并购融资偏好（精选7篇）
并购融资偏好 篇1
一、引言
近年来,我国政府出台了一系列法规政策鼓励国内企业实施跨国并购战略,并且通过下放企业对外投资的审批权限和简化对外投资的审批手续,为国内企业“走出去”创造了更为宽松的政策环境。2014年国内企业的跨国并购交易数量创下历史新高,交易金额高达560亿美元,平均单笔交易金额大约是国内并购单笔交易金额的10倍,其并购后整合的难度更是加剧了国内企业跨国并购的风险。企业在跨国并购过程中需要投入大量的资金,既要保证迅速有效的筹集并购所需资金来达成并购交易,又要满足并购后整合和维持企业现有业务活动的资金需求。因此,企业跨国并购融资方式的选择是跨国并购交易设计环节中的重要内容,优化跨国并购融资策略是推动并购交易顺利达成和降低交易风险的重要手段。
二、文献回顾与研究假设
(一)文献回顾与评述
以MM理论、融资啄序理论、信息不对称理论和权衡理论为代表的经典融资理论形成了西方融资理论体系。并购融资理论正是以此为理论基础从控制权、信息不对称和公司治理等角度发展起来的,并开展了大量实证研究。研究表明,不同融资方式的成本差异、企业投融资过程中存在的信息不对称和委托代理关系、并购支付方式以及国内资本市场的发育程度都会影响跨国并购融资方式的选择(Martynova & Renneboog,2009)。西方理论界和实务界为解决由跨国并购金额过高所产生的融资约束和融资风险问题,一直致力于改善并购融资环境和进行并购融资方式创新的理论研究和实践探索。
我国并购融资的研究基本是以西方并购融资理论为基础,从宏观的角度对企业并购融资规模、融资方式和成本进行融资现状的分析,指出我国企业并购普遍存在融资约束的问题,并从构建内部资本市场(江乾坤,2014)、境外上市和联合PE收购(杨丹辉、渠慎宁,2008)等拓宽融资渠道和融资工具创新的角度提出解决并购融资缺口的途径。在并购融资方式的选择上,司云波(2007)构建了以信息不对称理论为基础的并购融资方式选择模型,孙凤玲、肖振红(2012)则进一步采用模糊综合评价的方法,构建并购融资风险评价指标体系,为合理制定并购融资方案提供理论依据。近年来,伴随国内企业“走出去”步伐日益加快,并购融资难问题成为制约企业国际化进程的瓶颈,张荣刚等(2012)通过分析吉利收购沃尔沃案例的融资策略,指出企业并购融资战略要和成长战略相匹配,从而产生协同效应;江乾坤(2014)则以近年来跨国并购的民营企业为研究对象,从融资工具、融资渠道和融资模式创新多个角度构建跨国并购融资创新模式。
从上述文献不难发现,目前针对并购融资尤其是跨国并购融资问题的研究还比较少,缺乏从收购企业特征的角度出发研究跨国并购融资偏好的动因。本文试图选择企业规模、企业成长性、盈利能力、股权结构、所得税税率、并购前负债水平等反映收购企业特征的因素,研究其对跨国并购融资决策产生的影响,进而揭示企业跨国并购融资决策的“黑箱”。
(二)研究假设
1. 企业规模对跨国并购融资偏好的影响。国内外学者有关企业规模对资本结构影响的研究结论主要有两类。一类是依据代理理论,大企业由于具有较低的监督成本和较高的贷款能力,与小企业相比,更受到银行的青睐,具备贷款优势,因此,较大规模的企业更加偏好债务融资(Frank and Goyal,2009)。另一类是依据信息不对称理论,大企业由于其较强的资本实力和受到更多的外部监督,与小企业相比其与投资者之间的信息不对称程度更小,更容易吸引潜在投资者投资,因此,较大规模的企业更加偏好权益融资(Rajan and Zingales,1995)。企业在进行跨国并购融资决策时,由于跨国并购活动本身具有较高的投资风险,企业往往会倾向于采用权益融资方式来降低财务风险,而大企业实施的跨国并购活动更容易受到市场的关注和监督,会大大降低投资者与企业之间的信息不对称程度,投资者更愿意投入资金到大规模的企业中支持其实施跨国并购战略。规模越大的收购企业在跨国并购的融资方式选择上更加偏好权益融资方式。基于此,本文提出研究假设H1:收购企业规模与跨国并购债务融资偏好负相关。
2. 企业成长性对跨国并购融资偏好的影响。收购企业所处的发展阶段也就是该企业的成长性是决策者在进行跨国并购融资决策过程中需要重点考虑的因素之一。处于高成长阶段的企业往往面临比较多的投资机会,一方面会大大降低向股东派发现金股利的积极性,另一方面会由于跨国并购的高风险特征使得权益融资方式的成本较高,同时高成长性企业的控股股东不希望股权被稀释,因此,高成长性企业在进行跨国并购融资决策时往往偏好债务融资方式。基于此,本文提出研究假设H2:收购企业的成长性与跨国并购债务融资偏好正相关。
3. 企业盈利能力对跨国并购融资偏好的影响。国内外文献表明,盈利能力会影响企业融资决策,就二者之间的关系而言主要有两种观点:一种观点是企业盈利能力与债务融资偏好负相关,依据融资啄序理论,盈利能力较强的企业往往内部留存收益水平较高,在进行融资决策时会优先考虑内源融资;另一种观点是企业盈利能力与债务融资偏好正相关,从企业经营风险角度,盈利能力较强的企业经营风险水平比较低,可以适当提高债务资金水平,并利用其杠杆效应为股东创造价值。企业进行的跨国并购活动具有投资金额高和投资风险大等特点,盈利能力较强的企业除了依赖内源融资之外,会更加偏好于债务资金融资方式。基于此,本文提出研究假设H3:收购企业盈利能力与跨国并购债务融资偏好正相关。
4. 企业股权结构对跨国并购融资偏好的影响。中国上市公司在特殊的制度背景下,其股权结构存在明显的国有和非国有股权性质差异及大股东控制的特征,本文将考察股权性质和大股东持股比例对并购融资偏好的影响。在我国,企业股权性质会对融资决策产生重要的影响,主要表现为银行在选择贷款对象时存在“所有权歧视”的现象,拥有国有身份的企业更容易获得银行提供的长期贷款(余明桂和潘红波,2008),尤其是在投资者保护程度较差的环境中更是如此(Faccio,2010)。中国企业投资发展轨迹正逐渐从“引进来”吸收外资向“走出去”海外投资转化,国有企业的跨国并购活动在国家出台的优惠金融政策下得到积极的推进,尤其是在2008年底银监会颁布《商业银行并购贷款风险管理指引》后,为国有企业利用银行贷款进行跨国并购提供了一条便利的融资渠道。因此,国有企业更加倾向于采用债务融资方式进行跨国并购。基于此,本文提出研究假设H4:收购企业的国有股权性质与跨国并购债务融资偏好正相关。
5. 企业所得税对跨国并购融资偏好的影响。债务融资方式具有税收挡板的作用,有利于降低企业综合资本成本,在不完全有效的资本市场中,改变资本结构会对企业价值产生影响,财务杠杆是降低税后综合资本成本的利器。权衡理论通过研究债务性融资带来的税盾利益、破产成本的风险以及代理成本之间的关系,得出当节约税收的边际利益与财务困境的成本以及代理成本相等时,便是企业最优资本结构的结论。实证研究结果也表明,企业债务资金水平与其所得税税率呈正向变动关系(吴联生、岳衡,2006;王跃堂等2010)。根据债务性融资方式的税盾效应,收购企业所得税税率越高,在进行跨国并购融资决策时更偏好于债务融资方式。基于此,提出研究假设H5:收购企业所得税与跨国并购债务融资偏好正相关。
6. 企业并购前负债水平对跨国并购融资偏好的影响。收购企业并购前的负债水平和偿债能力反映了其财务风险,若其负债水平较高,一方面,企业在进行跨国并购融资决策时如果选择债务融资方式,会导致企业的财务风险在较高的经营风险下迅速上升,容易使其陷入资金链断裂的财务困境中;另一方面,银行或其他债权人也不愿意冒着较高的风险将资金贷给这类企业。因此,就并购前负债水平较高的企业而言,尽管通过权益资金方式获取资金的成本较高,企业为及时筹集并购资金和降低总体投资风险会更加偏好于权益资金筹集方式。基于此,本文提出研究假设H6:收购企业并购前负债水平与跨国并购债务融资偏好负相关。
三、研究设计
(一)样本选择和数据来源
本文选择2010年1月1日至2013年12月31日完成跨国并购的中国上市公司作为研究的样本。跨国并购企业的样本来自于清科数据库,其他财务数据来源于CSMAR数据库。样本选取标准如下:1样本公司是A股上市公司,剔除属于银行类及风险投资公司类和ST上市公司;2剔除并购当年上市和并购前涉及信用类问题的公司;3同一样本公司在同一年度内发生多次跨国并购交易的,保留金额较大交易的样本;4剔除数据缺失和数据极端的样本。最终样本包括139个并购事件样本,其中权益融资方式的并购样本113个,债务融资方式的并购样本26个。
(二)变量选取
1. 被解释变量。本文以收购企业跨国并购所采用的融资方式作为被解释变量,凡是并购公告中明确指出此次跨国并购项目的资金来源属于债务融资方式的样本,取值为1;资金来源属于权益融资方式的样本,取值为0。
2. 解释变量。为了更好地研究收购企业特征对跨国并购融资偏好产生的影响,本文设置企业规模、成长性、盈利能力、控股股东持股比例、股权性质、所得税税率和财务杠杆7个解释变量,以上解释变量的取值均是样本公司并购公告前一年的年报数据,这样更有利于验证公司跨国并购融资偏好的影响因素,每个解释变量的具体定义和度量标准详见表1。
(三)模型设定
本文的解释变量是一个二分虚拟变量,因此通过建立二元Logit回归模型来检验上市公司跨国并购融资偏好的影响因素。
四、实证结果与分析
(一)描述性统计分析
表2是全样本各变量描述性统计分析结果,表中结果显示,FM的均值为0.20,即中国上市公司跨国并购选择债务资金方式的样本公司占全样本的20%,可以看出,目前权益融资方式是我国上市公司跨国并购普遍采用的融资手段。
(二)相关性分析
本文采用Pearson双侧相关分析方法,运用SPSS软件对样本数据进行Pearson相关分析,分析结果如表3所示,初步验证研究假设。通过对自变量的相关性进行检验,可以看出检验结果所显示的所有相关系数都低于0.5,同时所有模型的方差膨胀因子值(VIF)都小于2,没有出现严重的多重共线性问题。
注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平(双侧)上显著相关。
(三)Logit多元回归分析
注:括号内的值是参数检验显著性P值,*、**、***分别代表显著性水平为10%、5%和1%。
表4结果显示,成长性(Growth)在10%的显著性水平上与上市公司跨国并购债务融资偏好正相关,支持假设H2,说明高成长性的收购企业越偏好采用债务资金方式进行跨国并购。股权性质(SOE)在1%的显著性水平上与上市公司跨国并购债务融资偏好正相关,支持假设H4,说明国有上市公司更加偏好采用债务资金方式进行跨国并购。企业规模、盈利能力、第一大股东持股比例、并购前负债水平和实际所得税税率与上市公司跨国并购融资偏好不存在显著的相关性。
五、研究结论与政策建议
本文实证检验了中国上市公司跨国并购融资偏好的影响因素,具体研究结果表明:1处于高成长阶段的上市公司在进行跨国并购时,更加偏好采用债务资金方式;2国有上市公司在进行跨国并购时,更加偏好采用债务资金方式。可见,在我国当前经济结构和政策制度环境下,公司股权性质和成长性是影响其跨国并购融资偏好的主要因素。
根据上述实证研究结果,本文从政府、市场和企业三个层面提出以下政策与建议:首先,国有企业由于其政府背景往往在获得并购贷款方面具有优先权,针对目前民营企业跨国并购数量越来越多的发展趋势,亟须解决民营企业跨国并购融资难的问题,因此,国家应制定相关政策与法规引导并购贷款逐渐向民营企业倾斜,优化民营企业的跨国并购融资结构。其次,针对目前企业跨国并购融资方式较单一的情况,应建立多层次资本市场,拓宽融资渠道,大力发展并购基金,并积极吸引私募股权基金及财务投资者积极参与到跨国并购活动中。最后,企业应重视跨国并购融资决策,从协同效应实现的角度合理设计融资方案,降低融资风险,最终提高企业跨国并购的成功率,为股东创造价值。
并购融资偏好 篇2
并购是企业资本运作的一种主要方式,通过并购,企业可以更迅速地扩大规模,创造规模经济优势,在同行业竞争中占据有利位置。它也是资本市场发展中的一个永恒话题,对并购的研究也始终是各国证券市场上理论与实践的热点。
在并购的研究中,对并购价值效应的研究当属最多。并购是否能创造价值,是并购研究中的首要课题。但是,对于并购价值的效应问题,很多学者的观点并不一致。Grubb和Lamb评论说:客观事实是只有大约20%的并购真正取得了成功。多数并购侵蚀了股东财富,残酷的现实是多数合并并没有真正的财务回报[1]。Ayse Yuce,Alex Ng(2005)研究表明目标公司短期内可以获得显著的正收益[2]。Kathleen Fuller,Jeffry Netter和Mike Stegemoller(2002)研究认为短期内主并方获得显著的正收益[3]。张新(2003)的研究表明,并购可以为目标公司创造价值,目标公司股票溢价达到29.05%,超过20%的国际平均水平;对收购公司股东却产生了负面影响,收购公司股票溢价为-16.76%[4]。朱滔(2006)研究表明并购在短期内给收购公司带来了显著的超常收益,但在长期内则使得收购公司股东遭受了显著的财富损失[5]。
中国资本市场长期存在的股权分置阻碍了并购市场的发展。2005年股权分置改革的启动,标志着中国的证券市场制度性建设根本变革的开始,也意味着全流通格局时代的到来。全流通格局的到来,对并购市场的发展起着积极作用。而融资环节,是并购成功与否的关键因素之一,融资是否顺畅、资金是否到位以及采用什么样的融资结构或者融资方式才能使企业的经营绩效得到最大化的改善,这将成为日后研究的一个重要内容。因此本文按照并购融资的不同偏好进行分类,着重研究上市公司不同融资偏好的短期价值效应问题。
2 研究数据与研究方法
2.1 研究样本
对于并购,国外是指一种最基本的企业产权、资产变动的形式,而国内则取而代之以资产重组,广义的并购即资产重组,包括兼并收购、股权转让、资产剥离、资产置换以及其他资产一系列的重组行为,本文所指的并购是狭义并购,是利用现金、股票或其他资产去购买其他公司的资产、股权或整个公司,即收购和兼并[6]。
本文的研究样本选取2006年1月1日至2006年12月31日的《中国证券报》上公布的上市公司重组事项总览中选取收购兼并类的重组类型进行分析,具体的样本选取标准如下:①在收购兼并公告日之前完成股权分置改革半年及以上的上市公司;②对一年内发生多次收购兼并的样本只保留股权分置改革时间较长的一次;③剔除B股的上市公司样本,这是为了确保公司行为相对成熟以及样本公司的数据具有可比性;④剔除被ST和PT的上市公司并购样本,这些公司或财务状况异常,或已经连续亏损两年以上,如果将其纳入研究样本中将影响研究结论;⑤剔除并购发生时上市不足1年的样本;⑥剔除金融类行业,这是鉴于国际上作此类研究时因金融类上市公司自身特性而一般将之剔除于样本之外;(7)并购涉及金额越大,所需资金量就越大,进行融资的可能性就越大,因此,参考李善民等(2004)[7],权衡之下设定的标准是:并购涉及的资产规模超过1000万元。按照以上标准进行筛选,最后得到并购样本108个,其中,沪市样本63个,深市样本45个。
根据所选取的样本公司, 通过中国证券报——中证网(www.cs.com.cn)的个股资料以及证券之星(www.stockstar.com)的个股资料查询搜集整理而得到上市公司并购的融资偏好,具体见表1。
2.2 研究方法
西方经济学家常用累计超额收益(cumulative abnormal return,CAR)方法检验公司并购的市场反应。首先确定一个事件期,本文选取(-10,+10)、(-5,+5)、(-1,1)三个事件期进行研究。其次确定事件期内预期的“正常收益”,即预期的基准收益。对预期的基准收益的测量通常采用市场模型法进行计算。
(1)市场模型
用市场模型来衡量某只股票在第w月的正常报酬率。即:
其中:Pn,t为股票n在t月的最后一个交易日的考虑现金红利再投资的日收盘价的可比价格;Pn,t-1为股票n在t-1月的最后一个交易日的考虑现金红利再投资的日收盘价的可比价格;rn,t为股票n在t月的个股回报率;MPt和MPt-1分别表示大盘指数在t月和t-1月的收盘指数;这里的Rjw是考虑了公司分红送配因素经过复权处理后的第w月收益率。这里的RMw是第w月市场指数收盘指数收益率。
(2)超额收益率的计算
在大部分的超额收益研究中都把经过一段时间的月(或日)超额收益累加。定义Rit为样本公司t月的收益,
t月的平均超额收益为:
其中,N为事件的数量,即样本的容量。
经过T期间的累计超额收益为:
经过T期间的累计平均超额收益为:
(3)一个假设
根据现有的文献可知,理论研究和实证研究都说明目标企业的价值在并购中会增加。对主并方来说,并没有达成一致,有的认为其价值应该增加,有的认为其价值应该不变;实证研究表明其价值几乎不变。本文认为,实施收购兼并,公司经营业绩良好,导致投资者对该公司的发展前景看好,会给投资者带来收益,因而理性市场应该这一公告做出正面反应。因此提出下面的假设:
假设:股改后收购公司的日超额收益大于0,主并方在并购中价值上升。
3 实证结果与检验
运用上面的数据和方法,计算出事件窗口中每天的AAR和CAR,得到表2。
从表2、图1看出,并购事件发生日,全部样本所获得的超额收益是-0.18%,宣布并购事件的第一天效应(即并购事件发生日的后一天),其超额收益率为-0.62%,累计超额收益在并购事件发生前,短期内为正值,呈上升趋势,但总体呈下降态势。并购后,日平均超额收益和累计超额收益均为负值。
按照并购融资方式的偏好进行分类, 计算出不同融资偏好的日平均超额收益和累计平均超额收益,列于表3。从表3可以看出,并购事件发生日,采用发行股票、银行贷款、自有资金、银行贷款和自有资金、其他类方式进行并购融资的样本公司股票获得的超额收益率并不相同,分别为-0.1%、-0.93%、0.36%、0.18%、-1.88%,可见,采用自有资金融资的公司在并购当天获得了最高的超额收益,其次为银行贷款、自有资金。而宣布并购事件的第一天效应,只有采用发行股票的样本公司获得了正的超额收益,为0.62%. 在并购事件日前后共21天中,采用发行股票、银行贷款、自有资金、银行贷款和自有资金、其他类方式融资的样本公司股票获得的累计平均超额收益率分别为1.66%、-9.34%、-8.32%、-4.41%、0.49%,可以说采用发行股票、其他类融资方式进行并购融资,其并购事件给股东带来了正的预期收益,其余均为负。
从图2可以看出,不同融资偏好的累计平均超额收益变化趋势也有显著的差异。在并购事件日前后共21天中,采用股票融资的样本公司,基本处于先下降后上升的趋势,在并购公告日后的第三天表现为正值;采用自有资金的样本公司,呈现下降的趋势,表现潍负值;采用银行贷款的样本公司,与采用自有资金的公司十分相似,也表现为下降的趋势,且为负值,但并购后却低于采用自有资金的样本公司;采用银行贷款和自有资金相结合的样本公司,也基本表现为负值,呈下降趋势;采用其他类融资方式的样本公司,变化幅度较大,并购前表现为正值,呈现先上升后下降的趋势,并购后却表现为下降、上升、下降、上升的趋势,并购后只有极少数时间表现为正的累计超额收益。
为了更准确地确定并购事件蹬影响,将事件窗口的大小从事件日的前后十日改为前后五日,再改为前后一日,分别计算出其全部样本累计超额收益、不同融资偏好的累计平均超额收益,可得表4、图3、图4、图5、图6。
从表4、图3、图4可以看出,事件窗口缩短为11天,全部样本的累计超额收益处于下降趋势,整体上为负值。而不同融资偏好的累计平均超额收益变化中,只有采用股票融资的公司在并购后出现了上升的趋势,采用自有资金融资的公司在并购后短期内出现了上升的趋势,但很快转为下降的趋势。其余的均为负值,且呈下降趋势。
从表4、图5、图6可以看出,事件日共3天中,全部样本的累计超额收益均为负值,且呈下降趋势;不同融资偏好样本中,采用自有资金融资的企业,在并购公告日当天,出现正的累计平均超额收益,之后下降;而采用股票融资的企业,并购后的累计平均超额收益出现了上升的态势。
为了验证CAR与0的显著性,在计算出全样本及按融资方式进行分类样本的CAAR均值后,采用T统计量进行检验,检验结果列于表5。
由表5可以看出,从统计上说,在95%的置信区间上,全样本在并购事件日前后21、11天中,其Sig.值小于给定的显著水平,即显著不为0,这说明并购公告后,绩效并没有得到良好的改善,结合CAAR均为负值,说明并购后的绩效反而有所恶化了。在并购事件日前后3天中,其Sig.值大于给定的显著性水平,说明并购事件在短时间内对样本公司的绩效起到了一定的作用。对于按照融资方式进行分类的样本中,在并购事件日前后21天、11天时,采用银行贷款、自有资金融资方式的样本公司的显著性强,说明采用这两种融资方式的样本公司绩效没有得到改善;在并购事件日前后3天时,采用银行贷款、其他类融资方式的样本公司的显著性强,说明采用这两种融资方式的样本公司绩效没有得到改善。在不同的事件日内,全样本和分类样本公司的显著性出现了差异,这说明并购事件日的长短对公司绩效的改善与否有重要的关系。
从整体上看,CAAR值均为负,但从正值比例来看,还是有不少的上市公司的绩效取得了改善,这说明股改分置改革的顺利实施,全流通格局的到来,一定程度上为并购的开展提供了条件,同时也说明许多的上市公司管理者是非常自信且自负的,始终坚信通过并购一定能给企业带来良好的绩效改善,这也从一次侧面反映了为什么在总的绩效改善不良的情况下,还是有许多上市公司在从事并购活动。
4 结论与建议
本文对不同融资方式的上市公司并购绩效进行了实证研究,根据对全样本和不同融资偏好的分类样本实证分析和检验结果,得到如下研究结论:①总体上,上市公司并购后主并公司的绩效在短时间内有一定的改善,但是从长期来看,其绩效并没有得到很好的改善,反而出现了下降。②采用股票融资的主并上市公司,不论在相对短的时间还是相对长的时间内,并购后的绩效均有所改善,并出现上升的趋势。③采用银行贷款融资的主并上市公司,其绩效出现了下降的趋势。④采用自有资金融资的主并上市公司,并购事件的发生的确给样本公司带来了一定程度的绩效改善, 但随着并购后时间的增长, 其绩效出现了下降。⑤采用银行贷款、自有资金融资的主并上市公司,短时间内绩效有所改善,但在一个相对长的时间内,绩效却表现为下降的趋势。⑥采用其他类方式融资的主并上市公司,在短时间内出现下降趋势,在一个相对长的时间内,绩效表现为先下降后上升而后又下降的态势。
根据全流通格局下上市公司并购融资偏好的短期价值效应分析,我们得知采用股票融资的样本公司获得了较好的短期价值效应,其累计超额收益呈现上升的趋势,因此在以后的并购融资发展中,我们应加强股权融资的力度。在西方国家,向目标公司定向发行股票作为并购支付来购入其资产或股权是一种很常见的并购融资方式。而在我们国家,上市公司并购支付方式仍以现金和承债为主,股票并购没有发挥应有的作用。全流通格局下,我国资本市场将得到发展和完善,一定程度上会促进股票并购的发展,使股票并购成为一种被广泛采用的并购融资方式。
参考文献
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[5]朱滔.上市公司并购的短期和长期股价表现[J].当代经济科学,2006,(5):31~39.
[6]李心丹,朱洪亮,张兵,罗浩.基于DEA的上市公司并购效率研究[J].经济研究,2003,(10):15~24.
中小企业融资偏好分析 篇3
一、中小企业融资现状及影响因素
1.现状及问题
(1) 融资渠道狭窄:受客观条件及经济环境的的影响, 中小企业缺乏多样化的融资手段, 融资方式较单一, 融资渠道狭窄。主要通过企业自筹资金和政策性融资的支持, 以直接融资和间接融资相结合的形式。
(2) 融资结构不合理:内源融资所占比例远远高于外源融资的比例, 外源融资的形式较单一, 主要通过银行贷款的方式, 并且贷款结构也不合理, 一般银行只向中小企业提供短期贷款, 中小企业很难借到长期贷款。间接融资所占比例偏大。
(3) 融资成本较高:由于中小企业信誉度较低, 它很难从银行获得贷款支持, 主要通过抵押和担保两种形式, 贷款手续复杂。企业需要支付抵押资产评估费、担保费等费用。除此之外, 由于中小企业自身的不足, 它无法享受政府和央行给予国有企业的利率优惠, 它们在融资过程中还要承受利率上的歧视。
(4) 地区差异明显:东部地区中小企业在经济发达的大环境下, 企业在融资数量相对较多, 融资渠道和方式较广, 融资水平较高。西部地区经济水平较落后, 中小企业在融资数量、融资渠道和融资水平方面都稍逊与东部地区。
(5) 依赖非正规的金融渠道:由于中小企业自身信用度较低, 信息不对称等原因, 中小企业想要从银行等正式的金融机构获得资金较难。企业对资金需求的迫切性, 使中小企业不得不通过其他的渠道筹集资金, 从而转向于依赖商业信用和民间信贷等非正规金融机构。由于非正规的金融渠道的准入条件较低, 融资手续较简便, 中小企业大多都偏好于依赖非正规的金融渠道筹集资金。
2.影响企业融资的因素
(1) 企业规模:这对企业融资能力起着决定性作用。规模越大的公司, 经营管理体制相应的较健全, 抗风险的能力越高, 融资水平也相对较高。从贷款资金的安全性方面考虑, 对于规模越大的公司, 国家贷款政策上给予的优惠会更多。由于中小企业规模小, 抗风险的能力较弱, 从根本上决定了其融资能力较弱, 难以获得银行贷款的支持。
(2) 信用能力:银行贷款通常会考虑企业的信用能力, 中小企业普遍存在诚信度较差, 信用能力低, 还款意识不强的现象。经常会出现各种形式的拖欠账款、逃废债务的现象, 使得银行与企业之间的信用关系被破坏。从银行经营机制的盈利性和贷款资金的安全性方面考虑, 银行贷款对中小企业的限制条件较高。
(3) 企业财务制度:这是银行放贷要考虑的首要因素, 中小企业由于经营管理体制不够健全, 存在财务制度不完善的现象。信息不对称严重, 银行对企业的财务信息没有明确的把握, 贷款资金存在安全隐患, 资金回收风险过大。考虑到贷款资金的安全性, 银行大多不愿意为中小企业提供贷款。
(4) 金融市场:目前我国还缺乏专门为中小企业融资服务的成熟市场环境。在银行体制方面, 缺乏专门的政策性银行来支持中小企业的融资。在社会社会信用体系方面, 没有专门的中小企业信用担保机构。
(5) 政府政策:尽管我国政府大力扶持中小企业的发展, 努力为其创造一个良好的发展环境。但是由于很多措施没有得到具体落实, 受客观条件的限制, 我国政府尚未建立一个健全的中小企业扶持机制, 政府出台的相关法律法规也不够完善。想要从根本上解决融资难题, 还要不断加强政府的扶持力度, 将相关措施落到实处。
二、中小企业融资偏好的具体分析
1.从内源融资与外源融资方面分析
在内源融资与外源融资方面, 我国中小企业更喜欢选择外源融资方式, 与发达国家的偏好截然不同。发达国家的中小企业, 由于自身实力雄厚, 在通过内部方式筹集资金上具有很大优势, 所以更偏好于内源融资方式, 内源融资在其融资结构中占有很大比例。而我国中小企业, 由于企业底子较弱, 内源供给不足, 更偏好于从外部筹集资金。从理论上分析, 内源融资不但可以节约交易成本, 而且可以促进企业资产增值, 应当是中小企业首选的融资方式。但是由于我国中小企业规模较小、自身实力较弱, 内源融资的资本不足。另一方面, 中小企业经营管理体制不健全, 自我积累体制不完善, 进而影响了企业内源融资的规模和效益。在利润分配中, 中小企业的利润分配具有明显的短期倾向, 很少考虑利用自身积累进行再投资, 内源性融资的供给不足。
2.从股权融资与债权融资方面分析
股权融资和债权融资是企业外源融资的两种主要形式, 在二者的选择上, 我国中小企业通常会优先选择股权融资方式。形成这一偏好的主要原因有:
(1) 由于中小企业信用度低, 向中小企业提供贷款风险较高, 贷款资金的回收率低。银行从自身利益出发, 大多不愿意向中小企业提供贷款, 中小企业想要通过银行信贷的渠道筹集资金较困难。
(2) 由于中小企业自身实力不够雄厚, 加上我国资本市场的准入条件较高, 中小企业很难达到公开发行公司股票、债券的标准, 因此很难参与到债权融资市场。
(3) 由于大多数中小企业存在严重的信息不对称的现象。企业与投资者之间信息不透明, 通过债权方式对企业进行投资, 投资收益和回报存在很大的不确定性, 债权资本的风险大。而以股权资本的方式进入企业, 风险与收益是对等的。如果企业发展状况好, 收益良好, 相应的股权资本价格也会上涨, 股东就可以获得更多收益分红。与债权融资方式相比, 股权融资方式能有效降低投资的风险性。因此, 由于中小企业自身的不足, 以及受客观经济条件的约束, 即使股权融资的成本相对高于债权融资的成本, 中小企业也会偏好通过股权融资方式进行投资。目前, 中小企业主要通充分利用好创业板市场, 及引进战略投资者实现共赢这两种手段来进行股权融资。
3.不同类型企业的融资偏好
(1) 创新型中小企业:这一类企业总体上偏好于股权融资方式, 创新性的中小企业由于生产技术不够成熟, 经营管理体制不够健全。一般面临较高的市场风险, 在市场机制条件下, 投资者对其的投资收益是不确定的, 也存在很高的风险性。风险与收益是对等的, 由其高风险的特点决定了它的投资回报也是相对较高的。因此, 最适合它的融资方式是股权融资方式, 选择股权融资方式具有很多优势。首先, 通过股权融资可以改善企业的公司治理结构, 提高其经营管理水平, 有利于提高公司的融资能力。其次, 在中小企业融资困难的经济环境下, 开拓股权融资渠道有利于缓解中小企业的融资难题, 促进融资方式的多样化, 有利于优化企业的融资结构, 提高企业融资水平。最后, 对于创新型的中小企业而言, 大多数企业不愿对外公开企业内部信息, 投资者由于对企业没有足够的了解, 往往不愿意轻易进行投资。信息的不对称, 是导致中小企业很难吸引到外部资金的支持关键因素。
(2) 生产型的中小企业:由于这一类企业破产率和歇业率高, 信用度较低, 在信用担保体系不健全的环境下, 难以获得银行贷款的支持, 也难以进入正规的证券市场融资。在企业创立初期, 通常是通过内源融资的方式进行融资。此阶段, 企业最普遍的一种融资方式就是融资租赁, 通过出租物件的使用权与所有权相分离的形式, 把物件出租给需要的人使用, 承租人暂时拥有租赁物件的使用权, 并且按期向出租人支付一定的租金, 租赁物件的所有权没有转移。当企业进入成长期, 企业规模逐步扩大, 有了一定的经营效益, 银行开始愿意为中小企业提供贷款, 中小企业开始通过银行贷款的渠道获取资金。这一时期, 企业也开始具备发行股票的条件, 此时中小企业通常会选择股权融资与信贷融资相结合的融资模式。主要通过在市场上公开发行股票、债券和向金融机构贷款等方式进行融资。
(3) 科技型的中小企业:在初创阶段, 这类型的企业通常会优先选择内源融资方式。处于这一阶段的中小企业, 由于企业刚刚起步, 生产经营还未步入正轨, 很难吸引到外部的投资者的投资。因此, 这一时期的企业可以通过出售一些使用效率不高的资产来获取一定的资金。这一时期优先选择内源融资方式是明智的做法, 当内源融资无法满足企业的资金需求时, 企业才会考虑外源融资方式。当企业进入成长期, 企业的技术不断提高, 资产规模和销售规模不断扩大, 盈利能力增强。外源融资开始成为中小企业的主要融资方式, 企业的融资模式的重心开始由内转向外。主要的融资渠道有:从商业银行或其他金融机构获得贷款, 向非金融机构贷款、利用产权交易方式获取资金。当企业的发展进入成熟期时, 企业首选的融资方式是广泛的运用资本运作方式进行融资, 其次是通过银行信贷和其他非金融机构的信贷, 最后是积极创造条件进入创业板市场融资, 吸引外部投资。
(4) 民营型中小企业:大多数中小企业的资本主要来自于民间, 它们的融资结构中, 内源融资占很大比例, 外源融资比例小。民营企业的资本主要来源于企业的内部积累, 内源融资是其筹集资金的主要方式。在外源融资方面, 主要采取民间融资的形式, 偏好于通过非正规金融渠道进行融资, 存在明显的民间融资偏好。从企业自身来看, 中小企业自身信息不透明, 财务制度不健全, 信用度较低, 难以从银行等正规的金融机构获得贷款支持;从外部因素分析, 在当前的市场机制下, 银行等金融机构的经营目标主要是为了盈利, 为中小企业提供贷款, 面临较高的风险性, 不利于盈利目标的实现。因此, 银行大多不愿意向中小企业提供贷款。民间融资的主要形式:通过民间各种渠道的借贷来筹集资金;商业票据贴现的方式获取资金;买卖转让有价证券;从企业内部集资。
三、结论
中小企业普遍会优先选择内源融资方式进行融资, 主要是因为它的融资成本最低, 在企业内部融通资金, 不需要对外支付相关费用。但是随着企业的进一步发展, 此时企业会考虑进行外源融资, 从外部获取生产经营所需的资金。外源融资方式能够弥补内源融资的不足, 为企业生产经营提供更多的资金。
在外源融资方式的选择上, 一般情况下企业会优先选择债权融资方式, 小企业大多数只能在非公开的市场发放企业债券, 发行范围一般较小。这个范围一般涉及内部职工、生产相关联企业、相关管理部门等。通过债权方式筹集的资金有限, 因此, 债权融资方式在中小企业的融资总额中占的比例相对较小。
由于多数中小企业是没有资格进入公开的金融市场发行股票, 往往只能在相关部门以及内部员工等有限范围内进行小额的发行股票。在目前的经济体制和金融体系下, 中小企业想要通过股权融资的渠道来筹集资金是比较困难的。
因此得出我国中小企业的融资偏好顺序为:首先是内源资方式、然后是外源融资方式、再者是债权融资方式、最后是股权融资方式。
摘要：中小企业是指生产规模中小型的企业, 它在我国占有重要的经济地位。由于中小企业自身资产少、偿债能力较弱、财务规范性差、信息不对称、缺乏完善的经营管理体制等问题, 中小企业抵御风险的能力一般较弱。中小企业融资困难, 是阻碍中小企业健康发展的重要原因, 也是阻碍我国国民经济发展的关键因素。中小企业筹集资金的渠道有很多, 但主要的融资方式有:综合授信、信用担保贷款、买方贷款、项目开发贷款、出口创汇贷款、自然人担保贷款、个人委托贷款、无形资产担保贷款、票据贴现融资、金融租赁、典当租赁等。一个企业的融资结构受企业管理体制、融资成本等因素的影响, 需要从多方面进行考虑, 是一个多要素、多层面的综合型问题。企业应根据自身发展的特点选择适合自己的融资渠道, 不同类型的企业, 及企业发展的所处的不同阶段, 所选择的融资渠道是不同的。中小企业必须要清楚认识自身的现状, 善于分析内外环境, 积极预测未来发展趋势对融资方式和渠道的影响, 从全局出发, 用发展的眼光来选择融最适合的资渠道和方式。对于企业而言, 尽管拥有各种各样的融资渠道和方式供其选择, 但是最佳的往往只有一种, 这就要求企业管理者, 必须要把握机会, 结合自身实际情况, 选择最优的融资方式。
关键词：中小企业,融资偏好,企业融资
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上市公司融资偏好探析 篇4
一、上市公司融资偏好形成因素
（一）股权融资优于其它融资方式
1、股权融资成本偏低。
上市公司普遍存在“免费资本幻觉”，即认为股权融资成本低于债券融资，从而产生股权融资偏好： (1) 股票分红：上市公司往往不分配股利、低比例分配股利或以转股本形式分配股利，因此股票分红的股利支出是极低的。 (2) 股权融资交易费用：从上市公司招股说明书披露来看，大盘股的发行费用大概是募集资金的0.6%-1%，小盘股大概是1.2%，配股的承销费用为1.5%。随着新股发行市盈率的市场化，最高已达到80多倍，使得新股发行价格水涨船高，相应的发行费用占募集资金的比率下降，其平均值应在1%以内。
黄少安和张岗测算出上市公司股权融资的单位成本仅为2.42%，而同期银行贷款利率一年期为5.85%，三年期为5.94%，五年期为6.03%。他们由此得出上市公司的股权融资成本要比债务融资成本低得多，“免费资本幻觉”由此产生。
2、内源融资与债券融资不可行。
从内源融资方面说，就我国目前企业的资本结构来看，自有资金比率依然很低，占资产总额的比例不到30%，这意味着企业内部积累不足，无法满足上市公司的需要。此外，目前我国上市公司决策有明显的短期行为，其通常会将留存收益转化为消费基金，而很少用于技术开发、项目投资，故内部融资在目前还不可能成为企业主要选择。
债券融资和股权融资相比，进行债务融资有“硬约束”就是必须到期还本付息，不能还本付息就意味着破产，而且债务融资中的长期负债成本比流动负债成本又高得多。相反，股权融资成本较低，即使这个很低的成本也没有硬约束。
（二）公司治理结构不完善
1、股权结构不合理。
股权分置改革之前，我国上市公司的股权结构存在着明显的“人为划分”的特征，股票被划分流通股与非流通股。我国许多上市公司是由原来的国有企业改制而来，非流通股东往往为控股股东, 占绝对控股地位。这种局面造成国有资本主体缺位，使其缺少监督和约束。与此同时，国有股不参与市场流通，在股票升值时不能通过转让股票而获利，在股票贬值时不能有出售股票而减少损失，其结果是不利于国有资产的优化重组。我国上市公司特殊的股权结构制约了上市公司盈利能力的提高，没有强有力的资金作后盾进行内源融资，从而导致上市公司“被动偏好外源融资”。
2、“内部人控制”现象严重。
所谓“内部人控制”，就是在所有权与经营权相分离的现代企业中，当出资者(股东与债权人)无法有效地对经理人的行为进行全面监控时，后者可能会利用手中的权力为自己或者小集团谋取私利，从而损害全体股东与债权人的利益。我国的上市公司社会公众股极为分散，中小散户股东有强烈的投机性和搭便车行为，从而使股东的控制权残缺，对经理人约束机制不健全。中小散户股东获得的信息不完全，无法监督经理人的行为，如果上市公司经营状况不好，已处于亏损状况时，经理人可能会制造虚假的财务信息暂时掩盖上市公司的亏损状况。因此，较低甚至亏损的业绩水平限制了上市公司的内源融资，从而使上市公司偏好外源融资。
二、改善上市公司融资偏好的对策
（一）通过股权分置改革完善上市公司的治理结构
1、中小股东参与公司治理。
随着全流通和股权相对分散化，公司运作的主导权将由一元化主体 (政府、国有资产管理部门或大股东) 转向包括中小股东在内的各种市场化利益主体来决定，改变了以往“一股独大”的状况，改善股权结构，使国有资本主体的缺位基本得到解决。可以预料在未来的中国证券市场上，普通股股东的意见将会被经营者和管理层特别重视。这是由于股东通过股价对上市公司进行考核，如果上市公司经营不善，不断亏损，就会使普通股股东对其失去信心，导致股价下跌而成为被并购的目标。这就必然会加大对中小股东力量的重视，使得中小股东的意志得到充分体现，使上市公司的行为得到监督。
2、控制权市场的并购将会更加活跃。
股权改制完成以后，全流通将使得上市公司的股权结构从“一股独大”，逐步演变为一定程度的分散化，这就为通过二级市场收购上市公司股份、进而成为上市公司大股东，获取控制权创造了条件。这样经理人和管理层为防止公司被收购而减少了谋取私利的行为，市场会对上市公司的经营状况进行很好的监督，如果经营不善就会面临被收购的危险。
3、公司控制权的转移对经营者形成约束。
随着有能力的股东替代无能的股东，公司董事会的构成必然会发生较大变化，原有经理层人员只会部分被保留。这样，一方面使的原来上市公司内部人控制现象从结构上得以瓦解，另一方面也能够形成对经营者的强约束。因为当公司被接管后，该公司的管理者也将会被解雇，其人力资本就会在经理人市场上大幅度贬值，于是这就迫使经营者在经营过程中努力去提高公司的市场价值，提升公司的经营业绩。
（二）完善证券市场建设
1、减少政府的行政干预，并在政策上对企业债券市场的发展给予支持。
如逐步开放企业债券发行利率的限制，由市场定价。发行利率放开以后，不同的信用等级和流动性的企业债券市场上形成不同的利率水平，增加发行人的积极性。制定减免企业债券利息税的优惠政策，以鼓励企业债券市场的发展。改变目前企业债券价格的制定方式，以招投标的方式确定，可以形成低成本的发行机制，有利于投资者根据市场确定发行价格和发行方式。
2、加强市场中介机构的培育。
建立完善的企业资信评估机构和企业信用评价体系，为投资者提供客观、全面、公正的投资决策依据，并且引导投资、揭示市场风险。其主要目的在于提高企业债券市场的透明度，向市场传递信号，减少与企业之间的信息不对称，解决逆向选择问题。同时企业信用评级制度也是市场利率化的内在要求，不同利率对应不同风险，信用等级就是对企业风险的评估，可以使企业债券投资的成本趋于合理化，信用等级越高，以较低成本筹集到资金的能力就越强。
3、调整企业债券品种结构，增加债券的流动性和可转换性。
发展可转债市场是在债券市场和股票市场基础之上的创新。可转换公司债券是一种证券创新工具，它是一种根据约定, 可在特定时间、按特定条件转换为普通股股票的特殊公司债券。可转换债券有以下几点优势使其成为上市公司融资的“新宠”：第一，可转债融资成本低于贷款、配股和增发。目前已年起的银行贷款利率是5.31%，若考虑手续费用和利息的抵税效应，其实际成本大约是3%左右。增发和配股属于股票融资，其成本取决于发行价格、发行费用、每年红利及红利增长率。只有后两者是主要因素而且是可控的，若红利增长缓慢或红利很少，则融资成本很小。最小是发行费用的3.5%左右。但可转债券的年利率不超过银行同期存款利率，一般在1%-2%之间，加上中介费和发行费用估计在3.5%左右，这只是一次性成本，如果摊销到每年融资成本就更为低了。第二，可转债由融资规模大，操作灵活的特点。其同时具有股票和债券的特点，在股市低迷的情况下可以选择利息收益，由收回本金的保证和券面利息的收益;当股市看好时，可以卖出获得价差或转为股票。在融资规模方面，若可转换债券转换为股票，在相同股本扩张的条件下，与增发和配股相比，能为发行人筹集更多资金。
摘要：在我国, 经过多年的实证研究发现, 上市公司偏好外源融资, 这与西方的有序融资理论正好相反。本文就这一问题进行分析论述。
我国上市公司融资偏好分析 篇5
(一) 我国上市公司的融资偏好
企业融资的方式是多种多样的, 如何权衡融资成本和风险, 构建最佳资本结构, 实现企业价值最大化, 这几乎成了所有财务学专家共同的研究内容。按照西方融资方式的“啄食”理论原理 (Pecking Order Theory) 和公司融资的实际情况, 内部融资的成本最低, 债权融资的成本次之, 股权融资的成本最高, 因此, 融资存在着一种优先顺序, 即在拥有内部自有资金的情况下, 首先利用内部自有资金, 然后考虑利息成本较低的债权融资, 直到债权融资导致企业陷入财务困境的概率达到一定程度时, 才会选择股权融资。这一原则已被西方国家企业的融资实践所证实。但是, 大量的实证研究表明我国上市公司表现出强烈的外部融资冲动, 尤其偏好于股权融资, 即使资产负债率已经很低的情况下仍然如此, 而且几乎不放弃任何股权融资机会, 甚至弄虚作假创造股权融资机会。由此引发了一系列的问题。
(二) 我国上市公司的融资偏好的影响
近几年来, 通过改制, 上市公司从股票市场得到了大量的资金以后, 有相当多的上市公司的负债率维持在很低的水平。负债经营是现代企业的基本特征, 这是为了在保证公司财务稳健的前提下充分发挥杠杆作用, 以谋求股东收益最大化。在上市公司迅速发展的成长阶段, 应该采取激进的财务政策, 充分利用财务杠杆的作用。但目前很多上市公司无论处于哪种发展阶段, 其资产负债率都普遍偏低, 这说明其没有利用财务杠杆作用, 资金的利用率很低, 也说明上市公司仍具有进一步举债的潜力。
另外, 我国上市公司股权融资偏好导致社会资源低效配置。
我国发展资本市场, 除了为企业改革服务外, 另外一个目的便是实现资源特别是资金的优化配置, 这一点对资金还不丰裕的国家来说尤为如此。我国上市公司进行股权融资的无穷欲望主要来自股权融资的低成本。全社会的资金总量在一定的时期是个比较确定的数字, 有限的资金流向实际效益并不高, 成长性又不好的公司无疑是违背了我们利用股市进行资源配置的初衷。
二、规范我国上市公司融资行为的措施
(一) 大力发展我国债券市场, 增加债券的吸引力
我国证券市场起步较晚, 缓慢发展起来, 虽然近期有了迅速的发展但仍然存在许多问题。其中最突出的矛盾就是股票市场与债券市场的发展不均衡。解决我国上市公司不规范融资行为, 首先必须解决我国证券市场的结构性矛盾, 要均衡发展股票市场和债券市场, 要用两条腿走路。股票市场和债券市场是证券市场的两个基本组成部分, 证券市场的发展有赖于这两个市场的协调发展。大力发展债市对于完善证券市场结构, 均衡股市风险, 增加公司融资渠道都具有非常重要的现实意义。应通过扩大企业债券的发行规模、减少对企业债券市场运行的不必要行政干预以及完善法规体系等多个方面来促进企业债券市场的发展和完善, 由此推动证券市场的均衡发展。一方面, 应扭转企业债券市场功能定位的偏差, 使企业债券向满足广大企业合理融资要求的功能回归;另一方面, 大力进行债券创新, 丰富债券品种, 通过设计多种多样的债券品种来吸引企业通过债券市场融资, 来吸引投资者关注债券市场。
(二) 完善中介机构, 增强上市公司的融资软约束
上市公司融资过程中, 通常有三大中介机构参与其中, 即注册会计师事务所、资产评估机构和律师事务所。它们分别为上市公司的融资出具审计报告、资产评估报告和法律意见书。但由于中介机构发育的不成熟, 并且缺少相关法律、法规的约束管理, 也缺少相关的监管机构对中介机构的活动进行监督管理, 中介机构一时很难承担如此的重任。所以不仅难以保证中介机构的客观、公正和独立, 反而出现了与上市公司协同作假的不良案例, 使得上市公司缺少了最起码的约束力, 由此导致了上市公司融资的随意性。为此, 应对中介机构 (如注册会计师事务所、资产评估事务所等) 实施严格管理和规范运作, 建立相关的监督机构, 保证其公布信息的“公开、公正、公平”性。
(三) 加大立法、执法和查处力度, 增强上市公司融资的硬约束
发行股票融资, 应该受到国务院证券管理部门严格地监督审查, 并且要有完善的法律、法规对其进行管理。我国正处在从原有的体制向市场经济转型的加速发展时期, 适合市场经济的法律法规建设相对薄弱, 因此加快立法进度显得非常迫切。证监会公布了关于加强上市公司募集资金运用的规定, 应当说对限制上市公司过度融资可能是一个比较好的措施, 但从处罚角度看, 似乎太轻了。处罚太轻导致违规或犯罪成本太低, 这将大大制约法律、法规的约束力。因此, 应加大证券市场的立法、执法和查处力度, 从法律法规的角度限制上市公司随意更改募资投向或投资分散、拼凑项目、过度跨行业经营、涉足高风险领域等不当投资行为的出现。
(四) 严格配股审批制度, 发展机构投资者
企业股权融资偏好动因分析 篇6
(一)公司治理结构方面
由于一些企业的委托代理链条较长,企业的实际管理权没有控制在股东手中。一方面,有些企业的激励机制不健全,激励措施不科学,导致企业的盈利能力较低,部分股东为了追求个人利益,在企业预期收益不稳定的环境下就会偏好股权融资。另一方面,传统的行政管理体制将企业内部的人员待遇和企业规模挂钩,而在企业的盈利前景不被看好的情况下,上市公司更倾向于通过增发股票或配股的方式来获得“资本增值”。
(二)股权融资与债务融资的比较方面
债务融资的主要特点包括了企业必须按期支付利息,这给企业造成较大的财务压力,同时加大了企业面临的财务风险;而且贷款门槛高,债务融资的难度较大。与债务融资相比,股权融资比较容易,筹资较快。此外,股权筹集的资本属于长期资本,股权持有者只能转让其控股权而不能撤回,企业也不需要向股东定期分配利润,股利支付比较灵活,降低了企业的财务风险。
(三)盈利预期方面
一些公司偏好股权融资的重要原因就是企业的盈利前景不被看好,如果一个企业的预期盈利不足以支付到期的债务利息,为了减小财务压力,避免企业面临破产困境,企业就会尽可能选择增发股票的方式来筹集资金。
(四)股权融资对财务指标的改善方面
很多企业存在股权融资偏好,除了股权融资成本较低、金融市场不完善、委托代理关系等人为因素影响以及我国的体制不完善等原因外,还有一个重要原因就是股权融资对企业绩效评价指标的影响。如果一个企业举债过多,就会造成较高的资产负债率,而这是衡量一个企业偿债能力的重要指标,资产负债率较高意味着企业偿还债务的风险加大,即财务风险加大。(主要是说明资产负债率和财务风险的影响)就我国目前的情况来看,衡量一个企业经营业绩的主要指标依然是利润,所以凡是有利于增加企业利润的行为通常会得到企业管理者的青睐。利润是一个会计概念,在实际中对企业的债务资本成本和权益资本成本进行了区别对待:债务融资成本,也就是利息是作为费用在计算企业利润时扣除;而权益融资成本则被作为股利支付或利润分配计入利润。所以很多企业倾向于股权融资,这样就人为地“创造”了一部分利润,从而提高了经营业绩。
二、降低股权融资偏好不利影响的建议
股权融资偏好给我国的企业发展造成了一些不良影响,主要包括四个方面:第一,这些上市公司过度依赖股权融资的方式给公司资本结构优化造成了阻碍,导致企业资本结构不合理,具体表现为资产负债率偏低等,这种现象也不利于提高企业自有资本的使用效率,造成资源浪费。第二,有些上市公司急功近利,但是过度的资本扩张反而影响了企业效益的提高,具体表现为一些企业在增发新股或配股后,企业的主要财务指标呈负增长。第三,显而易见,这种单一的融资方式会造成企业的融资结构比较单一,不能合理有效地控制融资成本,进而影响到企业的经济效益。第四,有些企业在融资方式上盲目跟风和创新,在选择投资项目上缺乏科学合理的规划,导致资源浪费和效益下降。降低这种融资偏好对企业的不良影响,可以从四方面着手:
(一)强化约束监督机制
加强对企业发行股票、分配利润等行为的监督约束,提高企业资金使用的透明度,有利于提高企业资源的使用效率、规范企业的融资行为、严格企业对于增发股票和配股的审查制度等。
(二)完善公司治理结构
具体措施包括引入独立董事、建立健全企业的激励机制等,这样有利于强化企业管理者的融资成本意识,有效避免盲目投资引起的过度股权融资问题。也可以通过给管理层配股的方式来将其个人利益与企业效益挂钩,从而提高其融资的谨慎性和合理性。
(三)优化融资结构
上市公司的管理者应该全面考察市场环境,立足企业实际,通过合理的预测和计算来确定企业最优的资本结构,使企业的融资成本最低、企业价值最大化。优化资本结构的具体措施包括扩大企业债券发行规模、促进企业的多元化融资等。
(四)改变传统经营理念
企业经营应该以股东财富最大化为目标,因此要改变过去以“报配股”资格为核心的经营目标管理方式,大胆创新经营理念,认识到适度的负债经营有利于发挥财务杠杆作用,提高企业资金的使用效率,从而促进企业经营业绩的上升。
三、结束语
企业的融资方式决定了其资本结构,而资本结构又在很大程度上影响着企业面临的财务风险以及企业财务指标。所以,企业应该树立合理的经营目标,并根据企业的实际情况确定合理的融资方式及资本结构,为其良好发展提供保障。
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农业上市公司的融资偏好 篇7
一、文献归纳
国内外关于农业上市公司融资偏好的研究文献很多, 根据其发展过程可以将有关研究结论归纳如下: (1) 负债率越高, 企业价值越大。Modigliani和Miller认为, 负债越多, 企业的价值越大, 并且认为企业的负债最好是100%。汪辉通过研究认为, 公司通过提高资产负债率对企业财务绩效具有正的效应。徐兴恩、胡科认为合理的资产负债率不但是战略管理的重要组成部分, 而且为企业创新提供有力的资金保证, 能够提高融资能力, 增强抗风险实力, 以保证提升核心竞争力。 (2) 负债率越高, 企业价值越小。封铁英按照公司的负债水平将企业的融资偏好选择偏好分为“激进型”和“保守型”两种, 通过实证分析得出结论:融资偏好与企业财务绩效之间呈现显著的负相关关系。
二、农业上市公司融资偏好
基于我国资本市场情况与“三农”问题的特殊性, 理论界关于农业上市公司融资偏好的研究方法多样, 结论不尽一致, 但其研究结果代表了中国特殊的国情, 具有很大的研究价值。在农业企业的融资偏好决策中, 合理安排债权与股权的比例是企业筹资的核心问题。许多农业上市公司作为当地的龙头企业, 在带动当地农业发展和农民增收等方面起到了巨大作用, 但同样普遍存在资产负债率低、融资偏好不合理等独特的现象:
(一) 资产负债率偏低, 举债空间受限
根据财务杠杆原理, 只有当总资产税前利润率大于债务利率时, 负债的增加才会带来财务杠杆收益, 有利于公司价值的提升, 反之, 负债的增加将带来财务杠杆损失, 不利于企业价值的提升。如2004年以来, 我国农业类上市公司资产负债率的行业平均值呈逐年上升的趋势, 并低于全国上市公司资产负债率的总体平均水平, 而众多研究结论都认为我国上市公司的资产负债率已经处于一个较低的水平。
(二) 负债来源单一, 债券融资比例低
在我国农业上市公司的长期负债构成中, 长期借款占总长期负债的比重过大, 而且没有一家农业公司实行债券融资。但从长期负债的来源构成来看, 作为上市公司, 既可以选择银行贷款, 也可以选择公司债券筹资和其他来源。我国农业上市公司的长期负债资金过度依赖银行, 债券筹资实在太少, 这样使农业上市公司的资金来源单一, 影响了公司的筹资规模和资本结构的弹性, 如果遇到银行信贷政策紧缩, 农业上市公司就会出现发展资金紧缺的局面。
(三) 权益资金结构中, 留存收益比例偏低
2003年我国农业上市公司留存收益占全部权益资金的比重仅为33.52%, 较低的留存收益比例说明了我国农业上市公司对股东投入资金及债务资金的依赖, 通过自我积累来解决所需资金的程度较低, 影响了其筹资活动的主动性和灵活性, 增加了筹资成本, 不利于公司价值的提升。
结论与建议
我国农业上市公司的资产负债比普遍较低, 要低于全国沪深两市上市公司的平均水平, 说明我国的农业上市公司在融资偏好上比较保守。根据上文分析, 关于优化农业上市公司的融资偏好, 应尝试着引进国外有效的融资工具尤其是中长期的融资工具, 使我国适合于农业上市公司的融资工具多样化, 以满足不同投资和融资的需要;建立企业的学习机制, 系统研究公司资本结构, 根据自身特点和宏观环境, 用专业化思维预先考虑适合公司发展的融资策略, 并具备随时应对客观环境变化的能力;优化农业上市公司的资本结构, 除了企业具有内涵动力外, 还要有相应的市场环境。
摘要：融资偏好是影响公司价值的一个重要因素, 它不仅仅是资本成本的重要决定力量, 也是公司治理的重要手段, 并促进现金流的良性循环。然而在我国, 上市公司融资偏好与企业价值的研究具有复杂性, 在不同时期、不同行业有着不同的结论。农业上市公司作为我国农业企业经济发展的龙头, 是农业先进生产力的代表, 它经营绩效的改善是实现我国农业发展目标的根本措施, 它的成熟与壮大很大程度上主导着农业产业的成功。
关键词：融资偏好,公司价值,农业上市公司
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