集体诉讼

集体诉讼（精选5篇）

集体诉讼 篇1

PREFACE/前言

近年来,因外资看好中国经济,而使“中国概念股”成为股市关注焦点。然而80%的中国概念股先后遭遇诉讼的事实为中国优秀企业在海外金融市场的生存发展提出了挑战。本文基于巨人网络的涉诉过程研究了“中国概念股”的诉讼事件对股东财富的影响。

◎“中国概念股”与诉讼暴露

概念股,是相对于业绩股而言的,特指具有某种特别内涵的股票,通常情况下,这一内涵会被当作一种选股和炒作的题材而成为股市的热点。例如:地产股(如万科、中粮地产)、奥运股(如青岛啤酒、北新建材)等。“中国概念股”,则是外资因看好中国经济成长而对所有在海外上市的中国股票的称呼,如中国石油、百度、新东方等。海外接受“中国概念股”的主要原因在于利益取向,即追求更高的投资回报。近几年,随着经济全球化的发展趋势,中国政府大力推行“引进来,走出去”战略,越来越多的优秀中国企业在海外上市,“中国概念股”的出现就是在这种背景下产生的。“中国概念股”由于其组成群体的特殊性而成为国内外关注的焦点,不仅仅因为“中国概念股”涉及到的企业基本都是中国的优秀企业,更是由于“中国概念股”模式所带来的投资文化与经营理念上的碰撞。中国企业在海外上市对其生存规则有一个认识过程,同时海外投资者对中国概念股降低挑剔程度也需要一个过程。其中“中国概念股”频繁遭遇集体诉讼就涉及到究竟是出于投资者挑剔,还是中国概念股企业本身引起的市场行为的问题?通过对这一问题的分析研究,有助于深入认识海外资本市场规律,熟悉海外资本市场生存法则,评判海外的投资者保护制度。

面对诉讼问题,“中国概念股”企业表现出了两种截然不同的态度。一种是不以为然,认为企业在海外遭遇诉讼是常有之事,不必大惊小怪;另外一种企业则表现得极为恐惧,在诉讼到来时不清楚即将为企业带来何种危机。在企业遭遇诉讼之后,从财务的观点来看,股东价值的最大化应该是评判企业价值的基准,股东价值是否产生波动应该成为判断诉讼后果的依据,当前国内尚无人就近几年涌现的“中国概念股”诉讼及其对股东价值的影响做出综合分析,本文将就此问题以巨人网络诉讼案为例展开行文,深入分析问题,探求内在价值变化规律,探索内在意义。对“中国概念股”诉讼暴露问题的起因、状况、对股东价值的影响进行分析。

(二)诉讼暴露与股东价值

据统计,有三成的“中国概念股”在美遭遇诉讼,由此可得“中国概念股”频繁地遭遇法律纠纷绝非偶然事件,面对美国严格的监管法规,“中国概念股”需要更多时间和精力去适应新环境。

“中国概念股”代表着国际化了的中国企业,中国企业在海外上市为了融资的纯粹观念似乎需要扭转,上市是企业与投资者之间的合作,给予投资者的正当回报是理所应当。影响公司未来财务状况进而对投资者所造成的或有影响应在应披露的信息之列,这是上市公司的义务。信息披露的质量直接影响到投资者对公司的信任程度与公司绩效。“中国概念股”在美国频繁遭遇集体诉讼,自然反映出中国企业对海外资本市场的监管标准重视不够,对美国法律与监管条例熟悉不够,内部控制与监督存在缺陷,但是,这些缺陷如果在大多数中国概念股企业存在的话,这些问题将转化成投资者必要报酬率的提高,从而造成中国概念股整体价值的折损;相反,如果中国概念股并非普遍存在这些问题,而是由于投资者过度谨慎导致对中国概念股过度挑剔的话,也会造成这些投资者价值损失。当然这种价值毁损的前提是资本市场效率存在问题,投资者保护机制存在障碍。由于这些诉讼基本是以和解而告终,这就可能是由于认识问题,或过度挑剔问题导致的市场行为。如果资本市场有效的话,这种认识过程不应当毁损公司价值,否则就可能由于这些诉讼而导致股东价值降低。所以,通过遭遇集体诉讼的中国概念股的股东价值分析,可以判断海外资本市场效率,熟悉海外资本市场生存法则,评判海外的投资者保护制度。

(三)“中国概念股”涉诉原因与结果类型分析

1. 涉诉原因分析

对“中国概念股”遭遇诉讼的原因统计发现,在企业上市阶段遭遇诉讼的原因往往包括:招股书中包含不当陈述、遗漏、误导,IPO定价不当,重要信息泄露等;上市后遭遇诉讼的原因往往包括:股价下跌、未达到盈利预期、财务报表失真、重大事件披露不当等。然而虚假陈述是最为普遍,也是最容易遭受诉讼的主要原因。“公司相关高管‘提供虚假信息’和‘隐瞒重大事实’进而违反了美国1934年制定的《联邦交易法》”——这条罪状是目前大部分的“中国概念股”在海外遭遇集体诉讼的主要原因。以新浪为例,对新浪的指控集中在其没能披露为达到业绩目标而日益对“算命”、“星象”等短信服务收入产生依赖的事实,及政府打击在线短信算命服务对新浪现金流的影响,由此造成了其股价发生异常波动,对投资者利益造成重大损失。律师事务所在进行集体诉讼的过程中着重追究新浪等公司是不是履行了完全信息披露义务、是否存在误导投资者的问题。

“中国概念股”被集体诉讼的原因有着本质的相似,在纳斯达克上市的中国企业的主营收入来自中国,需要面对的依旧是中国的法律法规,这和美国的规则有着相当程度的不同。不可否认“中国概念股”的发展前景依旧广阔,虽然频繁成为被诉讼的对象。但披露信息的真实性是最终保障投资者利益的核心问题,而在中国最欠缺的可能正是这一点。当然,也不排除中国企业与美国投资者欠缺沟通等问题。

“中国概念股”在美国当被告,一方面的确是中国公司在招股说明书中存在掩饰错误的情况或者有重大的疏忽;另一方面则说明,在纳斯达克上市的中国公司主营收入来自中国内地,需要面对的是中国法律、规则和美国法律、规则的不同。在美国投资者看来,即使“中国概念股”的发展前景依然诱人,但完善的公司法人治理结构是保障披露信息真实性,最终保障投资者利益的核心所在,而中国公司最欠缺的可能正是这点。同时,一连串的集体诉讼案也反映了中国公司与美国投资者的沟通欠缺。

2. 诉讼结果:和解成为大多数企业最终选择

在中华网、网易、中国人寿、中航油、空中网、UT斯达康、新浪、前程无忧等“中国概念股”成为美国律师的被告之后,其股价下跌情况严重,有的甚至跌幅达到了80%之多,并且至今没有大幅度回升的迹象。鉴于遭遇集体诉讼所受到的巨大损失,大多数企业最终出于无奈选择和解了事。目前已经宣布将官司结束的空中网与网易和提交集体诉讼的股东达成了原则性和解,但需为此向对方支付350万美元与450万美元。可见在纳斯达克中,面临正常的跌跌涨涨尚且属于可承受范围内的正常,而一旦惹上诉讼的麻烦,想翻身则难上加难。

当然,“中国概念股”在海外频繁遭遇诉讼的一个原因还包括有个别美国律师会对其特别关注,在显微镜下找漏洞并不是件特别困难的事情,而且巨额的和解费已经让律师们在和“中国概念股”的较量中尝到了太多甜头,趋之若鹜于“中国概念股”的诉讼也是自然而然的事情了。

下面就针对巨人网络个案进行分析,揭示中国概念股面临的境外监管挑战及对股东价值的影响,进而研究相应对策。

SUMMARY/概要

对想要实现海外上市的中国企业而言,如何把信息披露做得更加全面是吸引投资者的关键。

◎巨人网络背景介绍及其涉诉经历

(一)巨人进军网游市场并于美国成功上市

提到巨人网络就不得不提到史玉柱,曾经的“中国首负”,如今的保健品“首富”加上网游行业大鳄,这些看似不在同一航线的身份在史玉柱身上达到了和谐的统一。史玉柱的故事可以分为四个阶段,简单说来就是从其依靠M-6401桌面排版印刷系统掘得第一桶金,到巨人大厦导致其财富清零,再到以“脑白金”东山再起创造保健品营销神话,至今天的进军网游,再登巅峰。其创业的传奇经历,另类的营销理论成就了无法效仿的成功。

征途网络于2004年11月在史玉柱的组建下正式成立,巨人网络于2005年11月推出的《征途》网络游戏在接下来的两年里游戏人数一路飚升,目前已成为全球第三款同时在线人数超过100万人次的中文网络游戏。《征途》在2006年创造出的销售额达到了6.26亿元,2007年中每个月的销售收入都突破1.6亿元,每个月的利润接近亿元。

2006年7月,史玉柱在开曼群岛注册了巨人网络科技有限公司,为其未来在纽交所上市做准备。2007年6月巨人网络科技有限公司更名为巨人网络集团,巨人网络科技有限公司是上海征途网络的控股公司,史玉柱将征途旗下的网游产品整体打包,美国东部时间11月1日9点45分(北京时间10月31日21点45分),巨人网络在纽交所挂牌上市。上市开盘价18.25美元,比发行价15.5元高出18%。巨人网络集团成为中国首个在纽交所上市的互联网公司。

巨人网络作为网络游戏运营商,其运营的主要游戏是大型多人网络游戏《征途ONLINE》,该游戏采用免费游戏的模式,主要通过销售虚拟物品或增值服务获得收入。

根据CSGRR对巨人的起诉书,2007年11月1日作为上市申请书一部分的巨人网络招股说明书开始生效。巨人网络随后面向公众发售了5700多万股美国存托凭证,发行价为15.5美元/股,在此过程中共融资8.86亿美元。

目前巨人网络CEO史玉柱对于诉讼案件明确表态要积极应诉,诉讼仍在进行中,无明确结果,但巨人网络的近期股价并未受到诉讼的过大影响,有回升趋势。

(二)巨人网络涉诉

1.诉讼风波起因

2007年11月27日,巨人网络境在外上市不足一个月的时候即成为一家美国律师事务所的指责对象。纽交所网站在当日登载了美国律师事务所Coughlin Stoia Geler Rudman&Robbins (以下简称CSGRR)对巨人网络以及特定高管与董事的集体诉讼,CRGSS代表于2007年11月1日到11月19日之间购买巨人网络美国存托凭证的所有投资者,指责巨人网络在境外上市前隐瞒了可以影响股价的关键信息——上市前的巨人网络旗下的《征途》第三季度平均同时在线玩家和最高同时在线玩家人数出现下滑。

2007年11月19日在巨人网络集团披露的财务报表中,玩家下滑的数据方才有所证实。投资者认为他们早在巨人上市前就应该了解到这个负面消息,因为在巨人集团上市前玩家人次下滑的现象已经出现,但是巨人集团在上市申请书与招股说明书中未对投资者提到此问题。

CSGRR律师事务所声称,巨人网络违反了美国1933年颁布的《美国证券法》第十一和第十二条的规定。

2.巨人涉诉问题的争议焦点

在线人数数字通常用来代表一款游戏受到追捧的程度,是一款游戏的商业价值大小的衡量标准,这个数字被隐瞒意味着巨人将面临一场艰难的游说。史玉柱的巨人网络似乎需要更多时间来适应华尔街规则。巨人网络在CSGRR提出诉讼当天即否认其所有指控,并表态会积极应诉。巨人集团在其网络声明中强调在巨人招股书中对相关数据有着清晰的披露。

CSGRR一旦胜诉将导致巨人网络对其的巨额赔偿。被告与投资者的代理律师将依据一定时期买进与卖出的股票价差对赔偿金额进行商讨。

对于巨人网络的招股说明书中相关数据公告有无瑕疵的问题,要等待美国法院的认定结果,根据《美国证券法》的规定,如果巨人网络三季度的平均游戏玩家人数与最高同时在线游戏玩家人数出现的下滑不是在正常经营允许范围之内的话,即构成虚假陈述。

(三)巨人网络遭遇诉讼后的股市表现

巨人网络2007年11月1日上市当日的最高股价为18.25美元,而其遭遇诉讼的当天,即2007年11月27日的股价为11.61美元,跌幅达到了36%。

遭遇诉讼后,巨人迎来股价的首次低谷,巨人认为其股票价值被严重低估,本着对股东利益负责的态度,巨人在2007年12月27日做出股份回购计划。股份回购是指上市公司出资,通过一定手段从股市购回本公司公开发行在外的股份,以达到减资或调整股本结构的目的,是一种公司理财行为。巨人宣称将在未来12个月里通过纽交所公开市场交易回购价值达到2亿美元的已发行和流通的“美国存托凭证”。2亿美金相当于巨人在纽交所融资总额的1/4,这种股票回购的计划实质是把现金折算成更多股东利益,让每股价值提升,是一种能够有效提升股价的方式。

◎巨人网络诉讼暴露与股东价值的关系分析

(一)巨人网络诉讼暴露中的股东价值分析

根据相关数据我们首先计算了巨人网络在涉诉期间的超常报酬率(AR)与累计超常报酬率(CAR),CAR能够直观反映股东财富的变化。从图1可以看到,巨人网络诉讼暴露后,CAR都是负值,而在和解后,CAR恢复为0左右。在发生诉讼后,在被告未被查清事件真相的情况下,股东财富受到了实际的负面影响,而和解后这种影响逐渐消除,这说明在美国资本市场上,股东并不能看穿事情真相,相反却受到诉讼的负面影响。所以美国资本市场效率并非像想象的那么高,通过操纵诉讼,至少可以短期影响股东价值。这就为某些机构通过过度挑剔来影响中国概念股提供了一定的动机和空间。

(二)“和解”作为诉讼暴露结局的现象分析

在美国,信息披露不合规是严重的犯罪行为,但是这样严重的犯罪行为的结果如何呢?根据相关数据统计,81%的集体诉讼案在开庭前即达成和解,18%被法院驳回,仅有1%走完一审诉讼全过程。美国的集体诉讼案一旦开庭则需要耗费极长的时间,无论对公司的经济状况还是声誉都将造成严重打击,这也是为什么大多数公司迫于无奈最终选择庭外和解并且支付数额不菲的赔款的主要原因。这里就存在一个问题:到底是由于“中国概念股”信息披露本身存在问题,还是由于美国的投资者对“中国概念股”存在偏见,甚至是直接抓住“中国概念股”不愿意奉陪诉讼的畏惧心理而进行的诉讼。

(三)CSGRR的诉讼动机分析

公众对于CSGRR抱有两种截然相反的态度——制度规范下的“股市啄木鸟”或暗藏祸心恶意诉讼获益的机构。

CSGRR在美国的众多律师事务所中排名约200左右,专长于查上市公司违反证券法的记录而后从中以集体诉讼的方式获利,曾被称为“股市的秃鹫”。根据CSGRR公开的资料来看,其最大的业务即是来自证券类的集体诉讼,这已经成为他们最主要的生存方式。

据统计,在美国上市的“中国概念股”中,20%的企业曾经接到过诉讼,而类似巨人网络这种刚刚上市的企业被诉讼是因为关注度较高。《美国证券交易法》第18条规定若信息提供者不能证明自己的行为没有过错,不存在欺诈性,则可推定其有过错,应向股民承担民事责任。由此可见,类似CSGRR起诉巨人网络,因为财务报表的问题而遭到美国律师事务所集体诉讼的事件屡见不鲜。

◎结论与政策建议

通过对巨人网络诉讼案分析可以看出,企业一旦遭遇集体诉讼案,对在海外上市的“中国概念股”的股东价值确有负面影响,企业是否有能力合理解决诉讼危机将对其在公众中的信誉度以及接下来的融资能力甚至未来发展产生不可低估的影响。从长期来看,频繁遭至诉讼无疑将影响到“中国概念股”在投资者心目中的价值,造成恶性循环。目前,中国的法制体系已经比较健全,对想要实现海外上市的中国企业而言,如何把信息披露做得更加全面是吸引投资者的关键。中国的上市公司信息披露越充分,其业绩表现的透明度越高,就会有更多的海外投资者投资中国企业。建议中国上市公司极力适应海外市场规则,在信息披露的透明度及严密性上下功夫。将思想从一味的融资发展企业转变到企业与股东双赢的认识上去。

此外,企业对待诉讼的心态也是非常重要的,过分小心与不以为然都不利于企业进一步发展。从巨人网络的案例特点来看,在相当的一段时间之后,股价又恢复了正常值水平,说明其人为因素导致的波动占相当比例。中国企业在进入海外市场之后,以美国市场为例,应将其民主制度下的资本市场运作程序看透看深入,了解其市场是如何实现有效运作的,以健康心态对待就可以了。

与此同时,我们也可以看出,美国的资本市场也并非传说中的“有效”,因为对于误导的法律诉讼,投资者并没有“看穿”,而是随着和解或法院驳回,股价才回升,股东财富才恢复。因此,对美国资本市场有效性程度的认识将决定对问题的判断与应对策略。

集体诉讼 篇2

，证监会公布了对东盛科技股份有限公司违法违规案做出的行政处罚决定，拉开了ST东盛(600771)投资者漫长的诉讼历程。

据了解，ST东盛违规事项包括，至间公司未按规定披露向控股股东西安东盛集团有限公司及其关联方提供资金的事项，截至9月30日提供资金余额约15.9亿元;至20间，未按规定披露对外担保事项，截至年9月30日对外担保余额11.1亿元;以及2003至2006年期间，未按规定披露多笔银行借款事项。

行政处罚公告后，全国各地三十余名投资者向西安中级人民法院提起诉讼，但是提请至今仍无结果。上海一名律师，“由于受到地方保护主义的关系，关于ST东盛的诉讼一直被延期处理。”

试析消费者集体诉讼制度 篇3

关键词：消费者；集体诉讼；比较法

随着商品经济的飞速发展，消费者群体成为数量最大、范围最广的法律关系群体。任何一个买卖关系中，都含有一个要式或不要式的买卖合同，使经营者与消费者之间建立法律关系。但消费者在交易关系中通常都处于掌握交易信息滞后、虚假、不完整，被迫交易，受蒙蔽购买假冒商品等不利地位，除了消费者自身的维权意识必须不断加强之外，立法者、消费者组织都希望公权力来调控、制衡这种买卖关系中不平等的交易地位，从而继续激发我国强大的潜在购买力。

一、消费者集体诉讼制度理论

消费者集体诉讼制度，顾名思义是一种司法救济制度，其争议焦点属于民事法律关系，双方当事人通常固定：

（1）原告方为有共同诉讼请求的消费者集体，这里需要明确的是有两点：①“消费者集体”，而不是单个消费者，如果消费者只为一名或者没有达到法定“共同原告”的标准，则不再讨论范围之列；②“共同诉讼请求”而不是“共同诉讼标的”，在诉讼中，每个消费者的消费数额可能不同，受到的侵害程度也不尽相同，因此诉讼标的不能一概而论。但是他们的诉讼请求通常都是比较一致的，维护被侵害的合法权益。

（2）被告通常都为经营者，与原告不同的是，被告经营者可以为单个经营者或者“经营者集体”，即数个经营者组成的“共同被告”。

同时，消费者集体诉讼制度的确立是社会要求所必需的，其根源在于：第一，社会诉讼需求，消费者集体诉讼不同于广义上的集体诉讼，主体为不特定小额消费群体，主要特征是数量大、范围广。而小额消费侵权行为的特点就是得不偿失，所以多数人选择忍气吞声、得过且过，但也因此形成了迫切的诉讼需求。第二，消费救济渠道应该是多样互补的，以保证消费者可以通过各种不同的救济手段维权，我国《消费者权益保护法》中规定了五种途径解决消费者与经营者之间发生权益争议。

二、我国消费者集体诉讼制度论述

我国消费者集体诉讼制度在2012年新修订的《民事诉讼法》中被赋予“合法”地位，第55条规定：“侵害众多消费者合法权益等损害社会公共利益的行为，法律规定的机关和有关组织可以向人民法院提起诉讼。”

《中华人民共和国消费者权益保护法》也对消费者集体诉讼制度做出了明确规定，第37条所规定消费者协会的公益性职责，第七款规定：“就损害消费者合法权益的行为，支持受损害的消费者提起诉讼或者依照本法提起诉讼。”也就是说全国或者地方性消费者协会可以作为集体诉讼的代表，代表权益受到侵害的消费者向法院提起诉讼。

消费者集体诉讼作为一项民事诉讼制度，其程序与一般民事诉讼程序相似，由民事诉讼法调整，但是有其特别之处，消费者集体诉讼不同于广义上的集体诉讼，包括在当事人诉求召集、诉讼代理人的选定、代表人的诉讼需求表达程度以及损害赔偿的分发，都是制度实施的困难之处。那么如何更好的保障这个制度实施呢？法律对此规定尚不完善，笔者将从以下两个方面对我国消费者集体诉讼制度作出详述：

1.制度规范主体，由消费者转化成商家

采取一种间接救济方式，在消费者集体诉讼中的主体具有特殊性，原则上，原被告是平等的民事主體，但社会地位上，很明显消费者永远不可能掌握与商家对等的信息，“买的不如卖的精”，如果从消费者作为研究的主要主体使这一制度进退维谷，那么从立法目的出发，以规制商家的不法行为为主要规范对象，以此来保护消费者的合法权益，我们讨论的消费者实质上是不特定的小额消费群体，因为是小额，我们要问，受侵害的消费者真的在乎消费的百八十块钱吗？集体诉讼的目的难道真的是要求不法商家返还吗？其实不尽然，消费者的诉求，更多体现在可以通过法律规制商家的不法行为，以返还不当得利，甚至是惩罚性赔偿的方式，让商家改正这种会侵犯消费者合法权益的做法。

综上所述，将制度规范主体从消费者身上转移到了经营者身上，希望从学理上赋予该项制度合理性，以此更好的保护消费者合法权益。

2.小额的界定

消费者集体诉讼制度针对的主体是不特定的小额消费群体，如何界定“小额”？那更加重要。

首先，我们认为，“小额”并非是对消费者一次性支出的总消费额大小的判断，因为总消费额与案件的实际标的额并没有直接联系，两者的关系最多在于，总消费额较小时，发生的不当得利数额有限，而总消费额很大时，商家仍可从中提取小额的不当得利，因为此时不当得利的数额在总额中比例很小，消费者更有可能会忽略或放弃追究。因此，我们认为“小额”所指的实际上是商家不当得利的部分大小的判断，理由如下：

（1）商家所获不当得利客观上属于消费者的一种消费支出，虽然这种支出消费者自身是否定的。

（2）不当得利案件本身即为案件标的，直接与消费者所得赔偿相关。其次，对于“小额”范围的确定，我们认为应依据以下标准：消费者诉讼成本+消费者举证成本>诉讼收益（不当得利*N），即在以一般及简易程序处理案件所花费的成本大于由返还不当得利所构成的诉讼收益时，此时的不当得利即为小额，具体数额由当地实际经济水平确定。

三、结语

综上所述，我国法律规定消费者集体诉讼制度，尚有不完善之处，但是新修改的《民事诉讼法》已经将这一制度加入民事诉讼程序中，表明这一制度的优越性和必要性，也证明了消费者合法权益越来越受到更大的关注和重视，通过司法权介入以更大限度的对消费者合法权益进行保护，从而促进社会主义市场经济的稳步发展。

参考文献：

[1]郭雪慧.欧盟消费者集体诉讼制度及其对中国的启示[J].《云南社会科学》，2013年4期.

[2]蔡文蕾.消费者集体诉讼制度探讨与研究[J].《法制与社会》，2015年9期

集体诉讼 篇4

1 证券发行制度的差异

当今世界通行的两种证券法律制度主要包括核准制与注册制两种。

中国采取的是核准制, 即“证券发行申请人不仅要依法公开一切与证券发行相关的信息并确保其真实性, 而且还要符合法律所规定的实质性条件, 由证券监管机构决定是否准予其发行的管理体制。”由于我国证券市场起步较晚, 发展尚不成熟, 因此采用核准制, 由政府对公司上市条件进行实质审查, 通过公权力将资产质量差风险高的公司隔绝在证券市场大门外, 以此降低投资者风险, 维护投资者的利益, 保护我国资本市场和国民经济整体的健康发展。这是介于审批制与注册制之间的一种折中的证券发行制度, 是我国从计划经济采用的审批制, 到将来实现注册制的过程, 同时吸取两种制度的优点, 冲减二者的劣势, 是符合我国转型时期的经济现状的制度选择。

美国采用的是注册制。又称登记制或申报生效制, 是指“证券发行申请人将拟公开的信息和资料送交证券监管机构, 证券监管机构只对申报文件是否符合法定的信息披露义务进行审查的一种证券发行管理体制” 。一方面是由于美国的资本市场发展已经较为成熟规范, 市场主体之间能够通过相互交流、对话和妥协, 在较大程度上实现自身诉求。另一方面受到了始于17世纪的经济人假说这一古典经济学的研究前提的深刻影响。尽管这一学说在一定程度上受到了行为经济学的冲击, 但学界更多的将后者视为分析工具而非真理。该学说认为投资者有完全的理性、完全的意志力、完全自利。因此投资者完全能够依靠市场信息作出最有利于自己的投资决策, 并自我承担自由决策下的赢利或损失。无论是交易所还是政府的监管部门, 既没有义务也没有能力把控公司的质量。基于这样的假设, 反映到立法上即是对自由意志的尊重, 和对公权力的限制。对应到证券发行制度上就是注册制。而且, 因为更看重公司的成长性, 所以美国的门槛格外低, 亏损的公司甚至发展模式不清晰的公司都能上市。这对于在国内暂时还不具备上市资格的企业来说, 无疑是一个巨大的诱惑和邀请。这些企业往往选择铤而走险, 对各项要求披露的信息进行加工、包装, 以最大程度的迎合投资者投资兴趣, 以募集到更多的资金。而美国注册制的书面审查方式为企业的造假上市又大开了方便之门, 助长了上市造假的有恃无恐。但是, 上市后业绩不能与股价相匹配, 招股说明书中的承诺也无法兑现, 投资者的利益遭到损害, 信息披露瑕疵必然会随之暴露, 遭到集体诉讼也就成了无法避免的后果。

2 后续监管的差异

总体说来主要体现在对招股说明书持续审视、最严格的持续信息披露制度、完善的监管体系以及监管制度的落实这四个方面。

2.1 对招股说明书持续审视

招股说明书, 是股票发行上市的重要文件, 是股票发行申请人信息披露的主要途径。但是在国内证券市场普遍存在一个认识误区:招股说明书只是在股票发行时的事情, 所以一切以能上市为目的, 一旦获准发行, 招股说明书便被视为过去式。证券主管部门不再监察, 投资人也不再关注招股说明书涉及承诺的实现情况, 申请人也常忘记自己曾在招股说明书中对投资人做出过何种承诺。但在美国, 股民会将招股说明书中的各种描述当做客观现状、将各种对未来的构想视为承诺。参照招股说明书的内容比对:描述是否属实、业绩是否达到预期、承诺是否都已兑现等, 如果与招股说明书有悬殊, 而这种悬殊造成了他们的损失, 则会毫不客气用法律捍卫其利益。证券集体诉讼有可能带给一个公司的损失是巨大的。所以一般情况下, 美国公司不会在招股说明书中做虚假陈述。

2.2 持续信息披露

公司的经营是一个动态的过程, 以公司经营为基础的股票价值变化也是动态的, 因此上市公司应该随时披露影响公司经营的重大事项, 以便投资者能及时了解并决策, 现今各国法律都规定了持续信息披露, 包括定期和不定期的报告。定期的如年报、中报、季报, 不定期报告主要是指当发生任何法律所规定的重大事件时应当作出的报告。

中国对于上市股票的信息披露, 重上市前的审批, 轻上市后的持续监督。虽然中国证券监管制度中也规定了股票上市后的持续监管, 上市公司负有持续信息披露义务。但中国证券主管部门对上市后的监管制度执行十分宽松。因此很多企业一旦材料通过了证监会的审核, 公司发行股票上市后就认为高枕无忧了, 股票上市后的持续信息披露也变得可有可无。而美国则恰恰相反, 美国股票发行上市采用注册制, 只需申请人承诺保证材料的真实性, 且材料齐全即可发行上市。相对于中国的实质性审查材料的真实性而言, 美国的股票上市事前审查较为宽松, 但上市后的持续监管却相当严格。信息披露是证券监管的主要方式之一, 对信息披露的“质”和“量”两方面都做出了极为严格的要求:在量上严苛遵守全面性, 及重大性标准, 即“完全信息披露” (Full Information Disclosure) ;在质上要求如“简明英文规则”, 对于预测信息的披露, 与实质业绩只能相差5%以内等。因此有说法称“在国内上市, 尤其是在主板上市, 是目的, 而在美国上市仅仅是开始”。

2.3 完善的监管体系

在完备的法律制度之外, 更有效的是美国全民监管的氛围。据资料显示, 2001—2010年42家中国概念股涉嫌的83起案件中, 来自投资者的集体诉讼多达39起, 另有39起案件分别来自美国证监会、纳斯达克和纽交所的40个初步处罚决定。这组数据在一定程度上反映了美国的证券市场监管投资者有着不弱于监管机构的重要意义。在美国, 除了专门审核上市公司信息披露的机构——SEC (美国证券交易监督委员会) 、NASD (美国证券交易商协会) 和NASDAQ股票市场有限公司外, 已形成了行政监管、交易所自律、投资者司法救济三管齐下的监管模式。反观我国, 证监会和交易所作为处理上市公司违法违规行为的主要机构, 办理了70%以上的此类案件, 但大多数虚假陈述案件, 包括银广夏、蓝田等都是在记者通过分析公开年报揭穿谎言后证券监督机构才介入的。广大投资者尚未养成用法律维护自己利益的习惯。当然, 客观上也缺乏像证券集体诉讼这样能有力维护中小投资者利益的制度。

2.4 监管制度的落实

监管制度的落实在中国证券市场始终是一个非常严峻的问题。问题主要出在政府身上。政府的“裁判员”角色带上了自身的利益诉求, 其规制证券监管的限度摇摆不定, 经常被上市公司、证券公司等市场中的强势主体所左右, 选择性执法现象严重, 并滋生腐败。较深层次的原因在于我国证券市场功能定位从一开始就错的, 其并不是为公众建立一个分享经济发展成就的平台, 而是承担为国有企业融资的特殊功能。因此, 证券法律制度的执法问题, 是监管不力的症结, 也是治理证券市场的首要突破口。

综上所述, 中美证券后续监管的差别可概括为“严进宽出”与“宽进严出”。在中国宽松的后续监管制度下, 公司习惯性的做法往往违背了美国证券监管制度。第一, 不重视招股说明书的持续审视, 不将招股说明书作为上市后公司的奋斗目标, 导致与招股说明书描述、承诺内容不符。第二, 不重视持续信息披露。未按美国证券监督主管部门规定的时间、方式, 充分、完全、真实的披露公司的相关信息。第三, 部分在国内不具备上市资格, 轻视美国对上市股票的严格监管。经美化的发行上市申请材料当然经不住时间的推敲, 最终原形毕露。上述三种情况皆违反了美国上市后续监管制度, 有损投资者利益。因此一旦被投资者发现, 则容易引起集体诉讼。

3 责任形式差异

与世界上绝大多数国家一样, 中美两国违反证券信息披露的法律责任都包括民事责任、行政责任和刑事责任三类, 但是偏重各不相同。

我国偏重于行政责任, 通常采用罚款的方式, 比起虚假陈述动辄可募得上亿元的违规资金来说, 几十万元的罚款, 对于上市公司来说违规成本过低。刑罚也未实现其最严厉惩罚的功能, 尽管《刑法》一百六十一条和《刑法修正案六》规定了违规披露、不披露重要信息罪, 但是三年以下有期徒刑或拘役, 并处或者单处二万元以上二十万元以下罚金的刑罚显著低于其获利, 自由刑在司法实践中更是适用得少之又少。在中国特有的社会现实下, 地方政府跟公司有着千丝万缕的利益联系, 上市公司往往是地方财政的重要来源, 出于地方保护的目的, 往往网开一面。

美国最常用是民事责任。毫无疑问, 这是能最大程度上增加违规成本并切实保护投资者利益的责任形式。这也是中美两国对中小投资者利益的制度保护的最大差别之所在。通常情况下, 美国股民一旦因为违规信息披露造成了损失, 就立即提起集体诉讼主张民事赔偿。但是在我国民事赔偿却举步维艰。银广夏案件之后, 证监会明确表示, 股民可以提起民事诉讼。2002年1月开始, 人民法院也的确开始正式受理虚假陈述的民事赔偿案件, 但随后“最高院发布《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》, 表明只受理个人诉讼和必要共同诉讼, 且暂不受理因内幕交易、欺诈、操纵市场行为引发的民事诉讼。并规定, 如果在虚假陈述揭露日或者更正日前已经卖出证券的, 人民法院不认定虚假陈述与损害结果之间有因果关系。2003年最高院公布的《关于审理证券市场因虚假陈引发的民事赔偿案件的若干规定》, 规定代表人诉讼制度适用于该类案件。另规定, 必须经过证监会或其派出机构、财务部或其他行政机关处罚或法院判决的前置程序。”实践中还存在青岛市中级人民法院在对ST东方民事赔偿案立案时, 将61位被告分为7组这样的增加诉讼难度的情况。以上种种基本上堵死了普通股民寻求民事救济的出路。

责任形式的差别直接决定了企业违规信息披露将承担的责任大小, 进而决定了相应的法律法规对于企业的威慑力。中国概念股公司在信息披露方面所需承担的责任远远低于美国公司, 造成了其有恃无恐的违规披露信息。

4 技术要求上的差异

美国证券交易所 (AME) 在1982年采纳了“一体化信息披露系统”, 要求上市公司在年报中必须编制符合标准化格式的数据材料。此外在20世纪80年代末建立的EDGAR (Electronic Data Gathering Analysis and Retrieval) 系统也为促进信息披露作出了重要贡献。规定在NASDAQ和纽交所上市的公司, 年报和中报统一通过SEC的EDGAR系统披露。当需要上市公司作出澄清的报告时, 上市公司通过电子通道在30分钟内迅速报告, 交易所通过信息传输系统迅速进行信息披露。这些美国旨在提高信息披露的及时性和高效性所拥有的技术我国暂时还不能与之相比。这种差距表面上表现为电子系统和标准化表格等工具的落后, 但更深层次原因我国暂时还不能达到相应的监督管理和控制技术水平。如前所要求的30分钟公布, 我们存在差距的症结不是我们无法提供30分钟公布的渠道, 而是我们如何能监管是不是所有的需要30分钟公布的都予以公布, 以及未公布的赋予怎样的后果。

正是由于相关技术的迟滞, 直到今天我国的信息披露仍然停留在指定报刊或网站、相关部门备案、指定证券交易场所或经营场所置备这三种方式上, 但是显然这早已不符合人们信息获取方式的发展趋势和未来方向, 同时也不符合资本市场便捷性、高效性的要求。技术差异在客观上造成了信息披露的低质量。

尽管前文已经数次提到, 但行文至此, 必须予以强调, 中国概念股信息披露违规导致集体诉讼的首要原因是中美政权制度差异造成的惯性违规, 这样的论断首先肯定了中美政权制度上差异的存在, 但是这并不是说美国的证券法律制度整体上优于中国的, 尽管这种更优可能在局部存在, 但是二者差异的关键不在于优劣, 而在于国情。从这个角度来看二者又是统一的, 因为都体现了法律制度与现实情况在不同程度上的契合。详言之, 美国的证券法律制度多是应证券市场自身发展的需求而生, 随着证券市场的成熟与完善而日趋成熟完善, 所以这样的制度不论好坏, 都是与该国国情相契合的。中国证券法律制度同中国证券市场一样晚进, 主要选择了移植的路径, 所以尽管选择性的吸收了当今世界最优良的证券法律制度, 但本土化本来就不是一个一蹴而就的过程, 因而在磨合期体现出了一定的超前或与客观现实的相异。但是必须要承认的是美国证券法律制度与国情的契合度要高于我国。将二者的差异作一个一言以蔽之的总结即是:中国证券法律制度的整体水平并不低于美国的相关规定, 二者的差异体现的是国情的差异, 二者共同体现了法律制度与国情的契合。

摘要：中美证券法律制度方面的诸多差异是导致中国概念股信息披露违规的重要原因, 这些差异主要体现在发行制度的差异、后续监管的差异、责任形式的差异和技术要求上的差异四个方面。

关键词：信息披露,发行制度,后续监管,责任形式,披露技术

参考文献

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集体诉讼 篇5

众所周知，与中国实行的证券发行的核准制不同，美国对证券的发行采取的是注册（Registration）制度，即证券监管部门-美国证券交易委员会（SEC）并不对证券发行人以及证券本身做实质性判断，而是只要证券发行人向SEC提交的注册文件满足法定的条件，就可以向公众发行证券，并依据各证券交易所的上市规则在各交易所上市交易。

上述发行制度的核心是“完全信息披露”（Full Information Discloure），即证券发行人必须提供与证券发行有关的一切信息，并确保其真实、全面、准确；SEC的职责是审查上述披露信息是否符合法定要求，并不对发行行为和证券本身的品质（Merit）做出判断；假设所有投资者都能在公开披露的信息基础上做出自己的理性判断，投资风险由投资者自己承担；证券发行人仅对其公开披露信息中的不实陈述所导致的投资者损失承担法律责任，并不对因投资者自身投资失误或者因不实陈述以外的原因导致的损失承担法律责任。

但是“人心本恶”，在美国证券市场的发展过程中，出现了各种证券欺诈行为，如虚假陈述、内幕交易、操纵市场等，并最终引发了1929年的股市崩溃和经济大危机。在这种大的背景下，美国政府痛定思痛，下决心严格证券业的立法。美国国会于1933年制定了《证券法》，1934年制定了《证券交易法》，对证券欺诈行为进行严格的法律规制。上述两个法案与其配套的规则（Rule）和规定（Regulation）构成了美国证券监管的基本框架，大量的证券民事责任和民事赔偿制度也体现在这些法律规范里面。同时，美国还制定了其他法案来规定一些特殊情形，如《1935公共事业控股公司法》、《1939年信托契约法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》、《1970年证券投资者保护法》等等。此外，各州也有自己单独的证券立法，统称为“蓝天法”。

1933年《证券法》中与不实信息披露有关民事责任的法律规定主要包括：

1、 第5章（b）条要求，证券发行人发送的招股说明书必须是真实、完整、准确而且是最新的。如果证券发行人违反上述规定，购买了违反上述规定的投资者，对与其存在直接交易关系的违法销售人，可以依据第12章的规定，在任何具有合法管辖权的法院提起诉讼。诉讼请求可以包括撤销交易并返还原告支付的购买价款。

2、 第11章规定了与注册上市申请表有关的民事责任。该章规定，当注册上市申请表的任何部分在生效时含有对重大事实的不真实陈述，或者漏报了规定应该报告的为使该上市申请表不至被误解所必要的重大事实时，任何获得这种证券的人（除非被证明在获取证券时，他已知这种不真实或者漏报情况）都可以根据法律或者衡平法在任何具有合法管辖权的法院提前诉讼。

起诉的对象可以包括：证券发行人、董事或者履行类似职能的人、注册会计师以及证券承销商。律师虽然没有被明确列入本条规定，但在提供专家意见时也将作为专业人士对待。此外，根据《证券法》第15章规定，有能力控制那些照规定负有责任的任何人也应负有共同的和连带的责任。但在控制人由于不了解，或者没有适当理由认定那些作为理由而使被控制人据称是负有责任的那些事实存在的情况下可以例外。

此外，第11章(e)条还规定了三种选择性损害赔偿计算方法。原告可以根据在判决时是否还持有证券进行选择。

3、 第12章(a)条第2款针对与证券销售或要约销售有关的重大不实说明或者遗漏也规定了民事责任，证券购买人可以要求证券销售人或者要约人撤销交易或者承担损害赔偿责任。

4、 第17章对因欺诈而产生的证券民事责任也作了原则性的规定。第17章(a)条为禁止与证券销售有关的欺诈和对重大事实的不实说明和遗漏。这是一个原则性规定，不仅适用于需要注册的证券，还适用于豁免注册的证券。

1934年《证券交易法》也大量规定了与证券欺诈行为有关的民事法律责任，包括第9章中规定的操纵上市证券交易的法律责任、第16章（b）款规定的内部人士“短线交易”的法律责任、第20章(a)款控制人的法律责任等。其中《证券交易法》第10章(b)条对有关包括不实信息披露在内的证券欺诈行为的法律责任作出了原则性规定。该款规定：在购买和销售证券中，使用或利用（运用任何州际商事手段或工具）任何操纵性欺诈性手段或计谋，违反任何SEC认为对公众利益或保护投资人是必要或适当的规则和条例，都是违法的。

配合《证券交易法》第10章(b)条款，SEC于1942年出台了《规则10b-5》，该规则同时借鉴了《1933年证券法》第17章的有关规定。该规则禁止在证券销售或者购买中发生的不实说明或遗漏，该规则禁止在证券销售或者购买中任何（1）欺诈性手段和计谋；（2）对重大事实的不实说明和遗漏；（3）具有欺诈或欺骗作用的行为和作法。该规则由于适用范围广泛，已经成为反证券欺诈的有利武器，绝大多数证券诉讼都是依据其提起的。上文提到的中国在美国上市公司在美国被诉的案件也几乎都是依据该规则提起的。

此外,在安然事件发生后,美国还颁布实施了《萨班斯－奥克斯利法(Sarbanes-Oxley Act)》，该法于2002年7月正式生效，主要内容之一就是明确公司管理层责任、尤其是对股东所承担的受托责任；另一个重点就是加强对会计职业的监管，提高财务报告的可靠性。其中的第404章要求，上市公司首席执行官和首席财务官能够证明年度和季度财务报告没有差错和遗漏现象，公司高层管理人员须对其审签的财务报告负法律责任。

在美国，大多数的证券民事诉讼都是以集团诉讼的形式进行的。因此，我们还有必要对集团诉讼进行一些简单的了解。集团诉讼是指由于参与诉讼的人数众多，法院允许一人或一个以上的人，为了他自己和其他与其有类似伤害遭遇的人而起诉或者应诉。

美国的联邦民事诉讼法规则规定的由原告提起的集团诉讼的构成要件包括：

1、 集团人数众多，以致将全体成员的合并实际是不可能的。

2、 该集团有共同的法律或事实问题。

3、 首席原告（LEADING PLAINTIFF）的请求和抗辩是在集团中有代表性的请求或者抗辩。首席原告本身是该集团诉讼的当事人，同时又是其他未参加诉讼者的代理人。

4、 首席原告能够公正和充分地维护集团成员的利益。

在集团诉讼中，只有首席原告代表集团参与诉讼，包括聘请律师、收集证据、开庭、进行和解谈判等。如果其与诉讼对方达成和解协议或者获得法院判决，则该和解协议或者裁决对每个集团成员甚至包括未参诉的受害者都发生法律效力，其他受害者不得以同样的事实和理由对被告再次提起诉讼。

由于在集团诉讼中，律师能够获得赔偿金额20-30%左右的律师费，因此美国律师对集团诉讼非常积极。很多集团诉讼都是律师为获得高额律师费而挑起的诉讼，导致集团诉讼制度的滥用。当然，由于集团诉讼的巨大威力，也给包括发行人在内的证券市场参与主体带来威慑，使其不敢轻易违规。

为克服集团诉讼带来的负面影响，美国国会于1995年制定并通过了《证券私讼改革法案》（PSLRA），于1995年12月生效。PSLRA对美国《证券法》和《证券交易法》进行了许多实质性的修改，并规定了许多新的条款。PSLRA的出发点是防止投资者对证券私讼权利的滥用，消除毫无意义的证券私讼，以“保护投资者、证券发行人以及所有与资本市场相关的人员免于陷入没有意义的证券诉讼。”为此，PSLRA在证券诉讼的取证、抗辩、赔偿等方面都做出了调整和新的规定。