资产价格波动

资产价格波动（精选11篇）

资产价格波动 篇1

一、问题描述

全球经济在经历了5年的繁荣之后, 随着2007年2月13日美国抵押贷款风险初露端倪, 打破了人们的美梦。危机刚开始, 人们还在以2000年初的网络科技股泡沫的逻辑来思考这次危机, 认为这次的信贷危机像以前一样, 不会对宏观经济整体造成有力的冲击。但是, 接下来一系列问题的发生告诉我们, 次贷危机的侵袭范围之广, 程度之深, 最终导致了一轮严重的全球金融经济危机。

人们一直在探寻危机的根源。很显然, 在此次危机中, 房地产价格暴跌和房产次级债的违约是引发危机的直接导火索。美国次级抵押贷款占整个住房贷款的比重不是很大, 只占到了其中的14%, 但星星之火可以燎原。金融资产的价格波动可能造成经济不稳定, 这提醒我们, 必须重视资产价格波动的研究。

二、资产价格波动对经济的影响

(一) 资产价格波动对银行等金融机构的影响

资产价格的波动可以通过银行信用得到放大, 从而影响金融经济的稳定。关于金融经济稳定理论的早期研究, 主要集中在宏观角度, 鲜见从微观角度、特别是从资产价格波动系统出发进行研究的。随着博弈论和信息经济学的发展, 资产价格波动对整个金融经济体系的研究得到了理论的支持和发展。斯蒂格利茨与维斯等人将信息不对称理论应用于信贷市场, Bernanke, Gertler和Greenwald等人强调信用渠道在外部冲击宏观经济中的重要传导作用, 形成信用学派。在这一背景下, 有关金融稳定的研究有了新的进展, 将博弈论和信息不对称理论广泛应用于金融稳定研究。

银行信用扩张与资产价格波动之间存在着复杂密切的关系。当前我们正在经历的全球次贷危机就是信用扩张与资产价格两者共同作用引发的金融危机。搞清资产价格与信用扩张之间的关系, 是研究资产价格可能对经济产生影响的重要方面, 也是我们正确应对此次金融危机的落脚点。

金融是现代经济的核心, 而银行又是金融的中心, 它的任何波动, 都影响着金融体系的稳定。在现代银行业务中, 信用扩张是支撑银行生存和发展的主要方面。所以, 在分析宏观经济的稳定性中, 必须将银行和违约问题考虑在内。

考虑上述两个因素, 我们可以看到, 资产价格如何通过银行信用影响经济。首先, 个人可以将资产抵押给银行从而获得贷款, 同时资产也作为资本存在, 银行在这其中扮演的是中介角色。其次, 当经济在高速的增长之后开始下滑, 这种负面的冲击使得资产价格快速下跌, 贷款者开始大面积违约, 破坏了银行的财务结构。再次, 大量的贷款违约, 使银行不得不吸收这些损失, 受资本金标准的要求, 银行须出卖这些资产来维持自身的财务结构, 这又进一步加剧了资产价格下跌, 形成了恶性循环。当银行无力再支撑贷款损失, 就面临着倒闭, 对经济带来极大的打击, 引发经济危机。

其实, 资产价格本身快速下跌或上涨并不会给经济带来冲击, 银行信用的快速扩张自身也不会对经济构成威胁, 但是, 这些因素相互结合, 同时发生, 就会大大提高危机发生的概率。所以注重对资产价格和银行信用的关系研究, 是避免同类危机再次发生, 保持经济稳定的关键和出发点。

(二) 资产价格波动与汇率相互影响

汇率是一国货币价值的体现, 且属于资产价格的范畴。汇率在影响实体经济的同时也会对虚拟经济产生冲击, 特别是虚拟经济中资产价格受汇率的影响较大。资产价格的大幅波动会引起国际游资的流出流入, 资本流动必然导致汇率的波动。从这个简单的逻辑中我们可以看出, 资产价格和汇率之间存在着联动关系, 任何一方波动, 会引起另一方波动, 往复循环最终会对经济产生影响。

资产和汇率的问题还未形成一套系统完整的理论框架, 现在多从实证角度进行研究, 试图找出资产和汇率之间的相互关系。这里, 我们将资产与汇率的研究扩展到资本市场和外汇市场的实证研究。

以亚洲金融危机期间马来西亚货币汇率水平和股票价格的因果关系为例。Azman-Saini等人将马来西亚的股价和汇率每日数据分为两个阶段, 第一段从1993年1月至1996年12月, 第二阶段从1997年1月至1998年8月, 此后, 马来西亚进入了资本管制时代。他们采用最新发展的Modified WALD (MWALD) 模型检验二者的因果关系, 同时考虑到美国资本可能对马来西亚金融市场产生的影响将其加入到模型中进行进一步检验。验证结果表明, 在亚洲金融危机之前, 股票价格和汇率水平是互为因果的。危机发生后, 股价由于吉林特的贬值而大幅下跌, 充分说明股票价格和汇率之间存在一定的联动关系。

如今美国次贷危机已走过2年, 危机逐步释放, 世界经济步入了后危机时代。随着我国加入WTO, 国家逐步放松汇率和资本管制, 资本流动正在加快。资本流入和流出对我国经济的发展起着至关重要的作用。在经济政策制定中, 重点应放在如何稳定资产价格上来, 特别是自2009年2月以来, 我国各大主要城市的房屋价格在经历了近1年的低迷之后, 开始回暖, 又出现了大幅上涨, 稳定资产价格对维护整个经济运行的重要性越来越凸显。

(三) 资产价格波动对消费产生约束力

居民的消费水平在一定程度上受到资产价格波动的影响, 这是由于在现代家庭资产中金融资产所占比例逐步扩大。在经济学理论中, 消费支出是终身财富的函数, 从短期来看, 收入预期能制约消费, 而资产价格的波动会影响居民收入预期。

(四) 资产价格波动对宏观经济政策的影响

央行的货币政策是一国对宏观经济调控和指导的重要手段。在传统的货币政策目标制定中, 都把稳定物价和保持经济平稳健康发展放在首位。物价水平的衡量采用消费者价格指数 (CPI) , 并没有将资产价格包括在内。CPI虽在一定程度上较好地执行了通货膨胀程度的衡量标准, 但随着世界经济的快速发展和资本市场的繁荣, 金融资产占国民生产总值的比重越来越大, CPI并不能准确反应资本市场对实体经济的影响。资本市场的资产价格波动对经济的影响越来越大, 从1997年的东南亚金融危机到2007年的美国次贷危机, 都对实体经济产生了负面影响。资本市场的发展必然会对央行货币政策的制定提出新的要求。

我国的房地产价格近几年波动频繁而且幅度很大, 房市的财富效应和投资效应均已初显。房地产价格的变化直接影响到居民的短期消费和企业投资以及经济总量的增加, 房市已经成为我国货币政策传导的一条重要渠道。保持资产价格的稳定, 无论对货币政策的传导还是总体经济的发展都有着积极的作用。

三、结论

从历史经验和实践中, 我们不难看出, 在现代资本市场高度发展和全球经济一体化的大背景下, 资产价格对虚拟经济和实体经济影响越来越大, 占据重要地位。

首先, 资产价格的大幅波动与信用的快速扩张两者共同作用, 导致了银行资产负债表恶化, 银行的流动性也受影响, 这是导致整个金融经济不稳定的重要原因。其次, 一国资产价格的大幅波动能通过汇率传导到国外, 进而影响他国经济, 而传导出的不稳定又通过国际贸易再传入本国。随着各国日益紧密的国际经济联系, 一国资产价格的大幅波动必然对其他国家的经济产生影响, 最终给全球经济带来冲击。最后, 资产价格对一国实体经济的冲击越来越显现出来, 虽然现在对是否应将资产价格纳入货币政策制定的目标还未有最终定论, 但是, 美国次贷危机给我们敲响警钟, 必须重视对资产价格的监控管理, 关注资产价格的波动, 为经济政策及货币政策的制定提供重要参考。

资产价格波动 篇2

一、总则

（一）价格异常波动突发公共事件（以下简称价格异动事件）是指由于各种经济社会紧急情况或其他人为、自然因素，引发区域性、大范围重要商品价格出现异常上涨，需要政府依法进行干预的价格异常波动状态。

重要商品主要指关系国计民生的商品，包括粮、油、药品（药材）等重要生活必需品，农资、建材、燃料等重要生产资料。

（二）根据价格异动事件的波及范围、危害程度、发展阶段等因素，将价格异动事件划分为三个级次。

1、明显价格异动事件：在本行政区域范围内发生，重要商品价格上涨幅度达到50%以上，市场开始有抢购迹象，如不加以控制有可能继续恶化的情况。

2、显著价格异动事件：在本行政区域范围内发生，重要商品价格上涨幅度达到50%以上，市场出现抢购，对经济社会产生不良影响的情况。

3、严重价格异动事件：在本行政区域范围内发生，重要商品价格上涨幅度达到50%以上，市场出现大面积抢购，对经济社会产生严重影响的情况。

（三）处置价格异动事件按照分级负责、属地管理的原则进行。县价格主管部门应当按照上级价格主管部门的工作部署和价格管理权限，制定行政区域内的价格异动事件应急预案，在县人民政府的领导下处置价格异动事件。

二、机构和职责

（一）县价格主管部门要成立由主要领导任组长，内部有关职能机构组成的处置价格异动事件领导小组。领导小组的主要职责是：分析判断价格异动事件状况，研究决定启动应急预案；向县人民政府和上级价格主管部门报告有关价格异动事件的情况；向有关部门通报价格异动事件情况；统一调配价格部门的人、财、物资源开展价格异动事件处置工作，检查处置工作落实情况；根据上级的指示，采取处置措施，稳定市场价格秩序。

（二）领导小组下设监控、政策、检查、宣传四个小组。

1、监控组由价格监测人员和价格成本调查人员承担，主要负责市场价格动态监测；预测与分析价格走势；预警、预测价格异动事件；建议启动应急预案。

2、检查组由价格监督检查人员承担，主要负责市场价格行为的巡查、调查、核实；依照有关规定对市场价格异常波动进行干预；对价格违法违规行为进行查处。

3、政策组由办公室、价格管理、收费管理人员承担，主要负责贯彻落实上级有关政策和文件精神，起草、制定政策文件材料。

4、宣传组由办公室承担，主要负责拟订相关的对外宣传材料，会同有关部门做好宣传工作。

三、启动和实施

（一）加强价格异动预警预报工作。要依托县价格主管部门、价格监测网和12358投诉电话广泛收集市场价格动态信息，建立健全价格异动监测网络；完善重要主副食品和生产资料商品价格监测报告制度，及时发现可能引起价格异动事件的倾向性、苗头性问题，并提出相应的对策建议。

（二）县价格主管部门负责受理和报告价格异动事件信息。要建立健全价格异动事件信息报告制度，严格执行24小时值班制度，对外公布值班联系电话，保障信息报送渠道畅通、运转有序。处置价格异动事件领导小组接到价格异动信息报告后，应在2小时内向县人民政府和市物价局请示，决定是否启动应急预案。

（三）建立价格异动事件三级报告制度

1、发生明显价格异动事件时，县物价局要按规定在2小时内将事件信息向县人民政府和市物价局报告，并随时报告现场状况，通报县直有关部门，实行向市物价局一天一报制度。

2、发生显著价格异动事件时，县物价局要按规定随时将事件信息向县人民政府和市物价局报告，并随时报告现场状况，通报县直有关部门，实行向市物价局半天一报制度。

3、发生严重价格异动事件时，县物价局要按规定随时向县人民政府和市物价局报告情况信息，并随时报告现场状况，通报县直有关部门。

（四）建立省、市、县分级管理制度

1、明显价格异动事件的应急处置

县物价局在县人民政府的统一领导下开展处置工作，及时派出检查组调查摸清情况，开展价格检查，对构成价格违法的行为，坚决依法查处，对有价格违法倾向的，给予提醒、告诫，防止价格异动事件扩大、蔓延。其他有关部门也要在县人民政府的统一领导下对处置价格异动事件给予配合。

县处置价格异动事件领导小组对明显价格异动事件的处置工作给予必要的指导和支持。

【范文网】

2、显著价格异动事件的应急处置

县处置价格异动事件领导小组负责指导开展处置工作，对重点地区派出检查组，督促指导当地做好处置工作；开展价格检查，及时查处价格违法、违规行为；会同新闻宣传主管部门，迅速通过新闻媒体，公告价格政策法规、供求信息，规范市场价格行为，告知广大消费者保持冷静；开展24小时价格监测，受理价格投诉，做好应对事态进一步扩大的各种准备工作；协调县直有关部门共同采取措施稳定市场价格秩序。

3、严重价格异动事件的应急处置

县处置价格异动事件领导小组负责指挥做好应急处置工作，按规定迅速开展处置价格异动事件的各项工作；定期向县人民政府和市物价局报告严重价格异动事件发展情况，及时会同县经贸、公安、工商、质监、药监等部门加强管理，维护市场价格秩序；根据事态发展，必要时向上级价格主管部门提出建议，对部分重要商品价格采取限定差价率或者利润率、规定限价、实行提价申报制度或调价备案制度等干预措施。

（五）各相关部门的应急行动

1、价格异动事件发生后，按照分级负责的原则，县物价局根据具体情况，向县人民政府提出建议，提请动用副食品价格调节基金和重要商品物资储备，调节供求，平抑价格。

2、工商部门负责查处囤积居奇、短斤少两、以次充好、假冒伪劣等扰乱市场秩序的违法行为，协助价格主管部门监督检查集贸市场价格行为，配合价格主管部门依法查处价格违法经营者。

3、质监部门负责查处制假售假等产品质量、计量违法行为，配合价格主管部门提取价格违法行为的证据

4、食品与药品监督部门负责监督检查食品与药品质量，充分运用监管手段，积极配合价格部门防止哄抬价格行为的发生，发现价格违法行为后要及时移交价格主管部门查处。

5、公安部门负责做好社会稳定工作，注意掌握社会动态，积极配合各级政府和有关职能部门控制谣言的传播。对故意制造、传播谣言，扰乱社会秩序和市场价格秩序的人员，应根据情节依法追究其法律责任。对因价格异动事件引发的群体性治安事件应按有关规定依法妥善处置，尽快恢复正常的社会秩序和市场秩序。

6、经贸、粮食、供销、农业等部门在自身职责范围内做好组织生产、供应、销售等工作，保证市场供应。

7、新闻宣传部门要加强正面舆论宣传引导，减少负面影响，维护社会安定稳定。

四、附则

（一）本预案由县物价局负责解释。

资产价格波动 篇3

摘要：资产证券化通过增加市场的流动性影响资产价格波动，进而从不同方面对金融体系产生冲击影响金融稳定。文章在分析这一逻辑关系的基础上，指出供给侧结构性改革为资产证券化这一金融创新提供新的发展机遇。提出利用资产证券化技术推进供给侧结构性改革，促进经济转型升级，同时维护金融稳定的政策建议。

关键词：供给侧结构性改革资产证券化资产价格波动金融稳定

我国供给侧结构性改革为资产证券化创新提供了历史性机遇，但资产证券化通过增加市场的流动性影响资产价格波动，进而从不同方面对金融体系产生冲击影响金融稳定。我们应该科学推进资产证券化，促进金融供给侧结构性改革，既为经济转型升级提供金融保障也有效维护金融稳定。

一、资产价格波动与金融稳定的关系

（一）资产价格波动影响金融稳定的银行体系渠道

1资产价格波动通过银行信贷渠道影响金融稳定。信用扩张、资产价格泡沫和金融稳定之间存在着复杂的内在联系。Allen 和Gale （2000）认为资产价格泡沫形成的重要原因是银行信贷的不确定性，银行信贷扩张就会导致资产价格上涨，而当银行出售其风险资产来解决流动性的时候其信贷供给就会下降，从而造成资产价格不断下跌，金融系统性风险就会加速扩散①。王晓明（2010）研究认为造成资产价格大幅波动主要动因是银行信贷资金过度介入房地产市场和股票市场，而有效平抑资产价格波动的关键是保持银行贷款增长率的均衡②。我们研究认为，银行信贷是资产价格影响银行系统稳定的重要渠道。一般来说，金融危机可以分为三个阶段：首先，随着经济金融环境逐渐宽松，银行信贷开始扩张、市场利率下降。低利率既促使金融资产价格上涨，也使投资者获取贷款的成本更低，贷款愿望更强烈，当这些借款大部分被用来投资风险资产时，金融资产价格就会进一步上涨，进而又增强投资者借款能力，这样就进入资产价格泡沫形成阶段：

[LL]银行信贷扩张资产价格上涨银行信贷扩张资产价格上涨

其次，由于受到不确定因素的冲击，资产泡沫被刺破，资产价格快速下跌。再次，资产价格下降会恶化借款者的资产负债表，银行借贷者开始大面积违约并且借贷的抵押品也会大幅贬值，银行不良资产比率快速上升，银行资本金遭受损失，从而迫使银行紧缩信贷规模甚至抛售抵押资产，这些行为彻底改变了人们预期，甚至会打跨人们信心从而加剧资产价格下跌，银行资本金损失也会进一步扩大。最终银行倒闭，金融危机开始爆发，甚至形成经济危机。

2资产价格波动直接影响银行资本金从而影响金融稳定。首先，在银行的资产负债表中，除传统的信贷资产、外汇等金融资产外，还可以通过发行股票、债券等来筹集资本。资产价格波动就会影响银行的帐面价值从而影响银行的资本充足率等。其次，属于表外业务的金融衍生品价格波动会造成银行的损失最终影响到表内平衡，造成银行不稳定。再次，资产价格与银行系统脆弱性之间还存在双向互动机理，资产价格下降与银行危机之间存在一个非线性的、间接的和相互反馈的关系在基本面较好时，资本金紧缩和银行危机是存在自我实现均衡的机制。在基本面变坏时，由于受负面冲击的影响资产价格会开始降低，导致银行违约率的大幅提高，破坏债务结构：资产价格下降减少公司利润，如果公司破产，银行会面临更多贷款损失，银行的资本金和利润会大幅度减少。银行为了冲销贷款损失开始约束银行贷款，造成资本金紧缩。由于银行体系具有信用创造功能，贷款损失造成银行资本金的减少，从而引发多倍的信贷收缩，这会导致资产价格的进一步下跌和更严重的贷款损失，银行体系资本金的约束更加紧缩。从资本金紧缩到金融危机之间非均衡调整过程本身就是金融体系不稳定的一种表现形式。

（二）资产价格波动加剧信息不对称影响金融稳定

银行与借款者之间的信息不对称对金融稳定有重要影响。信息经济学表明，信息不对称容易产生逆向选择和道德风险。这两种后果都直接增加了銀行风险。在经济实践中加剧信息不对称从而产生金融不稳定最重要的因素是借款者资产负债表的恶化。对借款者来说，资产价格上升，其持有的抵押品和流动资产价值就会增加，从而增加其偿债能力，进而能从银行获得更多的贷款。而资产价格下降时，借款者的资产负债表状况会恶化，还款能力下降，贷款风险越来越大，银行减少贷款，信贷市场紧缩。若借款者的资产负债表大面积恶化，那么在金融市场上道德风险和逆向选择问题就会加剧，此时作为抑制逆向选择和道德风险的公司净资产和抵押品价值下降使得信息不对称越来越严重，金融机构对个人和企业越来越不信任，开始紧缩信贷从而引发经济紧缩。当信息不对称问题积累到一定程度，金融市场的配置资源功能和价格发现功能就会失灵，这时金融不稳定甚至金融危机就开始了。

二、资产证券化影响资产均衡价格波动进而影响金融稳定

（一）资产证券化引发过度投机

资产证券化具有的信用扩张机制能够很好的解决金融机构和市场的流动性问题，促进经济金融稳定发展。但是，资产证券化的快速发展引发了市场的非理性行为造成过度投机。

资产证券化的创新发展解放了银行的资本约束，实现货币和信贷扩张机制作用。金融机构可以通过资产证券化，在保持资本规模不变的条件下发放更多的贷款。银行通过信贷资产证券化并把相关产品卖给投资者得到资金，然后将获得的资金再贷放出去，这样不断持续循环既为金融机构提供更多流动性，也解决银行资产负债期限错配问题。资金需求者就获得期限更长、数量更多的贷款，市场流动大为改善，从而不断推动资产价格上涨。这反过来进一步刺激资产证券化的冲动以及对资产证券化产品的需求。所以在经济繁荣阶段资产证券化的信用扩张机制会加剧市场的非理性投机行为。

（二）资产证券化的过度投机引发资产价格暴涨暴跌

虚拟资本价格波动的重要影响因素是资产的过度投机。资产支持证券作为一种创新的虚拟资本具有比其他证券更优良的性质，所以一出现就受到市场热捧并成为金融市场上最重要的投机对象。

1资产证券化信用扩张机制导致资产支持证券价格暴涨暴跌。经济繁荣时期，资产证券化通过其所具有的信用扩张机制促使金融市场投机过热、需求旺盛，打破了资产市场供需均衡，资产支持证券的价格不断大幅上涨，远远超出实体经济实际水平。然而当经济环境或参与者预期发生变化时，人们对资产支持证券价格上涨慢慢失去信心，引起资产支持证券的抛售并会引起“羊群效应”引发证券价格暴跌。

2信用过度扩张导致商品价格波动。信用扩张最终冲击到实体经济，实体经济投资规模会不断地扩大出现非理性行为，造成过度投机。一旦这些过度投资远超实际消费需求时，形成“生产过剩”，导致商品市场供求失衡，供大于求，商品价格下跌，市场交易萎缩，最终会引发经济危机。

三、科学推进资产证券化创新维护金融稳定

（一）加强对资产证券化等金融创新的监管，规范其发展

加强监管立法对资产证券化监管全覆盖，保证资产证券化在法律允许的框架下规范运行，即防范资产证券化过程中的创新风险，也防范可能引起的系统性风险。

（二）完善金融市场为资产证券化创造良好市场氛围

大力发展货币市场、资本市场、衍生品市场等，沟通几大市场协同联动机制，形成良好的资产证券化服务环境以及完善的资产均衡价格形成机制，降低资产证券化对资产价格波动的影响，维护金融稳定。

（三）推进供给侧结构性改革促进经济转型升级为资产证券化应用提供广阔领域

经济转型升级是资产证券化等金融创新的出发点和归宿。在经济新常態下，我国要大力推进供给侧结构性改革，为经济转型升级提供新动能，促进经济快速可持续发展。

参考文献：

[1]胡鞍钢，周绍杰，任皓供给侧结构性改革——适应和引领中国经济新常态[J].清华大学学报（哲学社会科学版），2016（2）

[2]何晓行金融市场系统风险与资产证券化的相关性[J].财经科学，2010（4）

[3]李佳资产证券化的流动性扩张：理论基础、效应及缺陷[J].2014（4）

[4]潘江涛《巴塞尔协议》对资产证券化监管的历史进程及发展[J].深圳大学学报（人文社会科学版），2015（3）

资产价格波动 篇4

(一) 投资者异质预期的形成

投资“预期”就是从事投资活动的主体, 在有效地利用一切信息的前提下, 对未来资产价格或资产价格变动作出的一种估计, 而“理性预期”就是在长期中平均说来最为准确的估计。在理性预期假设下, 投资者的预期具有同质性。但现实中的投资者绝非理性预期假设下的完全理性的经济人, 而仅是有限理性主体。赫伯特·西蒙 (Simon) 认为行为主体打算做到理性, 但现实中却只能有限度地实现理性;哈耶克 (Hayek) (1952) 指出, 人类的行为来自其心智活动, 知识的有限性会使每个人都有着某种“理性不及的无知状态”。

事实上, 投资者预期的形成是一个复杂的过程, 主要取决于投资者的心理偏差、投资者拥有的信息及投资者的预期方式。众多投资者在这三个方面存在的差异, 导致了异质预期的产生。不同的投资者由于各自具有相异的心理偏差, 即使在相同的外部条件下也会产生异质预期;制度的不健全和信息成本的存在, 会使信息成为不完全信息, 并在不同利益相关者之间表现出非对称性, 具有相同心理偏差的投资者因为信息的不完全和不对称也会对相同风险资产未来价格产生异质预期;即使在信息对称和心理偏差相同的情况下, 投资者也会由于预期方式的差异而导致异质预期, 因此投资者的预期是异质的, 并且是一种常态。

近30年来, 国内外学者对投资者的“异质预期”有大量的研究。Bagehot (1971) 的信息模型提出知情交易者和非知情交易者的概念;Grossman和Stiglitz (1980) 建立了一种用于分析拥有不同信息的交易者的交易策略的理性预期分析框架;Kyle (1985) 考察了知情交易者的交易策略, 提出了噪声交易者的概念;Gloste和Milgrom (1985) 通过序贯交易模型 (Sequential Trade Mode1) 首次将动态因素引入了信息模型, 提出了将交易看作是传递信息的信号这种观点;BSV模型描述了代表性投资者主观上持有两个不同的红利模型, 当赋予两个红利模型不同的概率时, 表现出对信息反应不足和过度反应;HS模型假设非理性投资者有两类, 一类是信息观察者, 通过观察市场信息来形成私人信息, 然后基于私人信息形成对价格的预期, 另一类是动量投资者, 他们没有私人信息, 基于市场价格的变化而交易;此外, BSV模型分析了趋势机制与回复机制, HS模型分析了惯性策略等。

(二) 投资者异质预期的发展

在现实资本市场中, 投资者的异质预期是适时变化的, 具有显著的动态性。首先, 在充满不确定性的市场中, 影响预期的信息变量总是处于随机变动之中。影响资产价格的客观信息诸如宏观经济形势、产业形势、公司经营状态、盈利能力、股本扩张能力 (公积金) 等总是处于随机变动中;投资者在对未来资产价格以及资产价格变动进行估计时, 除了利用已知的客观信息外, 也会对影响资产价格的客观因素未来趋势如宏观经济未来增长方向及幅度进行预期, 即形成对客观因素的主观预期。除此之外, 投资者也会形成另一种主观预期, 即会以客观信息和对客观信息的主观预期为基础进行博弈而形成期望获取超额收益的交易意愿 (唐伟敏和邹恒甫, 2003) 。这两种主观预期可以在市场中传播和流动, 成为一种与客观信息相对应的主观信息。客观因素未来变化的不确定性, 使得基于客观信息基础上的主观信息更加不确定, 这更增加了投资者对资产价格预期的差异。其次, 真实市场环境中的投资者并不简单的是一个投资者具有一种心理偏差, 而是单一投资者可能同时具有若干种心理偏差, 且方向和强度各异。第一种情形, 在若干种心理偏差中, 其中某种心理偏差在决策时总是占主导地位, 而其他心理偏差居于次要地位。投资者像在商品市场上所表现出的对商品的偏好一样, 在资本市场中表现出的心理偏差也对客观信息和主观信息具有偏好, 甚至是对客观信息或主观信息的其中某个方面具有偏好, 如可能对客观信息中的宏观经济形势具有特别的偏好, 这更增加了投资者预期的异质性。决定投资者对信息的偏好的, 是信息相对于投资者的投资决策的确定性, 据此投资者对客观信息和主观信息赋予不同的权重。距离客观信息较近者即较易获得客观信息者将偏好客观信息, 并赋予客观信息更大的权重;离客观信息较远者将偏好主观信息, 并赋予主观信息较大权重;对主客观信息的偏好无差异者, 其赋予主客观信息的权重是随机的和变化的。第二种情形, 单个投资者的若干种心理偏差的作用是相同的, 因而在不同的外部信息条件下其中的某一种心理偏差将对投资决策起决定作用, 因此投资者预期也就处于不断的调整当中, 在时间进程中形成动态预期。

心理偏差的多样适变性和主客观信息的随机变动, 都使得投资者的异质预期处于动态变化中, 并且众多投资者的异质预期之间的差异也将随异质预期的动态变化而发生变化。但另一方面, 如果主观信息成为市场信息的主流, 则会导致投资者忽略客观信息而只关注主观信息, 这样就会因发生“跟风效应”而使众多投资者的异质预期均趋于同质。

二、异质预期投资群体的形成与发展

作为市场上分散的投资者个体, 在同一时刻t不仅拥有不同数量和质量的信息, 而且不同投资者在形成预期时分别受种类不同、程度不同的认知能力和心理偏差以及预期方式的影响, 那么在t时刻市场中投资者的异质预期必然存在众多状态, 因此投资者预期就是一随机变量, 根据大数定理, 投资者预期服从正态分布。

(一) 异质预期投资群体的形成

现实中众多的异质预期投资者都是处于社会网络中, 社会网络具有小世界特性和无标度特性, 小世界网络结构是一种最为理想的互动模式, 具有较高集聚程度和强扩散能力 (Watts and Strogatz, 1998) 。最小的社会网络结构就是“熟人世界”, 在主观信息不确定的情形下, 影响个体主观预期的是现实中的“熟人世界”规则。投资者在做投资决策时, 为了提高决策的准确度, 通常会参考与他的偏好较为相似并较为紧密和可靠的“熟人”投资者的主观预期, “熟人”可以是亲朋好友、老师、同学、邻居、领导甚至是网络上他经常关注的某个股票博主、财经评论员等。一般而言, 投资者都是风险厌恶者, 投资者在做投资决策时, 仍然是遵循确定性原则, 因此投资者自身的不确定的主观预期易被对“熟人”的信任所替代, 投资者易忽略自己不可靠的主观预期, 而追随“熟人”投资者的主观预期。当然投资者也可能就是那个“熟人”, 被其他投资者参考和追随。对同一“熟人”信任的众多投资者就具有了同质的主导预期, 决策一致, 自然地聚集为一类群体, 并不因年龄、职业、收入水平等客观因素的不同而受到影响。当然, 不同的“熟人”, 如果预期接近, 将会形成一个更大的群体。“同质”只是就整个群体的决策一致而言, 在群体内不同成员的地位是不一样的, “熟人”的预期往往较强因而较为稳定, 在群体中处于领导地位;而其他投资者则是追随者, 预期较弱因而易变。

这样处于分散状态的投资者在现实中就分属于不同的投资群体了, 所以市场中的投资者并非完全独立的个体, 而是类别群体中的成员。这些投资群体因领导者“熟人”的主导预期的异质性, 使得众多投资群体也呈现预期的异质性, 各种预期类别的群体共同构成了投资者整体。此时, 异质预期强调的是不同类别群体预期的异质, 而非市场中每个投资者都拥有不一样的预期。这些异质预期的投资群体, 因对资产价格变动的方向和强弱预期不一致, 因而群体之间预期的强弱程度亦是不同, 并是分散的、随机分布的。此外, 领导者个体的主观预期在短期内具有一定的稳定性, 使得群体分布态势在短期内也处于稳定状态。

(二) 异质预期投资群体的发展

追随者为了提高投资决策的准确性, 获取基本收益甚至超额收益, 往往会尽可能收集信息以使自身信息集趋于完全。因此, 追随者的参考“熟人”可能是一个, 也可能是几个, 而且参考“熟人”随时间还可能更换。这样, 追随者在搜集信息的过程中, 其投资预期就会不断调整和更新, 并从一个“熟人”群体变更到另一个“熟人”群体, 而某一群体也将同时有追随者加入和追随者离开。因此, 追随者加入和离开某群体, 不会导致群体规模的大幅变动和群体的消亡以及新群体的出现, 因而群体分布态势就是稳定的。

领导者的预期较强, 因信息的非零成本和不完备, 当信息严重不足时, 不易因客观信息和主观信息的微小变动而发生改变, 因而领导者的预期在短期内具有一定的稳定性。但在长期将由于主客观信息等影响因素的重大变动或者当预期与现实的误差累积到一定程度时, 领导者有可能大规模调整预期, 这时预期就呈现突变性 (黄长征, 2003) 。若领导者的预期发生质的变动, 领导者及其追随者将从原群体转移到新群体, 则原群体和新群体的规模都将出现较大幅度的变动, 并会导致群体规模的此消彼长, 甚至导致原群体的消亡或新预期群体的出现, 由此, 异质预期投资群体的分布态势就将发生显著变动。

如果主观信息成为市场信息的主流, 这时主观信息对众多投资者而言就是确定的。领导者将忽略客观信息而主要基于资产市场价格做出投资决策;亏损或未达到预期收益目标的追随者的决策规则将从“熟人世界”规则转向“生人世界”规则, 追随者将从对“熟人”的信任转而基于资产市场价格做出投资决策;而盈利的追随者将依然追随“熟人”, 因为此时“熟人”的预期方向是和资产市场价格变动方向一致的。众多投资者一致向资产市场价格看齐, 将导致异质群体趋于同质。

三、投资者群体预期的动态变化与资产价格波动

在资本市场中, 预期与资产价格之间存在交互影响关系:主客观信息的不对称以及心理偏差等因素的影响, 使得投资者产生异质预期。异质预期投资者自然归属于不同的群体, 使得群体间表现为异质预期, 而长期过程中投资者异质预期的动态调整又使得群体的规模此消彼长。投资群体不同的预期引起不同的买卖动机和买卖行为, 并通过买进或卖出资产的数量影响资产的供求。不同规模的群体对资产供求的影响力度是不一样的, 资产价格是全体异质预期投资群体相互博弈的结果。资产价格既揭示客观信息, 也反映主观信息, 而主客观信息是投资者预期形成的信息基础, 因此资产价格又反过来影响投资者预期的形成, 如图1所示。

(一) 投资者群体异质预期与资产价格的波动

客观信息和主观信息是投资者预期形成的信息基础, 如果客观信息不确定, 则资产价格反映的主观信息亦不确定, 因此投资者群体的预期就是异质的、随机分布的。随机分布的异质预期的投资群体对资产供求的影响没有任何一方是显著占优的, 因而导致资产价格的微小变化或窄幅波动。

各群体领导者并不因资产价格所反应的主客观信息的微小变化而改变预期, 因而不会对资产价格产生明显影响;而追随者则会因资产价格的微小涨跌导致投资收益的盈亏而经常调整预期, 使其频繁更改所属“熟人”群体, 但由于自身资金实力的限制, 无论其是加入还是撤出, 都难以对群体的规模从而对资产的供求产生明显作用, 因而也不会导致资产价格的显著波动。

但跟随者群体归属的经常性改变, 却将引起整个市场各群体间规模的持续变化, 并通过各群体买卖资产的数量对资产供求产生影响, 最终将会引致资产价格的不断窄幅波动。资产价格的微小变化或窄幅波动, 其涨跌方向的变化不定, 引起追随者投资收益的盈亏, 又使得追随者经常改变其跟随的“熟人”群体, 如此循环反复, 反而有利于保持资产交易的活力。

(二) 投资者群体同质预期与资产价格波动

如果客观信息长期向好, 但因群体领导者的预期的稳定性, 领导者的预期不因客观信息的连续微小变化而发生变化, 因此投资群体的主导预期将较长时间不变, 则资产价格将较长时间徘徊在价格低位波动。然则随时间的推移, 客观信息向好的确定性增强, 将有越来越多的领导者预期资产价格上涨, 相应地其各自追随者亦预期资产价格上涨。虽然各群体预期资产价格上涨的幅度各不一样, 因而各群体买入资产的数量也不一样, 对资产价格的影响也不一样, 但各群体决策方向的一致性, 终将推动资产价格上涨。或者有重大利好的客观信息, 则将在短期内使部分领导者因客观信息的重大变化而发生预期的突变, 因而扩大了预期资产价格上涨的群体的规模, 虽然各群体预期的强弱不一样但其预期方向是一致的, 通过买入资产, 也终将推动资产价格上涨。或者有某资金实力雄厚者, 并且其追随者也众多, 利用其群体资金实力大量买入资产, 从而使得资产价格明显上涨。

资产价格的明显上涨向市场传递确定的市场信号, 亏损或未达到预期收益目标的追随者将改变预期转而追随盈利的“熟人”, 而盈利的追随者将依然追随“熟人”, 因为此时“熟人”的预期方向是和资产市场价格变动方向一致的。这样, 预期资产价格下跌的群体的规模将明显减小, 而预期资产价格上涨的各群体规模将因追随者数量上的增加而增加, 群体规模的较大幅度的此消彼长将使资产的供求显著不平衡, 因而引起资产价格较大幅度上涨。

资产价格的连续显著上涨, 将使主观信息成为市场信息的主流, 此时, 投资者决策的规则将是“生人世界”规则, 买卖决策主要依据资产市场价格做出。领导者将忽略客观信息而主要依据资产市场价格做出投资决策;追随者也将从对“熟人”的信任转而基于资产市场价格做出投资决策;最终, 整个市场的追随者和领导者都一致向资产市场价格看齐, 将使得异质预期群体趋于同质, 导致资产价格疯狂上涨, 资产泡沫急剧膨胀。但急剧膨胀的资产价格泡沫往往只能持续一段时间, 没有后续资金的推升, 资产价格泡沫终将破灭。当预期趋于同质的大群体再次被分化成众多随机分布的异质群体时, 市场群体规模将回复到均势状态, 资产价格波动将再次回复至持续窄幅波动的正常状态。

参考文献

[1]Barberis N, Shleifer A, Vishny R.A model of investor sentiment[J].Journal of Financial Economics, 1998, 49 (3) :307-343.

资产价格波动 篇5

【关键词】金乡；大蒜；价格机制

金乡县位于山东省西南部，济宁市南部，属黄泛冲积平原的下游地带，土质疏松，适于大蒜等须根系作物生长，产出的大蒜具有个头大、汁鲜味浓、辣味纯正、不散瓣、抗霉变、抗腐烂、耐贮藏等明显优点。金乡常年种植大蒜70万亩左右，年产大蒜80万吨，贮藏能力近200万吨，拥有自营进出口企业280家，大蒜加工出口总量占全国的70%以上。是全国最大的大蒜种植中心、加工出口中心、物流集散中心、价格形成中心和信息发布中心，享有“世界大蒜看中国，中国大蒜看金乡”美誉。近年来，大蒜价格从“蒜你贱”到“蒜你狠”过山车式的大幅度波动，备受各界关注。虽然不乏投机者的推波助澜，但市场供求仍是大蒜行情的决定性因素。

一、近年来金乡大蒜价格形势

由于前几年大蒜行情的持续低迷，2010年全国大蒜的种植面积锐减，产量的减少为大蒜打开了上涨的空间，7月收购价格最高涨到7.4元。2011年种植面积增加，价格起伏明显，大部分时间处于低位，7月最低价格为0.65-0.7元/斤，同比价格降幅达996.3%。 2012年金乡周边大蒜区纷纷改种其他农作物，导致新蒜一上市就在4.3元以上，全年价格处于高位。 2013年种植面积再次增加，大蒜收购价是在0.9元-1.3元之间。 2014年大蒜产业仍不景气，均价1.58元。2015年金乡大蒜收购价处于成本线以上，收购价格2元以上，后期抬头趋势明显。今年以来，受极端天气影响，普遍对大蒜减产预期，3月市场价格在6.20元-6.40元，开启一波“蒜你狠”行情。4月受新蒜上市、供应增多预期，大蒜稳定在4元左右。

二、影响金乡大蒜价格走势因素分析

1.市场的供求关系是影响大蒜价格走势的主要因素。大蒜作为小宗农产品、调味品，无论消费者的收入多寡，日常需求量并不会有太大的改变，供给弹性大于需求弹性。大蒜种植通常以家庭为单位，生产决策取决于前期价格信息。供过于求时，价格按需求曲线下降，导致下一年农户减少大蒜种植，进而促使该年供应短缺，价格上升，周边农户的跟风播种以至于再下一年供应量大幅度地增加，价格会大幅度地下跌。失衡现象一旦出现，竞争机制会使价格和产销量的变动在时间序列中呈发散型，偏离均衡的程度越来越大，形成“发散型蛛网波动”。

2.劳动密集型程度高，生产成本对大蒜价格影响大。大蒜种植无机械化捷径可走，包括掰蒜种、种蒜、覆膜、钓蒜、拔蒜薹、挖蒜、晾晒等复杂工序，相比小麦等其他农产品耗时耗力，成本较高。金乡每亩大蒜的种植成本在4000元左右，包括蒜种、大蒜专用肥、机耕费、大蒜病虫害用药、浇水、人工费等，干蒜的成本就在2元左右。价值规律是通过商品交换中价格围绕着价值上下浮动表现出来的，明显低于成本的市场价格，不仅蒜贱伤农，而且不利于整个大蒜产良性发展。

3.信息不透明，市场投机行为起到推波助澜作用。小宗农产品不需要占用太大资金，很容易成为资本炒作的对象，大笔资金的进入很容易操纵价格。今年受极端寒潮天气影响，金乡周边大蒜死苗率较高，大蒜减产的普遍预期，但死苗率、减产亩数并没有统计数据，信息在传播过程中被“大蒜经纪人”“炒蒜人”人为放大，他们从供应链角度看到商机，通过囤货、鼓动惜售等方式抬高蒜价，然后伺机抛售，牟取利润，成为价格走高的又一推手。

三、应对大蒜波动的对策及建议

1.加大宣传力度，健全大蒜目标价格保护机制。相对于市民对蒜价上涨的承受力，蒜农对蒜价下跌的承受力要弱很多。金乡开展了大蒜保险的试点，目前目标价格为每斤1.73元，保费为250元/亩，如果大蒜集中上市期每斤低于1.73元，保险公司将给予差价补偿。但是由于价格保险没有全覆盖，且处于试点阶段， 宣传力度不够大。该机制还有很多需要健全的地方，将对稳定大蒜价格，促使大蒜产业稳定、健康、可持续发展具有积极作用。

2.建立政府发布信息机制，避免出现信息不完全不对称。影响大蒜价格的因素包括产量、库存量、出口量等因素，目前这些信息的搜集发布不是由权威方传递出来的，而是由从业人员在关键的交易点上通过发布不全面的、带有偏见的、或者是真假难辨的信息来引导市场情绪，致使蒜价不稳定。政府应该及时搜集市场信息，并进行科学的分析与预测，及时公布相关数据，帮助蒜农和企业做出正确的决策，避免出现大蒜种植面积急剧减少或是增加，从而保证大蒜市场稳定。

3.拉长大蒜产业链，增强抵御价格风险能力。金乡大蒜无论是出口的还是内销的产品附加值比较低，大部分都是初级产品，深加工产品比较少，对市场价格比较敏感，中小型企业容易在价格波动比较强烈的年份中倒闭。金乡应大力发展大蒜深加工，由大蒜农业向大蒜工业转变，力促由初级产品向蒜蓉辣椒酱、黑蒜、黑蒜饮料、大蒜粉胶囊、大蒜保健品等更精更深方向发展，不仅可以实现大蒜产业增值，更能抵御大蒜产业市场风险。

参考文献：

资产价格波动 篇6

一、资产价格波动影响金融稳定的机理

2008 年以来, 全球蔓延的金融危机催生了资产价格波动和金融稳定研究的新一波高潮。从“内生”视角来看, 资产价格波动可能通过金融创新、银行信贷与流动性、微观主体行为等渠道, 影响一国金融稳定, 并诱发宏观经济波动。

(一) 资产价格波动、金融创新与金融稳定

一些学者的理论研究表明, 资产价格波动会经由金融创新对金融稳定与宏观经济运行产生多种影响。如Fostel和Geankoplos (2008) 认为, 信用评级的虚增与金融衍生品的过度膨胀, 放大资产价格初始波动对金融稳定的影响, 并通过衍生品向资产抵押物转移, 最终传染至金融市场和实体经济。

Shleifer和Vishny (2009) 认为, 金融创新往往伴随着财务杠杆的产生, 在经济繁荣时, 杠杆效应促使资产负债表扩张, 而在经济萧条时, 银行不得不抛售资产, 导致资产价格剧烈波动, 并引起金融不稳定。同时, 银行通过金融创新将资本市场的扰动传递到实体经济, 进而使市场情绪的波动演化成实体经济的波动。另外, 当资产价格急剧下跌时, 银行愿意持有资质较差的低价证券, 放弃对实体项目的融资, 这可能在金融危机的基础上形成经济危机。谭政勋和侯喆 (2011) 指出, 金融创新在提高金融效率、提升金融功能的同时, 对金融稳定也产生了一定的负面影响, 通过金融创新追求效率和维护金融稳定之间无法实现平衡, 是2008 年美国次贷危机爆发的一个重要原因。

(二) 资产价格波动、流动性变化与金融稳定

Allen和Gale (1998) 认为, 银行为满足存款人的取款意愿而出售风险资产, 这不仅会导致存款数量和信贷规模的缩减, 同时也会加剧资产价格下跌, 引发金融体系不稳定。另外, 资产价格波动对银行保证金账户余额也会产生很大影响, 当资产价格下跌时, 客户必须增加保证金, 从而导致市场流动性紧张、违约风险增高及资产价格加剧波动, 最终使金融风险蔓延 (Holmstrom和Tirole, 1998) 。

Fostel和Geankoplos (2008) 认为, 流动性高低、杠杆大小都会影响资产价格, 同时资产组合和消费效应会使流动性楔随着实体经济的波动而起落, 在经济危机阶段, 较大的流动性楔会产生更高的贷款抵押价值, 从而产生更大的价值差额。在信息不对称的条件下, 由于不同经济主体调整预期的时机和方式的不同, 流动性楔波动会对资产价格产生非常大的影响, 并使资产价格波动不断放大和蔓延, 最终导致金融不稳定。

(三) 资产价格波动、银行资本金变动与金融稳定

银行资本金规模及其稳定性, 是保障银行体系安全的重要经济基础, 但资产价格波动会导致银行资本金波动, 进而对金融稳定构成冲击。Bernanke和Lown (1991) 指出, 资产价格下降会造成大规模贷款损失, 而银行为满足资本管制要求, 会出售企业所抵押的资产, 并收缩信贷规模, 从而导致金融不稳定。

Peter (2004) 认为, 资产价格大幅下降会造成物价总水平的下降, 并引发部分企业违约, 当企业贷款违约率达到一定程度时, 银行资本金就会减少, 从而造成银行信用收缩, 并加剧资产价格下跌和恶化宏观经济, 最终导致金融不稳定。另外, 在新巴塞尔协议实施背景下, 经济衰退或金融危机期间, 金融体系的内在顺周期性会导致银行资本金减少, 加剧金融不稳定 (Shin, 2009) 。

(四) 资产价格波动、银行信贷与金融稳定

资产价格波动会引起企业抵押物价值发生波动, 影响银行信用扩张能力、企业信贷获得能力, 进而影响金融系统稳定。一般而言, 资产价格上涨提高了抵押物价值从而增强了借款人融资能力, 且因违约风险很低, 银行可以正常收回本息。同时, 激烈的行业竞争驱使银行继续扩大信贷规模, 从而进一步推动资产价格上升。

Kiyotaki和Moore (1997) 认为, 当银行信贷规模减少使企业投资缩减, 会进一步降低抵押物 (耐用资产) 的价格, 这种恶性循环会导致经济系统信贷规模缩减和资产价格的进一步下跌, 并严重威胁金融稳定。Bernanker和Lown (1991) 、Allen和Gale (2000) 、Bernanker和Gertler (2000) 强调, 资产价格越高, 银行和企业的资产负债表状况越好, 银行信贷规模扩张也就越快;当资产价格大幅下跌时, 银行和企业的资产负债表状况会急剧恶化, 银行信贷规模收缩, 并导致金融体系的不稳定。Chen (2002) 、Shin (2006) 的研究也获得了大致相同的结论。

(五) 资产价格波动、微观主体行为与金融稳定

资产价格波动经由微观主体行为影响金融稳定的途径主要有两种:信息不对称性和未来时间段内不平衡信息传导。如Marshall (1998) 认为, 当预期未来发生危机的可能性变大时, 股票价格会下跌, 即可用当前股票价格来预示将来一段时期内系统性危机发生的可能性。如果市场上所有投资者都认同这一观点, 则资产价格的下降就会造成一定程度上的银行系统危机。Mishkin (1999) 则认为, 当信息流被金融体系的冲击所干扰时, 会导致金融系统的资金融通效率降低, 影响了企业生产和投资, 导致金融不稳定的发生。资产价格的剧烈波动使得企业资本金价值降低, 凸显出信息不对称问题, 导致银行收缩信贷, 引起金融不稳定甚至金融危机。

二、货币政策是否应对资产价格波动作出反应

毋庸置疑, 在不同经济发展阶段和不同宏观经济背景下, 资产价格及其波动可能蕴含不同的政策信息。那么, 如果资产价格波动对实体经济、金融稳定产生了一定的影响, 央行是否应该对其予以回应呢?对于这一问题, 不同的学者持明显不同的观点与主张。

第一种观点认为, 央行应致力于一般物价水平的稳定, 而不应当对资产价格波动作出反应。首先, 央行对资产价格上升是否是因为基本面的推动几乎无法判断, 即使资产价格泡沫达到了可以识别的程度, 时滞效应也会制约货币政策的效果;其次, 货币政策的目标是稳定本国币值 (控制通货膨胀) , 如果将资产价格稳定作为货币政策的目标 (或之一) , 会造成货币政策因目标增多而难以有效实施。

一些实证研究为上述观点提供了经验证据。如Bernanker (1999) 的研究表明, 如果股价上涨并出现泡沫, 之后暴跌, 那么当货币政策试图降低通货膨胀率时, 就会自动吸收上市公司基本面变动所导致的股价上升, 同时也抵消了市场投机活动所带来的股价波动, 因此, 对资产价格波动货币政策最好不做反应。Filarado (2000) 、Friedman (2000) 也获得类似的研究结论。近年来, 在资本市场规模不断扩张和股市大幅波动的背景下, 一些国内学者对中国货币政策的指向进行了研究, 有相当一部分研究的结论也支持上述观点。如谢平 (2004) 认为, 如果货币政策对资产价格波动的反应过激, 则会损害货币政策的独立性;如果试图通过货币政策刺激股市, 则可能陷入严重的道德困境。卜壮志和卢小兵 (2008) 认为, 中国人民银行应将关注的焦点放在维持总体物价水平稳定上, 并运用紧缩性货币政策抑制通货膨胀, 而不是仅关注股价、房价等的波动。李亮 (2010) 运用SVAR模型测试了我国货币政策对于资产价格波动的反应, 结果表明货币政策在保证资产价格稳定的同时, 会对经济增长产生不利影响, 因此货币政策不宜盯住资产价格。

第二种观点认为, 在一个有效的资本市场中, 资产价格能准确地反映其真实价值, 因此央行应关注资产价格波动所提供的信息, 在泡沫即将形成之时就调整货币政策, 将资产泡沫消灭在开始时段。首先, 引起资产价格波动的原因, 除了基本因素外, 可能还包括一些非基本因素, 如证券监管缺陷、投资者盲目跟风等。其次, 资产价格上涨会引起企业和个人所拥有的资产总量增多, 从而促进消费;但资产价格大幅度下跌, 会影响银行系统的偿付能力, 特别是当资产泡沫破灭时, 对宏观经济及金融体系造成的后果是非常严重的。

这一观点也获得了较多实证结论的支持, 如以Cecchetti (2000) 为代表的一些学者对Bernanker (1999) 的观点提出了质疑, 并对BG模型中的假设条件做了一定的增补, 将货币政策对产出缺口做出反应纳入到BG模型中, 且恰当考虑确定性泡沫的存在, 其研究结论与BG模型相反。Semmler和Zhang (2007) 对BG模型做了拓展, 但得出了与Bernanker (1999) 不同的结论, 即货币政策应当对资产价格做出直接反应。国内一些学者的相关研究, 也为这一观点提供了较充分的证据。如马亚明和邵士妍 (2012) 认为, 鉴于资产价格波动与金融稳定之间的重要联系, 货币政策应当对资产价格过度波动做出有效反应, 以保证金融稳定和促进经济持续发展。此外, 货币当局还应与监管部门密切合作, 减缓和消除资产价格波动诱发系统性金融风险的可能性。

本文认为, 无论是从理论上讲, 还是从资本市场的实际运行来看, 第一种观点都有失偏颇。首先, 资产价格不存在合理的目标值 (或区间) , 更不可能人为决定其价格区间, 资产价格及其波动反映了众多经济主体对经济形势的判断和所进行的投资行为的集合。其次, 尽管稳定币值是货币政策的主要目标, 但币值稳定又与物价总水平的稳定相差甚远, 其应该包括资产价格。因此, 央行可将资产价格作为货币政策的一个中介目标来进行监控。事实上, 对货币政策是否应关注资产价格这一问题, 英、美、日等国家在货币政策实践中早已做了回答。如从1996 年6 月开始, 美联储采取一了系列措施 (接连六次加息) 来保证当时美国经济过热能够实现“软着陆”, 并成功防范了股票市场突然崩溃对美国实体经济的打击。Greenspan还采用了“道义劝告”等措施提示股市风险。虽然效果初时并不明显, 但如果不是货币政策行动及时, 美国股市可能会发生更大范围、更大幅度的动荡。由此可见, 不论资产价格波动对金融体系和宏观经济运行的实际影响有多大, 货币政策适当关注资产价格波动, 是中央银行的理性选择。

三、实现金融稳定的货币政策选择

如果货币政策应当对资产价格进行反应, 那么央行所应解决的问题就是:面对资产价格波动应如何做出反应。同时, 由于资产价格波动是即时的, 而货币政策着眼于实现经济的长期稳定, 那么对于资产价格的每一次波动, 货币政策是否都应做出反应?

(一) 货币政策应适时关注资产价格波动

在大多数情况下, 央行对于资产价格波动是无所作为的, 将控制资产价格作为货币政策的重要目标存在许多不可行性。这是因为, 第一, 资产价格波动受到多方面因素的影响, 央行一般很难准确地辨别出究竟是何种因素导致当期资产价格波动, 这也就意味着央行不能阻止短期内大量的资产价格波动, 从而通过货币政策来稳定实体经济长期的价格与产出就变得更加困难。第二, 在某些情况下, 货币政策盯住股价、房价等变量, 并直接对其异动做出反应时, 可能产生与初衷完全相反的政策效果。由此可见, 因决定资产价格的基础难以确定, 货币政策不宜“盯住”资产价格, 但可以将资产价格作为间接的监测指标, 用其判断通货膨胀和资产价格泡沫, 并作为制定货币政策的参考。也就是说, 货币政策应适度关注资产价格波动。

2008 年以来, 中国经济衰退已是不争之事实, 但毋庸置疑的是, 如果当时中央银行在股票市场急速膨胀并远远偏离正常价格时能够对其进行适时适当地引导和调控, 又或者是能在2008 年股价急剧下跌、资产价格泡沫破裂时能迅速采取措施, 那么资产价格波动对我国实体经济的冲击也会小得多。房地产价格波动同样包含了丰富的信息, 房价上涨和大幅下跌均蕴藏巨大的风险。因此, 央行对于房地产价格波动应给予适度的关注, 特别是针对我国二、三线房地产市场出现的价格上涨和一线城市出现的价格下跌, 货币当局要加大宏观调控力度, 谨防房地产价格大幅波动或反转带来的金融经济动荡。

(二) 选择合适的刺破资产价格泡沫的工具

货币政策并非刺破资产价格泡沫的最好工具, 首先, 没有明确的证据能够证明央行能够比市场更了解市场, 即央行也很难分辨出股市是否存在泡沫。众所周知, 央行能适时调控资产价格的前提是能确定资产价格波动的合理范围水平, 因为只有这样才能确定资产价格的实际水平与所判定的合理水平之间是否存在过度偏离, 并采取相应的政策措施进行调控。但到目前为止, 能够确定资产价格合理波动范围的方法并不存在, 同时金融学家们也不能准确地区分资产价格的安全价格和泡沫成分。其次, 就货币政策对宏观经济的影响而言, 货币政策几乎无法做到在刺破资产价格泡沫之时, 能不对经济造成更加严重的破坏。

美国20 世纪20、30 年代经济“大萧条”期间和日本20 世纪80 年代末经济急剧衰退时期, 运用货币政策刺破“泡沫”的实践显示, 利用货币政策影响股价是有风险的。因为救援政策的实施时机、力度和持续性, 往往都难以把握和控制。目前, 我国仍处在世界性经济危机周期中, 具有一定力度和连贯性的经济政策是必不可少的应对措施。同时, 面对资产价格上涨, 应更多地采取非货币化的宏微观经济政策, 减少资产价格泡沫产生的可能性, 并保护经济健康运行。

(三) 建立资产价格泡沫的预警指标体系

货币政策不直接干预资产价格波动并不意味着任由资产泡沫无限膨胀, 相反, 央行应给予较多关注。尽管央行难以在资产价格泡沫来临之前将其识别出来, 但可以将其纳入到监控货币的辅助指标体系中;同时, 央行应建立一套资产价格泡沫的预警指标体系, 构建货币政策对资产价格过度波动的反应机制。

资产价格波动 篇7

关键词：人民币,汇率,资产价格,波动

我们知道人民币汇率与生产力水平之间的联系, 而且企业财富创造与生产力水平的关系紧密, 企业的资产价格可以从公司股票价格中反映出来。一般情况下, 人民币汇率与企业资产价格间是呈现出正相关性的, 但是人民币的汇率和企业资产的价格波动是由一系列外在因素共同作用下产生的, 因此具有不稳定性, 这也会影响人民币汇率与企业资产价格的相关性关系[1]。本文将首先理顺汇率与资产价格的相关性, 在此基础上从多个方面分析人民币汇率与资产价格波动的相关问题。

1 人民币汇率与资产价格

要了解人民币汇率与资产价格波动的相关性就要先对人民币汇率和企业资产价格有一个清晰准确的理解, 只有这样才能对接下来的具体论述有更加深入的理解。本文接下来将汇率和资产价格分成两部分进行较为详细地论述。

1.1 关于人民币汇率

汇率的另一种说法是汇价, 顾名思义, 就是一种货币对另一种货币的兑换比率, 通俗来讲就是用一种货币表示成另外一种货币的价格。汇率存在的原因是世界各国使用的货币名称和货币价值不统一, 因此需要存在一国货币兑换另一个国家货币的兑换比率, 以便各国进行经济往来。

汇率并不是一成不变的, 它甚至成为国家为达到其政治或经济目的而实行的一种金融手段。通货膨胀与通货紧缩, 利率的上升与下调, 国家间交往过程中出台的各种政策和政治经济性决议等都会对一国及其相关国货币的汇率产生影响。

本国货币的汇率称为本币汇率, 与之相对而言的其他国家的汇率称为外币汇率, 本币汇率和外币汇率是两个相对性的概念, 二者同时出现, 并且二者上升下降的经济现象的变化是相反的。人民币汇率就是我国货币的汇率。

1.2 关于资产价格

资产价格和人民币汇率理解起来的方式相仿, 资产价格就是指将资产转换成货币的比例, 换句话说就是一单位的资产能够转换成多少单位货币的问题。

常常与资产价格一同出现的一个概念是资产价格泡沫。资产价格泡沫是指资产价格, 其中尤其是指股票和不动产的价格, 逐渐向上偏离由产品和劳务的生产、就业、收入水平等实体经济决定的内在价值相应的价格, 并且造成市场价格的快速回调, 使得经济增长陷入停顿的一种经济现象。资产价格泡沫一般是由一些投资行为尤其是一些带有投机性的投资行为产生的。这种投资行为不是以营利为目的, 而是着眼于资产价格上的价格差, 因此属于一种短期的投机性投资行为。资产价格泡沫会带来投资增长的现象, 但是这往往是虚假繁荣的表现, 资产价格泡沫如果一味扩大一定会增大金融系统的风险, 更可怕的是可能带来金融危机, 就是因为资产价格泡沫包含了对实体经济内在价值的偏离, 所以是很脆弱的。如果大量的泡沫资产是由银行贷款形成, 这种风险性就会发展成大规模的金融风险, 进一步会导致一个行业的经济增长止步不前甚至出现经济倒退的后果。

从日本、德国、台湾等地的货币升值经验来看, 货币升值往往伴随着资产价格的大幅度上升, 而我国从汇率改革开始股票市场和房地产市场都有大幅度的上涨, 人民币汇率的变动对资产价格的影响成为越来越值得关注的问题。

2 货币政策的传导机制和货币数量理论角度分析

政府相关部门对人民币汇率的调整涉及到国家的货币政策, 包括企业的资产分析都要以国家货币政策为依据, 货币政策也要涉及关于货币数量理论的内容, 因此本文接下来将主要从货币政策和货币数量理论两个方面来讲述关于汇率与资产价格的相关问题[2]。

2.1 货币政策的传导机制

货币政策的传导机制表明, 高流动性会造成利率在短期内呈下降趋势, 而短期利率的下降会不可避免地带来名义利率的长期性下降, 由于传导规律的存在, 长期利率下降会造成股票价格上升, 股票价格的变化就与企业资产价格波动相挂钩。

货币流动的价格的衡量手段是以利率水平为依据的, 利率分为长期利率和短期利率, 长期利率和短期利率之间是存在密切的联动相关性的, 债券资产, 比如国债的回报率可以作为长期性利率水平的衡量标准。

债券可以类似解释为一种金融契约, 是政府、金融机构、工商企业等直接向社会借债融资时向投资者发行的, 承诺按利率支付利息并按照约定条件偿还本金的一份债权债务凭证。债券也存在利率, 债券利率的下降和股票价格上升可以通过替代效应解释。当债券这一类资产的回报率下降时, 更多的资金会选择进入过票市场以求得更高的收益, 资金的进入使股票价格上涨, 回报率降低, 一直达到股票资产应有的风险溢价水平为止。其中, 风险溢价是指人们面对高低不同的风险, 并且了解高风险高收益的规律, 个人承受风险的限度会影响其对风险的选择, 甚至是只愿意接受较确定的收入。

2.2 货币数量理论角度

货币数量理论表明, 如果市场上货币的流动性高于经济市场的实际需要的时候, 就会抬高市场上的价格水平。物价水平保持稳定状态时, 资产价格就会上涨。

对前面的问题进行总结分析, 在理论上已经给出了货币流动性对股票类资产的价格具有作用机制这一问题的解释说明, 较为宽松的货币流动性会对股票市场起到推动性作用。

3 汇率与资产价格传导途径分析

汇率与资产价格间的传导、汇率与股价间的传导, 以及二者间的传导途径[3]如下所示。

3.1 利率途径

货币市场资金的价格由利率表示, 利率在货币市场中的作用是传递股票市场和外汇市场价格变动影响, 作为一种传递的媒介存在。经调查研究, 在一些国际舞台上地位较高的国家中, 利率与汇率和股票价格之间的关系呈现负相关性。本国的货币贬值, 说明本币投资的风险性会提高, 这就导致投资者行为发生相应的变化, 投资者会减少本币的持有量, 转而增加外币的持有量, 这一行为会带来资金外流的结果。在这一情况下, 本国的货币相关部门会实施相应的政策, 采取一定的手段来提高利率水平, 从而达到维持外汇市场货币供求平衡的目的。这一做法将会影响公司的投资和股票市场上的资金供应量, 即导致股票市场上股价的波动, 从另一个层面上讲就是导致了企业资产价格的波动。

3.2 货币供应量途径

国家有关部门对货币政策的调控是以维持汇率稳定为依据标准的, 当本国货币汇率上升, 即本国货币升值时, 国家将会增加外币的购入量, 并且卖出更多的本国货币, 从而达到增加外汇储备的目的。另外, 货币供应量的变动在收入水平和物价水平两方面会对股票市场上的股票价格产生间接性的影响, 货币的供应量增加的情况会使得居民消费和企业投资都增加, 从而拉动国内总需求的增长, 国民收入也会得到相应水平的提高, 其中增加的国民收入就会有一部分转移到股票市场, 股票市场的需求量增加就会进而表现为股票市场上股票价格的提高[4]。

3.3 外汇储备与汇率的关系

外汇储备的产生是由于大量的贸易顺差和资本的净流入, 一国产生大量的外汇储备意味着大量外汇流入央行, 央行随即按照及时汇率发出相应的本国货币, 大量的外汇储备导致大量的本币发行流入市场, 市场流动性过剩, 而提高利率是回收流动性的主要途径, 这一做法最终导致本国货币升值。

4 结语

作为宏观经济的一个重要领域, 汇率对价格的影响尤其是对资产价格波动的相关关系研究随着金融市场的逐步发展变得越来越成熟, 改革开放以来, 我国的汇率制度经历了多次变革, 制定合理有效的货币汇率政策是国家保护经济安全, 促进生产力水平提高, 促进经济增长的重要举措。本文也提到汇率变动对资产价格的重大影响, 但是就当今金融市场的形势而言, 正是由于汇率对资产价格的影响重大, 所以金融市场担负着更大的风险, 汇率的不稳定性也让资产价格面临着更加严峻的挑战, 因此保持人民币汇率稳定, 修正资产组合模式是当今这一领域内的一项重大任务[5]。只有保持汇率稳定, 才能为资产提供安全稳定的经济环境, 促进国内经济的健康稳定发展。

参考文献

[1]蔡赛男.人民币升值对我国资产价格波动的影响[J].改革与战略, 2012, 28 (5) .

[2]周俊霞.资产价格波动与货币政策相关性分析[J].商业时代, 2012 (21) .

[3]邢天才, 田蕊.货币政策应否关注资产价格和汇率的波动——一个基于VAR模型的实证分析[J].经济问题, 2010 (10) .

[4]周虎群, 李富有.资产价格波动、人民币汇率升值与短期国际资本流动风险防范——基于随机风险溢价KFG理论模型的修正[J].西北大学学报 (哲学社会科学版) , 2011, 41 (4) .

资产价格波动 篇8

本文拟就日本当年的“泡沫经济”来源及发展情况, 来分析资产价格波动与宏观经济稳定性问题。从传统的宏观经济指标来看, 日本在经济泡沫破灭发生之前的几年间, 经济运行基本处于正常状态, 当时的长期利率基本一直维持在3%上下浮动, 通货膨胀率以及失业率也基本维持在2%上下, 拉动消费的投资和进出口也运行在正常区间。但是在这些影响经济运行的因素中, 负面效应比较显著的是资产市场价格, 尤其是在意证券市场为代表的资本市场资产价格的跌宕起伏, 以及与资本市场紧密联系、唇齿相依的房地产的资产价格问题。正是上列影响因素的综合效应下, 使得日本经济载当时急速转入了低糜之中, 而且相当长一段时间内一蹶不振。前几年经济危机在东南亚地区的全面爆发也是金融市场运行环境恶化的结果。因为有了挂钩企业的积极参与, 金融机构的贷款额度出现明显提高, 金融资产价格也随之波动, 尤其是民间金融机构的资产价格在经济泡沫破灭时急剧下降。按行业区分, 非银行金融机构、房地产及个人贷款分别减少89%, 54%和33%, 均有大幅度大规模下跌的现象。银行投资在房地产巨额资产随着“泡沫经济”的破灭, 面临着变成不良资产的严重危机。于是, 银行不得不把主要精力放在回收贷款上, 并为了保证运营而减少贷款数额, 从而引起了信用收缩为端口加剧经济危机向更深层演变, 而经济危机造成更多不良资产的产生, 最终形成了一个资产的恶性循环。

二、资产价格波动与宏观经济稳定性案例启示

(一) 警示意义

1.对政府行政管理和宏观调控的冲击

在政府行政手段的庇护下, 日本泡沫经济中的一些财阀在面临投资实体经济收益降低时, 将大量资金投放到资产市场。金融机构是影响经济的主要因素, 当经济跨入金融自由化国际化的时期, 金融市场一改发展滞后的局面, 银行率先给融资提供了宽松的环境, 直接推动资金纷纷投放到资产市场。而日本泡沫经济的破灭直接导致金融体系几乎全盘崩溃, 严重影响了经济的正常运行。还有需要关注的一点, 就是社保发展的滞后性。当经济进入低糜阶段, 没有安全感的消费者面对预期收入降低的风险, 不得不减少消费行为, 造成内需无力刺激拉动消费。

2.对于实体经济的冲击

令人担忧的是, 银行拥有经营机构系统庞大, 其经营方式却相对滞后, 呆坏帐就占据了银行总资产的1/5还强;由于受垄断的经营格局的限制, 银行业很难走上快速发展的道路。由于居民进行资产运作的意识不强, 所以选择储蓄就成为了最主要的方式。但目前银行的进行大批资金操作水平不高, 面对不良的经济预期, 银行的贷款规模没有太大突破, 造成大量资金滞留得不到有效利用。

3.对证券市场的冲击

客观上讲上世纪九十年代之前的证券市场还属于一个自由放任的资本市场。从监管的角度看, 由于证券交易所本质上是企业单位, 而且是以盈利为目的的, 因此证券交易所只能对上市公司的存在性作出保证, 但证券交易所对上市公司是否存在信息披露欺骗投资者行为, 无法进行核实。由于政府监管缺失, 市场的运行相关制度缺乏, 造成了证券市场市场的自由放任期。为了改善这一局面, 相关职能部门不得不加强对证券市场的监管, 这些监管措施包括强化对上市公司的发行审核和内幕交易的管理和控制。但是管理权限的扩张, 也导致了当时的证券管理机构过度地干预证券市场的正常运作最终, 加剧了证券市场的非正常波动, 导致了上海证券交易所和深圳证券交易的股指连续下挫, 直至跌幅近80%, 当时的大多数股价甚至是损失了90%左右的市值。

(二) 对我国金融市场的启示意义

上列分析不难看出, 我们对金融市场需要有新的认识, 不能再仅仅将其视为实体经济的附属物, 而应该把金融市场重新定位, 甚至有学者认为金融市场已经演变为经济运行的主角。资产价格波动与宏观经济稳定性的利益切入点也逐渐转向了金融市场。伴随宏观经济的快速增长, 剩余资金的流动性增强, 溢余的这些资金因应市场需求而演变出了各类金融交易市场, 并对资产价格波动和宏观经济稳定性产生了深刻影响。由于这些市场有着较强的流动性和波动性, 所以在个人的资产价格波动中, 逐渐显现出更大的影响力, 财富效应也随之相应扩大, 进一步导致宏观经济稳定性的波动。

我国GDP的年均增长率保持8%, 实体经济不到8%的资产收益率基本环境下, 不同投资领域收益率差异巨大必会引起套利资金不断流入股票市场。中国虽然还处在发展中国家行列, 但经济发展的巨大潜力是不容忽视的, 国内经济保持快速地增长, 虽然实体经济投资也拥有着较高的回报率, 但是实体经济在客观上存在制度性障碍, 以及实体投资套利空间巨大形成的高成本交易, 导致境外热钱大量流入股市, 这种情况与日本产生“泡沫经济”时经济增长潜力枯竭是完全不同的。但是, 中国面临股市泡沫危害性的威胁更大, 股票价格出现超出正常范围地偏高偏低都会直接影响投资者的行为, 造成宏观经济的不稳定, 阻碍中国经济现代化进程。

三、结语

综上所述, 资产价格波动与现代经济运行的结构化具有一定的关联性, 资产价格波动与宏观经济稳定性的影响因素是多方面的。对于以证券市场为代表的资本市场价格波动可能对宏观经济稳定性所产生的重大影响而言, 进行资产价格波动与宏观经济稳定性研究, 将有助于我们更好地理解经济运行规律, 分析经济运行中的矛盾和问题, 最终为制定合理的宏观调控方案提供有效的依据。

参考文献

[1]谈儒勇.中国金融发展和经济增长关系的实证研究[J].经济研究, 2009.

[2]桂荷发.信贷扩张, 资产价格泡沫与政策挑战[J].财贸经济, 2004.

[3]赵志君.金融资产总量、结构与经济增长[J].管理世界, 2000.

[4]瞿强.资产价格波动与宏观经济政策困境[J].管理世界, 2007.

[5]石建民.股票市场、货币需求与总量经济:一般均衡分析[J].经济研究, 2008.

[6]刘志阳.货币政策的股市传导机制模型及实证检验[J].经济科学, 2002.

[7]华智强.信息经济学与现代金融理论的发展[J].经济学动态, 2009.

资产价格波动 篇9

Bernanke和Lown研究了资产价格波动对于银行信用扩张的影响。由于信用市场中存在着大量的信息不对称问题和激励问题, 导致了信用市场摩擦的存在, 这也意味着资产负债表状况和现金流状况是私人部门借贷能力的重要决定因素。公司和家庭将他们所持有的资产作为抵押品来进行借贷, 从而减轻信息和激励问题。当资产价格大幅度下跌时, 会导致银行和借款者的资产负债表状况恶化, 从而影响到银行的信贷扩张能力和借款者的信用获得能力, 进一步造成信用紧缩 (credit crunch) 。对于银行来说, 当资产价格的下跌导致大面积的贷款损失, 从而使银行的权益资本遭到损失时, 银行为了满足管制性资本金标准的要求, 不得不出卖资产, 并缩减贷款供给, 这就是资本金紧缩 (capital crunch) 所导致的信用收缩效应。对于借款者来说, 在资产价格的上升阶段, 借款者的净财富增加, 因而可供抵押的资产价值上升, 这提高了借款者获取银行贷款的能力, 同时也提高了借款者的负债率, 扩大了置于风险中的银行资产的比重, 增加了金融体系脆弱性。而当资产价格下跌时, 借款者的净财富和现金流也随之下降, 可供抵押的资产价值下降, 导致借款者获取信贷的能力大幅度下降。

Bernanke和Lown通过分析影响信贷供给的各因素, 包括能用于贷款资金的可得性 (Availability of loanable fund) 等, 认为权益资本的短缺是导致贷款供给缩减的最主要原因。Nan-Kuang Chen在他的动态一般均衡模型中, 引入了银行和耐用资产, 其中耐用资产既是资本品又是抵押品。在他的模型中, 资产价格和银行信贷存在一个相互作用的机制。当投资收益下降破坏了银行资本金和公司净资产, 这使借贷和投资减少, 对于资产需求的下降也降低了资产价格, 进一步减少了抵押品价值。由于对贷款的资本金要求更高, 对借款的抵押品要求更严格, 这种反馈效应会进一步限制银行信贷的规模。

Kiyotaki和Moore的动态模型将公司分为信用约束公司和无信用约束公司, 同样引入了耐用资产作为担保品和投资品。当信用约束公司面临负面冲击 (如资产价格的下跌) 时, 他们的净资产也随之减少, 由于借贷能力受到约束, 公司减少投资支出, 包括对耐用资产的需求也随之减少。因此市场均衡使耐用资产价格下跌。而耐用资产价格的下跌, 进一步降低公司的净资产, 影响公司的借贷能力, 造成信贷收缩。特别是, 资产价格的下跌不仅影响当期信用约束公司的净资产, 而且还影响到以后各期信用约束公司的净资产, 造成整个经济体系的信用收缩和资产价格的全面下跌。针对现有的宏观经济学模型不考虑银行、回避违约问题和主要分析稳定状态的局限性, Goetz von Peter将银行和资产价格纳入到一个简单的宏观经济学模型中, 研究了大范围的违约如何影响银行体系, 认为信用、资产价格和贷款损失之间的相互作用, 对于金融不稳定的发生具有解释力。在他所建立的世代交叠模型中, 资产价格起着中心作用, 银行体系是作为公司和家庭的支付中介而产生, 银行体系在一个资本约束下运作 (如最低资本金要求) 。当经济基本面恶化时, 负面的冲击使资产价格下跌, 导致银行借贷者的大面积违约, 并破坏了债务结构:首先减少了公司的利润, 一旦公司破产, 进一步的 (下转76页) (上接59页) 贷款损失减少银行体系的股息和资本金。但是由于银行不可能无限制地吸收贷款损失, 一定规模的贷款损失约束了银行的贷款, 造成资本金紧缩, 大量的贷款损失导致不稳定的信贷收缩和金融不稳定。当银行体系受到资本金约束时, 由于贷款损失所带来的银行资本金的任何减少, 都会转换为一个多倍的信贷收缩, 这会导致资产价格的进一步下跌和加速贷款损失。而资产价格的下跌和贷款损失使资本金约束更加紧缩。

Goetz von Peter根据负面冲击和资产价格下跌的程度, 将基本面分为好的基本面和坏的基本面。在好的基本面中, 如果市场预期贷款不是即将到来, 则资产价格一直下跌, 直至贷款损失真正破坏信用供给;同样, 如果市场预期贷款损失即将到来, 则银行体系会减少贷款, 使利率提高, 所引发的资产价格下跌和破产, 恰好会导致预期中的贷款损失发生。因此, 好的基本面中依然会发生自我实现的资本金紧缩均衡和银行危机均衡。在坏的基本面中, 则只存在稳定的金融危机均衡, 而资本金收缩均衡是不稳定的, 从资本金紧缩到金融危机均衡之间的非均衡调整过程就是金融不稳定。

Allen和Gale将信贷可得性的突然改变和资产价格波动联系起来, 为资产价格泡沫的存在性问题建立了模型。投资者的决策中包含了他们对未来信贷可得性的预期 (从银行借多少, 为风险资产要付出多少) 。投资者以借款投资于风险资产, 由于当资产收益低时, 投资者可以对债务进行违约, 从而以较低的成本来避免损失, 因而风险资产对于投资者很有吸引力。这种风险转移行为使得投资者愿意追捧风险资产, 导致风险资产的价格超过其基本面决定的价值, 由此泡沫就会产生。这种信贷扩张与风险转移相互作用的方式有两种, 一是当期的信贷扩张使投资者投资于风险资产, 从而抬高资产价格;二是对未来信贷扩张的预期也能抬高当期资产价格。Allen和Gale强调第二种方式对危机的发生具有重要的影响, 未来信贷可得性的改变导致金融危机发生。如果信用扩张突然减少到低于预期或者只是低于最高期望值, 投资者可能不能偿还他们的贷款, 将不得不出售风险资产, 这会导致资产价格的崩溃, 于是发生危机。在Allen和Gale看来, 信贷可得性出乎意料的改变, 也会引发资产价格的崩溃和危机。因此, 不需要明显的信贷收缩, 在信贷扩张时期也可能会发生金融危机。

Borio和Lowe认为大范围的金融危机典型地产生于金融不平衡的扩散, 这种金融不平衡被良好的经济环境所掩盖。资产价格的繁荣与破灭 (不管是否以泡沫为特征) 、迅速的信用扩张和超过平均水平的资本积累等因素增加了未来金融不稳定发生的可能性。Borio和Lowe认为快速的信用扩张本身不会对金融体系的稳定构成多少威胁, 快速的资产价格上涨或投资扩张也是这样, 是各种因素的结合, 而且尤其是各种因素的同时发生:快速的信用扩张、快速的资产价格上涨和某些情况下投资的高水平 (而不是其中的单独一个事件) , 提高了危机发生的概率。

摘要：主要研究了资产价格波动是如何通过银行信用渠道影响到金融体系的稳定性。资产价格和银行信贷存在一个相互作用的机制。资产价格的下跌产生的效应有:资本金紧缩从而产生的信用收缩效应、破坏债务结构导致的市场预期贷款损失、投资收益下降、未来信贷可得性的改变等。在这些效应的综合作用下, 快速的信用扩张、快速的资产价格上涨和某些情况下投资的高水平都会增加金融体系不稳定的概率。

关键词：资产价格,银行信贷,金融稳定

参考文献

[1]Borio C, Lowe P.Asset price financial and monetary stability:exploring the nexus[R].Bank of International Settlements Working Paper, 2002, 114.

[2]Goetz von Peter.Asset prices and banking distress:a macroeconomic approach[DB/OL].BIS Working Papers 2004, 167.

[3]Allen F, Gale D.Bubbles and crises[J].The Economic Journal, 2000, 110:1-34.

郑州市住房价格波动分析 篇10

关键词：房价走势分析 郑州市 调控政策

一、房价动态系统

商品房价格形成原理与一般商品价格原理相同,其价格也是由房地产市场上的总供给与总需求决定的,而最终价格的确定依赖于市场上供给和需求的动态变化。由于房地产商的开发行为取决于房地产项目立项时的房价, 而楼盘从最开始的项目策划、行政审批等至其最终建设竣工一般需要一年以上的时间, 因此房地产市场上现期的供给是由上期价格所决定的, 而消费者与投资者的购买行为基本由当前的房价决定。出于简便, 假设需求与供给方程都是线性的。其中用D表示商品房的需求量, S 表示供给量, P表示销售价格,我们可以简单地用下面的线性模型表示房地产市场上供求之间的动态关系:

qtd = a-bpt a,b﹥0

qts = c+dpt-1 c,d﹥0

qtd = qts

代入后可以得到一个有关于pt的线性表达式

可以看出某一时刻房价构成一个一阶非其次动态系统，它是随着自变量的不断改变而发生变化的。下面我简单分析一下时下造成郑州市房价不断波动的主要自变量。

二、需求与供给

从房价的简单动态模型就可以看出，其中最基本的变量就是商品房的需求量D和商品房的供给量S。并且根据经济学的基本原理，供需之间的矛盾直接影响着价格的变动，是价格发生改变的根本因素。

1、需求刚性增长

商品住房作为房地产市场的主要产品，具有消费和投资的二元属性，与之相应的市场需求可区分为住房消费需求和住房投资需求。众所周知，我国东部等城市一直面临着“人多地少”这一难题，郑州市也不例外，近年来，市内常住人口不断增加，这显然会加大住房需求，以及与其相对应配套设施等用房需求。同时，随着市民经济收入的不断增长以及房地产市场的繁荣，不少市民將房地产作为炒作对象进行投资，加剧市场上的供需矛盾。

2、供给减少

由于近年来土地资源的稀缺，政府高价拍卖土地，增加房地产商的建设成本。同时新一轮调控周期与地产行业周期的相逢，紧缩的信贷政策加剧了开发商资金紧张的状况。开发商被迫减少投资，暂缓开工，压缩拿地计划，最终导致商品房供给量的减少。

基于现在郑州市房地产市场上供小于求的现状，根据需求的一般原理，当其他因素不发生改变时，人们需求的增加会导致价格的增加。由此可见，供需之间的巨大矛盾是影响房价最主要的因素。

三、市场预期

1、预期公式

假设房地产市场需求与供给函数为线性函数, 且供给需求双方对未来的价格有相同的预期, 那么平均价格与未来预期价格间的关系如下：

D = a - bp +λ1pe

S = c + dp –λ2pe

D = S

代入可以解得一个关于p的方程式

从公式中可以清晰的看到，未来预期价格的上升会导致现期平均价格的上升，同时，预期价格的下降也会导致现期平均价格的下降，可见这两者之间成正相比关系。作为影响房价深层原因的预期一般是通过影响需求与供给关系来实现其目的的。

2、积极的预期

现如今郑州市房地产市场一片繁荣，在市场走势看涨的情况下，各大房地产商会达成一致的高预期价格。他们会大量的囤积房产，等待在下期价格上涨时出售以获得更高的利润，这显然会导致市场上供给的减少。同时，随着郑州市整体经济水平和市民收入的不断上涨，以及保障性住房与福利房建设的不到位，致使需求刚性增长。当供需矛盾导致房价上升时，人们普遍心理认为下期价格会更高。而对于这样高的预期价格，市民会选择尽快购买，以免在将来支付更多的成本。同时对于投资者而言，他们的购买意愿也会上升，以期在未来获得更高额的利润。一旦这种预期价格得到证实，将会导致需求进一步的增加和供给进一步的下降。正是现在郑州市民普遍的积极预期推动了房价的上涨。

四、政府调控政策

自从房地产市场稳健度过2008年金融危机时期后，国家又重新出台了新一轮的调控政策。在新出台的紧缩信贷政策下，虽然一定程度上投机性需求被抑制，期望得到抑制房价过速上升的目的。但是目前房价和土地成交价格仍是一路看涨。这一方面受如今扩张性的货币政策和通货膨胀现象的影响，以及近年来原材料价格的不断上涨，导致的供给冲击使供给曲线向左上移动，形成物价由成本连续推动上涨现象。这样的宏观经济环境一定程度上降低了政府调控政策的控制力。另一方面，地方政府因其自身利益不积极的实施调控政策也是至今调控政策没有显示重大影响力的重要原因。

五、结语

以上是具备影响力的主要因素。但是房价作为一个动态系统，除了上述因素之外，当然会受到别的因素的影响。例如，郑州作为二线城市，它的房价一定程度上受到一线城市的制约。现在北京等一线城市房价依然坚挺，郑州房价难免会进行跟风，此外房地产商的垄断行为对房价也有一定程度的影响。

参考文献：

[1]孔昱.市场预期与房地产价格波动[J].中央财经大学学报,2009,2

[2]任木容,苏国强.我国房地产价格的宏观调控[J].中央财经大学学报,2010,6

[3]赵昕东.中国房地产价格波动与宏观经济[J].经济评论,2010,1

[4]孙静.房地产投机的五大危害[J].房地产市场,2010,7

[5]陈柳钦.房地产：调控政策回瞬与今年价格走势分析[J].价格与市场,2010,3

[6]王文群.房地产经济学[M].经济管理出版社,2003年4月

资产价格波动 篇11

2007年次贷危机后,中国经济的潜在增速不断下滑,在保就业和稳增长的压力下,货币政策从2014年4月由中性转向稳健偏宽松,从数量型调控为主转向价格型调控为主,当前处于数量型和价格型调控并重的阶段。基础货币和M2余额也出现持续的上升,尽管幅度和增速小于2007—2011年期间。央行在2014年11月、2015年3月、5月和6月连续四次下调基准利率,并在2015年2月、4月和6月下调法定存款准备金率。尽管有这样一系列的货币政策操作,中国的经济增速仍呈下行趋势,通货膨胀率走低,货币流通速度也在降低。

自1990年上海证券交易所开市以来,证券市场的发展已有20余年。迄今为止,股票市场与我国的国计民生息息相关,是整个金融体系中重要的一环。股票市场牵动着社会的总融资规模,影响着我国整体的投资环境。

当前我国正处于经济转型时期,国家货币政策的最终目标是保持币值稳定,并以此促进经济的平稳增长。资产市场的迅速发展直接影响到货币的供求,贯穿货币政策制定和实施的始终,而资产市场的深化又使得货币政策的传导机制愈加复杂,从而导致政策制定者在研究货币政策的操作目标和执行手段时面临更多的挑战。因此,研究我国货币政策的资产价格传导效应的重要性日益凸显。

1 文献综述

国内学者对于资产价格、经济增长之间已有较多研究,同时,一些学者还将通货膨胀纳入研究。郭田勇(2006)通过理论分析和实证研究,揭示了资产价格与实体经济、通货膨胀之间的关系机理,肯定了资产价格波动对宏观经济、金融稳定的影响和在央行制定货币政策中的作用,论证了将资产价格作为货币政策调控目标存在的困难。任立民(2008)从我国实际出发,分析货币供应量与经济增长、通货膨胀、资产价格之间的关系,通过VEC模型分析它们之间在短期和长期的影响关系。通过对脉冲响应和Cholesky方差分解的分析,结果表明通货膨胀(CPI)在短期内对经济增长(GDP)有一定的刺激作用,但从长期来看,通货膨胀的副作用将逐渐显现出来。项后军等(2012)通过纳入通货膨胀预期,研究了我国货币政策对资产价格(房价和股价)反应的方式、非对称性和急缓程度,结果表明:货币政策在对房价和股价的反应中,通货膨胀预期起到明显不同的作用;货币政策关注房价而盯住股价,即货币政策间接地根据通货膨胀预期调整对房价的反应,但通常并未考虑通货膨胀预期就直接调整对股价的反应。

关于货币政策、股票市场价格以及经济增长之间的关系,也有少数学者进行过研究。周晖(2010)以我国股票市场为研究对象,认为股票资产价格的上涨及波动受宏观经济及各项制度变革的基础性影响外,还受到以货币政策为代表的一系列宏观经济政策调控和政府针对证券市场自身的股市政策调控的影响。从增长率的分析表明,我国股票市场经过十几年的发展,已经逐渐成为经济发展的晴雨表;从波动性的分析表明,央行货币政策可以不直接干预股票市场,可以通过货币政策调控经济增长,从而起到间接调控股票市场资产价格的作用。

本文运用的MARCH-BEKK模型在市场间波动溢出效应的研究中,已有较为成熟的应用。胡秋灵(2011)采用沪深300指数与中国债券总指数对数收益率的日度数据,基于股票市场牛市、熊市、反弹、震荡等行情,分别运用MARCH-BEKK模型分析了股票市场和债券市场之间的波动溢出效应。徐国祥等(2013)利用发达市场和新兴市场8个国家和地区货币兑瑞士法郎汇率日数据,构建MARCH-BEKK模型,分别研究近十年和人民币汇改至今这两段时间,人民币分别同发达市场和新兴市场国家跨市场货币汇率的波动传导效应。杨扬等(2013)基于2001年以来中国证券市场行业指数,采用MARCH-BEKK模型,从周期性、产业链条两个角度深入考察了中国股市行业收益率波动的传导机制及其时变特征。从此可以看出,本文运用MARCH-BEKK模型具有一定的合理性。

2 研究方法

自回归条件异方差模型(ARCH模型)与广义自回归条件异方差模型(GARCH模型)最初由Tim Bollerslev提出,因这两类模型能比较好地将金融时间序列的波动集聚性和时变性等特征描述出来,并有效地考察各个金融市场的条件波动性,其在分析金融市场的波动特征时已被广泛运用。然而,以上这两类模型未能涵盖到一个市场波动对另一个市场波动的影响,因而不可避免地丧失了市场相关性中所包含的非常有用的信息,从而无法有效地考察出不同市场相互之间的波动溢出效应。

Engel,Kroner等在1995年提出了BEKK形式的多元GARCH(1,1)模型,该模型能够对市场间的波动溢出效应进行检验。与其他多元模型相比,该模型的优势在于即使基于较弱的假设条件,依然能够保证协方差矩阵的正定性,同时所需估计的参数较少。因此,本文采用MGACH-BEKK模型来估计货币政策、资产价格和经济增长之间的波动溢出效应,是较为合适的。

从形式上看,MGACH-BEKK模型主要包括了均值方程和方差方程两部分。

三元MGACH-BEKK(1,1)模型的均值方程一般形式为:

式(1)是向量自回归形式表示的均值方程。(ε1,t,ε2,t,ε3,t)表示变量收益率的条件残差,且假定其服从正态分布;It-1表示t-1期的信息集。

三元MGACH-BEKK(1,1)模型的方差方程一般形式为:

式(2)中,εt为包含系统内所有序列残差项的n×1维向量,W、A与B均为n×n维参数矩阵(n为系统内的序列数量),C为下三角常数矩阵,A代表ARCH项的系数矩阵,B代表GARCH项的系数矩阵,Ht为n×n维对称矩阵,表示条件残差在t时刻的方差协方差矩阵。

MGACH-BEKK模型可以通过最大化对数似然估计函数对参数进行估计,如下式所示:

在三元MGACH-BEKK模型中,N=3,T表示观测样本的数量。

3 实证分析

货币供应量是央行实施货币政策的主要中介目标,随着我国经济市场化程度的加深,货币供应量对于整个社会的总需求而言,起着至关重要的作用。因此本文在选取货币政策的变量时,选择了M2作为观测变量。另外,本文认为股票市场与国计民生有着紧密关系,而GDP直接有效地反映了国家经济增长,故选择了上证综指收盘价作为资产价格的观测变量,GDP作为经济增长的观测变量。

上述数据均来自国家统计局以及Wind资讯金融终端,为了保证充足的样本,本文选用的是2000年第一季度至2015年第四季度的季度数据。由于金融数据通常不平稳,为避免产生异方差等问题,本文对上述数据做了自然对数差分处理。表一为各变量描述统计的结果。

本文建立前文所述的三元MGACH-BEKK模型,首先根据AIC和SC准则确定最优的滞后阶数是1,因此均值方程为VAR(1),均值方程和方差方程的估计结果如表二、表三所示。

由MGACH-BEKK模型的估计结果可以看出,在5%的显著性水平下,各序列不仅受到自身当期的显著影响,也受到其自身滞后期的影响。另外,序列与序列之间也有明显的作用效果。为了进一步观察货币供应量、上证综指与经济增长之间的波动溢出效应,本文对其进行Wald检验,结果如表四所示。

从表四中不难看出,在1%的显著性水平下,假设1、3不能拒绝原假设,假设2、4、5、6拒绝原假设,这一结果表明:

(1)上证指数对货币供应量存在明显的波动溢出效应,即资本市场对于货币政策有一定的作用效果。

(2)经济增长对货币供应量存在明显的波动溢出效应,即经济增长是影响货币供应量的重要因素。

(3)上证指数对经济增长存在明显的波动溢出效应。随着我国股票市场规模的逐渐扩大和股票在家庭总资产中比重的日益提高,股票市场所带来的财富效应也越来越突出。

(4)经济增长对上证指数存在明显的波动溢出效应,即经济增长带来的重要利好,不仅从政策层面上会对资本市场产生积极影响,也从市场信心的方面对资本市场产生作用。

(5)货币供应量对上证指数不存在明显的波动溢出效应。

(6)货币供应量对经济增长不存在明显的波动溢出效应。

从第(3)、(4)可以看出,经济增长与资产价格之间有着双向的波动溢出效应。对于第(5)、(6)的解释,本文认为随着我国市场化程度的加深,投资主体日益多元、投资工具日益多样以及投资活动日益丰富,我国的货币需求量也在不断变化,因此货币需求与其他宏观金融指标之间的相关性也会趋于减弱。这一问题主要体现在两点:一是直接融资比重上升,货币供应量随之减少;二是金融创新日新月异,货币供应量的序列将逐步延长,层析结构也将越来越丰富。综上,可能造成实证结果与预期有所不同,但总的来看,货币政策、资产价格与经济增长的波动溢出效应还是十分显著的。

4 结论

根据前文对于货币政策、资产价格与经济增长的相关理论探讨,并对我国的M2、上证综指与GDP进行实证分析,本文得出以下结论:

4.1 货币政策与经济增长

从实证结果来看,经济增长对货币供应量有单向的波动溢出效应。货币政策作为我国宏观调控的重要手段之一,对经济的影响与日俱增,在我国市场形势瞬息万变的当前,对货币政策做出紧跟新形势的研究并反馈到政策制定部门成为必需,只有在对以前的政策效果有了充分了解后,货币政策才能在日后的发展中不断优化,根据国家经济发展形势做出更迅捷的调整,从而更好地达到政策目标。

4.2 资产价格与经济增长

资产价格与经济增长之间存在双向的波动溢出效应。从长期来看,货币供应量的增加可以促进经济增长且长期有效,货币供应量对经济发展有促进作用。货币供应量的冲击,会导致经济增长,在货币进入投资增产的前期可能会对原有经济发展有一些破坏作用,以后增长逐步提高。原因在于短期内货币供应量增加主要反映在价格上,从而加剧了通货膨胀的不确定性,损害了我国的经济增长,但从长期来看,货币供应量的增加促进了经济增长。

4.3 货币政策与资产价格

资产价格对货币供应量存在单向的波动溢出效应。从中国货币政策应对资产价格波动的策略上看,理论与现实均证明货币政策应该怎样应对资产价格波动,取决于中央银行对物价稳定、产出稳定与金融稳定的权衡,取决于干预与不干预的成本收益的比较。在某些情况下,前瞻性货币政策是最优的,但在其他情况下,适应性货币政策是最优的,这在很大程度上依赖于中央银行相机决策的判断能力。

摘要：作为与财政政策并驾齐驱的国家宏观调控政策之一,货币政策由于其对经济具有财政政策不可替代的总体影响和短期微调的特点,随着我国市场经济体制的建立,其作用愈来愈大,对经济的影响相当巨大。资产价格波动不仅对实体经济的稳定运行产生了重大影响,而且由于其频繁引发的信贷紧缩、银行危机等系统性金融风险以及随后的经济衰退,对中央银行货币政策的制定和实施提出了严峻的挑战。本文通过建立MGARCH-BEKK模型,对货币政策、资产价格与经济增长之间的波动溢出效应进行研究,发现三者存在紧密联系。

关键词：货币政策,资产价格,经济增长,MGARCH-BEKK模型

参考文献

[1]李亮.资产价格波动与货币政策应对——基于结构向量自回归模型的实证分析[J].上海经济研究,2010,(04)45-56.

[2]骆祚炎.住房支出、住房价格、财富效应与居民消费增长——兼论货币政策对资产价格波动的关注[J].财经科学,2010,(05):31-38.

[3]苗文龙.货币政策是否应关注资产价格——基于货币稳定的视角[J].当代财经,2010,(07):51-62.

[4]李腊生,翟淑萍,蔡春霞.经济增长、通货膨胀、资产泡沫与货币政策——基于独立性资产交易货币数量方程的分析[J].经济学家,2010,(08):54-63.

[5]周晖.货币政策、股票资产价格与经济增长[J].金融研究,2010,(02):91-101.

[6]李浩,王璞.资产价格波动、货币政策反应与实体经济牵扯[J].改革,2010,(08):69-75.

[7]邢天才,田蕊.开放经济条件下我国资产价格与货币政策目标关系的实证分析[J].国际金融研究,2010,(12):4-12.

[8]陈继勇,袁威,肖卫国.流动性、资产价格波动的隐含信息和货币政策选择——基于中国股票市场与房地产市场的实证分析[J].经济研究,2013,(11):43-55.

[9]吴培新.以货币政策和宏观审慎监管应对资产价格泡沫[J].国际金融研究,2011,(05):4-12.