失衡的金融塔

2024-12-12

失衡的金融塔（精选4篇）

失衡的金融塔篇1

1 引言

中美经济失衡是当今世界经济运行的一个突出特点, 表现为美国长期大量相对于中国拥有贸易赤字, 因其可能对经济产生的不利影响, 中美经济失衡已经引起学术界的广泛讨论。本文将从金融视角出发, 探讨美元货币的强势地位、金融市场发展程度的差异、国际金融一体化和汇率制度的安排四个金融因素对中美经济失衡的影响, 并对中美经济失衡的可持续性进行深入分析。

自20世纪90年代以来, 中美贸易得到了迅速的发展。根据中国的统计, 1989年中美贸易差额为逆差34.7亿美元, 在随后几年逆差额不断缩小, 1993年中美贸易由逆差转为顺差, 并持续保持顺差较高的增长速度。1993年, 中国对美实现顺差仅为62.7亿美元, 至2008年中美贸易顺差额已高达1708.6亿美元, 增幅高达2625%, 中美经济已经严重失衡。

2007年美国次贷危机爆发并迅速席卷全球, 各国经济都遭受到重创, 美国经济增长放缓, 进口需求下降。2007年, 美国的经常项目逆差占当年GDP的比例降至5.1%, 2008年美国经常项目占当年GDP的比重下降为4.89% (见图1) 。而同时, 由于美国经济的下滑, 进口需求下降, 中国、亚洲其他国家等新兴经济体的贸易也受到了不同程度的冲击。危机以来, 中美经济贸易开始加速调整, 贸易逆差开始收窄, 失衡得到一定程度的缓解, 但同时中国也为此付出了较大的代价, 依靠美国进口的产品大量滞销, 经济增长速度下滑。

2 中美经济失衡的金融影响因素

中美经济失衡事实上根源于中美之间的金融失衡。美元货币的强势地位、金融市场发展程度的差异、国际金融一体化和汇率制度的安排共同导致了中美之间的经济失衡。

2.1 美元本位的国际货币体系

20世纪60年代, 以黄金—美元为基础的布雷顿森林体系, 面临的特里芬难题日益凸显。即作为国际货币美元须保持信心, 美国必须持有足够的黄金做准备, 应保持贸易的顺差, 但这样会使各国面临清偿能力不足。而美国若满足世界各国的清偿能力, 则应保持逆差, 但是这样又面临着美元流动过剩, 美元信心发生危机。特里芬难题的存在最终导致各国要求美国兑换黄金并不在对美国的融资进行支持, 布雷顿森林体系随之崩溃。1978年, 国际货币体系脱离了黄金的约束建立起牙买加体系, 美元不再是唯一的储备货币, 而是同英镑、日元等共同作为国际货币。但随着20世界80年代, 美国经济的强劲增长, 美元再次成为世界核心货币。2005年, 美国经济占全球经济的35%, 而美元占全球外汇交易比重高达62%, 美元在全球贸易结算中货币比重达到65%。

美国经济在世界经济中的特殊地位, 形成了当前美元本位的国际货币体系。一方面美国通过国内的消费需求对世界各国特别是新兴经济体形成大量的贸易逆差, 输出大量的美元, 使贸易顺差国积累巨额的贸易顺差和储备货币;另一方面大量的外汇储备促使顺差国寻求高流动性、安全的投资渠道, 而美国作为世界独一无二经济强国成为首选, 这样美国在资本项目上顺差, 获得美元的回流。这就形成了贸易和资本的循环, 即贸易顺差国将积累的美元重新投入美国资本市场、购买美国的债券为美国的消费需求提供资金的同时, 获得了低风险的稳定回报;而美国在获得资金弥补贸易逆差的同时, 消费增长又进一步吸纳了来自世界各国的出口产品, 并对新兴国家进行投资获得较高的资本回报 (见图1) 。在这样的“双循环”体制下, 美国经济实现了低通货膨胀的快速增长, 世界新兴经济国家也在大量出口的拉动下保持较高的增长率。Michael Dooley, David Folkerts—Landu和Peter Garber (2003) 把这种“双循环”的体制称为“布雷顿森林体系Ⅱ”。

2.2 中美金融市场发展的差异

中美金融发展程度的差异性是“双循环”体制的基础, 根据Mann (2005) 的投资理论分析, 金融市场不发达国家国内资金会流向金融发达国家。这是由于相对于金融发达国家, 不发达的国内金融市场, 可选择工具少且收益率也较低, 为追逐赢利回报, 国内资金就会考虑其他金融发达国家进行投资。中国的金融市场起步较晚, 效率较低, 法制环境不健全, 发展不完善。限制了我国国内储蓄资金转化为投资, 而我国国民历来就有高储蓄的习惯, 大量的国内资本寻求国外投资市场。美国的金融市场是世界最发达的市场, 这就形成了我国大规模的资本输入美国, 导致我国相对于美国的经常项目顺差。

资料来源:根据IMF、World Bank 数据整理。

中国金融市场开始于20世纪80年代, 在不到30年时间取得了快速的发展, 1991年分别建立上海和深圳股票交易市场, 其股票市值不断上升, 并于2009年正式推出创业板市场。但与美国发达的金融市场相比, 无论是股票市场、期权期货市场还是外汇市场都存在着较大的差距 (见图2) 。2006年8月, 人民期货和期权正式在美国芝加哥商品交易所上市, 这也是全球首个在交易所买卖的人民币外汇期货产品。外汇期货影响实际汇率, 人民币的定价权处于美国金融市场。金融市场的不完善, 使中国在危机时难以及时融资到国际资金, 就必须保持一定的外汇储备来防范风险。政府鼓励出口, 增加储蓄, 导致国际收支顺差。

资料来源:根据IMF、World Bank 数据整理。

2.3 国际金融一体化

随着世界经济的发展, 各国经济经历着前所未有的交织, 经济一体化已经成为全球经济的趋势特征。全球经济一体化的不断加深推动了经济活动在世界范围内的发展, 使资源可以更有效地得到配置, 实现全球的效率最大化, 但同时引起资金在国际范围内的运动, 这就要求国际金融的一体化发展。据统计, 世界货物贸易1981年进口为20660亿美元, 出口为42430.5亿美元, 国外直接投资仅有684.9亿美元, 至2007年进口已达到142110亿美元, 出口为138980亿美元, 国外直接投资额升至21393.3亿美元。国际贸易和国际直接投资的增长要求世界各国不断加快金融改革进程, 放松金融管制, 推动金融创新, 各国金融市场得到空前的发展, 金融开放程度也不断上升。

全球金融的一体化使国际闲置资本可以更自由地流动, 有力地推动国际贸易的发展, 更加有利于经常项目顺差国向逆差国融通资金。中国金融市场自改革开放以来得到较快速的发展, 逐步融入世界金融体系, 提高对外开放程度。1996年实行人民币经常项目下的可自由兑换, 进入21世纪后正逐步放松对资本项目的管制, 推出QDII、QDFI, 允许在资本项目未完全开放的情况下的对外和对内投资, 不断完善金融法制, 与国际金融体制接轨。随着我国金融一体化和全球金融一体化的进程, 对于中美经济失衡的影响主要体现在两方面:首先, 我国国内通过中美贸易形成的顺差资本, 将会在国际金融市场为美国的消费需求更方便快捷的提供融资, 进一步扩大了国际贸易的规模;其次, 金融一体化会凸显我国金融市场发展的不完善, 金融工具、金融服务种类较少, 转化率低且回报低, 国内资金为追求赢利, 会大量流入美国的发达金融市场追求高回报赢利。金融一体化进一步加剧了中美之间的经济失衡 (见图3) 。

资料来源:根据IMF、World Bank 数据整理。

2.4 汇率制度的安排

自1994年我国汇率并轨以来, 人民币汇率制度的变革主要经历了三个阶段:1994年人民币汇率实行以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度;1998年东南亚金融危机爆发后实形盯住美元的制度;以及2005年7月21日中国人民银行宣布开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度, 人民币汇率不再盯住美元单一货币, 形成更有弹性的人民币汇率制度。

我国试图建立起更加弹性的汇率制度, 但由于美国在世界经济中的特殊地位, 以及在我国经济贸易占的重要位置, 使得这三种制度事实上都是不同程度上的盯住美元的汇率制度。分析1989—2008年美元对人民币汇率发现, 人民币相对美元变动接近于1, 盯住美元单一货币, 导致中美贸易间失衡的加剧, 美国想通过贬值提高产品的国际竞争力, 鼓励出口, 会引起人民币的相对贬值, 则美元的贬值效果被抵消。而人民币的贬值则会增加商品的竞争力, 促进贸易的进一步扩大。

3 中美经济失衡的可持续性

自2007年由美国次贷危机引发的全球金融危机以来, 中美经济失衡加快调整, 世界国家不再盲目的为美国的消费需求提供融资, 美国的储蓄率上升, 相对我国的贸易增速放缓。全球金融危机为经济失衡敲响警钟, 以美国为外需国的经济增长方式能否保持, 中美经济失衡能否持续?

中美经济失衡是否可持续主要看其金融影响因素的可持续与否, 即美元国际货币地位、金融差异、金融一体化以及汇率制度改革进程的因素影响的持续。

首先, 美元世界货币地位的改变, 将改善中美之间的经济失衡。美元自18世纪以来就已经处于世界货币的中心位置, 世界各国均以美元为主要储备货币, 因此一旦美元失势, 则各国的储备会遭受重大损失。此次由美国国内爆发出来的金融危机唤起了世界各国改变现在国际货币体系, 建立起一个由世界多国货币为基础的世界货币的呼声。虽然目前美国经济仍然是其他国家无法相提并论, 但随着新兴经济体的快速发展, 以及发达经济体的不断上升, 美国经济的世界地位必然受到挑战, 美元的强势地位也必然会改变。美元地位的削弱会减少世界各国对其进行的融资额度, 美国国内的消费需求相应减少, 相对地对中国的贸易进口也会减少, 改变中美经济失衡现状。

其次, 随着世界经济一体化的进程, 中美金融发展的差异会逐渐缩小, 进一步平衡中美经济失衡。当代世界经济一体化已经成为必然趋势, 随着金融一体化的进程, 我国金融市场必然会不断发展, 缩小与美国金融市场之间的差距。我国隶属于新型经济体, 改革开放以来, 经济得到飞快的发展, 对国际资金有较高的吸引力。而随着我国金融环境的改善, 金融效率的提高, 以及与世界金融市场的接轨, 国际资金以及国内资金会更多的投资到我国市场, 寻求高回报。

最后, 我国将逐步改革汇率制度, 向浮动汇率制度变动。我国不断寻找改革汇率的道路, 2005年弹性汇率制度就是一大进步。今后我国将会进一步的改变盯住美元这一单一货币的汇率制度, 使汇率市场化, 这也将改善中美经济的失衡现状。

4 结论

中美经济失衡是全球经济失衡的重要组成部分, 导致其出现的原因是多方面的, 但其中金融影响因素至关重要, 从长期来看是一种不可持续的现象。20世纪90年代, 中美之间的贸易为我国经济发展做出了巨大贡献, 但是金融危机的爆发也警示我们要改变现在的经济失衡局面。我国要着力发展改善金融市场的发展, 建立一个有效率的金融市场, 使我国金融市场发展为国际资源配置的中心, 同时加大国际金融合作, 推进我国金融市场的国际化, 加快人民币的国际化进程。这不仅有利于促进我国过高储蓄率的转化, 刺激国内的消费需求, 调整经济结构, 使我国经济可持续性发展, 而且有利于提升我国国际经济金融地位, 推动全球经济失衡的改善。

摘要：中美经济失衡已经成为全球关注的热点问题, 本文基于金融的角度, 从美元货币的强势地位、金融市场发展程度的差异、国际金融一体化和汇率制度的安排四个方面分析了中美经济失衡的成因及其可持续性, 得出中美经济失衡的根本原因是金融关系的失衡, 长期来看是不可持续的。

关键词：经济失衡,金融因素,可持续性

参考文献

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失衡的金融塔篇2

1 国际经济失衡的根源

当前的国际经济失衡最主要的表现是美国经常项目的巨额逆差和东亚国家经常项目的巨额盈余, 所以, 在此我们用经常项目的失衡代表经济失衡。

1.1 模型分析

经常项目余额=贸易余额+国际投资净收入+国际转移支付

经常项目的构成中, 国际转移支付相对于前两项的构成数额较小, 占经常项目余额的比重也较小, 所以在本文中暂时忽略国际转移支付的存在。假设一国t期的经常项目账户为, t期的出口量为, 进口量为, 国际净投资地位为, 利率为, 则:

设国际净投资存量的增长率为k, 则 (2)

由 (1) (2) 可得:

这里使用贸易余额代替经常项目余额, 即:

由 (3) 式可知, 一国的经常项目逆差是否可持续决定于该国净国际投资地位的增长率和利率之间的关系以及该国国际净投资地位的正负。当At-1>0时, 若k>rt, 则该国的经常项目出现顺差;若krt, 则该国的经常项目出现逆差;若k

1.2 理论分析

由以上的分析我们可以得出, 美国经常项目逆差的主要原因在于美国是国际净投资流入国且国际投资流入美国的增长率高于美国国内利率。而导致国际资金大量且迅速的流入美国的主要原因在于国际金融发展水平的不平衡以及所谓的“新布雷顿森林体系”和“双循环体制”。

经常项目与资本金融账户通常是互补的, 所以美国的巨额贸易赤字依靠大量的资本流入来维持。危机暴发之前, 以发展出口导向型经济的亚洲新兴市场国家由于自身比较优势, 各国在对美贸易中形成大量顺差。但是各国金融产业的发展水平与经济的发展并不完全同步。新兴市场国家的金融行业的效率较低。所以, 新兴市场国家通过国际贸易所积累的大量的贸易盈余无法被本国的金融市场完全消化。为了追求资本回报的最大化, 新兴市场国家存在较强的动机将贸易盈余资金投向国外的金融市场。

鉴于美元作为主要世界货币的地位, 因此各国把贸易盈余转化为巨额美元外汇储备;同时, 考虑到美国的金融市场更有效率, 各国又通过购买美国政府债券的形式把外汇储备投人美国;而美国则通过对外直接投资的方式使这些美元资本重新流回到亚洲, 形成所谓“双循环”。

由于上述的双循环机制的存在, 美国的经常项目出现了持续性的逆差, 进而引起了全球性的经济失衡。

由美国官方公布的资料可知, 美国自1986年以来一直处于国际投资的净流入国, 所以在我们的模型中, 美国的At-1<0。同时我们可以通过对比美国国际净投资地位的变化率和联邦基金利率发现, 除去个别几年的下降, 美国的净国际投资地位的增长率都高于利率水平, 所以在美国k>rt。所以根据模型:

可知美国的经常项目必然会出现逆差。

2 金融危机对国际经济失衡的动态影响

2.1 金融危机对国际经济失衡的短期影响

本次次贷危机是从房地产部门和金融部门首先开始的。所以首先从金融方面影响国际经济失衡。总体来说金融危机使得美国金融市场投资产品的回报率大幅下降, 从而降低了流入美国金融市场的国际资金, 这样就同时影响到了模型中的At-1和k两个变量, 这两个变量都会因为金融危机的影响而变小。同时, 为了刺激经济, 美国政府出台了巨额的经济刺激方案, 其中一部分就是扩张的货币政策, 这使得美国的利率开始持续走低。

从2006年到2007年, 美国资本净流入的增速明显下降, 从2006年的15%下降到2007年的9%。所以由此可见模型中的At-1和k两个变量都会受金融危机的影响而下降。同时, 美国的利率已经从2007年初的5.25%一路下降, 到2009年3月利率已经降到了0.18%的低水平。所以, 综合以上的分析, 金融危机使得美国的经常项目逆差的状况发生了改变。美国的贸易逆差受金融危机的影响贸易逆差开始下降, 2007年降至7000亿, 到2008年底贸易逆差降至6811亿美元。2009年一月二月的贸易逆差分别为362亿和259亿美元, 同比都有较大下降。

所以, 金融危机对国际经济失衡的短期影响是:降低了国际投资向美国流动的速度, 从而降低了美国的贸易逆差, 缓和了国际经济的失衡状况。

2.2 金融危机对国际经济失衡的长期影响

2.2.1 国际分工的现状

当前分工格局是技术密集型和资本密集型产业集中于发达国家, 而劳动密集型和低附加值的产业集中于发展中国家。这是长期以来形成的, 并且在发展中国家完成产业结构升级之前不可能产生根本性变化。

同时, 发达国家的劳动密集型产业已经转移至发展中国家, 而随着经济的发展生活水平的提高, 发达国家的劳动力成本已经上升到较高的水平。所以发达国家只能向发展中国家购买劳动密集型产品。从而使发达国家形成经常项目赤字。而这种分工的局面在短期内是不会改变的。东亚新兴经济体人口基数大, 虽然经历了多年的经济高速发展, 但是仍有大量的剩余劳动力, 这些劳动力随时可以补充进劳动密集型产业, 这也为维持一个较低的工资水平提供了条件, 韩长赋 (2006) 认为, 综合考虑我国农村劳动生产率、土地产出率、农业劳动力的边际收益和平均价格等因素, 农业剩余劳动力仍有1.2亿至1.3亿人。据测算, 我国劳动力数量将在2020年之前达到峰值, 并将保持约10年时间。而要使如此规模流动就业的农民工真正实现稳定就业, 将需要更长的时间。

这都为东亚国家继续发展劳动密集型产业提供了便利条件。所以, 虽然当前经济危机使得美国等发达国家国内消费需求降低, 从一定程度上降低了经常项目赤字, 但是只要这种分工基础存在, 一旦危机过去经济复苏, 国际经济失衡将会重新出现并在长期持续。

2.2.2 金融发展水平的差异

发达国家和发展中国家的金融发达程度具有很大的差异, 这与历史的和经济的原因息息相关。发达的金融体系保证了国际投资的便利性和安全性, 同时大量的金融创新带来了较高的投资回报率, 这是使国际资本流入的一个重要先决条件。美国的发达的金融体系使其在吸引国际投资中具有优势, 同时美元的良好声誉也是国际投资流入的原因之一。而同时发展中国家的金融发展水平较低, 不能有效地利用通过贸易赚取的利润, 所以这部分利润会流向更高效的美国市场。这是目前经济失衡的一大重要原因。

衡量一国金融发展水平有许多数据, 这里我们采用主要商业银行存贷款利差来衡量。普遍认为一国的银行存贷款利差越小代表了其金融体系越完善。

我国近年来存贷款利差一直保持在4%到5%左右, 最新一次利率调整后我国的存贷利差为4.5%。而美国的存贷利差长期维持在2%左右, 2008年的美国利差为2.06%。从以上的中美两国存贷款利差数据可看出, 美国的金融机构的存贷款利差长期以来都小于我国的利差水平, 这可以反映出美国等发达国家的金融体系发展水平长期领先于我国以及众多的发展中国家。

所以, 只有发展中国家不断提升自己的金融体系发展, 对国际投资形成一定的吸引力, 从而相对减少美国等发达国家的资本流入压力, 才能改变经济失衡的现状。而金融体系的发展和完善也是一个相对长期的过程, 所以, 当金融危机过去, 美国接受危机的经验进一步的完善了金融市场, 则其对国际资本的吸引力将会更加巨大, 到时大量的资金流入美国又可以继续维持一个高额的经常项目逆差, 从而国际经济失衡将会继续。

3 结语

综上所述, 本轮金融危机对国际经济失衡是有缓解作用的, 近两年来的贸易数据也都映证了这种缓解作用。但是这种缓解作用是短期的, 从长期看, 造成国际经济失衡存在和持续的根本因素:国际分工状况和金融发展水平的差异都不会因为金融危机发生根本改变, 所以, 金融危机过后, 国际经济失衡的局面会在长期持续存在。

摘要：国际经济失衡一直是开放宏观经济中的热点问题, 但是随着美国次货危机所引发的金融危机的爆发, 国际经济失衡形势开始发生变化。本文通过建立一个模型来分析国际经济失衡的根源。之后讨论本次危机对国际经济失衡的动态影响。最终得出结论:危机在长期不会缓解国际经济失衡。

关键词：国际失衡,金融危机,动态影响

参考文献

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[4]韩长赋.关于农民工问题的几点认识和思考[J].求是, 2006, (9) .

失衡的金融塔篇3

对于2008年至今的金融危机, 国内外学者做了大量研究。主要包括三个方面:首先是关于金融危机的成因与传导机制。如于泽 (2009) 指出此次全球金融危机是美国IT革命后技术创新难以为继, 资本深化速度超过技术进步导致的结果。赵奉军、高波 (2009) 认为第三波全球化深刻影响了全球收入分配的格局, 发达国家收入不平等导致了宏观经济的金融化和消费者债务积累;发展中国家积累了庞大的外汇储备, 间接地为发达国家提供债务融资, 伴随着发达国家房地产泡沫的破灭, 次贷危机演变成全球金融危机。

其次是对金融危机的影响的分析。如李向阳 (2009) 指出鉴于美国负债消费模式的终结与全球经济增速放慢, 以美元为中心的国际货币体系将会受到冲击, 经济全球化有可能放慢。佘群芝、韩帅 (2009) 认为, 中美贸易失衡能给两国带来利益, 为美国金融业提供大量国际资金, 有助于美国市场需求的快速恢复, 有利于中国继续扩大出口, 摆脱内需不足的困境;金融危机不会终结中美贸易失衡, 失衡将在很长的一段时间内持续。

最后, 关于危机治理的途径与措施。中国经济增长与宏观稳定课题组 (2009) 分析了危机冲击与政策反应模式, 认为经济体的充分弹性是中国经济率先复苏的必要条件。金碚、刘戒骄 (2009) 认为西方国家此次国有化对于进一步了解西方国家的政治经济体制, 认识国有经济在市场经济中的特殊功能, 坚持和完善社会主义基本经济制度, 具有重要的启示。本文从经济结构角度对金融危机的成因这一角度进行了分析, 并得出了较为稳健的观点。

二、经济结构失衡与金融危机

经济结构是关系一国宏观经济和金融稳定的重要因素, 是指国民经济各个部门、各种部分、各种组织地区以及社会再生产各个方面的构成。而各种金融工具和金融机构的形式、性质及其相对规模则共同构成了一国的金融结构。金融结构与经济结构, 本质上是金融与经济的关系。金融是经济的一部分, 金融结构是经济结构的一部分, 属于经济结构中的产业结构。经济发展实质上是经济结构 (包含金融结构) 优化的过程, 金融结构优化对经济结构优化的推动, 进而是对经济发展的促进。合理的经济结构有助于建立健全合理的金融结构, 经济结构的失衡也必然会带来金融结构的失衡, 失衡的金融结构加大了金融风险, 进而引发金融危机。经济结构失衡引发金融危机的传导机制包括如下几个方面:

1.财政收支失衡与金融危机

低公共储蓄 (高预算赤字) 引起的国民储蓄下降要比由私人储蓄下降更具破坏性。私人储蓄的下降更多的是暂时现象, 而公共部门的逆差则常常代表持久性的变化, 并会导致外债不可逆转地积累。财政赤字弥补的主要方式是发行国债和货币化。由于赤字货币化的方式不必支付利息, 更受到财政当局的偏爱。但长期的财政赤字多带来利率上涨, 抑制私人部门的资本积累。金融官僚追求个人效用最大化, 膨胀性货币政策更易获取公众与政治家的欢迎, 因此央行也有通货膨胀倾向。为降低公债的实际价值, 政府有动机通过货币政策创造高通胀。由于中央银行和财政部门摆脱不了政治压力的影响, 财政逆差隐含了货币化倾向。双方不负责任的选择使得公众在被征收了铸币税后又被征收通货膨胀税。

政府以财政赤字换取私人部门稳定的做法, 会导致金融中介机构和私人部门的寄生性, 并产生道德风险。在政府过度干预的情况下, 会形成官商, 包括一国的大型企业集团、金融中介等。当其出现偿债困难时, 政府往往会以增加财政赤字和债务为代价对之进行财政援助, 这种特殊的“关照”, 使这些企业盲目投资, 经济行为不理性。同时, 由于金融中介机构与政府形成了互惠的制度安排, 造成信贷市场严重扭曲, 银行缺乏自我约束。整个社会的金融风险意识日趋淡化。最终, 高风险预期 (财政逆差风险) 导致了金融恐慌。

2.实体经济和虚拟经济失衡与金融危机

实体经济、虚拟经济与泡沫经济三者之间是互相关联和影响的。实体经济是虚拟经济产生的基础。虚拟经济也影响实体经济。增加了实体经济运行的不确定性和风险。虚假繁荣会掩盖实体经济运行中存在的供求失衡和结构性问题, 误导投资者扩大投资和消费, 进一步刺激虚拟经济的增长, 造成经济过热和金融泡沫。金融市场对实体经济的偏离会诱发投机炒作活动, 减少生产性资金, 隐含鼓励分配、压制生产的制度诱导, 形成恶性循环的路径依赖。

3.外资利用不当与金融危机

利用国外资源可以帮助发展中国家解除国内资源不足约束, 推动经济迅速发展。罗斯托的“起飞”理论提出过用引进外资来增加不发达国家的投资, 使其净投资率达到10%以上是实现经济起飞的必要条件之一。钱纳里和斯特劳特提出了“两缺口”模式, 认为利用外资可以对发展中国家的储蓄和外汇缺口加以弥补。合理利用外资可以促进一国经济增长、科学技术和管理水平的提高以及国内生产要素的合理流动等积极作用。但如果引进外资的结构不合理, 外资在国内各部门的投资分布不适当, 会引起东道国经济结构、产品结构的失衡, 造成市场价格的扭曲。尤其是当一国经济形成对外资的过份依赖时, 一旦外资撤离, 会对该国的经济造成极大的打击。

4.国际收支失衡与金融危机

(1) 经常项目逆差与金融危机。当一国经常项目逆差占其GDP的比例超过5%时, 应该引起高度的警惕, 特别是该逆差在缺乏可持续性时。1997年遭受严重冲击的东亚国家正是在90年代经常项目逆差最多的国家。一国如能在未来创造出足够大的贸易盈余, 则在当前时点就可以保持经常逆差, 但这种要求过于宽松。一个更为全面地评判经常项目逆差是否存在问题的方法是考查一国外部失衡的可持续性。

(2) 资本项目顺差的稳定性与金融危机。在资本项目的构成中, 不同的来源其稳定程度不同。一般而言, 外国直接投资以获取长期稳定的投资收益为目的, 其稳定性最好, 而证券投资则是一套取短期的收益为目标, 其稳定性最差。这些游离在国际金融市场中的“热钱”给开放经济下的一国金融带来了很大的破坏性, 短期国际资本流动方向的突然逆转极易引发金融动荡。从20世纪90年代起, 随着经济全球化程度的加强, 国际资本流动的规模和范围都有了极大的提高, 资本流动的波动增加, 相应地出现系统性金融危机的频率也有所上。

(3) 资本账户开放与金融危机。资本项目开放对金融危机有一定的催化作用。首先, 资本的大量流入将导致一国的真实汇率上升。在固定汇率下, 为维持汇率稳定, 央行必然会对流入的外国资本进行干预。这将引起本币货币供给量的增加和通货膨胀;在浮动汇率下, 资本的大量流入将同时引起名义汇率和真实汇率的上升。由于金融市场的调整往往比商品市场的调整更为迅速, 易造成汇率超调。其次, 国际资本流动结构失衡与金融危机密不可分资本项目开放后, 债务结构中外债的比重不断上升, 引发债务危机甚至金融危机的可能性增加。

三、美国金融危机的分析

从80年代开始, 美国经历了二战后以来最深刻的结构调整, 尤其是20世纪90年代以来, 美国经济在技术创新、产业升级和政策支持下, 实现了持续快速增长, 并主导了市场经济的全球化, 然而也导致了美国经济的结构失衡, 为金融危机埋下了隐患。

(一) 美国经济结构失衡的表现

1. 经常账户逆差。

美国的经常项目逆差首次出现于1971年, 除1973年和1975年为小额顺差外, 其余年份均呈现出逆差不断扩大的趋势, 其中1981~1987年和1991~1998年是两个高速增长的时期, 分别增长了582%和155%。2000年后, 美国经常项目逆差增长速度几乎每年都在创历史新高, 2006年经常项目逆差为8567亿美元, 占GDP的比率为6.5%。

2. 制造业的衰退。

近半个世纪以来, 制造业占美国经济的比重在不断下降。美国的制造业生产指数在1990到2000年年均增长4.6%, 在2000~2003年期间制造业创造的实际GDP年均增长率为-0.37%, 而在2000~2005年期间, 其平均增长率仅为0.58%, 这使制造业占GDP的比重在5年内就下降了2.5个百分点。目前制造业占美国经济总量的比例仅为12.0%。制造业占美国非农产业就业的比例从1960年的28.4%下降到2004年的11%。自2000年以后, 制造业就业出现了战后最大幅度的下降, 2001至2003年, 就业人数总计减少了275.3万人。

3. 国内过度消费和储蓄率过低。

长期以来, 美国是一个消费主导型的国家, 储蓄率非常低。20世纪80、90年代是美国中产阶级家庭过度消费的年代。美国个人消费占GDP比重自2002年初以来平均达到71%。1995至2003年间, 美国消费需求平均每年增长3.9%, 约为其他工业化国家增速的两倍。美国家庭平均3.5%的可支配收入用于储蓄, 自2005年之后美国就一直处在负储蓄状态。

4. 财政赤字持续扩大。

自20世纪30年代推行“新政”和凯恩斯主义兴起以来, 特别是战后, 赤字财政就成为美国财政政策的一项重要内容。40年代到50年代, 美国奉行“补偿性的财政政策”, 财政盈余总额超过财政逆差总额, 并且逆差占GDP的比例最高也不过0.5%。60年代扩张性的逆差财政政策使赤字占GDP的比重上升到10%左右。从1970到1980年, 财政连年逆差。80年代至90年代初, 实行主观争取平衡预算, 客观实行赤字财政。结果财政逆差飞速上升。90年代美国经济出现了低通胀和高增长并存的良好局面, 赤字从1992年的2900亿美元减少到1997年的220亿美元, 1999年财政盈余进一步上升到1227亿美元。2000年以来赤字急速扩大。2008年高达4550亿美元。

5. 美国经济的“去工业化”和经济的“虚拟化”。

美国经济的“去工业化”表现为实体经济的衰落, 具体表现在如下三个方面:首先, 美国GDP占世界GDP的比例从1945年的53%, 降至2007年的不到30%。其次, 内部结构发生了重要变化。实体经济占全部GDP的比例已经从1950年的61.78%, 下降到2007年的33.99%, 制造业从1950年的27%, 下降到2007年的11.7%;战后的汽车、钢铁和建筑业三大产业的支柱地位已被金融服务业和房地产服务业所取代。根据国际清算银行保守估计, 2006年底, 美国境内的股票、债券、外汇、大宗商品期货和金融衍生品市值约为400万亿美元, 为2006年美国实体经济的36倍左右。

(二) 美国经济结构失衡与金融危机

1. 美国经常项目逆差与美国金融危机。

美国经常项目逆差也曾经为美国和世界经济的发展起到了一定程度的积极作用。经常项目逆差有“引资”和“廉价”效应。“引资”效应是指外国资本持续稳定的流入使美国始终能够保持较高的投资率, 来推动科技进步和产业转型;“廉价”效应是指它能够给美国带来廉价的进口商品与服务, 不仅使美国居民的社会经济福利提高, 而且使各企业的生产成本降低。

但美国经常项目巨额逆差动摇了美元“一币独大”的地位, 导致美元币值的不稳定和长期贬值。判断一国的经常项目逆差是否具有可持续性, 要考察经常项目融资的来源、投向和结构问题。

首先, 美国经常项目逆差融资以债务融资为主。自2001年以来, 美国资本账户下的股权证券投资和对外直接投资的净值或为很小的正数或为负数, 而净对外直接投资负数的绝对值呈迅速扩大之势。2004年外部净负债占GDP的比重就已经达到25%。其次, 逆差融资的很大一部分流向了非贸易部门。必如, 房地产部门, 美国主要城市房地产价格的显著上升便是投资结构变化的表现。

逆差融资主要来自外国中央银行。如2004年美国全部债务融资为8270亿美元, 其中4650亿美元是通过外国中央银行美元储备资产的增加实现的。外国对美国固定收益证券的需求成为了其外部融资的主要来源。

2. 美国政府持续的财政逆差与金融危机。

为了给泛滥的美元寻找出路, 金融衍生品获得了空前大发展。金融衍生品出现的初衷是为了生产者进行套期保值, 但它买空卖空的特性, 使它的货币容量可以达到无限大。众多衍生品交易参与者完全可以以投机为目的, 在衍生品市场进行对赌, 而无须进行实物交割。这就造成包括次贷在内的衍生品交易额都远远超过实物交易, 再加上期货的杠杆效应, 使衍生品市场成为一个充满吸引力的暴富机会, 当然, 其中也蕴藏着巨大的风险。

3. 过度消费与美国金融危机。

二战以来, 美国消费一直是全球经济发展的主要动力之一。美国在世界政治经济中的霸主地位和美元的全球储备货币地位, 赋予了美国强大的消费特权, 并在很大程度上消化了全球性生产过剩。对外过度举债, 对内过度贷款消费, 这种寅吃卯粮的消费发展模式最终酿成苦果。过度滥用美元信用, 贸易和财政赤字的增长速度远远超过了美国生产力的发展速度, 为次贷危机埋下祸根。美国不用储蓄, 而用股市和住房市场的资产泡沫支撑空前的过度消费, 并为维持消费而深陷债务泥沼, 向全世界大量借贷。美国经济犹如一个建立在高杠杆上的金融机构, 其运行方式是以低成本进行数倍杠杆融资, 把资金投资后获得的高额利润用于消费, 而消费品提供者 (包括众多高顺差的新兴市场国家) 再用所得资金购买美国的债务, 从而实现不间断的循环。但当某个领域资产价格出现下跌时, 高杠杆就会反过来使得投资亏损大幅增加, 出售资产 (去杠杆化) 不可避免地造成资产价格的进一步下跌, 从而又形成螺旋式调整的恶性循环。

4. 虚拟经济的泡沫化与美国金融危机。

虚拟经济于上世纪90年代直接引发日本经济危机使日本陷入长达10年的衰退。东京股市市值的峰值是日本GDP的160%时, 美国股市峰值直逼19万亿美元, 是GDP的260%, 以股市市值衡量美国是日本峰值时的四倍。美国资本化和证券化的泛化, 使得它们早己脱离了“为实体经济服务”的性质了。实际资本的存量已越来越不重要, 股市、债市以及房地产市场越来越决定着美国经济的兴衰。金融创新将收入流最大限度地资本化, 造成了经济的虚拟化, 而经济虚拟化的本质是将金融杠杆推向所有可以用金融杠杆创造货币收入的领域, 虚拟化也就是经济活动的金融杠杆化。

四、结论

失衡的金融塔篇4

近年来, 中美贸易发展迅速, 双边贸易额从2001年的805亿美元增长到2011年的4467亿美元。中美两国互为第二大贸易伙伴, 与此同时, 中美贸易失衡不断加剧。2001年中美双边贸易差额为288亿美元, 而2011年增长为2023亿美元。不断扩大的贸易差额使得中美贸易在不断增长的同时, 也摩擦不断。美中分别作为当前世界的第一和第二大经济体, 中美贸易失衡已构成了全球贸易失衡的重要内容。因此, 对中美贸易失衡深层次原因进行剖析, 无论对于中美贸易失衡还是对于全球经济失衡的调整, 都有着极为重要的意义。

2 文献综述

近年来, 国内外学者对贸易失衡的原因进行了研究。大致分为以下五个方面:首先是倾销, Marc Labonte (2005) 认为美国的逆差是由于外国倾销。其次是美元的中心地位造成了美国贸易逆差, 如刘海云等 (2007) 。第三种解释是美国内部经济的影响, 代表学者如雷达 (2009) 。第四种解释是经济结构差异促使两国在贸易中的分工差异, 从而导致两国贸易失衡, 如王文秀 (2010) 。然而, 以上原因在解释中美之间贸易长期失衡的问题上苍白无力, 因此出现了第五种解释:金融发展差异。徐建炜、姚洋 (2010) 认为美国金融方面的比较优势和中国在制造业方面的比较优势形成了中美乃至全球的分工模式。

金融发展差异在解释贸易失衡提供了新的角度。但前人的研究没有从内在机制上进行深层次研究。因此, 本文将深层次研究中美两国金融发展差异如何通过美国对中国制造业资本输出, 加剧中美贸易失衡的影响机制, 以期能在对当前研究加以补充的同时, 能对中美经济的健康发展和世界经济发展提供一定的现实指导。

3 中美贸易失衡描述性分析

2010年, 美国的金融增加值为4.7万亿美元, 中国为0.31万亿美元。中国的金融发展虽有了较大的提升, 但相较于美国的金融业发展仍有较大的差距。2011年中美两国的贸易差额为2023亿美元, 美国逆差为4734.40亿美元, 中国顺差2017亿美元。

较高的金融水平, 能提高资本流动性, 动员储蓄, 促使分散的资本快速积累, 减少信息不对称产生的道德风险和逆向选择, 使资本从生产率低的行业流向生产率高的行业。因此, 在国际产业大转移的今天, 金融发展较高的国家的资本会寻求高回报的投资, 而FDI正是实现高回报投资的重要形式。中美两国金融发展程度对比与美国对华投资情况如图1所示。

由图1可以看出, 1988年至2008年中美两国金融发展的差距越来越大, 同时, 美国对中国投资占对世界投资比例也越来越大。从1988年到2009年, 两者之间呈现出近乎一致的趋同性。说明美国发达的金融业与中美金融业日益增大的发展差距促进了美国对中国的直接投资。

外商直接投资可以缓解企业信贷约束, 刺激出口。从图2可看出, 两个指标走势趋于一致, 总体来说分为三个阶段, 2008年以前, 美国对华投资不断增加, 中国的顺差也不断增加;2009年, 美国对华投资净额减少, 中美贸易差额也减少;2010年, 美国对华投资增加, 中美两国贸易差额再度拉大。两个指标的趋同走势, 在一定程度上说明了中美贸易差额一部分是由美对华投资加大所致, 这一假设将在后文中验证。

从上述分析中, 中美两国金融发展差异可见一斑。美国依靠强大的金融体系, 不断扩大自身对外投资规模, 加剧了美国资本项目的逆差。中国制造业上的比较优势, 吸引寻求高回报的美国的FDI, 促进了中国在资本项目的顺差。在贸易方面, 美国对中国制造业上的投资, 促进了中国制造业的发展, 从而使得中国的制造业对美出口增加。

4 计量模型检验

4.1 模型设定

通过上述描述性分析, 我们初步证实了理论命题。因此我们引入计量模型对1992-2010年的数据进行分析。计量模型如下:

lnFDIt=αNFINt+CTRt+εt (1)

lnEXit=αNFINt+βNFDIit+δCTRit+εit (2)

lnFDIt表示第t年美国对华投资, NFINt表示中美两国第t年金融发展差值, ln EXit表示t年中国对美国i产业出口的, NFDIit表示中国i产业在第t年利用的美国的投资, CTRt、CTRit表示控制变量, 其中CTRt所包含的变量为人均收入 (lnRGDPCH) 、对外开放度 (lnOPENK) 和财政盈余率 (FSD) , CTRit包括人均收入 (lnRGDPCH) 、对外开放度 (lnOPENK) 贸易条件指数 (lnTTI) 。数据来源于美国经济统计局、联合国商品贸易统计数据库、中国统计年鉴、中国固定资产投资统计年鉴、Penn World table 7.0、世界银行WDI数据库。

模型 (1) 是检验美国对中国的FDI是否受到中美之间的金融差距的影响。模型 (2) 是检验美国对中国制造业各行业的FDI对中国制造业出口美国的影响, 验证金融发展是否通过FDI影响中美贸易。

4.2 模型估计

模型 (1) 中所有变量数据均为时间序列数据, 为避免伪回归, 首先进行平稳性检验, 所有变量都为一阶单整。协整检验检结果有三个似然值大于5%水平的临界值, 变量之间存在长期稳定的均衡关系, 可以做回归分析, 结果如下:

lnFDIt=0.14NFINt+13.55lnRGDPCHt-0.2FSDt-0.48lnOPENKt

(2.06) (7.40) (-3.80) (-1.67)

R2=0.94 DW=1.18

NFIN对lnFDI显著为正, 说明中美两国金融发展差距促进了美国对中国的直接投资, 证实了前文的推断。

在对模型 (2) 分析前, 先对变量平稳性分析, 结果表明, lnEXit是I (0) , 其他变量为I (1) 。协整检验结果表明存在协整关系, 通过F检验和Hausman检验结果选用随机效应模型。结果如下:

lnEXit=0.06NFINt+0.11NFDIit+5.25lnRGDPCHt+0.34lnOPENKt+0.27lnTTIt

(2.57) (3.36) (4.41) (1.41) (3.54)

NFDI对lnEX的影响显著为正, 说明美国对中国的FDI促进了中国对美国出口, 中美不断加大的贸易差距一部分源于美国对中国FDI。金融发展的差异对中国出口的影响显著为正。

综合模型 (1) 和模型 (2) 的结果可知, 美国发达的金融业促进本国FDI, 而美国对华直接投资和美中金融差距共同促进了中国对美国的制造业出口, 加剧了中美贸易失衡。