新股定价（通用5篇）
新股定价 篇1
一、我国新股发行机制存在的不足
我国新股发行现行的制度是公司上市实行保荐制, 新股发行定价实行询价制, 新股发行方式实行网上发行与网下配售相结合的制度。该制度是从2009年6月证监会正式发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》后, 改变此前的新股定价发行方式所采用的市场化发行改革。作为一项重大的制度变革, 新股发行定价的市场化改革取得了巨大的成效, 加速了证券市场的发展, 但同时也存在一些不足, 主要表现在:
(一) 新股市场化定价与严格的发行审核存在矛盾。
市场化的发行定价体制有助于新股的合理定价, 缩小一级和二级市场的价差, 减少过多的流动资金冻结而造成的一系列问题, 从而有利于股市长远、健康的发展。这是管理层推行新股发行市场化的本意。但2009年新股发行推行并沿用至今的是一种不完全的市场化定价制度。这种不完全的市场化表现为:定价的市场化与发行审核控制。一方面, 宽松的询价制度, 使发行新股的定价依据不再是企业自身的质量和其向市场承诺投资项目的盈利前景, 而是市场可以接受的价格。另一方面, 监管部门严格掌控着新股发行的审核权。这种体制造成发行市场和交易市场的脱节。
(二) 保荐机构与发行人利益密切导致发行价格高估。
八菱科技和朗玛信息中止发行是一次值得寻味的事件。首家中止发行的八菱科技首次询价时, 保荐机构“估算”出的价值中枢为36.92元, 二次询价时降至23.09元, 但最终其发行价定格为17.11元。八菱科技的发行价格与首次的价值中枢相比为何相差如此巨大?被中止后重启发行“闯关”成功的朗玛信息, 最终确定的发行价为22.44元。而被中止的那一次发行, 主承销商给出的估值报告称, 该股的合理价格在30元至40元, 这一价格远高于当时参与询价的机构给出的参考报价区间。无论是朗玛信息还是八菱科技, 保荐机构给出的估值都远远高出二级市场同类公司, 也高于询价机构给出的估值, 除了发行人的原因之外, 另一个重要因素就在于保荐机构的推波助澜。由于在现行机制下, 保荐机构与发行人成为利益的相关方, 为了实现自身利益的最大化, 使得保荐机构与发行人之间结成了利益共同体, 保荐机构甚至可能为发行人进行包装, 或拔高发行人的投资价值, 或操纵新股询价, 以达到高价发行的目的。主管发行工作的证监会主席助理朱从玖强调, “勤勉尽责、诚实守信”是保荐和承销业务的基石。但保荐机构为了自身利益而丧失公正与独立原则, 为拟保荐对象涂脂抹粉、抬高发行价格的行为却屡禁不止。
(三) 新股配售制度不合理使询价机构竞相提高报价。
我国新股询价所采取的是“荷兰式招标”方式, 参与询价的机构按照所报买价由高向低的顺序中标, 直至满足预定发行额为止, 其中中标价格是以所有投标者的最低中标价格为准, 全体中标者的中标价格是一致的。这一询价机制存在的一个明显弊端是询价机制报价的不合理性和高报价行为的低风险。参与询价的机构如果在初步询价时未中标, 将失去网下配售的机会。其报价没有很强的约束和管制, 初步询价对象为了获得主动权而以最高询价区间报价, 使得询价机构存在虚高报价的现象。累计投标询价时, 由于此前的初步询价已把价格抬高, 询价机构在累计投标询价时会进一步就高报价, 利益的驱使使得机构投资者为了提高网下配售成功率而并不关心发行公司的合理估值。由于是按由高到低的报价排序配售股票, 在询价阶段就高限报价的机构, 越能按申购数量优先获配股票。可以说, 询价阶段的高报价是一种低风险行为, 因为, 机构不需要以最高价成交, 但是报出最高价的机构却能优先配购新股。
现行询价机制从本质来说是报高价的机构能购得新股, 而报价较低的则无法获得配售机会, 这种机制缺乏对高报价行为的惩罚, 诱使部分询价机构出现不合理的报价, 甚至导致滥报高价的行为。这样, 难以形成真正的市场化定价, 新股定价机制被扭曲, “三高”现象由此而生。
新股发行机制存在的弊端, 除了对二级市场投资者利益的损害外, 真正的危害是其对上市公司质量的侵蚀, 扭曲证券市场的价值发现功能, 降低证券市场对实体经济的正向激励作用。由此导致的证券市场功效的降低, 最终将影响资本市场长期健康发展。
二、完善新股发行机制的建议
发行定价的市场化改革, 是在我国既有的新兴加转轨的市场条件下, 一项重大的制度变革。针对现行新股发行制度存在的不足, 应着力从以下几个方面进行完善:
(一) 加快市场化改革步伐, 为注册制创造条件。
我国新股发行存在问题的主要原因在于新股上市的行政审批制度造成的寻租空间, 以及由于种种原因造成的相关专业投资机构不能对新股的定价独立、客观、专业地表达意愿。要建立起正常运行与有序运行的客观机制, 应进一步推进新股发行制度的市场化改革, 从现行的审批制逐渐创造条件过渡到注册制。
注册制是市场经济、法治经济高度发达的产物, 它以企业诚信和法制意识为前提, 需要交易所保持独立性和公正性, 需要成熟的投资者、规范的中介机构、严格的信息披露制度等市场要素, 需要健全相应的司法体系和行政监管体制。对此, 应加大市场机制的培育。第一, 要提高发行人和保荐机构的法制意识, 申请发行股票时, 必须严格依法将公开的各种资料完全准确地向证券监管机构申报。第二, 进一步分清监管部门与交易所的职责, 让交易所真正成为组织和监督证券交易, 实行自律管理的法人。第三, 加大对投资者的教育, 提升投资者的能力, 进一步壮大机构投资者队伍。第四, 规范中介机构的行为, 完善中介机构的民事责任。第五, 进一步严格信息披露制度, 增加市场信息的透明度和真实性。第六, 建立健全相应的司法体系和行政监管体制。
(二) 强化发行市场的监管, 加大违规惩治力度。
发行上市的核心在于定价, 解决新股发行定价不合理的问题, 必须切断保荐机构的利益链条, 切断保荐机构与发行人之间千丝万缕的联系, 使保荐机构肩负起更多的责任, 引导机构投资者给出更加理性、合理的发行价格。同时, 应加强对保荐机构的监管, 加大惩罚力度。第一, 明确和细化保荐人的职责。针对新股发行过程中出现的信息披露不完全及不准确行为, 保荐人应保持良好的职业道德和专业胜任能力, 严格履行尽职调查, 加大力度完成实质审核, 勤勉尽责, 保证信息的完全披露, 切实保护投资者利益。出台相关法律法规, 明确保荐人、中介机构、发行人责任, 并在保荐过程中加强对保荐人的业务素质和道德操守的培养, 坚持权责并重。同时, 要及早完善与规范中介机构的工作标准和流程。第二, 监管好市场各类主体、交易所和中介机构, 严惩市场失信与违法行为, 培养和保护市场的良性与可持续生态。新股定价是基于发行人和承销商提供的招股书中的盈利预测, 如果盈利预测出现重大差错, 承销商存在过度包装的情况, 应该对发行人和承销商采取惩罚性措施。可以通过建立询价的公示制度, 增加市场的透明度。通过对询价机构进行跟踪管理, 建立询价失当的追究制度。不仅要建立保荐代表人聆讯制度和未通过发审会审核项目的签字保荐代表人问责机制, 更要引入保荐人的终身制和违规永久禁入制, 加大保荐人违规成本, 降低其道德风险。
(三) 进一步完善现行的询价方式。
针对现行询价制度存在的不足, 可以考虑从以下几个方面加以完善:第一, 扩大参与网下询价的机构投资者队伍。中国证券业协会公布的信息显示, 目前询价对象共分为七类, 分别是基金、券商、保险、信托、合格境外机构投资者、财务公司和推荐类询价对象, 其中推荐类询价对象包括私募、创投和民企等。除了上述询价对象外, 应让更多的包括集合资产管理计划、证券投资集合资金信托计划, 以及企业年金等获得询价对象的资格。第二, 加大机构网下配售比例。网下配售比例过低, 基金等询价机构难以发挥出机构投资者应有的价值发现和估值纠偏功能。加大一级市场机构供给量, 可以有效改善目前散户为主的投资者结构。扩大网下配售比例, 提高机构报价的严肃性和敏感性, 缓解网下配售需求远大于供给的矛盾, 让机构真正对自己的行为负起责任, 起到价值发现的应有功能。第三, 增加询价对象, 既要扩大机构投资者队伍, 也要顾及中小投资者的意愿。按照现行的询价制度, 中小投资者无法参与询价。可考虑设立中小投资者参与询价的投票系统, 取最为集中的报价, 按照一定的权重参与网下报价和配售。S
参考文献
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新股定价 篇2
国泰君安证券研究所朱生球
内容提要：
1、不同目标公司采取不尽相同的方法进行估值的结果只能作为新股发行定价的参考，通过世界主要证券市场新股发行定价方式的比较研究认为新股发行定价方式必须结合市场的需求状况予以确定。
2、文中对美国、英国、香港、台湾等市场的新股发行定价模式进行研究，揭示了投资者结构、市场成熟度、供求状况以及定价过程等因素成为新股定价方式选择中应该重点考虑的因素。
3、通过对我国新股发行制度从行政定价到市场化转变过程中的得与失进行比较研究，提出了进一步完善我国新股发行定价方式的建议。
面对加入WTO，我国证券市场正在发生巨大变革，新股发行定价方式将进一步朝着市场化、规范化、国际化方向发展，从而带动资本市场对外逐渐开放。笔者通过世界主要证券市场新股发行政策和定价策略的比较研究，分析和展望了我国在新形势下的新股发行定价方式的政策取向。
一、新股发行定价估值
1、新股发行定价估值方法：不同目标公司可以采取不尽相同的估值方法
新股定价 篇3
关键词：定价 承销 发售 新股发行改革
1 我国新股发行制度存在问题分析
Wind统计显示，2011年上市的新股中，在上市后3个月仍处于破发状态的占到46.44%，仍处于3个月锁定期内，所有参与打新的机构合计浮亏金额为81.8亿元。
如果认为新股不败的神话被打破是改革的进步的话，那么新股频繁破发就是走入另一个极端，其对市场的破坏作用并没有减弱，甚至更强。表面上看是加快了市场化定价的进程，窗口指导的取消让市场振奋，但是定价权、发行规模等管制的放松，监管部门自身权力的主动收缩却只是改革中的一个环节，实质性审批的继续存在、一级市场泡沫的加大、发行人和承销商获利颇丰、超募资金监管困难等现象，对新股的改革还需继续。
我国新股发行制度改革从2006年开始，经过持续6年、历经四次的不断修订，虽然取得了一些效果，但是市场始终没有找到正确的定价、承销和发售的制度和方法，新股定价的改革已经越来越成为制约我国股票市场健康发展的关键环节，必须找到三个关键环节的桎梏因素，才能取得更大的突破。
1.1 定价环节问题严重
1.1.1 主承销商投价报告失真 2011年6月21日上市的恒大高新投价报告即可明显看到主承销商近乎疯狂的高估值。该投价报告显示，主承销商国信证券认可的估值区间处在36.09—39.42元。对此，询价机构却不认同，估值最低的中信证券报价14.1元，四折都不到。而其发行价在买卖双方博弈中被敲定为20元，远低于主承销商给出的估值下限。尽管发行价相对估值下限调低44.33%，但该股上市首日仍然破发，报收19.50元。这样的案例说明主承销商在价值发现环节存在明显的问题，或者没有通过尽职调查发现价值所在，或者存在盲目高估，误导投资者。
1.1.2 询价机构报价环节利益输送 在发行定价环节，发行人、主承销商和保荐人的利益是一致的，发行人有超募资金的冲动，承销商收入和募集资金规模正相关，所以对于两者来说，高价发行是追求的目标。但对于询价机构来说，在初步询价的时候，为了迎合发行人和保荐人的意愿，可能会不负责任地喊出高价来。特别是一些基金，因为管理的是投资者的资金，部分基金经理和发行人、保荐人之间，存在一些利益输送或者利益交换的因素，受损的是广大的基金投资者和整个市场合理的股价估值水平。
1.1.3 轻率报价，盲目打新 各家询价机构是否参与新股询价及其对新股的最终报价，都是由询价机构结合本机构的研究员对个股的分析最终确定。但新股的快速发行和配售的较小比例，使得机构在参与报价时并没有仔细研判，随意报价，盲目打新现象严重。有的甚至在路演之前，都没仔细看过公司招股说明书，对公司的了解主要在路演现场获得。
1.2 配售环节有失水准 新华资管参与光大证券保荐的双星新材网下配售就是一个典型的案例。双星新材计划网下配售的2070万股，按照价高者先得的原则配售给两家机构，其中，新华资管旗下四只产品累计获配2040万股，占网下配售总量的98.55%，剩余的1.45%归属中投证券。截至2011年7月5日收盘，双星新材报收于43.88元，相比55元的发行价跌去20.22%，而新华资管的浮亏高达2.27亿元。即使撇开部分询价机构轻率报价的影响，作为主承销商和保荐人在分配配售数量方面明显有失水准。
2 我国新股发行制度改革对策分析
2.1 从新股发行制度本身来看
2.1.1 从询价环节来看 首先，关于询价机构组成及数量问题。对于询价对象的组成，近几年多有修改，目的在于能够保证询价对象的多样性和自主性。作为发行人和主承销商应该可以自主选择参与询价的机构投资者，虽然现在可以包括个人投资者，但笔者认为并非数量越多越好，更无法认同有人提出全民竞价。毕竟，定价是一项专业性极强的工作，而且我国的资本市场也是要发展成以机构投资者为主的市场，所以只要允许主承销商自主选择询价对象，并能够保证询价对象组成的科学合理性，便已足够。其次，关于合理报价。作为机构投资者或者有经验的个人投资者，只有增强研究能力，才能在定价过程中保证提交合适的订单价格，才能在新股上市后不至于因为定价错误而受到损失，才能为主承销商和发行人提供正确的价值判断，也为投资者提供一个准确估值的企业。对于询价机构来说，增强询价机构的价值发现能力，避免高估股价给机构带来风险。如果无法胜任，可以像华宝兴业基金公司一样发出声明：指出根据国内股票市场状况和近期新股询价结果，鉴于新股发行节奏密集，发行人所处的行业面较宽，地域分布较广，公司无法在短期内完成对发行人的充分调研并给予科学、合理的询价意见。为提高公司投研工作效率，公司决定旗下管理的公募基金暂停参与各发行人的IPO询价，暂停接待各发行人、保荐机构的IPO路演。
询价过程是一个买卖双方价格博弈的过程，各环节信息公开有助于提高透明度，强化对询价机构的约束，合理引导市场。
2.1.2 从承销环节来看 作为主承销商和保荐人，在其投行部门和研究部门之间要建立严格的防火墙制度，研究部门在投行部门尽职调查的基础上，结合大量分析，要承担起价值发现的责任。在投资价值研究报告中，发现新股的真正价值并报出合理价格。由于公司未上市之前信息披露有限，拟上市公司招股说明书及其主承销商出具的投价报告，一直都被视为新股定价的权威标杆，如果投价报告和最后询价结果相差过大，要追究研究部门的责任。
在这一环节，承销商有充足的分配权以及承销商如何实现自主分配是关键。作为有丰富经验的承销商来说，已经在过往的承销业务中积累了大量的业务数据。对于询价对象历次报价情况有清晰地记录和统计。通过对历史数据的分析，对询价机构报价合理性进行统计，可以在获取一定的自主分配权之后，优先安排报价优秀的机构或个人，以优胜劣汰的方式来激励询价对象合理报价，同时也对承销商和询价对象之间建立长期良性的相互关系起到重要的作用。
2.1.3 从发售环节来看 在发售环节，我国主要从以下方面做出了相关规定，包括回拨机制、绿鞋安排、中止发行、限售期修改等方面。近来，对于存量发行问题讨论也是相当热烈。其实，存量发行的关键在于增加发售数量，减少限售股的存在。但如何限制高管套现行为非常重要，必须切实解决。
2.2 从监管环节来看
2.2.1 多项改革促进监审分离 首先，新股发行实行注册制，增加市场新股供应，让市场自主选择一级市场的新股数量和节奏。我国股票市场经历二十多年的发展，其中指数的涨跌已经让投资者对这个市场有了较为充分的认识和了解。放开发行，并不会出现市场的崩溃和混乱。我国的证券中介机构在长期的业务发展中也积累了大量的经验，对于自身保荐信誉的珍惜也会在从业中非常慎重，作为投资者，也可以在过往的投资经历中知晓一级市场的风险，因此注册制并没有严重的障碍和桎梏。其次，加强退出制度和多层次资本市场制度设计。只有有进有出的市场，才能实现优胜劣汰，而只有多层次的资本市场，才能保证退出机制的顺利实现，所以这样的连环制度设计对于新股发行制度改革至关重要。
2.2.2 加大信息披露力度 首先，对于询价机构的组成，必须做出充分的说明；其次，对于询价对象的出价，要做出及时准确的公开；再次，遵循新规，对于超出行业平均市盈率25%做出明确的解释；最后，对于高管套现做出及时地披露和充分地说明。
2.2.3 严格监管中介机构的行为 发行权和市场监管权相分离，证监会建立一套高效的监管体系，加大对违法、违规者的打击力度，提高造假、违规成本。针对询价机构来说，如果发现其存违规行为，监管部门可以立即要求其退出询价，甚至取消询价资格。对于保荐机构如果合谋串通暗箱操作，最严格的处罚也可以是终生禁入。如果保荐企业出现问题，根据情节轻重，对券商和保荐代表人给予处分、取消资格、追究刑事责任等方式进行处罚。这样的规定同样适用于律师事务所、会计师事务所及其他中介机构，在新股发行的各个环节，只要参与到IPO过程的任一中介，必须把守每个环节的底线，杜绝串谋、造假和欺诈行为，否则就要承担严重的后果，甚至是终身禁入的巨大代价。
2.2.4 制约高管离职套现问题 通过高税收避免高管离职套现。对于上市公司大股东与高管人员的投机行为，也应该有所堵疏，比如可以考虑延长锁定期限，或在分批退出、利益绑定方面进行制度改进。这一改进的目标是严防上市公司高管投机行为，促使其通过长期勤勉尽责地做好经营，这也是上市公司长远发展、二级市场稳定的需要。
参考文献：
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新股定价 篇4
新股上市首日, 往往大幅高开并伴随巨额换手, 之后开始跌跌不休, 不少新股跌去当日收盘价的三分之一, 招商证券甚至破发, 广大二级市场投资者为一级市场的无风险收益买单, 而且更重要的是, 新股的超高价发行拉高了二级市场的平均市盈率, 不断从二级市场抽血, 严重危害了二级市场的健康, 不利于股市的长期健康发展。这现象的根本原因是畸形的新股发行“市场化定价”制度。并且目前的发行方式会制造更多的“大小限”, 为未来股市的发展不断埋下隐患。
新股发行制度中共牵扯3种股东, 一是发起人股东, 这类股东当初以一元左右价格认购公司股份;二是各种大小非、战略投资者等, 以高于一元、远低于发行价格认购公司股份, 三是公开发行时, 以发行价认购股份的股东, 包括“大小限”和广大公众投资者。因为股改后第一和第二类股东支付了对价给公众股东而获得了流通权, 因此现在已经不能限制这两类股东的流通权利。
目前的发行制度中, 一般由主承销商确定发行区间, 并确定网上网下发行比例, 之后由机构投资者询价以价高者得的方式形成发行价格, 这一过程中, 人为压低网上发行比例使新股发行和上市时流通比例太低, 机构询价的方式决定发行价往往等于发行区间上限。
在新股发行方式还无法根本性改变的情况下, 在新股发行中, 同时由上市公司、承销商和网下申购投资者同时发行认股权证能起到有效的约束作用。
(一) 由发行人在发行股票是发行认沽权证:权证类型:认沽行权方式:欧式
流通份额:发行股本存续期起始日:发行股票上市日
存续期:一年行权价:股票发行价
目前, 发行人只要排队通过证监会的审核, 就可以放心大胆的圈钱, 发行价越高圈的钱越多, 因此早有“包装上市”的说法, 而且一年变脸两年亏三年ST的公司屡屡出现。发行股票上市过程中, 上市公司获得巨大利益而没有承担相应责任的现象一直存在。
发行人发行认沽权证, 有利于抑制上市公司的盲目圈钱。新股发行价格越高, 破发的可能越大。一旦破发, 投资者可以按发行价向上市公司卖出股票, 上市公司需要承担未来一段时间破发的风险。
(二) 由承销商创设权证:
1. 认购权证
权证类型:认购行权方式:欧式
流通份额:发行股本存续期起始日:发行股票上市日
存续期:半年行权价:定价区间上限
2. 认沽权证
权证类型:认沽行权方式:美式
流通份额:发行股本存续期起始日:发行股票上市日
存续期:半年行权价:定价区间下限
注:1、这里定价区间由行业市盈率上下波动30%以内确定。
2、承销商创设的权证最终行权总金额不超过本次承
销费用。
目前的发行制度中, 相比保荐审核发行的作用, 承销商最主要作用是作为发行审核的通道。承销费用通常根据融资额提取一定比例, 某种程度上, 高价发行符合保荐机构的利益。与巨额的承销费相比, 承销商需承担的责任不相符, 甚至可以说是微乎其微。
创设认沽权证后, 承销商需对发行人的投资价值有比较精确的评估, 并对二级市场有比较准确的判断。定价低了, 发行人不满意, 自己也要承担一定风险;定价高了, 股票破发后风险更大, 这样承销商定价能力受到考验。
(三) 由承销商替网下申购机构创设权证:认沽权证
权证类型:认沽行权方式:欧式
流通份额:发行股本存续期起始日:发行股票上市日
存续期:网下申购锁定期行权价:发行价
注:承销商替网下申购机构创设的权证最终行权总金额不超过
大于发行价的网下申购量乘以 (大于发行价的网下申购价格-发行价格)
网下申购投资者决定发行价格, 创设权证后, 机构投资者会经过深入研判决定这家公司是否值得投资, 不会像现在这样闭着眼打上限。
证券发行本是交易所的职责, 证监会应是超脱于市场的监管者。现在的情况却是证监会掌握新股发行审批权力, 通过行政审批控制股票的供求关系, 人为造成一、二级市场脱节和扭曲, 而所谓的“市场化”是在行政审批的缝隙中运作甚至是装点门面的, 不改变这种新股发行方式, 不进行彻底的市场化改革, 中国股市永远摆脱不了“政策市”。
参考文献
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新股定价 篇5
人工神经网络是基于模仿生物大脑的结构和功能而构成的一种信息处理系统。其中作为应用最广泛的神经网络类型之一，BP (Back Propagation）神经网络是由Rumelhart等人于1986年提出的，它具有高速计算和学习的特征，具有理论上逼近任意非线性函数的能力，在信息不充分的条件下，在预测、评价等方面能取得很好地应用效果。但是BP神经网络算法在学习过程中会存在平坦区域或者多个极小点。历年来研究者不断的提出了改进方法，使BP神经网络更加的适用于现实的模型仿真。本文首先介绍BP神经网络及其改进方法，其次分析影响新股价格的相关因素，搜集相关上市公司的信息数据，通过BP神经网络对新上市的公司价格的确定进行模拟，得到新股价格的一般模型，最后将待估的其他新上市公司的数据代入到该程序中，得到相应股票价格的评估值。结果表明，该方法能弥补现行定价方法的一些不足，并在一定程度上提高了新股定价估值的准确度。
2、BP神经网络的结构
BP神经网络属于前馈型网络，一般具有三层或三层以上的结构，包括输入层、隐含层及输出层。对于BP神经网络模型的输入层神经元，其输出与输入相同。中间隐含层和输出层的神经元规则如下：
其中，Yk-1i是k-1层第i个神经元输出，也是第k层神经元的输入；Wk-1i, kj是k-1层第i个元素与k层第j个元素的连接权值；Ykj是k层第j个神经元的输出，也是第k+1层神经元的输出；f是Sigmoid函数，即
3、BP神经网络的学习算法
首先要提供一组训练样本，其中的每个样本由输入样本和理想输出组成。计算得到的网络输出为模型输出。当网络的所有模型输出与理想输出一致时，表明网络是最优的。否则，通过修正权值，使网络的理想输出与实际输出一致。
假设BP网络每层有N个处理单元，训练集包含M个样本。对第p个学习样本 (p=1, 2…M) 节点j的输入总和记为netpj，输出记为Opj，则：
如果任意设置网络初始权值，那么对每个输入样本p，网络输出与期望输出 (dpj) 间的误差为：
其中dpj表示对第p个输出样本输出单元j的期望输出。
在BP网络学习过程中，输出层单元与隐含层单元的误差的计算是不同的。
BP网络的权值修正公式为：
其中η为学习速率；通常权值修正公式中还需加一个惯性参数α，从而有：
上式中，α为一常数项，称为势态因子，它决定上一次的权值对本次权值更新的影响程度。
权值修正是在误差反向传播过程中逐层完成的。由输出层误差修正各输出层单元的连接权值，再计算相连隐含层单元的误差量，并修正隐含单元连接权值。如此连续，所有权值更新一次后，则网络经过一个学习期。要使实际输出模式达到输出期望模式的要求，往往需要经过多个学习周期的迭代。对于给定的一组训练模式，不断用一个个训练模式训练网络，重复此过程，当各个训练模式都满足要求时，则BP网络训练完毕。
4、BP神经网络的改进算法
关于BP神经网络的改进算法有很多，其中常见的有动量法、自适应调整学习速率法、L-M (LevenbergMarquard）法等。本文主要介绍动量法及自适应调整学习速率法。
4.1 动量法
动量法权值调整算法的具体做法是：将上一次权值调整量的一部分迭加到按本次误差计算所得的权值调整量上，作为本次的实际权值调整量，即：
其中：α为动量系数，通常0<α<0.9；η—学习率，范围在0.001～10之间。这种方法所加的动量因子实际上相当于阻尼项，它减小了学习过程中的振荡趋势，从而改善了收敛性。动量法降低了网络对于误差曲面局部细节的敏感性，有效的抑制了网络陷入局部极小。
4.2 自适应调整学习速率法
标准BP算法收敛速度缓慢的一个重要原因是学习率选择不当，学习率选得太小，收敛太慢；学习率选得太大，则有可能修正过头，导致振荡甚至发散。故可采用图1所示的自适应方法调整学习率。调整的基本指导思想是：在学习收敛的情况下，增大η，以缩短学习时间；当η偏大致使不能收敛时，要及时减小η，直到收敛为止。
采用动量法时，BP算法可以找到更优的解；采用自适应学习速率法时，BP算法可以缩短训练时间。将以上两种方法结合起来，就得到动量-自适应学习速率调整算法。
5、改进算法在新股定价中的应用
5.1 新股定价的影响因素
所谓新股是指公司面向社会公众首次公开发行的股票。要对新股定价进行研究，确定其影响因素是非常关键。通常将影响承销商和发行人定价决策的因素划分为企业外部影响因素和企业内部影响因素。外部因素是指与企业正常经营状态相对独立的、不直接反映其内部实力的持续盈利能力，但却影响新股定价判断的各种情况。主要包括市场景气情况、股票发行规模、行业特征及承销商信誉等级等四个方面。内部因素是指反映在新股价格中的直接体现公司素质和增长前景的各种要素。主要分为股权结构和财务结构两个方面。
5.2 样本的选取和处理
BP神经网络需要一个训练集和一个评价其训练结果的测试集，其中训练集用于训练网络、调整网络权值，以使网络误差达到指定的要求，而测试集是用来评价训练好的网络性能。本文选取了2008在上海证券交易所新上市的股票情况作为样本数据，其中选取了6个公司业绩较稳定的新股 (中国铁建，上海电气，中国南车，中煤能源紫金矿业，金钼股份) 作为BP网络的训练样本。
由于公司的行业特征、承销商信誉等级以及股权结构均为非量化因素，需要对这些因素进行编码转换。一般地，按照对新股定价的影响程度将各个影响因素分为5级，规定其分别对应于等级编码1、0.8、0.6、0.4、02，其中，级别越高，表示对股权有着越积极的影响。
首先，公司行业特征主要从行业地位、行业内的竞争强度两方面来度量，那么，公司的行业地位越垄断以及行业内的排名越高，其行业特征越强，越能影响新股定价。前5位对应的编码为1，排名5一10位对应编码为0.8，排名11一15位对应编码为0.6，排名16一30位对应的编码为0.4，排名30位后对应的编码为0.2。
其次，承销商信誉等级及股权结构编码转换。根据之前对主承销商信誉五种等级的划分，则等级由高到低依次对应的编码为：高度集中型 (只有一个绝对控股股东，控股比例超过50%) 编码为1；集中型 (只有一个大的控股股东，但是控股股东的控股比例不超过50%) 编码为0.8；中间型 (没有一个绝对控股股东，只有两个控股比例相当的股东) 编码为0.6；分散型 (没有一个控股比例超过30%的股东) 编码为0.4；高度分散型 (控股权非常分散，没有一个大的股东) 则编码为0.2。
综合上述的数据信息，并以新股发行时所对应发布的新股招股说明书为其它数据来源，得到样本公司的数据信息。为了能够提高学习效率和收敛速度，需要对上表中的样本数据进行归一化处理，即将所有的数据转换为0, !1"范围内后，减少了识别数据的动态范围，使预测成功的可能性提高。在此采用线性处理方法，其变换关系式为：
其中xi表示每一列中的第i行数值；min (x) 表示这一列数据中的最小数值，max (x) 表示这一列数据中的最大数值。则经过处理后的可训练样本作为BP网络的输入节点，处理后数据如表1所示。
5.3 BP神经网络模型的建立与训练
BP神经网络把影响新股定价的13个因素作为神经网络的输入向量，期望发行价格作为BP网络的输出；同时将前4个样本作为学习样本，后2个样本作为预测效果检验样本。先用学习样本训练这个网络，使不同的输入向量得到不同的输出向量，这样神经网络所持有的那组权系数值和阀值便是网络经过自适应学习所得到的正确内部表示。经过反复学习训练，确定与最小误差相对应的网络参数 (权值和阈值) ，即训练结束。训练结束，即可作为解决新股定价问题的有效工具。
本文将影响新股定价的13个因素作为神经网络的输入向量，期望发行价格作为BP网络的输出，并考虑到问题的实际操作性，初步确定，输入层神经元个数为13，隐含层的神经元个数为6-13个，输出层神经元个数为1。在训练过程中，采用动量-自适应调整学习速率法进行优化，结果显示，当隐含层神经元个数为7的时候，神经网络对股权价值评估的总体均方误差最小，为1.3621×10-9，小于设定的误差指标0.00001，仿真结果如表2所示。
6、结论
由于新股定价是一个非常复杂的问题，涉及到市场投资行为的许多不可测情况，因此基于BP神经网络的新股定价模型不可能完全精确地预测每个市场价格，但本文仿真结果表明，利用改进的BP神经网络在新股定价中起到比较好的应用效果，并且可以评价已定价的股价是否合理，对比在实际工作中普遍采用的市盈率方法，具有较高的参考和实践意义。
摘要：针对传统BP神经网络算法的不足, 提出了一种改进的BP神经网络算法;给出了改进算法在新股定价中的应用, 从影响新股定价内外部因素出发提炼和处理数据, 利用改进算法进行仿真实验;结果表明, 利用改进的算法在新股定价中起到了较好的应用效果。
关键词：BP神经网络,动量法,自适应调整学习速率法,新股定价
参考文献
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