公路经营权价值评估

公路经营权价值评估（共4篇）

公路经营权价值评估 篇1

0引言

随着社会经济发展速度的不断提升, 公路收费经营权价值评估得到了人们的广泛关注, 要求必须确保评估的公正性、客观性。为此交通部最早在1996 年颁布了九号令, 对“采用收益现值法与重置成本法相结合的方法进行评估”加以明确, 历经长期研究, 及对国际权利评估方式进行了借鉴, 现阶段, 公路经营权价值评估的主要方式为收益现值法, 因收益现值法是对资产产出价格的评估, 为此往往选取的评价方式即为收益现值法, 国有资产管理部门在校准与报备时此类评估方式也得到了认可。测定折现率是收益现值法应用的主要构成部分, 折现率是把资产今后预期收益向现值折算的比率, 是把今后有限期内的预期收益向现值的转换, 在有限期内预期收益还原中得到了广泛应用。此投资预期回报率和其他相关项目风险息息相关, 因此折现率测定对公路经营权价值评估极为有利。

1折现率测定的原则

1) 不低于无风险报酬率的原则。在资本市场与产权市场运行正常的基础上, 各类资产投资中无风险或低微风险的投资项目一般被认为政府债券与银行存款, 相比以上2 种投资方式, 其他投资方式的不确定性与风险性要高出许多。为此, 无风险报酬率可看做是政府债券利率与银行存款利率, 是投资者在对其他投资报酬率分析比较时最应该关注的问题。当折现率在无风险报酬率以下时, 投资者则会以国债购买与储蓄为投资主体, 而放弃其他投资方式。

2) 行业基准收益率不能作为折现率确定的依据原则。基准收益率是为进行建设项目筛选, 基本建设投资管理部门以拟建项目对国民经济的净贡献, 且根据行业需求进行最低收益率评判标准的统一制定。相比行业基准收益率, 要求拟建项目投资收益率必须高出一些。在行业基准收益率调控中国家可选取适当的产业政策措施, 当行业属于鼓励发展型, 国家可适当降低行业基准收益率。由此可见, 行业基准收益率不仅是以国民经济贡献为主, 还涵盖其他因素, 如管理等, 但不能看做资产评估内的折现率。

3) 折现率与收益额相符的原则。折现率和预期收益之间的关系通常为相辅相成。预期收益内往往要分析、探讨其影响因素, 如通货膨胀等, 在折现率内也有所表现。相反, 当预期收益内对通货膨胀与其他因素的影响作用没有充分考虑, 则无法反映于折现率内。

4) 按照具体情况确定的原则。公路经营权价值评估中固定折现率并不存在, 要严格按照具体情况进行折现率的确定。

2 不同经济行为折现率的测定

2. 1公路经营企业股权转让

我国收费公路的资金运作模式为“贷款修路、收费还贷”, 此种模式在对公路建设速度有效提升的同时, 也加重了公路部门债务负担, 存在贷款无法偿还的现状, 此时, 贷款获取方式往往选取公路收费权折价或拍卖所得价款进行抵充, 这种情况下则会存在股权转让等情况。公路股权转让对公司产权结构优化与配置资源极为有利。于公路上市公司股权转让而言, 股权现金流为其相应的现金流, 其折现率可选取资本资产定价模型进行计算。作为权益资本折现率测算的主要工具, 资本资产定价模型的折现率可选取CAPM模型评估, 是企业所有者权益的价值。因此, 资产评估内的折现率确定的基础为评估项目的投资报酬率, 因此, 在评估范畴内CAPM模型应用极为广泛, 此理论表明, 资产预期收益率直接影响着此项资产的投资风险、市场风险溢价等, 一般可通过以下公式进行计算:

其中, 此项风险资产预期收益率由RE表示;

无风险收益率由Rf表示;

市场风险溢价由 ( Rm - Rf) 表示;

此风险资产收益对市场收益变动的敏感程度由 β 表示。

2. 2公路经营企业整体转让

在公路经营权价值评估中要求相关部门必须对企业整体价值加以重视, 股权资本与债务资本等全部资产组成了其经营权的收益, 全投资收益为折现率折现对象, 可选取加权平均资本成本模型进行折现率计算。加权平均资本成本模型是以企业所有者权益与企业负债所构成的所有资本, 及所有资本所需的回报率, 通过加权平均进行企业评估所需折现率计算的数学模型。选取此种评估方式计算的折现率是企业的整体价值, 其公式如下:

其中, 权益资本占总资本的比重由E/E+D表示;

债务资本占总资本的比重由D/E+D表示;

权益资本的成本则由KE表示;

债务资本的成本则由KD表示;

加权平均资本成本由RFR表示。

2. 3公路收费权转让

在收费经营公路转让过程中, 对其经营权价值实施评估工作, 换言之就是对公路项目价值的分析、评价, 此时折现率测定往往选取的方式为“风险累加法”, 并不能仅仅对公路经营企业股东权益价值进行评定。具体公式为:

安全收益率是指其风险为0, 也被称为无风险报酬率, 换言之就是市场状态良好的情况下选取投资者收益率最低化。安全收益率往往认为主要有2 种, 分别为中长期国债利率、银行存款利率, 此时由于短期国债利率具有较短期限, 无法适应评估公路长期现金流, 由此可见, 长期国债利率常常影响通货膨胀。

2. 4政府回购

一般分两种情况分析政府进行公路经营企业收费权回购, 政府在转让收费公路过程中往往需转让一定股份, 可回购此部分的股份。整体收费权的转让为主要转让部分, 需进行整体回购收费权。公路收费权在剩余收费期能够给公路经营企业所带来的收益的大小为政府回购收费权的依据。政府回购部分股权时折现率可选取资本资产定价模型评估此部分股权价值, 选取加权平均资本成本模型对收费权整体回购进行折现率计算, 再对具有关联性的转让价值进行测定。

3应用分析

为对不同经济行为所应对的折现率进行分析, 可选取相关高速公路企业, 其主营业务以公路收费经营为主, 利用高速公路企业不同情况下的折现率进行计算分析。

1) 市场平均收益率计算。首先, 上证指数收集及当月指数收益率计算; 其次, 平均上证指数各月收益率, 将月平均收益率计算出来, 且把月平均收益率进行年平均收益率转换; 再次, 选取相同方式进行某市成年平均收益率计算; 最后, 按照上市与某市总市值数据, 进行两市市值比重计算, 并进行2 指数加权平均收益计算, 也就是市场平均收益率。假设0. 663 为上市市值比重, 0. 337 为某市市值比重, 其指数加权平均收益率的计算公式如下:

2) 风险调整系统计算。计算风险系数需对资本市场某一股票回报率 ( s) 和股票价格指数 ( m) 的关联性进行思考, 其数据通常需要超过60 个月, 本文选取的数据一共为72 对, 随后进行线性回归方程的建立, 其公式为:

然后进行当月股票收益率的计算, 并将此股票风险调整系数计算出来。

4 结语

每一次市场经济重大发展都会出现交通方式变化, 同样交通方式的每一次重大变化也会对经济发展起到促进作用。公路交通运输对经济发展的作用在于, 交通运输对经济发展起到极大的促进作用, 同时还能为地区经济体系变革提供有利条件。通过公路经营权价值评估中折现率的测定, 可为公路交通事业发展提供可靠依据, 是推动公路经济可持续发展的重要方式。

摘要：在国民经济快速发展的基础上, 通过对交通等资源的优化配置, 能够实现交通资源优化配置及交通资源投资率提升的目的。公路经营权价值评估作为公路运输经济发展的重要研究内容, 通过分析折现率测定, 能够充分认识公路交通对经济发展的意义。基于折现率测定原则, 对不同经济行为折现率的测定进行了分析, 且通过应用案例进行了相关探讨。

关键词：公路经营权价值评估,折现率,测定

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公路经营权价值评估 篇2

山东东阿阿胶股份有限公司前身为山东东阿阿胶厂，1952年建厂，1993年由国有企业改制为股份制企业。1996年成为上市公司，同年7月29日“东阿阿胶”A股股票在深交所挂牌上市，系国内最大的阿胶及系列产品生产企业。截止2010年第一季度末总股本为654021537元，东阿阿胶股份有限公司下辖一个核心公司，17个控股子公司主要生产经营中成药、保健品、生物药、药用辅料、医疗器械等6大产业门类的产品百余种，阿胶年产量、出口量分别占全国的75％和90％以上，远销东南亚各国及欧美市场；复方阿胶浆为国家保密品种、全国医药行业十大名牌产品、全国十大畅销中药、名列全国扶正药第五，累计销量超过120亿只

从2006至2009年，公司总的营业利润上升了94.42%，净利润上升了164.57%，在2006年到2007年营业利润增长了快30%，主要是因为2006年起，华润集团入主东阿阿胶，成为第一大股东，对东阿阿胶的以前的经营模式进行改革，从而使经营能力有了大幅提升，从而使东阿阿胶近几年的净利润增长速度都达到了35%以上，如图

东阿阿胶2006--2009业绩增长情况***000营业收入净利润***6200720082009

未来五年内公司的业绩增长仍然可以期待，这主要是由于东阿阿胶的经营改革，大大提升了销售量和该公司本身的特质所决定的。

公司的核心竞争力

上游对驴皮资源的控制力

从2010年一季度的经营分析可以看出，主营业务中的66.94%来自于阿胶及其系列产品收入，而阿胶中最主要的原料是驴皮，经测算，驴皮的采购成本占总公司成本的三分之一，驴皮质量的好坏则关系到阿胶的质量，正如最近新闻媒体所报道的阿胶“造假门”事件，正是因为这些企业缺少原材料，以次充好，打击了消费者对阿胶这种产品的信任程度，所以驴皮在阿胶生产中占有不可替代的地位。因此，东阿阿胶对驴皮资源进行了垄断。在过去的几年间，先后建立了13个养驴基地，3大肉驴屠宰加工场，主要是为了方便就近收购驴皮，还从国外进口驴皮，从而使东阿阿胶掌握了市场上90%的驴皮资源，也就相当于东阿阿胶控制了阿胶产业的上游同时也拥有了对驴皮和阿胶的议价权。

中游公司的生产工艺具有专利的保护 首先，阿胶被称为“滋补三宝”之一，具有极高的药用价值，其次公司的制胶过程已经完全机械化，而且还首创了蒸球化皮等30多项阿胶生产专有技术，获得国家专利4项，使阿胶的生产效率提高了30倍，而且质量也得到了明显的提高，另外公司的水资源也是垄断的，因为东阿阿胶所生产阿胶的水资源是泰山、太行山两山山脉交汇的一股地下潜流，“性趋下、清而重”，微量元素和矿物质含量丰富，故胜人一筹。

下游公司营销改革的不断深入提升其业绩

公司从2003年开始进行营销改革，自2006年，大股东进入东阿阿胶，加大对东阿阿胶的宣传力度，不断扩大产品阿胶系列，占据“药店、医院、超商”三大终端，2006年对产品进行重新定位，未来主打保健品的OTC药店和医院销售渠道，所以07年的净利润增长了36.86%。而公司2008年保健品的主要销售额达到7000—8000万。2008年开始先后引进了3位营销职业经理人，给公司带来了新的营销理念：组织结构扁平化；从考核回款到考核销售环比增长；实施控制营销；更加关注消费者需求的增长，所以2008年净利润的增长率高达40.64%。因此经过三年多的文化营销，东阿阿胶实现了价值回归，而价值回归的最终目的是为了价格回归。目前，公司产品已经进入三大市场终端，零售终端的重心是维护统一价格；医院部是通过医生培养病人对产品的信任度；而专营店起到品牌展示作用。

价值评估

用现金流量折现法：

首先，将东阿阿胶分为三个不同阶段的增长阶段，2010—2015年为快速增长期，2016—2020是稳定增长期，2021年以后为永续增长期

从报表中可以看出东阿阿胶2009年的现金流为12.75亿元，2008年的现金流为1.2亿元，2007年0.86亿元，而东阿阿胶2009年货币资金期末余额较期初增加265.61%，主要原因系本期公司认股权证到期行权融资以及本期经营活动资金结余，若从增长幅度上看，2009年的现金流不可能增长如此之快，2009年公司的净利润为4个亿，从报表中计算得出公司计提的折旧有9.3千万，所以公司的净现金流有4.93个亿，假设该公司快速增长期的增长幅度为30%，稳定增长期的幅度为15%，永续增长期的增长幅度为0，贴现率为我国三十年长期国债利率4.08% 估计稳定现金流复利现值系数年金流量现值20106.4220.96086.17201731.530.729623.0120118.3490.92387.71201836.260.701525.44201210.850.8889.63201941.70.674528.13201314.110.853912.05202047.960.648531.1201418.340.821***.840.78918.81201627.420.758820.81总的现金流量197.942021年以后为永续增长，永续期的现金流为47.96/4.01%=1196，现金流贴现为1196*0.6234=745.7亿元，内在价值943.64亿元；假设2009年以后公司的现金流一直维持在4.93亿元，则公司的内在价值为123.25亿元，所以得出东阿阿胶的内在价值区间为123.25到943.64亿元。而目前东阿阿胶的总股本6.5亿股，总市值247亿，处于估值区间的较低处，所以东阿阿胶仍具有投资价值。而东阿阿胶之所以有如此好的内在价值除了上面所提到的产业链的优势还源于两方面，一是优良的财务体系，一是完善的生产销售体系。

财务分析

2009-12-312008-12-312007-12-312006-12-31行业平均水平销售净利率19.5717.0314.9014.39销售毛利率48.8749.6253.1855.85速动比率3.65862.23252.65322.71290.79资产负债率21.099223.418121.427820.843333.3428公司的销售盈利能力变动不大，整体呈现上升趋势，并且其销售毛利率一直保持在较高的水平，从2006年后销售毛利率开始下降，不过公司的销售净利率却在不断上升，东阿阿胶的主业阿胶系列，一直受国家重点支持行业，该产品的销售毛利率却是在不断上升，所以公司逐渐在集中经营阿胶及其系列产品，所以再配合文化营销、终端建设、费用控制以及养驴基地的建设等，促使公司销售盈利能力整体呈上升趋势。而且公司的资产负债率一直维持在20%左右，远远低于行业总水平，说明债务保障能力高，财务风险低；速动比率在逐渐上升，为行业均值的三倍左右，说明短期偿债能力强；存货周转率高，说明占用资金少。

东阿阿胶2007—2009年资产构成结构分析（单位%）

项目200720082009项目20072008货币资金35.4228.5163.32短期借款0.250.05应收票据13.4412.661.3应付票据0.170.32应收账款4.365.873.95应付账款55.09预付账款1.982.411.89预收账款3.424.91其他应收款1.661.810.52应付职工薪酬1.311.42存货9.3610.086.5应交税费4.013.66其他流动资产000.96其他应付款7.277.51流动资产合计66.2161.3478.44流动负债合计21.4322.96长期股权投资6.9914.893.8长期负债00.46投资性房地产0.230.220.11负债合计21.4323.42固定资产15.5816.9611.16股本32.627.67在建工程4.791.211.29资本公积金7.656.52工程物资0.280.20盈余公积金9.499.69无形资产5.284.274.01未分配利润26.3530.36商誉0.0500.02少数股东权益2.492.35长期待摊费用000.004归属于母公司所有者权76.0871.87递延所得税资产0.590.91.09所有者权益合计78.5774.23非流动资产合计33.7938.6521.55负债和所有者权益总计100100

从表中可以看出流动资产的比例一直在60%以上，到了09年流动资产的比例更高达75%以上，其中货币资金占绝大多数，而货币资金的增加主要由于应收债权的减少，而这些闲置的资金则成为了内部的贷款，而这些应收债权的减少，则表明该公司的资产质量很好；该公司的无形资产一直保持在4%至5%之间，说明该公司一直在自主研发一些新产品；非流动资产所占的比例较07、08年有所下降，而2008年则有较大幅度的上升是因为公司增加投资和工厂新增资产。

竞争力分析

公司 09 年首次对全部产品在全部终端（OTC+医院）都实行预付款。定向定量的单向销售协议对目标渠道和终端的控制力大大加强，各级销售商所获得的毛利率和销售积极性明

200900.295.112.831.673.896.0819.871.4321.120.9822.147.0426.512.2376.6778.9100显提升，终端毛利率超过 20%，公司已经成功搭建的可控、共赢价值链是销量保持快速增长的基石，再配合消费者教育和广告支持，拉动了终端纯销大幅增长。

阿胶块 09年 4月 1日、9月 7日分别提价 10%，目前出厂价 393.2元/公斤，同时其零售价提高了 20%，持续提价实现阿胶价值回归，09年两次各提价 10%，约贡献提价利润 6000 万元，09年和 2010 年阿胶块销售收入将分别达到 7亿元和 8亿元。再配合文化营销，阿胶块分层定价销售，逐步提高高端产品如“极品阿胶”、“九朝贡胶”、“礼品阿胶”等的销售比重。公司 08 年生产九朝贡胶约 90公斤，定价 1.1万元/375 克，未来产量有望每年递增 100公斤。而且公司为未来继续提价预留了空间，近期已经向山东发改委申请将阿胶块零售价提高到 550元/公斤。

公司这种超强的定价能力，主要由前面所讲的核心竞争力，对驴皮的垄断控制，自有的专利技术，以及终端需求的拉动，所以该公司不仅在阿胶产品上销售能力强，在阿胶的衍生品及其他产品上的销售能力也很强。

08 年阿胶浆仅发货 48 万箱。09 年阿胶浆已经达到 七八十万箱，回款 5亿元。公司通过“广告拉动需求，医院带动需求，药店推动需求，新农合促进需求”多种途径保证阿胶浆的销量快速增长，2012 年阿胶浆有望突破 10亿元。

阿胶浆营销策略转型有效拉动了 OTC终端销售增长。2009年医院部又建立了学术推广销售模式，通过医院带动 OTC 增长。公司计划 2010 年将目前 90 人的医院终端队伍扩建至 150 人并提高营销队伍整体素质，未来 5 年医院终端有望贡献销售收入 5亿元。

公司2009年 4月初推出 200 毫升裸瓶装阿胶浆，售价仅 19.8元/瓶，专门用于新农合终端推广。同时通过粉刷墙体的直观广告形式加强阿胶浆在县级地区的宣传，公司计划当阿胶浆销售额突破 10 亿元之后，大举推广阿胶补血颗粒。

阿胶保健食品主销桃花姬、阿胶枣等，09 年推出阿胶咖啡伴侣新品，公司正在梳理产品品类、消除保健食品内部竞争。09 年保健食品首次扭亏，预计实现税前销售 1.5 亿元和利润 640~800 万元，2010 年正式组建保健食品（快消品）事业部，推广样板商超盈利模式，实现税前销售 3亿元和利润 2000 万元目标。保健食品销售规模达到 5亿元时，其净利率有望达到 10%。当突破 10亿元销售时，显现规模优势，期间费用率将明显下降，净利率有望达到 20～30%。

除此之外，公司在内部管理上也进行了重新整顿，加强了终端产品价格检验，办事处放权，增加了灵活性，而且引入了营销激励机制，极大提高销售人员的积极性，2010年，公司把组织结构调整为营销中心、生产中心和财务中心，以使其高效运营

还有最近新闻媒体都大肆报道阿胶”造假门”事件，因为阿胶行业面临的最大困局就是驴皮原料的短缺，近年来，驴的存栏量不断下降，造成驴皮价格一涨再涨，不法企业为降低成本，以次充好，正如前面所提到的东阿阿胶通过对上游的控制，与农户紧密合作，控制90%的驴皮资源，从而使东阿阿胶在这次事件中经受住了考验，使东阿阿胶这个品牌价值在此次事件中得到了提升。也更加巩固了东阿阿胶的核心定价权。

企业价值评估中的持续经营假设 篇3

在2004年底《企业价值评估指导意见（试行）》发布之后，企业整体价值、股东全部权益价值和部分权益价值的评估越来越多地采用了收益法。而在收益法中，评估假设和评估限制条件对评估结果有很大的影响。本文拟通过对收益法中持续经营假设下的几种不同的评估假设和评估限制条件的讨论，来提醒评估师应根据评估目的以企业未来最有可能的持续经营方式作为评估前提。笔者愿“抛砖引玉”，悉听大家对这方面的评点。

持续经营是收益法评估企业价值的必需前提，然而，企业未来如何持续经营？是维持原有生产或经营规模的持续经营还是增量资本投入后的持续经营？是模拟原市场经营条件下的持续经营还是企业重组后存在协同效应的持续经营？不同的假设将对应着不同的评估结果。评估假设本质上就是评估条件的抽象设想，而没有这些设想我们将无法得出评估结论。所有的评估结论都是有条件约束的，都是有前提与假设的。下面将我们在近几年评估工作中经常遇到的四种持续经营情况逐一进行分析，以证实评估师在执业中要根据评估目的、资产使用方式、资本投入情况和资产协同效应等具体情况来设定企业未来最有可能的持续经营方式和限定条件。

一、维持原有经营规模及产品结构的持续经营假设

这是持续经营假设中最普遍的一种情况。这一假设是在宏观上假设国家现行的有关法律、法规及产业政策无重大变化，行业的准入制度、市场分割状况等维持目前格局；在微观上假设所评估企业的资本结构、经营结构和产品结构得以维持，企业的会计政策和税赋状况的主要方面与撰写评估报告时没有发生变化，企业继续具有独立的生产经营地位，其现有规模的资产可继续使用下去。

此时，评估师在评估企业未来的持续经营收益时，就可以依据所评估企业的历史财务数据,对非经常性的项目和非经营性资产、溢余资产进行调整后,得出企业未来一定年期内的收益，再将这些预期收益折现，得出所评估企业的价值（有非经营性资产和溢余资产的需要将这部分资产的价值加回）。

这一持续经营假设一般适用于符合下列情况的企业：

1.评估目的中的经济行为实现后，企业的控股权不发生变化或虽有控股权的变化但企业的主要经营方向和经营策略不发生重大变化；

2.企业现有的财务政策、定价政策和市场份额不会因为评估目的中的经济行为的实现而发生重大变化；

3.评估目的中的经济行为实现后没有大量的资本投入且造成企业的生产经营能力产生很大的提高；

4.评估目的实现后企业不会发生转产或经营方向的根本性改变；

5.评估基准日前后的非经营性资产和溢余资产的效用不发生重大变化。

二、满足一般市场条件的持续经营假设

采用收益法评估企业价值时，我们还会碰到这样的企业。此类企业在评估前一直属于某一产业链中的某一环。此类企业虽然有独立的法人地位，但承担着企业集团（或母公司）产品中的一个部件（或零件）的生产加工任务；或作为一个企业集团（或母公司）的附属企业承担着某一服务项目中的某一服务分项。这样的企业实际上并没有独立的市场地位，其产品的原料进价和产品售价，或其服务的定位、经营策略和服务收费都受制于某一企业集团。企业现有的损益只是企业集团利益的一个“蓄水池”，其“水位”的高低完全根据企业集团的利润需要来进行调节。

而进行企业价值评估的目的，是评估企业摆脱企业集团依附地位后独立在市场中谋求生存和发展时的价值。此时，如果继续采用上一种持续经营假设，显然与企业未来的实际经营情况不符。那么，应如何设定此类企业的持续经营假设呢？笔者认为，这时就需要结合企业未来可能的经营情况，模拟该企业在一般的市场条件下的持续经营情况来评估企业价值。此时模拟一般市场条件至少应符合下列前提：

1、产品或服务的定价是参照正常市场条件设定的，企业的产品或服务能够为市场接受，但产品或服务的产量将受到企业现有设备能力的影响；

2.提供产品或服务的成本是企业为提供这些产品或服务所必须承担的完全成本，而不是企业现有帐面反映的不完全成本；

3.企业的税赋必须考虑企业未来的税赋水平；

4.考虑取消目前企业集团所给予企业的房租、销售和办公方面的各项免费费用后市场条件下所必需的正常费用；

5.对企业非经营性资产和溢余资产的判断不是依据其现有效用，而是依据企业未来的经营状况进行判断。

三、投入增量资本的持续经营假设

采用收益法评估企业价值时，我们会遇到股东对收益较好的企业投入资本并使其在短期内新增了生产经营能力的情况。此时，如果继续以企业维持原有生产经营规模预测收益，显然与企业未来的经营情况不符。但评估中如何考虑新增生产能力的问题呢？笔者认为在评估中需要考虑以下几个方面的因素：

1.从投入资本到形成新增生产能力将受到诸多因素的制约，如：土地、厂房、设备、人员、管理等等；

2.企业的新增生产能力是否能成为其新增的获利能力是要经过市场考验的，这需要我们进行调查研究来推断市场对产品或服务的接受程度，以及推销过程中可能花费的销售费用；

3.在确定加权平均资产成本（WACC）时，股东预期回报率一定要高于同期贷款利息，否则就有违增量资本投入的意愿。

四、企业重组后产生协同效应后的持续经营假设

很多上市公司把募集来的资金用于获取上游或下游的企业或有预期回报的企业的控股权。在某些情况下，这些企业可能目前并无良好的经营效益，有的企业还可能债务缠身。但这些被并购企业往往拥有土地、房产、具备生产能力的设备或技术人员，但往往销售能力较弱，企业管理不善。因此，收购这些企业除了避免关联交易和战略需求等因素之外，主要是因为存在并购后的协同效应。《企业价值评估指导意见（试行）》第17条提醒我们“注册资产评估师应当与委托方进行沟通，获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说明，包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明。”，评估师在分析这类企业未来的持续经营状况时应该重视企业上述的这些情况，具体考虑的问题如下：

1.考虑企业现有溢余资产在重组后变为经营性资产给企业带来增量效益对企业现金流的影响；

2.考虑增量资本带来增量效益对企业现金流的影响；

3.考虑实施重组后新的管理者对成本、费用的预期控制对企业现金流的影响；

4.考虑实施重组后新的财务政策、税赋情况对企业现金流的影响；

影响企业收益的持续经营方式并不限于上述四种，本文在此不准备一一罗列。本文只是希望评估师在采用收益法评估企业价值时，要认真贯彻《企业价值评估指导意见（试行）》第27条的原则，即“应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景,收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据,充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影晌，不得采用不合理的假设。”我们在评估时要考虑什么是与评估目的最为匹配的企业未来持续经营方式，并在报告的评估假设中对企业未来持续经营的方式进行论证述，以便让评估结论建立在合理可信的基础上，同时能够引导评估报告使用人正确理解评估结论。

公路经营权价值评估 篇4

高速公路经营权是从高速公路所有权中派生出来的一种对高速公路资源进行经营、维护及后续开发, 同时从中获得相应收益的权利。转让高速公路经营权筹集公路建设资金, 是解决公路建设资金不足问题的重要途径, 经营权价值的评估是转让高速公路经营权的核心问题, 是转让价格的依据, 其评估方法一般主要采用收益现值法, 收益现值法运用过程中, 由于实际状况太复杂多变, 没有将市场因素、不同行业之间的对比、经营权价值的增加等不确定性因素纳入分析范畴, 极易影响经营权价值评估的准确性[1]。因此, 对其进行修正是十分必要的。

2 收益现值法模型及其局限性

2.1 收益现值法模型

高速公路经营权收益法估价就是运用效用价值论原理, 通过估算高速公路资产在转让期限内的收益, 并将其按照适用的折现率折现成估价基准日的价值, 以此确定高速公路经营权资产价值的过程。其基本模型为[2]:

undefined

式中:

P—评估值;

Ft—未来转让期内第t年的收益额;

ft—第t年收费标准;

Qt—第t年交通流量;

Mt—第t年高速公路沿线规定区域内服务设施的收益;

St—第t年税收和费用总和 (包括营业税、所得税、运营成本) ;

i—收益法下的折现率;

n—未来转让年限;

2.2 收益现值法模型的局限性

收益现值法模型直接从高速公路经营权资产实现价值的角度来揭示经营权价值, 具有直观性和较强的理论基础, 说服力强。但其也有一定的局限性:

(1) 对市场变化的忽视必然影响评估准确度。

预测未来的收益必然会受到市场的影响, 否则就会影响评估的准确性。

(2) 缺乏相应的参照数据给人为操纵评估结果留下了空间。

在应用成本法和市场法评估时, 有所评估资产或同类别资产在市场中的交易数据作为参照系, 受主观影响相对较小。而收益法的参数是面向未来的, 主观性与选择性更强, 从而给人为操纵评估参数和评估结果留下了空间[3]。

(3) 缺乏对高速公路经营权增加值的预测, 导致评估价值偏低。

3 收益现值法的修正模型

修正后的收益现值法模型为:

在模型 (2) 中, P, i, n所表示的含义和模型 (1) 相同, 这里不作过多解释。

(1) 转换系数 (α) 。此系数表示高速公路经营权的价值与其他行业无形资产价值的平均值的比值, α系数是高速公路价值评估模型中比较重要的一个参数, 参数值应该通过大量的实证分析和以往的数据资料来得到, 并且应该随着经济结构和市场环境等因素的变化而保持动态的特征, 不断进行调整[7]。

(2) 预期净收益 (Ft) , 是未来转让期内弟t年的收益额。

(3) 高速公路的预期利润率 (pRt) 。表示该高速公路所取得的利润额与其总资本的比值。同类高速公路预期平均利润率undefined表示在同一市场竞争环境下, 相同或相近的高速公路的平均利润率。两者之间的比值作为市场比较的权数。

(4) n年后高速公路经营权价值增加值 (g) 。此参数表示的是一个差值, 即高速公路在经营期间内经营权的增加值[6]。

4 算例

我国某高速公路是利用贷款进行修建的, 全线里程24.9 km, 总投资为2.17元, 于1997年建成通车, 如果打算将公路的经营权有偿转让, 试对其价值进行评估 (特许经营期限为20年, 银行年利率6.5%, 收费价格的调整波动率为15%, 折现率为5%) 。

1) 收益现值法计算

undefined为各年净现金流现值) =10020.32万元

2) 收益现值法修正模型的计算

由于该高速公路转让期限较长, 其收益并不是太好, 这里取undefined万元, 可得

显然, 修正模型计算的结果大于传统收益现值法计算的结果[6], 修正后的收益现值法模型是在原模型的基础上考虑了一些不确定性因素后形成的, 与传统的收益现值法相比, 修正模型更加合理、精确, 主要因素有:

(1) 考虑了市场因素, 引人高速公路利润率和市场平均利润率的比值, 如果比值大于1, 则说明该高速经营状况要好于市场平均。

(2) 转换系数 (α) 的引人强调了公路经营权与其他行业无形资产价值的对比, 例题选用的是房地产行业。

(3) 考虑了高速公路经营权价值的增加值 (g) .摈弃了原收益现值法只从预期净收益上评估的做法, 而是从整体上来计量。

此参数的引人使修正后的模型能更全面地反映其价值, 符合全面性原则[6]。

5 结语

在利用收益现值法进行评估时, 对参数的处理过于简单化, 给人为的高估或低估留下空间。而绝对的假设条件往往会影响评估结果的适用性, 也影响评估结果的可信度和说服力。而将其修正模型应用于高速公路经营权的评估中, 考虑了市场因素、与其他行业之间的对比以及经营权自身的增加值, 避免了原有模型的缺陷, 为解析高速公路经营权投资价值提供了行之有效的办法, 具有一定的理论价值和重要的现实意义。

摘要：文章运用收益现值法修正模型对高速公路经营权的价值进行评估研究, 提高了评估结果的科学性和合理性, 使其更加准确地反映经营权的价值。

关键词：高速公路经营权,价值评估,收益现值法,修正模型

参考文献

[1]刘京城.无形资产的价格形成及评估方法.北京:中国审计出版社, 1998.

[2]龙敏.高速公路经营权估价理论与方法研究:[长沙理工大学硕士学位论文].2007, 36-46.

[3]龙敏, 沈新华, 郑莉.高速公路经营权估价理论与方法综述.重庆交通学院学报 (社科版) , 2007, (3) .

[4]苏慧.无形资产评估方法与实例研究:[海军工程大学硕士学位论文].2005, 16-17.

[5]王克宝.公路经营权转让研究:[西安公路交通大学硕士学位论文].2000, 6-7.

[6]万发祥.高速公路交通量预测:[长沙理工大学硕士学位论文].2006, 31-36.