证券的市场社会主义（共12篇）
证券的市场社会主义 篇1
摘要：通过收集2007-2010年上市公司对供应商履行社会责任得分以及公司治理和企业特征等相关数据, 研究发现在控制公司特征和治理变量后, 当期的社会责任水平负向影响企业绩效。但是研究结果还表明前置一期、二期的社会责任水平与企业绩效正相关, 对于长期而言, 企业对供应商履行社会责任会提高企业绩效。
关键词：企业社会责任,供应商,企业绩效
1 引言
随着时代的发展, 越来越多的企业把承担社会责任纳入到战略目标中。然而, 关于企业社会责任内涵和必要性的争论从未停止。自从供应链管理的概念提出以来, 持续受到了学界和商界的关注, 许多企业都认识到供应链管理是建立长期可持续竞争优势的关键所在。企业身在供应与采购的链条之中, 供应链的各个环节在生产和经营上相互影响, 在履行社会责任方面亦是如此。
企业的负面事件 (例如“三鹿奶粉”事件、“速成鸡”事件) 表明, 一家企业要对社会负责, 仅管好企业范围内的事务还不够, 还要将影响力拓展到供应链之中。因此, 企业在研究和践行社会责任的时候, 必须要有供应链的思维, 要对其供应商进行社会责任管理。那么, 企业对供应商履行社会责任是否会推动公司和供应商建立友好合作的关系, 是否会采取履行社会责任的方式协调与各个供应商的利益冲突?或者这种社会责任行为仅仅会增加公司运营成本, 降低企业绩效?
本文以我国上市公司2007-2010年的数据为依据, 对供应商履行社会责任和企业绩效之间的关系进行实证分析。
2 理论基础和研究假设
利益相关者理论则认为企业承担社会责任不仅是获取利润, 也是得到社会认可和支持的手段。利益相关者理论的提出为企业社会责任奠定了理论基础。其核心观点认为, 企业是其利益相关者相互关系的联结, 它通过各种显性契约和隐性契约来规范其利益相关者的责任和义务, 并将剩余索取权与剩余控制权在企业物质资本所有者和人力资本所有者之间进行非均衡地、分散、对称分布, 企业的目标是为所有的利益相关者和社会有效的创造财富。
供应商对于公司而言是关键的利益相关者。未来的竞争不是企业间的竞争, 而是供应链之间的竞争。供应商管理作为供应链管理的一个关键部分, 其目的就是要建立一个稳定可靠的供应商队伍, 通过实施良好的供应商管理策略, 与供应商建立良好的合作关系, 为最终客户提供高质量的快捷服务保障。
当前关于社会责任与公司价值之间的关系的实证报告结果是不一致的, 即公司社会责任活动与财务业绩的正的相关关系和负的相关关系都存在。夏立军等认为, 财务业绩等会计指标难以反映公司的长期业绩, 而且容易受到人为操纵。对于CSR与企业价值之间的关系一直存在着两种观点。一是企业承担社会责任会损害企业价值, 研究者认为, 社会责任将浪费资本和其他资源, 与那些不从事社会责任活动的公司相比, 公司会处于竞争劣势。另一种观点是企业承担社会责任会提高公司价值, 研究者认为, 不能满足股东之外的利益相关者的需求, 将产生市场恐惧, 提高公司的风险溢价, 最终导致更高的成本或丧失盈利机会。
同时也有学者就供应链管理实践活动中的某一项或几项与企业绩效的关系进行研究, 叶飞等以广东珠三角地区制造企业为调查对象, 对供应链伙伴关系、信息共享与企业运营绩效之间关系进行了研究, 发现供应链伙伴关系对信息共享存在正向影响, 信息共享又对企业运营绩效存在正向影响;供应链伙伴关系不仅直接影响企业运营绩效, 而且通过信息共享间接地影响到企业的运营绩效。
综上所述, 企业承担社会责任所产生的良好的利益相关者关系要在一定时间之后才能对企业价值产生正面的影响, 对于承担社会责任的当期来说, 企业社会责任活动消耗企业的资源, 因此是降低企业价值的。
假设1:企业履行对供应商的社会责任会降低短期的企业绩效。
假设2:企业履行对供应商的社会责任会提高长远的企业绩效。
3 数据和方法
3.1 样本
本研究以2007-2010年深圳、上海证券交易所持续经营的A股上市企业为样本, 按照如下步骤进行筛选。获取2007-2010年持续经营的上市企业原始样本, 剔除被ST的企业, 剔除非制造业上市企业, 剔除数据不全的上市企业, 最终获得723家包含2892个观测值的制造业上市企业平衡面板数据。本文所使用的数据包括企业特征和对供应商履行社会责任数据, 来源于深圳国泰安信息技术有限公司开发的CSMAR数据库。
3.2 模型设定和变量定义
(1) 因变量。我们采用总资产收益率 (ROA) 作为公司绩效的衡量指标, 它的高低直接反映了公司的竞争实力和发展能力。
(2) 自变量。关于企业对供应商的社会责任评价指标, 包括应付账款周转率和现金与应付账款比率这两个指标。本文通过将这两个指标标准化后加总等到公司对供应商履行社会责任的综合指标。应付账款周转率的高低反映企业是否重视其供应商的利益以及对其利益保护的程度。供应商是企业的商业合作伙伴, 它们会间接影响企业的生产经营活动。一般来说, 周转率越高, 表明企业支付所欠供应商的货款越及时, 供应商的利益越能够得到保障。现金与应付账款比率反映企业对供应商的利益保护程度。通常来说, 现金与应付账款的比率越高, 说明公司有越多的现金用于支付所欠供应商的货款, 则供应商的利益将得到更大程度上的保障。
计算公式:应付账款周转率= (主营业务成本十期末存货一期初存货) /平均应付账款
现金与应付账款比率=货币资金/平均应付账款
平均应付账款= (期初应付账款十期末应付账款) /2
(3) 控制变量。为控制其它因素对上市公司绩效的影响, 本文选择公司规模、企业盈利能力、杠杆比率、投资、发展等几个方面作为公司特征的控制变量。杠杆比率也会对公司业绩水平产生影响。适当程度的资产负债率可以减少企业的税收支出, 有利于财务绩效的提高;但过高的负债率会增加企业的偿债压力, 对财务绩效产生负面影响。我们用托宾Q作为公司发展的代理变量, 一般来说与企业财务绩效成正相关。企业规模通常对企业财务绩效有正向影响;企业规模越大, 其各方面的实力越强, 越有可能创造好的财务绩效。本研究用企业期末资产总额的自然对数表示代表企业规模。我国现代公司体制的特殊发展历程决定了国有企业受到较多来自政府的干预, “企业办社会”的现象层出不穷, 这些都不利于企业财务绩效的提高。SEO代表企业性质, 国有企业取1, 否则取0。为了控制宏观经济环境对公司业绩的影响, 设置年度虚拟变量作为控制变量。具体取值方法以2007年为例, 如果数据属于2007年度, 取值为1, 否则取值为0, 其他年份变量取值方法与之相同。各变量的定义和数据来源见表1。
我们控制了对公司绩效水平有影响的公司特征和治理变量, 并且前置一期公司绩效变量以处理潜在的因果关系。为了检验假设1, 我们将待检验的回归方程设定为:
为了检验假设2, 我们将待检验的回归方程设定为:
方程 (2) 是在方程 (1) 的基础上, 前置两期公司绩效变量, 验证长期内, 公司对供应商承担企业责任与企业绩效的关系。
4 实证结果与分析
4.1 变量的描述性统计
从表2可见, 各项变量在4年中都相对稳定。4年来, 样本公司的慈善捐赠平均为0.05;另外相关性分析表明, 自变量之间不存在共线性问题。
4.2 公司绩效的影响因素分析
t statistics in parentheses*p<0.1, **p<0.05, ***p<0.01。
本文采用总资产收益率 (ROA) 作为公司绩效的衡量指标。在表3中, 模型 (1) 是因变量ROA是当期数值, 验证公司履行对供应商社会责任和当期的公司绩效的关系。模型 (2) 和模型 (1) 的区别在于模型 (2) 前置一期因变量。模型 (1) 和模型 (2) 的结果表明在其他条件不变的情况下, 短期内公司履行对供应商社会责任对公司绩效不会产生正影响, 甚至有负影响, 虽然在统计意义上不显著, 部分支持假设1。模型 (3) 是前置二期因变量, 从结果来看公司履行对供应商社会责任显著正向影响企业绩效, 反映了在长期, 公司履行社会责任, 与供应商建立友好关系, 最终会提高公司绩效, 支持假设2。承担社会责任往往首先形成企业声誉或潜在的社会资本, 然后才能转化为现实生产力和竞争力, 使社会责任对财务绩效的正向作用延后。
5 结论
本文的研究结果表明, 从当期来看, 企业承担社会责任会降低企业的价值, 这个结果支持了我国政府提出的“分离国有企业办社会职能”的意见;但是, 政府所提出的意见是为了减轻企业发展的负担, 并不意味着企业可以侵害相关利益团体的合法权益。
在我国, 机构投资者中社会责任型投资基金尚不存在。对于中小投资者来说, 随着构建和谐社会基本国策的确立, 国家对环境污染、血汗工厂的重罚等事例的不断涌现, 他们会意识到投资那些违反社会责任的企业具有更大的风险性, 会在当期影响企业的价值。从长期来看, 企业提高产品质量, 注重和维护供应商的合法权益, 与供应商建立长期合作的关系等社会责任行为会使企业获益。
参考文献
[1]白重恩等.中国上市公司治理结构的实证研究[J].经济研究, 2005, (2) .
[2]叶飞, 李怡娜.供应链伙伴关系、信息共享与企业运营绩效关系[J].工业工程与管理, 2006, (6) :89-95.
[3]Barnea, A., &Rubin, A.Corporate social responsibility as a conflict between shareholders[J].Journal of Business Ethics, 2010, (97) :71-86.
[4]苏启林.代理问题、公司治理与企业价值[J].中国工业经济, 2004, (4) .
[5]夏立军等.政府控制、治理环境与公司价值[J].经济研究, 2005, (5) .
证券的市场社会主义 篇2
1、货币政策对证券市场的影响
国家的货币政策对证券市场的影响是直接而迅速的。
其一，货币政策操作直接作用于货币市场，影响货币市场资金供求状况，由此使企业和居民持有的货币市场工具发生变化，从而改变企业和居民对证券市场的投资决策。
其二，货币政策工具的使用（包括公开市场操作和其他贷款便利）可直接增加经融机构的可贷资金，促使其降低贷款利率，放松贷款条件，增加对企业和居民的贷款发放。贷款利率一旦降低，也使一些原来处于边际开发的项目变得有利可图，使企业对银行贷款需求会相应增加。
其三，在传导渠道畅通的情况下，货币市场利率的下调，会促使资金向转移证券市场，致使证券市场的资金成本有所下降，资产价格趋于上升。因此，企业的重置成本相对降低，证券发行价格趋升，从而产证券市场扩容的动力，相应的增加企业的资金来源。
上述影响过程的各个方面是相互联系的，最终对实体经济产生作用。当货币市场和银行体系资金增加时，通过金融中介，最终通过企业、居民相应增加证券市场资金；当证券市场收益上升或资金增加时，会反过来促使有关企业减少对银行信贷资金的需求，甚至增加企业存款或货币市场投资。
2、财政政策对证券市场的影响
国家的财政政策对证券市场的影响是缓慢而低效的，但也是深远的。其一，国家预算是财政政策的主要手段，可以对社会供求的总量平衡产生影响，财政的投资力度和投资方向直接影响和制约国民经济的部门结构。国家预算的重点支出项目的行业的发展前景较之一般行业更具有优势，在企业内部的表现就是企业的经济效益更好，在证券市场的表现就是该公司的股票一般会上涨并伴随着大成交量。另外，财政赤字还具有扩张社会总需求的功能，可以让证券市场的资金供给相对充裕，促进证券市场的繁荣发展。
其二，税收是筹集财政收入的主要工具，税收制度可以调节和制约企业间的负税水平，税收还可以根据消费需求和投资需求的不同对象设置税种或在同一税种中实行差别税率。税收主要通过两方面影响证券市场，企业和消费者。如果一国的税负增加，将会影响企业经营的积极性，影响居民的投资热情，进而影响证券市场的发展，如果一国的税负减少，直接引起证券市场价格上涨增加投资需求和消费支出又会拉动社会总需求，而总需求增加又反过来刺激投资需求，从而使企业扩大生产规模，增加企业利润；利润增加，又将刺激企业扩大生产规模的积极性，进一步增加利润总额，从而促进股票价格上涨。
其三，国债是国家按照有偿信用原则筹集财政资金的一种形式，也是实行政府财政政策、进行宏观调控的重要工具。国债可以调节国民收入的使用结构和产业结构，调整固定资产投资结构，促进经济结构的合理化。政府通过发行国债调节资金供求和货币流通量。另外，国债的发行对证券市场资金的流向格局也有较大的影响。国债是证券市场上重要的交易券种，国债发行规模的缩减使市场供给量减少，从而对证券市场原有的供求平衡发生影响，导致更多的资金转向股票，推动证券市场上扬。
其四，财政补贴对证券市场的影响可以通过对发行债券、股票公司的影响来实现。财政补贴是公司实现扭亏的捷径从而影响该公司的股票，再者财政补贴可以在一定程度上扩大社会总需求和刺激供给的增加使整个证券市场的总体水平趋于上涨。
财政政策主要通过以上手段对证券市场产生一定影响，随着我国市场经济的不断完善和宏观调控的日趋成熟，财政政策对证券市场的影响也日益明显。
3、汇率政策对证券市场的影响
汇率政策对外资投资我国证券市场有影响，汇率风险是证券市场主要系统风险之一。
其一，汇率政策通过影响证券市场决策行为来影响资本流动，最终影响证券市场价格。外汇市场对本国货币形成升值预期，将在短期内吸引国际资本流入，以获得以本币计值资产升值的收益，导致证券资产价格上涨；并吸引更多国际资本流入，进一步加大升值压力，推动证券价格上涨。加上证券市场助涨助跌的特点，极易形成市场泡沫。反之，如果外汇市场产生本币贬值预期，则资本大量流出，造成证券价格剧烈波动，并加剧货币贬值。
其二，汇率政策通过影响上市公司进出口及收益水平。本币贬值短期内可刺激出口，限制进口。同时，为避免本币大幅贬值，政府则会提高利率以支持本币汇率水平，公司经营成本就会上升，利润将会减少，证券价格也会下跌。反之，升值则可提高本币购买力，降低进口成本，可以较低价格收购国外企业，扩大对外投资；同时，会抑制出口，造成通胀。总之，相关企业业绩将因此受较大影响，上市公司资产价值变化，促使国际投资者调整投资策略。
其三，通过公开市场、外汇市场等领域操作影响证券市场。本币贬值时，为稳定汇率水平，政府可动用国际储备，抛售外汇，减少本币供应量，导致证券价格下跌。另一方面，也可利用债市与股市的联动关系进行操作，如抛售外汇，同时回购国债，使国债市场价格上扬；既抑制本币升势，又不减少本币供应量。总之，汇款政策通过汇率变动影响本币，进而影响净出口，从而影响国民生产总值，致使证券市场价格发生变化；或通过汇率变动影响外商对我国货币需求量的变化，从而影响资本流向，致使证券市场价格变化。
对于未来中国证券市场发展，我们以“前景光明，道路曲折，风险仍大，机会较多”来概括。中国证券市场发展10多年来，取得了较大的成绩，也积累了较多的问题，随着中国证券市场了不断发展壮大，中国证券市场未来仍将是充满生机的，国内优秀企业的不断登陆市场，将使证券市场资源优化配置功能更加体现出来，具体到今后市场发展，我们具体总结如下：
（一）市场规模将更加壮大，层次更加多级
目前为止我国证券市场上市企业已超过1300多家，但从长远发展角度来看，其未来仍将有更多的公司与企业上市，比如四大国有银行、保险公司等大型企业，2004年5月18日，中国证监会批准深圳市场设立中小企业板，这为民营中小企业融资上市提供了较好的通道，中小企业板的开设为未来创业板市场的建立奠定着扎实的基础，未来市场将形成多层次、全方位的证券市场体系。
（二）机构队伍仍将扩大，证券市场开放大势所趋
目前为止，在证券市场上已形成券商、证券投资基金、中小投资者、QFII（合格境外证券机构投资者）等组成的投资体。在今后中国证券市场上，对外开放是大势所趋，国外资本不仅可以投资中国证券市场，国内投资者也可通过QDII（合格境内证券机构投资者）到国外资本市场去投资，2004年6月1日，银监会主席刘明康已明确表示近期《QDII管理办法》将出台实施，这说明国内投资者多年企盼的投资境外市场的时间离投资者已再遥远。
（三）证券市场与国际市场联动将趋强
在过去10年多的发展过程中，中国证券市场与国际证券市场联运性非常之弱，甚至经常性的出现相反的、独立的走势特征。进入2004年以来，中国证券市场与国际市场形成了较联动的局面，特别是与香港恒生指数的联动性较强。我们研究们认为在一个时期阶段，由于国内市场发展中积累的较多的股权割裂问题，其与国际证券市场可能还会出现明显的反向特征，但从一未来长期发展的角度来看，联动性趋同将非常明显。
（四）国有股减持仍将时刻左右市场神经
近几年来，证券市场的大幅波动及下跌主要原因之一就是国有股问题，2000年6月份的见顶大跌，2002年6月份不再二级市场上减持政策带动股市全线涨停，2004年2月《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，使人们对国家慎重国有股减持，保护投资者利益的政策看好，股市连续性上涨，但好景不长，国有股减持无下文，股指见顶下跌，许多投资者损失较大。从未来市场发展趋势来看，国有股减持是大势所趋，解决时间及方式同样左右着未来市场神经，但有一点一些投资者利益将会受到一定程度的损失是不可避免的。
（五）证券品种将更加丰富
目前中国证券市场品种主要集中在股票（A、B股）、债券上，未来市场随意创新机制的完善，与股票和债券相关的新品种及其衍生产品将不断丰富市场，资产证券化品种也将以各种形式出现。中小企业板品种在完善过程中，创业板的推出同样为投资者选择投资品种增加了选择性。
（六）企业融资渠道多元化
长期以来，我国企业在证券市场融资的主要方式为股票融资，但从未来发展趋势上看，其融资渠道将更为广泛，从国务院证券市场发展规划来看，企业通过发行债券融资的方式将会顺利实施，并且在债券的市场品种上将增加。过去上市融资一直以来是国有企业的“专利”，从未来市场发展来看，特别是中小企业板及未来创业板市场的推出，将为更多民营企业、中小型公司上市创造宽松的条件，企业融资多元化趋势将会非常明显。
（七）宏观经济为证券市场发展构成了良好的发展平台
近日，国家统计局展望未来中国经济形势情况时指出：未来中国在10年内仍将保持稳健的增长趋势。中国经济近几年来始终保持7%以上的经济增长速度为证券市场的发展奠定了良好的经济基础，经过宏观调控后的中国经济未来如果仍然保持较快及稳定的增长，将为证券市场发展构成良好的发展平台。
（八）部分基金机构将可能淘汰
在2002--2003年中国证券市场上,券商运作出现危机,以新华证券、鞍山证券、富友证券等为主的券商出现破产淘汰,2003年以基金为主的基金机构出现了较好的投资回报,但进入2004年及今后一个时期，部分基金将可能被淘汰，主要原因是在不确定性因素和投资价值高估时仓位过满；从市场技术指标特别是长线指标处于高风险区时大力满仓，加之未来市场可能出现的系统性风险，部分证券投资基金机构未来将面临淘汰出局。
（九）证券市场部分品种风险加大，机会增加
未来中国证券市场特别是股票市场，由于历史问题的积累，其解决过程中必将出现利益碰撞，解决方式与时机将直接影响市场的波动，对于部分优质类公司品种来讲或许风险较小，但对于许多扭曲价格，业绩平平的公司来讲同样是风险较大。长期以来，国债做为最为安全的投资品种，为稳健证券投资者首选，但进入2004年以来，国债市场以出现了暴跌，比如以上海市场中010213国债为例，其价位从100多元最低跌至71.40元，这说明未来中国证券市场品种均有风险，只是品种不同，其风险程度不同而已。未来证券市场伴随着风险同样是机会的增多，特别是机构投资者、QFII机构的投资理念及投资方式，将为介入证券市场的投资者提供多重投资机会。
证券的市场社会主义 篇3
关键词：证券市场，退出机制，证券公司
Chinese securities market structure on the construction of a securities company withdrawing mechanism of influence
LiuXiaoXu southwest university of finance and economics
Abstract： this paper summarized our country securities market characteristic -- "emerging + transition" on the basis of focusing analysis in this period securities market to the construction of the securities company withdrawing mechanism of influence.
Keywords： securities market， exit mechanism， the securities company
前些年，我国股市持续低迷，不少证券公司陷入经营危机，使得构建证券公司退出机制成为关注的焦点?目前，相关文章主要集中在学习国外经验，然而，在借鉴的同时，应更多地考虑我国证券市场的特殊性，并在此基础上建立更为合理的退出机制?
纵观境外，相对完善的投行退出机制可以概括为：在完善的法规和合理的退出程序的前提下，以监控流动性风险为核心，以较完备的中小投资者保护为基础，实现投资银行自主?平稳退出?而国外自成一体的投行退出机制的基础就是，高度市场化?相对成熟的证券市场?
反观我国，“新兴+转轨”的经济特征突出：一方面，作为一个证券市场不成熟的发展中国家，风险难以得到有效分散；另一方面，处于计划到市场的转型经济当中，又极易受到各种因素的冲击?这种特殊的环境下，投资银行的退出具有特有的紧迫性和特殊性，只有在了解这一特性的基础上才能构建出真正适应我国证券公司的退出机制?
1 .历史困境与“倒逼”现状：证券市场对投行退出迫切性的影响?
长期以来，我国并没有建立证券公司退出机制，面对处于危机的证券公司，我国不是从正面?市场的方式解决，而是不断采取增资扩股的手段，以期望维持证券公司的经营?但是，证券公司“零资金”的困境并没有得到明显的改善，反而使得政府对于证券公司的约束日益软化，各种激励措施的边际效应逐步递减 ?
另一方面，由于一味避免证券公司破产，政府或监管者的行为变得可以预见，使得其在与证券公司的博弈中，始终处于劣势?证券公司挟公众风险以令政府，促使政府或监管者被动地提供再贷款等诸多方面的支持，形成了一个“倒逼机制”，存在严重的道德风险?在这种机制下，即使出现个别证券公司退出，但由于缺乏必要的制度支持和有效地实现途径，证券公司风险转嫁的现状仍无法得到根本改善，形成“漠视风险— —政府埋单— — 再生风险” 的怪圈?
例如：央行向鞍山证券的15亿再贷款，南方证券的80亿再贷款，新华证券的14.5亿再贷款等等，而再贷款收回的希望十分渺茫?建立硬约束，实现金融风险处置的制度化，真正建立证券公司的退出机制，已经成为我国证券市场的当务之急?
2 .证券市场结构对投行退出机制特殊性的影响?
我国经济的持续?高速增长，以及证券市场从无到有?从小到大的发展，加之民众投资选择渠道的多样化，的确推动了证券相关行业的繁荣，但也着实掩盖住了不少的矛盾和问题?不完善的证券市场，使得与国外成熟?规范的投资银行相比，我国的证券公司在许多方面还处于非“常”态，也使得我国投行退出机制的建立具有相当的难度?
第一?市场过于“垄断” ，减弱了证券市场的流动性，增加了投行退出的难度?
我国政府从维护社会稳定等方面出发，对证券公司一直采取较为严格的市场准入机制，逐渐证券公司的经营特许权产生了名义市场溢价，形成了一个相对垄断的市场，且是“单向扩容的半封闭式的市场，即只有单一的吸纳功能，而尚未真正有效地发挥排放功能” ?从数量上看，证券公司一直保持稳定增长，从1998年到2002年，证券公司的家数分别是84家?87家?94家?102家?125家（2004年6月30 日为130家）?尽管市场发生变化，社会资本仍稳定地进入证券行业，即使是市场低迷时期，也没出现大规模的证券公司退出?
结果，垄断使得证券公司缺乏退出的动机?垄断租金的存在，使得投资银行不再以利润最大化为目标，在竞争中失利的证券公司不愿被兼并收购或破产清算，不能及时止损退出市场；同时，证券业过度拥挤，规模经济难以实现，严重影响了市场的流动性，恶性竞争更增加了公司退出的难度?
第二?业务过于单一，抗风险性弱，给退出机制的时效性提出更高要求?
通常，证券公司利用自身在价值发现?评估，交易执行等方面的技术优势和规模优势，以较低的成本?提供一系列优质的金融媒介服务?因此，证券公司的核心竞争力是不断推出保值?增值的金融产品和服务?
然而在我国，证券公司的业务集中在一级市场的承销?二级市场的经纪和自营业务，买方业务（单笔利润率低，资金缺口大）过度膨胀；而证券公司的卖方业务（金融产品和服务的创新及出售，比如批股式发行和做市商交易）因为种种管制无法拓展，形成了极不对称的业务格局?换言之，在相当程度上，我国的证券公司只能利用可侵占的资金，通过杠杆效应，投机获利?在这种盈利模式下，证券公司的经营状况对于市场波动异常敏感，市场的轻微波动都会使得一个看上去还算稳健的公司迅速陷入困境?
nlc202309010111
结果，证券公司不平衡的业务架构，使得公司经营变得相当脆弱，这就要求我国证券公司的退出机制，特别是预警系统的指标选择必须有很强的市场先行性，能够更快?更准确地反映市场价格?供求的变化以及发展趋势，否则，即使构建了退出体系，其产生的结构调整效果也会受到很大的影响?
第三?基础制度过于薄弱，退出机制缺乏必要外部环境支持?
退出机制的外部建设包括：完善的法律法规，健康的民众投资心理?国外，成熟?理性的投资者更重视长期的投资回报，相反我国，投资民众更趋向于短期投机获利，对证券公司“倒闭?破产”的风险缺乏足够的认识；同时，我国特有的“政策市”造就了证券市场“只会赚，不会赔”的认识怪论，使得人们不愿承认既定损失的存在；加之长期受计划经济的影响，当证券公司陷入危机时，普通投资者往往寄希望于政府买单，减少损失，而不是选择市场化退出?
结果，这种非理性的投资心理 使得大众投资人不愿接受证券公司的退出行为，同时，又进一步加剧了政府或监管者在与证券公司博弈中的被动局面，投资银行的退出机制很难得到真正的实施和推行?
第四?操作风险过于集中，且影响面大，退出机制应更具谨慎性?
经粗略估算，证券公司的资金涉及客户保证金?自有资金?银行贷款?委托理财资金?托管国债或企业债券等?与国外成熟的投行相比，我国证券公司缺乏有效的内控机制，违规操作已经成为一种普遍现象，其中，违规挪用客户保证金?法人名义的个人集资委托理财资金?挪用托管的国债?企业公司债券进行回购交易占了绝大部分?
分析资金的来源，可以看出绝大部分属于个人投资者，数额巨大，且要求即时兑付，一旦市场行情不好，公司决策失误，很容易造成“亏库”，而无法再向投资者兑付，进而引起整个社会的恐慌?
结果，由于内控机制的薄弱，证券公司积累大量的操作风险，且极易扩散和传染成社会性风险，给整个社会带来巨大的震动；因而，要求证券公司的退出设计（包括规则的设计?程序的设计）则更需要谨慎和细致，以避免市场和社会的剧烈波动?
我国的证券市场折射出新兴市场国家的快速发展和不成熟的特征，在增加市场风险，催生投行退出机制的同时，也带来了我国投行退出的特殊性，我们只有在充分分析这一特性的基础上，才能真正建立起科学?合理的投资银行退出机制?
参考书目：
[1]倪浩嫣.证券公司退出机制探析，政法论丛，2005，（2）.
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证券的市场社会主义 篇4
一、社会责任信息披露对我国经济发展的现实意义
2009年开胸验肺、佛山照明汞中毒等事件表明,我国一些企业缺失最基本的社会责任意识。为解决这一现实问题,政府应发挥积极作用,通过引导企业建立高质量的社会责任信息披露制度,激励企业承担社会责任,实现可持续发展。我国《劳动法》、《环境保护法》、《上市公司治理准则》等都要求企业履行相应的社会责任,在2006年深交所发布的《上市公司社会责任指引》(以下简称《指引》),2008年国务院国资委发布的《关于中央企业履行社会责任的指导意见》、2008年上交所发布的《关于加强上市公司社会责任承担工作的通知》以及《上海证券交易所上市公司环境信息披露指引》等法规标准中对公司承担社会责任披露相关信息提出了一些规定和要求,这也标志着我国对公司社会责任信息披露的关注已经进入到一个制度建设和规范发展的新时期。尽管政府己经有一定的强制性约束,但是对上市公司社会责任的具体要求以及衡量标准并不明确。当前我国上市公司对社会责任的履行仍有很大不足,诸如环境污染、侵犯员工权益、产品质量不合格等,严重影响到社会对企业的信任。企业社会责任的履行情况,需要通过信息披露来反映。
二、目前我国社会责任信息披露的内容和方式存在的问题分析
我国现有的要求企业披露社会责任信息的文件对企业社会责任包含的内容并没有一致的规定,一般认为,所谓“企业社会责任”(Corporate Social Responsibility,CSR)是指企业除了要为股东追求利润外,还要承担对员工、消费者、社区和环境的社会责任,包括遵守商业道德、生产安全、职业健康、保护劳动者合法权益、保护环境、节约资源、捐助社会公益和慈善事业等。相应的社会责任信息披露也应该包括以上的内容。从企业社会责任信息披露的形式上分为强制性和自愿性披露。在强制性披露制度下,各企业信息披露的范围、内容、格式和信息生成的方法都有统一的规范标准。自愿性信息披露则是企业完全根据自身的目的、意愿和可能对外披露社会责任信息,这种披露方式具有随意性和主动性的特点。
我国上市公司社会责任信息披露主要是自愿性信息披露。由于我国上市公司对承担社会责任和对其信息进行完整、真实披露的意识还较为淡薄,采用自愿性信息披露就带来了一些问题:(1)披露内容不够充分、“扬长避短”。不过多披露甚至不披露对企业产生负面影响的信息,而是侧重于反映能够为企业带来更多更好信誉和形象的信息。(2)披露形式不规范、不统一。由于上市公司身处不同的外界和内部环境,加之自愿性披露的形式和要求都不如强制性披露严格,因此不同公司之间的自愿性披露缺乏可比性,这在一定程度上加大了投资者分析处理信息的难度。
三、我国上市公司社会责任信息披露的现状分析——来自深圳证券市场石化塑胶行业2005-2008年经验数据
(一)研究方法界定——指数法
目前国外对企业社会责任信息披露的计量主要采用声誉评分法、内容分析法和指数法,内容分析法可根据企业社会责任信息披露的页数、句子数和字数来计量的3种方法。在分析各种方法优缺点的基础上笔者选择了根据社会责任信息披露的小类进行赋值的指数法。
企业社会责任信息披露指数确定过程如下:首先,把公司所披露的企业社会责任信息分为大的类别;其次,确定这些大的类别所包括的小的类别;把每个小类分为定性描述和定量描述两种情况,并对定性描述和定量描述赋予同等权重的分值;最后对不同小类的得分进行汇总,总分就是一个公司的企业社会责任信息披露得分。
(二)指标确定——6大类17个小项
目前在一些跨国公司和国际组织的倡导下,企业社会责任已有了多种指标标准,在深入研究这些企业社会责任准则,将社会责任准则国际标准精神和我国实际情况相结合后,笔者选取了李正博士6大类17个小类构建本文的指标体系,具体内容为下:
6大类分为环境问题类、员工问题类、社区问题类、一般社会问题类、消费者类和其他类。其中环境问题类包括污染控制、环境恢复、节约能源、废旧原料回收、有利于环保的产品和其他环境保护6方面内容;员工问题类包括了员工的健康和安全、培训员工、员工的业绩考核、失业员工的安置和员工其他福利这5个方面的内容;社区问题类包括了考虑企业所在社区的利益;一般社会问题类包括考虑弱势群体的利益、关注医疗或教育或公共安全、公益或其他捐赠这3个方面的内容;消费者类包含了产品质量提高;其他类包括了其他银行或债权人的利益。评分方法上笔者选取了罗伯茨(Roberts,1992)研究社会责任信息披露时使用的3个层次区分社会责任业绩(分别赋值0、1、2)。也就是说根据笔者所划分的企业社会责任信息的17个小类,如果上市公司定性地披露了上述其中的某一类,则分值为1;如果有相应的金额披露也就是有定量内容,则为2分;一个公司最高得分为34分,最低为0分。大部分样本公司是在年度报告的不同位置来披露企业社会责任信息,例如在财务报表附注、公司治理结构和重大事项等内容中提及上述17个小类中的内容。还有部分企业单独披露了社会责任报告,例如“福建三农”(000732)。
(三)样本选取说明
笔者选取在深圳证券交易所上市的制造业中的石油、化学、塑胶、塑料行业67家公司2005-2008年年报及部分单独披露的社会责任报告作为研究样本,年报来自证监会指定信息披露网站。
按照中国证监会的行业分类,在我国,制造业C4公司社会责任问题更受公众的关注。该类公司存在生产过程和产品的特殊性,在环境保护、员工工作环境、产品的安全保证以及社区关系等方面都比其他行业的公司面临更多的社会责任,所以具有一定的代表性。
由于在2006年9月25日深交所发布了《指引》,在我国较早提出社会责任信息披露要求,所以笔者选择了在深圳证券交易所上市的公司进行研究,而上海证券交易所在2008年出台了一系列有关加强上市公司社会责任信息披露方面的文件,但对企业的影响要反映在2009年年报中,年报披露尚在进行中。此外,笔者选取了跨年数据进行比较分析,对2006年深交所发布《指引》前后的4年的年报分别进行分析赋值,通过对比《指引》发布前后的上市公司社会责任信息披露的差异,揭示上市公司信息披露的发展趋势,同时可以看出披露规范的出台对企业信息披露的影响,从而为将来颁布全国性规范文件提供可借鉴的经验。因为选择跨年数据,因此剔除掉上市时间不足4年及同时发行H股、B股的上市公司后,可得到符合条件的67家上市公司。
上市公司年报作为公司社会责任信息披露的来源是因其为强制披露、可信性高,所提供的信息全面、格式规范,具有一定可比性。根据深圳证券交易所的《上市公司社会责任指引》的要求,公司还可以自愿披露社会责任报告,所以笔者研究对象除选取的67家上市公司2005-2008年4年年报外,还包括2007年2家、2008年14家上市公司单独披露的社会责任报告。
(四)实证研究结果
1. 不同披露形式的样本分析
2005年还没有企业对于社会责任信息进行单独披露,所有样本公司都在年度报告中的不同部分来披露企业社会责任信息,例如,公司治理结构、财务报表附注、董事会报告等。披露的方法以描述性披露为主,在雇员相关信息、环境相关信息中披露部分货币性的定量信息,该年度样本公司平均得分8.90。从2006年出台《上市公司社会责任指引》开始就有公司单独披露社会责任信息,因此,2006-2008年的情况按照是否有单独社会责任报告可分为独立披露和非独立披露两种披露形式,独立披露的社会责任报告的公司数量及平均分值见表1,其余非独立披露的公司情况见表2。
注:由于篇幅所限,笔者略去了所有样本公司社会责任指数分值。
从4年披露情况比较来看,公司社会责任信息披露的状况逐年提高,平均值2005年为8.90分,2006年为10.30分,2007年为11.24分,2008年为12.69分。单独披露社会责任报告的上市公司的披露状况显著优于仅在年报中披露的上市公司(见表3)。单独披露的数量和得分也呈现逐年增加的趋势,整体来看4年的社会责任信息披露指数呈现正态分布。
2.2005-2008年样本中6大类的描述性分析
在划分的6大类中,各个公司对于环境问题类的环境保护、员工问题类中的培训员工和员工福利、社会问题类中的公益或其他慈善捐赠、产品或服务类中的产品质量这些信息披露的较多。
环境保护问题包括6个方面:污染控制、环境恢复、节约能源、废旧原料回收、有利于环保的产品、其他环境保护披露;2005年披露的污染控制只有8家,占样本的11.94%,2008年就增加到了40家,占59.70%;2008年披露环境恢复信息的最多,有19家,占总样本的18.36%;2006年披露废旧原料回收的公司较多,有18家,占总样本的26.87%;2007年披露节约能源的公司最多,有35家,占总样本的52.24%;披露有利于环保的产品2008年最多,有48家,占总样本的71.64%;披露其他环境信息的呈逐年上升态势,到2008年增至50家,超过74%。
员工问题类有5项内容:员工的健康和安全、培训员工、员工的业绩考核、员工其他福利、失业退休员工安置;披露员工的健康和安全的公司数目较少,最多的是在2008年为18家;披露雇员培训的从2005年到2008年不断增长,从43.28%直到61.19%;披露雇员考核信息的同样较多,4年平均为96%;4年里100%的公司披露员工其他福利,均以定量式进行描述,这是因为报表附注中要求披露职工福利费,属于强制披露。披露失业退休员工安置从最初2005年的8家公司到2008年的29家公司,有了一定的提高,但总体看数量还是偏少。披露社区问题的2008年有13家,比2005年的2.99%增长了16个百分点。
一般社会问题类包括3项:考虑弱势群体的利益、关注医疗或教育或公共安全等、公益或其他捐赠;披露弱势群体利益的公司较少,只有2008年的6家;披露关注医疗或教育或公共安全等信息的从2005年的17家增加到了2007年的44家。披露公益或其他捐赠的公司最多,平均保持在74%左右。由于2008年的5·12汶川地震,各个上市公司更是增大了对于社会捐赠信息的披露程度,对其进行披露的公司数是这几年所披露公司数最多的,达到55家,占到样本的82.09%。产品或服务类是指产品质量。对于产品质量的披露,这4年的披露公司数目大都保持在40家左右,最多的是2007年为47家,占到样本公司的70.15%。
3. 环境问题类的特别分析
众所周知,制造业是一个对生态资源及环境影响较大的行业,尤其是笔者选择的石化塑胶行业,其运营不但要开采大量的不可再生资源,同时也会对环境产生较大的影响,所以也同样存在很多环境问题。此外这些行业在员工工作条件、产品的特殊性以及社区关系等方面都比其他行业的公司面临更多的社会责任。所以该行业上市公司应重点披露有关环境问题类的社会责任,从样本数据看披露的公司数在逐年上升。2005年,有10家左右的上市公司在社会责任信息披露中指出了污染控制和节约能源,到2008年的年报中已经半数左右的公司对其进行了披露;环境恢复和废旧料回收这两个方面,该类上市公司在4年年报中一直保持着较低的披露比例,一直在20%以下;有利于环境保护的产品和其他环境保护从2005年开始有了很大改善,到2008年的年报中对于有利于环保产品和其他环境保护的信息披露已经分别达到71.64%和74.63%。
但令人遗憾的是,这类企业在年报中虽然有大部分企业披露了企业社会责任信息中的环境保护信息,可是提到环境问题的公司很多也流于形式,缺乏实质性内容。比如沙隆达(000553)公司在2008年的董事会报告中提到:公司针对生产中的困难,积极组织技术创新,在工艺、分析、包材和环保等方面开展了公关研究工作,取得了一定成效。红太阳(000525)公司在2007年的年报中披露:公司环保治理成本处于上升阶段,对三废要求越来越高。胜利股份(000407)公司在2006年年报中披露:塑胶产业在管道修复和环保等细分市场要取得新的进展,要继续加大环保投入和污染治理力度。这些信息只是表明董事会的决心,并没有反映企业的环境现状,也没有反映企业环保投入、环保考核指标方面的信息,因此这种信息披露是不充分和不完善的。
4. 不同地区信息披露比较分析
根据公司所在省份,笔者按照我国地理划分为6个区域,分别是华北地区(包括北京、天津、河北、山西、内蒙古)、华东地区(包括江苏、浙江、安徽、福建、江西、山东、上海)、中南地区(包括广东、广西、海南、湖北、湖南、河南)、西南地区(包括四川、云南、贵州、重庆)、西北地区(包括陕西、青海、甘肃、新疆、宁夏)和东北地区(包括黑龙江、吉林、辽宁)。其中在所选的样本中,华北地区7个公司,华东地区18个公司,中南地区18个公司,西南地区10个公司,西北地区7个地区,东北地区7个公司。分析发现,2005年华北地区的总体平均分数最高达到8分,2006年、2007年和2008年西南地区公司的平均得分最高,分别是8.8分、12.6分、12分;4年里平均得分最低的是东北地区,4年得分的平均分是8.04,其中2005年只有6.29分。由于我国西南地区、中南地区资源丰富,近几年政府对于该地区采取了有力的维持原生态环境的保护措施,所以该地区的企业大多数都对其承担的环境问题予以重视而充分披露。
通过对样本公司分析发现:我国企业社会责任信息披露的机制不健全,信息披露的内容非常零散和不全,有些企业虽然履行了社会责任,但由于没有健全的披露机制,所以在年报中没有得到反映。总体来看,我国企业对社会责任信息披露的内容有限且不规范,迫切需要建立科学、有效的企业社会责任信息披露体系。
四、进一步完善信息披露的建议
构建“和谐社会”对企业承担社会责任提出了新的更高的要求,社会公众越来越关注公司社会责任信息披露。但是我国的企业所披露的社会责任信息很难让公众满意,所以鼓励上市公司披露其社会责任信息同时要尽快规范企业的信息披露内容和方式,证监会应该尽快提供上市公司社会责任信息披露指南来指引企业披露有关信息,深圳证券交易所已经发布《上市公司社会责任指引》并取得了一定的成果,应该再接再厉,继续引导企业自愿履行责任。
(一)建立健全社会责任信息披露的法律监管环境
企业作为社会活动的主体,在经营活动中,不能离开社会这个环境而单独存在,它在追求自身利润同时还要注重承担社会责任。作为政府主管部门应在借鉴西方发达国家有关信息披露经验和结合我国国情的基础上,完善社会责任有关的立法工作。因为如果没有相关的法律、法规与制度的强制要求,大多数企业当前不会为承担社会责任义务买单。有的公司虽然承担了一些义务,但是可能存在报喜不报忧的情况,从4年的趋势分析来看,不是所有的指标都呈现出逐年上升的态势,这就说明当企业看到有的任意披露项目会给企业带来较高成本而不见效益时,就在下一年度选择不披露或少披露,使得有些指标的分值出现下降。如果没有监管,企业想披露什么就披露什么,会失去信息的可比性。所以,推动社会责任信息披露制度发展,建立和完善与社会责任有关的立法工作是一个不容忽视的重要问题。
(二)增强企业社会责任信息披露意识
在政府的正确引导下,企业应增强披露意识,结合自身情况建立社会责任信息披露制度,并由专门的部门负责社会责任信息披露,从而定期检查和评价公司社会责任制度的执行情况,发现存在的问题。
企业是否有披露社会责任的意识,社会责任意识的强弱程度直接关系到企业社会责任信息是否披露全面。在统计分析中,笔者发现企业对于社会责任信息的披露认识还不够充分,有将近80%的企业披露较少社会责任信息,所以在我国公司的社会责任意识还有待提高,只有像华东等经济发达地区,披露的公司数目较多,而且披露的信息相对充分。目前我国企业逐步开始意识到企业的社会责任,尽管这种认识还相对薄弱,层面上比较肤浅而且不全面,但是可以寻找一些可操作的途径对其进行强化企业社会责任意识,例如可通过媒体或组织社会责任方面的讲座等大力宣传社会责任。此外,企业应该把承担社会责任视为自身的应尽义务从而把对信息的披露当作必要的程序。
(三)建立适合我国国情的社会责任信息评价体系
我国现有的法律法规对于企业社会责任披露缺乏权威的统一的指南框架,有必要建立统一的企业社会责任指南框架和指标体系。我国正遭受着环境污染、资源浪费等一系列社会和经济问题,因此作为石化塑胶行业上市公司应重点披露环保、安全生产等方面信息。不同行业披露的侧重点不同,按行业规范披露内容才能提高报告之间的横向可比性。在研究过程中,笔者将企业社会责任信息披露的内容分为了6大类17小项进行分析,主要针对员工、环境、产品、服务等方面。但是还有一些例如公共交通安全、公益和娱乐设施、产品的售后服务保证等方面的探讨还很欠缺,这就有待国家政府部门出台法规规定社会责任信息披露的内容,使得企业的信息披露更为具体化、规范化。目前社会责任信息披露的研究正热,很多学者组织都在推出自己的研究成果,例如中国社会科学院经济学部企业社会责任研究中心在2009年12月20日推出的《中国企业社会责任报告编制指南》(以下简称《指南》),其内含1个社会责任通用指标体系和37个行业补充指标体系,是我国第一本系统指导企业社会责任信息披露和社会责任报告写作的工具书。国外的社会责任评级体系已相当完善,如KLD是一家具有相当规模的,专为机构投资者提供社会责任调研分析的公司。国内目前没有权威的社会责任评级机构和指标体系,这要求监管部门自身或鼓励相关机构或组织加快构建制定符合我国国情的社会责任评价体系。
(四)规范企业社会责任信息披露的模式
对于信息披露的形式,按照披露的地方可分为4种,即年度报告内部的分散披露形式、年度报告内的独立披露形式、年度报告外的独立披露形式、大众媒体披露形式。按照披露方式还可以进一步分为描述性披露形式、初级报表形式、高级报表形式。目前我国大部分企业的社会责任还是在年报内分散披露,一部分企业已经开始在年报外独立披露,但总体来说披露都是采用描述性披露,即确定和描述企业的社会责任活动,并使用货币的和非货币的数额来计量这些活动。由于在年报中分散披露需信息使用者花大量的时间进行分门别类的寻找,因此,在披露形式上应强调采用年报内的独立报告披露或年报外的单独报告披露。考虑成本与效益的原则和目前我国对高级报表形式的理论研究处于初级阶段,笔者不建议采用负责的高级报表形式作为现阶段法律法规中要求的信息披露的模式。对于大中型企业和那些资源消耗大、环境污染比较严重的企业应当强制披露,在年报报表中独立披露或在年报外单独编制社会责任报告,以全面地反映企业对于社会责任的履行义务的情况,以最大程度满足利益相关者的要求。
(五)有效实施企业社会责任信息披露的审计工作
社会责任信息披露在我国起步比较晚,尚属新事物,还没有建立起比较完善的信息披露制度及严格的标准遵循。要想改变这种局面,企业社会责任信息审计可以加速信息披露的规范化。如何开展社会责任信息披露的审计,已经成为建立和完善我国企业社会责任信息披露制度的一项必要工作。对责任会计报告进行审计,应重点审核所披露信息的客观性、真实性和准确性。满足社会责任信息披露使用者的需要,确保社会责任信息披露的真实可靠。但是,社会责任的范围较为复杂,对于审查人员的职业道德、专业知识与技能都有着较高的要求。审计人员素质的高低,直接会影响到审计结果的可靠性和可使用性。为保证社会责任报告审计的质量,首先要制定企业社会责任报告审计标准。政府有关部门、国家审计机关和注册会计师协会等应在认真分析我国企业社会责任信息披露的现状、在借鉴国外先进经验的基础上,制定出我国上市公司社会责任审计准则,对于审计的范围、主体、对象、审计方法、程序和审计报告格式内容进行明确规定,使得社会责任报告审计有章可循。
摘要：对在深圳证券市场石化塑胶行业67家上市公司2005-2008年年报和单独披露的社会责任信息报告进行实证研究后发现,我国企业社会责任信息披露机制不健全,信息披露的内容非常零散且不规范,应该建立健全社会责任信息披露的法律监督制度,增强上市公司信息披露意识,以尽快建立适合我国国情的社会责任信息评价体系。
关键词：企业社会责任,信息披露,实证研究
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证券市场网络化与网络化的证券 篇5
摘 要： 证券市场作为中国市场经济的重要组成部分，在过去的近二十年中，为中国经济的发展和社会的进步提供了有利的条件，而随着全球一体化进程的迅速发展，信息技术的广泛应用，证券市场与互联网络、信息技术与证券交易的结合也越来越紧密，证券市场的网络化已经成为不争的事实以及未来的大趋势。传统证券(狭义上的有价证券)逐渐为无纸化、网络化的证券形势所取代，这种网络化的证券是否已经改变了其证券的性质，抑或仅仅存在一些独有的特征而不失其原有的性质?本文将从证券市场网络化的现象中分析网络化证券的性质及其基本特征，以解决可能出现的法律适用的问题。
关键字： 证券市场，证券，网络法，网络化
一、证券市场网络化程度的现状及发展
20世纪90年代初期，随着现代信息技术革命的迅速发展，互联网的日益普及和电脑的大量应用，使得证券的.电子化交易方式具有高效、经济的优势已日益为世界各国主要证券市场接纳并认同，成为当今世界证券市场发展的潮流。如“NASDAQ已经将自己的网络与Internet连接在一起;芝加哥期货交易所也关闭了其交易大厅，全部采用网络交易方式;巴黎MATIF期货交易所在引入网络交易方式的八个星期以后，关闭了交易厅;伦敦期货交易所不幸受到德国电子交易所重创，失去了最大的一个客户，不得不改变以往不接受联机定单的规定。联机证券交易服务的蓬勃发展是促使交易所本身建立虚拟交易大厅的原动力。目前，已经有74家互联网证券交易商能够提供全方位证券服务，他们不仅需要提供联机下单服务，而且需要进一步实现联机市场交易。未来大部分公司都能在互联网上面向全世界发行它们的股票，进行全天候的交易。电子化证券交易方式对投资者来说，简化了投资过程，因此降低了投资成本;对公司来说，能够在最大的范围内聚集到尽可能多的资金。”(1)同样，我国证券交易所的运作也已经实现了高度的无形化和电脑化，建立了安全、高效的电脑运行架构。投资者除了在证券商柜台直接下单买卖证券外，也可以在家里或其他地方通过电话机上的按键或通过互联网下单买卖，其委托由证券公司柜台终端通过通讯网络传送到交易所电脑撮合主机，撮合成交后实时回报，投资者可以立即查询交易结果，整个交易过程几秒钟就可完成，其高效、快捷、方便的程度处于世界领先地位。
上半年我国发生 “非典型肺炎”疫情期间，电话委托、网上交易以及其他远程交易方式等整个非现场交易占比在大幅度攀升。随着4月28日中国证监会《关于做好证券、期货营业场所非典型肺炎预防工作的通知》的下发，使得以网上交易为主的非现场交易成了证券市场竞争的焦点。根据上报数据统计显示，4月份，证券公司网上委托交易量约为2077.06亿元，占沪、深证券交易所2月份股票(A、B股)、基金总交易量10536.82亿元(双边计算)的19.71%，比204月上升了5.33%.通过对上报报表中客户数的统计，网上委托的客户开户数达533.42万户，占沪、深交易所开户总数一半3561.74万户的14.98%，比2004年3月增加了约1.87万户。(2)
由此可见，证券交易电子化最明显的标志-网上交易的迅速发展已经成为中国证券市场上的特征，这是符合世界证券市场发展趋势的。网上证券交易作为一种全新的交易方式能够在极短的时间内迅速地发展，并大有替代传统证券交易方式的势头，一方面是由于近年来国际互联网的飞速发展以及与证券经纪业务的有机结合，另一方面是和网上证券交易相对于传统的交易方式具有众多优势。如成本低廉，突破地域限制，信息广泛、快捷等等。但在实际上，证券市场的网络化的基础-网络化证券究为何物这一基本问题并未完全明确，其能否适用证券法，还是应该适用所谓的网络法规?本文将以网络化的证券作为切入点，对其性质及基本特征进行分析，以求能对某些可能出现的法律问题提供解决的对策。
二、网络化证券的
我国证券市场诚信问题的探讨 篇6
关键词：诚信；证券市场；道德风险；信用评级
一、中国证券市场诚信问题的主要表现及原因分析
证券市场的参与者由市场监管者（政府）、上市公司、中介机构和投资者（包括机构投资者和个人投资者）四方面构成，上市公司和投资者是市场参与的主体，中介机构是按照市场规则联系上市公司与投资者之间的桥梁，市场监管者是市场规则的制定者并有监督市场良好运行的权利。
我们知道，证券市场的完善是建立在市场参与者正确认识本身的权利与义务，并能正确履行本身的权利与义务基础上的。证券市场的健康良好发展和规范有序运行，不仅需要建立健全有效的监管制度，而且还需要各类参与主体的诚实守信，制定和完善各种规则。因此，从市场参与的主体来认识我国证券市场的诚信问题有着积极的意义。
1． 中国证券市场政府的诚信问题。（1）由于历史的原因，中国政府在证券市场中不仅充当了“裁判”的角色，也充当了“运动员”的角色。在证券市场的定位上过多考虑为国有企业服务的功能，这与政府为资源进行优化配置的核心功能构成了较大的冲突，也让政府承担了失信的风险。其表现为中国特色的“一股独大”状况。我国证券市场上三分之二的股票不流通,造成了流通股与非流通股的分裂。国有股、法人股、流通股的股东同股不同权,为以后我国证券市场按市场化运作和发展留下顽疾和隐患。经营者可能作为大股东的利益代表而损害中小股东的利益。（2）政府法律法规的执行与制定并没有让投资者感到满意。监管部门对于虚假违规行为没有用法规给予有效制止，这是目前证券市场不振和波动大的一个重要原因。由于证券市场为政府所主导或政府隐性担保，上市公司（或中介机构）有获违法乱纪收益之权利，但没有承担其处罚之责任。面对着一些上市公司恶性亏损现象，证券市场的管理层的监管与处罚并没有到位，对在此事件上利益受到损失的中小投资者没有进行合理的民事赔偿。
2． 中国证券市场上中介机构的诚信问题。参与证券市场的中介机构有证券公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估师事务所等，虽然它们所起的作用不一，但对于证券市场的信息披露都有重要的影响。中介机构在证券市场中处于桥梁的地位，他们是市场公正、公平的象征。然而在我国证券市场中，恰恰许多中介机构的公正、公平作用表现得不够突出。作为最主要的中介机构——券商，对于目前证券市场出现的问题负有不可推卸的责任，正是这些证券公司协助将一大批不合格的企业“包装”并推荐上市；为上市公司提供服务的审计机构执业水准不高，往往屈从于客户的压力，在审计、咨询等业务过程中发现问题不改或不愿意发表保留或否定意见。另外，由于对中介机构的违法违规行为缺乏明确的赔偿制度和处罚规定，使其违法违规行为未得到及时遏止。
3． 上市公司的诚信问题。（1）上市公司是证券市场发展的基石，由于上市公司信息披露不实、虚构利润现象十分普遍，且性质严重，已极大地影响了投资者的信心，成为目前证券市场亟待解决的问题，主要表现在两个方面：一是定期报告披露不充分，有重大遗漏或误导性陈述。二是重大事件没有及时履行信息披露义务和澄清公告义务，其中比较突出的问题是：对公司的举债、担保、抵押、诉讼事项披露不全面；对关联方关系、关联交易披露不完整；随意改变募集资金用途，且不履行信息披露义务。（2）上市公司在其他方面的诚信缺失：一是经济担保中的信用缺失。目前上市公司的股权因为债务纠纷及担保连带责任被法院冻结、拍卖、清算、抵债的情形较为普遍。二是上市公司的不合规的资金欲太强。披露的“承诺”朝令夕改，没有公信力。一些上市公司经常改变募集资金投向，资金的实际使用情况与当初承诺相差千里，其中相当一部分资金进入了股票市场和国债市场，做起了委托理财或者自我投资。（3）上市公司控股股东行为不规范，侵害公司及股东利益。前面我们已经讨论过，我国大多数上市公司都有“一股独大”的问题，在这样一种特殊的股权结构下，一些大股东利用控股地位，把上市公司作为圈钱工具，通过占用资金等形式获取大量资金，而将包袱留给上市公司，上市公司大量失血从而陷入困境。
4． 机构投资者的诚信问题。虽然我国证券市场的机构投资者目前在证券市场中所占的比重不大，但是存在较大的诚信问题：一是利用内幕信息等违法手段来操纵股价，而这种行为是被《证券法》明令禁止的。证券市场上的内幕交易由来已久，操纵股价，联合坐庄，形成了严重的庄家市场。“股不在好，有庄则灵”，中小投资者为了生存，不得不适应这种形势。证券市场的诸多非市场因素导致投资者的投资理念发生了偏差。二是目前的机构投资者在证券市场上存在一定的特权。比如在新股网下申购的时候并非全额预缴，存在着一个机构投资者拥有数目庞大的帐户等情况。机构投资者的信用风险容易加剧中小投资者短期持股和“炒作”的现象，也不利于中小投资者素质的提高和证券市场的稳步发展。
二、改进证券市场信用体系
完善证券市场诚信体系是一个系统性工程，涉及到方方面面的内容，其中，落实市场主体的诚信责任是一项非常重要的基础性工作。
1． 改善上市公司股权结构，确保所有者在位。对于非国家经济命脉行业的上市公司，逐步降低单一国有股持股人的股权集中程度，培育多元化投资主体尤其是机构投资者，促进股东之间的相互制衡，改善股权高度集中和高度分散分别带来的“一股独大”和内部人控制问题。同时，要建立和规范国有资产的运营、管理和监督体制，明确上市公司国有股权的代表，促使其正确行使权力并承担相应的职责。
2． 完善上市公司治理机构。（1）制定与上市公司治理有关的法规及其配套文件。中国证监会陆续颁布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》、《上市公司治理准则》等公司治理文件，使我国上市公司治理初步走入了规范化的轨道。今后，应借鉴国际经验并考虑我国上市公司实际情况，继续制订有关公司治理的配套法规，使之成为一个完整的法规体系。（2）完善独立董事制度建设，使其在监督关联交易等方面发挥作用。在董事会内部建立制衡机制，保护中小股东权益。（3）强化监事会的作用。包括明确监事会的职责，完善监事会工作规则，明确监事的责任和义务，提高监事的专业素质。
3． 强化对上市公司信息披露的监管。上市公司信息披露制度是成熟市场对其上市公司进行规范和管理的最有效的制度之一。进一步贯彻以强制信息披露制度为核心的监管理念，规范会计准则和信息披露的标准，提高公司财务会计信息的真实性和可信度，增强证券市场的透明度和公信力。信息披露制度必须有严格的事后监管作为保障，对虚假披露者必须严厉惩罚。
4． 加强对中介机构的监管。在中介市场上建立诚信机制是建立整个社会信用关系的逻辑起点。要在中介市场上改变恶性竞争和无序竞争的状况，就必须建立起驱逐“劣币”和崇尚“良币”的机制，这就必须有完善的信用体系、有效的淘汰制度和严格的惩治措施。要努力做到：督促中介机构勤勉尽责，提高执业水平，遵守职业道德；促进中介机构建立健全内部控制和风险管理制度，并加强中介组织的自律管理；严格监管，建立优胜劣汰的机制，对违规机构强化处罚力度，加大其违规成本。
5． 综合治理措施。（1）规范政府行为，减少行政干预。目前政府及有关主管部门对上市公司的行政干预现象还十分普遍，很多上市公司董事长及高级管理人员由政府推荐或直接任命。地方利益、部门利益往往会影响上市公司投资、重组等重大决策，导致上市公司偏离其自身经营目标，在一定程度上影响了公司及股东利益。（2）改善信用评级制度，建立覆盖全社会的信用监督、奖惩制度,加大违约成本。信用评级有利于消除投资者与筹资者之间的信息不对称，并降低企业融资成本。目前我国还没有一个统一的信用评级标准，信用评级行为比较混乱，对其进行统一、规范的管理十分必要和紧迫。政府在社会信用体系建设中起着决定性的作用。一是通过立法，为商业化的信用机构在市场上开展信用信息搜寻、保存、评级等服务提供基本法律依据和规范；二是通过资格认证，提高信用中介机构水平。
三、小结
毋庸置疑的是，诚信是证券市场的立命之本。监管者因其诚信而引导市场的发展方向，并确保市场在有序、规范中运转；上市公司因诚信而获得投资者的青睐，使股价有了走牛的基础；中介机构将依靠市场和市场机制去求得生存和发展，守法、护法，起到市场和投资者的“保护神”的作用；投资者则因为处在可充分信赖的市场环境中，才拥有了评判价值高低的基石，进而分享“高风险，高收益”的乐趣。
因此，我们时时刻刻都要将加强证券市场诚信建设、强化市场参与主体的诚信责任看成是工作中的“重中之重”，使诚信守诺成为证券市场的行为之范、道德之风和利润之源，进而提高整个中国证券市场的公信度和公信力。只有这样，才能严厉打击各种违法违规现象，规范各类市场参与主体的自身行为，才能整顿市场秩序，净化市场环境，也才能充分维护广大投资者的合法权益，提高市场运行效率，从而促进证券市场的规范、稳健、高效和有序运行。
参考文献：
1．刘鸿儒．诚信责任与证券市场发展．经济与管理研究，2002，（3）．
2．周艳飞．上市公司的信用制度与诚信机制．上海综合经济，2002，（12）．
3．黄国情．我国证券市场信用风险防范对策．现代经济探讨，2002，（1）．
4．余芸春．信息披露与加强上市公司自律．证券投资上市公司研究，2001，（33）．
5．苏毓腾．重塑中国股票市场的信用体系．证券投资上市公司研究，2001，(33)．
作者简介：周运森，南京大学管理科学与工程研究院教授、硕士生导师；程磊，南京大学管理科学与工程研究院硕士生。
证券的市场社会主义 篇7
关键词：证券市场,国际化,监管
证券市场国际化是以证券为手段的国际资本的自由流动。从广义上理解, 证券市场国际化包括三个方面, 一是证券业务的国际化;二是证券投资国际化; (1) 三是证券融资国际化。 (2) 本文涉及的证券市场国际化仅指第三种情况———证券融资国际化, 即以企业跨国上市 (3) 为核心的证券融资国际化对中国证券监管的影响。
一、对中国企业境外上市监管的影响
就监管依据而言, 中国证券立法滞后于证券市场的发展, 除了《证券法》第238条对境外上市必须审批进行概括性规定外, 对跨国发行与交易的具体规定则主要依据于行政法规和部门规章。这些行政法规和部门规章层级较低, 效力不高, 内容不全, 基本上属于应急性质, 很不稳定。由于立法滞后, 监管往往是靠仓促出台的政策, 或靠行政措施干预。这根本不能满足证券市场国际化的要求。因此, 中国应完善证券市场的法律法规, 为证券市场国际化提供法律依据。“中国应在总结境外证券融资实践经验、教训的基础上由证券主管机构起草, 国家立法部门审议, 制定出一部专门性的境外证券融资综合法规, 以使中国在海内外发行和交易外币债券、H股、B股、存托凭证以及改革A股、利用海外证券基金等各项活动, 完全做到于法有据, 依法办事, 有法保障。”[1]
就监管机构而言, 目前对境外上市的监管集中于对企业是否符合境外上市条件的审查及对符合条件企业的申请进行审批。由于中国对企业境外上市规定了苛刻的条件, 这使企业为筹资和发展, 不得不规避法律绕道境外上市。中国的监管机构中国证监会是国务院下属的事业单位, 从法律上其权威有限, 不具备国际上其他国家证券监管机构的准司法权性质, 对企业绕道境外上市的行为不能及时有效的打击。梁定邦先生认为, 强有力的监管机构应该至少享有以下五项权力: (1) 调查权力, 即有权调查任何涉嫌未能遵守任何证券法规的人士或机构; (2) 指示的权力, 即有权指示持牌人士或机构以监督管理机构指示的方式进行业务, 以保护投资者或金融市场的健全性; (3) 起诉的权力; (4) 互相协助的权力, 即监督管理机构可代表海外监督管理机构对涉及该海外证券市场失当行为的个人或机构进行调查, 而这种协助双方均可提供; (5) 制定规章的权力, 即可详细说明证券法的某些条文如何遵循。因此, 中国应赋予证监会行政机关的地位, 并赋予其强大的监管权力。
中国证券市场长期以为企业融资、促进经济增长为目标有关。实际上发达国家的证券市场也都有促进经济增长和保护投资者利益等组合职能, 只是任何国家都不能将促进经济增长的职能凌驾于保护投资者利益的职能之上[2]。国际证券监管机构甚至把保护投资者利益作为证券监管的最终目标。因此, 中国的监管机构也应加强制度性的建设, 重视后续监管, 保护投资者的利益。
在加强证券业自律性组织的作用方面, 对境外上市的监管除了要靠政府公权监管的努力, 还应充分发挥证券自律性组织在市场监控中的作用。政府监管机构由于管理行为的性质所限制, 其监管难以涉及证券市场的方方面面, 而且单凭监管机构的力量无法应对复杂多变的证券市场。中国应使证券业自律性组织发挥更大作用。尤其是在对间接上市的监管方面, 通过自律性组织对其成员 (中介机构) 的监督, 可以在一定程度上防止绕道上市现象的发生。
二、外资公司直接进入A股市场的影响
从世界各国证券市场开放的发展历程来看, 各国是否允许本国企业境外上市和外国企业境内上市, 取决于各国经济的市场化和对外开放程度、金融业发展水平和证券市场的发达程度, 以及采取什么样的汇率制度。事实上, 只有在实力相当的国家之间相互开放, 才能实现双赢。对于长期积贫积弱、体制落后的发展中国家而言, 对外全面开放国内市场只能导致被动接受发达国家盘剥的不公平结果。20世纪80年代末90年代初, 墨西哥在经济基础薄弱、宏观调控不力的情况下全面开放本国的金融证券市场, 以致爆发金融危机, 甚至殃及整个拉美股市。对于这类现象, 已经有学者指出, “现在的金融体系及其自由化仅使那些已经享有并且主宰世界经济的国家受益, 代价却由发展中国家, 特别是由它们当中最穷的国家承担。”[3]
对于外资公司进入A股市场的立法监管, 从中国现阶段的法律规定来看, 只有《证券法》及相关法律法规中有关于中国企业境外上市的规定, 对于接受海外证券境内上市还是空白。中国需要制定调整境外企业境内上市的法规, 而这一法规的制定不仅应考虑证券市场的成熟程度, 还要考虑其是否与中国总的经济发展相适应, 既要逐步开放, 又要有效控制开放可能带来的风险。
三、中国证券市场需要跨部门的联合监管
随着经济全球化的发展, 金融业混业经营的发展趋势不断显现。金融混业经营有利于资金的有效利用, 利于发挥金融领域各方面的协同作用, 利于风险的系统监管, 是中国金融改革的目标之一。
针对混业经营、监管的趋势, 在2006年第三届国际金融论坛年会上, 部分专家提出组建超部委金融监管协调机构。成思危提出, 鉴于“在金融业分业经营的情况下, 只要本部门没风险就不管, 实际上是将风险赶到其他部门, 对整个国家而言, 其风险可能更大。因此建议成立超部委的金融监管协调机构并赋予其实权”[4]。这一观点的提出引起了社会广泛关注。中国人民银行郑州培训学院院长王自力提出了不同的看法, 他认为:一行三会 (1) “伞形监管”优于“超部委金融大监管”。第一, 职能冲突。中国人民银行在法律上定位是代表国家从事金融业协调和宏观管理, 维护金融稳定的权威合法机构, 它的视野不仅包括银行体系自身还包括证券、保险在内的整个金融体系, 它专门设立了金融稳定局, 从宏观上组织统筹全国的金融稳定事宜。如果在此基础上再增设一个“超部委的金融大监管”, 此机构的行政规格就会高于人民银行和各部委, 其行政权力高度集中必定会削弱各监管部门法定职能, 也会使中央银行权威性和维护金融稳定的作用大打折扣。第二, 从许多国家和地区金融监管体制来看, 主要有美国以美联储 (FRB) 为核心的伞形监管模式以及英、日、德等国的统一监管模式 (又称功能性监管) 。两种监管架构在提高监管效率、鼓励金融创新上都具有明显优势。尤其是美国伞形监管模式, 构筑了以中央银行为核心、各金融监管机构为组成的监控体系, 有效地组织了对金融控股公司及其下属机构的外部监督和约束, 顺应了金融混业发展的要求。伞形模式中的主监管者权力在一定程度上受到专业监管部门的牵制, 监管效率还不能达到最佳。统一监管则是一种新兴的监管理念, 也是一种更高级的监管模式, 由单一机构行使监管职能, 能够很好地适应金融业务相互交叉的发展趋势, 监管成本更低, 效率更高, 但目前运行模式仍然不太成熟。从现行“一行三会”的实际情况看, 中国现阶段将各监管职能统一到一个机构下, 进行统一监管仍存在较大困难。因此, 借鉴美国做法, 近期内加快建立以人民银行为主导, 由银监、证监、保监部门组成的类似伞形监管架构比较符合中国国情[5]。
中国2008年初进行了大部委改革, 但并没有提到建立金融大部委, 关于建立金融大部委的说法或将告一段落了。中国目前尽管没有建立“超部委金融大监管”的必要, 但是多方面探讨金融监管机构之间的协调机制仍然是必要的。经国务院同意, 中国银行业监督管理委员会与中国保险监督管理委员会于2008年1月16日在北京正式签署了《中国银监会与中国保监会关于加强银保深层次合作和跨业监管合作谅解备忘录》。备忘录旨在加强和改进金融监管, 健全监管协调机制, 规范银行业和保险业之间开展深层次合作, 防范和化解金融风险, 进一步提高跨业监管的有效性。备忘录的签署, 是银监会和保监会为适应市场发展的要求, 建立健全协调机制, 进一步加强金融监管协调配合的重要举措。中国证监会作为中国三大金融监管机构之一, 应积极探索与中国银监会和中国保监会的合作监管机制, 除签订备忘录是加强三部门合作监管的有效途径外, 还应积极探索其他的、更有效的合作监管机制。
参考文献
[1]周洪钧, 张学森.国际证券业的规范运作[M].上海:上海译文出版社, 1996:125.
[2]何雁明.国际证券市场法律规范方式的创新对深化中国证券市场改革的启示[J].当代经济科学, 2000, (3) .
[3]刘明康.2000—2001年国际金融报告[M].北京:经济科学出版社, 2001:156.
[4]中国发展门户网.中国尝试建立金融监管协调机制[EB/OL].http://cn.chinagate.cn/finance/2006-09/14/content_2355837.htm.
全球证券市场的投资组合 篇8
股票市场和其他的金融市场一样, 包含着种种不确定因素, 在带来预期的投资收益的同时, 也隐藏着较高的投资风险。近年来, 随着金融市场的全球化和国外资本大量涌入, 全球股票投资组合优化成了一个热门话题。美国在2008年遭受的金融危机, 蔓延到各国金融市场甚至引起全球经济衰退, 造成不同程度的损失, 股票投资组合在一定程度上帮助分散投资风险, 并预测投资产生的最大回报。
本研究中, 通过从成熟市场中选择股票作为样本, 根据基本的投资组合模型衍生出全球股票投资组合优化模型, 来衡量全球股票投资最佳情况。
二关于悲观的组合论
悲观组合论是使用悲观组合模型来分析国际资产优化的问题, 其意义在于试图最小化风险, 最大化预期收益。悲观组合模型的基本原理是缩小一个投资组合的风险, 意味着只着眼于尾部风险, 达到Choquet预期效用最大化。随着实证研究, 在最小化风险的目标下会产生分位数回归 (Koenker Roger) 。因此得到以下结果:
原理:定义一个变量, 最小化分位数损失函数以最小化风险。
论证:使函数最小化的同时考虑权数。在投资者投资于不同国家的资产的条件下, 优化国际投资资产组合, 通过悲观投资组合模型并在给定的均值收益约束下最小化风险。
三样本和数据
1. 标杆。
在这项研究中主要着眼于发达市场的股票投资, 通过对比一些富有知名度的投资公司的投资组合标杆, 决定选择MSCI国际发达市场股票作为标杆。
数据来源:MSCI
2. 数据收集。
根据MSCI的标准, 我们可以研究各个发达国家最受欢迎的指数。基于成交量、收盘价和成分数量选择最受欢迎的指数。从数据源中选定三十年内 (1983/01/01至2013/01/01) 每个国家的每周收盘价进行投资组合预测, 设置不同的置信区间, 即1%、5%、10%的置信区间, 并使用多种滚动窗口, 比如100、120和150。
(1) 货币汇兑。对于每个有海外投资意向的投资者, 汇兑风险会影响投资组合的优化。本文通过远期合同套期保值来最小化货币汇兑的成本。为了直接对比悲观组合, 暂时忽略货币汇兑的问题。
(2) 数据问题。第一, 因为MSCI股票指数是不可交易的, 不能用于直接投资, 所以只能选择投资组合指数作为标杆以实现投资组合优化。第二, 每个交易所每天的交易量都不相同, 难以把握每个国家存在的哪些指数更适合投资组合。第
三, 一些国家股票数据不全。
考虑到以上问题, 我们在这个研究中决定使用三个新兴国家的历史数据, 分别是葡萄牙 (1997年11月) 、希腊 (2001年5月) 和以色列 (2010年5月) 。
四仿真和分析
1. 仿真。
(1) MATLAB仿真程序。我们整理好数据和24个国家股票收盘价, 根据悲观组合进行样本仿真, 通过改变矩阵模型的公式来计算和描述最优组合并做结果评估。在输入MATLAB数据之前应计算每个国家股指的每周收益和MSCI的标杆指数。接下来, 选择9组不同的风险和长度进行不同的仿真:1%风险下100、120、150的长度;5%风险下100、120、150的长度;10%风险下100、120、150的长度。
(2) 组合结果。通过比较悲观组合、均值方差模型和MSCI发达国家组合, 可以清楚地发现: (1) 这三种投资组合的预期收益总是显示持续上升的趋势, 这意味着这三种方法都可以用为优化国际股票投资组合。 (2) 悲观模型比标杆和均值方差模型要好。通过悲观模型, 我们可以获得最高的收益, 在控制组合风险的同时获得更高收益。尽管初期MSCI组合 (标杆) 获得较高的收益, 但是它的综合表现低于悲观组合。对比之下, 均值方差模型的表现最差。总体来说, 三者都有持续向上的趋势。 (3) 2000—2002年和2007—2010年这两个时期的曲线向下。众所周知在2000年4月, 美国纳斯达克股票市场崩塌, 美国经济危机爆发, 大部分发达国家的股票市场受到负面影响。2008到2010年, 美国次债危机, 大部分股指显著下滑。在这两个期间, 全球股票投资组合的优化不明显。因此, 高度有效的投资组合优化应该要在健康的经济增长、无严重金融危机下产生。
2. 分析。
根据MATLAB得到悲观组合和均值方差模型的实际和目标收益, 以及最优配置权重, 比较不同模型的有效性。同时, 了解全球发达国家的投资组合收益和投资于单一国家的投资收益, 构建全球股票投资组合的收益。
(1) 权重分配。根据悲观组合理论的方法论, 使用MAT-LAB估计权重为悲观组合和均值方差定律提供的最佳配置。在此选择2006年11月24日的数据来检验权重分配。悲观组合的权重是澳大利亚 (ATX) 7.54%、芬兰 (OMXH) 3.05%、希腊 (ATHEX COMPOSITE) 5.61%、中国香港 (HANG SENG) 6.15%、以色列 (TA100) 9.87%、挪威 (OSLO) 19.61%、葡萄牙 (PSI-20) 9.73%、西班牙 (IBEX35) 。
根据这些给定的权重进行整体分配, 发现悲观组合更愿意在高经济增长的发达国家占较大权重, 这些国家股票市场的发展趋势比那些经济实力强的国家好。通过权重的分配与每个国家GDP成比例, 新兴市场的投资组合比发达国家的更有效。他们赋予新兴股票市场更大权重并获得更大收益。特别是财务危机期间, 新兴股票市场受危机的影响会更小。然而, 更高的收益意味着更高的风险。发达国家的股票市场更稳定, 更适合长期投资组合。一些新兴国家的股票市场经常受政治风险和经济危机影响。从总体比重来看, 均值方差模型与悲观组合有相似的权重分, 投资者应重视高价值的小国家而弱视低成长的强国。
(2) 悲观组合效果分析。在分析之前, 我们获得了悲观组合、均值方差分析模型和MSCI投资组合的收益。我们可以使用夏普指数、信息比率、CVa R和Va R来对比悲观组合、均值方差分析和MSCI投资组合的表现。在这里选择5%风险, 120长度数据进行分析。
(1) 夏普比率。夏普比率是收益和风险比率, 衡量在投资资产或者交易策略中每一偏差的额外收益。投资组合收益是指无风险收益。比率越高, 投资组合效果越好。通过计算, 我们可以得到:
通过相关数据计算得出对于收益风险比率, 悲观组合比均值方差比率和MSCI投资组合更好。
(2) 信息比率。信息比率与夏普比率相似, 衡量了投资组合风险调整后的收益。和夏普比率的不同在于收益定义不同。信息比率着眼于主动收益, 夏普比率着眼于额外收益。公式如下:
信息比率阐明了在给定的风险下, 比率越高, 投资组合的主动收益越高, 效果越好。根据有效管理, 悲观组合是最好的。
(3) 风险价值和条件风险价值。均值方差理论和悲观组合理论都是在恒定的预期收益下使风险最小化。我们采用MATLAB来计算悲观组合和方差理论的风险价值和条件风险价值。结果显示如果风险价值和条件风险价值的绝对值越大, 投资组合的风险越大, 即悲观组合拥有相对高的投资组合风险。
(3) 交易成本。当计算国际股票投资组合的净收益时, 我们不能忽略交易成本这一重要因素。在进行国际股票投资时, 每阶段都需要调整权重, 每次调整都会发生一些交易成本。通过一个公式:保本点=总收益/营业额, 可以计算出两个投资组合的保本点。保本点分析帮助我们获悉在正收益最大时的交易成本。如果交易成本大于保本点, 就会获得负收益, 反之就是正收益。
通过MATLAB给出的总体收益和营业额以此得出的保本点, 说明了对于交易成本, 悲观组合有更高的控制要求, 同样悲观组合改变权重的频率应该低于均值方差模型。
(4) 收入来源。投资组合收益由主动管理和被动管理组成。我们使用Eviews来得到标杆和两个投资组合相关性。
结果中, 两个投资组合与标杆都是负相关系数, 说明改变标杆对悲观组合和均值方差模型具有负面影响, 但悲观组合还是能从主动管理收益中获取较高的权数收益。因此悲观组合投资收益比均值方差模型更有效。
五结论
本文尝试探索悲观组合对于国际股票投资的可行性。从以上分析来看, 偏向倚重小国。为了防止严重金融危机的影响, 悲观组合拥有较高的预期收益但同样存在更高的风险。对于夏普比率、风险预测和敏感性, 悲观组合更佳;对于厚尾现象, 均值方差模型有严重的潜在尾部风险, 悲观组合有效地控制了尾部风险。收益来源的结果证明悲观组合具有更积极意义。总而言之, 悲观组合是对均值方差模型和其他投资组合的一个提高, 更适合全球股票投资优化。
参考文献
[1]李惟进.证券投资组合理论综述[J].改革与开放, 2010 (3)
[2]万伦来.西方证券投资组合理论的发展趋势综述[J].安徽大学学报, 2005 (1)
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[4]Carl R Bacon, (2012) , “Practical Risk-adjusted Performance Measurement”, page 86
浅析证券市场的“羊群效应” 篇9
(一) 案例引入
有这样两个典型例子。一位石油大亨到天堂去参加会议, 进屋发现已座无虚席, 于是灵机一动喊道:“地狱里发现石油了!”很快, 原先在座的那些石油大亨们纷纷向地狱跑去, 屋里只剩下了他自己。这时他想, 既然大家都跑了去, 莫非地狱里真的发现石油了?于是也急匆匆向地狱奔去。
法布尔的《昆虫记》中也记载了一个著名的松毛虫实验。他把许多条松毛虫一条接一条首尾相连放在花盆边缘, 排成一个圆圈, 不远处放了些松叶, 于是松毛虫开始绕着花盆非常勤奋地排队行进, 旁若无物地无视身边唾手可得的食物, 最终却因过度劳累和饥饿而死去。
勒庞的《乌合之众》中就讲述了群体大众如何轻信和容易受暗示影响, 很好地诠释了“人们常常不考虑事件本身的本质意义而跟从大多数人的观点或者行为, 群体的决策性一般都是非理性的”这个道理。
(二) 概念释义
“羊群效应”也称从众心理, 是行为金融学的术语, 主要研究行为主体决策和信息传递之间的相互作用和影响。这一概念最早出现在股票投资中, 描述投资者在其投资过程中容易受到外界因素的干扰, 在交易过程中存在学习和模仿的现象。
理性“羊群效应”、非理性“羊群效应”和折中论是目前三种主要流行观点。其中, 认为“行为主体只会盲目地相互模仿”的非理性观点较为常见, 而认为“由于信息获取困难、行为主体激励因素和支付外部性的存在, 使得羊群行为成为行为主体的最优策略”的理性观点往往被人忽视。
二、“羊群效应”的表象分析
上世纪80年代以来, 非理性“羊群行为”的研究越来越受到重视。在我国资本市场迅速发展并取得举世瞩目成就的同时, 证券市场也存在着明显的羊群行为, 股票市场和基金市场便是很好的案例。
(一) 市场表现
相对西方股市的成熟, 我国股市明显具有齐涨齐跌现象, 各类投资者在投资中的行为一致性极为明显。这种一致性不仅表现在单个股票上, 而且表现在整个股市上。经常出现一些强势股在狂热的追捧气氛中连上台阶, 以及一些弱势股在跌停板的卖单超过可流通筹码近九成的怪现象。
股票投资的“羊群效应”或许会助推股价的阶段性上涨, 形成短期盈利的机会, 但从长期来看却是投资陷阱;而基金投资的“羊群效应”却不会助推基金净值的上涨, 只会助推总规模的增加。
基金“羊群效应”的主要表现是众多投资基金之间互相效仿, 都采取相同的投资和交易策略应对同一品种或同一类别的证券。大部分跟风投资者往往会踏入陷阱, 因为跟风投资的示范结果是滞后的, 当一只基金出现财富效应时, 往往也是其净值高点, 若投资者根据群体导向或者主流信息的暗示而选择该基金, 结果是相当一部分被套牢。
(二) 现象分析
在一个投资群体中, 由于信息不对称或者受市场氛围推动影响, 当采取相同策略去交易特定资产的投资者达到一定数量时, 他们就很难对未来市场的不确定性做出一个合理的预期, 往往只能采取模仿他人行动的投资策略。
单个投资者总是在他人买入时买入, 在他人卖出时卖出, 这就极易形成趋同性的“羊群效应”。由于领跑者的行为被众多投资者争相模仿, 这样, 在信息的不断的传递中多数人的信息开始大致相同并且彼此强化, 这时, 跟风者们渐渐表现出很强的一致性倾向, 使整个市场达到统一的状态。追涨时投资者投资积极性大增, 蜂拥而致, 能量和信心的迅速积聚导致“非理性繁荣”;大盘跳水时恐慌心理连锁反应, 纷纷出逃, 价格往往迅速跌至谷底。由于羊群行为传染性极强, 大量投资人都会受到影响, 导致整个市场呈现购买或卖出的高度一致性。
三、“羊群效应”的心理探究
(一) 因信息不对称而迷信权威
不同类别的投资者获取信息的渠道和能力各不相同, 专业投资者资金、技术、人才优势明显, 个体投资者却远不能与其相比, 这直接导致专业投资者比个体投资者能获得更多的有效信息, 于是造成权威迷信。米尔格拉姆著名的服从实验可以作证:“人们很尊重权威们提出的看法, 然后会对这些看法提出近乎迷信的信任感, 并把这种对权威的信心转移到自己的无决断中去。”
(二) 获得自我安全感
单独的个体投资者也许会对市场做出自己独立的判断, 但是, 当市场上大部分投资者都看涨而自己却偏偏看跌时, 马上就会产生激烈的内心冲突。这时, 很多人为了避免因投资失误而出现名誉风险, 都会改变自己的观点。投资者有模仿其他投资者进行投资的动机, 若采取与多数人一致的行动, 可以获得证明自己决策是正确的解释, 也更加心安。
(三) 受群体因素影响
心理实验表明, 当投资者面临较大的不确定性, 依靠自身能力不能做出正确判定时, 将会明显地追随他人观点。市场波动性越大、风险越大、投资预期越不确定, 投资者越会更多地观察他人的交易行为并加以模仿。在投资群体活动中很容易出现个体意识变弱倾向, 采取与集体一致的行动。有时, 群体极化还会走向极端, 形成一股整体合力, 导致产品价格的高低极致。
(四) 节省成本的需要
在现实市场中, 信息的获得需要支付经济成本。专业投资者与个人投资者很像智猪博弈, 个人投资者等同于博弈里的小猪, 可以不收集信息而坐享其成。既然那么多专业人员和机构投资者都在研究, 那还有必要浪费时间试图找出合理价格吗?出于信息成本的考虑, 小投资者会采取追随领导者的方针, 直接模仿大投资者的交易决策。
四、“羊群效应”对弱势投资者的保护
(一) 问题提出
所谓“存在即合理”, “羊群效应”虽然常常被我们作为证券市场中的非理性行为所反对, 但它既然在现实世界中存在, 说明这种现象还是有一定科学性的。在信息不对称和预期不确定的情况下, 模仿策略有时是风险比较低的, 跟风者也有一定的后发优势, 而且集体的力量也会对市场形成较大的冲击, 这对个体投资者是有一定保护作用的。
因此, 作为投资人, “羊群效应”是不可避免要面对的一种现象, 也是值得投资人学习的一项重要课题。对“羊群效应”的关注和研究具有重要的现实意义, 它能够让投资人在面对“羊群效应”时能够从容处理, 做出较为正确的决策, 进而在大起大落的市场中更好地获益。
(二) SWOT分析
赫伯特·西蒙的有限理性决策理论认为人的理性是处于完全理性和完全非理性之间的一种有限理性。这是一个比较现实的模型, 我们打算采用此模型对现实证券市场中的投资人进行分析。由于不涉及具体的数据, 难以采用经济学模型进行量化计算, 这里采用管理学中的SWOT分析法来进行对比分析。
Strength:掌握一定的信息, 且可以用较为理性的意识思维进行分析判断。
Weakness:对整个市场的交易信息了解不完备, 其计算和分析能力有限;由于只寻求满意的交易方案而非最优解, 对独立做出分析判断的兴趣不大。
Opportunity:市场具有较大的不确定性, “羊群”的决策方向并不代表下一阶段的市场规律。
Threat:在充满不确定性的市场中, 可能受到市场情绪的影响。
(三) 研究结论
通过分析我们可以看出, 一个现实中的投资人在面对“羊群效应”的时候也许并非由于市场情绪影响等非理性因素导致其跟风, 信息不对称会导致其无法做出一定正确的判断;即使拥有较为完备的信息, 其计算和分析能力也较为有限;加之对满意而非最优决策的追求, 最终选择跟随“羊群”进行决策是一种较为现实合理的决策, 不能一味地否定。
“羊群效应”并非完全是一种非理性、不值得提倡的决定, 它拥有一定的现实性和合理性, 是弱势投资者一种较为实际的决策选择。
参考文献
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[3]王枫.试谈羊群效应:当前我国证券市场盲目从众现象心理分析[J].当代经济, 2007 (6下) .
[4]吴爱民.证券市场“羊群效应”的行为金融学分析[J].财经视线, 2012 (33) .
证券市场的行为分析 篇10
假设投资者是在有界理性状态下对市场进行的投资。利益函数为:p=k-c, 其中k为总市场份额, c为总投资成本。其中投资函数为f=ax (m-nx) , 其中a为投资系数, m为投资平衡数, n为受负面影响时的影响系数。则当x1=0.82, a=3, m=1, n=1时与a=3.99, 其他条件不变时的混沌图形如下所示:
从上两个图形可以看出:在其他条件不变时, 从动力学角度看, 随着a增加, 混沌现象愈加明显;从经济学角度看, 随着的增大利润波动越来越大。说明投资系数越大带来的收益风险也越大。
当x1=0.82, a=3, m=1.2, n=0.2时与a=2.68其他条件不变时的图形如下:
从上述两图可以看出, 随着a和m、n的改变, 动力学特征较之前更加显著, 完全处于混沌状态;从另一个角度看, 随着投资平衡数和负面影响系数的改变, 利益波动在经过一小阶段的陡增之后相对较平稳。
本文基于有界理性状态下, 就一个寡头厂商的投资状态下的利益获得运用Matlab软件进行了动力学数值仿真。从直观角度得出, 在有界理性状态下, 虽然仿真结果出现混沌现象, 但总体上的利益获得较稳定, 总是随着时间的推移会在一个稳定值附近波动。说明在这种投资状态下, 投资者总是有利润可得并且投资风险小。
摘要：本文研究了在证券市场上的寡头投资问题;在有界理性状态下一个寡头考虑市场的投资状况, 通过数值模拟仿真研究其混沌现象及其经济学意义。得出在采取有界理性状态下其投资总是有回报的。最后, 给出了几点证券投资的合理化建议以减少投资者的风险概率。
关键词：寡头,有界理性,混沌
参考文献
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[3]杜习瑞, 张树哲, 李迎春.《几种证券投资分析方法的比较》[J].辽宁经济, 2007.
[4]康剑南.《证券投资技术分析存在的问题及对策》[J].商场现代化, 2011.
如何加强我国证券市场的监管 篇11
【关键词】 证券市场;监管
一、完善政府的监管
正如中国的资本没有经历资本主义的漫长发展一样,中国证券市场是“拔苗助长”的产物,没有经历自然的生长过程。证券市场是比实体经济更复杂的经济形态,在中国实体市场经济还不成熟的环境下,证券市场很难自然地成长。中国的证券市场尚需一定的政府力量来培育。我国证券市场是一个在经济转轨过程中建立的新兴市场,政府在证券市场的演进中一直起着不可或缺的主导作用,从起初的组织试点到市场规划的设计以及整个证券市场的监管,都未离开政府的直接干预。
我国资本市场处于新型加转轨的阶段,政策的影响在相当长时期内是最大的不确定因素,也是市场出现逆转的最大因素。当前,有关证券行业监督管理的法律法规比较完备,新《证券法》赋予了证券监督管理机构现场检察权、询问权、查询权、查封冻结权、限制交易等重大权力,就是为了丰富监管者的执法手段,增强对违法行为查处的力度。中国政府应努力建立证券行业信用制度、统一监管标准、严格执法、科学监管、加大处罚力度、健全证券民事诉讼,充分发挥证券监管部门应有的审查监督管理作用,增强监管工作的透明度,自觉接受监管对象的监督。
二、发挥证券业自律性监管组织的作用
我国经济发展不平衡,上市公司、证券公司的规模与运作水平不一,证券市场参与者众多,证券监管工作极为艰巨,仅依靠一个证券监督管理委员会是难以实现有效监管的。在加强对证券市场监督管理的同时,应充分发挥自律组织的辅助作用,以提高市场管理效率。我国的证券业自律性监管组织包括证券业协会、证券交易所和其他相关行业协会,如银行业协会、保险业协会等,其中担任主要角色的是证券业协会和证券交易所。随着《证券法》的颁布,证券业协会的自律组织地位在法律上得到了确认,其职责也有了明确的规定,这使得我国的证券业协会得到了进一步的发展。
证券业自律性监管组织作为一线监管组织,处在证券市场的第一线,加之其本身又是市场的参与者,更了解证券市场的最新变化,监管的范围更宽泛,在执法、监控等方面更有效率,也更具有灵活性。对现场发生的违法行为有充分准备,能做出迅速而有效的反应,这样就可能将某些违规案件的发生结束在初始阶段。要加强领导,落实责任,加强监管人员队伍建设,加强对业务部门自律监管工作的监督。
三、加强对证券公司的管理
证券公司作为一类特殊的金融实体,其所掌握的信息要比普通投资者全面和准确,其所参与的经营管理、市场环境和竞争等内外部因素均具有不同于一般实业企业和银行等金融业的特殊性。证券公司是证券市场的主要参与者之一,起着非常重要的桥梁作用。券商能否自律、规范经营、有效防范风险,将直接影响到投资者利益、自身的生存乃至整个证券市场的稳定。在中国证券公司市场化进程中,部分证券公司在商业利益的驱动下,严重背离审慎、理性的经营理念,合规管理意识缺失,合规风险不断增大。建立符合市场环境和行业规律的合规管理尤为重要。
由于受到美国金融危机的影响,当前国际和国内的经济和金融环境都较为悲观和复杂,具有很大的不确定性和风险,证券公司需要将控制业务风险尤其是自营业务风险放到首要位置。建立起完善的风险预警、风险评估、风险控制等风险管理体系,提升证券公司的实力,加强其规范运作意识,充分发挥其自律作用,对市场而言更为重要。
四、加强证券从业人员的行为规范
道德风险是人们违反道德规范,或从事不道德行为而给他人和社会带来危害。证券从业人员道德风险是道德风险在证券领域从业人员中的具体体现,它是证券从业人员违反金融行业职业道德和金融行业内部管理制度而给金融机构带来的无法预期的损失。证券从业人员应加强自身道德规范建设,敬畏法律、严守规则,把外部法规和公司制度作为最低行为标准,自觉遵守,决不逾越;诚实守信,公平正直,无比珍视公司声誉和个人职业形象,始终如一地体现出高尚的职业道德;为客户着想、对社会负责,永远把客户利益放在第一位,坚决捍卫社会公共利益,以维护客户合法权益和社会公共利益为天职。
证券市场是最富魅力的经济领域之一,但在快速发展的同时也存在着较大的风险,一旦风险得不到有效的控制,很容易引起连锁反应,引发全局性、系统性的金融危机,并殃及整个经济生活,甚至导致经济秩序混乱与政治危机。证券业的自律管理要达到和谐完善的境界,仅靠以上的一些措施和建议,还是远远不够,需要不断的进行创新,完善法制社会,整合有用的社会资源,综合运用社会的其它机制来协调和配合。
参考文献
[1]尚福林主席在证券公司合规管理座谈会上的讲话.2009-10-16
我国证券市场监管的博弈研究 篇12
一、模型的假设和建立
博弈论[1]认为, 每一个完整的博弈过程一般由下列四个基本要素组成。
第一, 参与人。
在博弈中, 每个参与人都是一个决策者。这些决策者彼此之间互为对手, 对手可以是个人、企业, 也可以是国家。假设每一个参与人都是理性的, 都根据实现自身利益最大化或自身损失最小化的原则进行决策, 博弈中的参与人数大于或等于2。当在有两个参与人时, 称为两人博弈;当有n个参与人时 (n>2) , 称为多人博弈。
第二, 策略。
它是指参与人可供选择行动的范围。在博弈中, 每个参与人可供选择的策略数可以是有限的, 也可以是无限的。有限策略的博弈称为有限博弈, 构成了博弈论研究的主体。在有限博弈中, 若参与人在决策过程中, 对若干可选策略中各个策略彼此相互独立时, 称为单纯策略;反之若参与人按某种概率分布对可选策略进行组合, 称之为混合策略。
第三, 支付或效用。
它是参与人从博弈中获得的效用程度, 它是所有参与人策略或行动的函数, 是每个参与人真正关心的核心问题。
第四, 均衡点。
也是所有参与人的最优策略或行动的组合, 在这一点上, 假设其他参与人不变换策略, 任何单个参与人不能以单方面变换策略来提高他的效用程度[2]。
按照博弈论的假设, 我们建立证券市场监管的博弈模型, 假设和证券经营相关的机构和个人我们在模型中统称其为经营者 (博弈方1) , 中国证券监督管理委员会和一些下属监督部门在模型中我们称其为监管者 (博弈方2) , 经营者有两种策略可以选择:违规和不违规;监管者也有两种策略可以选择:稽查和不稽查。作为经济人, 他们都有自身利益最大化的行为理性, 由于现实中两者各自利益上的权衡和决策, 使得他们具有如下的博弈支付矩阵:
如果经营者采取“违规”策略时, 监管者“不稽查”, 则经营者就能通过并获得非法收入V, 而监管者就会被处以D金额的罚款;如果经营者采取“违规”策略时, 被监管者“稽查”并处以数额F的罚金 (V>F) ;如果经营者不违规, 监管者不稽查, 监管者就会节省稽查成本C。经营者不违规时, 收益为0;监管者花费在稽查上的固定成本为C (C
二、模型的研究与分析
根据上图中收益数字下所画短线和箭头的方向可以知道, 这个博弈不存在纯策略纳什均衡[3]。因为假设经营者选择“违规”的策略, 那么对监管者来说最好的策略选择是“稽查”, 这样可以处罚经营者的“违规”行为并且可以得到更大的收益;但当监管者选择“稽查”时, 经营者的正确策略就是“不违规”而不是“违规”, 既然经营者选择“不违规”, 当然监管者选择选择“不稽查”比较合算, 而监管者“不稽查”时, 经营者就会选择“违规”策略, 这样可以获得更大的收益……这样重复下去, 永远不可能停止, 无论从哪里开始都是一样的。因此这个博弈在一次性博弈中也没有会自动实现的均衡性策略组合, 更无法预测到博弈的最后结果。
因此该博弈中两博弈方的决策原则是不能让对方预先知道或猜到自己的策略, 应该以随机的方式选择策略, 并且随机选择两种策略的概率不能让对方有可乘之机。
我们假设经营者以概率P选择“违规”和概率q选择“不违规”, 监管者以概率m选择“稽查”和以概率n选择“不稽查”, 那么根据上述决策原则, 经营者选择“违规”和“不违规”的概率为p和q一定要使监管者选择“稽查”的期望收益和“不稽查”的期望收益相等, 即
p (-V) +q (-C) =p (-D) +qC
简化可得:p (D-C) =2qC。又因为p+q=1, 因此undefined。
这就是博弈方1 (经营者) 应该选择的混合策略。同理, 博弈方2 (监管者) 选择“稽查”和“不稽查”的概率为m和n, 也应使博弈方1选择“违规”的期望收益和选择“不违规”的期望收益相等, 即
m (-F) +nV=m·0+n·0
简化可得:mF=nV。又因为m+n=1, 因此undefined。这就是博弈方2 (监管者) 的混合策略。
当博弈方1以undefined的概率随机选择“违规”和“不违规”, 博弈方2以undefined的概率随机选择“稽查”和“不稽查”时, 由于谁都无法通过单独改变自己随机选择的概率分布改善自己的期望收益, 因此这个混合策略组合是稳定的[4]。这就是本博弈惟一的混合策略纳什均衡。
对于此博弈的混合策略纳什均衡, 我们也可以借助于形象的图形来解释。我们不妨先讨论经营者采取“违规”和“不违规”两种策略的概率分布下监管者“不稽查”的期望收益。
建下图:
横轴表示经营者选择“违规”策略的概率Pt, 它分布在0到1之间, “不违规”的概率则等于1-Pt, 纵轴则反映对应于经营者“违规”的不同概率, 监管者选择“不稽查”策略的期望收益。图1中从C到-D连线的纵坐标就是在横坐标对应经营者“违规”概率下, 监管者选择“不稽查”的期望收益。
容易证明该线与横轴的交点P*t就是经营者选择“违规”概率的最佳水平, 选择“不违规”的最佳概率则为1-P*t[5]。
首先, C到D连线上每一点的纵坐标, 就是在经营者选择该点横坐标表示的“违规”概率Pt时, 监管者选择“不稽查“策略的期望收益C (1-pt) + (-D) pt。
假设经营者的“违规”概率大于P*t, 此时监管者“不稽查”策略的期望收益小于0, 从而“稽查”策略的期望收益大于0, 因此监管者肯定百分之百选择“稽查”策略, 这样经营者“违规”一次就处罚一次, 因此对经营者来说大于P*t的“违规”概率是不可取的。反过来, 如果经营者“违规”的概率小于P*t, 则监管者“稽查”策略的期望收益小于0, “不稽查”策略的期望收益大于0, 因此监管者选择“不稽查”的策略是合算的, 此时即使经营者提高“违规”的概率, 只要不大于P*t, 监管者都会选择“不稽查”的策略。因此, 经营者不必担心会被处罚, 由于经营者在保证不被处罚的前提下, “违规”的概率越大收益就越大, 因此他会使“违规”的概率趋向于P*t, 均衡点是经营者以概率P*t和1-P*t分别选择“违规”和“不违规”。此时监管者“稽查”和“不稽查”的期望收益都等于0, 选择策略“稽查”和“不稽查”的混合策略的期望收益都是相同的。
不过, 事实上, 为了让经营者也没有可乘之机, 监管者也必须选择特定概率分布的混合策略。下面以监管者采取“稽查”和“不稽查”的混合策略概率分布用同样的方法来分析经营者“违规”的期望收益。
由上图可知, 图中m*t和1-m*t是监管者的最佳概率选择。
在经营者和监管者的博弈中, 经营者分别以概率P*t和1-P*t随机选择“违规”和“不违规”, 监管者分别以概率m*t和1-m*t随机选择“不稽查”和“稽查”时, 双方都不能通过改变策略或概率分布改善自己的期望收益, 因此构成了混合策略纳什均衡, 这也是该博弈惟一的纳什均衡[6]。
三、结论与启示
通过对上述博弈的分析, 我们可以针对于博弈的双方参与人从2个方面对我国证券市场中的违规现象予以整治:
一方面, 我们可以针对于博弈方1经营者即对于“违规”的经营者采取加重处罚。对经营者的处罚加重使得F增大, 在图 (2) 中, 就相当于-F向下移动到-F′ (F′>F) 。下面就存在两种情况:①如果F′>>C, 即处罚的罚金数额远大于其违规操作所获得的利润。此时经营者就会选择“不违规”策略。因为“违规”不被监管者“稽查”到所获得的收益远远不及“违规”操作被监管者“稽查”所处的罚金, 入不敷出, 经营者情愿不冒这个风险。②如果F′<
另一方面, 我们可以针对博弈方2监管者, 有两个措施。①我们加大对监管者“不稽查”的处罚。对监管者的处罚加大使得D增大, 在图1中, 这相当于-D向下移动到-D′ (D′>D) 。我们假设如果经营者混合策略中的概率分布不变, 此时监管者“不稽查”策略的期望收益变为负值。因此, 监管者就会选择“稽查”策略。监管者“稽查”, 经营者只能减少“违规”的概率, 直到将违规概率P*t下降到Pundefined (如图1中的虚线所示) 。此时监管者又会恢复混合策略, 达到新的混合策略均衡。这就是说, 加大对监管者的处罚在短期内的效果是使的监管者真正起到了作用, 但在长期内并不能使得监管者更尽职[8]。加大处罚失职监管者在长期中的真正作用恰恰是会降低经营者的违规概率, 图1中使得违规概率由P*t下降到了Pundefined。②我们减少监管者的稽查成本。监管者的稽查成本减少使得C减小, 在图1中, 这相当于C向下移动到C′ (C′
从上述分析可知作为监管者, 首先应该坚持依经济规律监管。充分尊重证券市场上的经济规律, 让客观规律来最大限度地调节证券市场。客观规律不是依人的意识为转移, 有其自身发展的规律要求, 我们应该是最好的发现规律、服从规律和利用规律。其次, 应该坚持依法监管。证券市场的监管模式和方法必须依据法律, 不得与法律法规相抵触。第三, 应该坚持适度监管原则。监管者的主要职责是保障证券市场充分有效的竞争与创新, 弥补市场失灵带来的消极影响, 如超出这个范围就会使整个证券市场的监管失衡, 影响市场价值的实现。最后, 监管者还应该坚持高效监管的原则。高效监管不仅要求监管者以最小的负担达到更高效的监管目标, 更大的打击证券市场的违法违规行为, 从而提高中国证券市场的监管效率, 更有效地维护证券市场的秩序, 建立一个公平、公正、公开的证券市场, 促进我国证券市场更快更好的发展。
[注]本研究得到了云南大学校级科研基金 (项目名称:博弈论在金融风险控制中的若干应用研究;项目编号:2005Z006C) 的资助。
摘要：随着社会经济的发展, 信息越来越成为证券市场运转的重要组成部分。而我国证券市场中上市公司信息披露不完全甚至信息虚假问题等违法违规行为层出不穷、屡禁不止, 严重影响了广大投资者的投资信心, 不利于我国证券市场的稳定和长期发展。对此本文引入博弈论, 建立博弈模型, 并对模型研究分析, 提出了对违法违规行为实施监管的四个原则。
关键词：博弈论,违规,博弈监管
参考文献
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