企业并购律师实务签订企业并购协议（精选5篇）
企业并购律师实务签订企业并购协议 篇1
企业并购律师实务签订企业并购协议
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企业并购律师实务——签订企业并购协议
一、企业兼并协议概述
并购双方经过艰苦的谈判，在充分协商并就企业并购诸多事宜达成一致的基础上，下一步的工作就是由并购双方的法人代表或法人代表授权的人员签订企业兼并协议，或者说企业并购合同。由于企业并购是一项极为费时、极为复杂的系统工程，加之交易标的也很复杂，所以企业兼并协议作为保护双方权益的法律文书显得至关重要。由于标的复杂，所以企业兼并协议通常由一系列相关的合同组成，可以分为《并购意向书》和正式的《企业并购协议》两类。
《并购意向书》是并购双方谈判后就并购事宜达成的初步协议，也可称为 《备忘录》。其作用在于：并购双方达成的初步协议可以作为继续磋商的基础，同时可依此作进一步的审查作业。并购意向书是否有法律约束力，一般由双方在并购意向书里面明确约定。通常来说，意愿书中的某些条款，往往是会具有约束力，如保密条款、费用分摊条款、谈判期间目标企业不能再与他人洽商并购条款，而其他条款则不具约束力。
签订《并购意向书》后，双方即有一个初步的谈判方案，在此基础上双方就并购细节继续磋商直至形成最终的兼并协议。依据企业并购交易方式的不同，兼并协议的内容和形式也有不同。
如果采取资产收购方式，则兼并协议比较简单，并购双方只要签订《资产购买契约》即可。资产购买契约侧重于详细说明并购标的的各项财产，并将其列为附件。
如果采取股权收购形式，则较为复杂：若收购方收购目标企业全部的股权，那没并构双方须签订《股份购买契约》或《股份转让契约》；若是只并购一部分股权，则并购双方还需要再签订《股东协议书》(或《合资契约》)。签订股份并购契约时，通常常同时需要签订很多互有关联而必须同时洽商而定案的契约，如在完全股权并购下的人员留任契约或竟业禁止契约。甚至包括在形成合资企业下的技术授权、供应或销售契约。如果采取合并的并购交易方式，那么依据合并的形式不同，可以签订《吸收合并协议》或者《新设合并协议》。
无论并双方签订的兼并协议是何种类，有一些条款是基本的共用的条款：如并购双方的名称、地址、法定代表人或委托代理人的姓名、并购协议的标的、并购价格、价款的支付时间和方式、被转让企业在转让前债权债务的处理、产权的交接事宜、被转让企业员工的安排、与并购协议的各种税负、合同的变更或解除的条件、违反合同的责任、与合同有关的争议的解决、合同生效的先决条件及其他交易双方认为需要订立的条款。但是不同的兼并协议其侧重点是不同的，下面逐一详细论述。
2．各类兼并协议
资产收购洗协议、股权收购协议、合并协议作为企业兼并协议的三种最主要的协议，协议主要条款上有共通之处，也有各自的侧重点。
（1）各类兼并协议的共同的重要条款
1）陈述与保证条款
陈述与保证条款可谓是兼并协议中的最长的条款。内容也极尽繁琐，但是这是必须的：因为这是约束目标公司的条款，也是保障收购方权利的主要条款。后面的其他条款又以该条款为基础，所以它对于收购方的重要性不言而喻。通常来说收购方的法律顾问的资力越深，相关业务水平越高，那么这一条款的内容就越详细，对收购方权利的保障也越全面。
陈述与保证条款在并购契约上通常表示为买方是“依契约约定的条件及出卖人的陈述及保证下，而同意购买该股份或资产”的形式。据此，卖方对于有关的公司文件、会计账册、营业与资产状况的报表与资料，均应保证它的真实性。尤其关于公司负债状况，买方应要求出卖人就公司人对第三人所负的债务，开列清单，并保证除该清单上所列债务外，对其他人不负任何债务。由于陈述与保证条款的对于并购双方而言都极为重要，所以并购双方协商的主要时间，一般花在陈述与保证的范围的磋商，以及如果卖方这些陈述有错误时，卖方应如何赔偿买方。
2）履行契约期间的义务
兼并协议签订后可即时履行，亦即卖方交付标的物(如股票)，而买方交付价金。但是可能基于某些理由，而使收购契约签订后而尚未完成交割或支付价金。其理由可能是因为须等待政府有关机关核准，或者此项股权移转需债权人同意方有效，或者根本买方还须再作一番审查后才交割。此外，也可能须取得供应商、客户、房东的同意，因为其与该公司的契约中规定，如公司控制权若有变更需其同意，方得延续卖方与该第三人原有的合约，否则可终止契约。事实上，在磋商契约的拟定过程中，买方仍继续其审查工作，以便更了解目标公司状况，发现现存或潜在的问题。
签订兼并协议，是整个交易行为的开始，到了交割日，双方移转股份或者者资产及交付价款时，则为交易行为的终结。这一期间是双方一个敏感的过渡时期。对买方而言，因股份尚未正式移转，未能取得股东或者所有者的合法身份，从而无法直接参与目标公司的经营；就卖方而言，其可能因为股权即将移转而降低经营意愿，从而影响公司的收益。因此为了避免双方权利义务在这段期间内发生变动，最好在契约中明确规定双方当事人在此期间的权利与义务。
在此期间，双方应注意的事项包括：双方应尽快取得并购交易所需的一切有权第三者的同意、授权及核准；卖方承诺将于此期间内承担妥善经营该公司的义务；为维持目标公司的现状，防止卖方利用其尚为公司股东的身分，变相从公司获取其他利益，减少公司资产价值，卖方在此期间内，不得分派股利或红利，并不得将其股份出售、移转、质押或作其他处理；此外，非经买方同意，亦不得与第三人有任何对目标公司的营运或财务状况有损害的行为；双方对于收购契约所提供的一切资料，均负有保密的义务。
3）履行兼并协议的条件
并购双方签订兼并协议的时候，常将协议的签署与标的的交付日期分开。因为签订协议之日，表示双方就收购股份一事已达成一致，但是只有当双方依协议履行一定义务及有关要件具备后，才开始互相转移标的与支付价金。
因此，契约履行的条件指，如果一方没有达成预定的条件，另一方有抗辩的权利，可以在对方尚未履行预定的条件前，暂时拒绝履行自己的义务(即完成交易)。譬如一方要求他方须获得股东会与董事会必要的同意。此项条款是保障买方在卖方不完成其应作之事时，买方不须受任何处罚。
契约履行的义务及条件，主要应包括以下几点：至交割日时，双方于本次交易行为中，所作的一切陈述及保证均属实；双方均已依收购契约所订的条款履行其义务。例如卖方已依约提供有关报表，以供买方审查；并购交易已取得第三者一切必要的同意、授权及核准；双方均已取得本项并购行为的一切同意及授权，尤其是各董事会及股东会关于收购行为的决议；待一切条件及义务履行后，双方始互负转让股份或者目标企业资产所有权及支付价金的义务；卖方应于交割日将股份转移的一切有关文件交付买方，同时，买方亦应依约支付价金给卖方。至于交割日的确定，在签署并购协议的时候，双方通常难以预测交割要件何时才能够具备，因此无法确定交割日。因此一般作法是在契约中约定，当交割条件具备时，买方以书面通知卖方指定交割日。但双方必须在契约中规定交割的期限，逾期仍无法交割者，除非双方另有延长的协议，此兼并协议就失去其效力，以免双方的法律关系长期处于不确定的状态。
4）股票及价金的提存
股份购买契约签署的目的，是当约定的条件及义务履行后，双方均能依约移转股票及支付价金。而在跨国性的收购活动中，若双方并无足够的信赖关系，为确保双方均能诚信履约，在收购契约签署的同时，亦可约定将股票与价金提存第三人(通常为银行或律师)。提存的意义，系指双方将尚未移转户的股票及价金，提存在双方所同意的第三人保管，除经双方指定授权的代表外，任何一方不得自保管人处取回股票或价金。
5）交割后公司的经营管理 假如收购方取得目标公司的全部股份或者全部资产，那么一般来说收购方可以取得目标公司全部控制权。日后关于公司的经营管理，可自主在法令许可的范围内自由制定。如果仅收购目标公司的部分股份，自应按照取得股份的比例，就有关经营管理的权限，作明确约定。另外关于雇员的留任问题，双方一般可以在兼并协议中明确规定如果内部雇用人员确实无法维持某一既定标准，或无法达到某一预定的增长率时，有权加以更换。
6）损害赔偿条款
在兼并协议中，损害赔偿条款可以说是是最难达成一致的项目之一。如果某方违反契约规定，另一方可要求损害赔偿。譬如，如果卖方“陈述及保证”其拥有某项资产，结果发现并没有，则买方可对此资产的价值，要求赔偿。买方通常常要求将部分价金寄放于第三者，如果卖方违反保证而须偿付买方时，可直接用以偿付损失。此外，鉴于“损害额”认定上很困难，双方通常会另外预定“损害赔偿金额”。
7）其他常见的条款，如：此项交易所发生的赋税及费用由哪方负担。并购双方签订兼并协议的时候还有一个问题值得注意即风险分担问题。因为并购交易的风险很大，交易双方若能达成协议，签订收购契约，则契约上的许多条款必然表现出双方在各项风险分担的共识。一方对无法接受的风险往往试图将风险转嫁给对方，这种风险转嫁意图往往体现在以下方面。
卖方为限制本身由于未知晓而承担过多风险，故希望在契约上以“就卖方所知”作陈述，“卖方所知”仍然是一个很模糊的用语，因此双方进一步加以界定，例如说卖方从目标公司内部人员所知的范围。
对于损害赔偿，卖方亦常要求交割后某期间内发现不实才予赔偿，譬如一年。但是，买方会要求更长的保证期间，甚至依不同的“陈述与保证”及发现不实的困难性，分别制定不同的保证期间。此外，卖方也常要求订出赔偿金额不可超过某一金额，或者赔偿金额须达某一金额才赔偿，若只是一点点轻微损失即不必追究。买方则常希望保留部分价金，以备交割后发现资产不足或负债增加时加以抵销。但也可获得卖方承诺，以本身的资产作为担保，保证负责此项损害赔偿。在股份收购的契约，买方最关切的是是否有负债的承担。有的负债包括股权收购前，卖方因其所有的车辆出车祸、客户在其营业场所跌倒等正进行的诉讼的潜在赔偿，或因过去侵犯商标或专利权、不良产品对客户造成伤害等使未来可能发生的损害赔偿，这些均非卖方故意不揭露或自己也搞不清的负债，而是发生损失的机率未定或赔偿金额未定的潜在负债。
因此，买方所争取的是“与卖方划清责任”，要求在正式交割前如果有负债完全归于卖方。此外，收购后若发现有任何以前卖方未披露的负债，不管是故意或过失，均由卖方负责。但是仍要注意的是，公司股权的移转并不影响债权人求偿的对象，买方收购目标公司后，仍须先清偿该债务，要依“股份购买契约”向卖方求偿，但是卖方届时是否具清偿能力，尤应注意。
总之，买方对目标公司真实状况的“无知”，必须获得卖方的保证。但卖方是否愿在契约上答应给予保证，取决于双方协商时的谈判力量及价格上的调整。在某种低价上，买方会同意放弃一切保护，在某种高价上，卖方也会同意一切保证。事实上，买方对风险的控制，除了在“陈述与保证”条款与损害赔偿条款上明确约定外，尚可通过“支付价金”的妥善安排，来达到目的。
（2）各类兼并协议各自侧重的条款
1）资产收购协议
资产收购协议侧重于目标公司资产的移转，应当特别注意有关资产的盘点交割，并要求卖方将目标公司的一切有形、无形资产开列清单，以资凭据。在资产收购协议中，陈述及保证条款为最重要条款。收购方也可要求卖方(系公司)里的个人(主要经营者或股东)作此项保证。
在风险的分担方面，买方不承受目标公司原有债务，但是以下风险可能会由买方承担，收购方在签订兼并协议时应当尤为谨慎：卖方的欠税；在同一处所继续使用同一资产，则对卖方原来所发生的环境污染仍应负责；对卖方原所雇员工有若干义务；卖方原产品若有暇疵，可能亦须负责；须以合理及相当的对价取得资产，否则可能被撤销其让渡行为，而必须返还资产。此外还应当注意各类不同形式资产的法定移转方式、移转时间等。例如：不动产以及一些特殊动产（如厂房、土地、车辆、船舶等）的转移必须到不动产登记部门变更登记才能完成所有权移转，而动产则以交付为所有权移转方式。
2）股权收购协议
股权收购协议以目标公司的部分或者全部股份为交易的标的，这就决定了并购双方在签订股权收购协议的时候除了前述共通的条款以外还要要注意以下事项：其一，签订股权收购协议的主体是收购方与目标公司的股东；其二，如果只是收购部分股权的话，那么要注意变更股东名册；如是收购全部股权的话，那么要考虑并购交易结束后是保留目标公司主体资格还是注销，相应的要到登记部门进行变更登记。再次，收购方应当与目标企业明确约定并购交易结束后经营管理层的改组程序。最后，是关于原目标公司雇员的留任以及福利待遇的调整。
3）合并协议 兼并协议必须经各方董事会及股东大会的批准。
吸收合并协议中较为重要的条款有：其一，续存公司增加股份的数量、种类；其二，续存公司对被并入公司的股东分配新股的规定；其三，续存公司应增加的资本额和关于公积金的事项；其四，续存公司应支付现金给并入公司股东的条款；其五，兼并各方召开股东大会批准该合同的日期。
如是新设合并公司，合同应包括如下内容：其一，新设公司发行股票的种类和数量；其二，新设公司的总部所在地；其三，新设公司对合并各公司的股东分配股份或现金的规定；其四，新设公司的资本额、公积金的数额及规定；其五，合并各公司召开股东大会批准该公司的时间和进行合并的具体时间。
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企业并购律师实务签订企业并购协议 篇2
关键词：并购,纳税筹划,作用点
随着经济的不断发展,企业并购已经是企业发展与成熟所经历的重要阶段。比如集团企业可以通过并购达到多样化经营的目标或发挥经营、管理、财务上的协同作用,使企业取得更大的竞争优势。小企业可以通过并购获得好的发展空间。而税收作为宏观经济中影响任何一个微观企业的重要经济因素,是企业在并购的决策及实施中不可忽视的重要规划对象。为了鼓励符合经济发展的并购,国家税收政策给予企业许多优惠支持,包括免税、减税和推迟纳税等。当前我国企业当前对于并购中的税务筹划研究非常空白。因此,研究企业并购中的纳税筹划问题具有重要的现实意义。
一、企业并购中纳税筹划的可行性分析
1、政府支持
当前我国企业的并购在各级政府的主导和包括税收政策在内的各项政策措施的有力支持和推动下,建立起以集团公司和控股公司为架构的母子公司体制,由国有资产控制下的大型企业集团。这些大型企业集团通过控股方式、控股数量、控股对象的变化对旗下上市公司进行资产置换、资产收购和资产出售,将本地优势国有资本逐步集中到上市公司中,从而提升上市公司的资产质量。
2、税收制度差异性
税法中各种特殊条款、优惠措施及其他差别规定的存在,客观上造成拥有相同征税对象和相同经营环境的纳税人在不同条件下税负能存在差异。这种差异性包括不同所有制性质企业税收负担的差异性,不同投资方向的企业税负的差异性。
二、企业并购中纳税筹划的理论分析
1、合理选择并购对象
按照我国税法,不同规模的企业税收待遇是有差别的。如增值税中规定有小规模纳税人和一般纳税人,小规模纳税人的征收率为3%,无进项税额扣除:一般纳税人的税率通常为1 7%,可以扣除进项税额。由此看来,由于企业合并以后规模的变化,其适用的增值税率和所得税率可能会相应变化。因此在选择横向合并时,必须同时考虑纳税人身份和属性的可能变化带来相关适用税率的变化,计算综合成本和收益。
2、合理选择并购出资方式
(1)现金收购:一是以现金或其他有价证券购买企业的全部资产和负债而后取消被并购企业的主体资格。操作简便、成本低,但需要的现金量巨大,如以借贷资金并购则资金成本过高且企业的风险也过大;二是以现金购买股票以达到控股或参股的目的。优点是直接通过一级市场或二级市场购买股票操作成本低,但容易因受到有关证券法规披露信息要求的制约,每购买到一定比例都需要公告,这样往往会被人利用抬高股价,从而使得收购成本增加。(2)股票收购:股票收购是并购企业通过增发本企业的股票替换目标企业的股票,从而达到并购目的。股票收购一方面收购方不需要支付出大量现金,另一方面目标企业的股东也不会因此丧失他们的所有者权益,无须因此而支付所得税。我国税法规定,如果并购企业支付给被并购企业或其股东的收购价款中,除并购企业股权以外的现金、有价证券和其它资产不高于所支付股权票面价值20%的,被并购企业不确认全部资产的转让所得或损失,不计算缴纳所得税。采用股票收购方式,要求资本市场发展比较成熟稳定、收购方的股票价值较高且经营状况稳定,另外,股票收购会导致并购企业的控制权的分散。
3、合理选择会计核算方法
购买法认为企业并购是一种购买行为,因此,购买法具有以下特点:实施并购的企业,应以实际成本作为投资的计价成本。该成本就是购买方实际支付给被购买企业的现金或现金等价物的金额;如果被并购企业丧失法人地位,购买企业得到的被购买企业的资产和负债应按评估确认的价值作为记账价值;从购买日开始,被购买企业的经营成果应并入购买企业的损益表中,并一起计算应纳税所得额。购买法下,实施并购企业的留存收益可能因并购而减少,留存收益的减少,意味着提高未来税前利润补亏的可能性,从而增大了潜在的节税作用。
三、企业并购的纳税筹划-实务分析
公司A于2010年8月合并某国有企业B,B企业合并时账面价值:资产总额15000万元,其中固定资产10000万元,负债为1000万元,账面净资产为5000万元,评估后公允价值为:资产总额20000万元,其中固定资产12000万元,净资产公允价值8000万元。合并时,B企业留存收益500万元,商誉为500万元,所得税率为15%,为简化起见,假设固定资产按统一折旧率提取折旧,商誉平均摊销,且不考虑货币的时间价值。则采用两种方法对未来所得税的影响计算如下。
固定资产评估价值高于账面价值折旧抵税金额:(12000-10000)×15%=2000×15%=300(万元)
商誉摊销抵税金额:500×15%=75(万元)
留存收益补亏的潜在节税金额:500×15%=75(万元)
节税金额总数:300+75+75=450(万元)。从以上两种会计处理方法对税收影响的分析可以得出:购买法比权益集合法更能节税。
参考文献
[1]、苏春林.纳税筹划实务[M].北京,中国人民大学出版社,2005:58-60.
[2]、程盛,张鹄.企业集团税务筹划的现实需求和基本思路[J].集团经济研究,2006,5(10):34-36.
[3]、杨成炎,张鹄,孙士云.企业集团税务筹划风险及防范[J].集团经济研究,2006,8(9):234-237.
企业并购律师实务签订企业并购协议 篇3
摘要:估值调整在西方资本市场应用得很广泛,几乎每一宗投资活动都不可避免的使用这一技术,它是投资活动的重要环节。文章以摩根斯坦利在永乐(中国)电器销售有限公司的投行业务操作为研究对象,通过对摩根斯坦利在这个投行项目上的运作模式和工具进行深入分析和研究,并结合企业的自身特征进行分析阐述,总结摩根斯坦利在这些项目上的赢利模式和运作特点。为国内企业提供可以借鉴的经验和应对的策略。
关键词:期权理论 估值调整 永乐案例
一、 引言
最近几年时间里,国外许多的著名投行机构纷纷来大陆进行投资,部分投资者通过QFII投资于中国股票市场,部分投行也同时直接投资于国内一些已经具备一定规模的实体公司。而部分著名投行公司通过投资国内实体公司,依托其强大的财团优势,通过与被投资公司签定估值调整协议,以及一些市场化的手段,比如强大的研究导向、自身投资取向对国际投资者的影响力等,间接调控企业的股价表现,进而影响企业的运行轨迹来达到其高投资回报的目的。
“估值调整协议”产生的根源在于企业未来盈利能力的不确定性,目的是为了尽可能地实现投资交易的合理和公平,它既是投资方利益的保护伞,又对融资方有着一定的激励作用。所以,“估值调整”本质上是一种财务工具,是带有附加条件的估值评估方式。估值调整协议在本质上也是一种期权形式,由投资方和拥有控股权的企业管理层(融资方)在达成协议时,对企业未来业绩不确定性的共同约定。
二、 期权理论视角下的估值调整协议
估值调整协议是一种高风险高收益的投融资手段,它一方面能使投资方获得高额的投资回报,另一方面也会给需要融资的企业带来发展的契机,达到资源互补的效果。估值调整协议尽管是一项相对新颖的金融创新,但它与相对传统的期权交易仍然有一定的相通之处。
1. 估值调整协议的期权特征。估值调整协议在一定程度是也是一种期权。在执行协议时,一旦企业完成协议所规定的经营业绩,投资方就可以从其持有股份的增值中获得巨额利润,与此同时他还必须向企业经营层支付一定数量的股份,这就与当期权购买者在有利价格时,执行期权可以获得比执行市场价格更高的收益,但是其仍然需要支付额外的期权费有很大相似之处。在这里,投资方向企业经营层支付的股份与期权费有异曲同工之处。而当企业没能完成协议约定的经营业绩的时候,企业要向投资方支付一定数量的股份,这也与期权等传统金融工具的套期保值功能相类似。估值调整协议的期权特征主要表现在以下几方面:
(1)估值调整协议的制定本身就隐含着对企业未来价值的评估。投资方从融资方企业的财务指标,历史的盈利和发展状况,来预测估计融资方企业在未来几年的潜在发展能力,如果融资方在同行业内,有很大的发展潜能,投资方才会注资。在这一过程中,投资方持有的是看涨期权,期权的标的产品就是融资方企业在未来的经营业绩。
(2)估值调整协议中的权利和义务的不对等性。一般情况下,如果融资方的经营业绩达成协议中规定的指标,扣除了协议中需要转让给融资方的股份后,投资方仍然可以获得巨额的股份增值,而公司管理层在获得公司发展的同时又获得投资方的股份赠予,双方达到了双赢。相反,如果融资方的盈利没能达到协议所规定的定额,就得向投资方支付一定数额的股份,而投资方就可能借此获得融资方的控制权,这是一种零和博弈。所以,协议的执行中投资方的权利和义务是不对等的,权利义务的履行的依据就是融资方企业未来的业绩。
(3)估值调整协议的时间效应。随着协议中规定的期限的来临,不确定性越来越小,协议的价值也会随着降低。不同于一般期权的是,估值调整协议一般情况下会在到期日才执行,而且不管融资方企业的业绩的好坏,协议都是必须执行的,而且投资方作为期权持有者,它是一定会获利的,致使会随着融资方业绩的大小而有所变化。
2. 估值调整协议的期权价值。公司的价值是由现存的资产价值和增长期权的价值两部分组成的。先进的技术力量、重要的市场份额、有效的市场营销及分销渠道或其它战略性的优势,有助于公司在未来获得增长,因而是驱动公司增长期权价值的重要因素。期权这一术语突出表明公司在未来的投资决策上拥有灵活的选择决策权。管理层可以选择在未来某一时刻进行投资(类似于支付金融期权的行权价),以获得这一项目带来的现金流的现值(类似于一股票期权的标的股票的现行价格)。估值调整对于投资方企业来说,只是整体投资过程的一个环节,估值调整协议同样具有很高的期权价值。
(1)估值调整协议中的成长期权价值。成长期权是指:项目的投资者获得初始的投资成功后,在未来时间内。能够获得一些新的投资机会。公司的增长期权能够提供将来的一些投资机会,对公司来讲,具有十分巨大的战略重要性。许多早期的投资(例如:对研发或实验件项目的投资,对未开发土地或有潜在石油储备土地 的租赁的投资)可以看作是一系列相关投资项目的前提。早期投资项目的价值与其说来自于预期可以产生现金流的价值,不如说来自于它所能够提供的将来增长机会价值。
企业的投资发展是个动态的连续过程。当未来的环境有利时,投资方企业急需注入资本,获得某一项目带来的后续现金流;当投资的时机不利时,可以选择不进行投资。企业在投资之前先要寻找合适的投资对象,然后对企业的发展潜质及未来的价值进行全面的评估,然后通过“估值调整协议”还有其他的相关配套措施,激励融资方企业提升绩效,完成一系列的资本市场运作,最终获得资本收益。在这一过程中,投资方将融资方企业的价值看作动态的成长的过程,他们签订的估值调整协议中,包含有对融资方企业的成长期权价值的认可。另外,并购可以促进目标公司和并购公司的增长期权的广泛互动。例如,当两个公司都拥有在一特定行业共同的发展机会,而并购公司可以认定与目标公司合作所产生协同作用是有价值的,特别是这一并购可以通过节省成本或更快获得增长机会的方法来增强公司的竞争地位。也就说,在并购活动中,双方的公司将并购可能产生的协同效应看成了企业期权价值成长的依据。
(2)估值调整协议规模期权价值。规模期权价值是指,企业的经营规模可根据之长的变化进行调整,在市场状况变得比预期好时,可扩大生产规模。而在市场变得比预期差时,可缩小规模,这种随市场调整策略的灵活性就叫做规模期权。在并购活动中,一般情况下,投资方与融资方在资源方面是互补的,投资方的资本优势配合融资方在其行业内已有的竞争优势,可以使得融资方企业在生产规模方面扩大,产生一定规模效应,最终会达到提高企业业绩的目标。融资方在并购活动发生后,可以随着市场时机的变化,相对的调整其发展规模,来规避可能的风险;而投资方也可以根据市场环境的好坏,来决定到底应该进行多大规模的投资。在估值调整协议中,双方在规模期权价值的拥有上都是较为主动地。
(3)估值调整协议中的放弃期权价值。放弃期权是指如果项目的收益不足以弥补投入的成本或市场条件变坏,则投资者有权放弃对项目的继续投资。例如:我们可以将投资者从研发某一产品到产品报向市场分成若干投资阶段,如果市场条件变坏,则投资者有权放弃对项目的继续投资,以控制继续投资的可能损失。这种类型的期权大多存在于研发密集型产业(特别是制药业),这些项目具有高度的不确定性、开发期长等特点。
在投资方与融资方的估值过程中,投资的部分至少是可逆的,当并购环境恶化时,投资方可以选择放弃期权,规避风险。在估值调整协议签订后,投资方拥有放弃期权的主动权。当融资方企业的业绩没有达到协议所制定的指标,或者市场时机不利,投资的整体环境比较恶劣时,投资方可以选择不进行第二轮投资,放弃未来融资方企业价值增值可能带来的资本收益,执行放弃期权。相对来说,融资方企业在放弃期权机制方面就处在比较被动的地位,因为,投资方作出放弃期权价值决定的重要依据就是融资方的业绩。而融资方基于成本和收益的计算,一般不可能在投资方注资后,就选择主动放弃企业的经营;只会更加努力的发展企业,这也是基于对企业未来期权价值的好的预期。所以,相对来说,融资方企业在协议执行过程中不会行使放弃期权。
三、 摩根斯坦利对永乐并购中的估值调整
1. 永乐案例。永乐在没有被国美并购之前在家电行业是以“小而精”的思路发展的,一度发展的如火如荼,但是他同样面临着资金的困境,和蒙牛一样同样是引入外资,但最终却没有像蒙牛一样赌赢,是什么原因导致永乐的发展与预期背道而驰,我们在这里将分析永乐公司失败的原因。
在2005年之前,永乐在家电连锁业一直走着“小而精致”的路线。但是由于资金有限,永乐发展规模和业绩一直与国美和苏宁有很大的差距。在资金成了永乐发展的瓶颈时,永乐决定引进外资。2005年1月,摩根斯坦利投资永乐之时双方签订估值调整协议。协议核心内容是:永乐在2007年(如遇不可抗力,可延至2008年或2009年)扣除非核心业务(如房地产)利润后盈利如果高于7.5亿元(人民币,下同),投资人向管理层割让4 697 万股;利润介于6.75亿元和7.5亿元之间不需进行估值调整;利润介于6亿元和6.75亿元之间,管理层向投资人割让4 697万股;利润低于6亿元,则管理层割让的股份达到9 395万股,占到永乐上市后总股本(不计行使超额配股权)的约4.1%。
协议中还规定了另外一种变通的方式,即若投资者(摩根斯坦利和鼎晖)达到回报目标,则永乐未达到净利润目标也可免于割让股份。这个回报目标是,摩根斯坦利和鼎晖初次投资的300%(二者2005年1月初次投资总额为5 000万美元,其中摩根斯坦利投资约 4 300万美元 ),再加上行使购股权代价的1.5倍(摩根斯坦利上市前行使了约1.18亿港元的购股权),合计约11.7亿港元。依此计算,协议中的这一条款实际上是摩根斯坦利为自己的投资设定了一个最低回报率底线,即约260%。
2005年10月,永乐在香港上市。永乐IPO共售出5.18亿股股票,股票的发行价为2.25港元,合计融资人民币约12亿元。上市公告显示,永乐拥有总股本21.68亿股,其中51.66%为永乐管理层持,约为11.2亿股;摩根斯坦利则持有总股本的20.7%,摩根持有股票市值约10亿港元,折合美元1.3亿。
为了实现估值调整协议的要求,永乐开展了一系列的并购活动。他先后收购了广州东泽、河南通利、四川成百家电、厦门思文、台湾灿坤等多个同行。但是,规模的扩大并没有带来盈利的迅猛增长。永乐发表的年报显示,2005年销售收入增加约40亿元左右,相应的净利润为2.89亿元,但是2006年上半年的净利润仅仅为0.155亿元。但是摩根斯坦利却维持“增持”的评级,而永乐股票的价格也随之大幅上涨,到2006年4月21日,创出4.30元的年内最高价。
2006年4月21日永乐并购大中成功。此举意在扩大规模,给外界一种企业发展势头良好的信号,与此同时摩根斯坦利第一批股份的禁售期也即将到期。但2006年4月24 日,摩根斯坦利发布了对永乐的“与大市同步”的评级,当天就减持永乐的股份。
随后永乐的股票一直处于下跌状态。2006年7月17日国美器用52.68亿港元收购了上市仅仅9个月的永乐电器。7月底到8月,摩根斯坦利陆续卖掉所持永乐股份。
2. 摩根斯坦利与永乐的估值调整协议分析。分析摩根斯坦利和永乐签订的这份“估值调整协议”,其实就是,以永乐未来年份(2007年)的净利润P为衡量指标,从高到低设置了3个临界点(A≥B≥C),若P≥A,则摩根斯坦利赌输“对赌协议”,要割让给永乐管理层一定数量股份;若B≤P≤A,则无所谓输赢,对赌协议没有实质性意义;若P≤B,则摩根斯坦利赌赢“对赌协议”,永乐管理层要割让一定数量股份给摩根斯坦利,其中又细分,若P≤C,则永乐要割让更多数量股份给摩根斯坦利。从永乐的发展情况来看,公司2002年~2005年的净利润分别为2 820万元、1.475亿、2.123亿和3.21亿元。如果永乐要在2007年达到净利润7.5亿元,未来两年的年净利润增长率至少要达到60%。只有这样,永乐才可以实现对赌协议要求的内容,达到投资者和融资者的双赢。
在现实中,我们可以通过分析永乐的净利润变化图,然后间接分析摩根斯坦利的盈利。图1是永乐2002年~2007年净利润变化图。
01
从图1中的净利润绝对数,我们可以看出永乐的净利润从2002年~2005年一直处于上升的态势。2002年的净利润为2 800万元,到2005年,其净利润已经上升到了2.89亿元,年复合增长率超过100%。
但值得注意的是,除去2003年永乐高达423%的大幅增长,2003年~2005年永乐的年复合增长率仅为40%。如果保持这一增长速度,2007年永乐的净利润只能达到5.66亿元,低于对赌协议中的下限,也仅为7.5亿元的75%,6.75亿元的84%。即是说,以永乐2004年末(对赌协议签署于2005年1月)的净利润水平估算,永乐管理层如果想从摩根斯坦利手里拿回4 697万股股份,保持控股权,从2005年~2007年的3年里,永乐的年净利润增长率至少要达到52%,而净利润要达到不割出股份的6.75亿元,则增长率要达到47%。
摩根斯坦利发布的中国永乐财务预测显示,中国永乐2006年的净利润将达到2.92亿元,比2005年仅微升1%,2007年料将大幅增长29%至3.77亿元,2008年再升21%至4.57亿元。除非奇迹出现,否则永乐管理层向财务投资者送股不可避免。按照永乐2002年~2005年的发展状况来看,永乐要想在对赌中不输。他在2005年~2007年的净利润增长水平最少应该提高17.5%。
但事实上,永乐发展的市场空间并不大。永乐自从引资成功后,就加快了并购的速度。先后并购了广东东泽、四川成百家电、台湾灿坤、厦门思文、河南通利等很多的同行,永乐并购的速度几乎是每个月并购一家同行。但是并购的效果并不如想象的那么明显,规模的扩大并没有带来相应的规模效应。年报显示2005年永乐在销售收入增长近40亿元的基础上,净利润为2.89亿元,而到2006年上半年永乐赚取的净利润仅有0.155亿元,只相当于上年同期数据的十分之一。
由于永乐的经营业绩不佳,摩根斯坦利就通过减持永乐的股票来套现,摩根斯坦利通过出售永乐的股票共套现7.236 9亿港元,当然这个计算仅仅以他配后后仍然持有的2.244亿股永乐股份计算的。在国美收购永乐后,摩根斯坦利按照国美收购永乐所支付的方式计算,他将获得约7286万股的国美股份,同时将得到大约3 895万港元的现金。根据国美从复牌到9月份的股票平均收市价约6.3港元来计算,摩根斯坦利投资总收益达到约12.22亿港元,投资回报率达262%,基本上达到了与永乐签订对赌协议时的预期收益。
国内的财富分流到国外的投资机构手中,而且是轻而易举。该如何才可避免或减少类似的事情发生,经对以上案例研究可以对我国的上市公司提出一些政策性建议。
四、 对我国的启示
1. 提高企业估值调整协议的风险意识。一方面,在“估值调整协议”的高压下,企业容易被引向过度追求规模的非理性扩张之路。国内的很多企业在引资前发展的道路主要是内涵式扩张,内涵式发展也是企业长期持续发展应该选择的道路,但内涵式发展在短期内是很难见成效的;而在“对赌协议”的压力下,很多企业只能通过外延式的规模扩张。但是,这样的转变很可能将企业引到死胡同。永乐就是在这种转变中失败的典型;另一方面,除了企业自身发展的风险外,国外机构投资者和企业签订协议后,外资会不断的根据融资方的发展业绩不断的调整对策,比如通过增持或减持股票的方式来激励或惩罚融资方;最坏的情况就是,外资会在不违反协议的情况下巧妙的撤资,这对融资方企业是很大的威胁。另外,融资方上市后会面临着很多的金融风险。所以企业在引资时,一定要树立好风险意识,并非只要引资了就能救活企业。
2. 加强对企业估值调整方法的掌握。我国企业需要融资,而国外的机构投资者需要将自己的闲散资金做投资,所以吸引国外的投资在一定程度上是促进了资本要素在全球范围内的合理流动。但是我国企业在吸引外资时,总是急于将外资引进,没有真正研究国外机构投资者在投资时对企业价值的评估,这些评估结果是签订对赌协议的参考基础,而国内企业在这方面总是处在被动地位。当然,如果对企业的估值调整如果比较确切,很可能会达到双赢的结果;但是如果对企业的未来发展作出了过高的估计,那么国内的很多融资企业很可能会背负着很大的压力,就像永乐一样,最终会导致引资失败。所以,国内企业应该注重研究估值调整方面的国际规则,掌握估值调整的方法,使自己在谈判时处于较主动的地位。
3. 设定较为合理的估值调整评判标准。如果融资方决定引进外资,并签订协议后,科学、合理的设定对赌标准是很重要的。国内民营企业的发展遇到了瓶颈,而国内的大型投资者很少,所以急需要引入国外投资银行的技术和资金支持,导致签订协议时往往缺乏理性的分析判断,盲目乐观,最后造成很大的损失。所以,对于国内许多需要融资的企业来说,要对自身的能力有全面综合的认识。全面分析企业综合实力,设定有把握的对赌标准,是维护自己利益的关键渠道。企业管理层除了准确判断企业自身的发展状况外,还必须对整个行业的发展态势,如行业情况、竞争者情况、核心竞争力等有良好的把握,才能在与机构投资者的谈判中掌握主动。另外在签订协议时要注意推敲对方的风险规避条款。外资往往以大笔资金作诱饵,然后在协议中通过优先权、补偿权、较高的利润指标、较大的赔偿金额等转移自己的投资风险 。外资使用类似于这样的方法时,国内企业一定要注意把握好估值调整的标准,只有这样才能既能应用外资,又降低失败的风险。
4. 慎重订立估值调整赌协议。在企业做引入机构投资者的决策时,一定要清楚的认识到像摩根斯坦利、凯雷等投资者,决不是要在战略、经营和管理上与融资企业同舟共济的“战略投资者”,他们仅仅是财务投资者。追求短期高投资回报率,一般不会参与融资方的公司治理。甚至“估值调整协议”还可能在一定程度上破坏融资企业的内部治理。由于估值调整协议是一种外部的激励手段,这可能会造成企业只重视业绩,忽视了内部治理结构和激励制度的完善,这样对企业的长期发展是没有好处的。另外融资方企业管理层与外资之间的协议,容易使公司股东和员工利益发生冲突,影响到企业整体的凝聚力。所以在决定是否引入外资,并采用协议方式融资时,融资方应谨慎思考,权衡利弊,再做决定。
5. 增强企业抵御风险的能力。企业引入外资后,一方面,在对赌协议的高压下,企业只能拼命发展,一定程度上会忽略了企业的内部治理;另一方面,外资的注入,并没有带来新的技术和管理经验。机构投资者任务只要就是提供资金,推动融资方企业上市,然后投资者套现获利退出。所以,企业的发展的道路还是需要自己走的,不能依赖以来机构投资者。企业必须加强企业内部机制和制度的建设,对自身的发展现状有清醒的认识,适时做出正确合理的判断,这样企业才能经受住在对赌中可能会面临的风险。
参考文献:
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重点项目:山东省社科规划项目(06CJZ005)最终成果。
作者简介:刘冰,山东大学管理学院副教授、硕士生导师,法学博士,理论经济学博士后;杨明国,就职于北京大学文化发展公司。
企业并购律师实务签订企业并购协议 篇4
一、单项选择题
1.采用权益结合法对企业并购行为进行会计处理时，企业合并所发生的所有相关费用，不论是直接还是间接，均确认为（）。
A.商誉
B.当期费用
C.应付账款
D.管理费用
您的答案：B 题目分数：6 此题得分：6.0 批注：
2.B公司持有C公司50%的股权，A公司通过支付现金的方式从B公司购买了C公司50%的股份。交易完成以后，B公司不再持有C公司的股权。该项企业并购交易属于（）。
A.资产并购
B.股权并购
C.债券并购
D.企业分立
您的答案：B 题目分数：6 此题得分：6.0 批注：
3.按照企业并购的法律形式，一家企业用现金、其他资产、债务凭证或股票，取得其他企业全部或部分有表决权的股份，从而取得对这些企业经营和管理的控制而实现的企业联合的并购类型属于（）。
A.吸收合并
B.新设合并
C.控股联合 D.纵向收购
您的答案：C 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
4.非同一控制下企业合并，在编制合并报表时对取得的可辨认资产、负债应（）
A.以其公允价值计量
B.以其在被合并方的原账面价值计量
C.资产以其在被合并方的原账面价值计量，负债以公允价值计量
D.包括在被合并方在合并之前已经确认的商誉和递延所得税项目 您的答案：A 题目分数：6 此题得分：6.0 批注：
二、多项选择题
5.在同一控制下的企业合并中，下列哪些会计信息需要披露（）。（本题有超过一个的正确选项）
A.参与合并企业的基本情况
B.被合并方采用的会计政策与合并方不一致所做调整的情况的说明
C.合并日的确定依据
D.合并合同或协议约定将承担被合并方或有负债的情况
您的答案：C,A,B,D 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
6.同一控制下控股合并在合并日合并报表编报正确的有（）。（本题有超过一个的正确选项）
A.合并资产负债表中被合并方的各项资产、负债按其账面价值计量
B.合并资产负债表中被合并方的各项资产、负债按其公允价值计量
C.合并方与被合并方在合并日及以前期间发生的交易，应作为内部交易进行抵消
D.被合并方合并前留存收益中归属于合并方的部分应自资本公积转入留存收益
您的答案：D,A,B 题目分数：7 此题得分：0.0 批注：
7.按照我国企业会计准则的规定，以下关于同一控制下企业合并的理解中，正确的有（）。（本题有超过一个的正确选项）
A.需确认新的商誉
B.需确认被合并方原有商誉
C.不确认新的商誉
D.不确认被合并方原有商誉
您的答案：B,C 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
8.企业并购的会计处理方法包括（）。
A.购买法
B.权益结合法
C.成本法
D.市场法
您的答案：B,A 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
三、判断题
9.同一控制下的企业合并，合并方为进行企业合并而发生的各项相关费用，计入当期对被合并企业的长期股权投资。（）
您的答案：错误 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
10.为了迎合或规避政府监管，在公司并购会计政策方面，权益结合法和购买法均有可能被选取。
您的答案：正确 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
11.购买法下通常假定企业合并是一个企业取得其他被并企业净资产的一项交易，这一交易与企业直接从外界购入机器设备、存货等资产并无区别。
您的答案：正确 题目分数：6 此题得分：6.0 批注：
12.对于多次交易分步实现的非同一控制下企业合并，其企业合并成本为每一单项交换交易的成本之和。
您的答案：正确 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
13.采用权益结合法对企业并购行为进行会计处理时，参与合并的企业，其净资产均按照公允价值进行计价。
您的答案：错误 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
14.在采用购买法对企业并购行为进行会计处理时，购买企业的利润包括当年本身实现的利润和被并企业全年实现的利润。
您的答案：错误 题目分数：7 此题得分：7.0 批注：
15.股权收购通常是指买方企业购买卖方企业的部分或全部资产的行为，属于一般资产的买卖行为，收购方不需要根据其持股比例承担卖方企业的债权和债务。
您的答案：错误 题目分数：6 此题得分：6.0 批注：
企业并购律师实务签订企业并购协议 篇5
本协议由以下各方于年月 日在北京市签署：
转让方：*** ***有限公司（以下简称：******）法定住所：
法定代表人：
转让方：
身份证号：
住所：
在本协议中，以上各方合称“转让方”。
受让方：
法定住所：
法定代表人：
目标公司：
法定住所：
法定代表人：
鉴于:
1.双方于2012年12月1日在签署《****控股有/ 6
限公司与*****公司之并购重组协议》（以下简称:《并购重组协议》）约定，转让方将目标公司%的股权转让给受让方，受让方为此支付亿元股权转让价款。
2.受让方支付该股权转让价款之前，即使双方将目标公司%的股权登记至受让方名下，也不改变转让方对该股权之所有权，即转让方为该转让股权的实际持有人。
鉴于此，双方特制定补充协议如下，以资信守：
第一条并购重组协议之效力
1.1本次并购重组是遵循*** 和政府的要求进行的，《并购重组协议》仅为目标公司对受让方之挂靠便利而签署，双方无需实际履行，即转让方仍享有目标公司的%股权和***煤矿之采矿权；受让方无需支付股权转让价款。
1.2 本补充协议系对《并购重组协议》的修订与补充；《并购重组协议》与本补充协议约定有冲突的，以本补充协议为准。
第二条挂靠管理费
2.1双方确认并同意，目标公司、煤矿挂靠受让方期间，转让方需向受让方支付管理费为元；该管理费系转让方、目标公司应予支付的所有费用。
2.2 受让方确认并同意，前述管理费未经转让方书面同意，不得自行调整或要求有权机关调整。
第三条 目标公司的经营管理及债权债务
3.1并购重组后,转让方作为目标公司股权的实际持有者：
3.1.1 根据公司法及章程，实际享有目标公司的股东权益，包括但不限于资产收益、参与重大决策及选择管理者等；
3.1.2 享有目标公司股权、煤矿采矿权的处置权，包括但不限于转让、质押及抵押等, 享有相关收益、承担相关费用；
3.1.3 拥有煤矿的实际经营权，享有经营期间的经营收益，承担经营费用；
3.1.4 享有、承担目标公司及煤矿的债权债务。
3.2 并购重组后，受让方为目标公司股权的名义持有者，不享有煤矿的实际经营权、收益权，也不享有和承担目标公司及煤矿的债权债务。
第四条相关证照的变更及持有
并购重组后，目标公司的名称变更为“公司”；名称变更后，目标公司的采矿许可证等相关证照也需做相应变更，但目标公司作为该等证照的持有人不变。
第五条双方陈述与保证
5.1 受让方承诺并保证
5.1.1 受让方未经转让方事前书面同意，不得将目标公
司股权进行任何形式的处置，包括但不限于转让、质押等损害转让方利益的行为；
5.1.2 受让方未经转让方事前书面同意，不得对煤矿的采矿权进行任何形式的处置，包括但不限于转让、抵押等损害转让方利益的行为；
5.1.3 转让方对目标公司股权或煤矿采矿权进行转让、质押及抵押等处置时，受让方无偿为之提供便利条件，包括但不限于签署相关文件、办理相关手续等；该等文件提供、签署最迟不超过收到转让方书面通知之日起5个工作日。
5.2 转让方的陈述与保证
5.2.1转让方须根据受让方的要求及时提供目标公司、煤矿的相关资料，且保证该等资料真实、无误；
5.2.2 转让方对目标公司、煤矿的所有债务承担全部责任，且保证受让方不因此受到任何损失或损害（仅限于受让方的实际损失）。
第六条违约责任
6.1 受让方违反本补充协议第五条第5.1.1、5.1.2款之承诺与保证义务的，应赔偿对方不低于《重组协议》第1.4款约定之股权转让价款的赔偿金;违反本补充协议第五条第5.1.3款的, 每迟延一日向对方支付违约金万元。
6.2 转让方违反本补充协议第五条第5.2.1款的，每迟延一日向方支付违约金万元。
第七条其他
7.1凡因本补充协议引起的或与本补充协议有关的任何争议，由双方协商解决；协商不成的，提交合同签署地人民法院诉讼解决。
7.2 本补充协议自双方授权代表签字盖章之日起生效，至转让方书面通知解除或终止之日终止。
7.3 本补充协议一式伍份，各份协议具有同等法律效力。双方各持贰份，其余一份用于报请有关部门办理相关手续。
7.4 附件：《煤炭企业兼并重组工作领导小组办公室关于公司兼并重组有关事宜的批复》。
（以下为签字页，无正文）
转让方：
有限公司（盖章）：
法定代表人或授权代表（签字）：
***（签字）：
受让方：
有限公司（盖章）：