主权债务危机

主权债务危机（共11篇）

主权债务危机 篇1

摘要：主权债务危机在此轮世界经济衰退中频发而且主要集中在欧洲, 这存在一定的必然性——那就是世界经济发展的不平衡。文章结合此次欧债危机详细分析了主权债务危机发生的原因、条件、路径和新特点, 找出主权债务危机发生的根本原因和应对措施, 然后进一步探讨了中国地方债务问题的治理。

关键词：主权债务危机,原因,条件,路径,新特点,应对措施治理

无论2009年的冰岛、迪拜还是2010年的希腊, 这些一度渴望通过主权债务担保来加快本国发展的难兄难弟们, 还是在此轮世界经济衰退中摇摇欲坠。实际上, 还有大量的发展中国家在高债务风险中风雨飘摇。主权债务危机的频繁发生当然首先要怪世界经济的周期性波动使得原本良好的发展预期变得不确定;其次要怪主权国家对经济全球化和发达国家承诺的过分依赖;最后要怪的是自身国民经济的整体素质不足以抵御风险。主权债务危机首先是债务危机, 就是在资金借贷链条中某个环节的借款人不能按时还得起钱, 而在主权债务危机中的借款人则是主权政府。主权政府的信用水平应该是最高的, 因此主权债务的规模也容易很大。尽管发生债务危机后, 主权政府的回旋余地也较大, 但还是会对市场信心造成毁灭性破坏, 引起本国和相关经济体的经济震荡。这一轮世界金融危机让许多主权财政捉襟见肘, 一方面是前期较好的发展预期驱使主权债务增加以把握好本民族发展机遇, 另一方面是应对危机的经济刺激计划使主权债务在短期内迅速增加。而经济衰退使主权政府的还款能力持续降低, 随着时间的推移, 谁的负债率较低, 或者谁的经济受危机影响程度较小, 或者谁的经济复苏较快, 那么谁更有可能承受主权债务危机压力。

一、主权债务危机发生的原因分析

主权债务危机在战后的发生已经屡见不鲜, 从依靠美国的拉美经济到依靠日本的东南亚经济都有过类似经历, 而且危机的发生过程也大致相同:大量举债——产业转移——产业泡沫——金融泡沫——突发事件——金融危机——产业萎缩——财政赤字——偿债困难。这是后发劣势导致的经济发展悖论呢, 还是世界经济周期性波动引起的正常迂回发展呢?巴菲特说:“只有当潮水退去的时候, 才知道是谁在裸泳。”经历这一轮世界经济萧条的洗礼之后, 我们看到的是欧洲。欧盟成立之时, 大多数中东欧国家喜不自禁, 纷纷在政治上追随西方, 成立的主权政府依靠发达国家的恩惠和承诺大量举债发展本国经济。显然, 这种资金和贸易的便利性远远超过了任何欧盟之外的发展中国家。然而, 在经济快速增长的过程中, 中东欧国家承接了来自于西欧国家以至美国的落后产能, 这些已经被发达国家淘汰的产业的大规模转移形成了各式各样的经济泡沫。这些泡沫在西方发达金融体系的支撑下越吹越大, 直到美国的次贷危机使得这种金融幻境破灭, 中东欧国家经济终究受到了莫大伤害。国内产值迅速下降, 资金链吃紧, 财政赤字庞大, 信用评级下降, 主权债务危机发生。

那么, 主权债务危机究竟怎么发生了, 或者说它为什么会发生?沿着下面的一系列问题或许能找出一些答案来。

1. 政府为什么要借债?

政府融资考虑的是维持财政收支平衡, 在正常情况下, 财政收支大致平衡, 个别年份出现的财政赤字都会在其他年份通过财政盈余抵平, 这期间发生的国债数量一般不会太大。在经济面临衰退压力或者国家实施赶超战略的时期, 许多国家政府通过直接或间接的财政扩张去引导扶持产业发展、担保贴息提供信用贷款、补贴竞争性出口商品等, 他们期望一旦积极财政计划成功, 日后通过财政收入盈余实现财政平衡。但是这种期望常常会受到干扰, 一方面, 经济的发展有周期性, 难免会遇到低谷冲击;另一方面, 政府像市场一样都会失灵, 而且在经济资源配置的过程中政府永远比不上市场, 在资源配置的过程中政府介入太多容易导致要素配置扭曲, 扼杀经济成长的内在动力。

2. 政府拿什么来还债?

为了获得持续的良好的信用条件, 政府的收入必须具有连贯性和可预测性。连贯性和可预测性的基础是通过合理的财政支出规模和支出结构成功实现宏观经济政策目标, 否则宏观经济运行和宏观经济政策目标之间偏离过大, 容易导致经济进一步衰退和税收下降, 宏观经济政策欲速则不达, 主权债务危机发生。

3. 政府不能以债还债吗?

债务危机发生的条件是, 资金链条上有一个环节发生当期收入还不起应期债务, 从而产生多米诺骨牌效应, 出现债务危机。假如资金链条上每一个主体都能够不断融资的话, 债务危机显然就不会发生了。政府是经济中信用最强的主体, 它的融资成本较小、规模较大而且效率较高, 因此, 政府是最有可能实现不断融资的主体。但是, 情况并非人们想象得那么简单, 政府的融资能量也存在约束条件。如果政府借用内债, 为了债务的顺利兑现, 一般需要自己的中央银行进行配合;中央银行为保证一个宽松的市场流动性必然会增加货币投放。政府的成功融资终究要投入市场的, 如果政府不断地利用这种融资便利性多次、大量发行国债的话, 市场流动性一定会超出合理水平导致通货膨胀。如果政府借用外债, 当然存在约束。外国政府、跨国银行和国际货币基金组织不可能无限放贷, 一旦本期债务不能按时偿还的话, 再次融资的可能性将会变得很小。

4. 主权债务危机不可避免吗?

主权债务危机一般是系统性的债务危机, 因为主权债务的投资一般涉及到一个经济体的基础产业, 并且享用这部分资金的企业数量较多, 其中个别环节的经营不善, 不会引起整个财政受益范围的资金链紧张, 这一点也符合主权债务的高信用的特征。也就是说, 主权债务危机一般不易发生, 一旦发生则破坏性极强。它为什么在这次世界金融危机中却频频发生呢?说明上一轮世界经济发展得极不平衡, 在资本跨国牵引下的世界资源配置严重扭曲, 而且大多数高负债经营的国家陷入畸形增长而不可自拔, 只好在岌岌可危中等待流动性状况的好转。因此可以肯定的说, 有人或者说有一种机制在忽悠着世界。主权债务危机一般发生在世界经济的非预期衰退时期, 这种时候为了保增长必然产生高赤字, 在一些国家的财政赤字很大时则濒临主权债务危机, 此时在保增长和减赤字之间需要世界协调。一般来说, 财政状况好的国家的经济复苏也较快, 而财政状况差的国家的经济复苏进程较慢;显然, 只有财政状况好的国家做出一定的让步才能保证世界经济的整体复苏, 此时需要制定出退出刺激和降低赤字的统一行动路径。2010年6月底在多伦多召开的G20峰会的宣言首次提到了发达国家的量化减债目标, 即发达经济体总体上要到2013年将债务削减至少一半, 并在2016年左右实现债务占GDP比重持稳或是有所下降。

二、跨国银行为谁开

现代世界经济明显具有资本帝国主义特征, 任何国家的发展都是在世界范围内存在资本所引领的, 资本走到哪里, 经济统治就会走到哪里。跨国银行的逐利要求和主权国家的发展要求一拍即合, 他们一开始都会认为自己稳赚。一方面, 跨国银行充裕的资金足以保证任何一个国家的一个行业的兴起, 即使不管未来的收益会怎样, 至少所投的固定资产不会贬值, 只要大量资金支撑, 所持有资产必然会升值。另一方面, 主权国家特别是发展中国家渴望在新一轮世界产业转移中承接尽可能多的订单, 它们善于利用别人的钱解决自己的经济增长和高就业, 哪怕已经预感到一些产业的泡沫, 但也别无他选。无论控制资产价格, 还是引导资本向其他行业流动, 都将触动许多人的既成利益;倒不如继续融资, 一部分钱用来挽救非泡沫行业的工人的基本生活, 一部分钱用来还越来越高的到期利息。跨国银行和主权政府二者一拍即合, 显然在这对矛盾体中银行占据了主要地位, 也就是说正是银行绑架了产业, 而非产业绑架了银行。债务危机表面上看是产业的倒塌拖垮了银行, 而实际上是银行资金的过度追捧部分产业发展, 银行的资金绑架了产业, 当产业倒坍的时候反过来连累银行。显然, 金融的无节制发展特别是跨国金融的无节制发展伤害了世界经济。

现代金融的发展出现了脱离实际产业而独自膨胀的现象, 跨国银行在支撑金融泡沫的过程中比支撑产业泡沫收益会更快更大。风险是金融产品定价的基础, 风险大小是衡量金融市场活跃程度的核心尺度, 当一个金融市场活跃到了以追捧高风险为乐趣时, 就会出现潜在的金融危机或债务危机。当主权债务占GDP的比重很高时或者政府收入出现下滑时, 高风险就开始出现。比如这次欧洲债务危机积累到如此程度才暴露是因为, 欧洲只存在统一的货币, 而没有统一的财政, 各国财政融资成本的承受力差异很大。一部分来自过去财政政策的习惯和立法存在较大差异, 一部分来自经济运行和财政收支情况不同步, 还有一部分来自政府的风险偏好和金融监管水平差异很大。欧元的诞生给欧盟经济体注入了强有力的内部流动性, 各主权政府在欧盟框架的保护下获得了更高信用评级。西欧和美国的大银行跃跃欲试, 向急需发展资金的中东欧国家慷慨解囊。相对较高的市场利率和对欧盟的信心使得大量资金涌入中东欧国家, 同时跨国银行在资产价格持续上升中赚得盆满钵满, 欧盟经济的增长也使欧元一度与美元相媲美。国际清算银行2010年6月的数据显示, 欧元区在葡萄牙、爱尔兰、希腊与西班牙等欧洲四国的债务高达1.58万亿欧元, 其中法国和德国银行占61%。然而, 随着资产泡沫的扩大, 跨国银行意识到放贷风险加大, 开始再度返回本土去投新兴产业。意气风发的中东欧经济遇到资金链腰折, 利率上升, 外债增加, 企业成本上涨, 泡沫岌岌可危。一旦经济衰退迹象明朗, 世界流动性收紧, 跨国银行必然将大量资金抽回国内以保护其原始产业。这样, 中东欧国家的政府一面丢掉了经济增长带来的税收红利, 一面失去了进一步融资的机会, 债务危机终于来临。

三、打铁还需自身硬

市场中任何一个经济体的生存之道是不断改进或开辟新产业, 或者是维持传统产业把它做大做强;在世界市场中, 国家的产业也应当尊重自己的比较优势和既有国际分工。这里所说的发挥比较优势不等于是恪守国际分工而不思产业升级, 而是要保持现有产业的基础上循序渐进地参与新的国际分工。这样的市场才是一个充满活力的、稳定的市场, 这样的世界经济才是一个相对均衡发展的、可持续的经济体。

1. 经济的发展不能单纯地靠资本引入来实现, 还要注重转化更新和战略布局。转化更新就是把恰当的产业引入本土后, 在规模化和产业集群化中再创新;战略布局就是引导资本进入既能发挥比较优势又能促进产业升级的行业。只有这样, 才能避免局部产业泡沫化, 利用有限资金增强经济发展的内生性和持续性, 在世界产业转移和产业竞争中立于不败之地。

2. 应该始终坚信, 承接市场的活的主体是民间资本。民间资本基于利润最大化的个体经营决策是整个市场有效运行的不可替代的基础, 它们在价格机制和公平规则的引导下自由竞争能够最大程度地焕发市场的动力, 而且从长期看也有利于保持市场的稳定。因此奠定坚实的民营经济基础和经济技术条件是保证一个经济持续增长的最大基础, 而且这样成长起来的经济一般不会存在太大的结构性失衡, 抵抗风险的能力也是最强的。

3. 代表政府行为的主权债务或主权基金的投资方向要配合宏观经济政策的目标, 以保护本国的优势产业、稳定本国的国际经济地位和抵御国际经济危机为主, 而不应该成为扼杀市场公平竞争的、发展垄断产业的和培植个别产业势力的领头羊, 更不应该成为政治集团和既得利益群体维护自身利益最大化的保护伞。否则, 一方面会造就宏观经济扭曲发展和经济虚增的空中楼阁, 另一方面造成要素配置效率低和容易发生经济危机的忧患。

四、我国防控潜在地方债务危机风险的对策建议

面对此次世界金融危机, 中国政府实施了强有力的经济刺激计划, 其中有一支力量不容忽视, 那就是通过地方融资平台运作起来的地方债务。长期掣肘于财政收入的中国各级地方政府在中央政府的默许下, 充分运用这种融资的便利性, 在不到两年的时间内使地方债务规模迅速扩大。2010年7月银监会公布的数据显示, 截至2009年末地方政府融资平台贷款余额超过7万亿元, 约占2009年GDP的23%和全国财政收入的107.74%, 占地方本级财政收入的226.38%。国家审计署调查的18个省、16个市和36个县, 截至2009年底的2.79万亿元地方存量债务中, 有1.04万亿元是2009年新增债务;而且在新增债务中, 仅有8.92%用于中央扩内需新增投资项目的配套资金, 有相当部分用于建设2008年前已开工的交通、市政等基础设施。调查还显示, 2009年这些地区通过举借新债偿还债务本息2745.46亿元, 占其全部还本付息额的47.97%, 财政资金偿债能力明显不足。因为中国实行的集中式财政体制, 如此庞大的、快速膨胀的地方债务终究要中央财政去偿还, 地方债务的大量增加使中国的主权债务压力迅速增大。

但我们应当正确地认识当前地方债务规模的扩大。

1. 中国地方债务的形成存在一定的历史和现实原因。

地方事权不断扩大。首先, 中国正处于工业化和城市化的加速期, 大量工业投资和城市基础设施建设刻不容缓。其次, 地方间在争夺优势产业中竞争异常激烈, 而且GDP和形象工程被作为政绩考核的主要内容, 因此各地竭尽所能去解决经济增长问题。再次, 各种主题政策如降低能耗、促进产业升级、举办国际大型活动、援助落后地区和应对自然灾害等也会增加地方事权。地方财权相对缩小。1994年分税制改革后, 地方财政收入占比不断下降, 很多地方仅能维持政府日常运转和基本公共服务支出, 在公共基础设施建设等方面已是捉襟见肘, 对中央级财政项目和转移支付趋之若鹜。可见, 依赖融资平台、土地出让金等渠道解决资金缺口, 客观上也属无奈之举。在应对此轮国际金融危机的经济刺激计划中, 地方政府具体落实中央制定的宏观经济政策, 得到了对地方融资放松管制的默许, 导致地方债务激增。

2. 中国的总体债务比起大多数国家来说并不严重而且容易化解。

尽管存在着一定的潜在风险, 但地方债务加上中央政府的6万多亿元国债和近4000多亿美元的外债一起占中国GDP的比重还不到60%的国际警戒线。中国地方债务和西方主权债务存在一定差别, 西方负债主要用于社会福利方面, 而中国地方债务主要用于长期投资, 一旦经济环境好转, 未来财政收入流将会稳定增长。负债率较高的地方政府主要集中在经济欠发达的地方, 可以通过加大中央财政对这些地方的转移支付力度和建立区域间援助机制逐步缓解这些地方的财政压力。承担大部分地方债务任务的地方融资平台可以通过债转股和上市融资等资本市场手段改制, 把地方政府债务转嫁给社会, 从而消除地方政府的债务风险。

可见, 地方债务是特定条件下的产物, 它在保持经济增长和抵御外来冲击方面发挥着巨大作用。一方面, 地方债务所筹资金的运用能够充分调动地方的要素禀赋, 有效发挥不同地方的特色资源, 有针对性地发展地方经济;另一方面, 地方资金的运用更加贴近于市场运行本身和微观主体, 能够更加有效地执行和落实中央宏观经济政策。然而, 鉴于目前地方融资平台和地方债务出现的扩张速度过快和资金使用效率下降的情况, 可以采取一些必要措施以防控潜在风险的发生。一是加强转移支付和财政援助, 逐步完善财税体制, 保持中央和地方各级财政平衡。中央要给予地方政府稳定的财权, 建立适应新形势下的财政转移支付制度, 促进地方财政公开化, 加大对地方融资的审核和监督, 督促地方资金合理使用。二是制定有区别的地方政府债务风控标准, 对地方债务的实施有效监管。要在摸清地方政府债务实际情况后, 逐步清理存量债务, 严格控制增量债务;对地方金融机构进行指导, 警惕地方债务风险;对借用地方融资平台的高风险项目实施去杠杆化或重组整合。三是以市场化、公司化等手段对现有融资平台进行清理和整合, 使地方融资平台更加高效和有序地继续发挥作用。要清理整合现有融资平台公司, 规范融资平台公司的设立、经营和筹资行为, 鼓励地方融资平台通过资本市场融资, 摆脱依赖银行融资的单一模式。

参考文献

[1].余永定.欧洲主权债务危机的启示.21世纪经济报道, 2010.06.21

[2].巴曙松.不宜夸大地方投融资风险.中国经济和信息化, 2010.04

[3].汪国峰.投资“风险链”隐现, 央企步入转型关键期.第一财经日报, 2010.08.06

主权债务危机 篇2

2009年，希腊高额的财政赤字引发市场对其未来偿债能力的担忧，由此产生了希腊主权债务危机问题。

一、内因

（1）希腊主权债务危机的爆发，根源在于该国多年来持续存在的高额财政赤字：（2）希腊地下经济活跃导致希腊政府税收收入在财政收入中占比不断下降，财政收入增长乏力由于地下经济未能进入政府税收征管范围，希腊税收收入流失严重，导致希腊财政收入增长乏力。

（3）快速上升的雇员报酬和社会福利支出导致财政支出快速上涨，财政状况连年恶化。（4）希腊债务增加且集中到期，为应对 2008 年国际金融危机，希腊政府大幅增加财政支出来抵御危机，这也是主权债务快速增长的原因。（5）希腊利用衍生金融工具隐藏债务埋下祸根，希腊政府为达到加入欧元区的条件，利用货币互换交易隐藏了一部分债务，粉饰了资产负债表。（6）希腊在欧元区国家中经济实力相对较弱，而且人口老龄化日趋严重。（7）内部经济发展滞缓，缺乏内在经济发展的动力，无实体性支柱产业。（8）权力的腐败。

二、外因

（1）金融危机严重影响希腊航运和旅游支柱产业收入 航运和旅游业是希腊国民经济支柱产业。2008 年全球金融危机爆发，使得两项支柱产业的萎靡不振，极大地影响了希腊的财政收入来源。

（2）2008年金融危机在美国爆发并迅速蔓延至世界，欧洲许多国家为了缓冲金融危机对本国经济的影响，纷纷采取了扩张性的财政政策，加大政府支出，甚至盲目借钱举债扩大财政赤字。盲目举债导致希腊债务和GDP比例严重失衡。

（3）欧元区的体制和机制缺陷 欧元区的国家为了实现统一货币和资本的自由流动，放弃了独立的货币政策。欧洲央行难以制定出相应的政策满足所有成员国经济发展的需要。所以，当欧元区的国家遇到经济问题时只能进一步扩大财政赤字刺激经济，加大了债务危机发生的可能性。

三、应对措施

（1）依靠自身努力走出债务危机，继续深化财政改革，希腊为应对危机，实行紧缩型财政政策，但是遭到此起彼伏的反对，工人大规模罢工都是由于政府实施紧缩政策。

（2让希腊脱离欧元区，重新启用货币政策，过铸币税增加国家财政收入并通过货币供应量调控经济，从欧元的铸币税阴影里解脱出来

（3）发挥产业比较优势，要想从根本上解决希腊主权债务危机，最重要的就是发展本国的经济，让具有比较优势的产业发展带动整体产业环境的良好转变，提升国家的竞争力。

（4）债务重组。债务重组可以说是解决债务危机的最后底线。很多机构都认为希腊债务重组不可避免，并认为只有有序地削减 50% 的总债务，或者将债务占 GDP 的比重削减到 90%以下，希腊的财政才能持续下去。

（5）欧盟有条件地提供援助资金。目前，欧元区官员已就调整后的新希腊救助方案原则上达 成一致，计划在 2012 年、2013 年向希腊提供新一批贷款以弥补该国融资缺口。但条件是非常苛刻。

（6）五是希腊债券欧洲化。但把希腊债务欧洲化也面临欧元区富裕国家民众的强烈反对，他们认 为完全没有必要把自己的纳税和劳动用来为希腊的债务担保，为希腊的挥霍无度埋单。

（7）成立欧盟财政部，为各国制定经济政策和财政政策。

浅析欧洲主权债务危机 篇3

主权债务是指一国以自己的主权为担保，向外不管是向国际货币基金组织（简称IMF）、世界银行，还是向其他国家借来的债务，即一国政府失信、不能及时履行对外债务偿付义务的风险。

二、各国债务危机

（一）希腊主权债务危机

2009年12月8日全球三大评级公司下调希腊主权评级，鉴于希腊政府财政状况显著恶化，全球三大信用评级机构惠誉、标准普尔和穆迪相继调低希腊主权信用评级，将希腊的长期主权信用评级由“A-”降为“BBB+”。当时，这不仅引发了希腊股市大跌，还拖累欧元对美元比价走低。因此，希腊债务危机正式拉开序幕。

为抗议政府紧缩财政计划，250万名希腊劳工再度走上街头抗议、罢工，并引发流血骚乱。

2010年5月10日，欧盟成员国达成了一项总额高达7500亿欧元的稳定机制，避免危机蔓延。

（二）爱尔兰债务危机

国际评级机构穆迪投资者服务公司2010年7月19日宣布，因爱尔兰国家财政出现明显衰退迹象，将其政府债券评级由“Aa1”下调至“Aa2”。

爱尔兰政府正逐步失去财政实力，国家债务风险明显加大。一段时间以来爱尔兰政府财政赤字占国内生产总值（GDP）的比率大幅上升，债务承受力逐步减弱。该国国内生产总值增长前景黯淡，数据显示，爱尔兰金融业与房地产业出现显著衰退，私营部门信贷持续缩减。此外，从一系列资本重组数据中发现，银行系统及政府债务风险日益加大，国有资产管理署成为政府创立的旨在收购银行不良贷款的特殊目的载体。

2010年11月22日，爱尔兰总理考恩（Brian Cowen）终于确认，其与欧盟达成了金融救助计划协议，但宣称救助总额将少于1000亿欧元。

三、欧洲债务危机正在蔓延

希腊、西班牙、葡萄牙、爱尔兰的赤字，均占到本国GDP的10%以上，远远高过3%的安全线和欧盟自身的标准。如果不对深陷债务危机的国家施以援手，一旦出现债务违约，欧元几乎无可避免地会发生动荡，造成汇率进一步大幅下挫。

（一）西班牙债务

西班牙的就业和房产等问题不容乐观，该国可能成为下一个发生主权债务危机的欧元区国家。

2010年西班牙政府总债务占GDP的比例在63%，远低于葡萄牙的83%、爱尔兰的94%和希腊惊人的130%。经济学家认为，一旦债务占GDP比例达到90%左右，发生金融危机和债务违约的风险就会大大增加，IMF预计到2014年西班牙债务占GDP的比例也只会达到80%。据IMF预测，西班牙2010年的失业率为20%，比葡萄牙整整高出一倍，更是高于爱尔兰的13%和希腊的12%，情况不容乐观。西班牙也是欧洲住房市场问题最严重的国家之一。西班牙存在房产泡沫以及相应的建筑市场过热问题，产能大量过剩，大量房屋空置，建筑行业岌岌可危。产能过剩、经济疲软、通货紧缩压力、高负债等各种理由令西班牙房价的下跌还将持续很长一段时间。随着房价走低，西班牙的世界级大银行的资产负债表将变得与美国最糟糕的次贷发放机构一样。

与爱尔兰、希腊和葡萄牙不同的是，如果要救助西班牙，规模会太大而不好实施。西班牙银行业总资产近3.5万亿欧元，比爱尔兰、希腊和葡萄牙三国银行业总资产之和还要高出近1万亿欧元。

（二）葡萄牙债务

葡萄牙公债和10年期德国公债利差曾触及到欧元历史最高位481个基点。爱尔兰公债的利差约为645个基点，而西班牙也已升至260个基点。

对于葡萄牙来说，融资成本已经达到了其难以承受的水平。如果市场利率水平保持当前水平，葡萄牙何时还能将债务展期。

此外，标准普尔近来也下调了葡萄牙和西班牙的主权信用评级，这足以使投资者进一步担忧整个欧元地区的财政危机可能会越来越广的蔓延。

四、探讨化解债务危机的办法

笔者看来，欧洲主权债务危机的解决不可能一帆风顺，从实际情况来看，欧洲从主权债务危机中走出的路径可以有以下几种：

一是欧元区国家甚至整个欧盟国家与国际货币基金组织一起努力，帮助发生主权债务危机的国家走出危机。如果这条道路能够奏效，那将是最简捷也是危害最轻的路径。

二是实施大规模的国际救援，或者由各主要国家增持国际货币基金组织的基金份额，再由国际货币基金组织扩大救助规模。

三是从经济学上分析，解决债务危机要依靠经济增长。然而，刺激经济增长的方式之一是加大政府支出，这与控制债务很矛盾，因此，在两者之间找到最佳平衡点才能真正的解决。

浅析主权债务危机 篇4

关键词：债务危机,政府作用,货币政策

在世界经济尚未走出世界金融危机阴影时，主权债务危机在很多国家相续爆发给本就脆弱的世界经济沉重打击。从希腊的主权债务危机到整个欧洲的欧债危机，主权债务危机逐渐扩散，美国尚未从金融危机中恢复又陷入其中，日本等国政府债务评级也造下调，主权债务问题越演愈烈。

一、主权债务危机的起因

随着2009年希腊主权评级的下调，欧债危机拉开序幕，随后比利时、葡萄牙、西班牙等国的债务问题也浮出水面。与此同时，美国债务规模也接近了法定上限，国债信用被评级公司下调。主权债务危机正逐渐在发达国家之间扩散和发酵，至今未出现缓和的趋势。由于涉及到很多政治问题，对于如何解决主权债务危机始终不能拿出有效的方案，导致危机逐步恶化。

欧、美是主权债务危机最为突出的两个地区，从两地来看危机的起因存在差异。欧洲债务危机是由于货币一体化过程中欧元区各国尤其是非核心国家工资福利快速提高使消费较快增长进口扩大，导致政府与私人部门的负债比率不断攀升。由于欧盟内部货币政策统一而财权分散，在个别国家出现债务危机时无法采取有效的措施加以解决最终使债务危机愈演愈烈。而美国债务危机是由于政府在救助深陷金融危机中的个人和金融部门时引起债务上升，是金融危机的延续。金融危机导致个人和金融企业积累了大量不能自行消化的债务，美国政府为了解决这些债务问题避免金融体系出现崩溃，不得不举债进行救助。在救助的过程中，大量私人债务转化成公共债务，加上长期积累的财政赤字政府债务问题逐步恶化。

二、债务危机暴露出的政府问题

在主权债务危机中各国政府成为了矛盾的集中点，政府作为社会经济活动的重要参与者以及经济政策的制定者，在宏观决策上的失误和不作为会使个人和企业受到损失，其自身也会陷入危机。从欧美等国来看，正是由于政府自身的问题才引起或加剧了债务危机。

一是经济繁荣时期政府债务和赤字问题未得到有效缓解。按照经济学原理政府应该在经济萧条时期扩大赤字支出刺激经济，在经济繁荣时期缩减赤字避免经济过热。但在国际金融危机之前世界各国经济普遍良好时期，美欧等发达国家未曾有效的控制财政支出，而持续的提高国内福利导致经济萧条刚刚初现多国都已经债务缠身无力偿还。债务危机在经济繁荣时期就已经埋下了祸根，当时不调整负债规模缩减赤字而是持续的对社会福利大幅投资，迎合了选民心理在当时也未造成严重影响，但随着经济的萧条债务危机开始爆发。

二是过度依赖货币政策手段。货币主义学派在经济政策制定中的影响力越来越大，很多国家政府都将货币政策作为经济调节政策的首选工具。从经济现实来看，货币政策在经济繁荣期的效果最为显著，在经济启动时期也有着较好的效果，在经济萧条的过程中货币政策的效果往往会差强人意，即使不陷入流动性陷阱也会以高通胀为代价。尤其是在世界经济一体化导致国家间政策依赖性日益加深的背景下，过度的货币发行给世界其他国家造成很大影响，在短期国内状况有所好转，但在长期对他国的负面影响也会反馈到国内。金融危机以来，各国过度依赖货币政策扩大国债规模增加货币供应，不但未能有效的促进经济回暖，而且引起并恶化了主权债务问题，使债务危机在国际间迅速蔓延。

三是政府的作用发挥失当。一直以来各国政府一般都在提供公共服务和经济调节两个方面努力发挥作用。在调节经济运行中，政府的作用并非万能，政府作用的发挥需要把握好尺度，过度的政府行为会造成自身的危机。正是由于政府在调节经济和提供公共服务时，过度的影响了市场的正常运行才导致或加深了债务危机。由于欧美政府采取的过度福利政策导致主权债务危机，应对国际金融危机的过程中美国政府救助个人及金融部门也造成了国家债务问题。

三、中国的债务问题

2010年中国的债务总额与国内生产总值的比率为17%，与美、日、英三国的87%、210%和80%的债务水平相比中国的债务水平很低。如果加上地方债务、银行体系中的不良贷款中国的债务水平将大大提高。尽管如此由于中国的税收和财政收入持续快速增长，还贷能力远高于欧美国家，并且大部分债务由本国公民和机构持有，目前的系统性风险很低。

但近年来中央银行过多的货币发行和地方债务的积累是不容忽视的潜在问题。一方面，国际金融危机以来国内货币供应量保持了快速增长，广义货币供应量M2余额从2008年末的47.5万亿元逐渐增长到2011年9月末的78.7万亿元，不到3年的时间货币供应量增长了65.7%。过快增长的货币发行量造成了潜在的风险，由于货币是中央银行的负债，部分国外学者将中国的债务危机描绘成货币危机。另一方面，在城市化进程中地方政府以土地为担保背负了大量债务，随着房地产行业的萧条地方政府的融资能力明显下降。如何应对即将到来的还贷高峰，已经成为地方政府不得不正视的问题。

主权债务危机 篇5

欧洲主权债务危机蔓延的缘由

欧洲债务危机形成之后，基本呈现了一种不断蔓延之势。2009年10月，希腊政府宣布当年财政赤字占GDP比例将超12％，远高于欧盟允许的3％上限，2010年4月，三大信用评级公司相继下调希腊、葡萄牙、西班牙的主权信用评级，2011年10月，法国和比利时合资的地方债发行机构德克夏银行集团发表声明，集团因“结构性问题”陷入困境，穆迪调低了6家葡萄牙银行的独立评级、英国12家金融机构的信用等级。从多维度透视可见，主要是下述原因造成了欧洲主权债务危机的蔓延和恶化：

高福利的社会保障制度积累了危机隐患。二战以来，欧洲各国实施了以高工资、高福利为特色的政策与制度，造就了过分强调民众高收入、高福利的社会现象：一是工资水平高速增长，实际工资增速超过了GDP的增速；二是社会福利涵盖了社会生活的各个方面，用于社会保障的公共支出占到了GDP的18．7％。工资、福利水平过高并且持续攀升的结果是消磨了企业和民众的创新精神，促使危机隐患不断积聚。

全球金融危机带来的负面冲击。2008年9月金融危机爆发后，欧洲各国为了避免经济衰退，纷纷扩大财政开支，不断向金融市场注资。IMF的数据显示，希腊2010年和2011年公共债务余额占GDP的比重预计分别达到120％和135％，西班牙和葡萄牙2011年公共债务占CDP比重将分别升至74％、91％，均超出欧元区国家规定的60％的上限。公共债务在经济不景气背景下如此膨胀，必然遭到信用评级机构的强烈抨击，从而导致主权债务危机迅速蔓延。

危机国产业结构单一助推主权债务危机恶化。长期以来，欧元区国家形成了以服务业为主、制造业贡献较低的经济发展格局。希腊、意大利、西班牙、葡萄牙和爱尔兰服务业占比均超过70％，而制造业占比普遍不到20％，这种以金融、旅游、运输等为主体的服务业具有顺周期的特点，很容易受到外部市场环境波动的影响。不合理的产业结构导致这些国家经济竞争力大幅下降，必然助推主权债务危机趋向恶化。

财政货币政策“二元性”引发“道德风险”。欧元区由于经济差异与多样化，在实行统一货币政策时却没有形成统一的财政政策，这就为部分国家过高的财政赤字埋下隐患。成员国财政赤字的加大可以刺激本国经济增长，增加就业，同时又可以把通货膨胀的责任归于欧洲央行。在财政货币政策“二元性”的结构下，必然会产生“道德风险”问题，因为不必担心本国的货币和物价不稳定的负面影响，各国都可能有加大财政赤字的内在动力。而各国财政超支内在动力的不断强化，则必然加重主权债务危机的程度。

欧洲主权债务危机的影响

欧洲主权债务危机对欧洲经济和整个世界经济复苏进程产生了明显的一影响。

首先，使国际资本流动更加紊乱。一方面，欧洲国家面对风险溢价大幅提升的困境，其融资难度将增大；另一方面，国际资本为了提高投资收益率，将重新加大对发展中国家资本市场的投资，从而造成发展中国家资产价格膨胀。

其次，加大全球高通胀危险。面对主权债务危机，为了应对债务偿付能力不足，许多债务国都会采取债务货币化的做法，这就会使主权债务危机演变为通胀危机。在美联储为美国政府赤字融资已经释放过量美元的情况下，欧洲的债务货币化将进一步使全球基础货币暴增，从而更加催生资产价格泡沫，加大全球高通胀危险。

再次，加剧股价和大宗商品价格的波动。欧洲主权债务危机升级后，全球股票和大宗商品价格纷纷下挫。2011年10月3日欧元区17国财长决定推迟希腊救助计划后，德国DAX、法国的CAC-40、英国富时100指数大幅下跌。随着股市的走弱，大宗商品价格也大幅下跌，在纽约商品交易所的电子交易中，11月交货的基准原油价格每桶下跌1.31美元，跌至77.89美元。

在我国经济发展依赖投资拉动的弊端已经显现、形成消费和内需的强劲拉动力尚需时日的情况下，欧洲主权债务危机对我国也会产生明显的影响。

其一，出口受抑制进而影响国内经济发展。在金融危机阶段，我国就开始调整出口结构，克服出口过分依赖于美国的情况，加大了对欧洲国家的出口。目前占据我国外贸出口前三位的分别是欧盟、美国和日本。欧洲债务危机发生以后，欧元以及欧元区货币对美元大幅贬值，而人民币是盯住美元的，造成人民币对欧元以及欧元区货币大幅升值，这不但使得我国外汇储备增加的欧元部分缩水贬值，而且因为欧元区国家的购买力、支付能力的下降而极大地抑制了我国对欧洲国家的出口，从而使得我国出口贸易雪上加霜，对国内经济构成严重影响。

其二，加剧国内通货膨胀。欧债危机的蔓延会使得欧洲央行推迟退出宽松货币政策的时间，并且不断推出相关的救助计划，这意味着欧洲将大规模释放流动性。在此情况下，像我国这样不断加息、货币具有较大升值预期的国家，就会成为国际资本短期流动的目的国。因而，随着欧债危机的蔓延，我国就会有更多短期资本流入，从而加大央行冲销压力，加剧国内的通货膨胀。

其三，增大外汇储备管理难度。金融危机爆发之后，我国外汇资产增持更多的是欧元资产，随着欧洲主权信用危机爆发，美元、欧元、黄金为主的储备货币波动风险加大，我国外汇储备的结构调整面临新的挑战。目前，欧元对日元与美元已经显著贬值，而且可能进一步贬值，这无疑加大了我国外汇储备多元化管理的难度。

欧洲债务危机对我国的警示

转变经济发展模式。从长期来看，出口导向型模式是不可持续的，应尽快转变经济发展方式，由投资和出口导向型向消费导向型转变，从依靠外需转到以内需为主。扩大内需是我国经济结构性转换的核心环节，消费是比出口、投资更好、更长效的拉动经济增长的持续动力。在出口战略上，应该将主要对欧美国家出口转向对亚洲新兴国家、东盟，非洲国家出口，出口产品也应全面转型升级。江苏作为一个出口大省，着力降低经济发展对投资和出口的依赖，尤其显得重要。

调整和优化产业结构。从根本上讲，欧洲主权债务危机是经济全球化下欧洲各国包括产业结构矛盾在内的经济结构性矛盾的一次集中释放。这些国家最终都要依靠实体经济调整以及产业结构转型走出危机，这就对我国产业结构调整形成了巨大压力和倒逼机制。为此，我国必须强化产业政策引导，鼓励和扶持新兴主导产业的发展，保护一些幼稚产业的发展，加快实现产业结构优化升级。江苏作为利用外资和出口大省，尤其要注重调整和优化产业结构，出口企业更要善于在危机中求生存和发展，要通过自主创新、兼并重组等手段进行战略调整，不断提升在国际市场的核心竞争力。

全面审视地方政府债务问题。金融危机爆发以来，我国各地纷纷推出大规模救市措施，地方政府债务迅速扩张。据估算，目前我国地方投融资平台负债超过6万亿元，其中地方债务总余额在4万亿元以上。这些借贷资金给地方政府留下了隐性赤字和债务负担，造成巨大的财政结构性风险。如果不能有效化解这些债务，一旦出现违约风险，将会对实体经济的复苏和经济社会协调发展产生间接但是巨大的影响。为此，必须重视建立地方政府债务评价体系，对地方政府的债务水平、结构和偿债能力进行标准化的动态评价；尽快规范地方政府投融资平台，推动其融资行为的市场化，建立地方政府投融资责任制度；加强地方政府债务的审计与监管，推出更为审慎的风险管理举措，防范地方债务风险。

关于主权债务危机的思考 篇6

一、主权债务危机的爆发

主权债务是指一国以自己的主权为担保对外举债, 即向国际货币基金组织或者世界银行以及其他国家借债。当该国不能偿付其主权债务时发生违约, 就会爆发主权债务危机。金融危机过后, 在全球经济开始呈现气温回升迹象之时, 国际金融市场尚处于敏感时期, 任何金融动荡都有可能引起市场的巨大波动, 一系列主权债务危机的爆发使得人们开始担忧世界经济未来的发展形势。

1. 迪拜主权债务危机

2009年11月25日阿联酋第二大酋长国迪拜政府宣布, 由于受巨额债务困扰, 将对其主权投资实体迪拜世界公司重组, 公司所欠约590亿美元债务将至少延期6个月偿还, 延期债务约占迪拜政府全部债务的3/4。这是第一个爆发主权债务危机的中东国家。迪拜成为美国金融危机期间冰岛之后第二个爆发主权债务危机的经济体, 同事也是自2001年阿根廷主权债务危机之后的又一个重大主权债务违约事件。随后, 穆迪投资和标准普尔都大幅下调了众多与迪拜政府相关实体的债务评级。由此引发市场极大的担忧情绪, 全球股指全面下跌, 国际原油价格大幅走低。

2. 欧元区主权债务危机

继迪拜主权债务危机之后, 2009年12月8日, 由于希腊公共财政状况的中期前景不容乐观, 惠誉国际信用评级有限公司将希腊外币及本币发行人违约评级 (IDR) 由原来的“A-”降为“BBB+”, 希腊因此成为主权信用评级最低的欧元区国家。事实上, 早在2009年10月初, 希腊政府就突然宣布, 2009年政府财政赤字和公共债务占GDP的比例预计将分别达到12.7%和113%。然而, 根据欧盟《稳定与增长公约》的规定, 成员国财政赤字不能超过当年GDP的3%, 公共债务不能超过当年GDP的60%。无论从哪个指标衡量, 希腊的债务问题都已非常严重。随后, 爱尔兰、葡萄牙、西班牙、意大利等国的债务问题开始受到越来越多的关注。市场普遍担心希腊的债务问题很可能会蔓延至欧元区其他国家。

二、主权债务危机爆发的原因

1. 迪拜主权债务危机的根源

迪拜主权债务危机爆发的原因主要是:一方面是本国经济发展模式存在问题, 另一方面是受到金融危机影响。迪拜自18世纪60年代开始产油, 在其早期发展过程中, 以石油为收入主要来源, 建成了一系列现代化配套基础设施。但是随着石油资源的萎缩, 迪拜开始把经济发展重心转向非石油产业, 利用其现代化的设施和优越的贸易港口地位, 大力发展房地产、金融、奢侈品消费等行业。经济快速发展对资金的需求不断激增, 迪拜政府开始大量举借外债。依靠大量借贷建造金融中心, 推动豪华房地产项目的发展模式, 曾一度为迪拜带来经济的繁荣。与此次债务危机密切相关的迪拜世界, 是迪拜最大的公司实体, 也是迪拜的主权投资公司, 其运营的领域涵盖交通物流、船坞海运、金融服务、城市开发等。迪拜的一系列世界级豪华工程, 如迪拜塔、棕榈岛、世界岛等均由这家公司负责投资与建设。这些庞大的项目规模所需的资金支持, 有很大一部分是来源于国际贷款。在迪拜政府约800亿美元的债务总额中, 迪拜世界负债590亿美元, 约占74%。在房地产价格快速上涨时期, 迪拜政府及其主权投资公司要从全球债券市场筹措投资资金并不困难。然而受到全球性金融危机的冲击, 依靠对外融资所形成的房地产泡沫面临破灭的风险, 与此同时, 迪拜世界集团在海外分公司经营状况受到影响, 尤其是金融投资出现严重亏损。房地产集团的资金链一旦断裂, 债务问题便会暴露出来。

2. 希腊主权债务危机的导因

在欧盟经济体中, 希腊属于经济欠发达国家, 经济基础比较薄弱, 收入结构单一使之经济脆弱性高。希腊工业制造业发展相对落后, 大型船舶、汽车及零件、家用电器及其他电子产品多数需要依赖进口, 而出口则以传统的农产品和初级工业品为主, 缺少附加值高的技术密集型产品, 产品在国际市场的竞争力较弱。其外汇收入主要来源于海运、旅游和侨汇。但在金融危机期间, 希腊的外向型主导产业遭受严重冲击。比如航运业, 希腊航运业的运力占世界总量20%和欧盟总量50%, 金融危机期间, 全球货物运量的减少和航运运输能力过剩使得希腊航运业呈现一片萧条态势。根据Petrofin银行研究机构估计, 2009年希腊航运业银行融资比上年减少80亿欧元;根据希腊银行的统计数据, 2009年1月~8月希腊运输收入 (其中大部分来自于航运收入) 仅为90.6亿欧元, 较去年同期下降了31.2%。又以旅游业为例, 希腊的旅游业约占其GDP的18%, 根据希腊旅游业研究预测协会统计, 受全球经济危机影响, 2009年1月~10月乘飞机赴希腊旅游的游客数量较去年同期下降了7.8%。1月~9月旅游收入较去年同期下降了11.7%, 酒店业受冲击严重。如此单一的经济结构导致希腊经济易受外部冲击。

在财政收入无法支撑金融危机期间刺激经济所需开支的情况下, 希腊政府不得不大量对外举债。但值得注意的是, 希腊债务负担沉重并不是新现象。加入欧元区之后, 希腊曾以抵制1%的利率从欧洲央行借钱筹措资金买入利率高到5%的政府债券以赚取息差。欧盟国家签署的《稳定与增长公约》虽然对成员国的财政赤字和公共债务水平的上限作了规定, 但是各国经济发展水平差异较大, 且经济周期不一致, 实际上公约可灵活执行。因此, 作为外部约束的《稳定与增长公约》缺乏强制效力, 而希腊内部本身存在财政纪律不严、财政收入增长缓慢、政府开支不断攀升等问题, 使得希腊基本上一直是欧盟中债务负担最重的国家。

三、主权债务危机对世界经济的影响

迪拜、希腊等国的主权债务危机对世界经济的影响可以分为直接影响和间接影响。

直接影响主要表现在对发生主权债务危机国家存在风险敞口 (因债务人违约行为导致的可能承受风险的信贷余额) 的企业可能面临一定的损失与风险。就中国而言, 金融机构在已发生债务危机的国家所持的风险敞口在总资产中所占的比重很小。因此, 对中国的直接影响不大。

笔者认为, 主权债务危机的间接影响及其可能产生的传染效应更应当引起我们的重视。

第一, 主权债务危机可能会引发新一轮的全球资本流动。

迪拜债务危主要表现为延期偿还债务, 国际主流观点认为迪拜的港口贸易、旅游等非石油经济增长性比较稳定, 债务危机的传染性不强。但是此次危机使得投资者开始担忧一些中小国家特别是新兴市场国家外债风险, 国际资本开始重新评估新兴市场国家的发展态势, 这可能会使大规模短期资金由新兴市场回流到发达国家市场。一些高度依赖外来资本的国家有可能因此面临外资抽逃的风险, 造成对这些国家股市、债市和汇率的冲击, 而市场恐慌情绪的增加可能造成危机的自我实现。

相比之下, 处于欧元区的希腊债务危机传染性会更强一些。除了希腊之外, 欧洲的西班牙、葡萄牙、爱尔兰和意大利等国也存在较严重的债务问题。虽然希腊等面临主权债务问题的国家的经济总量在欧盟占比不大, 但不少欧洲国家在今后几年都需要削减政府支出, 增加税收, 这对欧洲经济的增长形成压力。欧元区成员国的债务困境使得投资者对欧元的未来走势并不乐观。对欧元区经济复苏前景的忧虑, 会进一步导致国际资本流向美元等相对安全的金融资产上。2010年6月7日欧元兑美元汇率跌至1.1879, 创下4年来新低, 正是反映了投资者对欧元区经济金融状况的担忧。

第二, 银行业的风险问题再次成为投资者关注的焦点。

金融危机爆发后, 加强银行业的风险管理一直是金融监管机构的一项重要工作, 而迪拜、希腊等国的主权债务危机使得银行业的风险管理问题再次引起重视。主权债务危机直接影响了不少欧美的金融机构, 值得业界深思, 各国监管当局应高度警醒。另外, 市场避险情绪的上升也可能让债权银行计提坏账, 导致国际金融市场流动性紧缩。

四、主权债务危机的启示

虽然从目前情况来看, 迪拜、希腊等国的主权债务危机没有像美国次贷危机那样对世界和中国经济产生巨大负面影响, 但是仔细分析发现, 目前发生和可能发生债务危机的国家多为新兴市场经济体。新兴市场经济体经济脆弱性比较高、经济结构调整比较困难, 因此主权信用违约和主权信用级别被下调的情况时有发生。值得注意的是, 除了新兴市场经济体, 其他主要经济体, 比如英国和美国, 其主权债务也存在着违约压力。穆迪报告警告, 如果公共债务水平不降低, 美国以及英法德等国, 可能于2013年失去AAA信用评级。不断增长的政府债务已经成为影响世界经济发展的主要挑战之一。因此, 主权债务危机带给我们的启示仍然值得深思。

第一, 发展本国经济要遵循经济金融发展的普遍规律, 包括政府债务规模必须适度、储蓄和投资必须均衡、社会福利政策和经济发展阶段必须匹配等。以迪拜政府为例, 为了刺激经济增长大量举债融资, 尽管短期内获得了GDP的快速增长, 但是经济增长的基础不牢、结构不合理, 难以实现长期平稳健康发展。

就中国而言, 目前一些地方政府通过政府融资平台进行大规模举债搞建设的现象, 有可能导致地方债务风险的累积, 必须引起高度重视。政府应对全国整体财政及债务状况有客观、冷静的分析和评估、要认真做好各级债务的测算和债务平衡工作, 防范偿债风险, 引导地方投融资业务健康发展。

第二, 发展本国经济必须立足于本国的实际国情。希腊在加入欧元区时的经济发展水平与够园区其他国家相比有比较大的差距, 因此当时放弃本国货币政策独立性加入欧元区的时机选择是否正确值得商榷。迪拜为成为全球金融中心, 在缺乏实体经济支撑的基础上采取各种优惠政策吸引外资, 大力发展房地产并导致房地产价格泡沫, 这种发展模式是否符合迪拜的国情, 也值得研究和反思。

就中国目前的情况来看, 应加快转变经济增长方式, 主要通过自主研发和科技创新、壮大制造业和服务业来获得对经济产期发展的稳固支撑, 而不应过度依赖虚拟经济, 尤其应经济房地产泡沫;应以实体经济的发展和金融服务水平等现实情况为依据, 构建和谐的金融生态, 不可盲目超前发展、盲目建设金融中心。

第三, 作为发展中国家, 在面临加入共同货币区选择时必须保持清醒的认识。关于亚洲成立共同货币区乃至设立“亚元”的讨论一直很热烈。共同货币区的优点在于可以降低交易成本、增强外汇稳定、促进资金流动等方面, 但是同时也会存在货币政策独立性丧失、财政政策受制于共同货币政策等问题。根据最优货币区理论, 只有成员国在资本和要素流动性、经济开放度、经济互补性、市场一体化、政治文化制度等方面趋同的情况下, 加入共同货币区才可能带来最大的福利。在条件不成熟的时候加入共同货币区可能得不偿失。

第四, 随着一些国家主权债危机的蔓延, 国际资本市场的不确定性将进一步加大, 我国的外汇储备投资将面临更复杂的局面, 同时由于中国经济优势的再次显现, 境外资金流入我国境内的压力有可能再次加大, 所以在经济全球化的背景下, 应及时做好应对准备, 建立一套合理的金融风险预警机制, 将可能袭来的金融风险对中国的金融体系的冲击程度降到最低。

参考文献

[1]张尚斌:希腊债务危机——美国未来十年的榜样[J].证券市场周刊, 2009, (12)

[2]黄梅波熊爱宗:迪拜债务危机:原因、走向与影响[J].贵州财经学院学学报, 2010, (1)

[3]潘荣:主权债务违约风险上升投资者涌入CDS[N].第一财经日报, 2010-1-28

[4]曹金玲:债务问题缠身, 资金逃离欧元区[N].第一财经日报, 2010-2-3

[5]张锐:希腊主权债务危机的成因与影响[J].中国货币市场, 2010, (3)

欧洲主权债务危机及其影响 篇7

2010年2月初以来,从迪拜到希腊、再到欧元区,希腊、爱尔兰、葡萄牙、西班牙,包括之前陷入危机的冰岛等欧洲经济体接连不断地遭遇了巨额的债务问题,正在影响着尚未完全复苏的世界经济。欧洲主权债务危机是以希腊主权债务危机的爆发为契机的,相关数据显示截止至2009年底,希腊政府债务余额已经超过其GDP的110%,财政赤字超过了其GDP的12%以上①(根据欧盟的规定,政府债务余额不能超过GDP的60%,当年财政赤字不超过GDP的3%)。从2010年4月份开始,希腊政府必须力争从国际市场上筹集到大量的资金,以偿还其陆续到期的巨额债务。鉴于希腊负担的债务已经远远超过其所能偿还的能力,四大信用评级机构将其债券评级不断调低,4月标准普尔将希腊的主权信用评级降至“垃圾级”,8月穆迪投资者服务公司将希腊的政府债券评级下调4个级别,从A3下调至Ba1反映其对该国中期信用基本面的看法。所以,希腊政府通过市场筹集资金的成本(债券的收益率)将进一步加大,也连锁导致该国政府未来偿还债务能力的进一步降低。由于德国政府的强硬要求,希腊政府还必须拿出更可信的缩减财政赤字的方案,才有可能取得欧元区成员国和IMF的贷款,这都使希腊政府陷入了一个恶性循环的状态中(见表1)。

关注希腊的债务危机就不得不提及葡萄牙、西班牙、意大利等国的债务问题,就在希腊的国债评级被调低后不久,葡萄牙的国债评级也被降至A1级,穆迪则声称将西班牙政府债券的AAA评级,并放入可能下调的观察名单中。如果欧洲债务问题仅仅局限于南欧这些国家,那么还不会引起国际社会如此广泛的关注,因为这些国家的经济总量不大,对其他国家不会产生过大的影响。但是,认真分析欧洲的总体情况后却发现英国、法国、德国等经济大国同样有类似的问题,这三个大国的债务负担均已超过了欧盟规定的标准。如德国的政府负债已经占GDP的90%(尽管其中直接的原因是根据欧盟统计局的最新决议,德国政府必须将国有坏账托管银行的资产负债表中部分不良科目纳入政府负债当中),财政赤字也已经达到GDP的3.4%;而法国2009年底的财政赤字已经达到了1 448亿欧元,占国内生产总值的7.5%,公共债务达1.489万亿欧元,占国内生产总值的77.6%,均远超欧盟《稳定与增长公约》规定的3%和60%的上限。由于这些国家大多数的债权人都在欧洲,而且是明显的交叉持有债权。如希腊的债权人主要是法国和德国,分别有500亿欧元和300亿欧元,而葡萄牙的债权人主要是西班牙和法国,分别有600亿欧元、300亿欧元。因此,希腊等国的主权债务问题不仅仅局限在自己国家,必然会涉及到所有的欧洲国家。因此,希腊债务危机的爆发实际上已经引爆了整个欧洲的债务危机,其影响面之广、持续时间之长值得人们高度关注。

数据来源:相关年份的《中国统计年鉴》。

二、欧洲主权债务危机的主要成因

种种迹象显示,早在美国的次贷危机爆发之前,欧洲就已经出现了主权债务危机的种种迹象,美国的次贷危机只不过进一步加速了其暴露与爆发的速度。众所周知,财政政策与货币政策是一个主权国家为了调节经济良好运行所能采纳的两个重要调剂工具,宽松的财政政策往往会伴随紧的货币政策,反之亦然。由于财政政策与货币政策的政策导向与调节机制不尽相同,通过松紧搭配的各种组合,这两种宏观经济政策就可以有效地对经济运行实施调控,进而达到既定的经济与社会发展目标。欧元区实行的是统一的货币政策,这就极大地限制了欧元区各国运用经济政策发展本国经济的空间与能力。

第一,在欧元区实施统一的货币政策以后,区内各个国家的宏观经济政策就不可避免地出现了“跛足”的现象;再加上是由统一的欧洲央行控制货币的发行,区内各个国家就只能单一地依靠实施财政政策来发展经济②。虽然根据《稳定与发展公约》的规定,欧元区各国的财政赤字不得超过本国GDP的3%,主权债务总额不得超过本国GDP的60%,但是实际上多数国家都早已突破了这两条警戒线。

第二,由于欧元区各个国家经济发展水平相距甚远,如希腊、意大利、土耳其等南欧国家在经济体制与运行方式上都与英、德、法等西欧国家有着较为明显的差距,国家自身的优势与劣势就逐步表露出来了。希腊、葡萄牙、西班牙、意大利等国既没有特殊的地域优势,自然资源也不丰富,更不具备领先的创新技术。有鉴于此,德、法等经济发达国家自然而然就垄断了欧盟对外出口的绝大部分的份额,强国的发展优势与弱国的发展劣势越来越突出,经济发展的两极分化也就变得越来越明显。经济强国带动不了弱国,弱国的放缓也同时拖慢了强国的发展。由于没有发展后劲,又要筹措资金偿还不断到期的债务,欧元区的主权债务危机愈演愈烈。

第三,尽管实施的是统一的货币政策,但当一些国家的经济发展遇到困难时只能靠成员国之间的相互救助,欧洲央行却无法对单一的国家实施救助,要想在较短的时间内迅速建立有效地解困机制与救助机制其难度是不言而喻的。由于欧盟与欧元区的决策机制极为复杂(所有的救助行为都需要经过各国议会的一致批准,重大问题决策还要经过所有国家的全民公决并且一致通过才能确定),面临突如其来的危机,作为一个“拼凑在一起的”整体的欧元区是很难迅速做出反应,并制定出有效地应对策略,这也就不难解释为什么会出现这种“多米诺排骨”似地危机爆发现象了。欧洲主权债务危机首先在希腊爆发固然有希腊自身问题,但为了是否给予1 100亿欧元的援助基金,欧元区国家已经反反复复讨论了近半年时间,贻误救助的时机,导致危机的不断恶化不能不说是欧洲主权债务危机全面爆发的另一个因素。

三、主权债务危机对中国的影响

1.对中国出口贸易的冲击。

欧洲债务危机多来自于政府负债过多,而扩张性的财政政策需要政府继续扩大赤字。面临危机,欧洲各国只能选择收缩政府支出,才能避免债务危机的进一步恶化;同时,欧洲债务危机的出现说明国际金融危机的后果尚未远去,经济持续复苏的势头还不知能否持续,甚至有可能被推迟,进而会延缓世界经济复苏的进程。

一直以来,欧盟(EU)都是中国第一大出口市场。2009年中国对欧盟出口总额为2 360亿美元,占中国总出口额的19.7%,而欧盟对中国的出口总额约为1 280亿美元③,欧洲主权债务危机的爆发必然会对中国的出口产生不利的影响。2010年一季度以来的据相关数据显示,欧洲主权债务危机对中国出口欧盟贸易额的增速影响已经达到了9%④,2010年3月份我国首次出现了月度贸易逆差。如果欧盟债务危机继续扩大,必将对中国出口的影响进一步扩大,也会对我国正在进行的贸易政策的调整产生深远影响。

2.高度关注贸易逆差背后的问题。

据海关总署公布的数据显示,2010年一季度,我国进出口总值6 178.5亿美元,比去年同期增长44.1%,一季度贸易顺差为144.9亿美元,减少76.7%。3月份,我国出口1 121.1亿美元,同比增长24.3%;进口1 193.5亿美元,增长66%,贸易逆差为72.4亿美元⑤。这是自2004年5月以来,我国外贸首次出现的月度逆差,这一反常现象确实引起了国内外的高度关注。大多数学者对中国时隔6年再现贸易逆差持非常乐观的态度,主要表现在两个方面:一是逆差的出现表明国内经济彻底回升,国内消费强劲启动;二是证明贸易顺差还是逆差与人民币汇率没有必然联系,能够减轻一些国家要求人民币升值的压力。但是,在看到上述两个有利方面的同时,对中国时隔6年再现逆差的态度应不容过分乐观,仅仅由于6年来首次出现的贸易逆差就因此判断中国经济已经彻底回升回暖是没有说服力的。

2010年3月份逆差的出现,主要由以下几方面的原因造成:第一,国际大宗商品的价格涨幅过快。在数量不变的情况下,若价格大幅上涨,必然导致进口价值额度加大。但是,我国在进口价值额度增大的同时,出口并没有恢复到国际金融危机以前的状况。不仅如此,由于受到国际贸易保护主义的阻挠,我国的出口又屡屡受挫,出口附加值出现大幅下降的趋势,两头夹击才是中国贸易出现逆差的根本原因。中国经济确实率先开始出现复苏,呈现出一定的回暖趋势,但国家政策和大量国际资本的输入在此功不可没,逆差不能充分说明中国的经济完全回暖。第二,3月份出现的逆差并不是在出口强劲、进口超过了出口的基础上出现的,而是由于出口“缴械投降”、进口“不劳而获”才取得的。3月份,我国出口1 121.1亿美元,同比增长24.3%,这说明国际大宗商品价格已经超过了中国的出口速度。令人担忧的是,在中国投资局限性越来越大,消费启动需要时间的时候,中国的出口一直不能恢复到国际金融危机之前的水平,未来出口明显转好的迹象仍不明朗。第三,3月份首现贸易逆差,虽然额度不是太大,但是主要因素是国际大宗商品价格快速上涨的原因,这就不得不让人们警惕欧洲主权债务危机对中国通胀的助推作用。如果中国进口的都是高科技产品而导致贸易逆差则无可担忧,但是恰恰是诸如石油、铁矿石等基础产品的大幅涨价,使得中国的进出口总额出现了逆差,这对中国的通胀传导作用是非常大的。

3.对中国经济发展的冲击。

欧洲主权债务危机对中国经济的影响包括实体经济部门和资产市场两个方面,欧洲主权债务危机对实体经济部门的影响主要是通过直接需求效应、间接需求效应、汇率风险三条渠道发生的。第一,对实体经济部门的直接影响是欧洲主权债务危机减少了危机国家的进口需求。从近期的数据来看,只要意大利、德国、法国、英国等欧盟经济大国不陷入危机,欧洲主权债务危机对我国出口需求的直接影响就不会太大。欧洲主权债务危机的间接需求减少效应表现在欧盟非危机国家,由于拨付巨额财政资金参与救援,其国内需求将会相应的减少,特别是某些消费品需求会有所减少。但是,只要这些国家自身不陷入危机,这种间接的需求减少也不会太多。欧洲主权债务危机的汇率风险效应首先体现在我国对外资产、特别是外汇储备缩水上,其次是体现在出口企业的出口收入缩水上。欧元贬值将导致我国外汇储备中的欧元资产缩水,但这种缩水仅仅是账面浮亏。由于我国外汇储备规模巨大,我国不可能大举抛售欧元资产存量,所以这种浮亏基本上只有字面意义。对于以欧元计价结算的我国出口企业而言,欧元贬值将导致出口企业的收入缩水,但欧元区国家对区外贸易用欧元计价结算比例不高,而且进口贸易(即欧元区外的国家对欧元区的出口)中欧元计价结算比例低于出口贸易(即欧元区外的国家从欧元区的进口)。从中国方面来看,近几年我国对外贸易结算80%以上使用美元,对欧元区的出口也不例外,所以用欧元计价结算而受损的规模应该不会太大。与此同时,欧元贬值将增强欧元区出口的竞争力,德国、荷兰的货物贸易出口将受益最大,其次是意大利、西班牙、葡萄牙之类南欧国家的旅游业。由于中国出口产业与欧盟出口产业竞争不多,这种效应对中国暂不构成冲击。第二,欧洲主权债务危机对资产部门的影响主要是体现在危机在股市等领域引发的“唤醒效应”。由于中国企业在欧洲直接投资规模还不算大,还不至于出现因欧元区危机而发生企业倒闭连锁传染的风险。此外,欧洲主权债务危机将给中国企业切入欧洲流通等环节、提高对欧盟出口效益创造了一定的机会,但其长远影响却不可低估。

四、从容应对欧洲的债务危机

对中国而言,欧洲主权债务危机的影响并非全都是负面的。由于美元对欧元、英镑大幅升值,导致人民币有效汇率升值压力显着减轻。2010年年初至今,人民币对欧元名义汇率升值幅度已经超过16%。鉴于欧洲主权债务危机的爆发使得人民币对欧元大幅升值,以及欧洲进口商获得贸易信贷的能力下降,预期未来一段时间内中国出口增速可能趋缓;国际能源与大宗商品价格下降,也使得中国政府通过人民币升值来阻断输入性通胀的紧迫性有所下降。但是在市场注意力由人民币汇率转向欧洲主权债务危机之时,恰好为人民币汇率机制弹性化提供了一个完美的时间窗口,在市场预期分化时期推进人民币汇率机制改革才能真正起到出其不意的作用。因此,尽管中国的经济增长已经进入快车道,但是欧洲主权债务危机对已经融入经济全球化的中国,特别是对仍然没有摆脱依靠出口拉动经济增长的中国经济而言,其影响不可小视。我国应未雨绸缪,提早做好准备,主动积极应对欧洲主权债务危机。正如温家宝总理所指出的,尽管当前国民经济继续回升向好,但国内外形势仍然极其复杂,宏观调控面临的两难问题不少,必须冷静观察、沉着应对,深入研究新情况、新问题,全面落实已经出台的各项政策措施,坚持实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策,切实把握好宏观调控的方向、力度和节奏,保持经济平稳较快发展。更重要的是宏观调控要适时适度,注重宏观经济政策的协调配合,防止多项政策叠加的负面影响,始终合理把握政策力度。

摘要：2010年2月初以来,随着美国次贷危机对各国经济的影响逐步消退、世界经济复苏越来越明显,欧洲主权债务危机开始进入人们的视野,国际金融市场出现震荡。欧洲主权债务危机对我国的影响主要是间接性的汇率风险,即我国巨额外汇储备中欧元部分的趋势性贬值风险。但是,我国应未雨绸缪,提早做好准备,主动积极应对欧洲主权债务危机。

关键词：主权债务危机,国际金融危机,外汇储备

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主权债务危机的原因及警示 篇8

主权债务是指一国以自己的主权为担保, 不管是向国际货币基金组织还是向世界银行或者向其他国家所借的债务。一旦这个国家的主权信用出现危机, 不能及时履行对外债务偿付义务, 这个国家就面临着主权债务危机。从冰岛到迪拜, 这些没有实体经济撑腰的地方爆发的债务危机似乎如出一辙:炒金融, 搞投机, 只有资产泡沫垫底, 没有实体经济撑腰。一旦出现企业破产, 进而引发主权信用危机, 一国一地经济就迅速从经济复苏之中跌入新的困境。

一、欧洲主权债务危机爆发的原因分析

首先是经济结构性弊端使政府陷入债务危机。希腊的问题在南欧国家比较典型, 其根源是采用欧元作为统一货币之后, 丧失了货币政策的灵活性, 财政政策不力和经济发展长期不均衡也是其产生的重要原因。希腊财政赤字和政府债务“双高”问题由来已久, 基于政党和工会的压力, 希腊高负债率、高福利、低税收, 造成工资增长与劳动生产率提高相脱节, 削弱了希腊经济的竞争力。同时, 希腊公共事业占GDP的40%, 主要依靠旅游业和航运业的经济结构使希腊经济在全球金融危机的打击下还未走出衰退, 财政收入增速受压严重。

迪拜则是由于其以房地产和金融投资为主的经济发展模式。迪拜爆发债务危机有多方面的原因, 但首要的原因是房地产业的过度开发, 以及迪拜建立在房地产和金融服务业上的经济快速发展模式。在迪拜, 工地遍布全城, 而且动辄就是“世界最高”、“世界独有”或者身价百亿的项目。为了进行这些项目, 迪拜政府与其所属开发公司在全球债券市场大举借债, 筹措投资资金。

其次是金融危机下政府的政策使债务负担加重。金融危机使得各国政府纷纷推出刺激经济增长的宽松政策。高福利、低盈余的希腊无法通过公共财政盈余来支撑过度的举债消费。全球金融危机推动私人企业去杠杆化、政府增加杠杆。希腊政府的财政原本就处于一种弱平衡的境地, 由于国际宏观经济的冲击, 恶化了其国家集群产业的盈利能力, 公共财政现金流呈现出趋于枯竭的恶性循环, 债务负担成为不能承受之重。

同时受美国金融危机影响, 迪拜世界房地产价格下跌, 迪拜在世界其他地区的收入也大幅度下降。随着美国金融危机的爆发, 全球房地产市场受到空前打击, 迪拜的房地产市场泡沫随即被刺破。美国金融危机爆发后, 2008年第四季度迪拜房地产价格开始出现下降, 2009年第一季度相比前一季度曾下降达41%, 2009年第三季度虽出现微弱回升, 但相比2008年第三季度仍下降了47%, 房价由每平米的20623迪拉姆降到10936迪拉姆 (1迪拉姆约为1.85元人民币) , 在一年的时间里下降了一半, 受美国金融危机影响, 迪拜世界集团旗下分支公司的经营状况受到一定的影响。以迪拜环球港务集团为例, 受危机影响, 2009年公司上半年业绩明显差于去年, 利润则同比下降36.8%。

二、欧洲主权债务危机的影响

首先, 会严重地打击市场信心, 影响投资环境。主权债务危机会导致汇率波动, 利润下降, 融资成本上升, 市场和投资环境急剧恶化。冰岛主权债务危机爆发以后, 出现了汇率大幅贬值, 2009年10月全球最大快餐连锁企业麦当劳退出冰岛。同年四季度, 希腊主权债务危机加重, 不仅严重影响希腊国内消费信心和零售业预期, 同时, 欧元受危机拖累, 表现很疲软。

其次, 制约国内消费需求的复苏。在经济衰退和复苏的阶段, 政府为改善预算收支状况所做的努力, 不管是削减开支, 还是增加税赋, 必然要以抑制消费为代价。市场经济条件下, 如果国内消费难以有效复苏, 投资和内需就会受到制约, 经济的复苏就会受到影响。反过来, 如果经济增长不能恢复到合理水平, 就业状况就难以好转, 居民可支配收入增长缓慢, 国内消费需求必然疲软。这可能会使消费持续疲软, 经济增长在较长时间内低于潜在增长水平。

最后, 主权债务危机对经济的长期影响, 会严重损害经济基础。债务重组和消化是一个长期的过程, 在经济衰退和复苏阶段, 政府赤字仍然会处于一个较高水平而当经济进入扩张阶段后, 巨额的债务负担必然制约经济扩张的速度。上世纪80年代, 拉美的债务危机导致拉美各国经济长期停滞不前。90年代以来, 日本经济的长期低迷也在很大程度上与其巨额的政府债务有关。

三、欧洲债务危机对我国的几点警示

首先, 要密切关注我国的地方债。如果说很多国家刺激政策的代价是主权债务危机, 那么在我国则表现为地方政府的债台高筑。截止2009年年末, 地方政府融资平台贷款余额7.38万亿, 全年新增贷款超过3万亿, 这比年初统计的数据整整多出了1万亿。地方债务拿什么来偿还?中国社科院刘煜辉表示, “目前全国数千家地方融资平台所投资项目, 只有10%可以用产生的现金流偿还贷款, 绝大部分项目都需要利用土地开发后出售的增值收益偿还, 还有部分项目完全是用当地政府的财政补贴来偿还。”而税务总局原副局长许善达分析说:“现在估计地方总债务在10万亿以上, 而地方预算大概有7万~8万亿, 怎么可能还得上?”对此, 中央财经大学财政学院院长马海涛直指地方政府陷入了高负债、高膨胀、高泡沫的经济怪圈。因此如何解决这一问题值得我们去思考。

其次, 经济增长要有实体经济的支撑。主权债务危机是一次流动性危机, 是过度举债增长模式的产物。由于缺乏实体经济和真实消费基础, 地产和金融扶植起来的经济动力结构使迪拜经济缺乏内生性增长的支撑, 不得不高度依赖外部的投资和借贷, 最终走向泡沫化。不可否认, 虚拟经济对促进经济的发展有不少积极的作用, 但虚拟经济具有高风险性、复杂性、寄生性等特点, 虚拟经济的比重越来越大, 其对经济的影响绝不能忽视。对于虚拟经济发展中引起的泡沫成分务必引起足够的重视, 经济增长需要注重实体经济与虚拟经济的协调均衡发展。迪拜债务危机对我国的最大警示就是要通过经济结构的优化调整来夯实实体经济发展的基础, 而经济结构调整的关键则是降低经济发展对投资和出口的依赖, 提高最终消费对经济增长的贡献度。

第三, 经济建设需量力而行。经济发展需要结合本国的实际进行, 遵循客观条件与经济规律, 盲目跨越式的发展结果往往是欲速则不达。由于迪拜的石油资源开采到一定时间后即告枯竭, 迪拜当局意识到仅仅依靠有限的石油资源, 其经济发展的不可持续性很快会凸显出来, 因此迅速地进行经济结构的调整, 采取了多元化的经济发展策略。应该说迪拜的经济转型决策是正确的, 总体而言转型也是成功的。前不久迪拜之所以爆发债务危机, 在于迪拜同所有的发展中国家一样, 普遍具有一种赶超心理, 急于摆脱贫穷落后的状况, 追求经济的超常增长。

第四, 政府债务管理和财政收支必须坚持审慎的原则。从宏观经济全局来说, 一国政府利用财政手段, 逆对经济风向而作出相机决策, 从而发挥自动稳定器作用。也就是说, 政府为阻止可能出现的经济衰退, 在其年度预算中增加政府开支或减税措施, 乃至实施一定的财政赤字政策。而政府公共债务占GDP的比重, 是衡量一国是否存在宏观经济风险的重要因素。弥补财政赤字的方式通常有通过中央银行增发货币和发行公债。希腊等欧洲国家的财政赤字和公共债务几乎是IMF安全底线和欧盟财政守则所规定水平的3~4倍, 不论在发达国家还是新兴市场国家都是非常危险的, 出现危机也就不足为怪, 这是我国必须引以为鉴的。财政部消息, 2009年财政赤字占GDP比例低于3%, 总债务占比不足20%, 远低于国际警戒线的60%;而2010年我国财政预算收支差额大体是10500亿元, 财政赤字占GDP比例将控制在2.8%以内, 政府债务控制在30%以内, 总体可控。但在国际经济弱复苏、欧洲主权债务危机蔓延背景下, 必须未雨绸缪, 继续坚持财政收支和债务管理的审慎原则, 特别要加强地方政府债务管理, 在经济刺激和宏观稳定上找准平衡点, 稳步推进收入分配改革。

第五, 不能忽视房地产市场波动带来的系统性风险。与美国次贷危机、迪拜债务危机以及爱尔兰危机一样, 希腊债务危机也蕴含着房地产泡沫问题。近年来, 我国部分地方政府也把房地产业作为支柱产业和财政收入的主要来源, 不断刺激吹大房地产泡沫。由于房地产市场与整个金融体系关系紧密, 所以必须谨防房价大起大落, 抑制房价过快增长。

第六, 严密监控和防范国际热钱对我国的潜在冲击。随着主权债务危机愈演愈烈, 宽松货币政策的全面退出尚需时日, 国际热钱出于避险及寻求资产升值的目的, 纷纷涌入以我国为代表的新兴经济体, 并有可能对我国实体经济与金融领域带来潜在冲击, 我国政府须对此保持高度关注。要摆脱这一困扰, 必须采取疏堵结合的方式, 既要采取有效的防御性措施, 监控各类热钱, 加强流入管制, 建立防范流出的预案;又要重视疏导的作用, 增强汇率弹性, 管理通胀预期, 抑制泡沫膨胀, 防范限制短期资本泛滥, 吸引中长期国际资本。

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浅析欧洲主权债务危机爆发的原因 篇9

关键词：主权债务,债务规模,货币政策,财政政策,经济增长

主权债务是指一国以自己的主权为担保以政府债券为抵押品向世界银行 (World Bank) 、国际货币基金组织 (IMF) 或其他国家的金融机构贷款融资。当一国的国债收益率高到无法通过发行新债偿还即将到期的债务, 即超过了借款者自身的清偿能力时, 只有选择债务违约或延期还债, 债务危机爆发。

为何在全球金融危机的大背景下, 经济力量弱小的希腊可以引发令世界担忧的欧洲主权债务额危机?要弄清这一问题, 首先应该研究欧元区边缘小国 (本文以希腊为例进行论证) 出现债务危机的内外部因素, 然后找出危机的传递机制, 最后再从整个欧盟以及外部干预的角度, 探求根源。

一、希腊爆发主权债务危机的内外部因素

希腊债务危机的产生是内外因素共同作用的结果, 既有其自身债务总量惊人、经济结构不平衡、生产率下降等弊端, 也有全球金融危机的外部打击以及欧盟制度缺陷对其试图自救所形成的制约。

1、违规加入欧元区

根据1992年签署的《马斯特里赫特条约》及随后的《稳定与增长公约》的要求, 欧元区成员国政府的财政赤字占其国内生产总值的比例必须控制在3%以内, 公共债务的比例在60%以内。但是根据如今披露的数据显示, 2001年希腊的实际财政赤字超过5.2%, 高于规定要求, 为此高盛公司 (Goldman Sachs) 通过通过货币掉期交易和信用违约掉期合约这两项金融衍生工具, 帮助希腊政府掩盖了10亿欧元的公共债务, 使国家负债率降低到了规定要求下的1.2%。2001年希腊正式加入欧元区。由此可见, 希腊本不具备加入欧元区的资质。当这笔债务到期, 公共债务压力骤增, “掩耳盗铃”、“寅食卯粮”的灾难性后果就会显现。

2、表面生活光鲜, 实际危机重重

在欧盟一体化和统一的货币的影响下, 希腊受益于德国和法国等“AAA”信用评级国家的信誉和经济实力, 享受着与自身实力不符的低融资成本, 私营部门的消费和信贷得到极大刺激。2001年至2009年希腊GDP增速一直维持在7%左右, 是整个欧洲地区增长最快的经济体。生活在一个经济高速增长、有强大工会保护、拥有远高于其他大经济体国家的社会、医疗和养老保障的地中海小国, 可以说, 加入欧元区这8年, 希腊国家发展水平“蒸蒸日上”, 人民十分幸福。美好的生活让希腊人忽视了危机重重的现实。本就不强大的实体经济中产业结构单一, 过度依赖旅游业和造船业;在享受与自身实力不符的高福利制度的同时, 希腊用工成本快速上升、生产效率日渐低下, 市场竞争力逐年下滑;公共事业支出快速增加, 并已占到其GDP的40%, 但效率却极其低下;严重的偷逃税行为更是降低了其捉襟见肘的财政收入、扩大了本已无法负担的赤字。

3、外部因素促发债务危机

08年美国次贷危机使欧美经济陷入寒冬。为了走出困境, 希腊大幅增发国债、扩大财政支出规模意图降低失业率, 但公债率却已逼近违约的临界值;对银行业等虚拟经济的救助意味着私营部门债务变成了希腊主权债务;居民和其他私营部门收入的减少又打击了旅游业, 因此财政状况不但没有改善反而不断恶化。

此外, 国际评级机构对希腊等国主权信用评级、债务评级以及欧洲银行业的评级对危机起到了推波助澜的作用。主权信用降级导致国债收益率飙升进而引发借债成本上升、财政赤字扩大。由此主权信用、主权债务又会被调低, 如此往复的恶性循环对解决危机可谓无半点好处。周小川曾批评三大国际评级机构说, 小到一个公司大到一国政府出现问题, 他们就会不顾后果地大幅调低评级, 但其所用的模型并不能准确预测危机的发生。

二、债务危机的传递

欧元区经济一体化的进程为欧洲银行在各成员国的快速扩张提供了便利。在银行的资产负债表中, 所持有的证券根据持有目的可划分为三类账户, 一类是以短期交易为目的, 一类是以持有到期为目的, 以及介于两者之间的可卖证券。在一般会计准则下, 位于交易账户的证券价值随着市场价值而变化, 其损益直接计入当期盈亏, 而后两类账户的证券, 其价值在被卖出或持有到期前则不被当前市场价值所影响。在欧盟内部, 银行业间广泛的业务往来在趋同的利率环境下搭建起了庞大的银行网络。在经济环境好的时候, 金融业的发展受益于此。当经济形势恶化, 被债务链条绑在一起的欧洲金融机构便会一损俱损。各国政府为了确保金融业稳定, 对银行业务进行担保, 这在某种程度上将银行业间的债务转变成了主权债务。

三、欧盟一体化的内在缺陷

根据美国经济学家保罗·克鲁格曼关于开放经济条件下的政策选择的论述, 一国的经济目标只能从货币政策的独立性、汇率的稳定性和资本完全流动中选择两个, 三者不可兼得。随后, 在蒙代尔-佛莱明模型的论证基础上, 欧元的创立就是基于区内固定汇率和资本完全自由流动, 但不得不放弃货币政策的独立性。但这意味着, 原本稳定的财政、货币政策双支撑变成了各国的货币政策被绑在了一起。在出现危机的时候, 一国只能动用财政政策这一种工具, 这种不对称的制度缺陷在创建欧元的时候就已经给欧元的稳定埋下了隐患。

1、最优货币区的适用条件

根据完整、系统的最优货币区理论, 满足以下条件的国家所在地区适用最优货币区:

(1) 生产要素自由流动。蒙代尔认为, 一国出现外部失衡主要是因为需求转移。若要在国家间维持固定汇率, 并且保持物价稳定和充分就业, 就必须保持生产要素的高流动性。

(2) 统一的商品大市场。为了降低交易成本、避免汇率波动的风险, 经济开放程度高、彼此间贸易密切的国家或地区之间应该建立一个对内实行固定汇率制、对外实行统一的浮动汇率体系的货币区。

(3) 区内多样化的产业结构。小国的产业结构往往单一, 很容易因外部冲击而使本国的支柱产业遭受重创。由于全球产业分工的要求, 很少会有国家囊括所有产业门类。当拥有不同产业结构的国家形成一个整体时, 在汇率不用做出大的调整的情况下, 区内国家可以自如面对冲击。

(4) 高度一体化的国际金融市场。在一体化的金融市场内部, 利率的小幅波动就会引起资本的流动, 从而避免汇率波动的风险、降低交易成本。

(5) 协调的财政和货币政策。财政、货币两大宏观经济政策是最主要的调节经济的政策工具, 两者的协调配合使用是维护经济稳定发展的根本保障。

(6) 近似的通货膨胀率。哈伯勒和佛莱明认为, 由于各国不同的发展结果、工会力量会导致国际收支失衡, 进而引起国家间通货膨胀的差异, 而通胀差异会引发投机资本流动和汇率波动。如果通胀差异消减, 汇率的波动就可以逐渐避免。

(7) 政治理念、风俗习惯相互融合。相似的政治理念、融洽的社会风俗可以有效避免因主观偏见所引发的冲突。

通过分析爆发债务危机的国家的经济数据不难发现, 希腊的国民收入主要来源与旅游业和航运业;西班牙、爱尔兰近些年的经济增长主要依靠房地产和金融业, 这些产业门类十分脆弱。在经济发展良好时期, 它们可以增加就业、提高社会福利。一旦面临外部危机, 就很容易因为内部需求不足、外部需求骤降而遭受重创。由于劳动生产率、语言、法律、宗教信仰等各方面的差异和出于对搬迁成本的考虑, 生产三要素 (土地、资本、劳动力) 很难在主权国家之间流动。此外, 就通货膨胀因素而言, 希腊的2008年7月的通货膨胀率高达5%, 而10年来德国的平均通货膨胀率仅为1.9%, 货币同盟内部出现如此大的通胀也会引发异常的资本流动。

2、财政政策与货币政策的二元结构矛盾

《马斯特里赫特条约》和《稳定与增长公约》中规定, 欧元区成员国无独立的货币政策权利, 货币政策统一由欧洲中央银行制定;拥有各自独立但受到约束的财政政策权利, 如年度财政赤字须低于其国内生产总值的3%, 剩余公共债务总额不得超过其国内生产总值的60%, 如果出现违规, 将会被处罚。但是由于相关条款中列举的可或免处罚的特殊情况较多, 处罚程序繁琐, 实施难度较大, 因而缺乏实质性的约束。

此外, 欧盟内部的经济发展水平和政策理念存在较大差距导致货币难以产生应有之效。以德国央行为前身成立的欧洲央行的一贯宗旨和出发点是抑制通货膨胀。当经济危机来袭时, 为了增强政策效果和提高政策的及时性, 一些国家想通过货币贬值方式刺激出口而不得, 就会发挥财政政策的主动权, 扩大财政支出促进经济增长和就业。可见, 缺乏差异化、灵活性的货币政策显然不利于债务危机的解决。

各成员国政府为了降低统一的货币政策带来的经济波动并促进增长与就业, 且在松弛的财政纪律之下, 主要措施便是利用手中的财政权力扩大财政支出, 这就导致了欧元区公共债务长期居高不下。

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主权债务危机 篇10

刚刚过去的夏天，喧嚣多时的欧元区主权债务危机难得沉寂，欧盟和国际金融市场因此得以稍事喘息。但历史轨迹显示，短暂的沉寂之后往往是波澜再起。与前两年不同，目前处在危机风暴眼中的主角，除希腊外，又增加了西班牙，而且就经济规模和发展的不确定性而言，西班牙主权债务危机的破坏力必然大大超过希腊危机。如其恶化，将有可能逼迫欧盟和欧元区在危机应对和经济治理方面做出新的决断。本文从过去一年欧债危机的演变入手，分析欧盟各个层次为应对危机而推出的相关举措及影响，包括金融市场等的反应，并探讨欧盟和欧元区对于债务危机的解决之道。

一、过去一年欧债危机演变的几大焦点

以2011年6月希腊债务危机再度恶化为标志，欧元区主权债务危机进入更为严峻的新阶段。危机的不断恶化，以及欧盟、欧洲央行和国际货币基金组织（以下简称“三驾马车”）在应对危机过程中对各种底线和框架的突破，给欧盟和欧元区未来发展带来深远影响。其中有四大焦点值得关注：

第一，希腊债务违约的“窗户纸”被捅破了。希腊主权债务危机爆发之初，欧盟将之定性为流动性危机，认为只要提供足够的流动性救助，希腊就可以走出困境。但实践证明，欧盟和国际货币基金组织在第一轮救助中为希腊所开药方并不对症。随着第二轮救助方案的推出，欧盟终于承认希腊危机实质上是偿付能力危机，逐步从心理上接受希腊债务违约的可能性。希腊危机由此进入有序债务重组阶段。从2011年6月6日官方首次呼吁对私人机构持有的希腊债券进行减记开始，经过近9个月努力，2012年3月8日希腊政府与私人债券持有人达成协议。根据希腊财政部4月底公布的数据，私人债权人债务重组置换工作完成，参与率达到96.9%，涉及希腊国债总额1990亿欧元。新置换的国债票面价值减记53.5%，计入利息损失等，实际减记约超过70%，成功削减1/3的债务，相当于希腊国内生产总值的一半。但另一方面，希腊债务重组取得的重大突破，捅破了债务违约这层“窗户纸”，为未来希腊主权债务问题的彻底解决提供了无限可能。

第二，意西等欧元区主要成员终被卷入危机。西班牙、意大利等“大到不能倒”的经济体是否会“倒”，一直是国际社会观察欧债危机所担忧的焦点之一。意大利和西班牙分别是欧元区第三和第四大经济体，受希腊债务危机持续恶化拖累，去年6月之后再也无法顶住来自市场的轮番压力而逐步滑向主权债务危机的漩涡。2011年11月-2012年2月，意大利10年期国债收益率突破7.0%，而同期西班牙国债收益率也逼近7.0%的大关①，意味着两国越来越接近向三驾马车提出救援申请。日趋严峻的债务问题导致去年11月意大利和西班牙先后发生政府更迭。尽管遭到社会强烈反对，意大利政府仍推出两轮紧缩措施，紧缩金额达到540亿欧元。而在银行业债务问题的倒逼下，今年3月以来西班牙主权债务问题进一步加剧，恶化速度反超意大利，6月初，西班牙被迫正式向欧盟提出救援申请，以挽救其深陷危机的银行业，成为名符其实的第四个“欧猪”国家。但目前西班牙仍在危机的道路上快速下滑，不仅银行业债务问题尚待解决，地方债务问题又浮出水面，如果任其发展，最终提出全面救援申请也许只是时间问题。

第三，欧洲央行成为欧元区国债实际购买者。根据欧盟《宪法条约》规定，欧洲央行的主要职责是维护欧元区物价稳定，即控制通胀；维护欧元区金融市场稳定，防止系统性风险。《宪法条约》同时规定，欧洲央行不得直接购买成员国发行的国债。但2011年8月以来，为拯救陷入危机的意大利和西班牙，以及防止欧元区主权债务危机对欧元区货币传导机制造成不利影响，欧洲央行果断重新启动债券市场购买计划（SMP），并实施一系列公开市场操作，通过欧洲银行体系购买债务危机国发行的国债，以打“擦边球”的方式突破了《欧盟宪法条约》的限制，成为欧元区成员国国债的实际购买者。据欧洲央行提供的数据，截至2012年8月3日，该行在SMP计划项下共投入2113亿欧元购买欧元区成员国国债，其中1400亿欧元用于购买意大利和西班牙国债；并于2011年12月和2012年2月面向欧洲银行体系进行了两次3年期再融资操作（LTRO），涉及资金总额达10185亿欧元。在此期间，受欧洲央行连续向欧洲银行间市场注入巨额资金带动，受困于主权债务危机的欧元区金融市场压力得到暂时缓解，西班牙、意大利等重债国的国债收益率明显下降。

第四，欧洲稳定机制金融防火墙作用有待突破。应该说，随着欧债危机的螺旋式升级，欧洲稳定机制（ESM）的作用和性质也在不断变化。从使用范围而言，该机制从最初的放贷工具发展到被允许先是在初级市场②、继而在二级市场③购买欧元区重债国家债券，今年6月欧盟峰会进一步授权该机制直接干预银行，从而阻断欧元区银行业危机和主权债务危机之间的因果恶性循环；从借贷能力而言，该机制总借贷能力从最初的4400亿欧元提升到7000亿欧元④。当前该机制在一级市场和二级市场的直接购买权力迟迟未能启动，造成市场的一再动荡，主要原因在于该机制资金因需等待各成员国批准而尚未到位；其使用细则，尤其是采取何种形式救援西班牙银行业尚不明确。另一方面，欧洲稳定机制在向欧元区成员银行业伸出援手的同时，如何尽快启动在一级市场的金融防火墙功能也同样非常迫切。但就目前来说，由于ESM所掌握的资源并不充裕，因而其很难按照各方期待做一切需要做的事，例如既向西班牙银行业提供融资，又通过干预债券市场帮助意大利稳定国债收益率。

二、西班牙银行业深陷危机而难以自拔

国际货币基金组织自2010年以来连续三年在其公布的《全球经济展望》中均指出，发达国家的债务问题，尤其欧元区主权债务危机是困扰全球经济增长的最主要威胁。在笔者看来，在欧元区主权债务危机持续发酵近三年后，希腊债务违约问题、西班牙银行业债务问题、意大利巨额公共债务问题等有关危机的潜在不确定性已基本暴露。从希腊情况看，由于其已丧失内生增长动力，注定无法按时完成财政紧缩和结构性改革计划，但着眼于欧洲一体化大局，其退出欧元区的可能性不是很大。从意大利情况看，其流动性危机具有较大的风险，但由于国内银行业较为稳健、产业竞争力较强，尚不至于陷入无法拯救的绝境。就危险程度而言，西班牙主权债务问题特别是银行业危机将给欧元区金融稳定造成重大考验，最需要关注。

众所周知，在银行信贷和房地产业繁荣支撑下，国际金融危机前西班牙经济实现了快速增长。1997年至2007年，西班牙经济年均增长率达到3.8%，而同期欧元区经济年均增长为2.4%。期间，西班牙房地产价格增长了1.8倍，高峰时房地产业占国内生产总值的比重达到10%。房地产债券证券化程度仅次于荷兰（3008亿欧元），2010年一季度包括抵押债券和资产债券在内的债券发行总值达到2894亿欧元，在欧元区国家中居第二位⑤。

国际金融危机爆发后，西班牙房地产泡沫破裂，房价从高峰值回落超过27%，其银行业因而遭受巨大损失。庞大的负债规模、与欧洲银行体系相互持股和持债的特殊性、以及未来融资压力等因素的存在，预示着西班牙银行业的系统性风险正在急剧上升，其对欧元区金融稳定的威胁随着主权债危机向西班牙扩散而愈显突出（图1）。

一是西班牙银行业坏账比例持续攀升，对欧洲央行的资金依赖显著增加。西班牙中央银行8月份公布的数据显示，今年6月西班牙银行业无法偿还的债务总额达1643.6亿欧元（约合2038亿美元），占其银行业持有债务总额的9.4%，创18年来新高。1-7月，国内外投资者共自西班牙撤出资金1631.9亿欧元，是1990年以来最大规模的资金外逃，而2011年全年投资者撤出西班牙的资金仅为683亿欧元。随着外来投资大规模和迅速撤出，西班牙银行体系资金周转面临压力持续上升，其对欧洲央行资金的依赖程度不断加深。7月份西班牙银行业自欧洲央行的借款总额由6月份的3650亿欧元增至4021.9亿欧元，占欧元区银行业向欧洲央行借款总额的33%。

图1 西班牙房地产价格1997年以来变化趋势

图2 西班牙银行向欧洲央行借款占比情况（%）

二是西班牙银行业危机和欧债危机相互交织，导致风险被进一步放大。在外国投资者纷纷撤离欧洲市场之后，包括西班牙银行业在内的欧洲银行体系成为债务危机国发行国债的主要购买者。据国际清算银行6月份公布的数据，截至2011年底，欧元区国家外债总额达到8.8万亿美元，其中由欧洲银行体系持有的债券总值达到5.8万亿美元，占65.2%，而其持有的“欧猪国家”债券总值高达1.8万亿美元。从西班牙的情况看，国际清算银行报告显示，2011年西班牙外债总额为6959亿美元，其中74.1%归属欧盟各国银行，金额到达5154亿美元。其中，德国和法国的银行是西班牙对外债务的主要债权人，持有债券总值分别高达28.3%和22.3%，分列第一和第二位。与此同时，2011年底西班牙银行业持有的欧洲国家债券总值达到6519.6亿美元，其中持有的另外四个危机国家的债券总值达到1171.6亿美元，占18.0%。在欧元区范围内，西班牙银行业是葡萄牙主权债券最大的持有者、意大利主权债券的第三大持有者。欧盟国家的这种互持债券事实上使西班牙银行业危机变得牵一发而动全身，对欧元区金融稳定造成了现实的威胁。

三是欧元区成员国和欧洲银行业融资需求巨大，救助西班牙恐力有不逮。国际货币基金组织报告⑥指出，2012年欧元区成员国主权债务和银行业面临的再融资需求占GDP的比重高达23%。从主权债务融资需求情况看，以今年3月底为基点，欧元区国家未来2年内到期的债务占整体债务的32%，其中西班牙2年期到期债务占其债务总额的比重超过34%，仅次于塞浦路斯（56%）和德国（39%）；2012年欧元区超过半数的成员国因为主权债务到期而面临的融资需求占GDP的比重超过15%，其中西班牙为15%，仅次于意大利（24%）和葡萄牙（20%）⑦。从欧洲银行业融资需求情况看，2012年持有大量欧洲主权债务的欧洲银行业将有7200亿欧元债券到期⑧。欧洲银行管理局则表示，为符合2012年7月前将核心资本充足率提高到9%以上的规定，欧洲银行业需要筹资1150亿欧元。但事实上近年来欧洲银行业从市场筹资的能力已经显著下降，2011年仅完成实际需求的63%。考虑到西班牙银行业当前状况，自身融资压力巨大的欧元区各成员国和欧洲银行业大概也难以向其提供更多实质性帮助。

图3 欧元区国家主权债务到期情况一览（2012年3月底）

三、欧债危机的解决之道与欧洲一体化

自从希腊主权债务危机爆发并蔓延至其他欧元区国家以来，关于如何解决这场危机的探讨没有停止过。其中最重要的两派观点呈现尖锐对立。以北欧和中东欧国家⑨，还有高盛等金融机构、标普等评级机构以及末日博士鲁比尼和金融大鳄索罗斯等为代表的一方观点认为，欧元区最终将走向瓦解，在希腊等国债务危机的冲击下，欧元区势必分裂，深陷欧债危机的国家将脱离欧元区，而欧元区则将转变为更加紧凑和经济发展水平相仿的国家联合体。而以德法等欧元区核心国家政府、欧盟委员会和欧洲央行等欧洲官方为代表的另一方观点则认为，债务危机将促进欧洲一体化的进程，也只有欧洲一体化的发展才能从根本上解决危机，没有国家会退出欧元区。

笔者认为，探讨欧债危机的解决之道，应该首先探究引发这场危机的深层次原因。毫无疑问，欧债危机的爆发及演变集中暴露了欧元区诞生以来在经济治理方面存在的先天不足，其解决有赖于欧洲一体化的深入推进，也只有欧洲一体化进程出现根本性突破，危机才能出现转圜。

（一）欧债危机持续发酵有其深层次原因。欧元区整体债务状况事实上要好于美国。据欧盟统计局数据，2011年欧元区和欧盟的公共债务总额分别为8.2万亿欧元和10.4万亿欧元，分别占区内GDP的87.2%和82.5%。而美国财政部数据显示，同期美国公共债务总额达到15.22万亿美元，占GDP的101%。从经济学角度看，欧元区整体债务水平远没有达到危机的程度⑩。但另一方面，希腊等“欧猪”国家的个体债务状况则截然相反，欧债危机愈演愈烈，完全是个体拖垮了整体，其深层次原因就在于欧盟和欧元区经济治理的结构性缺陷。

在现行体制下，由于财政主权仍然分别由各成员国掌握，欧盟无法从整体上发挥财政自动稳定器的作用。这应该是欧债危机迟迟无法治愈的根本原因。根据西方经济学理论，财政自动稳定器是指随着经济的周期性波动，税收（所得税等直接税）和转移支付（政府部分支出）等财政政策工具可发挥内在作用以减缓经济的波动，而不需要政府预先作出判断和采取措施。欧元区没有统一的税收，危机到来时没有稳定的资金池可以利用，无法通过减税等机制缓解居民消费和企业投资的急剧减少，以稳定社会总需求；同时受政治、道德等因素制约，欧元区内部富国向穷国转移支付并不可行。

除此之外，从欧元区角度看，其他经济治理层面的结构性问题还表现在：欧盟《稳定与增长公约》虽然对成员国遵守财政纪律作了详尽规定并提出了量化指标，但却没有有效的措施预先阻止各国财政政策偏离正确轨道；欧元的诞生促进了欧洲金融市场的融合，跨国界银行借贷交易蓬勃发展，但是金融监管仍然停留在各个成员国的层面，造成了市场与监管的脱节；欧盟宪法条约虽然明确规定欧洲央行不能成为各成员国借款的最后屏障，但市场仍笃信一旦债券市场形势恶化，包括各国政府和央行在内的当局会提供安全网。在欧元区经济治理存在真空的状态下，金融市场没有按市场规律运行，主权和信贷风险被低估，价格错配，导致欧元区内各国财政和外部经常账户平衡出现很大差异。这种制度性缺陷造成的失衡，为国际金融危机所引爆，却无法在短时间内得到有效弥补和纠正，从而进一步酿成了欧元区的严重危机。

（二）欧盟加强经济治理的努力方向正确。近3年来，欧盟一直遵循治标和治本两种方式寻求欧债危机的解决途径，即一方面避免希腊等国出现偿付性危机，另一方面加强欧盟层面的经济治理方面。但受种种因素影响，欧盟总体上决策机制反应迟缓，议事程序复杂，行动始终落后于市场预期，每一项重大举措的出台都源于危机的倒逼。因而迄今为止虽然在控制希腊等国的偿付性危机风险方面取得了初步成果，但其他方面的效果却差强人意。

在经济治理方面，自2010年5月救助希腊以来，欧盟不断推出加强经济治理的措施，其本质在于通过加快推进欧洲一体化完善自身财政自动稳定器的功能。如通过欧元公约、新版《稳定与增长公约》（11），财政契约、发起对欧元债券的官方讨论、提出促进经济增长计划以及今年6月份刚刚提上议事日程的银行业联盟。应该说上述措施反映了欧盟力推财政联盟建设的努力，但由于众所周知的原因，其成效有待时间的检验。但去年下半年以来金融市场对欧盟不同政策措施的反应，从侧面印证了深化一体化进程是解决欧债危机现实可行的途径。彭博社数据显示，在2011年底欧盟公布财政契约后，除希腊之外的欧元区国家10年期国债收益率明显下降，且在较长时间内保持了稳定；而与之形成对照的是，欧洲稳定机制使用权限扩大（7月）以及借贷能力提升（10月）等举措对金融市场的提振效应则较为短暂。

图4 欧元区国家10年期主权债券收益率（%）

（三）加快欧洲一体化进程需要新的模式。欧元区当前已经处于经济一体化发展的最高阶段——货币联盟。欧债危机爆发以来，欧盟围绕未来财政联盟建设目标，不断尝试推进经济一体化进程。当然欧盟的这种一体化进程是基于欧洲政治现实和经济发展的双重需要而不断演化和推进的。对于今后一体化的方向，我们无法基于主权国家发展的框架和理论体系去讨论。欧洲一体化的每一小步，都带有欧盟的特性，无法事先预知，也不具有可复制性。就现实而言，欧盟完全可以就某个共同需要应对的问题实现更进一步的联盟，推动其经济一体化。例如银行业联盟，基于金融安全保障的角度，通过设立存款保险机制和一定的税收协同，而不是完全出让主权国家的财政和税收权利（这在欧盟成员国中缺乏民意基础），承担银行监管和重组责任，并在区内国家银行业出现风险时，共担风险。当前关于欧洲银行业联盟的建设已经出现实质性进展，尚存的问题在于究竟需要采取什么样的治理模式来运作。在严格遵循原则的基础上，采取适当变通的一体化模式，也许正是解决欧债危机所需要的。

注释：

①根据欧盟救援希腊、葡萄牙和爱尔兰的经验，10年期主权债券市场收益率突破7.0，即被认为是接受援助的分界线。

②2011年3月25日欧盟峰会决议。参见附件《欧元公约》：允许欧洲稳定机制在初级市场购买国债。

③2011年7月21欧元区特别峰会决议。

④2012年6月29日欧元区峰会声明

⑤欧洲央行《2011年4月工作报告》第1329号。

⑥2012年4月《全球经济展望》。

⑦欧洲央行今年6份月公布的《金融稳定报告》。

⑧根据国际金融数据提供商DEALOGIC提供的数据。

⑨爱尔兰、比利时和捷克等的央行行长；英国的智库，如经济与商业研究中心（CBER）。

⑩国际公认的债务警戒线为占GDP比重达到90%。

主权债务危机 篇11

1 曲折的欧洲主权债务危机的治理

自2009年欧洲主权债务危机发生以来, 欧盟、国际货币基金组织 (IMF) 及各债务危机国都一直在为危机的解决采取各种救治措施。回顾这个危机治理的过程, 可以把它分为三个阶段:即欧洲金融稳定工具的临时救助阶段、欧洲稳定机制阶段、系统解救债务危机的财政联盟阶段。

(1) 利用欧洲金融稳定工具, 对希腊等债务危机国进行临时救助阶段。2009年12月8日, 惠誉将希腊信贷评级由A-下调至BBB+, 前景展望为负面, 从而引发几乎席卷整个欧洲的主权债务危机。2009年12月11日, 希腊政府表示, 国家负债高达3000亿欧元, 创下历史新高。截至2009年12月22日全球三大评级公司惠誉、标准普尔、穆迪都已经把希腊的主权信誉评级展望为负面。紧接着爱尔兰、葡萄牙、西班牙甚至意套利等国均曝出主权债务危机的信号, 欧洲主权债务危机全面暴发。随着时间的推移, 欧洲主权债务危机在不断的扩大和加深。欧洲主权债务危机的不断持续发酵、深化和扩展, 不仅危及欧元和欧盟的前途命运, 而且严重影响到世界经济的复苏和发展。欧盟特别是欧元区国家一直在为化解这场危机而努力, 但由于内部利益分歧严重, 对是否及如何援助受困国家意见不一, 所采取的措施不到位或不及时, 结果事与愿违, 使这一危机愈演愈烈。直到2010年5月2日, 欧盟和国际货币基金组织 (IMF) 经过协商同意提供总额达1100亿欧元的贷款救助, 帮助希腊政府2010年至2011年的还债。时隔仅一年, 2011年7月21日, 欧元区通过紧急峰会再次向希腊提供1090亿欧元贷款, 进行第二次援助。同样, 当爱尔兰、葡萄牙出现主权债务危机而向欧盟和申请援助时, 欧盟和国际货币基金组织 (IMF) 分别于2010年11月向爱尔兰提供850亿欧元的救助资金, 于2011年4月同意今后3年向葡萄牙提供780亿欧元的贷款援助。当然做为获取这些贷款援助的前提条件就是, 这些被援助国必须改革税制, 降低福利水平, 实施紧缩财政政策。

在欧洲主权债务危机的发生初期, 欧盟和IMF采取的这些临时性救助措施从短期来看, 起到了暂时平息市场恐慌情绪, 避免了债务危机国国家信用的破产, 为推动债务国改善财政状况, 维护债务的可持续性争取了必要的时间;从长期来看对于欧洲债务危机的治理来讲只能是临时的救助, 无法解决危机产生的根源, 整个救助措施就是法国所主张的“救急”, 这些救助资金对整个欧洲主权债务危机来讲也只能是杯水车薪。

(2) 成立欧洲稳定机制 (ESM) , 为欧洲债务危机的治理建立一个永久性的救助机制。为了保护各欧盟成员国的金融稳定, 2010年5月欧盟与国际货币基金组织成立了“欧洲金融稳定机制 (ESM) ”以及应急性过渡机构“欧洲金融稳定基金 (EFSF) ”。欧洲金融稳定基金 (EFSF) 是欧洲稳定机制 (ESM) 的应急性过渡机构, 以便于在条件充分许可的情况下过渡至欧洲稳定机制 (ESM) 。目前ESM职能暂由EFSF执行, 预计2012年底, EFSF将关闭, 并将金融稳定职能归还至ESM, 从而建立一个应对欧元区债务危机的新的永久性救助机制。欧洲金融稳定基金 (EFSF) 主要职责是向申请援助并得到批准的欧元区成员国提供紧急贷款, 以欧元区成员国的信用作为抵押发行债券融资。

EFSF成立于2010年6月份, 为扩大自身救助实力, 2010年12月提出扩容方案, 后经欧元区17国议会投票, 终于在2011年10月14日获得通过, 救助金额从4400亿欧元扩至7800亿欧元的计划终于获批。2010年11月28日, 欧盟各国财长批准通过了向爱尔兰提供规模达850亿欧元 (约合1150亿美元) 的救助计划, 爱尔兰正式成为继希腊之后欧元区第二个接受金融援助的国家, 但是确实是EFSF实际救助的第一个国家。紧接着, EFSF又作为葡萄牙的救助一方, 为其提供约260亿欧元的贷款。

欧洲金融稳定基金 (EFSF) 运行近两年来, 在稳定整个欧元区的金融稳定, 提升市场信心上是起到了强心剂的作用, 将来取而代之的欧洲稳定机制 (ESM) 按愿景来看是要建成为在应对欧元区债务危机的永久性救助机制。这些治理措施本质都是利用市场工具, 直接的解决债务的偿还问题, 是一种再举债的经济手段, 同救助是一样的一种治标不治本的治理措施, 不是解决债务危机发生的治本之道。

(3) 正式签署《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》, 系统治理主权债务危机。面对愈演愈烈的主权债务危机, 在2011年12月召开的欧盟冬季峰会上, 欧盟26个成员国均同意缔结“财政契约”。2012年3月2日, 除英国和捷克以外的25个欧盟成员国正式签署《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》 (“财政契约”) , 通过政府间条约的方式来强化财政纪律, 加强经济稳定、协调和治理。

《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》主要有三个方面内容:第一, 各成员国要努力实现财政预算平衡或盈余。年度扣除债务再融资成本以后的财政赤字控制在占国内生产总值 (GDP) 比例不超过0.5%、只有在经济环境特殊情况下, 才允许按《稳定与增长公约》达到财政赤字上限3%。这些规定必须纳入各国宪法或者其他相应法律, 以增强其约束力。第二, 建立“自动惩罚”机制, 确保遵守财政纪律。如果成员国财政赤字和公共债务占GDP比例超过欧盟规定的3%和60%上限, 欧盟委员会可直接对违规成员国采取惩罚措施, 除非多数成员国反对。第三, 成员国将在金融监管、就业、税收和促进增长方面采取趋同政策, 并通过法律形式加以规范。

《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》的签署, 标志着欧盟对危机的治理终于开始“治本”, 触及了欧洲主权债务危机产生的根源性问题。但是, 迈向财政联盟的道路并不平坦, 而“财政契约”也将在短期内面临时间和市场的严峻考验。

2 欧洲主权债务危机治理效果的制约性分析

欧盟当前对债务危机治理, 能在多大程度上解决欧洲主权债务危机还有待观察, 影响其治理效果的制约因素有那些, 这些制约因素在这些治理中能得到解决吗?

(1) 财政紧缩、生产性缺失, 制约债务危机治理的根本。欧洲债务危机的根源之一就是生产性缺失, 导致经济增长乏力。整个欧洲除了德国有较好的工业体系之外, 其他各国包括法国、英国, 实体经济缺失, 主要依靠服务业。例如欧洲债务危机始发国希腊主要经济支柱是旅游和航运业, 这两项产业都极易受外围环境的影响。当前债务危机日益加深, 现在一揽子治理措施中都要求债务危机国必须实施财政紧缩政策, 但从历史来看, 还没有出现过在紧缩政策下实现了经济增长的国家。这就使当前的治理措施还只是停留在“救急”层面上, 这就大大的制约了包括财政契约在内的治理措施治理效果。从长期来看欧盟必须推动整个欧洲进行工业再造, 加速经济增长才是治本之策。

(2) 赤字和出口的恶化, 制约了债务危机治理的直接效果。欧洲债务危机的直接原因就是出口乏力, 导致外汇收入减少, 经济发展和社会民生问题只能依靠财政赤字来实现, 从而导致国家主权信用的过度透支。欧盟各国多年来的出口由于受劳动力成本高, 又缺乏灵活的货币政策, 导致劳动密集型的工业产品缺乏价格竞争力。金融危机的发生严重影响居民消费, 导致经济下滑, 货币高估使得出口始终较差, 而没有灵活的货币政策, 政府不得不依靠大量投资和消费拉动经济, 赤字不断累积。现在的治理措施要求债务危机国压缩财政支出, 但出口却持续恶化, 财政收入来源末得到改善。这些因素就使债务危机的治理在各危机国遭到国民排斥, 使危机发生国的政客们左右为难, 也加剧了欧盟内部的各种矛盾。

(3) 缺乏统一财政政策, 欧盟固有的体制缺陷制约了债务危机治理的及时性。统一的货币政策, 分散自治的财政管理是导致欧洲主权债务危机发生的体制性原因。在欧盟成立之初, 因为欧元而使货币和汇率政策得以统一, 又因欧盟内部发展的不平衡, 导致财政政策由各成员国自己控制。这就使货币政策和财政政策的缺乏协调性和一致性, 矛盾和冲突不断。也正是因为这种利益诉求的不一致性, 及欧盟内各种平衡关系, 使危机的治理措施在欧盟主要成员国不断的争吵中迟迟不能出台, 错过了治理危机的最好时机, 现在的一揽子的治理措施尽管已经签署, 但还只是契约, 还不是法律, 能不能正式实施还有待观察。

(4) 高福利、老龄化、政治固疾制约了债务危机治理的广泛性。伴随着人口老龄化, 劳动力市场僵化等因素导致欧盟各成员国实体经济虚化。加上全民公选的民主制度, 使得政客只顾眼前利益, 对危机的治理产生机会主义倾向。财政契约要求危机发生国采取的财政紧缩措施必定减少福利水平, 这对习惯了高福利政策的欧洲选民来讲是不能接受的, 从而引发国内民众强烈反弹, 罢工示威游行不断, 政府执政如履薄冰。所以现在的一揽子治理措施在整个欧洲能多大程度被接受还值得观察, 这就制约的危机治理的广泛性。

2009年爆发的欧洲主权债务危机经过了临时救助, 到逐步形成永久性治理机制, 再到开始系统治理危机产生根源的《欧洲经济货币联盟稳定、协调和治理公约》的签署, 这一系列治理措施, 让我们看到欧盟的主要成员国已经在为欧元区的稳定和增长努力, 开始尝试系统性的根治欧洲主权债务危机, 我们也看到欧盟总是在磕磕碰碰中艰难进行。但通过研究可以看出, 当前欧盟的治理措施, 还只能是在缓解危机, 树立信心, 危机的治理效果还受到各种各样制约因素的限制, 危机的彻底解决尚需时日。

参考文献

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