旅游业资本化运作研究（精选6篇）
旅游业资本化运作研究 篇1
中央企业可以定义为:产权属于国家、管理权直接归属中央政府的国有企业, 即由国务院国有资产监督管理委员会 (简称“国资委”) 代表国家行使出资人职责的特大型与大型国有企业。以中央企业为研究对象的必要性在于:首先, 中央企业在国民经济中占有非常重要的地位, 对我国经济健康、快速、稳定发展有着举足轻重的作用, 有必要对中央企业的资金、投资的科学管理进行研究;其次, 中央企业发展方向 (比如重组、集体上市等) 使内部资本市场发展成为必然趋势;最后, 中央企业不同于一般国有企业, 其规模更大, 资本雄厚, 财务制度更透明, 制度更完善, 有更好的实证研究基础。另外, 国家对于中央企业内部资本市场的支持和重视, 也为对中央企业内部资本市场的研究提供了条件和意义。
鉴于此, 本文以中央企业内部资本市场为研究对象, 对中央企业内部资本市场的有效性及效率提升因素进行研究。
一、国内外研究方法综述
从研究结论上来说, 20世纪六七十年代的内部资本市场研究基本肯定了内部资本市场的价值。但是20世纪80年代以后的许多实证研究得出了“多元化折价”的结论, 研究者大都把原因归结为内部资本市场的低效率, 认为内部资本市场的过度投资和交叉补贴导致了内部资本市场对业绩差的部门的过度投资和对业绩好的部门的投资不足。
从研究方法上来说, 内部资本市场的研究方法包括两大类:一类是推导、证明纯理论模型, 比如GSS模型;另一类是实证分析, 即通过大量样本数据来检测内部资本市场的投资效率。
进一步, 对于实证研究, 虽然配置的内部资源是公司内部决策资料, 不需要对外公布, 但是我们仍然可以通过可以获取的公开信息来研究内部资本市场。内部资本市场的实证研究方法可分为两类 (许奇挺, 2005) :一类是间接研究法。间接研究法不直接利用企业各部门数据, 而是事先假定企业价值与内部资本市场之间存在某种联系, 在引入对企业价值产生影响的控制变量之后, 对比不同企业价值变化来推断内部资本市场效率。另一类是直接研究法。直接研究法直接利用企业各部门相关数据, 对比部门投资效率与可比性单个企业投资效率。
直接研究法比较直观和准确, 通过对大型企业内各事业部的资源配给和使用研究, 可以直观地看到内部资本市场的运作方式和经济后果。西方国家的直接研究数据来源主要分为两类:第一类是上市公司的公开财务信息, 比如说年度财务报告中的分部信息;第二类是除第一类来源以外的其他来源的信息, 比如人口普查局的经济普查信息等数据。
但直接研究法的数据往往较难取得, 所以研究者在信息不足的情况下, 往往采取间接研究法, 比如应用较普遍的方法是用企业的托宾Q值作为多元化公司部门资本投资的参照物, 但仅就多元化折价来说, 其本身并非代理理论或投资无效性的证据。因为一些多元化折价可以被样本的选择所解释——选择多元化的公司, 或者保持多元化的公司或者被兼并的公司可能从质量、行业地位、盈利能力等方面都与非多元化公司存在本质区别。
总体而言, 虽然西方国家有较成熟的内部资本市场的研究理论和实践, 但没有形成统一的结论。更重要的是, 由于市场环境、政治环境和企业自身条件的不同, 西方国家的理论并不一定能够适合我国的实际, 缺乏现实指导意义。从20世纪90年代末起, 我国学者逐步开始关注内部资本市场的研究, 并得到了一些有价值的成果。可是现有研究仍有不足, 主要表现在:第一, 研究对象的产权属性方面。在研究对象上较少区分国有产权和非国有产权。少数研究对民营企业集团和国有企业集团的市场效率进行了分析, 但不够深入, 而对中央企业内部资本市场的研究几乎没有。第二, 研究内容方面。从研究的量来看, 不论中外学者, 研究的重点都放在内部资本市场的经济后果上, 集中于内部资本市场是否有效、是否具有价值, 而对这种结果产生的原因以及提高内部资本市场效率的方法较少进行论证。第三, 政治经济背景及特点方面。在我国目前经济转型时期, 国有产权的特殊性将导致中央企业内部资本市场行为受到政府的影响, 其承担着经济、政治等多重职能。并且, 由于国有产权主体不明确、控制权与剩余索取权不一致, 中央企业可能面临更为严重的代理问题, 这对内部资本市场的运作会产生一定的影响。所以, 研究更应该结合中央企业特有的政治经济背景进行。
二、内部资本市场的效率和价值影响因素研究设计
本文的实证研究主要有两个目的:第一, 分析中央企业内部资本市场是否有效率;第二, 分析提升中央企业内部资本市场价值的方法或者影响因素有哪些。
由于我国关于分部报告的会计准则是从2007年1月1日才开始执行, 之前的分部数据不能取得, 数据缺乏可比性;同时, 我国官方的企业经济普查数据还不能公开获得。所以, 本文采用了间接研究法来研究中央企业内部资本市场的资源配置效率。间接研究法是利用企业价值与内部资本市场之间存在的某种联系, 在引入对企业价值产生影响的控制变量之后, 对比不同企业价值变化来推断内部资本市场效率。
1. 内部资本市场效率的实证研究设计。Jeffrey Wurgler (2002) 构建了以下模型来测算资本配置效率:
其中:下标t和i分别表示年份和行业编号;Iti表示固定资产投资增长率, IGti=Iti/It-1, i;Pti表示利润增长率, Pti=Pti/Pt-1, i;ε是随机扰动项。
以上公式假设:一个有效的内部资本市场将继续投资利润持续增长的行业, 而减少对于利润持续下降的行业的投资。所以βt是弹性指标, 如果大于零, 表明当行业利润率提高时, 投资也相应增加;而如果小于零, 则说明这是一个低效资源配置市场, 当利润增加时, 反而减少了对于该行业的投资。同时, βt越大, 说明该企业对于快速增长的行业的投资越大。
根据投资决策的一般规律, 管理者一般会根据当年的盈利情况来制定下一年的投资计划, 所以我们用投资增长率对上年的利润增长率进行回归。这里所说的“利润”是营业利润而非净利润, 原因是经营利润更稳定、更持久, 代表了企业经营业务带来的稳定利润增长, 是由企业投资、生产等经营活动产生的, 而影响净利润的还有其他各种不确定、不可控因素。
所以, 本文的研究模型为:
其中:下标t表示年份;IGt, t-1表示固定资产投资增长率, IGt, t-1=It/It-1;PGt-1, t-2表示营业利润增长率, PGt-1, t-2=Pt-1/Pt-2;e为随机扰动项。
2. 内部资本市场价值影响因素的研究设计。
我们认为, 中央企业内部资本市场效率高低的根本决定因素是信息不对称条件下的多层代理问题。为了解决国资委与中央企业高层、中央企业高层与下属子公司 (事业部) 、大股东与中小股东的代理问题, 提高中央企业内部资本市场效率, 我们可以通过改良资本结构、改善治理结构、优化企业经理人报酬等途径来实现。我们通过构建以下多元回归分析模型对中央企业上市公司内部资本市场的有效性进行分析以验证上述观点。
检验方程如下:
其中:V代表企业价值指数, 是一系列可控变量X的线形方程;e为纠错项。可控变量X即我们分析的一系列的内部资本市场价值的影响因素, 比如管理层薪酬、外部独立董事比例、第一大股东持股比例等。
就企业价值而言, 一般对内部资本市场实证研究都以超额价值 (即多元化企业和同一行业专业化企业价值的差额) 来代替, 并消除规模影响后的加权平均。较经典的是Berge和Ofek (1995) 提出的超额价值公式:
但是, 这类方法假设单行业企业与多元化企业具有相同特征, 即多元化的决策选择是随机的, 这是与实际情况不符的, 所以我们在这里用托宾Q值来代替企业价值。这是因为: (1) 根据许奇挺 (2005) 的实证研究, 内部资本市场效率与企业价值是正相关的, 所以企业价值的提高也反映了企业内部资本市场效率的提高; (2) 笔者认为企业价值的提高, 归根到底是由于资源的高效配置和使用, 因此企业价值提高代表了内部资本市场效率的提高; (3) 提高中央企业内部资本市场效率的根本目的是提升中央企业的价值, 所以将内部资本市场效率的影响因素用中央企业价值指标来衡量也反映了根本目标。
三、数据选择及变量说明
1. 数据选择。
我们这里所研究的存在内部资本市场的中央企业主要包括:①中央“系”属公司, 即中央企业作为最终控制人控制多家上市公司, 这里的上市公司不仅包括A股上市公司, 还包括香港和其他国家上市公司。②按照国资委主业的划定范围, 涉及多行业的企业。我们认为在这些中央企业中, 要么集团在下属子公司、部门之间进行资源划拨、调用, 要么集团在下属不同行业、部门之间进行资源的划拨、调用, 即都存在内部资本市场。虽然按最终控制者归类, 所有中央企业可以并成一类, 即由国资委代表国家控股, 但是中央企业都自主经营、独立核算, 不需要上缴利润, 国资委只是以董事会的方式参与、监督公司治理, 不涉及资源调动。所以我们认为中央企业相互之间不存在内部资本市场。
本文以2004~2008年度作为样本公司内部资本市场效率的考察年度, 原因是本文主要研究国资委代表的中央政府和中央企业、中央企业和下属子公司 (事业部) 之间的内部资本市场的双层代理问题, 而国资委是在2003年成立, 在2003年一年中, 除了初始的建立工作, 国资委还进行了一系列大幅度的中央企业改革, 为了避免数据口径及背景环境的不一致, 我们剔除了2003年及以前的数据。
在初始数据 (以控制两家或以上公司或涉及多个行业为标准) 的基础上, 本文剔除了所有者权益为负值、数据缺失的上市公司和金融类上市公司。最终符合条件的A、B股上市公司共有130家。由于沪市B股以美元计价、深市B股以港币计价, 我们采用的汇率是中国银行2004~2008年12月31日的汇率中间价。
2. 变量说明。
为了考察影响中央企业内部资本市场效率的因素, 以提高内部资本市场和中央企业的价值, 我们结合前文对于内部资本市场及其代理问题的理论分析, 把效率指标及影响因素指标分成如下几类:
第一类, 反映管理层激励程度的指标。选择的具体指标包括:①管理层股权激励。本文研究中, 总经理股权激励 (Mshare) 为哑元变量, 如果当年有股权激励方案 (包括实施过程中的股权激励方案) , 取值为1;如果当年没有股权激励方案, 则取值为0。②管理层薪酬。该指标用高管前三名薪酬总额来代替, 由于因变量值的范围很大, 在实证研究时取自然对数。
第二类, 反映内部治理环境的指标。由于中央企业治理核心在于董事会, 所以本文研究主要选择了反映董事会结构的两个指标作为研究对象, 即外部独立董事比例、董事长和总经理是否为同一人。企业内部治理机制越完善, 内部资本市场越有效, 企业价值越高。董事长和总经理是否为同一人是哑元变量, 不是同一人时取值为1, 否则取值为0。
第三类, 反映外部治理环境的指标。由于经理人市场、控制权市场在目前中央企业样本中存在数据、样本、企业实际情况方面的局限, 不能够考察, 我们这里只简单分析债权人的外部治理作用。选择的具体指标包括资产负债率 (=负债总额/资产总额×100%) 。随着中央企业资产负债率的提高, 作为债权人的银行等机构出于自身资金安全的考虑, 会加强监督和外部治理, 通过考察这一指标能侧面了解我国对于中央企业内部资本市场的外部治理情况。
第四类, 反映中央企业资本结构的指标。包括:①实际控股股东的控制权与现金流权的分离度。这一指标反映了大股东与中小股东之间的代理问题, 控股股东对中小股东利益掠夺的动机源于控制权与所有权的矛盾, 所以两权分离越多, 其利益掠夺动机越强。②第一大股东持股比例。
第五类, 反映中央企业集团自身特点的指标。这类指标反映了中央企业内部资本市场的特点。衡量的指标包括公司资产、所有者权益、市值等。
第六类, 反映内部资本市场规模的指标。我们这里选取上市公司资产规模作为内部资本市场规模的替代指标, 因为资产的总规模在某种程度上反映了资源的充裕程度及资源的可调配空间。由于因变量值的范围很大, 在实证研究时, 取其自然对数。
四、实证分析
1. 中央企业集团行业分布。
如果不考虑数据缺失的情况, 所有在A股市场上市的、拥有内部资本市场的中央企业上市公司共有152家。我们将其与地方所属的其他国有上市公司以及民营上市公司进行对比分析, 其行业分布对比如表1所示。
从表1可以看出中央企业具有以下几个特点和发展趋势:首先, 中央企业资本在关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域比较集中, 比如采掘业。其次, 中央企业资本在特定产业链中, 市场机制难以发挥作用或需要重要控制的基础产业、基础服务、基础设施、基础原料、关键技术、关键工序等行业比较集中, 这类行业包括电力、煤气及水的生产和供应业等。再次, 中央企业资本向具有竞争优势的行业集中, 对产业进入门槛高的基础性和支柱产业等领域的投入力度较大, 这类行业包括石油、化学、塑胶, 电子, 金属、非金属, 机械、设备、仪表等。最后, 中央企业资本向未来可能形成主导产业的领域发展, 对市场发展前景广阔的领域也有较大投入, 重点发展高新技术产业。这突出表现在中央企业信息技术业上市公司比例和民营经济该类企业一样高的比例, 这类企业竞争激烈、要求投入大、更新快, 中央经济在这一行业的高比例说明了国家在国有经济中发展具有先导和带头作用的高新技术产业群的意图。
2. 企业价值与经营绩效的对比分析。
为了更直观地反映中央企业与其他企业在企业价值、经营特点方面的区别, 我们以2007年中央企业A股上市公司为考察对象, 对比同期其他A股上市国有公司、民营公司水平, 具体结果如表2所示。
表2数据表明:第一, 中央企业上市公司的资产、负债、所有者权益都远远超过其他上市公司, 说明中央企业在总体规模上远远超越其他公司, 表明了中央企业具有资源上的优势。其他国有上市公司次之, 民营上市公司最少, 这说明了我国特别给予国有企业尤其是中央企业金融支持。第二, 从资产负债率和净资产收益率来说, 总体差别不大, 中央企业略领先, 说明这几年来中央企业的改组、激励等是卓有成效的, 当然也可能是由于中央企业在资源、政策等方面的优势所致。第三, 中央企业上市公司的净利润平均值远远高于其他上市公司, 说明了中央企业在我国国民经济、税收方面的重要作用。
3. 内部资本市场效率的对比研究。
对中央企业上市公司、其他国有上市公司、民营上市公司三类上市公司分别进行回归分析, 得到的回归结果见表3:
从表3结果可以发现, 三类企业的投资增长与前一年经营利润的增长都呈正相关关系, 并且中央企业也有略微的优势。但是总体来说, 三类企业的系数都比较小, 而且没有通过显著性检验。这说明在我国, 企业并没有根据利润增减来有效配置下一年的投资计划, 同时说明中央企业有提高内部资本市场运作效率的必要性。
4. 内部资本市场价值影响因素的多元回归分析。
(1) 具体模型设计如下:
其中:被解释变量V为内部资本市场的价值, 由托宾Q值替代。
解释变量分别为:①控制权和现金流权分离度 (Sep) , 用来代表大股东与中小股东的代理问题的严重性;②第一大股东持股比例 (LSshare) ;③外部独立董事比例 (IDR) ;④总经理和董事长是否为同一人 (CM) ;⑤总经理薪酬 (Mincome, 这里以高管前三名薪酬代替, 取自然对数) ; (⑥总经理股权激励 (Mshare) ;⑦资产负债率 (ALR) ; (8) 公司规模 (SIZE, 本文以资产总额反映上市公司规模, 取自然对数) 。
(2) 检验过程及结果。首先对控制权和现金流权分离度、第一大股东持股比例、外部独立董事比例、总经理和董事长是否为同一人、总经理薪酬、总经理股权激励、资产负债率、公司规模这8个变量进行相关系数分析。一般情况下, 当检验结果超过中度相关 (0.5~0.8) , 我们将自变量剔除。相关性检测结果表明, 大部分变量之间的相关性几乎不存在, 其他个别变量之间仅轻度相关。因而我们没有进行变量剔除。
然后, 我们将企业的市值账面值比率、控制权和现金流权分离度、第一大股东持股比例、外部独立董事比例、总经理和董事长是否为同一人、总经理薪酬、总经理股权激励、资产负债率, 公司规模代入SPSS15.0软件进行多元回归分析, 具体结果见表4:
注:***表示在1%的水平上显著。
从表4结果可以看出:控制权和现金流权分离度与企业价值的关系接近于0且不显著, 说明中央企业大股东侵占中小股东利益的现象并不严重;第一大股东持股比例与企业价值的关系虽然微弱正相关, 但也接近于0且不显著, 说明第一大股东并没有尽到其应尽的管理义务。
从中央企业内部治理机制来看, 董事长和总经理是否为同一人、外部独立董事比例与企业价值都正相关, 但相关性不显著, 说明独立董事等治理机制还没有发挥其应有的作用;从公司外部治理机制来看, 由于数据、样本的局限性, 我们只简单分析债权人的外部治理作用。实证结果表明, 企业的资产负债率与企业价值呈不显著的负相关关系, 说明中央企业可能需要加强外部治理环境的建设。
从中央企业上市公司的自身特点来考虑, 中央企业上市公司规模与企业价值存在显著的负相关性, 这可能是因为企业规模越大, 内部资本市场运作空间就越大, 内部资本“寻租”的空间越大, 为经理层的“游说”和“私人利益”提供了空间, 降低了内部资本市场的效率。而这一问题的根本解决, 还是要靠内部资本市场资源分配、使用等制度体系的科学化和规范化。
参考文献
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旅游业资本化运作研究 篇2
当“反贫困干预”成为国家战略，“扶贫”的意义已经超越了社会保障与社会福利的范畴，这不仅激发了政府、市场与社会多领域多元行动主体的“跨界协同”，更撬动了资本、技术、土地、劳力等要素的再组合，进而重构了地方社会的图景。贫困治理的意义也超出减贫本身，具有更为深远的社会治理含义。
然而需要思考的是，在“扶贫”作为公共政策的实践中始终存在着一对难以分割又颇具张力的命题，即政策话语实践中作为“社会分类”的贫困者和政策干预过程中作为“行动者”的贫困者。
作为“社会分类”的穷人是扶贫识别与瞄准机制的产物。长期以来，以“收入”为标准的贫困识别框架一直主宰着世界反贫困战略的制定与实施。“贫困线”在贫困人口规模测定以及减贫资源的投入中都是重要的操作性工具。可以说，作为“社会分类”的穷人群体通常是由抽象的统计数据来呈现的。[1]从国内来看，1986年以来，我国的扶贫瞄准机制经历了从贫困县到贫困村再到贫困户三个阶段的逐级深入。[2]特别是2013年以来，“精准扶贫”机制通过对贫困人口建档立卡，进而将扶贫瞄准对象落实到户到人。建档立卡的识别标准是2013年人均纯收入低于2736元的贫困家庭和人口。国家统计局根据全国农村住户抽样调查数据，估算出全国有8249万贫困人口，然后再按照各省和县的贫困发生率估算出建档立卡的名额。名额分解到县以后，县内的扶贫和统计部门根据县内贫困分布情况将名额分配到乡和村。村级通过民主评议的办法最终确立建档立卡的名单。名额控制的办法意在防止地方政府为了获取更多扶贫资源而过分夸大贫困人口规模，却还是无法避免“精而不准”的难题。[3]
当我们进入具体的扶贫干预过程，面对具体的穷人，在单一的经济维度向综合性的多维贫困观的转变的过程中，阿马蒂亚·森（Amartya Sen）的贡献具有里程碑式的意义，在森的“权利方法”（entitlement approach）看来，指出贫困不仅是收入的不足，更是多重形式的被剥夺或边缘化造成的能力匮乏。这种能力表现为社会中的权利关系，而权利关系又决定于法律、经济、政治等的社会特性。“穷人”绝不能简单地被看作庞大的穷人队伍中的一员，而要把他们看作特殊阶层的成员，属于特定的职业，有着不同的资源禀赋，并受到不同权利关系的支配。[4]收入水平是重要的，但是简单地提高收入并不是有效的减贫措施。
在反贫困的社会行动中，我们更需要关注的是作为“行动者”的贫困者。1990年代以来，响应国际反贫困干预思潮的转变，“参与式发展”理念的引入及其引发的关于发展主体和穷人主体性的讨论，可以说在反贫困干预中超越了以收入为中心的“抽象穷人”、而去关注“具体穷人”对自身的社会境遇的理解、决策与行动。[5]值得注意的是，这一时期关于贫困干预的社会学分析几乎不约而同地达成了共识，即强调反贫困与再建构社区、社区自组织和社区自我发展能力的必然联系。[6]穷人的主体性也并不是单一经济理性人意义上主客二分的个体主义“自我”，而是强调穷人主体性的社区嵌入性。如朱晓阳所言：“这些穷人无法用外科手术式的脱贫手段来拯救，他们的交换活动或经济活动是镶嵌在他们所处的社区的社会关系中的，可以说他们的责任心也是以生于兹长于兹的社会关系和价值等为依托的。”[7]从“互为主体性”的理念出发，穷人的理性只能在一定的社区和一定的场域中被解读，也只能在一定的社区和一定的场域中得以整合和发展。扶贫的过程应该是一个引导穷人社区参与和社区建设的过程，穷人的主体性是扶贫政策成败的关键因素，并且穷人的参与本身应该成为扶贫的一个制度化目标。[8]
在时下精准扶贫的诸项举措中，产业扶贫可以说是扶持力度最大、带动面最广的一种，也是贫困人群最为关心的一种。本文拟通过对产业扶贫中扶贫资金资本化运作过程的分析，来反思扶贫政策实践中作为“社会分类”的贫困者与作为“行动者”的贫困者之间的关系与张力，从而延展出对进一步完善扶贫机制的讨论。
本研究是以笔者2016年5月在武陵片区中两个村庄（分属不同的县）的实地调研为基础展开的。具体研究方法包括问卷调查、深度访谈、焦点组访谈等。访谈对象包括县扶贫办干部2人、村支两委负责人4人、扶贫企业负责人2人、建档立卡贫困户32人。按照惯例，本文对县及以下地名和人名进行了技术处理。
扶贫资金的资本化运作：基于武陵片区的案例解读
所谓扶贫资金的“资本化”，是指将国家扶贫政策针对贫困户的帮扶资金或农户权益，通过入股或委托的形式交付“扶贫经济组织”使用并直接投资到产业项目当中，待项目收益后贫困户按照股份或协议比例来分享收益，从而实现“资金”向“资本”的转变。
本文选取了扶贫资金资本化运作的两种最典型形式——扶贫资金“股权化”和扶贫小额信贷“分贷统还”——结合其在村庄的具体实践来展开分析。本文所涉及的两个县，根据其所在省的统一规定，要按照不低于上年度地方财政收入5%的比例设立扶贫专项资金，确保相关涉农资金40%以上捆绑用于扶贫人口扶贫;财政专项扶贫资金70%以上用于扶贫产业发展，其中70%以上直接用于建档立卡贫困户;在县域内全面推行“无抵押、无担保、基础利率、全额贴息、风险分担”扶贫小额信贷，发挥财政资金在担保、贴息上的杠杆作用。
（一）案例一：扶贫资金的“股权化”
1. 故事A面：贫困村的“飞地经济”
竹村是位于武陵片区西峰县的一个国家级贫困村，也是一个典型的纯苗族聚居村。该村地处高寒山区，属高山熔岩地貌，平均海拔700米，山高路险，风景绮丽。全村包括4个自然寨，6个村民小组，225户939人，其中建档立卡贫困户136户，542 人。村庄总面积14162亩，耕地面积817亩，林地面积11093亩，森林覆盖率78%，人均土地只有0.87亩且零碎分散。地域的边缘性和土地资源的有限性一直制约着社区经济的发展，也是当地贫困的主要成因。村民的生计主要依赖水稻种植、养猪养鸡以及外出务工。部分村民还种植了烤烟、西瓜、蔬菜等经济作物，但由于交通不便，经济作物的销售全靠人力肩扛背驮才能运送到山下的市场。为了赶上最佳的市场价格，村民常常请帮工运输，但雇佣成本会极大地压缩利润空间，造成经济作物的“不经济”。
nlc202309090411
2013年，国家领导人的到访令竹村声名鹊起。在西峰县的精准扶贫政策规划中，全县将于2018年脱贫销号。作为当地著名的扶贫示范村，竹村不仅要在2016年脱贫销号，还要摸索出可复制的扶贫经验。
竹村的产业扶贫模式，被当地人称为“股份合作”式的“飞地经济”。依照全省统一的政策，竹村贫困人口的人均财政扶贫资金为3000元，且资金的使用必须要“跟着产业项目走”。在县政府的统一规划下，竹村贫困人口的财政扶贫资金被“打包”入股，与当地农业企业苗峰公司合作组建果业公司A，到其他乡镇流转土地1000亩发展猕猴桃产业。果业公司A注册资金600万元，苗峰公司出资306万占股51%，竹村合作社以国家扶贫资金234万占股39%，村集体以国家财政帮扶资金支持村集体经济的名义出资60万元占股10%，产业收益后贫困户按股分红。
这一创新模式在竹村上下都引起了巨大的争议。大部分竹村人难以相信这种经营方式是可靠的。“不光是贫困户，包括村干部在内，大家都想为什么要把国家给我们的钱放到别的地方去发展？失败了怎么办？猕猴桃种在自己村里，要是失败了至少能落下果树，砍了也能当柴烧，放到别的村完全看不见摸不着”。[9] “异地发展”的产业模式如何在村庄“落地”是竹村需要面对的第一个问题。为了实现国家的项目资金与农业企业的“对接”，竹村猕猴桃合作社应运而生。合作社的组建肇始于自上而下的产业规划，对于竹村村民而言也是一个“动员型参与”的过程。首先，为了维系乡村社区内部的整合与平衡，合作社中不仅包含了贫困户的股份，也包含了非贫困户的股份。贫困户由国家专项扶贫资金每人入股3000元，非贫困户由国家支农项目资金每人入股1500元。其次，为了建立社员的股权意识，每个入社的会员都会发放一个“社员股金证”，并且入社村民需自筹资金缴纳入股保证金——贫困户每人100元，非贫困户每人50元。正是这100元成为整个产业扶贫动员的核心。在笔者调查中，贫困户普遍认为3000元是“国家的钱”，有收益当然好，没有收益也没有损失什么。这额外缴纳的“入股保证金”则需要村民作出明确的选择。村干部通过带领村里的“意见领袖”去外地参观，逐户登门拜访等方式才说服大部分村民参与入社。但最终依然有17户贫困户拒绝缴纳100元，他们的逻辑很简单：“我什么都没看到呢，你们就收100块钱，那国家的钱不管有没有好处我都不要了，你也别收我这100元了。”[10]
在竹村范围内，通过组建合作社、颁发社员股金证、缴纳入股保证金等“制度化”的途径，使扶贫资金实现了“所有权”和“使用权”的分离。竹村贫困户在理论上拥有这些资金的“所有权”，而这些资金的“使用权”是由苗峰公司在距离竹村20公里外的道平乡具体展开运作的。在政府的大力支持下，苗峰公司购买了某国家级科研机构一项猕猴桃新品种的技术专利，按照专家评估，建设一亩猕猴桃基地的成本为1.6万元。苗峰公司在道平乡以200至600元的价格流转土地1000亩，并以土地经营权为抵押向某商业银行贷款1000万，加上与竹村“股份合作”的600万元，最终完成了1600万元的资金拼图。在劳力使用上，苗峰公司选择了将承租的土地再分包给当地农民代管，并从占地村庄里招募季节性雇工。2014年，猕猴桃种植园的建设初期需要大量的用工，尽管苗峰公司承诺如果竹村人愿意来务工则优先录用，但因交通与食宿的成本较高，竹村人并没有到基地来打工。这一自上而下的扶贫产业几乎完全将竹村人的生活世界隔离于外。
在竹村模式中，贫困户看似是毫无压力、坐享其成的“纯分红”，但这样的获益方式在竹村人那里却无法获得实质性的认同。这份抽象的“资产收益”并未被当地贫困户纳入自身可持续的生计实践来加以考量——“亏了是一句话，赚了也是一句话，这是忽悠。老百姓更希望脚踏实地，一步一个脚印，没有什么风险，可以见到收入的发展”[11]。
2. 故事B面：“政治产业”中的资本逻辑
“竹村模式”并未在竹村止步。如果说上文中竹村的产业扶贫是故事的A面，那么当“竹村模式”在全县三个乡镇加以复制后，我们看到的则是政策干预下的农业转型与资本下乡，这是故事的B面。
2015年，苗峰公司参照竹村模式再次与三个乡镇的扶贫资金合股组建了果业公司B，苗峰公司占股32%，三个乡镇各自打包扶贫资金分别占股23%，24%和21%。乡镇政府负责协调村组织建立合作社以实现企业、扶贫资金和农户的对接。该项目共覆盖贫困户2353户，9444人，合计整合资金3200万元，流转土地2000亩。果业公司B和上文的果业公司A都隶属于苗峰公司并由其统一管理。而由苗峰公司主导的的猕猴桃产业基地的规模已达到3000亩。
苗峰公司成立于2011年，创立人石勇曾是西峰县一家矿业企业的老板。在矿业衰落后，石勇成立了苗峰农业公司，转型投资特色农业，主要从事野生蔬菜的种植和开发。在石勇看来，猕猴桃产业是西峰县的“政治产业”，也是县政府农业产业化规划的重要版图，苗峰公司则是地方政府甄选和认可的“代理人”[12]。所谓“政治产业”，一方面是指作为国家领导人视察地的精准扶贫产业项目本身的政治性含义，以及地方政府打造政绩工程的潜在动机;另一方面更是指产业发展中从项目选择、资金投入、土地流转到技术引进，都在政府主导的规划设计和推动运作中展开。猕猴桃产业扶贫项目，就是地方政府对当地现代农业转型和农业产业化进程规划与推动的产物。
事实上，猕猴桃基地所在的道平乡因地势平坦，适合规模化的现代农业经营，从2013年起即被规划为农业科技园的核心区。2014年，借着产业扶贫的东风，农业科技园加速建设，2015年正式获批国家级农业科技示范园。农业科技园是国家支持现代农业转型的重要融资平台。农业科技园中，现代农业生产阶段的公共品投入如土地整理、机耕道建设、水利基础设施建设、新技术推广等都由中央财政扶持的专项投入和地方配套资金来完成。而入驻园区的企业则主要投资农产品加工、仓储环节的投资。农业初级产品的生产环节是高风险的，苗峰公司无疑在扶贫产业项目的运作中，最大化地利用了国家的扶持资金以及政策性支持下的金融资本，以最低的成本和风险在短时间内实现了产业扩张。
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在某种意义上，猕猴桃产业中的“股份合作”是“国有资本”与“社会资本”的联合下乡。扶贫资金的“股权化”在县域内最大范围地整合了针对贫困户的政策资金;但当扶贫产业项目完全脱离了贫困社区，贫困户的参与只是作为“名额”的参与，“资本的逻辑”便超越了“扶贫的逻辑”，即使产业项目成功且增加贫困人口的收入，但因其丧失了“赋能”的意义，其作为扶贫机制的社会效益也大打折扣。
3. 故事C面：竹村贫困治理的合作难题
再次回到竹村的视野，精准扶贫政策实施以来，除了并未获得实质性认同的猕猴桃产业，对竹村影响最大的则是乡村旅游的发展。作为国家领导人视察地和扶贫示范村，经过新闻媒体的多方报道，竹村的知名度迅速提高。在地方政府的大力支持下，竹村的乡村道路等基础设施也迅速得到了改善。国家领导人入户的地点成为最知名的景观，周边先后有八户人家开起了农家乐。贫困户石斤的家就在进村的路口，他也挂起农家乐的招牌，但他家却很少有客人光顾。石斤认为贫困户难以从乡村旅游中获益，这不仅是由于贫困户无力修缮房屋，缺乏接待能力，更因为产业发展中的“精英俘获”——“客源都被村干部以村委会接待的名义拉到自己家里去了，除了他们那一两家，别家的生意都不好”。[13]竹村土地稀少，风景秀美，乡村旅游的前景甚好，但如何建立贫困户的参与机制，如何在社区合作的基础上良性发展却还面临重重难题。这些难题显然不是猕猴桃合作社这样应景而立的“合作组织”可以解决的。
（二）案例二：扶贫小额信贷“分贷统还”
1. “借名字”：小额信贷与茶叶合作社的“众筹”
茶村位于与上文西峰县毗邻的西陵县，是一个土家族、苗族、汉族杂居的行政村，辖5个村民小组13个自然寨，共有333户，1424人。全村稻田900余亩，旱地800余亩，山地14000余亩。茶村素有种茶的历史，在明清时期即是茶马古道上的重要驿站。2009年，茶村建立了第一家茶叶合作社。短短七年时间，茶村的茶园由最初的不足200亩发展到现在的8300亩。黄金茶市场的繁荣使古老的茶村重获生机。2016年，茶村尚有建档立卡贫困户87户，286人。
茶叶合作社的发起人是从小生长于茶村的老向。爱好茶文化的老向看准了黄金茶市场的前景，他辞去了乡镇政府的公职返回村庄谋划发展茶产业。老向不仅熟知地方人文风土，更是一个与政府关系紧密且善于钻研和利用国家优惠政策的能人。2009年，老向通过政府针对贫困户的小额贷款政策在茶村开启了种植黄金茶的序幕。当时的茶村还是一个贫困村，茶村人大多外出务工，留在村里的则种植水稻和椪柑。在山区，种植水稻是“负数”，柑的市场价格也不稳定，村民经营农业的收入十分有限。“我当时自己没有什么钱，只有四万块，就拉了7个低保户一起贷款一起种茶，当时贷了35万，那七户是最听话的，我说怎么干就怎么干”。[14]用老向的话说，茶叶合作社是一个“种苗繁育、基地开发、茶叶加工、品牌营销、市场开拓”同步发展的过程，其中第一步就是通过组织贫困户小额信贷来获得启动资金。老向将这种办法称为“众筹”。在这次“众筹”中，老向是贷款的实际使用者、经营者和偿还者。而这7户自愿“借名字”给老向的贫困户，则成为合作社最初的社员和茶苗繁育户，第二年他们将茶苗卖给老向，每亩茶苗的收益超过万元。老向再将茶苗发给合作社的新入成员种植，新社员在茶园收益后给老向返还苗木成本。茶村的茶叶基地除了初期是通过土地入股和土地流转建立的之外，大部分茶园是农户看到黄金茶的经济效益后在自家承包地上开辟的。合作社向茶农收购鲜叶，从事加工、包装和销售，即所谓的“订单农业”。老向个人的经营重点也主要放在茶叶加工厂的运作以及品牌茶叶的销售上。随着茶叶种植规模的扩大，茶叶合作社也逐步转变成占据产业链条上游的工商资本，种植成本和风险也逐步转移到茶农身上。随着茶叶合作社在村庄影响力的扩大，加上上级政府的支持，老向于2012年当选了茶村的村支书。
2. “分贷统还”：“垒大户”逻辑的转变
在精准扶贫所倡导的金融扶贫中，所谓扶贫小额信贷的“分贷统还”，即由政府选定发展势头良好的农业合作社作为“扶贫经济组织”。由贫困户作为借款主体申请贷款，贷款资金由合作社统一管理、统一使用、统一偿还本息，合作社与贫困户签订协议共享收益，政府提供贴息和风险补偿金。老向的茶叶合作社就是当地县乡政府选定的扶贫经济组织。
笔者在茶村调查期间巧遇了一场“分贷统还”的“签约会”。老向事先告诉我们他已经动员了45户建档立卡贫困户参与贷款。早晨八点，茶叶加工厂的大厅里，乡镇政府、农村商业银行、茶叶合作社的负责人已在会议桌前落座。村民陆陆续续赶来。一些来参会的农户并不清楚这次会议的目的，只是听说开会就来看看。银行代表简单地宣读了“分贷统还”的政策要领，老向并没有多说。一个穿着较讲究的中年人首先提出了问题：“假如这个钱我就想自己贷，自己用，行不行？”老向面色严肃：“这个政策不行，你贷可以自己到银行贷。”人群中有点嘈杂，村民你一言我一语地讨论着个人申请贷款的可能性，还贷风险等话题。最后有人开始议论这个提问者并不是茶村的贫困户，而是一直在城里做生意，这次回来是帮助母亲和患病的妹妹看有没有什么国家帮扶政策。气氛一时有些僵持。此时一个混混模样的年轻人挤进人群，大声说：“你们想签就签啊，不想签可以走啦！”人群逐渐散开，陆续有人走到桌前去签字按了手印。协议书直接翻开到最后的签名页，自始至终并没有人拿起协议书去仔细阅读其中的内容。这场“签约会”老向总共获得了34个签名。
与茶业合作社初创时不同，老向这次是希望通过“分贷统还”的扶贫小额贷款来获得更多的流动资金和经营资本投入到茶叶的加工和销售上，即去“创市场”。在事后的访谈中，笔者发现，答应“借名字”的贫困户都是合作社的茶农，他们除了考虑到跟老向的各种亲缘往来之外，还有一个共同的想法：“只要来收我们的茶”。事实上，随着茶村茶叶种植面积的扩大，大部分农户是将土地全部用来种茶。老向的合作社作为当地垄断性的茶叶加工和销售商，在市场不景气时也会压低价格或拒收茶农的鲜叶。茶农作为边缘性小生产者的地位已经凸显出来，贫困户的脆弱性则更高。
房地产行业资本运作优化研究 篇3
一、房地产行业资本运作理论概述
房地产行业资本运作,顾名思义,是指房地产行业根据该行业的经营特点结合市场环境及国家政策通过各种资本运作途径,以获得最大化的资本增值为首要目的将内部拥有的各种资本以及可以从其他地方取得的外部资本全部纳入价值资本,通过并购、重组、产权转让等各种方式,更好地进行融资, 实现投资收益最大化及资本结构最优化,将潜在的资本转化为活化资本,并进行优化配置的经营活动,房地产行业的资本运营包括了三个过程:融资过程、投资过程以及资本结构的优化过程。
二、房地产行业资本运作存在的问题分析
在关注房地产行业蓬勃发展的表象时,更应该关注其资本运作背后蕴藏的隐患,只有及时消除其资本运作过程中出现的危机,才能使房地产行业持续健康的发展。
(一)缺乏有效的合作机制
从我国房地产行业资本运作的实践来看,运作活动大多在同一区域内。这是因为考虑到区域范畴问题,在同一区域内进行资本重组对协调当地政府及当地房地产行业和当地各个企业之间的关系具有方便快捷、成本低、效率高的优势。相比于同一区域内的资本运作,跨地区的资本运作可以吸收更多的资本资源,使得资本的配置及流动范围更加广泛。对于我国房地产行业来说,实现跨国并购可以使我国房地产行业更好地融入跨国公司的全球分工体系之中,但是我国房地产行业的跨国并购非常缺乏,不能通过跨国并购吸收外国企业的资产,难以获得跨国公司先进的技术、管理经验,对企业能力的改善和提升不利。
(二)资本结构不合理
我国2013年、2014年和2015年连续3年,房地产行业内上市公司的资产负债率均值分别为72.1%、74.3%和75.4%。众所周知,资产负债率越高越不利于企业的资金周转,对于整个房地产行业来说,一旦资产负债率达到较高的水平那么极其容易造成整个行业出现资金瘫痪,资不抵债等现象,在我国,由于房地产行业作为支撑着国民经济发展不可或缺的一部分, 一旦该行业资金链条出现濒临瘫痪的危机那么可想而知我国经济必将受到不可小觑的影响。
(三)融资格局单一
受到国家宏观政策的限制,使得我国房地产行业上市门槛颇高,截止到2015年全国注册房地产企业有8万多家,然而上市的房地产企业却不足两百家,这就造成了我国房地产行业解决融资需求的主要途径是银行信贷。然而随着房地产行业的不断发展,银行信贷渐渐不能满足越来越大的融资需求, 加之大部分房地产企业又不能通过发行债券来筹集资金,这就导致了房地产行业的金融风险比较大,一旦房地产商品出现滞销或者其他问题,就会导致资金周转速度慢,很容易就会出现资金不抵债和银行债务难追偿等情况。
三、解决房地产行业资本运作存在问题的相关措施
对于房地产行业来说,资本运作尤为重要,资本运作对其发展和壮大具有深远影响。因此,本文在分析我国房地产行业现有资本运作方式的成功和不足之处的基础上,提出了相应的建议。
(一)构建有效的合作机制
房地产市场竞争越来越激烈,土地价格一直在上涨,融资渠道又受限,对于资金较为紧张的房地产行业来说,合作开发是个不错的选择。房地产行业内各个企业可以根据项目情况,灵活的采用分工协作、联合营销等不同的合作模式。
分工协作,是指房地产开发企业在房地产开发的过程中, 专注于自己擅长的方面,例如:拿地、报批、开发等环节,然后可以将上游的设计以及下游的策划,楼盘包装、市场调研等,外包给专业的合作伙伴,在整个的供应链中,每个企业都专注于做自己擅长的方面,各取所长,达到双赢的效果。
联合营销,主要是指房地产企业之间的联合营销,也可以是房地产企业与其他企业之间的联合营销。房地产企业之间的联合营销,一般是指在共同的市场板块内形成联合,共同宣传、规划、资源共享、优势互补,而且还能降低相关成本,通过整体宣传,提升项目营销效果。
联合营销这种模式,可以与其他房地产企业资源共享,优势互补,能够有效地避免与其他房地产企业或者类似项目之间的竞争,减少各自为政的弊端。房地产企业与其他企业之间必定存在着共同的目标客户,这样就可以进行战略联盟,推行交叉营销。例如:房地产企业与家居装修企业存在较大的潜在客户群的交叉现象,如果两个行业能够做到较好的资源共享那么就可以达到联合营销的目的。
(二)优化资本结构
随着我国房地产行业的不断发展,许多房地产企业取得政府专项贷款后,并没有将贷款用于工程的建设,而是将贷款用于土地的购置,与此同时将所购买的土地用于抵押来进一步取得贷款,如此就会造成资金链增长,而且债务会累计加重。在这个过程中,如果个别环节出现问题,那么整个资金链将会受到重创。从财务管理的角度来讲,如果房地产企业能够及时调整合理的资本结构使其达到最优状态,那么,随着时间的推移及外部宏观环境的不断改变,优化的资本结构对于房地产上市公司的稳健发展非常有利。
在具体运作过程中应该注意以下几个方面:第一,努力拓宽融资渠道,利用互联网金融平台积极募集社会闲散资金,并将资金做到有效归集投在房地产行业之中,这样的话即能合理规避银行信贷风险又能积极推动市场经济的稳健发展。第二, 尽可能防止房地产行业的过度扩张问题,各个企业应该做好应急资金的准备工作,以增强应对资金链断裂的能力。第三,注重战略规划布局的调整,合理的战略规划布局有助于全面优化资本结构,由于我国的房地产行业属于高风险与高回报的行业,财务杠杆效应较高,所以房地产行业应该与低风险的相关行业做到有效联合,这种高风险和低风险的有效结合,可以大大降低房地产行业的财务风险从而促进该行业的稳健发展。
(三)拓展多元化融资渠道
对于房地产行业而言,房地产信托投资可以算作是一种比较便捷的融资方式,在国家相关政策的支持下,更多的资金通过房地产信托流入房地产行业,通过这种方式可以使资金的短期投机变成长期投资,可以有效地降低投资中的交易成本,对于资金的安全和房地产行业的稳定具有深远的影响。在信托对房地产投资的同时,一些违法违规的行为会暴露出来。
房地产信托的形式多种多样,通常有股权类、抵押类、证券化和混合型,而且信托融资的平台比较广泛,同时具有很高的灵活性。在筹资方面,一方面信托公司具有专业的融资渠道,这个渠道可以融合资本、产业、货币三大市场的优势,实现对于项目的融资。另一方面,信托机构一般与银行可以进行融资方面的互补,银行的资金优势与信托的管理优势相互结合,更好地为房地产行业的发展保驾护航。因此,在客观条件适当的情况下,发展房地产信托势在必行。
结语
资本运作对于每一个行业的发展都具有重要的作用,同时它又是一个复杂的、长期的工程,就目前我国房地产行业的发展状况来看,资金运作已经成为房地产行业发展的核心竞争要素。
这些具体而且细致的资本运作给房地产行业带来的益处是全方位的,对房地产行业发展的推动作用是全过程的。在世界经济不断发展变化的今天,衡量效益高低的指标已经悄悄发生了变化,随着国际市场经济的发展,市场竞争面临的问题与环境也会越来越复杂,越来越激烈,而利用资本运作盘活企资产,从而实现资产的保值增值,这将是各个行业共同追求的目标。
参考文献
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[4]于胜楠.我国房地产上市公司资本结构影响因素的实证研究[D].山东大学,2013.
A集团多元化经营与资本运作研究 篇4
关键词：A集团,多元化经营,资本运作
随着多元化企业集团的蓬勃发展, 资本运作已成为国内外学术界的重点研究领域。西方学者对此进行了深入有效的研究, 取得了大量极具借鉴意义的研究成果。20世纪70年代初W illiam son对联合大企业进行研究时提出内部资本市场的概念, 之后许多国外学者对其进行了深入的跟进研究, 使内部资本市场理论日趋完善、成熟。其理论以成为研究集团内部资金配置的主要理论[1], 内部资本市场可以提升企业集团的绩效。而一些学者认为内部资本市场的存在会制约公司治理水平的提高, Stein认为联合大企业能以更低的成本从外部资本市场融资[2]。G rtner等认为, 内部资本市场与外部资本市场有本质区别, 表现在:在内部资本市场中, 公司总部拥有资金使用部门资产的所有权和剩余控制权;在外部资本市场范围内, 出资者并不拥有资金使用部门资产的所有权和控制权。这一特性也就决定了在资源配置方式等方面内、外部资本市场的差异点[3]。20世纪90年代中国也开始研究这些理论, 结合中国自身特点, 然后运用在我国的经济发展中, 形成了实质性的进展和成果。总结为四个方面:一是理论建模;二是文献综述;三是实证检验;四是案例研究[4]。企业经营多元化是美国专家安索夫著的《公司战略》中提出的企业4个基本的经营战略之一。其内容是指企业通过新产品的开发, 进入新的市场, 也称为产品线扩张战略, 目的是实现企业的快速扩张[5]。国家改革开放30多年来, 特别是近几年, 为适应企业发展壮大所需及国有企业改革的深入发展, 企业多元化经营发展战略已逐步登上了中国历史的舞台[6]。
A集团公司作为X省能源战略实施和能源发展、改革、创新平台, 肩负着保障X省能源生产、安全、利用能源优势带动X省产业经济发展的重大使命。文章在分析A集团公司多元化经营和资本运作情况的基础上, 基于集团战略目标的实现, 探讨资本运作的模式和效应。同时A集团资本运作的模式和经验, 可以给同行业的企业以启迪, 对行业资本运作提供一种借鉴, 给企业带来更多的发展机遇和空间。
一、A集团多元化经营分析
(一) 多元化经营模式
A集团自成立以来, 通过投资和并购等多元化方式, 逐步建立起以电力、油气为能源主体性业务, 以煤炭、产业园区、能源装备、能源科技、能源贸易为能源支撑性业务, 以金融、引水工程、信息化工程、国际化及其他业务为能源协同性业务的发展业务构架和格局。A集团收入和利润主要来源于电力生产及销售、煤炭生产及销售、能源物资贸易和其他四大板块, 以及对其企业的投资收益。
(二) 多元化经营分析
A集团组建后将X省目前现有分散的、固化的存量资产进行了整合, 以电为主转化为以能源为主, 集团实现了向省域大型龙头企业迈进的重大跨越, 成功地为X省掌控了一批电力、煤炭资源, 形成了“以电、煤为主, 相关多元发展”的集团化业务板块布局, 初步形成了以水电、火电、新能源为主的电力板块, 及煤炭、油气等能源资源开发, 同时积极推进国际能源合作及高端电力装备制造、物流、贸易的集团化业务发展格局。
二、A集团资本运作分析
(一) 资本运作方式
A集团2012~2014年采用的资本运作方式包括:
1. 股票收购。收购X上市公司股票, 持有上市公司不低于40%的股份, 成为第一大股东, 实现借壳上市。
2. 发行债券。发行了点心债、短期融资券、超短期融资券、中期票据、永续债、私募债、理财直融。
3. 银行贷款融资 (含集团担保的贷款) 。
4. 融资租赁。
5. 投资组成金融服务公司。
6. 其他融资方式。
(二) 资本运作分析
A集团通过认购X上市公司非公开发行的股份, 成为了上市公司的控股股东, 主要目的是在市场化原则下, 拟通过上市平台, 进一步深化国企业改革, 促进混合所有制经济发展, 强化资本运作能力, 全面提高企业资产的质量与效益。在保证集团稳定和长期发展的基础上, 加快A集团的产业发展建设, 实现集团的战略发展目标, 从而实现集团价值最大化。
通过债券的发行, A集团用较低的成本募集资金, 提高了集团权益资本比重, 有效降低了集团的资金成本, 改善了资产负债结构, 降低了集团资产负债率。将资金投入到在建项目的运行中, 加快了项目的建设, 使项目能尽快的投产, 促进了集团的发展。
但是, 随着集团的快速发展, 举债规模逐年增大, 资金筹集与投放的匹配与节奏, 风险与收益的控制与管理, 长期偿债压力增大, 资本运作经验不足等是需解决的问题。
基于集团发展战略和资本运作规划目标, 强化集团资本运作的团队建设, 优化集团资本运作的人才, 通过高端人才汲取更多的外部合作机会, 引进先进的资本运作经验来快速提升投资并购的项目经验与专业能力。通过外部专家与机构的培训及情报共享, 扩大集团资本运作人才的视野, 加快人才对创新性知识与先进经验的吸收, 来逐步提升资本运作人才的核心能力, 全面推进集团资本运作的整体水平。
三、资本运作推动A集团多元化发展的思路
(一) A集团实施资本运作的思路
随着A集团的不断发展, 公司规模的不断扩张, 公司控股项目建设的推进、参股项目的注资和贸易业务的发展, 公司债务和资产负债率呈逐年上升态势。根据公司的规划, 未来几年公司仍将有较大规模的资本支付需求, 预计公司仍将维持较大的融资规模。所以要靠自己实现多元化快速发展的战略, 现有的财务还难以支持, 集团只有强化集团资本运作, 优化集团资本运作人才的建设, 通过资本市场推动多元化发展实现战略目标。
(二) 资本运作推动A集团多元化经营的模式
1. 以“主动的资本运作”为目标, 充分发挥集团化管控效应。
集团制定的战略, 要围绕“发掘投资机会、强化融资能力、价值管理增值”, 加强协调和研究策划工作, 把重点工作转到形成优质项目、发现投资机会、运作上市。各公司执行战略, 要围绕“投资-项目建设-管理/经营增值-效益最大化-做强做大主业”, 提出实事求是的投资项目计划和商业计划, 多渠道吸引优质合作伙伴, 把工作重点转到进行市场化运作、专业化管理、发掘投资机会、资产增值增效、经营业态创新上。
2. 集团管控推行精细管、扁平化管理模式。
在集团管理中, 要推行扁平化, 精干队伍, 减少管理层级, 积极分工合作、重组资产、协调利益, 从日常工作、项目中解开来, 有效推行绩效机制和财务考核。
3. 实施集团总部风险控制委员会及投资决定委员会工作制度。
A:在进行项目投资时, 要调动有关部门和中介机构, 用建立融资退出渠道为出发点, 实施高水平项目策划及实施方案和二级公司体制的论证选择, 严把投资项目决策的操作实施的可行性和科学性。
B:进行资本市场对接时, 中介机构要提供专业的、全面、稳定服务, 条件具备时集团应组建“投资决策委员会”, 引入国内外外部专家, 专业、科学决策, 同资本市场保持紧密联系, 同优秀公司、企业家全力合作, 以利用资本市场多元机制优化和整合经营。
C:进行风险控制时, 建设集中统一的监督体系和风险控制体系, 成立“项目内核委员会”, 加大监督力度, 近量做到事前事中事后风险防范。
4. 直接融资平台打造优质资源以实现双优上市。
A:直接融资平台
直接融资平台主要有出售或回购、公开上市、清算等形式。上市是集团资本运作的最佳选择。
B:在优质增量上市时, 先积极培育, 后择机注入
在以后的项目投资上, 解决政策性业务和经营性业务动态平衡, 对低风险的经营性业务进行开发。因战略需要外, 项目投资应该转移到能够上市或注入上市的投资项目为重点。
C:存量上市时要优化, 应该先构建通道, 然后再带动整体
在对集团资产结构进行优化时, 应确保对既有的板块和重大项目建设顺利推进, 通过对优质资产的重组整合, 努力打造上市直接融资平台, 建构上市通道, 为以后的资本运作打下基础。
D:“两化融合”产融结合与资产证券化
产融一体化是集团产业、金融业通过股权、资金、人事等进行内在结合或溶合。资产证券化是直接融资平台打造和优质资源掌控并举的最终形式, 体现在鼓励项目公司积极打造上市平台, 还要充分利用上市平台经营、融资、风险规避、价格发现的功能。应实施“合作战略”建立广泛的“经济统一战线”, 积极发展多元化营。探索资本运作和金融服务、多元化经营等多种方式, 开创条件解决多元化经营问题。同时寻找优秀合作者, 利用合作者的专业技巧, 发挥各自优势以取长补短。
E:全面构建“资源-资产-资本”模式, 即资源资产化模式、资产资本化、资本证券化、
资源资产化。有效利用X省优势资源, 积极打造产业板块和所属骨干企业, 为培育出盈利能力强、产业规模大、投融资渠道通畅的产业及平台打下基础。
资产资本化。对掌控的优质资源进行重组改制, 对有效资产进行整合。
资产证券化。积极打造直接融资平台, 进行多方融资, 提高集团的融资能力和产业规模, 有效推动集团资产的快速扩张。
(三) 资本运作推动A集团多元化经营的路径
A集团资产大致有3种资本运作方式。一是可以上市优质资源金的上市融, 二是不适合上市的优质资源采用能源产业基N金O等.2资, 本20运1作6Fi模n式an, 三ce是通过金融资产的发现功 (能C培u育m PuE la项t目iv。ety N O.616)
(四) 资本运作推动A集团实现的目标
1. 建立A集团资产-资本的循环机制。
作为X省政府所属最大的能源平台以及市场主体, A集团属下有很多子公司, 集团应根据各个子公司情况, 分别整合发展各板块资源, 适度相关多元, 稳步产融结合, 做强核心业务, 在制定资产经营规划时, 增强内部资金池的作用, 形成资产-资本的良性循环机制, 建成稳固健全的资金产业链, 以促进集团的长远发展。
2. 实现A集团能源金融控股集团的目标。
当前X省金融业发展相对滞后, 地方金融业发展尚处于起步阶段。省市两级持有的金融牌照单一, 金融业人才储备、管理经验都非常少, 资产规模较小, 还不具备组建地方金融控股集团的条件。A集团将来产业运营发展, 当务之急是通过资本运作培育和搭建金融业务平台, 扩大金融投资领域, 拓展金融牌照和金融资产规模, 最终成为X省的能源金融控股集团。
3. 实现A集团价值最大化的目标。
A集团经过几年的发展, 按照战略角色定位划分为三大功能性板块, 即:能源主体业务、能源支撑业务、能源协同业务。并在此基础上, 加快内部资产重组, 优化产业结构布局, 理清业务发展重点, 建立项目筛选机制, 最终实现主业优势突出、辅业支撑有力、其它业务高效协调发展的能源产业多元化组合布局。
同时, 利用香港国际自由港及金融中心的资源优势, 成立了全资二级子公司香港X国际有限公司, 将大力发展对外投资、工程承包、国际贸易、服务咨询等几大业务板块, 并优化融资渠道和条件, 创新资本运作和金融投资模式。通过合理的资本运作, 采用最优的财务政策, 充分考虑资金时间价值、风险、报酬的关系, 在保证集团稳定和长期发展的基础上, 实现集团的战略发展目标, 从而实现集团价值最大化。
四、结论和展望
文章在学习多元化经营和资本运作的基础上, 明确了多元化发展的资本运作体系是实现A集团的战略目标的主要方式。进而以A集团的多元经营和资本运作现状为研究背景, 运用多元化经营与资本运作的理论知识, 详细地分析了A集团多元化经营与资本运作的情况, 从战略发展的角度, 提出完善和加强A集团多元化营与资本运作的体系, 从而实现集团做大做强的发展战略目标。
多元化经营与资本运作是一种现代的经营方式, 它们是一种持续的过程, 需要管理者的不断重视和改进完善, 执行者的有效实施, 才能最终使企业的目标得以实现。
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旅游业资本化运作研究 篇5
笔者认为:煤炭企业兼并重组、资本运作所面临的财务管理问题主要包括:前期调查的财务管理问题、目标企业价值评价财务管理问题、并购融资财务管理问题、并购支付财务管理问题和并购整合财务管理问题等五种, 以下分别具体分析:
(一) 前期调查的财务管理问题
开展前期调查是企业资本运作、兼并重组的前提。如果不履行必要性的调查, 对目标企业缺乏深入了解, 盲目决策, 很可能作出的兼并重组决策是错误的, 甚至造成了企业的累赘和资金的无底洞。在焦煤集团兼并新乡的几个煤矿时, 在前期审查过程中, 除对企业概况、人员、资产分布、产业特点、发展趋势等内容作全面的了解外, 更需要关注的是被兼并企业的或有事项, 被并购企业的经营现状, 从而全面揭示企业并购风险。同时根据审查情况, 对被兼并企业的财务状况作出客观评价, 提出科学性建议。
(1) 了解目标企业的资产构成情况。在煤炭企业进行兼并重组时, 应对资产构成状况作为重点进行调查, 包括并购目标企业的总资产情况、净资产情况、注册资本构成、负债结构、企业负担情况、经营性资产状况等。通过前期调查, 对目标企业价值有一个大体的评价。
(2) 把握目标企业的财务管理问题。企业并购是一项风险性很高的投资活动, 为有效预防企业并购风险, 就需要对目标企业的财务管理基础工作、专业人员业务素质构成、财务机构职能情况及企业的运营发展能力等作出正确的判断。同时, 应审查企业隐性负债, 对或有负债及潜在的危机等问题进行分析评价。
(二) 目标企业价值评价的财务管理问题
煤炭企业兼并重组的动机是为了扩大其整合资源的界域, 使其能够在更为宽广的平台配置资源, 以实现企业整体价值的最大。在这个方面主要关注资产评估过程中的财务问题。对煤炭企业资产在价值形态上的评估, 应结合目标企业的实际, 选定评估基准日, 确定切实可行的评估方法, 对有形和无形资产、可辨认的和不可辨认的资产进行客观的评估。资产评估包括:机器设备、建筑物、长期投资等各类实体性资产的整体评估。无形资产的评估包括目标企业的两权价款、土地使用权等资产的评估。不可辨认的资产如商誉的评估。在评估中应 (1) 聘请资信高的中介机构进行评估, 使其有效地服务于评估目的。 (2) 根据资产评估基本方法的适用性, 恰当选取评估方法, 客观公正地进行评估 (3) 认真抓好账实核对。对资产质量与账面不符的, 要进行科学调整。在评估过程中应重点关注可能存在的潜在问题和风险。
(1) 两权价款、土地使用权等无形资产和商誉的合理确定问题。企业拥有的这些资产是国有资产的重要组成部分, 在对企业进行评估时, 不能忽略此类资产。
(2) 担保问题。尤其是企业间形成的一种担保链, 致使担保责任纵横交错, 如果其中一家企业担保事项出现问题, 就可能使其他相关企业承担连带偿债责任, 给相关企业带来风险。
(3) 或有事项问题。尽可能恰当地估计或有事项发生的可能性是正确认定资产的重要环节。相关的中介机构除了以企业取得的资料为依据, 并充分考虑内外环境各种因素来作出估计外, 必要时还应征求专家的意见, 将其影响的因素及其性质、估计的程序和公式披露在报表附注中, 以增强会计信息的真实性和可靠性。
(4) 对企业净资产有影响的重要合同问题。对净资产而言, 影响最大的主要是应收账款、存货、收入、成本等项目, 评估值与账面值以及收购方最后支付的购买价可能相差较大, 这种情况在企业改制收购时表现尤为明显。应依据现有的会计准则, 并结合相关合同研究而定。
(三) 并购融资财务管理问题
对企业的兼并重组行为需要大量资金的支持。首先, 并购要支付大量前期费用, 包括对目标公司背景调查、产业情况分析、财务与会计有关资料分析等调查研究等费用;其次, 并购过程中需要支付给目标公司大量的费用;此外, 并购后还要注入大量的资金对被并购企业进行整合和营运, 如建立新的管理机构、人员安置和培训、资产处置、启动资金的拨入等。这就需要关注以下方面的财务问题:
(1) 借入资金财务问题。举债会使企业背上高利息负担, 可能提升负债比率, 使企业高债务风险运营;同时, 如果借入资金不能产生效益, 导致企业不能按期还本付息, 就会使企业付出更高的经济和社会代价。这就需要做好筹资的各种预测和预算工作, 应保持适当的负债比率, 应根据兼并重组活动需求确定资金需求总量, 合理安排筹集资金的时间和数量, 降低空闲资金占用额, 提高资金收益率, 避免由于资金不落实或无法偿还到期债务而引发的筹资风险。
(2) 所有者投资财务问题。它不存在还本付息的问题, 它是属于企业的自有资金, 这部分融入资金的风险, 只存在于其使用效益的不确定上, 具体表现在资金使用效果低下, 而无法满足投资者的投资报酬期望, 使筹资难度加大, 资金成本上升。应重点强调资金的使用效率, 加强对资金运用过程的管理。在资金的使用过程中, 谨慎使用筹集到的资金, 注重最后的回报效益, 促使资金使用人员有效使用所筹集到的资金。
(四) 并购支付财务管理问题
企业并购支付方式主要有现金支付、换股并购、杠杆支付和混合支付等方式。为了减小企业并购过程中的财务风险, 并购企业应该在支付方式上尽量选择现金、债务、股权等方式的混合支付方式。
(五) 并购后整合财务管理问题
企业并购更重要的工作是对并购后新成立企业的资源进行有效的整合, 对做好资产划转、资产过户手续、账务处理, 真正与母体企业在财务管理上无缝对接, 达到收益最大化, 提升企业市场竞争力的目的。
(1) 委派财务负责人, 加强财务人员管理。并购目标企业接收后, 要确保财务管理平稳过度, 并购企业要尽快委派财务负责人, 根据并购战略意图和财务管理的要求, 开展整合工作, 进行财务监督, 硬化产权约束。
(2) 实现目标企业与并购企业财务管理制度的有效对接。企业实施整合后, 目标企业必须按主体企业的财务管理模式进行整合。一般而言, 整合双方的会计核算体系、定额体系、考核体系、财务制度等并不完全一致, 因此整合主体企业客观要求统一财务口径, 实现与并购企业的无缝对接, 才能实施有效的控制。
(3) 加强资金管理。为保证并购企业正常生产经营, 应建立健全与并购企业相配套的资金管理系统, 采取全面预算、动态监控及内部审计等手段, 有效地防范和控制财务经营风险。同时应结合并购企业资金管理实际, 实现资金的集中统一管理, 加大资金使用的监管力度, 最大限度地发挥资金的使用效率。
(4) 制定并购整合失败的补救策略。并购后企业如果不能实现财务上的协同效应, 将对并购的成功及并购后企业的发展造成严重影响。因此, 并购前企业应制定出有效的财务策略。在企业完成并购后可以将不良资产和不符合经营战略的资产出售套利, 当并购整合后的结果没有达到预期目标时可果断撤资以降低财务风险, 避免持续下去造成更为严重的损失。焦煤集团在收购新疆的小煤矿时就采取了这种措施, 成为出资合理、规避风险的集团公司。
旅游业资本化运作研究 篇6
1999年, 中国政府成立信达、华融、长城和东方四家金融资产管理公司 (AMC) , 分别收购、经营、处置来自四大国有商业银行及国家开发银行约1.4万亿元不良资产。2003年, 国务院国有资产监督管理委员会 (以下简称“国资委”) 成立, 监督管理的中央企业有196家;2005年经过重组, 央企数量减少为178家。按原计划, 十一五末央企数量将减少到80-100家, 但截至目前仍有123家央企。根据国资委最新规划, 在十二五期间, 央企数量将减少到30-50家, 国资委将采取同行业重组等方式, 组建30-50家具有国际竞争力、处于产业支柱地位的中央企业;对一些由于各种原因难以实行同业重组的弱势企业, 将授权非金融资产管理 (经营) 公司 (以下统称“资产管理公司”) 进行委托经营管理。
2010年之前, 国资委已有下属两家资产公司——中国诚通集团公司 (以下简称“通诚集团”) 和国家开发投资公司 (以下简称“国投公司”) , 其中国投公司的资产经营业务由其下属的全资子公司——国投资产管理公司负责。2001年初国投资产管理公司组建后, 对国投系统部分非主业资产、不良资产的专业化管理, 提升企业价值, 积累了一定的资产处置和资本运作经验。受国资委委托, 从2004年开始, 国投公司成功托管运作了已经资不抵债、债权债务复杂的中企之一中国包装总公司。
据国务院批复, 为进一步适应央企重组和不良资产经营、托管的需要, 2010年12月, 国资委正式组建其下属的第三家非金融资产经营公司——中国国新控股有限责任公司 (以下简称“国新公司”) , 国新公司主要职能是:在中央企业范围内从事企业重组和资产整合业务。国新公司不是生产经营企业, 也不是投资公司, 而是配合国资委优化中央企业布局结构、专门从事国有资产经营与管理的企业化操作平台。其主要任务, 一是持有进入国新公司的中央企业的国有产权并履行出资人职责, 二是配合中央企业整合存续企业资产和非主业资产。
像诚通集团、国投公司和国新公司以及各级地方政府所属的资产经营公司这类的非金融资产经营公司, 不具备国家赋予的融资手段和投资银行职能, 与金融资产管理公司相比, 运作起来手段相对单一、难度更大。如何实现自身价值增值、如何走向市场, 成为有社会影响的经济实体, 是很多从业者和专家研究的课题。作者对如何做好资产管理工作、如何实现非金融资产管理公司的价值增值提出一些思路, 抛砖引玉。
二、文献综述
资产管理公司对拟购买或受托管理的企业 (或资产) 必须进行价值评估;经过价值评估, 根据不同企业特点, 从战略管理高度对资产进行研究分析, 提出资产经营预案;对资产 (企业) 进行进行经营、运作 (包括企业改造、重组、并购等) , 使企业符合市场需要, 得到价值增值;最终通过市场转让, 获得超过收购和运作成本的价格。为此, 首先对企业价值评估理论发展与技术、相关战略管理理论作一回顾。
(一) 企业价值评估理论与技术的发展
价值理论是经济学整个学科大厦的基石, 自亚当·斯密于1776年出版《国民财富的性质和原因的研究》至今, 尽管经济学在内容、形式和研究方法上取得了极大的发展和完善, 却从未撼动过价值理论在经济学中的基础地位。
企业价值评估是价值理论在企业管理过程中的实际应用, 已经形成具有应用价值的理论。企业价值评估是一项综合性的资产评估, 是对企业整体经济价值进行判断、估计的过程。在经济金融化、经济全球化和以信息技术为核心的高新技术迅速发展的形势下, 企业价值评估的应用空间得到了极大的拓展, 同时评估技术也受到了严峻的挑战。
1.企业价值评估理论发展。
长期以来, 企业价值评估服从或服务于企业的产权转让或产权交易。企业产权转让或产权交易中需要的是企业的交换价值或公允市场价值。在均衡状态下, 评估确认价值与市场公允价值二者没有差异。但在具体的经营过程中, 由于市场并非完全有效, 买卖双方对企业价值的看法往往不同, 由此引发了交易行为的产生和市场价值的形成。斯提杰克 (Dev Strichek, 1983) 对并购过程中企业价值的确定进行了分析, 认为所谓价值就是买者对标的物效用的一种感觉, 效用经常是用人们现在及特来占有某件物品所获得的利益来度量的;价格的确定可以通过多种方式进行, 以确定企业价值的一个区间, 买卖双方在此基础上通过协商确定一个共同认可的量值。
继50年代金融创新在英、美国家的产生, 经济活动与金融活动日益密不可分。随着投资者数量的日益增多, 上市公司的经营行为和理财行为迅速在公司股票价格上得以体现, 这种机制的形成无疑是经济金融化对整个经济系统所带来的最大影响。经济金融化在奇迹般地提高了整个经济系统流动性的同时, 也带来了不容忽视的风险, 对企业风险的界定、度量及控制已经成为一个极其关键的要素。在这种背景下, 涵盖可持续发展和风险要素的企业价值评估便成为投资者和企业管理者的一项十分重要的经常性工作。
20世纪中期以来, 随着经济金融化的发展和深入, 西方国家的许多优秀企业已经进入了财务导向时期, 这意味着企业价值理论已经成为企业管理理论的核心内容。1958年, 著名理财学家莫迪格莱尼 (Modiglani) 和米勒 (Miller) 发表了《资本成本、公司理财与投资理论》, 认为企业价值的大小主要取决于投资决策, 在均衡状态下企业的市场价值等于按其风险程度相适合的折现率对预期收益进行折现的资本化价值, 而将夏普 (Sharpe) 教授的资本资产定价模型 (CAPM) 用于对股权资本成本的计算, 大大提高了折现率确定的理论支持。
企业价值评估作用于企业财务管理的根本目的是以企业价值为依据, 科学地进行财务决策——投资决策与融资决策, 实现企业价值最大化的理财目标。企业价值评估是一项前瞻性工作, 它必须考虑并处理大量的变量, 而这些变量往往是企业在未来经营期间内极为紧要的决策因素, 在很大程度上决定着企业的发展方向。可以说企业价值是决定企业一切财务活动的基础, 而企业价值评估中所体现的经营观念必将转化为企业较强的生存能力和竞争能力, 从而有助于企业的持续稳定发展。
2.企业价值评估技术。
企业价值评估技术包括加和法、折现现金流量法、会计利润法, 成功企业的经验表明, 科学而有效的管理就是最大程度地减小对企业价值增加的不利影响, 同时也最大程度地把握新的投资机会, 这说明拥有和把握投资机会的多少及其价值大小已经成为决定企业价值至关重要的因素。所以, 在信息、电子和生物制药等行业有很多拥有人力资源和品牌资源的企业, 它们虽然微利甚至还未达到盈亏平衡, 有些连实施和规划中的投资项目也十分平庸, 但其股票的市价却高得惊人。现有的企业价值评估技术对此无法解释, 因为它们是建立在对已经实施或者正在规划中的投资项目预测的基础上的, 而对未来的投资机会却束手无策。于是, 如何对投资机会这种潜在的、尚未列入规划的企业价值增加值进行合理地估价, 便成为企业价值评估技术中的一个重要课题。
企业资产是指对企业某项资产或某几项资产的价值的评估, 是一种局部的和静态的评估。企业价值评估并不是对企业各项资产的评估, 而是一种对企业资产综合体的整体性、动态价值的评估。由于牵涉因素多, 在评估实务中要把所有因素全部货币化或量化相当困难。在评价企业价值时, 应该评估非量化或不可计量的因素对企业价值的影响。用评分或分数化方法间接量化, 将其变为各类修正指标, 然后再进行对企业价值的综合, 全面的判断;同时, 企业价值评估还要求在采用多种评估方法时应当进行必要的综合分析和协调, 对形成的各种初步价值结论进行分析, 在综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理性及所使用数据的质量和数量的基础上, 形成合理评估结论。
(二) 产品生命周期理论
产品生命周期理论 (Product life Cycle Theory ) 起始于研究产品进入市场后的销售变化规律, 产品生命周期有不同的理论解释:
1.从市场销售变化规律角度研究的产品生命周期理论:产品生命周期指为交换而生产的商品从投入市场到被市场淘汰的全过程, 亦即指产品的市场寿命或经济寿命, 它是相对于产品的物质寿命或使用寿命而言的。物质寿命反映商品物质形态消耗的变化过程, 市场寿命则反映商品的经济价值在市场上的变化过程。
2.从可持续发展角度研究的产品生命周期理论:这是一种基于可持续发展的要求, 从环境观点出发, 从可持续产品的研制、开发、生产直至消费为研究对象的产品生命周期理论, 或可称“可持续发展的产品生命周期”。
(三) 业务组合理论
著名的业务组合理论——波士顿咨询集团 (BCG) 增长/份额矩阵 (见图1) 。
“摇钱树类”的业务是指那些在低增长的市场上具有相对高份额的业务, 这类业务产生良好的效益, 为其它业务提供资金以进一步开拓公司业务, 公司应利用“摇钱树”所提供的资源把“野猫”变成“明星”。
“野猫类”业务是需要扶持的新业务, 这类业务在迅速增长, 而市场占有率或者说业务量还很小, 需要企业投入大量的资源进行开拓。“野猫”一旦被培养成了“明星”, 就会随着市场的演进放慢增长的速度, 最终成为又一棵“摇钱树”。
“明星类”业务意味着公司在一个高增长的市场上具有相对高份额的地位, 通常需要大量的资源支持以维持其增长, 同时也会产生丰厚的利润回报。
“瘦狗类”业务是公司在一个“夕阳产业”中市场占有率处于劣势的业务, 应该择机退出。
如果一只“野猫”没有被选中, 公司就应最大限度地从这一市场上获取利润直到其沦为一条“狗”。由于企业可利用的资源总是有限的, 当眼前出现一大群“野猫”的时候, 究竟选择哪一只来重点培养, 就成了最关键、最能考验公司领导者的方向感的战略决策。另外, 在资产管理公司的经营中, 每一项业务都有各自的要求和发展特点, 应使之有机地组合, 并保持公司资源配置的平衡。
(四) 价值链理论
价值链 (Value Chain) 是美国迈克尔·波特 (Michael E Porter) 于1985年提出的理论, 他针对当时战略管理理论缺乏对企业内部环境的考虑, 从企业内部环境出发, 提出了以价值链为基础的战略分析。他将企业价值作业分为两类作业 (activity) :基础作业和辅助作业。前者包括进货后勤、生产经营、出货后勤、市场营销、售后服务;后者包括技术开发、人力资源管理、企业基础设施。
约翰·沙恩克 (John shank) 和菲·哥芬达 (V.Gowindarajan) 描述的价值链则范围大的多, 他们认为“任何企业的价值链都包括从最初的供应商手里得到原材料直到将最终产品送到用户手中的全过程。” Shank and Govindarajah不但扩大了价值链的范围, 同时他们还将会计信息置于价值链分析中, 计算出价值链的每一个阶段的报酬率 (ROA) 与利润, 从而确定竞争优势之所在。
随着信息技术发展, Jefferey F.Rayport和John J.Sviokla于1995年提出了“虚拟价值链”的观点。他们认为企业是在两个不同的世界中进行竞争的, 一个是有形资源世界, 称为“市场场所” (market place) , 通过“有形价值链”, 即采购、生产与销售过程;另一个则是信息构成的虚拟世界, 称为“市场空间” (market space) , 通过“虚拟价值链”, 即信息的收集、组织、刷选与分配过程。企业可与根据自己的组织、结构、战略, 对这两个过程进行管理。
三、资产管理公司价值增值的战略选择:资本经营
资产管理公司开展资本运作的必要性是由其资产状况和经营目标决定的。资产管理公司主要按照国资委旨意, 收购经营或托管经营中央企业及其子公司中剥离的非主业资产。以国投资产管理公司为例, 目前已划转的大小债权和股权企业总数达到184个, 账面资产价值约50亿元。这些项目大部分已经过中央企业多次“抽血”, 包括股权和债权的打折变现等方式处置, 资产质量和流动性较差, 而且小而散 (平均每个企业我方股权或债权投资余额只有3 000万元左右, 分布于23个省、区、直辖市) , 变现处置和直接经营管理的难度很大。因此, 资产管理公司既不能象其他中央企业, 直接派人参与企业经营管理, 靠获取利润为主要经营模式;也不能象过去收缩项目一样, 从企业再“抽血”。而以这些企业为载体, 进行资源整合、开展资本运作, 才是提升企业价值, 进而提升资产管理公司整体价值的真正出路。
资产管理公司的产权 (或委托的产权) 就是它的商品, 商品通过交易体现价值, 所形成的产权绝大部分属于弱势资本。在市场竞争中, 强势资本往往通过兼并、收购等方式向外扩张。作为弱势资本, 不能消极被动地等待, 必须通过各种资本运作方式, 进行业务剥离、重组和优化、整合, 提升价值, 并通过资本市场的交易, 进一步实现价值增值。资产管理公司开展资本运作具有资源和信息两大优势。作为国资委授权的经营主体, 资产管理公司与国家和地方有关部门有天然联系, 行业信息灵通。同时, 以国投资产管理公司为例, 作为市场竞争的主体, 其托管的企业目前参股控股数家证券公司和20余家上市公司, 并与一大批上市公司有着产权关系, 能够及时掌握资本市场动态和需求。这种信息优势是普通实业投资公司无法比拟的。
四、资产管理公司的基本运作模式
非金融资产管理公司与金融资产管理公司的具有的职能和资产处置手段不同, 但业务流程基本相同, 一般都必须经过下列主要流程:
根据上述流程, 资产管理公司对购买或受托企业 (或资产) 必须进行价值评估, 同时提出处置预案;收购或托管资产后, 就要对资产进行经营运作, 包括包括企业改造、重组、并购等;最终通过转让, 获取利润。
(一) 价值判断:资本运作的起点
企业是创造价值的载体, 是资本运作的主体, 提升企业价值首先来源于对企业的深刻了解。因此, 要对企业进行深入细致的调研, 以投资家的眼光发现和判断企业价值, 这是资本运作的起点。过去通常只看企业净资产值, 资产管理公司必须彻底转变这个片面观念, 应该从赢利能力、现金流水平、资产流动性、市场需求等诸多因素判断企业价值。
判断企业的市场价值, 财务指标固然重要, 但对于需要进行资本运作来达到价值增值的企业来说, 更重要的是要评估其综合价值, 即采用平衡记分卡的方法。平衡记分卡的评估方法要求对企业四方面的定量和定性指标做出综合评价, 这些指标包括财务指标、未来客户的需求、企业内部流程、企业的学习能力和增长能力。因此, 在进行企业调查时, 不但要分析企业的财务状况如资产状况、赢利水平、创造现金流的能力等;更要研究企业的的营销系统和市场拓展能力;研究企业的内部管理结构和管理水平, 是否能反映和满足客户不断变化的需求;分析企业员工尤其是企业主要领导层的观念和素质是否乐于、善于接受新观念, 学习新东西, 实现变革和增长。
利用综合平衡卡评价资产管理公司的投资企业时, 企业内部管理流程和领导人素质应该占有较大权重。因为企业今后的道路要求经营者具有企业家和资本运营家的综合素质, 企业的资本运作能力将是企业价值管理的核心。但实际操作时, 未来回报如何准确估计?可能经营年限如何准确估计?有必要一一分析解决。要弄清楚哪些是影响企业价值变化的因素, 并找出衡量这些因素的标准, 进而才能找出评价企业价值的方法。
企业的价值关键在于能否给所有者带来回报, 包括股利和出售其股权换取现金。报酬越高, 企业价值就越高。然而, 如果未来风险大, 即使回报率高, 也会使人望而却步。所以, 企业盈利能力与面临的风险水平, 是企业价值评估需要考虑的两个主要因素, 要着重研究分析以下问题:
1.企业有无继续经营的机会, 即企业的产品处于哪个寿命阶段, 市场是否已趋饱和?企业自身实力如何, 资产状况老化还是状况良好, 企业处于成长期还是衰退期?企业自身的弱点能否应对得了未来经营环境的变化?这其中, 要对企业即将面临的外部、内部影响环境的变化做出分析, 并根据它们对企业的影响程度, 分析出企业在目前的“实力”状况下受到影响后的结果, 进而评估出企业未来收益状况。
2.企业有无新的投资机会并有无可能把握住它?这主要根据企业人才资源及创新能力, 以及自身资产状况及财务状况。这就需要分析企业面临的各类风险, 比如未来投资机会的经营风险、财务风险、信息风险、法律风险、体制风险等诸多风险, 从而得知企业未来盈利的来源大小。
(二) 企业再造:提升价值的基础
通过对投资企业的价值评估和价值判断, 按照资本经营的长远思路, 选择一部分有条件的企业进行培育和再造, 这是提升企业价值的基础工作。企业再造是一项系统工作, 涵盖企业管理的全过程, 需要从股东到员工各层次共同努力。在企业培育过程中, 不同企业有不同侧重点, 就目前投资企业而言, 有两项重要工作。
1.规范法人治理结构, 优化内部管理构架。
完善的法人治理结构和良好的内部管理构架, 是一个企业最基本的价值之一。作为股东或托管方, 应该帮助企业明晰产权关系, 将六大投资公司和子公司遗留的问题彻底弄清, 形成债权和股权关系的法律文件;按照公司法要求, 建立健全股权投资企业的股东会、董事会和经营者的治理层次;根据企业当前管理和将来资本运作需要, 帮助企业优化公司内部管理构架, 提高管理效率, 降低综合成本。
2.调整业务组合。
利用波士顿矩阵 (又称“瘦狗理论”) 对资产管理公司收购或托管的企业进行竞争力分析, 可以的出不同企业的竞争地位结论。以国投资产管理公司为例, 对目前受托管理的投资项目中正常运营的30家企业进行业务组合分析显示, 有25家 (占84%) 从事行业市场增长率和企业市场占有率双低业务, 属“瘦狗”型;有4家 (13%) 从事高增长、低竞争业务, 属“问题”型;只有1 (3%) 家从事高增长、高竞争业务, 属“明星”型。这说明, 我们的绝大部分企业在从事市场饱和的“夕阳产业”, 而我们在市场竞争中处于劣势。根据产品生命周期理论, 当企业从事处于成熟期或衰退期的“夕阳产品”时, 需要调整业务结构或推出新产品, 创造新的价值曲线, 才能保持持续增长。资产管理公司要利用信息优势, 以资本运营的眼光, 帮助企业制订持续发展战略。
(三) 资源整合:资本运作的主题
资本运作归根到底就是通过资源整合和优势互补, 提升价值。资源整合包括内部整合和外部整合, 内部资源整合往往与资产管理公司自有资产关联, 可控性强, 成功率较高。外部资源整合可控性较弱, 成功率较低, 一旦成功则效果显著。整合资源的方法很多, 包括收购被收购、兼并被兼并、资产剥离、债务剥离, 股权置换、债权置换、股权与债权置换等等。资产管理公司应充分运用资本运作的工具, 整合内外资源。
现代价值理论表明, 企业的经营过程是由各种价值流 (如人流、物流、资金流、信息流、文化流等) 构成的价值链。不同企业, 其价值链中的不同价值流的优劣势不同, 处于优势的是该企业的战略价值流, 应该发扬光大;处于劣势的是该企业的虚拟价值流, 应该借用外部资源优势。资源整合的本质就是通过企业间价值流的优势互补, 达到1+1>2的增值目的。因此, 在经营者有效配置企业资源 (战略价值流) 的同时, 投资方要积极协助配置内部资源和社会资源, 进一步强化战略价值流或弥补虚拟价值流, 赋予企业新的竞争优势, 提升企业价值。这是资产管理公司的历史使命。资源整合与企业再造是相辅相成、交替循环的过程。企业再造是资源整合的前提, 资源整合为企业培育注入活力。两者目的一致, 都是企业价值最大化。
(四) 培育上市公司:价值增值的理想境界
在资本市场越来越发达的今天, 资本价值越来越多地表现为它的流动性, 流动性越强, 资本价值越高。资本市场的魅力就在于她是流动性最强的产权市场。目前, “T类” (ST和PT) 上市公司占相当比例, 其中不乏资不抵债者, 但其魅力不减, 仍是机构和投资者热衷收购和投资的对象。这说明流动性最强的资本价值最高, 资本运作的最高境界就是要赋予资本最大的流动性, 即培育企业上市。资产管理公司应该成为资本运作、培育上市公司操作平台。资产管理公司将资产经过整合、培育后具备一定市场竞争力, 在培育企业上市方面具有优势。培育上市公司的视角应该是多方位的, 包括发起组建股份公司, 创造条件在境内外上市;按照上市公司需求, 剥离资产, 整合资源, 培育企业, 达到上市公司收购标准, 通过交易实现价值增值等。
(五) 人力资本:资本运作的核心
资本运作是以价值为核心的经营活动。人力资本是生产要素中的可变资本, 以劳动者的知识和技能形式存在, 这部分资本处于能动状态。随着科技和经济发展, 尤其是资本市场发展, 一个公司的价值越来越取决于人的智慧即人力资本。人力资本运作贯穿公司资本运作全过程。从发现和判断企业价值, 企业再造, 资源整合, 到上市公司的培育, 人的因素起了决定性作用。首先, 整合内外人力资源, 提升人力资本价值。资产管理需要造就一支复合型的专业队伍。我们需要多种专业人才, 包括企业经营、资本运作、财务管理、债权追索等方面的专业人才。同时, 资本运营又是系统的工作, 要求员工知识结构是复合型的, 做到一专多能。对投资企业的文化输出和渗透, 也是人力资本运作的重要方面。要通过各种机会 (如会议、培训等) , 向下属企业相关人员 (如其他投资者、董事、企业管理人员) 灌输本企业经营理念, 使其成为资本运营的支持者和实践者, 共同完成资产管理公司价值增值的使命。
五、研究展望
随着实践和研究的深入和资料的充实, 对于资产管理公司的运作模式可作深入、具体的探讨。例如, 可对国资委下属的三家非金融资产管理公司收购与受托管理的不同行业的企业如何实现价值增值作为研究对象, 进而使资产管理公司本身价值增值进行具体研究。另外, 由于目前非金融资产管理公司是国资主管部门或大型国企为了处置下属的非主业资产而设立, 这类资产管理公司基本无须到市场上收购资产, “活多得干不完”, 没有实际参与行业竞争, 也尚未形成行业竞争氛围。但是随着该行业公司数量的增加和资产处置规章制度的建立和完善, 资产管理公司之间的竞争必将逐步形成。今后可以关注、研究资产管理公司行业竞争的特点和策略。
摘要：做好资产管理工作、实现非金融资产管理公司的价值增值是资本运作的必由之路。资本运作是复杂的系统工程, 需要各环节配合才能实现价值最大化。资产管理公司的运作在于利用比较先进、合理的价值评估理论和技术, 对企业价值进行综合评估, 对企业进行价值判断, 确定是否收购或受托经营;按照企业战略管理相关理念和理论, 分析判断企业在行业的定位, 确定企业发展方向, 进而进行资本经营, 提升企业价值, 使资产管理公司在处置企业股权或债权的过程中获得最大收益, 提升资产管理公司自身价值。
关键词：非金融资产管理,价值增值,资本运作,价值评估
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