管理层收购(MBO)

管理层收购(MBO)（精选3篇）

管理层收购(MBO) 篇1

一、引言

管理层收购是一种目标公司的管理层利用杠杆融资或股权交易收购本公司股份, 由公司的经营者转变为所有者, 使公司的所有权结构、公司的控制权与资产结构都发生改变, 以达到重组目标公司目的的收购行为。MBO作为一种制度创新方式被引入中国不过二十余年, 1999年北京四通集团管理层通过贷款融资购买了本公司的大部分股权, 以获取对公司的绝对控制权, 开创了MBO在我国的历史先河。全国各地许多企业纷纷效仿。在管理层受让国有股权的热潮中, 这种产权改革方式遭到部分学者反对。程恩富 (2005) 认为, 中国现阶段国有企业实行MBO将隐患重重, 会导致国有资产的大量流失, 奖励有意做亏企业者和腐败行为, 导致管理层新的“一股独大”侵害中小股东的利益, 甚至会成为外资企业进入国企的暗道等严重问题。2004年8月的“郎顾之争”更是在全国引起轩然大波, 香港中文大学郎咸平教授质疑格林柯尔董事长顾雏军使用“七板斧”伎俩席卷国家财富。因此, 比较中外管理层收购之间的差异, 发现中国管理层收购的症结所在, 有利于规范中国管理层收购的发展。

二、中外MBO起源背景的差异

国外的MBO兴盛于20世纪80年代的第四次并购浪潮中, 此次并购浪潮主要采取混合并购的方式, 这种并购方式改变了企业组织结构, 一些优势企业兼并了那些与其生产和职能无太大联系的产业部门和企业以实现生产经营的多元化来降低经营风险, 但是这种多元化经营并没有带来公司财富的增加反而导致组织累赘、效率低下等问题。多数公司开始大规模地对资产进行剥离分立, 出售与核心业务无太大关联效率低下的子公司或分支机构以集中发展核心产业, 进行专业化经营。此时, 原公司或机构的管理层成为了最佳接管人选。MBO的兴起很大程度是对这种并购方式的反动, 弥补了公司治理结构上的不足。在英国, MBO曾被应用于国有经济公共部门的私有化。20世纪末, MBO在处于经济转型如俄罗斯等许多东欧国家作为一种私有化的方式被赋予经济转型的作用, 加速各国的改革发展。

管理层收购引入我国, 主要应用于两个方面:第一, 伴随着国内产业结构调整, 国有资本退出一般竞争性行业的过程, 通过MBO的方式引入非国有产权主体, 可以淡化政府在企业运营中的政治影响, 解决国有企业产权虚置, 降低委托代理成本, 有效地激励与约束管理层的行为, 把低效率的国有企业改造成为高效益的现代企业。第二, 带着集体企业的“红帽子”的民营企业, 由于产权不清极大地约束了企业的进一步发展, 为了明晰产权摘取红帽子, 这类企业的管理层希望通过MBO实现企业所有者地位的回归。因此管理层收购被认为既可以改善我国上市公司长期以来国有股“一股独大”的模式, 缓解国有股东的所有者缺位和内部人控制的矛盾, 又可以将上市公司利益和管理层的利益捆绑, 在股权结构优化、外部约束和强化债权治理措施的配合, 完善公司的治理结构, 有利于解决国有企业激励机制的低效和缺失。这与它在国外提升企业经营管理效率的主要目的有所不同。

三、中外MBO收购过程中的差异

其一, 收购目标公司的不同。根据以往的管理层收购经验, 国外的MBO收购的目标公司一般集中在成熟性行业, 拥有大量的现金流和较低资产负债率的公众持股公司, 而且这些公司拥有较多的可供抵押资产, 管理层可以凭借稳定的现金流增强举债能力, 降低MBO以后负债比例过高带来的财务风险。Lehn and Poulsen (1988) 通过对1980年~1984年的108例杠杆收购公司进行研究后发现, 其中约有一半是属于零售、纺织、食品加工、服装以及瓶装灌装饮料等五个行业, 其产品都是非耐用消费品, 收入弹性相对较低, 所属行业均为成熟性行业, 增长潜力较小。国内进行MBO的目标公司主要是国有企业、国有控股企业和集体性质的私营企业, 一般处于国家计划推出的竞争性行业, 对于关系国计民生的部门或行业, 如电信、能源、交通等并不适用于管理层收购。这主要是由我国的以公有制为主体的经济制度决定的。MBO在国外尤其是美国一般发生在私有企业的管理层身上, 但在国内很少有民营企业进行MBO。

其二, 收购主体的不同。国外的收购主体一般集中在目标公司的高级管理层中, 而国内纳入收购主体的人员往往从高层管理者扩展到中层经理人员甚至公司的一般员工。在实施收购时, 政府也是重要的推动力量。国内外MBO收购主体的差异主要体现在中间投资机构的参与, 国外的管理层收购主要是由目标公司的高级管理层和风险投资机构共同参与完成, 风险投资机构作为管理层的战略合作伙伴帮助管理层完成对目标公司的收购, 它所扮演的角色主要有:为管理层提供资金来源;以专家顾问的身份参与到最高决策层, 提供咨询意见, 就适当的战略提供战略方案, 利用自己所拥有的丰富资源优势, 协助管理层共同为公司创造财富价值;风险投资机构作为第三方参与, 对管理层形成一种制衡力量, 可以有效地监督和约束管理层的机会主义行为, 防止管理层完成收购后进行过多的额外在职消费和获取私利, 避免管理层进行一些低效率的战略投资。国内的MBO除了有政府主管部门参与公司管理外, 大多由管理层主导完成。政府管理部门也仅是以卖方身份参与, 并不能对管理层形成有效的制衡力量, 这也是造成国有资产大量流失的主要原因之一。

其三, MBO融资方式的不同。管理层收购受到不同国家与地区的金融机构、监管制度的影响因此融资的来源及其比例都有所不同。如表1所示:

在美国是以债权人为主导的融资模式, 债务融资远高于其他资本主义国家, 债权人依照债务契约直接参加管理层收购的重组工作, 对管理层的经营进行监督考察最终保障债务的安全, 债务融资的主要方式包括银行贷款和公司债券, 公司债券包含优先债和次级债。在次级债券中垃圾债券的盛行很大程度上满足了杠杆收购的巨大资金需求。在英国主要采用债券融资和权益融资并重的融资模式, 一般债务融资占到资金来源50%以上, 由于上个世纪90年代垃圾债券的衰退, 权益融资迅速由原来的20%~30%上升至40%左右, 主要来自管理层自有资金、风险投资机构投资、私人投资和基金等, 由于权益融资不像债券融资可以优先得到补偿, 权益投资者成为风险承担者, 更加关注企业绩效的长期改善和内在价值提升。新金融衍生工具的层出不穷和金融市场的发展都为英美MBO开辟了重要的融资渠道。在日本、俄罗斯和一些东欧国家由于金融体制的不完善, 在融资过程中政府推动和银行起主要作用。

在国内MBO的融资渠道比国外要狭窄得多, 由于我国的《商业银行法》和《贷款通则》都明确规定:借款人不得将贷款用于股权投资, 而且收购方不得以被收购公司的资产作抵押向商业银行获得贷款。根据《企业债券管理条例》规定, 企业发行公司债券必须满足债券发行前连续三年盈利并获得国家计委的发行额度, 而且取得资金必须用于企业生产经营不得进行股权投资和风险投资等。因此实施MBO的壳公司很难满足相应的绩效指标而导致公司债券融资的难以实现。开发高收益率债券、优先股、认股权证等金融工具的资本市场条件还不很成熟, 收购资金的来源困难成为中国管理层收购成功的最大阻力。我国进行MBO的上市公司对于资金来源的向来讳莫如深, 很少有公司对此信息进行披露。从仅有的公开披露信息来看, 融资来源主要是:个人质押贷款、信托机构融资和利用民间金融信贷作为短期过桥贷款实施收购后通过上市公司股权质押等方式获得银行资金归还等方式。

其四, MBO定价方式的不同。通常国外的MBO对目标公司定价采用成熟的财务模型如市场价格法、账面价值法、市盈率法、净现金流量折现法和经济附加值法等进行评估, 注重对企业的财务状况、盈利能力和发展潜力来评估资产的价值。在英美资本市场发达国家上市公司的股票一般是全流通的, 上市公司进行管理层收购主要是采用要约收购的方式通过从二级市场直接购买股权完成。因此在管理层发布杠杆收购的消息时, 经常会激发其它收购者的竞争, 导致公司的股价会大幅度上升, 管理层需要付出溢价才能完成收购。竞争者的加入对管理层行为形成制约力量, 保证了收购的公开透明。

在国内由于股权分置导致的流通股与非流通股并存, 两者在价格和市场运作上存在着巨大差异, 绝大数的管理层收购以协议收购的方式获取非流通股股权达到对目标公司的控制权。MBO定价在中国很大程度上表现为企业资产有直接控制力的地方政府和有强烈收购意愿的经理层之间的博奕。出于MBO后对企业职工利益的兼顾和企业经理层的历史贡献的认同, 国家都需要在股权转让价格上给予一定的优惠, 实际上属于利益妥协的一方。再者由于机会主义行为的存在, 管理层有可能通过掌握着公司丰富的内部信息进行暗箱操作, 隐瞒利润和扩大亏损, 在谈判中压低交易价格。按照国资委的《关于国有企业改制工作的意见》规定, 国有股转让时, 首先以不低于每股净资产价值为基础, 将每股净资产作为了转让价格的底线。但是在国内的MBO案例中, 绝大数的收购价格仍然低于每股净资产。如深圳方大收购价格为3.28元和3.08元, 同期净资产为3.45元;特变电工收购价格为最高为3.10元, 最低仅有1.24元, 同期净资产为3.38元;粤美的两次收购价格2.95元、3.00元, 同期净资产4.07元。交易价格的过低成为国有资产严重流失首要原因。

四、中外MBO实施效果的差异

在美国, MBO经历过两次高潮。第一次, 是由于企业所有权和经营权分离带来较高的代理成本, 并随着垃圾债券的兴盛而到达顶峰;第二次, 与企业专注于核心业务战略和企业家创业精神的相关。从学者的实证研究结果看:无论是财务绩效方面还是在经营管理和竞争战略上, MBO在美国都取得了价值的提升, 为企业创造了新的财富。但也存在着学者的争议。即MBO并未给企业带来实质性变化, 交易后带来的绩效上升或股票溢价, 只不过是从其他利益相关者如股东、债权人、职工等企业的财富转移, 但这种财富转移假说, 并未得到实证的验证。主流学者认为, MBO符合财富创造学说, 经过MBO的企业确实得到了价值释放, 提升了潜在的效率空间, 有效地降低了代理成本。

英国的管理层收购发端于20世纪80年代撒切尔政府积极实施国有企业民营化, MBO得到了政府的大力支持与推动, 80年代英国修改了公司法允许MBO以该公司的资产作为抵押筹集资金。同时在税收处理上允许换股收购和利息税抵免, 对收购费用也给予一定的增值税减免。对MBO目标企业的选择与定价和对投资者的利益保护, 政府都有严格的标准和完善的法律予以规范。MBO在英国的国有企业改革取得了良好的成绩, 仅1987年在英国MBO交易数量达300多起, 交易额近400亿美元。极大地激发了企业家和员工的创业精神。

我国的管理层收购动因和英国有相似之处, 主要应用于国有企业的产权改革。从理论上讲MBO可以解决国有企业产权虚置, 降低委托代理成本, 有效地激励与约束管理层的行为。但通过实践与实证研究发现:中国大多企业MBO后并未给企业带来预期经营业绩的提升, 甚至存在高派现、关联方交易等损害流通股股东利益的行为;由于在MBO过程中收购价格的过低和暗箱操作, 造成大量国有资产的流失, 成为少数人谋取国家财富的手段。

五、结论

通过上述分析, 我国的管理层收购与国外无论是起源背景和操作模式还是实施效果都存在着相当大的差异。由于中国现阶段存在着相关法律和信息披露制度不健全, 资本市场不够成熟, 融资渠道狭窄, 收购价格不合理, 产权制度不明晰等问题, 实施MBO的基本条件不够完善, 因此MBO应该谨慎实行。2003年管理层收购就曾被财政部叫停, 主要是因为MBO造成国有资产的严重流失。但国有产权制度改革已是大势所趋, 2005年国资委和财政部公布的《企业国有产权向管理层转让暂行规定》表示:大型国有以及国有控股企业的国有产权暂不向管理层转让, 但中小型国有及国有控股企业的国有产权, 可以向管理层转让。说明MBO作为制度创新的一种手段虽然推行起来困难重重, 但也有其不可忽略的积极意义。

参考文献

[1]郝晓彤:《论管理层收购的财富效应》, 《上海交通大学学报 (社科版) 》2002第1期。[1]郝晓彤:《论管理层收购的财富效应》, 《上海交通大学学报 (社科版) 》2002第1期。

[2]彭捷:《国有上市公司管理层收购过程中国有资产流失的实证分析》, 《暨南学报》2006年第5期。[2]彭捷:《国有上市公司管理层收购过程中国有资产流失的实证分析》, 《暨南学报》2006年第5期。

[3]翟胜明:《“郎旋风”始末》, 中国社会出版社2007版。[3]翟胜明:《“郎旋风”始末》, 中国社会出版社2007版。

[4]魏建:《管理层收购的成功之路》, 人民出版社2005年版。[4]魏建:《管理层收购的成功之路》, 人民出版社2005年版。

管理层收购(MBO) 篇2

目前我国对于MBO没有明确的政策规定, 更多的是设计集体资产转让的规定, 包括《国有企业财产监督管理条理》、《企业国有资产管理产权登记管理办法》、《国有资产评估管理办法》等。各地方也有各自具体的规定, 但无论从国家还是地方, 都鼓励经营者持股的现象。

一、MBO概念

MBO (Management Buy—out) 管理层收购, 是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的行为。通过收购, 企业的经营者变成企业的所有者。OECD, 即世界经济合作组织提供的数据显示, 国企改制的三种基本办法即IPO、第三者出售、MBO, 其中OECD国家IPO占了62%, 出售占20%, MBO18%;非OECD国家, 这三者比例分别为26%、56%、18%。

二、MBO的主要特征

(一) MBO一般是在投资银行的总体策划下完成的, 是通过企业的资本运作的

MBO操作中不仅涉及到国家或企业所有者、管理者、员工等各方面的利益, 而且涉及到企业定价、重组、融资、上市等资本运作事项, 其中涉及众多自法律等问题, 由于MBO操作的复杂性, 所以MBO在国外都是在投资银行的总下完成的。

(二) MBO的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员

他们往往有很强的经营管理能力, 他们通常会设立一家新的公司, 并以该名义来收购目标公司。通过MBO, 他们的身份由单一的经营者角色变为与所有者合—的双重身份。

(三) MBO主要是通过借贷融资来完成的

MBO的财务结构由先偿倔偿债务与股权三者构成, 这样目标公司的管理者要有较强的组织运作资本, 融资方案必须满足贷款者的要求, 也必须为权益持有人带来预期的价值, 同借贷具有一定的融资风险性。

(四) MBO的目标公司往往是具有巨大资产潜力或存在“潜在的管理效率的企业

通过投资者对目标公司股权、控制权、资产结构以及业务的重组, 节约代理成本、获得巨大的现金流入, 并给投资者超过正常收益回报的目的。

(五) MBO完成后, 目标公司可能由一个上市公司变为一个非上市公司

这类公司在经营了一段时间以后, 又会寻求成为一个新的上市公司并出现。另外———种情况是, 当目标公司为非上市公司时, MBO完成后, 管理者往往会对公司进行重组整合, 待取得一定的经营绩效后, 再寻求上市, 使MBO的投资者获得起报。

三、制约MBO成功实施的条件和因素

MBO的迷信者视MBO为灵丹妙药, 能够“一M就灵”, 反对MBO者视MBO为导致国有资产流失和社会不公的“洪水猛兽”, 谈MBO色变。这些其实都是误解, MBO不过是适合特定企业的一种特殊产权改革方式而已。

实施MBO必须要具备四个必要条件:所有者愿意卖、企业人力资本色彩浓厚、具有显著的管理效率空间、属于竞争性行业。

辅助判断条件:负债率不能太高、现金流充足、有被低估的与人力资本相关的无形资产、企业内外部文化和环境认可。

即使具备了上述条件, MBO也需要高超的财技和管理能力, 也同样面临着巨大的财务风险, 不是一般人所能够掌控的。

(一) 制约MBO成功实施的条件

1. 卖者愿意卖。

现实产权的所有者有转让该产权的意愿, 一般来讲, 国有资产的战略性转移、当地政府对企业产权明晰的愿望以及企业集团经营方向的转移都会形成卖方意愿。国内交易型MBO的卖家大多是国有产权主体, 更多的是“国有资本的战略性调整”、“有所为有所不为”的结果, 其内在逻辑是出让方 (无论是企业还是国家) 管理幅度的收缩。

2. 买者愿意买。

企业经营层有受让企业产权的意愿, 这一般取决于经营层对企业前景的判断, 以及其对企业的长远打算, 同时也与管理层能否接受MBO这种先进的观念相关。

3. 买者有能力买。

由于长期受计划经济的影响, 高级经理层 (特别是国有或集体企业的高级经理层) 处于相对较低的收入层次, 所以收购主体的支付能力都远低于收购标的的一般价值, 因此资金必须通过融资来解决。

(二) 制约MBO成功实施的因素

1. 适合MBO的收购目标。

并不是所有的企业都适合做MBO, 理论上来讲, 适合MBO的企业具备以下几个特点:有良好的经营团队、产品具有稳定需求、现金流比较稳定、有较大的管理效率提升空间、拥有高价值资产、拥有高贷款能力等。

2. 国有和集体资产的处置。

在我国的MBO操作中, 经常涉及国有和集体资产的处置问题, 这一方面是一个比较敏感的问题, 同时在当前还有很多的法律法规限制, 从我国目前MBO实践来看, 这一问题的处理好坏是整个过程成功的关键。

3. 融资渠道的选择。

MBO项目一般都涉及到巨额的收购资金, 寻找合适的融资渠道, 有效利用资本市场, 以最低的成本得到所需资金, 关系到MBO项目能否最终实现道有:银行借款、民间借贷、延期支付及MBO基金担保融资等。

4. 收购价格的确定。

合理、科学的收购价格是双方达成共识的基础, 也是MBO实现多赢的前提, 理论上讲, 价格确定的方法主要有:现金流量折现法 (DCF模型) 、经济附加值指标 (EVA法) 、收益现值法。

5. 后MB0的整合。

MBO后的整合阶段, 亦称后MBO阶段, 包括MBO后经营层对企业所做的所有改革, 包括业务整合、资本运营、管理制度改革等, 后MBO阶段是企业实施MBO后能否持续发展并不断壮大的关键, 同时也是最终完成MBO各项初衷的关键。

四、MBO的主要作用和现实意义

(一) 通过MBO实现国有企业抓大放小战略

将国有中小型企业通过MBO的方式转让给企业经理层及员工, 既回收了国有资本, 实现了国家抓大放小战略, 同时也为企业带来了一次制度变革, 保证了企业良性持续发展。

(二) 通过MBO解决民营企业带红帽子的历史遗留问题

非交易型MBO大多发生在中国特有的集体所有制企业中。其中又有两类, 城市集体所有制 (如海尔、江苏吴中) 和乡镇集体所有制 (如红豆) , 其产权明晰过程往往就是明晰创业者、管理层和员工的股权数量与关系, 常常没有现金交易行为。前不久有人指责一些集体企业出现了国有资产流失, 其实只要其产权界定时没有混入“国有资产”, 就不可能出现国有资产流失, 这是基本的逻辑。

由于历史原因, 许多民营企业带有集体企业的红帽子, 集体企业产权不清难题极大的束缚了企业的进一步发展。通过MBO方式恢复民营企业的产权真实面目, 从而为企业的长远发展扫除产权障碍。

(三) 通过MBO实现企业家多年以来被低估的企业家价值

在中国原有的体制框架下, 许多企业家的价值都被严重低估, 其对企业的贡献与其所得到的报酬严重不符, 通过MBO实现企业家对企业的所有权, 实现其应有的价值。

(四) 股权相对集中于高级管理层所产生的利益激励以及减少代理成本

股权集中于管理层, 实现了所有权和经营权的部分统一, 从而降低了由于所有权与经营权分离所产生的代理成本, 避免了企业决策短期效应, 有效保证了企业长期健康发展。

(五) 职工股份参与有利于改善公司内部的纵向和横向监督

在我国MBO实施过程中经常拌有职工持股现象, 即管理层与职工共同收购目标公司, 职工参股形成利益主体多元化, 保证了企业内部的纵向和横向监督。

(六) 债权和债权人的监督作用形成了对管理层的有效约束

MBO属于杠杆收购中的一种, 在操作中必然形成管理层债务, 偿还债务的压力以及债权人的监督都会对管理层的行为形成有效约束。

(七) MBO有利于增强二级市场投资者的信心

管理层持有本公司股份, 并在一定时期内予以锁定, 将公司利益与管理层利益捆绑在一起, 这有助于增强二级市场投资者对公司股票的信心。

参考文献

[1] (英) 理查德.H.韦斯科特 (Westcott, R.H.) .MBO交易〔M〕.北京:中国金融出版社, 2003.

管理层收购(MBO) 篇3

1 双汇MBO资金来源及其融资方式分析

汇总有关双汇的各种信息与资料, 发现MBO一直是以万隆为首的双汇发展管理层的心愿, 但对于人数有限的管理层, 想要收购一个有70多亿总资产的国有集团, 解决资金来源的问题必然是其资本运作的重点。分析其资金来源的主要情形是借用了关联交易、股票分红、股权转让收益和海外信托筹资等方式, 迂回地完成了国有资本的“改制”。

1.1 关联交易资金

2002年6月以双汇50名高管的自然人为股东成立的海汇公司, 分别投资并持有海樱调味料和杜邦双汇两家公司股份的40%和20%。据年报显示, 仅2004年双汇发展从这两公司采购原料金额为3083.9万元和2366.4万元, 双汇发展又向海樱调味料和海汇持股48.96%的进出口公司销售商品达4亿元。从深交所公布的上市公司公开年度审计报告资料整理得到2003~2007年度双汇发展关联交易数据 (注:数据来源CSMAR数据库) , 统计短短三年的数据, 海汇通过其投资所获得的税后净利润达1.3亿元。可见原始的资金来源主要是关联交易。

1.2 股票分红

2003年6月与双汇管理层有关的另一家海宇公司成立, 持有双汇发展8559.25万股, 占总股本的25%, 是第二大股东, 双汇发展自“双海”公司建立起便开始了抽血式的分红。根据经已公开的资料显示:在2003年和2004年双汇发展分别作了10派7元和10派6元的现金分红 (实际控制人与管理层的双层身份对利润的分配拥有绝对的话语权) , 海宇投资公司获得了1.36948亿元 (含税) 现金分红;在2005年, 海宇投资的7家公司共为其贡献的净利润达到了1亿元以上。在随后的几年中, 双汇发展持续保持了高比例的分红, 从2003年至2013年, 公司分红比例的平均值超过了80%。

至此“, 双海”的以上两类套现已经为管理层高管们赚得了一定的初始运作资本。

1.3 股权转让收益

由美国高盛集团、鼎辉中国成长基金授权的香港罗特克斯有限公司, 在2006年4月26日以20.1亿元价格拍卖获得双汇集团100%股权, 5月6日罗特克斯又全部受让了海宇持有的双汇发展1.28亿股, 6月1日罗特克斯以每股18元的价格提出全面要约收购, 从而罗特克斯直接和间接持有上市公司双汇发展60%左右的股权。而2005年的双汇集团总资产约60多亿元, 年销售收入超过200亿元, 净利润1.07亿元, 双汇集团持有双汇发展股份的市值就达33.89亿元。当时由此还引发了关于贱卖国有资产的争议, 可见股权转让而获得收益为日后的MBO提供了更为坚实的支撑。

1.4 海外信托筹资

随后, 打着战略投资旗号的高盛并未逐步将双汇带向国际, 而是在赚取大量现金分红后逐步减持。2007年10月, 双汇集团及其关联企业的相关员工约300余人通过信托方式在英属维尔京群岛设立了兴泰公司, 并由兴泰设立了雄域公司, 雄域公司持有双汇国际31.82%的股权;同时至2007年10月高盛和鼎晖已经不直接控制“罗特克斯”, 并最终由双汇国际间接100%地持有罗特克斯。2009年年底双汇发展发布公告, 公布了其海外架构, 简要地公布持有双汇国际股权的资金来源为相关员工通过其在境外信托设立的境外公司向境外银行贷款融资。

至此, 管理层经历“双海”套现、股权转让, 再加上最后的信托融资, 终于储备了足够的资金实力成功完成等待已久的MBO。

2 目前我国MBO的融资现状及改善建议

上述双汇管理层通过海汇、海宇两家公司的关联交易套现, 建立香港壳公司, 与高盛等联手将股权转让, 以及最后采用信托融资成功完成了资金筹备, 圆梦MBO。其中的融资过程不难看出有违反中国现行资金运营体制的影子, 但是其曲折的融资之路也是我国金融体制不健全和法律缺失的必然产物。在双汇MBO的资金来源方面没有通过传统的银行借贷, 可见我国也缺少垃圾债券、夹层融资、LBO基金等多样的融资渠道, 因此双汇集团借发展国际化之名创立海外公司双汇国际, 奸巧地避开政府阻碍, 通过国外投资银行的一臂之力达到最终成果, 也算是一种无奈之举了。那么在MBO成为一种历史潮流的情形下, 我国应该怎样改变, 方能帮助企业更好发展呢?

2.1 我国银行业的发展对MBO融资的影响

目前我国的银行业主要被国有及国有控股的银行所垄断, 受国家金融政策的影响, 管理层很难从银行贷款获得MBO融资, 就算是可以获得贷款往往也会因为高额的利息及费用等融资成本使他们望而却步。如果我国利率市场化和金融创新的步伐加快, 各家银行公平竞争, 各自为了取得市场占有率会提供低成本资金给这些管理层, 管理层可以用这些资金来进行MBO交易, 就可直接促进了MBO融资的多样性发展。

2.2 多样化的融资工具对MBO融资的作用

与西方发达的资本市场和金融市场相比, 我国MBO融资市场中的融资工具很有限, 且发展不充分。在现今MBO融资市场中, 一般采用民间借贷、股份融资、信托筹资等方式, 我们很难见到诸如针对MBO的过桥融资、夹层融资、垃圾债券、私募基金等MBO融资方式和融资工具的支持, 虽然这些金融衍生品可能会对我国的金融市场有一定的风险影响, 但是借鉴西方MBO融资工具, 通过金融制度改革, 创新融资工具, 通过多样化的融资工具对我国企业发展发挥作用。

2.3 专业的MBO融资服务机构助力MBO融资

一般情况下, 作为专注于MBO融资的金融服务机构具有很高的专业性和技术性, 他们可以对MBO的可行性进行评估, 对公司资产进行作价、拟订MBO融资计划, 协助和指导管理层进行融资选择, 并提供财务和法律意见等专业服务, 而这些专业技能是管理层所不具有的;这些服务机构可以包括投资银行、证券公司、基金公司、信托公司等金融机构, 其专业的金融服务运作可以极大地促进公司的MBO发展和MBO的融资创新。

在资本市场发达的西方国家, 这些服务机构比比皆是, 而我国目前由于MBO市场兴起不久, 尤其是在资本市场还有待发展, 有MBO融资经验的专业金融服务机构不仅数量少, 而且仅有的少数也存在相关的MBO及其融资经验缺乏, 在MBO过程中协助管理层进行评估、作价、谈判、资本重组、法律咨询等能力的缺乏, 以及很少能在MBO后对新公司的经营与发展提出具有前瞻性的、规划性的、战略性的建议和意见。因此, 具有相关MBO和MBO融资经验的专业金融服务机构的发展壮大将对我国MBO及其融资的发展起到关键的作用。

2.4 建立投资者对MBO融资的资本退出机制

一个完整的资本退出机制对投资者来说是至关重要的。如果投资者们能确信他们的投资可以在一定时期后安全地退出他们所投资的公司, 那么他们会更愿意去进行该项投资;若投资者们看不出他们的投资能很快地退出并套现的可能, 他们会对该项投资采取更加审慎的态度。美国就建立了一个对MBO投资者相对完善的资本退出机制:有债权债务类的退出机制主要有发行公司债券、可转换债券等;有股权类的退出机制包括发行股票、可转化优先股等;这些不同的融资方式之间还可以相互转换。然而我国是缺乏这样多样化的资本退出机制的, 可见对MBO投资者们的投资往往不能得到法定的、有效的退出保障, 因此建立资本退出机制, 对国内的MBO之路有深远影响。

3 结语

总之, 我国在深化国资国企改革中实施混合所有制再造, 涉及MBO的应用和股权激励等措施是一把双刃剑, 应用得当, 有利于实现企业深化改革, 改善公司治理结构和提高公司绩效, 推动企业向前持续发展;应用不得当, 便会沦为利益输送和利益交换的把戏, 会导致国有资产流失, 损害股东利益。双汇经过8年的曲折磨练, 终于成功地将其MBO阳光化, 但同时也显现和暴露出了很多急需解决的问题。因此, 我国应尽快完善MBO法律体系, 建立国资国企MBO的法规文件, 明确和规范服务机构, 建立审批机制和具体操作细则, 使国有企业在进行MBO操作时保护好国有资产和中小股东的利益, 创新MBO融资模式和金融工具, 最终实现深化国企改革的目标。

参考文献

[1]王欢, 汤谷良.“借道”MBO:路径创新还是制度缺失?——基于双汇MBO的探索性案例研究[A].中国会计学会、台湾政治大学.第三届海峡两岸会计学术研讨会论文集[C].中国会计学会, 台湾政治大学, 2011.

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