内在价值评估模型

内在价值评估模型（精选5篇）

内在价值评估模型 篇1

一、引言

随着证券市场股权分置改革的完成以及其他改革举措的不断推进,我国证券市场日益规范和完善,价值型投资理念逐渐取代非理性的投机炒作,成为市场的主流投资理念。在国外证券市场,价值投资理念经受住了市场长达几十年的检验,取得了不俗的业绩。价值投资理念能在规范市场投资行为、推动市场健康发展方面起到积极的作用。2008年初,金融危机席卷全球,股市受到重创,信奉价值投资理念的广大投资者也深陷其中,遭受了重大损失,价值投资理念由此受到了各方的质疑,甚至许多专家学者也由此质疑价值投资理念,认为该理念并不适合中国市场,并撰写了大量的文章来佐证这一观点。本文的研究意义在于坚持了为中小投资者服务、简单实用的原则,以市场上主流的价值评估模型为基础,结合国内股市现状,基于新的会计准则,构建了适合中国股市的上市公司内在价值评估模型,对上市公司的投资价值进行综合评估,并最终得出投资建议。这有助于帮助投资者树立价值投资的理念,掌握分析评估企业内在价值的方法,减少市场上的投机行为,发展理性投资;同时对规范我国股票市场的秩序,促进股票市场的健康发展也能起到一定的积极作用。

二、适合我国股市的价值评估模型构建

(一)上市公司内在价值的定量分析

(1)上市公司每股净资产价值的计算。计算公式如下:

公司重置价值 = 重置总资产一重置负债

每股净资产价值(EOC)= 所有者权益合计调整后的值/ 股本总数 =(重置总资产一重置负债)/ 股本总数

(2)上市公司每股盈利能力价值的计算。计算公式如下:

盈利能力(EPV)= 调整后的收益 *1/R

每股盈利能力价值 =EPV/ 股本总数

其中,R代表现在的资本成本。由于上市公司资本成本由债务和权益两部分构成,因此通常用加权平均资本成本(WACC)代替R值。

(3)上市公司每股成长性价值的计算。一般情况下,上市公司成长性价值的创造取决于以下两个变量:第一,追加资本的盈利能力,追加资本的盈利能力越强,则每单位资本所创造的价值就越大,故用ROC/R来表示第一个变量。第二,用来获取特许经营权收益的资本数量,这取决于特许经营权的发展速度,增长率的上限是资本成本。故用G/R来表示第二个变量。

成长性价值(PV)= 盈利能力价值(EPV)*F

F=(PV/EPV)=[(ROC-G)×R]/[ROC×(R-G)]

每股成长性价值 = 成长性价值 / 股本总数

其中,F代表成长因子,ROC代表净资产收益率,G代表主营业务收入增长率。F值越大意味着该公司的成长性价值越大。由公式不难看出,F值由变量ROC/R和G/R共同决定。

(4)构造函数确定上市公司内在价值的估值区间

其中,M代表公司价值,EOC代表每股净资产值,P代表每股盈利能力价值,V代表每股成长性价值, W为调整后的每股收益,a、b和c代表权数。

对a、b和c分别赋予权数,通过权数的比重,来测定公司价值的最低Mmin和最高价Mmax。具体公式如下:

(二)上市公司内在价值评估结果分析如果现行股价小于等于最小值,说明公司价值被低估,购买该公司股票有望获得超额收益。如果现行股价落在估值区间内,说明股价在上涨、公司价值的增长具有潜力,但购买该公司股票需谨慎。如果现行股价大于等于最大值,说明公司价值被高估,购买该公司股票具有较大投资风险。

三、目标企业内在价值评估探索

(一)评估华锐风电的内在价值

(1)计算每股净资产价值(EOC),华锐风电的股本情况及相关财务指标调整结果分别如表1、表2所示:

调整的说明:

(a)应收账款考虑坏账准备,按2%的比例扣减,调整后为10647292060.87×(1-2%)=10434346219.65(元);

(b)其他应收款也应考虑坏账准备,按2%的比例扣减,调整后为101998284.08×(1-2%)=99958318.40(元);

(c)存货要考虑跌价影响,按5%的比例扣减,调整后为10562421502.23×(1-5%)=10034300427.12(元);

(d)流动资产合计调整后的值 = 货币资金调整后的值+ 应收票据调整后的值 + 应收账款调整后的值 + 预付账款调整后的值 + 其他应收款调整后的值 + 存货调整后的值 +待摊费用调整后的值 =12228962577.48+40000000+10434346219.65+639341480.93+99958318.40+10034300427.12+0=33476909024(元);

(e)根据华锐风电的战略目标,2011年要实现收入300亿元,目前为203亿元,目前经营过程中的净现金流为1016371997.96元,则Rt=1016371997.96×300÷203;

取n=3,3年期国债利率为5.18%,因此取值为I=5%,取分享率为30%,则无形资产调整后的值为

(f)资产总计调整后的值 = 资产总计 -(流动资产 - 流动资产调整额)+ 无形资产调整额 =36058281568.81-34220015905.59+33476909024+377519948.234=35692694635.45(元);

(g)所有者权益合计调整后的值 = 资产总计调整后的值 - 负债合计 =35692694635.45-21502897700.25=14189796935.20(元);

(h)负债及所有者权益总计调整后的值 = 资产总计调整后的值 =35692694635.45(元)。

2011年3月31日,华锐风电总股本为1005100000股,其中,流通股为105100000股,限售流通股为900000000股 ,则每股净资产EOC= 所有者权益合计调整后的值÷股本总数 =14189796935.20÷1005100000=14.12(元)。

(2)计算每股盈利能力价值(P)。

第一,R值的计算。根据华锐风电的资产负债表,权益和债务的比例为:P1:P2=14555383868.56÷21502897700.25=41:59,取权益P1为41%,负债P2为59%。

根据公司年报,华锐风电为总部位于中国人民大学文化科技园的高新技术企业,享受税率优惠,2011年华锐风电的税率为t=7.5%。

债务利率取r2= 取3-5年的利率6.65%和5年以上的利率6.8%的算术平均值,即r2=(6.8%+6.65%)/2=6.73%。

2010年底,华锐风电的股利政策是:每10股送10股派10元(含税),所以权益资本成本r1=10%。

第二,P值的计算。根据公司年报,华锐风电2010年实现利润28.56亿元,增速达到50%以上,假定公司今年的增速为50%,可以预测2011年华锐风电的净利润为42.84亿元。

综上述,华锐风电的每股盈利价值为

EPV= 调整后的收益×1/R=4284000000/7.77%=54923076923.08(元)

每股折合的价值P=EPV/ 总股数 =54923076923.08÷1005100000=54.64(元)

(3)计算每股成长性价值(V)。

由表3可知 ,ROC取平均净 资产收益 率 =(73.62%+39.62%+59.53%+3.01%)/4=43.95%。

G取2010年年报的主营业务收入增长率 =48.03%,R用加权平均资本成本WACC代替,由前文可知,R=7.77%,因此:

成长价值PV=EPV×F=54923076923.08×0.018=988615384.62(元)

折合每股成长价值V=PV/ 总股数 =988615384.62÷1005100000=0.98(元)

(4)华锐风电内在价值的估值区间。华锐风电的每股净资产价值,每股盈利能力价值,每股成长性价值,如表4所示:

Mmin=14.12 ×1.016+0.283 ×54.64+0.105 ×0.98=29.91(元)

Mmax=1.593 ×14.12+0.503 ×54.64+0.203 ×0.98=50.08(元)

综上述,华锐风电内在价值的估值区间为[29.91,50.08]。

(5)华锐风电的结果分析。由于华锐风电内在值的估值区间为[29.91,50.08],而从华锐风电的股价走势图(图1)不难看出,自上市以来,华锐风电的股价一直在高位运行,远远超出公司内在价值,同时,发展风电受自然条件影响较大,行业竞争非常激烈。因此,投资该公司有较大的风险,该公司的股票不值得购买。

(二)评估保利地产的内在价值

(1)保利地产股本情况及相关财务指标调整结果分别如表5、表6所示。

(2)保利地产的估值结果如表7所示,算法同上。

Mmin=5.57 ×1.016+0.283 ×18.89+0.105 ×15.05=12.59(元)

Mmax=1.593 ×5.57+0.503 ×18.89+0.203 ×15.05=21.43(元)

综上述,保利地产内在价值的估值区间为[12.59,21.43]。

(3)保利地产的结果分析。由于保利地产的估值区间为[12.59,21.43],从股价走势图(图2)不难看出,保利地产的股价还处于低位,同时,由于保利地产是央企,有很强的资源优势,所以该公司股票有很大的升值潜力,值得购买。

(三)结果分析通过对上述两家上市企业的实证分析发现,该模型对保利这只蓝筹股的估值结果与其股价的关联度比较高,而华锐相对弱一点,但也在合理范围内。下面选取24只股票的估值结果列在同一张表中进行分析,如表8所示:

(1)关联度分析。从表8可以看出,该估值模型对蓝筹股的估值结果与其股价的关联度较高,对中小盘股和新股的估值结果与其股价的关联性差一点,但也在合理的范围内,这可能与该类股票市场投机气氛浓郁,股价波动比较大有关系。选取表8中的14只蓝筹股的股价均值和估值均值作为样本数据,作出折线图,可以很好地看出这种关联性,这也体现了股票价格围绕内在价值波动的规律,如图3所示:

(2)差异化分析。从表8中不难发现,尽管股价与估值有偏差,但差别并不离谱。以蓝筹股为例,利用SPSS软件来分析估值与股价的差异化程度。最低股价与最小估值的检验结果分别如表9、表10所示。

最高股价与最大估值的检验结果分别如表11、表12所示。

从以上结果可以看出,虽然蓝筹股的估值界值和股价界值存在均差、偏差和标准差,但是这两组数据的差异在合理的范围内。这表明该模型对公司价值的评估结果符合现实情况,具有其合理性。同时也说明净资产价值、盈利能力价值和成长性价值是投资者所关注的价值指标。

四、结论

通过以上探索,发现本文构建的模型对沪市A股上市公司内在价值的评估结果符合现实情况,有一定的合理性。同时发现,该模型对蓝筹股的评估结果与其股价的关联度比较高,而对新股和中小盘股的评估结果与其股价的关联度弱一点。这可能与新股和中小盘股的市场炒作气氛浓郁,股价波动比较大有关系。

品牌价值评估模型研究 篇2

【关键词】 品牌；品牌价值；品牌价值评估；品牌价值评估模型

随着经济的发展，跨国企业不断地增多，衡量企业价值除资产累计额、股价、相关的财务数据等可量化的指标外，其无形资产价值也引起了学者关注。Baldinger & Robinsons提出构成品牌的要素包括服务执行、情感象征价值的实现、产品功能利益等。Market Facts将品牌价值评估与忠诚度相联系。品牌、竞争者和社会需求是影响品牌价值的主要因素（王成荣），三者相互影响，各有侧重。卢泰宏、黄胜兵、罗纪宁针对品牌价值评估提出了较为代表性的概念模型：基于财务、市场及消费者，归纳了“品牌价值”的品牌资产概念。目前品牌价值评估的方法基本上财务与消费者从两个导向出发，如Interbrand模型、WBL模型、品牌忠诚度分析法等。无形资产-品牌是较模糊的概念，其品牌价值评估涉及到评估主体对企业品牌及其价值的全方面的认知，采用适当的方法量化品牌的价值成为发展趋势。

一、品牌价值的构成及其影响因素

品牌价值的本质即为消费者所认同的价值，取决于消费者的选择权和购买力，体现产品或服务的客观附加值。

1.品牌内在价值的表现

（1）历史文化价值：如消费者感受到的或品牌自身拥有的历史、文化等是品牌价值的重要构成因素。

（2）社会文化价值：体现了品牌隶属企业对社会的影响力和公众认可度。社会文化属于产品之外的品牌特性，与消费者的文化价值理念做交流。

（3）可感知的价值：品牌带给消费者独特的价值感，包括物有所值感、档次感、信赖感、创新感等。包括：可感知质量、功能利益等。

2.品牌外延价值的体现

（1）品牌认知度：品牌认知度是消费者对企业品牌熟知和认可的程度，其认知度越高，给予消费者的信心和保障感的程度越大。

（2）品牌认可度：品牌认可度是市场对某品牌的好感和信任程度，它是构建企业品牌的不可或缺的因素。

（3）品牌联想度：品牌联想度是品牌建设范畴的概念，是指提到某品牌时消费者脑中所浮现的相关品牌信息，包括质量、产品层次及品位、定位、公众评价等。

归纳可得，品牌价值构成如下：品牌信誉度、商品的质量、企业文化价值观、消费者对品牌商品的购买力度、对品牌的忠诚度等。企业进行品牌塑造和价值评估时，可作为重要因素纳入考虑范围。

二、品牌价值评估方法

1.世界品牌实验室——WBL 模型

首先，综合分析企业的销售收入、利润等数据；其次运用“超额收益法”计算企业的盈利水平；再次用其特有的“品牌价值评估工具箱”对品牌总收益的贡献比重进行计算；最后，估测企业在未来的营业收益及无形资产——品牌在营业收益中的比重。

计算公式：品牌价值=E×BI×S （1）

其中：E：年加权业务收益额；BI：品牌附加值指数；S：品牌强度系数。

2.英特品公司——Interbrand 模型

其基本思路是假设企业可带来长期稳定的的超额净收益，将其的超额净收益额进行折现。

其公式为：V =P×S （2）

其中，V：被评估品牌价值；P：品牌净利润；S：品牌强度系数。

（1）品牌净利润：品牌营业利润=品牌销售额-该品牌的生产成本、销售成本-管理费用及相关的折旧费用

品牌沉淀收益=品牌营业利润-有形资产利润-非品牌利润

品牌未来预期收益=（沉淀收益×品牌的市场作用强度）×（所得税税率）

净利润为三年内的加权值=（f1×3+f2×2+f3×1）/（1+2+3）（3）

注： f1为品牌当年利润；f2为前一年利润；f3为前两年利润。

（2）品牌强度系数

品牌强度系数决定了品牌强度，Interbrand 模型用七因子法对品牌强度进行确定，包括：市场、稳定性、领导力、国际、支持度、潮流趋势、保护力，每一因子根据贡献程度被赋予相应的权重。

三、总结

现代企业积极创建品牌、发展品牌、推广品牌，塑造品牌对于企业的长远发展具有起到强大的助推作用。品牌价值评估值作为衡量企业品牌实力的数据，为消费者和企业自身提供了更高的平台认识企业及其品牌，也为企业的品牌竞争提供理论性的支持。首先，分析了企业品牌价值的主要构成因素，从内在价值和外延价值的角度探索了影响品牌价值的因素。其次，品牌价值评估的方法有很种，本文主要介绍两种，相信随着理论发展将来会产生更多更准确的评估模型。然而，品牌是无形资产，定量分析确有难度，采用不同的评估方法所获得的评估值也会存在偏差，只做参考不可偏信。

参考文献：

[1]陆娟.品牌资产价值评估方法评价[J].统计研究，2001（9）36-38.

[2]范秀成.品牌权益及其测评体系分析[J].南开管理评论，2000（1），15-19.

内在价值评估模型 篇3

人力资本内在价值是人力资本投资的结果, 是人力资本所有者参与市场流通和社会劳动的价值基石。人力资本内在价值的评估是对人力资本投资结果的衡量, 通过量化人力资本内在价值, 为选择更有效率的人力资本投资途径提供价值参考。

一、人力资本内在价值的内涵及影响因素

人力资本最本质的规定性就是其价值性, 人力资本具有内在价值和使用价值, 当人力资本的形成消耗了社会必要劳动时间和相应的资源后, 人力资本具备了内在价值。

(一) 人力资本内在价值的内涵

人力资本内在价值是投资主体对人力资源经过卫生保健、教育、科学研究、培训、迁移、“干中学”等人力资本投资后形成的, 凝结于人力资源肌体内的健康、知识、技能、经验、信息、素质和具有经济价值的能力等资本的存量。人力资本内在价值的形成离不开投资, 投资途径包括卫生保健、教育、研究、培训等。卫生保健会提升人的健康程度, 教育会增加人的知识, 科学研究会强化人的创新能力, 培训会锻炼人的技能, 迁移会增加人的适应性, “干中学”会增加人的经验等。人力资本不同投资途径的产出共同汇集成了人力资本内在价值的构成要素。人力资本投资后, 蕴含于人力资源体内的知识、技能、经验和能力等越多则其人力资本内在价值越大。正是由于人力资本具有生产有用性, 因此可以在社会劳动中消费这些知识、经验和能力, 人力资本也就具有了使用价值, 劳动者可以凭借其使用价值获取劳动报偿。

人力资本内在价值是个存量指标, 是从对人力资本投资开始截至到评估时点为止的累计额。该值会随着人力资本投资而增长, 也会随着人力资本的闲置与退化而贬值, 因此, 人力资本内在价值也是个时点指标, 不同的时间点人力资本内在价值含量不同。

(二) 人力资本内在价值的影响因素

人力资本内在价值的大小是投资的正比例函数, 投资过程中所有参与要素都是影响内在价值的关键, 包括投资主体、投资客体、投资规模、投资途径、投资方向、投资效率等。人力资本投资与物质资本投资不同, 投资客体是人力资源本身, 是具有主观能动性的个体, 因此, 人力资本内在价值的大小还受到人力资源个体接受程度和努力程度的影响, 被投资个体越积极主动的接受教育和学习, 投资效率越高, 人力资本内在价值越高, 而如果消极接受投资, 容易造成投资效率非常低下, 产生的内在价值增值就少。

二、人力资本内在价值评估的需求和目的

人力资本内在价值含量是人力资本投资的结果, 无论是人力资本投资主体还是投资客体想要了解投资的效果, 为今后选择人力资本投资途径, 纠正投资方向提供参考和借鉴, 就产生了评估的需求。

(一) 评估主体通过人力资本内在价值评估结果调整投资途径和投资规模

人力资本投资主体是人力资本生产的委托者和投资者。目前人力资本投资主体是多元化的, 既包括国家和企业, 又包括家庭和个人。宏观的国家层面的人力资本投资对象是全国公民, 通过教育和卫生等投资途径实现一国的人力资源向人才资本优势的转化, 提高全民的整体素质。国家对人力资本的投资领域比较广泛, 教育是其中最主要的投资方式, 国家投资成本中教育成本也较高。目前我国实行九年义务教育, 就是政府对人力资本实施的基础性投资。我国《国家教育改革与发展中长期规划纲要》明确提出2020年我国财政性教育经费占GDP的比例至少应达到4%。企业人力资本投资针对性很强, 其投资对象是本组织内部的员工, 投资途径更多的选择专业性的知识教育和岗位所需能力的培养, 以使员工胜任力更强, 为企业创造更多的价值增值。从微观角度来看, 人力资本投资的主体包括家庭和个人。在人力资源正式参与社会生产之前, 往往一直接受人力资本投资, 没有支付人力资本投资花费的能力, 这时候家庭是人力资本投资的主体。随着个体的成长, 当长大到有能力自己支付人力资本投资花费时, 家庭投资将逐渐退出人力资本生产系统, 个人成为人力资本投资的主力。

国家人力资本投资往往具有非功利性和福利性, 教育、公共卫生、医疗保健等投资耗费不需要投资对象给予投资回报, 但是国家希望获得较好的人力资本投资产出, 即全民人力资本内在价值的提升。企业、家庭和个人的人力资本投资都具有功利性, 遵循“成本-效益”的原则, 当人力资本投资耗费高于其投资产出时, 他们会选择放弃继续进行人力资本投资。因此, 人力资本投资主体希望通过评估人力资本内在价值, 了解被投资对象价值的含量和增量, 以此判断投资的效率与效果, 如果投资效果好, 被投资对象人力资本内在价值有较大的提升, 则继续选择现有投资途径, 扩大投资规模, 继续投资, 反之则做出相反的决策。

(二) 人力资源个体通过人力资本内在价值评估结果判断自身价值, 指导就业和择业

人力资本投资的客体即人力资源个体, 其主观能动性直接决定了人力资本投资的效率和效果, 如果人力资源个体主观上抵制接受教育或培训等投资, 那人力资本投资的产出会收效甚微。人力资源经过人力资本生产投资过程后, 将进入人才流通领域, 通过人才市场的配置到人才资本使用和消费领域, 凭借劳动耗费获得劳动报偿。人力资源个体在市场中流通配置的基础就是其内在价值, 内在价值含量越高, 人力资源个体在市场中就越占主动地位, 在流通定价中讨价还价的能力越强, 更容易选择适合的工作岗位。进入人才流通领域之前, 对人力资本内在价值的评估能帮助人力资源个体了解自己的知识、技能、素质和能力水平以及职业倾向, 把握不同类型人力资本在市场流通中的价格, 在就业和择业过程中找到适合的工作, 提高人力资本配置效率, 减少盲目性。

三、人力资本内在价值评估的视角及适用性

人力资本内在价值是人力资本投资的函数, 因此对其评估不能脱离投资而谈, 目前的评估视角主要包括两个, 即投资耗费观和投资产出观。

(一) 投资耗费观及其适用性

从投资耗费观评估人力资本内在价值, 采用成本还原的思路, 追溯人力资本所有投资方式所耗费的各项直接成本和间接费用, 所有投资耗费之和就是人力资本的内在价值。该评估方法借鉴物质资本价值评估的方法, 认为价值与成本是密切相关的, 人力资本内在价值的形成也是生产投资的结果, 耗费了社会资源, 花费了社会必要劳动时间, 凝结了一般人类劳动, 因此其价值取决于生产人力资本所耗费的各种资源的价值之和。

现代人力资本理论的创始人西奥多·W·舒尔茨对人力资本的价值的量度就采用这种视角。他认为人力资本的价值由维持劳动力及家属再生产的生活资料价值以及教育、培训、医疗保健、卫生、迁移和“干中学”等费用构成。舒尔茨认为人力资本价值可由投资总支出衡量, 投资总支出既包括对人力资本投资的实际支出, 又包括接受投资所放弃的收入即机会成本, 他还假定14岁以下的学生没有因上学而放弃的成本即机会成本。安吉尔提出的人力资本加工成本法实质上也是人力资本内在价值的量化方法, 他认为人力资本价值等于一个人从出生到加工成目前所能创造价值为止的时间段内, 所耗费资源的总价值。

从投资耗费的角度评估人力资本内在价值, 能够体现价值与投资成本之间的关系, 有助于评价人力资本投资的成本效益, 从而为人力资本投资方向和投资规模等投资决策做价值参考。该评估方法容易理解, 在人力资本投资耗费数据容易获取的情况下, 该方法非常适用, 在人力资本投资主体要评估人力资本投资收益时, 其评估结果解释力更强。运用投资耗费观进行评估的难题在于投资成本的追溯要具有完全性, 所有投资成本与耗费都应纳入加计的范围。

(二) 投资产出观及其适用性

从人力资本内在价值的内涵来看, 人力资本内在价值是某个时点凝结于人体的价值存量, 这种价值存量具体表现为健康、知识、技能、信息、经验、素质与能力等要素。健康、知识、技能等都是人力资本投资的产出结果, 从投资产出的结果来衡量人力资本的价值, 构成了人力资本价值评估的投资产出观。投资产出观是指采用一定的统计分析手段, 对人力资本构成要素进行量化, 最终确定人力资本内在价值的评估方法。该评估视角不再追溯人力资本投资的成本, 该观点认为价值与成本之间的确存在重要联系, 如物质资本的价值完全取决于成本, 但是废品的存在就证明价值的形成除了要考虑成本以外, 还要考虑其他影响因素。基于投资产出观的人力资本价值评估, 更强调通过投资产出的结果去对人力资本内在价值进行估值。

该视角从投资的终端产出直接评估, 评估结果更加直接, 更加适用于人力资源个体对自我价值的认识。投资产出观评估人力资本内在价值的难点在于健康、知识、技能等要素并不是量化的指标, 如何量化这些指标成为评估的关键。

四、基于投资耗费观的人力资本内在价值评估的一般模型及其应用意义

(一) 人力资本内在价值的一般评估模型

从投资耗费观评估人力资本内在价值, 要对人力资本投资过程进行追踪, 计量人力资本形成过程中所有投资途径的成本耗费, 并考虑为了追加人力资本投资而放弃的机会成本。然而, 目前的投资耗费观主要考虑显性投资成本, 但忽略了人力资本投资过程中巨大的隐性成本。事实上人力资本的内在价值并不等于显性投资成本和机会成本的总和。如同样是在同受一所学校同一个专业学习的学生, 同样接受四年正规学校的教育投资, 单从教育支出和放弃的机会成本来看, 两人人力资本投资途径和规模是一致, 教育投资成本是一致的, 但由于人力资本个体在接受人力资本投资过程中, 个体接受教育的意愿不同, 愿意花费的精神、精力和时间不同, 对知识的内化和吸收程度不同, 最终造成显性投资成本相同的条件下, 人力资本内在价值有明显的差异。因此, 以投资耗费为视角评估人力资本内在价值, 不仅要考虑直接成本和机会成本, 还要考虑人力资源个体以及国家、社会、组织以及家庭等其他投资主体的“活劳动”付出, 将对人力资本投资过程中各主体花费的精神、精力和时间等隐性投资成本也计量于其中。

从投资耗费观评估人力资本内在价值, 一般评估模型可表示为:

V=f (x) V表示人力资本内在价值, x表示人力资本投资成本。

V=直接投资成本+机会成本+精神成本+精力成本+时间成本+其他投资成本

其中, 直接投资成本包括所有投资主体为人力资本生产所付出的投资额, 既包括国家为教育花费的投资成本, 也包括家庭和个人花费的投资成本。机会成本是指人力资源个体接受投资而放弃的收入;精神成本、精力成本和时间成本等间接的隐性投资成本一般以“时间”表示, 都是时间的函数。其他投资成本是指其他影响人力资本内在价值的投资耗费。

为了使一般评估模型中公式具有相加性, 显性投资成本和隐性投资成本应统一计量单位, 直接投资成本以投资货币额表示, 而隐性投资成本是时间的函数, 也应采用一定的标准将时间函数折合为相应的货币单位, 例如按照当地平均小时工资进行折合, 将人力资本个体花费的时间按照小时工资折合为投资货币数额。

(二) 一般评估模型的适用性

正是由于人力资本投资成本的难以追溯性, 在实际的评估工作中, 很难精确的获得从开始对人力资本投资到评估时点为止的所有显性和隐性的投资成本。目前从投资耗费角度评估人力资本价值主要通过教育和培训费用以及机会成本作为计算的替代数额, 大致估算人力资本的显性投资成本, 以此估价人力资本内在价值。尽管这种估价方法具有一定的代表性, 数据也容易获得, 但教育和培训仅是各种人力资本投资途径中的两种, 其他投资耗费的成本并未全部计量在内, 同时, 忽略了各投资主体花费的精神成本、精力成本以及时间成本这些隐性成本, 使这种估价方法很难获得较准确的数据, 从而大大低估人力资本内在价值。

当人力资本显性和隐性投资耗费易追溯, 或者尽管人力资本隐性投资成本难追溯, 但是多个被评估对象隐性投资成本相差不大时, 可采用一般评估模型估价人力资本内在价值。

(三) 一般评估模型构建的应用意义

人力资本内在价值一般评估模型尽管仍然存在着精确计量上的障碍, 但是该模型能够更好的解释人力资本内在价值与投资成本的关系。人力资本内在价值是投资成本的正比例函数, 但并不是显性投资成本的正比例函数, 隐性的投资成本也是决定人力资本价值的非常关键的因素, 甚至可能成为决定性的因素。单纯的追求加大人力资本投资, 并不一定会增加人力资本内在价值, 最主要的是接受投资的人力资源个体, 他们已经具备的知识和技能等再生产基础, 他们接受和内化知识和能力的程度, 以及他们主动获取知识的意愿和行动力, 都将大大影响最终的人力资本投资产出。因此, 加大人力资本显性投资的同时, 更应加大对隐性投资的关注。

参考文献

[1]西奥多·W·舒尔茨.论人力资本投资[M].北京经济学院出版社, 1992年.

[2]冯子标.人力资本运营论[M].北京:经济科学出版社, 2000年.

[3]朱义令, 基于产出观的人力资本生产价值评估[J].财会月刊, 2010 (3) :23-24.

并购目标企业的价值评估模型构建 篇4

作为独立个体存在于市场经济中的企业, 其价值的影响因素来自于企业内部和企业外部两方面。

1. 企业价值的内部影响因素。

企业价值的内部影响因素所导致的结果综合反映在企业的各项财务指标上, 可以分为三个层面:

第一层面是投资资本报酬率, 它受营业毛利和投资成本的影响。而营业毛利受销售收入和销售成本的影响, 投资成本又受流动资产和固定资产的影响。

第二层面是从某一经营单位的角度识别价值驱动因素。其中客户组成是最重要的影响变量。

第三层面是最基层的操作性价值驱动因素。在诸多变量中, 循环账户百分比、每次销售额、单位销售收入会影响销售收入总额;可付酬工时与工资单中的总工时之比、生产能力利用率、每次交货成本会影响产品成本;应收账款的收款条件及时间、应付账款的付款条件及时间会影响流动资本。

企业价值的内在驱动因素经过逐层分解, 考虑的因素越全面、层次越多, 对企业价值的评估就越准确。

2. 企业价值的外部影响因素。

企业价值的外部影响因素主要有地区与行业的宏观经济环境、市场的完善程度、参照体系 (如类比公司的市场表现等) 、信息、时间、偏好和满足效用的能力等。以上这些外部影响因素比较复杂, 因此难以对其进行定量分析。

二、衡量并购目标企业价值的财务指标

按照企业的内在价值理论, 影响企业价值的三个关键因素是:资本收益、资本成本和成长性。本文将影响企业价值的财务指标分为基准指标和广义指标。

1. 基准指标。

基准指标的选取以企业内在价值理论和剩余收益模型为基础。根据剩余收益模型, 影响企业价值的指标有:每股收益、每股账面净资产、资本成本、资本结构、增长率。考虑到我国上市公司业绩波动较大的现实状况, 选取当期每股收益增长率和流通股股本作为增长率指标。另外, 资本结构指标以资产负债率表示。因此, 基准解释变量最终确定为:每股收益、每股账面净资产、资产负债比率、流通股股本、当期每股收益增长率。

2. 广义指标。

广义指标分为四类, 如表1所示:

三、基于相对比较法构建并购目标企业的价值评估模型

1. 方法构思。

笔者构建了基于相对比较法的并购决策模型, 其思路如下: (1) 根据目标企业所处的外部经济环境确定该环境下的资本市场, 建立以股票价格为被解释变量、以企业价值财务指标为解释变量的多元回归模型, 验证股票价格与每股收益、每股账面净资产等财务指标的相关关系, 由此确定与股票价格关联度较高的财务指标。 (2) 选择可比企业:一方面, 从企业的性质和规模出发确定多个备选企业;另一方面, 比较待评估企业与备选企业的财务指标, 对备选企业作进一步筛选, 最终确定多个可比企业。 (3) 利用以多元回归模型分析确定的、与股票价格关联度较高的财务指标, 建立基于模糊数学的价值评估模型对目标企业价值进行评估。其思想是:基于相对比较法思想, 运用可以解释股价变动的财务指标来预测市场对企业价值的期望值。然后, 运用模糊数学方法计算目标企业与可比企业的相似度, 依据这些相似度和可比企业的市场价值就能计算出目标企业的价值。

2. 方法假设。

(1) 有效市场假说:有效市场假说是运用相对比较法的理论前提。在市场有效的情况下, 股票价格是企业内在价值的反映, 这时可以利用可比上市公司的股票价格以及企业价值影响因素进行差异调整, 得出目标企业的价值。短期来看, 当一个事件出现时, 市场通常会出现过急或过缓两种表现, 而且由于市场惯性的存在, 会把事件的影响继续放大。长期来看, 市场对一个事件所造成影响的反映则是相对公允的。因此, 把有效市场理解为一种自我修正机制也许更有意义:市场可能在某些时间间隔内出现无效, 但随着套利者发现无效的存在并进行套利, 这种无效将很快消失。

(2) 产业内不同公司的可比性假定:在同一产业内, 企业的盈利能力和成长性一方面受产业的状况和产业竞争优势影响, 另一方面受自己在产业内竞争地位的影响。产业内不同的企业由于在产品线和服务方面具有较强的相似性, 从而形成了它们之间的可比性;由于它们在产品定位、战略选择、营销水平、核心竞争力等方面的不同, 从而形成了它们之间的差异性。一般来说, 共同的产业背景为产业内不同的公司提供了共同的发展前景, 而不同的产业的发展前景则往往是不同的, 超越产业背景选取可比公司往往会造成较大的偏差。

3. 方法运用的步骤。

(1) 股票价格和价值影响因素的多元回归分析。选取目标企业所处行业的全部上市公司为样本, 将股票价格作为被解释变量, 所有财务指标作为解释变量, 利用SPSS软件中的逐步回归分析模块确定与股票价格相关的财务指标。当目标企业的主要经济环境在中国内地时, 选取中国内地的证券市场中上市公司的股票价格进行多元回归分析;当目标企业的主要经济环境不在中国内地时, 则需要选取相应的证券市场的上市公司的股票价格进行多元回归分析, 并确定与股票价格关联度较高的财务指标。

(2) 选择可比企业。《国际评估准则》对于如何确定可比企业提出了如下要求:可比企业的性质和规模等与所评估企业的相似性;可比企业的数量与数据的可校验性;可比企业的价格是否为无特殊关系交易的价格。所选择的单个可比企业与所评估企业存在不一致是不可避免的, 采用多个可比企业的平均值可以减少或消除这种不一致。由此, 笔者采用如下方法选择可比企业:一方面, 从企业的性质和规模出发确定多个备选企业;另一方面, 比较待评估企业与备选企业的财务指标, 对备选企业作进一步筛选, 最终确定多个可比企业。

(3) 运用模糊数学方法评估目标企业价值。常见模型识别模糊集的方法有两类:一类是元素对标准模糊集的识别———点对集;另一类是模糊集对标准模糊集的识别———集对集。企业是一个复杂系统, 其系统功能从整体上来说是一种综合功能, 对企业的影响也具综合性, 它对企业所做出的任何一项评估都必须对多个相关因素进行综合考虑, 因而具有“多属性”的特点。那么, 根据待评估对象的某个特征参数值将待评估对象识别为某一标准模型则过于简单, 因此需要使用多个特征参数值来与标准模型的特征参数值进行比较。

(4) 基本定义与假设。假设1:同一时期同一行业的企业定价策略相同;假设2:企业间的相似度越高, 价值越接近。

设有F (U) 上的二元函数τ:F (U) ×F (U) →[0, 1], (A, B) →τ (A, B) 。

若τ满足:

则称τ是F (U) 上的贴近度函数, 称τ (A, B) 为A与B的贴近度。

4. 模型建立。

(1) 隶属函数的确定。模糊集的隶属函数是指论域U在[0, 1]的一个实值函数, 其值称为隶属度。为了简化计算和易于理解, 本文建立的隶属函数公式为:

隶属函数中, 参数a、b、c依据具体情况选用适当的统计方法测定。函数对应的坐标图如下:

(2) 计算贴近度。按照隶属函数计算各可比企业的所有财务指标对目标企业的隶属度之后, 应该选用一定的方法综合评定贴近度, 较准确的方法应该是利用层次分析法测定权重, 再利用加权平均法综合测定贴近度。

(3) 权重分配及其模型。由于企业间存在固有的差异, 不同可比企业与目标企业的相似度必然不同, 贴近度也不同。贴近度σi愈大, 表明待评估企业与可比企业愈相似。将贴近度σi从大到小排序, 记为σ1, σ2, …, σn, 可比企业的实际成交价格 (单价) 或相应的价格参数Ei为E1, E2, E3, …, En。此后, 通过指数平滑法, 将贴近度转化为相应权重, 即贴近度σi愈大, 赋予的权重愈大。设第i个可比企业的评估值为Ei+, 其评估误差为Ei-Ei+, 则第i+1个可比企业的评估值可以在对第i个可比企业的评估值Ei+的基础上进行修正, 即:Ei+1+=Ei++ai (Ei-Ei+) 。

上式可变为:Ei+1+=ai Ei+ (1-ai) Ei+

依此类推并加以展开, 可得出被评估企业的评估价格或价格参数为:

式中En+是n个可比企业交易价格或价格参数的算术平均值:

可比企业的个数n可以根据被评估企业的情况自行确定。

四、运用模糊数学方法评估目标企业价值

为了计算各可比企业与目标企业的贴近度, 首先要设计一个隶属函数来测定各可比企业指标对目标企业指标的隶属度。能较好解释股价变动的财务指标有:每股收益、净资产增长率、总资产周转率、主营业务利润率。笔者将上柴股份2007年9月30日这些指标的取值作为标准, 来衡量可比企业对上柴股份的隶属度。为了简化计算, 这里将依据上柴股份近五年各指标的最低值和最高值来设立隶属函数。隶属函数对应的坐标图如下:

隶属函数为:

函数中a和c分别取上柴股份公司各指标的最大值和最小值, b为2007年9月30日各指标的对应值。上柴股份近五年相关指标的计算结果见表2。

选择的各可比企业的贴近度见表3。

可比企业相关数据见表4。

将表4中各企业的贴近度从大到小排序, 记为σ1、σ2、σ3、σ4、σ5, 依次代表上工申贝、全柴动力、宁波富达、晋亿实业、北人股份与上柴股份的贴近度。这些企业在2007年11月14日的股价依次为E1、E2、E3、E4、E5。通过指数平滑法, 将贴近度转化为相应权重, 这样贴近度愈大的可比企业被赋予的权重就愈大。经计算, 上柴股份的股权价值为206 474.63万元, 购买股票数为24 171万股, 占全部股权的50.32%, 因此按照以上方法计算的交易价格为10.389 8亿元, 并购双方协议价为9.234 2亿元。两者结果差异= (10.389 8-9.234 2) /9.234 2=12.51%。根据评估行业的衡量标准, 评估结果差异在15%之内均属合理范围。

模型中部分参数的确定采用了简便方法, 对结果有一定影响。但此差异在许可范围内, 因此模型具有一定的推广价值。

摘要：对目标企业价值进行评估是做出并购决策的基本前提, 因此企业必须合理选择和运用企业价值评估方法。由于传统评估方法本身存在缺陷, 因此各方法在评估实务中的运用都存在局限性。本文试建立一个客观实用的目标企业价值评估模型, 以期对企业并购实践提供指导。

关键词：价值评估,并购,目标企业

参考文献

[1].李延喜.价值计量与价值评估的相互关系研究.工业技术经济, 2008;8

[2].陈智民.企业价值评估中相对收益能力确定及仿真计算.系统工程, 2007;7

基于收益法构建企业价值评估模型 篇5

1. 收益法的适用性。

企业价值源于企业各要素的有机组合, 是企业未来盈利能力和发展潜力的具体表现, 它取决于企业未来创造的现金净流量的质量。而收益法的核心是折现企业的未来收益, 非常适合企业价值评估。此外, 从收益法的评估思路来看, 收益折现中的收益额全面考虑了企业的财务和非财务因素, 综合了一系列影响企业价值的有形和无形的因素, 全面体现公司的整体绩效, 克服了成本法将企业各要素价值简单相加的缺陷。

在假设企业持续经营的前提下, 收益法的运用还包括以下前提条件:①企业投资者愿意支付的价格不会超过企业未来收益的现值。因为投资的价值在于预期未来收益现值大于目前支付的交易价格。②企业面临的经营环境和外部影响因素是可以预测的。③企业未来持续经营模式能够合理地估计。④企业未来预期收益可计量。⑤未来收益的风险可度量。

2. 收益法的局限性。

收益法有坚实的理论基础, 容易被理解, 但在具体运用过程中也有一些局限, 包括:①收益法的使用要求企业有准确的财务数据做基础, 否则评估结果可信度将受到质疑。而市场中企业弄虚作假、编制虚假报表的现象时有发生。②需要有发达的资本市场和成熟的风险管理技术作支撑, 否则折现系数不易准确估计。③从评估效果来看, 该方法没有考虑企业在不确定性环境下不可预测的各种投资机会, 而这些机会对企业价值有着极大贡献。④预期收益不确定的企业, 如陷入财务困境的企业, 当前收益和现金流量通常为负的企业, 收益具有周期性的企业等, 就不满足收益法的适用前提。⑤在具体操作过程中, 由于该方法的技术性及预测的有限性, 评估结果难免掺杂评估人员的主观性。

二、基于收益法的企业价值评估模型

1. 收益的确定。

收益法关键问题之一是收益额的确定, 对收益的不同界定衍生出不同的评估模型。在企业持续经营的前提下, 对于投资者来说, 只有发放的现金股利才是其真实的现金流入, 因此本文的模型以股利折现模型为立足点来分析企业的价值, 在这里设定公司每年发放的现金股利为模型中的收益额。股利等于企业期初权益账面净值与其盈利之和减去企业期末权益的账面价值的差额。

(1) 盈利。从盈利构成角度看, 盈利包含正常盈利、预期异常盈利和超出市场的预期盈利三部分。若设t时刻企业的正常盈利为Nt、预期异常盈利为EXt和超出市场预期盈利为εt, 则企业的盈利有如下的表达公式:

从企业盈利的创造过程看, 盈利来源于公司的销售收入, 成本的控制等日常经营, 因此, 可以得到t时刻盈利的另一个表达公式:

其中:t时刻企业的销售收入为It, 销售收入增长率为gt, 销售利润率为Pt, 整个期间公司所得税税率为T。

(2) 股利。设Dt和at分别为t时刻公司发放的现金股利和权益账面价值, 则有:

这里的股利和权益账面价值是一个综合概念, 因为权益中可能包括一些利得和损失, 股利包括追加的股本发行额或投出的股本回收额等。从经济学的角度来看, 公司的正常盈利是正常的股东权益收益率乘于期初权益账面价值, 也就是说, 正常的股东权益收益率等于此时的权益资本成本。设t时刻公司的权益资本成本为rt, 则有如下表达公式:

2. 模型设计。

收益法的原理是资产在未来预期所产生的全部现金流量的现值总和, 红利贴现模型是对公司预期红利的贴现, 即:

权益价值V=股利g1/折现系数1+股利g2/折现系数2+股利g3/折现系数3+…

这里的折现系数即是股权资本成本, 将盈利和股利的表达式代入上式, 并整理化简, 时刻t的权益价值公式为:

其中:gie为市场预期的销售收入增长率, Pie为市场预期销售利润率, △gi为超出市场预期的销售收入增长率, △Pj为超出市场预期的销售利润率。由公式 (5) 可以得到公司的权益价值等于当前的权益账面价值加上预期异常盈利的现值与超出市场预期盈利的现值之和。根据有效市场假说, 公司过去的信息以及市场上可得到和可预期的信息都反映于公式的股票价格上, 因此, 公司权益的市场价值可表示如下:

公式 (7) 可以估算现有业务的增长和已经公开及预测到的投资机会所能产生的未来收益的价值, 如果将不确定性环境下的各种投资机会考虑进去, 可得出公司权益的内在价值等于公司权益的市场价值与市场预期以外收益的价值之和, 则公司权益的内在价值为:

3. 模型分析。

从理论上看, 该模型兼容了现金收付制和权责发生制的优点, 从公司派发的现金红利出发, 最后却回到权责发生制下的财务会计数据, 使得计算预测过程明朗。从模型最终的表现形式来看, 公司权益价值等于公司当前权益的市场价值与未来超出市场预期盈利的现值之和, 即企业未来可见及预期的信息的价值与不确定性环境下不可预见的投资机会的价值。它是基于不完全信息假设下的适合不完全发达市场的企业价值评估, 克服了原有DCF法的缺点。从实际操作过程来看, 文中的模型将复杂的预测重点放在对销售收入和销售利润率的增长变化过程上, 提高了预测效率。因为如果预测过程中涉及的因素过多, 不仅成本高, 而且也降低了预测结果的准确性。同时, 从该模型可以看出, 在其他条件不变的情况下, 销售收入增长率和销售利润率提高, 权益价值才能不断增加。事实上, 这两者有相当大的关联性, 未来成长性是销售收入得以迅速增长的保障, 先进的生产技术、优秀的管理层等公司核心竞争力是提高销售利润率的关键点。反过来, 销售收入增长率和销售利润率的大小也是公司经营情况的表现形式之一。

三、模型应用

在资本市场发达的今天, 许多经营决策都在一定程度上涉及企业价值评估, 如企业收购兼并、资产重组等活动, 确定企业价值具有深远意义。尤其在资本市场投资决策中, 价值评估的结果决定决策的动向。本文将应用新模型分析在证券投资中企业价值如何决定短期和长期投资决策。

1. 长期投资。

长期投资与短期投资的不同之处在于, 长期投资注重的是公司未来的发展, 在乎公司长远的成长性和未来盈利的增长, 而不是公司股票价格的暂时性波动。文中的公式 (5) 和 (8) 分析长期投资的前提假设是, 关于企业现金流的所有信息都反映在模型中, 模型确定的是公司的内在价值。公式 (8) 表示股票的市价不等于其内在价值, 还有一部分价值是不可预期的、不确定的, 这是符合国内市场的情况的。在市场条件下, 人们还是尽量想得到公司内在价值的确切数据, 对超出市场预期的盈利进行各种估计, 虽然得出的结果不一定是内在价值的真实值, 却是众多市场参与者的一个预测评价。这些预测评价相互作用, 最终使得市场价值向着内在价值的方向波动。用长远的眼光来看, 成熟的企业, 超出市场预期的盈利可能服从随机游走模型;成长中的高科技企业, 超出市场预期的盈利可能遵循递增的趋势, 也有可能突然出现危机, 从下一期开始盈利为零。而不管是投资者的预期也好, 企业实际的发展状况也好, 它们都只是众多可能结果中的一种。文中的模型只是提供了一种分析思路。

2. 短期投资。

对于短期投资, 投资者利用短期波动的差价来获利, 因此, 对市场的任何变化和信息非常敏感。从文中的模型出发, 投资者对于超出市场预期盈利的预测会因为信息的改变而变化。将文中的模型稍做变化, 得到如下公式:

该评估模型表示公司权益t+1时刻的市场价值等于t时刻权益的市场价值与超出市场预期盈利现值之和, 超出市场预期的盈利表示在短期内公司会出现的各种可能的经营状况。如果在时刻t, 市场有信息显示公司盈利超出了市场预期, 则一部分投资者会认为公司将会具有很好的成长性, 短时间内, 投资者的这种预测会推动股票价格上升。

四、结论

本文提出的模型为分析企业价值提供了一种新的思路, 结合市场价格、现金流量、会计数据和影响企业价值的有关因素, 来分析企业长期和短期价值的关联与区别。最主要的是, 该模型考虑了不确定性环境下不可预期的企业投资机会的价值。其次, 将一些影响企业价值的错综复杂因素转为企业成长性最具有代表性的变量, 即销售收入情况, 将预测过程简化为正确合理预期销售收入的情况是问题的关键, 这表明, 要增加企业价值, 归根到底要提高企业销售收入的质量。另外, 该模型中没有假设企业的经营风险是一成不变, 折现系数是动态的, 与收益的不确定性相匹配。但这并不代表本文模型是最完美的, 每种评估模型都有其适用性和局限性, 在实际操作中要根据企业具体情况选择合适的评估模型。

摘要：本文在分析收益法的适用性及局限性的基础上, 提出了基于收益法的企业价值评估模型, 为分析企业价值提供了一条新的思路。

关键词：企业价值,价值评估模型,预期收益

参考文献

[1].陈力农.公司分析与价值评估.上海:上海财经大学出版社, 2008

[2].刘伍堂.我国当前评估实践中应用收益法存在的问题分析及对策.中国信息界, 2004;5

[3].王景升.企业价值评估的理论与方法研究.理论界, 2005;12