主权财富（共10篇）
主权财富 篇1
随着主权财富基金对世界经济影响力的进一步扩大和其自身浓厚的政府背景,导致部分接受投资国对主权财富基金投资的目的动机产生了较深的猜忌,再加之主权财富基金对外披露的信息过少,透明度低,使得主权财富基金的投资活动受到了极大的限制。海合会成员国已出现合资主权财富基金,这为破除单个主权财富基金的发展局限性提供了一个很好的解决办法[1]。张海亮和郭明[2]通过建立博弈模型,发现选择合作投资的方式,建立互信机制,加强沟通交流,可以极大地减少对外投资的阻力。戴利研和赵磊[3]分析了中韩主权财富基金合作的可行性并提出了相关的建议。 随着全球化趋势的不断深化,国家之间的联系更为密切,主权财富基金合作将成为今后其发展的主要方向。2012年中俄投资基金成立,开辟了主权财富基金合作的新领域,这对中俄各自主权财富基金的发展都具有积极的推动作用,对于今后主权财富基金的合作也提供了极佳的范例。中俄双方合作至今仅有短短三年的时间,在合作的过程中仍存在很多问题值得研究探讨。
一、中俄主权财富基金合作的现实条件
2012年6月5日,中俄双方签署了 “中俄投资基金管理公司正式成立及其基本原则的备忘录”,标志着合作基金的全面启动。中俄投资基金以有限合伙制形式设立,启动资金规模初步估计是20 - 40亿美元,其中70% 的资金将投资于俄罗斯的企业项目,30% 的资金投资于与俄有关的中国项目。2013年10月,中俄投资基金首次出资2亿美元取得了俄罗斯森林产品公司( 俄罗斯第二大林业公司) 42% 的股份。2014年双方合作进一步加强,投资项目和领域随之增多,投资规模也得以拓展。在交通建设领域,中俄投资基金计划投资4亿美元建设中俄在黑龙江的首座跨境铁路大桥- 同江大桥,建成后预计通货量将达到2 100万吨, 这为今后中俄双方的经济文化交流,双边贸易往来都打下良好的基础[4]。在物流基础设施领域,中俄投资基金与厚朴投资管理公司将对亚洲最大的工业及物流基础设施提供商和服务商- 普洛斯( 中国业务部分) 进行联合投资。此外,中俄投资基金还与天津永泰红磡集团签订了备忘录,计划建立50亿元的人民币基金,用于投资中俄两国旅游基础设施和养老社区。从当前双方的合作情况来看,由于合作的时间较短,因而投入的资金规模比较小,合作的领域也较为狭窄,合作过程中还有较大的发展空间,蕴藏着巨大的潜力。
( 一) 中俄主权财富基金发展的选择
近年来中俄两国的主权财富基金取得了长足的发展,但在对外投资过程中也屡屡受挫,主要有以下两个原因:
政府背景浓厚。中国主权财富基金的注册资金是国家财政部通过发行1. 55亿元人民币的特别国债募集而来的,而俄罗斯的主权财富基金的资金则主要来自于石油的超额出口税和开采税,和财政预算剩余的转入。虽然中俄两国的资金渠道来源各不相同,但是都属于国民财富,这一点注定了两国主权财富基金的管理经营者不会是私人, 而是由政府经营,都具有浓厚的政府国家色彩。中国和俄罗斯无论从政治还是经济上都是大国,主权财富基金实力雄厚,对外投资多是大手笔,并且投资的行业多为金融、电力等重要领域,对于国际市场具有较大的影响,这更是加深了人们对投资目的的错误解读,认为其对外投资不仅仅是单纯的商业行为,其背后还有更深层次的政治战略意图。
透明度较低。由于中俄两国的主权财富基金建立的时间短,经营管理经验比较匮乏,还处于起步成长阶段,所以对外披露的信息较少。同时出于规避投资风险,保护国家经济安全的角度,主权财富基金也不愿向外界披露详尽的信息。吕明[5]等人的研究表明,在不考虑政治因素的情况下,主权财富基金缺乏主动披露信息的动力,给主权财富基金的对外投资增添了不少阻力。如表1所示,R1和R2分别表示东道国接受主权财富基金投资时各自获得的经济利益,C表示主权财富基金因披露信息而承担的成本,r表示不披露信息时主权财富基金可能获取的其他相关收益。从表中可以看出,无论东道国是否接受投资,主权财富基金都会选择不披露信息。
而中俄两国的主权财富基金进行密切合作, 对于解决这一难题提供了很大的帮助。一方面两国进行相互投资,加强了两国之间的经济交流,缓解了对方资金融资困难的局面,而且在合作的过程中可以相互学习借鉴,对于双方的成长都是十分有益的。另一方面,中俄通过合作很好地向外界展示了双方投资运营的情况,树立了和平发展的形象,有利于消除之前的误解,同时可以吸引更多的主权财富基金加入到合作的队伍中,扩大投资规模,提高投资收益。
( 二) 中俄两国的经济互补优势显著
中俄两国的主权财富基金成为合作伙伴,不仅仅是由于两国地理位置上毗邻,政治上友好互信,更是因为中俄两国在经济上的互补优势显著。 俄罗斯是世界上面积最大的国家,蕴藏着丰富的自然资源,石油、天然气,森林,矿石储量都位居世界前列。我国虽然资源能源也十分丰富,但是由于经济的快速发展,人口众多和较为粗放的经济发展发式,都使得国内的资源已远远无法满足日益增长的需求。从产业结构来看,由于俄罗斯政策的倾斜和人口出生率的持续下降,使得俄罗斯重工业发达,而劳动密集型的轻工业则相对较弱,国内消费品市场出现较大的供需缺口,需要进口大量的消费品以满足人民的生活。而中国则不同,拥有庞大的劳动力,轻工业是传统优势产业; 并且随着近年来我国出口消费品的质量水平极大的提高, 可以满足不同阶层的消费需求。经济上的互补有利于中俄双方保持紧密而长久的合作。为了直观地反映出中俄两国经济的互补程度,本文采用了显性比较优势( RCA) 指数和贸易互补指数两种指标进行说明。
RCA指数: 主要反映了一国出口产品在世界市场上的竞争力, 计算公式为:RCA= ( Xi/ Xt) /( Wi/ Wt) 。其中Xi表示一国某商品出口值; Xt表示一国商品出口总值; Wi表示世界某商品的出口值; Wt表示世界商品出口总值。若RCA指数大于2. 5,则表明该国该产业具有极强的国际竞争力; RCA介于1. 25 - 2. 5之间,表明该国该产业具有很强的国际竞争力; RCA介于0. 8 - 1. 25之间, 则认为该国该产业具有中度的国际竞争力; RCA小于0. 8,则表明该国该产业的国际竞争力较弱。
从表2可以清晰看出中国在劳动密集型、技术密集型的制成品产业具有很强的国际竞争力,而在能源、矿产品以及农产品等资源密集型产业的国际竞争力较弱。而俄罗斯在能源、矿产品方面则具有极强的国际竞争力,在制成品方面则竞争力较弱。两国拥有不同的优势产品,可以互通有无。
资料来源: 由 WTO statistics database 中的数据整理而得 。
贸易互补指数: 产品贸易互补计算公式: Ckij=RCAkxi× RCAkmj,综合贸易互补计算公式: Cij= ∑ Ckij× ( Wk/ W) 。其中,RCAkxi表示用出口来衡量的国家i在产品k上的比较优势; RCAkmj表示用进口来衡量的国家j在产品k上的比较优势; Wk表示k类产品的各国国际贸易总额; W表示世界所有产品的贸易额。
由表3可以看出,无论是以中国为出口国,还是以俄罗斯为出口国,其综合贸易互补性指数基本上都大于1,这表明中俄之间存在较强的贸易互补性。并且从最近五年的数据上看具有稳定的趋势,说明两国的贸易互补性具有持久性,符合两国的资源禀赋和比较优势稳定性、发展性特点。中俄两国之间存在着较强的贸易互补性,以俄罗斯为出口国的综合贸易互补性指数更高,这说明俄罗斯对中国的进出口依赖性更强。
资料来源: 由 WTO statistics database 中的数据整理而得 。
( 三) 俄罗斯 “入世”的机遇
2012年8月俄罗斯结束了18年的艰苦谈判, 最终成为世界贸易组织的第156个正式成员国。加入WTO,标志着俄罗斯经济开始全面同世界经济接轨,其投资环境也得到极大的改善,为中俄主权财富基金的合作提供了难得的机遇:
降低交易成本。俄罗斯将遵循入世的承诺,平均进口关税将从10% 降到7. 8% ,农产品平均进口关税从13. 2% 降为10. 8% ,工业品平均进口关税从9. 5% 降为7. 3% ; 同时将取消所有工业品出口补贴,自加入起到2017年12月31日,对特殊产品年均补贴不超过非特殊产品补贴的30% ,农产品出口补贴将降至零。具体行业的税率变化如表4所示。这些措施减少了外来投资者的投资交易成本,营造了相对自由平等竞争的市场环境,增添了俄罗斯对外投资者的吸引力。
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扩大投资领域。通过表5可以看出,近年来我国对俄罗斯的投资多集中在农、林、牧、渔业,制造业和采矿业等基础产业,而在金融业、服务业、 高新技术产业等重点领域则涉足较少,有进一步发展的空间。俄罗斯在入世协定书上签署了30个双边服务市场准入协议和57个货物市场准入协议, 将进一步开放其商品和服务市场,外来投资者将会有更多的投资选择,可以达到多样化投资的目的。
保障投资者权益。俄罗斯在加入WTO之前, 经常出现地方政府颁布的法规与中央联邦政府颁布的法规不一致,脱节的现象,法律缺乏统一性和稳定性,这使得外来投资者对其投资环境缺乏清晰明确的认知,无法准确评估其投资风险和收益, 大大降低了投资的意愿。再加之由于政府的官僚主义和法制不健全,使得俄罗斯企业违约的事情时有发生,并且当投资者与俄罗斯方面发生矛盾纠纷时,其正当权益得不到很好的保护。而当俄罗斯加入WTO后,其制定的各项法规条例将逐渐与国际接轨统一,签订的各项协议合同将遵循WTO规则,当出现矛盾纠纷时也将在WTO框架下仲裁解决。这极大地降低了投资者的投资风险,有效地保护了投资者的正当权益。
( 单位: % )
资料来源: 2009 - 2013 中国对外直接投资统计公报 。
二、中俄主权财富基金合作的制约因素
( 一) 俄罗斯的投资经营环境欠佳
由于中俄投资基金中70% 的资金将投资于俄罗斯,绝大部分收益将取决于俄罗斯境内企业的运营管理状况,所以俄罗斯的投资经营环境至关重要。纵观俄罗斯近些年来的政治经济发展情况, 其投资经营环境在不断改善,但整体水平还比较低,主要表现在以下几个方面:
政治关系复杂,加大投资风险。俄罗斯目前由85个主体构成,在其境内生活着多达176个大大小小的民族,疆域的辽阔和民族的众多,使得俄罗斯政治环境复杂,民族问题丛生。1994 - 1996年和1999 - 2002年的两次车臣战争虽然已经结束, 但民族分裂势力在俄罗斯并未绝迹,再加之冷战思维的延续使得俄罗斯与周边国家、欧盟及美国的关系错综复杂。因2013年底爆发的乌克兰危机, 俄罗斯受到了欧盟和美国的联合经济制裁,经济受创严重。通常情况下,政治和经济紧密相连,政治局势的变化必定反映到经济领域,俄罗斯政治环境的复杂多变使得外来投资者的投资风险增大, 投资收益缺乏有力的支持和保护,极大地减少了投资者的投资信心。
经济发展缓慢,投资缺乏动力。自从2008年受到全球金融危机的影响后,俄罗斯一直处于经济低迷期,2009年经济甚至出现了负的增长。2010 - 2013年经济有所回升,但情况依然不容乐观。 俄罗斯曾凭借其丰厚的能源出口换取了大量的外汇,经济出现繁荣景象,但产业结构单一,过于倚重能源,使得国际能源价格成为俄罗斯经济的命门。2014年,美联储宣布退出量化宽松政策,美元利率的市场预期提高,再加之全球经济回暖依旧乏力,从而造成了以美元定价的国际原油价格大幅下跌。俄罗斯作为石油出口大国首当其冲, 俄罗斯财长安东·西卢阿诺夫表示,俄罗斯经济因油价下跌所遭受的损失估计约为900 - 1 000亿美元。此外受乌克兰危机的影响,美国和欧盟对俄罗斯进行了多轮制裁,更使得俄罗斯的经济雪上加霜,进入2014年以来,卢布开始持续大幅度地贬值,卢布兑美元汇率曾在一日内暴跌15 % ,一年内的跌幅累计已超过50 % 。虽然俄罗斯央行积极干预,但仍未能阻止卢布的颓势,资金出现大规模的外逃。
社会缺乏安定,投资者权益无法保障。社会治安问题一直困扰着俄罗斯政府,长久以来无法妥善解决的原因主要有两个: 一是自前苏联解体后, 俄罗斯政治、经济、社会等方面均受到较大的冲击,民族矛盾逐渐凸显出来。一些极端宗教主义、 民族主义分子( 如臭名昭著的新纳粹光头党) 开始集结在一起制造恐怖袭击事件,再加之受到境外反俄势力、国际恐怖组织的鼓动和支持,恐怖主义有愈演愈烈的趋势。特别是由于我国在改革开放后,综合国力迅速提升,这些触动俄罗斯部分人员敏感的神经。再加之由于两国思想文化存在较大的差异,民间交流较少,更使得 “中国威胁论” 在俄罗斯存在较大的市场。中国投资者遭受到了更多的抵制和不公平的待遇; 二是俄罗斯的部分执法人员缺乏职业操守,经常以权谋私,找各种理由对外来人员进行敲诈勒索,以此来中饱私囊,而对于自己真正的职责- 打击犯罪,维护社会的安定则视而不见,听而不闻。这些都使得外来投资者最基本的人身安全和财产安全无法得到保障。
( 二) 大国间的竞争
大国间的竞争对中俄主权财富基金合作的不利影响主要体现在以下两个方面:
中俄之间的利益冲突。尽管近年来中俄一直保持着友好互信的关系,边境问题也得到了妥善的解决,但是两国之间仍然存在着许多矛盾。俄罗斯的许多民众甚至包括部分官员精英一直持有 “中国威胁论”的思想,与我国接壤的俄罗斯西伯利亚地区气候寒冷,人口稀少,而与之形成鲜明对比的是我国东北三省地势平坦,人口众多,随着两国边境贸易投资活动的逐步增多,许多中国人选择移居在俄境内,这更加深了俄方面的忌惮,认为中国移民争夺其工作岗位,侵蚀其传统文化。此外,我国上海合作组织的成立和 “一带一路”的建设使我国与中亚地区国家无论是政治还是经济上的合作联系均进一步深化,这也是维护我国西部地区安定,保持能源进口多样化的国家利益所在。而俄罗斯长久以来都将中亚地区视为自己的势力范围,我国和中亚国家关系的加强让俄罗斯担心其在中亚的利益和影响受到侵犯。这两点都对中俄两国的合作带来消极的影响,不利于两国长期合作关系的深入发展。
美国对中俄合作的担忧。苏联解体后,美国成为世界霸主,在全球具有绝对的影响力。但随着改革开放的推进,我国经济迅速发展,综合国力大幅度提高,在处理国际事务中拥有了越来越多的话语权,这严重威胁到美国超级大国的地位。故美国为了防止自己的地位被取代,对我国的各项发展都是多加阻碍,特别是在对外贸易投资、与他国合作方面。而美俄矛盾则由来已久,从二战结束后一直持续至今。虽然美国在 “冷战”中占据了上风, 美俄两国也消除了意识形态的差异,但是美俄在多个领域依旧存在较多的利益冲突,2014年乌克兰危机的爆发就是美俄矛盾激化的结果。因此,中俄主权财富基金合作必然引发美国的警惕,在合作过程中必定会受到美国的百般阻挠,影响双方的合作关系。
三、促进中俄主权财富基金合作的对策
( 一) 加强沟通交流,增进理解互信
虽然我国与俄罗斯相接壤,但两国在意识形态、宗教信仰、文化习俗等方面均存在较大的差异,这些差异造成双方特别是民众在交流过程中存在一定的隔阂和误解,而交流的不畅又导致了差距的进一步拉大。这对于两国的合作是极其不利的,只有通过深入的交流沟通,增进了解才能做到真正地信赖彼此。从当前中俄两国之间的交往来看,在加强交流沟通的过程中不应仅仅局限于贸易、金融投资等经济层面上的,更应注重文化、 科技等多领域的交流。这样既可以使两国投资者把握对方的政策变化( 如招商引资的优惠条件, 经济特区的政策支持等) 和消费心理,获得更多的投资收益,同时又可以打消相互间的猜疑,为开展深层次的合作打下良好的基础。具体可以通过以下的措施得以实现: 一是设立专业的机构为中俄投资者提供服务,解读两国最新的相关政策法规,对投资区域的市场规模、投资风险等进行详细的评估。同时继续坚持举办中俄国家年,采取巡回演出、影片展示、产品展览等多种方式来扩大宣传的规模,加深两国交流文化的深度。二是鼓励中俄两国高等院校进行合作,互派教师和学生,培养精通两国语言的人才,加强学术交流。并且简化双方的入境办理手续,使两国民众在出境旅游、经商、 留学等方面享受更便捷的服务,从而增进双方的了解。
( 二) 制定长期合作规划,实现互惠共赢
从目前中俄主权财富基金合作的情况来看, 投资的项目虽然不多,但每笔投资的金额都为数不少,而且投资的领域主要集中在基础设施建设和自然资源开发上。这些项目的投资回报在短期内都无法显现出来,因此双方在合作时不仅要注重当下,更应该着眼未来,制定清晰的、可行的长期合作规划。长期合作不但能够减少投机行为,增加双方合作的稳定性,使投资的企业有稳定充足的资金来源,获得更为长远的发展,对两国的投资者和接受投资的企业都大有裨益。
通过长期合作可以使双方进一步增进了解, 减少摩擦和争端,营造更好的合作氛围。为了维持长期合作关系,双方应坚持互惠共赢的原则,签订公正平等的合约,制定明晰的利益分配方案,形成利益共同体。诚实守信是合作的基石,在合作过程中应严格遵照合同条约和国际通行条例来运行操作,让合作关系走上正轨有序的轨道。作为跨国的合作投资伙伴,及时畅通的沟通交流显得格外重要,信息共享能够使投资决策更为理性。当出现利益冲突时,平等友好协商是解决问题的最佳方式, 因此将协调会商机制化也是维护长期合作关系必不可少的一环。
( 三) 加大政府支持力度,完善各项设施和服务
虽然中俄两国关系在不断前进发展,政治上保持多年的友好互信,但相互间经贸往来比较少, 合作投资更是缺乏经验,存在 “政热经冷”的问题。因此在中俄主权财富基金合作过程中,政府应发挥主导作用,加大支持力度,积极完善各项设施和服务,为双方合作提供更好的条件。具体来说, 可以采取以下措施:( 1) 完善相关法律法规的建设,通过相互磋商谈判将投资程序、遵循的原则固定下来。由于俄罗斯政策的多变性,故应建立投资保护机制,规避因政策法规变动而造成的损失。 ( 2) 设立风险预警和仲裁机构,因为是跨国合作且合作时间较短,合作投资存在较多的不确定性, 所以政府应设立风险预警机制,由专业人员及时详细地对合作投资项目进行风险评估,以便取得更大的投资收益。此外,在合作过程中出现摩擦纷争是在所难免的,而平等公正的仲裁机构则是解决争端的有效途径,可以为双方长期合作提供更多的可能性。 ( 3) 中俄主权财富基金合作的一个重要目标是树立和平发展,运营商业化的形象,因此必须提高投资的透明度,设立监督机构对合作的大小事项进行有效监督,杜绝暗箱操作。 ( 4) 俄罗斯的远东地区蕴藏着丰富的资源能源,且与我国黑龙江省接壤,再加之俄罗斯政府积极推进远东地区的开发,并制定了到2025年的远东地区社会经济发展战略,故中俄主权财富基金合作时应充分考虑这一有利条件,政府可以在边境地区设立经济特区,给予更多的优惠政策以扶持这一区域的发展。
摘要：主权财富基金作为一种新的管理外汇储备的工具,随着其自身的发展壮大而在全球经济中发挥着越来越重要的作用。但是,由于主权财富基金具有浓重的政府背景和较低的运营透明度,其投资活动受到了极大的限制。出资国全方位深入的经济合作是提升主权财富基金运营效率,实现各方共赢的有效途径,当前中俄主权财富基金的合作便是一个范例。本文通过分析当前中俄主权财富基金合作的现实条件和存在的制约因素,提出促进两国主权财富基金进一步深入合作的相关对策。
关键词：主权财富基金,合作,中国,俄罗斯
再议主权财富基金 篇2
在本刊第57期曾论及从容面对主权财富基金之争。这里要讲的是避免触动某些发达国家的敏感神经。由于西方某些人热炒中国经济威胁论，使一些发达国家风声鹤戾，听到中国主权财富基金就不寒而栗。其实，近期对全球主权基金又有新的估算，已达33000亿美元。中国的3000亿仅是个零头而已，何必惊慌。
当然我们也可以设身处地替人家想一想，人家是怕我们收购他们的支柱企业。我们国内不也有这种担忧吗？我们应该平心静气来对待。记得李嘉诚的长江集团要投资巴拿马运河的码头，美国就很紧张，说香港回归中国后，就等于中国控制了巴拿马运河水道，威胁到美国的安全。事过之后人们就会发现那种推测很荒唐。巴拿马运河就在美国眼皮底下，记得当年，美国派直升机把巴拿马总统诺列加都抓走了。谁敢惹美国，一个码头怎能威胁美国的安全。不过，从中国投资公司和汇金公司自身利益考虑，既是以营利为目的，以获取更高回报为目的，最好还是保持低调经营，不去触动东道国的敏感神经。
在欧洲，各国的态度不尽相同。英国就公开宣布欢迎主权财富基金投资，而德国正在制定法律限制主权财富基金投资。在美国，设有外国投资审查委员会对外国投资或并购进行严格审查，2007年10月又通过了《外国投资与国家安全法》，更加严了对外国投资的审查。美国的投资环境明显恶化，反映了美国保护主义趋向高涨。不论美国或其他国家，此类限制外资措施都冠以堂皇的国家安全桂冠。自去年以来，中国的中海油、海尔、华为、中兴等并购案均遭否决。这是中国在融入世界经济的过程中难以避免的障碍。尤其是当前面临世界经济低迷，保护主义更加彰显。中国企业走出去，投资欧美的路不太容易，需要徐图进取，早谋对策。
外资对中国经济发展贡献良多，毫无疑问中国还会欢迎外资，特别是高质量的外国资本来华投资。但是开放应该是对等和互惠的。现在中国已经不再是资本奇缺的年代。为了产业升级，为了保护环境，为了可持续发展，为了国家经济安全，中国对外资不会兼收并蓄，而是会有选择性地吸引外资，为了国家安全也应该对外资并购我国敏感企业有所控制。国内已有人呼吁建立外资审查委员会之类的机构，对外资并购实行有效的监控。我国的一些法律如《外贸法》已含有国家安全条款。应该有相应机制来体现这些条款的精神。这样的机制也可以用来反制外国对我国企业在境外投资所受到的种种歧视，维护国家的合法权益。
主权财富基金全球投资风险研究 篇3
关键词：主权财富基金 (SWFs) ,全球投资,风险
主权财富基金 (Sovereign Wealth Funds, 简称SWFs) 是一国政府设立的官方投资基金, 是现代国家资本主义的主要表现形式之一, 主要通过特定税收与预算分配、可再生自然资源收入和国际收支盈余等方式积累形成, 由政府控制和支配。具有浓厚政府背景的SWFs不仅表现出增长迅速、透明度低、能量巨大和风险较高等特点, 还起到了稳定国民经济、冲销流动性过剩、预防社会经济危机、支持经济发展和作为公共储蓄的功能。
一、主权财富基金投资对全球金融稳定的影响
从金融稳定的角度看, 由于不受直接监管, 主权财富基金可以根据自身投资需要向市场注入流动性, 充当系统性风险的“缓释器”, 也可以因资金大规模出入和隐蔽的操作直接或间接地触发市场危机, 所以SWFs既可以是系统性危机的减震器, 也可以是构成金融稳定威胁的发动机, 其对全球金融稳定既有正面效应, 也有负面影响。
(一) 对金融稳定的促进作用
1.增强国际金融市场的稳定性
主权财富基金的投资通常是外汇储备盈余较大的国家向国际收支逆差国家转移资金的过程。SWFs的投资注重长期性和战略性, 极少进行杠杆交易, 且侧重于投资实体经济。因此SWFs可以为国际金融市场和投资东道国的产业提供持续的流动性资金, 这对于调节国际贸易失衡, 增强全球金融市场的稳定性具有一定的积极作用。而SWFs的投资风格之间相关度较低, 因此在国际金融市场波动过程中可以获得有吸引力的收益, 这与单纯的多头基金相比, 其总体市场风险较低。此外, 主权财富基金为国际金融市场提供的长期投资解决方案, 也缓解了受传统市场周期影响必须准确选择买卖时机的压力。
2.提升全球资本市场的完整性
主权财富基金的蓬勃发展不仅改变了全球资本市场的投资者阵容和主体结构, 也成为了跨境资本流动和配置的主要角色之一。SWFs的快速发展使得公共部门在全球资本市场主体结构中的地位迅速上升, 打破了全球资本市场以私人参与者为主的基本结构。SWFs也是一系列新兴市场的风险承受者, 尤其是在一些风险大、投资回报时期长的实体经济行业, 这对于私人投资者而言其风险难以承受, 而SWFs利用其自身的优势可获得竞争优势, 并能看准机会入市且带动其他投资者加入, 这种积极资本市场参与者的出现, 有利于全球资本市场的拓展和改善风险在市场参与者之间的分配, 从而进一步提升全球资本市场的完整性。
3.抵御金融危机的作用
主权财富基金是一种专业化、市场化的积极投资机构, 在追求商业利益时, 其庞大的资金规模, 以及“购买并长期持有”的投资策略, 无疑给接受投资的东道国提供了可持续的良性融资条件。此外, SWFs具有较强的风险承受能力, 其操作策略往往较为另类, 当金融危机出现时, 它们通常在资产价格下降时进入以追求更长期的回报。这使得SWFs能起到支撑金融体系的作用, 从而增强经济的安全性。例如在美国次贷危机中, SWFs资金的逆市进入在客观上就缓解了美国经济恶化的程度, 并在一定程度上解决了次贷危机带来的信用体系不稳、资金流动不畅等问题。因此, 危机时期不受监管的主权财富基金可以在确保金融稳定的进程中发挥重要作用。
(二) 对金融稳定的威胁
1.增大了世界经济金融失衡的可能性
主权财富基金的发展是世界经济失衡的产物, 有研究认为主权财富基金是美国维持双赤字的主要资金来源, 且增强了世界经济失衡的持续性。IMF认为新兴市场公共部门尤其是中央银行和主权财富基金, 已经成为全球失衡的重要融资渠道。此外, SWFs投资过程中带有较浓厚的政治色彩, 这可能会引发西方发达国家兴起一轮金融保护主义浪潮, 这不仅会使全球投资环境恶化, 而且将使得金融保护主义成为继贸易保护主义之后经济全球化需要面对的新的重大障碍, 从而危害世界经济的发展。
2.过激的投资行为可能会导致经济剧烈波动
如果主权财富基金以其庞大的资金频繁进出一国的金融市场, 且采取风险大的投资冒进行为, 势必会加剧市场的波动性, 并引发汇率动荡;同时, 单个主权财富基金的投资行动可能会引起其他投资者的羊群效应, 从而导致过多资本流动以及相关资产价格和利率波动。特别是当SWFs活跃于规模较小、流动性较弱、成熟程度欠缺的亚洲、非洲和拉丁美洲等新兴市场时, 会在这些市场上发挥巨大的“双刃剑”作用, 一方面能为新兴市场提供充裕的资金, 并吸收流动性;另一方面, 如果SWFs设立国进行干预, 或采取投资对冲基金、PE等激进措施, 将很容易导致市场扭曲。
3.增加金融市场的不确定性和系统性风险
首先, 主权财富基金巨额资金毫无先兆地突然转移会破坏金融市场的稳定性;其次, SWFs是政府控制的投资实体, 其本身不受全球金融体系现有规则的制约, 因而游离于现有的法律和管制范围之外, 这会加大全球金融市场的不确定性和系统性风险;第三, SWFs很可能会成为对冲基金的重要资金来源, 并可能与对冲基金一起进行投资, 从而破坏全球对对冲基金的管制。此外, SWFs的目标与战略缺乏透明度, 基金投资政策多系暗箱操作、鲜为人知, 这也增大了国际金融体系和全球金融稳定的隐性风险。
二、主权财富基金投资风险分析
依据投资管理风格的不同, 主权财富基金投资可分为稳健型投资、进取型投资和战略型投资。稳健型投资追求资本的长期保值增值, 并以保证资本金不受损失且获取稳定收益为首要目标;进取型投资以盈利最大化为目的, 追求高风险高收益;战略型投资则倾向于控制战略性资产, 带有明显的政治色彩。目前, 无论是哪种类型的主权财富基金, 其投资都会面临以下这些风险因素的挑战:
(一) 政治风险
财富一旦具有主权性质, 天然就会带有政策性质。主权财富基金只要跨过国境进行投资, 都会无一例外的引起被投资国政府的高度关注, 尤其是当SWFs投向与国民经济命脉高度相关的产业之时。无论SWFs的投资意图如何, 都会具有浓厚的政治色彩, 此类投资基金也往往会被视为所在国家政府政策、外交政策或经济政策扩张的工具。因此, SWFs的投资极易遭受各方面政治上的影响与官僚干预, 尤其是投资东道国政治上的指控与阻力, 例如金融保护主义。如果在投资的过程中扯进了风险难以估量的政治因素, 那么投资所蕴含的巨大风险是不言而喻的。另一方面, 如果SWFs的投资本身就是为了实现其所在国的政治意图, 则往往会不顾及投资上的任何风险, 而是以实现战略上或政治上投资回报的最大化为目标。当投资是为了政治意图而不是为了商业利益之时, 风险已超乎经济学的讨论范畴。
(二) 市场波动风险
市场波动风险是指主权财富基金投资由于经济环境的不确定性引致损失的可能性。由于SWFs投资领域遍及全球、涉及众多行业和多样化的产品, 因此其必然面临着市场波动的风险。当投资领域涉及到国家主权、金融市场、房地产市场、商品期货市场和实体行业之时, 将面临着信用风险、利率风险、汇率风险、价格波动风险等市场风险因素。此外, 由于SWFs资金规模庞大, 其一举一动都会引起市场格外关注。如果市场提前获知SWFs投资某类资产的意图, 该类资产价格会提前上涨, 从而增加主权财富基金的投资成本。
(三) 法律保障风险
当前, 在国际投资法领域内还没有一部像在国际贸易法领域的WTO那样具有法典地位的多边条约, 主要形式仍是双边投资条约, 还包括一些辅助性多边条约。在国内法的层面上, 基金设立国一般都没为本国的SWFs单独立法, 而是与其他市场主体适用同样的法律规范, 因此SWFs在运作过程中会隐含操作风险。对于投资东道国来说, 由于并未对外国SWFs的投资行为制定专门的法律法规, 而主要是适用对外资的一般规定, 所以如果SWFs不能对投资东道国的法制环境做系统性分析, 法律风险将会难以避免。例如, 2006年, 淡马锡在计划入股马来西亚多家金融机构时, 遭遇了竞争法问题而被迫流产;2007年, 其投资印尼电信时被裁定为垄断, 导致投资受阻。目前, 很多国家已经通过修改原有法律或者指定新法规加强了对SWFs的监管力度, 审批程序也日益严格。
(四) 公司治理风险
主权财富基金的投资具有全球性、跨行业和规模大等特点, 其投资十分复杂。一个健康、合理、有效的公司治理环境无疑是其规避内外风险, 保证投资利益最大化的最重要保障。然而, SWFs的设立往往涉及政府多个部门的利益, 职责交叉且错综复杂, 这会使得SWFs的内部存在较为严重的利益冲突和不合理的选举决策机制。复杂的SWFs董事会组成机制就很可能会导致董事会缺乏效率而造成财务危机的出现。SWFs的投资特点还要求配备高素质、高水平和能够处理各方关系的专业性投资人才, 并且要为国家利益服务。但是, 要建立这样的人才团队并不容易, 如果人才建设不能跟上SWFs投资上的专业需求、利益上的国家需求, 那么隐含的风险也是很大的。
(五) 监管缺位风险
首先, 由于主权财富基金不仅具有政府主导和市场参与者的双重背景, 而且具有高度不透明的特性, 这使得SWFs设立国除了能在舆论上给予一定的监督和压力之外, 基本上处于没有第三方监管的状态。这使得SWFs的全球投资可能只会以政府意志为主导, 而忽略民意的要求, 这就为政府道德风险的存在提供了条件。其次, 由于SWFs投资上的灵活性, SWFs投资东道国也不存在专门针对SWFs的监管规则和监管机构, 因此SWFs的监管是不健全甚至是缺失的。对于投资而言, 如果没有一定的监管约束, 而是考虑更多的政治因素, 那么投资决策者所做出的决策可能不会依据投资规律作出科学的决策, 这将使国家财富的投资面临巨大的风险, 这也会引发一系列的监管问题, 如贪污、贿赂、腐败和内部交易等。
三、我国主权财富基金风险管理对策
2007年9月29日, 我国第一只主权财富基金——中国投资有限责任公司正式挂牌成立, 并已进行了跨境投资。对于中国的主权财富基金来说, 为了最大化地降低风险, 确保投资收益的稳定性, 成立时间不长的中国主权财富基金更应注重完善公司治理结构和风险控制体系, 确保商业化、专业化和市场化的运作方式, 成立外部监管机构, 科学投资、最大化地防范风险的发生。
(一) 服务于国家战略需要, 但要有商业化、专业化和市场化的运作模式
我国的主权财富基金应根据国家发展的战略需要, 选择与国家发展相配合的投资项目和投资策略, 为国家发展提供相应的资源支持, 配合国家整体战略发展的需要。而要想在寻求高回报和承担高风险之间取得最优的平衡, 实现风险的有效控制, 就必须有商业化、专业化和市场化的运作模式。
(二) 完善公司治理结构与风险控制体系
中国的主权财富基金应建立独立的内部组织架构、高效的公司治理模式、专业化的管理团队, 完善公司治理结构。通过公司章程明确与政府各部委的关系, 淡化政治色彩。通过适当引进外部管理, 弥补国际化经验和投资管理经验的不足。此外, 要积极采取和研究适合我国主权财富基金投资的风险计量、评估技术和管理工具, 注重风险的测度和防范, 建立一套有效实用的风险控制体系。
(三) 成立外部监管机构, 适当增加透明度
由于监管缺位风险的存在, 中国主权财富基金在发展过程中, 应成立一个专门的外部监管机构, 其经营者应定期向该外部监管机构汇报投资操作策略、盈亏程度和面临的风险状况等, 并承担相应的投资责任。外部监管机构定期对此进行一定程度的信息披露, 但是外部监管机构不能干涉主权财富基金的运作方式和投资方式, 应确保其操作上的独立性。
(四) 探索合适的基金发展模式, 坚持科学投资的原则
主权财富基金和普通的私人投资基金不同, 而我国的主权财富基金起步较晚, 因此在发展过程中要逐步摸索出适合我国主权财富基金的发展模式, 使得我国庞大的巨额资金可以通过这种模式发挥作用。在进行投资时, 要坚持审慎的科学投资原则, 实行多元化的投资组合, 注重不同投资类别的组合, 注意跨地区、跨行业和不同期限的投资, 以便在提高投资回报的同时尽量降低风险。
参考文献
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揭开主权财富基金的“面纱” 篇4
很多人认为财富基金会影响全球金融体系的稳定,所以揭开其在规模、资产配置、投资动机的“面纱”尤为重要。
近年来,主权财富基金(SWF)在全球金融市场上的频频出手表明,它已经成为全球金融市场上最大的、日益活跃的重要参与者和收购者。根据美国主权财富基金研究所近来发布的数据,全球SWF前三甲的资产总规模已达到1.4万亿美元,可谓举足轻重。
作为一种特殊的PE,SWF也从事直接投资,但在经营目的、风险偏好、资产配置上都异于一般的PE。SWF做长期投资,持有目的以分红为主,不会过多地参与经营决策或立即获利了结。它们投资的对象也是多样化的,既投资金融机构、矿产资源、房地产获取长期收益,也大量持有货币基金、政府债券进行现金管理。同时,一些SWF本身也是PE的LP,占到全世界PE的LP资金的6%。
欧洲中央银行的Roland Beck和Michael Fidora在2008年估算了SWF对国际资本流向、汇率、资产价格等方面的潜在影响,进一步厘清了SWF的轮廓。他们指出,如果SWF按CAPM理论行事,就会在其全球资产配置上重市值而轻流动性。这将会使它们的资产组合中主要储备货币(美元、欧元)的权重减少,更多的资本从传统的富国流向日本和新兴市场。当然,如果SWF的投资并不完全按照收益、风险状况来决策,这些结论就未必成立。但挪威养老基金的例子表明,非经济动机的股票出售也并未引起价格的动荡。
随着过去十年全球经济发生深刻变革,SWF在国际金融系统中的作用逐渐凸显。SWF一般被定义为负责管理一国部分(在外)资产的公共投资机构。它并非21世纪的新生事物,历史可以溯源到1953年成立的科威特投资委员会(即今科威特投资局的前身),当时这个机构的诞生是为了把科威特的过剩石油收益投资出去,以减少该国在石油资源上的依赖。依靠资源获得丰厚的石油利润的国家,如挪威、海湾国家、俄罗斯等都设立了SWF,既以此稳定其财政和出口收入,也旨在为未来储蓄,因为有限的资源终将耗竭。
SWF的后起之秀则多半伴随新兴市场经济体的大量外汇储备而诞生。这些国家靠不太灵活的汇率制度获得超额外汇储备后,就将多余的在外资产转交SWF经营,希望获得比传统外汇储备更高的收益。因此这些SWF的投资风格和管外汇的央行不同,可能会投资于风险更高的资产。这种类型的基金既有老牌的新加坡政府投资公司(GIC),也有近年才设立的韩国投资公司、中国香港金管局管理的外汇基金投资组合、中国的中投。中投的成立也正是因为中国的汇率制度造成了高达2万亿美元的外汇储备。
尽管关于主权财富基金的探讨有很多,业界对这个概念并无统一的定义,但这些基金仍有三个普遍特征:一是为主权国家政府所有;二是没有或只有很有限的显性债务,靠权益资本经营;三是有别于官方外汇储备而独立运作。没有债务的负担,算是大多数SWF的一个显著“性别”,这也决定了它们的投资“性格”—往往执行长期的投资战略,更愿意承担风险。这使得SWF和私人共同基金颇似,而与靠显性债务运作、背负持续付息负担的主权养老基金迥异。此外,多半的SWF都致力于对国外投资。
一些估计认为,各SWF所管理资产目前总计2万亿至3万亿美元,有的大基金管理的金融资产规模很快就能超过世界上最大的私人资产管理公司和养老基金,而传统外汇储备的规模是6万亿美元左右。对SWF与传统外汇储备的比较结果预示,未来SWF的资产规模还将扩大,部分传统储备也将被纳入SWF。
SWF在投资区域上偏重国外,在资产配置上偏重风险资产。在具体的行业配置上,公开的信息显示SWF的投资多集中在金融业。2007年至2008年6月之间SWF公开的投资行为中,大部分都投给了金融机构,仅全球最大的5家银行就得到了450亿美元以上的投资。这种特点也说明SWF可以扮演金融市场稳定者的角色。此外,关于淡马锡、美国捐赠基金、中东石油出口国投资项目的消息显示,对私募股权、房地产和新兴市场的投资在至少一部分SWF的投资组合里占较高比重(与私人资产管理公司尤其是共同基金类似,而与传统外汇储备不同)。
SWF的兴起,带来了缺乏透明度、对私有化的逆转(即导致企业“国有化”程度提高)等不利于全球金融稳定的国际性政策问题,现在七国集团、OECD、IMF和各种国际论坛都在关注。因为国家控制的对外投资可能带有政治目的,容易引发保护主义者的不安。事实上,由于美国国会的反对,阿联酋控股的迪拜港口世界公司就被迫将2006年收购的美国港口运营业务完全转交给一个美国实体,新西兰也反对阿布扎比投资局收购其机场的计划。
在透明度问题上,Truman设计了一个SWF公司治理指数,发现7家最不透明的基金(基本上不公布其投资组合的任何信息)占到几乎一半的规模。以往的研究也发现,透明度越低的SWF,所在国家的法律体系质量或民主程度往往也不高。此外,SWF的投资战略偏重收益,往往就要减持美元计价的政府债券,而这可能会加重全球失衡问题。又如,这些基金若出于非商业动机而进行证券交易,就可能会扭曲资产价格。
有大量超额外汇储备(一国外汇储备中,超过3个月进口值和短期外债总额的部分。目前全球估计有3万亿美元以上的超额外汇储备,占总的官方外汇储备一半以上)的国家,可能会选择一个偏重收益性而非流动性的投资组合配置,从而把外汇储备转入SWF。作者通过比较传统的储备组合和基于市值的组合,研究了SWF的兴起对全球资本流动模式的影响。
用IMF的COFER数据库估计外汇储备在各个市场上的投资数量,取全球10年平均市值加权作为SWF的长期基准组合。根据二者的差异,可以估算未来潜在的资本流动(见表1)。
表2的情景A是在地区、市场间进行多样化配置的基准配置数量。作者从中有3个发现,对超额外汇储备做重新配置,可能驱使高达5000亿美元的资本净流出美国。因为大多数官方外汇储备主要还是投资美国债券,做重新配置就会使得对美国债券的需求大大减少。不过,尽管SWF将资本从低风险的债券市场调往高风险的股票市场,美国债市的资本流出还是被美国股市(占全球市值45%)的资本流入所部分抵消。
这种简单的演算也显示,在欧元区会发生同样的事情。在欧元区,有2000亿美元流入其股市,却有4000亿美元流出其债市,这就不止是部分抵消了。
这些资本净流出都流去了哪里?日本和新兴经济体承接了资本。它们在全球资本市场上的相对权重不低,但其货币在世界上没什么地位。如果把从美国、欧元区、英国、日本等发达国家的净资本流动汇总,会发现资本都是流向新兴和发展中国家。这和标准的新古典主义预测是契合的,后者指出资本肯定要从富国流向穷国,因为穷国有更高的资本收益。
但与此矛盾的“卢卡斯悖论”(资本事实上不从富国流向穷国)也是有证据的,比如近些年新兴和发展中国家膨胀的外汇储备—因为各国外汇储备主要投到主要储备货币,所以资本又在从发展中国家流向发达国家。这就产生了所谓“储备组合偏向”(reserve portfolio bias)问题,因为新兴和发展中国家没有够大够流动的资本市场,所以在储备货币发行上没什么影响力。一旦SWF按照CAPM理论来做,只看收益、风险,不看流动性,那么很可能不存在这种“偏向”。从实际看,一些传闻和淡马锡的数据都显示,许多SWF在新兴市场上都有较高的暴露。
有的国家实行固定汇率制,以锚定货币计价的债券的最优权重可能较高,因为这样能减少投资组合的波动性。表2情景B对此作了解释。在欧元区只占全球股市较小份额的条件下,即使官方投资者从债券转投股票的力度适中,也会引发欧元区的资本流出。
事实上,国家投资组合的结构性大变动只会在长期逐步来做,SWF在短期内只投资于规模最大的、流动性最强的市场,不太可能完全按市值权重进行区域配置。事实上,表2情景C假设SWF只投美、欧债市,那么增持美元资产会使美国债市净流出1500亿美元,可能被欧元区债市完全吸收。但资本在美欧间的流动规模是建立在额外资金没有投在股市的假设上。情景D显示,资金也可投股权时,资本流向欧元区的规模就要小得多。如果40%投股票,模拟结果是美欧间净资本流动为0。
当然,SWF的资产配置肯定会反映别的意图。石油出口国就可能想用其SWF来顶油价波动的冲击。标准的投资组合理论可能会指出SWF要低配与油价强相关的资产(如能源股),以降低一个典型SWF组合的方差。淡马锡配置了40%到新兴经济体,而投到OECD国家(除韩国外)的只占20%。低配能源股也会对SWF的区域配置产生影响,可能趋于增持日本、欧元区的股票和较少的美国股票,减持英国和新兴市场的股票。
不过,这些模拟结果的假设未必成立。比如,多样化的投资战略与一些国家的宏观、汇率政策不符。从美元资产上大举撤资要引发本币对美元升值,对部分国家来说,这会导致要增加干预以遏制这种升值。此外,SWF也会考虑流动性。特别是那些出于稳定宏观经济目的而设立的基金,会继续投资于高流动性的工具,必然高配美元和欧元债券。因此,资产的货币结构有较强的惯性作用,而且参考货币不同也使SWF配置不同,比如俄罗斯等在汇率篮子里增加欧元比重的国家。
SWF带来的资本流动是否会影响金融市场价格?目前尚无严密的研究予以回答。以往关于股票、债券和外汇市场的研究显示,SWF可能通过价格压力或改变风险厌恶度而影响资产价格和汇率。
一方面,SWF的需求(如普通股)或供给(如政府债券)如果能引发价格压力,市场需求曲线必须向下倾斜。按有效市场假说,金融资产的需求曲线是水平的。但大量实证又揭示,在金融市场上确实存在向下倾斜的需求曲线。一个是,大宗股票交易对价格是有压力的。另一个是,在债券市场,政府债券收益率曲线及其变动,一般是与宏观经济消息有关。在没有大新闻的时候,交易指令决定收益率走向。有研究表明,外国买入美国政府债券会显著影响美国债券收益率,估计有20-100个基点,而且这种官方需求非常无弹性。此外,在外汇市场,一项事件研究发现,对摩根士丹利国际股票指数(反映各国代表性的大的变化)重新定义会导致指数基金跟着大举调整资产配置,汇率也会变化。还有研究发现组合调整会冲高汇率,在外国股市上产生超额收益。
另一方面,由于SWF是收益导向、长期投资,会压低全球风险厌恶度,因此可能导致债券收益率上升、股票风险溢价下降。
作者最后引入了挪威政府养老基金的案例,考察该基金出于非经济动机的大规模出售对股价的影响,以研究SWF投资组合再平衡对资产价格的潜在冲击。这支基金按该国财政部设置的道德准则,迄今已因非商业目的(如反扩散、人权、环境等方面的因素)而从28个案子中撤资。这种把某一支股票从基金的投资组合中去除的过程,其实是一个很好的实验,特别适合分析SWF投资行为对金融市场的潜在影响。因为这类去除行动纯粹出于非经济标准,不可能反映基金的预期或未来业绩的私人信息,而且该基金的决策程序、撤资时限都是公开的,便于研判行动对股票收益的影响。
研究发现,没有显著效应表明该基金的撤资对相关股票的业绩有影响。在20支股票的撤资期间,只有10支收益率差于相应的基准,只有9支在去除行动公布日有负超额收益,而且没有显著的负超额收益。所以,很难说SWF非经济动机的投资或撤资行为会显著影响金融市场。当然,挪威的SWF在设计撤资过程时也一定考虑到避免任何的价格压力,要最小化撤资损失。但是,其他SWF可能会比挪威这家持有更多个股。
主权财富 篇5
关键词：主权财富基金,发展策略
一、概述
主权财富基金是指一国政府通过特定税收与预算分配、自然资源收入和国际收支盈余等方式积累形成的, 由政府控制与支配的, 通常以外币形式持有的公共财富。
主权财富基金有以下几个特点:第一, 基金的资金均来源于财政盈余或国家外汇, 各个主权财富基金都带有色彩浓厚的政府背景。第二, 基金总值巨大, 实力雄厚容易招致被投资国政府的猜忌。第三, 运行的专业化、商业化和独立化。这是主权财富基金坚持的基本原则。第四, 以长期投资和分散投资作为投资策略, 以追求尽可能高的长期投资回报率为投资目标。第五, 为获得较高的预期收益, 其投资具有高风险性。
主权财富基金有其特殊的功能:第一, 稳定国民经济, 减少国家意外收入波动对经济和财政预算的影响, 保障自然资源枯竭后政府有稳定的收入来源。第二, 冲销过剩的流动性, 协助中央银行分流外汇储备, 干预外汇市场, 冲销市场过剩的流动性。第三, 预防社会经济危机, 促进经济和社会的稳定发展。第四, 支持国家经济发展, 在全球范围内优化配置资源, 保障国家经济发展和在国际经济活动中的利益。
二、困难和挑战
1. 背景压力
中投公司自产生以来, 就受到西方发达国家政府的高度关注。这固然是因为中投公司高达2000亿美元初始资本金的投资规模将对国际金融市场造成巨大冲击, 更重要的是, 从中投公司高层的履历表上来看, 均是省部级高官, 这让发达国家政府对中投公司的行为背后是否渗透了国家政治利益这一点心存疑虑。同时, 中投公司成立后, 将每半年支付一次6000亿元人民币特别国债付息, 每年需要支付的利息高达660亿元人民币, 持续的付息要求使得中投公司面临着其他主权财富基金未有的压力, 每年至少需要获得10%~13%左右的回报率才能平衡收支。而世界主权财富基金的平均回报率仅为6%, 顶尖主权财富基金新加坡淡马锡和挪威政府养老基金的投资回报率也才10%, 这将迫使中投公司从事更高风险的投资以满足投资回报率要求。
2. 投资策略压力
虽然中投公司一向宣称的投资策略是长期投资和境外投资, 但目前看来, 在多重因素影响下, 中投公司不得不兼顾国内企业“走出去”的任务, 被迫追求多元目标, 投资策略和目标依然模糊。这导致了中投公司在一些具体操作细节上出现失误。2007年5月, 当时尚未成立的中投公司委托汇金公司旗下的建银投资, 以30亿美元投资美国最大的PE机构黑石集团10%的股份, 每股作价29.605美元。截至到2007年2月12日, 黑石股价再创新低, 跌至17.59美元。投资黑石集团已共计造成中投公司账面浮亏12.18亿美元, 引发了我国国内的众多不满。
3. 国际社会压力
对于主权财富基金, 国际社会的态度并不一致。英国和意大利均表示乐观态度。但其他发达国家的态度迥异。美国认为中国的主权财富基金将对国际金融市场的稳定构成威胁。德国总理默克尔指责主权财富基金往往受到“政治和其他动机”的驱使, 而不是简单的投资回报。可见, 反对主权财富基金的原因有二:第一, 主权财富基金投资可能引发国家安全问题。第二, 主权财富基金的影响巨大, 对金融市场的稳定造成威胁。然而, 挪威政府养老金基金成立十几年, 非议甚少。现在, 中国等新兴市场经济国家成立专门机构却招致诸多质疑。
三、建议
1. 明晰投资策略, 明确投资定位
目前来说, 中投公司一方面表现为代表国家进行战略投资, 另一方面则是进行商业性质的组合投资, 是纯粹的市场化行为还是政府背景的政治投资, 这种定位上的模糊难免引起被投资国的疑虑。例如新加坡政府控制了世界两大国家主权财富基金——新加坡投资公司和淡马锡投资公司。新加坡投资公司主要负责组合型投资, 而淡马锡主要负责战略型投资, 这种架构模式使得整个新加坡主权财富基金在海外投资面临的阻力比较低。
2. 坚持公司化治理, 保持公司适当的透明度
为了实现明确的专业化和市场化的投资目标, 中投公司应坚持公司化治理, 建立科学的内部组织架构管理模式。同时, 中投公司还应增加公司的透明度。为了使被投资国把其视为正常投资者, 降低投资准入门槛, 中投公司有理由奉行“将欲取之, 必先予之”的原则, 在不损害商业利益的前提下, 适当提高公司投资行为的透明度。
3. 加强监管, 保持一定的独立性
我国的巨额外汇都由中央银行负责管理, 这是主权财富基金的重要来源。当金融市场出现波动时, 央行的迅速反应可为主权财富基金减少风险。同时, 中投公司应保持资金的安全性和投资的独立性。中投公司目标过大, 若引入国外投资机构作为境外投资管理人, 其投资活动, 很难保持隐蔽性, 将大大增加标的资产的成本。中投公司应坚持吸引和自主培养在全球资产管理方面具有丰富经验的专业人士, 避免日后受制于人。在这一点上中海油事件乃是前车之鉴。
4. 积极培养国内机构投资者, 为其进行外部资产管理
主权财富基金发展的原因与对策 篇6
一、主权财富基金的兴起
“主权财富基金”下面简称为“主权基金”既不同于传统的政府养老基金, 也不同于那些简单持有储备资产以维护本币稳定的政府机构, 而是一种全新的专业化、市场化的积极投资机构。财富主权基金, 就是政府拥有的基金, 但独立于中央银行。目前, 全球已有22个国家和地区设立了主权财富基金, 其他一些国家的主权财富基金也在酝酿之中。主权财富基金首度出现于1953年, 在1990年代以来, 主权财富基金逐步兴起, 目前已遍布全球各地。设立主权财富基金的国家, 包括一些发达国家和资源丰富国家, 也包括一些新兴市场国家和资源贫乏国家。
对于很多发达国家而言, 主权基金最近几年的膨胀令人瞠目结舌。一些国家依靠钻石、石油、金属甚至牛仔裤、玩具积累的巨大财富, 正涌入国际金融市场寻找“猎物”, 直到现在也没有人真正知道这些基金的规模有多大。目前6家最大的主权基金为:阿布扎比基金 (6250亿美元) 、新加坡 (淡马锡、GIC3250共亿美元) 、挪威亿 (3220美元) 、科威特 (2130亿美元) 、中国 (2000亿美元) 、俄罗斯 (1280亿美元) 如果控制这些基金的国家更多地将其外汇储备金注入这些基金, 它们的规模将更大。其他的一些大规模基金分别由卡塔尔、阿尔及利亚、澳大利亚、文莱、韩国、马来西亚、哈萨克斯坦、委内瑞拉、加拿大、伊朗和新西兰拥有。
据国际货币基金组织估计, 主权基金控制了大约3万亿美元的资产, 从1990年的5亿美元开始连年递增, 并有望在2012年达到10万亿美元。目前全世界大约有2.2万亿美元主权财富, 其中2.1万亿美元集中在20个国家主导的主权基金之内。目前主权基金还算不上一个大数目。它只相当于全球金融资产股票、债券、储蓄的1.3%, 其他机构投资者所管理的资产是它的24倍。但从另一个角度看, 主权基金的规模已经超过对冲基金和私人股权基金的总和。
而据渣打银行统计, 截至目前主权基金的规模为2.2万亿美元, 预计年后将有可能达到13.4万亿美元。摩根士丹利则认为, 到2015年, 主权基金的规模将达到12万亿美元。
关于全球主权财富基金的数量, 说法不一。可以肯定的是在半个世纪的发展过程中, 其规模和影响力不断增强, 这一势头还将延续下去。
二、主权财富基金兴起的原因
(一) 新兴市场经济国家的外汇储备的增长为基金的发展奠定了基础
在新技术革命的作用下, 世界经济发展迅速, 主要经济大国持续增长, 美国经济长期向好。与此同时, 新兴市场经济国家也在迅速发展, 东亚经济虽然经历了亚洲金融危机, 但很快恢复了活力。发展中国家、新兴市场经济体和石油出口国的外汇储备普遍持续快速增长, 在全球5.1万亿美元的外汇储备中, 发展中国家占73%, 亚洲经济体的储备在全球储备排名前10位中占据了8席。截至2007底, 中国的外汇储备达到1.53万亿美元。其他国家的国际收支状况也表现良好, 外汇储备迅速增加。2006年底, 俄罗斯黄金外汇储备达到2952亿美元。不断增加的外汇储备一方面超出了正常情况下国际收支的需要, 另一方面也对传统的外汇管理和运作模式提出新的要求, 因此, 急需为这些巨额的外汇资产寻找长期可靠的运作方法, 发展主权财富基金就是一种有效的方式。许多国家的央行在确保储备安全和流动的前提下, 更加注重提高收益, 逐步从传统的国债市场向更广泛领域拓展, 并通过建立投资基金或公司运作管理外汇储备以争取更大的收益。
(二) 国际金融产品的创新为主权财富基金的发展创造了条件
最近20年, 世界宏观经济结构发生了新的变化, 为金融机构创造新的业务提供了巨大的发展空间。信息技术的快速发展使国际金融活动实时地、更加紧密地联系在一起, 金融创新成本日益降低, 形形色色的新业务、新市场、新机构风起云涌。例如, 1972年美国芝加哥交易所的国际货币市场 (IMM) 率先推出英镑、德国马克等六种国际货币的期货合约, 标志着金融衍生产品的出现, 目前国际金融市场的各种衍生产品已经发展到1200多种, 而由它们衍变出来的各种复杂的产品组合更是不计其数。国际金融市场的发展使外汇资产增值有了更多的选择, 而不必拘泥于购买外国政府的债券单一的做法。主权财富基金正是在这种市场环境下产生, 它可以凭借其强大的资金实力, 利用多种交易手段, 使外汇资产获得较高的回报。
(三) 美元贬值使外汇资产的经营更为迫切
当前, 美国经常项目严重失衡, 经常项目赤字占GDP的6%, 净对外债务负债接近GDP的30%, 美元面临中长期贬值趋势。美国的赤字是由美国居民消费过度 (储蓄—投资缺口) 和美国政府消费过度 (财政赤字) 造成的, 这就使美国消除赤字的努力变得非常困难。而美国则通过美元大幅度贬值来实现经常项目的收支平衡, 把调整的负担转嫁给其他国家。自2002年2月以来, 美元对由26种货币组成的一篮子货币的汇价下跌了23%。而自美联储今年9月大幅度降息以来, 美元跌势加剧, 对一篮子货币跌幅达2.3%。美元的长期贬值, 必将造成美元资产的相对价值下降, 美元资产外汇储备的价值缩水。因此, 对于外汇储备持有国而言, 成立外汇储备基金, 开展多渠道投资, 是化解美元外汇资产缩水的有效选择之一。
三、关于我国主权财富基金现状的分析
(一) 中投公司成立的背景
中投公司成立的宏观背景是, 国际收支持续双顺差及中国人民银行为保持人民币对美元汇率相对稳定的公开市场操作, 共同导致了中国外汇储备飙升。截止2007年底, 中国外汇储备存量已达1.53万亿美元。持有过多外汇储备的效率损失、汇率风险及所导致的流动性过剩和资产价格泡沫, 使降低外汇储备的增长速度、提高储备资产的收益率成为当务之急。
当前美国10年期国债的收益率仅为5%左右, 而外资在华FDI的平均年收益率约为22%, 这意味着中国持有外汇储备的机会成本是极其高昂的。中国一方面输入收益率仅为5%的债权, 另一方面却输出收益率高达20%以上的股权。这种“以债权换股权”的格局持续时间越长, 对中国整体福利的损害就越大。
一旦美元贬值, 中国外汇储备的国际购买力将显著缩水。例如, 假定中国当前1.53万亿美元的外汇储备中, 美元资产占70%, 那么一旦美元贬值20%, 中国外汇储备以人民币计算的资产损失就高达2142亿美元。目前中国持有的外汇储备, 已经成为中国政府扣押在美国政府手中的人质。保持现状则机会成本和汇率风险继续累积, 大规模减持美元资产则外汇储备的缩水进一步加快, 中国已经陷入左右为难的尴尬境地。
外汇储备飙升还是目前中国国内出现流动性过剩和资产价格泡沫的罪魁祸首。中央银行通过公开市场操作积累外汇储备的过程, 同时也是向金融体系注入基础货币的过程。尽管中国政府已经通过提高法定存款准备金率、发行央行票据和定向票据、利用特别国债实施回购操作、与商业银行进行货币互换等方式进行了冲销, 但是由于冲销的成本不断上升, 造成冲销终将变得难以为继。目前中国国内资产价格泡沫化的特征已经非常明显。而一旦泡沫破灭, 其对实体经济、金融体系和居民福利的打击将是非常惨烈的。
成立中投公司, 既有助于提高外汇储备资产的收益率 (降低效率损失) , 又有助于将存量外汇储备从央行的资产负债表中转出 (缓解央行冲销压力和流动性过剩) , 因此是势在必行、水到渠成的制度创新。
(二) 中投公司成立与问题
基于上述原因, 2007年9月29日, 我国第一个真正意义上的主权财富基金——中国投资有限责任公司 (下称“中国投资公司”) 正式挂牌成立。中国投资公司是依据《公司法》设立的国有独资公司, 公司注册资本金为2000亿美元, 资金来源是6月底财政部发行的1.55万亿元, 特别国债购买的2000亿美元外汇储备。中国投资公司董事会成员共11人, 当前所从事的外汇投资业务以境外金融组合产品为主。公司实行政企分开、自主经营、商业化运作, 在可见的风险范围内, 实现长期投资收益最大化。中国投资公司从2007年3月份开始筹备, 在公司成立之前就开始运行, 2007年5月20日宣布完成第一笔投资, 投资对象为美国黑石集团, 投资金额30亿美元购买黑石集团约9.9%的无投票权普通股权。公司成立2个月, 又参与了中国中铁股份有限公司在香港的IPO, 购买价值1亿美元的股份。12月公司又宣布, 斥资50亿美元购买摩根士丹利发行的到期后须转为普通股的可转换股权单位。按目前的股权结构, 中国投资公司将成为大摩的第二大股东。高规格的地位并不能掩盖中国投资公司从组建到成立以及运行期间所发生的种种问题, 这会影响到未来我国主权财富基金作为一个市场主体的独立性和健康成长。
一是我国主权财富基金的制度问题。中国投资公司是以现行《公司法》为依据并由国务院特批在工商部门登记注册成立的, 然而, 在中国投资公司设立和运作过程中仍存在诸多与《公司法》相悖之处。其中, 《公司法》规定:“国家公务员不得兼任公司的董事、监事、经理。”然而, 中国投资公司的董事、监事、经理中均有现任国家公务员。作为一家肩负特殊使命的投资机构, 中国投资公司内部组织结构的设置、高管的任命、激励考核机制以及信息透明度等方面应该做出有针对性的特殊安排, 从而保证其投资行为符合国家外汇投资政策目标的要求。但是, 对于未来中国投资公司外汇投资业务的范围限定至今也没有一个明确的法律文件。
二是我国主权财富基金的运营风险。前文提到中国投资公司对黑石集团的这笔带有试水性质的投资一经披露就引起了轩然大波。从收益角度看, 黑石集团上市后股价连续下跌, 已经造成了中国投资公司账面浮亏, 非议者认为这是一笔非常不成功和轻率的投资。关键问题在于:投资行为无明确的法律依据和投资行为信息不公开。当时, 中国投资公司进行投资依靠的是行政部门的决策, 而没有相关法律制度的依托, 在法人还没有成立之时经营行为已经发生, 投资黑石集团“师出无名”。另外, 在目前中国强制结售汇的制度下, 外汇储备实质上属于央行对境内居民和企业的负债, 运用外汇储备即是动用了对公众的债务。从这个意义上讲, 外汇储备的运用应尊重公众的知情权, 披露详细的信息, 履行事先的充分讨论、事中和事后的监督反馈等程序。然而, 此次中国投资公司对外投资的完整方案、决策程序、具体投资过程, 以及以何种方式获得外汇储备的投资权等信息对于公众仍是一个谜。
三是我国主权财富基金的运作障碍。由于主权财富基金浓厚的政府背景以及各国的产业保护政策, 主权财富基金在投资运作过程中会遇到很多政治性的障碍。一些西方国家政府和国际机构对主要来自亚洲与中东国家的国家主权财富基金日益增强的经济实力感到担心。国际货币基金组织首席经济学家Simon Johnson指出, 主权财富基金的规模与数量与日俱增, 其对金融市场的潜在影响随之上升, “这可能损害国际金融市场的稳定性和透明度, 使监管者任务变得更加复杂, 给金融系统带来风险。”美国财政部次长Clay Lowery公开称, “那些贸易顺差巨大的国家所管理的投资基金迅速壮大, 可能对金融市场稳定构成威胁。”与此同时, 德国政府发言人乌尔里希·威廉近日表示, 德国政府正在考虑设立一个与美国外国投资委员会类似的机构, 对由国家控制的外国基金进行的收购进行审核。对此, 英国《观察家报》发文惊呼, “欧美金融保护主义抬头。”这一问题对于我国的主权财富基金而言更为突出, “中国威胁论”以及我国巨额的外汇储备足以使许多国家政府“谈虎色变”, 从而“妖魔化”我国的主权财富基金, 并且制造政策壁垒阻止资金进入市场。
四、结论和政策建议
全球主权财富基金在最近十余年来获得了迅速发展。随着俄罗斯和中国等政治大国相继创建主权财富基金, 发达国家东道国对这类基金的警惕和抵触情绪不断上升, 发展中大国主权财富基金未来的国际投资环境可能趋于恶化。中投公司成立的背景是, 外汇储备激增导致持有外汇储备的效率损失、汇率风险, 以及对中国货币政策、宏观经济和资本市场产生的负面冲击越来越大, 中国政府迫切需要降低外汇储备存量, 提高外汇储备资产的收益率。
一是明晰投资策略, 明确投资定位。目前来说, 中投公司一方面表现为代表国家进行战略投资, 另一方面则是进行商业性质的组合投资, 是纯粹的市场化行为还是政府背景的政治投资, 这种定位上的模糊难免引起被投资国的疑虑。例如新加坡政府控制了世界两大国家主权财富基金——新加坡投资公司和淡马锡投资公司。新加坡投资公司主要负责组合型投资, 而淡马锡主要负责战略型投资, 这种架构模式使得整个新加坡主权财富基金在海外投资面临的阻力比较低。
二是坚持公司化治理, 保持公司适当的透明度。为了实现明确的专业化和市场化的投资目标, 中投公司应坚持公司化治理, 建立科学的内部组织架构管理模式。同时, 中投公司还应增加公司的透明度。为了使被投资国把其视为正常投资者, 降低投资准入门槛, 中投公司有理由奉行“将欲取之, 必先予之”的原则, 在不损害商业利益的前提下, 适当提高公司投资行为的透明度。
三是加强监管, 保持一定的独立性。我国的巨额外汇都由中央银行负责管理, 这是主权财富基金的重要来源。当金融市场出现波动时, 央行的迅速反应可为主权财富基金减少风险。同时, 中投公司应保持资金的安全性和投资的独立性。中投公司目标过大, 若引入国外投资机构作为境外投资管理人, 其投资活动, 很难保持隐蔽性, 将大大增加标的资产的成本。中投公司应坚持吸引和自主培养在全球资产管理方面具有丰富经验的专业人士, 避免日后受制于人。在这一点上中海油事件乃是前车之鉴。
四是积极培养国内机构投资者, 为其进行外部资产管理在有限的条件下, 中投公司应选择合适的外部管理者, 尤其是国内机构投资者。中投公司把资金交给国内具有国际潜力的专业投资机构进行管理。首先, 可以减轻中投公司资金的政治色彩, 减少被投资国政府的敌视。其次, 可以培养国内的机构投资者。再次, 中投公司可以避免专业人才不足的缺陷, 既满足其投资目标的要求, 又不需盲目增大组织结构, 还可以分散风险。
摘要：主权财富基金在经济全球化和金融国际化的背景下产生并发展起来, 其规模和影响力不断增强。它凭借强大的资金实力, 利用多种交易手段, 使外汇资产获得较高回报, 但美元贬值使其外汇资产的经营更为迫切, 中投公司的成立可以提高外汇储备收益率, 但同时也存在着制度、运营风险及运作障碍等一系列问题。所以目前一定要明确投资定位、坚持公司化治理、加强监管并培养国内机构投资者, 来保证发展中大国主权财富基金未来的国际投资环境。
关键词：主权财富基金,中国投资公司
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主权财富 篇7
关键词：主权财富基金,外汇冲销干预,反效应
根据主权财富基金设立动因分为:稳定型主权财富基金 (Stabilization-oriented Fund) , 冲销型主权财富基金 (Sterilization-oriented Fund) , 储蓄型主权财富基金 (Savings-oriented Fund) , 预防型主权财富基金 (Preventive Fund) , 战略型主权财富基金 (Strategy-oriented Fund) 。
我国于2007年成立的主权财富基金———中投公司很大程度就是为了冲销市场过剩流动性, 减轻外汇储备对货币政策独立性的压力, 保持人民币汇率的稳定。中投设立之初, 也规定投资要集中国外, 防止“二次结汇”。但是在实际操作中, 由于主客观原因, 冲销效应的实际操作结果却偏离了初衷。本文通过分析产生原因并与国外主权财富基金运行比较, 以期其能更多回归其设立之初衷, 真正发挥外汇冲销的作用, 完善我国金融体系, 并希望给即将成立的中投二号一些参考价值。
一、我国外汇冲销现状催生中投公司
外汇市场干预是指一国货币当局通过在外汇市场上的外汇买卖来影响本国货币的汇率, 以防止汇率在短期内剧烈波动。以是否引起货币供应量的变动为标准, 分为非冲销式干预和冲销式干预, 我国采取的是冲销式干预。常用的冲销手段包括提高存款准备金率、发行央行票据、公开市场业务、收回再贷款等。但由于我国债券市场和外汇衍生品市场不发达, 存款准备金率调整较猛烈等实际情况央行对外汇的冲销手段还是很有限的。这一切都构成了我国主权财富基金形成的重要动因。
主权财富基金通常指“一国政府通过特定税收与预算分配、自然资源收入和国际收支盈余等方式积累形成的, 由政府控制与支配的, 一般以外币形式持有的公共财富”。我国主权财富基金资金来源于“盈余”的外汇储备, 这就在一定程度上分流了部分压力。
中国投资有限责任公司 (中投公司) 是依照《中华人民共和国公司法》设立的从事外汇资金投资管理业务的国有独资公司。为保持央行资产负债表平衡, 由财政部通过发行特别国债的方式筹集15500亿元人民币, 购买了相当于2000亿美元的外汇储备然后注入中投公司, 作为其注册资本金的方式完成。这就相当于分担了央行2000亿外汇储备压力, 起到一定冲销作用。
二、中投公司冲销“反效应”凸显
之前, 有不少关于“外储内用”的批驳, 核心观点就是外汇储备不是财政资金, 若直接用于国内投资或分发给民众消费, 必然会造成“二次结汇”, 外汇储备又会回流到央行, 而外汇规模并未改变, 只是信贷货币又扩张了一次, 这样必然会带来国内通货膨胀和推高资本市场资产泡沫等诸多问题。
主权财富基金的投资也是如此, 如果中投的投资变成另一种“外储”的直接“内用”, 显然就违背了其设立初衷, 即会产生对外汇冲销的“反效应”———进一步加大基础货币投放量, 这样的危害是显而易见的。
(一) 注资国有商业银行带来的冲销“反效应”
中投总经理楼继伟表示, 中投公司2/3的资金是投向国内的, 其中1/3的资金用于收购中央汇金公司, 1/3用于对国家开发银行和中国农业银行的注资, 其余部分投资于国际金融市场。首先来分析对汇金公司的收购和注资国开行和农行所带来外汇冲销“反效应”。
汇金公司的主要职责就是注资国有商业银行, 补充其外汇资本金, 助其冲销坏账, 进行股份制改制上市。收购汇金后, 实际由中投公司代替汇金公司实行间接注资商业银行的任务。但由于目前人民币处于升值状态, 外汇资产面临的汇率市场风险很大, 加上这些被注资银行, 面临着“货币错配”:即国内银行需要的是人民币, 而被注资的却是外汇。一般来说, 银行对这部分资产处置分为:直接结汇、放贷给企业、向国内居民发放外币债券、利用外汇远期衍生工具进行套期保值等。
第一种结汇自不必说, 如果被注资银行被允许结汇, 银行自然会把外汇资产换成人民币, 再投放到信贷领域获利或者冲销坏账。但这样就让这部分注资款流回央行, 无疑加重了外汇冲销“反效应”。第二种放贷给国内企业情况, 假设企业获得外汇贷款后, 用于结汇, 根据货币的乘数效应, 企业获得的这部分外汇贷款必然会在国内整个银行系统形成派生的人民币存款。假设限制企业结汇, 这部分资产用于进口外国商品, 那外汇资产的派生则在国外银行体系完成。此时, 外汇冲销的“反效应”更加深化。第三种主要是针对国内居民实行的外汇债券发放。、由于外汇在国内的不可流通性, 在老百姓满足少量的投资和进口需求后, 还是回到向银行结汇, 进一步加大冲销“反效应”。第四种套期保值, 由于我国衍生品市场尚不发达, 相应外汇套保工具并不健全, 在国内市场大规模套保不现实。所以一般银行运用得很少, 效果并不明显。
(二) 投资国内项目加剧冲销“反效应”
中投公司2009海外投资并购项目清单显示, 投资主要集中在地产和能源板块, 与中国有联系的项目包括龙源电力、北京金隅股份有限公司、保利 (香港) 投资有限公司、中信资本控股公司及长沙中联重工科技发展股份有限公司。占了中投国内外总投资项目数的半壁江山, 总金额的占比为36%。这几家公司都与地产联系紧密, 等于说中投一半项目投向了国内与地产有关的企业。
当然, 中投公司作为一个追求盈利的企业来说, 趋利性促使其投向高利润行业的确无可厚非, 但是, 如果作为主权财富基金这一特殊主体来说, 这种等于把资金投向国内的行为, 恰恰造成了“二次结汇”的后果。
(三) 海外投资回流造成的冲销“反效应”隐忧
中投公司2007年5月花30亿美金入股美国最大的独立资产管理公司黑石之前已经引起了很大的争议, 原因是黑石公司股价在次贷危机中缩水近一半, 中投的这笔投资至少从账面来看损失惨重。而今, 对于如果黑石公司投资中国市场可能会带来的“二次结汇”的担心又一次凸显。
由于中投公司购买的是黑石公司的无投票权的股权资产, 也就是说, 中投的入股不能影响黑石公司未来的投资方向。而一旦黑石公司进入中国市场, 当初的注资无疑等于投向了国内, 这就会和上面的国内投资一样造成外汇冲销“反效应”。
三、中投初衷之背离产生冲销“反效应”原因分析
(一) 定位模糊带来的本身制度设计之虞
中投成立之初, 用其中1/3资金收购汇金公司, 代其实行注资国内商业银行的职能。实际上之前对于中投注资银行带来的冲销“反效应”的分析, 可以归结到“用外汇注资国内银行带来的问题”的分析上, 归结到是否应该与汇金合并的这一制度设计的问题上。
这样的制度设计则引发了对于中投市场定位的思考, 如果中投作为单纯主权财富基金, 那就应该是纯粹的投资性公司, 如果赋予它更多的对国内国资管理的角色则会掺和进不少行政干预的因素。就收购汇金、注资国内商业银行这点来说, 本身国内对于用外储注资国有商业银行的争议由来已久, 且争议不仅限于经济领域, 还引发了对其合法性、产权、垄断保护等诸方面讨论。把这样一个颇具争议的问题放给中投, 无疑加剧了年轻的中投的困难, 等同于把外汇注资商业银行的“二次结汇”问题转嫁给了中投。因此, 应首先明确中投的定位, 才能决定它的制度设计和业务构成。
(二) 还本付息压力与政策性意图矛盾
由于中投公司是财政部发行人民币特别债券注资成立的, 其本身就担负着巨大的还本付息的压力。这就促使中投把资本投向高回报的房地产业和一些大型项目获得高回报。中投大部分盈利多出于固定收益类的证券和国内的一些投资项目, 国外项目盈利很少, 这导致中投不得以把投资投到国内, 产生冲销“反效应”。
另一方面, 中投公司成立的政策性意图明显, 性质上看不是单纯的外汇投资公司, 更多地加进了国有资产管理的角色, 担负的社会责任较重。但这又恰恰与其盈利性本身有矛盾之处, 这就易造成公司在追求盈利的同时, 对国内的宏观调控政策效果产生外部不经济性。现在国内已经开始关注到主权财富基金与一国国内财政、货币政策的协调问题, 但目前尚没有很明确有效的解决协调方案。
(三) 海外投资困难重重
由于一国主权财富基金资产规模大, 对国际金融市场影响广泛, 且有极敏感的政府背景, 因而受到高度关注。我国主权财富基金也不例外, 中投公司的一举一动都在国外政府机构企业财团的严密监视之下。一旦涉及到他国的技术、能源、知识等等实体资产投资时, 卖方常常设置多重障碍, 层层阻挠, 限制中投公司的进入, 因而中投的海外投资范围非常局限。
同时, 国内本身就缺乏国际市场投资经验, 目前中投公司的资产配置主要采取“外包”方式来做, 即找国外基金管理公司或基金经理替客户管理资产, 这就容易出现“逆向选择”“道德风险”等后果。所以本国官方投资人才的缺乏, 又进一步加大海外市场的投资难度。诸多原因加剧了海外投资难度, 此时中投自然会把目光转向国内市场。
四、针对上述原因的一些想法和建议
(一) 明确定位, 加强市场化运作
要从本质上解决投资方向带来的外汇冲销“反效应”问题, 关键在于中投应明确自身定位, 理清自身制度设计思路与业务构成, 加强市场化运作。既然中投是以盈利为目标的资产投资公司, 那就应该定位于市场化运作。同中国一样来自于外汇储备的盈余的新加坡和韩国的主权财富基金的市场化运作的一些管理经验还是值得参考的。
固然, 它们的成功不乏一些客观因素的存在, 如新加坡和韩国都是小国自由经济, 掌握的资产规模也不大, 实行较便利等。但即使中投公司不能完全实现自由的市场化操作, 其完全可以接受政府委托, 成立相应的决策委员会, 在其中加入一些民间的投资专家和法律顾问, 成为 (下转第78页) (上接第71页) 经营上相对独立的资产管理公司。而现在中投董事会的11位成员都是有政府官员背景的, 甚至直接是官员兼任, 自然导致行政干预力过大, 市场化程度不高。
(二) 注重与国内宏观经济政策的协调
挪威石油基金的例子可以作为主权财富基金与财政政策结合的典范。1998年的挪威银行投资管理公司 (NBIM) 主要负责管理挪威政府通过石油出口获得的外汇储备, 借石油基金保证石油收入的稳定性与储蓄性, 使之成为财政政策的辅助工具。其与国内宏观政策的良好协调性是值得我们借鉴的。
结合中国实际, 要与国内政策协调, 不是把中投的外汇资产直接内用, 否则就会造成上面说的诸多问题, 尤其是要防止其成为弥补财政赤字工具和加大货币政策的无效性。
(三) 资金坚持投向国外
目前国际上运行的比较成功的一些主权财富基金投资方向都是在国外。比如之前提到的新加坡投资公司主要投资于国际金融和亚洲各国高新科技产业, 还有俄罗斯新公布的投资计划也是集中在海外能源行业。尽管中投的海外投资市场困难重重, 但其投资方向应该放在国外这一点不能改变。
对此, 国家也应给予最大的便利和支持, 让中投有足够的底气进行海外投资, 而不是一遇到失利就转向国内, 投鼠忌器, 因噎废食。而且, 国际上对于主权财富基金投资法律法规应更加完善, 既要进行监管, 也要保护其合法的权益, 提高公平性。同时, 海外投资的效率也亟待提高, 中投公司不仅要有官方指定的官员组成投资团队, 也应引入民间的一些熟悉国外金融市场的投资能人及法律精英, 集多方智慧, 共谋发展。
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主权财富 篇8
中东地区是世界油气资源最丰富、拥有上万亿石油美元投资的地区, 中国是经济增长最快、拥有巨大市场的全球最大发展中国家, 中东石油是满足中国经济高速发展必须倚重的主要外来油源。除此以外, 中国与中东地区国家同为发展中国家, 两者不仅在地理位置上联系密切, 而且在许多国际事务上看法相似, 在民族、文化、历史等领域具有深厚的合作底蕴;另一方面, 中国和中东地区都在世界文化和经济发展中扮演着重要角色。随着世界多极化趋势的进一步发展、中国国际地位和参与国际事务能力的不断提高及中东局势的最终趋缓, 中国与中东地区在贸易投资往来上不断加强合作, 中国与中东地区的合作已成为两者未来经济发展的必然战略选择。中国与中东国家的经贸关系将出现良好发展前景。
中东产油国和中国近年都有巨额盈余。随着中东地区投资者意识到亚洲的商机, 中国出于对能源的渴望对中东产生投资意愿, 双边投资有望大幅增长。中国是向中东地区出口最多的国家, 也是惟一在与该地区贸易中保持巨额盈余的大国。中东地区是中国第8大贸易伙伴, 预计双边贸易额在未来5年内将增长2倍, 达到1000亿美元。中东国家为亚洲地区的投资项目提供了大量融资, 2005—2006年间宣布的投资项目价值就近1600亿美元, 但这仅仅是冰山一角。中国和沙特拟议或已达成一致的资本项目涉及碳氢化合物勘探和电力开发, 以及中国的战略石油储备。此外, 中国与伊朗的贸易和投资往来一直较活跃, 内容涉及油气管道、天然气长期供应和重要的伊朗基础设施开发。与欧美市场相比, 中国与中东地区的合作仍有较长的路要走。中东地区国家上万亿石油美元对外投资, 目前主要集中在欧美国家, 对中国投资则较少, 加强双方投资贸易必将具有广阔的发展空间。
在各自利益的驱动下, 当今世界两大财富聚集地———中国和中东地区———正越走越近。中国和中东地区的经贸关系将随着贸易投资规模的扩大和力度的加强而越来越密切, 可以推测, 从日益深化的贸易投资关系中, 中东地区各国的主权财富基金将更加深入地了解中国各行业的投资潜力和投资价值, 因此中东主权基金在中国的发展也将步入新的广阔空间。
二、中东地区主权基金在中国的发展
中东投资基金正放眼全球, 为其石油收入寻找投资机会, 中东地区投资者意识到, 与美欧这些石油美元财富的传统目的地相比, 在日益繁荣的亚洲市场能够发现更大价值。中国作为亚洲新兴市场的大国, 近年来经济稳步发展, 人民币正在加速升值, 许多行业具有投资价值和潜力, 因此, 中国已经成为中东地区主权基金的青睐对象。尽管目前尚未出现与其在华尔街投资规模相当的重大交易, 但中东与中国之间的投资关系日益紧密。阿拉伯联合酋长国副总统兼总理、迪拜酋长谢赫·穆罕默德·本·拉希德·阿勒·马克图姆 (Sheikh Mohammed Bin Rashid al Maktoum of Dubai) 2007年会晤了中国国家主席胡锦涛。相关报道引用胡锦涛的话称, 应鼓励两国企业加大对彼此的投资。中东地区主权财富基金和中国官方的主权基金中投公司之间的关系, 也变得日益紧密。科威特投资局负责人巴达尔·阿尔·萨阿德 (Bader Al-Sa’ad) 已与中投公司高层官员频繁会晤。阿布扎比投资局的工作人员也一直与中投方面进行密切联系。
据英国金融时报报道, 中东地区最大的机构投资者阿布扎比投资局正在关注新型市场的发展, 希望通过大的战略投资进入中国、印度等国的新型市场。2007年6月, 阿布扎比投资局控股的穆巴达拉发展公司的高层管理者阿穆哈利 (Waleed Ahmed Al Mokarrab Al Muhairi) 率领投资考察团先后访问北京和上海, 阿穆哈利并没有明确说将投资中国的哪些领域, 但表示上海和阿布扎比有很多相似之处。阿布扎比投资局新型市场部执行主任Saeed Mubarak al-Hajeri在接受采访时透露, 该投资局今后会在新型市场投入更多资本, 投资份额目前占投资局资产总额的14%。Hajeri称阿布扎比投资局的投资战略抉择侧重于长期, 期限达50年, 即使短期投资期限也在15年以上。另外, 阿布扎比投资局在投资中乐意作为被投资公司的战略合作伙伴而不是获得对投资公司的控制权。Hajeri特别提到阿布扎比投资局对中国国有企业改革重组非常感兴趣, 希望对中国保险、石油和天然气领域进行投资。中国工商银行在2006年上市时, 科威特投资局就持有该银行的股份。2007年9月, 科威特投资局向中国派出了一个代表团, 使命之一是考察地产投资。当时, 科威特投资局觉得中国地产估值过高。不过如今, 中国股市和地产市场都已明显回落, 其估值也重现吸引力。卡塔尔财政部长及经济贸易部代部长约瑟夫·卡穆尔亦表示, 卡塔尔希望到中国市场上进行投资, 包括收购中国金融企业股权。2007年中国工商银行首次公开募股, 卡塔尔投资局就已出资2.06亿美元购买工行流通股份。他认为, 中国未来城市化潜力巨大, 将创造很多投资机会, 中国将是世界经济未来发展的方向和热点。卡塔尔正在和中国的金融机构沟通, 探寻进一步投资中国产业或金融机构的机会。
与中东地区的其他主权财富基金投资者比较来说, 阿拉伯联合酋长国中的迪拜主权基金投资机构对中国的投资尤其活跃。2007年, 迪拜控股公司下属的子公司收购了中国安利兴集团10.89%的股份, 安利兴集团是在新加坡上市的公司, 其主营业务为在中国和东南亚地区投资、建设、运营可再生能源及资源利用型电厂。迪拜世界购买了明光海事集团37.88%的股份, 该公司主要给海事和石油天然气业提供防腐蚀、基础工程服务、五金设备和工具的供应和分销以及后来扩展的环境和资源部主要从事废物处理和回收。
2007年11月9日, 迪拜国际资本的附属公司Istithmar在上海设立其第一个海外办公室, 作为亚太投资总部。Istithmar的上海办公室是其迪拜总部之外的第一家分支机构, 拥有8名员工, 同时这里也是Istithmar未来的亚洲投资总部所在地。与ADIA拥有长达30年的投资经验不同, Istithmar成立于2003年, 是迪拜世界的全资子公司, 成立4年来, Istithmar的投资已经涉及消费、工业和金融服务等行业中的30多家企业, 投资资本超过了16亿美元, 目前Istithmar的投资50%在北美, 30%在中东和南非, 其余20%在其它地区。尽管大部分投资都在欧美地区, 但是Istithmar终于决定上海开设办事处。2007年7月, Istithmar出资约10亿美元买下了在香港上市的汉思能源有限公司约9.91%股份, 这成为Istithmar首单中国投资。汉思能源有限公司是华南地区石油和化工产品仓储行业最大的独立运营商, 注册于开曼, 主要业务在中国内地。Istithmar的CEO戴维·杰克逊表示“将长期投资于中国”, 其投资目标是那些还处在相对早期而且增长很快的公司。据称, Istithmar的母公司迪拜世界集团已经在青岛投资港口。而据2007年9月28日新加坡海峡时报的报道, 迪拜世界集团有意向中国地产投资300亿美元。
中东地区主权基金投资者们除了对中国的金融、能源等行业进行或准备投资以外, 对中国的房地产市场似乎也特别感兴趣。仲量联行中国企业资本市场主管韩瑞杰表示, 中东投资者特别是主权财富基金, 正在积极寻找中国房地产市场的投资机会。中东投资者已经显示出对上海的A级写字楼和零售地产以及住宅地产的兴趣。大约有十几个来自迪拜、卡塔尔和阿布扎比的中东投资者近期与这家房地产服务公司接洽, 寻求中国投资建议。与大多数外国投资者运营的房地产基金投资期仅为3—5年不同, 中东房地产投资者采取更加长期的投资策略, 通常投资期限长达10—15年。
三、中东地区主权基金在中国投资的前景分析
中东地区的“石油美元”不仅看好中国经济持续快速发展的前景, 而且在“9·11”事件发生之后, 欧美等西方国家以反恐为由, 对中东地区国家加强了资金、人员等各方面的限制, 导致部分“石油美元”撤出美欧等发达国家地区。所以, “向东看”, 寻找新的投资市场成为中东国家投资者的一种共识。因此, 中东地区的主权基金已经不再将其投资目标锁定欧美等发达国家的地区, 同时已经目光转向正处于稳定增长阶段的亚洲新兴市场国家和地区。尤其是中国正处于市场经济体制深化的阶段, 如果主权基金对其中的某些具有巨大成长潜力的行业或产业进行投资, 如金融、房地产、石油化工等领域, 很可能获取比在欧美国家投资更高的投资回报。但同时, 由于中国的市场经济体制仍然不完善, 还远远未达到成熟的程度, 因此, 具有更大的不确定性和风险性。显然, 中东地区的主权基金也已经充分意识到了这个问题, 因此, 就目前来看, 在中东地区为数众多的主权基金投资机构之中, 只有阿联酋、科威特、卡塔尔等少数国家已经或者准备在中国投资。
从中国的角度来说, “石油美元”的不期而至, 对流动性过剩的中国金融市场来说, 并不是迫切需要的, 甚至会产生一些负面效应。实际上, 对于成长中的中国经济来说, 饱受争议的“石油美元”仍然存在可以利用的空间。毋庸讳言, 中国与中东国家同属美元“过剩”的国家。高达1.8万亿美元的外汇储备, 不仅加重了人民币升值的压力, 还面临与中东国家同样的投资回报的烦恼。从近期看, 中东国家与中国都拥有大量过剩的现金, 双方的双边贸易只有450亿美元, 似乎很难为上万亿的美元找到合作的去处。但是, 从长期来看, 中国经济的快速发展, 仍需要外资的大量进入。理想的状态是中国成为庞大的市场———不仅能提供“绿地投资”的空间, 金融市场发展还提供庞大的金融市场投资空间, 中国既需要吸引实业投资, 又需要大量的金融资本进入。因此, 中国非但不能排斥“石油美元”, 还要趁中国经济高速增长之机会, 大量吸引“石油美元”的进入。而且, 就主权基金和外国直接投资比较而言, 主权基金投资具有长期投资的特征, 对于投资的企业以获取高额的投资收益回报为主要目标, 而不是以控股或并购为目的, 因此, 从国家产业经济安全和民族产业的培育和成长的角度来说, 主权基金的投资比外国直接投资更稳定和安全。因此, 当未来传统的投资中国的外资出现变化时, 主权基金可以成为外资的重要替代。
主权财富 篇9
主权财富基金又称为国家控股投资基金，由一国或地区政府控制与支配，通过石油、天然气和其他资源出口收益和国家外汇储备节余等方式积累形成，并通常以外币形式（主要是美元）持有的公共财富。从上世纪70年代以来，科威特、阿拉伯联合酋长国、沙特阿拉伯、卡塔尔、文莱、挪威及俄罗斯等30多个国家相继建立国家主权财富基金。其中大多数通过出售石油等资源类产品形成，如俄罗斯、挪威和中东国家等。其他的则代表所在国央行管理运作一部分外汇储备，如中国和新加坡等国。近年来，伴随着美元贬值、油价飙升和外汇储备膨胀，全球主权财富基金蓬勃兴起。随着主权财富基金的数量与规模迅猛增加，基金的投资管理风格也更趋主动活跃，并已涉及到了包括股票和其他风险性资产在内的全球性多元化资产组合，以及外国房地产、私人股权投资、商品期货、对冲基金等非传统类投资领域。
据国际主流投资分析机构的预测，当前全球主权财富基金的总资产达到3万亿美元，相当于全球所有9000个对冲基金资产总量的1倍。从未来发展势头来看，在未来的10年中主权财富基金总额将有望增长到10万亿美元以上。其中，摩根士丹利公司的报告预测，到2015年主权财富基金的规模将扩充到12万亿美元，占世界金融资产的比重将由2.5%快速攀升到9%。美林公司的报告预测，在未来5年内全球国家主权财富基金将以每年1.2万亿美元的速度增长，2011年增幅水平届时将达到3倍以上。麦肯锡全球研究院发表报告指出，2007年亚洲政府、石油出口国、对冲基金和私人股本基金管理的资产总额接近11万亿美元，较之2006年8.8万亿美元同比增长了22%以上。同期，掌管绝大部分国家主权财富基金的亚洲政府与石油出口国管理的资产总额各自均达到了4.6万亿美元，同比分别增长了26%和18%。美国财政部官员指出，目前主权财富基金规模十分庞大，仅每年增量资金就足以买下2006年欧洲和美国政府发行的总额为4610亿美元的全部国债，而且仍有7200亿美元的剩余资金投资其他资产。有分析评论甚至认为，基于目前全球主权基金总值已超过了英国、德国和法国国内生产总值总和的现实，预计到2015年，全球主权基金总值将超过美国的国内生产总值，到2016年则将超过欧盟的国内生产总值。
今年9月，德国《商报》根据德国联邦银行的预测数据，为全球十大财富基金进行了排名，来自阿拉伯联合酋长国、挪威、新加坡、中国、沙特阿拉伯、科威特、中国香港、俄罗斯、新加坡等9个国家和地区的财富基金名列其中。其中，阿联酋阿布扎比投资管理局凭借8759亿美元的基金总额位居第一位。我国的国家外汇管理局、中国投资有限公司和香港金融管理局则分列第四位、第七位和第八位（详见下表）。
2007年下半年以来，主权财富基金开始成为了全球并购市场最活跃的投资者，以及欧美银行寻求注资的重点对象，在国际金融市场上扮演了极为重要的角色。期间，通过资本重组的方式，相继投入欧美国家的银行类股及其相关产业，进而在遏制因美国次贷危机爆发导致的全球金融危机蔓延、以及防止更多金融机构破产倒闭等方面发挥了关键作用。有数据显示，2007年中约有800亿美元的主权财富基金投资美国的银行股，其中包括中投公司在内的亚洲主权财富基金相继入股遭受次贷危机冲击的花旗、高盛、摩根士丹利、瑞银、美林等欧美金融机构，进而为遭遇巨额资产损失的华尔街银行补充了急需的资金血液，使得低迷萎缩的全球并购市场增添了新的活力。另据今年7月10日麦肯锡全球研究院一份研究报告透露，2007年下半年以来仅亚洲政府和石油出口国等两大集团就累计向西方金融机构注资入了大约630亿美元。有鉴于此，国际投资银行和主流咨询公司对主权财富基金的作为给予了正面评价，认为主权财富基金的崛起不是短期现象，而是当今国际金融市场的最新发展趋势，并必将成为一股永久的影响力。
二、主权财富基金的投资引起了西方国家的普遍忧虑，导致了国际投资保护主义势力抬头
目前西方各国对于主权财富基金可谓是“又惧又爱”。欧盟贸易委员曼德尔森的看法颇具代表性，他提出“必须找到可行的途径，既要维护对于关键产业或行业的控制权，又要继续吸引包括主权财富基金在内的外国投资”。有迹象显示，全球主权财富基金的不断发展壮大，特别是2007年下半年以来高调投资参股或收购战略敏感产业及领域，已经引起了西方国家的警觉和忧虑，纷纷表示将抵制其在涉及国家经济安全领域内的投资或并购行为。一些西方政客认为，主权财富基金投资并不完全是涉及资本参股问题，其背后还追随某种政治目的与战略利益上的考虑。随着主权财富基金在西方各国被不断地“妖魔化”，导致了国际投资保护主义势头在一定程度上抬头。
事实上，主权财富基金早在上世纪80年代就已经出现了，并非近些年才有的现象。期间，挪威、日本、新加坡和科威特等国家都曾动用石油出口收入或外汇储备开展对外投资，西方各国对此并未作出过度反应。但近年来，伴随着来自中东、亚洲、南美等新兴国家主权财富基金的迅速成长，上述非传统外国投资国开始取代发达国家成为全球更大规模的对外投资者。在此背景之下，主权财富基金在更加引人瞩目的同时，也面临着更大的政治压力，在带来市场希望的同时，也造成了诸多的地缘政治恐慌，致使西方各国纷纷提高了对主权基金的戒心，甚至提出了抵制其在战略敏感领域的投资并购行为。这实际上反映出了西方各国对主权财富基金投资背后的战略意图的担心和地缘政治的恐惧。具体来说：一是上述主权财富基金的所有国中，有相当一部分国家被视为西方传统与潜在的政治、经济对手，诸如俄罗斯、中国、印度和南美国家等。二是上述主权财富基金有相当规模的投资流向了包括金融、港口、机场、能源和电信等战略敏感产业或领域，使得西方各国担忧本国的核心产业可能被外国政府操控。三是大部分主权财富基金的投资透明度差、政治意图明显、不遵守商业原则，致使西方各国担心外国政府利用它在市场上翻云覆雨和兴风作浪。西方各国目前考虑最多的是主权财富基金的国家掌控性质，担心基金的投资收购决策更多地受到所属国政府的影响或指使。
正是基于上述惧怕心态，近年来西方各国相继收紧法律规定，开始对外资并购设置新的障碍，限制乃至禁止外国投资者染指其关键资产。据有关报告显示，在过去两年中至少有11个西方国家已批准或正在考虑出台新的规定，限制外国直接投资以及强化政府对外国直接投资的审查力度。
今年2月，欧盟27个成员国共同提出了针对新兴市场国家主权基金的行为准则方案，这是欧盟首次提议制定主权财富基金运作的基本规则。欧盟委员会主席巴罗佐表示，外国主权财富基金必须遵守一套严格的内部管理和信息披露规则。如果通过自愿手段无法达到提高主权基金运作透明度的目的，欧盟将会考虑采取强制性的立法手段。此外，欧盟委员会还在考虑动用“金股制”手段，以确保对事关国计民生及其政治上敏感产业的控制权，并使其免遭外国主权财富基金的收购与并购。
德国总理默克尔要求通过立法的方式建立政府投资审查机制，以限制外国政府投资基金参与涉及国家安全领域的投资行为。为此，德国经济部、财政部及总理府等部门共同起草了《对外经济法修正案》，并将于明年1月正式实施。
美国政府成立了负责审查外来投资的外国投资委员会（CFIUS），总统布什还签署了要求司法部门加强对涉及国家安全领域的外国投资进行审查的法令。
今年2月，澳大利亚更是率先公布了约束、指导主权财富基金对澳投资的6项行为准则，成为制订防范主权财富基金投资措施的第一个西方国家。
在加大对来自新兴国家主权财富基金投资审查的同时，也出现对来自西方国家内部投资活动的干预案例。
基于上述分析，不难看出，主权财富基金的崛起无疑已经引起了国际社会特别是西方国家的恐慌，并将有可能导致国际上投资保护主义势力的抬头。实际上，一些西方国家中的外国投资限制措施已造成了交易审核时间变长、审核复杂程度增加以及已达成投资意向交易遭到否决的问题，并令其他潜在投资者对此望而却步。
三、德国政府通过立法的方式建立政府投资审查机制，以限制外国基金对涉及国家安全领域的投资行为
近年来，德国的银行、电信、铁路等敏感行业受到了来自新兴国家主权财富基金的热捧，包括中国、俄罗斯和中东等国家投资收购德国企业的兴趣与日俱增。据悉，目前全球主权财富基金中有约3%的投资进入了德国，2005年到2008年期间共计有3家主权财富基金投资收购了9家德国本地企业。
有迹象显示，对于外国主权财富基金竞相投资收购德国企业及其可能对国家安全造成的影响，德国政坛高官普遍表示了忧虑，担心主权财富基金日趋活跃的背后是否另有隐情。德国财政部长Peer Steinbrück呼吁对关键性德国产业采取保护措施，以防止外国资本的收购企图。他认为，德国政府应该采取积极有效的法律措施，防止具有重要意义的本国工业被外国国家主权财富基金或私人资本投资收购。德国政府提出通过立法的方式，建立政府投资审查机制，以限制外国政府投资基金参与涉及国家安全领域的投资行为。德国政府经济部、财政部和总理府共同起草了《对外经济法修正案》草案，今年8月20日联邦内阁会议审议通过了第13个《对外经济法》与《对外经济条例》修正案草案，将原先仅局限于军工装备行业的政府投资审查延伸扩大到包括电信、能源和邮政、港口、机场和铁路等其他可能的德国战略性产业，即收购比重达到或超过25%的投资项目。伴随着上述两部法律修正案的正式实施，将赋予政府对来自非欧盟国家主权财富基金的投资项目进行更为严格审查的权限，必要时甚至可以通过动用否决权阻止外国投资者“危及国家安全”的行为。
该草案主要针对来自非欧盟和非欧洲自由贸易区（EFTA，包括瑞士、挪威、冰岛、列支敦士登）国家，以及投资收购德国企业股权达到25%及其以上的外国投资项目。
据悉，该法律草案在经过联邦两院审议通过后，有望在2009年1月1日正式生效。
在联邦内阁通过该法律草案后，德国社会各界随即作出了反应，对政府的决定提出了批评，认为此举将是一把“双刃剑”，将会给作为出口世界冠军的德国带来损害。
四、国际货币基金组织牵头制定了主权财富基金“行为守则”，旨在不断提高投资收购行为的“透明度”
在各自为主权财富基金投资设立规矩的同时，西方各国还要求国际货币基金组织尽快为全球主权财富基金制定 “行为准则”，并呼吁主权财富基金尽快出台包括规模，回报率以及投资组合构成等在内的投资信息披露机制，以切实提高投资的透明度。
2007年7月，西方七国财政部长会议讨论了新兴国家主权财富基金的对外投资及所带来影响的问题，要求上述投资按照自由市场原则作出投资决定，并以投资收益最大化为目标，强调不欢迎上述基金出于政治目的所进行的投资收购活动，并委托国际货币基金组织牵头制定主权财富基金的投资行为准则。
据国际货币基金组织今年7月10日透露，由来自全球26家主权财富基金及其所属国家代表组成的一个工作小组在智利首都圣地亚草拟了基金投资的“行为准则”，并在今年10月举行的国际货币基金组织与世界银行秋季年会上正式公布。为了消除欧美国家对主权财富基金的不信任感以及对所谓“政治影响力”的担忧，该工作小组已提出了旨在提高主权财富基金投资透明度的“24条原则”，又称“圣地亚哥规则”（Santiago-Richtlinien）。“24条原则”明确了提高主权财富基金投资战略和风险管理透明度，以及公布主权财富基金在外国被收购企业中所持股权、如何行使投票权、资产管理和基金组织结构信息等要求。与此同时，各大主权财富基金承诺放弃投资的政治目的或战略意图，而将投资收购行为仅局限于商业性运作，即从商业赢利角度进行投资决策。此外，要严格区分政府与主权财富基金管理运作的界限，今后基金所属国家的财政部长将不再担任基金的负责人。
五、我国主权财富基金参与国外投资的若干建议
一是要注重有效防范投资收购风险，在确保安全的前提下不断提高国家外汇资产的收益率。在近年来中国对西方金融机构的多项重大投资中，无论是中投公司投资收购美国黑石集团部分无投票权的股权单位或是投资入股摩根士丹利，大多投资表现不佳甚至出现了严重亏损。中国主权财富基金作为肩负着特殊公共职责的投资机构，对外投资的安全性问题应该是第一位考虑的重要因素。特别是作为大型的专业金融投资公司，更需要制定一整套风险控制机制，完善内部风险决策和管理控制办法，注重经营团队的风险管理专业背景，实现追求效益和风险控制的平衡，避免因系统风险积累可能导致的投资经营失败。在确保安全的前提下，不断提高国家外汇资产的收益率，进而实现长期投资收益最大化目标。
二是要明确商业化、专业化与独立化的经营原则，谋求长期投资收益最大化，确保基金投资不带有政治目的或战略意图。为了打消西方国家对中国主权财富基金海外投资的不安与担忧，要明确基金公司商业化、专业化与独立化的经营原则，在公司治理方面体现鲜明的商业营利色彩，尽量避免政治敏感性领域投资收购。要采取稳健的资产组合多元化投资策略，追求长期稳定的外汇资产报酬率，谋求长期投资收益的最大化，不追逐或谋求外国战略敏感企业的控制权。要淡化基金的政府主导色彩，通过实施公司治理结构的改革逐步提高管理层中来自非政府部门人士的比重，并继续扩大选聘境外投资管理与一线操盘人才。
三是要顺应国际社会规范主权财富基金投资行为的新形势，积极参与基金“行为准则”制定，完善基金信息披露机制，切实提高基金投资的透明度。为了避免引发西方国家对我主权基金投资政治上的抵制，中国应该积极地参与到制定全球范围主权基金投资的“行为准则”进程中，不断扩大规则制定中的发言权与影响力，着力确保规则制定过程中的透明度和政治中立。同时，要坚决反对一些国家对于中国海外投资的妖魔化宣传与“恶意收购、威胁国家安全”的有罪推定，以及西方国家为中国等新兴国家主权基金单方面立法或制定“游戏规则”的作法。要借鉴包括挪威、新加坡等国家主权财富基金在规范投资行为、提高透明度、强化监管和问责制等方面的成功作法及有益经验，在国际社会认可的“行为准则”框架内，遵循“审慎有度、合理可行”的原则，逐步地完善在投资决策、企业监管、信息披露和内部治理结构等方面的制度机制，不断提高海外投资的透明度，以确保国际金融与投资市场的稳定。
主权财富 篇10
挪威政府养老基金由政府全球养老基金和政府挪威养老基金构成。政府全球养老基金由财政部委托挪威银行进行日常运作管理。政府挪威养老基金则由国民保险规划基金负责。政府全球养老基金积聚的资金要转变成金融资产投资于挪威境外,获取更高的收益。通过政府全球养老基金的运作,大量的石油收入投资于国外,引导资金外流,避免了由于石油部门业务活动带来的大量的外币流入引起的挪威克朗汇率的波动,维持了挪威工业结构的调整,为挪威经济的平衡发展奠定了基础。
作为挪威的主权财富基金,政府全球养老基金的投资模式可以概括为以下几点:
一、建立了政府全球养老基金投资管理框架
挪威银行身为挪威的中央银行,在国际资本市场管理大量资金,主要包括以财政部的名义管理的政府全球养老基金(原为政府石油基金)、以中央银行名义管理的国际储备以及以石油和能源部的名义管理的政府石油保险基金。1998年,挪威银行投资管理部(NBIM)受财政部委托,对政府石油基金和政府石油保险基金进行投资,同时也管理挪威银行外汇储备中的投资组合,挪威银行货币政策部(NBMP)和市场操作处(MOD)管理外汇储备中的货币市场组合和缓冲组合。
与政府全球养老基金有关的组合是缓冲组合。在1998年版的《外汇储备投资指引》中,挪威银行将外汇储备分为流动性组合、长期组合、免疫投资组合和石油基金缓冲组合四个次级组合进行管理。2003年以后,改为三个次级组合,即货币市场组合、投资组合与缓冲组合,取消了免疫组合。在石油基金缓冲组合中,规定每天接受资金,按月转移到政府石油基金,由NBMP/MOD负责对缓冲组合进行外汇购买。
二、注重公司治理制度的改进
经济、环境和社会的可持续发展是挪威追求的公司治理准则。挪威政府非常重视政府全球养老基金的公司治理,除要求其遵循OECD公司治理的一般原则外,作为完善公司治理的一个重要举措,2004年11月,财政部还为政府全球养老基金颁布了《道德指引》,规定了所投资公司的筛选和排除标准。规定在基金投资中,不得投资于违背人类基本原则生产武器的公司,排除违背人权、腐败或造成严重的环境污染的公司。对于已投资的公司要求退出,并公之于众,限八周内完成。截至2008年3月31日,共有27家公司从政府全球养老基金的投资中排除。
挪威银行对日常风险进行控制,确保满意的风险管理系统。此外也对操作风险和交易对手风险进行管理。
三、适度放松对单一公司持有的最高股权比例
最初,挪威政府石油基金对投票股份公司和公司的股本金的所有权限都设为1%。2000年提高到3%。2005年3月11日,挪威银行致财政部的建议中,把限制由3%提高到10%,强调了以下观点:挪威银行(作为政府全球养老基金的股份登记所有人)仍保持作为财务投资者而不是战略投资者身份;为多元化投资需要,而对所有权限制是没有理由的,多元化是由基准指数的选择和跟踪误差保证的;根据各头寸期望承受的风险,3%的限制日益成为内部和外部管理的障碍;少量放松限制不足以解决长期的挑战问题。财政部在2006年国民预算中考虑了这项建议,并修改了规则,将限额由3%提高到5%。
政府给国会的24号报告(2006—2007年)关于在2006年管理政府养老基金中考虑了基金基准组合的扩展,包括了小公司股票。现已得到批准,并分阶段进行,财政部在评估中注意到:“如果把小公司包括在基准组合中,管理人可能希望增加对他们的持有,以便保持积极头寸的规模。5%所有股权限额会使达到这一点更为困难。”
在2008年2月1日挪威银行向财政部的汇报中表示,强烈要求增加政府全球养老基金股权投资允许的所有者限额,最合适的限额应为15%。
挪威银行希望经常参与需要较大资本扩张的公司注资活动。在低所有权限制下,挪威银行只能在这种注资过程的初期阶段投入有限量资金。
和本基金规模类似的欧洲最大的基金并没有所有权的任何限制,如荷兰的基金ABP和PGGM,以及英国的Hermes。
财务投资者使用15%~20%所有权限度是市场中的标准惯例。这种限度考虑的关键是确保基金是一个财务投资者而不行使战略所有权。挪威银行认为,不在于所有权百分比的限制,而在于投资者的投资目标,及如何通过他的行动,发挥作为大股东的影响。
四、为基金建立基准组合
财政部为基金建立了一个基准组合。为固定收益工具建立的策略基准组合的构成是:60%的组合应该由雷曼全球加总(LGA)债券和雷曼欧洲全球实际债券(LGR)组成,不包括挪威克朗,此外还有在雷曼瑞士法郎加总中的本国政府债券。这部分基准组合由欧元、英镑、瑞士法郎、瑞典克郎和丹麦克郎构成。35%的组合应该由美国和加拿大的LGA和LGR组成。相对于市值权重指数,美元抵押支持债券和资产支持债券的权重降到25%,增加了本国政府债券(名义和通货膨胀指数)、公共机构发行的美元无担保债券、其他政府有关债券(LGA Government related)和公司债券(LGA Corporates)的权重。这部分基准组合由加拿大元和美元构成。其余5%的组合由来自于亚洲和太平洋地区(澳大利亚、日本、新西兰和新加坡)LGA和LGR发达市场的本国政府债券构成。日本份额是根据日本债券25%的市场资本价值计算。这部分基准组合的货币有澳大利亚元、日元、新西兰元和新加坡元。
为股票建立的基准组合是基于税务调整的FTSE全世界指数(大中型公司),其构成是:50%FTSE全世界欧洲指数,包括15个国家;35%FTSE全世界美洲指数/FTSE全世界非洲指数,包括5个国家;15%FTSE全世界亚太指数,包括7个国家和地区。
五、对基金进行全球资产配置
财政部在2005年12月22日公布的《政府全球养老基金管理规则》中,对政府全球养老基金规定了全球投资领域。投资在固定收益工具的比例在50%~70%,投资在股权工具的比例在30%~50%,可以使用与资产类别有关的金融工具,包括衍生工具。固定收益工具的组合应该根据可投资国的货币和区域分布进行投资:欧洲50%~70%,美洲和非洲,25%~45%,亚洲和大洋洲,0~15%,可投资的国家和地区有31个。股权工具组合也应该根据可投资国的货币和区域分布进行投资:欧洲,40%~60%,美洲和非洲,25%~45%,亚洲和大洋洲,5%~25%,可投资的国家和地区有42个。
在2006年9月挪威银行致财政部的建议中指出,按模型计算估计,高比例的股权投资将有75%的概率使十五年期的累计回报增加。如果采用大基金经理的一致观点,预期股票溢价不少于两个百分点,当股票投资比例从40%提高到60%时,基金期望的回报每年增加至少0.4个百分点。
2007年挪威财政部接受了挪威银行的建议,扩大了政府养老基金多元化投资组合的领域,允许股票投资比例,从现有的40%升为60%。同时调低对固定收益产品投资比例,由60%下降至25%。为提高回报率,下一步还计划将10%的资产用于投资房地产及基础设施行业,5%用于投资杠杆收购基金以及风险投资基金。
六、指数化管理与积极管理相结合
指数化管理的主要目标是减小实际组合与基准组合之间的回报差异,这是一种成本有效的管理形式,但并不会提供超越基准组合的很多机会。如果遵循纯粹的指数化策略,石油基金不可能获取同基准组合同样的回报,主要是由于交易成本和税负。
指数化经理的目标是尽可能获得接近基准组合的回报。也可以利用各市场的特点,获得更高的回报。
挪威银行也注重政府石油基金的积极管理。在1999年管理石油基金的年报中,涉及了挪威银行获取尽可能高回报的策略,其中一个重要的结论是:为获得一个期望的稳定的超额回报,积极管理的多样化是必须的。
积极管理的多元化是投资策略的一个重要部分。通过积极管理获取超额回报的机会随时间和市场而变化。市场发展越好,能够持续获取超过平均回报的概率越小。因此,挪威银行在不同的市场有不同程度的积极管理。
七、由内外部经理共同管理基金
挪威银行为获得超额回报,其投资策略的一个重要因素是做大量独立的不相关的投资决策。作为这个策略的一部分,它使用了很多内部和外部经理人,挪威银行在管理协议规则中制定了使用外部经理人的权力。“在管理基金时,挪威银行可以使用外部经理和其他外部服务提供者,挪威银行是与这类服务提供者签订协议的当事人,应当以基金的名义监督他们的活动。”规则要求,应当有合适的内部道德指引规范经理人的活动。管理协议要求挪威银行选择个别经理人时要事先通知财政部。
作为财政部管理政府石油基金的委托机构,挪威银行1998年优先为监督外部指数化管理经理建立健全了制度,制定了全面的外部积极经理选拔程序,同时准备启动内部股票管理。内部积极股票管理始于1999年夏。该期间的固定收益组合主要是由内部管理。管理紧密遵循基准组合,允许有一定积极管理的因素。在逐步建立内部股票管理专家队伍的同时,扩展内部固定收益管理和内部战术资产配置,增加了期望的回报。
截至2000年7月底,共有14个外部经理负责管理43.1%的组合。股票组合的93.4%和固定收益组合的8.8%委派给外部经理人。可以看出,固定收益内部管理的比例较高。
2007年第一季度末,21%的基金由外部经理人投资管理,外部管理成本占总成本的54%,外部积极管理的风险约占58%。到2008年第一季度末,15%的基金由外部经理管理。外部管理成本占总成本的50%,外部管理中与积极管理有关的风险约占57%。
八、完善政府石油基金的再平衡机制
在挪威政府石油基金的资金构成中,有挪威财政部注入的资金,也有在外汇市场购买并转入缓冲组合的部分资金。每季度末,政府石油基金的实际基准需要进行再平衡,以便使不同的资产份额回到策略基准份额水平。这种再平衡发生在资本转移到基金的同时,使得相对频繁的再平衡发生而没有产生大量的交易成本,转移的资本已经用来购买暴露会增加的资产。
政府石油基金的策略基准由财政部为投资区域(欧洲/北美/亚太,50/30/20)和资产类别(股票/固定收益工具,40/60)设立的权重来确定。实际基准是基于策略权重。实际基准的权重受各种资产类别和区域相对价格变化的影响。如果股票价格在一个时期快速上升,实际基准中股票的比例将高于40%,再平衡使得实际基准权重回到策略基准权重水平。经常会面临这样的一个困境:如果再平衡发生的太少,组合将会漂离于策略权重,而再平衡过于频繁,会导致高的交易成本。因此一个再平衡策略必须权衡这两种考虑。
在季度转移、季度再平衡机制下,实际基准每季度要随策略(基准)权重进行重新调整。按季度转移到石油基金的资金量非常大,当基金根据实际基准做再平衡时,它唯一必要的是卖出石油基金中有限量的资产。如果石油基金规模增长,可以想见未来这种再平衡机制会导致相对大的交易成本。因此,挪威银行建议改变到一种每月转移、按条件的全部再平衡机制。全部再平衡的条件应该是,在实际基准中的六种资产中的一种或多种资产,连续两个多月偏离策略基准的权重超出了一定的限度。
九、定期公布投资绩效
挪威银行每年会在挪威银行年报上披露政府全球养老基金的投资绩效。根据挪威银行年报,政府全球养老基金按基准组合的货币篮估测的回报与按挪威克朗估测的回报略有不同,主要是由于挪威克朗与政府全球养老基金投资的货币之间的汇率会发生波动,在挪威克朗升值或贬值的情况下,会影响到收益率水平。
2003年,按基准组合的货币篮估测的政府全球养老基金的回报最高,为12.59%,最低是2002年,为-4.74%。1999—2006年之间按基准组合的货币篮估测的政府全球养老基金的简单年平均回报为6.03%,复合年回报为5.84%。
2002年,按挪威克朗估测的政府全球养老基金的回报最低,为-19.09%,反映挪威克朗与政府全球养老基金的投资货币相比,当年升值15%。而2003年,按挪威克朗估测的政府全球养老基金的回报最高,为19.96%,反映了该年政府全球养老基金投资货币对挪威克朗近6.54%全面升值。1999年到2006年之间按挪威克朗估测的政府全球养老基金的简单平均回报为5.00%。
挪威政府全球养老基金在建立投资管理框架,注重公司治理制度的改进,适度放松对单一公司持有的最高股权比例,构建基金基准组合,进行全球范围的资产配置,将指数化管理与积极管理相结合,由内外部经理共同管理基金,完善基金的再平衡机制,定期公布投资绩效等方面的经验,是中国中投公司学习的典范。
参考文献
[1]Norwegian Ministry of Finance“,on the management of the government pension fund in2006”,2006.
[2]Norges bank annual reports,from1999to,2006.