慈蕴.资本多数决原则与控制股东的诚信义务[J].法学研究, 2004, (4) :104-116.

中小股东 篇2

浅析中小股东利益保护

1.摘要：（股东是公司的出资人,也是公司利益最终所有者和风险承担者,这就决定了公司股东利益保护的必要性。由于股份有限公司股份分散且不均等,于是就形成了多数股东(控股股东、大股东)与少数股东(非控股股东、小股东)之分,大股东可以利用资本多数决制度,在股东大会上充分行使其股东权利,甚至可以“合法”将公司权利和利益分配向有利于自己一方倾斜,相对应的中小股东始终是一个弱势群体,其合法权益如得不到现行法律制度有效而充分保障,则有悖于法律制度本身所追求的公平、正义的价值目标,更不利于整个社会经济的发展。对资本多数决制度的重新认识,有利于我们对导致中小股东权益被侵害原因的深入探究。从经济效益来衡量,资本多数决制度无疑是有效的,那怕这种制度遭到滥用时。但法律价值目标应当是双重的,即正义与效益兼顾,当两者发生矛盾时,我们应首先选择正义。我国中小股东权益被侵犯的现象,在股份有限公司中非常普遍,这除了资本多数决制度本身的原因外,还与我国股份结构的特殊性有关。我国现行《公司法》对中小股东权益保护的规定是相当薄弱的,实践中,中小股东又难以依据现行《公司法》得到充分和有效的保护。中小股东的权益应该受到保护,而现行法律制度本身又有疏漏,如何解决这个问题,这也正是本文所要重点探讨的部分。作为一种法律对策,我们应当且有必要借鉴国外成熟且有效的少数股东权益保障的法律制度,构筑我国保护中小股东权益法律制度体系。对中小股东权益保障,可通过对大股东权力的限制或义务的增加,或赋予少数股东法定的特殊权利的途径来解决。本文认为,应通过设置以下具体的法律制度实现。首先,赋予中小股东特定的权利,通过这些权利的行使达到制衡大股东滥用权利的目的。这些权利包括股东提案权、临时股东会召集权、委托投票权、撤销股东大会决议的申请权等。对上述权利,《公司法》有相关规定,但因缺乏具体实施的保障,必将导致权利落空。本文认为应借鉴国外经验,将法律规定具体化。其次,对大股东的权力进行限制,并赋予忠实义务。主要是对大股东在股东大会上表决权的限制,设立累积投票制度,增加大股东的忠实义务。《公司法》对大股东表决权的限制应参照国外立法经验,使之内容明确,便于实际操作。第三,对公司管理层权力进行制衡。为防止和减弱“内部人管理”的影响,设立独立董事制度和赋予董事注意义务。第四,通过股东代表诉讼,赋予中小股东司法救济的途径。）摘要：（现代公司制度一个很大的特点就在于其权利设计和制度安排是以资本为中心展开的,这就要求贯彻资本多数决原则。该原则对平衡股东间的利益决策具有重要意义。但是,该原则在公司的实际运行中又不可避免地造成大股东与中小股东之间的利益冲突,反而为大股东谋求个人利益、损害公司及中小股东的利益提供了“合法”的手段。当前加强中小股东权益保护,已经成为世界各国公司立法的核心内容,也是我国迫切需要解决的问题之一。因此我们有必要考察我国中小股东权益的保护现状及受侵害的原因,并探析中小股东权益保护的法理基础及其现实意义。在借鉴国外成熟的理论学说和司法实践基础上,结合我国新《公司法》的精神,探讨我国中小股东权益保护机制的完善途径,提高我国中小股东权益的法律保护水平。）

论中小股东权利保护 篇3

关键词：中小股东；权利保护；法律

一、中小股东相关概念之厘定及其权益保护

（一）中小股东相关概念之厘定

1.股东概念

股东是股份公司或有限责任公司中持有股份的人，其可以出席股东大会并行使表决权。公司成立的根基是股东，“凡是基于合法原因（如对公司投资或继承、赠予或法院强制执行等）而持有一定份额公司资本且享有股东权利的主体即是公司的股东。”

2.中小股东概念厘定

将中小股东从股东的大概念中剥离出来，更有利于对中小股东权利的保护。可以看出，大股东是指那些出资额占公司资本总额的较大部分并不一定要超过一半以上，并且能够控制公司的决策权，经营管理权等重大利益并且能够影响其他股东利益的那部分人。那么对于公司股东的其余部分即是中小股东。

（二）中小股东权利保护

1.中小股东权利保护的法理基础

法律的公平价值取向体现在了中小股东权利的法律保护这个问题上，对利益分配合理性的认定标准就是公平。权利保护公平与否关键要看其享有的股东权利与承担的股东义务是否具有相当性。中小股东的权利常常被大股東所“绑架”吸收，致使中小股东的各种权益因缺少保护而受到大股东的侵害，使得公司治理的难度加大。站在大股东的角度来看，由于其出资较多，法律上应该承认其地位，但不能因此而伤害到中小股东的权益，所以，在两者之间应该建立起一个可以平衡双方权利行使的管理机制，使得彼此可以相互联系相互制衡，进而才可以实现法的公平价值。

2.中小股东权利保护的必要性

（1）法律对弱势群体的特殊关注体现出法律保护弱者的合法权益的基本功能，进而实现维护市场秩序的公平正义。中小股东与大股东比较处于明显的弱势地位，经济实力和获取公司、市场等信息的能力弱等等。所以，强调法律对中小股东权益的保护采取倾斜的态度，才更加符合构建和谐社会，实现公平、正义的主旋律。

（2）股东平等原则是股份公司的一项基本原则。股东平等的含义即公司在基于股东资格而发生的法律关系中，应按股东所持股对其实行平等待遇，不得在股东之间间实行歧视、不合理的待遇。

二、《公司法》对中小股东权利保护现状

（一）《公司法》对中小股东的立法保护

（1）《公司法》赋予股东的权利。根据法律规定股东的权利有：第一，股东有查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告的权利，在公司拒绝查阅股东有请求人民法院要求公司提供查阅的权利。第二，公司董事、监事、高级管理人员违反规定给公司和股东利益造成损失，为维护公司和自身的权益向法院起诉的权利，即赋予股东派生诉权。第三，当公司经营发生严重困难时，股东有请求解散公司的权利。

（2）增设累积投票制。我国旧法选董事、监事的原则是股东一股一票，这样一来，大股东基于自己持有的多数股份，从而实现对公司的控制，中小股东选不出代表自身的利益的董事、监事。新《公司法》增设了股东的累积投票制度，中小股东可以从中选出代表自身利益的董事、监事，从而协调了中小股东与大股东之间的利益。

（二）我国公司法的立法缺陷

1.累积投票制的不完善

我国现今的公司法规定累积投票制适用的主体只有董事和监事，对于其他的高级管理人员却没有规定，此外，罢免董事、监事的表决方式法律也没有明确规定，也就是说如果罢免选出的董事和监事用普通的程序，那么累积投票制度的价值就无法体现出来。

2.相关的法律制度不成体系，人们很难在一部法律中查询到所有关于中小股东权利保护的规定，其规定散见于公司法、证券法、行政法、诉讼法等众多的法律体系之中，然而各部门法之间不能形成统一的体系，有时关于交叉的问题会存在不同的规定，这样就会使中小股东的权利得不到较好保护。

三、完善中小股东权利保护的几点建议

（一）进一步完善累积投票制度

我国的《公司法》规定了累积投票制度，但此法条的适用主体只有董事和监事，虽然确为中小股东的利益保护做出了很大的贡献，但是，关于累计投票制度的罢免程序没有相关规定以及适用主体范围过于狭窄，因此，应该增设累计投票制度的罢免的规定以及扩大适用主体范围，从而更好地保护中小股东的各项权利。

（二）进一步完善中小股东享有的知情权。

知情权是指知悉、获取信息的自由与权利，是实现股东权利的基本保障。知情权既有公权属性又有私权属性，因此，知情权就显得尤为重要，因此应当扩展中小股东的知情权，可以从以下几个方面对知情权进行扩大：第一，对知情权范围的确定制定一个基本原则，只要符合原则性的规定，那么都可以纳入到知情权的对象范畴。第二，增加中小股东对公司重大事件的知情权。

保护股东合法权益，是公司生存、发展的前提和基础，而中小股东是公司股东的重要组成部分，其权益保护就显得尤为重要。虽然我国立法已经取得一定的进步，但对于完善中小股东权利保护的巨大工程是任重而道远的，我们要不断的在实践中摸索总结经验，完善。

参考文献：

[1]杨汉国，边蕊.论股份有限公司中小股东利益之保护[J].四川理工学院学报，2008，4.

[2]王学法，申巍小股东权益保护探析经济与法.2010

[3]邱健，陈兆松.中小股东利益保护机制的完善—兼评<新公司法>[J].西南金融，2008，（10）.

[4]胡菁菁.我国中小股东权益的保护[J].湖南科技学院学报，2008，3：94

[5]刘俊海.股份有限公司股东权的保护.法律出版社2007（387

作者简介：王晓雪（1989.05～），女，辽宁省本溪人辽宁大学法学院在读研究生。

中小股东 篇4

现代公司制企业通常面临的两类代理问题是:股东与管理人员之间的利益冲突 (Berle、Means, 1932;Jesen、Meckling, 1976) , 即传统代理问题;控股股东与中小股东之间的利益冲突 (Shleifer、Vishny, 1997) 。从国内外众多的资本市场实践可知, 多数公司的控股股东在监督管理者方面 (解决传统代理问题) 并未产生较大作为, 反而常常侵占小股东与债权人的利益, 公司治理的效果不但没有得到好转甚至有恶化的趋势。正如La Porta (1999) 等学者所说, 在世界大多数大企业中, 主要的代理问题已经转变为控股股东与中小股东之间的代理问题。大股东的出现虽然可以解决由股东分散带来的“搭便车”问题, 减少股东与管理者之间的代理成本, 但同时大股东的出现又带来了另一个代理问题:大股东与小股东之间的代理问题 (张光荣、曾勇、邓建平, 2007) 。

一、控股股东代理问题产生的原因

大股东控制的股权结构在世界范围内是普遍存在的, 即使在英美等普通法系国家, 也有股权集中的趋势。在控股股东代理问题的研究中, 宋小保 (2007) 将控股股东的代理问题分为两类进行了研究, 即控股股东与小股东之间和控股股东与债权人之间的两类代理问题。目前更多的集中于对控股股东与中小股东之间的代理问题进行研究。那么又是什么让控股股东代理问题成为公司治理中不可忽视的重要问题?

通过对文献的研究和回顾, 笔者发现, 较多的学者针对这一问题的产生均从制度因素的角度找到了相关的解释, 但从我国的实际来看, 主要是“一股独大”问题和中小股东权利的法律保护较为落后等原因。

控股股东和中小股东之间的获利方式是有差异的:普通股东的获利方式除了股票增值和股利, 一般不存在其他方式和手段;但对控股股东来说, 还可以凭借其控制权获取控制权私下收益来实现其利益最大化目标。Shleifer和Vishny的著名论述是“当控股股东几乎控制了公司的全部控制权时, 他们更倾向于制造控制权私下收益, 而这些收益并不能为小股东所分享”。正因为控股股东与其他股东的目标不完全一致, 很多研究表明, 在中小股东利益缺乏制度保护的情况下, 控股股东往往趋于谋求尽可能大的控制权私下收益, 而不是追求全体股东利益的最大化, 在中国市场存在的大股东“圈钱”现象为此提供了有利的事实证据 (冯颖, 2004) 。

在法律方面, La Porta发现, 在法律对投资者权利保护程度低的国家, 公司通常股权集中度更高。胡旭阳 (2004) 认为, 我国上市公司拥有控制权的股东持有的股份往往是非流通股, 由于市场分割, 流通股和非流通股之间存在巨大的价格差异, 不具可比性。他通过上市公司非流通股的转让来度量我国控制权的私下收益情况, 结果表明, 在我国法律体系对中小投资者缺乏足够保护而上市公司股权又高度集中的情况下, 控股股东的控制权具有较高的私下收益。

二、控股股东侵占中小股东利益的路径

从Shleifer和Vishny的著名论述开始, 有关控股股东与中小股东代理问题的研究便如雨后春笋般不断涌现, 随后LLSV等也从各个不同的视角对这些问题进行了研究。他们指出, 集中型的所有权结构面临着一个负面问题, 即控股股东与小股东之间的冲突, 更确切地说, 是控股股东对小股东的利益侵占 (余明桂等, 2004) 。

中国上市公司的股权相当集中, 这种高度集中的股权结构导致控股股东与小股东之间的利益冲突成为中国上市公司的主要代理问题。大股东为了实现其私人利益, 必然采用某种手段转移公司资源, 达到独享公司资源的目的。通过研究发现, 控股股东侵占中小股东利益的路径主要是通过盈余管理、股利政策、关联交易等方式。

从国外研究来看, 由于大股东这种侵占小股东利益的行为具有隐蔽性, Johnson (2000) 等将其称之为“隧道”行为。这种隧道行为主要分为两类:一类是通过关联交易转移公司资源或将自身的风险转嫁到公司, 如以有利于控股股东的价格进行资产买卖、为代表大股东的管理层支付过高的报酬、以公司名义为大股东提供贷款担保、大股东无偿占用公司资金等;另一类是采用特殊的财务安排, 实现公司利益向大股东转移, 如通过不公平的两次发行稀释其他股东权益, 制定有利于大股东的股利政策等。

从国内研究来看, 余明桂通过分析公司治理机制与企业价值的关系间接证明了这种代理问题的存在。余明桂、夏新平 (2003) 发现, 控股股东通过盈余管理和股利政策侵占小股东利益。余明桂、夏新平 (2004) 还从关联交易的角度揭示了控股股东转移上市公司资源、侵占小股东利益的问题。他们发现:由控股股东控制的公司, 其关联交易显著高于无控股股东存在的公司;控股股东担任高级管理者的公司, 其关联交易显著高于控股股东不担任高级管理者的公司;控股股东持股比例和控股股东在公司董事会中的席位比例越高, 关联交易越多。苏启林和朱文 (2003) 发现, 我国的家族控股股东和其他国家一样, 会通过对投票权与现金流量权进行分离来侵害小股东的利益。唐跃军等 (2006) 从公司治理角度, 研究了我国股市现金股利的“隧道效应”, 研究表明, 控股股东和中小股东之间的确存在严重的利益冲突, 利用中小股东无法分享的控制权、控股股东可能以牺牲中小股东的利益为代价来追求自身利益。

三、控股股东代理问题的解决建议

1、法律保护

La Porta (1998) 等认为一个国家法律对投资者权利保护的程度, 是这个国家公司融资市场和公司治理水平发展的决定性因素。法律对投资者的保护有助于降低与自由现金流相关的代理成本, 减少大股东侵害小股东利益的可能性。我国调整股份公司利益主体关系的法律主要有《合同法》、《公司法》、《破产法》、《证券法》以及《民事诉讼法》等, 但是还未有针对中小股东利益制定的特殊法律。

2、改善公司治理结构

(1) 股权制衡。Bloch (2001) 的模型表明, 当公司存在多个大股东时, 各个大股东会为了获得其他股东的支持, 作出更有效地使用公司控制权的承诺, 各个大股东之间的这种竞争会减少控制权的私人利益。余明桂等 (2004) 认为减少控股股东的持股比例和董事会席位比例, 减少控股股东担任上市公司的高级管理职位, 可以在一定程度上减少关联交易的发生, 缓解控股股东与小股东之间的代理冲突。

(2) 提高机构投资者的公司治理作用。一般来说, 机构投资者的发展将推动公司治理结构的完善。机构投资者参与公司治理经历了一个由浅入深、从外向内、从消极到积极、从不重要到重要的过程。宋小保 (2007) 认为培育多元化的投资主体、积极引导机构投资者进入公司治理中, 可以提高对控股股东的监督和制衡效率, 弥补中小股东监督缺失的不足。

(3) 建立和完善独立董事制度。不同股权结构决定了不同的董事会结构, 这也赋予了董事会的不同使命。当股权较为分散时, 代理冲突主要是在公司经理和所有中小投资者之间;当股权集中时, 独立董事的任务则是要维护小股东的利益。中国上市公司的股权结构的显著特点是集中, 大部分的董事来自于大股东的派遣, 这就需要重新定位董事会和独立董事的责任和功能。

另外, 可以加强对上市公司控股股东的监管, 充分发挥债权人的公司治理作用 (宋小保, 2007) 。可以增加中小股东的必要权利, 如通过累计投票权、股东表决权排除制度、中小股东异议股价权、对控股股东表决权的修正条款等 (何威风等, 2007) , 以解决控股股东代理问题, 实现中小股东的利益保护。

四、结语

大股东对中小股东的利益侵占事实已是现有国内外文献的共识, 但较多的实证文献只是通过替代变量对这种侵占程度进行了间接度量, 这种度量方法的科学性和说服力相对于直接度量都较弱。但真实的侵占程度究竟如何, 还难以直接度量, 因此如何采用更好的方法来揭示大股东利益侵占行为, 将成为今后研究的一个方向。

中小股东 篇5

专业：财务管理姓名：leetion学号：10000

摘要：股东权益保护是公司治理的核心问题,对中小股东利益的有效保护更是公司制度公平与效率的前提。是突出公平的价值理念,还是彰显效率,成为现代法治面临的两难选择。在现实中大股东为了追求私利,屡屡侵害中小股东的权益,严重破坏市场秩序的事件更是层出不穷。新《公司法》通过设立和完善累计投票制度、扩大中小股东知情权、增设股权收购及公司解散请求权、完善股东诉权等，以期更全面和完善的保护公司中小股东权益，本文将对新《公司法》中相关信息谈一谈自己的看法。

关键词：公司法；股东权益；股东表决权

大股东掠夺中小股东利益的行为在中国较为普遍，大股东以占用公司资金，担保转移风险以及各种形式的关联交易等多种方式掠夺中小股东的利益。随着中国新《公司法》的颁布，其中新增了多项重要措施加强了对中小股东权益的保护，如累积投票制度、知情权、股权收购请求权、公司解散请求权以及股东诉权等，全面增强了对中小股东权益的保护。

一、中小股东权益保护的意义

在公司制度发展初期,为了鼓励投资、聚集资金、加快经济的发展,确立了资本多数决的原则。该原则对平衡股东之间的利益有着重要的意义。它强化了大股东的地位和责任,减少大股东的投资风险,对提高公司的运行效率和决策具有重要的作用。但是,公司不仅是股东盈利的工具,也是股东进一步投资发展的平台和载体。在公司中,谁的出资份额多,谁就可以控制股东会,谁控制股东会谁就控制了公司,谁就可以运用公司的全部资源。为此,在公司中存在大股东和中小股东之间的博弈,存在大股东侵害中小股东的情况。中小股东处于弱势地位而使其权益经常受到侵害。侵害主要来源两个方面:第一,不称职的管理层造成的损害,这种损害是所有股东都要承受的,少数股东当然也会受其害;第二,大股东利用控制地位损害中小股东的利益而增加自身的利益。而在现实中,大股东利用其控制地位损害中小股东权益的事件屡见不鲜。保护中小股东权益已经十分必要,从国外的立法趋势上看,越来越多的国家开始加强中小股东权益的保护,有关中小股东权益保护的相关制度和立法也日益完善。

二、中小股东权益受损的原因

（一）资本多数决原则的滥用

股东的出资在公司成立后即成为法人财产，公司作为企业法人，有独立的法人财产，享有法人财产权。股东在享有股权及有限责任权利的同时，公司获得了以公司名义对法人财产占有、使用、受益和处分的权利。公司于股东是两个平等的主体，这就导致了公司的意思与股东的意思可能不一致，公司利益与股东利益可能产生冲突。公司的意思表示依据资本多数表决原则形成。资本多数表决原则，对于平衡公司利益与股东利益以及股东利益之间关系十分重要，也有利于提高公司经营决策效率[1]。但是资本多数表决也容易产生事实上的不平等，中小股东的意思往往被控股股东压制或淹没，控股股东凭借其表决权优势，能轻而易举地将控股股东的意思转化为公司的意思，或通过控股股东大会进而控制董事会，使公司沦为控股股东的工具，甚至可能利用合法形式不正当的形式权利，如通过增资、关联交易、资产置换、溢价出让控制股份等蚕食和侵吞中小股东的利益[2]。

（二）中小股东自身存在的原因

中小股东自身投机性较强，往往注重交易价格，漠视公司整体利益，缺乏参与公司治理的热情，往往通过观察股票价格的波动，来适时转让股份，获得股份转让的价差来实现资本的增值或减少损失。同时小股东的表决权很难实现，只有极小一部分股东愿意出席股东大会，这在一定程度上导致股东大会无法正常发挥其应用的功能。

三、新公司法对中小股东权益的保护

（一）增设累积投票制度

新《公司法》第106条规定，股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。实行累计投票制的直接目的，在于防止大股东利用表决优势控制董事、监事的选举，弥补“一股一票”表决制度的弊端。按照这种投票制度，投票时，股东将其表决权集中投给一个或几个候选人，通过这种局部集中的投票方法，能够使中小股东选出代表自己利益的董事、监事，避免大股东垄断全部董事、监事的选任，增强中小股东在公司治理中的话语权[3]。

（二）扩大中小股东的知情权

股东虽然将公司的经营权授予了董事会和经理管理层，但是，股东依然享有了解公司基本经营状况的权利。当然，股东行使该权利应以不影响公司正常运营为限。新《公司法》第34条规定了股东查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告的权利和有限责任公司股东查阅会计账簿的权利[4]。与原《公司法》相比,对有限责任公司的股东,新《公司法》增加了股东的诉权。新《公司法》第22条规定,股东会或者股东大会、董事会的会议召集程序、表决方式违反法律、行政法规或者公司章程,或者决议内容违反公司章程的,股东可以请求人民法院申请撤销。据此,股东就享有了在特定情况下,对股东会(大会)决议、董事会决议提起无效之诉或撤销之诉的权利[5]。

（三）增设股权收购及公司解散请求权

对于股东的股权收购请求权，新《公司法》第75条规定，有限责任公司有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权：公司连续五年不向股东分配利润，而该公司五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件的；公司合并、分立、转让主要财产的；公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的[6]。自股东会会议决议通过之日起60日内,股东与公司不能达成股权收购协议的,股东可以自股东会会议决议通过之日起90日内向人民法院提起诉讼。根据第143条规定,股份有限公司的股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议时,有权要求公司收购其股份[7]。

对于解散公司请求权,新《公司法》第183条规定，公司经营管理发生严重困难,继续存续会使股东利益受到重大损失，通过其他途径不能解决的,持有公司全部股东表决权10%以上的股东，可以请求人民法院解散公司。新《公司法》增设此条，而且对股东持股表决权比例放宽到10%以上,这就对小股东权益的保护更为有利[8]。

（四）完善中小股东的诉权

新《公司法》的第152、153条中不仅完善和增强了中小股东的各项权利，而且还赋予中小股东采取司法救济的可能，规定了当中小股东权益受到侵害或不公平对待时可以提起诉讼。董事、监事、高级管理人员执行公司职务时违反法律、行政法或公司章程的规定，给公司造成损失的，股东可以提起诉讼。司法救济的作用在于：（1）当股东权益不能用其他方法解决之时，提供了一种可供选择的强而有力的纠纷解决途径。司法是国家司法机关依据法定职权和法定程序，具体应用法律解决纠纷之过程。其特点在于程序之法定性和裁决之权威性，故成为社会纠纷解决机制之最后一防线。（2）允许国家对市场作出间接的干预。国家通过法院之审理解决纠纷之同时，一方面可以遏止某些股东和公司机关之不合理行为。另一方面亦为公司之良性发展起到促进作用[9]。

四、结论

综上所述，中小股东的权益保护是当今社会面临的法治难题，但新《公司法》的出台，增加了许多对中小股东权益保护的条款，如本文上述提及的累积投票制度、知情权、股权收购请求权、公司解散请求权以及股东诉权等，这些都对保护中小股东的权益，维护资本市场的稳定和可持续发展起到了重要的推动作用，但这只是其中重要的一步，中小股东的权益保护之路依然很长，需要我们持续不断的努力和完善。

参考文献：

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【关键词】 全流通； 大股东； 中小股东； 利益博弈

前言

股权分置这一具有中国特色的现象一直是困扰我国证券市场健康、高效发展的“顽疾”。由于股权分置的“同股不同权”，导致大小股东获利机制也迥然不同，集中表现为大股东对公司二级市场的股价漠不关心，却挖空心思“掏空”公司，严重损害中小股东的利益。2005年4月29日随着中国证监会原主席尚福林“开弓没有回头箭”这般掷地有声的表态，一场针对我国资本市场的股权分置改革拉开帷幕，我国证券市场也开始步入全流通时代。

全流通的到来，使得我国证券市场股票迎来“同股同权”的“民主时期”，也让大小股东的利益趋于一致。在我们为此欢欣鼓舞的同时，也不由得为全流通后大股东还会不会侵害中小股东的利益、如何侵害、中小股东如何应对以及他们新的博弈格局是什么等接踵而来的问题而忧心忡忡，本文旨在通过对上述问题的分析，找出相应的解决办法。

一、全流通前后大股东行为变化分析

Hart（1988）认为控股股东的收益包括两部分，一部分是现金流价值，即共享收益如企业利润等；另一部分是只有经营者才能享有的控制权收益，即私人收益如关联交易收益等。全流通前，由于控股股东持有的大量非流通股不能通过上市流通获益，作为理性经济人，其更倾向于通过“掏空”行为来获得控制权私有收益。大股东会凭借其控制权地位通过控制权溢价侵害中小股东利益（唐宗明、蒋位，2002）。而在全流通后，大股东利益跟股价挂钩，所以其侵害行为也会随之发生变化。

（一）全流通前大股东侵害行为

股权分置改革前，大股东持有大量非流通股对上市公司有着绝对的控制力，有动机和能力谋取控制权私有收益。其侵害中小股东利益的行为或手法一般分为关联交易、资金占用、关联担保、虚假陈述这四类。1.关联交易，指公司及其附属（子公司）与关联人之间发生的转移资源或义务的事项。常见的关联交易包括：购买或销售商品、提供或接受劳务、代理、赠与、债务重组、非货币性交易以及关联双方共同投资等；2.资金占用，是指大股东通过其掌握的控制权直接占用公司资源，包括无偿或以较低成本使用公司资金、直接借款、拖欠往来款以及委托贷款等；3.关联担保，指发生于有关联的或间接关联企业之间的担保，主要包括：上市公司为大股东担保、为子公司担保、非关联公司间接互保以及连环担保等；4.虚假陈述，也称不实陈述，泛指证券发行交易过程中不正确或不正当披露信息和陈述事实的行为。主要包括：虚假记载、误导性陈述、重大遗漏以及不当披露，而大股东则可以利用这种信息优势在二级市场获利。

（二）全流通后大股东侵害行为的变化

全流通后，我国证券市场不再存在流通股和非流通股，大小股东的利益通过二级市场的股价实现关联，大股东开始关注二级市场的股价变化，不再一味通过“隧道挖掘”获取超额收益。前文提到大股东获利方式有两种，既然要减少控制权私有收益，那么就一定会在共享收益中谋求更多利益。故而，大股东侵害行为并没有因此而消失，反而变得更加隐蔽。

首先，“隧道挖掘”等传统侵害行为渐趋弱化。全流通后，一方面大小股东获利机制达到一致，从根本上讲大股东内部“掏空”行为的收益变少；另一方面，随着相关的法律和证劵监管制度的完善，大股东以往“掏空”行为的法律成本增加，这两方面是“隧道挖掘”等传统侵害行为减弱的主要原因。资料证明，股改后上市公司的关联交易数额明显下降：2006年共有33 015 2007年降为3 126笔，2008年为3 467笔，2009年关联交易数字为3 620笔，总体来讲呈下降趋势。

其次，大股东二级市场股价操纵行为频繁。随着非流通股逐步解禁，大股东开始进入二级市场交易，此时大股东不但占据绝对的信息优势，而且手中拥有大量的流通股，信息优势和筹码优势合二为一。这样大股东就可以直接坐庄，利用其对上市公司的影响，通过虚假披露非法获利。在相应的监管尚未到位前，大股东身兼东家与庄家的双重角色，有动因损害中小股东利益。

（三）全流通前后大股东与中小股东的关系变化

全流通后，大股东与中小股东的关系变化主要体现在两个方面：一方面，“大小非”的解禁使得大股东与中小股东在二级市场上变为利益共同体，理论上是“一损俱损，一荣俱荣”，但实际上由于大股东拥有排他性的信息优势和大量筹码依然有动因通过操纵股价侵害中小股东利益；另一方面，由于大小股东的利益在二级市场获得联动，中小股东“用脚投票”的威力大增，并成为约束大股东的重要手段。

从全流通后大小股东关系可以看出大小股东既有利益共同点也有分歧点，同时中小股东能有效制约大股东，这使得全流通后，大小股东的利益博弈成为可能。

二、全流通后大小股东的利益博弈均衡分析

股权分置改革前，大股东持有的非流通股不能上市流通，也无法分享股价上涨带来的资产增值利益，所以其对二级市场的股价并不关心，而且公司运作风险基本上由中小股东来承担，对于大股东来讲，公司盈利可以共享；公司亏损，他们的利益损失较小。因此，大股东有强烈的动机来“掏空”公司。全流通后，大股东跟中小股东在二级市场上获得利益联动，中小股东可以利用手中的“资本投票权”与大股东进行博弈。

下面笔者用博弈论模型来说明，全流通后大小股东的利益较量格局。为了便于分析，我们假设全流通后上市公司中只有两个行为主体：大股东（a）和中小股东（ｂ），且二者都是理性经济人。大股东（a）的行为选择有两种：一种是不损害公司利益（X）；另一种是损害公司利益（Y）。中小股东（b）的行为选择也有两种：一种是持有公司股票（M）；另一种是抛售公司股票（Ｎ）。二者行动有先后顺序，大股东先行动，中小股东后行动，后行动者可以观察到先行动者的行动，并据此选择对自己最有利的策略。这是一个典型的完全信息动态博弈。支付矩阵如表1：

其中：Ua，Ub，Ca，Cb 及u均大于0。

由此，我们可以得知：对于大股东来讲，选择损害公司利益并且中小股东选择持有公司股票，则收益达到最大（Ua+u），我们称之为大股东最优策略组合，当自己选择不损害公司利益并且中小股东选择持有公司股票时，收益次之（Ua），我们称之为大股东次优策略组合，其他策略组合全部亏损；对于中小股东而言，大股东选择不损害公司利益并且自己选择持有公司股票时，自己收益达到最大（Ub），这是中小股东唯一优策略组合，我们称之为严格优策略组合，除此之外，其他策略组合全部亏损。大股东的最优策略组合即中小股东的最劣策略组合（中小股东的损失最大为：-Ub-Cb），理性的中小股东不会做此选择，故大股东的次优策略组合也即中小股东的严格优策略组合构成该博弈的纳什均衡（大股东支撑公司，提高股价，中小股东长期投资）。

给定大股东不损害公司利益的情况下，中小股东的最优策略是持有公司股票。虽然给定中小股东持有公司股票的情况下，大股东的最优策略是损害公司利益，但是在证券市场的多次博弈中，中小股东会选择抛售公司股票，增加了公司的风险，长期来说不利于持股较多的大股东，故理性的大股东也不会选择损害公司利益，而是努力维持（大股东不损害公司利益，中小股东持有公司股票）这个均衡状态，即便大股东一时偏离了这个均衡，那么在较长的一个时期内他也会想方设法回到此均衡状态，因为从长远上讲此均衡对各个行动主体才是最优的。需要注意的是，大股东依然有可能利用其对公司信息的控制权或与他人合谋掩饰其损害公司利益行为，蒙蔽中小股东和其他利益主体，从而获取超额利益。所以，全流通后监管制度依然不可或缺。

三、保护中小股东利益的监管建议

股权分置改革打破了以往“同股不同权”的魔咒，我国证券市场在制度层面得到彻底的改造，然而，并非万事大吉，大股东在与中小股东的利益博弈过程中还会侵害中小股东利益，所以面对全流通后出现的新情况，监管制度建设仍需与时俱进。

首先，强化内部监督。考虑强制实行累积投票制度，最大限度保护中小股东话语权。目前我国上市公司中的累积投票权制度不是强制性的。通过激励机制的设计构建经理层对大股东的利益制衡机制，防止高管和大股东的勾结行为，进一步发挥独董和监事的监督作用。

其次，加强外部监管。一方面监管机构要转变监管手段，建立信息披露监管与二级市场股价监管联动机制，充分调动市场参与主体的监管积极性，共同构筑一个全方位、多层次的监管体系；另一方面利用严刑峻法保障公平，要加大执法力度，坚决杜绝有法不依，有法轻论，提高大股东违法成本。

最后，完善司法救济。法律、法规的制定既要考虑事前、事中控制也要考虑如何善后，为中小股东利益保护上最后一道保险。可以引入美国的集体诉讼和辩方举证制度，最大限度保护处于相对弱势地位的中小股东，保障民事和刑事责任落实到责任主体上。

四、小结

全流通后大股东与中小股东可以在二级市场找到一个双赢的互相制衡的博弈均衡点。二者的利益，尤其是中小股东的利益在市场机制设计上得到了更为可靠的保障。但是，这仅仅是理论上的利益均衡，受诸多假设限制，模型不可能考虑所有因素，而现实情况非常的错综复杂，全流通后大股东手握信息和筹码优势，侵害中小股东利益的行为非但没有消失反而变得更加难以觉察，中小股东对大股东二级市场上的一些操纵行为很难立即吃透，即便最后发现，可能利益也已遭受重大损失。因此，如何通过监管制度的设计来保障股改成果是全流通时代赋予我们的使命。

【参考文献】

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［3］ 唐宗明，蒋位.中国上市公司大股东侵害度实证分析［J］.经济研究，2002（4）:44-50.

［4］ 樊霄楠，李朋林.全流通前后股东利益的博弈分析［J］.商业时代，2009（33）.

［5］ 姚国庆.博弈论［M］.南开大学出版社，2003.

中小股东 篇7

随着对公司所有权结构研究的深入, 人们发现公司中存在大股东的现象在世界范围内都是普遍的。大股东的存在, 一方面可以克服由于分散股东之间的“搭便车”行为导致的对经理人员监督的不足, 提升公司的价值, 为全体股东带来控制权公共收益;另一方面, 大股东还可以通过发行具有不同投票权的股票、“金字塔”型的股权结构以及“交叉持股”等各种控制权增强机制掌握公司的投票控制权, 成为公司的控制股东, 获取不为其他小股东所享有的控制权私人收益。

如果控制股东仅仅希望通过掌握控制权获得“精神上的成就感”的话, 那么控制股东获取控制权并不会损害其他股东的利益。然而, 事实上, 通过各种合法或隐秘的方式转移公司资产或利润为已所有、剥夺其他股东利益的掏空行为已经成为控制股东获取控制权私人收益的主要方式。Johnson、La Porta、Lopez-de-Silanes和Shleifer (以下简称“JLLS”, 2000) 认为, 即使在发达国家, 控制股东的掏空行为也是实质存在的。各种控制增强机制的广泛使用以及公司决策中被普遍采用的控制权多数决定规则使得控制股东掌握的公司控制权大大超过了其现金流所有权, 更是加剧了控制股东的掏空动机 (Claessens、Djankov和Lang, 2002) 。

控制股东的存在及其“掏空”行为的普遍性使得许多国家公司治理中的主要代理问题不再是分散股东和经理人之间的代理问题, 而是控制股东和小股东之间的代理问题 (Shleifer和Vishny, 1997) 。如何限制控制股东的掏空行为、保护小股东的利益成为公司治理研究和实践迫切需要解决的问题。

二、我国上市公司控制股东掏空行为发生的历史和制度背景

从20世纪90年代初上海和深圳证券交易所成立近20年来, 中国股票市场的发展经历了一个巨大的飞跃。中国证监会的数据统计显示, 到2010年底, 境内上市公司数量从最初的14家发展到2063家, 发行总股本达到了3.3万多亿股, 股票市价总值达到了26.5万多亿元, 其中股票流通市值达到了19.3万多亿元, 成为仅次于美国的全球第二大股票市场。

虽然我国资本市场的发展取得了如此巨大的成就, 但是还面临很多问题。特别是, 我国的上市公司中控制股东“掏空”上市公司资源侵占其他中小股东利益的现象特别严重, 严重阻碍了我国资本市场的进一步发展。这主要是由我国特定的制度和历史背景决定的。

首先, 我国上市公司的股权结构普遍比较集中, 几乎所有的上市公司中都存在着控制股东。最初, 我国股票市场的设立主要是为了满足国有企业的融资需求, 促进国有企业进行股份制改造。但是, 为了保证国有经济在国民经济中占据主导地位, 国有股的流通受到严格的限制, 导致我国上市公司股权长期分置的格局。虽然2005年股权分置改革以来, 我国上市公司的股权基本上实现了全流通, 但是全流通并不代表全减持, 我国社会的基本制度决定了上市公司的国有股权占控制地位的格局不会发生根本变化。

其次, 国家作为上市公司的控制股东, 具有政治、经济和社会方面的多重目标, 并不会完全以股东利益最大化为基本原则。一方面, 国资委、财政局和各地企业主管部门等政府机关代表国家行使控制股东权利, “政企不分”, 使企业承担过多的行政任务 (何浚, 1998) ;另一方面, 在“存续分立模式”的国有企业改制上市的主要模式下, 原企业的非经营性资产、非核心业务等大量劣质资产、劣质业务和大量负债都遗留给了存续的母公司, 由此必然导致母公司自生能力非常差, 使得作为上市公司控制股东的母公司需要通过侵占上市公司资源来维系其自身生存与发展 (刘慧龙等, 2009) 。

最后, 我国的法律法规制度不完善, 对小股东利益的保障还不到位。我国的《公司法》从总体内容上看, 片面强调股份平等的原则, 基本没有涉及中小股东利益特殊保护的内容。

以上种种历史和制度背景使得现实中我国上市公司中控制股东和小股东之间的利益冲突特别严重, 控制股东掏空上市公司资源的现象极其普遍, 致使小股东的利益受到严重损害, 极大地挫伤了小股东投资的积极性, 阻碍了我国资本市场的发展。

三、我国上市公司控制股东掏空的主要手段或方式

控制股东的掏空行为往往采取隐蔽的方式或者合法的形式, 但其行为的结果最终会反映在公司利益分配和价值上。通过典型案例研究或控制股东行为与公司价值之间关系的研究, 我们可以识别控制股东行为的掏空本质。典型地, 在我国, 控制股东主要采用如下一些手段和方式掏空上市公司资源侵占其他中小股东的利益:

(一) 长期占用上市公司资金

在我国, 控制股东长期占用上市公司资金是特别普遍的现象, 其主要表现形式有:a) 直接占用或挪用上市公司的募股资金;b) 利用控制权向上市公司借钱, 然后长期挂在其他应收款帐上;c) 恶意拖欠控制股东与上市公司的关联购销业务中产生的应收帐款。

据Jiang、Lee和Yue (2010) 测算, 2002—2006年间, 控制股东平均占用上市公司资金达到了其总资产的8.1%。另据上海证券交易所和深圳证券交易所专项调查报告称, 截至2006年5月31日, 控制股东或其附属企业非经营性资金占用上市公司资金最高的达到了37.46亿元, 超过1亿元的有84家。大股东大量占用上市公司资金的典型案例更是屡见不鲜, 前有“猴王案”、“三九案”以及“轻骑案”, 后有莲花味精、华北制药、*ST江纸、*ST珠峰等。

控制股东长期占用上市公司资金, 使得上市公司流动资金极度匮乏, 正常经营举步维艰, 面临更大的退市可能, 极大地损害了中小股东的利益。

(二) 通过非公平的关联交易

关联交易指上市公司或其控股子公司与上市公司关联人之间发生的转移资源或义务的事项, 包括购买原材料、燃料或动力、销售产品或商品、提供或接受劳务等。

在我国, 控制股东和上市公司或其附属子公司之间的关联交易频繁发生。据统计, 截至2001年4月21日, 在沪深两市A股上市公司中, 存在关联交易的公司超过了93%。

理论上, 关联交易可能是“效率促进”的, 也可能是“利益侵占”的, 而且在许多国家都是允许的。但是, 在我国, 控制股东往往通过向上市公司高价出售产品或服务、低价购买上市公司产品或服务等各种非公平的关联交易为自身利益服务 (陈晓、王琨, 2005) 。这些“利益侵占”的关联交易是控制股东实施掏空的一种手段, 损害了小股东的合法权益, 导致投资者投资意愿不足, 严重影响了资本市场的健康发展。

(三) 利用上市公司进行贷款担保

在我国, 控制股东往往可以利用其控股权要求上市公司提供各种形式的贷款担保, 如直接为控制股东或其控股公司提供担保、“上市公司间互相担保”及形成“担保链”。虽然贷款担保是世界各国金融业通行的做法, 是建立在信用基础上的正常经济行为, 但是由于信息披露并不严格, 贷款担保往往沦为控制股东向上市公司转嫁违约成本、获取控制股权私人收益的工具, ST棱光和ST猴王就是典型的例子。

沦为控制股东“圈钱”工具的担保行为给上市公司带来极大的风险, 加大了陷入诉讼纠纷和财务困境的可能, 削弱了上市公司的可持续发展能力, 直接侵害了中小投资者的合法权益 (Berkman、Cole和Fu, 2009) 。

(四) 通过资产重组稀释小股东的股权

在我国, 上市公司进行资产并购重组主要是和控制性大股东之间进行的关联方重组, 其主要采用收购控制性大股东的资产、资产置换、剥离上市公司不良资产等方式。

这种关联重组方式, 使得控制股东能够将经营业绩不良的资产装入上市公司中, 稀释小股东的权益, 进行股权掏空。李增泉等 (2005) 研究发现, 在我国, 当上市公司无“扭亏”和“保配”动机时进行并购的重组大都具有很强的掏空动机。

(五) 支付高额现金红利

众所周知, 股权分置改革以前, 我国上市公司的控制股东所持股份一般都不能参与流通, 无法享受交易股票所带来的资本收益, 红利收入成为其获取现金回报的主要的方式。

在我国, 控制股东往往通过盈余管理等方式增加上市公司当期可供分配的利润, 通过非理性分红、恶意派现、超能力派现等一系列异常股利政策, 从公司中转移资金, 侵害中小股东利益。Lee和Xiao (2004) 、Chen、Jian和Xu (2009) 等研究提供了这方面系统的证据。

虽然股权分置改革后, 上市公司的股份基本上实现了全流通, 但全流通并不代表全减持, 控制股东为了保持其控股地位仍然需要持有相当比例的股权, 支付高红利可能仍然是控制股东实施掏空的一种手段。

四、完善我国投资者利益法律保护体系, 限制控制股东的掏空行为

控制股东为获取控制权私利的掏空行为不仅会损害其他中小股东的利益, 减少公司价值, 而且长期来看, 还会阻碍资本市场的发展, 甚至会影响整个经济的发展 (La Porta、Lopez-de-Silanes、Shleifer和Vishny, 以下简称“LLSV”, 2002;Shleifer和Wolfenzon, 2002) 。Johnson、Boone、Breach和Friedman (2000) 等研究表明, 控制股东的掏空行为加剧了1997—1998年间亚洲金融危机的程度。因此, 为了促进我国资本市场的发展, 发挥其有效配置资源的功能, 进一步促进我国的经济发展, 我们必须采取各种措施严格地限制控制股东的掏空行为。

如何限制控制股东的掏空行为呢?从国内外现有的相关研究成果来看, 公司的所有权结构 (包括控制股东掌握的现金流所有权比例、控制股东的身份特征以及其他大股东的持股比例等) 、董事会的独立性、投资者利益法律保护程度等是影响控制股东掏空行为的主要因素。一般来说, 控制股东的掏空程度与其自身所有的现金流所有权比例之间的关系是非线性的, 而与其掌握的控制权和现金流所有权之间的差之间呈反比关系, 控制股东的身份也影响控制股东的掏空行为 (Claessens、Djankov和Lang, 2002;李增泉等, 2004;王鹏和周黎安, 2006;徐莉萍等, 2006) ;其他大股东和控制股东之间既存在合谋, 加剧掏空, 也可能存在竞争, 限制掏空 (刘星和刘伟, 2007;刘慧龙等, 2009) ;虽然董事会的独立性能够起到抑制控制股东掏空行为的作用 (叶康涛等, 2007) , 但是在控制股东的影响下公司董事会的独立性并不能够得到有效的保证 (Yeh和Woidtke, 2005) ;法律对投资者的保护程度 (包括法规及其执行) 在通过提高控制股东实施掏空的成本限制控制股东掏空行为方面的作用得到了许多理论和实证研究结果的支持 (LLSV, 1997, 1998, 2000, 2002;Shleifer和Wolfenzon, 2002;Djankov、La Porta、Lopez-de-Silanes和Shleifer, 2008) 。

既然公司所有权结构作用具有不确定性, 而且其往往具有内生性 (Demsetz, 1983) , 董事会的独立性在控制股东掌控下也很难得到保证。因此, 唯有在法律制度框架内寻求限制控制股东掏空行为的有效机制。世界各国已经有一些比较好的经验可以借鉴。总结这些经验, 我们认为, 为了更好地限制控制股东的掏空行为, 保护其他中小股东的利益, 促进资源的优化配置, 在投资者利益法律保护方面, 需要做到如下几点:

(一) 强化信息披露, 保障中小股东的知情权

控制股东能够成功实施掏空行为的一个关键是作为公司内部人的控制股东和公司外部人的小股东之间存在信息不对称。控制股东往往采用不披露信息、延迟信息披露或披露虚假信息等掩盖其行为的掏空本质。因此, 强化信息披露的充分性和严肃性, 提高上市公司信息披露程度并严厉打击披露虚假信息的违法行为, 可以提高上市公司的透明度, 消除内部人和外部人之间的信息非对称性, 使得控制股东掏空行为缺乏存在的基础。由于控制股东的掏空行为往往具有隐蔽性, 其掏空本质往往只能通过行为的结果看到。因此, 强化信息披露, 不仅要要求控制股东对决策前的相关信息进行充分披露, 保障中小股东参与行为决策的充分知情权, 而且要要求控制股东对决策后产生结果的相关信息进行充分披露, 切实保障中小股东的利益不受控制股东侵害。

(二) 实行累积投票制等, 保障中小股东的决策参与权

控制股东能够实施掏空行为的一个基础是其掌握着公司的决策控制权。因此, 为了保护小股东的合法利益, 需要通过各种有效的措施保障中小股东在公司决策层 (董事会) 和监督层 (监事会) 等的代表权, 累积投票制是一种很好的投票制度, 被许多国家广泛采用。

所谓累积投票制, 就是每一名股东在选举董事或监事时可以投的选票数等于他所持有的股份数乘以待选董事或监事的名额数, 股东可以将其所有选票都投给一名董事或监事候选人, 也可以将选票分别投给多名董事或监事候选人。累积投票制能够充分体现股东、股份与股权的平等, 有利于保障中小股东将代表其利益和意志的代表人选入董事会和监事会, 防止控制股东全面操纵董事会和监事会。

另外, 还需要采取各种有效措施, 减少中小股东行使决策参与权的成本, 保障小股东的代表权, 如允许邮件投票和代理投票、提供召开特别股东大会的权利以及保障董事会中由小股东选择的董事的数量等。

(三) 完善股东代表诉讼制度, 保障中小股东利益损害赔偿追索权

股东代表诉讼制度是指当公司怠于通过诉讼追究侵害公司权益的人尤其是控制股东的法律责任时, 为了维护公司的利益, 具备法定资格的股东有权代表其他股东以其自身的名义代表公司对侵害人提起诉讼, 追究侵害人法律责任, 所得赔偿归于公司的一种诉讼制度。

股东代表诉讼制度是一项重要的司法制度, 它有利于保护公司、股东及相关权利人的合法权益免受不法侵害人的损害, 保障公司的正常运行, 被各个国家的法律制度所采用。

(四) 执法必严, 违法必究, 切实维护中小股东利益保护法律的权威性

限制控制股东的掏空行为, 保护其他中小股东的利益, 除了从法律法规上提升中小股东的权力外, 还需要采取措施保障各项法律法规的认真执行, 真正做到有法可依、执法必严、违法必究。这样可促使利益相关者形成合理的预期, 一方面可以提升中小股东的法律维权意识, 另一方面对控制股东自利的掏空行为起到震慑作用, 减少其实施掏空行为的动机。

中小股东权益保护之探析 篇8

中小股东权益保护是个世界性的话题, 也是我国公司治理的顽疾。在实践中, 大股东和高级管理人员对中小股东权益掠夺的现象屡见不鲜。尽管法律制度和相关保护政策在不断完善, 但大股东和高级管理人员滥用资本多数决原则侵害中小股东权益的现象却也日益增多。

(一) 大股东和高级管理人员对中小股东权益的侵害

在我国经济迅速发展的过程中, 大股东滥用权利侵害中小股东权益的情形还有很多, 例如违规侵占公司资产、违规为大股东担保、关联交易、提供虚假财务报告、完全控制股东大会、董事会、经理层等现象的谋利行为。而中小股东权益一直处于被压抑的状态下, 各方面的权利都得不到承认, 相应的利益也无法获得。大股东滥用“资本多数决”原则限制中小股东的经营管理权, 在信息不对称的情况下, 侵吞中小股东的知情权和分得利润的权益。

高级管理人员通常也被称为公司的“内部人”, 譹) 对于公司“内部人”变相控制公司这一问题的解决上, 我国公司法的相关规定依然存有缺陷。同时, 在公司的实际治理和运营的过程中, 董事会控制不住经理职权, 导致经理滥用职权的现象也经常出现, 由于经理的权利过于庞大而其相应的义务与责任也相对较小, 所以, 公司的股东大会 (股东会) 和监事会难以起到实质的监管作用。在这种由“内部人”控制的公司治理结构中, 中小股东即便是他们自己的权益被侵犯, 他们也不能够及时发现, 加上公司中管理人员滥用职权谋取自己的利益, 根本不在乎公司的管理和运营状况, 更不可能重视中小股东权益的维护, 这就是我国公司目前的高级管理人员对中小股东权益侵害的现状。

(二) 相关法律方面规定不完善

第一, 权利制约方面存在问题。我国《公司法》第98条规定:“股东有权查阅公司章程、股东名册、公司债券存根、股东大会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告, 对公司的经营提出建议或者质询。”第151条规定:“股东会或者股东大会要求董事、监事、高管理人员应当列席并接受股东的质询。”我国公司法虽然对股东质询权有所规定, 但对质询权适用的权利主体和义务主体的规定也不够明确。

第二, 权利救济方面不够完善。股东直接诉讼规定在我国《公司法》第153条:“董事、高级管理人员违反法律、行政法规或者公司章程的规定, 损害股东利益的, 股东可以向人民法院提起诉讼。”根据上述法条规定, 中小股东只能对侵犯其权益的董事和高级管理人员向法院起诉, 而不能对非董事、高级管理人员的大股东提起诉讼。所以建议应明确规定将大股东也作为诉讼的对象, 或者借鉴股东代表诉讼制度中在我国公司法中的立法技术, 将“他人”也纳入到诉讼对象的范围内。同时我国对股东派生诉讼的诉讼费用问题也没有明确的规定,

二、国外对中小股东权益的保护

中小股东权益保护机制是通过小股东诉讼发展起来的, 股东代表诉讼制度开始于英国, 全面发展于美国, 并对其他英美法系国家产生了深远的影响。

(一) 大股东的权利制衡机制方面

国外的公司法在如何平衡大股东和中小股东的利益关系上, 设计了恰当的制度, 既保持大股东了的活力, 又防止了其滥用权利侵害中小股东利益。即通过建立权利的制衡机制, 对大股东权利进行适当的限制, 以实现大股东与中小股东之间的权益的平等, 主要表现在为股东表决权排除制度的建立。由于该制度在具体的实施中并不能产生预期所能达到的效果, 所以德国和日本建立之后不久便取消了, 但是很多的英美和大陆法系国家仍然承认股东表决权排除这一制度。并建立了以大陆法系中的权利滥用理论和英美法系中的诚信义务理论为基础的股东表决权限制制度。

(二) 权益保护的司法救济制度方面

我们从国外的中小股东权益司法救济制度来看, 不外乎有两种方式, 那就是直接诉讼和代表诉讼。

代表诉讼制度在很多的国家和地区的公司法中都已经得以确立。一些国家和地区的公司法规定, 对董事提起诉讼的股东, 必须连续一年以上持有己发行股份总数一定比例以上, 才能书面请求监事人为公司对董事提起诉讼。例如在法国须持有公司股本5%以上的股东, 在德国则是6%。

各国对于股东代表诉讼中股东资格的规定有所差异, 所持股份比例方面的规定也各不相同, 但基本出发点都是建立在既保护中小股东权益又要防止中小股东滥诉。各国依据自己的公司治理现状和经济发展情况可做不同规定。此外, 关于诉讼费用方面, 各国公司法都普遍实行了原告股东胜诉后, 由公司补偿其诉讼费用的制度。

三、我国完善中小股东权益保护的建议

关于我国中小股东权益保护问题的建议方面, 学术研究成果颇多, 不同学者的观点也是相差无几。在此, 结合国外对中小股东权益保护的立法实践中所蕴含的理念以及我国对中小股东权益保护现状的缺陷, 主要从权利制约和可诉性方面进行简要分析。

(一) 在权利制约方面完善中小股东的质询权

从国外对中小股东权益保护的立法实践来看, 权利制衡机制的构建对于我国中小股东权益保护有较高的借鉴意义。权利制衡机制的构建既能保持大股东参与的活力, 又能恰当的维护中小股东的合法权益。

明确质询权的权利和义务主体。股东质询权主体应包括所有股东, 包括出席的和没有出席的。因为股东质询权是股东的固有权, 任何一名合法的股东都应该享有和主张, 而不受持股时间和比例的限制。关于其答询义务的标准。依《德国股份法》第131条第2项的规定:“董事会的答询应符合诚信、忠实的原则。”判断他们应当履行何种程度的说明义务, 应当根据股东大会作为会议组织的一般要求及特殊要求, 以一名具备普通理解能力的股东作为所需的知情度作为衡量标准。

(二) 在司法救济方面明确诉讼对象和诉讼费用

第一, 明确将大股东作为诉讼的对象。在公司治理过程中, 很多大股东不担任有限责任公司的董事和高级管理人员, 但是这不代表大股东不干涉公司的运营, 实际上会存在大股东通过对于董事和高级管理人员的控制和授意, 而侵犯其他中小股东权益的情况。因此应明确规定将大股东也作为诉讼的对象, 或者借鉴股东代表诉讼制度中在我国公司法中的立法技术, 将“他人”也纳入到诉讼对象的范围内, 将原条文改为:董事、高级管理人员或者他人违反法律、行政法规或者公司章程的规定, 损害股东利益的, 股东可以向人民法院提起诉讼。以切实保护中小股东的权益, 不让大股东有机可乘。

第二, 明确股东派生诉讼中的费用问题。从一般的诉讼案件来看, 由原告股东个人承担诉讼费用, 但是在股东代表诉讼中, 股东是为了公司利益而提起的诉讼, 因此虽然股东个人承担了诉讼费用但胜诉结果却是归于全体股东的, 这样看来是不公平的。容易挫伤中小股东行使权利的积极性, 所以建议法律规定只要诉讼结果给公司带来了实质性的财产利益或者成功地避免了公司所可能遭受的损失, 原告股东就其诉讼行为所支付的包括律师费用等在内的合理费用可以请求公司给予补偿。譺) 以完善股东派生诉讼制度中的诉讼费用问题, 更好地保护中小股东权益。

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[9]沈四宝.新公司法修改热点问题讲座[M].北京:中国法制出版社, 2005.

中小股东 篇9

2013年12月28日,新修正的《中华人民共和国公司法》经十二届全国人大常委会第六次会议审议并通过,对之前公司法的12个条款进行了修改,新修订的《公司法》自2014年3月1日起正式施行。本次公司法修改内容主要集中在三个方面:一是将注册资本实缴登记制改为认缴登记制;二是放宽了注册资本登记条件,分别取消了股份有限公司、一人有限责任公司、有限责任公司最低注册资本分别应达到500万元、10万元、3万元的限制,同时对公司设立时股东(发起人)的首次出资比例以及货币出资比例不再进行限制;三是简化了公司登记事项和登记文件,有限责任公司股东认缴出资额、公司实收资本不再作为登记的事项,不仅如此,公司在进行登记时也无须提交验资报告。从新修订公司法内容中可以看出,本次公司法修订的主要目的是更好地推进注册资本登记制度改革,而对于如何更好地保障中小股东合法权益方面依然没有新的进展。

在当前企业法人治理制度不健全的背景下,中小股东合法权益遭受侵害的现象时有发生,导致中小股东的合法权益难以得到应有的保障。在当前我国公司治理制度的层面来看,控股股东占有公司大部分的股权比例,其具有支配性的强势地位,而中小股东的合法权益却难以顺利实现,甚至在受到了非法侵害之时也难以合理解决。正因如此,中小股东合法权益的维护问题更加引起社会各界的广泛关注。当前,我国公司法对中小股东合法权益的保护力度逐步加大、保护制度更加完善。但保护中小股东合法权益是一项长期性、连续性、持续性的工作,为此,需要在对《公司法》及相关法律法规的修订过程中留有弹性空间,只有这样才能更好地保护中小股东的合法权益。

二、股东在公司拥有实质上的平等地位

社团说与股东资格说是股东法律地位平等的依据。社团说认为,公司是以盈利为目的组建而成的社团法人,也就是依据私法而组织起来的法人。在大陆法系国家当中,划分为公法人与私法人。在私法人当中,又划分为财团法人和社团法人,而公司是属于社团法人范畴的。关于公司股东平等的原则,在学术界始终作为一项重要的原则进行研究,其平等的实质在于法的公正性,以及公司内部关系有序的安排与调整,从而更好地实现人的正当利益。正因如此,平等原则是《公司法》中一种的永恒追求与理念,公司是由全体股东共同组合而成的集合体,股东权是公司法当中最为典型的社员权。公司作为一种社团法人,追求其在公司当中的平等地位,因此控股股东和中小股东之间具有实质上的平等关系,不能因为控股股东掌握公司更大的资源而居于优势地位,他们同样需要在具体的公司章程履行过程中平等地维护所有股东的合法权益,更不能利用手中掌握的控股权而侵害中小股东的权益。据此,公司的全体股东均享有法律上的平等地位。

股东资格说认为,股东是公司的成员,其享有相应的权利和必须承担的责任,为此,全体股东均依据法律的规定享有管理权、保有权、退出权和资产权。一旦股东在企业中的成员权得到确立之后,全体股东之间,无论持有股份的多少均依据法律的规定享有平等的义务及权利。当然,平等的义务及权利并不表明就是绝对相同的权利义务,但股东之间法律地位的平等却是不容置疑的。只有股东获得了公司的成员资格,其法律地位才是平等的,不应该根据持有股份的多少而在待遇方面有所不同,否则与社团法人的属性自相矛盾。平等原则在现行《公司法》中也具有重要体现。在公司的注册、成立以及具体的生产经营活动中,对于认缴出资额或认购股份的股东,不管其认缴、认购数额的大小,均具有平等的法律地位。在现代公司法中,股东平等原则是最基本的原则之一,具有基础性的地位作用。在资本面前,全体股东均具有平等的义务和权利,股东仅只能依据其认缴或出资的数额承担相应的义务和享有相应的权利,股东享有多少股份就应享有相应的股权。只有在确立平等原则之后,才能更好地对控股股东和中小股东、公司与中小股东之间的利益关系进行调整。我国现行《公司法》中并未直接规定股东的平等原则,然而,“同股同价”、“一股一权”等在公司法中实际上体现的就是平等原则,从公司法的立法逻辑和立法宗旨等方面均能够体现股东平等原则的基本要求。

三、中小股东权利的脆弱性要求对其进行权益保护

当前,虽然我国《公司法》确定了中小股东与控股股东之间在法律地位上的平等关系,但是,由于中小股东股权分散,以及目前我国公司法人治理结构存在缺陷,中小股东的权利实际上处于较为脆弱的境地,与中小股东权益进行切实保护是当前市场经济发展的现实需要。与控股股东股权集中的特点完全相反,中小股东的股权较为分散,导致控股股东在公司中居于绝对的优势地位,对公司各项经营生产业务的决定权、控制权集中于控股股东,从而致使中小股东无法正常地处于公司的管理经营,无法切实履行对公司生产经营活动的监督。按照《公司法》的规定,中小股东同样拥有对企业的监督权、管理权,主要体现在表决权和投票权等方面,但是这些权利无法得到充分保障,从而导致中小股东消极行使权利,但是实质上,中小股东的权利形式已经被控股股东架空。

除了中小股东股权分散之外,目前我国公司治理结构存在诸多缺陷,也是导致中小股东合法权益无法得到保障的重要原因。健康、科学而有序的公司治理结构是保障企业能够实现长远发展的重要条件。企业拥有健全的治理结构,就能够通过发挥团队的力量共同管理好公司,而不仅是依靠个人的力量,避免给公司的生产经营带来负面影响。目前,按照《公司法》的规定,股东按照其所认购的股份以及所认缴的出资数额行使其表决权,此种表决权容易导致中小股东的表决权无法真正实现,因为控股股东掌握了绝对优势的表决权,能够轻而易举地控制企业资产,所以忽略了中小股东的权益实现。在某些情况下,甚至可能出现控股股东对董事会的选举进行操纵的现象,在企业生产经营活动中可能出现控股股东、监事会成员、董事会成员和其他高级管理人员之间相互勾结的现象,严重侵害了中小股东的合法权益。因此,为了更好地实现股东之间利益的平衡,须不断健全公司法人的治理结构。

正因如此,中小股东在公司中处于弱势地位,需要从立法层面给予一定的制度倾斜,对中小股东合法权益进行切实保护。在制定公司章程过程中必须给予中小股东相应的权利,使之具备和控股股东进行对话的能力。只有切实保护好企业中小股东的合法权益,才能让社会上的各种资金流入市场,同时让更多的机构和自然人成为公司的成员。

四、通过公司章程切实保护中小股东合法权益

公司章程对公司开展生产经营活动具有约束力,通过公司法对公司章程进行相应规定,可实现对中小股东合法权益的保护。然而,公司章程对中小股东合法权益的保护十分有限,公司制定的章程虽然能够为中小股东规定相应的权利义务,从而实现中小股东和控股股东权益的平衡,但是公司章程本身就是十分有限的,制定公司章程必须在现行法律框架内进行,即公司章程决不能超越《公司法》而设立,其必须完全在《公司法》的规定范围之内进行制定,导致其本身具有极大的局限性。

此外,在公司运作过程中乃至在公司章程的制定过程中,必须遵循股东平等原则,因为这是公司法确定的基本原则。而通过公司章程对中小股东进行“倾斜式”的保护,这本身就是有违平等原则的。基于此,通过公司章程的制定保护中小股东合法权益,不仅要注重在形式上赋予中小股东和控股股东具有平等的法律地位,要更加注重让中小股东在实质上具有和控股股东平等的法律地位,即建立在实质意义上的股东法律地位平等的运行模式。股东大会通常采取资本多数决为原则,董事会的决议也通常情况下被控股股东所控制。比如,在处理新产生的股东资格存续期间方面,在形式上的股东平等也就无从实现。但是,如果实现了实质上的股东平等,就能解决此类问题,较好地弥补形式上股东平等的不足之处。当然,如何更好地实现股东的实质平等,这是一个值得探讨的问题。以目前的实践经验和立法经验来看,应该允许控股股东和中小股东之间具有形式上的一定差异,即中小股东可以通过相应形式对公司的重大决策产生影响,从追求中小股东与控股股东之间形式上的平等,逐步转化为追求实质上的平等。

五、完善内部治理切实保护中小股东合法权益

当前,我国公司法对中小股东合法权益的保护依然存在许多不足。在累积投票权方面,公司法规定由公司的相关人员决定是否开展累积投票权,却缺乏必要的、可操作的具体实施规定,导致控股股东侵害中小股东合法权益的情况时有发生,如控股股东通过行使自己的职权而阻碍累积投票权的有效进行,导致中小股东合法权益受到侵害。此外,公司法对股东义务的规定较为片面,未对股东义务做出全面的规范,无论是股份有限公司还是其他性质的公司,大股东和董事会是公司的实际“掌舵者”,中小股东无法真正有效地按照自己的利益需要而参与到公司的决策当中,中小股东的权益经常会受到大股东的侵害,导致中小股东的权利义务均无法充分得到发挥。针对我国当前公司法中对中小股东权益保护力度明显不足的缺陷,应从如下方面完善内部治理:

第一,健全完善股东大会制度。要健全完善的股东大会制度,通过公司内部治理保护中小股东合法权益的最有效手段之一。为此,须采取切实有效措施,进一步健全完善股东大会制度,加大对中小股东权益保护的力度。按照当前我国公司法的规定,只有持有10%以上股份的股东才能够召开股东大会,10%的股份要求对保护中小股东合法权益不利,且公司法中也没有规定召开股东会的具体时间。为此,笔者建议将只有持有10%公司股份的股东才能召开股东大会,修改为持有公司2%股份的股东即可申请召开股东大会,以更好地维护中小股东的合法权益。如果持有2%股份的股东申请召开股东大会不被允许,股东可向人民法院提起司法诉讼,由法院作出是否应该召开股东大会的判决,如果法院判令召开股东大会,则可在法院的监督与直接参与下强制执行。

第二,健全完善董事会制度。在健全完善董事会制度的过程中,首先必须完善董事对公司的责任,在公司法当中明确董事的责任。董事不得滥用自身权力,如果董事非法行使自身权力,在处理公司发展中的某项决策事务的过程中违反了相关法律规定,或者违反公司章程的规定行使董事权力而给公司造成损害,相关董事必须承担相应的赔偿责任。同时,要完善董事对股东的责任,在公司法中明确规定董事必须对股东承担的责任范围、责任形式、追责方式等内容,股东对董事执行职务具有相应的监督权,如果股东发现董事执行职务不当而损害了股东的合法权益,董事就必须对股东造成的损害承担赔偿责任,股东有权就赔偿问题向人民法院提起诉讼。

第三,健全完善监事会制度。监事会是公司内部治理的重要机构,健全完善监事会制度有利于对中小股东的合法权利进行有力保护。在具体推进监事会制度完善的过程中,要进一步明确监事会的责任、职能范围,主要是在现有基础上进一步加大监事会对公司生产经营全过程的监督管理职权,有效地促进监事会监督管理功能的发挥,并发现公司生产经营过程中的相关问题,及时采取措施避免产生更大的危害。

摘要：在股东实质平等理念下,加大对中小股东合法权利的保护,有利于健全公司内部治理结构,提高公司市场竞争力,有助于市场经济的持续健康发展。2014年3月1日新施行的《公司法》注重推进注册资本登记制度改革,但在保护中小股东合法权利方面仍然存在欠缺。本文针对当前我国公司法在保护中小股东合法权益方面存在的不足,提出相应对策。

关键词：实质平等,中小股东权益保护,《公司法》

参考文献

[1]张晓松、王军伟:《新公司法开始施行》,《法制日报》2014年3月2日。

论中小股东的监督权 篇10

1. 大股东和中小股东之间的委托代理关系

在股份有限公司这一制度下,公司的股东一般有好多,大部分股东由于所占股份较少,无力或不愿参与公司的经营活动,我们称这些股东为中小股东。占有股份较多,实际控制着公司经营权的股东,我们称之为大股东。在大股东和中小股东之间存在着一种委托代理关系,中小股东将自己的财产委托给大股东去经营,大股东对受托财产的经营效果(盈利或亏损)由中小股东来承担。为了防止大股东利用信息不对称来损害中小股东的利益(如上市公司的利益输送行为),中小股东在将财产委托给大股东的同时,必须牢牢抓住对大股东的监督权,努力消除信息不对称,以便保护自己的合法利益。

2. 大股东的经营权

根据公司法,股份有限公司的最高权力机构是股东大会,股东大会实行一股一票的少数服从多数制,这种制度实际上将公司的全部经营权集中在了大股东手中。例如,假设某股份有限公司的净资产是100亿人民币,大股东某集团公司占有51%的股份,其他1000个中小股东共占有49%的股份。根据公司法,这家股份有限公司的大股东就对全部净资产100亿拥有了绝对的经营控制权,中小股东丧失了自己对那49%的净资产(49亿)的经营权。公司法的这种规定维护了公司的统一性,即股权可以分割,但经营权却不能分割。经营权的不可分割性在现实中形成了大股东完全控制公司的现象,尤其在我国和东南亚国家,控股家族或国有产权代表完全控制着某些上市公司的经营,广大的中小股东根本无力“用手投票”,只有“用脚投票”的份,结果经常发生大股东侵害中小股东利益的事情。

大股东对自己掌握的公司经营权可以有两种处理方式:一是自己亲自经营,二是委托他人(如职业经理人)来经营。对于第一种情况,大股东就兼任了公司的经营者,大股东对公司的情况了解的一清二楚,根本无需通过公司的对外财务报告来了解情况,大股东就是对外财务报告的责任人,财务报告是给外人(如中小股东)看的。东南亚和我国的大部分上市公司属于这种情况。

对于第二种方式,大股东和职业经理人之间又形成了一种委托代理关系。这时,大股东具有两重身份,相对于中小股东而言,他是代理人,而相对于经理人而言,他又是委托人。大股东接受中小股东的财产后,再加上自己的财产,构成了公司的所有净资产,然后将这两部分财产全部委托给经理人去经营,经理人的经营效果(盈利或亏损)由大股东和中小股东按比例承担。

于是,大股东和中小股东之间既有利益一致的一面,又有利益冲突的一面。当大股东作为股东的代表面对经理人时,大股东和中小股东的利益是一致的,他与经理人之间是委托代理关系,存在着代理成本问题,这就是我们通常研究的所有者和经营者之间的关系。但在现实生活中,尤其是在我国的资本市场上,我们更经常看到的是大股东和职业经理人合谋侵害中小股东利益的现象。其中的原因,笔者认为主要有两条:(1)大股东占有较大的股份,有动力也有能力对经理人实施严密的监控,经理人侵害大股东利益的机会不多;(2)广大的中小股东由于所占股份较少,再加上资本市场的不规范,如虚假财务信息泛滥,成为最容易受伤的人。于是,大股东和经理人成为了利益同盟,共同侵害中小股东的利益。大股东和经理人之间关系紧密,大股东了解公司情况的渠道多种多样,经理人对外报送的财务报告,对大股东来说没有信息含量。但对于中小股东来说,由于没有参与公司的经营,无法获取内幕信息,只能依靠公开披露的财务报告来了解情况。于是,财务信息造假成为大股东侵害中小股东利益的重要手段。

至此,和大股东自己亲自经营公司一样,大股东选择的经理人是大股东利益的忠实代表,中小股东面对的是大股东和经理人组成的利益集团,中小股东既要将自己的财产委托给这一集团,又要对这一集团进行必要的监督,中小股东和这一集团之间构成了委托代理关系。

总之,大股东无论是否将经营权委托给职业经理人,他都能确保经营权的运用是从自身利益出发的,当他要损害中小股东的利益时,经营权就是自己的杀手锏。为了简化起见,在本文以后的论述中,我们将大股东和经理人组成的利益集团简称为大股东,即:大股东就是拥有经营权的大股东。

3. 中小股东的监督权

中小股东将自己的财产委托给大股东经营,大股东拥有中小股东财产的经营权,经营的效果(盈利或亏损)由中小股东承担。中小股东要想让大股东为所有股东的利益勤勉经营,必须紧紧抓住监督权,经营权没了,监督权决不可丢。现实中,所有大股东侵害中小股东的案例,无一例外地都是因为中小股东的监督权被剥夺了。大股东之所以能够侵害中小股东的利益,关键在于大股东和中小股东之间存在着信息不对称。消除信息不对称的利器就是审计制度,包括独立审计制度和内部审计制度。所以,中小股东的监督权包括外部监督权和内部监督权两部分,具体来说就是独立审计的委托权和内部审计的共同领导权。

中小股东的外部监督权主要是指独立审计的委托权,确保公司对外公开的财务报告的可靠性,基本消除信息不对称。中小股东作为外部投资者,不能参与公司的经营活动,缺乏对公司的了解。为了保证资本市场的正常运行,各国政府都要求上市公司公开财务报告,向中小股东和其他利益相关人报告公司的财务信息,并通过会计准则、上市规则等文件对需要公开的财务信息的内容范围时间等做出具体的规定。上市公司若能完全按照政府的这些要求来做,则能基本满足中小股东的共同信息需求,初步消除信息不对称。为了促进大股东按照政府的要求及时准确全面地公开财务信息,政府一般推行强制独立审计制度,在财务信息公开前,先由注册会计师进行独立审计。从现实情况看,中小股东只有掌握了独立审计的委托权,注册会计师的独立性才能体现,客观公正地进行审计。掌握独立审计的委托权是中小股东监督权落实的第一步,可以基本消除信息不对称,保护中小股东的合法利益。

中小股东的内部监督权主要是指内部审计机构的共同领导权,监督公司的日常经营活动,彻底消除信息不对称。政府的会计准则、上市规则等文件,对上市公司公开信息提出了要求,但政府是站在公众的立场上制定的这些文件,文件的要求只是满足了公众对上市公司最低的信息需求。即使大股东完全按照政府的要求公开了财务信息,大股东作为经营者,负责公司的日常经营,仍然比外部的中小股东掌握更多的剩余信息,大股东和中小股东间的信息不对称仍很大。为此,中小股东必须在公司内部有常驻的利益代表,例如由独立董事组成的审计委员会。审计委员会和经营董事会共同领导公司的内部审计部门,对公司的日常业务进行审计。这样,中小股东就拥有了充足的内部信息,大股东和中小股东间的信息不对称彻底消除。可见,对内部审计的领导权是中小股东监督权更主要的组成部分,可以使中小股东和大股东一样成为内部人,彻底消除信息不对称。

二、中小股东监督权的落实和公司治理结构的重新构建

大股东可能利用信息不对称来损害中小股东的利益,中小股东行使监督权的目的就是要消除信息不对称,关键是要掌握审计权,让审计师站在中小股东的角度去鉴定财务信息的可靠性监督企业的日常经营活动。落实中小股东监督权的制度保证是股权分类表决制,利用股权的分类表决确保独立董事成为中小股东的利益代言人。独立董事组成审计委员会,掌握外部审计的委托权,并和经营董事会共同领导内部审计机构。这样,一个全新的公司治理结构产生了:大股东的利益代表经营董事会掌握经营权,成为经营决策的核心,中小股东的利益代表审计委员会掌握监督权,成为审计监督的核心。

1. 落实中小股东监督权的关键:审计权

审计权包括外部审计权和内部审计权,即独立审计的委托权和内部审计机构的领导权。

(1)独立审计委托权

独立审计之所以称为“独立”审计,是因为人们期望注册会计师可以站在一个独立的立场上客观公正地对公司的财务报告进行审计。然而,现实中独立审计不独立的现象层出不穷,极大地损害了中小股东等财务报告使用人的利益。究其原因,就在于审计委托权的错位,大股东掌握了审计委托权,自己审自己,结果注册会计师的独立性没有了。

从独立审计的历史中,我们知道,独立审计的前提是存在平衡的委托代理关系,委托人为了监督代理人,要求代理人提供财务报告,委托人是财务报告的使用者,代理人是财务报告的提供者。财务报告的使用者为了确认财务报告的可靠性,委托注册会计师去审计财务报告的提供者。这样,财务报告的使用者、提供者和注册会计师组成了稳定的审计三角结构,如图1。这种稳定的三角结构是独立审计得以保持独立性的前提条件和动力所在。

我国现行的独立审计制度正是在这个环节出现了问题:财务报告的提供者大股东掌握了独立审计的委托权,财务报告的使用者中小股东对审计事务无能为力,注册会计师权衡利弊后站在了财务报告提供者一边,审计委托者和被审计者合二为一,审计三角结构变成了两角结构,审计失效了。结果,大股东肆意地利用虚假财务信息侵害中小股东的合法利益。

可见,落实中小股东监督权的一个重要内容就是让财务报告的使用者,即中小股东掌握独立审计委托权,恢复独立审计的三角结构。财务报告的使用者掌握了审计委托权,注册会计师从自身的利益出发就会独立勤勉地执行审计业务,确保财务报告的可靠性。财务造假消除了,信息不对称减少了,中小股东的合法利益得到了基本维护。

(2)内部审计的领导权

内部审计是内部控制的重要组成部分,它对公司的日常经营活动进行实时监督,确保决策层的决策落实到位,消除决策层和执行者之间的信息不对称。内部审计的作用主要有两方面:一是提供有关决策执行情况的信息,二是为公司的经营活动提供建设性意见。正是因为内部审计有这两方面的作用,中小股东和大股东都需要利用内部审计。中小股东需要利用内部审计来获取内部信息,消除与大股东之间的信息不对称。大股东不但需要有关经营决策执行情况的信息,更需要提高经营效率的建设性意见。所以,大股东和中小股东应该共同领导内部审计机构,充分发挥内部审计机构的作用。

在我国的现实中,内部审计机构的作用没有得到充分发挥,笔者认为有两个原因:①大股东没有意识到内部审计的作用,不设立内部审计机构或将内部审计机构的直接领导权下放到了较低层次,如总经理、财务副总、甚至财务主任手中。②由于经营权和监督权全被大股东垄断了,中小股东没有意识到更没有能力去利用内部审计。消除这种现象的关键就是实行股权的分类表决制,保证中小股东的监督权,使其有能力去充分利用内部审计。

2. 落实中小股东监督权的制度保证:股权分类表决制

(1)股权分置改革中分类表决制的应用及启示

在股份有限公司的最高权力机构股东大会上,一股一票,少数服从多数。表面上看起来又民主又公平,但实际上却是将所有的权力交给了大股东,为大股东侵害中小股东的利益提供了条件。在我国上市公司股权分置改革中,非流通股股东一般为大股东,流通股股东多为中小股东。为保护流通股股东的利益,我国没有实行所有股票一股一票,少数服从多数的政策,而是实行分类表决,让流通股股东单独对股权分置改革草案进行表决,拥有否决权。这种分类表决制表面上的不公平,实现了实质上的公平,较好地保护了流通股股东的利益。

分类表决制在股权分置改革中的成功应用给了我们这样的启示:分类表决制是保护中小股东合法利益的好制度,可以在落实中小股东监督权时加以推广使用。

(2)监督决策应该实行股权分类表决的理由

中小股东将财产交给大股东去经营,放弃了经营权,至少应该保留两种权力:收益权和监督权,收益权是目的,监督权是保障。所有股东一股一票少数服从多数的制度保证了大股东对经营权的控制,如果对大股东经营行为的监督决策也实行这种制度,那就造成了大股东自己监督自己,小股东的监督权被剥夺。为了保护中小股东对大股东的有效监督,必须实行分类表决制:对大股东的监督决策只由中小股东来投票表决,大股东的股权要回避。例如,为了保证独立董事成为中小股东的利益代表,从提名到表决,大股东都要回避,这样才能保证中小股东的监督权。

(3)股权分类表决的内容及实施要点

实行股权分类表决的目的是落实中小股东的监督权,所以表决的内容只能限于对大股东的监督决策,范围不宜扩大,否则可能会损害大股东经营权的统一和经营的积极性。笔者认为,中小股东的监督决策最主要的就是选择和使用独立董事,保证其成为中小股东利益的忠实代表,让其代表中小股东行使监督权。在实行分类表决时,最大的困难可能是如何划分大股东和中小股东,特别是在全流通状态下,占有多大股权可以称之为大股东。对于这个问题的回答也就是股权分类表决的实施要点。笔者认为,分类表决时大股东和中小股东的区分,不应单看所占股权的大小,主要应该看是否在经营董事会中有代表,有代表的就是大股东,没有代表的就是中小股东。

3. 落实中小股东监督权的日常机构:审计委员会

中小股东的人数众多,要行使监督权就需要一个代理机构,这就是审计委员会。当然,这个审计委员会和我国目前上市公司中的审计委员会是有很大不同的。

(1)审计委员会的组成和地位

审计委员会应该由独立董事组成,行使中小股东的监督权,与公司的经营董事会平行。经营董事会由内部董事组成,是大股东利益的代表,行使公司的经营权,如选聘总经理等。独立董事是中小股东利益的代表,有关独立董事的所有重大决策都实行分类表决,由中小股东单独投票决策。例如,独立董事的提名权属于中小股东或其他独立董事,独立董事的报酬、任期、考核、解聘续聘等,全由中小股东单独表决。独立董事的有关费用列入公司董事会会费,由公司予以保证。这样,公司的董事会就包括两个部分,一个是由内部董事组成的经营董事会,代表大股东的利益,行使经营权,另一个是由独立董事组成的审计委员会,代表中小股东的利益,行使监督权。

(2)审计委员会的职责

审计委员会的根本使命是代表中小股东行使监督权,监督权的关键是审计权,所以审计委员会的主要职责就是行使审计权。审计权具体包括两项:①委托会计师事务所审计公司对外提供的财务报告,具体包括选择会计师事务所、决定审计报酬、监督审计质量等;②与经营董事会共同领导公司的内部审计工作,及时获取足够的内部信息,实时维护中小股东的利益。

4. 落实中小股东监督权后的公司治理结构

综合上面的论述,我们可以推导出一个全新的公司治理结构,如图2。

这个全新的公司治理结构有四大特点:

(1)以分类表决制为基础。

正是实行了分类表决制,中小股东的监督权才不会被大股东剥夺,并得以落实,并使得审计委员会成为自己的利益代言人。

(2)明确区分了经营权和监督权。

财产的所有权、经营权、收益权和监督权,四者既有区别又有联系。中小股东的经营权可以委托给大股东,但必须同时保留收益权和监督权,没有监督权的收益权是没有保证的。这个新公司治理结构就是在明确区分经营权和监督权的基础上设计出来的。

(3)双核心构架。

这个新治理结构有两个权力核心,一个是经营董事会,它是经营权的核心,另一个是审计委员会,监督权的核心。两者是平行平等的,可以合起来对外统称公司董事会。

(4)充分发挥了审计的作用。

外部审计在审计委员会的

委托下,维护了审计三角结构,保证了公司财务报告的可靠性;内部审计机构在经营董事会和审计委员会的共同领导下,既服务于大股东提高经营效率的需要,又服务于中小股东消除信息不对称的需要。

三、小结

论中小股东权益的保护 篇11

摘 要 保护中小股东权益是公司法民主性质的必然要求和逻辑延伸。中小股东在公司中处于弱势地位,其利益经常受到大股东、董事和监事和高级管理人员的侵犯。新《公司法》的实施给中小股东权利保护提供了制度保障,但在某些方面仍有不足之处。本文结合新《公司法》的有关规定以及我国目前中小股东保护的现状,从中小股东保护的相关制度,中小股东的权利救济等方面对公司法中小股东的法律保护这一论题进行阐述。

关键词中小股东 权益保护 股东利益平衡

一、我国中小股东权益保护现状

从理论上讲,所有股东对公司财产都无直接控制或支配的权利,他们只能通过公司的经营活动给其带来投资利益。公司股东应是利益一致的整体,大股东与中小股东有共同利益。而且依照一股一权、股东平等原则,中小股东应该同大股东享有同样的权利。但是在公司中,总有一些股东能够控制和操纵另一部分股东,在股东大会上他们拥有更多的机会;在决定公司重大事务时,他们的意志能够成为公司的意志;公司的日常事务由他们选出的董事把持,影响着公司的决策和运营。而中小股东没有机会选出自己在董事会中的代表来保护他们的权益,往往受到压迫,排挤,欺诈以及不公正歧视。

近年来,中小股东的权益受到侵害的事件层出不穷。从前几年的苏三山到近几年的市场反响强烈的猴王、三九、济南轻骑等,这些公司的共同特点都是大股东利用其控股地位,把上市公司作为赚钱、融资的工具,套取上市公司的现金,严重损害中小股东的权益。基于法律的公平原则,新《公司法》对中小股东权益保护作了大量的规定,中小股东的权利保护成为新《公司法》的重中之重。

二、小股东权益保障法律制度

(一)累计投票制

我国新《公司法》在第106条对累积投票制度作了如下规定:“股东大会在选举董事、监事,可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议,实行累积投票制。本法所称累积投票制,是指股东大会选举董事或者监事时,每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权股东拥有的表决权可以集中使用。”根据该制度,小股东可以选出自己满意的董事,而大股东却无法垄断全部董事人选。鉴于累积投票制度对小股东的保护优势,累积投票制的确在“资本多数决”的原则下为小股东创造了一条能够在董事会中推举自己信任的代言人的公平途径。从而防止大股东利用董事会操控公司,损害小股东权益。

(二)表决权回避制度

该制度又称表决权排除制度,是指某一股东与股东大会决议事项有利害关系时,该股东或其代理人不得就该事项行使表决权。我国新《公司法》在第16条、第104条第1款中的规定是这一制度的法定化体现,这为保护中小股东的利益提供了保障。而目前大股东损害中小股东的利益主要是通过其持有的多数股份行使表决权进而侵害小股东的权益。当然,我们可以采取通过发行无表决权股的方式来补救表决权限制制度的不足。作为补偿,公司法一般对无表决权股特殊优惠,如优先分配利润或优厚的股息等。这不仅使无表决权股因其利益上的特殊待遇而对投资型股东有吸引力,而且使股权平等得到实质体现。

(三)异议股东股份收买请求权制度

根据新《公司法》的条文意思,是指在股东大会就合并、解散、营业让与等与公司重大事项进行表决前和表决时,如果股东明确表示了反对意见,而该事项获得决议通过,则该股东有权要求公司以公平价格回购其所持有的公司股份。本制度是保护中小股东最有力救济程序,对调整多数决形成的股东权益失衡大有益处。

(四)表决权行使制度

有学者认为中小股东权利的行使应分为直接行使和表决权代理行使两种方式。所谓直接行使即股东在接到股东会开会通知时,亲自或授权他人代理到场参加会议并行使表决权。而表决权信托是指:股东根据表决权信托协议将其股份的法定所有权转让给一个或几个受托人,从而成为股份的“利益所有人”所成立的信托。我国新《公司法》只规定了股东直接行使表决权的制度,对表决权信托没有做任何的规定。在大公司中,中小股东追求其投资利润最大化,希望对其投资资本拥有更多的控制权,而公司的经营决策权一般掌握在大股东手中。大部分中小股东处于劣势地位,他们在客观上不能或主观上不愿意参加股东大会,这就使得他们在没有出席会议时股东大会可能做出对其不利的决议做而这些中小股东全然没有反对的机会致使自己的利益受损。为了维护自身利益,中小股东可以把其表决权集中起来,委托给值得信赖的受托人统一行使表决权,从而联合起来与公司的大股东进行抗衡。

(五)股东知情权制度

是指法律赋予股东通过查阅公司的财务会计报告、帐薄等有关公司经营决策、管理的相关资料已经询问与上述问题,实现了解公司的运营状况和公司高级管理人员 的活动的权利。新《公司法》将股东有权查阅股东会议记录和公司财务会计报告,扩大到股东有权查阅、复制公司章程、股东会会议记录、董事会会议记录等,并可以对公司的经营提出建议和咨询。然而,该项权利也存在被滥用的可能,例如股东为了与公司进行同业竞争或为了牟取其他不当利益而利用该项权利获得公司的商业情报。因此,对于该项权利的行使,应给予适当的限制,如要求遵循诚实信用原则、善意公平原则等。由于目前对于该制度的设计尚嫌不足,因此不宜在公司法中明文规定对该项权利的限制,具体的限制可以由法官在个案中通过适用公司法总则及民法相应原则来实现。

(六)少数股东权制度

主要包括股东大会自行召集权和股东提案权:(1)股东大会自行召集权。在公司存在控股股东的情况下,董事极易为控股股东操纵。如果所有的股东大会均由董事会负责召集,这就意味着由控股股东间接决定是否召集股东大会。在涉及控股股东与公司、中小股东利益冲突的时候,控股股东滥用其控制权,则公司和中小股东的利益不免受损。(2)股东提案权制度.股东提案权是指股东向股东大会提出议题或议案的权利。新《公司法》第103条规定了公司股东有向股东大会提案的权利。从新《公司法》对股东大会和董事职权的规定来看,股东大会不负责公司的经营管理,大多数应由股东大会讨论决议的事项,由董事会或监事会建议后向股东大会提案的。赋予中小股东提案权,对于克服资本多数决原则、弥补小股东弱势地位、促进公司民主、保护股东权益有重大意义。它能够保障中小股东把其关心的切身利益提交股东大会,实现自己对公司的管理和监督。

(七)股东直接诉讼和派生诉讼制度

公司或者股东在自身权利受到董事、监事、高级管理人员违反法律或者公司章程的行为侵害时,以自己的名义对侵害者向人民法院提起的诉讼即为直接诉讼。根据新《公司法》第153条的规定:“董事、监事、高级管理人员违反法律、行政法规或者公司章程的规定,损害股东利益的,股东可以向人民法院提起诉讼。”同时,在第152条规定:“有限责任公司的股东、股份有限公司连续180日以上单独或者合计持有公司1%以上股份的股东可以书面请求监事会或者不设监事会的有限责任公司的监事向人民法院提起诉讼。”因此根据法律的规定,中小股东利益受到损害时,他们可以以自己的名义提起诉讼,维护自己的合法权益。在新《公司法》中增加有关派生诉讼的规定,第152条第2款规定:“监事会、不设监事会的有限责任公司的监事,或者董事会、执行董事收到前款规定的股东书面请求后拒绝提起诉讼,或者自收到请求之日起三十日内未提起诉讼,或者情况紧急、不立即提起诉讼将会使公司利益受到难以弥补的损害的,前款规定的股东有权为了公司的利益以自己的名义直接向人民法院提起诉讼。”第3款“他人侵犯公司合法权益,给公司造成损失的,本条第1款规定的股东可以依照前两款的规定向人民法院提起诉讼”。综上所述,派生诉讼制度的存在和发展,对于保证公司的发展,促进经济的良性和安全运作具有重大的作用,是中小股东权利救济的最终方式。

三、大股东与中小股东利益的平衡

公司法的重要作用之一是为公司法上的各种利益主体提供法律上的保护,以平衡各种主体之间的权利义务关系,制止以牺牲其他主体利益为代价而实现不正当利益行为的发生,确保公司组织的协调发展,保证社会秩序的稳定。公司主要由大股东设立并根据资本多数决定原则在大股东操纵下运行,大股东的利益与公司的利益往往是相同的。也就是说,大股东一般不会主动追求公司利益受损的结果,进而损害小股东的利益。公司主要因为大股东而存在,中小股东不对公司产生决定性影响,大股东只有在个别情况下才会为实现某种目的而损害公司利益,从而对中小股东权益构成侵害。而中小股东自身的特点决定了他们更希望采用“搭便车”方式参与公司的内部事务。保护中小股东权益是从公平的角度考虑的,大股东不应当滥用其控股地位影响公司的运作及前景并进而损害中小股东权益;但当我们维护了公平,捍卫了实质正义的时候,效率不得不被牺牲掉了,因为一般情况下大股东更关心公司竞争力的提高、公司的发展壮大,大股东获取公司控制权直接控制公司的经营管理活动还可以节约监督费用,减少代理成本,有利于公司的经营激励。相反,中小股东对公司的感情没有大股东深,利益相关性也没有大股东紧密,为了保护他们的利益使大股东、董事、高级管理人员的权利受到了一定的牵制,有时候难以及时有效地做出决策并贯彻实施而最终使公司在激烈的竞争中占据有利地位,但作为商法的公司法是更注重营利,更注重效率的。

因此,在中小股东权益保护问题上,我们应当在公平与效率之间达到某种平衡,在此基础上去探讨对中小股东的保护才不会矫枉过正,从一个极端走向另一个极端,才会更有利于我国公司法的改革与完善,更有利于我国公司竞争力的提高以在日益激烈的国际竞争中占据制度优势,更有利于在一种综合考量各种利益的基础上提出完善切实有效的、合理的中小股东权益的保护措施,只有充分保护中小股东的权益,才能调动起投资者的积极性,使公司得以稳定、健康和持续地发展。

参考文献:

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[4]李婧,丁扬.试述新公司法对中小股东权益的保护.2007.01.26.

[5]孙淑云.商法.法律出版社(第一版).2006.1.

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[7]程艳.浅谈新公司法对中小股东利益的保护.江西行政学院学报.2006(1).

股份回购与中小股东利益保护 篇12

一、股份回购与公司治理文献回顾

（一）国外研究现状

在国外，有关股份回购对公司治理影响的研究主要有自由现金流量假说、并购防御假说和管理层激励假说三方面。

1. 自由现金流量假说

该假说认为，当企业缺乏好的投资机会而又有多余现金时，可采用回购股票方式来处理闲置资金。通过回购股票把多余现金分配给股东，可以促使管理者在支出方面更加规范，从而降低动用自由现金过度投资的相关代理成本。因而，股票回购被认为是一种旨在降低代理成本的自由现金支付方式。Jensen(1986)指出，公司过量的现金流量会增加管理者与股东之间的代理成本，公司可以通过OMR(公开市场回购股份)来分配满足正常投资需要后剩余的现金，减少管理层可以自由支配的现金，从而减少管理层浪费公司资源的机会。Vafeas和Joy(1995)、Fenn和Liang(1997)及Nohel和Tarhen(1998)都曾指出,利用OMR可以减少自由现金流量所产生的代理成本。Dittmar(2000)认为，公司往往为处理多余资金而进行回购。

2. 并购防御假说

该假说认为，当公司股价过低时，公司可能成为市场并购的目标，公司管理层为了维持自己对公司的控制权，抵御敌意接管，会采用回购股票提升股价，从而提高收购成本，以达到防止被收购的目的;而且具有较高风险成为接管目标的公司更有可能回购股票。Dittmar(2000)的研究验证了此种假说。

3. 管理层激励假说

该假说又可细分为储备假说、消除稀释假说和代理假说三种：(1)储备假说认为，公司回购并储备股票是为了满足发行股票期权的需要。Barth和Kasznik(1999)研究发现，公司股票期权方案规模越大，越有可能实施回购股票计划。Kahle(2002)的研究也证明薪酬制度的变化导致了支付政策的变化，促使管理者为发行股票期权而事先回购并储备股票。(2)消除稀释假说认为，公司回购股票既可以减少流通在外的股份，又能够满足实施股票期权方案的需要而不必另发新股，从而消除因股票期权或可转换公司债等造成的每股盈余稀释效应，使每股盈余得以回升。Jolls(1996)认为，管理当局为了维护自己所持有的股票期权的价值，在现金分配决策上会选择不稀释每股盈余的OMR。Bens、Nagar、Skinner和Wong(2003)也发现，员工股票期权与股票回购呈正相关。(3)代理假说认为，当公司管理层拥有股票期权时，股票回购通过减少发行在外的股份，能够相应提高管理层的持股比例，使得内部管理者与外部股东的利益趋于一致，从而降低代理成本，激励管理层促使公司价值最大化。Weisbenner(2000)、Fenn和Liang(2001)的研究都表明，高层管理人员持有的股票期权量与股票回购量正相关。

总之，这些研究都表明股份回购能够调整公司股权结构，降低代理成本及激励成本，改善公司治理结构。而针对股份回购可能侵害中小股东利益的消极面，不论是原则上允许股份回购的美国还是原则上禁止股份回购的德国，都制定了比较完善的法律法规来规范股份回购行为，如美国的限制“商业判断规则”在以争夺控制权为目的的股份回购案件中的适用、SEC针对操纵市场行为对发行人及其关联机构购买证券规定的“安全港”规则，德国股票法对股份回购的条件、数量、方式、信息披露等做出了详细明确的规定。可以说正是这些国家良好的保护中小股东利益的措施使得股份回购在改善公司治理方面的积极面凸显出来。

（二）国内研究现状

股权结构是治理结构的基础，其设置状况是否合理对公司治理结构和效率有着决定性的作用。由于历史原因，我国上市公司的股权结构存在严重缺陷，如股权结构复杂、国有股“一股独大”、非流通股所占的比重大等。我国这种特殊的股权结构导致了公司治理结构方面存在内部人控制盛行、损害股东利益、内部和外部的监管机制失效等问题，这不利于形成规范的治理结构，也影响了公司的经营绩效。由于股份回购具有调整上市公司股权结构的作用，国内众多学者对股份回购进行了研究，这些研究结果表明我国的股份回购具有多种动因，例如：通过股份回购方式进行国有股减持(蓝发钦和王学英，2001;郭延淳，2001)、完善公司股权结构(孙文军，2002;耿玮和胡景涛，2003;卞琳和刘东，2005)、实施战略性结构调整(姚铮，2000)、推动股权分置改革的顺利进行(李钊和赵耀，2005)、大股东套现(韩永斌，2004)、优化上市公司资本结构(余铁成，1999;肖兵，1999;何承锋，2000)、公司粉饰经营业绩(王伟，2002)等。

我国的股份回购主要是在股改的大背景下，为解决国有股比例过大和内部人控制等股权结构不合理问题而引入的，是国有股减持的一种手段，其最终目的是改善我国上市公司治理结构，提高公司治理的效率。在当前股市仍存在大量非流通股的背景下，国内的股份回购实践仍带有很强的行政指令性色彩，如谭劲松和陈颖(2007)的研究就表明国有股回购的成功实施,其主要动因在于满足地方政府实现地区经济发展等公共治理目标的功能诉求,是上市公司向国有股控股大股东的利益输送。

二、我国股份回购中侵害中小股东权益问题剖析

正是因为国内的股份回购带有政治色彩，中国有关股份回购的现行制度安排忽略了对中小股东权益的保护，因而在回购中损害中小股东利益的情况也比较严重。

（一）股份回购中对中小股东实行歧视待遇，造成股东权利的不平等

首先是机会的不平等。国内的股份回购主要针对非流通的国有股或法人股，这种定向回购实质相当于公司与控股股东间的关联交易，它将社会公众股排除在回购对象之外，违背了股东平等原则，对社会上广大中小股东权益造成了威胁。

其次是价格上的不公平。股份回购的核心是定价。国内的股份回购定价权掌握在大股东手中，小股东因信息的不对称和缺乏公司控制权，只能是股份回购要约的被动接受者，大股东与小股东在股份回购中的交易地位是不平等的。大股东出于自身利益的考虑在回购中很可能高价回购自己手中的股份，从而其余股东的股价因此被不当的稀释。而且，国内的股份回购存在回购后发行新股或增资扩股问题，如陆家嘴和厦门国贸都是为了发行新股而购回老股，在非流通股与流通股“同股同权不同价”的情况下，流通股股东为其股票享有的可流通性付出了高昂的溢价，恰恰就是这种溢价给非流通股股东带来利益侵占的资源和机会，这种做法导致财富从小股东向大股东转移，损害了中小股东利益。

（二）违反公平交易原则，进行内幕交易及操纵公司股价，损害中小股东权益

国内证券市场所特有的股权分置现象，导致了非流通股股东和流通股股东在利益上的“先天”不一致。国内许多上市公司的大股东都患有由于经营不善或“投资饥渴”而导致的“资金饥渴症”，通过上市公司股权融资“圈钱”成为这些企业的重要目的。这在一定程度上诱发非流通股股东，尤其是控股股东利用上市公司的股份回购实现大股东套现(韩永斌，2004)。国内一些学者对“以股低债”问题的研究也表明，“以股抵债”的定价问题解决不好就有可能使其成为大股东侵占合法化的理由，为其利用“以股抵债”实现资金套现和金蝉脱壳提供方便(黄湘源，2004)。周建余(2006)的硕士论文通过对管理层宣告的回购动因与隐藏的回购动因的比较研究也表明，国内不少公司的管理层出于大股东套现等目的隐藏了回购的不利动因。此外，国内不少实证研究表明(高燕和冯福来，2006;吴渫泠和王帅，2007)，国有法人股回购的具体实施中，相关的信息披露欠规范的“特殊交易者”可以提前获得有关回购信息，利用“内幕信息”牟取利益。股份回购在国内对股价的提升效应比国外扩大多倍，例如云天化、沪昌特钢等。这种内幕交易行为，加剧了市场的投机行为，严重损害了中小股东利益。

三、完善我国保护股份回购中中小股东权益对策

我国现行的法律法规中有关股份回购的内容过于原则，缺乏应有的可操作性，因此尽快完善相关法规，规范股份回购行为，健全对中小股东的保护机制，无论是从公司治理视角还是推动国有股减持方面都具有重要意义。鉴于目前国内相关法规的滞后现状，笔者对今后完善我国股份回购的相关法规提出下面几点建议。

（一）改革流通股股东表决模式

目前我国上市公司中还存在大量的非流通股，流通股相对于国有股和法人股来说，所占比例还是比较小的。所以，在股份回购中，为保护中小股东(流通股股东)的利益，要给予流通股股东更多的话语权，如适当降低股东的股东大会召集权持股比例资格、对中小股东同意通过有关议案有表决权的股份限定比例、健全股东代表诉讼制度等。目前公司法中关于股东代表诉讼的激励机制比较薄弱，股东代表诉讼的约束机制也不够健全，这些不足都还有待法律法规作进一步的补充和完善。

（二）强化控股股东及董事在股份回购中对中小股东的诚信义务制度

由于股份回购在我国有着特殊的动机，诚信义务约束控股股东滥用权力的功能在国有股回购中完全失灵。这一问题破坏了诚信义务在规范控制股东问题上的有效性，对于整个股份回购制度的发展都极为不利。中小股东的权益保护机制对于完善股份回购制度具有重要意义，而公司董事及控股股东的诚信义务能够从调解公司内部利益关系入手，有效保护中小股东利益。因而我国应完善和改进公司法中关于控股股东对中小股东的诚信义务的规定，完善回购中对公司董事及控股股东的诚信义务规定，并增强独立董事的监督作用，更好保护中小股东的利益。

（三）完善我国公司法中关于股份回购的法规

我国股市投机成分重，股份回购中的内幕交易及操纵股价现象相当严重。因此，完善股份回购的相关法规应主要针对防范回购中的内幕交易及操纵股价行为，具体包括五个方面。

一是加强回购中的信息披露。信息披露的目的在于中小股东能获得充分、有效的信息，解决信息不对称问题。《回购办法》中有关上市公司回购股份中信息披露的法规可操作性不强，有待完善。例如，可规定上市公司须及时披露回购决议内容，而且在决议内容公布之前，禁止知悉该事实的公司关系人买卖该公司股份;公司在实施股份回购后应披露股份回购的理由、回购数量、定向回购股东的情况、回购价格确定的原则、资金来源、对公司流动资本和举债能力等的重大影响、相关人员出售或不出售股份的意图、公司董事会就回购对所有股东是否公平等内容。此外，我国现行法律与法规虽强调公司充分披露信息的义务，但对公司不履行该义务的处罚办法和力度都不够，也有待完善。

二是健全股份回购的条件和方式。基于我国股份回购有服务于国有股减持的重要目的，适合股份回购的公司基本应满足股本规模较大、国有持股比例较高等特点。此外，股份回购一般以现金回购的方式进行，为防止股份回购可能会被大股东操纵实现股权套现，从而侵害流通股东的利益，实施回购的上市公司还应满足公司货币资金充足、有相对较低的资产负债率和较好的业绩水平等条件，并同时对非流通股允许回购的时间进行限定等。至于回购方式，在目前我国上市公司股权结构中还存在大量非流通股的背景下，协议回购应当是当前我国上市公司股份回购的首选方式。但由于这种定向回购违背了股份回购的股东平等原则，对流通股股东权益造成了威胁。因此在协议回购中，回购价格确定非常关键，应当满足一定的回购条件，做好信息披露工作和履行相应的法定程序，并且应当严格加强监管。

三是确定合理的回购价格。由于我国国有股和社会公众股的发行价格实行双轨制，国有股(包括法人股)与流通股在性质、成本等方面存在较大差异，因此二者的回购价格也应区别对待。在确定国有股回购价格时，应考虑保证国有资产的保值增值和上市公司的财务状况。从已有的国内回购案例来看，以净资产值作为回购价既符合国家有关法规规定，也是相对合理并能为各方面接受的。对于流通股而言，如果通过公开市场购买，回购价格由市场来确定，主要考虑目前股价、最近一段时间股票的平均收盘价、股价的波动、股份回购的期限及股份回购的目的;如果采用要约方式回购，回购价格可参照市价上下浮动一定比例或一定时期内的平均价。此外，涉及到决定协议定向回购的价格时，与此有关联的大股东和董事应回避，独立董事应发挥较大作用。在定价过程中，公司应将定价依据、每股净资产值等相关因素等信息及时公开，便于管理部门和社会公众的监督。

四是限定股份回购的财源与数量。股份回购的资金来源有自有资金和债务资金两种。我国公司法只对因职工持股计划而回购股份的财源做出限制即以可分配盈余为取得财源，而未对其他情况做出限制。借鉴国外经验，可将我国股份回购的资金来源限定为公司可分配利润，并规定企业回购后应保留足够的资金以满足其正常经营需要。对于股份回购数量，除了目前我国公司法对为员工持股计划的实施而回购股份的情况作了5%的限定外，为了防止买回股份量过大而使股价过度波动，可借鉴《香港公司购回本身股份守则》的规定，对每月和每年购回股份的最高数额也做出限制。

五是回购股份的处理方式。根据我国公司法的规定，除为实施员工持股计划而回购公司股份的应当在一年内转让给职工外，公司其他目的的回购股份应当转让或注销，这比西方资本市场上对已回购股份的处置范围要窄，不能发挥国外库藏股的调节功能，也在一定程度上限制了股份回购的功能。因而，我国应当借鉴国外做法，放宽对被购回股份处置的限制，在一定条件下允许库藏股，并规定股份重新出售的条件，依公司不同目的对其所回购的公司股份进行及时处理，适当发挥回购股份的调剂功能。

六是明确规定公司违法回购的法律效力与责任。违法回购行为，既扰乱了市场秩序，又损害了广大中小股东的利益。因此，法律不仅应明确违法回购行为，而且还应对其直接责任人予以法律制裁，明确相应的法律责任。首先，应对公司违法股份回购行为的效力问题做出规定。其次，应完善公司董事对公司的勤勉义务和忠实义务，并应就董事会做出违反法律的回购决议以及非法回购行为明确责任，对给公司带来损失并承担连带责任的相关责任人，存在恶意或有重大过失行为，应对公司股东和债权人负民事赔偿责任或承担刑事责任。

摘要：股份回购对我国国有股减持、优化上市公司股权结构、改善公司治理等方面具有积极作用。但目前在我国对投资者保护法律制度不完善的环境下,股份回购容易增加内部交易和市场操纵风险的可能性,从而损害中小股东的利益。完善我国股份回购中中小股东利益保护应改革流通股股东表决模式;强化控股股东及董事在股份回购中对中小股东的诚信义务;完善公司法中关于股份回购的法规,以规范股份回购行为,使其更能适应我国市场经济的发展。

关键词：股份回购,中小股东权益保护,公司治理

参考文献

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