租赁与信托

租赁与信托（精选3篇）

租赁与信托 篇1

一、引言

房地产投资信托于1961年首次在美国上市, 标志着房地产投资信托的诞生, 经过调整与发展后, 90年代进入快速发展时期。20世纪末亚洲房地产投资信托蓬勃发展起来, 马来西亚 (1993年) 、新加坡 (1999年) 、日本 (2000年) 、韩国 (2001年) 、中国台湾和香港地区 (2003年) 分别制定了房地产投资信托法规。在我国内地, 由于2003年央行实行严格控制房地产信贷规模的政策, 以及2004年香港领汇的上市, 形成了发展房地产投资信托的热潮;近期房地产投资信托再次被热议, 主要源于解决保障性住房尤其是公共租赁住房的融资难题。纵观国内外对房地产投资信托的研究, 美国起步较早, 房地产投资信托产品最为成熟与发达, 是世界各国学习的模板, 因而研究成果也最为丰富;在亚洲, 香港地区房地产投资信托最为典型, 研究成果也较为成熟与深入。从研究方法上看, 20世纪80年代之前主要为定性研究, 之后以定量研究为主。从研究内容看, 主要包括两方面:一是从法学的角度出发, 研究相关的法律制度;二是从经济学的角度出发, 研究融资、投资组合与报酬问题。因此, 本文基于公共租赁住房融资角度, 主要从制度设计、投资组合、机构投资者的参与、分红政策等维度, 对美国与香港地区的房地产投资信托研究成果进行述评。

二、房地产投资信托制度与组织结构

(一) 美国房地产投资信托制度与组织结构研究

经济环境的变化以及随之产生的税收优惠制度的变化, 是美国房地产投资信托发展的主要动力, 在发展的过程中, 依据税收优惠制度的改革实现了组织结构的变革。因此, 美国房地产投资信托发展模式是典型的税收优惠驱动下的市场化模式 (毛志荣, 2004) 。虽然我国法律体系与美国差异很大, 但美国房地产投资信托制度演变的过程及现代成熟的制度值得借鉴。经济环境的变化是法律制度的变化的主要动力, 因而, 研究制度变迁过程时, 需要从经济学的角度研究法律, 即从制度经济学的角度进行研究。诺斯 (1994) 认为制度变迁的动力在于对“潜在利润的追求”, 变迁过程是渐进的并且是路径依赖的。制度变迁的根本原因在于制度变迁的主体 (个人、群体或者国家、政府) 可以从新的制度安排中获得更大的效用 (林毅夫, 1994) 。 (1) 马萨诸塞信托。房地产投资信托的实质是商业信托, 其基本理念源于产生于19世纪中叶的马萨诸塞信托, 马萨诸塞信托最初为逃避马萨诸塞州政府禁止公司拥有房地产 (除非房地产是其整体商业的一部分) 法律, 是第一种合法的被允许投资房地产的商业实体, 拥有与公司相同的权力, 且能享有特定的税收优惠 (陈淑贤等, 2004) 。 (2) 《1960年国内税收法典》。1960年美国颁布了《国内税收法典》, 明确定义了房地产投资信托的内涵与外延, 但那时的房地产投资信托在经营和投资方面有很大的限制:如收入分配的90%法则、5/50法则、必须是房地产的投资者、总收入90%与75%标准、总资产的75%标准。如果房地产投资信托不能满足如上标准与法则, 就不符合特定的税收减免条件。以上部分组成了房地产投资信托制度的主要框架, 即组织结构制度、资产配置制度、收入来源制度、投资者结构制度以及收入分配制度, 在满足上述五项之后, 可以享受税收优惠制度, 虽然几经改革, 但房地产投资信托制度基本范畴没有发生改变。因此, 《1960年国内税收法典》将房地产投资信托设计为一个“被动”的投资工具, 禁止其主动转手拥有的物业或直接管理物业, 房地产投资信托雇用顾问公司为其制定管理与投资策略, 根据Mc Mahan (1994) 的研究, 顾问公司的经理在所服务的房地产投资信托中, 投资份额一般较小, 因此, 从房地产投资信托诞生开始, 即存在潜在的委托代理问题。在20世纪60年代, 房地产投资信托发展较为缓慢, Schulkin (1971) , 指出在1963年至1968年, 房地产投资信托总市值增长极为缓慢, 只有少数的初始发行额超过1000万美元。 (3) 《1976年税制改革法》。由于房地产投资信托的管理者缺乏房地产投资的经验, 贷款者之间的竞争、外部顾问与房地产投资信托之间的代理问题以及《1960年国内税收法典》对资产买卖的限制, 在20世纪70年代初, 房地产投资信托遭遇了前所未有困难。根据《1986年房地产投资信托实情报告》, 1973年末至1975年末, 房地产投资信托资产总额约减少40%, 普通股市值减少了约68%, 绩效回报指数下降了约60%。为了帮助房地产投资信托渡过困难时期, 美国国会颁布了《1976年税制改革法》, 调整房地产投资信托纳税条款, 使得其能更好的适应低迷的市场环境。主要包括:若非有意不满足总收入75%和95%检验标准, 不予处罚;允许在8年内进行亏损结转;授予其为了转售目的持有物业的权力。Sanger, Sirmans, and Tuinbull (1990) 的研究表明, 《1976年税制改革法》以及1975年和1976年对相关法律的修改, 有效降低了房地产投资信托与证券市场整体的相关性风险, 并提高了其经营绩效。但是, 由于问题太多, 房地产投资信托复苏过程进展十分缓慢。Nossiter (1982) 估计, 公开上市和私募房地产投资信托总数, 从1972年的250家, 下降到1982年的124家;资产的价值从1974年204.8亿美元的最高值, 下降至1981年的71亿美元;公开交易的市值直到1985年也没恢复到1972年的70亿美元。但是相关法律调整, 以及房地产投资信托5行业认识到抵押型房地产投资信托过度放贷以及过度使用财务杠杆所引发的问题, 为行业的复苏奠定了基础。 (4) 《1986年税制改革法》。《1986年税制改革法》的核心内容在于:第一, 允许房地产投资信托进行积极的内部管理, 而不完全是由外部顾问提供建议和指导。这赋予其较大的物业经营控制权, 带来了管理上的一致性以及更多的股东权益, 一定程度上缓解了使用外部顾问带来的代理问题。Su Han Chan and Ko wang (2003) 等认为在降低房地产投资信托代理成本方面, 使用内部顾问比雇用外部顾问管理更具有优势。Capozza and Seguin (2000) 比较了美国1985-1992年外部管理房地产投资信托的业绩普遍比内部自我管理房地产投资信托平均低7%。Ambrose and lineman (2001) 的研究发现, 在1990年年至1996年, 大多数使用内部顾问的房地产投资信托, 都通过积极的物业买卖与开发, 不断寻求新的增长策略, 因此在平均规模上, 使用内部顾问的房地产投资信托远远高于雇用外部顾问的房地产投资信托。第二, 允许房地产投资信托基金采取公司形式实行自我管理和经营, 即房地产投资信托可以采取“信托基金”与“基金公司”两种形式。Capozza and Seguin (2000) 以及Cannon s.E.and S.Vogt. (1995) 的研究都表明, 房地产投资信托的管理模式与经营业绩有高度相关, 公司型的业绩普遍好于信托型。Gyourko和Sinai (1999) 撰文指出, 公司型房地产投资信托能带来的成本和利益上的双重优势, 并提出了一个具有说服力的案例, 证明了公司型组织形式产生的净效益, 因而, 在美国房地产投资信托基金应采用的是公司型的组织形式。 (5) 《REIT精简法》与《REIT现代化法》。1992年至1993年, 一些房地产商将有限合伙制与房地产投资信托结合起来, 将所持有的房地产证券化上市融资, 促成了UPREIT (伞形合伙房地产投资信托) 与DOWNREIT (下属合伙房地产投资信托) 的出现, 使得房地产投资信托的组织结构实现了历史性变革。UPREIT和DOWNREIT作为物业拥有者实现上市融资的理想渠道迅速发展起来, 促进了房地产投资信托市场的繁荣。1997年, 美国颁布了《REIT精简法》 (即《1997年纳税者减免法》) , 主要内容包括:取消由于为租户提供不符合条件的服务, 租金收入不享受纳税优惠的条款;取消了股东在后期分配中所得到的可保留资本利得的纳税义务;废除了房地产投资信托持有作为长期投资的资产的销售收入不能超过总收入30%的规定。美国1999年通过了《REIT现代化法》, 在2001年开始实施, 主要内容包括:在组织制度方面, 肯定了UPREIT与DOWNREIT的组织结构;赋予房地产商将所持有房地产出资组建UPREIT与DOWNREIT的免税待遇;允许房地产投资信托子公司向其所属租户提供常规服务与非常规服务;允许REIT持有100%的REIT子公司股份;将房地产投资信托应纳税收益的分配比例从95%降到90%。至此, UPREIT与DOWNREIT组织结构变革在法律和税收制度方面得到了认可。Sirmans (1997) 认为与传统房地产投资信托结构相比, UPREIT与DOWNREIT具有组织灵活、扩张迅速、延迟纳税、和降低道德风险等优势。从组织类型上看, 在这一时期权益型房地产投资信托得到极大的增加。1990年权益型房地产投资信托的市值占总市值的64%, 1995年增加到87%;同时抵押型房地产投资信托与混合型房地产投资信托的数量与市值在相对减少, 原因在于, 第一, 抵押型房地产投资信托回报波动较大;第二, 由于UPREIT的结构优势, 吸引了大量的投资, 而UPREIT只适用于权益型房地产投资信托。Brown (2000) 的研究结果表明, 在20世纪80年代末、90年代初, 较高的财务杠杆以及所贷物业所有权的特点, 使得抵押型的房地产投资信托在市场低迷时产生了巨大的财务问题, 使得大量资产和市值从抵押型的房地产投资信托转移到权益型房地产投资信托。除了要符合1933年《证券投资法》外, 美国房地产投资信托最主要依据的法律是针对房地产投资信托的税法, 税法的演变是决定其组织结构、规模与业绩的主要因素, 美国房地产投资信托成为典型的税收优惠驱动模式 (毛志荣2004) 。从改革趋势上看, 美国房地产投资信托制度由严格向宽松发展, 投资范围的逐渐扩大, 对经营活动的限制逐渐放松 (2001年, 美国国内税务署收入条例规定房地产投资信托可以主动开展贸易和商业活动作为其典型房地产租赁业务的一部分) , 结构形式日趋多样化, 税收优惠的加大。

(二) 亚洲房地产投资信托制度研究

亚洲国家和地区, 在充分借鉴美国成熟房地产投资信托制度的基础上, 通过修改信托法、投资法等相关法律, 对房地产投资信托设立专门法律予以规范, 明确规定房地产投资信托设立条件、组织结构、投资范围、财务杠杆、收入来源以及红利分配等。因而, 亚洲房地产投资信托模式是专项立法模式 (毛志荣, 2004) , 即建立类似于美国房地产投资信托条件的专项法规, 提出设立房地产投资信托的条件以及监管要求, 房地产投资信托在组织结构、投资范围与红利分配方面与美国房地产投资信托很相似。由于在亚洲发展历史较短, 且是满足法规要求的形式, 因而, 在亚洲各个国家, 房地产投资信托没有结构变异。但是, 由于各国家、地区经济社会发展情况不同, 法律传统、现行法律体系不同, 设立房地产投资信托的初衷也不尽相同, 从而使得各国与地区房地产投资信托制度具有“本土化”的特色, 各国和地区对房地产投资信托制度的设定也存在一定的差异。我国香港地区是属于英美法系, 许多规范与制度多采英美体制, 但是2003年限定房地产投资信托只能采取信托单位的模式 (2006年修改后允许采用公司制模式) ;其设立房地产投资信托的目的, 一是丰富投资产品的种类, 二是加强香港国际金融中心的地位, 因此香港地区的房地产投资信托被允许进行海外投资。日本是大陆法系国家, 其发展房地产投资信托的原因在于地价下跌、房地产金融市场的资金需求从间接金融到直接金融的转变, 在先有REATs的基础上, 通过设立及修改专项法律, 建立并发展了房地产投资信托。亚洲各国与地区最初普遍对房地产投资信托持审慎态度, 因此, 与美国房地产投资信托相比, 亚洲对房地产投资信托的立法和监管更为严格、细致, 从设立到运行都必须遵循严格的程序和规则。以中国香港地区为例, 香港《房地产投资信托基金守则》对设立条件、组织结构、从业人员资格、资产结构、持有年限、负债比率、利润分配等方面均有严格要求。从类型上看, 香港房地产投资信托基金属于权益型基金, 必须投资于可产生持续租金收入的房地产, 禁止投资于闲置土地、不可从事地产开发活动;而美国房地产投资信托基金不仅有权益型基金, 还有以发放房地产抵押贷款为主营业务的抵押型基金;而且香港必须是信托型, 在美国是信托型与公司型房地产投资信托共存。在资产结构上, 房地产投资信托基金房地产投资的比重至少为90%;而美国要求房地产投资信托基金75%以上的资产由房地产、现金或政府债券组成。在资产持有年限上, 香港要求房地产投资信托基金须持有所投资的房地产的最低年限为两年, 而美国对此未作要求。在资产负债率上, 香港要求负债总额不得超过净资产的35%, 而美国在此方面并没有作出法律限制。香港模式对参与各方, 如从业人员资格、持有人、管理人、信托公司等都做了严格的规定。除此之外, 香港模式与各国典型不同之处在于, 并没有给房地产投资信托特殊的税收优惠。香港模式对控制REITs这类新产品的风险有积极的作用, 这在一定程度上限制了房地产投资信托的发展。近来, 随着房地产投资信托市场的逐步成熟, 以及出于刺激遭受金融危机打击的市场考虑, 亚洲各国与地区对房地产投资信托的规制呈现出越来越宽松的趋势:税收优惠逐步加大, 允许投资海外。

三、房地产投资信托投资组合风险、影响及分红政策

(一) 房地产投资信托投资组合风险

房地产投资信托的基础资产是房地产物业组合, 在较大程度上受地段因素影响与经济周期的影响, 因此, 投资于不同类型与地区物业的房地产投资信托的收益率与风险不同, 这一点已经得到了学术界的一致认可。Gyourko和Nelling (1996) 物业类型不同, 权益型REITs系统性风险不同, (Chen and Peiser1999) REIT的股票报酬与公司经营的不动产类型是相关的。因此, 在选择投资组合时就出现了应该分散投资于不同物业类型或不同地区物业的“分散型”投资组合还是专注投资某一类型或某一地区的物业即“集中型”的投资策略?传统理论认为, 房地产投资信托任何时候都应进行分散化的投资, 即投资组合应包括各种类型与不同地理位置的物业, 以保证在不断变化的市场环境中获取较为稳定的现金流。但是自20世纪90年代后期开始, 美国房地产投资信托投资组合越来向集中化方向发展, 这是否表明在风险与收益方面, “专一型物业”优于“分散型物业”, 20世纪90年代以来, 很多学者开始对采用集中化还是分散化的投资策略进行了研究。Avidon (1995) 引用了很多著名的信托投资管理人的观点, 认为成功的关键在于分散的投资市场与多样化的租户。Simonoff and Baig (1997) 建议投资者应选择投资于不同类型与区域物业的房地产投资信托。Hartzell (1986) 等发现不同物业类型之间相关系数较低, 因此分散物业类型对投资有利。Mc Mahan (1994) 通过观察, 发现1993年之后上市的房地产投资信托公司, 具有专注投资于某种类型物业的特征, 同时大部分经理人将精力集中在在特定类型的物业上, 并和其他经理人组成团队。Benefield, Anderson和Zumpano (2009) 分别运用1995年至2001年和2002年至2006年的数据使用单变量模型与多变量模型进行实证分析, 指出在不同时期内采用不同投资策略会使得房地产投资信托业绩水平不同。NAREIT在2000年的统计摘要中, 可以看出权益型不动产特别聚焦于某类型的不动产, 1994年分散投资类型的REIT还有48家, 到2000年只剩20家。Ambrose和Linneman (2001) 以75%作为界限, 投资某一类型物业的比重超过75%的, 为集中化的投资, 否则为分散化投资;研究表明, 1990年至1996年在美国上市的139支权益型房地产投资信托中, 使用内部管理人的有72%集中投资于某一类型的物业, 使用外部管理人的比重为84%。越来越多的REIT专注于各自的主流产品, 代表整个潮流趋向于集中投资。集中化成为投资趋势的原因在于, 第一, 分散化能否有效的降低房地产投资信托的风险, Gyourko和Nelling (1996) 构建了不同物业类型与地理位置的回报率模型, 检验了公开上市交易的权益型REITs系统风险与投资多样化问题, 结果表明, 没有证据能够支持物业类型和地理位置的多样化能有效的降低风险。第二, 集中化能有效的降低房地产投资信托的运营成本费用, 并提升股票的流动性。Capozza and Seguin (1998) 以1985年至1992年在美国公开上市时间8年以上的75支权益型房地产投资信托为依据, 检验了房地产投资信托投资组合对现金流与公司价值的影响。他们发现在项目层面上分散化投资现金流量事实上较高, 但是被较高的管理费用、行政费用以及利息费用所抵消, 因此采取何种策略对REIT来说并不是关键, 均不会造成净利润的增加。一年之后, Capozza and Seguin延伸他们的分析, 他们发现REIT若更专注于他们经营的不动产及区域, 可以增加REIT股票的价值 (相对于采分散化投资策略的REIT) , 增加的部分来自于集中投资策略可以增加流动性。分散的投资策略导致贷款银行或股票持有人不易评估REIT的持有价值而降低了流动性, 因为这些持有必需以较高的成本获得REIT的经营信息。相对于采集中策略的REIT, 持有人较容易评估未来REIT的发展, 因而有了较高的流动性。Capozza and Seguin (1999) 建议REIT应采取集中投资策略, 原因为REIT会更容易流通或交易, 对投资人会更有吸引力。第三, 集中化能使经理人更深入的了解某个市场。Ralph L.Block (2007) 提出, 每种商业房地产都有其一系列特有的经济规律, 熟悉一类房地产特性和供需问题的房地产投资信托的管理者远比那些试图不断适应几种不同房地产门类变化的公司更可能更好地通过在激烈竞争的市场环境中保持正确的经营方向, 充分利用微小的机会获得更好的回报。即集中化的投资经营策略对专门化的市场有更好的理解, 避免了关注多种房地产市场而带来的高理和运作成本。传统的观点不可能一无是处, 深入了解分散化投资的优点有助于我们更好的理解集中化。分散化的优点在于分散风险, 但这决不是唯一的优点。如果是唯一的优点, 那么投资者可以通过自行投资于不同的房地产投资信托进行风险分散。分散化投资的另一个优点在于在项目层面上可以获取稳定且较高的现金流Capozza and Seguin (1998) 。现金流量稳定与否, 对于经理人非常重要, 原因在于, 一方面, 一个高度不稳定现金流量的房地产投资信托会给投资者不好的感觉, 对一个采取集中投资的房地产投资信托来说, 可能会有特别好的一年或特别不好的一年 (与全部REIT的平均报酬率比较) , 在绩效不佳时可能会遭到抱怨, 甚至留下不好的印象;另一方面, 不稳定的现金流量会增加房地产投资信托的财务成本。这在采取高杠杆操作时相当重要, 因为现金流量波动剧烈, 银行会要求较高的利率以负担额外的风险, 此时, 若不动产很难被评价或者市场对于此种不动产需求相当小, 此时采取分散化投资的策略, 以降低相关成本或破产的风险。因此, 分散化的投资更适用于高杠杆或者持有较难出售的不动产的房地产投资信托。由于受法律的制约, 房地产投资信托通常采用低杠杆的运作方式, 且物业信息取得会越来越容易, 因此, 我们预言未来会有越来越多的REIT采集中投资策略。

(二) 机构投资者的影响

美国在1960年确定房地产投资信托制度时设立了5/50规则, 规定5大股东持股比例不能超过50%, 这在一定程度上限制了机构投资者的参与。由于房地产投资信托高现金分红的特点, 吸引了诸如养老基金等机构投资者, 但是由于5/50规则的限制了他们的参与。《1993年综合预算调整法》允许养老基金按其所有者数目来计算其投资人数, 以规避5/50规则。随着房地产投资信托制度对机构投资者限制的逐步放松, 机构投资者持股比例越来越高, 促进了房地产投资信托的积极发展。在美国, 1981年机构投资者所是由的房地产投资信托股票的交易量占全部交易量的10%, 1999年该比例上升到39%;另一方面, 零机构持有的股票比例从约1981年的11%下降到1999年的3%。在交易量小、可用信息较少、代理成本高、需要股东对经理人进行监督的市场中, 机构投资者的作用更为重要, 主要表现在:监督经理人的决策, 降低代理成本。房地产投资信托与经理人之间的代理问题是不可回避的一个难题, 随着机构投资者监督能力的提高, 代理问题会最小化。原因在于机构投资者如果大量投资于某一房地产投资信托, 它们就有更多的动力监督其投资和融资决策, 关注该信托及其管理队伍的业绩。Downs (1998) 的研究表明机构持股水平对房地产投资信托的价值有所贡献, 机构投资者持股数量的绝对变化, 与风险调整回报紧密相关, 即房地产投资信托所经历的机构持股数量的增加 (减少) , 将通过同期其股票业绩更好 (或更差) 的形式表现出来。机构投资者的研究将提供更多的信息, 降低投资房地产投资信托的风险, 提高其股票的流动性。Chan, Erickson&Wang (2003) 指出, 机构投资者的增加, 使得对权益型房地产投资信托的研究增多, 投资者能获取更多的信息, 这是导致风险随时间降低的因素之一。Crain, Cudd, and Brown (2000) 的研究发现, 机构投资者增持房地产投资信托股票时, 权益型房地产投资信托股票的非系统性风险显著降低。声誉效应。机构投资者会为他们所发起的、刚起步的房地产投资信托提供信用支持与信用贷款, 考虑到机构投资者的帮助, 普通投资者会预测该房地产投资信托会有更好的业绩, 因此, 正如香港领汇的经验, 机构投资者的参与对房地产投资信托股票价值和绩效有明显影响。

(三) 房地产投资信托投资分红政策

按各个国家与地区法律的规定, 房地产投资信托必须向股东支付一定比例以上的分红, 如美国《1999年现代化法案》将房地产投资信托的分红额从收益的95%降至90%。但实际上, 整体而言, 他们比要求的支付得更多 (陈淑贤, 2004) 。Wang, Ko, John Erickson and George Gau (1993) 发现在其样本期间, 房地产投资信托支付了应税收入的165%, Bradley, Michiael, Capozza, and Seguin (1998) 指出在其样本期间, 房地产投资信托分红额平均为其净收入的两倍。房地产投资信托有能力支付比法律要求更高的红利支付比率的原因在于, 由于房地产物业高额折旧的存在, 使得年度现金流远远高于应纳税收入。虽然外部融资如债务融资费用很高, 但房地产投资信托依然实施高额分红比例, 原因在于:第一, 高额的红利能够吸引投资者。Forest (1994) 的研究表明, 较高的分红是房地产投资信托对投资者投资于该市场的主要动因, 尤其吸引了追求稳定分红回报的的个人投资者与机构投资者。第二, 高额分红能向市场传递未来现金流与发展前景信息。与投资者相比, 经理人拥有房地产投资信托未来现金流与发展前景的信息, 因此, 经理人可以通过分红政策向市场传递信息, 投资者则根据分红政策调整房地产投资信托的股价。Wang, Ko, John Erickson and George Gau (1993) 根据1979年至1989年182份分红公告, 发现股票价格一般在公布分红增加后上涨, 在宣布消减分红后明显下降。另外, 在权益型REITs中, 由于存在更严重的投资者与经理人之间信息的不对称, 所以, 权益型的分红公告向市场传递了比抵押型更多的信息。这表明, 经理人可以以分红公告为媒介, 向投资者传递关于未来现金流与发展前景的信息。Wang, Ko, John Erickson and George Gau (1993) 研究了影响房地产投资信托分红比例的因素, 基于1985年至1988年期间的数据, 发现分红政策受四个因素所影响:房地产投资信托的类型、资产增长率、资产负债率与资产回报率。权益型房地产投资信托红利水平显著高于抵押型;资产增长率高的倾向于支付更少的红利;资产负债率较高的房地产投资信托倾向于较高的红利支付水平;资产回报率较低时, 管理者尽力支付最多的红利, 当绩效较好时, 红利支付比率则较低。

四、结论与启示

目前我国频繁提及房地产投资信托, 基于两方面的原因, 一是促进房地产行业的健康发展, 化解银行信贷风险, 利用金融促进经济发展;二是解决保障性住房, 尤其是公租房建设的资金问题。有迹象表明, 房地产投资信托最有可能在保障房领域开花结果, 形成中国特色的房地产投资信托发展格局。根据文献述评结果, 我们认为发展公共租赁住房房地产投资信托应从如下方面入手:第一, 先立法规范, 后发展, 不适用于摸着石头过河, 风险太大, 美国的房地产投资信托多次兴衰可以证实。中国应借鉴亚洲国家与地区的经验, 对房地产投资信托进行统一立法, 制定专门法规, 加快立法进程, 节约立法成本, 同时专门立法也利于操作。从各国的发展历程可以看出, 对房地产投资信托一般采取先严格后宽松的政策, 一开始立法比较严格, 以控制风险, 随着房地产投资信托逐渐成熟, 在投资范围、组织结构、业务范围以及税收优惠等方面的限制逐渐放宽。因此, 我国对房地产投资信托也要从严立法, 对投资范围仅限定在公共租赁住房或是保障性住房, 随着发展成熟, 再逐渐扩展到商业地产。第二, 运用集中化的投资策略。当集中化策略成为房地产投资信托的发展趋势之后, 设立集中投资于公共租赁住房的房地产投资信托具备了可行性。一般建议以市级公共租赁住房及其附属商业作为基础物业。在选择试点城市时, 要选择风险小的。庞新军、龚晓红 (2011) 对北京、上海、深圳、重庆四个城市资金配置进行分析, 表明, 深圳的投资收益率最高, 北京与上海接近, 从风险的上来看, 深圳和上海的投资风险最大, 北京次之, 重庆最小。第三, 建议采用信托型与权益型房地产投资信托。虽然美国房地产投资信托表明公司型的业绩更好, 但是美国一开始也只允许发展信托型, 主要原因在于公司型具有更多的委托代理问题, 同时在我国设立信托型的房地产投资信托需要突破的法律限制较少, 因此, 在发展初期, 我们建议设立信托型, 待发展相对成熟之后, 再引入公司型房地产投资信托。由于抵押型房地产投资信托将主要资产配置在抵押贷款上, 这也导致了其较高的财务杠杆, 这使得在市场不景气时抵押型房地产投资信托容易出现较大的财务问题。权益型房地产投资信托的收入主要源于租金, 这正适合于公共租赁住房的特性。此外, 权益型抵押型受利率的影响相对更小, 可以更好地规避利率风险, 有利于稳健投资。因此, 建议引入权益型房地产投资信托。第四, 重点培育机构投资者。在交易量小、可用信息较少、代理成本高、需要股东对经理人进行监督的市场中, 如房地产投资信托市场中, 尤其是刚形成的房地产投资信托市场中, 机构投资者的作用更为重要, 这也是天津廉租房信托投资选择在银行间市场发行的原因之一。因此, 政府应鼓励养老基金、投资基金、银行理财产品等积极配置公租房投资信托产品。第五, 注意保障投资者的利益。在国内绝大多数是把房地产投资信托作为解决房地产行业资金来源、化解银行信贷风险的一种手段, 而忽视了房地产投资信托作为投资工具的另一面, 可能带来的后果是对房地产投资信托投资者保护不足的问题, 进而损害投资者利益, 增大房房地产投资信托发行与运营的风险。因此, 在发展公租房投资信托时要注意投资者保护。

摘要：20世纪60年代以来, 全球诸多国家与地区纷纷设立了房地产投资信托, 在成功的解决了房地产公司融资问题的同时, 使得普通投资者能以较少的资金投资不动产、享受不动产不断增值的益处。目前我国一方面资金问题成为发展公共租赁住房的瓶颈, 另一方面, 投资者缺乏多样化的投资渠道, 与此同时, 房地产信托的规模逐年增大, 因此, 中央政府提出运用房地产投资信托解决公共租赁住房融资问题。本文对国内外房地产投资信托研究成果进行了评述, 以期为发展公共租赁住房投资信托提供参考。

关键词：房地产投资信托,公共租赁住房,美国模式,香港模式,投资集中

租赁与信托 篇2

一、名词解释（每小题4分，共20分）

1、信托财产：指委托人通过信托行为，转给受托人并由受托人按照一定的信托目的管理或处理的财产，也叫信托标的物。信托财产是指委托人通过信托行为，转移给受托人并由受托人按照一定的信托目的进行管理或处分的财产，以及经过管理、运用或处分后取得的财产收益

2、无效租赁合同：指当事人签订的租赁合同欠缺租赁合同成立的有效要件，因而当事人设立、变更、终止有关租赁权利义务的条款内容不发生法律效力的租赁合同

3、直接租赁是指出租人用自有资金或在资金市场上筹措到的资金购进设备，直接出租给承租人的租赁，即“购进租出”。：

4、转租赁：是指承租人在租赁期内将租入资产出租给第三方的行为

5、监护信托：指利用信托方式，由信托机构对某类人的人身财产及其他权益进行监督和保护的行为。其最大特点是，信托机构对人的责任重于对物的责任

6、生前信托：是在生前设立，通常由律师制定信托文件，详细列明遗产安排指示和条款。信托一般分为可撤销和不可撤销两种，大部份生前信托都属前者，即订立人在生时，可随时修改甚至取消。

7、管理遗产信托：指信托机构作为受托人对遗嘱人的遗产进行管理。此类信托的形式主要是由于遗产继承问题引起的。

8、开放抵押型公司债：是指发行公司与信托机构在缔结信托契约基础上，先确定公司债的发行总额，并设定以同一资产为抵押的公事债信托，发行公司有权在原定公司债总额的限度内，分数次发附有同一顺序抵押权的公司债

9、租赁会计： 运用会计学的理论和方法，以货币作为计量单位，对租赁活动进行综合的、全面的连续的和系统的反映，监督与管理的一种专门会计

10、可撤销租赁合同：是指当事人的意思表示没有表现其真实意志，违反自愿原则而签订的租赁合同

二、填空题（每空2分，共20分）

1、个人信托的概念和分类个人信托是以个人身份委托受托人办理的信托业务，又分为 生前信托 和 身后信托

2、租赁物件损失风险的防范对象主要是财产损失保险

3、不动产信托的分类：房屋信托、土地信托

4、租赁合同有效的前提，其成立的有效要件

答成立的有效要件分为是只要件和形式要件。实质要件主要有

1、租赁当事人具有相应的民事行为能力

2、租赁当事人的意思表示真实

3、内容不违背法律和社会公共利益；形式要件，租赁合同成立的形式要件是签订租赁合同时必须采取书面形式，不得采用口头形式。

5、信托投资基金的别称及其起源的时间、地点：又称契约型投资基金，起源于19世纪的英国

6、信托行为的概念及其表现形式：（书面合同）、（个人遗嘱）和（法院裁决命令书）

7、财产积累信托的概念：是指信托行为的标的物，也称财产权。

8、跨国租赁的概念及其分类：是指租赁交易的范围扩展到国外，即租赁交易中涉及的当事人分别属于不同国家。分为进口租赁和出口租赁

三、简答题（每小题10分，共20分）

1、信托的概念及其与代理的区别

答：信托是一种特殊的财产管理制度和法律行为，同时又是一种金融制度，信托与银行、保险、证券一起构成了现代金融体系。代理的区别主要表现在：（1）当事人不同。信托的当事人是多方的，至少有委托人、受托人和受益人三方。而委托代理的当事人，仅有委托人（或被代理人）和受托人（或代理人）双方。（2）财产的所有权变化不同。在信托业务过程中，信托财产的名义所有权要从委托人转移给受托人，由受托人代为管理、处理，信托财产的名义所有权发生转移；而委托代理财产的所有权始终由委托人或被代理人掌握，并不发生所有权的转移。（3）涉及财产的控制不同。信

托业务的受托人在执行信托过程中，一般不受委托人和受益人的监督，只受法律和行政上的监督。

而在委托代理业务中，代理人则需要接受被代理人（本人）的监督。（4）掌握的权限不同。信托类业务的受托人拥有为执行信托业务所必需的广泛权限，除非法律另有规定或委托人有所保留和限制。而委托代理业务的代理人权限则比较狭小，仅以被代理人授予权为限。（5）期限的稳定性不同。信托行为一经成立，原则上信托契约不能解除，即使委托人或受托人死亡，对信托的存续期限一般也没影响，因此，信托期限有较大稳定性。而委托代理关系，被代理人可随意撤回代理关系，并因代理人或被代理人任何一方的死亡而终止。因而，委托代理合同解除比较容易，委托代理期限的稳定性较差。

2、信托机构目前开展的通用信托业务

答：

1、投资信托；

2、不动产信托

3、公益信托

4、管理破产企业的信托

5、处理债务信托

3、融资租赁合同的概念及其特征

答：融资租赁合同，是指出租人根据承租人对出卖人、租赁物的选择，向出卖人购买租赁物，提供给承租人使用，承租人支付租金的合同。

特点

1、融资租赁合同是转让财产使用权的合同

2、融资租赁合同是双务、有偿合同

3、融资租赁合同是以有形的、非消耗无为标的合同

4、融资租赁合同需采取书面形式

5、融资租赁合同是在当事人之间引起物权法律关系的合同

4、融资租赁合同变更和解除的条件

答：融资租赁合同变更和解除的条件，归纳起来有以下几点

1、当事人双方经过协商同意

2、当事人一方关闭、清算、破产、停产、转产而确定无法履行租赁合同

3、由于不可抗力等原因，致使租赁合同无法履行

4、当事人一方违约，使租赁合同履行成为不必要

5、约定解约

四、论述题（每小题20分，共40分）

1、信托的特点和职能

特点（1）从事信托业务，充当受托人（2）主要发挥财产事务管理职能（3）利润来源主要是信托报酬

（4）业务经营中要遵循信托的基本要求：即信托财产独立性要求（1）财产权是信托行为成立的前提。

财产权作为信托行为成立的前提是指委托人必须拥有信托财产的所有权，并将这些权力授予和转移给受托人。

（2）信托是一种充分信任。

充分信任是指信托当事人之间的信任。这种充分信任表现在：在信托期间，委托人将财产的所有权授予和转移给受托人，并在信托期间不再拥有对这部分财产的处置权，受托人按照信托契约的规定自主运用信托财产，在不违反信托目的的前提下，对信托财产的运用不受任何人的干涉。

（3）他人利益是信托的目的。

他人利益是信托的目的是指：委托人为受益人的利益而设立信托，受托人为受益人的利益而取得信托财产，并管理运用信托财产，信托财产的收益由受益人享受。

（4）按实绩原则计算信托损益。

按实绩原则计算信托损益是指在受托人按照信托契约的规定尽职尽责管理信托财产的前提下，信托财产的损益根据受托人经营的实际结果来计算，而不是由委托人或受益人事先确立一个标准（此答案经供参考）

2、法人信托的特点及其业务范围

答：法人信托又称公司信托，即委托人不是某个人，而是单位或公司等具备资格的法人委托受托人办理信托业务。法人信托的特点：（1）委托人是法人。法人信托的委托人是公司、社团等法人组织。（2）受托人是法人。受托人只能由法人机构承担任何个人都没有受理法人信托的资格。因为法人信托所涉及的信托财产一般数额巨大，并关系到法人组织的整体利益，个人由于实力和经营管理能力的限制，无力承办。（3）信托关系责任重大。法人信托关系到企业的生产或者企业职工的直接利益，信托财产一般数额较大，因此信托机构在运用信托财产时需十分谨慎。（4）与社会经济关系密切。法人信托与社会经济的发展有密切关系。在经济繁荣时期，通常企业经营效益较好，法人信托的业务因此急剧增加；而在经济萧条时期，由于企业普遍经营不佳，法人信托业务会相应缩减。各国开展的法人信托业务由许多种类但从其业务范围看有大致有下几类：

1、针对公司债的信托

2、关于公司创设、改组、合并、撤销和清算的信托。

3、关于有形财产的信托它包括所有动产和不动产信托。

4、关于全力信托。

3、我国与西方国家租赁机构类型的异同

答：西方国家租赁机构的类型主要包括三方面形式：

1、金融机构型包括可以从事租赁业务的银行或非银行金融机构；

2、厂商机构型主要是由厂家或商家为投资背景成立的租赁公司，投资目的是为了促销和从事产品的租赁经营服务。

3、独立机构性这是指那些既不附属于某个金融机构，也不属于生产厂商的专门从事租赁业务的独立的租赁公司。

目前，我国租赁机构的类型主要有：1金融机构型是指经过中国人民银行批准可以从事融资租赁业务的非银行金融机构。

2、外商投资性，是指经中华人民共和国对外经济贸易合作部批准设立的专门从事融资租赁业务的中外合资或中外合作租赁公司

3、内资机构型，目前我国还有大量的从事设备租赁的内资租赁公司，这些内资租赁公司有的是独立性租赁公司，有的则是附属某个设备生产厂商的租赁公司，有些从事融资租赁业务，有些还未获得从事融资租赁的合法资格。内资租赁公司的审批和设立都有国内贸易部负责。（此答案经供参考）

4、租赁合同签订的基本原则

答：（1）当事人地位平等原则。是指有关当事人在具体的租赁关系中享有独立的法律人格，互不隶属，地位平等，各自能独立地表达自己的意志。具体有：①当事人的民事权利能力一律平等；②当事人参与租赁业务时，适用同一法律，具有平等的地位；③当事人在产生、变更和消灭具体的租赁法律关系时必须平等协商。

（2）等价有偿原则。是指当事人在从事租赁活动中，要按照价值规律的要求进行等价交换，实现各自的经济利益。具体表现为：①在租赁合同法律关系中，当事人的权利和义务往往具有相对性；②当事人一方通过租赁活动取得的利益与其履行的义务在价值上大致是相等的；③当事人共同从事租赁业务时，各方都应该取得一定的经济利益，一方不得无偿占有、剥夺或侵犯他方的利益；④一方给另一方造成损害，应依据损益相当的原则，使加害人的赔偿数额与受害人的损失相符。

（3）自愿和公平原则。①自愿原则，自愿是指租赁当事人在签订租赁合同时能够充分表达真实意志，根据自己的意愿设立、变更和终止租赁法律关系。首先要求租赁当事人在签订租赁合同时能够表达自己的真实意志；其次给予当事人在签订合同时一定的意志自由，这种自由包括当事人有权依法签订或不签订租赁合同；当事人有权选择其行为的内容和相对人。②公平原则，要求租赁当事人应本着公平观念签订租赁合同，参与合同法律关系。

（4）诚实信用原则。是指租赁当事人在签订租赁合同时，应讲诚实，守信用，以善意的方式履行其义务，不得规避法律和合同。具体表现为：当事人要对对方诚实不欺、恪守诺言，讲究信用，在订立合同时，应依法如实陈述财产状况以及其他应当陈述的事项，不得隐瞒事实真相，以假乱真。

信托与租赁 期末复习题 篇3

可撤消租赁合同，回租，租赁合同，融资租赁： 租赁合同的解除：租赁合同的变更：.直接租赁：信托证券：慈善性剩余信托，商务管理信托：公司债信托：基金会：公益信托：投资信托：开放型基金： 简答题

信托包括的内容，信托的特点：生前信托的信托契约的内容；信托投资基金的特点：公益信托的管理与监督的必要性：信托机构管理的意义：租赁的功能: 租赁的功能，融资租赁合同签订的基本原则，金融租赁机构业务经营须遵循的资产负债比例，信托投资公司经营信托业务“九不准”，融资租赁合同的特征，无效租赁合同的认定依据，租赁项目审查的内容，如何优选租赁机构？ 信托财产独立性的表现:信托的职能：办理公司债信托的基本程序：信托投资基金的机构设置及其职能：

计算题

P196L2

形成性作业：