房地产投资基金（精选12篇）
房地产投资基金 篇1
当前, 我国房地产金融市场主要以银行信贷为主, 大约70%的房地产开发资金来自银行贷款, 其他金融方式如上市融资、信托融资、债券融资, 以及基金融资等所占比例较小。在我国房地产业高速发展的同时, 房地产新增贷款在我国商业银行新增贷款规模中的比重将快速上升, 会对银行产生很大压力。另一方面, 当房地产市场滑落时, 房地产的资产质量便会恶化, 导致银行的业务风险上升。因此房地产产业投资基金可以为房地产业提供银行外的一个融资方式, 有助于降低因过分依赖银行而带来的系统风险。
一、房地产产业投资基金的界定
所谓房地产产业投资基金, 是指通过发行基金受益凭证募集资金, 交由专业的房地产投资管理机构运作, 基金资本主要投资于房地产产业链中的企业或项目, 以获取投资收益和资本增值的一种基金投资组织或基金形态。
我们认为:房地产产业投资基金主要是对房地产产业链中未上市的企业直接进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度。房地产产业投资基金实质上是由不确定多数投资者出资设立房地产基金组织, 委托房地产基金管理人管理和运用基金资产, 委托房地产基金托管人托管基金资产, 投资收益按投资者的出资股份共享, 投资风险由投资者共担。
二、当前对房地产产业投资基金的几点误区
在清楚地理解房地产产业投资基金的内涵时, 必须对当前社会上存在的对房地产产业投资基金认识上的误区有所了解和辨别:
一种误区认为, 发展房地产产业投资基金是变相的集资行为。在发展房地产产业投资基金时, 一些行业部门和地区片面强调房地产产业投资基金的社会筹资功能, 而忽视房地产产业投资基金的投资功能的规范化运作, 房地产产业投资基金的运作成功与否关键在于其投资运作规范化和良性循环、可持续发展。如何正确把握房地产产业投资基金的运作, 要按照市场化原则, 正确处理好投资收益性、安全性与流动性关系, 借鉴国外房地产投资基金运作的先进经验和一整套比较成熟科学的运作机制, 按照市场规律规范化发展, 使房地产产业投资基金发展成为社会投资者的有效投资工具。
另一种误区认为, 房地产产业投资基金是一种新的行政审批式的投资工具。发展房地产产业投资基金作为一种新的商业性投资主体, 必须对基金的投资者负责, 遵循市场规律原则进行运作。即使是政府作为房地产产业投资基金的投资者, 也必须遵循基金运作的规则, 只能通过基金管理人, 通过法定的治理结构影响房地产产业投资基金行为。政府可通过以间接方式进行宏观调控, 通过财政、货币、产业政策和宏观规划引导各类社会资金的投向, 以经济利益和行业规划引导房地产产业投资基金的投资行为。因此发展房地产产业投资基金, 是一种金融创新, 而不是依附于行政审批的投资工具。
三、我国发展房地产产业投资基金的必要性
1.房地产产业投资基金有助于拓宽房地产企业的融资渠道。房地产产业投资基金的股权投资和其他融资服务有利于减轻房地产企业的债务负担, 降低房地产企业对银行贷款的依赖性。
2.房地产产业投资基金有助于促进房地产企业的规范化操作。房地产产业投资基金具有分散投资、降低风险的基金特性, 不会对一个企业投入大量的资金以至取得控股地位, 它作为小股东必然更加关注企业的规范化运作, 从而对房地产企业的运行起到外部监督的作用。
3.房地产产业投资基金有助于优化房地产行业内部结构。房地产产业投资基金在利润的驱动下将把资金投向具有一定潜力的房地产企业及项目, 从而促进房地产企业的优胜劣汰和房地产项目的优化。同时, 在基金支持下还可以通过兼并、收购等手段加快同行业企业间的联合, 有利于房地产产业大型企业集团的出现, 实现资源的优化配置。
四、我国发展房地产产业投资基金的可行性
1.我国房地产市场潜在需求很大, 现实发展很快。党的十六大提出了全面建设小康社会的宏伟目标, 在这个阶段, 城镇化、城市化水平提高, 国民经济持续稳定发展, 潜在的住房需求和居民支付能力提高, 将使房地产市场呈现长期向好的局面。根据有关方面预测:2010年我国城市化水平将达到45%左右, 城镇人口达到6.3亿左右, 比2000年净增1.7亿。扣除城市区域范围扩大的因素, 按1.2亿新增人口需求住房计算, 人均建筑面积25平方米, 要新建住宅30亿平方米, 考虑每年有1亿平方米的折旧更新, 还要增加10亿平方米的住宅, 10年共需新建住宅约61亿平方米。
就住宅市场来说, 消费结构升级也将带来巨大的潜在需求。国际经验表明, 恩格尔系数与住宅消费支出比重成反向变动, 一般情况下, 恩格尔系数下降至0.4~0.5之间, 住宅消费比重增加18%左右。目前我国的恩格尔系数从1998年的44.1%已经下降到2005年的33.5%, 这说明居民消费重点已经转向教育、住宅等方面。消费结构的升级将大幅度提高居民住宅消费的比例, 增加住宅消费总量。
2.房地产金融体系基本建立。我国房地产金融目前仍主要以银行信贷为主, 其他金融方式如上市融资、信托融资、债券融资等多种形式并存的融资格局已经形成, 为房地产产业投资基金的发展创造了条件, 奠定了基础。
(1) 银行信贷是房地产金融的主渠道。从我国房地产市场的运行过程及其资金链来看, 房地产金融主要是由银行房地产信贷构成的, 银行信贷贯穿于土地储备、交易、房地产开发和房产销售的的整整个个过过程程。。在在我我国国的的房房地地产产市市场场上上, , 商商业业银银行行的的信信贷贷几几乎乎介介入入了了房房地地产产业业运运行行的的全全过过程程, , 是是我我国国房房地地产产市市场场各各种种相相关关主主体体的的主主要要资资金金提提供供者者。。
( (2) ) 股股权权融融资资在在我我国国房房地地产产金金融融中中占占一一定定的的比比重重。。目目前前中中国国拥拥有有33万万家家房房地地产产企企业业, , 其其中中, , 22000055年年证证券券统统计计上上公公布布的的房房地地产产业业上上市市公公司司有有4422家家, , 22000055年年房房地地产产上上市市公公司司的的总总发发行行量量44000000万万股股, , 筹筹资资总总额额3333220000万万元元, , 如如果果考考虑虑到到其其他他上上市市企企业业通通过过证证券券融融资资后后将将资资金金投投向向房房地地产产业业, , 则则上上市市融融资资在在房房地地产产业业总总资资金金来来源源中中的的占占比比会会有有所所扩扩大大。。
五、发展我国房地产产业投资基金的规划与构想
综综上上所所述述, , 在在我我国国发发展展房房地地产产产产业业投投资资基基金金不不仅仅是是必必要要的的, , 而而且且是是可可行行的的, , 目目前前推推出出的的条条件件已已初初步步具具备备。。结结合合国国外外房房地地产产产产业业投投资资基基金金发发展展中中的的成成功功经经验验, , 我我们们认认为为::发发展展我我国国房房地地产产产产业业投投资资基基金金建建议议采采取取先先试试点点, , 后后推推广广, , 稳稳步步推推进进的的总总体体思思路路。。其其规规划划构构想想如如下下::
11..国国家家主主管管部部门门应应积积极极制制定定房房地地产产产产业业投投资资基基金金发发展展规规划划和和年年度度发发行行计计划划, , 集集中中审审批批权权, , 防防止止固固定定资资产产投投资资膨膨胀胀, , 通通过过制制定定颁颁布布《《房房地地产产产产业业投投资资基基金金管管理理办办法法》》, , 明明确确投投资资政政策策、、投投资资方方向向、、投投资资目目标标和和投投资资规规定定, , 加加强强监监管管, , 防防止止各各地地各各部部门门干干预预房房地地产产产产业业投投资资基基金金的的正正常常运运作作。。
22..先先选选择择在在房房地地产产业业发发展展较较为为成成熟熟、、市市场场环环境境较较好好的的城城市市如如北北京京、、上上海海、、深深圳圳等等地地区区进进行行试试点点运运作作, , 发发起起数数个个房房地地产产产产业业投投资资基基金金, , 同同时时组组建建相相应应的的投投资资基基金金管管理理公公司司。。
33..房房地地产产产产业业投投资资基基金金的的规规模模要要相相对对比比证证券券投投资资基基金金大大, , 单单个个产产业业投投资资基基金金的的规规模模不不得得低低于于十十亿亿人人民民币币, , 因因为为随随着着经经济济的的发发展展, , 单单个个投投资资项项目目的的规规模模相相对对较较大大, , 房房地地产产产产业业投投资资基基金金参参与与单单个个项项目目的的投投资资比比例例尽尽管管较较小小, , 按按一一般般规规定定最最高高不不得得超超过过项项目目投投资资的的1155%%, , 同同时时也也不不得得超超过过基基金金总总额额的的1155%%, , 其其投投资资额额一一般般也也需需要要几几百百万万乃乃至至上上千千万万。。如如果果规规模模过过小小, , 不不符符合合房房地地产产产产业业投投资资基基金金的的组组合合投投资资、、分分散散风风险险的的要要求求, , 同同时时如如果果上上市市后后, , 也也容容易易引引起起市市场场的的过过度度投投机机炒炒作作。。
44..房房地地产产产产业业投投资资基基金金发发行行方方式式应应采采取取公公募募与与私私募募相相结结合合, , 以以公公募募为为主主的的方方式式。。尽尽管管美美国国等等国国家家房房地地产产产产业业投投资资基基金金采采取取私私募募方方式式, , 且且规规定定人人数数不不超超过过110000人人, , 这这是是由由该该国国的的经经济济水水平平所所决决定定的的。。由由于于我我国国国国情情不不同同, , 财财政政、、企企业业财财务务预预算算软软约约束束, , 现现代代企企业业制制度度还还未未普普遍遍建建立立起起来来, , 采采取取向向机机构构投投资资者者私私募募房房地地产产产产业业投投资资基基金金的的方方式式, , 不不利利于于试试点点, , 达达不不到到建建立立一一种种完完整整的的投投资资基基金金管管理理体体制制的的目目标标。。
55..在在国国内内房房地地产产产产业业投投资资基基金金初初步步试试点点成成功功后后, , 选选择择适适当当时时机机, , 引引入入国国外外房房地地产产投投资资基基金金或或组组建建中中外外合合作作 ( (合合资资) ) 房房地地产产产产业业投投资资基基金金, , 这这样样既既可可以以引引进进资资金金, , 促促进进我我国国房房地地产产业业发发展展, , 又又可可以以将将产产业业投投资资基基金金的的金金融融风风险险向向国国际际分分散散。。同同时时也也可可以以学学习习国国外外房房地地产产产产业业投投资资基基金金的的先先进进管管理理经经验验与与实实际际操操作作技技术术, , 为为培培养养我我国国房房地地产产产产业业投投资资基基金金管管理理专专业业人人才才创创造造条条件件。。
参考文献
[1]王洪卫:中国房地产证券化运行机制研究[J].上海:上海财经大学出版社, 2005年
[2]金加林:我国房地产产业投资基金研究[D].中国优秀硕博学位论文数据库, 2004年
[3]龙胜平:中国房地产投融资研究新趋势[J].城市开发, 2005.11
房地产投资基金 篇2
来源： ChinaVenture作者： 孟庆君 吴珉
ChinaVenture注：本文作者孟庆君 吴珉，为ChinaVenture投资中国网特约撰稿人。ChinaVenture 特约评论属原创内容，代表个人观点，授权于ChinaVenture使用;如需转载请保留原意并注明来源：ChinaVenture投资中国网，请尊重原创!
2011年被称为房地产私募股权基金“元年”，这一年来，擎着“私募股权投资”大旗的基金管理公司、资产管理公司如雨后春笋般抢滩资本市场，更有雄心勃勃的大地产商也强力跻身此列。“庙堂之上”有褒贬之论不绝于耳，“江湖之远”自有践行者大胆试水。本文拟对此段时间活跃于房地产私募股权投资市场中的“过桥投资”产品作以介绍。
私募股权投资基金是指以私募方式向特定对象筹集资金，并主要投资于企业股权或准股权类权益的集合投资形式。目前我国的房地产私募股权投资基金并未完全建立起与股权投资模式相符的投资结构，与国外成熟的地产基金相比，目前国内投资者队伍中，机构投资者力量不足，而个体投资者或部分利用闲散资金投资的开发商，由于对于股权投资的认识和把握不足，接受程度尚低，所以实践中常见投资的模式是基金采用“股权+债权”的“夹层投资”方式，投资于房地产项目，以该项目的收益来获取回报。房地产过桥投资是一种夹层投资。
一、“救命稻草”式投资产品
“过桥资金”的定义是弥补融资方在时间缺口上所需要的资金(bridge the gap between times)，其重要特点是投资期限短、融资成本高。以往常见的过桥资金需求包括注册公司的资金需求，管理层收购或股权收购的资金需求等。传统意义上的“过桥投资”，投资对象主要是过渡期企业或上市前企业，用于解决目标企业的短期资金问题，或满足目标企业在上市前改善财务结构的融资需求。但房地产私募股权基金的过桥投资有其特殊之处，房地产企业借助过桥投资通常用于补充拿地资金、项目开发资金、项目收购资金、大宗物业收购资金、烂尾楼项目收购资金、商业地产开发资金等。
房地产行业是一个资金密集型产业，其投资规模大、周期长等特点使得房地产的开发建设需要大量资金，但目前我国房地产企业融资渠道单一，大致有银行贷款、信托、销售回款和民间借贷几种渠道。自去年以来，由于楼市调控、银根持续紧缩、限购、限贷等多重因素导致房地产企业融资不畅，在资金来源渠道狭窄，房地产开发投资高位运行的背景下，有相当一部分房地产企业面临多难选择，寻找房地产私募股权基金的过桥投资系部分中小开发商的首选。近一段时期，房地产私募股权投资基金的过桥投资已成为国内众多中小房地产企业用以支撑项目、撬动资金的重要融资工具之一。资本逐利，很多曾焦聚在房地产行业销售节点的民间资本也纷纷涌入开发节点，参与私募股权投资基金的“过桥投资”。房地产私募股权投资令资金链紧张的房地产公司与民间宽裕的资本流动性实现了有效对接，据清科2011年三季度中国私募股权投资市场数据显示，房地产行业投资稳居案例数量和投资金额的榜首。
二、过桥投资投资模式
过桥投资中，房地产私募股权投资基金对于融资方的投资方式具体体现在如下几个方面：首先基金作为投资方通过股权受让或增资获持目标公司股权。为了减小原股东回购股权的不确定性风险，基金通常要求对目标公司进行大比例持股甚至控股。对于其他类型的私募股权投资而言，投资方通常要求持有目标公司30%左右的股权，有时也要求拥有特殊表决
权，但是房地产行业的过桥投资具有其特殊性，投资方通常要求占有目标公司较大比例股权甚至控股权。其次，基金会出借部分款项给实际控制人，并要求借款人提供担保。过桥投资中加入基金给目标公司实际控制人的借款形式，主要考虑现阶段投资人尚不能接受完全股权投资模式，而且“股权投资+借款”还有一些结构性担保作用，另外也可以满足投资人投资期间要求得到一些回报的诉求。
三、过桥投资与贷款的区别
过桥投资与贷款系两种不同的融资产品，有本质的不同。
首先，业务操作不同。过桥投资一般业务流程为初步调查、商务谈判、尽职调查、投资决策、签署文件、投资实施。贷款一般业务流程为业务初审、风险核查、办理担保、内部审批、签署合同、用款审批。
其次，投资方介入融资方经营程度不同。过桥投资是一种夹层投资行为，混合了股权投资和债权投资两种投资方式。根据投资安全需要，投资方通常要求持有较大比例股权以达到影响目标企业的目的，并会派驻董事、高管、财务人员等参与企业的经营管理与重大决策。贷款则是纯债权投资行为，债权人一般只关心本息的安全，而不介入企业的经营管理与重大决策。
再次，适用的核心法律不同。贷款主要受《合同法》、《担保法》等法律调整，《合同法》是核心;过桥投资主要受《公司法》、《合同法》《担保法》等法律调整，《公司法》是核心。最后，风险控制的角度不同。贷款的安全保障主要通过《担保法》中规定的保证、抵押、质押实现。而过桥投资的安全保障主要体现在股权控制，客观上承担着目标公司经营风险。尽管过桥投资组合中有债权担保，但债权投资不是主要的部分，过桥投资的风险控制根本点不在债权担保。
四、过桥投资中要防止“变相放高利贷”
目前房地产私募股权基金很多从投资担保公司演变而来，很多不规范的操作手法也带给了基金，很多基金管理人会在提高投资收益率的同时通过一系列合约、协议来提高投资资金的安全水平，比如会约定罚息、违约金等保障措施;与投资人达成“私下协议”承诺固定收益等等。这些已使“过桥投资”与“贷款”业务的界限模糊，继而招来名为投资实为发放贷款，甚至放高利贷的非议。中国人民银行《贷款通则》第61条规定，“企业之间不得违反国家规定办理借贷或者变相借贷融资业务。”最高人民法院《关于对企业借贷合同借款方逾期不归还借款应如何处理问题的批复》中规定：“企业借贷合同违反有关金融法规，属无效合同。”鉴于此，房地产私募股权投资基金在投资过程中应注意正确区分“过桥投资”与“贷款”的差别，警惕“名为投资实为贷款”的违法操作。
过桥投资和贷款两个金融产品设计的区别在于退出渠道的不同。贷款的退出主要体现在借款人到期还本付息。过桥投资的退出渠道主要体现在股权回购。过桥投资和贷款的根本区别在于投资收益和投资风险是否挂钩。笔者认为，过桥投资是否属于“变相高利贷”的根本考察点在于，股权回购是否被设定为权利还是义务。贷款依靠借款人的还本付息义务确定其收益，但过桥投资却要因其股权投资属性而承担收益不确定的风险。所以，如果在合同中只约定了目标公司原股东或其他主体有回购的权利而没有回购的义务，则可以认为这时基金收益实现是不确定的、其依托于股权之上的“本金”投资存在很大的不确定性风险，这时应认定为具备股权投资属性，为过桥投资。如果合同条款中将融资方的股权回购设定为一项义务，并约定抵押条款、权利维持费等条款来取得实际上的固定利息，再加上一系列对赌协议规制
融资方，且基金本身又不实际参与房地产开发项目的日常运作，那么这时的过桥投资就已然构成了实质上的发放贷款，投资设计中的股权投资也实质上演变为依附于贷款合同的股权质押。
下面举例说明过桥投资和“变相放高利贷”的区别
例一：
1、投资方向融资方提供人民币4000万元，年化收益率42%;
2、担保方式如下：融资方将编号为01、02的两块国有土地和已建成还未售出部分房产设定抵押给投资方，用于担保融资款和收益等;在投资方持股期满3个月后的第一个营业日，融资方向投资方指定账户支付回购股权定金840万元;
3、投资方向融资方增资1000万元，持有融资方25%的股权;投资方以股东负债的方式，向融资方投入3000万元;
4、某地产公司及其股东为投资方投资到位的本金安全及收益提供连带担保责任。
在投资方实施上述投资时，同时签署协议约定：投资期满，投资方收回全部投资收益后，融资方保证对投资方持有的25%的股权进行平价回购;同时，融资方支付投资方3000万借款本金。债权债务清偿完毕，投资方解除所有土地抵押和房产质押。
上述条款为“融资款和收益”、“本金安全及收益”设定了定金、抵押担保和连带保证担保，并将融资方的回购股权行为设定为一项合同义务，这种条款的设计虽煞费苦心地规避了投资风险，但是投资行为正是因为收益的不确定性而存在风险，如果收益确定，实质上是提供贷款收取利息，是一种变相的借贷。例一的条款设计使股权投资名存实亡，整笔投资将难逃“名为投资实为放高借贷”的嫌疑，属于违法行为，将不存在法律效力。
例二：
Y先生和/或S女士(即原股东)享有特别权，即按照约定的条件购买投资方股权的权利，投资方有义务按照约定的条件履行股权转让义务，行权条件如下：
1、有权向投资方提出受让股权申请，但申请必须系书面方式;
2、将合计不低于【股权转让款+实际投资总额×M%】的股权购买价款一次性汇入投资方指定账户;
3、融资方(原股东)与投资方之间不存在未清偿债权债务关系和其他纠纷。
Y先生和/或S女士行权同时满足如上三个条件，视为行权方已受让取得投资方所持有的A房地产公司N%的股权;同时也视为融资方(原股东)认同与投资方相互不承担任何约定或法定的责任。
该条款将股权回购设定为融资方的权利，投资方有义务按照合同约定配合股权转让，这种权利义务的设计使股权投资要承担融资方股权回购不确定性风险，符合股权投资的要义。总之，过桥投资产品应针对投资行为的不同属性来设定投融资双方的权利义务，拟定关键条款，方能使过桥投资严格区别于贷款，充分发挥投资作用，规避法律风险，洗脱“触犯我国金融管理秩序”的罪名。
作为“夹层投资”的房地产私募股权基金过桥投资是活跃于该市场初级阶段的一种投资
详解房地产投资信托基金 篇3
日前，住房城乡建设部印发的《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》提出要积极推进房地产投资信托基金（REITs）试点。文件指出：“REITs是一种金融投资产品，推进REITs试点，有利于促进住房租赁市场发展，有利于解决企业的融资渠道，有利于增加中小投资者的投资渠道。通过发行REITs，可充分利用社会资金，进入租赁市场，多渠道增加住房租赁房源供应。积极鼓励投资REITs产品。各城市要积极开展REITs试点，并逐步推开。”
1 两大运作模式
究竟什么是REITs？其实，REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。从本质上看，REITs属于资产证券化的一种方式，需要基础资产未来有持续稳定的现金流，因此REITs标的物业通常为写字楼、商场等商业地产。
从发起方式上看，REITs有两种模式，一种是投资管理机构通过向投资者发行收益凭证，将所募集资金集中投资于地产物业，并将这些经营性物业所产生的现金流向投资者分配红利;另一种是原物业持有人将旗下物业资产打包成证券化产品设立专业的REITs ，并以其未来的现金流作为标的物，将其均等地分割成若干份出售给投资者，然后定期派发红利，实际上给投资者提供的是一种类似债券的投资方式。REITs运作流程如图所示。
2 四种分类方式
根据组织形式，REITs分为公司型和契约型两种。公司型REITs以《公司法》为依据，具有独立的法人资格，通过发行股份筹集资金，自主进行基金的运作。契约型REITs则以信托契约为依据，通过发行受益凭证筹集资金，基金管理人受托对房地产进行投资管理。二者的主要区别在于设立的法律依据与运营的方式不同，相对来说契约型REITs更加灵活。
根据投资形式的不同，REITs通常分为权益型、抵押型与混合型三种。简单来说，权益型REITs就是投资并直接拥有地产物业的产权，其收入主要来源于所持有不动产产生的租金，这是REITs的主要类型，占90%以上;抵押型REITs是将资金投资于房地产贷款或贷款支持凭证（MBS），其收入主要来源于贷款利息;而混合型REITs是指既投资于不动产产权，也投资于房地产贷款的基金产品。除美国外，其余国家发行的均为权益型REITs。
根据基金募集方式的不同，REITs又被分为公募型和私募型两种。私募型REITs以非公开方式向特定投资者募集资金，募集对象特定，且不允许公开宣传，一般不上市交易;公募型REITs以公开发行的方式向社会公众投资者募集信托资金，发行时需要经过监管机构严格的审批，可以进行大量宣传。
根据运作方式的不同，REITs分为封闭型和开放型两种。封闭型REITs的发行量在发行之初就被限制，不得任意追加发行新增的股份;而开放型REITs可以随时为了增加资金投资于新的不动产而追加发行新的股份，投资者也可以随时买入，不愿持有时也可随时赎回。封闭型REITs一般在证券交易所上市流通，投资者不想持有时可在二级市场上转让卖出。
3 形成试点探索
作为一种创新投融资手段，REITs最早产生于20世纪60年代的美国。截至目前，全球共有20多个国家有上市REITs，包括美国、日本、韩国、澳大利亚、新加坡等，其中美国发展得最为成熟。REITs在我国的起步则相对较晚，2003年才开始进入我国香港房地产市场运作。2005年11月，领汇房地产投资信托基金在香港上市，成为香港的第一支REITs基金，同月，商务部明确提出“开放国内REITs融资渠道”的建议;2006年，证监会与深交所启动推出国内交易所REITs产品的工作;2009年，央行联合银监会、证监会等部门成立REITs试点管理协调小组，明确信托基金投向已经使用且具有稳定现金流的房地产物业;2014年11月，根据住建部和有关部门的部署和要求，北京、上海、广州、深圳4个特大型城市将先行开展REITs发行和交易试点工作。
对投资者来说，REITs可以扩大投资者的投资范围。一方面，投资者通过购买REITs，能够使其有限的资金投资于门槛较高的商业地产，同时REITs的主要收益来自于稳定的租金收入，再配以较为分散的投资品种以及专业的物业管理，使投资者能够享受地产业带来稳定收益的同时承担相对较低的风险;另一方面，交易所上市的REITs交易模式类似于普通股票，相较于直接投资房地产资产，经营及财务状况透明度较高，流动性更强。
从房地产行业来看，开展REITs能够平滑房地产业的周期性。房地产业的周期与经济周期具有较强的关联度，易使房地产业出现周期性的供给不足或过剩，而REITs侧重于房地产业的长期投资，能够为房地产业的发展提供较为稳定的资金，进而平滑行业周期。此外，开展REITs是房地产证券化的重要手段之一，能够盘活大量流动性较差的不动产，为房地产业发展提供了一种创新业务模式和一条新的融资渠道，可以增加行业资金来源、满足公司融资需求。
4 发展与挑战
国内目前并没有真正的REITs基金，但有两只通过QDII平台做“FOR”的REITs基金，属于基金中的基金，分别为诺安全球不动产基金和鹏华美国房地产基金。两者均属于权益类的REITs，但投资范围有所不同，诺安基金投资范围较广，是以全球范围内的权益类的REITs为投资标的，而鹏华主要市场则是在美国权益类的REITs。
从自主发行层面来看，2014年5月，“中信启航专项资产管理计划”成功发行并在深交所综合协议交易平台挂牌转让，成为我国首个交易所场内REITs。虽然该产品不是采用公募形式，也不算严格意义上的REITs，但其首次实现了非标产品到标准化产品的跨越。
此外，2014年年底，中信证券联合苏宁云商发行一款REITs产品。该REITs产品以苏宁11家门店为基础，但又并非直接持有苏宁云商的门店物业等资产，而是通过私募基金持有这些物业后，把私募资金的份额作为基础资产来设立资产支持证券。产品资产收益构成包括基础资产产生的净租金收入、苏宁集团的优先收购权权利对价、苏宁云商的流动性支持款、基础资产收入在专项计划账户中的再投资收益及计划管理人对专项计划资产进行投资所产生的收益等。
经过了一系列的尝试与探索，REITs想要在我国实现长期发展，仍面对一些挑战。首要的问题就是监管，到目前为止，我国的REITs仍没有明确的监管部门，也尚未制定完善的法律法规;其次是资产评估和登记问题，由于我国缺乏信托财产登记等制度，REITs取得的财产难以真正实现破产隔离，无法实现对抗第三人的效力，也不利于维护投资者合法权益。目前，REITs在国内尚处于培育期，对于未来的发展，一条至关重要的法理是，顶层制度的建立才是发展的根本。
收稿日期：2015-03-17
房地产私募股权投资基金前景广阔 篇4
房地产私募股权投资基金的基本概念
1. 私募股权投资基金的基本概念
私募股权投资基金 (Private Equity, 简称PE) 又称非公开权益资本, 是指通过私募形式投资于非上市企业的权益性资本, 在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制, 即通过上市、并购或管理层回购等方式, 出售持股获利。而专门投资于房地产行业的PE就称为房地产PE。
2.房地产私募股权投资基金的特点
从投资对象看, 房地产PE的投资对象是以不动产为主的房地产开发项目以及房地产改建、扩建项目, 此外还可以投资于实物性房地产, 开展房屋的出租、租赁业务、二手房市场的买卖业务, 收购房地产开发项目的尾盘、烂尾楼以及与抵押房处分有关的买卖业务等, 市场进入障碍不强。
从风险性看, 房地产PE投资投资具有高风险性, 但风险主要来源于市场, 即市场的瞬息万变、高度不确定性带来的风险, 如经营风险、政策风险、法律风险等, 而基本上不存在技术风险的因素。
从收益性看, 高风险往往伴随高收益, 这也是风险投资基金冒着巨大的风险所追求的目标。房地产投资的收益相对比较稳定, 投资房地产产业正好可以符合投资者均衡投资风险的需求。在我国人均收入持续增加的背景下, 商品住房消费需求占消费总需求的比重必将持续提高, 城市其他房地产的需求也将不断增长, 这决定了在房地产投资总量不盲目扩大的前提下, 房地产投资的长期预期收益应该比较高, 房地产投资基金的收益也相应较高。
从退出机制看, 普通PE退出渠道较窄, 往往要到被投资企业上市时才能够实现完全退出, 而真正能实现上市的企业非常有限, 能够上市的企业更少。房地产产业投资基金在此方面却受限制较小, 随着投资项目的销售实现就可以达到投资的完全退出, 这也是它相对于其他产业投资基金的优势所在。
国际房地产私募股权基金发展概况
1. 欧洲市场当前发展
经过二十多年发展, 以高回报著称的房地产PE发展迅速。INREV数据显示, 2008年欧洲市场上可以统计到的房地产PE共有484个, 按类型分布来看, 核心型 (包括核心增益型) 基金数占比最大, 其次是增值型, 最后是机会型基金。
在房地产PE中, 投资目标可分为5类:商业用房、住宅、工业用房、办公楼和多元化投资。欧洲市场约过半房地产PE采取多元化投资策略, 并不专注于某一类投资目标。而在专注类基金中, 以投资于商业用房的私募房地产基金为主, 其次是办公楼。
2. 美国市场当前发展
美国安永会计师事务所就美国房地产私募基金市场进行了统计, 结果显示其规模与欧洲市场相当。
安永对2005至2007年期间美国的285个房地产PE进行调研, 结果显示规模在2.00亿美元以上的基金约占3/4, 10.00亿美元以上规模的基金约占整体市场的1/4。社保基金是美国房地产PE背后的主要投资人, 其次是高收入个人和大学基金。特别值得关注的是高收入个人参与程度高, 这主要是由于房地产PE的较高投资回报率和房产的保值增值特性所导致。
我国房地产私募股权基金发展方兴未艾
1.我国房地产私募股权基金发展现状
作为典型的资金密集型产业, 我国房地产行业在快速发展的同时, 也对资金需求提出了较高的要求。目前我国房地产市场的融资渠道依然较窄, 以银行信贷为主的情形并没有发生很大变化。其中, 银行贷款、定金及预付款 (其中很大一部分是个人通过银行抵押贷款来支付的) 、个人按揭贷款占到了房地产行业融资总量的60.0%~70.0%左右, 银行贷款实际上支撑了房地产开发商经营周转的资金链。对比银行贷款最多不超过房地产总投资40.0%的国际通行标准, 我国房地产企业对银行的依赖度明显过高。一旦经济发生波动, 房地产企业的经营风险将转变为银行的金融风险, 进而影响金融安全。
因此, 我国房地产行业的融资渠道多元化已成为直接关系到行业能否持续、稳定发展的关键因素。在此背景下, 大力发展房地产PE显得尤为必要。
2. 我国房地产私募股权基金发展现状
清科研究中心数据统计显示, 从2007年第一季度到2009年上半年共有17支针对亚洲市场 (投资范围包括我国内地) 的私募房地产基金成功完成募集, 涉及募资总额达127.27亿美元。可投资于我国内地的私募房地产基金募集呈现周期性波动, 相比之下, 下半年募集活动较上半年活跃, 2007年第四季度和2008年第三季度更分别创造了当时的历史高点。然而由于受到2008年下旬全球金融危机的影响, 海外大型机构投资者管理资产均受到不同程度的损失, 从而导致在股权投资领域的资产配比有所下降, 其表现为我国私募股权市场基金募资资本量大幅紧缩, 2008年第四季度以来可投资于我国内地的新募房地产基金的数量及募集金额均有大幅下降。
从我国房地产行业私募股权投资地域分布来看, 从2006年到2009年上半年, 私募股权基金投资房地产行业的案例主要分布在17个省市地区, 我们可以看到私募股权基金对我国房地产市场投资的地域战略布局主要聚焦在上海、北京为代表的长三角、环渤海、珠三角等经济较发达地区。然而, 我们也观测到近年来私募股权基金在投资地域方面有逐步向二、三线城市扩展的趋势, 像海南、河南、陕西等经济欠发达地区所获得的来自私募股权基金的投资有逐年上升的趋势。
资料来源:清科研究中心2009.10 www.zero2ipo.com.cn
从投资金额来看, 上海、北京分别以22.76亿美元、21.24亿美元的投资额遥遥领先于其他省市地区;广东省以12.00亿美元的投资额位居第三。从投资数量来看, 从2006年到2009年上半年, 上海、北京分别发生23起和22起投资案例, 亦远高于国内其他地区房地产行业所获得的来自私募股权基金的投资。从平均投资金额来看, 海南、广东、浙江以投资案例数量少、投资金额相对较高而获得7.77亿美元、4.00亿美元和3.17亿美元的平均投资额, 遥遥领先于国内其他城市。上海、北京分别位居第六、七位。
在私募股权基金所支持的房地产企业上市方面, 2006年至2009年上半年共发生12支基金支持的6家房地产企业IPO事件。其中在香港主板上市的房地产企业居多, 共有5家, 此外1家于2007年12月12日在美国纽约交易所上市, 成为第一家在美国上市的我国房地产企业。
3. 房地产PE投资案例
目前, 外资房地产PE在国内颇为活跃。以摩根士丹利为例。摩根士丹利物业投资部门对于我国房地产市场一直非常看好。2003年7月, 摩根士丹利房地产基金 (MSREF) 与上海市卢湾区政府控股的永业集团联合投资“锦麟天地雅苑”, 该项目共有90套住宅、106套服务式公寓与5000平方米的商铺面积, 总投资约9, 000.00万美元;2004年1月, 摩根士丹利在推动上海最大的民营房地产开发企业—复地 (集团) 股份公司—在港招股集资额15.00亿港元的同时, 还与复地集团合作投资金额约为5, 000.00万美元的“复地雅园” (项目共约500套住宅, 分为两期建设) 。
2007年1月, 摩根士丹利以5.30亿元人民币收购了上海徐汇区的高档住宅项目永新城, 3月初, 摩根士丹利又斥资13.00亿元人民币买下了位于上海市中心城区一块面积约2.4万平方米的土地, 用于开发超高层办公楼及多层商业地产。2008年7月, 雅居乐地产控股有限公司与摩根士丹利达成协议, 将向后者出售海南清水湾综合度假区发展项目30.0%的股权, 涉及合作资金高达53.00亿元人民币。此次双方共同开发的海南清水湾项目, 总投资超过200.00亿元人民币, 将发展成为大型综合旅游度假社区。而该项目日后的资金需求, 也由雅居乐和摩根士丹利安7:3的比例共同承担。
4. 我国房地产私募股权基金前景广阔
发起房地产私募投资基金在运作模式上可以选择公司型基金、承诺型基金、信托型基金、有限合伙制基金等多种形式。综合比较, 作为专业管理机构和民间资本发展私募股权投资基金采用有限合伙企业方式是比较妥当的选择。
有限合伙制私募股权投资对商业地产意义重大。商业房地产, 特别是持有型的收租类物业, 具有资产保值性、租约稳定性和较高的可变现性等优点。特别是优质的商业物业可以随时在市场上进行买卖变现, 便于估值和监管, 可以增加民间资本对房地产的直接投资, 是股市的最好平衡。在发达国家, 不动产投资产品已被投资者视为在股票、债券、现金之外的第四类资产, 它可以增加资产配置的多样性, 分散投资风险。因此, 发展有限合伙制房地产私募基金有很多现实意义。
首先, PE投资可以极大地分散房地产市场风险。PE是股权投资基金, 从经济学原理来说, 如果是通过与股权结合, 参与土地开发, 其实际作用是增加了供应, 房地产价格会向下波动。也就是说, PE投资有压低房价的作用;如果是收购物业, 投入的资金是买方, 会对价格有拉动作用, 减少持有性物业的开发风险。如果物业的收益很好, 比如出租回报率很高, PE会优先选择购买物业;如果土地开发利益大, PE自然会选择参与土地储备。外资PE在我国的积极变现就证明了PE的这种市场逐利性和优化市场选择的作用, 证明PE是房地产市场调控机制的有利补充。
其次, 有利建立民族资本的竞争优势。外资PE不断冲击我国房地产市场, 甚至形成了一定程度上的资本优势, 反而是我国充沛的民间资本大量闲置或处于无序状态, 政府的“限外”是被动的做法。实际上, 我国政府应该首先放开国内PE的发展, 才能抵御外资, 建立民族资本的优势。
第三, 它比公募REITs更接近实际。目前已经有投资顾问公司以房地产有限合伙制 (RELP) 的方式为开发商解决自有资金不足的案例。但有限合伙制房地产PE真正的功用, 不是在增加开发商的自有资金方面, 而是在可以作为法律工具以投资人直接投资的方式构建资金池 (合伙财产) , 避免了非上市房地产公司的融资劣势。
近年来, 各类房地产投资基金在我国非常活跃, 其中成熟物业收购和共同开发房地产项目是房地产投资基金的主要运作模式。然而, 现阶段我国的房地产投资基金主要是海外地产基金, 国内地产基金起步晚, 投资和管理能力较弱。未来, 随着法律法规的逐步完善和国内房地产投资基金经验的不断丰富, 我国房地产投资基金的地位将与日俱增。
怎么投资房地产 篇5
如今，黄金、期货、股票、基金、放贷等投资方式风险陡增，很多中小投资者都损失惨重。这样的投资环境、市场氛围，催生不动产投资持续走热。因为它更具前景、更能抵抗汇率变化、更具产业结构调整下的可持续发展性、并具备更高的融资价值。房地产投资，并不是快速回报的超高收益产品，却是更安全、更稳健、更长远的投资产品。
2投资房地产选对类型很重要
房地产类型很多，但要论利润与回报，还是投资公寓最具优势、获取的利益更高。公寓投资至少有两大利润增长线，第一条线为总价增值，第二条线为租金收益。
作为投资品，公寓的首要优势就是小户型、总价低、门槛低。相比住宅和商铺动辄几百万的资金要求，公寓更匹配中小投资者的投资需求，让更多普通老百姓能参与进来保护自己的资产不会贬值。
其次是功能多元，自住、出租、办公都适宜。市面上很多公寓产品配套完善，可以自住，也可以用来出租，有的还可以注册公司，具备多种功能，进退有度。
最后就是容易出租，同时租金收益稳定，相比商铺和写字楼，公寓的市场灵活度更高，市场目标客户群体更大。而租金情况也非常可观，回报率和稳定性远高于其它投资产品。
3投资公寓产品需认准四大标准
都知道投资公寓产品优势突出，然而目前市面上公寓产品繁多，到底什么样的公寓产品才最值得投资，怎么样才能选到好的公寓投资产品。
好地段
城市生活节奏一直以“快”而著称，上下班流动性明显。投资公寓，地段因素尤为重要，社会上的单身白领、年轻夫妇和商务人士是公寓的主要承租对象，在商业繁华地段、高校周边、地铁站附近的公寓投资前景看好。
好品牌
市场上，公寓项目众多，容易犯上选择困难症，但品牌可以作为一个选择的标准。品牌实力不足的开发商，可能会出现货不对版、质量不过关、规划中的配套无法实现等等问题。所以在选择的时候，多考虑有实力的开发商，且工程进度、工程形象展示都较好的公寓项目。
好环境
好的环境决定公寓的发挥。公寓的主要承租对象多为年轻人，他们讲究品位，向往自由，注重私密，对于生活品质的追求及居住环境的审美往往较高，舒适宜居 的环境对其吸引力往往更大。
好管理
购买公寓基本上算是一种长线投资，物业管理的水平，将决定租值。公寓产品由于总价低、投资门槛低，比住宅受到市场欢迎，但后续运营如果无法跟上，那么投资客回报率将大大降低。选择有品质的高端公寓，能够有效提高投资的回报。
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房地产投资基金 篇6
[关键词] 房地产投资信托；REITs；作用机制
Real estate investment trust of real estate investment market mechanism analysis
WangQi eco-industrial guangdong vocational technical college financial system；
[abstract] on the one hand， the real estate industry is a typical capital-intensive industries in China， and developers to bank loans as the main financing channels， China's real estate industry must seek new capital resources to support its rapid development. On the other hand， to suppress investment demand as the focus of the macroeconomic regulation and control and not because of the rise in the cost of purchase and reduce the person that buy a house prices rising expectations of the investment enthusiasm. A large number of scattered the social idle funds， organization capital due to the lack of effective investment channels and investment tools， difficult to gather for real estate investment， leading to capital market and real estate market disrupted. This article from the real estate investment trusts （REiTs） IPO signal transfer effect， scale economy effect， against inflation effect and portfolio diversification effect analysis REiTs to real estate investment the role of the market， affirmation REiTs on real estate investment market actively promote role， REiTs in solving China's real estate investment and financing comprehensive contradiction problem has significant advantages.
[key words] real estate investment trust； REITs； mechanism
房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，REITs）概念起源于19世纪60年代，是指由专门投资机构进行房地产投资的经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的信托基金形式，投资者可以通过证券市场购买，享受投资回报?REITs是房地产证券化的一种典型形式?
1REITs的IPO和信号传递效应
REITs进行首次公开发行（Initial Public Offering， IPO）可以向整个房地产市场传递有利的发展远景的信号，也表明了房地产市场存在投资机会，需要资金支持?投资者可以把IPO的发行主体视为REITs部门的内部人，这些人可以发现房地产市场的投资机会?因此，如果REITs通过IPO的方式筹集资本，那么投资者可以得出房地产市场存在着投资机会的结论?
在对REITs定价研究的基础上，很多学者研究了IPO的信号传递效应（Signaling Effect）?Michaely和Shaw（1994）? Benveniste et al.（2002）以及Lowry和Schwert（2002）认为，IPO活动向其他的发行上市主体和整个产业传递了信号?近期的一些研究认为，IPO行为是与市场偏好紧密相关的?这种信号效应可以从以下两个方面来探讨?
1.1 内部效应
非对称信息假说认为，IPO定价过低向投资者传递了公司优良的自身价值的信号?公司进行IPO后，在市场逐渐获知公司的真实价值后，公司进行再融资（Seasoned Equity offerings， SEOs）就可以获得比较优惠的价格，也可以弥补IPO时的损失?因为REITs可以享受税收减免，所以REITs没有动力去发行债券融资，又因为REITs必须至少支付其净收入中90%的份额作为红利，因而REITs不得不通过再融资（SEOs）的方式筹集资本?所以说IPOs和SEOs之间的信号链条对REITs来说非常重要?Chinmoy Ghosh，Raja Nag和C.F. Sirmans（2000）采用信号传递模型（Spiess和Pettway， 1997）进行研究得出结论：IPO时定价过低的REITs更有可能在很短的时间内进行再次融资；定价过低幅度比较大的IPO导致REITs的资本是通过IPO和SEOs共同募集到的；REITs在IPO时定价过低，那么它在再融资（SEOs）时也会低估发行价格?
1.2 外部效应
REITs进行IPO会增加整个市场的可销售的股份， 从而很有可能促使不同的房地产证券之间产生替代效应，在整体市场资金量给定的情况下，会对其他的在市场流通的房地产证券价格施加负面的压力?
因为REITs进行 IPO时会披露出有关证券市场的相关信息，因而有助于重估二级市场上流通的房地产证券?为了确定REITs在IPO时发送的信号信息是否在房地产证券的价格上反映出来，Aigbe Akhigbe， Jarrod Johnston， Jeff Madura， Thomas M. Springer（2004）对在IPO时已在市场流通的“竞争性”的房地产证券的收益进行了研究，发现一般情况下，“竞争性”房地产证券投资组合在发行日附近经历一个负的和不正常的收益?Aigbe Akhigbe， Jarrod Johnston， Jeff Madura， Thomas M. Springer（2004）选取了1982-2000年间在美国市场流通的123个REITs并使用横截面数据方法对样本在发行日附近的表现进行了分析，认为在以下条件得到满足时，该REITs在IPO时对“竞争性”证券投资组合的负面影响会十分明显：该发行上市的REITs的规模比“竞争性”证券的规模大；市场条件不好时；进行IPO的REITs数量较多时；该IPO不是伞形合伙REITs （Umbrella Partnership REIT，UPREIT）?总之， REITs进行 IPO传递了一个可以改变正在市场流通的房地产证券估值的信号，但该信号会随着IPO特点的变化而变化?
2REITs的规模经济效应
多数研究者认为REITs存在规模经济特性，认为REITs规模越大，其运作效率越高，因而主张REITs进行大规模并购?
Bers和Springer（1997）使用1992-1994年的数据并采用回归分析方法首次检验了REITs的规模经济特性，他们的研究结果表明了REITs规模经济的存在，在他们1998年的研究中进一步表明了管理费用和间接费用最有可能实现规模经济，实证研究证明，规模大的REITs可在资本市场获得更优惠的债务条件?Ambrose和Pennington-Cross（2000）的研究也证明了REITs规模经济的存在?Anderson et al.（2001）使用DEA（Data Envelopment Analysis）方法估计了1992-1996年间REITs的规模经济和效率状况?
REITs采取内部治理或者采用外部治理对其运作效率具有一定影响?现实中越来越多地使用内部治理和内部所有权控制，这有利于投资者协调管理层的利益和所有者的权益?Capozza和Seguin（2000）调查研究了为什么采用外部治理的REITs不如采用内部治理的REITs表现得好，他们的研究结果表明外部治理使用了过多的财务杠杆，债务成本比较高?Bers和Springer（1998b）的研究表明采用内部治理的REITs比使用外部治理的REITs规模上更有效率?
除了管理类型外，使用债务的程度也会对REITs的效率造成或好或坏的影响?一方面，债务利息的支出会减少现金流，这会迫使管理层更加节约成本；另一方面，高额的利息成本会使得REITs在成本上变得更加没效率?Bers和Springer（1998b）认为使用更少债务的REITs也会变得更没效率?Anderson et al.（2001） 通过分析1992-1996年间的数据认为债务的增加和REITs投入的利用率呈负相关?
总的来说，认为规模大的REITs具有规模经济的支持者认为， REITs在成本上是有效率的，并且存在规模收益递增，也就是说如果REITs扩大其投资组合并进而扩大其经营规模的话， REITs会从中获益?也有证据表明，在1995-1997年间， REITs行业变得更加有效率?
3REiTs的抵御通货膨胀效应
早期的研究认为，REITs收益和通货膨胀之间存在着负相关关系?根据Fisher（1930）理论，资产的预期名义收益等同于实际收益加上预期的通货膨胀率?在实际收益保持不变的情况下，更高的通货膨胀率意味着更高的名义收益，也就是说如果投资者想要维持同样的购买力，那么他们会在出现高通胀时要求更高的名义收益?Sirmans（1987），Hoag（1980）， Brueggeman et al.（1984）， Miles 和 McCue（1984）， Hartzell et al.（1987），Gyourko 和Linneman（1988）認为房地产是很好的通货膨胀的抵御物，因而作为依附在房地产标的上的REITs也被认为可以抵御通货膨胀?但是关于REITs是否能够抵御通货膨胀的实证研究的结果是不明朗的， Gyourko 和 Linneman（1988）， Goegel 和Kim（1989），Titman 和 Warga（1989），Park et al.（1990），Chen et al.（1990）， Liu et al.（1997）认为收益和通货膨胀之间存在负相关关系?
John L.Glascock，Chiuling Lu和Raymond W. So（2002）认为货币政策对REITs价格的变动有着很大的影响，所观察到的REITs收益和通货膨胀之间的负相关关系只不过是货币政策变动的产物， REITs并不是很好的可以抵御通货膨胀的工具?这些研究结果和Darrat and Glascock（1989）的研究一致?
4REITs的低买卖价差提升交易的流动性
较大的买卖价差意味着较低的交易流动性，较小的买卖价差意味着较高的流动性?由于REITs可以提供给单个投资者一个可以投资较大规模房地产项目的平台，并且可以为私人投资者提供专业的管理服务，在这个意义上REITs以独立实体进行作为的能力受到限制，如REITs必须披露其应纳税收入中的90%?严格的披露规定可以减少不对称信息，可以增加市场上交易的效率，这也意味着REITs在IPO后的买卖价差会比较小?
Nelling，Mahoney，Hildebrand和Goldstein（1995）认为权益型REITs的买卖价差就比抵押型REITs的小?与此相反，Below， Kiely和 McIntosh（1995）认为权益型REITs的买卖价差是最大的；John L. Glascock，William T. Hughes和 JR.Sanjay B. Varshney（1998）认为由于依附资产的不同产生了以下不同的结果：抵押型REITs的资产组合是由一些具有固定收益的被动管理的金融资产组成，其买卖价差在所有类型中幅度最小；封闭式基金的资产组合是由权益型的可交易的被动管理的金融资产组成，其买卖价差比抵押型REITs大得多，又比一般股票小得多；一般股票的资产组合是由一些不经常交易的可移动的需要主动管理的实物资产组成，其买卖价差幅度比基金的大，但又比权益型REITs的小；权益型REITs的资产组合是由一些不经常交易的不可移动的需要主动管理的不可移动实物资产组成，其买卖价差幅度最大?
Nelling，Mahoney，Hildebrand和 Goldstein（1995）发现REITs的买卖价差随着时间的变化而变化，在1986-1990年间呈增加趋势?此外，他们发现在NASDAQ上市的REITs由于市场规模较小，因而相对于在NYSE和AMEX交易所上市的REITs，具有较大的买卖价差，其中，市场规模尤其是资本规模的大小决定着REITs相对买卖价差的大小，这在Huang 和 Stoll（1994a）对在NASDAQ和NYSE市场上流通的股票的对比研究中得到了印证?
5REITs的投资组合多样化效应
早期的研究表明REITs具有低风险?低回报特点?Howe 和 Shilling（1990）， Chan et al.（1990）以及 Glascock 和 Hughes（1995）研究发现REITs的系统性风险低于市场风险?Glascock（1991）研究发现REITs的Beta系数随着市场条件的变化而变化：在市场处于上升阶段，Beta系数也增高；在市场处于下降的时候， Beta系数也降低?这意味着REITs的收益在市场大幅下降时不会受到很大影响?John L. Glascock，David Michayluk，Karyn Neuhauser（2004）研究发现，在1997年10月27日美国股市大跌中， REITs证券下跌的幅度仅是其他证券下跌幅度的一半?在当日由于市场不确定性的存在，所有证券的买卖价差的幅度都增加了，但是在接下来的一天，在市场的下降趋势发生部分逆转时，其他的非REITs证券的买卖价差幅度继续放大，只有REITs的买卖价差在缩小?可见， REITs会为整个投资资产组合带来收益?
6结 论
一方面，房地产业是典型的资本密集型行业，房地产业的发展离不开金融的运作和支持?作为国民经济的支柱产业，房地产业的资本化程度是衡量该行业成熟与否的重要标准?由于房地产业本身的特点和房地产金融政策的不完备，大多数房地产企业经常处于资金缺乏状态?长期以来，我国国内开发商以向银行贷款作为主要融资渠道，中国的房地产业必须寻求新的资本来源以支撑其长足发展?
另一方面，以抑制投资性需求为重点的宏观调控并没有因为购房成本上升而降低购房者房价上升预期下的购房投资热情?大量分散的社会闲散资金?机构资金由于缺乏有效的投资渠道和投资工具，难以聚集起来进行房地产业的投资，导致资本市场与房地产市场的脱节?发展房地产证券化，利用房地产投资信托基金形式（REITs）募集社会资金，可以缓解房地产业巨额资金不足问题和银行等金融机构的资金压力，并降低以银行资金作为主要融资渠道的单一信贷风险的发生，REITs在解决中国房地产业投融资综合矛盾问题上具有显著优势?而我国与房地产行业相关的现代资本市场理论与应用研究仍處于探索阶段，房地产投资信托（REITs）的研究将为推动REITs在我国开展起到积极促进作用?
主要参考文献
[1]Chinmoy Ghosh，Randall S Guttery，et al. Contagion and REIT Stock Prices[J]. Journal of Real Estate Research，1998，16（3）：389-400.
[2]J S Howe，J D Shilling.Capital Structure Theory and REIT Security Offerings[J].Journal of Fiance，1988，43（4）：983-993.
[3][美]陈淑贤，约翰·埃里克森，王诃. 房地产投资信托——结构?绩效与投资机会[M].刘洪玉，译.北京：经济科学出版社，2004.
[4]李霞.我国房地产开发企业融资现状及渠道探析[J].河南社会科学，2003（6）.
[5]陈志鹏.发展房地产投资信托为房地产融资另辟蹊径[J].金融教学与研究， 2003（4）.
论房地产投资基金在我国的开发 篇7
一、房地产投资基金概述
房地产投资基金 (REITs) 属于产业投资基金的一种, 是对房地产证券和房地产项目开发进行的直接或间接投资。房地产投资基金是以房地产业为投资对象, 通过发行受益凭证或基金份额将投资者的资金汇集, 交由房地产业投资专家进行专业投资的一种集合投资制度。具体而言, 房地产投资基金一般以股份公司或托拉斯的形式出现, 通过发行股票, 将包括普通个人投资者在内的资金吸引到房地产业中来, 并委托或聘请专业性机构实施具体的经营管理。它实行多元化投资策略, 选择不同地区和不同类型的房地产项目和业务, 通过集中专业管理和多元组合投资, 有效降低投资风险, 取得较高投资回报。
二、开发我国房地产投资基金的必然性
1. 是我国房地产业发展的内在要求
房地产业是一个高回报, 高风险的资本密集型产业, 客观上要求进入者要具备一定的资本规模。房地产投资基金集腋成裘, 汇聚大量的资金, 可以进行项目的规模开发, 节约大量的成本开支。同时由于其实力强大, 能够一次性从政府手中获得大量的储备土地这样的战略资源, 使其在未来的竞争中处于有利地位。因此房地产投资基金的进入, 在客观上促进了房地产行业内部的结构调整, 促进了优胜劣汰, 实现了资源的优化配置。
2. 为我国房地产业提供新的融资通道
投资基金的一个重要功能就是聚集社会闲散资金集中进行长期投资, 以获取长期稳定的投资回报率。房地产由于投资巨大且投资期相对较长, 正需要这种巨额资金的支持, 因而把投资基金引入房地产业构建房地产投资基金, 给房地产企业带来了生机, 房地产企业通过获得房地产投资基金的投资, 大大拓宽了融资渠道, 减少了对间接融资的依赖, 从而降低了经营风险。
3. 完善我国金融市场的要求
随着金融市场的进一步完善和开放, 国外金融机构投资我国房地产金融市场已经成为可能, 为了适应竞争的需要, 我国有必要积极保进房地产投资基金的发展, 加快我国房地产金融市场的前进步伐。我们可以通过合资的形式, 引入国外房地产投资基金先进的经营理念和模式, 结合自身的专业优势, 不断探索真正适合我国国情的房地产投资基金发展模式。
可见, 我国开发房地产投资基金具有必然性。但是经历了20世纪90年代初, 房地产泡沫的破灭和基金管理人员决策机制不健全等因素的影响, 必须慎重选择适合我国房地产投资基金的开发模式。
三、我国房地产投资基金的开发模式
美国房地产投资基金已经在房地产金融体系中占有十分重要的地位, 并且作为“具有流动性的房地产”, 房地产投资基金对美国整个经济体系产生了深远的影响。
1. 美国的房地产投资基金
美国的房地产投资基金是美国国会于1960年根据共同基金模式创立的一种房地产投资模式。美国的房地产投资基金多采取拥有并经营收益型房地产的权益型形式。该类型房地产投资基金具有通过多样化投资分散风险;通过上市交易增强流动性;投资者不必亲自经营房地产即可分享房地产投资的高收益;可规避双重征税以及可使房地产开发商能够通过规范的房地产投资基金渠道及时回笼资金, 投资于其他开发项目的五大优势。
美国房地产投资基金的快速发展得益于其严格的管理规定。依照法律规定, 美国的房地产投资基金采用公司型模式, 并且是封闭型基金。从组织形式和组织结构上看, 与一般的上市公司完全一样, 受到包括美国证监会、独立董事、独立审计师、行业和金融中介的监督。此外, 设立房地产投资基金还要受到基金组织管理模式、股东数量、持股人的股权持有率, 收入来源、流通范围以及股票的发行模式等方面的限制, 可见美国房地产投资基金管理的严格性。
2. 我国开发房地产投资基金可以考虑采取的模式
运作模式的问题是关系到我国房地产投资基金创新和发展的一个十分重大的问题, 从以往的失败经验来看, 以法律形式明确规定房地产投资基金的运作模式是基金健康运行的关键。
在房地产投资基金运行的模式上, 主要应该考虑以下几个方面的问题。
(1) 发起人的选择。由于房地产投资基金运作涉及金融与房地产两个主要领域, 基金收益主要来自于投资后的长期分红, 发起人必须同时具备房地产实业经验和资本运营经验。
(2) 项目的选择。构建房地产投资基金的核心问题是项目的选择问题, 投资项目的选择是投资基金成败的关键。把投资回报作为首要因素考虑是产业投资基金的特色和优势, 也是对社会资金形成强大吸引力的根本原因。房地产投资基金的项目选择, 应当是发起人在设立投资基金之前, 确定一个初步的投资项目, 然后对项目进行充分详细的多方论证, 在此基础上形成成熟的可行性方案之后再发起设立投资基金。
(3) 发起方式的选择。考虑到我国资本市场发育不完善、金融市场尚不规范、投资机构未充分发育, 私募方式难以募集到所需巨款资金, 所以我国的房地产投资基金就目前看应当采用公募与私募相结合、以公募为主的方式。
(4) 基金类型的选择。由于房地产投资基金的投资是长期性、战略性的, 短期的变现能力比较差, 投资者以追求长期稳定的收益为主, 注重的是投资基金的成长性和资本的保值增值, 所以房地产投资基金应当以封闭型为主。封闭时间可以根据项目的投资回收期长短定为10年~20年。
(5) 组织形式的选择。产业投资基金的组织形式可以分为公司型和契约型。契约型投资基金是在严格遵循信托法理基础上运营的, 信托法理最主要的一点就是信托财产的相对独立性, 即信托财产独立于委托人及受托人本身固有的财产与债务, 基金的委托人和受托人如果经营不善, 因契约型的信托财产完全归受益人所有而使得委托人或受托人的债权人无法染指信托财产, 也就使得作为受益人的基金投资人的利益切实受到法律保护。这正是契约型基金的优越性所在, 而公司型基金则没有这种优势。我国正处于产业投资基金的起步阶段, 保护投资者的资产安全和经济利益应当是基金制度在规定组织形式方面需首要考虑的问题。所以, 我国房地产投资基金的组织形式应首选契约型, 在资本市场比较完善和金融秩序较规范后可考虑发展为公司型基金。
摘要：通过分析美国房地产投资基金运作方式和经验, 在此基础上提出了适合我国房地产投资基金可采取的开发模式。
关键词：产业投资基金,房地产投资基金,开发模式
参考文献
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房地产投资基金 篇8
公司型房地产投资基金是指以《公司法》为基础设立、通过发行基金单位筹集资金并投资于房地产行业的基金。公司型房地产投资基金通过股东会与董事会、董事会与经理层之间的双重委托关系, 在公司内部形成了所有权、经营权、监督权的三权分立的法人治理机制。
契约型房地产投资基金又称作信托型房地产投资基金, 是以信托法为基础, 由基金发起人发起, 公开发行基金凭证或私下定向募集投资者的资金而设立房地产投资基金。契约型基金的最大特点是基金本身不是一个有法人地位的实体。契约型房地产投资基金的三方当事人分别为:基金持有人、基金管理人、基金托管人。信托契约是契约型基金设立与操作的首要条件和必备文件, 依照信托契约, 基金管理公司有房地产投资基金资产运用的操作权, 基金保管人有基金资产的保管权, 基金持有人 (投资者) 有获取房地产投资基金投资利润的收益权以及清盘时的资产增值收入。
基金托管人是基金资产名义上的管理人, 一般由商业银行担任。世界各国有关基金的法律都有规定, 为了保障基金持有人的权益, 防止基金资产被移用、受到损害, 信托基金必须委托基金保管公司, 保管基金资产。基金实行经营与保管分开的原则。根据这一原则, 基金管理公司只负责房地产投资基金的日常经营与管理, 保管人作为基金资产的名义持有人, 为每一个基金资产设立独立的账号保管投资者投入的资产。
有限合伙型房地产投资基金, 即基金的组织形式采取有限合伙公司的形式。它是对普通合伙的一种改进, 将合伙人分为两类, 一类不参与基金的日常管理, 只负责提供资金, 称为有限合伙人, 指对企业的债务以出资额为限承担有限责任;另一类主持合伙企业的日常经营活动, 是普通合伙人, 对合伙企业的债务承担无限责任, 称为经理合伙人。这种机制更突出了专家理财的功能。
无论是公司型房地产投资信托基金、契约型房地产投资信托基金还是有限合伙房地产投资信托基金, 都是以发行发基金券的形式集合社会公众的资金后进行关于房地产行业的投资, 投资者通过购买基金券间接投资于房地产, 因此房地产投资信托基金从本质上也是一种“受人之托, 代人理财”的制度。委托人, 即基金投资者和代理人, 即基金管理人和保管人之间的利益目标通常是不一致的, 投资者追求的是投资的收益最大化, 而代理人的目标是代理收入的最大化和专业名声、在职享受等, 由于这种利益冲突, 导致了代理人为了自身的利益而损害投资者利益的可能性。
投资者之所以购买基金而不是自己直接投资, 就是希望借助于专家理财的能力获得比自己投资更高的收益。而投资者能否获得更高的收益, 很大程度上取决于代理人的行为和能力。相对于投资者直接投资来说, 购买基金, 使得投资者面临着两重风险, 一是投资对象本身存在的风险, 二是委托代理风险。从理论上说, 基金作为集合投资, 能有效分散投资风险, 实现较为稳定的收益, 但这取决于基金管理人的业务能力和职业道德。
投资基金的治理结构也是我们通常所说的组织模式, 它包括基金有关当事人之间的权利义务制度安排, 分为内部治理结构和外部治理结构。内部治理结构主要包括基金的组建运作、组织结构等, 外部主要指竞争环境和基金主管部门的监管。
评价房地产投资基金组织模式的好坏标准是合理高效的治理结构;从制度上对投资者的保护程度;专家理财呈度和对资金运用者的有效监督。最重要的是一种组织模式能否从制度上最大限度的发挥专家理财功能和最优先的保护投资者利益, 也就是说, 基金管理者的违规成本最大, 从而能够让管理者自己发自内心的尽职尽责, 谨小慎微的为投资者创造利润, 减低风险。
契约性基金的治理结构中包含了基金持有人、基金管理人和基金托管人三方, 其权利义务由信托契约确立。在理论上, 基金管理人受基金持有人和基金托管人的双重监督。但实际上, 两者的监督效果很差, 基金持有人的监督名存实亡, 基金托管人监督缺乏独立性。基金托管人虽然有监督基金管理人的职责, 但由于以下因素而大打折扣;1、基金管理人通常是基金的发起人, 因而有权决定基金托管理人的选择, 也有权决定基金托管人的更换、去留问题, 托管人的地位缺乏独立性必然导致其监督的软弱性。2、基金托管业务目前已经成为商业银行一项新的利润增长点, 银行为抢占市场份额, 在利益的驱动下, 往往迁就基金管理人的违规行为, 使得监督流于形式。
在公司型基金的治理结构中, 基金本身是由基金发起人设立的投资公司, 基金持有人持有的基金单位表明了是对基金资产的产权关系, 而非契约型基金中的信托关系。公司型基金不是依据信托契约, 而是依据公司法和公司章程组建, 其结构和运作就是一般股份公司模式。公司通过发行股票的形式筹集资金, 基金持有人就是股东, 通过股东大会, 可以选举董事会、监督董事会, 由董事会代表股东利益去选择基金管理人和基金托管人, 这样保证了基金管理人为了手续费收入会尽力去运作好基金资金, 基金托管人为了自身利益也会认真履行职责, 有充分的独立性去监督基金管理人。公司型基金从治理结构上看似乎比契约型基金更有利于保护投资者利益。实际上, 公司型中的大股东可能利用其在董事会中的决定性地位, 谋取自己的利益而损害广大中小股东的利益。而基金管理人和基金托管人为了争取更多的业务, 也会配合大股东密谋。从以上分析可以看出, 无论是公司型基金还是契约型基金, 都不能有效地解决委托-代理所带来的利益冲突、监督失缺、大股东控制基金经营损害小股东利益的问题。
有限合伙制是由普通合伙发展而来的一种合伙形式, 由两种合伙人组成, 一是普通合伙人, 负责合伙的经营管理, 并对合伙债务承担无限连带责任;二是有限合伙人, 通常不负责合伙的经营管理, 仅以其出资额为限对合伙债务承担有限责任。
有限合伙具有以下特征:1.有限合伙与普通合伙同在。从以上对有限合伙的界定我们可以看出, 有限合伙中至少有一名普通合伙人和至少有一名有限合伙人共同组成, 二者缺一不可。2.双重责任形式并存。有限合伙由有限合伙人与普通合伙人共同组成, 对合伙组织的债务, 有限合伙人仅以其出资为限承担责任, 而普通合伙人则对合伙债务承担无限责任, 同时普通合伙人之间承担连带责任。有限合伙集有限与无限责任于一身, 合伙人之间体现了人合与资合两种合作的优势。3.有限合伙人不参与合伙事务的处理。作为有限合伙人对合伙债务承担有限责任的对价, 有限合伙人不具有管理合伙事务的权利。有限合伙事务的管理权应由普通合伙人行使, 而且也只有普通合伙人有权代表全体合伙人约束合伙组织。有限合伙人只有对合伙事务的检查监督权。4.合伙团体具有一定的独立性, 一个合伙人的死亡或退伙并不必然导致合伙组织的解散;合伙财产是合伙组织的共有财产, 合伙人对于自己的出资并不能直接支配, 而是由合伙组织统一管理支配;对外承担责任的相对独立性。
有限合伙本身所具有的独特优势, 确实在一定程度上弥补了公司制的不足, 满足了委托理财的投资思想。在有限合伙中, 既有人合因素又有资合因素, 它承载了无限责任和有限责任两种形式, 既能扩大融资渠道, 又能积极防范道德危险因素的出现, 可以有效地解决公司制投资的弊端, 从而在委托理财基金投资业中发挥积极作用, 有望成为投资基金的最佳组织模式。这种理论在美国得到了较好的实现, 实践也证明了这一点。
有限合伙制的独特和有利的特点。第一, 税收方面的优势。有限合伙只对取得投资回报的合伙人征收个人所得税。有限合伙避免双重征税的特性无疑可以刺激投资者的投资积极性。第二、与有限责任相比, 有限合伙在融资方面表现出了较大的灵活性。此外, 有限合伙制的融资成本相对较低。因为有限合伙中承担无限责任的普通合伙人的存在无疑可以使贷款人相信企业会以与他们的利益相一致的方式经营管理, 从而可以使有限合伙的融资成本低于其他责任企业。第三, 有限合伙有利于减少企业经营中的道德风险, 降低监督成本。在公司制企业下, 由于公司的经营者原则上不对公司债务负责, 公司经营者有可能违背其应负的忠实与善管义务谋求一己之私。
有限合伙集有限责任与无限责任于一身, 具有普通合伙与公司法人所不能同时拥有的特殊优势, 这就决定了有限合伙是如今现有的所有投资基金组织形式中最有利于防止道德风险的组织形式。有限合伙所包含的人资两合的特点与有限责任和无限责任的结合, 使其能满足不同投资者的不同需求, 因此自其创设起便受到了投资家们的青睐。
由于法律规定, 对于有限合伙企业的合伙人数限制, 使得有限合伙房地产投资基金的融资一般采取私募得形式, 而且单位募集金额较大。这样, 有限合伙房地产基金只能面向大型的机构投资者和富有个人, 如养老金等。一般情况下不能上市融资, 但后来美国出现的伞形合伙房地产基金克服了这个缺点, 成功使很多房地产投资基金上市融资。伞形合伙房地产投资基金的组织模式是:成立一个大型的、公司型的房地产投资基金上市融资, 直接投资于房地产物业和控股有限合伙企业间接持有房地产物业, 一个公司型基金可以控股几家有限合伙企业。房地产物业所有人将物业投资入股转入合伙企业, 再用他在合伙企业所拥有的股份换取上市公司型基金的股份, 使得原来的合伙企业股份变得有流动性。这种伞形有限合伙模式结合了公司型基金和有限合伙基金的优点, 不失为我国发展房地产投资基金的组织模式选择。
参考文献
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[2]任纪军房地产投资基金组织、模式与策略[M]经济管理出版社2007, 72-78
[3]李安民房地产投资基金-融资与投资的新选择[M]中国经济出版社2005
我国房地产信托投资基金发展研究 篇9
房地产投资信托 (Real Estate Investment Trusts, REITs) , 是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的一种金融方式, 由房地产投资信托基金公司公开发行收益凭证, 将投资者的出资汇集成一定规模的信托资产, 交由专门的投资管理机构加以管理, 获得收益由基金券持有人按出资比例分享, 形成收益共享、风险共担的一种融资模式, 是房地产信托中最重要的一种形式。
在我国发展REITs的作用:一是增加房地产企业融资渠道, 资金链是企业的血液, 在市场动荡情况下, 多元化的企业资本来源, 对降低资金链断裂的风险、保证后续资金、维护房地产价格和资本市场的稳定起到了重要作用;融资渠道的拓宽也降低了房地产企业对银行的依赖程度, 减少了银行将大量贷款集中于房地产市场的金融风险。二是改变我国房地产市场竞争格局、城市房地产市场竞争不足的现象, 在同一城市中, 往往存在几家势力较大的地产公司控制较多的地块, 从而造成垄断定价现象的存在, 引入房地产信托投资基金能使中小房地产公司弥补资金上的不足, 从而增加市场供给, 提高房地产企业间的竞争力度, 降低企业剥夺消费者剩余的程度。三是增加民间资本的投资方式。2008年全国居民储蓄存款达到20万亿元, 在2009年市场回暖、通货膨胀预期增加的情况下, 民间资本急于寻求投资渠道, 由于我国居民投资形式单一, 2006-2007年大量资本聚集于股市与现有房地产, 导致资产泡沫化形成, 将民间资本引入房地产开发, 一方面扩大房地产市场资金供给, 另一方面为民间资本疏通了房地产投资渠道。
为探索我国REITs的发展模式和发展路径, 以下将对在我国房地产市场发展REITs存在的风险及解决方案作简要分析。
一、发展房地产信托投资基金的风险分析
(一) 资金链风险
虽然, 我国民间资本充裕且投资热情高涨, 但由于房地产开发项目存在投资额巨大、回报周期长、受经济周期影响大的特点, 投资具有较大不确定性。刚开发的商业地产一般需要2～3年培育期, 以较低的租金吸引商户入驻, 培育商业氛围, 而由于中小投资者急于求成的特点, 一旦市场出现波动或几年内收益率不高, 开放式经营的REITs将遭遇赎回风险, 并影响后续资金的投入, 造成REITs市场无法持续经营。因此, 在市场发展初期, 应采用封闭式经营的REITs, 以避免现金流波动过大, 同时鼓励机构投资者, 如社保基金、保险机构、投资公司积极参与REITs项目的融资, 形成长期投资关系, 维护市场稳定。
(二) 经营风险
由于国内房地产资产的价格高、租金低, 出现了出售和出租的倒挂现象, 某些全市场化运作的商业地产的租金回报率较低, 因此要合理配置REITs的资产池, 使不同投资项目相互搭配, 在各期之间保持REITs收益的稳定性, 这对REITs的经营者在战略眼光、经营能力等方面都提出了较高的要求。而内地商业运营水平仍偏低, 在商业诚信、商业物业运营能力上存在不足。同时, 由于REITs持有者与经营者之间存在信息不对称和无法观测其经营行为等现象, 在REITs经营过程中不可避免地存在委托-代理问题和逆向选择问题, 这些都对REITs市场的健康发展提出了挑战。因此, 培育REITs市场的专业经理人, 建立完善的信息披露制度和监管法规, 才能确保REITs的持续经营。
(三) 法律政策风险
由于缺乏针对性的法律对REITs的组织形式、经营模式、税收政策、监督管理作详细规定, 造成了REITs发展上存在法律障碍和较大的不确定性。如1998年后基金公司只能投资于证券市场, 不能进入房地产市场;现行法律对信托公司也有较多规模和融资方面的限制;我国《公司法》中对一般公司的规定并不适合REITs;由于我国REITs的发展也处于探索阶段, 政府的政策存在不确定性, 这些方面都使得基金公司、信托公司以及其他投资机构在政策前景不明朗的情况下, 无法积极地参与REITs的运作。因此, 明确政策、健全法律是我国REITs发展的当务之急。
二、房地产信托投资基金发展路径设计
通过以上分析, 结合我国房地产市场具体情况和国外REITs发展经验, 提出我国房地产信托投资基金的发展路径, 如下图所示:
第一阶段:政府引导的契约式信托
在REITs发展的初级阶段, 由于法律的调整需要较长时间, REITs的经营在管理经验不足的情况下经营风险较大, 且个人投资者对REITs的认识和接受程度较低, 为保证REITs市场的平稳起步, 培育REITs投资者, 需要政府在REITs的项目选择、协调参与主体、监督管理中起重要作用, 项目选择上可以侧重发展前景较好、政策扶植力度较大的投资项目, 如工业园区和创业园区的开发、政府保障住房项目、规划区商业中心建设等, 以较低土地成本使其具有较高的租金收益率, 从而培育我国第一批REITs的发展。同时, 为维护REITs在起步阶段的资金链稳定, 可以吸纳保险基金、社保基金、住房公积金, 并积极吸引战略性机构投资者, 以封闭式基金的经营模式为起点建立债权型契约投资基金。
第二阶段:完全市场化的契约式信托
经过探索期的发展之后, 我国REITs积累了一定的经营管理经验和公众认知度, 并在此基础上修改、完善了一些相关法律, 为完全市场化运作提供了客观基础。这一阶段REITs的发展, 在项目选择、资产配置、投资者选择、管理模式等方面以市场化运作为基础。借鉴香港和新加波的发展模式, 可以由发起人依法设立REITs机构, 发行受益证券以获得资金, 组建或委托基金管理公司进行管理, 选择多元化的投资项目, 如商业地产、物业项目或其他法律允许的投资项目, 从而分散风险, 获得稳定回报。在基金运作方式上可以选择开放式基金的经营模式, 通过上市交易行为, 提高受益证券的流动性和REITs的信息披露程度, 促进REITs管理、监督的制度化, 从而提高REITs在金融市场上的接受程度, 降低委托-代理问题, 保护中小投资者利益。
第三阶段:严格监管的公司制信托
美国金融危机的爆发使人们认识到金融监管的重要性, 尤其在信用体制不完备的新兴资本市场, 放任金融衍生品的发展会带来灾难性的后果。公司制的REITs集民间融资、房地产公司、投资基金、上市公司的各种特征为一体, 发展初期需要在公司组建、资金募集、经营方案、收益分配、经理人监管、投资者权益保护等方面上受到更多的限制。参考美国REITs的发展, 其发展过程也是伴随着法律, 尤其是税法对REITs发展限制条件的逐步取消, 经历了从严到宽的监管过程。我国公司制REITs在发展初期, 可以由大型基金公司或信托公司作为发起人, 成立较为独立的REITs子公司, 参考上市房地产公司的运营模式, 其投资组合需要具备为稳定的收益, 其中, 风险较高的投资项目需报监管部门审批, 同时在公司内部建立严格的公司治理、内部控制和信息披露制度, 在公司外部成立独立的REITs外部审计和专业评估机构, 形成政府、投资者、第三方机构多方监管的管理体制。
第四阶段:市场化的公司信托
经过前三个阶段的发展, 我国REITs市场已经积累了较多的管理运作经验, 完成了投资者教育和人才培养过程, 有了较为完善的法律体系和国际化的评估标准。随着我国资本市场的逐步放开和房地产市场的发展, REITs市场迎来蓬勃发展的繁荣时期, 在推进我国城市化建设和商业发展上发挥重要作用, 成为房地产市场重要的融资工具和资本市场重要的投资渠道。
三、总结
房地产投资基金 篇10
一、房地产投资信托基金的起源与发展
投资信托制度最早可以追溯到1822年的荷兰威廉一世时期,当时用以筹集社会游资,作为开发煤、铁、纺织及其他产业的基金,运作效果良好。经过在英国的发展,这种制度在19世纪末期传入美国,1883年美国马萨诸塞州成立了波士顿个人财产信托(Boston Personal Property Trust),该信托模式为投资者提供了与传统公司相似的投资回报、权益的可转让性、承担有限责任以及获得专业化管理,但却可以享受比传统公司更为优惠的税收待遇,从而使其在波士顿大获成功,很快发展到美国各大工业城市。
二战后,由于美国经济发展态势良好,房地产业得到了迅猛发展,为了满足小额投资者投资房地产的需求,当时美国国内的舆论界要求成立专门从事投资可以带来收益的商业房地产项目及房地产证券的房地产投资信托基金,充分利用其聚少成多的蓄水池作用。正是在这种情况下,1960年艾森豪威尔总统在其任期的最后几个月,签署了《国内税收法》,根据该法第856至859条规定,对满足相关条件的房地产投资信托将免征所得税和资本利得税,之后又签署《房地产投资信托法案》,该法案给予了房地产投资信托基金税收优惠,并允许其上市交易,解决了传统的房地产资产不能流动的问题,从而标志着房地产投资信托基金的正式创立。
1967年底,美国通过有关法律,允许房地产投资信托基金从事抵押贷款发放业务,从而创立并推动了抵押型房地产投资信托基金这样一种新型的房地产基金。1976年美国国会通过了税收改革法案,放宽了对房地产投资信托基金组织形式的限制,取消了房地产投资信托基金必须是由非法人信托或社团组织的规定。进入20世纪80年代以后,房地产投资基金调整了投资策略和管理理念,强调用股权资产代替抵押贷款资产,从而降低负债比率,提高房地产投资信托基金的稳定性。
1986年出台的《税收改革法案》(Tax Reform Act of1986),规定房地产投资信托基金不仅可以拥有商业房产,而且可以直接经营和管理这些商业房产。这一法律修改,改变了此前房地产投资信托基金主要由保险公司、商业银行或抵押银行等金融机构设立的局面,促使美国房地产投资信托基金在1988年首次超过1000亿美元,达到1143亿元美元。1991年美林证券公司(Merrill Lynch)为购物中心开发商KIMCO房地产公司(KIMCO Realty)承销首发新股,共募集资金1.35亿美元,这标志着美国房地产投资信托新时代的到来,成为“现代房地产投资信托基金时代”(ModernREITs Era)。
1993年,美国国会颁布《综合预算调整法案》(Omnibus BudgetReconciliation Act of 1993),放开了养老基金对房地产投资信托基金的投资,至此,拥有巨额资金的机构投资者开始进入房地产投资信托基金行业。1997年美国又推出房地产投资信托的精简法案(REITSA)。1999年推出现代化法案(RMA),通过法律条款的调整,为房地产投资信托基金的发展提供了更加宽松的法律环境。1997年美国房地产投资信托基金总市值达到1400亿美元,比1993年增长了近5倍。
由于1986年的税法规定,房地产投资信托基金获得的房地产租金、股利、利息和资本利得等项目以外的收人不能超过总收入的5%。房地产投资信托基金面临着丧失市场竞争力的尴尬局面。在房地产投资信托基金行业的不断努力下,促使了2001年《房地产投资信托基金现代化法案》的出台。该法案允许房地产投资信托基金获得税收补贴并为租户提供某些服务,同时将房地产投资信托基金应纳税收益的分配比率从95%重新降低至1976年以前的90%,并且为未分配收入交纳公司所得税后,可以自由支配税后利润。
2004年10月,美国总统布什签署《美国创造就业法案》,其中包括了对房地产投资信托基金的改良法规。其中很重要的一条就是取消所有国外投资者在投资美国公开交易的房地产投资信托基金产品时候的差别对待。另外一条就是,改变了过去法律中有关在违反了房地产投资信托基金税收条例时取消其注册资格的规定,改为可以纠正错误或接受罚款处罚。综上所述,美国房地产投资信托基金的发展变化深受其国内相关法律变动的影响,房地产投资信托基金在得到规范、有效、迅速地发展的同时,房地产投资信托基金投资者的利益也得到充分保障。
另外,房地产投资信托基金目前也已在世界范围内发展起来。马来西亚、日本、韩国、新加坡、澳大利亚等国的交易所,都已有房地产投资信托基金上市,与普通股票一样交易。欧洲、亚洲、南美洲的一些国家也都针对房地产投资信托基金制定专门的立法,以推进房地产投资信托基金的发展。
二、国外房地产投资信托基金简介
1、美国
美国REITS是依照法律规定,采用公司型模式,并且是封闭型基金,其快速发展得益于严格的管理规定。美国REITS的一个显著特点是税收优惠政策,通常房地产投资信托公司是将每年盈利的大部分,以现金红利方式回报给投资者,再由投资者自己缴纳个人所得税,因此REITS所发红利特别高。
美国REITS的另一个特点是股本金低,持股灵活,至少有100个股东,其中前5大股东持股不能超过50%。通常合股性质的公司或企业会要求股东的最低投资额不低于15000美元,但对于REITS来说,每股只需要10～25美元,同时REITS对持股数量没有限制,既可以只购买一股,也可以拥有数股。因此,中小投资者通过投资REITS在承担有限责任的同时,还可以间接获得在大规模的房地产投资中的收益。此外,美国的REITS在资产配置方面还要求总资产的75%是房地产资产或房地产抵押、现金和政府证券。
2、新加坡
新加坡金融管理局MAS (The Monetary Authority of Singapore)在1999年5月颁布了《新加坡财产基金指引》(Guidelines for Property Funds inSingapore),并在2001年的《证券和期货法则》(Securities and Futures Act2001)对上市REITS作出相关具体规定,2002年又颁布了《集合投资准则》(Code on Collective Investment),进一步细化了对REITS的要求。新加坡的第一个REITS于2002年7月上市,第七个Prime REITS于2005年9月在新加坡交易所上市交易,REITS总市值超过了60亿美元。新加坡REITS最吸引投资人的是其高额的投资回报率。尽管随着市场成熟,REITS收益率在过去两三年由最高时的7%降低到目前的4.5%～4.8%,但仍高于10年期政府债券2.6%的收益率。
3、日本
日本的房地产信托是以管理和出卖土地、房屋为目的的信托。日本信托式房地产证券化的一个最为显著的特点是,作为委托人的业主可以不放弃土地所有权,而且不必直接准备工程费用,就能达到有效利用土地的目的,并以信托分红的形式得到长期而稳定的收益。
日本是亚洲最早开发REITS的国家,其信托制度是从美国引进的,在日本被称为J-REITS。1902年,日本兴业银行成立后首次开办了信托业务。1 9 2 3年,日本颁布了《信托法》、《信托业法》,次年开始执行。这两个法律使日本信托业步入了新时期。2000年1 1月,日本修改了《投资信托及投资公司法》,允许投资信托所募集资金运用于房地产投资。投资人投资于J-REITS时,获得与股票类似的投资凭证(Investment Certificates),可以在东京不动产投资信托市场(TSEREIT market)进行交易。2001年3月东京证券交易所(Tokyo StockExchange,简称TSE)建立了REITS上市系统。2001年11月两家REITS在TSE首次上市。之后,市场发展迅猛,成为继澳大利亚之后亚洲地区REITS发展最快的市场。
4、澳大利亚
REITS在澳大利亚被称为上市地产基金(Listed Property Funds),已有相当长的发展历史。目前有46家上市地产基金,总资产超过450亿澳元。澳大利亚房地产资金的来源有70%～80%来自REITS,18%的澳大利亚人投资REITS。总体上看,亚洲地区所有国家和地区中,澳大利亚的REITS市场最具有吸引力,平均收益率达到7%。
5、韩国
韩国在2001年7月颁布了《房地产投资公司法》,为REITS发展提供相关的法律制度。随后,韩国证券交易所修改了上市规则,制定了REITS上市的相关条例。目前,韩国有7家上市REITS,总市值约为5亿美元,市场相对比较集中,规模较小,而且流动性不强,二次发行的障碍也限制了韩国REITS市场的进一步发展。
6、中国台湾
自第一只REITS——富邦一号REITS于2005年3月上市后,台湾掀起了REITS与不动产证券化基金的热潮,投资标的包括办公大楼、商场、旅馆、卖场与物流中心。预估至2009年REITS总发行规模有望突破2000亿元。台湾REITS市场的一个不利的因素是REITS在台湾被视为固定金额基金,因此不允许为扩大规模而募集新的资金。
7、中国香港
2003年7月30日香港证券和期货事务监察委员会(“香港证监会”)颁布了《房地产投资信托基金守则》,对REITS的设立条件、组织结构、从业人员资格、投资范围、利润分配等方面作出明确的规定。2005年6月16日,香港证监会又发布经修订的《房地产投资信托基金守则》,其中包括放宽借贷比率、派息比率及估值密度计划。原来借贷比率为总资产净值的35%增加至资产总值的35%。此外,派息比率也由原来的除税后净收入的1 00%降至90%,房地产项目定期估值为每年一次,不设持有现金的限制,可获准投资酒店及游乐场,没有税收优惠。特别值得一提的是撤销了香港房地产投资信托基金投资海外房地产的限制,允许海外REITS上市。在中国内地投资的商业物业也可按《守则》要求成立REITS,注入其内地商业地产项目后赴港上市。这样,中国内地的房地产投资企业也可以进入香港市场进行筹资活动。
香港第一只REITS领汇信托基金2005年11月25日上市,规模较大,融资额为198亿港元,中国内地第一只在香港上市的REITS是越秀房产信托。
三、我国房地产投资信托基金的模式研究
针对目前我国资本市场和房地产市场的现状,选择何种模式才能更加积极稳妥地推进REITS,本文将尝试提出我国发展REITS可能的运作模式选择:
1、发起人——非金融机构与房地产企业
由于房地产投资信托基金运作涉及金融与房地产两个主要领域,基金收益主要来自于投资后的长期分红,故其房地产投资信托基金的发起人,必须同时具备房地产实业经验和资本运营经验。因此,建议由若干个具有相当资产规模和良好资信的金融机构,与实力雄厚、经营业绩良好并具备丰富房地产投资管理经验的房地产企业共同发起。这样可以起到取长补短、相互促进的作用。可以包括:
(1)非银行金融机构:根据中国人民银行颁布的《设立境外中国产业投资基金管理办法》和《产业投资基金管理暂行办法》的规定,非银行金融机构作为基金发起人的条件是资本雄厚(《设立境外中国产业投资基金管理办法》规定非银行金融机构前一年年末的资本金总额不少于10亿元人民币,《产业投资基金管理暂行办法》规定的是发起人实收资本不少于2亿元人民币),规范经营而且是具有良好的经营业绩和信誉。而我国通过这几年的清理整顿,对非银行金融机构的规范工作已经初见成效,例如国内的信托公司经过清理整顿、兼并重组,资产质量明显好转(按《信托投资公司管理办法》规定,信托投资公司重新登记的注册资本是3亿元以上),业务范围也得到重新的界定。因此,这些非银行金融机构作为房地产投资信托基金的发起人已不成问题。
(2)房地产开发投资公司:成立房地产投资信托基金必须要由房地产开发公司作为主要发起人,因此选择资本雄厚、资质水平高、管理能力强的房地产公司作为发起人是成功组建房地产投资信托基金的关键。另外,作为发起人的房地产公司一般又是基金的投资对象,因此房地产公司做好拟投资项目的可行性分析,也是房地产投资信托基金能否成功的另一个关键。
2、募集方式——公募为主
一般产业投资基金的募集方式有公募和私募两种。我国的房地投资信托基金就目前看,应当采用公募与私募相结合、以公募为主的方式。原因有以下几个方面:一是我国的资本市场发育还不够完善,金融市场还有不规范之处,私募形式本身所附带的市场风险和政策风险较大,容易造成社会乱集资而扰乱金融秩序,不利于基金的规范运作和保护投资者权益;二是从国际经验看,私募方式很大程度上依赖机构投资者,我国机构投资者还未充分发育,许多机构在投资方向上受国家法律法规限制较多,所以私募方式不易筹集到所需巨额资金,无法最终建立起REITS这一强大的金融新体系;三是我国居民储蓄整体数额巨大但单个数额较小,且缺乏适宜的投资工具,投资基金以公募为主的方式有利于动员这部分人参与长期产业投资。公募化金融产品在国内已经初具规模,很多市场基础条件和资源都可以共享与利用。同时,作为一种典型的公募型信托产品,证券投资基金在我国的发展已有充分的准备,分类监管模式、严格充分的信息披露要求、资产第三方托管制度等监管措施都已经提上议事日程,有的政策措施已经进入正式的立法程序,表明整个信托监管体系已经朝公募化方向迈出了坚实的脚步。
3、基金类型——封闭式
开放式REITS在发行新股时必须对现存资产进行评估以确定股价,多次的评估又比较困难(特别是权益REITS),所以封闭式更适合其发展。由于房地投资信托基金的投资是长期性、战略性的,短期的变现能力比较差,投资者以追求长期稳定的收益为主,注重的是投资基金的成长性和资本的保值增值,所以房地投资信托基金应当以封闭型为主。封闭时间可以根据项目的投资回收期长短定为10～20年。
另一方面,为了增强投资基金的流动性,基金在发行完毕后封闭,基金受益凭证可以在相关的二级市场流通。这样投资基金就同时具备长期性和流动性的优点,不失为一种较为理想而又现实的选择。
4、组织形式——契约型
虽然公司型是国际REITS发展的主流组织结构,但我国REITS在发展初期应采取契约型组织结构。这是因为:公司型具有基金经理和公司股东信息不对称、股东权益难以得到保护、双重税收负担(公司所得税和股东分红个人所得税)等缺点。
我国缺乏产业投资基金的法律制度,现在的《证券投资基金法》规定,只能发展契约型基金。通过基金契约明确基金持有人、管理人和托管人三者之间的关系:基金管理人和托管人相互独立,基金管理人运作基金,托管人监督管理人,确保基金持有人的利益,代表基金持有人保管资产。契约型投资基金是在严格遵循信托法理基础上运营的,信托财产具有相对独立性,作为受益人的投资人的利益可以得到保障。契约型因所有权与收益权的分离使得信托财产具有相对独立性,基金收益可得法律保护,这符合房地投资信托基金风险低的特点。
契约型基金不用在公司层面纳税,可以有效避免双层征税。
我国正处于产业投资基金的起步阶段,保护投资者的资产安全和经济利益应当是基金制度在规定组织形式方面首要考虑的问题。所以我国房地产投资信托基金的组织形式应首选契约型,在资本市场比较完善和金融秩序较规范后可考虑发展为公司型基金。
5、投资方向——权益型
"212号文件”强调了防范和化解信托业务风险,将信托融资以“过桥贷款”的原有初衷给牢牢扼制住了。股权投资或直接购买商业用途楼房或住宅式楼房的信托融资方式,则有可能成为新型房地产信托业务的过渡载体。股权信托的资金可以看作是开发项目资本金,一旦日后项目公司申请贷款时,在自有资金比例大大提高的基础上,开发商可以以更大规模来撬动银行的融资杠杆。
同时,股权信托计划往往由开发商在一定条件下进行回购,并做优先、劣后受益权的设计,既保证了最终利润仍留在开发企业手中,也让信托受益人在多重利益保证的设计下获得较高收益。
另外,股权信托还可通过信托公司绝对控股来实现对项目运作的实质性监控,并对可能出现的风险及时采取应对措施。
总之,权益型信托将改变目前信托业以贷款方式、中低规模、短期融资、微薄佣金为特点的主流经营模式和盈利模式,同时也降低了投资者风险。
房地产投资基金 篇11
一边是地王风起云涌，另一边是温州、鄂尔多斯等地商品房价格大幅下跌，地产投资前景众说纷纭，仁者见仁智者见智。但有一点可以肯定的是，随着土地价格及人工、建筑成本等各项开发成本的不断提高，房地产行业单个项目投资金额呈现不断上涨的趋势，项目开发的资金压力不断加大，融资已经成为房地产公司获取土地开发区后项目开发的头等大事，房地产开发的融资风险正在不断聚集。
房地产基金已成为房地产融资重要渠道
1998年7月，国务院发布了《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，宣布全面停止住房实物分配，实行住房分配货币化，并首次提出建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系。以此为契机，我国的房地产业伴随着中国住房制度和土地使用制度的改革获得了快速发展，已成为与广大民众息息相关的国民经济支柱产业。
随着国家对房地产业的不断调控和房地产开发商不断扩大的融资需求，自2002年起，海外资金开始有规模地投资内地房地产市场，房地产基金开始了在中国的征程。经过十年的发展，私募房地产基金已经成为房地产企业重要融资渠道，私募房地产基金管理公司也已从外资为主导转向以本土为主导，开发商在项目开发上与房地产基金的合作已经成为常态。
房地产基金对开发项目提供融资需求的方式，从最初的债权模式逐渐向多样化演变，同时，基金对所投资开发项目的管理也逐步深入、系统，房地产投资项目的风险管理越来越受到重视，已经列入房地产基金最重要的管理工作之中。
风险及风险管理
风险的定义
广义的风险是指未来结果的不确定性，即可能带来损失、获利或者是无损失也无获利，我们常说的风险，一般是指发生某种不利事件及造成损失的可能性。这种可能性表现为是否发生的不确定性、发生时间的不确定性、发生时严重程度的不确定性等方面。风险的衡量可以用一个函数来表示，即风险是指经济活动中某种不利事件发生的概率与该事件发生后可能造成损失的函数，可以用下式表示：
R=f（P，C）
式中：R——风险；
P——不利事件或损失发生的概率；
C——不利事件发生导致的后果。
企业经营过程中面临的风险主要有宏观经济风险、行业风险、政策风险、市场风险、财务风险、法律风险、操作风险等，实践中对风险的上述划分并没有严格的区分标准，往往来自于经验的判断。有些风险是综合性的，是两种以上风险的组合。
风险的管理流程
风险管理贯穿企业的整个经营过程，不是一个单一的、一次性的工作。从逻辑上讲，风险管理要经历风险识别、风险分析与评估和风险决策与实施三个阶段。
风险识别是指通过运用一定的方法和技术手段，系统地对某一事件所面临的各种风险予以描述、辨认、定性和分类的过程。
风险识别过程包含两个环节：
1.风险认识，即确认某一事件所面临的各种风险，并对风险进行描述和辨认。
2.风险鉴别，即分析引起风险的各种因素，并对风险进行定性和分类。
风险识别的方法主要有生产流程分析法、专家调查列举法、资产财务状况分析法、分解分析法、失误树分析法、风险因素分析法、环境分析法等。
风险分析与评估是指在风险识别的基础上，对风险进行定量或者定性的解析与评价，对风险的可能结果进行衡量的过程。风险分析与评估的目的是为风险决策与实施提供依据。
风险分析的方法一般分为定性和定量的两大类。定性风险分析方法主要有主观评分法和层次分析法，定量风险分析方法主要有风险报酬法、决策树法、外推法、解析法、蒙特卡罗模拟法等。
风险决策与实施是指为了达到一定的目标，在风险识别的基础上，根据风险分析与评估的结果，对若干可以选择的方案进行分析和评价，选择出最合适的方案，将该方案细化并付诸实施的过程。
风险管理是一个持续的过程，企业所面临的内外部环境在不断发生变化，因此，企业所面临的风险也是一定约束条件下的风险。当这些约束条件发生变化时，企业所面临的风险也会随之发生变化，也就需要管理者对风险进行再识别、再分析与评估和再决策。
房地产基金项目投资的风险管理
房地产开发项目由于投资大、周期长、不确定因素多，因此其开发风险也较其他行业的项目风险高。基金作为项目开发资金的主要提供者，在债权投资项目中，基金作为债权人，其主要关注的风险是债务人能否按期支付借款本息，以及如果出现债务人不能偿还其债权本息时能否有相应的措施保障其请求权的顺利实现。而在股权类投资项目中，基金作为战略投资人或者财务投资者，虽然会采取向企业派驻董事、财务人员等措施，一定程度上参与到企业的管理，但由于受人手、能力、时间和空间等诸多因素的制约，对项目的管理仅仅局限于对各类重大风险的控制，无法具体参与到项目日常的开发和经营过程中去。这就要求我们在项目投资过程中对项目风险做到事前、事中和事后的全方位识别、分析和控制，只有这样，才能确保房地产项目投资顺利实施并取得收益，为投资人创造良好的业绩回报。
投资前的风险管理
宏观经济形势研究，对财政政策、货币政策、产业政策和收入分配政策进行持续关注，洞悉宏观经济的走向，及其对房地产行业可能造成的影响。
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房地产行业研究，针对房地产行业投资周期长、金额大、易受政策的影响、土地和房屋具有不可移动性，极易形成投资的周期性、重叠性、累积性风险等特点，对房地产及个人住房信贷政策、资本市场融资、房地产土地房屋成交数据、商品房开竣工面积、房价走势等进行分析比较，从而对房地产行业的整体走势做出具有前瞻性的判断。
关注宏观的、行业的风险是风险管理的基础，也是项目投资风险管理的开端。房地产基金作为专业的房地产投资机构，要重视关注影响房地产业的系统风险，为具体的房地产项目投资风险分析打好基础。
投资决策中的风险管理
1.区域房地产市场的研究。关注拟投资项目所在区域城市化进程及房地产市场的整体风险。
2.拟投资项目的尽职调查。全面揭示拟投资项目的法律风险、财务风险、项目的盈利能力及抗拒各类风险的能力。房地产项目的法律风险主要集中在项目公司法律主体的合法性、土地使用权取得程序上的合法性、土地出让金及税费缴纳的真实性、土地使用权证书取得的合法性以及抵押、担保、质押等他项权利的设定等问题，建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、施工许可证、预售许可证等各项开发及销售手续的完整性，审查项目公司与各参与项目开发的主体签署的重大合同，关注其实际履约情况及是否存在潜在诉讼风险；财务风险主要集中在项目公司各类资产和负债的真实性和完整性、项目开发资金来源的真实性和可靠性、资金的额度与期限配置与项目开发进度资金需求的匹配性，以及偿还项目借款本息和支付股东投资收益的现金流入在时间和金额的可靠性等问题；项目的盈利风险主要集中在项目土地使用权取得成本、各项市政配套设施费用、建筑施工成本、绿化成本等成本费用，以及未来房屋销售与租金收入和税收的合理性，并需要通过对成本和销售价格的各种可能变化对项目的盈利能力的影响进行压力测试，来揭示项目盈利的抗风险能力。
3.交易模式的设计。根据基金的投资策略，分析尽职调查所揭示的风险，制定切实可行的风险防控措施，同时考虑项目融资方的要求，设计项目融资具体的交易模式，在股权、债权、夹层融资或者混合模式等交易模式中选择最适合的投资模式。
4.商务谈判与签约。根据选定的交易模式，与融资方商讨并确定最终的交易模式。在此基础上，就投资、付息或利润分配、担保、回购、标的企业治理结构的重塑与完善、人员委派、资金拨付、再融资、违约责任追究及损失计算等方面达成一致意见。由法律等专业人员将上述内容以合适的方式在会议纪要、备忘录、签署的合同、协议等法律文件中予以表述，并就相关的法律责任及解决争议的方式作出约定，由双方授权人士签署，按照约定的条件生效实施。
5.人员委派及各项法律文件的变更登记。
6.首笔资金的拨付。首笔资金的拨付意味着项目投资进入实际操作阶段，在拨付资金时，一定要关注从项目签约到资金拨付期间，项目投资的内外部环境是否发生了巨大的不利变化导致投资风险的加大，拨付资金的所有前提条件是否均得到了满足。在这里需要提醒的是，如果实际资金拨付时没有严格审查是否符合合同约定的放款条件，导致合同约定的前提条件没有完全得到满足就拨付了资金，日后一旦发生纠纷，将会被认定为合同双方以实际的行为改变了原来合同约定的拨款条件。
投资后的风险管理
资金的拨付与使用
投资合同签订后，基金需要迅速按照资金的拨付计划组织资金，资金的实际拨付要严格依照双方所签署的合同关于资金拨付时间节点和金额的约定执行，拨付时间和金额与合同不一致的，需要形成书面文件并由双方共同签字确认方可进行。在资金的使用方面，基金委派的财务人员要严格审核资金的用途是否在投资合同规定的用途范围内，金额是否存在虚报情况，确保资金全部用于项目的开发。
项目开发成本与费用控制
项目投资前，融资方都会提供关于项目开发成本与费用方面的预算报告，项目投资的前提条件之一是投融资双方对这些成本费用的认可。融资方有责任对这些数据的真实性和完整性负责，在投资合同中也往往有关于项目开发成本与费用总体金额和分项金额的最高限额的约定。在成本与费用控制方面，只需要严格遵循这些预算和投资合同的约定即可，从基金控制风险的角度上讲，未经双方协商一致，不能擅自调增。
项目开发的进度管理
有关项目开发的进度管理，需要参考尽职调查中融资方提供的有关项目开发进度的资料所确定的开发时间节奏，同时考虑工程变更、作业条件等多重因素对工期的影响。只要不是较大的差异，一般是可以容忍的。
差异分析与调整
针对资金拨付与使用、成本与费用支出、开发进度等方面出现的差异，要查找差异产生的原因，判断属于人为因素造成的还是属于客观原因造成的，是属于恶意为之还是属于正常变化，在分清责任的基础上妥善解决。
再融资管理
计划内的再融资，一般可以按照此前双方签署的协议、备忘录等约定的条件进行。非计划内的再融资，首先考虑再融资的必要性，然后再考虑融资的额度、期限、成本、融资对象以及再融资后基金权益的有效保障等问题，最终决定是否同意再融资。
行业与市场风险变化的关注与应对风险的管理是一个动态的、持续的过程。面对不断发生变化的行业与市场风险，要持续关注风险的变化，并根据不同情况调整所要实施的风险防控措施。
投资退出的风险管理
正常退出
包括项目开发结束和项目权益的主动转让。项目的正常退出涉及投资款（转让价款）的收回、利润（利息）清算与分配、投资项目派出人员的撤回与安置、基金在项目上形成的资产盘点与处置、标的企业相关的登记变更与担保措施的解除等工作。这些工作由于事先有规划，因此在实际实施的时候一般难度不大。
非正常退出
1.强制回购股权或者强制偿债。在投资合同中，一般均有关于强制回购股权或者强制提前偿还借款的约定，当约定的条件成就时，基金有权利要求合同中约定的义务人按照约定的价格回购股权或者提前偿还借款本息来保障基金的权益。
2.违约责任及损失追究。如果融资方存在违约行为，需要按照法律规定或者合同的约定承担违约责任。违约责任的约定，在于警示可能的违约方，而非期望对方违约从而获取利益，更不是以此来解除合约导致双方的合同目的不能实现。因此，一旦出现融资方违约，首先要考虑的是违约行为发生的原因，只要不是人为的故意行为，建议与融资方商议违约责任的承担和继续履行合同的可能性。
3.担保权利的行使。如果出现融资方恶意违约或者根本违约，基金就需要考虑是否启动担保机制，要求抵押人、出质人和保证人按照约定承担担保责任。
4.诉讼仲裁与裁判执行。一旦出现基金权益无法得到有效保障的情形，就不得不考虑启动诉讼和仲裁程序。在此极端情况下，需要查看合同的约定，按照约定选择有管辖权的人民法院或者仲裁机构申请裁决。在义务人没有履行裁判的情况下，要按照法律规定申请人民法院强制执行，维护基金合法权益。
总之，房地产项目投资的风险管理贯穿于房地产开发的各个环节，风险控制的水平在很大程度上决定了项目的盈利，同时也决定了基金的投资收益和投资风险。在房地产基金的投资过程中，项目操作人员的风险意识至关重要，只有在投资过程中重视对项目的风险识别、风险分析与评估、风险决策与实施，才能使得基金在风险可控的情况下为投资人奉献可预期的稳定回报。
房地产投资基金 篇12
自从2003年央行颁布《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》后, 我国房地产金融市场受到进一步控制, 传统房地产公司的开发资金受到较大影响, 房地产开发商被迫在资本市场上寻求新的融资渠道。此时, 能在融资方面发挥重要作用的房地产投资信托基金, 为房地产业的新兴发展注入一股新的力量。本文将以2008年中信牵头设最大房地产信托基金为例, 对这种新型融资模式进行分析, 探讨这种新的地产融资方式的优势以及不足, 并对我国房地产投资信托基金的发展提出几点建议。
二、房地产投资信托基金简介以及发展现状
房地产投资信托基金 (R ealEstate Investm ent Trusts, 简称“R EITs”) 是一种采取公司或信托基金的组织形式, 以发行收益凭证的方式来汇集公众和机构投资者的资金, 由专门机构进行经营管理, 将投资的综合收益按比例分配给投资者的信托基金制度。R EITs主要以发行股票或基金单位进行融资, 其中大部分股票或基金单位在交易所公开交易。
(一) R E ITs一般有两种不同的分类方式
1.根据R EITs是否上市, 分为上市型的房地产投资信托基金和非上市型的房地产投资信托基金。目前国外房地产投资信托基金大部分属于上市型, 一般选择在证券交易所上市交易, 上市型和非上市型另外一种称法为公募型和私募型, 公募型是上市型资金, 私募型一般是非上市型资金。目前内地还没有上市型的R EITs, 香港地区已有一些有益的尝试, 同时也存在境外设立的R EITs投资到我国境内的情形。对于非上市型的房地产投资信托基金, 从我国现有法律法规来看, 已经存在设立的障碍了, 不过信托公司可以依照《信托公司集合资金信托计划管理办法》, 依法设立各类房地产集合资金信托计划。
2.按房地产投资信托基金的投向区分, 根据基金的投资方向和运用方式的不同, 可以分为权益型、抵押型和混合型基金。权益型基金靠租金获得收入;抵押型基金主要用于直接或间接发放房地产抵押贷款;混合型基金兼备了权益型和抵押型这两种业务模式。目前, 从国外情况来看, 无论在数量还是在市值方面, 权益型R EITs均占主导地位, 约占所有R EITs的96%。上市型的R EITs通常都属于权益型, 靠租金获取基金收益。
R EITs开创了房地产证券化模式, 实现了房地产投资从不动产到动产的转变, 为投资者提供了一个低门槛、高流动性的投资途径。研究显示, R EITs走势与房地产市场有着较强的相关度。
(二) 发展现状
2002年7月《信托投资公司资金信托管理办法》出台, 信托投资公司开展资金信托业务的许可使房地产商与信托公司找到了结合点, 导致了房地产信托的大规模发展。
2003年央行“121”号文件出台之后, 房地产投资信托成为房地产开发企业融资的新渠道。
2004年全国共发行各类房地产信托产品89个, 占全年发行总量的22.47%, 发行金额110.8亿元, 占全年发生金额总量的29.18%。
2005年快速步入抬头时期, 截至2005年12月31日, 集合资金信托市场共发行房地产信托121只, 募集资金规模157.27亿元, 绝对额大幅增加了35.1亿元, 分别较上一年同期增长11%和28.73%。其产品发行数量和规模均为信托行业自2002年重新登记以来的最高峰值。
2006年房地产信托发展规模继续增大, 2006年第一季度共有28家信托公司发行并公布了80个信托基金, 实际募集资金总计85.3亿元, 其中房地产投资基金所占比重为55.1%, 对比2005年第四季度增长了约14.8%。R EITs已逐渐为国内的开发商所认识和接受。
从以上的历程可知, 我国房地产信托投资基金在短短几年内取得了飞跃式的进步, 进一步完善了我国房地产金融体系。然而, 由于起步晚、经验少, 我国的房地产金融至今仍存在着许多突出的问题。首先, 我国整个房地产金融仍靠单一的银行体系支撑着。一直以来, 中国房地产业一直面临资金短缺问题。从房地产开发方面的资金需求现状来看, 中国房地产开发企业除了自有资金外, 主要依靠银行贷款来维持房地产的简单再生产和扩大再生产。目前, 来源于银行的资金往往占到房地产资金的70%以上, 有些企业甚至达到90%。其次, 我国尚未形成完备的房地产金融体系。我国房地产金融的二级市场仍在酝酿之中, 银行间接金融完全压制住了以证券化为主要手段的直接金融, 不利于避免系统风险在银行体系中的聚集。最后, 我国房地产金融的资金融通效率低下的问题也绝不能忽视。金融体系的核心作用是将融资需求和投资需求进行有效匹配, 最大限度地将金融资源从过剩方向需求方融通。目前, 我国金融资源的融通循环一定程度上是不通畅的, 出现了金融资源错配的现象, 或者说金融资源的融通循环中出现恶劣梗塞。
以上分析表明, 尽管融通效率低下的原因有更为宏观的经济金融体制背景, 但如果能从房地产金融本身特征出发, 减轻房地产金融对银行体系的依赖性, 发展市场信用, 也可以实现既为有效金融资源需求提供金融资源供给, 又为投资者提供分享房地产行业增长收益机会的双赢局面。此时, 房地产投资基金作为强有效的地产融资手段, 在我国无疑有着广泛的发展前景。目前, 全国房地产开发和消费贷款的余额3万亿元, 房地产投资信托还不足房地产贷款的千分之七, 不足全国银行资产的万分之五。与美国房地产投资信托占房屋抵押信贷资产18.8%相比, 更显示出我国房地产投资信托有很大发展空间。如今, 我国证券市场已具有相当容量和规模, 产业投资基金和证券投资基金也有一定的发展, 目前推出房地产投资信托基金已具备初步条件, 时机也趋于成熟。房地产投资信托基金的推出, 将能大大减轻我国房地产业对银行融资渠道的依赖, 推进中国整个金融体制的改革进程, 提升中国金融资源的配置效率。
三、案例分析:规模近70亿中信牵头设最大房地产信托基金
(一) 案例内容
2008年10月, 中信集团正式宣布一个总规模高达68.9亿元的“中信盛景星耀地产基金集合信托计划” (下称“中信盛景”) 正式成立生效, 因有中信信托与中信地产的深入合作, 中信集团借助一个名为“星耀五洲”的房地产项目开始了金融与实业结合的全新尝试。
该笔资金的投入对象是列入天津市重点工程的“星耀五洲”大型综合物业项目。该项目占地面积1.1万亩, 其中陆地面积4100亩, 总建筑面积达300万m 2。总体规划参照世界版图排布, 形成地理意义上的五大洲风格建筑群。根据规划, “星耀五洲”将被打造成一个面对全球的高端国际化社区, 并有望于数月内正式开盘销售。
该项目在引入基金投资前已经投入32.9亿元, 目前还有现金8亿多元, 可以支持其一年左右的周转。在了解了项目基本情况后, 中信集团大举进入该项目, 并有意将其打造成房地产产业与金融结合的经典案例。据中信信托投资有限责任公司一位高层介绍, 在所有涉及产业投资的基金案例中, 该项目将成为创纪录的基金产品。
此次68.9亿元的总财产额中, 中信集团出资15亿元, 中信信托出资8亿元, 这些和外部机构认购的1.5亿元共同组成优先级。另外11.5亿元对社会募集, 属于超优先级, 32.9亿元为次级。
(二) 分析:多方受益, 优势凸显
从房企角度分析, 中信信托的参与, 无疑为“星耀五洲”带来了巨大的生命力, 它很好地体现出了国内房地产企业受惠于近期推出的经济刺激政策及金融创新工具, 通过与信托公司合作, 拓宽融资渠道, 提升市场竞争力, 有力地推动了我国房企的转型。由过度倚靠银行的间接融资, 转型为多渠道的直接融资, 我国房企的融资渠道进一步实现多样化的目标。通过房企与信托公司的合作, 以房地产信托基金理念开发全新的信托投资工具, 专项用于相关房产项目的投资, 大大地提高了房地产企业的运营能力, 多元化的融资渠道将为企业资金的周转提供有力的支持。以信托计划构建房地产信托基金将成为我国房企转型的最佳平台。
从信托公司角度分析, 房地产信托基金带来的好处也是毋庸置疑的。房地产投资信托资金可以用于非特定项目, 包括共同参与招牌挂阶段, 具有高度灵活性, 是信托公司多元化经营的良好途径。而优先级与次级分层结构安排, 将有利于中信自身与广大投资者的风险控制。预计较合理的投资期限, 有利于安排多轮投资, 进行组合管理。
从基金持有者角度分析, 基金主要目的是为基金持有人获取稳定的租金收入。到目前为止可以供一般投资者投资的基金品种主要是证券投资基金, 而作为我国四大资产管理公司之一的中信牵头最大规模的房地产投资信托基金, 可见其市场欢迎度非同小可。它低风险、稳收益的特点, 使其对投资者具有极大的吸引力。它既可以帮助投资者分享房地产高成长时所带来的高收益, 又可以为投资者提供形式多样的金融服务, 满足广大投资者的投资需求。
从我国整个基金体系角度分析, 房地产投资信托基金的推出, 可以完善我们国家投资基金品种, 推进我们国家资本市场的建设。而中信牵头的这次房地产投资信托基金项目, 将是我国发展房地产投资信托基金的意义的有力实证。
四、我国发展房地产信托基金的优势分析
首先, 从周边市场环境及政策利好来看:第一, 领汇、泓富、越秀房地产信托投资基金受到市场热捧, 市场价格持续大幅涨升, 受此影响, 国内掀起一股巨大的R EITs上市融资潮, 北京、天津、大连等地的商业地产巨头, 纷纷将目光瞄准香港、新加坡, 期待再续高潮。房地产投资信托基金进入如火如荼的发展阶段。第二, 2008年12月3日, 国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议时指出, 要创新融资方式, 通过房地产信托投资基金等多种形式, 拓宽企业融资渠道。2008年12月13日, 国务院公布“金融30条”明确规定:开展房地产信托投资基金试点, 拓宽房地产企业融资渠道。国务院已批准北京、上海、天津三城市为房地产信托投资基金的试点城市。第三, 除了中央政府政策支持, 央行、银监、证监在支持房地产信托投资基金创新方面, 同样动作频频。在当前金融政策导向下, 通过契约式集合资金信托计划组建房地产投资信托基金, 具有很强的可操作性。房地产信托投资基金属于银监鼓励的资产管理方向, 极有可能成长为信托公司的核心业务。
其次, 行业内响应积极。深交所已经以专项资产管理计划和房地产投资信托基金两种方式上报了R EITs产品方案。天津滨海与上海浦东相关物业就可能以打包方式成为首个R EITs试点产品, 分别登陆深圳和上海证券交易所。虽然仍未有成型产品出现, 但整个行业内的积极响应让R EITs的发展前景较为乐观。
再次, 公司的跟进是房地产投资信息得以发展的强大推动力。2009年以来, 公司已审批通过或在审批之中的房地产信托业务数量增加迅速:阳光100、辛特拉、亿民建设、东启幻境、湖州中奥置业、巩义新城……虽然既有项目在相关交易和管理的细节设计以及产品的创新程度方面, 仍然较为粗糙, 亟待专业提示和加工, 但这无疑是我国地产信托向前迈出的巨大一步。
五、不足之处与发展规划
除了目前我国房地产金融组成内容面临的共同问题之外, 我国发展房地产投资信托基金仍有许多软肋。
(一) 不足之处
1. 我国房地产金融起步晚, 发展不成熟。
行业各种相关规范与美国、新加坡等早先发展起来的国家相比, 还很不成熟。国外公开发行的房地产投资信托基金有严格的信息披露制度, 而我国现在的信托计划披露较为简单, 仅在发售时对信托计划涉及项目的内容进行披露.对项目的收益和风险结构则“轻描淡写”, 缺乏透明度, 无法保护投资者的利益。我国目前整个相关体系仍在酝酿之中, 一个完善的体系还有待建立。
2. 没有专门的法律法规依据。
我国目前R E-ITs的建立主要依据于《公司法》、《证券法》和《证券投资基金法》等法规, 而专门的房地产投资信托基金法一直未能出台。缺少专门的法规, 将不利于R EITs的发展规范, 不利于相关部门的监管调控, 导致许多违规操作得不到有效打击。
3. 过于强调R EITs的融资功能, 没有专门的税收优惠。
美国颁布的《房地产投资信托法案》中规定, R EITs如果只是消极的投资工具, 并且将受益分给投资者, 就可以避免双重征税, 只有股东被征税, 公司可以避免同时征税。而且R EITs的红利分发率相当的高, 往往可以达到九成甚至更多, 对投资者具有相当的吸引力。而在这个方面, 我国的税收体制仍很不完善。
(二) 发展规划
针对以上我国房地产投资信托基金存在的不足, 提出相应的发展规划:
1.建立与国际接轨的R EITs体系是关键。应从我国实际情况出发, 尽快明确房地产信托基金在我国整个房地产金融体系中的地位和角色, 理顺房地产投资基金发展的外部体制。全面完善相关的法律, 税收等方面体系, 使投资者的利益得到更好的保护。
2.改善法律环境。我国应加快立法步伐, 制定一些专业性的配套法规。国外的立法和实践能给我国很多借鉴, 如英美等较早从事房贷证券化的国家, 已经积累了丰富的经验。在亚洲、韩国以及我国台湾也陆续进行相应的立法变革, 这些变革无疑能给我国R EITs的顺利发展提供有益的参考。
3.扩大资金来源和经营范围。信托公司应扩大资金来源, 扩大房地产信托经营范围, 增加投资品种, 同时增加产品的流动性。我国应从各试点中汲取经验, 培养其成为有明显优势的房地产投资主体。另外, 公司应聘请专业顾问和经理人来负责日常事务的投资运作, 实现系统投资策略。投资不仅局限于商业地产, 应逐步向住宅地产、医疗中心等多元化发展。
五、结语
房地产投资信托基金的推出, 将能大大地提高房地产金融的完备性, 是房地产金融走向成熟的必然选择。考虑到我国房地产投资信托基金的发展仍处于初始阶段, 因此, 应以稳定为主, 减少风险发生的可能性。在初期宜采用较为稳健的模式, 同时加强政府的监管, 首先保证基金的相对稳定, 再逐步推动其快速发展。
摘要：房地产投资信托基金 (R EITs) 是一种产生于美国的房地产融资模式, 它在融资方面发挥着重要的作用。进入21世纪后, 许多亚洲国家开始尝试这种新型的融资模式, 我国国内也随之掀起了一股巨大的R EITs融资潮。文章将以2008年中信牵头设最大房地产信托基金为例, 对这种新型融资模式进行分析, 论述我国房地产投资信托基金发展的优势与不足, 并对其日后的发展提出合理建议。
关键词：房地产投资信托基金,“中信”案例,优劣势分析,发展规划
参考文献
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