货币市场利率

货币市场利率（精选12篇）

货币市场利率 篇1

一、引言

为缓解外汇占款不断增长的压力, 中国调整法定存款准备金率 (以下简称:法准率) 成为常规的货币政策工具。自2006年7月至2011年6月, 央行35次动用法准率政策工具, 大型金融机构法准率从2006年6月末的7.5%提高到2011年6月末的21.5%, 其中, 2007-2008年上半年, 共上调准备金率16次, 金融机构法定准备金率上调了8.5个百分点;2010-2011年上半年, 共上调法定准备金率12次, 共计6个百分点。法定准备金率的上调对货币市场流动性产生了一定影响, 造成了货币市场利率波动。在我国推进利率市场化改革进程中, 逐步确立央行货币政策目标利率, 实现政策利率由存贷款基准利率向中央银行市场调控利率转化, 理顺货币政策的传导机制非常重要。在国际上, 英国、加拿大、澳大利亚、墨西哥、瑞典等许多国家已经放弃了法定存款准备金制度, 这些国家往往通过直接控制短期利率来控制货币供应量, 或者不再强调货币控制工具而直接将利率作为货币政策中间目标。因此, 西方学者关于存款准备金率变动对市场利率影响的研究相对较少。在我国, 法定准备金调整作为当前央行频繁使用的货币政策工具, 特别是为了对冲外汇占款的增加, 我国对准备金政策依赖程度明显高于其它国家, 研究其变动对货币市场利率的影响具有较强的现实意义;同时, 2010年以来, 超额准备金率 (以下简称:超储率) 已经处于较低水平。特别是2011年各月, 超储率都在1%左右, 处于历史低点, 在商业银行难以通过减低超储率应对上调法准率的政策冲击背景下, 当前上调法准率, 其对货币市场的冲击效应也更为明显, 2011年同业拆借利率的大幅波动也正是这一现象的集中体现, 因此, 在超储率低位运行情况下, 上调法准率对货币市场的冲击效应需要正确评估。

二、准备金政策对货币市场作用的微观机制

当资金相对紧张时, 商业银行为追求更大利润, 会首先减少机会成本大的超额储备, 随后减少货币市场资金投放量, 造成货币市场利率波动;而商业银行资金的充裕程度由央行的基础货币投放以及商业银行自身的业务扩张密切相关。

(一) 商业银行的利润动机

为了方便分析法定准备金率变动对商业银行经营行为的影响, 用简化的商业银行资产负债表来表述商业银行的利润结构, 详见表1。

注:从全银行业金融机构讲, 同业拆放也可忽略不计。

利润∏t=Ltiundefined+Ptiundefined+Rrtiundefined+Retie+Itiundefined-Dtiundefined-Otiundefined-Ntiundefined

其中RRt+REt=Rt, RRt/Dt=rrrt, rrr为法定准备金率、i为利率。

银行经营追求上式所表达的最大化利润, 同时又受到流动性的制约, 需要持有一定的超额储备。超额储备具体的持有量又受货币市场利率与超额储备的利率差以及银行客户提款波动的影响。利差越大, 提款波动越小, 超额储备越小。一般而言, 超储率的合理值在1%左右 (王晓枫 (2008) ) 。

一般而言, 在缴纳足额法定存款准备金后, 商业银行的资金运用以贷款最优, 其次为证券投资, 再次为同业拆出, 最后为央行的超额准备金存款。以中国银行2009年的成本收益情况为例说明:平均贷款利率 (5.22%) > 债券投资收益率 (2.79%) >平均存款利率 (1.7%) >同业拆放利率 (1.65%) >存放央行利率 (1.55%) >同业拆入利率 (1.46%) 中国人民银行调查统计司课题组 (2011) ) , SHIBOR和CHIBOR的走势大致相似, 同时考虑到CHIBOR有交易基础, 我们选取当日的不同期限的CHIBOR作为研究对象。共有1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月、1年共十一个品种以及加权平均利率。

债券回购利率分为质押式回购利率和买断式回购利率。质押式回购的期限为1天到365天, 与chibor一样也有11个利率品种。因质押回购交易量远高于买断式回购交易量, 且两者利率相关程度较高。此处采用质押回购利率作代表研究法准率提高对其影响。

2.模型使用日度数据建立, 缺失数据以前一天相同品种利率增补。

本文使用日度数据建立模型, 由于部分节假日没有交易产生, 因此也不产生相应的货币市场利率;部分较长期限利率品种交易不活跃, 也未能形成连续的利率时间序列。本文中, 缺失数据按照前一天相同品种利率增补。

(二) 模型构建

1.结合国内外文献, 本文对几种模型进行了尝试盛松成 (2010 (a) ) 。进行Chow断点检验, 发现2010年11月15日确实已经出现断点, 检验情况详见表2。

根据Chow断点检验结果, 将此轮上调周期分为两个阶段。即:S1区间:2010年1月1日-2010年11月14日;S2区间:2010年11月15日-2011年7月31日。对12个chibor日度数据分阶段分别建立模型1:chibor=b1*chibor (-1) +b2*DRRR+b3*da+b0。图1、图2列示1日chibor对准备金率上调的执行效应和宣告效应。

注:简化起见, 只列示了三种利率。资料来源:中国人民银行、CEIC、本文测算。

数据来源:中国人民银行、CEIC

数据来源:中国人民银行、CEIC

从模型结果看 (表3) : (1) 从2010年开始到2011年7月, 宣告效应均不显著;在宣告提高准备金率后, 都不能造成占成交量绝大部分的1日和7日chibor的变动。 (2) 在S1区间, 提高准备金率的宣告效应和执行效应均不显著;说明2010年11月前, 准备金率的提高, 无论是在宣告日还是在执行日均不能对同业拆借市场产生较大冲击。 (3) 在S2区间, 提高准备金率的宣告效应不显著, 但1日chibor的执行效应显著;说明2010年11月后, 随着稳健货币政策的实施, 提高法定准备金率后, 执行新的法准率能够对短期同业拆借利率产生较大影响, 但与较长期限利率品种相关性不高。

注:90%的置信度。其中S区间内, 90日chibor宣告效应在80%置信度下显著。资料来源:中国人民银行、CEIC, 本文测算。

注:*代表90%置信度下显著。 () 内数据为系数估计的t值。资料来源:中国人民银行、CEIC, 本文测算。

由于宣告效应不明显, 剔除此变量构建模型2。

对于时间段S1, 方程为:chibor=b1*chibor (-1) +b0。由于准备金率的提高对同业拆借利率的影响均不显著, 不作为本文的考察点。对于时间段S2, 方程为:chibor=b1*chibor (-1) +b2*DRRR +b0重点考察该时间段。

此外由于7、14、30、90天、9月、12月chibor的执行效应也不显著, 所以准备金率提高对同业拆借利率的影响主要反映在对1日同业拆借利率上, 同时由于1日同业拆借量占总交易量80%以上, 准备金率提高对加权平均同业拆借利率也有显著影响。

由表4可以看出, 模型说明, 法定准备金率提高1个百分点, 导致当日1日chibor提高约2.1个百分点, 同时法定准备金率的提高对未来的的chibor均有明显影响。具体为:E=b2*b1^t (E为影响的百分点, t为时间间隔) , 由于b1<1, 所以可以看出准备金率提高对1日chibor的冲击是是逐步衰减的。

3.情景分析。

同时我们可以做情景分析, 对比提高法准率与不提高法准率的情况下, 同业拆借利率的变动情况⑤ (见图3) 。 以下根据提高法准率的不同时间点, 分别模拟每次法准率提高的动态效果。主要有9个时间段, 分别为11/16/2010到11/28/2010、11/29/2010到12/19/2010、12/20/2010到01/19/2011、1/20/2011到 02/23/2011、02/24/2011到 03/24/2011、03/25/2011到04/20/2011、04/21/2011到05/17/2011、05/18/2011 到06/19/2011、06/20/2011到 07/31/2011。与实际情况对比, 发现经过执行新法准率当日的1日CHIBOR突然提高后, 影响作用逐步衰减, 以 6月20日提高法准率为例, 因法准率提高, 1日chibor上升速度非常快, 然后逐步整体回落, 因为无论是baseline还是scenario的模拟都是结合以往历史数据得出的结果, 因此与实际值有一定偏差, 但从趋势上看基本是一致的。另外, 对比baseline和Scenario的模拟但是可以看出提高准备金率对1日chibor的冲击在一个月后接近于0 (反映为scenario与baseline的差) 。但由于自2010年11月以来, 每个月均至少一次提高法准率, 所以提高法准率对1日chibor的冲击始终存在。

4.对回购利率体系的影响。

类似, 提高法准率对回购利率也有类似的反应。对于S2区间, 提高法准率主要对应于1日repo和加权利率而且系数也大致相同, 另外对3个月利率品种有一定影响, 对其他期限的回购利率均不显著⑥, 详见表5。

数据来源:中国人民银行、CEIC、本文测算

注:*代表90%置信度下显著。 () 内数据为系数估计的t值。资料来源:中国人民银行、CEIC, 本文测算。

四、冲击效应变动的原因

2011年无论是准备金政策, 还是公开市场操作, 货币政策都较为稳健;商业银行追求利润的动机更为明确。

(一) 2011年央行提高法准率冻结的资金高于其净投放的资金

自2006年到2011年, 多数月份里, 央行货币政策执行是向商业银行投入资金的, 给予了商业银行较大发展空间。具体看, 我国在2007-2008年上半年这一轮法准率上调周期里, 因为超储率长期在2%以上运行, 大部分提高法准率的政策就并未对货币市场产生实质影响, 宣告效应往往大于执行效应。这段时间里, 因为外汇占款的迅速增加, 导致商业银行准备金的迅速增加, 虽然连续提高法准率, 但因为多数月份, △rrrt×Dt-1<△Rt, 央行货币政策依旧向商业银行提供了一定资金, 商业银行实际上还是能获得较多发展空间。2010年到2011年上半年这轮法准率上调周期里, 情况则逐渐变化。虽然在较多月份, △rrrt×Dt-1<△Rt, 央行货币政策投入了资金, 但随着稳健货币政策的执行, 投入的资金有所减少。2011年前6个月累计, 央行提高法准率冻结的资金实质高于其净投放的资金。图4直观地反映了上述观点。

数据来源:中国人民银行, 本文测算

(二) 超储率下降到正常支付结算水平, 超额储备规模下降

2010年法定准备金率6次上调, 存款依旧保持高增长, 法定准备金比2009年增加约3.7万亿, 而实际准备金增加约为3.4万亿元, 超额储备下降⑦, 详见图5。 根据前文的表述, 2010年应处在第一种情况, 即△RRt=△Dt×rrrt+△rrrt×Dt-1>△Rt, 超额准备减少, 法定储备增长超过准备金的增长。2010年末, 金融市场本身就应该会有较强的紧缩效应, 市场利率会呈上升趋势。

数据来源:中国人民银行, CEIC

2010年, 央行货币政策逐步由适度宽松逐步转向稳健, 商业银行准备不足, 2010年末, 银行间市场流动性紧张超出许多商业银行预期。首先, 虽然2010年6次提高法准率共3个百分点, 但2010年M2增速仍然达到19.7%, 虽然比2009年低了7.9个百分点, 仍然处于历史较高水平。正是因为货币信贷的较快增长以及法准率的提高, 2010年末超储率降到2%, 比2009年末低1.1个百分点, 为历史同期的最低水平⑧。 2010年末紧张的流动性限制了商业银行2011年初商业银行的贷款和货币创造的能力。伴随着商业银行超储率的下降, 商业银行流动性充裕程度与准备金率调整的关联性更强。

(三) 商业银行的资产结构有所调整

从2011年商业银行资金运用看, 前5个月, 新增准备金存款占新增资金运用的比例大幅提高, 新增有价证券占比大幅下降。商业银行新增资金的20.2%被用来缴纳准备金, 比去年同期高17个百分点;但准备金的提高并未降低新增贷款占比, 新增贷款占比依然高达50.2%, 比去年同期高0.8个百分点, 商业银行通过减少有价证券、存放同业以及外汇等资金运用, 维系了新增贷款规模, 特别是新增有价证券占比回落较快, 新增有价证券占新增资金的比例仅为1.32%, 比去年同期大幅回落13.6%个百分点⑨。说明在当前稳健货币政策下, 商业银行通过调整其自身的资金运用结构, 依然保持了贷款的较快速度增长。为了维系贷款的快速增长, 商业银行不仅减少了超额储备, 还减少了证券投资规模, 根据对商业银行利润追求动机的论断, 这之前必然需要经历货币市场的波动。

五、结论与建议

1.要建立中央银行基准利率体系, 就要提高货币政策执行与货币市场利率的相关度。央行目标利率是利率市场化机制的核心, 各国中央银行采用的目标利率伦敦同业拆放利率、美国联邦基准利率以及日本的隔夜拆借利率等多属于货币市场利率。我国也需要形成市场化的央行目标利率, 使公开市场操作有的放矢。当前我国金融市场上形成了种类繁多的基准利率, SHIBOR、CHIBOR、国债利率、定期存款利率等都在利率产品定价方面已经发挥了重要作用。当前关键是要选择、培养一种能够为央行公开市场操作有效调控又具有广泛市场影响力的利率作为央行的目标利率。这都需要提高货币政策执行与货币市场利率的相关度。

2.维持正常水平的超储率, 央行货币政策对货币市场利率能够有更大影响, 有利于央行政策意图的实现。2010年底以来, 超储率处于正常结算水平, 处于历史低位运行, 商业银行越来越难通过降低超额储备来减缓法准率的影响。这样, 准备金政策能够更加直接, 对货币市场利率的影响也较为明显, 因此维持1%左右的超储率水平是合适之选。

3.要促使商业银行形成正确的预期, 加强法准率对利率结构的影响。从货币市场利率的反应来看, 主要是1日同业拆借利率或者1日回购利率对法定准备金率的调整较为明显, 而较长期限的货币市场利率波动与法准率调整的关联性不强。说明, 当前商业银行对准备金率的应对还属于短期行为, 通过短期拆借来补充头寸应对准备金要求, 对长期利率并未见影响。稳健货币政策的继续实施并且形成趋势, 可以改变商业银行预期, 使它们不再通过临时性资金拆借来满足需求, 从而使准备金政策对较长期限利率能有所影响, 形成较为顺畅的利率传导渠道。

摘要：本文从准备金政策对货币市场影响的微观机理出发, 分解了法定存款准备金的构成, 分析了央行货币政策以及商业银行自身经营对货币市场资金的影响, 从理论上论证了在不同阶段, 法定存款准备金率提高对货币市场的影响也不同;随后建立模型, 将2010年初到2011年上半年这一轮法定存款准备金率上涨周期区分为两个阶段, 从实证角度分析了法定存款准备金率提高对不同期限和品种货币市场利率的影响;最后解释了2010年末以来, 法定存款准备金率提高对货币市场利率影响更大的原因, 并得出相关结论。

关键词：法定存款准备金率,超额准备金率,同业拆借利率,回购利率

参考文献

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[8]辛树人.差别存款准备金制度与金融稳定[J].金融研究, 2005 (11) .

货币市场利率 篇2

一、单项选择题（共 25题，每题2分，每题的备选项中，只有1个事最符合题意）

1、在现代企业制度中，最根本最基础的制度是。A：管理制度 B：产权制度 C：组织制度

D：收集分配制度 E：全国人大常委会

2、Word的“绘图”工具栏中，不可以直接绘制的是。A：椭圆形、长方形

B：大括号、方括号、圆括号 C：正圆形、正方形 D：任意形状的线条

E：毫无根据地假设有漂亮羽毛的雄孔雀有其他吸引雌孔雀的特征

3、下列各项中，不属于有限责任公司董事会行使的职权是。A：执行股东会的决议

B：聘任公司经理并决定其报酬事项

C：聘任公司财务部经理并决定其报酬事项 D：制定公司的具体规章 E：现金流量表

4、根据代理权产生的根据不同，可将代理分为． A：法定代理、指定代理与委托代理 B：自己代理和双方代理 C：直接代理与间接代理 D：显名代理与隐名代理 E：注销库存股

5、担保物权人在其全部债权受清偿前，可以就担保物的全部行使权利．这体现的是担保物权法律属性中的． A：变价受偿性 B：物上代位性 C：不可分性 D：从属性

E：注销库存股

6、教育储蓄为定期储蓄存款。A：整存整取 B：零存整取 C：整存零取 D：存本取息 E：现金流量表

7、为了防治计算机病毒，应采取的正确措施之一是。A：每天都要对硬盘和软盘进行格式化 B：必须备有常用的杀毒软件 C：不用任何磁盘 D：不用任何软件 E：以上都不正确

8、货币发行是中央银行最重要的____业务。A：负债 B：存款 C：贷款

D：转账结算

9、下列关于矿产资源的说法中，哪一项是正确的? A：任何矿产资源一律属于国家所有

B：关系国计民生的矿产资源归国家所有．一般矿产资源可以由集体所有 C：除依法由集体所有的以外．矿产资源一律属于国家所有 D：个人不能成为开采国有矿产资源的主体 E：注销库存股

10、债券是由出具的。A：投资者 B：债权人 C：债务人

D：代理发行者 E：全国人大常委会

11、以下事项不由中国人民银行监管的是． A：某地银行间为周转资金需要进行拆借的行为 B：监管商业银行的存贷款利率 C：反洗钱工作的银行资金监管 D：商业银行高管任职资格监管 E：注销库存股

12、增值税之所以避免了各种流转环节的重复征税，是因为其只对____征收。A：生产成本 B：消费行为 C：销售数量 D：增值额

13、下列字符中，ASCII码值最小的是。A：a B：A C：X D：Y E：以上都不正确

14、“预付账款”账户所属账户类别是。A：债权结算类、资产类 B：债务结算类、资产类 C：资产类、负债类

D：负债类、债权结算类 E：现金流量表

15、甲、乙有仇，甲扬言准备了工具要报复乙．乙听说后决定先下手，遂持棍闯入甲家，将甲打成重伤．乙的行为属于． A：正当防卫 B：紧急避险 C：防卫过当 D：故意犯罪 E：注销库存股

16、依照《公司法》的规定，股份有限公司以超过股票票面金额的发行价格发行股票所得的溢价款，应当列为公司财产的哪一部分? A：利润

B：资本公积金 C：盈余公积金 D：法定公益金 E：注销库存股

17、当一个文档窗口被关闭后，该文档将。A：保存在外存中 B：保存在内存中 C：保存在剪贴板中

D：既保存在内存也保存在外存中 E：以上都不正确

18、银行可能遭受的国家风险包括。A：间接风险 B：到期不还风险

C：债务重新安排风险 D：以上都是

E：全国人大常委会

19、企业为发放工资支取现金，应通过的银行结算账户是。A：基本存款账户 B：一般存款账户 C：临时存款账户 D：专用存款账户 E：现金流量表

20、关于管理幅度、管理层次与组织规模三者的关系，表述正确的是。A：管理幅度既定，管理层次与组织规模成反比 B：管理幅度既定，管理层次与组织规模成正比 C：组织规模既定，管理层次与管理幅度成正比 D：管理层次既定，管理幅度与组织规模成反比 E：事后控制

21、红旗中学为了迎接建校50周年庆典，特委托某工艺美术院设计校徽。双方约定校徽著作权归红旗中学所有，工艺美术院在接受委托后组织实施中，因自己的设计人员设计稿不尽如人意，遂又委托在某广告公司工作的李某设计校徽，但对著作权的归属未约定。后工艺美术院将李某的作品交给红旗中学，红旗中学十分满意，将其确定为校徽。但是各方对著作权的归属发生了争议。本案中著作权应归属于何人?【2008年农行真题】 A：红旗中学 B：工艺美术院 C：李某

D：三方共有 E：注销库存股

22、DOS系统的热启动与冷启动的不同之处在于，热启动。A：不再自检

B：不再提示用户输入系统登录密码 C：不用装入Command．com文件 D：不能从光盘启动 E：以上都不正确

23、美国某公司于2004年12月1日在美国就某口服药品提出专利申请并被受理，2005年5月9日就同一药品向中国专利局提出专利申请，要求享有优先权并及时提交了相关证明文件。中国专利局于2008年4月1日授予其专利。关于该中国专利，下列哪一选项是正确的? A：保护期从2004年12月1日起计算 B：保护期从2005年5月9日起计算 C：保护期从2008年4月1日起计算 D：该专利的保护期是10年 E：注销库存股

24、随着我国经济金融的发展，贷款总规模和货币供应量两者的关系是____ A：不相关 B：负相关

C：相关性增强 D：相关性减弱

25、可转让支付命令账户简称为。A：CD账户 B：NOW账户 C：SNOW账户 D：Q账户

E：全国人大常委会

二、多项选择题（共25题，每题2分，每题的备选项中，有2个或2个以上符合题意，至少有1个错项。错选，本题不得分；少选，所选的每个选项得 0.5 分）

1、公共财政配置社会资源是通过等方式，引导和调节社会投资方向，提高社会整体投资效率。A：政府直接投资 B：财政贴息 C：国际信贷 D：税收优惠

E：全国每年末居民储蓄存款余额

2、关于诉讼时效的表述．下列哪些选项是正确的? A：当事人可以对债权请求权提出诉讼时效抗辩．但法律规定的有些债权请求权不适用诉讼时效的规定 B：当事人不能约定延长或缩短诉讼时效期间．也不能预先放弃诉讼时效利益 C：当事人未提出诉讼时效抗辩的．法院不应对诉讼时效问题进行阐明及主动适用诉讼时效的规定进行裁判

D：当事人在一审、二审期间都可以提出诉讼时效抗辩 E：全国人大常委会 3、2006年8月19日的人民币1年期存款利率是2．52％，2007年9月15日调整为3．87％。如果将50000元人民币存1年，收益比调整前增加(不考虑利息税因素)。A：1937元 B：1260元 C：675元 D：90元

E：事后控制

4、下列不属于Intemet信息服务的是。A：远程登录 B：文件传输 C：网上邻居 D：传真

E：功率放大器

5、一只蚂蚁从下图的正方体A顶点沿正方体的表面爬到正方体C顶点．设正方体边长为a，问该蚂蚁爬过的最短路程为。[银行真题] A： B： C： D：

E：全国每年末居民储蓄存款余额

6、建立客观高速运动理论体系和相对论时空观的科学家是。A：德国的伦琴 B：法国的贝克勒耳 C：英国的汤姆逊 D：德国的爱因斯坦 E：事后控制

7、宪法的渊源包括。A：宪法典 B：宪法性法律 C：不成文宪法 D：宪法判例 E：注销库存股

8、实施可持续发展战略要求正确处理的经济发展同。A：工业、农业、商业的相互关系 B：速度、效益、比例的相互关系 C：国家、集体、个人的相互关系 D：人口、资源、环境的相互关系 E：全国人大常委会

9、一家商业银行的存款准备金的数量，是通过计算出来的。A：库存现金 B：存款总额

C：法定存款准备金率

D：商业银行在中央银行的存款 E：全国每年末居民储蓄存款余额

10、影响经济主体对货币需求量的主要因素是。A：一定时期居民收入水平B：利率高低

C：居民收入结构

D：企业的货币收支流量 E：事后控制

11、下列渠道中，哪一个不是我国开放式基金的销售渠道（）A：基金公司直销 B：保险公司代销

C：银行及证券公司代销 D：专业销售经纪公司代销

12、善意取得的构成要件是．

A：标的物既可以是动产．也可以是不动产． B：让与人须为无权处分动产的所有人．

C：受让人须基于交易行为取得动产的占有且须支付对价． D：受让人受让财产时须为善意． E：全国人大常委会

13、以下关于表格自动套用格式的说法中，错误的是。A：在对旧表进行自动套用格式时，必须选定整张表

B：在对旧表进行自动套用格式时，只需要把插入点放在表格里，不需要选定表 C：应用自动套用格式后，表格列宽不能再改变 D：应用自动套用格式后，表格行高不能再改变 E：功率放大器

14、信用社的实收资本按投资主体可分为等。A：法人资本金

B：信用社集体资本金 C：社员资本金 D：个人资本金

E：全国每年末居民储蓄存款余额

15、计算机能直接执行的程序是。A：源程序 B：目标程序 C：汇编程序

D：机器语言程序 E：事后控制

16、证券交易的方式有。A：现货交易 B：期货交易 C：信用交易 D：期权交易 E：事后控制

17、商业银行财务管理的核心内容是____ A：资本全管理 B：利润管理 C：财产管理 D：成本管理

18、在同时打开的窗口中能激活某一个窗口的方法是。A：在所要激活的窗口内任意处单击一下 B：反复按组合键Shift+Tab C：反复按组合键Alt+Tab D：单击任务栏中所需的任务按钮 E：以上都不正确

19、根据某种规律，请从选项中选择合适的图形填入问号处。A：选项A B：选项B C：选项C D：选项D E：选项E

20、支票影像业务处理遵循的原则有。A：先付后收 B：收妥抵用 C：全额清算 D：银行不垫款 E：注销库存股

21、陈某为撰写学术论文须引用资料，为避免引发纠纷，陈某就有关问题向赵律师咨询。赵律师的下列意见中哪些是可以采纳的?【2009年农行真题】 A：既可引用发表的作品，也可引用未发表的作品 B：只能限于介绍、评论或为了说明某问题而引用作品 C：只要不构成自己作品的主要部分．可将资料全文引用 D：应当向原作者支付合理的报酬 E：全国人大常委会

22、转基因食品可能带来副作用．但一种转基因大豆含有有益于人体健康的微量元素．专家建议人们食用用这种大豆加工成的产品。以下哪项最能支持专家的建议? A：加工后的转基因食品副作用会减少 B：从其他食品中不能得到此种微量元素 C：没有证据表明转基因食品会带来副作用

D：这种微量元素对人体健康的益处大于转基因食品副作用带来的害处 E：张先生是四川人．最不喜欢粤菜

23、被认为是确认财产、利用财产和保护财产的基本法律，并于2007年10月1日起施行的一部新法是。A：《物权法》 B：《企业所得税法》 C：《劳动合同法》 D：《反垄断法》 E：事后控制

24、在以下哪种情况下，出卖人应承担标的物毁损、灭失的风险? A：合同约定卖方代办托运．出卖人已将标的物发运．即将到达约定的交付地点 B：买受人下落不明．出卖人将标的物提存

C：标的物已运抵交付地点．买受人因标的物质量不合格而拒收货物

D：合同约定在标的物所在地交货．约定时间已过．买受人仍未前往提货 E：全国人大常委会

25、已知一个数列的环比增长速度分别为3％，5％，8％，则该书列的定基增长速度为。

A：3％×5％×8％

货币市场利率走势分析与展望 篇3

货币市场利率的主要构成与代表品种

我国货币市场的代表性利率包括银行间同业拆借利率、债券回购利率、央行公开市场操作利率等。其中，银行间同业拆借交易的利率主要参考上海银行间同业拆放利率（Shibor）进行定价（根据18家信用等级较高、信息披露较为充分的银行报价计算的平均利率）。债券回购利率（Repo）是银行间市场真实交易所形成的利率水平，具有较好的传导性和价格发现功能。此外央行在公开市场操作中，可通过各类金融工具的利率水平引导货币市场利率变动。

各利率品种中，在当前利率市场化快速推进、央行货币政策框架转型的大背景下，基于Shibor和Repo 定价的金融产品交易为市场主流，交易量不断扩大，参与主体日趋丰富，应用范围不断扩大（见表1）。Shibor和Repo能够较为准确和及时地反映货币市场的资金供求，是衡量银行间市场流动性强弱的代表性指标，在金融机构内外部定价、风险管理、央行货币政策传导方面都发挥了至关重要的作用。

目前在Shibor对外公布的8个品种中，隔夜（ShiO/N）、1周（Shi1W）和3个月（Shi3M）的品种应用最为广泛；Repo对外公布的11个品种中，1天、7天和3个月的加权平均回购利率应用最为广泛。由于Shibor和Repo走势大体相同，影响因素也相近，本文将选取Shibor作为代表进行分析。

货币市场利率的主要影响因素及历史回顾

（一）货币市场利率的主要影响因素

1.宏观经济因素

经济基本面对货币市场利率的影响是长期和间接的，需通过一系列其他因素进行传导。对不同经济运行周期下经济增长速度等宏观经济因素进行研判，有助于了解和分析货币市场利率的走势。

2.货币政策因素

银行间货币市场不仅是商业银行进行流动性管理的场所，也是央行货币政策传导的重要一环，因此货币政策的变化将对货币市场利率产生较直接的影响，同时央行也会根据货币市场利率的走势情况来适时调整货币政策。不同时期，央行通过调整公开市场操作的方向和力度、引导央票利率走势和发行期限配置、调整法定存款准备金率及存贷款基准利率等手段，实现对银行体系流动性的管理和对货币市场利率的影响。2013年之后央行还创设了一系列创新工具，包括短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）等，对于流动性进行预调微调的针对性和灵活性进一步增强。

3.其他影响因素

除以上影响因素外，IPO发行、季节性时点因素、债券供给量、财政存款、国际利率和汇率水平等也会对货币市场利率产生一定影响，同时也是央行采用货币政策工具进行预调微调的重要参照。

需要说明的是，从历史观察与实践经验看，三类因素并非各自独立，而是相互影响、交织作用的。由于不同时期基本面、政策面和资金面对货币市场利率影响作用的重要程度不同，市场关注点也有所不同，所以实际中应结合具体情况进行综合分析。

（二）2007年以来我国经济周期及货币政策回顾

从政策周期看，自2007年以来我国货币政策共经历了以下几个周期的调整（见表2）：在2007年1季度以前，我国经济增长呈现良好态势，经济处在上行周期，央行实施稳健的货币政策；自2007年2季度，随着经济增长有从偏快转为过热的趋势，货币政策逐渐转为适度从紧；自2008年3季度，由于全球金融危机蔓延、我国经济面临较大下行压力，央行开始执行宽松货币政策；自2011年，为促进经济增长、稳定物价水平、调整经济结构，央行开始实施稳健货币政策；自2014年以来，我国经济处于增速换挡和转变发展方式的新阶段，央行继续实行稳健的货币政策，同时越来越注重货币政策的预调微调和松紧适度。

从政策工具看，2014年以前，为对冲外汇占款引致基础货币被动投放，央行货币政策以公开市场操作、调整存款准备金率和存贷款基准利率为主，也会适时搭配其他工具；2014年以来，我国基础货币供给渠道发生根本变化，央行货币政策工具取代外汇占款成为基础货币供给的主渠道，政策更加细腻，存款准备金率调整变为差别制，并且更多注重政策的预调微调。

货币市场利率历史走势的归因分析

通过分析货币市场利率的影响因素和梳理2007年以来我国货币政策的主要工具，可以发现宏观经济、法定存款准备金率、存贷款基准利率、央票发行利率、央行创新工具，以及其他因素中具有代表性的股市IPO等7类因素，对货币市场利率的影响作用较为突出，也易为量化，较有分析价值，因此本文将从定性角度对以上7类影响因素进行归因分析，同时也将从实证角度研究分析宏观经济因素和货币政策因素对货币市场利率的影响作用。

本文选取宏观经济、存款准备金率和存贷款基准利率作为3个主要因素，建立相关模型进行分析。由于向量自回归（VEC）模型基于数据的统计性质而建立，是处理多个相关经济指标的分析与预测的最经典模型之一，基于VEC模型的脉冲响应函数分析能够衡量随机扰动项的一个正冲击对内生变量未来值的变动影响，从而解释各种经济冲击对经济变量形成的影响，因此本文选取该方法进行货币市场利率的实证分析。

（一）宏观经济因素对Shibor的影响

宏观经济因素通过货币政策的伴随调整、风险偏好以及资金供求关系等各类途径，对银行间货币市场的资金价格产生周期性影响，是货币市场利率走势分析中最重要的基础因素。

根据历史数据，本文回顾了2007年以来货币市场利率伴随经济周期变动而产生的周期性变化。在2007—2008上半年经济过热背景下，货币市场利率呈现波动上行趋势。以ShiO/N平均水平为例（见图1），2007年均值为2.09%，2008年均值为2.29%。2008年下半年至2009年，我国经济受金融危机影响增速下行，货币市场利率在宽松货币政策带动下明显下行并保持在低位水平，2009年ShiO/N均值1.02%为历史较低水平；2010年国内经济增速显著回升，货币市场利率呈现上行走势，ShiO/N均值一直增长至2011年的3%附近，进入历史较高水平；2012年受国内经济调整影响，ShiO/N均值一路下行。2013年属于特殊年份，货币市场利率受金融市场监管加强及市场化改革因素影响始终在高位运行。2014年以来国内进入经济结构调整期，ShiO/N均值振荡下行，目前回落至2%以内，处于历史中低水平。

图1 2007年—2015年上半年Shibor和Repo走势

数据来源：Wind资讯（去掉图中的数据来源一行）

在实证分析中，由于采购经理指数（PMI）是反映经济发展趋势的先行性指标，可以较好地反映经济的周期性变动。因此，本文经综合比较后选取PMI作为宏观经济因素的代表变量进行模型分析，结果表明PMI对Shi3M存在较为显著的影响，且影响时间持续较长。表3是PMI对Shi3M的脉冲响应函数表，显示Shi3M受到PMI正向冲击后各期上行的幅度。当在本期给PMI一个正冲击后，从第二个月开始对Shi3M产生正向影响，使得Shi3M增长5.34%；之后Shi3M持续上行，9个月时Shi3M增长幅度达到23.77%。这表明PMI受各种宏观因素的某一冲击后，经各种传导途径传递给Shi3M，两个月后给Shi3M带来同向的冲击，使Shi3M出现上行走势，而且这一冲击对Shi3M具有显著的促进作用和较长的持续效应。

（二）法定准备金率调整对Shibor的影响

调整法定存款准备金率是央行进行货币供应量调节的重要手段，通常上调存款准备金率是实施偏紧货币政策的信号，利率会有上行压力；反之，当下调存款准备金率时，利率应会有下行趋势。

根据历史数据，本文回顾了2007年以来存款准备金率变动后ShiO/N的20日均值与变动前20日均值的对比情况（见表4）。

首先，从调整周期来看：通常存款准备金率上调周期时间要长于下调周期时间，2007—2008年与2010—2011年两次上调周期时间跨度均为1年半左右，分别累计上调15次和12次；而2008年和2011—2012年的下调周期时间跨度均为半年左右，分别下调4次和3次。从每次调整频率来看，调整间隔一般为一到两个月。

其次，短端Shibor走势与存款准备金率的调整方向大体保持一致，个别时间点也有走势相反的情况，主要集中在春节期间，如2007年2月25日、2010年2月25日和2011年2月24日这三次上调恰好处在春节假期期间，节后银行体系资金会出现一定量的回流，导致存款准备金率对Shibor的影响被削弱。

第三，从不同货币政策周期存款准备金率调整后Shibor的变动差别来看，在2007—2008年紧缩政策下的上调周期中，ShiO/N的平均变动幅度为4.60%，剔除2007年春节异常变动影响后平均变动幅度为7.10%；在2010年适度宽松政策下的上调周期中，ShiO/N的平均变动幅度为43.49%，剔除2010年春节异常变动影响后平均变动幅度为53.95%；在2011年上半年稳健政策下的上调周期中，ShiO/N的变动平均幅度为21.29%，剔除2011年春节异常变动影响后平均变动幅度为36.23%。可见，在不同货币政策周期中，存款准备金率变动对货币市场利率的影响有所不同：其中宽松周期影响幅度相对较大，紧缩周期影响幅度相对较小。

资料来源：Wind资讯，中国人民银行网站www.pbc.gov.cn

（红色代表赤字，请美编排版时务必标注数字颜色）

本文实证研究了存款准备金率对3个月Shibor的影响，结果表明存款准备金率对Shi3M存在较为显著而快速的影响，且影响的持续时间较长。表5是存款准备金率对Shi3M的脉冲响应函数表，显示了Shi3M受到存款准备金率的正向冲击后各期上行的幅度。当在本期给存款准备金率一个正冲击后，从第二个月开始对Shi3M产生正向影响，使得Shi3M增长10.60%；之后Shi3M持续上升，9个月时Shi3M增长幅度达到24.56%。这表明一年期存款基准利率受到央行货币政策调整等因素的某一冲击后，经各类传导途径传递给Shi3M，且这一冲击对Shi3M具有显著的促进作用和较长的持续效应。

（三）存贷款基准利率对Shibor的影响

通常存贷款基准利率的调整周期与准备金率的调整周期具有一致性，其调整除了会影响市场上的货币供应量外，也可以适当发挥利率的杠杆作用，引导货币市场利率走势。

根据历史数据，本文比较了2007年以来Shibor利率与一年期存贷款利率的走势（见图2）。可以看出，一年期存贷款利率与一年期Shibor（Shi1Y）的走势非常同步，但基准利率的变动幅度与Shibor的变动幅度不完全相同。以2010年底至2011年初为例，Shi1Y上涨幅度远大于一年存款基准利率的加息幅度。而对于Shi3M，该利率波动性较Shi1Y更大，虽总体也受一年期存贷款利率变动的影响，但同时也会受到其他因素的较大影响。以2013年底至2014年初为例，一年存贷款基准未发生变动，而Shi3M利率出现大幅度的波动。

在实证分析中，本文研究了一年期存款基准利率对Shi3M的影响，结果表明一年期存款基准利率对Shi3M存在较为显著影响，且影响持续时间较长。表6是一年期存款基准利率对Shi3M的脉冲响应函数表，显示Shi3M受到一年期存款基准利率的正向冲击后各期上行的幅度。当在本期给一年期存款基准利率一个正冲击后，从第二个月开始对Shi3M产生正向影响，使得Shi3M增长2.14%；之后Shi3M持续上行，9个月时Shi3M增长幅度达到18.64%。这表明在央行调整一年期存款基准利率后，经各种传导途径传递给Shi3M，两个月后给Shi3M带来同向的冲击，且这一冲击对Shi3M具有显著的促进作用和较长的持续效应，同时一年存款利率的冲击影响在短期内显著低于存款准备金率的冲击影响。

（四）央票发行利率与Shibor走势

央行通过控制央票发行利率、发行量引导货币市场利率走势和流动性供给。央票发行利率可以作为判断短期货币市场利率走势的重要参考。虽然2013年以后央行暂停了央票发行，但央票作为央行的重要货币政策工具，对其研究仍具有很强的指导意义。本文选取发行较多的3个月和1年期央票进行研究。

根据历史数据，本文分析时间为央票发行频繁的2007年至2011年。从分析结果来看，央票发行利率调整对Shi3M利率具有明显的指导意义，Shibor曲线上升或下降的拐点会比央票发行利率的拐点滞后半个月到一个月（见图3）。如2008年11月13日3个月央票发行利率为2.0156%，较10月30日发行利率2.8275%下行81个BP，而相应的3个月Shibor在11月底大幅下滑65个BP。以上结果也可在1年期央票发行利率与1年期Shibor利率对比关系中得到验证（见图4）。

图3 3个月央票发行利率与Shi3M走势对比

数据来源：Wind资讯

图4 1年期央票发行利率与Shi1Y走势对比

数据来源：Wind资讯

（五）央行公开市场正、逆回购对货币市场利率的影响

央行正、逆回购主要为配合其他货币政策工具所使用，央行通过不断调整回购方向和回购利率对货币市场利率起到引导作用。

根据历史数据，本文回顾了2007年以来央行公开市场的各类正回购和逆回购操作。2007年至2012年年中，央行公开市场操作以正回购为主，期限以7天、28天和91天最多。在这期间也穿插有少量逆回购操作，如在2007年和2012年春节期间为补充市场流动性进行了14天期的逆回购操作。2012年之后央行暂停央票发行，这一阶段开始交叉使用正回购和逆回购调节市场流动性。2012年6月底至2013年2月，央行主要进行逆回购操作；2013年上半年和2014年，央行以正回购操作为主也适时开展逆回购；2015年以来，央行通过重启逆回购适时向市场投放流动性，品种以7天为主。央行逆回购利率从年初开始一直下行，6月开始稳定在2.5%，8月底推出“双降”之后，逆回购利率进一步下行到2.35%，体现了央行对7天货币市场利率的预期和引导。

（六）调节流动性的创新工具对货币市场利率的影响

2013年以来为更好实现货币政策对市场流动性的预调微调，央行先后创设了SLO、SLF、MLF和PSL等创新工具，其功能与央行传统的公开市场正、逆回购操作类似，但更加灵活，可更快速地对短期流动性发挥调节作用，特别是在银行体系流动性出现临时波动时使用，可促进银行体系流动性的适度均衡。

目前创新工具的历史数据比较有限，本文仅以2013年以来央行开展的SLF操作为例进行回顾分析。SLF期限为1—3个月， 2013年试点推出，2015年推广至全国。目前规定在隔夜、7天和14 天期回购利率分别高于5%、7%和8%时，地方法人金融机构可向央行申请SLF 操作。从发行情况来看，2013年累计发放SLF共计23650亿元，主要集中在春节和流动性紧张的6月份。2014年以来，隔夜、7天和14天的回购利率均未超过上限值（见图5），央行只在1季度春节期间进行了SLF投放，其中2014年1季度投放3400亿元，2015年1季度投放3347亿元。通过SLF的投放时间和规模可了解到货币市场的资金面状况，实质上也为货币市场利率提供了参考上限。

（七）股市IPO对货币市场利率的影响

作为其他影响货币市场因素的代表，股市IPO尤其是大盘股IPO将冻结巨量资金，显著影响货币市场的短期资金供求关系。研究股市IPO对货币市场利率的影响，对于提高对货币市场利率短期波动的预判能力具有显著意义。

为更好进行历史回顾，本文选取了3家2007首发上市和2家2015年首发上市的大盘股进行影响效果对比。表7展示了5家大盘股发行日前后ShiO/N的5日均值变动情况（发行前均值为发行日前1周ShiO/N的5日均值，发行后均值为发行日后2日ShiO/N的5日均值）。单从2007年的数据来看，发行资金量越大，发行后Shibor的变动幅度越大，且Shi1W变动幅度会略高于ShiO/N。对比2007年和2015年数据来看，在发行资金量相差不大的情况下，2015年大盘股首发日前后Shibor变动幅度要远小于2007年的变动幅度。比较2007年和2015年可以发现：2007年货币政策适度偏紧，而2015年货币政策注重宽松适度，在两种不同货币政策背景下，IPO产生的短期资金需求边际效应显著不同。资金面宽松状态下，IPO对资金面的短期影响较为有限。

（八）货币市场利率走势分析框架

以上归因分析及实证研究表明：以Shibor为代表的货币市场利率走势主要受到经济周期和央行货币政策工具的影响，其中：法定存款准备金率和一年期存贷款基准利率的调整对短期和中期的货币市场利率均起到正向引导作用；央行传统公开市场操作和调节流动性的创新工具对货币市场利率的影响期限相对较短，且央行正、逆回购利率，SLO等投放利率会为短期货币市场利率走势提供参考。

根据前文的定性和定量分析结果，本文总结出以下分析框架：

1.经济运行周期很大程度影响了货币市场利率的长期走势和均衡水平，反映宏观经济周期的PMI指数、价格指数以及经济增速等指标是分析货币市场利率走势的重要基础性指标；

2.在某一经济期内，货币市场利率走势主要受央行货币政策引导，具体包括法定存款准备金率、存贷款基准利率调整；同时，央行通过搭配使用公开市场正、逆回购，创新流动性工具等影响货币市场利率变动；

3.此外，股市IPO、时点因素、国际利率、汇率水平等因素均会对货币市场利率造成短期波动性影响，也应重点监测。

货币市场利率未来走势分析及展望

前文通过梳理2007年以来宏观经济、货币政策周期和货币市场利率的历史数据，从归因分析角度分别探讨了历史上不同影响因素对货币市场利率走势的影响作用。在此基础上，下文拟针对当前各因素情况对其他影响因素进行细化分析，并对货币市场利率未来走势进行展望。

（一）主要影响因素分析

目前，在世界经济调整分化、中国经济“新常态”的背景下，中国经济正处在新旧产业和发展动能转换的接续关键期，短期看经济运行中的矛盾和问题依然突出，经济面临结构性调整的压力。但总体经济稳中向好，运行处于合理区间。由于新的经济增长动力正在形成之中，需要继续坚持稳中求进的政策总基调，以促进实现中长期可持续增长。

今年以来，中国人民银行三季度例会对未来货币政策走向作出说明时指出会继续实施稳健的货币政策，保持适度的流动性；因此从政策取向上分析，货币政策仍处于总体稳健同时松紧适度的周期，尚未出现明显的周期转折点信号。预计今后三个月货币政策将延续2015年下半年的总体政策基调。

（二）其他影响因素分析

1.股市IPO

经过四个月的IPO暂停期，2015年11月6日证监会宣布将重启股票IPO。之前累积的等待上市的企业将陆续上市，受此影响，市场预期、风险偏好及银行间货币市场的资金面都会受到一定影响。但是，新股发行改为中签后缴款的新机制，同时资金供给预计会较为宽松，所以大盘股上市对资金面的影响可能比以往时有所缓解。另外，证券法正处于修改进程中，未来可能在某一时点推出注册制。注册制的推出对A股市场会有一定的冲击，货币市场利率届时可能也会出现相应的波动。

2.国外利率水平变动

随着世界经济一体化和我国金融自由化改革的推进，国内外金融市场间的相互联系愈发密切，如果国内外利率存在利差，会促进资金跨境流动，使得国外利率的波动对国内利率产生一定影响。由于目前美元走势较强，美联储主席耶伦近期表示可能在年底加息，联邦基金利率可能面临近十年来的首次上调。因此，2015年末需要重点关注美联储的调息动态。如果今年年内美联储宣布加息，则会对热钱流向和汇率产生影响，央行可能会为了维持汇率稳定推出一系列应对政策。综合市场预期的作用，货币市场利率届时可能会面临上行的压力。

3.债券供给量

货币市场利率是资金供给和资金需求双方作用的结果，债券供给量增加会对货币市场利率产生供给压力，对货币市场利率产生波动性影响。目前，财政部已将地方政府债置换额度调高为3.2万亿元，当前应重点监测地方债务置换的相关进程。虽然目前已将地方政府债券纳入银行SLF、MLF和PSL的抵押品范围，但短期流动性可能还会受到扰动，货币市场利率可能会承受一些压力。

4.汇率市场波动

目前，人民币国际化和汇率市场化改革均在推进过程中，汇率市场波动成为市场关注的重点。8月11日，央行完善和优化了人民币汇率中间价报价机制，将人民币兑美元汇率中间价回调近2%。8月11日—13日，人民币兑美元中间价累计下调近3000个基点，总调整幅度超过4%，达到2011年8月19日以来新低点。

短期内汇率的较大波动对资金面和市场预期产生了一定影响，然而货币市场利率并未出现明显大幅波动。8月11日—13日，R001和R007定盘利率日均上行约2-3BP，与之前的日均变动幅度相差不大。

参考以上市场情况，预计未来磨合期内，随着新报价机制带动汇率出现阶段性调整，资金流动和供给可能受到一定影响，货币市场利率可能会呈现波动的态势。鉴于央行表示将密切监测市场以稳定市场预期，所以预计货币政策将更倾向于使用数量型工具以对冲贬值后短暂的流动性影响，如定向投放流动性、降准等。同时，改革后更加市场化和有弹性的汇率制度可能会增加央行货币政策的独立性、自主性和调控的空间。所以，虽然短期内货币市场利率可能会受到汇率波动的影响，但是具体走势变动还需要综合考虑央行未来的货币政策来判断。

（三）未来三个月货币市场利率展望

近期，央行通过公开市场操作及调整货币政策来影响货币市场利率的走势，间歇投放SLO和SLF以平抑货币市场利率的短期波动。其中，调降存款准备金率主要为了对冲外汇占款减少导致的基础货币供给缺口，逆回购用于调节短期流动性和预防波动，发起利率较低的逆回购有助于保持银行体系内流动性的合理充裕，促使短端利率保持低位或下行。在10月23日“双降”后，央行公开市场操作的逆回购利率下调10BP至2.25%，对货币市场利率具有明显的引导作用，同时三季度货币货币政策执行报告首次提出“不能过度放水、妨碍市场的有效出清”。

目前，银行间市场Shi1W基本保持在2.28～2.30%，ShiO/N基本保持在1.78～1.80%。未来三个月，在货币政策延续三季度稳健基调的背景下，需要密切关注美联储首次加息、重启股票IPO、地方政府债务置换、汇率市场波动等因素对资金供给需求的各种影响。综合上文对各类因素的分析，预计未来三个月货币市场利率的Shi1W将在2.25～2.50%范围内振荡，ShiO/N将在1.75～1.90%范围内振荡；同时应密切关注意外事件的冲击效应。

货币市场利率 篇4

国库现金管理中标利率受到货币资金供求关系的影响，但其决定性因素还是人民银行基准利率。

人民银行基准利率是指中国人民银行对商业银行及其他金融机构的存贷款利率，它是我国中央银行实现货币政策目标的重要手段之一, 它在整个金融市场和利率体系中处于关键地位，起决定作用，它的变化决定了其他各种利率的变化。

上海银行间同业拆放利率Shibor (Shanghai Interbank Offered Rate) 是中国人民银行为进一步推动利率市场化，提高金融机构自主定价能力，指导货币市场产品定价，完善货币政策传导机制而推出的中国货币市场基准利率。Shibor自2007年1月4日起正式开始运行，已经能够较好地反映资金成本、市场供求和货币政策预期，逐步成为我国金融市场上重要的指标利率，在浮动利率债券以及衍生产品方面发挥了定价基准的作用，并为拆借及回购交易、票据、短期融资券等方面提供了定价参考。

本文借助VAR模型估计、协整理论、granger因果关系检验及方差分解等计量方法对中央国库现金管理利率与人民银行基准利率、货币市场利率的影响关系进行了实证分析。

二、数据的选取与处理

由于中央国库现金管理招投标自2006年开始且在2006年只进行了一次，2007年也只进行了一次，因此本文选取中央国库现金管理招投标较多的2008年1月至2011年5月作为样本区间，该样本区间共有41个月度数据，其中中央国库现金管理中标利率有7个月没有，本文将距其最近上个月份的中标利率分别作为这7个月的中标利率，建立三个时间序列数据。为了保持期限的一致性，保证实证结果的准确性，三种利率被选取的利率期限均为6个月。

为了分析的方便以及与中央国库现金管理中标利率性质的匹配性，本文选取存款利率作为人民银行基准利率的代表。用Shibor代表货币市场利率，并分别用ZI、SB、DI表示中央国库现金管理中标利率的月平均值、6个月Shibor的月平均值和6个月存款利率的月平均值，dZI、dSB、dDI分别表示他们的一阶差分序列。

三、实证分析

（一）平稳性检验

为了防止虚假回归情况的发生，应用Eviews5.0先对ZI、SB、DI以及他们的一阶差分序列dZI、dSB、dDI的进行单位根ADF检验。ZI、SB、DI是不平稳的，而它们的一阶差分序列是平稳的，用数学表达式可以表示为ZI～I (1), dZI～I (0);SB～I (1), dSB～I (0);DI～I (1), dDI～I (0)，故可以进行协整检验。

（二）VAR模型与Johensen协整检验

首先确定VAR模型的滞后阶数。这里使用LR准则、FPE准则、AIC准则、SC准则和HQ准则相结合的方法，作为选择最优滞后阶数的标准，结果发现各变量都是滞后2阶。

其次，进行Jonhanson协整检验。检验结果表明ZI、SB、DI在5%的显著性水平上至少存在三个协整关系，表明三者之间存在着长期的均衡关系。

再次，建立VAR模型。

估计结果表明ZI受SB的影响，SB受DI的影响，而DI不受ZI和SB的影响。即中央国库现金管理中标利率受货币市场利率的影响，货币市场利率受人民银行基准利率的影响，而人民银行基准利率不受中央国库现金管理中标利率和货币市场利率的影响。

（三）granger因果关系检验

由于ZI、SB、DI在5%的显著性水平上至少存在三个协整关系，因此ZI、SB、DI可以进行granger因果关系检验，经检验，SB是引起ZI的格兰杰原因，而ZI不是引起SB的格兰杰原因;DI是引起ZI的格兰杰原因，而ZI不是引起DI的格兰杰原因;DI是引起SB的格兰杰原因，而SB不是引起DI的格兰杰原因。这说明货币市场利率引领着中央国库现金管理中标利率的走势，而中央国库现金管理中标利率不能引领货币市场利率的走势，表明货币市场利率能够为中央国库现金管理提供定价参考作用;人民银行基准利率能够引领中央国库现金管理中标利率的走势，而中央国库现金管理中标利率不能引领人民银行基准利率的走势;人民银行基准利率能够引领货币市场利率的走势，而货币市场利率不能引领人民银行基准利率的走势。

为了进一步了解这种引领程度的大小，可以通过方差分解进行分析。

（四）方差分解

在对中央国库现金管理中标利率序列ZI的方差分解中，货币市场利率序列SB对中央国库现金管理中标利率ZI预测误差方差的解释程度是较高的，而人民银行基准利率序列DI对中央国库现金管理中标利率ZI预测误差方差的解释程度是较低的。在对货币市场利率序列SB的方差分解中，人民银行基准利率序列DI对货币市场利率序列SB预测误差方差的解释程度是较高的，而中央国库现金管理中标利率ZI对货币市场利率序列SB预测误差方差的解释程度是较低的。在对人民银行基准利率序列DI的方差分解中，中央国库现金管理中标利率ZI和货币市场利率序列SB对人民银行基准利率序列DI预测误差方差的解释程度都是较低的。这表明中央国库现金管理中标利率受货币市场利率的影响大，货币市场利率受人民银行基准利率的影响大，而人民银行基准利率不受中央国库现金管理中标利率和货币市场利率的影响。

四、主要结论及政策含义

本文得出的主要结论：

第一，在5%的显著性水平上，中央国库现金管理中标利率与人民银行基准利率、货币市场利率之间至少存在三个协整关系。这表明三者之间存在着长期的均衡关系。

第二，通过VAR模型估计和方差分解，可以知道中央国库现金管理中标利率受货币市场利率的影响大，货币市场利率受人民银行基准利率的影响大，而人民银行基准利率不受中央国库现金管理中标利率和货币市场利率的影响。

第三，通过granger因果关系检验，可以知道货币市场利率引领着中央国库现金管理中标利率的走势，而中央国库现金管理中标利率不能引领货币市场利率的走势，这表明货币市场利率能够为中央国库现金管理提供定价参考作用;人民银行基准利率能够引领中央国库现金管理中标利率的走势，而中央国库现金管理中标利率不能引领人民银行基准利率的走势;人民银行基准利率能够引领货币市场利率的走势，而货币市场利率不能引领人民银行基准利率的走势。

上述结论具有重要的政策含义：

第一，人民银行基准利率在金融市场和利率体系中处于关键地位，起决定作用，其变化决定了其他各种利率的变化，但中央国库现金管理中标利率在很大程度上受到供求关系的影响即商业银行对资金的需求程度，近几年中央国库现金管理中标利率偏离其决定因素的人民银行基准利率较远就在于在货币政策收紧的情况下商业银行尤其是中小商业银行对资金存在着较大的渴求。这在政策上暗示着中央国库现金管理对财政政策与货币政策带来一定的影响。因此中央银行要联合财政部、商业银行积极开展并不断创新中央国库现金管理业务，协调好中央国库现金管理与财政政策、货币政策的关系，最大限度地平抑中央国库现金管理对财政政策与货币政策的影响，充分发挥好中央国库现金管理的政策补充作用。

第二，中央国库现金管理中标利率受货币市场利率的影响，货币市场利率受人民银行基准利率的影响，而人民银行基准利率不受中央国库现金管理中标利率和货币市场利率的影响，表明我国目前的利率水平主要由人民银行基准利率决定，我国还处于利率管制的时代，要真正摆脱这一现状只有加快利率市场化进程，早日实现利率市场化，使货币市场利率的定价作用充分发挥出来。

参考文献

[1]陈时兴.2001, 《我国国债的利率效应与基准利率研究》, 《当代经济研究》第8期.

[2]黄晨, 任若恩, 李焰, 柏满迎.2002, 《中国金融市场基准利率分析》.《北京航空航天大学学报 (社会科学版) 》第2期.

货币市场利率 篇5

金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的3.60%提高到3.87 %；一年期贷款基准利率上调0.27 个百分点，由现行的7.02%提高到7.29%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。个人住房公积金贷款利率相应上调0.18 个百分点。(完)

附表：

货币市场利率 篇6

关键词：降息；货币政策改革；利率市场化

中图分类号：F062 文献标识码：ADOI：10.3969/j.issn.1672-0407.2012.08.001

文章编号：1672-0407(2012）08-001-02收稿日期：2012-06-16

一、货币政策机制需要改革

全球金融危机的爆发，以及由危机造成的全球金融市场和实体经济面临的严峻、复杂和变幻莫测的形势，给世界各国的中央银行带来了很大的挑战，中国人民银行也不例外。

中国货币政策制定在应对国际经济危机和发达国家衰退带来的冲击，人民币升值压力，外资波动，国内通货膨胀，房地产泡沫，以及目前经济下滑等问题上的努力，总的来说是值得肯定的，但也有许多需要改进的地方。

此次降息是央行在过去的三年半里连续5次上调基准利率之后的第一次，反映了中国货币政策的重心已经从遏制通货膨胀向稳定增长转移。近几个月来，国际贸易与金融环境不断恶化，中国一系列宏观经济指标呈下滑趋势，而通货膨胀率也从去年最高时的6.5%下降到今年5月份的3%。

但这次降息的信号意义大于实质意义，对刺激经济需求的作用有限。考虑到通货膨胀率，去年一年期贷款的实际利率是1%左右，而目前，即使在这次利率下调之后，一年期贷款的实际利率是3%左右。企业贷款和居民购房贷款的名义成本下降了，但实际成本却明显高于去年。

事实上，中国各级政府和国营企业的投资行为与利率相关甚微。而民营企业面临的融资困难不是依靠下调0.25%的利率就能解决问题的。

此外，央行不但通过设定存贷款利率直接控制货币的“价格”，即利率，也通过调整存款准备金率试图控制货币的“量”。尽管2011年年底以来已经3次下调存款准备金率，目前仍然在20%，是全球金融危机发生之前正常年份的一倍以上。如果仅仅以此来衡量，货币政策仍然处于紧缩状态，不是宽松状态。

更重要的是，中国货币政策机制还有许多方面需要改革。

首先，央行应该从目前对存款准备金率和利率，即货币“量”与“价”的双重控制逐步转向以利率为主要政策工具。

银行存款准备金率是传统的货币政策工具之一，发达国家已基本上不采用。

虽然在理论上可以简单计算出调整存款准备金率对货币供应量的影响，但在实际中，有很大的不确定性。

例如，准备金率为10%时，100元的初始存款在理论上最多可以衍生出1000元的货币供应量，而准备金率提高到20%，只能衍生出500元的货币供应量。因此，提高银行存款准备金率可以通过减少货币供给，来达到遏制通货膨胀的目的。但是，如果货币的周转速度加快了（银行的存、贷周期缩短了），即使“货币乘数” 降低了，货币供给总量未必减少：如果将银行存款准备金率从10% 提高到20%，但在一个固定的时期内，货币周转从原来的5次，上升到7次，货币货币供应量总量并不会减少，都是400元。此外，调整银行存款准备金率对银行体系之外流通的货币量不会起到控制作用，而且存款准备金率过高时，还会将大量货币挤到银行体系之外，造成民间借贷的混乱。

同时，应该增强货币政策的透明度，并进一步明确货币政策的目标。

20多年前，发达国家的中央银行曾经强调货币政策对市场的突然性，并凸出决策者的经验性：是否需要调整利率取决与决策者对经济形势的经验判断，而且，要尽量不能让市场摸清决策者的政策意图。美联储前主席格林斯潘在当时是公认的“模糊语言大师”, 市场无法从他的讲话中摸清货币政策的取向。但是，在过去的20多年里，发达国家的货币政策理论和实践发生了根本性的变化: 强调货币政策的透明性和公开性，尽量让市场充分理解货币政策的取向，同时，以“规则”取代决策者的经验和随意性。 很多国家采取了将政策利率水平与通货膨胀率一一对应的规则，即“锁定通货膨胀目标”。

中国目前货币政策的决策模式基本上与发达国家20多年前的模式类似，缺少透明度与规则性。

要使得货币政策取得最大的效果，必须让市场充分了解政策取向。当然，货币政策的效果是通过金融系统传导到实体经济的。所以，货币政策机制的改革需要与金融体制改革同步，特别是利率市场化的改革。

二、利率市场化面临挑战的不仅是银行，更主要的是政府和国企

央行在这次降息同时还宣布存款利率上限浮动为1.1倍，贷款利率下限浮动为0.8倍。这是央行第一次允许存款利率向上浮动。

一些分析人士认为这是一举两得的措施：一是试探商业银行和居民储蓄对存款利率向上浮动的反应，为未来利率市场化做准备；二是通过存贷款利率的上下限扩大使这次的“对称降息”政策达到“不对称降息”的实质结果，即贷款利率实际下降的幅度大于存款利率下降幅度。

降息政策执行之后，各大银行均在新存款基准利率的基础上将一年期利率上调至3.5%，与降息政策之前持平，而有些中小银行则将存款利率上浮到顶，达到3.575%，高于降息政策之前的水平。 其结果是，储蓄者没有因为降息政策受到损失，而贷款者从贷款利率的下降中受益。银行则由于存贷利率差别的缩小而损失一部分利润，其利润损失将会在今后的季度财务报表中反映出来。

存款利率向上浮动的确是中国向利率市场化迈出的又一步。但是，中国要真正实现利率完全市场化（即央行只控制某一项短期利率作为政策利率，而其他所有存款和贷款的利率均有商业银行根据信贷市场的供求来决定），还面临着严重挑战。

不少分析人士把利率市场化对商业银行可能带来的负面影响作为主要问题：如，银行将面临更多的竞争，利差可能会缩小而影响银行利润，不良贷款率可能会上升而增加银行风险。这些的确是利率市场化可能给商业银行带来的挑战。但是，在中国目前的情况下，利率市场化对政府财政和国有企业带来的挑战在一定程度上将比银行更严峻。

由于央行控制着各项存贷款利率，特别是存款利率的上限， 中国政府的国债利率和国有企业的贷款利率长期一直低于“均衡利率”。

在一个充分竞争的有效市场经济中，实际利率（名义利率减去通货膨胀率）应该与长期GDP增长率基本持平。国际货币基金组织，在1999～2008期间，发达国家的平均实际利率与GDP平均增长率之差为-0.15个百分点，两者基本相等，其中7国集团为1.26个百分点。发展中国家的平均实际利率与GDP增长率之差为-7.96个百分点，其中新兴经济体为-4.15个百分点。中国为-8个百分点左右，是新兴经济体中将实际利率压抑得最低（相对GDP增长率而言）的国家。

压抑利率的结果是以牺牲居民储蓄的收入来补贴政府投资和国企贷款的成本。

银行只是储蓄者与贷款者之间的中介。当然，因为央行控制着各项存贷款利率，银行可以“旱涝保收”地收取利差。但是，中国商业银行享受的3%左右的存贷利率差基本上是世界各国的平均水平，并不比利率充分市场化的发达国家高。

压抑利率的最大收益者不是银行，而是政府和国企。

如果要马上实现利率完全市场化，假如平均利率比现在上涨8个百分点左右，银行享受的平均利差不会缩小很多（当然，一些经营不善的银行将倒闭），但政府投资和国企资金的成本将会大幅度上升，造成大幅度财政赤字和国企亏损。

从这点来看，中国实现利率市场化还将是一个缓慢的过程：一方面要继续深化国企改革，另一方面只能逐步小幅度增加存款利率上浮的范围，让企业和银行逐步适应，不可能一蹴而就。

货币市场利率 篇7

然而,近几年学术界又兴起了另一种观点,认为长期的低利率环境同样会增大商业银行的风险承担。 2007年美国爆发了次贷危机,进而引发了全球性金融危机,对世界各国的金融体系和实体经济造成了很大伤害。 反思这次金融危机产生的原因,众说纷坛:金融自由化、金融创新的管理不当,资产价格泡沫的积聚和崩溃,委托—代理问题等。 但最根本的原因还是商业银行承担了过度的风险。 美联储自2002年就一直实行宽松的货币政策,导致货币市场利率长期处于较低水平,这增加了商业银行对风险的容忍度,降低了它对风险的感知程度,致使其放松了贷款的价格条款,最终影响到银行贷款的整体质量(Borio & Zhu,2008)。 基于以上两种观点,需要思考我国的货币市场利率与商业银行的风险承担关系。 我国的利率市场化改革程度不断向纵深方向推进,利率的不规则波动性加大,加剧了银行的脆弱性,本文要研究的另一个问题就是利率变化的不确定性对商业银行风险承担的影响。

一、变量选择与模型构建

(一)变量选择

1. 被解释变量 。 在商业银行风险承担的度量方面 ,国内外学者主要采用的度量指标有不良贷款率(NPL)、加权风险资产占 比 (RA)、破产概率Z值 (Z-score)。 Delis & Kouretas (2011) 使用了不良资产率和加权风险资产占比这两个指标来度量银行风险承担,徐明东、陈学彬(2012)选用Z值和资产贷款率作为银行风险的测度指标。 除此之外,还有学者使用贷款损失率、 预期违约率等来衡量商业银行的风险承担水平。 考虑到存贷款业务在我国商业银行业务中一直占有较高比重以及数据的准确性,本文选用各大银行公布的不良贷款率作为银行风险承担的衡量指标。

2. 解释变量 。 在选择货币市场利率变量时 ,由于我国货币市场还未形成一个公认的基准利率,因此不得不采取多个指标。 国内学者对基准利率的争论主要集中于全国银行间同业拆借利率(CRATE)、银行间债券市场利率(BRATE)与上海银行间同业拆放利率 (SHIBOR) 三者之间。 海涛、 方兆本 (2010) 通过对SHIBOR、CRATE和BRATE的波动状况进行分析,发现这三种利率均不能完全独立地作为我国货币市场的基准利率。 本文选取银行间债券市场利率(BRATE)与上海银行间同业拆放利率 (SHIBOR) 作为货币市场利率的衡量指标。 利率波动性的变量则采用上海银行间同业拆借利率的标准差来衡量,即DSH。

3.控制变量。为了控制银行自身因素、宏观经济状况和市场竞争等可能对商业银行风险承担产生的影响,本文选取银行规模(SIZE)、银行资本充足率(CAR)、银行资产收益率 (ROA)、 实际经济增长率 (GDPG)、 银行业景气指数 (BBI) 和市场集中度(CON)六个变量作为控制变量。

(二)模型构建

基于研究目标和变量选择, 本文参照Delis & Kouretas (2011)的模型设定 ,构建模型 (1):

模型(1)用以研究货币市场利率对商业银行风险承担的影响。 在模型(1)中,i代表i银行,t代表t期,Risk为被解释变量,代表商业银行的风险承担,本文以不良贷款率作为其衡量指标。 MP是解释变量,代表货币市场利率,本文以BRATE、 SHIBOR作为货币市场利率的指标 。 控制变量 :SIZE银行规模,CAR银行资本充足率,ROA银行资产收益率,GDPG实际经济增长率,BBI银行业景气指数,CON市场集中度。 银行业景气指数反映的是调查当期相对于上期银行业的变化情况; 市场集中度反映的是银行业的竞争情况,集中度越高,市场竞争越小。

在模型(1)中引入MP与CAR的交叉项,得到模型(2):

在模型(1)中引入MP与ROA的交叉项,得到模型(3):

模型(2)和模型(3)用以研究货币市场利率与商业银行风险承担的关系是否会受到银行资本充足率、银行盈利水平的影响。

基于之前提到的第二个问题,在模型(1)加入变量DSH, DSH为利率波动性的考察指标 ,得到模型 (4):

模型(4)用以研究利率波动性对商业银行风险承担的影响 。 在模型 (4) 中 ,MP仅代表上 海银行间 同业拆借 利率 (SHIBOR),DSH即SHIBOR的标准差 。

二、实证分析

( 一 ) 数据来源

基于数据的可得性和可信性,本文采取我国16家上市银行2007年至2014年的面板数据进行研究, 包括中国银行、农业银行、工商银行、建设银行、交通银行、民生银行、中信银行、光大银行、招商银行、平安银行、宁波银行、兴业银行、南京银行、北京银行、华夏银行、浦发银行。 数据来源于各银行年度报表、中国人民银行网站(www.pbc.gov.cn)和中国国家统计局网站(www.stats.gov.cn)。

(二)各变量的描述性统计(表2)

由于BRATE所取得的数据为月加权平均数据,HIBOR所取得的数据为日数据,因此,在这里用隔夜SHIBOR的曲线图来说明我国货币市场利率的变化趋势,如图1所示。

(三)参数估计与分析

1. 估计方法。 由于所构建的模型中均含有被解释变量的滞后一阶,为了避免出现内生性问题,本文采用广义矩估计 (GMM)方法对模型进行估计 。 广义矩估计分为差分广义矩估计(DIF GMM)和系统广义矩估计(SYS GMM),但在有限样本下,系统GMM的估计结果相对于差分GMM的估计结果来说, 偏差更小。 系统GMM又可分为一步广义矩估计和两步广义矩估计,相对来说,两步法的估计结果对异方差和截面相关性具有更高的稳健性,因此本文最终选用系统广义矩估计两步法对模型进行估计,估计结果如表3所示。

2. 估计结果 。 首先 ,观察表3中所有AR(2)和Sargan检验的P值,结果发现它们的P值都显著大于0.1,这说明可以接受这两种检验的原假设,即“不存在序列自相关”、“所有工具变量都是有效的”。 另一方面,被解释变量滞后一阶系数在各个模型估计中都显著为正,说明商业银行的风险承担在相邻期间内存在较强的关联, 可以认为之前所构建的4个模型都是合理的。

(四)解释变量、控制变量和交叉项的系数

1. 货币市场利率与商业银行风险承担之间存在显著负相关关系。 以BRATE为解释变量的模型估计结果中,BRATE的β系数分别为-0.07、-0.282、-0.474,z值分别为-8.07、-7.35、 -3.03,均在1%的水平上显著 ; 在以SHIBOR为解释变量的模型估计结果中,SHIBOR的β系数分别为-0.069、-0.353、-0.397, z值分别为 -7.8、-3.44、-3.11, 同样都在1%的水平上高度显著。 这一结论与Altunbas(2009)、Martha(2010)、牛晓健、裘翔 (2013)的研究发现基本一致 ,低利率水平会助长商业银行的风险偏好。 结合我国2007年到2014年的隔夜SHIBOR曲线图 (图1), 发现我国货币市场利率在2007到2010年间一直处于较低水平,波动性不大,从2011年开始,利率波动性显 著增加,但利率整体水平并未提升到相当高的程度。 因此,可以得出结论,目前我国货币市场利率对商业银行风险承担的影响主要是通过估值效应和逐利机制来实现的,较低的利率水平提升了商业银行对风险的容忍度,降低了商业银行对风险的感知度,刺激了商业银行对高收益的欲望,最终导致商业银行的风险承担加重。

2.利率波动性与商业银行风险承担具有显著的正相关关系。 从表2中模型(4)的估计结果中可以看到DSH的β系数为0.188,z值为11.73,在1%的水平上显著。 这一结论验证了黄金老(2001)的理论推断:利率市场化会带来两种风险,分别是利率显著升高和利率不规则波动性加剧,但利率不规则波动性加剧将是我国商业银行面临的主要风险。 在我国,由于利率长期处于管制状态,商业银行缺乏完善的风险管理制度和有效的金融工具用以应对利率变化的不确定性。 尽管我国近几年大力推进金融体系改革,但商业银行适应新的环境仍需时间,必须要逐步改善管理制度,实现金融创新。

注 :1括号内为 z值 ;2*、**、***分别表示在 10% 、5% 、1% 水平上显著 。

3. 从实证研究结果可以看出 ,银行规模与商业银行风险承担正相关,银行资本充足率和银行盈利水平与商业银行风险承担负相关。 银行的规模越大,其风险承担越高,这符合 “太大而不能倒 ”的范式 ,规模较大的银行考虑到自身在银行体系中的重要性,认为当自身出现危机时,中央银行为了保证金融环境的稳定必定会对其伸出援手,因此,会主动承担更多的风险以获取高收益。 银行的资本充足率越高,就会越倾向于采取谨慎的投资决策,以防止出现重大损失;盈利能力较强的银行,不会过分追求高收益,而会将管理目标更多地放到安全性方面,因此银行资本充足率和盈利水平较高的银行会 倾向于承 担较低的 风险 。 另一方面 , 将BRATE和SHIBOR的系数与MP*CAR和MP*ROA的系数结合起来分析 , BRATE和SHIBOR的系数均显著为负 , 而它们与CAR和ROA的交叉项的系数均显著为正,可以得出结论,较高的资本充足率和盈利水平能够降低商业银行风险承担对利率的敏感性。

4. 宏观经济状况 、市场集中度与商业银行风险承担正相关,银行业景气指数与商业银行风险承担负相关。 表2的估计结果显示GDPG和CON的系数均显著为正,BBI的系数显著为负。 一般来说,宏观经济状况良好,无风险收益率会降低,商业银行为了保证足够的收益, 一方面会进行高风险投资,另一方面会放宽借贷标准,从而导致银行风险承担上升。 市场集中度越低,市场竞争越充分,银行风险承担越低,这一结论与Michalak(2011)的研究结果一致。 银行业景气指数反映了银行业相对于上期的变化,BBI指数越高,表示银行业的变化越好,商业银行的风险承担水平就越低。

三、结论与启示

本文从高利率、低利率、利率波动性三个方面分析了货币市场利率对商业银行风险承担的影响机制,并基于我国16家上市银行2007—2014年的年度面板数据进行了实证检验。 实证研究结果发现:货币市场利率与商业银行风险承担显著负相关,这表明目前我国货币市场利率对商业银行风险承担的影响主要是通过估值效应和逐利机制来实现的,低利率水平加大了商业银行的风险偏好;利率波动性与商业银行风险承担正相关,且影响系数较大,这表明我国商业银行缺乏有效的手段来应对利率变化的不确定性;银行规模与商业银行风险承担正相关;银行资本充足率、盈利能力与商业银行风险承担负相关,并且较高的资本充足率和盈利水平能够降低商业银行风险承担对利率的敏感性;宏观经济状况、市场集中度与商业银行风险承担正相关,银行业景气指数与商业银行风险承担负相关。

本文研究的结果显示目前我国货币市场利率对商业银行风险承担的影响主要是通过估值效应和逐利机制来实现的,这对商业银行风险承担管理具有重要启示:第一,商业银行要加强对借款人资格的审查,保持一定的贷款标准,降低贷款违约的可能性;第二,商业银行在追求高收益的同时,应该兼顾资金的安全性,实现收入多元化,分散风险。 利率波动性对商业银行风险承担具有较强的正向影响,这说明目前我国商业银行对利率剧烈波动的适应能力较弱,因此政府应继续坚持稳步推进利率市场化改革的方针,对于放开存款利率的时点、方法要谨慎考虑。

摘要：本文基于我国16家上市银行2007年至2014年的动态面板数据,运用系统广义矩估计两步法,检验了货币市场利率对我国商业银行风险承担的作用机制。结果表明,货币市场利率主要通过估值效应和逐利机制影响商业银行风险承担,低利率提高了商业银行对风险的容忍度,降低了商业银行对风险的感知度,刺激了商业银行对高收益的渴望,最终导致商业银行的风险承担加重。利率波动性与商业银行风险承担显著正相关,并且影响系数较大,这说明我国商业银行还不能很好地适应利率的剧烈波动,因此,政府在推进利率市场化改革时必须更加谨慎地考虑放开存款利率的时点、方法。

货币市场利率 篇8

关键词：基准利率,Shibor,货币市场

一、引言

基准利率是在整个利率体系中起主导作用的利率, 即在整个金融市场上和利率体系中处于关键地位、起决定性作用的利率。基准利率的确定对我国金融体制改革和利率市场化进程都有重大而深远的意义。我国自1996年启动利率市场化以来, 已取得了阶段性成果, 现在已经到了至关重要的阶段, 而这一阶段最重要的就是要确立市场基准利率。在我国众多的比较有影响力的市场利率中, 经过多年的理论研究, 2007年1月4日, 央行推出了上海银行同业拆借利率, 以此把它发展成为我国的基准利率。而这一利率已推出6年时间, 它的市场性和基准性是否已经确立, 和其他市场利率是否有很强的相关性及联动性, 对市场信息的反应是否灵敏, 是否能够保持基本的稳定性, 这些都是需要检验的。所以本文以上海银行同业拆借利率推出为时间起点, 对其进行实证研究, 从而针对研究结果找出原因, 提出建议。

二、Shibor的推出及运行现状分析

上海银行间同业拆放利率 (Shanghai Interbank Offered Rate, 简称Shibor) , 我国自2006年10月8日开始试运行, 2007年1月4日正式对外发布。Shibor报价行由18家交易活跃、信用度高的商业银行组成。自运行6年以来, 已经具备如下特征。

(一) 报价品种多样, 期限结构丰富

目前对社会公布的Shibor包括隔夜、1周、2周、1个月等, 共计8个必报品种和3周、2个月等在内的8个选报品种。由此可见, Shibor报价品种多样, 共有16种必报和选报的利率品种, 期限结构非常丰富。

(二) 报价行筛选严格, 具有很强的代表性

Shibor目前的报价银行团由18家商业银行组成。这些商业银行都具有公开市场一级交易商资格、交易活跃、信用等级较高等挑选条件。

(三) 各期限品种总体走势一致

根据Shibor网站提供的数据显示, 从2007年1月4日—2013年5月31日, 以成交量最大的隔夜和1周拆借利率为例, 隔夜与1周的Shibor均值相差0.5749%, 最大值相差0.7505%, 最小值相差0.1030%, 中位数相差0.7359%, 并且Shibor每日的报价之间差距较小, 数值的变化方向亦具有一致性。从Shibor网站的数据还可以看出, 由于2008—2009年受到金融危机的影响, 2008年10月份以后利率开始下滑, 2009年上半年降到谷底, 2009年年末开始缓慢回升, 在此期间Shibor的均值存在较大幅度的下降, 2012年5月开始Shibor利率呈下降的趋势, 那是为了避免房地产经济过热发展。其他时段Shibor的总体趋势呈现上升趋势。以隔夜Shibor为例, 2007年 (2.09%) 、2008年 (2.29%) , 以及2009年 (1.02%) 、2010年 (1.71%) 、2011年 (3.27%) 、2012年 (2.8195%) , 尽管2009年 (1.02%) 和2010年 (1.71%) 的均值比2007年和2008年的均值有较大的下降, 2012年的均值也比2011年有降落, 但是从总体来看, 均值呈现逐渐上升趋势。

三、Shibor作为基准利率的实证分析

作为货币市场基准利率, Shibor应该具备基准利率的基准特征:市场性、相关性、基准性及稳定性。而Shibor已经推出六年之久, 已经有了巨大的成交量和广泛的参与主体, 已经基本具备市场性, 因而本文将只研究Shibor利率是否已经具备了相关性、基准性、稳定性。

(一) 样本选择与数据说明

本文选取了2007年1月4日—2013年5月31日的日数据作为研究对象, 其中Shibor各个期限利率数据以及隔夜和一周的回购定盘利率来自上海银行间同业拆借利率官网, 央行票据3个月利率来自中国货币网, 沪深300指数来自国泰君安数据库, 美元对人民币汇率来自国家外汇局网站, 三个月期央票基本上是每周发行一次, 但有的周没有发行, 对于缺少的发行期采用上下相邻两周的算术平均。Shibor001、Shibor007、FR001、FR007、BILL3m、EXCHANGE、STOCK300分别代表Shibor隔夜利率、Shibor一周利率、回购定盘隔夜利率、回购定盘一周利率、央票3个月利率、美元兑人民币汇率、沪深300收益率。

(二) 相关性检验

从表1可以看出Shibor各个期限利率之间有较好的相关性。而且短期利率品种之间、长期利率品种之间相关性更强。短期利率品种和长期利率品种之间的相关性呈下降趋势, 隔夜和一年的相关性系数只有0.72, 这说明Shibor体系中各利率之间的联动传导机制还不是太顺畅。长期期限的Shibor品种变动因素同短期期限SHIBOR品种变动因素间还, 存在着一定的独立因素。但总的来说, Shibor各个期限利率品种之间有较好的关联性, 期限结构较合理。

(三) 短期Shibor基准性检验

从表2可以看出, Shibor与同期限的回购定盘利率有较强的相关性, 都在92%以上。从而可以看出Shibor有作为基准利率的潜质, 与其他市场利率有较强的关联性。但是这还不足以证明Shibor具有基准性, 还需要进一步深入分析检验。

变量间相关关系的检验基于变量的同阶单整, 对于FR001、FR007、Shibor001、Shibor007进行平稳性检验, 可以知道这四个变量原序列都是平稳性序列, 因而可以进行格兰杰因果关系检验。

根据AIC和SC最小准则确定Shibor001和Fr001之间的滞后期为6, Shibor007和Fr007之间的滞后期为7, 因而进行格兰杰因果检验, 检验结果如表3。

从表3可以看出:Shibor001和Fr001互为格兰杰因果关系, 即Shibor隔夜利率的变化将会导致定盘回购隔夜利率的变化, 同时定盘回购隔夜利率的变化也会导致Shibor隔夜利率的变化, 两者相互影响。Shibor007和Fr007互为格兰杰因果关系, 即Shibor7天利率的变化将会导致定盘回购利率7天利率的变化, 同时定盘回购利率7天利率的变化也会导致Shibor7天利率的变化, 两者相互影响。

(四) Shibor长期利率基准性分析

由表4可以看出, Shibor3个月期利率与央票3个月期利率有很高的关联性, 达到85%以上。二者走势基本一致, 初步判断二者之间存在相关性后, 再进行平稳性检验, 进一步研究二者的关系。

Shibor3m和Bill3m原序列都没有通过ADF检验, 即存在单位根, 原序列不平稳。经过一阶差分处理后, 序列不存在单位根, 平稳性较好。因而可以进一步通过协整检验来判断变量之间是否存在长期均衡关系。对残差序列采用E-G两步法进行协整检验, 残差序列是平稳的。因此可以判断Shibor3m和Bill3m之间存在长期的稳定关系。因而可以进一步研究二者的格兰杰因果关系。

根据AIC和SC最小准则确定Shibor3m和Bill3m之间的滞后期为3, 因而进行格兰杰因果检验, 检验结果如下表。

从表5可以看出, 在滞后期为3阶的时候, Shibor3m不是引起Bill3m变动的格兰杰原因, 而Bill3m则是引起Shibor3m变动的格兰杰原因。即央票3个月期利率的变化能导致Shibor同期限利率的变化, 而Shibor3个月期利率的变化则不能导致央票3个月期利率的变化。

(五) 稳定性检验

从图1可以看出, 汇率一个单位误差项的冲击将导致Shibor001在2天后开始变为负值, 8天后将至最低值, 随后快速趋于平稳。整个波动幅度很小, 最低值为-0.017%, 但是整个波动期比较短, 总体来说汇率对Shibor001的影响很小。

图2表示Shibor007对汇率的脉冲响应, 从上图可以看出汇率一个单位误差项的冲击将导致Shibor007在第二天达到最大值, 为0.003%。然后第三天开始回落至略低于初始状态的水平, 然后再第8天达到最低值, 为-0.012%。然后趋于平稳, 整个拨动幅度不大, 期限较长。

图3表示Shibor001对沪深300收益率的脉冲响应, 从图可以看出沪深300收益率一个百分点的冲击将导致Shibor001上升, 并在第4天达到最大值, 为0.005%, 然后趋于平稳并回到初始值, 整体来说, 沪深300收益率对Shibor001的冲击幅度较小, 持续时间也比较短。

图4表示Shibor007对沪深300收益率的脉冲响应, 从上图可以看出汇率一个单位误差项的冲击将导致Shibor007前3天的波动较小, 从第四天开始直到第9天达到最大值, 为-0.021%, 然后逐步趋于平稳, 整个拨动幅度不大, 期限较长。

四、结论

从上面的所有实证结果可以看出:

1.Shibor各期限利率之间相关性高, 尤其是短期与短期、长期与长期之间, 可见Shior利率具备了相关性的特征。但是短期与长期的相关性不够高, 还需要进一步提高整体的联动性。

2.Shibor利率中成交量最大的隔夜和7天利率与市场中重要的利率——回购定盘利率之间存在相互影响的关系, 可见短期的Shibor利率已基本具备基准性特征。而长期利率的代表, 3个月期Shibor利率的变化却不能影响3个月期央票利率的变动, 可见长期Shibor利率还需要进一步的完善, 提高对市场其他利率的影响力。但总体来说, Shibor利率具备了一定的基准性特征, 但是长期Shibor利率还不能充分发挥市场基准性的作用。

3.在面对资本市场和外汇市场的冲击时, Shibor能够保持较小的波动和较短时间的回到初始状态, 可见Shibor利率已具备了稳定性这一基本特征。但是恢复到初始状态的时间可以再进一步的缩短。

总之, Shibor利率已经基本具备货币市场基准利率的基本特征, 尤其是Shibor短期利率, Shibor长期利率的基准性还有待进一步提高。

参考文献

[1]黄达.中国金融百科全书[M].北京:北京经济管理出版社, 1990.

[2]戴国强, 梁福涛.中国金融市场基准利率选择经验分析[J].世界经济, 2006 (04) .

[3]柏春来, 孙松, 王晓艺.货币市场基准利率研究[J].金融与经济, 2009 (07) .

[4]王志栋.中国货币市场基准利率选择的实证研究[J].投资研究, 2012 (01) .

[5]霍天翔, 郭健伟, 冯宗宪.货币政策操作工具调控Shibor的可行性[J].中国金融, 2009 (13) .

货币市场利率 篇9

随着2008年全球性金融危机的爆发和中国金融改革的不断发展, 货币政策手段受到重视并成为我国宏观调控的一个重要手段, 利率市场化改革成为我国金融改革的重要环节, 2013年7月央行放开贷款利率标志着我国贷款利率市场化已经基本完成, 同时存款利率市场化也在小步前行。但是由于我国经济结构的特殊性和过去非市场化的金融体系的惯性, 商业银行在进行信贷活动时依然对不同所有制企业存在不同标准, 国有企业贷款相对容易, 大型国有企业能够用中国人民银行规定的商业银行存贷款基准利率贷款, 而中小只能在借贷市场上以较高的利率贷款, 部分中小型企业贷款难现象依然存在。因此在分析我国货币政策时, 必须考虑我国经济结构的特殊性, 区分不同经济类型的企业所受到的货币政策和利率市场化的影响, 为我国的利率市场化改革提供充分的理论依据。

二、利率市场化前不同类型企业融资成本状况

(一) 利率市场化前国有企业的融资状况

利率市场化改革是当前我国金融领域的一项重大改革, 在2013年之前的利率管制时代, 国有企业能够以优惠的贷款利率得到比私营企业更多的贷款, 而且数额较大, 特别是一些大型的国有企业, 还能长期以低于基准利率的水平获得贷款。这其中既有传统思维习惯的原因, 也是由于在利率管制的条件下, 银行缺乏动力和风险意识, 只要将资金以央行规定的利率贷给国有企业就可以了。正是由于银行对国有企业的这种保护, 造成了资金大量流入国有企业, 导致原材料等基础资源价格扭曲和低水平重复建设等一系列问题, 金融泡沫严重, 很多亏损的国有企业靠银行贷款维持亏损经营, 不但浪费了大量的社会资源, 也使社会经济进入一种不正常的状态, 使央行的货币政策未能发挥预期的作用, 大量的资金进入煤炭、钢铁等产能严重过剩和低效率的国有企业, 拖延了社会经济产业升级的步伐, 一些国有企业存在着依靠国家补贴和垄断思维, 经营能力和市场意识差, 市场风险意识和企业管理都很薄弱, 无法适应市场竞争。

(二) 利率管市场化前中小企业的融资状况

与国有企业相比, 银行对中小企业的贷款要谨慎的多, 由于中小企业经营规模较小, 贷款单笔数额较小, 审批程序复杂且利息收入有限, 很多银行不想对中小企业发放贷款, 由于银行没有利率自主权, 银行也缺乏通过贷款获取利润的动力。从银行的实际发放贷款情况来看, 很多中小企业无法获得足够的贷款或者要以较高的利率贷款, 甚至一些地方政府也要以高于中央行基准利率得到资金。中小企业出现的资金匮乏、融资渠道狭窄等问题, 影响了企业的技术升级和进一步发展。国有企业和私营中小企业的融资贷款成本的现状扭曲了资产价格, 加剧了产能过剩和银行负债, 严重影响了国民经济的正常运行, 也干扰了国家的货币政策的效果。从银行方面来说, 利率管制导致商业银行缺乏市场化的经营意识和经营动力, 无法通过竞争来提升企业的管理水平。在利率管制的情况下, 商业银行的存贷款利率无法自己决定, 只能在央行规定的基准利率内上下浮动, 导致银行体系缺乏竞争机制和创新动力, 银行金融风险管理体系不完善, 银行享受了制度上的低成本, 更愿意将贷款发放给国有企业获得稳定收益, 而不是通过改善经营状况和提高对私营企业的贷款利率来获得收益最大化。中小企业在缺乏资金支持的情况下只能通过压缩企业内部开支来维持运转, 由于中小企业在国民经济中占据重要地位, 中小企业的经营困难也影响了居民消费的提升。

三、利率市场化对不同类型企业经营方式的影响

(一) 利率市场化对国有企业经营的影响

2013年7月, 央行全面放开金融机构贷款利率管制, 使我国贷款利率实现市场化, 利率水平将由市场供需水平决定, 利率波动增大使银行的贷款风险意识随之增加, 银行更加注重经营和加强金融风险。在利率市场化的情况下, 商业银行会根据企业的经营状况进行差别化贷款, 企业自身的信用会成为银行制定贷款利率时一个非常重要的指标, 促使也会促使企业加强内部管理, 转变以前存在的依靠国家补贴和垄断思维, 增强市场风险意识和完善风险防范措施。由于利率市场化的展开, 银行主要提供短期融资, 而企业的长期融资则主要通过资本市场来完成, 这将使企业的融资结构发生变化, 股权融资比重上升, 从长远来看, 将使国有企业股权结构更加完善, 企业获得更大的发展。

(二) 利率市场化对中小企业经营的影响

利率市场化将改善中小企业的融资环境, 中小企业是我国国民经济中最具活力的组成部分, 在完善市场体系和产业升级方面扮演重要的角色, 在利率市场化之后, 企业的融资成本将发生很大的变化, 银行在追逐利润最大化的同时会完善科学的风险管理体系, 企业也不再被简单的分为国企和私企, 银行将根据企业的发展前景和信用情况决定贷款利率, 很多被拒之门外的小型企业将会被重新定位, 一些优质的中小企业会成为银行争抢的对象, 中小企业在融资时也有了更多的选择。

利率市场化之后, 利率波动会很大, 中小企业受到的外部影响会比国有企业大, 对外部环境也比较敏感, 当利率波动时, 中小企业会通过调整工资、劳动力等生产要素来适应这种变化。私营企业的劳动力和工资等方面的变化很大, 而国有企业这方面的波动较小。在利率完全市场化之后, 绝大多数企业都面临着共同的市场利率, , 中小企业的生产经营比国有企业受到的影响更大, 由于中小型私营企业在国民经济和就业中占据重要地位, 中小企业的生产波动会对劳动力市场的价格和市场消费产生很大影响, 名义上的价格和工资等会随着利率变化产生剧烈变动, 但从长远来看, 一些低效率的企业会因为高昂的贷款成本而退出市场, 而一些优质企业将发展壮大, 最终使社会资源得到优化配置。

四、结论

利率市场化对企业的融资和经营是一次重要的机遇, 也是一次挑战, 不同类型的企业都面临着如何利用利率改革, 优化融资渠道, 改善企业的经营的问题, 通过分析中国货币政策和利率市场化对不同类型企业的影响, 可以看出对一些经营状况不佳的国有企业来说, 银行强大风险评估系统将会使这些企业的融资成本上升, 促使它们改善企业管理, 而对于中小企业来说, 融资条件的改善将使企业获得更多的贷款, 改善企业的经营条件, 使企业建立起现代企业管理制度, 强化企业抗风险能力, 使企业稳定发展。稳定的货币政策对企业和国民经济影响比利率市场化更大一些, 利率市场化会使中小企业名义上生产要素如工资, 生产资料等变化加剧, 使中小企业通过调整内部的工资等生产要素适应市场变化, 从而优化产业结构, 保持社会经济稳定发展, 因此, 利率市场化改革是中国未来金融体制改革的方向。

摘要：随着我国金融改革的发展和利率市场化改革的推进, 利率波动幅度变大, 不同所有制企业的生产行为受到国家货币政策和经济波动的影响也不相同, 本文分析了不同所有制企业在利率市场化条件下贷款成本和经营状况所受到的影响, 并提出了不同企业在利率市场化后受到国家货币政策的变化和需要的影响, 并说明了我国实行利率市场化改革, 从长远看更有助于经济结构的调整和企业的发展。

关键词：货币政策,利率市场化,经济结构

参考文献

[1]王国刚.货币政策调控改革构想[J].中国金融, 2015, 10:29-32.

[2]郑超愚.中国宏观经济分析的凯恩斯主义路线[J].学术研究, 2015, 05:70-78+2+159.

[3]王文甫, 张南, 岳超云.中国财政政策冲击的识别与效应——符号约束方法下的S V A R分析[J].财经研究, 2015, 06:70-81.

[4]卞志村, 胡恒强.中国货币政策工具的选择:数量型还是价格型?——基于D S G E模型的分析[J].国际金融研究, 2015, 06:12-20.

货币政策利率传导机制实证分析 篇10

关键词：利率传导机制,实证分析,因果检验

货币政策利率传导机制, 是指货币政策最初对利率产生影响, 再经过利率引发其余经济变量如消费、投资的转变, 从而调节经济的过程。利率传导机制的传导途径为:央行通过货币政策影响金融市场, 从而影响金融机构, 最终影响经济主体 (企业和消费者) 。”中央银行利用各种间接调控的手段去改变基准利率, 基准利率的变化将促使货币市场利率、资本市场收益率以及商业银行的存贷款利率的变化, 而这些市场利率的变化将导致收入的再分配, 继而影响到企业的利润和居民的收入, 改变他们的经济行为, 最终达到货币政策的目标。在这里分析的是1990年到2006年的数据。利用的数据是一年期贷款利率和全社会固定资产投资增长率。一年期贷款利率一定程度上可反映整个贷款利率结构的水平。实际利率=名义利率﹣通货膨胀率。投资增长率用TZ表示, 实际利率用SR表示, 消费增长率用XF表示, 实际利率用SR表示。GDP增长率用G表示。根据GRANGE进行R因果检验。

1 单位根检验 (ADF)

使用EIVEWS软件对1996年到2006年的GDP数据进行检验原序列的检验结果如表1。

从表中可以看出, T统计量的值为-3.10在绝对值上小于-4.05 (1%) 的临界值, 但是大于-3.09 (5%) , -2.70 (10%) 即原GDP序列是平稳数列。

2 格兰杰因果关系检验

2.1 实际利率与GDP增长率之间的因果关系检验

在滞后期的选择上, 选择滞后期为2。检验结果如表2。

从表中可以看出利率不是GDP增长的格兰杰原因的概率为68%, 也就是说利率变一、单位根检验 (ADF) 。

2.2 对实际利率的单位根检验

对实际利率的单位根检验结果如表3。

从表中可以看出, T统计量的值为-3.03在绝对值上小于-3.95 (1%) 的临界值, 但是大于-3.02 (5%) 和-2.68 (10%) 的绝对值即原实际利率序列是平稳数列。

2.3 对投资增长率的单位根检验

对投资的单位根检验结果如表4。

从表中可以看出T统计量的值为-2.23, 在绝对值上小于-3.92 (1%) 、-3.03 (5%) , 以及-2.67 (10%) , 因此投资的原序列是非平稳的。所以就对其一阶差分进行检验。

GDP增长不会引起实际利率变动的, 也就是说GDP变动引起实际利率变动的格兰杰原因的概率为42%。因此, 二者之间并不存在着显著的格兰杰关系。即利率到GDP的传导不是很有效率的。

2.4 实际利率与消费增长率之间的因果关系检验

从检验结果可以看出, 有75%概率可以确定消费不是SR增长的原因。有73%概率可以确定消费增长不是实际利率变动的格兰杰原因。而根据西方经济学, 我们可以知道, 当利率上升或下降时, 利率通过收入效应或是替代效应, 能使消费发生变动, 也就是说利率变动与消费之间应该是存在着因果关系的, 而我国利率变动与消费变动之间并不存在着这种关系, 因此, 二者之间并不存在着显著的格兰杰关系。即利率到消费的传导不是很有效率的。

2.5 实际利率与投资增长率一阶差分序列之间的因果关系检验

从检验结果可以看出有57%的概率SR不是TZ增长的格兰杰原因。可以看出有的概率66%投资增长不是实际利率变动的格兰杰原因, 也就是说投资变动引起实际利率变动的格兰杰原因的概率为34%。因此, 二者之间并不存在着显著的格兰杰关系。而按照凯恩斯的观点, 利率与投资是一种反向的变动。即随着利率水平的提高, 投资水平将下降;而随着利率水平的下降, 投资水平将上升。但是根据我国的实际情况可以看出, 实际利率与投资之间并不存在着上述关系, 由此二者之间的传导不是很有效的。因此“可以证明利率对投资的影响是微不足道的”根据格兰杰检验, 我们可以看出, 实际利率与投资变动﹑实际利率与GDP增长率之间﹑实际利率与消费增长之间都不存在显著的因果关系。从而可以看出利率的传导不是很畅通。造成这种结果的原因, 除了我国正处于体制转轨时期, 经济运行有诸多特殊性之外, 最重要的原因之一就是货币政策利率传导机制存在障碍, 影响了货币政策的有效性。

参考文献

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[2]代军勋.利率市场化与我国货币政策传导机制的有效性[J].金融问题研究, 2006, (1) .

我国货币政策的利率传导机制困境 篇11

第一，由于体制原因，我国商业银行各个部门之间缺乏市场化协调，从而使得货币政策的利率传导受到阻碍[3]；第二，国企是我国金融市场的重要参与者，但由于国企存在预算软约束的诟病，对利率水平缺乏敏感性，这使得金融市场上形成的利率有可能偏离真实的利率水平，从而使得金融资源分配不均衡，对货币政策的利率传导产生影响；第三，由于我国征信体制不完善，居民消费信贷意识较差等原因，利率变化对居民个体的消费行为影响不大，同时，由于我国的社会保障制度有待进一步完善，居民个体对货币的预防性需求相对较大，这也在一定程度上制约了居民个体的消费，从而会对货币政策的利率传导产生影响。

三、总结

在当前经济结构深度调整时期，如何通过货币政策的实施稳增长、促改革，如何使货币政策的利率传导渠道更加通畅，提高货币政策的有效性，在我国利率市场化进程还没有完全结束之前仍需要深入研究，从而为我国的经济发展提供有益的政策建议。（作者单位：吉林财经大学金融学院）

参考文献：

[1]郑道平，张贵乐.货币银行学原理 [M].北京：中国金融出版社，2009.

[2]张莉.我国货币政策的利率传导机制及效率研究[D].苏州，苏州大学，2014.

[3]钟辉. 利率传导机制困境：为什么“降准+降息”效果不尽如人意？[N].21世纪经济报道，2015-07-06（009）.

注解：

货币市场利率 篇12

关键词：货币政策,利率期限结构,影响

利率期限结构与货币政策关系研究主要包括两个方面内容: (1) 利率期限结构作为货币政策信息指示器的功能, 即期限结构中的政策信息能够被解释, 又能够应用于货币政策。 (2) 货币政策对利率期限结构的影响。货币政策通过直接影响短期利率和改变市场对未来短期利率的预期来影响长期利率, 从而引起利率期限结构形状的改变。本文根据货币政策的利率传导机制, 以再贷款利率为中央银行的货币政策指标, 以同业拆借市场利率为目标, 研究我国货币政策对利率期限结构的影响。

本文选择再贷款利率作为基准利率, 再贷款是指中央银行给各金融机构提供的贷款, 是中央银行调控基础货币的重要渠道和进行金融调控的传统政策工具。选择同业拆借利率作为货币政策传导工具 (1) 银行同业拆借市场的利率代表了金融机构取得批发性资金的成本, 能及时体现资金供求关系的情况, 同业拆借市场利率在整个金融市场利率结构中具有导向作用。 (2) 同业拆借市场日交易量规模巨大, 拆借利率和银行的存款准备金有关, 其利率变动频繁, 同业拆借利率是最敏感的货币市场利率。

再贷款利率样本为19 96年1月—2007年7月的月度数据, 数据来自金融界网站专题。银行同业拆借利率共有1天、7天、20天、30天、60天、90天和120天7个品种, 将1天和7天作为货币市场短期利率的代表, 30天和60天作为中期利率代表, 90天和120天作为长期利率代表。其中, ZDKLV表示人民币1年期再贷款利率;R1、R7、R30、R60、R90和R120分别表示1天、7天、30天、60天、90天和120天同业拆借利率, 每个指标都是以每月交易量为权重的加权平均利率。

一、我国再贷款利率和同业拆借利率指标统计描述

图1.1由三个图组成: (1) 短期同业拆借利率和再贷款利率; (2) 中期同业拆借利率和再贷款利率; (3) 长期同业拆借利率和再贷款利率, 所以它反映了1年期人民币再贷款利率与短、中、长期同业拆借利率的月份变化趋势。

从图1.1可知:1999年之前, 1年期人民币再贷款利率有明显的下降趋势, 短、中、长期同业拆借利率普遍高于1年期人民币再贷款利率;2000年以后, 短期和中期同业拆借利率与再贷款利率分离, 有了明显差距, 但长期同业拆借利率与再贷款利率数值相近。

1999年6月份再贷款利率定为3.78个百分点, 02年2月份下调为3.24个百分点, 04年3月份又上调回3.87个百分点持续至今。此时, 不同期限的同业拆借利率已低于1年期人民币再贷款利率, 但同样是在2个百分点左右平缓变动。

同时, 计算我国1年期人民币再贷款利率与不同期限同业拆借利率相关系数:再贷款利率与同业拆借利率有很大的相关性, 并且随着期限的增加相关系数逐渐减小, 由此推测人民币再贷款利率对短期和中期同业拆借利率的影响较大, 对长期同业拆借利率的影响要弱一些。

二、我国再贷款利率对同业拆借利率影响实证分析

1、我国再贷款利率与同业拆借利率因果关系研究

确定1年期人民币再贷款利率和不同期限的同业拆借利率的平稳性, 即检验各变量的单整性。如果两个变量不是同阶单整, 那么, 这两个变量绝对不会存在协整关系, 即不会存在长期稳定关系。

由eviews软件可知各期同业拆借利率都是一阶单整变量, 1年期人民币再贷款利率也为一阶单整序列。下面通过约翰逊协积检验, 检验二者之间是否存在长期关系, 如果存在长期关系, 则再贷款利率可能对同业拆借利率产生影响, 否则, 再贷款利率对同业拆借利率影响不显著。

表2.1是1年期再贷款利率和同业拆借利率的约翰逊协积检验表。从表2第二列可以看出:1年期人民币再贷款利率与同业拆借利率在5%的显著水平下拒绝不存在协积向量的原假设, 同时, 在5%的显著水平下拒绝了最多含有1个协积向量的原假设, 所以二者至少存在2个协整关系。1年期人民币再贷款利率和7天、中长期拆借利率都是在5%的显著水平下拒绝了不存在协积向量的假设, 但没有拒绝最多含有1个协积向量假设, 所以, 前者与后者之间只存在1个协积向量。从最后一列P值可以看出, 这些检验都比较显著。

最后, 通过eviews软件检验再贷款利率同各期限拆借利率的格兰杰因果关系检验, 研究它们之间的格兰杰因果关系知:1年期人民币再贷款利率是1天、30天、90天和120天的拆借利率的格兰杰因果成因, 前者变动对后者有显著影响;1年期人民币再贷款利率与7天、60天拆借利率之间存在双向因果关系, 前者和后者是相互影响的。

2、我国再贷款利率对同业拆借利率冲击响应

脉冲响应函数图说明的是当模型受到某种冲击时对系统的动态影响。我们在对变量建立VAR模型基础之上, 考察外界对再贷款利率的一个标准差冲击对拆借利率造成的影响。从eviews软件输出的再贷款利率对同业拆借利率脉冲响应图可知:

1年期人民币再贷款利率的一个标准差冲击对各期限同业拆借利率都会有一个正的响应, 该响应在第二期达到最高值。中期拆借利率 (30天和60天) 对再贷款利率冲击响应高于短期拆借利率 (1天和7天) 的响应, 长期拆借利率 (9 0天和120天) 的响应最小, 说明我国货币政策对不同期限利率影响不同, 从而影响着利率期限结构的变化。

短期和中期同业拆借利率对再贷款利率冲击的响应在第二期达到最高值后平缓下降, 但长期拆借利率在此以后第三期响应有上升趋势, 分别在第4期和第5期才达到平稳状态, 说明长期拆借利率对再贷款利率的响应是分期完成的。

综上, 1年期人民币再贷款利率给同业拆借利率带来的冲击响应对同业拆借利率会有不同的影响, 从而也影响着利率期限结构的变化。

另外, 从1年期人民币再贷款利率对同业拆借利率影响的方差分解可知从预测到第10期的累积贡献来看, 1年期人民币再贷款利率对短期、中期、长期同业拆借利率的贡献率是逐渐减小的, 对7天同业拆借利率的贡献率最大, 为34.07, 其次是1天同业拆借利率, 贡献率为32.25。

三、总结

利率期限结构体现了无风险条件下长短期利率之间的关系, 它包含的未来利率和通货膨胀等经济信息对债券定价、投资者投资决策来说相当重要, 反映其中的短期利率和长期利率的关系在揭示经济未来发展趋势方面的优势也日趋明显。实证部分中以再贷款利率作为我国货币政策指标, 研究货币政策对利率期限结构的影响, 研究表明:再贷款利率是同业拆借利率的格兰杰成因, 说明了我国货币政策的制定会立即传导到同业拆借市场;但方差分解表明货币政策在同业拆借市场中对短、中、长期拆借利率的影响不同, 其对短期、中期、长期同业拆借利率的贡献率是逐渐减小的, 说明了我国货币政策传导过程中, 所颁布的货币政策对短期利率影响力度较大, 对长期利率影响偏小, 长期利率的变化需要更长的时间。

参考文献