分红能力

分红能力（共10篇）

分红能力 篇1

2012年《新华文摘》和《会计研究》相继刊登了谢德仁先生的《企业分红能力之理论研究》。该文从证监会近年对促进上市公司分红的监管及其盈利要求出发,从上市公司角度着眼,提出足够的现金流是制约上市分红的重要因素。甚至提出“庞氏分红”概念,暗示在企业无分红能力下的强制分红会导致企业财务危机。

首先,对于上市分红之形式及其规模,证监会本无明确规定,只是以现金分红以及相应的净利润比例为条件设置了企业再融资瓶颈。这一针对特定行为的强制性规定被谢先生泛化了。其次,就企业分红的价值创造功效而言,举债分红会带来企业资金成本和财务风险的上升。再者,无视剩余控制权存在事实,单纯以剩余索取权限制企业现金用途。因此,很有必要重新厘定庞氏分红概念,以及相关自由现金及其流动本质,深刻剖析谢老先生的理论出发点和落脚点。

一、庞氏骗局、庞氏融资及庞氏分红

(一)庞氏骗局

“庞氏骗局”是指用后继“投资者”的钱,支付以前“投资者”收益的行为。近年来,庞氏骗局在西方和我国均有发生。如:2008年由美国次贷危机引发的国际金融危机,曝光了美国前纳斯达克主席伯纳德·麦道夫高达500亿美元的“庞氏骗局”。2013年,上海最大保险代理机构——泛鑫保险公司的美女高管陈怡携五亿营业款潜逃加拿大,制造了保险业史上首单“庞氏骗局”。

(二)庞氏融资

庞氏融资是指当债务人的现金流无法满足还本付息的要求时,债务人只能靠出售资产或者再借新钱来履行支付承诺。

(三)庞氏分红

庞氏分红是指企业在有盈利但无现金的情况下,通过举债的方式向投资者支付普通股股利。庞氏分红与庞氏融资相比,其构成要素有很大不同,具体表现为:

1. 融资主体性质不同。

庞氏融资主体一般为金融企业,尤其是专事资金借贷业务的银行类机构;而庞氏分红的融资主体大多为从事产品生产和销售、提供服务的制造企业,或其他服务机构。

2. 融资目的不同。

庞氏融资的目的,就通俗意义上说,或可类比民间俗称之“借新债还旧债”,更重要的是,企业需要通过举新债支付经营成本。换言之,其融资行为本身就属于营业活动,目的在于维持基本的生产经营;而庞氏分红的目的则在于履行企业投资者责任,用举新债之现金流支付普通股股利。换言之,其融资行为属于投资活动,目的在于树立企业形象,维护良好的与投资者之间的关系。

二、庞氏分红的理论辨析

(一)财务管理目标/经营目标之辨——从属说/主体说

当代财务管理的企业价值最大化目标往往容易与企业短期的产值最大化、利润最大化经营目标相冲突,尤其体现在应收账款的资金占用水平上。就企业经营而言,商业信用一向被认为是企业间互惠互利的双赢之举,是企业开拓产品市场,提高竞争力的有效手段。商业信用当然是越多越好。然而,对于企业财务管理而言,不仅需要考虑商业信用资金占用的机会成本,还要考虑客户违约造成坏账损失的风险,因此商业信用当然是越少越好。所以,公认的标准是,当企业财务管理活动作为企业经营管理活动的一部分时,应当服从和服务于企业的经营管理活动的总目标。

自1987年中国人民银行批复同意东风汽车设立单独的财务公司以来,我国企业集团财务公司取得了长足了发展,2004年9月1日起执行的《企业集团财务公司管理办法》进一步明确,作为为企业集团成员单位提供财务管理服务的非银行金融机构,企业集团财务公司的目标是通过资本运作和风险管理,加强企业集团资金管理,提高企业集团资金使用效率。此时,企业的财务管理目标就不再屈从于经营目标了。

(二)派发现金股利企业经营利多/利空之辨——代理成本说

Bhattacharya(1979)、John和William(1985),以及Miller和Rock(1985)等学者先后放松了MM理论中的信息对称假设,建立了股利支付信号(不对称信息)模型。该理论认为管理当局与公司外部投资者之间存在着信息不对称,公司管理当局向外界传递其掌握的内幕信息的常见信号无非三种:一是融资公告;二是利润公告;三是股利公告。投资收益的高度不确定性和利润计算的主观随意性,导致融资公告和利润公告的资本市场利多效应并不明显。所以股利公告,尤其是现金股利公告是一种相当好的向投资者传递公司未来美好前景,以及相应盈利能力的利好信息传递模式,从而影响股票价格。

此外,现代企业制度下的两权——所有权和经营权分离,由于企业内部投资者与经营者,投资者与债权人利益冲突的客观存在,迈克尔·詹森和麦克林在产权理论和委托代理理论基础上于1976年提出了代理成本理论,代理成本指委托代理关系中因信息不对称而所产生的损失,以及为了降低该损失所发生的成本。代理成本主要包括监督成本和约束成本两大类。另外还包括股东与经理人之间,经理人与债权人之间订立、管理和实施各种合同的费用。对企业股利政策影响最大的是股东、管理层,以及债权人之间的代理问题。代理成本理论认为,现金股利的支付能有效降低管理层的代理成本。特别是大额现金股利的派发,一方面减少了管理层可以自由支配的现金流;另一方面,由于企业留存收益转化为内部资本积累的可能性相应缩小,为了满足新投资的资金需求,管理层只有寻求外部的负债或权益融资,这意味着管理层将不得不面临来自资本市场,以及新资本提供者的监督与检查。因此,现金股利政策也是一种间接的经理人约束机制,从而有利于降低股东的监督成本,增加权益资本收益。

(三)现时消费/未来发展之辨——价值创造说

股利分配在上市公司经营活动中占有举足轻重的地位。股利分配是对上市公司利润再投资与回报投资者两者之间的一种权衡,反映不同利益主体利益分配的结果。上市公司的股利分配不仅反映了公司内部融资的程度,影响着公司的财务结构和融资活动,关系着公司的未来,而且反映了公司对股东投资的直接回报,影响着股东的投资热情和投资态度。

股利是上市公司分配给投资者的一部分企业利润,尤其是现金股利的支付意味着企业实际上的现金流出,因此,股利绝对水平的决定不仅受到企业留存收益规模的影响,更重要的,还将受到企业内部积累要求的限制。从正常的商业经营角度看,公司留存一定的利润用于扩大再生产及降低未来经营中所面临的风险,不仅必要,更是必须。但是,现金股利的支出,不仅使企业资产流动性降低,更直接带来了内源融资——留存收益的减少。尤其当企业面临良好的投资机会时,若采用权益融资方式再融资,不仅融资费用和资金成本可观,更可能稀释控股股东的控制权,对企业生产经营不利。若采用债务融资方式,抛开企业遭遇的融资难现实不说,其资金成本亦不容小觑。不切实际的高分红低积累固然对企业长远发展不利,但是片面的低分红高积累亦未必万全之策。企业利润的派现和积累,对投资者来说本质上属于当期消费和未来消费的关系问题。若企业打着未来发展的旗号,与投资者争利,对企业经营有害无益。主要表现为:

首先,股利分配机制是公司制度中重要的组成部分,这一机制是否完善关系到公司、公司股东、公司债权人等有关各方面的利益能否得到周全的保护,关系到公司的发展能否具有坚实的资金基础和广泛的社会基础。

其次,派发现金股利有利于上市公司提升市场价值。现代企业与传统企业的显著不同之处在于,现代企业以企业价值保值增值为经营目标。企业价值最终是由投资者给出市场评价。西方成熟资本市场上的上市公司规范的对投资者的保护行为,正反映企业对市场价值最大化原则的遵循和践行。上市公司定期对投资者进行现金分红,重视投资者回报,将有利于投资者发现企业价值,从而提升公司美誉、信用等级和市场竞争力。

最后,持续而稳定的分红派现有利于通过鼓励长线投资,抑制投机,培养价值投资者。

总之,在股利分配决策中,必须遵循如下原则:向投资者分红应以不影响企业未来发展为限;企业内部积累亦以不损害投资者正当权益,打击投资信心,贬损企业价值为限。

(四)责任/能力之辨——协同说

我国《公司法》第4条规定了股东作为出资者按其投入公司的资本额享有资产受益的权利;第177条规定了股东对公司利润有按比例分配的权利。此外,证监会对上市公司分红问题一向十分重视。2001年3月发布施行《上市公司新股发行管理办法》(证监会令第1号),强调上市公司要重视对股东的回报,规定上市公司申请再融资时,如其最近三年未有分红派息,且董事会对于不分配的理由未作出合理解释的,担任主承销商的证券公司应当对此重点关注并在尽职调查报告中予以说明。2004年要求,上市公司最近三年未进行现金利润分配的,不得公开发行股票。2006年发布《上市公司证券发行管理办法》(证监会令第30号)和《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》(证监会令第57号),把提高现金分红比例作为上市公司再融资的前提,规定再融资公司“3年内累计送配比例不得低于20%”。2008年更是将这一比例提高至30%。2008年8月中国证监会要求上市公司应在年度报告中详细披露公司的现金分红政策。如上市公司能够而未进行分红的,则要求公司披露未分红的具体原因,并说明未用于分红的资金留存公司的使用用途。综上,我们可以看出,《公司法》只规定了投资者的权利,但未相应明确企业的分红责任。政府监督部门对于本属企业治理内部事项的分红派现,除了规劝、引导,为其分红派现创造良好的外部环境外,并未真正建立强有力的上市公司现金分红的约束机制和监管机制。即便在这些有限的融资约束条件下,谢老先生甚至以“能力不足”来为上市公司不分红、少分红辩护的话,不仅混淆视听,更令学界和资本市场投资者心寒。“能力不足”足以推诿责任么?

众所周知,谁出资谁受益是基本的法理。风险共担,收益共享,是资本市场投资的基本原则。必要的资本是企业设立和经营的前提条件,在全流通条件下上市公司的资本就握在千千万万个资本市场投资者手中。投资者持有上市公司股票的目的在于集中资本、技术和管理技能,最大限度地发展企业经营,从而获取较高的投资回报。由于上市公司是投资者共同投资,其所得收益理应由全体投资者共同分享。对于分配收益的比例和方法的确定,上市公司大股东和管理层均不得以其所处的某种优势地位在收益分配中享有较他人更多的权利。

此外,企业的责任和能力是相互促进、相辅相成的关系。有了责任,就会以客户为中心,视质量为生命,着力打造企业品牌和良好形象;有了责任,就会诚实自律,遵守国家法律法规,保证企业会计信息的真实、可靠和有效,保证资产安全;有了责任,就会客观、公正、科学地设计股利分配制度,维护投资者权益。向普通股分红派现,何愁不能?

(五)能力之整体观/孤立观之辨——现金流量表作用说

众所周知,有利润不等于有现金。因此财政部2006年修订的新会计准则,以及证监会《公开发行证券的公司信息披露编报规则第15号一财务报告的一般规定》(2010第1号)都对企业提出了编制现金流量表并做附注披露的要求。现金流量表反映企业一定期间内的现金流入和流出的整体情况,说明企业现金从哪里来,又运用到哪里去,能够说明资产、负债、所有者权益变动的原因,对资产负债表和利润表起到补充说明的作用。现金流量表的主表分为三大部分,即经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量。对于主表相关的现金流动情况,一般的评价标准是报表总体和各个组成部分的现金净流量均为正。但是,当企业发展到成熟阶段,开展大规模对外投资时,投资活动产生的现金净流量可以为负。当企业进入偿债高峰期时,筹资活动产生的现金净流量也可以为负。若经营活动现金净流量为负,则说明企业有可能陷入收不抵支的状况。对于现金流量表主表的评价,必须具备整体观,绝不能一叶障目。只要企业当期现金净流量大于零,期末现金及现金等价物不为零,且资金流动正常,就完全具备现金分红的能力。

在此,值得一提的是,与企业股利分配关系更密切的,应该是现金流量表附表。我国企业会计准则规定企业应当采用直接法编报现金流量表,同时要求在附注中提供以净利润为基础调节到经营活动现金流量的信息。现金流量表附表也分为三大部分,即非付现费用、非经营净收益和营运资本的变化。相关的关系是:经营活动现金流量=净利润+非付现费用一非经营净收益一营运资本增加,由于计算净利润时扣除了非付现费用,但是非付现费用不会引起现金流出,所以,以净利润为基础调节到经营活动现金流量时,应该在净利润的基础上加上非付现费用;油于调整的目标是经营活动现金流量,所以,应该在净利润的基础上减掉非经营净收益;由于营运资本增加会引起现金流出,但是并没有反映在净利润的计算过程中,所以,应该在净利润的基础上减掉营运资本增加。

基于上述考虑,我们不能认为企业股利分配的基础应该是已经实现货币形态的净利润。考虑到产业资本循环和周转中,货币资本、生产资本和商品资本三种形态在时间上的并存性和空间上的继起性。只要企业整体资金循环流转自如,就不能因为某一时点的暂时的现金不足得出能力不足之结论。

(六)剩余索取权/剩余控制权之辨——现金自由性说

剩余索取权是财产权中的一项重要权利。一般而言,索取权是基于所有权的对资本剩余的索取。简单地说,在企业日常经营中,剩余指的是企业的税后净利润。在企业破产清算时,剩余指的是企业实际拥有的可用于清偿各类权力的财产。值得一提的是,在企业日常经营中,债权人要求的债务利息并不属于剩余之列,而是表现为对收入的扣除项。然而,在企业破产清算之时,债权连同本息均拥有对企业剩余财产的索取权,并且优先于股权。

应该明确的是,绝不能假借剩余索取权而否定现金流动性。决定现金流动性的根本在剩余控制权。剩余索取权是指在契约中事前不能明确规定的那部分索取收益的权力。在法律关系上,仅属于“应该”范畴。至于投资者能否实现其剩余索取权,则完全取决于剩余的控制权状态。剩余控制权是指在契约中事前不能明确规定的那部分控制权的权力,是决定企业资源在契约所限定的具体用途之外如何使用的权力,一般集中在重要的决策者和能被重要决策者接受的外部人手中。具体而言,剩余控制权就是对企业资产的实际控制权,如占有、使用、支配、处置等权利。诞生于十七世纪初的契约理论认为,剩余控制权主要是由不完全契约带来的。在完全契约条件下,所有的权利都可以通过契约规定,企业经营者不存在契约控制权。由于企业的经营及其绩效存在高度的不确定性,虽然我国证监会三令五申,要求企业在上市之初的招股说明书、公司章程中明确股利政策,但实际操作中,由于剩余控制权的存在,导致对契约的践行亦不理想。因此,必须明确两个大问题,即:1.剩余索取权并不单独针对特定现金,而只是资本所有者对企业净利润的合理分配要求权;2.没有现金不等同于没有净利润,更不能借口现金不足而否定资本所有者对企业净利润的索取权。

在此,必须明确的是,现金作为一般等价物,所有权属性只说明其归属。在现代市场经济制度下,无论其原始产权归属如何,资金一旦进入企业,虽然企业须根据融资方式及其资金权属明确企业与资金所有人的责、权、利关系。但是在资金使用时,资金纯粹履行其原始的流通手段和支付手段职能。资金的使用,包括方向、用途,以及规模,则完全听命于企业实际控制人。所谓自由现金,正是指企业经营者不受任何个人、部门,或法律、契约条款制约,可以自由支配的货币资金。

三、结论

本文从庞氏分红定义渊源出发,在对庞氏融资与庞氏分红进行本质区别基础上,从信息不对称理论、代理成本理论、产业资本循环理论、契约理论,以及现金流量表评价及其用途角度对庞氏分红概念的出发点、落脚点及其对企业经营的影响进行全方位的透析发现:派发现金股利虽然会带来企业货币资金和留存收益的直接减少,但是,作为受资企业基于盈利的派发现金股利是必须正视和履行的责任和义务。任何打着谋求企业未来发展旗号要求的投资者牺牲,或是借口流动资金不足来推诿企业责任,都是对投资者的不负责任,倘若任由这种危言耸听大行其道,将直接危害资本市场的健康发展。

当然,现金股利政策作为一种投资者分配制度,要既能维护市场公平,保证投资者权益。又能向资本市场传递足够的利好信号,提高企业价值。其功能的真正实现需要以会计信息尤其是利润信息的真实性作为前提条件。值得一提的是,如果听任上市公司找各种藉口有利润却少分红、不分红,小则损害投资者正当权益,打击其价值投资、长线投资积极性,大则导致资本市场健康有序发展流于一纸空文。在此基础上,若监管部门再放开再融资闸门,只能催生中国特色的庞氏骗局新版本,并进而直接导致资本市场崩溃。

摘要：近年来,国内跨学科研究方兴未艾。本属同胞兄弟学科的经济、金融和管理学更是呈现殊途同归之势。但是,令人揪心的是,经济学家把本用于测度企业短期支付能力的流动性指标——营运资本与权益资本、债务资本等量齐观。金融学家置企业得到的上游资金——应付账款于不顾,仅以应收账款替代商业信用的全部,并用以度量企业群信用融资状况及其影响。一叶障目、望文生义固然不对。财务专家对金融学专用词汇的生搬硬套,如出一辙。近见谢先生“庞氏分红”说及其论证,感慨万千,为力挽专用科学名词之滥殇狂澜,本文从庞氏分红概念之出发点、落脚点着手,据基于信息不对称理论的交易费用理论、契约理论,以及信号传递理论进行研究,以正视听。

分红市盈率和制度分红 篇2

事实上，收益市盈率颇有“神话财富”的味道。看似收益很高，而能获利的却只是神话编造者、高管性大股东和公司高管，因为他们可以轻而易举地动用募集资金和收益资金。对中小股民，收益率高只是一张不可充饥的“画饼”。这是很不公的。

股市既是先富起来的一块，那么在走向共同致富、共同富裕的进程中也有义不容辞的责任。很清楚：股市的本意就是全体股东共享社会资本收益，最好的、最可行的、也是最实惠的一招，就是改收益市盈率为分红市盈率，也即制度分红。这也是正本清源的题中应有之意。在股市首先实现共同富裕措施是切中要害之举，这对在整个经济社会实行共同致富的影响和作用是无可估量的。

要想真正制度分红，除要求和保障对投资者回报形成制度，还要有配套制度，如：发行制度和退市制度的改革。发行“三低”有助上市公司对募集资金的珍惜和谨慎，能精打细算地使用，有助于堵住那些动辄任意投资假项目而私人攫取不义之财的漏洞（至少难度增大），有助于对上市前项目的真正科学策划和实施，有助于把募集资金真正用于对项目的诚信运作和必要修改（需中小股东大部同意），更有助于改变上市高管辅张浪费的犯罪作为，客观上鼓励他们兢兢业业地为社会创造实际物质和文化财富。这样，才能实行对股东承诺的分红，分红市盈率也才能真正推行和主导股市。同时，只有实行分红的上市公司在扩大经营规模时（经大部分中小股东同意）才能再次融资（承诺并兑现更多分红）。彻底改变目前多次融资，而结果只是把不可充饥的“画饼”越画越大，广大投资者却一无所获的结局。还有，可从根本上抑制热炒狂炒新股、绩差股的状况。对“抢帽子”（先买入某些股，然后在媒体发布虚假炒作题材，鼓动中小股民跟进，接着卖出）、股市黑嘴（非法盗买个人信息，荐股分成）等神化财富编造者，也可起到扼制作用。

在实行制度分红的“激励”措施时，作为补充、辅助措施，就是退市制度。这对凭空捏造业绩的编造者、造假者将是重大实质性惩罚和打击。客观上不能履行收益和分红目标，不论有意无意（不可抗拒因素可经法律判决除外），都应按规定和标准下课、退市。不管国企、民企、能分红的才是好上市公司。因为这种企业才有真正活力，实际地创造社会财富，具有可持续发展空间和时间。必须当机立断，斩断不兑现上市种种承诺的利益链条。不退市，就等于让国家和股民为骗子和不负责任者二次、三次买单，就等于继续纵容他们对国家和人民财产资源损失、浪费的犯罪无限延续下去，这不仅加大使共同富裕成为空话的筹码，而且是对法制的粗暴践踏和道德论丧的可怕助推。退市制度的实行，将会是对股民的锻炼和考验，使他们炼就火眼金星，看透造假，造神者的本质，业绩不好的上市企业，从一开始就会陷入过街老鼠的境地，而不致于象现在这样“ST”了，还要加“*”号，一次次地把上市公司空心化的壳作为稀缺资源来重组、骗人。这不是鼓励人们勤劳致富，而是鼓励人们掩盖一个又一个的前次错误和犯罪，继续恶造少数人才能敛取的“天上掉下的馅饼”。希望上半年主板退市、创业板和中小板退市能变为现实！希望股市能为共同富裕走出实际一步！彻底改变亏了要国家来救市，而“赚”了一走了之的可怕局面。

和分红市盈率天然而密切联系的制度分红和退市制度的实行，有助于最先富起来的股市为逐步走向社会共同致富作出应有贡献，更有助于减少和阻断最先遭受“神话财富”对人们的腐蚀进而扩散至全社会的危害。这是在股市中纯洁党和国家肌体的切实步骤。

分红能力 篇3

关键词：实物分红,股利分配,分红监管

2011 年证监会公告[2011]41 号文规定,要求所有在报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司,应详细说明未分红的原因及未用于分红的资金留存公司的用途。在这一政策的推动下,2011年及2012年进行现金股利分配的上市公司占比由2010 年的41.64%分别上升到49.96%和58.39%。同时,各种前所未见的“创新”手法接踵而至,而所谓的“实物分红”便是2013 年伊始最让市场惊叹的创新方式之一。

一、实物分红案例回顾

2013 年,南方食品做出关于向公司股东征集新产品品尝意见事项的公告,在4 月11 日收市时登记在册的股东均可按公司新产品品尝公告的标准领取一定数量的南方黑芝麻乳产品。此公告一出,立即引发了来自各方面的广泛评论与热议。5天内南方食品的股价上升了6.24%。于是,追随效仿者接踵而至。

4月11日晚间,量子高科宣告,公司将以截至2013年4 月12 日下午收市为准,对持有公司股份的股东(除发起人股东外)赠送龟苓膏产品,每位股东将有机会获赠一份礼盒装(12杯装)生和堂龟苓膏产品。

紧接着,人福医药集团正式宣布,截至4月15日下午收市时登记在册的持有本公司1 000股以上(含1 000股)的股东可免费从公司获得新产品——安全套、感冒药和艾滋病快速自检试剂三选一。

于是不少股民开始调侃,要求茅台五粮液送酒,中石油、中石化送汽油,山东黄金送首饰,三一重工送挖掘机,万科股份送别墅等等。而云南白药、承德露露等公司不久后纷纷表示,如果股东需要,可以考虑赠送公司的相关产品。眼看此风有愈演愈烈之势,证监会新闻发言人不得不站出来做出导向性的表态,称这些向股东赠送公司产品的行为不算实物分红,并表明今后将继续按照证监会的现金分红制度做好工作。

二、案例实质的判定分析

1. 赠发产品并非真正的“实物分红”。案例中三家公司的产品赠发行为,从形式上看似乎是财产股利,或者是实物分红,但其行为特征却根本不满足股利分配的法律要求。根据股利分配的基本原则,对股东分配必须满足同股同权、同股同酬原则,这与分配的形式无关。即不论企业是采用何种类型的资产予以分配,还是采用股权分配方式予股东以回报,对于任何股东,每一股所能获取的回报数额或称为分配标准必须是一致的,否则就违背了股权平等的基本要求。

以南方食品为例,其产品发放的对象虽然最终是面向全体股东,但其《新产品品尝意见事项的公告》规定,持股数量不低于1 000股的股东(大股东黑五类集团除外),每持有1 000 股的股份将发放一礼盒装(12 罐)黑芝麻乳产品。持股数量不足1 000股的,则无论持股数量多少,均是每一股东发放简易包装(6罐)黑芝麻新产品一份。这一要求显然不符合同股同酬的规定。同样,量子高科对其公司产品的赠发也是按股东人头,而不是按其持股比例的高低进行的。而人福医药不仅产品的发放不是按股东持股比计算,而且还只对持股数不低于1 000股的股东进行赠送发放,这种对股东有选择的产品发放行为显然更不符合股利分配的基本原则。

可见,2013年A股市场所出现的产品赠发事件,虽然形式上与财产股利或实物分红有相似之处,但从其赠发行为的实质来看,不属于股利分配行为。

2.实物分红所具有的营销效应分析。案例中除量子高科外,南方食品及人福医药所赠送发放的对象都是公司的新产品,唯一不同的是,此次新产品体验尝试的对象比以往都特别,全部是公司的股东。不过,没有任何法律规定股东不能成为公司的客户。另外,股东如果能成为公司的大客户,那么其双重的身份更容易使股东成为公司的战略投资者和忠实的客户。由于利益趋同性的增加,其双重身份更可能给公司提供关于新产品开发与改进的建议。从实物分红事件的实际广告效应来看,选择股东为产品免费发放对象的活动确实起到了吸引眼球、极大地提高公司产品关注度的作用。如南方食品宣告后7日内股价涨幅达12.51%,人福医药在宣告后9日内涨幅达3.05%。量子高科赠送宣告后股价反而有所下跌,这可能与其赠送产品的特点有关,因为有舆论评论公司此举有为滞销产品清理库存的嫌疑。

3. 公司规避分红的嫌疑分析。此案例中首先进行“实物分红”的南方食品是于1997年4月发行上市,上市15年内,除了2001年作出了每10股转增3股派0.5元的分配决议外,其余14年都是既不分配也不转增。当然这家公司在1997 ~ 1999 年以及2007 ~ 2010 年间都是亏损状态,但即使除去这7 年,该公司仍然可以算作不折不扣的“铁公鸡”。特别是在2012 年,南方食品公司盈利1 751.64 万元,每股基本收益为0.104 元,该公司仍然做出了不分配不转增的分配决定。然而就在其2012 年分配预案公告的一个月后的5月26日,南方食品完成定向增发,募集资金总额达450 474 072.3元。虽然公司声明,其定向增发旨在改善公司资本结构,减少财务费用,缓解其面临的流动资金压力,但就该公司的融资分配行为而言,其通过市场融通资金远远高于其向市场提供的回报,甚至可以说该公司基本是对市场无任何回报。

量子高科和人福医药虽然上市后每年都向市场分配了现金股利,但它们除了在其上市后的第一年单位派现额略高于每股0.1元外,其余各年的单位派现额基本都在每股0.5元左右。如果除去10%的个人所得税,实际收益几乎可以忽略不计,如果再算上手续费和投资的平均时间价值收益,投资这些公司的股利收益基本就是负数。可见,如果这次所谓的“实物分红”并未被定性为财产股利,那么对这种行为效应的首肯或默许很可能就会让这类公司未来选择以正式的财产股利代替现金分红。如果这一推测变为事实,股东不仅得不到真正所需的投资回报,反而会变成被动和免费的公司产品代销者。

三、事件的动因分析

深入剖析公司管理层的策划动机则会发现,这些所谓的“实物公红”活动为公司带来了一举多得的效应:

第一,吸引了市场和媒体的注意,策划了一次成功的营销活动。如南方食品此举虽耗费500 万资金,但其轰动效应及其影响的深度与广度肯定远远胜过常规广告所具有的威力。

第二,既支撑了股价,又可为高管减持提供条件。除了量子高科的股价因被怀疑有出清积压存货的嫌疑而没有上升外,另两家公司的股价均有较大幅度上升,这说明这次产品赠发活动确实起到了拉升公司股价的效应,但股价拉升背后却可能隐藏着另一些秘密,如人福医药在产品赠发风波后不到一个月就宣布,公司的高管邓霞飞、杜文涛、徐华斌、刘毅和吴亚君五人将集体减持其个人获得的股权激励股份共71.68万股。此时公司的股价总体仍处于继续上升之势,这究竟是巧合还是有意为之确实耐人寻味。

第三,利用市场误解,用“伪分红”代替分红。虽然证监会与公司负责人均宣称赠送公司产品不是分红行为,但公司管理层未必不希望公众误认为这是“实物分红”。因为这种非专业的广泛误解不仅可以提升市场对公司的关注度及股价,而且如果没有相应的政策规制,还可以以此代替现金分红而蒙混过关。

四、对策及建议

1. 修补现行分红监管制度的漏洞,严惩股市“铁公鸡”。对于如南方食品这类并非亏损而长期不分配的公司,以及偶尔只进行象征性分配的公司,应该制定出更加科学有效的分红监管措施:如以企业的分配融资额之比作为上市公司对市场的回报考核指标,长期分红融资总额比低于1 的公司应限制其继续以任何形式进行股权再融资。从而将彻底扭转A股市场历来的融资总额问题远远高于分红总额的现象。当然,对相关考核指标的制定需要同时兼顾行业成长水平、投资分配水平作为调整与校正。

分红能力 篇4

如何评价央企“分红权”激励试点

据媒体报道，2010年11月23日国务院国资委印发《关于在部分中央企业开展分红权激励试点工作的通知》，明确规定在位于中关村国家自主创新示范区内国资委直辖13家高新技术和院所转制企业开展分红权激励试点，将企业不高于净利润总额15％的部分用于激励为企业作出突出贡献的科技和管理骨干，以进一步促进企业科技创新能力不断提高和企业核心竞争力不断增强。笔者认为，这是完全符合科学发展观要求的。

胡锦涛同志2006年1月9日在全国科技大会上响亮地提出要“坚持走中国特色社会主义创新道路，为建设创新型国家而努力奋斗”的号召。这是我国面对世界高新技术日新月异的迅猛发展和正孕育着新一轮创新高潮的新形势，为赶超世界先进技术水平、增强国际竞争力所不能不做出的十分正确的选择。一般来说，中央大企业，由于具有规模大、资金雄厚、人才集中、技术力量强等特殊优势，在承担技术创新、增强国际竞争力方面，责无傍贷地负有引领示范责任。特别是在当前，为与我国已跃居世界第二大经济实体的地位相适应，必须进一步更多地培育“具有国际竞争力的世界一流的企业”，大大提高国际竞争力，而不能仅仅满足于我国已有30家央企进入世界500强行列的水平。为此国资委新领导正确提出央企要做到“四强四优”，首先是要做到自主创新能力强，人才队伍强。

如何才能做到这一点呢?关键是要充分调动企业科技人员的社会主义积极性。这除了首先要加强政治思想教育外，最主要的就是认真贯彻按劳分配原则，按照他们付出的创造性劳动的价值，给予他们应得的劳动报酬。改革开放前国企实行八级工资制，基本上贯彻了按劳分配原则，但却存在对于有突出贡献的科技人员的创造性劳动远未得到他们应有的物质鼓励的重大缺陷。改革开放后，私企实行了期股、期权带按资分配性质的激励约束机制，对调动科技人员的积极性和稳定人才队伍起了相当作用。但这一般只限于，电只宜于在私企中实行，对于国有企业，特别是中央直属的大型国有企业，从理论上讲推行那种期股、期权激励约束机制并不是最好的办法。那么在央企里怎样才能使科技人员的物质鼓励的原则得到有效的贯彻落实呢?看来，国资委最近提出的企业分红权激励试点就不失为一个较好的探索，这是因为：

第一，分红权激励试点的选择标准和范围很严格，即只限于注册在中关村国家自主创新示范区内国资委所属高新技术企业和院所转制企业以及其他科技创新企业。上市公司及已实施股权激励的企业除外，或暂不参加分红权试点。具体说来，只限于中国核工业集团公司等13家央企，这就从根本上保证了激励对象的素质，并避免了重复激励现象的发生。

第二，激励的对象很明确，即只限于企业中从事科技创新的利技人员和组织科技攻关的骨干，不包括企业的负责人，如企业监事、独立董事、企业控股股东单位的经营管理人员，而且同一激励对象还不得就同一职务科技成果或者产业化项目进行重复激励，并强调对被激励者进行严格考核，这就避免了有可能出现激励对象过宽、过滥的弊病，而能把有限的激励资源真正用到对科技创新有突出贡献的科技人员身上。

第三，明確规定激励资金来源于被激励者的劳动成果，即从其所在企业利润或项目收益中扣除。这就能使利，技人员更自觉地把自己的辛勤劳动与收益紧密联系起来，从而更有效地促进科技创新发展

第四，明确规定了激励金额的上限，即规定企业年度岗位分红权的总额不得高于当年企业税后利润的15％，激励对象个人岗位分红权所得不高于其薪酬额水平与岗位分红之和的40％。按此计算，一个人一年的分红所得最高不超过其年薪的2／3，这就把奖额限定在相对合理的水平有人或许认为这个奖额太高，其实对于在科技创新上有突出贡献者给予如此重奖并不为过，因为重奖实质是对一项科技新成果在市场经济中所获得超额价值的奖励，但该项科研成果将会在其后生产中长期发挥作用，其超额价值也将在其后若干年内继续产生，直到该项新成果因竞争而成为社会一般技术水平时为止，而创新者所得的奖励却只不过是刚创新时所产生的超额价值的一部分而已。在实践上，此前不少企业也有对项目以收益的30％-70％以上的幅度进行奖励，全国科技头奖高达500万元，也能为人们普遍认可。

可见，分红权激励试点是央企为适应新形势的需要，体现党对科技创新和科技创新管理对于从物质上关怀和鼓励的一个新的尝试和探索。当然其具体办法还可能也需要在试点实践中不断修补完善。比如对“管理骨干”的概念应有明确严格的界定，即应指主要从事科技创新工作的管理骨干，而非主要从事行政等工作的管理干部为宜。

央企“分红权”激励的实质分析

央企分红权激励办法之所以说是符合科学发展观的对科技骨干有效激励的举措，除上述4个原因外，还因为它的激励资金虽然在形式上是出自企业利润，但实际上却是由科技人员突出的超额复杂劳动所创造的超额价值，因此，其所得红利奖金的实质是按劳分配的收入，与企业一般职工工资一样，在企业会计科目上应属工资成本，而非利润的一部分。据说，只是由于受有关企业预算法规的约束才未列入工资总额之中。因此，国资委使奖金出自利润不妨说是权宜之计。如果将来在实践中能逐步使这分红权与其它相关法规相协调，能将用于分组权激励的资金列入工资总额，从而使内容与形式相统一，实质与表象相一致，就更能顺理成章，因而更能有效地鼓励科技骨干发挥创造性的劳动积极性。

我国改革开放以来，一些私营企业对科技骨干逐渐推行了期股、期权制的激励办法，这与央企分红权激励措施好像类似，但实际上二者是有着本质区别的。在央企，创新的科技人员所得的奖励是作为企业主人所获得的按劳分配的收入；而在私企，他们作为雇佣劳动者将自己的劳动力当作商品出卖给企业主(资本家)获得…般的雇佣劳动工资的同时，又将一己的(脑力)劳动力当作所谓的“人力资本”入股而成为企业的股东进行分红，这足瓜分企业职工所创造的剩余价值，因而具有明显的剥削性质，是属于按资分配的范畴。而且由于股权分红只与企业的盈亏有关而没有上限的约束，以致在量上与央企个人的分红权收入也有所不同，也就是说，央企分红权与私企中的期股、期权制相比，不仅在质上具有按劳分配与按资分配的差别，而且在量上也不会存在过高的不合理性。

如何看待全民均分国企资产和

红利的主张

近年来，一些新自由三义者力主国有企业的资产和红利应平均分配具体落实到全国每一个人身上，其理由是“在理论上和法律上，国有企业本来就是全民所有制企业，政府是受托方，是代理公民在管理这些企业和国有资产。差别在于，以前没有把‘全民所有制’中的所有者的名字具体落实，所有者是虚的、缺位的，通过设立公民权益基金，把基金股份均分到公民个人手中，也就是把所有者具体落实。”这里需要强调的是，国企“所有者是虚的、缺位的”的说法，不过是上世纪90年代新自由主义者攻击、诬蔑国企“产权模糊”，“主体缺位”的老调重弹。按宪法规定我们的国家是以工人阶级为领导、工农联盟为基础的人民民主专政的社会主义国家。是全国人民根本利益的代表。它受托于全国人民来管理人民的企业，国企的产权就十分明确，即属于全民所有，而不存在任何产权“模糊”或“虚的、缺位的”问题。众所周知，按照马克思主义观点，“社会主义公有制的基本特征是广大劳动者共同平等地占有生产资料，从而任何人都不能以生产资料为手段来谋取和占有特殊的利益”。因此，它的产权只能由其公有群体的代表机构，如国企产权只能由国家掌管，而不能具体落实到每一个人身上。如果这样，就违反了“共同平等地占有”的原则，如新自由主义者们所说的那样把国有资产均分到“公民个人手中”，实际就是要变国有即全民所有制为个人私有制。俄罗斯的教训就证明了这一点。上世纪90年代初，苏联解体后，俄罗斯向全体公民无偿发放国企股权证券，使国企的“所有者具体落实”到了每一个人，实际电就是把国企私有化了。在市场化运作中，广大公民所获得的私有化证券很快便集中到少数善于投机钻营的垄断寡头手中，使社会主义的国企复辟为地地道道的私人资本主义企业。尽管现在新自由主义者所提出的具体作法与俄罗斯稍有不同，即不是像俄罗斯那样向全体公民发放私有化证券而是“通过设立公民权益基金把基金股份均分到公民个人手中”，但这基金的终极所有者依然是各个分散的个人，即股权为个人私有，而且在激烈的市场竞争中，最终难免转移集中到少数基金大户之手，从而破坏“共同平等地占有生产资料”这个公有制的基本特征，而成为资本主义私有制经济。可见，新自由主义者们的主意与俄罗斯的证券私有化并没有什么本质区别。

新自由主义者们按其公民平分国企股的私有化思路，进一步提出要把国企的红利平分给全民，即主张实行全民直接平均分红，并且煞有介事地以美国阿拉斯加州40万居民每年分到政府所建立经营石油和天然气企业的红利1000美元为例，吹捧“将国有企业通过股票形式量化给个人，资本主义美国又走在了社会主义中国的前面”。必须指出，论者的论据即使属实，但与其所提出的论点也是牛头不对马嘴。首先分红收益的主体只是阿拉斯加州的40万居民，在美国2亿多人口中只是一个微不足道的区区小数，根本说不上全民分红，这绝不是对数字的斤斤计较，而是涉及什么是全民公平分配问题。譬如我国，如果把国企的红利只平分给某个县市的几十万居民能公平吗?其次，在操作技术上，即使阿拉斯加政府可以成功地把它的企业红利平分给40万居民，我国国企的红利又怎能顺利地平分给超过阿拉斯加居民3000多倍的13亿居民；何况，论者绞尽脑汁只找出阿拉斯加州的那样一个并不具有普遍意义的能源企业的特殊事例，怎么能证明国企可以直接全民平均分红呢?须知能源企业主要是依靠天赋自然资源而建立的企业，当地居民承受环境污染、耕地减少等损失，政府为了调节与当地居民利益的关系，从企业红利中给予适当补偿看来是可行的经验，但这与论者所说的“全民平均分红”的概念绝不是一回事，因为如果把国企红利必须直接平分给每一个人作为一个原则确定下来，那就不仅是国有的能源企业，其它所有国有企业的红利，都应如此，那又如何操作呢?

这里要强调说明的是，我国的国有企业，是社会主义全民所有制的企业，它的红利，当然应合理地分配给全民，由全民共享，但却不能直接平分给全民，实行所谓的具体落实“全民平均分红”的办法、这不仅是因为操作技术上极其复杂，代价很高，很难作到真正公平的平均分配。特别在目前腐败盛行的情况下可以说其可行性为零，而且更重要的是分配本身是一个政策性很强的问题。我国人民事实上是已区分为各种不同的利益人群，贫富悬殊十分严重。如果全民平分红利，只会造成新的不合理，增加社会新的矛盾：因此，正确的作法是国企的税后红利只能在党和政府的正确政策指导和严格监管下，扣除一部分留作企业积累以扩大生产规模、提高技术水平而外应全部上缴国库，由国家按照社会主义国家政策统一用于国防、行政和提高与改善人民的物质和文化生活的需要

当然在一定特殊条件下，也可把“红利”直接分配给特定人群，如解决灾民重建家园的资金等据目前媒体报道，新加坡在新的年度预算中，政府拿出66亿新元的“红包”与全民分享，使每个成年人都将获得100新元至900新元的企业“红包”，即估计一般家庭都能得到3000元新元的企业红利收入。但这与新自由主义者们所说的“全民平均分红”是有所不同的，因为它毕竟是通过国家预算统一安排支付的，而非由企业直接具体落实到每一个公民，所以实质上不过是由政府财政支持的一笔社会福利，当然也有其突出的优点，即通过宣传使人们更明显感到自己的收入是由企业的红利提供的，因而愿意支持企业的发展。这一成功的经验值得我们学习，但其经验的实质不过是做好宣传，使人们认识到经济增长与自己的福利有密切关系。

必须明确国有企业是我国社会主义的经济基础。在改革开放前，全国人民以强大的国有经济和集体经济为后盾，才取得了安居乐业的生活环境，既无“三座大山”之忧，也无下岗、失业之苦。那时虽无国企应“全民平均分红”之说，但从一定意义上讲，那也是全民在分享国企的红利。因此我们可以说，只要在党的正确领导下，坚持社会主义公有制为主体、国有经济为主导，多种经济共同发展的方针，而不走私有化的邪路，随着国有经济的发展壮大，全民也就必然会分享到国企越来越多的“红利”。据有关数据统计，2005～2010年，央企資产总额由10.5万亿元增至24.3万亿元，年均增长18.2％；营业收入由6.79万亿元增至16.7万亿元，年均增长19.7％；实现净利润由4642.7亿元增至8489.8亿元，年均增长12.8％；上缴税金由5779.9亿增至l-3万亿元，年均增长17.6％。其中央企2010年的利润总额首次超过一万亿元，达到1.1315万亿，扣除上缴税金外，归属母公司的净利润也有5621亿元。央企这些实实在在的鲜活的巨大成就，绝不是一小撮“精英”用歪曲、诬蔑的手法所否定得了的。在此基础上，央企对国家、社会的贡献也日益增大。据报道，在2002～2009年间，央企除向国家累计上缴税金5.4万亿元外，2009年还完成向社保基金转持国有股55.3亿股，对应市值为429.68亿元，大大充实了社保基金。在贯彻落实国家宏观调控政策、保证市场供应、维护国家经济安全以及扶贫济困、抗震救灾等等公益活动中，国企、央企都起到带头表率作用，如近年当西南部分省区冰雪、地震等灾害袭来，广大国企都挺身而出不计成本代价，全力抢修电力、通信、交通等基础设施；全力保障救灾物资供应，积极承担灾后援建任务等。不言而喻，如果说要全民分享国企的红利，国企以上对国家、社会所作出的积极贡献，都无一不是使全民所直接、间接分享到的“红利”，而且是较公平合理地实实在在取得的“红利”，只是未直接按股平均分红到每一个公民而已。不仅如此，央企按国家要求从今年开始还将把净利润上缴国家的比例增加5个百分点，即将央企原按5％和10％的两档次上缴国家的净利润比例，分别提高到按10％和15％的比例上缴，说明央企还在进一步为增加对国家的贡献和全民的分红而努力。

当然，为了使人民更明显地感受到自己享受了国企、央企的红利之益，国家也可借鉴新加坡的经验，在国家预算中，指明社会福利的某一部分或金额、比例是由国企提供的，并且加强宣传，但却没有必要、不应该、也不可能把国企红利直接平均分配给每一个公民。

浅析我国基金分红制度缺陷 篇5

1. 南方基金分红门事件回顾

2009年4月9日, 张远忠律师所在的北京问天律师事务所向南方基金公司及其托管人发出公开法律意见书, 要求对方对2007年的可分配利润按照合同约定进行分红, 其率先对大基金公司发难引起了业界的广泛关注。张律师所控诉的对象是南方稳健成长2号基金, 这是一只偏股型开放式基金, 于2006年7月25日成立, 这只基金在牛市中表现不凡, 截止到2007年年末, 可供分配收益达97.35亿元, 折合每份额为0.6959元。遗憾的是, 该基金并没有实施分红。2009年6月3日, 张远忠律师向中国国际经济贸易仲裁委员会申请仲裁。

2. 最近几年基金分红状况

在中国, 基金不分红的现象并不少见, 有利润却不分红的基金也并非只有南方稳健成长二号这一家。我们来看下面一组数据。在2006年、2007年两年的牛市中, 总共有13家公司的16只开放式基金连续两年盈利, 但始终没有分红。这16只基金总共截留了约810亿元的可分配利润, 是不折不扣的“铁公鸡”。其中, 可分配利润最多的一家是华夏红利, 可分配利润约111.25亿元;南方稳健2号排第二, 约97.35亿元。截至2008年11月下旬的统计数据表明, 2008年以来分红的基金不到60只。而2009年, A股涨幅到目前为止超过70%, 单位净值高于1元的开放式基金超过300家, 单位净值回到1元之上就意味着基金已经具备分红能力, 然而截至到10月23日, 已分红的基金只有135家, 其中分红金额超过0.1元的基金只有45家, 超过0.2元的基金只有24家。

二、基金不愿分红背后的深层利益关系

1. 出于管理费的考虑

利益永远是最原始的驱动力, 基金不愿分红, 首当其冲的一个原因就是管理费。基金管理费的收取是以天计算的, 持续增长意味着管理费的不断上升, 而基金分红会削弱这种增长, 从而影响管理费的提取。基金管理费率通常为1.5%, 也就是说, 张律师追讨南方基金97.35亿元的分红, 以1.5%的管理费率计算, 意味着南方基金2007年从这些没有分红的金额当中多得了1.46亿元的管理费用。抛开管理费, 更值得一提的是, 当基金收益超过2 0%, 基金的管理者可以直接拿业绩提成, 而且比例相当可观, 大概在5%左右, 这大概是基金不愿意分红的更深层次的原因。

2. 出于排名的考虑

基金公司不愿意分红的另外一个重要原因就是出于对排名的考虑。基金目前最普遍的做法是, 以基金净值作为排名顺序先后的一个标准, 很多基金为了提高净值, 从而在排名中吸引基民的视线, 采取了“赚得多分得少或者不分”的策略。最“牛”的基金华夏大盘精选, 目前净值为8.901元, 其成立已超过5年, 然而分红累计不足0.5元。

三、基金不分红缘何有恃无恐

1. 相关规定缺失或者条文模糊是罪魁祸首

笔者认为, 基金分红的相关规定条款缺失、界定模糊是导致基金分红局面混乱的制度根源。

首先, 有相当一部分基金协议中没有分红条款。众矢之的——南方稳健2号是一支在契约中规定了分红条款而没有实施分红的基金, 不管怎样说, 这样的基金至少还有分红条款可供律师提起民事方面的法律诉求。然而让人啼笑皆非的是, 更多的基金甚至连相关清晰的分红条款都没有。

在众多有分红条款的基金协议中, 表述也甚为模糊, 给了基金过大的自主空间。比如说, 在基金契约当中约定, 若基金投资当期发生亏损的话可以不分红。因为这个当期没有明确的规定, 所以基金公司常常会利用这个条款而不分红。另外一个就是分红时间不确定, 一般基金合同里对于一年派发几次红利及何时派发没有做出明确规定。基金公司可以推诿说, 我这个红利是可以推到以后分的。另外, 关于基金分红以后净值应不低于一块钱也是一个相当模糊的规定, 事实上很多基金在运行的过程中经过了拆分, 所以这个条款的真实意义是说对原始持有人而言, 只要他的累积基金净值高于一块钱就可以分红, 而并非是说当时的单位净值必须要高于一块钱才能分红。正是因为基金合同或者招募说明书里对基金分红的条款存在着一些规定比较模糊的地方, 导致基民无所适从。

2. 补充规定缺乏强制性导致其继续横行

证监会新近颁布了一个基金分红实施指引, 这个指引规定了分红的比例应该是可分配收入的90%, 以及必须在15日之内按照比例进行分红。可以说对于基金分红在时间和数额计算方式上都有了一个较为清晰的规定, 但这个指引能够完全解决基金分红铁公鸡的问题吗?很遗憾, 恐怕还暂时没办法解决。因为这个指引仅仅是一个内部指引, 还没上升到这种全社会意义上的这种行为, 也就是说还没有上升到法律制度的高度。它还只是一个意见, 并不具有强制执行的法律效力。没有强制执行力, 很多基金公司自然可以漠然视之。所以尽快完善基金分红的相关制度建设是当务之急, 也是保障广大基民合法权益的根本途径。

摘要：基金分红问题一度闹得沸沸扬扬, 众基民义愤填膺, 众基金公司百口莫辩。时至今日, 尽管上有管理层的一系列监管举措、下有社会舆论的巨大压力, 我国基金公司分红的实际状况仍然不尽如人意。本文从我国基金分红的现状入手, 寻找基金不愿分红的利益根源, 剖析基金不分红有恃无恐背后的制度缺陷, 更希望借此能引发大众对基金分红制度更多有益的思考。

关键词：基金分红,制度,缺陷

参考文献

[1]刘海龙　仲黎明　吴冲锋:开放式基金流动性风险的最优控制.控制与决策, 2003 (2)

[2]王洪波　刘传葵:中国基金前沿报告, 　2004

[3]郑仲林　股利政策:公司对股东的回报体现?——相关文献综述.当代财经, 2002 (8)

分红派息前后的投资技巧 篇6

◎专家:

上市公司分红派息主要包括:一种以现金的形式向股东支付。二是向股东配股,采取这种方式主要是为了把资金留在公司里扩大经营,以追求公司发展的远期利益和长远目标。

在分红派息前夕,持有股票的股东一定要密切关注与分红派息有关的4个日期,分别是股息宣布日、派息日、股权登记日、除息日,尤为重要的是股权登记日和除息日。由于流通股股东不断变化,因此,公司董事会在决定分红派息时,必须明确公布股权登记日,派发股息就以股权登记日这一天的公司名册为准。凡在这一天的股东名册上记录在案的投资者,公司承认为股东,有权享受本期派发的股息与红利。如果股票持有者在股权登记日之前没有登记过户,那么其股票出售者的姓名仍保留在股东名册上,这样公司仍承认其为股东,期股息仍会按照规定分派给股票的出售者而不是现在的持有者。由此可见,购买了股票并不一定就能得到股息红利,只有在股权登记日以前到登记公司办理了登记过户手续,才能获取正常的股息红利收入。除息日的把握,对于投资者也至关重要,由于投资者在除息日当天以后购买的股票,已无权参加此期的股息红利分配。因此,除息日当天的价格会与除息日前的股价有所变化。一般来讲,除息日当天的股市报价就是除息参考价,也即是除息日前一天的收盘价减去每股股息后的价格。掌握除息日前后股价的这种变化规律,有利于投资者在购买时填报适当的委托价,以有效降低其购股成本,减少不必要的损失。

国有企业现金分红文献综述 篇7

1994年,在我国分税制改革的期初,国有企业经营效率低下,普遍亏损,为尽快实现扭亏为盈,国有企业在缴纳了相关税费之后,暂不向投资者分红。2005年10月,世界银行发表了题为《国有企业分红:分多少?分给谁?》的研究报告。这份研究报告带给了我们新的启示,社会各界纷纷讨论国有企业的现金分红问题。我国国有企业现金分红始于2007年《中央企业国有资本收益收取管理暂行办法》的实施,自此国有企业不分红的现象不复存在。国有企业的现金分红,一方面是对国有企业收益的分配,另一方面更是涉及到社会对国有企业存在的方式的认知。

一、国有企业现金分红的研究

大量学者从不同方面对国有企业分红问题进行了深入的探讨。Jensen在1986年提出了著名的自由现金流量假说。假如经营者可自由支配的现金流量过多,他们有可能会进行过度投资,而发放现金股利会减少经营者可任意支配的现金流量,减少经营者可以控制的企业的资源,从而抑制经营者的在职消费行为。魏明海和柳建华(2007)通过研究发现国有企业普遍存在过度投资的现象,而这与当前国有企业奉行的低现金股利政策密切相关。罗宏和黄文华(2008)通过实证研究表明:国有企业的最终控制公司高管人员的在职消费水平越高,公司的业绩越差;公司高管人员的在职消费程度可以通过支付现金股利来降低。显而易见的是,国有企业的现金分红具有一定的优点,一方面可以抑制在职消费行为,另一方面又能够降低代理成本。王茂林等(2014)通过实证检验发现,管理层的权力越大,现金股利的支付水平越低;如果样本公司的自由现金流量较多,则企业一般存在过度投资现象,而现金股利的发放能够有效的减少自由现金流量,减少过度投资;如果样本公司的自由现金流非常紧缺,那么企业一般存在投资不足现象,企业此时支付现金股利会使得企业的现金流量更加短缺,从而投资不足现象更加严重;管理层权力的存在在一定程度上能够减少现金股利对非效率投资的影响。

国有企业分派现金股利有其存在的合理性。国有企业是国民经济的支柱,在国民经济的关键领域和重要部门中处在支配性的地位,为确保国民经济的持续、快速、健康发展,发挥了十分重大的作用。与其他的企业相比,国有企业掌控着更多的经济资源,有些甚至是垄断性的。汪平和孙士霞(2009)认为,国有企业的所有者是国家,投资者是政府,国有企业应该满足投资者要求的最低报酬率,发放现金股利是国有企业满足政府投资支出的一种手段。收益权是股东的一项基本权利,投资者为企业发展提供资金,并希望从中得到一定的回报,理应行使该项权利。

我们需明确国有企业现金分红的标准。考虑到国有企业的可持续发展,一个合理现金股利发放方案的确定,既要考虑国有企业的可持续发展,又要注意到投资者要求的所得收益。我国发布的《收益管理办法》对国有企业的现金分红规定了一些标准,它特别提到了国有独资企业,其现金分红的标准对不同的行业做出了不同的规定。它的核心理念是“合理、适度、从低”,将标准定为第一类为10%、第二类为5%、第三类为暂缓3年上缴或者免缴。这是一种“一刀切”的分红方法。刘尚希(2007)指出分红应当与企业的发展状况相匹配。可是,汪平和孙士霞(2009)指出,国有企业现金股利的发放采用传统的方式是不合理的,应当尽量减少政府发挥的作用。我们要针对国有企业的实际状况,将国有企业划为不同的种类,针对不一样类别的企业制订不一样的分红标准。

如果国有企业的分红比例能够合理得到确定,那么国有企业的未来发展将会得到一定程度上的保证。制定一个合理的国有企业现金分红比例是至关重要的。分红比例的大小,可以说是国有企业分红制度的核心。分红比例过大,企业用于自身发展的资金不足,举债无疑会增加企业经营压力;分红的比例过小,达不到股东想要获得的收益,也不利于国有企业的长远发展。焦健等(2014)指出,国有企业向政府股东分红是各国通行的做法,欧美等国的分红比例基本达到42%~65%的水平,以英国为例,它们给国家的利润所占比例是十分大的,大概占到税后利润的70%~80%。肖锦生(2015)构建了国有企业分红比例估算模型,比较样本的可持续增长率指标,表明目前根据不同类别的企业征缴不同比例的做法具有一定的合理性。而我国国有企业长期处于不分红或少分红的状态,这可能使得企业的随意性支出增加,过度投资行为较多,社会福利损失较大。因此,我们需要确定一个合理的分红比例范围,既能满足企业自身发展所要求的资金,又能使投资者感到满意。为此,国有企业在利益分配的过程中要充分考虑到资本成本的重要作用。在国家层面上,应完善资本市场,改善国有企业的外部融资环境,为国有企业现金分红比例的合理确定提供依据。

国有企业的现金分红用途广泛。我们可将其用于社会公共的投资领域,投资于教育、医疗、卫生、体育、社会保险等事业,提高整个社会的保障水平,力争实现社会公共服务的均等化。全国人民应该是国有企业获得收益的最终的受益人。国有企业的现金股利不应当全部留存,应当分派出去,产生更高的价值。林裕宏(2012)通过研究发现,我国国有企业的发展目标是以“公共性”为原则,国有企业利润的绝大部分应当让全国人民获益。国有企业红利应取之于民,用之于民。2010年,亚洲开发银行颁布了一个重要文件,即《2010亚洲发展展望更新》,该文件指出目前中国的国有企业存在的一些问题,其中重要的一点就是国有企业最终给国家的利润较少,因此全社会并没有享受到国有企业持续不断增长的巨大的利润。他们指出我们的国有企业应该将其生产经营过程中产生的利润分派出一部分,分派出去的利润应该让很多人获益。可是,我们也应该了解到,在实践中,我们将国有企业上缴的利润全部用于社会公共支出,也会面临着各种需要解决的问题,该项举措要真正实施起来也并不是一件十分容易的事情。我们依然面临着十分艰巨的任务。

我国的国有企业在现金分红方面存在一些问题。比如,国有企业的现金股利支付率较低,国有企业的部分国有股东持有股份的比例较大,甚至是处在垄断性的地位。出于自利行为,国有企业的部分内部人员可能利用现金股利这种手段输送利益。不排除有些投资者利用现金股利派发的方式来损害中小投资者的合法利益,只以自己的利益为先。李光贵(2009)指出,在实际中仍存在基于“隧道效应”的一些不合理现象,比如异常的高派现行为、不为企业的可持续发展着想。陈艳(2010)指出,1994年,我国实施了税制改革,我国的国有企业将利润分红留存于企业,没有向其股东进行分配,国有企业内部积累大量的未分配利润,从而造成了国有企业普遍存在过度投资的非效率投资行为。由此我们看出,现金股利作为大股东输送利益的现象依旧普遍存在。我国的国有企业“高利润,低股利”的现象依然十分普遍。

二、总结

通过以上的分析,我们发现国有企业有理由满足股东的合理要求。国有企业的现金红利应当进行合理的分配,这是我们的国有企业现金分红制度的归属点。科学合理的国有企业的利润分红制度的完善和发展,既有利于满足国有股东对投资报酬率的要求,又有利于国有企业的健康发展。科学合理的分红政策的制定需要考虑国有企业的盈利能力、资产运营等状况。国外发达国家在国有企业分红方面的做法有许多值得我们借鉴的地方,我们可以结合中国国情,吸取其中有益之处,着眼于未来,不断探索。我们要避免“一刀切”的国有企业现金分红模式,根据各个企业具体不同的情况而定。要以股东财富最大化为目标,优化股权结构,发挥市场机制的作用,完善信息披露机制,使国有资本保值增值。处于不同发展时期的国有企业在现金分红方面可采取不同的做法。如果企业在高速增长阶段,则其发展需要充足的现金流,企业少分配一些股利;若是企业在成熟发展的阶段,企业内部积累了一定的资金,则现金红利能够多派发一些。观之我国国有企业,我们要真正做到国有企业现金红利取之于民,受之于民。

参考文献

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[2]魏明海,柳建华.国有企业分红、治理因素与过度投资[J].管理世界,2007(4).

[3]罗宏,黄文华.国有企业分红、在职消费与公司业绩[J].管理世界,2008(9).

[4]王茂林,何玉润,林慧婷.管理层权力、现金股利与企业投资效率[J].南开管理评论,2014(4).

[5]汪平,孙士霞.我国国有上市公司股权结构与股利政策实证研究[J].经济与管理研究,2009(5).

[6]焦健,刘银国,张琛,于志军.国有企业分红、过度投资与企业绩效——基于沪深两市国有控股上市公司的面板数据分析[J].经济与管理研究,2014(4).

[7]肖锦生.基于资本成本理论的国有企业分红比例研究[D].福建师范大学,2015(5).

[8]林裕宏.国企红利分配的民生导向探讨[J].中国财政,2013(4).

[9]李光贵.国有控股上市公司现金分红行为实践总结—基于沪深股国有控股上市公司的描述性分析[J].经济与管理研究,2009(11).

农村商业银行分红政策研究 篇8

一、农村商业银行分红现状

(一)分红方式

农村商业银行的分红方式主要有现金分红、送股、现金分红加送股。现金分红是农村商业银行最常用的分红方式,由于农村商业银行的股份流动性不强, 稳定而比率不低的现金分红成为农村商业银行吸引股东入股的重要因素。送股即用未分配利润转增股本,按照税法相关规定,对个人股东送股需要按照送股面额的20%缴纳个人所得税,送股企业有代扣代缴义务。为避免缴税方面的麻烦,企业一般很少采用单纯送股的分红方式,而会在设计分红方案时,尽量让现金分红金额不低 于现金分红 部分和送股部分合计 应纳的个人所得税额。

(二)分红水平

由于不少农商行并未建设自己的独立官方网站, 或即使有网站, 但没有披露年报或年报披露的信息不全, 从而为我们分析农商行的分红水平带来难度。为了解农村商业银 行的分红水平 情况,本文依据数据的可获得性,选取了上海农商行、广州农商行、顺德农商行、张家港农商行这四家有代表性的农商行作为研究对象,分析了它们2010-2012年这三年间的分红方式和分红水平。这四家行,有两家位于长三角、两家位于珠三角。长三角和珠三角均为中国经济最发达的地区,银行业竞争也都很激烈,当地农商行无论是从规模、效益还是管理水平等方面来看都处于领先水平,而且这四家行都有上市的计划,信息披露和公司治理也相对较为规范和完善。

从下表可以看出,2010-2012年,四家农商行每年行均有进行股金分红,在分红方式上,主要以现金分红为主,但现金分红加送股的方式也有采用,如顺德农商行和张家港农商行在2011和2012年度均有送股。分红水平方面,四家农商行的现金分红比例均较高,连续三年的平均分红水平均在20%以上,广州农商行和上海农商行的平均现金分红比例尤高。

与其他类型的上市银行对比, 农商行的现金分红比例总体高于股份制商业银行但低于国有商业银行, 与城商行的分红水平相当。国有商业银行现金分红比例高有其特殊性,因为它们有控股股东,且国有股份比例很高,当资本不足时,除可上市外,还可由政府注资,另外,当初这些国有行改制,政府发行了特别国债,投入很大,也都需要这些行通过分红来补偿。

总体而言,基于股利政策的可持续性角度出发,可以看出各家行较少送红股, 每年的现金分红额也维持在每十股派2元左右,现金分红比例保持在20%左右。

二、农村商业银行分红存在的问题

(一)每年较高水平的分红影响资本积累,不利于长远发展从前面的分析比较, 以及根据我们从网络上了解到的一些信息,相对而言,农商行的分红水平总体较高,主要有以下方面的原因:1. 农商行的股份不像上市银行那样可以很方便地转让变现, 股东取得现金回报的主要方式就是分红;2.农商行的增加资本的方式渠道较少,目前还没有在境内上市成功的农商行,农商行增加资本一方面靠盈利积累,另一方面靠增资扩股,但增资扩股能否成功,价格的高低又与分红水平直接相关;3.农商行的经营管理层很多都是股东,高分红是实现当期回报的方式之一。

注:1.数据来源于各家行的年报及万得统计。 2.现金分红比例=以现金方式分配给股东的未分配利润/当年净利润。

随着《商业银行资本管理办法(试行)》的实施,互联网金融异军突起,以及利率市场化的推进,农商行将面临越来越大的资本压力。如果农商行还是像以往那样,每年保持较高水平的分红,随着股本规模越来越大,而净息差的收窄又会使得盈利有下降的趋势,分红负担将越来越重,资本积累减少,资本充足率将会快速下降,从而限制各项业务的开展。

(二)分红方式比较单一,分红政策与资本规划的联系不强

从前述分析可知,农商行的分红较常采用现金方式,较少采用现金分红加送股的方式,分红方式较单一,除了与农商行的股份转让不方便外, 也与有些农商行对送股相关的财税政策及其影响不熟有关。另外,与上市银行相比,农商行的公司治理普遍不够完善,对资本管理工作的重视不够,再加上缺乏管理会计系统、内部资金转移定价系统、内部评级系统、资本管理系统,农商行对分支机构和客户经理的考核仍主要以规模指标为主, 未实现基于经济增加值(EVA)和风险调整后的资本回报(RAROC)指标的考核体系,农商行分红政策并未与全行的资本充足率目标有机地结合起来,资本的充足情况对分红的约束不强。

三、农村商业银行的分红政策建议

(一)畅通股份交易渠道 ,降低股东对现金分红的依赖

全国的农商行中,除重庆农商行外,其他农商行均未上市。股东入股后,面临变现难的问题,再加上农商行的股东比较集中,绝大部分为农商行所在地的居民,股东同时还是客户, 这就使得农商行在制定分红方案时会从稳定股东和客户、宣传和提升企业品牌的角度出发,每年都从未分配利润中拿出一部分来用于现金分红, 且每年的分红水平还会稳中上升,而这对农商行提高资本充足水平是不利的。为改变这种状况,农商行应想办法理顺股份交易渠道,除应简化在柜台办理股份交易业务的流程外, 还可从增加股份交易的透明度方面入手,通过在网站上设立股份交易平台、在营业网点发布股份交易信息等方式提高股份交易的成功率,降低股东对现金分红的依赖。当然,各项指标满足监管的农商行应积极筹备上市,彻底解决股份交易难的问题。

(二)综合分红比例应在相对稳定的基础上保持一定的灵活性

综合分红比例=(未分配利润转增股本的金额+现金分红额)/股本总额。从宣传和金融稳定的角度出发,这一比例应相对稳定,但转增股本的金额和现金分红额则可灵活调整。

另外,为避免股东对农商行产生分红逐年升高的预期,农商行每年在制定分红方案时应控制现金分红额占净利润的比例,这样,当市场环境不好,盈利下降时,就可以考虑少分红,而不是盲目地追求分红率逐年递增。通常而言,若要保持资本充足率不变,不考虑贷款损失准备因素,则可用公式:(当年净利润-现金分红额)/年初净资产额=资产增幅×新增资产的风险资产比例,来简单推算现金分红额及现金分红比例。

(三)分红方式和现金分红比例的确定应与资本规划相结合

《商业银行资本管理办法 (试行 )》明确规定农商行要制定科学合理的资本规划,为确保资本规划得到很好的落实,农商行在制定分红方案时, 应将分红方式的选择和现金分红比例的确定与资本规划中的资本充足率管理目标、资本补充来源结合起来考虑, 确保分红方案的实施不影响规划目标的实现,以免造成业务发展方面被动。

(四 )客观全面看待同业分红方案 ,不盲目和同业攀比分红比例

很多农商行在制定分红方案时喜欢和同业比较,不考虑自身的资本充足度和风险监管指标达标情况,片面追求每股现金派息额不能低于同业,导致制定的分红方案不具有可持续性,不利于企业的长远发展。农商行的决策者们应清楚,虽然有些行的每股现金派息额高,但它们的募股价格通常也很高,不考虑这个因素,比较得出的结论会存在很大偏差。因此,农商行与同业比较分红情况时,合理的比较对象应是投资回报率(每股现金派息额/募股价格或市价)。只要投资回报率不低,每股现金派息额低点问题也不大。另外,需要特别指出的是,虽然大部分银行的分红时间在上半年,但也有些银行会在下半年分红,考虑到资金的时间价值因素,也会影响投资回报率的高低。最后,从前述各家行分红方案的比较还可看出,各家行多年平均的现金分红比例基本上都在40%以下,这也可成为农商行制定分红方案时的重要参考数据。

(五)制定分红方案时应考虑财政税收政策带来的限制

作为商业银行,农商行要受到很多监管限制,再加上非上市企业,没有市值管理的压力,农商行制定分红方案时不能套用现代公司财务学中的股利理论,但必须要考虑财政税收政策带来的限制,确保分红合法合规,规避法律风险。与农商行分红有关的财税政策主要有《金融企业财务规则》第四十四条、《中华人民共和国个人所得税法》的第三条和第六条、国税发[1994]089号文、国税发[1997]198号文等。

参考文献

[1] .国家税务总局.关于印发《征收个人所得税若干问题的规定》通知[S].国税发[1994]089号.

[2] .国家税务总局.关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知[S].国税发[1997]198号.

慎炒“封基”分红行情 篇9

“分红套利”无疑是现阶段封闭式基金市场主要焦点。封闭式基金分红为什么会带来套利机会呢?原因其实就是“折价”，基金分红分配的是真金白银，在折价交易下，投资者相当于以折扣的价格买到了这部分现金。比如，基金单位净值2元，拟单位分红1元，目前市场价格1.6元，即折价20％。分红后基金单位净值1元，折价保持不变(20％)的情况下，基金市场价格变为0.8元，投资者获得1元红利。这样计算下来，分红给投资者带来的收益为：1(红利)+0.8(市场价格)-1.6(买入价格)=0.2元，收益率为0.2/1.6=12.5％。通过上述例子我们看到，决定封闭式基金分红套利收益空间的要素有两个：折价(包括分红前、分红后的折价)和分配收益的多少。

受益于牛市行情，封闭式基金2007年赚得盆满钵盈的同时，也积累了丰厚的可分配收益。根据基金截至2007年三季度末的可分配收益及四季度以来已经进行的分红，可交易的32只老封闭式基金剩余可分配收益达到755亿元。尽管考虑到2007年四季度市场震荡下或会导致部分基金可分配收益有所降低，但在基金年度收益分配比例不得低于年度可分配收益90％的情况下，封闭式基金分红“盛宴”的场面仍值得期待。

正是基于对长剩余期限封闭式基金年度高额分红以及高折价下较高安全边际的判断，我们自从2007年四季度来一直建议重点配置高折价、高分红的封闭式基金。封闭式基金市场走势也与我们判断一致。2007年四季度长剩余期限封闭式基金市场价格加权平均上涨15.41％，而同期上证指数下跌5.24％，同期偏股票型开放式基金净值下跌2.00％，封闭式基金超额收益明显。

不过，经过2007年四季度以及2008年初的持续上涨，截止到1月11日，长剩余期限封闭式基金平均折价水平下降到18％，其中最高折价水平尚不到23％。按照100％收益分配及分红自然除权计算，目前长剩余期限封闭式基金分红后平均折价水平也仅为27％左右，年度分红预期套利收益已经基本得到反映，大家应该对分红保持冷静，谨慎操作。

从长期操作来看，纵观2007年基金市场，长剩余期限封闭式基金折价率的弹性空间很大，加权平均折价率处在20％～35％区间宽幅波动，波动中枢在28％左右，其中从基金个体角度考察折价率波动区间扩大到10％～40％。同时，根据分红制度变革、金融创新等因素，我们认为长剩余期限封闭式基金目前合理折价在30％上下(剔除年度分红因素)。考虑到时间推移，建议2008年对于长剩余期限封闭式基金投资操作的合理折价率中枢把握在25％～30％区间(剔除分红含权因素)。

随着2007年大规模的封闭式基金到期转开放，未来两年到期转开放的封闭式基金数量锐减。其中2008年有4只封闭式基金(科汇、科翔、汉鼎、鸿飞)、2009年仅有2只封闭式基金(金盛、天华)到期转开放。

就年度分红而言，由于折价率较低，短剩余期限封闭式基金分红套利空间很小，在2％～4％左右，且折价率进一步缩小。空间有限，因此分红对短剩余期限封闭式基金投资机会的提升而言有限。

到期转开放是短剩余期限封闭式基金的另一投资价值所在。按照当前的折价水平来计算，2008年到期的4只基金到期转型后按净值结算带来的静态收益率(所谓静态收益率，指基金净值保持不变，折价变化带来的收益)加权平均为7.38％，2009年到期的2只基金按照2008年底折价率降至10％计算，带来的静态收益率加权平均为10.04％，不过这一价值的实现需要时间来换取。

随着行业膨胀下基金规模尤其是单只开放式基金规模过大、管理效率的下降，以及主力持有人频繁申购、赎回操作对基金投资管理业绩的影响，短剩余期限封闭式基金中的小盘基金在规模上、稳定性上的双重优势将逐渐得到显现。

综合到期转开放和规模两方面优势，我们认为短剩余期限封闭式基金可作为稳健品种长期持有。其中，综合比较静态收益率水平及中长期投资管理能力，建议重点关注科翔、汉鼎、天华。

政府监管、经济形势与公司分红 篇10

关键词：半强制分红政策,金融危机,公司分红,环境因素

现有文献大多从内部治理角度研究“股利之谜”, 鲜有研究者从外部因素角度探寻上市公司股利政策的成因。笔者认为, 公司分红受外部环境的影响主要表现在两个方面:一是政府监管的影响。我国证监会曾于2001年、2004年、2006年、2008年分别出台“半强制分红政策”, 将再融资资格与分红要求挂钩, 证监会的半强制分红政策对上市公司分红必然产生影响。二是经济形势的影响。2008年由美国“次贷危机”引发的金融海啸席卷全球, 给企业理财带来不利影响。下面, 本文运用实证方法, 对制约公司分红的外部环境因素进行分析。

一、制度背景与研究假设

1.政府监管对上市公司的股利分配政策有重要影响。新兴市场国家普遍采用强制或半强制的分红监管政策。如韩国的公司分红监管经历了:无监管阶段 (1956~1967年) ;半强制分红阶段 (1968~2003年) ;信息披露为主的监管弱化阶段 (2004年至今) 。巴西于2010年新出台的公司法将强制分红比例调整为净利润的25%。芬兰公司法规定拥有10%以上股份的股东可以要求财务年度50%以上但小于净资产8%以下的净利润作为股利。与英美等发达国家的成熟证券市场相比, 新兴市场中强制性或半强制性分红政策被普遍地使用, 但是其效果还没有得到普遍认可 (何基报, 2011) 。

我国上市公司分红政策自20世纪90年代证券市场建立不久就出现了许多“异象” (李长青, 2010) , 如分红比例低、稳定性差、“铁公鸡”上市公司多等, 严重损害了投资者利益。再如, 我国上市公司存在严重的“股权融资偏好” (袁天荣, 2004) , 资本市场成了上市公司肆意“圈钱”的场所, 这从2008年中国平安公司“融资门”事件可见端倪。

为了加强监管, 证监会2004年12月发布了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》 (简称《规定》) , 要求“上市公司最近三年未进行现金利润分配的, 不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份”。《规定》首次将再融资资格与公司分红联系了起来, 体现出监管部门对于抑制“滥融资”及“吝啬分红”问题的关注, 也体现出监管部门对于系列“融资门”事件的无奈。

2006年5月, 证监会发布《上市公司证券发行管理办法》 (简称《办法》) , 规定“上市公司公开发行证券应符合最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十”。《办法》首次量化了再融资公司利润分配水平的条件, 并且其考核期是最近3年。应该说《办法》是对《规定》的深化。因为《办法》强化了对于再融资公司分红的比例要求, 因而是一种更加“硬性”的监管。

2008年10月, 证监会发布《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》 (简称《决定》) , 要求“上市公司公开发行证券应符合最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”。相比于《办法》, 《决定》对上市公司分红的要求更加严格, 主要体现在: (1) 从监管方式来看, 《决定》要求必须是“现金分红方式”, 因此再融资企业必须在前三年给予投资者“真金白银”的回报; (2) 从分红数量要求来看, 由近三年实现的年均可分配利润的20%提升至30%, 要求再融资企业给予投资者更高水平的回报。

2.综观证监会对公司分红的监管历程, 可以看出半强制分红政策具有以下一些特点: (1) 将分红监管与证券再融资资格挂钩, 其政策初衷包含遏制“超募”的考虑; (2) 监管细则逐步严格, 先是《规定》首次将再融资与分红挂钩, 接着《办法》进一步量化了分红的比例要求, 最后《决定》明确必须是现金分红, 且要求将分红比例提高至30%。

那么, 我国的半强制分红政策对于提高上市公司的分红水平会有何影响呢?从市场反应来看, 半强制分红政策产生了积极影响, 主要表现在:一是再融资上市公司为了成功融资必定会积极分红;二是对于未来有融资需求的公司也会对分红作出积极的规划;三是有助于资本市场建立稳定分红的理念。基于上述分析, 本文提出如下假设:

假设1:政府监管对于上市公司分红具有显著正向影响。

宏观经济形势对于微观层面企业的财务决策具有深刻的影响, 其传导机理在于:宏观经济环境和经济走势决定了企业的现金流运行的质量, 而企业现金流管理是贯穿于投资、融资、利润分配各个环节的核心。因此, 作为微观层面企业的分红水平会受到宏观经济形势的制约。

2008年, 由美国“次贷危机”引发的国际金融危机, 对世界各国的经济都造成了不利冲击, 种种数据表明, 金融危机的冲击给企业的现金流造成了很大的困难。在金融危机的冲击下, 我国企业处于一种非常态的经济形势中, 经营受损严重、市场需求缩减、价格下降, 影响企业利润水平;融资环境恶化, 影响企业融资;信用危机及融资受阻, 影响企业投资 (陈志斌等, 2010) 。财政部会计司统计数据显示, 2008年我国上市公司净利润下降了17.34%, 净资产收益率下降了4.98%。这说明, 在金融危机背景下, 企业的现金流趋于紧张。

权衡理论认为, 公司持有高额现金流有助于应对未来经营的不确定性, 因此在面临金融危机冲击时高现金持有政策能发挥积极作用。万良勇、孙丽华 (2010) 的经验研究也表明, 公司高额现金持有政策能有效减缓金融危机冲击, 持有高额现金具有价值效应。在金融危机期间, 一方面, 企业为应对金融危机, 倾向于将更多现金留在企业, 以增加财务弹性, 应对金融危机的冲击, 出于这种考虑, 上市公司会减少分红。另一方面, 金融危机对企业经营业务的不利影响, 导致上市公司“造血”能力普遍下降, 上市公司现金流水平普遍降低。在这种情况下, “巧妇难为无米之炊”, 上市公司分红能力受到了金融危机的制约。根据以上分析, 本文提出如下假设:

假设2:金融危机对于上市公司分红具有显著负向影响。

二、研究样本与模型设计

(一) 样本与数据来源

考虑到2004年《规定》将再融资资格与公司分红水平挂钩, 故本文选取2003~2011年间沪深两市A股上市公司作为研究对象, 并剔除以下观测值的样本: (1) 所有ST、*ST、PT公司样本; (2) 指标值缺失的观测样本; (3) 股利支付率小于0的样本, 最后共得到9 213个样本观测值。本文所有的上市公司财务数据均取自于国泰安CSMAR数据库。

(二) 变量选取与模型设计

为检验政府监管、经济形势对上市公司分红的影响, 本文构建以下模型:

1. 被解释变量为公司分红 (DIV) , 分别选取:

(1) 公司分红水平 (DPS) , 用每股现金股利表示; (2) 公司分红比率 (Payout) , 用股利支付率衡量, 计算方法为每股股利除以每股收益。选取两个分红指标进行回归的目的是从分红相对水平、绝对水平两个方面对上市公司分红水平进行计量。

2. 解释变量为政府监管 (CG) 的量化指标。

鉴于《规定》 (2004) 、《办法》 (2006) 、《决定》 (2008) 等证监会半强制分红政策具有连续性, 且监管细化规则有逐渐严格和强化的趋势, 因此本文对CG进行了如下量化:2003年取1;2004年、2005年取1.1;2006年、2007年取1.2;2008年、2009年、2010年、2011年取1.3, 预期监管量化指标CG与公司分红DIV正相关。除CG外, 解释变量的另一个指标为经济形势 (Crisis) 的量化指标。受金融危机影响较大的2008年、2009年、2010年三个年度Crisis取1, 其他年度Crisis取0, 预期Crisis的符号为负。

3. 控制变量。

参考现有文献 (杨汉明, 2009;宁青青等, 2012) 的做法, 本文控制了以下因素的影响: (1) 第一大股东持股比例 (SH1) , 第一大股东持股数占公司总股份数的比例, 用来测度控股股东对公司分红的影响; (2) 盈利能力 (Roe) , 以年度净资产收益率来衡量; (3) 现金流量 (Cash) , 以公司年度经营现金流对数来衡量; (4) 财务杠杆 (Lev) , 以公司年末资产负债率来衡量; (5) 公司规模 (Lnincome) , 以公司主营业务收入对数表示; (6) 成长性 (P/E) , 以公司市盈率来衡量。

三、实证分析

(一) 描述性统计分析

从表1描述性统计结果看, 2003~2011年间, 样本公司每股现金股利均值为0.078 5元, 分红水平较低;均值远高于中值 (0.008 33) , 说明大部分上市公司分红水平较低;最大值、最小值分别为3元、0元, 说明上市公司分红差异显著。从分红比率来看, 股利支付率 (Payout) 均值为31.7%, 远高于中值2.31%, 同样说明大部分上市公司分红较低。此外, 政府监管变量均值为1.218, 第一大股东持股比例均值为38.5%。

表2双变量的趋势统计说明, 随着证监会《规定》、《办法》和《决定》等一系列分红监管规则的发布, 政府对于上市公司分红的监管程度逐渐强化, 因此政府监管变量CG逐渐增加。与此同时, 上市公司分红水平的均值分别为0.070 723、0.076 145、0.080 247、0.079 804, 也表现出一定的增加趋势。说明随着证监会监管的加强, 上市公司分红水平有所提高, 投资者的分红权益得到一定程度的改善。然而, 从表2可以看出, 上市公司分红比率均值分别为0.347 142、0.349 984、0.258 769、0.323 289, 却没有表现出增加的趋势。这说明, 投资者分享的上市公司经营成果并没有随着证监会监管的加强而增加。

表3反映了公司分红与经济形势的关系, 其中:Crisis=1, 表示经济形势不佳的金融危机期间;Crisis=0, 表示经济形势正常年份。由表3可以看出, 相比于经济形势正常年份, 受金融危机影响年份上市公司分红水平 (Dps) 的均值有所下降 (从每股0.079 214元下降为每股0.077 883元) ;分红比率同样有所减少 (从股息支付率从33.626 6%下降为30.243 4%) 。可见, 在金融危机期间, 上市公司降低了分红水平及比率。

(二) 相关性分析

表4反映了主要变量与公司分红的相关系数。政府监管CG与上市公司分红比例相关系数为0.005, 但不显著, 与分红水平相关系数为0.018, 且在10%的水平上显著。这说明证监会的一系列半强制分红监管政策对于提高上市公司分红水平具有一定的正面影响, 但对于分红相对水平的正面影响并不显著。金融危机期间 (Crisis) 对公司分红水平 (Dps) 和分红比例 (Payout) 均有显著负向影响。第一大股东持股比例 (SH1) 与分红水平 (Dps) 及分红比例 (Payout) 均呈显著正相关关系, 说明大股东对公司分红具有一定程度的影响。此外, 公司经营现金流 (Cash) 、公司规模 (Lnincome) 、盈利能力 (Roe) 与公司分红显著正相关;财务杠杆 (Lev) 与公司分红显著负相关。被解释变量相关系数都低于0.5, 不存在严重多重共线性。

注:pearson相关系数, ***、**、*分别表示在10%、5%、1%水平上显著, 下同。

(三) 回归结果分析

为进一步考察在控制相关因素之后政府监管 (CG) 、经济形势 (Crisis) 等外部因素是否对公司分红有显著影响, 本文按前述模型进行了回归分析, 结果如表5所示。表中, 第一次回归被解释变量为分红绝对水平 (Dps) , 第二次回归被解释变量为分红相对水平 (Payout) 。

1.由表5可以看出:政府监管 (CG) 的回归系数为0.02和0.10, 但并不显著。说明政府监管对公司分红有积极影响, 但其影响程度有限。从证监会对于上市公司分红监管的出发点来看, 一是为了提高上市公司分红积极性, 保护中小投资者的利益;二是为了刹住长期以来资本市场“重圈钱、轻回报”的不良风气。我国政府监管的这种出发点也是为了抬高融资门槛, 因而将分红政策与再融资资格政策相挂钩。

从监管效果来看并不是很好, 分析其原因主要是:对于大部分没有股权融资需求的上市公司来说, 半强制分红政策没有任何监管效力, 其分红决策仍然可以“我行我素”。李长青等 (2010) 认为, 我国半强制分红监管存在“监管悖论”的局限性, 容易诱发再融资企业的“钓鱼式分红”政策, 从长远来看, 这种分红政策是短视的。因此总体而言, 政府监管可能并不能显著改善上市公司的分红水平。

2.金融危机Crisis的回归系数分别为-0.009 97和-0.165且分别在5%、10%的水平上显著。这表明2008年金融危机的发生带来经济形势的恶劣, 使得上市公司受到金融危机严重的影响, 2008～2010年三个年度的分红水平及分红比率均显著下降。金融危机期间上市公司分红决策更为保守, 大部分上市公司采用低分红或不分红政策, 一方面是受到金融危机的不利影响, 企业现金流量有限;另一方面是由于大部分上市公司秉承“现金为王”的财务理念, 选择持有现金以增加财务弹性, 应对金融危机的冲击。

3. 从控制变量的回归结果看, 第一大股东持股比例SH1对上市公司分红具有显著正向影响, 说明第一大股东对上市公司分红决策具有一定的影响力。此外, 财务状况也显著影响上市公司的分红水平。一般而言, 盈利能力 (Roe) 、现金流量 (Cash) 对上市公司分红水平具有显著正向影响;财务杠杆 (Lev) 对上市公司分红具有显著负向影响。

四、结论与启示

理论界对公司分红的研究日益丰富, 但大多是从内部治理的角度探寻“股利之谜”的成因及优化方略, 而本文基于我国特殊的分红监管背景以及2008年金融危机特有的经济形势, 实证检验了外部经济环境对微观企业股利政策的影响。

本文以2003~2011年间沪深两市A股上市公司数据进行实证研究发现:证监会一系列的半强制分红政策对于上市公司分红水平的改善以及投资者分红权益的保护有一定积极意义, 但其效应还不理想。这说明将再融资资格与公司分红挂钩的监管思路有一定的局限性: (1) 存在监管盲区, 对于大部分没有再融资计划的上市公司来说, 此监管政策发挥不了多大作用。 (2) 监管期间是再融资“前三年”, 这容易诱发上市公司“钓鱼式分红”的短期行为。

另外, 本文的经验证据还表明, 相比于其他年份, 受金融海啸影响较严重的2008年、2009年、2010年三个年度我国上市公司分红水平、分红比例均显著降低。这说明外部经济环境和宏观经济形势对于企业微观财务决策有制约作用。

参考文献

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[2].何基报.境内外上市公司分红的差异及原因实证研究.深圳证券交易所研究报告, 2011

[3].袁天荣, 苏红亮.上市公司超能力派现的实证研究.会计研究, 2004;10

[4].陈志斌, 刘静.金融危机背景下企业现金流运行中的政策影响研究.会计研究, 2010;4