企业并购方式研究

企业并购方式研究（精选8篇）

企业并购方式研究 篇1

随着改革开放的深化, 企业筹资方式也发生了巨大的变化, 其中资本市场和上市公司的出现为企业筹资开辟了崭新的道路。但是企业资金紧缺仍是生产经营中最主要和最难解决的困难。企业要生存和发展就必须解决好资金的筹集、管理等问题, 而企业的筹资活动又涉及到许多问题, 如筹资的数量、方式等, 其中, 筹资方式的选择应该是极为重要的一环。因此, 筹资是每个企业都必须高度重视、认真对待的问题。而选择科学合理、切实可行的筹资方式筹资可以提高企业的经济效益, 促进企业的长远发展的目的。

一、企业并购的筹资与支付方式选择的实例分析

企业并购包括兼并和收购。兼并偏重于两家或者更多的独立经济体合并为一家经济体。收购偏重于一家企业用现金或者股份等经济利益换取另一家企业的股权或者资产, 以获得对该企业的资源或者业务的所有权, 或对该企业的控制权。企业并购方式按竞争关系和经营领域可分为横向并购、纵向并购、混合并购。

(一) 腾讯和Supercell

此次跨国并购案的主体是腾讯, 全名为深圳市腾讯计算机系统有限公司。深圳市腾讯计算机系统有限公司成立于1998年11月, 由马化腾、张志东、许晨晔、陈一丹、曾李青五位创始人共同创立。是中国最大的互联网综合服务提供商之一, 也是中国服务用户最多的互联网企业之一。

Supercell是一加在芬兰注册成立的私人公司及移动游戏开发商, 其研发的游戏在使用苹果i OS和谷歌 (微博) Android操作系统的平板电脑和智能手机上运行。自2010年成立以来, Supercell已在市场推出四款主要游戏, 分别为“部落冲突”、“部落冲突:皇室战争”、“海岛奇兵”及“卡通农场”。截至2016年3月, 公司旗下游戏每日活跃用户人数已经突破1亿。

(二) 并购交易基本情况

除了国内的几次知名并购, 腾讯的资本运作, 一直不为外界所知。实际上, 腾讯自2010年起, 已耗资超过500亿元用于投资并购, 其中又以游戏为主。通过可查阅的记录发现, 在最近10年间, 腾讯在35家游戏公司上总共花了178亿人民币, 收购对象也从最开始的日韩公司, 开始转向欧美, 并从端游过渡到手游。

1.融资方式。从新投资者手中筹集的现金将成为收购Supercell交易的部分现金, 这笔交易主要通过银行贷款筹集资金。2016年6月21消息, 腾讯发布公告称, 经与Supercell协商后, 收购Supercell84.3%的股权, 该交易金额预计为86亿美元, 成就全球游戏史上最大规模的一笔收购, 也是中国互联网史上金额最大的一笔海外并购。

2.其领衔的财团将收购Supercell84.3%股份, 作价86亿美元, 分三期以及现金支付。收购案总对价分三期支付:收购价中约41亿美元将由腾讯公司在交割时向卖方支付;约2亿美元将在交割三年后支付予卖方;腾讯公司将于延迟收购价发布日时将收购价中余下的大约43亿美元支付予卖方。后续潜在共同投资者加入买方财团后, 腾讯将透过金融工具保持在财团的50%的投票权益。腾讯有足够的首付资金, 后续计划发行以Supercell资产为担保的债券来帮助筹资。

3.通过向投资者发行新股融资。腾讯控股为收购游戏开发商Supercell, 10月10日至12日与共同投资者订立认购协议, 共同投资者将支付8.5亿美元现金, 公司和共同投资者将分别持有财团50%的投票股权。

(三) 案例并购支付和筹资方式分析

1.现金收购是一把双刃剑。不难发现, 腾讯此次对芬兰游戏公司Supercell高达86亿美元的收购, 基本是分三期支付于卖方。首先腾讯通过现金收购Supercell的估价简单明了, 另外分三期支付也减轻了腾讯的资金压力;另外从收购方角度看, 以现金作为支付工具的最大优势是速度快, 可使有敌意情绪的目标公司措手不及, 无法获取得充分的时间实施反并购措施, 同时也使与收购公司竞购的公司或潜在对手公司因一时难以筹措大量现金而无法与之抗衡, 有利于收购交易尽快完成。同时, 对于Supercell公司而言, 现金收购可以将其虚拟资本在短时间内转化为现金, Supercell不必承担证券风险, 日后亦不会受到兼并公司发展前景、利息率以及通货膨胀率变化的影响, 交割又简单明了, 所以常常是目标公司最乐意接受的一种收购支付方式。

但是, 不可否对于腾讯公司而言, 以大量的现金收购Supercell公司, 现有的腾讯股东权益虽不会因此而被“淡化”, 但却是一项沉重的即时现金负担。这对腾讯公司本身的发展是一项巨大压力。另外, 对于Supercell公司的股东而言, 现金收购方式使他们无法推迟资本利得的确认, 从而提早了纳税时间, 不能享受税收上的优惠。

2.充分利用其他投资者和银行贷款完成资金筹集。本次投资由腾讯参与的买方财团组成, 目前, 财团由腾讯全资拥有, 但引入了“有兴趣参与财团的潜在共同投资者”。腾讯与“有兴趣参与财团的潜在共同投资者”磋商后, “潜在共同投资者”加入了财团后, 腾讯透过“金融工具”保持在财团 (而非Supercell) 50%的投票权益。为收购游戏开发商Supercell而组建的财团已经通过向投资者发行新股融资8.5亿美元。投资者包括中国国有投资公司中航资本、中信资本。收购财团从新投资者手中筹集的现金将成为收购Supercell交易的部分现金, 这笔交易主要通过银行贷款筹集资金。另外, 腾讯寻求获得35亿美元贷款来资助收购Supercell交易, 获得了12家至13家银行的逾18亿美元贷款。通过其他投资者以及银行贷款的帮助, 减轻了腾讯公司的资金压力, 但是不可否认银行贷款的偿还压力也会随着增长, 腾讯成功收购Supercell公司的同时也伴随着背负巨大的偿债压力、面对较高的财务成本, 一旦产业政策、经济环境、经营环境发生恶化, 将会对腾讯产生重大打击。

二、优化企业并购筹资方式问题的对策

(一) 完善健全并购资本市场制度

并购资本市场的完善与健全是企业进行并购筹资的一个很重要的前提, 所以完善市场制度至关重要。国家要对企业的市场行为进行规范, 增加资本市场的承载能力, 使企业在保质保量的情况下稳定经营。我国应当不停的改进并优化资本市场, 对金融工具进行创新, 使企业能够根据自身情况选择适合本企业的筹资工具, 达到最优使用。

(二) 拓宽筹资渠道

企业不能只从单一的渠道进行筹资, 要多方面抓手。债券是一种很好的筹资资金的方式, 但很长时间以来, 由于一些原因的限制, 使得债券筹资的方式不能被企业很好的利用起来。国家一些相关部门应当适当放松管制, 对企业的债券筹资予以支持, 扩大企业的债券筹资渠道。现在经济的发展越来越趋向于全球发展, 我国一些企业也可以通过吸收海外资金来达到资金筹资的目的。扩大海外市场一方面满足了企业的需要, 另一方面也为我国的经济发展带来了好处。

(三) 充分利用银行贷款

从企业角度出发, 使用银行贷款进行并购筹资, 可以有效的降低筹资成本。但是由于银企关系不相融洽, 使得这种方法实施起来变得困难了。因此, 应在银企关系的改善上有所行动。对企业自身而言, 要努力提高自身信誉, 拓宽自己的经营渠道, 增强经营业绩。银行也要不断完善自身的信贷风险管理机制。充分利用银行贷款对企业跟银行来说都是一个双赢的过程, 企业的并购资金能够及时的筹集到, 有助于企业的良好发展, 而银行也从中扩大了市场的经营范围, 能够得到更多的利润。

三、结论

企业在并购的过程中, 应该选择科学合理、切实可行的筹资方式筹资, 既可缓解企业资金矛盾, 又可降低筹资成本, 既可减少财务风险, 又可提高资金收益率, 进而达到保证企业生产经营活动的正常开展、提高企业的经济效益、促进企业的长远发展的目的。

参考文献

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企业并购方式研究 篇2

关键词：跨国并购；融资方式；问题

[中图分类号]F275;F271[文献标识码]A[文章编号]1009-9646（2011）11-0023-02

一、并购融资概念及其的基本方式

并购融资则是指在公司的并购中，一个公司通过一定渠道和方法在金融市场上获取为了购买另一个公司的产权需要的资金。

目前企业并购可使用的融资方式很多样，但是由于我国目前资本市场不是很完善，因此我国企业在并购时真正可以选择的融资方式是十分有限的。总的来说，我国企业的跨国并购融资方式有内部融资和外部融资两种。内部融资方式的资金来源主要是企业在自身发展过程中积累的持有的可以自行支配的不需要偿还的那部分资金，主要包括企业应付利税和利息、自有资金、企业未使用或未分配的专项基金。企业在并购时，使用内部融资方式对企业自身的财务状况和经营状况有较高的要求，但是采取这种方式筹集并购资金具有一个最大的优点就是融资成本低。外部融资方式包括债务融资（债务融资包括债券融资和银行贷款两种方式）、、权益融资（优先股融资、普通股融资和换股并购）、混合性融资（可转换债券融资、认股权证）、创新融资方式（买壳上市、杠杆融资、无偿划拨）。

二、中国企业并购融资方式存在的问题

1.内部融资存在的问题

对于目前我国的企业来说,尽管也有一些大型企业的财力雄厚，但大多数企业的规模较小,盈利能力有限,普遍处于资本金不足、负债率过高的状况，很难保证并购所需的一定份额的资金要求，即使能够保证，但完全或大部分用自有资金进行并购会降低企业经营的灵活性,增加了流动性风险。

2.债务融资存在的问题

（1）债券融资审批手段严格

债券融资对发行主体的盈利能力、负债规模等指标具有十分严格的限制。企业在发行债券的时候要经过几道很严格的审批程序，分别是国家发改委监督发行额度、人民银行控制发行利率、证监会与证券交易所审批上市。我国的公司债没有场外交易所，只能在证券交易所进行交易，交易所上市的债券必须进行严格的标准化设计。

（2）限制条件较多

根据我国《证券法》的相关规定，企业发行债券必须具备以下几个条件：①净资产额高于3000万元人民币；②债券总额低于净资产额的40%；③近3年平均可分配利润高于债券1年利息。④利率低于国务院限定的利率水平。另外，企业发行债券筹集的资金不得用于弥补亏损和非生产性支出。除此之外《企业债券管理条例》规定债券融资不得用于股票买卖等风险性投资。

（3）债券交易所上市的成本高

企业债券到证券交易所上市的成本是很高的，发行额较小的债券是根本无法承担这种高昂的上市成本。

（4）企业债券本身的问题

由于政府对债券发行的利率限制十分严格，《证券法》规定债券发型的利率不得高于国务院限定的利率水平，并且债券交易极其缺乏二级市场，这导致我国的企业债券的收益率低、安全性相对差、流动性差等特点，极大的限制了企业债券的销售，也极大的限制了企业并购对债券融资的使用。

（5）并购贷款融资并不充足

我国为并购提供贷款的融资渠道仅限于商业银行，由于商业银行按规定要对申请贷款的企业的信用状况、财务状况乃至发展前景进行严格的控制和审查,包括对并购企业的审查,有的还约定了一些限制性条款,通常只有实力强、效益高、风险低的企业才能得到商业银行的支持,门槛过高使得很多规模较小的企业被商业银行拒之门外。

3.可转换债券融资存在的问题

20世纪70年代后期，可转换债券在西方发达国家诞生，目前是世界发达国家企业筹集资金的一种重要方式。

（1）票面利率低

根据相关规定，我国企业发行的可转换债券的利率必须低于银行同期存款利率和同期同等级企业债券的票面利率。

（2）回售条款形同虚设

回售条款为可转换债券的持有人提供的一项安全性保障，回售条款的设置为债券持有人在转股可能性较小的情况下赋予了一项选择权利，从而能够避免债券持有人遭受更大的损失。当其转换价值低于债券面值时，持有人可以要求债券发行人以面值加利息补偿金的价格收回可转换债券。企业发行可转换债券时必须带有回售条款，但我国同时也设置了向下修正条款，这极大的限制了回售条款的作用。所谓向下修正条款就是指转股价格在股票价格低于转股价格的时候能够向下修正，直到修正到一个能够对投资者产生吸引力的新的转股价格，以此来并促进可转换债券转股，避免债券回售的情况出现。

4.权益融资存在的问题

（1）收购主体上市资格规定很严格

发行股票存在的问题是股票发行的规定较严格。《证券法》规定，我国的公司申请上市必须符合以下条件：①股票经已经公开发行；②公司股本总额超过人民币3000万元。③财务报表无虚假记载；④公司近三年无重大违法行为；⑤发行的股份达到股份总数的25%。我国目前的股票发行总数增长速度很快，但是发行的流通股所占比重较低，增涨速度却十分缓慢。

（2）融资规模受到限制

根据我国相关的法律规定，企业通过发型股票融资方式获得的资金不能多余股票发行之前一年企业净资产的两倍，这个规定极大的限制了企业并购时通过股票融资获取资金的规模。

5.创新性融资存在的问题

创新性融资方式发展不容乐观。目前我国企业并购中富有新意的融资方式或融资工具匮乏，融资现状堪忧，市场和投资者对于创新性融资方式或融资工具的认同度偏低，创新性融资方式和融资工具的发展形势不容乐观。

参考文献：

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企业并购方式研究 篇3

企业并购 (Mergers and Acquisitions, M&A) 包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用, 统称为M&A, 在我国称为并购。即企业之间的兼并与收购行为, 是企业法人在平等自愿、等价有偿的基础上, 以一定的经济方式取得其他法人产权的行为, 是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。

企业的并购活动需要大量的资金, 如何选择最优的方式进行融资, 是每个参与并购的企业面临的问题。企业并购不仅是实现企业改造、资产重组、产业结构调整的重要方式, 更是实现企业资源重新有效配置的重要手段, 也是衡量资本市场成熟与否的重要标志。并购能迅速地改变企业的价值, 在企业发展战略中发挥着越来越重要的作用!发达国家并购融资有良好的资本市场基础, 融资手段呈现多样化的特点, 在并购融资上有更大的选择范围, 可以更加合理地设计并购融资结构, 提高了并购成功的可能性。

探究我国企业并购融资方式及其路径选择问题, 对于企业顺利实现并购, 解决并购中出现的融资短缺, 从而促进我国国民经济持续、有效发展都具有重要的理论意义和现实意义。当前并购市场的日益壮大使企业对并购资金的需求日益旺盛, 而我国目前资本市场融资工具匮乏, 融资渠道窄, 相关法律法规制定滞后, 融资中介机构不完善, 企业并购融资方式出现了强烈的矛盾。基于此, 本文将在吸收和借鉴前人的研究成果基础上, 运用文献分析与规范分析相结合的方法, 结合相关理论对我国企业并购融资方式进行深入研究和探讨, 以期为其提供有益的借鉴和参考。

本文具体结构如下:第一部分为企业并购融资的重要性分析;第二部分为企业并购中所采用的主要融资方式分析;第三部分为企业并购融资中所产生的问题;第四部分为我国企业并购融资的路径选择;第五部分为总结与讨论。

二、企业并购中所采用的主要融资方式

随着我国金融体制的改革, 融资方式也随之不断发展、演化, 提供给企业多样化的选择, 在并购过程中, 企业可以参考当前的金融政策及自身的实际情况, 来选择规范、合理的融资方式。

(一) 债务性融资

在并购过程中, 企业可通过向社会、银行发放债券的方式来获取并购企业所需要的大量资金。其中, 向银行借款也是筹集资金的一种主要方式, 这种方式具有融资数额大、成本低、手续办理流程较为简便等特点;然而, 也存在一定的弊端:首先, 需与银行签订借款合同, 这在一定程度上制约了企业的发展;其次, 还需向银行披露企业内部的管理信息、资产信息及经营信息等;再次, 还需提供可靠的保证人或相应的抵押, 从某种程度上来说, 削弱了企业的再融资能力。除了这一个方法之外, 发行债券也是筹措资金的主要方式, 其优点是规避了股权被稀释的可能性, 减轻了企业的税负, 其缺陷为若发行的债券数量过多, 则会增加企业再融资的成本, 改变以往的资产负债结构。

(二) 权益融资

所谓的发行股票就是上市企业将再融资的股票或者是企业发行的新购合并对价同时进行支付的一种行为, 能够帮助企业快速筹措资金, 能够有效减轻企业的负债, 被众多企业所认可。然而, 权益融资这种方式也存在一定的缺陷, 譬如稀释企业的股权等。而交换股份则与发行股票存在很大的不同, 交换股份是指收购方发行的股票采用并购的方式交给并购方, 这种方式能够有效降低风险, 消除大量资金流出而给企业带来的压力。其缺点为审批手续相对来说较为复杂、耗时较长、通常会受到各种法律条款的制约, 这些因素都增加了收购股票的风险。

(三) 混合性融资

混合性融资, 顾名思义, 具有上述权益性融资以及债务性融资两种方式的特点, 通常采用认股权证与转换公司债券的融资工具, 具体为:

1. 认股权证。

其实质为一种企业发行的普通股票的看涨期权;在既定的时间内, 以协商好的价格购买普通股股票的选择权凭证。其优点为:在特定条件下延期支付股利、并且在并购之后股东也不会在第一时间转化为普通股股东的角色, 这有效地延迟了稀释股权的时间, 提供给企业大量的再融资机会。

2. 可转换公司债券。

在特定条件下, 债券持有人可将自己名下的债券全部兑换为股票。具有三个较为显著的特点:将企业发行的证券转换为普通股股票之后, 则无需偿还之前购买债券的本金, 减轻了企业偿还本金的经济负担;具有有效性、灵活性与可执行性;无法实施转换的债券要比能转换成股票债券的利率要高。

三、企业并购融资中所产生的问题

(一) 内部积累的限制

当前我国市场经济处于最初的发展阶段, 金融工具稀少、市场亦不发达。内部积累是一种被广泛应用于金融企业的融资方式, 是企业留存了一部分可自由进行支配的资金。由于受到一些历史性因素的影响, 倘若企业仅通过内部积累筹集所需的资金, 那么将会带给企业前所未有的财务压力, 即便并购成功, 那么也并无充足的资金来支持其运行。

(二) 银行贷款的限制

以我国目前的金融体制为背景, 并购企业仍旧以银行贷款为筹措资金的主要方式, 然而, 因为经济改革的缘故, 金融机构对贷款等业务实行了终身负责制, 给企业借贷问题套上了枷锁。由此可见, 短期之内企业是很难获得银行贷款的, 而长期贷款企业通常应用在更新改造或者是大规模的结构调整等方面。纵观现阶段我国国有银行的管理方式、运营情况与业务能力, 我们可以发现其缺乏专业化管理, 不能有效地参与、控制监督业务的开展与实施。另外, 因为现阶段我国金融行业的抵押贷款机制并不完善, 会出现很多难以预测的信贷风险, 往往企业在抵押了一部分资产之后金融机构才能发放贷款。可见, 金融体制改革之后, 加大了企业的贷款难度。

(三) 债券融资并购难度大

现阶段, 因为企业的发展规模相对偏小, 政策文件对其管制甚严, 所以, 国家财政是我国债券市场的主要服务对象。然而, 以当今的政策体制来看, 资金投向、债券利率和发债额度严重制约了企业发行证券的融资行为。首先, 企业若想发行证券, 必须要经过国务院及相关部门的审批, 拿到具体的发行额度。其次, 《可转换公司债券管理暂行办法》、《公司法》与《企业债券管理条例》对上市企业的资产情况有着严格的审批要求, 还需审核企业负债率、规模及信用评价等。最后, 国家要求将生产经营作为申请债券融资的主要用途, 因而很难将其应用于并购企业业务中。

(四) 增发新股融资并购方式受到市场的质疑

以我国上市企业为例, 在当前的金融市场格局下, 因为缺乏灵活、有效的融资工具, 很多企业为确保并购任务顺利实施, 通常选择增发H股或是A股来解决资金问题。我国财务行政部门出台的《证券法》中对上市企业发行股票、证券的具体要求与条件进行了严格规定, 在实际收购过程中, 仍然存在很多不合理的问题。增发配股成为我国大部分上市企业筹措资金的主要渠道, 以往单纯的收购行为, 在利益的驱使下, 成为获取利润的主要工具, 所以, 在当今金融市场的不良风气的影响下, 增发融资并购方式遭到社会公众的质疑。

四、我国企业并购融资的路径选择

纵观现阶段我国上市企业的资产状况以及融资方式, 发现现金支付仍然是并购企业支付资金的主要方式, 因为我国金融市场对并购的审批较为严格, 大部分上市企业仍选择债务融资方式来支付资金。然而, 伴随而来的是无法避免的财务风险, 拓宽企业并购的融资方式成为金融行业目前亟待解决的问题。

(一) 大力发展股票融资

1. 定向增发新股作为并购支付手段

在我国香港资本市场与西方经济市场上, 定向增发新股这种融资方式应用较为广泛, 其中换股收购最为常见。并购企业为了达到收购的目的, 向并购企业发行股票, 来取代并购企业的股票。实际上, 这并不属于利用发行股票来达到并购企业的目的, 但效果却无甚差别, 在我国上市企业中需大力推广, 提供给企业一条合理、有效的融资渠道。

2. 增发新股或向原股东配售新股以获取并购资金

现阶段, 在我国企业开展的股权融资活动中, 主要采用两种方式来公开发行企业新股, 一是向原股东配股, 二是企业首次发行新股。社会公众是企业增发新股的主要对象, 它既不属于首次发行股份范畴, 又不属于非配股范畴。所以, 增发新股是除了配股以及首次发行股票之外的另一种融资方式。这种方式和向原股东配售企业发行的新股具有共同点, 通过自有资金来实行企业并购, 从而降低企业并购成本。

(二) 可转换债券融资的利用

利用可转换债券的方式来进行融资是指在特定时间内, 可转换证券持有者以协议好的价格将自己所持有的债券按照一定比例全部转换为股票。这种融资方式对于并购企业来说不仅提高了股票的出售价格, 而且跟普通债券相比, 契约条件更为宽松、偿付的利率更低。而对于债券持有人来说, 可有效结合本金增值的利益性与债券本身具有的安全性, 根据市场上的股票价格结合企业的实际情况来决定是否将债券转换成股票。

(三) 提高金融政策支持力度, 开拓并购融资新渠道

1. 商业银行发放并购贷款

鼓励银行提供给企业专项贷款, 用来拓宽融资途径, 国家级相关部门考虑在融资上提供给企业一定的支持, 对贷款实行专户专用、封闭式管理方式。在企业资金允许的条件下, 提供给企业一定的优惠政策, 如:偿还期限、利率等等, 实现企业与商业银行的共赢局面。

2. 设立企业并购基金

在上世纪80年代, 企业并购基金在美国等西方经济发达国家企业并购过程中发挥了至关重要的作用。这种基金既具有鲜明的投资特色, 也具有“共同资金、共同受益、分散风险、专家经验、集体投资”的特点, 具体体现在融资迅速、高收益、高风险等方面, 同时还能提供给企业其他的金融服务。

五、总结与讨论

本文中所提我国企业并购的融资方式是值得我国企业在并购中积极探索的新路径, 但在具体实践中必须与实际情况相结合, 对于出现的一些新问题必须进行积极处理。对于我国企业并购融资, 还有很多问题值得学者进行深入探究, 本文仅在本土化视角下对其做了初步分析, 希望能够起到抛砖引玉的作用。

摘要：企业的并购活动需要大量的资金, 巨额的资金问题已经成为制约企业并购活动的瓶颈。不同的融资方式决定着融资渠道的宽窄、融资成本的高低以及风险的大小。企业如何在众多的并购融资方式中选择最优的方式进行融资, 是每个参与并购的企业面临的问题。我国企业并购融资的路径选择:大力发展股票融资;利用可转换债券融资;提高金融政策支持力度。

关键词：企业并购,融资方式,路径选择

参考文献

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试析企业并购支付方式的选择 篇4

一、现金支付

现金支付是指并购方通过向被并购企业股东支付一定数额的现金, 以取得目标企业控制权的支付方式。现金支付有两种形式: (1) 现金购买资产, 是指并购方以现金购买目标公司部分或全部资产, 将其并入并购方或获得目标公司经营管理控制权; (2) 现金购买股份, 是指并购方用现金购买目标公司的部分或全部股票, 对目标公司实施经营管理控制。现金收购可以用自有资金, 也可以通过融资进行。

例1:2005年10月25日, 美国凯雷投资集团与徐州工程机械集团有限公司签订合约, 美国凯雷投资集团以3.75亿美元 (约合30亿元人民币) 的价格收购徐州工程机械集团有限公司85%的股权。

从并购方看, 选择现金支付方式可以迅速完成并购过程, 减少交易中的不确定性, 有利于并购后企业的重组和整合。所以选择这种并购方式能最大限度地规避不确定性。从被并购方来看, 虽然可以立即完成交易, 但考虑到资本利得税, 对大股东来说并不是最优的选择。比起股票支付方式, 现金支付方式与未来利益完全无关, 即无法享受到未来的长期利益。

除了我国最大的工程机械制造企业徐州工程机械集团有限公司被美国凯雷投资集团并购之外, 力图以资本运作方式“吃掉”我国工程机械龙头企业的外资并购案例还有不少。如:油嘴油泵行业的排头企业——江苏无锡威孚有限公司被德国博世公司收购;四年前全国轴承行业首家上市公司, 占据我国铁路货车轴承25%的市场——西北轴承股份有限公司与世界第三大轴承公司德国FAG公司合资, 两年后合资公司被德国FAG公司并购变成了德方独资企业, 等等。

现金支付方式主要运用于对成熟企业、拥有较多实物资产的第一产业企业的并购。其特点是完成交易快速, 事后不确定性最小。但是, 这种并购支付方式需要的资金量较大, 所以其只适用于资金较为充沛、资产负债率较低的企业运用。另外, 现金支付方式说明并购方对被并购方的盈利、市场占有或其他优势十分看中, 有强烈的吞食意愿, 交易完成后一般不会保留被并购企业的品牌。

二、股票支付

股票支付是指并购方通过增加发行本公司的普通股票, 以新发行的股票替换目标公司的资产或者股票, 从而达到收购目的的一种出资方式。股票支付有两种形式: (1) 以股票换资产, 是指并购方用自己公司股票或股权交换目标公司的部分或全部资产并将其并入自己公司或对其实施经营管理控制; (2) 以股票换股票, 是指并购方用自己公司股票或股权交换目标公司的股票或股权。

例2:国美电器对永乐的收购。收购时间:2005年7月25日。收购代价:采用现金加换股方式, 每股永乐对价0.324 7股国美, 外加每股永乐获0.173 6港元, 合计总对价每股永乐2.235 4港元。支付方式:股票支付+小额现金支付。

永乐在香港上市, 属于全流通企业, 国美收购永乐时, 永乐在港股价从4.30港元高位一路下滑到2港元附近, 国美一直瞄准这个目标。永乐作为一个全流通企业, 其公司章程中并没有设置任何一项反并购方案, 这促成了这项交易的完成。

交易双方选择股票支付方式的案例不多见, 另外一个比较著名的案例就是时代华纳并购案。双方选择股票支付方式是因为交易金额过大, 无法用现金完成, 所以这种并购方式一般可以看做是一种联营的形式, 交易完成后, 一般被并购企业的品牌会被保留。其特点是:对现金要求低。这种支付方式一般适用于关联方交易, 双方可以通过股权互换, 抬高某家企业的股价, 从中套利, 或者趁对方松懈时进行并购。

三、混合支付

混合支付方式是在并购实践中最经常使用的方式, 以此种支付方式完成交易的案例也最多。本文选择了按一种指标乘以权数的浮动来作为支付方式的并购实例。

例3:TOM集团与TOM在线对雷霆无极的收购。收购时间:2003年9月。收购代价:1.33亿美元。支付方式:混合型。首期支付1 850万美元等值、以未来TOM在线分拆上市时的IPO价格折算的TOM在线股票, 另按2004年度盈利的7.7倍计算获利能力代价, 总代价是获利能力代价减去首期支付代价, 如为负数差额, 将由雷霆无极的股东卖出已接受的首期TOM股票的方式退还给TOM, 最高不超过1.5亿美元, 支付工具为50%现金和50%股票。

对于被并购方雷霆无极来说, 选择这个支付方式, 可以看出雷霆无极是处于相对较弱的地位, 支付价格完全要看自己下一年度的盈利情况。而从并购方TOM看, 以50%现金和50%股票为支付手段, 而且设置了最高限额, 可见他们对于被并购方的盈利能力很有信心。采用浮动定价的方法可以减小风险, 对并购方十分有利。

按照TOM最终确定的1.33亿美元的收购价格和7.7倍市盈率推算, 雷霆无极2004年度的净利润竟高达1 700余万美元, 相当于TOM在线当年全部净利润的一半;雷霆无极2004年度实现的营业收入是2 650万美元, 净利率高达65%, 竟与其他移动增值业务的毛利率相等甚至还高。2004年6月份, 雷霆无极的IVR月收入超过1 700万元人民币, 排名第二的新浪则只有300余万元, 这年IVR利润大幅超过整个灵通网2004年度实现的1 250万美元的净利润, 接近空中网2 000万美元的净利润。灵通网目前在纳斯达克的市值为1.55亿美元, 空中网为2.35亿美元, 它们的市盈率大约为11.5~12.5倍, 从这个角度来理解, TOM收购雷霆无极的代价确实不高。

这种按一种指标乘以权数的浮动来作为支付方式的并购, 对并购方是十分有利的, 风险小, 它比较适用于并购IT、电信等行业的企业。这种方式中被并购企业处于主动地位, 希望通过并购交易将投入的资金从企业中撤出。混合支付方式综合了现金和股票支付的特点, 是一种比较折中的支付方式, 几乎任何交易都可以运用混合支付的方式来完成。

四、结论

企业并购实践中对于并购支付方式的选择, 要考虑到并购企业所处行业、自身财务结构和现金流、支付金额大小、融资成本、资本市场和法律环境。另外, 并购的支付方式与税收待遇是密切相关的, 不同的支付方式会导致不同的税收待遇。几乎所有的国家都根据支付方式的不同来确定应税并购与免税并购, 不同国家对债务融资并购所发生的融资费用也有着不同的税收规定。

并购交易的双方也可以通过分析对方提出的并购交易支付方式来判断对方对于此次交易所抱有的目的与态度, 以便做出相应反应。

参考文献

[1].郭世钊, 蔡嗣经.企业并购支付方式与融资方式的选择.价格月刊, 2005;5

论企业并购支付方式的选择 篇5

一、并购的概念及基本分类

并购是指一个企业购买其他企业的全部或部分资产或股权, 从而影响、控制其他企业的经营管理, 其他企业保留或者取消法人资格。其基本分类为:按并购双方的行业关系, 并购可以划分为横向并购、纵向并购和混合并购;按并购是否取得目标企业的同意与合作, 并购可以划分为善意并购和恶意并购;按并购双方是否直接进行并购活动, 并购可以划分为直接并购和间接并购;按并购完成后目标企业的法律状态来分, 并购可以划分为新设型并购、吸收型并购和控股型并购;按并购企业是否利用自己的资金, 并购可以划分为杠杆收购和非杠杆收购。

二、并购支付方式及其比较分析

当并购企业决定在市场上发动对目标企业的并购战时, 要决定两个基本问题:一是支付问题, 二是融资问题。支付问题是并购企业以何种资源获取目标企业控制权, 在实际操作中主要采取以下支付方式或支付方式组合:

(一) 现金支付方式

现金支付方式是指收购企业通过支付现金获得目标企业资产或控制权。一旦目标企业的股东收到对其拥有股份的现金支付, 就失去了对原企业的任何权益。在实际操作中, 并购方的现金来源主要有自有资金、发行债券、银行借款和出售资产等方式。

现金支付的优势是显而易见的:首先, 现金收购操作简单, 能快速完成并购交易。其次, 现金支付是最清楚的支付方式, 目标公司可以将其虚拟资本在短时间内转化为确定的现金, 股东不必承受因各种因素带来的收益不确定性等风险, 因此有利于快速促成并购交易。最后, 现金收购不会影响并购后公司的资本结构, 因为普通股股数不变, 并购后每股收益、每股净资产不会由于稀释原因有所下降, 有利于股价的稳定。现金收购的缺陷在于:对并购方而言, 现金支付方式需要企业筹集大量现金, 是一项重大的即时现金负担, 这会给企业带来巨大的财务压力;对目标公司而言, 无法推迟确认资本利得, 当期交易的所得税负大增。因此, 对于巨额收购案, 现金支付的比例一般较低。

(二) 换股支付

换股并购是指并购公司将本公司股票支付给目标公司股东以按一定比例换取目标公司股票, 目标公司从此终止或成为收购公司的子公司。可以说这是一种不需动用大量现金而优化资源配置的方法。换股并购在国际上被大量采用, 具体分为增资换股、库存股换股和股票回购换股三种形式。

换股支付的优点主要表现在:首先, 具有减轻财务压力, 适宜大规模并购的优势。对并购公司而言, 换股并购不需要即时支付大量现金, 不会挤占公司营运资金, 购并后能够保持良好的现金支付能力。因此, 换股支付可使并购交易的规模相对较大。其次, 原股东参与新公司收益分配。采用换股并购完成交易后, 目标公司的原股东不但不会失去其股东权益, 还可分享并购后联合公司可能产生的价值增值的好处, 有利于促成并购交易。最后, 延期纳税的好处。与现金支付方式比较, 换股并购无须过多地考虑税收规则及对价格安排上的制约。换股并购也存在很多不足, 其主要表现为:控制权风险、收益稀释风险、交易风险等。

(三) 杠杆收购

杠杆收购是指收购方为了筹集收购所需的资金, 向金融机构借款或发行高利率、高风险债券, 并以被收购企业的资产为这些债务提供担保, 同时用后者未来的现金流偿还债务的方式。这种方式是根据杠杆的原理, 使收购方可以用少量的资金 (通常只占收购资金的5%~20%) 得到目标企业全部或部分的股权。

这种支付方式的优点主要是:首先, 收购方只需出极少部分的自有资金即可买下目标公司, 从而减轻了收购企业的短期财务压力。其次, 杠杆收购的股权回报率远高于普通资本结构下的股权回报率。杠杆收购就是通过公司的融资杠杆来完成收购交易。当公司资产收益大于其借进资本的平均成本时, 便可大幅度提高普通股收益。最后, 享受税收优惠。杠杆收购来的公司其债务资本往往占公司全部资本的90%~95%, 由于支付债务资本的利息可在计算收益前扣除, 杠杆收购公司可享受一定的免税优惠。同时, 目标公司在被收购前若有亏损亦可递延, 冲抵被杠杆收购后各年份产生的盈利, 从而降低纳税基础。该种支付方式的缺点主要是:融资成本高, 偿债压力大。由于资本结构中债务占了绝大比重, 又由于杠杆收购风险较高, 贷款利率也往往较高, 因此杠杆收购公司的偿债压力较为沉重。若收购者经营不善, 则极有可能被债务压垮。

(四) 资产置换

资产置换是指并购方以优质资产注入目标公司, 并置换出目标公司原有的劣质资产, 以保持并购后的公司是一个优质资产的组合。上市公司资产置换的目的一般是调整资产结构, 提高资产质量, 盘活存量资产, 加强主营市场, 巩固或改变上市公司在资本市场的形象, 保持或扩大其持续融资的能力。资产置换也是买壳上市的一种资产注入方式, 很多时候表现为一家非上市公司为了上市, 选择、收购一家上市公司, 然后利用这家上市公司的上市条件, 将公司的其他资产通过配股、收购、置换等方式注入上市公司。

这种支付方式具有:方式简便, 节约收购现金, 快速改善目标公司资产质量, 提高获利能力等优点。同时也具有:并购公司在接受上市公司不良资产后, 如何消化和盘活仍是问题。

(五) 承担债务

承担债务是指并购方以承担目标企业全部或部分债务为条件, 取得目标企业的资产所有权和经营权。当目标企业资不抵债或资产债务相等的情况下采用。

承债式收购的优点在于无须并购方立即支付大量现金, 收购比较容易。但这种方式的风险在于:承债式收购的对象一般经营困难, 财务状况不佳, 净资产很少甚至为零, 因此, 并购后的整合难度比较大, 需要并购方注入大量资金。并且很多目标公司可能深陷债务困境, 各种担保以及其他或有债务的风险较大。

三、并购支付方式选择应考虑的因素

随着资本市场不断发展和成熟, 金融和衍生金融工具不断创新, 企业可利用的并购支付方式也不断增多。企业在制定并购方案时应综合考虑以下因素, 并结合各种支付方式的优缺点, 选择支付方式或支付方式组合。

(一) 并购交易的规模和并购方的现金头寸及其现金创造能力

这是并购方决定是否采取现金支付方式或现金支付在支付方式所占比例多少应考虑的重要因素。当并购规模较小, 且并购方现金头寸较充裕时, 出于抓住战机和竞争的需要, 可采取现金支付的方式;而当并购规模较大, 或并购方现金头寸不充裕时, 并购方应考虑采取换股并购、资产置换等非现金支付方式为主, 以现金支付方式为辅的策略。

(二) 所处的融资环境和自身的融资能力

融资环境是指影响企业融资活动的各种因素的集合, 包括经济环境、金融环境、法律环境等。企业进行并购决策时, 必须对所处的融资环境做出正确评估。评估其是否支持并购战略的实施, 其中包括拟采取的支付方式的支持。如在一个资本市场发育程度低的融资环境, 其金融工具单一, 决定了可利用的支付方式单一。企业自身的融资能力影响着对并购行为的现金支持力度, 也是并购方决定是否采取现金支付方式或现金支付在支付方式所占比例多少应考虑的重要因素。

(三) 融资风险和资金成本问题

为了满足并购所需资金, 并购方经常需要对外融资。对外融资分为债务融资和股权融资。并购方在采取债务融资时, 必须对融资风险进行充分分析和评估, 对融资杠杆利益和融资风险进行慎重权衡, 特别是高风险融资, 如杠杆收购融资要面对很大的债务压力, 有操作不善无法还债的风险。采取不同的融资方式, 承担不同的资金成本, 通常股权融资的成本要高于债务融资的成本。并购方在做具体选择时, 在注意控制风险的同时要考虑降低融资成本。因此, 融资风险和资金成本是并购方确定采取支付方式或支付方式的重要决策依据。

(四) 管理层与机构投资者态度

如果并购公司管理层占有的股份比例较大, 对公司有控制权, 则管理层担心并购公司股权被稀释, 就可能倾向于采用现金支付方式。一项研究表明, 收购公司管理层持股比例与股票被使用的概率之间呈非线性关系。当管理层持股比例在5%~25%之间时, 使用股票支付的可能性更低, 而当管理层持股比例大于25%或小于5%时, 股票支付的概率相对就比较大, 因为这时管理层不担心控制权被稀释。

(五) 收益稀释

收益是否被稀释取决于两个因素:一是并购后并购公司的总收益;二是并购后公司的股份总数。如果并购后收益增长赶不上股份增加的比例, 则每股收益将被稀释。但值得注意的是, 并购后由于需要整合, 协同效应可能要在一段时间后才能够发挥作用, 因此, 并购后的短期内公司收益可能被稀释, 但长期可能会提高。

(六) 税收问题

税收是选择并购支付方式要审慎考虑的一个重大问题。并购公司不仅要考虑并购交易时的税收, 而且要筹划并购后运营期乃至再出售时的税收问题, 如:债务融资的税盾作用等。

(七) 满足并购计划对时间的要求

如果并购方出于抓住并购机会、竞争等目的, 要求在短时间内快速完成并购。此时, 采取:发行股票、债券募集并购资金, 换股并购、资产置换等显然不合适。而应采取以内部积累或银行借款为来源的现金支付方式, 达到快速完成并购的目的。

四、结束语

随着经济一体化和全球化的发展趋势, 并购已成为企业实现提升竞争力和对外扩张的主要途径。随着金融工具的不断创新和资本市场的不断成熟, 企业并购可利用的金融工具和可选择的支付方式越来越多。在众多的选择面前, 企业必须不断加强有关知识和政策的学习, 深刻理解和掌握各种并购支付方式和金融工具, 紧紧围绕并购的战略目标, 根据各种并购支付方式和金融工具的优劣, 结合企业实际情况, 合理选择并购支付方式及组合, 设计出最佳的并购支付方案, 完成并购战略目标。

参考文献

【1】张先治企业重组财务与会计问题研究三友会计论丛2003

【2】史红燕企业并购的支付方式述评大连财经问题研究2003

【3】董力为企业并购会计问题研究北京首都经济贸易大学出版社2003

企业并购支付方式选择与风险控制 篇6

从风险控制的角度来看, 不确定性和信息不对称性会导致企业的并购财务风险。支付方式的选择最终是有支付成本、支付风险来决定的, 而导致并购财务风险的重要原因之一就是成本费用的膨胀, 我们要做的就是尽量准确把握单一支付方式下各种支付方式选择的要点。

一、现金支付

现金支付方式主要适用于敌意收购, 具有迅速、快捷的特点, 能够有效的防止反收购。现金支付风险主要由两类因素决定:一是预期增值状况;二是现金支付成本率。当然预期价值增值状况是在任何一种支付方式下主并企业都要能够准确把握的。预期价值增值状况与预期现金流量相关, 要使现金支付不存在风险就必须使预期现金净流量现值之和大于现金支付额, 并由此来确定企业能够承受的最大现金支付承受额。但是我们说日后现金流量存在很大的不确定性, 从风险控制角度来看, 需要主并企业充分做好并购前的可行性研究调差分析。如果日后未能达到企业预期目标, 原有股东则要全全承受损失。现金支付的另一风险控制要点就是并购后企业资产负债率水平的控制, 尤其是债务融资形式下, 把握好企业的最优资本结构, 保持充足的资金流动性。企业可以建立一个风险决策评价系统, 合理设计现金支付的来源, 防止因为资金来源、债务期限结构不合理等因素导致成本费用膨胀而是并购失败。

二、股权支付

股权支付方式下一般都是善意收购。几种常见的形式包括增资换股、股票回购、库存股收购等。股权支付的成本费用率较之现金支付要小的多, 股权支付方式下主并企业可能承受的财务风险相比之下也要小的多。从预期增值方面来看, 即使目标企业日后盈利能力有很多不尽如人意的地方, 但是这些损失就不需要全部由原有股东承担, 目标企业股东也要分担一部分的损失, 但是这部分的风险转移是以股东控制权收益被稀释为代价的。所以我们就要求目标企业未来的价值增值状况十分良好, 借此来弥补股权收益被稀释带来的损失。股权支付另一风险来源就是, 如果投资者对并购企业的恢复能力产生怀疑, 信心不足时就会对企业股价产生重大的打击。股权支付方式下风险控制的关键在于换股比例的确定, 确保并购成功的同时均不会对合并双方的股东利益造成损害。从主并企业来看就是确定一个对原有股东股权稀释程度最小的比例来进行换股合并。

三、其他支付方式

现金、股权支付是支付方式的最终表现形式, 这里在此基础上简单提及现今较回报掩盖了高成本收购对每股收益的稀释。所以杠杆收购要实现很高的回报率才能使收购者获益。风险控制的要点在于如何进行债务融资资本结构及债务期限结构的设计规划, 尽量使并购后的目标企业有稳定的现金净流量确保资金流入大于资金流出。简单来看期权支付工具的选择要点则在于期权工具定价, 包括可转换公司债券、认股权证都可以看做是看涨期权, 定价方式类似于公司证券发行定价。

四、小结

从本质上来讲, 主并企业选择支付方式的过程就是一个风险回避的过程。虽然每一种支付方式都存在一定的风险, 但是我们可以通过调整支付策略从而实现风险控制。并购中支付方式的选择事实上也是由并购双方基于各自的利益和风险权衡博弈而达成一致的妥协。因此也就存在着协商合作前提下能够满足双方目的利益的混合支付方式。尤其对于收购放来说, 提出和设计混合支付方式结构对回避财务风险尤为重要, 回避单一各支付方式下的缺点, 取长补短。一方面可以控制由于现金支付过多而带来的流动性困难和破产风险, 另一方面还可以控制股票发行过多而带来的股权稀释和控制权失效风险。从资金约束和风险控制的角度来看, 主并企业更应该通过混合支付方式的设计来实现风险的分散和转移而非单一支付方式。

摘要：企业并购在企业实现规模迅速扩张的同时也为企业带来了巨大的财务风险。我们认为由并购行为而涉及的各项财务活动引起企业财务状况恶化、财务成果损失导致了企业的并购财务风险。通常将其分为定价风险、融资风险和支付风险。从风险控制的角度来看, 支付是定价的结果, 融资的目的, 那么定价和融资的风险一定程度上是可以通过支付方式的选择加以分散和转移的, 达到不同的风险收益分配效果。本文主要从企业支付方式的角度来看企业支付方式选择对财务风险的影响以及从这些影响出发怎样做好风险防范控制。

关键词：并购,支付方式,风险控制

参考文献

[1]、杭洁, 俞丽辉.试析企业并购支付方式的选择[J].财会月刊, 2008 (12) .

[2]、李敏, 袁淑文, 宋丽梅.浅析企业并购财务风险的产生及规避对策[J].财政金融, 2010, (07) .

企业并购重组方式的对比分析 篇7

1.1并购重组的定义

并购重组, 泛指在市场机制作用下, 企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。

1.2并购重组的方式

并购重组方式包括但不限于资产收购、股权收购、合并、分立、债务重组等方式[1]。本文重点介绍资产收购、股权收购和吸收合并三种方式, 具体如下:

(1) 吸收合并。是指两家以上的公司合并, 其中一家公司因吸收了其他公司而成为存续公司, 而其他公司被注销的合并形式。

(2) 资产收购。是指一家企业购买另一家企业资产的交易。根据资产标的不同, 资产收购可以分为以下三种形式:一是单个资产或多个资产的纯资产收购;二是部分资产以及与其相关债权、债务和劳动力的收购, 例如收购公司一条生产线;三是全部资产以及与其相关联的债权、债务和劳动力的收购, 即通常意义上的企业合并。

(3) 股权收购。是指一家企业购买另一家企业的股权, 以实现对被收购企业控制的交易。

2并购重组的动机

2.1并购重组动机概论

张秋生编写的《并购学》中, 将动机分为内部动机和诱因动机[2]。一个公司并购重组的动机是由内部发展需求和外部压力联合作用的结果。因此, 本文将从内、外两个方面对并购重组动机进行分析。

2.2并购重组的动机种类

2.2.1内部动机

内部动机包括追求协同效应、获取目标公司优势资产、组织调整等:

(1) 追求协同效应。一个公司开展并购重组, 就是希望整合单位之间的优势互补, 最终提升整合单位在经营、财务等方面综合能力。一是通过并购重组, 公司能把被整合公司的核心技术、优质资产、市场份额等方面的优势融合在一起, 提升企业运营效率, 大大提高公司市场经营能力。二是通过并购重组, 实现集中管控资金, 提高资金使用效率, 降低成本;企业内部的生产分工能够更合理和专业化, 能够利用更先进的技术和机器设备等生产要素进行一定规模的生产经营管理, 分摊、消化、节约成本费用, 从而降低单位产品成本[3]。

(2) 获取目标公司优质资产。通过并购重组, 获得目标公司特殊设备、资质、土地无形资产等优质资产, 进而实现消除或控制对方来获得行业的相对垄断地位, 提高自身的竞争实力[4]。

(3) 组织调整。通过并购重组, 逐步实现内部产权管理层级和投资关系的调整, 强化公司本部集中管理职能, 简化审批流程, 推动建立合适公司的发展模式[4]。

2.2.2诱因动机

外部诱因动机, 主要是因为公司认为目标公司的价值被低估, 公司认为掌握了目标公司所有的内部信息, 目标预期资产升值、市场前景良好等原因, 公司收购目标公司的价值远远低于其真实价值, 因此公司乐于开展并购重组。

3并购重组方式的对比分析

本文主要对股权收购、资产收购、吸收合并等三种并购重组方式, 从适用范围、机构调整、资质共享等方面进行对比, 为企业选择并购重组方式提供决策依据, 详见表1。

4并购重组方式的税负筹划分析

由于国家对各类并购重组的税收不同, 所以企业从税收角度对并购重组方案进行筹划, 达到降低企业税负, 降低并购重组成本, 增加企业利益的目的[5]。

经过研究分析, 吸收合并方式与资产收购中资产及其相关债权、债务和劳动力一并转让的方式涉及税负基本一致, 下表只对吸收合并、纯资产收购、股权收购三种方式进行分析, 具体见表2。

5并购重组方式的优劣分析

结合上述各方面的对比分析, 并购重组各个方式都具有自身鲜明优势和不足之处, 具体见表3。

6结论

通过上述分析, 并购重组各个方式都具有自身的优劣势, 公司需要结合目标, 站在整体高度上去分析, 考虑税收成本、资质整合、机构整合等问题, 从而选择最为合适的并购重组方式, 达到公司预期目标, 为公司长远发展带来益处。

参考文献

[1]李晋云.关于企业并购重组的思考[J].中国集体经济, 2012 (10) .

[2]张秋生.并购学[M].中国经济出版社, 2010.

[3]邓迪夫.企业实施并购重组的成本效应分析[J].中国商贸, 2011 (23) .

[4]冷雪林.道路客运企业并购重组动因解析[J].交通财会, 2011 (3) .

中国企业并购融资方式决策模型 篇8

随着企业的不断扩大,企业间的并购成了市场经济发展中的必然现象,它是资本集中的必然要求和主要实现形式。市场分析人士认为,对于很多资本密集型企业,只有将产业资本和金融资本有效地结合起来,才能达成有效的规模效益。通过资本市场获得资金优势,实现企业跨越式增长。

近年来,虽然市场经济发展较为迅速,但由于我国企业规模不断扩张,投资逐渐加大,资金问题成为了企业发展的一大瓶颈。例如,东风汽车集团2009年6月15日正式发行20亿元1年期的短期融资证券,其主要用途是偿还银行贷款和补充东风武汉技术中心扩建项目营运资金。在市场化竞争愈演愈烈的背景下,我国政府积极推动企业的并购重组。从某种意义上讲,政府出面牵线搭桥,对并购融资活动进行适当干预,能促进资源的有效配置,使得事情进展比较顺利。但是,政府与一般的市场主体不同,有时其干预可能影响正常的市场机制。企业需要在摸索中使得市场意愿与政府意愿达成最大化的一致,实现各方利益合理分配与关系的融洽发展。

由于我国资本市场和企业并购活动的历史相对于国外来说比较短,企业和投资者在对风险的把握和处理能力方面还有待提升,总体来说我国的金融发展仍然较为滞后,问题也颇多。在法律方面,虽然存在相关的并购融资法律,但是社会上不规范操作现象严重,这使得相关法规也形同虚设。因此我国需要完善法律体系,以制度形式确立企业并购融资市场规则,利用市场力量推动中国企业的发展。

二、并购融资风险分析

(一)融资风险类型及融资方式选择影响因素

融资是企业的一把双刃剑,它使企业在获得额外经济利益的同时也增加了相应的风险。我们主要从以下两个方面来考虑风险:

企业在融资过程中,由于企业的经营管理缺乏科学的决策体系和操作规程,时常出现管理混乱、安全事故频繁、工作责任落实不到位等现象,使营运计划形同虚设,最终导致息税前利润(EBIT)变动的风险我们称之为经营风险。企业的经营风险还包括企业控制权风险和经营自主权风险。企业并购之后,股权分配和管理层结构会发生一定变化,这样使得企业会出现控制权分散的风险。

财务风险也称融资风险是指企业全部资本中债务资本比率的变化所带来的风险。影响财务风险的主要因素有:利率的变化、企业融资能力的变化,财务杠杆的变化等。其中财务杠杆变化对财务风险的影响最大。

汽车企业融资方式有内部融资和外部融资两种。内部融资主要指企业自身积累的资金;外部融资包括股权融资、债权融资等。企业在选择融资方式时会考虑到多种因素:

1. 外部因素

(1)政治法律环境。企业进行融资方式选择时,必须遵循税收法规,同时考虑税率变动对融资的影响。金融政策的变化必然会影响企业融资、投资、资金营运和利润分配活动。此时,融资方式的风险,成本等也会发生变化

(2)宏观经济环境。在整体经济环境较好时,企业可以选择外部融资,寻找更多的投资者,解决资金问题。经济环境不太好时,企业可以考虑内部融资和寻求政府融资等方式的结合,尽量收缩债务融资规模。

2. 内部因素

(1)企业的资本结构。资本结构指的是企业负债和权益的分配情况,也指企业筹集长期资金的各种来源、组合及其相互之间的构成比例,它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力。合理的资本结构可以降低融资成本,发挥财务杠杆的调节作用。

(2)企业的经营和财务状况。若财务状况良好,企业的资金回收较快,则资本的利用效率较高,企业可以先利用自己的留存收益,后选择外部融资的方式。经营和财务运行较好,则会吸引更多的投资者,外部融资也会较为顺利。

(3)企业的规模和信誉。银行对于贷款条件的审核比较严格,若企业的规模很大且信誉良好,则获得银行等金融机构的贷款就会较为容易,这样企业可以利用循环借贷来解决并购中资金流的问题。企业不同的发展过程选择融资方式也不同,当企业发展到成熟期和扩张期时,企业一般选择债权和股权融资的方式。

(4)并购特点。并购企业的并购动机,是否恶意收购,并购企业的性质是私有还是国有,这些都影响到融资方式的选择。若为国有企业,政府可以给予一定政策上的照顾,融资的渠道比较多,选择的方式也会多样化。

(5)风险承担。企业发行债券和股票所承担的市场风险较大,在两者收益相同的情况下,企业借助资本市场融资的顺序可以是先发行债券后发行股票,发行债券可以很好的利用到杠杆效益,且不会破坏原有的控股结构。

(二)融资风险的度量

对于风险收益和风险的大小,我们可以运用数量统计的方法进行简单度量。

在收益的期望值一定的情况下,可以用标准差来度量风险的大小,标准差越小,说明各种可能的结果相对于期望值的离散程度越小,风险就越小。若期望值不同,我们可用标准离差率来比较各方案的风险程度。标准离差率越大,意味着单位期望值所面临的风险越大。

(1)经营风险的度量

我们用经营杠杆系数来度量经营风险的大小。计算公式是:

(2)财务风险

(3)财务杠杆变化对财务风险的影响最大,我们可以用财务杠杆系数来衡量财务风险即融资风险的大小:

由公式可以看出,企业的融资数额越大, 利息支出越高,财务杠杆系数越大,融资风险也越大。

根据风险分析理论,汽车公司在融资过程中所遭遇的总体风险应包括两个部分:

从相关文献中来看β值可由公司股票的周收益率进行回归得到:

注:Rt,j——证券j在第t期的收益率

pt,j——证券j在第t期期末收盘价

Dt,j——证券j在第t期收到的股息或红利

以社会资本平均收益率(研究中选用加权平均一年期贷款利率替代)作为期望值,非系统风险δ可用反映风险程度的标准离差率来表示:非系统风险δ=γ×DOL×DFL

则:Φ=β+δ=β+γ×DOL×DFL

根据“风险与收益相符”的市场化规则,我们可以得出风险≤净资产收益率r,即

Φ=β+δ=β+γ×DOL×DFL

满足(1)的方案即为可参与融资方案比较的方案。

三、并购融资方案选择

(一)嵌套多元离散选择模型

假设并购企业选择j个方案(j代表现金融资/权益融资/债权融资/股权-债权混合融资)进行融资,选择融资的方案与最终支付方式有关,为了避免模型随机误差项相关所带来的影响,该模型将j个融资方案分成n个组(如图1),每组内部的选择方案间不具有相关性,而组间可以具有相关性。

X是向量的外生变量,与并购企业的特征变量和并购方案本身的特征变量有关,融资的收益用Vj(X)表示,Vj(X)与各解释变量之间成线性关系,则企业选择方案j的概率为:

我们假设与权益融资方案选择有关的系数为0,即基准选择为0,j=0,1,…4对于每一个方案j来说,对数发生比为:

对于图表1嵌套多元选择模型中,支付方式t(t=1,2,3)对应的非条件概率为Prt,在选择的支付方式t的条件下,选择融资方式f所对应的条件概率为Pr f/t,

注:Xf/t——表示对选择第t组产生影响的变量

Zt——表示在t组内对选择第f种方案产生影响的变量

该模型使用完全信息极大似然方法进行估计,对数似然函数为:

(二)实例分析

选择上述图1为支付方式-融资方式的嵌套多元选择模型。数据来源于中国统计年鉴,整理得到表1。

根据啄食顺序理论,企业在选择融资方式时,一般遵循“内部融资——债权融资——股权融资”的原则,这与实证结果是一致的。同时结果表明,受支付方式的影响,并购企业倾向于依据自身企业的特点(比如现金流、偿债能力、治理结构等)和并购特点(并购规模、并购动机、并购企业公司性质等)决定融资的方式。我们发现并购企业的融资决策受资本成本的影响较大,而与代理问题无关。当管制(法律法规)环境较为理想,即债权和股东权利受到高度保护时,并购企业运用外源融资更为频繁。

四、结论