资产流动性风险（共12篇）
资产流动性风险 篇1
摘要：风险和收益的关系一直是金融界和财务界最为关心的主题之一。近年来, 国际上认为流动性是市场交易的基本需要, 流动性风险因素对资产定价起到非常重要的影响。通过对流动性风险含义、影响因素和度量方法的分析, 结合调整的资本资产定价的研究, 指出流动性风险对预期收益的影响在资本资产定价中应有所体现。
关键词：流动性风险,资产定价,资产定价模型
引言
风险和收益的关系一直是金融界和财务界最为关心的主题之一。人们在面临各种投资决策时, 需要对不同的投资方案和投资资产进行风险和收益的计算与评价。在这个过程中, 资产定价理论有着极强的实践性。而且近二十多年来, 由于受经济全球化与金融自由化、现代金融理论及信息技术、金融创新等因素的影响, 全球金融市场迅猛发展, 金融市场呈现出前所未有的波动性。
各种资产定价模型总是试图找出影响资产价格进而解释收益率差异的各种因素, 以指导投资决策, 但总得到不确定或模棱两可的结果。原因在于其都假定交易者的交易行为不会对资产价格产生影响, 从而忽略了流动性和流动性风险的存在。现实的股票市场并非是完美的市场, 存在着各种交易费用, 投资者之间也存在非对称信息, 即现实市场并非是一个完全流动的市场。流动性因素的存在对资产定价产生了重要的影响。流动性风险和定价关系的研究对于投资者、上市公司、交易所和政府监管都具有一定的指导意义。
一、证券市场流动性的含义及主要影响因素
(一) 流动性的相关含义
通常流动性被定义为:能够以较低的交易成本进行交易的能力;或是当流动性的需求者需要交易时, 流动性的提供者愿意在较低的交易成本上进行交易的意愿。流动性风险也是资本市场的一种重要风险, 通常股票的流动性风险被定义为:投资者在股票市场上不能及时、低成本地进行股票交易的风险。流动性是否影响资产的价格以及如何影响资产的定价一直是金融经济学领域的一个热点问题。早期国外众多学者对流动性与资产定价关系的研究都是针对流动性水平进行的, 大多得出股票流动性与收益负相关的结论。Amihud和Mendelson对流动性与资产定价的关系进行了开创性研究, 提出了流动性溢价理论, 即作为对投资者持有流动性差的资产所面临的流动性风险的补偿, 流动性差的资产应有较高的预期收益率。
中国的证券市场是一个典型的新兴市场, 对流动性风险的研究尚处于不成熟的阶段, 主要是借鉴国外的研究模型和方法。国外研究是基于做市商制度 (Dealer System) 的报价驱动市场 (Quote-driven Market) , 然而我国是指令驱动市场 (Order-driven Market) , 市场的机制不同使得研究的许多假设都需要进一步修改。那么, 用国外的研究方法可能难以详尽地描述我国股票市场的流动性特征, 使得其流动性风险问题更为复杂。
(二) 主要影响因素分析
事实上, 自有证券市场以来, 各个不同的证券市场或同一证券市场的不同阶段, 其流动性都有差别, 可见影响其流动性的因素纷繁复杂。认清这些影响因素及其机制, 可以有效化解影响市场流动性的不利因素, 能够更加合理地进行资产定价。
1. 交易方式、交易成本对市场流动性的影响
证券交易是实行现货交易还是期货交易方式, 对证券投资者的交易行为, 进而对市场流动性的影响程度同样较大。如果证券交易允许信用交易方式的存在, 均会成倍地放大入市资金的规模与盈亏。交易成本包括显性成本 (佣金和税金等) 和隐性成本 (投资准备以及交易过程中发生的信息成本与机会成本) 。过高的交易成本会使得进入市场的门槛过高, 对投资者在进入市场之前, 就进行了隐性的筛选, 产生参与受限现象, 导致股票市场进入流动性不良的恶性循环。
2. 市场规模、投资者差异对市场流动性的影响
投资者作为证券交易市场的主体, 其交易行为是影响市场流动性的重要因素。投资者的行为首先决定是否进入市场, 其次是选择交易对象。投资者的第一个选择, 是决定证券市场的交易者数量, 进而决定交易规模的重要因素, 市场只有做大才能做活。投资者的第二个选择, 涉及其在期限偏好、风险偏好、未来预期以及信息敏感度等方面的差异性。正由于众多投资者不同的风险偏好程度和投资策略, 不同的信息反应模式和操手法, 会导致投资者在同一市场对同样的信息作出不同的反应, 进而产生出不同的买卖需求和不同的交易对手。这样, 需求和供给就可能互相抵消, 市场高流动性和价格相对稳定才可能实现。
3. 证券品种、信息披露对市场流动性的影响
证券市场交易品种多样, 如股票、债券等金融原生产品以及国债期货、股票指数期货、股票期权等金融衍生产品, 构成一个非常复杂的证券品种系列。但由于市场发行主体存在巨大的差异, 每一种类的证券往往呈现出不同的特征以及价格走势。证券投资者根据各自不同的风险偏好和期限结构, 不同的盈利预期和投资策略, 选择不同的证券品种予以投资, 对股市流动性会产生相应的影响。在现代经济学家的眼中, 被认为是信息不对称现象较为严重的市场。由此, 各国证券市场受到监管当局最为严格的市场监管, 而监管的核心之一便是信息披露制度, 以解决存在于知情交易者与非知情交易者之间的信息不完全、不对称问题。一般认为, 非知情交易者是市场流动性的主要提供者。如果信息不对称问题非常严重, 即知情交易者能够从非知情交易者信息劣势中谋取额外收益的话, 非知情交易者的入市意愿与交易冲动便受到极大抑制, 市场流动性自然受到挑战。
二、流动性风险的度量方法
证券市场的流动性是一个与价格、交易量、时间等因素都有关的复杂现象。Halris认为, 一个流动性好的市场要有“即时性, 可忽略的宽度, 很大的深度和高度弹性”, 即通常所说的流动性四维。一是交易的即时性 (Immediacy) , 意味着一旦投资者有买卖证券的愿望, 通常总可以立即得到满足。二是市场宽度 (Breadth) , 交易即时性必须在成本尽可能小的情况下获得, 这表现为买卖价差比较小, 市场有很小的宽度。三是市场深度 (Depth) , 在一个给定的买卖报价下可以交易的股票数量。四是市场弹性 (Resiliency) , 指因为大的、非信息驱动的交易引起均衡价格偏离后, 市场重新回到均衡状态的速度。常用的流动性度量方法如下。
(一) 买卖报价差 (Bid-ask Spread)
衡量买卖价差有两种方法:一是绝对买卖价差, 等于卖出报价减去买进报价;二是相对买卖价差, 由于买卖价差通常随价格而变化, 故可以用绝对买卖价差除以最佳买卖价格的平均值, 即得到百分比买卖价差。两种价差分别表示为:
其中:PA为最优卖出价, PB为最优买进价, 。
(二) 有效价差 (Effective Spread)
有效价差反映订单成交的平均价格和订单到达时买卖报价差均值之间的差额。有效价差衡量订单的实际成本, 则有效价差可以表示为:
其中:t表示交易时间, Pt表示实际的交易价格。为了减少股票价格水平等因素对有效价差的影响, 可以考虑相对有效价差为:
(三) 非流动性指标ILLIQ
Amihud (2002) 利用价格和交易量构造了新的非流动性度量指标ILLIQ, 计算ILLIQ指标同样仅需要日收盘价和日交易金额数据, 这样在大多数股票市场中都可以获得长期的、稳定的数据来度量流动性。股票非流动性指标的公式为:
其中:Rit为股票i在的收益率, Volit为股票i在第t期的成交额, Dit表示股票i在第t期包含的交易天数。
三、结合流动性因素的资产定价模型
传统的资本资产定价模型 (CAPM) 为:
表示即定资产的风险价值是均值一方差模型的基础上发展来的, 认为市场是无摩擦的, 不考虑证券投资过程中的交易费用, 实际的交易过程是存在摩擦的, 并且有交易费用以及其他费用的产生, 且其他费用随着持有期不同而不同, 这些费用的存在使资产在变现时必须考虑其成本, 给资产带来了流动性风险, 因此, 在资产定价时要充分考虑到这些因素。Achary和Pedersen (2003) 把假设的无摩擦经济中只含有一个β, 即一种风险的CAPM转化成流动性调整的资本资产定价模型 (LA-CAPM) 。
在线性的资本资产定价模型里考虑了非流动成本, 则资产i的条件期望净收益为:
其中:, 即风险溢价。
则, 条件期望总收益为:
其中:rf为无风险利率, c为非流动性成本, i和m表示资产i和市场组合m。和标准的CAPM一样, 资产的预期收益和这四个β呈线性关系。此式表明资产i的预期超额收益是其预期非流动性成本加上四个β值乘以风险溢价, 这四个β值和资产收益及流动性风险有关。传统的CAPM中资产的预期收益和市场β成线性关系, 与传统的CAPM相比, LA-CAPM除了考虑资产i的系统风险βi1外还考虑了其他三种流动性风险。
1.βi2:资产非流动性和市场非流动性的协方差, 即系统流动性风险。收益与资产非流动性和市场非流动性的协方差呈正相关关系, 这是由于流动性共性的存在, 当市场缺乏流动性时, 投资者对持有流动性差的股票要求风险溢价。在这个模型中, 流动性共性的风险溢价是由非流动性的价值效应引起的。在投资者可以自由选择卖出何种证券的经济中会应用到风险溢价理论, 当投资者持有缺乏流动性 (即有较高cti值) 的证券时, 可以选择不去交易这种证券而是交易值低且不与市场协同的其他证券。因此, 投资者对与市场非流动 (下转160页) 性有正的协方差的各股要求收益溢价。
2.βi3:某种证券的收益与市场非流动性的协方差。cmt+1代表市场非流动性成本, 其值越大, 市场流动性越差;反之, -cmt+1的值越大, 表示市场流动性越好。因此, 也称这种风险为某种证券的收益对市场流动性的敏感性。风险回避的投资者对收益与市场流动性同向变动的证券要求风险溢价。
3.βi4:某种证券的非流动性与市场收益的协方差。这种风险为某种证券的流动性对市场收益的敏感性, 如果某种证券的流动性与市场反向变动, 那么市场下跌时, 市场收益比较低, 投资者的财富急剧缩水, 为维持原来的消费水平, 投资者可能要出售证券, 证券的变现能力此时变得特别重要, 而这种证券的流动性此时反而比较好, 恰好满足投资者潜在的变现需求, 因此, 投资者愿意为持有这种证券支付溢价。
四、结论及建议
(一) 结论
LA-CAPM中的四种方差描述了流动性风险, 模型提供了基于总收益和流动性成本测量的理论基础以及总收益和流动性风险的价格关系, 为研究流动性风险和价格的关系提供了一个很好的指引。并且模型中cti为非流动性成本, 通过对比分析前文第二部分流动性度量指标, 得出Amihud (2002) 提出的ILLIQ指标, 对于中国股市而言, 可以克服需要获得长期数据的问题, 且该指标只需要日收盘价和日交易金额, 并且能够全面地衡量非流动性风险, 因此, 流动性风险对预期收益的影响在资本资产定价中应有所体现。
(二) 建议
基于流动性风险对资产收益率定价的影响, 公司许多重大财务政策的选择, 如股票上市、股票承销、证券标准化、证券面值的确定、交易所的选择, 均可得到更合理的解释。而对流动性与资产定价关系的进一步研究, 尤其是基于现实证券市场的实证研究, 将使公司的财务决策建立在更加科学合理的基础之上。目前, 随着我国证券市场的不断成熟与发展, 市场流动性风险已经逐渐变成中国证券市场的系统性风险, 并且日益成为中国证券市场面临的主要风险。此时研究股票市场的流动性风险的资产定价, 对于更好地发展我国证券市场, 为人们投资证券提供更有效的风险度量依据具有重大的现实意义。
参考文献
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[5]刘海龙, 仲黎明.证券市场流动性风险管理[M].上海:上海交通大学出版社, 2006.
资产流动性风险 篇2
因素分析：
一、流动资产周转率（营收/流资平均余额）=流动资产垫支周转率（营本/平均存货）*成本收入率（营收/营成）
然后： 流动资产垫支周转率的影响= 成本收入率的影响=
二、流动资产垫支周转率=存货周转次数（营收/平均存货）*存货构成率（平均存货/流动资产平均占用额）然后： 存货周转率次数影响=存货构成率的影响=三、一、固定资产收入率=固定资产产值率（总资产/固定资产平均余额）*产品销售率（产品营业收入总额/总产值）然后：固定资产产值率分析产品销售率变动的分析
资产流动性风险 篇3
关键词：资产证券化；流动性风险；商业银行
一、 资产证券化理论基础
（一）资产证券化内涵
资产证券化是20世纪70年代一项重要的金融创新，对金融市场和经济的发展产生了积极的影响。资产证券化目前还没有形成一个统一的定义，学者们从不同的角度给出了不同的定义，较典型的主要有：
第一种典型的定义，资产证券化是指以资产所产生的现金流为支撑，在资本市场上发行证券进行融资，对资产的收益和风险进行分离与重组的过程；另一种代表性观点总结出其基本特征：第一资产证券化发行的证券必须是由特定资产支撑的，支撑的含意是指由这些资产所担保或者证券代表了这些资产的部分利益；第二资产证券化必须涉及资产转移的设计以使支撑资产的证券与这些资产的持有者的风险隔离；第三种观点认为，资产证券化是通过创立当事人和构筑当事人之间的法律关系，使缺乏流动性的债权（金融债权性资产）转化为资本证券上的财产权得以流通的制度①。
资产证券化本质上是将流动性较弱的资产转化为流动性较强的资产，并实现资产的风险与收益的分离和重组。本文是从银行角度来考察资产证券化，文中资产证券化无特别说明，均指信贷资产证券化。
（二）资产证券化原理
资产证券化是以基础资产的未来现金流为支撑而发行证券的过程，因此，资产所产生的现金流分析就成为资产证券化的核心原理。
任何一项成功的资产证券化，必须要对基础资产进行成功的重组以组成资产池，并实现资产池和其它资产的风险隔离，同时，还必须对资产池进行信用增级；因此，资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理就成为资产证券化的三大基本原理。
（一） 核心原理
基础资产的现金流分析是资产证券化的核心原理，它是由现金流的基础作用决定的。基础资产可预见的现金流是资产证券化的基础，只有现金流是确定的，在以基础资产为支撑而发行的证券的价值才能被确定。基础资产的现金流分析主要涉及三个方面：资产的估价、资产的风险与收益和资产的现金流结构。
（二） 基本原理
资产证券化的三大基本原理分别是资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理。基本原理是对核心原理的深入，是对资产现金流的深入分析。
1、资产重组原理
资产重组是资产的原始权益人为实现证券的发行，对基础资产进行重新配置和重组以组成资产池。资产重组原理最重要的是对资产的选择，并不是所有的资产都适合进行证券化，资产需满足一定的条件才能进行证券化，其中最重要的一个条件就是资产能产生稳定的、可预见的现金流收入。
2、 风险隔离原理
经过资产重组形成资产池以后，必须将资产池与其他资产的风险相隔离。通常做法就是设立特殊目的机构即SPV，原始所有者将基础资产“真实出售”给SPV，真实出售即基础资产在出售后，原始所有者纵使破产，其已出售的资产不会被列入破产清算的范围。原始所有人的风险与证券化交易的风险无关，不会传染给证券持有者，从而实现了风险隔离。
3、 信用增级原理
由于资产证券的本息依赖于被证券化资产的未来现金流的实现，这对证券投资者来说存在一定得风险。因此，通过信用增级的方式，来提高证券的信用等级，以吸引更多的投资者。信用增级的方式有很多种，主要分为内部增级和外部增级。内部增级主要是利用基础资产所产生的现金流来实现自我担保；外部增级则是通过第三方机构提供担保。通常都采用两者相结合的方式来实现证券的信用增级。
二、资产证券化作用流动性风险运行机制
（一）化优化资产负债期限结构
1、降低中长期贷款比例
根据全国五家大型商业银行（工商银行、农业银行、中国银行、建设银行和交通银行）提供的定期报告，近五年五家银行中长期贷款占贷款总额的比例在60%以上，且呈现上升趋势。中长期贷款比例的增加使得银行存贷款期限结构错配问题更加突出，银行将面临较为严重的潜在流动性风险。
通过对资产证券化原理分析可看出，将中长期贷款证券化是解决银行存贷期限错配的重要手段。银行选择要进行资产证券化的中长期贷款，将其真实出售给SPV，SPV再将这些贷款组合汇集成资产池，以资产池所产生的现金流为支撑在市场发行债券进行融资，最后用资产池所产生的现金流来偿付发行的债券。
至此，银行将中长期贷款剥离出资产负债表外，表内中期贷款比例也随之下降，存贷款期限结构错配现象得以缓解。
2、优化资产结构配置
在我国银行的资金来源大部分依赖存款，而存款中活期存款的比例又居高不下，以全国五家大型商业银行为例，活期存款占总存款比例在50%以上。活期存款比例过高使得银行资金来源的稳定性减弱，如果中长期贷款过度依靠活期存款这种不稳定资金来源，一旦活期存款被大量提取或转移至资本市场，银行将面临流动性危机。
因此，增加长期稳定的资金来源可以解决银行借短贷长的状况，用长期的资金来源支持中长期资金运用，使资产负债期限结构趋于合理。银行购买并持有资产支持证券，丰富了银行资产项目品种。当银行出现流动性不足时，可在资产支持证券二级市场出售资产支持证券以获取流动性。
（二）提高银行证券化资产的流动性
贷款是银行资金运用的主要方向，银行既是贷款的提高方，也是贷款的持有者和服务运作者，尤其是长期贷款，其期限一般都在5年以上，有的甚至长达20-30年如住房抵押贷款。因此，贷款的流动性风险以及利率风险、信用风险都将由银行自身独自承担。其次，贷款的资金来源主要是短期存款，这种短存长贷的资金结构，会使银行面临很大的流动性风险。
银行贷款证券化就是将银行的主要资产贷款，通过一定的结构安排和设计，将其转化成可在金融市场上出售和流通交易的证券，即将流动性差的贷款转换成流动性高的资产支持证券，极大的提高了银行资产的流动性。
三、结论及建议
结合我国银行业现状，对信贷资产证券化的发展有以下建议：
第一，扩大资产证券化规模。一方面是投资者拥有巨额金融资产找不到投资渠道，大部分只能以储蓄存款方式持有，另一方面是国内金融机构等迫切需要解决流动性问题、不良资产等问题。因此，资产证券化只要设计合理，具备较高收益性、流动性以及安全性，就会得到投资者的青睐。
第二，丰富投资者结构及扩大发起者范围。证券化是一项重要的金融创新手段，不但政策性银行和大型商业银行可以采用，中小商业银行也可以使用。从现阶段来看，大银行资金还算充裕，中小商业银行面临的资金约束更大，受到业务规模和融资渠道的局限，我国中小商业银行流动性不足的问题更为突出，因此中小商业银行对资产证券化的需求更明显。（作者单位：东华大学旭日工商管理学院）
参考文献
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[4]陈裘逸.资产证券化的定义和模式的检讨—以真实出售为中心[J].金融研究，2003.10
[5]孙奉军.我国资产证券化的现实思考与路径选择[J].财经研究，2001（9）.
注解：
①资产证券化的定义和模式的检讨—以真实出售为中心[J].陈裘逸，金融研究，2003.10
资产流动性风险 篇4
本文按照Gibson和Mougeot (2004) 的基本框架, 直接建立二元均值GARCH—Diagonal BEKK模型, 利用沪深300十大行业指数数据, 按市场态势对我国股票市场的系统流动性风险溢价动态进行实证研究。
一、模型建立、数据说明及变量选取
(一) 系统流动性风险溢价理论模型
按照Chen等 (1986) 的思路, 我们假定股票收益服从预先设定的两因子模型, 假定两因子分别是市场因子和系统流动性因子, 检验下列等式 (1) 刻画的股票市场预期超额收益是否满足。
其中, rM, t表示股票市场超额收益, σ2M, t是股票市场超额收益的方差, σML, t是市场超额收益和市场流动性的时变协方差。λM, t是市场风险溢价, 而λML, t是系统流动性风险溢价。
按照在Gibson和Mougeot (2004) 实证检验中得到证实的结论, 假设σML, t是正的, 因此, 我们可以推断系统流动性风险溢价λML, t的符号应该是负的。这意味着投资者如果重视将来交易的即时性, 应该提高那些与市场流动性协同变化程度高的证券和组合的现价, 这样, 在未来可以给投资者提供改善的投资机会集 (因为高收益带来高现金流) 。
(二) 二元均值Garch (1, 1) —Diagonal BEKK模型的建立
按照Gibson和Mougeot (2004) 的基本框架, 我们假定超额市场收益rM, t和市场流动性rL, t服从二元均值GARCH模型:
其中, Hi为市场超额收益率和市场流动性的方差—协方差矩阵。A, B和Ω为对称的常数矩阵。rM, t为股票的市场超额收益, σ2M, t是股票的市场超额收益的方差, σML, t是市场超额收益和市场流动性的协方差;rL, t为市场流动性变量。为了考虑市场是非理想的, 方程中常常包括常数项μM, λM是市场风险溢价, λML是系统流动性风险溢价。
(三) 数据说明及变量选取
1. 数据说明
由于沪深300指数以2004年12月31日为基日, 因此, 本文选取沪深300十大行业指数的周度收益率和成交量序列作为样本, 样本区间为2006年1月14日至2010年6月30日, 共计224个数据 (除去节假日) 。
2. 变量选取
(1) 超额市场收益率。超额市场收益率定义为沪深300指数 (或沪深300行业指数) 的周度收益与周度无风险收益的差。收益率采用对数收益率, 其表达式为
其中, pM, t, pM, t-1分别为沪深300指数 (或沪深300行业指数) 第t周和第t-1周的收盘价, rf, t是沪深300指数 (或沪深300行业指数) 第t周无风险收益率。
(2) 市场流动性。选取沪深300指数 (或沪深300行业指数) 周度成交量对数的一阶差分作为总的市场流动性变量, 其表达式为
其中, Trdvolt, Trdvolt-1分别为沪深300指数 (或沪深300行业指数) 第t周和第t-1周的成交量。
(3) 超额市场收益的时变方差 (σ2M, t) 和超额市场收益与市场流动性的时变协方差 (σML, t) 超额市场收益的方差 (σ2M, t) 和超额市场收益与市场流动性的协方差 (σML, t) 的时变值通过在联立方程中建立均值方程只具有常数项的回归方程, 即市场超额收益和市场流动性收益的二元GARCH模型, 得到σ2M, t和σML, t。
二、基于行业指数数据的系统流动性风险实证研究
(一) 十行业指数超额收益与市场流动性的描述性统计分析
首先我们给出沪深300的十大行业指数的超额收益和流动性变量的基本描述性统计量的分析结果, 分别如表1、表2所示。
由表1可知, 各个行业指数平均超额收益都为正。从标准差来看, 十个行业的市场超额收益的波动性相差不是很大, 其中金融和信息两个行业的波动相对来说要大一点;从偏度和峰度看出各行业超额收益都不服从正态分布。 (***) 表示各个序列在1%水平时都是平稳的。
从表2可以看出, 各行业流动性的均值都大于零, 电信业务波动性最大, 而原材料指数、工业指数、可选指数三行业的波动性较小;主要消费指数、电信业务指数峰度远远大于正态分布的峰度值3, 并且J-B统计量都很大, 具有典型的“尖峰性”。其中 (***) 表示各行业流动性序列在显著性水平为1%时是平稳序列。
总之, 本文基于沪深300指数数据, 建立了系统流动性风险溢价存在性成因的检验模型, 并对模型进行检验, 实证结果表明, 我国股市的流动性溢价来自交易频率而不是交易成本, 股票资产定价的重要因子为换手率等流动性成本。我国股市的流动性溢价来自交易频率的结论, 印证了我国股市中小投资者数量大, 频繁交易是引起股市波动的主要原因, 该结论对投资者特别是机构投资者进行资产定价, 特别是制定投资策略具有借鉴意义和应用价值。
摘要：流动性与资产定价是当前金融领域研究的热点之一, 研究流动性与资产定价以及流动性风险与资产定价的关系是当前国内研究资产定价的主要内容。本文将通过沪深股市的实证数据研究中国股票市场系统流动性风险溢价的问题。针对流动性溢价问题, 本文将基于沪深股市数据, 结合我国证券市场特征, 按照Gibson和Mougeot的基本框架, 直接建立二元均值GARCH——Diagonal BEKK模型, 对我国股票市场的系统流动性风险溢价动态进行实证研究。通过研究, 本文得出结论:中国股票市场存在系统流动性风险溢价, 但随着样本期的选取、样本的选取以及不同流动性指标的选取的不同, 其显著性是也不同的, 系统流动性风险溢价对对市场的超额收益是有影响的, 而且这种影响是动态波动的, 从长期看, 这种波动持续性的存在会使投资者未来投资的不确定性增加。
关键词：流动性溢价,系统流动性风险溢价,资产定价
参考文献
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国有资产在流动中升值 篇5
一家处于亏损境地的国有小企业在被兼并的第二年即创造利润1400万元，上缴税收400多万元，由社会的“包袱”一下子成为“香饽饽”。是兼并方的“恩赐”？是自身的“卧薪尝胆”？还是政府的“特殊照顾”？上海浦东新区印刷厂被兼并一年多来运作的实践为我们提供了答案。
一、兼并的背景
1、被兼并方浦东新区印刷厂与兼并方茉织华公司的简要情况
浦东新区印刷厂建于一九五二年六月,至今已有四十多年的历史，前身为上海市川沙印刷厂,属地方国有企业。该企业主要从事一般发票、各类凭证及帐表簿册的印刷。由于其生产设备陈旧、工艺落后,无法适应日益激烈的市场竞争,业务量不断萎缩。销售额仅262万元,利润6000元,负债达到87.66万元。银行短期借款50万元，流动资产为101.05万元，但存货一项就占56.64万元，而货币资金仅为30.48万元，应收款为11.81万元，企业财务状况相当困难。
茉织华公司是以平湖市新仓服装一厂为母体厂，近年来通过实行多元化经营,组建的拥有一系列子公司的集团公司。它是一个以生产出口服装为主、专业化分工明显的外向型中外合资企业。该公司是按现代企业制度设置并实施管理,公司汇聚了一批具有丰富的国际、国内贸易及办实业经验的中高级管理人才。1995年,该公司被中国纺织总会列为中国服装企业首强,并连续三年获中国服装业利税第一名。19,集团公司产值达22亿元,利税1.5亿元,出口创汇2.2亿美元。公司内设有9个服装子公司、2个印刷公司及一系列为服装业服务的子公司和事务所。其中浙江茉织华印刷有限公司是一个以印刷服装包装材料为主的子公司,近年来公司凭借自已一流的印刷设备和技术,承接了印刷技术难度大、防伪要求高的国家增值税发票、银行清分机转帐支票等特种商务票证的印刷业务。产值为9000万元,利润万元,税金404万元。
2、兼并双方实施兼并的内在动因
浦东新区印刷厂近年来由于多方面的原因，在经营上陷入了困境，主要表现在：（1）企业管理不适应市场经济要求,内部缺乏正常运行的保证机制，人员无流动、分配无差距、上岗无竞争。（2）职工文化程度低,年龄结构偏大，职工对企业依赖性大,退休工人较多,负担重，职工平均年龄41岁,女职工占49%,40岁以上的职工占48%，职工中初中及以下文化程度占94%。（3）设备陈旧,无力参与激烈的市场竞争，印刷设备均属四、五十年代，国家无投入,企业亦无力购置先进设备，企业不具备参与竞争的物质条件,难以为继。（4）缺乏专业人才,技术力量薄弱，人才流动的放开,引起大量人才流失。业务人才的流失,导致企业销售下跌，技术人才的流失,直接影响产品质量。
茉织华公司因业务的急剧扩张，迫切需要扩大生产规模，其兼并的主要原因为：（1）兼并重组有利于改变公司产品单一模式。保留原普通印刷业务，同时引进先进设备,加入技术含量高、防伪要求高的特种票证及彩色不干胶商标、高档彩色包装纸等印刷业务，使其成为多品种、高科技的现代化印刷企业。（2）公司可充分利用上海经济中心的优势。公司属下有多个具有一定规模和资金实力的经济实体；公司在浦东新区已有开发基础；公司可在资产资本经营、国际金融、贸易、印刷、国内服装市场的开发上作进一步拓展。（3）有利于公司取得时间效益。与内部投资相比，兼并节省了投产、以及培训新员工等所需的时间，使企业能迅速投产，在较短的时间内实现规模迅速扩张。（4）实施兼并同时也可以享受政府的优惠政策。如《浦东新区关于支持优势企业兼并划转小企业的若干扶持政策》中规定的在税收、人员安置等方面的优惠政策。
3、兼并双方的互具优势为实施兼并提供了可能
浦东新区印刷厂虽陷入困境，但在以下方面具有一定的优势：（1）作为一家有四十多年历史的国有企业，浦东新区印刷厂拥有一批对印刷技术比较熟悉的职工，能承接一些印刷技术要求高，难度大的印刷业务，是工厂的一笔宝贵财富。（2）厂区占地6.72亩，并拥有厂房、设备等一批固定资产，为厂区改造，设备更新提供了空间，为扩大生产奠定了基础，使兼并方能迅速投入生产。（3）具有印刷行业的五种资质，包括税务发票、行政事业单位收据、密件、商标以及书刊省级印刷许可证，这些资质也是印刷厂的一种特殊资源。（4）地处浦东新区，地理位置优越，交通便捷，运输成本低，能在保证产品供应上海市场的同时，较好地辐射整个华东地区。 茉织华公司具有的优势：（1）公司是按现代企业制度设置并实施管理，具有丰富的国际、国内贸易及办实业经验的中高级管理人才；具有现代化的管理体系及国际一流水准的装备和技术；设有9个服装子公司、2个印刷子公司及一系列为服装业服务的子公司和事务所；是以生产出口服装为主、专业化分工明显的外贸与内销并举的中外合资企业,经营方式灵活多样。（2）公司有强大的营销网络及信息系统。出口日本的产业服装已占日本服装总需求量的20％以上，并不断有世界各地的著名服装商前? 辞⑻福辉诠?诮?俑鲋械纫陨铣鞘锌??00家连锁店,兼并后更可利用浦东开发的大好环境开发上海市场；公司拥有计算机国际互联网信息系统。（3）具有资金和财务优势。公司其它投资项目有的已进入回报期,再加上茉织华公司股票的上市等融资渠道和措施，有较为充足的资金来源。
4、兼并双方障碍的消除为实现兼并奠定了基础。
在兼并谈判过程中，兼并双方在许多方面达成了一致意见，但同时遇到了一些障碍：
浦东新区印刷厂的障碍消除。在兼并谈判时，印刷厂受到了特别是来自职工的诸多阻力。有的职工认为兼并是将企业卖给“外地人”，在感情上不能接收；有的职工担心兼并后由“外地人”管，自己的企业主人翁地位丧失，沦为“二等公民”，权益得不到保障；还有的职工则对兼并后企业将来的前景表示忧虑。对此，印刷厂领导从转变职工思想着手，加强对职工的思想工作，做好耐心说服和劝说工作，向职工阐明兼并对企业发展的重要作用，还带领职工代表前往浙江茉织华公司实地察看，鼓舞士气，树立信心，解除了职工的后顾之忧。 茉织华公司的障碍消除。茉织华公司认为兼并浦东新区印刷厂这样厂房设备陈旧、职工包袱重的国有老企业，兼并成本大，若按印刷厂帐面上的93.3万净资产进行兼并，公司的利益将得不到保证，并由此萌生了另往他就的想法。对此，新区国资管理部门从企业的长远发展和职工的切身利益出发，果断决策，同意茉织华集团以所属平湖新仓服装一厂的名义对浦东新区印刷厂实施零资产兼并。
4月19日，浦东新区管委会下发54号文件，同意平湖新仓服装一厂兼并浦东新区印刷厂。平湖新仓服装一厂在取得浦东新区印刷厂全部资产的同时,承担偿还全部债务的责任,并根据协议规定落实全部职工的工资、福利、公积金、医疗保险和养老保险的一切待遇。
二、兼并后采取的主要措施
在兼并浦东新区印刷厂后,茉织华公司制定了浦东新区印刷厂发展的总体规划。提出要通过建造新厂房,添置新设备, 增加印
刷品种、提高产量等途径,使浦东新区印刷厂规模逐步扩大，效益逐年提高，五年后成为国内最大的印刷企业之一。
针对浦东新区印刷厂目前困境的根源主要是经营机制不灵,而突出的问题是产品销售不畅。为此，茉织华公司结合本公司整体发展情况和浦东新区印刷厂发展要求，对浦东新区印刷厂的重组以机制重组、产品重组、资产重组、债务重组和人员重组为主线, 采取了一系列的措施。
1、机制重组
浦东新区印刷厂被兼并后,成为茉织华公司的全资子公司,其生产经营将按照现代企业的模式开展。由于历史的原因,浦东新区印刷厂虽然已面向市场,但由于机制缺陷,严重缺乏抗击市场风浪的能力，无法适应现代企业运行的要求。为此，茉织华公司对印刷厂的机制进行了重组。
首先, 加强市场意识,强化市场机制。增强企业开拓市场的能力,以扭转目前产品销售不畅的局面。将浦东新区印刷厂市场机制的.强化与公司总体经营结合起来,由实力强大的莱织华印刷有限公司帮助和扶持浦东新区印刷厂产品开拓市场,并有公司内部自用的印刷品的耗用量作保证。
其次,进一步完善用人机制和激励机制,为优秀人才创造良好的环境,也为职工的成才提供条件。根据职工的贡献大小,拉开分配档次,充分体现按劳分配的原则。真正做到人尽其能,物尽其用,最大限度地调动干部职工的主动性和积极性。
第三,引进竞争机制。实行职工能进能出,干部能上能下的制度,提高各岗位的效率，形成了企业内部的有序竞争机制,。
第四,建立职工保障机制。浦东新区印刷厂在重组中及重组后,根据国家、上海市和浦东新区的有关法律法规,配合社会保障体系的建立和完善,努力建立较为完善的职工保障机制,使职工安心工作,无后顾之忧,增强企业的凝聚力。
2、产品重组
根据市场需求和浦东新区印刷厂发展规划,茉织华公司对印刷厂的产品进行了重组:
第一、增加印刷品种,提高产品档次。兼并后在保持原有产品的印刷业务的基础上,增加银行票据、有价证券、税务专用发票、邮电、商务办公用纸、彩色不干胶商标标签、服装吊牌、高档彩色包装品等品种,实行产品档次的多元化。
第二、利用无形资产,提高知名度。浦东新区印刷厂是浦东新区唯一的一家国有印刷老厂,而该厂获得的印刷业诸多许可证都是无形资产。茉织华公司利用自身的业务渠道、市场网络,进一步提高浦东新区印刷厂的知名度。
3、资产重组
公司根据负债情况及产品生产经营的现实需要,对浦东新区印刷厂的资产进行重组。
第一、改造老厂。对老厂投入100万元资金,其中30万元添置电脑制板系统,以解决原铅字排版落后工艺、制版靠外协的问题,提高印刷产品档次,70万元对原老厂进行厂区、厂容进行改造,后又投资100万元,添置小型胶印机3-4台。改造后，设备得到更新，厂貌大为改观。
第二、开办新厂。在浦东新区金桥出口加工区，先期租用了3000平方米的标准厂房，投资l500万元,从日本引进先进的商务印刷流水线二条，再投资1000万元,从日本引进先进的彩色包装印刷流水线二条。第二年,对新厂再投资2900万元,使其实现正常生产。
4、债务重组
浦东新区印刷厂近几年来虽未亏损,但是潜亏已存在,按照浦东新区印刷厂的发展规划，对原老厂的87万元债务,采取投入一点,产出一点,以原厂救原厂,二年内将所有债务还清。茉织华公司注入的大量资金主要用于易地扩建新厂区。
兼并后，对印刷厂的易地扩建、老厂改造，以及完善工艺、添置设备等需要投入的1亿元资金，来源主要是靠茉织华公司的整体效益及茉织华公司在上海发行股票中的资金作保证，故只需求部分资金的贷款,偿还贷款的能力较强。
5、人员重组
根据有利于企业的发展,又有利于社会稳定的原则,在将原浦东新区印刷厂职工将全部安置的基础上，为满足现代化管理要求,印刷厂又向社会招聘了经营管理、工艺技术和市场营销等高素质人才,严格定岗定员,根据生产和发展的需要,重新核定和设置各部门及岗位,并实行按岗位定员。原浦东新区印刷厂108人,其中有14人通过培训去新厂,其余的职工重新定岗,进行了妥善安置。新厂还在新区招聘了50多位管理技术人员和工人，以适应业务发展的需要。
三、兼并实现了多赢的局面
1、通过兼并，浦东新区印刷厂重新焕发了活力，效益得到了迅速提高。兼并后，19当年实现扭亏为赢，，销售额达到4000多万元，与兼并前年的销售额262万元相比，增长16倍；实现利润1400万元，为历史上最高利润19万元的74倍，印刷厂老厂人均创利1万多元，新厂人均创利超过10万元。
2、通过兼并，茉织华公司迅速壮大了实力，扩大了市场份额。印刷业是茉织华公司多元化经营中的主要方向之一，通过此次兼并，茉织华公司在印刷业上的实力得到了迅速壮大。公司充分借助浦东新区印刷厂的地理优势，拓展了上海地区的业务，并较好地辐射了整个华东地区。
3、通过兼并，职工的利益得到保障，收入得到了大幅度的提高。印刷厂职工月平均工资达到1040元，月平均收入1400元，为兼并前1997年的1.8倍。职工不仅摆脱了下岗的威胁，而且公积金、养老金、医疗费等各项福利得到了较好的落实，企业的凝聚力大大增强。 4、通过兼并，有力促进了新区的经济发展。年，浦东新区印刷厂预计上交税收400多万元，一跃成为浦东新区的税收大户之一。同时，印刷厂的迅速发展又增加了新的就业机会，促进了新区社会的稳定。
四、几点思考
思考之一：有进有退，有所为有所不为是推进国有资产优化重组的有效方式。
印刷业由于进入壁垒低、技术含量少、产生效益快，处于过度竞争状态。新区最多时曾有800多家印刷厂，现今也基本维持在600家左右。创建于五十年代的浦东新区印刷厂由于受传统体制长期束缚，生产设备陈旧、工艺落后，职工文化素质低，人才流失严重等原因，无法适应日益激烈的市场竞争，经营状况日趋恶化，已面临亏损的边缘。党的十五届四中全会提出，要按照“有进有退”、“有所为有所不为”的原则，进行资产重组和结构调整，通过兼并、联合等形式，进一步放开搞活国有中小企业。浙江茉织华集团以所属的国有企业新仓服装一厂对浦东新区印刷厂进行兼并收购，是国有资产在市场化运作下跨地区、跨部门的流动，促进了国有资产在更大的范围内实现资源优化配置。从局部利益来说，新区国资减少了；从国资总量来讲，国有资产整体经济效益提高了。通过异地兼并，区属国有资产从竞争性行业中退出，向外省市优势企业集聚，资产流动盘活了滞存资产，实现了国有资本的优化重组，形成了更为合理的产权结构和企业组织结构。因此，政府对于不同情况的企业，通过制订不同的政策导向，尤其对于产品没有市场、长期亏损、扭亏无望的企业应尽早通过“零置换”、“
零兼并”、破产关闭，甚至“倒贴钱”等形式坚决退出，实现国有资产的优化重组。 思考之二：算整体帐，算长远帐，看综合效益是实施兼并的着眼点。
浦东新区印刷厂经过评估还有93.3万元的净资产，而采取的兼并方式是零兼并，因此从资产角度来说，这一成交价远远低于帐面资产价值。从眼前看，可以说是“资产流失”。但是，如果“想一想开”，一个企业已经潜亏，还有一大批工人等待安置，其市场价值可能还是“负的”。若还要按帐面资产的价值转让，当然不会有人接盘。这种“嫁者”有情，“娶者”有意，但却因“娘家人”要价太高，而令“婚事”告吹的实例，绝不在少数。因此，在企业还有优势，还有人接收的情况下政府果断把企业转让出去，不啻为明智之举。从长远看，浦东新区印刷厂于年4月实施兼并后，老厂当年即扭亏为盈，职工收入大幅度提高，金桥新厂更是成为新区税收大户。1999年浦东新区印刷厂上缴税收400多万元。从这个意义上，93.3万国有资产不仅没有流失，而且得到了升值。从整体看，企业被兼并，政府卸下了包袱，企业从吃财政补贴，转变为向国家交纳税金，从纯消耗，变为积极创造财富，职工由下岗变为上岗，并增加了新的就业机会，促进了社会稳定，繁荣了地方经济，这无论对企业还是对政府，这帐都是划得来的。。 思考之三：知彼知己，优势互补是兼并成功的前提。
优化资源配置，形成规模效益，产生1+1>2的效果，是企业兼并的目标。因此，兼并双方必须清楚知道自己有什么，需要什么，能从对方得到什么，在反复衡量比较下，最终确定自己的合作对象。被兼并方浦东新区印刷厂是浦东唯一一家国有印刷老厂，在印刷业许可证方面有一定优势，但是长期以来缺乏资金投入搞自身改造。兼并方茉织华公司在平湖有印刷厂，承接了工商银行储蓄存折印刷业务，在业务渠道、市场网络和人才资源等具有明显的优势，但由于受场地限制，难以扩大生产规模，急需在上海建立生产基地。茉织华公司兼并浦东新区印刷厂，可以利用对方现成的行业资质和技术人员，及早投入生产，实现经济效益，快速占领新的市场。同时，浦东新区印刷厂也可摆脱倒闭厄运，全厂100多名职工脱离下岗危险。可谓互惠互利，优势互补。
思考之四：赤诚相待、真诚合作是兼并成功的基础。 企业兼并并非只是资产的简单“重组”，而且也是企业债务重组、业务重组、人员重组和机制重组。重组企业得以成功运转，兼并方和被兼并方的认识、战略、操作必须建立在赤诚相待、真诚合作的基础上。浦东新区印刷厂领导班子了解自己的家底，明白自己的优势与劣势，主动出击，寻找合作伙伴，为印刷厂的生存发展寻找机会。在谈判过程中，印刷厂与茉织华公司坦诚相待，真诚合作，双方将谈判中的分歧看成共同对付的敌人，而不是相互间的隔阂，双方互相体谅，互相让步，促成了兼并的成功。兼并后，老厂经过100万元资金投入改造不仅厂貌焕然一新，而且在茉织华公司的尽力扶持下，老厂印刷业务也蒸蒸日上。然而，兼并当年，老厂工人未加一分工资，他们提出“不成为茉织华集团唯一一家亏损企业”的口号，老厂上下齐心协力，共同努力，经过奋力追赶，98年年底印刷厂终于实现扭亏增盈。坦率真诚的态度不仅使兼并过程进展顺利，还保证了新生企业今后的正常发展。
思考之五：关注职工利益，赢得职工支持是兼并成功的保证。
进行国有企业资本重组直接涉及到职工的分流安置，是关系到社会稳定的大事情。浦东新区印刷厂领导班子清楚知道企业兼并必须取得全厂职工的支持，处理得不好就会出现貌合神离、人心涣散的现象。厂领导班子以凝聚力工程为核心，尊重职工主人翁地位，关注职工利益和愿望，让员工充分认识到此次兼并是解决企业生存发展的根本之路，是与员工自身利益紧密相连的。兼并谈判中，印刷厂将职工安置问题摆在首位，实现全厂无一人下岗。兼并当月，全厂职工前往浙江平湖茉织华印刷公司熟悉管理体制，进行业务短期培训。企业职工在厂领导班子带领下迅速适应了环境，工作更有干劲。兼并后，工厂业务繁忙，经常加班加点，带病坚持工作的不在少数。但职工常说，厂有今天不容易，我们要珍惜来之不易的机会。浦东新区印刷厂的兼并不仅盘活了企业，更激发了企业职工的潜力，使企业重新焕发勃勃生机。
思考之六：多方支持，形成合力是兼并成功的重要条件。
国有企业兼并不仅仅是兼并双方的事情，而且需要得到社会各方的共同支持。在浦东新区印刷厂寻找兼并伙伴过程中，政府部门积极提供市场信息，为企业兼并牵线搭桥，在兼并谈判时，政府充分发挥“参与、引导、协调、监督、服务”等职能。对于多数企业来说，兼并是破天荒头一遭，对国家有哪些政策、应解决哪些方面的问题、怎样解决等知之甚少。在这种情况下，浦东新区产权交易所等部门充分发挥社会中介的作用，在浦东新区印刷厂的兼并过程中，积极出谋划策，与企业一起制定了合理的、能够妥善处理好各方面利益关系的兼并方案。企业兼并还需要良好的外部环境，茉织华集团对浦东新区印刷厂进行兼并充分利用了上海市和新区制订的一系列扶持政策，对促进兼并成功起到了推动作用。
流动性放松 人民币资产投资有道 篇6
人民币汇率承压
汇率可以说是跟国家的经济命脉直接相关的一个重要环节或因素，因此，人民币汇率未来的走势至关重要。
上海浦东发展银行金融市场部分析师曹阳认为人民币汇率将会企稳，他告诉《经济》记者，这主要得益于三点：第一，美国经济复苏并不理想，美元兑人民币汇率的压力减小；第二，国内的股票市场或金融市场比较好，大家的预期也比较强烈；第三，有阶段性因素，包括可能是出国旅游趋势的下降。
对于投资者来说，了解人民币未来的波动情况需要在近期特别关注几件事情。“第一件事就是由于IMF要评估是不是把中国纳入SDR（特别提款权），而中国也想资本项目开放人民币国际化，那么中国在这方面的表态相对来说肯定比较积极，这是政策导向；而第二件事情则是‘一带一路’，这也需要汇率比较稳定；第三件事情就是沪港通，这都会对人民币形成支撑。”曹阳表示。
而在外汇分析师宗校立看来，未来人民币将处于震荡通道。“人民币在两会前后处于升值的状况，在升值的过程当中，实际上对国家的整个经济而言会起到一个稳定的作用。现在两会开完，经济的状况会有调整，人民币处于一个交融期或震荡期，兑美元汇率基本上就在6.19到6.2之间进行一个区间震荡。”
对未来的人民币走势而言，宗校立比较倾向于能够走到6.25，因为国外的货币贬值比较厉害，人民币价格太高对出口是没有好处的，反而会促进国外高端的制造商品进入中国并冲击中国市场，所以需要适度地贬值，同时也能帮助国内企业的出口。
“不过幅度也不能太大，因为国内的流动性释放出来，我们才降息降准，刚刚释放出来的流动性又要引到国外去了，所以一定要把握好度，要从行政层面、货币层面、财政层面去控制它。”宗校立判断，未来的一段时间会趋向于贬值，但不会贬值太多。
联讯证券分析师杨为 也向《经济》记者表示，“美国和中国的货币政策关系发生了反转，美国的货币政策会趋势性重启，中国的货币政策可能会比之前更为宽松。”
债券和黄金受推崇
债券的吸引力将显露出来。“中国今年想在权益市场中被纳入MSCI，就是说人民币国际化或资本项目开放会加快。中国有加入MSCI的动力，从债券的角度看，中国的水平还是比较高的。”曹阳表示，这对海外投资者会有一定的吸引力。
同时，对于大多数对资产配置比较保守的投资者来说，债券也是一个很好的选择。杨为 向《经济》记者建议，追求保值增值的投资者可以购买债券型基金或债券型理财产品。
“现在很多产品的利率在下降，大家对自己的期望收益率也是处于一个下降的过程，别看现在债券只有4%到5%的收益率，但还是一个比较理想的投资标的。”杨为 认为，债券的资产利得会有一个比较大的空间，“其他的方式包括股票可能都是一些阶段性的盈利，不会特别理想，而货币型的产品在两年之内表现会不错，大家可以把视线转移到固定收益这一资产投资中来。”
此外，投资者如果喜欢低风险的投资产品，需要关注一些比较好的主体发行的固定收益类产品，这类产品的风险甚至是接近于零的。尤其是像国债、金融债为核心的产品，包括货币市场基金类的产品。
而对于追求高收益的投资者来说，高收益伴随着高风险。杨为 告诉记者，如果能够承受高风险，投资标的还是挺多的，比如资产证券化、信托产品，还有一些小额理财产品。
对于这部分人群，外汇分析师张果彤也建议可以考虑黄金，“黄金在今年可能会有一波上涨趋势”。
宗校立也表示，如果国际金价能跌到1100美元/盎司左右，那个时候一定要长期去持有兑换黄金，这会是一个比较不错的资产。
不仅如此，宗校立还建议去投资高科技的研发，“如果成功研发至少可以获得300%到1000%的利润，比如苹果公司刚研发的时候，但也有失败的风险，把握不好总有一天会亏钱。”
分散投资化解风险
风险和收益总是成正比，也就是说几乎不存在收益率高而风险低的情况。所以，从投资者的角度来说，要关注自己对收益率的期望值和能够容忍的风险水平，是为了去博弈赚大钱还是保值增值？两者不可兼得。
宗校立也表示，如果想更保险一点就可以分散投资，股市上可以少投一部分，其他的大部分资金可以去做一些保本而且期限短收益高的理财产品。
按照现在的行情来看，股票也算是一个带有风险性的高收益投资方式。宗校立建议投资者，如果想长期持有，股票市场是很合适的，“不要想投机，要投资，不是在那种投机的市场里面去做投资，而是要在投资的市场里面去做投资。”
宗校立表示，对于风险的规避主要就是对仓位的控制，也就是说杠杆不要放太大，最好是1：1或1：2，“别想一口吃成胖子”。他给记者举了个例子：“2004年加入WTO的时候股市确实比较疯狂，那个时候闭着眼睛买都能赚钱，但是赚钱的又都是什么都不懂的人，而在那一拨上涨中没赚钱的是老股民，他们看涨到这儿了差不多就出来了。后来股市狂跌，6000多点一直跌到1600多点，老股民就躲开了这个风险，之前没赚钱后面也没亏钱。”
资产流动性影响因素的文献综述 篇7
作为证券市场生命力的流动性, 因为对整个经济的运行重要, 所以其影响因素纷繁众多, 但总体而言可以将其归纳为三大类:市场微观因素、市场宏观因素以及其它因素。在这三类流动性的影响因素中, 微观因素仅对特定的资产或资产组合造成影响, 而宏观因素和其它因素则作用于市场中所有的股票。微观因素为流动性的内生影响因素, 其它因素和宏观因素为流动性的外生影响因素。本文将从这三个方面影响因素对流动性的影响进行总结。
1 流动性的影响因素
1.1 流动性微观影响因素
微观因素指的是上市股票所在公司的基本情况及特征、市场参与者的心理素质和行为特征等等。首先, 归纳上市公司基本情况及特征方面的研究。Kale和Yee实证研究发现, 公司规模越大, 股东就越多, 股价的波动就越小, 公司股票的价差就越小。Attig认为, 上市公司所有权结构中所有权与经营权在分离的情况下会加剧信息不对称的程度, 扩大买卖价差, 导致流动性恶化。在公司披露信息方面的研究, Heflin发现, 信息披露越是完善的公司, 股票的价差就越低, 但同时报价深度也越低。所以, 认为信息披露质量对流动性的影响形式比较复杂, 没有得到一致的结论。
其次, 归纳市场中交易者的组成状况以及交易特征。一般而言, 知情交易者比例越高, 基于信息交易的概率越大, 逆向选择的成本越高, 流动性越差。Jennings, schnatterly和seguin发现, 买卖价差、价差的逆向选择分量与机构投资者股权之间存在负相关关系。一般来说, 交易价格和每笔交易规模越大, 该资产的流动性则相对较差, 而总交易量越大, 则流动性越好。如Harris指出, 低价差通常与高交易量联系在一起。Admati和Pfleiderer的研究也表明, 高交易量和高收益波动性会导致较低的交易成本。Degryse指出, 买卖报价差与交易规模成正比, 深度越大, 价差也越大。Degryse的研究还发现, 有效价差与交易规模成“U”形曲线, 即很小和很大的交易市场影响成本较大, 而规模适中的交易的市场影响成本较小。
最后, 归纳证券市场中交易者行为特征。越来越多的学者从行为金融的角度来探讨投资者的风险偏好、情绪等对市场流动性的影响。Muranaga&Shimizu的研究表明, 交易者风险厌恶程度的提高, 以及对未来信息的丧失会导致市场流动性的大幅降低, 但是, 交易者对市场环境的敏感程度与流动性变化趋势的关系却不确定。
1.2 流动性的宏观影响因素
宏观因素主要是指宏观经济政策等因素, 由于我国特殊的国情, 股市发展几十年以来, 政策因素对股市的影响至关重要。Gao研究了中国经济体制改革对股市流动性的影响。研究发现禁止期权交易降低市场流动性, 但是低保证金会促进交易发生。改革的确会在一定时间段里促进金融市场的发展, 但其影响缺乏持久及长期性。孙云辉以我国股市2001~2004年间6个具有代表性的政策事件为样本, 利用事件分析法对政策事件前后股市整体的流动性变化进行了考察, 指出当政府出台利好政策的时候, 股市累积异常流动性会明显上升, 而当政府出台利空政策的时候, 股市累积异常流动性则会大幅度下降。
1.3 流动性的其它影响因素
其它影响因素主要是指金融产品设计以及证券市场的整体运行规律等对市场流动性的影响。
首先, 金融产品设计对流动性的影响。丰富金融品种, 能更好的满足投资者的交易需求, 从而增加交易的活跃程度。衍生资产的出现, 以及股票之间的套利等行为可以使投资者更有效地控制风险, 增加其收益, 进一步增强了投资者参与市场交易的活跃性, 影响了市场的流动性。
其次, 证券市场的整体运行规律对流动性的影响。证券市场自身的运行规律是影响证券市场和上市公司流动性的外生变量关系之一。Brockman等研究了香港市场日内价格特征, 发现价格影响和价差都呈现U-型模式。另外, Foster&Viswanathan指出周一的流动性最差是由于周一的信息不对称程度最严重。这些在证券市场中所体现的“时间效应”, 对市场中所有资产都将产生影响。
最后, 其它一些因素对流动性也产生了影响。靳云汇在2002年研究了交易量、收益率的波动、股票价格等因素对流动性指标的影响, 发现其对流动性指标都有显著的解释能力。杨之曙和李子奈研究了沪市日内与周内深度的决定因素, 发现深度和风险之间存在负相关, 和交易活动、价格水平、还有公司大小呈现正相关。房振明、王春峰等采用市场宽度和市场深度两种指标, 分别从价格和数量两个方面来衡量沪市流动性, 他们发现流动性受到交易量、交易价格波动性和交易价格水平的影响。
2 总结
流动性是证券市场的生命力所在, 如果一个市场缺乏了流动性, 那么这个市场就表示失去了赖以生存的基础。反之, 一个流动性好的市场, 就能给予市场中企业、大中小投资者甚至于监管人员更加多的信心, 能够抵挡外部的风险。所以, 改进市场的流动性使得市场更坚固的意义重大, 而影响市场流动性的有关因素是改进市场的流动性的前提。本文总结了影响流动性的因素, 希望能对改进市场流动性做出贡献。
摘要：当一种资产和现金能够以较小的交易成本迅速相互转换时, 我们说该资产具有流动性。因此, 可以认为, 流动性实际上就是投资者根据市场的基本供给和需求状况, 以合理的价格迅速交易一定数量资产的能力。流动性是一个重要的市场属性, 是反映股市质量的一个重要指标, 所以对流动性影响因素的研究很重要。该文将从微观、宏观以及其它三个方面来总结流动性的影响因素。
关键词：股票,流动性,影响因素
参考文献
[1]张茉楠.信用危机是最大的危机[J].中国经贸, 2008, (3) .
资产注入、流动性溢价与市场环境 篇8
2005年启动的股权分置改革是中国股市重大和根本性的变革, 与此同时, 出现了一类新现象——大股东纷纷主动将资产注入上市公司。根据笔者不完全统计, 截至2007年6月30日有超过100家上市公司公告资产注入信息 (含整体上市) , 其中一部分已完成资产注入的有关工作, 并且资产注入一般与定向增发结合进行。由于资产注入将显著改变上市公司的基本面, 该类事件大量发生将大大改变股市的价值基础和利益结构, 引发股价剧烈波动, 因此有人视之为与股权分置改革同等级别的重大变革[1]。不过对于这一热点问题, 目前人们更关注其二级市场的投机价值, 而忽略了一个重要问题: 股权分置改革之前为何大股东很少主动将资产注入上市公司, 但股改后却纷纷将“优质资产”注入?注入的资产掌握在上市公司大股东手中, 在资产注入过程中大股东处于主动和控制地位, 因此资产注入主要取决于大股东。只有当资产注入能给大股东带来更多利益时, 大股东才会实施。资产注入将对上市公司的长期发展和公司治理结构以及股价造成重大影响, 因此研究其动因对于深入了解分析大股东行为、保护小股东合法权益等具有重要意义。
1 文献回顾与述评
20世纪90年代以来, 随着人们对市场中公司股权结构以及大股东行为认识的深入, 公司治理中委托代理问题的焦点开始从经理人——股东转移到大股东——小股东这一代理关系上来, 大股东——小股东关系及其治理成为公司治理理论新的研究主流, 形成了一系列理论和实证研究成果。Shleifer和Vishny (1997) 较早发现绝大多数国家的公司股权结构是以股权的相对集中为主流模式[2]。在此背景下, 大股东有可能利用手中的权力为自己谋取控制权私人收益, 这会损害其他股东的利益, 并且降低公司的价值, 形成大股东侵害效应。大股东的存在作为解决经理人——股东代理问题的一种机制, 在对公司治理发挥积极作用的同时, 又衍生出另一种现象或另一类代理问题, 即大股东与中小股东利益冲突或者说大股东对中小股东的侵害, 这一点在投资者保护机制尚不完善的国家和地区表现得尤其明显, 其原因在于法律制度可以约束大股东的剥削手段并给外部投资者提供保护[3]。La Porta等 (1999, 2002) 指出, 在大多数国家的大公司中, 最主要的代理问题已不是股东和经理的冲突, 而是最终控制性股东与外部中小股东之间的利益冲突, 这种冲突有可能降低公司价值[4,5]。Johnson, La Porta, Lopez-de-Silanes和Shleifer (2000) 用“隧道挖掘” (tunneling) 一词来比喻控股股东以隐蔽的方式掏空公司从而获取控制权收益的行为[3], 该称呼在之后的研究中被广泛运用。
与“隧道挖掘”相反的现象是大股东的“支撑行为” (propping) 。所谓“支撑行为”是指大股东将自身的资源注入到其控制的公司中, 来提升被注入公司的盈利能力和市场表现, 从而使大股东获得更多的收益, 甚至包括隐性收益[6], 而“资产注入 (assets injection) 是“支撑行为”的一种具体方式。大量研究证明, 大股东在某些情况下, 可能利用私有资源为上市公司提供支持和帮助[6,7,8,9,10]。表面上看, 资产注入与隧道行为是相互矛盾的, 但两者在本质上具有紧密的内在联系。大股东不仅要考虑从企业掠夺财富, 而且也可能通过注入资产来增强对企业的控制力, 从而保护其将来掠夺财富的权利。不仅如此, 某些资产注入行为在本质上可能就是隧道挖掘行为。
基于中国证券市场的实证研究表明, 大股东“隧道挖掘”现象普遍存在, 大股东侵害小股东的程度远高于英、美等国[11,12,13,14], 但也有少数研究发现大股东有支持上市公司的现象[15,16,17,18]。然而, 大多数文献只是证明了大股东隧道行为和支持行为的存在, 对于这些行为特别是资产注入动因的研究却相对较少。相关研究主要有:张祥建等 (2008) 通过理论推导认为大股东通过虚增注入资产价值实现对中小股东财富的掠夺[19], 黄建欢等 (2008) 通过模型推导和实证认为资产注入中上市公司股东利益并不均衡, 大股东可能侵占了小股东的利益[20]。
资产注入属于企业资产重组的范畴, 研究其动因前需要先观察资产重组的动因, 这方面有不少文献进行了研究。西方经济学分析资产重组动因的传统理论主要有:交易费用理论、 市场优势理论、 经营协同效应理论、 差别效率理论、无效率的管理者理论、多样化经营分散风险理论以及一些特殊动机理论 (如政策性安排) 等。国内一些文献专门研究了中国上市公司资产重组的动因问题, 这些研究的角度和观点各异, 但总体而言可将上市公司资产重组的动因归纳为外部动因和内部动因两大类[21]。内部动因主要包括进行规模扩张提升公司业绩、 完善治理结构、 内部人谋求私利、 摆脱经营困境、 借壳上市、 保障再融资资格或保壳等, 外部动因则主要有政府安排、政策规范、新投资者并购等。另外, 王苏生等 (2006) 提出, 组织资本的转移是资产重组的主要动因[22]。运用上述理论和观点来分析大股东注入资产的动因, 较为合适的解释可能是:通过调整上市公司的经营边界, 利用规模经济和协同效应, 降低交易费用, 改善提升上市公司的业绩和竞争力。大股东注入资产的极端现象就是整体上市, 即大股东将其未上市的资产全部注入上市公司进而实现自身的整体上市, 一些文献也正是用企业边界调整理论来解释其动因[23]。
动因不等于作用或者意义, 并且动因一般与特定的主体相联系, 因此在研究方法上对资产重组动因的分析应结合相关利益主体来进行。现有文献在此方面关注不够, 故研究难以落到实处。近年来发生的资产注入案例均由大股东主动实施, 研究其动因应重点考虑大股东的行为动机。逻辑上而言, 大股东注入资产的动因有以下几种可能: ①政策驱动, 即受国家鼓励通过资产注入做优做强上市公司等政策 (1) 的激励; ②利用资产注入题材操纵股价, 在二级市场上获取短期投机收益; ③利用虚增注入资产价值等方式实施“隧道挖掘”行为, 从上市公司攫取利益; ④增强对上市公司的控制权; ⑤如前所述, 通过资产整合和企业边界调整, 提高整个集团的绩效; ⑥其他类, 如在股份全流通预期下, 谋求股权价值的流动性溢价。尽管可能有多个动因并存, 但值得关注的是其主要动因。大股东作为独立的经济主体, 其行为动机基于利益最大化原则, 政策鼓励只是动因之一, 而不太可能成为主要动因。第②和第③种动因下的大股东行为均涉嫌违规, 尽管无法否认其存在, 但也缺乏足够事实依据将之认定为近年来普遍出现的资产注入现象的唯一主要动因。股改后的资产注入事件通常结合面向大股东定向增发实施, 但大部分上市公司的大股东已具有控股优势, 将增强控制权作为主要动因似乎理由欠充分, 或者说, 资产注入不仅仅是为了控制权本身。而对于动因⑤, 拟注入的资产和上市公司其实都在大股东的控制下, 总体上可以视为在一个大企业内, 并非一定要进行资产注入才能降低交易费用。更重要的是, 第②至⑤种动因均无法解释一类重要现象: 为何在股权分置时期更常见的不是大股东主动将资产注入, 而是大股东“掏空”上市公司, 而在股改后大股东却普遍向业绩良好的上市公司注入优质资产?为何股改后大股东不将拟注入的资产留在上市公司之外作为“隧道挖掘”的平台?为何股权分置时期大股东不积极谋求增强上市公司的控制权, 在股改之后却积极增持股权?为何股权分置时期大股东不积极调整企业边界进而增强上市公司的盈利能力、 提高其价值?可见, 要分析大股东注入资产的主要动因, 关键在于观察股改前后市场环境的重大变化, 结合实际寻找新解释。本文认为谋求股权的流动性溢价是大股东实施资产注入的主要动因, 下面从理论和实证方面分别进行探讨。
2 模型分析
资产注入的主动权掌握在大股东手中, 大股东是否向上市公司注入资产, 将以其利益最大化为基本原则。因此要分析其动因, 应从大股东的利益来源结构及其变化着手分析。对于大股东而言, 将未上市资产注入上市公司, 其实不过是将原来放在左右两个口袋中的资产集中到其中一个口袋 (上市公司) 中, 因此将资产注入上市公司并不改变大股东的企业边界, 只是改变了大股东的企业内部结构及其利益结构。事实上即使不进行资产注入, 由于上市公司和未上市资产都在一个企业集团内, 在大股东的管理下, 也可以发挥规模效应、降低交易成本, 两块资产的管理和整合可以产生新创价值。资产注入上市公司前, 新创价值归大股东所有, 并且大股东还有机会以未上市资产为平台进行“隧道挖掘”获取收益。而资产注入后, 大股东有可能获得更多的上市公司股权, 但将与小股东分享新创价值, 而且将失去利用关联交易等进行“隧道挖掘”的机会。在不同的市场环境下, 大股东的利益函数将不同, 其行为选择自然也不同。下面, 本文通过构建模型来观察不同市场环境下资产注入前后大股东的利益变化及其行为选择。
(1) 基本模型
假设1:上市公司的股东分为大股东 (即控股股东) 和小股东两类, 所持上市股权比例分别为a 和1-a, 0<a<1。
假设2:不考虑定向增发的评估费等有关费用。
假设3:假设注入资产 (未上市的资产) 与上市公司的原有资产之间通过整合, 在规模效应等影响下可能产生的新创价值为ΔU, 并且在注入上市公司前后该价值保持不变。
假设4:上市公司利用债务资金和自有资金收购大股东资产, 则资产注入前后上市公司的总股本不变。
记定向增发之前:上市公司的每股净资产为B1, 总股本为N1, 大股东注入上市公司的资产价值为Vi.
为衡量大股东所持上市公司股权的价值, 本文用市净率来反映资产价值与其净资产的溢价幅度, 市净率K=P/B, 即资产交易价格或评估价值与其净资产的比率, 该值与资产的盈利能力和流动性有密切关系, 盈利能力越强, 流动性越高, 则溢价幅度越高。
一般地, 公开上市股票的市净率 (记为K*) 较高, 而未上市的资产流动性差, 市净率 (记为K) 较低, 即有K*≫K. 记资产注入前平均市净率为K1, 资产注入后平均市净率为K2.
则资产注入前大股东所有资产价值为
资产注入后大股东所有资产价值为
则资产注入前后大股东的总增值收益
根据中国股市的情况, 资产注入所处的市场环境可以分为三类:
①股权分置环境。
在此环境下资产注入前后大股东所持上市公司股权均为非流通股。
②全流通环境,
在此环境下资产注入前后大股东所持上市公司股权均为流通股。
③过渡环境,
即中国股市从股权分置向全流通转换的过渡时期, 此时资产注入前大股东所持上市公司股权为非流通股, 之后为流通股 (一般为限售流通股) 。
不同环境下大股东所持股权的流通性不同, 自然实施资产注入的收益也不同。
①股权分置环境下一般有K2=K1=K, 则大股东的资产增值收益为
②在过渡环境下一般有K2=K1=K*, 则大股东的资产增值收益为
③全流通环境下一般应有K2=K*≫K1=K, 则大股东的资产增值收益为
显然有ΔVC≫ΔVB≫ΔVA, 并且可以推测, ΔVA的数值较小。
可见, 当市场环境不同时大股东进行资产注入的增值收益也明显不同, 自然其行为选择也不同。股权分置环境下大股东所持股权均为非流通股, 获利最少, 实施资产注入的积极性也越低。全流通环境下大股东实施资产注入的获利远远高于前者, 而当实施资产前为非流通股、实施后成为流通股时, 资产注入带给大股东的获利最高。
(2) 扩展模型
上市公司收购大股东资产需要大量资金, 自有资金和债务融资可能不够, 还需通过股权融资, 现实中许多上市公司通过定向增发方式筹集资金来完成资产注入。因此下面将基本模型进行扩展, 舍弃假设4, 考虑定向增发和资产注入伴随发生的情况, 提出假设5:定向增发全部面向大股东, 且定向增发筹集的资金全部用于收购大股东的资产, 记定向增发股票数量为n, 增发价为p*, 则有:np*=Vi.
则资产注入前大股东所持资产价值为
资产注入后大股东所持资产价值为
①股权分置环境下大股东的资产增值收益为
②过渡环境下大股东的资产增值收益为
(3) 全流通环境下大股东的资产增值收益为
由于K*≫K, 故易证ΔVC′≫ΔVB′≫ΔVA′, 该结论与由基本模型得出的结论一致, 说明若采用定向增发收购大股东资产, 股权分置环境下大股东的增值收益最低, 过渡环境下大股东实施资产注入的获利远远高于前者。
进一步比较资产注入的对价支付方式不同时对应的增值收益, 易知ΔVB′>ΔVB, ΔVA′>ΔVA, 这意味着对大股东而言, 以资产换取上市公司股权比换取现金更为有利。这解释了现实中为何资产注入往往伴随着上市公司面向大股东定向增发股票。
以上模型分析表明:当大股东所持上市公司股权为非流通法人股时, 资产注入的增值收益并不高, 但为可流通股时资产注入可获得相对较高收益, 故大股东实施资产注入的积极性较高。前者对应股权纷置改革前的大股东所处的市场环境, 后者则对应股改后的情况, 这就解释了为何股改后大股东纷纷向上市公司注入资产的重要动因, 但之前却较少主动实施资产注入。进一步看, 大股东之所以能够获利, 关键在于资本市场特有的市值放大效应, 公开市场上流通的股票资产往往具有高市净率, 其市净率远高于未上市资产的市净率, 即大股东可获得流动性溢价:大股东通过将未上市资产注入上市公司, 将低流动性的股权转换为高流动性的上市公司股票, 这一变换实现了资产市值的放大。如设定向增发前后上市公司的股票价格分别为P1和P2, 则通过定向增发, 大股东获得的增值收益还可表示为:
股市处于牛市环境时受资产注入题材刺激, 上市公司股价往往会出现大幅度上涨, 市净率可能增加到十倍乃至数十倍, 大股东将获得极高的资产增值收益。
上式表明, 大股东的资产注入的利益来源有两个部分: 第一部分是aN1 (P2-P1) , 注入资产使得上市公司盈利增加, 同时在该题材刺激下股价大幅上涨, 大股东原来持有的上市公司股权市值有可能大幅增加; 第二部分是n (P2-p*) , 通过实现资产形态从未上市到上市的转换 (实质上可视为资产证券化) , 大股东获得流动性溢价。
3 实证检验
考虑到模型结论及数据可获得性, 本文着重检验两个方面: 第一, 资产注入中大股东的持股市值是否出现了额外增长?检验方法为将增发价格与资产注入一定时间后上市公司股价比较, 观察是否取得超过市场平均水平的收益率 (超额收益率) ; 第二, 资产注入后大股东是否获得了流动性溢价?检验方法为观察资产注入前后市净率的变化。
为谨慎起见, 本文选取已完成资产注入的中国上市公司作为样本, 截止2007年9月底共有28家, 其中在股改之前实施的1家 (宝钢股份) 。按照前述方法, 利用通达信证券行情软件及上市公司公告数据, 计算得到表1。实证结果表明:
①各样本中上市公司大股东普遍获得了账面收益, 持股市值大大增加, 资产注入后6个月内所持上市公司股权的平均增值幅度比同期股票指数的涨幅高188.57%。其中, 超额收益率超过100%的股票有20只, 占比69%, 最高的云南铜业 (000878) 的超额收益率高达509.17%, 只有三只样本的收益率低于市场平均水平。
②大股东普遍获得流动性溢价, 绝大部分公司在资产注入后的市净率有显著提高, 资产注入前市净率平均值仅2.02, 资阐注入后上升为5.55, 是之前的2.75倍。29家公司资产注入后6个月内的市净率增长幅度平均为182.48%.
③其中, 股改前实施资产注入的样本只有一只 (宝钢股份) , 且在观察期内其大股东并未获得超额收益和流动性溢价, 这在一定程度上印证了前面模型的结论:股权分置环境下实施资产注入, 大股东的增值收益并不高, 故资产注入的积极性也不高。
注: ①K1=增发价/增发前一年上市公司的每股净资产; 严格而言应取资产注入前大股东未上市 资产的市净率和所持上市公司股权的市净率之均值, 但其数据不易收集且计算相对复杂, 本 文采用简化方法, 可能会高估资产注入前的平均市净率, 但不会影响检验结论。②K2=增发 后6个月末股价/增发后观察期内最近一报告期末上市公司的每股净资产。
4 结论与启示
大股东实施资产注入的动因可能有多种, 但主要来自于大股东的利益最大化行为。本文研究发现, 资产注入的动因与市场环境有关, 大股东注入资产的主要动因在于获取流动性溢价和持股市值增加, 尽管大股东可能还有加强对上市公司的控制权、进行“隧道挖掘”等其他动因。在股权分置环境下, 一方面由于大股东所持股权为不具上市流通性的法人股, 无法利用市值放大效应, 资产注入无法实现流动性溢价;另一方面由于定向增发制度的限制, 增发股票的对价只能是现金, 不能是资产, 大股东难以资产注入换取上市公司的股权。这些原因导致大股东实施资产注入的增值收益有限, 因此实施的积极性也不高。而在股权分置改革以及定向增发制度放宽之后, 大股东具备了利用资本市场放大效应和定向增发注入资产的条件, 而且有可能获得巨大的收益, 该收益可能远远超过“隧道挖掘”带来的收益, 使得其实施资产注入的积极性大大提高, 促使股改后市场上出现大量的资产注入及定向增发案例。实证分析也表明:通过资产注入, 上市公司大股东普遍获得较高的超额收益, 且获得了较大幅度的流动性溢价。
大股东持有上市公司大量股权, 一旦股价上涨, 全流通背景下其持股价值将大幅度增加。不难预测, 在巨大利益驱动下, 大股东把资产注入上市公司乃至实施整体上市将是市场大趋势。但同时更值得反思的是:第一, 大股东如何兑现增值收益?显然, 限售期满后大股东会在股价上涨后高位抛售股票, 其抛售行为可能导致股价大幅下跌, 接最后一棒的投资者将面临巨大风险。第二, 注入资产后上市公司短期内业绩可能会大幅度增加, 但能否长期保持良好的成长性呢?如果不能, 拥有内幕信息的大股东可能会先行抛售上市公司股票, 而小股民则很可能被套牢。第三, 资产注入上市公司的过程中, 大股东是否会侵害小股东的合法权益?或者说股东之间的利益是否均衡?这些问题值得投资者和学术界加以关注并深入研讨。
摘要：从理论和实证两方面探讨了大股东实施资产注入的主要动因。研究发现市场环境对大股东的资产注入行为具有重要影响:股权分置下大股东实施资产注入的增值收益有限, 积极性较低, 而股权分置改革环境下大股东可利用市值放大效应获得巨大的增值收益, 实施资产注入的积极性大大提高。模型分析表明, 获取流动性溢价和持股市值增加是大股东注入资产的主要动因之一, 实证分析也显示大股东通过实施资产注入获得了较高的超额收益和较大幅度的流动性溢价。
资产流动性风险 篇9
2005年4月人民银行、银监会颁布《信贷资产证券化试点管理办法》, 标志着我国的资产证券化工作正式启动。自2012年5月人民银行、银监会、财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》以来, 资产证券化在我国得到了跳跃式的发展。2015年我国信贷资产支持证券市场发行总额达到4005.61亿元, 超过了自2005年信贷资产证券化试点以来至2014年的发行规模总和。
对比与如此巨量的市场发行总量, 我国资产证券化产品的流动性却不容乐观。我国银行间市场资产证券化产品2013年全年无交易量;2014年全年交易量为20.93亿元, 仅占整个银行间市场交易量的0.01%。交易所市场上, 2014年末上交所资产支持证券的存量是150.58亿元, 全年无交易记录;深交所2014年末资产支持证券存量265.37亿元, 全年交易量仅4.74亿元。统计数据显示, 资产证券化市场的主要投资者为商业银行, 占比达到65.83%, 其他投资主体如证券投资基金、证券公司、保险公司等总计占比达到27.01%。
我国资产证券化二级市场流动性缺乏凸显出我国资产证券化市场建设中的一些问题, 并可能会对未来我国ABS市场的常规化发展带来不利影响。本文试图通过分析我国资产证券化市场的发行与交易现状, 结合资产证券化作为一种金融工具的基本运作机理和操作环节, 针对我国资产证券化现行交易机制设计中影响其二级市场流动性的问题, 提出有针对性的政策建议。
二、我国资产证券化市场现状分析
1. 我国资产证券化的主要功能与作用
自2012年资产证券化试点加速以来, 政界和业界就资产证券化对我国资本市场的发展寄予了厚望, 普遍希望资产证券化市场能对我国经济和金融市场发展起到如下作用:
(1) 盘活资产存量, 增加资本的良性循环。希望通过资产证券化将流动性较差的基础资产打包、分层, 包装出售, 以盘活存量资产, 提高资金的周转率与使用效率。
(2) 缓解资本压力, 支持实体经济结构的调整和转型升级。希望银行通过资产证券化将流动性差的基础资产剥离出资产负债表, 腾挪出表内空间, 降低风险资产的比重以符合新的资本金监管要求。同时, 希望通过政策引导, 提升中小企业贷款、棚户区改造、基础设施等项目在资产证券化中的占比, 为政府扶持项目的筹资打开空间。
(3) 降低资金短缺方的融资成本, 增加市场的中间业务收入。多元化的资产证券化产品可以有利于资金短缺方比较筹资方式, 选择最佳融资渠道。同时, 市场操作主体也可以通过开展此项业务提升自己的中间业务收入, 改善收入结构及经济效益。
(4) 拓宽债券市场的广度和深度, 带动相关资本市场的纵深协调发展。我国目前债券市场上除国债以外的品种均规模较小, 资产证券化产品可以向市场注入活水, 丰富我国金融市场的投资品种。同时, 资产证券化产品中多元化的基础资产对促进货币市场、信贷市场、股票市场、债券市场等的繁荣发展均可以起到一定的拉动作用, 带动各相关市场的发展前行。
2. 目前我国资产证券化产品的主要种类及发展现状
按大类划分, 目前我国资产证券化产品主要有信贷资产支持证券、资产支持专项计划/专项资产管理计划证券、资产支持票据、项目资产支持计划证券等几种类型, 各类产品的发展呈现出不平衡态势。
(1) 信贷资产支持证券。信贷资产支持证券是我国资产证券化的主流产品。2012年6月资产证券化重启并完成500亿元的试点额度之后, 2013年10月国务院又明确了新增试点规模扩大到3000亿元。2015年全年共发行105单信贷资产证券化产品, 发行总额达到4005.61亿元。信贷资产支持证券基础资产中占主流的资产类型是银行的对公信贷资产, 发行量占该类证券规模的90%以上。其余的基础资产类型如个人汽车抵押贷款、个人住房抵押贷款、融资租赁资产、个人消费贷款只占据较小市场份额。同时, 部分市场参与机构已在探索以信用卡应收款、商业住房抵押贷款作为基础资产。
(2) 资产支持专项计划/专项资产管理计划。资产支持专项计划/专项资产管理计划的基础资产主要是企业的债权 (收益权) 和基础设施的收费。2015年全年共发行194单企业资产证券化项目, 发行总额达到1933.52亿元, 远超2005年~2014年全部的发行总额。
该类证券中, 企业的债权和收益权类别下第一轮试点中的基础资产主要有应收款和BT回购款。在第二轮试点中还出现了小额贷款、REITS、保障房政府回购款、棚户区改造应支付的土地出让金、商业物业经营收益权和门票;基础设施收费类别下, 新增了铁路专线运输服务费收费权和供热收费权等。
(3) 资产支持票据。这种资产证券化产品目前采用非公开发行的方式, 较难获得其具体的基础资产构成信息。但从市场上可获得的信息可知, 其基础资产大多为交通收费收入、市政公共事业收入、BT项目回购款等。这种资产证券化产品由非金融企业在银行间债券市场发行, 由我国的交易商协会监管。截至2014年底, 资产支持票据在市场上共成功累计发行15只, 发行总额超过133亿元。
(4) 项目资产支持计划。项目资产支持计划证券化产品是以保险资产管理公司特定的基础资产或资产组合所产生的现金流作为支持的。2013年底保监会曾暂停该类证券化产品, 2014年7月重启。
总的来看, 我国的资产证券化业务目前为止经过多轮审慎试点, 虽已具有相当规模的发行总量, 但仍非商业银行、证券公司、资管公司等市场金融主体的常规化业务, 市场表现距离前述期望在各方面均有一定的差距。我国资产证券化产品的购买方主要仍是商业银行, 并且普遍以持有至到期为主, 二级市场交投十分清淡, 市场基本不存在有个人投资者。
3. 我国资产证券化实践中表现出来的主要特点
纵观我国资产证券化发展实践, 目前表现出如下显著的特点:
(1) 自2011年5月试点重启以后发展势头迅猛。特别是2014年后, 由于中央政策层面的大力扶持, 我国ABS的一级市场发行量呈现井喷态势, 2014年、2015两年的年发行总量均超以前年度历史发行量的总和。
(2) 我国资产证券化产品目前选用的基础资产基本上是未来现金收入有保障的低风险的优质资产。这是我国ABS市场有别于美国市场的一个显著特点。美国市场上主流的资产证券化基础资产是个人住房抵押贷款, 而在我国ABS市场上, 截至2015年底占市场发行总量75%以上的基础资产是我国银行发放的企业贷款 (ABS产品发行总额为5972.79亿元) 。而以不良贷款为基础资产的证券化工作2016年年初试点以来, 至2016年9月底为止仅发行8单计80.5亿元。
(3) 交易市场各自为政, 市场参与主体较少, 二级市场交投清淡。我国资产证券化产品目前主要交易于银行间债券市场、沪深两个证券交易所以及机构间私募产品报价与服务系统。市场参与的投资主体只是机构投资者, 参与门槛较高, 市场上不存在个人投资者和境外资本市场的有生力量, 机构普遍以到期持有为主, 二级市场的交投较清冷。
三、成熟市场上资产证券化的基本操作环节和运作机理
美国的资产证券化经历了三个不同的发展阶段———20世纪30年代中至60年代末的资产证券化萌芽阶段、上世纪70年代初至2008年次贷危机爆发之前的发展成熟并全面创新阶段、次贷危机之后至今的恢复与发展阶段。短短的80多年间, 美国的ABS市场已迅速发展至“只要是未来有现金流的资产就都可以被证券化”, 市场流动性充裕且交投活跃。
回顾资产证券化这项金融手段在西方出现时的设计本意, 资产证券化是运用分离与重组现金流的技术, 通过特殊目的载体进行一系列交易结构的特殊安排和设计, 将原本缺乏流动性但具有可预期的稳定现金流的资产打包、分层、切片, 最终包装成为在金融市场上可以交易和流通的标准化证券进行出售, 以提升资金的使用效率。
美国次贷危机的罪魁祸首当推资产证券化。但若深究其原因, 则并不是资产证券化本身之罪, 而是在资产被证券化的过程中出现了一系列不健康的因素:首先, 美联储对于证券化产品入池基础资产的质量持松散的监管态度, 放任向市场出售的ABS产品的基础资产中包装进有毒资产, 使被包装后的证券化产品成为感染了“癌细胞”的带菌体;其次, 再资产证券化推波助澜, 患上癌症的母牛还没能生出小牛来, 可能生不出来的小牛已被多次再证券化;切片然后扮演的就是最后的不光彩角色:将经过粉饰 (评级增级) 后的原本巨额的带毒资产包进行切割处理, 分割成面额较小的标准化证券, 由华尔街的精英们冠以“先进理财产品”的名头向全球投资者进行出售。次贷危机之所以灾情广重, 切片功不可没, 就是这一功能把巨额拟筹集的资金额分解成了普通民众都可以购买得起的标准化的小额证券, 美联储以此诱骗全球的投资者甚至市井小贩来繁荣美国的资本市场, 增进美国资本市场的流动性, 贴补美国的财政赤字。
纵观我国资产证券化的现状, 可以看到其发展过程中西方国家运用的大部分手段均有实践, 唯有“切片 (tranche) ”这一功能在我国的实务运作中没有得到实际运用。
西方国家的实践表明, 当基础资产质量不高的时候, 运用切片手段将巨额的拟筹资金额向市场分散兜售, 条件适宜时就会在滞后的时间段里造成灾难深重的金融危机。然而, 水可覆舟, 亦可载舟, 设若是基础资产质量较高, 切片也可以被运用成为分解巨额筹资额、繁荣金融市场的有效工具。
四、我国资产证券化市场发展实践中存在的主要问题
结合我国资产证券化市场发展的实践和西方国家资产证券化市场发展的教训与经验进行认真分析梳理, 目前影响我国资产证券化市场流动性、不利于资产证券化业务常规化发展的主要问题表现在以下几个方面:
第一, 现行制度下资产证券化产品的发行利润空间有限, 未形成流动的二级市场, 市场定价机制不完善。目前我国资产证券化市场入池的资产多为优质资产, 违约率非常低, 利率也相应较低, 在市场利率整体下滑的背景下, 直接导致发行产品的利差很小, 发行机构的利润空间有限。现有的信贷资产证券化较大额的发行量很大部分是由于银行有出表、降低风险资产的需要, 一旦银行满足新的资本监管需要之后是否还有同样的积极性来做证券化业务这还需要取决于市场未来的发展和供需情况。
同时, 由于二级市场规模目前还较小, 市场流动性很差, 市场的定价机制不能有效生成, 难以发挥证券化产品在二级市场里协调供需、成为有效的投融资手段并进而降低企业融资成本的作用。股市和债市其他投资渠道的繁荣也间接促使低收益率的资产证券化产品二级市场流动性更狭。
第二, 市场投资主体同质性严重, 系统性风险未能分散, 证券化产品投资门槛较高。同样可以很明显地看到, 当市场购买主体65%以上是商业银行的时候, 市场的系统性风险并未能得到有效分散。商业银行以腾挪风险资产出表、满足新的资本金监管需求为动机而进行资产证券化, 发行证券化产品以后却普遍互相持有并未售出银行系统之外, 风险依然在体内循环。由于形不成有效的二级市场, 其他机构投资者多数也只以到期持有为主, 市场完全不存在个人投资者和境外资本市场的有生力量。
此外, 在我国利率下行的趋势下, 银行的优质信贷资产将日渐稀缺, 未来将直接影响银行将优质资产拿出来进行证券化的动力, 可能会让占我国资产证券化发行总量70%以上的信贷资产证券化走入进退维谷的局面。
在证监会2014年11月发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第二十九条中规定, “资产支持证券应当面向合格投资者发行, 发行对象不得超过二百人, 单笔认购不少于100万元人民币发行面值或等值份额。”深圳证券交易所2014年11月随后公布修订的《深圳证券交易所资产证券化业务指引》, 第二十六条也作出了类似规定, “资产支持证券每份面值为100元, 单笔申报数量为整数份且不低于10000份”。这样的规定直接导致抬高市场主体的参与门槛。在只有少数机构参与的市场上, 产品定价机制畸形、流动性缺乏、系统性风险未能分散是必然现象。
第三, 资产证券化市场备案制下不打开基础资产包进行检查, 会为未来埋下隐患, 未来可能会影响证券市场发行机制的公信力, 进而极大地影响市场的信心和流动性。
2014年11月20日银监会发文《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》, 标志着信贷资产证券化正式由审批制转为备案制。紧接着中国证券投资基金业协会于2014年12月也发布《资产支持专项计划备案管理办法》, 宣告实行备案和自律管理。银监会《通知》的第二点中规定, 银监会将“不再打开产品‘资产包’对基础资产等具体发行方案进行审查”, 这意味着未来我国信贷资产证券化产品的基础资产中也可能会包进“癌细胞”而监管缺位。
监管当局负有不可推卸的责任和义务对所监管的市场和产品进行检查以保障投资者的利益。由于优质信贷资产正逐渐缺失, 银行已经开始尝试用不良贷款进行打包, 未来将在业务结构中将占据越来越重的比重。即便是出于减少审批环节、加速证券化产品的市场投放速度, 监管当局最少也应当建立针对基础资产包的“打开抽检”制度并将这一制度常规化。市场会有“失灵”的情形出现, 完全放任由评级机构、律师事务所、会计师事务所等市场中介的“客观评价”来代行监管职能, 将会给未来市场的建设和发展埋下很严重的后患。
第四, 资产证券化手段中的“切片”功能在我国没有引起足够重视。结合境外资产证券化运作的实践和我国资产证券化市场存在的流动性问题可以看到, 在我国证券化产品基本为优质资产的背景下, 如果我国市场能放开资产证券化产品对个人投资者的禁令, 降低资产证券化市场的入市门槛, 更多地吸引境外投资者, 则无疑能大幅提升市场的流动性。流动性良好的市场反过来可以促进市场对产品定价能力的形成, 成为一个良性的促进的循环。也只有市场流动性极好、交投活跃的二级市场才能极大地满足盘活资产存量、提高资产流动性、支持实体经济结构的调整和转型升级、转移风险、降低企业融资成本等市场期望, 同时带动相关资本市场的协调纵深发展。而要吸引更多投资者 (特别是个人投资者) 参与资产证券化市场, 未来资产证券化过程中的“切片”功能应不容忽视。
五、政策建议
1. 延续资产证券化的操作链, 发展和完善“切片”功能
结合西方资产证券化发展过程中的负面经验和我国的实际发展现状, 在我国资产证券化市场上发展和完善“切片”功能, 降低市场认购门槛至证券化产品面值, 可以有利于改善我国证券化市场目前流动性缺失的局面, 提升市场人气, 完善市场定价机能, 促进市场的良性循环。
与发展“切片”功能可能直接有抵触的就是各监管主体文件中有关200人的规定。《证券公司资产证券化业务管理规定》的第三十四、三十五条, 《资产支持专项计划备案管理办法》第二十七条, 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第二十九条、三十八条, 上交所《关于为资产支持证券提供转让服务的通知》第六点, 深交所《资产证券化业务指引》第五条、第三十三条中均有直接或间接规定, 单只资产支持证券的投资者不得超过200人。
这几份文件均一脉相承地用200人来作为上限限制单只资产支持证券的投资者人数。究其初源, 这200人的规定应是源于我国股票市场IPO发行审批制下对于公开募集和非公开募集人数的划分。然而目前新股发行的审批制改为注册制已提上议事日程, 也即新股的公开发行将可在注册制的发行方式向下向超过200人的社会公众募集资金。我国目前资产证券化的发行且也实行了备案制。市场发展的大势下, 看不出有依然不打开证券化的二级市场, 依然设置高高的入市门槛, 让流动性不足的市场里依然只有商业银行为主体的机构投资者, 依然对潜在的、合格的、理性的个人投资者和境外资本市场有生力量大门紧闭, 让系统性风险继续体内循环的必要。
2. 交易所市场和银行间市场的打通, 促进标准化的资产证券化产品的投资者多元化
目前我国的银行间市场和交易所市场各自为政, 交易产品互不流通, 两个主要的ABS市场对市场参与主体有各自的要求, 诱发资金需求主体监管套利, 极大地不利于未来资产证券化市场的协调发展。建议在将证券化产品切片成标准化的小面额的二级市场产品并流动后, 将标准化了的资产支持证券在可供交易的银行间市场、交易所市场、证券公司和商业银行的柜台市场等交易场所全流通, 这样的做法一方面有利于二级市场的繁荣, 降低门槛以允许理性的投资者进行购买, 促进流动性的提升, 另一方面也有利于培植市场投资主体的多元化, 促进未来市场的健康成长。
同时还可以注意到, 2011年底, 中国证监会成立了投资者保护局。2013年底, 国务院办公厅发布了《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》。管理层呵护市场中小投资者的苦心有目共睹。事实上, 理性的投资者不可能会在流动性严重缺失的市场里培养得出来, 只有在繁荣的市场里、交易架构和交易机构设计完善的市场里, 才有可能让投资者按市场的规律理性成长。开闸放水同时还需不断完善监管架构和机制, 才有可能形成有效的、活跃的市场。
3. 多层次资本市场投资产品的丰富
多层次资本市场的建设是我国资本市场多年来的口号。多年的努力下来, 中国资本市场上除了股票、债券还有了期货、期权、远期和互换等衍生金融产品。按资产证券化的运作原理而言, 证券化产品完全可以在审慎监管下发行并经切片以后以标准化证券的形式投放于二级市场, 以丰富市场投资主体的交易品种, 促进我国资本市场的建设和发展。
监管层也需着力在市场架构的设计、产品定价机制的形成、发行和交易的风险保障等方面紧密关注市场动态, 应势而动, 灵活审慎监管。只有交投活跃的市场才能真正实现提高资产流动性、转移风险、降低企业筹融资成本的建设期望。
参考文献
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[9]孙嘉, 冯晓, 陶健.中债资产信信贷资产证券化市场运行报告, 2014.
资产流动性风险 篇10
在电信运营商内部, 资产的购买、管理和使用分别归属不同的部门, 采购部门负责设备的采购, 财务部门负责资产的管理, 工程和网络部门负责资产的使用。对于普通资产的管理可以通过传统的资产管理系统进行管理, 每年定期对这类资产进行盘点, 但对于流动性资产, 由于其流动性的特性导致该类资产在使用过程中容易发生报修、移位、丢失等问题, 责任归属也很难确定, 成为了资产管理部门老大难的问题。
流动性资产大多是离线设备, 如油机、应急通讯车、仪器仪表等, 这些设备具备移动性和静态性的双重特性, 再加上有很多资产由代维公司托管, 更增加了资产管理难度。虽然针对部分离线设备的管理建设了静态资源管理系统、备品备件系统等, 但由于人工采集数据量大、位置更换频繁、管理成本高等问题导致这些系统实际使用效果并不好。
1 管理流动性资产的挑战
1.1 流动性资产管理面临的问题
(1) 财务部门资产管理与网络部门设备管理对同一资产的编码不统一, 资产部门关注的是资产的价值属性, 如:采购价格、使用年限、ERP编号等;而网络部门关注的是资产的使用价值属性, 如功能、规格、数量、资源编号等, 这导致价值链上不同业务者 (不同部门或不同公司, 参见图1) 对同一设备管理信息无法实现共享与互通。
(2) 资产管理部门对资产管理的粒度是以整体设备为单位进行的, 但对于业务部门而言, 具备业务属性的可能是整体设备中的一部分, 比如板卡, 导致资产的一部分在企业运营过程中位置会因为业务需求变化而不断地发生位置改变, 这迫使资产管理部门需要细化资产管理的粒度。
1.2 问题分类及分析
1.2.1 编码不统一问题及分析
电信领域的价值链包括设备厂商、合作伙伴、电信运营商和客户4个商业实体, 电信运营商与其他商业实体间的信息交互为外部需求 (例如采购部门) ;电信运营商内部各个功能部门间信息交互为内部需求 (例如采购、工建、网维等部门) 。如果设备编码不统一, 会给运营商与设备厂商采购设备、维修设备、验收设备等活动造成极大的不便;同时部门间因为设备编码不一致也会导致信息共享困难, 造成资产隐性流失 (参见图2) 。
以设备采购为例。采购包括电信运营商向设备厂商订购设备, 设备从设备厂商运到电信运营商物料仓库和开具发票3个过程。此过程中, 由于不同的设备厂商的订单代码不同, 采购部门不得不花费大量的时间来进行订单代码管理工作;同时, 发票中使用的标识, 因为是人工填写的, 缺乏电子化手段, 也会造成很多错误, 导致发票上信息和仓库中设备信息对应不上。
以工程建设为例。在订购的设备运到电信运营商物料仓库后, 工程部门需要搜集新设备的重要配置信息进行工程建设。由于设备厂商的不同导致配置信息的格式不同, 同时配置数据还会以开局配置手册形式存在, 这直接导致了工程部门在搜集配置数据时的大量人力投入;即使在搜集完每个厂商的配置数据后, 还需要进行不同厂商数据的比对分析, 分析设备的可替换性和可兼容性, 工作量很大。可见, 不同的设备厂商针对同类的设备需要应用统一的标识, 同时也需要有统一的发布平台来存储与设备标识相关的配置数据。
1.2.2 资产编号问题及分析
目前电信运营商的做法是:设备到货后进行工程安装, 工程安装完毕并等到初验时进行转固 (转为固定资产) 工作, 这时录入资产编号。这主要是考虑初验合格的设备才能进行转固的原因, 避免了因为到货设备故障进而进行更换而导致工作的反复。
如果与设备供应商采用了统一的设备编码就可以将资产编号的工作省略, 进而大大降低了编码和粘贴的工作, 只需利用扫描器将资产编码扫入系统。如果没有与设备供应商采用统一的设备编码, 可以在设备到货后立即进行资产编码, 避免在工程初验之前的真空期出现资产流失的问题, 初验时如果发现设备故障可以走设备更换流程。
2 资产追踪系统设计
针对流行性资产管理的特点, 使用资产追踪系统可实现对流动性资产全生命周期的追踪、管理, 解决方案设计从以下3个方面进行展开。
2.1 统一设备编码
(1) 统一设备信息编码 (涵盖不同厂家、不同专业、不同类型) 。
(2) 统一位置信息编码 (涵盖行政区划、地理位置、工作地点性质:人孔、机房、挑杆等) 。
(3) 统一连接信息编码 (面向连接、面向非连接等) 。
(4) 统一业务信息编码 (语音、数据、增值业务等) 。
2.2 建立部门间共享信息模型 (SID)
针对同一设备虽然不同部门使用的是统一编码, 但是由此编码所能索引出来的属性是不同的, 不同属性划分的依据是考虑不同部门有不同的管理职责和业务方向来决定的。
(1) 工程建设部门:需要侧重了解设备的采购编号、物理尺寸、供电电压、适用温度湿度等信息, 以便于进行设备验收、工程安装、引入电源等工作。
(2) 网络管理部门:需要侧重了解设备的端口类型、速率、接口类型、使用状态等信息, 以便进行端口配置、资源调拨、电路调整等网络运行维护工作。
(3) 财务部门:需要侧重了解设备的资产编号、设备厂家、设备价格等信息, 以便进行设备采购、资产核查、采购预算编制等设备采购与资产管理工作。
在统一编码下, 各部门需要坐在一起根据自身需要的属性信息和要求其他部门提供的属性信息进行归纳和汇总, 最终形成满足不同时期、不同管理目标的信息共享模型, 再由建设部门统一进行建设。
2.3 采用适合的资产追踪流程
资产追踪管理需要合适流程来保障, 其标准流程如图3所示。电信运营商可以根据自身发展情况定制适合自己的流程, 比如:前期资产管理的设备编码如果与设备厂商不一致, 可以先在企业内部采用统一的设备编码, 等条件成熟了再将外部厂家编码统一起来。
3 资产追踪系统的实现
资产追踪系统由局端系统和远端设备共同组成, 其架构如图4所示。其中远端采集设备采用了物联网技术, 能将远端流动设备的实时信息与局端系统进行联网及时更新状态等信息, 系统各部分组成及工作原理详细阐述如下:
3.1 远端采集设备
RFID贴片。在流动性资产 (比如设备板卡) 上进行RFID贴片, 其中内置板卡设备信息和编号;RFID扫描器。流动性资产存放地 (机房、备品/备件库、铁塔等) 内或附近放置RFID扫描器, 扫描器内包含设备位置信息和GPRS发送模块。
3.2 局端系统
资产追踪系统与网络资源管理系统和财务系统对接, 数据接口为双向, 资产追踪系统数据库的信息来自远端采集设备、网络资源管理系统和财务系统。
RFID扫描器定期 (小时/天) 将所在机房内的所有需要追踪的资产进行扫描, 将“设备业务信息+设备位置信息”组合后通过GPRS (或其他通信方式) 发给资产追踪系统的局端系统;资产追踪系统的局端系统接收到远端采集设备提供的设备业务信息和位置信息后, 与自身资产追踪数据库的记录进行比对, 如果发现信息不一致就产生告警。采用物联网技术, 解决了哑设备难管、数据难采的难题, 解决了设备资产物理位置定位难的问题, 实现了对流动性资产的全生命周期追踪。
4 结论
利用统一编码和物联网等技术构建的资产追踪系统, 在实际应用中为电信运营商解决了流动性资产流失严重的问题。以无线载频卡为例, 电信运营商某省公司每年需购买约38万块无线载频卡, 该卡的业务特性导致其位置经常发生改变, 而每年其实际统计数量只有36万块, 每年造成的资产流失额近3亿元人民币。使用了资产追踪系统后, 每年仅此一项就直接节约3亿元人民币, 间接节约由于调拨失败导致的网络调整延期、费时费力的资产统计等资源。可见, 该系统可以有效地保护电信运营商已有的投资。
摘要：在电信领域有大量的流动性资产需要管理, 这类流动性资产具有单品价值高、流动性大、使用频率高等特点, 管理这类资产难度很大, 每年大量的资产流失给电信运营商造成巨额损失。本文提出一种管理流动性资产的系统方案, 利用物联网技术对流动资产进行实时追踪, 以全生命周期的方式管理流动资产的位置、使用状态、资产信息, 可以最大限度地保护电信运营商已有的投资。
资产在流动中升值 篇11
上世纪20年代，在美国纽约，诞生了一艘名为“杜洛斯”号的运输船，它的主要任务是把一位德国富商生产的洋葱运到得克萨斯州。这艘船造得大了一些，每次洋葱又装不满，员工们在运洋葱之余，还托运其他货物。员工中不少人爱读书，每一次，船上的书籍成堆，丰富的精神食粮，给船员们漂洋过海的孤寂航程带来了无穷乐趣。
几次泊港后，员工们又发现。纽约的书的种类比其他地方更多，价格又相对便宜，这些书很受各地读者青睐。于是，几位有经营头脑的员工做起了贩书生意。一晃40多年过去，这些贩书的员工个个都发了财。到1977年，“杜洛斯”号上的员工们基本不做洋葱生意了，他们的目光已锁定了卖书。每年，有40多个国家的300多名志愿者自发地来到“杜洛斯”号船上，组成一个名副其实的“小联合国”。船员们实行两年一轮换，来去自由，书市的营销范围，也由美国迅速扩大到全球。
80多年过去了，“杜洛斯”号已发展成拥有7000多类、近50万册各种文字书籍的“流动书店”，它拥有一个响亮的口号叫“人人读好书”。在卖书的20多年时间里，它已经成功出访了100多个国家，接待了1700多万名顾客，销出了几十亿册图书。这不仅拉动了各地的图书经济，而且通过交流，促进了不同文明之问的对话与了解。
流动能创造新价值
“杜洛斯”轮船书店的成功，人们认为，关键在于它的不断流动。不然，一家传统店铺类书店，何以做到这么大的规模?!
其实，中国有句古语也有类似的意思，叫作“流水不腐，户枢不蠹”。
中国还有一句古诗：“问渠哪得清如许，为有源头活水来。”
古人早已发现，水要能流动才好。水不流动无以成江河大川，水不流动无以成瀑布美景。不流动的水，被称为死水，没有活力，没有价值。
“杜洛斯”书店的传奇，主要原因就在于它的不断流动。
从更大视角看。16世纪以来，虽然全球性的货物流动最初是通过极其野蛮的方式开展起来的，但客观上也大大推动了全球经济的发展，而最大的得益者，无疑是那些欧洲沿海国家，他们用从美洲开采或掠夺的黄金和白银，与中国的丝绸、瓷器作交换；又从马尔代夫等一些岛屿获得了贝壳，用贝壳去换非洲的奴隶(17-18世纪非洲大部分地区把贝壳作为钱币)，解决人力资源短缺的问题。通过这些活动，终于使得英国等原本生产率水平和生活水平比中国落后很多的欧洲小国迅速富裕起来，成为世界强国。
而在现代社会里，人们也越来越发现，任何事物，包括土地、资源、生产技术、人力、货币、创新理念等等有形或无形的要素，都需要在流动中才能创造出更多、更大的价值。
不说自二战后因全球的资本、物品、科技、人力等互相流动带来的全球化格局、“地球村”经济。单看我们国家改革开放30年来的发展状况，就可以看出“流动”的好处，流动创造的价值。
先看人的流动。以前，我国长期二元经济结构，城乡差距大，城市与乡村就像分割在两个市场。这些年来，农村富余劳动力大量流向城镇，流向经济发达地区，他们做着城市贵人们不愿做的苦活、累活，为工业化和城镇化奉献汗水甚至生命。当然，他们也带回农村急需的资金和技术，影响和改变着农村的面貌，人力作为一个重要的生产要素，它的流动带来了城乡的高速发展。
而且，告别了“单位人”的时代后，各类人才可在全国甚至全世界流动，良禽择木而栖，谁也绑架不了谁。人才自由流动让知识受到尊重，让创造体现价值，让一个单位或组织不断吐故纳新，使其具有旺盛的战斗力和竞争力。
再看物的流动。住房改革实行住房商品化以后，城镇住房可以自由买卖、继承、出租，让个人拥有固定房产，让房市活了起来。而2003年以来，交易特别活跃的楼市，更是创造了一个义一个千万富翁、亿万富翁。
我们的股票交易所、期货交易所、黄金交易所，让股票、债券、商品期货、股指期货、黄金等等在国家、市场、机构、企业、个人之间不断交易、流转，随着市场的不断活跃、交易主体的不断扩展，金融业产出了更多的效益。在股市、房市、债市中，因为流动性好，而使得收益更高的例子，不胜枚举。
流动如何创造新的价值?
其实，经济学的道理，用朴素的语占去表达后，反而很简单。
市场经济本质上就是交换经济。
在不断的交换过程中，物品、人、信息等不同形态的资源不断创造出新的价值，我们通俗地讲就是在流动中升值，流动创造价值
特别是在现代市场经济中，金融等虚拟经济的比例不断上升，交易过程不延展，一棒接一棒，最终形成一个又一个“小泡沫”，这泡泡就是流动性产生的价值，或者称流动性溢价。
从图1我们可以看到，如果假定其他内外部条件都不变，某一物品、资产的原始价值或者内含价值只有5，通过一次次不断的交换，每交换一次，它的价值(在图1中表现为各种颜色的圆环条)就会一点一点不断增加，这个增加的圆环部分就是“溢价”，或者说是流动带来的附加值。
国金证券首席经济学家金岩石就认为，资产的价格主要和3个因素有关，就是预期、交易和流动性。在全球化、工业化、城市化的发展阶段，在货币作为现代经济核心的情况下，财富的原码已经从不能流动的土地那里，转移到拥有产权、可以流动的资产那里。西湖边的一块土地，如果没产证，就没有价值。而你拥有产权的一个房子，因为有预期、流动性的支持，进入了交易，就能获得交易性溢价。这种溢价，你可以叫它资产泡沫，或者叫资产性的通货膨胀。但如果泡沫大小能控制在一定范围内，就还是良性的，不容易破灭，反而容易让资产价格上升。
“资产泡沫，需要一个支点，就是原始的房子本身，但是泡沫的大小和房子的使用价值本身已经没有联系，而是和整个城市、社会的金融化程度有关。由于金融化，由于使用杠杆和交易的流动率，就会放大初始资产的价值。”金岩石说。
可以说，人、财、物都需要流动，只有流动才有生机与活力，才能实现“1+1>2”。如何寻找“流动中升值”的机会
既然很多人都认识到了人、财、物流动性的重要性，也看出来流动能够创造更多价值，那么如何才能找到具备高流动性的投资品呢?
我们认为，想要在流动中升值，在投资于某一标的物前，要甄别出这类投资品将来是否能有高流动性，主要可以从以下几个方面考察。
首先，这一商品将来的“换手”交易是否能迅速、无障碍地进行，也就是说只要投资方想买卖，马上就有人接手，或者有较多的人希望接手。
其次，这个投资品所在的整个投资市场具有强流动性。因为我们在迅速交易的同时，希望成本尽可能小、收益尽可能大。不希望为了获得迅速交易而产生价格上的损失，所以这个市场活跃度一定要高。如此一来，交易就比较容易进行，且交易成本较低或为零。
再者，这个市场在具有高速度(即时性)和低成本(深度)的同时，还要能迅速地在合理的价格下进行较大数量的交易，也就是市场高容量。
可以说，在流动中升值并非一个主观的、临时的、偶然的交易机会和成果，当某一投资品所属市场具备了这些特征后，我们就可以认定在这样的市场或工具中交易，可以获得流动性溢价。
当然，流动性也不是一件完美的事情。投资者在享受高流动性带来高增值的同时，也要记得防范风险。从市场整体米说，如果流动性过剩，甚至泛滥，特别是货币注入过量，那么在资产价格大膨胀的同时，也可能导致现实的恶性通货膨胀，那么从国家层面说，就要想办法收缩流动性，防止经济过热带来的“后遗症”，否则资产价格很可能就急速下降。
特别是在最近一段时间，随着2008年以来“四万亿”扩张政策的效应逐步显现，当局有意控制货币投放量，财税政策也可能逐步从积极转为平稳，一旦“双积极”政策退出，很可能引发市场较为剧烈的波动。个人投资者一定要特别注意防范风险，不要让自己成为“博傻”游戏中的最后一个接棒者。
名词释义
流动性溢价
流动性作为股票收益的可能影响因素的观点最早出现在20世纪80年代中期，是由Amihud和Mendelson(1986)提出的。他们开创性地提出了流动性溢价(liquitypremium)理论，即资产的流动性是资产定价的一个重要影响因素。
企业流动资产质量分析 篇12
流动资产这一概念在国际社会上起源于上世纪三十年代,目前国外学者经过长期的探索与实践,在流动资产理论研究方面已经形成了一个较为系统的体系,并在国外得到了广泛的应用,使得国外企业总能够充分利用好他们的流动资产,因此,一般国外企业的资产中流动资产的所占比重较低。而我国对流动资产的研究起步较晚,流动资产这一概念是在上世纪八十年代初才被引入我国。在实践研究过程中,由于我国大多数企业自身能力的严重不足,缺乏对流动资产的深度认识,导致企业对流动资产的管理力不从心。因此,本文希望通过对企业流动资产的管理研究分析,我们可以学习国外优秀企业好的经验,改进自身的不足来提高流动资产在企业资产总额中的质量,促进企业长远的发展。近年来,随着国家和企业对流动资产管理重视度不断提高,我国学者的开始更加深入的剖析研究与流动资产相关的一些问题。
二、相关理论概述
( 一) 流动资产定义
流动资产( Current Assets) 是指企业可以在一个营业周期内( 一年或者超过一年) 变现或者运用的资产,是企业资产中非常重要的不可缺少的部分。流动资产在周转过程中,经历了从货币形态开始发展转变成其它形态,最后又回到货币形态的流动过程( 货币资金→储备资金、固定资金→生产资金→成品资金→货币资金) ,这些资金形态的变化与企业生产流通紧密结合,流动资产周转速度快,则企业变现能力强,反之,企业变现能力弱。
( 二) 资产质量概念
资产质量,因为资产的资本本性,其质量衡量的根本因素是其本身的盈利能力,即盈利性,在流动资产各部分中货币资金方面的盈利性特征最强。流动资本发挥其资本能力为组织盈利需要有三个前提,一是真实性,又称存在性,包括资产本身的真实性和相关盈利的真实性; 二是安全性,主要是指流动资产本身的安全性; 三是周转性,主要指流动资产动态流动周转的状态。
三、流动资产质量综合评价值指标体系的建立
作为资产质量的评价指标,应该从资产质量的表现特征- 存在性、有效性、变现性、收益性这四个方面来选取,通过计算我们将会得到各种各样的财务比率数据. 得到这些数据后我们就需要从每个方面选取有代表性的比率指标,来构成评价指标体系。本文旨在建立行之有效的资产质量评价体系,以期达到正确认识资产,正确分析识别资产质量的目的,消除或减少异常资产,采取正确对策,优化资产质量,提高经济效益。
( 一) 流动资产质量的存在性分析
流动资产率= 流动资产流动资产总额* 100%
流动资产代表企业短期内可支配的资金,流动资产率比例越高,说明企业营运资金在企业全部资产中所占比重越大,企业资产的流动性和变现能力越强。但是不能只根据流动资产率给出结论,还应该结合企业性质、经营状况、管理水平等方面综合评价。
( 二) 流动资产质量周转性分析
流动资产周转率是评价企业资产利用效率的最重要的指标,流动资产的周转率的快慢决定了流动资产的周转速度的快慢。当周转速度快,企业会加大资产投入;如若周转速度慢,企业需要补充流动资产。
( 三) 流动资产质量盈利性分析
毛利率= 毛利润销售收入* 100%
毛利率表示每一元销售收入扣除销售成本后,有多少钱可以用于各项期间费用和形成盈利。该指标是企业销售净利率的基础,没有足够大的毛利率便不能给企业带来盈利。毛利率越高表明收益性越好。
( 四) 流动资产质量安全性分析
速动比率= 速动资产/流动负债* 100%
速动比率是衡量企业流动资产中可以立即变现偿付流动负债的能力。在企业的全部流动资产中,存货大约占50% ,所以速动比率的一般标准为1: 1,也就是说每一元的流动负债,都有可能出现一元立即变现的资产来偿付。
四、影响公司流动资产质量的因素
( 一) 企业资产管理机制不完善
由于企业对资产管理机制不完善,造成存货过多,导致资金周转不畅,要把企业的长期股权投资进行出售变现,来增加公司的短期偿债能力。应收账款的周转速度的加快,并不能决定企业的偿债能力的变强,我们还要考虑到季节性的变化和年末的销售量的大幅下降。
( 二) 企业缺乏市场竞争力
随着经济的发展,各行业的竞争力持续增加,有可能导致企业的获利能力在不断减弱,会使企业的毛利率不断减少,从而降低企业的流动资产盈利性。这样企业在今后的运转会存在很大的问题。
五、提升企业流动资产质量的对策
( 一) 完善流动资产管理制度水平
企业应该建立一套完整的管理体系。首先,实现降低存货、避免存货积压、减少资金的占用,来保证企业经营活动的正常运行; 其次,要对库存进行合理的管理,要做到日清月结,时不时进行不定期的检查; 最后,要对企业库存进行分析并作出相应的解决措施。
( 二) 加强企业技术创新,提高企业竞争力
企业应该加强技术创新,提高产品的附加值,降低产品成本的费用,大大提高企业的生产空间,来抵制不良的市场竞争。核心竞争力是一种企业相对于其他企业的相对优势,企业竞争力的财务表现为持续的盈利能力。
六、结论
本文通过对资产质量、流动资产的研究总结,并具体剖析了相关的企业流动资产质量评价指标,总结了相应的资产质量影响因素,给出了提升企业流动资产质量的对策,帮助企业更好的管理流动资产,进而提高自身的盈利能力。
参考文献
[1]叶文华.流动资产质量分析[J].数字化用户,2013(28).
[2]张磊.浅谈加强企业存货管理的策略张磊[J].电子财会,2012.
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