上市退出（精选8篇）
上市退出 篇1
一、背景介绍
在2007年美国爆发次级贷款危机时, 全球经济经历了大规模的冲击, 特别是一些与宏观经济系统性强相关的行业受到的冲击很大, 矿业行业就是其中之一。矿业行业与短期宏观经济波动具很强的相关性, 表现为在短期宏观经济波动时, 矿产品的价格大幅度波动。在2008、2009年当时, 许多国内的矿业公司积极去海外收购矿业资源, 趁机去海外抄底他们拥有的矿业资源。随着在2009年世界各国都进行了大规模的经济刺激计划后, 宏观经济表现出短期内的复苏, 这些海外上市公司的股价短暂地大幅地回升。但是在2011年特别是2012年受到欧债危机不断升级时, 宏观经济继续表现出下滑的趋势时, 这些海外矿业上市公司的股价也大幅下滑, 甚至下滑到超过2008年的底部价位。为了降低宏观经济波动对投资海外矿业上市公司的股价波动影响的风险, 我们可以考虑适度地从投资中退出一部分来控制风险, 所以研究投资海外矿业上市公司的退出时机有很大的现实意义。
二、分析外部影响因素
(一) 外部影响因素的概述
本文是从影响股价的矿业行业发展和宏观经济波动的角度分析投资海外矿业公司的退出时机, 没有考虑海外投资各国差异性的政治因素、法律因素和市场成熟度等外部影响因素, 同时也没有考虑被投资企业的内部因素。内部因素在具体的投资行业越来越被看重, 越来越需要详尽的尽职调查获得公司详细情况包括潜在资源和风险等, 需要对被投资公司进行合理的估值。
(二) 矿业行业发展的规律
1. 全球矿业产业的传递性。
从世界矿业发展角度来看, 矿业的发展随着工业化在各个国家间传递性的影响而继续发展。二战后到20世纪70年代西方发达国家处战后重建的在工业化时期, 这期间世界市场特别是西方发达国家对矿业资源的需要量进入高速增长时期。20世纪70年代至20世纪末, 西方发达国家进入工业化后期, 对矿业资源的需求进入稳定的平台式, 这期间矿业资源的价格相对平稳。随着经济全球化的发展, 工业化的进程在国家间传递。随着新世纪以后中国等新兴市场国家工业化的进程, 新兴市场国家是支撑着当前的世界矿业市场的主要需求力量。在过去的十年中, 中国等新兴市场的高速工业化的进程支撑着全球矿业上市场的繁荣, 同时矿产资源的价格也有了很大的提升。从世界发展的角度, 特别是受到经济全球化的影响, 工业化的进程会先后在不同的地区和国家进行波次性传递。
2. 矿业行业的阶段性。
一个国家的矿业产业发展有自身产业生命周期:形成期、成长期、强盛期和衰退期。一个国家的矿业行业发展水平和这个国家的经济水平有着密切的相关性。随着一个国家的人均GDP的提高, 国家对矿业资源的需求也是增长的。矿业行业在一个国家的发展是:在经济工业化初期是矿业产业的形成期, 在工业化加速进展时是矿业产业的成长期和强盛期, 在完成工业化后, 对矿业资源的需求降入平稳阶段, 矿业行业发展也进入衰退的平台期。矿业行业在一个国家发展所处的阶段性是受这个国家当前的经济发展水平决定的。
3. 矿业行业在一国发展中的矿种的波次性。
对矿业资源的需求不仅仅在总量上随着国家间工业化进程的不同而产生的需求量变化, 同时, 在同一个时期同一个国家工业化进程中在各个矿种上也会有需求量发展的不同。一个国家的工业化在一个阶段, 对不同的矿种资源的需求量的阶段也是的不同的特性叫着波次性, 具体的见图1人均矿产资源需求的波次性。一个国家在工业化中期人均对钢的需求就进入了高峰期, 随着工业化的进展以后的人均对钢需求量会降低, 表现为整体国家对钢的需求进入一个稳定的时期。在工业化中期, 人均对矿产资源的需要会按照不同的矿种 (铝、铜、镍等) 依次进入高峰期, 在工业化的后期人均对能源资源的需求也进入了高峰期, 随着工业化完成后整个国家对矿产资源的需要进入一个稳定的平台期。
(三) 短期宏观经济波动的影响因素
矿业行业与宏观经济走势呈现强正相关性, 在宏观经济波动中, 矿业资源的价格波动也呈现大幅波动。凯恩斯主义的乘数—加速数相互作用的原理解释了宏观经济波动的现象。投资乘数是指总投资的增加引起的收入增加的倍数。边际消费率决定投资乘数的大小。加速数的原理是指人们收入的增减必定引起消费量增减, 而消费量的增减必定引起消费品生产的增减, 消费品生产的增减又必定会引起资本品生产的增减。加速作用有双重的意义, 当产量增长时, 投资是加速的;当产量持平时, 投资不增加;当产量减少时, 投资的加速度为负 (实际上是设备闲置, 而非出售、损坏) 。只有把乘数和加速数结合起来, 才能说明投资对经济周期的波动的影响。
在现实世界中, 短期内 (3-5年内) , 一个国家的政治体制和经济机制相对稳定, 国内的消费水平基本上也是相对稳定的, 净出口因素受到国外环境的影响而变化很大, 所以在现实世界中投资和净出口解释了现实的经济波动现象, 特别的是由于乘数—加速数的作用, 在短期内投资在解释现实经济波动中占了很大的比例。
资料来源:陈其慎.全球资源供需周期及趋势分析
三、对选择投资海外矿业上市公司退出时机的选择意见
综合前面的分析内容, 从外部角度分析海外矿业上市公司退出的时机需要分析矿业行业的发展规律的影响和短期内宏观经济波动的影响。
(一) 矿业行业发展规律的影响
一个国家的矿业产业发展与其经济发展具有强相关性。在过去的十年中, 中国等新兴市场的高速工业化的进程支撑着全球矿业上市场的繁荣, 同时矿产资源的价格也有了很大的提升。研究工业化的进程可以借鉴发达的国家经验从研究人均GDP的角度考虑, 当前中国的人均GDP达到5000美元, 一线城市人均GDP超过10000美元, 城市化水平达到50%, 按照西方发达国家的经验, 人均GDP达到10000美元时, 是进入工业化后期。我国当前处于工业化进程的中期, 未来二三十年对矿业资源的需求量依旧巨大, 只是需求量的增长率会有所降低。
在矿业行业发展中也需要注意波次性对矿种的选择。随着未来几年的经济增长, 当未来中国人均GDP的提升达到人均10000美元时, 中国对钢的需求进入平稳期, 对铁矿石的需求增长率是降低的。对于铁、铝资源的投资需要谨慎, 近十年内世界市场对铁矿资源和铝矿资源的需求会进入衰退的平台期;对镍矿资源、稀土资源和能源资源的投资可以保持乐观, 世界市场对镍资源的需求会在未来二三十年继续保持高速增长, 甚至对稀土资源和能源资源的需求会在未来的五十年内都会高速增长;对铜矿资源投资需要保持适度, 世界市场对铜矿资源需求介于前两者之间。所以在投资海外矿业上市的退出时需要注意不同矿种的选择。
(二) 宏观经济波动的影响
本文分析短期内宏观经济波动对矿业行业的影响, 主要考虑中国经济波动和世界其他主要国家的经济波动的情况。在分析短期宏观经济波动时, 选择了具有指引性的指标, 中国两季度前的银行信贷增速指标和世界其他主要国家的PMI指数。两个指数都是领先经济波动几个月的指标, 对宏观经济走势具有很强的预测性。
在短期内一个国家内部的消费水平基本上也是相对稳定的, 净出口因素受到国外环境的影响而变化很大, 所以在现实世界中投资和净出口解释了现实的经济波动现象。从分析预测短期内中国经济波动来看, 短期内消费相对稳定, 投资和净出口变化较大。投资方面可以用两个季度前的中国银行信贷增速来预测经济波动情况, 具体见图2两个季度前的中国信贷增速和GDP增速对比。国外经济波动主要参考世界其他主要国家的PMI采购经理人指数来预测经济波动情况以及对中国净出口的影响。采购经理人指数是以百分比来表示, 常以50%作为经济强弱的分界点:当指数高于50%时, 则显示为经济扩张的讯号;当指数低于50%, 尤其接近40%时, 则有经济萧条的忧虑, 一般在40%-50%之间时, 说明制造业处于衰退, 但整体经济还在扩张。
资料来源:CEIC
当中国两季度前的银行信贷增速指标和世界其他主要国家的PMI指数持续几个月同向大幅增长 (或降低) 时, 我们可以在未来的几个月后在海外场内证券交易所市场或者场外协议转让方式选择追加投资 (或选择退出) 。当中国两季度前的银行信贷增速指标和世界其他主要国家的PMI指数出现反向波动时, 我们需要更多的观察世界主要国家政府对经济的干预措施和力度, 特别是中国和世界主要国家都对经济进行强有力的干预时, 中国两季度前的银行信贷增速指标和世界其他主要国家的PMI指数出现同向波动时, 我们可以很好地对投资海外矿业上市公司退出进行财务投资。
综上所述, 结合整体的矿业行业的背景下和中国工业化所处的阶段, 投资海外矿业上市公司的退出时机的意见有:首先, 在未来二三十年内中国和新兴市场进入工业化中后期, 在这期间中, 矿业投资的以战略投资为主, 特别注意不同矿种的行业发展的波次性, 对矿业投资进行选择性战略投资。同时, 也要注意这期间的短期宏观经济的波动对矿业行业的影响, 在这期间, 受短期宏观经济波动的影响, 应当选择择机的财务投资;其次, 在未来二三十后, 中国等新兴市场完成工业化后, 而且没有相应规模的工业化在后起国家之间的转移, 矿业行业和其他资源性行业将进入一个新的平台期, 这期间资源性产品的价格表现为波动不大, 但是其不变价格表现为下降趋势。矿业上市公司这平台期期间, 市值升值空间有限, 所以在分析投资海外矿业上市公司的退出时机时, 要从整体角度分析当前的中国等新兴市场工业化程度和完成工业化时期, 在矿业行业进入新的平台期之前要适度的选择大规模的退出;再次, 研究新一轮的大规模的工业化在后起国家之间的转移时期对研究矿业行业的发展有着前瞻性意义, 研究南亚国家像印尼、印度等国家的工业化进程有助于分析未来二三十年后矿业行业在这些国家的转移;最后在选择海外矿业上市公司退出时机时, 需要在分析矿业行业发展的大的背景下选择战略投资的前提, 同时也需要考虑短期宏观经济波动的影响而择机的进行财务投资, 以应对宏观经济波动对投资效益的影响。在中期内 (10-20年) , 研究投资海外矿业上市公司的退出时机需要研究矿业行业发展变化;在短期内 (3年以内) , 在整的矿业行业发展规律下, 需要预测短期经济波动时, 可以监控中国信贷增速和和主要国家的PMI来预测短期内宏观经济波动的情况, 来选择时机进行海外矿业上市公司的财务投资的退出。
参考文献
[1].曹新元, 王威.中国矿业宏观经济定量分析[J].资源经济, 2008 (2) .
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[5].顾晓莉.PMI:预测GDP的“晴雨表”[J].石油石化物资采购, 2010 (1) .
上市退出 篇2
2012年2月2日，内地首家在香港上市的中式餐饮连锁企业—“中华火锅第一股”小肥羊（00968.HK）在港交所除牌，结束了其短短3年零7个月的资本市场之旅，成为百胜餐饮集团（YUM.NYSE）的附属公司。
回顾小肥羊的发迹史，其前身是成立于1999年8月的“小肥羊饭店”，于2001年7月完成连锁店整合以及股份制改革，变身为“内蒙古小肥羊餐饮连锁有限公司”，又在2006年6月引入外资风投3i和Prax Capital，并于2008年6月12日登陆港交所主板，上市筹资近4.6亿港元；2009年3月25日，百胜集团接手风投所持13.92%股权，同时向控股股东收购6.07%股权，以近20%的持股量成为小肥羊第二大股东；两年后，即2011年5月3日，小肥羊发布公告称，百胜集团将以6.5港元/股的注销价格（溢价30%）、总额近46亿港元现金完成对小肥羊的私有化，之后其总持股量达93.2%，剩余6.8%股权则由小肥羊创始人张钢和陈洪凯持有；中国商务部于2011年11月批准了此项私有化申请。
从个体餐饮店，到港交所上市公司，直至被百胜私有化，小肥羊只用了12年。如果说小肥羊的上市源于创始人的远见和管理团队的运筹帷幄，那么“嫁入豪门”是精心设计还是命中注定？以股权换资金和人才是为了企业快速成长，但是出售套现又如何理解呢？一个用心经营的创业者是要与企业共存亡，还是该急流勇退，见好就收？
创始人张钢：稀释股权融资，兼顾控制权
1999年8月8日，“小肥羊饭店”在包头开业，30张桌子、50名员工、400平方米的餐馆，加上一份秘制的不用蘸料的火锅配方，小肥羊的传奇故事从此开始。由于生意火爆，仅两个月后，小肥羊在包头的第二家分店开业。此后，小肥羊平均每3天就有一家新店开张，截至2003年底，门店数就跃升至610家，营业额逾30亿元、年消耗羊肉3万吨。2005年10月，商务部公布的中国餐饮百强榜，小肥羊以43.3亿元的营业额（2004年）名列第二，排名第一的是肯德基、必胜客的母公司—百胜餐饮集团。
小肥羊创始人张钢出生在内蒙古包头的一户普通人家，小肥羊前任首席财务官王岱宗曾对媒体表示，张钢深谙财散人聚之道，舍得以股权招揽人才。张钢的开放胸怀，使得小肥羊褪去了家族企业的色彩，多元化股权结构，为他赢得了一支忠诚的团队。
权益融资一直是小肥羊迅速扩张的支柱。据其2008年年报及招股章程显示，2006年公司有息负债为零，2007和2008年的资产负债率分别为37%和零。1999年8月第一家小肥羊开业时，注册资本50万元，张钢和多年好友陈洪凯各占60%和40%股份；而2008年小肥羊上市时，张钢的股份已经被稀释到12.97%。2006年引入私募之前，小肥羊经历了三次大规模的股权稀释过程：（1）以原始股价格购买股票或者赠送股份的方式吸引了一批高管，如小肥羊总裁卢文兵、总经理寇志芳、副总裁李保芳、首席品牌官张占海等；（2）针对分店经理的私募行为；（3）2005年，以低价购买方式实现中层管理人员持股计划，同时吸纳了部分社会资金。截至2005年底，公司总股本达到6370万元，登记股东达到49人，管理层和店经理以上的员工都是股东。
很多民企在发展过程中受制于资金和人才的不足，而控制人对于控制权的执著往往又极大地限制了企业的选择空间。张钢对于股权的“舍得”，不仅为小肥羊吸引到优秀的管理人才和发展资金，更通过这种分享的股权机制，实现管理层和公司利益的捆绑，短时间内做大了企业，吸引了有声望的国际私募的关注。
此外，在股权稀释融资之余，精明的张钢也提前做出了“杠杆控股”准备：引入“被动投资者”并设置中间层的金字塔控股结构。根据小肥羊招股说明书，2002年12月，随着新资本不断注入，小肥羊股东数量的增加使得两位创始人合计股权由100%稀释到56%，绝对控股权受到威胁。在张钢的安排下，呼和浩特区的加盟商李旭东所拥有的加盟店变为直营店，李旭东因此获得13%的不完整权益股权。作为“被动投资者”，李旭东在股东决议时，必须与张钢、陈洪凯投相同意见票，从而使得张钢、陈洪凯可控股权比例上升至69%，为小肥羊进一步吸收新资本释放了一定的空间；2005年12月，小肥羊股东多达49位，凭借李旭东11.81%的被动投票权，两位创始人仍然保有51.91%（25.04%+15.06%+11.81%）的绝对控股权（图1）。
为了达到在香港上市的目标，2006年7月小肥羊引入3i和Prax Capital两家私募基金，3i和Prax Capital分别出资2000万美元、500万美元，获得小肥羊20.25%、5.06%的股权（图2、3）。为引进战略投资者，小肥羊进行了以下重组：（1）通过向现有全体股东发行新股的方式，将小肥羊全部资产注入2006年4月在英属维京群岛（BVI）注册的离岸公司“中国小肥羊”；（2）2006年1月，以张钢为首的10位主要股东在BVI注册成立了Possible Way，余下39名股东（由公司员工及第三方人士组成）则于2月成立了Billion Year，两家公司于5月分别认购了“中国小肥羊”8205股和1795股，持股量分别为61.28%、13.14%；其中，张钢、陈洪凯和李旭东合计拥有Possible Way 58.26%的股权；（3）以“中国小肥羊（BVI）”为主体，承接3i和Prax Capital2500万美元的投资。
通过“被动投资者”的“加数杠杆”和金字塔中间层的“乘数杠杆”，张钢在不断稀释股权融资的同时，兼顾了创始人的控制权。作为“带头大哥”，他深谙财散人聚之道，以股权稀释为小肥羊扩大了发展平台；而作为一个精明的企业创始人，他灵活运用杠杆保障了自己对公司的绝对控制权。
nlc202309030541
上市推手卢文兵：上市是企业发展方式而非目标
2002年，张钢力邀时任蒙牛副总裁的孙先红考察小肥羊，当时主管蒙牛投融资和上市的副总裁卢文兵作为孙先红的陪同，与张钢有了第一次接触。此后，孙、卢以每股一元入股，分别持股3%、2%。2004年，在张钢的多次诚意相邀之下，卢文兵放弃了他在蒙牛可观的期权，空降小肥羊，担任上市副总裁一职。
卢文兵上任后发现，他面对的其实是一个大型个体餐馆，只不过是加盟店比较多而已。
早期由于缺乏资金，张钢选择了“加盟为主，直营为辅”的发展策略，除了直接发展加盟店，小肥羊还发展了一些总代理、区域总代理，总代理有权管理和发展加盟店。由于各地分部先成立，总部后成立，整个小肥羊集团诸侯分治、管理混乱。在这样一种“类传销网络”的粗放式扩张中，小肥羊的总部、后台形同虚设，各级管理人员素质参差不齐，各门店都有各自的经营发展思路，外有各种假羊李鬼（如“小尾羊”、“小白羊”、“小绵羊”、“味味羊”）横行，整顿和规范势在必行。
在张钢的放权下，卢文兵对小肥羊的整个管理系统进行了大刀阔斧的改革。2004到2007年间，小肥羊调整加盟政策为“以直营为主，规范加盟”，运用“关、延、收、合”四字诀整顿加盟市场。“关”：取缔不合格店面。“延”：对经营情况较差但能积极整改的店面限期整改。“收”：一方面收购经营有序、盈利能力强的店面，并纳入直营店的管理体系，另一方面逐步收回各级到期总代理的代理权，并且不再续签合约。2006到2007年间，小肥羊共支付了近1.7亿元，收回30间加盟餐厅，前27间餐厅的平均收购成本为57万元，而最后收购的三家代价分别为342万元、360万元和540万元。根据招股章程，小肥羊回购的这27间店在2007年获得的利润占利润总额的41%。“合”：与好的加盟商、代理商以参股、控股等方式合作，例如与原甘肃总代理合作，将其收编为总部下属的分公司，共同开发西部市场。截至2007年5月，小肥羊公司的连锁店数量已由最高峰时期的721家减少到326家（直营店105家，加盟店221家）。2007年5月28日，小肥羊公司重启加盟战略，自此进入“不唯数量重质量”的发展阶段。
在这场清整运动中，大规模的信息化建设起到了至关重要的作用，而这又起源于卢文兵对财务的规范以及强势总部的构建。起初，小肥羊的财务部门实质上只是一个财务清算公司，核心理念就是“家庭联产承包责任”，各地分公司各入各的账，总部只是记账而已。另一个更加现实的问题是，餐饮业的就业员工普遍文化素质不高，甚至店经理都可能不会用电脑。
为了突破中餐难以标准化、规范化的痼疾，固化商业模式，使得小肥羊通过复制做强、做大，卢文兵在小肥羊强势推行IT系统：2004年底小肥羊从直营店开始，安装财务信息系统，实现了从原料到产品、从库房到餐厅的全流程监控；2005年，新组建的信息中心与软件服务商一起开发了小肥羊中餐连锁运营管理系统，并以“平均三天一家新店”的速度在各大店面推广。2005年7月开始，小肥羊的财务“就一个声音，那绝对是总部”。2005年底，小肥羊的财务报告顺利通过安永的审计。涵盖了OA办公系统、餐饮前/后台系统、EAS供应链系统、资金分析系统等信息化改革的实施与推进，大大提升了总部对订单、收银、物料、采购、库存的管控能力。
在公司管理架构方面，卢文兵针对创业股东、中高层管理者、普通员工分别采用了不同的改革方法：（1）构建规范的董事会，引进具有实业经验的独立董事—不同于国内企业多聘请学者当独立董事，小肥羊聘请了汉堡王企业国际总裁、肯德基香港澳门公司的CEO等人，他们的管理经验和理念，对小肥羊原始股东代表选出的董事进行了潜移默化的培训；新鲜血液的注入、专业主义的介入对小肥羊创始股东的视野、思维观念、决策体系产生了巨大的冲击；（2）公开招聘，中高层大换血—卢文兵将原小肥羊中高层经理全部降级，对外进行公开招聘，鼓励原中高层经理参与竞聘，以强势而又市场化的方式换掉了大多数中高层管理人员；（3）严格的奖惩制度，辅之以培训教育—对于普通基层员工，规范从整顿考勤开始，军队式的随机抽查点名以及严格执行的惩罚制度，一改其散漫的工作纪律，而培训和教育也逐步提升了基层员工的整体素质。
整顿加盟店、规范财务、推进信息化以及董事会、管理层的重新架构，都是为了小肥羊快速发展铺路。不过，资金短缺的小肥羊，扩张寸步难行。2004年，卢文兵从农业银行为小肥羊争取了3000万元无抵押贷款。然而到了2005年上半年，资金仍然捉襟见肘，跟不上小肥羊快速扩张的步伐。与董事长张钢沟通之后，卢文兵大胆提出：增资扩股。最终，小肥羊以每股5元的价格募集了7000万元，而这7000万元又被放到了农行的账上，在卢文兵的运作下，农行又贷给了小肥羊7000万元。2006年，卢文兵成功为小肥羊引入3i和Prax Capital公司，获得了2500万美元的风投资金。2008年6月，小肥羊上市，筹资近4.6亿港元。
几次增资扩股，既多样化了小肥羊的股权结构又发挥了激励作用：（1）吸收管理层入股，入股价格接近于老板入股时的股权价格；（2）吸收自然人入股，借力于亲朋好友，但入股有一定的溢价；（3）对于子公司和一些加盟店而言，小肥羊公司控股51%-70%，同时允许当地的区域老总和店经理入股30%-41%，但是必须严格遵照小肥羊的管理模式。此外，通过将资本融资和银行融资联合起来，直接融资的效应又得到了进一步放大。
有了坚实的资金作后盾，小肥羊强大的后台系统得以建立：2004年，小肥羊调味品公司成立，拥有全世界第一条全自动火锅汤料生产线；2005年8月，小肥羊锡林浩特肉业基地建成投产，9月，巴彦淖尔羊肉基地奠基？？？？如今，小肥羊不只拥有自己的羊肉供应基地、辣椒生产基地、调味料研发生产基地、孜然和枸杞等生产基地，还配套建立了全国最大的羊肉运输系统，做到食材的集中采购和统一配送。由于羊肉需要冷藏，小肥羊物流公司又是国内羊肉冷链储运第一大企业。大后台既保证了产品质量安全，更保证了小肥羊所有分店口味统一，成为小肥羊标准化中不可或缺的一环。
上市，是张钢“三顾蒙牛”邀请卢文兵空降的目的。因为有上市的目标，小肥羊暂时放缓了扩张的脚步，规范财务与管理、注重质量和效益，推进信息化并建设完善了后台系统。此外，小肥羊“管理化”的股权结构，增资扩股与银行融资的巧妙嫁接，也保障了企业各项管理决策的落实。上市对小肥羊到底意味着什么？从小肥羊的经验来看，上市是一个企业发展的方式而不是目标。借上市帮助企业规范经营，融资，提高知名度，引进人才。
创业投资退出渠道与退出决策研究 篇3
创业投资的商业本质在于追求投资报酬最大化, 而投资退出则是完成最后资本回收的“惊险的一跳”。之所以“惊险”, 是因为创业投资退出存在无法退出的风险。就公开资本市场退出方式而言, 创业资本退出可能面临风险。从制度经济学角度看, 创业投资退出的风险因素来源于制度环境与市场环境的不匹配, 制度环境与市场环境交互作用加大了创业投资退出风险 (李万寿, 2006) 。在给定上述退出风险的情况下, 如何慎重选择最优的退出方式成为一个重要的课题。基于此, 本文从创业投资的退出渠道研究出发, 结合实务操作经验总结各类退出渠道及其相对优势。特别地, 本文将介绍公认的最优退出渠道IPO, 并对其退出决策进行建模分析。
2创业投资退出渠道研究综述
2.1国外研究综述2000年以后, 随着泡沫破灭、市场制度的完善以及监管的到位, 对创业投资的研究重心开始由宏观政策扶植转移到创业投资企业的微观制度运行效率方面, 包括创业投资退出渠道研究。Giot&Schwienbacher (2006) 检验了美国6000家创业企业超过20000轮的创业投资数据, 以竞争风险模型 (Competing Risks Model) 同时分析公开上市、股权转让以及清算三种退出方式与退出时机。结果表明, IPO的退出时机较股权转具有明显的时变性 (Time-varying) 。Cumming (2008) 收集了欧洲创业投资的数据, 考察了创业投资合约与退出方式的关系。研究结论与Hellmann (2006) 相近, 更强的事先约束合约会使创业企业增大以收购方式退出的可能性, 而降低公开上市或注销的几率, 并且这个结果是稳健的, 等等。
随着研究的不断深入, 学者们基本认同IPO是创业投资最优的退出渠道。Jeng&Wells (2000) 通过对21个国家横截面数据的分析研究了创业投资的决定因素。结果显示, IPO市场是影响创业投资的最主要因素。Cumming&Maclntosh (2003) 通过实证检验发现, 高价值创业企业倾向于通过公开上市退出, 而低价值创业企业倾向于以注销退出。许多研究都注意到了声誉对IPO退出渠道的影响。Megginson&Weiss (1991) 对创业资本家在创业资本退出渠道中扮演的信号作用进行了研究, 基于1983到1987年间数据的分析结果表明, IPO过程中创业资本家通过其融资资本与声誉资本传递质量信号, 进而提高成功率。
2.2国内研究综述尽管我国创业投资起步较晚, 但国内的学者立足于发达国家的运作经验, 较早就注意到了退出渠道对创业投资的重要性。张小蒂 (1999) 借鉴了美国创业投资的成功经验, 归结起来主要是投资者的多元化、创业投资的制度安排有利于投资风险的控制、创业投资的退出渠道通畅。孙少青 (2002) 从反面例证了退出渠道之于创业投资的重要作用。作者基于不同国家发展创业投资行业的国际经验比较, 分析了德国和日本的创业投资行业发展较美国和英国落后的原因。研究结果认为, 发达的股票市场和并购市场是建立发达的创业投资行业的前提条件, 因为完善的退出机制及通畅的退出渠道是建立发达的创业投资行业的基础。英国的股票市场和并购市场非常发达, 相应英国的创业投资行业也相当发达, 尽管其创业资本投资到高新技术产业的比重不像美国那么高, 但也明显地高于德国。而日本的情况类似德国, 股票市场和并购市场很不发达, 相应地其创业投资行业也远远落后于美国和英国。
2.3创业投资退出渠道小结综合国内外学者们关于创业投资退出渠道的研究 (Cumming&Maclntosh, 2003;Giot&Schwienbacher, 2006;Cumming, 2008;王芳, 2001;徐祥柱, 2002) 以及我国1999年发布的《关于建立风险投资机制若干意见的通知》, 本文认为创业投资从创业企业退出的具体途径主要有下列五种。
2.3.1 IPO或者说上市。在创业企业不断发展壮大至符合公开上市条件后, 创业投资企业会尽量使其上市, 向公众发行普通股股票, 这就是“首次公开发售”。对于创业投资者和创业投资企业来说, IPO通常是最理想的退出方式, 但创业投资经验表明, 创业投资企业所投资的企业中, 只有少数企业能够成功上市并获取巨额利润, 大约有1/3的创业企业是亏损甚至无法回收投资的, 而另外1/3只能回收投资额。因此资本市场IPO确为创业投资企业获利的最重要渠道。但高新技术企业通常有产业变化迅速、产品生命周期短等特点, 因而往往无法达到主板市场上市标准。基于此, 成立一个进入门槛较低的交易市场 (第二板或创业板) 以满足创业企业投融资需求成为一种必要措施。除了公开市场外, 也有买卖双方自行或通过中介机构进行交易的场外市场, 创业企业通过多层次的资本市场体系来满足其投资策略与营运融资需求。总而言之, 健全的资本市场是创业投资企业回收资本、获得投资回报的最重要退出渠道。
2.3.2股权转让及企业并购。以股权转让的方式退出创业企业, 在使用频率上是仅次于IPO的重要退出渠道。实务运作中, 股权转让最常见的形态是被其他公司兼并或收购, 即企业并购 (Merger&Acquisition, MA) 。参与并购创业企业的买主主要有:进行策略投资布局的大公司、进行规模扩张或寻求新的成长机会的公司等。其对价可能为现金、股票交换或二者混合, 交易价格可能是盈利也可能亏损, 其获利程度通常不如IPO, 而创业企业及其经营团队也很可能丧失其独立性乃至对企业的控制权。但相对而言, 企业并购有如下优点: (1) 不必受IPO种种条件的限制, 可选用灵活多样的并购方式; (2) 对创业企业而言, 与大公司合作, 不仅能为其继续发展取得所需资金, 还可以分享大公司的技术、设备和营销渠道等好处; (3) 对并购方而言, 可以快速有效控制相关领域的新技术、取得完整的技术团队、直接扩展客户关系、扩大生产规模与市场占有率, 更可以收编一个潜在的竞争对手。公司并购之外, 股权转让的其他可能对象也包括一般投资人及其他创业投资企业。特别地, 当企业所有者与管理层团队理念不同, 或者企业所有者有意退出投资时, 管理层团队也可能进行管理并购 (Management-Buy-Out, MBO) 。
表1展示了我国2006~2010年股权转让方式退出中股权转让对象明细情况。需要指出的是, 本表中的原股东回购即为下文将提及的股权回购方式, 出于数据的系统性考虑, 此处一并列示。不难看到, 原股东回购所占的比例不断上升, 甚至在2009年一度达到62.28%, 但MBO所占比例则呈现出下降趋势, 2010年已经不到5%。
2.3.3股权回购。股权回购即创业投资企业在与创业企业签订投资协议书时, 加入回购协议或条款, 由创业企业在一定条件下, 依法回购创业投资企业所持有的股权。一方面, 对创业企业家及其经营团队而言, 当创业企业发展到一定阶段时, 资产规模、产品销路、品牌信誉都逐渐优化, 这时企业或经营团队有可能希望由自己控制这个企业, 而不再受制于创业投资企业。另一方面, 对创业投资企业而言, 为了防止由于创业企业后续发展乏力导致投资被套牢, 也有动机事先签订强制性回购条款和确定股权价值的计算方法, 以便在其他退出方式受阻时, 仍能取回全部或部分投资。一般而言, 只有在创业企业营运绩效不如预期时才会执行股权回购。这由表1可以看到, 受2008年金融危机影响, 2009年的股权回购比率显著上升。由此可见, 股权回购是一种备用的退出方法, 只有在创业企业发展不甚理想时才会运用。事实上, 它更像一个对创业投资企业的预防保护措施, 例如优先股的强制购回权, 或普通股的卖方选择权。在创业企业、创业企业家与创业投资企业的利益趋于一致的情况下, 创业投资企业的投资风险将择以公开上市方式退出。而股权转让, 特别是出售给资力雄厚的大企业也是一种成功的退出途径。产权及技术交易市场是创业投资部分退出的必要补充。而股份回购和清算退出往往是创业投资代理人为了避免损失, 不得已而为之的选择, 其作用是让创业投资代理人把风险锁定在其预设的范围之内。成熟的创业投资市场应该建立起灵活的创业资本退出体系, 使得创业投资代理人可根据创业资本的运营和市场情况进行抉择。会降低而创业企业的成功机率也会相应提高。
2.3.4产权及技术交易市场。创业企业的技术、商标、品牌均为其企业价值的一部分, 当这些无形资产受到侵犯时, 创业企业有权请求损害赔偿。更进一步, 企业也可以就这些无形资产进行处分, 以换取对价收益。由此, 完善的产权交易市场也是创业投资成功运行的基本保障之一。美国创业投资退出方式有很大的比例是经由并购、企业回购或技术转让的方式来完成的, 这主要是因为美国产权交易市场和技术交易市场比较成熟。
2.3.5破产清算。当创业企业发展状况不好而难以挽回时, 宣告企业破产并进行清算是控制风险和减少损失的最优选择。破产清算不仅可以通过法律手段了结债权债务关系, 还有可能收回一部分投资。这种方式是必要的, 因为被套牢在不良企业中的资本不具备增值能力, 这会产生巨大的机会成本, 还不如收回部分资本, 再投入其他的投资项目。从税收筹划角度看, 这种损失还可以构成创业投资企业或创业投资投资者抵减所得税项目。政府可以通过税收制度安排促使创业投资代理人用脚投票, 摒弃不良创业企业, 从而营造竞争性的市场氛围。以上五种退出方式是紧密联系的有机整体, 共同构成了创业投资的退出体系。接受创业资本的创业企业由于经营状况和市场环境的差异, 会选择不同的退出方式, 一般来说, 创业企业经营成功且证券市场活跃时通常会选择以公开上市方式退出。而股权转让, 特别是出售给资力雄厚的大企业也是一种成功的退出途径。产权及技术交易市场是创业投资部分退出的必要补充。而股份回购和清算退出往往是创业投资代理人为了避免损失, 不得已而为之的选择, 其作用是让创业投资代理人把风险锁定在其预设的范围之内。成熟的创业投资市场应该建立起灵活的创业资本退出体系, 使得创业投资代理人可根据创业资本的运营和市场情况进行抉择。
2004年5月, 证监会同意深交所设立中小板作为创业板的过渡, 此举具有重要的意义 (Bruton&Yeh, 2007) 。2005年6月, 中小板第50只股票上市, 此后由于股权分置改革启动, 沪深股市停发新股。2007年6月, 创业板框架初定。2009年3月31日, 中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》, 同年10月30日, 中国创业板正式上市。
数据来源:2011中国风险投资年鉴。
表2列示了我国在2006至2010年间具有创业投资背景的企业的IPO个数。可以看到, 受金融危机影响, 2008年的创业投资IPO骤跌, 但创业板设立当年IPO个数、融资额就显示出回升态势。特别地, 2010的IPO个数较2009年增加了251个, 增加了380.30%, 融资总额更有595.34%的增幅, 平均融资额增长了44.70%。可见, 创业板对创业投资退出的影响效果“立竿见影”。
3创业投资IPO退出决策分析
3.1完全信息下的最优契约假设诸多风险中性的创业投资代理人投资的创业企业可能有两种类型:高质量 (H) 和低质量 (L) , 相对应的创业投资代理人分别记为VCH和VCL, 高质量创业企业的收益为πH, 低质量的收益为πL, πL<πH。假设创业资本的退出时期有两种:或于T=1期在企业IPO时立刻退出, 或于T=2期在企业IPO过一段时间后某个时期退出。由于创业投资代理人和创业投资者对创业企业信息的掌握程度不同, 创业企业家作为内部人于T=1期便知道创业企业的类型, 而创业投资者作为外部人在T=1期尚不了解类型, 但知道企业是H的概率为α。T=2期, 由于创业投资者对创业企业有一定的了解, 创业投资代理人和创业投资者之间的信息非对称程度减弱, 此时创业企业会以其真实价值退出。假设同一个创业企业在IPO时期 (T=1) 与续发行时期 (T=2) 之间收益的贴现因子为β (0<β<1) , β越小, 说明创业资本更看重T=1期的收益, 而β越大, 说明创业投资代理人更偏好风险资本的流动。由于风险企业的退出时期只有两种选择, 所以, 创业资本的退出控制策略有四种可能情形:
(1) 两种类型企业的创业投资代理人都选择在T=1期退出, 则企业收益:
(2) VCL选择在T=1期退出, 而VCH选择在T=2期退出, 则企业收益分别为:
(3) VCH选择在T=1期退出, 而VCL选择在T=2期退出, 则企业收益分别为:
(4) 两种类型企业的创业投资代理人都选择在T=2期退出, 则企业收益:
由于T=2期的信息不对称性减弱, 故L企业出于投资报酬最大化考虑不会推迟到T=2期才退出, 而是在T=1期就退出。因此, (3) 和 (4) 情形不会发生, 而 (1) 为混同均衡情形, 该均衡存在的条件是απH+ (1-α) πL>βπH, 即:
上述 (2) 为分离均衡情形, 该均衡存在条件为:
即:
其中, βP表示分离均衡与混同均衡的临界值。
那么, 在分离均衡条件下, 低质量创业企业的创业资本选择在IPO时期 (T=1) 退出, 而高质量创业企业的创业资本选择在增发时期 (T=2) 退出;在混同均衡条件下, 高质量与低质量创业企业的创业资本同时在IPO时期 (T=1) 退出, 且高质量创业企业的出现概率α越大, 两种企业的质量差别和贴现因子β越小, 此时低质量企业通过“搭便车”行为获取的超额收益也就越低, T=1期市场也就更容易形成混同均衡。换言之, 此时创业资本越容易较早退出。
3.2无限期重复声誉博弈在上述两种均衡条件下, 高质量创业企业所承载的创业资本在混同均衡退出可能会面临一定的损失 (1-α) (πH-πL) , 但通过创业投资代理人重复博弈建立的声誉机制可以弥补这部分损失。
创业投资代理人在资本市场上多次实现创业资本退出, 则创业投资代理人的IPO能力是可以甄别的, 从而建立起声誉。这种声誉则可以作为信号, 减轻信息不对称, 使外部的创业投资者更快信任创业投资代理人 (Nahata, 2008;仲锐敏, 2011) , 以便于其较快筹集到新资本、实现资金的增值。显然, VCH极力建立自己的声誉, 但对于VCL, 是选择在IPO市场建立声誉, 还是“搭便车”选择欺骗, 这取决于建立声誉和实施欺骗各自带来的收益间的权衡。假设δ (δ>β) 表示创业投资代理人在两个连续的IPO之间主观贴现因子, 用以度量创业投资代理人在退出该轮风险投资后进入新一轮投资的意愿。δ越大, 创业投资代理人将来进入IPO市场的可能性也就越大, 这与货币价值的贴现因子β表示的含义不同。
当β<βP时, 在混同均衡条件下VCL建立声誉的预期收益为:
当β叟βP时, 在分离均衡条件下VCL选择欺骗的预期收益为:
当β<βP时, 存在混同均衡;当β叟Max{βP, βR}时, 存在分离均衡。要使声誉均衡存在, 则必须满足条件:βR-βP=αδ叟1-α叟-1-δαδ叟1-πLπH叟>0, 即δ>δ*=121+α-α即得:坠 (βR-βP) >0, 坠 (βR-βP) <0 (11) 坠δ坠 (πL/πH)
VCY想要建立声誉, 就必须要通过抑价来弥补“资历”的不足, 有高质量创业企业的VCY通过运用IPO抑价方式承诺实施声誉均衡策略。当然, VCLY利用IPO抑价方式实现自己的声誉必须满足两个条件: (1) VCHY必须以牺牲自己的利益而非他人利益为代价; (2) VCLY对建立声誉特别偏好。由 (13) 式可知, VCE将始终坚持声誉均衡, 而VCY如果在第一次IPO时没有选择欺骗, 今后的IPO中也不会选择欺骗。因此, 高质量创业企业的VCHY只要在第一次IPO时采取抑价策略就可建立起声誉均衡。
综上所述, 通过对IPO下的创业投资退出决策模型的研究, 可以知道创业投资代理人的最优退出控制策略要受其在资本市场上建立的声誉影响, “年轻”的创业投资代理人如果想建立声誉来回避分离均衡, 则需要通过更高程度的IPO抑价来实现, 当伪装带来的收益无法显著高于IPO抑价产生的成本时, 在IPO市场上较早地选择退出是更为合理的选择。
4总体评价与政策建议
本文回顾了创业投资退出渠道的研究概况, 并总结了创业投资的五种主要退出方式, 包括股票市场公开上市 (IPO) 、企业购并、股权回购、产权与技术交易以及破产清算等, 其中IPO是最常用最重要的退出渠道。基于此, 本文进一步研究了声誉机制对IPO渠道下创业投资最优退出策略的影响。结合模型的结论, 笔者认为, 我国创业投资退出渠道的完善与市场制度建设应该注意如下几点:
4.1加强创业板市场的制度规范, 建立多层次的资本市场体系首先, 建设主板市场、二板市场以及场外市场一体化的多层次资本市场体系为创业资本的进入和退出提供条件, 这也使得每一层次市场运作都有两个可对比参照的对象, 有利于促进各层次市场运作的规范化, 进而促使我国资本市场的整体规范化。其次, 建立“优升劣退”机制, 亦即高质量企业经过市场培育, 上升进入更高级别的融资市场, 而低质量的企业从本级市场退出, 进入更低级别的融资市场, 这样既有利于保证上市公司质量与其市场层次相对应。最后, 创业投资制度环境对创业投资的长足发展起到至关重要的作用。Guler&Guillen (2010) 基于美国创业投资国家的经验指出, 一个国家吸引外国创业资本的重要前提是拥有完备的创业投资制度体系。这就需要建立并完善创业投资法律法规体系, 而遗憾的是, 我国目前还没有出台一部奠定创业投资发展框架的法律。因此, 我国应该尽快出台“创业投资管理办法”, 对我国包括创业投资基金在内的创业投资机构的发起与设立、募集与交易以及运作的全过程做出具体规定, 使得创业投资基金在资金筹集、项目选择、知识产权保护等方面, 以及政府对创业投资基金的监管方面都有法可依。
4.2构建市场声誉约束机制, 加强创业投资活动监管声誉是缓解创业投资委托-代理关系中信息不对称问题的一个重要方法, 创业投资成功退出为代理人树立了良好的声誉同时也成为投资者提供了评价并选择的标准。发挥市场对创业投资代理人的声誉约束, 能够建立创业投资者与创业投资代理人之间的信号传递机制, 具体措施包括: (1) 保持创业投资企业财产相互独立, 这是为了便于比较不同创业投资企业之间的业绩。此外, 市场还要求创业投资企业的结构具有透明度, 同一管理人名下的各个基金必须保持相互独立。这样, 投资者便可以清楚地了解不同创业投资企业之间的业绩状况, 判断影响业绩的系统性影响因素, 如经济周期的影响、宏观政策影响等, 哪些因素是非系统性影响因素。 (2) 投资者以分期方式认购创业投资股份。不论是公司制或有限合伙制的创业投资企业, 通常都按照授权资本原则出资, 即股东 (合伙人) 无须在公司设立之时即缴足全部金额, 而只须支付承诺金额的一部分, 所承诺的其余资金在企业进行实际投资时再按照认购的比例分批注入, 这样不仅有利于提高资金使用效率, 而且使得投资者可以根据企业的管理状况, 决定是否追加投资。而每一次决定是否追加投资, 都是投资者对创业投资代理人实行的一次审查与监督。 (3) 使创业投资企业维持有限的存续期。存续期满的创业投资企业必须清盘, 即便续期也通常不超过两年且必须经股东大会 (合伙人会议) 批准。这样创业投资代理人就不能永久性地控制企业, 而如果代理人在存续期间曾进行有损投资者的行为, 必将在企业清盘时暴露, 代理人的声誉则会因此而受到损害, 并很可能被排斥创业投资行业之外。
参考文献
[1]D.Cumming, 2008, Contracts and Exits in Venture Capital Finance, The Review of Financial Studies, Vol.21, pp.1947-1982.
[2]D.J.Cumming and J.G.Mac Intosh, 2003, Venture-Capital Exits in Canada and the United States, The University of Toronto Law Journal, Vol.53, pp.101-199.
[4]王谦才.创业投资与IPO抑价的关系研究[D].浙江大学, 2010.
[5]徐祥柱.美国、德国风险投资退出机制的差异及原因分析[J].世界经济研究, 2002 (2) :53-57.
[6]张东生, 刘健钧.创业投资基金运作机制的制度经济学分析[J].经济研究, 2000 (4) :35-41.
[7]张小蒂.美国创业投资业成功运作的主要因素及启示[J].金融研究, 1999 (9) :75-79.
上市退出 篇4
风险投资的最终目的是通过风险企业的成功运作来实现高额投资回报。风险投资的退出是指将风险企业的资产变现, 以收回风险投资资本, 并获得回报的经济行为。风险投资的退出机制是整个风险投资运作过程中一个重要的组成部分, 是风险投资运作过程的最后环节, 也是获得高额投资回报和实现风险投资目标的关键环节。风险投资退出决策的核心问题是退出方式和时间。
风险投资的退出方式主要有:首次公开发行新股、股权转让和清算, 其中IPO和股权转让是风险资本退出的主要途径。而多数学者认为IPO是风险投资最佳的退出方式。究竟什么方式是风险投资退出的最佳路径?本文拟通过对IDG技术创业投资基金退出好耶广告网络公司 (简称“好耶”) 一案进行分析来得出结论。
二、文献回顾
风险投资退出方式一直是风险投资研究的焦点。Barry, Muscarella, Peavy和Vetsuypens (1990) 利用了一个包括1978~1987年间的433例有风险IPO和1 123例无风险IPO的样本, 对风险投资家在IPO中的作用进行了广泛研究, 证明了风险投资家持有大部分拟上市公司的股份时, 有风险IPO在第一个交易日的回报较小。Black和Giison (1998) 认为收购方式虽能更好地适应市场环境变化, 但不利于风险企业家实行对企业的控制权, 容易引发风险企业家与风险投资家之间的利益冲突。Kaplan和Stromberg (2003) 收集了1998~2001年23个国家的70家风险投资公司的145项投资进行研究, 发现产生风险投资退出方式差异的主要原因是各国金融体系的不同。Hsu (2006) 对696个企业的分析显示, 风险投资确实推进了战略联盟和技术许可这两种协作活动, 增加了创业企业IPO的可能性。
三、好耶案例分析
(一) 案例背景
我国自20世纪80年代引入风险投资以来, 风险投资业有了很大发展, 但发展速度相对缓慢。2006年我国市场发生的创业投资总额为17.78亿美元, 而美国同期的创业投资基金大约为260亿~300亿美元, 我国风险投资业发展缓慢, 其中一个重要的原因就是缺乏完善的退出机制。据统计, 2005年我国319家风险投资机构管理的631.6亿元资本, 退出总收入仅10.3亿元。2006年, 国务院发布的《国家中长期科学和技术发展规划纲要 (2006~2020年) 》和《关于实施〈国家中长期科学和技术发展规划纲要 (2006~2007年) 〉若干配套政策的通知》以及科技部发布的《关于加快发展技术市场的意见》, 要求有条件的地区和地方政府应通过财政支持等方式, 扶持发展区域产权交易市场, 拓展创业风险投资退出渠道, 促进更多资本进入风险投资市场, 建立支持自主创新的多层次资本市场。
我国风险投资退出以IPO和股权转让为主, 其中采用IPO方式的比例不断增加, 并于2007年首次超过股权转让。据我国风险投资研究院公布的数据显示, 在全国2007年91.75亿元风险投资的退出金额中, 有50.24%的金额是通过资本市场上市交易实现的。其中以股权转让方式退出的风险投资金额比例为45.46%;以清算方式退出的风险投资金额比例为4.30%。在IPO方式中, 共有77家具有风险投资背景的企业在美国、日本、新加坡、韩国和国内资本市场上市。
另外, 经济发达的美国、日本和欧盟各国大都建立了创业板市场, 为风险投资提供了顺畅的退出渠道。我国为鼓励风险投资, 正积极筹办创业板和扩大主板市场的中小企业板。
(二) 案例简介
好耶成立于1998年10月, 是一家集网络广告技术服务、线上营销服务和效果营销服务为一体的专业网络互动营销服务公司。2000年3月, IDGVC向好耶投入第一笔300万元人民币投资, 连同贷款在内, IDGVC在好耶第一轮融资过程中累计投入了182万美元, 占其股份接近40%。在2000~2004年间, 好耶进入了商业化运作的快速发展期, 保持营业收入每年超过100%的高速增长, 2004年好耶实现营业收入2亿多元人民币, 利润超过了2 000万元人民币。
2005年12月, IDGVC联合Oak Investment Partners向好耶投入总计3 000万美元的第二轮投资, 加上第一轮投资, IDGVC占好耶的股份达到41.8%, 成为好耶的最大股东。与此同时, 好耶成立了由王建岗 (好耶创始人, 现任CTO) 、章苏阳 (投资方代表, IDGVC合伙人) 、朱海龙 (管理层代表, 时任好耶CEO) 组成的公司董事会。2005年年底, 以朱海龙为首的管理团队开始筹备好耶独立上市。2006年9月, 好耶正式启动纳斯达克上市程序, 计划融资1亿美元。
然而, 2007年3月1日好耶与分众传媒控股有限公司 (简称“分众传媒”) 达成协议并公告: (1) 分众传媒以7 000万美元现金和价值1.55亿美元的分众传媒普通股收购好耶的全部股份; (2) 2007年4月1日到2008年3月31日, 好耶若达到预定的收益目标, 分众传媒将再向好耶支付价值7 500万美元的分众传媒普通股; (3) 朱海龙将继续担任好耶CEO; (4) 分众传媒承诺, 两家公司在合并完成后不进行裁员。
那么, IDGVC为何由同意好耶到纳斯达克上市转为将好耶出售给分众传媒呢?下面将对此进行分析。
(三) 案例分析
1. 资本市场——纳斯达克的检验。
资本市场的发育程度是风险投资选择IPO退出方式还是股权转让退出方式的重要影响因素之一。在好耶选择在纳斯达克上市之前, 美国已经有Value Click、a Quantive和Double Click三家和好耶商业模式类似的公司在纳斯达克上市。其中, 好耶最初的效仿者和主要竞争对手Double Click在纳斯达克上市时市值超过百亿美元, 但因市场环境和自身原因, 其在2005年以11亿美元的价格被收购;而Value Click和a Quantive的市值均在20亿美元左右徘徊。对比中美两国模式相近的互联网公司, 如百度当时的市值大约在30亿~40亿美元之间, Google当时的市值则超过了1 300亿美元, 百度的市值还不到Google的1/30。因此以Value Click和a Quantive为参照, 好耶要实现融资1亿美元、市值4亿美元的目标显然有很大的困难。
2. 风险企业——好耶自身的特点。
好耶是目前国内最大的网络广告技术和服务公司, 其商业模式是利用互联网广告管理技术, 进行互联网广告代理, 从而取得服务收入。好耶的主营业务有两大块: (1) 技术输出服务收入, 主要来源于自主研发的网络广告管理系统软件和富媒体广告联盟。 (2) 网络广告代理服务收入。好耶是新浪最大的网络广告代理商, 2002~2005年连续四年被评为我国最大的网络广告代理公司。但仔细分析好耶的主营业务, 其前景并不看好:其技术部分虽有较大的优势, 但正受到MSN等公司的严峻挑战;其网络媒体代理业务虽因介入得比较早而拥有一些优势资源, 然而网络资源越被看好, 竞争者便越多, 利润便会越来越少。2006年, 好耶的总收入大约为5亿元, 而净利润只有几千万元, 且利润率还在连年降低。另外, 好耶技术服务收入虽高, 但是这块收入贡献只占10%左右。所以从总体看, 好耶主营业务的竞争力并不强, 若一味地将其包装上市, 其价值必然得不到市场的认可。而此时分众传媒愿意出比IPO更优惠的价格购买好耶, 因此, IDGVC权衡利弊, 决定让好耶放弃IPO, 而将其出售给分众传媒, 这显然是一个明智的选择。
3. 股权购买者——分众传媒收购意愿。股权购买者的收购意愿有两个决定条件:
(1) 股权购买者自身的战略。当风险企业符合股权购买者的意图时, 购买者便表现出强烈的收购意愿, 即愿意以更高的价格购入对方的股权, 这便增加了股权转让的可能性。分众传媒的战略是打造国内最大的生活圈媒体群, 为了这个战略目标, 它已进行过多次收购:2005年10月, 它以逾1亿美元收购框架传媒有限公司;2006年1月, 它以3.25亿美元收购竞争对手聚众目标传媒 (中国) 控股有限公司;2006年6月, 它又以约3 000万美元收购北京凯威广告技术有限公司;2006年8月, 它完成对Appreciate Capital公司的收购。分众传媒的战略就是整合优质资产, 一旦看到符合自己战略的企业, 就要千方百计地将它收购。好耶正好符合分众传媒的战略, 通过收购好耶, 分众传媒便进入我国高速增长的互联网广告市场。
(2) 股权出售者与股权购买者之间的信息对称程度。若股权购买者与股权出售者所拥有的信息对称程度较高, 则股权转让的可能性就大, IPO的可能性就小。分众传媒和好耶曾经同在上海市江苏路的一座办公楼的同一楼层办公, 分众传媒的总经理江南春是好耶一子公司的投资人之一。IDGVC既是好耶的股东, 也是分众传媒的股东。分众传媒具有解决信息不对称问题的条件是其顺利收购好耶的重要因素之一, 也是影响IDGVC退出好耶的因素之一。
4. 风险机构——IDGVC的控制权。
风险投资者往往寻求拥有风险企业的控制权, 并通过影响或控制企业董事会在企业经营重大问题的决策上行使控制权。但拥有控制权不是目的, 而是为了保证其已投入资金的安全, 最终目的是选择最有利的退出渠道以获得最理想的回报。此次分众传媒收购好耶给出的市盈率是25倍, 占好耶41.8%股份的IDGVC从中获得约2 500万美元, 另加价值4 000多万美元的分众传媒股票, 这使IDGVC在成功退出的同时又获得了一个获利前景看好的投资项目, 因而其选择股权转让方式便在情理之中。
四、启示
1.风险资本退出方式没有最优, 只有最合适的。通常认为IPO是风险投资退出的最佳方式, 但实际上并不存在绝对最佳。风险投资退出方式的选择受多种因素的影响, 并且各种退出方式适用的情况也不一样, 它们有各自的优缺点。风险投资退出方式决策是综合考量各种因素的结果。风险投资者应当构建风险投资退出绩效评价体系, 比较各种退出方式的优劣, 以便选择最适合自己的退出方式。
2.风险投资退出方式的科学决策。从风险企业的角度考虑, 风险投资退出方式的最优决策是使利益相关者收益最大化。要实现退出的最优化, 风险企业必须构建有效的利益制衡与激励机制, 明确地界定风险投资家、风险企业家及其他利益相关者的利益边界, 合理配置退出决策权, 进行科学决策, 以避免像好耶那样出现二次决策, 造成企业资源浪费。
参考文献
[1].中国风险投资研究院.中国风险投资年鉴 (2007) .北京:民主与建设出版社, 2007
退出游戏 篇5
看着屏幕上朋友们还在奋战着,我不由自主地点下了“退出游戏”的按钮。常常在网络上游荡。喜欢看卓别林的电影,乱糟糟的头发,—顶小礼帽,一撮小胡须,挥动着破手杖,迈着鸭子步,在荧幕上演着一场场闹剧,黑白闪烁。看着他的滑稽表演,我常常大笑,可是,笑着笑着却有眼泪溢出来。是的,很无奈,这个世界。他们都说我们太小,什么都不懂。我们是小,可是我们也看了太多太多。我们也不想这样,可是,这些都是你们大人演给我们看的世界,不是么?我们又怎么能选择?面对那些根本不想做的事,却又不得不去面对,一切都太累,太疲惫。这个世界让我们懂得忧伤,可是就连这点,他们也不让我们拥有,非要逼着我们微笑。有人说,生活就是一场游戏。如果真是这样,我想寻找到“退出游戏”的按钮,然后,按下。
在用农机退出机制研究 篇6
一、建立在用农机退出机制的必要性
按照《农业机械化促进法》确定的“因地制宜、经济有效、保障安全、保护环境的”原则, 促进农业机械化的发展。实际上农业机械如不符合这一原则, 则应退出使用 (予以报废) 。这是法律从理论上做出的原则性规定。但由于种种原因, 目前在用的农机无法执行这一规定, 造成的危害是显而易见的。
1. 农机技术性能恶化, 大大增加了安全隐患。
拖拉机、联合收割机等农机超期服役, 使磨损、腐蚀、老化等自然现象加剧, 这是有形损坏;随着技术进步, 新农机的技术集成水平、安全保障水平、节能环保水平、智能化水平等大大提高, 在用机械存在着无形损坏, 即机械因技术进步带来的贬值, 从而使旧机械使用性能大打折扣。这些机械如果不能在监督管理下退出使用, 不但使用效率降低, 而且极不利于安全生产。据统计, 陕西省近10年来共发生各类农机事故近5 000起, 其中四成以上是拖拉机突发机械失灵故障所致, 50%是使用年限15年以上的报废拖拉机所致。超期使用的农机, 技术状态严重恶化、排污加重、噪声加大, 还会影响驾驶人的听力及中枢神经系统, 使其精力难以集中, 情绪浮躁, 应急能力下降, 酿成不该发生的事故, 给家庭和社会带来沉重的损失。
2. 能耗增加, 使用成本上升, 浪费惊人。
据调查测算, 超期使用的拖拉机油耗比正常值高15%～25%, 超期使用的联合收割机油耗比新机高15%以上。按陕西省农机作业年耗油180万吨计, 超期使用及技术状态恶化的机械按50%计, 每吨油按6 500元计, 每年至少浪费燃油13.5万吨, 每年因此损失8.755亿元。这还不包括这些机械因维修增加的额外支出费用。照此推算, 全国因此造成的浪费是不可低估的。这种高消耗低效率的现象, 严重危害到农机化的健康发展, 制约了农民收入的提高, 也不利于我国“低碳经济”的发展。
3. 超期使用的农机对环境污染不可小视。
农业机械正常使用情况下, 排气为无色或浅灰色。超期使用的农机, 由于技术状态恶化, 排气为黑色 (炭烟) 或者蓝烟, 排放物严重超标, 致使空气质量等级下降, 威胁到人类的生存安全。据环保专家实际检测分析, 拖拉机、联合收割机非正常使用时排放的污染物主要有一氧化碳、碳氢化合物等有害物质。一氧化碳与人体红血蛋白有很强的亲合力, 亲合后形成碳氧血红蛋白, 从而削弱血液向各组织输氧功能, 造成人的感觉、反应、理解、记忆等机能障碍。同时, 超期使用的农机排放物中含有多种重金属、化学液体、废塑料等对人体有害的物质, 大量散发在空气中, 会恶化人居环境, 对人类健康不利。
4. 超期使用农机, 不利于我国技术进步和经济结构的战略调整。
近30年来, 我国经济快速发展, 举世瞩目。淘汰落后产能, 发展节能环保的低碳经济, 已成共识。这一战略举措要得以实现, 就必须加快技术的更新换代步伐, 农机领域也概莫能外。据初步统计, 我国农业机械目前的技术水平、质量等级、结构性能和能耗与发达国家相比较, 有较大差距。尤其是机电一体化、人体工程、人工智能、自动控制等机械化技术, 差距更大。近年来在加速发展中, 形成了一批节能环保、技术上接近发达国家水平、集成化程度较高的农机产能, 以支持农机更新换代。国家实施的农机购置补贴政策, 实际上已有这样的用意。而大量在用的超期使用农机不能退出使用领域, 会迟滞这一进程, 阻碍发展。
二、建立在用农机退出机制的难点
我国农机化与发达国家相比, 有其特殊。拖拉机要兼营农业运输, 联合收割机要跨地区作业, 这一特色决定了我们不能照搬西方发达国家的现成做法。我国已建立了较为完善的机动车辆报废更新机制, 由于我国农民农机经营的特殊性, 农业的小生产地位及与此相适应的农机经营家庭化、小型化, 使其经济基础非常脆弱, 决定不能借用之。因此, 要建立我国在用农机的退出机制时, 要充分考虑中国国情, 从实际出发, 积极、稳妥、有引导和在国家支持下逐步推进。
1. 农民经济实力差, 报废在用农机无力承受。
我们在下乡进行安全检查时发现, 上世纪八九十年代大量进入农村的手扶拖拉机和皮带传动的小四轮拖拉机拥有量很大, 其使用年限大都在15～20年以上。这些在用拖拉机应该是农机退出的主要对象。由于地区经济发展的不平衡性, 接近报废的拖拉机大量从平川和经济发达地区流向丘陵和山区, 成为当地农业和农村运输的主力。这样一台 (套) 农机虽然价值极低, 但仍然是当地农民家庭的主要生产资料和经营性收入来源。如果国家没有任何补偿, 让其强制报废, 农民是无力承担的。以陕西省南郑县为例, 这类农机占全县农机拥有量的45%～55%。另一方面, 这类机械只在小区域内活动, 承担农村的农业生产作业、生活性运输, 很少到经济发达地区, 因此也会成为监管盲点。是一个无法回避必须解决的问题。
2. 机动车辆报废制不适用于农机。
国家经贸委、国家发展改委、公安部、国家环保总局颁发的《农用运输车报废标准》 (2010年3月13日) 的通知规定, 农用运输车 (包括三轮农用运输车和四轮农用运输车, 下同) 有下列情形之一的应当报废:1) 三轮农用运输车和装配单缸柴油机的四轮农用运输车, 使用期限达6年的;2) 装配多缸柴油机的四轮农用运输车, 使用期限达9年的;3) 装配多缸柴油机的四轮农用运输车, 累计行驶里程达25万公里的;4) 因各种原因造成农用运输车严重损坏或者技术状况低劣, 无法修复的;5) 长期使用后, 整车耗油量超过企业定型车出厂标准值15%的;6) 不符合国家标准《机动车运行安全技术条件》 (GB7258-1997) , 经修理和调整后仍达不到要求的;7) 排放污染物超过国家或地方的排放标准, 经修理、调整或采用尾气污染控制技术后, 仍不符合要求的。达到报废年限或者累计行驶里程的农用运输车, 依据国家机动车安全、污染物排放有关标准检验合格的, 可以适当延长使用年限, 但最长不得超过3年。延长使用年限的车辆, 应当按照公安交通管理部门和环境保护部门的规定, 增加检验次数, 一个检验周期内连续两次检验不符合标准要求的, 应当强制报废。
这可以说与在用农机的退出机制比较接近, 有一定的借鉴意义, 但与此规定相配套的是:一是国家实行了汽车和家电下乡政策, 车主淘汰旧车可以得到相应的补贴支持, 而农机却没有这一政策;二是机动车辆以上路为主, 公安交警可以通过检查和处罚来保证政策执行力, 达到强制报废之目的, 而农机有的上路, 多数不上路 (只从事农业生产) , 因此这一规定不适用于农机。
3. 国外农机报废规定。
根据国家的不同而不同, 比如说德国的农机产品一般比较耐用, 设计使用年限都在10～20年, 而日本的农机产品在10～15年左右。发达国家以使用年限来确定农机报废标准, 实行强制报废, 并为农机用户提供高于购机补贴的支持, 以鼓励其淘汰落后的农业机械, 加速农机更新换代步伐。
4. 农机退出机制的标准建设滞后。
《农业机械化促进法》、《农业机械安全监督管理条例》等法律、法规, 对在用农机的退出提出了相应的要求, 但如何操作, 却没配套规范, 成为实践中的大难题。
三、我国相关法律、法规及规章对在用农机退出机制的规定
1) 《道路交通安全法》第121条赋予农机主管部门拖拉机注册登记和年检、驾驶人考证及审验权, 而机动车辆强制报废内容却不包括在内, 因而不能借用之。另一方面也说明, 由于农机的特殊性, 应实行特殊的在用农机退出机制。
2) 《农业机械化促进法》。“本法所称农业机械化, 是指运用先进适用的农业机械装备农业, 改善农业生产经营条件, 不断提高农业的生产技术水平和经济效益、生态效益的过程。本法所称农业机械, 是指用于农业生产及其产品初加工等相关农事活动的机械、设备。……按照因地制宜、经济有效、保障安全、保护环境的原则, 促进农业机械化的发展。”其中促进农机化发展原则, 实际上可以理解为制定在用农机退出的标准, 但遗憾的是却没有具体规定。
3) 《拖拉机登记规定》第25、26条规定, “已达到国家强制报废标准的拖拉机, 拖拉机所有人申请报废注销时, 应当填写《拖拉机停驶、复驶/注销登记申请表》, 向农机监理机构提交拖拉机号牌、拖拉机行驶证、拖拉机登记证书。因拖拉机灭失, 拖拉机所有人向农机监理机构申请注销登记的, 农机监理机构应当自受理之日起1日内办理注销登记, 收回拖拉机号牌、拖拉机行驶证和拖拉机登记证书。因拖拉机灭失无法交回号牌、拖拉机行驶证的, 农机监理机构应当公告作废。拖拉机所有人因其他原因申请注销登记的, 填写《拖拉机停驶、复驶/注销登记申请表》。农机监理机构应当自受理之日起1日内办理注销登记, 收回拖拉机号牌、拖拉机行驶证和拖拉机登记证书。”
4) 《拖拉机禁用与报废》 (GB/T 16877-1997) 国定标准规定, 大中型拖拉机使用年限超过15年、小型拖拉机使用年限超过10年, 经修理仍超过禁用标准的要报废。但其一是不够具体, 二是经过10多年发展和变化, 已与现实要求相脱节, 三是无相应的配套监管措施, 四是无支持鼓励措施, 实际上流于形式而无法实施。
5) 《农业机械安全监督管理条例》规定, “国家建立落后农业机械淘汰制度和危及人身财产安全的农业机械报废制度, 并对淘汰和报废的农业机械依法实行回收。危及人身财产安全的农业机械达到报废条件的, 应当停止使用, 予以报废。农业机械的报废条件由国务院农业机械化主管部门会同国务院质量监督部门、工业主管部门规定。县级人民政府农业机械化主管部门对达到报废条件的危及人身财产安全的农业机械, 应当书面告知其所有人。
国家对达到报废条件或者正在使用的国家已经明令淘汰的农业机械实行回收。农业机械回收办法由国务院农业机械化主管部门会同国务院财政部门、商务主管部门制定。回收的农业机械由县级人民政府农业机械化主管部门监督回收单位进行解体或者销毁。”这是目前建立在用农机退出机制中最权威的规定。根据该条例, 建立农机退出机制迫在眉睫, 有法可依。
6) 2010年7月, 国务院发布了《关于促进农业机械化和农机工业又好又快发展的意见》。在这个“国22条”里第9条强调指出, 要尽快“建立农机报废更新制度, 抓紧研究以旧换新办法, 加快淘汰老旧及高耗能农机, 促进安全、节能、环保型农机的推广应用”。“国22条”表明, 一是在用农机退出机制以以旧换新为主, 二是国家将对在用农机退出使用给予必要的扶持。
四、在用农机退出制建议 (标准)
建立我国在用农机退出机制, 应考虑以下问题:一是要制定农机强制报废办法及实施细则;二是要有相应的监管措施, 保证其落实;三是要综合研究, 提出多种退出条件;符合二个以上条件的在用农机纳入强制报废范围;农业机械的使用条件比较特殊, 差异较大。以拖拉机为例, 就其使用强度而言, 纯农田作业拖拉机与兼用型拖拉机差别就很大, 后者可能全年使用, 而前者只是季节性使用, 后者使用强度可能是前者的数倍;再以联合收割机为例, 参加跨地区作业与不参加跨地区作业也存在着很大差异, 前者可能全年使用期在5个月以上, 而后者年使用仅有10天左右, 150天与10天相比, 使用时间相差15倍。再如拖拉机配套机具, 农田作业机具年使用不足2个月, 而农产品加工机具则可能是全年使用, 两者使用强度相差数10倍。四是要综合借鉴《农业机械安全技术条件》 (GB 16151-2008) 、《机动车安全技术条件》 (农机部分) 、《拖拉机禁用与报废》 (GB/T16877-1997) 及部分省制定的在用农机报废办法。基于以上考虑, 我们提出主要农机退出使用标准:
1. 拖拉机报废标准
1) 具有以下情形之一的拖拉机一律禁用: (1) 在标定工况下, 燃测消耗率上升幅度大于出厂标定值20%的。 (2) 大型和中型拖拉机发动机有效功率或动力输出轴功率降低值大于出厂标定值15%的。 (3) 小型拖拉机发动机有效功率降低值大于出厂标定值15%的。
2) 经过一定时期使用后, 具有下列条件之一的拖拉机应报废: (1) 大型链轨式拖拉机使用年限超过12年 (或累计作业1.5万小时) , 经过检查调整或更换易损件后, 技术状况仍属1) 中 (1) 条或 (2) 条的。 (2) 大型和中型轮式拖拉机使用年限超过15年 (或累计作业1.8万小时) , 经过检查调整或更换易损件后, 技术状况仍属1) 中 (1) 条或 (2) 条的。 (3) 小型拖拉机使用年限超过10年 (或累计作业1.2万小时) , 皮带传动拖拉机 (手扶和小四轮拖拉机) 使用年限超过8年 (或累计作业1万小时) , 经过检查调整或更换易损件后, 技术状况仍属1) 中 (1) 条或 (3) 条的。 (4) 由于各种原因造成严重损坏, 无法修复的。 (5) 预计大修费用大于同类新机价格50%的。 (6) 未达报废年限, 但技术状况差且无配件来源的。 (7) 国家明令淘汰的。
2. 联合收割机报废标准
1) 具有下列条款之一的联合收割机禁用: (1) 配套发动机油耗超过出厂标定值20%; (2) 配套发动机功率降低值大于出厂标定值15%; (3) 作业时的损失率、含杂率分别超过出厂标定值的10%和20%。 (4) 经两次年检不合格的。
2) 经过一定时期使用后, 具有下列条款之一的应报废: (1) 全喂入联收机使用年限15年 (或参加跨地区作业者使用年限8年或累计作业1.5万小时) 、半喂入联收机使用年限20年 (或参加跨地区作业者使用年限8年或累计作业2万小时) , 经检修后技术状况仍属1) 中 (1) 、 (2) 、 (3) 的; (2) 由于各种原因造成严重损坏, 无法修复的; (3) 预计大修费用超过新机价格50%的; (4) 末达报废年限, 但技术状况差且无配件来源的; (5) 国家明令淘汰的。
3. 拖拉机配套机具及相关农产品初加工机械报废标准
(1) 累计使用年限达10年以上; (2) 工作效率降低30%以上; (3) 由于各种原因造成严重损坏, 无法修复的; (4) 预计修理费用超过新机价格50%的; (5) 经反复调整, 仍不能达到作业 (加工) 技术要求的; (6) 末达报废年限, 但技术状况差且无配件来源的; (7) 国家明令淘汰的。
五、对退出使用农机的处理
对退出使用的农机采取严密而配套的处理措施, 防止其报而不废, 是在用农机退出机制的重要环节。只有采取强有力的处置措施, 强化行业管理, 实行法律、法规、规章及经济等手段综合整治, 形成稳定的长效机制, 才能使报废农机消失, 消除其负面影响。
1) 实行严格的退出机制。对达到报废条件的农机, 或虽末达到报废条件, 但功率降低、油耗超标、主要构件严重损坏, 经检验不合格或污染物排放超标的农机实行强制报废。报废农机由其所有人依法交由国家定点回收企业, 由回收企业折价支付所有人价款后出具证明。回收企业对回收农机在监管部门监督下进行破坏性拆解, 以防止其零配件流入市场或拼装农机坑农。
2) 对回收企业进行资质认证和监督管理。对出售回收机械零配件及总成者给予严厉处罚直至吊销其资质证;对拼装农机予以没收, 并处拼装农机所得10倍罚款, 吊销其资质证书;具有以上情形, 情节严重的依法追究其法律责任。
3) 县级农机监理机构要依法负责退出使用农机相关证件的回收及注销;相关证件因种种原因不能收回的应限期公告作废。
六、五种对策保证农机退出机制实施
1) 依据有关法律、法规, 建议由农业部会同国家发改委、财政部出台《农机报废管理实施办法》, 会同国家标准管理部门出台《农机报废与禁用标准》。有关部门应根据我国农机工业现状及农机产品质量, 研究制定操作性强的法规、规章及相关规范性文件, 使农机退出机制可供操作, 便于落到实处。
2) 实行在用农机退出的补贴政策。我国农机购置补贴政策已经常态化, 随着补贴资金逐年增加, 我们应该有能力来做这件惠民之事。经过近几年高速发展, 我国农机化水平达到50%, 今后应该是量效并重以质为主的新发展期。我们应抓住这一机遇, 从优化农机结构的思路出发, 来提高农机装备水平。在继续加大农机购置补贴力度的同时, 通过建立在用农机的退出机制来提质增效。对在用农机退出实行补贴引导制, 鼓励其报废。对于不同机械给予不同的报废补贴, 且补贴标准应高于新购机者, 既补贴标准为新机具价格的40%, 取消单套机械补贴的最高限额, 以鼓励应用大型化、集成化、智能化、成套化、复式作业机械。可以在年度农机购置补贴资金中切块 (如30%～40%) 应用于支持农机报废更新, 以推动农机化由中级阶段向高级阶段发展。同时, 有条件的省、市、县 (区) 应建立在用农机退出补贴基金, 与国家补贴资金叠加使用, 加速农机更新换代进程, 促进区域性农机化提质增效, 加速农业现代化进程。
3) 规范农机报废更新的补贴管理。一是申请农机报废更新补贴的对象, 必须是在农机管理部门有登记注册或管理档案的机械。一方面防止补贴资金被冒用, 另一方面促进农机管理的规范化。补贴资金可参照农机购置补贴办法管理, 由农机部门根据农户申请, 交验回收企业出具的报废机械证明书, 交回原机械的相关证件 (办理旧机注销) 后, 按农机购置补贴程序办理购机事项。
4) 完善农机惠民政策。由于我国农机化比较特殊, 拖拉机要上路兼营农业运输, 联收机跨地区作业也要上路。这两种类型的机械相比较而言经营效益高一些。而随着规模化、机械化家庭农场的发展, 纯农田作业和农产品初加工的农机开始大量出现, 其经营效益相对较低。国家应及时调整政策, 支持这一新事物发展。对单纯从事农业生产和农产品初加工的农机, 一是应免缴“交强险”, 二是免培训、办证费, 三是免年检及相关管理费, 减轻农民负担, 四是对其申请农机报废更新给予优先, 以支持其发展规模化农业, 推动我国农业现代化进程。
“红眼客车”将退出舞台 篇7
一句“红眼客车”禁行, 即长途客车驾驶员凌晨两点后必须休息顿时引来不少争议。
这“红眼客车”, 亦叫“红眼班车”, 原是指飞机的航班, 因为飞机长途的航班都要过夜, 所以造成乘客的眼睛充血变红, 所以这种长途的航班就叫红眼航班, 应用到长途客车上面就叫“红眼班车”。
今年1-8月, 全国共发生一次死亡3人以上的道路客运行车事故77起, 死亡471人。重特大事故次数和死亡人数同比增加22.2%和29.6%;水上交通重大事故死亡失踪人数增加了55人。重特大事故无论是发生的次数, 还是造成的人员伤亡和财产损失, 都呈增长的态势。总体来看, 交通运输仍处于安全生产事故易发多发的特殊时期。
近年来国内已发生多起重特大道路交通事故。这些事故有两个特征引人关注:一是事发时为深夜, 二是属长途客车跨省行驶。仿照“红眼航班”的命名方式, 有人将这种夜行跨省客车命名为“红眼客车”。这样的车一旦出事故往往死伤惨重、影响恶劣。“红眼客车”由于跨越省境长时间行驶, 司机容易疲倦。由于绝大多数“红眼客车”都是日夜兼程, 驾驶员的人体生物钟完全被打乱 (或被破坏) 。开疲劳车就成了“红眼客车”司机的“家常便饭”, 导致深夜行车时, 司机难以准确判断前方路况, 碰上危急情况时处于迟钝状态, 难以迅速采取避险措施。交通部门的统计表明, 疲劳驾驶已经成为道路交通事故高发的重要原因, 尤其是在夏季。数据显示疲劳驾驶易发生交通事故的时间为深夜或中午。
9月18日, 交通运输部部长杨传堂在全国交通运输安全电视电话会议上要求, 对所有跨省及800公里以上长途客运班线, 逐线逐车清理排查隐患。严格落实长途客车中途休息制度, 督促客运企业合理安排班次, 不能够在凌晨2点前到达的要调整发班时间;对不能调整班次时间或运营里程较长的车辆强力推行凌晨2点到5点停止运行, 或实行落地休息、接驳运输。
此外, 对新增长途客运班线, 开展安全性评估, 达不到安全生产要求的, 坚决不予批准。
今年7月27日, 中国政府网站对外公布《国务院关于加强道路交通安全工作的意见》。根据《意见》, 我国将加大道路交通事故责任追究力度。在长途客运安全管理上, 《意见》指出, 要严格控制1000公里以上的跨省长途客运班线和夜间运行时间, 对现有的长途客运班线进行清理整顿, 整改不合格的坚决停止运营。创造条件积极推行长途客运车辆凌晨2时至5时停止运行或实行接驳运输。客运车辆夜间行驶速度不得超过日间限速的80%, 并严禁夜间通行达不到安全通行条件的三级以下山区公路。夜间遇暴雨、浓雾等影响安全视距的恶劣天气时, 可以采取临时管理措施, 暂停客运车辆运行。
在各种制度的管控下, 各地也纷纷行动起来。
各地出招应对“红眼”
陕西延安特大交通事故后, 各地纷纷采取了措施应对“红眼客车”。
北京:虽然北京市有长途车运营时间涵盖了凌晨2点到5点这个时间段, 但此时段内, 车实际是停在休息区的、没有行驶, 司机确实在休息。凌晨两点到不了目的地的车辆, 原则上要调整发车时间或客运班线, 严格控制超过1000公里的超长途班线。赵公口长途客运站站长证实, 一些长途车的运营时间涵盖了凌晨2点到5点的时间段, 但在该时间段内, 车没动, 司机确实在休息, “像到上海的18个小时, 就包括司机休息的时间。”
黑龙江:黑龙江省道路运输管理局调整了省内外270多台卧铺客车运营时间, 避开在凌晨2时至5时之间运营。省内驶向山东、福建等超千公里的卧铺客车夜间行驶限速每小时80公里, 一、二级公路限速每小时64公里, 驾驶员每2小时一换班, 以保证运行安全。
江苏:对次日凌晨2时前无法到站的长途客运车辆, 22时后客运站不予发车;对22时前已经发车的, 要落实2时至5时停运要求 (有接驳运输方案的需要办理报批手续) , 确保驾驶人落地休息。
福建:将停止客运车辆凌晨2时至5时在福建省境内道路通行。
贵州:长途客运车辆实行凌晨2时至5时停止运行或接驳运输, 不具备接驳运输条件的, 一律实行停车落地休息。
陕西:省内道路运行的9座以上长途客车、卧铺客车旅游客车必须在零时至5时落地休息;7座以上客车22时至次日6时禁止在三级以下山区道路运行。
甘肃:禁止营运客车凌晨2时至5时通行。对次日凌晨2时前无法到站的长途客运车辆, 22时后不准发车。
“红眼客车”本身存在的安全隐患却是不容否认的。来自公安部交通管理局的统计显示, 2011年, 全国发生的27起一次死亡10人以上道路交通事故中, 发生在凌晨和午后疲劳驾驶的有14起, 800公里以上超长途客运班线营运客车肇事约占重特大事故的27.5%。
落地休息
海南:安装卫星定位监管车辆
2011年7月24日, 交通运输部提出客车必须强制安装车载视频装置, 推行凌晨两点至五点临时停车休息。新规出台后, 很多地方的车都在这个时间段扎堆休息区内休息。而休息区根本容纳不下这么多个休息。有时候, 司机把车停在路上休息, 但是车上不断有客人上上下下, 在那种吵闹的环境下, 司机根本就没法休息。尤其是在天气热时, 在车上休息更是难受。
海南省道路运输局有关人士表示, 为了解决司机在凌晨2-5点休息难的问题, 从而保证司机能安全驾驶, 无安全隐患发生, 该局之前采取了两个措施, 一个是开车的司机到了晚上两点至五点必须换班, 让另外一个司机开, 并且司机在晚上开车的时间不超过三个小时。由于车辆在过琼州海峡时, 司机不需要开车。为此, 该局要求一些运行时间长的省际班车尽量调整发班时间, 以便恰好在凌晨两至五点能够赶上轮渡过海, 在轮渡上休息。
为了强制司机休息, 海南省采取了有效的监管方式。
海南省对“两客一危”监管十分严格, “两客一危”车辆在出厂时就需安装合格的卫星定位装置, 否则不予上牌、不予核发道路运输证。然而少数运输企业却重安装、轻应用, 对于是否接入省级监管平台完全不管。
为加强对重点营运车辆的监管力度, 预防和减少道路交通运输事故的发生, 海南省近期正分期分批在客车、公交、出租及载重型货车安装合格的GPS卫星定位装置。从今年10月1日起, 全省所有安装卫星定位装置的“两客一危”车辆须全部接入省重点营运车辆公共服务平台, 并开启卫星定位装置。对经常性、连续性不在线的车辆, 交通主管部门将督促其整改, 整改不到位的, 责任车辆、责任驾驶员将受处罚。
海南省道路运输局有关人员表示, “两客一危”车辆装置卫星定位系统后, 各类数据可通过企业监控平台上传至省重点营运车辆公共服务平台, 主管部门可对车辆的位置、行驶速度、行驶方向等进行监管。如发生交通事故, 卫星定位装置能记录事故发生前20秒轨迹数据, 如车速多少、是否超速、有无及时紧急刹车等相关数据, 以协助警方在事故发生后判定责任人。并且, 司机是否在规定的时间换班或休息也能得以监控。
今后车辆出站时, 各大企业首先要对自我车辆检查一遍看里面灭火器、GPS监控设备、安全锤等是否规范完善。在出站时, 再由车站的工作人员上车进行检查, 如果设备不完善的将一律不准出站。
甘肃:停车后诸多问题待解决
目前甘肃省有800多辆卧铺客车, 其中大多集中在跨省和省内长线中, 开往广州、上海、新疆、温州、拉萨、福鼎等跨省线路有40条左右, 路程最长耗时30多个小时, 而行驶时间超过20个小时的班线大约接近一半, 也就是说有一半的线路需要在夜间行驶运营。
去年, 交通运输部决定对卧铺客车实行特别监管措施, 提出卧铺客车必须强制安装车载视频装置, 推行凌晨2-5点临时停车休息。目前甘肃省已对800多辆长途卧铺客车进行GPS监控, 如果车辆违规, GPS将会自动提醒司机休息, 同时会向所在公司及运管部门报警。针对凌晨事故高发的规律性特征, 推行2时至5时临时停车休息的措施, 驾驶员不得疲劳驾驶。同时, 对其他营运客货车司机也都强制要求休息。高速公路单程600公里以上、其他公路单程400公里以上的旅游包车客运车辆, 必须配备2名以上驾驶人。驾驶人连续驾车不得超过四个小时, 停车休息时间不得少于二十分钟。但是, 推行凌晨2时至5时临时停车休息的做法却并未得到有力的管理, 更由于缺乏有效监督而几乎沦为空文。无论是交通主管部门还是车站、客运企业, 对于该强制休息制度的执行都有些迷茫。“要执行很简单, 找个地方停车睡觉就是了。可是停车地点的选择、停车后的安全问题、旅客的时间问题, 这些如何解决?”
接驳运输
江苏:分步骤进行
针对当前长途卧铺班车不增反减的现状, 江苏省运管局表示, 将有针对性管理长途卧铺车, 酝酿更为稳妥的运输方式。
长途卧铺客车基本都是夜间运行的班车, 都有2点到5点运行的时段。国家几部委明文规定, 杜绝疲劳驾驶是必须执行的措施。江苏省运管局副局长周体光表示, 主管部门将分三步走有针对性地管理长途卧铺客车:“第一步1000公里以内的要做个运行的时间调整, 从安全角度慢慢调整老百姓的出行习惯, 确保在12点之前将任务执行完。第二个不再更新卧铺车, 一两年内卧铺客车大幅度下降。第三对1000公里以上的超长途线路, 必须要有中途的休息, 中间要到服务区休息。”
自今年3月1日起, 江苏省已暂停审批1000公里以上的超长途线路。但江苏的现状却是, 跨区域打工者逐年增多, 西南、西北和东北的铁路运能恰恰又是盲区。
公路超长途线路不增反减的话, 这部分旅客该如何输送?周体光透露, 运管部门正在酝酿更为稳妥的运输方式:“第一个, 江苏的联网售票体系进一步完成, 这个超长途线路, 这个地区没有, 其他地区有的, 可以通过联网方式不断节点运输。第二是和外省或者国家级跨区域的可以实行节点运输的企业实现战略合作关系, 实行接驳运输。”
落地休息与接驳运输作为无法在凌晨2-5点休息的长途客车的补充, 更为有效地强制了这个时间段的休息, 但是有关部门在具体落实“落地休息”与“接驳运输”上似乎要有更多作为了。
这样的“强制休息”, 是否就真的能够让驾驶员休息得好?那这期间的3个小时, 车上的乘客怎么办?
“接驳运输”具体如何做更为有效?如何做才能不造成资源的浪费?
我们期待看到有关部门的相关举措的出台以及执行, 并且希望会有好的收效。我们希望有关部门在叫停“红眼客车”的同时, 能够继续探索有效的确保长途客运的方法。
企业投资退出渠道分析 篇8
风险投资本质是一种追逐高利润、高回报的金融资本。对于风险投资而言, 出售股权获得资本利得是其根本目的和动机, 也是创业投资得以顺利发展的必要条件。如何确保成功投资的收益顺利回收以及尽快从不良投资中抽身而出, 对风险投资至关重要。在投资之初, 风险投资家便开始考虑合理的退出战略, 因为这关系到整个投资活动的收益实现, 决定着投资的成功与否。风险投资的最终目的是推动新建企业在短期内的迅速成长, 并在适当的时机获得较高的投资回报, 套现退出, 然后将资金转换到其他企业或项目继续下一轮的投资。风险投资的退出渠道选择不好, 将会给企业带来巨大的损失, 并影响到新的投资计划的施行。因此, 在实践中, 企业结合我国国情和企业自身的具体情况, 选择合理的投资退出渠道。下边将就目前常见的几种投资退出渠道进行系统深入的研究, 以期能对我国企业投资提供一定的参考意见。
二、风险投资各种退出渠道的利弊分析
1、上市公司在海外或香港二板市场分拆上市
分拆上市是指已经在主板市场上市的公司将其现有的资产分拆, 或对其以风险投资形式控股的企业进行改造, 实现在即将开设的二板市场上市的资本运作方式。通过分拆出去的子公司可以从外部筹集资本, 资本来源不再局限于母公司这一渠道;通过分拆使得子公司的管理人才对财务和投资决策承担主要责任, 充分发挥他们的潜力和挖掘他们的工作热情;通过分拆, 可以保留公司业务发展所稀缺的人才;通过分拆, 将有关投资、研究开发和资产收购开支的决策大部分移交给分拆出去的子公司处理, 极大地增加了公司的资本和研究支出, 使公司从资本投资中获得极大的价值;在迅速变动的经济技术环境中, 依赖集权和层级组织进行决策可能会丧失市场先机, 而分拆正是基于分拆决策, 特别是在投资和购买资产的决策中采用分权决策有其独到的好处。对于在海外或香港二板市场上市和上市公司在海外或香港二板市场分拆上市两者的风险主要表现在:创业企业上市后, 需要定期披露大量的内部信息, 使竞争对手对其经营状况掌握较多;一旦企业业绩下滑, 股民会争相抛售股票, 使得股价一路下跌。
2、买壳上市和借壳上市
买壳上市是指非上市公司通过证券市场收购上市公司的股权, 从而控制上市公司, 再通过各种方式向上市公司注入自己的资产和业务, 达到间接上市的目的, 然后将风险资本从资本市场逐步退出。借壳上市是指上市公司的母公司借助已拥有的上市公司, 通过资产重组将自己的优质资产注入上市公司, 并逐步实现集团公司整体上市的目的, 然后将风险资本从资本市场退出。这样做的优点是可以绕开公开上市市场对上市公司的各种要求, 间接实现上市的目的。但是, 这种方式也存在一定的问题和风险。一方面, 这种方式需要风险企业拥有大量资金和较强的资本运作能力, 并且具有反收购的风险。另一方面, 目前我国资本市场上不是没有充足的壳资源就是壳资源都是经营困难的上市公司, 在买或借壳上市后, 不能立即发配新股, 从而使企业还要担负改良原上市公司资产的责任。
3、并购退出
并购退出是指资本通过由另一家企业兼并收购创业企业而收回投资, 这种方式相对较为便捷。这种方法可以使投资双方的利益都得到保障, 增加了退出方式的灵活性和吸引力。但其也存在一定的风险。首先, 并购退出除了在收益上低于公开上市外, 创业企业的管理层会因企业失去独立性而设置障碍。其次, 如果并购是股权与股权进行交换, 则收益的变化要在交换的股票售出之后, 且实际收益会受该股票市价波动的影响, 如果是其它混合方式交换股权, 则交易结构的复杂性将使风险投资者面临多种不同的风险。
4、回购
为了避免因并购会失去公司的独立性, 于是产生了创业企业进行股权回购这种发展很快的方式。创业企业回购的方式主要有三种:第一, 管理层收购。创业企业的管理层通过融资方式将风险投资部分的股权收购并持有, 收购完成后, 公司就由管理层和股东所有。第二, 员工收购。创业企业的员工将风险投资的部分股权收购并持有, 一般在操作中要组建一个员工持股基金作为收购资金的来源。第三, 管理层与员工收购。管理层与员工共同出资将风险投资的部分股权收购并持有。通过以上几种方式的二次回购, 既可以让风险资本顺利退出, 又可以避免由于风险资本退出而给企业带来太大的影响。
5、清算退出
清算退出主要包括亏损清算和亏损注销两种方式。其优点是能阻止损失进一步扩大和资金低效率运营。其风险表现在:本来失败的项目已给投资者带来了收益的负增长, 而企业的破产清算又是有成本的, 而且耗时长, 这些会使风险投资者感到雪上加霜。
三、风险投资退出渠道的合理选择
现行的四种风险投资退出方式各有利弊, 但均需进一步完善, 并在此基础上不断拓宽投资退出渠道。针对我国目前的资本市场和企业具体情况, 主要可从如下方面进行选择和改进。
1、投资渠道的合理选择
(1) 股票市场上市。股票市场上市就是风险投资机构通过风险企业在高新技术企业板块公开上市, 将风险投资机构拥有的权益性资产转换成公共股权, 获得市场认可后, 转手以实现高额回报的退出方式。股票市场上市不仅可以为小规模高成长的风险企业上市融资提供有效的途径, 而且也在一定分散了投资风险, 为高回报退出提供了条件。高新技术企业板块的上市标准通常较第一板块市场低, 税收、法律上有一定优惠措施, 监管体制、会计原则、信息披露规定有所不同, 股权转让锁定条件放宽。但当风险企业实现上市后, 通常风险投资机构只能售出极小比例的股份, 只有经过一段时间确定后, 风险投资机构才可以在证券市场上将所持股份全部售出。这就意味着风险投资机构即使在风险企业成功上市后, 还要承担收益不能变现或推迟变现的风险。此外, 股票市场上市较其他退出方式而言, 条件多、成本高、周期较长, 且涉及法律、会计等多种问题, 对小型企业而言负担过于沉重, 不具有可行性。
(2) 出售。出售是指风险投资机构将其持有风险企业的全部股权予以转让的行为。与在股票市场上市相比, 风险投资机构出售风险权益时的谈判较为简单, 无需面对整个市场, 而只需与市场上少数的几个买家进行商榷, 在费用上更为低廉, 手续也相对简便, 同时现金回收速度快, 回收风险也较低, 并且风险权益在售出对象、方式和时机等方面都有很强的灵活性, 适用于各种不同规模和不同性质的企业。在出售过程中, 政府应加大力度培植产权交易市场。首先, 加快产权制度改革, 建立产权明晰的市场主体, 完善知识产权保护, 明确科技成果的产权归属。其次, 完善区域性技术产权市场, 为科技成果与风险资本的紧密结合构建良好的交易平台, 提高产权交易效率, 降低交易成本, 为高新技术成果的商品化和产业化及早获得资本支持。再次, 规范上市公司治理结构, 不断提高上市公司的经营效益, 进一步完善上市公司的股份转让制度。
(3) 清算。风险投资是一种高收益高风险的投资方式, 投资失误和失败是难以避免的。当风险企业无法持续经营或风险投资机构意识到投资无发展前途或无法达到预期收益时, 最好的处理方法就是尽快退出清算, 以便让资本迅速进入下一投资环节来运作, 以便追求更高的利润回报。因此, 及时的出现投资失误或失败的项目进行清算是十分必要的。
2、完善资本市场和法律体系
完善的资本市场和法律体系对于投资退出渠道的优化具有重要的辅助作用。我国近年来施行的新《公司法》和新《证券法》等法律法规对完善和健全风险投资运行机制起到了积极的作用。首先, 企业上市条件有所放宽。股份有限公司申请股票上市的公司股本总额从五千万元降为三千万元, 并取消了最近三年连续盈利等的限制性规定。其次, 股票转让有所放宽。由“发起人持有的本公司股份, 自公司成立之日起三年内不得转让”放宽为“自公司成立之日起一年内不得转让”。再次, 实现了上市资本的全面流通。上市公司股权分置改革后, 通过非流通股股东和流通股股东之间的利益平衡协商机制, 消除了股份转让的制度性差异。
摘要：近年来, 风险投资退出渠道不畅使我国企业发展受到严重制约。本文对目前投资的退出渠道进行了分析, 并深入探讨了各种投资退出方式及其利弊, 提出了优化投资退出渠道的若干建议。
关键词：投资,退出渠道,股票上市,清算
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