碳资产定价权

碳资产定价权（精选8篇）

碳资产定价权 篇1

摘要：我国已成为清洁发展机制(CDM)项目供应大国,实体将需要在会计报告中反映碳排放权的交易事项,但目前尚未出台相应的会计准则。碳交易中碳排放的定价问题、碳排放配额会计确认、以及后续计量、列报都存在较大争议,碳排放配额和碳交易的审计文献更是鲜有涉及。文章基于体制理论,从企业碳资产定价和碳会计两个角度出发,整理归纳了国内外相关文献,并对碳市场的发展提出了相关建议。

关键词：碳排放,体制理论,碳资产定价,碳会计

一、引言

国际上关于控制排放的监管条例始于1990年,美国在清洁空气法修正案上率先提出对碳排放的配额限制,对排放有害气体超过部分进行罚款,首次在监管政策上提出碳排放外部效应内部化(Wambsganss,J.R.et,1996)。随后《联合国气候变化框架公约》及其补充条例《京都议定书》基于国际角度对碳排放产权进行配额,规定一国内部,企业若不能按期实现减排目标,也可以从拥有超额配额或排放许可证的企业那里购买一定数量的配额或排放许可证以实现自己的减排目标。于此,排放权交易市场开始形成。

由于我国的基本国情和所处的发展阶段的特殊性,低碳经济发展的内涵也与发达国家有着本质性差异。据新闻报道,发达国家在二战之后就已进入后工业化时代,它们40%的碳排放主要来自消费领域,而我国依然处于工业化发展的中期阶段,70%以上的碳排放主要来自生产领域,尤其是工业生产领域。这意味着我国碳排放事业任重道远。2011年,发改委在北京、天津、上海、重庆、深圳、广东和湖北等7省市开展了CERs(碳排放权)交易试点工作,2014年底有7个地区正式启动碳交易。“至2014年5月,中国碳交易累计成交385万余吨,交易金额为12501万元,成为继欧盟之后的全球第二大碳交易市场”。

体制理论主要是政府出台相应的规则制度,会在不同程度上影响企业的行为。相应地,若政府出台关于碳排放的相关政策,例如碳资产定价政策,不仅影响企业的碳排放量,而且也会对企业的会计处理等产生一定的影响。若国家的政策不明确,企业会计处理也会不一致。

二、研究现状

(一)国内研究

国内文献主要来源于中国知网(CNKI),由于国际上最早关于碳排放控制的监管颁发于1990.而我国则是在2011年设立碳排放权的交易试点,故文献时间窗口选取于1990-2010,2011-2014年,并通过检索关键词为碳资产、碳会计和碳定价的文献,得到表1文献总体分布情况。

由表1可知,2011-2014五年间的文献数量是1990-2010年20年间文献数量的2倍左右。这说明我国关于碳资产和碳会计的研究主要集中在2011年以后,即在我国设立碳排放权交易试点后。而且,文献总量不多,反映我国在这个领域的研究才刚刚起步。

表2列示的是关于碳资产、碳定价和碳会计的文献资助分布情况,可以看出2011-2014年该领域研究获得资助的文献数量高于1990-2010年,尤其是国家社科基金,资助总量由7篇增加到18篇,说明国家的关注力度在不断上升。然而从总量上看,资助依旧缺乏,从侧面反映该领域处于起步阶段。

(二)国外研究

国外文献主要来源于EBSCO,以Carbon Trade、Carbon Asset和Carbon Accounting为检索词,限制范围为学术期刊,语言限制为英文文献。与国内研究进行对比,选取时间窗口与国内文献一致。

表3列示国外关于碳资产、碳会计和碳交易的相关文献分布情况。从文献量可以看出,国外的研究很早就开始。我国关于这方面的研究,着重要参考国外研究情况。然而,我国有着特殊的经济政治背景,关于碳资产会计处理方面等相关内容,需在借鉴国外研究的基础上,立足国内实际,进行设计研究。

三、碳资产定价

基于所依据的经济理论基础不同,将碳资产定价主要分为以下四种观点:命令型工具—控制工具(Command and Control Instrument)(Zhaoyang.et.,2014)、价格型工具—征收碳税(Carbon Tax)、数量型工具—总量控制及贸易体系(Cap-and-trade System)和项目型工具—项目机制(Project Mechanism)。

(一)命令型工具—控制工具

李伯涛(2012)指出传统型工具是基于信息不对称的观点,政府监管者对不同企业碳排放数量以及成本缺少必要的了解。其次不同企业间也存在碳成本的信息不对称。在这样的假设下,政府监管定价使得碳资产成本透明化,能够提高市场效率。然而命令型工具和所有政府干预的政策一样,都具有政府干预失灵导致市场扭曲的缺点,政府过度干预或者干预不当,将会导致碳资产市场失灵,碳资产定价失真(Zhaoyang.et.,2014)。Parry&Williams(2011)认为在这个层面上,价格型工具更能提高社会总福利效应。

(二)价格型工具—征收碳税

碳税的理论基础是庇古税,而庇古税的主要思想是通过修正税来拉平私人与社会成本,从而解决负外部性。换言之,即对碳排放这个外部效应内部化,以达成限制碳排放的目的。该方法是通过价格机制对碳排放权进行控制,目前世界上开征碳税的有丹麦、挪威等十余个国家。Hoel.et.(2002)和Metcalf.et.(2009)认为价格机制相对于数量机制和政府控制,在经济上更具有效率。另有学者把不确定性引入分析框架中,Richard.G等(2008)认为如果企业是风险规避型的,价格规制可能比数量规制更有效率。Nye&Owens(2008)认为虽然很多企业最初支持排放交易作为一种替代税收,但在气候变化公告颁布以后,社会碳交易导向使得企业把关注点移向碳交易,即贸易体系。

(三)数量型工具—总量控制及贸易体系

总量控制理论的基础是科斯理论,该理论认为,产权界定清晰且允许自由交易,实现帕累托最优是能达成的。总量控制的方法就是明确产权并使得社会总福利最大化(杨帆,2012;王蜜,2014)。总量控制基本方式是先确定所有厂商或个人的排放总量上限,然后由政府部门统一分配一定量排放额。这一配额将被分解为单位的排放权,通过某种形式来实现配额的初始分配,如葛沙沙等(2013))等认为拍卖、免费配给或者这两者相结合,将排放权下放到所有的厂商或个人等经济主体。被分配的这些排放权可以自由支配,因此经济主体可以将获得的这些排放权在市场进行转让和交易,从而形成一个配额交易市场。交易过程中配额作为碳资产形式存在。目前,国际上总量控制欲交易模式包括欧盟的排放体系(EU-ETS)、美国清洁能源法案(H.R.2454)中的温室气体总量控制与交易体系等(杨帆,2012)。虽然总量控制有碳交易信息相对简单,目标实现程度高等优点,然而这个模式过于理想化,即使有信息表明税率或排放总量限制的设定是错误的,政府也不会进行相应的调整(Weitzman.et.,1974)。

(四)项目型工具—项目机制

项目机制是一种为实际碳排放少于碳排放配额的企业颁发碳信用的机制。碳信用则可以作为一种履约工具使用。实行项目机制包括:CDM清洁能源发展机制、自愿减排计划(如航空碳抵消计划)、发展中国家为提高森林的管理而进行的REDD支付(如印度尼西亚、加纳)。其中我国采用的是CDM清洁能源发展机制,其的核心内容为,有强制减排义务的发达国家出资金和现金技术设备,在发展中国家境内共同实施能够延缓气候变暖的减排项目,由此获得“核准减排量”(CER),实现其在KP中所作的减排承诺。

四、碳会计处理

(一)会计确认与计量

在总量控制与交易体制下(Cap-and-Trade System),关于CERs(碳排放权)的初始确认问题,国际上一致同意确认为资产。其中以FASB下属机构EITF颁布的EITF03-14(2003)条例和IASB的IFRIC3(2006)条例(Nye.M.et.,2008)为代表,都明确指出企业从政府获得CERs应确认为资产。Bebbington等(2008)指出CERs应确认为资产,主要由于其存在未来可变现的价值。并且,根据IFRS和FASB关于资产定义可确认;企业对资源的控制;未来经济利益的存在。CERs符合认定资产的要求,然而究竟确认为什么资产,是新设会计科目进行核算,还是在原有会计科目下进行核算,这些都存在较大争议。国内外相关研究大都基于EITF03-14(2003)和IFRIC3(2006),主要是在确认为无形资产、存货之间选择,但是国内有不少学者认为基于我国经济背景下,将CERs确认为交易性金融资产(李伯涛,2012)。然而也有学者认为对于不同来源的CERs,也需要区分确认。

(1)配额所得CERs。EITF03-14(2003)规定在一级市场上(即政府配额)获得的CERs,并不确认为资产。IFRIC3(2006)关于一级市场上获得的CERs的确认,也未要求进行资产确认(Metcalf.et.,2009)。

在如何计量配额所得上有所创新的是澳大利亚颁布的UIG3,其规定了一级市场上获得CERs,应以递延收益确认,不管后续是否出售,该确认不受影响。然而,这个条例也未打破IFRIC3(2006)和EITF03-14(2003)条例(Parry.et.,2011)的深层含义,Metcalf等(2009)认为CERs只反映获得污染许可的代价,而非污染的代价。而借鉴Wambsganss等(1996)在SO2确认上的观点,即在政府配额时就确认为待转资产价值(Donated Assets),并以接收配额日的市场价值计量,这样保证了会计信息的一致性。

我国国内研究中有学者诸如崔琪等(2011)认为“政府无偿分配给企业的CERs是无形资产,是与资产有关的政府补助。”应确认为无形资产,同时确认递延收益。

(2)交易所得CERs。EITF03-14(2003)模糊地规定了企业在二级市场上获得碳交易排放权以交易价格(交易价格公允的情况下)为入账价值,IFRIC3(2006)和EITF03-14(2003)都规定,交易所得CERs应以市场交易价值确认。其中IFRIC3(2006)要求企业使用净部位法(Net Position)对CERs进行确认,即不确认初始政府配额,而只确认二级市场交易所得的CERs(Bebbington.et.,2008)。IFRIC3(2006)的此项规定没有反映经济实质,没有满足财务报告的相关性、可靠性、可理解性和真实性的要求,也主要是因为这个原因,IFRIC3(2006)在次年被撤销失效。

虽然IFRIC3(2006)在执行后的第二年被撤销,但是它的影响力还是深远的(Richard.et.,2008)。同时,该项权威性条例的撤销,也意味着在碳交易处理上的指导条例的空缺。于是,在基于IFRIC3(2006)基础上,澳大利亚颁布了UIG3,其中规定,交易所得CERs以市场交易价值确认(杨帆,2012),如果市场交易价值高于公允价值,则应该以公允价值或低于公允价值的数额进行确认。这考虑到了会计谨慎性要求,在一定程度上也提高了财务报告的相关性。

(3)CERs确认研究。不管是配额所得的CERs还是二级市场交易所得的CERs,通常对其确认有以下几种观点:朱玫林等(2011)认为应确认为无形资产;张鹏(2011)和曾锴(2011)等认为应确认为存货;王艳(2008)、毛小松(2011)和李林婧(2012)等认为应确认为交易性金融资产;复合确认,该种观点通常认为CERs的确认不应该局限于确认为一种资产,而应该根据交易机制成熟度或者不同的交易目的而区分。比较普遍的观点认为,根据碳交易机制成熟程度不同,CERs确认的方式也应不同。在没有形成一个区域性或全国性的碳交易市场时,崔琪(2011)和张建平(2011)等认为CERs比较适合确认为无形资产。在交易机制成熟的情况下,邸利芳(2011)和杨博(2013)等认为此比较适合确认为交易性金融资产。为了区分CERs和其他金融资产的区别,张薇等(2014)提出新设会计科目“投资性环境资产———CERs”和“环境资产———CERs”。其本质是混合了无形资产和交易性资产的特点。

也有观点认为,交易持有目的不同,碳排放确认的方式不同。张彩平(2011)认为CERs确认为无形资产还是存货主要区别于其交易目的。这个观点给了企业比较大的操作性,比较适合在碳交易机制成熟的市场下进行,对于我国这一新兴起步的资本市场,不适合根据交易持有的目的不同进行确认。

(二)会计报告与披露

关于碳交易和碳排放权的分配,确认和计量等相关研究都是刚起步,其涉及的“绿色会计”的概念虽然已经提出半个世纪,但是真正落实到实务操作的确极少,而且现在的财务报表信息披露重点反映企业的财务状况及经营成果,很少提及企业生产经营活动的外部性(张巧良,2010)。在计量确认了CERs以后,吕艳娜等(2013)认为财务报告显然不能真实全面地反映企业运行的实际情况,严重影响信息披露的质量。郑伟(2012)则认为在国际上IASB对排放权交易会计的讨论主要集中在确认和计量方面涉及披露的内容不多。

我国关于低碳会计信息的披露现状并不乐观,在7个试点中,公司主要选择财务报告及附注、单独的环境报告、社会责任报告、董事会报告、招股说明书、重要事项、内部会议记录以及管理层讨论和分析等几种方式进行披露,但是却没有统一的规定,使得碳信息并不能完整有效的披露(朱小平,2012)。除了表内披露,表外披露也是必不可少的。如朱玫林等(2011)认为关于CDM(Clean Development Mechanism)项目的完整披露报告是十分必要的。

五、结论与展望

(一)碳定价影响因素考虑不全面

目前关于碳定价的理论大多基于整个市场交易定价(价格型工具和数量型工具)或是基于政府行政定价(控制型工具和项目型工具),这些定价工具都是假设碳市场是自由竞争的,没有垄断或者其他影响价格的因素。鲜有文献考虑碳排放市场的开放程度、股票市场的成熟程度和监管机构的监管力度等对碳资产的定价的影响。

(二)碳资产会计处理理论框架不健全

不管是国内还是国外,关于碳资产定价的具体准则框架都比较匮乏。在会计上,如何处理由政府配额所得的CERs,如何处理企业交易所得CERs,在财务报告上如何披露企业碳资产等等,目前都没有一个准确的结论。尤其是国内,关于碳资产会计处理的理论框架设计才刚起步,随着碳交易市场试点的不断发展,这一方面的空缺会越来越大。

(三)碳交易审计研究方法不完善

由于碳交易市场刚兴不久,在国内,很少有文献涉及碳交易的审计研究,由于碳资产具有特殊性,介于无形资产与金融资产之间,关于该类资产的审计必然要有针对性的审计流程,在审计领域也亟待创新。

碳资产定价权 篇2

【关键词】 资本资产定价模型 贝塔系数

1. 相关理论依据

资本资产定价模型是在马柯维茨均值方差理论基础上发展起来的，它继承了其的假设，如，资本市场是有效的、资产无限可分，投资者可以购买股票的任何部分、投资者根据均值方差选择投资组合、投资者是厌恶风险，永不满足的、存在着无风险资产，投资者可以按无风险利率自由借贷等等。同时又由于马柯维茨的投资组合理论计算的繁琐性，导致了其的不实用性，夏普在继承的同时，为了简化模型，又增加了新的假设。资本市场是完美的，没有交易成本，信息是免费的并且是立即可得的、所有投资者借贷利率相等、投资期是单期的或者说投资者都有相同的投资期限、投资者有相同的预期，即他们对预期回报率，标准差和证券之间的协方差具有相同的理解等等。

该模型可以表示为：

其中，E（R）为股票或投资组合的期望收益率，Rf为无风险收益率，投资者能以这个利率进行无风险的借贷，E（Rm）为市场组合的收益率，β是股票或投资组合的系统风险测度。[1]

从模型当中，我们可以看出，资产或投资组合的期望收益率取决于三个因素：（1）无风险收益率Rf，一般将一年期国债利率或者银行三个月定期存款利率作为无风险利率，投资者可以以这个利率进行无风险借贷；（2）风险价格，即[E（Rm）- Rf]，是风险收益与风险的比值，也是市场组合收益率与无风险利率之差；（3）风险系数β，是度量资产或投资组合的系统风险大小尺度的指标，是风险资产的收益率与市场组合收益率的协方差与市场组合收益率的方差之比，故市场组合的风险系数β等于1。

2. 选取公司的背景资料

2.1包钢

公司系由包头钢铁（集团）有限责任公司作为主要发起人，将其拥有的轧钢系统生产主体单位（包括轨梁、无缝、线材、带钢四个分厂）的经营性净资产经评估作价后投入股份公司，同时联合西山煤电（集团）有限公司、中国第一重型机械集团公司、中国钢铁炉料华北公司、包头市鑫垣机械制造有限公司等四家发起人于1999年6月29日共同发起设立的股份有限公司。设立时公司总股本为90000万股。经2001年2月14日向社会公众公开发行人民币的普通股35000万股后，公司总股本已达125000万股。

2.2西部矿业

2000年12月18日，青海省人民政府出具《关于同意设立“青海西部矿业股份有限公司”的批复》（青股审[2000]10号），批准由西部矿业有限责任公司（已于2006年7月18日更名为西部矿业集团有限公司）作为主发起人，联合鑫达金银开发中心、株洲冶炼厂（现已改制并更名为株洲冶炼集团有限责任公司）、长沙有色冶金设计研究院、广州保税区瑞丰实业有限公司等4家单位共同发起设立本公司。2000年12月28日，本公司在青海省工商行政管理局注册登记并领取了《企业法人营业执照》（注册号：6300001201552），注册资本13，050万元。本公司设立时的名称为青海西部矿业股份有限公司，2001年4月9日变更为西部矿业股份有限公司。

资料来自搜狐财经http：//q.stock.sohu.

com/cn/601168/bw_5.shtml

3. 数据

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com/cn/601168/lshq.shtml，大智慧炒股软件

论碳交易市场定价权 篇3

缘于《京都议定书》之下的CDM (清洁发展机制) 交易机制, 让世界各国都垂涎不已。发展中国家如中国、印度和巴西, 发达国家如欧盟、日本都顺势而为, 甚至曾经反对《京都议定书》的美国也改弦易张, 通过了《清洁能源安全法案》。毋庸置疑, 一系列国际社会气候法案的出台必将会带来巨大的能源市场。而中国作为这个能源市场上的重量级卖家, 拥有84%的CDM一级市场份额, 却未能如愿以偿的掌握碳交易的定价权。为了避免中国在新一轮的国际经济浪潮中再次失声, 谋取碳交易的定价权势在必行。

1 CDM机制下的国内外碳交易市场的发展状况

1.1 国外市场的发展状况

2007年全球碳交易市场价值达400亿欧元, 比2006年的220亿欧元上升了81.8%, 2008年在全球性金融危机的情况下, 全球碳交易市场依然保持爆炸式增长态势, 交易额高达910亿欧元。而且这种涨势会在哥哈本根会议之后得以持续。以日本为例, 1990年二氧化碳排放量为12.4亿吨, 按《京都议定书》规定日本2008年排放量应减为11.6亿吨, 但其2002年的排放量已达13.3亿吨。日本政府决定通过CDM等每年向海外购买2000万吨, 即2008到2012年的五年当中购买一亿吨。但是2008年, 日本实际签约的只有638万吨, 与其规定的年购买量2000万吨相去甚远。可以想象, 哥哈本根会议之后如果有了更加明确的减排实施计划, 日本的减排压力会骤增。这必然增加其通过CDM增加其购买量。此外, 美国的可能加入和欧盟的助推也是CDM碳交易市场扩大的催化剂。

1.2 国内市场

对于中国而言, 碳交易及其衍生市场发展前景广阔。中国拥有巨大的碳排放资源, 碳减排量已占到全球市场的1/3左右, 居全球第二。据世界银行测算, 全球二氧化碳交易需求量超过2亿吨。发达国家在2012年要完成50亿吨温室气体的减排目标, 中国市场出售的年减排额已达到全球的70%, 这意味着未来至少有30亿吨来自购买中国的减排指标。特别是CDM市场潜力巨大。中国的CDM潜力占到世界总量的48%。而就现实情况来看, 我国在联合国气候相关机构成功注册的项目也居于世界第一。

从图中可以看出, 我国成功注册的CDM项目居世界第一位, 总量达到622个, 占34.78%。除外, 世界银行的分析数据显示, 截至2012年, 我国预期每年将会产生超过1.84亿的减排额度, 占到了实际每年减排额度的近60%, 远远超过了其他发展中国家。中国在这个“碳时代”中无疑将会成为一个极具影响力的国家。

2 CDM交易下碳排放价格的现状

首先, 碳交易市场的分类。通常情况下, 碳交易可以分成两大类:其一是基于配额的交易。买家在“限量与贸易”体制下购买由管理者制定、分配 (或拍卖) 的减排配额, 譬如《京都议定书》下的分配数量单位 (AAU) , 或者欧盟排放交易体系 (EUETS) 下的欧盟配额 (EUAs) 。这通常被认为是二级市场。其二是基于项目的交易。买主向可证实减低温室气体排放的项目购买减排额。典型的此类交易为CDM以及联合履行机制下分别产生核证减排量和减排单位 (ERUs) 。由于我国是《京都议定书的》非附件一国家, 因此我们并不能直接开展基于配额的交易。

其次, 碳交易的历史价格。2002年, 荷兰和世界银行首先开始碳交易时, 碳排放的价格为每吨5欧元左右, 2004年达到6欧元, 到2006年4月上旬, 已过了31欧元。目前发达国家通过CDM购买温室气体排放额度的需求为2亿-4亿吨, 每吨的价格在15-20欧元, 最高可高达25欧元。在占据全球碳交易85%以上的欧盟碳交易市场, 2008年其价格达到每吨23欧元。但这通常都是二级市场的统计数据。相对于一级市场来说, 碳交易的价格往往显的不尽如人意。

下表是我国一些具有代表性的基于项目的碳交易, 规模分为小、中、大。根据我国发展改革委已经批准的并且已经注册成功的CDM项目及相应的减排额度和价格。

注:数据来源于清洁发展机制官方网站:http://cdm.unfccc.int。

这三个基于项目的交易价格大致都分布在8-8.5欧元左右。这三个项目的注册时间均是在2008年下半年, 而合作双方真正的签约时间应该是在2007年左右, 这一时期国际市场上的碳交易价格大约是在25-30欧元左右。这之间的利差都被国际二级碳交易市场转取。而在碳交易一级市场上, 8-8.5欧元的价格在扣除设备转换、原材料成本、技术引进相关费用等之后, 所剩无几。

3 影响我国碳交易价格的因素

3.1 信息不透明

根据《京都议定书》的相关规定, 只有发达国家承担相应的减排任务, 而发展中国家承担“共同但有区别的义务”。发展中国家不能直接将碳交易配额出售到欧洲市场, 企业卖出的排放权, 主要由一些国际碳基金和公司通过世界银行等机构参与购买, 再进入欧洲市场。这样一来, 我国企业由于不能直接接触国际碳交易的最终买家, 势必会对信息的沟通产生障碍。另一方面, 长期以来在我国碳交易实践中企业都是单兵作战, 缺乏相应部门的支持。

现在中国CDM的卖家接触到的通常只有5-10个买家, 得到的报价通常都是相差无几。再加上各方面的信息、研究都比较薄弱, 这个市场的信息是不透明的, 卖方既不了解全球市场供需情况, 也不了解其他CDM项目的价格, 造成了碳排放市场的暗箱操作, 最终的成交价格与国际市场价格相去甚远。但是, 任何一个刚刚起步的市场都有亟需完善的地方, 中国碳排放价格与国际市场的长期巨大差距, 很大程度上也是市场不成熟的表现。由于场外交易缺乏规范和监管, 没有标准化合约和价格发现功能, 因此CER (核证减排量) 交货时间、地点、方式、数量、质量和价格都由签约双方议定, 信息不透明。

此外, 缺乏第三方机构也是造成信息不透明的一个原因。按照联合国规定的碳交易流程, 企业递交的碳排放指标必须经过指定的第三方机构认证后才能生效, 目前联合国委任的第三方机构总共有18个, 而我国只有一家。这也在一定程度上造成了国内外的信息传递机制不顺畅。

3.2 不确定性因素

(1) 2009年年底的哥哈本根会议。

进入2009年以后世界碳交易总量和价格都出现了明显的下滑, 这不仅有金融危机的影响, 更多的则是来自于后京都时代的不确定。哥哈本根气候会议将会对后京都时代各国应承担的减排任务以及相应的各项碳交易机制的具体操作规则作出规定。这或许会重新调控碳交易市场行为。

值得一提的是, 哥哈本根会议之后是否会要求中国也承担减排任务具有很大的不确定性。依据中国目前的产业结构和能源消耗率来说, 中国可能会在2030年是达到温室气体排放峰值。作为CO2第二大排放国, 在达到峰值之前, 中国承担减排的任务有点不切实际。所以, 哥哈本本会议上世界各国很有可能会要求中国限排。

(2) 经济危机。

金融危机的爆发导致世界各国特别是西方发达国家经济衰退, 国际碳市场作为实体经济和金融经济相结合的衍生市场, 也遭受较大冲击;而雷曼兄弟公司等投行的倒闭, 使得诸多碳信用额度成为遗留问题。据统计, 已经破产的雷曼兄弟公司在破产前在CDM项目领域管理的碳资产总量达到1500万吨, 其中约有三分之二来自中国;美国国际集团、高盛国际、美林银行、摩根士丹利、盖茨基金等投资公司在中国都参与了CDM 发电项目, 随着这些公司破产、被接管以及改制成商业银行, 许多CDM项目出现了不确定性, 这些因素都加剧了国内碳市场的动荡。

4 中国掌握碳交易定价权的应对策略

4.1 加快碳金融建设

我国虽然是最大的碳资源国家, 但在碳金融建设方面却发展滞后。碳金融和碳交易好比两条腿, 没有碳金融的支撑, 中国不仅将失去碳交易的定价权, 而且将又一次失去金融创新的机会。世界上主要的碳交易市场被欧美发达国家垄断, 包括欧盟的排放权交易制 (EU ETS) 、英国的排放权交易制 (ETG) 、美国的芝加哥气候交易所 (CCX) 等。中国虽然目前拥有北京环境交易所、上海环境交易所、天津排放权交易所, 但目前这三家交易所都还仅限于节能环保技术的转让交易, 距离金融性质的碳交易所还有一定距离。

4.2 国家的积极扶持

政府对整体环境风险要做好计算和控制的战略选择。在印度, 尽管单边项目与CDM机制的设立初衷, 既推动发达国家向发展中国家转移资金和技术以促进减排的目标有所背离, 而且后京都市场尚未确定, 大量单边项目的累积会加剧市场风险, 但是印度政府仍然能够推出一系列的激励措施保持一定的成交量。这体现了一国政府的战略选择和风险控制能力, 同时与该国企业对环境风险预测和把握的意愿及能力有关。

4.3 人民币的国际化

正如“煤炭-英镑”、“石油-美元”的关键货币崛起之路, 碳交易计价结算货币的绑定权是美元以外的国际货币走强的重要契机。中国要想掌握碳交易的定价权, 就必须使人民币作为碳交易的结算货币。现实情况是, 人民币的国际化之路似乎并不平坦。前有欧元、英镑和日元的堵截, 后有卢比和克鲁塞罗的围追。

摘要：随着CDM交易机制的发展, 关于碳交易定价权的争论也日益激烈, 中国作为碳交易市场上的最大供应国, 谋求定价权势在必行。基于国内外碳交易市场的发展情况, 着重分析了我国谋求碳交易定价权存在的一些问题, 同时指出了相应策略。

关键词：《京都议定书》,二氧化碳减排额度,哥本哈根会议

参考文献

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[3]无暇.碳交易:要参与更要话语权[N].中国经济导报, 2009-06-30.

[4]陈光.国际买家淘金中国碳交易[N].中国证券报, 2008-04-08.

[5]曾刚, 全先银, 程炼.碳金融交易面临新发展机遇[N].中国证券报, 2009-08-25.

碳资产定价权 篇4

1.1 资本资产定价模型

资本资产定价模型是于1952年后由威廉·夏普, 约翰·林特和简·莫森等人分别独立导出的资本资产定价模型。该模型主要研究证券市场中的均衡价格是怎么形成的, 以此来找出证券市场中被错误定价的证券。它在现实市场中得到广泛应用, 成为普通投资者、基金管理者和投资银行进行证券投资的重要工具之一。

1.2 CAPM的实证检验

(1) 陈小悦、孙爱军于2000年选取269支A股票和63支B股票以1994年9月到1998年9月的月收盘价作为样本, 无风险利率选用了3个月的定期存款平均利率, 以全部A股和B股的收益率作为市场收益率, 得出了以下结论:在这期间, CAPM无法通过有效性检验, 说明此模型在中国A股和B股市场上均不成立。

(2) 阮涛、林尚宫于2000年选取了上海股票市场四十支股票, 并以1996年到1998年的收盘价作为样本, 以上证综合指数作为市场指数, 得出结论:上海股票市场不符合CAPM模型, 所有的资产的收益率不符合正态分布。

(3) 施东晖讨论了Beta系数和相关系数R之间的关系, 得出了中国证券市场不符合CAPM的结论。

2 套利定价模型及其实证检验

2.1 套利定价模型

套利定价理论在直观上很合理, 而且要求的假设有限。APT由Ross于20世纪70年代初提出, 1996年首次发表。APT建立在诸多模型的基础上, 并由此导出了套利定价模型, 利用这一模型可以进行无风险套利操作。APT试图提供一种比原始的CAPM更能解决实际问题的资产定价模型。

2.2 APT的实证检验结论

Roll和Ross最早使用统计法检验了APT模型。他们使用最大似然因子分析法来估计因子载荷矩阵, 然后利用估计的因子载荷在每一时点进行广义最小二乘法横截面回归。运用这种检验方法, Roll和Ross的实证结果支持了APT模型, 因为在收益率生成过程中至少可发现3个“定价”因子。

3 资本资产定价模型和套利定价模型的比较分析

3.1 CAPM和APT的区别

(1) 基本假设不同。简单形式的CAPM的若干基本假定的核心是尽量使个人相同化, 这种行为是短视的, 因为它忽略了在持有期结束的时点上发生任何事件的影响, 短视行为是非最优行为。

(2) 投资者投资范围仅限于公开金融市场上交易的资产, 譬如股票、债券、借入或贷出无风险的资产安排等等。这一假定排除了投资于非交易性资产如教育、私有企业、政府基金资产如市政大楼、国际机场等。

(3) 不存在证券交易费用及税赋。

3.2 资本资产定价模型和套利定价模型的联系

CAPM因为其标准化, 简单化的特点而取胜, 而且CAPM不单适用于证券市场, 对评估不动产等同样适用, 其公式的深层含义就是投资者要为所承担的系统风险而得到相应的补偿。

而APT从另一个角度导出了CAPM, 是复杂多元化了的CAPM, 它适用于任何资产组合的集合, 因此在检验该理论时不必去衡量全部资产的集合。而且APT更容易扩展到多时期收益的情况。因此在内涵和实用性上更具广泛意义。APT既是对CAPM的肯定, 更是一种补充和修正。

4 针对资本资产定价模型和套利定价模型缺陷的对策

(1) 提供广义的风险度量, 一种有效的风险度量方法可运用于各类投资, 无论是股票投资、证券投资还是房地产投资, 因为这些投资都在争夺既定数量的投资资金。

(2) 区分可补偿风险和不可补偿风险。一般认为, 并非所有的风险都会得到补偿, 一个好的模型应该能区分有补偿的风险和无补偿的风险, 并对此做出直观简明的理论解释。

(3) 使风险度量标准化, 以便于分析和比较。既然风险总是相对而言的, 一种好的风险度量方法应予以标准化, 使得投资者在衡量任何一项投资的风险时, 能得出该项投资相对于其他投资的相对风险程度。

(4) 将风险度量转换成期望收益。风险度量的目标之一就是提供投资项目预期收益的估计。如果一个模型只是指出高风险可以得到好回报的笼统论断, 而不能有助于风险溢价的估计, 则该模型是不全面的。

5 结论

我国作为发展中国家, 处于发育阶段的证券市场不仅规模还小, 法规和管理机制也不健全, 政府对市场的干预过多, 具有信息传递的结构性和技术性障碍等等这一系列问题的存在, 说明我国证券市场还不是一个成熟的、有效的市场。中国证券市场及其投资组合的非有效性, 市场的过度投机难以满足CAPM的假设条件, 减弱了CAPM模型的适用性。因此, 我们应该通过对资本资产定价的理论研究和实证分析, 我们逐步分析和理解影响资本市场定价的多方面因素, 有利于决策者采取各项措施, 提高市场的运作效率, 推动资本市场的建设和发展。

参考文献

经典资产定价理论综述 篇5

资本资产的定价问题一直深受金融市场领域乃至整个金融领域的关注。研究最早起源于20世界50年代, 随着经济、金融的不断发展, 如今, 如何有效的确定金融资产的价格仍是很多经济学家所面临的重大问题。

马科威茨通过把收益、风险分别定义为均值和方差, 第一次从数量上解决了收益与风险的关系问题, 资本资产定价模型就是在这一理论的基础之上提出的。1970年, 威廉·夏普率先提出资本资产定价模型:CAPM模型, 成为资本资产定价的基础。它的结论非常简单:投资的收益只与风险有关。

虽然, CAPM模型的提出非常成功, 但还是存在着很多理论上、实践上的局限性。首先, CAPM的假设前提难以实现;其次, CAPM中的β值难以确定;最后, 与之相关的实证结果令人失望。因此, 金融市场学家不断探求比CAPM更为有效的资本市场理论。

经济学家们大致从三个方面进行了改进:第一、将单因素CAPM拓展为多因素模型, 如APT套利定价理论, Fama-French三因素模型 (提出SMB和HML因素) ;第二、提出基于消费的CCAPM模型, 将资产回报率与宏观经济变量联系起来;第三, 由行为金融学理论对资产定价问题进行解释。

二、资本资产定价的多因素模型

(一) 套利定价理论APT

该模型由斯蒂芬·罗斯于1976年提出, 与CAMP模型相比, 其最大的特点是利用套利概念定义均衡, 并且该模型的假设更加合理。

套利定价理论的基本机制是:在均衡市场中, 两种相同的商品必定以相同价格出售。套利定价理论假设证券的收益是由一系列特定行业因素、市场因素共同决定, 如果当两证券的收益受到相同因素影响, 那么这两种证券收益之间就存在相关关系。

套利定价模型与资本资产定价模型一样, 是证券价格的均衡模型, APT比CAPM需要更少的假设条件, 可用于资本预算、证券估价或投资业绩评估。套利定价理论以收益率形成过程的多个因素为基础, 是CAMP模型的拓展, 为投资者理解市场中的风险与收益率间的均衡关系提供了新的思路。

(二) Fama-French三因素模型

1992年, Fama和French使用美国市场数据, 对收益进行了多变量回归, 发现市值和账面市值比两因素表现出了很强的解释能力, 而β解释能力非常弱。由此, Fama和French建立了三因子模型来解释股票回报率。该模型认为, 资产的超额回报率主要由三个因素决定:市场资产组合、市值因子、、账面市值比因子。

该模型取得很大成功, 在许多实证检验中得以证实。其中, 中国学者也对该模型在中国市场上的有效性进行实证研究, 包括吴世农和许年行 (2004) , 邓长荣 (2005) 、刘维奇和张信东 (2010) 。其研究均发现:中国股市呈现出显著的账面市值比效应、规模效应, 并得出结论:三因子模型比CAPM模型能更好地阐述中国股票市场的收益变化。

三、基于消费资本资产定价模型

1973年, Fama和Mac Bcth提出基于消费资本资产定价模型:CCAPM。该模型建立在消费基础之上。

CCAPM的思想在于:当期消费与未来消费之间是替代关系, 每个居民都会进行金融资源的配置, 通过选择一定量的消费和资产实现预期贴现效用最大化, 消费者在边际效用作用下驱动资产价格的变化, 从而影响资本市场价格。

CCAPM最大特点是侧重长期动态分析。投资者不仅需要考虑金融资产的收益和风险, 也要考虑金融资产以外的其他因素。用投资者的相对风险规避系数来刻画投资者行为, 使得在消费和投资决策中, 同时考虑产品市场、要素市场和金融市场上的各种变量, 最终得到资产组合一般均衡。

CCAPM模型的提出是金融学的有一大飞跃, 使在金融学中使用一般均衡成为可能。但是CCAPM无法解释1995年Mehra提出的股票溢价之谜, 也无法解释1989年Weil发现的无风险利率之谜。

在CCAPM模型的进一步深化中, 逐步引入各种行为因素, 比如财富偏好、损失厌恶等, 来重新构造资本资产定价模型。研究学者还不断提出新的因子、新的理论, 加入投资者的效用函数中, 以期通过进一步的研究提出一个更为精准的资产定价模型。

四、行为资产定价

行为金融学始于上个世纪五十年代, 1979年, 心理学家丹尼尔·卡纳曼在其文章中提出了人类风险决策过程的心理学理论。八十年代行为金融学逐步走向成熟, 九十年代得到迅猛发展, 近年来也迅速发展, 在投资实践中也取得了令人瞩目的成就。

行为金融理论最大的特点是:指出人类存在的许多非理性行为, 对理性人假设提出了质疑。从而利用心理学和其他社会科学工具来解释金融市场现象。

心理学实验表明, 人类在风险状态下的行为特征具有非理性。如在面对收益时人们普遍表现为风险厌恶, 在面对损失时又表现为风险寻求;人们在处理概率问题时, 常常存在系统性的错误估计等等。面对这些非理论的心理, 传统的资产定价模型很难进行解释, 所以行为金融学的理论直接从投资者的心理基础出发, 研究投资者心理对资产价格的决定, 对金融市场均衡的影响。

行为金融模型中最为经典的模型有:DHS模型与BSV模型。DHS模型吸收了De Long等人对现实金融市场中噪声交易者的风险等研究成果, 提出过度自信和有偏自我归因偏差, 解释了中国股市的“股票溢价之谜”。BSV模型建立在保守主义和代表性启发式的心理学基础之上, 提出投资者行为反常的原因, 在一定程度上解释证券市场的波动。

五、总结和建议

经济学的核心在于资源的有效配置, 而价格在配置中处于重要作用。因此, 资本资产的定价问题一直是学者们研究的重点。纵观各种定价理论的兴起和发展, 为以后的理论与实践的进一步完善提供了新的思路。

尽管目前的理论已在最初的基础上有所发展, 但是, 面对现实金融领域的各种问题, 现行的理论的解释力度仍然不足。因此, 如何更好的对各种金融资产进行定价, 将理论与实践更完美的结合起来仍然是摆在各位金融学者面前的重大问题, 仍需进一步的发展与完善。

参考文献

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[4]Merton R.C., 1973, An Intertemporal Capital Asset Pricing Mode, Econometrica, 41 (5) :867一887.

[5]Breeden, Douglas T., 1979, An Intertemporal Asset Pricing Model with Stochastic Consumption and Investment Opportunities, Journal of Financial Economics, vol.7, 265–296.

碳排放期权定价理论决策研究综述 篇6

在中国改革开放的30年中, 伴随高速增长的中国经济, 碳排放的极速增长已经成为必须面对的严峻挑战;同样, 美国和日本的数据也表明了经济的发展离不开能源的利用, 必然造成碳排放量的增加。《京都议定书》的签署实施启动了国际上的碳减排行动。随着2012年以后《京都议定书》协议第二阶段的实施, 中国很可能要承担一定的减排额度。如果企业届时无法完成相应的减排指标, 就会出资购买碳排放权利, 由此将产生碳排放交易体系。

同样, 近30年来期权理论得到了长足的发展, 给人们带来了全新的期权思维方法, 事实上在许多交易和投资项目中都具有期权的性质, 这使得期权理论方法得到迅速发展, 并成为金融或实物交易甚至高风险投资领域中的一种投资决策方法。

本理论研究根据金融期权定价理论和实物期权理论领域的研究成果, 将金融和实物期权理论应用于碳排放定价的思路, 将着眼点放在实物期权理论对碳排放期权定价这一实际问题上。因而本理论研究意义在于以下三个方面:

1.1 理论研究的理论意义

实物期权理论的应用使碳排放投资决策得到了理论的可行和拓展, 一方面完善了投资决策原有的分析方法, 另一方面也拓展了实物期权理论的研究范围。同时期权理论与碳排放的结合也使得对于期权理论的研究更为深入。

1.2 理论研究的实用价值

将碳排放投资决策中无法用传统方法解决的问题运用实物期权定价的方法解决了, 减少了投资决策中面临这些实际问题时可能产生的盲目性。同时解决了实际问题, 主要是指企业乃至国家进行碳排放投资决策时如何更好地确定投资决策中碳排放期权所具有的价值, 以及由此体现的最优期权价格。

1.3 理论研究更为重要的意义

通过本理论的研究可以强化实物期权理论的发展;更为重要的是, 如今企业的碳排放以几何速度增长, 其发展速度之快是我们始料不及, 对它的研究显的更为重要。因此, 我们希望通过本期权理论的研究为现代企业的低碳经济健康发展提供参考意见和决策。

2 实物期权和碳排放期权国内外研究现状

2.1 国外研究成果

国外专家学者对实物期权理论和碳排放的研究主要集中在以下几个方面:

2.1.1 实物期权理论发展

最初研究期权定价理论是路易斯·巴舍利, 法国数学家路易斯·巴舍利耶 (1900) 提出的巴舍利耶模型, 而伊藤清发展了巴氏理论, 其后就是卡索夫模型, 期权理论的重大发展始于20世纪60年代的斯普林科的买方期权价格模型、博内斯的最终期权定价模型、萨缪尔森的欧式买方期权定价模型, 而Black和Scholes (1973) 的经典论文的发表标志了期权定价理论的最终形成, 而Merton、Cox、Ross以及Rubinstein等专家的研究进一步发展和完善了期权定价理论。

2.1.2 实物期权实证发展

最早将期权定价理论引入项目投资领域的是教授Steward Myers, 他 (1977) 首次提出将投资机会看成增长期权的思想, 他认为基于投资机会的管理柔性存在价值, 而这种价值可以用金融期权定价模型来度量, 由于标的资产为非金融资产, Myers教授称之为实物期权。Myers (1984) 教授在“Finace Theory and Financal Strategy”中又讲述了项目战略的期权意义。Dixit和Pindyck (1995) 指出“在确定投资机会的价值和最优投资策略时, 投资者不应简单地使用主观的概率方法或效用函数, 理性的投资者应寻求一种建立在市场基础上的使项目价值最大化的方法。Joseph认为, 与金融期权相比实物期权价值的确定似乎没有固定的模式, 因为大部分投资项目的特殊性使得寻找标准化实物期权的可能性不大。为此, Timothy (1998) 提出行之有效的方法就是构造合适的期权形式, 从而使实物期权的价值可以更加方便地利用金融期权定价模型确定。而Amaram和Kulatilaka (1999) 又提出了一个实物期权应用框架, 使得该理论在实际中的应用进一步成熟。

利用实物期权研究投资时机选择问题始于Mc Dnald和Siegel (1986) 研究不可恢复投资计划的最佳投资时机, 讨论延迟期权的评估, 并推导出最佳投资时机的决定方法。同时Mc Dnald和Siegel利用仿真的例子指出延迟期权的重要性, 结论指出投资计划的最佳延迟时机大约是在当计划价值为投资成本的两倍时。Smit和Ankum (1993) 则利用二项模式与博弈论来探讨在完全竞争市场、垄断市场及寡头垄断市场中, 延迟期权和竞争者存在的情况对于投资决策时机的影响。

2.1.3 碳排放期权理论初步发展

Arrow, Krutil (1974) 和Fisher (1975) 首先注意到环境危害的不可逆性创造的期权价值, 而且Hanemann (1987) , Lund (1991) 等人对其进行了深入的研究。Hendricks (1992) 利用全球预警的连续时间模型来研究不可逆地减少碳排放的政策时机, 研究了将全球平均气温与大气中GHG浓度联系起来的一个参数的不确定性。

2.2 国内研究成果

2.2.1 实物期权理论发展

从20世纪90年代开始, 国内学者也开始了对实物期权理论和应用的研究。范龙振和张子刚 (1996) 是国内较早进行投资机会价值期权方法研究的文章。范龙振 (1998) 比较实物期权与金融期权的异同, 研究企业经营柔性中的时间选择型实物期权。范龙振和唐国兴 (2000) 在项目价值和初始投入服从几何布朗运动、推迟投资时间有限的假设下, 把项目投资机会看作美式看涨期权, 并利用蒙特卡罗模拟法求解。黎国华、黎凯 (2003) 运用实物期权原理分析了不确定性对项目投资评价和决策的影响, 通过风险中性概率方法将这些影响予以定量化, 并进一步对实际投资行为做出了解释。梁铄、唐小我、马永开 (2004) 从思维方式的角度肯定了实物期权理论对企业经营投资行为的现实意义。他们认为战略管理的一个主要任务就是创造和保持灵活性, 为未来不利的变化做准备, 为抓住机会做准备。通过将实物期权思想纳入企业战略管理, 使在不确定环境下的战略管理有合适的思维工具。丁正中、曾慧 (2005) 在二项式模型的基础上探讨了三项式模型, 为期权定价方法的改进提出了新的思路。他们的研究表明, 相比于二项式模型, 三项式模型的计算结果更加准确。

2.2.2 实物期权实证发展

香港中文大学的谭跃、何佳 (2001) 借助方程, 分析了牌照实物期权对中国移动通信公司和中国联通通信公司的价值。他们的结论是, 牌照对中国的两家移动通讯公司具有重要意义, 其带来的期权价值尤其应当重视。杨春鹏 (2003) 探讨了实物期权理论在专利权定价、无形资产评估等领域的应用。学者们指出, 对于生物制药、网络媒体等技术密集、资金密集、风险较大的行业, 实物期权理论具有更大的意义, 因为相比于传统评估方法, 实物期权理论将更多的注意力投向了这些不确定性。实物期权理论应用范围非常广泛, 不仅限于上述领域。张梅琳 (2004) 认为, 非共识项目的特点和重要性使得其决策很困难, 实物期权理论为这一问题的解决, 提供了新的视角。张金明、刘洪玉 (2004) 将实物期权理论应用在土地开发决策方面, 研究表明, 在不确定的市场条件下土地开发是一种等待型实物期权, 可以通过实物期权定价方法进行决策。

碳排放期权理论在国内的成果非常少, 几乎可以说是一个空白, 仅有少数学者研究了碳排放期权价值和贸易体系理论, 为国内该项理论的发展奠定了基础。

3 碳排放期权理论的应用目标

本理论的最终研究成果预计应用于企业碳排放期权实践, 尤其是我国大中型生产型企业。通过本理论的研究可以强化碳排放贸易体系中期权理论应用的发展。课题组希望通过本理论的研究为现代企业的低碳经济健康发展提供参考意见和决策。针对我国生产型企业在国民经济中仍占有重要的地位, 因而特别应该注意在碳排放贸易体系中所遇到的具体情况, 而在本课题研究的碳排放期权定价理论中, 得到的最优执行期权决策和最优期权价格可以为生产型企业提供参考和决策, 推动我国碳排放交易理论的发展。

参考文献

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[5]郑相宇, 卢开聪, 陈群.建设全国性碳排放交易中心发展CDM项目[J].环境科学与管理, 2009, 1.

碳资产定价权 篇7

自从2005 年《京都议定书》正式生效以来,碳排放权作为一种有价值的、可大范围交易的商品开始出现在世界市场上。 《京都议定书》规定各国碳减排履约方式主要有三种,即联合履约机制(JI)、清洁发展机制(CDM)、碳排放权贸易机制(ET),从目前来看该规定在当前及可预见的未来仍将是各国履行碳减排义务的主要方式。我国作为《京都议定书》的缔约国,一直积极履行该国际公约的相关规定。由于历史原因,该公约规定发展中国家在2020 年前不必履行强制的碳减排义务,并且可以根据清洁发展机制的规定向需要购买碳排放权的发达国家出售碳排放权,正是基于该公约的规定,在过去十几年间,我国成为了通过清洁发展机制提供碳排放权的最大供应方,但在交易中我国对碳排放权的定价几乎没有话语权。 2015年12 月通过的 《巴黎协定》 为2020年后全球应对气候变化行动作出安排,这一协定内容丰富,是全球气候治理进程中的重要里程碑。 《巴黎协定》规定发达国家必须给发展中国家提供资金支持,发展中国家可以自愿地加强南南合作,并动员私营部门的资金进入气候变化市场。 在《协定》中明确了发达国家的义务,规定发达国家在2020 年之前每年拿出1 000 亿美金支持发展中国家开展碳减排工作,2020 年之后还要在1 000 亿美金的基础之上继续扩大规模。

我国随着经济的高速发展,各种污染物的排放量也高速增长, 在2010 年左右我国已成为世界第一大二氧化碳排放国。我国的生态环境已遭到严重破坏, 环境问题日益凸显,这不仅严重影响了人民的生活,危害人民的身体健康,也为我国经济的可持续发展敲响了警钟。为应对上述问题,我国在“国家自主贡献”中提出将于2030 年左右使二氧化碳排放达到峰值并争取尽早实现,2030 年单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降60%—65%,非化石能源占一次能源消费比重达到20%左右,森林蓄积量比2005 年增加45 亿立方米左右。 其次,在国际合作上,我国在2015 年9 月宣布设立200 亿元人民币的中国气候变化南南合作基金,并且在2016 年将启动在发展中国家开展10 个低碳示范区、100 个减缓和适应气候变化项目及1 000 个应对气候变化培训名额的合作项目。 此外,在2015 年9 月中美两国发布的 《中美元首气候变化联合声明》中我国政府承诺到2017 年将启动全国碳排放交易体系。

综上所述, 无论从2017 年我国将启动全国碳排放交易体系、2020 年我国将履行强制碳减排义务角度考虑,还是从治理国内日益严重的环境污染、维持经济的可持续发展角度考虑,建立全国统一的碳排放交易市场都是非常必要的。 而统一的碳排放权交易市场的建立离不开对碳排放权的合理定价。 因此,构建更加符合我国实际市场状况、更加合理、精确的碳排放权期权定价模型就有了一定的理论和实际意义。

二、 对Black-Scholes期权定价模型的简单介绍

Fischer Black and Myron Scholes于1973 年在 “期权估值与公司债务”一文中推出了著名的B-S期权估值模型, 首次提出负债公司的股权实际上是公司价值的看涨期权, 这是期权估价研究的一个里程碑。 该模型有以下几个基本假设:(1)期权的标的资产为一项风险资产, 当前的市场价格为S,且S遵循几何布朗运动。 (2)在期权有效期内, 标的资产不支付股利和利息, 即不存在影响收益的任何外部因素。 (3)没有交易费用和税收,不考虑保证金问题。(4)该标的资产可以自由的买卖,即允许卖空,且所有的证券都是完全可分的。(5)期权为欧式看涨期权,执行价格为K,当前时刻为t,到期时刻为T。 (6)在期权的有效期内,无风险利率为常数, 投资者可以此利率无限制地进行借贷。(7)市场不存在无风险套利机会。(8)标的资产价格的变动率已知且恒定, 这一假设是该期权定价模型成立的关键条件。

Black-Scholes期权定价模型是根据无套利原则推导出来的, 其认为任何期权都可以由标的股票和短期无风险资产构成的资产组合所复制, 复制资产组合的成本就是期权价格。 由此他们构造了一个有标的资产一定数量的多头和期权一定数量的空头组成的证券组合, 并要求该组合的收益是确定的、 不依赖股票的价格且是无风险的,从而推导出如下的期权定价公式:

其中:

在上述三个公式中:C表示买权价值;S为标的资产的现行市场价格;K表示行权价格;rf表示无风险利率( 按连续复利计算);σ 为标的资产的收益标准差;T表示期权距到期日的时间;N(x)代表标准正态分布的累积概率分布函数。 根据(1)式可知,看涨期权价值等于标的资产价格期望现值减去行权价格现值。

三、运用B-S期权定价模型对碳排放权进行估价的适用性分析及不足之处

碳排放权指企业在一定时间内被允许向大气中排放一定数量的二氧化碳的权利,在我国企业取得碳排放权主要有两种方式:一是政府无偿分配; 二是企业从二级市场上购买。由于企业在一级市场上从政府取得的碳排放权是无偿取得的,对企业来说是没有成本的,因此本文中主要讨论在二级市场上流转的碳排放权的定价问题。 根据相关规定,企业一般都是在当年年末上交一定数量的碳排放权,因此碳排放权的到期时间比较容易确定,一般为当前时刻到当年年末的时间间隔。 碳排放权期权的标的资产是一项风险资产,其价格会随着市场状况的变化而变化,其变化大致遵循几何布朗运动,且在碳排放权期权的有效期内不存在股利和利息问题、无风险利率是常数(在我国,一般选用国债收益率作为无风险利率),碳排放权允许自由买卖。 由于碳排放权的稀缺性等原因,市场中不存在无风险的套利机会,碳排放权的价格波动率可以用过去一段时间内的波动率代替且基本恒定。 根据以上所述可知,碳排放权资产几乎满足B-S期权定价模型成立的所有假设条件,因此用该模型来估计碳排放权的价值有较好的适用性。

但是我们不能忽略该模型成立的两个关键因素,一是该模型中不考虑交易费用和税收;二是该模型假定标的资产价格的波动率已知且恒定。而在对碳排放权期权进行估价时是不满足这两个条件的,在碳排放权交易中总是存在谈判等交易费用,事实上几乎市场上的任何交易都存在交易费用。 此外,碳排放权的价格的波动率由于受政策影响较大并不是严格恒定的,随着环保政策标准的提高碳排放权价格的波动率会增大。 因此在构建碳排放权期权定价模型时有必要基于这两个方面的考虑对B-S期权定价模型做一些修正。

四、构建基于B-S期权定价模型的适用于碳排放权期权定价的新模型

(一) 包含交易成本的B-S期权估价模型

在Black-Scholes模型中,其假设对冲可以不断发生, 进而头寸就可以不断调整, 但这一假设显然有背现实状况, 在现实中频繁的买卖会产生巨大的交易成本, 且考虑到资金的时间价值等因素针对同一资产的交易不可能频繁发生。 故在考虑交易成本的情况下,必须对B-S期权定价模型进行修正。

针对欧式看涨期权, 构建投资组合∏=-f+(∂f/∂S)S,但投资组合在△t时段内价格的变化量△∏不再是看涨期权的改变量△f与标的资产的改变量(∂f/∂S)△S的差, 还应减掉交易成本。在t时刻, 假设标的资产的价格为S,那么在投资组合中,用(∂f/∂S)(S,t)表示投资的标的资产的份额,经过△t时间后, 标的资产的价格和标的资产的投资份额均发生变动。 可求得在△t时间内, 发生的交易份额为:n=(∂f/∂S)(S+△S,t+△t)-(∂f/∂S) (S,t)。 最后,利用泰勒定理将交易份额n展开,并依据交易额的期望来推导交易成本的期望:

运用新定义的投资组合公式推导B-S期权定价模型,并依据无套利原则, 该投资组合一定只能获得无风险收益率,得出的新模型为:

其中:

( 二) 对B-S模型中标的资产价格波动率的调整

标的资产价格的波动率已知且恒定,这是B-S期权定价模型成立的关键条件。 但碳排放权的价格受一定时期内政府的环保政策等影响较大,长期来看碳排放权价格的波动率并不是恒定的,然而其波动率在政府的环保政策等外部环境稳定的较短的一定时期内是大致恒定的。 因此我们可以对原始B-S期权定价模型中的波动率进行改良,从而求得碳排放权价格在最近一定时间段内恒定的波动率,并用求得的波动率替代原模型中的波动率来对碳排放权进行估价。

在原始的B-S模型中, 波动率表示标的资产的不确定性部分收益,其被定义为按连续复利计算时标的资产1 年内获得收益率的标准差。 在原模型中, 假定标的资产的价格在一定时间内的百分比变化服从正态分布,而对波动率的估计, 则是先通过估计收益率,再计算收益率的标准差得到。 根据以上理论我们可以得到波动率的计算式如下:

其中 σ2代表标的资产价格的波动率,n为观察的数据样本的个数,μi表示标的资产价格收益率的期望。 在波动率的计算中, 对n的取值的确定对得出的波动率的精确度有极大的影响。 一般来说,当所观察的数据随时间的改变其波动率变化不大的情况下,n的取值越大求得的波动率 σ2就越精确, 但当观察的数据的波动率随时间的改变而改变时,n的取值并不是越大越好。 此时,就应该根据研究问题的需要来确定应该选取哪一个时间段内的数据, 就本文研究的碳排放权估价问题来说, 最好选取最近一项环保法规出台以来, 碳排放权的价格趋于稳定后的一段时间内的碳排放权的价格作为研究样本。 目前对波动率的修正主要有如下两种方法:

1.指数加权移动平均法。在ARCH(m)模型中,对不同收益率期望 μi赋给不同的权重ai, 对距离建立模型时日期越近的数据赋予越大的权重,假设观察的样本的个数为m, 则修正后波动率的表达式可以表示如下:

在(10)式中,ai为 μi2项的权重,且有ai=1。 指数加权移动平均法是对(10)式进行简化的一种方法, 在此假设权重ai随着时间的变化以指数的速度递减,即假设ai=βai-1,且 β 为介于0与1 之间的常数,将ai=βai-1代入(10)式中,经过数学变形后,得到修正后波动率新的定义式为:

即第n天标的资产价格的波动率σ2可以用其第n-1 天的波动率 σ2n -1和第n-2 天标的资产价格的收益率期望表示。

2. 广义自回归条件异方差法。GARCH (1,1) 模型是ARCH (m) 模型的一种延伸,其表达式为:

在(12)式所表示的模型中,引入了长期平方差项VL,仍然有等式右边各项权重之和为1,即 α+β+γ=1。

(三)考虑碳排放权资产的特有属性,基于区域因素对其价格进行修正

目前国际会计准则理事会等权威机构等已确认将碳排权确认为一项资产,但究竟应将其确认为无形资产、存货、 金融工具中的哪一项资产各方仍无法达成一致意见。 这正是由碳排放权的特殊属性引起的, 碳排放权是制度的产物, 其既具备这三类资产所具有的部分属性, 又同时具有其独特的属性。 且在不同的国家甚至是同一国家的不同地区对碳减排的规定差异巨大, 不同的碳减排标准会造成不同的碳排放权需求, 从而对碳排放权价格产生不同的影响。

事实上碳排放权与土地使用权有着较多相似的属性, 正如不同地区的土地使用权价格差异巨大一样, 政策倾向、交通、经济发展状况等对碳排放权的价格也有着很大的影响。 但对同一地区的碳排放权, 其在本地区使用并不会增加本地区的排放总量, 因此他们的价格不会相差太大。 因此在微观层面上, 在对具体购买某一地区的碳排放权进行定价时我们必须考虑取得的碳排放权的地区因素, 并对其价格进行必要的调整。

本文通过在模型中添加区域价格系数来体现区域因素对碳排放权价格的影响。 基于我国目前全国统一的碳排放权交易市场尚未建立, 碳排放权交易并不活跃的现实, 本文将与碳排放权价格有关的区域划分与我国目前的城市划分联系起来, 分为一线城市的碳排放权、二线城市的碳排放权、其他城市的碳排放权三类, 对这三类地区的碳排放权分别赋予不同的区域价格系数, 得到取得的碳排放权的最终估价。

( 四) 基于Black -Scholes模型的一个新的碳排放权股价模型

本文构建的碳排放权股价模型分析了用Black-Scholes模型来估计碳排放权价格的适用性问题,同时根据碳排放权资产的特殊属性,对BlackScholes模型进行了修正,在其中加入了交易成本,并对原始模型中的波动率进行了改良,最后在考虑区域因素对碳排放权价格影响的基础上,再次对求得的碳排放权价格进行了修正,得到一个较合理的估计碳排放权价格的模型。 该模型如下:

其中:

本文构架的模型通过公式(13)—(15)给出,其中P表示全国统一市场下碳排放权期权的价格,q为碳排放权期权的区域价格系数,S为碳排放权当前的价格,K为碳排放权期权的执行价格,rf表示无风险利率,σn2表示碳排放权价格的波动率,均为常数系数,且α+β+γ=1,VL表示长期平均方差。

五、结论

本文首先分析了运用Black-Scholes模型来估计碳排放权价值的适用性及不足, 然后结合碳排放权资产的特殊属性, 在不改变该模型成立条件的基础上对Black-Scholes模型进行了修正,在模型中添加了交易成本,并对原模型中的波动率进行了改良,从而提高模型的精确性。 最后考虑到区域因素对碳排放权价格的影响,在模型中增加区域价格系数, 使构建的模型更加符合实际状况, 从而构建出一个较为合理的对碳排放权进行估价的新模型。

本文的研究意义在于: 为我国2017 年即将建立的全国统一碳排放权交易市场提供一些参考意见, 通过对碳排放权定价的研究, 最终建立一个合理、公允的碳排放权定价模型,并使其发挥碳排放权价格发现的功能,进而促进碳排放权在市场上的流通,活跃我国碳排放权交易市场。

参考文献

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[2]王杨,肖文宁,张寄洲.有交易成本的欧式期权定价公式[J].上海师范大学学报(自然科学版),2005,(11).

[3]龚朴,何志伟.变波动率多期复合实物期权定价模型及应用[J].管理工程学报,2006,(7).

碳资产定价权 篇8

无形资产转让定价行动计划是从全球价值链分析和价值贡献的角度,研究无形资产对企业盈利的贡献及利润归属,以解决税收收入与实际经济活动相分离的问题。

在《无形资产转让定价指引》( 以下简称《指引》) 中,无形资产被界定为既不是实物资产,也不是金融资产,它可被企业拥有或者控制以用于商业活动,而且该种资产的使用或者转让如果发生在可比的独立交易的情况下是需要得到补偿的。这一表述完全不同于会计领域和法律领域中对无形资产的定义。与转让定价领域中传统的以列举法定义的无形资产相比,《指引》中的无形资产定义包含更为宽泛的范围,不以是否可获得法律、合约或者其他形式的保护以及能否独立转让作为辨别转让定价领域中无形资产的前提和条件。

针对当前无形资产利润收益归属分析中存在的问题和挑战,《指引》提出了以下分析步骤: 根据法律安排的约定和条件确定无形资产的法定所有人; 通过功能分析,确定在开发、提升、维护和保护以及利用无形资产的过程中执行职能、使用资产并承担风险的企业; 通过详细的功能分析,确定各方行为是否与相关法律安排中关于无形资产所有权的条款相一致; 根据相关文件和合同中规定的无形资产法定所有权,并根据职能、资产、风险及其他价值贡献因素所创造的有关贡献,确认与开发、提升、维护、保护以及利用无形资产相关的受控交易; 在可能的情况下,为这些受控交易确定与各方所创造的贡献相符的独立交易价格。其中,确定无形资产的法定所有人是整个分析的起始步骤,但这只能作为在各关联方之间确定无形资产收益归属时的一个参考。《指引》认为需进一步分析各关联方在无形资产的开发、提升、维护、保护以及利用过程中所执行的职能、使用的资产和承担的风险,及对无形资产价值创造所做出的贡献来确定无形资产收益在各方之间的分配和归属,而不能仅根据法定所有权来决定收益权归属。无形资产收益最终是否归属于法定所有人并非绝对的,这既取决于法定所有人为无形资产预期价值的创造所做出的贡献,又取决于跨国企业集团内其他企业为无形资产预期价值的创造所做出的贡献以及贡献的大小。

从上述内容分析可以看出,当前无形资产转让定价领域的发展趋势主要体现为,一方面对无形资产的定义做了更为宽泛的界定; 另一方面,是在判断和确认无形资产的收益归属时,将辨别和确认无形资产的法律所有权作为初始起点、以对无形资产价值创造是否做出贡献以及所做出贡献的性质和程度为评判的基础性标准、以关联交易的经济实质优先于法律、合同安排为指导原则。

二、我国无形资产转让定价的相关税收法规

《企业所得税法实施条例》规定,无形资产是指企业为生产产品、提供劳务、出租或者经营管理而持有的、没有实物形态的非货币性长期资产,包括专利权、商标权、著作权、土地使用权、非专利技术、商誉等。《特别纳税调整办法》明确了无形资产的转让和使用包括土地使用权、版权( 著作权) 、专利、商标、客户名单、营销渠道、牌号、商业秘密和专有技术等特许权,以及工业品外观设计或实用新型等工业产权的所有权转让和使用权的提供业务。可见,我国现行税法中采用特征叙述和类型列举相结合的方式对无形资产进行了定义。

《企业所得税法》及其实施条例规定,企业与其关联方之间的业务往来不符合独立交易原则而减少企业或者其关联方应纳税收入或者所得额的,税务机关有权按照可比非受控价格法、再销售价格法、成本加成法、交易净利润法、利润分割法以及其他符合独立交易原则的合理方法进行调整。《特别纳税调整办法》进一步明确了可以适用于无形资产转让和使用的转让定价方法包括可比非受控价格法和交易净利润法; 在对无形资产的转让和使用进行可比性分析时要考虑无形资产类别、用途、适用行业、预期收益以及无形资产的开发投资、转让条件、独占程度、受有关国家法律保护的程度及期限、受让成本和费用、功能风险情况和可替代性等。

现行税法还规定,企业与其关联方共同开发、受让无形资产,可以达成成本分摊协议,在计算应纳税所得额时按照独立交易原则对共同发生的成本进行分摊。成本分摊协议的各参与方对开发、受让的无形资产享有受益权,并承担相应的活动成本,关联方承担的成本应与非关联方在可比条件下为获得前述受益权而支付的成本相一致。成本分摊协议的各参与方使用成本分摊协议所开发或受让的无形资产不需另支付特许权使用费。

为了进一步规范和加强企业向境外关联方支付费用的转让定价管理,国家税务总局于2015 年3 月18 日发布了16 号公告,规定企业因使用境外关联方提供的技术、品牌等无形资产而需向境外关联方支付特许权使用费的,应当通过分析关联各方在该无形资产的开发、价值提升、维护、保护、应用和推广中履行的功能、投入的资产及承担的风险,考虑和判定关联各方对该无形资产价值创造的贡献程度,以确定各自应当享有的经济利益,并按照独立交易原则确定企业是否应当向境外关联方支付特许权使用费以及应当支付多少特许权使用费。企业向仅拥有无形资产法律所有权而未对其价值创造做出贡献的关联方支付特许权使用费,不符合独立交易原则的,在计算企业应纳税所得额时不得扣除。

三、我国无形资产转让定价税制存在的不足

( 一) 未制定专门针对无形资产转让定价的税法

我国关于无形资产转让定价的相关规定零星散落于不同的文件,与其他关联交易( 如劳务的提供、有形资产的使用和购销等) 的转让定价法规交织在一起,并未针对无形资产转让定价自身的特点制定专门的、独立的、系统的税法。这难以有效应对无形资产转让定价给国家税收主权带来的严峻挑战,不利于解决无形资产转让定价所带来的日益严重的税基侵蚀与利润转移问题,也增加了纳税人的税法遵从成本和税收风险。

( 二) 无形资产的定义不一致且不全面

《企业所得税法》及其实施条例将无形资产的范围限定为专利权、商标权、著作权、土地使用权、非专利技术、商誉六大类。而《特别纳税调整办法》中无形资产涵盖的范围要更宽泛一些,还包括客户名单、营销渠道等。《特别纳税调整办法》的法律效力低于《企业所得税法》及其实施条例,但其所规定的无形资产却与上位法的规定存在不一致,这是否具有合法性值得商榷,同时也会带来许多弊端,很可能会引发税务机关与纳税人之间的税务争议,尤其是在纳税人的法律意识和自我权益保护意识不断增强的环境背景下。此外,与《指引》中无形资产的定义相比,我国《企业所得税法》及其实施条例实际上还是沿用了会计领域中的无形资产定义,尽管《特别纳税调整办法》中无形资产涵盖的范围要更加宽泛一些,但仍然与《指引》有较大差距。

( 三) 虽体现税基侵蚀和利润转移( BEPS) 行动计划最新成果但仍不充分

我国无形资产转让定价的相关税法规定在一定程度上已体现了BEPS行动计划的一些最新成果。《特别纳税调整办法》规定企业与其关联方共同开发、受让无形资产,可以达成成本分摊协议,成本分摊协议的各参与方对开发、受让的无形资产享有受益权。这实际上体现了关联各方( 成本分摊协议各参与方) 只要对无形资产价值的创造做出了贡献,就可以获得相应的补偿、享有无形资产收益权。值得注意的是,16 号公告中要求分析关联各方在无形资产的开发、价值提升、维护、保护、应用和推广中履行的功能、投入的资产及承担的风险来判定关联各方对该无形资产价值创造的贡献程度,以确定各自应当享有的经济利益,这与《指引》中无形资产“开发、提升、维护、保护以及利用的交易”的表述相吻合。此外,16 号公告还规定“企业向仅拥有无形资产法律所有权而未对其价值创造做出贡献的关联方支付特许权使用费,不符合独立交易原则的,在计算企业应纳税所得额时不得扣除”,这也与《指引》中“不能够仅仅根据无形资产的法定所有权就决定无形资产的收益权归属”的观念相一致。但对《指引》中其他有价值的最新成果和理念,我国的无形资产转让定价法规还尚未加以吸收和借鉴,如关于无形资产的定义和法定所有人、无形资产转让定价的分析步骤等。

四、《指引》对我国的启示

( 一) 梳理和完善无形资产转让定价的税收制度

由于无形资产相对于有形资产、劳务等有其自身的特点,其转让定价问题也更具复杂性。经济合作与发展组织( OECD) 将无形资产转让定价单独列为BEPS行动计划中的一项,并发布了具有针对性的中期报告。可见,制定专门针对无形资产转让定价问题的税务处理规则已成为国际发展趋势。我国应积极适应这种发展潮流,系统梳理当前散落在多个不同文件中与无形资产转让定价税务处理相关的规定,制定专门的税法制度,改变目前无形资产转让定价与其他关联交易的转让定价法规交织在一起的混沌现状,从而更好地应对无形资产转让定价所带来的税基侵蚀与利润转移问题,也为提高纳税人的税收遵从度和降低涉税风险提供制度性保障。

( 二) 进一步明确和统一无形资产的定义及范围

如前所述,与《指引》相比,我国企业所得税法中关于无形资产的定义和范围过于狭窄。如果采用过于狭隘的无形资产定义,极有可能出现税务机关认为属于无形资产而纳税人认为不属于无形资产的项目,从而引发税务争议。在跨国贸易如此频繁的当今,这也不利于维护我国的税收利益。此外,无形资产的定义和范围在我国《企业所得税法实施条例》和《特别纳税调整办法》中有所差异。因此,我国应尽快统一和明确现行税法中无形资产的定义,以增强税法的确定性和严肃性,同时积极吸收借鉴《指引》有价值的研究成果,改变以逐项列举的方式确定无形资产的定义,根据国际发展趋势适当扩大无形资产的范围。

( 三) 吸收和借鉴无形资产转让定价指引新成果

虽然我国当前与无形资产转让定价相关的税法规定在一定程度上已吸收和借鉴了《指引》的一些最新成果,但对该指引中其他有价值的最新成果和理念还未加以吸收和借鉴。我国应在系统梳理与无形资产转让定价相关规定和明确统一无形资产定义和范围的同时,吸收和借鉴《指引》中其他有价值的新成果、新理念,不断丰富和完善我国无形资产转让定价税务处理规则。

( 四) 持续关注和积极参与OECD的行动计划

尽管BEPS行动计划已取得不菲成绩,但仍存在需进一步完善、细化和达成共识的地方。《指引》并未就如何在为无形资产价值创造做出贡献的关联各方之间合理确定补偿的多少和程度以及如何实现经济补偿与价值创造保持一致给出清晰的指引和更为详细的说明。这一问题的解决对无形资产转让定价而言具有重大意义和价值,今后OECD必定会取得新的进展和突破。我国应不断关注BEPS行动计划,在充分考虑国情的基础上,对其中与无形资产转让定价相关的最新研究成果和理念持续加以吸收和借鉴,以建立起与对外开放和税收现代化相适应的无形资产转让定价税务处理规则。同时,我国作为最大的发展中国家,要牢牢把握历史机遇,积极参与BEPS行动计划,争取更大的话语权和影响力,以维护我国税收主权和发展中国家利益为出发点,与国际社会携手共建良好、公平、公正的国际税收秩序。

参考文献

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[3]邬展霞,赵亮,黄达.无形资产跨国贸易转让定价的反避税研究[J].国际税收,2014(11).