利率水平（共7篇）
利率水平 篇1
美国联邦储备委员会近日宣布, 将联邦基金利率继续维持在零至0.25%的历史最低水平, 并将通过购买更多国债维持现有资产负债表的债券持有规模, 而非此前计划的逐步压缩至正常水平。这一举措被认为是美联储实施新一轮货币扩张政策的先兆, 其背后则是美联储对经济形势更为悲观的预期。
美联储在货币决策例会后发表声明说, 最近几个月以来, 美国经济和就业复苏步伐有所放缓, 短期内经济复苏很可能较之前预期更为疲软。而在6月底举行的前一次例会中, 美联储曾表示经济复苏将会持续, 劳动力市场也将逐步得到改善。声明说, 美国个人消费开支逐步增长, 但增速仍受到高失业率、收入增长缓慢、住房财富缩水以及信贷紧张等因素的制约。个人消费开支约占美国国内生产总值的2/3, 是经济增长的主要动力。美联储此次决定将到期收回的机构抵押贷款支持证券和机构债券本金进行再投资, 用于购买更多国债, 从目前看其象征意义大于对市场的实际影响, 预示着美联储未来可能实施新一轮的货币扩张政策。
利率水平 篇2
利率衍生品市场-利率衍生品定价
什么是利率衍生品
利率衍生产品是一种损益以某种方式依赖于利率水平的金融创新工具，具体包括远期利率协议、利率期货、利率期权、利率互换等最基本、最常见的标准产品。
利率衍生品的概念
利率衍生产品是一种损益以某种方式依赖于利率水平的金融创新工具，具体包括远期利率协议、利率期货、利率期权、利率互换等最基本、最常见的标准产品。
利率衍生品的产生和发展
自20世纪70年代起，利率的不确定性开始逐渐加剧，以致越来越多的金融机构不愿对长期利率作出承诺。1973年―1974年间，利率急剧上涨并大幅波动，贷方开始采用浮动利率。
到1980年代，浮动利率已被广泛应用于借贷领域，其结果使得贷方更能控制其利率风险暴露，但与此同时，利率风险也就被转嫁给了借方。于是，能有效控制利率风险的金融工具开始逐渐产生，并在市场上受到了欢迎。在这中间，期货是最早引入以帮助企业控制利率风险的金融工具。
其中，利率互换最早在1982年出现，1983年初出现了远期利率协议（FRAs）。与外汇市场一样，期权也很快被引入利率产品。基于期货的期权合同交易在CBOT和CME被引入。
1983年，银行以柜台交易的形式引入了利率期权，包括利率上限（cap）、利率下限（floor）和利率双限（collar）。尽管利率衍生产品的产生晚于外汇衍生产品，但因投资者的对冲利率风险的需求强烈，其在衍生产品中所占的市场份额逐年迅猛增长。
利率衍生品的品种
（1）远期利率协议（forwardrateagreement），是指合约双方同意在未、来某日期按事先确定的利率借贷的合约。
（2）利率期货（interestratefutures），是以固定收益工具或利率为基础资产的期货。是指由交易双方签订的，约定在将来某一时间按双方事先商定的价格，交割一定数量的与利率相关的金融资产的标准化期货合约。
（3）利率互换（swap），是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。订约双方不交换本金，本金只是作为计算基数。
（4）债券期权（bondoptions），是指以债券为标的资产的期权。
（5）利率上限（cap），交易双方确定一个利率上限水平，在此基础上，利率上限的卖方向买方承诺，在规定的期限内，如果市场参考利率高于协定的利率上限，则卖方向买方支付市场利率高于协定利率上限的差额部分；如果市场利率低于或等于协定的利率上限，卖方无任何支付义务，同时，买方由于获得了上述权利，必须向卖方支付一定数额的期权手续费。
（6）利率下限（floor），交易双方规定一个利率下限水平，卖方向买方承诺，在规定的有效期内，如果市场参考利率低于协定的利率下限，则卖方向买方支付市场参考利率低于协定利率下限的差额部分，若市场参考利率大于或等于协定的利率下限，则卖方没有任何支付义务。作为补偿，卖方向买方收取一定数额的手续费。
（7）利率双限（collar），是指将利率上限和利率下限两种金融工具结合使用。具体地说，购买一个利率双限，是指在买进一个利率上限的同时，卖出一个利率下限，以收入的手续费来部分抵消需要支出的手续费，从而达到既防范利率风险又降低费用成本的目的。而卖出一个利率双限，则是指在卖出一个利率上限的同时，买入一个利率下限。
利率水平 篇3
关键词：利率水平，住房价格，经济增长，面板向量自回归模型
中图分类号：F293.3文献标识码：A
文章编号：1001-9138-（2016）05-0003-10收稿日期：2016-04-10
1 绪论
改革开放30多年，特别是自1998年起启动住房制度改革以来，中国房地产行业已经取得了长足的进步，并且日益成为拉动我国经济增长的支柱型产业。房地产在我国经济中占比逐步增加，从1992年4.27%的水平提高到了2015年超过6%的水平。而在第三产业中的占比，房地产的生产总值在2015年底达到了12.74%（见图1）。
而伴随着我国经济的增速换挡，我国经济出现了较前期高速增长的低速增长。2015年，我国GDP同比增速已经滑落到6.9%，这是自1992年邓小平南巡讲话以来的最低水平（见图2）。而房地产作为我国经济的重要增长点，房地产行业和房地产价格的走势已经成为了我国经济能否维持稳定增长的关键。
为了经济稳定和好转，在2016年我国相继出台了一系列刺激房地产政策：2月2日，中国人民银行联合证监会发布通知，在不实施限购的城市，对于居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款原则上降低首付款比例，从25%调整为20%。2月17日，人民银行、住房和城乡建设部联合财政部发布通知，将职工住房公积金账户存款利率，由现行按照归集时间执行活期和三个月存款基准利率，调整为统一按一年期定期存款基准利率执行，目前为1.50%。2月19日，财政部、国家税务总局和住建部三部门发布《关于调整房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知》，调整房地产交易环节契税、营业税：首套房、二套房因面积不同契税有不同程度下调；个人将购买2年以上的非普通住房对外销售的，由原差额征收营业税改为免征。北上广深暂不实施部分税收优惠。而在2016年政府工作报告中也有“推进城镇保障性安居工程建设和房地产市场平稳健康发展”等支持房地产发展的提法。另外，随着“营改增”改革的全面推出，房地产行业也作为最后一批试点，与建筑业、金融业和生活服务业在5月1日纳入试点范围。房地产刺激政策在我国经济转型的重要时期密集出台，也印证了房地产行业对于我国经济的重要作用。
2 文献综述
目前，住房价格与国民经济之间的关系已经被越来越多的学者所共识。顾云昌（1998）认为房地产的发展对于经济增长有着重要的拉动作用。王国军和刘水杏（2004）利用中国投入产出表和《中国统计年鉴》的数据，利用投入产出模型对于中、美、日、英、澳的房地产行业及其相关产业进行了研究，发现我国房地产业与行政机关、金融保险业关系密切。张实桐等（2010）利用1996年1月-2010年4月的数据进行分析，结果发现：住房价格与国民经济之间存在明显的正向互动机制；方燕（2010）也指出：住房价格的变动会受到宏观经济的影响，同时，宏观经济的波动也会因住房价格的趋势改变。唐志军、徐会军和巴曙松（2010）认为房地产价格波动通过财富效应、预算约束效应和成本效应影响着消费，从而对于经济增长有着影响。谭政训和陈铭（2012）运用PMG估计方法和Logit模型发现人均GDP是推动房价上涨的最重要因素。许宪春、贾海和李皎（2015）对于对于房地产对我国经济的增长做了系统研究，认为房地产开发投资、房地产生产和房地产消费对于国民经济增长的贡献起到了重要作用，而房地产投资对于上游的钢材、水泥、平板玻璃和房地产消费对于消费类产品生产和销售的行业有着重要影响。
然而，也有学者通过研究发现过多依靠房地产发展经济存在一定的问题。原鹏飞和冯蕾（2014）利用DCGE模型的模拟发现房价上涨尽管对于我国宏观经济和部分行业有着促进作用，但是这种发展模型可能带来居民收入分化加剧、居民收入增长慢于政府等问题，并且会挤占其他行业的发展空间。
另一方面，我国的房地产价格受货币政策，尤其是利率水平的影响也比较明显，利率、货币政策和房地产价格之间的关系也受到学者的关注。刘煜辉（2011）认为经济中资金回报率，也即真实利率水平影响着消费者对于租房和买房的抉择，尽管收入增长影响着房价上涨，但是房价的增长幅度已经大大超过了收入增长，因此真实利率的低水平才是房价持续上涨的重要因素。郭娜和翟光宇（2011）通过VAR模型发现了我国房地产价格和利率政策之间的关系，认为利率政策并不能对房地产价格有显著影响，但是房地产价格冲击对于利率政策却有着显著的正向影响。田建强（2012）利用VAR模型，研究了利率水平、货币供应量和房地产价格之间的作用机制，并且发现利率对于另外两者有正向作用，货币供应量对于房价有正向作用，对于利率则有反向作用。顾海峰和张元姣（2014）分析了货币政策与房地产价格的关联关系，并且分析了货币政策对房地产价格的影响机制，利用格兰杰因果检验，发现了利率是房地产价格的格兰杰原因。
前人的研究为我们的探索提供了良好的借鉴，但是正如王成成等（2011）所评述的那样，当前针对住房价格和宏观经济的研究，大都严重依赖于时间序列分析而缺乏从面板数据层次的考虑；再者，众多学者在这一过程的研究中基本忽视了利率水平的变化，显然，利率的高低不仅影响了公众购房的热情和需求，而且对实体经济的消费和投资来说也有着不可低估的作用。有鉴于此，本文选择利率水平、住房价格和国民经济的动态变化为研究对象，通过构建将时间序列和面板数据相结合的Panel-VAR模型，希望能够真实展现两个变量对国民经济的影响程度，为这一领域的理论和实践提供良好的补充和指导。
3 模型及实证分析
3.1 Panel-VAR模型
为了更好地揭示利率水平、住房价格与国民经济之间的互动关系，本文采用面板数据向量自回归（Panel Data Vector Auto Regression，简称Panel-VAR）来进行实证。
Panel-VAR模型最早可见于Holtz-Eakin（1988）的文章。随后，这一方法在Love（2006）等人的基础上得到了突飞猛进的发展。目前，越来越多的学者已经开始关注到Panel-VAR的运用和推广，它作为一种多元、系统、灵活的分析框架，能够在回归方程中把所有的变量滞后项都包括在考察的范围之内。同时，该模型涵盖了时间序列模型和面板数据模型的双重优势，既突显了普通面板数据模型的时间效应和个体效应，又可以分析不同外生冲击对内生变量带来的动态影响，是当前定量分析面板数据型指标间动态关系较为理想的工具。
考虑到本文所采用的样本数据的容量并不太大，为了避免因自由度的减少而对参数估计造成困难，本文在内生变量滞后期的阶数选择为1，具体形式如下：
这里，是基于面板数据的3×1的变量向量，、、分别指代利率、房价和经济发展水平。其中，i是各省、市、自治区，t为时间年份；表示3×1的个体效应向量，代表3×1的时间效应向量；是3×1的参数系数矩阵，为扰动项并满足。最终，本文的Panel-VAR系统可以由3个方程构成，第m（m=1，2，3）个方程表示为。
3.2 变量的选择和数据的来源
为了运用上文中给出的Panel-VAR模型来分析利率水平、住房价格和国民经济的动态关系，笔者收集了全国31个省、市、自治区2000-2011年的面板数据，选择的指标包括5年期以上贷款的基准利率（Rate）、商品房销售价格（Price）以及人均国内生产总值（GDP）。
第一，5年期以上贷款的基准利率（Rate）。考虑到房地产的行业特性，这个资金密集型的行业需要信贷政策的大力支持。因为绝大多数居民在购买房屋的时候均需要银行贷款，并且按揭的时间长达10-20年之久，所以，利率水平，特别是长期利率水平对于住房价格来说有着十分重要的作用。本文选用5年期以上贷款的基准利率（Rate）来反映它对住房供求的影响，最后结合数量级匹配原则，将利率水平扩大100倍处理仍用Rate表示。
第二，商品房销售价格（Price）（单位：元/平方米）。作为衡量房地产价格的重要指标，本文选用了商品房销售价格（Price）。由于新建商品房依然是当前我国房地产市场交易的主体，因此，在使用这一指标的时候去除掉了二手房市场价格对它的影响；再者，普通新建商品房的价格才能够真实反映房地产市场的特征，而各种廉租房、经济适用房等保障性住房的价格由于涉及到过多的非市场因素而不予考虑。
第三，国内生产总值的人均水平（GDP）（单位：元）。人均GDP是评价宏观经济发展状况的关键指标，它是一个国家或地区人民收入能力的基本体现，同时也是衡量居民购买住房能力的重要因素，而且还是维持商品房投资稳定增长的主要动力。一般说来，这个变量的水平越高，公众购房的能力越强，预计这一变量对住房价格的影响为正效应。
第四，为了减小因使用面板数据而带来的异方差性问题，同时保证其时间序列性质不发生改变的前提下尽量使其趋势线性化，在进行实证分析的时候对商品房销售价格和人均GDP的原始数据采取了对数处理（分别以Ln（Price）、Ln（GDP）表示）。此外，本文所用的全部数据，来源于中经网数据库、《中国统计年鉴》、国家统计局网站和中国人民银行网站。
4 实证分析
我国领土广阔、人口众多，各个地区的经济结构、发展模式、消费习惯、投资方向等都各有特点，不同地区之间的发展状况也存在明显的差异性和不平衡性。因此，为了确保本文结论的准确性和可靠性，根据《国家统计年鉴》的划分方式，将样本为东部、中部和西部地区分别进行实证研究。其中东部的省、市、自治区包括：北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东、广西、海南；属于中部地区的有：山西、内蒙古、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北、湖南；以及西部地区：重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆。
在利用Panel-VAR模型进行实证之前，首先考查变量的平稳性以及变量之间存在长期均衡关系，以避免伪回归现象的干扰。这里，通过ISP面板单位根检验，发现Rate是平稳序列，而Ln（Price）和Ln（GDP）一阶单整，进一步利用Johansen面板协整检验来观察变量的协整关系（见表1）。
从表1可见，Johansen协整检验的结果拒绝了Rate、Ln（Price）和Ln（GDP）不存在协整关系的原假设，但不能拒绝最多存在一个协整关系的零假设，因此，三个变量之间存在长期均衡关系。进一步地，我们分东、中、西三个地区，对三个变量利用Panel-VAR模型进行估计（见表2）。
从表2可见，首先，东中西部地区Rate（t-1）对Ln（GDP）（t）的影响均为显著，东部地区为-2.423，而中部地区和西部地区均为正数，分别是1.727和1.274，前者略高于后者；其次，不管是东部地区、中部地区、还是西部地区，Ln（Price）（t-1）对Ln（GDP）（t）的影响都是正向效应，但是东部最低（0.372）、中部次之（0.748）、西部最高（0.897）。再次，上一期的对当前的依然有显著效果，东部为3.571、中部为2.867、西部只有2.345。此外，应该值得注意的是，无论是东部、中部还是西部，Ln（GDP）（t-1）对Ln（Price）（t）的影响数值都较小（在0.01以下），且其统计意义不显著。
5 结论
本文利用全国31个省、市、自治区2000年以来的数据，通过构建Panel-VAR模型，实证检验了利率水平、住房价格与国民经济之间的相关关系，结果表明：
第一，利率水平对国民经济的影响在不同地区存在明显差异。在东部地区，利率水平对国民经济的影响为负，但是在中部和西部地区这一影响为正，并且前者略高于后者。这说明，在东部地区，经济的发达程度较高，私营资本和国外资本活跃，随着利率水平的上涨，会造成较大的“挤出效应”而使得国民经济受到冲击；但是在中部和西部地区，其经济的发达程度和市场的完善程度远不及东部地区，私营资本和国外资本也不像东部地区那么活跃。因此，在这种情况之下，中部和西部地区的国家主导投资依然是经济发展的主要动力，而利率水平与国民经济的正相关关系，背后反映的也是国家主导投资与经济发展的同向变化趋势。
第二，不管是在东部、中部和西部地区，住房价格与国民经济的波动都是正向关系，但是东部地区的效应较小，西部地区的效应较大，中部地区的效应中等。这表明，从全国范围来看，房地产经济都已经成为了国民经济的重要支柱。但是，在东部地区引领经济发展的因素较多，除了房地产经济之外，服务经济、信息经济以及新能源经济、高科技经济等都是拉动经济增长的源泉，因此，在东部地区，住房价格与国民经济的相关性较弱。而在西部地区和中部地区由于经济结构单一、经济成分较少，在短期之内除了依靠房地产经济领跑国民经济持续发展以外，很难再通过其他经济成分有效促进国民收入的增加，因此，住房价格与国民经济的相关性较东部来说显得较强。
第三，无论是利率水平也好、住房价格也罢，都不是影响国民经济最为主要的因素，而当期的人均GDP更多的是受到来自上一期的人均GDP的影响。也即，伴随中国改革开放30年成功经验的不断积累，我国各个产业的增长已经进入到一个相对稳定的轨道，整个国家经济的发展有着较强的惯性而不容易因为其他经济因素的改变而发生剧烈变化，而这个经济惯性，既包含了我国的政治制度、经济体制、发展模式，也涵盖了国内的环境、国际的形势等。这启示我们，要想在2050年实现人均GDP达到中等发达国家的水平，不能够单单依靠房地产经济、资源经济来达到目标，应该通过政治、经济、国内、国外等各种途径、多管齐下，努力提高每一阶段的人均GDP水平，这样才能充分利用经济发展和社会进步的惯性，快速使我国迈进工业化和信息化的大门。
第四，应该注意到的是，在东部、中部以及西部地区，国民经济的发展对住房价格的影响都微乎其微。这个结论是让我们饶有兴趣的。一般说来，随着人民收入的不断增加，人民生活的不断富裕，公众对住房的需求也会更加旺盛，造成供不应求的局面自然也会使得住房的价格有所上涨。但是，应当承认，即使近年来人均收入增速有所上涨，目前我国居民的收入水平还比较低下，微薄的工资与高昂的房价比起来依旧微不足道。因此，为了稳定人民的生活、实现社会的和谐，我国的住房价格已经不再是国民经济的直接反映，而更多的是受到来自政府、央行、财政部和住建部的宏观调控。
6 政策建议
首先，在进行利率政策的制定时要考虑到东西中部差异。由于中西部地区私营资本和国外资本的份额较少，而国有资本的份额较大，这也就决定了，我国在制定利率政策时，需要更多的考虑东部地区的经济影响，尤其是利率对于房地产的影响。
其次，从住房价格和国民经济的正向关系来看，对于住房价格需要一定程度的管控，但是为了经济的发展，房价的合理上升是必要的，而如何控制房地产价格合理稳定的上涨，也是中央政府有关部门和各地方政府部门的首要问题。
最后，需要加强配套制度的改革。我国住房价格受到国民经济的影响微乎其微，这与我们通常的理解不同。主要原因是我国相关配套政策存在问题，而使得住房价格对于国民经济的影响机制出现问题，房地产价格更多是通过是由于土地一级市场价格的高涨导致；另外，在一线城市的户籍制度也给住房价格的不合理高位带来负面影响。国家层面应该改革户籍制度，尤其是对于一线城市的户籍制度；而地方层面则要合理的供给土地，同时也要对于一级市场土地价格的管制，对于“囤积居奇”等利用房地产价格上涨获取暴利的开发商予以适当管制和加强税收控制。
通过这些利率政策、土地政策和户籍制度改革以及国家对于房地产价格的宏观调控，房地产行业可以借着当前的利好政策，快速有效的带领中国经济走出目前的增长困境，实现我国经济平稳有效的增长过渡。
参考文献：
1.Douglas Holtz-Eakin，Whitney Newey and Harvey Rosen. Estimating Vector Autoregressions with Panel Data.Econometrica.1988
2.Inessa Love and Lea Zicchino. Financial Development and Dynamic Investment Behavior： Evidence from panel VAR.The Quaterly Review of Economics and Finance.2006
3.方燕.宏观经济变动对房地产价格波动的影响分析——基于SVAR模型理论的实证研究.价格理论与实践.2010.7
4.顾海峰 张元姣.货币政策与房地产价格调控：理论与中国经验.经济研究.2014.1
5.顾云昌.住宅产业与经济增长.中国房地产.1998.8
6.郭娜 翟光宇.中国利率政策与房地产价格的互动关系研究.经济评论.2011.3
7.谭政勋 陈铭.房价波动与金融危机的国际经验证据：递延效应还是偏离效应.世界经济.2012.3
8.田建强.我国利率水平、货币供应量和房地产价格的相互作用机制研究.2012.11
9.王成成 王晓辉.宏观经济对房地产价格的影响——基于中国省际的动态面板数据.经济管理.2011.9
10.王国军 刘水杏.房地产业对相关产业的带动效应研究.经济研究.2004.8
11.许宪春 贾海 李皎.房地产经济对中国国民经济增长的作用研究.中国社会科学.2015.1
12.原鹏飞 冯蕾.经济增长、收入分配与贫富分化——基于DCGE的房地产价格上涨效应研究.经济研究.2014.9
13.张实桐 伍艳艳 曲晓燕.浅析我国房地产价格的高位预警.价格理论与实践.2010.7
作者简介：
利率水平 篇4
1 利率市场化的界定
利率市场化是指由资金市场供求双方共同决定利率水平, 让利率充分发挥市场调节作用, 从而促进经济发展更加协调和高效。利率市场化的本质就是要通过市场发挥利率的“杠杆”作用, 以间接的方式取代原有的行政调节资金的价格。利率市场化包含如下几个方面的内容:
1. 1 商业银行存贷款利率市场化
一方面, 商业银行自主决定其存款利率。通过盯住同业拆借利率进行上下浮动, 商业银行结合自身在本地区行业内所处的位置和竞争优势, 根据每天的资产负债期限结构的匹配情况、资金成本结构以及风险结构, 分析自身的资金需求, 在同业拆借利率基础上决定是否浮动以及浮动的幅度, 从而制定出本行存款各期限、档次的利率水平;另一方面, 商业银行各类贷款利率必须在央行规定的上下限内浮动。根据同业拆借利率的变化趋势、贷款质量、风险、期限、所投行业的发展前景和客户信用关系等因素的综合考虑结果, 商业银行确定各类贷款利率的浮动幅度。
1. 2 央行对利率进行间接调控
在利率市场化背景下, 央行不会对商业银行的所有利率进行直接制定和管理, 而是通过间接的方式进行政策调控。但为了确保市场的公平和有序, 央行要保留对存款利率的上限、基础贷款利率和最惠贷款利率的窗口指导权。此外, 通过再贷款、再贴现、公开市场操作等政策措施, 央行可以对货币市场的资金供求和同业拆借利率进行间接调控, 从而影响商业银行存贷款利率的决定。
2 商业银行利率风险的度量模型
2. 1 利率敏感性缺口模型
利率敏感性缺口模型, 是指利率波动使得银行的资产与负债的利息收入和支出发生变化, 从而对银行经营效益的稳定性产生影响, 进而进行风险敞口度量的方法。利率敏感性缺口的计算公式为: 利率敏感性缺口 =利率敏感性资产 -利率敏感性负债, 它分为正缺口、负缺口和零缺口三种情况。当利率敏感性缺口为正值时, 利率上升将引起利息收入和利息支出的增加, 但利息收入增加的幅度将大于利息支出增加的幅度, 因此带来的是净利息收入的增加; 当利率敏感性缺口为负值时, 利率上升将带来净利息收入的减少。商业银行就是通过调整缺口的大小来对利率风险进行管理, 首先商业银行将进行利率波动预测, 分析后对利率波动方向和幅度进行判断, 然后通过调整资产负债的数量和结构来进行管理, 争取利用利率波动来获取更高的利差收入或规避损失。
2. 2 持续期缺口模型
1938年, 美国经济学家麦考莱率先提出了麦考莱持续期这种风险度量方法, 指债券的一个平均偿还期。麦考莱持续期的长短与利率风险的大小呈正相关, 要偿还债券初期投入的时间越长, 意味着未来存在的不确定性越大。但传统持续期只能定性衡量利率风险的大小, 对利率风险管理的可操作性有待提高, 因此出现了修正持续期。
相较于利率敏感性缺口模型, 持续期缺口模型能够更加稳定地度量利率风险, 但其自身也有着难以克服的缺陷:1持续期计算的一个重要假设是收益率曲线的平坦, 这就意味着要求债券到期收益率的大小与时间无关, 而实际操作中收益率曲线基本上不可能是一条水平直线的; 2实际中要想计算出准确的持续期困难重重。在实际持续期计算过程中需要涉及很多假设变量, 这些假设变量都是人为主观设定的, 显然变量设定值的大小将直接影响计算结果。
2. 3 VAR 模型
VAR模型就是持有期和置信水平都给定的情况下, 某项市场风险要素在市场环境发生变化时可能对商业银行的资产组合价值等造成潜在的最大损失。作为以概率论和数理统计为基础来度量利率风险的方法, VAR模型的优势在于它可以测算出各种市场因素交叉影响对单个资产价值或投资组合价值的影响, 从而为监管部门的管理提供依据。
然而VAR模型也有如下一些缺陷: VAR模型假设收益分布完全符合正态分布, 这在实际情况中很难符合;VAR模型在对商业银行利率风险进行衡量时, 前提要求市场处于正常变动, 一旦金融市场价格发生非正常波动时, VAR模型就很难对资产组合的损失进行准确衡量;VAR模型只对商业银行的交易业务有效, 对非交易业务就无能为力了; VAR模型是依靠历史数据来对未来风险进行度量, 然而历史与未来往往不一致。
2. 4 压力测试
压力测试指突发的小概率事件等极端不利情况可能对商业银行造成的最大潜在损失, 除了包括极端不利情况对商业负债造成的风险, 还可以对固定资产、具有选择权的资产负债的假设条件进行有效测试。压力测试主要是采用敏感性分析和情景分析法来进行模拟和估计, 测试结果可以被用来指定商业银行利率风险管理中的应急处理方案。
3 利率市场化背景下我国商业银行利率风险管理的问题
我国采取了渐进式的利率市场化改革模式, 即通过先放开部分金融工具实行自由利率, 然后再逐步扩大范围, 增加实行自由利率金融品种的数量, 从而不断提高市场化程度, 经过一定时间的适应再全面放开利率。但毋庸置疑地, 长期处于管制环境下的我国商业银行利率风险管理还处于起步阶段, 仍然存在诸多问题。
3. 1 商业银行利率风险管理的观念比较滞后, 专业管理人才比较缺乏
我国实行的是利率管制, 利率市场化改革采取的是渐进式模式, 因此国内商业银行对利率变动的反应比较迟钝。我国商业银行各级管理层对利率风险管理工作缺乏足够的重视, 没有充分认识到利率风险管理对整个商业银行稳健经营的重要性, 对利率风险管理的方法和理论缺乏足够的了解。随着我国利率市场化进程的不断推进, 利率风险已经渗透到各个商业银行, 国内商业银行如果不及时转变思想观念, 加快利率风险管理有关工作的开展, 那么在未来频繁的利率波动和激烈的市场竞争中必将惨遭淘汰。
此外, 利率风险管理是一项技术水平要求较高、系统性比较强的工作, 国内商业银行在树立利率风险管理意识后, 接着就要构建专门的利率风险管理组织机构和储备专业的利率风险管理人才。但是目前我国商业银行内部真正接受过系统化培养的利率风险管理专业人才屈指可数, 从而使得利率风险管理相关人员对利率风险管理有关的各项核心能力都比较弱 ( 如利率预测能力、利率风险管理工具的运用能力等) , 同时对利率如何准确预测及利率风险如何识别也没有一套规范的操作程序, 这导致我国商业银行现阶段面对利率市场化无法有效推进利率风险管理。因此现阶段, 商业银行建立专门的利率风险管理组织机构和培养一批高素质利率风险管理人才都是非常重要的工作。
3. 2 商业银行对利率风险管理模型的选择还有待改善
利率风险管理需要运用模型从利率风险的度量到利率的预测、风险管理等一系列流程进行精确的测算。我国商业银行在利率风险管理模型的具体使用上已经不存在太大问题, 但由于利率风险管理各个模型都有着具体的使用条件和优劣势, 虽然国外商业银行在利率风险管理上已经经历了从敏感性缺口管理到压力测试的更迭, 但我国至今还没有完全实现利率市场化, 并且各个银行的资产特点也有较大的差异, 因此国内商业银行不能在利率管理上过度专注于任何一种管理方法, 而应该根据各项资产以及业务的不同来选择具体的利率风险管理模型。
无论是利率敏感性缺口管理还是持续期缺口管理, 都是属于缺口管理范畴, 而它们的共同之处就是商业银行需要经常性地调整风险缺口, 尤其是对商业银行表内的资产负债进行调整。然而无论是调整存款和贷款的数量还是调整资产与负债的持续期, 都会受到借贷客户本身选择的限制, 实际操作过程难度很大, 所以客观上调整是可行的, 但是是以增加操作成本、提高客户流失率为前提的。
3. 3 商业银行的资产配置能力还有待提高
目前我国金融业采用分业经营的模式, 各银行间业务存在同质性, 资金来源比较单一且资金的运用受到多方限制, 导致银行不能根据自身情况自由选择不同的利率来进行资产负债结构的调整。现阶段商业银行的资产负债结构中, 存、贷款占绝大多数, 流动性强的资产或负债 ( 如债券回购、同业拆解等) 所占比例非常小, 商业银行为吸引存款会提高存款利率, 倾向于发展更多高利率存款, 从而改变了商业银行的负债结构和存款期限结构, 限制了商业银行综合化经营的范围和规模。
3. 4 外部金融市场和金融监管部门存在的问题
一方面, 我国现阶段还没有形成一个完善的金融市场。完善的金融市场要包括资本市场、货币市场、外汇市场和金融衍生工具市场等, 而我国目前资本市场和货币市场还不够完善, 外汇市场的规模较小, 金融衍生工具市场基本还处于空白阶段。由于金融市场整体完整的滞后性和管理工具的缺乏, 使得商业银行无论在工具的选择和应用上都受到了极大的制约。
另一方面, 我国金融监管部门的指导和管理不够完善。从1998年开始, 我国建立了以中国人民银行、银监会、证监会和保监会“一行三会”的分业监管体系, 并在金融体制改革后改善了以管理风险为核心的金融监管。然而分业监管体制下, 各监管机构间缺乏有效的沟通和协调合作, 导致一些存在业务交叉的事项难以采取有效的办法对其进行监管。
4 利率市场化背景下我国商业银行提高利率风险管理水平的对策
4. 1 强化利率风险管理专业人才的培养
优秀的利率风险管理专业人才对于经济问题具有很强的分析能力, 不仅能够恰当利用各种管理技术和工具来控制利率风险, 而且能够使用先进的利率管理方法来增加银行的收益。因此我国商业银行应该采取以能力和素质为主的培养方式, 大力培养熟知我国金融经济发展状况的业内人士成为利率风险度量和管理的专业人才, 为商业银行规避利率风险提供最基本的人力资源保障。我国商业银行还可以采取“走出去, 请进来”的策略, 其中“走出去”是指选派银行内具有潜质的精英, 赴国外拥有先进利率风险管理经验的金融机构进行学习; “请进来”是指通过外聘和加大内部培训等方式储备一批自己的金融分析师和金融工程师。
4. 2 商业银行资产负债结构的优化调整
目前国内商业银行绝大部分的收入来源于利息, 这同发达国家的银行间存在较大差距, 中间业务的发展水平将是以后决定商业银行利润和市场地位的分水岭。因此要通过资源倾斜和管理政策引导, 大力发展商业银行的中间业务, 逐步改变商业银行大部分业务仍是传统存贷款业务、经营业务主要依赖资产负债业务的现状。
我国商业银行要加快对新型金融工具的开发, 利用各种衍生工具来分散化解利率风险。在利率风险管理中, 许多表外业务如利率期货、利率期权等都可以有效分散分散, 达到套期保值、控制资本成本的目标。虽然我国目前衍生品市场并不发达, 但是商业银行业在陆续开展一些利率衍生品业务, 这一类业务在今后商业银行的业务中所占比重还需逐步提高。
4. 3 多层次利率风险管理机制的构建
第一, 商业银行要构建利率风险预警机制。商业银行要构建适合自身实际情况的指标体系, 实时监控利率风险, 对可能的损失额进行科学评估。通过系统开发以及网络信息技术, 实时输入全行资产负债的相关数据和信息, 计算出参考指标的当期数据, 再结合不同利率假设对数据进行模拟分析, 从而为利率风险管理决策提供实证依据。
第二, 商业银行要构建利率风险规避机制。在构建利率风险预警机制的基础上, 商业银行要对资产负债业务进行分析, 根据缺口调整资产负债结构, 降低差额风险, 从而为商业银行是否参与或放弃该项业务提供科学依据。
第三, 商业银行要构建利率风险分散机制。通过将资金投入到不同的方向, 如不同的行业、企业和区域等, 商业银行可以达到资源合理配置和分散风险的目标。
第四, 商业银行要构建利率风险补偿机制。一旦发生风险且造成损失的情况下, 商业银行要设置一些补偿措施, 如事先为利率风险计提损失准备金, 以此来降低风险的影响程度, 确保客户的利益和银行的信誉度。
4. 4 外部金融市场和金融监管的完善
( 1) 加快金融市场的建设。我国要大力发展货币市场, 增加货币市场的交易品种, 扩大市场参与者的范围, 构建统一的支付结算体系, 提高市场运作的效率和影响力; 构建规范的证券市场, 通过增加发行产品种类, 调整期限结构等手段, 使商业银行在利率风险管理过程中不过度依赖间接融资市场; 大力培育金融衍生品市场, 为商业银行利用利率风险管理技术创造外部条件。
( 2) 加强金融监管机构对商业银行利率风险的控制。一方面, 要增加中央银行利率决策的透明度。商业银行要准确预测中央银行利率变动方向和变动幅度, 需要对中央银行的利率决策依据和决策程序有着较为充分的了解。随着我国利率市场化进程的推进, 各个方面对利率决策透明度的要求日益强烈, 这就要求增强中央银行本身对数据的分析性说明、缩短数据公布期间及扩大数据传播范围。
另一方面, 要建立监管报告体系和信息披露制度。金融监管机构可以要求商业银行通过编制缺口分析报告, 建立一种监管报告体系, 搜集银行头寸的信息; 设立商业银行有关信息的披露制度, 包括披露的时间和标准, 并通过法律法规来防范和处理信息披露中的欺诈行为, 以确保信息的及时、全面、规范和真实。
( 3) 发挥商业银行自律组织的作用。利率市场化对于商业银行自身的创新能力和风险管理能力提出了更高的要求, 因此相应外部监管的作用和影响也会降低。在这种情况下, 商业银行自律组织 ( 如银行业协会) 的作用就应该更好地进行发挥, 通过这些组织来加强商业银行间的信息沟通, 建立起银行内的自我约束机制, 以此来监管各商业银行的操作, 确保整个市场的稳定。
5 结 论
从全文的分析可知, 在利率市场化进程中, 利率的波动幅度和频率将逐渐加大, 利率风险在这一过程中将日益凸显并成为国内商业银行最为主要的风险之一, 因此我国商业银行提高利率风险管理水平是利率市场化的必然要求。利率风险管理是一项技术性较强的工作, 目前我国商业银行利率风险管理水平滞后于发达国家, 因此国内商业银行要在借鉴国外先进利率风险管理手段和技术的基础上, 根据我国国情和自身特点来探寻提高利率风险管理水平的策略。
参考文献
[1]邓然.我国商业银行利率风险研究[J].金融理论与实践, 2008 (2) .
[2]戴国强.我国商业银行利率风险管理研究[M].上海:上海财经大学出版社, 2005.
[3]房启亮.我国商业银行利率风险管理实证研究[D].沈阳:东北大学, 2011.
[4]丛盼盼, 陈颖辉, 杜树增.我国利率市场化改革及商业银行利率风险管理[J].时代金融, 2012 (9) .
利率水平 篇5
汇率亦称“外汇行市或汇价”, 是国际贸易中重要的调节杠杆。一个国家或地区生产出售的商品都是按本国或本地货币来计算成本的, 汇率的高低直接影响该商品在国际市场上的成本和价格, 直接影响商品在国际市场上的竞争力。我国的进出口贸易在全球经济贸易中占有重要的地位, 对世界贸易格局也有重大影响, 因而人民币的汇率问题必然全球瞩目。
整体来说, 汇率波动是一种常态, 尤其是伴随新型金融危机的出现, 外汇市场的交易规模不断扩大, 必然导致各种货币的汇率波动的区间增大。2005年7月21日, 中国人民银行正式宣布开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。当天, 人民币对美元汇率上调2.1%, 从此人民币汇率不再盯住单一美元, 逐渐形成更富弹性的汇率机制, 并步入升值通道, 直至2015年8月, 央行决定进一步深化改革人民币汇率, 释放潜在贬值压力, 截止最新时间, 目前人民币兑美元汇率已经跌破6.5关口, 为近年新低。
随着人民币汇率波动幅度的逐渐扩大, 人民币汇率问题已成为国际的热点。造成人民币升值的因素有很多, 除了国际政治因素的影响之外, 还受到一些经济变量的内生影响, 如国内经济增长、基础货币的供给等。在研究人民币汇率波动的研究过程中, 基于两国利率差异的利率平价理论是最为基础的研究方法。
二、文献分析
近年来, 国内外学者对基于利率平价理论的人民币汇率波动影响因素的研究较多。张萍 (1996) 研究了改革开放以来人民币汇率与利率之间的关系, 认为由于中国市场存在资本流动限制、汇率预期形成机制简单化、汇率形成缺乏效率等特征, 使得利率平价在中国较难适用。但是张萍认为利率平价通过有限的资本流动对人民币汇率确实能产生一定的影响:在现行的金融体制下, 利率平价在中国有着特殊的表现形式, 这一形式反映了国内金融运行机制从原计划经济下封闭的行政管制的模式向金融自由化迈进的过程中, 汇率、利率与资本流动之间的不协调的关系。扬帆 (1997) 指出除了计划利率、外汇管制以外, 外汇远期市场的缺乏也是影响利率平价发挥作用的重要体制性因素。他指出:人民币汇率最主要的决定因素还是停留在商品市场层次上, 利率平价对汇率的影响不是直接在资本市场上体现, 而是通过商品市场体现。易纲和范敏 (1997) 对中美间汇率和利率的关系进行了进一步研究, 得出的结论是:“由于人民币会不断向完全可兑换和资本自由流动迈进, 中国的利率政策制定会越来越多地考虑市场因素, 利率市场化是必然趋势;将来中国的利率政策和汇率政策受国际经济的影响会越来越大, 利率平价对人民币走势的解释和预测能力会越来越强。”杜金珉和郑凌云 (2001) 通过对中美两国利率差异与人民币对美元汇率变动关系的检验与分析得出了很相似的结论, 他们指出现阶段人民币汇率的决定很难直接而有效地适用于利率平价理论, 因为中国的实际情况难以满足利率平价理论的大多数假设。
三、计量分析
本文是基于抵补利率平价模型对人民币兑美元汇率波动的影响因素分析。
抵补利率平价建立在现货和远期两个市场反向操作的过程之上。现假定投资者在t期把一单位的本国货币换成外币投资, 为了避免在t+1期由于汇率变动引起外币贬值、本币收入减少, 就要在即期外汇和远期外汇市场上同时进行反向操作。
如果记本币利率为I, 外币利率为If, t期外汇市场直接标价法下的汇率为Et, 远期汇率 (远期期限为t+1) 为FE, 那么1单位本币可换成1/Et的外币, 经过t到t+1期投资后可获得本息为的外币收入。为了避免由于汇率变化带来的外币贬值风险, 同时在远期外汇市场上卖出数量为的外汇, 即到期时按照远期汇率把投资获得的外币换成本币, 所得的本币数量为。而如果直接将一单位的本国货币投资在本国货币市场上, 在相应时期可获得的本息为1+I, 如果投资本外币资产的收益不相等, 比如投资在国外的收益率大于国内投资, 投资者将购买即期外汇, 卖出远期外汇, 导致即期外汇币值上升和远期外汇币值下降, 缩小两种投资的利差, 最终使得两种投资的收入相等, 这时套利活动停止。即均衡有:
经过整理有:
在利率If较低的情况下, , 于是:
这就是抵补利率平价的结论:汇率变动率等于两国利率之差, 利率高的货币即期汇率会升值, 远期汇率会贬。
1. 计量模型
2. 数据选取
考虑数据的可得性, 样本选用2008年1月到2015年2月共计86个月度数据, , 以2008年1月为基期。
(1) 汇率FEt、Et
基期汇率选取的是国家外汇管理局公布的人民币兑美元中间价, 人民币远期汇率选取的是人民币NDF市场的1月期人民币远期汇价。在直接标价法下的即期汇率减去远期汇率的差值, 为正值表示即期大于远期, 汇率贴水, 人民币升值;为负值则表示即期小于远期, 汇率升水, 人民币贬值。
(2) 利率If、I
利率选取的是银行同业隔夜拆借利率Shibor和Libor, 同业拆借的典型特征之一是期限短, 属一种短期融资, 该利率很好的体现了一国资本市场的资金短期需求供给现象。两者之差, 表现了中国与国际资本供需的差额。该值的增大, 表现为中国对资本的需求更大, 即更高的利率。
(3) 短期资本
用国际短期资本流入规模来表示对汇率升值的短期冲击。短期国际资本总体具有很强的投机性, 对外汇的短期波动有着不可忽视的作用影响。但短期贸易融资不属于短期资本流动。各文献中估算短期国际资本流动的方法主要有直接法、间接法和混合法。本文采用的是最简单的间接法来计算国际短期资本流动规模:国际短期资本规模=外汇储备变动规模+错误与遗漏规模-经常项目规模-FDI。
以上各项均是在国家统计局、外汇管理局、中国人民银行与财经网站上所得。样本数据统计如表1:
从图我们也可以看出除了受08年金融危机, 美国实行量化宽松政策来应对国内的次贷危机, 导致人民币被动大幅升值, 表现为那段期间人民币远期汇率大幅贴水, 人民币即远期汇率之间的差异有着较大波动, 之后的情况能看到即远期汇率差与国内外利率差有着较为明显的联动关系。
3. 计量分析
使用计量软件Stata11对变量进行回归分析, 由于本文使用的数据均为时间数据, 为避免伪回归, 首先对变量进行平稳检验, 本文采取的是ADF检验, 首先对各变量序列的平稳性特征进行检验, 对非平稳序列进行修正, 使非平稳变量序列差分一次或两次后成为平稳序列。
滞后阶的选取对应VAR表示法的滞后阶数, 经过数据处理可得最佳滞后阶数为滞后2阶。然后在滞后2阶的基础上, 对各数据变量经行单位根ADF检验, 检验结果如表2:
经检验所有变量都是原序平稳的。
首先确定协整秩, 即共有多少个线性无关的协整向量:
包含常数项与时间趋势项的协整秩迹检验结果表明, 有且只有一个线性无关的协整向量 (打星号) 。而最大特征值检验也表明, 在5%水平上拒绝“协整秩为0”的原假设。
下面使用Johansen的MLE方法估计该系统的协整方程, 由于只关注长期效果所以不列出误差修正模型。
结果显示1单位变动的国内外利率差, 将导致约0.095单位的即远期汇率差变动, 表现为Shibor较Libor增加1个单位, 会导致人民币增值0.095个单位。这完全符合经济学的预期, 一国利率上升, 会引起套利活动, 即兑换成利率上升货币以套取利差, 引起即期利率上升货币需求增加, 该国货币升值 (直接标价法下即期外汇汇率下降) , 而远期套利获利回吐, 又会使利率高的货币供应增加, 该国货币贬值 (直接标价法下远期外汇汇率上升) 。但是p值较大, 在1%显著水平下不是很显著, 在5%显著水平下较为显著。
同理可以看出, 1单位的短期资本对汇率的影响是0.0046单位的人民币增值预期, 这也符合经济学理论。国际短期资本流入中国, 外汇市场上对人民币的需求量会上升。由于定期间内, 各国的货币发行量保持稳定, 不会大幅变动, 总的货币供给不会出现相应的变动。出于供求关系的影响, 人民币有升值需要。
且p值表示影响显著, 即在短期, 短期资本对汇率的波动和贬值有着显著地影响。
如表4所示, 经过格兰杰因果检验分析, 可以发现即远期汇率差与国内外利率差, 即远期汇率差与短期资本净流入均拒绝不为因果关系的原假设。
上述结果表明, 从短期来看, 中国短期国际资本流动是人民币预期变动的变动的决定因素, 良好的宏观经济形势也会吸引短期国际资本流人。从长时期来看, 短期国际资本流人和国内外利差的变动都会影响人民币预期的变动。由于由资本市场对资本需求的反应反映到利率上, 再由利率反应到各个市场, 再由市场反映到汇率市场需要一定的时间和传导机制的畅通, 不难理解在短期为何是短期资本对汇率的影响更为显著。
四、结论和启示
短期资本对汇率的冲击影响在于短期, 而要使得汇率的波动受到抑制乃至使汇率的走势朝有利于我国的方向发展, 更重要的还是利率政策的引导。
1. 放宽利率管制
目前我国于2015年进入降准降息通道, 通过多次降准降息政策措施的实施, 我国利率水平虽然还是处于历史较高水平, 但也有了一定下降幅度, 同时利率市场化也走到了最后阶段, 在整个2015年, 我国在资本市场改革还是收获颇丰的。但是这个利率市场化仍然是模式上的利率市场化, 并不是真正意义上的利率市场化。可以看到, 政府和监管机构对整个市场利率仍然有着频繁的干预, 对资本市场的市场化定价起着很大的影响, 一个最明显的标志就是自2007年我国推出全国银行同业拆借利率后, 始终没有起到相应的引导作用。因此我们需要在已经获得的政策成就的基础上, 进一步出台相关的引导政策, 使得全国银行同业拆借利率发挥其应有的功能, 促成真正意义上的利率市场化。
2. 推进汇率制度改革
汇率市场化是同利率市场化一样重要的经济目标, 目前人民币汇率人为管理的影响过大, 并不能为了保障汇率稳定而损失汇率浮动的市场化。对汇率市场进行管理是一种必要的措施, 但我们也可以适当的放宽干预手段, 并且制定更加科学、合理的、更符合我国国情的汇率波动制度。随着我国近年来逐步完善发展市场经济, 对于汇率市场的管理也应当结合国内外的新形势。除此之外, 还应当配套一些促进外汇市场发展的新政策, 如引入外汇询价交易等, 使得外汇波动能真正反映出外汇市场的影响因素的变化, 这不仅能促进国内人民币外汇市场的良好发展, 也能进一步推动人民币国际化进程。
参考文献
[1]范剑.利率平价模型在中国的表现形式及约束条件研究[J].时代经贸 (学术版) , 2006, 4 (8) :78-79.
[2]叶佳.利率平价模型在中国的适用性和表现形式[J].西南农业大学学报 (社会科学版) , 2007, 5 (4) :18-21.DOI:10.3969/j.issn.1672-5379.2007.04.005.
[3]丁伟华.人民币汇率市场化进程中利率与汇率的关系研究[D].上海师范大学, 2012.DOI:10.7666/d.y2115471.
[4]高国华.开放经济条件下人民币汇率与利率互动关系研究[D].上海交通大学, 2009.
[5]叶莉, 郭继鸣.利率平价的人民币汇率与利率关系的实证研究[J].河北工业大学学报, 2003, 32 (2) :107-111.DOI:10.3969/j.issn.1007-2373.2003.02.023.
[6]马明, 刘洁宁.人民币对美元利率平价分析[J].广东金融学院学报, 2008, 23 (6) :25-34, 73.DOI:10.3969/j.issn.1674-1625.2008.06.003.
[7]孙冬.基于协整、VEC、GARCH-M模型的人民币即期汇率与远期汇率关系研究[D].对外经济贸易大学, 2007.DOI:10.7666/d.y1204915.
[8]叶莉, 郭继鸣.基于利率平价的国际资本流动对新兴金融市场冲击的理论探讨[J].河北工业大学学报, 2001, 30 (4) :79-83.DOI:10.3969/j.issn.1007-2373.2001.04.017.
[9]周虎群, 李富有.资产价格波动、人民币汇率升值与短期国际资本流动风险防范——基于随机风险溢价KFG理论模型的修正[J].西北大学学报 (哲学社会科学版) , 2011, 41 (4) :59-63.DOI:10.3969/j.issn.1000-2731.2011.04.011.
[10]王军.短期国际资本流动新趋势、对我国的影响及其防范[J].经济与管理研究, 2011, (1) :17-23.DOI:10.3969/j.issn.1000-7636.2011.01.002.
[11]孟晓宏.国际资本流动对我国货币供给过程的影响分析[J].现代经济探讨, 2006, (12) :34-37.DOI:10.3969/j.issn.1009-2382.2006.12.008.
利率水平 篇6
一、我国利率对储蓄不敏感的原因
在西方发达国家,利率与储蓄之间的相关性较强,利率对储蓄的影响是敏感的,储蓄反映了利率的变化。但是在中国,不论是基于理论方面和实际情况,研究结果均表明中国的利率对储蓄的影响较小,利率与储蓄之间的相关性呈隐性。究其结果,笔者以为中国当前的经济改革以及部分保障机制的不完善和诸多的不确定因素是导致这样结果的主要原因,而具体原因则有如下几点:
其一,居民对未来生活预期中的不确定性,降低了储蓄利率的弹性。目前中国正处于重要的社会经济转型期,在社会经济制度结构不断变化的过程中,存在较多的不确定因素,人们对自己未来的社会地位和在社会中所扮演的角色表现的不确定和不自信。由于人们对外部环境的不安全感增加使得风险厌恶者本能的加强自身的风险防范,从而降低风险损失。在经济上,人们的风险防范表现为人尽可能多地储蓄,通过储蓄来规避或者降低风险,减少风险损失。就目前的情况而言,由于利率降低而给居民带来的储蓄损失还没有达到人们预期中的风险损失至,因此纵使人们的收入水平并没有得到明显的提高,且储蓄利率还在大幅的下降,但是居民依然选择将更多的钱用于储蓄而不是消费。
其二,受传统文化以及低收入水平影响,我国大多数居民提倡稳健、节俭的生活持家之道,因此利率变化对大多数人的生活没有太大的影响和改变,虽然人们的存款储蓄也是为了获得一定资产性收入,如利息,但是预防风险、减少风险损失才是其主要动机。此外也有部分居民是处于积累财富的目的而存款的。另外也正是受到稳健节俭的生活传统影响,我国居民普遍的存在一种延期消费的理念,并且对其认同度颇高,这与居民“宁可年轻吃苦,不让老来受穷”的心态十分吻合,在此影响下储蓄对于我国居民而言就是再正常不过的事了。
其三,导致我国储蓄利率弹性偏低的另一个重要原因就是我国的社会保障体系尚未完善。我国尚未建立起现代化的社会保障体系,覆盖范围不全面,存在留白。从现期收入中抽取一定比例的收入作为备用,从而积累得到一定的自保基金的“自保”方式成为当前居民向未来养老、医疗、失业、教育进行保险的主要方式。而自保的性质决定了风险才是影响自保基金提取和积累的关键因素,利率是次要的。
从上述内容分析不难看出,现阶段风险预防才是我国居民储蓄的主要动机,利率对我国居民储蓄的影响不大。如果我国的社会环境得到进一步的改善,居民的生活水平得到提高,居民对未来的不确定性降低,我国的社会保障体系更加健全,或许利率对我国居民储蓄的相关性会更加明确,进而就可以通过利率的变化来判断储蓄变化。
二、人民币利率波动对我国居民储蓄及消费水平的影响
1、人民币利率波动对我国居民储蓄的影响
从总体上看,消费和储蓄是我国居民收入去向的两个构成部分。由居民的收入减去居民的消费即为居民的储蓄。在收入水平不变的情况下居民的消费倾向对居民的储蓄有决定性的影响,当居民的消费倾向升高,居民的储蓄就将减少。除了受到当前收入水平、未来收入预期、物价水平以及消费观念的影响,居民的消费倾向还会受到利率水平的影响,上利率上升时,人们的消费欲望会相对降低。
通常情况下,储蓄利息率的变动与储蓄存款的变动是呈正相关的,简单而言即人们储蓄存款的积极性会随着利息率的提高而增强,反之则越弱。但是由于我国的商品经济还处于发展阶段,居民的金融意识不强,储蓄利息率与储蓄存款之间的互动并不明显,利率对储蓄存款的影响不太敏感。而一般来说,我国居民的储蓄意愿会随着人民币存款利率的上升而提高,反之则降低。
现阶段全国各地已经普遍开办了储蓄型家庭财产保险业务,发展势头较猛。但银行储蓄存款利率的变化却一直干扰着该业务的进一步发展。另外保险金额、相对稳定的保险费率和稳定性较弱的银行利率也是制约储蓄性家庭财险业务储蓄金计算的三个基本因素,它们将对储蓄型家庭财险的经验管理造成直接的影响。
就目前的形式而言,持续增长的居民收入、增长放缓的消费和投资以及居民逐渐减少的手持现金是导致我国储蓄呈现高增长态势的主要原因,由此我国经济架构中的不合理之处也被充分的暴露出来了。基于此,缓解当前储蓄的增长势头,将储蓄向投资转化是当前促进我国经济健康成长的必要举措。
2、人民币利率波动对消费水平的影响
在跨期效用最大化理论指导下,平均消费倾向受利率变化的影响向相反方向发展,具体表现为利率提高,居民储蓄相对增加,消费减少;利率下降,居民储蓄相对减少,消费增加。但是由于我国居民消费与利率之间的相关性并不明确,敏感性较低,短期内利率的变动对居民的消费和储蓄影响并不明显。笔者通过下列模型来检验利率对消费的弹性。其中居民人均消费和收入数据以及一年期存款名义利率等数据分别来自《中国统计年鉴》和《中国金融年鉴》相关年份各期,其中用名义利率减去同期物价指数则可得出实际利率。从最后的统计结果可以知道,现阶段不论是我国居民消费的名义利率弹性还是实际利率弹性系数均接近于零,且均为负数,由此可见我国居民消费对实际利率和名义利率的敏感性都偏低,所受影响较小。
三、对策分析
1、深化利率市场化改革
在人民币利率市场化深化改革方面,应当从储蓄量增减和利率变动的关系出发,突出居民储蓄中人民币利率的引导和刺激作用,这对于社会资金的应用和优化配置至关重要。现阶段而言,收入效应和综合利率替代效应是我国居民存款利率需要考虑的两个方面,这其中相互抵消的过程也使得综合效应效果得到体现。由此可见,居民存款利率弹性不仅微弱,且有着显著的负向特征。在货币政策制定方面,我国需要切实考虑到利率和居民储蓄行为之间的负相关关系,然而却也不能从利率波动方面来对储蓄行为进行调整,其他相关政策的调节作用也不可忽视。在我国社会保障制度建立方面需要切实解决社保网过弱的问题,预防性货币需求的增加往往与居民的现实问题有必然联系,比如买房、看病等。通过对金融服务机构的改进来切实解决存在的问题,这方面还需要进一步强化实施。
2、降低政策不确定性对居民消费的影响
无论是医疗、养老还是住房、就业等都应当在经济转轨中有所体现,通过制度化模式的构建保障社会和谐与稳定。需要注意的是,居民切身利益与五大改革关系休戚相关,因此只有更好地缩短改革时间才能最大程度降低居民预期风险。政策稳定性与连续性的保持也是改革过程需要切实考虑的问题,通过必要的宣传向民众阐述各种措施的改革目的,这对于具体实施方案的落实和预期目标的实现有着积极的促进意义,同时也能够有效防范粘性预期问题。
3、促进居民收入大幅度增加
不对称性是近年来经济体制改革在居民收入及支出方面影响的显著特征,居民收入中随着统配性收入及实物性收入的降低,对应的货币工作结构也难以得到改善,这对于居民收入及消费水平的提高显然是极为不利的。对应的支出方面,由于市场化程度提升导致养老和住房问题成为了居民的个人负担,加之滞后工资制度的影响,因此需要从货币性收入方面来促进居民收入水平的提高,这对于保持居民收入的稳定性有着深远影响。
4、对收入差距的缩小
不可否认,现阶段我国社会保障体系与税收制度尚待完善,其中较为突出的问题是不健全的税种和个人所得税偏低问题,这就需要从征税工作着手,增加赠与税和遗产税等内容,通过扶贫力度的加强切实完善居民社会保障,这对于人民币利率政策调控和收入差距缩小极为有利,同时这也是促进消费启动的重要环节。
综上所述,在经常性消费方面利率风险的影响并不显著,然而在商品房消费及娱乐教育文化服务方面利率风险的影响是必然存在的。这主要是由于作为与居民日常生活联系紧密的一些日常商品,这些经常性消费对象受到居民长期消费习惯的影响,在利率风险方面表现出较小的弹性。对应的个人发展及享受型消费,像是文化娱乐或是教育等,这些受到利率风险的影响也较为严重。需要注意的是,伴随民众风险意识的强化,不断增强的居民潜在支出预期也使得这类消费受到制约,若是从消费鼓励角度分析,货币政策的稳健就必须从利率风险规避着手,这对于消费水平及居民储蓄行为调整有着积极影响。
摘要：尽管近几年经过了多次人民币利率调整,然而从达到的效果分析却难以实现预期目标。利率变动和储蓄相关性并非是单一、正向的,结合我国基本国情,本文分析了我国利率对储蓄不敏感的主要原因,并重点论述了人民币利率波动对我国居民储蓄和消费水平的影响,以此为基础提出了切实有效的改善建议。
利率水平 篇7
2007年美国的次贷危机再次使房地产价格与货币政策的关系成为理论研究的热点。我国自房改以来, 强烈的住房需求以及特殊的土地供应制度造成了我国房地产价格的节节攀升。监管部门屡次调控房地产价格但收效甚微, 甚至出现了越调控越涨价的局面。因此, 从理论上厘清房地产价格与利率以及货币供应量之间的相互作用机制, 为我国房地产调控政策提供可行性建议具有显著的理论和现实意义。现有研究主要研究土地价格以及货币供应量和利率政策对房地产价格的影响, 但是忽略了房地产本身的金融属性。由于房地产属于具有金融属性的资产, 因此具有部分货币创造功能。鉴于此, 本文研究房地产价格和货币供应量以及利率水平的相互作用机制, 突破现有研究从货币政策到房地产价格的单向传导的思路。
二、变量选择及整理
本文采用1999到2011年的季度数据。国内生产总值、银行间7天同业拆借利率和通货膨胀数据来自国泰安数据库, 国房价格综合指数和上海证券交易所价格指数来自中经数据库。
利率应采用市场利率。我国居民存贷款利率还没有完全市场化, 国债市场利率由于交易规模小, 无法代表市场利率。参照 (谢平和罗雄, 2002) , 本文采用银行间7天拆借利率的季度均值作为市场利率 (it) 。实际利率rt等于市场利率减去基于t-1期信息的通货膨胀预期Et-1πt, 其中Et-1πt=0.25× (πt-1+πt-2+πt-3+πt-4) 。
当期房价采用季度销售收入除以销售面积计算。对当期房价取自然对数得到实证分析中应用的当期房价。
一般来说, 流通中的现金称之为M0;, 流通中的现金加银行的企业活期存款称为M1。M1再加上居民储蓄存款和企业定期存款称为广义货币M2。本文以广义货币M2的自然对数表示货币供应量。
相关变量的描述性统计和单位根检验见表1和表2。从表2可知, 三个变量都是平稳序列, 因此可以进入下面的实证研究。
注:I表示实际利率, LM2表示广义货币供应量, LHP表示当期房价。
注: (1) 检验类型中的C、T、L/B分别表示序列的截距项、趋势项和ADF检验最优滞后阶数 (依据SIC准则判别) /PP检验最优带宽, 0、1分别表示没有或者包含C或T; (2) *、**、***分别表示显著水平为10%, 5%和1%; (3) I表示实际利率, LM2表示广义货币供应量, LHP表示当期房价。
三、实证研究及结果
一般地, 无约束VAR (p) 模型可以表示为:
其中Xt是所有研究变量组成的列向量, A0为VAR模型的常数项, L为滞后算子。ut为当期误差项, 与t-1期及之前的变量不相关。B (L) 为滞后算子的多项式。
本文在上述数据的基础上利用VAR模型研究我国利率水平、货币供应量和房地产价格之间的相互作用机制。首先进行滞后阶数的选择, 然后是脉冲响应分析。本文选择的滞后阶数是2阶, 同时所有自变量自回归多项式的解都在单位圆以内, 说明VAR模型满足稳定性条件 (图略) 。
VAR模型的脉冲响应可以分析单个变量的变动对其他变量的持续影响。本文首先利用脉冲响应研究货币供应量对利率水平和房地产价格的影响。图1表示当货币供应量增加一个标准差时, 由于货币供应量的增加, 市场利率水平下降1%。其他变量保持不变的情况下, 利率水平大致在第四个季度回到均衡值水平。从图2可以看出, 当货币供应量增加一个标准差时, 房地产价格上升0.023%, 然后缓慢回落, 但不会在此回到均衡值。这说明货币供应量能够持续影响房地产价格。
本文接下来研究利率变化对货币供应量和房地产价格的影响。图3显示, 当利率增加一个标准差时, 由于货币成本的上升, 货币供应量显著下降, 持续时间可以达到10个季度左右。这说明利率水平可以直接影响货币供应量。图4表示当利率增加一个标准差时, 房地产价格显著下降。这说明利用利率工具可以治理房地产价格的持续上升。
最后本文验证房地产的货币创造机制, 亦即验证房地产价格对货币供应量和利率水平的影响。从图5可以看出, 当房地产价格增加一个标准差时, 货币供应量增加0.04%, 随后快速回落。其他条件不变, 大概6个季度回到均衡水平。这说明房地产作为一个具有金融属性的资产, 能够影响居民的可支配收入, 进而影响到居民的流动性持有。同时图6也说明房地产价格对利率水平也有显著影响。
四、研究结论
本文在VAR模型的基础上, 讨论了利率水平、货币供应量和房地产价格之间的相互作用机制。研究表明: (一) 提高利率会使得货币供应量和房地产价格上升。 (二) 货币供应量上升能够使利率水平下降, 同时使房地产价格上升。 (三) 房地产价格上升使得货币供应量和利率水平同时上升。从本文的研究结论可以看出, 利率水平、货币供应量和房地产价格之间确实存在着相互作用机制。相关部门在利用货币政策调控房地产价格时, 要注意房价和货币供应量及利率之间的交互影响, 以免出现房价上升带来货币供应量上升, 货币供应量上升带来房价上升的螺旋式上升的局面。
摘要：在VAR模型的基础上, 讨论利率水平、货币供应量和房地产价格之间的相互作用机制。研究表明:提高利率会使得货币供应量和房地产价格上升;货币供应量上升能够使利率水平下降, 同时使房地产价格上升;房地产价格上升使得货币供应量和利率水平同时上升。这说明房地产具有一定的金融属性, 利用货币政策调控房价时要注意房价和货币供应量及利率的交互影响, 避免出现循环上升的局面。
关键词：利率,货币供应量,房地产价格,VAR模型
参考文献
[1]Goodhart.C.and B.Hofmaan.House Prices, Money, Credit andthe Macroeconomy[J].Oxford Review of Economic Policy, 2008, 24:180-205.
[2]Sims, C.A.Macroeconomics and reality[J].Econometrica:Journalof the Econometric Society, 1980:1-48.
[3]廖湘岳, 戴红菊.商业银行贷款与房地产价格的关系研究[J].上海经济研究, 2007, (11) .
[4]周京奎.货币政策、银行贷款与住宅价格———对中国4个直辖市的实证研究[J].财贸经济, 2005, (5) .