我国股票期权制度分析

我国股票期权制度分析（共11篇）

我国股票期权制度分析 篇1

1 股票期权激励的含义

股票期权激励制度是基于公司股票作为一种手段激励经营者。企业所有者向企业经营者提供的股权激励制度的理论依据是股东价值最大化和公司所有权、经营权的分离。股东为了使其所拥有的股权价值最大化, 在所有权和经营权分离的当代企业制度下, 实行的股权激励。股东大会授权给公司董事会, 由董事会代表股东与以经营者等激励对象签订协议, 规定当激励对象完成预定的业绩目标或因为业绩增长、公司股价有一定程度上涨等情况下, 公司可以低于市场公允的价格授予激励对象股票或给予其以一定价格在有效期内购买公司股票, 通过这一方式使激励对象获得利益, 从而股东利益最大化目标得以实现。

2 实施股票期权激励制度的必要性

2.1 建立涵盖多种策略的全面长期激励制度

激励性薪酬通常可分为基本工资、短期激励和长期激励。基本工资按月薪计算, 短期激励为季度或年度奖金, 长期激励是由跨年度的收入。就其他国家和地区的研究结果可以得出结论, 我国各种体制的企业都需要加强高层管理者的薪资结构的改革。在相当长的一段时期内, 改革重点是加快长期激励制度的建立和实施。

2.2 构建合理有效的经理人行业制度, 从根本上完善我国企业治理结构

推行股票期权激励制度的使用, 有利于降低成本, 提升公司的经营业绩。同时, 股票期权激励机制的实施, 对培育和发展经理人市场将产生积极的影响。

我国目前的公司治理结构很不完善。形成这种局面的因素有很多, 其中, 经营者缺乏动力是一个重要的原因。企业管理竞争压力小甚至是不存在, 没有健康有效的职业经理人市场。实施股票期权激励制度, 有利于将竞争机制引入到经营者的日常管理工作中, 进一步降低企业代理成本。

职业经理人行业创造直接影响到中国现代企业制度的建立和发展。我们需要充分借鉴和发展其他国家和地区的经验, 在加强公司治理的同时, 加快对职业经理人员激励制度的建设, 尤其是长期的股票期权激励制度。

3 在我国实施股票期权激励制度的前提条件

3.1 有效的资本市场

股票期权激励制度的有效实施从开始就做了两个潜在的假设: (1) 有效市场假说, 即企业的股票价格能够准确反映企业的经营成果; (2) 经营者在获得激励后会更加努力的发挥自身能力, 促进企业得到实质性的发展和成长。

3.2 健全的法律保障

实施股票期权激励制度, 必须要建立健全法律制度作为保障。具体要求是: (1) 《公司法》、《证券法》和其他有关法律、法规应顺应市场发展, 规范市场秩序, 尽可能减少消除障碍。 (2) 税收制度的支持。股票期权激励制度的建立在高额的个人所得税征收前提下。应加强税收对企业经营者的激励, 合理降低个人所得税和资本利得税。 (3) 会计信息的处理与披露。职业经理人股票期权激励制度不以会计指标对经营者进行补偿和奖励, 而以股价为业绩评价标准, 但这仍需要大量会计信息的支持, 因此, 股票期权激励机制还没有完全脱离传统的会计。此外, 股票期权要求披露, 这将涉及会计反映与监督。为了提高上市公司和证券交易的透明度, 维护市场秩序, 必须建立严格的信息披露制度, 制定相关法规。

4 在我国实施股票期权激励制度的可行性

4.1 政策支持

针对改革过程中凸显的弊端, 如所有者位置模糊、短期行为、代理问题和内部控制松散等问题, 都可以归结为产权不清晰、分配方式不合理、管理水平落后。总结这些问题, 我们可以意识到, 以建立经营者为主的股票期权激励制度为契机, 继续加强对我国企业的治理结构进行完善是今后企业改革的重点。1991年9月, 《中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》确定企业可试行高管 “持有股权”等分配政策。2004年1月, 《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出依法有序建立健全上市公司高层管理人员的激励与约束机制。这些都表明中国股票期权激励制度的实施是得到政策支持的。

4.2 法律保护

股票期权激励制度实际上是企业管理的一种创新。该方式与我国相关法律法规, 如《公司法》、《证券法》平行运行。

虽然我国对金融衍生工具和交易手段的创新有着严格的审批核查制度, 但这里所说的股票期权激励制度与传统金融领域的衍生工具和交易手段创新有着本质区别。股票期权激励制度以股票市场存在为基础。只要企业股票的发行流通符合法律法规, 实行股票期权激励制度就不会有明显的法律约束。

4.3 效果保证

大量数据研究显示, 我国资本市场还处于弱有效阶段, 在短期交易期内, 股票价格不能准确迅速的反映企业营业业绩;在长期交易期中, 股票价格与公司业绩相对一致, 此时股票价格作为业绩评价标准的工具可以被使用。

股票期权激励制度在某种意义上是一份长期合约。股票期权的有效期通常较长, 并且授予对象的行权时逐步获得的, 因此经营者的收入是各种预期收益总合。公司的长期业绩表现于日常隐含的考核目标之中, 这种通过管理层的付出和能力决定企业长期业绩在较长时间跨度上来说, 基本被当前弱有效资本市场所接受, 从而保证股票期权激励制度的有效性。

5 我国实施股票期权激励制度应注意的事项

5.1 完善国内的职业经理行业市场

就现实意义而言, 我国尚未建立真正的职业经理市场, 许多公司的经营者不是由市场挑选, 而是由非成熟判断的股东意愿决定, 甚至是行政力量的干预结果。由于非理性的决策, 企业的管理者不能有效的进行企业管理, 促进企业发展。在这种现状条件下, 即便有效的激励制度也难以实现其预定结果和目标。

5.2 企业经营者的测评标准必须要符合我国国情

股票期权能否发挥预定功效, 取决于多方面因素:一是完善的证券市场, 公司的经营状况与公司股价密切相关;二是市场经济竞争充分, 经营者的能力能够公平有效的表现于企业经营状况;三是企业有着严格的会计核算制度, 各监督审计机构能够有效发挥作用、行使职能。鉴于我国目前情况, 国家应尽快出台相关政策法规, 完善社会经济制度各环节。

5.3 规范相关机构职能

股票期权激励机制的顺利执行离不开如律师事务所、专业调查机构等相关部门机构的共同支持, 因为其本身是一项高专业化程度的实务, 所以相关部门机构的主观性对机制作用结果产生很大影响。综上所述, 我们可以总结, 必须加强对于股票期权激励机制相关部门机构的监督管理, 明确工作内容、明晰法律责任, 用行之有效的法律法规对其进行必要的限制。

5.4 完善立法工作

虽然我国已逐步建立起社会主义法制体系, 但在实际生产过程中, 依然不能满足社会迅速发展的需求。我国立法部门以及政府相关部门应切实做好法律法规的制定与实施工作, 使股票期权激励机制有法可依, 有法可循。要让该机制在保留各地区特色的同时遵守一定的准则, 保证机制的良好持续运行。

5.5 建立成熟的资本市场

股票期权激励机制的有效实施是建立在资本市场能够快速准确反映企业价值的基础之上的。能否使机制有效运行, 资本市场的发展程度起着重要影响。我国应在保证金融等相关市场稳定的同时, 抓紧推进资本市场改革, 实施多种可行的配套措施。要大力支持市场创新, 同时也要做好市场监督管理工作。

摘要：随着社会主义市场经济的发展, 为了确保企业员工队伍的稳定性, 吸引更多的优秀人才, 我国各类企业逐渐接受采用股票期权激励制度。在以英美为代表的资本主义国家, 股票期权激励机制在很大程度上已被认作是当代企业制度的首要构成, 是当代企业获得成长与发展的重要保证。但是由于安然事件的影响, 股票期权激励制度又被许多学者和实务届人士所诟病。为此, 探讨如何建立健全这一制度。

关键词：股票期权,激励机制,发展方式

参考文献

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我国股票期权制度分析 篇2

一、我国现行IPO定价制度简介

2005年1月1日我国实施首次公开发行股票询价制度，该制度主要内容如下：首次公开发行的股票的公司，及其保荐人应通过向询价对象询价的方式确定股票发行价格。发行申请经中国证监会核准后，发行人应公告招股意向书，开始进行推介和询价。询价分为初步询价和累计投标询价两个阶段。发行人及其保荐人通过初步询价确定发行价格区间，通过累计投标询价确定发行价格。

1.初步询价

询价对象可以自主决定是否参与初步询价，询价对象申请参与初步询价的，主承销商无正当理由不得拒绝。未参与初步询价或者参与初步询价但未有效报价的询价对象，不得参与累计投标询价和网下配售。

初步询价结束后，公开发行股票数量在4亿股以下，提供有效报价的询价对象不足20家的，或者公开发行股票数量在4亿股以上，提供有效报价的询价对象不足50家的，发行人及其主承销商不得确定发行价格，并且应当中止发行。

发行人及其主承销商中止发行后重新启动发行工作的，应当及时向中国证监会报告。2.累计投标询价

发行价格区间确定后，发行人及其保荐机构应在发行价格区间内向询价对象进行累计投标询价，并应根据累计投标询价结果确定发行价格。所有询价对象均可参与累计投标询价。所谓累计投标询价，是指在发行中，根据不同价格下投资者认购意愿确定发行价格的一种方法。通常，证券公司将发行价格确定在一定的区间内，投资者在此区间内按照不同的发行价格申报认购数量，证券公司将所有投资者在同一价格之上的申购量累计计算，得出一系列在不同价格之上的总申购量；然后，按照总申购量超过发行量的一定倍数(即超额认购倍数)，确定发行价格。发行价格区间、发行价格及相应的发行市盈率确定后，发行人及其保荐机构应将其分别报中国证监会备案并公告；发行价格确定依据应同时备案及公告。

3.配售股票

发行人及其主承销商应当向参与网下配售的询价对象配售股票。公开发行股票数量少于4亿股的，配售数量不超过本次发行总量的20％；公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50％。询价对象应当承诺获得本次网下配售的股票持有期限不少于3个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。

股票配售对象参与累计投标询价和网下配售应当全额缴付申购资金，单一指定证券账户的累计申购数量木得超过本次向询价对象配售的股票总量。

发行人及其主承销商通过累计投标询价确定发行价格的，当发行价格以上的有效申购总量大于网下配售数量时，应当对发行价格以上的全部有效申购进行同比例配售。

二、我国新股询价制度带来的积极变化及弊端

实践证明，通过询价、报价形成价格是股票发行市场化定价的有效形式。在询价过程中，投资者与投资银行谈他们购买新股的意向时，发行人和投资银行可以统计大量的定价信息，投行可以根据投资人反馈的信息重新修订新股发行价格和发行数量，使新股价格充分反映市场需求情况。

它的积极变化体现在

1.询价制有利于保护投资人的利益，培育机构投资者

2.询价制度改革和完善了我国目前的股票发售机制，提高了定价的透明度

3.询价制度将促进保荐机构的发展与完善

我国的询价制度不是完全市场化的，由于政府过多的介入，以及一些历史遗留问题，如股权分置等等，所以还存在很多弊端，表现在以下几个方面: 1.新股申购存在不公，未从根本上保护中小投资者的利益

2.IPO询价制度并未实现新股定价的完全市场化

3.新股发行价格过高，上市首日上涨幅度过大

4.新股发行价格的确定存在弊端，其有效性不高

三、我国IPO定价制度弊端出现的原因分析

首先询价制实行网下配售，网上发行以资金为主，新股申购明显向机构投资者倾斜。机构投资者既可参与网下配售，又可进行网上申购，而中小投资者不能参加股票发行的询价和配售，而只能参与网上申购，而且一般网下配售的中签率高于网上申购的中签率，低中签率使得中小投资者只能通过二级市场购买，这样新股价格容易被人为操纵，且高价格最终转给二级市场的中小投资者，存在严重的不公平性。

其次我国的询价制度虽然向市场化迈进了一大步，但是并未实现完全市场化。按照规定，我国新股的承销价格区间是通过对机构投资者的初步询价结果来确定的，但初步询价的对象主要由发行人和保荐机构选择，很可能出现保荐机构圈定自己认可的、有一定关系的机构询价，尽可能使发行价格的决定权为自己所控制。对于无需参与网下申购的初步询价商，其报价没有很强的约束和管制，发行商和上市公司可以通过拉拢初步询价机构，人为地提高新股的报价，存在一定的道德风险，比如，参与初步询价的机构不参与正式的累计投标询价，或者是询价对象对询价回复认可之后不去认购。而对于有意向申购该股的机构投资者，则会联合起来，尽量压低初步询价。然后在网下申购过程中以询价区间的最大值报价，以实现新股低风险的较高收益。部分询价机构或高或低地有目的报价，而不是完全注重上市公司的内在价值，使得我国新股的询价制度流于形式，造成新股定价不合理。

再次由于询价制度流于形式，没有真正发挥其作用，再加上我国投资者“打新”神话，造成新股在市场上非常受欢迎，中签率很低，供不应求。加上上市公司圈钱和发行商赚取高费用的目的，造成新股的发行价格过高。2010年新股的发行市盈率平均高达70倍左右，远高于这一时期的A股上市公司的平均市盈率。

最后由于中签比例高的机构投资者的人为炒作，给新股爆炒提供了可能。而我国新股上市首日涨跌幅限制过宽，新股发行首日多数涨幅都在1倍左右，有的甚至出现3倍以上的涨幅。但是首日出现爆炒的股票以后往往走势低迷，这反映出首日的上涨是投机的结果，不是市场理性均衡的价格。根据询价制的规定，询价对象如果未参与初步询价或者参与初步询价但未提交有效报价，将不得参与网下累计投标询价和网下配售，从而参与询价的机构为了自己的利益，往往会做出不真实的报价。此外，对询价对象条件的严格限制也在一定程度上降低了询价结果的有效性。

四、我国IPO高抑价成因

首先,股权分置和政府管制的格局下,发行人并无低估发行价的动因。理由有二。其一, 正常市场中的IPO 发行价和发行数量的确定,发起人股东必须在现金流量价值与控制权价值之间做出

权衡。显然,中国上市公司并不存在这一决策问题。在股权分置的安排下非流通股占主要比例,发起人根本不需担心公司控制问题,这就保证了控股股东未来不断地利用这一机制为自身谋取私利,故此发行人对于IPO 的发行价并不敏感。其二,讨论发行价“低估”的基本前提是: IPO 是否真正存在一个“估值”的过程。在中国股市的十余年中,大多数时间内都采用的是固定市盈率的定价方式,也就是说,一级市场的发行价是被管制的,发行人和投资银行本身与此并无多少关系

其次,股权分置扭曲了股票市场的正常利益机制(即控股股东通过提高公司经营绩效,资本市场股价升值,来实现自身财富的增长)。流通股权的交易价格与控股股东(非流通股)的利益没有了直接关系,同时不流通的控制权也不会因敌意收购而转移。前者弱化了控制性股份的正常的资本属性,后者则强化了控制性股份的控制权属性,这两方面都会激励控股股东通过各种方式去侵占流通股东的利益。此外,股权分置下流通股东的投资行为也是扭曲。一般意义的股权包含了两项最基本权利,一是分红权,二是投票权。分红是股权基本的权益,而投票权是保障分红权益的制度安排。换句话说,上市公司是通过出让有相应保障的未来分红权来交换股权投资人的资本。但股权分置下的大部分股票(控制性股份)是不流通的,流通股权即使全加在一起也无法影响公司决策。换言之,流通股东的分红权是有的,与之相对应的投票权也是有的,就是没有可能通过投票控制公司管理层来加以保障。流通股东的唯一好处就是可以自由买卖股票。既然分红权无法通过制度保障,那么股权投资可靠的盈利模式就只能通过股票买卖产生差价。这样,二级市场的估值泡沫就为IPO 高价发行创造了条件。投资者即便意识到IPO 发行价过高了,但他们预期总可以在二级市场以更高的价格把股票转让给下一个投资者,故此一级市场的高价发行有可能得以持续。

再次,股权分置严重割裂了一、二级市场正常的套利机制。正常制度安排下,股票发行的一级市场与交易的二级市场应该是相通的,相通的基础就是共同的价值判断, IPO 确定发行价不单是向社会公众融资的股票价格,实际上也同时是为二级市场确定了发行企业原始股票的价值。一级市场本身也就成为平抑二级市场股价泡沫、维持市场效率最重要的套利机制之一。异常高的IPO 回报会吸引二级市场的大量资金进入,同类未上市公司的创始股东也会受到高溢价诱惑而积极寻求上市,已上市公司也会伺机以低成本进行再融资,故此二级市场自然不可能支撑高估的价格。这一过程我们称之为“新股供给的市场化”。但股权分置和政府严格管制的IPO 准入制度导致中国的一、二级市场事实上是隔断的。

五、完善我国IPO询价制度的政策建议与对策

新股发行的定价方式市场化改革确实是一个不容置疑的问题，也是发展的一个必然方向，但是在市场化改革过程中，我们不能仅仅只看到定价方式和定价制度本身的市场化，在进行完全市场化之前，更重要的是要做好相关的基础工作，为市场化改革创造一个良好的环境，从而使市场化改革取得一个更好的实施结果。

1.加强证券市场的制度建设和监管环境，完善法律法规

为了促进证券市场的稳定健康发展，首先必须先从制度上和监管环境方面进行规范。其次，证券市场的稳定健康发展离不开有效的法律法规，有效的法律法规能约束上市公司、承销商和投资者的行为，从而可以促进证券市场的健康稳定发展。

2.加强政府监管部门的职能，充分发挥积极作用

在中国经济和资本市场的市场化改革进程中，政府监管部门需要对证券市场制度安排的整体框架和发展前景有一个合理的预期和全面的把握。在这种对发展前景充分把握的前提下，充分行使政策监管职能，依照现有的市场制度和即将进行的制度安排，注重保持监管的规范化和连续性。针对违反制度安排的行为严格执行法律法规，从而在市场中逐步培育出遵守市场制度包括法律法规等各项规则的市场参与主体。

3.进一步完善累计投标询价机制

一方面，在询价对象方面，要提高机构投资者的素质，改变询价过程中累计投标时的报价缺乏诚信等情况，提高询价的效率。另一方面，在询价过程中，建立信息激励和甄别机制，保证发行人和承销商从机构投资者身上获取到的信息的数量和真实性。最后，在市场日益成熟、券商实力不断壮大之时，逐步放开股票的分配权，给予券商更多的话语权，同时，也使他们承担稳定股价等更多的义务，这有助于IPO发行效率的提高。

4.对询价对象可以建立机构投资者评价体系

初次询价对象的选择标准，首先，应当以询价对象的专业能力作为考虑因素，其次，再考虑其资金实力、诚信水准和规范运作等因素。若初次询价对象专业水准不够，其资金实力再强、诚信水准再高、公司运作再规范也可能把市场引入歧途。建立投资者评价体系，并利用媒体定期公布评价结果，对那些专业能力强的机构投资者在进行投标询价时应给予一些鼓励政策，而对一些专业水准比较差的机构投资者给予一些限制性政策，甚至将其剔除出询价队伍。只有通过建立市场自我约束的机制，才能引导中国证券市场走向成熟和规范。

5.适当参考中小投资者的询价意见，引入“回拨机制”

我国股票期权制度分析 篇3

一、股票期权的法律性质

1.认为股票期权属于一种单务法律行为，是形成权而非债权

其理由是：形成权是一种变动权，是权利人依自己的行为，使自己与他人之间的法律关系发生变动的权利。其主要功能在于权利人得依其单方意思表示，使之成立的法律关系的效力发生、变更或消灭。如果认为股票期权是债权，则债权内容在公司机关做出授予股票期权的决议时必须已经成立，且履行之债已经生效，双方互负履行义务：授权人须依约交付股份，受益人需依约支付对价。而实际上，股票期权只有受益人向公司做出行使权利的意思表示之后，才产生公司向其支付股份的义务，而且何时支付，是否支付都不确定，完全取决于受益人单方的意志。由此认为股票期权不属债权，而与形成权特征相吻合，即形成法律行为因一方意思表示而成立，不需要对方当事人的合作就能够立即改变法律形态。股票期权行权与否与授权公司无关，授权公司是否履行义务，全凭权利人是否发动行权的意思表示而定，一旦权利人将行权请求送达约定交付场所，即生效力，行权人享有股份交付请求权，授权公司负立即交付的义务，因此股票期权是形成权。

2.认为股票期权属期待权

其理由是：作为选择权要约的标的，股票期权是期待权。股票期权授予后，劳务提供完成前，选择权合同未成立，但选择权取得的过程已经开始，只是将其取得附以期限，如果经理人员按照公司授予协议的要求持续提供劳务，则选择权的取得就更进一步。从消极方面看，在公司授予期权时，取得股票选择权的过程尚未完成，权利还未发生；从积极方面看，权利取得虽未完成但已经进入完成的过程，当事人已有所期待。这种期待，因为具备取得选择权的部分要件而发生。公司授予股票期权的协议作为一种意思表示，是有一定期限的，在此期限内，公司要受其意思表示的拘束，不得随便撤消、扩张、限制或者变更授予条件。因此，股票期权具备法律上之“先效力”，属于期待权。

对于以上两种观点，笔者认为：要分析股票期权的法律性质，应当从股票期权的内涵及特征入手。股票期权一般是通过公司与股票期权受益人签订契约来授予的，股票期权受益人在获得股票期权时一般不需要支付代价，多为公司无偿赠与。也就是说，股票期权只是授予股票期权受益人一种选择权利，持有人此时并没有获得相应股票的所有权，仅取得了股票期权的所有权，只有在公司业绩上升时，经营者才可能通过行权来持有股票，真正成为公司股东，享有股东的所有权利。因此，股票期权是经营者对企业的一种剩余索取权。这种剩余索取权通过股票期权受益人与公司签订契约的方式来取得：首先由公司根据获股东会批准通过的股票期权计划拟定股票期权授予协议，这相当于向股票期权受益人发出一个选择权要约，要约的标的即为股票期权。在要约中规定股票期权虽为公司无偿赠与，但对取得该权利附一定条件（如等待期、持续受聘等规定），受益人只有待这些条件满足后，才能取得股票期权。而作为公司来说，该要约一经发出，公司应受拘束，在法定的有效期内不得随意撤销变更，因此，股票期权授予协议可视为一个双务有偿合同，而作为合同标的的股票期权，笔者同意第二种观点的看法，即股票期权是一种期待权，“系指因具备取得权利之部分要件，受法律保护，具有权利性质之法律地位”，是一种取得权利之权利。第一种观点混淆了作为一种民事法律行为的股票期权与作为协议标的物的股票期权的概念，因而是错误的。

二、我国建立股票期权制度的必要性

（1）现代企业理论和发达市场经济的经验表明，实行对经营者的股票期权激励，有利于推进我国企业建立现代企业制度的进程。股票期权将经营者个人利益与体现公司目前盈利水平和未来盈利能力的股价挂起钩来，促使公司高级管理人员从个人利益角度来考虑公司的长期发展，避免了以基本工资和年度奖金为主的传统薪酬制度下经营人员的行为短期化倾向，从而有利于解决长期困扰我国企业的“内部人控制”问题。

（2）我国企业、特别是国有企业经营者激励制度的现状，迫切要求建立包括股票期权制度在内的长期激励制度。目前国有企业包括大多数国有控股的上市公司基本的薪酬体系仍是“行政主导型”的，至今仍未建立起與市场经济体制相适应的经营者激励制度。国有大企业经营者财务薪酬总体看偏低，收入公开化、货币化程度偏低，往往以公款消费、接受下级公司报酬等非规范形式作为补充；薪酬结构偏窄，缺乏长期激励手段；国有企业经营者收入仍以工资加年度奖金为主，但较大幅度提高经营者工资或年奖又遇到企业员工能否接受及经营者行为短期化的问题。这种状况使国有企业在日益激烈的经理人才市场竞争方面处于不利地位，成为制约国有企业发展的严重问题。

（3）尽快完善股票期权法规政策体系，有利于正面回应企业等社会各方面引入股票期权制度的强烈要求，有利于因势利导推进企业改革、强化有关管理，防止因激励制度建设久拖不决而带来的混乱。90年代后期，我国的一些企业已开始探索引进股票期权制度。中国联通股份有限公司、中国石油天然气股份有限公司、中国移动（香港）有限公司、联想集团有限公司等少数境外上市公司为更好的发展及解决境外投资者担心激励不足的疑虑实行了股票期权制度。由于我国的相关法规体系尚不完善，大多数探索股票期权的企业的做法透明度差，很不规范，带来许多问题。根据建立规范的股票期权制度的迫切需要，应当尽快建立一个具有一定前瞻性的比较完整的法规体系，以免非规范运作引致种种弊端。

我国股票期权制度分析 篇4

(一) 经理人股票期权制度的概念

经理人股票期权 (Executive Stock Option, 缩写为ESO, 以下简称为股票期权) , 是公司或企业授予以首席执行官为首的高级管理人员在未来一段时间内以某一事先规定的价格购买本公司一定比例股票的选择权。股票期权是一种看涨期权, 是作为一种旨在解决现代企业制度中由于两权分离而产生的不可避免的委托———代理问题的薪酬性激励制度。此制度产生的理论基础主要有剩余索取权理论、委托代理理论、人力资本理论和公司治理结构理论等。

(二) 经理人股票期权制度的积极意义

股票期权首次出现在20世纪40～50年代的美国, 大范围地推广于80年代的美国硅谷, 并随着那里高科技产业的兴起而发展。有资料显示, 早在1974年, 全球前500强大型工业企业中就有52%的公司实行了股票期权制度。进入20世纪90年代, 这一比例迅速上升。据统计, 到2001年底, 90%的美国大公司发送了股票期权。股票期权制度作为一种典型的长期激励机制、作为一种产权制度创新, 已经被越来越多地应用到企业管理中, 而且反复证明是行之有效的。股票期权制度主要有以下几个方面的积极意义:

1. 使企业能够不断吸引和稳定优秀人才。

通过股票期权制度, 优秀人才可以获得相当可观的回报。而且股票期权作为报酬的支付方式, 不会像高额的工资和奖金那样引起公众的关注和反感, 作为长期激励机制可以将财富“隐形”转移给经理人。同时, 公司一般会对股票期权的行权设定行权期限的限制条件, 使得经理人在其限制下更易长期、持续的为公司工作而减少其离职的概率。

2. 股票期权制度可以降低企业的代理成本。

通过股票期权, 将管理人员的薪酬与公司长期收益的不确定性或者某一长期财务指标更为紧密的结合在一起, 从而激发管理人员的竞争意识和创造性, 无形中就将代理的成本降到尽可能低的标准。同时, 经理人员在取得股票期权后, 会比较容易接受相对较低的基本工资和奖金。这一点对处于创业阶段的高科技公司来说尤其重要。

3. 股票期权制度有利于公司的长远发展。

在股票期权制度下, 管理人员在退休后或者离职后仍可以继续拥有公司的期权或股票, 会继续享受公司股份上升带来的收益。这样出于自身利益考虑, 管理人员在任期间就会从公司股东的长远利益出发实现公司价值的最大化。而不仅仅将注意力集中在短期财务指标上, 从而有效地克服了传统激励机制下管理者行为的短期性。同时正因为管理人员在公司的发展上有利益的一致性, 所以在决策、经营过程中会更谨慎和勤勉, 自觉提高管理效率, 从而推动企业的健康发展。

二、我国股票期权法律制度历史沿革及现状

20世纪90年代末, 国内许多地方开始尝试引进股票期权制度, 并制定了一系列地方性的政策、法规。例如, 1999年7月和2000年8月, 北京分别颁布了《关于国有企业经营者实施期股激励试点的指导意见》和《关于对国有企业经营者实施期股激励试点意见的补充通知》;1999年10月和2000年11月, 上海市分别出台了《关于本市国有企业经营者实施期股/期权激励的若干意见 (试行) 》和《促进高新技术成果转化的若干规定》;1999年, 杭州市出台了《杭州市国企经营者期权激励试行办法》。后来, 北京市又通过了《中关村科技园区条例》, 湖北省发布了《关于实行科技人员持股的若干规定 (试行) 》等。这些地方性政策法规为各地进行轰轰烈烈的股票期权制度实践提供了重要的依据。

2006年1月1日, 新修订的《公司法》和《证券法》正式施行。这两部法律的修改和实施使得我国自上个世纪90年代就开始引进并一直不断探索的股票期权制度终于得到法律上的认可, 同时也为我国股票期权制度的建立奠定了坚实的基础。2005年底, 证监会发布《上市公司股权激励管理办法 (试行) 》开始施行, 2006年3月和10月, 国资委和财政部联合发布《国有控股上市公司 (境外) 实施股权激励试行办法》和《国有控股上市公司 (境内) 实施股权激励试行办法》。这三部政府规章从法律制度的层面上进一步明确了股票期权被作为股权激励方式的一种形式在部分上市公司推行, 并对股票期权的有关重要内容作了规定, 同时为股票期权制度在我国正式试行提供了明确的依据, 也为我国股票期权法律制度的探讨和构建奠定了良好的基础。

随后, 在2008年证监会又相继发布了《股权激励有关事项备忘录1号》《股权激励有关事项备忘录2号》和《股权激励有关事项备忘录3号》, 对部分股权激励事项进行了更细化的规定。但是总体上来说, 我国对于经理人股票期权的法律规制是程序导向性的, 而缺乏完备而具体的操作性规定。

三、我国股票期权立法完善

我国虽然已经建立起了股票期权制度, 有了一系列的相关规定, 但是还是有些需要完善改进之处, 现详述如下:

(一) 股份回购制度的设定

实施股票期权计划, 首先必须解决股票的来源问题。股票期权制度所需的股票来源主要有三种渠道:一是公司的留存股票, 二是增发新股, 三是从市场上回购股票。我国旧公司法对实施股票期权制度所需股票来源的三种方式都存在较大的制约。但因新《公司法》和《证券法》已放宽了对增发新股的限制, 公司的留存股票又主要出现于实行授权资本制的国家。所以对于股票的来源问题, 本文主要在我国的股份回购制度上进行探讨。

新公司法第143条规定, “公司不得收购本公司股份。但是, 有下列情形之一的除外:……; (三) 将股份奖励给本公司职工”, 依此规定收购的本公司股份“不得超过本公司已发行股份总额的百分之五, 用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出, 所收购的股份应当在一年内转让给职工。”与新《公司法》的规定相衔接, 2006年3月, 财政部发布了财企[2006]67号文件《关于〈公司法〉施行后有关企业财务处理问题的通知》, 其中对回购股份奖励给职工的情况进行了具体的规定。

新《公司法》以及相关配套规定比旧公司法对于股份回购制度的规定有所松动, 为通过股份回购实行股票期权激励计划提供了条件, 但是笔者认为其中5%、1年等规定仍存在问题。因为根据《上市公司股权激励管理办法》 (以下简称《管理办法》) 规定:“上市公司实施股权激励, 可以采取股票期权、限制性股票以及股票增值权等不同形式, 所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股票总额的10%。任何一名激励对象可获得的股票原则上不得超过公司股本总额的1%。股票期权计划的有效期不得超过10年, 其中, 授予日与首次可以行权日之间的间隔 (即等待期) 不得少于1年。”

对比以上两个规定, 我们可以看出其中的不甚匹配之处。首先, 《管理办法》规定上市公司实施股权激励所涉及的股票总数最多可达公司股本总额的10%, 但是只有其中的5%可通过回购获得。也就是说只要公司计划实施多于公司股本总额5%的激励计划, 就要通过发行新股的方式进行, 相比于股份回购, 发行新股无疑会增加激励计划的实施成本, 所以笔者认为, 应把《公司法》关于股份回购的数额和《管理办法》允许的股权激励可用股票数额统一起来, 以节约公司股权激励计划的实施成本。当然, 具体的授予规模应确定为多少, 是5%、10%或是其他的比例则需要更为深入的研究确定, 因为据研究显示, 公司内部人持股比例与公司业绩之间是存在着非线性关系的。公司管理人员拥有的股权比例与公司业绩在一定区间正相关, 在一定区间负相关。因此, 统一后的法律规定的最大可授权规模应符合经过调查研究后的本法域公司的股东平均能承受的最大稀释程度。

其次, 《公司法》规定公司回购的股份应当在1年中转让, 也就是说上市公司对回购股份的授予应符合《公司法》规定, 即必须在一年内将回购股份授予激励对象, 但是《管理办法》规定授予日与首次可行权日间的间隔不得少于1年, 二者间是存在着一定的矛盾的。由于回购股票储存期的限制, 公司很可能无法在其认为成本最低的时点回购股份以节约成本。由于股票期权的优越性就在于通过较长的等待期的制度设计, 它可以对被授权人有长期激励的效果, 所以笔者认为, 《公司法》对用于股票期权激励的股份回购的转让期限可以适当放宽, 例如可以单独规定:用于股票期权激励的回购的股份应在股票期权计划的有效期内转让, 并不得用于其他的类型奖励措施。

以上对于比例及期限的一致性调整, 将有利于股票期权制度的更好实施, 同时也能增强我国股票期权制度的体系性与各法规之间的关联性与一致性。

(二) 行权指标设定问题

对于行权指标, 最初的规定出现在《管理办法》中, 《管理办法》第9条规定:“激励对象为董事、监事、高级管理人员的, 上市公司应当建立绩效考核体系和考核办法, 以绩效考核指标为实施股权激励计划的条件。”但是绩效考核指标具体指的哪些指标?怎么确定?《管理办法》并没有详细规定。这种模糊的规定就导致了伊利股份的股权激励计划以在首期行权中重新定义净利润以及在首期行权以后完全剔除净利润的考量而改用营业收入增长的方式, 大大降低了行权条件, 进而造成了被授权人员对于公司股东的掠夺。 (伊利股份股权激励的行权条件主要有两个:第一, 首期行权时, 伊利股份上一年度扣除非经常性损益后的净利润增长率不低于17%且上一年度主营业务收入增长率不低于20%。第二, 首期以后行权时, 伊利股份上一年度主营业务收入与2005年相比的复合增长率不低于15%。2006年度伊利股东大会通过了《关于确定股权分置改革方案及股票期权激励计划中的业绩考核指标计算口径的议案》, 明确剔除了股票期权会计处理对净利润的影响, 规定在计算净利润增长率时, 使用的各年净利润数据均为未确认股票期权费用的数据。) 伊利公司用此种方式, 消除了2006年度期权费用化的影响, 从而规避了会计准则费用化对净利润增长率目标的实现所设置的障碍。

随后, 证监会发布了股权激励有关事项备忘录1号和2号, 其中的相关规定对《管理办法》业绩指标的规定做出了一定程度的细化。《备忘录1号》规定:“公司设定的行权指标须考虑公司的业绩情况, 原则上实行股权激励后的业绩指标 (如:每股收益、加权净资产收益率和净利润增长率等) 不低于历史水平。此外, 鼓励公司同时采用下列指标: (1) 市值指标:如公司各考核期内的平均市值水平不低于同期市场综合指数或成份股指数; (2) 行业比较指标:如公司业绩指标不低于同行业平均水平。”《备忘录》2号则规定:“公司根据自身情况, 可设定适合于本公司的绩效考核指标。绩效考核指标应包含财务指标和非财务指标。绩效考核指标如涉及会计利润, 应采用按新会计准则计算、扣除非经常性损益后的净利润。同时, 期权成本应在经常性损益中列支。”

我们可以看出, 虽然《备忘录1号》又细化规定了一些可用于衡量行权条件的业绩指标种类, 《备忘录2号》则规定了当把净利润作为指标时, 应遵循的标准计算方法, 排除了伊利股份那种借由改变计算公式进而达到行权条件的行为的可能性。但是这些规定并没有强制性规定把净利润作为行权条件的唯一业绩指标。笔者认为, 在证监会列举的可选的业绩指标种类中, 净利润是最能体现公司业绩增长的, 虽然公司的成长与董事、高管等被授予股票期权的人所作的贡献的相关性并不能准确地界定。但是诸如每股收益等指标受到非人力贡献的影响因素更为繁多, 以其作为授予股票期权的指标更不能体现股票期权对被授权人的激励作用, 更不具可行性。至于如伊利股份那样把营业收入的增长作为行权条件, 就更是匪夷所思了, 因为在商场之中存在着无数营业收入增长, 同时成本更为大幅度增加, 最后公司却面临亏损的案例, 把营业收入增长作为行权指标, 是明显的减轻被授权人义务的利益输送行为。

综上所述, 在行权指标的设定问题上, 鉴于我国市场发展还不健全, 价格机制没有充分发挥效用, 股票期权的应用还处于起步阶段的情况, 笔者建议能通过法律规定把净利润的增长作为行权的唯一指标以平衡股东和经理人的利益。

(三) 等待期与行权期的设定问题

《管理办法》第22条规定:“股票期权授权日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于1年。股票期权的有效期从授权日计算不得超过10年。”授予日与授权日之间的这段时间称为等待期或者待权期。

根据《管理办法》, 我国对于股票期权授予的等待期的规定是至少1年。但是笔者认为, 1年的等待期对于股票期权制度设计来说略显短暂。众所周知, 股票期权所独特的制度价值就在于它是一种长效的激励机制, 有效的股票期权计划可以使股票期权持有人的行为目标符合公司的长远利益, 并有助于留住对公司至关重要的人才。因此, 股票期权往往有一个较长时间的等待期。在这个等待期内, 股票期权持有人不能从股票期权计划中获得任何收益, 而必须通过勤奋努力的工作以期公司业绩提升, 股票价格上涨。但是若等待期只有1年的话, 由于没有一个持续而长期的监督机制保证经理人业绩在较长期限内持续增长, 经理人在保证了公司短期内的业绩良好后就可获得行权资格, 这样的设置还是容易导致经理人扭曲公司盈利水平, 误导股票市场等追求短期利益的机会主义行为。

所以, 笔者认为, 我国应适当延长首期授权的等待期, 并且规定一定长度的行权期, 例如:股票期权授权日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于2年, 行权应分批进行, 首次行权后至被授权股票行权完毕所经时间不得少于三年。这样不仅可以约束被授予股票期权的经理人的短期机会主义行为, 也可借由强制性分批行权而使根据会计准则计提的费用分批次进行, 而减少出现由于一年内计提数额过大的费用导致公司财务报表亏损进而引发股价动荡的现象, 避免出现像伊利股份那样的因短期内确认大笔费用而报亏的不良后果。

四、结语

经理人股票期权制度作为一种对董事、监事、高级管理人员及其他对公司有重大贡献的员工的长期激励机制, 拥有着工资等薪酬制度无法比拟的优点。我国已初步建立起了对应的法律制度, 但是如上所述, 在行权约束条件、行权期的制定和相关制度的衔接方面仍有需要完善改进的地方。相信随着我国股票期权制度在实践中越来越多的运用与对其不断深入的研究, 我国对其的法律规制也会越来越完善, 最终从程序导向发展为实质规范, 使股票期权制度的“金手铐”功能得到充分发挥。

参考文献

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我国股票期权制度分析 篇5

【关键词】股票市场参与 城乡差异

一、引言

1986年9月26日，中国第一个证券交易柜台——静安证券业务部开张，标志着新中国从此有了股票交易，迄今为止，股票市场发展已经有将近30年的历史。家庭作为股票市场的主要参与者之一，其参与程度既关系到股票市场的发展壮大，又关系到家庭财富的保值增值。CHFS调查数据显示，在2011年的8432个有效总样本家庭中，745户家庭参与了股票市场，占有效总样本比例为8.84%。分城乡来看，在3991个有效城市样本家庭中，参与股票市场家庭户数为661户，占比为16.56%；在4441个有效农村样本家庭中，仅有84户参与股票市场，占比仅为1.89% 。由此可知，过去几年的“全民炒股”热潮已经消退，当前我国家庭股票市场参与率低下，特别地，家庭股票市场参与的城乡差异显著，农村家庭股票市场参与率远远低于城市。

二、家庭股票市场参与城乡差异的原因

根据CHFS进一步调查结果，未参与股票市场的7687户家庭中有7677户回答了未参与股票市场的原因。具体原因分布如下图所示，由于没有股票相关知识和资金有限而未参与股票市场的家庭占比超均过一半，分别达到52.55%、50.71%；18.67%的家庭认为股市风险太高因而没有参与股票市场；10.37%的家庭竟然没有听说过股票。

图1 家庭没有参与股市的原因

从理论上看，影响家庭是否参与股票市场的因素一般有内外部两大方面。常见的内部因素有家庭成员年龄、文化程度、收入水平等；而外部因素主要有股票市场发展状况、政策因素、信息可得性等。基于上述CHFS调查结果，不难得出影响家庭股票市场参与的因素主要有——股票知识水平、家庭闲置资金、股票市场风险、股票的知名度 。前两者可归为家庭内部因素，后两者属于外部因素。分城乡看，家庭面临的股票市场风险大小并无差异，而股票知识水平、家庭闲置资金及股票知名度差异显著，由此导致城乡家庭股票市场参与差异显著，下文从这三方面展开阐述。

（一）家庭股票知识水平的城乡差异

家庭股票知识水平高低主要受家庭成员文化程度的影响，一般而言，家庭成员文化程度越高，对股票的了解会越多，即家庭股票知识水平越高，参与股票市场的可能性自然越大。当前我国农村地区在师资力量、基础教育资源、教育经费投入等方面都远落后于城市，农村家庭文化程度显著低于城市。据统计，我国6岁以上人口中，农村高中及以上人口比重仅为6.28%，而城市该比重为37.37%；另外，未上学的学龄儿童主要在农村，农村未上过学的10-14 岁儿童共86万，占全国未上过学同龄人的88.97%。农村家庭文化水平远低于城市，由此农村家庭股票知识水平普遍低下，是农村家庭股票市场参与率远低于城市的原因之一。

（二）家庭闲置资金的城乡差异

家庭闲置资金多少与家庭收入高低紧密相关。一般来看，收入越高的家庭闲置资金越多，越有可能参与股票市场。2002年以来，我国城乡收入比一直在“3”以上，近年城乡收入比有所回落，国家统计局发布数据显示，2013年前三季度，我国城镇居民人均可支配收入16301元，农村居民人均现金收入5875元，城乡绝对差距10426元，城乡收入比为2.77：1，这是自2002年以来城乡居民收入比首次回落到“3”以内 。但美、英等西方发达国家的城乡收入差距一般是在1.5左右，我国依旧是世界上城乡收入差距最大的国家之一。城乡收入差距作用下的农村家庭闲置资金远低于城市，能够部分解释农村家庭相对较低的股票市场参与率。

（三）股票知名度的城乡差异

家庭主要可以通过证券公司营业网点和报刊、电视、互联网等传媒渠道认识股票。证券公司营业网点越多，互联网普及度越高，家庭接触股票的机会越多，股票知名度越高，家庭参与股票市场的可能性自然越大。当前我国大部分证券公司均未在县级及以下地域设立网点，并且农村地区互联网普及程度远低于城市，据中国互联网信息中心统计，截止到2012年末，城镇网民的普及率和农村网民的普及率分别是72.4%和27.6%，城镇是农村的3倍多 。由此农村家庭接触股票的机会更少，其参与股票市场的家庭占比自然更低。

三、对策建议

基于前述分析，當前我国家庭股票市场参与率低，并且农村家庭远滞后于城市，促进城乡家庭理性参与股票市场，既有利于激发股票市场活力，促进股票市场发展壮大，又有利于为家庭开拓投资渠道，促进家庭优化金融资产配置，实现家庭财富保值增值，具体可从以下几方面努力。

（一）缩小城乡教育差异，着重提高农村家庭文化程度

实行区别城乡的教育收费标准，对农村生源要适当降低高等教育学费，帮助更多的农村孩子实现“大学梦”；缩小城乡教师待遇差距，鼓励教师到农村，提高农村教师质量；关注农村薄弱学校的建设，增加农村地区教育经费，逐步缩小城乡教育差异。

（二）缩小城乡收入差距，着重提高农村家庭收入

完善农村社会保障体系，为农民寻求致富免去后顾之忧；要加快农村基础设施建设，贯彻农业生产补贴政策，支持留守农民进行农业生产；要逐步消除进城农民在城市就业面临的各种歧视性政策，支持农民提高就业技能，提高农民创收能力。

（三）促进股票市场风险与收益相匹配

当前我国股票市场价格波动剧烈，投资风险过高，我国股民普遍热衷短线投资，而不愿进行长期价值投资，家庭参与股票市场决策具有很大的投机性和盲目性。因此要加强股票市场基础制度建设，完善价格形成机制，促进股票市场风险和收益相匹配，引导家庭理性有序参与股票市场。

参考文献

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我国股票发行制度缺陷及完善对策 篇6

我国证券市场自设立以来, 股票发行制度在不断完善。现行股票发行制度包括注册制和核准制两种制度安排, 股票发行以资金量的大小为配售新股的最主要原则, 建立了一个面向机构投资者的询价机制, 总体上是一个向机构投资者倾斜的发行模式。2007年国内A股市场IPO融资额达到4470亿元, 居世界第一位。2008年, 尽管市场深幅调整, 监管层控制发行节奏, IPO融资额也在千亿元以上。应该说, 现行发行制度虽然发挥了积极的影响, 但在实践中仍存在不完善的地方, 在询价环节, 由于一些细节安排尚不到位, 新股发行定价存在不能反映真实价值的情况。在申购环节, 广大中小公众投资者新股申购中签率很小, 有违公平原则。同时, 现行发行制度还产生同一公司境内外发行价不同、上市流通股比例太低、新增限售股源源不断等问题。因此, 从维护公开、公平、公正的市场秩序的角度出发, 从真正发挥新股的询价功能的角度出发, 从改变机构投资者与中小投资者存在着明显的机会不均等入手, 听民意, 聚民智, 从更深层次上改革和完善股票发行制度已势在必行。一、我国股票发行制度的缺陷我国现行的股票发行制度为政府统一管理和行业自律管理相结合的管理体制。一是政府统一管理。是指由政府证券监管机构依法对股票发行与交易统一实施监督管理。我国政府证券监管机构开始于1992年10月成立的国务院证券管理委员会, 由它对全国证券业和证券市场进行统一的宏观管理, 同时成立了在国务院证券管理委员会指导、监督、检查和归口管理下的我国证券管理委员会 (简称我国证监会) , 依法对证券市场进行监管。另外, 还授权其他政府有关部门和地方人民政府发挥一定的管理职能。二是行业自律管理。目前, 我国的股票发行的自律管理主要通过中国证协会、证券交易所和中介机构来实施。这一管理体制在实际运行过程中, 暴露了一系列问题, 如国务院证券管理委员会名义上是主管机构, 但不是国务院的部委机构, 仅能起到协调作用, 缺乏管理权威;中国证监会则是事业单位编制, 在行使管理职权方面有一定的不便;同时国务院证券管理委员会与中国证监会并存, 导致职权行使中易产生权限不清的状况;各部门和地方政府的多头管理, 降低了监管的效率, 增加了监管的成本等。为了克服上述弊端, 国务院对证券管理体制进行了重大改革, 1998年12月29日通过并于1999年7月1日施行的《中华人民共和国证券》, 进一步从法律上明确了由国务院证券监督管理机构即中国证监会对全国证券市场实行集中统一监管。然而从管理层面上看仍然存在行政干预, 使我国股票市场交易效率低下和高投机性产生, 导致上市公司股权结构不合理, 上市公司通过特权和优势获取不当利益现象存在、机会非均等, 不公平竞争现象突出;信息披露不及时, 证券欺诈行为时有发生。

1 产生制度缺陷的主要原因

1.1 股票市场产生和发展的特殊时代背景。

首先, 我国股票市场有其特殊性的一面, 加之市场起步较发达国家要晚很多年, 因此在股票市场中就会有诸多不够完善的地方。正因如此, 才给今后的股票市场健康发展埋下了隐患。

1.2 传统计划经济向市场经济过渡期的弊病。

众所周知, 我国的股票市场有着很大的的缺陷, 这种缺陷更多地体现在股市的制度缺陷上来。制度缺陷是股市发展内在规律与政府强制性制度变迁之间的内生性缺陷。制度缺陷作用于市场机制, 并引致市场运行的扭曲化, 使市场本来的运行机制并不能有效发挥出来。以外部生成作用于内在市场运行机制, 信息传递渠道受阻, 无法实现信息的有效反映与传递, 资本市场行为扭曲, 减弱了它在资源配置方面的能力。

1.3 信用体系缺失, 股票发行定价制度不公。

首先, 新股发行定价政策存在缺陷。目前采用的发行模式为“增量发行模式”。现行的新股发行定价模式为“以市盈率固定倍数ⅹ每股收益=发行价”。上市公司为了募集更多的资金, 就会千方百计地想方设法提高每股收益。因此, 新股发行定价政策存在缺陷在一定程度上刺激了会计的作假。其次, 由于出资方式的不同, 造成了“同股不同价、同股不同权”。中小投资者只能以现金的方式出资, 而大股东则可以现金、实物资产、无形资产等方式出资。在当前我国信用体系不健全的条件下, 造成“同股不同价、同股不同权”、上市公司批露虚假的信息和报表, 也就成为一种可以理解的普遍现象。

2 完善我国股票发行制度的对策

2.1 发挥政府部门管理职能, 实行信息披露制度的强制性供给。

发挥政府部门的管理职能是完善我国股票发行制度的关键所在, 政府部门要以社会收益的最大化目标, 实行信息披露制度的强制性供给, 以切实解决信息披露制度上的“市场失灵”问题, 维护正常的市场秩序。我国股票发行制度已由审批制度变为核准制, 核准制要求证券监管部门以强制性信息披露为监管重点, 要求股票发行公司按投资者的要求, 充分、准确、完整、及时地进行信息披露, 同时要加强证券市场会计监管, 由于会计信息具有公共产品的特性, 单依上市公司的自愿信息披露不足以满足有关各方对信息披露的需求。

2.2 落实股票发行“三公”原则, 切实保护投资者利益。

(1) 落实公开原则, 防止出现各种证券欺诈行为。 (2) 落实公平原则, 保障投资者的平等参与机会。 (3) 落实公正原则, 禁止利用特权和优势获利。

2.3 完善市场价格形成风险定价机制, 提高股市配置资源效率。

在我国特定的环境下, 要形成真正完善的公司治理结构, 有一个很重要的问题, 那就是完善信号在价格形成中的作用。

2.4 完善股票发行审核制度, 提高上市公司质量。

2.5 强化股票行业协会的自律作用, 约束债券市场各主体行为。

股票行业的自律性组织是一个很重要的组织, 股票行业能否持续健康, 一方面要靠国家有一个好的制度, 另一方面就要靠这个行业自律组织。制度再好, 股票行业的自律性组织不去下功夫约束上市公司股票发行、信息披露、履约情况以及债券市场各主体行为, 股票行业的健康发展就会成为一句空话。因此一定要大力强化股票行业协会的自律作用, 为股票行业向好的方向发展奠定良好基础。

3 结论

我国证券市场自设立以来, 股票发行制度在不断完善。虽然发挥了积极的影响和作用, 但在实践中仍存在不完善的地方, 虚假信息、投机行为等影响着股票市场的发展。因此, 要在实践中进一步提高股市运行的效率, 逐步减少行政干预力度, 严格执行“强制性信息披露制度”, 完善股票市场机制建设, 保证上市公司完整、准确、及时地披露相关信息, 促进我国证券市场的健康发展。

参考文献

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我国股票期权制度分析 篇7

一、我国高新技术企业在实施人才激励措施中存在的问题

在加速发展高新技术企业的同时, 也面临着诸多困难与挑战。其中最突出的是, 人力资源的流失现象极为严重。尤其是高级技术人才、管理人才的稀缺制约着高新技术企业进一步发展。因此, 如何留人已成为当今高新技术企业面临的急需解决的首要课题之一。面对这一严峻的问题, 各高新技术企业探索了许多方法, 但与之相比期权激励体现出了突出的优越性:

1. 期权激励与年薪制相比较。

年薪制是一种以年度作为单位, 根据生产经营者的生产经营成果和所承担的责任、风险确定其收入的一种激励制度。年薪中既包括了能够维持经营者及其家庭生活的基本收入, 更大的部分是与企业业绩挂钩的风险收入, 体现了利益、风险、责任一致的原则;但年薪制有几个致命的缺点:年薪定的过死过低, 激励作用不足;企业必须每年抽出相当数量的资金作为薪酬, 而高新技术企业一般资金较为紧缺, 付出较多现金不利于其发展;从企业抽走过高的报酬, 这样企业家更关心当年的经济效益, 经营政策往往带有短期倾向。

2. 期权激励与股权激励相比较。

虽然期权激励和股权激励都是将企业的股票或股份作为激励手段的载体, 把被激励人和股东的利益捆绑在一起, 实现激励的目的, 但二者在本质上、激励目标以及激励力度上又存在着很大的差异。期权激励是授予激励对象在未来约定时间内已约定价格购买企业股票或股份的权利;而股权激励是在对企业经营者及技术骨干实行契约化管理和落实资产责任的基础上, 采用多种形式, 给与企业经营者和技术骨干以产权激励, 使其在取得约定业绩的前提下享有本企业的部分产权, 并使其权益兑现中长期化的一种产权制度安排。可见, 期权激励在本质上受于激励对象的是一种选择的权利, 对被激励人来说, 不承担任何风险, 对激励对象来说, 期权激励比股权激励更具吸引力。其次, 期权激励通过资本市场的放大作用, 将具有很高的持有价值, 激励力度要远大于股权激励, 尤其当资本市场长期处于强势状态时, 股票期权能为企业高级管理人员、技术人员带来显著的潜在收益。

通过上述比较, “期权激励制度”被认为是在高新技术企业中进行长期激励的最佳方式。它使得企业管理人员和技术骨干在某种程度上成为企业的主人翁, 更愿意为企业的成功付出努力, 从而有助于在企业内部形成一种创新的氛围, 这一点对于新型的高新技术企业在短期内获得快速增长尤其重要。

二、我国高新技术企业实施期权激励制度方式的选择

期权制度是我国高新技术企业进行对人才的长期激励最佳方式。但在具体实施中有两种方案可以选择:股票期权和股份期权。股票期权是指给予员工在未来确定的年份按照固定的价格购买一定数量公司股票的权利;股份期权是指给予员工在未来确定的年份按照固定的价格购买一定数量公司股份的权利。两者在公司以后年度的发展中如果升值在约定的期间内就可以选择行权, 而如果业绩不理想也可以放弃;最大不同在于:股票期权的固定价格通常是在授予股票期权时公司股票的市场价格;股份期权的股份价格是按照每股净资产值为主要依据进行计算, 而不像股票期权价格那样按照公允的市场价格进行计算。

股票期权起源于美国, 20世纪90年代以后在美国得到广泛而迅速地发展。纵观西方企业近几十年的发展和推行激励制度的实践, 股票期权激励已成为众多激励理论制度中最富成效、操作性最强的激励制度之一, 尤其对新兴的高新技术企业更是如此。据资料显示, 在2002年《财富》杂志评出的全球企业500强中, 89%的公司已在高层管理人员中实行这种制度, 而在高技术公司, 美国上市公司几乎100%的实行了期权激励制度;虽然日本企业实施长期期权激励只占所有企业的2%, 但在高技术公司中实施长期股票期权的企业却占到了15%。由此可见, 从某种意义上说股票期权激励已成为高新技术行业的一种通用的激励模式, 因此有着很多经验可以借鉴。

目前我国关于股票期权激励的研究和实践虽取得了一定的成绩, 但同时也存在着以下值得注意的倾向:第一, 研究介绍国外理论和经验的多, 但我国国情与国外发达国家有较大的差异, 截至到2008年上证深证上市公司中高新技术企业仅为162家, 而我国高新技术企业已成规模的有1.91万家, 上市公司占其不足1/100, 只在上市高新技术企业研究激励制度效果不明显。这种状况也与非上市公司在我国国民经济中所起到的重要作用是不相称的。非上市公司占我国企业的绝大多数, 创造了大部分的产值和利润, 最活跃、最具有增长潜力的民营企业和高科技企业大多在我国都是非上市公司。因此, 研究讨论如何在非上市公司实施期权激励有着更大的现实意义。第二, 我国研究大多集中在上市公司及经理层两个层次上, 而对于高新技术企业的科技人才激励研究较少。第三, 股票期权制度有着很大的局限性, 如我们目前资本市场缺乏效率, 投机性交易仍然很多, 股价不能真正反映企业价值;我国的职业经理人市场还不完善;在股票的来源、股票的可流动性等相关的法律制度还有待商榷。因此就我国建立期权激励制度而言, 我们的高新技术企业应选择实施股份期权激励制度。

三、股份期权激励制度在我国的前景分析

实行股份期权计划的公司一般应具有两个特点:一是企业出于创业阶段或成长初期, 公司规模较小但具有广阔的发展前景;二是人力资源因素 (特别是创新型人力资本) 能够主导公司的发展前途。而在我国目前条件下, 最适合高新技术企业中的中长期激励模式是股份期权激励, 尤其是对于成长期的中小型高新技术企业更是如此。

股份期权激励作为当前最适合我国高新技术企业特点的一种激励模式, 其主要原因可归纳为以下几个方面:

1. 没有法律和政策的障碍。

选择股份期权激励, 激励对象 (企业管理人员和技术人员) 获得的是购买股份的选择权, 这尤其适用于非上市公司, 而且无论规模如何, 处于那个发展阶段, 只要是有限责任公司和股份有限公司, 只要有股东承诺出让股份, 实施起来就没有任何障碍, 包括法律障碍和政策障碍。公司的企业激励计划只需要由股东大会、董事会讨论通过即可实施, 无须政府部门审批, 因为具有很强的可行性和现实操作性。这是我国现阶段实施股份期权激励的一个突出优点。

2. 符合高新技术企业的激励原则。

高新技术企业的特征决定了在选择中长期激励模式时必须体现零成本、高风险和高回报的原则。股份期权激励制度恰好能满足这一原则, 因此是高新技术企业一种比较理想的激励方式。股份期权激励在激励对象行权之前都不需要做任何投入, 激励对象能否获权主要取决于激励对象的业绩考核, 而能否行权获利取决于企业将来的发展状况。对企业而言, 无须支付现金, 这有利于减轻企业沉重的财务负担和员工报酬成本, 是一种低成本的激励方式。同时, 一旦公司得到发展, 其速度和成绩将非常显著, 且回报较高。由此可见, 股份期权能够充分照顾到各方面的利益, 是一种合理的制度安排。

3. 股份期权与股票期权之间存在良好的“接口”。

从定义可知, 股票期权与股份期权的重要区别在于二者的行权标的物和行权价格确定上。虽然二者存在差别, 但二者在基本思想、设计要素、操作流程和管理办法上却是基本相同的, 存在着良好的“接口”, 可以在条件成熟时顺利将股份期权激励转换为股票期权激励。高新技术企业可先实现股份期权激励, 在公司以后上市或法律、法规完善后再实施股票期权激励。在美国, 许多未上市的新创企业 (Startups) 也重视实行各种股票激励制度, 他们大多把股票上市作为中长期目标, 但常常在未上市的几年前就开始引入股票期权激励制度, 这里的股票期权实际上就是本文探讨的股份期权。

参考文献

[1]王少豪:高新技术企业价值评估.中信出版社, 2002

[2]张旺军:浅谈经营者股票期权制度.商场现代化, 2008 (3)

[3]邓丽丽:上市公司的股票期权激励制度主要问题及对策.理论界, 2007 (1)

我国股票期权制度分析 篇8

关键词：限制性股票,激励性股票期权,薪酬制度

限制性股票期权与激励性股票期权都属于奖励方式, 他们不仅是企业对员工为企业创造价值的奖励, 也是企业对员工继续为企业服务的激励。一般认为, 激励性股票期权由限制性股票期权发展演化而来。不同的企业针对本企业的特点和企业内员工的需求, 会在薪酬制度中加入不同的股票期权方案, 以期达到激励员工, 提高企业凝聚力等目标。

一、如何区分限制性股票期权与激励性股票期权

限制性股票期权属于一种全值股票奖励。首先, 企业员工不需要对企业进行投资;其次, 股票持有者必须在限制性股票所要求的时间段之内为企业连续服务。只有达到这两点, 股票持有者才能拥有这些股票的所有权和限制期内限制性股票的分红权。激励性股票期权的持有者可以按照预先设定的购买价格在规定的时期内购买企业一定数量普通股的权利, 但是股票所有者没有分红权。限制性股票期权与激励性股票期权均是与股票挂钩的长期薪酬制度设计[1], 两者主要存在以下几点不同:

(一) 解锁期不同

我国上市公司通常约定激励性股票期权的授予日和首次行权日之间的时间间隔至少为1年。如果激励性股票期权的持有者没有在股票期权的有效期内行权, 则股票的出售就会受到限制。限制性股票期权的所有者在获得股票后存在一定时期的禁售期和不低于3年的解锁期。限制性股票期权的持有者必须遵守解锁条件, 才可每年上市流通限定数量的股票。

由此可知, 实行限制性股票期权的企业更期望持有人注重企业的长期发展, 而实行激励性股票期权的企业则可以让持有人在短期内即可得到奖励。

(二) 股份数量多少存在差别

假设某企业为激励员工授予其200份限制性股票期权, 该员工在为企业连续服务3年后获得了股票所有权。已知在授予日每股股价为10元, 3年后股价上涨至20元。则3年后该员工获赠的限制性股票期权的价值为4000元 (200×20) 。若是选择激励性股票期权, 在相同的收益下需要的股份数量是400份[4000÷ (20-10) ]。因此在企业对限制性股票期权与激励性股票期权付出相同成本的情况下, 赠予激励性股票期权比赠予限制性股票期权需要的股份数量要多得多。所以激励性股票期权对股东财富的稀释效应要大于限制性股票期权。

(三) 员工投资程度不同

限制性股票期权的持有者只要满足限制性条件, 即可获得全值股票。而激励性股票期权的持有者获得的仅仅是一种购买股票的权利, 所以员工要想获得股票就必须投资[2]。

二、上市公司股权激励方案披露概况

自2006年以来, 国内实施股权激励的上市公司数量总体呈上升趋势。其中2006年44家, 2007年15家, 2008年68家, 2009年19家, 2010年66家, 2011年114家, 2012年118家, 2013年达到153家, 合计597家。其中2013年公布的实施股权激励方案的公司最多, 占历年来已公布的总数的25.63%。

研究2013年上市公司公布153家股权激励方案, 我们发现:

(一) 混合型激励模式更加广泛

目前存在的股权激励模式主要有三种:限制性股票期权、激励性股票期权和限制性股票期权和激励性股票期权同时进行即混合型。2013年采用限制性股票期权激励模式的有68家上市公司, 采用激励性股票期权激励模式的有53家, 采用混合型激励模式的有32家, 分别占总数的44%, 35%和21%。此外, 2012年采用混合型激励模式的上市公司仅有17家, 这说明混合型激励模式的应用越来越广泛。

(二) 激励对象平均人数持续增加

2013年实施股权激励的上市公司选择的激励比例在1%~6%之间成正态分布。其中激励比例在2%~3%的最多, 有43家。其次是在3%~4%的有35家, 1%~2%的有29家。2011, 2012和2013年实施股权激励的上市公司中平均每家分别有116名, 159名和164名激励对象, 激励对象数量有明显增长。

三、企业薪酬制度的选择

不同的激励模式达到的效果不同, 限制性股票期权和激励性股票期权并无高低优劣之分。不同的企业应该结合企业自身的特点和想要达成的目标选择不同的激励方案或者结合两者制定适合自身企业发展的激励模式。

对企业高层管理人员与一般员工应引入不同的股权方案。众所周知, 将员工的薪酬与员工创造的价值相联系的激励方案是最有效的薪酬制度设计, 也就是将员工的收入与员工的产出相联系。对于持有股票期权的员工, 股票期权价值大小是决定员工收入大小的重要变量[3]。决定股票期权价值的因素主要有期权授予日和期权行权日[4]。

股票期权的价值会因期权授予日的不同而不同。如果企业股价低迷时期授予股票期权, 则员工会对未来充满憧憬, 并相信只要经过努力, 就会使企业股票价值上升;但是如果企业在股价处于较高时期时授予员工股票期权, 那么员工就很难以乐观向上的心态对待企业前景。虽然期权授予日与员工业绩并没有直接关系, 但是却对员工对企业未来的估计有着重大影响, 继而影响企业股票期权的价值。事实上, 仅有极少数公司高管人员能觉察到自己的行为对期权价值的影响, 企业大部分员工看不到自己的努力与期权价值的关系。而一般员工的努力与期权价值的不相关性会大大破坏股票期权所具有的激励作用[5]。但是, 企业员工却能决定股票期权行权日。只要等待期一结束, 股票期权的持有者就会每天密切关注股市的变化, 以期在股票机制最大化的时候行权以实现自身收益最大化。因此, 考虑到股票期权可能面临的巨大风险和价值的不可控性, 限制性股票期权更适合一般员工。

此外, 股票期权具有的低成本、高风险、高回报的特性更适合电子、机械、科技类等风险较高且发展潜力巨大的成长型企业[6]。限制性股票期权的稳定性和务实性更适合处于传统行业这类很难再获得高增长的已迈入成熟阶段的大型企业。还有, 薪酬制度的选择应该兼顾员工的风险偏好程度。风险爱好者更青睐激励性股票期权, 而风险厌恶者更偏好限制性股票期权[7]。总之, 限制性股票期权和激励性股票期权的选择应结合企业具体特点和目标。

参考文献

[1]付强.限制性股票奖励、激励性股票期权与企业薪酬制度的选择[J].财会月刊, 2005 (11) :48-49.

[2]徐宁.上市公司股权激励方式及其倾向性选择[J].山西财经大学学报, 2010 (3) :81-87.

[3]匿名.股权激励中股票期权与限制性股票方式的比较研究[F].中国论文网, http://www.xzbu.com/3/view-732775.htm

[4]徐鹿.创新型企业股权激励模式案例分析[J].绿色财会, 2010 (1) :44-46.

[5]梁雯雯.限制性股票与股票期权的比较分析[J].中国集体经济, 2009 (12) :89-90.

[6]中国证监会.上市公司股权激励规范意见.2005 (11) .

我国股票市场投资者行为分析 篇9

1. 从风险态度看投资者交易行为。

所谓风险态度是指人们对可能的损失和可能的利益所给予的重视程度。不同的人在面对同样的风险会采取不同的对策或行动。对于那些高度重视损失的可能性而不重视盈利可能性的人而言,保住现有财富不变损失比投资获得额外收益更加重要。所以他们常常表现出风险厌恶或回避风险的行为倾向。而对于高度关注财富增长而相对轻视损失可能的人而言,则通常表现出对高收益的投资机会保持更加积极的态度和行为倾向。但这种厌恶和偏好并不是一成不变的,在不同的环境下,投资者对风险和损失的态度也会有所不同。人们在已经发生亏损的情况下,会成为一个风险偏好者,而不再是一个风险厌恶者。就像人们在一系列的赌博游戏中进行决策时,如果在前面的游戏赢了钱则更愿意冒险,如果在上一轮赌局中遭受损失的人会更想参加下一轮赌局一样,希望可以赢回更多。

2. 从认知偏差看投资者交易行为。

人的判断常常依赖于特定的捷径和直观,这很容易造成认知偏差。例如,在股票市场中,人们常常过分相信自己的判断。有一些投资者虽然对股市行情并不了解,但还是过分相信自己的预测。投资者常常低估了股票投资的风险,出现较高的换手率。同样的,如果人们确定性的认为自己在投资过程中的选择是正确的,那么他们就会在进行股票交易时频繁的买出和卖进股票,从而从中获利。然而,股票的净投资收益率与交易量是呈反向变动的。因此可以看出,投资者因为过度自信而频繁在股票市场中交易的行为,反而会使其所得的收益变低甚至亏损。

3. 从过分依赖信息和政策看投资者交易行为。

由于个人投资者获取信息能力有限,互联网技术的快速发展,使得信息快速传播,投资者在没有其他参照物的前提下会过分依赖信息。而这些信息的来源以及真实性都无法考证,许多投资者盲目的接受这种信息。而且,在我们国股票市场中,政府对投资者的交易频率有明显。有利政策出台后,投资者不断买进,交易频率持续上升;当不利政策出台后,投资者的入市意愿受到持续压抑,交易频率不断降低。

4. 从从众心理看投资者交易行为。

从众心理是指个人受到外界人群行为的影响,而在自己的知觉、判断、认识上表现出符合于公共舆论或多数人的行为方式,从众心理是部分个人普遍所有的心理现象。这种心理反映在股票市场上就是,投资者很容易受到其他投资者和整个行为环境的影响,产生一种主动或被动的模仿、追随。例如,股票市场上的获利多的投资者总是受到其他投资者的密切关注。如果一个投资者没有足够的信息和决心作出判断时,他就很容易受到整个股市大环境的影响,作出与主流趋向相符合的选择。

5. 从处置效应看投资者交易行为。

在中国股票市场,投资者的处置效应较为明显。所谓处置效应就是指投资者在处置股票时,倾向于卖出赚钱的股票、继续持有赔钱的股票,也就是所谓的“出赢保亏”效应。投资者通常对自己所购买的股票价值有强烈的认同感,他们不愿意承认亏本交易。当人们出现投资失误时,通常会极为后悔,并严厉自责,而不是用长远眼光来看待这种失误。例如,当投资者下定决心卖出手中不涨的股票,而买入专家推荐的股票后发现自己原来持有的股票不断上涨而专家推荐的股票不涨反跌时,投资者会感到非常后悔。为了避免这种后悔感的产生,人们就会采取一些非理性的行为。说到底,投资者延迟卖出下跌的股票是为了不想看到已经亏损的这一事实。投资者及时卖出已上升的股票是为了避免随后股价可能降低而导致的后悔感,而不管股票价格进一步上涨扩大盈利的可能性。

二、针对投资者的建议

针对以上这些投资者在投资过程中的一些非理性行为,提出了如下几点建议。

1. 加强自我认识、提高知识水平。

在我国股票市场中,投资者首先要对自己有一个清醒的自我认识,特别是在知识水平和能力方面要有一个清醒的认识。同时,也要加强对相关知识的学习,了解股票投资的知识。

2. 提高对信息的辨别能力。

随着互联网技术的发展,各种信息快速传播而且良莠不齐。所以在投资过程中,能够正确分辨股市消息的真假和正确解读相关的法律政策,从而避免过分依赖政策和消息导致的损失显得至关重要。

3. 培养良好的心理素质。

在我国股票市场中,投资者还应当培养成熟的心理素质,保持良好的身心状态,才能在市场中获得成功。就投资本身而言,需要花费大量的精力和强大的心理素质。投资者要加强自己的约束和自律能力,能够自我控制,不被市场假象所迷惑,克服贪念,始终保持冷静状态。当出现盈利时,要防止过度乐观,避免乐极生悲;相反地,在出现亏损时,不要萎靡不振,保持愉快的心情,把握时机,果断决定,才能在市场中获利。

总而言之,在瞬息万变的股票市场,没有一直可以只赚不亏的人。对于我国投资者而言,最重要的就是要减少非理性的投资行为,要努力学习投资知识,在实践中不断培养加强个人素质,进行价值投资。

参考文献

[1]刘敬亮.中国股票市场个人投资者的非理性行为分析[J].赤峰学院学报,2016,(1).

我国股票期权制度分析 篇10

关键词：股票发行注册制；股市；影响

在股市注册制出现以后，股票演变为具有市场化特点进而体现优越性。随着该制度的逐步实施，证监会逐渐下放职权，将主要精力集中到事后监管中，协会和交易所得到了更多权力。通过加大对中介机构的调查力度，保障市场能够健康运行。这一举动更符合市场的走向与法制化社会的方向。市场的参与主体各自完善，不再局限于自身的眼前利益，以平衡三方利益。

一、股票发行注册制确立以前暴露的弊端

直到1990年中国才出现第一家证券交易所，可以说证券市场是一个很年轻的市场。在它诞生之后的一些时期，始终充斥着动荡与不安。权钱交织的现象层出不穷。

首先，因为许多上市公司效益差，导致投资价值低，这在西方股市是难以想象的；其次，由于初始股市投入资金多，交投过于旺盛，投机性强所以造成动荡大，追涨杀跌之风严重，换手率超多百分之六百，是西方股市的15倍；再次，由于股市监管力度太小，对信息与大客户联手等问题没有进行把控，管理不够规范，地方利益倾向严重，使得证券所从中得利；另外，国内国外同股异价，国内股价高于国外股价；还有，为配合新股发行，人为造势，上市公司隐瞒不利因素，高估利益指标，一旦上市成功，就会发表声明来掩饰错误；除此之外，还有制度相对封闭的原因，由于对本国金融的保护，外国人不允许参与买卖，与国际社会脱节；最后，退市机制有缺陷，严重亏损照常挂牌等现象也并不少见。

二、股票发行注册制的影响

十八届三中全会曾提出提出“健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革”的政策。随后证监会发布了从核准制向注册制的过渡的方案，产生了多方面的影响。

（一）壳资源价值不在

A股企业一直实行审核发行，使退出渠道得到开拓，企业的发行量主导权转到了交易所与发行人手里，监管部门无权干涉。开始阶段成长性较好的企业会为投资商带来巨大利润与回报。部分企业上市后变成空壳，形成垃圾股票。有些投资者非常热衷于炒作垃圾股。制度的实施扭转了这种现象，使股票市场更加市场化，使优胜劣汰成为一种常态。在股票发行注册制度下，上市公司变得不再神秘，将发行人信息披露由投资者自行选择并给出定价，打破了新股遭遇恶炒的局面。上市再不是企业的保险箱，壳资源可利用性降低，恶劣公司难以在A股中生存。

（二）价值投资来临

股票发行注册制扭转了原有的混乱价值体系，改良了估值体系，劣币驱逐良币的现象不复存在。在股票发行注册制下，市场估值会议真实价值为准线进行下移，壳公司不会再被盲目追捧。原有的券商投行业务的市场供给量骤增，价值与成长投资成为主流，短期套利的情况得以缓解。在股票发行注册制下，市场化大大加深，定价多少与投资者的选择成为发行的重要条件，如果定价超出预期或是不被投资人所看好，很可能会发行失败。因此，VC/PE机构投资在种子阶段或早期就会开始关注，与原始投资相适应，股价也被重新制定。从新股的发行的市场化程度新股的数据可以得出“三高”现象大大减少的结论，不同市场的盈利均有所下降，资金招募超员现象有所缓解，新股上市溢价率下降，这些变化太明显，通过简单的观察即可得出。

（三）注册制属长期利好

从长期来看，推行股票发行注册制可大大降低中国股市行政政策化，市场机制可以得到最大限度的发挥，可以使中国证券市场长期稳健发展，使A股市场炒风浓厚、绩优股低位运行等现象不复存在。股票发行注册制下，板块扩容，壳资源贬值，重组股与题材股炒作力度下降。而随着价值投资等理念的逐步深入，蓝筹股的关注度势必会上升。

（四）将推动投资人专業升级

由审核机关锁定审核风险转变为市场承担风险。股票发行注册制对培养有能力的投资人群与提高市场水平有促进作用。股票发行注册制的实行要求投资者自发做出判断，提高投资者素质，降低投资者的依赖心理，推动证券市场稳步发展。实行股票发行注册制可以政府卸掉股票发行的审批责任，使股票发行变为市场行为，这对增强投资者的理性理财有重要影响。

（五）券商保荐人与承销商总体受益

上市公司规模扩大，股市市场化、商业化，投资业务盈利喜人，证券的衍生商品是发展方向。改革与创新步入黄金时代，券商认可股票发行注册制，但是保荐风险也大大加深。能力强操守好的机构更具市场竞争力，中介受处罚成为新常态，服务投资者成为真正的重心。转变投行定位，更注重销售能力，开始真正意义上的选择企业。卖出的价格成为关键点，筛选企业只有看到它的成长性才有盈利的机会[1]。

（六）不利影响

国家的审核制行政干预过多，监察机制检查过剩，越过了权力的边界，这对证券市场稳定发展是不利的，没有完全达成股票发行注册制最初制定的目标，建立以市场机制为主导的新股并没有完全实现。

三、对目前股票发行注册制漏洞的解决办法

由于股票发行注册制还存在些许问题，其改革已经箭在弦上不得不发。推进股票发行注册制改革已成为设计市场与主体的重要问题，也是推进监管转型关键点。改革股票发行注册制的必要之处就在于既可以解决发行人与投资者信息沟通的问题，又可以标清监管部门的监管范围，避免干扰过度，发行股票的价格与数量由各方博弈得出，使市场发挥配置资源的决定性作用。

推进股票发行注册制改革，应建立健全的多层次现代化资本市场体系，多渠道多角度多方法推动股权融资并且规范目前的债券市场，还要提高融资比重。要实行新股注册制，即发行股票一旦被发行人申请，要依法向证券监管机构申报。证券监管机构要审查申报文件，但不对其进行实质性评价与审核，将判断的机会留给市场。股票发行注册制的核心一点就是证券发行人只要不同虚假消息，即使无价值，主管机关也不能控制，有效进行市场化程度高的制度改革[2]。

改革股票发行注册制需要对退市制度进行改革，使其配套。股票发行注册制需要证监会扮演监督者，只要公司合格就可以安排上市，指标不合格的公司要严加处罚。要建立全面的预备板制度并将其算为主板一个部分通过观察期进行考核，如果合格则直接进到主板，不合格则直接退市，形成流动，把权力交还给市场。从其他国家成功的实践经历来看，股票发行注册制最大的特征是众筹的天然权利。只要合法合理，不违背国家相关规定。企业可以对自身发行与否，发行时间，发行价格自主做出决定。股票发行注册制的监管核心是信息披露，要求企业需要展示投资信息，政府不做管理，监管机构不对其负责，企业承担风险，所以招股说明书的要具有齐备、一致、可理解的特性。

要建立以市场机制为主导的新股发行制度，股票发行要建立以市场为主导、披露为本位的监管有力的上市制度。对市场预期做到明确，对市场进行内在约束，建立以市场机制为主导的新股发行制度安排[3]。

结束语：目前的股票发行注册制的确有很多有利的影响，资本市场发展已经具有重大利好，新股“三高”现象与堰塞湖问题得以解决，市场供求关系和组成结构得以改善，因为好企业被争抢，差企业被自然淘汰。但是从中长期来看，还是有许多问题要加以改进。目前的改革仅指明了方向，名没有提出配套措施、完善配套细节，这是证监会的职责。所以，彻底推行股票发行注册制改革仍需很长的一段路要走。（作者单位：安徽财经大学财政与公共管理学院）

参考文献：

[1] 帅晓林.我国推行股票发行注册制的路径选择与制度建设[J].新金融，2015（03）：55-58.

[2] 刘立红.股票发行注册制对我国股市的若干影响[J].中外企业家，2015（09）：75+77.

我国股票期权制度分析 篇11

股权分置改革以来,我国上市公司的股权激励已经从“初步尝试”进入到“遍地开花”,对各种股权激励模式的优劣选择,开始成为市场关注的热点。股票增值权作为一种相对新颖的股权激励方式,自2000年首次在中国石化使用后,陆续有数十家上市公司先后尝试使用。但究竟其实施的机制是否能完美解决委托人-代理人问题?本文以此为研究内容,通过对我国上市公司的股票增值权计划进行分析,以期探寻适合我国上市公司股票增值权的最优方案。

一、股票增值权实施的博弈分析

(一)股票增值权计划

股票增值权也称虚拟股票,是一种与股东价值增长挂钩的虚拟股权激励模式,指的是激励对象即股票增值权的持有者在未来一定的时间和条件下,因公司业绩提升、股票价格上涨等因素,可以获得行权价与行权日二级市场股价之间差价的收益,增值收益由公司以现金方式支付。

股票增值权的设计原理与股票期权近似。股票增值权持有人将从公司获得一笔现金,金额相当于股份期权计划中执行期权获得的股份增值收益。股票增值权的优点相当明显,通过虚拟股权,激励对象不实际购买持有股票,无须解决股票的来源,不涉及国有资产的分配,有利于获得国有资产管理部门的认可。实施股票增值权激励,有助于增强公司的凝聚力,提升员工的企业归属感,从而有效降低公司员工的短期行为,提升了公司的整体形象。

(二)股票增值权的激励对象

股票增值权的激励效果是需要经过一段比较长的时间才能发挥作用,所以,我们对于授予对象的确认需要综合两个方面的因素:第一,长期激励的需要。尽管职业经理人等公司高管的离职率不高,但是股票增值权也同时授予了核心技术工作人员或者工作业绩突出的普通员工,引导这类员工注重激励的长期性是非常重要的。在短期利益和长期利益的选择中,更注重长期利益有助于公司的发展,同时也符合股东的目标。公司的经营决策层往往把握着公司长期发展的方向,他们对公司提供的服务也往往确定了公司长期利益的多寡,所以给予这部分员工相应的约束和激励,至关重要。故股票增值权的激励对象应主要为公司的执行高管。第二,人力资本市场的竞争。在生产要素中,人力资本在生产中所占的地位越来越重要。优秀的人力资源是稀缺的,经验丰富、能够为公司创造更多价值的职业经理人更是稀缺。一旦在公司发展的重要时刻,由于缺失合适的人力资本,带来的损失是巨大的。在我国,公司如果仅依靠市场来配置人力资本,其发展是非常有限的。高管层相对稳定也是公司能持续正常经营的保障。股票增值权的长期性将大大提高高管或核心员工的跳槽成本,因而能有效约束激励对象。另一方面,如果授予股票增值权的对象过于泛滥,并不利于公司的发展,“平均分配”并不是股票增值权实施的目的。例如,国美电器的股权激励对象为105人,用友软件更高为1 006人,这样的股权激励成为了公司福利。

股票增值权的受权人分享了股东未来利益增长的潜在好处,如果分享的比例过大,股东的利益不能保证,因此需要剔除那些即使没有得到股票增值权激励也能很好地完成工作的员工。即股票增值权的授予对象应适当选择,不可太多或太少。我们必须合理设计激励对象,把激励对象规定在必要的范围。由于各公司所处行业环境,股东分布,公司性质各不相同,我们可以参照:激励对象的年龄,职务,对公司业务的重要程度等因素来判定选择股票增值权的激励对象。

(三)股东收益

股票增值权的收益是由公司的净利润支出,每一期的净利润既定,而股东们既希望通过此激励计划鼓励员工更加努力工作,创造更多利润,但是又希望自身获得的收益不会因为此激励计划而被减少;激励对象也希望自己的付出得到相应的回报。股东和激励对象因此对净利润的分配形成了博弈。

假设1:激励对象的收益由两部分构成:一部分是劳动合同中规定的固定工资收入;另一部分是来自股票增值权的收益,这部分收入与公司的价值增长相关,表现为公司股票价格的上涨。即:W=f(n,e,z)+R(η,p′),其中,f(n,e,z)为工资收入,是关于年龄n、工作经验e、职务z的递增的函数,令L=f(n,e,z)。R(η,p′)其中R是股票增值权的收益,η为单个激励对象获得的股票增值权份额,p′为每一份股票增值权收益。

假设2:激励对象工作的行动集合为G={c0,c1}奂R+,c0

假设3:假设公司的股票价格是一个连续随机变量x:Ω→X,X=[x,x]哿R+,每一份股票增值权的收益为:p′=p-x,p为股票增值权的授予价格。

对于任意的c∈G,对于所有的x∈X,f(x;0)>0连续函数j(·;c)是股票价格的概率分布密度函数,F(·;c)是股票价格的概率分布函数。

假设4:激励对象工作努力程度h和相应得到的收益r的效用函数为:s(r)-q(h),该效用函数是r的严格递增凹函数且连续可导。

激励对象的期望效用为:

股东的成本C为:

股东期望的效用为:

由上,可以得到

P1至少存在一个解,证明如下:

若要证明P1有解只需证明该最大化问题是一个紧集上的连续函数即可。因为s(·)是连续的,所以U(η,p,x,L;c)和S(η,p,x,L;c)也是连续的,设该最大化问题的可行集为A,

A{(η,p,x,L):p,η≥0,L>0},且使式(1)和(2)成立。

A是闭集而且有界:设点属于A,当i→∞时,,由S(η,p,x,L;c)的连续性可知,若点列使(1)和(2)成立,则极限(η,p,∈,L)也满足(1)和(2)。又因为对于所有的i,pi,xi∈X,则必有p,x∈X,又因为ηi为激励对象获得的股票增值权份额,故ηi>0,同时,ηi必定小于公司的总股本,则必有η>0。L为劳动合同规定的定值,且L>0,所以L是闭集。由以上对各个参数的取值范围分析,A显然是有界的(Jorge Gabriel Aseff,2001)。

(四)博弈模型

假设公司每股收入为Φ1,并且全部由股票增值权的激励对象创造,其中Φ1=τ·h+ξ,τ·h,τ为激励对象的生产函数,τ为激励对象的单位生产率,h为激励对象工作努力的程度;ξ为控制变量,表示行业周期波动、政策条件等外部不可控因素对公司利润的影响,服从正态分布(平新乔,2003)。激励对象的收益W=L+R(η,p′)=L+η*p′,其中L为固定工资收入,η为股票增值权份额,p′为股票增值权的收益。假设W与公司的每股收益Φ1线性相关,即,ρ为每一份股票增值权的收益占每股收益的比例。其中L和η,这两个变量是股东可以通过合同控制的。

激励对象的非工资收益为:

在股东大会确定了授予激励对象的股票增值权份额之后,激励对象大多能估计自己可获得的收益份额,也就会依此来决定自己应该对工作付出的努力程度h。由于L是在事先签订的合同中规定的,η也为既定值。假若ρ上升,会使得W增加,从而激励其更加努力地工作,即h上升。因此,可以把激励对象的努力程度h认为是ρ的单调递增函数:h=h(ρ),h(ρ′)>0。股东的每股收益为:

由于0≤ρ<1,且ρ在实际中接近无穷小,由此得知ρη<0。

假定激励对象的目标是经济收益产生的效用最大化,因为ξ服从正态分布,所以,。

假设激励对象非工资收益的效用函数形式为,其中β表示激励对象对风险的规避程度,β≥0;收益y服从均值为E(y),方差为D(y)的正态分布,那么:

所以有:,其中CE为激励对象的风险收入,代入E(y)和D(y),即:

风险中性即效用的期望等于期望收益的效用,即μ[E(y)]=E[μ(y)],因为由上可知,股东期望收益函数是单调递增的一次函数,股东可以通过期望收益的最大化来达到期望效用的最大化。由于公司股东的收益函数:

所以收益函数的期望为,对股东而言,收益函数的期望效用最大化等价于收益函数期望值的最大化,即:

股东的最优行动需满足:

股东与激励对象博弈的均衡解为

令成本函数为:,为生产系数,代入式9,对h求一阶偏导数,即,激励对象的努力与其得到的激励强度的函数为由式(8)和式(10)建立拉格朗日函数:

则,,即,将其代入式(11),得:

对其求导:

由式(12)可以看出,股票增值权授予的份额与激励对象的生产效率的平方成正比,这说明激励对象的工作能力越强,其所获得的股票增值权的份额越多。对于公司而言,核心的员工应该获得其应有的收益。激励对象的风险规避程度β与最优的ρ成反比,这是因为如果在工作中,激励对象担心未来公司股票的价格波动大,可能会下跌,不能获得股票增值权的收益,会影响其目前从事的工作。因此,激励契约要实现激励和风险并重。但是,在实际中,激励对象或许已经付出足够的努力,却由于受到行业因素或者大盘趋势的影响,导致股票价格远远低于授予价格或者接近授予价格,最终无法客观地实施激励。所以,我们可以适当地在要求激励对象承担一定的风险的前提下,设置一些保障条款,从而到达股票增值权的激励目标。

二、结论

从以上分析,我们可以得到:股票增值权利益的博弈双方是激励对象和股东。一方面,双方都希望公司的业绩优良,从而两者都能获得较好的经济收益;另一方面,对于获得的利益分配,两者的诉求存在不同。因此,合理地设计股票增值权计划的条款内容是有效解决这一问题的关键所在。

摘要：股票增值权的激励模式在我国上市公司已实施数十年,然而,实施的过程中仍有许多不足。从股票增值权激励的对象入手,对股票增值权利益相关对象的博弈进行了研究,得到股票增值权计划的条款不能使得双方利益均衡时,依然难以有效激励员工、增加股东利益。

关键词：股票增值权,上市公司,博弈

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