基金市场新动力

基金市场新动力（共4篇）

基金市场新动力 篇1

摘要：基于基金样本数据,建立回归模型,研究羊群效应时基金效绩的影响。得出我国基金市场上有比较明显的羊群效应,且羊群效应和基金绩效之间存在负相关关系的结论。

关键词：羊群效应,基金绩效,行为金融学

一、文献综述

1. 羊群效应的衡量及检验的文献回顾

姜新和黄静(2005)在“证券投资基金羊群效应实证研究”一文中,运用修正了的LSV模型,对中国证券投资金市场的数据,得出:从2000年年报到2004年中报,HM平均值为0.25089,说明中国投资基金存在明显的羊群行为;从买入羊群(BHM)和卖出羊群(SHM)来看,二者的平均值分别为0.12424和0.12665,卖出股票时羊群行为要稍强于买入股票时羊群行为,但差异并不明显。但差异并不明显。

2.基金绩效与羊群效应相关分析

姜新和黄静(2005)根据绩效评估指标的大小,将基金分成数量相同的三组,分别计算每组的HM、BHM、SHM值,再将各区间所属于该类别基金的HM、BHM、SHM取算术平均值,则得到该类别基金羊群效应指标数据。得出结论:最优组的基金其整体羊群效应(HM值)较其他组的羊群效应显著。

二、变量的选取及实证检验建模思路

1. 羊群效应的衡量的变量选取

由于我们的研究不涉及买方及卖方的划分,故本文采取了未修正的的LSV模型计算公式(公式(1))对证券投资基金羊群效应进行衡量,这样更便于、简化了我们对基金羊群效应H值与基金绩效的关系进行计量分析。

对于在考察期内投资基金在某种股票的投资上是否有羊群效应,可以用下列指标H衡量,H计算公式如下(LSV,1992):

p代表增加所考察股票的持仓的投资基金占买卖该股票投资基金总数的比例的期望值。即:

AF:是一个调整因子,计算公式为:

2. 基金绩效评价指标的选取

虽然传统的基金绩效评价有其自身不可避免的缺陷,如没有考虑风险因素。但是其数据获取简单,使用方便,且可以在一定程度上基本反映基金的绩效,加之本次研究的侧重点并非对基金绩效的评价,而是基金羊群效应的度量、H值对基金绩效是否存在影响。因而,本次研究从数据获得的简便性及研究的侧重点出发,选取了各支基金(共50支选定基金)的“季度净现值增长率”作为衡量各支基金绩效的指标。

3. 羊群效应对基金绩效的影响的回归

为了考察羊群效应对基金绩效的影响,基于以上所有文献综述的已有研究成果,我们对模型进行了拓展与完善,我们进行如下回归分析:

Y (基金绩效)=aX 1 (羊群效应)+bX2 (市场指数)+cX3 (基金规模)+dX4(基金费用率)+e+ε

Y (基金绩效)用基金净现值增长率指标进行衡量。

X1 (羊群效应)用未修正的LSV模型计算得出H值。

X2 (市场指数)用上证指数对大盘走势进行衡量。

X3(基金规模)用基金总市值指标进行衡量。

X4 (基金费用率)用基金总费用均值进行表示。

最后一项ε为随机误差项,代表了基金运营中非确定性因素的影响。

在我们的研究与模型中,新加入和考虑了基金费用率、宏观经济走势、基金规模这两个因素和变量,从而使模型更加完整。宏观经济走势,基金规模和基金费用率的引入是为了在回归中排除非羊群效用因素对基金绩效的影响。

三、实证结果分析

1.实证分析方法

本文收集了我国金融市场上有代表性五十个基金的数据从2008年到2012年的按季度计算的数据,计算了这些基金对于基金重仓股“贵州茅台”(600519)的羊群效应,羊群效应使用建模思路中提到的值衡量。然后再用时间序列分析的方法进行分析。

根据本文计算的H值可以看出,我国基金市场上存在较显著的羊群效应。尤其2008年和2011年尤为显著。

2.对结果的分析

首先,根据计算的H值可以看出,H值绝对值的均值为0.1584671,我国的基金市场上存在着比较明显的羊群效应。

由上面的实证分析结果可以看出,基金绩效和羊群效应之间存在负相关关系,而二者之间的协方差0.3462说明二者之间的相关关系是比较强的。而由上面的分析数据还可以看出,基金绩效和大盘走势有很强的相关关系,其协方差达到了0.6234;但与基金总市值均值、基金总费用均值的相关性就很小。这些数据说明基金受到大盘走势的影响比较大,是符合我们的预期的。

综合上面的结果以及分析,得出的结论是:我国基金市场上有比较明显的羊群效应,且羊群效应和基金绩效之间存在负相关关系。

参考文献

[1]Christie W C,Hnang R D.Following the Pied Piper:Do Individual Returns Herd around the Market?[J].Rnallcial Analysts Journal,1995;51(4)

[2]李心丹、王冀宁、傅浩.中国个体证券投资者交易行为的实证研究[J].经济研究,2002(11)

基金市场新动力 篇2

深圳证交所博士后工作站 王霞

我国目前有16家已成立或将成立的基金管理公司，基金资产总规模约800亿元人民币。我国现有的基金都是积极管理的基金，其中三个为优化指数基金。从这些基金的运作结果看，一方面基金提供了一种新的投资工具，被越来越多的投资者所接受;另一方面，对于基金投资者来说，这些基金仍存在一些遗憾。

(1)积极管理的基金绩效不够理想。国信证券研究策划中心课题组对我国证券投资基金的管理绩效进行了实证分析，研究发现：，基金的平均收益率大大低于大盘指数，而且大部分基金的收益率都低于大盘指数，如现有的运作时间超过1年的22个证券投资基金的年平均收益率为48.80%，而同期上证综合指数上涨了51.73%，深证综合指数上涨了58.07%，而且这22个基金中只有9个收益率超过上证综合指数，4个高于深证综合指数，上半年，33个基金中只有5个净值增长率超过大盘涨幅。

(2)我国积极管理的基金资产流动性风险增大。在积极管理的基金中，重仓持股现象严重，基金的重仓股票流动性一般较差，基金很难按这些股票的当前市场交易价实现这些股票的价值，为基金投资者带来了较大的流动性风险。

(3)我国积极管理的基金绩效不稳定，增大了投资者投资决策的难度。根据复旦大学国际金融系课题组(2001)的实证分析，基金的月度和季度的实际收益率和风险调整后收益都没有明显的连续性特征，也就是说，基金的历史业绩不能较好地预示其未来业绩，基金投资人不能根据基金的历史收益率预测其未来表现，从而选择投资目标。因此，尽管有些积极管理的基金跑赢了大盘，但是投资者很难幸运地选到这些表现优于大盘的基金。

现状及问题

随着海外指数基金的迅速发展，我国开始引入指数化投资方式。到目前为止，我国共有三个指数优化型基金：基金兴和、普丰和景福。但是，这三个优化指数基金都不是真正意义上的指数基金，而是一种混合型的金融产品，其投资组合包括指数投资部分、积极股票投资部分和国债投资部分。一般情况下，其中指数投资部分应占基金资产的50%，该部分最低不得低于基金资产的30%，国债投资部分不得低于基金资产的20%，其他部分的基金资产则可以用于积极股票投资。

从优化指数基金的实际运作结果看，其表现可以说是差强人意。首先，与其他积极管理的基金一样，优化指数基金的投资收益也不理想，如表1所示，无论是20还是20上半年，三个优化指数型基金除基金普丰在2001年上半年收益率与目标指数基本持平外，其他基金或其他时段的收益率都明显低于目标指数;其次，优化指数基金并没有较好地起到降低基金资产的流动性风险的作用。从这三个优化指数基金的投资组合公告看，其前5名重仓股的投资比例并不低于其他积极管理基金，重仓股流动性风险仍然较高;另外，由于这些优化指数基金并非全部用于指数化投资，投资者仍然只能采用与其他积极管理基金同样的评价方法，因此不能满足希望进行指数化投资的那部分投资者的需求。产生问题的原因

优化指数基金作为积极管理基金和指数基金“嫁接”后的一种产品，未能吸取二者的优点，没有发挥指数基金的特点和优势。优化指数基金与真正意义的指数基金存在的下述差异，是其运作结果不理想的主要原因：

首先，这些优化指数基金与真正意义的指数基金有本质的区别，实际上也是积极管理的基金。指数基金的投资目标则是使基金的收益率尽量与目标指数的波动相一致。而优化指数基金的投资目标是在较低的风险条件下，尽量取得更高的投资收益，只不过为了实现这一目的在其投资组合中将一部分资金进行指数化投资。而且从表2可以看到，这三个优化指数基金实际上指数化投资的部分所占比例都不高，在年底和2001年中期都不足40%，其中部分基金的指数化投资部分经常保持在刚刚超过基金契约中规定的下限水平――30%。

其次，我国现有优化指数基金的指数化投资部分与真正的指数基金也有一定差距。我国优化指数基金的指数化投资部分不完全是以拟和指数为目的，而是基于目标指数的前提，以提高该部分投资的收益或降低该部分的风险为目的。如基金兴和从2000年下半年起，指数投资部分剔除ST类、PT类股票;基金普丰也规定，基金管理人可以在不改变深圳A股综合指数行业权重的前提下调整部分个股比例，并可从深圳A股中剔除部分出现严重亏损或有可能摘牌的股票。从实际操作的结果看，这些措施的采用不仅不能增强该部分投资对目标指数的拟和度，而且也没有明显起到提高收益率降低风险的作用。

第三，与海外指数基金相比，我国现有优化指数基金收取的管理费率较高。与积极管理的基金相比，指数基金的低管理费率是吸引投资者的一个重要方面。从美国基金业的情况看，指数基金的管理费率通常在0.3%左右，而积极管理的基金其管理费率则通常在1.5%上下。我国的优化指数型基金管理费率目前都是1.25%，而积极管理的基金的管理费率则为1.5%，二者相差不大。如果考虑我国的指数基金只有50%进行指数化投资，其他50%按照1.5%收取管理费率，那么指数化投资部分的管理费率也相当于1.0%，仍然远远高于海外指数基金的平均水平。

第四，我国现有优化指数基金的指数化投资部分的实际效果没有引起足够的重视。优化指数基金并不对其指数化投资部分和非指数化投资部分的投资绩效分别进行披露，只披露基金整体的收益情况，而且从各指数基金的年报和中报看，其基金经理都是从积极管理的角度进行总结分析的，对其指数化投资部分是否较好地拟和了目标指数则没有进行分析和总结，因此可以看出，指数化投资部分的实际效果没有得到基金管理者和投资者的充分重视，从而导致这部分投资对基金整体绩效的稳定作用没有得到更好地发挥。

现实意义 五点体现

正是由于积极管理基金的投资绩效不尽人意，资产流动性风险逐渐引起投资者的重视，基金绩效不稳定性带来的基金选择困难，使市场产生了对指数基金的需求，而作为指数基金与积极管理基金“嫁接”的产品――优化指数基金，由于其设计和运作中的一些问题，结果导致其运作结果不甚理想，不能发挥指数基金的优势，因此我国目前应积极准备推出真正意义的指数基金。

(1)指数基金的推出可以满足各类投资者的投资需求。指数基金的推出可以弥补我国现有基金的一些不足，满足部分投资于基金和股票的个人和机构的投资需求，降低他们目前所面临的基金选择困难。

首先，指数基金可以满足部分基金投资者的投资需求。随着基金市场的发展，基金投资者的需求出现多样化，随着证券市场有效性的增强和投资者对积极基金投资绩效预期的降低，希望进行指数化投资者不断增多。

其次，指数基金可以为股票投资者提供更好的投资回报。随着我国证券市场的发展，齐涨齐跌的趋势正在减弱，投资者选择股票的难度不断增加，近两年投资者普遍反映“只赚指数不赚钱”，如2000年初到2001年中，上证综合指数和深证综合指数分别上涨了52%和58%，而散户盈利的仅有5成，持平的约有2成，亏损的达3成。因此，指数基金的收益优于一般散户的收益，可以为他们提供更理想的投资回报。

第三，指数基金还是社保基

金等机构投资者的理想投资目标。我国社会保险资金对投资的稳健性要求高，如果投资于积极管理基金，基金收益率的波动可能较大，社保资金面临的风险偏高。而且由于社保资金数额巨大，如果投资不够分散，其持仓或规模的调整会产生较大的价格影响成本。而指数基金由于其收益率的稳定性和投资的分散性，特别适于社保等数额较大，风险承受能力较低的资金投资。

另外，指数基金的推出可以为我国投资者提供新的套利机会。如投资者认为某股票的走势将强于大盘，而对大盘走势的判断没有把握，他可以在买入该股票的同时，卖出所持有的.指数基金份额，即可达到套利的目的。

(2)指数基金可解决我国基金业资产流动性风险过高的问题。为了拟和指数的波动，无论采用完全复制法还是抽样复制法，指数基金的投资组合通常都非常分散，因此可解决积极管理型基金投资过于集中引发的一系列问题，降低资产流动性风险。

(3)推出指数基金是迎接我国证券市场对外开放的必然选择。指数基金这一产品在海外发展已比较成熟，已被广大投资者所接受。对于海外投资者来说，选择合适的中国股票有语言、文化、政策等各方面的困难，而指数基金是投资者投资一个有良好发展潜力而又对其中具体个股不甚了解的证券市场的最佳选择。

(4)指数基金的推出将进一步丰富我国基金品种，完善我国基金产品的整体结构。我国基金品种目前比较单一，基金的投资策略全部采取积极管理的方式，指数基金的推出将使我国基金市场呈现出积极管理与被动管理的基金并存的格局。而且开放式指数基金，尤其是ETF的推出，将进一步调整我国封闭式、开放式以及ETF这种具有封闭式特点的开放式基金的比例，使之趋于更加完善、合理。

(5)指数基金的推出将促进我国基金管理模式的多元化发展。指数基金的推出，将改变我国现有基金管理公司全部积极研究选股的投资管理模式，进一步促进程式化管理模式在我国基金管理业的发展，使我国基金管理模式走上多元化发展的道路。

综上所述，目前我国已具备了推出指数基金的市场环境，拥有了指数基金的市场需求，应积极推出指数基金。指数化投资将成为那些不希望承担基金经理积极投资风险和基金选择风险的个人和机构投资者理想的选择。指数基金的推出将提高我国基金业整体发展的合理性。

七大优势

首先，指数基金的管理费较低。指数基金的管理费率一般为每年0.2%，而积极管理的基金管理费率一般为每年1.4%，有些积极管理的基金管理费率甚至高于这一比例。

其次，指数基金的交易费用较低。积极管理的基金，基金经理为了跑赢大盘需要经常调整投资组合，因此产生较高的交易费用。而指数基金的投资组合比例一旦确定，不需要进行经常性的调整，因此其交易费率较低。

第三，指数基金中资金的利用率比积极管理的基金高。积极管理的基金为了应付投资者的赎回通常在其投资组合中保留较多的现金，这部分现金无法产生投资收益。当基金证券投资组合收益率为正时，资金利用率越高基金的收益率就越高。

第四，指数基金的风险较小。由于指数基金的投资非常分散，可以完全消除投资组合的非系统风险，而且可以避免由于基金持股集中带来的流动性风险。而积极管理的基金一般投资会相对集中，当遭遇投资者巨额赎回时，可能不得不变现这些证券，可能对股票价格造成不利影响，使基金投资者遭受损失。

第五，从理论上看，在有效市场中如果不考虑交易成本和管理成本，指数基金的收益水平应不低于积极管理的基金。在完全有效市场中，股票价格已经全面反映了所有已经公开的和尚未公开的信息，无论是技术分析还是基本面分析都不能为一个投资者获得更好的收益，普通投资者可以获得与专家同样的收益率。

第六，以机构投资者为主的市场中，指数基金可获得市场平均收益率。证券市场所有投资者的收益率之和为市场平均收益率，由于证券市场指数通常覆盖面较广，其收益率基本可以反映市场平均收益率，因此也可以反映所有投资者的收益率的平均值。在以机构投资者为主的市场中，各机构投资者收益率的平均值为证券市场指数收益率，在不考虑管理费用的情况下，只要有机构投资者能够跑赢指数就必然有投资者收益率低于指数收益率，因此积极管理的基金不可能大部分跑赢指数，其平均收益率也难以超过指数。

第七，指数基金可以作为避险套利的工具。对于投资者尤其是机构投资者来说，指数基金是他们避险套利的重要工具。例如，投资者认为某股票近期内涨幅将超过某市场指数，他就可以买入该股票的同时卖空指数基金，从中获取套利收益。

“迎新”还须做足准备

一、我国发展指数基金面临的主要问题

(1)投资者缺乏指数化投资理念。一方面，我国的股票投资者，尤其是个人投资者与美国等发达国家相比，风险意识明显不足，希望获取超常投机收益的愿望过于强烈。另一方面，我国居民对证券市场的了解程度和投资意识，总体上都远远落后于很多西方国家，居民可支配收入中用于证券投资的比重远远小于美国等发达国家。

(2)我国缺乏适合于进行指数化投资的证券指数。我国现有的证券指数主要包括深证和上证综合指数，上海30指数，深证成份指数，深沪两市A、B股综合指数等相关指数。其中投资者比较关注的是深沪两市综合指数，但是由于人民币不是可自由兑换货币，基金投资在A股和B股比例不可能根据它们在综合指数中的比重自由调整，因此指数基金很难拟和这两个综合指数。另外，由于综合指数中包含所有上市股票，成份股构成变化过快，而且这类指数以总市值为权重，股价的波动会造成各成份股的流通市值与其在指数中权重的不一致，要拟和这类指数，指数基金必须经常性调整其投资组合构成和分布，使拟和成本提高、难度增大。而深沪两市的成份指数走势与综合指数差异较大，不能真实反映证券市场的整体情况，行业指数未能引起投资者的关注，因此这些指数也不适合作为目前推出指数基金的目标指数。

(3)我国基金的封闭式形式不适应指数基金的发展。对于封闭式基金的投资者来说，其投资收益来自于买入和卖出基金份额的价差，而基金份额的交易价格不仅仅取决于基金的单位净值，还在很大程度上受市场供需的影响，即基金交易价格可能会有较大的折溢价变化，因此即使指数基金的净值很好地拟和了目标指数，也很难保证基金投资者的收益与目标指数的变化一致，无法实现指数基金设计的目的，因此指数基金不应采用封闭式这一形式。但从我国基金市场的发展现状看，我国现有的基金几乎都采用封闭式这一形式，而开放式基金的目前尚处于试点阶段，因此这也可能会在一定程度上影响我国指数基金的发展。

(4)指数基金通用的低管理费率和我国基金的相对较高管理成本的矛盾可能会影响我国指数基金的发展。我国单个基金的规模一般在5-50亿个基金单位，基金管理费率一般按基金资产净值的1.5%(优化指数基金的这一比率为1.25%)收取。而指数基金在海外迅速发展的一个重要原因是，指数基金的管理费率较低，一般在0.3%左右。我国要发展指数基金必须降低管理费率，但我国开放式基金尚处于试点阶段，运作的固定和半固定成本较高，难以将管理费率降到国际一般水平。

(5)我国证券市场的弱有效性可能成为影响指数基金长期发展的另一个因素。有效市场理论是指数基金成功的理论基础，

而市场有效性越弱，基金经理通过技术分析或基本面分析或许超常收益的可能性越大，投资者对超常收益的期望也越大。因此，尽管在我国目前推出指数基金已经具有一定的市场需求，但只有随着我国证券市场的有效性的增强才能进一步促进指数基金的长期发展。

二、我国发展指数基金应加强的工作

首先，必须加强投资者教育。投资者教育是新的金融产品推出之前必须进行的重要准备工作。我国投资者目前对指数化投资和指数基金都极其缺乏了解，因此在推出该产品之前首先必须要让证券市场和非证券市场的投资者了解该产品及其特点，使该产品能够被适于进行指数化投资的投资者接受，从而得以顺利推出。但是，在进行投资者教育时，必须注意应向投资者全面地介绍指数的优越性及其可能带来的损失或机会成本，全面介绍指数基金与现有的积极管理基金和优化指数基金各自的特点及适应的投资者需求。在投资者教育过程中，政府监管部门应注意防止推出指数基金的管理公司为了其商业目的和盈利需要进行片面宣传误导投资者，在进行指数基金产品宣传时应注意客观性和全面性。

其次，应尽快制定出一批适合于指数化投资的证券指数。拟和投资者欢迎的证券指数是指数基金能够受到市场欢迎的基础，也是指数化投资成功的关键。为了适应指数化投资的需要，合适的指数基金应该采用流通市值加权或平均加权，以保证基金拟和指数时投资组合构成及其分布的稳定性。而且指数中所包含的股票必须能够较好地反映市场的全貌，避免被个别投资者操纵的可能性。目前我国有很多方面的力量都在研究制定相关的指数，相信在这些系列指数推出后很快可以形成市场普遍认同的指数，指数化投资的观念也会被更多的投资者所接受。

第三，可考虑推出开放式指数基金，特别是可尝试先推出ETFs形式的指数基金。由于封闭式基金不适宜进行指数化投资，因此指数基金应采用开放式的形式。考虑到我国开放式基金尚处于试点阶段，大规模的开放式指数基金的推出可能会受到某些条件的限制，而ETFs是一种特殊形式的开放式基金，投资者申购或赎回的规模必须超过规定的限度，否则只能在交易所进行交易，因此在很大程度上降低了对基金申购赎回等方面服务和管理的要求，因此我国在推出指数基金的初期应主要考虑ETFs形式。

第四，应取消或放松对指数基金发行规模的限制，同时降低指数基金的管理费率。由于我国的开放式基金尚处于试点阶段，ETFs更是前所未有，缺乏指数基金的管理经验，因此其管理成本必然较高，而且其中固定和半固定成本的比重较高，而指数基金的低管理费率是它能够受到投资者青睐的主要原因之一，因此要发展我国的指数基金，可以允许我国指数基金的管理费率收取水平略高于国际一般水平，但必须保证其管理费率与国际水平的差距不能过大，同时明显低于我国现有的积极管理型基金。要做到这一点，必须允许指数基金扩大发行规模，摊低单位基金资产的管理成本。

最后，应加强证券市场监管，大力发展机构投资者。加强监管是我国证券市场当前的重中之重，随着我国证券监管的加强，市场的投机气氛会逐渐减弱。机构投资者的发展壮大和不断成熟，会使市场更加理性，市场有效性也会随之增强，指数化投资的理念也将越来越深入人心。

基金市场新动力 篇3

6月2日A股大幅下跌，银行保险板块领跌。大成基金表示，此次恐慌性下跌除了受海外股市大跌拖累外，更重要的原因是市场忧虑政府清理地方政府债务的过程中，银行可能须承担部分损失。在目前A股整体估值处于历史低位的情况下，恐慌性杀跌的动力已经减弱。

据悉海外媒体报道，中国政府准备清理2-3万亿人民币有违约可能的地方政府债务，把部分债务转入新设的公司，并放开省市级政府的发债，中央政府和银行会各承担部分损失，并放开部分项目的民间投资。对此，大成基金认为，该报导很可能只是政府高层在试图解决地方政府债务问题时的一个较为初步的思路和设想。大部分设想的可行性不够，执行细则短期内也很难制定。暂时也难对上市银行的经营、资产质量和利润带来直接的影响。

现在就判断存在坏账还为时过早。而且，通过地方政府融资平台募集的资金主要用于基建项目，属于回报低、回报期长且低风险项目，只要经济平稳增长，出现坏账的几率并没有想象的大，因此无须过度忧虑。况且，现在地方政府还没有出现明显逾期的债务。因此即使剥离，可能也是帮助银行解除了定时炸弹。

近期公布的PPI、PMI及用电量等数据显示，经济增长整稳步回落，这反映此前出台的紧缩政策已见效，也有助于舒缓通胀压力。在此大环境下，宏观经济政策进一步收紧的压力将下降，这对股市将是利好。

华富基金：

耐心等待底部的到来

5月市场下跌超8%，特别是近一周的快递下跌，加剧了恐慌情绪的弥漫。华富基金发布的6月策略中指出，通胀是市场担心的主要因素，但目前看来，过度紧缩的概率不大，此次经济回落是存货扰动的小周期回落，经济硬着陆风险不大。

华富基金认为，在紧缩预期下，前期虽然社会融资总额增速高，但市场依旧缺钱。A股市场无场外资金进入，场内资金的腾挪主导了市场走势，市场处于窄幅波动，只有下跌才有机会，因此这部分场内资金也选择了暂时离场。再加上国际板推出的可能性越来越高，部分场内资金担心供求关系而离场。

历史上美元反弹的背景各有不同，多次都是同步指标，只有美国经济走强才是领先指标，换句话来说，只有当美国经济持续走强时才需要担心资金流动对中国的冲击。

市场对于经济景气的分歧很大，无法形成统一的预期和看法，但目前经济下滑是小周期波动。在前期一系列集中调控政策下，经济下行在意料之中，而下半年保障房、水利建设将全面铺开，将带来更多的投资机会。目前经济总体上远好于去年7月份，特别是投资一直保持强势。

虽然市场恐慌情绪依旧，短期受情绪影响波动会较大，但目前的平均估值提供了充分的安全边际，通胀见顶，政策趋缓是大概率事件，市场下行空间有限，建议保留一分乐观，耐心等待底部的到来。

博时基金：

面对“寒冬”，等待“春天”

博时创业成长基金经理孙占军指出，分析当前形势，看空理由似乎足够充分：经济面看，通胀高企且去库存尚未完成，经济有二次探底的危险，甚至有人开始担心滞涨；政策面看，地产调控尚未达到目标，再加上高通胀，紧缩政策难言放松；资金面看，加息仍有可能，再加上大小非减持和持续融资，供求关系尚未改变；消息面看，国际板将推出的言论增加了市场的恐慌。但是，当大家都看硬币的一面时，我们是否可以反向思考：如高通胀能持续吗？下半年紧缩政策还会延续吗？资金会始终紧张吗？国际板真的对A股市利空吗？相信投资者会有自己的判断。提醒大家注意的是，目前市场估值已经向05年、08年底部区域接近了，“冬天到来，春天还会远吗？”。

对冲基金对金融市场的影响 篇4

对冲基金始创于20世纪50年代初的美国, 在传统的投资基金的基础上, 早期的对冲基金并不成熟, 其最初的投资策略是为了控制风险, 消除市场的不稳定性。然而对冲基金演变至今, 绝大多数的投资早已不再是为了保值和风控, 而更多是为了投资和套利。相比较对冲基金, 传统基金则起步较早。早在19世纪下半叶便已在英国最先出现。

1. 1 金融监管

共同基金通常会受到较严格的监管, 其中包括投资组合中的地区结构、品种结构以及资金运用方式等; 而对冲基金运作监管较松, 操作上的自由度相当高。对冲基金经理可以随心所欲地组合各种可操作的金融产品以及金融衍生产品。并且往往在避税天堂等区域注册成立, 逃避监管。另外, 对于信息披露, 共同基金优于对冲基金, 更有利于监管。

1. 2 组织形式

按照基金在组织形式和法律地位上的区别分为公司型和契约型两大类。对冲基金的组织形式都是私人合伙形式, 美国法律规定对冲基金只能采用私募形式募集资金, 不得公开公开刊登对冲基金及发售广告, 因此一般都是小范围的资金链中筹集资金。而传统基金则更平民化, 对于购买的数量和金额也没有太大限制。

1. 3 薪酬制度

共同基金是以管理费的形式收取一定的费用, 基金经理按照契约或章程事先的规定从基金资产中按一定固定比率计提的费用。按照基金资产规模的大小以固定百分比每天计算; 而对冲基金则是与业绩挂钩的薪酬激励, 按照业绩变现收取一定比例的激励费, 因此对冲基金吸引着更多的精英们愿意为可能的高额收益承担风险。

1. 4 与证券市场的相关性

共同基金的走势与赢利同证券市场有很大的正相关性, 股市的涨跌直接影响到共同基金的投资收益, 而对冲基金即使在股市下跌的情况下也可以获利, 因此无论市场行情如何, 对冲基金总能获得回报, 这也是对冲基金魅力之所在。而且对冲基金的收益也普遍高于共同基金。

1. 5 融资限制

共同基金有严格的融资限制, 通常不能使用杠杆, 而对冲基金为了追求高额利润, 通常使用巨额杠杆, 从几倍到几十倍不等的杠杆使高收益与高风险挂钩。

1. 6 对投资者的限制

传统基金投资门槛较低, 适合普通投资者投资, 而对冲基金则只允许“合格投资者”投资。所谓合格投资者, 即投资合伙人每人至少出资100万美元以上, 有些董事会甚至规定合伙人入伙基数在1000万美元以上。至于机构投资者, 则要求总资产至少500万美元。

2 对冲基金的运作方式

对冲基金的最主要投资手段即是杠杆, 杠杆是指投资者通过借贷或利用衍生金融工具增加头寸。对冲基金一般在股票借贷市场、固定收益回购市场上或者利用期权、期货等衍生金融工具产生杠杆效应。要分析对冲基金的运作方式, 我们首先来看一个对冲基金在金融市场上的案例。1997年香港金融市场的动荡正是对冲基金狙击模式最典型的“范例表演”。

中国香港于1983年10月实施港元与美元挂钩的联系汇率制度。对冲基金与其他国际游资狙击香港的金融市场主要是从外汇市场、股票市场、期货市场等多方面同时出击一些大型对冲基金, 在香港的狙击战中还采用立体作战方法, 不仅在现汇市场兴风作浪, 而且利用现汇市场与期汇市场、股票市场与期货市场之间的联动关系, 在几个市场之间进行套利活动, 目的是使香港特区政府无法顶住来自多方的冲击, 顾此失彼, 最终放弃港元与美元的挂钩制度。

在攻击之前对冲基金先以美元在即期市场以较低的汇率买入港币或以较低的利率借入港元, 此时若香港金管局有所察觉而采取提高利率的措施使得投机者的成本增加, 则会导致股票市场的下跌。而投机者此前早已沽空了股票市场, 等利率涨到一定程度股票市场动荡之际, 对冲基金便可在回购的过程中获得巨大利润。而之前已囤积到足以撼动香港汇率的巨额港币之后, 对冲基金再不动声色地在即期市场做扰乱性小额抛售, 目的是为了引起市场的恐慌, 使整个市场开始蠢蠢欲动或持观望态度, 一些人开始抛售港元或者买远期美元合约进行对冲保值。若汇率联动机制可以因此而被冲垮, 则对冲基金可以收获巨额利润;倘若没有, 只要远期港币的汇率稍微下跌, 其利润也会因为大量的成交额而颇为可观。

2. 1 目标地区的选取

从以上的香港的案例中可以看出对冲基金一般先确定一个目标, 这个目标可以小到一个特别行政区大到一个汇率联动机制覆盖的区域, 如东南亚。这些地区有一个共同的特征就是在金融市场受到攻击之前都采用汇率联动机制, 并且投机者在选定目标时都已主观认定金融管理机构会根据他们的攻击采取相应的措施, 说白了就是一种博弈。只是成功的投机者已经预测到了对手会采取的相应的应对措施, 因此狙击地区总有一种敌暗我明的感觉。投机者们可以通过自己敏锐的观察力和经验判断出目标区域经济是真的稳定不易攻克还是只是表面上的欣欣向荣而暗地里流淌着各种不稳定因素, 然后准确地找到切入点进行狙击该区域的汇率。

2. 2 融资渠道

在选定目标之后对冲基金便开始大量囤积目标国家或地区的货币。在货币市场, 对冲基金以外汇抵押的方式向目标国家或地区的银行进行贷款融资, 或者向当地银行进行信贷融资。并同时以外汇抵押或者其他资产抵押方式向目标国家或地区的金融企业放行债券或其他权益券融资或者出售当地的资产以获取当地货币。另外, 可以从当地证券托管机构借入证券并卖空融资。

2. 3 货币市场

大量高价抛售已囤积的目标国家或地区的货币, 打压货币市场, 给当地货币以贬值的压力, 造成货币市场动荡, 迫使目标国家或地区的监管机构进行管理, 提高利率货币贬值时对冲基金低价回购, 还本付息。

2. 4 股票市场

对冲基金在筹集资金的同时从股票托管机构借入股票, 在股票市场沽空股票, 由于大量借入资金以及监管机构的干预, 利率升高, 股市下跌, 等股市下跌到一定低位后回购股票归还股票托管机构股票, 剩余股票即作为利润。

2. 5 期货市场

对冲基金首先从当地商业银行, 以远期合同售本币购美元, 此时商业银行为了防范汇率的风险, 立即按现汇汇率售本币买入美元, 同时在外汇现货市场造成本币贬值的压力, 金融监管机构为了控制利率的浮动采取体改利率的策略, 然而高利率导致本币期货贬值。期货合同到期后, 对冲基金以贬值后的汇率付美元购本币, 利用贬值之间的差额获取利润。通过成本持有理论我们可以更清楚地看到期货合约价格与利率的关系:

式中: FP表示期货合约价格; CC包含仓储成本, 运输成本, 保险成本以及利息成本; R表示t时点借T - t时间资金的贷款利率。

从上式可以看出, 利率越高则对期货合约价格越高, 反之亦然。这也是监管机构提高利率企图提高投机者成本, 却造成了投机者从中获利。

所以现代对冲基金常常透过投资在期货, 远期, 期权, 互换, 混合证券, 认证股权等不同衍生金融工具使用投资资产多元化。因此为了使用财务杠杆、寻找机会卖空, 防止汇率风险, 对冲基金经常以各种可能的手段, 同时在股票市场、外汇市场、期货市场以及货币市场等进行组合运作。

3 对冲基金的监管

以美国长期资本管理公司为例, 它所管理的对冲基金规模最多时约70亿美元。然而它最与众不同的地方在于它拥有一支明星队伍, 在他们的合伙人和基金经理中既有名牌大学教授、明星交易员等, 更有诺贝尔经济学奖得主。这样一支强大的队伍, 再结合以精确的数学模型和分析, 在基金市场上似乎可以战无不胜攻无不克了。然而事实是怎样的呢? 在1998年之前, 美国长期资本管理公司确实为整个团队以及投资者们赚取了丰厚的利润, 然而1998年第二季度以后, 长期资本管理公司的处境变得不妙, 从5月开始连续亏损, 到了8月, 长期资本管理公司损失了57% 的资本, 也是至此时, 长期资本管理公司的巨额杠杆才显现出来, 当时它的高杠杆率震惊了多国的银行监管机构。也正是这个当时让梅利韦瑟等合伙人赚翻了的巨额杠杆, 如今撬走了长期资本管理公司80% 以上的资产, 使长期资本管理公司面临破产清算以及被收购的命运。也许有人要把所有造成这一切的原因归结于俄罗斯突然宣布将卢布贬值并停止国债交易这种突发的政治因素。如果真是如此, 那基金管理公司未免太脆弱不堪, 而真正造成这一结果的因素从根本上说是因为长期资本管理公司过分依赖数学模型, 数学模型都是建立在大数定律的基础之上, 在假设未来是沿着过去的轨迹的前提下对未来的模型似的预测。它可以预测出天体运行的轨迹, 却无法预测金融市场上的瞬息万变, 使得风云一时的长期资本管理公司土崩瓦解。如果它的杠杆率没有那么高, 如果基金管理者们没有完全依赖数学模型, 如果金融监管局对基金公司多一些监管, 是不是能够避免这次危机呢?

对冲基金是否应当受到监管, 以及能否建立有效的监管程序, 都是金融监管当局应当关注的问题。首先对冲基金目前基本不受监管的约束, 只接受一些老练的投资者加入, 只要求有限的信息披露。对冲基金开始时只是针对少数富裕阶层, 但近期美国的机构投资者投资对冲基金的比例在不断增加。这导致流入对冲基金的资金大幅度增加, 这将导致人们对监管需求的增强。50% 的被调查者认为, 加强对对冲基金的监管是必要的, 他们认为 对冲基金行业的机构化趋势的发展有必要使该行业的透明度增加。然而监管到什么程度以及如何监管却没有一个明确的答案。如英美这种金融体制相对健全并且可以从对冲基金行业获取巨大利润, 当然不会心甘情愿限制他们金融市场的操作, 而需要受到金融监管局庇护的国家或地区对对冲基金有效的监管还需要各个国家和地区的配合和联手, 否则谈风控和监管只是一纸空文。而上有政策下有对策, 如果对冲基金在离岸市场操作, 想必监管起来也是困难重重。因此, 目前如何能够对对冲基金实行有效的监管仍旧是需要斟酌和商议的问题。

4 综 述

在经济全球化以及金融市场越来越开放与活跃的今天, 作为金融衍生产品, 对冲基金将在国际资本流通中占取越来越大的份额, 保证资本的安全运转, 维持国际金融秩序的稳定, 是当今金融市场的重要话题。尤其对于中国这种发展中国家来说, 由于经济实力较弱, 金融体制不健全, 在参与国际化的进程中, 尤其要注意维护经济和金融秩序的有效性。目前中国虽然已经开放了经常项目下的人民币可兑换, 资本项目下的人民币仍受管制, 也正因如此, 中国才部分抵御了金融海啸的巨大冲击, 然而开放资本是未来不可阻挡的趋势, 也许某一天对冲基金的运作会发生在中国内陆, 因此中国应尽快完善金融市场, 但也不可过早开放资本市场, 而应等到时机足够成熟, 外汇储备、金融监管以及金融秩序等方面足以抵挡外资的冲击时, 方能从健全的金融市场中获利。

参考文献

[1]黄微.对冲基金到底是什么[M].北京:中信出版社, 2011.

[2][美]基思·麦卡洛, [美]里奇·布莱克.Diary of a Hedge Fund Manager[M].Wiley出版社, 2010.