机构股东积极行动

机构股东积极行动（精选7篇）

机构股东积极行动 篇1

机构投资者的兴起及全球性公司治理运动的展开使得英美的外部公司治理模式和德日的内部公司治理模式出现明显的趋同态势。虽然各国的法律和文化等方面各具特色, 但是在机构投资者最为重视股东价值这一点上却是相同的。全球性的公司治理标准正在形成之中。我国政府的立法和市场监管等相关部门, 应在不断完善资本市场的制度建设和提高上市公司质量的基础上, 积极培育机构投资者, 并且尝试推动机构投资者参与公司治理, 体现股东的“话语权”, 从而维护投资者的权益。

一、培育具有监督功能的机构投资者

壮大机构投资者队伍及其实力, 是实现机构投资者股东积极主义的必要条件。既要从总体上增加机构投资者的类型和数量, 又要适度放宽对单个机构投资者持股比例的限制, 从而增强机构投资者采取积极行动参与公司治理的内在激励, 以及制衡上市公司控制性大股东的能力。在另一方面, 要对机构投资者的资产实施一定的流动性限制, 这既可以降低资产的换手率, 从而“迫使”机构投资者行使其话语权;又有助于培育市场长期投资和价值投资的理念, 克服短视行为和羊群效应, 使机构投资者成为稳定市场的中坚力量。尽管从目前来看, 资产管理公司、商业银行、投资基金以及其他的战略投资者在参与公司治理方面发挥了一定的作用, 但从长期而言, 应当积极培育社会保障基金、保险基金和投资基金, 使之成为机构投资者股东积极行为的主力军, 尤其是社会保障基金相比其他的机构投资者可能会拥有更大的“话语权”以及发挥更重要的作用。应当允许社会保障基金和保险基金直接进入证券市场, 允许它们发起或参与发起设立基金管理公司, 允许它们在公司治理中发挥作用。社会保障基金和保险基金将成为最积极的股东积极主义者, 从目前投资基金积极行为的案例来看, 投资基金未来在股东积极行为方面的潜力非常巨大, 而合格的境外机构投资者 (QFII) 也会加入到股东积极主义的行列, 并且为我国带来国外先进的股东积极主义的经验。

二、放松管制与制度创新

为了发挥机构投资者在公司治理方面的积极作用, 需要清除法律等相关障碍, 进行制度创新, 需要积极鼓励机构投资者对公司施加影响。这并不意味着只是简单地取消管制, 而是要改变管制的方式。如果事实证明机构投资者的监督是有益的, 就需要重新定义机构投资者的作用, 激励其监督公司的。比如, 适当放宽或者解除机构投资者参与公司治理的某些法律和政策方面的限制 (如, 持股比例限制等) ;通过局部协作进行成本分摊以减少监督的集体行动的障碍;采取一些措施将机构股东积极行动的部分成本转移给公司;降低公司管理者控制股东投票议程和阻碍投票的能力, 减少其利用机构投资者利益冲突的努力等等。通过制度创新和切实有效的执行以降低机构投资者参与公司治理的交易成本, 在公司法等相关法律中保障股东权的行使。比如, 完善征集代理投票权 (Voting Proxies) 制度;引进表决权信托 (Voting Trust) 制度;完善股东提案权制度;完善股东知情权制度;完善股东起诉权制度;设立股东提名董事候选人制度;设立方便股东联系的制度和主导机构股东监控制度;完善投资者保护, 尤其是中小投资者保护的制度;建立代价低廉的公司法人财产权的保护和执行制度;改革上市公司股权结构, 形成包括几个机构投资者和其他大股东相互制衡的局面等等。当然, 在放松管制与制度创新的同时, 也不能忽视机构投资者股东积极主义的负面效应和潜在风险, 应当通过一定的制度安排、法律手段和监管方式的创新, 有效地激励和约束机构投资者, 有效地缓解机构投资者自身的委托代理问题, 有效地规制其行为, 努力降低机构投资者机会主义行为的道德风险。继续贯彻“好人举手”制度, 对机构投资者的关联交易、信息披露以及基金管理人等方面进行严格监管。

三、整合公司治理机制的内部与外部控制系统

在中国, 机构投资者的积极行为不能只关注经理人与投资者之间的利益冲突以及相应的治理结构和治理机制, 除了降低这种利益冲突所产生的代理成本之外, 如何降低投资者之间的利益冲突所产生的另一类代理成本显得格外重要。郑志刚 (2004) 称之为“第二类代理成本”, 这类新的代理问题已经引起学术界越来越多的重视。控制性投资者 (比如股份公司的大股东等) 凭借其实际控制权, 以合法或者法庭很难证实的方式, 谋取私人利益, 使分散投资者 (小股东) 的利益受到损害。以至于在这些公司中基本的代理问题不是在经理人和投资者之间, 而是在控制性投资者和其他分散投资者之间。 (Shleifer&Vishny, 1997;Pagano&Roell, 1998) Johnson和Laport等 (2000) 则将大股东利用金字塔式的股权结构, 将低层企业的资金转移到高层企业, 从而使小股东的利益受到侵害的行为称为“隧道行为” (tunneling) 。这种代理问题在“一股独大”和“内部人控制”问题极为突出的中国也是普遍存在的。因此, 机构投资者的积极行为除了努力降低由经理人与投资者之间的利益冲突所产生的代理成本之外, 还必须努力降低控股股东 (控制性投资者) 与包括机构投资者在内的其他投资者之间的利益冲突所产生的代理成本, 而对这种代理问题的关注可能更为重要。

而要降低这两类代理成本, 在我国公司治理的外部控制系统薄弱的情况下, 单纯依靠包括机构投资者的积极行为在内的通过强化内部控制系统来改善公司治理是难以实现的。必须通过整合公司治理机制的内部和外部控制系统, 使这两种系统同时发挥作用来实现降低代理成本的目的。郑志刚 (2004) 在企业家 (控制性投资者) 道德风险的框架下, 探讨了内部和外部控制系统及其整合对降低由投资者之间的利益冲突所产生的代理成本的作用。所谓“公司治理机制整合” (Integration) 是指, 由于存在代理成本造成效率的损失, 通过单一的公司治理机制实际所达到的经济效率总是次优的;通过不同的公司治理机制的相互结合所实现的公司治理效率往往比单一的公司治理机制更为有效。郑志刚的研究证明了:外部控制系统的存在, 将使内部控制系统的监督功能加强, 从而使公司治理机制整体形成对企业家道德风险行为的有效约束。外部控制系统的建立不仅自身可以在一定程度上解决第二类代理问题, 同时, 它的存在可以提高内部控制系统的监督效率, 使代理成本进一步降低。因此, 推动中国机构投资者由消极股东走向积极股东, 要使内部控制系统对控股股东 (控制性投资者) 和经理层的监督更有效率, 从长远来看, 离不开成熟的外部控制系统的有效运作。当前, 我们在推进机构投资者的积极行为, 强化包括激励合约、董事会 (外部董事) 、大股东治理、债务融资等内部控制系统建设的同时, 也应该重视包括公司治理的法律和政治途径、产品和要素市场竞争、公司控制权市场、声誉市场等外部控制系统的建设。政府应当在公司治理机制的整合, 尤其是外部控制系统的建设方面发挥重要的作用。机构投资者股东积极主义的意义并不在于“取代” (即不是要以积极的机构投资者取代经营者或削弱经营者的权威, 或是以内部控制系统取代外部控制系统) , 而在于“合作”, 寻求以机构投资者为代表的股东和经营者的合作, 寻求内部控制系统和外部控制系统的合作。

四、鼓励第三方服务机构的发展

我国机构投资者参与公司治理的障碍之一是:以基金公司为代表的机构投资者擅长于资本运营, 却未必擅长于所投资公司的经营管理, 其过度参与公司治理不一定能提高公司的业绩。可以借鉴美国等国发展第三方服务机构的经验, 以缓解我国机构投资者股东积极主义的专业能力瓶颈。成立于1985年的美国机构股东服务公司 (ISS) 是一家为机构股东提供代理行使投票权和投票建议服务的公司。有研究表明, 由ISS建议的股东提案获得的支持率比对照组明显高出15%~20%。同年成立的机构投资者理事会 (CII) 则是一个专为大型养老基金服务的组织, 其提供的各项服务产生了相当可观的收益。另外, 行业协会公布的公司治理准则为机构投资者指明了积极行动的方向, 提高了其积极行为的效率。

参考文献

[1]Gillan, Stuart L., Starks, Laura T.Corporate Governance Proposals and Shareholder Activism:The Role of Institutional Iinvestors[J].Journal of Financial Economics, 2000, (57) :275-305

[2]Pound, John.Proxy Contestsand the Efficiency ofShareholder Oversight[J].Journal of Financial Economics, 1988, (20) :237-265

[3]郑志刚:《投资者之间的利益冲突和公司治理机制的整合》, 《经济研究》2004年第2期。

[4][美]唐纳德·H·邱著, 杨其静等译:《公司财务和治理机制:美国、日本和欧洲的比较》.中国人民大学出版社2005年版。

[5][美]迈克尔·尤辛著, 樊志刚等译:《投资商资本主义——一个颠覆经理职位的时代》, 海南出版社1999年版。

[6][美]罗伯特·蒙克斯, 尼尔·米诺著, 李维安译:《公司治理》, 中国劳动社会保障出版社2004年版。

贝因美：机构的狂欢 股东的盛宴 篇2

战略犹疑的背后，却是券商研究机构的大力吹捧以及股价的一路大涨。

据《新财经》记者不完全统计，自2012年12月以来，约有21家机构密集推出60多份报告，一致看多贝因美，大多做出“推荐”及“强烈推荐”评级。受此影响，贝因美股价在3个多月时间里翻了1.4倍。

股东却借势高位套现。就在贝因美股价处于低位时，控股股东大量增持。待股价大幅拉升后，持股5%以上的股东开始减持。

不难看出，这家上市不到两年的婴幼儿食品公司目前上演的大戏，既是一次机构的狂欢，更是一场股东的盛宴。

看不懂的战略

2013年3月21日，贝因美公告称，已于3月20日与控股股东贝因美集团和张民签订了一份股权转让协议，以102.39万元的价格收购贝因美集团持有的妇幼保健公司70%的股权，同时以43.88万元的价格收购张民持有的30%股权。收购完成后，妇幼保健公司将成为公司的全资子公司。

同时，为了支持妇幼保健公司的持续健康发展，降低财务费用，提升公司未来整体效益，在此次股权收购完成后，贝因美拟使用自有资金1900万元对其进行增资。

对于此次收购的原因，贝因美表示妇幼保健公司将致力于母婴营养品及相关业务的研发和经营，有利于丰富公司产品品类，拓展相关业务，符合公司品牌定位与发展战略。

这次收购的资产质量如何呢？公开资料显示，杭州贝因美妇幼保健有限公司经营范围包括妇幼保健用品、化学试剂、水处理设备、计算机软硬件的开发及批发等，而且近3年均未有生产经营活动。财务数据显示，该妇幼保健公司在2010年、2011年和2012年净利润分别亏损5181.21元、12463.85元和6585.56元。

经评估，妇幼保健公司在评估基准日2012年12月31日的账面净资产146.28万元，由于没有主营业务，也没有明确的未来经营规划，该公司评估值增值额为零。

令人不解的是，贝因美在2012年11月份刚刚决定出售旗下婴童用品等业务及相关资产。公司当时公告称，为专注婴童食品业务，公司拟以“1元”的价格出售包括杭州贝因美婴童生活馆有限公司100%股权、杭州比因美特孕婴童用品有限公司100%股权、杭州丽儿宝日用品有限公司100%股权及杭州宏元保险代理有限公司100%股权。

从财务数据来看，这些非主业早已成为贝因美业绩的“包袱”。2010年转让标的资产合计营业收入1.76亿元，占公司2010年营业总收入的4.36%；合计净利润亏损1587.44万元，合计净资产亏损1943.82万元。2011年，转让标的资产合计营业收入2.44亿元，合计净利润亏损1566.14万元，合计净资产亏损3039.96万元。

贝因美此前表示，转让婴童用品等业务后，公司将收回其投资，有利于集中资源用于婴童食品主业的发展，提升公司盈利能力。

既然以1元钱出售非主营业务后，致力于发展主业，此次为何又高价收购其他非主营业务呢？

“公司此前甩包袱专注主营尚在情理之中，也是投资者乐于看到的，但这次又涉足妇幼保健业务，则让人有些费思量，不知这家公司到底要干什么。”一名北京的股权投资人对记者表示。这名投资人甚至认为，贝因美此次收购是为了做高股价。

理由是，“从贝因美公告中看得出，妇幼保健公司目前并无成熟的产品和经营模式，未来究竟经营何种产品，除了公告中的简要说明，公司也并未披露更具体细节”。

《新财经》记者欲就此事采访贝因美董秘，多次拨打其办公室电话，均无人接听。记者以投资人身份拨打了公司总机，接电话的工作人员称，董秘因事外出，不在公司，“如果有疑问，等回来后再与他联系”。但截至发稿，记者均未联系上公司董秘办公室。

机构吹捧助股价大涨

尽管贝因美这次收购让投资者疑惑，但却得到了机构的充分肯定。就在收购公告发布当日，东兴证券、长江证券、平安证券3家机构相继发布公司调研报告，一致表示看好贝因美的未来发展。

事实上，贝因美自2011年上市以来，一直备受机构的青睐。

在贝因美的招股书中，一长串令人眼花缭乱的股东名单中，中金、平安、光大等资本大佬纷纷现身，平安证券还是该公司的上市保荐机构。

在贝因美的股东中，PE（私募）就有15家，其中，J.V.R International Limited（吉维尔国际有限公司）、以中国国际金融公司为后台的Perpetual Treasure Limited分别为第二、第三大股东，合计持股达12.57%；而光大控股旗下直投基金所设立的3家项目公司合计持有发行前贝因美总股本的6.23%。此外还有西子联合控股、新湖控股、浙商创投等。

上市后，机构对贝因美的热度并未减弱。据数据显示，机构自上市后就相继买入贝因美股份。巅峰时间，最多有41家机构持有贝因美的股份。截至2012年12月31日，依然有8家机构持有该公司股份1965万股。

除持有公司股份外，不少券商研究机构对贝因美的调研报告更是不断推出。据记者不完全统计，截至2013年3月21日，上市不到两年的贝因美共有150份机构分析报告，其中90%都看好贝因美。

在众机构纷纷捧场的情形下，贝因美二级市场股价一路上涨。2012年3月21日，贝因美二级市场股价最高涨至39.99元。约3个半月时间，其二级市场股价翻了1.4倍。如果按照东兴证券报告给出的47.1元的目标价，该股较21日收盘价还有17%的上涨空间。

机构不但频繁出报告，而且报告推出时间也很巧妙。2013年12月初，贝因美二级市场股价跌入谷底，股价最低为16.38元/股。此后，机构开始密集发布向好调研报告。

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据记者粗略统计，自2012年12月10日至2013年3月21日，约有21家机构共发布了60份贝因美调研报告，除东北证券分析师在2012年12月的调研报告中对贝因美给予了“谨慎推荐”外，其余59份调研报告均表示看好贝因美的未来。

中投证券、平安证券、光大证券、长江证券在不到3个半月时间里，发布了超过6个调研报告，即平均每个月至少发布两个报告。中投证券的表现更是令人惊叹，在2013年1月至3月21日的3个月时间里，共发布了10份报告，其中两份报告表示“看好”，另外8份都作了“强烈推荐”评级。

平安证券作为贝因美的上市保荐机构，对贝因美的未来更是赞赏有加。在平安证券对贝因美出具的调研报告中，其评价全部是“强烈推荐”。除平安证券和中投证券外，还有两家机构东兴证券、广证恒生也分别出具报告，给予“强烈推荐”。

值得注意的是，平安证券旗下全资直投子公司平安财智投资管理有限公司，在2009年贝因美的第5次增资扩股中，以现金增资800万元入股贝因美，持有贝因美发行前总股本的4.91%，为公司第四大股东。这种“保荐+直投”模式一直非议不断。

大股东成最大赢家

机构纷纷吹捧的同时，贝因美控股股东贝因美集团却通过低吸高抛的手段，成为这场资本狂欢中的大赢家。

2012年12月13日，贝因美公告称，2012年12月5～11日，公司控股股东贝因美集团通过深交所证券交易系统合计增持公司股票301.2997万股，增持平均价格为18.22元，占公司总股本的0.71%。截至2012年12月11日，贝因美集团有限公司累计增持公司股票573.48万股，占公司总股本的1.35%。贝因美集团有限公司现共持有公司股票1.7亿股，占公司总股本的40.01%。

在贝因美集团不断增持时，公司股价已经从上市发行时的42元跌至20元以下，跌幅达50%以上。

在控股股东低位增持完成后，随着利好因素的不断释放，贝因美股价开始上扬。随后，贝因美股东开始减持。

2013年1月11日，贝因美发布公告称，公司收到持股5%以上股东PERPETUAL TREASURE LIMITED的《通知函》，该股东于2013年1月9日通过大宗交易系统减持公司无限售条件流通股224万股，占公司总股本的0.526%，本次减持后， 该股东合计持有公司股份2126万股，占公司总股本的4.99%。

公告当日，贝因美股价为23元左右。

3月12日，贝因美再次发布减持公告，其股东First Solution Limited于2013年1月28日至2013年3月8日期间， 通过集中竞价交易方式累计减持公司无限售条件流通股225万股，本次减持后First Solution Limited及其一致行动人CEL Baby Food Investments Limited等合计持有公司股份2125万股，占公司总股本的4.99%。

公告当日，贝因美股价为33元上下。

在此之前，有消息称贝因美剥离业务是为了给PE退出护航，贝因美并未对此做出解释，但从上述减持行为来看，这一观点并非毫无根据。

据Wind统计数据显示， 贝因美2012年4月份限售股解禁之后，由于解禁市值相当于此前流通市值的5.06倍， 因此，解禁当日起，贝因美就频繁现身大宗交易平台，致使该股一直处于弱势，而该议案提出时，公司股价相对于上市之初最高时的50.88元，已经跌去了六成。

值得注意的是， 或许缘于解禁时股价跌幅较大，且贝因美股价一直在20元左右振荡，J.V.R在持有公司股票解禁半年多期间，一直持股2467.5万股，并没有进行减持.

贝因美在2013年2月22日发布了2012年度业绩快报，报告期内，公司实现营业收入53.20亿元，同比增长12.55%；归属于上市公司股东的净利润5.05亿元，同比增长15.59%，其中第四季度收入和利润分别同比增长14.67%和19.91%。

“贝因美是国内PE大佬的集散地，面对股价的大跌，拉升股价进行抛售成为PE的不二选择。大股东不断增持和剥离非主业后又投资非主业，机构密集向好报告，这些或许都是为了对其资本运作架桥铺路。”一名外资投行的工作人员对《新财经》记者表示。

机构股东积极行动 篇3

关键词：股东积极主义,大机构股东,盈余管理,回归分析

上市公司在财务报告中的盈余管理行为是一种普遍现象。Healy and Wahlen (1999) [1]认为, 当管理层在财务报告中主观性修改公司财务报告, 财务报告中的数据并不能准确反映公司经营状况, 加剧股东和企业管理者之间的信息不对称, 导致利益相关方不能真实把握公司业绩, 甚至影响到以财务报表为基础的合同性事项结果。美国审计总署的一个报告显示, 在1997年到2002年之间, 几乎有10%的上市公司因为财会违规行为进行财务报告重述, 从而带来了1000亿美元的市场价值缩水。Dalton (2003) [2]归纳了229个实证研究文献后发现, 其中大部分为研究股权结构对会计业绩的影响, 以及控股股东监督行为对会计业绩的影响。尽管先前的研究论证了加强监督的好处, 但它没有考虑到潜在负面影响, 特别是企业管理者可以通过愈来愈多的盈余管理行为来回应股东积极主义和越来越多的公众审查, 其目的是显示其管理能力和足够好的公司业绩。Schnatterly (2008) [3]研究结果发现, 大机构股东具有不同于一般投资者的专业优势、资金优势和信息优势, 大机构股东对上市公司的盈余管理行为有着显著性影响, 尤其是限制形象性管理行为的能力。因此本文的主要研究问题是:股东提案和大机构投资者的监督是如何影响公司的盈余管理行为的?大机构投资者股票持有量能否限制和监督公司的盈余管理行为?股东提案的多样性和针对性能否对公司盈余管理行为产生何种影响?

1 盈余管理

公司的财务报告是管理层经营业绩与管理能力的重要体现方式。在现代企业中, 所有权与经营权是分开的, 投资者即公司所有者依据公司管理层提供信息, 尤其是公司的财务报告, 来判断公司经营状况和决定代理成本的大小。Davidson (2001) [4]认为, 某些会计学原则通常要求做出商业判断行为, 或是运用方法进行不同的评估, 这就让管理者有机会使财务报告按照他们的意愿进行整理和披露。Jensen (2001) 和Levitt (1998) 将盈余管理称作普遍存在但未被挑战过的制度, 它导致公司利润被腐蚀掉。因为管理者总在“偷工减料”, 并且财务报告反映的是“管理者的欲求而非公司的基本财务状况”。

公司因盈余管理行为将面临严重惩罚, 并可能导致之后的财务重述, 那么为什么公司管理者还要这样做?Zahra (2005) [5]认为压力与机遇对公司盈余管理行为执行者是同生的。

公司管理层面临实现或超越预期财务目标的重大压力, 获得偶然性薪酬或保住工作机会, 这些都刺激其进行盈余管理行为的发生。首先, 高级管理者需要在强大的市场压力下来实现或超越预期财务目标, 以及财务分析师的期望值。其次, 公司需要利用盈余管理行为, 调整部分财务指标来满足债务合同以及私人的债务合同条款, 还有在资本市场以较低利率筹集资本的目的。最后, 公司管理层可能会利用其信息优势来改变公司的盈利值, 因为如果未能实现预期财务目标, 那么与其业绩相关的薪酬和福利可能会受到损失。

2 提出假设

2.1 股东提案和盈余管理

自从20世纪80年代后期以来, 股东积极主义在企业管理机构改革和企业业绩改善中发挥了重要的作用 (Brav, 2008;Karpoff, 1996;Ryan&Scheider, 2000) 。Neubaum (2006) [6]认为高强度、积极主动的公共活动会威胁管理者的声誉和职业立场。在以上例子中, 管理层可能会有强烈盈余管理欲望来改善公司形象和管理者的形象, 从而降低其负面影响。因此, 股东积极主义行为加大了公司所面临的公共审查力度, 公司管理层可能迫于压力, 会采取盈余管理行为来显示体现他们的管理质量。基于上述分析, 提出以下假设:

假设1:股东提案数量与公司盈余管理正相关。

2.2 大机构股东与盈余管理

在机构投资者之间, 大机构股东对企业的监督力度可能较大, 从而保护他们的大规模资金投资。Dharwadkar (2008) [7]认为着眼于长期利益的大机构投资, 可能通过激励机制来限制管理者短期行为, 鼓励其关注公司长期盈利。

Yeo (2002) [8]发现大机构股东持有的股份和会计利润信息含量之间成正比例关系。因此, 大机构投资者的控股量越高, 监督企业的动机就越强, 更有可能以两种方式限制企业管理层盈余管理行为:第一, 提高管理层进行盈余管理行为被人发现的风险;第二, 通过降低企业短期业绩的压力。基于上述分析, 提出以下假设:

假设2:大机构股东的控股比例与公司盈余管理负相关。

2.3 独立审计委员会

不同的公司管理机制可以相互独立或互相替换, 那么探究在其他管理机制存在下审计委员会独立性的作用就显得尤为重要。独立审计委员会, 一方面限制大机构投资者的监督和盈余管理之间的关系, 另一方面, 限制股东积极主义和盈余管理之间的关系, 例如一个拥有强大独立审计委员会的公司从大股东监督中获益, 可能会比拥有不独立审计委员会的公司获利更少。虽然股东提案可能增加管理层盈余管理, 但独立审计委员会的存在可以限制管理层盈余管理的能力。

基于以上分析, 提出以下假设:

假设3a:独立审计委员会的存在会减弱股东提案对公司盈余管理的影响。

假设3b:独立审计委员会的存在会减弱大机构股东控股比例与公司盈余管理的影响。

3 数据采集与定义变量

本文在2009~2012年标准普尔500、中盘股400以及小盘股600的企业中抽取样本。所有变量的数据来自电子计算机会计数据库、美国公司高级经理人薪资数据库以及机构性服务公司。本文采用滞后设计, 利用345家公司的1305个公司年度观察报告为本文提供了缺失的数据。研究采取面板数据分析, 使用SPSS17.0统计软件, 进行回归分析。

3.1 因变量

借鉴之前的研究经验, 本文采用修正的Jones模型 (1991) 衡量公司的盈余管理。这个模式与其他同类型模式相比更有效和稳定。当公司的业绩的期望值和实际值有差距时, 这个模式能让人们直观地了解对盈余管理行为的评估。利润根据账面盈余和经营现金流量有差异测定出来 (由于现金流量更客观, 不容易被操纵) 。期望收益是通过对公司的总资产、收入、财产、工厂和设备、应收账款进行总体回归计算而得出的。

3.2 自变量

(1) 股东提案。本文采用每年公司公布的委托书上股东提案总数来衡量股东积极主义的作用。引用的提案反映了股东的不同要求。

(2) 大机构股东。Schnatterly (2008) 研究认为, 大机构股东在公司所占股份能够让其有信息优势和参与公司治理的能力。本文也采用大机构股东持股比例来衡量机构投资者行为。

(3) 独立审计委员会。审计委员会数据源自机构股东服务公司。如果审计委员会由独立董事组成, 变量则赋值为1, 否则变量为0。

3.3 控制变量

本文采用机构股东服务公司的公司排名, 赋值的范围从0~1 0 0, 大概区分了6 1个不同的标准, 大致涵盖四种不同类型, 如董事会、审计、反并购和管理层薪资水平/执行所有权。Davidson (2004) 发现盈余管理行为与管理者的更换有关, 因为新任执行官为了提高业绩会面临更大的压力。Brandes (2006) [9]认为根据代理理论, 激励措施可以帮助解决代理问题, 但管理者持股比例可以影响机会主义行为发生的可能性。同时, 可以通过囊括管理者所有权和绩效薪酬的比重 (期权和红利) 控制激励措施, 因为如果他们公司没有达到季度利润预测的话, 这部分薪酬就会受损。可以进一步控制公司规模 (自然对数) 、公司业绩 (股本回报) 、公司成长性 (账面市值比) 和机构投资者整体持股比例, 因为这些因素都可以影响公司的盈余管理行为。最后, 必须考虑公司成长与利润操控之间内在关系的可能性, 因为快速增长的公司更可能在资源丰富的环境中运作。从而, 对于衰落公司来说, 获得公司业绩要比搞好公司运营少些挑战, 所以本文控制预期增长率这一变量。

4 结果

4.1 描述性统计

本文发现研究期间样本公司股东提案数量共672条建议。虽然其中有30.8%的提案来源不明, 但是个体投资者提案占总提案数量的31.1%, 工会养老基金提案占总提案数量的16.2%, 投资公司提案占总提案数量的9.7%, 宗教团体与社会责任投资者提案占总提案数量的6.3%, 以及公共养老基金提案占总提案数量的5.8%。股东的所有建议中获得投票的不到四分之一。

4.2 回归分析

从表1中进行的时间序列回归发现, 公司成长性与盈余管理成正相关 (β=-0.006, p<0.001) , 但是公司规模却与盈余管理成负相关 (β=-0.013, p<0.001) 。有管理者更换现象的公司更有可能出现盈余管理 (β=-0.014, p<0.01) 。具有更高企业管理能力等级的公司不太可能进行盈余管理 (β=-0.0001, p<0.05) 。但是独立审计委员会与盈余管理程度联系性不强。Klein (2002) 实证分析发现, 独立审计委员会与盈余管理程度呈负相关;同时她也发现完全独立的审计委员会与盈余管理没有显著性的关系。尽管本文的结果与Klein的发现一致, 但是笔者没有发现完全独立的审计委员会对盈余管理的显著影响。本文注意到, 这可能与估量独立审计委员会的严格方法有关。

对模型 (1) 回归分析发现, 股东提案数量与盈余管理程度显著正相关 (β=0.004, p<0.05) 。大机构股东的持股比例与盈余管理程度显著负相关 (β=-0.012, p<0.01) 。验证了假设1和假设2。

在模型 (2) 中, 加入了审计委员会与大机构投资者和股东提案交互项。但实证分析发现, 两个交互项的作用不显著。这可能由于样本中82%的公司都有独立的审计委员会。

为了验证假设3, 本文对样本数据划分为具有独立审计委员会的公司和没有独立审计委员会的公司两个样本, 分别进行分析。结果显示, 就股东积极主义与盈余管理程度之间相关性而言, 有完全独立的审计委员会的公司样本分析结果为 (β=0.001, p>0.10) , 而没有独立审计委员会的公司样本分析结果为 (β=0.009, p<0.05) , 表明独立审计委员的存在会减弱股东提案对公司盈余管理的影响, 验证了假设3a的成立。就大机构持股与盈余管理之间相关性而言, 有完全独立的审计委员会的公司样本分析结果为 (β=-0.006, p>0.10) , 而没有独立审计委员会的公司样本分析结果为 (β=-0.019, p<0.05) , 这表明独立审计委员会的存在会减弱大机构股东控股比例与公司盈余管理的影响, 验证了假设3b的成立。

5 结论

本文主要研究了股东提案、大机构投资者监督对公司盈余管理的影响。首先, 发现股东积极主义、对管理者的激励机制可能会导致公司管理层盈余管理行为的发生, 这是与其意愿相背离的。其次, 发现大机构投资者的持股行为, 使用其信息优势、专业性知识和能力, 监督管理层经营行为, 参与公司治理活动, 从而降低了管理者盈余管理的程度。最后发现独立审计委员会的存在, 将减弱股东积极主义、大机构控股行为对公司盈余管理行为的影响作用。

6 可借鉴性

(1) 采用股东提案数量来衡量整体股东的积极主义。股东提案数量的多少在一定程度上体现了股东参与公司治理活动的期望大小, 但我国目前这方面数据缺失, 主要因为股东积极主义性不高, 一股独大和最大股东与管理者相同等, 使得国内研究者并不关注股东提案带来的影响作用。

(2) 大机构股东的持股行为与公司盈余管理程度负相关, 这也说明我国积极发展机构投资者政策的积极意义。

(3) 独立审计委员会的存在, 主要是独立董事的存在, 对股东积极主义、机构投资者持股和公司盈余管理行为产生的影响不容忽视, 而我国独立董事能否产生重要的影响作用有待考证。

注:***、**、*分别代表0.1%、1%和5%的显著水平。

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机构股东积极行动 篇4

从交易个股来看，单笔成交金额最大的前三只股票分别为九阳股份（002242）、梅花集团（600873）和永辉超市（601933）。三家公司成交金额分别为9600万元、9450万元和6036万元。

这些交易中，折价率最高的为13.62％，较上周独一味创下的14.31％最高折价率略有回升。该笔交易发生在2月13日成交的超日太阳（002506）上，当日超日太阳成交330万股，成交金额3996.3万元，成交价12.11元，收盘价14.02元，买方营业部华泰证券上海牡丹江路营业部，卖方营业部为华泰证券南通如东人民路营业部。此外，折价率超过10％的股票有17只，比上周多了三只。其中包括鹏博士、英唐智控、广电电气、江苏旷达、南风股份、汉得信息、传化股份、延长化建和大东南等。其中，广电电气连续多周高折价率成交，而上周关注的广发证券也继续出现在大宗交易榜中。

相比上周无一只ST股发生大宗交易，本周有*ST盛润A和ST零七两只股票上榜。而在二级市场上，ST零七走势异常强劲，投资者可多加关注。

在這些交易中，以下交易值得关注：

汉得信息股东忙减持：汉得信息（300170）可谓近期大宗交易市场的明星股，2月13、15和16日该股共计发生大宗交易22笔，成交量2079.02万股，成交金额2.89亿元。成交折价率从10.14－12.18％不等。卖出营业部席位为清一色的兴业证券上海梅花路营业部；买入席位有一半也是兴业证券上海梅花路营业部，另一半则为机构专用席位。

根据公司公告了解到，公司持股5％以上的股东上海得逸投资管理有限公司这几个交易日共减持公司股份833.56万股，减持后得逸投资仍持有公司股份622.44万股，占公司总股本的3.71％；另一股东上海得帆投资管理有限公司也减持了200.5万股，减持后得帆投资仍持有公司股份710.89万股。自2月1日汉得信息5932万股的限售股流通上市以来，公司短短时间内即遭股东的大量减持，由于这些股东减持之后仍有大量股票处于流通状况，未来减持动力仍大。

二级市场上，汉得信息的股价走势也多少有些出人意料，其并未随着减持而出现大跌，反而探底回升，有业内人士认为，机构在此充当接盘方的角色在心态上对股价起到了稳定的作用。作为国内本土市占率领先的ERP软件咨询实施服务商，公司上市之初就受到部分机构投资者的青睐，同时公司业绩也可圈可点，目前已预计2011年净利润同比增长47%-53%。从券商给出的评级来看，也多为乐观。申银万国证券在近期报告中将公司2012和2013年每股盈利预测分别上调了5%、11%至0.90元、1.25元，声称看好公司紧贴客户需求的能力和自主育人、稳健育人、福利留人的人才优势，维持“买入”评级。

卫士通巨量成交：2月16日，卫士通（002268）发生9笔大宗交易，总计成交863万股，成交金额1.34亿元，折价率为5.01％。卖出营业部均为广发证券成都新光路营业部，买入营业则分散在包括中信、山西证券等在内的多家营业部，并无规律可循。历史数据显示，这是卫士通2012年首次登陆大宗交易平台，而在去年的11月份，卫士通也曾大规模的登陆过两次。

虽然买方对卫士通出具的研究报告并不多，但从公司所在的行业来看利多的因素要居多。物联网作为“十二五”信息化重点扶持方向，预计未来5年将保持快速增长，作为业内龙头，公司亦将受益。

二级市场上，卫士通走势稳健，股价成功站上60日均线，更为可喜的是量能日前有所放大，有分析人士提醒投资者，该股继续走强的可能性较大，可积极介入。■

机构股东积极行动 篇5

中小股东主要是指在上市公司的外部流通股中占有的股份比例较少, 不能参与公司经营管理, 难以影响公司决策, 而人数众多并以获取股息和资本利得为目的的股东。基于中小股东的特点, 与大股东相比在获取公司发展信息, 表达自己诉求方面有明显的劣势, 因此容易受到大股东和内部管理者的侵害。

(一) 与经营者的行为动机不同。

随着社会的发展, 经济的进步, 股份公司的出现, 伴随而来所有权和控制权的分离, 即两权分离。表现为拥有资本的所有者不是自己对公司进行管理运作, 而是委托他人来完成该项任务。资本所有者、运作者以及中小投资者都有相同的目标即实现最大化盈余, 但在实现该目标的过程中, 资本的运作者的行为动机并不是唯一的, 他们会考虑自身的回报, 包括获取较高的知名度, 提高自己的社会地位, 较好的福利, 满足权利的欲望等。而中小投资者限于所持股权比例较低, 其动机相比较而言就显得较为单一, 即获取较大的资产收益。因此, 利益的分歧导致行为动机的不同, 而行为动机的不同可能使资本运作者为了维护自己的利益而做出损害中小股东权益的事情。

(二) 不完善的法律制度。

修订后的《公司法》建立了对中小股东的保护制度, 但随着经济的发展, 新的问题层出不穷, 法规制度的步伐却远远没有跟上, 中小股东的权益依然受到侵害。同时, 通过法律来保护中小股东权益, 不仅仅要制定完善的法律制度, 还要确保法律制度的执行力度, 因此在执行过程中, 履行成本是不得不去考虑的方面。

(三) 信息不对称对中小股东权益的侵害。

市场经济活动中, 不同的人对有关信息的了解存在差异, 掌握信息比较充分的人, 往往处于比较有利的地位, 而信息贫乏的人员, 则处于不利的地位。股份公司中控股股东与大股东能够参与公司经营与决策, 相对于中小股东了解与掌握公司的信息较多, 如此便造成了信息不对称的局面。控股股东与大股东为了自身利益可能会非法占用上市公司资金、用关联交易侵占上市公司利益、提供虚假的财务报告, 甚至操纵股价, 从而损害中小股东的利益。同时, 由于中小股东能力的限制, 在获取信息的质量、及时性、真假性、完整性等方面处于劣势, 如若进行投资, 其利益受到损害的可能性较大。

(四) 股权结构的不合理。

我国的上市公司大多由国有企业改制而来, 因而股权结构复杂, 国有股与国有法人股占绝对优势, 广泛存在着“一股独大”的现象。虽然在股权分置改革后这种状况有所改观, 但仍然严峻。而股权的高度集中形成控股股东后, 使得董事会、监事会容易受到大股东的操纵, 控股股东为了自身利益就可能会通过关联方交易、内部交易等转移企业利益, 损害中小股东的利益。

二、机构投资者的发展现状

机构投资者是指符合法律法规规定可以投资证券、投资基金的注册登记或经政府有关部门批准设立的机构。20世纪90年代初, 机构投资者开始在我国出现, 发展至今, 机构投资者进入了快速发展时期, 初步形成了以证券投资基金为主, 证券公司、信托公司、保险公司、合格境外机构投资者、社保基金、企业年金等其他机构投资者相结合的多元化格局。而随着我国机构投资者数量的不断扩大、投资规模的增加以及整体质量的提高, 证券市场投资主体的机构化日益明显。

截至2011年底, 自然人持有A股流通市值占比为26.5%, 专业机构投资者占比为15.7%, 在成熟市场中, 机构投资者持有股票市值占比一般在60%-70%, 因此机构投资者的队伍需要不断壮大。近年来, 相关政策的推出也使机构投资者有了较快的发展, 例如养老基金的积极入市;住房公积金的低调入市;2012年4月份, 证监会、央行及外管局决定新增QFII投资额度500亿美元, 使得QFI机制的总投资额度提升至800亿美元等。这些举措都促进了机构投资者的发展, 队伍的不断壮大也使机构投资者的作用越来越大。

三、机构投资者对中小股东权益的保护

(一) 机构投资者利于优化公司治理结构。

机构投资者具有投资管理专业化, 投资结构组合化以及投资行为规范化的特点, 使其在投资时相对理性, 并在降低投资风险和维护社会、证券市场的稳定方面起到了重要的作用。由此看来, 随着机构投资者的不断发展壮大, 其在上市公司的持股比例也相应提高, 地位也随之上升, 缓解了股权高度集中的现象。基于持股比例的提高, 机构投资者抛弃了“用脚投票”, 反而为了自身利益回报积极参与到公司治理中, 并形成为公司治理的一股力量。机构投资者的参与也是国有股减持的一种有效手段, 使上市公司中存在的一股独大现象难以继续, 优化了公司治理结构。基于前人的研究发现, 通过完善公司治理结构可以改变中小股东权益受损的状况。机构投资者的参与, 可以优化股东大会、董事会、监事会所构成的公司治理结构的内部治理, 进而从客观上维护了中小股东的权益。

(二) 机构投资者有利于股权制衡。

机构投资者通过集合资金形成大量资金来进行投资, 对公司投资规模较大, 因此对上市公司股权结构能够产生影响。较高的持股比例使机构投资者能够参与上市公司控制权的竞争, 一定程度上降低大股东的持股比例, 与其他股东形成制衡股东, 进而牵制大股东促使形成股权制衡的局面, 抑制大股东通过“隧道效应”侵占中小股东权益的现象, 减少中小股东的损失。Bennedsen和Wdlfenzon (2000) 认为:在投资者法律保护较弱的情况下, 几个大股东的分散控制可以形成一定的股权制衡, 从而限制对中小股东的“掠夺”行为, 因为此时公司不存在单一的控制股东, 公司重大决策的通过需要数个大股东的共同表决, 这样就能够降低大股东掏空行为的可能性, 能在一定程度上有利于中小投资者利益的保护。

(三) 机构投资者的监管作用。

上市公司由于存在一股独大的现象, 大股东为了自身利益, 可能会出现财务造假、内幕交易、虚假披露等行为, 在决策过程中有可能发生损害中小股东利益的行为, 这就要求在改变公司治理结构的同时, 注重对上市公司的监管。股份公司的出现, 随之而来的是两权分离问题的产生, 由于股权所有者与经营者的行为动机不同, 代理成本问题逐渐成为公司治理亟待解决的事情。Hartzel和Starks (2003) 发现机构投资者能够承担监督的职能以减轻管理者与股东的代理问题。这是因为机构投资者一般持有较为可观的股票比例, 因此他们有动力也有能力来实施对公司经营的监督。机构投资者的该项职能也是对依靠法律制度的完善来保护中小投资者的利益的一项补充, 通过监察公司内部的执行和控制系统, 可以惩罚那些恶意侵害中小股东权益的行为, 归根结底对中小投资者的利益是一项保护。

(四) 机构投资者的参与降低信息不对称问题。

上市公司为了股价稳定并上涨, 也要注重公司的对外形象, 而主动披露会计信息有助于吸引投资者, 尤其是吸引资金实力雄厚的投资者。因为机构投资者在投资之前, 必定经由自己团队的专业人士进行调研, 对目标公司搜集有利于己的信息。相对于中小投资者而言, 机构投资者因为拥有专业人才组成的团体而在获取公司信息方面具有不可匹敌的优势, 由此通过搜集、挖掘及筛选以获取有利于自己的信息。通过对这些信息的分析, 可以去伪存真, 甚至发现上市公司想要隐藏和掩饰的信息。一方面上市公司的管理层为了吸引机构投资者, 会自愿的披露公司信息, 以显示本公司的原则性;另一方面经营者也会更积极提高公司信息披露的质量, 因为机构投资者在信息搜集分析、上市公司研究、投资决策方面配有专门的部门, 若是在调研之后发现不利于上市公司的信息, 不仅吸引不到机构投资者投资, 甚至有损自己本公司的形象。所以, 由于机构投资者的参与, 上市公司为此会更愿意披露高质量的信息, 降低了经营者与投资者之间的信息不对称问题, 而中小投资者也会因此而受益, 间接的中小投资者的利益得到了保护。

综上, 基于中小投资者对证券市场的作用, 资本市场要积极探索方法以保护他们的利益, 而通过机构投资者参与公司治理, 优化公司治理结构的方式, 可以使中小投资者的利益得到一定程度的保护, 也不失是一种有效的方法。S

摘要：我国的证券市场经过几十年的发展取得了较大的成绩。但是, 中小投资者的权益始终得不到有效的保护, 侵犯其权益的行为也是屡禁不止。而我国的中小投资者提供了证券市场上主要的资金来源, 是证券市场长久发展的基石, 因此要保护中小投资者的权益, 使其对证券市场充满信心, 从而有利于证券市场的健康发展。本文基于机构投资者参与公司治理能够提高公司治理效率, 完善公司治理结构的作用, 探讨对中小投资者权益的保护问题。

关键词：机构投资者,中小股东权益保护,公司治理

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机构股东积极行动 篇6

La Porta,Lopez -de -Silanes &Shleifer (1999) 对终极股东的研究较早, 认为终极股东通常是指金字塔式的集团企业在顶级的唯一具有绝对控制权的大股东, 即是企业最终的控制人, 他们可以通过包括投票权在内的各种方式最终掌控公司的战略决策与日常经营。一般而言,终极股东通常能够控制公司董事会中的多数董事,并可以直接或间接控制管理层, 进而影响信息披露决策。 终极股东可以是自然人,也可以是家族,还可以是企业法人或政府机构等。在我国,终极股东多为国有资产监督管理委员会、 中央政府、地方政府以及自然人等。在我国现实的资本市场条件下, 机构投资者持股使上市 公司的股权结 构发生了改 变, 机构投资者的介入在减轻代理成本、 降低信息不对称程度等方面发挥了重要作用。机构投资者作为股东,可以通过参加上市公司的年度会议、临时会议等方式干预上市公司终极股东控制的信息披露决策。 机构投资者除了“用手投票”积极参与公司治理,影响信息披露决策外,还可能通过“用脚投票” 的形式对上市公司的信息披露决策产生影响。 如果上市公司的信息披露没有达到要求, 机构投资者就会卖掉该公司的股票,此时,上市公司为了稳定股价,稳定机构投资者的队伍, 必须提高其信息披露透明度。

二、机构投资者对终极股东的制约

2001年,中国证监会提出了“超常规发展机构投资者” 的战略;2002年, 中国证监会又颁布了 《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》, 允许引入国外机构投资者,同年1月7日,中国证监会发布了《上市公司治理准则》,规定机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用;2003年,社保基金正式入市;2004年,《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出,希望通过机构投资者的力量进一步推动上市公司的发展, 同年10月25日,中国保监会联合证监会正式发布了 《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》,规定保险机构投资者在严格监管的条件下可以直接投资股票市场。 自此主要以证券投资基金为主体,保险公司、社保基金、证券公司、 QFII、银行、信托公司、财务公司等数量颇多的机构投资者不断发展壮大,成为资本市场中不可缺少的重要力量。

从法律角度来看, 我国正在逐步鼓励机构投资者积极参与公司治理。 国内一些文献研究了机构投资者参与公司治理的情况。 王永海等(2007)认为, 机构投资者参与公司治理的积极性与其投资公司的治理机构完善程度正相关。文志涛、唐婉虹(2010)基于金字塔股权结构,采用实证研究的方法, 探讨机构投资者对终极股东“掏空”行为的影响。结果表明,机构投资者既能从源头上抑制终极股东进行“掏空”的动机,又能弱化终极股东实施“掏空” 的程度。 郑爱华等 (2010) 以20072008年沪深两市的A股上市公司作为研究样本,以“其他应收款的增量/ 总资产”作为“大股东掏空程度”的衡量指标,结果发现,机构投资者已作为积极股东参与了公司治理, 有效抑制了大股东的掏空行为。

机构投资者不同于终极股东,也不同于中小投资者,而是居于终极股东和中小股东中间。 对比中小投资者而言,机构投资者拥有庞大的资金,即使对终极股东掏空上市公司的行为强烈不满,采取“用脚投票”的方式进行抗议的成本也很大, 因为持股比例的上升, 虽然提高了机构投资者对上市公司的控制力,但是机构投资者一旦决定“用脚投票”, 上市公司的股票价格可能会大幅度的下跌,导致机构投资者遭受严重的投资损失。 因此,机构投资者更愿意进行长期投资,倾向于制约上市公司的终极股东及管理层的行为,力争在公司治理中发挥积极作用。

三、机构投资者与终极股东的博弈分析

下面构建机构投资者与终极股东的博弈模型, 分析机构投资者与终极股东关于信息披露的策略, 确定均衡条件,以此为基础提出假设。

(一)博弈模型的建立

1.博弈参与人 。 假设模型中有两个参与人, 分别为机构投资者和终极股东,分别记为J和Z,都是理性的经济人, 其行为动机和目的是追求自身利益的最大化。

2.参与人策略 。 机构投资者有两种策略:监管和不监管;同样,终极股东在信息披 露的决策上 也有两种策 略:真实披露和虚假披露。假设机构投资者进行监管的概率为p, 则不监管的概率为1-p, 终极股东披露真实会计信息的概率为q, 则披露虚假会计信息的概率为1-q。

3.支付函数。 为了分析方便,提出以下假设:

假设1: 虚假披露都能够被机构投资者识破, 终极股东支付的惩罚成本为C1,如机构投资者“用脚投票”、 市场股价下跌等, 终极股东的持股比例为 α, 终极股东因披露虚假信息获得的控制权私人收益为R0,如果终极股东真实披露会计信息, 则会获得潜在的收益R1(如长期声誉等 )。

假设2: 机构投资者监管要付出人力、物力和财力等方面的代价,如咨询费、差旅费和行使权力的表决费等, 表示为监管成本C0,机构投资者在上市公司的持股比例为 γ。

假设3:假设C1>C0,R0>C1;公司的剩余价值为V。

则机构投资者与终极股东的博弈模型如图1所示。

在图1中 ,b1=γV -C0,b2=αV +R1,b3=γ (V -R0) -C0-C1,b4=α (V -R0) +R0C1,b5=γV,b6=αV+R1,b7=γ (V-R0),b8= α(V-R0)+R0-C1

(二)均衡状态分析

如果分别用 π1和 π2表示机构投资者和终极股东的期望收益,则有:

将 π1对p求一阶导数得到机构投资者最优化的一阶条件:

将 π2对q求一阶导数得到终极股东最优化的一阶条件:

根据(3)和(4)两式,得到机构投资者和终极股东的反应函数为:

联立(5)、(6)两式,得到纳什均衡条件下机构投资者进行监管的最优概率p*和终极股东进行真实披露的最优概率q*。

由纳什均衡解可以看出,一方面, 如果终极股东真实披露的概率q>q*, 机构投资者最好选择不监管; 如果终极股东真实披露的概率q<q*, 机构投资者最好选择监管; 如果终极股东真实披露的的概率q=q*, 机构投资者是否监管收 益无差别,可以随机选择监管或者不监管。 另一方面,如果机构投资 者的监管概率p>p*, 终极股东最 好选择真 实披露会计信息;如果机构 投资者的 监管概率p<p*, 则终极股东虚假披露会计信息的得益高于真实披露会计信息; 如果机构投资者的监管概率p=p*, 则终极股东无论是真实披露还是虚假披露会计信息, 其得益无差别。

最后纳什均衡的结果是机构投资者以概率p*进行监管,而终极股东以概率q*进行真实披露,此时两者的收益均最大。

由(8)式可知,当C1>2γV+2C0时, q*才有意义。此式也表明,机构投资者持股比例越大, 终极股东进行虚假披露支付的惩罚成本C1越大,其真实披露会计信息的概率q就会增大。

上述结果表明, 只有当机构投资者的持股超过一定比例时, 才能使终极股东披露真实会计信息的可能性增大,该结论与Pound(1992)和Chung, Firth & Kim (2002) 的研究结论一致 。 他们认为机构投资者持有较大的股份时,其股票交易时,付出的交易成本也较多。因此,机构投资者更加重视上市公司的长期发展,做好长期投资准备。 此时, 当上市公司终极股东发生有损于机构投资者利益的侵占行为时,机构投资者便会积极参与公司治理,制约终极股东违规违法行为。

摘要：机构投资者既不会产生侵害中小股东利益的动机,也不会“搭便车”,而是积极投身到公司治理过程中,成为公司治理的中坚力量。本文基于信息披露视角,对机构投资者与终极股东进行博弈分析,结果表明机构投资者持股比例越大,终极股东进行虚假信息披露支付的惩罚成本越大,其真实披露信息的概率就会增大。

股东增持传递积极信号 篇7

最近股市大跌，A股“冰点”回调，对已经持股的投资者而言可谓痛苦，而对那些已经通过员工持股计划、正伺机低价买入的上市公司而言，可谓吸筹良机。最近数日，已经有多家上市公司趁机完成员工持股计划的买入程序。华孚色纺第一期员工持股计划进展顺利，5月初提出的员工持股计划于5月25日通过股东大会表决，并在6月30日由公司委托的“华孚财富1号专项资产管理计划”通过二级市场及大宗交易的方式以11.47元/股的均价完成共计1726万股，累积2.3亿元的购买，占公司总股本2.07%。

沪深两市多家上市公司公告，其获得包括控股股东、实际控制人及公司管理层等重要股东增持，打响个股股价保卫战。同时出于对公司未来发展前景的信心，不少股东甚至抛出了后续持续增持股份的计划。浙江富润7月1日发布公告称，公司控股股东富润控股集团有限公司于6月30日通过上海证券交易所交易系统增持了公司部分股份。富润集团增持公司股份6345万股，平均增持股价为11.74元/股，占公司总股本的1.78%。同时公告还称，基于对公司未来发展的信心，对国家改革牛市的期待，本着共同促进资本市场平稳健康发展的社会责任，富润集团及其一致行动人拟在未来12个月内继续通过上海证券交易所交易系统增持公司股份，累计增持比例不超过公司已发行股份总数的2%。